AAA caos and IMF increase. No us in US. Is China heading to a hard landing? (20-12-11)
Autor: Guto | Publicado: 2012-03-20T08:07:00-07:00

Passada uma semana do summit, o mercado continua derretendo. Após uma empolgação no dia que saiu o summit, a credulidade do mercado sendo posta a prova mais uma vez, ficaram mais perguntas do que respostas e cada dia que passa parece mais difícil crer que a zona do euro vai conseguir caminhar para uma solução. Nos EUA, a economia continua resistindo fortemente, mas o problema político continua prejudicando o país. Democratas e Republicanos parecem incapazes em chegar em um acordo e o tempo esta cada vez mais curto para decidir sobre a extensão do payroll tax cut e do extended unemployment benefits. Quanto a China, parece um pouco de exagero acreditar em hard landing e o que não faltam são razões pra isso.
Mais uma semana com os EUA surpreendendo com números positivos. O Empire Manufacturing veio 9.53 (expectativa de 3.00), jobless claims 366k (exp. 390k) e continuing claims 3603k (exp. 3637k). Se for se basear apenas nos números os EUA vão bem obrigado mas se a frase “o seu maior inimigo é você mesmo” tem algum pingo de verdade, ela com certeza se aplica aos EUA. Depois de terem sido rebaixados pelo S&amp;P no patético episodio do aumento do teto da dívida pública americana, mais uma vez republicanos e democratas duelam na Casa e no Senado para acelerar o processo de destruição do império americano. Tem muita novela mexicana que fica no chinelo perto do melodrama político americano.
Esse sábado, o senado finalmente aprovou a extensão por dois meses do payroll tax break e do federal unemployment insurance... 2 pontos. 1 - Muito curto e vai segurar um pouco mais a economia no 1Q12, mas piorando o mundo os EUA inevitavelmente será arrastado colina abaixo; 2 – O financiamento veio através do aumento das taxas da Fannie Mae e Freddie Mac, ou seja, vai ser repassado para quem toma mortgage pra comprar sua casinha... Sabemos da importância do real estate pra economia americana e como os dados de housing continuam fracos, um aumento nas taxas provavelmente vai piorar a situação por mais que ela esteja em níveis baixos, não me parece lógico... Ok, fim da novela? Not yet... Mr Boehner, o porta voz da casa, recusou a extensão por apenas dois meses no Domingo e parece bem pouco provável que se chegue a um acordo com o Senado antes do fim do ano... Pois é, quem precisa assistir Beth, a feia?
Nas Europa a falácia continua e vou me limitar a comentar dois pontos interessantes que eu li essa semana. Um é a ideia de que o downgrade dos países da EU poderia ser o evento para triggar o pior da crise e o outro é sobre os 200bi pro IMF.

Com a constante ameaça de downgrade nos países da zona do Euro por parte das agências de rating, surgiu um receio por parte do mercado dos impactos disso no mercado de repo e de bonds, pois tal evento poderia desencadear o credit crunch que ninguém quer ver.
A ideia é que como os tri-party repo agreement são firmados levando em consideração o rating, a classe do ativo e o país de origem, para os contratos que exigem triple A, essa redução do rating levaria a não aceitação automática daqueles ativos e em um mercado que esta sufocando na falta de liquidez, isso desencadearia um efeito dominó. Minutos contados então? Em um artigo muito interessante do JP, eles argumentam que existe um risco mas que esse risco não é tão alto quanto alguns pensam e avaliam os impactos no mercado de repo e bonds.

Impacto no repo marketExistem hoje aproximadamente 170 bn de triple A EMU bonds sendo usados sob o tri-party repo agreement, sendo 70 bn alemão, 30 bn francês e 30 bn uk. Se cortarem apenas a França, o vai acontecer é um aumento da demanda por bunds e gilts, e se cortar o bloco todo, vai aumentar a demanda por gilts por um curto período até que flexibilizem para AA o rating. Essas cifras são o worst case scenario, pois evidentemente nem todos os contratos exigem triple A.
Em relação ao aumento no haircut, que esta mais relacionado a volatilidade e não ao rating em si, isso já vem acontecendo naturalmente e provavelmente não representam uma ameaça muito grande pois o ECB reduziu as reservas em 50%, serão injetando 67bn nos bancos, e ainda houve o alargamento do collateral pool que diminuem substancialmente o risco sistêmico. Além disso, a redução do OIS fez ficar mais barato pegar funding em dólares no ECB do que no mercado e os bancos europeus já pegaram 51bn via essa linha, e isso contribui para tirar o ranço dos países em pegar dinheiro com o ECB, e teremos dois leilões de 3y LTRO que prometem forçar pra baixo o custo de funding.
Impacto no bond marketOs AAA da zona do euro tem aproximadamente 19 tri em bonds sendo 40% desses só da Alemanha e da França. Um estudo do IMF dá uma boa ideia de quem são os financiadores desses países, sendo em sua maior parte Bond funds, pension funds, insurance companys e bancos. Poucos bond funds possuem triple A mandate e por isso é pouco provável que o rebaixamento do rating leve a um sell off; já os pension funds e insurance companys na Europa geralmente não tem rating restriction (18% dos ativos desses fundos são eu bonds) e o Solvency II implica que o requerimento de capital independente do rating e sim da classe de ativo, portanto, novamente, é bem pouco provável que haja um sell-off aqui; e os bancos não devem vender também por pelo menos 4 motivos: 1- o rating não importa para Basiléia; 2 – Com as operações de 3yr LTRO os bancos estarão captando a uma taxa de 1% e receberam o diferencial de taxa desses bonds que estão bem altas; 3 – pela pressão política; e, 4 – Se o país quebrar os bancos provavelmente são arrastados juntos.

Dessa forma, de fato foi feita criada uma bazuca por parte do ECB para tentar manter os bancos vivos e há um QE indireto via 3y LTRO caso de fato seja direcionado para os sov bonds. O risco maior está então nos bonds que estão fora da EU, aprox 1.4 tr. Desses, 900 bn estão em fx reserve dos países e não necessariamente será alterado pois havendo um rebaixamento da EU como um todo não se terá opção de ter reserva em Euro triple A (se for só a França, só vai acentuar ainda mais o movimento de abertura dos spreads entre ela e a Alemanha), e 500 bn não estão contabilizados no estudo do IMF e provavelmente estão nos fundos de pensão, bancos e seguradoras de outros países fora da EU. Mas se pensar no tamanho do mercado, não me parece ser uma ameaça para o sistema como um todo, dado que os haircuts provavelmente já estão sendo ajustados. Se assumirmos que o downgrade vai ser apenas na França, o risco fica ainda menor pois a França tem 500bn de divida fora da EU Zona, sendo 340 bn em fx reserve dos países, 60 com bancos e 100 bn provavelmente com fundos de pensão e seguradoras, ou seja, reduzimos de 500bn para 160bn o problema.
Com relação aos 200bi para o IMF temos uma detalhe que parece ter passado desapercebido. Da onde vem esses 200bi? Parte dos recursos é grana que estava parada nos Bancos centrais dos países desde 2009 como parte do New Agreement to Borrow. Nesse agreement os BCs se comprometeram a manter essa grana a disposição do IMF como uma resposta para um possível tail risk da crise global. Sendo assim, parte desses 200bi anunciados já está no balanço no IMF e portanto o aumento do fundo seria menor do que o anuncio leva a pensar. Safadenhos.
Pulando esse pequeno detalhe, quem contribui e com quanto? (Tabelinha esperta roubada do WSJ)


Repararam que a Itália vai ter que contribuir com 23bi? E esse dinheiro nem é por causa dela, né? Outra o UK já falou que deve dar no máximo 10 bi... CR, Slovakia e Poland tb não estão muito animadas com a ideia... O mais interessante é que nem a Alemanha quer contribuir com a grana!! E esse ponto é bem interessante. O Weidmann falou que só manda a grana se outros membros do IMF garantirem que vão mandar também (EU e Canada já se recusaram e a Russia se mostrou animada em mandar 10bi) e pediu pro parlamento dar o “de acordo” em mandar a grana. O problema todo é que o IMF entrando na jogada ele tem o status de credor preferencial e com isso, em caso de insolvência, o EFSF não teria prioridade para receber o pagamento e como a Alemanha tem uma parcelinha razoável (211 bi, uns 46% mais ou menos) ela seria a grande perdedora... Pois é, mais uma vez o vigário faz sua vítima.





Putz... Ficou gigante o e-mail de novo... Vou pular China hoje e vou ver se faço uma edição extraordinária essa semana, se não rolar segunda eu falo sobre China.
Brasil vou passar voando porque nada faz sentido. O mundo derrete e a curva abre. Simplesmente não faz sentido pra mim então não vou tentar enrolar ninguém inventando uma história bisonha sobre pressões inflacionárias eminentes decorrentes das medidas macroprudenciais e corte de juros. Que fique claro que medidas macroprudenciais não vão funcionar como da outra vez. Descontar IPI em produtos que foram comprados pela massa há dois anos sendo que eles foram parcelado em 36x não faz sentido e não tem porque funcionar. O aumento do salário mínimo até pode fazer preço se o resto do mundo não piorar ainda mais e contribuir pra queda das commodities, mas de qualquer maneira se isso for verdade a gente só vai ver o resultado em meados do segundo tri e até lá já foram pelo menos mais 3 cortes na Selic... Porém o mercado fez a curva pré abrir mais de 10 bps no meio da curva indo a quase 20 na parte mais longa... Vai-se entender. Bem mais fácil entender as implícitas, que como eu havia cantado a pedra na semana passada continuam abrindo.
No Focus, juros real abriu de 4.18% para 4.33%, sendo que a inflação para os próximos 12 meses passou de 5,45% para 5,40% e o swap pré-di passou de 9,86% para 9,96%.

&nbsp;