By Jac Laubscher, 3 Februarie 2015
Die normalisering van monetêre beleid sal waarskynlik een van die belangrikste ekonomiese temas van 2015 wees, alhoewel 'n mens moet besef dat nie alle sentrale banke sal meedoen nie (bv. die ESB) en dat die aard van normalisering van een sentrale bank na die ander sal verskil (bv. die VSA Federale Reserweraad in vergelyking met die Suid-Afrikaanse Reserwebank (SARB)) afhangende van watter tipe abnormale beleid hulle gevolg het.
Maar wat moet ons onder normalisering verstaan? Beteken dit 'n terugkeer na monetêre beleid soos dit voor die aanvang van die finansiële krisis in 2007 toegepas is? Is dit enigsins moontlik of het die krisis 'n fundamenteel ander wêreld agtergelaat?
'n Besprekingsnota wat in April 2014 deur die IMF uitgereik is oor die debat oor hierdie onderwerp binne die instelling, verwys na "Monetary Policy in the New Normal". Dit dui skynbaar daarop dat die IMF 'n ander toekomstige scenario in die vooruitsig stel eerder as net 'n terugkeer na vorige praktyk. Die internasionale finansiële krisis het ongetwyfeld daartoe gelei dat die siening dat prysstabiliteit sentrale banke se enigste doelwit en korttermynbeleidsrentekoerse hul enigste beleidsinstrument moet wees, bevraagteken word.
Wat moet ons dus onder die "nuwe normaal" verstaan wanneer dit by monetêre beleid kom? 'n Reeks kwessies en nie net rentekoersvlakke moet uitgepluis word voordat hierdie vraag beantwoord kan word.
Benewens prysstabiliteit op lang termyn, moet nuwe doelwitte, in die besonder finansiële en eksterne stabiliteit, aan monetêre beleid opgedra word? Moet monetêre beleid finansiële wanbalanse, bv. oormatige hefboomfinansiering en krediet- en bateprysstygings, probeer voorkom?
Hoe doeltreffend is monetêre beleid werklik wanneer dit by die stabilisering van inflasie kom, veral as veranderinge in inflasie die gevolg van eksterne gebeure eerder as sikliese tendense is? Moet bestaande beleidsreëls hersien word in die lig daarvan dat die krisis die gebrekkige begrip van die oordragmeganisme van monetêre beleid aan die lig gebring het? Moet beleid meer buigsaam toegepas word om uitsetskommelinge in groter mate te probeer stabiliseer?
Watter bykomende beleidsinstrumente moet sentrale banke verkry om veelvuldige doelwitte te bereik indien hul mandate uitgebrei word? Instrumente om wanbalanse en verwringings op 'n doelgerigte wyse op te los sal nodig wees om te voorkom dat die aanwending van beleidsrentekoerse in die nastrewing van prysstabiliteit gekompromitteer word.
Gegewe dat die internasionale interafhanklikheid van lande se monetêre beleid deur die globale deurwerking van beleidsreaksies op die krisis uitgelig is, moet monetêre beleid in groter mate as in die verlede internasionaal gekoördineer word? Is dit enigsins polities uitvoerbaar?
Moet die onkonvensionele beleidsinstrumente wat in die nasleep van die finansiële krisis benut is, veral kwantitatiewe verruiming en leiding aan markte oor toekomstige monetêre beleid, deel van sentrale banke se standaardgereedskap word? Moet meer gedoen word om te verhoed dat die vlak van nulrentekoerse ("zero lower bound"), waar rentekoersbeleid ondoeltreffend word, bereik word?
Is die onafhanklikheid van sentrale banke steeds 'n realistiese verwagting, veral indien sentrale banke se mandate uitgebrei word soos hierbo beskryf en hul beleidsbesluite belangrike fiskale implikasies kan hê?
Hoe moet monetêre, makro-omsigtigheids— en mikro-omsigtigheidsbeleid relatief tot mekaar toegepas word? Hoe moet die instellings wat hierdie beleidsfasette moet toepas, ontwerp word om die behoeftes van koördinasie en deel van inligting met die behoud van geloofwaardigheid en onafhanklikheid te balanseer?
Alhoewel hierdie kwessies tans in die kookpot is, is belangrike beginsels van die monetêrebeleidskonsensus wat voor die krisis bestaan het steeds net so geldig soos voorheen. Dit sluit sentrale banke se onafhanklikheid, deursigtigheid van beleid, 'n duidelike mandaat en aanspreeklikheid in. Niemand het ook nog voorgestel dat sentrale banke lae en stabiele inflasie as hul hoofdoelwit ten einde inflasieverwagtings te anker, oorboord moet gooi nie.
Maar wat beteken hierdie debat vir Suid-Afrika?
Die Monetêre Beleidsverklaring van 29 Januarie 2015 meld dat die Komitee steeds van mening is dat rentekoerse met verloop van tyd sal moet normaliseer. Op die oog af lyk dit dus asof die SARB ook deel is van die soeke na 'n "nuwe normaal" in monetêre beleid.
Die volledige verklaring van die Monetêre Beleidskomitee én die Monetêre Beleidsoorsig van Desember 2014 posisioneer die SARB egter grootliks as 'n navolger van konvensionele, buigsame inflasieteikenstelling – wat die Bank nog altyd beweer het hy is. Die normalisering wat hy in die vooruitsig stel, is skynbaar (en tereg) net op rentekoerse gerig. Op stuk van sake het die SARB nie die roete van abnormale beleid gevolg wat byvoorbeeld deur die VSA Federale Reserweraad gevolg is nie, omdat hy nie voor dieselfde abnormale uitdagings gestaan het nie. Hy het hoogstens in 'n mate ook meer eksplisiete leiding gegee oor sy toekomstige beleidsposisie.
Baie van die kwessies wat as deel van die debat oor normalisering geopper is, is vir Suid-Afrika van minder belang (bv. kwantitatiewe verruiming), terwyl ander (bv. die organisering van makro-omsigtigheids— en mikro-omsigtigheidstoesig) reeds aangespreek is.
Buigsame inflasieteikenstelling met 'n voldoende langtermynhorison soos wat reeds deur die SARB toegepas word, word verder beskou as deel van die oplossing vir die hantering van kompromieë tussen prysstabiliteit en ander doelwitte. As gevolg van die groter bewuswording van die probleme waarmee sentrale banke te kampe het wanneer die vlak van nulrentekoerse bereik word, het 'n inflasieteiken van 3%+ skielik 'n deug geword.
Die belangrikste vraag is dus wat die SARB as die normale vlak vir rentekoerse beskou. Voor die finansiële krisis het hy die reële repokoers taamlik bestendig op 3% gehou, maar het reeds erken dat groter kapitaal- en likiditeitsbehoeftes vir banke en 'n verhoging van kredietverleningstandaarde 'n laer reële repokoers regverdig.
Andersyds dui die daling in Suid-Afrika se potensiële groeikoers op 'n verkleining van die uitsetgaping (die verskil tussen werklike en potensiële ekonomiese groei) en dus 'n groter gevaar van inflasie indien vraag vinniger sou begin toeneem – alhoewel daar tans geen aanduidings van oormatige vraag in die ekonomie is nie en kredietgroei steeds laag is.
'n Mens sal ook moet sien hoe mediumtermyn-inflasieverwagtings op die skerp daling in oliepryse reageer – kern-inflasie het nouliks verander en staan steeds op 5,7%. Alhoewel inflasieverwagtings waarskynlik in 'n mate by die huidige dalende tendens in inflasie in reaksie op laer olieprye aangepas sal word, moet 'n mens in gedagte hou dat die inflasiesyfers in die eerste helfte van 2016 deur 'n laer basis aangehelp sal word.
Indien 'n mens dus 'n reële repokoers van 2% as die "nuwe normaal" veronderstel met inflasieverwagtings moontlik tussen 5% en 5,5%, kom 'n mens uit op 'n nominale repokoers van ongeveer 7,25% in vergelyking met die huidige vlak van 5,75%. Dit laat 'n verdere 1,5 persentasiepunte vir moontlike repokoersverhogings waarvan die pas deur die ekonomiese siklus bepaal sal word.