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Während es nur noch sechs Monate bis zum Start der neuen MiFID II Regeln der Europäischen Union sind, die vorschreiben, dass die Kosten für Handel und Research getrennt werden müssen, tauchen langsam die ersten Antworten auf. Vorschläge umfassen unter anderem Premium-Pakete für 120.000 Euro der Credit Agricole und Nomura Holdings, die beide eine Vielzahl an Research-Produkten enthalten.
Regulierer bestehen darauf, dass die Kosten für Anleihe-Research im Geld-Brief-Spread enthalten sind und das sich jener Spread einengen müsste, sobald die Research-Gebühr nicht mehr enthalten ist. Die Branche verneint diese Annahme und einige Asset-Manager argumentieren, dass eine Gebühr für Research bedeutet, dass weniger Research geschrieben wird und die Kosten für Investoren steigen werden.
"Wenn Händler die Spreads nicht um die Research-Prämie anpassen, wird MiFID II zu einer neuen Umsatzquelle für Investmentbanken und bringt weitere Kosten für Investoren", sagt Duncan Warwick-Champion, Leiter Corporate-Research bei ECM Asset Management, der Fixed-Income Spezialist von Wells Fargo Asset Management. “Ich bin mir nicht sicher, ob es das ist, was der Regulierer möchte, aber für mich ist dies der wahrscheinlichste Ausgang".
Zielsetzung der MiFID II ist die Überarbeitung des Gebühren-Mischmaschs im Zuge des Wertpapierhandels, inklusive Research, was aufgeführte, separate Gebühren für jede Dienstleistung notwendig macht. Dabei soll auch der Interessenkonflikt unterbunden werden, bei dem Investoren den Banken ihr Transaktionsgeschäft im Gegenzug für Investmenttipps des Research überlassen.
Handelsprovisionen
Die Grösse des Fixed-Income Researchmarktes ist schwer einzuschätzen. Die britische Financial Conduct Authority (FCA) hat prognostiziert, das britische Vermögensverwalter in Summe rund 3 Milliarden Pfund Handelsprovisionen pro Jahr an Broker bezahlen und grob die Hälfte des Betrags für Research ausgegeben wird. Laut der FCA, wird weit weniger Fixed-Income Research produziert und konsumiert als Aktien Research und daher dürften auch die Gebühren deutlich niedriger ausfallen.
Global fallen pro Jahr rund 30 Milliarden US-Dollar an Aktien-Provisionen an, von denen 20 Milliarden US-Dollar für Research ausgegeben werden, sagt ein Bericht von Bloomberg Intelligence, Frost Consulting, Edison Investment Research und Edison Group. Folgt man der FCA Logik, müsste Fixed-Income nur ein Bruchteil hiervon ausmachen.
Beim Aktienhandel kann die Provision des Brokers zerlegt werden, um die Research-Gebühr heraus zu rechnen. Diesen Ansatz auch beim Handel von Anleihen anzuwenden ist nicht gerade einfach, aber der Regulierer sagt, es sei möglich. Die FCA sagt, dass die Kosten "im verhandelbaren Geld-Brief-Spread der Broker enthalten" seien und wenn Research einen "grundlegenden Teil der Kosten des Brokers ausmacht, würden wir erwarten, dass sich die Spreads verringern".
«Undurchsichtigkeit»
Die Kosten für Research heraus zu trennen "wird mehr Transparenz in einen Bereich bringen, der zur Zeit noch undurchsichtiger ials die Aktienmärkte ist" und "den Markt für Researchdienstleistungen für Firmen ausserhalb der Broker-Branche öffnen", sagt der Regulierer.
Mark Holman, Chief Executive Officer bei TwentyFour Asset Management, teilt die Skepsis der Branche. "Der Spread ist das Niveau, auf dem der Händler bereit ist ein Geschäft zu machen, unabhängig vom Research", sagt er. "Wenn man zufällig auch Research erstellt, hat dies absolut nichts mit dem Geld-Brief-Spread zu tun".
Was also wird passieren, wenn MiFID II am 3. Januar live geht?
Zunächst werden Asset-Manager wohl grundsätzlich wählerischer beim Research werden. Die Nachfrage nach Fixed-Income Research könnte zurückgehen, denn viele Produkte sind nicht "Research abhängig", meinen Greenwich Associates. "Bei Anleihe-Produkten wird wohl Research angeboten werden, aber es fällt eher in die Schublade ‘nice to have’ und wird wohl weniger ein kritischer Bestandteil bei Investitionsentscheidungen", sagt der Berater in einem Bericht.
Wenn sich die Spreads nicht, wie vom Regulierer angenommen, einengen werden, könnte man sogar argumentieren, dass Investoren zweifach bezahlen - einmal im Spread und ein zweites mal über die Gebühr, sagt Simon Adamson, Analyst beim unabhängigen Research-Haus CreditSights.
Preis im zweiten Jahr
“Die Leute sind bereits besorgt, dass sie an irgendeiner Stelle für Research bezahlen", sagt Adamson. "Wenn man separat nochmals eine Gebühr verlangt, dann kann man argumentieren, dass man eine Zusatzgebühr fordert".
Auf welchen Preis auch immer sich die Banken zum Jahresbeginn einlassen werden, Investoren sehen darin nicht das letzte Wort, meint Ross Barrett, Kapitalmarktspezialist bei The Investment Association, die britische Inestment-Manager repräsentiert. Und es könnte sich womöglich herausstellen, dass Fixed-Income Research einfach der Preis ist, den Banken bezahlen müssen, um Geschäfte zu machen. Ein Zusatzprodukt, dass die Marktkenntnis des Brokers demonstriert, sagt Barrett.
“Wenn ein Broker sagt, ’Schau her, wir verlangen 150.000 für unser Fixed-Income Research pro Jahr’, mal sehen wie viele Asset-Manager sich darauf einlassen", sagt Barrett. Wenn das neue System erstmal ein Jahr läuft, werden Asset-Manager die Verträge neu prüfen und fragen, welchen Mehrwert das Research generierte. "Es geht nicht nur um ’Was ist der Preis im ersten Jahr’, sondern auch ’Was ist der Preis in zweiten Jahr’. Es könnte ein paar Jahre dauern, bis der Preis sich einpendelt.
(Bloomberg)