Autor: Administrador | Publicado: 2011-10-09T06:48:00-07:00


Dívida bruta e ativo do setor público: são imprescindíveis para se avaliar o equilíbrio fiscal? 
Brasil economia e política
O texto analisa o tamanho e a evolução da divida bruta e do ativo do 
setor público, bem como de seus principais componentes no período de 
dezembro de 2006  a julho de 2011. Tal abordagem traz importantes 
informações não evidenciadas quando se analisa apenas a dívida líquida, 
como é usual. Nesse período, enquanto a dívida líquida (dívida bruta 
deduzida do ativo) caiu, a dívida bruta subiu. Houve forte 
distanciamento entre esses agregados por conta da expansão do ativo, 
decorrente, do aumento das reservas internacionais e dos créditos junto 
ao BNDES.

Ademais, o perfil do ativo é bastante distinto do perfil da dívida 
bruta, notadamente no que tange à taxa de juros que incide sobre cada 
um. Também aumentou o peso das operações do Banco Central do Brasil na 
composição da dívida bruta, assim como a parcela dessa dívida indexada à
 taxa Selic. Todos esses acontecimentos configuram obstáculos à 
trajetória desejável de equilíbrio das contas públicas.

I – ASPECTOS ESTATÍSTICOS

A única fonte que apresenta dados conjuntos sobre a dívida bruta e o ativo do setor público é o Banco Central do Brasil (Bacen)[1].
 A Autarquia divulga também dados relativos à dívida líquida, mas a 
abrangência não é a mesma do conceito de dívida bruta. No cômputo da 
dívida bruta e do ativo, congrega-se apenas o chamado Governo Geral, o 
qual inclui o governo federal, os governos estaduais e os governos 
municipais. Portanto, nesse conceito, não são consideradas as estatais e
 o Bacen.

Quanto às estatais, as implicações não são relevantes, pois a 
Petrobrás e a Eletrobrás foram excluídas das contas públicas. Já quanto 
ao Bacen, a exclusão no cômputo da dívida bruta e do ativo traz 
conseqüências importantes em vista do tamanho das suas contas e de suas 
relações com o Tesouro Nacional[2].

Diante desses fatos, opta-se aqui por considerar o Bacen no cômputo 
da dívida bruta e do ativo do Governo Geral. Isso é feito adicionando-se
 os saldos das contas do Bacen apresentados regularmente nas 
estatísticas da dívida líquida. Exclui-se desse procedimento as contas 
que retratam haveres ou passivos entre o Bacen e os governos estadual, 
municipal e, principalmente, federal.

Outra questão diz respeito à inclusão ou não da base monetária no 
cômputo da dívida bruta. A base monetária consta do passivo do Bacen e 
corresponde ao papel-moeda emitido e as reservas bancárias livres e 
compulsórias. Esse agregado monetário comporta-se de forma relativamente
 estável, próxima de 5% do PIB. Portanto, a questão não é relevante para
 a análise da evolução da dívida, mas sim para a aferição do tamanho do 
passivo. A opção aqui seguida será a de excluir a base monetária do 
cômputo da dívida, pois não há incidência de juros, nem sujeição a 
prazos de vencimento, como ocorre em relação aos passivos convencionais.
 Também não há evidências de que a base esteja sendo deliberadamente 
utilizada como canal de financiamento do governo[3].

II – TAMANHO E EVOLUÇÃO DA DÍVIDA BRUTA E DO ATIVO

A Tabela I apresenta os números da dívida bruta (linha A), do ativo 
(linha B) e da dívida líquida do Governo Geral e Bacen (linha C), 
calculados conforme descrito acima, sempre em relação ao PIB. Consta 
também a tradicional estatística da dívida líquida do setor público 
(Linha D), tal qual divulgada regularmente pelo Bacen. Ela resulta 
simplesmente de duas adições à dívida líquida do Governo Geral e Bacen: a
 dívida líquida das empresas estatais (linha E) e a base monetária 
(linha F) que não estão sendo aqui consideradas no cômputo da dívida.

Constata-se que, entre dezembro de 2006 e julho de 2011, a divida 
liquida caiu, fato amplamente divulgado pelos que querem enfatizar o 
controle das contas públicas. A divida líquida no conceito usual caiu 
7,8% do PIB (linha D); enquanto no conceito aqui empregado, de dívida 
líquida do Governo Geral e Bacen, a queda foi menos pronunciada, 7,1% 
(linha C).




TABELA I – DÍVIDA BRUTA, DÍVIDA LÍQUIDA   E ATIVO DO GOVERNO GERAL 1 E&nbsp;   BACEN









(% do PIB)


Período2
2006
2007
2008
2009
2010
2011
variação



 
 
 
 
 
 
 


DÍVIDA BRUTA (A)
60,0
61,8
59,8
63,8
63,2
65,0
5,0












ATIVO (B)
18,7
22,6
27,0
27,0
29,3
30,8
12,1









 


DÍVIDA LÍQUIDA (C = A – B)
41,3
39,2
32,8
36,8
33,9
34,2
-7,1









 


Dívida liquida do setor
 
 
 
 
 
 
 


público não financeiro   (D=C+E+F)
47,3
45,5
38,5
42,8
40,2
39,5
-7,8



 
 
 
 
 
 
 


Dívida líquida das
 
 
 
 
 
 
 


empresas estatais3 (E)
0,9
0,8
0,8
0,7
0,7
0,6
-0,2









 


Base monetária (F)
5,1
5,5
4,9
5,2
5,6
4,6
-0,5


Fonte: Elaborada pelo autor   com os dados primários do Bacen.






1 Governo Geral abrange   governo federal, governos estaduais e governos municipais.





2 Dados de final de período.   2011 refere-se a julho.







3 Exclui Petrobrás e   Eletrobrás.









Cabe indagar como um governo com elevado déficit conseguiu reduzir a 
sua dívida líquida. Há dois fatores que contribuíram para essa queda. 
Trata-se do superávit primário e do crescimento econômico. O primeiro 
atua impedindo que o déficit público e a dívida líquida em termos 
monetários fujam do controle. Já o segundo é capaz de reduzir a dívida 
líquida aferida em relação ao PIB. Vale lembrar que o crescimento 
econômico do Brasil nos últimos anos ficou acima da média histórica. 
Assim, o controle da dívida pública depende fortemente da geração de 
superávits primários e do crescimento econômico.

Enquanto a divida líquida do Governo Geral e Bacen caiu de 41,3% do 
PIB para 34,2% do PIB entre dezembro de 2006 e julho de 2011(linha C), a
 dívida bruta subiu de 60% do PIB para 65% do PIB, diferença de 5 pontos
 (linha A). Vê-se, portanto, que a dívida bruta está subindo e não 
caindo, como a dívida líquida. A diferença entre a dívida bruta e a 
dívida líquida subiu de 18,7% do PIB para 30,8% do PIB nesse período. 
Esses dois números correspondem ao tamanho do ativo do Governo Geral e 
Bacen nos dois momentos, aumento de 12,1 pontos percentuais do PIB 
(linha B).

Usualmente, o superávit primário serve para conter a expansão da 
dívida pública, ao prover os recursos para pagar os juros devidos e/ou 
resgatar o principal. Em um contexto de forte expansão do ativo, como o 
caso brasileiro dos últimos anos, o superávit primário serviu, na 
verdade, para financiar essa expansão. Como esse financiamento não foi 
suficiente para financiar toda a expansão do ativo, recorreu-se ainda ao
 aumento da dívida bruta.

III – COMPONENTES DO ATIVO 

O distanciamento entre a dívida bruta e a dívida liquida pode ser um 
problema se o perfil do ativo for muito diferente do perfil da dívida 
bruta. No caso brasileiro, o que chama a atenção é a grande diferença 
entre a taxa de juros que incide sobre a dívida bruta e a rentabilidade 
dos componentes do ativo que mais subiram nos últimos anos. Isso eleva, 
em sequência, os juros líquidos devidos, o déficit público, a dívida 
bruta e a dívida líquida.














TABELA II – COMPOSIÇÃO DO ATIVO DO   GOVERNO GERAL 1 E&nbsp; BACEN









(% DO PIB)


Período2
2006
2007
2008
2009
2010
2011
variação












ATIVO TOTAL (A+B+C)
18,7
22,6
27,0
27,0
29,3
30,8
12,1












 CRÉDITOS DA UNIÃO (A)
0,5
0,5
1,4
4,5
7,0
7,4
6,9


Instrumentos de capital e dívida
0,1
0,3
0,3
0,5
0,5
0,5
0,4


Créditos junto ao BNDES
0,4
0,2
1,2
4,1
6,4
6,9
6,5












 RESERVAS INTERNACIONAIS2 (B)
7,7
12,0
15,9
12,8
12,9
13,5
5,8












 OUTROS ATIVOS (C )
10,4
10,0
9,6
9,7
9,5
9,9
-0,5


Disponibilidades do governo geral
0,9
1,1
1,2
1,2
1,3
2,1
1,2


Aplicações em fundos e programas
2,1
2,1
2,0
2,3
2,6
2,5
0,4


Recursos do FAT na rede bancária
5,2
4,8
4,5
4,4
4,0
3,8
-1,3


Créditos do Bacen às instituições.   financeiras
0,8
0,9
0,9
0,9
0,8
0,8
0,0


Outros contas 
1,4
1,1
1,0
0,8
0,8
0,7
-0,7


Fonte: Elaborada pelo autor   com os dados primários do Bacen.






1 Governo Geral abrange   governo federal, governos estaduais e governos municipais.




2 Deduz dívida externa do   Bacen.




















A Tabela II, acima, mostra a composição do ativo do Governo Geral e 
do Bacen. Observa-se que entre dezembro de 2006 e julho de 2011 houve 
acréscimo de 6,9 pontos percentuais de PIB dos créditos concedidos pela 
União às instituições financeiras oficiais, notadamente o BNDES (linha 
A). Esses créditos estão agora em 7,4% do PIB. No mesmo período, as 
reservas internacionais subiram 5,8 pontos percentuais do PIB, 
alcançando 13,5% do PIB (linha B). Assim, esses dois componentes 
explicam integralmente o aumento do ativo do Governo Geral e Bacen no 
período. Seguem-se comentários sobre cada um deles.

III.1 Créditos concedidos pela União ao BNDES

A intensificação das operações da União com o BNDES teve início em 
março de 2009 e, em junho de 2011, o saldo de todos os repasses somava 
R$ 215 bilhões[4].
 O procedimento é o seguinte: o Tesouro Nacional emite títulos públicos 
que são repassados ao BNDES, em troca de crédito equivalente para o 
Tesouro junto ao Banco. Em seguida, o BNDES vende os títulos no mercado 
para levantar recursos que serão utilizados no financiamento às 
empresas.

Os R$ 100 bilhões de créditos inicialmente concedidos pelo Tesouro ao
 BNDES têm prazo médio de 17,5 anos e rendimento médio correspondente a 
TJLP mais 0,63% ao ano. Já os títulos públicos emitidos em contrapartida
 duram cerca de 4,2 anos e são corrigidos parte pela taxa Selic e parte 
por taxas prefixadas[5].

A diferença entre as taxas corresponde ao subsidio dado ao BNDES e às empresas que tomam créditos a juros baixos junto ao Banco. Estimativas mostram que a
 perda fiscal estimada do Tesouro ao repassar a carteira de títulos ao 
BNDES, financiando-se em mercado, é de 29% do valor de face do crédito 
total (100 bilhões), a ser apropriado ao longo de 30 anos, ou cerca de 
R$ 0,97 bilhão ao ano, em valor presente (Pereira &amp; Simões, 
2010, p. 17). Logo, se o total de R$ 215 bilhões de créditos já 
concedidos pelo Tesouro ao BNDES tiver obedecido às mesmas condições dos
 R$ 100 bilhões iniciais, o valor presente da perda do Tesouro com as 
operações pode chegar a R$ 62,3 bilhões, correspondentes a 29% dos R$ 
215 bilhões.

III.2 Reservas internacionais 

As reservas internacionais subiram de US$ 85,8 bilhões em dezembro de 2006 para cerca de US$ 346,1 bilhões em julho de 2011[6].
 A expressiva aquisição de divisas do Bacen se deveu à tentativa de 
conter a valorização do real, diante da abundante entrada de capital no 
país e do forte aumento das exportações propiciado pela majoração dos 
preços das commodities.

A estratégia de contenção da valorização do real levou também ao 
resgate simultâneo de boa parte da dívida pública externa. De fato, se o
 governo se vê obrigado a comprar enormes quantidades de dólares no 
mercado de câmbio, o resgate da dívida externa pública faz mais sentido 
que o acúmulo de reservas internacionais, pois o custo do passivo 
externo supera a rentabilidade do ativo externo. Deduzindo-se das 
reservas internacionais o saldo da dívida externa, constata-se que o 
ativo externo liquido do Governo Geral e Bacen subiu de 1,3 % do PIB em 
dezembro de 2006 para 11,1 % do PIB em julho de 2011, portanto, aumento 
de 9,8 pontos percentuais do PIB.

Tradicionalmente, as reservas externas rendem muito pouco em relação 
ao rendimento dos ativos financeiros no Brasil. O último Relatório de 
Gestão das Reservas Internacionais do Bacen informa que a remuneração 
das reservas em dólar foi de apenas 1,82%, em 2010. Foi superior ao 
0,83% de 2009, mas muito aquém da média de 5,2% do período 2002 a 2010[7].

Na verdade, em função do baixo rendimento em dólar das reservas, a 
variável fundamental para aferir o retorno das reservas é a própria 
variação cambial. As notas explicativas relativas às demonstrações 
financeiras do Bacen[8]
 informam a rentabilidade em real das reservas internacionais por 
trimestre, bem como o custo médio do passivo da Autarquia, o que permite
 o cálculo do custo de manutenção dessas reservas. Entre 2008 e 2009 o 
custo oscilou bastante em função da instabilidade da taxa de câmbio. 
Tomando-se 2007 até junho de 2011, o custo somado da manutenção das 
reservas foi de R$ 165,1 bilhões, já que nesse período prevaleceu a 
valorização do real.

IV – COMPONENTES DA DÍVIDA BRUTA 

Depois de analisar os agregados dívida bruta e ativo, bem como os 
componentes do ativo, cabe focar os componentes da dívida bruta do 
Governo Geral e Bacen, os quais constam da Tabela III.




TABELA III – COMPOSIÇÃO DA DÍVIDA BRUTA   DO GOVERNO GERAL 1 E&nbsp; BACEN









(% do PIB)


Período2
2006
2007
2008
2009
2010
2011
variação












DÍVIDA BRUTA TOTAL   (A=B+E)
60,0
61,8
59,8
63,8
63,2
65,0
5,0


 









 DÍVIDA INTERNA (B=C+D)
53,6
57,4
55,0
60,3
60,2
62,6
9,0


 









 Governo geral (C)
46,8 
46,5 
41,9 
44,2 
43,9 
42,4 
-4,3 


Dívida mobiliária federal em   mercado 
45,3
45,3
40,8
43,0
42,7
41,3
-4,0


Outras contas
1,5
1,3
1,1
1,2
1,2
1,1
-0,3












 Bacen (D)
6,8
10,8 
13,1 
16,2 
16,3 
20,1 
13,3 


Operações de mercado aberto2
3,3
7,0
10,7
14,3
7,9
11,4
8,1


Recolhimentos compulsórios3
3,5
3,8
1,8
2,0
8,6
8,9
5,4


Outras contas
0,0
-0,1
0,6
-0,1
-0,1
-0,1
-0,2









 


 DÍVIDA EXTERNA4 (E)
6,4
4,4
4,8
3,5
3,0
2,4
-4,0


Fonte: Elaborada pelo autor   com os dados primários do Bacen.






1 Governo Geral abrange   governo federal, governos estaduais e governos municipais.




2 São denominadas operações   compromissadas nas contas do Bacen.






3. São denominados outros   depósitos nas contas do Bacen
4 A dívida externa do Bacen&nbsp; está deduzida das reservas externas..







Entre dezembro de 2006 e julho de 2011, a dívida externa do Governo 
Geral (linha E) caiu 4 pontos percentuais de PIB, enquanto a dívida 
interna (linha B) subiu 9 pontos de PIB. Ademais, houve importante 
modificação na composição da dívida interna, já que seu aumento de 9 
pontos do PIB se deveu ao incremento de 13,3 pontos do PIB no saldo das 
operações realizadas pelo Bacen (linha D), enquanto a dívida interna do 
Governo Geral caiu 4,3 pontos do PIB (linha C). As operações do Bacen, 
que correspondiam a 12,7% da dívida interna ao final de 2006, aumentaram
 seu peso para 32,1% em julho de 2011.

A redução da dívida externa se deu no âmbito da tentativa de 
controlar a valorização do real, conforme comentado anteriormente. Seu 
saldo estava em apenas 2,4% do PIB em julho de 2011 (linha E), algo 
impensável na década de oitenta, quando vivíamos a chamada crise da 
dívida externa.

Não é estranha também a elevada participação da dívida mobiliária 
federal em poder do mercado no total do passivo público, pois o mesmo 
deve ocorrer em países que possuem mercado de títulos públicos 
desenvolvido. Em julho de 2011, a dívida mobiliária estava em 41,3% do 
PIB. Esse percentual não inclui a totalidade dos títulos em poder do 
mercado, pois há ainda as operações de mercado aberto do Bacen que são 
analisadas em seguida.

O que chama a atenção na Tabela III é a evolução e o tamanho do saldo
 das operações do Bacen, saldo esse que chegou a 20,1% do PIB em julho 
de 2011 (linha D). Os principais responsáveis por esse fato foram as 
operações de mercado aberto e os recolhimentos compulsórios. O saldo da 
primeira subiu 8,1 pontos percentuais do PIB entre dezembro de 2006 e 
julho de 2011, chegando a 11,4% do PIB nesse último mês. Já os 
recolhimentos compulsórios subiram 5,4 pontos do PIB no mesmo período, o
 que resultou no saldo de 8,9% do PIB em julho do corrente ano.

As operações de mercado aberto correspondem à venda ao mercado dos 
títulos públicos que estão na carteira do Bacen, com o compromisso de 
recomprá-los em data futura. Por isso, tais operações aparecem nas 
contas do Bacen como operações compromissadas. Muitos países 
utilizam essas operações como instrumento de controle da liquidez da 
economia. A peculiaridade do Brasil é o seu elevado saldo, um múltiplo 
da base monetária, contribuindo com o financiamento do governo, em 
complemento às operações com títulos públicos realizadas diretamente 
pelo Tesouro Nacional.

Existem duas diferenças importantes entre as operações de mercado 
aberto do Bacen e a dívida mobiliária federal em mercado: o vencimento e
 o custo. Em julho de 2011, 58,7% das operações de mercado aberto 
venceriam em um prazo de até três meses (em meados de 2009, esse 
percentual aproximou-se de 90%). Os 58,7% correspondiam a R$ 244,5 
bilhões, equivalentes a 6,2% do PIB. Já o prazo médio dos títulos 
colocados no mercado diretamente pelo Tesouro Nacional em oferta pública
 era de 43,8 meses, em julho de 2011. Apenas 2% desses papéis seriam 
resgatados em três meses, cerca de R$ 33,5 bilhões[9].

Quanto ao custo, as operações de mercado aberto são corrigidas pela taxa Selic[10], enquanto a dívida mobiliária federal compõe-se de um mix
 equilibrado de taxa Selic, taxa prefixada e índice de preços, 
notadamente IPCA, mais juro real. Até o início de 2010, pode-se afirmar 
que as operações de mercado aberto custavam menos que a dívida 
mobiliária federal em poder do mercado, porque as taxas prefixadas e o 
IPCA acrescido de juro real estavam acima da taxa Selic[11].
 Entretanto, em março de 2010, iniciou-se um ciclo de aumentos dessa 
taxa, por conta do recrudescimento da inflação. Ela subiu de 8% ao ano 
para os atuais 12% ao ano, aumento esse que incidiu sobre o elevado e 
crescente passivo do Governo Geral e Bacen atrelado a essa taxa.

O outro item que subiu bastante entre as operações do Bacen foram os 
recolhimentos compulsórios. Esses não são os tradicionais depósitos 
compulsórios que integram a base monetária. São recolhimentos 
compulsórios adicionais das instituições financeiras junto ao Bacen, em 
espécie, de parcela dos depósitos bancários e de poupança. Na prática, 
esses recolhimentos cumprem o mesmo papel das operações de mercado 
aberto, pois ajudam a controlar a expansão da liquidez da economia. São 
também em grande parte corrigidos pela taxa Selic[12].
 A diferença é o caráter voluntário das operações de mercado aberto, o 
que não ocorre com os recolhimentos. Houve forte aumento desses 
recolhimentos ao longo de 2010, como parte das chamadas medidas macro 
prudenciais de combate à inflação, substituindo em parte as operações 
compromissadas[13].

Um registro final importante sobre a composição da dívida bruta diz 
respeito aos indexadores dessa dívida. Conforme já visto, em março de 
2010, iniciou-se a correção da taxa Selic que a levou de 8% para os 
atuais 12% ao ano. Ocorre que isso se deu em um contexto de forte 
aumento da parcela da dívida pública sobre a qual incide a taxa Selic, 
por conta do crescente peso das operações de mercado aberto e dos 
recolhimentos compulsórios, além de parte dos títulos emitidos no bojo 
dos créditos concedidos pela União ao BNDES[14]. A parcela selicada
 da dívida líquida do setor público subiu de 42,3% ao final de 2006 para
 73,7% em julho de 2011. Percebe-se também o aumento do peso da TJLP e 
do câmbio, só que pelo lado do ativo, decorrente dos créditos junto ao 
BNDES, no caso da TJLP, e das reservas internacionais, no caso do 
câmbio.

V – CONCLUSÕES

Nos últimos anos, ocorreram importantes alterações na estrutura 
patrimonial do governo geral e Bacen. Houve forte aumento do ativo na 
forma de créditos junto ao BNDES e de reservas internacionais. A 
discrepância entre a rentabilidade desse ativo e o custo para 
financiá-lo aumenta os juros líquidos devidos pelo setor público, assim 
como, na seqüência, o déficit e o endividamento.

Outro movimento patrimonial importante foi a alteração da composição 
da dívida pública, em vista do resgate de relevante parcela da dívida 
externa e do forte aumento da participação na dívida interna das 
operações do Bacen. Além de impróprios como mecanismo de financiamento, 
essas operações elevaram, juntamente com parte dos títulos concedidos ao
 BNDES, a participação da Selic dentre os indexadores da dívida pública.
 Assim, o recrudescimento da inflação em 2010 e o consequente aumento da
 taxa Selic para controlá-la, afetaram diretamente o custo de boa parte 
dessa dívida, gerando novo impulso ao aumento do passivo.

Pode-se concluir, portanto, que a redução da dívida líquida não conta
 toda história da evolução das contas públicas nos últimos anos. A 
redução da dívida líquida sugere que se está caminhando para um cenário 
de maior equilíbrio fiscal. Porém, essa impressão é afastada pela 
constatação que a dívida bruta está subindo; que o ativo do governo tem 
baixa rentabilidade; e que a indexação pela taxa Selic e as operações do
 Bacen aumentaram seu peso na composição da dívida bruta.

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Para ler mais sobre o tema:

Pellegrini, J.A.(2011) Dívida bruta e ativo do setor público: o que a queda da dívida líquida não mostra? Texto para Discussão nº 95. Núcleo de Estudos e Pesquisa do Senado. Senado Federal. http://www.senado.gov.br/senado/conleg/textos_discussao/TD95-JosueAlfredoPellegrini.pdf


[1] Os dados são divulgados juntamente com a publicação mensal Nota para a Imprensa – Política Fiscal (Http://www.bcb.gov.br/?ECOIMPOLFISC), Quadro 17.
[2]
 Reconhecendo tal problema, o Bacen divulga desde fevereiro de 2008, com
 dados retroativos a dezembro de 2006, duas séries de dívida bruta: a 
série mais antiga, que inclui sua carteira de títulos públicos e a nova 
série com o saldo das suas operações de mercado aberto. Ver nota técnica
 em anexo à Nota para a Imprensa – Política Fiscal relativa à fevereiro de 2008. http://www.bcb.gov.br/htms/infecon/notas.asp?idioma=p.

[3]
 Os números da dívida bruta apresentados no trabalho recomendado ao 
final do texto diferem dos números aqui apresentados apenas por conta da
 opção feita agora, pela exclusão da base monetária.

[4]
 O BNDES divulga trimestralmente relatório sobre a aplicação desses 
recursos. No relatório relativo ao segundo trimestre de 2011, p. 14, 
afirma-se que o repasse autorizado do Tesouro ao Banco é de R$ 240,25 
bilhões, mas até aquele momento R$ 215,25 bilhões haviam sido captados. 
Ver http://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/empresa/download/Relatorio_Recursos_Financeiros_2trimestre2011.pdf.

[5]
 Essas informações foram extraídas de PEREIRA, T. &amp; SIMÕES, A. O 
papel do BNDES na alocação de recursos: avaliação do custo fiscal do 
empréstimo de R$ 100 bilhões concedido pela União em 2009. Revista do BNDES, v. 33, p. 5-54, jun. 2010.

[6] Os dados sobre as reservas estão em http://www.bcb.gov.br/?RESERVAS.

[7] Os relatórios podem ser encontrados em http://www.bcb.gov.br/?GESTAORESERVAS.

[8] Essas notas estão em http://www.bcb.gov.br/?id=BALANCETE&amp;ano=.

[9]
 Dados sobre o vencimento das operações de mercado aberto e sobre o 
prazo e cronograma de resgate da dívida mobiliária federal constam, 
respectivamente, das tabelas XXXVI, XXXVIII-A e XXXIX das estatísticas 
que acompanham a Nota para a Imprensa – Política Fiscal.

[10]
 As operações de mercado aberto são corrigidas pela Selic, mesmo que os 
títulos utilizados na operação tenham outro perfil. Juridicamente, os 
títulos são garantias de operações de empréstimos corrigidas pela Selic.

[11]
 Conforme se depreende do Relatório Mensal da Dívida Pública Federal do 
Tesouro Nacional, na parte relativa ao custo da dívida mobiliária por 
tipo de papel. O Relatório encontra-se em http://www.tesouro.fazenda.gov.br/hp/relatorios_divida_publica.asp.
 A vantagem dos papéis prefixados e atrelados a índices de preços, é que
 o custo do estoque não sobe com a adoção de uma política monetária mais
 restritiva.

[12]
 A composição por indexador desses depósitos pode ser vista na Tabela XI
 das estatísticas que acompanham a Nota para a Imprensa – Política 
Fiscal. Em julho de 2011, quase 78% eram indexados à taxa Selic e o 
restante à TR, por conta dos recolhimentos incidentes sobre os depósitos
 de poupança.

[13]. Os dados do recolhimento podem ser encontrados em http://www.bcb.gov.br/?INDECO.

[14]
 As informações sobre a composição da dívida por indexador fornecidas 
pelo Bacen se referem à divida líquida do setor público. Constam das 
Tabelas X a XI – B das estatísticas que acompanham a Nota para a 
Imprensa – Política Fiscal.