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Es gibt viele Einwände gegen die Idee, dass die EZB als lender of last resort agiert. Der eine davon ist, dass es monetäre Finanzierung des Haushaltsdefizits bedeuten würde, was zu Inflation führe. Das ist der Standpunkt von prominenten Hardliners wie Jürgen Stark (der frühere EZB-Chefökonom) und Axel Weber (der frühere Bundesbank-Chef).
Das Argument ist unbegründet, schreibt Paul De Grauwe in einem lesenswerten Artikel („Europe needs the ECB to step up the plate“) in FT.
Wenn die EZB im sekundären Markt Staatsanleihen kauft, schafft sie Liquidität, nicht für den Staat, sondern für die Finanzinstitutionen, die die Staatsanleihen verkaufen. Wenn diese Finanzinstitutionen Staatspapiere abstossen, suchen sie nach sicheren Vermögenswerten. Das ist in erster Linie Notenbankgeld, welches gehortet und nicht für die Kreditvergabe verwendet wird, sodass es nicht zu einem inflationären Preisdruck führt, erklärt der an der University of Leuven lehrende Wirtschaftsprofessor.
Notenbankgeldmenge und M3 in der Eurozone, Graph: Prof. Paul De Grauwe in: „The European Central Bank: Lender of Last Resort in the Government Bond Markets?“, Sept. 2011.
Der zweite Einwand ist das Problem von Moral Hazard. Wenn die Notenbank mitteilt, dass sie Staatsanleihen kaufen will, um Liquidität zur Verfügung zu stellen, erzeugt sie das Risiko, dass der Staat seine Bemühungen zurückschraubt, das Haushaltsdefizit und die Staatsverschuldung zu kürzen. Verbindliche Regeln, die die Rolle der EZB als lender of last resort unterstützen würden, würden hierbei einen Riegel vorschieben, legt De Grauwe dar.
Es muss ein Boden für den Preis von Staatsanleihen in der Eurozone gesetzt werden, um eine sich selbst verstärkende Abwärtsspirale zu unterbinden. Und die EZB ist die einzige Institution, die in der Lage ist, um dies umzusetzen, bekräftigt der belgische Ökonom. Die EZB muss ankündigen, dass sie bereit ist, im Markt für Staatsanleihen zu intervenieren. Die EZB ist die einzige Institution, die in der Lage ist, dies zu tun, weil sie ohne Limit Geld schaffen kann. Mit der Bekanntgabe einer bedingungslosen Verpflichtung würde die Notenbank die Spirale des Niedergangs stoppen. Und wenn die Investoren von der Entschlossenheit der EZB überzeugt sind, würden sie damit aufhören, Staatspapiere zu veräussern, weil sie sich darauf verlassen würden, dass es einen Boden für den Preis der Anleihen gäbe. Das Schöne daran ist, dass die EZB die Staatsanleihen nicht mehr kaufen müsste, argumentiert De Grauwe.
Heute ist die EZB weit davon entfernt, davon zu profitieren, weil sie deutlich unterstrichen hat, dass sie abgeneigt ist, die Rolle als lender of last resort zu übernehmen. Warum sollen Anleihegläubiger, die sich unsicher über den zünftigen Wert ihrer Anleihen sind, aufhören, die Anleihen zu verkaufen, wenn die EZB weiterhin signalisiert, dass sie selbst diesen Anleihen nicht traut?
Theoretisch sollte die EZB nur Anleihen von Staaten, die illiquid, aber zahlungsfähig sind kaufen. Es ist aber nicht schwer, zu sehen, warum diese Regel Griechenland ausschliesst, bemerkt De Grauwe. Die Anleihemärkte von anderen Ländern werden aber nicht ausgeschlossen, wo die Angst die Zinsen so hoch getrieben hat, dass selbst solvente Staaten anfällig werden. Daher muss die EZB laut De Grauwe in diesem Marktumfeld mit einem deutlichen Engagement eingreifen.
PS: Die grundlegende Idee, die hinter diesem Ansatz steht, ist, dass die Märkte für Staatsanleihen in einer Währungsunion für Vertrauenskrisen anfällig werden, weil die Mitgliedsländer sich in einer Währung verschulden, die sie aber selbst nicht drucken können. Vor der Währungsunion war jeder Staat in der Lage, die Währung, in der sie sich verschuldet hat, selbst zu drucken. Der Ausweg über Abwertung ist in einer Währungsunion daher nicht möglich.