ECLI: ECLI:NL:RBAMS:2022:7652

Titel: ECLI:NL:RBAMS:2022:7652 Rechtbank Amsterdam , 14-12-2022 / C/13/708318 / HA ZA 21-898

Gerecht: Rechtbank Amsterdam

Datum uitspraak: 2022-12-14

Zaaknummer: C/13/708318 / HA ZA 21-898

Proceduretype: Bodemzaak

Onderwerp: Civiel recht; Ondernemingsrecht

Rechtsmacht: NL

Taal: nl

Uitspraaktype: Uitspraak

URL: https://data.rechtspraak.nl/uitspraken/content?id=ECLI:NL:RBAMS:2022:7652

---

Is herstructurering Hema onrechtmatig jegens achtergestelde obligatiehouder?

vonnis 
     RECHTBANK AMSTERDAM 
     
     
       Afdeling privaatrecht 
     
     
     
     
     
       zaaknummer / rolnummer: C/13/708318 / HA ZA 21-898 
     
     
     
       
         Vonnis van 14 december 2022 
       
     
     
     
       in de zaak van 
     
     
     1. de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid 
     
       
         
          [eiser 1] B.V. , 
       gevestigd te [vestigingsplaats] , 
     
     2.	 [eiser 2] , 
     
       wonende te [woonplaats] , 
       eisers, 
       advocaat mr. I.M.C.A. Reinders Folmer te Amsterdam, 
     
     
     
       tegen 
     
     
     
       de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid 
       
         HEMA B.V. , 
       gevestigd te Amsterdam, 
       gedaagde, 
       advocaat mr. F.J.M. Hengst te Amsterdam. 
     
     
     
       Eisers zullen hierna [eiser 1] en [eiser 2] worden genoemd en gezamenlijk worden aangeduid als [eisers] Gedaagde zal HEMA worden genoemd. 
     
     
   
   
     
       1 De procedure 
     
       1.1. 
       
         Het verloop van de procedure blijkt uit: 
         -de dagvaarding van 23 augustus 2021, met producties, 
         -de conclusie van antwoord, met producties, 
         -het tussenvonnis van 2 maart 2022, 
         -het proces-verbaal van de mondelinge behandeling van 7 juli 2022 en de daarin genoemde processtukken.  
       
       
     
     
       1.2. 
       Ten slotte is vonnis bepaald. 
       
     
   
   
     
       2 De feiten 
     
       2.1. 
       HEMA is de houdstermaatschappij van een groep ondernemingen die zich bezighoudt met de groot- en kleinhandel in consumptiegoederen.  
       
     
     
       2.2. 
       
        [eiser 1] is een investeringsonderneming. [eiser 2] is een bestuurder van [eiser 1] . In 2017 hebben zowel [eiser 2] als [eiser 1] door HEMA uitgegeven obligaties (zogenaamde Senior Notes) verworven, die in oktober 2020 hun waarde hebben verloren. 
       
     
     
       2.3. 
       Sinds 2007 was Lion Capital via AMEH XXVI Holding B.V. (AMEH Holding), Bonubo B.V. en AMEH XXVI B.V. (AMEH) indirect aandeelhouder van HEMA. Lion Capital heeft in 2007 1,1 miljard euro voor HEMA betaald en de koopprijs gefinancierd door (bank)leningen ten laste van HEMA te laten komen. HEMA had sindsdien een zware schuldenlast van circa 1 miljard euro.  
       
     
     
       2.4. 
       
         In 2014 heeft een eerste herfinanciering van de schuldenlast plaatsgevonden. Toen  zijn HEMA BondCo I B.V. (HEMA BondCo I) en HEMA BondCo II B.V. (HEMA BondCo II) als zustermaatschappijen opgericht om financiering voor HEMA aan te trekken. 
         Bij deze eerste herfinanciering heeft verder  AMEH op 17 juni 2014 voor een bedrag van 85 miljoen euro zogenaamde Senior-Payment-in-Kind Notes (PIK Notes) uitgegeven met een looptijd tot 15 juni 2020. 
       
       
     
     
       2.5. 
       In 2017 is de schuldenlast nogmaals geherfinancierd. In dat kader heeft HEMA allereerst op 10 juni 2017 een ‘Super Senior Revolving Credit Facility’ (RCF) van 80 miljoen euro afgesloten met ABN Amro, ING en Credit Suisse als kredietverstrekkers (de RCF Banken). De RCF had een looptijd tot januari 2022. HEMA, HEMA BondCo I,  HEMA BondCo II en een aantal HEMA-dochtervennootschappen (hierna ook: de HEMA-garanten) stonden garant voor alle onder de RCF getrokken bedragen.  
       
     
     
       2.6. 
       In de tweede plaats heeft HEMA de op dat moment uitstaande obligaties ter waarde van 715 miljoen euro opnieuw gefinancierd met de uitgifte aan professionele beleggers van nieuwe obligaties ter waarde van 750 miljoen euro. De uitgifte vond plaats op 20 juli 2017 via: 
       - HEMA BondCo I in de vorm van Senior Secured Floating Rate Notes (hierna SSN’s) voor een bedrag van in totaal 600 miljoen euro, met een looptijd tot 15 juli 2022 tegen een jaarlijks op 15 juli te betalen rente van 6,25% + Euribor; 
       - HEMA Bondco II in de vorm van Senior Notes (hierna SN’s) voor een bedrag van in totaal 150 miljoen euro, met een looptijd tot 15 januari 2023 tegen een jaarlijks op 15 juli te betalen rente van 8,5%.   
       
         De voorwaarden voor de SSN’s zijn vastgelegd in de Senior Secured Notes Indenture (SSN Indenture). De voorwaarden voor de SN’s zijn vastgelegd in de Senior Notes Indenture (SN Indenture). De firma GLAS Trustees Limited behartigde in beide gevallen als  trustee  de belangen van de houders van de notes. Zowel de SSN’s als de SN’s waren genoteerd aan ‘The International Stock Exchange’, een effectenbeurs op Guernsey.  
         De HEMA-garanten stonden eveneens garant tegenover de Senior Secured Noteholders (SSN-houders) via Senior Secured Notes Guarantees en tegenover de Senior Noteholders (SN-houders) via Senior Notes Guarantees. 
       
       
     
     
       2.7. 
       Daarnaast was Hema nog gefinancierd door gesecuriseerde swaps ( hedging derivaten ; hierna ook aan te duiden als ‘de hedgingsregelingen’), aangegaan met ABN Amro en ING, om risico’s met betrekking tot derivaten en valuta af te dekken. 
       
     
     
       2.8. 
       
        [eiser 2] en [eiser 1] hebben in juli 2017 voor respectievelijk € 550.000,00 en € 1.100.000,00 Senior Notes verworven, uitgegeven door HEMA BondCo II.  
       
     
     
       2.9. 
       
         In de op de RCF toepasselijke voorwaarden waren bepalingen opgenomen op grond waarvan alle openstaande bedragen konden worden opgeëist in geval van een  event of default  van HEMA. Er waren  defaults  (verzuimen) gedefinieerd die zagen op het deponeren van de jaarrekening, op het niet betalen van rente en op het niet behalen van een minimum EBITDA. Daarnaast had een verzuim van AMEH onmiddellijk en automatisch tot gevolg dat ook HEMA in verzuim kwam ( cross default ), zo was bepaald.  
         In de SSN Indenture en in de SN Indenture waren eveneens de deponeringsverplichting van de jaarrekening en het (niet) betalen van rente als opeisingsgronden opgenomen. Verder waren in de RCF-voorwaarden, in de SSN Indenture en in de SN Indenture  cross-acceleration- bepalingen opgenomen, die bepaalden dat opeising van één van die drie financiële instrumenten ook een opeisingsgrond vormde voor de andere twee.  
       
       
     
     
       2.10. 
       Bij de uitgifte van de SSNs en SN’s is in het  offering memorandum  als  risk factor  vermeld dat het niet voldoen van de PIK Notes door AMEH zou kunnen leiden tot een  cross default  onder en opeising van de openstaande bedragen onder de RCF en, in geval van opeising van de RCF, tot opeising van de openstaande bedragen onder de Indentures. Verder is erop gewezen dat dit kan leiden tot een faillissement of een noodzakelijke herstructurering en dat in zo’n situatie mogelijk niet alle schulden betaald kunnen worden. 
       
     
     
       2.11. 
       
         Tot zekerheid van de voldoening van onder meer de RCF, de SSN’s, de Senior Secured Notes Guarantees, de SN’s en de Senior Notes Guarantees heeft HEMA: i) pandrechten verstrekt op vrijwel al haar activa, en  
         ii) is door AMEH een eerste pandrecht verstrekt op aandelen in HEMA, in HEMA BondCo I en HEMA BondCo II aan (uiteindelijk) GLAS Trustees Limited, die optrad als pandhouder ( Security Agent ) van de schuldeisers onder de RCF, SSN’s en SN’s.  
       
       
     
     
       2.12. 
       Op 20 juli 2017 is bovendien een  Intercreditor Agreement  (ICA) gesloten tussen onder meer de HEMA-garanten, de RCF Banken, de banken van de hedgingsregelingen, de  Security Agent  en de trustee van de SSN-houders en de SN-houders. De regeling daarin hield onder meer in dat de RCF, de SSN’s en de hedgingsregelingen pari passu waren gerangschikt wat betreft het recht op en voorrang bij betaling, terwijl elke betaling op de SN’s was achtergesteld bij betaling op andere financieringsinstrumenten. Aldus zouden de SN-houders pas als laatste uitkering krijgen in geval van een uitwinningsscenario. De ICA hield verder in dat een groep van SSN-houders die meer dan 50% van de hoofdsom van de SSN’s hield, een  Instructing Group  kon vormen. De  Instructing Group  kon de rechten van de SSN-houders uitoefenen (wat zij individueel niet konden), waaronder ook het recht om de  Security Agent  als pandhouder te instrueren ten aanzien van de wijze van uitwinning van de zekerheden, ingeval die zekerheid afdwingbaar werd na een geval van verzuim, waardoor de schuld direct opeisbaar werd. De verkoop van de aandelen op grond van uitwinning van de verpande aandelen, vormde een  Distressed Disposal . In geval van een  Distressed Disposal  werd de  Security Agent  als pandhouder tevens bevoegd om de SN’s namens de SN-houders over te dragen aan de koper van de aandelen tegen een marktconforme prijs. 
       
     
     
       2.13. 
       
         Eind 2018 heeft Ramphastos Investments Deelnemingen XXVI B.V. (Ramphastos) de aandelen van Lion Capital in AMEH Holding overgenomen. Ramphastos is een investeringsbedrijf van [naam] . Sinds de overname was Ramphastos enig aandeelhouder van AMEH Holding.   
         In het kader van de financiering van de normale bedrijfsvoering heeft Ramphastos een leningovereenkomst van 10 miljoen euro met HEMA gesloten, waarvan HEMA geen gebruik heeft gemaakt. Deze overeenkomst is opgezegd tegen 1 juli 2020. 
       
       
     
     
       2.14. 
       Op 29 mei 2019 heeft het Amerikaanse   rating agency  Moody’s Investor Services (Moody’s) de volgende  Credit Opinion  over HEMA gegeven:   
       
       
         
           ‘(…) Hema’s leverage was high, at 7.3 in fiscal 2018. We include around € 40 million of outstanding PIK notes issued at AMEH XXVI B.V., Hema’s holding company, in our calculation of the company’s adjusted debt due to a cross-default provision on Hema’s financial which could trigger a default on the debt of Hema’s restricted group. 
         
         
           (..) 
         
         
           We expect Hema’s shareholder to take steps rapidly to repay the PIK instrument which is due in 2020. This would, however, only partially reduce leverage, which will remain around 7.0x. 
         
         
           (…) 
         
         
           We expect Ramphastos to have the financial means and willingness to repay or convert to equity the € 40 million outstanding PIK plus capitalized interest and that steps to address the refinancing of these notes will be taken well ahead of maturity. 
         
         
           (..).’ 
         
       
       
     
     
       2.15. 
       Het Britse Everest Research heeft op 4 november 2019 een advies uitgebracht over HEMA, waarin zij een herstructurering waarschijnlijk achtte en zij beleggers adviseerde om de SSN’s te ‘shortsellen’: 
       
       
         
           ‘(..) Liquidity Unsustainably Tight By Q2 2020. Restructuring Likely. (…) 
         
       
       
       
         
           	Our short sell thesis on Hema’s € 600m (…) Senior Secured Notes (SSNs) is premised on: 
         
         1.  Liquidity. We project Hema’s liquidity (..) to fall from c. 62m at Q2 19 to c. €18m in Q2 20, a level we view as unsustainably tight(..). We also see a non-negligable risk of Hema breaching its € 70m minimum EBITDA (…) maintenance covenant on its RCF (..), with the risk of cross- default and cross-acceleration across Hema’s SSNs and Senior Notes (SNs) 
         2.  Limited Self-Help Operations. (…) 
         3.  Negligible recovery value (…)’  
       
       
     
     
       2.16. 
       Op 2 december 2019 verlaagde Moody’s de kredietwaardigheid van HEMA van B3 naar Caa1 met een negatief vooruitzicht. Ook de SSN’s en de SN’s werden afgewaardeerd. 
       
       
         
           ‘Rating Action: Moody’s downgrades Hema’s corporate family rating to Caa1; 
         
         
           negative outlook 
         
         
           (…) 
         
         
           Paris, December 2, 2019 -- Moody’s Investors Service (Moody’s) has today downgraded to Caa1 from B3 the Corporate Family Rating (CFR) of Dutch retailer Hema B.V. (Hema or the company). Concurrently, the rating agency has downgraded Hema’s probability of default rating (PDR) to Caa1-PD from B3-PD. Moodys has also downgraded to B3 from B2 the EUR600 million senior secured floating rate notes due 2022 issued by HEMA Bondco I BV. and to Caa3 from Caa2 the EUR 15O million senior unsecured notes due 2023 issued by HEMA Bondco II B.V. The outlook on Hema, Hema Bondco I B.V. and Hema Bondco II B.V. all ratings remains negative.’  
         
       
       
     
     
       2.17. 
       Eind januari 2020 dook het Covid-19 virus op in Europa. Vanaf eind maart 2020 vonden er niet alleen in Nederland maar ook in de rest van de wereld op grote schaal lock downs plaats. Ook de winkels van HEMA werden gesloten.  
       
     
     
       2.18. 
       Op 4 maart 2020 schreef Debtwire, een wereldwijd opererende beursanalist, dat de financiële risico’s van HEMA groter waren geworden: 
       
       
         
           ‘(…)  
         
         
           PIK notes repayment like to be delayed until maturity: previously, Ramphastos intended to repay the outstanding PIK notes before Easter 2019 (…) In our view, the delay in repayment of the PIK notes until maturity as well as the close maturity of HEMA’s RCF (January 2022), heightens the company’s refinancing risks. Moreover, these are among the reasons cited by S&P for the downgrade of HEMA’s senior secured notes (along with other facilities) to CCC from B- (….)’ 
         
       
       
     
     
       2.19. 
       Op 27 maart 2020 verlaagde Moody’s opnieuw de kredietwaardigheid van Hema en de waardering van de SSNs en SNs. Een bericht hierover luidde als volgt:  
       
       
         
           ‘Rating Action: Moody’s downgrades Hema’s corporate family rating to Caa3; 
         
         
           negative outlook 
         
         
           (…) 
         
         
           Paris, March 27, 2020 -- Moody’s Investors Service (Moody’s) has today downgraded to Caa3 from Caal the corporate family rating (CFR) of Dutch retailer Hema B.V.(’Hema’ or the company’). Concurrently, the rating agency has downgraded Hema’s probability of default rating (PDR) to Caa3-PD from Caal-PD. Moodys has also downgraded to Caa2 from B3 the EUR600 million senior secured floating rate notes due 2022 issued by HEMA Bondco I BV. and to Ca from Caa3 the EUR 15O million senior unsecured notes due 2023 issued by HEMA Bondco II B.V. The outlook for all entities remains negative. 
         
       
       
       
         
           “The decision to downgrade Hema and to maintain the negative outlook reflects the rapid and widening spread of the coronavirus outbreak and our expectations that operational disruptions associated with the outbreak will further weaken the companys liquidity and increase the risk of a debt restructuring” said Francesco Bozzano,Moody’s lead analyst for Hema and Assistant Vice President. 
         
         
           ( ..) 
         
         
           Hema’s rating takes into account its aggressive financial policy, which is reflected by its high leverage. In the current environment, it is highly uncertain whether Hema and its shareholder Ramphastos will be willing and able to repay or convert to equity the outstanding pay-in-kind (PIK) toggle notes of EUR 4O million plus capitalized interest at AMEH XXVI B.V., Hema’s parent company. Although the PIK is outside Hema’s restricted group, failure to repay it would result in a cross default for Hema’s financial liabilities.  
         
         
           (…)’ 
         
       
       
     
     
       2.20. 
       De obligatiekoersen van de SSN’s en de SN’s daalden vanaf eind maart 2020 sterk en bereikten in april 2020 een dieptepunt. De koers van de SN’s bleef daarna zeer laag, rond de 10% van  hun nominale waarde. 
       
     
     
       2.21. 
       Vanaf april 2020 heeft HEMA onderhandeld met enkele grote SSN-houders (de Ad Hoc Groep), de RCF Banken en Ramphastos. 
       
     
     
       2.22. 
       Een brief van de regering (onder andere de ministers van Economische Zaken, Financiën en Sociale Zaken) aan de Tweede Kamer van 20 mei 2020 (Kamerstukken II, 2019/2020, 35420, nr.2) met als onderwerp Noodpakket 2.0 luidt, voor zover van belang: 
       
       
         
           ‘(…) 
         
         
           Uitstel van betaling van belastingschulden 
         
         
           (…) Het kabinet constateert dat ondernemers in veel sectoren onverminderd betalingsproblemen ondervinden. (…) Ondernemers krijgen op eerste verzoek drie maanden uitstel van betaling. Ondernemers kunnen langer dan drie maanden uitstel van betaling krijgen als zij aannemelijk maken dat ze door de coronacrisis in betalingsproblemen zijn gekomen. 
         
         
           (…) 
         
         
           Het toegekende uitstel van langer dan drie maanden duurt tot het uitstel wordt ingetrokken, dat zal in ieder geval niet eerder zijn dan 1 september 2020. Bij het aflopen van het uitstel zal ondernemers een passende betalingsregeling worden geboden. (…)’ 
         
       
       
     
     
       2.23. 
       Op 27 mei 2020 heeft haar CFO  HEMA’s liquiditeitsprognoses (kasstroomprognoses) gepresenteerd voor de twaalf maanden erna, met en zonder herstructurering. Volgens de prognose zonder herstructurering zou HEMA vanaf eind januari, begin februari 2021 in liquiditeitsproblemen komen, mede door een geprognosticeerde betaling van (uitgestelde) belasting vanaf oktober 2020 (namelijk 22,2 miljoen euro in week 40 en voorts circa 14 miljoen euro in de weken 44, 48 en 53 van 2020 en in week 4 van 2021).  
       
     
     
       2.24. 
       Op 31 mei 2020 bedroeg het kassaldo van HEMA 101 miljoen euro, aldus een Investor Presentation van HEMA van 15 juni 2020. Dit saldo zou volgens die presentatie afnemen tot 1 miljoen euro vrij beschikbaar op 4 oktober 2020.   
       
     
     
       2.25. 
       In juni 2020 waren de voornaamste schulden waarmee HEMA te maken had:  
       - 54 miljoen euro aan PIK Notes, uitgegeven door haar aandeelhouder AMEH en opeisbaar vanaf 15 juni 2020; 
       - 80 miljoen euro onder de RCF (looptijd tot januari 2022); 
       - 600 miljoen euro aan SSN’s uitgegeven door Hema BondCo I (looptijd tot 15 juli 2022; op - 15 juli 2020 werd de jaarlijks te betalen rente verschuldigd); 
       - 150 miljoen euro aan SN’s uitgegeven door Hema BondCo II (looptijd tot 15 januari 2023, op 15 juli 2020 werd de jaarlijks te betalen rente verschuldigd); 
       - de schulden onder de hedgingsregelingen. 
       
     
     
       2.26. 
       Op 1 juni 2020 is op verzoek van HEMA (aangeduid als  the Company ) een  Waiver Letter  verstrekt door The Royal Bank of Scotland als “ Agent”  van de RCF-schuldeisers. Deze  waiver  voorkwam tijdelijk dat ( cross) defaults  onder de RCF zouden optreden als gevolg van het niet aflossen van de PIK Notes op 15 juni 2020 en het niet deponeren van de jaarrekening op 1 juni 2020. De  waiver  zou uiterlijk een maand later op 15 juli 2020 eindigen, tenzij voordien ‘ a lock-up agreement or further waiver between, among others, the Company and the Agent takes effect between the Company, the SSN Issuer, the Majority Senior Secured Noteholders, the Agent and the Lenders (…) ’.    
       
     
     
       2.27. 
       Op 15 juni 2020 werden de PIK Notes opeisbaar en moest AMEH het onder de PIK Notes nog openstaande bedrag van 54 miljoen euro terugbetalen. Die verplichting is AMEH niet nagekomen. Een of meer houders van PIK Notes hebben daarop het faillissement van AMEH aangevraagd en beslag gelegd op de aandelen die AMEH hield in HEMA. De faillissementsaanvraag is daarna echter ingetrokken. Het beslag is vervallen omdat geen procedure aanhangig is gemaakt. 
       
     
     
       2.28. 
       Op 15 juni 2020 hebben de HEMA-garanten een Lock-up Agreement (LUA) gesloten met de Ad Hoc Groep en de RCF Banken, met als doel om de bedrijfsschulden van HEMA te verlagen en haar financiële positie te verbeteren. Vervolgens zou HEMA dan door de SSN-houders  going concern  worden doorverkocht aan een derde partij, zo was het plan. In de LUA zijn  waivers  verstrekt ten aanzien van verzuimen onder de RCF en de SSN’s en is afgesproken dat geen betalingen meer zouden worden gedaan aan de SSN-houders en de SN-houders, waaronder de rentebetalingen die op 15 juli 2020 verschuldigd zouden worden. Op grond van de LUA hebben de partijen zich jegens elkaar verbonden om de overeengekomen herstructurering af te ronden en te implementeren overeenkomstig een gedetailleerd stappenplan. Het implementatieproces kan, voor zover in deze procedure relevant, als volgt worden samengevat: 
       - in Engeland zou een  Scheme of Arrangement  worden opgezet; 
       - bij voldoende steun en goedkeuring van de Engelse rechter zouden de aandelen in HEMA c.s. worden verkocht en overgedragen aan een nieuw op te richten vennootschap (Newco), onder controle van de SSN-houders; 
       - onder meer de RCF, de SSN’s en de SN’s zouden daarbij ook worden overgedragen. De koopsom zou € 1,00 bedragen, met een omzetting van 316 miljoen euro aan SSN’s in eigen vermogen van HEMA BondCo I. De resterende 284 miljoen euro zou aan SSN’s blijven uitstaan. Vervolgens zou 300 miljoen euro van de opbrengstlening tussen HEMA BondCo I en HEMA worden omgezet in eigen vermogen in HEMA. 
       - Newco zou de SN’s tot nul terugbrengen door alle SN’s in eigen vermogen in HEMA BondCo II om te zetten, en vervolgens de opbrengstlening tussen HEMA BondCo II en HEMA om te zetten in eigen vermogen in HEMA; 
       - HEMA BondCo I en II zouden directe dochtervennootschappen van HEMA worden; 
       - Newco zou onder meer de RCF en de resterende 284 miljoen euro aan SSN’s onder bepaalde voorwaarden terug overdragen aan de RCF Banken en aan de SSN-houders, met een verlenging van de looptijd; 
       - de PIK Notes zouden jegens AMEH blijven uitstaan, zonder mogelijkheid van verhaal op HEMA; 
       - Ramphastos zou geen eigendomsbelang meer hebben in HEMA; 
       - er zou een M&A proces worden opgestart om Newco te verkopen. 
       Het gevolg van deze implementatie zou zijn dat er voor de SN-houders niets meer te vorderen zou zijn en dat de schuld aan hen zou reduceren tot nul. De totale schuldenlast van HEMA zou worden gereduceerd van 830 miljoen euro naar 422 miljoen euro, met een daling van de renteverplichtingen van 52 miljoen euro naar 28 miljoen euro per jaar.  
       
     
     
       2.29. 
       Over de in de LUA beoogde herstructurering en de voortgang daarvan heeft HEMA verschillende persberichten uitgebracht, op onder meer 15 juni 2020 en op 2 juli 2020.    
       
     
     
       2.30. 
       Vervolgens is ter uitvoering van de LUA op 13 juli 2020 HEMA UK I Limited opgericht en toegetreden als mede-uitgever van de SSN’s en is het op de SSN’s toepasselijke recht gewijzigd naar Engels recht. Hierdoor kon in Engeland een  Scheme of arrangement  plaatsvinden zoals beoogd in de LUA. Verder is op 14 juli 2020 de Ad hoc Group Helix Holdco (New Holdco) opgericht. New Holdco heeft vervolgens de Luxemburgse vennootschap Helix Newco S.a.r.l. (Newco) opgericht. Op 15 juli 2020 is de aan de SSN-houders en aan de SN-houders verschuldigde rente niet betaald.  
       
     
     
       2.31. 
       In een rapport van PricewaterhouseCoopers (PWC) van 24 juli 2020 heeft PWC geschat wat de opbrengst voor de SN-houders zou zijn in een faillissementsscenario en in een scenario van gedwongen verkoop. In het laatste geval zou de totale verkoopopbrengst aanzienlijk hoger zijn, maar in beide scenario’s zou er geen opbrengst zijn voor de SN-houders. 
       
     
     
       2.32. 
       
         Op 19 augustus 2020 heeft in het kader van de  Scheme of arrangement  een stemming plaatsgevonden. Hierbij hebben 133 SSN-obligatiehouders (98,07% van de hoofdsom van de SSN’s vertegenwoordigend) ermee ingestemd dat HEMA UK I Limited de beoogde herstructurering zou doorvoeren. De vennootschap werd gemachtigd om namens de SSN-houders de  Restructuring Implementation Deed  (de “RID|”) te ondertekenen. Op 24 augustus 2020 is de  Scheme  goedgekeurd door Engelse rechter, waarna HEMA UK I Limited bevoegd was om namens de SSN-houders de RID te ondertekenen. In de RID - een  
         akte naar Engels recht - is de herstructurering verder uitgewerkt en hebben partijen zich verbonden tot verdere uitvoering.   
       
       
     
     
       2.33. 
       Op 18 augustus 2020 hebben [eiser 1] en [eiser 2] bij deze rechtbank een kort geding aanhangig gemaakt tegen onder meer HEMA, HEMA BondCo I en HEMA BondCo II. Daarin vorderden zij kort gezegd dat de herstructurering conform de LUA werd gestaakt. Bij vonnis van 7 september 2020 zijn de vorderingen van [eiser 1] en [eiser 2] afgewezen.    
       
     
     
       2.34. 
       In een waarderingsrapport van Grant Thornton UK van 25 augustus 2020 heeft Grant Thornton de ondernemingswaarde van de HEMA, HEMA BondCo I en HEMA BondCo II gewaardeerd op 470 tot 550 miljoen euro op  going concern-,  kas- en schuldvrije basis ( debt free, cash free going concern ). 
       
     
     
       2.35. 
       Op 26 augustus 2020 heeft HEMA UK I Limited de RID ondertekend (samen met onder meer HEMA, de RCF Banken en Newco). Door ondertekening van de RID eindigden de  waivers  van de LUA. De  waivers  van de RID traden hiervoor in de plaats. De RID gaf  waivers  voor alle  defaults  van HEMA onder de RCF en de SSN’s, behalve de  default  van HEMA die ontstond onder de SSN Indenture nadat op 14 augustus 2020 de respijttermijn afliep van de op 15 juli 2020 verschuldigde rentebetaling van 9 miljoen euro op de SSN’s. Vervolgens heeft de  SSN Trustee  (GLAS) namens de SSN-houders de onder de SSN’s verschuldigde bedragen opgeëist wegens het onbetaald laten  van rente op 15 juli 2020, en het niet herstellen van dat verzuim binnen de respijttermijn van 30 dagen. Hierdoor verkreeg de  Security Agent  als pandhouder (GLAS), hiertoe geïnstrueerd door de  Instructing Group , het recht om tot uitwinning van de verpande aandelen in HEMA over te gaan. Vervolgens heeft Newco een bod uitgebracht op de verpande aandelen, is een koopovereenkomst tot stand gekomen en is door de  Security Agent  als pandhouder een verzoekschrift ingediend voor toestemming voor onderhandse verkoop ex artikel 3:251 BW aan Newco. Een dochtervennootschap van [eisers] , H.C. Deelnemingen I, heeft in dat kader ook een bod op de verpande aandelen gedaan.Bij beschikking van 11 september 2020 heeft de Voorzieningenrechter in deze rechtbank toestemming gegeven voor de onderhandse verkoop van de aandelen aan Newco.  
       
     
     
       2.36. 
       De koopovereenkomst hield kort gezegd in dat de aandelen en alle vorderingen onder de RCF, de hedgingregelingen, de SSN Indenture en de SN Indenture aan Newco werden overgedragen. Als vergoeding betaalde Newco € 1,00 voor de verpande aandelen en nam zij de verplichting op zich om 300 miljoen euro aan SSN’s om te zetten in eigen vermogen van HEMA. Voorts werden de RCF en de hedgingsregelingen terug overgedragen aan de RCF Banken en de banken van de hedgingregelingen. Verder werden 305,2 miljoen euro aan SSN’s terug overgedragen aan de SSN-houders met een wijziging van de looptijd tot 2025. De SSN-houders verkregen ook de aandelen in New Holdco en 120 miljoen euro aan nieuwe PIK Notes ,  uitgegeven door New Holdco, waarvoor HEMA niet aansprakelijk was. Ten slotte werd voor de SN’s € 1,00 betaald.  
       
     
     
       2.37. 
       Op 19 oktober 2020 zijn de aandelen aan Newco geleverd. Om de schuldreductie te bewerkstelligen heeft Newco de SSN’s, zoals overeengekomen, deels omgezet in eigen vermogen in HEMA BondCo I ( debt for equity swap ). Newco heeft de SN’s in een  debt for equity swap  eveneens volledig omgezet in eigen vermogen in HEMA BondCo II. Hierna resteerden dus geen SN’s meer. Op 19 oktober 2020 heeft HEMA voorts 42 miljoen euro aan nieuwe  private placements notes  uitgegeven, die in 2025 door haar moesten worden terugbetaald. 
       
     
     
       2.38. 
       Na het aangaan van de LUA is een M&A-proces opgestart met als doel potentiële partijen bereid te vinden om HEMA te kopen op basis van de situatie na de herstructurering. Dit heeft er uiteindelijk toe geleid dat er na de herstructurering een koopovereenkomst tot stand is gekomen over de verkoop van alle aandelen van HEMA aan een consortium dat in totaal 425,3 miljoen euro heeft betaald. Van hun oorspronkelijke investering van 600 miljoen euro hebben de SSN-houders volgens [eisers] minder dan 300 miljoen euro teruggekregen, terwijl ze volgens HEMA ongeveer 375,7 miljoen euro hebben teruggezien.  
       
     
     
       2.39. 
       Tussen HEMA, Ramphastos II (een andere vennootschap van Boekhoorn) en AMEH Holding is in april 2021 een overeenkomst tot stand gekomen over in het verleden opgebouwde fiscaal verrekenbare verliezen. In verband daarmee heeft Ramphastos II in 2021 een voorschot van 10 miljoen euro ontvangen. 
       
     
   
   
     
       3 Het geschil 
     
       3.1. 
       
        [eisers]  vordert bij vonnis, voor zover mogelijk uitvoerbaar bij voorraad, 
       
       
         primair: 
         voor recht te verklaren dat HEMA onrechtmatig heeft gehandeld jegens [eisers] en HEMA op grond van artikel 6:103 Burgerlijk Wetboek (BW) te veroordelen tot het afgeven van een schuldbekentenis, inhoudende: 
         (i) dat zij in hoofdsom een bedrag van € 1.650.000,00, met een rentepercentage van 8,5 % aan [eisers] verschuldigd is, waarbij deze laatste vordering een soortgelijke rangorde inneemt als voor de herstructurering en 
         (ii) dat zij de sinds juli 2020 over dit bedrag onbetaald gebleven rente en alle toekomstige rente (tijdig) zal voldoen, althans een (soortgelijke) schadevergoeding anders dan in geld, met bepaling dat als HEMA niet binnen veertien dagen na betekening van het vonnis aan deze veroordeling voldoet, het vonnis in de plaats zal treden van de schuldbekentenis,  
       
       
       
         subsidiair:  
         voor recht te verklaren dat HEMA onrechtmatig heeft gehandeld jegens [eisers] met verwijzing van deze procedure naar de schadestaatprocedure voor de vaststelling van de omvang van de schade,  
       
       
       
         zowel primair als subsidiair: 
         HEMA te veroordelen in de kosten van het geding en in de nakosten, en met rente voor zover deze kosten niet binnen veertien dagen na het vonnis worden voldaan.  
       
       
     
     
       3.2. 
       
         Aan haar vorderingen legt [eisers] ten grondslag dat HEMA paulianeus  heeft gehandeld door het aangaan van de LUA. Als gevolg van de daarin overeengekomen herstructurering zijn [eisers] als SN-houders benadeeld in hun verhaalsmogelijkheden. Zij zijn geen houder meer van de SN’s en kunnen ook geen verhaal meer nemen op HEMA uit hoofde van de Senior Note Guarantees. Er heeft benadeling plaatsgevonden door een samenstel van onderling samenhangende en op elkaar afgestemde rechtshandelingen, in gang gezet door het aangaan van de LUA. 
         Het (onverplicht) aangaan en het uitvoering geven aan de LUA is ook onrechtmatig omdat hiermee inbreuk op de rechten van [eisers] is gemaakt en HEMA heeft gehandeld in strijd met hetgeen in het maatschappelijk verkeer betaamt. Daarnaast is ook sprake van onrechtmatig handelen van HEMA jegens [eisers] omdat: 
       
       ( a) er sprake was van betalingsonwil van HEMA (HEMA kon op 15 juli 2020 de rente wel betalen, maar heeft dit niet gedaan); 
       ( b) HEMA door het sluiten en uitvoeren van de LUA heeft bewerkstelligd dat de rentevorderingen van de SN-houders onbetaald werden gelaten; 
       ( c) HEMA, door in overeenstemming met de LUA, niet te voldoen aan de renteverplichtingen, een kunstmatig betalingsverzuim heeft gecreëerd waardoor de  Security Agent  als pandhouder in staat werd gesteld tot uitwinning van de verpande Aandelen over te gaan en de SN’s (en SN Guarantees) over te dragen en vervolgens tot nihil terug te brengen of teniet te doen; 
       ( d) HEMA het betalingsverzuim niet heeft betwist en nimmer heeft geprotesteerd tegen de  default  en executiemaatregelen; 
       ( e) HEMA haar eigen belang van een herstructurering voorop heeft gesteld en geen rekening heeft gehouden met de belangen van de SN-houders; 
       ( f) HEMA door het sluiten en uitvoeren van de LUA heeft bewerkstelligd dat de hoofdvorderingen van de SN-houders uit hoofde van de SN’s teniet zijn gegaan (en daardoor onbetaald zullen blijven) en zij hiervoor ook geen verhaal meer kunnen nemen op HEMA uit hoofde van de SN Guarantees. 
       
     
     
       3.3. 
       Ter zitting heeft [eisers] voorts betoogd dat HEMA een beoogde herstructurering via een buitengerechtelijk akkoord had moeten (proberen te) bewerkstelligen. Door dit na te laten, zijn fundamentele rechten van [eisers] geschonden, hetgeen eveneens onrechtmatig is. 
       
     
     
       3.4. 
       HEMA voert zowel formele als materiële verweren en concludeert kort gezegd tot afwijzing van de vorderingen, met veroordeling van [eisers] in de kosten. Voor zover vorderingen worden toegewezen concludeert zij tot afwijzing van de gevorderde uitvoerbaar bij voorraad verklaring en tot verwijzing naar de schadestaat voor de vaststelling van de omvang van de vermeende schade van [eisers]  
       
     
     
       3.5. 
       Het eerste formele verweer is dat [eisers] geen rechten meer kan ontlenen aan de SN’s, omdat die teniet zijn gegaan. Ten tweede stelt zij dat [eisers] op grond van de financieringsdocumentatie niet zelfstandig als obligatiehouder vorderingen kan instellen. Zij kan in beginsel alleen via de  SN Trustee  acteren, maar die moet daartoe worden gemachtigd door meerdere obligatiehouders. Dit geldt ook indien het niet rechtstreeks gaat om een vordering tot betaling, maar om een andere grondslag zoals onrechtmatige daad en pauliana. [eisers] is daarom niet-ontvankelijk. 
       
     
     
       3.6. 
       Materieel betwist HEMA dat zij paulianeus en onrechtmatig heeft gehandeld. Zij stond in april 2020 met haar rug tegen de muur en zag zich genoodzaakt om te onderhandelen met haar belangrijkste financiers over een brede herstructurering die haar drie kernproblemen kon oplossen. Die kernproblemen waren:  
       - een op de terugbetalingsdata niet te herfinancieren schuldenlast en tot die tijd hoge rentebetalingsverplichtingen;  
       - op zeer korte termijn dreigend verzuim onder haar financieringsdocumentatie; en  
       - op zeer korte termijn een dreigend liquiditeitstekort als gevolg van de coronapandemie en onrust bij voor HEMA cruciale leveranciers, kredietverzekeraars en financiers over de financiële situatie van HEMA en AMEH.  
       Met het aangaan van de LUA werden alledrie deze problemen opgelost. Het aangaan van de LUA en de daaruit voortvloeiende herstructurering waren noodzakelijk om de continuïteit van HEMA te waarborgen en om de continuïteit van haar bedrijfsvoering te beschermen. Bij de behartiging van het vennootschapsbelang zijn de belangen van [eisers] niet geschaad, althans was dit gerechtvaardigd. Er was geen sprake van betalingsonwil, maar van betalingsonmacht ten aanzien van de SN-rente. 
       
     
     
       3.7. 
       Voor zover er bovendien al onrechtmatig gehandeld zou zijn, heeft [eisers] geen schade geleden. Zij zou namelijk ook zonder dit handelen geen betalingen op de SN’s hebben ontvangen. De SNs waren voor het aangaan van de LUA al niets meer waard en zonder de herstructurering was een insolventie in het verschiet. Ook dan zouden [eisers] niets hebben ontvangen. Er bestond hoe dan ook geen perspectief op enige uitkering voor de SN-houders.  
       
     
   
   
     
       4 De beoordeling 
     
     
       
         Ontvankelijkheid 
       
     
     
       4.1. 
       
         HEMA stelt dat [eisers] niet-ontvankelijk is. De enkele omstandigheid dat de SN’s niet meer bestaan, brengt niet mee dat [eisers] uit dien hoofde geen vordering meer geldend kan maken jegens HEMA, al was het maar omdat HEMA in de visie van [eisers] in het tenietgaan van de SN’s de hand heeft gehad. HEMA beroept zich in dit verband verder op de voorwaarden in de financieringsdocumentatie, waaronder de SN Indenture en de Intercreditor Agreement (ICA) van 20 juli 2017. Daar heeft [eisers] mee ingestemd toen zij investeerde in de SN’s. Daaruit volgt volgens HEMA dat [eisers] geen individueel actierecht jegens HEMA heeft, óók niet in geval van onrechtmatige daad.  
         Welke partij hier gelijk heeft, kan echter in het midden blijven. Ook als er veronderstellenderwijs van wordt uitgaan dat [eisers] ontvankelijk is, dient de vordering namelijk op inhoudelijke gronden te worden afgewezen. Daartoe heeft het volgende te gelden.  
       
       
       
         
           Toetsingskader in het licht van de financieringsdocumentatie 
         
       
     
     
       4.2. 
       Kern van het materiële geschil is of HEMA jegens [eisers] als SN-houders paulianeus of onrechtmatig heeft gehandeld door het sluiten van LUA op 15 juni 2020 en de verdere uitvoering daarvan. Anders gezegd, mocht HEMA herstructureren op de wijze zoals zij heeft gedaan? 
       
     
     
       4.3. 
       De rechtbank stelt voorop dat de actio pauliana van artikel 3:45 e.v. BW buiten faillissement aan een schuldeiser de mogelijkheid biedt een rechtshandeling die hem in zijn verhaalsmogelijkheden benadeelt, te vernietigen. Een daartoe strekkende vordering is door  [eisers] echter niet ingesteld. Het toetsingskader beperkt zich daarmee tot de vraag of HEMA onrechtmatig heeft gehandeld en zo ja, of [eisers] hierdoor schade heeft geleden. In dat kader gaat het er dan om of [eisers] door het handelen van HEMA op onrechtmatige wijze in haar verhaalsmogelijkheden is benadeeld.   
       
     
     
       4.4. 
       
         
          [eisers] stelt dat HEMA door het sluiten van de LUA en door te handelen als omschreven in 3.2, inbreuk heeft gemaakt op de vorderings- en verhaalsrechten van [eisers] onder de SN’s en de Senior Note Guarantees. Daarmee heeft  HEMA gehandeld in strijd met hetgeen volgens het ongeschreven recht in het maatschappelijk verkeer betaamt.  
         Het verwijt van [eisers] komt erop neer dat de herstructurering zoals vastgelegd in de LUA door HEMA als constructie is bedacht om via een uitwinning van het pandrecht op de aandelen zonder medewerking en ten koste van de SN-houders een schuldreductie te bewerkstelligen. Dit had alleen met hun instemming gekund omdat er niet sprake was van een situatie waarin een faillissement dreigde. Bovendien is om de uitwinning mogelijk te maken, kunstmatig een verzuim gecreëerd door aan de houders van SSN’s en SN’s geen rente te betalen op 15 juli 2020, terwijl die rente wel betaald had kunnen worden. Ook verbond HEMA zich de in de LUA afgesproken herstructurering af te ronden volgens een gedetailleerd stappenplan, wat ertoe zou leiden dat de vorderingen van de SN-houders als gevolg van de herstructurering teniet zouden gaan. Door dit alles is [eisers] op onrechtmatige wijze benadeeld. 
       
       
     
     
       4.5. 
       Het standpunt van HEMA komt erop neer dat er gegronde redenen waren tot herstructurering over te gaan omdat een insolventie in het verschiet lag. Het lag daarom in de rede het herstructureringsvoorstel accepteren, nu deze herstructurering in lijn was met de financieringsdocumentatie en op zorgvuldige wijze was voorbereid. [eisers] heeft hierdoor ook geen schade geleden omdat zij hoe dan ook nooit een uitkering zou hebben ontvangen.  
       
     
     
       4.6. 
       De herstructurering heeft feitelijk als volgt plaatsgevonden. Vanaf april 2020 is vanuit HEMA onderhandeld met de Ad Hoc Groep, met de RCF Banken en in eerste instantie ook met Ramphastos. Op 15 juni 2020 is de LUA getekend. Ramphastos was hier niet meer bij betrokken. Ook de SN-houders waren hier niet bij betrokken, zij het dat zij wel konden toetreden tot de LUA en dan onder voorwaarden een exit-fee konden krijgen. Dit volgt uit Schedule 4 Part V bij de LUA. Zoals in 2.28 weergegeven, hield de LUA onder meer in dat op 15 juli 2020 geen rente zou worden betaald, dat in Engeland een  Scheme of Arangement  zou worden opgezet waarin SSN-houders konden stemmen, dat bij voldoende steun een  Restructuring Implementation Deed  (RID) zou worden getekend en dat dan de pandrechten van HEMA zouden worden uitgewonnen, waarbij HEMA zou worden geherstructureerd (met het tenietgaan van de rechten van de SN-houders als één van de gevolgen daarvan) en worden overdragen aan een nieuwe entiteit, gecontroleerd door de SSN-houders, met het doel daarvoor een nieuwe koper te vinden.  
       
     
     
       4.7. 
       Volgens [eisers] had HEMA de LUA niet mogen aangaan zonder haar instemming. Zolang de WHOA nog niet was ingevoerd, had HEMA voor de herstructurering instemming moeten vragen aan al haar schuldeisers via een buitengerechtelijk akkoord. HEMA had dan moeten aantonen dat er sprake was van doorlopende kasstroominsolventie en dat het niet meewerken aan het akkoord door [eisers] misbruik van recht zou zijn. Door de gecreëerde sluiproute via uitwinning van de aandelen heeft HEMA dit omzeild. Er is geen kasstroominsolventie aangetoond en er heeft geen eerlijk proces plaatsgevonden. HEMA heeft aldus inbreuk gemaakt op haar eigendomsrechten en in strijd gehandeld met hetgeen in het maatschappelijk verkeer betaamt, aldus [eisers]  
       
     
     
       4.8. 
       Volgens HEMA mocht zij de LUA aangaan op grond van de financieringsdocumentatie zoals onder meer vastgelegd in de SN Indenture en de ICA. Haar stelling komt erop neer dat zij met de SN-houders, waaronder dus [eisers] de mogelijkheid van een herstructurering zoals later vastgelegd in de LUA, is overeengekomen. Die mogelijkheid hield onder meer in dat de SN-houders hun  notes  konden kwijtraken zonder dat daarvoor hun nadere toestemming nodig was.  
       
     
     
       4.9. 
       Buiten faillissement heeft als vertrekpunt te gelden dat iedere schuldeiser op gelijke voet volledige nakoming kan verlangen van de schuldenaar. In die situatie kan de schuldenaar dus slechts via een akkoord met al zijn schuldeisers een herstructurering van zijn schulden bewerkstelligen. Een onwillige schuldenaar kan via de rechter weliswaar gedwongen worden in te stemmen met het akkoord, maar alleen als die schuldenaar misbruik van recht maakt. De vraag is of dat hier anders is omdat de schuldenaar met de verschillende schuldeisers op voorhand via de financieringsdocumentatie contractuele afspraken heeft gemaakt over hun positie in het geval dat – zoals volgens HEMA hier speelde – er een insolventie dreigt.   
       
     
     
       4.10. 
       
         Uit de stukken blijkt genoegzaam dat [eisers] van te voren is geïnformeerd over de voorwaarden waaronder de SN’s werden uitgegeven. De informatie daarover is weliswaar uitgebreid en complex, maar was uitsluitend bestemd voor professionele beleggers. Van hen mag worden verwacht dat zij in staat zijn de implicaties van een en ander te begrijpen en voor zover zij daartoe niet in staat mochten zijn, deskundig advies in te winnen. Uit die informatie blijkt onder andere dat op grond van de ICA alleen de SSN-houders als houders van  secured  notes een zogenoemde  Instructing Group  konden vormen, zoals zij ook hebben gedaan. Via GLAS en hun trustee zijn de SSN-houders vervolgens ook nauw bij de herstructurering betrokken. Een dergelijke rol was voor de SN-houders niet voorzien. Het komt erop neer dat de SN-houders in ruil voor een hoge(re) rente een achtergestelde positie hebben aanvaard, met beperkte inspraak. Door inschrijving op de SN’s heeft [eisers] zich daaraan gecommitteerd. Door te kiezen voor de SN’s kon [eisers] op voorhand dan ook weten dat zij, anders dan hoger gerangschikte schuldeisers zoals de SSN-houders, nauwelijks een stem zou hebben in de gevallen zoals omschreven in de financieringsdocumentatie. Daarmee heeft zij rechten prijsgegeven, althans moest zij begrijpen dat andere schuldeisers in geval van dreigende discontinuïteit een stevige(re) positie zouden krijgen, die hen in staat zou kunnen stellen de SN-houders kort gezegd buiten spel te zetten.  
         Jegens degene die zich contractueel heeft verbonden om rechten prijs te geven, wordt in beginsel geen inbreuk op een recht gemaakt of gehandeld in strijd met wat in het maatschappelijk verkeer betaamt, indien die rechten vervolgens worden gepasseerd. Dit is in dit geval niet anders doordat HEMA, zoals zij onweersproken heeft gesteld, pogingen heeft ondernomen – via een opdracht aan Lucid Issuer Services Limited – om de SN-houders te identificeren en te betrekken bij een akkoord. Daartoe was Hema niet gehouden en die poging is overigens ook niet succesvol gebleken. De SN-houders hebben zich niet georganiseerd en aan GLAS als SN-trustee is in het kader van de herstructurering ook geen opdracht gegeven om zich namens de SN-houders in dat proces te mengen.  
       
       
     
     
       4.11. 
       Maar ook in het geval dat [eisers] op voorhand rechten heeft prijsgegeven, blijft relevant de vraag of zich hier daadwerkelijk een situatie heeft voorgedaan waarvoor de SN-houders via de financieringsdocumentatie op voorhand rechten hebben opgegeven. Het partijdebat is in dat kader toegespitst op de vraag of HEMA, zoals zij stelt, in het voorjaar van 2020 daadwerkelijk in een ernstige situatie verkeerde, die haar voortbestaan bedreigde en een herstructurering noodzakelijk maakte. [eisers] betwist dat. 
       
       
         
           Was er een noodzaak tot herstructurering? 
         
       
     
     
       4.12. 
       
        [eisers] heeft in dat kader allereerst aangevoerd dat HEMA door het sluiten van de LUA onrechtmatig heeft gehandeld, in het bijzonder door overeen te komen dat de op 15 juli 2020 verschuldigde rente niet aan de SSN-houders en de SN-houders zou worden betaald. Aldus is kunstmatig een  default  gecreëerd, want op die dag was die betaling wel mogelijk geweest. Van een werkelijke situatie van  default  was volgens [eisers] dan ook geen sprake.  
       
     
     
       4.13. 
       HEMA betwist dit. Er was in 2020 sprake van een dreigende insolventie en een herstructurering was volgens haar noodzakelijk. Daartoe voert zij aan dat zij te maken had met drie kernproblemen, die met elkaar samenhingen en die de continuïteit van de onderneming bedreigden. Ten eerste had HEMA te kampen met een enorme schuldenlast, waarvan zij voorzag dat zij die op de aflossingsdata medio 2022 (600 miljoen euro aan de SSN-houders) en medio 2023 (150 miljoen euro aan de SN-houders) niet zou kunnen herfinancieren. De reden daarvan was dat de netto schuld en de netto schuldratio van HEMA waren gestegen en veel hoger waren dan bij HEMA’s retailconcurrenten. Daarnaast had HEMA te maken met het feit dat haar moedervennootschap AMEH een schuld had uit hoofde van de PIK Notes en dat twijfels over de aflossing daarvan van invloed waren op de kredietwaardigheid van HEMA. Dit werd in de markt weerspiegeld in berichten in de media, adviezen van  rating agencies  als Moody’s en de lage beurskoers waarvoor de SSNs en SNs in vergelijking met hun nominale waarde werden verhandeld. Door deze omstandigheden was het onaantrekkelijk en risicovol om in HEMA te investeren. Ook bracht de schuldenlast zeer hoge renteverplichtingen van 52 miljoen euro per jaar mee, wat drukte op de liquiditeit van HEMA.  
       
     
     
       4.14. 
       Het tweede kernprobleem was een dreigende  (cross) default  onder de RCF. Dit probleem vloeide met name voort uit de verplichting van AMEH om de PIK Notes ad 54 miljoen euro op 15 juni 2020 af te lossen, terwijl duidelijk was dat AMEH niet aan die verplichting zou kunnen voldoen en dit een  event of default  vormde onder de RCF. Hierdoor zou de RCF opeisbaar worden en bij opeising daarvan zouden de uitstaande bedragen onder de SSN’s en SN’s eveneens opeisbaar worden, wat tot het faillissement van HEMA zou leiden. Na het uitbreken van de coronapandemie kwam hier een tweede dreigende  default  bij, omdat de jaarrekening met continuïteitsveronderstelling niet goedgekeurd dreigde te worden hetgeen ook een  event of default  zou opleveren.  
       
     
     
       4.15. 
       De coronapandemie veroorzaakte ook het derde kernprobleem van HEMA, namelijk liquiditeitsproblemen. Niet alleen viel door winkelsluitingen een groot deel van de omzet weg, ook verlaagden belangrijke kredietverzekeraars de kredietlimieten, waardoor leveranciers strengere betalingsvoorwaarden gingen bedingen. HEMA werd nog verder afgewaardeerd door de  rating agencies  en leveranciers dreigden vooruitbetaling te gaan eisen als er op uiterlijk 15 juni 2020, de datum van de aflossing van de PIK Notes, geen structurele oplossing kwam. Hierdoor zou de liquiditeit onmiddellijk nog verder onder druk komen te staan. HEMA zou in een neerwaartse spiraal terecht te komen. Alleen door het aangaan van de LUA kon HEMA de  rating agencies , de kredietverstrekkers en leveranciers ervan overtuigen dat zij niet zou omvallen.  
       
     
     
       4.16. 
       Als zodanig heeft [eisers] de door HEMA geschetste problemen niet betwist. Het feit dat de schulden van HEMA pas in 2022 en 2023 hoefden te worden afgelost of geherfinancierd, betekent niet dat die verplichting – die er nu eenmaal was - geen      bedreiging voor de continuïteit van de onderneming vormde. Het enkele gegeven dat de schuldenlast eerder herfinancierbaar was gebleken, maakt niet dat dit nu ook weer mogelijk zou zijn. Onweersproken is immers gebleven dat de schuldratio veel slechter was dan die van concurrenten; eventuele investeerder konden verwachten dat zij  out-of-the-money  financiers zouden worden, zodat het weinig reëel was te verwachten dat er interesse van investeerders zou zijn. Ook waren de rentelasten zeer hoog, zelfs als deze nog wel konden worden voldaan zoals [eisers] stelt, maar HEMA betwist. Verder wierp de verplichting tot aflossing zijn schaduw vooruit, met name ook de aflossingsverplichting van AMEH. Hoewel dit geen schuld was van HEMA zelf, was die schuld wel van invloed op haar kredietwaardigheid, zoals genoegzaam blijkt uit de visie van analisten en  rating agencies . Hierdoor werd de kredietwaardigheid van HEMA verlaagd en werden de obligaties afgewaardeerd, omdat betwijfeld werd of HEMA en AMEH in staat zouden zijn om de schulden terug te betalen. Dit beeld wordt bevestigd door de sterk dalende koersen van de obligaties. HEMA heeft onweersproken gesteld dat dit op zijn beurt invloed had op de houding van kredietverzekeraars en (daarmee op de houding van) leveranciers. Bij dit alles kwam dan nog dat de economie als gevolg van het uitbreken van Covid-19 en de daarop volgende lockdowns gedeeltelijk was stilgevallen. Dit maakte de situatie voor HEMA’s detailhandelsonderneming nog meer penibel.  
       
     
     
       4.17. 
       Wat betreft de dreigende  cross defaults  heeft [eisers] zich op het standpunt gesteld dat die niet werkelijk een bedreiging vormden, omdat de RCF Banken geen aanleiding zouden zien om de RCF op te eisen. Volgens haar hadden zij daarbij geen belang, omdat aan de betalingsverplichtingen werd voldaan en de RCF Banken ‘ in the money ’ waren. Ook zou de  cross default  geen bedreiging vormen voor de RCF Banken en de SSN-houders, omdat HEMA niet aansprakelijk was voor de PIK Notes en de houders van de PIK Notes bij gebreke van een te verwachten opbrengst geen executiemaatregelen zouden treffen, althans deze niet zouden doorzetten.  
       
     
     
       4.18. 
       Het enkele feit dat de houders van de PIK Notes het aanvragen van het faillissement van AMEH en de (procedure na) beslaglegging niet hebben doorgezet, betekent echter nog niet dat er geen dreiging was. Ook valt niet in te zien waarom het doorzetten van de faillissementsaanvraag zonder meer misbruik van bevoegdheid zou hebben opgeleverd, zoals [eisers] heeft gesteld. Er was immers sprake van meerdere opeisbare vorderingen die niet werden betaald. [eisers] miskent dat er hoe dan ook een risico op een ( cross) default  dreigde en dat dit niet een risico was wat HEMA zomaar kon negeren, alleen al omdat die dreiging van invloed was op de houding van kredietverzekeraars en leveranciers. Het enkele feit dat de RCF Banken ‘ in-the-money’  waren, betekent bovendien niet dat zij onbeperkt  waivers  zouden blijven afgeven en het krediet niet zouden opeisen. HEMA heeft er terecht op gewezen dat de RCF Banken op 1 juni 2020 een tijdelijke  waiver  van slechts enkele weken hebben afgegeven, tot 15 juli 2020. Er werd toen al onderhandeld en als dat niet tot een oplossing zou leiden, dan hadden de RCF Banken dus de mogelijkheid om hun eigen plan te trekken. HEMA had dat niet in de hand.   
       
     
     
       4.19. 
       
        [eisers] heeft verder gesteld dat de liquiditeitspositie van HEMA robuust was en beter dan HEMA heeft voorgehouden aan haar investeerders op 15 juni 2020 en aan de voorzieningenrechter tijdens de behandeling van het kort geding. Volgens de Investor Presentation van HEMA van 15 juni 2020 was er per 31 mei 2020 een kassaldo van 101 miljoen euro beschikbaar, welk saldo zou afnemen tot 1 miljoen euro vrij beschikbaar op 4 oktober 2020. [eisers] stelt daar tegenover dat de totale liquiditeitspositie op 31 mei 2020 136 miljoen euro bedroeg en dat de liquiditeitspositie steeds voldoende is geweest om de renteverplichtingen aan de SSN-houders en aan de SN-houders te voldoen en eventuele financiële tegenvallers op te vangen. In het door [eisers] genoemde bedrag van 136 miljoen euro is evenwel het krediet van 10 miljoen euro van Ramphastos meegenomen. Het is begrijpelijk en terecht dat HEMA in haar prognose voor de rest van het jaar geen rekening hield met dat krediet, dat hooguit tot 1 juli 2020 beschikbaar was (zie 2.13). Ook de 10 miljoen euro  overdraft facility , die deel uitmaakte van de RCF, was niet onvoorwaardelijk beschikbaar. Die faciliteit was namelijk pas beschikbaar als HEMA zelf in het geheel geen liquiditeit meer had. HEMA heeft overigens onweersproken gesteld dat zij dit ook heeft toegelicht op de slide van de Investor Presentation. HEMA heeft ten slotte ook betwist dat  restricted cash  in het kader van de liquiditeit beschikbaar was. De liquiditeitspositie was dus minder gunstig dan [eisers] stelt. HEMA heeft er voorts terecht op gewezen dat het feit dat de liquiditeitspositie achteraf beter is uitgevallen dan op 15 juni 2020 voorzien niet relevant is, omdat het gaat om de verwachting die HEMA op dat moment, bij het aangaan van de LUA, had en de informatie waar [eisers] zich nu achteraf op baseert toen nog niet beschikbaar was. Daarbij had HEMA ook nog te maken gehad met een pandemie, een nieuw fenomeen, waarvan onduidelijk was hoe die zich verder zou ontwikkelen en waarvan het effect op de  business  moeilijk was in te schatten omdat er geen historische gegevens waren die als vergelijkingsmateriaal konden worden gebruikt.  
       
     
     
       4.20. 
       Ook de stelling van [eiser 1] dat de kasstroomprognose van HEMA van 27 mei 2020 onjuistheden bevat zoals over verplichtingen aan of van Jumbo, althans niet onderbouwde aannames, wordt niet gevolgd. Volgens [eisers] was nog niet zeker wanneer de in de prognose opgenomen uitgestelde belasting (zie 2.23) betaald moest gaan worden, omdat de overheid ondernemers passende betalingsregelingen aanbood en ondernemers niet failliet zou laten gaan. [eisers] heeft daarbij gewezen op de onder 2.22 bedoelde kamerbrief van 20 mei 2020. Uit die brief volgt echter dat standaard drie maanden uitstel werd gegeven en dat een langer uitstel alleen werd gegeven als de ondernemer aantoonde door de coronacrisis in betalingsproblemen te zijn gekomen. Hier staat vast dat er een langer uitstel is verleend. Dit wijst er dus op dat ook de belastingdienst ervan overtuigd was dat HEMA dit uitstel nodig had. Dat neemt echter niet weg dat dit een kortlopende schuld was en niet een langer lopende financiering. Het lag in mei/juni 2020 niet in de rede om te mogen verwachten dat er een veel langer uitstel zou worden gegeven dan tot het najaar van 2020 (de brief maakt gewag van een uitstel tot tenminste 1 september 2020), ofschoon de belastingdienst daar later uiteindelijk wel mee heeft ingestemd. De kamerbrief gaf HEMA dan ook onvoldoende aanleiding om ervan uit te gaan dat de belastingdienst onbeperkt uitstel zou blijven verlenen. Het is dus terecht dat HEMA in haar prognoses van 27 mei en 15 juni 2020 met de terugbetaling van de belastingschulden rekening hield. 
       
     
     
       4.21. 
       Verder betekent het feit dat HEMA een liquiditeitspositie van 86,4 miljoen euro per eind Q3 2019 aanmerkte als ‘ solid liquidity ’ zoals [eisers] heeft gesteld, niet dat een gelijke of betere liquiditeitspositie in mei 2020 eveneens als zeer solide moet worden beschouwd. In mei 2020 was de situatie immers heel anders, niet alleen vanwege het feit dat inmiddels de coronapandemie was uitgebroken, waardoor HEMA’s omzet onder druk was komen te staan als gevolg van de lockdown, terwijl ook nog onzeker was hoe de pandemie zich verder zou ontwikkelen, maar ook omdat er aan het begin van het derde kwartaal 2020 rente betaald moest gaan worden op de SSN’s en de SN’s.   
       
     
     
       4.22. 
       Bovendien is onbetwist gebleven de stelling van HEMA dat kredietverzekeraars (die zich ook bewust waren van de  default  risico’s) de kredietlimieten verlaagden en dat leveranciers dreigden vooruitbetaling te eisen als de PIK Notes niet werden afgelost, hetgeen een plotselinge extra druk op de liquiditeit zou geven. Daardoor zou HEMA een probleem met haar werkkapitaal krijgen. HEMA heeft onweerspoken gesteld dat zij zonder het sluiten van de LUA slechts zou hebben kunnen doorgaan met het voldoen van haar dagelijkse betalingsverplichtingen (en daarmee haar bedrijfsvoering) als leveranciers ondanks de marktspeculaties en koersontwikkeling bereid zouden zijn geweest door te leveren zonder zekerheid van betaling. De vrees dat derden daartoe niet bereid zouden zijn, komt niet ongegrond voor. HEMA moest of in elk geval mocht er in haar besluitvorming dan ook van uitgaan dat ook hierdoor de liquiditeit onder druk zou kunnen komen te staan.   
       
     
     
       4.23. 
       In het licht van het voorgaande is dan ook de conclusie gerechtvaardigd dat er in het voorjaar van 2020 bij HEMA sprake was van een situatie van dreigende insolventie. Dat er op dat moment nog geen sprake was van een daadwerkelijke kasstroominsolventie maakt dit niet anders. Die lag wel in het verschiet. HEMA heeft daaraan het hoofd willen bieden via het sluiten van de LUA. De vraag is vervolgens of zij haar onderneming heeft mogen herstructureren op de wijze zoals in de LUA overeengekomen. 
       
       
         
           Is een juiste methode gevolgd om tot herstructurering te komen?  
         
       
     
     
       4.24. 
       
         In de situatie van dreigende discontinuïteit waarin HEMA aldus verkeerde, heeft een deel van de SSN-houders, die samen meer dan 50% van de SSN’s hielden, zich georganiseerd en een  Instructing Group  gevormd. Die  Instructing Group  sorteerde voor op het feit dat in de markt duidelijk werd, zoals weerspiegeld in de beurskoersen en de waarderingen van  rating agencies,  dat AMEH de PIK Notes niet zou kunnen aflossen en dat dat een  (cross) default  zou (kunnen) opleveren voor HEMA. De financieringsdocumentatie  maakte dit mogelijk en dat zij zich organiseerden was logisch, omdat zij veel te winnen of te verliezen hadden. Het was duidelijk dat zowel de RCF Banken als de banken van de hedgingsregelingen er in geval van een faillissement ‘wel uit zouden springen’, maar voor de SSN-houders was het beeld heel anders.  
         Vervolgens is HEMA onderhandelingen gestart met de SSN-houders, de RCF Banken en in eerste instantie ook met Ramphastos. Uiteindelijk heeft dit geleid tot de LUA. Volgens [eisers] heeft HEMA onrechtmatig jegens haar gehandeld door hiermee in te stemmen.  
       
     
     
       4.25. 
       Het bestuur van HEMA moest zich bij de vervulling van zijn taak richten naar het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming (artikel 2:239 lid 5 BW). Wat dat belang inhoudt hangt af van de omstandigheden van het geval, maar wordt indien aan de vennootschap een onderneming is verbonden in de regel vooral bepaald door het bevorderen van het bestendige succes van de onderneming. Daarbij dienen de bestuurders voorts, mede op grond van artikel 2:8 BW, zorgvuldigheid te betrachten met betrekking tot de belangen van al degenen die bij de vennootschap en haar onderneming zijn betrokken. Deze zorgvuldigheidsverplichting kan meebrengen dat bestuurders bij het dienen van het vennootschapsbelang ervoor zorgen dat daardoor de belangen van al degenen die bij de vennootschap of haar onderneming zijn betrokken niet onnodig of onevenredig worden geschaad (HR 4 april 2014, ECLI:NL:HR:2014:797 (Cancun). Naast aandeelhouders of vennoten kan bij belanghebbenden worden gedacht aan werknemers, schuldeisers, leveranciers en afnemers. 
       
     
     
       4.26. 
       Zoals hiervoor onder 4.16 en volgende is overwogen, had HEMA te maken met een voor haar onderneming bedreigende situatie. HEMA wist dat AMEH de PIK Notes niet zou kunnen aflossen en zij wist ook dat dit zowel ( cross)-defaults  als enorme onrust in de markt met zich zou brengen. Aan de stelling dat HEMA dan zelf de PIK Notes ad ruim 50 miljoen euro had kunnen betalen, wordt voorbijgegaan. Nog daargelaten de vraag of zij daarvoor de middelen had (wat zij heeft betwist), heeft hoe dan ook te gelden dat dit haar andere problemen en  default -risico’s niet zou oplossen, terwijl het betalen van de schuld van een ander terwijl men ook een liquiditeitsprobleem heeft, waarschijnlijk als paulianeus zou worden aangemerkt.  
       
     
     
       4.27. 
       De rechtbank volgt het betoog van HEMA dat niets doen geen optie was. Dat zou ertoe hebben geleid dat HEMA doorlopend het risico zou lopen dat de RCF banken geen  waivers  meer zouden verstrekken en zouden overgaan tot opeising van het RCF krediet van 80 miljoen euro wegens meerdere  defaults , zoals het niet betalen PIK Notes of het niet tijdig deponeren van de jaarrekening. Daarop zouden ook de SSN-houders en SN-houders hun vorderingen kunnen opeisen. HEMA zou die schulden niet kunnen betalen. Bovendien was  ook reeds de dreiging hiervan, van invloed op onder meer kredietverzekeraars en leveranciers. Als de leveranciers vooruitbetaling zouden eisen, zou het werkkapitaal niet toereikend zijn en zou HEMA surseance van betaling moeten aanvragen. HEMA dreigde dus in een ongecontroleerde situatie terecht te komen.  
       
     
     
       4.28. 
       Bovendien zouden de SSN-houders en de RCF Banken, als HEMA was blijven stilzitten, waarschijnlijk zelf op 15 juli 2020, na het aflopen van de tijdelijk  waiver , tot een herstructurering zijn overgaan. Zij hadden immers al een vergevorderd plan voor herstructurering gemaakt dat de continuïteit van HEMA zou waarborgen en dat zij desnoods zonder HEMA hadden kunnen uitvoeren, omdat er  defaults  waren en de RCF dus opgeëist kon worden. Het enkele feit dat de RCF Banken ‘ in-the money ’ waren, betekent niet zonder meer dat zij geen belang bij herstructurering van HEMA hadden; ook een meer algemene noodzaak kan voor een bank ten grondslag liggen aan een dergelijke wens. Ook in dit scenario had HEMA zelf geen grip meer op haar onderneming. Dit terwijl er een voorstel lag dat juist goed was voor HEMA.    
       
     
     
       4.29. 
       HEMA heeft mede in reactie op de stellingen van [eisers] in de dagvaarding gemotiveerd uiteengezet dat er geen andere, haalbare alternatieven waren om de problemen en bedreigingen voor de continuïteit op te lossen. Zo kwam HEMA niet in aanmerking voor staatssteun (anders dan algemene regelingen) en had een herstructurering op basis van een voorstel van Ramphastos geen steun van de SSN-houders en de RCF Banken. Het door [eisers] aangevoerde alternatief om een buitengerechtelijke obligatieherstructurering uit te voeren omdat daarvoor een meerderheid van 90% van de SN-houders zou (kunnen) zijn gevonden, miskent dat een van de problemen van HEMA nu juist was dat zij geen aanspreekpunt had omdat de SN-houders zich niet hadden georganiseerd en de identiteit van de SN-houders niet voldoende bekend was om de vereiste 90% te halen. Daar komt bij dat daarmee, zoals HEMA terecht heeft aangevoerd, de eerdergenoemde drie kernproblemen waarmee zij kampte daarmee niet zouden zijn opgelost.   
       
     
     
       4.30. 
       Er waren voor HEMA dus geen alternatieven om aan een dreigende insolventie te ontkomen. Het betoog van [eisers] dat HEMA niet met haar rug de muur stond, maar alleen haar schulden wilde verlagen en uit eigen belang heeft gehandeld wordt dan ook niet gevolgd. Het feit dat uiteindelijk 98% van de SSN-houders vóór de herstructurering heeft gestemd ondanks het feit dat dit betekende dat zij zelf een groot deel van hun vordering zouden inleveren, duidt er overigens ook op dat dat de SSN- houders vrijwel allemaal de noodzaak van herstructurering inzagen en geen alternatieven zagen.   
       
     
     
       4.31. 
       Het sluiten van de LUA hield in dat er een traject werd ingegaan. Dit traject bevatte de nodige waarborgen. De LUA voorzag in het opzetten van een  Scheme of arrangement  in het Verenigd Koninkrijk, waarin – zeer kort gezegd – met de schuldeisers die  in the money  waren, een regeling is getroffen om een herstructurering mogelijk te maken. Om de RID ( Restructuring Implementation Deed ) te doen ondertekenen was een akkoord nodig van 75% van de SSN-houders, en goedkeuring van de Engelse rechter. Als dus niet genoeg SSN-houders het plan voor herstructurering en verkoop hadden gesteund, dan was geen verdere uitvoering gegeven aan de LUA. Hetzelfde geldt voor het geval de Engelse rechter zou hebben geoordeeld dat de  Scheme  niet geoorloofd was. Voor de onderhandse verkoop aan Newco door de pandhouder van de verpande aandelen moest voorts toestemming worden gevraagd aan de Nederlandse voorzieningenrechter. Er waren dus meerdere waarborgen ingebouwd.  
       
     
     
       4.32. 
       HEMA stelt verder dat [eisers] door het sluiten van de LUA ook niet werd benadeeld, in die zin dat zij zonder de LUA ook al ‘ out of the money’  was en dus niet in een andere positie zou hebben verkeerd als de LUA niet zou zijn gesloten en uitgevoerd. [eisers] heeft dit betwist, stellende dat de waarderingsrapporten van Grant Thornton en PWC, waaruit de nihilwaarde van de SN’s volgt, dateren van ná het sluiten van de LUA. Dat enkele feit maakt echter niet dat de waardering van HEMA vóór het sluiten van de LUA anders zou zijn geweest. Ook het feit dat de financiële informatie voor het maken van die rapporten door het management van HEMA is aangeleverd, maakt niet dat de waarderingen niet juist zouden zijn, zoals [eisers] heeft gesteld. Bedoelde rapporten bevestigen dus tevens dat de SN’s al vóór het sluiten van de LUA niets meer waard waren, zoals ook blijkt uit de lage beurskoers. Met haar verder niet onderbouwde stelling dat dat die beurskoers door HEMA negatief beïnvloed zou zijn, miskent [eisers] dat de daling van de beurskoers volgde op de afwaarderingen van  rating agencies  als Moody’s na publicaties van tussentijdse cijfers.  
       
     
     
       4.33. 
       Ook het feit dat in de LUA is overeengekomen dat op 15 juli 2020 geen rente zou worden betaald op de SN’s en SSN’s is niet onrechtmatig. Uit de financieringsdocumentatie volgde dat zolang geen rente betaald werd aan de SSN-houders, ook geen rente betaald zou worden aan de SN-houders (2.12). Het was dus de keuze van de SSN-houders om zelf geen rente te ontvangen, die maakte dat ook de SN-houders geen rente ontvingen. De  Instructing Group  mocht die keuze maken en het was ook begrijpelijk dat zij die keuze maakte. Enerzijds omdat het doel van de herstructurering mede was om de liquiditeitspositie van HEMA te verbeteren, en anderzijds omdat de SSN-houders conform de beoogde herstructurering juist ongeveer de helft van het bedrag aan SSN’s zouden verliezen, terwijl de SN-houders in de financieringsdocumentatie een achtergestelde positie hadden. HEMA had de keuze om het voorstel voor herstructurering al dan niet te accepteren. Nu niets doen geen optie was, er voor HEMA geen reële alternatieven waren en er in het licht van de financieringsdocumentatie niet gesproken kon worden van een onterechte benadeling van de SN-houders, mocht HEMA de keuze maken om het voorstel te accepteren,. Dit was ook in het belang van haar werknemers en leveranciers.  
       
     
     
       4.34. 
       Het voorgaande brengt tevens mee dat het, anders dan [eisers] betoogt, niet van belang is of er feitelijk wel of niet voldoende liquiditeit was op 15 juli 2020 of gedurende de respijttermijn om toch de rente te betalen. Nu geoordeeld is dat gegeven de noodzaak van herstructurering de afspraak om geen rente te betalen legitiem was, is de nakoming van die afspraak dat ook.  
       
     
     
       4.35. 
       In het voorgaande ligt tevens besloten dat ook de onder 3.2 onder a) tot en met f) genoemde handelingen van HEMA niet als onrechtmatig zijn te kwalificeren.    
       
     
     
       4.36. 
       Ten slotte wordt nog het volgende overwogen. De hypothetische uitkomst in geval de WHOA zou zijn toegepast vormt een aanwijzing voor de gerechtvaardigdheid van de herstructurering. Die toetsing zou hier positief uitvallen. Als de klasse van SN-houders in een WHOA-akkoord een reductie van hun vorderingen tot nihil was aangeboden en deze klasse tegen zou hebben gestemd, dan had de rechter moeten nagaan of deze klasse met het akkoord niet slechter af zou zijn dan in een faillissement en of deze klasse conform de rangorde zou delen in de reorganisatiewaarde (artikel 384 lid 3 en 4 Faillissementswet). De uitkomst daarvan zou zijn geweest dat het akkoord was gehomologeerd. Zoals hiervoor overwogen, heeft [eisers] immers  onvoldoende weersproken dat de SN-houders ‘ out of the money’  waren.  
       
       
         
           Overeenkomst verrekenbare verliezen onrechtmatig?  
         
       
     
     
       4.37. 
       
        [eisers] heeft tot slot nog gesteld dat HEMA onrechtmatig heeft gehandeld doordat zij met Ramphastos een overeenkomst heeft gesloten over verrekenbare verliezen, waardoor HEMA mogelijk nog 157 miljoen euro verkrijgt. Deze overeenkomst zou de reden zijn geweest voor Ramphastos om zich bij de herstructurering neer te leggen en geen verweer te voeren. Maar hierdoor heeft uiteindelijk Boekhoorn via Ramphastos wel geld ontvangen, terwijl zijn vorderingen achtergesteld waren bij die van [eisers]  
       
     
     
       4.38. 
       Ook deze grondslag faalt. Dat de overeenkomst reeds ten tijde van het sluiten van de LUA of ten tijde van de uitwinning van de pandrechten met Ramphastos was overeengekomen, is door HEMA gemotiveerd weersproken. Het enkele feit dat Ramphastos geen verweer heeft gevoerd tegen de uitwinning van de pandrechten, is onvoldoende om dat aan te nemen. HEMA heeft ter zitting toegelicht dat de verrekenbare verliezen toekwamen aan de moederholding die in handen was van Ramphastos/Boekhoorn. Die dreigde een ontvoegingsverzoek te doen als hij geen (mede)aandeelhouder kon blijven. Bij de uitwinning zijn de verliezen uiteindelijk in AMEH verzameld want Ramphastos/Boekhoorn heeft er aan meegewerkt. Het ging om € 231miljoen aan verrekenbare verliezen. Daarvoor heeft HEMA een voorschot betaald dat terug moet als er geen gebruik van wordt gemaakt. Als van de verrekenbare verliezen wel gebruik wordt gemaakt, wordt dat voordeel 50/50 gedeeld tussen Ramphastos/Boekhoorn enerzijds en Hema anderzijds. Vooralsnog maakt HEMA echter geen winst zodat zij niets heeft aan de verrekenbare verliezen. [eisers] heeft deze gang van zaken en de redenen daarvan niet concreet betwist. De stellingen van Hema op dit punt worden daarom voor juist gehouden. Vanuit het perspectief van HEMA bezien is het logisch dat zij een eventueel groot belastingvoordeel heeft willen veilig stellen en daar geld voor over heeft gehad. Nu zij nog geen euro van de verrekenbare verliezen heeft kunnen gebruiken, is bovendien nog maar de vraag of Ramphastos het beperkte voorschot van 10 miljoen dat zij heeft ontvangen mag behouden en dus of HEMA er werkelijk voor heeft betaald.  
       
     
     
       4.39. 
       De conclusie is dat HEMA niet onrechtmatig heeft gehandeld, zodat de vorderingen van [eisers] hoe dan ook moeten worden afgewezen. 
       
       
         
           Proceskosten 
         
       
       
     
     
       4.40. 
       
        [eisers] zal als de in het ongelijk gestelde partij in de proceskosten worden veroordeeld. De kosten aan de zijde van HEMA worden begroot op: 
       - griffierecht		4.200,00 
       - salaris advocaat	 	7.998,00  (2,0 punten × tarief € 3.999,00) 
       Totaal	€ 	12.198,00 
       
     
     
       4.41. 
       De nakosten worden begroot zoals hierna in de beslissing vermeld. 
       
     
     
       4.42. 
       De vordering van HEMA om [eiser 1] en [eiser 2] hoofdelijk in de proceskosten als hiervoor vermeld te veroordelen wordt als onbetwist eveneens toegewezen. 
       
     
   
   
     
       5 De beslissing 
     De rechtbank 
     
     
       5.1. 
       wijst de vorderingen af, 
       
     
     
       5.2. 
       veroordeelt [eiser 1] en [eiser 2] hoofdelijk in de proceskosten, aan de zijde van HEMA tot op heden begroot op € 12.198,00, te vermeerderen met de wettelijke rente als bedoeld in art. 6:119 BW over dit bedrag vanaf veertien dagen na de datum van dit vonnis  tot de dag van volledige betaling, 
       
     
     
       5.3. 
       veroordeelt [eiser 1] en [eiser 2] hoofdelijk in de na dit vonnis ontstane kosten, begroot op € 163,00 aan salaris advocaat, te vermeerderen, onder de voorwaarde dat [eiser 1] en [eiser 2] niet binnen 14 dagen na aanschrijving aan het vonnis hebben voldaan en er vervolgens betekening van de uitspraak heeft plaatsgevonden, met een bedrag van € 85,00 aan salaris advocaat en de explootkosten van betekening van de uitspraak, en te vermeerderen met de wettelijke rente als bedoeld in art. 6:119 BW over de nakosten met ingang van veertien dagen na de betekening van dit vonnis tot aan de voldoening, 
       
     
     
       5.4. 
       verklaart dit vonnis wat betreft de kostenveroordeling uitvoerbaar bij voorraad. 
       
       
         Dit vonnis is gewezen door mr. M.A.M. Vaessen, mr. Q.R.M. Falger en mr. R. le Grand, bijgestaan door mr. K.E. Beerlage, en in het openbaar uitgesproken op 14 december 2022. 
       
       
       
       
       
         						omdat de voorzitter buiten staat is 
         						dit vonnis te ondertekenen, is het  
         						ondertekend door de oudste rechter