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Die Suche nach der «richtigen» Regulierung der Banken ist ein Dauerthema. Im Folgenden wird der Vorschlag, das Fremdkapital in die Corporate Governance einzubeziehen, kritisiert.
In der Debatte um das Thema «too big to fail» werden verschiedene Ansätze diskutiert, die einen exzessiven Risikoappetit von Banken reduzieren sollen. Die Möglichkeit einer Beteiligung der Fremdkapitalgeber an Unternehmensentscheiden, wie dies Prof. Jean-Charles Rochet darlegte (vgl. NZZ vom 19. 1. 11), ist ein interessanter Ansatz, der aber bei genauerer Betrachtung ähnliche Effekte zeitigt wie eine einfachere Regel zur Eigenmittelerhöhung. Die Beteiligung der Obligationäre an Unternehmensentscheiden soll – so der Vorschlag – dazu führen, dass Banken nicht nur die für Aktionäre wichtige Eigenkapital-, sondern die Gesamtkapitalrendite maximieren. Ihr Einfluss würde besonders riskante Geschäfte und den Hang zu übermässigem Leverage verhindern.
Zur Rolle des Fremdkapitals
In der Tat haben Fremdkapitalgeber geringeren Risikoappetit. Schliesslich profitieren sie nicht von Geschäften mit höheren Risiken – ganz im Gegenteil: Obligationäre sind bei einer gegebenen Rendite, die sich zum Zeitpunkt des Erwerbs der Anleihe aufgrund der Marktsituation und unternehmensspezifischer Risiken ergibt, an der Minimierung der Ausfallwahrscheinlichkeit interessiert.
Rochet fordert nun eine «gewisse Mitsprache» bestimmter Fremdkapitalgeber. Allerdings lässt er offen, in welchem Ausmass ihnen etwa ein Stimm- und Wahlrecht an der Generalversammlung zukommt. Nicht geklärt ist ausserdem die Frage, ob die Obligationäre auch an den Gewinnchancen und Verlustrisiken beteiligt werden sollten. Die folgenden Überlegungen illustrieren, dass diese Aspekte von höchster Relevanz sind. Idealtypisch lassen sich gegenüber dem Status quo, in dem den Obligationären weder eine Mitsprache noch eine Mitbeteiligung am finanziellen Erfolg zukommt, drei weitere Fälle unterscheiden.
Erstens ist jener Fall denkbar, bei dem die Obligationäre eine Mitsprache erhalten, ohne die finanziellen Konsequenzen tragen zu müssen. Wie bereits erwähnt, ist es dann für einen Obligationär rational, die Entscheidungen dahingehend zu beeinflussen, dass die Geschäftsrisiken minimiert werden. Da sich die Rendite seiner Anlage bereits zum Zeitpunkt des Obligationenkaufs bestimmt, wird er in der Folge einzig das Ziel der Konkursverhinderung verfolgen. Hätten die Obligationäre eine Stimmenmehrheit im Verwaltungsrat, würden sie im Extremfall das Management zwingen, in möglichst sichere Anlagen am Kapitalmarkt zu investieren und risikobehafteten Expansions- und Investitionsstrategien auszuweichen. Eine solche Strategie wäre jedoch auch aus volkswirtschaftlicher Sicht zweifelhaft. Die Existenz von Banken rechtfertigt sich nicht zuletzt aus der Übernahme und effizienten Allokation von Risiken. Natürlich liesse sich argumentieren, dass Bankaktionäre ein Interesse haben, die Mitsprache der Obligationäre zu begrenzen, indem sie Fremdkapitalanteil bzw. Leverage gering halten. Alternativ könnten sie versuchen, das statutarische Ausmass der Obligationärs-Stimmrechte zu reduzieren, um dennoch einen hohen Anteil an Fremdkapital halten zu können. Es wäre dann am Gesetzgeber, dies zu korrigieren.
Zweitens kann man sich den Fall vorstellen, in dem auch Obligationäre am finanziellen Erfolg und Misserfolg der Bank beteiligt werden können. Das wäre insofern sinnvoll, als sie die Strategie des Unternehmens mitgestalten und entsprechende Verantwortung dafür übernehmen müssten. Nimmt man an, dass die Obligationäre in vollem Umfang an Risiken und Gewinnchancen partizipieren, werden sie den Aktionären gleichgestellt. Dieser Extremfall würde in eine Situation münden, in der die Bank sich vollständig über Eigenkapital finanzieren muss. Natürlich würde dies die Finanzierungsmöglichkeiten einer Bank bedeutend stärker einschränken als die bereits heute vorgeschlagenen strikteren Eigenmittelvorschriften.
Es ist daher sinnvoll, eine dritte Option zu prüfen, bei der die Obligationäre jeweils partiell an der Mitsprache sowie dem finanziellen Erfolg beteiligt werden. Faktisch entspricht dies einer einfachen Regel, wonach die Obligationäre neben dem Fremd- auch noch (ein zu bestimmendes Mass an) Eigenkapital halten müssen. Die Regel würde nicht nur der Bank, sondern auch den Obligationären eine Kapitalstruktur aufzwingen, die möglicherweise nicht in ihrem Interesse liegt. Da sich die Obligationäre im Grunde gar nicht an den Risiken beteiligen wollten (sonst wären sie ja Aktionäre), könnten sie sich beispielsweise durch den Kauf einer Put-Option gegen das Verlustrisiko absichern. Dieses «Hedging» ist indes nicht gratis und würde Fremdkapital verteuern. Der Fall weist Parallelen zu den Vorschlägen zur Schaffung von bedingtem Wandelkapital (Contingent Convertible Bonds) auf – auch hier entstehen Anreize, sich durch Derivate abzusichern.
Keine Freiwilligkeit
Es ist daher unwahrscheinlich, dass eine Bank freiwillig die Mitsprache der Obligationäre zulässt. Vielmehr müsste der Gesetzgeber sie dazu zwingen. Dann aber muss er über das genaue Ausmass von Mitsprache und Beteiligung am finanziellen Erfolg entscheiden. Die Fälle zeigen indessen, dass der regulatorische Eingriff keinesfalls geringer wäre als eine einfache Regel zur Erhöhung der Eigenmittel. Ausserdem illustrieren die Ausführungen, dass die Wirkungen im Grunde ineinander konvergieren.
Dieser Artikel erschien in der NZZ vom 9. Februar 2011.