Tweede Kamer der Staten-Generaal

2

Vergaderjaar 2019–2020

31 935

Beleidsdoorlichting Financiën

Nr. 62

LIJST VAN VRAGEN EN ANTWOORDEN
Vastgesteld 7 april 2020
De vaste commissie voor Financiën heeft een aantal vragen voorgelegd
aan de Minister van Financiën over de brief van 22 november 2020 inzake
de beleidsdoorlichting van artikel 11 Financiering staatsschuld van
hoofdstuk IXA Nationale Schuld over de periode 2016–2019 (Kamerstuk
31 935, nr. 61).
De Minister heeft deze vragen beantwoord bij brief van 2 april 2020.
Vragen en antwoorden, voorzien van een inleiding, zijn hierna afgedrukt.
De voorzitter van de commissie,
Anne Mulder
Adjunct-griffier van de commissie,
Schukkink

kst-31935-62
ISSN 0921 - 7371
’s-Gravenhage 2020

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

1

Inleiding
Het beleidskader 2020–2025 voor financiering van de staatsschuld is eind
2019 vastgesteld, mede aan de hand van de uitkomsten van de beleidsdoorlichting. Daarbij is getracht het kader zoveel mogelijk toekomstbestendig te maken. De uitzonderlijke situatie omtrent het coronavirus en de
consequenties daarvan voor de financieringsbehoefte van de Staat en de
hoogte van de staatsschuld zijn zodoende niet direct van invloed op het
beleidskader voor de middellange termijn voor financiering van de
staatsschuld.
Het beleidskader 2020–2025 wordt minstens eens in de twee jaar intern
geëvalueerd en eventueel bijgesteld indien daar aanleiding toe is.
Daarnaast is voldoende flexibiliteit ingebouwd in het beleidskader om op
kortere termijn in te kunnen spelen op veranderende omstandigheden.
Vragen en antwoorden
Vraag 1
Kan worden aangegeven in hoeverre het aangaan van nieuwe staatsschuld rendeert in plaats van geld kost? Is dit te kwantificeren?
Antwoord 1
Op 24 februari jl. betaalde de Staat over de hele rentecurve – bij obligaties
tot en met een looptijd van 30 jaar – een negatieve rente. De rente
verandert echter vaak. Aan het begin van het jaar en recent (20 maart jl.)
betaalde de Staat «slechts» een negatieve rente op leningen tot een
looptijd van 10. Het rendement op nieuw uit te geven staatsschuld wordt
uiteindelijk bepaald door het rente-groeiverschil (het verschil tussen de
rente en de nominale groei van het BBP) wat moeilijk te voorspellen is.
Het is niet alleen afhankelijk van de renteontwikkelingen maar ook van de
besteding van middelen. Daarnaast dienen leningen die de Staat uitgeeft,
ook in een situatie van negatieve rente, weer te worden terugbetaald. De
terugbetaling kan worden gefinancierd door hogere belastinginkomsten
of lagere uitgaven, of via het uitgeven van nieuwe obligaties.
Vraag 2
Klopt het dat in de huidige situatie waarin de rente op overheidsschuld
lager is dan de nominale groei van ons nationaal inkomen, de staatsschuld meer oplevert dan hij kost wanneer deze precies net zo hard groeit
als het bbp, aangezien er dan ruimte is voor extra overheidsuitgaven?
Antwoord 2
Een lagere rente leidt tot lagere rente-uitgaven. Aangezien deze uitgaven
onder het uitgavenplafond vallen, biedt dit meer ruimte voor uitgaven aan
beleidsprioriteiten, hetgeen de afgelopen jaren het geval is geweest.
De ontwikkeling van de schuldquote (schuld als percentage van het bbp)
hangt af van de economische groei, de inflatie, de rente en het begrotingssaldo. Belangrijk voor de ontwikkeling van de schuldquote is het
verwachte verschil tussen de rente en de nominale groei. Dit bepaalt
namelijk de primaire balans (het begrotingssaldo minus de rentebetalingen) die de Staat kan aanhouden zonder dat de schuld oploopt. Indien
de rente lager ligt dan de groei kan de Staat zich tijdelijk een beperkt
primair tekort veroorloven zonder dat dit leidt tot een oplopende
schuldquote. Als de rente weer hoger komt te liggen dan de groei is
echter een primair begrotingsoverschot nodig om te voorkomen dat de
schuldquote oploopt.
De maatschappelijke baten van schuld zijn afhankelijk van de doeleinden
waarvoor de schuld wordt aangewend. De directe maatschappelijke

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

2

kosten van schuld bestaan uit de kosten voor het terugbetalen van de
schuld, bijvoorbeeld door lagere publieke uitgaven of hogere belastingen
of door het uitgeven van nieuwe obligaties. In hoeverre deze kosten zich
terugbetalen wordt uiteindelijk bepaald door de toekomstige ontwikkeling
van het rente-groeiverschil. Wel kan het aangaan van schuld nog andere
mogelijke welvaartskosten tot gevolg hebben (zoals crowding-out), kan
het lagere buffers voor schokopvang in de toekomst beteken, en kan het
een effect hebben op de verdeling tussen generaties. Dat de rente op dit
moment onder de groei ligt betekent daarom niet per se dat de baten van
het aangaan van extra schuld hoger liggen dan de kosten.
Vraag 3
Wordt verwacht dat de rente op enig moment boven de nominale groei
zal uitkomen? Kunt u uw antwoord toelichten?
Antwoord 3
Het verschijnsel dat de rente lager is dan de nominale groei is niet uniek
in de Nederlandse geschiedenis. Het rente-groeiverschil kent echter een
grote mate van volatiliteit en is sinds de midden jaren 80 vijfmaal van
teken gewisseld. Het rente-groeiverschil vertoont daarnaast een correlatie
met de stand van de conjunctuur. Er is sprake van een historisch patroon
waarbij het rente-groeiverschil vaker negatief is in tijden van hoogconjunctuur en vice versa. Ook op dit moment kent Nederland een negatief
rente-groeiverschil en een positieve output gap (dit is het verschil tussen
het feitelijke en het potentiële bbp, en een indicatie van de stand van de
conjunctuur). Op basis van het verleden zou dit bij een volgende
conjuncturele neergang weer kunnen omslaan. Hoewel een hogere schuld
bij de huidige stand van de rente en groei makkelijker te dragen is, zoals
toegelicht bij het antwoord op vraag 2, kunnen de herfinancieringskosten
van de overheidsschuld op termijn dus oplopen.
Vraag 4
Hoe is de doelstelling van artikel 11 «schuldfinanciering tegen zo laag
mogelijke kosten onder acceptabel risico voor de begroting» geconcretiseerd in meetbare doelen (SMART)?
Antwoord 4
In het beleidskader dat in 2016 is ingegaan zijn twee risico- en kostenmaatstaven geïntroduceerd ter ondersteuning van de doelstelling van
artikel 11, te weten de gemiddelde looptijd van de schuld- en swapportefeuille en het renterisicobedrag (RRB). De gemiddelde looptijd zegt iets
over de afruil tussen kosten en risico op de (middel)lange termijn: in het
algemeen geldt dat hoe langer (korter) de looptijd van de schuld, hoe
lager (hoger) het renterisico, maar hoe hoger (lager) de rentelasten. Het
RRB is het deel van de portefeuille waarover binnen 12 maanden de rente
opnieuw vastgesteld moet worden. Het RRB zegt dus iets over kosten en
risico op de korte termijn. In het Jaarverslag Ministerie van Financiën en
Nationale Schuld1 is jaarlijks gerapporteerd of de doelen (streefwaarden
van de risico-indicatoren) zijn behaald. In hoofdstuk 4.2 van de beleidsdoorlichting artikel 11 Begrotingshoofdstuk IX die in 2019 aan uw Kamer
is gestuurd is toegelicht dat de renterisico-indicatoren inderdaad SMART
zijn (Specifiek, Meetbaar, Acceptabel, Realistisch, Tijdgebonden).
De gemiddelde looptijd is een internationaal geaccepteerde maatstaf om
de renterisico’s op de lange termijn te monitoren en beheersen die ook
door andere schuldmanagers wordt gebruikt (Acceptabel). De gemiddelde
looptijd van 6,4 jaar eind 2019, die voor het de Staat de gewenste afruil
tussen kosten en risico weergaf, is gebaseerd op kwantitatieve bereke1

http://www.rijksbegroting.nl/

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

3

ningen. Daarbij had het Agentschap van de Generale Thesaurie, dat
verantwoordelijk is voor de financiering van de Nederlandse staatsschuld,
een streefpad geformuleerd om vanaf eind 2015, toen de gemiddelde
looptijd nog 5,3 jaar was, geleidelijk te verlengen naar 6,4 eind 2019
(Specifiek/Meetbaar/Tijdgebonden). In de praktijk kunnen zich onvoorziene
afwijkingen in de looptijd voordoen door de fluctuaties in de schulduitgifte als gevolg van veranderingen in de begroting en in marktomstandigheden. Om deze reden werd zowel naar boven als naar beneden een
marge van 0,25 jaar aangehouden voor de na te streven looptijd
(Realistisch).
Ook een korte-termijn indicator als het RRB is een gangbare indicator
onder schuldmanagers (Acceptabel). Het RRB is gedefinieerd als
percentage van de totale schuld. Het gekozen percentage onder de vorige
beleidsperiode van maximaal 18% van de totale schuld vertegenwoordigt
een waarde die realistisch werd geacht gezien de gewenste omvang en
samenstelling van de schuld op dat moment. Het RRB is eind 2015
berekend op basis van het toen geldende schuldniveau, gewenste
volumes van de kapitaalmarkt en de geldmarkt, aangevuld met mogelijke
kastekorten (Specifiek/Realistisch). Het gemiddelde renterisicobedrag
diende elk jaar van de beleidsperiode 2016–2019 gemiddeld genomen
onder het plafond van 18% te blijven (Meetbaar/Tijdgebonden). In de
beleidsdoorlichting wordt ten aanzien van het RRB aanbevolen te
onderzoeken of het RRB nog aan eenduidigheid en robuustheid zou
kunnen winnen. Deze aanbeveling zal de komende periode opgepakt
worden.
Vraag 5
Welke aanbevelingen zijn meegenomen in de uitvoering van het nieuwe
beleidskader?
Vraag 6
Welke aanbevelingen worden later nog uitgewerkt? Wanneer gebeurt dit?
En hoe wordt de Tweede Kamer daarover geïnformeerd?
Vraag 7
Kan per aanbeveling aangegeven worden wat hiermee wordt/is gedaan en
hoe deze wordt ingevuld c.q. uitgevoerd?
Antwoord 5, 6 en 7
Het kabinet neemt alle aanbevelingen uit de beleidsdoorlichting over,
zoals beschreven in mijn brief aan uw Kamer van 22 november 20192. Aan
verschillende aanbevelingen is al uitvoering aangegeven bij de ontwikkeling van het nieuwe beleidskader, waaronder:
• Maak expliciet wat de (maximale) risicobereidheid is van het Rijk ten
aanzien van schuldmanagement en kies een risico-indicator die deze
risicobereid meet. Deze aanbeveling is erop gericht de risicobereidheid
ten aanzien van schuldmanagement opnieuw vast te stellen, zonder
daarbij te leunen op vorige beleidskaders. Het Agentschap heeft hier
opvolging aan gegeven door kosten en risico van toekomstige
schulduitgiften te analyseren op basis van een nieuw ontwikkeld
(technisch) rentemodel. Uit dat rentemodel is gebleken dat tegen
relatief weinig kosten de looptijd verder verlengd kan worden,
waarmee het renterisico voor de middellange termijn verlaagd wordt.
In combinatie met aanvullende kwalitatieve analyses heb ik besloten
de looptijd te verlengen richting de 8 jaar. Voor de korte termijn heb ik
juist besloten de kaders voor renterisico iets te verruimen, omdat de
overheidsfinanciën er goed voor stonden en de Staat daarom meer
capaciteit had om renterisico te dragen dan onder het vorige beleidskader. Daarnaast was de markverwachting dat de rente nog enige tijd
2

Kamerstuk 31 935, nr. 61

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

4

•

•

•

•

•

•

3

laag blijft in welk geval de Staat zou profiteren van een hoger korte
termijn renterisico (omdat dan op een groter deel van de schuld de
rente opnieuw wordt vastgesteld tegen lage rentes). Het plafond voor
het RRB – wat dat bedrag is als percentage van de staatsschuld
waarover de rente binnen 12 maanden opnieuw moet worden
vastgesteld – is zodoende verhoogd naar 30%. Dit is een maximum
percentage, geen streefwaarde.
Gebruik daarbij een stochastisch model om ex ante verschillende
portefeuilles onder bepaalde scenario’s van rente en financieringsbehoeften te analyseren. Het Agentschap heeft – met behulp van
technische expertise van SEO Economisch Onderzoek – een stochastisch rentemodel ontwikkeld. Het model is technisch van aard en
gebaseerd op historische data ten aanzien van rentes en volatiliteit. Op
basis van deze historische data zijn zogenaamde stochastische
schokken gesimuleerd om kosten en risico te kunnen analyseren voor
verschillende portefeuilles.
Maak gebruik van scenario’s voor het voorspellen van economische en
begrotingsontwikkelingen die overeenkomen met scenario’s die
gebruikt worden door andere overheidsinstanties en marktpartijen.
Voor het rentemodel heeft het Agentschap de begrotingsramingen uit
de Miljoenennota gebruikt, die mede tot stand zijn gekomen op basis
van macro-economische voorspellingen van het CPB.
Bekijk de effecten van verschillende scenario’s op het verloop van de
renterisico-indicatoren ook op de langere termijn. In de analyses is
vooruitgekeken tot eind 2025 en zelfs in beperkte mate nog verder in
de toekomst. De gekozen bandbreedte van 6 tot 8 jaar voor de
gemiddelde looptijd van de portefeuille lijkt haalbaar met schulduitgiften zowel op korte als middellange termijn. Het RRB zal de komende
jaren naar verwachting wat toenemen als gevolg van de samenstelling
van de renteswapportefeuille en daarna weer afnemen. Voor de korte
termijn is het RRB-plafond verhoogd naar 30% omdat een tijdelijk
hoger renterisico te accepteren is vanwege de gezonde overheidsfinanciën en de marktverwachting dat de rente nog even laag blijft (in
welk geval de Staat zou profiteren bij een hoger RRB).
Houd rekening met de afhankelijkheid tussen het renterisicokader en
het financieringsbeleid. Het Agentschap heeft een renterisicokader
vastgesteld waarbij voldoende ruimte wordt gelaten om een gedegen
financieringsbeleid te voeren. De verlenging van de gemiddelde
looptijd richting 8 jaar is in lijn met de vraag in de markt voor langere
schulduitgiften. Daarnaast laat het hogere RRB-plafond van 30%
voldoende ruimte om een liquide geldmarkt na te streven. De
geldmarkt omvat leningen met een looptijd korter dan een jaar en
maakt daardoor per definitie onderdeel uit van het RRB.
Houd de transparantie en consistentie op het huidige hoge niveau
door zowel de markt als het publiek op de huidige wijze te blijven
informeren. Laat tegelijkertijd ruimte voor flexibiliteit in het financieringsbeleid. Het Agentschap streeft enerzijds naar transparantie en
consistentie richting de markt, ten aanzien van nieuwe schulduitgiften.
Anderzijds streeft het Agentschap naar voldoende flexibiliteit om
veranderingen in de financieringsbehoefte of de vraag in de markt op
te vangen. Om die reden heb ik voor het financieringsplan van 20203
besloten de invulling van een deel van de financieringsbehoefte voor
2020 nog niet te specificeren. Zo kan gedurende het jaar worden
besloten worden welke volumes en looptijden van uit te geven
leningen het beste passen bij de financieringsbehoefte en de vraag in
de markt.
Blijf waken voor een te grote afhankelijkheid van renteswaps. Blijf
tegelijkertijd swaps als een valide instrument beschouwen voor het
Kamerstuk 35 300 IX, nr. 12

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

5

bijsturen van renterisico’s. Ik heb gekozen voor een verlenging van de
looptijd van de portefeuille die geleidelijk aan haalbaar zou moeten zijn
met schulduitgiften. Naar verwachting zullen renteswaps daarin dus
een beperkte rol spelen. Daarnaast betekent het hogere RRB-plafond
dat er minder snel hoeft te worden bijgestuurd met renteswaps om het
RRB te beheersen. Wel blijft het Agentschap renteswaps gebruiken
voor het dagelijks cash management, zodat het renterisico bij het
tijdelijk aantrekken van middelen gespreid kan worden.
Een aantal andere aanbevelingen vergt meer tijd en wordt de komende
periode opgepakt, waaronder:
• Bekijk of de wijze waarop het RRB als risico-indicator wordt berekend
eenduidiger en robuuster kan. Het RRB wordt nu gedefinieerd als dat
bedrag van de volledige portefeuille (schuld- en renteswaps) waarover
de rente binnen 12 maanden opnieuw moet worden vastgesteld. Dit
bedrag wordt vervolgens weergegeven als percentage van de
staatsschuld. Beoordeeld zal worden in hoeverre deze definitie nog
steeds toereikend is.
• Overweeg de liquiditeit van Nederlands schuldpapier meer op
continue basis te monitoren aan de hand van verschillende indicatoren. Liquiditeit, oftewel verhandelbaarheid, van Nederlands schuldpapier is een van de kernwaarden van het financieringsbeleid, naast
consistentie en transparantie. Het Agentschap houdt deze liquiditeit
reeds nauwlettend in de gaten. Het Agentschap zal intern een
werkgroep opzetten om te bekijken hoe monitoring van de liquiditeit
nog verder kan worden versterkt.
• Bij gebruik van renteswaps streef een zo efficiënt mogelijke uitvoering
na, bijvoorbeeld door:
– een expliciete benchmark te formuleren waaraan de prestaties van
de swaptransacties worden afgemeten;
– te beoordelen of vanuit kosten/risico overwegingen nieuwe
bilaterale swaptransacties, nieuwe swaptransacties met een
centrale tegenpartij of het voortijdig beëindigen van bestaande
swaps te prefereren is.
Aan deze aanbeveling zal opvolging worden gegeven in het geval het
Agentschap weer actiever renteswaps op de kapitaalmarkt zou gaan
inzetten. Nu is dat niet het geval (zie ook vraag 8).
Ik zal uw Kamer informeren over de opvolging van de nog uitstaande
aanbevelingen aan de hand van de jaarlijkse begrotingscyclus (Begrotingshoofdstuk IX – beleidsartikel 11).
Vraag 8
Waarom zullen renteswaps de komende tijd een beperkte rol spelen? Wat
zijn de gevolgen van het beperkt gebruik maken van renteswaps? Welke
risico’s zijn daaraan verbonden?
Antwoord 8
Renteswaps zullen de komende tijd een beperkte rol spelen in de eerste
plaats omdat het Agentschap conform het advies van de beleidsdoorlichting heeft getracht niet te afhankelijk te zijn van renteswaps. Dit advies
komt voort uit het feit dat er verschillende nadelen en risico’s zijn
verbonden aan het gebruik van renteswaps. Renteswaps zorgen bijvoorbeeld voor kredietrisico (vanwege de betaalverplichting die de tegenpartij
heeft aan het Agentschap). Dit risico wordt gemitigeerd door alleen met
kredietwaardige partijen swaps af te sluiten. Ook wordt het kredietrisico
gemitigeerd doordat de tegenpartijen waarmee swaps zijn afgesloten
onderpand moeten storten, wanneer de renteswaps voor de Staat waarde
hebben, als gevolg van renteveranderingen. Dit onderpand wordt gestort
in cash en heeft daarmee invloed op het dagelijkse cashmanagement van

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

6

de Staat. Renteschommelingen beïnvloeden de onderpandverplichtingen
en bemoeilijken daarmee het cashmanagement.
Dergelijke risico’s en nadelen zijn aanvaardbaar, mits er een goede reden
is om renteswaps af te sluiten, bijvoorbeeld om een financieringsvoordeel
na te streven of het renterisico te mitigeren. In het huidige beleidskader is
dat nog niet aan de orde. De wens om te verlengen kan gezien de vraag in
de markt geleidelijk bereikt worden met de uitgifte van leningen, zonder
bij te sturen met swaps, wat zodoende mijn voorkeur heeft. Het advies uit
de beleidsdoorlichting is immers om niet meer op grote schaal swaps af
te sluiten zoals in het verleden is gedaan toen in principe elke schulduitgifte via renteswaps werd omgezet naar een andere looptijd. Dit neemt
niet weg dat renteswaps nog steeds beschikbaar blijven voor het
Agentschap om renterisico’s en -kosten bij te sturen als de situatie
daarom zou vragen, bijvoorbeeld indien het Agentschap vanwege
gewijzigde omstandigheden minder leningen met een lange looptijd zou
kunnen uitgeven (zie ook vraag 21).
Vraag 9
Waarom wordt gekozen voor een verlenging van de gemiddelde looptijd
van de schuld- en swapportefeuille van 6,4 jaar richting de 8 jaar?
Waarom niet langer dan 8 jaar, gelet op de huidige lage rente? Wat
zouden de gevolgen zijn van een langere looptijd dan 8 jaar?
Antwoord 9
Er zijn een aantal factoren die geleid hebben tot een verlenging van de
gemiddelde looptijd van de schuld- en swapportefeuille van 6,4 jaar
richting de 8 jaar; wat naar mijn oordeel de juiste balans creëert tussen
kosten en risico voor de komende periode. De huidige lage rentes worden
met deze verlenging voor een langere periode vastgelegd. Dit creëert
meer budgettaire zekerheid voor de middellange termijn. Ook wordt
hiermee ingespeeld op de momenteel (in historisch opzicht) lage
termijnpremie: het verschil tussen de kosten van het uitgeven van
schuldpapier met een lange looptijd en met een korte looptijd is relatief
klein. Het is daarom mogelijk om rentes voor een langere periode vast te
leggen, terwijl daar relatief weinig extra voor hoeft te worden betaald.
De verlenging richting de 8 jaar is te realiseren binnen de uitgangspunten
van het financieringsbeleid – te weten consistentie, transparantie en
liquiditeit – en sluit aan bij de huidige vraag in de markt voor schuldpapier
met een langere looptijd. Een verdere verlenging met schulduitgiften zou
waarschijnlijk minder goed aansluiten bij de vraag in de markt, omdat de
nadruk dan te veel op leningen met een zeer lange looptijd zou komen te
liggen. Een verdere verlenging door middel van renteswaps is in principe
wel mogelijk, maar daar is niet voor gekozen vanwege de aanbevelingen
uit de beleidsdoorlichting om niet te afhankelijk te zijn van renteswaps en
de (operationele) risico’s die verbonden zijn aan het grootschalig gebruik
van renteswaps (zie ook het antwoord op vraag 8).
Vraag 10
Waarom heeft het Agentschap aan SEO Economisch Onderzoek gevraagd
om een renterisicomodel te ontwikkelen? Wat was daarvoor de
aanleiding?
Antwoord 10
Het Agentschap heeft SEO Economisch Onderzoek – na afloop van de
beleidsdoorlichting en in voorbereiding op het nieuwe beleidskader –
gevraagd om mee te helpen aan de ontwikkeling van een renterisicomodel vanwege de expertise die SEO heeft op het gebied van stochastische modellen. De aanleiding hiervoor was de aanbeveling in de

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

7

beleidsdoorlichting om de risicobereidheid van het Rijk te expliciteren
door middel van een stochastisch model om ex ante verschillende
portefeuilles onder bepaalde scenario’s van rente en financieringsbehoeften te analyseren om de (gewogen) impact van schokken te beoordelen (zie ook het antwoord op vraag 5 t/m 7).
Vraag 11
In hoeverre is in het renterisicomodel, waarin naast de kosten ook de
risico’s van mogelijke strategieën voor de uitgifte van schuldpapier
worden bekeken, ook gekeken naar de groene obligaties?
Antwoord 11
Het renterisicomodel maakt bij het simuleren van mogelijke uitgiftestrategieën geen expliciet onderscheid tussen reguliere obligaties en groene
obligaties. Een groene obligatie komt qua karakteristieken – los van het
groene aspect – namelijk overeen met een reguliere obligatie (inclusief de
te vergoeden rente). De keuze voor een groene obligatie is op basis van
andere criteria gemaakt, waarover ik uw Kamer eerder per brief heb
geïnformeerd.4 Het Agentschap beoogt met het uitgeven van groene
obligaties niet zozeer een financieringsvoordeel te behalen, maar de
ontwikkeling van de groene financiële markt te bevorderen.
Vraag 12
Waarom wordt voor de komende jaren in de huidige ramingen een relatief
lage financieringsbehoefte voorzien? Wat zijn de ramingen? Hoe moet dit
gezien worden in relatie tot de plannen voor een investeringsfonds?
Antwoord 12
Het Agentschap publiceert voor aanvang van elk nieuw kalenderjaar een
schatting van de financieringsbehoefte voor het gehele jaar en actualiseert deze regelmatig, bijvoorbeeld aan de hand van nieuwe cijfers uit de
Voorjaarsnota of Miljoenennota. De financieringsbehoefte voor een
kalenderjaar bestaat grofweg uit aflossingen van obligaties, aflossingen
van leningen op de geldmarkt en het verwachte kassaldo. Een positief
kassaldo, zoals de afgelopen jaren het geval is geweest, leidt tot een
lagere staatsschuld en een lagere financieringsbehoefte. Hierdoor kon
minder schuld worden uitgegeven en hoeft er nu ook minder afgelost te
worden.
Aan het begin van het jaar werd de financieringsbehoefte voor 2020
geraamd op € 42,7 miljard. De ontwikkelingen omtrent het coronavirus
betekenen echter dat de financieringsbehoefte significant hoger zal
uitpakken. Het Agentschap heeft hier onlangs op ingespeeld bij de
bekendmaking van de uitgiftekalender voor het tweede kwartaal (gepubliceerd op 20 maart jl.)5. Deze uitgiftekalender houdt rekening met het
aantrekken van extra financiering. Een nieuwe schatting van de financieringsbehoefte voor 2020 zal het Agentschap uiterlijk eind juni bekend
maken. Indien nieuwe informatie beschikbaar komt kan het Agentschap
ook tussentijds een actualisatie van de financieringsbehoefte publiceren.
Dit geldt ook voor informatie ten aanzien van het investeringsfonds.
Vraag 13
Is de verwachting dat het renterisicobedrag (RRB) de komende jaren zal
stijgen boven het huidige plafond van 18% van de staatsschuld tevens de
reden dat er nu voor wordt gekozen om de RRB-grens te verhogen naar
30% van de staatsschuld? Zo nee, waarom niet? Wat zijn anders de
4
5

Kamerstuk 35 000 IX, nr. 8.
https://www.dsta.nl/actueel/persberichten/2020/03/20/aankondiging-uitgiftekalender-tweedekwartaal-2020

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

8

redenen om de RRB-grens te verhogen? Wat zijn de gevolgen van het
verhogen van de RRB-grens? Wat zijn de voor- en nadelen en de risico’s?
Vraag 35
Op welke basis is de RRB-grens van 30% voor het komende beleidskader
precies gebaseerd?
Vraag 50
In hoeverre is er effectief sprake van een kader indien de RRB-grens
dermate fors hoger wordt vastgesteld dan het huidige RRB-percentage?
Antwoord 13, 35 en 50
Ik heb bij het vaststellen van dit beleidskader eind 2019 besloten de grens
voor het RRB op te hogen tot 30% om twee redenen: In de eerste plaats
omdat de Staat vanwege de gezonde overheidsfinanciën en lage
staatsschuld meer capaciteit had om risico te dragen en in de tweede
plaats omdat de marktverwachting was dat de rente de komende jaren
laag zal blijven (in welk geval de Staat juist zal profiteren van een hoger
RRB). Deze situatie, zeker ten aanzien van de hoogte van de staatsschuld,
kan de komende periode veranderen.
De recente ontwikkelingen rondom het coronavirus leiden ertoe dat het
RRB op de kortere termijn zal oplopen. Vanwege de sterk toenemende
financieringsbehoefte wordt er nu meer financiering op de geldmarkt – de
markt voor kortlopende leningen – aangetrokken. Aangezien het RRB een
indicator is voor het korte termijn renterisico heeft dit een verhogend
effect op het RRB. De verwachting is dat deze stijging van het RRB tijdelijk
is. De extra financiering die nu wordt opgehaald met kortlopende leningen
zal geleidelijk worden omgezet naar kapitaalmarktleningen met een
langere looptijd, wat het RRB verlaagt.
Daarnaast is de verwachting dat het RRB de komende jaren zal oplopen
als natuurlijk gevolg van de samenstelling van de renteswapportefeuille.
Dit was voorzien bij de totstandkoming van het nieuwe beleidskader.
Oorzaak zit hem in het feit dat veel van de renteswaps waarop een vaste
rente betaald wordt en een variabele rente ontvangen (payerswaps)
aflopen waardoor er naar verhouding steeds meer swaps resteren waarop
een vaste rente ontvangen wordt en een variabele rente betaald wordt
(receiverswaps). Dit betekent dat er over een groter deel van de staatsschuld de rente opnieuw moet worden vastgesteld. Mogelijkerwijs kan het
RRB zonder verdere ingrepen zelfs oplopen tot boven de 30%. Dit is vooral
voor 2021 en 2022 een reëel scenario. Na 2022 za het RRB na 2022 uit
zichzelf weer afnemen, doordat er dan weer veel van de nog resterende
receiverswaps aflopen.
De ontwikkeling van het RRB wordt nauwkeurig in de gaten houden. Het
beleidskader zorgt ervoor dat het Agentschap in het geval het RRB boven
de 30% uit dreigt te komen maatregelen moet treffen om het RRB terug te
dringen. Dit kan bijvoorbeeld door swaps voortijdig te beëindigen of
nieuwe swaps af te sluiten. Daarnaast zal het Agentschap het beleid intern
kortcyclischer beoordelen, in ieder geval eens in de twee jaar. Indien
bijvoorbeeld budgettaire of economische omstandigheden daartoe
aanleiding geven, kan het beleidskader tussentijds worden bijgesteld.
Vraag 14
Kan een overzicht worden gegeven van het RRB van andere landen in
Europa?
Antwoord 14
Zie ook het antwoord op vraag 52. In onderdeel 4.2.2 van de beleidsdoorlichting is een internationale vergelijking opgenomen ten aanzien van
looptijd en RRB. Het gemiddelde RRB van negen eurozonelanden die in

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

9

omvang van economie of schuld het beste vergelijkbaar zijn met
Nederland (te weten België, Duitsland, Finland, Frankrijk, Ierland, Italië,
Oostenrijk, Portugal en Spanje) bedroeg de afgelopen vijf jaar ongeveer
21–23%. Het Nederlandse RRB voor de periode 2016–2019 bedroeg
maximaal 18% en is de gehele periode onder deze grens gebleven.
Daarmee was het Nederlandse RRB dus onder het gemiddelde van
vergelijkbare eurozonelanden. De komende periode zou het Nederlandse
RRB met een maximum grens van 30% (tijdelijk) iets boven het gemiddelde van andere eurozonelanden uit kunnen komen.
Vraag 15
Wat heeft het verhogen van het RRB-plafond voor gevolgen voor de
looptijd van staatsleningen?
Antwoord 15
Het verhogen van het RRB-plafond kan een beperkte invloed hebben op
de looptijd van de portefeuille (schuld en swaps). Indien het RRB stijgt
betekent dit dat een groter deel van de staatsschuld met een korte rente
gefinancierd wordt, waardoor de looptijd van de portefeuille afneemt. Dit
effect is een natuurlijk gevolg van de samenstelling van de renteswapportefeuille. De komende jaren zullen de meeste renteswaps waarop een
vaste rente betaald wordt en een variabele rente ontvangen (payerswaps)
aflopen waardoor er naar verhouding steeds meer swaps resteren waarop
een vaste rente ontvangen wordt en een variabele rente betaald wordt
(receiverswaps). Dit heeft een verkortend effect op de gemiddelde looptijd
van de totale portefeuille en zorgt voor een oploop in het RRB.
Om dit effect volledig te mitigeren zouden renteswaps waarop een
variabele rente betaald wordt voortijdig beëindigd kunnen worden. Het
RRB zou dan meer in de buurt van de vorige grens van 18% uitkomen en
de gemiddelde looptijd zou zich sneller richting de 8 jaar toe bewegen.
Markttechnisch is het echter niet haalbaar om dit in zijn totaliteit voor een
competitieve prijs te realiseren. Ook is het niet nodig, gezien het nu
geldende RRB-plafond van 30%. Wel ben ik van plan de komende periode
te beoordelen in hoeverre het wenselijk is een deel van de renteswaps
voortijd te beëindigen om het korte termijn renterisico verder te verlagen
en de looptijd van de portefeuille iets sneller te verlengen.
Vraag 16
In hoeverre moet het nieuwe beleidskader nog worden vastgesteld door
de Tweede Kamer? Hoe is dat in het verleden vastgesteld?
Antwoord 16
De Minister is op grond van artikel 4.18 van de Comptabiliteitswet 2016
(CW 2016) belast met het beheer van de staatsschuld. Op grond van
artikel 4.1, eerste lid, aanhef en onder a, van de CW 2016 is de Minister
verantwoordelijk om beleid dat aan zijn begroting ten grondslag ligt te
ontwikkelen, vast te stellen en uit te voeren. Dat geldt ook ten aanzien van
het beheer van de staatsschuld. Over het gevoerde beleid en de
uitkomsten daarvan legt de Minister verantwoording af aan de Tweede en
Eerste Kamer. Voor het afleggen van die verantwoording wordt onder
andere gebruik gemaakt van de beleidsdoorlichting, evenals de jaarlijkse
begrotingscyclus. De vorige beleidskaders voor de financiering van de
staatsschuld zijn op dezelfde manier vastgesteld en verantwoord.
Vraag 17
Welke flexibiliteit biedt het nieuwe beleidskader ten opzichte van het oude
beleidskader? Wat zijn daarvan de gevolgen en risico’s?
Antwoord 17

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

10

Het nieuwe beleidskader biedt meer flexibiliteit ten opzichte van het oude
beleidskader in een aantal opzichten. Zo is de bandbreedte van 6 tot 8 jaar
voor de gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille breder dan de
bandbreedte van +/- 0,25 jaar in het vorige kader. Ook worden de
renterisico-indicatoren in ieder geval na twee jaar tussentijds geëvalueerd
en indien nodig bijgesteld. Dit biedt de kans om met beleidskeuzes sneller
en flexibeler te kunnen inspelen op ontwikkelingen in de markt (bijvoorbeeld ten aanzien van rente, ECB-beleid en liquiditeit) en om economische
en budgettaire ontwikkelingen en vooruitzichten sneller tot uitdrukking te
laten komen in het beleidskader voor de financiering van de staatsschuld.
Daarnaast is besloten iets meer flexibiliteit in te bouwen in het financieringsbeleid, onder andere door de jaarlijkse schulduitgiften niet geheel
vast te leggen voor aanvang van elk nieuw kalenderjaar maar deels af te
laten hangen van ontwikkelingen in de financieringsbehoefte en de vraag
in de markt. Het Agentschap heeft hier recent concreet uitvoering aan
gegeven door op 20 maart jl. een uitgiftekalender voor het tweede
kwartaal te publiceren dat rekening houdt met het aantrekken van extra
financiering in het licht van de corona maatregelen (zie ook vraag 12).
Vraag 18
Hoe ziet het beleidskader van de financiering van staatsschuld in andere
(vergelijkbare) landen in de EU eruit? Wat zijn de verschillen en de
overeenkomsten, onder meer waar het gaat om de looptijd van de schulden swapportefeuille, risico’s en de RRB-grens?
Antwoord 18
Er bestaan aanzienlijke verschillen tussen EU-landen wat betreft beleidskaders, renterisicodoelstellingen en het gebruik van renteswaps.
Sommige landen hebben bijvoorbeeld geen expliciete doelstellingen en
beschouwen het renterisico dat voort komt uit hun schulduitgiften als een
gegeven. Hierdoor gebruiken deze landen geen renteswaps. Andere
landen sturen juist wel op expliciete renterisico-indicatoren, vergelijkbaar
met die van Nederland, en gebruiken hierbij ook renteswaps. Zo zijn er
landen die een groot deel van hun schulduitgiftes met renteswaps naar
een bepaalde looptijd sturen en zijn er landen die niet individuele
schulduitgiftes «swappen» maar renteswaps meer sporadisch inzetten op
basis van wat er nodig is om een bepaalde looptijd voor de gehele
portefeuille te bereiken (zogenaamde «overlay» strategie).
Het trekken van conclusies is echter niet eenvoudig omdat er tussen
landen ook (soms grote) verschillen bestaan ten aanzien van bijvoorbeeld
de kredietwaardigheid, het schuldniveau, de rentes en de economische en
budgettaire vooruitzichten. Wel is in paragraaf 4.2.2 van de beleidsdoorlichting een vergelijking opgenomen van de gemiddelde looptijd en RRB
tussen Nederland en andere eurozonelanden. Dit komt eveneens aan bod
in het antwoord op vraag 51 en 52. Alhoewel dus niet alle landen actief op
deze renterisico-indicatoren sturen, kunnen in zijn algemeenheid een paar
observaties gemaakt worden. Zo kan gezegd worden dat de keuze van
Nederland om de gemiddelde looptijd te verlengen in lijn is met de
algehele trend om te verlengen en dat Nederland met een gemiddelde
looptijd van 6,4 jaar eind 2019 nog iets onder het gemiddelde van andere
Europese schuldmanagers zat. Ten aanzien van het RRB bevond
Nederland zich de afgelopen periode iets onder het gemiddelde van
andere Europese schuldmanagers en zou het mogelijkerwijs in de
komende periode – gezien de hogere RRB-grens – iets boven het
gemiddelde uit kunnen komen.
Vraag 19

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

11

Waarom wordt het nieuwe beleidskader in 2026 vastgesteld voor de
beleidsdoorlichting 2026 en/of gelijktijdig met de beleidsdoorlichting
2026? Immers, de invloed van de Tweede Kamer is dan toch beperkt?
Antwoord 19
Ik vind het belangrijk om de resultaten uit een beleidsdoorlichting te
gebruiken voor de vormgeving van nieuwe beleidskaders. Om dat te
kunnen doen is het onvermijdelijk om al te starten met de beleidsdoorlichting in de laatste fase waarin het te evalueren beleid nog van
toepassing is. Dit is de systematiek die het Agentschap de afgelopen
beleidskaders heeft gehanteerd. Met ingang van het beleidskader 2020 is
een nieuwe benadering gekozen, om zo min mogelijk «last» te hebben
van het feit dat de laatste maanden van de lopende beleidsperiode niet in
beschouwing genomen kunnen worden omdat de beleidsdoorlichting al is
gestart. Het nieuwe beleidskader dat op 1 januari 2020 is ingegaan, zal
gaan gelden voor een periode van zes jaar, tot eind 2025. Daarna, in 2026,
zal een integrale beleidsdoorlichting plaatsvinden voor het gehele artikel
11. Echter, in de tussentijd zal het Agentschap het beleid intern kortcyclischer gaan beoordelen, in ieder geval eens in de twee jaar. Indien
bijvoorbeeld budgettaire of economische omstandigheden daartoe
aanleiding geven, kan het beleidskader tussentijds worden bijgesteld. Of
een dergelijke bijstelling daadwerkelijk nodig zal zijn, is nu nog niet te
voorzien. Het maakt wel dat hierdoor in 2026, wanneer de volgende
integrale beleidsdoorlichting wordt gedaan, het beleidskader nog steeds
actueel is en kan worden «doorgerold» tot 2027, wanneer het nieuwe
beleidskader in zou moeten gaan.
Vraag 20
Welke rol heeft de verwachting van een lage rente gespeeld bij de
vaststelling van het nieuwe beleidskader?
Antwoord 20
De verwachting van de markt dat de rentes in de nabije toekomst laag
blijven heeft een rol gespeeld bij het vaststellen van het nieuwe beleidskader eind 2019. Dit inzicht, in combinatie met het gegeven dat Nederland
er financieel gezond voor stond, heeft mij ertoe bewogen voor de korte
termijn meer risico te accepteren door de grens voor het renterisicobedrag (RRB) op te hogen. In het geval de rente inderdaad laag blijft zal de
Staat profiteren van een hoger RRB.
Voor de middellange termijn acht ik het verstandig om het renterisico (i.e.
het risico dat de begroting wordt geconfronteerd met stijgende rentelasten) te verlagen, ook omdat de marktverwachtingen ten aanzien van
renteontwikkelingen op de langere termijn nog onzekerder zijn. Ik ben van
plan dit te bereiken door de gemiddelde looptijd verder te verlengen.
Hiermee worden de huidige lage rentes voor een langere periode
vastgelegd wat meer budgettaire zekerheid creëert. Ook wordt hiermee
ingespeeld op de momenteel (in historisch opzicht) lage termijnpremie:
het verschil tussen de kosten van het uitgeven van schuldpapier met een
lange looptijd en met een korte looptijd is relatief klein. Het is daarom
mogelijk om rentes voor een langere periode vast te leggen, terwijl daar
relatief weinig extra voor hoeft te worden betaald. Alles afwegende, ben ik
tot het oordeel gekomen dat een uitgiftebeleid dat resulteert in een
verlenging van de gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille richting
de 8 jaar de juiste balans creëert tussen kosten en risico voor de komende
periode. De verlenging richting de 8 jaar sluit ook aan bij de huidige de
vraag vanuit de markt voor schuldpapier met een langere looptijd.
Vraag 21

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

12

Stel dat binnen twee jaar marktpartijen liever kortlopend schuldpapier
willen hebben dan papier met een langere looptijd, is dat dan reden om
het beleid van het verlengen van de looptijd te heroverwegen/herijken?
Antwoord 21
Het beleidskader is nu gebaseerd op het feit dat er voldoende vraag is
naar langlopend papier, waarmee een verlenging van de gemiddelde
looptijd van de portefeuille geleidelijk aan kan worden bewerkstelligd.
Indien marktpartijen in de toekomst liever kortlopend schuldpapier willen
hebben dan papier met een langere looptijd dan zou dit een reden kunnen
zijn om het beleid van het verlengen van de looptijd te heroverwegen (of
om de wijze waarop er verlengd wordt te heroverwegen, bijvoorbeeld
door weer meer renteswaps te gaan gebruiken). Door intern vaker
tussentijds te evalueren kan ik adequaat reageren op dit soort veranderende omstandigheden, ook bijvoorbeeld ten aanzien van fluctuaties in de
financieringsbehoefte of nieuwe economische ontwikkelingen.
Vraag 22
Wat is de huidige stand van zaken met betrekking tot het door de Staat
storten van onderpand bij rentederivatentransacties?
Antwoord 22
Op dit moment sluit het Agentschap bilateraal renteswaps af, waarbij de
tegenpartij onderpand stort indien de renteswaps een positieve marktwaarde aannemen voor de Staat. De Staat heeft zelf geen onderpandverplichting. De renteswapportefeuille van de Staat is sinds zijn hoogtepunt
in 2015 (toen € 650 miljard in nominale omvang) al flink teruggebracht.
Eind februari 2020 bedroeg de renteswapportefeuille nog € 213 miljard.
Dit betekent dat schommelingen in het onderpand dat gestort wordt ook
minder omvangrijk zijn geworden. Zoals is toegelicht in het antwoord op
vraag 8 zijn lagere schommelingen in het onderpand positief voor het
dagelijks cash management, aangezien de onzekerheid afneemt. Eind
februari 2020 had het Agentschap nog ongeveer € 11 miljard aan
onderpand in beheer.
Vraag 23
Welke verandering van inzicht heeft ertoe geleid dat nu wel uitspraken
worden gedaan over renteverwachtingen, terwijl bij de vorige beleidsdoorlichting dit niet werd gedaan vanwege te hoge onzekerheid?
Antwoord 23
Net als in het verleden hanteert het Agentschap geen rentevisie; er wordt
niet gehandeld op een eigen voorspelling van hoe de rente zich gaat
ontwikkelen. Wel houdt het Agentschap de verwachting van marktparticipanten (en het CPB) over de ontwikkeling van de rente in de gaten,
waaronder de zogeheten termijnrentes (het verschil tussen de lange en de
korte rente). Deze termijnrentes zijn bijvoorbeeld als input voor het nieuw
ontwikkelde renterisicomodel gebruikt, waarop het besluit voor het
verlengen van de gemiddelde looptijd van de portefeuille is gebaseerd.
Daarnaast was de marktverwachting bij het vaststellen van het beleidskader dat rentes voor een langere periode op een lager niveau blijven.
Ook dit inzicht is gebruikt, bijvoorbeeld als input voor het besluit om de
grens voor het renterisicobedrag (RRB) te verhogen.
Vraag 24
In hoeverre heeft de conclusie van het onderzoek, dat het beleid
doelmatig en doeltreffend is geweest, te maken met het gegeven dat de
Europese Centrale Bank (ECB) jarenlang voor een groot gedeelte de
schuld heeft opgekocht. Was de conclusie van SEO Economisch

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

13

Onderzoek anders geweest als de ECB niet jarenlang de schuld zou
hebben opgekocht?
Antwoord 24
De conclusie van het onderzoek, dat het beleid doelmatig en doeltreffend
is geweest, staat los van het feit dat de ECB een deel van de schuld heeft
opgekocht. SEO heeft haar conclusie namelijk grotendeels gebaseerd op
informatie die ex ante beschikbaar was – voor aanvang van de beleidsperiode 2016–2019 – en niet op basis van factoren die ex post wellicht
invloed hebben gehad op de kosten, zoals het opkoopprogramma van de
ECB. SEO heeft geconcludeerd dat – uitgaande van de informatie die eind
2015 beschikbaar was – het beleidskader voor de periode 2016–2019 heeft
voldaan aan de doelstelling van lage financieringskosten tegen acceptabel
risico. Lagere kosten waren ex ante alleen mogelijk geweest door hogere
risico’s te accepteren. Ex post concludeert SEO dat de vooraf vastgestelde
streefwaarden voor de renterisico-indicatoren (te weten de gemiddelde
looptijd van de portefeuille en het renterisicobedrag (RRB)) zijn gehaald.
De streefwaarden zijn gehaald door middel van een combinatie van
schulduitgiften en voortijdige beëindigingen van renteswaps, een
strategie die niet anders was geweest als de ECB geen schuld zou hebben
opgekocht. Daarnaast heeft SEO geconcludeerd dat het Nederlandse
beleid voor financiering van de staatsschuld hoog scoort op internationaal
erkende indicatoren voor prudent schuldbeheer, te weten consistentie,
transparantie en liquiditeit. Hiermee is de onzekerheidspremie die
beleggers verlangen zo laag mogelijk gehouden. Ook dit staat los van het
feit dat de ECB schuld heeft opgekocht.
Vraag 25
Hoeveel procent van de Nederlandse staatsschuld is in het bezit van de
centrale bank? Betekent dit dat Nederland zijn tekort monetair financiert?
Antwoord 25
Volgens cijfers van december 2019 heeft DNB 24,5% (€ 74 miljard) van de
Nederlandse staatsschuld in handen.6 DNB koopt deze schuld uitsluitend
op de secundaire markt, waarmee monetaire financiering wordt
voorkomen.
Vraag 26
Wat zijn uw plannen voor het nieuwe beleidskader in de periode 2020 tot
en met 2026?
Antwoord 26
Ik ben van plan de looptijd van de schuld- en swapportefeuille te
verlengen van 6,4 jaar eind 2019 tot richting de 8 jaar eind 2025. De
insteek is dit geleidelijk aan te bereiken door de komende periode voor
zover mogelijk prioriteit te geven aan het uitgeven van leningen met een
langere looptijd. Concreet heb ik al aangekondigd dit jaar een nieuwe
30-jaarslening uit te geven, een nieuwe 10-jaarslening uit te geven en een
bestaande 20-jaarlening (de groene obligatie) te heropenen.
Renteswaps zullen naar verwachting geen grote rol spelen in het bereiken
van de nieuwe looptijdsdoelstelling. Deze kunnen echter nog steeds
incidenteel gebruikt worden, bijvoorbeeld om de looptijd bij te sturen
indien die buiten de vastgestelde bandbreedte van 6 tot 8 jaar dreigt te
komen.

6

https://statistiek.dnb.nl/downloads/index.aspx#/details/houderschap-staatspapier/dataset/
21ae113e-c640–49a4–899c-cb996da6fa5c

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

14

Voor het RRB geldt een verhoogd plafond van 30%. Indien het RRB boven
dit niveau dreigt te komen zal in beginsel worden bijgestuurd, bijvoorbeeld door bestaande renteswaps te beëindigen of nieuwe renteswaps af
te sluiten.
Daarnaast ben ik van plan het beleidskader tussentijds – in ieder geval
eens in de twee jaar – intern te evalueren en zo nodig bij te stellen.
Gewijzigde marktomstandigheden of nieuwe ontwikkelingen in de schulden swapportefeuille kunnen hier aanleiding toe geven. In 2026 zal het
beleidskader weer formeel worden doorgelicht, wat mede de basis zal
vormen voor een volgend beleidskader.
Vraag 27
Wat gebeurt er, tegen de achtergrond van uw verwachting dat de rente de
komende jaren nog relatief laag zal blijven, indien de rente alsnog gaat
stijgen? Op welke wijze zult u uw beleid daarop aanpassen? Hoe zult u
omgaan met stijgende rentelasten?
Antwoord 27
Het Agentschap houdt marktomstandigheden, waaronder ook de
renteontwikkelingen, nauwlettend in de gaten. Bij zijn twee jaarlijkse
interne beoordeling van het beleid, zal het Agentschap de dan geldende
omstandigheden en marktverwachtingen in overweging nemen, inclusief
eventuele rentestijgingen mochten die zich voordoen. Of een rentestijging
aanleiding geeft tot aanpassing van het beleid is niet op voorhand te
zeggen; dat hangt mede af van de omvang van die stijging en of de
(markt)verwachting is dat de stijging blijvend is of eenmalig. Hoe een
eventuele beleidsaanpassing er dan uit zou zien, moet op dat moment
worden onderzocht.
De omvang van de rentelasten is in de begroting opgenomen onder
hoofdstuk IX (artikel 11) en wordt in het jaarverslag verantwoord. De
rentelasten worden geraamd op basis van de verwachte rentepercentages
voor korte en lange schuld van het CPB en de verwachte ontwikkeling van
het kassaldo van het Rijk. Bijstelling van de raming van de rentelasten
wordt verwerkt bij de Voorjaarsnota en Najaarsnota.
Vraag 28
Kunt u een update geven van hoeveel obligaties de ECB inmiddels heeft
opgekocht?
Vraag 29
Kunt u aangeven wat de balansomvang van de ECB is?
Antwoord 28 en 29
Uit hoofde van het opkoopprogramma van de ECB (dat medio 2014 is
opgestart) – het Asset Purchase Programme – is volgens rente cijfers van
de ECB (februari 2020) € 3.160 miljard aan schuld opgekocht.7 Een deel
hiervan (€ 451 miljard) is reeds afgelost.
Cijfers van februari 2020 van de ECB laten een totale balansomvang van
€ 4.669 miljard zien.8 Dit getal wordt wekelijks bijgewerkt. De balansomvang uit hoofde van het opkoopprogramma van de ECB (dat medio
2014 is opgestart) bedroeg in februari € 2.709 miljard. Hiervan bedroeg
het aandeel staatsschuldpapier € 2.119 miljard.
Uiteraard zullen deze bedragen verder oplopen als gevolg van het
Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP).
7
8

https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/index.en.html
https://www.ecb.europa.eu/pub/annual/balance/html/index.en.html

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

15

Vraag 30
Is bij de opzet van dit beleidsonderzoek een onafhankelijk methodologisch
expert betrokken? Zo nee, wat is de reden dat daar niet voor is gekozen?
Antwoord 30
Deze beleidsdoorlichting is voor een belangrijk deel gebaseerd op
onderzoek dat is verricht door SEO Economisch Onderzoek. SEO heeft
voor dit onderzoek zijn eigen (onafhankelijke) methodologie vastgesteld
en gebruikt. Daarnaast is het plan van aanpak van de beleidsdoorlichting
vastgesteld in de stuurgroep die was ingericht voor deze beleidsdoorlichting. Vanuit het Ministerie van Financiën hadden in deze stuurgroep
zitting managers uit het Agentschap, de directie Financieel-Economische
Zaken en het directoraat-generaal Rijksbegroting. De doorlichting is
beoordeeld door onafhankelijk deskundige dr. ir. Paul Wessels, hoofd
risicomanagement bij DNB, die ook zitting had in de stuurgroep. De
onderzoeksopzet voor deze beleidsdoorlichting heb ik op 14 september
2018 met uw Kamer gedeeld9. Daarnaast maakte de beleidsdoorlichting
onderdeel uit van de operatie Inzicht in Kwaliteit waarover ik uw Kamer
heb geïnformeerd10. De volgende voortgangsrapportage hiervan wordt op
korte termijn aan uw Kamer verzonden.
Vraag 31
Heeft de onafhankelijke deskundige op drie vaste momenten in het
doorlichtingsproces, namelijk bij (1) het plan van aanpak, (2) het eerste
concept en (3) het eindrapport, een oordeel uitgebracht aan de hand van
de vier kwaliteitscriteria zoals beschreven in de Regeling Periodiek
Evaluatieonderzoek 2015?
Antwoord 31
Ja. Het plan van aanpak en het eerste rapport zijn beoordeeld door de
onafhankelijk deskundige in zijn hoedanigheid als lid van de stuurgroep.
Over het eindrapport heeft de onafhankelijk deskundige een schriftelijk
oordeel gegeven dat is opgenomen als bijlage in de beleidsdoorlichting.
Vraag 32
Kunt u een inschatting maken van de extra rentelasten die gepaard gaan
met het voornemen om de gemiddelde looptijd te verhogen richting acht
jaar?
Antwoord 32
Aan de hand van het nieuw ontwikkelde rentemodel is ingeschat, op basis
van historische renteniveaus tot medio 2019, dat ten opzichte van een
gemiddelde looptijd van 6,4 jaar, het verlengen van de gemiddelde
looptijd richting de 8 jaar zou kunnen leiden tot cumulatief € 0,1 miljard
hogere rentelasten over de periode 2020–2025.
Vraag 33
Tot welk niveau vindt u de extra rentelasten als gevolg van het streven
naar een langere looptijd acceptabel? Op welke manier heeft deze
afweging een rol gespeeld in het bepalen van het doel om richting een
gemiddelde looptijd van acht jaar te gaan?
Antwoord 33
De gemiddelde looptijd van de schuldportefeuille is altijd een afweging
tussen kosten en risico, waardoor er geen een absoluut bedrag gekoppeld
kan worden aan de te accepteren rentelasten. Met een langere looptijd
gaan over het algemeen hogere rentelasten gepaard, maar een lager
9
10

Kamerstuk 31 935, nr. 50
Kamerstuk 31 865, nr. 156

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

16

renterisico en meer budgettaire zekerheid. De rente staat immers langer
vast en obligaties hoeven minder vaak opnieuw geherfinancierd te
worden. Ik ben van mening dat een verlenging van de gemiddelde
looptijd van de schuldportefeuille richting de 8 jaar de juiste balans
creëert tussen kosten en risico voor de komende periode. Hiermee wordt
ook ingespeeld op de (in historisch opzicht) lage termijnpremie: het
verschil tussen de kosten van het uitgeven van schuldpapier met een
lange looptijd en met een korte looptijd is relatief klein. Het is daarom
mogelijk om rentes voor een langere periode vast te leggen, terwijl daar
relatief weinig extra voor hoeft te worden betaald. Mocht de situatie
veranderen en de termijnpremie relatief groot worden dan kan dit
aanleiding zijn om het beleid bij te stellen (zie ook vraag 27).
De verlenging richting de 8 is geleidelijk te realiseren binnen de uitgangspunten van het financieringsbeleid – te weten consistentie, transparantie
en liquiditeit – en sluit aan bij de vraag in de markt voor schuldpapier met
een langere looptijd. Een verdere verlenging met schulduitgiften zou
waarschijnlijk minder goed aansluiten bij de vraag in de markt, omdat de
nadruk dan te veel op leningen met een zeer lange looptijd zou komen te
liggen. Een verdere verlenging door middel van renteswaps is in principe
wel mogelijk, maar daar is niet voor gekozen vanwege de aanbevelingen
uit de beleidsdoorlichting om niet te afhankelijk te zijn van renteswaps en
de (operationele) risico’s die verbonden zijn aan het grootschalig gebruik
van renteswaps (zie ook het antwoord op vraag 8).
Vraag 34
Wanneer vindt u dat voldaan is aan de doelstelling om richting een
gemiddelde looptijd van acht jaar te gaan? Bij iedere stijging van de
gemiddelde looptijd of alleen als binnen een bepaalde tijd de gemiddelde
looptijd acht jaar is?
Antwoord 34
De verlenging richting de 8 jaar zal geleidelijk plaatsvinden, waarbij de
looptijd kan fluctueren binnen een bandbreedte van 6 tot 8 jaar. Dat
betekent dat in beginsel iedere stijging van de looptijd binnen de
doelstelling van «richting 8 jaar» valt. Niet is bepaald binnen welke
termijn de looptijd op 8 jaar moet uitkomen, om enige flexibiliteit te
behouden bijvoorbeeld in de keuze voor gebruik van de verschillende
financieringsinstrumenten en om te kunnen inspelen op onverwachte
situaties. Dat gezegd hebbende, de komende periode geef ik prioriteit aan
het uitgeven van leningen met een langere looptijd.
Vraag 35
Op welke basis is de RRB-grens van 30% voor het komende beleidskader
precies gebaseerd?
Antwoord 35
Het antwoord op deze vraag is gecombineerd met het antwoord op vraag
13 en 50. Zie hiervoor vraag 13.
Vraag 36
Zou het mogelijk zijn om een indicator te ontwikkelen waarbij de
RRB-grens gecorrigeerd wordt voor renteswaps die incidenteel zullen
neerslaan in de komende jaren? Zo ja, vindt u het dan niet beter om op
een dergelijke indicator te sturen, aangezien het neerslaan van de
renteswaps een zeer incidenteel karakter heeft in de aankomende
beleidsperiode?
Antwoord 36

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

17

Conform één van de aanbevelingen van de beleidsdoorlichting zal ik de
komende periode de robuustheid en eenduidigheid van het RRB onderzoeken. Op dit moment kan ik u reeds melden dat het verwachte RRB
gecorrigeerd voor swaps de komende periode lager ligt dan het
verwachte RRB inclusief swaps. Dit komt omdat de verandering in de
samenstelling van de swapportefeuille zorgt voor een oploop in het RRB
(zie ook het antwoord op vragen 13, 35 en 50).
Vraag 37
Vindt u dat met de huidige beleidskaders er zoveel ruimte is voor
flexibiliteit, dat er feitelijk geen politieke ex ante sturing is op het
financieringsbeleid?
Antwoord 37
Ik ben van mening dat, doordat het nieuwe beleidskader meer flexibiliteit
biedt, ik juist sneller en gerichter het beleid kan bijsturen, ook ex-ante,
indien de omstandigheden daartoe aanleiding geven.
Vraag 38
Wat zijn de gevolgen van het onder het uitgavenplafond brengen van de
rentelasten voor het beleid of de keuze die gemaakt worden bij het
financieren van de staatsschuld? Hoe zou het beleidskader eruit gezien
hebben als de rentelasten niet onder het uitgavenplafond zouden vallen?
Vraag 53
Kunt u aangeven in hoeverre de wijziging in de begrotingsregels,
waarmee de rentelasten op de staatsschuld onder het uitgavenkader zijn
geplaatst, inderdaad tot een verandering in de beheersing en de integrale
afweging heeft geleid, zoals als doelstelling stond vermeld in het rapport
van de Studiegroep Begrotingsruimte?
Vraag 54
Vindt u het beter om de rentelasten op de swapportefeuille op dezelfde
manier te behandelen binnen de begrotingsregels als de rentelasten op de
staatsschuld, om daarmee een goede integrale afweging tussen de
verschillende financieringsinstrumenten te stimuleren?
Antwoord 38, 53 en 54
Het onder het uitgavenplafond plaatsen van de rente-uitgaven draagt bij
aan de beheersing van kosten. De rente-uitgaven zijn immers gemaximeerd: eventuele tegenvallers moeten onder het plafond worden gedekt.
Mede door de aanhoudende lage rente is deze kabinetsperiode echter
sprake geweest van relatief grote meevallers bij de rente-uitgaven. De
bijstellingen van de rentelasten onder het uitgavenplafond hebben de
afgelopen jaren tot budgettaire ruimte geleid, welke voor andere
beleidsprioriteiten ingezet kon worden.
De verschillende begrotingsbehandeling voor rentelasten op staatschuld
en renteswaps volgt uit het feit dat zij een ander effect hebben op het
EMU-saldo. Rentelasten op swaps zijn niet EMU-saldorelevant. Rentelasten op staatsschuld zijn dit wel. Vanuit het oogpunt van beheersing van
het EMU-saldo is het dan ook logisch dat alleen de rentelasten op
staatsschuld onder het uitgavenplafond worden beheerst (volgens het
principe EMU-saldorelevant = plafondrelevant).
Dit neemt niet weg dat voor de totale rentekosten – en voor de
EMU-schuld – de rente op de swapportefeuille ook van belang is. Om die
reden wordt bij het financieren van de staatsschuld gekeken naar een
efficiënte afruil tussen kosten en risico op de gehele portefeuille, inclusief
renteswaps.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

18

De verschillende begrotingsbehandeling van rentelasten op staatschuld
en renteswaps speelt dus geen rol bij de integrale afweging tussen beide
instrumenten. De keuze om renteswaps in het nieuwe beleidskader niet op
grote schaal in te zetten komt voort uit het feit dat hier verschillende
(operationele) risico’s bij komen kijken (zie ook het antwoord op vraag 8).
Daarnaast is het in lijn met de aanbevelingen uit de beleidsdoorlichting. In
zijn algemeenheid kan gesteld worden dat het beleidskader er niet anders
uit had gezien als de rentelasten op de schulduitgiften niet onder het
uitgavenplafond zouden vallen; verlenging van de looptijd van de
portefeuille en beheersing van het renterisicobedrag (RRB) vindt plaats op
basis van andere (eerdergenoemde) redenen.
Vraag 39
Wat is de invloed van de lage rente op het schatkistbankieren voor
decentrale overheden en banken (i.v.m. het Depositogarantiefonds)?
Vraag 40
Betekent dit dat het rendement van decentrale overheden en banken door
het prudente beleid van het Agentschap invloed heeft op de te kunnen
behalen rendementen?
Vraag 41
Hoeveel andere Europese landen leggen decentrale overheden en banken
de verplichting op van schatkistbankieren?
Antwoord 39, 40 en 41
Bij een negatieve rente hebben deelnemers baat bij schatkistbankieren,
omdat de rentevergoeding voor een positief saldo op de rekening-courant
en op deposito’s bij schatkistbankieren een ondergrens kent van nul.
Wanneer de vergoeding die deelnemers in de markt zouden krijgen
negatief is, is het gunstiger om geld aan te houden in de schatkist. Uit de
beleidsdoorlichting van artikel 12 – Schatkistbankieren en Betalingsverkeer Rijk11, die op 4 juli 2019 naar de Tweede Kamer is verzonden blijkt
dat er voor deelnemers aan het schatkistbankieren met een positief saldo
vanaf 2016 t/m 2017 door de negatieve korte marktrente al een klein
voordeel is geweest ten opzichte van de markt. De rente bij de schatkist
ligt in deze periode door de vastgelegde ondergrens van nul procent rente
hoger dan de negatieve rente die de markt in rekening brengt op
uitzettingen. Uit deze beleidsdoorlichting artikel 12 blijkt tevens dat het
risico van de uitzettingen lager is, omdat overtollige middelen bij de Staat
worden aangehouden, in plaats van bij een bank.
Decentrale overheden zijn verplicht deelnemers van het schatkistbankieren en hebben hier momenteel dus baat bij. Banken nemen geen deel
aan schatkistbankieren; alleen de bijdragen van banken aan het Depositogarantiefonds worden in de schatkist aangehouden. Mij staat geen
overzicht ter beschikking van de mate waarin decentrale overheden
verplicht zijn tot schatkistbankieren in andere landen.
Vraag 42
Stel dat per 1 januari 2021 wordt gestopt met schatkistbankieren, welke
besparing levert dat op de apparaatskosten?
Antwoord 42
De totale apparaatskosten (incl. personeel) van het schatkistbankieren zijn
in de beleidsdoorlichting van artikel 12 – Schatkistbankieren en Betalingsverkeer geschat op € 2,7 miljoen voor 2017. Hierbij worden ook de kosten
meegenomen die gemaakt worden in het kader van het geïntegreerd
middelenbeheer voor de departementen, agentschappen en sociale
fondsen.
11

Kamerstuk 31 935, nr. 53.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

19

Bij het volledig afschaffen van het schatkistbankieren is dit dus de
maximale besparing die gerealiseerd zou kunnen worden. In dat geval
moet echter elk departement, agentschap en sociaal fonds afzonderlijk zijn
eigen dienstverlening voor het betalingsverkeer en treasury gaan regelen,
wat uiteindelijk weer tot hogere kosten zou leiden. Daarnaast zou het
afschaffen van schatkistbankieren tot hogere risico’s leiden.
Vraag 43
Hoe had het Agentschap een verdere kostenverlaging kunnen realiseren?
Antwoord 43
Een verdere kostenverlaging is in principe het makkelijkst te realiseren
door de staatsschuld korter te financieren. Over het algemeen is de korte
rente lager dan de lange rente, waardoor dit tot de laagste rentekosten
leidt. Dit brengt echter een hoger renterisico met zich mee. Door meer kort
te financieren dient de staatsschuld in de toekomst sneller geherfinancierd
te worden. Indien de rentes weer gaan stijgen zal dit juist tot hogere
kosten gaan leiden, mogelijk zelfs hoger dan als er niet korter werd
gefinancierd.
Omdat juist het langer vastleggen van de rentes nu relatief goedkoop is
heb ik ervoor gekozen de gemiddelde looptijd van de staatsschuld verder
te verlengen. Dit verlaagt het risico op rentetegenvallers voor de
middellange termijn. Voor de korte termijn heb ik extra ruimte gecreëerd
om kosten te besparen door de grens van het renterisicobedrag op te
hogen (RRB). Dit betekent dat het korte termijn renterisico tijdelijk mag
oplopen, wat bij een laag blijvende rente juist kan resulteren in lagere
rentekosten. Het hogere korte termijn renterisico acht ik op dit moment
acceptabel gezien de gezonde staat van de overheidsfinanciën en de
marktverwachting dat de rente nog even laag blijft.
In het antwoord op vraag 48 wordt ingegaan op de
«20%-besparingsvariant».
Vraag 44
Wat zijn de internationale standaarden van de Wereldbank en het
Internationaal Monetair Fonds (IMF) voor het financieringsbeleid?
Antwoord 44
In paragraaf 4.1.1.1 op pagina 33 en 34 van de beleidsdoorlichting zijn
richtlijnen opgenomen van de Wereldbank en het Internationaal Monetair
Fonds (IMF) voor het financieringsbeleid.12 Dit zijn handvatten voor
beleidsinstrumenten gericht op consistentie en transparantie bij schuldfinanciering. Dergelijke beleidsinstrumenten zorgen ervoor dat voldoende
informatie over het beheer en financiering van de staatsschuld bekend is
bij investeerders, wat de onzekerheid vermindert. Hierbij geldt dat
consistentie en transparantie een versterkende werking hebben op elkaar.
Beleidsinstrumenten ten behoeve van de verbetering van consistentie:
1. Het uitgeven van obligaties op reguliere momenten gedurende het
jaar.
2. Het uitgeven van nieuwe benchmark obligaties ieder jaar.
3. Het aankondigen van een doelvolume voor het totaal aan uit te geven
obligaties in een jaar, evenals een doelvolume per obligatie en ook
per veiling.
4. Ervoor zorgen dat dit doelvolume wordt bereikt.

12

Jonasson, T., & Papaioannou, M. (2018), A primer on managing sovereign debt portfolio risks.
IMF Working Papers 18/74.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

20

5.

Het uitvoeren van het financieringsbeleid in overeenstemming met
het risico management raamwerk, en hier niet van afwijken ten
behoeve van korte termijn voordeel ten koste van een toename in
risico.

Beleidsinstrumenten ten behoeve van de verbetering van transparantie:
1. Maak schuldmanagement doelen publiek.
2. Het tijdig publiceren van een financieringsplan voor het aankomende
jaar.
3. Het zo vroeg mogelijk aankondigen van veilingdata en -details.
4. Publiceer periodieke updates van de financieringsbehoefte.
5. Publiceer veilingresultaten.
6. Beschrijf het veilingproces op een duidelijke manier.
7. Veelvuldige communicatie met Primary Dealers (PD’s) en investeerders over het financieringsplan en veilingdetails.
8. Maak de intentie van de derivatenportefeuille en de statistieken
hierbij openbaar.
SEO heeft geconcludeerd dat de beleidsinstrumenten die door het
Agentschap gebruikt worden ten behoeve van de verbetering van
consistentie en transparantie in overeenstemming zijn met deze richtlijnen
en de literatuur over schuldmanagement.
Vraag 45
Wat wordt verstaan onder «acceptabel risico»?
Antwoord 45
Artikel 11 (financiering staatsschuld) spreekt over «acceptabel risico voor
de begroting». Dit duidt op de mate waarin renteveranderingen
(stijgingen) gevolgen hebben voor de begroting. Wat «acceptabel» is, is
geen exacte wetenschap, maar een afweging tussen kosten en risico en
daarmee een reflectie van risicobereidheid. Een acceptabel risico moet
altijd in verhouding gezien worden tot kosten. Ik streef hierbij naar een zo
goed mogelijke balans tussen het realiseren van lage kosten en het
nemen van risico. Door de gemiddelde looptijd te verlengen kan – gezien
de huidige lage termijnpremies – tegen relatief lage kosten het risico voor
de middellange termijn verminderd worden. Tegelijkertijd wordt met het
hogere RRB-plafond meer ruimte gelaten voor risico op de korte termijn.
Dit hogere risico acht ik acceptabel omdat de overheidsfinanciën er goed
voor staan en omdat de marktverwachting is dat de komende periode de
rentes nog laag blijven. Indien de rente laag blijft of nog lager wordt zal de
Staat bij een hoger RRB normaalgesproken profiteren.
Vraag 46
Hoe is het beleid op andere onderdelen geëxpliciteerd, zoals de onafhankelijke deskundige aangeeft? Welke swapstrategie heeft het ministerie?
Vraag 47
Hoe moet de opmerking van de onafhankelijke deskundige («renteswaps
zullen een belangrijk instrument blijven voor het Agentschap») gezien
worden tot «renteswaps zullen een beperkte rol spelen de komende tijd»?
Vraag 56
Deelt u de stelling van SEO ten aanzien van de regel dat het genomen
risico niet hoger mag zijn ten opzichte van de vorige periode: «Given
specific market conditions or expectations of the future, a different risk
tolerance may be defined»?
Antwoord 46, 47 en 56

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

21

Al in de vorige beleidsdoorlichting uit 201513 werd aanbevolen om de
afhankelijkheid van swaps te verkleinen. Aan die aanbeveling is uitvoering
gegeven in de periode 2016–2019, zoals ook is toegelicht in paragraaf 4.3
van de huidige beleidsdoorlichting. De trend om de afhankelijkheid van
swaps beperkt te houden wordt in de beleidsperiode die nu is ingegaan
gecontinueerd. Dit betekent dat swaps weliswaar een instrument in de
gereedschapskist van het Agentschap blijven, maar een middel zijn en
geen doel op zich. Swaps kunnen indien nodig worden gebruikt om de
renterisicostrategie uit te voeren en te sturen op de renterisico-indicatoren
zoals de gemiddelde looptijd van de portefeuille en het renterisicobedrag
(RRB). Het gebruik van swaps zal echter beperkt blijven zolang de
renterisicodoelstellingen ook bereikt kunnen worden met schulduitgiften.
De onafhankelijke deskundige heeft, naast zijn opmerking over de
swapstrategie, de suggestie gedaan om een explicieter besliskader op te
stellen voor vaststelling van de gemiddelde looptijd en om vooraf te
bepalen hoe om te gaan met bepaalde significante veranderingen van
rentecurves en de financieringsbehoefte. In de beleidsdoorlichting is
geconstateerd dat de risicobereidheid van de Staat ten aanzien van
schuldmanagement in de periode 2016–2019 in feite nog steeds hetzelfde
was als in 2002, toen deze voor het laatst expliciet was gemaakt.
Sindsdien was steeds het uitgangspunt dat het risico voor een nieuwe
beleidsperiode niet hoger mocht zijn dan het risico in de periode ervoor.
Deze constatering was mede aanleiding voor mij om, ten behoeve van het
nieuwe beleidskader, de risicobereidheid opnieuw vast te stellen. Als
belangrijke input hiervoor is een renterisicomodel ontwikkeld om de
kosten en risico’s van mogelijke strategieën voor de uitgifte beter in beeld
te krijgen. Rentekosten zijn steeds ingeschat op basis van herfinanciering
van bestaande schuld, de begrotingssaldi en renteverwachtingen. Deze
zijn gecombineerd met rentescenario’s die door de markt worden
verwacht, zoals af te lezen uit termijnrentes (forward rates). Renterisico’s
zijn middels technische analyses gekwantificeerd door op basis van
historische rentereeksen te bepalen naar welk niveau rentes zouden
kunnen bewegen in de 5% ongunstigste gevallen.
Mijn conclusie was dat een verlenging van de gemiddelde looptijd van de
schuldportefeuille richting de 8 jaar de juiste balans creëert tussen kosten
en risico voor de komende periode. Op deze manier heb ik invulling geven
aan de suggestie van SEO en van de onafhankelijke deskundige om
risicobereidheid explicieter te maken.
Vraag 48
Waarom is de sinds 2015 verplichte zogenaamde 20%-besparingsvariant
niet opgenomen in de voorliggende beleidsdoorlichting?
Antwoord 48
De 20%-besparingsvariant is opgenomen in paragraaf 4.4.2 van de
beleidsdoorlichting. Daarin is een verkenning gedaan van de mogelijke
beleidsopties voor het geval er 20% minder beschikbare middelen zijn.
Hieruit blijkt dat de mogelijkheden om 20% te besparen op artikel 11 zeer
beperkt zijn. Dit komt doordat zowel aan de uitgaven- als ontvangstenkant
leningen veruit de grootste categorie zijn (86%). Het Agentschap heeft
geen of nauwelijks invloed op de leenbehoefte van de Staat. De totale
schuld die gefinancierd moet worden is het resultaat van alle beleidskeuzes binnen het Rijk en de externe ontwikkelingen die hierop van
invloed zijn. Bovendien zijn de uitgaven- en ontvangstenkant binnen de
categorie leningen van elkaar afhankelijk. Wanneer meer geld wordt
geleend, zal dit op termijn leiden tot hogere aflossingen. De uitgaven
13

Kamerstuk 31 935, nr. 20

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

22

(aflossingen) volgen altijd de ontvangsten (uitgifte leningen). Een
besparing kan dus niet via de aflossingen of uitgifte van leningen worden
gerealiseerd. Gezien het gewicht van de leningen in het totaal van de
uitgaven en ontvangsten is daarmee een totale besparing van 20% niet
haalbaar.
Bekeken is verder of het mogelijk is om op andere categorieën (bijvoorbeeld rente) 20% bespaard kan worden. Op termijn is het mogelijk om
20% te besparen op de rentelasten, maar alleen door veel meer renterisico
te nemen en door het financieringsbeleid drastisch te veranderen (alleen
korte financiering). Het is dus zeker niet vanzelfsprekend dat de rentelasten op termijn daadwerkelijk afnemen. Het hogere risico en het minder
gangbare financieringsbeleid zou zich ook kunnen vertalen in hogere
rentelasten op termijn (bijvoorbeeld omdat de rentes weer gaan stijgen of
omdat investeerders een hogere onzekerheidspremie verlangen).
Vraag 49
Vindt u de succesvolle uitgifte van de eerste groene obligatie met een
opbrengst van € 6 miljard een goed signaal om in de komende beleidsperiode een groter deel van de schuld uit te zetten middels een groene
obligatie?
Antwoord 49
Het feit dat de uitgifte van de eerste Nederlandse groene staatsobligatie
succesvol is verlopen is een goed signaal voor eventuele toekomstige
groene obligaties. In de toekomst wil ik bezien of meer staatsschuldfinanciering via groene obligaties mogelijk is. Dat hangt mede af van de
omvang van de financieringsbehoefte de komende jaren en de beschikbaarheid van voldoende groene uitgaven van het Rijk die in aanmerking
kunnen komen voor financiering middels een groene obligatie.
Dit jaar zal ik voor het eerst gaan rapporteren over de allocatie van de
groene obligatie aan groene uitgaven en de impact ervan. Daarnaast heb
ik toegezegd deze obligatie de komende jaren te heropenen tot een totaal
volume van € 10 miljard, hetgeen gebruikelijk is voor reguliere staatsobligaties met dezelfde looptijd. In januari van dit jaar heeft de eerste
heropening al plaatsgevonden, waarmee de uitstaande stand nu ruim € 7
miljard bedraagt.
Vraag 50
In hoeverre is er effectief sprake van een kader indien de RRB-grens
dermate fors hoger wordt vastgesteld dan het huidige RRB-percentage?
Antwoord 50
Het antwoord op deze vraag is gecombineerd met het antwoord op vraag
13 en 35. Zie hiervoor vraag 13.
Vraag 51
Kunt u in een tabel aangeven hoe de gemiddelde looptijd in de periode
2016 – 2025 zich verhoudt tot vergelijkbare landen (realisatie en
verwachting conform doelstellingen)?
Antwoord 51
In paragraaf 4.2.2 van de beleidsdoorlichting wordt een vergelijking
gemaakt met andere eurozonelanden wat betreft de gemiddelde looptijd.
Onderstaande figuur geeft dit schematisch weer. Daarin is gekozen voor
negen eurozonelanden die in omvang van economie of schuld het best te
vergelijken zijn met Nederland (te weten België, Duitsland, Finland,
Frankrijk, Ierland, Italië, Oostenrijk, Portugal en Spanje). Hierbij dient
echter vermeld te worden dat tussen landen nog steeds (soms grote)

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

23

verschillen bestaan ten aanzien van bijvoorbeeld de kredietwaardigheid,
het schuldniveau, de rentes en de economische en budgettaire vooruitzichten, wat het trekken van conclusies niet eenvoudig maakt. Ook is niet
voor alle landen de gemiddelde looptijd van de portefeuille een indicator
waar (actief) op wordt gestuurd.
In de figuur is te zien dat de gemiddelde looptijd van deze landen is
gestegen met 0,49 jaar, naar ongeveer 7,3 jaar begin 2019. De gemiddelde
looptijd van de Nederlandse portefeuille steeg in die periode met 1,18
jaar. Ook is te zien dat de gemiddelde looptijd van Nederland in 2015
ongeveer 1,5 jaar lager was dan de gemiddelde looptijd van de andere
eurzonelanden en dat de looptijden zich naar elkaar toe hebben bewogen.
Dit impliceert dat zowel het niveau als de trend van de gemiddelde
looptijd van de Nederlandse portefeuille in lijn is met andere eurozonelanden. Door de gemiddelde looptijd verder te verlengen onder het
nieuwe beleidskader volgt Nederland de trend die de afgelopen jaren
onder Europese schuldmanagers is ingezet.
Helaas is het niet mogelijk de toekomstige gemiddelde looptijd tot en met
2025 van andere landen weer te geven. Er wordt slechts gerapporteerd
over realisaties en niet over doelstellingen.
Ongewogen gemiddelde looptijd 9 eurozonelanden en Nederland (average time to
refixing)*

Bron: Agentschap van de Generale Thesaurie, Ministerie van Financiën. *2019 is tot 31 maart.

Vraag 52
Kunt u in een tabel aangeven hoe het RRB-percentage in de periode 2016
– 2025 zich verhoudt tot vergelijkbare landen (realisatie en verwachting
conform doelstellingen)?
Antwoord 52
In paragraaf 4.2.2 van de beleidsdoorlichting wordt een vergelijking
gemaakt met andere eurozonelanden wat betreft het RRB. Onderstaande
figuur geeft dit schematisch weer voor negen eurozone die in omvang van
economie of schuld het best te vergelijken zijn met Nederland (te weten
België, Duitsland, Finland, Frankrijk, Ierland, Italië, Oostenrijk, Portugal en
Spanje). Hierbij dient echter vermeld te worden dat tussen landen nog
steeds (soms grote) verschillen bestaan ten aanzien van bijvoorbeeld de
kredietwaardigheid, het schuldniveau, de renteontwikkeling en de
economische en budgettaire vooruitzichten, wat het trekken van
conclusies niet eenvoudig maakt. Ook is niet voor alle landen het RRB een
indicator waar (actief) op wordt gestuurd.
In de figuur is te zien dat het gemiddelde RRB van de negen eurozonelanden is de afgelopen vijf jaar redelijk stabiel gebleven en bewoog
tussen 21% en 23%. Het gemiddelde RRB van Nederland is voor dezelfde

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

24

periode nooit hoger geweest dan de grens van 18%. Het Nederlandse RRB
lag dus in buurt maar onder het gemiddelde van de andere eurozonelanden. Met ingang van het volgende kader zou het Nederlandse RRB in
theorie (tijdelijk) iets boven het gemiddelde van andere eurozonelanden
kunnen komen te liggen.
Helaas is het niet mogelijk het verwachte toekomstige RRB tot en met
2025 van andere landen weer te geven. Er wordt slechts gerapporteerd
over realisaties en niet over doelstellingen.
Gemiddelde renterisicobedrag 9 eurozonelanden en Nederland (refixing risk 1y)*

Bron: Agentschap van de Generale Thesaurie, Ministerie van Financiën. *2019 is tot 31 maart.

Vraag 53
Kunt u aangeven in hoeverre de wijziging in de begrotingsregels,
waarmee de rentelasten op de staatsschuld onder het uitgavenkader zijn
geplaatst, inderdaad tot een verandering in de beheersing en de integrale
afweging heeft geleid, zoals als doelstelling stond vermeld in het rapport
van de Studiegroep Begrotingsruimte?
Antwoord 53
Het antwoord op deze vraag is gecombineerd met het antwoord op vraag
38 en 54. Zie hiervoor vraag 38.
Vraag 54
Vindt u het beter om de rentelasten op de swapportefeuille op dezelfde
manier te behandelen binnen de begrotingsregels als de rentelasten op de
staatsschuld, om daarmee een goede integrale afweging tussen de
verschillende financieringsinstrumenten te stimuleren?
Antwoord 54
Het antwoord op deze vraag is gecombineerd met het antwoord op vraag
38 en 53. Zie hiervoor vraag 38.
Vraag 55
Hoeveel bedragen de hogere rentelasten als gevolg van het renterisicokader waarmee de looptijden zijn verlengd in euro’s – het onderzoek
van SEO wijst op 0,2% – en vindt u dat die prijs het waard was voor de
langere looptijden, ook in het licht van de verlaagde verwachtingen voor
de rente op de lange termijn?
Antwoord 55
De 0,2% hogere rentelasten zijn de uitkomst van een analyse van SEO
waarin de kosten van de verlenging worden vergeleken met een theoretisch scenario waarin er niet verlengd zou zijn. SEO rapporteert het cijfer

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

25

niet in euro’s. Omdat de rentes laag zijn gebleven bleek achteraf gezien –
over de periode 2016–2019 – de verlenging iets duurder te zijn uitgepakt
dan wanneer er niet verlengd zou zijn. Dit neemt echter niet weg dat de
rentelasten, ondanks de verlenging, de afgelopen jaren gestaag zijn
afgenomen. Met andere woorden, juist vanwege de lage rentes kon de
verlenging tegen relatief lage kosten gerealiseerd worden.
Daarnaast is het zo, zoals SEO in haar rapport ook aangeeft, dat de
verlenging in de toekomst – als de rente weer gaat stijgen – voor een
verdere kostenbesparing zou kunnen zorgen. Dit komt omdat de lage
rentes voor een langere periode zijn vastgelegd. Een stijging van de rente
blijft altijd een reële mogelijkheid. Vanwege de in historisch opzicht lage
termijnpremie (het verschil tussen de kosten van het uitgeven van
schuldpapier met een lange looptijd en met een korte looptijd is relatief
klein) is het mogelijk om rentes tegen relatief lage kosten nog langer vast
te leggen. Daarom is gekozen de looptijd de komende periode nog verder
te verlengen en daarmee nog meer budgettaire zekerheid te creëren voor
de middellange termijn.
Vraag 56
Deelt u de stelling van SEO ten aanzien van de regel dat het genomen
risico niet hoger mag zijn ten opzichte van de vorige periode: «Given
specific market conditions or expectations of the future, a different risk
tolerance may be defined»?
Antwoord 56
Het antwoord op deze vraag is gecombineerd met het antwoord op vraag
46 en 47. Zie hiervoor vraag 46 en 47.
Vraag 57
Gezien de constatering van SEO dat de liquiditeit is verminderd met als
gevolg een stijging van de bid-ask spread van 0,4 basispunten en de
koppeling van SEO aan de daling van het volume van de doelomvang,
kunt u aangeven in hoeverre deze factor is meegenomen in de afweging
om te streven naar een gemiddelde looptijd in de richting van acht jaar?
Antwoord 57
SEO heeft geconcludeerd dat het verlagen van het doelvolume van
10-jaars staatsobligaties een statistisch significant (minder dan 1%
onzekerheidsmarge) verlagend effect heeft gehad op de liquiditeit van
10-jaars staatsobligaties, al is het effect in omvang beperkt geweest. Het
Agentschap heeft destijds vanwege de dalende financieringsbehoefte
besloten om het doelvolume van 10-jaars staatsobligaties te verlagen om
ruimte vrij te spelen voor de uitgifte van staatsobligaties in andere
looptijden. Op deze manier kan de liquiditeit van Nederlandse staatsobligaties in verschillende looptijden worden ondersteund. De beslissing is
mede tot stand gekomen op basis van een consultatie met marktpartijen.
Naar aanleiding van de beleidsdoorlichting en hernieuwde consultaties
met marktpartijen heb ik besloten het doelvolume van de 10-jaars
staatsobligaties niet verder te verlagen. Dit is goed te combineren met de
wens om de gemiddelde looptijd van de portefeuille te verlengen naar
acht jaar. De jaarlijkse uitgifte van een 10-jaars staatsobligatie van
voldoende omvang draagt namelijk bij aan de verlenging van de
gemiddelde looptijd. Ook laat het nog steeds genoeg ruimte om de rest
van de rentecurve (oftewel het schuldpapier met andere looptijden)
liquide te houden. Zo wordt in 2020 naast langlopende staatsobligaties
(waaronder de 10-jaars staatobligatie en een 30-jaars staatsobligatie) ook
kortlopend schuldpapier (zowel bestaande kortlopende staatsobligaties
als schatkistpapier) uitgegeven.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2019–2020, 31 935, nr. 62

26