Tweede Kamer der Staten-Generaal

2

Vergaderjaar 2015–2016

32 013

Toekomst financiële sector

Nr. 125

VERSLAG VAN EEN SCHRIFTELIJK OVERLEG
Vastgesteld 5 april 2016
De vaste commissie voor Financiën een aantal vragen en opmerkingen
voorgelegd aan de Minister van Financiën over de brief van 19 januari
2016 over de DNB-studie «Scherper licht op financiële stabiliteitsrisico’s
van het schaduwbankwezen» (Kamerstuk 32 013, nr. 117).
De vragen en opmerkingen zijn op 11 februari 2016 aan de Minister van
Financiën voorgelegd. Bij brief van 4 april 2016 zijn de vragen
beantwoord.
De voorzitter van de commissie,
Duisenberg
De griffier van de commissie,
Berck

kst-32013-125
ISSN 0921 - 7371
’s-Gravenhage 2016

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

1

I Vragen en opmerkingen vanuit de fracties
Vragen en opmerkingen van de leden van de fractie van de VVD
De leden van de VVD-fractie hebben met belangstelling kennisgenomen
van de DNB-studie «Scherper licht op de financiële stabiliteitsrisico’s van
het schaduwbankwezen» en de kabinetsbrief bij de DNB-studie. Duidelijk
blijkt dat de omvang van het Nederlandse schaduwbankwezen niet tot een
van de grootste van de wereld behoort. De totale balansomvang van het
schaduwbankwezen heeft een balansomvang van 207 miljard euro en is
dus veel kleiner dan eerder gedacht en zo’n 10 keer (!) kleiner dan het
bankwezen.
Natuurlijk moet er goed gekeken worden naar de potentiële risico’s. Maar
De Nederlandsche Bank (DNB) constateert volgens de leden van de
VVD-fractie terecht dat schaduwbankieren naast het bancaire krediet een
welkome bron van financiering voor de economie vormen. De leden van
de VVD-fractie zijn daarom teleurgesteld dat in de brief van de Minister
daar geen aandacht voor is. Hoe kijkt de Minister naar de voordelen en
kansen die schaduwbankieren ook biedt voor de financiering van de
economie? Economisch herstel na een crisis verloopt snellere wanneer
bedrijven makkelijker kunnen overschakelen van bancaire naar marktfinanciering. Is de term schaduwbankieren niet onnodig negatief?
Openeind beleggingsfondsen hebben een omvang 111 miljard euro.
Hoeveel daarvan is openeind beleggingsfondsen voor particuliere
beleggers en hoeveel voor institutionele beleggers? In hoeverre zijn in de
111 miljard euro ook het in fondsen belegd vermogen van pensioenfondsen en verzekeraars meegenomen, aangezien deze niet relevant zijn
voor het bepalen van de omvang van het schaduwbankwezen? Hoe groot
is de omvang van het in fondsen belegd vermogen van pensioenfondsen
en verzekeraars?
Wat is de rol van de Autoriteit Financiële Markten (AFM) bij de instellingen
die vallen onder schaduwbankieren? In hoeverre heeft de AFM niet al veel
meer informatie dan DNB? Hoe is de samenwerking en uitwisseling van
informatie tussen DNB en de AFM op dit punt? En kan de AFM DNB niet al
van heel veel informatie voorzien? Hoe is dit in andere EU-landen en de
VS geregeld? Welke bevoegdheden heeft DNB nu om toezicht te houden
op schaduwbankieren en wat zijn hiervoor de Europese of internationale
afspraken?
In de brief van de Minister wordt alleen AIFMD en UCTIS als regelgeving
benoemd. Wat is de rol van MiFID II in dit kader? Kent de Minister de
kritiek op de ESMA-regels in het kader van MiFID II omtrent liquiditeit van
de obligatiemarkt, zoals verwoord in onder meer de Financial Times van
31 januari 2016 («Seismic» shock awaits bond liquidity) en wat vindt de
Minister van deze kritiek? Hoe kunnen dergelijke overheidsregels een
risico vormen voor de stabiliteit van het financiële systeem? Wat wordt
daaraan gedaan in Europees verband? Want sommige regels kunnen
ervoor zorgen dat iedereen precies hetzelfde gaat op hetzelfde moment,
met alle gevolgen van dien voor de financiële stabiliteit.
Beleggingsfondsen
De leden van de VVD-fractie lezen dat DNB aangeeft dat toezichthouders
het risico op een grootschalige run verder kunnen beperken door het
bestaande instrumenten in te zetten vanuit een macroprudentieel
oogpunt. Welke bestaande instrumenten heeft DNB daarvoor? DNB geeft
aan dat er internationale coördinatie tussen toezichthouders wenselijk is,

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

2

omdat beleggingsfondsen zich makkelijk kunnen verplaatsen naar landen
met het minst stringente toezichtregime. Internationale coördinatie is
volgens de leden van de fractie van de VVD niet alleen wenselijk, maar
juist randvoorwaardelijk met het oog op het vestigingsklimaat en de
economie van Nederland. Hoe kijkt de Minister daarnaar? Kan de Minister
garanderen dat eventuele maatregelen (zoals opgenomen in de
DNB-studie) alleen internationaal (minimaal Europees) gecoördineerd
worden ingevoerd?
Er zijn verschillende mogelijkheden om de risico’s van uitstroom en een
run te beperken bij de openeind beleggingsfondsen te mitigeren, zoals
redemption fees (heffingen voor klanten die hun ingelegde middelen
terug wensen), liquidity gates (limieten op uitstroom) of tijdelijke
opschorting van inkoop of terugbetaling van rechten van deelnemingen.
Wie kan deze inzetten en wanneer? DNB wil beter gebruik maken van de
stresstesten die al worden uitgevoerd. Is het de bedoeling van DNB om bij
de stresstests ook de effecten mee te nemen van de hiervoor genoemde
mogelijkheden (zoals redemption fees en liquidity gates)? Zo nee, waarom
niet? Zo ja, hoe? Hoe is van deze mogelijkheden gebruik gemaakt tijdens
de financiële crisis? Wat is de daadwerkelijke uitstroom bij openeind
beleggingsfondsen geweest in de financiële crisis van de afgelopen jaren?
Was de daadwerkelijke uitstroom in de financiële crisis hoger of lager dan
in andere jaren? En hoe heeft dit de financiële stabiliteit beïnvloed?
Financieringsmaatschappijen en alternatieve kredietplatforms
(zoals crowdfunding en kredietunies)
Zoals de leden van de VVD-fractie al verwachten, constateert DNB dat
alternatieve kredietplatforms en financieringsmaatschappijen vooralsnog
geen risico vormen voor de financiële stabiliteit. DNB pleit wel voor het
rapportageplichtig maken van partijen zoals crowdfunding en kredietunies, om ontwikkelingen in de toekomst beter te kunnen monitoren. Hoe
moet dit gezien worden tot de recente Wet toezicht kredietunies, waarbij
er gewoon een regelgevend kader voor de kredietunies is? En crowdfundingplatforms zijn reeds verplicht om tweemaal per jaar een zogenaamd
monitoringsformulier in te vullen en op te sturen naar de AFM, volgens de
Minister. Wil dat zeggen dat er geen aanvullende verplichting komt, maar
dit monitoringsformulier ook gewoon aan DNB wordt verstrekt? Zo nee,
waarom niet?
Vragen en opmerkingen van de leden van de fractie van de PvdA
Sinds de financiële crisis van 2007–2009 is duidelijk dat er gevaarlijke
financiële risico’s schuilen buiten de gereguleerde banken. Schaduwbankieren heeft een grote rol gespeeld in het ontstaan van de financiële crisis
en de bijna ineenstorting van het financiële systeem. Hoewel na de crisis
maatregelen genomen zijn om risico’s van schaduwbankieren te
beperken, waarschuwden het IMF en de ECB recent voor de opbouw van
nieuwe risico’s in het schaduwbankwezen en het gevaar daarvan voor de
financiële stabiliteit. Daarom werken de leden van de PvdA-fractie aan een
initiatiefnota over schaduwbankieren waarin zij voorstellen doen om deze
risico’s in te dammen, de stabiliteit van het financiële stelsel te
waarborgen en te voorkomen dat verliezen door schaduwbankieren
uiteindelijk worden afgewenteld op de samenleving. De leden van de
PvdA-fractie hebben dan ook met bijzondere interesse kennisgenomen
van de DNB-studie naar de omvang van schaduwbankieren in Nederland.
Uit de studie wordt duidelijk dat schaduwbankieren een nieuw gezicht
toont, de balansen van open-ended beleggingsfondsen fors zijn gegroeid
en dit leidt tot de opbouw van nieuwe risico’s in het schaduwbankwezen.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

3

De leden van de PvdA-fractie hebben nog de volgende vragen over de
DNB-studie.
De balansomvang van open-ended beleggingsfondsen is de afgelopen
jaren fors gegroeid in Nederland; de leden van de PvdA-fractie vragen hoe
de groei van open-ended beleggingsfondsen zich in 2015 heeft
ontwikkeld? Uit data komt naar voren dat beleggingsfondsen met een
aanzienlijke leverage werken; de leden van de PvdA-fractie vragen in
hoeverre het gebruik van leverage verschilt per type beleggingsfonds?
Hoe groot is de leverage waar verschillende type beleggingsfondsen mee
werken? In hoeverre is op geaggregeerd, Europees niveau zicht op de
omvang van de leverage van beleggingsfondsen? Daarnaast lopen
open-ended beleggingsfondsen een groot liquiditeitsrisico; de leden van
de PvdA-fractie vragen hoe groot de liquiditeits-mismatch is en welke
verschillen er zijn tussen type beleggingsfonds? Welke mate van discretie
hebben fondsbeheerders in het uitvoeren van stresstesten om het
liquiditeitsrisico te toetsen? Het merendeel van de Nederlandse beleggingsfondsen is onderdeel van een financiële groep; in hoeverre staan
deze fondsen onder financieel toezicht?
Uit de studie blijkt dat weinig zicht is op de securitisatievehikels (SPV’s) in
Nederland die opgezet zijn door een buitenlandse partij; de leden van de
PvdA-fractie vragen welke mogelijkheden DNB heeft om de vaak
complexe structuur van deze SPV’s in kaart te brengen? Kan worden
achterhaald in welk land de originator van deze SPV’s gevestigd is?
Wisselt DNB met de toezichthouder in het betreffende vestigingsland van
deze originator informatie uit of vindt informatie-uitwisseling vooral
plaats binnen internationale gremia zoals de Financial Stability Board?
Voor partijen die securitisaties uitgeven geldt dat zij een economisch
belang van minimaal 5% in de securitisatie moeten houden; de leden van
de PvdA-fractie vragen in hoeverre deze retentie-eis van 5% voldoende is?
In de Verenigde Staten is de balansomvang van Exchange Traded Funds
(ETF’s) hard gegroeid; de leden van de PvdA-fractie vragen hoe groot de
balansomvang van ETF’s in Nederland en in de Eurozone is? In hoeverre
dragen ETF’s bij aan liquiditeit-mismatches en de procycliciteit in het
financiële systeem en zijn zij een risico voor de financiële stabiliteit?
Vragen en opmerkingen van de leden van de fractie van de SP
De leden van de fractie van de SP hebben met veel interesse kennisgenomen van de DNB-studie over het schaduwbankwezen en de begeleidende brief van de Minister van Financiën. Naar aanleiding van deze
stukken leggen deze leden per onderwerp een aantal vragen aan de
Minister voor.
Algemeen
De leden van de fractie van de SP vragen de Minister of het überhaupt
uitmaakt hoe groot de Nederlandse schaduwbank-sector is als alle
schaduwbanksectoren in de wereld met elkaar en ook met de conventionele markt zijn verweven. Lopen we dan niet, ongeacht hoe groot de
sector precies in Nederland is, gevaar als de wereldwijde sector niet wordt
beteugeld?
Is de Minister van mening dat nu genoeg middelen beschikbaar zijn om
een eventueel vertrouwensverlies in het schaduwbankwezen in te
dammen zodat de uiteindelijk kosten voor de sector bij dit vertrouwensverlies niet weer op het bord van de belastingbetaler terechtkomen?

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

4

Als gevolg van de financiële crisis is het regelgevende kader van banken
aangescherpt en zijn kapitaaleisen verhoogd. Het schaduwbanksysteem
opereert echter in een regelarme omgeving. Hoe groot acht de Minister
het risico dat door deze situatie regelgevingsarbitrage optreedt waarbij
financiële activiteiten verschuiven van het gereguleerde domein (van het
conventionele banksysteem) naar het minder gereguleerde domein?
DNB wijst op de gevaren van een grootschalige «run» op beleggingsfondsen. De omvang van openeind beleggingsfondsen is in Nederland
gegroeid sinds de crisis (2009) met 63% naar 11 miljard euro. Het gaat
hierbij dan om openeind beleggingsfondsen die in schuldtitels beleggen.
Niet alleen zullen de investeerders in deze fondsen geraakt worden. Door
de nauwe verwevenheid met conventionele financiële markten zal een
«run» in het schaduwbankieren ook leiden tot serieuze problemen op de
conventionele financiële markten. Hoe denkt de Minister «runs» op
openeind beleggingsfondsen te kunnen voorkomen c.q. de gevolgen van
zo’n «run» dusdanig te beperken dat de conventionele financiële markten
hier niet onder lijden?
Obligatiefondsen hebben een zeer hoge looptijdtransformatie. Hoe hoger
de looptijdtransformatie des te wenselijker is het dat daar een hoge
liquiditeitsbuffer tegenover staat. Toch is de liquiditeitsbuffer bij obligatiefondsen laag. Ziet de Minister hier een probleem? Zo ja, wat gaat de
Minister doen om de liquiditeitsbuffers van obligatiefondsen te verhogen?
Zo nee, waarom niet?
Samenloop schaduwbankieren en belastingontwijking
In Nederland komen de praktijken van schaduwbankieren en belastingontwijking samen.
Volgens DNB behoren louter de financiële brievenbusmaatschappijen of
Special Purpose Entities (SPE’s), tot het schaduwbankwezen. Het
onderscheid tussen niet-financiële en financiële SPE’s wordt gemaakt op
basis van de aard van de buitenlandse eigenaar van de Nederlandse SPE.
Bijzondere Financiële Instellingen (BFI’s) worden door DNB strak
geclassificeerd. Deze leden vragen aan de Minister of het klopt dat door
de classificering van DNB een multinationale onderneming die niet als
primaire activiteit financiële activiteiten ontplooit en een SPE in Nederland
heeft, door deze vorm van classificeren onder een niet-financiële BFI kan
vallen terwijl de Nederlandse SPE schuld uitgeeft of verhandelt?
Verder vragen deze leden aan de Minister of het klopt dat het securitiseren
van autoleningen en ander consumptief krediet door niet-financiële
instellingen, waarbij een autoproducent betrokken is, ook bijvoorbeeld
valt onder een niet-financiële BFI?
SPE’s kunnen treasury activiteiten uitvoeren. Dit houdt in dat de SPE als
intermediair kan optreden tussen tijdelijke overschotten en financieringsbehoeften. Volgens een studie behoren Amsterdam samen met Londen en
Singapore wereldwijd tot de meest geschikte locaties voor deze activiteiten vanwege de specifieke regelgeving, het fiscale klimaat en de
kwaliteit van de financiële dienstverlening.1

1

http://www.treasuryalliance.com/assets/publications/cash/
Treasury_Alliance_Notional_Physical_Pooling_Revisited.pdf.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

5

Deze leden vragen de Minister of het klopt dat overschotten aan liquide
middelen worden uitgeleend aan derden. Zo ja, hoeveel geld is hiermee
gemoeid en waarom vallen deze activiteiten niet onder het Nederlandse
schaduwbanksysteem?
Gevaren van opkomende schaduwbankactiviteiten
Is de Minister voornemens om financieringsmaatschappijen en alternatieve kredietplatforms aan een jaarlijkse rapportageplicht te onderwerpen,
zodat eventuele risico’s in deze sectoren tijdig kunnen worden opgemerkt?
Definitie schaduwbankwezen
Bij de eerder gebruikte definitie van het schaduwbankwezen had de
schaduwbanksector in Nederland een omvang van ongeveer 5500 miljard
euro. Door de nieuwe definitie die nu wordt gehanteerd door DNB heeft
de sector «nog maar» een omvang van 207 miljard euro. Wellicht dat de
eerder gebruikte definitie te ruim was, maar de huidige definitie sluit
wellicht te veel uit.
Nederlandse groepsonderdelen nemen bijvoorbeeld een groot deel van
de totale Overige Financiële Instellingen-sector (OFI) in, maar worden niet
meer gekenmerkt als schaduwbanken, omdat hun activiteiten geen
«bankachtige» risico’s kennen. Deze leden vragen de Minister of de risico’s
van deze sector voldoende duidelijk in beeld zijn in Nederland, dan wel in
de landen waar de groepsonderdelen op de geconsolideerde balans
worden opgenomen.
Ook bijzondere financiële instellingen (BFI’s) zoals financieringsmaatschappijen van buitenlandse banken of verzekeraars vallen buiten de
definitie omdat – op geconsolideerd – niveau toezicht plaatsvindt op deze
instellingen in het land van vestiging. Graag horen deze leden van de
Minister of hij het verantwoord acht dat deze grote geldstromen
(3.398 mrd. aan niet-financiële BFI’s en nog eens 328 mrd. aan financiële
BFI’s) alleen aan toezicht onderhevig zijn op geconsolideerd niveau,
waardoor er dus eigenlijk geen toezicht specifiek op deze enorme
geldstromen is.
Securitisaties
Met betrekking tot securitisaties lezen deze leden dat banken die securitisaties uitgeven hierin zelf altijd een minimaal belang van 5% moeten
aanhouden. Geldt deze 5%-eis ook voor andere financiële instellingen dan
banken? Is deze 5% niet te weinig om het risico van slechte securitisaties
helemaal te beteugelen?
Leverage
Nederlandse fondsbeheerders maken gebruik van een aanzienlijke
leverage, zo lezen deze leden op blz. 31 van de DNB-studie. Kan de
Minister aangeven hoe groot deze leverage precies is?
Vragen en opmerkingen van de leden van de fractie van de PVV
De leden van de PVV-fractie hebben kennisgenomen van de DBN-studie
«Scherper licht op financiële stabiliteitsrisico’s van het bankwezen».
Naar aanleiding van het genoemde punt brengen de leden van de
PVV-fractie het volgende naar voren.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

6

Allereerst merken de leden van de PVV-fractie op dat de FSB in 2015 een
nieuw risico-gebaseerd raamwerk voor schaduwbankieren heeft geïntroduceerd. De leden van de PVV-fractie vragen de Minister hier nader op in
te gaan en aan te geven wat dit raamwerk voor Nederland betekent. Door
welke 26 landen wordt dit raamwerk toegepast?
Voorts merken de leden op dat in het FSB Global Shadow Banking
Monitoring Report 2015 geconcludeerd wordt dat het aandeel van
Nederland in het mondiale schaduwbankwezen 2% bedraagt. In het
FSB-rapport van 2012 werd Nederland nog aangemerkt als het land waar
het schaduwbankieren mondiaal gezien relatief het sterkst was
ontwikkeld. De leden van de PVV-fractie vragen de Minister een verklaring
te geven voor dit grote verschil. Komt dit doordat de FSB de definitie in
het nieuwe raamwerk heeft aangepast?
Verder merken de leden van de PVV-fractie op dat beheerders van
openeind beleggingsfondsen al stresstesten moeten uitvoeren om hun
liquiditeitsrisico’s in kaart te brengen. De leden van de PVV-fractie vragen
de Minister hier nader op in te gaan.
Tevens vragen de leden van de PVV-fractie de Minister aan te geven welke
maatregelen hij voornemens is te treffen om de risico’s die openeind
beleggingsfondsen en securitisatievehikels met zich meebrengen
(gedeeltelijk) weg te nemen.
Welke Europese initiatieven, die in de brief van de Minister genoemd
worden, zijn er verder precies om deze risico’s verder te beheersen?
II Reactie van de Minister
Algemeen
De leden van de VVD-fractie vragen zich af of de Minister onvoldoende
aandacht heeft voor de voordelen en kansen die schaduwbanken bieden
voor de financiering van de economie? Ook vragen zij zich af of de term
schaduwbankieren niet onnodig negatief is?
Terecht merkt DNB op dat het schaduwbankwezen een welkome bron van
marktfinanciering voor de economie kan vormen, mits eventuele
systeemrisico’s goed gemeten en beheerst worden. In de brief die ik uw
Kamer heb doen toekomen op 19 januari jl. benoem ik dat bijvoorbeeld
alternatieve kredietplatforms een welkome bron van financiering vormen
voor kleine en middelgrote bedrijven. Daar komt bij dat een deel van het
schaduwbankwezen bestaat uit instellingen die reeds onder toezicht
staan, zoals beleggingsfondsen. De term «schaduwbankwezen» kan
inderdaad een negatieve connotatie oproepen. Echter, het is een term die
internationaal gezien nog veelvuldig wordt gebruikt.
De leden van de PVV-fractie vragen meer toelichting bij de nieuwe
Financial Stability Board (FSB)-definitie van het schaduwbankwezen en
door welke 26 landen dit nieuwe raamwerk wordt toegepast? Ook vragen
zij een verklaring voor de afname van het Nederlandse aandeel in het
mondiale schaduwbankwezen?
Het vertrekpunt voor de DNB-analyse van het schaduwbankwezen vormen
de «overige financiële instellingen» (OFI’s), bestaande uit alle financiële
instellingen behalve banken, verzekeraars en pensioenfondsen. Onder de
vernieuwde risicogebaseerde definitie van de FSB, vallen alleen instellingen onder het schaduwbankwezen die: (i) onderdeel zijn van een keten
van kredietintermediatie, (ii) niet onder banken- of vergelijkbaar financieel
toezicht staan en (iii) activiteiten ontplooien met bankachtige risico’s.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

7

Voorheen was de definitie minder specifiek: alle OFI’s behoorden tot het
schaduwbankwezen (oftewel alle financiële instellingen behalve banken,
verzekeraars en pensioenfondsen). Het nieuwe raamwerk beperkt de
«bijvangst» van instellingen die geen schaduwbankrisico’s kennen en
vergroot zo de focus op instellingen die mogelijk bijdragen aan de
opbouw van risico’s voor de financiële stabiliteit.
De nieuwe definitie is de reden waarom het aandeel van Nederland in het
mondiale schaduwbankwezen flink is geslonken. Voor Nederland betekent
dit nieuwe raamwerk bijvoorbeeld dat de categorie niet-financiële
bijzondere financiële instellingen (BFI’s) die eigendom zijn van buitenlandse multinationals buiten de aangescherpte definitie van het schaduwbankwezen vallen. Bij deze categorie instellingen vindt geen financiële
kredietbemiddeling plaats buiten de multinational, aangezien het
geldstromen betreft van en naar groepsonderdelen. Het Nederlandse
aandeel in het mondiale schaduwbankwezen zoals gedefinieerd onder het
nieuwe FSB-raamwerk is o.a. wegens het uitsluiten van deze categorie
instellingen flink in omvang gedaald.
De 26 landen die dit FSB-raamwerk toepassen, zijn: Argentinië, Australië,
Brazilië, Canada, Chili, China, Frankrijk, Duitsland, Hong Kong, India,
Indonesië, Ierland, Italië, Japan, Korea, Mexico, Nederland, Rusland,
Saudi Arabië, Singapore, Zuid-Afrika, Spanje, Zwitserland, Turkije,
Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk. Deze landen vormen
tezamen 90% van het mondiale financiële systeem.
De leden van de SP-fractie vragen of de risico’s van het schaduwbankwezen voldoende duidelijk in beeld zijn in Nederland, dan wel in de
landen waar de groepsonderdelen op de geconsolideerde balans worden
opgenomen? Zij vragen in het bijzonder of het verantwoord is dat de
grote geldstromen van financiële en niet-financiële BFI’s alleen aan
toezicht onderhevig zijn op geconsolideerd niveau, waardoor er dus
eigenlijk geen specifiek toezicht op deze enorme geldstromen is?
De nieuwe risicogebaseerde definitie van de FSB brengt de financiële
stabiliteitsrisico’s van het schaduwbankwezen beter in kaart dan de
voorgaande definitie. De aandacht moet hierbij uitgaan naar het potentiële risico dat bepaalde activiteiten van niet-bancaire financiële instellingen kunnen vormen voor de financiële stabiliteit.
Niet-financiële BFI’s (EUR 3.398 miljard) zijn eigendom van buitenlandse
multinationals die financiële stromen tussen groepsonderdelen via
Nederland laten lopen. Deze instellingen zijn niet betrokken bij kredietbemiddeling buiten hun groep van niet-financiële ondernemingen en vallen
daarom buiten de definitie van de FSB. Omdat het hier gaat om niet
financiële instellingen is er ook geen financieel toezicht op deze instellingen. Het risico dat problemen bij deze instellingen overslaan naar het
financiële systeem en de reële economie is verwaarloosbaar.
Financiële BFI’s (EUR 328 miljard) zijn onderdeel van een buitenlandse
financiële instelling, veelal een bank of verzekeraar. Deze instellingen
financieren, evenals niet-financiële BFI’s, hoofdzakelijk onderdelen binnen
de groep. Deze partijen trekken in beperkte mate externe financiering aan,
die wordt geconsolideerd in het vreemd vermogen van de buitenlandse
moeder, en vallen onder financieel toezicht in het buitenland. Derhalve
geldt een soortgelijk argument als hierboven: omdat er nauwelijks
kredietbemiddeling plaatsvindt buiten de groep zijn deze instellingen geen
onderdeel van het schaduwbankwezen. Ook hier is het risico dat
problemen bij deze instellingen overslaan naar het financiële systeem en
de reële economie zeer beperkt. Het gaat hier in beginsel om risico’s voor

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

8

financiële instellingen met hoofdzetel buiten Nederland, waar de
toezichthouder van de buitenlandse financiële instelling een taak heeft om
de intragroep geldstromen te beoordelen. Risico’s voor de financiële
stabiliteit kunnen via het reguliere toezicht op deze instellingen worden
beheerst.
De leden van de SP-fractie vragen of nu genoeg middelen beschikbaar zijn
om een eventueel vertrouwensverlies in het schaduwbankwezen in te
dammen, zodat de uiteindelijke kosten voor de sector bij een eventueel
vertrouwensverlies niet bij de belastingbetaler terechtkomen?
De ontwikkelingen in het schaduwbankwezen worden gemonitord door
zowel de FSB als DNB, alsook door bijvoorbeeld de Europese Commissie,
het Europees Comité voor Systeemrisico’s (ESRB), de International
Organization for Securities Commissions (IOSCO) en de Europese
Autoriteit voor Effecten en Markten (ESMA). Indien zou blijken dat nieuwe
potentiële risico’s voor financiële stabiliteit opkomen in het schaduwbankwezen die nog niet geadresseerd zijn, moeten nieuwe maatregelen
worden getroffen om te voorkomen dat de financiële stabiliteit in gevaar
komt. Zo wordt momenteel in Europees verband gewerkt aan (verdere)
regulering van geldmarktfondsen en securitisaties.
Wel merk ik hierbij op dat bepaalde risico’s inherent zijn aan de vermogensbeheermarkt. Beleggers zijn zich er van bewust dat zij financiële
risico’s lopen, in de verwachting dat zij daarmee rendement genereren. Dit
is een cruciaal verschil met het reguliere bankwezen, waarbij depositohouders – waaronder gewone burgers – hun spaargeld veilig willen
stallen bij een bank. Dit is een van de redenen waarom er bij banken, in
tegenstelling tot beleggingsfondsen sprake is van een depositogarantiestelsel.
Daarnaast vragen de leden van de SP-fractie zich af hoe groot het risico is
dat regelgevingsarbitrage optreedt, waarbij activiteiten verschuiven van
het gereguleerde domein (van het conventionele banksysteem) naar het
minder gereguleerde domein?
Het is mogelijk dat financiële activiteiten verschuiven van het deel van de
financiële sector waar banken- of vergelijkbaar toezicht op van toepassing
is naar de schaduwbanksector. Daarom acht ik het van belang dat de
ontwikkelingen in de schaduwbanksector op de voet gevolgd worden en
dat waar nodig maatregelen worden getroffen. Het kan bijvoorbeeld in de
toekomst nodig zijn dat (specifieke onderdelen van) de schaduwbanksector vanuit een financiële stabiliteitsperspectief onderworpen worden
aan (additionele) regels. Het is van belang dat grootschalige risico’s voor
de financiële stabiliteit zich niet buiten het zicht van de regelgever en
toezichthouder opbouwen. Dit is momenteel onderwerp van discussie in
de FSB. Hierbij moet wel worden opgemerkt dat een deel van de
instellingen die onder de schaduwbanksector valt reeds aan gedrags- en
micro-prudentiëleregelgeving en toezicht is onderworpen.
Toezicht
De leden van de VVD-fractie vragen wat de rol van de AFM is bij de
instellingen die vallen onder schaduwbankieren, in hoeverre de AFM niet
al veel meer informatie heeft dan DNB en of de AFM DNB niet al van heel
veel informatie kan voorzien? Ook vragen zij hoe de samenwerking en
uitwisseling van informatie tussen DNB en de AFM op dit punt verloopt?
Zij vragen daarnaast hoe dit in andere EU-landen en de VS is geregeld?

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

9

De AFM verzorgt het gedragstoezicht op verschillende instellingen die
onderdeel uitmaken van de schaduwbanksector, zoals instellingen voor
collectieve belegging in effecten (icbe’s) en alternatieve beleggingsinstellingen (abi’s). De AFM en DNB beschikken over dezelfde statistische
informatie over beleggingsinstellingen die beheerders moeten rapporteren2. Deze informatie dient ook met de ESMA en ESRB te worden
gedeeld; de infrastructuur daarvoor wordt nu opgezet. Voor alle andere bij
ESMA aangesloten Europese toezichthouders geldt ook dat zij deze
informatie moeten delen met ESMA en ESRB.
In de VS is het toezicht op partijen die deel uitmaken van de schaduwbanksector belegd bij de Federal Reserve Board («FRB», rol vergelijkbaar
met DNB), de Securities and Exchange Commission (SEC, rol vergelijkbaar met AFM) en federale verzekeringstoezichthouders. Het Financial
Stability Oversight Council (FSOC)3 heeft daarnaast de wettelijke
verantwoordelijkheid om potentiële risico’s voortvloeiend uit schaduwbankactiviteiten te analyseren en eventueel beleidsaanbevelingen te doen
(in Nederland vertolkt het Financiële Stabiliteitscomité een vergelijkbare
rol).
De leden van de PvdA-fractie vragen in hoeverre Nederlandse beleggingsfondsen die onderdeel zijn van een financiële groep al onder financieel
toezicht staan?
In principe staan – op een aantal wettelijke uitzonderingen en vrijstellingen na (zoals holdings, nationale en regionale overheden en werknemerswinstdelingsplannen) – Nederlandse (beheerders van) icbe’s en abi’s
onder financieel toezicht ingevolge de UCITS- en AIFM-richtlijnen,4 zoals
geïmplementeerd in de Wet op het financieel toezicht (Wft). Het toepasselijke Europese regelgevende kader bestaat uit zowel gedrags- als
prudentiële regels. Nederlandse beheerders van beleggingsfondsen
(zowel openeind als gesloten) staan in principe allemaal ook onder zowel
gedrags- als prudentieel toezicht.
De leden van de VVD-fractie vragen daarnaast welke bevoegdheden DNB
nu heeft om toezicht te houden op schaduwbankieren en wat hiervoor de
Europese of internationale afspraken zijn? De leden van de VVD-fractie
vragen zich af welke macroprudentiële instrumenten DNB tot haar
beschikking heeft om de risico’s bij beleggingsfondsen te beperken?
Een van de voorwaarden om binnen het nieuwe FSB raamwerk tot het
schaduwbankwezen gerekend te worden is dat de betreffende instelling
bank-achtige activiteiten verricht, maar niet onder banken- of vergelijkbaar
financieel toezicht staat. Zo is het toezicht op securitisaties na de crisis
aangescherpt, en wordt daarom ruim driekwart niet (meer) tot het
schaduwbankwezen gerekend (hoofdstuk 5 van de DNB studie). Nu de
sector in FSB-verband wereldwijd in kaart is gebracht, kunnen vervolgens
in internationaal verband bank-achtige elementen in het toezicht worden
geïntroduceerd indien de financiële stabiliteitsrisico’s dat rechtvaardigen.
Het niet-bancaire toezicht is dus wel van toepassing op partijen die onder
het schaduwbankwezen vallen. Omdat het huidige toezichtraamwerk
voornamelijk langs sectorspecifieke lijnen is georganiseerd, verschilt het
2

DNB beschikt daarnaast nog over statistische, macro-economische informatie over beleggingsinstellingen die geïntegreerd wordt opgevraagd op basis van Verordeningen (EU) Nr. 1073/2013
van de Europese Centrale Bank van 18 oktober 2013 (ECB/2013/38), de Wet Financiële Betrekkingen Buitenland en de CBS-wet.
3
https://www.treasury.gov/initiatives/fsoc/Pages/home.aspx.
4
UCITS-richtlijn, 2011/61/EU en AIFM-richtlijn, 2009/65/EG.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

10

regime per sector. Zoals gezegd staan Nederlandse (beheerders van)
icbe’s en abi’s onder gedrags- en prudentieel financieel toezicht ingevolge
de UCITS- en AIFM-richtlijnen. Daarmee wordt indirect een bijdrage
geleverd aan de financiële stabiliteit. Zo moeten beheerders van deze
fondsen bijvoorbeeld stress testen uitvoeren en dienen ze liquiditeitsmanagementsystemen te hebben die passend zijn voor de beleggingsstrategie, het terugkoopbeleid en het liquiditeitsprofiel van het fonds. De
focus ligt hier met name op de individuele instellingen en niet op het
systeem als geheel.
Voor wat betreft het stabiliteitsperspectief is er een instrument dat DNB
tot haar beschikking heeft. Indien het nodig wordt geacht om de stabiliteit
van het financiële stelsel te waarborgen kan DNB op basis van artikel
3:18b WFT bovengrenzen stellen aan de door een Nederlandse beheerder
van een beleggingsinstelling toegepaste hefboomfinanciering, of andere
beperkingen opleggen met betrekking tot het beheren van de beleggingsinstelling. Een eerste stap voor toepassing was het in kaart brengen van
de sector. De discussie over uitwerking van de eisen vindt nu plaats in
internationaal verband.
De leden van de VVD-fractie vragen of de Minister internationale
coördinatie tussen toezichthouders randvoorwaardelijk acht met het oog
op het vestigingsklimaat en de economie van Nederland? De leden van de
VVD-fractie vragen daarnaast of de Minister kan garanderen dat eventuele
maatregelen (zoals opgenomen in de DNB-studie) alleen internationaal
(minimaal Europees) gecoördineerd worden ingevoerd? Daarnaast vragen
de leden van de fractie van de SP of het überhaupt uitmaakt hoe groot de
Nederlandse schaduwbanksector is als alle schaduwbanksectoren in de
wereld met elkaar en ook met de conventionele markt zijn verweven. Ze
vragen of we dan niet, ongeacht hoe groot de sector precies in Nederland
is, gevaar lopen als de wereldwijde sector niet wordt beteugeld?
Ik onderschrijf het wezenlijke belang van internationale coördinatie tussen
toezichthouders. Het schaduwbankwezen is een zeer internationale sector.
Dat is ook de reden waarom de FSB en IOSCO dit dossier voortvarend
oppakken op mondiaal niveau. Daarnaast bestaan meerdere Europese
initiatieven op het gebied van schaduwbankieren, zoals de regulering van
geldmarktfondsen en vergroting van transparantie bij effectenfinancieringstransacties.5 Daarbij merk ik op dat de omvang van het Nederlandse
schaduwbankwezen wel degelijk relevant is als eerste stap om beter zicht
te krijgen op de potentiële risico’s voor Nederland. Omdat fondsen zich
gemakkelijk over landsgrenzen kunnen verplaatsten is het van groot
belang dat de ontwikkelingen en inzet van macroprudentiële beleidsinstrumenten internationaal wordt gecoördineerd.
Openeind beleggingsfondsen
De leden van de VVD-fractie vragen hoe groot het aandeel van particuliere
beleggers en institutionele beleggers in openeind beleggingsfondsen is?
Zij vragen in hoeverre het in fondsen belegd vermogen van pensioenfondsen en verzekeraars mee wordt genomen in de omvang van openeind
beleggingsfondsen, aangezien deze niet relevant zijn voor het bepalen van
de omvang van het schaduwbankwezen? Ook vragen zij hoe groot de
omvang van het in fondsen belegd vermogen van pensioenfondsen en
verzekeraars is?

5

Effectenfinancieringstransacties zijn financiële transacties waarbij effecten als zekerheid
worden gebruikt om geld te lenen, of geld als zekerheid wordt gebruik om effecten te lenen.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

11

Het aandeel van particuliere en institutionele beleggers in Nederlandse
openeind beleggingsfondsen binnen de definitie van het schaduwbankwezen is respectievelijk circa 8% en 90%. Binnen de categorie institutionele beleggers is het aandeel van verzekeraars circa 50%, terwijl het
aandeel van pensioenfondsen en beleggingsfondsen elk circa 20% is.
Overigens bevat het aandeel van verzekeraars een niet nader te bepalen
deel beleggingsverzekeringen van huishoudens die worden belegd via
collectieve beleggingsfondsen.
Pensioenfondsen en verzekeraars hebben tezamen ongeveer EUR 80
miljard belegd in de beleggingsfondsen die binnen de definitie van het
schaduwbankwezen vallen.
Een groot deel van het vermogen dat pensioenfondsen in openeind
beleggingsfondsen hebben belegd zit in zogeheten fondsen voor gemene
rekening (FGR) van pensioenuitvoeringsorganisaties. Dit zijn beleggingsfondsen die door grote pensioenuitvoerders zijn opgericht en waar
pensioenfondsen zich bij hebben aangesloten. Deze FGRs zijn buiten het
schaduwbankwezen geplaatst, omdat de besloten structuur van deze
fondsen het run-risico volgens DNB vrijwel nihil maakt.
Daarnaast zijn in bovengenoemde cijfers aandelenfondsen en directe
vastgoedfondsen niet meegenomen. Zij vallen namelijk ook buiten het
schaduwbankwezen, aangezien zij niet in schuldtitels beleggen.
De leden van de PvdA-fractie vragen hoe de groei van openeind beleggingsfondsen zich in 2015 heeft ontwikkeld?
In 2015 is de balansomvang van de Nederlandse openeind beleggingsfondsen met EUR 2 miljard toegenomen tot EUR 113 miljard (een groei
van 2%). De openeind hypotheekfondsen groeiden van EUR 9 miljard naar
EUR 16 miljard en geldmarktfondsen groeiden ook van EUR 9 miljard in
2014 naar EUR 10 miljard in 2015. Daarentegen kromp de balansomvang
van de obligatiefondsen met EUR 4 miljard tot EUR 49 miljard en daalde
ook de omvang van funds-of-funds (fondsen die in andere fondsen
beleggen) met EUR 3 miljard tot EUR 27 miljard. Deze mutaties waren
overwegend het gevolg van netto-aankopen (bij toename) respectievelijk
netto-verkopen (bij afname). Hierbij speelden waarderingseffecten een
beperkte rol.
De leden van de VVD-fractie vragen wie wanneer de verschillende
instrumenten kan inzetten om de risico’s van uitstroom en een run te
beperken bij de openeind beleggingsfondsen? De leden van de SP-fractie
vragen hoe de Minister denkt runs op openeind beleggingsfondsen te
kunnen voorkomen c.q. de gevolgen van zo’n run dusdanig te beperken
dat de conventionele financiële markten hier niet onder lijden?
De beheerder van een openeind beleggingsfonds kan in het belang van de
deelnemers de uitgifte of inkoop van rechten van deelneming tijdelijk
limiteren of opschorten (liquidity gates). Tevens kan de beheerder
terugkoopverzoeken van deelnemers verminderen door terugkooppremies (redemption fees) in te stellen of terugkopen tijdelijk op te
schorten (redemption suspensions) indien deze bevoegdheden van de
beheerder blijken uit het prospectus, statuten of fondsreglement.
Indien de beheerder zelf niet (meer) in staat is de inkoop of terugbetaling
van de rechten van deelneming in een door hem beheerde beleggingsinstelling of icbe te limiteren of op te schorten, kan de Autoriteit Financiële
Markten (AFM) in het belang van beleggers of in het algemeen belang de
terugbetaling of inkoop van rechten van deelneming in die desbetreffende

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

12

beleggingsinstellingen opschorten. Op deze manier kan het risico op een
run op een openeind beleggingsfonds worden beperkt.
De leden van de VVD-fractie vragen hoe tijdens de financiële crisis gebruik
is gemaakt van de reeds bestaande instrumenten om risico’s bij beleggingsfondsen te mitigeren (zoals redemption fees en liquidity gates)? Zij
vragen wat de daadwerkelijke uitstroom bij openeind beleggingsfondsen
is geweest in de financiële crisis van de afgelopen jaren, of de daadwerkelijke uitstroom in de financiële crisis hoger of lager was dan in andere
jaren en hoe dit de financiële stabiliteit heeft beïnvloed?
Tijdens de financiële crisis hebben fondsen gebruik gemaakt van
dergelijke maatregelen (liquidity gates, redemption fees, etc.) binnen hun
eigen liquiditeitsmanagement6. De mogelijkheid om dit als toezichthouder
af te dwingen (en hier toezicht op te houden) op basis van de AIFM- en
UCITS-richtlijnen zijn pas na de financiële crisis geïntroduceerd. Voor de
jaren na de financiële crisis laten de cijfers voor in- en uitstromen bij
openeind beleggingsfondsen een veranderend beeld zien. In de Nederlandse openeind beleggingsfondsen die tot het schaduwbankwezen
worden gerekend werd in totaal netto EUR 11 miljard ingelegd in de
periode 2009–2014 (cijfers van vóór 2009 zijn niet beschikbaar vanwege
verschillende definities). Met inbegrip van 2015 was dit EUR 13 miljard.
Op jaarbasis wisselt de netto-inleg aanzienlijk (zie figuur 1); in 2009 en
2012 was sprake van een netto-uitstroom, in de andere jaren een
netto-instroom. Het beeld per beleggingsfondstype varieert eveneens
sterk. De afgelopen drie jaar is de omvang van de gelden die per saldo
werden ingelegd of teruggetrokken ook beduidend groter dan in de vier
jaar daarvóór (zie figuur 1). Met name bij de obligatiefondsen zijn de
uitstromen toegenomen. Zo was er in 2013 sprake van een netto-inleg van
EUR 7 miljard, terwijl er in 2014 en 2015 voor EUR 6 miljard respectievelijk
EUR 5 miljard werd onttrokken. Voorts stroomde er de afgelopen twee
jaar omvangrijke gelden naar hypotheek- en geldmarktfondsen (respectievelijk EUR 10 miljard en EUR 8 miljard). De groei bij geldmarktfondsen is
toe te schrijven aan de behoefte van verzekeraars om het liquiditeitsbeheer via geldmarktfondsen in eigen hand te houden.

6

Zie bijvoorbeeld pagina 23 t/m 25 van het IOSCO rapport «Liquidity Management Tools in
Collective Investment Schemes: Results from an IOSCO Committee 5 survey to members»
(https://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD517.pdf).

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

13

Figuur 1: netto-inleg in Nederlandse openeind beleggingsfondsen

De leden van de PVV-fractie vragen de Minister nader in te gaan op het
feit dat beheerders van openeind beleggingsfondsen al stresstesten
moeten uitvoeren om hun liquiditeitsrisico’s in kaart te brengen? De leden
van de PvdA-fractie vragen welke mate van discretie fondsbeheerders
hebben in het uitvoeren van stresstesten om het liquiditeitsrisico te
toetsen?
Beheerders van beleggingsinstellingen dienen ingevolge de AIFMD
Verordening (artikel 48) al regelmatig stresstesten uit te voeren onder
zowel normale als uitzonderlijke liquiditeitsomstandigheden als onderdeel
van het liquiditeitsmanagement van hun fondsen. De toepasselijke regels
schrijven voor waarop getest dient te worden, maar laten aan de
beheerders ruimte voor de precieze invulling van bijvoorbeeld de
parameters, waarvan de invulling afgestemd moet zijn op onder meer het
type fonds en de fondsvoorwaarden. Binnen de ESRB wordt daarom
gesproken over de optie om richtlijnen te ontwikkelen die de effectiviteit
van de stresstesten beter zou kunnen waarborgen.
De leden van de VVD-fractie vragen of het de bedoeling van DNB is om
ook de effecten van de reeds bestaande instrumenten mee te nemen in de
stresstesten bij beleggingsfondsen? Zo nee, waarom niet? Zo ja, hoe?
Ja. In de ESRB wordt momenteel gewerkt aan top-down macro
stresstesten van de openeind beleggingsfondssector als geheel. Voor een
gegeven stressscenario aan onttrekkingen uit fondsen kan dan worden
gewerkt met veronderstellingen over het percentage activa dat verkocht
moet worden, en de absorptiecapaciteit van de markt. Deze veronderstellingen over onttrekkingen en verkoop van activa weerspiegelen indirect
ook het mogelijke gebruik van redemption fees en liquidity gates.
De leden van de PvdA-fractie vragen in hoeverre het gebruik van leverage
verschilt per type beleggingsfonds? Ook vragen zij – net als de leden van
de SP-fractie – hoe groot de leverage is waar verschillende typen
beleggingsfondsen mee werken? Daarnaast vragen ze in hoeverre op
geaggregeerd, Europees niveau zicht is op de omvang van de leverage
van beleggingsfondsen?

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

14

Het gebruik van leverage kan sterk verschillen per type beleggingsfonds,
en niet alle types beleggingsfondsen maken gebruik van leverage. Ook
binnen bepaalde types fondsen kan het gebruik van leverage overigens
aanzienlijk verschillen van fonds tot fonds. Hedgefondsen hebben in de
regel bijvoorbeeld een grotere mate van leverage dan obligatiefondsen.
Ook overlay fondsen hebben doorgaans een relatief hoge leverage. Deze
fondsen beogen primair het renterisico van pensioenfondsen en verzekeraars af te dekken (groeiende verplichtingen bij een dalende rente).
Hierdoor hebben deze fondsen grote derivatenportefeuilles, die vooral
bestaan uit renteswaps. De synthetische leverage bij beleggingsfondsen is
groter dan balanscijfers laten zien, omdat de omvang van deze nominale
posities niet op de balans staat.
Een eerste analyse van het gebruik van leverage door verschillende
schaduwbank instellingen is ook te vinden in het FSB Global Shadow
Banking Report 20157. Een volgende stap is dat ESMA op basis van
AIFMD data een compleet beeld gaat schetsen voor de sector op Europees
niveau.
Daarnaast vragen de leden van de PvdA-fractie naar de omvang van de
liquiditeitsmismatch bij openeind beleggingsfondsen en de verschillen
tussen typen beleggingsfondsen?
Een liquiditeitsmismatch kan zich in beginsel bij ieder type fonds
voordoen. Hiervan is sprake indien de activa waarin het fonds belegt in
enige mate minder liquide zijn en minder snel van de hand kunnen
worden gedaan dan het tempo waarin beleggers in het fonds kunnen
verlangen dat hun participaties worden ingekocht of terugbetaald door
het fonds zelf. Bij een closedeind fonds speelt dit onderwerp in beginsel
niet, omdat een fonds dan niet gedwongen kan worden door beleggers
om participaties in te kopen of te verkopen en dus ook geen liquiditeit
behoeft aan te houden voor dergelijke situaties (daarom vallen dit soort
fondsen ook niet onder de definitie van het schaduwbankwezen). Om die
reden zijn diverse types fondsen – venture capital, private equity,
infrastructure – typisch closedeind; hun activa zijn immers zeer illiquide.
Bij openeind fondsen hangt de liquiditeitsmismatch af van de mate van
openheid van een fonds; wat onder meer afhankelijk is van de fondsvoorwaarden en de activa waarin het fonds belegt. In het algemeen valt de
structuur van een openeind beleggingsfonds daarom vaak moeilijk te
rijmen met beleggingen die structureel illiquide zijn (en zullen hier strenge
eisen op het gebied van liquiditeitsbeheer tegenover staan).
De liquiditeitsmismatch is het grootst bij openeind hypotheekfondsen.
Beleggers kopen verhandelbare participaties in een fonds, maar de
hypotheekleningen waarin wordt belegd kennen een vaste looptijd.
Participanten kunnen hun aandeel doorverkopen aan andere participanten, maar daar is niet altijd een vanzelfsprekende markt voor.
Binnen de categorie obligatiefondsen kan de mismatch in bedrijfsobligatiefondsen over het algemeen groter zijn dan bij staatsobligatiefondsen.
De markt voor bedrijfsobligaties is kleiner in omvang en minder diep.
Hierdoor kan het soms weken duren voordat een portfoliomanager een
koper vindt voor een obligatie. De potentiële liquiditeitsmismatch is
afhankelijk van de marktomstandigheden, en zoals eerder opgemerkt ook
van de fondsvoorwaarden.

7

http://www.fsb.org/2015/11/global-shadow-banking-monitoring-report-2015/, pagina 25.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

15

Bij fund-of-funds is de mate van potentiele liquiditeitsmismatch afhankelijk van de doorbeleggingen en de fondsvoorwaarden. Zoals eerder
opgemerkt, zijn funds-of-funds beleggingsfondsen die op hun beurt in
andere fondsen doorbeleggen. Indien fund-of-funds doorbeleggen in
beleggingsfondsen die niet ten minste even openeind zijn als het
fund-of-funds, is het risico op een mismatch groot. Geldmarktfondsen
hebben over het algemeen een minder grote liquiditeitsmismatch, omdat
zij in kortlopend schuldpapier, obligaties met korte looptijden en
geldmarktpapier beleggen.
De leden van de SP-fractie vragen zich af of de liquiditeitsbuffer bij
obligatiefondsen moet worden verhoogd?
Van een verplichte liquiditeitsbuffer bij (obligatie)fondsen is geen sprake.
De toezichthouder beoordeelt op basis van de AIFMD en UCITS of
liquiditeitsrisico’s bij fondsen adequaat beheerst worden. In het kader van
hun eigen liquiditeitsbeheer houden fondsbeheerders liquiditeitsbuffers
aan, wat mede bijdraagt aan de beheersing van liquiditeitsrisico’s. Binnen
de huidige regelgeving kunnen fondsbeheerders daarnaast al verschillende instrumenten inzetten om grootschalige onttrekkingen aan een
fonds tegen te gaan, zoals redemption fees and gates. Daarnaast is ook in
ESMA verband oog voor de beschikbaarheid van een brede en consistente set van liquiditeitinstrumenten in alle lidstaten. Dit betreft o.a. het
stellen van eisen aan de liquiditeit van een fonds door de toezichthouder.
Ook zal de discussie zich richten op het monitoren van liquiditeitsmismatches en het ontwikkelen van passende maatregelen om eventuele
excessive mismatch tegen te gaan.
De leden van de PVV-fractie vragen welke verdere maatregelen de
Minister voornemens is te treffen om de risico’s die openeind beleggingsfondsen en securitisatievehikels met zich brengen (gedeeltelijk) weg te
nemen? Ook vragen zij welke Europese initiatieven er verder precies zijn
om deze risico’s verder te beheersen?
De risico’s bij openeind beleggingsfondsen worden reeds gemitigeerd
door verschillende bestaande instrumenten waar de beheerder over
beschikt, zoals redemption fees en gates. Vanwege het mondiale karakter
van schaduwbanken onderschrijf ik het belang van het in kaart brengen
van de risico’s op mondiaal niveau en het in internationaal verband
ontwikkelen van uniforme stresstesten en waar nodig coördineren van
beleidsinstrumenten.
Daarnaast is sprake van verschillende Europese initiatieven, zoals de
bevordering van eenvoudige, gestandaardiseerde en transparante
securitisaties. Ook voor geldmarktfondsen, een type beleggingsfonds,
heeft de Europese Commissie in 2013 een voorstel voor een verordening
gepubliceerd. Hiermee wordt beoogd om de macroprudentiële risico’s die
samenhangen met de activiteiten van geldmarktfondsen te beperken en
het niveau van beleggersbescherming te verhogen. De omvang van de
Nederlandse geldmarktfondssector is in vergelijking met andere Europese
lidstaten relatief klein (10 miljard euro), maar Nederlandse bedrijven
investeren wel veel in geldmarktfondsen. Nederland zal als voorzitter van
de Raad bezien of er perspectief is op een akkoord binnen de Raad.
Securitisaties
De leden van de PvdA-fractie vragen welke mogelijkheden DNB heeft om
de vaak complexe structuur van securitisatievehikels (SPV’s) in kaart te
brengen en of DNB kan achterhalen in welk land de originator van deze
SPV’s gevestigd is? Ook vragen zij of DNB informatie uit met de toezicht-

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

16

houder in het betreffende vestigingsland, of wisselt DNB vooral informatie
uit binnen internationale gremia zoals de FSB?
DNB stelt op grond van ECB-regelgeving8 cijfers op over securitisatievehikels die in Nederland zijn gevestigd, ook voor vehikels waarbij de
originator een buitenlandse partij is. Deze informatie dient door het
securitisatievehikel te worden verstrekt. Op basis van deze gegevensverzameling en eventueel nader onderzoek kan DNB de structuur van deze
vehikels verder in kaart brengen. Over securitisaties met een buitenlandse
originator wordt op dit moment geen nadere analyse gemaakt, mede
gezien de afname van de uistaande securitisaties met een buitenlandse
originator van EUR 110 miljard in 2009 tot EUR 69 miljard eind 2015. DNB
wisselt zowel binnen de FSB als met internationale toezichthouders
informatie uit.
De leden van de PvdA-fractie stellen dat voor partijen die securitisaties
uitgeven, geldt dat zij een economisch belang van minimaal 5% in de
securitisatie moeten houden. Zij vragen – net als de leden van de SP – in
hoeverre deze retentie-eis van 5% voldoende is?
De retentie-eis stelt dat partijen die een securitisatie uitgeven altijd
minimaal een economisch belang van 5% in de securitisatie dienen te
houden. Hierdoor heeft de uitgevende partij een blijvend belang bij de
goede prestatie van de securitisatie (de zogenoemde skin-in-the-game).
De retentie-eis wordt op dit moment op een indirecte manier toegepast.
Dit betekent dat niet de uitgevende partij verantwoordelijk is voor
naleving van de eis, maar dat investeerders de verantwoordelijkheid
hebben om te controleren of de uitgevende partij aan de eis voldoet. Deze
verantwoordelijkheid is vastgelegd in diverse Europese richtlijnen en
verordeningen (CRR, Solvency II, AIFMD, MiFID) en geldt daarmee ook
voor andere financiële instellingen dan banken, waaronder verzekeraars
en beleggingsondernemingen. Bovendien zorgt de indirecte aanpak
ervoor dat investeerders ook niet-Europese uitgevende partijen moeten
controleren. Hierdoor mogen Europese banken bijvoorbeeld alleen
investeren in securitisaties die zijn uitgeven buiten de EU wanneer de
betreffende uitgevende instellingen in die landen ook aan de retentie-eis
voldoen.
Op 30 september jl. heeft de Europese Commissie een voorstel gepubliceerd voor een raamwerk voor eenvoudige, transparante en gestandaardiseerde securitisaties (STS). In dit voorstel geldt voor de retentie-eis een
directe aanpak voor securitisaties uitgegeven binnen de EU, waarbij de
uitgevende partij zelf actief moet kunnen laten zien hoe aan de retentie-eis
is voldaan. Hier is voor gekozen omdat het voor investeerders in de
praktijk moeilijk is aan te tonen dat een uitgevende partij aan de retentieeisen voldoet. Voor investeringen door Europese financiële instellingen in
niet-Europese securitisaties, blijft daarnaast de indirecte aanpak van
toepassing.
De toepassing van een retentie-eis neemt het kredietrisico voor investeerders niet weg. De overdracht van kredietrisico is immers een
belangrijke doelstelling van een securitisatie. De retentie-eis brengt
niettemin wel de belangen van betrokken partijen meer op één lijn, omdat
de uitgevende instelling altijd een deel van het kredietrisico blijft lopen.
Deze gedeelde belangen – in combinatie met de transparantie-eisen in het

8

(Verordening (EU) Nr. 1075/2015 van de Europese Centrale Bank van 18 oktober 2013 houdende
statistieken betreffende de activa en passiva van lege financiële instellingen die securitisatietransacties verrichten (ECB/2013/40)).

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

17

voornoemde Commissievoorstel – verkleinen het risico op een «slechte
securitisatie» waar de leden van de SP-fractie naar verwijzen.
Sinds de invoering van de retentie-eis in de EU in CRD-II (2009) is de
hoogte ervan niet aangepast. Met een percentage van minimaal 5% is
gepoogd een goede balans te vinden tussen enerzijds het kunnen
overdragen van kredietrisico aan een andere partij en anderzijds het
minimale belang dat een instelling moet aanhouden groot genoeg te
houden om te voorkomen dat verkeerde prikkels ontstaan. In een recent
rapport concludeert de Europese Bankenautoriteit (EBA) dat het risicoretentieraamwerk in den brede op dit moment goed functioneert.9 EBA
adviseert ook geen hoger percentage voor de retentie-eis. Ook de
Europese Commissie heeft in haar voorstellen voor een STS-raamwerk
geen ander percentage opgenomen, noch hebben de lidstaten aanleiding
gezien het percentage aan te passen in het Raadsakkoord.10
De leden van de SP-fractie vragen of het klopt dat het securitiseren van
autoleningen en ander consumptief krediet door niet-financiële instellingen, waarbij een autoproducent betrokken is, ook onder een
niet-financiële BFI valt?
Nee, dergelijke activiteiten vallen niet onder een niet-financiële BFI.
Securitisaties van leningen worden uitgegeven door een aparte entiteit.
Deze worden in de statistieken toegerekend aan de categorie securitisatievehikels en tellen dus mee in de berekening van het Nederlandse
schaduwbankwezen.
Alternatieve kredietplatforms
De leden van de VVD-fractie vragen hoe de wens van DNB om partijen
zoals crowdfunding en kredietunies rapportageplichtig te maken, gezien
moet worden tot de recente Wet toezicht kredietunies, waarbij er gewoon
een regelgevend kader voor de kredietunies is? Hoeven crowdfundingplatforms die reeds verplicht zijn om tweemaal per jaar een zogenaamd
monitoringsformulier in te vullen en op te sturen naar de AFM, niet aan
aanvullende rapportageverplichtingen te voldoen, omdat de AFM dit
formulier gewoon kan verstrekken aan DNB? Zo nee, waarom niet? De
leden van de SP-fractie vragen of de Minister voornemens is om
financieringsmaatschappijen en alternatieve kredietplatforms aan een
jaarlijkse rapportageplicht te onderwerpen, zodat eventuele risico’s in
deze sectoren tijdig kunnen worden opgemerkt?
Wat betreft crowdfunding zal DNB voor haar rapportageverplichting
gebruik maken van de monitoringsgegevens van de AFM. Dit levert voor
de crowdfundingplatformen geen aanvullende lasten op ten opzichte van
de bestaande monitoringsverplichtingen. Er zal geen separate verplichting
worden opgelegd. Mocht DNB aanvullende gegevens nodig hebben, dan
zullen deze in de bestaande verplichtingen worden ondergebracht.
Voor kredietunies die opvorderbare gelden willen aantrekken, is per
1 januari 2016 een nieuw regelgevend kader in werking getreden.
Onderdeel van dat regelgevend kader is een rapportageverplichting die
inhoudt dat vergunningplichtige kredietunies maximaal tweemaal per jaar
gegevens verstrekken die voor het prudentieel toezicht noodzakelijk zijn.
Hierdoor is DNB tevens in staat om relevante ontwikkelingen te
monitoren.
9

Zie: https://www.eba.europa.eu/documents/10180/534414/
Securitisation+Risk+Retention+Report.pdf
10
Zie: http://www.consilium.europa.eu/en/meetings/ecofin/2015/12/08/.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

18

De leden van de PvdA-fractie vragen hoe groot de balansomvang van
Exchange Traded Funds (ETF’s) in Nederland en de Eurozone is?
Bovendien vragen zij in hoeverre ETF’s bijdragen aan liquiditeitsmismatches en procycliciteit in het financiële systeem en of zij een risico
vormen voor de financiële stabiliteit?
De balansomvang van de Nederlandse ETF’s bedroeg per ultimo 2.014
EUR 1,1 miljard en was eind 2015 toegenomen tot EUR 1,6 miljard.
Daarvan viel in 2.014 EUR 0,7 miljard en in 2.015 EUR 0,9 miljard binnen
het schaduwbankwezen (de balansomvang van ETF’s buiten het schaduwbankwezen bedroeg eind 2.015 EUR 0,7 miljard; deze ETF’s worden niet
tot schaduwbanken gerekend omdat dit aandelenfondsen betreft). De
balans van ETF’s binnen het eurogebied kende eind 2014 een omvang van
EUR 393 miljard en eind 2015 van EUR 496 miljard.
Momenteel verrichten de AFM en DNB een verkennend onderzoek naar de
effecten van marktgedrag op de liquiditeit en procycliciteit van markten in
relatie tot financiële stabiliteit. In deze verkenning wordt specifiek gekeken
naar de effecten op de financiële stabiliteit van passieve beleggingsstrategieën, zoals Exchange Traded products. De uitkomsten van dit onderzoek
worden in de vergadering van het Financieel Stabiliteitscomité van mei
besproken.
MiFID
De leden van de VVD-fractie vragen naar de rol van MiFID II in het
schaduwbankwezen? Ook vragen zij of de Minister de kritiek kent op de
ESMA-regels in het kader van MiFID II omtrent liquiditeit van de obligatiemarkt, zoals verwoord in onder meer de Financial Times van 31 januari
2016 («Seismic» shock awaits bond liquidity), en wat de Minister van deze
kritiek vindt? Daarnaast vragen ze hoe dergelijke overheidsregels een
risico vormen voor de stabiliteit van het financiële systeem en wat hieraan
wordt gedaan in Europees verband?
De (herschikte) richtlijn markten voor financiële instrumenten (MiFID II) en
de verordening markten voor financiële instrumenten (MiFIR) bevatten
o.a. regels voor verbetering van de transparantie voor beleggingsondernemingen en handelsplatformen, zowel voor als na een handelstransactie.
Het doel van deze transparantieverplichting is om de prijsvorming
efficiënter te maken en informatieasymmetrie tussen beleggers en
handelaren weg te nemen. ESMA moet in dit kader technische
standaarden opstellen. Het ontwerp van deze standaarden moet nog door
de Europese Commissie worden bestendigd.
Deze vraag van de leden van de VVD-fractie heeft betrekking op één van
de ontwerpen van technische standaarden (regulatory technical
standards; RTS) die ESMA eind september 2015 in het kader van MiFID II
heeft opgesteld.11 Onderhavige ontwerp-RTS, RTS 2, ziet op de in de
verordening markten voor financiële instrumenten (MiFIR) neergelegde
verplichting tot transparantie voor en na de handel in non-equities zoals
obligaties.12 De kritiek op deze ontwerp-RTS richt zich met name op de
wijze waarop door ESMA invulling wordt gegeven aan het begrip «liquid
market». Het is van belang dat het begrip liquide markt zorgvuldig wordt
gekalibreerd omdat MiFIR voorziet in uitzonderingen op de hiervoor
bedoelde transparantieverplichtingen, indien er voor een financieel
instrument (of een klasse van financiële instrumenten) geen liquide markt
11

https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2015-esma-1464_annex_i__draft_rts_and_its_on_mifid_ii_and_mifir.pdf.
12
Artikelen 9, eerste lid, 14, eerste lid, en 18, eerste lid, MiFIR.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

19

is. Indien de invulling van dat begrip niet op zorgvuldige wijze geschiedt
– waardoor illiquide obligaties bijvoorbeeld ten onrechte worden
aangemerkt als liquide obligaties – kan dat ongewenste gevolgen hebben,
zoals een afname van de liquiditeit in de obligatiemarkt en hogere kosten
voor (eind)beleggers.
De Europese Commissie die de door ESMA opgestelde ontwerp-RTSen
uiteindelijk vaststelt, heeft de kritiek van marktpartijen, van het Europese
parlement en van lidstaten op het ontwerp van RTS 2 ter harte genomen
en heeft ESMA op 14 maart jl. meegedeeld dat zij die ontwerp-RTS niet zal
goedkeuren, tenzij ESMA rekening houdt met de hiervoor bedoelde
kritiek. ESMA heeft de Europese Commissie onlangs meegedeeld dat zij
binnen afzienbare termijn zal reageren op de door de Europese
Commissie voorgestelde amendementen van het ontwerp van RTS 2.
Special Purpose Entities (SPE’s)
De leden van de SP-fractie vragen of het klopt dat door de classificatie van
DNB een multinationale onderneming die niet als primaire activiteit
financiële activiteiten ontplooit en een Special Purpose Entity (SPE) in
Nederland heeft, onder een niet-financiële Bijzondere Financiële Instelling
(BFI) kan vallen terwijl de Nederlandse SPE schuld uitgeeft of verhandelt?
Tevens vraagt de SP-fractie of het klopt dat overschotten aan liquide
middelen bij SPE’s worden uitgeleend aan derden en zo ja, hoeveel geld
hiermee gemoeid is en waarom deze activiteiten niet onder het Nederlandse schaduwbanksysteem vallen?
BFI’s die tot een multinational behoren en die niet als primaire activiteit
financiële activiteiten ontplooien, worden niet tot de schaduwbanksector
gerekend. Wel kunnen zij uiteraard schuldpapier uitgeven. Het gezamenlijke uitstaande schuldpapier van BFI’s bedraagt EUR 453 miljard, waarvan
EUR 359 miljard van niet-financiële BFI’s. Het argument om ook dit
onderdeel niet tot de schaduwbanksector te rekenen is dat deze financiering wordt aangetrokken voor het eigen concern, en niet met het oog
op kredietbemiddeling.
De treasury-activiteiten van een BFI behoren volgens de FSB-criteria dus
niet tot het schaduwbankwezen. Zij mogen op grond van de Wft maximaal
5% van de aangetrokken financiering buiten het concern verstrekken.
Hiermee is de kredietbemiddeling beperkt en dus is het redelijk dat
dergelijke instellingen niet als schaduwbank worden geclassificeerd. In
totaal gaat het om leningen aan derden van EUR 104 miljard, grotendeels
bestaande uit vorderingen op banken.

Tweede Kamer, vergaderjaar 2015–2016, 32 013, nr. 125

20