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Prédire l’évolution de l’économie est un exercice insurmontable et il n’existe aucun guide fiable en la matière.
La comparaison avec les crises du passé n’est d’aucun secours, car chaque situation présente des caractéristiques uniques. Par contre, on peut imaginer différents scénarios et les réponses que les entreprises sont susceptibles d’y apporter. Examinons les quatre scénarios qui représentent les quatre points cardinaux de l’investissement en valeurs de croissance.
Pour toute entreprise active dans un secteur où les prix sont volatils, la question qui se pose est de savoir si elle peut ou non dicter ses prix. Dans la plupart des cas, elle n’a aucun contrôle sur le prix que ses clients sont prêts à payer. Les rares entreprises qui ont ce pouvoir en disposent pour les raisons suivantes: soit le prix initial de leur produit était sous-évalué, soit elles n’ont pas de concurrent, soit leur offre est unique et sa valeur augmente en permanence. Ce dernier cas est le plus intéressant puisque la qualité du produit ou du service offert permet à l’entreprise de gagner plus et de voir son avantage augmenter au fil du temps.
Prenons l'exemple de Doximity, le réseau en ligne pour les professionnels de la santé, dont l’activité est de vendre un espace publicitaire aux entreprises pharmaceutiques. L'engagement croissant sur ses plateformes a permis aux annonceurs d'obtenir un retour moyen sur investissement (ROI) de 15:1. Il n’existe aucun réseau comparable à celui de Doximity et son avantage s'accroît à mesure que l'engagement sur sa plateforme augmente. Même si le service cessait de s'améliorer, l'entreprise pourrait augmenter ses prix de 20% par an pendant une décennie avant que le ROI ne retombe au niveau de la norme de l’industrie, qui se situe à 3:1. Autrement dit, pour prospérer en période de turbulences, il est essentiel de disposer d'un avantage en matière de fixation des prix.
Toutes les entreprises, qu’elles soient «dans la moyenne» ou «exceptionnelles», ont bénéficié de coûts de financement très bas depuis une décennie ou plus et leurs valorisations boursières ont augmenté. Résultat, la compétition entre les entreprises est devenue féroce. Mais, si les taux d’intérêt augmentent, seuls les meilleurs modèles pourront prospérer et les autres disparaîtront.
Cette évolution est déjà perceptible. Au cours des neuf premiers mois de 2022, les capitaux propres levés dans le monde ont connu leur plus bas niveau depuis 19 ans. Aux Etats-Unis, les investissements en capital-risque ont reculé de 37% entre le deuxième et le troisième trimestre 2022, tandis que le coût des emprunts grimpait en flèche.
Dans cet environnement, les entreprises se concentrent sur la rentabilité, tandis que celles qui ne peuvent plus accéder au capital - Buyk, Fridge No More et 1520, par exemple - font faillite. Par contre, celles qui bénéficient d’un bon rapport coûts/revenus par unité produite peuvent prospérer. DoorDash, le service de livraison de nourriture, affiche des marges clairement positives aux États-Unis. Bien qu'elle doive contrôler ses dépenses, cette assise solide lui permet de se développer rapidement, sans dépendre du bon vouloir des entreprises de capital-risque. En pleine tourmente, DoorDash dispose d'un avantage financier qui prend soudain de l'importance.
Certaines entreprises dépendent plus d’une demande spécifique que de l’évolution générale de la demande. C’est le cas pour celles qui ont trouvé de nouvelles manières de répondre à un besoin existant ou pour celles qui ont créé un nouveau besoin. Moderna en est un bon exemple. Si elle parvient à mettre au point un vaccin ARNm pour le traitement des cancers récurrents, il est probable qu'il y aura un marché pour ce produit.
Pour la plupart des entreprises, un certain niveau d'exposition à la demande globale est inévitable. Cependant, si ces entreprises bénéficient d’un facteur de croissance structurelle, les aléas conjoncturels ne sont plus une menace, mais une opportunité. Advanced Drainage Systems en est un bon exemple. Pour ce fabricant de collecteurs d'eaux pluviales en plastique, la demande est liée à la construction et donc à l'activité économique. Cependant, les tuyaux en plastique remplacent progressivement ceux en béton, et la demande spécifique augmente. Par conséquent, même si les inquiétudes concernant la demande globale ont pu faire baisser le cours de l'action, c'est tout à l'avantage de l'investisseur patient prêt à suivre la lente progression des collecteurs en plastique qui vont finir par dominer le marché.
Les trois premiers scénarios sont susceptibles d’induire de profonds changements, mais leurs conséquences seraient dérisoires comparées à celles d’une mutation technologique. Dans des conditions économiques difficiles, les consommateurs deviennent plus critiques et cherchent à réduire leurs coûts ou à obtenir des fonctionnalités supplémentaires. Pour celui qui investit dans les valeurs de croissance, il n'y a que deux options: investir dans les entreprises qui «font» le changement ou dans celles qui bénéficieront de ce dernier. D’une part, cela signifie se tourner vers des fabricants de semi-conducteurs tels que Texas Instruments ou Analog Devices dont les volumes de production pourront augmenter pendant des décennies. D’autre part, il est également intéressant d’être exposé aux nouveaux venus que sont Snowflake, Hashicorp et Datadog, ces fabricants de logiciels qui révolutionnent la façon dont les entreprises opèrent dans un monde numérique. Cette approche duale de la croissance devrait permettre d’obtenir les meilleurs résultats en cas de mutation liée à la technologie.
Capacité à dicter ses prix, avantage en matière de financement, croissance idiosyncratique de la demande, capacité à s'adapter à l'évolution technologique : individuellement, chacun de ces atouts peut paraître banal. Mais les valeurs qui les possèdent tous sont rares, et extrêmement précieuses. L'indice S&P 500 Growth est passé d'un ratio cours/ventes de plus de 6 fois à un peu plus de 3 fois aujourd'hui. Certaines des entreprises qui présentent les meilleures opportunités structurelles de croissance ont donc vu leurs valorisations chuter à des niveaux très inférieurs à ceux d’avant la pandémie. La croissance étant «soldée», il y a rarement eu de meilleur moment pour investir.