Onderzoek naar
mogelijkheden van
collectieve risicodeling
binnen beschikbare
premieregelingen
KATOCO
25 november 2014

Onderzoek naar mogelijkheden van collectieve risicodeling
binnen beschikbare premieregelingen
25 November 2014

Management Summary
Aanleiding
In Nederland bestaan verschillende pensioenregelingen die grofweg in twee categorieën zijn in te
delen: uitkeringsovereenkomsten en premieovereenkomsten. Een uitkeringsovereenkomst wordt
vastgesteld in termen van een bepaald te bereiken pensioen: een eind- of middelloon regeling. Een
premieovereenkomst wordt vastgesteld op basis van een vooraf overeengekomen premie: een
beschikbare premieregeling.
In de huidige premieovereenkomst wordt jaarlijks gedurende de werkzame periode een
gemaximeerde pensioenpremie betaald. Bij een premieovereenkomst op basis van beleggingen wordt
de premie collectief belegd aan de hand van het lifecycle principe, maar dragen de deelnemers
individueel het beleggingsrisico. Op de pensioenleeftijd wordt het opgebouwde individuele kapitaal
veelal bij een verzekeraar omgezet in een jaarlijks uit te keren nominaal pensioen (het inkopen van
pensioen).
De hoogte van het nominale pensioen op het moment van inkopen is onzeker. In een
premieovereenkomst wordt het ingekochte pensioen op de pensioendatum bepaald door het tot dan
toe opgebouwde kapitaal en de marktrente op het moment van pensioneren; hoe hoger het kapitaal
en de marktrente, hoe hoger het pensioen.
De afhankelijkheid van beleggingsrendement gedurende de opbouwfase en de marktrente op de
pensioenleeftijd bepaalt de hoogte van het uiteindelijke pensioen van een deelnemer in de bestaande
beschikbare premieregeling. Een lage rente of een slecht beleggingsrendement kunnen hiermee
resulteren in een laag pensioen, dit risico op een laag pensioen wordt conversierisico genoemd.
Daarnaast is er in de gepensioneerde periode geen mogelijkheid meer om beleggingsrisico te nemen
en van het opwaarts rendementspotentieel te profiteren ter compensatie voor inflatie, met
koopkrachtdaling tot gevolg.

Opzet van het onderzoek
Het Technisch Overleg Collectief beschikbare premie Overeenkomsten (TOCO) heeft verschillende
mogelijkheden verkend ter verbetering van de bestaande beschikbare premieregeling. Hiertoe zijn
verschillende contractopties voorgesteld welke in dit rapport met name in kwantitatieve zin zijn
geanalyseerd ten opzichte van de huidige regeling. De contractopties hebben als doel om een
verbetering van het rendementspotentieel te realiseren en daarmee een verbeterd pensioenresultaat
tegen een acceptabel risico. Deze verkenning is uitgevoerd op basis van de gestelde uitgangspunten
zoals deze zijn geformuleerd in de brief van 25 juni 2014 van Staatsecretaris mw. Klijnsma aan de
Tweede Kamer. De geanalyseerde contracten voldoen aan deze uitgangspunten met uitzondering van
de fiscale uitgangspunten, daar er binnen de uitgevoerde analyses geen toetsing heeft
plaatsgevonden aan de uitkeringsbegrenzing zoals voor de gehanteerde premiestaffel geldt binnen
het huidige fiscale kader.
Aanname in deze analyse is dat verschillende contractopties kunnen beschikken over dezelfde
beleggingsproducten uit het gehele beleggingsuniversum, er geen verschil is in uitvoeringskosten in
de contracten en dat langlevenrisico’s (micro en macro) in alle contracten op gelijke wijze verzekerd
kunnen worden. Bij een keuze voor de uitvoeringsvorm zullen deze aanvullende elementen
meegewogen moeten worden.

Ortec Finance

25 november 2014

2/32

Om de genoemde verbetering te realiseren zijn verschillende contractopties door kwantitatieve
analyse onderzocht. Deze contractopties zijn onderscheidend op de volgende onderdelen:
•

•

Beleggen van het pensioenkapitaal in zowel de actieve als gepensioneerde periode:
o Altijd op individuele basis
o Hybride: eerst individueel met op latere leeftijd instroom in een collectief
o Altijd in een collectief
Voor de hybride contractvormen worden een tweetal vormen onderscheiden. Deze contracten
verschillen met betrekking tot het moment waarop het individuele kapitaal omgezet wordt in een
pensioenaanspraak:
o Eenmalig op de pensioenleeftijd (hybride)
o Geleidelijk in de laatste jaren van de actieve periode (hybride)

Om te kunnen voldoen aan de voorwaarde dat er geen ex-ante herverdeling mag plaatsvinden,
worden overschotten en tekorten via een gesloten systeem toebedeeld aan de deelnemers binnen het
collectief. In de geanalyseerde collectieve contracten worden daarmee geen collectieve buffers of
tekorten aangehouden. Er vindt daarmee geen risicodeling met toekomstige generaties plaats. Het
rapport bevat daarmee geen vergelijking met collectieve risicodeling in bestaande
uitkeringsovereenkomsten.

Conclusies
De uitkomsten van de kwantitatieve analyse naar deze contractopties bevestigen dat de bestaande
beschikbare premieregeling verbeterd kan worden. Er kan een hoger pensioen gerealiseerd worden
door ook na de pensioenleeftijd in enige mate beleggingsrisico te nemen. De jaarlijkse risico’s die
hiermee geïntroduceerd worden kunnen gedempt worden door marktschokken te spreiden in de tijd.
Het spreiden van schokken heeft geen invloed op de hoogte van het pensioen bekeken over de
gehele uitkeringsperiode. Elk van de geanalyseerde contractopties kent de mogelijkheid om deze twee
elementen toe te voegen.
De verschillende contractopties kennen een aantal elementen welke kunnen bijdragen aan een
verbetering van de bestaande beschikbare premieregeling. Uit analyse naar de toegevoegde waarde
van deze elementen kan per element het volgende geconcludeerd worden:
•

•

Doorbeleggen na pensioendatum
Doorbeleggen maakt het mogelijk over een langere periode beleggingsrisico te nemen, wat in
verwachting leidt tot een hoger rendement en daarmee een hoger verwacht pensioen met
verbetering van de koopkracht. Met de introductie van beleggingsrisico in de uitkeringsperiode
worden echter ook (nominale) risico’s in de hoogte van de uitkeringen geïntroduceerd. Bij
doorbeleggen na pensioendatum zal het jaarlijkse beleggingsrendement (zowel positief als
negatief) direct of geleidelijk vertaald worden naar de hoogte van de pensioenuitkering.
Doorbeleggen na pensioendatum biedt ook ruimte om iets meer beleggingsrisico toe te staan vóór
de pensioendatum. In de bestaande lifecycles wordt het beleggingsrisico in de laatste jaren voor
pensionering flink afgebouwd om zo minder gevoelig te zijn voor het moment waarop het kapitaal
wordt omgezet in een nominale aanspraak. Indien er na pensioendatum doorbelegd wordt,
verdwijnt de noodzaak om alle risicovolle beleggingen op pensioendatum verkocht te hebben.
Spreiding marktschokken
Marktschokken leiden tot mee- en tegenvallers van het beleggingsrendement. De impact hiervan
op de uitkeringen kan beperkt worden door een spreidingsmechanisme, om zo het niveau van de
uitkeringen jaar op jaar te stabiliseren. In de uitgevoerde analyses wordt bij de omzetting van het
kapitaal in een uitkering 1 procent levenslange stijging ingekocht. Deze vaste stijging beoogt,
samen met het extra rendement ten gevolg van doorbeleggen, een dekking te zijn voor inflatie.
Daar staat tegenover dat de inkoop van een vaste procentuele stijging wordt betaald uit het
pensioenkapitaal van de deelnemer zelf. Het spreiden van marktschokken in combinatie met de
Ortec Finance

25 november 2014

3/32

•

inkoop van deze vaste procentuele jaarlijkse stijging van het pensioen leidt tot een forse reductie
van de jaarlijkse kans en omvang van een verlaging van de nominale uitkering. Hoe langer de
spreidingsperiode, hoe groter dit effect. Het spreiden van marktschokken heeft echter geen
invloed op de hoogte van het pensioen van een deelnemer, bekeken over de gehele
uitkeringsperiode. Immers de omvang van de marktschok blijft gelijk, het verschil is dat de schok
geleidelijk verwerkt wordt in het te verkrijgen pensioen. Het spreiden van marktschokken kan
zowel collectief als individueel toegepast worden.
Bij de gebruikte veronderstellingen kan binnen een volledig individueel contract eenzelfde
pensioen, met vergelijkbare risico’s, worden behaald als in een contract met collectieve
elementen. Er is geen onderzoek gedaan naar de praktische implementaties. In hoofdstuk 4
worden hierover een aantal elementen benoemd.
Spreiden van rente- en koers risico bij inkoop van het pensioen
Een mogelijk nadeel van de bestaande beschikbare premieregeling is dat het verkregen pensioen
afhankelijk is van het niveau van de rente en beurskoers op het eenmalige moment van omzetting
van kapitaal naar een nominaal pensioen op de pensioenleeftijd (conversierisico). Uit het
onderzoek blijkt dat de impact van rente- en koers risico voor de bestaande beschikbare
premieregeling beperkt is. Binnen bestaande lifecycle mixen vindt afbouw van risicovolle
beleggingen in de beleggingsmix plaats: het aandeel risicovolle beleggingen wordt aan het eind
van de actieve periode geleidelijk afgebouwd, waardoor het koersrisico wordt gespreid, en er op
pensioenleeftijd een klein aandeel risicovolle beleggingen is. Het afgebouwde aandeel risicovolle
beleggingen wordt in de praktijk veelal vervangen door rentegevoelige beleggingsproducten welke
een natuurlijke bescherming kunnen bieden tegen het renterisico dat ontstaat bij inkoop van het
pensioen. De samenstelling van deze rentegevoelige beleggingsproducten is van belang voor de
mate van bescherming. Indien er doorbelegd mag worden na de pensioendatum is het mogelijk
dat in de lifecycle minder afbouw van het aandeel risicovolle beleggingen plaatsvindt. Hierdoor
blijft er op de pensioenleeftijd een groter koersrisico over. Dit risico is te reduceren door geleidelijk
in te kopen in een collectief.

Tenslotte
De analyse toont dat de verschillende contractopties onderling tot een vergelijkbare verhouding van
verwacht pensioen en risico’s rondom het pensioen leiden. Bij de vergelijking van de verschillende
contractopties dient echter het volgende opgemerkt te worden. De kwantitatieve analyse toont aan dat
in het volledige collectieve contract een licht hoger risico op het verlagen van het pensioen in de
uitkeringsfase is bij een vergelijkbaar verwacht niveau van het pensioen ten opzichte van de hybride
en individuele contractopties. Dit is een gevolg van een uniform beleggingsbeleid in de volledig
collectieve contractoptie, bij een gelijke spreidingsperiode met de overige contractopties. Door een
langere spreidingsperiode te kiezen in het collectief kan dit risico verlaagd worden, echter deze
sturingsparameter biedt veel minder flexibiliteit dan de keuzevrijheid in het beleggingsprofiel in de
andere contractopties. In de hybride en individuele contracten is het mogelijk om in de actieve periode
op individuele basis meer risico te nemen om vervolgens een minder risicovol beleggingsbeleid te
voeren tijdens de uitkeringsfase. Hierdoor kan het beleggingsbeleid goed afgestemd worden op de
gewenste risicohouding gedurende verschillende fases in het leven. Het collectief van de hybride
contractopties kent een relatief stabiele en uniforme samenstelling omdat deelnemers pas op latere
leeftijd instromen. Dit heeft als voordeel dat hierin een beleggingsbeleid gevoerd kan worden dat goed
aansluit bij het risicoprofiel van de deelnemers in het collectief. Voor de contractoptie waarin de
deelnemer altijd in een collectief deelneemt, kan de leeftijdsopbouw zeer divers zijn.

Ortec Finance

25 november 2014

4/32

Inhoud
1

Introductie en achtergrond ........................................................................................... 6
1.1
Gewenste verbeterpunten huidige premieovereenkomst .................................... 6
1.2
Uitgangspunten verkenning premieovereenkomst .............................................. 7
2 Onderzoeksopzet en uitgangspunten .......................................................................... 9
2.1
Contractopties...................................................................................................... 9
2.2
Opzet kwantitatieve analyse .............................................................................. 11
3 Resultaten .................................................................................................................. 13
3.1
Impact doorbeleggen na pensionering .............................................................. 13
3.2
Impact spreiden marktschokken ........................................................................ 14
3.3
Impact beperking rente- en koers risico bij inkoop van het pensioen ............... 16
3.4
Gevoeligheidsanalyses ...................................................................................... 18
3.4.1 Langere spreidingsperiode marktschokken ................................................... 18
3.4.2 Marktconforme collectieve beleggingsmix ..................................................... 18
3.4.3 50-jarige maatpersoon ................................................................................... 19
3.4.4 Stabiele rekenrente (contractoptie 5) ............................................................ 19
4 Aandachtspunten ....................................................................................................... 21
5 Conclusie .................................................................................................................... 21
6 Bijlage I ....................................................................................................................... 24
6.1
Economische uitgangspunten ........................................................................... 24
6.2
Actuariële uitgangspunten ................................................................................. 24
6.3
Premiestaffel ...................................................................................................... 25
6.4
Lifecycle mix ...................................................................................................... 25
6.5
Individueel doorbeleggen na pensioendatum .................................................... 26
6.6
Collectieve beleggingen .................................................................................... 26
6.7
Spreidingsmechanisme ..................................................................................... 27
6.8
Contractoptie 2 inclusief spreiding marktschokken ........................................... 28
6.9
Maatmensen ...................................................................................................... 28
6.10 Samenstelling KATOCO groep.......................................................................... 29
7 Bijlage II ...................................................................................................................... 30
Contractoptie 4 met geleidelijke inkoop vanaf 10 jaar voor de pensioenrichtleeftijd ..... 30

Ortec Finance

25 november 2014

5/32

1 Introductie en achtergrond
In Nederland bestaan verschillende pensioenregelingen die grofweg in twee categorieën zijn in te
delen: uitkeringsovereenkomsten en premieovereenkomsten. Een uitkeringsovereenkomst wordt
vastgesteld in termen van een bepaald te bereiken pensioen: een eind- of middelloon regeling. Een
premieovereenkomst wordt vastgesteld op basis van een vooraf overeengekomen premie: een
beschikbare premieregeling. De uitkeringsovereenkomst en premieovereenkomst kennen deels eigen
wet- en regelgeving.
Naar aanleiding van de brief van 25 juni jl. van Staatsecretaris Klijnsma aan de Tweede Kamer heeft
de commissie Technisch Overleg Collectief beschikbare premie Overeenkomsten (TOCO) de
mogelijkheden verkend voor (meer) collectieve risicodeling binnen de categorie premieovereenkomst.
Hiertoe zijn verschillende contractopties voorgesteld, welke zowel in kwalitatieve als kwantitatieve zin
zijn geanalyseerd ten opzichte van elkaar en van de huidige premieovereenkomst. De contractopties
hebben als doel om een verbetering van het rendementspotentieel te realiseren en daarmee een
verbeterd pensioenresultaat tegen een acceptabel risico. Deze verkenning is uitgevoerd binnen de
hiervoor opgestelde uitgangspunten zoals deze worden herhaald in paragraaf 1.2 (zoals geformuleerd
in de brief van 25 juni 2014 van Staatsecretaris mw. Klijnsma aan de Tweede Kamer).
Deze verkenning is uitgevoerd middels een studietraject in samenwerking met de KATOCO groep
1
(Kwantitatieve Analyse Technisch Overleg Collectief beschikbare premie Overeenkomsten)

1.1 Gewenste verbeterpunten huidige premieovereenkomst
In de huidige premieovereenkomst wordt voor een deelnemer jaarlijks gedurende de werkzame
periode een fiscaal gemaximeerde pensioenpremie ingelegd. Er zijn drie soorten
premieovereenkomsten. Bij de meest voorkomende soort, de premieovereenkomst op basis van
beleggen, wordt de premie collectief belegd op basis van het lifecycle principe. Beleggingsrisico’s
worden hier door de individuele deelnemer gedragen. Op de pensioenleeftijd wordt het tot dan toe
opgebouwde individuele kapitaal veelal bij een verzekeraar omgezet in een jaarlijks uit te keren
nominaal pensioen (het inkopen van pensioen). De hoogte van het nominale pensioen is onzeker en
wordt bepaald door het opgebouwde kapitaal en de marktrente op het moment van pensioneren; hoe
hoger het kapitaal en de marktrente, hoe hoger het pensioen.
In de gepensioneerde periode is er geen mogelijkheid meer om beleggingsrisico te nemen. Ook wordt
de uitkering niet meer aangepast voor ontwikkeling van inflatie. Wel kan een vaste jaarlijkse stijging
van het pensioen worden ingekocht. Een niet voor inflatie gecorrigeerd pensioen wordt met het
verstrijken van de tijd minder waard. Als er over een periode van 10 jaar geen inflatiecompensatie
wordt gegeven, is de koopkracht van een nominale uitkering, bij een gemiddelde prijsinflatie van 2
procent, circa 20 procent minder. Dit geeft aan hoe belangrijk inflatiecompensatie is over een langere
periode.
Voor de huidige premieregeling is de afhankelijkheid van het beleggingsrendement gedurende de
opbouwfase en de marktrente op de pensioenleeftijd een risico voor het uiteindelijke pensioen van de
deelnemer. Het verbeteren van de huidige premieovereenkomst beoogt een hoger verwacht pensioen
tegen een acceptabel risico. Dit hogere pensioen is ten eerste gewenst om tijdens de pensioenperiode
ook een compensatie voor inflatie te bereiken. Ten tweede is dit gewenst om ook in vergelijking met
een uitkeringsovereenkomst een voldoende hoog pensioen te verkrijgen. Immers in de
uitkeringsovereenkomsten wordt het opgebouwde pensioen ook gedurende de uitkeringsperiode in
enige mate risicodragend belegd.

1

Zie bijlage voor de samenstelling

Ortec Finance

25 november 2014

6/32

Om deze verbetering te realiseren zijn de volgende elementen verwerkt in verschillende
contractopties:
•

•

•

Doorbeleggen na pensioendatum
Bij doorbeleggen na de pensioendatum kan over een langere periode risico worden genomen, wat
in verwachting leidt tot een hoger rendement. Dit hogere verwachte rendement leidt tot een hoger
verwacht pensioen. Het verwachte extra rendement wordt gebruikt als een compensatie voor
inflatie. Hierdoor worden echter ook risico’s in de hoogte van de uitkeringen geïntroduceerd. Wat
is de impact van het nemen van beleggingsrisico in de gepensioneerde periode op het verwachte
pensioen? En welke risico’s worden hiermee geïntroduceerd?
Spreiding marktschokken
Marktschokken leiden tot mee- en tegenvallers van het beleggingsrendement. Bij doorbeleggen
na de pensioendatum zal het beleggingsrendement (zowel positief als negatief) direct vertaald
worden naar de pensioenuitkering. Is het mogelijk om deze uitschieters in het rendement in enige
mate te dempen door hoge rendementen geleidelijk te verwerken in de uitkeringen en dit ook te
doen voor tegenvallende rendementen?
Spreiding rente- en koers risico (conversierisico) bij inkoop van het pensioen
In de huidige beschikbare premieregelingen op basis van beleggen zet de deelnemer op de
pensioendatum het opgebouwde kapitaal in één keer om in een pensioen. Hiermee is de
deelnemer afhankelijk van de marktrente en de beurskoers op het moment van omzetting
(conversierisico). Kan dit conversierisico verlaagd worden door het beschikbare kapitaal niet op
pensioendatum, maar al eerder en in fases om te zetten in een pensioenaanspraak?

1.2 Uitgangspunten verkenning premieovereenkomst
De staatsecretaris heeft in haar brief van 25 juni jl. de volgende uitgangspunten geformuleerd ten
aanzien van de verkenning naar collectieve risicodeling in beschikbare premieovereenkomsten:
1. Zowel in de opbouw- als in de uitkeringsfase is sprake van heldere individuele eigendomsrechten.
2. De beoogde collectieve risicodeling mag niet leiden tot systematische ex ante herverdelingen
tussen (groepen) van deelnemers.
3. Deze verkenning op zich leidt er niet toe dat het reële contract opnieuw ter bespreking wordt
doorgelegd binnen het vernieuwde financieel toetsingskader. In de brede verkenning rondom het
pensioenstelsel die op dit moment loopt, kunnen alle contractopties aan de orde komen.
4. De marktwaarde van het eigendomsrecht van een individuele deelnemer kan niet worden bepaald
door een discretionaire beslissing van het fondsbestuur, een aanpassing van het beleggingsbeleid
dan wel een aanpassing van parameters. De marktwaarde kan uiteraard wel ex-post worden
beïnvloed door de waardeontwikkeling van de beleggingen en sterfteresultaat.
5. Voorstellen om collectieve risicodeling bij beschikbare premieovereenkomsten mogelijk te maken
blijven binnen het bestaande fiscale kader.
Om aan deze uitgangspunten te voldoen is in de analyses uitgegaan van:
• Een 3% fiscale premiestaffel (zie bijlage), zonder de bijbehorende uitkeringsbegrenzing toe te
passen.
• Indien er sprake is van een spreidingsmechanisme van marktschokken, dan gebeurt dit in de
vorm van een bij benadering gesloten spreidingsmechanisme. Overschotten en tekorten zijn dus
te allen tijde toebedeeld aan de deelnemers in een collectief.
• In de collectieve contractopties kunnen geen collectieve buffers of tekorten worden aangehouden.
Dit is immers niet toebedeeld.
• De gekozen disconteringsvoet waartegen pensioen ingekocht wordt in een collectief moet zodanig
zijn vastgesteld dat hierdoor geen ex ante herverdeling plaatsvindt.

Ortec Finance

25 november 2014

7/32

Binnen de uitgevoerde analyses heeft geen toetsing aan het huidige fiscale kader plaatsgevonden. Dit
betreft de uitkeringsbegrenzing welke van toepassing is bij de gehanteerde beschikbare premiestaffel
(zie bijlage). Ofwel het behaalde overrendement op de beleggingen volledig wordt uitgekeerd.
Dit rapport richt zich op de kwantitatieve analyse van een aantal verschillende contractopties. In de
contracten is alleen collectieve risicodeling van financiële risico’s onderzocht. Collectieve risicodeling
met betrekking tot sterfterisico is geen onderdeel van de analyse. De aanvullende vergelijking en
vragen betreffende uitvoerbaarheid en kosten vallen buiten de scope van de analyse. De relevante
aanvullende vragen worden wel benoemd. Ook is onderzoek naar de mogelijkheid om bestaande
uitvoeringsovereenkomsten in te varen geen onderdeel van de verkenning. De toetsing aan het
huidige fiscale kader voor wat betreft de uitkeringsbegrenzing is geen onderdeel van de analyse.

Ortec Finance

25 november 2014

8/32

2 Onderzoeksopzet en uitgangspunten
2.1 Contractopties
In de analyse wordt de huidige premieovereenkomst vergeleken met vier contractopties, deze
bevatten aanvullende elementen ter verbetering van de huidige beschikbare premie regeling.
Onderscheidende kenmerken contractopties

Huidige premieovereenkomst (1)

Individueel
doorbeleggen
(2)

Hybride contract
(3 en 4)

Volledig
collectief (5)

Voor
pensioen
datum

Na
pensioen
datum

Voor
Na
pensioen pensioen
datum
datum

Voor
pensioen
datum

Individuele
beleggingsrisico’s

Ja

Nee

Ja

Ja

Ja

Nee

Nee

Nee

Collectieve
risicodeling
van
financiële
risico’s

Nee

Nee

Nee

Nee

Nee/
Gedeeltelijk

Ja

Ja

Ja

Na
Voor
pensioen pensioen
datum
datum

Na
pensioen
datum

1. Huidige premieovereenkomst ‘status quo’
Zie paragraaf 1.1 voor uitgebreide beschrijving.
2. Huidige premieovereenkomst aangevuld met individueel doorbeleggen na pensionering
In deze variant wordt binnen nader vast stellen voorwaarden (lifecycle) het opgebouwde individuele
kapitaal op pensioendatum omgezet in een variabele annuïteit. Met een variabele annuïteit wordt
een pensioen bedoeld, waarbij de hoogte van de uitkering afhankelijk blijft van de
waardeontwikkeling van een beleggingsportefeuille en/of aan de ontwikkeling van de
2
levensverwachting . Binnen premieovereenkomsten is het gebruikelijk om het deel risicodragende
beleggingen in de tweede helft van de werkzame periode af te bouwen. Aan het eind van deze
periode is vaak sprake van een beleggingsprofiel met een beperkt risico. Het ligt voor de hand om
dit beleggingsprofiel na de pensioenperiode te handhaven.
3. Huidige premieovereenkomst aangevuld met collectief doorbeleggen en spreiden van
beleggingsrisico na pensionering
In deze variant is er tot pensioendatum sprake van een individueel beleggingskapitaal en
individuele beleggingsrisico’s. Na de pensioendatum is er sprake van collectief doorbeleggen. Dit
kan aangevuld worden met collectieve risicodeling door middel van een spreidingsmechanisme
waardoor schokken in (gerealiseerde) beleggingsrendementen en/of de levensverwachting
gespreid doorwerken in de uitkeringen van deelnemers. Merk op dat het “collectief” is beperkt tot
uitsluitend een groep van gepensioneerde deelnemers. Het ligt daarom voor de hand dat er binnen
dit collectief conservatiever belegd wordt dan dat nu gebruikelijk is binnen pensioenfondsen die
een uitkeringsovereenkomst uitvoeren. Het deel risicodragende beleggingen binnen dit collectief
2

Technische toelichting zie bijlage paragraaf 6.5

Ortec Finance

25 november 2014

9/32

van gepensioneerden is vergelijkbaar met de conservatieve beleggingsmix tijdens de
uitkeringsfase in optie 2. Verder kan er (relatief) veel beleggingsrisico worden genomen in de
opbouwfase, ook net als in optie 2. Het beleggingsprofiel over de levenscyclus in optie 3 is daarom
vergelijkbaar met optie 2.
4. Hybride variant met geleidelijke inkoop van pensioen in collectief
In de deze variant kopen deelnemers zich vanaf 45-jarige leeftijd geleidelijk in een collectief. Het
collectief bevat in deze situatie gepensioneerden en een deel van de actieven, namelijk de oudere
actieven. Ook in deze situatie wordt een conservatief beleggingsprofiel gekozen in het collectief.
De afbouw van risico in de werkzame periode vindt in dit geval niet plaats door gedurende de
loopbaan een risico afbouw in het spaarkapitaal te realiseren, maar doordat er vanaf 45 jaar een
geleidelijke inkoop in een collectief plaatsvindt, welke een conservatiever beleggingsprofiel
hanteert. De wijze waarop deze afbouw plaatsvindt, kan zodanig gekozen worden dat er eenzelfde
blootstelling aan marktrisico’s plaatsvindt in dit hybride contract als in de twee voorgaande
contracten: individueel doorbeleggen of collectief doorbeleggen. In deze variant is het ook mogelijk
een spreidingsmechanisme toe te passen.
5. Volledig collectief contract
In deze variant worden de pensioenpremies direct gebruikt om een pensioenaanspraak in te kopen
in een collectief contract. Hierdoor is er zowel voor als na pensioendatum sprake van collectieve
risicodeling, eventueel in combinatie met een collectief spreidingsmechanisme. Omdat het
collectief nu ook jonge actieven bestrijkt, wordt er minder conservatief belegd binnen dit collectief in
vergelijking met de voorgaande contracten waar het collectief uitsluitend bestaat uit
gepensioneerden en eventueel oudere actieven.
Algemene kenmerken contractopties
•

•
•

•

•

De veronderstelde premiestaffel is in alle contractopties gelijk. De staffel is gebaseerd op een
opbouwpercentage
van
1,875%
van
het
ouderdomspensioen,
inclusief
70%
nabestaandenpensioen. De staffel is gebaseerd op een rekenrente van 3%.
De inkoop van het pensioen bij de verzekeraar (contract 1) en in het collectief (overige
contractopties) wordt bepaald op basis van de geldende (verwachte) FTK-rente.
Bij de inkoop van het pensioen wordt ook 1% jaarlijkse toeslag ingekocht. Samen met het
verwachte overrendement ten gevolg van het beleggingsrisico in de uitkeringsperiode, dient dit als
gedeeltelijke compensatie voor prijsinflatie.
In alle contractopties wordt geabstraheerd van zowel micro- als macro langlevenrisico.
Hiertoe wordt de veronderstelling gedaan dat het in de individuele contractopties mogelijk is om
het micro langlevenrisico te herverzekeren bij een verzekeraar tegen dezelfde condities als
verzekeren binnen het collectief. Tevens wordt verondersteld dat er in de verschillende
contractopties op gelijke wijze omgegaan wordt met macro langlevenrisico.
Het spreiden van beleggingsrendementen wordt toegepast met een spreidingsmechanisme op
basis van het Aanpassingsmechanisme Financiële Schokken (AFS). Met dit mechanisme wordt
het volledige over- of onder rendement in een collectief in de vorm van toeslag (positief of
negatief) uitgekeerd in combinatie met een spreidingsperiode. De over- en onder rendementen
worden geleidelijk verwerkt in de pensioenaanspraken, echter de wijze waarop dit gebeurd is op
voorhand gedefinieerd. Hierdoor is duidelijk hoe dit over- of onder rendement wordt opgevangen
in de toeslagverlening voor de komende 5 of 10 jaar. De dekkingsgraad in het collectief is
daarmee altijd 100%. Nieuwe inleg wordt niet belast met (of profiteert niet van) tegen- en
meevallers die nog in de komende jaren verwerkt worden. Hiermee wordt voldaan aan de eis dat
er geen ex ante herverdeling mag plaatsvinden.

Ortec Finance

25 november 2014

10/32

2.2 Opzet kwantitatieve analyse
Methode Kwantitatieve Analyse
•

•
•

De kwantitatieve analyse wordt uitgevoerd op basis van een Monte Carlo simulatie. Hierin worden
een groot aantal economische scenario’s gegenereerd voor de relevante economische
grootheden zoals inflatie, rente en aandelenrendement. De bijlage geeft een uitgebreide
beschrijving van de gehanteerde uitgangspunten.
Vervolgens wordt voor een 25-jarige maatman bekeken welk pensioen er verkregen kan worden
in de verschillende contractvormen en welke onzekerheid er bestaat rondom dit pensioen.
In de analyse naar de verschillende contractopties wordt voor de premieovereenkomst een
lifecycle beleggingsmix als referentie gehanteerd, welke zo veel mogelijk aansluit bij de huidige
praktijk voor deze regelingen. In een lifecycle beleggingsmix wordt op jonge leeftijd een hoog
risicoprofiel aangehouden. Dit profiel wordt in de tweede helft van de actieve periode geleidelijk
afgebouwd naar een minder hoog risicoprofiel. Het beleggingsbeleid in een collectief is per
contractoptie zodanig vastgesteld dat het verwachte pensioenresultaat voor de verschillende
contractopties gelijk is. Voor het gepensioneerden collectief en het collectief waarin geleidelijk
wordt ingekocht wordt een beleggingsmix met 20% aandelen en 80% vastrentende waarden
aangehouden. Hierbij wordt aansluiting gevonden bij de beleggingsmix zoals deze in de praktijk
aan het einde van de actieve periode veelal in lifecycles wordt aangehouden. Voor het volledige
collectief is gezocht naar een beleggingsprofiel welke leidt tot een zelfde gemiddeld
pensioenresultaat als de andere contractopties. Omdat in het volledige collectief over de gehele
periode een gelijke beleggingsmix aangehouden wordt, en er op individuele basis in de actieve
periode meer risico genomen wordt en dit geleidelijk wordt afgebouwd, bevat de beleggingsmix in
het volledige collectief daardoor een iets hoger risico dan de beleggingsmix in de andere
collectieven. In het volledige collectief wordt een mix aangehouden met 30% aandelen en 70%
vastrentende waarden.

Maatstaven
De kwantitatieve analyse van de contractopties worden geëvalueerd op basis van de volgende
kwantitatieve grootheden:
•

3

Pensioenresultaat
Pensioenresultaat is gedefinieerd als het quotiënt van het verkregen pensioen gedeeld door het
geambieerde pensioen conform een onvoorwaardelijk geïndexeerde middelloonregeling. Hiervoor
3
wordt de mediaan en verschillende percentielen getoond.
Het totale verkregen pensioen wordt berekend over de gehele uitkeringsperiode als de som van
alle verkregen jaarlijkse pensioenuitkeringen, vermenigvuldigd met de overlevingskans en
gecorrigeerd voor tijdswaarde door de jaarlijkse uitkeringen te verdisconteren met de rente. Voor
het geambieerde pensioen worden op gelijke wijze de uitkeringen meegenomen welke conform
een onvoorwaardelijk met prijsinflatie geïndexeerde middelloon regeling verkregen zouden zijn.
In deze grootheid worden alle uitkeringen voor een maatman bekeken tussen leeftijd 67 en 87 jaar
(tussen de pensioenleeftijd en de veronderstelde leeftijd van overlijden). Hiermee wordt niet alleen
op pensioendatum vergeleken hoe het pensioen zich verhoudt met een onvoorwaardelijk
geïndexeerde middelloon pensioen, maar worden alle uitkeringen in de uitkeringsperiode
meegenomen. De AOW wordt niet verwerkt in de berekening van deze maatstaaf.

De mediaan geeft weer dat de helft van de kansverdeling boven deze waarde ligt en de andere helft er onder.

Ortec Finance

25 november 2014

11/32

•

Kans op nominaal korten (verlagen van de uitkering) in de uitkeringsfase
Dit betreft de gemiddelde jaarlijkse kans dat de pensioenuitkering in enig jaar verlaagd wordt ten
opzichte van het uitgekeerde pensioen in het jaar ervoor. In geval van een gespreide korting,
worden alle jaren waarin de spreiding leidt tot een (kleine) korting, meegeteld in de kans op een
korting. Merk op dat deze maat inzicht geeft in de jaarlijkse verlaging van het nominale pensioen.
Het cumulatieve effect (jaar op jaar effect) is meegenomen in de hierboven benoemde grootheid
pensioenresultaat.

•

Gemiddelde omvang van de nominale korting in geval van een nominale korting
In de scenario’s waarin een nominale korting voorkomt gedurende de uitkeringsperiode, wordt
bekeken wat de gemiddelde nominale korting is wanneer deze zich voordoet. In geval van een
gespreide korting worden de door spreiding lagere kortingen meegeteld in de gemiddelde omvang
van de nominale korting. Het betreft hier de totale aanpassing van het nominale pensioen. Bij een
4
gespreide korting is dit een saldering van markwaarde schokken uit de voorgaande jaren.

•

Jaarlijkse kans op een toeslag lager dan de prijsinflatie
Het gaat hier om de gemiddelde jaarlijkse kans in de uitkeringsperiode dat de toeslag lager is dan
de prijsinflatie.

4

Zie bijlage paragraaf 6.7 voor de toelichting op de werking van het spreidingsmechanisme

Ortec Finance

25 november 2014

12/32

3 Resultaten
De resultaten van de kwantitatieve analyse tonen de impact van de verschillende elementen ter
verbetering van de huidige beschikbare premieovereenkomst op basis van beleggen. De analyse start
vanuit de huidige individuele regeling, stapsgewijs de verschillende elementen geïntroduceerd worden
om de impact te meten.

3.1 Impact doorbeleggen na pensionering
De bestaande individuele beschikbare premieregeling is een volledig individuele regeling waarbij op
pensioendatum een nominaal pensioen wordt ingekocht. Om tot een hoger verwacht pensioen te
komen, wordt eerst de mogelijkheid bekeken van het doorbeleggen na pensionering. Bij doorbeleggen
na de pensioendatum kan over een langere periode risico worden genomen, wat in verwachting leidt
tot een hoger rendement. Dit hogere verwachte rendement leidt tot een hoger verwacht pensioen,
waarbij het extra pensioen mede dient als compensatie voor de inflatie. Hiermee worden echter ook
risico’s in de hoogte van de uitkeringen geïntroduceerd: de uitkeringen kunnen (jaar op jaar) hoger of
lager worden.
De impact van de mogelijkheid beleggingsrisico te nemen na pensionering wordt inzichtelijk gemaakt
door de vergelijking van contractoptie 1 (huidige premieovereenkomst) en 2 (huidige
premieovereenkomst met individueel doorbeleggen).

Pensioenresultaat
Individuele contracten
50% interval

90% interval

220%
190%
160%
130%
100%
70%
40%

Gedurende uitkeringsperiode
Mediaan pensioenresultaat
Kans op nominaal korten
Gemiddelde korting indien korting
Kans indexatie < prijsinflatie

1. Individuele regeling

2. Individueel doorbeleggen (geen
spreiding marktschokken)

87%
70%

92%
31%
2.7%
51%

Bovenstaande grafiek toont de spreiding van het pensioenresultaat voor een deelnemer van 25 jaar
voor de twee individuele contractvormen. Te zien is dat de huidige premieovereenkomst, zonder
doorbeleggen na pensionering, leidt tot een verwacht pensioenresultaat van 87%. Dit betekent dat met
de huidige premieovereenkomst een pensioen kan worden behaald dat in verwachting gelijk is aan
87% van het pensioen in een onvoorwaardelijk geïndexeerde middelloonregeling.

Ortec Finance

25 november 2014

13/32

Rondom deze verwachting zijn vele mogelijke alternatieve uitkomsten mogelijk ten gevolge van de
onzekere ontwikkeling van bijvoorbeeld het beleggingsrendement en de rente, dit is weergegeven
door de blauwe vlakken boven en onder de mediaan. De tweede kolom toont de impact van
doorbeleggen na pensioendatum op het pensioenresultaat. Doorbeleggen na de pensioendatum leidt
tot een stijging van het verwacht pensioenresultaat. Gemeten over de hele uitkeringsperiode wordt er
vijf procent punt meer pensioen verkregen. Doordat tot pensioendatum dezelfde lifecycle belegging
wordt aangehouden is het verkregen pensioen op pensioendatum in beide contracten gelijk. De
verschillen in het pensioenniveau ontstaan in de periode daarna. In variant 2 leidt het beleggingsrisico
tot een verwacht overrendement en daardoor een hogere toeslagverleningen dan in variant 1. Dit gaat
echter gepaard met de introductie van risico na pensionering. We maken hierin onderscheid in korte
termijn oftewel jaarlijkse risico’s en lange termijn risico’s. Met de jaarlijkse risico’s wordt gekeken naar
de verandering van het uitgekeerde pensioen van jaar op jaar. In de variant waarin na pensioenleeftijd
wordt doorbelegd, is er gedurende de gepensioneerde periode jaarlijks een kans van circa 30% dat
het pensioen verlaagd moet worden ten opzichte van het vastgestelde pensioen in het jaar ervoor. Als
het pensioen verlaagd wordt, is dat met gemiddeld 2,7%. Merk op dat dit in extreme situaties fors
hoger kan uitvallen.
Voor het lange termijn risico, gemeten met de spreiding in het pensioenresultaat, valt op dat het 5%
slechtste pensioenresultaat (in de grafiek: onderkant van de blauwe balk) nauwelijks beïnvloed wordt
door het doorbeleggen na pensionering.
Doorbeleggen na pensioendatum leidt dus tot een hoger verwacht pensioen, waarbij vooral risico
geïntroduceerd wordt met betrekking tot de jaarlijkse aanpassing van het pensioen.

3.2 Impact spreiden marktschokken
Bij doorbeleggen na de pensioendatum zal het beleggingsrendement (zowel positief als negatief)
direct door vertaald worden naar de pensioenuitkering. Doorbeleggen introduceert dus risico’s in de
pensioenuitkering, zoals ook te zien in de vorige paragraaf. Om deze jaarlijkse risico’s in de
pensioenuitkering te verminderen, kunnen de marktschokken en daarmee gepaard gaande
rendementsschokken gespreid worden verwerkt in de uitkeringen. Door jaarlijks slechts een deel van
deze schokken te verwerken in de uitkeringen, zal het niveau van de uitkeringen geleidelijk worden
aangepast. Het verwachte niveau van de uitkeringen zal hierdoor niet veranderen, alleen de jaarlijkse
risico’s zullen lager uitvallen. Het spreiden van marktschokken kan zowel collectief als individueel
toegepast worden. In principe kan binnen een volledig individueel contract eenzelfde pensioen, met
vergelijkbare risico’s, worden behaald als in een contract met collectieve elementen. De impact van de
mogelijkheid marktschokken te spreiden, wordt in de analyse inzichtelijk gemaakt door de vergelijking
van contractoptie 2 (huidige premieovereenkomst met individueel doorbeleggen) en 3 (collectief
doorbeleggen na pensioendatum). Hierbij is verondersteld dat in contract 3 de marktschokken in het
collectief worden gespreid over een periode van vijf jaar.

Ortec Finance

25 november 2014

14/32

Pensioenresultaat
50% interval

220%

90% interval

190%
160%
130%
100%
70%
40%
1. Individuele regeling

Gedurende uitkeringsperiode
Mediaan pensioenresultaat
Kans op nominaal korten
Gemiddelde korting indien korting
Kans indexatie < prijsinflatie

87%
70%

2. Individueel
doorbeleggen (geen
spreiding marktschokken)

92%
31%
2.7%
51%

3. Collectief beleggen na
pensioendatum

95%
9%
0.8%
47%

Bovenstaande grafiek toont de spreiding van het pensioenresultaat voor een deelnemer van 25 jaar
voor de twee individuele contractvormen en een hybride contractvorm. De resultaten in de tabel tonen
van variant 2 naar 3 een duidelijke afname in de kans en gemiddelde omvang van een daling van het
5
pensioen ten gevolge van het spreiden van marktschokken in een collectief .
In de uitgevoerde analyses wordt bij de omzetting van het kapitaal in een uitkering een 1procent
levenslange stijging ingekocht. Deze vaste stijging heeft als doel om samen met het extra rendement
ten gevolg van doorbeleggen een dekking te zijn voor inflatie. Het spreiden van marktschokken in
combinatie met de inkoop van deze vaste procentuele jaarlijkse stijging van het pensioen leidt tot een
forse reductie van de jaarlijkse kans en omvang van een verlaging van de uitkering. Het volgende
voorbeeld kan dit illustreren. Een jaarlijkse verlaging van een uitkering is het resultaat van de vaste
ingekochte 1% toeslag plus de voorwaardelijke toeslagen ten gevolge van marktschokken. Stel dat er
in enig jaar een tekort is van 4%. Indien dit in één jaar door middel van een nominale korting verwerkt
moet worden leidt dit tot een toeslag van minus 3% (3% korting). Immers 1% jaarlijks vaste ingekochte
toeslag verminderd met 4% tekort. De prognose van de toeslagen voor de komende jaren is dan
eenmalig minus 3%, en daarna een positieve toeslag van 1%. Echter als dit tekort van 4% in 5 jaar
wordt uitgesmeerd, leidt dit de komende 5 jaar tot een jaarlijkse positieve toeslag van 0.2%, Immers
1% vaste toeslag verminderd met 1/5e deel van 4%. De situatie van een korting van 3% wordt door
het spreidingsmechanisme omgezet in een kleine toeslag van 0.2%. Na 5 jaar is in beide
mechanismes een totale toeslag van 1% toegekend, echter in de eerste situatie is dat geweest door
eenmalig te korten en dan vier maal een toeslag van 1% toe te kennen, en in de tweede situatie is er
vijf jaar lang een kleinere toeslag toegekend.
Jaarlijks positief en negatief overrendement worden uitgesmeerd over de tijd: indien in enig jaar het
overrendement negatief is en er gekort zou moeten worden, valt de korting lager uit door het
uitsmeren en wordt in veel gevallen zelfs gecompenseerd met een uitgesmeerd overrendement uit het
verleden.
De impact van spreiden van rendementsschokken op het pensioenresultaat is zeer gering, ofwel er is
een geringe impact van het spreiden van marktschokken op het verwachte pensioen en bijbehorende
risico’s in cumulatieve termen, gemeten door respectievelijk de mediaan en het 5% slechtste
pensioenresultaat.
5

In bijlage 6.7 is een toelichting gegeven op de werking van het spreidingsmechanisme.

Ortec Finance

25 november 2014

15/32

Bovenstaande resultaten tonen een lichte stijging van het pensioenresultaat, dit is een direct gevolg
van het feit dat de uitkomsten worden gepresenteerd voor een jonge maatman van 25 jaar. Spreiding
van schokken (smoothen) over een langere periode leidt voor een deelnemer van 25 jaar tot een
gemiddeld hoger pensioenresultaat bij een lager risico. Met een risicovol beleggingsbeleid wordt
gemiddeld overrendement behaald, wanneer dit overrendement gespreid als toeslagverlening wordt
toegekend, zullen deelnemers die langer in het fonds zitten (en daarmee langer lopende kasstromen
hebben) hiervan profiteren. Hoe ouder het fonds en/of hoe jonger de deelnemer hoe groter het effect.
Per saldo is het de impact voor alle deelnemers tezamen nihil. Er is met het spreidingsmechanisme
geen sprake van systematische ex-ante herverdeling. Er vindt een kleine verschuiving van risico’s
plaats, met een daarbij behorende verschuiving van het rendement.
In een collectief is het spreiden van beleggingsrendement goed te implementeren. In theorie is het ook
mogelijk om binnen een volledig individueel contract een vergelijkbaar pensioen, met vergelijkbare
risico’s te bereiken. Dit vergelijkbare risico zal dan verkregen moeten worden door een combinatie van
een leeftijdsafhankelijk beleggingsprofiel na pensioendatum, met een afbouwend aandeel risicovolle
beleggingen, in combinatie met een spreidingsmechanisme zoals het AFS. In de praktische uitvoering
kunnen verschillen optreden in uitvoeringskosten, complexiteit van het product, de wijze waarop
individueel langleven risico verzekerd kan worden, hoe om te gaan met macro langleven risico,
keuzevrijheid in risicoprofiel, governance structuur (wie beslist er in het collectief), et cetera.

3.3 Impact beperking rente- en koers risico bij inkoop van het
pensioen
In de huidige beschikbare premieregelingen op basis van beleggen zet de deelnemer op de
pensioendatum het opgebouwde kapitaal in één keer om in een pensioen. Hiermee is de deelnemer
afhankelijk van de marktrente en het tot dan toe opgebouwde kapitaal (koersrisico) op het moment
van omzetting (conversierisico).
Uit het onderzoek blijkt dat de impact van rente- en koers risico voor de bestaande beschikbare
premieregeling beperkt is. Binnen bestaande lifecycle mixen vindt afbouw van het aandeel risicovolle
beleggingen in de beleggingsmix plaats: het aandeel risicovolle beleggingen wordt aan het eind van
de actieve periode geleidelijk afgebouwd, waardoor het koersrisico wordt gespreid, en er op
pensioenleeftijd een klein aandeel risicovolle beleggingen is. Deze afbouw van risicovolle beleggingen
worden in de praktijk veelal vervangen door passende rentegevoelige beleggingsproducten die een
natuurlijke bescherming bieden tegen het renterisico dat ontstaat bij inkoop van het pensioen.

Dit conversierisico kan ook verminderd worden door het beschikbare kapitaal niet op pensioendatum,
maar gefaseerd voor de pensioendatum om te zetten in een pensioenaanspraak (variant 4). Als
alternatief voor het doorbeleggen na pensioenleeftijd en het beheersen van het rente- en koersrisico
kan, zoals beschreven voor contractoptie 5, ook worden gekozen om direct pensioen (ofwel een
variabele annuïteit) in te kopen in een collectief. Hierbij wordt het conversierisico over de hele actieve
periode gespreid. Bovendien wordt gedurende het hele leven, zowel tijdens de actieve periode als
tijdens de uitkeringsfase, beleggingsrisico genomen. Hierbij valt wel op te merken dat voor deze
volledig collectieve variant tijdens de uitkeringsfase een meer risicovolle beleggingsmix wordt
aangehouden dan voor de overige varianten. Immers, het risicoprofiel van het collectief wordt uniform
voor alle deelnemers vastgesteld en is voor alle leeftijden gelijk. In de contractopties waarin eerst
individueel wordt belegd is het mogelijk een minder risicovol beleggingsbeleid te voeren in het
collectief, omdat dit gecompenseerd wordt met een hoger risico in de lifecycle mix tijdens actieve
dienst.

Ortec Finance

25 november 2014

16/32

Pensioenresultaat
50% interval

90% interval

220%
190%
160%
130%
100%
70%
40%
1. Individuele
regeling

Gedurende uitkeringsperiode
Mediaan pensioenresultaat
Kans op nominaal korten
Gemiddelde korting indien korting
Kans indexatie < prijsinflatie

2. Individueel
3. Collectief
4. Geleidelijke
doorbeleggen
beleggen na
inkoop in
(geen spreiding pensioendatum
collectief
marktschokken)

87%
70%

92%
31%
2.7%
51%

95%
9%
0.8%
47%

95%
8%
0.7%
50%

5. Volledig
collectief

95%
13%
1.0%
47%

De impact van de mogelijkheid het conversierisico te verminderen, wordt inzichtelijk gemaakt door de
vergelijking van contractoptie 4 (geleidelijke inkoop in collectief) met contractoptie 3 (collectief
beleggen na pensioendatum). Als alternatief bekijken we ook het volledig collectieve contract (contract
5), waarin zowel doorbeleggen na pensioenleeftijd alsook de beperking van het conversierisico zijn
geregeld.
Spreiden rente- en koersrisico (conversierisico)
Variant 4 toont ten opzichte van variant 3 de impact van het spreiden van rente- en koersrisico
(conversierisico) door geleidelijk vanaf leeftijd 45 het opgebouwde kapitaal om te zetten in een
ingekochte uitkering. In de hybride contractopties waarin het individuele kapitaal geleidelijk over een
meerjarige periode wordt omgezet in een pensioenaanspraak (variant 4) is het pensioen minder
gevoelig voor rente- en koersrisico op het conversiemoment, ten opzichte van de hybride contractoptie
waarin pensioen eenmalig op de pensioenleeftijd wordt ingekocht (variant 3). Dit is enerzijds het
gevolg van geleidelijk inkopen in plaats van eenmalig. Daarnaast geldt dat in contractoptie 4 het
spreidingsmechanisme marktschokken voor de pensioendatum al opvangt.
Zoals eerder vermeld is het rente en koersrisico in bestaande lifecycles beperkt, doordat het aandeel
risicovolle beleggingen aan het einde van de actieve periode al afgebouwd wordt en dit vervangen
wordt door passende renteproducten die het renterisico op inkoop beperken. De resultaten tonen dan
ook aan dat de impact van geleidelijke inkoop gering is . De jaarlijkse kans op verlaging van pensioen
en het pensioen in cumulatieve termen (pensioenresultaat) in de 5% slechtste uitkomsten zijn in hoge
mate vergelijkbaar. Het pensioenresultaat in de 5% slechtste scenario’s (in de grafiek: onderkant van
de blauwe balk) is circa 53% voor contractoptie 3 waarin rente- en koersrisico niet gespreid worden, in
contractoptie 4 en 5 stijgt dit licht naar respectievelijk 55% en 57%.
Indien in de lifecycle er minder afbouw van het aandeel risicovolle beleggingen zou plaatsvinden, blijft
er op pensioenleeftijd een groter koersrisico over. Geleidelijk inkoop in een collectief biedt dan de
mogelijkheid om ook al voor pensioenleeftijd de impact van marktschokken te spreiden.

Ortec Finance

25 november 2014

17/32

Volledig collectief contract met direct jaarlijkse inkoop van pensioen
Variant 5 toont de resultaten voor direct jaarlijkse inkoop van de premie in het collectief. In
tegenstelling tot de voorgaande alternatieven is nu gedurende de opbouw en de uitkeringsfase sprake
van een uniform beleggingsbeleid. Om een vergelijkbaar pensioen te verkrijgen als in de vorige
varianten, wordt in dit collectieve contract een risicovollere allocatie aangehouden na pensioendatum.
De (cumulatieve) pensioenresultaten zijn over het algemeen vergelijkbaar met variant 4. Merk hierbij
op dat het hogere risicoprofiel na pensioendatum leidt tot hogere risico’s in de uitkeringen in de vorm
van een hogere kans op nominale korting en een hogere gemiddelde korting in geval van korting.
Door een langere spreidingsperiode te kiezen in het collectief kan dit risico verlaagd worden, echter
deze sturingsparameter biedt veel minder flexibiliteit dan de keuzevrijheid in het beleggingsprofiel in
de andere varianten. In de hybride en individuele contracten is het mogelijk om in de actieve periode
op individuele basis meer risico te nemen om vervolgens een minder risicovol beleggingsbeleid te
voeren tijdens de uitkeringsfase.
Merk op dat in de analyses geen rekening gehouden is met spread risico, zoals het verschil tussen de
rentetermijnstructuur op staatsleningen (impact op vastrentende waarden) versus die op renteswaps/
FTK rente (impact op de hoogte van het ingekochte pensioen). Het is mogelijk de impact van dit
spreadrisico in de praktijk te reduceren door het pensioen geleidelijk over een langere termijn in te
kopen, zoals in contractoptie 4 of 5.

3.4 Gevoeligheidsanalyses
3.4.1 Langere spreidingsperiode marktschokken
In de analyse naar de verschillende contractvarianten worden marktschokken gespreid over een
periode van vijf jaar. Deze spreiding heeft nauwelijks invloed op het verwachte pensioenresultaat
(pensioen gemeten in cumulatieve termen), daarentegen tonen de resultaten een duidelijke reductie
van het jaarlijkse risico op verlaging van de uitkeringen. Zowel de kans op een nominale korting
(verlaging pensioen) als de gemiddelde nominale korting worden drie keer zo klein.
Als vervolg hierop is de impact van het verder verlengen van de spreidingsperiode op de jaarlijkse
pensioenrisico’s geanalyseerd. Een verlenging van vijf naar tien jaar leidt in deze analyses tot een drie
maal zo kleine kans op een nominale korting en gemiddelde omvang van de korting.
De mogelijkheid tot spreiden van marktschokken leidt duidelijk tot meer stabiele uitkeringen.
Omdat het gekozen spreidingsmechanisme mee- en tegenvallers op dezelfde manier behandelt is er
geen sprake van ex-ante herverdeling. Er is weliswaar een verschuiving van risico’s tussen
generaties, maar daar staat een marktconforme compensatie in de vorm van de toeslagverlening
tegen over.

3.4.2 Marktconforme collectieve beleggingsmix
In de analyse naar de verschillende contractvarianten wordt voor de premieovereenkomst een
lifecycle beleggingsmix als referentie gehanteerd, welke zo veel mogelijk aansluit bij de huidige
praktijk voor deze regelingen. Momenteel zien we in de pensioensector uiteenlopende vormen van
beleggingsbeleid, waarbij het beleggingsbeleid voor een volledig collectief doorgaans meer risico
bevat dan 30% zakelijke waarden. Om deze reden zijn de contractopties ook geanalyseerd onder
aanname van een meer risicovol beleggingsbeleid in het collectief, waarmee direct ook meer risico in
het collectief geïntroduceerd wordt.
In de basisanalyse is het beleggingsbeleid in het collectief is per contractoptie zodanig vastgesteld dat
het verwacht pensioenresultaat voor de verschillende contractopties gelijk is. Voor het
gepensioneerden collectief en het collectief waarin geleidelijk wordt ingekocht, geldt een
beleggingsmix met 20% aandelen en 80% vastrentende waarden (continuering lifecycle mix na
pensioendatum).
Ortec Finance

25 november 2014

18/32

Voor het volledige collectief dient een iets risicovollere mix gevoerd te worden met 30% aandelen en
70% vastrentende waarden. Dit is gevolg van het feit dat in de volledig collectieve variant geen extra
aandelenrisico in de actieve periode genomen kan worden omdat in deze contractoptie geen sprake is
van een lifecycle beleggingsmix. Voor alle collectieve varianten wordt 90% van het openstaande
renterisico van de verplichtingen afgedekt.
De resultaten van de analyse tonen dat onder de gehanteerde aannames het pensioen in de
beschikbare premieregeling vergelijkbaar is met een voor circa 95% prijsinflatie geïndexeerd pensioen
in een middelloonregeling. Met een beleggingsbeleid met meer zakelijke waarden (aandelen) valt het
uiteindelijke pensioen zowel in de verwachting als het risico hoger uit. Voor een gemiddeld collectief
wordt een beleggingsbeleid aangenomen met 50% vastrentende waarden en 50% zakelijke waarden
(aandelen).
Om in de hybride contracten, waarin deels een individuele regeling van toepassing is, op een
vergelijkbaar verwacht pensioenresultaat uit te komen, dient de lifecycle meer risico te bevatten. Zelfs
wanneer, in de contracten 2 en 3, in de lifecycle wordt gestart met 100% zakelijke waarden, moet ook
in de uitkeringsfase behoorlijk meer risico (ongeveer 25% extra zakelijke waarden) genomen worden.
Hiermee kan een ruim 20% punten hoger verwacht pensioen worden bereikt, dit gaat echter gepaard
met een aanzienlijk hogere kans op een forse verlaging van het pensioen.
Analyse naar deze contracten toont dat de conclusies met betrekking tot de onderlinge vergelijking
van de contractopties met een collectief element niet veranderen ten opzichte van de basisanalyse in
paragraaf 3.2. Hierbij valt op te merken dat de impact van doorbeleggen na pensioendatum groter is.
Het gevolg van de risicovollere beleggingsmix na pensioendatum is een hoger verwacht rendement en
daarmee een hogere verwachte pensioenuitkering. Dit gaat gepaard met een sterke toename van de
risico’s in de uitkeringen.

3.4.3 50-jarige maatpersoon
Alle resultaten die in dit rapport zijn getoond zijn op basis van een voorbeeld deelnemer die bij
aanvang 25 jaar is. De analyses zijn ook uitgevoerd voor een 50-jarige deelnemer, die bij aanvang
reeds een kapitaal en/of pensioen opgebouwd heeft. De conclusies met betrekking tot de onderlinge
verschillen in de contracten zijn in deze analyse onveranderd ten opzichte van de analyse voor de 25jarige deelnemer. Dit wordt mede veroorzaakt doordat een deelnemer in de periode tussen leeftijd 25
en leeftijd 50 nog relatief weinig kapitaal heeft opgebouwd. De in deze periode (leeftijd 25 – 50)
aangehouden beleggingsmix heeft hierdoor slechts beperkte invloed op de pensioenresultaten.

3.4.4 Stabiele rekenrente (contractoptie 5)
In de analyse naar de verschillende contractvarianten worden de kosten voor het inkopen van
pensioen bepaald op basis van de geldende marktrente, inclusief 1% jaarlijkse toeslag. Hiermee is de
hoogte van het pensioen afhankelijk van de marktrente op het moment van inkopen: bij een lage rente
valt het in te kopen pensioen relatief laag uit, bij een hoge rente relatief hoog.
Door de inkoop te baseren op een stabielere rekenrente is het mogelijk deze afhankelijkheid van de
marktrente te reduceren en daarmee de hoogte van de inkoop van pensioen te stabiliseren. Voor deze
analyse is de stabiele rekenrente bepaald als het gemiddelde van de marktrente en een vaste rente
van 4,1%. Deze vaste rente is zodanig bepaald dat de verwachte uitkeringen een vergelijkbaar en
stabiel patroon kennen als contractoptie 5 op basis van een marktrente. In een variant met gedeeltelijk
vaste rente en een spreidingsmechanisme wordt niet voldaan aan de eis dat er geen sprake mag zijn
van ex-ante herverdelingseffecten. Bij een te hoog gekozen rekenrente, een rente hoger dan de
marktrente, vindt er bij toepassing van het spreidingsmechanisme herverdeling van jonge deelnemers
naar pensioengerechtigden plaats. Indien het behaalde rendement daalt onder de rekenrente wordt er
meer toebedeeld aan pensioenrechten dan waarvoor er geld in de pot is.
Ortec Finance

25 november 2014

19/32

Bij een te hoog gekozen rekenrente is het voordeel dat gepensioneerden hebben van een
spreidingsmechanisme bij een laag rendement groter dan het nadeel dat zij ondervinden bij een hoog
rendement.
Onderstaande figuur toont de resultaten voor twee verschillende invullingen voor de rekenrente voor
inkoop van pensioen bij contractoptie 5 (volledig collectief contract). In de eerste kolom is de
rekenrente gelijk aan de stabiele rekenrente, in de tweede kolom is de marktrente toegepast
(basisvariant contractoptie 5).

Pensioenresultaat
Collectieve contracten
50% interval

90% interval

stabiele rente

marktrente

220%
190%
160%
130%
100%
70%
40%

Gedurende uitkeringsperiode
Mediaan pensioenresultaat
Kans op nominaal korten
Gemiddelde korting indien korting
Kans indexatie < prijsinflatie

95%
11%
0.9%
45%

95%
13%
1.0%
47%

Een meer stabiele rekenrente voor pensioeninkoop toont een enigszins hogere mate van stabiliteit van
het pensioenresultaat, ofwel in cumulatieve termen is er een lagere spreiding in de mogelijke
uitkomsten van het pensioen. In de grafiek is dat te zien aan de blauwe balk die smaller is. De
jaarlijkse risico’s op verlagen van pensioen, gemeten door de kans en gemiddelde omvang van een
nominale korting, vallen vergelijkbaar uit onder de stabiele rekenrente.

Ortec Finance

25 november 2014

20/32

4 Aandachtspunten
In dit rapport worden een aantal mogelijke contractvormen op een kwantitatieve manier vergeleken.
Uitgangspunt hierbij is dat de contracten kunnen beschikken over dezelfde beleggingsproducten uit
het gehele beleggingsuniversum, er geen verschil is in uitvoeringskosten in de contracten en dat
langlevenrisico’s (micro en macro) in alle contracten op gelijke wijze verzekerd kunnen worden.
Dit rapport bevat geen kwalitatieve beoordeling van de verschillende contractopties. Een aanvullende
analyse is wel aan te bevelen voor een goede afweging en keuze voor de uitvoeringsvorm om de
verbetering van de huidige beschikbare premieregeling te realiseren. In een aanvullende analyse moet
met name aandacht besteed worden aan:
•
•
•

•

•

Uitvoeringskosten: zijn bepaalde contractvormen uit te voeren tegen lagere kosten dan andere
vormen?
Beschikbaar beleggingsuniversum: Kan in alle contractvormen gekozen worden uit alle
beschikbare beleggingstitels?
Implementeerbaarheid en uitlegbaarheid: Is de gekozen oplossing (eenvoudig) implementeerbaar
en uitlegbaar. Op welke wijze is het micro langleven risico te verzekeren? En hoe wordt
omgegaan met macro langleven risico?
Maatwerk en Keuzevrijheid: De oplossingen verschillen in de mate waarin het product kan
aansluiten bij het gewenste risicoprofiel van de deelnemer en de mate waarin er ruimte is voor
keuzevrijheid.
Governance: Wie beslist over het gevoerde beleggingsbeleid in de collectieve varianten? En wie
over de default life cycles? En wat betekent dit voor de governance structuur?

5 Conclusie
Het Technisch Overleg Collectief beschikbare premie Overeenkomsten (TOCO) heeft verschillende
mogelijkheden verkend ter verbetering van de bestaande beschikbare premieregeling. Hiertoe zijn
verschillende contractopties voorgesteld, welke met name in kwantitatieve zin zijn geanalyseerd ten
opzichte van de huidige regeling. De contractopties hebben als doel om een verbetering van het
rendementspotentieel te realiseren en daarmee een verbeterd pensioenresultaat tegen een
acceptabel risico.
De analyse naar het verbeteren van de bestaande beschikbare premieregeling voor beleggingen is
uitgevoerd binnen de gestelde uitgangspunten zoals deze zijn geformuleerd in de brief van 25 juni
2014 van Staatsecretaris mw. Klijnsma aan de Tweede Kamer. Deze uitgangspunten zijn leidend,
waaruit onderstaande aannames voor de kwantitatieve analyse volgen. Het onderzoek kent geen
ruimte voor verkenning buiten deze aannames:
• Een 3% fiscale premiestaffel (zie bijlage), zonder de bijbehorende uitkeringsbegrenzing toe te
passen. Een doorsneepremie is niet van toepassing.
•

•
•

Indien er sprake is van een spreidingsmechanisme van marktschokken, dan gebeurt dit in de
vorm van een bij benadering gesloten spreidingsmechanisme. Overschotten en tekorten zijn dus
te allen tijde toebedeeld aan de deelnemers in een collectief.
Er is geen mogelijkheid voor opbouw van buffers, hiermee wordt aan de eis van geen ex-ante
herverdeling voldaan.
De gekozen disconteringsvoet waartegen pensioen ingekocht wordt in een collectief moet zodanig
zijn vastgesteld dat hierdoor geen ex ante herverdeling plaatsvindt.

Ortec Finance

25 november 2014

21/32

In de geanalyseerde collectieve contracten worden overschotten en tekorten via een gesloten systeem
toebedeeld aan de deelnemers binnen het collectief. In de geanalyseerde collectieve contracten
worden geen collectieve buffers of tekorten aangehouden. Er vindt daarmee geen risicodeling met
toekomstige generaties plaats. Het rapport bevat daarmee geen vergelijking met bestaande
uitkeringsovereenkomsten en collectieve risicodeling in collectieve uitkeringsovereenkomsten.
Om deze verbetering van de bestaande beschikbare premieregeling voor beleggingen te realiseren
zijn verschillende contractopties door kwantitatieve analyse onderzocht. De verschillende
contractopties kennen een aantal elementen welke kunnen bijdragen aan een verbetering van de
bestaande beschikbare premieregeling. Deze elementen betreffen doorbeleggen na pensioneren,
spreiden van marktschokken, introduceren van collectieve elementen aan de premieovereenkomst en
spreiden renterisico.
Een analyse naar uitvoerbaarheid en kostenverschillen vallen buiten de scope van deze analyse.

Om de genoemde verbetering te realiseren worden verschillende contractopties door kwantitatieve
analyse onderzocht. Deze contractopties zijn onderscheidend op de volgende onderdelen:
•

•

Beleggen van het pensioenkapitaal in zowel de actieve als gepensioneerde periode:
o Altijd op individuele basis
o Hybride: eerst individueel met op latere leeftijd instroom in een collectief
o Altijd in een collectief
Voor de hybride contractvormen worden een tweetal vormen onderscheiden. Deze contracten
verschillen met betrekking tot het moment waarop het individuele kapitaal omgezet wordt in een
pensioenaanspraak:
o Eenmalig op de pensioenleeftijd (hybride)
o Geleidelijk in de laatste jaren van de actieve periode (hybride)

De uitkomsten van de kwantitatieve analyse naar deze contractopties bevestigen dat de bestaande
beschikbare premieregeling verbeterd kan worden. Er kan een hoger pensioen gerealiseerd worden
tegen een acceptabel risico door de combinatie van doorbeleggen na de pensioenleeftijd en door het
mogelijk te maken om de hieruit resulterende marktschokken te spreiden in de tijd. De mogelijkheid tot
doorbeleggen na de pensioendatum en spreiden van marktschokken in de uitkeringsfase is goed te
implementeren in de contractopties met een collectief element. In theorie is het ook mogelijk om
binnen een volledig individueel contract een vergelijkbaar pensioen, met vergelijkbare risico’s te
bereiken.
Uit het onderzoek blijkt dat de impact van rente- en koers risico voor de bestaande beschikbare
premieregeling beperkt is. Binnen bestaande lifecycle mixen vindt afbouw van het aandeel risicovolle
beleggingen in de beleggingsmix plaats: het aandeel risicovolle beleggingen wordt aan het eind van
de actieve periode geleidelijk afgebouwd, waardoor het koersrisico wordt gespreid, en er op
pensioenleeftijd een klein aandeel risicovolle beleggingen is. Deze afbouw van risicovolle beleggingen
worden in de praktijk veelal vervangen door passende rentegevoelige beleggingsproducten die een
natuurlijke bescherming bieden tegen het renterisico dat ontstaat bij inkoop van het pensioen.
Indien in de lifecycle er minder afbouw van het aandeel risicovolle beleggingen zou plaatsvinden, blijft
er op pensioenleeftijd een groter koersrisico over. Dit risico is te reduceren door geleidelijk in te kopen
in een collectief.
Bij de vergelijking van de verschillende contractopties dient echter het volgende opgemerkt te worden:
• De kwantitatieve analyse toont aan dat in het volledige collectieve contract een licht hoger risico
op het verlagen van het pensioen in de uitkeringsfase is bij een vergelijkbaar verwacht niveau van
het pensioen ten opzichte van de hybride en individuele contractopties. Dit is een gevolg van een
uniform beleggingsbeleid in de volledig collectieve contractoptie, bij een gelijke spreidingsperiode
met de overige contractopties.
Ortec Finance

25 november 2014

22/32

•

Door een langere spreidingsperiode te kiezen in het collectief kan dit risico verlaagd worden,
echter deze sturingsparameter biedt veel minder flexibiliteit dan de keuzevrijheid in het
beleggingsprofiel in de andere varianten. In de hybride en individuele contracten is het mogelijk
om in de actieve periode op individuele basis meer risico te nemen om vervolgens een minder
risicovol beleggingsbeleid te voeren tijdens de uitkeringsfase. Hierdoor kan het beleggingsbeleid
goed afgestemd worden op de gewenste risicohouding gedurende verschillende fases in het
leven. Het collectief van de hybride contractopties kent een relatief stabiele en uniforme
samenstelling omdat deelnemers pas op latere leeftijd instromen. Dit heeft als voordeel dat hierin
een beleggingsbeleid gevoerd kan worden dat goed aansluit bij het risicoprofiel van de
deelnemers in het collectief. Voor de contractoptie waarin de deelnemer altijd in een collectief
deelneemt, kan de leeftijdsopbouw zeer divers zijn.
Aanname in deze analyse is dat verschillende contractopties kunnen beschikken over dezelfde
beleggingsproducten uit het gehele beleggingsuniversum, er geen verschil is in uitvoeringskosten
in de contracten en dat langlevenrisico’s (micro en macro) in alle contracten op gelijke wijze
verzekerd kunnen worden. Bij een keuze voor de uitvoeringsvorm zullen deze aanvullende
elementen meegewogen moeten worden.

Ortec Finance

25 november 2014

23/32

6 Bijlage I
6.1 Economische uitgangspunten
Voor de kwantitatieve analyse is als startpunt uitgegaan van de economische situatie per eind 2013.
De verwachte renteontwikkeling is gelijk aan de verwachte renteontwikkeling in de markt.
De veronderstelde rendementen en volatiliteit op vastrentende waarden en aandelen vallen binnen de
voorwaarden van commissie parameters, over de hele simulatieperiode zijn deze als volgt te
kwantificeren:

Jaar 1 - 62
Categorie

Rekenkundig
rendement (%)

St.dev (%)

Meetkundig
rendement (%)

Vastrentende waarden AAA
Beursgenoteerde aandelen

3.7%
7.8%

5.2%
16.9%

3.5%
6.4%

Gedurende de uitkeringsfase zijn de veronderstelde rendementen en volatiliteit gelijk aan:

Jaar 42 - 62
Categorie

Rekenkundig
rendement (%)

St.dev (%)

Meetkundig
rendement (%)

Vastrentende waarden AAA
Beursgenoteerde aandelen

4.2%
7.8%

5.2%
16.9%

4.1%
6.4%

Er wordt in de modellering geen onderscheid gemaakt tussen verschillende rentes zoals staatsrente,
swap rente. Er is ook geen rekening gehouden met de UFR methodiek zoals deze in het FTK
toegepast wordt voor de waardering van de verplichtingen.

6.2 Actuariële uitgangspunten
De waardering van de annuïteit/ aanspraak en de kosten van inkoop zijn gebaseerd op basis van de
volgende actuariële grondslagen:
•
•
•
•
•
•

6

Inkoop ouderdomspensioen met 70% nabestaandenpensioen
AG prognosetafel 2012-2062
Geen afslag voor kosten
FTK-rente
6
Inkoop van een 1% punt levenslange stijging van het pensioen
Pensioenleeftijd 67 jaar. Hiermee is geen rekening gehouden met verwachte verhoging van de
pensioenleeftijd.

Hierdoor wordt er initieel een lager pensioen ingekocht dan bij de situatie dat er geen levenslange stijging wordt ingekocht.

Ortec Finance

25 november 2014

24/32

Voor de middelloonregeling, welke als referentie (deler) dient in de bepaling van het
pensioenresultaat, is verondersteld dat de aanspraken jaarlijks onvoorwaardelijk worden geïndexeerd
met de prijsinflatie.

6.3 Premiestaffel
De veronderstelde premiestaffel is gebaseerd op een maximale fiscale staffel voor een
middelloonregeling met
•
•
•
•

Jaarlijkse opbouw ouderdomspensioen van 1,875%
Jaarlijkse opbouw nabestaandenpensioen van 1,312%
Pensioenleeftijd 67 jaar
Rekenrente 3%

Leeftijd
jaar
15-19
20-24
25-29
30-34
35-39
40-44
45-49
50-54
55-59
60-64
65-66

Premiestaffel
als % van
PGsom
7,2%
8,0%
9,3%
10,8%
12,5%
14,6%
17,0%
19,8%
23,3%
27,7%
31,5%

Tevens is verondersteld dat de franchise bij aanvang gelijk is aan €13.500, -, en deze jaarlijks wordt
verhoogd met de prijsinflatie. Hierbij merken we op dat in de berekeningen met een hogere franchise
is gerekend dan wettelijk minimaal is vereist. Op grond van de wettelijk toegestane franchise is meer
inleg mogelijk.

6.4 Lifecycle mix
Voor de volledig individuele contracten (variant 2) en het contract waarbij tot pensioenleeftijd een
individueel kapitaal wordt aangehouden (variant 3) is de volgende lifecycle mix verondersteld:
•
•
•

Leeftijd 25-45: 20% vastrentende waarden (staatsobligaties), 80% zakelijke waarden (aandelen)
Leeftijd 45-60: Lineaire afbouw naar 80% vastrentende waarden en 20% zakelijke waarden
Vanaf leeftijd 60-67: 80% vastrentende waarden en 20% zakelijke waarden

Ortec Finance

25 november 2014

25/32

DC mix afhankelijk van leeftijd
90%

% Zakelijke Waarden

80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
25

30

35

40

45
50
Leeftijd

55

60

65

6.5 Individueel doorbeleggen na pensioendatum
Indien op individuele basis wordt doorbelegd na pensionering moet jaarlijks een keuze gemaakt
worden welk deel van het kapitaal wordt uitgekeerd als pensioenuitkering. Bij het vaststellen van de
jaarlijkse uitkering wordt uitgegaan van de verwachting ten aanzien van toekomstige sterfte. Ook
wordt er een aanname gemaakt met betrekking tot toekomstige rendementen. Voor zowel sterfte als
de disconteringsuitgangspunten is aansluiting gevonden bij de uitgangspunten van paragraaf 6.2.
Anders gezegd, de uitkering wordt zodanig bepaald dat de individuele dekkingsgraad zijnde de
waarde van het belegde vermogen gedeeld door de waarde van deze levenslange uitkering precies
100 procent is. Hierbij wordt de waarde van deze levenslange uitkering berekend op basis van
verwachte sterfte, 1% levenslange stijging en de FTK rente.
De van jaar op jaar verandering van de uitkering wordt hiermee bepaald door de vaste 1% welke in de
waardering is opgenomen plus het verschil tussen het behaalde rendement op de belegging
verminder met de waarde verandering van de verplichting ten gevolge tijd (yield) en renteverandering
(de marktwaarde verandering ten gevolge van het feit dat de rentetermijnstructuur zich anders
bewogen heeft dan conform de impliciete forward voorspelling)

6.6 Collectieve beleggingen
We onderscheiden drie typen collectief:
•
•
•

Collectief met alleen gepensioneerden (volgend op een periode van individueel kapitaal tot
pensioenleeftijd, variant 3)
Collectief waarin geleidelijke inkoop vanaf leeftijd 45 plaatsvindt (variant 4)
Collectief waarin deelnemers gedurende hun hele leven opbouwen en uitkeringen uit ontvangen
(variant 5)

In het collectief met alleen gepensioneerden en het collectief waarin geleidelijke inkoop vanaf leeftijd
45 plaatsvindt, is verondersteld dat de beleggingsmix zoals aangehouden door het individu in de
laatste jaren voor pensionering (80% vastrentende waarden, 20% zakelijke waarden) ook wordt
aangehouden door het collectief na pensionering.

Ortec Finance

25 november 2014

26/32

Het beleggingsbeleid in het collectief waarin een deelnemer zijn gehele leven participeert, is zodanig
vastgesteld dat een vergelijkbaar verwacht pensioenresultaat kan worden behaald als in de overige
contracten. Deze beleggingsmix bevat 70% vastrentende waarden en 30% zakelijke waarden.

6.7 Spreidingsmechanisme
In de regelingen met een collectief wordt uitgegaan van een spreidingsmechanisme conform AFSmethodiek (Aanpassingsmechanisme Financiële Schokken), met de volgende kernmerken:
•
•
•

Spreidingsperiode 5 jaar
Geen egalisatiereserve
Gesloten spreidingsmechanisme: In de modellering is een benadering gebruikt om te zorgen dat
nieuwe inleg niet belast of profiteert van eerder opgetreden schokken. Hierdoor is er geen sprake
van ex ante herverdeling.

Aan de hand van een voorbeeld is uitgewerkt hoe het spreidingsmechanisme doorwerkt in de
jaarlijkse aanpassing van de pensioenuitkeringen.
In de inkooptarieven is een ingekochte toeslag van 1% opgenomen.
Stel dat er in 2015 door het nemen van beleggingsrisico een schok optreedt in de dekkingsgraad ter
grootte van minus 10%. Deze schok wordt in het voorbeeld in 5 jaar in de toekomstige uitkeringen
verwerkt. Ofwel in 2015 worden de aanspraken met 2% verlaagd, de toekomstige verlagingen (zijnde
8%) blijven op de “lat” staan en worden in de volgende jaren verwerkt. Als er vervolgens in 2016
nogmaals een schok optreedt, dit maal van minus 5%, komt resulteert dit in extra verlagingen voor de
jaren 2016 tot en met 2020 ter grootte van 1% daling. Voor 2016 wordt de aanpassing van het
pensioen dan minus 2%, namelijk 1% ingekochte toeslag min de toeslagen ten gevolge van schokken
uit de jaren 2015 en 2016.
Spreidingsmechanisme (AFS) 5 jaar
Ingekochte toeslag

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

1%

1%

1%

1%

1%

1%

1%

-2.0%

-2.0%

-2.0%

-2.0%

-2.0%

-1.0%

-1.0%

-1.0%

-1.0%

-1.0%

1.4%

1.4%

1.4%

1.4%

Beleggingsrendement
2015

-10%

2016

-5%

2017

7%
Toegekende toeslag

-1.0%

-2.0%

-0.6%

Op de lat

-8.0%

-10.0%

-1.4%

1.4%

Als we in de analyses kijken naar de kans op een nominale korting van het pensioen kijken we hier
naar het totaal van de toegekende toeslag, dus de som van de ingekochte toeslag plus alle correcties
ten gevolge van eerder opgetreden schokken.
De resultaten tonen dat zowel de kans als de omvang van nominale kortingen van aanspraken
afneemt door het gebruik van het spreidingsmechanisme. Dit is het gevolg van de ingekochte 1%
toeslag. Een voorbeeld kan dit illustreren. Stel dat er in enig jaar een tekort is van 4%. Indien dit in 1
jaar als nominale korting doorgevoerd zou moeten worden leidt dit tot een toeslag van minus 3%
Immers 1% ingekochte toeslag verminderd met 4% tekort. Echter als dit tekort van 4% in 5 jaar zou
worden verwerkt leidt dit tot een toeslag van 0.2% Immers 1% verminderd met 1/5e deel van 4%. De
situatie van een initiële korting van 3% wordt nu omgezet in een kleine toeslag van 0.2%.

Ortec Finance

25 november 2014

27/32

6.8 Contractoptie 2 inclusief spreiding marktschokken
In het onderzoekstraject is voor contractoptie 2 (individueel doorbeleggen zonder spreiding
marktschokken) ook een analyse uitgevoerd naar contractoptie 2’ waarbij naast de mogelijk om
individueel door te beleggen het ook mogelijk is om marktschokken te spreiden. Naar deze
contractoptie wordt gerefereerd met 2’. Deze contractoptie lijkt veel op contractoptie 3, de
contractopties verschillen in de uitvoering na pensioendatum: individueel of collectief.
Het spreiden van marktschokken kan zowel collectief als individueel toegepast worden. In principe kan
binnen een volledig individueel contract eenzelfde pensioen, met vergelijkbare risico’s, worden
behaald als in een contract met collectieve elementen. De resultaten van de kwantitatieve analyse
liggen voor 2’ iets lager dan 3, dit is een gevolg van het feit dat voor de analyses een bij benadering
gesloten AFS gemodelleerd wordt. Beide varianten zijn zo goed als mogelijk onder gelijke
uitgangspunten gemodelleerd. Bijvoorbeeld in 2’ is het aandeel risicovolle beleggingen aan het einde
van de horizon van het individu afgebouwd waardoor in combinatie met het aflopende
spreidingsmechanisme de risico-exposure van het aandeel risicovolle beleggingen bij benadering
gelijk is aan contractoptie 3. Het implementatie-vraagstuk is voor een oordeel over contractoptie 2’
versus 3 een belangrijk vraagstuk.
Pensioenresultaat
Individuele contracten
50% interval

90% interval

220%
190%
160%
130%
100%
70%
40%
2'. Individueel doorbeleggen inclusief
spreiding marktschokken

3. Collectief beleggen na
pensioendatum

93%
11%
0.8%
52%

95%
9%
0.8%
47%

Gedurende uitkeringsperiode
Mediaan pensioenresultaat
Kans op nominaal korten
Gemiddelde korting indien korting
Kans indexatie < prijsinflatie

6.9 Maatmensen
In de analyse worden de resultaten bekeken voor een deelnemer van 25. De resultaten van deze
deelnemer worden bekeken vanaf leeftijd 67 (pensioenleeftijd) tot leeftijd 87.
Bij de vaststelling van het pensioenresultaat, waarin alle uitkeringen vanaf leeftijd 67 tot 87 worden
meegenomen, wordt rekening gehouden met de overlevingskansen vanaf leeftijd 67 tot moment dat
de uitkering plaatsvindt. Ook wordt rekening gehouden met de tijdswaarde van geld.
De deelnemer heeft het volgende carrière pad (exclusief algemene loonrondes):

Ortec Finance

25 november 2014

28/32

Carrièrelijn
50,000
40,000
30,000
20,000
10,000
21

26

31

36

41

46

51

56

61

66

Leeftijd

6.10 Samenstelling KATOCO groep
De in dit rapport beschreven verkenning naar de verbetering van de bestaande beschikbare
premieregeling voor beleggingen heeft plaatsgevonden in de KATOCO werkgroep. Deze werkgroep is
op verzoek van de TOCO samengesteld om een kwantitatieve analyse uit te voeren naar de
verschillende voorgestelde contractopties.
In de KATOCO werkgroep zijn de volgende organisaties vertegenwoordigd:
•
•
•
•
•
•
•
•

Ministerie van Sociale Zaken en Werkgelegenheid
Ministerie van Financiën
De Nederlandse Bank
Unilever Pensioenfonds
Shell Pensioenfonds
Pensioenfonds Zorg en Welzijn
Werkgeversorganisatie VNO-NCW en vakbond FNV
Ortec Finance

Ortec Finance

25 november 2014

29/32

7 Bijlage II
Contractoptie 4 met geleidelijke inkoop vanaf 10 jaar voor de
pensioenrichtleeftijd
In een later stadium van het onderzoekstraject is voor contractoptie 4 (geleidelijke inkoop in collectief)
ook een analyse uitgevoerd naar contractoptie 4’ waarbij vanaf 10 jaar voor de pensioenrichtleeftijd (in
deze analyse leeftijd 57) wordt ingekocht in het collectief in plaats van leeftijd 45. Ten opzichte van de
geanalyseerde varianten in dit onderzoekstraject ligt contractoptie 4’ qua opzet en resultaten tussen
contractoptie 3 en 4.
Voor contractoptie 4’ is voor het individuele kapitaal gedurende de actieve periode tot leeftijd 57 en
vanaf leeftijd 60 dezelfde lifecycle mix verondersteld als in contractoptie 1, 2 en 3. Tussen leeftijd 57
en 60 moet ten opzichte van de contractopties 1, 2 en 3 in het individuele kapitaal 2% tot 3% meer
risicovol worden belegd om op elke leeftijd een gelijke risico exposure te verkrijgen op het totale
opgebouwde pensioen in het individuele kapitaal en het collectief samen. De iets hogere risico
exposure in het individuele kapitaal is noodzakelijk om het lagere risicoprofiel in het collectief (80%
vastrentend, 20% aandelen) te compenseren. Zie onderstaande figuur.

DC mix afhankelijk van leeftijd
100%
90%

% Zakelijke waarden

80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
00%
25

30

35

40

45
Leeftijd

DC mix (contract 1, 2 en 3)

50

55

60

65

DC mix (contract 4')

De mate waarin vanaf leeftijd 57 jaarlijks pensioen wordt ingekocht in het collectief is zodanig bepaald
er een geleidelijke overgang plaatsvindt van het individuele kapitaal naar het pensioen in het collectief.
Onder deze aannames is de mediaan van het pensioenresultaat gelijk aan de overige varianten.

Ortec Finance

25 november 2014

30/32

De kwantitatieve analyse toont dat de resultaten van contractoptie 4’ vergelijkbaar zijn met
contractoptie 3 en 4.
Pensioenresultaat
50% interval

90% interval

220%
190%
160%
130%
100%
70%
40%
3. Collectief beleggen na
pensioendatum

Gedurende uitkeringsperiode
Mediaan pensioenresultaat
Kans op nominaal korten
Gemiddelde korting indien korting
Kans indexatie < prijsinflatie

Ortec Finance

95%
9%
0.8%
47%

25 november 2014

4. geleidelijke inkoop in
collectief vanaf leeftijd 45

95%
8%
0.7%
50%

4'. geleidelijke inkoop in
collectief vanaf leeftijd 57

95%
8%
0.7%
50%

31/32