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Ist die Fed durch das Ansteigen der Anleiherenditen nun kämpferisch geworden?
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Nikolaj Schmidt, Internationaler Chefökonom
Sie ist offenbar froh, dass sich die Bedingungen auf den Finanzmärkten verschärfen.
Steigende Renditen auf US-Staatsanleihen verschärfen die Bedingungen an den Finanzmärkten. Die Reaktion des Vorsitzenden der US-Notenbank Jerome Powell und seiner Kollegen im Federal Open Market Committee (FOMC) darauf war jedoch so ruhig, dass es fast schon an Sorglosigkeit grenzte. Erst letzte Woche löste Powell einen plötzlichen Ausverkauf bei langfristigen US-Staatsanleihen und Aktien aus, als er in einem Kommentar zu einem Job-Gipfel des Wall Street Journals keine Besorgnis über den Ausverkauf von Anleihen äusserte und keine Hinweise auf bevorstehende Änderungen der Politik gab.
Was ist passiert? Ist Powell kämpferisch geworden?
Das glaube ich nicht, aber ich erwarte auch nicht, dass die Fed in nächster Zeit eingreifen wird, um den Anleihenmarkt mit Worten oder Taten zu beruhigen. Es gibt vier Gründe, warum ich dieser Meinung bin.
Erstens haben die Einführung der Impfstoffe und die erhebliche fiskalische Unterstützung zu einer deutlichen Verbesserung der Wachstumsaussichten geführt. Angesichts der in den letzten neun Monaten stark gestiegenen Nachfrage nach langlebigen Gütern hält die Fed wahrscheinlich eine leichte Straffung der finanziellen Bedingungen für angemessen.
Zweitens hat das US-Finanzministerium zur Finanzierung seines umfangreichen fiskalischen Stimulierungsprogramms damit begonnen, seine ausserordentlich hohen Bargeldbestände bei der Fed abzubauen. In den kommenden Monaten wird dies in etwa die gleiche Wirkung haben wie eine quantitative Lockerung im Wert von rund USD 1 Billion. In Kombination mit dem stärkeren Wachstumsausblick liegt die Messlatte für eine Verschärfung der finanziellen Bedingungen für die Fed unserer Meinung nach sehr hoch.
Drittens hat das «Taper Tantrum» von 2013 eine tiefe Narbe bei den Mitgliedern des FOMC hinterlassen. Das Gremium ist nach wie vor äusserst sensibel, was die Auslösung eines weiteren «Tantrums» angeht, wenn es sich – irgendwann – zu einer Anpassung seiner Politik entschliesst. Wenn das FOMC eingreift, um zu verhindern, dass die Anleiherenditen die Verbesserung der Wachstumsaussichten widerspiegeln, könnte es zu einer Bewertungsblase am Anleihemarkt führen. Dies würde das Risiko eines späteren, von der Fed ausgelösten Taper Tantrums deutlich erhöht. Sicherlich scheint es besser zu sein, wenn sich der Anleihenmarkt frühzeitig anpasst.
Viertens: Bis jetzt hat die Fed die Coronavirus-Krise ähnlich gehandhabt wie die globale Finanzkrise. Allerdings gibt es grundlegende Unterschiede zwischen den beiden Situationen. Die globale Finanzkrise war eine Bankenkrise, die einen jahrzehntelangen Deleveraging-Prozess für die US-Haushalte einleitete und eine ausserordentlich lange geldpolitische Unterstützung erforderte. Der Schock durch die Coronavirus-Pandemie war tief, aber er wird wahrscheinlich viel kürzer anhalten, weil die US-Wirtschaft ohne grössere Ungleichgewichte in die Krise ging, die einer rezessiven Bereinigung bedürfen. Während wir die Impfstoffe verteilen, beginnt die Fed, sich auf diese Realität einzustellen.
Ein letzter Gedanke: In Anbetracht der Tatsache, dass sich das Wachstum beschleunigt und das US-Finanzministerium im Begriff ist, über sein Konjunkturprogramm eine enorme Menge an Geld in die Wirtschaft zu pumpen, ist dies vielleicht tatsächlich ein recht guter Zeitpunkt für die Fed, die Anleiherenditen nach oben zu korrigieren. Die Finanzbedingungen und die Risikomärkte sollten durch diese Faktoren gut unterstützt bleiben, was einen ungeordneten Ausverkauf weniger wahrscheinlich macht. Sollte die Anpassung ungeordnet verlaufen, stehen Powell und Co. natürlich mit beruhigenden Worten und – höchstwahrscheinlich – mit politischen Massnahmen bereit, sollte dies erforderlich sein.