Expectativas Racionais-- Uma aritmetica monetarista desagradavel
Autor: João Sayad | Publicado: 2010-05-09T10:48:00-07:00

Uma aritmética monetarista desagradável: expectativas racionais. 1) A partir dos anos 70, os Estados Unidos estavam envolvidos com a Guerra do Vietnã, o impeachment do Presidente Nixon, depois do caso Watergate, o movimento da contracultura com manifestações de rua contra a guerra e a discriminação racial. Era a época da guerrilha urbana, dos hippies, da droga, dos Panteras Negras, dos seqüestros de personalidades, da insegurança e pobreza nos centros urbanos das grandes cidades. 2) Em 1974, a OPEP, recém criada, eleva os preços do petróleo em 400%. Em 1979, os preços do petróleo são elevados novamente, o segundo choque do petróleo. Os países produtores de petróleo acumulam grandes reservas de dólares que são reemprestados pelos bancos americanos principalmente para os países da América Latina. 3) O governo brasileiro lança o II Plano Nacional de Desenvolvimento com investimentos pesados em uma nova onda de substituição de importações (bens de capital, matérias primas básicas como siderurgia e petroquímica, mineração, eletricidade e petróleo). Estes investimentos são financiados por dívidas em dólares usados para financiar o déficit do balanço comercial causado pelo preço elevado do petróleo. A economia brasileira cresce 6% a.a. apesar da recessão internacional. A inflação brasileira que se reduzia desde 1964 e chegava a 20% a.a. pula para 40% a.a. O país passa a racionar o consumo de gasolina que não é vendida durante os fins de semana, até a tarde dos domingos. Mais tarde, tem início o Proálcool com a introdução do etanol como combustível para automóveis.4) A economia americana começa a apresentar taxas de inflação E taxas de desemprego crescentes. A curva de Philips estaria se deslocando para a direita.5) Os monetaristas argumentam que a curva de Philips é um fenômeno de curto prazo. No curto prazo, mais inflação pode reduzir o desemprego, mas logo, trabalhadores e empresários “aprendem” como funciona a taxa de inflação e reagem adequadamente. Em prazo maior, a curva de Philips é vertical e a economia tende a taxa “natural” de desemprego. Que será chamada de NAIRU (non accelerating inflation rate of unemployement ou desemprego compatível com taxa estável de inflação). 6) O mercado financeiro internacional se desenvolve rapidamente desde os anos 60 com o aparecimento do mercado de eurodólar (mercado financeiro que usa o dólar como unidade de conta mas localizado na Europa e livre das regulamentações nacionais). Veja “Fear of Finance” , resenha da Economist citada na lista de leitura. 7) É o fim da era neoclássica ou keynesiana. Inicia-se a hegemonia do pensamento clássico, monetarista ou novo clássico. E a época da chamada globalização financeira. 8) Em 1979, Reagan assume o governo. Logo no início, enfrenta greve de controladores de vôo a que reage violentamente com demissão de todos os controladores. A reação governamental marca o ínício do enfraquecimento dos movimentos sindicais americanos que depois acontece no mundo inteiro.9) Assim que assume, Reagan reduz impostos e aumenta o déficit público apesar dos cortes de gastos, particularmente na área social. O Federal Reserve eleva as taxas de juros para combater a inflação resultante do déficit público. A elevação dos juros torna os países da América Latina insolventes e ameaça de falência os bancos americanos, maiores credores da divida externa latina americana. Em 1982, na reunião do FMI no México, os bancos param de emprestar para a maioria dos paises latinoamericanos. As dívidas são renegociadas por comitês de bancos e pelo FMI. Os bancos americanos não podem lançar como débitos não cobráveis as dividas que possuem, sob o risco de irem à falência. 10) O artigo do Sargent trata da ineficácia da política monetária para combater a inflação quando há descoordenação entre as políticas monetárias e fiscal. 11) Friedman havia afirmado que a política monetária é capaz de controlar apenas a taxa de inflação. A taxa de juros real, o emprego e a taxa de crescimento da economia são dados e invariantes face a política monetária. A política monetária deveria apenas controlar o crescimento da base monetária que determina a taxa de inflação. 12) Sargent argumenta que no caso de falta de coordenação entre política monetária e fiscal (o caso da política econômica do Reagan de grandes déficits e taxas de juros muito altas), a política monetária não conseguiria controlar nem a taxa de inflação. Por isto é que o artigo se chama uma “aritmética monetarista desagradável”. 13) O argumento do Sargent pode ser resumido assim: se a taxa de juros real é fixada em nível maior do que a taxa de crescimento do produto, mais dia ou menos dia, esta dívida terá que ser monetizada. Se o público sabe que a dívida vai ser remonetizada, a inflação esperada no futuro será maior—mais base monetária , num modelo simples onde a demanda de moeda é dada pela Teoria Quantitativa da Moeda—implicará em mais inflação quando a dívida for resgatada por emissão de mais base ou mais moeda. Se a inflação esperada for maior no futuro, o público se livra da moeda imediatamente e a inflação sobe imediatamente. 14) As expectativas são racionais, isto é, baseiam-se no conhecimento completo do modelo macroeconômico que determina o comportamento da economia. No caso do artigo do Sargent, como a demanda de moeda é do tipo clássico, mais moeda significa mais inflação no futuro e mais inflação corrente. Nos modelos anteriores, do Friedman e do Cagan, que veremos nas aulas de hiperinflação, as expectativas eram determinadas pelo passado (expectativas defasadas) e especificadas como uma média ponderada das inflações passadas. Agora, as expectativas são formadas pelo conhecimento total do modelo. Os “agentes econômicos” reagem como se conhecessem o modelo macro da economia. É por isto que a política monetária passa a ser ineficaz. 15) A política monetária só produz efeitos sobre a produção e a renda se for inesperada, desconhecida pelos agentes, se for uma surpresa a qual não podem se adaptar. 16) O artigo é um clássico dos modelos de expectativas racionais. Com a hipótese de expectativas racionais, a economia passa a ser um “jogo” entre agentes econômicos e autoridades econômicas. Ambos conhecem o mesmo modelo e reagirão à política monetária imediatamente. 17) Noutra linha, aparecem os efeitos ricardianos. Os déficits públicos de hoje, geram expectativa de maiores impostos no futuro, destinados a cobrir este déficit. Estes impostos maiores são imediatamente descontados da renda permanente e reduzem o consumo corrente. A política fiscal passa a ser ineficaz também se os maiores gastos governamentais forem compensados por rendas permanentes menores e gastos menores de consumo do setor privado. 18) Assim, políticas monetárias e fiscais passam a ser menos capazes de alterar o ritmo de crescimento da economia ou da taxa de inflação. 19) Para os economistas novos clássicos, a instabilidade da economia capitalista resulta de movimentos reais inevitáveis (inovações tecnológicas, mudanças nos hábitos e na composição do consumo, eventos climáticos ou naturais) ou da tentativa do governo de aumentar o emprego acima da taxa NAIRU. Resgata-se o pensamento conservador. A economia deve ficar livre da intervenção do governo que apenas aumenta a instabilidade da economia. Mas o pensamento conservador volta renovado, mais radical e com argumentos mais fortes sobre a ineficácia das políticas keynesianas. 20) A idéia de expectativas racionais levanta vários problemas de método. Supomos que os “agentes” (não são mais trabalhadores e capitalistas, mas agentes, isto é, o trabalhador é também capitalista e o capitalista, trabalhador) usam o mesmo modelo que os economistas e as autoridades. Mas qual é este modelo? Clássico, ou keynesiano? Por outro lado, num mundo onde as finanças tem papel predominante, isto é, onde a bolsa de valores e os mercados financeiros são muito importantes, o modelo de expectativas racionais é um bom modelo. Rendimentos dependem do que os outros dependem do que venha acontecer. E não do que realmente acontece, pois o que realmente acontece pode tardar muito a acontecer. Num mundo onde a especulação é importante, as expectativas racionais são bom modelo. A questão é saber em que modelo a maioria acredita e quanto tempo leva para a realidade (o lucro prometido) aparecer. 21) Antes, os monetaristas insistiam no controle da taxa de crescimento da quantidade de moeda. Agora, num mundo em que o dinheiro não tem fronteiras e que o dinheiro assume várias formas—dívida pública de curto prazo, derivativos, e várias moedas—o controle monetária passa a ser sobre a taxa de juros 22) O artigo do Sargent levaria a conclusão de que a taxa de inflação brasileira deveria ser alta apesar das taxas de juros elevadas. Como a taxa de juros real tem sido de 10% a.a. enquanto a taxa de crescimento tem sido de 3% a.a. em média, nos últimos doze anos, o público deveria esperar que a dívida viesse a ser monetizada no futuro próximo, o que causaria um aumento na inflação esperada e na inflação corrente. Por isto é importante que a dívida pública tenha uma trajetória projetada de redução. 23) Um raciocínio de expectativas racionais também tem conseqüências importantes para a política cambial. O Banco Central compra dólares financiando estas compras com emissão de dívida pública. Se a dívida pública for vista como lastreada nas reservas do Banco Central, a compra de dólares em troca de dívida não alteraria a taxa cambial se a dívida for vista como ativo substituto dos dólares comprados. Assim, a taxa cambial não se reduziria pela intervenção do Banco Central. Política Monetária, Fiscal e Inflação- Resumo do texto, por Fabio StallembergBibliografia – Dornbusch e Fischer, Macroeconomia, cap. 17, 5 ed.  Sargent e Wallace. “Some unpleasant monetarist arithmetic”.Corrente dominante atualmente: Utilização da Política Monetária (PM) como instrumento de controle a inflação porém aliado a uma Política Fiscal que privilegie o equilíbrio orçamentário. Ou seja, necessidade de coordenação entre a PM e PF dado que a autoridade monetária controla a criação de moeda que é fonte de receita para o governo.Sentido de causação Déficit Público aumento da oferta monetária  aumento de preços1o -  Moeda e inflaçãoAbordagem de acordo com a teoria monetarista(1)     em que m é a taxa de crescimento da oferta de moeda e π é a taxa de inflação e ΔY é função positiva do crescimento na oferta de encaixes reais .(2)    em que πe é a taxa esperada de inflação para  o período seguinte, y é o produto corrente e y* é o produto potencial.Assumindo expectativas adaptativas da forma πe = πt-1 Temos, (2a)  , produtos correntes maiores de que o produto potencial implicam um crescimento na taxa de inflação.Figura 1 – Ilustra a dinâmica da eq. (1)π < m0 , crescimento da oferta real de moeda e portanto do produto.π > m0 ,  queda real na oferta de moeda e queda do produto.Figura 2 – Ilustra a equação (2)Unindo a Figura 1 a Figura 2, podemos representar a graficamente a dinâmica da inflação.Figura 3 - Dinâmica de preços e produtoA velocidade de convergência para o equilíbrio é sensível a hipótese sobre as expectativas, por exemplo no caso de expectativas racionais o ajustamento é instantâneo.Figura 4 – Dinâmica do produto e preços resultado de um aumento na taxa de crescimento da oferta monetária de m0 para m’.Resultados de uma expansão monetáriaCurto prazo – elevação de preços e rendaLongo prazo – apenas preços, sendo que  , ou seja variação de preços é proporcional ao crescimento na oferta monetária. Isso porque na medida em que o tempo passa os agentes incorporam novas informações ao seu conjunto de informações, identificam a expansão monetária e ajustam suas expectativas. Os efeitos sobre o produto existem somente se Pe > ou < Pt .20 – Inflação e taxa de jurosA expansão monetária não altera a taxas de juros real no longo prazo, apenas a nominal.Efeito Fisher (3)      re = i - πe   , em que i é a taxa de juros nominal e re a taxa de juros real esperada. Na medida que os agentes passam a prever corretamente π, podemos escrever (3) como:(4)     i = r + Evidência de que os agentes acertam mais no longo prazo é dado pela a estrutura a termo das taxas de juros nominais nos EUA, em que as taxas de juros de longo prazo prevêem melhor a inflação do que as taxas de curto prazo.Resultado de longo prazo  - Uma expansão monetária é repassada integralmente aos preços que por  sua vez é repassada, também integramente, para a taxa de juros nominal. Resultado 2 – Uma expansão monetária produz uma redução no estoque de moeda. Por quê?Um aumento na oferta de saldos reais provoca um aumento na taxa de juros nominal na mesma proporção. Isso eleva o custo de se manter moeda e o resultado é o encolhimento do estoque de saldo reais (condição de equilíbrio).30 – Déficit Público e crescimento da oferta monetária.- Forma de financiamento do déficit• endividamento ou financiamento com títulos• senhoriagem ou expansão monetária. A autoridade monetária escolhe a forma de financiamento dado que o governo incorreu em déficit.(5.1)             - Restrição orçamentária do governo.D(t) é o déficit primário, o primeiro termo da direita representa a expansão dos saldos reais enquanto o segundo representa a expansão do estoque de títulos menos os juros da dívida em termos reais.Déficits transitórios – resultado de um corte de tributos, por exemplo.Texto do Sargent e WallaceConsiderado o efeito de cada forma de financiamento do déficit público qual a política ótima do banco central no que tange a trajetória de inflação.Para Friedman as autoridades monetárias exercem significativo controle sobre a inflação especialmente no longo prazo.Para  Sargent a política monetária descolada da política fiscal não é eficiente nem mesmo para controlar a inflação.Conclusões do artigoSe a taxa de juros real maior do que a taxa de crescimento do produto e existe um limite superior para o endividamento a política monetária ótima ( que minimiza a trajetória da inflação) é a menos rígida. Isso porque no futuro, quando o limite de endividamento tiver sido atingido, as necessidades do governo terão crescido em função dos maiores pagamentos de juros o que exigirá então uma maior expansão monetária e portanto uma maior inflação no futuro.O modelo.Hipóteses – 1.  N(t+1) = (1+n) N(t)    em que n é constante e N(t) é a população ou o PIB em t;2.  Retorno  real constante sobre os títulos do governo, R;3.  Demanda por moeda de acordo com a TQM;4.  Dívida do governo tem vencimento em 1 período;5.  A autoridade monetária toma D(t) como dado;6.  Quando T é atingido o estoque da dívida relativo não pode mais ser aumentado7.  Os agentes têm conhecimento da seqüência de D(t), de T, da trajetória da política monetária  e portanto prevêem corretamente os preços futuros.H(t) estoque de moeda (M1)B(t) é o estoque de títulost = 1,2, ..., T é o presente , sendo que T é quando o governo atinge o endividamento limite;t = T+1, T+2, ....  é o futuro, quando o governo não consegue aumentar mais seu endividamento como proporção do PIB.Se dividirmos 5.1 por N(t) considerando N(t) = (1+n) N(t-1) e re-arranjarmos a equação para B(t)/N(t), temos:(5.3)              que é o endividamento per capita ou por unidade de produtoA TQM(5.5)       ou H(t) = P(t)N(t)hDado t > T  e lembrando da hipótese (6), temos  B(t)/N(t) = B(t-1)/N(t-1) = bθ(T) e,(5.6)       (5.7)        De acordo com 5.7 o nível de preços futuro será tanto maior quanto maior for a diferença entre a tx de juros real e n e quanto maior o estoque de dívida per capita bθ(T). Como Sargent mostra que quanto menos rígida a política monetária menor bθ(T), então se concluí que políticas menos rígidas são ótimas no casos das hipóteses do modelo satisfazerem.Efeito Cagan-Bresciani-TurroniSe a demanda por moeda depende da inflação esperada então o preço corrente depende não apenas do nível de oferta monetária presente mas de todos os níveis antecipados. Dessa forma, a taxa de criação de moeda futura prevista pelos agentes tende a crescer a taxa corrente de inflação, limitando assim as possibilidades de uma política monetária rígida de manter mesmo a inflação corrente sob controle.