By Jac Laubscher, 8 Desember 2015
Een van die mees diepgaande gevolge van die wêreldwye finansiële krisis was die algehele hersiening van die intellektuele grondslag van monetêre beleid en die rol van sentrale banke. In ‘n sekere sin is dit ‘n herhaling van die geskiedenis aangesien monetêre teorie en beleid geneig is om met horte en stote te ontwikkel en op krisisse te reageer soos en wanneer dit voorkom, eerder as om ‘n gladde trajek te volg.
Dit wil voorkom asof geen aspek van monetêre beleid onbetwis gelaat is nie.
Die mandaat en doelwitte van monetêre beleid word fundamenteel bevraag, beginnende by ‘n uitsluitlike fokus op lae en stabiele inflasie soos wat byvoorbeeld met inflasieteikenstelling die geval is. Daar word selfs te kenne gegee dat die toepassing van monetêre beleid deur net na inflasie te verwys en die implikasies daarvan vir finansiële stabiliteit te ignoreer, tot die ontstaan van die krisis bygedra het. Daar is nou ‘n sterk denkrigting dat monetêre beleid veelvuldige doelwitte, en nie net inflasie nie, in ag moet neem. ‘n Duidelike onderskeid word ook nou getref tussen mikro en makro finansiële toesig, met sentrale banke wat die verantwoordelikheid vir makro-voorsorgtoesig van die finansiële stelsel gegee is.
Die instrumente van monetêre beleid is uitgebrei met die toevoeging van kwantitatiewe verruiming tot sy arsenaal van beleidsrentekoerse, deels omdat die nastrewing van veelvuldige doelwitte veelvuldige instrumente vereis, maar veral weens die onvermoë van rentekoersbeleid om ‘n balansstaatresessie doeltreffend die hoof te bied. Die probleem van nulrentekoerse het skielik ‘n werklikheid eerder as ‘n akademiese kwessie geword vir baie meer sentrale banke as net die Bank van Japan wat reeds die afgelope 25 jaar daarmee te kampe het. Die vraag is nou of kwantitatiewe verruiming (of wat dit betref inkrimping) nie ‘n permanente eienskap van die toepassing van monetêre beleid moet word om nie net in krisistoestande nie maar as deel van normale beleidstoepassing gebruik te word nie. Voor hierdie vraag beantwoord kan word, moet die gevolglike rol wat sentrale banke dan by krediettoekenning sal speel eers uitgeklaar word.
Die manier waarop sentrale banke met veral finansiële markte kommunikeer, het meer op die voorgrond gekom sedert daar besef is dat die bestuur van verwagtinge van toekomstige beleidsbesluite ‘n noodsaaklike deel van die beleidsoordragmeganisme is. Die finansiële krisis het dit tot ‘n nuwe vlak gevoer en beleidvormers se kommunikasie oor hul toekomstige monetêre beleid is op die spits gedryf. Enersyds is die Europese Sentrale Bank baie suksesvol met sy “wat dit ook al verg”-retoriek. Andersyds het die VSA Federale Reserweraad onbestendigheid in finansiële markte veroorsaak as gevolg van sy inkonsekwente boodskappe – die resultaat van kommunikasie oor toekomstige beleid wat te ver gevoer is. Deursigtigheid wat betref monetêre beleid behoort die geloofwaardigheid daarvan te ondersteun en nie te ondermyn nie.
Die kontras tussen ‘n resessie veroorsaak deur sikliese monetêre verstramming in reaksie op toenemende inflasierisiko’s en ‘n balansstaatresessie met sy kenmerkende groot skuldlas het oor die afgelope vyf jaar sterk na vore gekom. Die weerstand teen die afskryf van skuld maak dit moeilik om die skuldprobleem op te los en belemmer die herstel. Daar kan met reg gevra word of die uiters toeskietlike monetêre beleid, veral histories lae rentekoerse, nie die uitstel van die hantering van die skuldlas aangemoedig het nie deur dit goedkoop te maak om nie net die bestaande skuld te dra nie maar selfs daartoe toe te voeg.
Die grootskaalse aankope van staatseffekte deur sentrale banke as deel van hul kwantitatiewe verruimingsaktiwiteite het die gevare van fiskale oorheersing aan die lig gebring. Die Europese Sentrale Bank het die kwaaiste onder kritiek deurgeloop vir sy effekte-aankoopbedrywighede. Dit het die ESB aangepor om die vyeblaarbenadering te volg en daarop te wys dat hy net effekte in die sekondêre mark, en nie primêre uitgifte nie, koop. Die Bank ag dit klaarblyklik nie belangrik nie dat hy nietemin die voorraad verhandelbare effekte deur sy aankope verminder en dat die pryse van primêre uitgifte die voorbeeld van die sekondêre mark volg waar opbrengskoerse met opset afgedruk word! Hoe die likwidering van sentrale banke se vergrote effekteportefeuljes moet plaasvind sonder om die ewewig in markte te versteur, is steeds ‘n ope vraag – om hierdie effekte tot hul vervaldatum te hou, kan dalk op die ou einde die beste opsie wees.
Die optrede van sentrale banke in die aanloop tot die krisis, asook hul daaropvolgende reaksie, het daartoe gelei dat hul verantwoordbaarheid en onafhanklikheid opnuut bevraagteken is. Hul aanvaarding van ‘n kwasi-fiskale rol om die finansiële stelsel van inploffing te red, het sentrale banke se profiel in die oë van die publiek en politieke verteenwoordigers verhoog, veral in die VSA. Die kwessie van doelwit-onafhanklikheid versus instrument-onafhanklikheid, met laasgenoemde (maar nie eersgenoemde nie) wat tradisioneel as die voorreg van sentrale banke beskou word, het ‘n nuwe wending geneem weens die omstredenheid van kwantitatiewe verruiming.
Die Suid-Afrikaanse Reserwebank (SARB) het hom natuurlik midde-in hierdie debatte bevind weens Suid-Afrika se betrokkenheid by onder meer die Bank vir Internasionale Vereffeninge, die G20, en die Raad op Finansiële Stabiliteit. Omdat Suid-Afrika nie in die middel van die krisis was nie, het baie van bogenoemde kwessies buite die SARB se sfeer van bedrywigheid geval. Sommige van die kwessies wat geopper is, het egter betrekking op die SARB se rol teen ‘n Suid-Afrikaanse agtergrond.
Te oordeel aan sy toepassing van monetêre beleid oor die afgelope twee jaar is die SARB oënskynlik min geraak deur internasionale verwikkelings in die sentrale bankwese die afgelope paar jaar. Die uitsondering is op die regulatiewe vlak waar, in ooreenstemming met huidige internasionale beste praktyk, hy die hoofrol speel by makro-voorsorgtoesig as deel van Suid-Afrika se “twin peaks”-benadering van finansiële regulering.
Die Bank se verhoging van die repokoers (wat nou altesaam 125 basispunte is sedert hy 22 maande gelede met sy verstrammingsiklus begin het) ondanks ‘n swakker ekonomie en sy eie erkenning van die afwesigheid van enige aanduiding van inflasiedruk weens oormaatvraag, dui op ‘n vasbeslotenheid om onversetlik by sy mandaat van inflasieteikenstelling te hou. Alhoewel die SARB ná die aanvang van die krisis en die resessie in die ekonomie ongetwyfeld getrou gebly het aan sy self-toegeskrewe rol as buigsame inflasieteikensteller, lyk dit asof hy al hoe meer onbuigsaam word en sy geloofwaardigheid en onafhanklikheid heftig verdedig.
Dit lyk inderdaad of die SARB hom dit ten doel gestel het om inflasieverwagtinge in lyn te bring met die middelpunt (4,5%) van sy teikenwydte eerder as om toe te laat dat hulle na aan die boonste grens (5,5 - 6%) vassteek.
Die mees fundamentele kwessie waarmee die SARB in die kort-termyn gekonfronteer word, is egter die handhawing van sy onafhanklikheid in ‘n politieke omgewing wat min agting toon vir die integriteit en status van belangrike instellings. Die toenemende uitdaging van ‘n staatskuldlas wat al hoe groter word as gevolg van uitgawes wat nie groei aanhelp nie en dus ook nie die belastingbasis waaruit dit gefinansier moet word, sal vergroot nie, maak ‘n sterk houding oor inflasie toenemend onaantreklik en die monetisering van die staatskuld eweneens meer aantreklik.
Met die gesag van die Nasionale Tesourie wat reeds ondermyn word, sal dit die laaste strooi wees wat die ekonomie oor die afgrond sal stoot indien Suid-Afrika ooit hierdie weg sou inslaan.