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La pandémie a entraîné la plus grande – et la plus rapide – réévaluation des obligations à risque jamais observée.
Pour les marchés de titres à revenu fixe, la première ramification importante du COVID-19 est, selon nous, que les taux d'intérêt semblent devoir rester proches de zéro pendant «une période prolongée», pour reprendre une expression du manuel des banquiers centraux. En fait, il est possible que nous ne voyions pas de hausse significative des taux d'intérêt pendant une grande partie de la prochaine décennie. Il convient de rappeler qu'il a fallu à la Réserve fédérale américaine jusqu'à la fin de 2018, soit dix ans après qu'elle ait ramené les taux à zéro à la suite de la faillite de Lehman Brothers, pour atteindre un point haut de 2,25 à 2,50% pour son taux des Fed Funds. Les décideurs politiques du monde entier ont rapidement ramené les taux de base à leur limite inférieure au début de cette crise, et il est difficile de les voir revenir rapidement sur leur trajectoire alors que les économies sont en récession et en reprise.
Pour les investisseurs, nous pensons que cela signifie que les liquidités ne seront plus une classe d'actifs viable à l'avenir et que les revenus seront à nouveau une denrée rare. La bonne nouvelle, c'est qu'il y a maintenant beaucoup plus de revenus à capter sur les marchés obligataires. Que doivent faire les investisseurs?
pour les obligations à haut rendement en 2020.
Tout d'abord, nous pensons que les gestionnaires actifs auront un avantage certain sur les passifs pour traverser cette période. Pour les investisseurs obligataires, la récession se traduit généralement par une forte hausse du taux de défaut et un biais important vers les déclassements plutôt que vers les revalorisations. Nous ne serions pas surpris de voir un taux de défaut de 10% pour les obligations à haut rendement en 2020 et nous nous attendons à au moins 10 déclassements pour chaque mise à niveau. Il devrait être impossible pour les fonds passifs d'éviter chacune de ces dégradations. Ce ne sera pas non plus facile pour les gestionnaires actifs, mais il a souvent été prouvé que la recherche de valeur relative est mieux récompensée.
Voici trois thèmes à considérer qui, selon nous, seront importants à l'avenir:
- Augmenter la durée des spreads de crédit avec des obligations à plus longue échéance. Nous pensons que les marchés du crédit seront les premiers à se redresser. Une façon d'améliorer les revenus est de bloquer les rendements à plus long terme avec des obligations à plus longue échéance. Un exemple pourrait être les actifs notés BBB qui ont chuté tout autant que les BB et les single-B en raison de la vente sans discernement. Alors qu'au début du cycle, les investisseurs ont tendance à préférer gagner du rendement en prenant plus de risques de crédit, à ce stade, nous préférons gagner du rendement en prenant plus de risques d'échéance.
le meilleur point d'entrée de cette décennie pour le crédit à revenu fixe.
- Evitez la zone de défaut en vous engageant dans des portefeuilles de crédit de meilleure qualité. Il ne sert à rien de chercher à obtenir des rendements plus élevés si cela doit se faire au prix de défauts de paiement et de déclassements. Les obligations notées CCC représentent généralement environ 95% des défauts, la note B représentant la quasi-totalité du reste, mais compte tenu de la nature et de la cause de cette récession, nous devrions également être attentifs au fait que certaines entreprises mieux notées se retrouvent en défaut avant que leur note ne soit abaissée. A notre avis, les investisseurs devraient essayer d'éviter les secteurs qui sont très cycliques et qui semblent être les plus à risque, comme le commerce de détail, les transports, les loisirs, les constructeurs automobiles, les matières premières et les sociétés immobilières, pour n'en citer que quelques-uns.
- Réduire la dépendance aux obligations d'Etat pour se protéger. Les obligations d'Etat (principalement les bons du Trésor américain) ont fait leurs preuves en tant que protection contre les risques à corrélation négative au début de la crise, mais elles pourraient ne pas offrir la même protection à l'avenir. On peut voir que le prochain objectif politique des banques centrales est le ciblage de la courbe des taux. Il se pourrait bien que les banques centrales détiennent la partie longue tandis que les gestionnaires de portefeuille détiennent la partie avant des courbes de rendement des gouvernements.
Les investisseurs en titres à revenu fixe ont été témoins de ce qui sera probablement une réévaluation du risque une fois par décennie. Bien que nous soyons loin de voir l'autre facette de la crise COVID-19 ou du ralentissement économique, nous pourrions bien considérer les mois de mars et avril 2020 comme le meilleur point d'entrée de cette décennie pour les marchés du crédit à revenu fixe. Une fois que nous aurons traversé cette période très difficile pour l'économie mondiale, les investisseurs seront confrontés à bon nombre des mêmes défis que ceux des dernières années. Les taux d'intérêt resteront bas, les revenus resteront rares et, à notre avis, les titres à revenu fixe resteront l'une des meilleures solutions.