ch_vb · 2006-1734 8817 · 2006-07-05 · de


2006-1734 
8817 
06.089 
Message relatif 
à la loi fédérale sur les titres intermédiés 
et à la Convention de La Haye sur les titres intermédiés 
du 15 novembre 2006 
 
Messieurs les Présidents, 
Mesdames et Messieurs, 
Par le présent message, nous vous soumettons, en vous proposant de les adopter, un 
projet de loi fédérale sur les titres intermédiés ainsi qu’un projet d’arrêté fédéral 
portant approbation de la Convention de La Haye du 5 juillet 2006 sur les titres 
intermédiés. 
Nous vous prions d’agréer, Messieurs les Présidents, Mesdames et Messieurs, 
l’assurance de notre haute considération. 
15 novembre 2006 
Au nom du Conseil fédéral suisse: 
 
Le président de la Confédération, Moritz Leuenberger 
La chancelière de la Confédération, Annemarie Huber-Hotz

8818 
Condensé 
Dans le droit suisse, un papier-valeur est un titre auquel un droit est incorporé 
d’une manière telle qu’il soit impossible de faire valoir ce droit ou de le transférer 
indépendamment du titre. Il s’ensuit, d’une part, que celui qui possède le titre peut 
se prévaloir du droit incorporé et, d’autre part, que le transfert du droit incorporé 
nécessite le transfert de la possession du titre. 
De nos jours, les investisseurs qui conservent eux-mêmes des titres du marché des 
capitaux représentent une minorité. L’usage est aujourd’hui de confier la détention 
des papiers-valeurs aux banques ou à d’autres intermédiaires financiers. Dans ce 
système dit de «détention intermédiée», les droits des investisseurs sont attestés par 
la bonification des titres sur leurs comptes de titres. Le transfert des papiers-valeurs 
se fait par passation d’écritures entre les comptes de dépôt. Les titres physiques, 
pour autant qu’il y en ait encore, sont immobilisés chez un dépositaire central; ils 
ne servent donc ni à faire valoir les droits des investisseurs, ni à les transférer. Pour 
immobiliser les titres, soit l’investisseur les remet à un dépositaire afin qu’il les 
conserve dans un dépôt collectif, soit l’émetteur n’émet que des certificats globaux 
en lieu et place de titres individuels. Actuellement, de plus en plus d’émetteurs 
renoncent même totalement à l’émission de titres physiques, c’est-à-dire sous forme 
papier, et n’émettent plus en lieu et place que des droits-valeurs (parfois aussi 
appelés titres dématérialisés). 
Les bases juridiques n’ont pas évolué aussi vite que les techniques et les systèmes de 
détention intermédiée. Le droit suisse règle actuellement cette pratique en se réfé-
rant au droit ordinaire – droits réels, droit des obligations et de la faillite. La mise 
en dépôt collectif et l’émission de certificats globaux sont déjà en porte-à-faux avec 
les fondements du droit des papiers-valeurs. Il est donc évident que le concept de 
droit-valeur, qui fait totalement abstraction de l’élément d’incorporation, ne peut 
être réglé avec satisfaction en vertu du droit actuel. La sécurité juridique n’est plus 
garantie. 
Le présent projet de loi fédérale sur les titres intermédiés crée des bases juridiques 
transparentes et fiables pour la détention intermédiée des papiers-valeurs. Il consa-
cre un nouveau bien juridique patrimonial: les titres intermédiés. Les titres intermé-
diés présentent à la fois certaines caractéristiques des créances et des choses. Ils ont 
toutes les caractéristiques fonctionnelles d’un papier-valeur sans être une chose au 
sens du droit privé suisse. Un régime juridique unique s’applique ainsi à tous les 
titres intermédiés, que l’actif sous-jacent soit un papier-valeur, un certificat global 
ou un droit-valeur. Selon ce projet, la création du titre intermédié, son transfert et la 
constitution de droits limités sur ce titre reposent sur des inscriptions en compte de 
titres ayant un effet constitutif. 
La détention intermédiée a également des conséquences non négligeables dans le 
droit international privé. La règle de la lex rei sitae, qui veut que les droits réels sur 
une chose obéissent au droit de l’Etat dans lequel elle se trouve, ne peut pas 
s’appliquer en l’espèce. L’actuelle loi fédérale sur le droit international privé 
(LDIP) oblige en outre à établir une différence entre les formes de détention inter-

8819 
médiée qui ressortissent au droit des obligations et celles qui ressortissent aux 
droits réels. Mais vu les rapports complexes et parfois obscurs entre le droit des 
obligations national et le droit étranger, cette différenciation est pratiquement une 
mission impossible, qui ne livre pas toujours des résultats clairs. 
Dans ces circonstances, le présent message propose de ratifier rapidement la 
Convention de La Haye du 5 juillet 2006 sur les titres intermédiés (CLHTI), qui 
écarte la règle de la lex rei sitae en soumettant les actes de disposition sur les titres 
détenus par un intermédiaire au droit applicable au for de l’intermédiaire pertinent. 
Ce faisant, une élection de droit par les parties est prise en compte. La CLHTI n’est 
cependant pas encore entrée en vigueur sur le plan international, raison pour 
laquelle il est proposé de compléter la LDIP par une disposition qui rendra la 
CLHTI applicable aux droits sur les titres intermédiés et à leur transfert. En vertu 
de cette disposition, la CLHTI a valeur de droit autonome jusqu’à sont entrée en 
vigueur dans le droit international. La LDIP est également complétée par quelques 
dispositions concernant les définitions, le for et la reconnaissance.

8820 
Table des matières 
Condensé 
8818 
1 Partie générale 
8823 
1.1 Situation actuelle 
8823 
1.1.1 La détention intermédiée des titres 
8823 
1.1.2 L’immobilisation et la dématérialisation des papiers-valeurs 
8825 
1.1.3 Appels à une réforme du droit des papiers-valeurs 
8826 
1.2 La détention intermédiée dans le droit suisse actuel 
8828 
1.2.1 Aperçu 
8828 
1.2.2 Le dépôt collectif 
8828 
1.2.3 Le certificat global 
8829 
1.2.4 Le droit-valeur 
8830 
1.2.5 Le sort des papiers-valeurs en cas de faillite du dépositaire 
8830 
1.2.6 Droit international privé 
8831 
1.2.6.1 Qualification 
8831 
1.2.6.2 Titres en dépôt collectif et certificats globaux 
8832 
1.2.6.3 Droits-valeurs 
8832 
1.2.7 Lacunes du droit en vigueur 
8833 
1.2.7.1 Droit matériel 
8833 
1.2.7.2 Droit international privé 
8834 
1.3 Développements dans le droit privé étranger et uniforme 
8835 
1.3.1 Droit étranger 
8835 
1.3.2 Initiatives internationales et régionales 
8836 
1.3.2.1 Convention Unidroit sur les titres 
8836 
1.3.2.2 Union européenne 
8837 
1.3.2.2.1 Projet Sécurité juridique 
8837 
1.3.2.2.2 Directive européenne sur le caractère 
définitif du règlement 
8838 
1.3.2.2.3 Directive européenne sur les contrats 
de garantie financière 
8838 
1.4 Résultats de la procédure préliminaire 
8839 
1.4.1 Travaux préliminaires 
8839 
1.4.2 Consultation 
8840 
2 Partie spéciale 
8841 
2.1 Loi sur les titres intermédiés 
8841 
2.1.1 Grandes lignes du projet de loi 
8841 
2.1.1.1 Les titres intermédiés comme bien sui generis 
8841 
2.1.1.2 Champ d’application limité de la LTI 
8841 
2.1.1.3 Détention auprès d’un sous-dépositaire 
8842 
2.1.1.4 Droits résultant des titres intermédiés 
8842 
2.1.1.5 Actes de disposition sur les titres intermédiés 
8843 
2.1.1.6 Responsabilité des dépositaires 
8843 
2.1.2 Chapitre 1 But, champ d’application et définitions 
8843 
2.1.3 Chapitre 2 Création, conversion et extinction de titres 
intermédiés 
8849

8821 
2.1.4 Chapitre 3 Détention de titres intermédiés auprès 
d’un sous-dépositaire 
8852 
2.1.4.1 Aperçu 
 
8852 
2.1.5 Chapitre 4 Droits résultant des titres intermédiés 
8858 
2.1.5.1 Vue d’ensemble 
8858 
2.1.5.2 Section 1 Droits du titulaire d’un compte 
8858 
2.1.5.3 Section 2 Droits du titulaire d’un compte lors de la 
liquidation d’un dépositaire 
8861 
2.1.5.4 Section 3 Droits du dépositaire sur les titres intermédiés 
8865 
2.1.6 Chapitre 5 Actes de disposition sur les titres intermédiés 
et effets à l’égard des tiers 
8867 
2.1.6.1 Section 1 Actes de disposition 
8867 
2.1.6.2 Section 2 Extourne 
8871 
2.1.6.3 Section 3 Effet à l’égard des tiers 
8875 
2.1.7 Chapitre 6 Réalisation de sûretés 
8879 
2.1.7.1 Vue d’ensemble 
8879 
2.1.8 Chapitre 7 Responsabilité du dépositaire 
8881 
2.1.9 Chapitre 8 Dispositions finales 
8883 
2.1.10 Modification du droit en vigueur 
8885 
2.2 Convention de La Haye sur les titres intermédiés 
8894 
2.2.1 Principes directeurs du projet 
8894 
2.2.1.1 Etat des lieux 
8894 
2.2.1.2 Compatibilité de la Convention de La Haye sur les titres 
intermédiés avec le système du droit international privé 
suisse 
 
8896 
2.2.1.3 Etat des ratifications 
8896 
2.2.1.4 Situation au sein de l’UE 
8896 
2.2.1.5 Adoption de la Convention de La Haye sur les titres 
intermédiés en tant que droit autonome 
8898 
2.2.1.5.1 Alternatives 
8898 
2.2.1.5.2 Intégration dans la LDIP 
8898 
2.2.2 Les grandes lignes de la Convention de La Haye sur les titres 
intermédiés 
8900 
2.2.2.1 Détermination de la loi applicable 
8902 
2.2.2.2 Dispositions finales 
8907 
2.2.3 Commentaire des modifications législatives proposées 
8907 
2.2.3.1 La notion de titres intermédiés (nouvel art. 108a LDIP) 
8907 
2.2.3.2 Le droit applicable aux titres intermédiés 
(nouvel art. 108c LDIP) 
8908 
2.2.3.3 Les règles de compétence (nouveaux art. 108b et 108d 
LDIP) 
 
8909 
3 Conséquences 
8910 
3.1 Conséquences pour les finances et le personnel 
8910 
3.2 Conséquences dans le secteur informatique 
8910 
3.3 Conséquences économiques 
8910 
3.3.1 Loi fédérale sur les titres intermédiés 
8910 
3.3.2 Convention de La Haye sur les titres intermédiés 
8911

8822 
3.4 Programme de législature 
8911 
3.5 Rapports avec le droit européen 
8911 
3.6 Bases juridiques 
8911 
3.6.1 Constitutionnalité 
8911 
3.6.2 Délégation de compétences législatives 
8912 
Bibliographie 
8913 
Documents 
8917 
 
Loi fédérale sur les titres intermédiés (Projet) 
8919 
Arrêté fédéral portant approbation et mise en œuvre de la Convention 
du 5 juillet 2006 sur la loi applicable à certains droits sur des titres 
détenus auprès d’un intermédiaire (Projet) 
8937 
Convention de La Haye sur la loi applicable à certains droits sur 
des titres détenus auprès d’un intermédiaire 
8939

8823 
Message 
1 
Partie générale 
1.1 
Situation actuelle 
1.1.1 
La détention intermédiée des titres 
Le droit des obligations définit comme papiers-valeurs tous les titres auxquels un 
droit est incorporé d’une manière telle qu’il soit impossible de faire valoir ce droit 
ou de le transférer indépendamment du titre.1 Il s’ensuit que le titre a une fonction de 
légitimation car celui qui le possède peut se prévaloir du droit incorporé. Il a aussi 
une fonction de transmission de droits puisque le transfert du droit incorporé néces-
site le transfert de la possession du titre. Enfin, il a une fonction de sécurité des 
transactions en tant que la possession du titre protège l’acquéreur de bonne foi. Ce 
lien entre le droit et le titre est un aspect fondamental du droit suisse des papiers-
valeurs.2 Par le passé, il a facilité la mobilisation des créances et d’autres droits, 
mais avec la diffusion en masse des papiers-valeurs, cette caractéristique est peu à 
peu devenue un obstacle aux transactions. En effet, plus le nombre de titres aug-
mente, plus la sécurité de leur conservation est problématique et plus les transports 
nécessaires lors de chaque transfert de propriété deviennent laborieux. Il faut donc 
rationaliser la gestion et le commerce des papiers-valeurs.3 
Par ailleurs, cette notion de «droit incorporé»4 est aujourd’hui obsolète pour les 
titres des marchés de l’argent et des capitaux, dans leur fonction de vecteurs de 
placement. Dans la plupart des cas, ces papiers-valeurs ne sont plus détenus person-
nellement par les investisseurs mais par des dépositaires qui en assurent aussi 
l’administration. La possession du titre n’est alors plus requise, ni pour faire valoir le 
droit incorporé, ni pour le transférer. Ce mode de conservation des titres par un 
intermédiaire, que l’on appelle aussi «détention intermédiée», est un système com-
plexe à plusieurs niveaux que l’on peut comparer à une pyramide.5 Le premier étage 
de cette structure est représenté par tous les investisseurs qui ont déposé leurs 
papiers-valeurs chez un dépositaire (une banque ou un négociant en valeurs mobiliè-
res). Les dépositaires, qui constituent le deuxième étage de la pyramide, sont eux-
mêmes affiliés à un dépositaire central qui conserve les papiers-valeurs sous leur 
forme «physique». Ce dépositaire central est au sommet de la pyramide. 
Dans le plus simple des cas, cette pyramide comporte donc trois étages (investisseur 
– dépositaire – dépositaire central). D’autres dépositaires s’interposent parfois entre 
le dépositaire qui tient le compte de titres de l’investisseur et le dépositaire central, 
surtout dans le cadre des transactions transfrontalières où il peut y avoir un ou plu-
sieurs sous-dépositaires ou dépositaires centraux internationaux. Dans ce cas de 
figure, la pyramide peut comporter quatre ou cinq étages, voire plus. 
 
1 
Art. 965 CO. 
2 
Voir Zobl/Lambert, 131 ss; Meier-Hayoz, 388 ss. 
3 
Meier-Hayoz, 391. 
4 
Meier-Hayoz, 389. 
5 
Voir l’illustration dans Bernasconi, 12 ss.

8824 
Investisseur F
Courtier V
Courtier Y
Banque A
Banque C
Office de dépôt central
Emetteur
Investisseur B
Banque A
10 000
700 000
690 000
Banque C
300 000
10 000
310 000
Courtier V
10 000
200 000
190 000
Investisseur B
10 000
15 000
5 000
Courtier Y
25 000
10 000
35 000
Investisseur F
10 000
10 000
Vente
de 10 000 actions
Investisseur F
Investisseur F
Courtier V
Courtier V
Courtier Y
Courtier Y
Banque A
Banque A
Banque C
Banque C
Office de dépôt central
Office de dépôt central
Emetteur
Emetteur
Investisseur B
Investisseur B
Banque A
10 000
700 000
690 000
Banque A
10 000
700 000
690 000
Banque C
300 000
10 000
310 000
Banque C
300 000
10 000
310 000
Courtier V
10 000
200 000
190 000
Courtier V
10 000
200 000
190 000
Investisseur B
10 000
15 000
5 000
Investisseur B
10 000
15 000
5 000
Courtier Y
25 000
10 000
35 000
Courtier Y
25 000
10 000
35 000
Investisseur F
10 000
10 000
Investisseur F
10 000
10 000
Vente
de 10 000 actions
 
Dans ce modèle de clearing dématérialisé, le droit de l’investisseur à un certain 
nombre de titres ressort exclusivement d’une bonification sur le compte de titres 
(parfois appelé compte de dépôt ou simplement dépôt) que le dépositaire tient à son 
nom. Les portefeuilles des dépositaires affiliés à un dépositaire central sont eux-
mêmes attestés par des bonifications sur des comptes de titres gérés par le déposi-
taire central. Dans la majeure partie des cas, les comptes de titres des deuxième et 
troisième étages sont des comptes collectifs qui regroupent l’ensemble des positions 
des investisseurs entretenant une relation d’affaires avec le dépositaire. Les droits 
d’un investisseur sont transférés par le débit des papiers-valeurs aliénés de son 
compte de titres suivi de leur bonification sur le compte de titres de l’acquéreur. Si 
l’aliénateur et l’acquéreur d’un papier-valeur sont clients du même dépositaire, le 
processus de transfert se limite au débit du compte de l’aliénateur et à la bonification 
du compte de l’acquéreur. Mais si les parties sont clientes de dépositaires différents, 
le processus de transfert peut impliquer un grand nombre d’écritures comptables 
auprès de deux ou trois dépositaires, sous-dépositaires et dépositaires centraux, voire 
plus. 
Les systèmes de détention intermédiée des titres revêtent une importance capitale 
pour toutes les économies développées, car des patrimoines considérables sont 
détenus sous cette forme. Des titres d’une valeur totale de 4334 milliards de francs 
ont par exemple été recensés dans les comptes de titres des banques suisses à la fin 
de 2005,6 soit un multiple du produit intérieur brut de la Suisse.7 Il faut y ajouter les 
positions des banques pour le négoce, qui représentent environ 400 milliards de 
 
6 
Voir Banque nationale suisse, Stocks de titres dans les dépôts de la clientèle auprès des 
banques, Bulletin mensuel de statistiques économiques Mars 2006, tableau D51, p. 40 s. 
7 
Voir Banque nationale suisse, Produit intérieur brut selon son affectation, Bulletin men-
suel de statistiques économiques Mars 2006, tableau P1, 110 s.

8825 
francs.8 Même si ces statistiques ne disent rien sur les modalités de conservation des 
titres, on peut estimer que la plus grande partie de ces comptes et de ces portefeuilles 
de négoce sont gérés par le biais de systèmes de détention intermédiée. Les profes-
sionnels confirment d’ailleurs que les investisseurs souhaitant conserver leurs 
papiers-valeurs à la maison ou dans un dépôt fermé à la banque se font de plus en 
plus rares. Il semblerait que la part des titres détenus à domicile représente 
aujourd’hui moins de 1 % de l’actionnariat des sociétés cotées en bourse.9 
Il faut aussi relever que le secteur est caractérisé par une très forte internationalisa-
tion. Fin 2005, pratiquement 60 % des titres conservés dans les comptes tenus par 
les banques suisses, soit 1777 sur 2557 milliards de francs, appartenaient à des 
titulaires étrangers.10 Plus de 60 % des titres en comptes auprès des banques suisses 
provenaient en outre d’émetteurs étrangers et il est hautement probable que ces titres 
soient aussi conservés en grande partie à l’étranger.11 Il faut en conclure qu’en 
Suisse, la détention transfrontalière des titres n’est pas l’exception mais la règle. 
D’un point de vue économique, la détention intermédiée offre de nombreux avanta-
ges. Elle génère tout d’abord des gains de productivité considérables. Elle constituait 
d’ailleurs la condition nécessaire à la mise en place des systèmes de décompte et de 
règlement des transactions sur titres, grâce auxquels les flux de paiement et de titres 
ont pu être automatisés dans une large mesure. Ces systèmes sont des piliers de 
l’infrastructure des marchés financiers, sans lesquels les volumes de transactions 
actuels ne pourraient en aucun cas être maîtrisés à un coût raisonnable. La détention 
intermédiée des titres réduit aussi sensiblement les risques de vol, de perte ou de 
falsification, qui sont inhérents aux transactions sur les titres physiques. Ce sont des 
avantages de poids si l’on considère la place des tires sur le marché financier et dans 
l’économie. Enfin, l’efficacité et la sécurité des dispositifs mis en place pour conser-
ver les titres et pour régler les transactions sur titres sont primordiales pour la stabili-
té du système financier. 
1.1.2 
L’immobilisation et la dématérialisation 
des papiers-valeurs 
La mise en place d’un système de détention intermédiée n’est possible que si les 
papiers-valeurs sont répertoriés et immobilisés dans le système. Le droit actuel 
prévoit différentes techniques à cette fin: la mise en dépôt collectif des titres chez un 
dépositaire, la substitution des titres individuels par un certificat global et la dématé-
rialisation totale du titre par l’émission d’un droit-valeur.12 Dans le dernier cas, 
l’émetteur renonce pratiquement à «incorporer» le droit dans un titre. 
Un dépôt collectif est un dépôt ouvert dans lequel tous les titres de même nature 
appartenant à divers déposants sont conservés ensemble. Lorsque la banque 
conserve elle-même les papiers-valeurs pour le compte de ses clients, on parle de 
«dépôt collectif interne». Mais dans la plupart des cas, les titres sont aujourd’hui 
 
8 
Voir Banque nationale suisse, Les banques suisses 2004, Titres, tableau 15, colonne 23. 
9 
Praxiskommentar SWX, art. 22 Règlement de cotation, ch. 6. 
10 
Voir Banque nationale suisse, Stocks de titres dans les dépôts de la clientèle auprès des 
banques, Bulletin mensuel de statistiques économiques Mars 2006, tableau D51, 40. 
11 
Ibid. tableau D52a, version en ligne. 
12 
Voir Zobl/Lambert, 118 ss; Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, 
et Boemle/Gsell, 518, 932, 1112.

8826 
conservés auprès d’un dépositaire central. En Suisse, la détention centralisée des 
titres est confiée à la société SIS SegaInterSettle AG (SIS; anciennement Société 
suisse pour le virement de titres SA, SEGA). 
Un certificat global est un papier-valeur qui représente un certain nombre de titres 
d’une émission particulière ou la totalité d’une émission.13 La Bourse suisse SWX 
Swiss Exchange connaît des certificats globaux techniques et des certificats globaux 
durables. Avec un certificat global technique, l’investisseur a le droit absolu d’exiger 
l’impression et la livraison de titres individuels. En revanche, le certificat global 
durable, qui a été introduit en 1997, incorpore tous les doits négociables propres à 
l’émission qu’il matérialise. Dans ce cas, seul le chef de file ou l’émetteur a le droit 
d’exiger l’impression et la livraison de titres individuels.14 Aujourd’hui, les émet-
teurs recourent surtout aux certificats globaux pour les emprunts obligataires, les 
actions au porteur et les instruments dérivés titrisés (warrants). 
Dans le dépôt collectif et dans le certificat global, il subsiste encore des titres physi-
ques. Le concept de droit-valeur franchit un pas supplémentaire en supprimant 
entièrement l’élément «d’incorporation». Ainsi, les droits-valeurs sont des droits non 
incorporés ayant la même fonction que les papiers-valeurs standardisés et fongibles 
émis en grand nombre.15 En Suisse, les actions nominatives de la plupart des socié-
tés ouvertes au public revêtent aujourd’hui la forme de droits-valeurs. Il existe deux 
modèles: celui de l’impression différée, où les actions ou les certificats d’actions ne 
sont imprimés que sur requête de l’actionnaire; les autres actions nominatives sub-
sistent cependant en qualité de droits-valeurs. L’autre modèle est celui de l’impres-
sion supprimée, où le droit à l’impression et à la livraison des actions est abrogé. 
Outre les actions nominatives, des parts de fonds de placement16 et des créances 
comptables à court terme sont émises sous forme de droits-valeurs. 
1.1.3 
Appels à une réforme du droit des papiers-valeurs 
L’évolution du droit n’a pas été aussi rapide que celle des techniques mises en 
œuvre dans le domaine de la détention intermédiée. L’ordre juridique suisse, à 
l’instar de nombreux autres, appréhende actuellement cette pratique en se référant au 
droit ordinaire (droit des obligations et des papiers-valeurs, droits réels). La conser-
vation en dépôt collectif et l’émission de certificats globaux sont déjà en porte-à-
faux avec les fondements du droit des papiers-valeurs, car le titre perd ses fonctions 
de légitimation et de transmission de droits dès l’instant où il est immobilisé. A 
fortiori, le concept de droit-valeur, qui fait totalement abstraction de l’élément 
d’incorporation, ne peut être réglé de manière satisfaisante en vertu du droit actuel.17 
Ces dernières années, différents organismes ont donc appelé avec insistance à la 
modernisation du droit régissant la détention intermédiée. En novembre 2001, le 
Comité sur les systèmes de paiement et de règlement (CSPR) institué par le Groupe 
 
13 
Voir Rickenbacher, 129. 
14 
Directive de l’instance d’admission du 14 mai 1997 concernant la matérialisation des 
valeurs mobilières, ch. 13, 34. 
15 
Art. 2, let. a, de la loi fédérale du 24 mars 1995 sur les bourses (LBVM; RS 954.1); 
par analogie art. 32 de la loi fédérale du 18 mars 1994 sur les fonds de placement 
(LFP; RS 951.31). 
16 
Art. 23, al. 4, LFP. 
17 
Sur la nécessité d’une réforme du droit actuel, voir l’exposé détaillé sous ch. 1.2.7.

8827 
des Dix et l’Organisation internationale des commissions de valeurs mobilières 
(OICV) ont par exemple émis des Recommandations pour les systèmes de règlement 
de titres dans lesquelles ils préconisaient que les titres soient le plus largement 
possible immobilisés ou dématérialisés et transférés par passation d’écritures sur les 
livres des dépositaires centraux de titres.18 L’amélioration de la sécurité juridique, 
surtout dans le cadre du règlement des transactions internationales, occupe aussi une 
place centrale dans le programme d’action du Groupe des Trente, qui regroupe 
d’éminentes personnalités du monde de la finance. Selon ce programme, il faut 
réformer le droit des papiers-valeurs pour protéger les investisseurs en cas de faillite 
de l’intermédiaire, pour mettre en place des procédures simples et transparentes 
permettant de constituer et de réaliser des sûretés et enfin pour garantir l’irrévoca-
bilité et le caractère final des actes de disposition relatifs à la détention intermédiée 
des papiers-valeurs, même en cas de faillite d’un participant du système.19 
Récemment, ces appels se sont traduits par de nouvelles réglementations dans toute 
une série d’Etats.20 Sur le plan international, en décembre 2002, la Conférence de 
droit international privé de La Haye a conclu la Convention de La Haye sur les 
titres. Ce traité international unifie les règles applicables aux conflits entre les lois et 
détermine quel droit national régit les droits attachés aux titres intermédiés. D’autres 
projets de modernisation du droit des papiers-valeurs sont actuellement en cours à 
l’Institut international pour l’unification du droit privé (Unidroit) à Rome, ainsi 
qu’au niveau de l’Union européenne.21 
En Suisse aussi, la doctrine préconise depuis longtemps une refonte du droit des 
papiers-valeurs,22 mais il a d’abord fallu surmonter les réserves de l’industrie direc-
tement concernée. Celle-ci considérait en effet que le système suisse fondé sur les 
dispositions générales du droit des obligations, des droits réels et du droit de la 
faillite, complété par des avis de droit et des accords contractuels23, fonctionnait 
globalement à satisfaction, et que par ailleurs aucun litige de notoriété publique 
n’avait remis en question cette conception. Ces dernières années, les dépositaires 
suisses ont pourtant eu de plus en plus de difficultés à justifier notre système, en 
particulier dans les transactions transfrontalières et dans les relations avec les autori-
tés étrangères de surveillance des marchés financiers. Plus récemment, l’idée s’est 
donc aussi imposée chez les professionnels qu’à terme, la détention intermédiée ne 
pourrait plus être régie par une législation dont les principaux fondements concep-
tuels remontaient à la fin du XIXe siècle. Le débat a également progressé sous 
l’impulsion des travaux préparatoires de la CLHTI auxquels la Suisse a participé 
activement et qui ont été évoqués lors de plusieurs manifestations organisées dans le 
pays.24 
 
18 
Comité sur les systèmes de paiement et de règlement, Recommandation 6. 
19 
Groupe des Trente, 13, 16, 46, 111 ss. 
20 
Voir ch. 1.3.1 ci-dessous. 
21 
Concernant la CLHTI, voir ch. 2.2 ci-dessous; pour le droit privé étranger et unifié, voir 
ch. 1.3.2 ci-dessous. 
22 
Voir Zobl/Lambert, 129; Druey, 69 s.; Meier-Hayoz, 398; Meier-Hayoz/von der Crone, 
§ 25, ch. 39; Nobel, 823 ss; Forstmoser/Lörtscher, 64; Forstmoser, 4; Commentaire 
bâlois CO II-Furter, art. 965, ch. 24. Opposé à une nouvelle législation: Kleiner, 295. 
23 
Voir ch. 1.2 ci-dessous. 
24 
Voir ch. 2.2.1 ci-dessous.

8828 
1.2 
La détention intermédiée dans le droit suisse actuel 
1.2.1 
Aperçu 
En dépit de la place considérable prise par la détention intermédiée, la législation 
suisse ne règle actuellement cette activité que très ponctuellement. L’on peut citer 
l’art. 2, let. a, LBVM, qui donne une définition légale des droits-valeurs, de même 
que les art. 16 et 37d de la loi fédérale du 8 novembre 1934 sur les banques et les 
caisses d’épargne (loi sur les banques, LB; RS 952.0), qui confèrent au déposant un 
droit de distraction de ses valeurs en dépôt en cas de liquidation du dépositaire. Pour 
le reste, la détention intermédiée ressortit principalement au droit des obligations et 
aux droits réels ainsi qu’à la loi fédérale du 11 avril 1889 sur la poursuite pour dettes 
et la faillite (LP; RS 281.1). Ce cadre légal est complété par toute une série d’avis de 
droit et d’accords contractuels passés entre les gestionnaires et les participants des 
systèmes de règlement et de décompte de titres. Pour le moment, la loi fédérale du 
18 décembre 1987 sur le droit international privé (LDIP; RS 291) ne comprend 
aucune disposition spécifique réglant les conflits de lois en matière de détention 
intermédiée. 
Voici, dans le détail, les règles applicables à chaque forme de détention intermédiée: 
1.2.2 
Le dépôt collectif 
En Suisse, la conservation des titres en dépôt collectif repose sur la notion de 
«copropriété modifiée et labile» développée dans les années 60 par Liver25. Modi-
fiée, car la relation juridique entre les copropriétaires n’est que théorique, et labile 
parce que les déposants peuvent requérir la livraison de leurs titres en toutes circons-
tances et sans le concours des autres déposants.26 
Cette conception se fonde sur l’art. 484, al. 1, du code des obligations (CO; RS 220) 
qui n’autorise la conservation en dépôt collectif que si le déposant renonce à son 
droit à la spécification des valeurs déposées lors de leur conservation et de leur 
restitution. Cet abandon du droit est inclus dans le contrat de dépôt, qui est régi par 
le droit du dépôt et celui du mandat.27 Dans le cadre de la détention collective des 
titres par un sous-dépositaire, la banque de dépôt signe un contrat de participant avec 
le dépositaire central, par exemple la SIS. Ce contrat est aussi de nature mixte et 
relève à la fois du mandat et du dépôt. Dans ce système, il n’existe aucune relation 
contractuelle entre le déposant client de la banque de dépôt et le dépositaire cen-
tral.28 A défaut d’un contrat de dépôt, la situation doit être examinée à la lumière de 
l’art. 727, al. 1, du code civil (CC; RS 210), selon lequel divers propriétaires dont les 
choses ont été mélangées ou unies deviennent copropriétaires par l’acte matériel, 
c’est-à-dire sans déclaration de volonté.29 
 
25 
Liver, avis de droit 1963 et avis de droit complémentaire 1969. 
26 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. 13. 
27 
Commentaire zurichois Haab/Simonius/Scherrer/Zobl, art. 727 CC, ch. 94a; 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. 14 s. 
28 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. 11. 
29 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. 14 s.

8829 
La conservation des titres dans un dépôt collectif donne naissance à une possession 
médiate (on indirecte, art. 920 CC). Le client qui dépose des papiers-valeurs auprès 
de sa banque dépositaire a la possession originaire mais il ne possède les titres 
qu’indirectement. Lorsque les titres sont conservés dans un dépôt collectif interne de 
la banque dépositaire, cette dernière en a la possession dérivée et elle les possède 
directement. Dans le cas d’un dépôt collectif centralisé, la banque dépositaire et le 
dépositaire central ont tous deux la possession dérivée des titres mais la première les 
possède indirectement tandis que le second les possède directement. La doctrine et la 
jurisprudence admettent qu’après le mélange de titres de même qualité et de même 
nature, les déposants deviennent copropriétaires par quotes-parts de la totalité du 
contenu du dépôt collectif à proportion du nombre de titre qu’ils y ont déposé.30 
Juridiquement, des parts de copropriété sur un stock de titres conservés dans un 
dépôt collectif ne peuvent être transférées que par transfert de la possession des titres 
(art. 967, al. 1, CO), mais dans la réalité cela se passe différemment. Le transfert de 
la possession intervient par délégation de possession (art. 924 CC): le possesseur 
originaire (indirect) notifie le possesseur dérivé (direct) que celui-ci détient désor-
mais les titres pour une tierce personne, à qui il procure désormais la possession 
dérivée.31 Dans le modèle du dépôt collectif centralisé, l’aliénateur annonce le 
transfert de possession à la banque dépositaire, qui transmet l’information (de façon 
anonyme) au dépositaire central. Si l’acquéreur fait conserver les titres achetés par la 
même banque ou par le même dépositaire central que l’aliénateur, les titres physi-
ques ne doivent pas être déplacés. Sur le plan juridique (mais pas matériel), la comp-
tabilisation du transfert par la banque dépositaire ou par le dépositaire central a une 
portée purement déclaratoire car la possession est transférée par l’avis reçu par le 
possesseur immédiat (art. 924, al. 2, CC). 
Les papiers-valeurs se prêtent à la conservation en dépôt collectif lorsqu’ils sont 
fongibles, ce qui est le cas des titres au porteur. D’une manière générale, les titres à 
ordre doivent d’abord être rendus librement transmissibles par un endossement ou 
une cession en blanc.32 
1.2.3 
Le certificat global 
Le système du certificat global se fonde lui aussi sur les droits réels puisqu’il sub-
siste toujours au moins un titre sous forme papier.33 Les investisseurs sont copro-
priétaires des droits matérialisés par le titre à raison du nombre de droits qu’ils 
détiennent individuellement. Cette forme de copropriété est comparable avec la 
copropriété du dépôt collectif. La différence ne tient qu’à l’objet de la copropriété: 
dans un dépôt collectif, les investisseurs sont copropriétaires (par quotes-parts) 
d’une multitude de papiers-valeurs tandis qu’avec le certificat global ils sont copro-
priétaires d’un titre unique.34 Les bases légales de cette forme de détention des titres 
sont également les art. 484 CO et 727 CC.35 Cette conception avait été développée 
 
30 
ZK-Haab/Simonius/Scherrer/Zobl, art. 727 CC, ch. 94b. 
31 
Voir Commentaire bâlois CC II-Stark, art. 924, ch. 1. 
32 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. 16. 
33 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. 26; Zobl/Lambert, 127 s. 
34 
Zobl/Lambert, 128. 
35 
Commentaire zurichois Haab/Simonius/Scherrer/Zobl, art. 727 CC, ch. 94d; 
ATF 112 II 406.

8830 
dans les années 80 dans des avis de droit de Patry36 et Forstmoser37. La disposition 
des parts de copropriété sur des titres incorporés dans un certificat global obéit aux 
mêmes principes que pour le dépôt collectif, autrement dit par une délégation de 
possession (art. 924, al. 1, CC) à la banque dépositaire et au dépositaire central. 
1.2.4 
Le droit-valeur 
La notion de droit-valeur a été codifiée dans le droit boursier suisse à l’art. 2, let. a, 
LBVM, qui définit les droits-valeurs comme des droits non incorporés revêtant la 
même fonction que des papiers-valeurs standardisés et susceptibles d’être diffusés 
en grand nombre sur le marché. Cette définition légale n’a cependant aucune portée 
matérielle, notamment parce qu’elle ne précise pas quand des droits non incorporés 
revêtent la même fonction que des papiers-valeurs. 
Dans la conception du droit-valeur, la dissociation entre le droit et le titre est totale-
ment réalisée. Selon la doctrine suisse, les droits-valeurs ne relèvent plus des droits 
réels mais uniquement du droit des obligations. Par conséquent, leur transfert obéit 
aux règles de la cession de créances (art. 164 ss CO) et leur mise en gage à celles du 
nantissement des créances (art. 899 s. CC). Cela signifie notamment que leur trans-
fert nécessite un contrat de cession (art. 165, al. 1, CO) et leur nantissement un acte 
de gage (art. 900, al. 1, CC) stipulé par écrit dans les deux cas.38 Un courant minori-
taire de la doctrine39 réfute cette application du droit de la cession au motif qu’il 
existe un vide juridique en matière de transfert des droits-valeurs. Pour combler cette 
lacune, il conviendrait, disent ses tenants, d’admettre que la passation d’écriture est 
constitutive du transfert du droit-valeur. Bien qu’elle soit convaincante, cette opi-
nion n’a toutefois pas réussi à s’imposer. 
1.2.5 
Le sort des papiers-valeurs en cas de faillite 
du dépositaire 
L’une des conditions essentielles à la mise en place de systèmes de conservation 
centralisés des titres est la protection des déposants en cas de faillite de la banque 
dépositaire ou du dépositaire central. La doctrine est unanime40 sur la qualité de 
propriétaire du déposant à l’égard des papiers-valeurs conservés en dépôt collectif 
ou consignés dans un certificat global. Celui-ci peut donc requérir la distraction de 
ses titres en cas de faillite de la banque dépositaire ou du dépositaire centralisé, en 
application de l’art. 242 LP. Outre leur droit à la restitution des titres en vertu des 
droits réels, les déposants peuvent exiger la livraison de leurs papiers-valeurs à 
n’importe quel instant en se fondant sur le contrat de dépôt conclu avec la banque 
dépositaire et en invoquant les art. 475, al. 1, et 484, al. 2, CO qui sont applicables 
en l’espèce. Le même principe vaut dans les rapports entre la banque dépositaire et 
le dépositaire central, qui sont aussi régis par le droit du dépôt. 
 
36 
Patry, avis de droit avril 1985 et avis de droit complémentaire août 1985. 
37 
Forstmoser, avis de droit 1986. 
38 
Voir Forstmoser/Lörtscher, 51 s.; Zobl/Lambert, 129; Meier-Hayoz/von der Crone, 
§ 25 ch. 35. 
39 
Voir Brunner, 204 ss. 
40 
Voir ch. 1.2.2 et 1.2.3.

8831 
La protection des investisseurs en cas de faillite du dépositaire s’est sensiblement 
améliorée grâce à la révision des art. 16 et 37b LB de 1994 (le second ayant encore 
été modifié par la révision partielle de la LB du 3 octobre 2003 relative à l’assai-
nissement et à la liquidation des banques ainsi qu’à la protection des déposants; 
aujourd’hui art. 37d LB). Selon l’actuel art. 37d, al. 1, LB, en cas de faillite d’une 
banque dépositaire, les valeurs déposées ne sont pas incluses dans la masse en 
liquidation mais elles en sont distraites au bénéfice des déposants, sous réserve des 
droits de la banque à leur encontre. Au sens de l’art. 16 LB, les valeurs déposées 
comprennent notamment les titres déposés par les clients, lesquels incluent aussi les 
droits-valeurs en vertu de l’art. 2, let. a, LBVM. Si la banque en faillite est elle-
même déposante auprès d’un tiers, par exemple la SIS, les valeurs déposées sont 
présumées être celles de ses clients (déposants) et elles sont également distraites de 
la masse de la faillite (art. 37d, al. 2, LB). Sur le plan matériel, les art. 16 et 37d LB 
supposent l’existence d’un contrat de dépôt entre la banque et le client, dont l’objet 
est la conservation par la banque des valeurs déposées.41 
L’art. 37d LB permet aussi de distraire les valeurs que la banque en faillite détient à 
titre fiduciaire pour le compte d’un client. Contrairement à ce que prévoit l’art. 401 
CO, cette règle est valable, que la banque ait reçu les valeurs des mains du fiduciaire 
ou des mains d’un tiers pour le compte du client. La distraction des valeurs déposées 
se fait alors d’office, ce qui n’est pas le cas pour la distraction fondée sur l’art. 242 
LP.42 L’art. 16 LFP prévoit une réglementation comparable pour les avoirs de la 
direction du fonds: en cas de faillite du dépositaire, ceux-ci sont en effet distraits 
d’office de la masse au bénéfice des investisseurs. 
Pendant longtemps, le champ d’application personnel des art. 16 et 37d LB a res-
treint le droit des investisseurs à la distraction des valeurs déposées, ces dispositions 
ne s’appliquant en effet qu’aux banques au sens de la LB.43 Mais la révision partielle 
de la LB de 2003 l’a étendu aux valeurs détenues par les négociants en valeurs 
mobilières (voir art. 36a LBVM). 
1.2.6 
Droit international privé 
1.2.6.1 
Qualification 
La LDIP ne connaît pas non plus de règle de conflit de lois spéciale pour les titres 
détenus auprès d’un intermédiaire. Leur qualification comme ressortissant aux droits 
réels ou au droit des obligations est donc ici aussi déterminante.44 La question de 
savoir selon quel droit la nature juridique du droit de l’investisseur doit être détermi-
née est controversée au sein de la doctrine suisse. La jurisprudence du Tribunal 
fédéral se réfère à la lex fori.45 A l’opposé, l’opinion qui prédomine actuellement au 
sein de la doctrine se prononce en faveur du droit et des usages commerciaux en 
 
41 
Voir à ce sujet Bertschinger, 426 ss. 
42 
Bodmer/Kleiner/Lutz, art. 37b LB, ch. 7 ss; Commentaire bâlois LB Hess, art. 37d, 
ch. 2 ss. 
43 
Bodmer/Kleiner/Lutz, art. 16 LB, ch. 1. 
44 
Pour le DIP des titres intermédiés du point de vue suisse, voir Girsberger/Guillaume, 
15 ss; Zobl, 105 ss; ChF- Zobl, Syst. Teil no 940 ss. 
45 
ATF 59 II 399.

8832 
vigueur au lieu d’émission du certificat ou du droit-valeur,46 tandis qu’une opinion 
plus récente, qui opte pour l’ordre juridique applicable au droit sous-jacent, est en 
train de s’imposer.47 Selon elle, l’appréciation de la nature juridique des droits 
sociaux serait alors régie par le doit applicable à la société,48 tandis que de l’exis-
tence d’un droit de gage ou de propriété relèverait du droit applicable au papier-
valeur.49 
1.2.6.2 
Titres en dépôt collectif et certificats globaux 
Comme en cas de dépôt collectif de titres ou en présence d’un certificat global, le 
droit de la plupart des pays accorde aux investisseurs un droit de nature réelle, le 
droit applicable au transfert étant déterminé par l’art. 100, al. 1, LDIP. Selon cette 
disposition, le droit applicable est celui de l’Etat dans lequel les titres sont déposés 
au moment de l’acquisition ou de la perte du droit sur le titre (lex chartae sitae). Le 
lieu où le dépositaire central dépose ou fait déposer les titres est donc déterminant. 
Une élection de droit n’est possible que dans le cadre restreint de l’art. 104 LDIP et 
ne peut être opposée aux tiers. 
En ce qui concerne le droit de gage lié aux papiers-valeurs, l’art. 105 LDIP prévoit 
des règles de rattachement spéciales. Le droit choisi par les parties au contrat de 
gage est déterminant; cette élection de droit n’est toutefois pas opposable aux tiers 
(art. 105, al. 1, LDIP). Comme pour la cession, il peut en résulter un régime de 
droits réels différent dans le rapport interne et dans le rapport externe.50 A défaut 
d’élection de droit, c’est le droit de l’Etat de la résidence habituelle du créancier 
gagiste qui est applicable (art. 105, al. 2, LDIP). Le débiteur ne peut se voir opposer 
un droit autre que celui qui régit le droit mis en gage (art. 105, al. 3, LDIP). 
1.2.6.3 
Droits-valeurs 
Etant donné que la doctrine suisse actuelle qualifie les droits-valeurs de droits de 
nature contractuelle, leur transfert ne se réalise pas selon les principes applicables 
aux droits réels mais selon les principes applicables à la cession de créances. Sur le 
plan international, cette situation a pour effet que l’ordre juridique applicable à la 
cession des droits-valeurs est déterminé d’après les règles applicables à la cession de 
créances (art. 145 LDIP). Le droit choisi par les parties est appliqué à l’égard des 
tiers, l’élection de droit n’étant toutefois pas opposable au débiteur sans son appro-
bation. A défaut d’élection de droit, la cession est régie par le droit applicable à la 
créance cédée (art. 145, al. 1, LDIP). 
 
46 
Voir à cet égard BSK CO II-Furter, art. 965, no 26; ChF-Meier-Hayoz, Syst. Teil no 777, 
844; ChF-Zobl, Syst. Teil no 906. 
47 
Voir à cet égard Brunner, 107; BSK IPRG-von Planta, art. 155, no 13; IPRG-Kommentar 
Zürich Vischer, art. 155, no 24 s.; Zobl, 109. 
48 
Voir à cet égard BSK IPRG-von Planta, art. 155, no 13; IPRG-Kommentar Zürich 
Vischer, art. 155, no 24 s. 
49 
Voir à cet égard IPRG-Kommentar Zürich Heini, art. 105, no 3. 
50 
Voir à cet égard Zobl, 110 s.

8833 
Il existe également des règles spéciales pour la mise en gage. Comme la mise en 
gage de papiers-valeurs, celle des créances peut faire l’objet d’une élection de droit, 
qui ne peut cependant pas être opposée aux tiers (art. 105, al. 1, LDIP). A défaut 
d’élection de droit, le droit applicable est déterminé par l’art. 105, al. 2, LDIP. Cette 
disposition distingue deux types de mises en gage: le nantissement de créances, 
lequel est régi par le droit de l’Etat de la résidence habituelle du créancier gagiste, et 
la mise en gage d’autres droits, laquelle est régie par le droit applicable à ces der-
niers. Or, la question de savoir si les droits-valeurs doivent être qualifiés de créances 
ou d’autres droits au sens de l’art. 105 LDIP prête précisément à controverse. Au vu 
du texte de la loi et de sa systématique, la doctrine préconise de les ranger parmi les 
autres droits, puisqu’il ne s’agit pas d’une créance isolée mais d’une position juridi-
que, en particulier lorsqu’il s’agit des droits sociaux d’un actionnaire. Une telle 
interprétation est toutefois considérée comme insatisfaisante, puisque les droits-
valeurs remplissent en fin de compte la même fonction que les papiers-valeurs et 
qu’ils doivent dès lors être traités de la même manière dans le domaine des conflits 
de lois.51 
1.2.7 
Lacunes du droit en vigueur 
1.2.7.1 
Droit matériel 
Acteurs de terrain et spécialistes de la doctrine s’accordent à dire que les actuelles 
bases de droit matériel ne suffisent pas à garantir la sécurité juridique nécessaire ni à 
clarifier le commerce juridique52, en particulier en ce qui concerne le concept des 
droits-valeurs. Le fait que ce dernier soit simplement reconnu par le législateur à 
l’art. 2, let. a, de la LBVM sans être assorti d’une réglementation matérielle laisse 
d’importantes questions en suspens; il n’est donc pas approprié, de lege lata, à 
remplir les fonctions centrales de l’institution juridique qu’est le papier-valeur 
(fonctions de légitimation, de transport et de sécurité des transactions53). Il est donc 
plus difficile de transférer des droits-valeurs que des papiers-valeurs incorporés, 
puisque la doctrine dominante préconise l’application des règles relatives à la ces-
sion des créances et exige ainsi le respect de la forme écrite (art. 165, al. 1, en com-
binaison avec art. 11 ss CO)54. Dans la pratique juridique suisse, le respect de 
l’obligation liée à la forme écrite est garanti par des procurations de cession déli-
vrées à la société ou à la banque de dépôt ou par des cessions en blanc55. Cette 
situation démontre que la forme écrite est passée au rang de formalité inutile, dont le 
respect entraîne des coûts importants. Quant à la légitimation nécessaire à l’exercice 
des droits-valeurs, elle relève également des principes du droit de la cession les plus 
stricts; le débiteur ne peut ensuite se libérer de ses obligations qu’en fournissant sa 
prestation à la personne ayant matériellement droit à la créance. A l’inverse, la 
clause de légitimation se rapportant aux papiers-valeurs incorporés décharge le 
débiteur de cette obligation de contrôle, lequel peut donc partir du principe que le 
 
51 
Voir à cet égard Zobl, 110 s.; Brunner, 108 s.; Guillaume, 258. 
52 
Voir à cet égard les auteurs cités à la note de bas de page no 22. 
53 
Voir à cet égard le ch. 1.1.1. 
54 
Voir à cet égard le ch. 1.2.4 et ATF 122 III 361. 
55 
Voir aussi la circulaire no 7217 de l’ASB du 3 décembre 2002 (Négoce d’actions nomina-
tives de sociétés suisses: autorisation d’inscription au registre des actions).

8834 
porteur du titre est légitimé56. Enfin, la sécurité des transactions n’est pas garantie 
lors du transfert de droits-valeurs57. En dehors des exceptions qui ne nous intéressent 
pas ici (art. 18, al. 2, art. 164, al. 2, CO), le droit suisse en matière de cession ne 
connaît en effet pas de protection de l’acquéreur de bonne foi58. 
D’un point de vue dogmatique, les bases juridiques des concepts se rapportant au 
dépôt collectif et aux certificats globaux sont solides; pourtant, ici aussi, la réalité 
des marchés de papiers-valeurs s’est avérée tout autre que celle prise en considéra-
tion par le législateur, ce qui entraîne un certain nombre d’ambiguïtés et d’insécu-
rités, par exemple en relation avec le transfert de propriété. Du point de vue légal, le 
transfert de propriété repose sur une délégation de possession; dans les faits, elle 
prend pourtant la forme d’une écriture en compte de titres. Comme la délégation de 
possession est une déclaration de volonté sujette à réception et qu’elle déploie ses 
effets dès qu’elle se trouve entre les mains du destinataire, un transfert de propriété 
peut avoir lieu avant sa comptabilisation. En ce qui concerne la sécurité des transac-
tions, il n’est pas douteux que les règles sur l’acquisition de bonne foi s’appliquent 
aux papiers-valeurs en dépôt collectif et aux certificats globaux (art. 933 ss CC). Ces 
règles s’appuient cependant sur la possession de l’aliénateur non autorisé comme 
base de sa légitimation formelle. Cette réglementation n’est pas adaptée aux titres 
intermédiés ni aux rapports de possession à plusieurs niveaux qui les caractérisent. 
D’ailleurs, dans les faits, les papiers-valeurs en dépôt collectif et les certificats 
globaux ont perdu leur fonction de légitimation puisque les transactions qui s’y 
rapportent se produisent sans transmission des titres physiques59. 
1.2.7.2 
Droit international privé 
Les lacunes du droit international privé en vigueur pour les titres intermédiés sont 
évidentes. La différence des régimes juridiques des titres intermédiés – qualifiés de 
droits réels ou de droits contractuels – qui est imposée par les art. 100, 105 et 145 
LDIP exige, dès lors qu’il s’agit de déterminer le droit applicable, une analyse 
approfondie du droit matériel des ordres juridiques qui pourraient être applicables. 
Pour ce faire, il faut connaître de manière approfondie et comprendre les systèmes 
de détention des titres suisses et étrangers ainsi que leur qualification juridique selon 
les critères du droit matériel suisse. Au regard de la complexité et du manque de 
clarté des régimes existant en droits internes suisse et étrangers, cette tâche est très 
difficile et ne donne pas toujours des résultats uniformes.60 S’y ajoute le fait que le 
rattachement au lieu de situation du titre (lex chartae sitae), qui résulte d’une quali-
fication de droit réel, fournit souvent des résultats non prévisibles. Le lieu de situa-
tion des titres intermédiés ne désigne pas toujours l’ordre juridique se trouvant dans 
le rapport le plus étroit avec la situation de fait.61 De plus, le lieu de situation effectif 
n’est souvent même pas connu des personnes impliquées dans le commerce interna-
tional de titres. Elles ne peuvent donc pas non plus prévoir quel sera le droit applica-
ble à leur transaction selon la règle de conflit traditionnelle. D’où l’impossibilité, 
 
56 
Zobl/Lambert, 133. 
57 
Voir aussi Zobl/Lambert, 133 et Meier-Hayoz, 398. 
58 
Zobl/Lambert, 133. 
59 
Pour l’ensemble du passage, voir Zobl/Lambert, 131, 133. 
60 
Voir le détail au ch. 1.2.6. 
61 
Voir à cet égard Girsberger/Guillaume, 21 s.; Schefold, 470.

8835 
dans de nombreux cas, de déterminer avec la certitude nécessaire le droit applicable 
au négoce transfrontalier de titres détenus à plusieurs niveaux d’intermédiaires sur la 
base des art. 100, 105 et 145 LDIP. 
1.3 
Développements dans le droit privé étranger 
et uniforme 
1.3.1 
Droit étranger 
A l’étranger, la dématérialisation des papiers-valeurs et la détention intermédiée 
des titres sont réglées dans la plupart des cas par des lois spéciales. La France a créé 
un système entièrement dématérialisé pour les titres du marché des capitaux il y 
20 ans.62 Selon le droit français, la dématérialisation est obligatoire et il n’existe 
aucune autre possibilité de conserver des papiers-valeurs que de les déposer auprès 
d’un intermédiaire financier. Les pays nordiques ont aussi opté pour un système de 
dématérialisation totale63, dont la particularité est que les dépôts des investisseurs ne 
sont pas seulement identifiables à l’étage inférieur de la pyramide du système de 
conservation des titres, mais également auprès du dépositaire central. C’est pourquoi 
ce système est aussi qualifié de système de détention directe (direct holding system). 
Le Luxembourg64 et la Belgique65, qui l’un et l’autre abritent le siège d’un déposi-
taire central international66, ont réglementé la détention intermédiée des titres dans 
des lois spéciales. Contrairement au droit français elles ne rendent pas obligatoire la 
dématérialisation des papiers-valeurs; elles définissent les rapports juridiques qui 
naissent du dépôt de titres auprès d’un dépositaire, les droits des déposants à l’égard 
des dépositaires et les droits et obligations des dépositaires. 
Le modèle de réglementation le plus influent de nos jours est le 5e chapitre de l’art. 8 
du Code commercial uniforme des Etats-Unis (Uniform Commercial Code; UCC). 
L’UCC est une loi-type qui a été votée en 1994 et qui est aujourd’hui appliquée dans 
les 50 Etats de l’Union, ainsi qu’au niveau fédéral pour la conservation des bons du 
Trésor américain.67 La notion clé du 5e chapitre de l’art. 8 de l’UCC est celle de 
security entitlement68, qui désigne le droit de l’investisseur au contenu de son 
compte de titres (securities account) auprès de l’intermédiaire qui détient ses titres 
(securities intermediary). Cette notion s’applique aussi bien aux droits de l’inves-
 
62 
Voir art. 94-II de la loi de finance no 81-1160 du 30.12.1981, aujourd’hui codifié sous 
l’art. l. 211-4 du Code Monétaire et Financier et l’art. L. 229-1 du Code de Commerce. 
Sur cette question de Vauplane, passim. 
63 
Suède: Financial Instruments Registration Act (1998: 1479); Finlande: Act on Book-entry 
System, 826/1991, et Act on Book-entry Accounts, 827/1991; Danemark: Danish Securi-
ties Trading Act (1995); Norvège: Securities Register Act (2003). Sur les systèmes nordi-
ques, voir Affress/Wallin-Norman, passim. 
64 
Voir loi du 1er août 2001 concernant la circulation de titres et d’autres instruments fongi-
bles, Journal Officiel du Grand-Duché de Luxembourg 31.08.2001, No. 106, 2180; 
LCTIF. 
65 
Voir arrêté royal no 62 du 10 novembre 1967 favorisant la circulation des instruments 
financiers; modifié la dernière fois par la loi du 2 août 2002 relative à la surveillance du 
secteur financier et aux services financiers et coordonnée par l’arrêté royal du 27 janvier 
2004 portant coordination de l’arrêté royal no 62. 
66 
Clearstream et Euroclear. 
67 
Voir Regulations Governing Book-Entry Treasury Bonds, Notes and Bills (23 août 1996), 
62 Fed. Reg. 43,626 (1996) (codifiée sous 31 C.F.R. 357.1). 
68 
Voir § 8-102(a)(17) UCC.

8836 
tisseur envers sa banque qu’aux droits de celle-ci envers le dépositaire central auprès 
duquel les papiers-valeurs sont déposés physiquement. L’art. 8 UCC s’inscrit donc 
en rupture avec la conception où l’investisseur a un droit réel sur un papier qu’il 
possède à travers une chaîne d’intermédiaires, et privilégie la description du statut 
juridique de l’ayant droit par un faisceau de droits envers le dépositaire. 
Les négociations sur la CLHTI ont poussé un certain nombre de pays, à l’instar de la 
Suisse, à s’engager dans un processus de réforme du droit matériel des papiers-
valeurs. En août 2004, la Conférence pour l’harmonisation des lois au Canada 
(CHLC) et les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) ont adopté une 
loi uniforme sur le transfert des valeurs mobilières (LUTVM).69 La LUTVM, qui a 
été conçue sur le modèle de l’art. 8 UCC, est aussi une loi-type qui est sur le point 
d’entrer en vigueur dans la province de l’Ontario.70 Au Japon, une novelle entrée en 
vigueur en 2003 a permis la dématérialisation des obligations et autres titres de 
créance.71 Le champ d’application de cette loi a ensuite été étendu aux actions en 
2004.72 Au Royaume-Uni, où jusqu’à présent la détention intermédiée est réglée sur 
la base de la common law, un rapport du Financial Markets Law Committee de 
juillet 2004 préconise aussi l’adoption d’une loi spéciale. Cette recommandation a 
notamment été justifiée par la nécessité de garantir la compétitivité de la place 
financière de Londres.73 
1.3.2 
Initiatives internationales et régionales 
1.3.2.1 
Convention Unidroit sur les titres 
Durant les travaux préparatoires de la CLHTI, qui se sont achevés en décembre 
2002, il est rapidement apparu que les problèmes liés au clearing international des 
titres ne pouvaient être résolus de manière satisfaisante par la seule harmonisation 
des règles en matière de conflit de lois. Au cours de l’automne 2002, l’Institut inter-
national pour l’unification du droit privé (Unidroit) à Rome a donc entamé des 
travaux préliminaires visant à créer un instrument pour l’harmonisation des règles de 
droit matériel.74 Il a constitué un comité d’étude, codirigé par le professeur Luc 
Thévenoz de l’Université de Genève, qui a publié un position paper75 en août 2003, 
puis un premier avant-projet de convention sur l’harmonisation des règles de droit 
matériel applicables aux titres détenus auprès d’un intermédiaire76 en mai 2004. Un 
Comité d’experts gouvernementaux, sous la présidence de la Suisse, et au sein 
duquel sont représentés une cinquantaine de pays et d’organisations, a ensuite ouvert 
des négociations intergouvernementales, en mai 2004. Ces négociations menées sur 
la base de l’avant-projet devraient aboutir fin 2006 ou début 2007. Une conférence 
diplomatique pourrait ainsi adopter la Convention Unidroit sur les titres intermédiés 
courant 2007. 
 
69 
Texte commenté de la LUTVM: 
http://www.ulcc.ca/fr/us/uniform_securities_transfer_act_fr.pdf. 
70 
Voir la loi de 2006 sur le transfert des valeurs mobilières, 
http://www.e-laws.gov.on.ca/DBLaws/Statutes/French/06s08_f.htm. 
71 
Voir Unidroit Position Paper, 9. 
72 
Voir Kanda, passim. 
73 
Voir Financial Markets Law Committee, Investment Securities, 10. 
74 
Voir avant-projet de convention Unidroit 2004. 
75 
Voir Unidroit Position Paper. 
76 
Voir avant-projet de convention Unidroit 2004.

8837 
L’avant-projet Unidroit de Convention sur les titres intermédiés77 veut harmoniser 
les dispositions essentielles du droit régissant la détention intermédiée afin d’amé-
liorer la sécurité juridique des systèmes de conservation des titres dans le commerce 
international des papiers-valeurs. Dans ce domaine, la marge de manœuvre des 
législateurs nationaux est réduite.78 L’avant-projet de convention comporte aussi un 
chapitre facultatif sur les garanties financières, qui s’inspire largement de la direc-
tive européenne sur les contrats de garantie financière.79 Les dispositions du projet 
de LTI qui vous est soumis sont pour la plupart compatibles avec cet avant-projet de 
convention. C’est notamment le cas pour la notion de titre intermédié. La principale 
divergence réside à l’art. 24 LTI selon lequel le transfert des titres intermédiés n’est 
effectif qu’au moment de la bonification, tandis que dans l’avant-projet de conven-
tion, l’aliénation est déjà accomplie par le débit des titres (art. 4, al. 3, de l’avant-
projet de convention). 
1.3.2.2 
Union européenne 
1.3.2.2.1 
Projet Sécurité juridique 
La sécurité juridique dans le commerce international des titres est l’une des grandes 
priorités du Plan d’action pour un marché financier unique de l’Union euro-
péenne.80 Pour étudier cette problématique, la Commission européenne a institué un 
groupe d’experts présidé par Alberto Giovannini. Dans ses rapports de novembre 
2001 et avril 2003, le groupe Giovannini a identifié le manque de sécurité juridique 
comme l’un des principaux obstacles à la création d’un marché financier unique au 
sein de l’Union et à la consolidation de l’infrastructure européenne de règlement des 
transactions sur les titres.81 Il a donc appelé de ses vœux une harmonisation des 
conditions juridiques cadres en matière de détention intermédiée des titres au sein de 
l’UE. La Commission a pris acte de cette proposition dans une communication du 
28 avril 200482 et a constitué un «Groupe d’experts sur les questions de sécurité 
juridique liées à la compensation et au règlement-livraison».83 Le mandat de ce 
groupe consiste à analyser le droit régissant actuellement la détention intermédiée et 
à formuler des propositions d’harmonisation au niveau de la législation européenne. 
Le groupe d’experts doit également coordonner ses travaux avec ceux d’Unidroit. 
Cette réflexion au sein de l’Union européenne s’inscrit dans le prolongement d’actes 
législatifs antérieurs touchant également au statut juridique des titres détenus par un 
intermédiaire. Il convient de citer en particulier: 
 
77 
Avant-projet de convention Unidroit 2006. 
78 
Voir ch. 2.1.5.3. 
79 
Voir ch. 1.3.2.2.3. 
80 
Plan d’action 1999. 
81 
Voir Cross-Border Clearing and Settlement Arrangements, 44 ss; Second Report on EU 
Clearing and Settlement Arrangements, 13 ss. 
82 
Voir Communication de la Commission au Conseil et au Parlement européen – Compen-
sation et règlement-livraison dans l’Union européenne – Un plan pour avancer. COM 
(2004) 312 final (16 avril 2004). 
83 
Voir communiqué de presse de la Commission du 1.2.2005, IP/05/123.

8838 
– 
la Directive 98/26/CE du Parlement européen et du Conseil du 19 mai 1998 
concernant le caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement 
et de règlement des opérations sur titres (JO no L 166 du 11.06.1998, p. 45 à 
50; ci-après «directive sur le caractère définitif du règlement»); 
– 
la Directive 2002/47/CE du Parlement européen et du Conseil du 6 juin 2002 
concernant les contrats de garantie financière (JO no L 168 du 27.06.2002, 
p. 43 à 50; ci-après «directive sur les contrats de garantie financière»). 
1.3.2.2.2 
Directive européenne sur le caractère définitif 
du règlement 
La directive sur le caractère définitif du règlement vise à atténuer le risque inhérent à 
la participation aux systèmes de règlement des opérations sur titres, notamment en 
cas de faillite d’un participant. A cette fin, elle reconnaît le caractère définitif des 
paiements et des mandats de transfert, ainsi que des compensations même lors de la 
faillite de l’un des participants. Au surplus, elle protège les garanties fournies dans le 
cadre du système de règlement contre les conséquences d’une faillite du constituant. 
Elle prévoit enfin un régime de droit international privé qui soumet les garanties sur 
des titres au droit du lieu du dépositaire qui tient le compte de titres où ces titres sont 
inscrits. Les Etats membres de l’UE ont eu jusqu’au 11 décembre 1999 pour trans-
poser cette directive.84 La Suisse n’étant pas membre de l’Union, il va de soi que 
cette directive européenne n’a pas force obligatoire dans notre ordre juridique, mais 
certains de ses aspects ont tout de même été intégrés dans la révision de la LB sur 
l’insolvabilité des banques.85 Tel est notamment le cas de l’art. 27, al. 2, LB selon 
lequel les ordres de paiement et les transactions sur titres ne peuvent être révoqués 
s’ils ont été introduits dans le système de paiement ou de règlement des opérations 
sur titres avant l’ouverture de la procédure de liquidation. L’art. 27, al. 3, LB garan-
tit en outre la validité juridique des accords conclus en matière de compensation. 
1.3.2.2.3 
Directive européenne sur les contrats de garantie 
financière 
L’Union européenne a franchi un pas supplémentaire en 2002 avec la directive sur 
les contrats de garantie financière, qui pose des exigences minimales en matière de 
droit civil et de droit de la faillite pour les garanties financières constituées entre 
opérateurs du marché financier. La directive oblige les Etats membres à intégrer 
dans leur ordre juridique des réglementations simples et efficaces en matière de 
constitution de garanties, que ce soit par un transfert en pleine propriété (opérations 
de pension, ou «repos», comprises) ou par la constitution d’un gage (art. 3, 6). Elle 
reconnaît la validité juridique des contrats portant sur l’utilisation des garanties 
(art. 5) et sur leur exécution (art. 4), et des clauses de compensation avec déchéance 
du terme (close-out netting, art. 7). Elle prévoit une protection limitée contre certai-
nes réglementations qui s’appliquent en cas de faillite, en particulier celles qui 
empêchent l’exécution des garanties ou qui pourraient susciter un doute quant aux 
 
84 
Art. 11, ch. 1, de la directive sur le caractère définitif du règlement. 
85 
Voir ch. 1.2.5 ci-dessus.

8839 
effets réels de certaines techniques comme la compensation avec déchéance du 
terme, la constitution de garanties supplémentaires ensuite de variations de la valeur 
vénale de la créance garantie ou de la garantie elle-même, ou encore la substitution 
de la garantie (art. 8). Enfin, elle comporte une disposition sur le droit applicable aux 
titres détenus par des intermédiaires (art. 9). 
1.4 
Résultats de la procédure préliminaire 
1.4.1 
Travaux préliminaires 
En 2001, l’Association suisse des banquiers et la SIS ont institué un groupe de 
travail composé de juristes spécialistes des marchés financiers. En collaboration 
avec le professeur Hans Caspar von der Crone de l’Université de Zurich, ce groupe 
de travail a rédigé un avant-projet de loi fédérale sur le dépôt et l’administration des 
papiers-valeurs et des droits-valeurs.86 Cet avant-projet a été soumis au Département 
fédéral des finances (DFF) en janvier 2003. Celui-ci, en accord avec le Département 
fédéral de justice et police (DFJP), a constitué un groupe de travail technique en 
avril 200387 en lui donnant pour mandat d’approfondir cet avant-projet et d’éliminer 
les divergences. Le groupe de travail technique devait également s’assurer de la 
compatibilité de l’avant-projet avec le CLHTI et le droit suisse. L’Office fédéral de 
la justice est quant à lui resté compétent pour préparer la ratification de la CLHTI. 
Pour simplifier l’examen juridique au fond, au début de 2004 les représentants du 
secteur bancaire siégeant dans le groupe de travail ont constitué un groupe de 
contact avec l’industrie au sein duquel étaient représentées les grandes banques, les 
banques privées et les banques cantonales. Le groupe de travail technique a rendu 
son rapport en juin 2004, après onze séances. 
Ce rapport a mis en évidence la nécessité d’approfondir les questions relatives au 
droit de l’assignation. Sur demande du DFF, la Banque nationale suisse a examiné 
les questions en suspens lors de plusieurs rencontres avec des spécialistes des opéra-
tions de paiement et de l’industrie concernée, ensuite de quoi elle a proposé un 
complément à l’art. 470 CO. Cette proposition a été intégrée dans le projet qui vous 
est soumis. 
 
86 
Au sujet de l’avant-projet, voir von der Crone/Kessler/Gersbach, 135 ss. 
87 
Membres du groupe de travail technique: Hans Kuhn, avocat, LL.M., directeur, Banque 
nationale suisse, Zurich (direction); Hans-Peter Ammann, conseiller juridique, SIS Swiss 
Financial Services Group AG, Olten; Matthäus Den Otter, Commission fédérale des ban-
ques, Berne; Martin Hess, avocat, cabinet Wenger Vieli Belser, Zurich; Brigitte Hofstet-
ter, avocate, LL.M., Département fédéral des finances, Berne; Alexander Markus, avocat, 
chef de section à l’Office fédéral de la justice, et Samuel Baumgartner, avocat, LL.M., 
M.L.I., chef de section adjoint à l’Office fédéral de la justice, Berne; Christina Schmid, 
avocate, cheffe de l’Office fédéral chargé du droit du registre foncier et du droit foncier, 
Berne; professeur Luc Thévenoz, Université de Genève; PD Christoph Winzeler, avocat, 
Association suisse des banquiers, Bâle. Direction du secrétariat: Franziska Löw, avocate, 
LL.M., Banque nationale suisse, Zürich.

8840 
1.4.2 
Consultation 
Le rapport du groupe de travail technique a été mis en consultation auprès d’un 
cercle restreint de 25 personnes, associations et institutions intéressées et organisa-
tions de marché étrangères. 
Quinze avis ont été émis. Tous les quinze ont accueilli favorablement l’avant-projet 
de loi. Tous ont sousligné l’urgente nécessité d’uniformiser la législation sur la 
détention intermédiée des titres afin de garantir la sécurité du droit et la transparence 
et ont jugé que l’avant-projet constituait une base légale adéquate. L’industrie de la 
finance et les organisations de marché en particulier l’ont qualifié de bonne proposi-
tion reflétant en grande partie des pratiques déjà bien ancrées. La notion de titre 
intermédié a également reçu un soutien inconditionnel. Trois avis ont critiqué la 
tendance du projet à protéger unilatéralement et sans motif suffisant les intérêts des 
dépositaires. Quelqu’un a soulevé la question de la compatibilité du projet avec le 
principe de la garantie de la propriété. 
Sur le fond, les critiques se sont concentrées sur les dispositions relatives à 
l’extourne des écritures et à la protection de l’acquéreur de bonne foi ainsi que sur la 
réglementation relative au rang des droits. Les règles concernant l’extourne et la 
protection de l’acquéreur de bonne foi ont fait l’objet d’un nouvel examen appro-
fondi et ont été modifiées. La priorité absolue des sûretés constituées en faveur du 
dépositaire, qui avait aussi été contestée, a été supprimée. Les autres propositions 
formulées lors de la consultation ont été reprises dans la mesure du possible. 
Sur les dix avis donnés sur la CLHTI, neuf ont été favorables à sa ratification. Un 
seul a exprimé des réticences, en particulier au sujet des notions juridiques indéter-
minées utilisées dans la convention. 
Vu le changement d’attitude observé au sein de l’UE vis-à-vis de la CLHTI, les 
milieux intéressés ont été priés de prendre position une nouvelle fois sur la question 
de la ratification. Les participants ont relevé qu’une modernisation du droit interna-
tional privé en matière de détention intermédiée était urgente pour la Suisse. Quant à 
la voie choisie, ils ont constaté que les règles de la CLHTI offraient une grande 
souplesse et une marge de manœuvre considérable aux parties, répondant dans tous 
les cas aux intérêts et aux besoins de la place financière suisse. A la suite de cette 
consultation, un groupe d’experts institué par l’Office fédéral de la justice a formulé 
de nouvelles dispositions à intégrer dans la LDIP.88 
 
88 
Membres du groupe technique d’experts DIP: professeur Daniel Girsberger, Université de 
Lucerne; Florence Guillaume, avocate, Zurich; Hans Kuhn, avocat, LL.M., directeur, 
Banque nationale suisse, Zurich; Alexander Markus, avocat, chef de section à l’Office 
fédéral de la justice, Berne; Danielle Gauthey, avocate, Office fédéral de la justice, Berne.

8841 
2 
Partie spéciale 
2.1 
Loi sur les titres intermédiés 
2.1.1 
Grandes lignes du projet de loi 
2.1.1.1 
Les titres intermédiés comme bien sui generis 
A la différence du droit en vigueur89, le projet ne repose plus sur une construction 
faisant appel à la copropriété. La LTI crée en effet un nouveau bien sui generis, les 
titres intermédiés.90 Selon la définition légale donnée à l’art. 3, on entend par là les 
créances et les droits sociaux fongibles à l’égard d’un émetteur qui sont inscrits au 
crédit d’un compte de titres, dont le titulaire du compte peut disposer selon les 
dispositions de la loi, et qui de surcroît sont opposables au dépositaire ainsi qu’à tout 
tiers. Un tel bien cumule certains traits d’une créance et d’une chose au sens du droit 
privé suisse. Comme le montrent les autres dispositions de la LTI, les titres intermé-
diés présentent toutes les caractéristiques fonctionnelles d’un papier-valeur, sans 
constituer pour autant une chose. 
Les titres intermédiés sont créés dans un processus en deux étapes, à savoir le dépôt 
de papiers-valeurs ou de certificats globaux auprès d’un dépositaire, ou l’inscription 
de droits-valeurs dans le registre principal d’un dépositaire, puis leur inscription au 
crédit d’un compte de titres (art. 6, al. 1, LTI). De même, ils s’éteignent lorsqu’ils 
sont débités d’un compte de titres et que les papiers-valeurs ou les certificats glo-
baux sous-jacents sont remis ou que les droits-valeurs sont effacés du registre prin-
cipal (art. 8, al. 1, LTI). 
Même si la LTI présuppose le recours aux concepts de dépôt collectif, de certificat 
global et de droits-valeurs, ceux-ci ne sont pas au cœur de la réglementation. Car 
une fois les titres intermédiés inscrits en compte de titres, il n’importe plus de savoir 
s’ils proviennent du dépôt d’un seul ou de plusieurs papiers-valeurs ou de 
l’inscription d’un droit-valeur au registre principal. En effet, la forme que revêt le 
sous-jacent – papier-valeur, certificat global ou droit-valeur – n’affecte ni les rela-
tions entre les investisseurs et le dépositaire ni le transfert des titres intermédiés. 
Aussi la LTI renonce-t-elle à codifier les concepts de dépôt collectif, de certificat 
global et de droits-valeurs. Ces points seront réglés aux art. 973a à 973c CO. 
2.1.1.2 
Champ d’application limité de la LTI 
A la différence de certains ordres juridiques étrangers, la LTI renonce à rendre 
obligatoire la conservation de papiers-valeurs par un dépositaire. Ainsi les papiers-
valeurs continueront à pouvoir être conservés par les investisseurs eux-mêmes, par 
un non-dépositaire ou encore par un dépositaire en dépôt fermé ou en dépôt collectif 
avec identification (architecture ouverte). 
La LTI prévoit des mécanismes permettant aussi bien l’apport de papiers-valeurs 
dans des systèmes de conservation auprès d’intermédiaires (art. 6) que leur retrait 
(art. 8). Son champ d’application personnel est limité aux dépositaires (art. 2 et 4). 
 
89 
Voir ci-dessus ch. 1.2.2 et 1.2.3. 
90 
Ce concept est approuvé par les auteurs suivants: Foëx, 70 s; Eigenmann, 108 ss; Théve-
noz, 703 ss. A l’audition également, le concept des titres intermédiés a obtenu un soutien 
illimité; voir ci-dessus ch. 1.4.2.

8842 
Autrement dit, la loi ne s’appliquera pas si les papiers-valeurs sont conservés par des 
personnes autres que des dépositaires. Une telle restriction se justifie par l’impor-
tance centrale de l’inscription au cours du processus de transfert. Ainsi, la LTI fait 
dépendre le transfert de propriété et la constitution de droits réels limités sur des 
titres intermédiés de leur inscription effective dans des comptes privés. Or ce n’est 
possible que si ces comptes offrent une réelle garantie de justesse et de fiabilité, ce 
qui est le cas de dépositaires réglementés et soumis à une surveillance prudentielle. 
2.1.1.3 
Détention auprès d’un sous-dépositaire 
Les systèmes de conservation auprès d’intermédiaires présentent d’importants 
avantages d’ordre économique et évitent certains risques liés à la conservation 
usuelle des papiers-valeurs91. Par contre, ils présentent d’autres risques spécifiques 
liés à l’intervention de sous-dépositaires. En particulier, il se peut que les prétentions 
des clients d’un dépositaire ne soient pas couvertes en tout temps par un volume 
équivalent de titres auprès des sous-dépositaires (risque de découvert, shortfall risk). 
La LTI astreint donc le dépositaire à détenir suffisamment de titres intermédiés pour 
couvrir les avoirs de ses clients. En cas de découvert, il est tenu de procéder à des 
achats de titres intermédiés (art. 11). Le projet prévoit en outre la possibilité, pour 
garantir la protection effective des avoirs des clients, qu’un dépositaire détienne ses 
propres titres et les titres de ses clients sur des comptes de titres séparés auprès du 
sous-dépositaire (art. 12). 
2.1.1.4 
Droits résultant des titres intermédiés 
La LTI règle en détail les relations juridiques entre titulaires d’un compte et déposi-
taires. A ce propos, il convient de distinguer trois volets réglementaires: 
– 
Dans les systèmes de conservation auprès d’intermédiaires, l’identité et les 
prétentions du titulaire d’un compte sont connues exclusivement du déposi-
taire qui gère le compte de titres correspondant. Par conséquent, le titulaire 
d’un compte ne peut exercer ses droits liés à la conservation de papiers-
valeurs que vis-à-vis de son dépositaire (art. 13). De même, le créancier d’un 
investisseur ne peut obtenir la satisfaction de ses prétentions qu’auprès du 
dépositaire qui gère le compte de titres (art. 14). Des mesures coercitives 
(saisie, séquestre) aux niveaux supérieurs de la pyramide de détention sont 
exclues. Les actes de disposition du titulaire d’un compte sur des titres 
intermédiés consistent en des instructions données au dépositaire (art. 15). 
L’instruction est un ordre que le titulaire d’un compte donne au dépositaire 
pour que celui-ci effectue les écritures nécessaires. 
– 
Les titres intermédiés des titulaires d’un compte auprès d’un dépositaire sont 
également protégés en cas de faillite dudit dépositaire. D’où la nécessité de 
les distraire (art. 17 et 18). Si les avoirs de clients ne sont pas intégralement 
couverts, les titres détenus par le dépositaire pour son propre compte seront 
utilisés pour couvrir le découvert (shortfall). S’il demeure un découvert, les 
titulaires d’un compte le supporteront au prorata (art. 19). 
 
91 
Voir plus haut, ch. 1.1.3.

8843 
– 
La LTI règle enfin aussi les droits du dépositaire sur les titres intermédiés 
qu’il conserve, en particulier le droit d’utilisation (right of use) ainsi que le 
droit de rétention (art. 21 à 23). 
2.1.1.5 
Actes de disposition sur les titres intermédiés 
Le principal volet de la LTI concerne les actes de disposition des titres intermédiés. 
Ceux-ci exigent en règle générale une série d’écritures auprès de divers dépositaires 
à divers niveaux de la pyramide de détention, ces écritures ne s’effectuant pas néces-
sairement de manière séquentielle. Autrement dit, une opération comptable peut être 
effectuée à un niveau inférieur avant qu’un transfert ait également eu lieu à un 
niveau supérieur. 
La LTI reconnaît l’inscription au crédit du compte de titres du titulaire auprès de son 
dépositaire comme l’élément constitutif de l’acquisition et du transfert des titres 
intermédiés (art. 24). En outre, le projet prévoit des formes alternatives d’actes de 
disposition pour la constitution de sûretés (art. 25 et 26). Comme la bonification a un 
effet constitutif, la LTI doit en outre régler les conditions auxquelles une bonifica-
tion ou un débit erronés peuvent être annulés suite à une instruction défectueuse 
(extourne, art. 27 et 28). La LTI garantit par ailleurs la protection de celui qui 
acquiert de bonne foi des titres intermédiés d’un aliénateur non autorisé (art. 29). 
Enfin, elle prévoit des règles pour la réalisation de sûretés constituées sur des titres 
intermédiés (art. 31 et 32). 
2.1.1.6 
Responsabilité des dépositaires 
La LTI règle enfin certains aspects de la responsabilité du dépositaire qui sont typi-
ques pour la conservation de papiers-valeurs auprès d’intermédiaires. 
2.1.2 
Chapitre 1 
But, champ d’application et définitions 
Art. 1 
Objet et but 
L’art. 1 contient l’objet de la réglementation et son but, soit les objectifs visés par la 
LTI. Cet article fixe d’une part le programme du législateur, et revêt d’autre part une 
importance normative pour l’interprétation de la loi. 
Al. 1 
La LTI a pour objet la conservation des papiers-valeurs et des droits-valeurs par les 
dépositaires ainsi que leur transfert. La loi entend créer un régime juridique uni-
forme, applicable à toutes les formes de dépôt auprès d’intermédiaires, qu’elles se 
fondent sur les droits réels ou sur le droit des obligations. En cas de vide juridique, 
la procédure suivante s’applique: si la LTI ne règle pas ou du moins pas intégrale-
ment une question, la solution recherchée devra correspondre à sa systématique, 
compte tenu du but énoncé à l’art. 1, et ne s’appuyer ni sur les droits réels inscrits 
dans le CC (papiers-valeurs et certificats globaux), ni sur le droit des obligations 
figurant dans le CO (droits-valeurs).

8844 
Al. 2 
Le régime légal de la conservation des papiers-valeurs auprès d’intermédiaires sert 
les objectifs énumérés à l’al. 2. L’accent est mis sur la protection des droits de 
propriété des investisseurs. La conservation des papiers-valeurs par des dépositaires 
repose, comme toute forme d’intermédiation financière, sur la confiance des inves-
tisseurs. Or cette confiance dépend dans une mesure déterminante du fait que les 
droits de propriété soient accordés sur des biens conservés auprès d’un dépositaire. 
Comme la LTI décrit précisément ces droits de propriété et offre une protection 
efficace contre le dépositaire, en cas d’exécution forcée notamment, elle renforce la 
confiance placée par les investisseurs dans les systèmes de conservation des titres 
intermédiés. Dans ce contexte, la notion de «droit de propriété» va au-delà des droits 
réels visés aux art. 641 ss CC et correspond à celle qui figure à l’art. 26 de la Consti-
tution fédérale (Cst.; RS 101). L’objet protégé par la garantie de propriété n’est pas 
seulement la propriété au sens des droits réels, mais bien tous les droits patrimo-
niaux du droit privé, y compris les droits relatifs.92 
Outre la protection des droits de propriété des investisseurs, l’al. 2 nomme trois 
objectifs généraux que la LTI contribue, soit la sécurité juridique dans les rapports 
internationaux, l’efficience du déroulement des opérations sur titres et la stabilité du 
système financier. En Suisse, l’élément international l’emporte de beaucoup sur la 
part strictement indigène de la conservation de titres intermédiés. Par conséquent, la 
sécurité juridique dans les rapports internationaux revêt une importance considéra-
ble. La LTI y contribue, dans la mesure où diverses dispositions portent expressé-
ment sur des situations transfrontières (art. 4, al. 3, et art. 9, al. 2). Toutefois le 
législateur national n’a que des possibilités limitées pour garantir la sécurité juridi-
que en pareil cas. Une réelle amélioration passe ici par l’harmonisation internatio-
nale et la modernisation des règles de droit matériel applicables aux titres intermé-
diés, tâche qui est notamment celle de l’Institut international pour l’unification du 
droit privé (Unidroit). La LTI est dans une large mesure compatible avec l’actuel 
projet de convention.93 En édictant des règles claires, elle contribue à l’efficience du 
règlement des opérations sur titres. Les systèmes de compensation ou de règlement 
des opérations sur titres sont aujourd’hui au cœur de l’infrastructure des marchés 
financiers. En renforçant la confiance des investisseurs dans la conservation des 
titres intermédiés et en promouvant la sécurité juridique dans les rapports internatio-
naux ainsi que l’efficience du règlement des systèmes de compensation ou de règle-
ment des opérations sur titres, la LTI contribue aussi en dernier lieu à la stabilité du 
système financier. 
Art. 2 
Champ d’application 
Al. 1 
L’al. 1 décrit le champ d’application personnel et matériel de la LTI. Trois notions 
servent à le délimiter, à savoir les titres intermédiés, le dépositaire et le compte de 
titres. En d’autres termes, la LTI ne s’applique que lorsque des titres intermédiés 
figurent au crédit d’un compte géré par un dépositaire. L’art. 3 indique ce que sont 
les titres intermédiés. La liste exhaustive des dépositaires au sens de la LTI figure à 
 
92 
St. Galler Kommentar Vallender, art. 26 Cst., no 14, 18; Pra. 84 (1995) Nr. 23 = 
ATF 120 Ia 120. 
93 
Voir plus haut, ch. 1.3.2.1.

8845 
l’art. 4. La loi ne définit toutefois pas la notion de compte de titres, compte tenu par 
un dépositaire au crédit ou au débit duquel des titres intermédiés peuvent être ins-
crits. Dans la pratique bancaire, il est souvent question de dépôt ou de compte de 
titres. 
Il ressort a contrario de l’al. 1 que la conservation de papiers-valeurs directement 
détenus par l’investisseur n’entre pas dans le champ d’application de la loi. Tel est le 
cas lorsque l’investisseur conserve des papiers-valeurs à domicile ou dans un dépôt 
fermé. Les problèmes d’ordre juridique ou effectifs liés aux titres intermédiés ne se 
posent pas en pareil cas, et donc rien ne justifie que la LTI s’applique. De même, la 
LTI ne porte pas sur les dépôts uniques ni sur la garde individualisée des titres94 
puisque des titres intermédiés ne sont créés que lorsque des papiers-valeurs sont 
reçus en dépôt collectif (art. 6, al. 1, let. a). Dans le cas des dépôts individuels ou de 
la garde individualisée des titres, le dépositaire sépare physiquement les avoirs 
placés sous sa garde qui proviennent de déposants différents. Il s’ensuit que les 
dépôts individuels et la garde individualisée des titres relèvent de la législation sur 
les commandes et les contrats de dépôt.95 Par contre, un dépositaire aura beau ne 
conserver des papiers-valeurs d’un genre donné que pour un seul déposant, il s’agira 
également d’une conservation collective s’il n’est pas prévu de séparation ou 
d’individualisation pour le cas où d’autres déposants lui confieraient des titres. 
Enfin, la LTI ne s’applique pas non plus à la conservation de papiers-valeurs, de 
certificats globaux ou de droits-valeurs par l’émetteur, à moins que celui-ci ne soit 
un dépositaire au sens de l’art. 4. La conservation par l’émetteur est une prestation 
offerte par de nombreuses sociétés ayant adopté, pour leurs actions nominatives, le 
modèle avec impression différée ou supprimée96; cette formule évite de fait une 
obligation de dépôt. Les rapports juridiques entre les investisseurs, d’une part, et 
l’émetteur, d’autre part, découlent de la législation sur les commandes et les contrats 
de dépôt, ainsi que des nouveaux art. 973a, 973b ou 973c CO (annexe de la LTI, 
voir ci-dessous ch. 2.1.10). 
Al. 2 
La LTI n’affecte pas non plus les prescriptions sur l’inscription des actions nomina-
tives au registre des actions (art. 686 CO). Elle porte uniquement sur les conditions 
et les effets de l’acquisition de droits juridiques sur les titres intermédiés, et non sur 
les conditions auxquelles il serait possible de faire valoir vis-à-vis de la société les 
droits conférés par les actions nominatives. En cas d’acquisition conventionnelle 
d’actions nominatives liées non cotées en bourse, l’accord de la société demeure 
nécessaire (art. 685c, al. 1, CO). En revanche, l’acquisition d’actions nominatives 
liées cotées en bourse résulte de la seule bonification (art. 685f, al. 1, 1re phrase, CO; 
pour la suppression du régime spécial en cas d’acquisition hors bourse d’actions 
nominatives liées cotées en bourse, voir ci-dessous ch. 2.1.10). 
Art. 3 
Titres intermédiés 
Les prescriptions matérielles formant la LTI se rapportent à la notion centrale de 
titre intermédié. L’introduction de cette notion permet de réglementer de manière 
uniforme les droits juridiques de l’investisseur sur les papiers-valeurs conservés 
 
94 
Voir Meier-Hayoz/von der Crone, § 25 no 7. 
95 
Meier-Hayoz/von der Crone, § 25 no 5. 
96 
Voir plus haut, ch. 1.1.2.

8846 
auprès d’intermédiaires et leur transfert, indépendamment de leur existence sous 
forme de nombreux papiers (papiers-valeurs) ou d’un papier unique (certificat 
global), ou même de leur dématérialisation complète (droits-valeurs). 
Al. 1 
Let. a et b 
Par titres intermédiés, le législateur entend les créances et les droits sociaux fongi-
bles à l’encontre d’un émetteur qui sont inscrits au crédit d’un compte de titres tenu 
par un dépositaire (let. a) et dont le titulaire d’un compte peut disposer selon les 
prescriptions de la LTI (let. b). L’élément essentiel de cette définition est l’inscrip-
tion au crédit d’un compte de titres, qui a un effet constitutif tant pour la création de 
titres intermédiés (art. 6) que pour les actes de disposition portant sur eux (art. 24). 
La reconnaissance de cet effet constitutif revêt une importance fondamentale pour la 
LTI comme pour toutes les autres codifications récentes du droit des titres conservés 
auprès d’intermédiaires. 
De l’al. 1 découle l’existence d’un lien juridique immédiat entre l’investisseur et 
l’émetteur (débiteur). Le droit du titulaire d’un compte ne se résume donc pas à ses 
prétentions face à son dépositaire, mais inclut aussi un droit direct à l’égard de 
l’émetteur. Le titulaire d’un compte ne peut toutefois généralement faire valoir ce 
dernier droit que par l’intermédiaire de son dépositaire (voir aussi l’art. 13). 
Al. 2 
Les titres intermédiés déploient leurs effets vis-à-vis du dépositaire et de n’importe 
quel tiers. Conséquence importante de cet effet réflexe à l’égard de tiers, les titres 
intermédiés sont soustraits à la mainmise des créanciers du dépositaire (al. 2, 
deuxième proposition). Il s’ensuit que les titres intermédiés sont davantage qu’une 
simple créance au sens du droit des dettes. Ils présentent toutes les caractéristiques 
d’un papier-valeur, sans avoir de dimension corporelle et être de ce fait une chose au 
sens du droit privé suisse. Les titres intermédiés peuvent ainsi être qualifiés de bien 
sui generis.97 La notion de titre intermédié est à la fois plus vaste et plus étroite que 
celle de valeurs mobilières au sens de l’art. 2, let. a, LBVM. Elle comprend les 
instruments dérivés, que ceux-ci soient titrisés et donc définis comme des droits-
valeurs, ou qu’ils consistent simplement en une créance au sens du droit des obliga-
tions (ce qui est régulièrement le cas des instruments dérivés OTC). En revanche, les 
titres intermédiés au sens de la LTI ne peuvent être que des papiers-valeurs matéria-
lisés et conservables en dépôt collectif, des certificats globaux ou des droits-valeurs 
inscrits au registre d’un dépositaire principal. D’un autre côté, les titres au sens de la 
LBVM doivent être susceptibles d’être diffusés en grand nombre sur le marché, 
alors que les titres intermédiés englobent tous les titres fongibles. 
Art. 4 
Dépositaires 
La LTI ne s’applique que lorsque les titres intermédiés figurent au crédit d’un 
compte géré par un dépositaire. L’art. 4 énumère les intermédiaires financiers admis 
comme dépositaires. Tous sont soumis à un régime de régulation et de surveillance 
prudentielle. Cette limitation tient à ce que comme la LTI confère à l’inscription 
dans un compte de titres une portée juridique étendue, de solides garanties s’impo-
 
97 
Thévenoz, 703 ss.

8847 
sent en matière de fiabilité et de tenue des comptes. Les dépositaires soumis à un 
régime de régulation et de surveillance remplissent de telles conditions. 
Al. 1 
L’activité du dépositaire entrant en ligne de compte dans le présent contexte est la 
tenue de comptes de titres. 
Al. 2 
Let. a à f 
Peuvent être des dépositaires au sens de la LTI les intermédiaires financiers indigè-
nes suivants: 
– 
les banques au sens des art. 1 ss LB (let. a); 
– 
les négociants au sens de l’art. 2, let. d, LBVM (let. b); 
– 
les directions de fonds au sens des art. 27 ss de la loi fédérale du 23 juin 
2006 sur les placements collectifs (LPCC; RS …), dans la mesure où elles 
tiennent des comptes de parts (let. c); 
– 
les exploitants de systèmes de compensation ou de règlement des opérations 
sur titres qui jouent un rôle important dans la stabilité du système financier 
(let. d).98 Ainsi, seuls sont pris en compte les exploitants tenus de respecter 
les exigences minimales fixées par la Banque nationale suisse (art. 20, al. 2, 
de la loi fédérale du 3 octobre 2003 sur la Banque nationale [LBN; 
RS 951.11]). A l’heure actuelle les deux exploitants de systèmes suisses SIS 
et x-clear, contrepartie centrale de la bourse virt-x, possèdent une licence 
bancaire et entrent ainsi dans le champ de l’al. 1, let. a. Les exploitants de 
systèmes de règlement des opérations sur titres revêtent toutefois une telle 
importance qu’ils doivent impérativement entrer dans le champ d’applica-
tion de la LTI; 
– 
la Banque nationale suisse (let. e), qui tient des comptes de titres, p. ex. dans 
le cadre de sa facilité pour resserrements de liquidités99 destinée aux 
banques, dans sa fonction de banquier de la Confédération et pour son per-
sonnel; 
– 
la Poste suisse (let. f), qui, sans être ni une banque ni un négociant en 
valeurs mobilières, tient également des comptes de titres (notamment pour 
les parts des fonds de placement distribués par la Poste). 
Cette liste des intermédiaires financiers indigènes est exhaustive. Il s’ensuit p. ex. 
que ni les entreprises d’assurance au sens de la loi du 17 décembre 2004 sur la 
surveillance des assurances (LSA; RS 961.01), ni les caisses de pensions au sens de 
la loi fédérale du 5 juin 1982 sur la prévoyance professionnelle vieillesse, survivants 
et invalidité (LPP; RS 831.40) n’entrent dans le champ de la LTI, même si à titre 
 
98 
A propos de la notion de système de règlement des opérations sur titres, voir l’art. 19, 
al. 1, de la loi fédérale du 3 octobre 2003 sur la Banque nationale (LBN; RS 951.11), ainsi 
que l’art. 2 de l’ordonnance du 18 mars 2004 sur la Banque nationale (OBN; 
RS 951.131); de même le message du 26 juin 2002 concernant la révision de la loi sur la 
Banque nationale, FF 2002 5770 ss. 
99 
Voir ici le ch. 2.4.1 des directives générales de la Banque nationale suisse (BNS) sur ses 
instruments de politique monétaire; 
www.snb.ch/f/snb/index.html?file=recht/content_recht.html%236

8848 
exceptionnel elles gèrent des comptes de titres pour des clients. En effet, en leur 
qualité d’intermédiaires, les assurances et les caisses de pensions ne participent 
qu’exceptionnellement à des systèmes de conservation de titres intermédiés. 
Al. 3 
Selon la CLHTI, la LTI peut également s’appliquer le cas échéant lorsque le compte 
de titres est tenu par un intermédiaire financier étranger, à savoir si les parties à la 
convention de compte déclarent le droit suisse applicable et si le dépositaire possède 
un établissement en Suisse (art. 4, al. 1, CLHTI). Dans ce cas, sont également 
considérés comme des dépositaires tous les intermédiaires financiers étrangers qui 
tiennent des comptes de titres dans le cadre de leur activité professionnelle. 
L’intermédiaire financier étranger ne fera pas l’objet d’une surveillance prudentielle 
particulière, vu que dans le contexte international il est intéressant pour les investis-
seurs que la LTI s’applique indépendamment de la qualité de la surveillance exercée. 
En revanche, une surveillance prudentielle adéquate sera nécessaire pour obtenir 
l’autorisation légale de détenir des titres auprès d’un sous-dépositaire à l’étranger 
(art. 9, al. 1). 
Art. 5 
Définitions 
L’art. 5 définit d’autres notions importantes pour la bonne compréhension de la loi. 
Let. a 
La notion de sous-dépositaire illustre les rapports complexes dans les chaînes de 
détention à plusieurs maillons. Pour un investisseur, un sous-dépositaire désigne tout 
dépositaire qui, dans la chaîne de détention, se situe à un niveau supérieur à celui de 
son propre dépositaire. Les art. 9 et 10 précisent les conditions auxquelles la déten-
tion auprès d’un sous-dépositaire est autorisée et les rapports juridiques qui en 
résultent. 
Let. b 
Le titulaire d’un compte désigne toute personne ou communauté au nom de qui un 
dépositaire tient un compte de titres. Le titulaire d’un compte n’est pas seulement la 
personne qui, en dernier lieu, détient des droits sur les titres intermédiés et que la loi 
qualifie d’investisseur (voir art. 1, al. 2, art. 13, al. 1, art. 22, al. 2, art. 26, al. 3, 
art. 27, al. 5, art. 28, al. 5 et art. 32, al. 1), mais également le dépositaire, et cela tant 
pour ses propres avoirs que pour ceux de ses clients. 
Let. c 
Par investisseur, on entend tout titulaire d’un compte qui n’est pas un dépositaire. Si 
un dépositaire détient des titres pour son propre compte, il est assimilé à un investis-
seur pour ces avoirs propres. Cette notion est nécessaire pour une série de disposi-
tions ne s’appliquant pas au dépositaire tenant les comptes (voir art. 13, al. 1, art. 22, 
al. 2, art. 26, al. 3, art. 27, al. 5, art. 28, al. 5 et art. 32, al. 1). 
Let. d 
La LTI distingue les investisseurs ordinaires des investisseurs qualifiés pour diverses 
situations nécessitant un accord. Comme dans la loi fédérale sur les placements 
collectifs, on trouve parmi les investisseurs qualifiés des investisseurs institution-
nels, ainsi que des corporations de droit public et des institutions de prévoyance dont

8849 
la trésorerie est gérée à titre professionnel.100 Les investisseurs qualifiés, pas plus 
que les dépositaires, ne sont tenus de donner leur consentement sous une forme 
qualifiée à l’utilisation de titres intermédiés ou à la constitution de sûretés sur ceux-
ci (art. 22, al. 2), pas plus qu’à la constitution de sûretés en faveur du dépositaire 
(art. 26, al. 3); ils peuvent également renoncer à avertir le constituant d’une sûreté de 
la réalisation de cell-ci (art. 32, al. 1). Enfin, les prescriptions régissant l’extourne de 
débits ou de bonifications sont facultatives pour les investisseurs qualifiés (art. 27, 
al. 5 et art. 28, al. 5). 
Let. e à g 
Les notions de papiers-valeurs en dépôt collectif (let. e), de certificat global (let. f) 
et de droits-valeurs (let. g) sont définies d’après les nouveaux art. 973a, 973b et 
973c CO (voir annexe de la LTI, ci-dessous ch. 2.1.10). 
2.1.3 
Chapitre 2 
Création, conversion et extinction de titres 
intermédiés 
La LTI est conçue comme un système ouvert et transparent, au champ d’application 
personnel et matériel limité. Son chapitre 2 met en place l’infrastructure juridique 
nécessaire pour accéder au système de la conservation de papiers-valeurs auprès 
d’intermédiaires (art. 6) et pour en ressortir (art. 8). En outre, il prévoit la possibilité 
de convertir une forme de dépôt auprès d’un intermédiaire en l’une des deux autres 
formes (art. 7). 
Art. 6 
Création 
Al. 1 
Let. a à c 
La création de titres intermédiés suppose d’abord une opération concrète, à savoir la 
remise physique des papiers-valeurs ou de certificats globaux au dépositaire (let. a 
et b). Par remise, on entend le transfert de la possession (art. 922, al. 1, CC) des 
documents au dépositaire. En ce qui concerne les droits-valeurs, leur inscription au 
registre principal d’un dépositaire remplace leur impossible remise physique (let. c). 
Ensuite, la création de titres intermédiés exige l’inscription des papiers-valeurs, des 
certificats globaux ou des droits-valeurs au crédit du compte de titres du titulaire 
(bonification). Ce n’est qu’à l’issue de ces deux opérations – remise ou inscription 
au registre principal et bonification – que les titres intermédiés voient le jour comme 
objets indépendants, sur lesquels les investisseurs possèdent les droits décrits au 
chapitre 4 et dont ils peuvent disposer selon les prescriptions figurant au chapitre 5. 
Si la remise de papiers-valeurs ou de certificats globaux conduit à la création de 
titres intermédiés, le rapport fondé sur les droits réels du déposant sur ces documents 
(voir art. 973a, al. 2 et 973b, al. 2 CO nouveau) ne disparaît pas pour autant. Les 
investisseurs ne peuvent toutefois plus, pendant toute la durée de ce dépôt, exercer 
de droits résultant de la copropriété des papiers-valeurs en dépôt collectif ou du 
 
100 Voir le message du 23 septembre 2005 concernant la loi fédérale sur les placements 
collectifs de capitaux (loi sur les placements collectifs), FF 2005 6037 s.

8850 
certificat global. En particulier, ils ne peuvent plus transférer des titres intermédiés 
que selon les prescriptions du chapitre 5. Par conséquent, même si l’art. 30, al. 2, 
indique la possibilité d’un transfert de titres intermédiés par cession (art. 164 ss CO), 
les droits des personnes ayant acquis ces titres selon les prescriptions de la LTI 
priment toujours les droits du cessionnaire. De même, les droits des titulaires d’un 
compte dans la liquidation du dépositaire (voir art. 17 ss) ou vis-à-vis d’une per-
sonne acquérant de bonne foi des titres intermédiés (art. 29) ne se fondent pas sur les 
droits réels, mais sur la LTI. Ainsi le rapport de droit réel de l’investisseur sur les 
papiers-valeurs ou les certificats globaux remis à un dépositaire est suspendu pen-
dant la durée de ce dépôt. Il ne renaîtra qu’en cas de remise (art. 8). 
Al. 2 
Pour toute émission de droits-valeurs, un seul dépositaire tient le registre principal. 
Ce registre a pour fonction principale de rendre publics les titres intermédiés qui 
sont en circulation dans un système et qui ont été établis sous la forme de droits-
valeurs. Il est vrai qu’une telle publicité n’est pas garantie pour les papiers-valeurs 
ou les certificats globaux. Mais l’incorporation du droit dans le titre (art. 965 CO) 
rend impossible la création de plus de titres intermédiés que le nombre de papiers-
valeurs reçus. Les informations à enregistrer se limitent au strict nécessaire. Doivent 
être indiqués l’émission (p. ex. le numéro des valeurs ou le numéro ISIN) ainsi que 
le nombre et la valeur nominale des droits-valeurs inscrits au registre principal. Si le 
nombre des droits-valeurs change au cours du temps – p. ex. en cas d’augmentation 
d’une émission, en cas de conversion de droits-valeurs en papiers-valeurs selon 
l’art. 7 ou de remise de papiers-valeurs selon l’art. 8 –, cette information doit tou-
jours être ajoutée dans le registre principal. Le droit sur les titres intermédiés n’est 
pas inscrit au registre principal. Il découle exclusivement des comptes de titres gérés 
par le dépositaire tenant un registre pour ses participants. 
Le dépositaire dispose d’une grande marge de manœuvre quant à la forme de publi-
cation, l’essentiel étant que quiconque puisse accéder publiquement aux informa-
tions inscrites au registre principal sans devoir fournir la preuve d’un intérêt particu-
lier. La publication p. ex. sur le site Internet du dépositaire suffira. De même, la 
forme concrète du registre principal reste ouverte; le dépositaire est libre de tenir un 
registre principal recensant toutes les émissions de titres intermédiés, ou de tenir 
séparément un registre principal pour chaque émission. 
Le registre principal doit être distingué du registre que l’émetteur de droits-valeurs a 
l’obligation de tenir en vertu de l’art. 973c, al. 2, CO. L’inscription dans le registre 
de l’émetteur crée les droits-valeurs, tandis que leur inscription au registre principal 
du dépositaire est nécessaire pour que la LTI s’applique matériellement. 
Art. 7 
Conversion 
Al. 1 
L’émetteur peut en tout temps convertir les documents sous-jacents aux titres inter-
médiés d’une forme (p. ex. des papiers-valeurs) en une autre (p. ex. des certificats 
globaux ou des droits-valeurs) sans l’accord des titulaires d’un compte. Sont réser-
vées les dispositions contraires des conditions d’émission ou des statuts de la socié-
té. L’émetteur supporte les frais de la conversion. Cette possibilité fait partie de 
l’architecture ouverte de la LTI. Il est évident qu’une dématérialisation complète des 
papiers-valeurs comporte des avantages en termes d’efficience et de sécurité. Pour-

8851 
tant rien ne justifie de ne pas laisser en dernier lieu la décision concernant la forme 
des titres aux titulaires d’un compte ainsi qu’aux émetteurs. 
Al. 2 
Alors qu’en raison du coût l’émetteur privilégierait une dématérialisation, la titrisa-
tion intéresse davantage les titulaires d’un compte, notamment parce que seuls les 
papiers-valeurs visés à l’art. 8 peuvent être remis. Par conséquent, ils ont droit à ce 
que leurs titres intermédiés conservés sous la forme de droits-valeurs ou d’un certifi-
cat global soient matérialisés comme papiers-valeurs (titres individuels). Les condi-
tions d’émission ou les statuts de la société peuvent exclure un tel droit. Les titulai-
res d’un compte supportent les frais d’émission des titres physiques, à moins que les 
conditions d’émission ou les statuts de la société ne prévoient un autre mode de 
répartition des coûts. Comme les systèmes de conservation auprès d’intermédiaires 
comportent de réels avantages en termes d’efficience et de sécurité par rapport à 
d’autres systèmes de conservation, la répartition des coûts prévue par la loi a un effet 
qui favorise la dématérialisation des titres, ce qui devrait diminuer le volume des 
papiers-valeurs en circulation. 
Al. 3 
Les opérations de conversion dans un sens comme dans l’autre présentent le risque 
qu’un émetteur modifie par erreur le nombre total des créances et des droits sociaux 
émis. Le dépositaire chargé de la conversion des titres doit donc s’assurer que ce ne 
soit pas le cas. 
Art. 8 
Extinction 
Al. 1 
Let. a et b 
L’architecture ouverte de la LTI exige que les titres intermédiés puissent être retirés 
du système pour être remis à une autre institution faisant office de dépositaire ou à 
un dépôt fermé auprès d’un dépositaire, ou le cas échéant pour être conservés à 
domicile. Les titulaires d’un compte ont ainsi le droit d’exiger en tout temps du 
dépositaire la remise de papiers-valeurs dont le nombre et le genre correspondent 
aux titres inscrits au crédit de leur compte. Il est dans la nature des choses qu’un tel 
droit n’apparaisse que si les papiers-valeurs correspondants sont conservés par le 
dépositaire (let. a) ou que si les titulaires d’un compte au sens de l’art. 7 ont droit à 
ce que des papiers-valeurs soient établis à partir de leurs titres (let. b). A la rigueur, 
le droit à la remise d’un certificat global est envisageable si le titulaire d’un compte 
détient juridiquement chacun des droits à la titrisation, ou s’il a droit à l’établisse-
ment de certificats globaux ponctuels. L’art. 8 s’appliquera alors tout au plus par 
analogie à la remise de droits-valeurs, notamment si un émetteur n’ayant pas le 
statut de dépositaire propose à ses actionnaires de conserver lui-même les titres 
émis.

8852 
Al. 2 
Le titulaire d’un compte a droit à ce que lui soient remis des papiers-valeurs 
conformes aux usances du marché sur lequel ces titres sont négociés – tant par leur 
forme imprimée que par leur qualité.101 
Al. 3 
Le dépositaire est tenu de s’assurer qu’il n’y ait pas de duplication des titres. Par 
conséquent, leur remise ne peut intervenir que lorsque des titres intermédiés dont le 
nombre et le genre correspondent aux papiers-valeurs auront été débités du compte 
de titres correspondant. Suite au débit les titres intermédiés sont radiés, et le titulaire 
d’un compte jouit à nouveau sur ses papiers-valeurs des droits réels autres que ceux 
inscrits dans la LTI. 
2.1.4 
Chapitre 3 
Détention de titres intermédiés auprès 
d’un sous-dépositaire et titres disponibles 
2.1.4.1 
Aperçu 
La conservation des papiers-valeurs auprès d’intermédiaires comprend généralement 
au moins deux niveaux, à savoir la banque dépositaire de l’investisseur et un déposi-
taire central (en Suisse p. ex. la SIS). Mais dans le contexte transfrontière notam-
ment, la chaîne de détention peut parfaitement inclure une demi-douzaine de déposi-
taires, l’intervention de sous-dépositaires et de dépositaires intermédiaires étant la 
règle et non l’exception. Bien souvent, la détention auprès d’un sous-dépositaire est 
même inévitable, les banques suisses de dépôt n’étant qu’exceptionnellement parti-
cipantes aux dépositaires centraux auprès desquels les titres étrangers sont conservés 
en dernier lieu. 
Il n’est pas indifférent pour l’investisseur de connaître le nombre et l’identité des 
dépositaires intermédiaires et des sous-dépositaires. En effet, chaque dépositaire 
venant s’ajouter à la chaîne de détention augmente les risques spécifiques aux titres 
intermédiés. Or si l’investisseur peut avoir une vue d’ensemble de ces risques en 
Suisse, il est plus difficile aux investisseurs, même institutionnels, de porter un 
jugement sûr dans un contexte transfrontière. Il faut également dire qu’en pareil cas 
le statut juridique de l’investisseur ne correspond généralement pas entièrement à 
celui qui est inscrit dans le droit suisse. 
Le chapitre 3 règle les relations juridiques entre les titulaires de comptes et les 
dépositaires en cas de détention auprès d’un sous-dépositaire. Une telle situation se 
présente chaque fois qu’un tiers entre dans la chaîne de détention (à propos des sous-
dépositaires, voir la définition donnée à l’art. 5, let. a). Il se peut ainsi qu’un sous-
dépositaire ou un dépositaire intermédiaire apparaissent entre le dépositaire du 
titulaire d’un compte et le dépositaire central. Un autre cas de détention de titres 
intermédiés auprès d’un sous-dépositaire se présente lorsqu’un dépositaire confie à 
un autre dépositaire des papiers-valeurs ou des certificats globaux qu’il conservait 
 
101 Pour les titres cotés à la Bourse suisse SWX, voir Huber/Hodel/Staub Gierow, art. 21 
règlement de cotisation, note marginale 1 ss.

8853 
jusque-là physiquement lui-même, ou lorsqu’il fait tenir un registre principal par un 
autre dépositaire. 
Art. 9 
Autorisation 
Al. 1 
Le dépositaire est en principe (voir al. 2) habilité par la loi à détenir des titres inter-
médiés auprès d’un sous-dépositaire. La règle vaut pour les dépôts conservés tant en 
Suisse qu’à l’étranger. Il est vrai que la détention auprès d’un sous-dépositaire à 
l’étranger comporte souvent certains risques. Le régime de l’autorisation légale se 
justifie néanmoins, faute souvent d’alternative à la conservation à l’étranger des 
titres étrangers. On part ainsi du principe que quiconque acquiert des titres étrangers 
et les fait garder par un dépositaire en Suisse consent à ce qu’ils soient détenus 
auprès d’un sous-dépositaire à l’étranger. 
Al. 2 
Le consentement exprès du titulaire du compte est requis si le dépositaire à l’étran-
ger n’est pas soumis à une surveillance prudentielle adéquate. Cette surveillance ne 
doit pas nécessairement correspondre à celle exercée par une autorité suisse, mais 
elle doit néanmoins porter sur la fonction d’intermédiaire dudit dépositaire à 
l’étranger. Ainsi une surveillance ciblée de l’exécution des prescriptions relatives à 
la lutte contre le blanchiment ne serait pas adéquate. Quant aux titulaires d’un 
compte, ils doivent expressément donner leur consentement à la détention auprès 
d’un sous-dépositaire. Autrement dit, il ne peut y avoir d’approbation tacite. Il n’est 
pas nécessaire ici d’informer les titulaires d’un compte sur les risques tant juridiques 
qu’opérationnels liés à la conservation à l’étranger. En effet une telle information 
prendrait nécessairement une forme très générale et donc peu parlante; en outre, la 
conservation à l’étranger se pratique depuis toujours sans que des renseignements 
spécifiques soient donnés à cette occasion. 
Une fois remplie l’exigence de l’autorisation légale ou du consentement du titulaire 
d’un compte à ce que ses titres intermédiés soient détenus auprès d’un sous-
dépositaire, ce dernier en assure la conservation en tant que sous-traitant indépen-
dant et non comme auxiliaire au sens de l’art. 101 CO. Il s’agit par conséquent d’un 
cas de substitution autorisée (art. 33, al. 2, correspondant par analogie à l’art. 399, 
al. 2, CO). Inversement, si un dépositaire confie à un tiers la garde de titres intermé-
diés sans autorisation légale et sans le consentement du titulaire d’un compte, on a 
affaire à une substitution non autorisée. Il répond dans ce cas des actions du tiers 
comme des siennes propres (art. 33, al. 1 en relation avec l’art. 399, al. 1, CO; sur 
toutes ces questions, voir ci-dessous ch. 2.1.8.). 
Art. 10 
Effets 
Al. 1 
Sur le plan comptable, la détention de titres intermédiés auprès d’un sous-dépositaire 
amène le dépositaire à inscrire au crédit du compte de titres du titulaire les titres 
intermédiés inscrits au crédit de son propre compte de titres tenu par le sous-
dépositaire. Cette bonification de titres intermédiés à divers niveaux de la pyramide 
de détention forme l’élément central de la conservation auprès d’intermédiaires.

8854 
Al. 2 
Comme telle, la détention de titres intermédiés auprès d’un sous-dépositaire ne 
présente aucune difficulté particulière si toutes les relations entre les comptes for-
ment une chaîne régie par le même droit; les droits dont dispose un dépositaire vis-à-
vis d’un sous-dépositaire sont alors identiques aux droits accordés au titulaire d’un 
compte vis-à-vis du dépositaire. Or des régimes juridiques différents peuvent 
s’appliquer aux divers maillons d’une chaîne de détention et définir les droits des 
titulaires d’un compte autrement que le droit suisse, p. ex. comme des parts de 
copropriété dans un système de dépôt collectif ou comme de simples créances. Dans 
de tels cas, le dépositaire procure au titulaire de compte des droits au moins équiva-
lents aux droits qu’il a lui-même obtenus. 
Art. 11 
Titres disponibles 
L’une des tâches centrales d’un dépositaire est de garder en lieu sûr les avoirs qui lui 
ont été remis (voir art. 472, al. 1, CO). Les systèmes de détention à plusieurs 
niveaux impliquent également que soit garanti un mode de conservation sûr, mais 
cette obligation incombe en premier lieu au dépositaire central situé au bout de la 
chaîne de détention. Quant aux dépositaires situés aux niveaux inférieurs des pyra-
mides de détention, ils assument en priorité d’autres obligations. En particulier, un 
dépositaire doit s’assurer de détenir suffisamment de titres auprès des dépositaires 
des étages supérieurs pour satisfaire les exigences de ses titulaires d’un compte. 
Si la somme des titres des titulaires de comptes tenus par un dépositaire n’est pas 
intégralement couverte par les titres disponibles du dépositaire auprès de dépositai-
res de niveau supérieur, on parle de découvert (shortfall). Un découvert peut faire 
suite à des erreurs d’écriture ou à des problèmes opérationnels. Toutefois les décou-
verts résultent plus souvent des cycles de règlement des opérations sur titres dictés 
notamment par les règles de la bourse. Ainsi la bourse suisse SWX prescrit un laps 
de temps de trois jours de bourse (J+3).102 Si donc un titulaire de compte acquiert 
des titres, ceux-ci ne seront inscrits au crédit du compte collectif de son dépositaire 
auprès du dépositaire de niveau supérieur (settlement) que trois jours après la 
conclusion de l’opération (trade). Il est vrai que dans le système appelé contractual 
settlement auxquels recourent la plupart des dépositaires suisses, l’inscription sans 
réserve au crédit du compte de titres du titulaire s’effectue aussitôt l’opération 
conclue, soit au moment J+0.103 Une telle bonification entraîne pour le dépositaire 
un découvert jusqu’au settlement, les titres agrégés des titulaires d’un compte dépas-
sant en valeur le dépôt collectif effectué auprès du dépositaire de niveau supé-
rieur.104 
Si des découverts apparaissent dans une chaîne de détention, les titulaires d’un 
compte courent le risque de ne pas pouvoir disposer de leurs titres intermédiés 
(art. 24 ss), qui ne pourront donc pas leur être remis (art. 8). En cas de faillite du 
dépositaire, ils s’exposent à ce que leur droit à la distraction des titres (art. 17 s.) ne 
soit pas intégralement couvert. Les créances compensatoires des titulaires d’un 
 
102 Voir Huber/Hodel/Staub Gierow, art. 25 règlement de cotisation, note marginale 6. 
103 Sur le contractual settlement, voir la circulaire 7215 de l’ASB du 27 novembre 2002. 
104 Inversement, le dépôt collectif du dépositaire de l’aliénateur dépassera en valeur les titres 
des investisseurs (à condition que l’opération soit portée au débit de l’aliénateur au plus 
tard au moment J+0).

8855 
compte en situation de découvert ne constituent par ailleurs pas des dépôts privilé-
giés, et ne sont donc pas couvertes par la garantie des dépôts.105 
Malgré ces risques, les avantages liés au contractual settlement l’emportent. En 
particulier, ce système permet de régler plus rapidement les opérations sur titres et 
améliore ainsi la liquidité du marché, ce qui à son tour accroît la stabilité des systè-
mes de compensation ou de règlement des opérations sur titres. Il est en outre possi-
ble de contrôler les risques, p. ex. à l’aide de prescriptions en matière de fonds 
propres ou d’un système de limites n’autorisant les découverts qu’à concurrence 
d’une part déterminée de l’avoir total. Enfin, les risques courus par les titulaires d’un 
compte sont effectivement limités par l’art. 17, al. 1, let. c, selon lequel, en cas de 
faillite du dépositaire, les droits dudit dépositaire d’exiger d’autres intermédiaires la 
remise de titres sont distraits d’office. 
Al. 1 
Les découverts sont en principe à éviter. Le dépositaire est donc tenu de détenir lui-
même en tout temps des titres dont le nombre et le genre correspondent au moins à 
la somme des titres intermédiés inscrits au crédit des comptes de titres de tous ses 
titulaires d’un compte. Les avoirs propres du dépositaire ne peuvent être pris en 
compte ici (art. 5, let. c). La somme des titres intermédiés disponibles sera par 
conséquent supérieure à l’avoir total des titulaires d’un compte si le dépositaire 
détient des titres intermédiés pour son propre compte. 
Al. 2 
Si la somme des titres disponibles est inférieure à la somme des titres intermédiés, il 
incombera au dépositaire de combler le découvert en acquérant des titres intermédiés 
dans cette mesure. L’al. 2 n’envisage que les suites sur le plan du droit civil de 
l’apparition d’un découvert en dehors d’une procédure de faillite ou de liquidation. 
Autrement dit, la compétence des autorités de surveillance (en particulier de la 
Commission fédérale des banques [CFB]) d’ordonner des mesures visant à identi-
fier, limiter et contrôler les risques liés à un découvert demeure intacte. Enfin, si le 
dépositaire affichant un découvert tombe en faillite, les prétentions des titulaires 
d’un compte seront établies sur la base des art. 17 et 18. 
Al. 3 
Let. a 
Sont des titres disponibles et donc imputablesen premier lieu les titres intermédiés 
inscrits au crédit d’un compte de titres que le dépositaire détient auprès d’un sous-
dépositaire. Il n’importe guère qu’il s’agisse d’un compte collectif de clients 
(compte Loro) ou d’un compte établi au nom du dépositaire (compte Nostro). Car à 
supposer que les propres titres du dépositaire et les titres de clients soient détenus 
sur le même compte collectif, en cas de faillite tous les titres sont présumés être ceux 
des clients titulaires d’un compte (art. 17, al. 2). Et si les propres titres du dépositaire 
et ceux des clients sont détenus sur des comptes séparés, les titres du dépositaire 
serviront également à combler un éventuel découvert (art. 19, al. 1). 
 
105 Voir l’art. 23, al. 2, de l’ordonnance de la Commission fédérale des banques sur la faillite 
bancaire (RS 952.812.32).

8856 
Let. b 
En outre, sont imputables les papiers-valeurs et les certificats globaux conservés en 
dépôt collectif auprès du dépositaire concerné, ainsi que les droits-valeurs inscrits à 
son registre principal. La let. b ne joue un rôle que pour les dépositaires centraux 
situés au bout d’une chaîne de détention et ne détenant aucun titre auprès d’un 
dépositaire de niveau supérieur. 
Let. c 
Sont également imputables les titres intermédiés dont la remise peut être librement 
exigée. La let. c est conçue pour le contractual settlement, soit la bonification au 
niveau inférieur le jour même (J+0), donc avant la remise des titres au niveau supé-
rieur. Par contre, si le dépositaire effectue ses opérations sur titres selon l’actual 
settlement, et donc si l’inscription au crédit du compte de titres du titulaire d’un 
compte n’intervient qu’après la remise desdits titres au niveau supérieur de déten-
tion, les let. a et b s’appliquent. Il convient de noter que les titres disponibles, dont le 
dépositaire peut librement exiger la remise en vertu de la let. c, ne recoupent pas les 
titres distraits et les prétentions à leur remise fondées sur l’art. 17, al. 1, let. c. En 
particulier il est possible de faire valoir, pour couvrir les titres disponibles, des 
prétentions envers des dépositaires étrangers qui ne peuvent être distraits selon 
l’art. 17 (il est vrai que le droit étranger pourrait prévoir une telle possibilité). En 
outre, les droits à la remise de titres ne sont imputables aux fins énoncées à l’art. 11 
que si le dépositaire tenu de les remettre est solvable et n’est pas en demeure. Par 
conséquent, ils ne peuvent être imputés que pendant le délai prescrit pour le règle-
ment ordinaire des opérations sur titres. Les règles déterminantes sont celles du 
marché concerné. Ainsi la bourse suisse SWX prescrit, à l’instar de la plupart des 
places boursières étrangères, un laps de temps de trois jours de bourse (J+3) pour le 
règlement des opérations sur titres. La let. c fixe la durée maximale admise pour le 
règlement des titres, à savoir huit jours, ce qui correspond à la durée la plus longue 
ayant cours dans la pratique actuelle.106 Des restrictions à la mise à disposition des 
titres peuvent également découler d’un droit de gage ou de rétention du dépositaire 
ou d’un sous-dépositaire, des conditions boursières ou encore de conventions de 
netting.107 
Art. 12 
Propres titres et titres de tiers 
La particularité de la conservation de papiers-valeurs auprès d’intermédiaires est 
qu’à un niveau de détention supérieur, les titres des participants du niveau inférieur 
sont regroupés dans des comptes collectifs. Beaucoup de dépositaires, à commencer 
par la plupart des dépositaires suisses, détiennent dans le même compte collectif, 
outre les titres de leurs clients (titres loro), leurs propres titres (titres nostro). Cer-
tains ordres juridiques (p. ex. celui du Luxembourg) interdisent un tel mélange au 
nom de la protection des investisseurs et astreignent le dépositaire à détenir ses 
propres titres et ceux de ses clients sur deux comptes différents (ségrégation). Mais à 
l’heure actuelle il n’existe pas de consensus international à ce sujet. 
 
106 Voir International Securities Services Association, Handbook, Lincolnwood Ill., 2004 
(feuilles volantes). 
107 BSK BankG-Hess, art. 16, note marginale 41 ss.

8857 
Nous renonçons à vous proposer une disposition légale qui obligerait les dépositaires 
à séparer au niveau supérieur leurs propres titres de ceux de leurs clients. Une ségré-
gation améliorerait sans aucun doute la clarté des rapports juridiques, facilitant le 
contrôle des risques légaux. D’un autre côté le statut juridique des titulaires d’un 
compte est déjà renforcé par le fait que les comptes collectifs sont présumés ne pas 
appartenir au dépositaire (art. 17, al. 2) et que de surcroît même si une séparation 
était faite, un recours compensatoire pourrait être exercé sur les propres titres du 
dépositaire (art. 19, al. 1). La question de la ségrégation relève en premier lieu du 
droit de la surveillance, et doit donc rester ouverte dans le cadre du régime de droit 
privé de la LTI. Il convient en revanche de régler les conséquences de cette ségréga-
tion lorsqu’elle existe en raison de prescriptions du droit de la surveillance, d’un 
accord contractuel ou des règles d’un système de compensation ou de règlement des 
opérations sur titres. 
Al. 1 
Let. a 
Les conventions de compensation ou de netting visent à permettre, sous certaines 
conditions, la compensation de créances réciproques entre les parties. Or de telles 
conventions peuvent empiéter sur le droit d’un dépositaire à la remise de titres 
intermédiés de la part du dépositaire procédant à la compensation. D’où la diminu-
tion du nombre des titres intermédiés disponibles devant correspondre au moins à la 
somme des titres intermédiés inscrits comme avoirs dans les comptes de titres des 
titulaires (art. 11, al. 3, let. c). Les titulaires d’un compte courent dès lors un risque 
de découvert. 
En revanche, si le dépositaire détient séparément ses propres titres et ceux de ses 
clients auprès d’un sous-dépositaire et si, à la différence des titulaires d’un compte, 
il est partie à une convention de netting avec lui, cette convention ne s’étendra ni 
aux droits desdits titulaires à la remise de titres, ni à leurs titres intermédiés. 
Let. b 
Si les titres propres d’un dépositaire et ceux de ses clients sont détenus séparément 
auprès d’un sous-dépositaire, les titres intermédiés des titulaires d’un compte et 
leurs droits à la remise de titres ne sont affectés par aucun droit de gage, de rétention 
ou de réalisation du sous-dépositaire auquel les titulaires d’un compte n’ont pas 
consenti. 
Al. 2 
Si les titres propres d’un dépositaire et ceux de ses clients sont détenus séparément 
auprès d’un sous-dépositaire, le dépositaire ne peut pas disposer des titres du titu-
laire du compte avant de les avoir transférés à son propre compte dans l’exercice de 
son droit d’utilisation visé à l’art. 22. Il faut donc également reconstituer sur le plan 
comptable la structure juridique de base des opérations portant sur des titres, et donc 
la rendre visible dans les comptes de titres. 
Al. 3 
Les al. 1 et 2 sont des dispositions impératives, autrement dit les accords contraires 
sont nuls.

8858 
2.1.5 
Chapitre 4 
Droits résultant des titres intermédiés 
2.1.5.1 
Vue d’ensemble 
Le chapitre 4 fixe les droits que la conservation de papiers-valeurs par un intermé-
diaire confère aux titulaires d’un compte et aux dépositaires. Une première section 
(art. 13 à 16) expose les droits en général des titulaires d’un compte. La deuxième 
section (art. 17 à 20) fixe leurs droits en cas d’insolvabilité du dépositaire. Enfin, la 
troisième section (art. 21 à 23) règle les droits du dépositaire sur les titres intermé-
diés. 
2.1.5.2 
Section 1 
Droits du titulaire d’un compte 
Art. 13 
Principe 
L’art. 13 revêt une importance fondamentale pour les relations au sein d’une chaîne 
de détention. 
Al. 1 
L’étape de la création de titres intermédiés n’a aucune incidence sur les droits de 
l’investisseur à l’égard de l’émetteur. En particulier, les créances ou les droits 
sociaux ne lui procurent aucun nouveau droit vis-à-vis du dépositaire. Car faute 
d’être lui-même un support juridique, ce dernier ne fait que transmettre ces droits. 
Comme la loi reconnaît une relation juridique directe entre l’investisseur et 
l’émetteur, une compensation est parfaitement possible dans ce contexte si les condi-
tions énoncées à l’art. 120 ss CO sont remplies. 
Al. 2 
Même si la loi présume une relation juridique directe entre l’investisseur et l’émet-
teur, l’investisseur ne peut exercer régulièrement ses droits qu’avec l’aide du déposi-
taire. En effet, le dépositaire est seul à connaître l’identité de l’investisseur et l’état 
de son dépôt. De même, la collaboration du dépositaire tenant le compte est néces-
saire pour disposer de ses titres intermédiés. 
L’al. 2 concerne exclusivement l’exercice de droits sur des titres intermédiés, et non 
les droits qui résultent de ces titres. En particulier, la LTI ne règle ni le versement 
d’intérêts et de dividendes, ni le remboursement du capital, pas plus que l’exercice 
des droits de souscription préférentiels ou des droits sociaux. Toutes les questions 
liées à l’exercice des droits conférés par les titres intermédiés font l’objet de conven-
tions contractuelles entre l’investisseur, le dépositaire et l’émetteur. 
Art. 14 
Saisie et séquestre 
L’art. 14 traite de la saisie à l’échelon supérieur (upper-tier attachment). On entend 
par là l’exécution de mesures d’exécution forcée faite auprès d’un autre dépositaire 
que celui qui tient le compte de titres pour le débiteur visé par la mesure. Comme en 
règle générale un sous-dépositaire ne connaît ni l’identité du titulaire d’un compte, 
ni sa part à l’avoir total, toute saisie ou séquestre à ce niveau reviendrait à bloquer 
des dépôts collectifs entiers, et donc à entraver le bon fonctionnement de systèmes 
de compensation ou de règlement des opérations sur titres. Pour ces raisons, un large

8859 
consensus international prévoit d’exclure, dans la conservation des titres intermé-
diés, la saisie à l’échelon supérieur.108 
Le droit suisse actuel n’exclut pas de manière nette les mesures d’exécution forcée à 
l’échelon supérieur. Diverses dispositions de la LP prévoient en effet le for du lieu 
de situation de la chose (art. 51, al. 1, art. 52 et art. 272, al. 1, LP). De même, la 
saisie doit être exécutée au lieu où la chose à saisir est située. Or il n’est pas possible 
de dire de façon nette où l’on peut considérer que se situent les titres intermédiés. 
Cette question mérite donc une clarification. 
Al. 1 
Lorsque des mesures d’exécution forcée seront ordonnées sur les titres intermédiés 
du titulaire d’un compte, elles seront exécutées exclusivement en mains du déposi-
taire qui tient le compte au crédit duquel les titres sont inscrits. Cette disposition doit 
être comprise comme une précision apportée à l’art. 89 LP. Elle ne remet pas en 
question la compétence à raison du lieu pour ordonner un séquestre. De même, les 
mesures provisionnelles au sens de la procédure civile cantonale ou fédérale seront 
exécutées exclusivement par ce dépositaire. 
Al. 2 
La règle de compétence figurant à l’al. 1 est contraignante. Par conséquent, toute 
mesure d’exécution forcée exécutée ailleurs sera nulle. Cette disposition correspond 
à la doctrine dominante et à la jurisprudence relative à l’art. 89 LP.109 
Art. 15 
Instructions 
Al. 1 
Les éléments constitutifs des actes de disposition sur les titres intermédiés sont, 
outre l’inscription au crédit du compte de titres de l’acquéreur (art. 24, al. 1, let. b), 
une instruction du titulaire d’un compte à son dépositaire qui en est le fondement 
(art. 24, al. 1, let. a). Le dépositaire est en principe tenu d’exécuter de telles instruc-
tions. Cette obligation ne vaut toutefois que dans les limites du contrat qui le lie au 
titulaire du compte. Ce contrat peut en particulier prévoir que la personne dont 
émane l’instruction donne une preuve suffisante de son identité. De même, une 
couverture suffisante du compte de titres est souvent exigée. 
L’instruction est un acte juridique unilatéral du titulaire du compte, c’est-à-dire une 
déclaration de volonté sujette à réception par le dépositaire et qui tend au transfert de 
titres à un acquéreur. Les instructions sont valables sans formalités. Si l’acquéreur 
est affilié au même dépositaire que la personne qui aliène les titres intermédiés et 
donne l’instruction correspondante, le dépositaire exécute l’instruction en débitant le 
compte de cette personne et en inscrivant les titres intermédiés au crédit du compte 
de l’acquéreur. Si d’autres dépositaires participent au transfert, le dépositaire de 
l’aliénateur doit transmettre l’instruction au dépositaire de niveau supérieur. 
L’instruction présente certaines similitudes avec l’assignation (art. 466 ss CO), dont 
il faut toutefois la distinguer. En particulier, l’instruction s’adresse uniquement au 
dépositaire et non à l’acquéreur. Elle ne vise pas non plus à autoriser le dépositaire à 
remettre des titres intermédiés; au contraire il n’est habilité, et ne peut être obligé, 
 
108 Voir l’art. 15 du projet de convention d’Unidroit. 
109 ATF 91 III 41, 88 III 7

8860 
qu’à procéder au débit du compte de titres. Par conséquent, un renvoi pur et simple 
aux art. 466 ss CO n’est pas possible. 
Al. 2 
Le dépositaire n’a ni le droit ni l’obligation de vérifier la cause juridique d’une 
instruction. Il ne peut donc pas refuser d’exécuter une instruction, même s’il a 
connaissance de défauts dans le rapport de base. Inversement, il ne peut être tenu 
responsable s’il exécute une instruction malgré de tels défauts. En cela l’instruction, 
qui est l’un des éléments de l’acte de disposition, est indépendante de l’efficacité de 
l’acte causal (’acte générateur d’obligations). Sont réservées les restrictions prévues 
par le droit public, du fait notamment des prescriptions contre le blanchiment, d’un 
séquestre ou du blocage d’un compte par voie de mesures provisionnelles. 
Al. 3 
Le titulaire d’un compte peut révoquer une instruction jusqu’au moment fixé par le 
contrat qui le lie à son dépositaire ou, le cas échéant, par les règles du système de 
compensation ou de règlement des opérations sur titres utilisé. L’instruction est 
toutefois irrévocable dès que le dépositaire a débité le compte de titres du titulaire. 
Dans le cas du clearing de titres, le renvoi aux réglementations contractuelles en 
place se justifie en ceci qu’une instruction déclenche, le cas échéant, toute une série 
d’écritures comptables dont l’annulation pourrait entraver la sécurité des relations 
juridiques. Il existe en outre, notamment dans le cas des systèmes de compensation 
ou de règlement des opérations sur titres, des réglementations complexes et différen-
ciées sur l’irrévocabililité, réglementations sur lesquelles il n’y a pas lieu d’empiéter 
sans nécessité. 
Comme la présence d’une instruction est un élément constitutif de l’acte de disposi-
tion, aucun effet n’apparaît si l’instruction est révoquée à temps. En conséquence, le 
titulaire d’un compte peut exiger, par une révocation faite en temps utile, l’extourne 
de l’écriture effectuée en exécution de l’instruction révoquée et ayant conduit au 
débit de son compte (art. 27, al. 1, let. a, ch. 3). 
L’al. 3 ne règle pas de façon exhaustive les raisons susceptibles de conduire à 
l’inefficacité d’une instruction. Il faudrait également mentionner le décès du titulaire 
d’un compte ou la perte par lui de l’exercice de ses droits civils. En outre, 
l’ouverture d’une faillite entraîne nécessairement l’inefficacité de l’instruction du 
titulaire d’un compte qui n’aurait pas encore été exécutée (art. 204, al. 1, LP). Sont 
réservés en vertu de l’art. 20 les ordres émanant de participants à des systèmes de 
compensation ou de règlement des opérations sur titres (voir ch. 2.1.5.3). 
Art. 16 
Attestation 
Les papiers-valeurs publics ont notamment une fonction de légitimation. Ils servent 
à faire valoir les droits qu’ils incorporent (art. 965 et art. 975f CO).110 Or, les 
papiers-valeurs conservés auprès d’intermédiaires ne peuvent remplir cette fonction, 
étant donné que le titulaire du compte ne les détient pas directement et donc n’est 
pas en mesure de les produire. Dans ses rapports avec l’émetteur, ce dernier présen-
tera à la place une attestation établie par le dépositaire (p. ex. un extrait de dépôt). 
L’art. 16 confère au titulaire d’un compte le droit d’exiger en tout temps l’établisse-
 
110 Voir ch. 1.1.1.

8861 
ment d’une telle attestation (qui par ailleurs existe déjà sur la base des obligations 
contractuelles; voir art. 400 CO). 
L’attestation est un simple moyen de preuve; elle ne permet pas de faire valoir les 
droits découlant des titres intermédiés. Il s’ensuit d’une part que le titulaire d’un 
compte peut également faire valoir ses droits sans attestation, et que cette dernière 
ne le dispense pas d’apporter la preuve de sa compétence matérielle. D’autre part, 
l’émetteur ne peut se fier aux droits juridiques de la personne lui présentant une 
attestation, et ne s’exécutera valablement qu’en s’exécutant en mains de l’ayant droit 
matériel. En revanche, si le dépositaire fait valoir les droits du titulaire d’un compte, 
la présentation d’une attestation ne sera pas nécessaire; en pareil cas, le doute ne sera 
pas permis sur la légitimation du requérant. 
2.1.5.3 
Section 2 
Droits du titulaire d’un compte lors de la liquidation 
d’un dépositaire 
Art. 17 
Distraction 
L’un des aspects centraux de la protection juridique offerte par les systèmes de 
conservation auprès d’intermédiaires réside dans la garantie des droits de propriété 
des titulaires d’un compte en cas de faillite du dépositaire. Les titulaires d’un compte 
doivent en effet avoir la certitude que les papiers-valeurs et les droits-valeurs qu’ils 
détiennent auprès d’un dépositaire n’entreront pas dans la masse en faillite en cas 
d’insolvabilité de celui-ci, et donc qu’ils ne pourront servir à satisfaire les créanciers 
chirographaires. Cette garantie est reconnue par tous les ordres juridiques détermi-
nants.111 
La LTI concrétise cette protection en premier lieu à l’art. 17, qui règle le droit des 
titulaires d’un compte à la distraction des titres intermédiés et des papiers-valeurs 
que le dépositaire détient pour eux. Ensuite, en cas de découvert, l’art. 19 étend le 
droit de distraction aux propres titres du dépositaire. L’art. 17 s’inspire fortement du 
droit de distraction en vigueur dans la législation bancaire (art. 16 en relation avec 
l’art. 37d LB)112. Son champ d’application est toutefois plus étendu que dans la LB, 
étant donné qu’en plus des banques et des négociants en valeurs mobilières, il 
s’applique à tous les dépositaires énumérés à l’art. 5.113 La distraction prend effet 
dans toutes les procédures visant une exécution générale, soit la faillite bancaire au 
sens de l’art. 33 ss LB ou la faillite au sens de l’art. 197 LP, si un dépositaire n’est 
pas soumis à la législation sur la faillite bancaire. En revanche, une procédure 
d’assainissement ou une procédure concordataire (art. 28 ss LB; art. 293 ss LP) 
n’affecteront pas les droits des titulaires d’un compte, si bien qu’une distraction est 
superflue dans ce contexte. Comme le dépôt auprès d’intermédiaires financiers 
étrangers peut également être soumis à la LTI, l’art. 17 emploie le terme générique 
de procédure de liquidation forcée tendant à l’exécution générale. 
 
111 Voir art. 11 et 19, al. 2, du projet de convention d’Unidroit; Belgique: art. 12, décret 
no 62; Luxembourg: art. 7, al. 1, LCTIF; Etats-Unis: § 8–503(a) UCC. 
112 Voir Bodmer/Kleiner/Lutz, art. 37b LB, no 7. 
113 Art. 16 en relation avec l’art. 37d LB, art. 36a LBVM.

8862 
Al. 1 
Lorsqu’un dépositaire fait l’objet d’une procédure de liquidation forcée, le liquida-
teur procède à la distraction des titres à concurrence des avoirs en comptes de titres 
de ses clients titulaires d’un compte. A la différence de la distraction au sens du droit 
des poursuites (art. 242 LP), la distraction s’effectue ici d’office. 
Let. a 
Doivent être distraits les titres intermédiés inscrits au crédit d’un compte de titres 
que le dépositaire détient auprès d’un sous-dépositaire. Il s’agit d’une part de titres 
intermédiés gardés au nom des titulaires d’un compte (compte collectif de clients). 
Mais si un dépositaire détient ses propres titres et ceux de ses clients sur un même 
compte de titres auprès d’un sous-dépositaire, ses propres titres seront aussi distraits, 
étant donné qu’ils sont présumés être ceux de ses clients (al. 2). Si les titres des 
titulaires d’un compte auprès du dépositaire insolvable ne sont pas encore couverts, 
l’art. 19, al. 1 permettra de puiser dans les propres avoirs du dépositaire insolvable, 
même lorsqu’ils sont inscrits sur un compte de titres séparé auprès du sous-déposi-
taire. 
Let. b 
Seront également distraits les papiers-valeurs en dépôt collectif, les certificats glo-
baux et les droits-valeurs inscrits qui sont conservés directement par dépositaire 
insolvable. La let. b vise le cas où le dépositaire au bout de la chaîne de détention 
deviendra insolvable; dans ce cas, il n’y aura aucun titre à distraire auprès d’un 
dépositaire de rang supérieur. 
Let. c 
Enfin, seront distraits les titres résultant d’opérations au comptant, d’opérations à 
terme échues, d’opérations de couverture ou d’émissions pour le compte des titulai-
res d’un compte, dont le dépositaire peut librement exiger la remise par des tiers. 
Ainsi la pratique du contractual settlement reste valable en cas de faillite. Sur le plan 
matériel, cette règle correspond à l’art. 16, ch. 3, LB, lui-même un cas d’application 
du droit de préférence prévu à l’art. 401, al. 3, CO pour les obligations envers le 
mandataire.114 Les droits à la remise de titres visés concernent aussi bien d’autres 
dépositaires que des tiers, comme un vendeur de titres intermédiés. 
Al. 2 
Si le dépositaire détient ses propres titres et les titres de ses clients titulaires d’un 
compte sur un même compte auprès d’un sous-dépositaire, les titres inscrits au crédit 
de ce compte seront présumés être ceux de ses clients titulaires d’un compte. Autre-
ment dit, on commencera par distraire dans un tel cas les titres requis pour les titulai-
res d’un compte, et seuls les titres restants seront imputés aux avoirs propres du 
dépositaire. Le découvert sera ainsi entièrement à la charge du dépositaire, ce qui 
fait que les titulaires d’un compte ne subiront de préjudice que si le découvert 
excède les propres titres du dépositaire. Le désintéressement prioritaire des titulaires 
d’un compte s’effectuera séparément pour chaque genre de titres.115 Les livres de 
comptes du dépositaire insolvable seront pris en compte en premier lieu pour réfuter 
la présomption légale. 
 
114 Bodmer/Kleiner/Lutz, art. 16 LB, no 22. 
115 Bodmer/Kleiner/Lutz, art. 37b LB, no 18.

8863 
Al. 3 
Si le dépositaire à liquider détient les titres intermédiés auprès d’un sous-dépositaire, 
le droit de rétention de ce dernier (art. 21 LTI) pourra être opposé à une distraction. 
Le liquidateur devra donc régler les obligations du dépositaire envers le sous-
dépositaire qui résultent de la conservation des titres intermédiés ou du financement 
de leur acquisition. Il s’agit ici de créances de la masse. Cette disposition correspond 
à l’art. 37d, al. 3, LB. 
Al. 4 
Let. a et b 
L’al. 4 fixe les détails de la procédure de distraction. D’une part, le liquidateur aura 
la possibilité de transférer les titres intermédiés à un dépositaire désigné par le 
titulaire du compte (let. a). Cette manière de faire est régulièrement l’unique appro-
che praticable. Si les titres intermédiés ont été créés sur la base de papiers-valeurs 
reçus en dépôt collectif (art. 6, al. 1, let. a), le droit à la distraction pourra être satis-
fait à la place par la remise des papiers-valeurs concernés (let. b). La décision rela-
tive à la procédure adéquate revient au liquidateur, qui devra prendre en compte le 
fait que tous les titulaires d’un compte ont un intérêt immédiat à pouvoir disposer 
rapidement de leurs titres intermédiés. 
Al. 5 
Le droit de distraction appartiendra au dépositaire, sous réserve du droit de rétention 
(art. 21). La distraction ne pourra ainsi s’effectuer qu’une fois satisfaites ou garan-
ties les créances du dépositaire résultant de la conservation des titres intermédiés ou 
du financement de leur acquisition (voir aussi al. 3). 
Art. 18 
Distraction lors de la liquidation d’un sous-dépositaire 
L’art. 18 protège les droits des titulaires d’un compte en cas de faillite du dépositaire 
avec lequel ils sont en relation directe. Or leurs droits sont également menacés si un 
sous-dépositaire tombe en faillite. Notamment, lorsque le sous-dépositaire est à 
l’étranger, les titulaires de compte subiraient une charge inacceptable s’ils devaient 
s’occuper de la distraction. Par conséquent, il incombera au dépositaire de faire 
valoir à l’encontre du sous-dépositaire la distraction des titres au profit de ses titulai-
res d’un compte. Les diverses mesures à adopter alors seront régies par la conven-
tion conclue entre les titulaires d’un compte et le dépositaire. Si les parties n’ont rien 
fixé et si le droit applicable n’en dispose pas autrement, le dépositaire pourra se 
limiter à annoncer le droit de ses titulaires d’un compte et les laisser ensuite défen-
dre leurs intérêts. En outre, le dépositaire devra permettre aux titulaire d’un compte 
d’apporter la preuve de leur droit. 
Art. 19 
Découvert 
Al. 1 
Le dépositaire a l’obligation de détenir suffisamment de titres intermédiés pour 
couvrir les titres de ses titulaires d’un compte et d’acquérir sans délai des titres pour 
combler les découverts (art. 11, al. 1 et 2). Si un achat n’est plus possible parce que 
le dépositaire fait l’objet d’une procédure d’exécution forcée et si les titres inter-
médiés distraits ne suffisent pas à désintéresser complètement les titulaires d’un

8864 
compte, les titres du même genre que le dépositaire détient pour son propre compte 
seront distraits à concurrence du découvert. Sont visés en particulier, outre les titres 
que le dépositaire conserve avec ceux des titulaires d’un compte, les titres qu’il 
conserve séparément de ceux de ses titulaires d’un compte. Cette mainmise se justi-
fie par le fait qu’un découvert résulte généralement de manquements opérationnels, 
p. ex. parce qu’un dépositaire a inscrit des titres de manière erronée ou qu’il en a 
disposé de manière abusive. Des modèles de réglementation étrangers ou internatio-
naux prévoient également en pareil cas un droit de mainmise des titulaires d’un 
compte sur les propres titres du dépositaire.116 
Al. 2 
Si même après la mainmise sur les propres titres du dépositaire les titulaires d’un 
compte ne sont pas complètement désintéressés, ils supporteront le découvert au 
prorata de leurs titres. Dans la même mesure, ils obtiendront une créance compensa-
toire contre le dépositaire. Comme il ne s’agit pas ici d’une créance en dommages-
intérêts au sens de l’art. 33, aucune preuve exculpatoire n’est admise. Il n’est pas 
exclu que dans des cas extrêmes, cette répartition proportionnelle des pertes puisse 
aboutir à des résultats insatisfaisants. Toutefois aucune alternative n’a été identifiée 
à ce jour.117 S’il fallait prendre en compte les circonstances dans lesquelles la perte 
est survenue ou l’ordre de succession des débits et des crédits, la procédure de 
liquidation deviendrait ingérable dans la pratique. Il est utile enfin de rappeler que le 
modèle de copropriété actuel118 prévoit déjà lui aussi une répartition proportionnelle 
des découverts. 
Art. 20 
Irrévocabilité d’une instruction 
Let. a et b 
Si la faillite est prononcée contre un titulaire de compte, les instructions et donc les 
actes de disposition sur les titres intermédiés sont nuls en vertu de l’art. 204, al. 1, 
LP dès lors qu’ils sont donnés ou exécutés après l’ouverture de la faillite. Cela vaut 
même si l’acquéreur de titres intermédiés n’avait pas connaissance de l’ouverture de 
la procédure de faillite. Or si le titulaire d’un compte participe à un système de 
compensation ou de règlement des opérations sur titres, cette réglementation consti-
tue une menace inacceptable pour la sécurité du droit et la stabilité systémique. 
L’art. 20 dispose donc que dans deux cas, la perte du droit de disposition n’affectera 
pas la validité juridique ni l’efficacité des instructions. Premièrement, si l’instruction 
a été introduite dans le système avant l’ouverture de la procédure d’exécution forcée, 
elle sera dans tous les cas juridiquement obligatoire même si elle est exécutée après 
l’ouverture de la procédure. Deuxièmement, même si elle a été introduite dans le 
système après l’ouverture de la procédure d’éxécution forcée, elle restera valable si 
elle est exécutée le jour de l’ouverture de la procédure et si l’exploitant du système 
prouve qu’il ne le savait pas ni ne devait le savoir. L’art. 20 correspond à l’art. 3 de 
la directive UE sur le caractère définitif du règlement, et par analogie à l’art. 27, 
al. 2, LB, tout en ayant un champ d’application plus étendu que cette dernière dispo-
sition. 
 
116 Voir art. 19, al. 4, du projet de convention d’Unidroit. 
117 Voir art. 20 du projet de convention d’Unidroit. 
118 Voir ch. 1.2.2 et 1.2.3.

8865 
2.1.5.4 
Section 3 
Droits du dépositaire sur les titres intermédiés 
Art. 21 
Droit de rétention et de réalisation 
Selon l’art. 895 CC, le créancier qui, du consentement du débiteur, se trouve en 
possession de choses mobilières ou de papiers-valeurs appartenant à ce dernier, 
dispose d’un droit de rétention. Or le droit actuel est lacunaire, étant donné que selon 
la jurisprudence dominante l’art. 895 CC ne s’applique qu’aux biens et non aux 
droits.119 Autrement dit, il n’y a pas de rétention possible pour les droits-valeurs, 
alors même que d’un point de vue fonctionnel ils ne diffèrent en rien des papiers-
valeurs conservés en dépôt collectif ni des certificats globaux. L’art. 21 règle donc 
sous une forme adaptée le droit de rétention du dépositaire. 
Al. 1 
Pour que le dépositaire puisse faire valoir son droit de rétention sur des titres inter-
médiés, il faut comme à l’art. 895, al. 1, CC, que la dette à garantir soit exigible et 
qu’il y ait une connexité entre l’objet retenu et la créance. Il y a connexité dès lors 
que la créance garantie provient de la conservation des titres retenus (p. ex. des 
droits de garde). Le lien existant entre la créance garantie et l’objet retenu est égale-
ment suffisant si le dépositaire a financé l’acquisition de titres et si le droit de réten-
tion sert à garantir le prix payé. Si ces conditions nécessaires pour faire valoir le 
droit de rétention sont remplies, le dépositaire pourra vendre de gré à gré les titres 
retenus en les négociant sur un marché représentatif, et se désintéresser sur le pro-
duit de cette vente. La procédure de réalisation et les autres conditions sont décrites 
à l’art. 31. 
Al. 2 
Le droit de rétention est conçu pour éviter au dépositaire de devoir livrer des biens 
tant que le titulaire d’un compte a encore des dettes ouvertes. Inversement, si le 
dépositaire restitue ces biens volontairement et sans réserve, plus rien ne justifie 
qu’on ne lui accorde un privilège sur eux. Par conséquent, le droit de rétention 
s’éteint lorsque le dépositaire transfère les titres au crédit d’un autre compte de titres 
tenu par lui ou par un autre dépositaire. 
Art. 22 
Droit d’utilisation 
Divers droits d’utilisation sont en place sur les marchés financiers, en vertu desquels 
les dépositaires ou les titulaires de sûretés disposent des titres qui leur sont confiés 
(right of use). Outre qu’ils permettent des gains d’efficience, les droits d’utilisation 
améliorent la liquidité des marchés et en diminuent ainsi la volatilité. D’où leur 
intérêt non seulement dans l’optique de la surveillance des marchés, mais aussi pour 
la politique de stabilité du système financier. Les droits d’utilisation doivent 
s’inscrire dans un cadre juridique sûr.120 L’avantage d’accorder un droit d’utilisation 
au dépositaire peut résider pour les investisseurs dans le supplément de rémunération 
fixé d’un commun accord. Ils assument cependant aussi certains risques puisqu’à la 
 
119 Voir BSK ZGB II-Ramini/Schulin/Vogt, art. 895, no 18 ss. 
120 Voir à ce sujet Technical Committee, passim.

8866 
place de leur droit de propriété sur les titres, ils n’ont plus qu’une simple créance 
tendant à leur restitution.121 
Parmi les droits d’utilisation figure notamment le prêt de titres (securities lending 
and borrowing). Le dépositaire en fait usage lorsqu’il a des engagements ouverts à 
effectuer une livraison sans détenir lui-même les titres nécessaires. Un autre droit 
d’utilisation permet le sous-nantissement des titres remis en sûreté: le dépositaire 
utilise ces titres pour garantir ses propres dettes. En vertu de l’art. 887 CC, le créan-
cier ne peut engager la chose qui lui est nantie qu’avec le consentement de celui dont 
il la tient. Pour les banques, un régime spécial est prévu à l’art. 17 LB et à l’art. 33 
de l’ordonnance du 17 mai 1972 sur les banques (OB; RS 952.02). Un sous-nantis-
sement n’est possible qu’avec le consentement qualifié du débiteur (d’autres limita-
tions existant par ailleurs). L’art. 17 LB doit donc être abrogé (annexe de la LTI, 
voir plus bas, ch. 2.1.10). 
Al. 1 
Cette disposition reconnait le droit du dépositaire de disposer en son propre nom et 
pour son propre compte des titres intermédiés confiés à sa garde. Mais il faut pour 
cela que les titulaires d’un compte le lui accordent. 
Al. 2 
Etant donné les risques que comporte un droit d’utilisation, l’autorisation correspon-
dante doit être donnée par écrit si le titulaire d’un compte n’est ni un dépositaire au 
sens de l’art. 4, al. 2, ni un investisseur qualifié au sens de l’art. 5, let. d. L’autorisa-
tion ne peut être incluse dans des conditions générales. Ainsi la LTI reprend 
l’exigence, formulée par la CFB, d’un accord séparé pour la participation à un 
programme de «Securities Lending».122 Une telle exigence va au-delà du droit en 
vigueur sur le dépôt, où une autorisation expresse du déposant suffit pour que le 
dépositaire puisse disposer des papiers-valeurs remis (art. 481, al. 3, CO). 
Art. 23 
Restitution des sûretés 
Al. 1 
Si le titulaire d’un compte a conféré au dépositaire une sûreté sur des titres intermé-
diés et qu’avec son autorisation le dépositaire utilise ces mêmes titres pour consti-
tuer une sûreté, il doit restituer au titulaire du compte des titres en même nombre et 
du même genre au plus tard à l’échéance de la dette garantie. Cette disposition 
correspond à l’art. 5, al. 2, de la directive UE concernant les contrats de garantie 
financière. 
Al. 2 
Les titres restitués seront grevés de la même sûreté que ceux qu’ils remplacent. 
Autrement dit, ils seront traités comme s’il n’y avait jamais eu d’acte de disposition. 
Cela signifie en particulier que la bonification d’origine sera déterminante pour 
établir le rang des créanciers, et non celle opérée dans le cadre de la restitution. De 
même, les délais de révocation visés à l’art. 285 ss LP commenceront à courir à 
partir du contrat initial constitutif de la sûreté. 
 
121 Ces risques sont analysés en détail dans Technical Committee, 39 à 45. 
122 Voir le rapport annuel 2002 de la CFB, p. 45 s.

8867 
Al. 3 
Si le contrat le prévoit, le dépositaire pourra réaliser les titres intermédiés au lieu de 
les restituer (art. 31 s). 
2.1.6 
Chapitre 5 
Actes de disposition sur les titres intermédiés et effets 
à l’égard des tiers 
2.1.6.1 
Section 1 
Actes de disposition 
Art. 24 
Bonification 
L’art. 24 règle les conditions et les effets des actes de disposition portant sur des 
titres intermédiés. Par acte de disposition au sens de la LTI, il faut entendre tout acte 
juridique qui entraîne une modification du portefeuille de titres intermédiés de 
l’aliénateur. Outre le transfert des titres en pleine propriété, la notion d’acte de 
disposition inclut la constitution de sûretés sur les titres, par le transfert de la pro-
priété ou la constitution d’un gage, ainsi que la création d’usufruits. 
Al.1 
Let. a et b 
Un acte de disposition sur des titres intermédiés comprend deux éléments constitu-
tifs cumulatifs: premièrement, le titulaire du compte doit donner l’iinstruction au 
dépositaire de transférer les titres (let. a; voir aussi art. 15) et, deuxièmement, les 
titres doivent être inscrits au crédit du compte de l’acquéreur (let. b). La procédure 
est similaire à celle qui règle les actes de disposition portant sur des biens immobi-
liers, lesquelles comprennent aussi deux éléments constitutifs (voir art. 963 CC). 
Il ressort de la let. b que l’inscription au crédit du compte de titres de l’acquéreur, ou 
bonification, est un élément constitutif de l’acquisition de titres intermédiés ou de la 
constitution de sûretés sur ces titres, alors que le débit du compte de titres ne l’est 
pas. Si la loi dispose ainsi qu’une seule des deux écritures comptables est constitu-
tive de l’acte de disposition, c’est que le transfert de titres intermédiés comporte 
souvent toute une série d’opérations comptables auprès de divers dépositaires, à 
différents niveaux de la pyramide de détention des titres. Ces comptabilisations ne 
sont généralement pas coordonnées entre elles, de sorte qu’une écriture en fin de 
chaîne de transfert peut très bien intervenir avant que celles devant être effectuées 
chez les dépositaires situés en amont ne l’aient été. Le fait de se référer à l’inscrip-
tion au crédit du compte de l’acquéreur présente l’inconvénient que l’inscription au 
crédit (et par conséquent l’acquisition des titres) est théoriquement possible sans que 
les titres intermédiés n’aient été débités du compte de l’aliénateur chez le déposi-
taire. Ce risque est toutefois limité, pour l’essentiel, au clearing international. Dans 
les relations nationales, il est pratiquement exclu par la conception même des systè-
mes de règlement. 
Si la bonification du compte de titres de l’acquéreur a lieu en l’absence d’instruc-
tions valables, l’art. 27 détermine si l’aliénateur a définitivement perdu ses droits en 
faveur de l’acquéreur (sous réserve du droit à la restitution, qu’il peut faire valoir à 
l’encontre de l’acquéreur de mauvaise foi, art. 29, al. 2) ou s’il a droit à l’extourne 
du débit. Dans les rapports entre les dépositaires impliqués, y compris les sous-

8868 
dépositaires et les dépositaires intermédiaires, l’art. 28 détermine si les bonifications 
défectueuses peuvent être extournées et si oui, à quelles conditions. 
Al. 2 
L’acte de disposition sur les titres intermédiés n’est réputé parfait qu’au moment de 
l’inscription au crédit du compte de l’acquéreur. L’aliénateur conserve donc ses 
droits jusqu’au terme de l’opération, même si, une fois que les titres intermédiés ont 
été débités de son compte, il ne peut plus en disposer. Cette règle empêche que des 
droits restent sans titulaire lors de transferts s’étirant dans le temps, alors que les 
titres intermédiés sont déjà débités, mais non encore crédités. 
Al. 3 
Les art. 24 ss règlent exclusivement l’acquisition juridique de titres intermédiés par 
succession à titre particulier. C’est pourquoi les dispositions relatives à l’acquisition 
par succession universelle ou par exécution forcée sont réservées. Sont concernés le 
transfert des droits par l’ouverture de la succession du défunt, conformément aux 
dispositions du droit successoral (art. 560, al. 1 et 2, CC), la constitution de la com-
munauté de biens entre époux (art. 222, al. 1, en relation avec les art. 652 ss, CC), 
l’adjudication des titres lors de la réalisation forcée par voie d’enchères publiques 
(art. 125 et 257 à 259 LP) ainsi que certains états de fait résolutoires (art. 188 CC 
[faillite déclarée de l’un des époux]; art. 242, al. 1, en relation avec l’art. 236, al. 2, 
CC [divorce, séparation, etc.]). Il faut mentionner aussi les fusions, les scissions, les 
transformations et les transferts de patrimoine au sens de la loi sur la fusion du 
3 octobre 2003 (LFus; RS 221.301), selon laquelle le transfert de propriété intervient 
avec l’inscription de la transaction au registre du commerce (voir art. 22, 52, 67 et 
73 LFus). Enfin, un jugement exécutoire ou un acte en tenant lieu peuvent avoir les 
mêmes effets, dans la mesure où ils ont un effet constitutif. 
Al. 4 
En droit suisse, comme dans le droit de beaucoup d’autres pays, l’acquisition 
d’actions nominatives liées est un cas particulier de l’acquisition par un acte juridi-
que et requiert l’observation de dispositions relevant non seulement du droit des 
papiers-valeurs, mais encore de celui des sociétés, ce qui explique que les restric-
tions à la transmissibilité des actions nominatives sont réservées. En d’autres termes, 
pour que le transfert de la pleine propriété d’actions nominatives soit effectif, il faut 
que soient remplies, d’une part, les conditions de l’art. 24 et, d’autre part, le cas 
échéant, celles découlant du droit des sociétés. S’il s’agit d’actions nominatives d’un 
émetteur suisse, ces dernières conditions résultent des art. 685c et 685f CO. Dès lors, 
en cas d’acquisition en bourse d’actions nominatives liées cotées en bourse, les 
conditions préalables de l’acquisition ne dépendent plus que de l’art. 21 (étant donné 
que l’art. 685f, al. 1, 1re phrase, CO dispose que si des actions nominatives cotées en 
bourse sont acquises en bourse, les droits passent à l’acquéreur du fait de leur trans-
fert). En revanche, les actions nominatives liées non cotées en bourse ne sont répu-
tées acquises que lorsque la société concernée en a approuvé le transfert (art. 685c 
CO). Enfin, s’il s’agit d’actions nominatives liées cotées en bourse, mais acquises 
hors bourse, les droits ne passent à l’acquéreur que lorsqu’il a déposé une demande 
de reconnaissance comme actionnaire (art. 685f, al. 1, 2e phrase, CO). En ce qui 
concerne les actions non cotées en bourse, la primauté du droit de la société ano-
nyme (art. 685c CO) est défendable, compte tenu du rôle mineur joué par ces actions 
sur le marché des capitaux. Dans le cas de l’acquisition hors bourse d’actions nomi-

8869 
natives cotées en bourse, la réserve en faveur de l’art. 685f, al. 2, CO constitue au 
contraire un danger pour la sécurité des transactions. C’est pourquoi cette disposi-
tion doit être adaptée (annexe à la LTI, ch. 2.1.10 ci-après). Enfin, pour connaître les 
autres conditions s’appliquant aux actions nominatives d’émetteurs étrangers, il y a 
lieu de consulter le droit du pays concerné. 
En vertu de l’al. 4, 2e phrase, toute autre restriction à la transmissibilité des titres 
intermédiés que celles qui s’appliquent à l’acquisition d’actions nominatives liées 
est inopposable à l’acquéreur et aux tiers, que l’acquéreur ait connaissance ou non 
de la restriction concernée. De fait, les restrictions à la transmissibilité sont inconci-
liables avec la nécessaire fongibilité des titres intermédiés, qui est une de leurs 
caractéristiques essentielles (voir art. 3, al. 1); elles peuvent aussi mettre en péril la 
sécurité des transactions. Relève en particulier de ces autres restrictions inopposa-
bles l’art. 685 CO, qui dispose que les actions nominatives non intégralement libé-
rées ne peuvent être transférées qu’avec l’approbation de la société. Il y a lieu de 
mentionner aussi l’art. 967, al. 3, CO, selon lequel il est possible de prévoir contrac-
tuellement, pour le transfert d’un papier-valeur, le concours du débiteur ou d’autres 
personnes. 
Art. 25 
Constitution de sûretés 
Si des titres intermédiés doivent servir de sûretés, il est possible de procéder à un 
acte de disposition ordinaire, conformément à l’art. 24. Dans ce cas, la sûreté, qui est 
opposable au tiers, est constituée par transfert sur un compte de titres maintenu par 
le dépositaire du constituant ou par un autre dépositiaire au nom du bénéficiaire de 
la sûreté. L’art. 25 offre une autre possibilité de constituer une sûreté: moyennant 
l’accord du constituant, le dépositaire s’engage à exécuter les instructions du bénéfi-
ciaire de la sûreté sans nouveau consentement ni concours du constituant. 
La LTI utilise le terme de sûreté dans un sens fonctionnel, cette notion recouvrant 
ainsi aussi bien la constitution de droits de gage que le transfert de propriété à des 
fins de garantie. Lorsqu’il s’agit de droits de gage, les dispositions de la LTI sont 
limitatives et prévalent donc sur les art. 900, al. 1, et 901, al. 2, CC (voir art. 901, 
al. 3, nouveau, CC [annexe à la LTI, ch. 2.1.10 ci-après]). Cela signifie en particulier 
que l’acte d’engagement des titres intermédiés n’est soumis à aucune obligation de 
forme. La LTI se conforme ainsi à une disposition de l’art. 3 de la directive 
2002/47/CE concernant les contrats de garantie financière, selon laquelle il n’est pas 
exigé «que la constitution, la validité, la conclusion, l’opposabilité ou l’admissibilité 
à titre de preuve d’un contrat de garantie financière ou la constitution d’instruments 
financiers ou d’espèces en garantie en vertu d’un contrat de garantie financière 
soient subordonnées à l’accomplissement d’un acte formel». Au reste, la LTI n’a pas 
pour objet de réglementer le contrat constitutif de gage en tant qu’acte causal de 
l’acte de disposition de droits réels. 
Al. 1 
Une sûreté peut être constituée sur des titres intermédiés moyennant la conclusion, 
entre le titulaire d’un compte et le dépositaire, d’une convention par laquelle le 
dépositaire s’engage à exécuter les instructions du bénéficiaire de la sûreté sans 
nouveau consentement ni concours du titulaire du compte. Autrement dit, si la sûreté 
doit être exécutée, son bénéficiaire pourra disposer des titres intermédiés sans nou-
vel accord du constituant. De plus, s’il en a été convenu ainsi, les titres pourront être 
réalisés de gré à gré (art. 31). La convention entre le titulaire de compte et le déposi-

8870 
taire doit être irrévocable en ce sens qu’elle ne peut être modifiée ou supprimée sans 
le consentement du bénéficiaire de la sûreté. 
Bien que les titres intermédiés gagés restent comptabilisés sur son compte, le consti-
tuant, du fait même de la constitution de la sûreté, renonce à exercer une maîtrise 
exclusive sur ces titres. L’art. 25 est donc parfaitement conciliable avec l’art. 884, 
al. 3, CC, selon lequel le droit de gage n’existe pas, tant que le constituant garde 
exclusivement la maîtrise effective de la chose. La constitution de sûretés visée à 
l’al. 1 présente surtout l’avantage que les intérêts et les dividendes, de même que les 
droits de vote, restent acquis au constituant sans autre procédure. Dans les rapports 
internationaux, cette forme de constitution de sûretés présente également l’avantage 
de n’être soumise qu’à un seul droit. Au chapitre des inconvénients, il faut mention-
ner le fait que le bénéficiaire de la sûreté peut, le cas échéant, se voir opposer un 
droit de rétention (art. 21) ou un droit de gage (art. 26) du dépositaire (voir aussi 
art. 30, al. 2). 
Al. 2 
Parmi les grands principes régissant le droit suisse du nantissement de valeurs mobi-
lières figure en bonne place le principe de la spécialité, qui exige que le gage soit un 
droit unique et déterminé123. Ce principe de la spécialité s’applique aussi à la consti-
tution de sûretés sur des créances et autres droits124. Or, le respecter à la lettre lors 
de la constitution de sûretés sur des titres intermédiés forcerait soit à engager tous 
les titres figurant au crédit d’un compte, soit à définir le gage jusqu’au niveau des 
titres, par exemple en indiquant leur numéro ISIN125 ou leur numéro de valeur. 
Toutefois, d’un côté, l’obligation d’engager l’intégralité d’un compte priverait le 
constituant de la possibilité d’utiliser les titres non grevés pour garantir d’autres 
crédits et, de l’autre, ce qui intéresse en principe le bénéficiaire de la sûreté, c’est 
non pas qu’elle soit constituée de tels ou tels titres, mais qu’elle atteigne une certaine 
valeur. C’est pourquoi la sûreté peut porter aussi bien sur des titres déterminés que 
sur tous les titres figurant au crédit d’un compte, ou encore sur une partie de ces 
titres jusqu’à concurrence d’une valeur déterminée. 
Al. 3 
Outre le droit de gage, l’usufruit est le second droit réel limité réalistement suscepti-
ble de grever des titres intermédiés. Conformément au principe énoncé à l’art. 746, 
al. 1, CC, selon lequel l’usufruit de choses mobilières et de créances s’établit par 
leur transfert à l’usufruitier, il est possible de constituer un usufruit sur des titres 
intermédiés en les inscrivant au crédit du compte de titres de l’usufruitier 
(art. 24, al. 1). De plus, aux termes de l’al. 3, un usufruit opposable aux tiers peut 
aussi être constitué selon les dispositions de l’al. 1. 
Art. 26 
Sûretés en faveur du dépositaire 
Al. 1 
Il arrive fréquemment que le titulaire d’un compte et son dépositaire (p. ex. la ban-
que dépositaire) conviennent de la constitution de sûretés. Ils le font généralement 
en concluant un accord particulier ou, parfois, par le biais de l’intégration de clauses 
 
123 Entre autres commentaire bâlois CC II-Bauer, art. 884, ch. marg. 44. 
124 Commentaire bâlois CC II-Bauer, art. 899, ch. marg. 19. 
125 International Securities Identification Number.

8871 
de nantissement ou de clauses de sûretés dans les conditions générales. Etant donné 
qu’il n’y a aucune raison de modifier cet état de droit sur le plan matériel, la LTI 
renonce à faire dépendre d’une écriture comptable ou d’une mention dans le compte 
de titres les effets réels des sûretés constituées en faveur du dépositaire gérant le 
compte. Elle dispose donc qu’une sûreté en faveur du dépositaire peut être consti-
tuée sur des titres intermédiés du titulaire du compte et rendue opposable aux tiers 
par la conclusion d’une convention. Le tiers qui voudra accorder au titulaire du 
compte un crédit garanti par l’engagement de titres intermédiés, mais en ayant la 
certitude que le dépositaire ne puisse lui opposer de sûreté, devra insister pour que 
les titres intermédiés visés à l’art. 24, al. 1, soient crédités sur un autre compte de 
titres (auprès du même ou d’un autre dépositaire). 
Al. 2 
La sûreté en faveur du dépositaire s’éteint lorsque ce dernier inscrit les titres inter-
médiés au crédit du compte de titres d’un autre titulaire de compte. Ainsi, s’il a 
constitué une sûreté en sa faveur sur les titres intermédiés du titulaire d’un compte et 
que celui-ci lui donne pour instruction de transférer ces titres sur un autre compte, le 
dépositaire n’est pas tenu de donner suite à cette instruction. S’il le fait malgré tout, 
il indiquera de manière concluante qu’il renonce à faire valoir la sûreté. 
Al. 3 
La sûreté en faveur du dépositaire est constituée non de par la loi, mais par la 
conclusion d’une convention expresse. N’étant soumise à aucune obligation de 
forme, cette convention peut aussi être incluse dans des conditions générales, pour 
autant que le titulaire du compte soit lui-même un dépositaire (art. 4) ou un investis-
seur qualifié (art. 5, let. d). Dans tous les autres cas, la constitution de la sûreté 
requerra la conclusion d’une convention en la forme écrite; l’inclusion d’une clause 
de nantissement dans les conditions générales ne suffira pas. 
2.1.6.2 
Section 2 
Extourne 
Le transfert des titres intermédiés par le biais du système de clearing implique sou-
vent toute une série de comptabilisations (débit et crédit). Des erreurs peuvent donc 
se produire, telles qu’une inscription au crédit d’un compte erroné, ou le transfert 
d’un genre ou d’un nombre incorrect de titres intermédiés. Les instructions qui 
déclenchent cette suite d’écritures comptables peuvent elles-mêmes être défectueu-
ses. Il est donc impératif qu’un système fondé sur l’effet constitutif de l’inscription 
des titres intermédiés au crédit d’un compte de titres prévoie un mécanisme de 
correction des écritures erronées. En vertu des art. 27 et 28, les mises en compte 
erronées sont corrigées par extourne, autrement dit par une écriture inverse. Les 
deux articles sont en principe impératifs; seuls peuvent y déroger par convention 
avec leur dépositaire les titulaires de compte qui sont eux-mêmes dépositaires ou 
investisseurs qualifiés. 
Art. 27 
Extourne d’un débit 
La LTI dispose que seule l’inscription au crédit du compte de l’acquéreur (bonifica-
tion), et non le débit du compte de l’aliénateur, fait partie des éléments constitutifs 
des actes de disposition sur les titres intermédiés (art. 24, al. 1, let. b). L’aliénateur

8872 
ne perd donc ses droits que lorsque l’inscription au crédit du compte de l’acquéreur 
a été effectuée (art. 24, al. 2, phrase 2). Toutefois, de facto, le titulaire d’un compte 
perd la possibilité de disposer des titres intermédiés dès que son compte est débité. 
C’est pourquoi il a un intérêt prépondérant à ce qu’un débit puisse être rapidement 
annulé. 
Al. 1 
Il y a lieu de distinguer deux catégories de défauts donnant en principe au titulaire 
du compte le droit de bénéficier de l’extourne du débit: d’une part, les défauts des 
instructions qu’il a lui-même données et, d’autre part, les erreurs survenant dans la 
chaîne de transfert. 
Let. a 
Une instruction est réputée défectueuse et fait naître un droit d’extourne lorsqu’elle 
est nulle (ch. 1), qu’elle n’émane pas du titulaire du compte ni de son représentant 
(ch. 2), qu’elle a été révoquée en temps utile par le titulaire du compte (ch. 3) ou 
qu’elle a été invalidée en raison d’une erreur de déclaration ou de transmission, d’un 
dol ou d’une crainte fondée (ch. 4). 
Ch. 1 
L’instruction est nulle si elle a pour objet une chose impossible, illicite ou contraire 
aux mœurs (art. 20, al. 1, CO). Or, un acte juridique nul ne pouvant avoir d’effets, le 
débit résultant d’une instruction frappée de nullité doit impérativement être corrigé. 
Le motif de nullité doit être inhérent à l’instruction en tant que telle. En effet, une 
instruction donnée en exécution d’un acte juridique illicite ou contraire aux mœurs 
n’est pas nécessairement elle-même illicite ou contraire aux mœurs. La let. a, ch. 1, 
ne devrait donc être que très rarement appliquée. 
Ch. 2 
Il va de soi qu’un débit effectué sur la base d’une instruction qui n’émane pas du 
titulaire du compte ni de son représentant doit être extourné. Or, les manifestations 
de la volonté d’un tiers qui n’est pas partie prenante ne sauraient avoir d’effets 
juridiques aux dépens du titulaire du compte. 
Ch. 3 
Le débit doit également être extourné lorsque le titulaire du compte a donné une 
instruction certes dépourvue d’erreurs, mais qu’il a ensuite révoquée en temps utile. 
Le dernier moment auquel une instruction peut être révoquée est défini à l’art. 15, 
al. 3; il est fixé par le contrat qui lie le titulaire du compte à son dépositaire ou par 
les règles du système de règlement des opérations sur titres utilisé. 
Ch. 4 
Enfin, il y a droit à l’extourne lorsque l’instruction sur laquelle repose le débit a été 
invalidée en raison d’une erreur de déclaration (art. 24, ch. 1 à 3, CO), d’un dol 
(art. 28 CO) ou d’une crainte fondée (art. 29 s. CO). L’extourne s’impose également 
en cas d’erreur d’un intermédiaire (art. 27 CO). Si l’invalidation n’intervient pas 
dans le délai d’une année, le droit à l’extourne s’éteint (art. 31 CO). Par ailleurs, le 
titulaire du compte peut prétendre à l’extourne du débit même en cas d’erreur impu-
table à sa négligence, le dépositaire pouvant alors faire valoir des prétentions en 
dommages-intérêts aux conditions fixées à l’art. 26 CO.

8873 
Il y a lieu de souligner que des défauts du rapport juridique qui fonde le transfert de 
titres intermédiés ne donnent jamais droit à l’extourne. Si un acte causal valable fait 
défaut et que les effest du transfert des titres intermédiés doivent être annulés, la 
restitution des titres ne peut se faire que sur instruction du destinataire. Pour ce qui 
est des rapports entre le droit à l’extourne et les dispositions sur l’acquisition de 
bonne foi, voir l’art. 29. 
Let. b 
La LTI prévoit également un droit à l’extourne du débit si la bonification du compte 
de titres de l’acquéreur ne correspond pas à l’instruction ou n’a pas lieu dans les 
délais usuels. La let. b couvre donc les cas dans lesquels le processus de transfert est 
lancé en exécution d’une instruction valable, mais ne se déroule pas comme il le 
devrait, soit, par exemple, que les titres intermédiés sont portés au crédit d’un 
compte erroné, soit que l’instruction n’est pas retransmise correctement. Selon la 
situation, l’obligation de livrer du titulaire du compte subsiste. Toutefois, comme la 
faute ne lui est pas imputable, il y a lieu de lui accorder un droit à l’extourne du 
débit dès que le délai d’exécution usuel de la livraison est écoulé. 
Al. 2 
Dans les cas visés à l’al. 1, let. a, il incombe au titulaire du compte d’apporter la 
preuve que l’instruction souffrait de l’un des défauts énumérés aux ch. 1 à 4. S’il y 
parvient, le dépositaire pourra se libérer en prouvant à son tour qu’il ne connaissait 
pas le défaut de l’instruction ni n’était tenu de le connaître bien qu’il ait mis en 
œuvre des mesures et des procédures raisonnables à cette fin. Cette preuve libéra-
toire a des incidences pratiques en particulier lorsqu’un acte de disposition résulte 
d’une instruction donnée par un tiers qui n’est pas partie prenante (al. 1, let. a, ch. 2). 
Le cas échéant, le dépositaire devra prouver qu’il a vérifié la légitimité du donneur 
d’ordre selon la procédure généralement reconnue, mais qu’il ne lui a néanmoins pas 
été possible d’en reconnaître le défaut. La preuve libératoire sera également envisa-
geable dans les cas où l’instruction s’avère nulle (al. 1, let. a, ch. 1) ou entachée 
d’une erreur de déclaration ou de transmission (al. 1, let. a, ch. 4). En revanche, si 
l’instruction est révoquée (al. 1, let. a, ch. 3), c’est moins la question de la connais-
sance de la révocation que celle de son moment qui compteera; il incombera au 
titulaire du compte de prouver qu’elle est intervenue en temps utile. Si le dépositaire 
fournit la preuve libératoire dont il est question ci-dessus, le titulaire du compte 
n’aura pas droit à l’extourne du débit. Il lui restera cependant la possibilité d’exiger 
de l’acquéreur la restitution des titres intermédiés, à moins que celui-ci ne les ait 
acquis de bonne foi (art. 29, al. 2). 
Al. 3 
L’extourne a pour conséquence que le titulaire du compte est traité comme si le 
débit n’avait jamais eu lieu. Elle commande donc une restitutio in integrum: le débit 
est annulé et les titres sont intégralement restitués. Sur le plan de la technique comp-
table, l’inscription au débit est compensée par une inscription au crédit équivalente. 
Al. 4 
Le droit à l’extourne et les prétentions en dommages-intérêts se prescrivent par un 
an à compter de la découverte du défaut (délai relatif), et dans tous les cas par cinq 
ans à compter de la date du débit (délai absolu). La réduction du délai de prescrip-
tion par rapport au délai ordinaire de dix ans prévu à l’art. 127 CO se justifie surtout

8874 
par le fait qu’il s’agit le plus souvent de transactions commerciales. Quant au délai 
absolu de cinq ans, il tient compte du fait que les erreurs d’écritures ne sont parfois 
repérées que longtemps après la conclusion de l’opération et que les clarifications 
qui s’ensuivent peuvent aussi nécessiter beaucoup de temps. 
Al. 5 
Les titulaires d’un compte ont un intérêt prépondérant à ce que les débits défectueux 
soient annulés. C’est pourquoi le droit à l’extourne est conçu comme un droit impé-
ratif, auquel les titulaires d’un compte n’ont pas le droit de renoncer par la conclu-
sion d’une convention avec leur dépositaire. Seuls les titulaires d’un compte qui sont 
eux-mêmes des dépositaires ou des investisseurs qualifiés n’ont pas besoin de cette 
protection. 
Art. 28 
Extourne d’une bonification 
La bonification a un effet constitutif: ce n’est qu’au moment où elle a lieu que l’acte 
de disposition est réputé parfait et que les droits sur les titres intermédiés sont 
acquis. La possibilité d’extourne de la bonification par le dépositaire doit donc elle 
aussi reposer sur une base légale explicite. 
Al. 1 
Let. a et b 
Le dépositaire peut extourner l’inscription de titres intermédiés portés au crédit d’un 
compte de titres si le débit correspondant a été extourné (let. a). Il est logique de 
donner cette possibilité au dépositaire pour les cas où il est tenu d’extourner un 
débit. Le dépositaire peut aussi extourner une bonification si celle-ci ne correspond 
pas à l’instruction (let. b), autrement dit s’il effectue une mise en compte sur la base 
d’une instruction défectueuse ou si, comprenant mal l’instruction d’un titulaire de 
compte, il inscrit les titres intermédiés au crédit d’un compte erroné. Etant alors 
opéré sans droit, le crédit doit être annulé. Dans ces circonstances, le titulaire du 
compte ne pourra invoquer la bonne foi pour s’opposer à l’extourne (art. 29, al. 5). 
Al. 2 
Le dépositaire est tenu d’informer le titulaire du compte de l’extourne. 
Al. 3 
L’extourne est exclue lorsqu’il n’y a plus de titres intermédiés du même genre 
inscrits au crédit du compte de titres, du fait que le titulaire du compte en a déjà 
disposé. Par ailleurs, si les titres sont encore sur le compte, mais que des tiers ont 
acquis de bonne foi des droits sur ces derniers – par exemple par la constitution 
d’une sûreté conformément à l’art. 25 –, l’extourne est également exclue. 
Lorsque l’extourne est exclue, l’enrichissement illégitime du titulaire du compte doit 
être compensé, le cas échéant par un paiement en espèces (al. 3, phrase 2). Le droit à 
indemnité du dépositaire se calcule en principe d’après l’enrichissement du titulaire 
du compte (et non, le cas échéant, d’après l’obligation de réparation du dépositaire). 
Toutefois, conformément aux règles de droit régissant l’enrichissement illégitime, il 
n’y a pas lieu de restituer de la contre-valeur des titres crédités si le titulaire du 
compte s’est dessaisi de ces titres de bonne foi, sans savoir qu’il pouvait être tenu de 
les restituer (exception de non-enrichissement, art. 64 CO). Inversement, celui qui 
reçoit indûment les titres intermédiés et en dispose de mauvaise foi reste tenu de

8875 
réparer, même s’il n’est plus enrichi, le moment déterminant étant celui de l’action 
en répétition de l’indu. 
Al. 4 
Le droit à l’extourne d’une bonification défectueuse (al. 1) ou à la restitution de la 
contre-valeur (al. 3) se prescrit par un an à compter de la découverte du défaut 
(prescription relative) et par cinq ans à compter de la date de la bonification (pres-
cription absolue). Ces dispositions correspondent à celles de l’art. 27, al. 4 (pour leur 
justification, voir le commentaire de cet article au ch. 2.1.6.2 ci-dessus). 
Al. 5 
Voir le commentaire de l’art. 27, al. 5, au ch. 2.1.6.2 ci-dessus. 
2.1.6.3 
Section 3 
Effet à l’égard des tiers 
Art. 29 
Protection de l’acquéreur de bonne foi 
La sécurité des transactions par le recours aux règles de la bonne foi est une caracté-
ristique centrale du droit des papiers-valeurs. Impossible donc de légiférer sur la 
détention intermédiée de papiers-valeurs sans prévoir des dispositions régissant 
l’acquisition de bonne foi126, même s’il convient de mettre ici l’accent sur d’autres 
facteurs que lorsqu’il s’agit papiers-valeurs matérialisés. En particulier, si elle pro-
tège efficacement contre le risque de vol des titres, la détention intermédiée des 
papiers-valeurs ne permet pas d’exclure que le dépositaire, ou l’un de ses collabora-
teurs, ne dispose des titres intermédiés sans l’autorisation du titulaire du compte. 
Impossible en outre d’éviter toute erreur lors des transferts de papiers-valeurs en 
détention intermédiée, si bien que des défauts peuvent aussi se manifester dans la 
chaîne de transmission proprement dite. C’est pourquoi la LTI contient des disposi-
tions visant à protéger les acquéreurs de bonne foi. 
Al. 1 
Let. a et b 
Quiconque acquiert de bonne foi et à titre onéreux des titres intermédiés ou des 
droits sur de tels titres conformément aux art. 24, 25 ou 26 est protégé dans son 
acquisition, même si l’aliénateur n’avait pas le pouvoir de disposer des titres (al. 1, 
let. a) ou si leur bonification a été extournée dans le compte de l’aliénateur (al. 1, 
let. b). La personne auparavant titulaire des droits sur les titres intermédiés ne peut 
exiger de l’acquéreur ni restitution ni compensation. Toutefois, si les conditions de 
l’art. 27 sont remplies, elle peut prétendre à l’extourne du débit par son dépositaire. 
L’acquisition de bonne foi remédie aux défauts du pouvoir de disposition de 
l’aliénateur (al. 1, let. a), mais ne protège pas contre son incapacité de discernement, 
ni contre la perte de l’exercice des droits civils. En effet, le droit suisse ne prévoit 
aucune protection de la bonne foi en relation avec l’exercice des droits civils, ce qui 
implique que nul n’est protégé dans la confiance qu’il a en la capacité d’autrui 
 
126 Voir à ce sujet l’art. 7 du projet de convention Unidroit; Etats-Unis: § 8–502; voir aussi 
§ 8–510 UCC; Belgique: art. 10 du décret no 62.

8876 
d’exercer ces droits127. Cela vaut pour les papiers-valeurs dotés de la foi publique128 
et s’applique donc par analogie à l’acquisition de titres intermédiés. L’acquisition de 
bonne foi ne protège pas non plus contre la perte du pouvoir de disposer de l’alié-
nateur pour cause d’ouverture de faillite. Selon l’art. 204, al. 1, LP, sont nuls à 
l’égard des créanciers tous les actes par lesquels le débiteur aurait disposé, depuis 
l’ouverture de la faillite, de biens appartenant à la masse, peu importe que 
l’ouverture de la faillite ait déjà été publiée ou non129. Cette règle doit aussi 
s’appliquer aux actes de dispositions sur des titres intermédiés accomplis après 
l’ouverture de la faillite (voir aussi l’art. 20, ch. 2.1.5.3 ci-dessus). 
La bonne foi de l’acquéreur est présumée (art. 3, al. 1, CC), le moment déterminant 
étant celui de l’acquisition, c’est-à-dire celui où l’inscription des titres au crédit du 
compte de l’acquéreur a lieu, conformément à l’art. 24, ou celui où les conditions de 
la constitution de sûretés sont réunies, conformément aux art. 25 et 26. Il convient 
néanmoins de relever que l’acquéreur ne peut invoquer sa bonne foi si elle est 
incompatible avec l’attention que les circonstances permettaient d’exiger de lui 
(art. 3, al. 2, CC). De plus, les circonstances dont il faut tenir compte incluent aussi 
les conditions propres à une branche économique donnée130. L’art. 3, al. 2, CC 
n’impose cependant pas d’obligation générale de se renseigner. Seul est tenu de le 
faire celui qui a des raisons d’avoir des soupçons131. Cette obligation vaut notam-
ment dans les activités commerciales particulièrement exposées au risque de traiter 
des marchandises d’origine douteuse. Ce n’est clairement pas le cas du négoce des 
papiers-valeurs. Les systèmes de règlement de titres intermédiés sont organisés de 
manière à exclure presque complètement le risque d’actes de disposition effectués 
par des personnes non autorisées. 
La protection de la bonne foi ne s’applique qu’en cas d’acquisition à titre onéreux. 
Ainsi, celui qui acquiert des titres intermédiés auprès d’une personne non autorisée 
par donation ne peut invoquer l’acquisition de bonne foi. Il est donc tenu de restituer 
ces titres acquis à titre gratuit (art. 29, al. 2). Cette exclusion des donations est justi-
fiée par le fait que celles-ci ne mettent pas en jeu les intérêts de la sécurité des 
transactions. Le caractère onéreux d’une opération ne signifie pas nécessairement 
l’existence d’une contreprestation directe: le transfert de droits ou la constitution de 
sûretés sans contreprestation directe, par exemple au sein d’un groupe de sociétés ou 
en relation avec des transactions boursières, sont aussi des actes de transfert oné-
reux. 
Al. 2 
S’il n’est pas protégé dans son acquisition, l’acquéreur est tenu de restituer des titres 
intermédiés en même nombre et de même genre, conformément aux dispositions du 
CO sur l’enrichissement illégitime (art. 62 ss CO). En d’autres termes, le titulaire du 
compte est traité comme si l’acte de disposition défectueux n’avait jamais eu lieu 
 
127 Commentaire bernois-Bucher, art. 17/18 CC, ch. marg. 148; commentaire zurichois-Jäggi, 
art. 3 CC, ch. marg. 69; voir aussi ATF 55 II 157. 
128 Commentaire bernois-Bucher, art. 17/18 CC ch. marg. 116, 118, 148; commentaire 
zurichois-Jäggi, art. 3 CC, ch. marg. 69; commentaire zurichois-Jäggi, art. 965 CO, 
ch. marg. 142; ATF 89 II 391 (obiter); voir aussi concernant la cédule hypothécaire et la 
lettre de rente ATF 89 II 391. 
129 Voir aussi art. 204, al. 2, et art. 205, al. 2, LP, ainsi que ATF 115 III 111. 
130 Voir ATF 113 II 397 
131 Voir ATF 122 III 1, 100 II 8 consid. 4a, 83 II 133 consid. 1, 77 II 138, 38 II 468 
consid. 2.

8877 
(restitutio in integrum). Cela n’est possible que si des titres intermédiés de même 
genre figurent encore au crédit du compte de titres de l’acquéreur. Si ce dernier en a 
déjà disposé, les prétentions en restitution se reportent sur la contreprestation reçue. 
Enfin, s’il s’est dessaisi des titres intermédiés sans avoir eu connaissance des préten-
tions en restitution dont ils faisaient l’objet et sans avoir obtenu de contreprestation, 
l’acquéreur peut faire valoir une exception de non-enrichissement (art. 64 CO). 
L’al. 2 n’oblige donc pas l’acquéreur à se procurer des titres intermédiés de même 
genre (voir al. 2, 2e phrase). 
D’autres prétentions fondées sur le CO sont réservées (al. 2, 3e phrase). Elles peu-
vent reposer sur la gestion d’affaires sans mandat (art. 423, al. 1, CO) ou sur des 
actes illicites (art. 41 ss CO). Sont également envisageables des prétentions fondées 
sur des clauses contractuelles (art. 68 ss et art. 97 ss CO). 
Le renvoi au CO figurant à l’al. 2 a pour effet d’exclure la revendication des titres 
intermédiés (art. 641, al. 2, CC) ou leur restitution selon les règles de la protection 
de la possession (art. 927 et 933 ss en relation avec art. 938 à 946 CC). Il existe 
plusieurs bonnes raisons de soumettre la restitution des titres aux principes du droit 
des obligations. En effet, selon l’approche du droit suisse, seules les choses transpor-
tables d’un lieu dans un autre et les forces naturelles susceptibles d’appropriation 
peuvent être l’objet de la propriété mobilière (art. 713 CC) et, partant, du droit de 
revendication. Or, les titres intermédiés sont certes des droits absolus, mais non des 
choses au sens du droit privé suisse. De plus, les règles de la protection de la posses-
sion ne valent elles aussi que pour la possession d’une chose, conception qui ne 
convient pas non plus à la détention intermédiée de papiers-valeurs. Toutefois, 
l’essentiel est que les dispositions du CO sur l’enrichissement illégitime sont judi-
cieusement conçues et produisent des résultats appropriés. 
Al. 3 
La résolution des acquisitions défectueuses selon les règles du code des obligations 
présente des inconvénients surtout en cas de faillite de l’acquéreur tenu à restitution. 
En effet, le cas échéant, le titulaire du compte ne pourrait se prévaloir que d’une 
créance de troisième classe (art. 219 LP), ce qui est inconciliable avec la nature 
réelle des titres intermédiés (art. 3, al. 2). C’est pourquoi l’ayant droit s’est vu 
accorder la possibilité d’exiger la distraction de titres intermédiés de même genre 
(art. 242, al. 1, LP), à condition toutefois que de tels titres se trouvent effectivement 
dans la masse. Cette condition empêche que le droit de distraction soit étendu à la 
restitution de la contre-valeur des titres. 
Al. 4 
Les actions pour cause d’enrichissement illégitime et d’actes illicites, de même que 
les prétentions fondées sur la gestion d’affaires sans mandat, se prescrivent par un an 
à compter du jour où la partie lésée a eu connaissance de son droit (art. 67, al. 1, et 
art. 60, al. 1, CO). Cet inconvénient est corrigé par la fixation d’un délai de prescrip-
tion uniforme de dix ans à compter du jour du débit valable pour toutes prétentions. 
L’art. 60, al. 2, CO est réservé. 
Al. 5 
Cet alinéa définit clairement les rapports entre l’acquisition de bonne foi et les 
possibilités d’extourne, en disposant que l’acquéreur des titres intermédiés ne pourra 
pas invoquer l’acquisition de bonne foi, dès lors que les conditions de l’extourne de

8878 
la bonification prévues à l’art. 28 sont remplies. Cette primauté des dispositions 
régissant l’extourne se justifie par le fait que celles qui concernent l’acquisition de 
bonne foi servent à protéger les relations juridiques. Les titulaires d’un compte qui 
se suivent directement dans une chaîne de transmission ne peuvent donc pas s’en 
prévaloir132. Il convient en effet de protéger d’abord la partie qui procède à l’acqui-
sition auprès d’un intermédiaire. Cette restriction affectant l’acquisition de bonne foi 
ressort d’ailleurs de l’intégration de l’art. 29 dans section 3 de la LTI, qui règle les 
effets des actes de disposition portant sur des titres intermédiés à l’égard des tiers. 
Art. 30 
Rang 
Le système des actes de disposition par inscription dans un compte de titres tel qu’il 
est prévu par la LTI ouvre la possibilité de constituer divers droits sur les mêmes 
titres intermédiés, comme c’est le cas pour les immeubles. Des droits en concurrence 
peuvent donc naître, par exemple, lorsque des titres intermédiés sont mis en gage 
plusieurs fois ou sont d’abord grevés d’un droit réel limité et ensuite aliénés en 
pleine propriété. Ce genre de situation requiert l’adoption de dispositions réglant les 
priorités entre droits concurrents. 
Al. 1 
Les conflits de priorité doivent être tranchés selon le principe de la priorité dans le 
temps: un droit sur des titres intermédiés a la priorité sur les autres droits dans la 
mesure où il a été constitué antérieurement. S’il s’agit d’un acte de disposition avec 
bonification des titres au compte de l’acquéreur, le moment déterminant est celui de 
la bonification (art. 24, al. 2). S’il s’agit de la constitution d’une sûreté par conven-
tion entre le titulaire du compte et le dépositaire, c’est la date de la conclusion de la 
convention qui fait foi (art. 25, al. 1, et art. 26, al. 1). 
Al. 2 
Conformément à l’art. 25, al. 1, une sûreté peut notamment être constituée par la 
conclusion, entre le titulaire du compte et le dépositaire, d’une convention accordant 
un pouvoir de disposition au bénéficiaire de la sûreté. Si cependant le dépositaire a 
précédemment conclu, en vertu de l’art. 26, al. 1, une autre convention portant 
constitution d’une sûreté sur les mêmes titres intermédiés en sa faveur, cette sûreté 
primera en application du principe de la priorité dans le temps. Toutefois, étant 
donné que son opposabilité aux tiers ne requiert pas de publicité et que, par consé-
quent, les tiers ne peuvent connaître l’existence de la sûreté, il en résultera une 
atteinte intolérable à la sécurité des transactions. C’est pourquoi l’al. 2 dispose qu’en 
dépit de son antériorité, la sûreté constituée en faveur du dépositaire selon l’art. 26 
est réputée subordonnée à celle dont bénéficie le tiers conformément à l’art. 25, à 
moins que le dépositaire n’en signale expressément l’existence au tiers. 
Al. 3 
En matière de titres intermédiés, l’acquisition visée aux art. 24, 25 et 26 constitue 
certes le mode de transfert ordinaire au sens de la LTI, mais ce n’est pas le seul 
admis. En particulier, il est toujours possible de disposer de titres intermédiés par 
cession (art. 164 ss CO) et c’est pourquoi, afin de protéger les relations juridiques, 
les droits qu’une personne acquiert selon les dispositions de la LTI priment les droits 
 
132 Pour art. 933 CC, voir aussi commentaire bernois-Stark, art. 933 CC, ch. marg. 3.

8879 
d’un cessionnaire, que la cession intervienne avant ou après l’acte de disposition par 
bonification. Cette priorité de l’acte de disposition selon la LTI est une condition 
nécessaire du bon fonctionnement du présent système législatif, dès lors que, selon 
le droit suisse, la cession produit ses effets sans publicité. En effet, si les acquéreurs 
de titres intermédiés devaient sans cesse craindre que des cessions ne puissent leur 
être opposées parce que prioritaires, il en résulterait une grave atteinte aux relations 
juridiques. Inversement, du moment que le cessionnaire doit s’attendre à tout 
moment qu’un acquéreur jouissant de droits prioritaires se présente, il en résulte, 
lors des transferts de titres hors du système de détention intermédiée, une forte 
incitation à procéder rapidement aux inscriptions en compte. 
Al. 4 
Le rang des droits sur les titres intermédiés prévu à l’al. 1 peut être modifié par 
accord entre les parties, en particulier sous la forme d’une déclaration de postposi-
tion. De tels accords n’ont d’effets qu’entre les parties. 
2.1.7 
Chapitre 6 
Réalisation de sûretés 
2.1.7.1 
Vue d’ensemble 
L’utilisation des valeurs mobilières du marché des capitaux en tant que sûretés est 
l’une des principales techniques de réduction des risques mises en œuvre sur les 
marchés financiers133. Les sûretés ne valent toutefois jamais plus que ce que vaut la 
procédure permettant de les réaliser, d’où l’importance de la rapidité de la procé-
dure. Or, la réalisation par les autorités chargées de l’exécution forcée ne satisfait 
pas à cette exigence de rapidité c’est pourquoi nombre de législations reconnaissent 
aux bénéficiaires de sûretés le pouvoir de les réaliser de gré à gré, pour autant que le 
prix puisse en être déterminé objectivement134. 
Selon le droit suisse, les accords qui donnent aux créanciers gagistes le droit de 
réaliser le gage par la voie privée sont en principe valables135. Il est également 
permis de convenir de l’appropriation des sûretés par leur bénéficiaire, à condition 
que les intérêts du constituant soient eux aussi pris en compte de manière appro-
priée, ce qui est le cas lorsqu’il s’agit de titres qui ont un prix courant ou sont cotés 
en bourse, ou encore dont la valeur peut être déterminée objectivement par un autre 
moyen136. D’ailleurs, lorsque le constituant est une banque ou un négociant en 
valeurs mobilières, l’art. 27, al. 3, LB garantit d’ores et déjà la validité des accords 
préalablement conclus en matière de réalisation de gré à gré de titres lorsque ceux-ci 
sont négociés sur un marché représentatif137. Les art. 31 et 32 codifient cette prati-
que. 
 
133 Voir à ce sujet Committee on the Global Financial System, passim. 
134 Voir aussi art. 4 de la directive CE concernant les contrats de garantie financière 
(à ce sujet, voir ch. 1.3.2.2.3 ci-dessus). 
135 Voir p. ex. art. 324, al. 1, LP. 
136 ATF 119 II 344 
137 Voir à ce sujet commentaire bâlois LB-Hess/Künzi, art. 27, ch. marg. 22.

8880 
Art. 31 
Droit de réalisation 
Al. 1 
Let. a et b 
Lorsqu’une sûreté sur des titres intermédiés négociés sur un marché représentatif a 
été constituée conformément aux dispositions de la LTI, son bénéficiaire a le droit 
de la réaliser de gré à gré aux conditions stipulées dans la convention relative à la 
sûreté selon deux modalités au choix: soit en vendant les titres intermédiés (let. a), 
soit en se les appropriant (let. b). Dans les deux cas, le produit de l’opération est 
imputé sur la créance garantie. L’appropriation a donc lieu uniquement aux fins de 
compensation des obligations financières couvertes, et non pour acquit de ces der-
nières. En d’autres termes, le bénéficiaire de la sûreté est tenu de rendre des comptes 
au constituant et de lui remettre l’éventuel excédent de réalisation, même en cas 
d’appropriation (art. 32, al. 2). 
Un marché est réputé représentatif lorsqu’un nombre minimal de transactions por-
tant sur des titres de même espèce et qualité sont conclues en un lieu déterminé, de 
sorte qu’un prix approprié peut être constaté pour les valeurs en question. Il n’est pas 
nécessaire que les titres intermédiés soient cotés en bourse ou qu’ils y soient négo-
ciés quotidiennement pour qu’un marché représentatif existe. Le fait que les transac-
tions soient conclues au sein d’une infrastructure institutionnelle, telle que la bourse, 
ou en dehors d’une telle infrastructure, par exemple par le biais du négoce télépho-
nique, n’est pas non plus déterminant. 
Al. 2 
Le droit de réaliser les sûretés de gré à gré subsiste même lorsque le constituant fait 
l’objet d’une procédure d’exécution forcée ou d’une mesure d’assainissement ou de 
protection, de quelque genre que ce soit. La faillite du constituant est d’ailleurs de 
loin le plus important des cas entraînant la réalisation de sûretés. Le droit de réalisa-
tion de gré à gré ne serait donc guère utile s’il n’était pas applicable en cas de fail-
lite. Les motifs invoqués par le Tribunal fédéral pour justifier sa jurisprudence 
contraire, parmi lesquels figure en particulier le principe de l’égalité de traitement 
des créanciers, ne s’opposent pas à cette disposition de la LTI. De fait, les conditions 
auxquelles la réalisation est soumise (obligation de rendre compte et de remettre 
l’excédent au constituant) excluent qu’elle puisse désavantager les autres créanciers. 
Al. 3 
Le droit dont jouit ou non le bénéficiaire d’une sûreté de réaliser cette dernière de 
gré à gré résulte non pas de la LTI, mais de la convention relative à la sûreté conclue 
entre les parties. C’est pourquoi le dépositaire n’a ni le droit ni l’obligation de véri-
fier si les conditions de la réalisation sont remplies. 
Al. 4 
S’il réalise les titres intermédiés sans que les conditions stipulées dans la convention 
relative à la sûreté ne soient remplies, le bénéficiaire de la sûreté répond des dom-
mages qui en résultent pour le constituant.

8881 
Art. 32 
Avertissement et décompte 
Al. 1 
La réalisation d’une sûreté doit être précédée d’un avertissement donné au consti-
tuant de la sûreté, afin qu’il puisse prendre les dispositions éventuellement nécessai-
res. Le délai et les modalités de l’avertissement sont fixés dans la convention rela-
tive à la sûreté. S’il est un dépositaire au sens de l’art. 4 ou un investisseur qualifié 
au sens de l’art. 5, let. d, le constituant de la sûreté peut renoncer à être averti de la 
réalisation de la sûreté. 
Al. 2 
Le bénéficiaire de la sûreté est tenu de rendre compte au constituant de la sûreté et 
de lui remettre l’éventuel excédent de la réalisation. L’appropriation aux fins 
d’acquit des obligations financières couvertes, telle qu’elle est prévue à l’art. 4, al. 1, 
de la directive CE concernant les contrats de garantie financière, est exclue, car elle 
est inconciliable avec l’art. 894 CC, selon lequel est nulle toute clause qui autorise-
rait le créancier à s’approprier le gage faute de paiement. Cette interdiction du pacte 
commissoire peut être considérée comme une caractéristique de l’ordre public 
suisse138. Il convient toutefois de relever ici que selon l’art. 4, al. 3, de la directive 
CE concernant les contrats de garantie financière, les Etats membres de l’UE ne sont 
pas tenus de reconnaître l’appropriation, dans la mesure où leur droit ne l’autorisait 
pas au moment de l’entrée en vigueur de la directive. 
2.1.8 
Chapitre 7 
Responsabilité du dépositaire 
Art. 33 
Responsabilité du dépositaire 
L’art. 33 règle des points particuliers de la responsabilité du dépositaire en cas de 
dommages subis par le titulaire du compte, lorsque la conservation ou le transfert 
des titres sont confiés à des tiers. Il se limite donc pour l’essentiel à régler la respon-
sabilité du dépositaire qui s’est légitimement substitué un sous-dépositaire (al. 2 
[correspond à l’art. 399, al. 2, CO], 3 et 4), tandis que la responsabilité en cas de 
substitution indue, ainsi qu’en cas de prétentions du titulaire du compte ne se fon-
dant pas sur la convention qui le lie au dépositaire (p. ex. pour acte illicite ou enri-
chissement illégitime), est soumise aux dispositions du CO (al. 1). L’art. 33 ne traite 
par conséquent pas non plus des prétentions du titulaire du compte à l’encontre du 
sous-dépositaire. 
Al. 1 
L’art. 33 n’a pas pour objet de régler exhaustivement la responsabilité contractuelle 
du dépositaire. Celle-ci dépend des dispositions pertinentes du code des obligations, 
dans la mesure où l’art. 33 n’en dispose pas autrement. 
Al. 2 
S’il détient des titres intermédiés auprès d’un sous-dépositaire, le dépositaire en 
répond conformément aux règles régissant la responsabilité du mandataire en cas de 
substitution (art. 399, al. 2, CO), pour autant qu’il soit autorisé à se substituer quel-
 
138 Commentaire bâlois CC II-Bauer, art. 894, ch. marg. 19 s.

8882 
qu’un (art. 9) et que, compte tenu des circonstances entourant le cas particulier, 
l’exclusion de responsabilité visée à l’al. 3 ne s’applique pas. Cela signifie que le 
dépositaire ne répond que du soin avec lequel il a choisi le sous-dépositaire et lui a 
donné ses instructions. Toutefois, une fois posés ces principes de responsabilité 
repris du droit du mandat, l’al. 2 va au-delà en disposant que le dépositaire répond 
aussi du soin avec lequel il contrôle que ses critères de choix sont durablement 
respectés. Parmi ces critères peut figurer par exemple la notation du sous-dépo-
sitaire. Il va alors de soi que le dépositaire doit surveiller cette notation en perma-
nence. Pour ce qui est des exigences applicables en matière de soin à apporter au 
choix et à l’instruction du sous-dépositaire, on se référera aux textes de doctrine et à 
la jurisprudence concernant l’art. 399, al. 2, CO139. Si les conditions de l’art. 9 ne 
sont pas réunies et qu’il y a substitution indue, le dépositaire répond des actes du 
sous-dépositaire comme s’ils étaient siens (al. 1; voir art. 399, al. 1, CO). 
Le fait de soumettre le dépositaire aux principes régissant la responsabilité en cas de 
substitution revient à lui accorder une forme de privilège, au demeurant justifié par 
de bonnes raisons. En effet, d’une part, le recours à des sous-dépositaires est aussi 
dans l’intérêt des titulaires de compte, ce critère étant d’ailleurs également à 
l’origine du privilège de responsabilité dans le droit du mandat140. En particulier 
dans le domaine des transactions transfrontières, les titres étrangers ne pourraient 
souvent pas, sinon jamais, être détenus par des dépositaires nationaux à des coûts 
acceptables sans le concours de sous-dépositaires ou de dépositaires intermédiaires. 
D’autre part, ces sous-dépositaires sont généralement des entreprises indépendantes 
de leurs mandants et qui organisent la conservation des titres en toute autonomie et 
sous leur propre responsabilité. Il serait dès lors parfaitement illusoire de croire 
qu’une banque dépositaire puisse contrôler effectivement et efficacement des dépo-
sitaires centraux étrangers ou internationaux et influer sur leur manière de remplir 
leur mandat. L’application des principes de la responsabilité en cas de substitution 
est donc bien adaptée aux conditions de la conservation et de la gestion transfrontiè-
res de papiers-valeurs. 
Al. 3 
Les dispositions sur la responsabilité de l’art. 33, al. 2, sont en principe impératives 
(al. 5), mais l’al. 3 prévoit la possibilité d’exclure la responsabilité, lorsque les titres 
intermédiés sont détenus par un tiers expressément désigné par le titulaire du 
compte, mais non recommandé par le dépositaire. Ce dernier ne peut en réalité 
répondre du soin avec lequel il choisit et instruit un sous dépositaire que s’il entre-
tient avec lui des relations d’affaires régulières. Dès lors, s’il acquiert des titres et 
veut les conserver dans un système juridique au sein duquel le dépositaire ne compte 
aucun correspondant régulier, le titulaire du compte doit en assumer les risques. Il en 
va de même si le dépositaire dispose d’un correspondant régulier, mais que le titu-
laire du compte exige expressément que les titres soient détenus par un autre sous-
dépositaire. Selon les principes du droit du mandat, le dépositaire est néanmoins 
tenu, dans certaines circonstances, de mettre le titulaire du compte en garde contre 
les risques que comporte la conservation des titres dans le système juridique ou 
 
139 Commentaire bernois-Fellmann, art. 399 CO, ch. marg. 60 et 64. 
140 Voir à ce sujet commentaire bernois-Fellmann, art. 399 CO, ch. marg. 49; 
ATF 107 II 238, 112 II 345.

8883 
auprès du dépositaire en cause141. Enfin, toujours selon les principes du droit du 
mandat, l’exclusion de la responsabilité n’est possible que dans les limites fixées à 
l’art. 100 CO. Ces limites valent aussi pour l’exonération de la responsabilité du 
dépositaire en vertu de l’art. 33, al. 3. 
Al. 4 
Let. a et b 
Même si la substitution est légitime, le dépositaire répond des actes fautifs du sous-
dépositaire comme s’ils étaient siens dans la mesure où le sous-dépositaire assure 
pour lui, de manière indépendante et durable, l’intégralité de la gestion des titres 
ainsi que le règlement des opérations sur titres (let. a). S’agissant en effet dans ce cas 
d’une externalisation d’activités au sens de la circulaire de la CFB Externalisation 
d’activités (Outsourcing)142, il serait inapproprié que le dépositaire bénéficie du 
privilège de responsabilité découlant de l’al. 2. La responsabilité du dépositaire est 
engagée de même lorsque le sous-dépositaire forme une unité économique avec lui 
(let. b), ce qui est le cas notamment s’ils font partie du même groupe. Les rapports 
qu’ils entretiennent sont alors similaires à ceux découlant de l’externalisation et le 
privilège de responsabilité n’a pas non plus lieu d’être. 
Al. 5 
Les dispositions sur la responsabilité de l’art. 33 sont en principe impératives et il 
n’est pas permis d’y déroger par accord entre les parties, sauf si le titulaire du 
compte est lui-même un dépositaire au sens de l’art. 4, car il n’a alors pas besoin 
d’une protection particulière. Toutefois, dans ce cas également, les limites fixées à 
l’art. 100 CO doivent être observées. 
2.1.9 
Chapitre 8 
Dispositions finales 
Art. 34 
Modification du droit en vigueur 
L’adoption de la LTI requiert la modification de toute une série d’actes législatifs. 
Ces modifications sont réglées dans l’annexe de la loi. 
Art. 35 
Dispositions transitoires 
L’art. 35 contient deux règles spéciales relative au droit intertemporel. Sauf disposi-
tion contraire de cet article, le droit transitoire se fonde sur le titre final du CC (tit. 
fin. CC), auquel la jurisprudence attribue une valeur générale de droit intertempo-
rel143. Il en résulte que les faits antérieurs à l’entrée en vigueur de la LTI continue-
ront en principe d’être régis par l’ancien droit (art. 1 tit. fin. CC). L’acquisition de 
droits sur des papiers-valeurs en dépôt collectif, sur des certificats globaux ou sur 
des droits-valeurs dépendra donc des principes juridiques régissant les droits réels et 
la cession, dans la mesure où l’acte d’acquisition aura été conclu avant la date de 
 
141 Voir ATF 124 III 162 consid. 3a; l’obligation de mise en garde est au contraire rejetée 
dans les ATF 122 III 32 consid. 4a et 119 II consid. 5. 
142 Circulaire de la CFB 99/2 du 26 août 1999 (Externalisation d’activités (Outsourcing), 
ch. 2. 
143 ATF 99 Ib 150, 96 I 673

8884 
l’entrée en vigueur de la LTI, tandis que, dès cette date, les conditions de l’acquisi-
tion de droits sur des titres intermédiés se fonderont sur les dispositions de la LTI. 
Dans la pratique, les problèmes de droit transitoire devraient être peu nombreux, car 
bien que l’ancienne et la nouvelle base légale diffèrent fondamentalement, dans les 
faits, on procède déjà largement par inscription au crédit d’un compte de titres. Cela 
signifie qu’un droit réel constitué sous l’empire de l’ancien droit par délégation de 
possession ou par déclaration de cession écrite satisfait généralement déjà aux exi-
gences des art. 24 ss. 
Al. 1 
Lors de l’entrée en vigueur de la LTI, les papiers-valeurs en dépôt collectif et les 
certificats globaux inscrits au crédit d’un compte de titres auprès d’un dépositaire 
deviendront automatiquement des titres intermédiés. En revanche, pour ce qui est 
des droits-valeurs, la LTI ne leur sera applicable que si le dépositaire les inscrit au 
registre principal (art. 6, al. 1, let. c). C’est pourquoi les émetteurs de droits-valeurs 
inscrits au crédit de comptes de titres tenus par un dépositaire doivent, dans les six 
mois suivant l’entrée en vigueur de la loi, ouvrir chez ce dépositaire le registre 
principal visé à l’art. 6, al. 2, et y faire inscrire les droits-valeurs. Tant que cet ins-
cription n’aura pas eu lieu, les droits-valeurs ne seront pas convertis en titres inter-
médiés et n’entreront par conséquent pas dans le champ d’application de la LTI 
(art. 2, al. 1). 
Al. 2 
Si des papiers-valeurs en dépôt collectif, des certificats globaux ou des droits-
valeurs ont fait l’objet d’un acte de disposition avant l’entrée en vigueur de la LTI, 
ces actes de disposition conserveront leur validité en vertu des principes du droit 
intertemporel (art. 1 tit. fin. CC) et primeront donc sur tout droit constitué après 
l’entrée en vigueur de la loi. Si les actes de disposition en question satisfont aux 
exigences de la LTI (art. 24 s.), cela ne posera aucun problème, mais si ce n’est pas 
le cas, il en résultera une atteinte à la sécurité des transactions, tant il est vrai que le 
maintien pour une durée indéterminée de la validité de droits régis par l’ancienne 
législation, mais primant ceux constitués sous le nouveau droit, est de nature à 
remettre en question le bon fonctionnement de la LTI. Dans la pratique, ce problème 
concernera essentiellement le droit de gage et l’usufruit, car les transferts de droits 
de pleine propriété sont aujourd’hui déjà presque exclusivement assurés par des 
inscriptions au crédit de comptes de titres, satisfaisant ainsi aux exigences de la LTI. 
Les titulaires des droits constitués selon l’ancienne législation disposeront donc d’un 
délai de grâce de douze mois pour faire inscrire leurs droits conformément aux 
dispositions de la LTI. S’ils le font dans ce délai, leurs droits de gage et d’usufruit 
conserveront leur priorité de rang par rapport aux droits fondés sur la nouvelle 
législation. Si, au contraire, ils omettent de rendre leurs droits antérieurs opposables 
au tiers sous le nouveau droit, ces droits continueront certes d’exister, mais seront 
subordonnés à ceux constitués postérieurement conformément à la LTI. S’inspirant 
de l’art. 29 tit. fin. CC, cette réglementation a le mérite de protéger la sécurité des 
transactions sans intervenir plus que nécessaire sur le plan des droits réglés par la loi 
ancienne.

8885 
Art. 36 
Référendum et entrée en vigueur 
Al. 1 
En application de l’art. 141, al. 1, let. a, Cst, la LTI sera sujette au référendum. 
Al. 2 
La LTI et la CLHTI doivent si possible entrer en vigueur simultanément. L’applica-
tion du nouveau droit requiert en outre l’exécution de travaux préparatoires par les 
dépositaires, en particulier l’adaptation des contrats de dépôt et d’autres documents. 
Le Conseil fédéral en tiendra compte pour fixer la date d’entrée en vigueur. 
2.1.10 
Modification du droit en vigueur 
Code civil144 
Art. 901, al. 3 (nouveau) 
L’art. 901 CC règle les conditions de l’engagement de papiers-valeurs. Le nouvel 
art. 901, al. 3, CC établit clairement que l’engagement de titres intermédiés est régi 
exclusivement par les dispositions de la LTI (art. 24 s.). Il ne requiert donc pas 
l’établissement d’un acte constitutif de gage en la forme écrite, au sens de 
l’art. 900 CC. Une telle exigence non seulement irait à l’encontre des besoins relatifs 
à la sécurité des transactions, mais encore serait en opposition avec l’art. 3, al. 1, de 
la directive CE concernant les contrats de garantie financière. 
Loi du 25 juin 1930 sur l’émission de lettres de gage145 
Art. 7 
La loi du 25 juin 1930 sur l’émission de lettres de gage (LLG) contient aux art. 7 ss 
des dispositions sur la forme et le contenu des lettres de gage. Certes, ni la loi 
ni l’ordonnance du 23 janvier 1931 sur l’émission de lettres de gage (OLG; 
RS 211.423.41), à son art. 7, n’imposent la titrisation des lettres de gage. Il ressort 
néanmoins clairement des dispositions sur le transfert des lettres de gage que le 
législateur se référait à des lettres de gages titrisées. L’art. 9, qui dispose que les 
organes responsables doivent munir les lettres de gage de la mention que la couver-
ture légale existe, présuppose lui aussi manifestement que les lettres de gage soient 
émises sous la forme de papiers-valeurs ou de certificats globaux. Ainsi, dans sa 
formulation actuelle, la loi exclut de fait l’émission de lettres de gage sous la forme 
de droits-valeurs. L’adoption de la LTI est donc une excellente occasion de remanier 
la LLG, en veillant à la rendre neutre sur le plan technologique et en prévoyant aussi 
la possibilité d’émettre des lettres de gage sous la forme de simples contrats de prêt 
écrits. 
 
144 RS 210 
145 RS 211.423.4

8886 
Al. 1 
Les lettres de gage peuvent être émises sous la forme aussi bien de papiers-valeurs et 
de certificats globaux que de droits-valeurs. Elles peuvent en outre être nominatives 
(en tant que titres à ordre) ou au porteur. Cette disposition correspond à l’actuel 
art. 7, al. 2, 1re phrase, LLG. Il est tout à fait indiqué de faire également la distinc-
tion entre les titres nominatifs et les titres au porteur pour les titres en détention 
intermédiée, les premiers se différenciant des seconds par le fait que leur ayant droit 
sur le plan matériel doit être inscrit dans un registre ad hoc (semblable au registre 
des actions). 
Al. 2 
L’exigence résultant de l’actuel art. 7, al. 2, 1re phrase, LLG (donner à la lettre de 
gage les caractéristiques d’un papier-valeur) s’explique par le besoin ressenti à 
l’époque de l’adoption de la loi de concevoir la lettre de gage comme un objet de 
négoce, afin d’en accroître l’attrait. De nos jours, le besoin exprimé en particulier 
par les gros investisseurs individuels est plutôt de simplifier l’émission des lettres de 
gage et d’avoir la possibilité de remplacer l’émission d’un papier-valeur ou d’un 
certificat global, ou encore la constitution d’un droit-valeur, par la conclusion, entre 
la centrale et le créancier, d’un simple contrat de prêt écrit, sans clause de papier-
valeur. Les formes possibles d’émission d’une lettre de gage seront donc élargies à 
ce genre de contrat. Hormis le nouvel art. 7, al. 1, LLG, toutes les autres dispositions 
de la loi relatives à la lettre de gage s’appliqueront à cette nouvelle forme de lettre 
de gage. En particulier, les dispositions sur la garantie des lettres de gage, autrement 
dit sur leur couverture légale au sens des art. 14 ss LLG, seront les mêmes que pour 
les lettres de gage visées au nouvel art. 7, al. 1, LLG. Ces dispositions vaudront donc 
aussi bien pour les formes de lettres de gage sans clause de papier-valeur que pour 
celles avec clause de papier-valeur, soit pour toutes les formes prévues de lettres de 
gage. 
Al. 3 à 5 
Lorsqu’elle émettra des lettres de gage intermédiées nominatives, la centrale devra 
tenir ou faire tenir un registre où sont inscrits les noms des propriétaires et des 
usufruitiers des lettres de gage en question. Les dispositions relatives à ce registre 
s’inspirent directement de l’art. 686, al. 1, 2 et 4, CO concernant le registre des 
actions. 
Art. 8 
L’art. 8 LLG en vigueur comprend des dispositions sur le contenu des lettres de 
gage. Etant donné qu’il est plus judicieux de régler cette matière au niveau de 
l’ordonnance, l’art. 8 révisé constituera la norme de délégation correspondante. 
Art. 9 
L’actuel art. 9 LLG prévoit que la couverture des lettres de gage doit être constituée 
avant leur émission et dûment attestée sur les lettres de gage elles-mêmes, matériali-
sées sur papier. Cette disposition relative à la couverture légale doit être maintenue, 
mais s’appliquer aussi aux lettres de gage émises sous la forme de droits-valeurs 
dématérialisés. La nouvelle formulation plus souple de l’art. 9 tient dûment compte

8887 
de cette exigence, dans la mesure où l’existence de la couverture légale ne doit plus 
impérativement être attestée sur la lettre de gage elle-même. 
Code des obligations146 
Art. 470, al. 2bis (nouveau) 
Selon l’art. 15, al. 3, LTI, l’instruction portant exécution d’un acte de disposition sur 
des titres intermédiés sera irrévocable dès que le dépositaire aura débité le compte de 
titres du titulaire, alors que selon le droit en vigueur, dans le trafic des paiements 
sans numéraire, l’irrévocabilité n’intervient normalement qu’au moment de l’ins-
cription au crédit du compte du destinataire147. En effet, le traitement juridique du 
trafic des paiements sans numéraire repose essentiellement sur le droit du mandat et 
sur l’institution de l’assignation (art. 466 ss CO)148. Concrètement, celui qui paie 
(assignant) donne à sa banque (assigné) l’autorisation (et le mandat) de remettre une 
certaine somme au destinataire du paiement (assignataire). Si l’assignant et l’assi-
gnataire ne disposent pas de comptes auprès de la même banque et que, par consé-
quent, une autre banque est impliquée, le virement a lieu en plusieurs étapes (vire-
ment en chaîne). Réputé ne constituer qu’un seul acte juridique, le virement en 
chaîne se fonde sur des contrats de giro bancaire autonomes soumis aux règles de 
droit régissant le mandat, contrats dans lesquels les banques s’engagent à assurer le 
trafic des paiements sans numéraire du client et, en particulier, à effectuer et recevoir 
des virements pour lui149. Or, l’assignataire n’acquiert de créance direct sur l’assigné 
que lorsque ce dernier lui a notifié son acceptation (art. 468, al. 1, CO). De plus, 
selon l’art. 470, al. 1, CO, l’assignant peut en principe révoquer l’assignation, qui ne 
devient irrévocable que lorsque l’assigné a notifié son acceptation à l’assignataire 
(art. 470, al. 2, CO). Enfin, selon la doctrine et la jurisprudence, le droit de révoca-
tion est impératif: l’assignant ne peut y renoncer à l’avance150. 
Cette irrévocabilité tardive est inappropriée, surtout en ce qui concerne le trafic des 
paiements comportant des virements en chaîne. En effet, lorsqu’un paiement est 
effectué en relation avec une opération sur papiers-valeurs, l’irrévocabilité du volet 
titres de la transaction (voir art. 15, al. 3, LTI) est antérieure à celle du volet liquidi-
tés. Cet état de fait est inopportun du point de vue tant du contrôle des risques que de 
la protection des systèmes de règlement. Il est en outre inconciliable avec les dispo-
sitions légales applicables en matière de surveillance, qui prévoient généralement, 
lorsque des systèmes de paiement et des systèmes de règlement d’opérations sur 
titres sont en jeu, la simultanéité de la livraison et du paiement (livraison contre 
paiement, delivery versus payment, DVP). A cela s’ajoute que, dans la plupart des 
cas, l’automatisation du trafic des paiements ne permet plus d’intervenir après que le 
compte de l’assignant a été débité, même si l’instruction en est donnée. L’art. 470, 
al. 2, CO fait donc figure d’anachronisme du point de vue du trafic des paiements 
sans numéraire tel qu’il se présente aujourd’hui. La comparaison avec d’autres 
systèmes juridiques montre également que les règles régissant le trafic des paiements 
 
146 RS 220 
147 Voir entre autres Hess, 102 s., 111; autre point de vue: von der Crone, 36 ss. 
148 Voir ATF 121 III 310 ss, consid. 3a, 124 III 253, consid 3a., et, entre autres, Bettschart, 
94 ss, 141 ss. 
149 ATF 111 II 447 consid. 1 
150 ATF 127 III 557, 122 III 244

8888 
en vigueur de longue date tendent à autoriser la révocation aussi longtemps que les 
établissements financiers impliqués peuvent intervenir dans le déroulement de l’opé-
ration, tandis que les lois plus récentes partent du principe que les règles des systè-
mes de paiement priment. Ainsi, tant les lois que les contrats modernes prévoient 
que l’irrévocabilité doit intervenir au moment du débit151. 
L’art. 470, al. 2bis, CO dispose donc que l’assignation dans le trafic des paiements 
sans numéraire sera irrévocable aussitôt que l’assigné aura débité le montant du 
virement (ou sa contre-valeur, s’il s’agit d’un paiement en monnaie étrangère) du 
compte de l’assignant. Toute comptabilisation au passif du compte de l’assignant est 
considérée comme un débit, pour autant qu’elle revête un caractère définitif au 
regard des règles du système de comptabilité utilisé ou du coefficient de couverture, 
ou encore qu’elle se présente comme une manifestation de la volonté de l’assigné152, 
ce qu’il y a toujours lieu d’admettre lorsqu’elle est associée à une assignation faite à 
la banque de l’assignataire ou à un établissement intermédiaire. Dans ce cas, la 
banque assignée aura agi d’une manière qui exclut toute révocation. L’irrévocabilité 
naitra au moment du débit du compte de l’assignant, même si ce dernier et l’assi-
gnataire ont tous deux leur compte auprès de la même banque et que le virement est 
donc purement interne. 
Le champ d’application matériel de ce nouvel alinéa complétant l’art. 470 CO se 
limite aux assignations s’inscrivant dans le cadre du trafic des paiements sans numé-
raire, terme par lequel on désigne le transfert de monnaie scripturale par inscription 
au débit et au crédit de comptes153. Il y a lieu de souligner que l’on parle également 
de trafic des paiements sans numéraire lorsque le virement en chaîne débute par un 
versement en espèces au guichet, car la somme versée est ensuite comptabilisé sur 
un compte collectif. 
L’art. 470, al. 2bis, CO a valeur de disposition impérative, sous réserve de déroga-
tions fondées sur les règles des systèmes de paiement, susceptibles aussi bien 
d’avancer que de reculer l’irrévocabilité de l’assignation. C’est le cas en particulier 
du système de recouvrement direct LSV (acronyme de sa désignation allemande 
Lastschriftverfahren), dans lequel le débit est ordonné par le bénéficiaire, mais ne 
devient définitif que si le titulaire du compte débité n’y fait pas opposition dans un 
délai donné. La réglementation proposée ne touche pas à ce droit d’opposition. Des 
systèmes de paiement officiels, tels que le Swiss Interbank Clearing (SIC) ou le 
système des cartes de crédit et des cartes de débit, peuvent aussi donner lieu à des 
dérogations à l’art. 470, al. 2bis, CO, pour des raisons fonctionnelles ou opérationnel-
les. Etant donné qu’il est impossible de prévoir ce que nous réserve l’avenir dans ce 
domaine, il aurait été inopportun de préciser la notion de «système de paiement» 
dans la loi elle-même. Nul doute toutefois qu’elle n’inclue aussi le système de 
paiement de la Poste. 
 
151 Voir aussi la proposition de directive CE concernant les services de paiement dans le 
marché intérieur et modifiant les directives 97/7/CE, 2000/12/CE et 2002/65/CE, du 
1er décembre 2005 (COM(2005) 603 définitive), art. 65 en relation avec l’art. 54. 
152 Voir à ce sujet le cas analogue du caractère de titre que revêtent les données enregistrées 
sur des supports lisibles par machine, à l’art. 110, ch. 5, al. 1 in fine, CP, ainsi que 
ATF 116 IV 334. 
153 Voir à ce sujet le message concernant la révision de la loi sur la Banque nationale, 
FF 2002 5645, ainsi que Boemle/Gsell, 151 s. (mot-clé «Trafic des paiements sans numé-
raire»); Giovanoli, passim.

8889 
Art. 622, al. 1 
L’art. 622, al. 1, 2e phrase, CO établit clairement que les actions émises sous forme 
de titres intermédiés peuvent être nominatives ou au porteur. En effet, le système de 
détention intermédiée ne doit pas porter préjudice à l’émission d’actions selon les 
principes du droit de la société anonyme. Les actions au porteur et les actions nomi-
natives se distinguent non seulement du point de vue du droit des papiers-valeurs 
(actions au porteur comme titres au porteur, actions nominatives comme titres à 
ordre), mais aussi quant à leurs effets. Ces distinctions doivent être maintenues. 
Art. 627, ch. 14 (nouveau) 
Selon l’art. 7, al. 2, LTI, le titulaire d’un compte ne peut exiger de l’émetteur qu’il 
convertisse en droits-valeurs les titres intermédiés créés par dépôt d’un certificat 
global ou par inscription de droits-valeurs dans un registre principal que si les condi-
tions de l’émission ou les statuts de la société le prévoient expressément. Ce droit 
relève donc du contenu dispositif des statuts et c’est pourquoi l’art. 627 doit être 
complété par le ch. 14. L’art. 7, al. 2, 2e phrase, LTI précise en outre que les frais de 
conversion seront à la charge du titulaire du compte, à moins que les conditions de 
l’émission ou les statuts de la société n’en disposent autrement. Il en résulte que si 
elle déroge à l’art. 7, al. 2, 2e phrase, LTI, la répartition des frais occasionnés par la 
conversion doit aussi être réglée dans les statuts. 
S’il a droit à l’établissement de papiers-valeurs ou s’il a des papiers-valeurs en 
détention intermédiée, le titulaire du compte pourra exiger que ces titres lui soient 
remis conformément à l’art. 8, al. 1, LTI. 
Art. 685f, al. 1 
Selon l’art. 24, al. 4, LTI, les actes de disposition portant sur des actions nominatives 
liées ne peuvent être accomplis que sous réserve des dispositions pertinentes du droit 
de la société anonyme. Ainsi, pour ce qui est des actions nominatives suisses, en 
vertu du droit en vigueur, la LTI ne serait seule à régler le transfert des droits que 
lors de l’acquisition en bourse d’actions nominatives liées cotées en bourse puisque 
dans le cas de l’acquisition hors bourse d’actions nominatives liées, cotées ou non 
cotées, il y aurait lieu d’observer aussi les exigences des art. 685c (approbation du 
transfert par la société) et 685f, al. 1, 2e phrase, CO (dépôt, auprès de la société, 
d’une demande de reconnaissance comme actionnaire par l’acquéreur et reconnais-
sance par la société)154. Alors qu’en ce qui concerne les actions nominatives non 
cotées, ces dispositions pourraient être reprises, dans le cas de l’acquisition hors 
bourse de titres cotés en bourse, la réserve en faveur des règles du droit de la société 
anonyme porterait atteinte aux relations juridiques. De plus, le droit en vigueur est 
compliqué et difficile à expliquer, en particulier dans les relations internationales. 
C’est pourquoi le nouvel art. 685f, al. 1, CO abolit la distinction entre l’acquisition 
en bourse et l’aquisition hors bourse d’actions nominatives liées cotées en bourse, 
réglant ainsi l’acquisition de ce type d’actions de manière uniforme. Concrètement, 
cela signifie que l’acquéreur d’actions nominatives cotées en bourse deviendra 
actionnaire dès que le transfert selon les règles du droit des papiers-valeurs sera 
achevé, quelles que soient les modalités d’acquisition – en bourse ou hors bourse – 
 
154 Voir ch. 2.1.6.1 ci-dessus.

8890 
et indépendamment de tout acte juridique de la société155. Toutefois, jusqu’à ce que 
cette dernière le reconnaisse comme actionnaire, l’acquéreur ne pourra exercer que 
ses droits patrimoniaux, et non le droit de vote (art. 685f, al. 2, CO). 
Art. 973a (nouveau) 
L’existence d’un système de détention intermédiée de papiers-valeurs présuppose 
l’immobilisation de papiers-valeurs dans un dépôt collectif ou par réunion dans un 
certificat global, ou encore leur dématérialisation. La LTI ne règle toutefois que les 
questions d’intermédiation, ce qui implique que les titres en question aient été pré-
alablement soustraits à la circulation physique par immobilisation ou par dématéria-
lisation156. Le dépôt collectif, le certificat global et les droits-valeurs sont donc 
réglés dans les nouveaux art. 973a, 973b et 973c CO. 
Certes, l’art. 973a, al. 1, CO relève plus particulièrement du droit du dépôt, tandis 
que les al. 2 et 3 du même article, ainsi que l’art. 973b CO, contiennent des normes 
de droit réel, mais les notions de dépôt collectif, de certificat global et de droit-
valeur modifient si profondément celle de papier-valeur qu’il paraît justifié d’ajouter 
ces nouveaux articles aux dispositions générales du droit des papiers-valeurs (titre 
trente-troisième, chapitre premier). De plus, l’art 973c CO, qui définit les droits-
valeurs du point de vue de leur contenu, ne serait à sa place ni avec les dispositions 
du droit du dépôt ni avec celles du droit réel. Enfin, même si elle peut sembler 
logique, l’intégration de ces articles dans la LTI n’entre pas en considération. En 
effet, d’une part, le champ d’application des art. 973a ss CO quant aux personnes et 
aux biens est plus large que celui de la LTI, car ces articles valent aussi pour la 
détention de papiers-valeurs par des intermédiaires qui ne sont pas des dépositaires 
au sens de la LTI; d’autre part, les droits sur les papiers-valeurs en dépôt collectif, 
sur les certificats globaux et sur les droits-valeurs nés en vertu des art. 973a ss CO, 
ainsi que les conditions et les effets juridiques de leur transfert sont suspendus dès 
que les titres entrent dans le champ d’application de la LTI du fait qu’ils sont mis en 
dépôt chez un dépositaire et inscrits au crédit d’un compte de titres. Il est donc 
préférable, pour des raisons de clarté, que les concepts de dépôt collectif, de certifi-
cat global et droit-valeur ne soient pas réglés dans la LTI. 
Al. 1 
Selon l’art. 484, al. 1, CO, le mélange de choses fongibles avec d’autres de même 
espèce et qualité n’est admis qu’avec l’autorisation expresse du déposant, car il 
instaure de par la loi des rapports de copropriété qui modifient la position juridique 
du déposant. Or, en ce qui concerne les papiers-valeurs, le dépôt collectif est désor-
mais devenu la norme, sans compter que dans le cas de papiers-valeurs fongibles, se 
voir restituer un papier-valeur déterminé ne présente en principe aucun intérêt parti-
culier pour le déposant. C’est pourquoi, présumant que la personne qui dépose des 
papiers-valeurs fongibles est d’accord qu’ils soient conservés dans un dépôt collec-
tif, la loi renonce à obliger le dépositaire à en obtenir l’autorisation expresse. Si le 
déposant n’est pas d’accord que ses papiers-valeurs soit détenus dans un dépôt 
collectif, ce sera à lui d’en demander expressément la conservation séparée. 
 
155 Forstmoster/Meier-Hayoz/Nobel, § 44, ch. marg. 216. 
156 Voir à ce sujet ch. 2.1.1.1 ci-dessus.

8891 
Al. 2 
Le mélange de papiers-valeurs fongibles de même espèce et qualité (c.-à-d. d’une 
même émission) dans un dépôt collectif établit, de par la loi, des rapports de copro-
priété entre les déposants (art. 727, al. 1, CC, art. 484 al. 1, CO)157. Au droit de 
propriété individuel du déposant sur ses papiers-valeurs se substitue une part de 
copropriété sur l’ensemble des titres du même genre conservés collectivement. C’est 
ce que confirme l’al. 2. La quote-part du déposant sera proportionnelle à la valeur 
nominale ou, à défaut (p. ex. pour les actions sans valeur nominale), au nombre des 
titres déposés. 
Al. 3 
La doctrine a développé, en relation avec le dépôt collectif de papiers-valeurs, la 
notion juridique de copropriété modifiée et labile158: modifiée parce que, contraire-
ment à la copropriété ordinaire, les relations juridiques établies entre les intéressés 
ne sont que théoriques et que les copropriétaires ne se connaissent pas; labile parce 
que son partage peut avoir lieu à la demande d’un seul déposant, sans le concours 
des autres copropriétaires. Cette forme particulière de copropriété, qui ne correspond 
pas entièrement au modèle découlant des art. 646 ss CC, notamment en ce qui 
concerne le partage, est reconnue légalement. Le déposant aura donc le droit 
d’exiger à tout moment, sans le concours ni le consentement des autres déposants, la 
remise non pas des mêmes papiers-valeurs qu’il a concrètement déposés, mais de 
papiers-valeurs correspondant à sa quote-part de propriété sur l’ensemble des titres 
du dépôt. 
Art. 973b (nouveau) 
Al. 1 
Le certificat global regroupe en un seul titre tous les droits individuels découlant 
d’une émission déterminée, tout en sauvegardant l’indépendance de ces droits159. 
Ont également valeur de certificats globaux les titres collectifs, dans lesquels sont 
matérialisés plusieurs droits individuels, mais non tous les droits, découlant d’une 
émission déterminée. De plus, l’art. 973b CO s’appliquera tant aux certificats glo-
baux durables, qui ne donnent pas droit à l’établissement de titres individuels160, 
qu’aux certificats globaux techniques, dont les conditions d’émission précisent que 
les déposants peuvent exiger à tout moment la remise ou l’impression gratuite de 
titres ou de certificats individuels161. 
Les certificats globaux offrent de gros avantages pratiques par rapport aux papiers-
valeurs, en termes à la fois d’impression, de conservation et de transfert. C’est 
pourquoi le débiteur (émetteur) aura le droit d’émettre un certificat global ou de 
remplacer des papiers-valeurs fongibles par un certificat global, pour autant que les 
conditions de l’émission ou les statuts de la société le prévoient ou, à défaut, que les 
déposants aient donné leur consentement. Pour des raisons évidentes, un certificat 
global ne pourra se substituer qu’à des papiers-valeurs conservés auprès d’un même 
dépositaire. Par ailleurs, même si la loi ne le précise pas expressément, l’émetteur 
 
157 Commentaire zurichois-Haab Simonius/Scherrer/Zobl, art. 727 CC, ch. marg. 94b. 
158 Voir à ce sujet ch. 1.2.2 ci dessus. 
159 Voir à ce sujet ch. 1.2.3 ci-dessus. 
160 Voir art. 22 RC. 
161 Zobl/Lambert, 117 ss, en particulier 128.

8892 
pourra aussi procéder à l’opération inverse et remplacer un certificat global par des 
papiers-valeurs individuels. S’ils ne sont pas remis aux déposants, ces titres indivi-
duels resteront détenus en dépôt collectif par le dépositaire. 
Al. 2 
Le certificat global est un papier-valeur de même espèce que les droits individuels 
qu’il incorpore. Si ces derniers sont des actions au porteur, le certificat global est un 
titre au porteur, s’il s’agit d’actions nominatives, c’est un titre à ordre. De plus, étant 
donné que le certificat global restera un titre matérialisé, les dispositions du droit des 
papiers-valeurs et du droit réel lui seront en principe applicables162. Comme pour le 
dépôt collectif, les déposants seront donc copropriétaires du certificat global, chacun 
à hauteur de sa part de titres. La seule différence consiste en l’objet de la coproprié-
té: alors qu’avec le dépôt collectif, les déposants sont copropriétaires d’une multi-
tude de papiers-valeurs, avec le certificat global, la copropriété ne portera que sur un 
seul titre163. 
Art. 973c (nouveau) 
En Suisse, le concept de droit-valeur a certes été légalement reconnu dans l’art. 2, 
let. a, LBVM, mais ses contours restent aussi flous que son champ d’application. 
L’art. 973c fixe les points principaux du régime juridique auquel les droits-valeurs 
seront soumis. 
Al. 1 
De même qu’il pourra remplacer des papiers-valeurs par un certificat global, 
l’émetteur aura le droit de substituer des droits-valeurs à des papiers-valeurs ou à des 
certificats globaux conservés par un même dépositaire, pour autant que, dans ce cas 
également, les conditions de l’émission ou les statuts de la société le prévoient ou 
que les déposants aient donné leur consentement. Il pourra aussi émettre des droits-
valeurs, aux mêmes conditions. 
Al. 2 
Les droits-valeurs étant dématérialisés, l’élément corporel leur fera entièrement 
défaut. L’attribution des droits résultera donc non pas de la possession du titre, 
comme c’est le cas pour les papiers-valeurs, mais des livres du débiteur. C’est pour-
quoi ce dernier aura l’obligation de tenir un registre des droits-valeurs qu’il émet, 
dans lequel il inscrira le nombre et la valeur nominale de ces droits-valeurs, ainsi 
que leurs créanciers. La comptabilité du débiteur pourra servir de registre, à condi-
tion que toutes les indications nécessaires en ressortent. Le registre ne sera pas 
public. 
Al. 3 
Un papier-valeur de foi publique naît avec l’établissement du titre et son émis-
sion164, le contrat d’émission présupposant en outre la remise du titre165. De même, 
pour transférer la propriété d’un papier-valeur ou le grever de quelque autre droit 
réel, il faut aussi, dans tous les cas, transférer la possession du titre (art. 967, al. 1, 
 
162 Meier-Hayoz/von der Crone, § 25, ch. marg. 26; Zobl/Lambert, 127. 
163 Zobl/Lambert, 128. 
164 Meier-Hayoz/von der Crone, § 3, ch. marg. 10 ss. 
165 Meier-Hayoz/von der Crone, § 3, ch. marg. 23.

8893 
CO). Or, un tel transfert de la possession est exclu dans le cas d’un droit-valeur. 
C’est pourquoi l’al. 3 dispose que les droits-valeurs seront créés par l’inscription 
dans le registre et n’existeront que dans la mesure de cette inscription. Ainsi, 
l’inscription dans le registre remplacera le transfert de la possession du titre aussi 
bien lors de l’émission que du transfert des droits. 
Al. 4 
Alors que l’inscription au registre a un effet constitutif aux fins de la création de 
droits-valeurs, leur transfert par acte juridique s’inscrit dans le cadre de la succession 
à titre particulier et obéit aux principes du droit de la cession (art. 164 ss CO). Il 
requiert donc, en particulier, une déclaration de cession écrite (art. 165, al. 1, CO). 
Le nantissement des droits-valeurs sera soumis quant à lui aux règles de 
l’engagement de créances (art. 900 CC). 
Loi fédérale du 11 avril 1889 sur la poursuite pour dettes et la faillite166 
Art. 287, al. 3 (nouveau) 
Les conventions relatives aux sûretés conclues entre intermédiaires financiers pré-
voient fréquemment que le constituant doit fournir une sûreté complémentaire si la 
valeur actuelle de la sûreté initiale descend au-dessous d’un seuil donné. Il est fré-
quent également qu’elles lui accordent le droit de remplacer des papiers-valeurs 
déterminés par d’autres de même valeur (sûreté de remplacement). Le constituant 
peut ainsi continuer à disposer des papiers-valeurs servant de sûreté, sans que la 
valeur de cette dernière ne soit diminuée. Solidement ancrés dans la pratique, de tels 
accords permettent d’augmenter la liquidité du marché des papiers-valeurs, contri-
buant ainsi à la stabilité des marchés financiers. 
Or, si des sûretés complémentaires ou de remplacement sont constituées durant la 
période suspecte (art. 285 ss LP), le risque existe que les créanciers du failli en 
exigent la révocation. C’est pourquoi un nouvel alinéa précise que, lorsqu’ils sont 
convenus à l’avance, le complément apporté à une sûreté en cas de modification de 
la valeur de la sûreté ou du montant de la dette garantie ou le remplacement d’une 
sûreté par une autre sûreté de même valeur ne constitueront pas des actes révocables 
au sens de l’art. 287, al. 1, ch. 1, LP, même si la sûreté complémentaire ou de rem-
placement est constituée pendant la période suspecte. Toutefois, si elles sont consti-
tuées dans l’intention de favoriser leur bénéficiaire au détriment des autres créan-
ciers, alors que la solvabilité du constituant se détériore, les sûretés complémentaires 
resteront révocables. 
Le complément apporté à l’art. 287 LP s’inspire de l’art. 8, al. 3, de la directive CE 
concernant les contrats de garantie financière. De fait, l’art. 287, al. 3, LP corres-
pond à la pratique en vigueur, mais l’état de droit actuel manque de transparence. 
Dans l’intérêt de la sécurité du droit et de la compétitivité de la place financière 
suisse, des dispositions claires s’imposent. 
 
166 RS 281.1

8894 
Loi du 8 novembre 1934 sur les banques167 
Art. 17 (abrogé) 
L’art. 17 LB est une disposition spéciale réglant l’engagement par les banques de 
valeurs qu’elles ont reçues en nantissement (sous-nantissement), dans le sens d’une 
restriction par rapport aux dispositions générales du droit civil applicables en la 
matière (art. 887 CC). Or, le cas de loin le plus fréquent couvert par cet article, à 
savoir l’engagement de titres intermédiés, est intégralement réglé dans l’art. 17 LTI. 
Pour le reste, la protection des choses reçues en nantissement dont dispose 
l’art. 887 CC est amplement suffisante. Etant désormais obsolète, la disposition 
spéciale de la LB, qui fait au demeurant figure de corps étranger dans cette loi, doit 
être abrogée. 
Art. 37d 
Distraction des valeurs déposées 
Les règles en matière de distraction fixées aux art. 17 à 19 LTI s’appuient étroite-
ment sur celles de la législation bancaire en vigueur (art. 37d LB), tout en étant 
retreintes aux titres intermédiés. La formulation dans la LTI est cependant de loin 
plus détaillée que dans la LB. Avec sa cascade de dispositions allant, en cas de 
découvert, jusqu’à la répartition proportionnelle de ce dernier entre les titulaires 
d’un compte non entièrement désintéressés et à leur droit à une créance compensa-
toire, la LTI crée en particulier davantage de clarté et assure une plus grande sécurité 
du droit que l’art. 37d LB. Or, les valeurs déposées couvertes par l’art. 37d LB sont 
pour l’essentiel les titres intermédiés, dont la distraction est désormais réglée exclu-
sivement par la LTI. Parmi les valeurs déposées économiquement significatives, 
dont la distraction reste soumise au droit bancaire, figurent en particulier les place-
ments fiduciaires des banques et les dépôts de métaux précieux. Cela n’aurait toute-
fois pas de sens que, lors d’une procédure de faillite bancaire – pratiquement le seul 
cas envisageable d’application des dispositions de distraction selon la LTI –, deux 
réglementations différentes figurant dans deux lois différentes soient applicables. 
Les dispositions relatives à la distraction de la LB et de la LTI doivent par consé-
quent être harmonisées. La réglementation détaillée de la distraction prévue dans la 
LTI correspond à l’interprétation faite actuellement de l’art. 37d LB168 et peut être 
appliquée par analogie à toutes les valeurs déposées devant être distraites en vertu de 
la législation bancaire. C’est pourquoi, en ce qui concerne les valeurs déposées 
visées à l’art. 16 LB, qui ne sont pas déjà des titres intermédiés, l’art.37d LB renvoie 
aux art. 17 à 19 LTI. 
2.2 
Convention de La Haye sur les titres intermédiés 
2.2.1 
Principes directeurs du projet 
2.2.1.1 
Etat des lieux 
A ce jour, la Convention de La Haye sur les titres intermédiés (CLHTI) constitue la 
tentative d’uniformisation du droit international privé (DIP) la plus aboutie dans le 
 
167 RS 952.0 
168 Voir Bodmer/Kleiner/Lutz, art. 37d LB, ch. marg. 6 ss.

8895 
domaine des titres détenus auprès d’intermédiaires. Au contraire de la loi sur les 
titres intermédiés (LTI), cette Convention n’établit aucune règle de droit matériel. 
Elle contient en revanche des règles permettant de déterminer le droit matériel 
devant être appliqué lors de transactions internationales portant sur des titres (règles 
de conflit de lois). Comme le volume des transactions réalisées au niveau internatio-
nal est particulièrement élevé dans le domaine des titres détenus auprès d’inter-
médiaires, les règles de conflit de lois revêtent une importance primordiale dans ce 
domaine. En outre, l’insécurité juridique est particulièrement élevée dans ce do-
maine, car l’intermédiation des titres a eu pour conséquence qu’il n’est aujourd’hui 
souvent plus possible de déterminer le droit applicable au moyen de la règle tradi-
tionnelle dite de la lex chartae sitae, ou tout au moins plus possible de le faire avec 
la prévisibilité nécessaire.169 
La Conférence de La Haye de droit international privé (ci-après: la Conférence de 
La Haye) a commencé ses travaux dans le domaine du droit international des titres 
en mai 2000 et la Convention s’y rapportant a été adoptée lors d’une conférence 
diplomatique qui s’est déroulée à la fin de l’année 2002. La procédure d’élaboration 
de la Convention s’est déroulée sur un mode rapide d’un genre nouveau pour la 
Conférence de La Haye. Dès le début déjà, la Suisse a activement participé à ces 
travaux. La délégation suisse était composée d’experts scientifiques et de spécialis-
tes issus de la pratique, ainsi que de représentants de la Banque nationale suisse et de 
l’Office fédéral de la justice (qui en assumait la direction). Outre les délégations 
américaines, asiatiques et européennes, de nombreux groupes d’intérêts représentant 
l’industrie nord-américaine et européenne des securities étaient présents en qualité 
d’observateurs. La Banque centrale européenne, la Commission européenne ainsi 
que le Conseil de l’Europe étaient également représentés. 
La CLHTI fixe les règles permettant de déterminer le droit applicable aux papiers-
valeurs et autres instruments financiers qui sont détenus auprès d’intermédiaires (les 
«titres intermédiés»). Le droit applicable est déterminé à titre principal au moyen de 
l’élection de droit effectuée dans la convention de compte entre le dépositaire et son 
intermédiaire direct, pour autant que ce dernier ait un établissement dans l’Etat dont 
la loi a été désignée. Il y a donc une autonomie des parties, laquelle est toutefois 
limitée par le lieu de l’établissement de l’intermédiaire déterminé de façon objective. 
Le rattachement principal subjectif est complété par une cascade de rattachements 
subsidiaires qui interviennent dans l’hypothèse où les parties n’ont pas désigné la loi 
applicable à leur convention de compte ou dans l’hypothèse où les conditions liées à 
un rattachement objectif de l’intermédiaire pertinent dans l’Etat de la loi choisie par 
les parties ne sont pas remplies. Le premier rattachement objectif subsidiaire que 
désigne la CLHTI est le droit de l’Etat du lieu de situation de l’établissement de 
l’intermédiaire dans la mesure où il ressort clairement de la convention de compte 
que celle-ci a été conclue par l’établissement de l’intermédiaire en question.. Si cette 
condition n’est pas remplie, le droit applicable est celui de l’Etat de constitution 
voire d’organisation de l’intermédiaire pertinent. Si cette condition n’est pas non 
plus remplie, la loi du lieu principal d’activités de l’intermédiaire pertinent est 
applicable. 
 
169 Voir le ch. 1.2.7.2.

8896 
2.2.1.2 
Compatibilité de la Convention de La Haye 
sur les titres intermédiés avec le système du droit 
international privé suisse 
Afin de déterminer le droit applicable, la CLHTI considère séparément chaque 
maillon de la chaîne de détention. Cette approche a pour conséquence que deux ou 
plusieurs ordres juridiques peuvent intervenir dans le cadre d’une seule et même 
transaction. Cela n’entraîne aucune difficulté lorsque les ordres juridiques impliqués 
reproduisent la chaîne de détention au niveau de leur droit matériel et que le transfert 
des titres intermédiés est considéré comme un acte juridique vis-à-vis de l’inter-
médiaire, comme c’est par exemple le cas pour l’art. 8 UCC.170 Selon la future 
législation suisse, le crédit porté au compte de titres a un caractère constitutif pour la 
création et le transfert des titres intermédiés. A cet égard, c’est le crédit porté au 
compte de titres tenu par l’intermédiaire financier avec lequel le titulaire du compte 
est en relation directe qui est déterminant (soit, selon la terminologie de la CLHTI: 
l’«intermédiaire pertinent»). C’est pourquoi le système de la LTI est compatible sans 
autres avec la CLHTI, même si les titres sont considérés comme étant dans un rap-
port juridique direct entre l’investisseur et l’émetteur (art. 3 LTI). 
2.2.1.3 
Etat des ratifications 
Sur le plan du droit international public, la CLHTI entrera en vigueur lorsqu’elle 
aura été ratifiée par trois Etats (art. 19 al. 1 CLHTI). Aux Etats-Unis et au Canada, 
les travaux de ratification se poursuivent. La Suisse et les Etats-Unis ont signé la 
Convention ensemble le 5 juillet 2006. 
2.2.1.4 
Situation dans l’UE 
Au moment de la procédure de consultation, l’UE avait l’intention de ratifier la 
CLHTI.171 Par la suite, des voix se sont élevées au sein de l’UE allant dans le sens 
contraire.172 Les critiques émises étaient principalement motivées par la crainte 
d’une incompatibilité de la Convention avec les droits français et allemand des 
papiers-valeurs.173 L’UE a dès lors décidé de procéder à des études complémentaires 
sur l’opportunité d’une ratification de la CLHTI par les Etats membres.174 La Com-
mission approuve la ratification de la Convention dans ce récent document de tra-
vail. Parallèlement, elle propose uniquement de modifier la directive concernant le 
caractère définitif du règlement dans les systèmes de paiement et de règlement des 
opérations sur titres de manière à ce que les participants à un système de règlement 
ne puissent choisir qu’un seul droit applicable à la fois. 
 
170 Voir Einsele, 2349; Haubold, 656. 
171 Voir la Council Decision concerning the signing of the Hague Convention on the Law 
applicable to certain rights in respect of securities held with an intermediary, COM 
(2003) 783 final (15.12.3003). 
172 Pour une critique des arguments soulevés au sein de l’UE contre la CLHTI, 
voir Deguée/Devos, 5 ss. 
173 Pour l’Allemagne, voir Einsele, 2352 ss et Haubold, 656 s.; pour la France, voir Bloch/ 
de Vauplane, 25 ss. 
174 Commission Staff Working Document «Legal assessment of certain aspects of the Hague 
Securities Convention», SEC (2006) 910.

8897 
Compte tenu des opinions exprimées alors à l’encontre de la CLHTI au sein de l’UE, 
de nouvelles consultations des cercles intéressés ont eu lieu. Ces dernières ont donné 
les résultats suivants: 
– 
Du point de vue de la Suisse, la modernisation du droit international privé 
des papiers-valeurs est urgente. 
– 
De même, la Suisse a fondamentalement un intérêt à harmoniser sa législa-
tion avec le droit international privé de l’UE. Or, une telle harmonisation 
n’est pour l’heure pas possible, car d’une part les dispositions de DIP de la 
directive concernant le caractère définitif du règlement dans les systèmes de 
paiement et de règlement des opérations sur titres et de la directive concer-
nant les contrats de garantie financière ne sont pas claires sur plusieurs 
points et ne sont pas appliquées de façon uniforme, et d’autre part ces direc-
tives sont en cours de révision. 
La CLHTI pose l’autonomie des parties comme règle principale de rattachement, 
même si cette dernière est limitée. Il s’agit d’un rattachement subjectif à titre princi-
pal. Dans la pratique, il s’agira en principe du droit désigné dans les conditions 
générales de l’intermédiaire financier. 
Selon la CLHTI, chaque maillon de la chaîne de détention est considéré séparément 
pour déterminer le droit applicable. Une telle solution permet de se conformer aux 
processus factuels inhérents au transfert des titres intermédiés et ainsi d’éviter les 
difficultés pouvant survenir lors de la détermination du droit applicable selon les 
règles traditionnelles de DIP, telles que le fait qu’il ne soit pas rares que les investis-
seurs, de même que leurs intermédiaires, ne sachent pas où se trouvent les papiers-
valeurs respectivement le registre principal s’agissant des droits-valeurs, alors qu’à 
l’inverse, les dépositaires centraux ne connaissent en règle générale pas les investis-
seurs pour lesquels ils gèrent les titres via des intermédiaires. 
Les directives de l’UE se réfèrent au compte ou au registre. D’où l’importance de 
savoir le lieu de situation du compte respectivement du registre. Or, ces directives ne 
répondent pas à la question de savoir comment procéder à la localisation. Qui plus 
est, la localisation du compte peut difficilement être déterminée indépendamment de 
l’intermédiaire. Les numéros de compte, les codes d’identification bancaire ou les 
désignations semblables peuvent servir à identifier cette localisation. N’étant toute-
fois normalisés que sur le plan régional et/ou sectoriel, ils n’offrent pas de solution 
universelle.175 Il n’est donc pas exclu que les rattachements prévus par les directives 
de l’UE et par la CLHTI conduisent finalement au même résultat. La différence 
principale entre le droit européen et la CLHTI réside néanmoins dans le fait que 
cette dernière fait clairement prévaloir la règle de l’autonomie des parties. 
Au final, la réglementation de la CLHTI est plus claire et plus flexible que le droit 
européen. Le résultat étant que cette réglementation permet à la partie ayant son 
siège en Suisse (par ex. une banque) de négocier, si besoin est, une solution compa-
tible avec les règles actuelles ou futures de l’UE. 
 
175 Pour une analyse des possibilités existant en matière de localisation de comptes, voir 
Goode/Kanda/ Kreuzer, Int-41 ss.

8898 
2.2.1.5 
Adoption de la Convention de La Haye sur les titres 
intermédiés en tant que droit autonome 
2.2.1.5.1 
Alternatives 
Les traités internationaux ont la priorité sur les dispositions de la LDIP (art. 1 al. 2 
LDIP). La CLHTI offre une réglementation intégrale des règles de conflit relatives à 
son champ d’application, sans qu’il soit nécessaire de prévoir une loi d’introduction. 
La CLHTI entrera en vigueur une fois qu’elle aura été ratifiée par trois Etats (art. 19 
al. 1 CLHTI). A l’heure actuelle, aucun Etat ne l’a encore ratifiée. 
Le présent projet prévoit d’introduire dans la LDIP une disposition précisant que la 
CLHTI est applicable pour les droits sur les titres et leur transfert. En vertu de cette 
disposition, la CLHTI sera valable en tant que droit suisse autonome jusqu’à ce 
qu’elle entre en vigueur sur le plan international. Dès son entrée en vigueur, la 
disposition n’aura plus qu’un effet déclaratif en renvoyant au droit international en 
vigueur. Cette solution a été choisie en raison de l’urgence qu’il y a à moderniser le 
DIP des titres intermédiés. 
Par rapport à la mise en place d’une solution de transition valable jusqu’à l’entrée en 
vigueur de la CLHTI, l’avantage de ce concept réside dans le fait que le législateur 
ne doit être saisi qu’une seule fois. De plus, l’élaboration d’une solution transitoire 
serait liée à une importante charge de travail tout en restant, au final, largement 
orientée sur la CLHTI. L’élaboration d’une solution autonome durable entraînerait 
elle aussi une charge de travail conséquente. Elle serait par ailleurs synonyme de 
renoncement tant à la ratification de la CLHTI qu’aux avantages de l’unification du 
droit au niveau international qui en résulteraient. Une adoption intégrale de la 
CLHTI permet en outre aux praticiens de s’inspirer des travaux préparatoires de la 
Conférence de La Haye lors de l’application de la CLHTI. Enfin, la démarche pro-
posée garantit une certaine continuité dans l’interprétation du DIP des titres intermé-
diés, même après l’entrée en vigueur de la CLHTI sur le plan international. 
2.2.1.5.2 
Intégration dans la LDIP 
Si la CLHTI est déclarée applicable et qu’elle est ratifiée, la question se posera de 
savoir comment les règles de conflit de lois de la CLHTI seront intégrées dans la 
LDIP. 
La LDIP ne connaît aucune règle spéciale pour les conflits de lois pour les titres 
intermédiés. Dans cette situation, l’examen sous l’angle des règles de conflit de lois 
d’une question juridique dans ce domaine dépendra de sa nature juridique, soit de 
son appartenance aux droits réels ou au droit des obligations.176 Ainsi, lorsqu’il est 
question des obligations découlant d’un ordre bancaire transmis à la banque par la 
cliente relativement à ses papiers-valeurs ou ses droits-valeurs, le droit suisse consi-
dère qu’il s’agit d’une question relevant du statut contractuel devant être réglée 
selon les règles applicables aux contrats (art. 116 ss LDIP). Après l’entrée en 
vigueur de la CLHTI, ces questions ressortiront toujours à la LDIP (voir art. 2 al. 3 
CLHTI). En revanche, lorsque la question se pose de savoir si un tiers peut faire 
 
176 Pour le DIP suisse des titres intermédiés, voir Girsberger/Guillaume, 15 ss; Zobl, 105 ss; 
ChF-Zobl, Syst. Teil no 940 ss.

8899 
valoir des droits de propriété sur un papier-valeur, c’est l’art. 100 LDIP qui 
s’applique en l’état du droit. Si une personne se prévaut d’un droit de gage sur un 
titre intermédié vis-à-vis de son titulaire, la question se règle selon l’art. 105 LDIP 
(le droit de gage invoqué doit cependant d’abord être qualifié de droit de gage, ce 
qui peut poser des problèmes en présence d’institutions de droit étranger). En ce qui 
concerne le transfert de droits-valeurs à des fins de sûreté, la règle de conflit de lois 
régissant la cession (art. 145 LDIP) est par ailleurs applicable. 
En ce qui concerne les papiers-valeurs et les droits-valeurs dématérialisés, il n’est 
d’ailleurs pas clair laquelle de ces normes de conflit de lois doit être appliquée dans 
le cas d’espèce. Or, les résultats sont différents en fonction de la règle de conflit de 
lois utilisée. Cette situation prétérite la sécurité juridique lors des transactions sur 
titres, ce qui pourrait être dommageable pour la place financière suisse.177 
Cette problématique sera désamorcée par la reprise de la CLHTI en droit suisse, 
puisque les règles de conflit de lois actuelles de la LDIP seront largement rempla-
cées à l’intérieur du champ d’application de la CLHTI dès que cette dernière sera 
applicable en Suisse (avec toutefois des exceptions, dont notamment la question de 
la nature juridique des droits sociaux, laquelle n’est pas englobée dans la CLHTI et 
dépendra toujours du statut de la société). 
Etant donné que le champ d’application de la CLHTI va manifestement au-delà des 
problèmes ressortissant au droit contractuel ou au droit des obligations, mais qu’il ne 
concerne pas non plus uniquement des questions de droits réels, et dès lors que 
diverses règles de conflits de lois figurant dans la LDIP seront supplantées par la 
CLHTI dans son champ d’application, il semble correct de l’intégrer dans la LDIP 
au moyen d’une disposition qui qualifie la matière de droit sui generis. Cette inté-
gration devra tenir compte de la qualification des titres de droits absolus telle qu’elle 
figure dans la LTI, sans pour autant être identique en tous points, puisque les institu-
tions de droit étranger tels que par exemple le securities entitlement (voir art. 8 
UCC) sont également couvertes par le droit suisse des conflits de lois. Pour ce faire, 
la meilleure solution consiste à créer un chapitre propre dans la LDIP. Comme il ne 
s’agit pas de droits de nature purement contractuelle, mais surtout de droits et obli-
gations ayant des effets à l’égard des tiers, il est souhaitable de procéder à une 
intégration qui rende compte du large champ d’application de la CLHTI. Pour ce 
faire, la meilleure des solutions consiste à placer un chapitre 7a immédiatement 
après celui consacré aux droits réels (chap. 7, art. 97 à 108 LDIP). 
Comme la CLHTI supplante diverses normes de la LDIP, la question se pose de 
savoir s’il ne faudrait pas assortir les principales normes touchées d’une réserve. 
Cela vise notamment les dispositions concernant le droit de gage (art. 105 LDIP) et 
la propriété (art. 100 LDIP). D’autres règles de conflit de lois étant pourtant égale-
ment supplantées, soit les art. 116 ss LDIP en droit des contrats, l’art. 155 LDIP en 
droit des sociétés (par ex. transfert d’actions nominatives liées au sens de l’art. 685c 
CO) et l’art. 145 LDIP concernant la cession, il est préférable de renoncer à une telle 
réserve.178 
 
177 Voir à cet égard Girsberger/Guillaume, 40 s. 
178 Voir Guillaume, 269.

8900 
2.2.2 
Les grandes lignes de la Convention de La Haye 
sur les titres intermédiés 
Art. 1 
Définitions 
La CLHTI a pour but de désigner la loi applicable aux droits sur des titres détenus 
auprès d’intermédiaires. Ces derniers désignent les droits du titulaire de compte 
résultant du crédit de titres à un compte de titres (art. 1, al. 1, let. f). 
La définition de la notion systémique centrale de «titres intermédiés» reste délibé-
rément vague. Conformément à l’art. 1, al. 1, let. a, les titres englobent les actions, 
les obligations, les autres instruments financiers, les actifs financiers et tous tout 
droit sur ces titres. Quant à la notion d’intermédiaire, elle désigne toute personne qui 
tient des comptes de titres dans le cadre de son activité professionnelle ou à titre 
habituel pour le compte de tiers ou tant pour le compte de tiers que pour son propre 
compte et qui agit en cette qualité (art. 1, al. 1, let. c). Les dépositaires centraux de 
titres sont également considérés comme des intermédiaires (art. 1, al. 4). 
La CLHTI s’applique exclusivement aux titres qui sont détenus de façon indirecte. 
Les questions juridiques se rapportant à des titres qui sont détenus de façon directe 
hors d’un système d’intermédiation ne tombent pas dans le champ d’application de 
la CLHTI. 
Art. 2 
Champ d’application matériel 
Dit plus simplement, la CLHTI règle uniquement les droits qui, selon la terminolo-
gie courante, sont qualifiés de droits réels. En revanche, lorsqu’il est question de 
droits et d’obligations de nature contractuelle entre dépositaires et intermédiaires ou 
à l’égard de l’émetteur (art. 2 al. 3 let. a et c), le droit applicable n’est pas déterminé 
par la CLHTI. Quant au droit applicable aux rapports contractuels entre les parties à 
un transfert de titres intermédiés, il ne doit pas non plus être déterminé d’après les 
règles de la CLHTI (art. 2 al. 3 let. b). 
La CLHTI précise son champ d’application matériel à l’art. 2, al. 1, à l’aide d’une 
liste exhaustive. Cette dernière comprend sept complexes normatifs pour lesquels la 
CLHTI détermine le droit applicable. Concrètement, il s’agit des questions suivan-
tes: 
– 
La Convention détermine le droit applicable à la nature juridique des droits 
résultant du crédit de titres sur un compte de titres. Il existe des ordres juri-
diques, tel que le droit suisse en vigueur, au sein desquels un crédit porté au 
compte de titres n’a aucun effet juridique propre. Mais dans des ordres juri-
diques plus modernes, le crédit fait en revanche partie de l’acte de transfert 
ou constitue un acte de transfert en tant que tel. La CLHTI s’étend en outre à 
la question des effets de ces droits à l’égard de l’intermédiaire et des tiers 
(art. 2 al. 1 let. a). Le droit applicable d’après les art. 4 et s. détermine dès 
lors si la prétention du titulaire du compte en relation avec un crédit porté au 
compte de titres est un droit réel sur un titre, un droit contractuel contre 
l’émetteur, une revendication contractuelle à l’encontre de l’intermédiaire ou 
un droit sui generis (comme par ex. le securities entitlement selon l’art. 8 
UCC).

8901 
– 
La Convention désigne le droit qui permet de déterminer la nature juridique 
d’un transfert de titres intermédiés. Ce droit détermine également les effets 
d’un tel transfert à l’égard de l’intermédiaire et des tiers (art. 2, al. 1, let. b). 
L’ordre juridique déterminé conformément aux art. 4 et s. règle notamment 
les conditions nécessaires à la constitution d’un droit sur des titres intermé-
diés (par ex. si un acte causal valable est nécessaire à cet effet ou s’il s’agit 
d’une acquisition dérivée ou originaire). En cas d’acquisition dérivée, ce 
droit détermine si l’acquisition est dérivée de l’aliénateur ou d’un intermé-
diaire. Enfin, la question de l’acquisition par des tiers de bonne foi est éga-
lement visée par l’al. 1, let. b. 
– 
Les conditions d’opposabilité d’un transfert de titres intermédiés sont déter-
minées par le droit désigné par les art. 4 et s. (art. 2 al. 1 let. c). Ce droit pré-
cise si une écriture sur un compte de titres, un transfert de propriété par la 
personne qui transfère le titre ou toute autre action (par ex. mise en place 
d’un control au sens des art. 8–106 UCC) est nécessaire à cet effet. La 
CLHTI utilise ici la notion anglo-saxonne d’opposabilité (perfection). 
L’ordre juridique désigné détermine également le rang de droits ayant des 
effets à l’égard de plusieurs tiers (art. 2 al. 1 let. d). Il s’agit aussi bien du 
rang entre plusieurs créanciers dont les droits sont garantis par un tel droit 
que du rang de ces créanciers par rapport à d’autres créanciers. 
– 
Le droit désigné par les art. 4 et s. détermine également si un tiers revendi-
quant peut faire valoir des droits sur des titres intermédiés à l’encontre d’un 
intermédiaire (art. 2 al. 1 let. e). Cette réglementation englobe également la 
question de savoir s’il est possible de faire un upper-tier attachment.179 
– 
Le droit désigné par les art. 4 et s. détermine également à quelles conditions 
un titre intermédié peut être réalisé (art. 2 al. 1 let. f), et notamment si une 
réalisation de gré à gré est possible et à quelles conditions. 
– 
Enfin, le droit applicable selon la Convention détermine dans quelle mesure 
le transfert d’un titre intermédié s’étend aussi à des fruits et autres produits, 
y compris de l’argent comptant (art. 2 al. 1 let. g). 
En vertu de l’art. 2, al. 2, le droit applicable désigné par la Convention s’applique 
même si les droits résultant du crédit de titres intermédiés à un compte de titres sont 
de nature contractuelle. La CLHTI désigne dès lors aussi le droit applicable aux 
transferts des droits-valeurs au sens de l’art. 2, let. a, LBVM, bien que, du point de 
vue du droit suisse, ces derniers soient des droits de créance. 
Les dispositions générales figurant à l’art. 2, al. 3, n’apportent aucun changement 
fondamental. Elles sont en fin de compte l’expression du fait que la Convention en 
soi est conçue pour déterminer des droits qui, d’un point de vue traditionnel, étaient 
ou sont de nature réelle. Pourtant, elle ne doit justement pas limiter son application à 
des droits qui, dans l’ordre juridique applicable, sont effectivement considérés 
comme des droits réels.180 Toutefois, on rencontre très peu de concepts relevant des 
droits réels au sens classique du terme dans les ordres juridiques modernes. 
 
179 Voir à cet égard le ch. 2.1.5.2. 
180 Voir Goode/Kanda/Kreuzer, 2–33.

8902 
Art. 3 et 9 
Caractère international et champ d’application territorial 
Selon l’art. 3, la CLHTI s’applique à toutes les situations présentant un lien avec 
différents Etats. Il existe par exemple un lien d’extranéité lorsque dans une chaîne de 
détention, un intermédiaire est domicilié à l’étranger ou qu’il y tient le compte de 
titres déterminant ou lorsqu’un papier-valeur incorporant des droits à l’égard d’un 
émetteur étranger lui est crédité. Il y a lieu également d’admettre qu’il y a une situa-
tion internationale lorsqu’une élection de droit est faite conformément à l’art. 4, 
al. 1, indépendamment du fait de savoir si l’exigence liée à l’établissement conforme 
est remplie ou non. 
La Convention détermine le droit applicable aux questions entrant dans son champ 
d’application sans se préoccuper de savoir si le droit désigné par les art. 4 et s. est le 
droit d’un Etat contractant (art. 9). Pour les Etats ayant ratifié, la loi désignée consti-
tue donc une loi uniforme applicable erga omnes. 
2.2.2.1 
Détermination de la loi applicable 
L’élément central de la Convention est constitué des règles de conflit de lois figurant 
aux art. 4 et 5. Elles déterminent la loi applicable à toutes les questions mentionnées 
à l’art. 2. L’art. 4 établit une règle de rattachement principal reposant sur une élec-
tion de droit limitée. L’art. 5 détermine le droit applicable selon des critères objec-
tifs, dans la mesure où les conditions d’application de l’art. 4 ne sont pas réunies. 
Art. 4 
Rattachement principal 
Principe 
Aux termes de l’art. 4, al. 1, la nature juridique, la constitution et l’extinction des 
droits sur des titres détenus auprès d’un intermédiaire sont déterminées selon le droit 
choisi par les parties (le titulaire de compte et son intermédiaire). Comme le 
domaine d’application de la Convention s’étend à des droits erga omnes, les parties 
ne sont pas entièrement libres dans le choix du droit déterminant. L’efficacité du 
choix des parties est soumise à la condition de l’établissement conforme (art. 4, al. 1, 
deuxième phrase). Cette condition de l’établissement conforme exige que l’intermé-
diaire pertinent ait, au moment de la conclusion de la convention de compte, un 
établissement (voir art. 1, al. 1, let. j) dans l’Etat désigné dans la convention de 
compte qui remplisse les conditions énumérées à l’art. 4, al. 1. Cet établissement 
doit, seul, ou avec d’autres établissements de l’intermédiaire pertinent ou d’autres 
personnes agissant pour celui-ci: soit exercer à titre professionnel ou habituel une 
activité de tenue de compte de titres (voir art. 4, al. 1, let. a (i) à (iii)), soit être iden-
tifié par un moyen spécifique d’identification comme tenant des comptes de titres 
dans l’Etat en question (art. 4, al. 1, let. b).181 Il est nécessaire, mais non suffisant, 
que l’intermédiaire pertinent ait son siège ou une succursale182 dans l’Etat choisi par 
les parties: cet établissement doit en outre être conforme au sens de l’art. 4, al. 1. La 
présence de l’intermédiaire pertinent doit donc être renforcée par l’existence d’au 
 
181 Goode/Kanda/Kreuzer, 4–22 et 1–25. 
182 Selon le Rapport explicatif, une filiale ou une autre entreprise du groupe de 
l’intermédiaire pertinent ne sont pas des établissements de l’intermédiaire: 
Goode/Kanda/Kreuzer, 1–25.

8903 
moins une des conditions énoncées à l’art. 4, al. 1, let. a ou b, lesquelles impliquent 
que l’établissement exerce certaines activités déterminées pour pouvoir être consi-
déré comme conforme, ou que ces activités soient exercées par d’autres personnes 
telles que notamment une autre succursale ou une filiale de l’intermédiaire pertinent, 
quel que soit le lieu d’exécution. Un établissement n’est dans tous les cas pas 
conforme lorsqu’il n’exerce que des activités limitées, telles que notamment le 
traitement de données informatiques ou l’exploitation d’un centre d’appel (voir la 
liste figurant à l’art. 4, al. 2). Le compte concerné ne doit pas avoir de lien supplé-
mentaire avec l’établissement dont le droit a été choisi par les parties. Les parties à 
une convention de compte peuvent donc, par exemple, décider que le droit suisse est 
applicable, alors même que le compte est géré par un établissement sis à l’étranger. 
Détermination de l’intermédiaire pertinent 
Les systèmes de détention des titres auprès d’intermédiaires sont généralement 
organisés en plusieurs niveaux, de sorte que le transfert des titres déclenche le plus 
souvent un enchaînement d’opérations comptables au sein des différents étages de la 
pyramide de détention.183 En vertu de la Convention, il faut en principe déterminer 
le droit applicable de façon séparée pour chaque niveau d’une telle chaîne de déten-
tion. 
Art. 5 
Rattachements subsidiaires 
Si les parties à la convention de compte n’ont pas fait une élection de droit confor-
mément à l’art. 4, le droit applicable doit alors être déterminé en application de 
l’art. 5. Cet article prévoit une cascade de rattachements qui se réfèrent à plusieurs 
facteurs relativement objectifs. En pratique, l’art. 5 ne s’appliquera qu’exception-
nellement. 
L’art. 5, al. 1, renvoie en premier lieu au droit de l’Etat où est situé l’établissement 
par l’intermédiaire duquel la convention de compte a été conclue. La convention de 
compte doit être établie en la forme écrite et déclarer «expressément et sans ambi-
guïté» qu’elle a été conclue via cet établissement particulier de l’intermédiaire 
pertinent. L’applicabilité de l’al. 1 présuppose en outre que l’établissement réponde 
aux exigences de l’art. 4, al. 1, deuxième phrase, c’est-à-dire qu’il sert à gérer des 
comptes de titres ou fournit des prestations liées à une telle activité. 
Si la convention de compte ne comporte pas de déclaration satisfaisant aux exigen-
ces de l’al. 1, le droit applicable est déterminé en vertu de l’art. 5, al. 2, selon le lieu 
d’incorporation de l’intermédiaire pertinent au moment de la conclusion de la 
convention de compte écrite ou, en l’absence d’une telle convention écrite, au 
moment de l’ouverture du compte. S’il n’est pas non plus possible de déterminer le 
droit applicable de cette manière, parce qu’une incorporation proprement dite fait 
défaut, l’art. 5, al. 3, renvoie en dernier lieu au droit en vigueur au principal lieu 
d’activité de l’intermédiaire pertinent. 
Art. 6 
Liste négative des critères de rattachement à ne pas considérer 
Aux fins de clarification, l’art. 6 établit une liste de critères qui ne peuvent pas être 
invoqués pour déterminer le rattachement. Il s’agit du lieu d’incorporation, du siège 
social ou du lieu principal d’activité de l’émetteur de titre; il en va de même du lieu 
 
183 Cf. ch. 1.1.1.

8904 
où sont conservés les certificats représentant les titres et du lieu où est tenu un regis-
tre des titulaires des titres et enfin du lieu de tout autre intermédiaire que 
l’intermédiaire pertinent. Cette liste a uniquement un caractère déclaratoire. Il res-
sort déjà d’une interprétation a contrario des art. 4 et 5 que ces critères ne peuvent 
jouer aucun rôle pour la question du rattachement rattachement. 
Art. 7 
Changement de la loi applicable 
Les parties à une convention de compte ont fondamentalement la possibilité de 
choisir en tout temps une nouvelle loi applicable. Dans le cadre des relations entre 
les parties, le changement de loi a pour effet que la nouvelle loi s’applique sans autre 
pour toutes les questions mentionnées à l’art. 2, al. 1. En d’autres termes, il en 
résulte un changement de la loi applicable (art. 7, al. 3). Toutefois, ce changement 
du droit applicable n’est que partiellement opposable aux tiers qui n’y ont pas 
consenti (art. 7, al. 4, première phrase). En vertu de l’art. 7, al. 4, le droit qui 
s’appliquait en vertu de l’ancienne convention de compte demeure en effet détermi-
nant pour les questions suivantes: 
– 
les droits sur des titres détenus auprès d’un intermédiaire, lorsqu’ils sont nés 
avant le changement de droit applicable, ainsi que les transferts de ces titres 
qui ont été rendus opposables à des tiers avant le changement du droit appli-
cable (art. 7, al. 4, let. a); 
– 
la nature juridique et les effets d’un droit sur des titres intermédiés né avant 
le changement de la loi à l’égard de l’intermédiaire pertinent et de toute 
autre personne partie à un transfert de ces titres effectué avant le changement 
du droit applicable (art. 7, al. 4, let. b i); 
– 
la nature juridique et les effets d’un droit sur des titres intermédiés né avant 
le changement de la loi à l’égard d’une personne qui procède à une saisie sur 
ces titres après le changement du droit applicable (art. 7, al. 4, let. b ii); 
– 
les droits réels de tiers dans le cadre d’une procédure d’insolvabilité, même 
si cette procédure est ouverte après le changement du droit applicable (art. 7, 
al. 4, let. b iii); 
– 
l’application de l’ancienne loi atteint ses limites lorsque des tiers acquièrent, 
sous le régime de la nouvelle loi, des droits sur des titres intermédiés qui en-
trent en conflit avec des droits acquis sous l’empire de l’ancienne loi. 
Ainsi, la Convention ne protège pas dans tous les cas les droits acquis sous le régime 
de l’ancienne loi d’une perte ou d’une restriction résultant d’un changement de la loi 
applicable. Ces restrictions des droits existants, qui soulèvent certains problèmes 
dans leur principe, ont été adoptées par la Conférence de la Haye pour des motifs 
tendant à la sécurité des transactions. Les acquéreurs aux termes de la nouvelle loi 
n’auront souvent guère la possibilité de constater si une autre loi s’appliquait aupa-
ravant et si elle a donné naissance à des droits réels. En revanche, un créancier 
gagiste peut efficacement exclure la limitation de ses droits qu’induirait un change-
ment de la loi applicable en faisant transférer les titres concernés sur un compte 
propre. Ce créancier peut également s’entendre avec l’intermédiaire pour que celui-
ci renonce, à l’avenir, à convenir d’une modification de la loi applicable avec le 
titulaire du compte. Bien évidemment, en prenant les mesures nécessaires à cet effet 
prévues sous le régime de la nouvelle loi, le créancier peut aussi s’efforcer d’obtenir

8905 
sous le nouveau régime l’opposabilité aux tiers du droit qu’il avait sur un titre inter-
médié aux termes de l’ancienne loi. 
L’art. 7 ne prévoit rien pour le cas où les conditions de rattachement subsidiaire de 
l’art. 5, al. 2 et 3 seraient modifiées ou si l’établissement conforme aux termes de 
l’art. 4, al. 1, deuxième phrase se trouvait supprimé après une élection de droit 
valable. De tels faits n’entraînent pas de changement du droit applicable, puisque 
tant les conditions prévues à l’art. 4, al. 1, deuxième phrase que celles de l’art. 5, 
al. 2 et 3 ne doivent être satisfaites qu’au moment où la convention de compte est 
conclue ou, à défaut, au moment où le compte est ouvert. La disparition ultérieure 
d’un établissement demeure donc sans effet sur le choix du droit applicable une fois 
qu’il a été valablement arrêté. En revanche, un changement de la loi applicable selon 
l’art. 7 suppose que les conditions objectives de l’art. 4, al. 1, deuxième phrase 
soient réunies au moment où la nouvelle clause d’élection de droit est adoptée. Si tel 
n’est pas le cas, cette nouvelle clause n’est pas valable et l’ancienne clause, ou à 
défaut le rattachement selon l’art. 5, al. 2 ou 3, reste en vigueur. 
Art. 8 
Insolvabilité 
L’art. 8 règle le rapport entre le droit applicable au titre selon la Convention et le 
droit d’insolvabilité applicable (lex fori concursus). L’art. 8, al. 1, garantit que les 
droits valablement créés avant l’ouverture de la procédure d’insolvabilité selon les 
dispositions du droit applicable en vertu des art. 4 s. seront reconnus dans la procé-
dure d’insolvabilité. La lex fori concursus ne saurait donc poser des conditions 
supplémentaires à la naissance de tels droits ni modifier l’ordre de priorité parmi les 
créanciers. 
Le droit d’insolvabilité applicable n’est pas déterminé par la Convention, mais par la 
lex fori concursus (art. 8, al. 2). En particulier, le rang des catégories de créances, 
l’action paulienne et la question de l’exercice des droits après l’ouverture de la 
procédure d’insolvabilité seront régis par la lex fori concursus. La notion de «rang 
des catégories de créances» signifie que la priorité entre divers créanciers gagistes 
est déterminée en vertu du droit désigné par les art. 4 s. tandis que le rang entre les 
créanciers du débiteur sera déterminé selon la lex fori concursus. 
Art. 10 
Exclusion du renvoi 
L’art. 10 précise que les art. 4 s. se réfèrent au droit matériel de l’Etat concerné et 
non pas à ses règles de DIP (renvoi à la loi matérielle). Des exceptions limitées sont 
applicables aux Etats à plusieurs unités territoriales. Si les règles de conflit interré-
gionales d’une unité territoriale renvoient à celles d’une autre unité territoriale, il 
faut considérer ce renvoi au second degré pour les questions mentionnées à l’art. 12, 
al. 2, let. b et al. 3 et ce, aux conditions qui y sont fixées. 
Art. 11 
Ordre public et lois de police 
A l’instar des autres Conventions de La Haye, cette Convention prévoit également 
une réserve quant à l’ordre public. Cependant, le droit désigné par les art. 4 s. ne 
peut être écarté que si son application conduit à un résultat manifestement contraire à 
l’ordre public. En outre, seul doit être considéré l’ordre public de l’Etat du for 
(art. 11, al. 1). Cela vise à renforcer la sécurité du droit, laquelle est particulièrement 
importante dans le domaine du droit des marchés financiers. De surcroît, les lois

8906 
internationales d’application immédiate peuvent aussi être prises en compte, mais 
uniquement celles de l’Etat du for (art. 11, al. 2). La réserve de l’ordre public, ainsi 
que l’application des lois d’application immédiate ne peuvent être invoquées lors-
qu’il est question des conditions relatives à l’opposabilité ou se rapportant aux 
priorités entre droits concurrents (art. 11, al. 3). 
Art. 15 et 16 
Dispositions transitoires 
Les art. 15 et 16 comprennent des dispositions transitoires prévoyant que la Conven-
tion s’applique aussi à des droits ou à des transferts acquis ou réalisés avant l’entrée 
en vigueur de la Convention. Ces dispositions transitoires partent du principe que les 
règles de conflit actuellement en vigueur dans de nombreux Etats ne sont pas pro-
pres à déterminer de manière fiable le droit applicable aux transferts des titres inter-
médiés.184 Par contre, la Convention crée une grande sécurité juridique. C’est pour-
quoi il existe un intérêt à pouvoir l’appliquer de façon aussi étendue que possible dès 
son entrée en vigueur. 
L’art. 15 prévoit donc que la loi déterminée par les art. 4 s. détermine si un droit sur 
des titres intermédiés acquis après l’entrée en vigueur de la Convention a pour effet 
d’éteindre ou de primer un droit concurrent acquis avant l’entrée en vigueur de la 
Convention. 
De plus, l’art. 16, al. 1, établit clairement que même les clauses d’élection de droit et 
les conventions de compte conclues avant l’entrée en vigueur de la Convention 
doivent être prises en compte pour le rattachement des art. 4 s. Sans cette possibilité, 
les conventions de compte actuelles devraient être complétées par les parties dans la 
perspective de l’entrée en vigueur de la Convention. 
L’art. 16, al. 3 et 4 prévoit diverses règles d’application et d’interprétation visant à 
faciliter autant que possible l’application de l’art. 4, al. 1, aux conventions de comp-
tes établies sous l’ancien droit (art. 16, al. 2). Si une convention de compte a été 
conclue avant l’entrée en vigueur de la Convention, l’art. 16 distingue quatre situa-
tions: 
– 
La convention de compte contient une clause d’élection de droit qui renvoie 
expressément à la Convention. En pareil cas, le droit applicable est directe-
ment déterminé selon les art. 4 s. (art. 16, al. 2). 
– 
La convention de compte contient une disposition expresse ayant pour effet 
qu’un droit déterminé s’applique aux questions mentionnées à l’art. 2, al. 1 
(p. ex. une élection de droit au sens de l’art. 105, al. 1, LDIP, dans la mesure 
où les parties à la convention de compte et celles à la convention de garantie 
sont les mêmes). Une telle clause a pour effet que cette loi est applicable à 
toutes les questions visées par l’art. 2, al. 1 (art. 16, al. 3) à condition que 
l’intermédiaire ait eu, au moment de la conclusion de la convention de 
compte, un établissement dans cet Etat. 
– 
Les parties se sont entendues dans la convention de compte pour que le 
compte de titres soit géré dans un Etat déterminé. En pareil cas, le droit de 
cet Etat s’applique (art. 16, al. 4). Il faut relever que l’accord sur la gestion 
du compte de titres dans un Etat déterminé ne doit pas être nécessairement 
explicite: bien au contraire, cet accord peut ressortir de l’ensemble des dis-
 
184 Cf. ci-dessus ch. 1.2.7.2.

8907 
positions contractuelles ou du contexte de fait. En pratique, cette condition 
devrait se trouver souvent satisfaite, car les conventions de compte contien-
nent régulièrement les adresses de correspondance ou la désignation de 
l’établissement responsable de la relation client. La condition, une fois de 
plus, est que l’intermédiaire ait eu un établissement dans cet Etat au moment 
de la conclusion de la convention de compte. 
– 
Si une convention de compte conclue sous l’ancien droit ne comporte ni 
référence expresse à la Convention, ni des indices permettant de conclure à 
la volonté présumée des parties, le droit applicable se définit directement en 
application des art. 4 s. Le rattachement objectif de l’art. 5 passe alors clai-
rement au premier plan. 
En vertu de l’art. 16, al. 2 et 3, la possibilité existe de faire une déclaration quant à 
l’application de l’art. 16. La Suisse ne prévoit pas de faire une telle déclaration. 
2.2.2.2 
Dispositions finales 
Les art. 17 à 24 contiennent les dispositions finales usuelles des Conventions de la 
Haye. L’art. 18 est nouveau: il ouvre aux organisations régionales d’intégration 
économique la possibilité d’adhérer à la Convention au même titre que les Etats. 
Cette disposition a été introduite à la demande de la Communauté européenne, afin 
que la Communauté puisse adhérer en tant que telle. 
2.2.3 
Commentaire des modifications législatives 
proposées 
2.2.3.1 
La notion de titres intermédiés 
(nouvel art. 108a LDIP) 
La CLHTI définit le concept systémique central de «titres détenus auprès d’un 
intermédiaire» (en anglais: «securities held by an intermediary», en allemand: 
«Intermediär-verwahrten Wertpapiere»). La LDIP parle quant à elle de «meubles», 
de «créances», de «papiers-valeurs» et d’«autres droits» (voir art. 100, 105 et 145 
LDIP). La LTI recourt pour sa part à la notion de «titres intermédiés», qu’elle définit 
comme étant les créances et les droits sociaux fongibles à l’encontre d’un émetteur, 
qui sont inscrits au crédit d’un compte de titres et dont les titulaires de compte 
peuvent disposer selon les dispositions de la loi. Les titres intermédiés sont opposa-
bles au dépositaire ainsi qu’à tout tiers (art. 3 LTI). 
Afin de fixer clairement que le nouveau chap. 7a de la LDIP se rapporte aux titres 
détenus auprès d’un intermédiaire au sens de la CLHTI, il faut préciser son champ 
d’application en faisant un renvoi à la Convention. La CLHTI s’applique à tous les 
titres détenus auprès d’un intermédiaire, quelle que soit la qualification que les 
divers ordres juridiques attribuent aux droits nés de l’inscription de titres dans un 
compte de titres.185 Par conséquent, la Convention opère avec un concept autonome 
de titres détenus auprès d’un intermédiaire. En présence d’un tel titre, le nouveau 
chap. 7a LDIP, et donc aussi la Convention en ce qui concerne le droit applicable, 
 
185 Goode/Kanda/Kreuzer, Int-24.

8908 
sont applicables. En intégrant dans la LDIP une définition des titres intermédiés 
comportant un renvoi direct à la Convention, on peut tenir compte du fait que la 
notion de «titres détenus auprès d’un intermédiaire» utilisée en droit international 
privé est indépendante et potentiellement plus large que le concept de «titres inter-
médiés» du droit matériel suisse. Il s’ensuit que les titres intermédiés au sens de la 
LTI sont couverts par la LDIP. 
2.2.3.2 
Le droit applicable aux titres intermédiés 
(nouvel art. 108c LDIP) 
La Convention est self executing et constitue par conséquent une partie intégrante du 
droit interne, sans qu’il faille émettre des dispositions de droit international privé 
dans le domaine concerné. Elle est applicable erga omnes en sa qualité d’acte 
d’harmonisation des législations dans le domaine du droit international privé (art. 9 
CLHTI). Il est donc possible d’adapter la LDIP à la Convention par une simple 
disposition renvoyant à la Convention, pour autant qu’il s’agisse de questions ressor-
tissant à son champ d’application. En l’occurrence toutefois, le renvoi aura un effet 
constitutif aussi longtemps que la Convention ne sera pas encore en vigueur. En 
d’autres termes, le renvoi convertira les dispositions de la Convention en disposi-
tions de droit interne complétant la LDIP. L’effet du renvoi ne sera plus que déclara-
toire lorsque la Convention entrera en vigueur (art. 19 CLHTI). 
Le champ d’application de la CLHTI est limité aux aspects de droit réel des opéra-
tions sur titres. Tous les aspects contractuels de ces transactions sont exclus de son 
champ d’application (art. 2, al. 3, CLHTI). Les règles de droit international privé du 
for sont par conséquent applicables pour déterminer la loi applicable aux obligations 
de nature purement contractuelle ou personnelle des parties à une convention de 
compte.186 
Les aspects contractuels liés à la détention, au transfert et au nantissement des titres 
seront dans la plupart des cas régis par le droit choisi par les parties (art. 116 LDIP). 
Ce droit est dans la règle celui qui est indiqué dans les conditions générales des 
intermédiaires financiers suisses, lesquelles renvoient généralement au droit suisse. 
Les parties peuvent choisir d’appliquer à leurs obligations contractuelles le même 
droit que celui régissant les aspects réels de leur relation ou un autre droit. L’art. 4 
CLHTI n’impose en effet nullement que les parties choisissent un seul et unique 
droit dans la convention de compte.187 Dans l’hypothèse assez rare où les parties 
n’auraient pas choisi le droit applicable à leurs relations contractuelles (ou que 
l’élection de droit ne serait pas valable ou ne serait pas opposable à l’une des par-
ties), le droit de l’Etat avec lequel le contrat présente les liens les plus étroits serait 
applicable (art. 117, al. 1, LDIP). Pour la détention et le transfert des titres, il s’agit 
en principe du droit de l’Etat de l’établissement de l’intermédiaire, alors que le droit 
de l’établissement ou de la résidence habituelle du constituant du gage est applicable 
pour le nantissement des titres (art. 117, al. 2 et 3, LDIP). 
Le Tribunal fédéral n’a pas encore tranché à ce jour la question de savoir si un 
investisseur pourrait être qualifié de consommateur au sens de l’art. 120 LDIP. Dans 
l’affirmative, l’investisseur consommateur pourrait invoquer le droit de l’Etat de sa 
 
186 Goode/Kanda/Kreuzer, 2–33. 
187 Goode/Kanda/Kreuzer, 2–33.

8909 
résidence habituelle pour régir les aspects de nature contractuelle le liant à son 
intermédiaire, même en présence d’une élection de droit dans la convention de 
compte. Une telle qualification dépendrait principalement du volume de transactions 
effectué par l’investisseur, afin de déterminer s’il agit ou non de façon profession-
nelle. Le champ d’application de l’art. 120 LDIP ne s’étendant pas aux droits réels, 
cette disposition n’entre pas en considération s’agissant des aspects de droit réel 
liant l’investisseur à son intermédiaire. Ces derniers restent régis par la CLHTI. 
2.2.3.3 
Les règles de compétence 
(nouveaux art. 108b et 108d LDIP) 
La CLHTI ne règle pas les questions de compétence directe ou indirecte. Les règles de 
droit international privé du for sont par conséquent applicables pour ces questions. 
En matière de compétence directe, les parties peuvent convenir d’un for élu dans la 
convention à la base de leurs relations juridiques aux conditions fixées par l’art. 5 
LDIP. Dans les rares cas où l’élection de for serait nulle ou inopposable à l’une des 
parties et serait dépourvue d’effet, les règles de rattachement objectif de la LDIP 
sont applicables. 
L’intégration d’une disposition spéciale relative à la compétence des tribunaux 
suisses est nécessaire afin de supprimer les doutes relatifs à la qualification des titres 
intermédiés et d’exclure des fors qui seraient en contradiction avec l’esprit de la 
CLHTI (notamment un éventuel for au lieu de situation du titre intermédié). Les fors 
au domicile et à la résidence habituelle du défendeur s’imposent. Il en va de même 
du for au lieu de l’établissement du défendeur pour les actions relatives à une obliga-
tion découlant de l’exploitation de cet établissement. Ce for est pertinent dans le 
cadre de transactions relatives à des titres intermédiés. Il est même le plus adapté, 
car il correspond précisément à la relation entre l’investisseur et son intermédiaire 
direct. Ces deux règles de compétence directe sont également en phase avec les 
règles de la Convention concernant la compétence judiciaire et l’exécution des 
décisions en matière civile et commerciale du 16 septembre 1988 (RS 0.275.11; 
Convention de Lugano), laquelle est applicable dès que le défendeur est domicilié 
dans un Etat contractant (voir art. 2 et 5, ch. 5, Convention de Lugano). 
Les décisions étrangères relatives à une prétention découlant d’actes relatifs à des 
titres intermédiés doivent être reconnues en Suisse lorsqu’elles ont été rendues aux 
mêmes fors que ceux prévus en matière de compétence directe. 
Une décision étrangère doit être reconnue en particulier dans le cas où les parties, 
par le biais d’une élection de for valable, se sont soumises à la compétence du tribu-
nal concerné. Comme en matière de compétence directe, la pertinence d’une élection 
de for résulte de la partie générale de la LDIP, en l’espèce l’art. 26, let. b, LDIP 
(comme indiqué, l’art. 5 en matière de compétence directe). Une disposition spéciale 
concernant les litiges relatifs aux titres intermédiés n’est pas nécessaire. 
Dans le même ordre d’idée, le présent projet prévoit de supprimer l’actuel art. 108, 
al. 2, let. c, relatif aux droits réels mobiliers. Dans ce cas également, la compétence 
indirecte du tribunal choisi ressort de l’art. 26, let. b, LDIP, de même que sa compé-
tence directe peut être déduite du seul art. 5 LDIP. Aucune mention n’est faite du for 
élu en matière de compétence directe. Il en va de même dans le reste des domaines 
de la LDIP portant sur les contestations en matière patrimoniale qui ne contiennent

8910 
également aucune disposition de cette sorte, que ce soit en matière de compétence 
indirecte, que de compétence directe. 
La suppression de cette disposition, dans le cadre du présent projet, apparaît avant 
tout indiquée, dans la mesure où la mention expresse du tribunal convenu, en ce qui 
concerne des droits réels mobiliers, pourrait être interprétée de telle sorte que, le for 
élu, s’il n’était pas mentionné dans le chapitre sur les titres intermédiés, n’y aurait 
aucune validité, ce d’autant plus que les papiers-valeurs, en fonction du contexte, 
sont traités en tant que biens mobiliers. 
3 
Conséquences 
3.1 
Conséquences pour les finances et le personnel 
Réglant une matière relevant exclusivement du droit privé, le projet de loi n’a de 
conséquences ni sur les finances ni sur le personnel de la Confédération. 
3.2 
Conséquences dans le secteur informatique 
Le projet de loi n’a aucune incidence sur la stratégie informatique de la Confédéra-
tion. 
3.3 
Conséquences économiques 
3.3.1 
Loi fédérale sur les titres intermédiés 
La LTI est un acte législatif statuant des règles de droit privé, et non une loi de 
réglementation du marché financier. Elle crée les conditions-cadres de droit civil 
régissant les activités de gestion de fortune en Suisse, un domaine de première 
importance pour l’économie nationale. La LTI s’applique aux valeurs patrimoniales, 
dont le volume total représente un multiple du produit intérieur brut suisse188. 
Pour apprécier les conséquences économiques de la LTI, il faut avoir présente à 
l’esprit l’idée qui a présidé à l’ensemble des travaux législatifs: n’intervenir dans des 
pratiques et des systèmes éprouvés qu’en cas d’absolue nécessité189. C’était le 
meilleur moyen d’éviter des coûts inutiles, tant il est vrai que les systèmes de 
conservation de papiers-valeurs sont en grande partie constitués d’équipements 
informatiques très complexes et qu’intervenir dans ces systèmes peut rapidement 
avoir d’importantes conséquences financières. 
Le projet de loi n’en règle pas moins la conservation et la gestion des papiers-
valeurs de manière claire et transparente, améliorant ainsi la sécurité du droit. Des 
frais de transaction, découlant par exemple d’expertises juridiques, pourront ainsi 
être évités et les risques juridiques diminueront. Enfin, la nouvelle loi permettra de 
 
188 Voir ch. 1.1.1. 
189 Voir le rapport du groupe de travail technique ch. 1.4.3.2 (voir à ce sujet ch. 1.4.1 
ci-dessus).

8911 
conclure des transactions qui, pour des raisons d’ordre juridique ou institutionnel, ne 
pouvaient pas l’être jusqu’ici, ou alors au prix de difficultés disproportionnées. 
3.3.2 
Convention de La Haye sur les titres intermédiés 
La ratification de la CLHTI contribuera au développement d’une place financière 
moderne et sûre. Elaborée avec la participation de la Suisse, la convention constitue 
le plus important projet d’harmonisation du droit international privé mis sur pied à 
ce jour dans le domaine de la détention intermédiée de papiers-valeurs. Elle contient 
notamment des règles permettant de déterminer quel est le droit applicable aux 
transactions transfrontières. Ces règles de conflit de lois revêtent une importance 
décisive, en raison de la part déjà très élevée des opérations transfrontières et de 
l’insécurité juridique qui règne dans ce secteur. La CLHTI clarifie la situation, dans 
la mesure où elle laisse aux parties un choix limité quant aux règles de droit applica-
bles et garantit leur mise en œuvre uniforme. 
Instaurant des règles claires et transparentes en matière de conservation et de gestion 
internationales des papiers-valeurs, la ratification de la CLHTI garantira la sécurité 
du droit. Vu sous cet angle, le projet s’inscrit dans le droit fil des efforts entrepris 
actuellement pour renforcer la place financière suisse et favoriser la croissance 
économique du pays. 
3.4 
Programme de législature 
Le projet de loi est mentionné dans le rapport du Conseil fédéral du 25 février 2004 
sur le Programme de la législature 2003 à 2007 (FF 2004 1035, annexe 1, ch. 1.2). 
3.5 
Rapports avec le droit européen 
Le projet de loi est conçu de manière à satisfaire aux standards minimaux internatio-
naux, en particulier aux standards minimaux européens. 
3.6 
Bases juridiques 
3.6.1 
Constitutionnalité 
Le projet de loi se fonde sur les art. 98, al. 1, et 122, al. 1, Cst. 
Etant donné que le projet de loi définit le statut juridique de l’investisseur comme ne 
reposant plus sur un droit de (co)propriété, mais sur un droit sui generis190, la ques-
tion de sa compatibilité avec la garantie de la propriété inscrite à l’art. 26 Cst se 
pose. Cet article constitutionnel protège en effet la propriété en tant qu’institution 
fondamentale de l’ordre juridique suisse (garantie institutionnelle)191. Le législateur 
 
190 Voir ch. 2.1.1.1. 
191 Voir le message du Conseil fédéral du 20 novembre 1996 relatif à une nouvelle constitu-
tion fédérale, FF 1997 I 172 ss.

8912 
est certes libre de définir le contenu concret et l’étendue de la propriété comme il 
l’entend, mais, ce faisant, il n’a pas le droit d’abolir ou de miner la propriété privée 
ni de la vider de sa substance. En particulier, il est tenu de préserver les droits essen-
tiels découlant de la propriété que sont le droit de disposition et le droit de jouis-
sance192. Il doit également observer les conditions posées à la restriction des droits 
fondamentaux par l’art. 36 Cst193. 
Le concept de titres intermédiés, qui est au cœur du projet de loi, n’apporte aux 
droits de l’investisseur que des restrictions résultant de la nature de la chose. Celui 
qui fait conserver des papiers-valeurs par un dépositaire est nécessairement tributaire 
du concours de ce dernier, s’il veut transférer les papiers-valeurs ou faire valoir des 
droits qui en découlent. Ces restrictions s’appliquent de la même manière ou de 
manière semblable dans le droit en vigueur. Toutefois, à la différence de ce dernier, 
la LTI règle les rapports juridiques établis dans la chaîne de conservation de manière 
claire et ordonnée, protégeant en outre efficacement les investisseurs contre les 
risques liés à la détention intermédiée de papiers-valeurs (voir en particulier 
l’art. 19, al. 1, LTI). Enfin, le projet de loi laisse aux investisseurs et aux émetteurs 
la possibilité de conserver leurs papiers-valeurs sous une forme non intermédiée, 
auquel cas la LTI ne s’applique pas194. En conclusion, il ne fait aucun doute que le 
projet de loi respecte les limites imposées au législateur par la garantie de la proprié-
té inscrite dans la constitution. 
3.6.2 
Délégation de compétences législatives 
L’art. 8 LLG est une norme de délégation de compétences (voir ch. 2.1.10 
ci-dessus). 
 
 
192 Voir à ce sujet, entre autres, ATF 99 Ia 37; 03 Ia 418 s.; 105 Ia 336; 113 Ia 126; Müller, 
commentaire saint-gallois de l’art. 22ter Cst, ch. marg. 1, 12 ss; Vallender, commentaire 
saint-gallois de l’art. 26 Cst, ch. marg. 12 s., 29 s. 
193 Voir Müller, commentaire saint-gallois de l’art. 22ter Cst, ch. marg. 22 ss; Vallender, 
commentaire saint-gallois de l’art. 26 Cst, ch. marg. 35 ss. 
194 Voir art. 2, al. 1, et art. 8 LTI.

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Archives fédérales suisses, Publications officielles numérisées
Archivio federale svizzero, Pubblicazioni ufficiali digitali
Message relatif à la loi fédérale sur les titres intermédiés et à la Convention de La Haye sur
les titres intermédiés
In
Bundesblatt
Dans
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In
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Jahr
2006
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