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Au cours des 120 dernières années, les actions mondiales ont affiché un rendement réel annualisé de 5,2%, selon le Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2020.
Le Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook, publié par le Credit Suisse Research Institute en collaboration avec des professeurs de la London Business School et de l’Université de Cambridge, est le guide qui fait autorité en matière de rendements historiques à long terme. Il fournit désormais120 ans de données sur les actions, les obligations, les bons du Trésor, l’inflation et les monnaies pour 23 marchés nationaux et pour le monde considéré dans son ensemble. L’édition 2020 du Yearbook, qui paraît aujourd’hui, contient un nouveau chapitre consacré aux placements respectant les critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG).
Les actions restent les meilleurs investissements financiers à long terme dans le monde, devant les obligations et les bons du Trésor. Au cours des 120 dernières années, les actions mondiales ont, de fait, affiché un rendement réel (c’est-à-dire après inflation) annualisé de 5,2%, contre 2,0% pour les obligations et 0,8% pour les bons du Trésor.
Au cours de la dernière décennie, les actions mondiales ont enregistré des performances particulièrement solides en affichant un rendement réel annualisé de 7,6%, contre un rendement réel encore robuste de 3,6% pour les obligations.
Depuis 1900, les actions mondiales ont surperformé les bons du Trésor de 4,3% par an. La richesse finale générée par un investissement en actions aurait ainsi été 165 fois plus importante que celle d’un investissement en bons du Trésor.
Les auteurs estiment, à titre prospectif, que la prime de risque des actions devrait s’établir à 3,5%, soit un taux légèrement inférieur au taux historique de 4,3%, mais que ce niveau devrait toujours permettre aux investisseurs en actions de doubler leur mise par rapport à des bons du Trésor à court terme sur 20 ans.
Les États-Unis restent de très loin le plus grand marché boursier du monde, et représentent aujourd’hui plus de 54% de la capitalisation boursière flottante investissable dans le monde. Le Japon (7,7%) se place en deuxième position, devant le Royaume-Uni (5,1%), en troisième position, et la Chine (4,0%), qui arrive en quatrième position.
Les taux d’intérêt demeurent exceptionnellement bas, tant en termes nominaux que réels. Le Yearbook montre que lorsque les taux réels sont bas, les rendements réels futurs de tous les actifs ont tendance à être plus faibles. Les auteurs soulignent le fait que les investisseurs devraient réagir en conséquence et adopter une vision réaliste des rendements futurs probables des actifs. Avec des taux d’intérêt réels proches de zéro, le rendement attendu des actions n’équivaut qu’au montant de la prime de risque des actions.
Les investisseurs sont de plus en plus préoccupés par les questions ESG (respect des critères environnementaux, sociaux et de gouvernance) et les gestionnaires d’actifs subissent des pressions pour montrer qu’ils investissent de manière responsable. Le rapport 2018 de la Global Sustainable Investment Alliance montrait sur ce point que la valeur totale des produits d’investissement liés aux critères ESG s’établissait alors à 31'000 milliards de dollars. Aujourd’hui, le chiffre est probablement plus proche des 40 000 milliards de dollars.
Les auteurs passent en revue l’important corpus de recherche portant sur les placements ESG. Ils examinent ainsi la question de savoir si les placements ESG améliorent le rendement ou s’ils impliquent de faire des sacrifices. Ils concluent que, tout bien considéré, rien n’atteste sans ambiguïté le fait que l’application des critères ESG améliore les rendements ajustés au risque, rien ne justifie non plus que les investisseurs paient un prix élevé pour leurs principes.
Dans le Yearbook, le professeur Elroy Dimson, de l’Université de Cambridge, ainsi que les professeurs Paul Marsh et Mike Staunton, de la London Business School, analysent les rendements et les risques découlant des investissements dans les actions, les obligations, les liquidités et les monnaies dans 23 pays et trois régions différentes depuis 1900. Ils étudient la transformation industrielle observée depuis 1900, ainsi que la transition parallèle survenue sur les marchés, à mesure que des pays émergents obtenaient le statut de pays développés. Enfin, ils passent en revue l’investissement factoriel et la rentabilité de différents styles de placement.
Le volume des placements gérés selon les critères ESG avaient atteint près de 31'000 milliards de dollars au début de l’année 2018, soit une augmentation de 34% en deux ans. L’Europe était alors la première région pour les placements ESG, avec 46% du total contre 39% pour les États-Unis. Toutefois, les placements ESG aux États-Unis avaient connu une croissance plus rapide, ressortant à 38%, contre 11% en Europe, au cours des deux dernières années.
Les placements ESG prennent de nombreuses formes. Une distinction est faite entre l’approche «exit», ou de désinvestissement, fondée sur un filtrage éthique, et l’approche «voice» consistant à donner de la voix, à interpeller, en misant sur l’engagement.
Parmi les sept grandes stratégies ESG identifiées par la Global Sustainable Investment Alliance, le filtrage négatif/exclusif représente 36% des stratégies mises en oeuvre au niveau mondial, et constitue la catégorie ESG la plus importante au niveau mondial (et en Europe).
Les exclusions traditionnelles concernaient les actions associées au «péché» – les «sin stocks» –, telles que les actions de groupes impliquées dans le tabac, l’alcool et les jeux d’argent. D’un point de vue historique, ces actions ont toujours enregistré de bonnes performances: leur exclusion implique donc de faire des sacrifices. De récentes recherches montrent néanmoins que les rendements des «sin stocks» peuvent s’expliquer par des rendements factoriels. Les investisseurs peuvent donc compenser leur exclusion en sélectionnant des actions dites «vertueuses» présentant les mêmes expositions factorielles.
Les «sin stocks» ne présentent qu’une faible pondération dans l’indice mondial. Les investisseurs exercent cependant une pression croissante pour qu’aient lieu des exclusions à grande échelle. Le changement climatique conduit à exiger que les actions des groupes impliqués dans les énergies fossiles soient exclues des portefeuilles.
Dans de nouvelles recherches, les auteurs montrent que l’inscription sur liste noire de secteurs entiers et importants n’aurait, d’un point de vue historique, pas eu un impact majeur sur le rendement ajusté au risque au niveau du portefeuille global. Cependant l’impact marginal, qu’il soit positif ou négatif, peut se révéler assez important sur certaines périodes particulières.
Aujourd’hui, les investisseurs veulent avoir accès aux informations relatives à l’exposition au carbone des sociétés dans lesquelles ils investissent. Cela est essentiel pour qu’ils puissent exercer une influence. La question de savoir si ces informations sont liées aux performances des placements paraît toutefois moins claire qu’il n’y paraît. Les auteurs concluent que, pour l’heure, aucune preuve convaincante n’existe qui puisse attester d’une anomalie carbone ou d’un facteur de pricing dans les rendements boursiers.
Les notations ESG constituent la boîte à outils de base pour les placements ESG. Les auteurs montrent que peu de relations peuvent être établies entre les évaluations ESG d’une action donnée par les différentes agences. Les corrélations sont étonnamment faibles. Au mieux, les notations ESG constituent un point de départ que les investisseurs doivent comprendre et les compléter en procédant à leurs propres contrôles.
La question de la bonne gouvernance est importante et a un impact sur les performances des entreprises. Sur les questions environnementales et sociales, l’irresponsabilité sociale peut entraîner des coûts importants. De manière plus positive, l’investissement dans des valeurs intangibles telles que la réputation, la confiance et le comportement citoyen peut générer de la valeur ajoutée pour les actionnaires.
Toutefois, contrairement à la gouvernance d’entreprise, les améliorations portant sur les questions d’ordre environnemental et social peuvent nécessiter des investissements importants ne générant pas automatiquement de la valeur ajoutée. Les sociétés se conduisant bien ne s’en sortent pas automatiquement bien sur le plan financier.
D’un point de vue historique, le fait d’investir dans des entreprises présentant de solides références ESG a toujours été bénéfique, mais les faits indiquent que ces bénéfices ont été de courte durée. Les investisseurs apprennent, les informations sont intégrées dans les évaluations et les marchés deviennent plus efficaces.
Il existe une vaste documentation avec des résultats parfois contradictoires sur l’impact des placements ESG sur les performances en fonction des périodes et des approches choisies, mais rien n’indique encore de manière irréfutable que les fonds ESG se montrent surperformants sur une base durable. La plupart des études mettent en évidence des performances relatives neutres à légèrement négatives. De même, les indices ESG semblent, en moyenne, afficher une performance neutre.
Les stratégies d’actionnariat actif sont, d’une manière générale, récompensées par une augmentation intéressante de la valeur de la société cible, notamment lorsque les mobilisations sont coordonnées avec d’autres entités détenant des actions de la même entreprise. D’un point de vue mondial, le modèle d’actionnariat dispersé varie d’un pays à l’autre, ce qui renforce la nécessité d’adopter une approche internationale lorsqu’il s’agit d’engager le dialogue avec des sociétés sur les questions relatives aux critères ESG.
L’année 2019 a été une superbe année pour les actions, et l’indice mondial du Yearbook a enregistré un rendement de 28% (mesuré en USD). Le marché le plus performant a été la Russie, avec un rendement de 56% en USD; la Suisse occupe la deuxième place avec un taux de 33%. Le marché boursier américain a, lui, généré un rendement de 30%.
Les rendements réels des actions depuis 2000 se sont révélés acceptables, mais inférieurs à leurs moyennes historiques, et ce, en dépit de la forte reprise observée depuis 2009. Marquée par deux grands marchés baissiers, dont la crise financière mondiale, cette période est venue rappeler à point nommé les risques que comportent les placements en actions.
Au cours des 120 années qui se sont écoulées depuis 1900, les actions ont surperformé les obligations, les bons du Trésor et l’inflation dans la totalité des 21 pays sous revue. Pour le monde considéré dans son ensemble, les actions ont surperformé les bons du Trésor de 4,3% par an et les obligations de 3,1% par an.
Néanmoins, après ajustement de facteurs non reproductibles ayant favorisé les actions dans le passé, les auteurs déduisent que les investisseurs misent sur une prime globale des actions (par rapport aux bons du Trésor) d’environ 3,5% sur la base d’une moyenne géométrique et, par là même, sur une prime moyenne arithmétique d’environ 5%.
En dépit de rendements très faibles en début d'année, les obligations ont également enregistré des performances de qualité en 2019, avec des rendements de 12% aux États-Unis, de 9% au Royaume-Uni et en Suisse, et d’un peu plus de 10% (en dollars) sur l’indice mondial.
Les auteurs estiment que, à l’avenir, les rendements des obligations à long terme seront beaucoup plus faibles, conformément à leurs rendements actuels.
Les investisseurs en obligations à long terme exigent une prime de maturité du fait de la plus grande volatilité et du risque d’inflation que présentent les investissements dans les obligations à long terme. Une estimation prospective raisonnable de la prime de maturité à long terme établit celle-ci à environ 1% par an.
Compte tenu des risques qui existent de voir les obligations tomber en défaut, les investisseurs exigent une prime de risque de crédit pour investir dans celles-ci. Les primes de crédit dépendent très nettement de la qualité des obligations et de la probabilité de défaillance, mais dans le cas des obligations d’entreprise américaines de premier ordre à long terme, la prime historique a été de 0,73% par an.
Les rendements factoriels continuent d’exercer une influence majeure sur les performances. Le Yearbook montre les rendements à long terme de cinq facteurs ayant affiché des primes à la fois sur le long terme et dans les différents pays, à savoir le volume, la valeur, le revenu, la dynamique et la faible volatilité.
Le style «value» n’a affiché que des performances médiocres au cours de ces dernières années, et cela s’est poursuivi en 2019, même si une certaine lueur d’espoir s’était profilée à la fin de l’été. Aux États-Unis, les valeurs de rendement ont maintenant sous-performé les valeurs de croissance au cours des 31 dernières années.
Au cours des 12 années qui ont suivi la crise financière, et en se concentrant sur les cinq primes factorielles au Royaume-Uni et aux États-Unis, seule la moitié des 120 «primes» se sont révélées positives. À l’avenir, si les auteurs soulignent l’importance continue des effets factoriels, ils mettent néanmoins en garde sur le fait que les primes factorielles ne sont nullement assurées.
Richard Kersley, responsable Thematic Research, Global Markets au Credit Suisse, a déclaré: «Une compréhension approfondie de la nature des rendements des placements à long terme est essentielle si l’on veut se faire une idée de ce que l’avenir peut nous réserver. En partenariat avec nos auteurs experts, nous sommes ravis de proposer à nos clients une perspective totalement unique sur 120 ans de rendements des placements pour les aider à prendre des décisions.»
Nannette Hechler-Fayd’herbe, Chief Investment Officer d'International Wealth Management et responsable Economics & Research au Credit Suisse, a commenté: «Cette année, nous avons inclus l’analyse des placements ESG, qui représentent un phénomène croissant dans le contexte des préoccupations environnementales de plus en plus marquées à l’échelle mondiale. Alors que les investisseurs souhaitent de plus en plus mettre leurs placements en conformité avec leurs valeurs et leurs convictions, ils exigent également de la transparence sur la question de savoir si les placements ESG ajoutent de la valeur, réduisent les risques ou encore s’ils s’accompagnent de sacrifices.»
Les auteurs, Elroy Dimson, Paul Marsh et Mike Staunton, ont ajouté: «Bien que les placements ESG soient relativement nouveaux, ils revêtent clairement une importance cruciale. Nous constatons que, contrairement à ce qui est souvent affirmé, les placements ESG n’impliquent aucun sacrifice significatif du rendement ajusté au risque.»
Les pays pris en compte dans le Yearbook représentaient 98% du marché mondial des actions en 1900. Ce chiffre était toujours de 91% début 2020. Le rapport comporte en outre un indice mondial, un indice mondial hors États-Unis et un indice européen pour les actions et les obligations.
Le Global Investment Returns Yearbook se divise en cinq grands chapitres: les quatre premiers se concentrent sur les rendements des actifs à long terme, les risques et les primes de risque, les placements ESG et l’investissement factoriel, tandis que le cinquième contient des analyses individuelles de 23 pays et de trois régions, lesquelles restent un élément essentiel de ce rapport.