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Ich erinnere mich noch gut an den Mai 2010, als ich in Asien auf Roadshow war und die heisse Phase der Eurokrise gerade begonnen hatte. Im Nachhinein betrachtet, hätte es ganz einfach sein können, eine Prognose zu erstellen. Doch damals war die Situation ziemlich chaotisch und die Lösung alles andere als offensichtlich. Die asiatischen Anleger waren auf jeden Fall im Hinblick auf eine Lösung der Krise sehr skeptisch. «Die Europäer werden das niemals durchziehen – in einer Demokratie.» So lautete damals das Mantra. Tatsächlich lavierten sich die Regierungen von Krisengipfel zu Krisengipfel.
Und selbst drei oder vier Jahre später können wir die Eurokrise nicht unbedingt für beendet erklären − «eingedämmt», wäre der passendere Begriff. Dennoch haben die Institutionen der westlichen Demokratien etwas erreicht, was viele nicht erwarteten: Sie haben einen Schutzwall um Europa errichtet und verschiedene Stabilitätsmechanismen eingeführt. Die zwischenzeitlich beobachteten Marktbewegungen galten als der Preis der Demokratie.
Die Nagelprobe
Paul Krugman bezeichnete die Sowjetunion als Vorbild für wirtschaftlichen Erfolg in den 1930er-Jahren – und als negatives Beispiel bei ihrem späteren Versagen. Der Vergleich mit einigen der heutigen Entwicklungsländer ist sicherlich weit hergeholt. Natürlich sind die heutigen Schwellenländer von der totalitären Diktatur aus der Zeit vor dem Zweiten Weltkrieg weit entfernt. Doch müssen einige von ihnen – und besonders ihre Eliten – die Thesen von Krugman und Konsorten erst widerlegen. Angesichts der aktuellen Spannungen und einer Reihe von geplanten Wahlen könnte sich 2014 durchaus als Nagelprobe für einige der Brennpunkte in den Entwicklungsländern erweisen. Die führenden Politiker dieser Länder werden beweisen müssen, dass ihr Krisenmanagement bei weniger Demokratie besser ist als das der USA und Europas (oder zumindest gleich gut).
Fehlende wissenschaftliche Literatur
Bei der Durchsicht der aktuellsten wissenschaftlichen Literatur zu Krisen in Schwellenländern war ich überrascht, dass es im Vergleich zur Mitte der 1990er-Jahre sehr wenige aktuelle Studien gibt. In meinem Lieblingsnachschlagewerk, der Publikationsdatenbank des CFA Institute, konnte ich nur sieben Studien finden, von denen fünf in den 1990er-Jahren veröffentlicht worden waren. Anscheinend schenkten in den letzten Jahren weder Anleger noch Akademiker den Krisen in Schwellenländern gebührende Beachtung.
Was bedeutet dies?
Nicht alle Brennpunkte in den Schwellenländern werden tatsächlich in einer Katastrophe enden. Dennoch möchten wir ein Wort der Vorsicht im Hinblick auf aufstrebende Märkte aussprechen:
- Wir behaupten nicht, dass die Wachstumsraten in Schwellenländern komplett einbrechen werden. Dennoch müssen viele Ökonomen höchstwahrscheinlich ihre mittel- bis langfristigen Wachstumserwartungen für die Schwellenländer überdenken – sprich: senken.
- Viele der Anpassungen, mit denen einige Schwellenländer auf einen nachhaltigeren Weg zurückgeführt werden, finden mittels Währungsschwankungen statt. Somit ist das Währungsrisiko von grösster Bedeutung für Anlageentscheide in diesen Märkten.
- Die Treiber, die tatsächlich Wachstumstreiber sind, sind nicht an den Aktienmärkten kotiert. Wir sind der Meinung, dass das nächste Schwerpunktthema für Schwellenländer eher in dienstleistungsorientierten Geschäftsmodellen (zum Beispiel im Gesundheitswesen) zu finden sein wird. Da diese in den Gesamtindizes nicht wesentlich gewichtet sind, müssen Anleger unter der Oberfläche des Marktes nach Chancen suchen.
Wie sollte man sich positionieren?
Angesichts der vorstehend genannten Risiken konzentrieren wir uns weiterhin auf Industrieländer und dort insbesondere auf Unternehmensrisiken, die dank der Stärke vieler Firmen besonders attraktiv sind. Unternehmensanleihen können auf das Risikoprofil der Anleger abgestimmt werden, etwa mittels Obligationen mit niedrigem Investment-Grade-Rating, mit Hochrenditeanleihen, Wandelanleihen oder mit direktem Aktienengagement. Ausserhalb des Unternehmenssektors stufen wir die Möglichkeiten als begrenzt ein.
Wir meiden in dieser Phase alles, was einem Währungsrisiko der Schwellenländer ausgesetzt ist, und ziehen in diesem Segment ausschliesslich Unternehmensanleihen in harter Währung in Betracht.
Christian Gattiker-Ericsson, CFA, CAIA
Chefstratege und Leiter Research, Bank Julius Bär