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Die jüngste Entscheidung der Bank of Japan (BOJ), das Ausmass der quantitativen Lockerung auszuweiten, ist ein Signal dafür, dass möglicherweise eine weitere Runde von Währungskriegen bevorsteht. Bei den Bemühungen der BOJ zur Schwächung des Yen handelt es sich um einen Ansatz im Stile der Beggar-thy-neighbor-Politik, die in Asien und auf der ganzen Welt politische Reaktionen hervorruft.
Aus Angst vor dem Verlust der Wettbewerbsfähigkeit gegenüber Japan lockern die Zentralbanken in China, Südkorea, Taiwan, Singapur und Thailand ihre Geldpolitik – oder werden diese Strategie demnächst verstärkt umsetzen. Die Europäische Zentralbank sowie die Zentralbanken der Schweiz, Schwedens, Norwegens und einiger zentraleuropäischer Länder dürften mit quantitativer Lockerung beginnen oder sich anderer unkonventioneller Strategien bedienen, um die Aufwertung ihrer Währungen zu verhindern.
Dollar gewinnt an Stärke
Da das Wachstum in den Vereinigten Staaten an Fahrt aufnimmt und die US-Notenbank Federal Reserve signalisierte, nächstes Jahr mit der Anhebung der Zinsen zu beginnen, wird all das zu einer Stärkung des Dollars führen. Wenn das globale Wachstum allerdings schwach bleibt und der Dollar zu sehr an Stärke gewinnt, könnte sogar die Fed beschliessen, die Zinsen zu einem späteren Zeitpunkt und in geringerem Tempo anzuheben, um eine übermässige Aufwertung des Dollars zu vermeiden.
Die Ursache der jüngsten Währungsturbulenzen liegt klar auf der Hand: In einem Umfeld des privaten und öffentlichen Abbaus hoher Schulden bleibt Geldpolitik das einzig verfügbare Instrument, um Nachfrage und Wachstum anzukurbeln. Die Sparpolitik verschärfte die Auswirkungen dieses Schuldenabbaus, weil sie das Wachstum direkt und indirekt bremst. Durch die Kürzung der Staatsausgaben verringert sich die Gesamtnachfrage, während sinkende Transferleistungen und höhere Steuern das zur Verfügung stehende Einkommen und somit den privaten Verbrauch reduzieren.
Handelsdefizite haben sich verringert
In der Eurozone erwiesen sich das abrupte Ende der Kapitalströme in Richtung Peripherie sowie die von der Europäischen Union, dem Internationalen Währungsfonds und der EZB mit Unterstützung Deutschlands auferlegten fiskalischen Zwänge als massive Wachstumshindernisse. In Japan machte eine voreilige Erhöhung der Verbrauchssteuer, die in diesem Jahr erreichte Erholung zunichte. In den USA führten das als Sequester bekannte Spardiktat und andere Massnahmen der Steuer- und Ausgabenpolitik in den Jahren 2012 bis 2014 zu einer drastischen fiskalischen Bremse. Und in Grossbritannien schwächte die selbst auferlegte Haushaltskonsolidierung bis zu diesem Jahr das Wachstum.
Auf globaler Ebene verschärfte die asymmetrische Anpassung der Gläubiger- und Schuldnerländer diese rezessive und deflationäre Spirale. Länder mit zu hohen Ausgaben, zu geringen Ersparnissen und Leistungsbilanzdefiziten wurden von den Märkten gezwungen, Ausgaben zu kürzen und mehr zu sparen. Wenig überraschend haben sich deren Handelsdefizite verringert. Doch die meisten Länder mit zu hohem Sparniveau und zu geringen Ausgaben haben nicht weniger gespart und mehr ausgegeben. Ihre Leistungsbilanzüberschüsse sind angewachsen. Infolgedessen schwächte sich die globale Nachfrage weiter ab und untergrub damit das Wachstum.
Währungskriege als Nullsummenspiel
Da Sparpolitik und asymmetrische Anpassung ihren Tribut im Hinblick auf die Wirtschaftsleistung forderten, übernahm die Geldpolitik die Aufgabe, das stockende Wachstum durch schwächere Währungen und höhere Nettoexporte zu unterstützen. Allerdings sind die daraus resultierenden Währungskriege teilweise ein Nullsummenspiel: wird eine Währung geschwächt, stärkt man dadurch eine andere; und die Verbesserung der Handelsbilanz eines Landes bewirkt die Verschlechterung der Handelsbilanz eines anderen.
Die geldpolitische Lockerung ist natürlich kein reines Nullsummenspiel. Sie kann das Wachstum durch den Anstieg von Vermögenspreisen (Aktien und Immobilien) ankurbeln, private und öffentliche Finanzierungskosten verringern und die Gefahr eines Rückgangs der tatsächlichen und erwarteten Inflation begrenzen. Angesichts der fiskalischen Bremse und der privaten Entschuldung hätte ein Mangel an ausreichender geldpolitischer Lockerung in den letzten Jahren zu einer Double- und Triple-dip-Rezession geführt (wie dies beispielsweise in der Eurozone der Fall war).
Pferde können zum Trinken nicht gezwungen werden
Mit dem frühzeitigen übermässigen Schwerpunkt auf Haushaltskonsolidierung und unkonventionelle Geldpolitik (die mit der Zeit ihre Wirksamkeit verlor) war das politische Massnahmenpaket insgesamt allerdings suboptimal. Ein vorteilhafterer Ansatz in den Industrieländern hätte vorgesehen, die Haushaltskonsolidierung kurzfristig weniger strikt durchzuführen, mehr Investitionen in produktive Infrastruktur zu tätigen und ein glaubwürdigeres Bekenntnis zu mittel- und langfristiger fiskalischer Anpassung abzulegen - sowie die geldpolitische Lockerung weniger aggressiv zu gestalten.
Man kann ein Pferd zwar zur Tränke bringen, aber es nicht zum Trinken zwingen. In einer Welt, in der die Gesamtnachfrage schwach ist und unkonventionelle Geldpolitik letztlich die Grenzen ihrer Wirksamkeit erreicht, besteht ein zwingendes Argument für eine langsamere Haushaltskonsolidierung und für Ausgaben zur Finanzierung produktiver öffentlicher Infrastruktur.
Sparpolitik führte zu suboptimalen Ergebnissen
Derartige Investitionen bieten auf jeden Fall höhere Renditen als die niedrigen Zinssätze, die heute in den meisten Industrieländern herrschen und der Bedarf an Infrastruktur ist sowohl in Industrie- als auch Schwellenländern enorm (mit Ausnahme Chinas, wo man im Übermass in Infrastruktur investierte). Ausserdem wirken öffentliche Investitionen auf der Nachfrage- und der Angebotsseite gleichermassen. Sie kurbeln nicht nur die Gesamtnachfrage direkt an, sondern sorgen aufgrund des Anstiegs an produktivitätssteigerndem Kapital auch für eine Ausweitung des Produktionspotenzials.
Leider führte die Ökonomie der Sparpolitik zu suboptimalen Ergebnissen. In haushaltspolitischen Krisensituationen sind öffentliche Investitionen als erstes von Ausgabenkürzungen betroffen, weil die Regierungen es vorziehen, die aktuellen – und oftmals ineffizienten – Ausgaben für Arbeitsplätze im öffentlichen Sektor und die Transferzahlungen an den Privatsektor zu schützen. Infolgedessen bleibt die weltweite Erholung in den meisten Industrieländern (mit teilweiser Ausnahme der USA und Grossbritannien) und mittlerweile auch in den grossen Schwellenländern anämisch, wo sich das Wachstum in den letzten zwei Jahren drastisch verlangsamte.
Mittlerweile sind wir alle Japaner
Die richtige Politik – kurzfristig weniger rigorose Sparpolitik, höhere Ausgaben für Investitionen und geldpolitische Lockerung in geringerem Ausmass – ist das Gegenteil der Massnahmen, die in den grössten Ökonomien der Welt ergriffen wurden. Kein Wunder, dass das globale Wachstum enttäuschend bleibt. In gewisser Weise sind wir mittlerweile alle Japaner.
Nouriel Roubini ist Präsident von Roubini Global Economics sowie Professor für Wirtschaftswissenschaften an der Stern School of Business der New York University.
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