Hisse senetleri piyasasında etkinlik ve rasyonellik: İstanbul Menkul Kıymetler Borsasında deneysel bir araştırma

Finans teorisinde makro düzeyde piyasa davranışlarının analizinde temel araştırma modeli olarak etkin piyasa hipotezi kullanılmaktadır. Diğer yandan mikro bazda risk ve belisizlik altında yatırımcı davranışlarının ne olması gerektiği ya da yatırım kararlarının nasıl alınması gerektiği Ortalama-Varyans analizine dayalı olarak geliştirilen portföy kuramı çerçevesinde incelenmektedir. Birbirinden bağımsız olarak geliştirilen bu iki araştırma kolu etkin bir sermaye piyasasında işlem gören finansal varlıkların denge fiyatlarının belirlenmesini açıklayan sermaye varlıkları fıyatlandırma modeli ile bütünleşmiştir. Ortalama-Varyans analizi dayanan modem portföy kuramı insan davranışları konusunda basit varsayımlarda bulunmuştur. Bireylerin beklenen fayda teorisine göre davrandığını varsayan Ortalama-Varyans analizine göre yatırımcılar, beklenen getiri ve risk olmak üzere iki parametreye göre belirledikleri fayda fonksiyonunu maksimize etmeye çalışırlar. Etkin piyasa hipotezine göre, kendi fayda fonksiyonunu maksimize etmeye çalışan rasyonel yatırımcılar arasında hisse senetlerinin değerini etkileyecek bilgileri elde etmek için sürekli bir rekabet vardır. Bu nedenle belirli bir anda gözlemlenen fiyatlar, hisselerin gelecekteki değerlerinin olasılık dağılımları konusunda uzlaşmanın parasal bir ifadesi ve objektif bir tahminidir. Etkin piyasa hipotezi, portföy kuramı ve sermaye varlıkları fiyatlandırma modeli gerçek dünya koşullan ile uyuşmayan birçok varsayıma dayanmakla birlikte, bu varsayımlardan en önemlisi iyi tanımlanmış, tutarlı bir fayda fonksiyonuna ve sınırsız istatistiksel yeteneklere sahip temsili rasyonel yatırımcı tipinin varlığıdır. Diğer yandan piyasaların işleyişine ve finansal varlıkların fiyatlandınlmasına psikoloji biliminin insan davranışları konusundaki bulgularından yararlanarak inceleyen çalışmaların yaygınlaşması ile birlikte davranışsal finans teorisi olarak bilinen yeni bir araştırma dalı ortaya çıkmıştır Davranışsal finans teorisinin en önemli tezlerinden biri olan aşın tepki hipotezine göre, rekabetçi ve dinamik piyasa koşullarında hızlı kararlar almak zorunda kalan yatırımcılar derin istatistiksel analizlerin yerine, karar almayı basitleştirici kurallar kullanmak zorundadırlar. Piyasada karar alma sürecini hızlandırmak için kullanılan bu basitleştirici kurallar, yatırımcıların olumlu ve olumsuz nitelik taşıyan bilgilere aşırı tepkiler vermesine neden olmaktadır. Genel olarak bireyler yatırım kararlarını alırken mevcut bütün bilgileri değerlendirmek yerine kararlarını en çarpıcı, son ulaşan bilgilere göre almaktadırlar. Böylelikle bireyler son ulaşan bilgilere gelecekteki değerleri tahmin etmek için daha fazla ağırlık vermekte, ileriye doğru etkilerine olması gerekenden daha fazla uzatmaktadırlar. inAşırı tepki hipotezine göre yatırımcılar yeni ve beklenilmeyen olumlu ve olumsuz bilgilere karşı başlangıçta aşırı tepkiler göstermekte, ve bu nedenle hisse senetleri fiyatlarında zaman içinde bir düzeltme hareketi oluşmaktadır. Çalışmanın uygulama bölümünde aşın tepki hipotezinin öngörüleri çerçevesinde, piyasa etkinliği ve rasyonelliği konusu, İMKB'de 1995- 2000 yılını kapsayan aylık verilerle, geçmişşte kaybettiren ve kazandıran hisse senetlerinden oluşturulan hipotetik portföylerin, takip eden dönemlerdeki performansının izlenmesiyle değerlendirilmiştir. IV