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Nach der Finanzkrise fordert die wütende Öffentlichkeit mehr Regulierung. Dabei interessiert sich die kaum jemand für Details, schreibt Nobelpreisträger Robert Shiller. Kein Rezept für ein Happy End.
Wenn wir seit dem Höhepunkt der globalen Finanzkrise 2008 etwas gelernt haben, dann, dass die Vermeidung einer weiteren Krise schwieriger ist, als sich die meisten Menschen das vorgestellt haben. Eine wirksame Krisenprävention erfordert nicht nur die Neugestaltung der Finanzinstitutionen mittels kreativer Anwendung der Prinzipien guter Finanzwirtschaft, sondern auch, dass Politiker und ihre Wähler diese Prinzipien ebenfalls verstehen.
Unglücklicherweise fehlt dieses Verständnis heutzutage. Die Lösungen sind zu technisch und eignen sich daher nicht für die aktuelle Berichterstattung für die breite Öffentlichkeit. Überdies hören die Menschen zwar gerne von «Beschränkungen» und «Bestrafung» der Finanzmanager, sind aber schon viel weniger begeistert, wenn es darum geht, von diesen Personen eine Ausweitung oder Verbesserung des Finanzrisikomanagements zu verlangen. Weil sich aber rund um bestehende Institutionen und Praktiken spezielle Interessengruppen entwickelt haben, sind wir im Grunde, vorbehaltlich kleinerer Optimierungen, an sie gebunden.
Mangelndes Interesse und Verständnis der Öffentlichkeit
Die noch immer anhaltende Finanzkrise war grösstenteils das Ergebnis eines vorangegangenen mehrjährigen Booms mit anschliessendem Zusammenbruch der Häuserpreise (die in den USA 2006 ihren Höhepunkt erreicht hatten). Während des Booms wurden Hauskäufer ermutigt, hohe Kredite aufzunehmen, um eine nicht diversifizierte Investition in ein einziges Eigenheim zu finanzieren, während die Hypothekaranleger von staatlicher Seite Garantien bekamen. In den USA geschah dies in Form impliziter Garantien für die von der Federal Housing Administration (FHA) sowie den Hypothekenfinanzierern Fannie Mae und Freddie Mac gehaltenen Vermögenswerte.
Bei der jüngsten Konferenz der American Economic Association in Philadelphia diskutierten die Teilnehmer eines Fachgesprächs unter meinem Vorsitz über die Schwierigkeit, Regierungen auf der ganzen Welt zu irgendwelchen vernünftigen Reformen zu bewegen. Andrew Caplin von der New York University sprach sich über mangelndes Interesse und Verständnis der Öffentlichkeit hinsichtlich der Risiken im Zusammenhang mit der FHA, die seit ihrer Gründung während der Immobilienkrise in den 1930er Jahren privat vergebene Hypotheken garantiert.
Ökonomische Forschungsarbeit kommt bei Politik schlecht an
Joseph Gyourko von der Wharton School stimmte zu. Gyourko kommt in seiner 2013 veröffentlichten Studie zu dem Schluss, dass die FHA insgesamt mit Dutzenden Milliarden Dollar in der Kreide steht, wobei sie derzeit effektiv einen Verschuldungsgrad von dreissig zu eins hinsichtlich der Garantien für Eigenheimhypotheken aufweist – welche ihrerseits ebenfalls einen entsprechenden Wert von dreissig zu eins aufweisen. Er möchte, dass die FHA abgeschafft und durch ein subventioniertes Sparprogramm ersetzt wird, das nicht versucht, im Hinblick auf die Beurteilung von Hypothekarrisiken mit dem Privatsektor in Konkurrenz zu treten.
In ähnlicher Weise äusserte sich Caplin 2010 vor dem für die Aufsicht der Finanzdienstleistungsbranche zuständigen Ausschuss und gab an, dass sich die FHA in ernsthaften Schwierigkeiten befinden würde. Diese Aussage kam ein Jahr nachdem FHA-Repräsentant David Stevens vor dem gleichen Ausschuss meinte: «Wir werden keine staatliche Rettung benötigen.»
Caplins Forschungsarbeit kam bei den Beamten der FHA ganz offensichtlich nicht gut an, die Caplin feindselig behandelten und ihm die von ihm gewünschten Daten verweigerten. Seit damals hat die FHA ihre jährlichen Verluste stets unterschätzt und erklärt, dass man sich bei guter finanzieller Gesundheit befinde. Im September war man schliesslich gezwungen, staatliche Rettung anzusuchen.
Mut zu neuen Ideen
Bei der Diskussion fragte ich Caplin nach seinen Bemühungen, wobei ich von seinem 1997 mitverfassten Buch Housing Partnerships ausging, in dem er vorschlug, dass es Eigenheimkäufern ermöglicht werden sollte, nur einen Teil eines Hauses zu kaufen und damit ihr Risiko zu vermindern ohne die Steuerzahler zu belasten. Im Falle ihrer Umsetzung hätte diese innovative Idee die Verschuldung der Eigenheimbesitzer verringert. Doch obwohl ein stark fremdfinanzierter Hypothekenmarkt 11 Jahre später die Finanzkrise anheizte, hat sich die Idee, seinen Angaben zufolge nirgends auf der Welt durchgesetzt.
Ich fragte, warum das nicht geschah: Warum können kreative Menschen mit ihren Anwälten derartige Partnerschaften nicht selbst ins Leben rufen? Die Antwort sei kompliziert, meinte er, aber zumindest in den USA besteht ein ernsthaftes Problem: die Weigerung der amerikanischen Steuerbehörde, im Voraus verbindliche Angaben darüber zu machen, wie derartige Risikovorkehrungen besteuert werden würden. Angesichts der daraus entstehenden Unsicherheit, hat niemand Lust, sich kreativ zu betätigen.
Öffentlichkeit fordert eine Reaktion des Staates
Unterdessen besteht der starke – wütende und dringliche – öffentliche Wunsch nach einer Reaktion des Staates, die darauf abzielt, eine weitere Krise zu verhindern und das Problem jener Finanzinstitutionen zu lösen, die «zu gross sind, um sie scheitern zu lassen». Doch die politische Realität ist, dass es den Regierungsvertretern an ausreichenden Kenntnissen und Anreizen mangelt, wirksame und fachlich höchst anspruchsvolle Reformen umzusetzen.
Eine in den USA beschlossene Reform, die dazu beitragen soll, die Problematik rund um das Thema «zu gross, um zu scheitern» zu lösen ist beispielsweise die im Dodd Frank-Gesetz des Jahres 2010 festgelegte Regel zum Risikobehalt. Um sicherzustellen, dass Institutionen, die Hypotheken verbriefen, auch ein gewisses Interesse am Erfolg haben, wird von ihnen gefordert, einen Anteil von 5 Prozent der von ihnen geschaffenen verbrieften Hypotheken zurückzubehalten.
Doch bei unserer Veranstaltung argumentierte Paul Willen von der Federal Reserve Bank of Boston, dass eine derartige Einschränkung wohl kaum die beste Möglichkeit für eine Regierung sei, die Funktion der Finanzmärkte zu verbessern. Die Anleger wissen bereits, dass Menschen einen stärkeren Anreiz für Risikomanagement haben, wenn sie selbst einen gewissen Teil des Risikos tragen. Doch die Anleger wissen auch, dass andere Faktoren in bestimmten Fällen die Vorteile des Risikobehalts aufwiegen können. In ihrem Versuch diese Überlegungen abzuwägen, sind die Regierungen überfordert.
«Brandbekämpfung ist spektakulärer als Brandverhütung»
Die grundlegendste Reform des Immobilienmarkts bleiben Massnahmen, die die Überschuldung der Hauseigentümer sowie die mangelnde Diversifizierung der Investition vermindern. In meinem eigenen Dokument für die Sitzung kehre ich zur Idee zurück, dass der Staat die private Vergabe von Hypotheken fördert, die aber vorher konzipierte Entschuldungsmassnahmen einschliessen, womit diese Hypotheken nach dem möglichen Fallen der Hauspreise abgesichert wären. Ebenso wie die Hauspartnerschaften wäre dies eine fundamentale Reform, weil man damit das der Finanzkrise zugrunde liegende Problem anginge. Doch für eine derartige Reform fehlen Impulse bestehender Interessensgruppen oder der Medien.
Einer unserer Diskussionsteilnehmer, Joseph Tracy von der Federal Reserve Bank of New York (und Co-Autor von Housing Partnerships), brachte das Problem auf den Punkt: «Brandbekämpfung ist spektakulärer als Brandverhütung.» Ebenso wie die meisten Menschen mehr an Geschichten über Brände interessiert sind als an der Chemie von Brandschutzmitteln, gefallen ihnen Geschichten von Zusammenbrüchen der Finanzmärkte besser als Massnahmen, die erforderlich sind, um derartige Entwicklungen zu verhindern. Das ist allerdings kein Rezept für ein Happy End.
Robert J. Shiller ist Wirtschaftsnobelpreisträger des Jahres 2013, Professor für Wirtschaftswissenschaften an der Universität Yale sowie Co-Autor des gemeinsam mit George Akerlof verfassten Buchs Animal Spirits: Wie Wirtschaft wirklich funktioniert.
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