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Nombre d’investisseurs pensent pouvoir prendre leurs décisions sur la base de données issues de superordinateurs et d’algorithmes complexes.
Les entreprises générant une croissance transformationnelle telles qu'Amazon ou Tencent sont rares. Pour les trouver, il faut de la patience, de la détermination et une réflexion à long terme. Pourtant, de nombreux investisseurs s'accrochent à des modèles mathématiques et pensent pouvoir prendre leurs décisions de placement sur la base de chiffres calculés par des superordinateurs et des algorithmes complexes.
Le modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF ou CAPM en anglais) constitue le fondement intellectuel de nombreux modèles de ce type. Baillie Gifford se demande pourquoi les investisseurs s'accrochent à ce modèle clairement réfuté comme base d'évaluation des actifs financiers. Ce dernier se base en effet sur l’hypothèse que le profil de rendement/risque d'une entreprise se reflète toujours dans le cours de son action et que tous les acteurs du marché agissent de manière totalement rationnelle avec des horizons temporels identiques. Ce modèle définit le risque comme la volatilité historique du prix de l’action et suppose que la performance d'une action par rapport à une autre est prévisible à partir de données historiques.
Par définition, ce modèle ne tient donc pas compte de ce qui importe vraiment dans le monde réel, à savoir la capacité de s’adapter au changement permanent. Formulé dans les années 1960 et compris par ses auteurs comme un simple outil d'analyse, le CAPM a atteint une immortalité imméritée en tant que guide pour les spécialistes de l'investissement. Cependant, nous pensons que ce modèle n'est pas vraiment pertinent pour des placements de capitaux rentables.
de l’action à court terme et l’évolution des affaires.
Il y a peut-être des gens assez intelligents pour prévoir de manière infaillible les fluctuations à court terme du cours des actions et l’évolution des marchés, mais nous-mêmes n’offrons pas cette compétence. Nous n'avons aucune idée des réactions des marchés boursiers au cours des trois, six ou douze prochains mois. Nous n'avons pas d'opinion bien arrêtée sur la façon dont le cours de l'action d'une société se comportera au jour le jour. Dans un marché dominé par les spéculateurs à court terme, les prix sont fixés par des investisseurs qui essaient d'anticiper ce que les autres investisseurs feront par la suite.
A court terme, la relation entre la valeur d'une société cotée en bourse et la marche de ses affaires n’est donc, au mieux, que très vague. Les progrès ou les difficultés qui pourraient justifier d’importantes variations du cours de l’action sont noyés dans le flux des informations boursières. En raison de cette déconnexion de la réalité, la mesure du risque sur la base de la volatilité du prix des actions ne fait que capter les fluctuations du sentiment des investisseurs. Aussi adhérons-nous pleinement à la phrase «les performances passées ne préjugent pas des performances futures». Il est beaucoup plus simple (mais pas facile) d’ignorer ces fluctuations.
A notre avis, investir est plus un art qu'une science. La partie créative consiste à anticiper les changements au niveau de l'entreprise et du secteur économique, mais aussi de la société et de l’humain. Il s'agit de comprendre les éléments moteurs du changement et comment les gens adoptent de nouveaux comportements, mais aussi d'imaginer ce qui pourrait bien se passer, au moins autant que ce qui pourrait mal se passer.
Les projections complexes du CAPM et les concepts apparentés tels que le «retour à la moyenne» - une théorie selon laquelle les prix des actifs reviennent toujours à la moyenne à long terme - sont au mieux des leurres. Dans le pire des cas, elles obstruent la visibilité des gestionnaires d’actifs sur l'avenir et nuisent à leur capacité à repérer les opportunités d'investissement à long terme.
Garder cette vision tout au long de l’horizon temporel (relativement long) nécessaire pour obtenir des rendements supérieurs à la moyenne implique de s’habituer à l'incertitude. Nous savons que certaines entreprises et technologies que nous soutenons ne parviendront pas à s’imposer sur le marché. Les investissements performants profitent cependant de la nature asymétrique des rendements boursiers: les gains peuvent être substantiels, tandis que les pertes sont limitées aux montants investis.
C'est pourquoi nous réfléchissons en termes de décennies, car ce n'est que sur des périodes plus longues que certains signaux livrent une image claire. Les actions des entreprises qui parviennent le mieux à saisir les opportunités de développement afficheront au final les cours les plus robustes.
plutôt que sur des modèles mathématiques.
La meilleure façon de réduire l'incertitude n'est donc pas de recourir à la pseudo-science du CAPM et de ses équivalents, mais de mieux comprendre les opportunités qui s’offrent aux entreprises entrepreneuriales. Celles-ci peuvent résulter de l'accélération des progrès technologiques ou de nouveaux modèles d’affaires. Nous nous efforçons de comprendre comment les entreprises peuvent saisir de telles opportunités et évaluons dans le cadre d’un dialogue avec la direction, si elles sont en mesure d’actionner les bons leviers pour y parvenir.
En clair, les investisseurs devraient rechercher les entreprises capables de progresser pendant des décennies. Parmi les points à prendre en considération, citons les chances de réussite, la capacité d’adaptation ainsi que la qualité et l'engagement du management (les directeurs-fondateurs marquent souvent des points ici). Les investisseurs doivent en outre examiner si l'entreprise dispose ou non d'un avantage concurrentiel durable. Si ces facteurs sont suffisamment clairs, inutile de se soucier des fluctuations trimestrielles et de ce que le CAPM pourrait ou non révéler. Comprendre les qualités intrinsèques d'une entreprise et le monde dans lequel elle sera compétitive sur le long terme permet de faire plus facilement des prévisions sur dix ans que sur quelques trimestres financiers.
Le problème qui se pose avec l'horizon court de nombreuses analyses boursières est que ces dernières ne révèlent rien sur les possibilités de rendements susceptibles de s’offrir en cas de convergence de nouvelles technologies. Nous ne revendiquons pas la capacité de prédire l'avenir, mais pensons qu'il est plus facile de repérer les signaux annonciateurs d’un changement - et de suivre la route parfois cahoteuse qui y mène - que d'essayer de deviner ce que feront les autres investisseurs d'un trimestre à l'autre.