International capital flows and their impact on the Turkish economy

19901ı yıllarda uluslararası sermaye hareketlerinde önemli bir artış kaydedilmiştir. Ancak, daha önceki dönemlerden farklı olarak, sermaye hareketlerindeki artış, sadece gelişmiş ülkeleri değil gelişmekte olan ülkeleri de kapsamıştır. Özellikle 1990'ların ilk yarısında, gelişmekte olan ülkelere yönlenmiş sermaye akımlarında önemli artışlar gözlenmiştir. Ancak 1994'te Meksika ile başlayan kriz dalgası, 1997'de, uzun yıllar tüm gelişmekte olan ülkeler için basan öyküleri olarak anlatılan Güney Doğu Asya ülkelerini, 1998'te Rusya'yı, 1999ta Brezilya'yı, 2000'de Türkiye'yi ve 2001'de de Türkiye ve Arjantin'i son derece olumsuz bir şekilde etkilemiştir. Gelişmekte olan ülkelerdeki krizlerin sıklığının artması, aynı dönemde artan sermaye hareketleri ile krizlerin ne derecede bağlantılı olduğu sorusunu da gündeme getirmiştir. Bu çalışmanın amacı, uluslararası sermaye hareketlerinin gelişmekte olan ülkeler üzerindeki makroekonomik etkilerini, Türkiye örneği baz alınarak değerlendirmeye çalışmaktır. Bu yapılırken, öncelikle uluslararası sermaye hareketlerinin kısa bir tarihçesi sunulmuş, daha sonra da, sermaye hareketlerini neyin belirlediği üzerindeki tartışmalar değerlendirilmiştir. Sermaye hareketlerinin serbestleşmesi, aslında 1990'lardan çok önce, 1. Dünya Savaşı öncesinde başlamış, ancak daha sonraki dönemde, etkisini kaybetmiştir. Gelişmiş ülkeler arasında 1970'lerde tekrar artmaya başlayan sermaye hareketleri, gelişmekte olan ülkelerde ancak 1990'lardan sonra daha çok gündeme gelmeye başlamıştır. Sermaye hareketlerinin serbestleştirilmesi, aslında, dış ticaret ve mali piyasalardaki serbestleşme ve deregülasyon sürecinin bir bütünleyicisi olarak algılanmalıdır. Bu süreci 1970'lerde başlatan ve 1980'lerde büyük ölçüde tamamlayan gelişmekte olan ülkelerden sonra, özellikle uluslararası finansal kuruluşların da telkin ve önerileriyle gelişmekte olan ülkeler de aynı politikaları uygulamaya koymaya çalışmışlardır. Her ne kadar ülkeden ülkeye bazı farklılıklar olsa da, gelişmekte olan ülkelerde gözlenen süreç temelde hemen hemen aynıdır. Bu süreç ise, Washington Consensus diye de anılan ve Uluslararası Para Fonu, Dünya Bankası, Dünya Ticaret Örgütü, Amerikan ekonomi bürokrasisi ve Washington kaynaklı özel think-tank kuruluşlarının katkılarıyla oluşturulmakta ve uluslararası mal ve sermaye piyasaları ile bütünleşme arzusunu beyan eden ve bu konuda destek isteyen ülkelere önerilmektedir. 1990'larda birçok ülkenin maruz kaldığı krizler, daha çok döviz kuru ve bankacılık sektörü krizleri olarak değerlendirilmektedir. Bu nedenle, döviz kuru kaynaklı krizlerin tam olarak ne olduğu, hangi mekanizmalarla oluştuğu, önceden tahmin edilip edilemeyecekleri ve etkilerinin ne olduğu oldukça önem taşımaktadır. Ayrıca, döviz kuru kaynaklı krizlerin genellikle bankacılık sektörü krizleri ile birlikte görülmeleri, bu ikisi arasında bir bağlantı olabileceği kuşkusunu doğurmuş ve analizlerin bu yönde yoğunlaşmasına neden olmuştur. Bir diğer çok tartışılan konu ise, uygulanan döviz kuru rejimlerinin krizler üzerinde etkili olup olmadığıdır. Bu çalışmanın ikinci bölümünde, ekonomi yazınında bu konularla ilgili tartışmalar sunulmuştur. Özellikle yeni bir kur ve para politikası uygulamasına başlayan Türkiye açısından bu tartışmalar oldukça önemlidir. Türkiye'deki uluslararası sermaye hareketlerinin geçmişşi ve bugünkü durumu ile sermaye hareketlerinin Türk ekonomisi üzerindeki etkileri bu çalışmanın son bölümünde değerlendirilmektedir. Türk ekonomisi, 1990'lı yıllara kadar uluslararası sermaye akımlardan hemen hemen tamamen izole olmuş durumdadır. 1989 yolunda alınan kararlarla sermaye hareketleri üzerindeki kısıtların kaldırılması, 1980 yılında başlayan dış ticaret ve mali sistemin liberalleştirilmesi sürecinin devamı niteliğindedir. Bu kararın 1990 yılında efektif olarak uygulanmaya başlamasıyla, Türkiye'de uluslararası sermaye hareketlerinde bir canlanma meydana gelmiştir. Ancak, Türkiye'ye giren net yabancı sermaye, diğer gelişmekte olan ülkelerle karşılaştırıldığında, milli gelire pay bazında daha düşük boyutta olmuştur. Bunun yanında, sermaye hareketleri 1990'lı yıllarda önemli boyutta oynaklık göstermiş ve Türkiye'de istikrarlı bir net sermaye girişi kaydedememiştir. Türkiye'nin uluslararası sermaye piyasalarıyla bütünleşme çabalarının ne ölçüde başarılı olduğu da bu çalışmanın sorduğu sorulardan bir başkasıdır. Bunun ölçülmesi için ekonomi literatüründe sıkça kullanılan iki uygulama, Türkiye için denenmiştir. Bu uygulamalar, uncovered interest parity'nin Türkiye için geçerli olup olmadığının test edilmesi ve tasarruflarla yatırımlar arasında bir ilişkinin var olup olmadığının teset edilmesidir. Birinci uygulama, sermaye hareketlerinin serbestleştirilmesi düşüncesinin altında yatan temel ekonomik varsayıma dayanarak, benzer varlıklar üzerindeki yurtiçi ve yabancı faiz oranlarının birbirlerine ne ölçüde yakınsadıklarını ölçmeye çalışmaktadır. Burada teorinin beklentisi, sermaye hareketlerinin serbest olduğu ülkeler arasındaki benzer yatırım araçlarının getirilerinin birbirlerine eşitlenmesidir. Türkiye için bu test uygulandığında, yerli ve yabancı faiz oranlarının birbirlerine yakınsamadıkları görülmektedir. Türkiye'nin uluslararası sermaye piyasalarıyla ne oranda bütünleştiğini test etmek için yapılan bir diğer çalışma ise, tasarruflarla yatrımlar arasındaki korelasyona bakmaktadır. Buradaki mantık, sermaye hareketlerinin tam olarak serbest olması durumunda, sermayenin kendisi için en cazip getiriyi arayıp bulması ve yatırımını orada yapmasıdır. Dolayısıyla, bir ülkede yaratılan tasarruflar, dünyanın başka herhangi bir yerinde, daha yüksek bir getiri olanağı varsa, oraya gidecek ve böylece, yurt içindeki yatırımları finanse etmeyebilecektir. Bir başka deyişle, yurt içindeki yatırımlar, sermaye hareketlerinin serbest olduğu bir durumda, mutlaka ve mutlaka yurtiçi yatırımlarla finanse edilmek zorunda değildir. Dolayısıyla, burada test edilen, yatırımlarla tasarrufların birlikte hareket edip etmedikleridir. Eğer bir ülke gerçekten sermaye hareketlerine eklemlenebilmişse, yatırımları ile tasarrufları arasında hiçbir ilişkinin olmaması gerekmektedir. Bu konuda Türkiye için yapılan testler, karışık sonuçlar çıkartmaktadır. Bu testin bazı teknik sorunlarını gidermek için kullanılan yöntemlerini Türkiye'ye uygulamak, veri yokluğu nedeniyle mümkün olamadığı için, ulaşılan sonuçlara ihtiyatla yaklaşmak gerekmektedir. Ancak yapılan analizlerden elde edilen sonuç kabaca, Türkiye'nin 1990 öncesinde yatırımlarıyla tasarruflarının çok daha güçlü bir şekilde birlikte hareket ettiklerini, ancak 1 990 sonrasında, teorinin de öngörebileceği gibi, tasarruflarla yatırımlar arasındaki bağın zayıfladığıdır. Yıllık xıvya da üç aylık verilerle çalışmak da sonuçları değiştiribilmektedir. Üç aylık verilerle yapılan analiz, tasarruflarla yatırımlar arasındaki ilişkinin 1990 sonrası istatistiki anlamda yok olduğunu göstermektedir. Sonuç olarak, Türkiye 1990 sonrası uluslararası sermaye hareketlerinden pay alabilmek için gerekli yasal düzenlemeleri yapmış, mutlak rakamlar bazında sermaye hareketlerinde artışlar da sağlamıştır. Ancak, Türkiye'nin uluslararası sermaye piyasalarına tam olarak eklemlenebildiğim iddia etmek şu an için zor görünmektedir. Bunun en önemi nedenleri ise, makroekonomik istikrarsızlık, mali sektörün az gelişmişliği ve mali sektörün işleyiş, denetim ve gözetimine yönelik eksiklikler olarak sıralanabilir. Çalışmanın son bölümü, uluslararası sermaye akımlarının Türk ekonomisi üzerindeki etkilerini incelemeye ayrılmıştır. Bunun yapılabilmesi için, öncellikle sermaye akımlarının ekonomiye iletildiği olası kanallar belirlenmiş ve sistemin nasıl çalıştığının çerçevesi çizilmiştir. Daha sonra, ekonometrik yöntemler kullanılarak bu kanalların çalışıp çalışmadığı test edilmiştir. Çalışmadan elde edilen bulgulara göre, sermaye hareketlerinin ekonomi üzerindeki etkisi belli başlı iki kanal aracılığıyla ortaya çıkmaktadır. Bunlardan bir tanesi talep yaratıcı kanal, diğeri ise arz arttırıcı kanaldır. Talep yaratıcı kanalın çalışmasını sağlayan üç faktör olduğu ileri sürülebilir. Bunlardan birincisi sermaye hareketlerinin başlamasıyla TL'nin reel olarak değer kazanması, bunun da tüketimi artırıcı bir etki yapmasıdır. İkincisi, bankaların gerek yabancı fonlara aracılık etmelerinden dolayı, gerekse yurtiçi ve yurt dışından sağladıkları fonların artmasından dolayı, tüketici kredileri ve kredi kartları yoluyla tüketimi artırıcı etkide bulunmalarıdır. Üçüncüsü ise, yabancı fonların gelmesiyle genişleyen mali sistemden daha düşük maliyetle ve daha çok miktarda borçlanabilen hükümetin üzerindeki finansman kısıtı hafifleyince, harcamalarını artırması dolayısıyla tüketimin artmasıdır. Bu şekilde artan tüketim, yatırımları tetiklemekte ve bu noktada arz artırıcı kanal devreye girmektedir. Bankalar, artan yatırımları, sermaye hareketleri ve yurtiçi ve yurtdışı borçlanma ile artan kaynaklarıyla, eskiye göre daha uygun şartlarla finanse edebilmekte, bu da arz üzerinde olumlu bir etki yapmaktadır. Sonuç itibariyle, sermaye hareketleri ilk etapta ekonominin büyümesine olumlu katkıda bulunmaktadır. Bu çalışmada dikkat çekilmek istenen en önemli nokta, tüketimin artması sonucunda göreli fiyatların ticarete konu olmayan sektörler lehine gelişmesidir. Bu durum, yatırımların da bu sektörlere yönelmesi sonucun doğurmaktadır. Yukarıda belirtildiği gibi, büyüme sürecine olumlu katkıda bulunan sermaye hareketlerinin bir kriz durumunda kesilmesi ve hatta sermaye çıkışı ile karşı karşıya kalınması durumunda, yatırımların ticarete konu olmayan mallara daha fazla yoğunlaşmış olması, daha da olumsuz bir etki yapmaktadır. Zira, ülkenin uzun dönemli rekabet gücünü koruyabilmesi için gerekli yatırımlar yapılmamış, bunun yerine, iç talebi doyurmaya yönelik, döviz kazancı sağlamayan sektörlere yönelinmiştir. Bu sürdürülebilir bir durum değildir. Bu noktada, vurgulanması gereken, sonuçta kriz yaratan bu sürecin asıl sorumlusunun sermaye hareketleri olmadığıdır. Büyümeye ek kaynak sağlaması anlamında oldukça faydalı olduğu bu çalışmada da saptanan XVsermaye akımlarından en fazla faydanın sağlanması için gerekli reformların ve düzenlemelerin yapılmamış olması, en önemli sorundur. Krizleri yaratan süreçte önemli rol oynayan kamu sektörü açıkları, TL'nin reel olarak değer kazancı sonucu artan cari işlemler dengesi açıkları ve zayıf bankacılık sektörüne yönelik düzenlemeler yapıldığı takdirde, yabancı sermaye akımları ekonomi üzerinde olumlu etkiler yaratabilecek bir unsur olarak değerlendirilmelidir. ı