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DeFi ist ein neues Finanzparadigma, das erhebliche Vorteile mit sich bringt. Bis Mitte September 2021 fanden DeFi-Transaktionen im Wert von nicht weniger als 88.7 Mrd. USD statt. Die mit DeFi verbundenen Risiken sind jedoch ebenfalls erheblich und stellen im Bereich der Regulierung eine Herausforderung dar.
Die Risiken werden durch das unregulierte Umfeld noch verstärkt. Seit 2017 hat die Entwicklung der Krypto-Branche gezeigt, dass ein Regulierungsansatz, der dem privaten Sektor Sicherheit bietet, Innovationen unterstützt und Geldwäsche- und Anlegerrisiken mindert, die Adoption von Kryptowährungen fördern kann. Das Gleiche gilt für DeFi. Die entscheidende Frage ist, wie DeFi reguliert werden soll. In diesem Zusammenhang deutet die aktuelle Debatte in den USA darauf hin, dass der Durchsetzungsansatz – die Anwendung von bestehenden Finanzgesetzen auf DeFi – schlecht geeignet ist, da er auf dem Konzept des zentralisierten Intermediärs aufbaut – den es bei DeFi per Definition nicht gibt.
Ein aufsichtsrechtlicher Ansatz, der sich auf die Festlegung von Risikokontroll- und Kapital- oder Liquiditätsgrenzen für den privaten Sektor und die Akteure konzentriert, könnte dem angestrebten Ergebnis eher förderlich sein, insbesondere wenn er auf einer prinzipienbasierten Regulierung beruht. Dies wird eine proaktive Haltung des DeFi-Sektors und der Akteure erfordern. Die Einbettung von RegTech-Lösungen in Smart Contracts kann eine konstruktive Chance für die Zukunft darstellen.
Was ist DeFi?
DeFi ist die Abkürzung für Decentralised Finance und umfasst Finanzprodukte ohne Finanzintermediäre. Es handelt sich um Blockchain-basierte Open-Source-Protokolle, die es Einzelpersonen ermöglichen, Peer-to-Peer-Finanztransaktionen durchzuführen. Die Transaktionen werden durch sogenannte Smart Contracts (Computerprogramme, die Transaktionen autonom ausführen) durchgeführt, die auf Kryptowährungen – insbesondere Stablecoins – basieren. Die Parteien behalten über privat verwaltete digitale Geldbörsen die vollständige Kontrolle über ihr Vermögen. Daher sind auch bei DeFi keine Dienstleister beteiligt. In einigen Fällen werden die Parteien von den DeFi-Protokollen mit „Governance-Token“ belohnt, die sie im Gegenzug für die Teilnahme am System und die Durchführung von Transaktionen erhalten. Zu den wichtigsten Kategorien von Finanzdienstleistungen, die über DeFi angeboten werden, gehören Börsen (der Handel mit digitalen Vermögenswerten), der Handel mit Derivaten, Kredite oder Darlehen und die Vermögensverwaltung.
Risiken
DeFi ist mit Risiken behaftet. Zu den operationellen Risiken gehören menschliche (Benutzer-)Fehler, Schwachstellen bei Smart Contracts, Hackerangriffe und Cyberattacken, Ausfälle der Informationstechnologie und verschiedene Arten von technologischen Bedrohungen. Zu den Risiken für die Anleger gehören irreführende Informationen, Betrug, das völlige Fehlen von Verbraucherschutzvorschriften, einschliesslich – im weiteren Sinne – aller Arten von Risikominderungen, die mit Transaktionen mit regulierten Finanzintermediären verbunden sind, sowie damit verbundene Kontrollen und Versicherungen. Die Risiken von Vermögenswerten sind mit den Risiken von Kryptowährungen vergleichbar und äussern sich in einer erhöhten Preisvolatilität. Das regulatorische Risiko besteht darin, dass es aufgrund des unregulierten Charakters von DeFi keinen Regress gibt.
Vorteile
DeFi bringt im Vergleich zu traditionellen Finanzierungen erhebliche Vorteile. DeFi-Anwendungen verbessern die Verfügbarkeit und die Inklusivität von Finanzdienstleistungen. Die Dienstleistungen werden durch Disintermediation und vollständige Digitalisierung effizienter erbracht. Die Dienstleistungen sind rund um die Uhr und grenzenlos verfügbar. Ihre Nutzung ist aufgrund des hohen Automatisierungsgrades vergleichsweise einfach. Die Dienstleistungen haben niedrige Einstiegskosten für Anbieter und geringe Betriebskosten für Nutzer. DeFi erweitert die Möglichkeiten und den Umfang von Krypto-Assets und festigt damit deren Rolle als neue Anlageklasse. DeFi-Dienste bieten auch die Vorteile der Blockchain-Technologie, insbesondere die Transparenz.
Regulierungsansätze
Im Oktober 2020 hob die US-Börsenaufsichtsbehörde (SEC) DeFi hervor, als sie wichtige Trends in den Bereichen Blockchain und Krypto erörterte, und wies auf die Herausforderungen hin, denen sich die vorherrschende US-Regulierungsstruktur gegenübersieht. Im Februar 2021 wurde der SEC klar, dass die US-Bundesregulierungsbehörden sich mit DeFi befassen und „sowohl Rechtsklarheit als auch Experimentierfreiheit schaffen müssen, damit DeFi mit CeFi (Centralised Finance) konkurrieren und Anlegern Finanzdienstleistungen anbieten kann“. Auch die japanische Finanzdienstleistungsbehörde betonte im Juli 2021, wie wichtig es sei, Regulierungsvorschriften für DeFi zu formulieren.
Im März 2021 gab die Financial Action Task Force (FATF) eine Aktualisierung ihrer Leitlinien von 2019 zum risikobasierten Ansatz für virtuelle Vermögenswerte (VAs) und Anbieter von Dienstleistungen für virtuelle Vermögenswerte (VASPs) zur Konsultation heraus. Die Konsultation wurde am 20. April 2021 abgeschlossen; der endgültige überarbeitete Leitfaden wird im Oktober 2021 veröffentlicht. Ziel der vorgeschlagenen Aktualisierungen ist es, die Definition von virtuellen Vermögenswerten zu erweitern und die Definition von VASP auszudehnen, um sicherzustellen, dass alle digitalen Finanzanlagen – einschliesslich der über DeFi abgewickelten – von den FATF-Standards erfasst werden.
DeFi in den Vereinigten Staaten
Vor kurzem hat sich die regulatorische Diskussion über DeFi in den USA intensiviert. Der Vorsitzende der SEC hat sich mehrfach zu Wort gemeldet, um die zentralen politischen Ziele der Finanzregulierung zu bekräftigen. Diese konzentrieren sich auf den Schutz von Anlegern und Verbrauchern, die Bekämpfung illegaler wirtschaftlicher Aktivitäten und die Gewährleistung der Finanzstabilität – auch wenn letztere bisher kein Risiko für die Krypto-Branche darstellt. Die SEC ist der Ansicht, dass der Anlegerschutz in der Industrie unzureichend ist und insbesondere im DeFi-Bereich eine erhebliche Lücke besteht. Dementsprechend hat die SEC den Kongress um „zusätzliche Befugnisse, um zu verhindern, dass Transaktionen, Produkte und Plattformen durch die Maschen der Regulierungsbehörden fallen“ und „mehr Ressourcen zum Schutz der Anleger in diesem wachsenden und volatilen Sektor“ gebeten.
Berichten zufolge hat die SEC auch konkrete Massnahmen gegen die mit DeFi-Anwendungen verbundenen Unternehmen ergriffen. Angeblich hat die SEC eine Untersuchung gegen Uniswap Labs – den Hauptentwickler des führenden dezentralen Krypto-Handelsprotokolls – eingeleitet. Die Untersuchung soll sich darauf konzentrieren, herauszufinden, wie Anleger Uniswap nutzen und wie es vermarktet wird. Die SEC hat vor kurzem ihre Verpflichtung bekräftigt, jede Plattform, die unter die Wertpapiergesetze fällt, dazu zu bringen, im Rahmen des geltenden Systems zu arbeiten – unabhängig davon, ob die Plattform dezentral oder zentralisiert ist.
Die DeFi-Herausforderung
Die Regulierungsbehörden sollten den Akteuren des Privatsektors Sicherheit bieten und die Risiken für die Geldwäschebekämpfung (AML) und die Anleger mindern, ohne die aufstrebende Branche zu ersticken. Wenn den Regulierungsbehörden dies gelingt, würde die Adoption von DeFi gefördert und ihre Vorteile auf risikokontrollierte Weise bereitgestellt. Der Versuch, DeFi durch die Durchsetzung der bestehenden Finanzvorschriften zu regulieren, ist möglicherweise nicht der förderlichste Weg. In Bezug auf die Situation in den USA erklärt Matt Levine, dass die Ersetzung des Begriffs „Smart Contract“ durch „Person“ in der Beschreibung von DeFi gleichbedeutend wäre mit der Beschreibung eines Anlagevertrags (Wertpapiers), der den Vorschriften der SEC unterliegt. Ersetzt man jedoch in der Beschreibung von DeFi den Begriff „Smart Contract“ nicht durch „Person“, ist es äusserst schwierig zu argumentieren, dass die SEC-Verordnung Anwendung findet.
Der Autor kommt zu dem Schluss, dass DeFi eine echte Neuheit darstellt und wirklich nicht mit der Art von Wertpapierangeboten vergleichbar ist, die der Kongress im Sinn hatte, als er in den 1930er Jahren die grundlegenden US-Wertpapiergesetze verabschiedete. Die regulatorische Herausforderung, die sich durch DeFi ergibt, besteht darin, dass die bestehenden Finanzvorschriften auf der Existenz von Finanzintermediären beruhen. Dementsprechend wird die Regulierung von DeFi durch die Durchsetzung – die Anwendung bestehender Finanzgesetze auf DeFi – sehr viel schwieriger sein als die aufsichtsrechtliche Regulierung von DeFi im Rahmen einer prinzipienbasierten Regulierung.
Abschliessend lässt sich sagen, dass es im Interesse der DeFi-Branche liegt, gemeinsam und proaktiv mit den Regulierungsbehörden zusammenzuarbeiten. Denn eine solche Zusammenarbeit ist eine Voraussetzung dafür, dass der innovative Bereich wächst, auf breiter Basis angenommen wird und der Masse Vorteile bringt, während gleichzeitig die Präsenz von AML-Kontrollen und der Anlegerschutz gewährleistet sind. Die entscheidende Frage ist, wie DeFi reguliert werden soll. Der Durchsetzungsansatz – die Anwendung traditioneller, detaillierter Finanzgesetze auf DeFi – scheint ein schwieriger Weg zu sein, um das beabsichtigte Ziel zu erreichen. Der aufsichtsrechtliche Regulierungsprozess, der sich auf die Festlegung von Risikokontroll- und Kapital- oder Liquiditätsgrenzen für den privaten Sektor und die Akteure konzentriert, könnte dem angestrebten Ziel förderlicher sein, insbesondere wenn er auf einer prinzipienbasierten Regulierung beruht. DeFi steht jedoch im Gegensatz zu einer zentralisierten Intermediation. Daher müssen der DeFi-Sektor und die Akteure proaktiv sein und mit den Regulierungsbehörden zusammenarbeiten. Auch die Regulierungsbehörden müssen innovativ sein. Die Einbettung von RegTech-Lösungen in Smart Contracts kann ein konstruktiver Weg nach vorne sein.
Konklusion
DeFi ist ein neues Finanzparadigma, das nicht nur mehrere potenzielle Vorteile, sondern auch erhebliche Risiken mit sich bringt. Daher ist eine Regulierung unumgänglich, damit die Dienstleistungen auf breiter Basis angenommen werden. Die Regulierung von DeFi ist kompliziert, da die Grundvoraussetzung für die Finanzregulierung die Existenz von Finanzintermediären ist, DeFi jedoch laut Definition solche Intermediäre ausschliesst. Dementsprechend ist ein neuer Regulierungsansatz erforderlich, der nicht von der Existenz eines zentralisierten Intermediärs ausgeht, sondern eine Zusammenarbeit zwischen dem privaten und dem öffentlichen Sektor erfordert. Ein prinzipienbasierter Rechtsrahmen dürfte DeFi besser gerecht werden als detaillierte Regulierungsstrukturen. Ein aufsichtsrechtlicher Ansatz wird bei der Regulierung von DeFi erfolgreicher sein als ein Durchsetzungsansatz. Schliesslich kann der hochgradig automatisierte Charakter der Smart Contracts, die den Kern von DeFi-Protokollen bilden, eine regulatorische Chance für RegTech in Form von automatisierten Compliance-Programmen darstellen.