株式会社
上場会社の場合、株価は会社の経営成績を評価して絶えず変動する。株価の下落・低迷は、最終的には経営者(取締役、執行役員)の解任につながるため、経営者に、株主の利益に反する(株価の下落につながる)行動を控えさせる効果がある。また、証券取引法制や証券取引所の規則によって要求される情報開示 (disclosure) も、コーポレート・ガバナンスに寄与している。
同時に、証券市場(株式市場)を通じて行われる企業買収 (M&A) は、コーポレート・ガバナンスの上で非常に重要な役割を果たしている。
アメリカでは、1980年代に企業買収がさかんに行われた。このような企業買収(特に現経営陣の意思に反して行われる敵対的買収)には否定的評価もあるが、買収による企業の再構築によって不採算事業への過剰投資が削減され、株主だけでなく社会全体も産業の効率化による利益を得たとの指摘がされている。
少数株主の利益を保護するためのコーポレート・ガバナンスの仕組みには、次のようなものがある。
複数の取締役を選任する場合、通常は1人ずつ選任決議を行うため、全員が多数派株主から選ばれる。これに対し、累積投票制で議決を行うと、少数派株主からも取締役選任の可能性が生まれる。これは、D人の取締役を選任する場合には1株につきD個の議決権を与え、その議決権を1人の候補者に集中して投票しても、数人の候補者に分散して投票してもよいとするものである。これにより、少数株主も、議決権を一部の候補者に集中することで、取締役への選任をさせることが可能となる。
アメリカでは、必ず累積投票を行わなければならない州もあるが、現在、多くの州では会社が設立文書によって選択できるようになっている。日本では、株主から請求があった場合には累積投票を行わなければならないとされているが、定款の定めによって、累積投票を行わないこととすることができる。累積投票には、少数株主の利益を反映できるというメリットがある反面、取締役が会社全体よりも党派的利益を優先してしまう、大規模公開会社では議決権の代理行使の方法が過度に複雑化するといった問題点もある。
日本・ドイツ以外では、株主の議決権の個数に上限を設けて(例えば、持株数の多い株主も5%までしか議決権を行使できない)大株主の影響力を制限することを認める国が多く、オランダ、フランス、スイスでは現在も一般的に行われている。ただし、これは少数株主の保護というよりは買収防衛策としての面が強いとされている。一方、日本と現在のドイツは1株1議決権の原則(株主平等の原則)をとっており、株式数よりも議決権を多く、又は少なく与えることはできない。
会社と従業員(労働者)との関係は雇用契約に基づくものであり、労働者の保護は主に労働法によって図られるが、国によってコーポレート・ガバナンスに労働者の利益を取り入れた制度がある。
ヨーロッパの多くの国では、取締役会に従業員(労働者)の代表が入るのが特徴であり、EU加盟国(2004年当時)の中で、何らかの形で従業員代表者が参加する制度がない国は、ポルトガル、ベルギー、イタリア、イギリスだけである。アイルランド、スペイン、ギリシアでは国有企業にのみ従業員取締役が必要とされている。フランスでは、従業員が50人を超える会社では投票権のない従業員代表者が取締役会に出席することが必要とされるとともに、会社の選択により、取締役会の3分の1まで従業員が選出することが可能である。スウェーデンでは、取締役のうち3人までは労働組合から選任されなければならないとされている(ただし労働関係の問題を取り扱うときは取締役会に出席できない)。ドイツの従業員数500人〜2000人の会社、及びオーストリア、ルクセンブルクでは、従業員取締役が取締役会の3分の1を占めることとされている。そして、ドイツの従業員数2000人超の会社では、1976年共同決定法により、株主から選任された取締役と従業員から選任された取締役が監督取締役会の半数ずつを占める上、従業員代表者は経営取締役会のメンバーの任命について拒否権を有している。
一方、会社と債権者との関係は、消費貸借契約などの契約に基づくものであり、債権者の保護は契約法や担保法によって図られるが、会社法上も会社債権者の保護のための制度が設けられている。
取締役・執行役員の義務
多くの国で、取締役や執行役員は株主以外の利害関係者に対し何らかの形で義務を負うこととされている。イギリスでは、取締役は、会社が支払不能に陥ったことを認識していたとき、又は認識すべきであったときは、第三者を害する取引を行ってはならないとされる。アメリカでも、取締役の信認義務は株主に対してだけではなく債権者に対しても及ぶというのが判例であり、また、多くの州の制定法で、取締役会が重要な判断に際して株主以外の利害関係者の利益を考慮することを明示的に認めている。日本では、取締役等が悪意又は重過失によって第三者に損害を与えたときは、第三者に対して損害賠償責任を負うとされる。
そのほか、債権者保護のための会社法上の制度としては、最低資本金制度、配当規制などがある。
会社が事業を行うためには、資金が必要である。会社を設立する際には、前述のように、株式を発行して外部から資金を調達する必要があるが、設立後は、内部資金と外部資金という二つの資金源が考えられる。
内部資金とは、事業活動によって得られた利益の内部留保(株主に配当しないで会社内に留保する利益)、又は減価償却の累積による手持ちの資金をいう。内部資金は調達にかかる費用がほとんどかからないが、多くの場合、内部資金だけでは資金需要をまかなうことができない。
外部資本の調達方法には、(1)銀行等の金融機関からの借入れ、(2)新株発行、(3)社債発行などの方法がある。借入れ(間接金融)は、資金を機動的に調達できる方法であり、実際に広く用いられているが、返済の必要があり、また担保を要求される。これに対し、新株発行や社債による資金調達(直接金融)は、低コストで、広く多数の者から巨額の長期資金を集めることができる方法である。
銀行借入れや社債は、一定の弁済期(償還期)までに元本・利息を弁済(償還)しなければならない債務(デット)であり、貸借対照表上は負債の部に計上される。一方、株式は、会社にとっては償還や配当の義務を負わない自己資本(エクイティ)であり、貸借対照表上は純資産の部に計上される。債務と株式は、次のような点で異なる。
債務の場合、債権者(銀行、社債権者)が受け取るキャッシュフロー(利息)は契約で確定しているのに対し、株主の受け取るキャッシュフローは事前に確定しておらず、会社が債務を支払った後のすべての財産が株主に帰属する。そのため、投資者から見て、株式による投資はリスクが大きいと同時に事業が成功した場合は大きなリターンを期待できる。
債務の場合、弁済期に支払がされないと債務不履行(デフォルト)になるのに対し、株式の場合には、債務不履行が生じることはない。
株主は、会社の社員であり、株主総会における議決権など、各種の経営参加権・経営監督権を有する。
もっとも、社債であっても、償還期限を極めて長くとり、利息の支払を利益に依存することとし、他の債務に劣後することとすれば株式に近づくし、株式でも、非参加的・累積的配当優先株で、かつ償還株式・無議決権株とすれば普通社債に近づくなど、経済学的に見ると、株式と社債(債務)の境界はあいまいである。
コーポレート・ファイナンス論(経営財務論)では、自己資本と負債の最適な比率(資本構成)について議論がされてきた。会社は、負債による資金調達(デット・ファイナンス)の場合には債権者から一定の利子率を要求される一方、自己資本による資金調達(エクイティ・ファイナンス)の場合にも株主から一定の利益率を要求されることから、適切な資本構成によってこれらの資本コストを最小化できるかが問題とされている。
株主として出資しようとする投資家の観点から見れば、利子率が一定の負債による資金調達が増えることによって、会社に利子率を上回る利益が出た場合に株主に残る利益率(リターン)は大きくなる。これをレバレッジという。しかし、同時に、会社の利益が少なかった場合にも一定の利子が差し引かれるため、株主には期待していた利益が残らない(場合によって大きな損失を生じる)というリスクも増幅される。コーポレート・ファイナンスの伝統的理論では、資本コストを最小にするような最適の資本構成が存在すると考えられていたが、ミラー=モジリアーニ理論(MM理論)は、負債比率(レバレッジ)を高めることにより利益率の期待値が高まる効果はリスクの増大で相殺されてしまい、株主となろうとする者が要求する利益率(資本コスト)は変わらないことを明らかにした。これによれば、資本市場が完全競争市場であるなど一定の条件を前提とすると、資本コストを最小化するような最適な資本構成は存在しないこととなる。
以上のMM理論は課税を考慮しない場合の結論であるが、自己資本の場合、会社の利益に所得課税(日本では法人税)が行われた後、株主が受け取る配当にも所得課税(日本では個人株主であれば所得税)が行われるという二重課税が生じるのに対し、負債の場合、支払利息は会社の課税所得から控除され、債権者側で受け取る利息にのみ所得課税が行われるため、税制上は通常(税率等によるが)デット・ファイナンスの方が資本コストが低くなり、有利であるといえる。
会社設立後、新たに株式を発行して資金を調達することを、新株発行という(実務では「増資」ともいう)。
新株発行の方法には、誰に株式を割り当てるかによって、(1)既存株主に、持株数に応じて募集株式の割当てを受ける権利を与える株主割当て、(2)既存株主を含め、一般に引受人を募集する公募、(3)特定の第三者に株式を割り当てる第三者割当ての3種類ある。第三者割当増資は、資金調達のためよりも、業務提携や企業買収、又は買収対抗策などの手段として用いられることが多い。
株主割当ての場合は、既存株主の持株比率も、株式の経済的価値も影響を受けないが、公募又は第三者割当ての場合には、次の2点で株式の希薄化 (dilution) が起こり、既存株主の不利益となる可能性がある。
株主割当て以外の新株発行では、既存株主は、自ら割当てを受けない限り持株比率が低下する。特に人的つながりの強い閉鎖会社では、持株比率が株主自身の役員としての地位と結び付いている場合が多く、不利益が大きい上、市場で株式を取得して持株比率を維持することもできないため、持株比率の保護は重要な意味を持つ。
株主割当ての場合は、新株の発行価格がいくらであっても既存株主の経済的利益には影響がないが、株主割当て以外の場合は、株式の本来の価値よりも低い価額で新株が発行されると(有利発行)、1株当たりの経済的価値が下落し、既存株主の不利益となる。
そのため、各国で、以下のように既存株主の利益を守るための手続規制が設けられている。
上記のとおり新株発行は既存株主の利益に影響を及ぼすため、各国とも、新株発行には何らかの形で株主総会の承認を要することとしているが、他方で、市場の状況等に応じた機動的な資金調達を行う必要性もある。
日本の公開会社及びアメリカでは、定款で発行が認められた発行可能株式総数(授権株式数)の範囲内で、取締役会の判断で発行条件を定め、新株を発行することができる((授権資本制度)。授権株式数を増やすには株主総会の承認が必要であるが、多くの場合、現実に発行されているのは授権株式の一部なので、その都度株主総会の承認を受けることなく発行することができる。ただし、日本の公開会社では、設立時に授権株式数の少なくとも4分の1を発行しなければならず、定款を変更して授権株式数を増やす場合も、発行済株式総数の4倍までしか増加できないという制限が設けられている。
一方、フランスやドイツの公開会社(SAやAG)では、株主総会が新株発行を事前に承認することも認められているものの、取締役会の裁量はより限定されている。EU法は、株主総会での承認から実際の発行までの期間を原則として5年以内に制限している。
既存株主の持株比率が低下しないよう、一定の場合には既存株主に新株引受権 (preemptive right) が与えられる。日本では、非公開会社については新株引受権を与える株主割当てが原則であり、第三者割当て等には株主総会の特別決議が必要である。ドイツの非公開会社でも、既存株主に新株引受権を与えなければならないとされており、フランスの非公開会社では、定款に定めがある場合に限り、新株引受権が与えられる。一方、公開会社については、ヨーロッパ各国は新株引受権の付与を法定し、これを放棄するには株主総会の特別決議が必要としている。アメリカでは、公開会社・閉鎖会社ともに、定款に定めがある場合に限り、新株引受権が与えられる。
日本では、株主割当て以外の方法で有利発行を行う場合(募集株式を引き受ける者に特に有利な金額である場合)には、取締役はその必要性を株主総会で説明した上で、株主総会の特別決議を得なければならない。
各国で、内容の異なる複数の種類株式を発行することが認められている。
種類株式の中でも、配当や残余財産の分配について、普通株式 (common stock) より優先権を与えられた株式を優先株式 (preferred stock) という。配当優先株に対しては、社債等の債権と異なり、配当をする義務はないが、優先株に対する配当を行わない限りは普通株式に対する配当をすることができない。配当優先株には、優先配当のみが行われる非参加的優先株式 (non-participating preferred) と、優先配当を受けるのに加えて普通株式と同様に配当を受けられる参加的優先株式 (participating preferred) とがある。また、ある年に一定の配当を受けられなかった場合に、後の年に不足額が繰り越されて優先配当を受けられる累積的優先株式 (cumulative dividends) と、繰り越されない非累積的優先株式 (noncumulative dividends) がある。優先株式とは逆に、普通株式より配当が劣後する株式を劣後株式という。業績の不振な会社は優先株式の発行により資金調達が可能になり、また、親会社や政府からの支援を受け自己資本を充実させる際に、優先株式を議決権制限株式とすれば会社の支配権への影響を避けることができ、劣後株式とすれば既存株主の経済的利益への影響を避けることができる。
また、一定の時期・場合に、株式会社が予め定めた価額で償還する(株主から買い取る)ことができる株式を取得条項付株式 (redeemable shares) という。取得条項付株式は、配当負担の多い株式をなくすことに実益があることから、配当優先株式を償還株式とすることが多い。
このほか、日本法では、種類株式の一種として、株式の譲渡について株式会社の承認を要する譲渡制限株式の発行が認められている。
社債とは、会社が公衆から借り入れることによって生じた債権であって、多数に分割され、通常、社債券という有価証券に表章されているものをいう。ただし、厳密な定義は不可能である。
社債には、普通社債と、新株予約権が付けられた新株予約権付社債(ワラント債)があり、転換社債(convertible bond、日本の現行法上は転換社債型新株予約権付社債)は新株予約権付社債の一種である。また、社債には担保付社債 (bond) と無担保社債 (debenture) がある。
日本では、かつては、社債には必ず担保を付すこととされ(有担保原則)、事実上、ごく一部の大企業にしか社債の発行を認めない適債基準という慣行が行われていたが、現在ではこれらは廃止され、優良企業であれば無担保社債を発行できるようになっている。なお、従来は株式会社しか社債を発行できないと解されていたが、新会社法では持分会社も社債を発行できることとされている。
日本の会社法は、社債の発行には取締役会決議を行うこと、社債管理者を置くこと、社債権者の利害に重大な関係がある事項について意思決定をする場合に社債権者集会を招集することなど、社債の発行手続、管理等について規定しているが、英米の会社法は社債に関する特別の規定を設けていない。
前述のとおり、株式は、原則として自由に譲渡することができるが、証券市場(証券取引所や店頭市場)で取引されることによって株式や社債の流動性が高まり、多くの投資家からの資金調達を低コストで得ることができるようになる。投資家から見ればその資金運用が容易になり、社会的に見れば金融資源の効率的配分が可能となる。さらに、証券市場は、企業経営に対する評価の株価への反映や、非効率な経営を行っている会社への企業買収という形で、コーポレート・ガバナンスの面でも大きな役割を果たしている。
しかし、証券の価値に関する情報(主に発行企業自身の情報)が十分に開示されなかったり、虚偽の情報が提供されたりすれば、公正な価格形成ができなくなり、投資家の利益を害する。そこで、各国とも、証券市場に参加する会社に強制的な情報開示(ディスクロージャー)を課している。
アメリカでは、証券市場は伝統的に1933年証券法、1934年証券取引法という二つの連邦法によって規律されており、証券取引委員会 (SEC) が監督を行っている。さらに、エンロン事件、ワールドコム事件など相次ぐ企業不祥事を受けて、2002年にサーベンス・オクスリー法(SOX法)が制定された。これは、罰則の強化を含め情報開示を徹底するものであったが、それと同時に、会計・監査制度の改革、監査委員会、執行役員の説明責任の強化、公開会社会計監督委員会 (PCAOB) の創設など、コーポレート・ガバナンスの改善についても直接的に規律するものである。
日本では、平成18年に従来の証券取引法が金融商品取引法へと改正され、情報開示や内部者取引の規制について規定している。
アメリカの証券取引法は、上場企業だけでなく、株主数が500超、資産が1000万ドル超の原則としてすべての会社に情報開示義務を課している。最初の登録時のほかに、年次報告書、四半期報告書、臨時報告書といった継続開示が要求され、SOX法で更に強化された。
ヨーロッパや日本では、上場会社の取締役・執行役員が重要な未公開情報の開示前に自社株を取引することを禁止している。アメリカでは、公開会社のみならず閉鎖会社についても、またいかなる証券についても情報開示前のインサイダー取引を禁止している。
公開買付け( [日] TOB、 [英] tender offer)とは、公開会社の株式等を、一定の価格を提示して、市場外で一斉かつ大量に取得することをいう。後述のように企業買収の手段として用いられることが多い。アメリカでは、証券取引法の1968年改正(ウィリアムズ法)で、公開買付けに際しての買収者の情報開示義務や、同一の価格で全株主に対して提示しなければならないなどの手続が整備された。日本の金融商品取引法も同様の規制を課している。
会社の事業を第三者に売却することを、企業買収 (M&A) といい、その法的手法としては、(1)吸収合併、(2)事業譲渡、(3)吸収分割、(4)株式の取得などがある。
これらの企業再編行為は、株主に与える影響が大きいため、各国で合併等についての株主総会決議などが必要とされるほか、国によって少数株主の株式買取請求権、債権者異議手続などが整備されている。
なお、合併等の企業買収には、独占禁止法(反トラスト法)による規制も課せられる。
合併とは、二つ以上の会社が契約によって一つの会社に合体することをいう。これによって、各当事会社(合併を行う会社)の権利・義務は、一つの会社に承継される。当事会社の一つが存続会社として権利・義務を承継し、他の当事会社は消滅する吸収合併 (merger) と、すべての当事会社が消滅して新しい会社を設立する新設合併 (consolidation) がある。
消滅会社の株主は、消滅会社の株式を失う代わりに、対価として持株数に応じて存続会社(又は新設会社)の株式等を受け取る。消滅会社の株主が有していた株式数と、それに対して割り当てられる株式数の割合を合併比率という。アメリカでは、1960年ころまでは合併対価は必ず存続会社(又は新設会社)の株式であったが、今日では合併対価の全部又は一部が現金その他の財産であることも普通である。また、買収会社が完全子会社を設立した上で、対象会社をその完全子会社に吸収合併させ、対象会社の株主に対する合併対価としては買収会社である親会社の株式(ないし現金)を交付するという形の三角合併 (triangular merger) も多く行われている。日本でも、新会社法によって合併対価の柔軟化が認められ、金銭等を対価とすることができるようになった(この部分は2007年(平成19年)5月1日に施行)。これによって存続会社の親会社の株式を対価とする三角合併も可能となった。
消滅会社の事業から将来期待できる利益に比べて不十分な対価で合併が行われると、消滅株主の利益が損なわれる(逆に過大な対価であれば存続会社の株主の利益が損なわれる)。そこで、多くの国で、合併には、各当事会社において株主の特別過半数による承認が必要とされている。EUの第3会社法指令は、合併の承認のための株主総会における議決要件を、投票数の3分の2以上(又は発行済み株式数の半数以上)とするよう加盟国に求めており、イギリス、ドイツは75%、フランスでは3分の2を採用している。日本でも出席株主の議決権の3分の2以上での承認が必要である。アメリカの各州では発行済株式総数の過半数を要求するところが多い。
一方で、株主の多数の承認に基づいて合併を行うということは、合併が自らの利益を損なうと考える少数株主の意思に反して合併が行われるということを意味する。そこで、日本及びアメリカの各州の会社法は、合併に反対する株主に株式買取請求権 (right of appraisal) を与え、反対株主が会社に対し公正な価格で株式の買取りを請求することができることとしている。買取価格について株主と会社の間で協議が調ったときはその価格で買取りが行われ、当事者間で協議が調わないときは裁判所の手続で価格を決定する。しかし、ヨーロッパ諸国では一般に株式買取請求権は認められておらず、代わりに専門家による査定が要求されている。
事業譲渡とは、会社の事業の全部又は重要な部分を譲渡することである。事業を譲渡した会社は清算、解散手続に入ることが多い。
事業譲渡も、合併と同様、株主の利益に大きな影響を与えることから、一部の国で株主の特別多数決による承認が必要とされている。日本では、事業の全部の譲渡及び事業の重要な一部の譲渡については、原則として株主総会の特別決議が必要である。アメリカの多くの州でも、会社の資産の全部又は大部分の処分で、通常の事業の過程でないものについては、株主の承認を得なければならないとされている。一方、イギリスやフランスでは取締役会の裁量に委ねられ、株主の承認は一般に必要とされていない。
また、日本及びアメリカの多くの州では、反対株主に株式買取請求権を与えている。
会社分割 (corporate division) とは、一つの会社を二つ以上の会社に分けることをいう。会社内の事業部門を独立させる事業再編の手法として使われるが、企業買収の手段として使われることもある。
各国とも、会社分割については合併ほど厳格な手続規制は設けていない。アメリカでは会社分割についての法規制は特になく、事業の譲渡や株式の配当という形で会社分割が行われている。
株式の取得による買収には、対象会社の取締役会の支持を受けて行われる友好的買収と、対象会社の取締役会の意思に反して行われる敵対的買収がある。その方法としては、(1)株式を大株主から個別に譲り受ける、(2)株式を市場で買い集めるほか、(3)株式公開買付け(前述)がある。友好的買収の場合には、(4)対象会社から大量の株式第三者割当てを受ける方法、(5)株式移転・株式交換 (compulsory share exchange) といった手法も用いることができる。
アメリカでは、1980年代に公開買付けによる企業買収がピークに達した。それとともに、買収者に自己資金が少ない場合に、外部資金を用いるレバレッジド・バイアウト (LBO) という買収手法も発達した。これは、買収者が設立したダミー会社が、ジャンク債の発行及び銀行借入れによって買収資金を調達し、公開買付けなどの方法で買収を行い、買収が成功した後に対象会社をダミー会社に吸収合併させた上で、存続会社のキャッシュフロー(余剰資産の売却益など)を借入れの返済に当てるというものである。しかし、1980年代末には、多くのLBO会社が倒産に終わり、株式取得による買収は急速に減少した。それに代わり、1993年末以降は、大企業による中小企業に対する交渉による合併が増加した。
アメリカでは、1980年代の企業買収の急増に伴い、敵対的買収に対抗するための買収防衛策も発達した。1人の株主が一定割合以上の株式を取得した場合に、買収者以外の株主に株式や社債を廉価で発行して買収者の株式価値を薄めるポイズンピル(毒薬条項)、友好的な相手への第三者割当て増資(ロック・アップ)、株価を上昇させて買収を困難にするための自社株買いや配当の増加、より望ましい会社に買収してもらうホワイトナイトなどの手法が編み出された。これらの防衛策は、ユノカル基準やレブロン基準といった一定の基準の下、判例によって許されている。これに対し、イギリスでは、防衛策をとるためには実際の買収に直面しての定時株主総会の承認が必要であり、取締役会限りで防衛策をとることはシティ・コードにより禁止されている。ヨーロッパ諸国では買収防衛策を容易に認めない傾向にある。
組織変更とは、会社が法人格の同一性を保ちながら別の類型の会社になることである。
会社は解散によって、直ちに消滅するわけではない。解散の登記をすると営業活動が出来なくなり、清算事務に入る(清算会社)。
清算事務では、財産と債務を整理して残余財産を株主に分配する。最終的に全残余財産が分配され、清算結了の登記を経てようやく会社は消滅する。
概要:https://www.moj.go.jp/HOUAN/houan33.html
2007年商業・法人登記統計:https://www.e-stat.go.jp/stat-search/files?lid=000001029672&layout=datalist
International Encyclopedia:Edward S. Mason