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16/05/18
Von September 2012 bis 2014 fiel der Aktienkurs von Tesco im Vergleich zum FTSE100 um 43% und CEO Philip Clarke musste das Unternehmen verlassen. Die größte Lebensmittelkette des Vereinigten Königreichs war lange Zeit ein Investoren-Liebling und galt allgemein als sicherer Wert. Doch ein paar Vorkomnisse haben diese Wahrnehmung verändert. Kurzfristige Enthüllungen, namentlich der Rückgang der flächenbereinigten Umsätze des Unternehmens in seinem Kernmarkt Großbritannien (trotz Turnaround-Programm von 1 Mrd. GBP), führten zum Stolpern. Der Markt reagierte auch auf beunruhigende Vermutungen, dass bereits seit einiger Zeit auch finanziell nicht mehr alles so rosig aussieht. So war eine Abschreibung von 1 Mrd. GBP auf Fresh and Easy vor dessen Veräusserung notwendig, Tesco's Greenfield-Eintritt in den anspruchsvollen US-Markt. Das Unternehmen wurde 2007 gegründet, jedoch ohne je profitabel zu agieren. Das Unternehmen nahm auch eine Abschreibung in Höhe von 800 Mio. GBP auf Immobilien in Großbritannien vor, die nicht mehr benötigt werden.
Tesco ist jedoch nicht allein. AIG, Citigroup, Intel, Nokia, Orange, Rolls Royce, Target und Volkswagen sind ebenfalls Beispiele für prominente Unternehmen, die in den letzten Jahren ihren Glanz verloren haben und deutlich hinter dem Markt zurückblieben. Dieser Artikel, basierend auf Forschungsergebnissen, fasst beobachtbare Merkmale für ein hohes Stolperrisiko zusammen, die in den Aktienauswahlprozess miteinbezogen werden können.
Mangelnde Qualifikation des CEOs/Management Teams
Bei sieben Stolperern, also etwa einem Sechstel der untersuchten Fälle, konnten die CEOs Innovationen oder eine Neupositionierung nicht erfolgreich vorantreiben, um im Wettbewerb Schritt zu halten oder zu verhindern, dass sich die Marktposition verschlechtert. Obwohl dies vergleichsweise wenige waren, gehörten einige der dramatischsten Underperformer dazu. Betrachtet man diese Unternehmen von Beginn ihrer Stolperer bis Ende 2016, dem Ende unserer Studie, zeigt sich eine erhebliche Underperformance vieler dieser Unternehmen gegenüber vergleichbaren Unternehmen.
Abb. 1. Annualized TSR (%) from 2years before CEO left office
Source: Hérens Quality Asset Management, Ashridge Strategic Management Centre
Es gab immer frühe Warnzeichen. Die Marktanteile verändern sich über Nacht nicht dramatisch. Aber Unternehmen, deren CEOs stolperten, waren trotzdem nicht in der Lage, schnell genug zu reagieren. Zum Beispiel sah Yahoo die Bedrohung durch Google bereits im Jahr 2001. Aber die Reaktion auf Googles innovative Such- und Such-Werbetechnologien kam erst fünf Jahre später zum Tragen. Zu diesem Zeitpunkt war der Kampf um Marktanteile bereits verloren. Den meisten Stolperern, fehlte es an CEOs und Topteams mit einem Ausbildungs- und Karrierehintergrund, um die wichtigsten Herausforderungen erfolgreich zu meistern2. Der richtige Karrierehintergrund ist nicht nur eine Frage der Branchenerfahrung. Zum Beispiel war Olli-Pekka Kallasvuo mehr als 30 Jahre bei Nokia, bevor er CEO wurde, aber er war ausgebildeter Jurist und seine Karriere bei Nokia war hauptsächlich in der Finanzabteilung. Dies gab ihm nicht die Fähigkeit, die außerordentliche Entwicklung neuer Produkte und Technologien zu leiten, die Nokia benötigte, um mit dem iPhone von Apple zu konkurrieren.
Wachstums-Bias
Bei 23 Stolperern stellten sich die CEOs selbst eine Umsatzwachstumsherausforderung. Das Kerngeschäft des Unternehmens bot keine starken Wachstumsperspektiven, war stabil und nicht direkt bedroht. Anstatt sich darauf zu konzentrieren, als gute Verwalter von soliden Unternehmen zu agieren und durch die Rückzahlung von Geld einen Mehrwert für die Aktionäre zu schaffen, wählten diese CEOs hohe Risiken, um das Wachstum des Unternehmens zu beschleunigen. Sie entwickelten proaktiv ehrgeizige Pläne, die letztlich Wert zerstörten. Einige CEOs entschieden sich für eine oder mehrere größere Akquisitionen – wie die Übernahme von Merrill Lynch durch die Bank of America oder die Übernahme von Alcan durch RTZ -, die im Verhältnis zur Größe ihres Unternehmens zu groß waren und sich nicht auszahlten. Andere wählten eine riskante Diversifizierung: Sie investierten in "Question Mark"-Geschäfte – wie BT Global Services oder Tesco Fresh and Easy, die zunächst umfangreiche Investitionen erforderten, bevor eine Rentabilität erwartet werden konnte. Oder sie diversifizierten außerhalb ihres "Kernlandes" in Unternehmen und/oder Regionen – wie Anglo mit Eisenerz in Brasilien oder Target in Kanada – wo ihre Unternehmensleitung wenig Erfahrung hatte.
Fehlen eines starken Verwaltungsrats
Fast die Hälfte aller Stolperer erfüllten grundlegende Kriterien für einen starken Verwaltungsrat nicht. Es mangelte ihnen an ausreichender Industrie- und anderen relevanten Erfahrungen, um die richtigen Fragen stellen zu können, und es fehlte an Unabhängigkeit der Geschäftsleitung, um motiviert zu sein, schwierige Fragen zu stellen. Und / oder sie waren zu groß für eine gute Debatte. Die nachfolgende Tabelle über die Qualität der Verwaltungsräte der Stolperer zeigt, dass viele nicht-exekutive Direktoren mit einschlägiger Branchenerfahrung fehlten.
Abb. 2. Qualität des Verwaltungsrats (Ausschnitt)
Größe: # Verwaltungsratsmitglieder, Unabhängigkeit: # nicht unabhängiger Verwaltungsratsmitglieder mit Ausnahme des CEO und CFO, Branchenerfahrung: # unabhängiger Verwaltungsratsmitglieder (# andere nicht geschäftsführende Verwaltungsratsmitglieder, ohne pensionierte Führungskräfte und Arbeitnehmervertreter) mit Branchenerfahrung.
Source: Ashridge Strategic Management Centre
Implikationen für die Aktienauswahl
Die Studie über stolpernde CEOs liefert einige Erkenntnisse, die Investoren helfen können, zu vermeiden, dass Stolperer ins Portfolio aufgenommen werden. Sie zeigt, dass zusätzlich neben der Berücksichtigung des Geschäftsmodells, der Finanzlage und der strategischen Entwicklung des Unternehmens auch der Corporate Governance und insbesondere der Wahl des CEOs und anderer Mitglieder der Geschäftsleitung besondere Aufmerksamkeit geschenkt werden sollte. Selbst für ein großes Unternehmen ist die Führungsrolle von entscheidender Bedeutung. Folgende Faktoren sind entscheidend: 1) relevante Berufserfahrung und Ausbildung des CEO; 2) unabhängiges Gremium, das mit der erforderlichen Branchenerfahrung ausgestattet ist, um das Management herauszufordern und zu beraten; 3) eine nachhaltige Strategie, die mit der Entwicklung des Kerngeschäfts und den Fähigkeiten im Team im Einklang ist.
1 Die Studie wurde in Zusammenarbeit mit Felix Barber und Jo Whitehead, den Direktoren des Ashridge Strategic Management Centers der Hult International Business School, durchgeführt
2 Many CEOs Aren’t Breakthrough Innovators (and That’s OK), Harvard Business review, September 2015, https://hbr.org/2015/09/many-ceos-arent-breakthrough-innovators-and-thats-ok