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Geldpolitik im Umfeld niedriger Zinssätze: Die Erfahrungen der Schweiz in den späten Siebzigerjahren
Peter Kugler, Georg Rich, Professor an der Universität Basel; Direktor der Schweizerischen Nationalbank
32. Tagung des «Ausschuss für Geldtheorie und Geldpolitik - Verein für Socialpolitik», Frankfurt am Main, 16./17. Februar 2001 (überarbeitete Fassung, 9. April 2001), 11.04.2001
In dieser Studie befassen wir uns mit den Problemen, die in einem Umfeld niedriger Zinssätze die Führung der Geldpolitik erschweren können. Wir prüfen einen Vorschlag, den Svensson in die gegenwärtige Debatte zur japanischen Geldpolitik einbrachte. Er empfiehlt den japanischen monetären Behörden, zuerst den Yen abzuwerten und dann ein temporäres Wechselkursziel festzulegen, das mit einem permanenten Inflationsziel kombiniert würde. Auf diese Weise könnten sie die inländische Wirtschaft stimulieren. Die schweizerischen monetären Erfahrungen von Ende der Siebziger- und Anfang der Achtzigerjahre geben Hinweise auf die Frage, ob sich Svenssons Vorschlag in der Praxis bewähren würde. Im Jahre 1978, nachdem die Zinssätze schon auf ein niedriges Niveau gefallen waren, wurde die Schweiz mit einem deflationären Schock konfrontiert, ausgelöst durch eine übermässig starke reale Aufwertung des Frankens. In Anbetracht der tiefen Zinsen beschloss die SNB, auf diesen Schock zu reagieren, indem sie ein temporäres Wechselkursziel festlegte. Während die SNB die Wechselkursprobleme erfolgreich entschärfen konnte, gelang es ihr nicht, ein Wiederaufflammen der Inflation zu verhindern. In den vorhandenen Studien werden zwei mögliche Gründe für den erneuten Inflationsanstieg erwähnt: Vielleicht wartete die SNB zu lange, bis sie zu einem flexiblen Wechselkurs zurückkehrte, und/oder ihre Geldmengenpolitik war mit Mängeln behaftet. Anhand eines strukturellen VAR-Modells untersuchen wir die Gründe für das Unvermögen der SNB, die Inflation tief zu halten. Wir bestimmen den geldpolitischen Kurs, den die SNB wahrscheinlich verfolgt hätte, wenn sie sich auf Inflationsprognosen anstatt auf Geldmengenziele abgestützt hatte. Wir kommen zum Schluss, dass beide der erwähnten Gründe den Inflationsanstieg erklären dürften. Die VAR-Analyse ist indessen mit einem Vorbehalt verknüpft: Es ist möglich, dass die Wechselkursturbulenzen wieder angefacht worden wären, wenn die SNB rascher und entschiedener zu einem flexiblen Wechselkurs zurückgekehrt wäre. Schliesslich liefert die VAR-Analyse Resultate, die Svenssons Aussagen bezüglich der Wirkungen einer temporären Kursfixierung auf die kurzfristigen inländischen Zinsen widerlegen.