Hisse senedi getirilerini belirleyen etkenler olarak sermaye yapısı ve beta'nın karşılaştırılması: İMKB-İmalat sanayi örneği

Bu çalışmada, FVFM'ye göre sistematik riski temsil eden beta ile sermaye yapısı oranlarının hisse senedi getirisine etkisi analiz edilmiştir. FVFM'ye göre, hisse senedinin betası yükseldikçe getirisinin de yükselmesi, sermaye yapısı teorilerine göre de, sermaye yapısı içinde borcun ağırlığı arttıkça firma değerinin de artması beklenir. Analiz, İMKB imalat sanayinde 1992- 2010 yılları arasında kesintisiz faaliyet gösteren 65 firmayı ve 1994- 2010 tüm dönem, 1994- 2002 ve 2003- 2010 alt dönemleri olmak üzere üç farklı dönemi kapsamaktadır. Çalışmanın bağımlı değişkeni olarak hem nominal hem de reel hisse senedi getirileri kullanılmış ve sonuçlar arasında anlamlı bir fark olup olmadığı incelenmiştir. Çalışmada bağımsız değişkenler olarak beta ve sermaye yapısı oranları kullanılmış, özsermaye karlılığı, hisse başına kar ve finansal kaldıraç derecesi ise kontrol değişkenleri olarak modellerde yer almıştır. Çalışma, hem yatay kesit hem de zaman serileri verilerinin bir arada kullanıldığı panel veri analizi yöntemi ile gerçekleştirilmiştir. Ampirik bulgular, TB/PD oranının, hem nominal hem de reel hisse senedi getirileri üzerinde her üç dönemde de istatistiksel olarak en anlamlı ve pozitif etkiye sahip değişken olduğunu göstermektedir. TB/TK oranının ise sadece 1994- 2002 döneminde ve negatif bir etkisi olduğu görülmüştür. Bunun anlamı, yatırımcılar, firmanın piyasa değerine göre oluşturulan sermaye yapısını toplam kaynaklarına göre oluşturulan sermaye yapısına göre daha fazla önemsemektedirler. Bu durum, yatırımcıların, firmanın sermaye yapısı içindeki borçlanma durumunu değerlendirirken, sürekli değişen bilanço hazırlama teknikleri nedeniyle bilançolarda görülen kaynaklara fazla güvenmedikleri, bunun yerine piyasada arz ve talep dengesi ile oluşan firmanın piyasa değerini daha fazla önemsediklerini göstermektedir. Çünkü firmalar borçlarını ödemede sıkıntıya düşerlerse hızlı bir şekilde hisse senedi ihracı yaparak yeni fon temin edebilme ve borcunu en kısa sürede kapatabilme olanağına sahiptir. Firmalar, 2003 yılı öncesi tarihi maliyetli, sonrası ise enflasyona göre düzeltilmiş mali tablo yayınladıkları için literatürde genellikle iki farklı bilanço tipi ile analiz yapılamamaktadır. Çalışmanın önemli bulgularından biri de, TB/TK oranının, nominal hisse senedi getirileri ile yapılan 1994- 2010 tüm dönem analizinde getiriler üzerinde istatistiksel olarak anlamsız bir etkisi olduğu görülürken, hisse senedi getirilerinin enflasyondan arındırılarak reel hale getirildikten sonra etkinin istatistiksel olarak anlamlı hale dönüştüğü görülmüştür. Bu nedenle, bundan sonra yapılacak çalışmalarda iki farklı bilanço tipi olduğu için yapılamayan uzun dönemli analizlerin reel hisse senedi getirileri kullanılarak yapılması uygun olacaktır. Son olarak, beta'nın da incelenen her üç dönemde de hem nominal hem de reel getiriler üzerinde istatistiksel olarak anlamlı ve pozitif bir etkisinin olduğu görülmüştür. Bu sonuçlar, beta'nın makroekonomik faktörlerden kaynaklanan piyasa riskini temsil ettiğini ve daha yüksek betaya sahip hisse senetlerinin daha yüksek getiri elde edeceğini ileri süren FVFM'yi destekler niteliktedir. Bu nedenle, makroekonomik faktörlerin incelenen her üç dönemde de hisse senedi getirileri üzerinde etkisinin olduğu söylenebilir. Ancak, hangi makroekonomik faktörlerin getiriler üzerinde daha etkin olduğunu belirleyebilmek için Arbitraj Fiyatlama Modelinin ileri sürdüğü gibi her bir makroekonomik faktör için hesaplanacak bir beta seti ile hisse senedi getirileri arasındaki ilişkinin analiz edilmesi gerekir.