Tweede Kamer der Staten-Generaal

2

Vergaderjaar 2015–2016

29 352

Waardering van risico’s bij publieke
investeringsprojecten

Nr. 6

BRIEF VAN DE MINISTER VAN FINANCIËN
Aan de Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal
Den Haag, 13 november 2015
Het Kabinet heeft bij de vaststelling van de discontovoet in 2009 geadviseerd deze periodiek te herzien, om te voorkomen dat er een te grote
spanning ontstaat tussen de reële kapitaalmarktrente en de reële
discontovoet. Daarom heeft het Kabinet in 2013 besloten de discontovoet
in 2015 te herzien.
Sinds 2009 geldt voor het berekenen van de netto contante waarde van
publieke investeringsprojecten een reële risicogewogen discontovoet van
5½%. Als er sprake is van onomkeerbare effecten, geldt een verlaagde
reële risicogewogen discontovoet van 4%. Voor de analyse van marktgerelateerde projecten, waarbij een afweging speelt tussen private en
publieke uitvoering, is voorgeschreven om uit te gaan van een discontovoet, gebaseerd op actuele marktrentes, risicopremies en de looptijd
van het project. Voorbeelden van zulke projecten zijn publieke businesscases, Publiek Private Comparator (PPC) en de Publieke Sector Comparator (PSC).
In juli 2014 is de Werkgroep Lange Termijn Discontovoet ingesteld om de
Minister van Financiën te adviseren over hoogte en systematiek van de te
hanteren lange termijn discontovoet. De discontovoet wordt onder andere
gebruikt in maatschappelijke kosten-batenanalyses (MKBA).
Het Kabinet heeft de werkgroep specifiek gevraagd te kijken naar de
geschiktheid van de discontovoet voor verschillende beleidsterreinen en
type vraagstukken. Is één discontovoet geschikt voor alle beleidsterreinen
en vraagstukken, of kan er sprake zijn van een tussen beleidsterreinen of
naar looptijden gedifferentieerde discontovoet. Ook is de werkgroep
gevraagd om op basis van de huidige stand van de wetenschappelijke
discussie een voorstel te doen over de waardering van projecten wanneer
sprake is van onomkeerbare effecten. Tenslotte is de werkgroep gevraagd
om advies te geven over hoe om te gaan met disconteren van projecten

kst-29352-6
ISSN 0921 - 7371
’s-Gravenhage 2015

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 29 352, nr. 6

1

als de tijdshorizon zo ver ligt dat er sprake is van disconteren over
generaties heen.
Advies van de Werkgroep Actualisatie Discontovoet1
In de samenvatting van het advies van werkgroep worden de belangrijkste
onderdelen op een rij gezet. De werkgroep is voor het bepalen van de
discontovoet uitgegaan van een breed welvaartsbegrip, waarin naast
consumptie ook andere zaken, zoals gezondheid en natuur meewegen.
Om de discontovoet te bepalen is gebruik gemaakt van marktinformatie
over impliciet vereiste rendementen en is op basis van een maatschappelijke welvaartsfunctie een discontovoet afgeleid.2 Op basis deze analyses
komt de werkgroep tot een advies voor de reële risicogewogen discontovoet van 3%. Dit advies geldt zowel voor de kortere als zeer lange
termijn (over generaties heen).
Vanuit het oogpunt van werkbaarheid kiest de werkgroep voor een
pragmatische benadering waarbij er naar is gestreefd om het aantal
uitzondering op de standaard discontovoet zo beperkt mogelijk te houden.
Voor twee terreinen concludeert de werkgroep dat dit niet wenselijk is. De
twee uitzonderingen betreffen onderwijs en publieke fysieke investeringen, zoals infrastructuur.
De economische literatuur biedt schattingen van feitelijke rendementen
op onderwijs. Het gaat om het rendement van een jaar extra onderwijs op
het loon.3 Uit de schattingen komt een grote variatie van rendementen
naar voren, rendementen die in de regel hoger zijn dan het (gemiddelde)
vereiste rendement dat in de standaard discontovoet van 3% besloten ligt.
Onbegrepen is waarom de geschatte rendementen van onderwijs zo hoog
zijn. In het rapport van de werkgroep worden daarvoor vier mogelijke
verklaringen genoemd: risico, irrationeel gedrag, verborgen kosten en
kapitaalmarktfalen. De literatuur biedt echter geen betrouwbare
empirische schattingen van de bijdrage van elk van die afzonderlijke
factoren aan dat hoge feitelijke rendement. Dat betekent dat er geen
goede schatting van het vereiste rendement bestaat. Daarvoor zouden
bekend moeten zijn in welke mate irrationeel gedrag, verborgen kosten
en/of kapitaalmarktfalen bijdragen aan dat hoge feitelijke rendement. Dan
zouden deze bijdragen afgezonderd kunnen worden van het feitelijk
rendement en zou een schatting overblijven van het vereiste rendement,
dat uiteraard wel een vergoeding voor risico kent en als discontovoet
genomen zou kunnen worden. Uit pragmatische overwegingen wordt
geadviseerd voorlopig uit te gaan van 5% voor zowel het feitelijke
rendement als voor de discontovoet.4 De relatieve waardering van extra
onderwijs vroeg dan wel later in het leven wordt door de keuze voor deze
lage waarde voor het private rendement minder beïnvloed dan wanneer
voor een hoger percentage gekozen was.
Voor publieke fysieke investeringen met substantiële vaste kosten
adviseert de werkgroep een discontovoet van 4½% voor zowel de baten
(met uitzondering van natuur- en gezondheidsbaten) als de kosten. Onder
vaste kosten verstaat de werkgroep die kosten die niet of maar zeer
1

Raadpleegbaar via www.tweedekamer.nl
In de maatschappelijke welvaartsfunctie kan ook rekening gehouden worden met immateriële
zaken, zoals natuur en gezondheid.
3
Dit is ook wel bekend als het Mincer rendement of de Mincercoefficiënt.
4
Deze 5% is gebaseerd op de ondergrens voor een schatting van het private rendement van
onderwijs door het CPB. Het gebruik van een disconto gelijk aan het gemeten private
rendement impliceert dat maatregelen die wat effect op onderwijsprestaties betreft beter
scoren dan gemiddeld een positieve netto contante waarde kunnen hebben. Het omgekeerde
geldt voor maatregelen die minder effectief zijn dan gemiddeld.
2

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 29 352, nr. 6

2

beperkt meebewegen met de benutting van het project. Vaste kosten
maken de netto baten van een project gevoeliger voor fluctuaties in het
gebruik en daardoor meer risicovol in economische termen, vandaar de
hogere discontovoet voor de baten.5 Voorbeelden van publieke fysieke
investeringen met hoge vaste kosten zijn (transport)infrastructuur,
(energie)netwerken en energiecentrales.
Voor de meeste verschillen tussen beleidsterreinen is de werkgroep van
mening dat het logischer is om ze te ondervangen in veronderstellingen
over relatieve prijzen dan in verschillende discontovoeten. Numeriek komt
dat overigens tot dezelfde uitkomst leiden, maar analytisch is het
zuiverder om deze effecten niet te verstoppen in afwijkende discontovoeten. In het algemeen adviseert de werkgroep uit te gaan van constante
relatieve (reële) prijzen, behalve in een paar uitzonderingsgevallen. Het
gaat hierbij om de relatieve prijs van reistijdwinst, de prijs van CO2 zoals
relevant bij de waardering van klimaateffecten en prijs voor natuur. Voor
de groei van reële reistijdwaardering in de tijd sluit dit aan bij de huidige
praktijk. Zodra de WLO (Welvaart en Leefomgeving) studie van het
Planbureau voor de Leefomgeving (PBL) en het Centraal Planbureau (CBP)
is afgerond, worden op basis hiervan de nieuwe prijspaden voor reële
reistijdwaardering vastgesteld. De werkgroep adviseert om bij de
waardering van klimaateffecten uit te gaan van de CO2-prijspaden die het
CPB en het PBL maken in het kader van de nieuwe WLO scenario’s. Deze
nieuwe scenario’s worden naar verwachting in het najaar gepubliceerd.
Voor natuur adviseert de werkgroep te rekenen met een jaarlijkse
prijsstijging van 1%, tenzij wordt aangetoond dat de betreffende natuur
substitueerbaar is.
Voor de zorg zijn geen overtuigende aanwijzingen gevonden dat er
gewerkt dient te worden met een afwijkende discontovoet of afwijkende
relatieve prijzen.
De werkgroep adviseert in situaties waarin er alleen wordt gerekend met
de risicovrije discontovoet, een diepgaandere analyse te verrichten. In
theorie is de risicovrije discontovoet alleen te gebruiken voor kasstromen
zonder enig risico. Vanuit de notie dat er geen projecten zijn die geen
enkel verband tonen met de economie, stelt het Kabinet in lijn met het
advies van de werkgroep dat er als er in een analyse van fysieke projecten
louter sprake is van een stroom van vaste kosten en er geen baten in de
analyse worden meegenomen, dat wordt uitgegaan van een discontovoet
van 1%.
Voor discontering door pensioenfondsen zijn, in lijn met het advies van de
werkgroep discontovoet, diepgaande analyses uitgevoerd door de
Commissie UFR en De Nederlandsche Bank (DNB). Op basis daarvan
wordt door pensioenfondsen gewerkt met een rentetermijnstructuur in
combinatie met de UFR. Omdat het bij pensioenfondsen vanuit het
oogpunt van solvabiliteit belangrijk is om aan te sluiten bij de ontwikkelingen in de markt, wordt de discontovoet daar niet voor langere periode
vastgelegd op een specifiek niveau.
Voor de beoordeling van respectievelijk besluitvorming over marktgerelateerde projecten, waarbij een afweging speelt tussen publieke en private
uitvoering, kan de huidige praktijk worden voortgezet waarin een
nominale discontovoet wordt gebruikt die is gebaseerd op actuele
marktrentes, risicopremies en op de looptijd van een project.

5

De kosten en de baten (met uitzondering van de natuur- en gezondheidsbaten) worden gelijk
behandeld. Voor de kosten geldt dus ook een discontovoet van 4½%.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 29 352, nr. 6

3

Reactie van het Kabinet
Het Kabinet neemt alle aanbevelingen van de werkgroep over. Het Kabinet
heeft hierbij conform de taakopdracht aan de werkgroep als uitgangspunt
dat dit advies wordt nagevolgd op alle beleidsterreinen waar discontering
aan de orde is.
De risicogewogen discontovoet van 3% dient te worden toegepast bij alle
MKBA’s, met inachtneming van de uitzonderingen zoals die hierboven zijn
genoemd. Slechts in uitzonderlijke gevallen kan van deze standaardwaarden worden afgeweken en met projectspecifieke waarden voor
disconto en prijsontwikkeling worden gerekend. Dat kan wanneer daar
overtuigend wetenschappelijke onderzoek aan ten grondslag ligt. In
voorkomende gevallen zal op het gezamenlijk oordeel van het CPB en het
PBL worden afgegaan of er voldoende grond is om van de standaardwaarden af te wijken.
Omdat de werkgroep voorstelt de CO2-prijspaden te gebruiken uit de WLO
scenario’s, is het zinvol om de aangepaste discontovoet te laten ingaan op
een moment dat deze scenario’s naar verwachting beschikbaar zijn. Het
Kabinet schrijft voor dat alle gereedkomende MKBA’s vanaf 1 april 2016
volgens de nieuwe voorschriften worden uitgevoerd. Voor MKBA’s die
uitkomen in de periode tot 1 april 2016 schrijft het Kabinet voor dat de
nieuwe discontovoet (en eventuele nieuwe aannames over reële
prijsstijgingen) in een extra gevoeligheidsanalyse wordt doorgerekend.
Vervolgacties
In het advies van de werkgroep komt naar voren dat er op een aantal
terreinen nog vervolgstappen moeten worden genomen.
Op het terrein van natuur wordt gerekend met een relatieve prijsstijging
van 1%, tenzij aangetoond kan worden dat de betrokken natuur substitueerbaar is. Het PBL zal de komende jaren onderzoek initiëren naar de
substitueerbaarheid van verschillende typen natuur. Het Kabinet verzoekt
het PBL binnen een redelijke termijn het onderzoek uit te voeren naar een
lijst met niet substitueerbare natuur.
De aanpassing van de discontovoet en de relatieve prijzen heeft gevolgen
voor de MKBA werkwijzers die per beleidsdomein worden opgesteld. Het
Kabinet geeft aan dat er in de werkwijzers expliciet ingegaan zal worden
op de manier waarop met discontovoeten moet worden gewerkt. Dit geldt
ook voor andere zaken, zoals bepaalde kengetallen die (opnieuw) moeten
worden vastgesteld of moeten worden herijkt. Binnen de werkwijzers zal
ook nader moeten worden uitgewerkt precies welke effecten
onomkeerbaar zijn. Bijvoorbeeld bij milieueffecten met (onomkeerbare)
invloed op gezondheid. Zoals eerder is afgesproken dienen het PBL en het
CPB betrokken te worden bij het opstellen van de werkwijzers. De
vertaling van het advies van de werkgroep discontovoet naar richtlijnen in
de werkwijzers zal naar verwachting nog de nodige vragen oproepen. Het
Kabinet vraagt de werkgroep discontovoet om zich beschikbaar te stellen
om in voorkomende gevallen enige nazorg te verlenen.
Voor onderwijs geeft de werkgroep een voorlopig advies over de hoogte
van de discontovoet, met de oproep om nader onderzoek te doen naar
vereiste rendementen. Het Kabinet vindt dat dit vervolgonderzoek moet
worden uitgevoerd, zodat meer inzicht komt in de te hanteren discontovoet voor onderwijs. Het Ministerie van OCW zal de ambitie op dit
terrein nader uitwerken.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 29 352, nr. 6

4

Het gebruik van de discontovoet in scenario’s moet nader worden
onderzocht. Het kabinet vraagt of het CPB dit zou kunnen doen. In de
komende maanden zal duidelijk worden of het CPB dit op kan pakken.
Voor andere terreinen waar met discontering wordt gewerkt, zal worden
geïnventariseerd hoe de gebruikte systematiek zich verhoudt tot het
advies van de werkgroep discontovoet. In voorkomende gevallen zouden
gevoeligheidsanalyses kunnen worden uitgevoerd met de door de
werkgroep geadviseerde discontovoet. Op termijn is het streven te komen
tot gelijke uitgangspunten bij het bepalen van de hoogte van de
discontovoet.
Het Kabinet draagt het interdepartementale MKBA kernteam op de
voortgang van de vervolgacties te monitoren.
Aanpassingsmomenten
De maatschappelijke discontovoeten worden vastgesteld voor een
periode van vier jaar. Dat geeft komende jaren beleidsmatig houvast over
de waarderingsgrondslagen van MKBA’s. Daarnaast zal de waarde van de
discontovoet worden heroverwogen indien binnen de termijn van vier jaar
zich substantiële wijzigingen in de reële risicovrije marktrente, van meer
dan 1½ procentpunt, voordoen of er andere duidelijke indicaties zijn van
veranderende rentes of risicopremies. Het CPB wordt verzocht de
verantwoordelijkheid te nemen om tijdig te signaleren of een tussentijdse
herziening aan de orde is.
De Minister van Financiën,
J.R.V.A. Dijsselbloem

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 29 352, nr. 6

5