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WENN DIE INFLATION RELATIVE-VALUE-MÖGLICHKEITEN BIETET
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Quentin Fitzsimmons, Senior-Portfoliomanager und Mitglied des globalen Fixed Income Investment Teams
Senior Portfoliomanager
T. Rowe Price
In den USA ist vor Kurzem die Idee aufgekommen, in der Zukunft eine überschiessende Inflation zuzulassen – als Ausgleich für das Verfehlen des Inflationsziels in der Vergangenheit. Ein höherer Preisdruck in den USA könnte Auswirkungen auf langfristige Anleihen haben und zu einem steileren Verlauf der Zinskurve führen. Eine niedrige Inflation in Asien bietet den lokalen Anleihenmärkten dagegen weiter Unterstützung.
Nachdem in den meisten Industrieländern seit mehr als zehn Jahren eine niedrige Inflation herrscht, ist man in den USA auf die Idee gekommen, künftig extrem starke Preisanstiege zuzulassen, um das Verfehlen der Inflationsziele in der Vergangenheit zu kompensieren. Das Anlageteam von T. Rowe Price hat während der letzten Wochensitzungen zur Anlagepolitik darüber diskutiert, welche Auswirkungen dies auf die Anleihemärkte haben könnte.
Eine höhere Inflation zu tolerieren war für Zentralbanken in der Vergangenheit ein gefährlicher Ansatz und ging zuweilen mit einem enormen Abzug ausländischen Kapitals einher, insbesondere aus Schwellenländern. Die Geschichte lehrt, dass Zentralbanken sehr schnell an Glaubwürdigkeit verlieren können, wenn sie die Inflation über das Ziel hinausschiessen lassen.
Die politischen Entscheidungsträger in den USA sorgen sich über die Auswirkungen anhaltend niedriger Inflationserwartungen. Dies führt zu Spekulationen, dass die US-Notenbank Fed etwas an ihrem Vorgehen ändern könnte, wie sie Inflationsziele festlegt und anstrebt. Sie könnte beispielsweise einen «Durchschnittssatz» als Ziel ausgeben. Phasen mit Preisanstiegen oberhalb der Zielvorgabe würden dann toleriert, um Zeitabschnitte auszugleichen, in denen die Inflation unter der Zielvorgabe lag.
An den Anleihemärkten verlieren Anleihen mit langen Laufzeiten gewöhnlich an Wert und die Zinskurve verläuft steiler, wenn die Zentralbanken weniger rigide mit ihren Preiszielen umgehen. In einem Szenario, das von einer höheren US-Inflation und einer akkommodierenden Geldpolitik der Fed ausgeht, dürfte das kurze Ende der Zinskurve nahezu unverändert bleiben, während langfristige Wertpapiere unter Druck geraten könnten. Ein grösserer Preisdruck könnte dem US-Markt für inflationsgeschützte Anleihen weitere Impulse geben, der sich dank günstiger saisonaler Faktoren und der Erwartung, dass die Fed die Zinsen zumindest im ersten Halbjahr 2019 stabil hält, bereits gut entwickelt hat.
Die Diskussionen über das künftige Inflationsziel kommen zu einer Zeit, in welcher der Preisdruck in den USA im Zuge der schrumpfenden Produktionslücke moderat zunehmen dürfte. An den Anleihemärkten wird die Wertpapierauswahl wichtig sein, falls die US-Inflation Fahrt aufnimmt. Denn die Margen könnten durch höhere Produktionskosten und niedrigere Investitionsausgaben unter Druck geraten – was auch zu Ratingherabstufungen führen könnte.
Das Investmentteam von T. Rowe Price hat festgestellt, dass Industrieunternehmen am stärksten gefährdet sind, die Industrie aber nicht der einzige anfällige Sektor ist. Dienstleistungsbranchen beispielsweise könnten auch leiden, zumal diese Firmen bereits Druck durch steigende Lohnkosten verspüren, wie der stärkste Jahresanstieg der durchschnittlichen Stundenlöhne seit 2009 im Februar deutlich machte. Deshalb ist es sinnvoll, das Kreditrisiko derzeit am kurzen Ende der Zinskurve zu konzentrieren und einen Teil des Kreditrisikos aus den USA zurück in die Eurozone zu verlagern.
In der Eurozone bleibt die Inflation niedrig und stützt die Entscheidung der Europäischen Zentralbank, weiterhin billiges Geld als Finanzierungsmittel für Banken bereitzustellen. Mangelnder Preisdruck ist auch in anderen Ländern erkennbar, insbesondere in Asien. Aus unserer Sicht scheinen die Inflationsrisiken in den USA eher nach oben hin zu bestehen, während sich die Situation in Asien und Europa mit deutlichen Deflationstrends gänzlich anders darstellt.
Mit Blick auf die Anlagemöglichkeiten erscheinen die lokalen Anleihemärkte in Asien auf währungsabgesicherter Basis viel versprechend. Die Kombination aus niedriger Inflation und moderaterer Geldpolitik der Fed könnte in einigen Ländern den Weg für Zinssenkungen im weiteren Jahresverlauf frei machen. Hier tut sich insbesondere Indonesien hervor, wo die Aussicht auf niedrigere Lebensmittelpreise und gemässigte Ölpreise die Inflation dämpfen dürfte. Was die anderen Schwellenländer betrifft, hat das Anlageteam bemerkt, dass der lokale Anleihemarkt in Mexiko interessant ist, da die Gesamtinflation infolge der niedrigeren Energie- und Agrarpreise endlich unter 4% sinkt. Es ist gut vorstellbar, dass Mexikos Zentralbank einen Zinssenkungszyklus einläutet, durch den der Leitzins um bis zu 150 Basispunkte unter den aktuellen Wert von 8,25% sinken wird.