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Seit der Finanzkrise von 2008/09 hat die Forschung enorme Fortschritte gemacht. Wir verstehen heute die Anatomie der Krisen viel besser als noch vor zehn Jahren. Das beste Buch ist nach wie vor dasjenige von Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff («This Time Is Different»). Aber auch der IWF produziert seit Jahren exzellente Analysen und Datenreihen. Darauf aufbauend lässt sich eine kurze Einführung verfassen.
Es gibt zwei Gruppen von gefährlichen Finanzkrisen: Bankenkrisen und Staatsschuldenkrisen. Der Grundmechanismus ist bei beiden gleich: Über mehrere Jahre findet ein schneller Schuldenaufbau statt, der beim Kippen der Stimmung und der Konjunktur hohe Verluste verursacht.
Es gibt aber auch wichtige Unterschiede. Die Bankenkrisen können von zwei unterschiedlichen Richtungen kommen: von aussen und von innen (siehe IWF-Paper). Die Schweiz hat in den letzten 25 Jahren beide Typen erlebt. In der jüngsten Finanzkrise kam die Krise vom ausländischen Investmentbanking der Grossbanken, insbesondere der UBS. In den 90er-Jahren war eine inländische Immobilienkrise die Ursache.
Bei den Staatsschuldenkrisen verhält sich die Sache anders. Hier dominiert die von aussen herbeigeführte Krise. Das Standardszenario sieht etwa wie folgt aus.
- Ausländische Anleger und Banken sind überzeugt, dass ein Land ein grosses Wachstumspotenzial hat, sei es wegen Rohstoffvorkommen oder einer überwundenen Krise oder langjährigen soliden Wachstums.
- Als Folge dieser Zuversicht strömt Kapital zu relativ tiefem Zins in das Land, was das Wachstum zusätzlich befeuert. Durch das höhere Wachstum fühlen sich die Anleger und Banken ermutigt, noch mehr Kapital zur Verfügung zu stellen. Die Staatsverschuldung steigt schnell an.
- Eine politische Krise oder eine Abschwächung des Wachstums oder ein anderes Ereignis bringt die Anleger und Banken dazu, die Einschätzung des Landes grundlegend zu überdenken. Sie geben nur noch kurzfristige Kredite zu hohen Zinsen.
- Das Land kommt zunehmend in die Klemme, weil die erhöhten Zinsen das Wachstum weiter abschwächen, was auch die politische Stabilität untergräbt. Immer mehr Anleger und Banken ziehen sich zurück, was schliesslich zum Versiegen des ausländischen Kapitalzustroms führt. Das Land wird zahlungsunfähig.
Schaut man nun, wann und wo dieser Typ von Staatsschuldenkrise stattgefunden hat, so ist die Antwort klar: in den sogenannten Schwellenländern, d. h. in Südeuropa, Osteuropa, Russland, Türkei, Lateinamerika und Südostasien. Und interessanterweise wiederholt sich das Muster immer wieder, obwohl die Anleger und Banken eigentlich wissen sollten, dass sie die Wirtschaftskraft der Schwellenländer systematisch überschätzen.
Es gibt aber eine historische Phase, in der auch einige reiche Industrieländer Opfer dieses Mechanismus geworden sind, nämlich in der Zwischenkriegszeit. Das erklärt, warum die Weltwirtschaftskrise der 30er-Jahre so heftig ausfiel. Es war im Kern eine Staatsschuldenkrise im Zentrum der westlichen Welt. Deutschland erlitt den grössten Teilbankrott.
Die folgende Grafik verdeutlicht diesen Zusammenhang (Quelle). Sie zeigt die Entwicklung der in ausländischer Währung ausgestellten Staatsschulden der westlichen Länder in Prozent (linke Skala). Vor dem Ersten Weltkrieg und in den letzten 50 Jahren war dieser Anteil gering. Entsprechend gab es keine Staatsschuldenkrisen in den reichen Ländern. In den 20er- und 30er-Jahren hingegen war die Auslandsverschuldung hoch.
Die Grafik zeigt auch, wie schnell die ausländischen Staatsschulden nach dem Zweiten Weltkrieg abgebaut wurden – ganz im Gegensatz zur Zeit nach dem Ersten Weltkrieg. Hier war weniger die Intensität des Krieges als die unterschiedlich ausgestalteten Friedensordnungen entscheidend. Nach dem Ersten Weltkrieg erhöhte man die ohnehin schon hohen Auslandsschulden der europäischen Mächte durch Reparationen, nach dem Zweiten Weltkrieg setzten die USA die Streichung vieler Auslandsschulden durch.
In Europa besteht heute eine ähnliche Situation wie in der Zwischenkriegszeit. Die Staatsschulden sind in Euro denominiert, d. h. in einer Währung, die das jeweilige Land nicht beeinflussen kann. Euroschulden sind also nichts anderes als Auslandsschulden. Wenn die Grafik diese Tatsache auch abbilden würde, hätten wir seit 2000 eine steil ansteigende Kurve.
Kurzum, es sind drei Fragen, die man stellen muss, um den Kern einer Finanzkrise zu erfassen:
- Sind die Banken oder die Staaten verschuldet?
- Findet die Verschuldung im Ausland oder im Inland statt?
- Ist die Auslandsverschuldung in einer fremden oder in der eigenen Währung?
Selbstverständlich gibt es in der Realität viele Mischformen. Aber das Wesentliche ist damit gesagt.