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Hunderte protestieren 2014 in Buenos Aires gegen einen amerikanischen «Geierfonds», welcher eine Restrukturierung der argentinischen Staatsschulden blockiert. (Bild: Keystone)
Die weltweite Verschuldung hat einen Höchststand erreicht. Gemäss dem Internationalen Währungsfonds (IWF) beträgt die öffentliche und private Verschuldung insgesamt rund 152 Billionen Dollar.[1] Sowohl in den Industrieländern als auch in Schwellen- und Entwicklungsländern hat die Verschuldung in den letzten Jahren zugenommen (siehe Abbildung). Allerdings sind die Schwellen- und Entwicklungsländer von einer tieferen Basis gestartet.
Entwicklung der Bruttoverschuldung (in % des BIP)
Quelle: IWF Fiscal Monitor (Oktober 2016) / Die Volkswirtschaft
In vielen Industriestaaten – wie beispielsweise Griechenland, Japan, Italien und die USA – befindet sich die Staatsverschuldung seit der Finanzkrise auf einem Höchststand. Dies hängt vor allem damit zusammen, dass das globale Wachstum seit der Krise im Vergleich zu vorherigen Krisen nicht richtig an Schwung gewinnen konnte und die Inflation in den letzten Jahren tief oder sogar negativ ausgefallen ist.
Bei ärmeren Ländern führten multilateral koordinierte Entschuldungsrunden um die Jahrtausendwende zwar zu einer deutlichen Reduktion der öffentlichen Schuldenstände, weil ihnen bilaterale und multinationale Geldgeber in den beiden Initiativen «Heavily Indebted Poor Countries» und «Multilateral Debt Relief Initiative» einen Schuldenerlass gewährten. Eine Bestandsaufnahme von IWF und Weltbank zeigt jedoch: Die Schulden in diesen Ländern steigen erneut.[2] Dies betrifft insbesondere sogenannte Frontier-Märkte wie Ghana, Mosambik oder Senegal sowie Kleinstaaten wie den karibischen Inselstaat Dominica.
Ein Grund für die Verschuldung ist der verbesserte Zugang zu den internationalen Kapitalmärkten. Dadurch können sich Entwicklungsländer heute einfacher verschulden als früher. Weitere Gründe sind die besser entwickelten inländischen Märkte sowie das tiefe Zinsumfeld. Auch neue Gläubiger wie China spielen für diese Staaten eine wichtige Rolle.
Gefährliche Privatverschuldung
Die hohe oder steigende öffentliche Verschuldung gäbe weniger Anlass zur Sorge, wenn die private Verschuldung in den Industrie- und Schwellenländern tief wäre: Verschiedene Studien weisen darauf hin, dass ein Anstieg der privaten Verschuldung weitaus schädlicher für die Realwirtschaft sein kann als die höhere öffentliche Verschuldung alleine. [3] Denn: Ein nicht nachhaltiger privater Schuldenstand kann Krisen auslösen. Hohe private Schulden verschärfen zudem normale Konjunkturabschwächungen.
Im Krisenfall sind hoch verschuldete Kreditnehmer besonders gefährdet: Da sie entweder zahlungsunfähig oder nicht mehr kreditwürdig sind, müssen sie ihren Konsum und ihre Investitionen drosseln sowie ihre Schulden abbauen – mit schwerwiegenden Auswirkungen auf die Wirtschaftsleistung.
Weltweit beträgt der Anteil der privaten Schulden an der Gesamtverschuldung rund zwei Drittel. Dieser Wert wird vor allem von der privaten Verschuldung in den Industrie- und Schwellenländern getrieben. In den Schwellenländern ist insbesondere die Verschuldung von Unternehmen stark angestiegen. Der erhöhte Zugang von Unternehmen zu den internationalen Kapitalmärkten bietet expandierenden Firmen einerseits Chancen, gleichzeitig birgt er jedoch auch Gefahren: Die Risiken nehmen zu, wenn die globalen Zinsen steigen oder die Schulden in Fremdwährung denominiert sind.
Das gleichzeitige Auftreten von hohen öffentlichen und privaten Schulden in einer Vielzahl von Ländern engt den Handlungsspielraum der Regierungen im Kampf gegen die Privatverschuldung ein: Sie können gezielte Fiskalstimuli nur beschränkt einsetzen, denn: Dadurch könnte die Tragfähigkeit der öffentlichen Schulden gefährdet werden. Solche Länder können den Empfehlungen des IWF, der im Krisenfall möglichst rasche, zeitlich gut abgestimmte und gezielte Massnahmen empfiehlt, nicht mehr nachkommen. Dabei soll beispielsweise die Sanierung des Finanzsektors unmittelbar und vor gezielten haushaltspolitischen Massnahmen stattfinden (siehe auch Kasten 1).
IWF stellt Bedingungen
Geht von einer Schuldenkrise ein starker Druck auf die Leistungsbilanz einer Volkswirtschaft aus, kann ein betroffenes Land den IWF um einen Kredit ersuchen. Der IWF verknüpft den Kredit mit einem Reformprogramm, welches mit wirtschaftspolitischen Massnahmen und Strukturreformen die Nachhaltigkeit wiederherstellen soll. Zudem muss gewährleistet sein, dass die Schuldentragfähigkeit des Landes in der mittleren Frist gesichert ist, womit auch die IWF-Kredite zurückbezahlt werden können. Bei Programmen in Ländern mit niedrigen Einkommen gelten dabei klare Richtlinien zu öffentlichen Verschuldungsobergrenzen. Diese hängen von der Risikokategorie aus der sogenannten Schuldentragfähigkeitsanalyse ab (siehe Kasten 2) sowie von der wahrgenommenen institutionellen Kapazität der öffentlichen Finanzverwaltung.
Ist das Ausmass der Krise – wie in Griechenland – derart gross, dass Sparmassnahmen zur Wiederherstellung der Schuldentragfähigkeit nicht ausreichend oder wirtschaftlich zumutbar sind, muss der IWF die Kreditgewährung von einer Restrukturierung der Staatsschulden abhängig machen. Das Ausmass einer solchen Restrukturierung richtet sich nach der Schuldentragfähigkeitsanalyse des IWF.
Private und offizielle Gläubiger müssen in schweren Fällen zu einschneidenden Reduktionen ihrer Forderungen einwilligen. Restrukturierungen können um zusätzliche bilaterale Beiträge durch andere offizielle Gläubiger ergänzt werden, um die Finanzierungslücke zu schliessen. Dies war beispielsweise bei Griechenland und der Ukraine der Fall. Bei weniger gravierenden Fällen besteht die Möglichkeit eines «Reprofiling», bei dem die Zahlungsfristen bestehender Schulden verlängert werden.
Um die Unsicherheit auf den Märkten und die Ansteckungsgefahren zu minimieren, ist in einer Schuldenkrise eine hinreichende und rasche Lösung zentral. Seit 2013 arbeitet der IWF deshalb intensiv an möglichen Verbesserungen des Rahmens für die Restrukturierung von Staatsschulden. Im Fokus sind insbesondere sogenannte Hold-out-Gläubiger. Solche auf Hold-out-Strategien spezialisierte Fonds hatten beispielsweise Argentinien in den Jahren 2005 und 2010 eine Restrukturierung verweigert, indem sie den vollen Nennwert ihrer Schulden zurückverlangten.
Ein Meilenstein im Kampf gegen solche Praktiken wurde 2014 mit der Ausarbeitung von Modell-Kollektivklauseln für öffentliche Anleiheverträge durch den Branchenverband International Capital Market Association (ICMA) in Zusammenarbeit mit dem IWF erreicht. Diese ICMA-Modellklauseln definieren Prozeduren und Mehrheiten, um Restrukturierungen möglichst gerecht und effizient zu gestalten und Hold-out-Fälle auszuschliessen. Mittlerweile sind solche Klauseln bei den meisten internationalen Neuemissionen von Staatsschulden enthalten.
Dieser vertragsbasierte Ansatz hat jedoch Grenzen, da der bereits bestehende Bestand an Staatsschulden noch keine Kollektivklauseln enthält. So können auf Hold-outs spezialisierte Fonds weiterhin gezielt Anleihen ohne Kollektivklauseln erwerben und ihr Recht auf vollumfängliche Auszahlung geltend machen.
Schweiz unterstützt IWF-Ansatz
Vorbeugen ist besser als Heilen: Angesichts der weltweiten Schuldenlage sollten Strukturreformen stärker in den Vordergrund rücken. Damit könnten mittelfristig bessere institutionelle Voraussetzungen für nachhaltiges Wachstum geschaffen werden. Um den sparsamen und produktiven Umgang mit Staatseinnahmen zu fördern und Spielraum für schlechtere Zeiten aufzubauen, sind beispielsweise Haushaltsregeln wie die Schweizer Schuldenbremse sinnvoll.
Finanzpolitische Stimulierungspakete wirken hingegen nur kurzfristig und stehen bereits hoch verschuldeten Ländern kaum zur Verfügung. Reformen zur nachhaltigen Stärkung von Wachstum und Widerstandsfähigkeit können sie deshalb nicht ersetzen.
Aus Sicht der Schweiz wäre eine weitere Stärkung des Rahmens für die Restrukturierung von Staatsschulden sinnvoll. Daher setzt sie sich im IWF und in Expertengruppen für weitere Arbeiten und Verfeinerungen des bestehenden vertraglich basierten Ansatzes ein.
- IWF (2016).
- IWF und Weltbank (2015).
- z. B. Batini, Melina und Villa (2016).
Bibliographie
- Abbas, S. A., Akitoby, B., Andritzky, J., Berger, H., Komatsuzaki, T. & Tyson, J. (2013). Dealing with High Debt in an Era of Low Growth. IMF Staff Discussion Note, SDN/13/07.
- Batini, N., Melina, G. & Villa, S. (2016). Fiscal Buffers, Private Debt, and Stagnation: The Good, the Bad and the Ugly. IMF Working Paper, WP/16/104.
- IWF (2015). The Fund’s Lending Framework and Sovereign Debt – Further Considerations.
- IWF (2016). October 2016 Fiscal Monitor.
- IWF und Weltbank (2015). Public Debt Vulnerabilities in Low-Income Countries – The Evolving Landscape.
Zitiervorschlag: Caroline Wehrle (2016). Handlungsspielraum der Staaten ist eingeschränkt. Die Volkswirtschaft, 24. November.
Massnahmen zur Verbesserung der Schuldentragfähigkeit lassen sich grundsätzlich in zwei Kategorien einteilen:
- Makroökonomischer Ansatz (mehr Wachstum, mehr Inflation): Mehr Wachstum erhöht die Rückzahlungsfähigkeit langfristig. Schuldner profitieren in der Regel von einer höheren Inflation, da die Inflation die reale Schuld und höhere Vermögenswerte die Nettoverschuldung reduzieren. Wachstum und moderate Inflation schaffen Spielraum zum Abbau der Schulden, ohne die Nachfrage übermässig unter Druck zu stellen.
- Bilanzansatz (Rückzahlungen, Restrukturierungen, Abschreibungen): Falls der Schuldenüberhang hoch ist, müssen Massnahmen zur Entschuldung der Bilanzen getroffen werden. Insbesondere Restrukturierungen und Abschreibungen können schmerzhaft für Gläubiger und Unternehmen sein, da sie nicht mehr den vollen Nominalwert der Schuld erhalten.
Mit der Schuldentragfähigkeitsanalyse (Debt Sustainability Analysis) verfügt der IWF über ein standardisiertes Überwachungsinstrument zur Bewertung der Schuldentragfähigkeit seiner Mitgliedsstaaten. Quantitative und qualitative Analysen sowie Stresstests vergleichen die Höhe und die Zusammensetzung der Schulden mit makroökonomischen Kerngrössen und prognostizieren den Verlauf der Schulden in verschiedenen Szenarien. Die Ergebnisse werden mit bestimmten Grenzwerten verglichen. Basierend darauf werden insbesondere ärmere Länder in Risikokategorien (bereits überschuldet, hoch, mittel, tief) eingeteilt.