# Swiss Caselaw Document

**Case Identifier:** d64fb7d3-3789-58fd-a9cc-c5925754c2e8
**Source:** Bundesverwaltungsgericht ()
**Court Level:** federal
**Decision Date:** 2008-12-12
**Language:** it
**Title:** Bundesverwaltungsgericht 12.12.2008 B-691/2008
**Docket/Reference:** 
**URL:** https://entscheidsuche.ch/docs/CH_BVGer/CH_BVGE_001_B-691-2008_2008-12-12.pdf

## Full Text

t11_i(01)

Corte II
B-691/2008
{T 0/2}

S e n t e n z a  d e l  1 2  d i c e m b r e  2 0 0 8

Giudici Francesco Brentani (Presidente del collegio), Ste-
phan Breitenmoser e Philippe Weissenberger; 
Cancelliere Daniele Cattaneo;

1. A. _______,
2. B. _______,
3. C. _______,
4. X. _______ SA,
tutti patrocinati da Item & Partners Avvocatura e Notaria-
to, Avv. Dario ITEM, viale Carlo Cattaneo 1, casella po-
stale 5770, 6901 Lugano,
ricorrenti,

contro

Commissione federale delle banche CFB,
Schwanengasse 12, casella postale, 3001 Berna,
autorità inferiore;

Commercio di valori mobiliari / Liquidazione /Divieto di 
pubblicità e di promozione.

B u n d e s v e r w a l t u n g s g e r i c h t

T r i b u n a l  a d m i n i s t r a t i f  f é d é r a l

T r i b u n a l e  a m m i n i s t r a t i v o  f e d e r a l e

T r i b u n a l  a d m i n i s t r a t i v  f e d e r a l

Composizione

Parti

Oggetto

B-691/2008

Fatti:

A.
Costituita  nel  2007,  la  X.  _______  SA  ha  quale  scopo  sociale  la 
consulenza  finanziaria  e  fiscale;  la  gestione  di  prodotti  e  servizi 
finanziari  ed  assicurativi;  l'amministrazione  di  patrimoni  e  di  beni 
immobiliari;  la  compravendita,  come  pure  importazione  ed  espor-
tazione di merce di qualsiasi genere, compresa quella di genere volut-
tuario; l'acquisto, la detenzione e la vendita di immobili; l'esercizio di 
tutte le attività commerciali, finanziarie o di altro genere che siano in 
relazione  con  lo  scopo  della  società;  la  partecipazione  ad  altre 
imprese con scopo analogo in Svizzera ed all'estero; l'organizzazione 
di servizi di traduzione; la compravendita e gestione di brevetti, marchi 
di fabbrica e licenze. La X. _______ SA ha sede a Roveredo (GR). A. 
_______, cittadino italiano, in Bellinzona è iscritto come membro del 
Consiglio di amministrazione ed amministratore unico, membro senza 
diritto di firma (pubblicazione FUSC del N. _______). Ufficio di revisio-
ne è Z. _______. Il capitale sociale di 100'000 franchi interamente li-
berato è suddiviso in 100 azioni al portatore da 1000 franchi.

B.
Con scritto del 3 agosto 2007 l'autorità di controllo per la lotta contro il 
riciclaggio di denaro (in seguito: Autorità di controllo LRD) ha segnala-
to alla Commissione federale delle banche (in seguito: CFB, autorità 
inferiore)  che  dall'esame  della  domanda  di  autorizzazione  per 
esercitare  l'attività  d'intermediario  finanziario  sottopostale  dalla  X. 
_______ SA, emergeva la possibilità che questa svolgesse un'attività 
soggetta ad autorizzazione della CFB.

C.
Con scritto dell'8 agosto 2007 la CFB comunicò alla X. _______ SA di 
disporre di informazioni secondo cui essa potrebbe esercitare un'attivi-
tà sottoposta ad autorizzazione giusta la legge sulle banche, la legge 
sulle borse e la legge sugli investimenti collettivi. Nel contempo la CFB 
le trasmetteva un questionario volto a conoscere nel dettaglio l'attività 
societaria, con l'invito a restituirlo compilato entro il 30 agosto succes-
sivo.  La  X.  _______  SA  diede  seguito  alla  richiesta  della  CFB 
compilando il  formulario  trasmessole. Da questo  si  evince che la  X. 
_______  SA  propone  ed  effettua  investimenti  in  borsa  sul  mercato 
delle commodities trattate alle principali borse mondiali (domanda 11). 
Essa opera per il tramite di un broker inglese: la W. _______ Ltd. (do-

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manda 12.2).  La  società  non  fa  pubblicità  generica. Il  cliente  viene 
raggiunto al telefono con una comunicazione mirata (domanda 15.2). 
La società riceve fondi da clienti in contanti,  tramite assegni intestati 
direttamente  alla  X.  _______  SA  e  tramite  swift  bancari  (domanda 
17.2). Fino a quel momento sono entrati fr. 575'000.- da parte di circa 
20 clienti privati  (domanda 17.3 e 17.4). Essa detiene un conto pool 
nel  quale ogni  cliente viene gestito singolarmente (domanda 18.1). I 
valori vengono investiti sulle borse merci (domanda 18.2) decisi dalla 
X. _______ SA previo assenso da parte del cliente (domanda 18.3).

D.
In data 12 novembre 2007 la CFB emise una decisione superprovvi-
sionale, sulla base degli indizi secondo i quali la società avrebbe eser-
citato senza autorizzazione l'attività di commerciante di valori immobi-
liari. Il Segretariato della Commissione federale della banche (in segui-
to: Segretariato) dispose, tra l'altro, nei confronti della X. _______ SA il 
divieto  di  esercitare  ogni  attività  di  commercio  di  valori  mobiliari 
soggetta ad autorizzazione. Nel contempo nominò la F. _______ SA, 
Lugano  quale  incaricata  di  condurre  l'inchiesta  nei  confronti  della 
società  e  di  redigere  un rapporto  contenente,  tra  le  altre  cose,  una 
descrizione precisa  delle  attività  svolte  dalla  società  così  come una 
descrizione  dettagliata  delle  relazioni  bancarie  intrattenute  dalla  X. 
_______ SA.

E.
Il 22 novembre 2007 la F. _______ SA, Lugano ha trasmesso alla CFB 
il suo rapporto sulla verifica richiesta. La F. _______ SA ha osservato 
che  la  X.  _______  SA  accettava  depositi  in  pubblico  a  titolo 
professionale. L'attività iniziò il  25 gennaio 2007 ed a quel momento 
aveva 28  clienti  attivi  ed  operativi.  Il  rapporto  ha  constatato  che  la 
società  deteneva  in  nome  proprio  averi  depositati  dai  suoi  clienti 
presso la Banca popolare di Sondrio, Bellinzona; la Banca Raiffeisen, 
Savosa e  la  W. _______ Ltd.,  Londra (in  seguito: broker). Il  denaro 
versato dai clienti veniva generalmente inviato per la metà al broker ed 
il  resto  veniva trattenuto  come costi  per  commissione e  saldo  delle 
spese a favore della società. La gestione degli investimenti dei clienti 
era affidata al broker. Il rapporto precisa inoltre che gli ordini di borsa 
passavano  per  la  E.  _______  SA,  che  fungeva  da  intermediario 
finanziario,  che  a  sua  volta  li  inoltrava  al  broker.  La  società  non 
avrebbe  avuto  contatto  diretto  con  quest'ultimo.  I  clienti  venivano 
avvicinati  tramite  vendita  telefonica  (ca. 40  –  50  al  giorno  da  parte 

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della segretaria per individuare potenziali investitori  che poi venivano 
ricontattati  da  parte  dei  consulenti).  Quando  il  cliente  si  dimostrava 
interessato  ai  prodotti  della  società  questa  gli  inviava  un  prospetto 
della società e, se del caso, pure un contratto denominato “mandato di 
gestione”  che  permetteva  alla  società  di  investire  il  denaro  che  il 
cliente apportava. Inoltre alcuni clienti venivano direttamente contattati 
dal  collaboratore  esterno.  La  società  aveva  un  proprio  sito  internet 
dove si presentava al pubblico e descriveva i propri prodotti invitando il 
pubblico a mettersi in contatto.

Con scritto del 30 novembre 2007 la CFB invitò e la X. _______ SA 
rispettivamente  i  signori  A.  _______,  amministratore,  C.  _______, 
collaboratore e socio, B. _______, collaboratore e socio e P. _______, 
collaboratore esterno, a voler determinarsi sul rapporto. In data 17 di-
cembre 2007 i  summenzionati,  tutti  rappresentati  dall'avvocato Dario 
Item,  Lugano  hanno  inoltrato  le  loro  osservazioni.  In  queste  viene 
precisato che in un primo tempo l'attività esercitata era in fase di test. 
A questo scopo rilevarono le partecipazioni  della O. _______ SA, di 
cui mutarono denominazione, sede e scopi. L'attività sarebbe iniziata 
solo  ai  primi  di  febbraio  2007  e  non  già  il  25  gennaio  2007  ed  il 
numero di mandati superiore a 20 sarebbe stato solo limitato nel tem-
po. I ricorrenti precisano che la clientela non sarebbe stata ricercata in 
modo indiscriminato ed aggressivo, bensì mediante indagine telefonica 
mirata. Il  software criticato nel rapporto sarebbe da parte sua invece 
adatto, come banca dati aperta, alle esigenze societarie. Le lacune ri-
scontrate nella tenuta della contabilità sarebbero infine da porre in re-
lazione ad un sequestro cautelare che ne avrebbe impedito la comple-
tazione  e  al  fatto  che  questa  ritrarrebbe  uno  spaccato  societario  di 
neppure otto mesi di gestione. Per il resto l'attività non sarebbe stata 
svolta a titolo professionale.

F.
Con un'unica decisione del  20 dicembre 2007 la  CFB ha constatato 
che la società ha esercitato a titolo professionale l'attività di commer-
ciante di valori mobiliari senza la dovuta autorizzazione (cifra 1 del di-
spositivo). La CFB ha quindi  risolto  la  liquidazione della  X. _______ 
SA  (cifra  2  del  dispositivo).  La  F. _______  SA  è  stata  nominata 
liquidatrice (cifra 3 del dispositivo); nel contempo sono state sospese 
le attività della X. _______ SA a partire dalla data della decisione (cifra 
4 del dispositivo); ha ordinato al registro di commercio dei Grigioni di 
procedere  alla  necessarie  iscrizioni,  di  radiare  i  poteri  di 

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rappresentanza  fino  ad  allora  iscritti,  di  iscrivere  la  F. _______  SA 
come liquidatrice del fallimento e rappresentare la X. _______ SA in 
liquidazione  (cifra  5  del  dispositivo).  La  CFB ha  altresì  vietato  a  A. 
_______, rispettivamente a C. _______, B. _______ e a P. _______ di 
pubblicizzare o promuovere in qualsiasi forma (inserzioni, prospetti, siti 
internet, e-mail, ecc.) l'attività di commerciante professionale di valori 
mobiliari  con  la  comminatoria  delle  conseguenze  penali  in  caso  di 
violazioni del divieto nonché della pubblicazione delle cifre 7 e 8 del 
dispositivo con spese a loro carico (cifra 7, 8 e 9 del dispositivo). La 
CFB  ha  quindi  posto  a  carico  della  X.  _______  SA  i  costi  della 
procedura (cifra 10 del dispositivo).

G.
Il  1o febbraio 2008 la  X. _______ SA, A. _______, B. _______ e C. 
_______ (in  seguito anche: ricorrenti)  hanno presentato un unico ri-
corso contro la predetta decisione dinanzi al Tribunale amministrativo 
federale (in seguito: TAF), impugnando la X. _______ SA le cifre 1, 2, 
3, 4, 5, 6, 10, rispettivamente i signori  A. _______, B. _______ e C. 
_______  le  cifre  7,  8,  9  del  dispositivo  della  decisione  querelata, 
postulandone  l'annullamento  oltre  l'accertamento  del  non  assogget-
tamento  della  X.  _______  SA  alla  vigilanza  della  CFB.  Il  tutto  con 
protesta di tasse, spese e ripetibili. Essi censurano l'accertamento ine-
satto ed incompleto dei fatti giuridicamente rilevanti; la violazione del 
diritto federale, l'abuso del potere di apprezzamento, la violazione del 
principio della proporzionalità e l'inadeguatezza. Innanzitutto secondo i 
ricorrenti,  l'operato  della  X.  _______  SA  rappresentava  un  test  per 
comprendere  se  in  sostanza  sarebbero  stati  in  grado  di  muoversi 
economicamente  in  modo  autonomo  sul  mercato.  Inoltre  essi 
sottolineano che il superamento del limite dei 20 clienti sarebbe stato 
temporaneo e tale da assicurare un ricambio ed una continuità operati-
va. Di più, oltre al commercio di valori immobiliari, la X. _______ SA si 
sarebbe  anche  occupata  di  attività  fiduciarie  in  genere. Di  seguito  i 
ricorrenti  contestano che il  commercio  di  valori  immobiliari  sia  stato 
fatto  a  titolo  professionale  e  quindi  non  avrebbero  avuto  bisogno  di 
un'autorizzazione. Essi asseriscono in sostanza che un commerciante 
per il conto di clienti agisce a titolo professionale solo se oltre ad eser-
citare  un'attività  indipendente  diretta  a  conseguire  durevolmente  un 
guadagno, detiene dei conti o custodisce dei valori direttamente o indi-
rettamente per più di 20 clienti e che il numero di 20 clienti venga su-
perato durante un lungo periodo. In altre parole superamenti di breve 

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durata  del  limite  quantitativo  sarebbero  possibili  senza  che  l'attività 
venga considerata esercitata come a titolo professionale.

H.
Nella risposta del 17 aprile 2008 la CFB conclude alla reiezione del 
gravame con costi a carico dei ricorrenti. Essa riprende in sostanza le 
motivazioni della querelata decisione e specifica adducendo che tutto 
l'impianto  organizzativo  messo  in  piedi  dai  ricorrenti  depone  contro 
l'ipotesi di un'attività svolta solo a titolo di test, bensì mostra la chiara 
intenzione di conseguire introiti regolari tramite un'attività indipendente 
di  commerciante di  valori  mobiliari. Per quanto riguarda il  numero di 
clienti non vi sono elementi che permettono di concludere che questo 
sarebbe stato limitato a soli 20 clienti e che il superamento del numero 
sarebbe stato solo temporaneo. Il numero di clienti sarebbe diminuito 
in concomitanza con l'intervento della CFB. In quanto allo svolgimento 
di attività fiduciarie la CFB evidenzia che queste si sarebbero limitate 
ad una sola transazione. Quo al genere di attività svolta, questa deve 
essere considerata esercitata a titolo professionale, indipendentemen-
te dal criterio del superamento, temporaneo o meno, del numero di 20 
clienti. Il criterio quantitativo creerebbe soltanto la presunzione irrefra-
gabile che l'attività sarebbe svolta a titolo professionale, potendosi tut-
tavia ammettere che il carattere professionale dell'attività svolta possa 
essere provato anche in altra guisa. L'intenzione di svolgere l'attività a 
titolo professionale, a mente dell'autorità inferiore, discende poi anche 
dallo scopo sociale o dal fatto che la società faccia pubblicità per la 
sua attività. La circostanza di avere una struttura consolidata, di perso-
nale  e  di  un'organizzazione  stabile  costituirebbe  un  ulteriore  indizio 
dell'esercizio di un'attività economica volta al conseguimento di introiti 
regolari a titolo professionale. Giusta il provvedimento messo in atto, la 
CFB sottolinea innanzitutto che in casu è idoneo a realizzare il fine di 
interesse pubblico  in  questione che  in  quest'ambito  è  rappresentato 
dal  ristabilimento  dell'ordine  legale  a  tutela  degli  investitori  e  della 
competitività della piazza finanziaria. Il provvedimento di liquidazione è 
inoltre necessario in quanto, lavorando la società praticamente esclu-
sivamente  nell'ambito  del  commercio  di  valori  mobiliari,  il  rilascio  di 
un'autorizzazione è da escludere per mancanza di un'organizzazione 
sufficiente così come dei requisiti finanziari e di reputazione. Una liqui-
dazione parziale non è neppure concepibile, considerato che la socie-
tà non conduce alcuna attività di rilievo non soggetta ad autorizzazio-
ne. Infine la CFB evidenzia che l'interesse degli investitori di essere tu-
telati da attori a rischio elevato e la protezione della competitività della 

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piazza finanziaria prevalgono riguardo all'eventuale interesse della X. 
_______  SA  all'esercizio  di  un'attività  economica  indipendente  non 
soggetta ad autorizzazione. Anche a proposito della misura del divieto 
di  fare  pubblicità  e  promozione  dell'attività  di  commercio  di  valori 
mobiliari la CFB ritiene che sia lecita e giustificata nel caso concreto 
visto che le persone in questione erano già state in epoca precedente 
attive in società dall'attività simile ed oggetto di procedure analoghe.

Ulteriori fatti e argomenti addotti dalle parti negli scritti verranno ripresi 
nei considerandi qualora risultino decisivi per l'esito della vertenza.

Diritto:

1.

1.1 Il Tribunale amministrativo federale si pronuncia d'ufficio e con pie-
no potere sull'ammissibilità del rimedio sottopostogli (cfr. DTAF 2007/6, 
consid. 1, pag. 45).

1.2 Oggetto del  gravame è una decisione resa in applicazione della 
Legge federale del 24 marzo 1995 sulle borse e il commercio di valori 
mobiliari (Legge sulle borse, LBVM, RS 954.1). La decisione della CFB 
del 20 dicembre 2007 è una decisione ai sensi dell'art. 5 cpv. 1 lett. c 
della  Legge federale del  20 dicembre 1968 sulla  procedura ammini-
strativa  (PA,  RS  172.021).  Fatta  eccezione  delle  decisioni  previste 
all'art. 32 della Legge del 17 giugno 2005 sul Tribunale amministrativo 
federale (LTAF, RS 173.32), il Tribunale amministrativo federale (TAF), 
in  virtù  dell'art. 31 LTAF, giudica i  ricorsi  contro le  decisioni  ai  sensi 
dell'art. 5 PA prese dalle autorità menzionate agli art. 33 e 34 LTAF. 

1.3 Giusta l'art. 48 cpv. 1 PA ha diritto di ricorrere chi ha partecipato al 
procedimento dinanzi all'autorità inferiore o è stato privato della possi-
bilità di farlo; è particolarmente toccato dalla decisione impugnata ed 
ha un interesse degno di protezione all'annullamento o alla modifica-
zione della stessa.

1.4 La società ricorrente è ovviamente toccata in maniera diretta dalla 
decisione impugnata, che ne decreta la liquidazione, ed è pertanto le-
gittimata a ricorrere. 

1.5 I suoi organi, nonostante la decadenza dei poteri di rappresentan-
za conseguente alla messa in liquidazione sono altrettanto abilitati  a 

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contestare in provvedimento in nome della società (cfr. DTF 132 II 382, 
consid. 1.1; DTF 131 II 306, consid. 1.2.1). 

1.6 I soci per quanto toccati in maniera diretta dalla decisione impu-
gnata sono altresì legittimati ad insorgere.

1.7 Il termine e la forma di ricorso sono osservati (art. 50 cpv. 1 e 52 
cpv. 1 PA); il rappresentante ha giustificato i suoi poteri con una procu-
ra scritta (art. 11 PA); l'anticipo equivalente alle presunte spese pro-
cessuali è stato versato entro il termine impartito (art. 63 cpv. 4 PA) ed 
i rimanenti presupposti processuali sono parimenti adempiuti (art. 48 
segg. PA). 

Occorre pertanto entrare nel merito del ricorso.

2.

I ricorrenti censurano alla CFB l'accertamento inesatto ed incompleto 
dei fatti giuridicamente rilevanti; la violazione degli art. 2 e 10 LBVM ed 
art. 3 cpv. 5 dell'Ordinanza del 2 dicembre 1996 sulle borse e il com-
mercio di valori mobiliari (Ordinanza sulle borse, OBVM, RS 954.11); 
l'abuso del potere di apprezzamento e l'inadeguatezza. 

2.1 Secondo l'art. 2 lett. d LBVM, sono considerati commercianti di va-
lori  mobiliari  le  persone fisiche  o  giuridiche  o  le  società  di  persone 
che, agendo per proprio conto in vista di una rivendita a breve scaden-
za, oppure per conto di terzi, acquistano ed alienano a titolo professio-
nale valori mobiliari  sul mercato secondario, li offrono al pubblico sul 
mercato primario o creano essi stessi derivati e li offrono al pubblico. 
L'art. 2 cpv. 1 OBVM precisa che sono tali  i  commercianti  per conto 
proprio, le ditte di emissione e i fornitori di derivati, sempre che siano 
principalmente attivi nel campo finanziario. L'art. 3 cpv. 5 OBVM stabili-
sce poi che appartengono alla categoria dei "commercianti che opera-
no per conto di clienti" quei commercianti che negoziano professional-
mente valori  mobiliari  in nome proprio e per il  conto di  clienti  e che 
tengono personalmente o presso terzi conti per il commercio di valori 
mobiliari (art. 3 cpv. 5 lett. a OBVM) oppure che conservano personal-
mente o in nome proprio presso terzi i valori mobiliari dei clienti (art. 3 
cpv. 5 lett. b OBVM). Conformemente alla prassi della CFB, dalla quale 
il  Tribunale federale non ha voluto scostarsi,  è ritenuto agire a titolo 
professionale  il  commerciante che apre  conti  o  tiene valori  mobiliari 
per più di  20 clienti  (cfr. sentenza del  Tribunale federale 2A.35/2005 

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del 14 febbraio 2006, consid. 6.1 con rinvio a  JEAN BAPTISTE ZUFFEREY/ 
ALESSANDRO BIZZOZERO/LORENZO PIAGET, Qui est négociant en valeurs mo-
bilières,  Losanna  1997,  pag.  42).  Questo  criterio  è  peraltro  ripreso 
all'art. 4 OBVM.

Giusta  l'art. 10  cpv. 1 LBVM chiunque intenda esercitare  l'attività  di 
commerciante  di  valori  mobiliari  deve  ottenere  un'autorizzazione 
dall'autorità di vigilanza.

2.2 Nel  caso  in  narrativa  non  è  contestato  che  i  ricorrenti  abbiano 
esercitato l'attività di commercio di valori mobiliari. E' bensì contestato 
il loro assoggettamento alla LBVM, più particolarmente la qualifica di 
“professionale”  dell'attività  svolta.  Essi  adducono  che  la  circostanza 
che, se per un breve intervallo temporale, segnatamente per il periodo 
decorso dal 27 luglio 2007, il numero di clienti abbia sfiorato la soglia 
delle venti unità non può essere considerato decisivo in funzione della 
qualifica dei ricorrenti quali negozianti di valori mobiliari a titolo profes-
sionale. A mente dei ricorrenti costituisce poi un abuso del potere di 
apprezzamento desumere la loro l'intenzione di operare a titolo profes-
sionale dal fatto di dedicarsi a promuovere l'attività di commercianti di 
valori mobiliari utilizzando variati metodi di pubblicità. Inesatta è infine 
la constatazione che i ricorrenti siano dotati di un'organizzazione sta-
bile, con una struttura consolidata e con del personale. 

La  CFB  adduce  che,  secondo  prassi,  agisce  professionalmente  chi 
esercita un'attività economica indipendente diretta a conseguire dure-
volmente un guadagno (Circolare CFB 98/2, n. 11 segg. in relazione 
con art. 52 dell'Ordinanza del 17 ottobre 2007 sul registro di commer-
cio [ORC, RS 221.411]) oppure chi detiene dei conti o custodisce dei 
valori  direttamente  od  indirettamente  per  più  di  20  clienti  (Circolare 
CFB 98/2, n. 49 in relazione con art. 3a cpv. 2 dell'Ordinanza del 17 
maggio 1972 su le  banche e le  casse di  risparmio (Ordinanza sulle 
banche, OBCR, RS 952.02). In altre parole il superamento del numero 
di  20 clienti,  di per se, non è l'unico criterio per ritenere il  carattere 
professionale dell'attività di commerciante di valori mobiliari per il con-
to  di  clienti.  Fondamentalmente  valgono  i  criteri  dell'indipendenza 
dell'attività di commerciante di valori mobiliari e l'obbiettivo del conse-
guimento di introiti regolari. In questo senso la sussunzione che oltre i 
20 clienti l'attività è da ritenersi svolta a titolo professionale lascia pre-
sumere che se viene meno questa condizione, l'attività svolta a titolo 
professionale  può  essere  desunta  da  altre  circostanze  (cfr.  RASHID 

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BAHAR / ERIC STUPP, in: Rolf Watter / Nedim Peter Vogt / Thomas Bauer / 
Christoph Winzeler (ed.), Basler Kommentar zum Bankengesetz, Basi-
lea  /  Ginevra  /  Monaco  2005,  n.  8  ad  art.  1;  MATTHIAS KUSTER,  Zum 
Begriff der Öffentlichkeit und Gewerbsmässigkeit im Kapitalmarktrecht 
[CO,  LBCR,  LBVM  e  LICol],  in:  Schweizerische  Zeitschrift  für 
Wirtschafts- und Finanzmarktrecht,  1997, pag. 13;  ALOIS RIMLE,  Recht 
des schweizerischen Finanzmarktes, Zurigo / Basilea / Ginevra, 2004, 
pag. 12). 

2.3 Da quanto accertato nel  rapporto d'inchiesta si  evince che la X. 
_______ SA effettua investimenti su commodities. La X. _______ SA 
detiene in  nome proprio  averi  depositati  dai  clienti  presso  la  Banca 
popolare di Sondrio, Bellinzona, la Banca Raiffeisen, Savosa e la W. 
_______ Ltd., Londra. I clienti, giornalmente da ca. 40 a 50, vengono 
avvicinati  telefonicamente  da  parte  della  segretaria  per  individuare 
potenziali  investitori  che  poi  vengono  ricontattati  da  parte  dei 
consulenti.  Quando  di  seguito  i  clienti  si  dimostrano  interessati  ai 
prodotti  della  X.  _______  SA,  viene  loro  inviato  un  prospetto  della 
stessa  e,  se  del  caso,  pure  un  contratto  denominato  “mandato  di 
gestione” che permette alla X. _______ SA di investire il denaro che il 
cliente  apporta. Inoltre  alcuni  clienti  vengono  direttamente  contattati 
dal collaboratore esterno. La X. _______ SA intrattiene poi un proprio 
sito internet (www.X. _______.ch) dove si presenta al pubblico e de-
scrive i propri prodotti invitando il pubblico a mettersi in contatto. Il rap-
porto constata che l'attività è iniziata il 25 gennaio 2007 riprendendo la 
società O. _______ SA, cambiandone il nome e spostando la sede so-
ciale a Roveredo (GR). 

Innanzitutto, contrariamente a quanto sembrano sostenere i ricorrenti, 
che l'attività si trovi all'inizio in fase di test, non muta nulla all'intenzio-
ne ed alla strategia societaria di conseguire un guadagno, e ciò in for-
ma professionale. Pur considerando le difficoltà iniziali legate ad un ri-
schio di insuccesso, questo è insito in qualsiasi attività commerciale. 
Ciò  non  di  meno  l'esistenza  del  carattere  professionale  dell'attività 
esercitata non può essere negata per la fase iniziale per questo solo 
motivo. L'intenzione di conseguire un guadagno tramite un'attività indi-
pendente di commerciante di valori immobiliari può poi, accanto al già 
esplicito scopo sociale, essere desunta dal fatto che la X. _______ SA 
si  faccia  pubblicità  per  la  sua  attività:  in  considerazione  dell'elevato 
numero  giornaliero  di  telefonate  a  potenziali  clienti  scelti 
verosimilmente  su  base  casuale  lascia  presumere  di  non  volersi 

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limitare  ad  un  cerchio  ridotto  di  clienti.  Del  resto  il  criterio  della 
promozione pubblicitaria  non è nuovo e trova parimenti  applicazione 
nell'ambito dell'accettazione di  depositi  dal  pubblico (cfr. DTF 132 II 
382,  consid.  6.3.1;  DTF  131  II  306,  consid.  3.2.1).  Il  carattere  pro-
fessionale dell'esercizio del commercio di valori mobiliari può, per ana-
logia  con  il  diritto  bancario,  essere  dedotto  anche  da  indizi  (cfr. 
sentenza del  Tribunale  amministrativo  federale del  17  gennaio  2008 
B-1645/2007, consid. 2.4.3, con ulteriori  rinvii). Va quindi evidenziato 
che gli stessi ricorrenti affermano che occorreva difatti comprendere la 
reale capacità dei compartecipi di tessere autonomamente una solida 
rete di contatti commerciali e finanziari tale da assicurare un ricambio 
di  clientela  e  dunque  la  loro  stessa  sopravvivenza  economica.  In 
questo  contesto,  il  fatto  che  l'inizio  dell'attività  sia  stato  ritenuto  nel 
rapporto di  indagine la data del 12 febbraio 2007 piuttosto che il  25 
gennaio  2007  è  in  casu  senza  rilevanza  per  la  qualifica  giuridica 
dell'attività.

Accanto a ciò, i criteri dell'organizzazione stabile, della struttura con-
solidata e della presenza di personale, in particolare la presa di locali 
in locazione (doc. allegato alla risposta 17 aprile 2008 della CFB, pag. 
353)  dove svolgere  l'attività,  l'assunzione di  una segretaria,  costitui-
scono tutti ulteriori elementi atti a poter qualificare l'attività di commer-
cio professionale di valori mobiliari come svolta a titolo professionale.

Considerate le risultanze del rapporto v'è da presupporre che l'agire 
dei ricorrenti era impostato in maniera tale da potersi proporre ad un 
numero indeterminato di potenziali clienti ed orientato a conseguire un 
guadagno,  per  cui  le  affermazioni  dei  ricorrenti  sono  inconferenti.  A 
non farne dubbio una simile struttura non può che costituire il quadro 
di un'attività esercitata a titolo professionale, ovvero che i ricorrenti ab-
biano svolto un'attività di commercio di valori mobiliari a titolo profes-
sionale e quindi soggiacente alla LBVM.

A sostegno della loro tesi i ricorrenti adducono che il numero di clienti 
sarebbe stato solo temporaneamente superiore alle 20 unità. L'obbie-
zione è infondata. Contrariamente a quanto da loro asserito, il criterio 
dei 20 clienti è da intendersi come alternativo e non cumulativo al re-
quisito dell'attività economica indipendente, tendente al conseguimen-
to di introiti regolari. Per il resto la serie di disdette del mandato di ge-
stione che risulta agli atti, 7 per la precisione, avvenute in un lasso di 
tempo  relativamente  breve,  precisamente  il  27.11.2007  (1),  il 

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3.12.2007 (1), il 4.12.2007 (3) e il 14.12.2007 (2) (doc. allegati alla ri-
sposta 17 aprile 2008 della CFB, pag. 346 a 352) e tutte praticamente 
redatte allo stesso modo, lasciano quanto meno credere che ciò non 
sia stato frutto della casualità bensì rientrante in un piano pensato per 
dare sembianza che il  numero di  clienti  si  sarebbe ridotto sotto i  20 
per  fluttuazione  naturale. Da  quanto  testé  esposto  emerge  pertanto 
che, anche da quest'ultimo punto di vista, è a giusto titolo che la CFB 
ha ritenuto che i ricorrenti si sono dedicati senza autorizzazione all'at-
tività di commercio di valori mobiliari soggetta ad autorizzazione.

3.
Dopo aver constatato che i ricorrenti hanno svolto l'attività di commer-
ciante di valori mobiliari senza la dovuta autorizzazione, va qui di se-
guito esaminato se le misure ordinate dall'autorità  inferiore siano da 
considerarsi proporzionate. In altre parole occorre esaminare se non è 
possibile  accordare  un'autorizzazione  a  posteriori  o  se  l'attività  può 
essere modificata in modo da non ricadere nel campo d'applicazione 
della legge.

3.1 Alla CFB compete, tra l'altro, la vigilanza sulle banche, le borse e i 
commercianti di valori mobiliari  (art. 23 cpv. 1 seconda frase LBCR). 
Essa prende le decisioni necessarie all'applicazione della legge e del-
le  sue disposizioni  di  esecuzione e sorveglia l'osservanza delle  pre-
scrizioni legali e regolamentari (l'art. 35 cpv. 1 LBVM). Se viene a co-
noscenza  di  infrazioni  alle  prescrizioni  legali  o  di  altre  irregolarità, 
provvede al ripristino dell'ordine legale e alla soppressione delle irre-
golarità.  A  tale  scopo,  può adottare  tutti  “i  provvedimenti  necessari” 
(art. 35 cpv. 3 LBVM), tra i quali, tra l'altro, vietare provvisoriamente o 
per una durata indeterminata l'esercizio del commercio di valori mobi-
liari ai collaboratori responsabili di un commerciante che hanno violato 
gravemente la legge, le sue disposizioni di esecuzione o le prescrizioni 
interne dell'impresa (art. 35 cpv. 3 LBVM). Se nonostante diffida la sua 
decisione esecutoria non è rispettata nel termine impartito, l'autorità di 
vigilanza può prendere essa stessa i  provvedimenti  ordinati  a spese 
della persona o della società in mora (art. 35 cpv. 4 LBVM). In caso di 
rifiuto di ottemperare ad una decisione esecutoria, l'autorità di vigilan-
za può parimenti pubblicarla nel Foglio ufficiale svizzero di commercio 
oppure portarla in altra maniera alla conoscenza del pubblico. Questo 
provvedimento deve essere comminato (art. 35 cpv. 5 LBVM). La CFB 
ritira  l'autorizzazione  di  esercizio  alla  borsa  o  al  commerciante  che 
non adempie più le condizioni richieste o che viola gravemente i suoi 

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obblighi legali o le sue prescrizioni interne (art. 36 cpv. 1 LBVM). Il riti-
ro dell'autorizzazione provoca lo scioglimento delle persone giuridiche, 
delle società in nome collettivo e delle società in accomandita e la ra-
diazione dal registro di commercio delle ditte individuali. L'autorità di 
vigilanza nomina un liquidatore e ne sorveglia l'attività (art. 36 cpv. 2 
LBVM). Nella misura in cui la CFB vigila sull'osservanza delle prescri-
zioni legali, la sua sorveglianza non è limitata alle persone e alle so-
cietà ad essa formalmente sottoposte (banche o istituzioni analoghe). 
Le incombe ugualmente determinare se sono adempiute le condizioni 
per  accordare  un'autorizzazione  per  l'esercizio  di  un'attività  di  com-
merciante (art. 1 e 3 LBCR art. 1, 3 e 10 LBVM). Essa può pertanto 
utilizzare  i  provvedimenti  previsti  dalla  legge  anche  contro  istituti  o 
persone il cui assoggettamento alla legge o l'obbligo di ottenere un'au-
torizzazione è (ancora) in discussione ( DTF 131 II 306, consid. 3.1.1 e 
riferimenti). Riguardo alla scelta dei provvedimenti da adottare, la CFB, 
rispettando i principi generali dell'attività amministrativa (divieto dell'ar-
bitrio, parità di trattamento, buona fede), deve tener conto in primo luo-
go degli scopi principali della legislazione in materia di mercati finan-
ziari, ossia, da un lato, la tutela dei creditori e degli investitori e, dall'al-
tro, l'affidabilità e la stabilità del sistema finanziario (DTF 131 II 306, 
consid. 3.1.2; DTF 130 II 351, consid. 2.2; DTF 126 II 111, consid. 3b; 
DTF 121 II 147, consid. 3a). In merito alle modalità di esercizio delle 
proprie funzioni di vigilanza, la CFB fruisce di un potere d'"apprezza-
mento tecnico" assai ampio. Il Tribunale federale interviene e corregge 
le relative valutazioni soltanto con riserbo, in presenza di errori d'ap-
prezzamento che costituiscono violazioni del  diritto (DTF 132 II 382, 
consid. 4.1; DTF 131 II 306, consid. 3.1.2; DTF 130 II 351, consid. 2.2).

3.2 In  concreto  la  CFB  ha  dapprima  rammentato  che  il  rilascio  di 
un'autorizzazione è da escludere in ragione della mancanza di un'or-
ganizzazione sufficiente della X. _______ SA, così come dei requisiti 
finanziari  (mezzi  propri)  e  reputazionali  (garanzia  di  un'attività 
irreprensibile) richiesti. Come evidenziato dalla CFB nella sua risposta 
al  gravame,  la  possibilità  di  porre  rimedio  a  posteriori  all'assenza 
dell'autorizzazione per l'esercizio dell'attività di  commerciante profes-
sionale  di  valori  mobiliari  è  da  prendere  in  considerazione  soltanto 
quando risulta che la società già adempie in linea di principio alle con-
dizioni previste dall'art. 10 LBVM o potrebbe pervenire ad adempierle 
entro un lasso di tempo ristretto, ma non certo laddove sussistono gra-
vi vizi che per essere sanati necessitano di importanti e radicali inter-

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venti. In quest'ultimo caso infatti i rischi per gli investitori risulterebbero 
troppo elevati. 

Nel caso in disamina risulta dalle tavole processuali che alla ricezione 
dei  fondi  versati  dai  clienti,  per ognuno di  questi,  veniva aperta una 
scheda  contabile  creata  con  il  programma  informatico  Access.  Tale 
programma, come si evince dal rapporto, non sarebbe tuttavia appro-
priato per la gestione di una società finanziaria, in quanto non è tra-
sparente e non permette di stampare gli estratti conto evidenziando la 
posizione dei clienti. Non vanno poi ignorate le pregresse esperienze 
dei soci. Questi, pur considerate tutte le precisazioni del caso apporta-
te nell'allegato ricorsuale (punti 5.8; 5.8.1; 5.8.2) alle constatazioni che 
emergono dal rapporto d'inchiesta, indipendentemente dalle vicende e 
dall'esito delle procedure che hanno coinvolto le società per le quali 
hanno collaborato, di fatto sono stati incontestabilmente attivi in socie-
tà che operavano nello stesso campo della X. _______ SA. A ciò va 
poi  aggiunto  il  fatto  che  la  X.  _______  SA  è  dotata  di  un  capitale 
azionario di soli 100'000 franchi, nettamente inferiore a quello minimo 
di fr. 1,5 milioni (interamente liberato) previsto dall'art. 22 OBVM. Alla 
luce di ciò non si può quindi affermare che la X. _______ SA disponga 
senza dubbio di un'organizzazione necessaria tale da poter svolgere 
correttamente  la  suddetta  attività  commerciale,  sia  di  disporre  di 
collaboratori  con le  dovute conoscenze professionali  in  ossequio dei 
disposti di cui agli art. 10 cpv. 2 lett. a e c LBVM e dagli art. da 18 a 22 
OBVM.  Da  questo  punto  di  vista  quindi,  contrariamente  a  quanto 
sostenuto dai ricorrenti, non è necessariamente contraddittoria la con-
statazione che se da una parte, per l'esercizio dell'attività di commer-
ciante  di  valori  mobiliari  la  X.  _______  SA  difetta  di  una 
organizzazione  necessaria,  dall'altra  essa  possiede  una  struttura 
organizzativa sussimibile ad indizio per l'esercizio di un'attività svolta a 
titolo professionale. 

In  sunto,  la  X.  _______  SA  non  dispone  né  della  necessaria 
organizzazione,  né di  personale  adeguato,  né  del  capitale  azionario 
sufficiente per poter operare a titolo professionale nel settore in parola. 
V'è pure da credere che la X. _______ SA non possa essere risanata 
entro breve tempo e in tutta sicurezza per i suoi attuali clienti. 

3.3 I ricorrenti sostengono poi che la CFB avrebbe dovuto assegnare 
alla X. _______ SA un termine per convertire la sua attività visto che si 
occupavano  anche  di  attività  fiduciarie  in  genere. Ciò  non  di  meno, 

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così  come  risulta  dal  rapporto  d'indagine,  il  fatto  che  nell'ambito 
dell'attività svolta dalla X. _______ SA vi sia stata una transazione di 
carattere immobiliare, che, sia detto per inciso, andrebbe considerata 
più come un'interessante opportunità lucrativa dettata dal caso, all'in-
fuori  dell'attività  principale  dei  ricorrenti,  non  può  ancora  essere 
considerata sufficiente a giustificare un'eventuale liquidazione parziale 
e permettere di prendere in considerazione l'eventualità di una conver-
sione della  sua attività  in  un'attività  non soggetta  ad autorizzazione 
senza passare attraverso la liquidazione delle posizioni dei suoi clienti. 

Tenuto conto delle considerazioni di cui sopra, si evince che la liquida-
zione della X. _______ SA, in applicazione dell'art. 36 LBVM, è la sola 
misura  appropriata  alla  presente  fattispecie.  Né  il  rilascio  di 
un'autorizzazione  né  il  cambiamento  dell'attività  sono  alternative 
praticabili.

Ne discende che anche da questo profilo la decisione impugnata, che 
si rivela rispettosa del principio della proporzionalità, dev'essere con-
fermata.

3.4 Quo al divieto di pubblicità e alla comminatoria in caso di violazio-
ne del divieto di svolgere l'attività di commerciante di valori mobiliari, 
l'autorità inferiore considera che, al fine della tutela dei creditori e della 
salvaguardia del buon nome della piazza finanziaria svizzera, si impo-
ne il divieto di pubblicità e di promozione del commercio di valori mobi-
liari sotto comminatoria dell'azione penale in caso di violazione. D'altra 
parte i ricorrenti sostengono che il divieto di pubblicità e di promozione 
per il commercio di valori mobiliari imposto ai soci di X. _______ SA 
sia pleonastica e come tale priva di qualsiasi interesse pubblico. Essi 
affermano inoltre che la comminatoria dell'art. 292 del Codice penale 
svizzero del 21 dicembre 1937 (CP, RS 311.0) rappresenterebbe una 
disparità  di  trattamento  con  quei  ricorrenti  che  si  imbattono  in  una 
violazione  della  LBVM  per  esercizio  abusivo  dell'attività  di 
commerciante  di  valori  mobiliari  senza  incorrere  formalmente  nel 
concorso di reati. Essi asseriscono inoltre che il divieto di pubblicità sia 
lesivo della libertà economica e violi i principi fondamentali del diritto 
penale.

Come evidenziato in precedenza, è appurato che i tre soci erano già 
stati  attivi  nell'ambito  del  commercio  di  valori  mobiliari.  A  questo  ri-
guardo va quindi considerato che, indipendentemente dall'apertura di 
un  procedimento  penale,  d'ufficio  o  su  denuncia,  per  violazione 

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dell'art. 40 LBVM, il cui perseguimento e giudizio giusta l'art. 44 LBVM, 
compete al Dipartimento federale delle finanze nel quadro delle dispo-
sizioni della Legge federale del 22 marzo 1974 sul diritto penale ammi-
nistrativo (DPA, RS 313.0), rientra tra i compiti della CFB di prendere 
le decisioni necessarie all'applicazione della legge e delle sue disposi-
zioni di esecuzione e sorvegliare l'osservanza delle prescrizioni legali 
e regolamentari (art. 35 cpv. 1 LBVM). Giusta l'art. 35 cpv. 6 LBVM, se 
la CFB viene a conoscenza di reati, ne informa senza indugio le com-
petenti autorità penali. Ora, questo quadro non esclude tuttavia la pos-
sibilità dell'autorità inferiore di impartire la sua decisione della commi-
natoria ex art. 292 CP quale misura volta a rafforzare l'obbligo di una 
parte di sottoporsi al divieto di reiterazione dell'esercizio dell'attività di 
commercio di valori mobiliari senza autorizzazione; per il che, chi viola 
il divieto, inteso come monito ad astenersi in futuro dall'esercitare l'atti-
vità  senza  autorizzazione,  deve calcolare  di  incorrere  anche  in  una 
condanna penale per disobbedienza giusta il menzionato disposto. 

Alla luce di quanto precede, la tesi dei ricorrenti secondo cui la commi-
natoria creerebbe una disparità di trattamento non può quindi essere 
seguita, se non già solo per motivo che non può porsi una questione di 
parità di trattamento tra coloro che hanno violato la legge e di cui l'au-
torità inferiore ha conoscenza e coloro di cui non ha conoscenza. Non 
può nemmeno essere una questione di un divieto ingiustificato di eser-
citare la professione o di violazione dei principi fondamentali del diritto 
penale:  nell'un  caso  l'esercizio  dell'attività  di  commerciante  di  valori 
mobiliari può essere esercitata nella misura in cui l'interessato conse-
gue un'autorizzazione; d'altra parte il divieto non costituisce una san-
zione penale bensì una misura volta al ripristino dell'ordine legale la 
cui pronuncia rientra nel campo di competenza dell'autorità inferiore.

4.
In base alle considerazioni che precedono, la decisione impugnata va 
confermata e l'impugnativa, infondata, va respinta. 

5.
Visto l'esito della procedura, le spese vengono messe a carico degli 
insorgenti, in quanto soccombenti giusta l'art. 63 PA. Le spese del pro-
cedimento dinanzi  al  Tribunale  amministrativo federale comprendono 
la tassa di giustizia e i disborsi (art. 1 del Regolamento del 21 febbraio 
2008 sulle tasse e sulle spese ripetibili nelle cause dinanzi al Tribunale 
amministrativo federale, TS-TAF, RS 173.320.2). La tassa di giustizia è 

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calcolata in  funzione dell'ampiezza e della  difficoltà  della  causa,  del 
modo di condotta processuale e della situazione finanziaria delle parti 
(art. 2 cpv. 1 TS-TAF).

Ritenuto  quanto  precede i  ricorrenti  sono da considerare parte  soc-
combente, per cui le spese di procedura sono messe a loro carico (art. 
63  cpv. 1  PA; art.  1  segg. TS-TAF; RS 173.320.2). Nella  fattispecie, 
esse vengono stabilite in fr. 4'000.- (art. 4 TS-TAF), importo che verrà 
integralmente compensato con l'anticipo di fr. 6'000.- da essi versato in 
data 11 marzo 2008. La differenza di fr. 2'000.- sarà restituita ai ricor-
renti dopo la crescita in giudicato della presente sentenza.

Non si concedono ripetibili ad autorità federali (art. 7 cpv. 3 TS-TAF).

Per questi motivi, il Tribunale amministrativo federale pronun-
cia:

1.
Il ricorso è respinto e la decisione impugnata confermata.

2.
Le spese processuali, di fr. 4'000.-, sono poste a carico dei ricorrenti in 
solido. Esse sono computate con l'anticipo spese versato di fr. 6'000.-. 
La differenza di fr. 2'000.- sarà restituita in misura di fr. 500.- ad ognu-
no ai ricorrenti dopo la crescita in giudicato della presente sentenza.

3.
Non si assegnano indennità di ripetibili.

4.
Comunicazione a: 

- ricorrenti (atto giudiziario; allegati: 4 formulari “indirizzo di pagamen-
to”);

- autorità inferiore (n. di rif. 2007-12-04/212/31249; atto giudiziario).

I rimedi giuridici sono menzionati alla pagina seguente. 

Il Presidente del collegio: Il cancelliere:

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Francesco Brentani Daniele Cattaneo

Rimedi giuridici:

Contro la presente decisione può essere interposto ricorso in materia 
di diritto pubblico al Tribunale federale, 1000 Losanna 14, entro un ter-
mine di 30 giorni dalla sua notificazione (art. 82 e segg., 90 e segg. e 
100 della  legge sul  Tribunale  federale  del  17  giugno 2005 [LTF, RS 
173.110]. Gli  atti  scritti  devono  essere  redatti  in  una lingua ufficiale, 
contenere le conclusioni, i motivi e l’indicazione dei mezzi di prova ed 
essere firmati. La decisione impugnata e – se in possesso della par-
te ricorrente – i documenti indicati come mezzi di prova devono essere 
allegati (art. 42 LTF).

Data di spedizione: 15 dicembre 2008

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