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Le facteur de «Value» n'est qu'un indicateur sommaire d'un objectif d'investissement beaucoup plus ambitieux.
L’approche d'investissement Value est attribuée à Benjamin Graham, auteur du célèbre ouvrage «The Intelligent Investor», publié en 1949. Sa notion de Value est née dans un cadre d'investissement global et, bien que rationnelle et attrayante, elle était très générale, accessible et non formalisée. Graham propose une discipline d'investissement permettant d'éviter les erreurs et les considérations d'ordre spéculatif excessives. La clé du succès réside dans l'association entre analyse approfondie, marge de sécurité, diversification et dimensionnement approprié des placements afin de pouvoir tolérer les pertes à court terme, voire de tirer parti d'une évolution défavorable des cours. Cette approche à la fois pragmatique et empreinte d'humilité intègre l'erreur humaine comme scénario de référence et vise à systématiquement filtrer les investissements qui restent pertinents même en tenant compte des erreurs et de la volatilité du marché. Il est difficile de contester l'intérêt d'une telle stratégie lorsqu'elle est définie de cette manière et sa réussite est attestée par le palmarès d'investisseurs renommés comme Warren Buffet, disciple le plus célèbre de Graham.
un univers d'entreprises que le marché décote.
L'étape suivante dans l'évolution de la notion de Value est apparue avec l'introduction de l'investissement factoriel. Dans ce domaine, des travaux novateur ont été publiés en 1992 par les professeurs Eugene Fama et Kenneth French dans une étude intitulée «The cross-section of expected stock returns». Le modèle financier Fama-French saisit le caractère «bon marché» d'un titre dans son état actuel en comparant son prix à un indicateur de valeur intrinsèque tel que la valeur comptable. Dans ce schéma, un faible ratio cours/valeur comptable est la définition de la notion de Value offrant la meilleure capacité prédictive, et c'est avec cette définition initiale qu'est né le facteur Value. Avec l'évolution du secteur de la gestion d'investissement, la définition de Value de Fama et French est devenue le concept dominant et a remplacé l'approche de Graham, ce qui a eu deux conséquences importantes.
Tout d'abord, l'Investisseur intelligent cherchait à acquérir des titres d'entreprises attrayantes présentant une décote («objectif»), alors qu'aujourd'hui, le facteur de Value désigne simplement un univers d'entreprises que le marché décote («indicateur»). À ce titre, il s'agit d'une illustration classique de la loi de Goodhart et, par conséquent, d'un signe indiquant une distorsion potentielle. Cette loi, brillamment formulée par la professeure Marilyn Strathern de l'Université de Cambridge, nous rappelle que «lorsqu'un indicateur devient un objectif, il cesse d'être un bon indicateur» et que cette situation peut mener à des objectifs et des résultats erronés.
mais leur fragilité structurelle persiste quelle que soit la définition.
Deuxièmement, la notion de Value renvoie, dans l'esprit de la plupart des investisseurs, à un concept fondamentalement positif. Elle a en effet tendance à évoquer chez eux l'idée de «bon rapport qualité-prix», autrement dit une bonne affaire. On distingue ici deux concepts : la valeur intrinsèque et la quantité de monnaie (prix). Le facteur Value défini par Fama et French se concentre exclusivement sur ce dernier concept, le «prix». La «valeur intrinsèque», que l'on peut considérer comme une fonction des activités de l'entreprise et de ce qu'elles impliquent en termes de flux de trésorerie futurs, est ici en grande partie négligée. Certaines parties de cette composante sont au contraire captées par un autre facteur, appelé le facteur Qualité. La qualité, dans le jargon quantitatif, désigne généralement les entreprises présentant d'excellents indicateurs opérationnels, tels que des marges élevées ou de solides rendements du capital investi. On peut se demander quel aurait été le destin du facteur Value si Fama et French l'avaient baptisé, par exemple, facteur Bon marché ou facteur Décote. Ces termes moins flatteurs auraient certes été moins attrayants et moins à même de faire écho à l'approche classique de la gestion Value, mais ils auraient été plus précis et moins trompeurs.
Au cours des dix dernières années, on a pu observer une accélération de l'investissement factoriel, avec des flux de plus en plus importants investis dans des stratégies quantitatives et passives conçues autour de ces indicateurs. Cela a non seulement renforcé le phénomène décrit ci-dessus de «ciblage d'un indicateur» au sein des processus d'investissement, mais cela l'a également poussé plus loin dans la mesure où la pureté des indicateurs est importante pour que les allocateurs d'actifs puissent travailler dans ce cadre. Il existe aujourd'hui différentes façons de mesurer la notion de Value, mais leur fragilité structurelle persiste quelle que soit la définition. Toutes ces mesures se concentrent exclusivement sur l'ampleur de la décote disponible et il est probable qu'elles n'auraient que peu de sens pour Benjamin Graham.
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