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Die Schwellenländer waren in den vergangenen zwanzig Jahren nie so heterogen wie heute. Die Zeiten, in denen ihre Fundamentaldaten am stärksten korrelierten (erinnert sei an die Tage der BRICs), liegen bereits eine Weile zurück – wenngleich dies noch nicht in den Köpfen angekommen ist. Deshalb ist es wichtig hervorzuheben, dass der Begriff «Schwellenmärkte» heute mehr der Kategorisierung dient, als der heterogenen Realität gerecht zu werden. Dies ist ein kleiner, aber feiner Unterschied mit hohen und weitreichenden Folgen für Anleger.
Wie kam es dazu? Zum einen entwickelte sich China nach der Industrialisierung weiter und beendete dadurch den Rohstoff-Superzyklus, in dem eine hohe wirtschaftliche Beziehung zwischen dem Riesenreich und den grossen rohstoffproduzierenden Schwellenländern aufgebaut wurde. Zum anderen ist das Wachstum in den Industrieländern seit 2008 schleppend und bremste die Exporte aus den Schwellenmärkten. Die Lage hat sich also grundlegend verändert, und zwar auf Dauer. Statt auf die Rückkehr der Zeiten mit einer hohen Korrelation zu warten, müssen jetzt die Dimensionen des Wandels verstanden werden, um in Schwellenländern erfolgreich anzulegen.
Immense Unterschiede im Wirtschaftswachstum der Schwellenländer
Um zu sehen, dass Schwellenländer nicht mehr als eine homogene Gruppe betrachtet werden können, reicht ein Blick auf ihre Wachstumsraten. Derweil das Wachstum in Industrieländern ähnlich, nämlich gering ist, fällt es in Schwellenländern höchst unterschiedlich aus. So kommt Brasilien gerade nach zwei Jahren aus einer schweren Rezession heraus, wogegen Indien seit langem ein hohes, sehr nachhaltiges Wachstum verzeichnet. Die Unterschiede werden noch deutlicher, wenn man die Faktoren betrachtet, die das kurz- und langfristige Wachstum in den von Indexanbietern als Schwellenmärkte klassifizierten Ländern antreiben.
Als extreme Beispiele dienen Russland und die Philippinen. Die russische Wirtschaft kennzeichnet sich derzeit durch ein schwaches kurzfristiges Wachstum (teils aufgrund ihrer starken Abhängigkeit vom Energiesektor), einen mässigen Anstieg des Binnenkonsums und eine Bevölkerung, die ähnlich wie in Japan altert. Während die Energiepreise zurückgehen und dem Zyklus folgen werden, stellt dies unbestreitbar eine langfristige Belastung dar. Allerdings können kontroverse und negative Daten zu attraktiven Kursen an der Börse führen, und Russland bietet augenscheinlich bereits Wertsteigerungspotenzial (gesagt sei aber auch, dass wir zurzeit keine russischen Aktien halten, da die Fundamentaldaten nicht unserer ursprünglichen Anlagethese für Schwellenländer entsprechen). Die Philippinen dagegen haben mit Russland nur sehr wenig gemein. Einzig das für Schwellenmärkte typische «politische Risiko» haftet beiden Ländern an, zumal ihre überzeugt nationalistischen Anführer (Putin und Duterte) im Ausland kontrovers betrachtetet werden.
Perspektiven der demografischen Entwicklung haben sich aufgespaltet
Die philippinische Wirtschaft hängt viel weniger von Zyklen ab, da sie sich stärker auf den Binnenkonsum stützt und es an natürlichen Ressourcen mangelt. Ausserdem kommt ihr die demografische Entwicklung wie in kaum einem anderen Land zugute. Sollte das langfristige Wachstumspotenzial tatsächlich eine Funktion der Zunahme von Produktivität und der Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter sein, was viele Wirtschaftsbücher nahelegen, dann haben die Philippinen mit einer natürlichen Ressource – nämlich ihren Menschen – eine hervorragende Voraussetzung. Abgesehen davon entsprechen die Fundamentaldaten eher der Anlagethese für Schwellenmärkte vergangener Zeiten, weshalb die Marktbewertung auch nicht mit Russland vergleichbar ist – ein weiterer zu berücksichtigender Aspekt der Divergenz (nebenbei bemerkt sind wir in den Philippinen deutlich übergewichtet).
Die Gegensätze hören hier nicht auf. Brasilien und Südafrika beispielsweise müssen sich nach Jahren ausbleibender Strukturreformen und weiterer politischer Verfehlungen jetzt den wirtschaftlichen Zeiten anpassen. In Indien und Indonesien dagegen haben die Regierungen trotz der unsicheren weltwirtschaftlichen Lage daran gearbeitet, ihre Länder ernsthaft zu reformieren. Der indische Premierminister Narendra Modi stand vor grossen Herausforderungen und ihm begegnete viel Skepsis, doch der diesjährige Aufschwung am heimischen Aktienmarkt geht vor allem auf seine Strukturreformen zurück. Nachdem dieser Prozess weitgehend abgeschlossen ist und eine landesweite Steuervereinfachung bevorsteht, scheinen Kreditwachstum und wirtschaftliche Tätigkeit nun tatsächlich wieder anzuziehen. Wir waren in Indien bereits übergewichtet und haben unsere Bestände, die vorwiegend Banken und Verbraucherwerte umfassen, noch weiter aufgestockt.
Grosse Differenzen zwischen Sektoren
Vergleiche von Ländern und Regionen sind zwar in diesen neuen Zeiten für Schwellenmarktinvestments immer noch wichtig, doch sollten Anleger auch auf die Einschätzungen für einzelne Sektoren achten. Der wohl wichtigste Aspekt für die mittel- bis langfristige Rendite von Schwellenmarktaktien ist das Wachstum der Unternehmensgewinne. Die erzielten Gewinne in den einzelnen Sektoren weichen deutlich voneinander ab und lassen erahnen, wie diese in den vergangenen Jahren durch die niedrigen Rohstoffpreise beeinträchtigt wurden. Die Rohstoffschwäche stellte für Werte aus diesem Sektor zwar eine starke Belastung dar, war zugleich aber förderlich für eine stabile Inflation sowie für die Gewinnmargen der Unternehmen in Schwellenländern.
Während man zwischen einem vereinfachten oder komplexen Blick auf die Realität abwägt, muss man sich fragen, was sich gerade verändert und – noch wichtiger – wie man das in sein Portfolio übertragen kann. Aus unserer Sicht ist es unabdingbar, titelspezifisches Wissen zu erlangen und anzuwenden. Die gegensätzliche Alternative wäre, passiv in einen Index anzulegen. Diese Entscheidung würde aber den Divergenzen nicht gerecht werden.
Entwicklung ist entscheidend
Ungeachtet der fundamentalen Differenzen dürfte eine Konstante jedoch allen Schwellenmärkten gemeinsam sein: die höhere Volatilität gegenüber den Industrieländern – zumindest bei Betrachtung der Durchschnitte. Ohne die Gründe untersuchen zu wollen, kann als Beleg für die schwankende Stimmung an den Schwellenmärkten die Wahl in Amerika angeführt werden. So war die Stimmung vor der Wahl positiv, unmittelbar danach negativ, und in diesem Jahr ist sie wieder positiv.
Zusammenfassend lässt sich sagen, dass wir von unseren Positionen in Schwellenmärkten stark überzeugt sind und deutlich mehr halten, als im Vergleichsindex MSCI AC World enthalten sind. Investoren, die heute in Schwellenmärkten anlegen möchten, sollten sich zunächst fragen, welche Länder sich gerade wandeln und Chancen bieten. Es geht also nicht darum, ob «Schwellenmärkte» als Anlageklasse attraktiv sind oder nicht. Entscheidend ist, die Entwicklung und die Veränderungen zu verstehen, die die Schwellenländer aktuell charakterisieren
* Scott Berg, Portfolio Manager, Global Growth Equity Strategy bei T. Rowe Price