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Nach einem Rückgang von beinahe 30 Prozent zwischen Ende April und Ende September 2011 tendiert der MSCI-Emerging-Markets-(EM)-Aktienindex seitwärts, ohne eindeutige Richtung. Es besteht seither ein Konsens darüber, eine Untergewichtung der Anlageklasse zu behalten. Diese Einschätzung wurde verstärkt durch das sogenannte «Taper Tantrum» im letzten Jahr, das heisst durch die Angst, die Verlangsamung der Anleihenkäufe durch die Fed würde Abflüsse aus den Schwellenmärkten auslösen und damit zu Ausverkäufen an ihren Devisen- und Finanzplätzen führen. Heute sprechen jedoch immer weniger Gründe gegen Schwellenmärkte.
In den vergangenen drei Jahren waren die Schwellenländer die Verlierer der globalen Neuorientierung, in deren Rahmen übermässige Investitionen in diese Volkswirtschaften sowie kräftige Exporte, die für die westliche Welt bestimmt waren, zurückgeschraubt wurden. Dies führte zu geringeren Wachstumsunterschieden gegenüber den Industrieländern. Diese Bereinigung wirtschaftlicher Ungleichgewichte geht nun zu Ende, und die Rückstufung der Schwellenländeraktien gegenüber ihren Pendants aus den Industrieländern ist beinahe abgeschlossen.
Schwellenländer werden hochgestuft
Wenngleich der Zyklus der geldpolitischen Lockerung in den Industrieländern schon weit fortgeschritten ist und Ängste hervorruft, dass sich die geringere Liquidität im Westen negativ auf die Schwellenländer auswirken wird, dürfen wir auch nicht übersehen, dass der Zinserhöhungszyklus in den Schwellenländern ebenfalls weit fortgeschritten ist. Eine ausgewogene globale Neuorientierung, verbunden mit einem weit fortgeschrittenen Zyklus der geldpolitischen Lockerung im Westen und einem weit fortgeschrittenen Zinserhöhungszyklus in den Schwellenländern, spricht dafür, dass Schwellenländeranlagen innerhalb der Allokationen wieder auf neutral heraufgestuft werden. Wir würden aber abwarten, bis sich die Kapitalflüsse in die Region intensivieren und bis sich die Dynamik verstärkt, bevor wir zu einer Übergewichtung übergehen würden.
Die breite Streuung bei den Fundamentaldaten der Schwellenländer erfordert ein stark selektives Vorgehen. Unseres Erachtens gibt es drei wesentliche Merkmale, um zwischen besser und schlechter zu unterscheiden: Die Fundamentaldaten der Zahlungsbilanz, die Inflation und die Abhängigkeit von der Erholung der Industrieländer.
Was Anleger aus der Leistungsbilanz lesen können
In Bezug auf die Fundamentaldaten der Zahlungsbilanz ist die Leistungsbilanz ein faires und einfaches Barometer für die Verletzlichkeit einer Volkswirtschaft. Von den 16 wichtigsten Schwellenländern machen Malaysia, die Philippinen und China einen robusten Eindruck, während Südafrika und die Türkei besonders schwach sind. Während Venezuela, Argentinien und die Türkei unter einer viel zu hohen Inflation leiden, verzeichnen andere Schwellenländer wie Polen, Kolumbien, Thailand, China, Malaysia, Chile, Mexiko und die Philippinen angemessene Preisanstiege.
Schliesslich suchen wir angesichts der Aussichten einer anhaltenden Erholung in den Industrieländern, insbesondere in den Vereinigten Staaten, auch nach Ländern, denen eine Verbesserung des globalen Umfeldes möglicherweise am stärksten zugute kommen wird. Entsprechend stufen wir die Länder danach ein, wie viel sie allein in die USA exportieren und wie viel sie in die USA und in die EU zusammen exportieren. Anschliessend bereinigen wir diese Einstufung um die Tatsache, dass einige Länder eine sehr starke Rohstoffkonzentration in ihrer Exportbasis aufweisen wie Venezuela, Russland, Indonesien, Argentinien oder Chile sowie um die Tatsache, dass einige Länder besonders stark der Kapitalflussvolatilität ausgesetzt sind.
Die Profiteure von Zinserhöhungen
Argentinien, Türkei, Russland, Malaysia, Thailand und Venezuela leiden wahrscheinlich unter Kapitalabflüssen infolge Zinserhöhung in den USA besonders. Die Kombination dieser Kriterien zeigt, dass die Länder, die am stärksten von der Erholung in den USA und in geringerem Mass auch in der EU profitieren dürften, Mexiko, die Philippinen, China, Kolumbien, Indien und Polen sind.
Die Kombination all dieser Überlegungen liefert uns eine Einstufung der Schwellenländer nach wirtschaftlichen Fundamentaldaten. Natürlich sollte ein Bewertungs-Overlay angewendet werden, bevor über eine Anlage nachgedacht wird, da Aktienindizes in Ländern wie Mexiko, Philippinen, Thailand und Malaysia teuer zu sein scheinen, während sie in China, Kolumbien, Chile und Russland günstig sind und in Polen, Indien, Indonesien, Türkei und Brasilien näher bei einem fairen Bewertungsniveau. Wirtschaftlich schwache und teure Länder wie Südafrika und Argentinien sollten gemieden werden. Insgesamt würden wir von den grösseren Regionen Asien, insbesondere China, wegen günstiger Bewertung bevorzugen.
Stephanie de Torquat, Investmentstrategin bei Lombard Odier