# Swiss Caselaw Document

**Case Identifier:** cc8c193f-fabf-539b-85a0-ab9b404db45a
**Source:** Zürich (ZH)
**Court Level:** cantonal
**Decision Date:** 2016-06-16
**Language:** de
**Title:** Zürich Handelsgericht 16.06.2016 HG110157
**Docket/Reference:** 
**URL:** https://entscheidsuche.ch/docs/ZH_Obergericht/ZH_HG_001_HG110157_2016-06-16.pdf

## Full Text

Handelsgericht des Kantons Zürich 
    

 

 
 

Geschäfts-Nr. HG110157-O          U/ei 

 

Mitwirkend: Oberrichter Roland Schmid, Vizepräsident, und Oberrichterin  

Dr. Claudia Bühler, die Handelsrichter Thomas Steinebrunner,  

Dr. Felix Graber und Martin Fischer sowie die Gerichtsschreiberin 

Azra Ohnjec 

Urteil vom 16. Juni 2016 

 

in Sachen 

 

 

A._____ Switzerland AG (vormals A._____ AG),  

Klägerin 

 

vertreten durch Rechtsanwalt Dr. iur. X1._____,  

vertreten durch Rechtsanwalt lic. iur. X2._____,  

 

gegen 

 

B._____ Limited,  

Beklagte 

 

vertreten durch Rechtsanwalt Dr. iur. Y._____,  

 

 
betreffend Forderung 

- 2 - 

Inhaltsverzeichnis 

I.    Parteien und Streitgegenstand.............................................................................. 5 
II.   Prozessverlauf ........................................................................................................... 6 
III.  Formelles ..................................................................................................................... 9 

  A)  Arrestprosequierung .............................................................................................. 9 
  B)  Prozessvoraussetzungen ................................................................................... 10 
  C)  Replikrecht ............................................................................................................ 11 

IV. Materielles.................................................................................................................. 12 
  A)  Unbestrittener Sachverhalt ................................................................................. 12 
  B)  Anwendbares Recht ............................................................................................ 13 
  C)  Vorbehalt der Schriftform.................................................................................... 13 
  D)  Vorvertrag sowie bedingter Vertrag .................................................................. 16 
  E)  Zustandekommen des Vertrages ...................................................................... 17 

    1. Parteistandpunkte............................................................................................ 17 
    2. Tatsächlicher und normativer Konsens........................................................ 18 
    3. Vertragswortlaut ............................................................................................... 19 
    4. Vertragsverhandlungen .................................................................................. 28 
    5. Rechtlicher Konsens ....................................................................................... 43 
    6. Tatsächlicher Konsens? ................................................................................. 43 
    7. Fazit ................................................................................................................... 51 

  F)  Gültigkeit des Vertrages ...................................................................................... 52 
    1. Absichtliche Täuschung.................................................................................. 52 
    2. Grundlagenirrtum ............................................................................................. 55 

  G)  Unerlaubte Selbsthandlungen ........................................................................... 62 
  H)  Schlussfazit ........................................................................................................... 63 
   I)   Zinsen.................................................................................................................... 65 
  J)   Beseitigung des Rechtsvorschlages................................................................. 66 

V. Kosten- und Entschädigungsfolgen .................................................................... 67 
 

- 3 - 

Rechtsbegehren: 
(act. 1 S. 2) 

"1. Die Beklagte sei zu verpflichten, der Klägerin EUR 5'999'682.88 
zuzüglich Zinsen zu 8,5% p.a. auf EUR 9'999'682.88 vom 
29. April 2011 bis 27. Juni 2011 (jeweils inklusive) und auf 
EUR 5'999'682.88 seit 28. Juni 2011 sowie USD 2'274.33 zuzüg-
lich Zinsen zu 9,25% p.a. seit 1. Juli 2011 sowie Arrestkosten von 
CHF 3'140.-- und Betreibungskosten von CHF 506.-- zu bezahlen. 

 Eventualiter: Die Beklagte sei zu verpflichten, der Klägerin 
EUR 6'085'377.34 zuzüglich Zinsen zu 5,0% p.a. seit 1. Juli 2011 
sowie USD 2'274.33 zuzüglich Zinsen zu 9,25% p.a. seit 1. Juli 
2011 sowie Arrestkosten von CHF 3'147.-- und Betreibungskos-
ten von CHF 506.-- zu bezahlen. 

 2. Es sei festzustellen, dass die Beklagte der Klägerin den Ersatz 
der Betreibungskosten des Betreibungsamts Genf in der Betrei-
bung Nr. 1 schuldet. 

 3. Es seien die Rechtsvorschläge in der Betreibung Nr. 2 des Be-
treibungsamts Zürich 1 im Betrag von umgerechnet 
CHF 7'334'812.42 (CHF 7'332'812.42 [entsprechend dem Ge-
genwert von EUR 5'999'682.88 zum Kurs von EUR 1 = 
CHF 1.2222 per 27. Mai 2011] sowie Gerichtskosten von 
CHF 2'000 für den Arrest) sowie Arrestkosten von CHF 697.-- und 
den Betreibungskosten und in der Betreibung Nr. 1 des Betrei-
bungsamtes Genf im Betrag von umgerechnet CHF 7'334'812.42 
(CHF 7'332'812.42 [entsprechend dem Gegenwert von EUR 
5'999'682.88 zum Kurs von EUR 1 = CHF 1.2222 per 27. Mai 
2011] sowie Gerichtskosten von CHF 2'000.-- für den Arrest) so-
wie Arrestkosten von CHF 450.– und den Betreibungskosten zu 
beseitigen und der Klägerin je die definitive Rechtsöffnung zu er-
teilen; 

 Eventualiter: Es seien die Rechtsvorschläge in der Betreibung 
Nr. 2 des Betreibungsamts Zürich 1 im Betrag von 
CHF 7'439'548.18 (CHF 7'437'548.18 [entsprechend dem Ge-
genwert von EUR 6'085'377.34 zum Kurs von EUR 1 = 
CHF 1.2222 per 27. Mai 2011] sowie Gerichtskosten von 
CHF 2'000 für den Arrest) sowie Arrestkosten von CHF 697.-- und 
den Betreibungskosten und in der Betreibung Nr. 1 des Betrei-
bungsamtes Genf im Betrag von umgerechnet CHF 7'439'548.18 
[entsprechend dem Gegenwert von EUR 6'085'377.34 zum Kurs 
von EUR 1 = CHF 1.2222 per 27. Mai 2011] sowie Gerichtskosten 
von CHF 2'000 für den Arrest) sowie Arrestkosten von CHF 450.-- 
und den Betreibungskosten zu beseitigen und der Klägerin je die 
definitive Rechtsöffnung zu erteilen; 

 alles unter Kosten- und Entschädigungsfolgen zulasten der Be-
klagten." 

- 4 - 

Präzisiertes Rechtsbegehren gemäss Replik: 
(act. 15 S. 2 f.) 

"1. Die Beklagte sei zu verpflichten, der Klägerin EUR 5'999'682.88 
zuzüglich Zinsen zu 5,0% p.a. auf EUR 9'999'682.88 vom 
29. April 2011 bis 27. Juni 2011 (jeweils inklusive) und auf 
EUR 5'999'682.88 seit 28. Juni 2011 sowie USD 2'395.-- zuzüg-
lich Zinsen zu 4,0% p.a. seit 1. April 2012 sowie Gerichts- und Ar-
restkosten von CHF 2'697.-- und Betreibungskosten von 
CHF 506.-- zu bezahlen; 

 Eventualiter: Die Beklagte sei zu verpflichten, der Klägerin 
EUR 6'320'807.05 zuzüglich Zinsen zu 5,0% p.a. seit 1. April 
2012 sowie USD 2'395.-- zuzüglich Zinsen zu 4,0% p.a. seit 
1. April 2012 sowie Gerichts- und Arrestkosten von CHF 2'697.-- 
und Betreibungskosten von CHF 506.-- zu bezahlen; 

 Subeventualiter: Die Beklagte sei zu verpflichten, der Klägerin 
EUR 3'392'991 zuzüglich Zinsen zu 5,0% p.a. seit 17. Juni 2011 
sowie CHF 363'064.25 zuzüglich Zinsen zu 5,0% p.a. seit 17. Juni 
2011 sowie Gerichts- und Arrestkosten von CHF 2'697.-- und Be-
treibungskosten von CHF 506.-- zu bezahlen. 

2. Es sei der Rechtsvorschlag in der Betreibung Nr. 2 des Betrei-
bungsamts Zürich 1 (Zahlungsbefehl vom 20. Juni 2011) im Be-
trag von umgerechnet CHF 7'432'961.75 (CHF 7'332'812.42 [ent-
sprechend dem Gegenwert von EUR 5'999'682.88 zum 
Kurs von EUR 1 = CHF 1.2222 per 27. Mai 2011] sowie 
CHF 100'149.33 [entsprechend dem Gegenwert der Zinsen zu 
5,0% p.a. auf EUR 9'999'682.88 vom 29. April 2011 bis 27. Juni 
2011 (jeweils inklusive) in Höhe von EUR 81'941.85 zum Kurs 
von EUR 1 = CHF 1.2222 per 27. Mai 2011]) zuzüglich Zinsen zu 
5,0% p.a. seit 28. Juni 2011 auf CHF 7'332'812.42 sowie Ge-
richts- und Arrestkosten von CHF 2'697.-- und Betreibungskosten 
von CHF 506.-- zu beseitigen und der Klägerin die definitive 
Rechtsöffnung zu erteilen; 

 Eventualiter: Es sei der Rechtsvorschlag in der Betreibung Nr. 2 
des Betreibungsamts Zürich 1 im Betrag von umgerechnet 
CHF 7'725'290.38 (entsprechend dem Gegenwert von 
EUR 6'320'807.05 zum Kurs von EUR 1 = CHF 1.2222 per 
27. Mai 2011) zuzüglich Zinsen zu 5,0% p.a. seit 1. April 2012 
sowie Gerichts- und Arrestkosten von CHF 2'697.-- und den Be-
treibungskosten von CHF 506.-- zu beseitigen und der Klägerin 
die definitive Rechtsöffnung zu erteilen; 

 Subeventualiter: Es sei der Rechtsvorschlag in der Betreibung 
Nr. 2 des Betreibungsamts Zürich 1 im Betrag von umgerechnet 
CHF 4'509'977.85 (CHF 4'146'913.60 [entsprechend dem Ge-
genwert von EUR 3'392'991 zum Kurs von EUR 1 = CHF 1.2222 

- 5 - 

per 27. Mai 2011] sowie CHF 363'064.25) zuzüglich Zinsen zu 
5,0% p.a. seit 17. Juni 2011 sowie Gerichts- und Arrestkosten von 
CHF 2'697.-- und den Betreibungskosten von CHF 506.-- zu be-
seitigen und der Klägerin die definitive Rechtsöffnung zu erteilen. 

 Alles unter Kosten- und Entschädigungsfolgen zulasten der Be-
klagten." 

Erwägungen: 

I.  
Parteien und Streitgegenstand 

1. Die Klägerin ist eine Bank schweizerischen Rechts mit Sitz in Zürich (vgl. 

zefix.ch). Mit Vermögensübertragung nach Art. 69 ff. FusG hat sie die in der 

Schweiz gebuchten Unternehmensbereiche "Retail & Corporate" und "Wealth 

Management" am 14. Juni 2015 von der A._____ AG übernommen (act. 66 und 

67; zefix.ch); A._____ AG mit Sitz in Zürich und Basel (act. 3/2) war Klägerin zum 

Zeitpunkt der Verfahrenseinleitung. Die Beklagte (vormals "B1._____ Ltd"; vgl. 

act. 9/1) ist eine Gesellschaft mit Sitz auf den British Virgin Islands (act. 3/3, 

act. 9/2). 

2. Die Beklagte steht seit dem Jahre 2010 in einer Bankkundenbeziehung zur 

Klägerin. Im Rahmen dieser Geschäftsbeziehung verhandelten die Parteien im 

April 2011 über den Kauf einer "First-to-Default Credit Linked Note" (nachfolgend 

"CLN"). Eine CLN ist ein Kreditderivat, deren Rückzahlungshöhe von einem defi-

nierten Kreditausfall abhängig ist. Es handelt sich bei dieser Form eines struktu-

rierten Produkts um eine Kombination einer gewöhnlichen verzinslichen Anleihe 

mit einem Kreditrisikoabsicherungsgeschäft des Emittenten in Form eines vom 

Käufer der CLN verkauften und synthetisch in die CLN eingegliederten Credit 

Default Swaps ("CDS"). Im Gegensatz zu einem CDS wird der zwischen den Par-

teien vereinbarte Nominalbetrag nicht bei Eintritt des Kreditereignisses ("Credit 

Event") gezahlt, sondern direkt beim Kauf der CLN. Während der Laufzeit zahlt 

der Emittent Zinsen und eine Risikoprämie an den Investor. Tritt das Kreditereig-

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nis nicht ein, so wird die Anleihe am Ende der Laufzeit dem Investor zurückbe-

zahlt. Tritt ein Credit Event ein, so wird die CLN sofort fällig und der Investor ent-

hält den Nominalbetrag abzüglich einer vorher vereinbarten Ausgleichszahlung 

zurück. Der Eintritt eines Credit Events wird vom "Credit Derivatives Determina-

tions Commitee" der ISDA (International Swaps and Derivatives Association) offi-

ziell festgestellt und kommuniziert (vgl. zum Ganzen act. 16/65-69). Die Klägerin 

behauptet vorliegend den Abschluss eines Kaufvertrages über die von ihr emittier-

te CLN und verlangt von der Beklagten die Bezahlung des Kaufpreises in der Hö-

he von EUR 10 Mio. abzüglich der aufgrund des Eintritts eines Credit Events ge-

schuldeten Ausgleichzahlung von EUR 4 Mio. Die Beklagte macht demgegenüber 

primär geltend, dass mangels Konsenses über das von der Beklagten zu über-

nehmende Risiko kein Vertrag zustande gekommen sei. Das zwischen den Par-

teien umstrittene zu übernehmende Risiko definiert sich hierbei über die Frage, ob 

ein Credit Event nach dem Willen der Parteien auf vor- und nachrangige Verbind-

lichkeiten der Referenzschuldner hätte eintreten können oder einzig auf vorrangi-

ge Verbindlichkeiten hätte eingegrenzt werden müssen. 

II.  
Prozessverlauf 

Mit Einreichung der Klageschrift machte die Klägerin die Klage am 11. Juli 2011 

(Datum Poststempel) hierorts rechtshängig (act. 1; act. 2; act. 3/2-62). Mit Verfü-

gung vom 13. Juli 2011 wurde der Klägerin eine einmalige Frist angesetzt, um für 

die Gerichtskosten einen Vorschuss von CHF 120'000.– zu leisten (Prot. S. 2). 

Besagter Betrag ging am 12. September 2011 fristgerecht bei der Obergerichts-

kasse ein (act. 5). Die Beklagte erstattete am 15. November 2011 ihre Klageant-

wort (act. 7, act. 8, act. 9/1-27). Am 31. Januar 2011 fand eine Vergleichsver-

handlung statt, anlässlich welcher keine Einigung zwischen den Parteien erzielt 

werden konnte (Prot. S. 7 f.). In der Folge reichte die Klägerin mit Eingabe vom 

17. Mai 2012 die Replik (act. 15; act. 16/63-89) und nach entsprechender Fristan-

setzung durch das Gericht (Prot. S. 10) die Beklagte mit Eingabe vom 

10. September 2012 die Duplik (act. 20; act. 21/28-40) ein. Die Klägerin verlangte 

mit Eingabe vom 20. September 2012 (act. 24) eine Fristansetzung, um eine wei-

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tere Rechtsschrift erstatten zu können. Dieses Begehren wurde mit Verfügung 

vom 21. September 2012 abgelehnt (act. 25). Die Klägerin nahm mit Eingabe vom 

1. Oktober 2012 Stellung zu Noven in der Duplik (act. 27). Diese klägerische Stel-

lungnahme wurde der Beklagten mit Verfügung vom 2. Oktober 2012 zugestellt 

(act. 28). Der Beweisbeschluss erfolgte am 27. Juni 2013 (act. 30). Darin wurde 

den Parteien eine Frist angesetzt, um die Kosten der von ihnen beantragen Be-

weiserhebungen vorzuschiessen. Die Kostenvorschüsse wurden rechtzeitig ge-

leistet (act. 33 und 34). Das Rechtshilfegesuch hinsichtlich der Einvernahme des 

Zeugen C._____ in Russland datiert vom 23. September 2013 (act. 36). Mit Ver-

fügung vom 7. Februar 2014 wurde das Verfahren der Instruktionsrichterin Dr. 

Claudia Bühler zugeteilt (act. 39). Mit Eingabe vom 23. September 2014 teilte das 

Bundesamt für Justiz, Fachbereich Rechtshilfe, dem Obergericht des Kantons Zü-

rich, Internationale Rechtshilfe, mit, dass das Rechtshilfeersuchen unerledigt zu-

rückkomme, da der Zeuge C._____ zwei Vorladungen des Rajongerichts Moskva-

Presnenskij keine Folge geleistet habe (act. 41). Infolge dessen erging am 

30. September 2014 die Verfügung, wonach das Beweisverfahren abgeschlossen 

sei und den Parteien Frist zur Stellungnahme zum Beweisergebnis sowie zur 

Äusserung zum Verzicht auf die Hauptverhandlung angesetzt werde (act. 42). Mit 

Eingabe vom 20. November 2014 stellte die Beklagte den Antrag auf Wiederer-

wägung hinsichtlich der Verfügung vom 30. September 2014 und die Wiederho-

lung des Rechtshilfeverfahrens (act. 49). Antragsgemäss wurde der Beklagten mit 

Verfügung vom 21. November 2014 die Frist zur Stellungnahme zum Beweiser-

gebnis abgenommen (act. 51). Die klägerische Stellungnahme zur beklagtischen 

Eingabe vom 20. November 2014 datiert vom 18. Dezember 2014 (act. 54). Die 

Beklagte nahm dazu mit Eingabe vom 27. Januar 2015 Stellung (act. 58). Am 

30. Januar 2015 wurde verfügt, das Rechtshilfegesuch betreffend die Einvernah-

me des Zeugen C._____ zu wiederholen (act. 60). Am 6. Oktober 2015 gingen die 

Erledigungsakten bezüglich des erneuten Rechtshilfeersuchens ein (act. 69). Mit 

Verfügung vom 13. Oktober 2015 wurde der Beklagten Frist angesetzt, um einen 

zusätzlichen Vorschuss für die von ihr beantragen Beweiserhebungen, namentlich 

Übersetzungskosten, zu leisten (act. 70). Dieser ging fristgerecht ein (act. 72). Die 

Rechtshilfeunterlagen wurden den Parteien am 7. Dezember 2015 zugestellt 

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(act. 75-A/1-2). Am 14. Dezember 2015 wurden die Parteien zur Beweisverhand-

lung (Einvernahme des Zeugen D._____) auf den 6. April 2016 vorgeladen 

(act. 75-B). Mit Eingabe vom 4. Januar 2016 beanstandete die Klägerin das Vor-

gehen des russischen Gerichts bei der Einvernahme des Zeugen C._____. Sie 

erklärte weiter, auf die Einvernahme des Zeugen D._____ zu verzichten, und 

stellte den Antrag auf Fristansetzung zur Erstattung der schriftlichen Stellung-

nahme zum Beweisergebnis (act. 76). Die Stellungnahme der Beklagten dazu da-

tiert vom 28. Januar 2016 (act. 79). Mit Verfügung vom 2. Februar 2016 wurde 

vom Verzicht der Klägerin auf die Einvernahme des Zeugen D._____ Vormerk 

genommen und es wurden die Ladungen zur Beweisverhandlung vom 6. April 

2016 abgenommen. Gleichzeitig wurde den Parteien Frist zur Stellungnahme zum 

Beweisergebnis angesetzt (act. 81). Die Stellungnahmen der Parteien zum Be-

weisergebnis datieren jeweils vom 8. März 2016 (act. 86 und 87). Nachdem die 

Parteien in Anwendung von Art. 233 ZPO auf die Durchführung einer Hauptver-

handlung verzichtet haben (act. 76 S. 5 und act. 91), erweist sich der Prozess als 

spruchreif. 

Es ist an dieser Stelle auf personelle Veränderungen in der Bearbeitung des vor-

liegenden Prozesses hinzuweisen. Am Beweisbeschluss vom 27. Juni 2013 wirk-

ten mit: Die Oberrichter Peter Helm und Dr. Heinrich Andreas Müller, die Handels-

richter Thomas Steinebrunner, Martin Fischer und Dr. Felix Graber sowie die Ge-

richtsschreiberin Katja Diethelm. In der Folge fanden personelle Veränderungen 

statt. Peter Helm wurde pensioniert, Dr. Heinrich Andreas Müller verliess das 

Handelsgericht und Katja Diethelm wechselte in die Advokatur. Entsprechend ist 

die Besetzung des Urteils neu wie folgt: Oberrichter Roland Schmid, Vizepräsi-

dent, und Oberrichterin Dr. Claudia Bühler , die Handelsrichter Thomas 

Steinebrunner, Martin Fischer und Dr. Felix Graber sowie die Gerichtsschreiberin 

Azra Ohnjec. Eine solche personelle Veränderung ist, weil begründet, zulässig 

(vgl. Urteil des Bundesgerichts 4A_474/2016 vom 19. April 2016 E. 2.2.1 sowie 

Urteil des Bundesgerichts 4A_271/2015 vom 29. September 2015, Erw. 8.2.). Ei-

ne vorgängige Bekanntgabe des Spruchkörpers ist zudem nicht erforderlich, da 

der Spruchkörper sich aus den im Staatskalender bzw. der Webseite des Oberge-

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richts publizierten Mitgliedern zusammensetzt (vgl. dazu Urteil des Bundesge-

r i c h ts  5D _75 /20 14  vom  29 . J u l i  2 014  E . 2 . 3 ,  mi t  Hi nw e i se n ). 

III. 
Formelles 

A) Arrestprosequierung 

1. Die Klägerin führt in der Replik aus, dass der in Genf gelegte Arrest "leer" sei, 

weshalb der dort gelegte Arrest Nr. 1 und die Prosequierungsbetreibung mit der 

Nr. 1 hinfällig seien (act. 15 Rz. 9). Damit erübrigt sich die Frage, ob die vorlie-

gende Klage in Bezug auf die Arrestlegung in Genf fristgemäss im Sinne von 

Art. 279 Abs. 2 SchKG prosequiert worden war. 

2. Auf Begehren der Klägerin vom 30. Mai 2011 erliess der Arrestrichter des Be-

zirksgerichts Zürich gestützt auf Art. 271 Abs. 1 Ziff. 4 SchKG am 1. Juni 2011 

zwei Arrestbefehle über jeweils CHF 12'221'612.42 nebst Zins zu 8,5% seit 

29. April 2011, welche dem Betreibungsamt Zürich 1 und dem Betreibungsamt 

Genf zwecks Vollzug des Arrestes zugestellt wurden. Der Klägerin gingen die 

vom Betreibungsamt Zürich 1 und vom Betreibungsamt Genf verfassten Arrestur-

kunden am 9. Juni 2011 respektive 20. Juni 2011 zu (act. 3/5-6). In der Folge pro-

sequierte die Klägerin den Arrest fristgemäss mit Betreibungsbegehren vom 

17. Juni 2010 an das Betreibungsamt Zürich 1 (Art. 279 Abs. 1 SchKG; act. 3/7). 

Das Gläubigerdoppel des Zahlungsbefehls vom 20. Juni 2011 (Betreibung Nr. 2), 

gegen welchen die Beklagte am 27. Juni 2011 Rechtsvorschlag erhob, ging der 

Klägerin am 30. Juni 2011 zu (act. 3/8). Die Klageanhebung erfolgte am 11. Juni 

2011 (act. 1), mithin innerhalb der nach Art. 279 Abs. 2 SchKG gebotenen 

10 Tage nach Zustellung des Gläubigerdoppels des Zahlungsbefehls (vgl. 

Art. 279 Abs. 2 SchKG i.V.m. Art. 31 SchKG i.V.m. Art. 142 Abs. 1 ZPO), weshalb 

die vorliegende Arrestprosequierungsklage fristgerecht am Handelsgericht des 

Kantons Zürich eingereicht wurde. 

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B) Prozessvoraussetzungen 

1. Das Gericht prüft von Amtes wegen, ob die Prozessvoraussetzungen erfüllt 

sind (Art. 60 ZPO). Prozessvoraussetzungen sind insbesondere die sachliche und 

örtliche Zuständigkeit (Art. 59 Abs. 2 lit. b ZPO).  

2. Die Klägerin hat ihren Sitz in der Schweiz, während sich der Sitz der Beklagten 

in Grossbritannien befindet. Damit liegt der Streitsache ein internationales Ver-

hältnis zugrunde. Gemäss Art. 1 Abs. 2 IPRG haben beim Entscheid der Zustän-

digkeit völkerrechtliche Verträge Vorrang. Sowohl die Schweiz als auch Grossbri-

tannien sind Vertragsstaaten des Übereinkommens über die gerichtliche Zustän-

digkeit und die Vollstreckung gerichtlicher Entscheidungen in Zivil- und Handels-

sachen vom 30. Oktober 2007 (LugÜ). Beim Streitgegenstand handelt es sich um 

eine Zivil- und Handelssache im Sinne von Art. 1 Ziff. 1 LugÜ, womit der sachliche 

Anwendungsbereich erfüllt ist. Da die Klage nach dem Inkrafttreten des revidier-

ten Luganer Übereinkommens erhoben wurde, gelangen gemäss der Übergangs-

regelung in Art. 63 LugÜ die neurechtlichen Bestimmungen zur Anwendung. 

Haben die Parteien, von denen mindestens eine ihren Sitz im Hoheitsgebiet eines 

durch das LugÜ gebundenen Staates hat, schriftlich vereinbart, dass ein Gericht 

oder die Gerichte eines solchen Staates über eine bereits entstandene Rechts-

streitigkeit oder über eine künftige aus einem bestimmten Rechtsverhältnis ent-

springende Rechtsstreitigkeit entscheiden sollen, so sind dieses Gericht oder die 

Gerichte dieses Staates ausschliesslich zuständig, sofern die Parteien nichts an-

deres vereinbart haben (Art. 23 Abs. 1 lit. a i.V.m. Art. 60 Abs. 1 LugÜ). 

Im Rahmen der Geschäftsbeziehung zwischen den Parteien unterzeichnete die 

Beklagte verschiedene Dokumente. Aus dem von der Beklagten unterzeichneten 

Basisdokument für die Konto- bzw. Depotbeziehung geht unter dem Punkt "Appli-

cable law, place of performance, place of jurisdiction and place of debt enforce-

ment" hervor, dass der ausschliessliche Gerichtsstand ("exclusive place of juris-

diction") für Klagen aus der Vertragsbeziehung zwischen den Parteien Zürich ist 

(act. 3/10a-b, S. 2). Alle übrigen von der Beklagten unterzeichneten Verträge zwi-

schen den Parteien enthalten ebenfalls entsprechende Gerichtsstandsklauseln 

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(vgl. act. 3/11a-b, act. 3/12a-b, act. 3/16, act. 3/18a-b). Die vorliegende Streitigkeit 

entspringt einem Kaufvertrag über eine CLN. Im Termsheet findet sich keine Ge-

richtsstandsklausel. Indes ist der vorliegend in Frage stehende Kaufvertrag Teil 

der gesamten Geschäftsbeziehung zwischen den Parteien. So nahm die Beklagte 

für die Abwicklung des Kaufes die Dienstleistungen der Produktspezialisten der 

Klägerin in Anspruch, welche im "Vertrag über den Direktzugriff (Direct Access) 

auf A._____ Produktspezialisten" geregelt sind (act. 3/18a-b). Ausschliesslicher 

Gerichtsstand in diesem Vertrag ist Zürich (vgl. act. 3/18a-b S. 2 Ziff. 17). Auch 

die übrigen Verträge zwischen den Parteien sehen allesamt Zürich als aus-

schliesslichen Gerichtsstand vor (vgl. act. 3/10a S. 2; act. 3/11a S. 2 Ziff. 10; 

act. 3/12 S. 2 Ziff. 9; act. 3/15a S. 2; act. 3/16 S. 6). Art. 23 LugÜ ist daher als er-

füllt zu betrachten, weshalb die örtliche Zuständigkeit zu bejahen ist. Die sachli-

che Zuständigkeit ergibt sich aus Art. 6 Abs. 2 ZPO i.V.m. § 44 lit. b GOG. 

3. Die örtliche und sachliche Zuständigkeit des Handelsgericht des Kantons Zü-

rich ist gegeben. Die übrigen Prozessvoraussetzungen im Sinne von Art. 59 ZPO 

sind ebenfalls erfüllt. 

C) Replikrecht 

Gemäss der Rechtsprechung des Bundesgerichts ist es die Aufgabe des Ge-

richts, in jedem Einzelfall ein effektives Replikrecht der Parteien zu gewährleisten. 

Hierbei kann es genügen, eine Eingabe lediglich zur Kenntnisnahme zuzustellen 

(ohne Fristansetzung für eine allfällige Stellungnahme), wenn von der Partei er-

wartet werden kann, dass sie umgehend unaufgefordert Stellung nimmt oder eine 

Stellungnahme beantragt, sofern sie dies für erforderlich erachtet (BGE 138 I 484 

E. 2.1-2.4). Mit Eingabe vom 1. Oktober 2012 nahm die Klägerin ihr Replikrecht 

wahr und nahm Stellung zu Noven in der Duplik und brachte ihrerseits eigene No-

ven vor (act. 27). Insoweit die klägerische Eingabe Noven enthält, sind diese le-

diglich bei Vorliegen der prozessualen Voraussetzungen gemäss Art. 229 ZPO 

zuzulassen. In Bezug auf die von der Klägerin vorgebrachte Präzisierung, wonach 

es – zumindest theoretisch – möglich gewesen wäre, den Credit Event auf vor-

rangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner zu begrenzen (vgl. act. 27 

Rz. 35), ist festzuhalten, dass diese ein Zugeständnis darstellt, welches der Posi-

- 12 - 

tion der Beklagten zugute kommt. Daher kann im Folgenden auf die besagte Er-

klärung der Klägerin abgestellt werden. 

IV. 
Materielles 

A) Unbestrittener Sachverhalt 

Die Parteien gehen einig, dass die Beklagte der Klägerin am 4. April 2011 per 

E-Mail eine Anfrage bezüglich des Kaufs einer CLN geschickt und damit die Ver-

tragsverhandlungen zwischen den Parteien in Gang gebracht hat. Der zeitliche 

und inhaltliche Verlauf der Vertragsverhandlungen blieb unbestritten, beide Par-

teien verweisen auf dieselben Gesprächsverläufe im E._____-Chat sowie auf die-

selben E-Mails. Keine der Parteien beruft sich auf anderslautende oder weiterge-

hende Diskussionen über den Vertragsinhalt. Die Parteien stimmen des Weiteren 

dahingehend überein, dass es – zumindest theoretisch – möglich gewesen wäre, 

den Credit Event auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner zu be-

grenzen (act. 15 Rz. 23 mit Verweis auf act. 16/63 S. 4 Ziff. 3.16 und S. 6 

Ziff. 3.27; act. 20 Rz. 68 und 70; act. 27 Rz. 35). Zwischen den Parteien ist so-

dann unbestritten, dass die im Final Termsheet (vgl. act. 3/31b) verankerte Struk-

tur der CLN zum Inhalt hat, dass ein Credit Event sowohl auf nachrangige als 

auch auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner eintritt und sowohl 

den Referenzverbindlichkeiten ("Reference Obligations") als auch den lieferbaren 

Verbindlichkeiten ("Deliverable Obligations") bei den im Termsheet enthaltenen 

Konditionen ("Cash Settlement" und "Fix Recovery") keine unmittelbare Funktion 

zukommt (act. 7 Rz. 57 und Rz. 177; act. 15 Rz. 90; act. 20 Rz. 43). In Bezug auf 

den Begriff des "Termsheets" (übersetzt etwa „Eckdatenpapier“) ist festzuhalten, 

dass es sich dabei um ein Diskussions- und Arbeitspapier handelt, welches die 

Kernpunkte der zwischen den Vertragsparteien ausgehandelten Vertragsbestand-

teile beinhaltet, indes keinen schriftlichen Vertrag im eigentlichen Sinne darstellt. 

Dies ergibt sich aus einer Klausel des Final Termsheets, gemäss welcher das be-

sagte Dokument lediglich Informationszwecken dient (vgl. act. 3/31b S. 10 f.: "This 

document is for information purposes only and should not be construed as an of-

- 13 - 

fer, recommendation or solicitation to conclude a transaction and should not be 

treated as giving investement advice. […]."). 

B) Anwendbares Recht 

Gemäss Art. 116 Abs. 1 IPRG untersteht ein Vertrag dem von den Parteien ge-

wählten Recht. Die Rechtswahl muss ausdrücklich sein oder sich eindeutig aus 

dem Vertrag oder aus den Umständen ergeben (art. 116 Abs. 2 IPRG). Aus den 

Draft Termsheets sowie dem Final Termsheet geht hervor, dass die CLN engli-

schem Recht untersteht (act. 3/26b-e S. 4; act. 3/28b S. 4; act. 3/29b S. 4; 

act. 3/30b S. 4; act. 3/31b S. 4). Fragen im Zusammenhang mit der Effekte als 

solcher unterstehen mithin englischem Recht. Die Parteien haben indes in sämtli-

chen Verträgen, in welchen sie ihre Geschäftsbeziehung regelten, eine im Sinne 

von Art. 116 IPRG ausdrückliche Rechtswahl zugunsten des Schweizer Rechts 

getroffen (vgl. u.a. act. 3/10a-b S. 2 "General Conditions"; act. 3/18a-b S. 2 

Ziff. 17). Der von der Klägerin mit vorliegender Klage geforderte Ausgleich des 

Negativsaldos auf dem EUR-Konto der Beklagten untersteht als Ausfluss des 

bankrechtlichen Vertragsverhältnisses zwischen den Parteien Schweizer Recht 

(vgl. act. 3/10 S. 2 "General Conditions"). Diese Rechtswahl gilt mithin auch für 

die Frage des Formvorbehalts, des Zustandekommens sowie der Gültigkeit des 

Kaufvertrages über die CLN. Die Parteien sind sich im Übrigen einig, dass der 

vorliegende Fall nach Schweizer Recht beurteilt werden solle (act. 7 Rz. 16 ff.; 

act. 15 Rz. 149 und Rz. 173; act. 20 Rz. 15). 

C) Vorbehalt der Schriftform 

1. Die Beklagte macht geltend, dass die Klägerin beabsichtigt habe, der Beklag-

ten das Final Termsheet zur Unterzeichnung zuzustellen, und die Parteien die 

Modalitäten dieser Unterzeichnung diskutiert hätten. Daher bestehe im Sinne von 

Art. 16 Abs. 1 OR die gesetzliche Vermutung, dass die Parteien vor Unterzeich-

nung des Final Termsheets nicht hätten gebunden sein wollen. Das der Beklagten 

am 14. April 2011, 18:45 Uhr, zugestellte Termsheet sei denn auch ausdrücklich 

lediglich als Entwurf ("Draft") bezeichnet gewesen (act. 7 Rz. 99 ff. mit Verweis 

auf act. 3/29b S. 10; act. 20 Rz. 10). Da die Beklagte das erst am 21. April 2011 

- 14 - 

zugestellte Final Termsheet nicht unterzeichnet habe, sei kein Vertrag zustande 

gekommen und die Klage sei bereits aus diesem Grunde abzuweisen (act. 7 

Rz. 104, act. 15 Rz. 99). Die Klägerin stellt sich demgegenüber auf den Stand-

punkt, dass aus der Klausel auf Seite 10 des Termsheets hervor gehe, dass das 

Dokument lediglich Informationszwecken diene; die Beklagte selber verweise auf 

die besagte Klausel. Entsprechend habe es sich bei den Termsheets auch nicht 

um Vertragsdoppel oder um Vertragsformulare gehandelt, die einen gültigen 

Formvorbehalt hätten statuieren können (act. 15 Rz. 220). 

2. Ist für einen Vertrag, der von Gesetzes wegen an keine Form gebunden ist, die 

Anwendung einer solchen vorbehalten worden, so wird vermutet, dass die Partei-

en vor Erfüllung der Form nicht verpflichtet sein wollen (Art. 16 Abs. 1 OR). Die 

Vereinbarung eines Formvorbehaltes ist an keine Form gekoppelt. Nach Lehre 

und Rechtsprechung können Formvorbehalte auch mündlich oder durch konklu-

dentes Verhalten, beispielsweise durch die Zustellung von unterzeichneten Ver-

tragsdoppeln, vereinbart werden (BGE 105 II 79, BGE 50 II 283; SCHWENZER, in: 

Basler Kommentar, Obligationenrecht, 6. Aufl. 2015, N 5 zu Art. 16 OR). 

3. Entgegen der Ansicht der Beklagten ist aufgrund der dokumentierten Vertrags-

verhandlungen (vgl. den vollständigen Gesprächsverlauf zwischen den Parteien 

im E._____-Chat in act. 9/8 sowie den E-Mail-Verkehr in act. 3/23a-b, act. 9/10) 

im vorliegenden Fall gerade nicht davon auszugehen, dass die Parteien konklu-

dent einen Formvorbehalt vereinbart haben. Die Parteien verhandelten primär per 

E-Mail sowie per E._____-Chat. Letzteres Kommunikationsinstrument des 

Finanzdienstleisters "E._____ L.P." ermöglicht den Austausch von Textbotschaf-

ten auf elektronischem Weg in Echtzeit. Am 13. April 2011 führte C._____ – im 

E._____-Chat als C._____ bezeichnet –, ein externer Investitionsleiter der Be-

klagten, per E._____-Chat aus, dass die Beklagte mit dem Termsheet einverstan-

den sei und den Handel bestätigen könne (act. 9/8 S. 7 16:59:41: "i believe we're fine 
with termsheet and can confirm the trade"). C._____ bestätigte zudem wenige Augenbli-

cke später, dass der Handel unverzüglich durch die Klägerin ausgeführt werden 

könne (vgl. act. 9/8 S. 7: Gesprächsverlauf zwischen 17:05:15 Uhr und 17:34:52 

Uhr). Dem Auftrag der Beklagten folgend führte die Klägerin das CDS-

- 15 - 

Absicherungsgeschäft (sog. "Hedging"), welches unweigerlich einen Bestandteil 

einer CLN bildet, gleichentags beim Handel aus. Das Vorgehen der Parteien res-

pektive die umgehende Ausführung des CDS-Gegengeschäfts als Folge des aus-

drücklichen Einverständnisses der Beklagten widerlegt die Behauptung der Be-

klagten (vgl. act. 7 Rz. 100), wonach ein konkludenter Formvorbehalt zwischen 

den Parteien statuiert worden sei und die Parteien erst mit der Zusendung des Fi-

nal Termsheets am 21. April 2011 hätten gebunden sein wollen. Hätte die Beklag-

te erst mit Zusendung des Final Termsheets gebunden sein wollen, hätte sie am 

13. April 2011 nicht ihr klares Einverständnis zur sofortigen Ausführung des Han-

dels gegeben. Die Klausel auf Seite 10 des "Draft Indicative Termsheets" 

(act. 3/29b) statuiert entgegen der Ansicht der Beklagten keinen Formvorbehalt, 

ist in dieser doch die Rede davon, dass es sich bei dem Termsheet lediglich um 

ein Dokument zu Informationszwecken handelt. Daraus folgt, dass es sich bei 

dem besagten Dokument auch um kein eigentliches Vertragsdoppel handeln 

konnte, mittels dessen Zustellung ein Formvorbehalt hätte konkludent vereinbart 

werden können. Die Zustellung des Final Termsheets am 21. April 2011 stellte 

aufgrund der mündlichen Willenserklärung am 13. April 2011 nur noch eine 

schriftlich festgehaltene Bestätigung des bereits am 13. April 2011 per E._____-

Chat geschlossenen Kaufvertrages dar (vgl. dazu unten IV./E./3.-5.). Im Übrigen 

ist dem "Agreement on Direct Acces to A._____ Product Specialists", welches 

Dokument durch die Beklagte am 6. August 2010 unterzeichnet worden war, zu 

entnehmen, dass die Beklagte sich als Kundin der Klägerin einverstanden erklär-

te, mittels Verwendung von elektronischen Tools Transaktionen ausführen zu 

können (act. 3/18a-b, Ziff. 3). Eine solche elektronische Transaktion hat die Be-

klagte mit ihrem über den E._____-Chat kommunizierten Einverständnis zur un-

verzüglichen Ausführung des Handels am 13. April 2011 vorgenommen, weshalb 

auch aus diesem Grund ein konkludenter Formvorbehalt zu verneinen ist. 

- 16 - 

D) Vorvertrag sowie bedingter Vertrag 

1. Die Beklagte stellt sich auf den Standpunkt, dass die Parteien am 13. April 

2011 höchstens eine vorvertragliche Verpflichtung eingegangen seien. Aus der 

Konversation zwischen D._____ und F._____ gehe hervor, dass die Klägerin sich 

als (noch) nicht gebunden betrachtet habe, weil verschiedene interne Stellen die 

Transaktion erst noch hätten genehmigen müssen. Eventualiter sei ein an besag-

tem Datum abgeschlossener Kaufvertrag resolutiv bedingt gewesen (act. 7 

Rz. 103; act. 20 Rz. 10). 

2. Die pauschale Behauptung der Beklagten, wonach die Parteien am 13. April 

2011 höchstens eine vorvertragliche Verpflichtung eingegangen seien, ist nicht 

schlüssig. Die Beklagte führt nicht aus, in welcher Form und wann die Parteien 

eine derartige Verpflichtung vereinbart haben sollen. Die diversen ausgetauschten 

Vertragsentwürfe (Draft Termsheets), welche die Klägerin der Beklagten am 

8. April 2011 (act. 9/9) sowie am 13. April 2011 (act. 3/26a-e; act. 3/28a-b; 

act. 3/29a-b) zugestellt hatte, wurden nie als "Vorverträge" bezeichnet und auch 

aus den Vertragsverhandlungen geht nirgends hervor, dass die Parteien zunächst 

einen Vorvertrag über die CLN hätten abschliessen wollen. Das Draft Termsheet 

vom 13. April 2011, auf welchem der gleichentags ausgeführte Handel tatsächlich 

basiert, ist nicht als Vorvertrag einzustufen. Auch der Umstand, dass das Kreditri-

sikoabsicherungsgeschäft mit entsprechendem Einverständnis der Beklagten am 

13. April 2011 unverzüglich durch die Klägerin durchgeführt werden durfte, spricht 

klar gegen das Vorliegen eines Vorvertrages. Im Übrigen kann eine Partei ge-

mäss der bundesgerichtlichen Rechtsprechung direkt auf Erfüllung klagen, wenn 

ein Vorvertrag bereits alle wesentlichen Elemente des Hauptvertrages enthält 

(BGE 118 II 33). Das Termsheet vom 13. April 2013 (act. 3/28a-b), welches von 

der Beklagten gleichentags akzeptiert wurde, weist ausser dem im Final Term-

sheet um einen Tag vorverlegten "Trade Date" und dem auf EUR 10 Mio. festge-

legten Nominalwert der CLN exakt denselben Vertragsinhalt wie das Final Term-

sheet auf, welches der Beklagten am 21. April 2011 per Telefax zugestellt wurde 

(vgl. act. 3/28a-b und act. 3/31a-b sowie den elektronischen Vergleich in 

act. 3/34). Selbst wenn das Draft Termsheet vom 13. April 2011 lediglich als Vor-

- 17 - 

vertrag einzustufen wäre, wäre die Klägerin vorliegend berechtigt, basierend da-

rauf auf Erfüllung zu klagen. 

3. Die gleichen Überlegungen müssen vorliegend auch für den von der Beklagten 

vorgebrachten Standpunkt gelten, wonach der Vertrag aufschiebend bedingt ge-

wesen sei, da der Vertrag noch verschiedene interne Stellen der Parteien habe 

durchlaufen und von diesen genehmigt werden müssen. Weder aus dem Term-

sheet noch aus den Vertragsverhandlungen geht hervor, dass die Parteien eine 

derartige Regelung hätten treffen wollen. Der Umstand, dass die Beklagte am 

13. April 2011 gegenüber der Klägerin ihr Einverständnis zur unverzüglichen Aus-

führung des Handels gab, ist mit einem aufschiebend bedingten Vertrag nicht 

vereinbar und spricht dagegen, dass sich die Parteien erst nach dessen Geneh-

migung durch interne Stellen vertraglich hätten binden wollen. Die Zustimmung in-

terner Stellen der Parteien ist als unternehmensinternes Geschäftsprozedere ein-

zustufen, welches keine Auswirkungen auf das Einverständnis der Beklagten zum 

Kauf der CLN und zur sofortigen Ausführung des Handels am 13. April 2011 zei-

tigt. Aus den gleichen Gründen ist auch das Vorliegen einer resolutiven Bedin-

gung, wonach das Ausbleiben der Genehmigung einen abgeschlossenen Vertrag 

wieder aufgelöst hätte, zu verneinen. 

E) Zustandekommen des Vertrages 

1. Parteistandpunkte 

1.1. Die Klägerin macht geltend, dass die Parteien am 13. April 2011 mündlich ei-

nen Kaufvertrag über eine CLN zu einem Anlagebetrag von CHF 10 Mio. ge-

schlossen hätten. Die wesentlichen Vertragsbedingungen seien bereits im Draft 

Indicative Termsheet (act. 3/28a-b) vom 13. April 2011 enthalten gewesen (act. 1 

Rz. 51). Dies sei das Angebot der Klägerin gewesen, welches von der Beklagten 

gleichentags via E._____-Chat angenommen worden sei. Es bestehe daher ein 

tatsächlicher Konsens über die CLN, weshalb ein Vertrag im Sinne von Art. 1 OR 

zustande gekommen sei (act. 15 Rz. 109 f., Rz. 151 ff.). 

1.2. Die Beklagte stellt sich demgegenüber auf den Standpunkt, dass sich die 

- 18 - 

Parteien am 13. April 2011 noch nicht über die wesentlichen Punkte einig gewe-

sen seien. Sie hätten sich an besagtem Datum lediglich darauf geeinigt, ein 

Termsheet über den Kauf einer CLN mit einem Anlagebetrag von CHF 10 Mio. 

und einem Coupon von 17,5% zu unterzeichnen. Hinsichtlich des wesentlichen 

Punktes der Definition der CLN, mithin über den Umfang der von der Beklagten in 

der CLN zu übernehmenden Risiken, seien sich die Parteien indes (noch) nicht 

einig gewesen, weshalb kein Vertrag zustande gekommen sei (act. 7 Rz. 105 ff.). 

2. Tatsächlicher und normativer Konsens 

Wie bei jedem Vertrag ist auch zum Abschluss eines Kaufvertrages über ein Kre-

ditderivat die übereinstimmende gegenseitige Willensäusserung der Parteien, 

mithin ein entsprechender Konsens, erforderlich (Art. 1 OR; GAUCH/SCHLUEP/ 

SCHMID/REY, Schweizerisches Obligationenrecht, Allgemeiner Teil, Band I, 10. 

Aufl. 2014, N 309 ff.; HUGUENIN, Obligationenrecht Allgemeiner und Besonderer 

Teil, 2012, § 2 N 245). Grundlage der Willensäusserung bildet der Wille, einen 

Vertrag abzuschliessen. Der Begriff Willenserklärung setzt voraus, dass die Partei 

einen Willen gebildet hat, den sie hierauf durch Erklärung der Gegenpartei zur 

Kenntnis bringt (sog. Geschäfts- oder Erklärungswille; vgl. GAUCH/SCHLUEP/ 

SCHMID/REY, a.a.O., N 170 ff.). Einen weiteren Bestandteil der Willenserklärung 

bildet der Erklärungsvorgang, d.h. die Kundgabe des Geschäftswillens an den 

Empfänger und die Kenntnisnahme durch diesen (GAUCH/SCHLUEP/SCHMID/REY, 

a.a.O., N 174 ff.). 

Ob eine Übereinstimmung besteht oder nicht, entscheidet sich anhand des wirkli-

chen (inneren) Willens der beteiligten Parteien. Decken sich die wirklichen Willen 

bzw. hat jede Partei die andere tatsächlich richtig verstanden, so ist der gestützt 

darauf resultierende tatsächliche Konsens massgebend. Decken sich die wirkli-

chen Willen der Parteien jedoch nicht bzw. hat mindestens eine der Parteien die 

andere nicht tatsächlich richtig verstanden, so muss geprüft werden, ob gestützt 

auf das Vertrauensprinzip ein rechtlicher Konsens anzunehmen ist (GAUCH/ 

SCHLUEP/SCHMID/REY, a.a.O., N 309 ff.; HUGUENIN, a.a.O., § 2 N 246, N 249 f.). 

Gemäss dem Vertrauensprinzip sind die Erklärungen (und sonstigen Verhaltens-

weisen) der erklärenden Partei so auszulegen, wie sie der Empfänger nach Treu 

- 19 - 

und Glauben verstehen durfte und musste. Diesfalls entsteht der Konsens, wenn 

der wirkliche Wille des Empfängers mit dem durch Auslegung ermittelten Willen 

des Erklärenden übereinstimmt. Letztlich kommt es weder auf den inneren Willen 

des Erklärenden noch auf den Wortlaut des Erklärten an, sondern allein auf den 

objektiven Sinn des Erklärungsverhaltens. Es ist also unerheblich, ob der Erklä-

rende das Bewusstsein hatte, sich mit rechtsgeschäftlicher Wirkung zu äussern 

oder nicht (GAUCH/SCHLUEP/SCHMID/REY, a.a.O., N 207 ff., 221). Das Vertrauens-

prinzip beantwortet drei Fragen: Die Frage nach dem Erklärungscharakter eines 

bestimmten Verhaltens (Stellt ein bestimmtes Verhalten eine Willenserklärung 

dar?), die Frage nach der Erklärungsrichtung (An wen richtet sich die Willenser-

klärung?) und die Frage nach dem Erklärungsinhalt (Welcher Wille wurde er-

klärt?) (vgl. GAUCH/SCHLUEP/SCHMID/REY, a.a.O., N 208). Den Gegenstand der 

Auslegung bilden die Erklärungsvorgänge der Vertragsparteien, die beim Ver-

tragsabschluss stattgefunden haben (BGE 131 III 611, BGE 132 III 632; statt vie-

ler GAUCH/SCHLUEP/SCHMID/REY, a.a.O., N 1196 ff.; JÄGGI/GAUCH/HARTMANN, in: 

Zürcher Kommentar zum Obligationenrecht, Art. 18, 4. Aufl. 2014, N 304 f. zu Art. 

18 OR). 

Der Konsens muss sich mindestens auf die wesentlichen Vertragspunkte bezie-

hen. Diese bilden den für das Zustandekommen des Vertrages erforderlichen 

(aber auch genügenden) Inhalt der Übereinstimmung (GAUCH/SCHLUEP/SCHMID/ 

REY, a.a.O., N 330). Im vorliegenden Fall bilden die Kaufsache sowie der Kauf-

preis die objektiv wesentlichen Vertragspunkte. 

3. Vertragswortlaut 

3.1. In einem ersten Schritt ist zu klären, wie der Wortlaut des Termsheets zu ver-

stehen ist respektive ob dieser für die Parteien hinreichend klar und unmissver-

ständlich war. Zwischen den Parteien ist unbestritten, dass die im Termsheet ver-

ankerte Struktur der CLN zum Inhalt hat, dass ein Credit Event sowohl auf nach-

rangige als auch auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner eintritt 

und der Bezeichnung der Referenzverbindlichkeiten in den im Termsheet enthal-

tenen Konditionen keine unmittelbare Funktion zukommt (act. 7 Rz. 57; act. 15 

Rz. 90.; act. 20 Rz. 43). Die Beklagte führt in diesem Zusammenhang aus, dass 

- 20 - 

das Termsheet einen Fehler enthalten habe, welchen die Parteien während der 

Vertragsverhandlungen nicht bemerkt hätten (vgl. act. 7 Rz. 57 und Rz. 179). Sie 

moniert weiter, dass das Termsheet unklar und missverständlich abgefasst wor-

den sei, da die Klägerin im Draft Termsheet vom 8. April 2011 auf Seite 13 und in 

den weiteren Entwürfen Bestimmungen betreffend Referenzverbindlichkeiten 

("Reference Obligations") und lieferbare Verbindlichkeiten ("Deliverable Obligati-

ons") aufgeführt habe, welchen in der gewählten Struktur keine Bedeutung zuge-

kommen sei und welche demzufolge irreführend gewesen seien (act. 7 Rz. 57, 

Rz. 93 und Rz. 179).  

3.2. Hinsichtlich der zwischen den Parteien strittigen Frage, ob vorliegend die 

"2003 ISDA Credit Derivatives Definitions" und die "2005 Matrix Supplement" zur 

Anwendung gelangen (vgl. act. 15 Rz. 12 f.; act. 20 Rz. 52, Rz. 55 f.), ist festzu-

halten, dass vorliegend einzig das zwischen den Parteien ausgetauschte Term-

sheet und die darin enthaltenen "A._____ Standard Nth-to-Default Credit-Linked 

Note Terms dated 18th January 2010" ("A._____ Terms", act. 3/31b S. 15 ff.) von 

Bedeutung sind, weil sich die Parteien während der Vertragsverhandlungen stets 

auf den Inhalt dieser Dokumente bezogen haben. Auf das Vorbringen der Kläge-

rin, wonach das von der Beklagten mutmasslich vorgestellte Produkt in genereller 

Weise marktunüblich (act. 15 Rz. 43 f.) und auf die "2003 ISDA Credit Derivatives 

Definitions" und das "2005 Matrix Supplement" abzustützen sei, ist daher vorlie-

gend nicht weiter einzugehen. Gemäss Lehre und Rechtsprechung wird eine Ver-

kehrsübung nie aus sich selber heraus zum Vertragsinhalt, sondern es braucht 

hierzu eine gesetzliche Verweisung oder die Unterwerfung der Parteien durch 

ausdrückliches, stillschweigendes oder schlüssiges Verhalten (Urteil (des Bun-

desgerichts) 4C.223/2005 vom 24. Oktober 2006, E. 3.5.1 m.w.H.). Berufen sich 

die Klägerin oder die Beklagte auf eine Usanz bzw. eine Marktüblichkeit, kann 

diese folglich lediglich dann Bedeutung erlangen, wenn sie sich in irgendeiner 

Form im Termsheet oder im Verhalten der Parteien manifestiert hat. Damit ist der 

Standpunkt der Klägerin, wonach die Ausführungen der Beklagten bereits aus 

Gründen der Marktüblichkeit zu verwerfen seien, nicht haltbar. Primär ist konkret 

anhand der vorliegend erworbenen CLN respektive aufgrund deren Regelung im 

Termsheet und den Definitionen in den A._____ Terms zu beurteilen, ob sich die 

- 21 - 

inneren Willen der Parteien deckten und die Parteien sich anlässlich der Ver-

tragsverhandlungen im Sinne dieses inneren Willens übereinstimmend äusserten. 

Festzuhalten ist in diesem Zusammenhang, dass die A._____ Terms Übereinst-

immungen mit den "2003 ISDA Credit Derivatives Definitions" aufweisen, indes 

aber nicht vollumfänglich deckungsgleich sind. So hält die Beklagte beispielswei-

se zu Recht fest (vgl. act. 20 Rz. 44), dass die Kategorie "Reference Obligation 

Only", welche in den "2003 ISDA Credit Derivatives Definitions" unter "Section 

2.19." aufzufinden ist (vgl. act. 21/30 S.17), in den A._____ Terms nicht enthalten 

ist (vgl. act. 31b S. 43). Die Definition der Kategorie "Borrowed Money" ist dem-

gegenüber deckungsgleich (vgl. act. 21/30 S. 17 sowie act. 31b S. 43). Der Um-

stand, dass in den "2003 ISDA Credit Derivatives Definitions" sowohl die Katego-

rie "Reference Obligation Only" als auch die Kategorie "Not Subordinated" aufge-

führt wird, weist darauf hin, dass eine Beschränkung auf vorrangige Verbindlich-

keiten nicht derart marktunüblich ist, wie es die Klägerin darlegt, ansonsten nicht 

erklärbar ist, weshalb die genannten Kategorien in den "2003 ISDA Credit Deriva-

tives Definitions" überhaupt enthalten sind. Die Klägerin hält denn auch selber 

fest, dass eine solche Wahl zumindest in wenigen Einzelfällen anzutreffen sei 

bzw. zumindest theoretisch möglich wäre (act. 15 Rz. 23; act. 27 Rz. 35). Bezüg-

lich der "2005 Matrix Supplement" fällt auf, dass die von der Klägerin eingereich-

ten Matrix-Tabellen tatsächlich in Bezug auf die Kategorien "Obligation Category", 

"Obligation Characteristics" sowie "Deliverable Obligation Category" und "Deliver-

able Obligation Characteristics" mit der Tabelle im "Schedule A" des Termsheets 

übereinstimmen (vgl. act. 16/71a-e; Ausnahme bildet einzig act. 16/71c "U.S. Mu-

nicipials"). Indes sagt dieser Umstand nichts über den übereinstimmenden Willen 

der Parteien aus. Die Klägerin stimmt mit der Beklagten überein, dass die Ausge-

staltung einer CLN mit Eintritt eines Credit Events beschränkt auf vorrangige Ver-

bindlichkeiten in Einzelfällen möglich sei, auch wenn sie dafür hält, dass eine sol-

che CLN ausgesprochen ungewöhnlich wäre, da für ein solches Produkt kein li-

quider Markt bestehe (act. 15 Rz. 23; act. 27 Rz. 35). Besteht indes unbestritte-

nermassen zumindest die theoretische Möglichkeit, den Credit Event auf vorran-

gige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner einzugrenzen, kann in Bezug auf 

den Risikoumfang der CLN einzig der Wille der Parteien relevant sein und nicht 

- 22 - 

die gemäss Klägerin üblichen "Elections", welche der "2005 Matrix Supplement" 

entnommen wurden (vgl. act. 15 Rz. 22). 

3.3.1. Um die im Termsheet enthaltenen Ausführungen zu verstehen, ist es uner-

lässlich, nachfolgend einzelne Begriffe und deren Zusammenhang zu erläutern, 

wobei darauf hinzuweisen ist, dass deren Definitionen teilweise auch dem Terms-

heet entnommen werden können (vgl. act. 3/31b S. 15 ff.).  

3.3.2. Zu unterscheiden sind die Begriffe "Obligations", "Reference Obligations" 

sowie "Deliverable Obligations" (vgl. HARDING, A Pracical Guide to the 2003 ISDA 

Credit Derivatives Definitions, London 2004, S. 57: "Obligation must not be con-

fused with Reference Obligation or Deliverable Obligation"). Die "Reference Obli-

gations" werden bei der Wahl der Kategorie "Reference Obligation Only" oder der 

Wahl von "Borrowed Money" als "Obligation Category" sowie "Not Subordinated" 

als "Obligation Characteristic" zur Feststellung des Eintritts eines Kreditereignis-

ses und – nach dem Eintritt eines Credit Events – zur Berechnung der Aus-

gleichszahlung bei Wahl eines Cash Settlements benötigt (vgl. HARDING, a.a.O., 

S. 52: "A Reference Obligation is an Obligation that is also used as the reference 

for calculating the payout under Cash Settlement."). "Obligations" beziehen sich 

auf die Verbindlichkeiten des Referenzschuldners, die zu einem Kreditereignis 

führen können. Damit wird der Umfang des Schutzes im Credit Default Swap 

festgelegt (HARDING, a.a.O., S. 57; act. 3/31b, S. 44). Die Kategorien, die in Bezug 

auf die "Obligations" zur Auswahl stehen, sind beispielsweise "Payment", "Bor-

rowed Money", "Reference Obligation Only", "Bond" oder "Loan". Die gewählte 

Kategorie kann durch weitere Charakteristika ("Obligation Characteristic") noch-

mals eingeschränkt werden, so z.B. durch "Not Subordinated", "Not Domestic 

Currency", "Not Domestic Law" etc. (HARDING, a.a.O., S. 63). 

3.3.3. Der Definition auf Seite 44 des Termsheets (act. 3/31b) ist zu entnehmen, 

dass "Obligations" sowohl generell Obligationen des Referenzschuldners als auch 

die Referenzverbindlichkeiten umfassen ("Obligation: means (i) any obligation of 

the Reference Entity (…) described by the Obligation Category and having each 

of the relevant Obligation Characterstics (…), and (ii) any Reference Obligation. 

(…)."). Weiter wird an der betreffenden Stelle im Termsheet Folgendes festgehal-

- 23 - 

ten: "If a Reference Obligation is specified, the Reference Obligation is always an 

Obligation, regardless of wheter it is described by the Obligation Category or has 

each of the applicable Obligation Characteristics (if any).". Gemäss dieser Defini-

tion sind die "Reference Obligations" somit automatisch Teil der "Obligation(s)", 

wobei letzterer Begriff in der Tabelle auf Seite 13 des Termsheets angeführt ist. 

3.3.4. Die im Termsheet bei den "Obligation(s)" verankerte Kategorie "Borrowed 

Money" (vgl. act. 3/31b S. 13) ist weiter gefasst als die "Reference Obligations", 

wie die Klägerin zu Recht anbringt (vgl. act. 15 Rz. 40). Dies ergibt sich einerseits 

aus der soeben erwähnten Definition aus Seite 44 des Termsheets und anderer-

seits aus dem Umstand, dass zu "Borrowed Money" die Zahlung oder Rückzah-

lung von sämtlichen aufgenommenen Geldern durch die Referenzschuldner, wie 

z.B. Anleihen, Kredite oder Deposits, gehört (vgl. act. 3/31b S. 43). Die Referenz-

verbindlichkeiten beinhalten demgegenüber bloss einzelne von den Parteien fest-

gelegten Verbindlichkeiten der Referenzschuldner. So umfasst auch die Kategorie 

"Reference Obligation Only" lediglich die vereinbarten Referenzverbindlichkeiten, 

was eine engere Kategorie darstellt als "Borrowed Money" (vgl. HARDING, a.a.O., 

S. 62).  

3.3.5. Den "Deliverable Obligations" kommt im Unterschied zu den "Reference 

Obligations" allein im Zusammenhang mit der nach Eintritt eines Credit Events fäl-

ligen Ausgleichszahlung Bedeutung zu. Im Falle eines Credit Events entsteht sei-

tens des Kreditnehmers ein Anspruch auf Zahlungsausgleich (WAGNER, Credit 

Default Swaps und Informationsgehalt, Wiesbaden 2008, S. 29). Entweder wählt 

der Kreditnehmer die Ausgleichsvariante "Auction Settlement", "Physical Settle-

ment" oder "Cash Settlement" (vgl. 2003 ISDA Credit Derivatives Definitions; 

act. 21/30 S. 42). Fällt seine Wahl auf "Cash Settlement", so kann diese Aus-

gleichszahlung mittels eines variablen ("floating recovery") oder mittels eines fixen 

("fixed recovery") Barausgleichsbetrages erfolgen. Bei der Variante "Physical 

Settlement" hat der Sicherungsgeber bei Eintritt des Kreditereignisses den ver-

einbarten Nominalbetrag an den Sicherungsnehmer zu leisten und erhält im Ge-

genzug lieferbare Verbindlichkeiten ("Deliverable Obligations") des Referenz-

schuldners mit einem ausstehenden oder gegebenenfalls fälligen Betrag, der dem 

- 24 - 

Nominalbetrag der Transaktion entspricht (vgl. zum Ganzen WAGNER, a.a.O., 

S. 29).  

3.4. Die Beklagte behauptet, dass die für die Beklagte handelnden Personen 

C._____ und G._____ lediglich über Erfahrung im Effektenhandel verfügen und 

keinerlei Erfahrung im Umgang mit komplexen strukturierten Produkten wie der 

CLN und den darauf anwendbaren Bestimmungen der ISDA aufweisen würden 

(vgl. act. 7 Rz. 34; act. 20 Rz. 22, Rz. 27 ff.). Dieser Umstand fällt entgegen der 

Ansicht der Beklagten nicht ins Gewicht. Es handelt sich bei der Beklagten nicht 

um eine Kleinanlegerin mit dürftigen Fachkenntnissen und fehlender Branchener-

fahrung. Entsprechend unterzeichnete die Beklagte sowohl das Dokument "Ver-

zicht auf Risikoinformation" (vgl. act. 3/17) als auch den "Vertrag über den Direkt-

zugriff (Direct Access) auf A._____ Produktspezialisten" (vgl. act. 3/18a-b). Die 

Unterzeichnung der beiden Dokumente belegt, dass die Beklagte als professio-

nelle Anlegerin mit entsprechendem Fachwissen einzustufen ist. Dementspre-

chend bestanden keine Aufklärungspflichten seitens der Klägerin (vgl. hierzu auch 

die nachfolgenden Ausführungen unten IV./F./4.). Angesichts der Selbstdeklarie-

rung der Beklagten als professionelle Anlegerin kann es entgegen der Ansicht der 

Beklagten nicht von Belang sein, ob die Mitarbeiter der Beklagten – wie von ihr 

behauptet – lediglich in Bezug auf den Effektenhandel über Fachwissen verfügen. 

Selbst wenn die für die Beklagte handelnden Mitarbeiter C._____ und G._____ 

lediglich über professionelle Erfahrung im Obligationenhandel, nicht aber hinsicht-

lich komplexer Kreditderivate verfügen würden, so läge dieser Umstand aufgrund 

des professionellen Hintergrunds der Beklagten in deren Risikosphäre und könnte 

vorliegend nicht der Klägerin angelastet werden bzw. zu ihrem Nachteil gerei-

chen. Wer als Anlegerin einen Risikoinformationsverzicht unterzeichnet und mit 

einer Verkäuferin von Derivatprodukten auf Kanälen kommuniziert, die aus-

schliesslich professionellen Anlegern vorbehalten sind, muss sich auf diesem von 

ihr geschaffenen Anschein behaften lassen. Für die Professionalität der Beklagten 

spricht zudem nicht zuletzt auch der Umstand, dass sie sich die CLN nach eige-

nen Angaben von mehreren Banken offerieren liess und sowohl mit der Klägerin 

als auch mit der H._____ Bank Vertragsverhandlungen führte (vgl. act. 7 Rz. 44). 

Die Beklagte hatte zudem auch in der Vergangenheit bereits Börsengeschäfte mit 

- 25 - 

der Klägerin abgeschlossen (vgl. act. 3/20-22), was deren Professionalität eben-

falls untermauert. Es bestand mithin aufgrund des professionellen Hintergrunds 

der Beklagten keine Aufklärungspflicht bezüglich der Auswirkungen der gewählten 

Kategorien "Borrowed Money" und "None" auf die Ausgestaltung der CLN. Es 

kann der Klägerin als Verkäuferin des strukturierten Produktes im vorliegenden 

Fall insbesondere auch nicht angelastet werden, dass die Beklagte als professio-

nelle Investorin den Mechanismus des von ihr am 13. April 2011 gebilligten (vgl. 

act. 8/8 S. 7) und im Termsheet unmissverständlich dargelegten Produktes allen-

falls nicht verstanden hat, wie sie nun behauptet (act. 20 Rz. 20, Rz. 32 f., 

Rz. 110).  

3.5.1. Die Referenzverbindlichkeiten werden lediglich auf Seite 12 des Term-

sheets erwähnt. In den "Entity Type Annexes" auf Seite 13 und 14 kommt der Be-

griff "Reference Obligations" nicht zur Sprache. Es trifft zu, dass den Referenz-

verbindlichkeiten in der der CLN zu Grunde liegenden Mechanik keine Funktion 

zukommt. Die Klägerin macht unter Verweis auf den Bericht (vgl. "Expert Witness 

Preliminary Memorandum"; act. 16/63) der von ihr beauftragten Sachverständigen 

I._____ geltend, dass der Zweck einer Referenzobligation unter anderem auch 

darin bestehe, den jeweiligen Referenzschuldner zweifelsfrei zu identifizieren für 

den Fall, dass die Vertragsdokumentation insoweit nicht hinreichend klar gewesen 

sei (act. 15 Rz. 35). Die Referenzobligationen würden daher in jedem Fall im 

Termsheet festgehalten, auch wenn ihnen in der Mechanik des Produktes im kon-

kreten Fall keine Bedeutung zukomme. Dieser Umstand sei jeder professionellen 

Investorin bekannt und bewusst (act. 15 Rz. 37). Die Beklagte bestreitet diese 

Ausführungen der Klägerin (vgl. act. 20 Rz. 142, Rz. 144).  

3.5.2. Der Hinweis von D._____ in einer E-Mail vom 13. April 2011, wonach die 

Referenzobligationen aus Transparenzgründen auch dann im Termsheet aufge-

führt würden (vgl. act. 3/28a S. 2: "Regarding the TermSheet and our discussion on Schedu-
le A, I know we talked about the reference obligation. On the K._____ there is a GBP one. We have 

to take this one as this appears in the official list. Still this has no meaning for you as you get fix re-

covery / cash settlement anyhow. But for transparency we need to add it in the TermSheet."), 

wenn ihnen keine Funktion zukomme, stützt die genannte klägerische Behaup-

- 26 - 

tung. Dies muss auch vor dem Hintergrund gelten, dass die zitierte Bemerkung 

von D._____ in Bezug auf die Ausgleichszahlung nach einem Credit Event erfolg-

te und nicht im Hinblick auf den Eintritt eines Credit Events. Wenn im Zusammen-

hang mit der Ausgleichszahlung nicht auf die Nennung der Referenzverbindlich-

keiten verzichtet wird, liegt es nahe, dass dies auch im Zusammenhang mit dem 

Eintritt eines Credit Events gleich gehandhabt wird. Im einen wie im anderen Fall 

könnte auf die Nennung der Referenzverbindlichkeiten verzichtet werden, was in-

des offenkundig in beiden Fällen nicht geschieht. Auch die Ausführungen von 

D._____ im E._____-Chat am 13. April 2011 in Bezug auf die Frage von C._____, 

ob auf Seite 13 des Termsheets die Formulierung "Additional Provisions for 

J._____ NV (December 6, 2007)" gelöscht werden könne, belegen, dass einzelne 

Formulierungen standardmässig im Termsheet abgebildet werden (vgl. act. 9/8 

S. 7 17:02:39: "C._____ this is actually official ISDA standard definition" sowie 17:04:40: "it is 
just that for J._____ other conditions would apply – but here again, this is written in any ISDA An-

nex"). Ferner ist aufgrund des professionellen Hintergrundes der Beklagten nicht 

einzusehen, weshalb die blosse Verwendung des Begriffes "Reference Obligati-

on" auf Seite 12 des Termsheets in casu irreführend und zweideutig gewesen 

sein soll. Die Beklagte hätte angesichts der von ihr zu erwartenden Kenntnisse 

bei der Auflistung der Kategorien "Borrowed Money" und "None" sowie der Wahl 

eines Cash Settlements mit "Fix Recovery" erkennen müssen, dass den Refe-

renzverbindlichkeiten im Mechanismus der ihr in den Vertragsentwürfen präsen-

tierten CLN keine Funktion zukam. 

3.5.3. Die Kategorie "Obligation(s)" sowie die Unterkategorien "Obligation Catego-

ry" und "Obligation Characteristics" sind in den "Entity Type Annexes" auf Seite 

13 des Termsheets klar und übersichtlich aufgeführt. Es ist nicht ersichtlich, inwie-

fern diese Auflistung die Beklagte hätte verwirren können. Hinsichtlich der Kate-

gorie "Deliverable Obligations" trifft es zwar zu, dass dieser innerhalb der vorlie-

genden CLN aufgrund der gewählten Variante "Cash Settlement" und "Fix 

Recovery" (vgl. Seite 4 des Termsheets) keine Bedeutung zukommt. Insofern 

stellt sich erneut die Frage, weshalb der besagte Begriff in den "Entity Type An-

nexes" des Draft Termsheets und des Final Termsheets auf Seite 13 überhaupt 

Eingang gefunden hat, wenn die "Deliverable Obligations" innerhalb der Struktur 

- 27 - 

der vorliegenden CLN keinerlei Funktion aufweisen. Wie bereits in Bezug auf die 

Referenzverbindlichkeiten ausgeführt, werden gewisse Formulierungen standard-

mässig im Termsheet abgebildet (vgl. die diesbezügliche Erklärung von D._____ 

in act. 9/8 S. 7 17:02:39 sowie 17:04:40). Die Beklagte legt überdies nicht näher 

dar, inwiefern ihr durch das Wegfallen der Verwendung des Begriffes "Deliverable 

Obligations" hätte klar werden können, dass im vorliegenden Fall sämtliche Ver-

bindlichkeiten der Referenzschuldner in Bezug auf den Eintritt eines Credit Events 

berücksichtigt würden. Von einer professionellen Anlegerin kann entgegen der 

Ansicht der Beklagten (vgl. act. 20 Rz. 22, Rz. 31) erwartet werden, dass sie die 

verschiedenen möglichen Ausgestaltungen einer CLN und die damit einherge-

hende Fachterminologie kennt und dementsprechend auch das Auflisten von im 

konkreten Fall an sich unnützen Kriterien wie den "Deliverable Obligations" er-

kennt und entweder darüber hinwegsieht, da deren Nennung im Termsheet ledig-

lich überflüssig ist und nicht schadet, oder gegebenenfalls deren Verwendung be-

anstandet. Die Beklagte hatte nach Erhalt der ersten Vertragsentwürfe jeweils ge-

nügend Zeit, um diese genau durchzusehen und Änderungen zu verlangen. So 

erhielt sie den allerersten Entwurf (Draft Termsheet) am 8. April 2011 (act. 9/9) 

und den in Bezug auf die "Entity Type Annexes" auf Seite 13 gleichlautenden letz-

ten Entwurf am 13. April 2011 (act. 3/28b). Sie bestätigte überdies auch gegen-

über der Klägerin, dass sie die Termsheets jeweils sehr sorgfältig studiere 

(act. 9/8 S. 3: E._____-Chat vom 8. April 2011, 16:44:34 Uhr). Die Anmerkung 

von C._____ am 13. April 2011 um 16:59:41 Uhr ("[…] only one thing: Additional Provisi-
ons for J._____ NV (December 6, 2007 (page 13). can we delete this?") (act. 9/8 S. 7) belegt, 

dass die Beklagte Seite 13 des Draft Termsheets sorgfältig studiert und die an 

dieser Stelle enthaltene Tabelle mithin genauestens zur Kenntnis genommen hat. 

Bei allfälligen Unklarheiten oder Unsicherheiten bezüglich der im Termsheet ver-

ankerten Begrifflichkeiten hätte daher von ihr erwartet werden können, dass sie 

dies gegenüber der Klägerin offengelegt hätte. Aus dem E._____-Chat und dem 

E-Mail-Verkehr ist nicht ersichtlich, dass sie dies getan haben soll. Die angebliche 

Unklarheit und Irreführung durch die verwendeten Begriffe rügte sie vielmehr erst 

zu einem späteren Zeitpunkt. Im Übrigen ist festzuhalten, dass die Grundbegriffe 

und Definitionen im Zusammenhang mit Kreditderivaten in der entsprechenden 

- 28 - 

Fachliteratur selbst für Laien verständlich erklärt werden (vgl. beispielsweise 

HARDING, a.a.O.; WAGNER, a.a.O.), weshalb es für die Beklagte – sollte ihr der 

einschlägige Fachjargon trotz ihrer Eigenschaft als professionelle Anlegerin nicht 

geläufig gewesen sein – ein Leichtes gewesen wäre, die entsprechenden Re-

cherchen in Bezug auf die Fachtermini "Reference Obligations", "Obligations", 

"Obligation Category", "Obligation Characteristics" sowie "Deliverable Obligations" 

auf sich zu nehmen.  

3.6. Zusammenfassend ist festzuhalten, dass die Draft Termsheets vom 8. April 

2011 (act. 9/9) und 13. April 2011 (act. 3/29b) sowie das Final Termsheet 

(act. 3/31b) die bezüglich des Eintritts eines Credit Events massgeblichen Krite-

rien "Borrowed Money" und "None" klar und unmissverständlich aufführen. Die 

Nennung der "Reference Obligations" sowie der "Deliverable Obligations" war 

nicht irreführend. Hinsichtlich des Wortlautes der Draft Termsheets erfolgte wäh-

rend der Vertragsverhandlungen zu keinem Zeitpunkt eine Abmahnung durch die 

Beklagte – sie führte erst zu einem späteren Zeitpunkt an, dass hinsichtlich des 

Kriteriums "None" ein Fehler erfolgt sei. Es liegt in der Verantwortung der Beklag-

ten, den Vertragsentwurf sorgfältig durchzusehen und zu prüfen, zumal es sich 

bei der gewählten "Obligation Category" und den "Obligation Characteristics" um 

die grundlegenden Termini einer CLN handelt, weil durch diese der Umfang der 

Risikoübernahme festgelegt wird. So hätte die Beklagte – vor dem Hintergrund 

der nun behaupteten Beschränkung des Credit Events auf vorrangige Verbind-

lichkeiten der Referenzschuldner – beispielsweise verlangen müssen, dass bei 

der Obligation Category das Kriterium "Reference Obligation Only" oder bei der 

Obligation Category "Borrowed Money" die Obligation Characteristic "Not subor-

dinated" Eingang finden. Es kann somit konstatiert werden, dass der Wortlaut der 

Draft Termsheets (act. 9/9, act. 3/29a-b) respektive des Final Termsheets 

(act. 3/31a-b) für einen Anleger mit professionellem Hintergrund hinreichend klar 

sowie unzweideutig war und keine Irreführung hinsichtlich des aufgeführten Wort-

lautes vorliegt.  

4. Vertragsverhandlungen 

4.1. Zu prüfen ist im Folgenden, ob aus den Vertragsverhandlungen hervorgeht, 

- 29 - 

dass die Beklagte gegenüber der Klägerin auf die Einschränkung des Credit 

Events auf rein vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner bestand oder 

die Klägerin aus den Vorbringen der Beklagten zumindest hätte merken müssen, 

dass diese eine derartige Risikobeschränkung wünschte. 

4.2. Der Behauptung der Beklagten, wonach die Anfrage von C._____ vom 

4. April 2011 sich ausschliesslich auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenz-

schuldner bezogen habe (vgl. act. 7 Rz. 49), kann aufgrund des Wortlautes der 

besagten Offerte nicht gefolgt werden. Darin wird der Begriff "Not Subordinated" 

oder "Senior" im Zusammenhang mit den Referenzverbindlichkeiten gar nicht erst 

verwendet, weshalb die Klägerin auch nicht von einem derartigen Anliegen der 

Beklagten ausgehen musste (vgl. die E-Mail vom 4. April 2011, 16:18 Uhr: 

act. 3/23a). Die von der Beklagten behauptete Usanz, wonach stets vorrangige 

Referenzverbindlichkeiten verlangt würden, wenn nicht ausdrücklich nachrangige 

Verbindlichkeiten gewünscht würden, verfängt hierbei ebenfalls nicht. Nach bun-

desgerichtlicher Rechtsprechung wird eine Verkehrsübung nie aus sich heraus 

zum Vertragsinhalt, sondern es braucht hierzu eine gesetzliche Verweisung oder 

die Unterwerfung der Parteien durch ausdrückliches, stillschweigendes oder 

schlüssiges Verhalten (Urteil (des Bundesgerichts) 4C.223/2005 vom 24. Oktober 

2006, E. 3.5.1 m.w.H.). Die klaren Wortlaute des ersten Draft Termsheets vom 

8. April 2011 (act. 9/9), des Final Termsheets vom 13. April 2011 (act. 3/29b) so-

wie des bereinigten Final Termsheets, welches der Beklagten am 21. April 2011 

per Telefax zugestellt wurde (vgl. act. 3/31a-b), weisen entgegen der Ansicht der 

Beklagten darauf hin, dass die Parteien eine andere Vereinbarung treffen wollten. 

Die von der Beklagten angeführte Usanz kann daher für sich alleine kein Beleg 

dafür sein, dass die Parteien einen Credit Event lediglich auf vorrangige Verbind-

lichkeiten der Referenzschuldner beschränken wollten. 

4.3. Die Beklagte folgert des Weiteren aus dem Satz "Which makes sense in my opinion 
as you do not expect a default." in der E-Mail von D._____ an die Beklagte vom 

11. April 2011 (vgl. act. 3/23b), dass auch die Klägerin davon ausgegangen sei, 

dass die Beklagte keinen Default erwartet habe. Da aufgrund der allgemeinen 

Marktlage ein Ausfall auf nachrangigen Verbindlichkeiten mit an Sicherheit gren-

- 30 - 

zender Wahrscheinlichkeit habe erwarten werden müssen und auch in der Fi-

nanzpresse Artikel über die Möglichkeit von Ausfällen auf nachrangigen Verbind-

lichkeiten irischer Banken erschienen seien (vgl. act. 9/3-6), sei klar gewesen, 

dass die Klägerin gleich der Beklagten nur habe vorrangige Verbindlichkeiten 

meinen können (act. 7 Rz. 51 f. mit Verweis auf Rz. 36 ff.). Dies ist indes kein 

zwingender Schluss. Auch wenn es in der Finanzpresse Berichte über mögliche 

Ausfälle von nachrangigen Verbindlichkeiten irischer Banken gegeben haben soll, 

so muss dies nicht automatisch heissen, dass die Beklagte diesen Einschätzun-

gen auch tatsächlich Glauben schenken und ihr Verhalten danach ausrichten 

wollte. Die Klägerin konnte im Gegenteil aufgrund des risikoreichen Charakters 

einer CLN auch mit gutem Grund davon ausgehen, dass die Beklagte gegen den 

Markt zu spekulieren gedachte, um einen möglichst hohen Coupon erzielen zu 

können.  

4.4. Die Beklagte betont ferner, dass die CDS Preise auf nachrangigen Schulden 

der K._____ Banks sich Anfang April 2011 auf dem Default-Level von knapp 8000 

bewegt hätten. Dies bedeute, dass der Markt mit einer Wahrscheinlichkeit von 

80% angenommen habe, dass es zu Ausfällen auf nachrangigen Verbindlichkei-

ten der Referenzschuldner kommen werde. Die Preise seien um rund das Sieben-

fache höher gewesen als die Preise der CDS auf vorrangigen Verbindlichkeiten 

(act. 20 Rz. 95, mit Verweis auf act. 21/38-39). Diese Zahlen würden belegen, 

dass der Markt Ausfälle auf nachrangigen Verbindlichkeiten der K._____ Banks 

erwartet habe. Kein vernünftiger Investor hätte Anfang April 2011 die Risiken auf 

nachrangigen Verbindlichkeiten gegen eine Prämie von lediglich 17,5% über-

nommen und 60% des Kapitals riskiert (act. 20 Rz. 95 f.). Auch aus diesem Vor-

bringen der Beklagten kann nichts abgeleitet werden, ist es doch notorisch, dass 

Kreditderivate mit mehreren Referenzschuldnern per se ein hohes Risiko beinhal-

ten und zwecks Erzielung sehr hoher Gewinne erworben werden. Ein Coupon in 

der Höhe von 17,5% ist angesichts des vorherrschenden tiefen Zinsniveaus als 

sehr hoher Coupon einzustufen, was den spekulativen Charakter des Erwerbs der 

vorliegenden CLN unterstreicht. Vor diesem Hintergrund können aus dem Um-

stand, dass die Beklagte nach dem Inhalt der vorliegenden CLN 60% des einge-

setzten Kapitals riskierte, keine Schlüsse auf den Umfang des tatsächlich er-

- 31 - 

wünschten Risikos gezogen werden. Im Übrigen erscheint es angesichts des 

spekulativen Charakters von strukturierten Produkten von vornherein verfehlt, den 

Erwerbern solcher Produkte per se ein "vernünftiges", d.h. vorsichtiges und aus-

gewogenes Verhalten zu unterstellen. Um möglichst hohe Returns im Umfang der 

von der Beklagten angestrebten 17% zu erzielen, empfiehlt sich gerade nicht ein 

konservatives Vorgehen bzw. vernünftiges Handeln, sondern ein risikobehaftetes 

und forsches Verhalten. Daher geht das von der Beklagten ins Feld geführte Kri-

terium des vernünftigen Investors als Beleg für die behauptete Risikobegrenzung 

von vornherein ins Leere. 

4.5.1. Im E._____-Chat vom 8. April 2011 bestätigte L._____ seitens der Klägerin 
der Beklagten, dass die Referenzverbindlichkeiten allesamt vorrangig seien ("Un-

derlying Ireland, K._____, M._____ all Senior"; act. 9/8 S. 3 14:57:35). Die Beklagte führt 

in diesem Zusammenhang aus, dass die Klägerin nicht darlege, weshalb sie in ei-

nem Zeitpunkt, als den Referenzobligationen aufgrund der Wahl von "Cash Sett-

lement" und "Fix Recovery" keine Funktion mehr zugekommen sei, speziell her-

vorgehoben habe, dass diese "all Senior" seien (act. 7 Rz. 55; act. 20 Rz. 174). 

C._____ wies sodann am 11. April 2011 in einer E-Mail an D._____ darauf hin, 
dass die Referenzverbindlichkeiten vorrangig zu sein hätten: "Reference obligations 

should be senior unsecured bonds of K._____, M._____ and IRISH not government guaranteed 

bonds." (vgl. act. 3/25 S. 1: E-Mail von C._____ vom 11. April 2011, 14:52 Uhr). 
D._____ führte gleichentags via E._____-Chat aus: "(…) on point 2: snr. unsecured are 

the ones." (act. 9/8 S. 4 16:56:54 Uhr). Die Beklagte schliesst aus diesen Äusse-

rungen, dass die Klägerin gewusst habe oder zumindest hätte wissen müssen, 

dass ein Credit Event nach dem Verständnis der Beklagten nur auf vorrangige 

Verbindlichkeiten der Referenzschuldner habe eintreten sollen (act. 7 Rz. 60 f.). 

Die Klägerin stellt sich auf den Standpunkt, dass die Charakteristiken der Refe-

renzverbindlichkeiten standardgemäss zwecks Klarheit des Vertrages festgehal-

ten würden, auch wenn ihnen innerhalb der Struktur der konkreten CLN keine Be-

deutung zukomme (vgl. act. 15 Rz. 90).  

4.5.2. Aus einer Bemerkung von D._____, welche in einer E-Mail vom 13. April 

2011 an die Beklagte enthalten ist, folgt, dass die Auffassung der Klägerin, wo-

- 32 - 

nach die Ausgestaltung der Referenzverbindlichkeiten (als vor- und/oder nach-

rangig) standardgemäss im Termsheet aufgeführt werde, als korrekt einzustufen 

ist. So führte D._____ aus, dass die Referenzverbindlichkeiten aus Transparenz-

gründen im Termsheet erwähnt würden, auch wenn ihnen keine Funktion zu-

komme (vgl. act. 3/28a S. 2: "But for transparency we need to add it in the TermSheet."). Da 

er dieses Vorgehen gegenüber der Beklagten vor Abschluss des Vertrages offen-

legte, muss daraus der Schluss gezogen werden, dass die Referenzverbindlich-

keiten tatsächlich aus Gründen der Transparenz und Vertragssicherheit im 

Termsheet aufgeführt werden, auch wenn ihnen in der Struktur der CLN konkret 

keine Funktion zukommt. L._____ hob entgegen den Ausführungen der Beklagten 

auch nicht speziell hervor, dass die Referenzverbindlichkeiten "all Senior" seien, 

da er die zwei Worte nicht mittels Veränderung des Schriftbildes oder Ähnlichem 

speziell kennzeichnete. Er führte lediglich im Sinne einer Bestätigung aus, dass 

die Referenzverbindlichkeiten, wie von der Beklagten gewünscht, vorrangig seien. 

Der Umstand, dass L._____ den besagten Sachverhalt zu einem Zeitpunkt bestä-

tigte, als die Referenzverbindlichkeiten aufgrund der bereits festgelegten Konditi-

onen gar keine Funktion mehr innerhalb der Struktur der CLN aufwiesen, ist somit 

aufgrund der Tatsache, dass die Referenzverbindlichkeiten aus Gründen der 

Transparenz und Vollständigkeit ohnehin Eingang in das Termsheet finden, nicht 

zu beanstanden.  

4.5.3. Auf den beklagtischen Hinweis hin, dass es sich bei den Referenzverbind-

lichkeiten um vorrangige unbesicherte Bonds und nicht um solche mit Staatsga-
rantien handeln solle – "Reference obligations should be senior unsecured bonds of K._____, 

M._____ and IRISH not government guaranteed bonds." (vgl. act. 3/25 S. 1: E-Mail von 

C._____ vom 11. April 2011, 14:52 Uhr) –, folgte die Antwort von D._____, dass 
neu unbesicherte Bonds als Referenzverbindlichkeiten fungieren würden "(…) on 

point 2: snr. unsecured are the ones." (act. 9/8 S. 4 16:56:54 Uhr). Wie die Klägerin zu 

Recht anführt (vgl. act. 15 Rz. 100), erfolgte die diesbezügliche Antwort von 

D._____, um einen Fehler zu berichtigen, da die Klägerin im Draft Indicative 

Termsheet vom 8. April 2011 betreffend die Referenzschuldnerin K._____ Banks 

eine vorrangige Referenzobligation mit Staatsgarantie anstatt einer unbesicherten 

Referenzobligation vermerkt hatte. Auf diesen Fehler wies die Beklagte mit ihrer 

- 33 - 

E-Mail vom 11. April 2011, 14:52 Uhr, ja hin. Im E._____-Chat anerkannte 

D._____ den Fehler (act. 9/8 S. 4 16:56:54 Uhr) und dieser wurde im nächsten 

Termsheet vom 13. April 2011 korrigiert (act. 3/28b S. 12). Eine andere Bedeu-

tung kann der Antwort von D._____ im E._____-Chat nicht entnommen werden. 

D._____ bestätigte der Beklagten nicht, dass ein Credit Event lediglich auf vor-

rangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner eintreten solle, weshalb die von 

ihm angeführte Antwort auch nicht in diesem Sinne (um-)interpretiert werden 

kann. Wie bereits ausgeführt, ist es aufgrund des Umstandes, dass D._____ wäh-

rend der Verhandlungen explizit erwähnte, dass die Referenzverbindlichkeiten 

aus Transparenzgründen im Termsheet festgehalten werden, als erstellt zu erach-

ten, dass die Referenzverbindlichkeiten im Termsheet aufgeführt werden, auch 

wenn ihnen in der Struktur des gesamten Produktes keine Funktion zukommt. 

Dem Satz "(…) on point 2: snr. unsecured are the ones." (act. 9/8 S. 4 16:56:54 Uhr) kann 

mithin die von der Beklagten angeführte Bedeutung nicht entnommen werden. Im 

Übrigen bestreitet die Beklagte die Erklärung der Klägerin betreffend die blosse 

Berichtigung des Fehlers (vgl. act. 15 Rz. 100) lediglich pauschal und verweist da-

rauf, dass die Klägerin der Beklagten die Bedeutung der Referenzverbindlichkei-

ten für den Eintritt des Credit Events insgesamt nicht erklärt habe (vgl. act. 20 

Rz. 176 mit Verweis auf Rz. 105 ff.). Die Klägerin war indes aufgrund des profes-

sionellen Hintergrunds der Beklagten nicht dazu verpflichtet, der Beklagten die 

Grundstrukturen einer CLN zu erörtern. 

4.6.1. Die Beklagte führt weiter aus, dass die Klägerin mittels Verwendung des 

Begriffes "Underlying" (vgl. E._____-Chat vom 8. April 2011, 14:57:35: act. 9/8 

S. 3) eine tatsächlich nicht bestehende Verbindung zwischen den "Underlyings" 

und der CLN suggeriert habe, da als Basiswert ("Underlying") die Grundlage ei-

nes Derivates bezeichnet werde, von der die Kursentwicklung des jeweiligen De-

rivates grundlegend abhänge. So schrieb L._____: "we can show firm offer (…) Quick 
description of the product: Underlying Ireland, K._____, M._____ all Senior (…)" (act. 9/8 S. 3). 

Die Klägerin habe die Beklagte durch diese Wortwahl in ihrer Vorstellung bestä-

tigt, dass die CLN lediglich den Risiken auf vorrangigen Verbindlichkeiten der Re-

ferenzschuldner ausgesetzt gewesen sei (act. 20 Rz. 101 ff.). Im Zusammenhang 

mit dieser von der Beklagten erstmals in der Duplik vorgebrachten Ausführung 

- 34 - 

wendet die Klägerin ein, dass die Beklagte die Frage, auf welche Arten von 

Schulden sich ein Credit Event beziehe, mit der Frage vermische, welche Schul-

den nach Eintritt eines Credit Events für die Berechnung der "Recovery Rate" 

(Ausgleichszahlung) massgeblich seien. Die Recovery Rate wäre unter der An-

nahme, dass die Parteien vorliegend keine "fixed Recovery Rate" vereinbart hät-

ten, nur für vorrangige Schulden der Referenzschuldner zu berechnen gewesen. 

Insofern könnten die vorrangigen Schuldner der "Reference Obligations" als "Un-

derlyings" der CLN bezeichnet werden, auch wenn die Frage, wann ein Credit 

Event eingetreten sei, unter Bezugnahme auf vor- und nachrangige Schulden der 

Referenzschuldner beantwortet werden müsse (act. 27 Rz. 42). 

4.6.2. Unter dem Fachterminus "Underlying" versteht man den einem Derivat zu-

grundeliegenden Basiswert (vgl. act. 16/69 S. 1 f.). Die Beklagte legt nicht dar, 

weshalb diese Bezeichnung sie konkret in ihrer Auffassung hätte bestärken sol-

len, dass einzig vorrangige Verbindlichkeiten einen Credit Event hätten auslösen 

sollen. Die Definition von "Underlying", welche von der Beklagten im Zusammen-

hang mit Derivaten angeführt wird (vgl. act. 20 Rz. 101), ist allgemeiner Natur und 

nicht spezifisch auf die Modalitäten einer CLN zugeschnitten. Die Definition lässt 

keinen Schluss darauf zu, welche im Termsheet enthaltenen Verbindlichkeiten ei-

nen Credit Event konkret eintreten lassen. Der Eintritt eines Credit Events hängt 

von den gewählten "Obligations" respektive den Kategorien "Obligation Category" 

sowie "Obligation Characteristic" ab, welche sich aus dem Termsheet ergeben. 

Aus der Verwendung des Wortes "Underlying" ableiten zu wollen, dass trotz der 

klaren Wortwahl im Termsheet eine andere Auffassung über die Modalitäten der 

CLN hätte suggeriert werden können, ist unbehelflich. Der Klägerin ist zudem in-

sofern zuzustimmen (vgl. act. 15 Rz. 190), dass den Verbindlichkeiten der Refe-

renzschuldner auch in Bezug auf die Ausgleichszahlung nach dem Eintritt eines 

Credit Events Bedeutung zukommt. Insofern bezog sich die Bedeutung des Be-

griffes "Underlying" auch auf die Ausgleichszahlung. Der Klägerin vorzuwerfen, 

sie habe durch die Verwendung des besagten Begriffes einen sachfremden Zu-

sammenhang suggerieren wollen, erscheint vor diesem Hintergrund nicht gebo-

ten. Anzufügen ist in diesem Zusammenhang zudem einmal mehr, dass es nicht 

in die Risikosphäre der Klägerin fällt, wenn die professionelle Anlegerin den von 

- 35 - 

der Klägerin benutzten Fachjargon allenfalls nicht oder falsch verstanden hat und 

sich in einer falschen Vorstellung über das von ihr schliesslich erworbene Produkt 

wog. 

4.7.1. Die Beklagte stellt sich sodann auf den Standpunkt, dass C._____ bei den 

von ihm berechneten Szenarien von einer Ausfallwahrscheinlichkeit ("Probability 

of Default") von 20% ausgegangen sei. Besagte Berechnungen seien der Kläge-

rin am 8. April 2011 in einer Tabelle via E._____-Chat zugestellt worden (act. 20 

Rz. 98 mit Verweis auf act. 9/8 S. 4 sowie act. 21/40). Aufgrund der von der Be-

klagten berechneten Szenarien sei es für die Klägerin angesichts der Einschät-

zung des Marktes, wonach die Ausfallwahrscheinlichkeit auf nachrangigen Ver-

bindlichkeiten der von der Beklagten gewählten Referenzschuldner bei 80% gele-

gen habe, offensichtlich gewesen, dass die Beklagte davon ausgegangen sei, le-

diglich das Risiko für Ausfälle auf vorrangigen Verbindlichkeiten der Referenz-

schuldner übernehmen zu wollen (act. 20 Rz. 99 f.).  

4.7.2. Auch aus dieser Argumentation der Beklagen kann nichts abgeleitet wer-

den, da die Klägerin ebenfalls geltend macht, dass sie bei den von ihr berechne-

ten Konditionen ebenfalls von einer Ausfallwahrscheinlichkeit in derselben Grös-

senordnung ausgegangen sei (vgl. act. 15 Rz. 135). Selbst wenn diese Berech-

nung der Klägerin – wie von der Beklagten behauptet (act. 20 Rz. 77-81 und 

Rz. 181) – nicht zutreffen würde, können aus dem Umstand allein, dass die Be-

klagte der Klägerin eine Tabelle mit ihren Berechnungen der Ausfallswahrschein-

lichkeit zugestellt hat, keine Rückschlüsse auf den Willen der Parteien gezogen 

werden. Wie bereits an anderer Stelle erwähnt, ist die Marktlage kein Indikator für 

den Geschäftswillen der Beklagten. Auch wenn die Marktlage dafür sprach, dass 

auf nachrangigen Verbindlichkeiten der von der Beklagten gewählten Referenz-

schuldner Ausfälle zu erwarten waren, so musste die Klägerin aufgrund des spe-

kulativen Charakters einer CLN nicht zwingend damit rechnen, dass die Beklagte 

ihr Verhalten gemäss der Marktlage ausrichten und ihr Geld einzig in sichere Pro-

dukte investieren wollte.  

- 36 - 

4.8.1. Anlässlich der Verhandlungen per E._____-Chat spielte sich am 11. April 

2011 folgender Wortwechsel zwischen C._____ und D._____ ab (vgl. act. 9/8 

S. 4):  

17:00:55 C._____: "point 1: shouldn't 1y CDS mature 

in june 2012? point 2: pls check schedule A - there're other obligations" 

17:12:58 D._____: "I see your point on point 2. As you take 

fix recovery and cash settlement, this actually becomes irrelevant to you 
as you will not participate in an ISDA auction. It also has no influence on 

the conditions of the product." 

Weiter erklärte D._____ am 11. April 2011 Folgendes (vgl. act. 9/8 S. 5): 

17:29:54 D._____: "(…) on the ISIN you mentioned, this does 
not appear in the list of CDS ref obligations. But the ref oblig has nothing 

to do with payments, only to specify the seniority of the claim. This is only 

standard terms." 

17:39:05 D._____: "I can assure you that you do not take any 

more risk than the standard terms." 

Am 13. April 2011 führte D._____ in einer E-Mail an die Beklagte des Weiteren 

Folgendes an (vgl. act. 3/28a S. 2):  

"Regarding the TermSheet and our discussion on Schedule A, I know 

we talked about the reference obligation. On the K._____ there is a GBP one.  
We have to take this one as this appears in the official list. Still this has 

no meaning for you as you get fix recovery / cash settlement anyhow. 

But for transparency we need to add it in the TermSheet." 

4.8.2. Der Beklagten ist zuzustimmen (vgl. act. 20 Rz. 105 ff.), dass sich die zitier-

ten Ausführungen von D._____ im Zusammenhang mit den "Reference Obligati-

ons" tatsächlich bloss auf die Ausgestaltung der Rückzahlung der Einlage bei Ein-

tritt eines Credit Events bezogen und nicht im Zusammenhang mit dem (von der 

- 37 - 

Beklagten behaupteten) Anliegen der Beklagten, ein weniger risikoreiches Pro-

dukt erwerben zu wollen, standen. D._____ erläuterte dabei nirgends explizit, 

dass sich der Credit Event bei der von der Klägerin offerierten CLN nicht auf die 

Referenzobligationen ("Reference Obligations") als solche, sondern auf sämtliche 

Schulden ("Borrowed Money") des jeweiligen Referenzschuldners ("Reference 

Entities") bezieht. Wie die Klägerin richtig hinweist (vgl. act. 15 Rz 102 ff.), führte 

er lediglich an, dass die Referenzverbindlichkeiten bei der Wahl einer "Fix 

Recovery" keine Auswirkungen auf die Modalitäten der Ausgleichszahlung im Fal-

le eines Credit Events haben. Hingegen sprach D._____ das Verhältnis zwischen 

den Referenzverbindlichkeiten und dem Eintritt eines Credit Events nicht an. Die 

Klägerin geht daher fehl, wenn sie anführt, D._____ habe erklärt, dass den Refe-

renzobligationen insgesamt (also auch in Bezug auf den Eintritt eines Credit 

Events) keine Bedeutung zukomme (vgl. act. 15 Rz. 102).  

4.8.3. Indes war die Klägerin auch nicht verpflichtet, der Beklagten die grundle-

genden Mechanismen des von ihr erworbenen Derivatproduktes zu erläutern. Sie 

durfte vielmehr aufgrund des professionellen Hintergrundes der Beklagten davon 

ausgehen, dass die Mitarbeiter der Beklagten auf Augenhöhe mit ihr verhandelten 

und ihr hinsichtlich Fachwissen ebenbürtig waren. Aus dem E._____-Chat ergibt 

sich denn auch nichts anderes. Die seitens der Beklagten handelnden Personen 

waren den Mitarbeitern der Klägerin in fachlicher Hinsicht nicht offenkundig unter-

legen, wie dies die Beklagte implizit anführt (vgl. act. 20 Rz. 110). C._____ brach-

te von sich aus Vorschläge und Anregungen in Bezug auf die Ausgestaltung der 

CLN an, wozu nur eine Person fähig ist, die über branchenspezifisches Fachwis-

sen verfügt (vgl. den gesamten Gesprächsverlauf im E._____-Chat: act. 8/8). 

4.8.4. Aus der im E._____-Chat geführten Konversation und aus dem Inhalt der 

ausgetauschten E-Mails ergibt sich nirgends, dass die Beklagte in Bezug auf das 

von ihr behauptete gewichtige Anliegen, einen Credit Event einzig und allein auf 

vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner einschränken zu wollen, ex-

plizit Fragen an D._____ gerichtet und ausdrücklich auf eine solche Ausgestal-

tung der CLN bestanden hätte. So wird aus den Vertragsverhandlungen nicht er-

sichtlich, dass die Beklagte ein besonderes Augenmerk auf die Modalitäten rund 

- 38 - 

um den Eintritt eines Credit Events geworfen hatte, ansonsten sie zu diesem für 

sie essentiellen Punkt nachgehakt und von der Klägerin eine diesbezüglich zielge-

richtete, unmissverständliche und triftige Erklärung verlangt hätte. Entsprechend 

fragte C._____ im gesamten Verlauf des E._____-Chats auch nirgends explizit 

nach, weshalb bei den "Obligations Category" der Begriff "Borrowed Money" und 

bei den "Obligation Characteristics" der Terminus "None" aufgeführt sei, und ob 

diese Auflistung Auswirkungen auf den Eintritt eines Credit Events haben könnte. 

Er bemerkte zwar, dass in Schedule A des Draft Termsheets vom 8. April 2011 

(vgl. act. 9/9) "andere Obligationen" aufgeführt seien (vgl. act. 9/8 S. 4, 17:00:55), 

führte aber nicht näher aus, welche Obligationen "anders" daherkommen. Die 

Bemerkung könnte sich daher sowohl auf die in Seite 12 aufgeführten "Reference 

Obligations" als auch auf die Begriffe "Obligations" und "Deliverable Obligations" 

auf Seite 13 und 14 des Termsheets bezogen haben. D._____ führte auf diese 

Bemerkung von C._____ aus, dass er den von C._____ aufgeworfenen Punkt 2 

verstehe, und machte anschliessend Ausführungen hinsichtlich der geschuldeten 

Ausgleichszahlung nach dem Eintritt eines Credit Events. Er verstand C._____s 

Frage folglich im Sinne einer Frage nach den Modalitäten der Rückzahlung der 

Einlage nach dem Eintritt eines Credit Events. Ein anderes Verständnis kann sei-

ner Antwort nicht entnommen werden. C._____ intervenierte im Folgenden nicht 

und brachte die Sprache auch nicht auf die Modalitäten in Bezug auf den Eintritt 

eines Credit Events, weshalb zwingend davon ausgegangen werden muss, dass 

seine Frage einzig auf das von D._____ schliesslich Erklärte abzielte. Aus der 

Bemerkung von D._____ am 11. April 2011, wonach die "fix recovery" keinen Ein-

fluss auf die Bedingungen des Produktes habe (vgl. act. 9/8 S. 4, 17:12:58 Uhr), 

kann sodann entgegen der Ansicht der Beklagten (vgl. act. 20 Rz. 106 f.) eben-

falls nicht abgeleitet werden, dass für die Beklagte aufgrund der besagten Bemer-

kung klar gewesen wäre, dass der Eintritt eines Credit Events lediglich auf vor-

rangige Verbindlichkeiten eingegrenzt war. Die bereits im Vertragsentwurf (Draft 

Termsheet) vom 8. April 2011 enthaltenen Bedingungen des Produktes wiesen 

aufgrund der Wahl von "Borrowed Money" und "None" eben gerade nicht den In-

halt auf, einen Credit Event einzig auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenz-

schuldner zu beschränken (vgl. act. 9/9 S. 13 f.). D._____s Aussage bezog sich 

- 39 - 

folglich auf die bereits im Draft Termsheet verankerten Konditionen, wonach sich 

ein Credit Event auf vor- und nachrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuld-

ner bezog. Daher kann der besagten Bemerkung von D._____ auch nicht die von 

der Beklagten angeführte Bedeutung entnommen werden. 

4.8.5. Des Weiteren ist auch die Antwort, dass die Referenzverbindlichkeiten le-

diglich die Seniorität des Anspruches spezifizieren würden, nicht dahingehend zu 

interpretieren, dass die Beklagte diese einzig so verstehen konnte, dass sich das 

übernommene Risiko im vorliegenden Fall lediglich aufgrund der Seniorität der 

Referenzverbindlichkeiten bzw. auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenz-

schuldner bestimmte (so indes die Erklärung der Beklagten, vgl. act. 20 Rz. 108 

f.). Die Erläuterung von D._____ in Bezug auf die Seniorität der Referenzverbind-

lichkeiten war allgemeiner Natur und erfolgte im Zusammenhang mit der Erläute-

rung, dass eine von C._____ gewünschte Referenzverbindlichkeit ("...": vgl. 

act. 9/8 S. 5 17:24:20) nicht in der offiziellen Liste figurierte. Die Bemerkung zielte 

abermals auf die Modalitäten rund um die Berechnung der Ausgleichszahlung 

nach einem Credit Event ab und erfolgte somit in einem anderen Zusammenhang, 

als von der Beklagten behauptet. Sie taugt daher nicht als Beleg dafür, dass die 

Beklagte sich in ihrem behaupteten Anliegen, einen Credit Event auf vorrangige 

Verbindlichkeiten der Referenzschuldner beschränken zu wollen, bestätigt fühlen 

konnte. 

4.8.6. Die Bemerkung von D._____, wonach die "Standard Terms" vorliegend 

Anwendung fänden und die Beklagte nach den "Standard Terms" kein höheres 

Risiko eingehen würde, könnte sich sowohl auf die "2003 ISDA Credit Derivatives 

Definitions" (vgl. act. 21/30) als auch auf die A._____ Terms (act. 3/31b S. 15 ff.) 

bezogen haben. Diese Frage kann indes offen bleiben, da aus dem Zusammen-

hang nicht hervorgeht, dass D._____ der Beklagten ein minderes Risiko in Bezug 

auf den Eintritt eines Credit Events versprochen hat. Die Bemerkung erfolgte im 

Zusammenhang mit der Frage, innerhalb welcher Zeitperiode sich der Eintritt ei-

nes Credit Events für die Beklagte noch auswirken konnte (vgl. act. 9/8 S. 5 

17:36:44 bis 17:59:34), und nicht in Bezug auf die Risikobegrenzung hinsichtlich 

des Eintritts eines Credit Events. Die in der Klageantwort angeführte Bemerkung 

- 40 - 

(vgl. act. 7 Rz. 62) wird von der Beklagten aus ihrem im E._____-Chat ersichtli-

chen Zusammenhang gerissen und taugt folglich nicht als Beleg dafür, dass die 

Parteien über eine Risikobeschränkung auf vorrangige Verbindlichkeiten der Re-

ferenzschuldner diskutierten. 

4.8.7. Bezeichnenderweise widerspricht sich die Beklagte hinsichtlich der Erklä-

rungen der Parteien in Bezug auf den gewünschten Risikoumfang auch selber: In 

der Klageantwort führt sie aus, dass sie die Klägerin während der Verhandlungen 

wiederholt darauf hingewiesen habe, dass sie keine Risiken für einen Credit 

Event auf nachrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner habe überneh-

men wollen (act. 7 Rz. 11, vgl. auch Rz. 67: "(…) stets mitgeteilten Absicht der 

Beklagten (…).")). In der Duplik hält sie demgegenüber fest, dass die Parteien in 

den knapp zehn Tagen, in welchen sie über die Modalitäten des Kaufes verhan-

delt hätten, nicht über den Umfang der mit der CLN zu übernehmenden Risiken 

debattiert hätten. Dies, da den Parteien aufgrund der Ausgangslage ohnehin klar 

gewesen sei, dass lediglich die Übernahme des Risikos auf vorrangige Verbind-

lichkeiten der Referenzschuldner zur Diskussion gestanden habe. Kein professio-

neller Investor hätte zu jenem Zeitpunkt ernsthaft eine Übernahme des Ausfallrisi-

kos auf nachrangigen Verbindlichkeiten der Referenzschuldner ins Auge gefasst 

(vgl. act. 20 Rz. 117). Mit "Ausgangslage" spricht die Beklagte die Marktlage im 

Frühjahr 2011 an. Wie bereits ausgeführt, kann aus dem Umstand, dass es in der 

Finanzpresse Berichte über mögliche Ausfälle von nachrangigen Verbindlichkei-

ten irischer Banken gab, nicht automatisch der Schluss gezogen werden, dass die 

Beklagte diesen Einschätzungen auch tatsächlich Glauben schenken und ihre In-

vestments strikt danach ausrichten wollte. Es ist notorisch, dass Anleger, welche 

in Kreditderivate investieren, mitunter sehr hohe Risiken in Kauf nehmen, um 

möglichst hohe Returns zu erzielen. Die Marktlage allein taugt daher aufgrund 

des risikobehafteten und spekulativen Charakters einer CLN nicht als Beweis für 

den von der Beklagten behaupteten Willen der Parteien, einen Credit Event einzig 

auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner beschränken zu wollen. 

4.9.1. Zusammengefasst konnte und musste die Klägerin aufgrund der unmiss-

verständlichen Regelung in den Entwürfen und mangels zielgerichteter Nachfrage 

- 41 - 

seitens der Beklagten nicht davon ausgehen, dass die Beklagte einen Credit 

Event einzig und allein auf vorrangige Verbindlichkeiten der Referenzschuldner 

beschränken wollte. Die Beklagte wies weder in ihrer Anfrage vom 4. April 2011 

(vgl. act. 3/23b) noch in den Vertragsverhandlungen erkennbar und wiederholt da-

rauf hin, dass ein Credit Event nach ihren Vorstellungen einzig und allein auf vor-

rangigen Verbindlichkeiten der Referenzschuldner eintreten solle respektive sie 

bei den "Obligation Characteristics" die Auswahlmöglichkeit "not subordinated" 

wünsche. Die von der Beklagten an die Klägerin gerichtete Offerte hätte gleich 

der beispielhaften Offerte an die N._____ Bank (act. 21/35) ausgestaltet sein 

müssen, um der Klägerin die nötigen Leitplanken für die massgeschneiderte Aus-

gestaltung der CLN vorzugeben. Da dieser für die Beklagte angeblich essentielle 

Punkt sowohl in ihrer Anfrage als auch in den nachfolgenden umfangreichen Ver-

tragsverhandlungen gänzlich unerwähnt blieb, konnte und musste die Klägerin 

auch nicht davon ausgehen, dass sie die CLN hätte dergestalt für die Beklagte 

ausarbeiten und zusammenstellen müssen. Hinzu kommt, dass die Kriterien "Bor-

rowed Money" und "None" von Anfang an in sämtlichen Vertragsentwürfen enthal-

ten waren. Dies ist ein weiteres klares Indiz dafür, dass die Klägerin die Beklagte 

nicht dahingehend verstanden hat, dass ein Credit Event nur auf vorrangige Ver-

bindlichkeiten der Referenzschuldner eingegrenzt werden sollte. Die Klägerin hät-

te den ersten Vertragsentwurf ansonsten anders – im Sinne der von der Beklag-

ten nunmehr vorgebrachten Ausgestaltung – formuliert, da sie damit hätte rech-

nen müssen, dass die Beklagte diesen Punkt anlässlich des Studiums des ersten 

Draft Termsheets umgehend bemerken und rügen würde – wie sie dies im Zu-

sammenhang mit einem Fehler der Klägerin am 8. April 2011 bereits getan hat 

(vgl. die entsprechende Abmahnung durch C._____ vom 8. April 2011 im 
E._____-Chat um 16.44:34 Uhr: "even 16%. guys, that's something inappropriate – we're 

reading termsheets very closely, and don't want any mistakes like this."; act. 9/8 S. 3). Mit ei-

ner Abmahnung musste die Klägerin umso mehr rechnen, weil die Risikoeingren-

zung den springenden Punkt in einer CLN darstellt und die Wahl der "Obligation 

Category" sowie der "Obligation Characteristics" die absolut wesentliche Grund-

struktur der CLN tangiert. Im Übrigen gilt es festzuhalten, dass die Beklagte in der 

Duplik selber ausführt, dass die Parteien in den knapp zehn Tagen, in welchen sie 

- 42 - 

über die Modalitäten des Kaufes verhandelt hätten, nicht über den Umfang der mit 

der CLN zu übernehmenden Risiken debattiert hätten. 

4.9.2. Die Frage, ob die Beklagte den Mechanismus des von ihr schlussendlich 

abgesegneten Produktes – den Zusammenhang zwischen den (in Bezug auf den 

Eintritt eines Credit Events in casu irrelevanten) Referenzverbindlichkeiten und 

den "Obligations" mit den Kriterien "Borrowed Money" sowie "None" und dem Ein-

tritt eines Credit Events – tatsächlich nicht verstanden hat, wie sie es in der Duplik 

behauptet (vgl. act. 20 Rz. 20, Rz. 32 f., Rz. 110), kann vor diesem Hintergrund 

offen gelassen werden. Immerhin ist anzumerken, dass dies aufgrund des profes-

sionellen Hintergrundes der Beklagten doch höchst zweifelhaft erscheint. Der Be-

hauptung der Beklagten in ihrer Klageantwort (vgl. act. 7 Rz. 10), wonach sie 

während der Verhandlungen wiederholt darauf hingewiesen habe, dass sie keine 

Risiken für nachrangige Verbindlichkeiten habe übernehmen wollen, ist aufgrund 

der Analyse des Verlaufes des E._____-Chats sowie des E-Mail-Verkehrs zwi-

schen den Parteien jedenfalls der Boden entzogen. 

4.9.3. Für die Beurteilung, welche Erklärungen die Klägerin und die Beklagte an-

lässlich der Vertragsverhandlungen abgegeben haben, sind im Übrigen einzig die 

im E._____-Chat und im E-Mail-Verkehr festgehaltenen Äusserungen massge-

blich. Aus der rein theoretischen Möglichkeit, eine CLN nach den von der Beklag-

ten vorgebrachten Kriterien "Obligation Characteristics = Not subordinated" aus-

zugestalten, kann die Beklagte nichts für sich ableiten. Daher vermag auch die 

Bestätigung von O._____, Managing Director und Head of Fixed Income and De-

rivatives der N._____ Bank mit Niederlassung in Moskau, Russland, wonach für 

eine FTD CLN mit der Obligation Characteristic "Not subordinated" ein liquider 

Markt bestehe (vgl. act. 21/35), keine weiteren Aufschlüsse zur Frage des von 

den Parteien im April 2011 vereinbarten konkreten Vertragsinhaltes zu geben. 

- 43 - 

5. Rechtlicher Konsens 

Infolge dieser Ausführungen (IV./E./3.-4.) wäre aufgrund des Vertrauensprinzips 

das Zustandekommen des Kaufvertrages über die CLN am 13. April 2011 zu be-

jahen, wobei der Credit Event sowohl vor- als auch nachrangige Verbindlichkeiten 

der Referenzschuldner umfasst. Sowohl aufgrund des klaren Wortlautes des 

Termsheets, welcher die Modalitäten der CLN unmissverständlich festhält, als 

auch aufgrund der Vertragsverhandlungen ist es als erstellt zu erachten, dass 

sich die P