Regeringens proposition

1991/92:113

om ny börslagstiftning m.m.

Regeringen föreslår riksdagen att anta de förslag som tagits upp

i bifogade utdrag ur regeringsprotokollet den 19 mars 1992.

På regeringens vägnar

Carl[REDACTED_EFTERNAMN]

 Bo[REDACTED_EFTERNAMN]

Propositionens huvudsakliga innehåll

I propositionen läggs fram förslag till en lag om börs- och

clearingverksamhet. Vidare föreslås ändringar i bl.a. lagen om

handel med finansiella instrument. Den nya lagstiftningen, som

också är en EG-anpassning, är planerad att träda i kraft senast

vid årsskiftet 1992/93. Förslagen i propositionen innebär i

huvudsak följande.

 Stockholms fondbörs ombildas till aktiebolag. Det nuvarande

börsmonopolet ersätts med regler om etableringsfrihet som ger

möjlighet till ökad konkurrens. Den nya lagen ger möjlighet för

företag som driver verksamhet som syftar till att åstadkomma

handel med finansiella instrument att få auktorisation som

antingen börs eller marknadsplats. Auktorisation är frivillig.

Företag som utan auktorisation yrkesmässigt driver angiven

verksamhet kan emellertid behöva tillstånd enligt lagen om

värdepappersrörelse som förmedlare.

 Medlemskretsen vid en börs får endast bestå av riksbanken,

värdepappersinstitut och utländska företag som i sitt hemland

får delta i börshandel, medan på en auktoriserad marknadsplats

även andra företag kan få delta i handeln.

 Vid både börser och auktoriserade marknadsplatser får notering

av och handel med alla slag av finansiella instrument ske.

Inregistrering av fondpapper, dvs. huvudsakligen aktier och

obligationer, kan bara göras vid en börs. Villkoren för

inregistreringen följer EG:s regler, vilket också gäller

reglerna om informationsskyldighet för utgivaren av

fondpapperen, prospekt som skall offentliggöras av utgivaren i

samband med inregistre

ringen och halvårsrapporter från bolag vars aktier är in-

registrerade vid en börs. För notering av andra fondpapper än

sådana som är inregistrerade bestämmer börsen vilka krav som

skall gälla. För fondpapper som noteras vid en auktoriserad

marknadsplats bestämmer marknadsplatsen vilka krav som skall

gälla för notering och i fråga om utgivarens informa-

tionsskyldighet.

 Svenska bolag som har aktier noterade på en börs eller

auktoriserad marknadsplats utgör aktiemarknadsbolag, vilket

medför att bl.a. insiderlagen och den s.k. Leo-lagen gäller för

dem.

 För clearingverksamhet avseende optioner och terminer införs

ett tillståndskrav. En clearingorganisation skall ha eget

kapital, garanti, försäkring eller liknande som ger kunderna ett

tillfredsställande skydd mot förluster som kan drabba dem till

följd av clearingen. En clearingorganisation skall se till att

kunderna ställer betryggande säkerhet för sina åtaganden.

 För att skapa garantier för god och utförlig information skall

prospekt upprättas när emissioner och andra erbjudanden om köp

eller försäljning av finansiella instrument riktas till

allmänheten, även om det sker utanför en börs. Lagregler om

offentliggörande av större aktieinnehav (s.k. flaggning) införs.

1 Förslag till

Lag om börs- och clearingverksamhet

 Härigenom föreskrivs följande.

Inledande bestämmelser

1 kap. Tillämpningsområde m.m.

1 § Företag som driver verksamhet i syfte att åstadkomma

regelbunden handel med finansiella instrument kan få

auktorisation som börs eller marknadsplats enligt denna lag.

 Clearingverksamhet får drivas endast av företag som har fått

tillstånd som clearingorganisation enligt denna lag.

 Frågor om auktorisation och tillstånd prövas av

finansinspektionen.

2 § Auktorisation och tillstånd kan meddelas svenska

aktiebolag, svenska ekonomiska föreningar och utländska företag.

3 § Om börs finns särskilda bestämmelser i 2-6 kap., om

auktoriserad marknadsplats i 7 kap. och om clearingorganisation

i 8 och 9 kap.

4 § I denna lag betyder

 1. börs: företag som har fått auktorisation enligt 2 kap. att

driva verksamhet som syftar till att åstadkomma regelbunden

handel med finansiella instrument mellan till verksamheten

anslutna medlemmar,

 2. börsmedlem: den som av en börs har fått tillåtelse att delta

i handeln vid börsen,

 3. auktoriserad marknadsplats: företag som har fått

auktorisation enligt 7 kap. att driva verksamhet som syftar till

att åstadkomma regelbunden handel med finansiella instrument,

 4. clearingverksamhet: verksamhet som består i att yrkesmässigt

i options- eller terminsavtal träda in som part eller på annat

sätt garantera att avtalet fullgörs,

 5. clearingorganisation: företag som har fått tillstånd enligt

8 kap. att driva clearingverksamhet,

 6. clearingmedlem: den som av en clearingorganisation har fått

tilllåtelse att delta i clearingen hos organisationen,

 7. option: en rätt att till ett bestämt pris i framtiden få

köpa eller sälja tillgångar eller en rätt att vid en framtida

tidpunkt få ett belopp som räknas ut på grundval av ändringar i

ett kursindex eller liknande,

 8. termin: ett avtal om köp av tillgångar som mot ett i avtalet

bestämt pris skall levereras vid en framtida tidpunkt eller ett

avtal om att betalning mellan parterna i framtiden skall ske på

grundval av ändringar i ett kursindex eller liknande,

 9. finansiellt instrument och fondpapper: vad som anges i 1

kap. 1 § lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument.

Börs

2 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

1 § En börs skall driva sin verksamhet så att allmänhetens

förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas

kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras samt i övrigt så

att verksamheten kan anses sund.

 Börsen skall därvid tillämpa principerna om

 fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller de

krav som ställs i denna lag och av börsen får bli börsmedlem,

 neutralitet, som innebär att av börsen uppställda regler

tillämpas på ett likformigt sätt gentemot alla börsmedlemmar,

och

 god genomlysning, som innebär att börsmedlemmarna får en snabb,

samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten

får tillfälle att ta del av sådan information.

Svenska företag

2 § Auktorisation som börs får meddelas ett svenskt aktiebolag

eller en svensk ekonomisk förening endast om

 1. bolagsordningen eller stadgarna inte strider mot denna lag

eller någon annan författning,

 2. den planerade verksamheten kan antas komma att uppfylla de

krav som anges i 1 §, och

 3. företaget uppfyller de villkor som i övrigt anges i denna

lag.

3 § Ansökan om auktorisation får göras innan bolaget eller

föreningen har registrerats. Om en sådan ansökan har gjorts av

ett aktiebolag inom sex månader från stiftelseurkundens

undertecknande, räknas den i 2 kap. 9 § första stycket

aktiebolagslagen (1975:1385) föreskrivna tiden från

auktorisationsbeslutet. Om en sådan ansökan i stället har gjorts

av en ekonomisk förening inom sex månader från det att beslut om

att bilda föreningen fattats, räknas den i 2 kap. 3 § första

stycket lagen (1987:667) om ekonomiska föreningar föreskrivna

tiden från auktorisationsbeslutet.

 Till ansökan skall fogas en plan för den tilltänkta

verksamheten.

4 § En börs bolagsordning eller stadgar skall godkännas av

finansinspektionen i samband med att auktorisation beviljas.

 Ett beslut om ändring av bolagsordningen eller stadgarna får

inte registreras innan det har godkänts av inspektionen.

5 § En börs som är aktiebolag skall ha ett aktiekapital som med

hänsyn till verksamhetens art och omfattning är tillräckligt

stort. Vid bedömningen av om aktiekapitalet är tillräckligt

skall hänsyn tas även till andra finansiella resurser som börsen

har eller kan utnyttja. För börs som är ekonomisk förening

gäller vad som sägs om aktiekapital i stället summan av gjorda

medlemsinsatser och förlagsinsatser.

 Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

finansinspektionen får meddela närmare föreskrifter om storleken

av aktiekapitalet och summan av gjorda medlemsinsatser och

förlagsinsatser.

6 § En börs skall ha en styrelse med minst fem ledamöter och en

verkställande direktör.

Utländska företag

7 § Auktorisation för ett utländskt företag att driva

verksamhet som börs här i landet från avdelningskontor med

självständig förvaltning (filial) får meddelas endast om

 1. företaget i sitt hemland driver sådan verksamhet och där

står under tillsyn av en myndighet eller annat behörigt organ,

och

 2. den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att

uppfylla de krav som anges i 1 §.

 För utländska företag gäller bestämmelserna i denna lag i

tillämpliga delar. I övrigt gäller lagen (1992:000) om utländska

filialer m.m.

Sekretess

8 § Den som är eller har varit knuten till en börs som anställd

eller uppdragstagare får inte obehörigen röja eller utnyttja vad

han i anställningen eller under uppdraget har fått veta om någon

annans affärsförhållanden eller personliga förhållanden.

3 kap. Börsmedlemmar

1 § En börs får som medlemmar ha endast

 1. Sveriges riksbank,

 2. värdepappersinstitut som har tillstånd att driva

värdepappersrörelse enligt 1 kap. 3 § 1, 2 eller 3 lagen

(1991:981) om värdepappersrörelse, och

 3. utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i

börshandel av liknande slag och som där står under tillsyn av

myndighet eller annat behörigt organ.

 Till börsmedlem får antas endast den som har tillräckliga

finansiella resurser och i övrigt är lämplig att delta i handeln

vid börsen.

2 § Om en börsmedlem inte längre uppfyller kraven för

medlemskap, skall börsen besluta att medlemskapet skall upphöra.

 Har ett börsmedlemskap upphört på grund av beslut enligt första

stycket, får medlemmen, om det finns särskilda skäl, utföra köp-

 eller säljorder vid börsen för att skydda uppdragsgivare mot

förlust.

3 § Börsmedlemmar skall lämna börsen de upplysningar som behövs

för att börsen skall kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna

lag och andra författningar.

4 kap. Börsens verksamhet

Godkännande för notering och handel

1 § Vid en börs får notering av och handel med alla slags

finansiella instrument ske. Notering av och handel med ett visst

finansiellt instrument får dock inte inledas förrän börsen har

lämnat sitt godkännande till detta.

 Fondpapper får godkännas för notering och handel genom att

börsen, efter prövning enligt 5 kap. 1 §, beslutar om

inregistrering av fondpapperen. För fondpapper som inte är

föremål för inregistrering får sådant godkännande lämnas endast

om prövning har skett enligt 6 kap. 1 §.

 Optioner och terminer får godkännas för notering och handel

bara om det förekommer en betydande handel med tillförlitlig

kurssättning i den eller de tillgångar som optionen eller

terminen grundas på.

Handelsregler

2 § En börs skall ha ändamålsenliga regler för hur handeln vid

börsen skall gå till.

 Börsen skall övervaka handeln och kursbildningen vid börsen och

se till att handeln sker i överensstämmelse med denna lag och

andra författningar samt med god sed på värdepappersmarknaden.

Kursnotering och information

3 § Kurser noteras med ledning av de köpanbud, säljanbud och

betalkurser som förekommer vid eller rapporteras till börsen.

Information om kurser och omsättningsuppgifter skall

offentliggöras omedelbart, om inte finansinspektionen med hänsyn

till handelns effektivitet tillåter något annat.

Rapportering av avslut

4 § En börsmedlem skall, på det sätt och i den omfattning som

börsen bestämmer, till börsen anmäla avslut som medlemmen

utanför börsen har gjort för egen eller någon annans räkning i

de finansiella instrument som noteras vid börsen. Om ett sådant

avslut har skett vid en auktoriserad marknadsplats och avser

inregistrerade fondpapper, behöver avslutet inte anmälas till

börsen.

Sidoverksamhet

5 § En börs får, utöver den verksamhet som auktorisationen

omfattar, i företaget driva endast sådan verksamhet som har nära

samband med den.

 Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen tillåta en

börs att driva även annan verksamhet.

Organisationsförvärv

6 § Förvärv av aktier eller andelar i företag kräver tillstånd

av finansinspektionen, om förvärvet ingår som ett led i

organisationen av verksamheten.

5 kap. Inregistrering av fondpapper

Förutsättningar för inregistrering

1 § Inregistrering av fondpapper vid en börs sker efter ansökan

av den som har gett ut fondpapperen.

 Inregistrering får ske endast om det med hänsyn till

marknadsförhållandena för de fondpapper som avses och

omständigheterna i övrigt föreligger förutsättningar för en

ändamålsenlig börshandel med fondpapperen.

 Om skyldighet föreligger enligt 5 § att offentliggöra

börsprospekt, får fondpapperen inte inregistreras förrän

prospektet har godkänts av börsen och offentliggjorts av

utgivaren.

 Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

finansinspektionen skall meddela närmare föreskrifter om

villkoren för inregistrering.

2 § En ansökan om inregistrering får inte avslås utan att

sökanden har fått tillfälle att yttra sig över det som har

tillförts ärendet genom någon annan än honom själv, om inte

detta är uppenbart obehövligt.

 Beslut om inregistrering skall meddelas snarast och senast sex

månader från det att ansökan gjordes hos börsen eller, om

ansökan kompletteras, senast sex månader från det att

kompletteringen kom in till börsen. Meddelas inte beslut inom

angiven tid, skall det anses som om ansökan har avslagits.

Utgivarens informationsplikt

3 § Den som har gett ut fondpapper som har inregistrerats vid

en börs skall

 - fortlöpande informera börsen om sin verksamhet,

 - i övrigt lämna börsen de upplysningar som den behöver för att

kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och annan

författning samt

 - offentliggöra de upplysningar om verksamheten och

fondpapperen som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på

fondpapperen.

Avregistrering

4 § En börs skall besluta om avregistrering av fondpapper, om

utgivaren av fondpapperen begär det eller om han allvarligt

åsidosatt sina förpliktelser enligt lag eller någon annan

författning. Avregistrering skall ej ske om det är olämpligt

från allmän synpunkt.

 Avregistrering får inte beslutas utan att utgivaren har fått

tillfälle att yttra sig över det som har tillförts ärendet genom

någon annan än honom själv, om inte detta är uppenbart

obehövligt eller beslutet inte kan uppskjutas.

 Beslut om avregistrering skall offentliggöras omedelbart.

Börsprospekt

5 § Till en ansökan om inregistrering skall utgivaren av

fondpapperen foga en särskild redogörelse för sina förhållanden

(börsprospekt). Prospektet skall innehålla de upplysningar som

behövs för att en investerare skall kunna göra en välgrundad

bedömning av utgivarens verksamhet och ekonomiska ställning samt

av de rättigheter som är förenade med fondpapperen.

 Skyldighet att upprätta börsprospekt föreligger inte om

inregistreringen avser fondpapper som är utgivna av staten eller

är andelar i en värdepappersfond. Regeringen eller, efter

regeringens bemyndigande, finansinspektionen får meddela

föreskrifter om undantag från skyldigheten att upprätta

börsprospekt i fall då behovet av information har tillgodosetts

på något annat sätt.

 När börsen har godkänt prospektet, skall prospektet

offentliggöras av utgivaren.

Halvårsrapport

6 § Ett aktiebolag vars aktier är inregistrerade vid en börs

skall under varje räkenskapsår som omfattar mer än tio månader

offentliggöra en redogörelse för räkenskapsårets första sex

månader (halvårsrapport). Rapporten skall offentliggöras inom

två månader från halvårets utgång. Vid offentliggörandet skall

halvårsrapporten ges in till börsen. Om det finns särskilda

skäl, får börsen medge anstånd med offentliggörandet.

 Halvårsrapporten skall innehålla en redogörelse för bolagets

verksamhet och resultat under räkenskapsårets första sex

månader.

6 kap. Fondpapper som inte inregistreras

Förutsättningar för notering

1 § Notering vid en börs av fondpapper som inte är föremål för

inregistrering sker efter ansökan av den som har gett ut

fondpapperen.

 Notering får ske endast om det med hänsyn till

marknadsförhållandena för de fondpapper som avses och

omständigheterna i övrigt föreligger förutsättningar för en

ändamålsenlig börshandel med fondpapperen.

Utgivarens informationsplikt

2 § En utgivare av fondpapper vilka noterats med stöd av 1 §

skall

 - fortlöpande informera börsen om sin verksamhet,

 - i övrigt lämna börsen de upplysningar som den behöver för att

kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och andra

författningar samt

 - offentliggöra de upplysningar om verksamheten och

fondpapperen som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på

fondpapperen.

Auktoriserad marknadsplats

7 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

1 § En auktoriserad marknadsplats skall driva sin verksamhet så

att allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden

upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen

äventyras samt i övrigt så att verksamheten kan anses sund.

 Den auktoriserade marknadsplatsen skall därvid tillämpa

principerna om

 fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller av

marknadsplatsen uppställda krav får delta i handeln,

 neutralitet, som innebär att av marknadsplatsen uppställda

regler tilllämpas på ett likformigt sätt gentemot alla som

deltar i handeln, och

 god genomlysning, som innebär att de som deltar i handeln får

en snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att

allmänheten får tillfälle att ta del av sådan information.

Tillämpliga bestämmelser

2 § Bestämmelserna för börs i 2, 4 och 6 kap. skall, med i

andra stycket angivna undantag, tillämpas även i fråga om

auktoriserad marknadsplats.

 För auktoriserad marknadsplats gäller inte bestämmelserna i 2

kap. 1 § om sundhetskrav, i 2 kap. 6 § om styrelses storlek och

verkställande direktör, i 4 kap. 1 § andra stycket såvitt avser

inregistrering av fondpapper, i 4 kap. 3 § om kursnotering och

information och i 4 kap. 4 § om rapportering av avslut.

Rapporteringsskyldighet

3 § En auktoriserad marknadsplats, där det förekommer notering

av fondpapper som är inregistrerade vid börs, skall till börsen

rapportera alla avslut i dessa fondpapper som sker vid

marknadsplatsen eller som anmäls dit.

Kursnotering och information

4 § Kurser noteras med ledning av de köpanbud, säljanbud och

betalkurser som förekommer vid eller anmäls till den

auktoriserade marknadsplatsen. Information om kurser och

omsättningsuppgifter skall offentliggöras.

Clearingorganisation

8 kap. Förutsättningar för tillstånd m.m.

Sundhetskrav

1 § En clearingorganisation skall driva sin verksamhet så att

allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls

och enskildas

kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras samt i övrigt så

att verksamheten kan anses sund.

 Clearingorganisationen skall därvid tillämpa principerna om

 fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller de

krav som ställs i denna lag och av clearingorganisationen får

delta i clearingen, och

 neutralitet, som innebär att av clearingorganisationen

uppställda regler tillämpas på ett likformigt sätt gentemot alla

clearingmedlemmar.

Svenska företag

2 § Tillstånd för ett svenskt aktiebolag eller en svensk

ekonomisk förening att driva clearingverksamhet får meddelas

endast om

 1. bolagsordningen eller stadgarna inte strider mot denna lag

eller någon annan författning,

 2. den planerade verksamheten kan antas komma att uppfylla de

krav som anges i 1 §, och

 3. företaget uppfyller de villkor i övrigt som anges i denna

lag.

Utländska företag

3 § Ett utländskt företag får efter tillstånd av

finansinspektionen driva clearingverksamhet från

avdelningskontor med självständig förvaltning (filial).

 Tillstånd till filialetablering skall lämnas om

 1. företaget i sitt hemland bedriver likartad

clearingverksamhet och där står under tillsyn av en myndighet

eller annat behörigt organ, och

 2. den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att

uppfylla de krav som anges i 1 §.

 För utländska företag gäller bestämmelserna i denna lag i

tillämpliga delar. I övrigt gäller lagen (1992:000) om utländska

filialer m.m.

Övrigt

4 § Bestämmelserna i 2 kap. 3 § om ansökan innan bolaget eller

föreningen har registrerats, i 2 kap. 4 § om godkännande av

bolagsordning eller stadgar, i 2 kap. 5 § om kapital, i 2 kap. 6

§ om styrelses storlek och verkställande direktör och i 2 kap. 8

§ om sekretess skall tillämpas även i fråga om

clearingorganisation.

5 § En clearingorganisation skall ha kapital, garanti,

försäkring eller liknande som ger kunderna ett

tillfredsställande skydd mot förluster som kan drabba dem till

följd av clearingverksamheten.

Clearingmedlemmar

6 § En clearingorganisation får som medlem ha endast den som

har en betryggande kapitalstyrka och som i övrigt bedöms vara

lämplig att delta i clearingen hos organisationen.

 Om en clearingmedlem inte längre uppfyller de krav som anges i

första stycket, skall clearingorganisationen besluta att

medlemskapet skall upphöra.

 Har ett clearingmedlemskap upphört på grund av beslut enligt

andra stycket, får medlemmen, om det finns särskilda skäl, ändå

vidta åtgärder i förhållande till clearingorganisationen för att

skydda uppdragsgivare mot förlust.

7 § Clearingmedlemmar skall lämna clearingorganisationen de

upplysningar som behövs för att organisationen skall kunna

fullgöra sina uppgifter enligt denna lag eller annan

författning.

9 kap. Clearingorganisationens verksamhet

Inledande bestämmelse

1 § En clearingorganisation skall ha ändamålsenliga regler för

hur clearingen hos organisationen skall gå till.

 Clearingen skall ske under förhållanden som överensstämmer med

denna lag och andra författningar samt med god sed på

värdepappersmarknaden.

Säkerhetskrav m.m.

2 § En clearingorganisation skall se till att det vid

clearingen ställs betryggande säkerhet för gjorda åtaganden och

att sådan säkerhet vidmakthålls så länge ett åtagande består.

 Säkerheten skall anses betryggande om det kan antas att

åtagandet kan avvecklas utan att ytterligare kapital behöver

tillskjutas.

3 § En clearingorganisation får besluta att efterge kravet på

säkerhet, i den mån det är uppenbart att säkerhet inte behövs.

Ett sådant beslut får inte tillämpas innan det har godkänts av

finansinspektionen.

4 § Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finans-

inspektionen får meddela närmare föreskrifter om

säkerhetskravet.

5 § Om en clearingorganisation träder in som part i handeln,

skall organisationen se till att dess riskmässiga ställning i

handeln är balanserad. Uppstår obalans skall organisationen

omedelbart vidta åtgärder för att återställa jämvikten.

Sidoverksamhet

6 § En clearingorganisation får, utöver clearingverksamhet, i

företaget driva endast sådan verksamhet som har nära samband med

den.

 Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen tillåta en

clearingorganisation att driva även annan verksamhet.

Organisationsförvärv

7 § Förvärv av aktier eller andelar i företag kräver tillstånd

av finansinspektionen, om förvärvet ingår som ett led i

organisationen av verksamheten.

Gemensamma bestämmelser

10 kap. Avbrytande av handel

Handelsstopp

1 § Om allmänheten inte har tillgång till information om ett

visst finansiellt instrument på lika villkor eller inte i

tillräcklig omfattning har tillgång till information om

utgivaren, eller om det finns särskilda skäl, skall en börs

eller auktoriserad marknadsplats besluta att handeln med det

finansiella instrumentet skall avbrytas (handelsstopp). Sådant

beslut får inte gälla längre än som oundgängligen behövs.

2 § Om handeln med ett visst finansiellt instrument vid en börs

eller en auktoriserad marknadsplats har avbrutits och detta

instrument utgör den underliggande tillgången för optioner eller

terminer som är föremål för handel där eller vid någon annan

börs eller marknadsplats, skall börsen respektive

marknadsplatsen omedelbart avbryta handeln med optionerna eller

terminerna. Detsamma gäller om den underliggande tillgången

utgörs av annan egendom och det för den egendomen saknas

tillförlitligt marknadsvärde. Handeln får återupptas först när

handeln i det finansiella instrumentet återupptagits respektive

när ett tillförlitligt marknadsvärde för egendomen finns.

 Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen medge

undantag från första stycket.

3 § Om handel med ett visst finansiellt instrument vid en börs

eller en auktoriserad marknadsplats har avbrutits enligt 1 eller

2 §, skall även handel med samma instrument vid annan börs eller

marknadsplats avbrytas.

4 § Om en börs eller en auktoriserad marknadsplats i strid med

1, 2 eller 3 § underlåter att avbryta handeln med ett visst

finansiellt instrument, får finansinspektionen besluta att

handeln med instrumentet skall avbrytas. Om inspektionens beslut

gäller ett sådant fall som avses i 1 §, skall börsen eller

marknadsplatsen i samråd med inspektionen besluta om när handeln

kan återupptas.

Stängning

5 § Vid krig, krigsfara eller andra onormala förhållanden får

regeringen besluta att all handel vid en börs eller en

auktoriserad marknadsplats skall avbrytas. I brådskande fall får

sådant beslut meddelas av börsen eller marknadsplatsen efter

samråd med finansinspektionen. Börsens eller marknadsplatsens

beslut, som får avse högst en vecka, skall omedelbart

underställas regeringen.

Offentliggörande av beslut om handelsstopp eller stängning

6 § Beslut enligt detta kapitel skall omedelbart

offentliggöras. Om sådant beslut fattats av börsen eller den

auktoriserade marknadsplatsen, skall den dessutom samtidigt

underrätta finansinspektionen.

11 kap. Tillsyn

Upplysningsskyldighet

1 § Företag med auktorisation eller tillstånd enligt denna lag

står under tillsyn av finansinspektionen. Företagen skall lämna

inspektionen de upplysningar om sin verksamhet och därmed

sammanhängande omständigheter som inspektionen begär.

2 § Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

finansinspektionen får meddela föreskrifter om

 1. vilka upplysningar företagen skall lämna till inspektionen,

 2. företagens löpande bokföring, årsbokslut och årsredovisning

samt förvaring och inventering av värdehandlingar.

Hur tillsynen skall bedrivas

3 § Finansinspektionen skall vid sin tillsyn över företagen se

till att en sund utveckling av värdepappersmarknaden främjas.

4 § Finansinspektionen får förordna en revisor att med övriga

revisorer delta i revisionen av ett företag. Inspektionen får

när som helst återkalla ett sådant förordnande och utse en ny

revisor.

 Revisorn har rätt till skäligt arvode av företaget för sitt

arbete. Arvodets storlek bestäms av inspektionen.

5 § Finansinspektionen får, när det anses nödvändigt,

sammankalla styrelsen i ett företag.

 Har företagets styrelse inte rättat sig efter en begäran från

finansinspektionen om att kalla till en extra stämma, får

inspektionen utfärda sådan kallelse.

 Företrädare för inspektionen får närvara vid stämma och vid

sådant styrelsesammanträde som inspektionen har sammankallat

samt delta i överläggningarna.

Ingripanden mot företag som står under tillsyn

6 § Om ett företag har fattat ett beslut som strider mot denna

lag eller någon annan författning som reglerar dess verksamhet,

mot föreskrift som meddelats med stöd av denna lag eller någon

annan författning eller mot bolagsordningen, får

finansinspektionen förbjuda att beslutet verkställs. Har

beslutet redan verkställts, får inspektionen förelägga företaget

att göra rättelse, om detta är möjligt.

Återkallelse av auktorisation m.m.

7 § Auktorisation eller tillstånd som enligt denna lag har

lämnats ett företag skall återkallas av finansinspektionen om

 1. företaget genom att överträda denna lag eller någon

föreskrift som har meddelats med stöd av lagen eller på annat

sätt visat sig olämpligt att utöva sådan verksamhet som

auktorisationen eller tillståndet avser,

 2. företaget inte bedriver sådan verksamhet som auktorisationen

eller tillståndet avser, eller

 3. såvitt avser svenskt aktiebolag, bolagets egna kapital

understiger två tredjedelar av det registrerade aktiekapitalet

och bristen inte har täckts inom tre månader från det att den

blev känd för bolaget.

 Om det är tillräckligt får inspektionen i de fall som anges i

första stycket 1 meddela varning i stället för att återkalla

auktorisationen eller tillståndet.

 Vid återkallelse av ett tillstånd att driva clearingverksamhet

får inspektionen besluta om hur rörelsen skall avvecklas.

 Ett beslut om återkallelse av tillstånd att driva

clearingverksamhet får förenas med förbud att fortsätta

verksamheten.

Ingripanden mot den som saknar tillstånd m.m.

8 § Om någon driver clearingverksamhet utan att ha tillstånd

till det, skall finansinspektionen förelägga honom att upphöra

med detta. Detsamma gäller om någon i handel med finansiella

instrument använder någon av beteckningarna börs och

auktoriserad marknadsplats utan att vara auktoriserad som sådan.

 Är det osäkert om en viss verksamhet omfattas av

tillståndsplikt enligt denna lag, får finansinspektionen

förelägga den som driver verksamheten att lämna de upplysningar

om verksamheten som behövs för att bedöma om lagen är

tillämplig.

 Ett föreläggande enligt denna paragraf som avser ett utländskt

företag får riktas såväl mot det utländska företaget som mot den

som här i landet är verksam för företagets räkning.

Avgifter m.m.

9 § För prövning av ansökan om auktorisation eller tillstånd

enligt denna lag skall sökanden betala avgift enligt de närmare

föreskrifter som regeringen meddelar. Om finansinspektionen för

bedömning av en viss fråga i prövningen behöver anlita någon med

särskild fackkunskap, skall kostnaden för detta betalas av

sökanden.

 Företag som står under tillsyn enligt denna lag skall med

årliga avgifter bekosta finansinspektionens verksamhet enligt de

närmare föreskrifter regeringen meddelar.

Vite

10 § Om finansinspektionen meddelar föreläggande eller förbud

enligt denna lag, får inspektionen förelägga vite.

12 kap. Överklagande

1 § Finansinspektionens beslut enligt 11 kap. 5 § och 8 § andra

stycket får inte överklagas.

 Andra beslut som finansinspektionen meddelar enligt denna lag

får överklagas hos kammarrätten.

 Inspektionen får bestämma att ett beslut om förbud eller

föreläggande enligt 11 kap. 6 § eller om återkallelse enligt 11

kap. 7 § skall gälla omedelbart.

2 § Den som är missnöjd med ett beslut av en börs att avslå en

ansökan om inregistrering av fondpapper eller att avregistrera

fondpapper kan väcka talan mot börsen vid allmän domstol inom

tre månader från den dag då beslutet meddelades. Om talan inte

väcks inom denna tid är rätten till talan förlorad.

 1. Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den

tidigare dag som regeringen bestämmer.

 2. Genom lagen upphävs lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs.

Bestämmelserna om organisation och förvaltning i 4-10 §§ den

lagen skall dock fortsätta att gälla fram till den 1 januari

1994.

 3. Vad som sägs i 3 kap. 1 § 2 om värdepappersinstitut skall

också gälla sådan fondkommissionär som med stöd av punkt 3 i

övergångsbestämmelserna till lagen (1991:981) om

värdepappersrörelse driver rörelse enligt fondkommissionslagen

(1979:748).

 4. Frågor om auktorisation eller tillstånd enligt denna lag får

prövas före ikraftträdandet. Ett beslut i en sådan fråga skall

gälla tidigast från ikraftträdandet.

 5. Om en börs övertar Stockholms fondbörs verksamhet får den

börsen, på ansökan av den som har gett ut fondpapper som vid

lagens ikraftträdande är inregistrerade vid Stockholms fondbörs,

inregistrera dessa fondpapper utan sådan prövning som anges i 5

kap. 1 §. Detta gäller dock inte om villkoren för inregistrering

vid den nya börsen är strängare än de villkor som gällde vid

Stockholms fondbörs vid tiden för övertagandet.

 Även om en utgivare av fondpapper inte gör en sådan ansökan som

avses i första stycket, får den nya börsen inregistrera

fondpapperen för en tid av högst tre månader, om det är

olämpligt från allmän synpunkt att inregistreringen upphör.

2 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev

 Härigenom föreskrivs att 22 § lagen (1936:81) om skuldebrev

skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 22 §

 Överlåtelse av löpande skuldebrev vare ej gällande mot

överlåtarens borgenärer, med mindre den till vilken överlåtelsen

skett fått handlingen i besittning.

 Säljer bank löpande Säljer bank eller

skuldebrev, vare försäljningen värdepappersinstitut löpande

gällande mot bankens skuldebrev, vare försäljningen

borgenärer, ändå att skul- gällande mot bankens eller

debrevet för förvaring värdepappersinstitutets borge-

kvarlämnats hos banken. närer, ändå att skuldebrevet

 för förvaring kvarlämnats hos

 banken eller institutet.

 Denna lag träder i kraft den 1 september 1992.

3 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse

 Härigenom föreskrivs att 11 § lagen (1949:722) om

pantlånerörelse skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 11 §1

 Har ett lån förfallit till betalning, får panten försäljas.

 Åtgärder för försäljning får Åtgärder för försäljning får

dock ej utan särskild begäran dock ej utan särskild begäran

från låntagaren vidtas tidigare från låntagaren vidtas tidigare

än två månader efter lånets än två månader efter lånets

förfallodag. Försäljningen får förfallodag. Försäljningen får

inte ske på annat sätt än på inte ske på annat sätt än på

offentlig auktion på den ort, offentlig auktion på den ort,

där pantsättningen ägt rum, där pantsättningen ägt rum,

eller, då panten är ett eller, då panten är ett

värdepapper som noterats på värdepapper som är noterat vid

fondbörs eller på sådan marknad en svensk eller utländsk börs,

som avses i 2 § andra stycket en auktoriserad marknadsplats

lagen (1979:749) om Stockholms eller någon annan reglerad

fondbörs, genom värde- marknad, genom värde-

pappersinstitut till gällande pappersinstitut till gällande

börs- eller marknadspris. börs- eller marknadspris.

 Försäljning på auktion skall minst åtta dagar i förväg kungöras

i tidning inom orten med angivande även av lånets förfallodag

eller, om flera panter skall försäljas, under vilken eller vilka

månader förfallotiderna inträffat.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

1Senaste lydelse 1991:983.

4 Förslag till

Lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385)

 Härigenom föreskrivs i fråga om aktiebolagslagen (1975:1385)1

 dels att i 12 kap. 8 § orden "bankinspektionen" och "bank-

inspektionens" skall bytas ut mot "finansinspektionen"

respektive "finansinspektionens",

 dels att 4 kap. 1 och 22 §§, 5 kap. 4 § samt 10 kap. 3 § skall

ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 4 kap.

 1 §2

 Aktiekapitalet kan ökas genom att aktier tecknas mot betalning

(nyemission) eller genom att aktier ges ut eller aktiernas

nominella belopp höjes utan ny betalning (fondemission).

 Beslut om emission fattas av bolagsstämman, om ej annat följer

av 14 eller 15 §. Sådant beslut får ej fattas förrän bolaget

blivit registrerat. Behöver bolagsordningen ändras, skall beslut

därom först fattas.

 Bestämmelserna i 2 kap. 2 § äger motsvarande tillämpning vid

nyemission. Vid fondemission får ej till aktiekapitalet

överföras belopp som understiger summan av de nya aktiernas

nominella belopp eller den sammanlagda höjningen av aktiernas

nominella belopp.

 Vid nyemission i bolag vars Vid nyemission i bolag vars

aktier är noterade vid aktier är noterade vid en börs

Stockholms fondbörs får aktier eller auktoriserad

tecknas mot betalning av lägre marknadsplats får aktier

belopp än det nominella, under tecknas mot betalning av lägre

förutsättning att skillnaden belopp än det nominella, under

mellan vad som skall betalas förutsättning att skillnaden

för de nya aktierna och deras mellan vad som skall betalas

sammanlagda nominella belopp för de nya aktierna och deras

tillförs aktiekapitalet genom sammanlagda nominella belopp

överföring från bolagets eget tillförs aktiekapitalet genom

kapital i övrigt eller genom överföring från bolagets eget

uppskrivning av värdet av kapital i övrigt eller genom

anläggningstillgångar. Sådan uppskrivning av värdet av

överföring eller uppskrivning anläggningstillgångar. Sådan

skall ske innan beslutet om överföring eller uppskrivning

nyemission registreras. skall ske innan beslutet om

 nyemission registreras.

 I fråga om aktiebolag, som enligt insiderlagen (1990:1342)

utgör aktiemarknadsbolag, samt dotterbolag till sådana bolag

gäller, förutom föreskrifterna i detta kapitel, bestämmelserna i

lagen (1987:464) om vissa riktade emissioner i

aktiemarknadsbolag, m.m.

 22 §

 I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

1Lagen omtryckt 1982:739. Senaste lydelse av 12 kap. 8 § 1990:367.

2Senaste lydelse 1991:985.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 1. kortfattad historik över bolaget och dess verksamhet,

 2. redogörelse för bolagets och, om dotterföretag finnes,

koncernens verksamhet, råvarutillgångar, produkter och

driftställen samt för dess ställning inom branschen,

 3. uppgift om bolagets styrelseledamöter, revisorer och ledande

befattningshavare,

 4. redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om

bolagets aktier.

 Uppgifter enligt första Uppgifter enligt första

stycket 1 får utelämnas av stycket 1 får utelämnas av

aktiebolag, vars aktier noteras aktiebolag, vars aktier är

på fondbörs eller på lista noterade vid en börs eller

utgiven av sammanslutning av auktoriserad marknadsplats.

svenska fondkommissionärer.

 5 kap.

 4 §

 Beslut om emission skall ange

 1. emissionens belopp eller högsta belopp eller det lägsta och

högsta beloppet för emissionen,

 2. den företrädesrätt att deltaga i emissionen som tillkommer

aktieägare eller annan eller vem som eljest äger deltaga i

emissionen,

 3. den tid inom vilken teckning av skuldebrev kan ske, när ett

visst belopp eller ett lägsta belopp bestämts för emissionen,

 4. den tid, ej understigande två veckor från utfärdandet av

kungörelse enligt 6 § första stycket första meningen eller, i

fall som avses i 6 § fjärde stycket, från beslutet eller, i

fråga om avstämningsbolag, från avstämningsdagen, inom vilken

aktieägare kan begagna sin företrädesrätt till teckning,

 5. skuldebrevens nominella belopp, emissionskurs och räntefot,

 6. den tid inom vilken tecknade skuldebrev skall betalas samt

den beräkningsgrund, enligt vilken vid överteckning de

skuldebrev som icke tecknats med företrädesrätt skall fördelas,

om ej föreskrift meddelas att fördelningen skall bestämmas av

styrelsen,

 7. tid och villkor för utbyte eller nyteckning,

 8. den rätt som skall tillkomma borgenär eller innehavare av

optionsbevis för den händelse aktiekapitalet före utbytet eller

nyteckningen ökas eller nedsättes eller nya konvertibla

skuldebrev eller skuldebrev förenade med optionsrätt till

nyteckning utges eller bolaget upplöses eller upphör genom

fusion,

 9. det belopp, varmed aktiekapitalet skall kunna ökas genom

utbyte eller nyteckning,

 10. det aktieslag vartill de nya aktierna skall höra, om aktier

av olika slag finnes eller kan utges.

 Om förbehåll enligt 3 kap. 1 § fjärde stycket eller 3 §, 6

kap. 8 § eller 17 kap. 1 § skall gälla beträffande de nya

aktierna, skall erinran därom intagas i emissionsbeslutet.

 I fråga om avstämningsbolag iakttages, att avstämningsdag skall

anges i emissionsbeslutet, om aktieägare skall ha företrädesrätt

att deltaga i

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

emissionen. Avstämningsdagen får ej sättas tidigare än tre

veckor från det beslutet kungjorts enligt 6 § första stycket

första meningen.

 Skall skuldebrev bli föremål Skall skuldebrev bli föremål

för handel vid fondbörs, kan i för handel vid en svensk eller

emissionsbeslutet upptagas utländsk börs, en auktoriserad

bemyndigande för styrelsen marknadsplats eller någon annan

eller den styrelsen inom sig reglerad marknad, kan i emis-

förordnar att innan teckning sionsbeslutet upptagas be-

påbörjas bestämma emissionens myndigande för styrelsen eller

belopp, emissionskurs, räntefot den styrelsen inom sig för-

samt villkor för utbyte eller ordnar att innan teckning på-

nyteckning. I fråga om av- börjas bestämma emissionens be-

stämningsbolag iakttages dock, lopp, emissionskurs, räntefot

att nämnda villkor skall samt villkor för utbyte eller

bestämmas senast på nyteckning. I fråga om

avstämningsdagen, om aktieägare avstämningsbolag iakttages

skall ha företrädesrätt att dock, att nämnda villkor skall

deltaga i emissionen. bestämmas senast på

 avstämningsdagen, om aktieägare

 skall ha företrädesrätt att

 deltaga i emissionen.

 10 kap.

 3 §

 Minst en av bolagsstämman utsedd revisor skall vara

auktoriserad revisor eller godkänd revisor.

 Minst en av bolagsstämman utsedd revisor skall vara

auktoriserad revisor om

 1. tillgångarnas nettovärde enligt fastställda balansräkningar

för de två senaste räkenskapsåren överstiger ett gränsbelopp som

motsvarar 1 000 gånger det basbelopp enligt lagen (1962:381) om

allmän försäkring som gällde under den sista månaden av

respektive räkenskapsår,

 2. antalet anställda hos bolaget under de två senaste

räkenskapsåren i medeltal överstigit 200, eller

 3. bolagets aktier eller 3. bolagets aktier eller

skuldebrev är noterade vid skuldebrev är noterade vid en

Stockholms fondbörs. börs eller auktoriserad

 marknadsplats.

 Regeringen eller myndighet som regeringen bestämmer kan i fråga

om visst bolag, beträffande vilket de i andra stycket 1 eller 2

angivna omständigheterna föreligger, förordna att bolaget får

utse viss godkänd revisor i stället för auktoriserad revisor.

Sådant beslut är giltigt i högst fem år.

 Vad i andra och tredje styckena föreskrives gäller även för

moderbolag i en koncern om nettovärdet av koncernföretagens

tillgångar enligt fastställda koncernbalansräkningar för de två

senaste räkenskapsåren överstiger det gränsbelopp som anges i

andra stycket eller om antalet anställda vid koncernföretagen

under nämnda tid i medeltal överstigit 200.

 I annat bolag än som avses i andra och fjärde styckena skall

auktoriserad revisor utses, om ägare till en tiondel av samtliga

aktier begär det vid bolagsstämma, där revisorsval skall ske.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

5 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av

eldistributionsanläggning m.m.

 Härigenom föreskrivs att 2 § lagen (1976:240) om förvärv av

eldistributionsanläggning m.m. skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 2 §1

 Den som direkt eller genom förmedling av juridisk person

innehar koncession för att draga fram eller använda elektrisk

starkströmsledning får ej genom fång som avses i 1 § utan

tillstånd av regeringen eller myndighet som regeringen bestämmer

förvärva

 1. andel i ekonomisk förening som äger

eldistributionsanläggning,

 2. aktie i bolag som äger 2. aktie i bolag som äger

eldistributionsanläggning och eldistributionsanläggning och

vars aktier ej är noterade vid vars aktier ej är noterade vid

Stockholms fondbörs. en svensk eller utländsk börs,

 en auktoriserad marknadsplats

 eller någon annan reglerad

 marknad.

 Första stycket äger motsvarande tillämpning i fråga om inlösen

enligt 3 kap. 3 § aktiebolagslagen (1975:1385).

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

1Senaste lydelse 1982:629.

6 Förslag till

Lag om ändring i sekretesslagen (1980:100)

 Härigenom föreskrivs att 8 kap. 5 § sekretesslagen (1980:100)1

skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 8 kap

 5 §2

Sekretess gäller i statlig Sekretess gäller i statlig

myndighets verksamhet, som myndighets verksamhet, som

består i tillståndsgivning består i tillståndsgivning

eller tillsyn med avseende på eller tillsyn med avseende på

bank- och kreditväsendet, bank- och kreditväsendet,

fondbolag, värdepappers- värdepappersmarknaden eller

institut, fondbörsväsendet försäkringsväsendet, för

eller försäkringsväsendet, för uppgift om

uppgift om

 1. affärs- eller driftförhållanden hos den som myndighetens

verksamhet avser, om det kan antas att han lider skada om

uppgiften röjs,

 2. ekonomiska eller personliga förhållanden för annan, som har

trätt i affärsförbindelse eller liknande förbindelse med den som

myndighetens verksamhet avser.

 Sekretess gäller vidare i statlig myndighets verksamhet, som

består i övervakning enligt insiderlagen (1990:1342), för sådan

uppgift om enskilds ekonomiska eller personliga förhållanden,

vilken på begäran lämnats av någon som är skyldig att lämna

uppgifter till myndigheten. Rör uppgiften den uppgiftsskyldige

gäller dock sekretess endast om denne kan antas lida skada eller

men om uppgiften röjs och sekretess inte motverkar syftet med

uppgiftsskyldigheten.

 Sekretess gäller, i den mån Sekretess gäller, i den mån

riksdagen har godkänt avtal riksdagen har godkänt avtal

härom med främmande stat eller härom med främmande stat eller

mellanfolklig organisation, hos mellanfolklig organisation, hos

myndighet i verksamhet som myndighet i verksamhet som

avses i första och andra avses i första och andra

stycket för sådan uppgift om styckena för sådan uppgift om

affärs- eller driftförhållanden affärs- eller driftförhållanden

och ekonomiska eller personliga och ekonomiska eller personliga

förhållanden som myndigheten förhållanden som myndigheten

erhållit enligt avtalet. erhållit enligt avtalet. Samma

Föreskrifterna i 14 kap. 1-3 §§ sekretess gäller hos finans-

får inte i fråga om denna inspektionen, i den mån

sekretess tillämpas i strid med regeringen föreskriver det, om

avtalet. inspektionen från motsvarande

 utländsk myndighet erhållit

 uppgifter enligt annat avtal.

 Föreskrifterna i 14 kap. 1-3 §§

 får inte i fråga om denna

 sekretess tillämpas i strid med

 avtalet.

1Lagen omtryckt 1989:713.2Senaste lydelse 1991:987.

 Regeringen kan för särskilt fall förordna om undantag från

sekretessen enligt första stycket 1, om den finner det vara av

vikt att uppgiften lämnas.

 I fråga om uppgift i allmän handling gäller sekretessen i högst

tjugo år.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

7 Förslag till

Lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713)

 Härigenom föreskrivs att 4 kap. 24 § och 14 kap. 12 §

försäkringsrörelselagen (1982:713) skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 4 kap.

 24 §

 I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

 1. en kortfattad historik över försäkringsbolaget och dess

verksamhet,

 2. en redogörelse för bolagets eller, om det finns

dotterföretag, koncernens verksamhet, försäljningsställen samt

för dess ställning inom branschen,

 3. uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer och

ledande befattningshavare och

 4. en redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga

om bolagets aktier.

 Uppgifterna enligt första Uppgifterna enligt första

stycket 1 behöver inte lämnas stycket 1 behöver inte lämnas

av försäkringsaktiebolag, vars av försäkringsaktiebolag, vars

aktier noteras på Stockholms aktier är noterade vid en börs

fondbörs. eller auktoriserad

 marknadsplats.

 14 kap.

 12 § 1

 Likvidatorerna skall så snart det kan ske genom försäljning på

offentlig auktion eller på något annat lämpligt sätt förvandla

bolagets egendom till pengar, i den mån det behövs för

likvidationen, samt betala bolagets skulder. Bolagets rörelse

får fortsättas, om det behövs för en ändamålsenlig avveckling

eller för att de anställda skall få ett skäligt rådrum för att

skaffa sig nya anställningar.

 Har finansinspektionen Har finansinspektionen

förordnat en likvidator och förordnat en likvidator och

vägrar denne utan skäl samtycke vägrar denne utan skäl samtycke

till avyttring under hand av till avyttring under hand av

bolagets egendom får inspek- bolagets egendom får

tionen på ansökan av övriga inspektionen på ansökan av

likvidatorer tillåta övriga likvidatorer tillåta

försäljningen. Om försäljningen. Om

likvidatorerna önskar överlåta likvidatorerna önskar överlåta

värdepapper som är noterade på finansiella instrument som är

fondbörs till gällande börspris noterade vid en svensk eller

behövs inte något samtycke. utländsk börs, en auktoriserad

 marknadsplats eller någon annan

 reglerad marknad till gällande

 börs- eller marknadspris behövs

 inte något samtycke.

1Senaste lydelse 1991:1767.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

8 Förslag till

Lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729)

 Härigenom föreskrivs att 6 § konkurrenslagen (1982:729) skall

ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 6 §

 Har i fall som anges i 5 § en förhandling om avstående från

företagsförvärvet avslutats utan att den skadliga verkan har

kunnat förhindras och finner marknadsdomstolen att förbud eller

åläggande enligt 3 § inte bör meddelas eller är otillräckligt,

kan domstolen förbjuda förvärvet.

 Ett förbud enligt första Ett förbud enligt första

stycket får inte meddelas i stycket får inte meddelas i

fråga om förvärv av aktier som fråga om förvärv som har skett

har skett på Stockholms på en svensk eller utländsk

fondbörs eller förvärv som har börs, en auktoriserad

skett genom inrop på exekutiv marknadsplats eller någon annan

auktion. I stället får mark- reglerad marknad eller förvärv

nadsdomstolen ålägga närings- som har skett genom inrop på

idkaren att avhända sig exekutiv auktion. I stället får

aktierna eller den på auktionen marknadsdomstolen ålägga

förvärvade egendomen. näringsidkaren att avhända sig

 den förvärvade egendomen.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

9 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande

 Härigenom föreskrivs att 15 § lagen (1983:890) om

allemanssparande1 skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 15 §2

 Fondbolag får till en allemansfond förvärva endast följande

slag av värdepapper, nämligen

 1. sådana svenska aktier och 1. sådana svenska aktier och

av svenskt aktiebolag utfärdade av svenskt aktiebolag utfärdade

konvertibla skuldebrev eller konvertibla skuldebrev eller

skuldebrev förenade med skuldebrev förenade med

optionsrätt till nyteckning som optionsrätt till nyteckning som

är inregistrerade vid är noterade vid en svensk eller

Stockholms fondbörs, utländsk börs, en auktoriserad

 marknadsplats eller någon annan

 reglerad marknad,

 2. svenska aktier i bolag som

träffat avtal med värdepappers-

institut om att denne på

begäran skall ange kurser på

aktier i bolaget och till dessa

kurser köpa och sälja aktier i

bolaget (OTC-bolag),

 3. sådana svenska aktier och 2. sådana svenska aktier och

av svenskt aktiebolag utfärdade av svenskt aktiebolag utfärdade

konvertibla skuldebrev eller konvertibla skuldebrev eller

skuldebrev förenade med skuldebrev förenade med

optionsrätt till nyteckning som optionsrätt till nyteckning som

utbjuds till försäljning under utbjuds till försäljning under

sådana förhållanden att sådana förhållanden att

sannolika skäl finns för sannolika skäl finns för

antagande att de inom ett år antagande att de inom ett år

från förvärvet kommer att från förvärvet kommer att

inregistreras vid Stockholms noteras vid en svensk eller

fondbörs, utländsk börs, en auktoriserad

 marknadsplats eller någon annan

 reglerad marknad,

 4. andra svenska aktier samt 3. andra svenska aktier samt

andra av svenskt aktiebolag ut- andra av svenskt aktiebolag ut-

färdade konvertibla skuldebrev färdade konvertibla skuldebrev

eller skuldebrev förenade med eller skuldebrev förenade med

optionsrätt till nyteckning, optionsrätt till nyteckning,

 5. förlagsandelsbevis i 4. förlagsandelsbevis i

svensk ekonomisk förening, svensk ekonomisk förening,

 6. bevis om rätt att teckna 5. bevis om rätt att teckna

eller erhålla aktier eller eller erhålla aktier eller

andra värdepapper som avses i andra värdepapper som avses i

1-5, 1-4,

1Lagen omtryckt 1986:522.2Senaste lydelse 1991:991.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 7. obligationer och andra 6. obligationer och andra

skuldförbindelser, utfärdade av skuldförbindelser, utfärdade av

staten, svenska staten, svenska

hypoteksinstitut och svenska hypoteksinstitut och svenska

kreditaktiebolag. kreditaktiebolag.

 Har värdepapper som Har värdepapper som

förvärvats enligt första förvärvats enligt första

stycket 3 ej inregistrerats stycket 2 ej noterats inom ett

inom ett år från förvärvet, år från förvärvet, skall de

skall de avyttras så snart det avyttras så snart det lämpligen

lämpligen kan ske, om de inte kan ske, om de inte vid något

vid något tillfälle under tillfälle under ettårsperioden

ettårsperioden kunnat inrymmas kunnat inrymmas inom

inom trettioprocentsgränsen tioprocentsgränsen enligt

enligt fjärde stycket eller fjärde stycket.

tioprocentsgränsen enligt femte

stycket.

 Ett fondbolag får inte till en allemansfond förvärva aktier i

bolaget.

 Ett fondbolag får inte till

fonden mot vederlag förvärva

aktier som avses i första

stycket 2 eller bevis om rätt

att teckna eller erhålla sådana

aktier i en sådan omfattning

att värdet av aktierna och

bevisen, tillsammans med de

värdepapper som omfattas av

tioprocentsgränsen enligt sista

stycket, genom förvärvet kommer

att överstiga trettio procent

av fondens värde.

 Ett fondbolag får inte till Ett fondbolag får inte till

fonden mot vederlag förvärva fonden mot vederlag förvärva

värdepapper som avses i första värdepapper som avses i första

stycket 4 och 5 eller bevis om stycket 3 och 4 eller bevis om

rätt att teckna eller erhålla rätt att teckna eller erhålla

sådana värdepapper i sådan sådana värdepapper i sådan

omfattning att värdet av värde- omfattning att värdet av värde-

papperen och bevisen genom för- papperen och bevisen genom för-

värvet kommer att överstiga tio värvet kommer att överstiga tio

procent av fondens värde. Ej procent av fondens värde. Ej

heller får ett fondbolag till heller får ett fondbolag till

fonden mot vederlag förvärva fonden mot vederlag förvärva

värdepapper enligt första värdepapper enligt första

stycket 7 i sådan omfattning stycket 6 i sådan omfattning

att värdet av de värdepapper att värdet av de värdepapper

som där avses genom förvärvet som där avses genom förvärvet

kommer att överstiga tjugofem kommer att överstiga tjugofem

procent av fondens värde. Den procent av fondens värde. Den

sistnämnda begränsningen gäller sistnämnda begränsningen gäller

dock inte förrän ett år efter dock inte förrän ett år efter

det att fondbolaget erhållit det att fondbolaget erhållit

bankinspektionens tillstånd att finansinspektionens tillstånd

bedriva fondverksamhet. Bank- att bedriva fondverksamhet.

inspektionen kan, om det finns Finansinspektionen kan, om det

särskilda skäl, medge att de finns särskilda skäl, medge att

procenttal, som anges i detta de procenttal, som anges i

stycket, överskrids. detta stycket, överskrids.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

10 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för allmänna

pensionsfonden

 Härigenom föreskrivs att 14 och 37 §§ lagen (1983:1092) med

reglemente för allmänna pensionsfonden1 skall ha följande

lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 14 §

 Om det är uppenbart att Om det är uppenbart att

allmänna pensionsfonden annars allmänna pensionsfonden annars

skulle lida en avsevärd förlust skulle lida en avsevärd förlust

får en fondstyrelse, i avsikt får en fondstyrelse, i avsikt

att skydda en fordran, på att skydda en fordran, på

offentlig auktion eller offentlig auktion eller på en

fondbörs köpa in egendom som är svensk eller utländsk börs, en

utmätt eller pantsatt för auktoriserad marknadsplats

fordringen eller överta egendom eller någon annan reglerad

som betalning för fordringen. marknad köpa in egendom som är

Egendom som förvärvats på detta utmätt eller pantsatt för

sätt skall avyttras så snart fordringen eller överta egendom

det är lämpligt och senast då som betalning för fordringen.

det kan ske utan förlust. Egendom som förvärvats på detta

 sätt skall avyttras så snart

 det är lämpligt och senast då

 det kan ske utan förlust.

 37 §

 Fjärde och femte Fjärde och femte

fondstyrelserna får vardera fondstyrelserna får vardera

inte förvärva så många vid inte förvärva så många vid en

Stockholms fondbörs in- svensk eller utländsk börs, en

registrerade aktier i ett auktoriserad marknadsplats

aktiebolag att dessa uppgår eller någon annan reglerad

till mer än tio procent av marknad noterade aktier i ett

samtliga aktier i bolaget svenskt aktiebolag att dessa

eller, om aktierna har olika uppgår till mer än tio procent

röstvärde, att röstetalet för av samtliga aktier i bolaget

aktierna uppgår till mer än tio eller, om aktierna har olika

procent av röstetalet för röstvärde, att röstetalet för

samtliga aktier i bolaget. aktierna uppgår till mer än tio

 procent av röstetalet för

 samtliga aktier i bolaget.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

1Lagen omtryckt 1991:1857.

11 Förslag till

Lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618)

 Härigenom föreskrivs i fråga om bankaktiebolagslagen (1987:618)

 dels att i 1 kap. 5 §, 2 kap. 4, 7, 12 och 17 §§, 3 kap. 2 §, 4

kap. 2, 5, 7, 9, 13 och 14 §§, 5 kap. 1 §, 6 kap. 6 och 7 §§, 7

kap. 2, 3, 6, 7 och 15 §§, 8 kap. 16 §, 10 kap. 2, 4-7, 15, 18

och 20 §§, 11 kap. 3, 6 och 9 §§, 12 kap. 5, 6 och 8 §§ ordet

"bankinspektionen" i olika böjningsformer skall bytas ut mot

"finansinspektionen" i motsvarande form,

 dels att 4 kap. 23 § och 5 kap. 4 § skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 4 kap.

 23 § 1

 I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

 1. en kortfattad historik över bankaktiebolaget och dess

verksamhet,

 2. en redogörelse för bolagets och, om det finns dotterföretag,

koncernens verksamhet samt för bolagets del uppgifter som är av

betydelse för bedömningen av rörelsens karaktär och utveckling,

 3. en redogörelse för kapitaltäckningen enligt 2 kap. 9-10 §§

samt, i förekommande fall, 11 § bankrörelselagen (1987:617) och

dess betydelse för bankbolaget,

 4. uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer samt

anställda och delegater i ledande ställning, samt

 5. en redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga

om bolagets aktier.

 Uppgifterna enligt första Uppgifterna enligt första

stycket 1 behöver inte lämnas stycket 1 behöver inte lämnas

av bankaktiebolag, vars aktier av bankaktiebolag, vars aktier

är inregistrerade vid är noterade vid en börs eller

Stockholms fondbörs. auktoriserad marknadsplats.

 5 kap.

 4 §2

 Beslutet om emission skall ange

 1. emissionens belopp eller det högsta beloppet eller det

lägsta och högsta beloppet för emissionen,

 2. den företrädesrätt att delta i emissionen som tillkommer

aktieägare eller någon annan eller vem som annars får delta i

emissionen,

 3. den tid inom vilken teckning av skuldebrev kan ske, när ett

visst belopp eller ett lägsta belopp har bestämts för

emissionen,

1Senaste lydelse 1989:1087.

2Senaste lydelse 1990:1307.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 4. den tid inom vilken aktieägare kan använda sin

företrädesrätt till teckning,

 5. skuldebrevens nominella belopp, emissionskursen och

räntefoten,

 6. den tid inom vilken tecknade skuldebrev skall betalas samt

den beräkningsgrund, enligt vilken vid överteckning de

skuldebrev som inte tecknats med företrädesrätt skall fördelas,

om det inte föreskrivs att fördelningen skall bestämmas av

styrelsen,

 7. tiden och villkoren för utbytet eller nyteckningen,

 8. den rätt som skall tillkomma borgenären eller innehavaren av

optionsbevis för den händelse aktiekapitalet före utbytet eller

nyteckningen ökas eller sätts ned eller nya konvertibla

skuldebrev eller skuldebrev förenade med optionsrätt till

nyteckning ges ut eller bolaget upplöses eller upphör genom

fusion,

 9. det belopp, varmed aktiekapitalet skall kunna ökas genom

utbyte eller nyteckning,

 10. det aktieslag vartill de nya aktierna skall höra, i de fall

aktier av olika slag finns eller kan utges, samt

 11. den rätt till utdelning som tillkommer de nya aktierna samt

det

räkenskapsår för vilket rätten till utdelning inträder.

 Den tid inom vilken aktieägare kan använda sin företrädesrätt

enligt första stycket 4 får inte vara kortare än en månad.

Tiden räknas från

 1. det kungörelse enligt 6 § första stycket första meningen

skedde,

 2. beslutet, när det gäller sådana fall som avses i 6 § fjärde

stycket, eller

 3. avstämningsdagen, när det gäller avstämningsbolag.

 Om ett förbehåll enligt 3 kap. 1 § fjärde stycket, 6 kap. 8 §

eller 12 kap. 1 § skall gälla för de nya aktierna, skall

emissionsbeslutet innehålla en erinran om detta.

 Om en aktieägare skall ha företrädesrätt att delta i

emissionen, gäller för avstämningsbolag att avstämningsdagen

skall anges i emissionsbeslutet. Avstämningsdagen får inte

sättas tidigare än tre veckor från det kungörelse enligt 6 §

första stycket första meningen skedde.

 Om ett skuldebrev skall bli Om ett skuldebrev skall bli

föremål för handel vid föremål för handel vid en

Stockholms fondbörs, kan det i svensk eller utländsk börs, en

emissionsbeslutet tas upp ett auktoriserad marknadsplats

bemyndigande för styrelsen eller någon annan reglerad

eller den som styrelsen inom marknad, kan det i emissions-

sig förordnar att innan beslutet tas upp ett be-

teckning påbörjas bestämma myndigande för styrelsen eller

emissionens belopp, den som styrelsen inom sig

emissionskursen, räntefoten och förordnar att innan teckning

villkoren för utbyte eller påbörjas bestämma emissionens

nyteckning. I fråga om av- belopp, emissionskursen,

stämningsbolag skall dock räntefoten och villkoren för

nämnda villkor bestämmas senast utbyte eller nyteckning.

på av-

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

stämningsdagen, om aktieägarna I fråga om avstämningsbolag

skall ha företrädesrätt att skall dock nämnda villkor

delta i emissionen. bestämmas senast på

 avstämningsdagen, om

 aktieägarna skall ha

 företrädesrätt att delta i

 emissionen.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

12 Förslag till

Lag om ändring i konkurslagen (1987:672)

 Härigenom föreskrivs att 8 kap. 7 och 10 §§ konkurslagen

(1987:672) skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 8 kap.

 7 §1

 Försäljning av lös egendom som inte sker genom fortsättande av

gäldenärens rörelse skall ske på auktion eller på annat sätt

efter vad förvaltaren anser vara mest fördelaktigt för boet.

 Lös egendom i vilken en borgenär har panträtt eller någon annan

särskild förmånsrätt får inte utan hans samtycke säljas på annat

sätt än på auktion, om hans rätt är beroende av försäljningen.

Även om samtycke inte lämnas, får egendomen säljas på annat sätt

än på auktion, om det är sannolikt att högre pris uppnås

därigenom och om tillsynsmyndigheten medger det.

 Samtycke enligt andra stycket Samtycke enligt andra stycket

krävs inte när förvaltaren krävs inte när förvaltaren

genom värdepappersinstitut genom värdepappersinstitut

säljer värdepapper, noterat på säljer finansiella instrument,

fondbörs eller på sådan marknad noterade vid en svensk eller

som avses i 2 § andra stycket utländsk börs, en auktoriserad

lagen (1979:749) om Stockholms marknadsplats eller någon annan

fondbörs till gällande börs- reglerad marknad till gällande

eller marknadspris eller när börs- eller marknadspris eller

det är fråga om försäljning av när det är fråga om försälj-

lös egendom genom fortsättande ning av lös egendom genom fort-

av gäldenärens rörelse. sättande av gäldenärens

 rörelse.

 Särskilda bestämmelser om överlåtelse av försäkringsbestånd

finns i 14 kap. 26 och 27 §§ försäkringsrörelselagen (1982:713).

 10 § 2

 En borgenär som innehar lös En borgenär som innehar lös

egendom med handpanträtt får egendom med handpanträtt får

själv ombesörja att egendomen själv ombesörja att egendomen

säljs på auktion eller, när det säljs på auktion eller, när det

är fråga om värdepapper som är är fråga om finansiella

noterat på fondbörs eller på instrument som är noterade vid

sådan marknad som avses i 2 § en svensk eller utländsk börs,

andra stycket lagen (1979:749) en auktoriserad marknadsplats

om Stockholms fondbörs, genom eller någon annan reglerad

värdepappersinstitut till marknad, genom värdepappers-

gällande börs- eller institut till gällande börs-

marknadspris. En sådan för- eller marknadspris. En sådan

säljning får dock inte utan försäljning får dock inte utan

för- för-

1Senaste lydelse 1991:999.

2Senaste lydelse 1991:999.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

valtarens samtycke äga rum valtarens samtycke äga rum

tidigare än fyra veckor efter tidigare än fyra veckor efter

edgångssammanträdet. Borgenären edgångssammanträdet. Borgenären

skall minst en vecka innan han skall minst en vecka innan han

vidtar åtgärd för egendomens vidtar åtgärd för egendomens

försäljning ge förvaltaren försäljning ge förvaltaren

tillfälle att lösa in tillfälle att lösa in

egendomen. Om det är fråga om egendomen. Om det är fråga om

ett fartyg eller gods i fartyg ett fartyg eller gods i fartyg

eller i luftfartyg eller in- eller i luftfartyg eller in-

tecknade reservdelar till tecknade reservdelar till

luftfartyg, skall egendomen luftfartyg, skall egendomen

säljas exekutivt. säljas exekutivt.

 Borgenären skall minst tre veckor i förväg underrätta

förvaltaren om tid och plats för en auktion som inte hålls i

exekutiv ordning.

 Har egendomen sålts på annat sätt än exekutivt, skall

borgenären för förvaltaren redovisa vad som har flutit in.

 Vill inte borgenären själv sälja egendomen, får förvaltaren

ombesörja försäljningen. En inteckning i luftfartyg eller i

reservdelar till luftfartyg som har lämnats som pant av den

intecknade egendomens ägare får dock inte säljas av förvaltaren.

Han får bara låta sälja den rätt till andel i inteckningen som

enligt vad som är särskilt föreskrivet kan tillkomma gälde-

nären.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

13 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder

 Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1990:1114) om

värdepappersfonder

 dels att i 3, 4, 6, 10, 11, 19-21, 23, 29, 32-35, 38-44 och 46

§§ ordet "bankinspektionen" i olika böjningsformer skall bytas

ut mot "finansinspektionen" i motsvarande form,

 dels att 13 och 18 §§ skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 13 §

 Fondbolaget får inte i Fondbolaget får inte i

fondverksamheten fondverksamheten

 1. ha hand om egendom som 1. ha hand om egendom som

ingår i fonden, ingår i fonden,

 2. ta upp eller bevilja lån, 2. ta upp eller bevilja

eller penninglån,

 3. gå i borgen. 3. gå i borgen, eller

 4. sälja fondpapper som

 fonden inte förfogar över.

 Fondbolaget får trots bestämmelserna i första stycket ta

kortfristiga lån till ett belopp motsvarande högst 10 procent av

fondens värde.

 18 §

Medel som ingår i en värdepap- Medel som ingår i en värdepap-

persfond får, med de begräns- persfond får, med de begräns-

ningar som följer av 19-24 §§, ningar som följer av 19-24 §§,

placeras i fondpapper och andra placeras i fondpapper och andra

finansiella instrument som är finansiella instrument som är

eller inom ett år från eller inom ett år från

emissionen avses bli emissionen avses bli

 1. inregistrerade vid en 1. noterade vid en svensk

fondbörs, eller eller utländsk börs,

 2. föremål för regelbunden 2. noterade vid en

handel vid någon annan reglerad auktoriserad marknadsplats,

marknad som är öppen för eller

allmänheten, under 3. föremål för regelbunden

förutsättning att fondbörsen handel vid någon annan reglerad

eller marknaden är godkänd av marknad som är öppen för

regeringen eller, efter rege- allmänheten.

ringens bemyndigande, En förutsättning för

bankinspektionen, eller finns placeringar enligt första

angiven i fondbestämmelserna. stycket är att börsen,

 marknadsplatsen eller marknaden

 finns angiven i

 fondbestämmelserna eller har

 godkänts av regeringen eller,

 efter regeringens bemyndigande,

 finansinspektionen för sådana

 placeringar.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 I en värdepappersfond får det ingå andra fondpapper och

finansiella

instrument än de som anges i första stycket, dock högst till 10

procent av fondens värde.

 Om registrering eller regel- Om notering eller regelbunden

bunden handel enligt första handel enligt första stycket

stycket inte skett inom ett år inte skett inom ett år från

från emissionen och de emissionen och de förvärvade

förvärvade instrumenten inte instrumenten inte ryms inom

ryms inom tioprocentsgränsen tioprocentsgränsen enligt

enligt andra stycket, skall de tredje stycket, skall de av-

avyttras så snart det lämpligen yttras så snart det lämpligen

kan ske. Skälig hänsyn skall kan ske. Skälig hänsyn skall

därvid tas till fondandels- därvid tas till fondandels-

ägarnas intressen. ägarnas intressen.

 En värdepappersfond får ha de likvida medel som behövs för

verksamheten.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

14 Förslag till

Lag om ändring i insiderlagen (1990:1342)

 Härigenom föreskrivs i fråga om insiderlagen (1990:1342)1

 dels att i 8, 9, 16-20 och 24 §§ ordet "bankinspektionen" i

olika böjningsformer skall bytas ut mot "finansinspektionen" i

motsvarande form,

 dels att 2 och 13 §§ skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 2 §2

 I denna lag förstås med

 1. handel på värdepappersmarknaden: handel på börs eller annan

organiserad marknadsplats eller genom värdepappersinstitut,

 2. fondpapper: aktie och obligation samt sådana andra

delägarrätter eller fordringsrätter som är utgivna för allmän

omsättning, andel i värdepappersfond och aktieägares rätt

gentemot den som för hans räkning förvarar aktiebrev i ett

utländskt bolag (depåbevis),

 3. aktiemarknadsbolag: 3. aktiemarknadsbolag: svenskt

svenskt aktiebolag som utgivit aktiebolag som utgivit aktier

aktier vilka är inregistrerade vilka är noterade vid en börs

vid Stockholms fondbörs eller eller auktoriserad

som trätt i stället för marknadsplats,

utgivare av sådana aktier

(börsbolag) eller svenskt

aktiebolag som träffat avtal

med värdepappersinstitut om att

detta på begäran skall ange

kurser på aktier i bolaget och

till dessa kurser köpa och

sälja aktier i bolaget (OTC-

bolag),

 4. värdepapperscentralen: Värdepapperscentralen VPC Aktiebolag.

 Vad som föreskrivs om aktie skall också tillämpas på

emissionsbevis, interimsbevis, optionsbevis, konvertibelt

skuldebrev, skuldebrev förenat med optionsrätt till nyteckning,

vinstandelsbevis, aktieoption och aktietermin. Utfärdande av

köpoption skall likställas med försäljning av de aktier optionen

avser medan utfärdande av säljoption skall likställas med köp av

aktierna.

 Med fondpapper jämställs i denna lag ränteoption, räntetermin,

indexoption och indextermin.

 Om fondpapper ägs av två eller flera med samäganderätt, skall

en delägare vid tillämpningen av denna lag anses vara ägare till

så många av fondpapperen som svarar mot hans lott i det

samfällda innehavet.

1Senaste lydelse av 18 § 1991:1005.2Senaste lydelse 1991:1005.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 13 §3

 Anmälan enligt 9 § om aktieinnehav eller ändring i innehavet

skall göras senast fjorton dagar efter det att

 1. aktie i bolaget 1. aktie i bolaget noterats vid

inregistrerats vid Stockholms en börs eller auktoriserad

fondbörs eller sådant avtal som marknadsplats,

avses i 2 § första stycket 3

antecknats hos bankinspek-

tionen,

 2. insynsställning uppkommit enligt 8 § första stycket 1, 2, 4,

5 eller 7 eller den som avses med 8 § första stycket 3 eller 6

tagit emot underrättelse enligt 14 eller 15 §,

 3. den anmälningsskyldige förvärvat eller överlåtit aktier i

bolaget eller annan ändring skett i aktieinnehavet, eller

 4. den anmälningsskyldige fått vetskap om att närstående, som

avses i 10 §, innehar, förvärvat eller överlåtit aktier i

bolaget eller att annan ändring skett i den närståendes

aktieinnehav.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

3Senaste lydelse 1991:1005.

15 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella

instrument

 Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1991:980) om handel med

finansiella instrument

 dels att nuvarande 2 kap. skall upphöra att gälla,

 dels att nuvarande 4 kap. 1-3 §§ skall betecknas 5 kap. 1, 2

och 4 §§ och nuvarande 5 kap. betecknas 6 kap.,

 dels att 1 kap. 1 § och nya 5 kap. 2 § skall ha följande

lydelse,

 dels att det i lagen skall föras in två nya kapitel, 2 och 4

kap., och en ny paragraf, 5 kap. 3 §, av följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 1 kap.

 1 §

I denna lag betyder I denna lag betyder

 finansiellt instrument: finansiellt instrument:

fondpapper och annan rättighet fondpapper och annan rättighet

eller förpliktelse avsedd för eller förpliktelse avsedd för

handel på handel på

värdepappersmarknaden, värdepappersmarknaden,

 fondpapper: aktie och fondpapper: aktie och

obligation samt sådana andra obligation samt sådana andra

delägarrätter eller delägarrätter eller

fordringsrätter som är utgivna fordringsrätter som är utgivna

för allmän omsättning, andel i för allmän omsättning, andel i

värdepappersfond och värdepappersfond och

aktieägares rätt gentemot den aktieägares rätt gentemot den

som för hans räkning förvarar som för hans räkning förvarar

aktiebrev i ett utländskt bolag aktiebrev i ett utländskt bolag

(depåbevis), (depåbevis).

 option: en rätt att till ett

bestämt pris i framtiden få

köpa eller sälja tillgångar

eller en rätt att vid en

framtida tidpunkt få ett belopp

som räknas ut på grundval av

ändringar i ett kursindex eller

liknande,

 termin: ett avtal om köp av

tillgångar som mot ett i

avtalet bestämt pris skall

levereras vid en framtida

tidpunkt eller ett avtal om att

betalning mellan parterna i

framtiden skall ske på grundval

av ändringar i ett kursindex

eller liknande,

 clearingverksamhet:

verksamhet som går ut på att

vid handel med finansiella

instrument räkna ut parternas

förpliktelser att betala och

leverera eller att garantera

att dessa förpliktelser

fullgörs,

 clearingorganisation: den som

bedriver clearingverksamhet.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 2 kap. Prospekt

 1 §

 Vid emissioner som avses i 2

 § och erbjudanden som avses i 3

 §, som är riktade till en öppen

 krets, skall prospekt upprättas

 om summan av de belopp som till

 följd av emissionen eller

 erbjudandet kan komma att

 erläggas uppgår till minst 300

 000 kronor. Ett sådant prospekt

 skall innehålla de upplysningar

 som, med hänsyn till de

 finansiella instrument som

 avses, behövs för en välgrundad

 bedömning av emissionen eller

 erbjudandet.

 Prospekt behöver inte

 upprättas om

 1. emissionen eller erbjudan-

 det görs av staten,

 2. emissionen eller erbjudan-

 det avser andelar i en

 värdepappersfond,

 3. emissionen eller erbjudan-

 det avser fordringsrätter med

 kortare löptid än ett år,

 4. lägsta beloppet som skall

 erläggas av en enskild

 investerare är 300 000 kronor

 eller mer.

 Regeringen eller, efter rege-

 ringens bemyndigande, finans-

 inspektionen får meddela före-

 skrifter om ytterligare

 undantag från skyldigheten att

 upprätta prospekt.

 2 §

 Vid emission av fondpapper

 som inte är inregistrerade och

 inte heller avses att

 inregistreras vid en börs,

 skall utgivaren upprätta pros-

 pekt.

 3 §

 Vid erbjudande om köp eller

 försäljning av finansiella

 instrument, skall den som

 lämnar erbjudandet upprätta

 prospekt.

 4 §

 Prospektet skall lämnas in

 till

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 finansinspektionen med ansökan

 omregistrering. Sedan inspek-

 tionen har registrerat

 prospektet skall det

 offentliggöras.

 För ansökan om registrering

 av prospekt skall sökanden

 betala avgift enligt de närmare

 föreskrifter som regeringen

 meddelar.

 4 kap. Offentliggörande av

 aktieinnehav

 1 §

 Den som har förvärvat eller

 överlåtit aktier i ett svenskt

 eller utländskt aktiebolag, som

 har gett ut aktier vilka är

 noterade vid en börs eller

 auktoriserad marknadsplats,

 skall inom sju dagar därefter

 skriftligen anmäla förvärvet

 eller överlåtelsen till bolaget

 och till den börs eller auk-

 toriserade marknadsplats där

 aktier i bolaget är noterade om

 1. förvärvet medför att för-

 värvarens andel av röstetalet

 för samtliga aktier i bolaget

 uppnår eller överstiger någon

 av gränserna 10, 20, 33 1/3, 50

 och 66 2/3 procent,

 2. överlåtelsen medför att

 överlåtarens andel av

 röstetalet för samtliga aktier

 i bolaget går ned under någon

 av gränserna i 1.

 2 §

 Vid tillämpning av 1 § skall

 följande aktier likställas med

 förvärvarens eller överlåtarens

 egna, nämligen sådana som ägs

 av

 1. företag inom samma koncern

 som förvärvaren eller

 överlåtaren,

 2. den som innehar aktier i

 bolaget för förvärvarens eller

 överlåtarens räkning,

 3. den som med förvärvaren

 eller överlåtaren har träffat

 skriftlig överenskommelse att

 genom samordnat utövande av

 rösträtten inta en långsiktig

 gemensam hållning i fråga om

 bolagets förvaltning,

 4. den, för vilkens aktier

 för-

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 värvaren eller överlåtaren har

 fått eller kommer att få utöva

 rösträtten,

 5. make eller sambo till för-

 värvaren eller överlåtaren,

 6. omyndiga barn som står

 under förvärvarens eller

 överlåtarens vårdnad.

 Med koncern avses i denna

 paragraf vad som anges i 1 kap.

 2 § aktiebolagslagen

 (1975:1385).

 3 §

 Anmälan enligt 1 § skall

 innehålla uppgift om

 1. den anmälningsskyldiges

 namn och personnummer eller

 annat identifieringsnummer

 eller, om den

 anmälningsskyldige är en

 juridisk person, firma,

 organisationsnummer eller annat

 identifieringsnummer och

 adress,

 2. antal och de slag av

 aktier som den

 anmälningsskyldige förfogar

 över,

 3. storleken av ökningen

 eller minskningen av

 aktieinnehavet,

 4. tidpunkten för ändringen

 eller ändringarna.

 4 §

 Aktiebolaget skall, om börsen

 eller den auktoriserade

 marknadsplatsen inte har

 offentliggjort uppgifterna i en

 anmälan inom nio dagar från det

 att bolaget mottog denna,

 självt offentliggöra dessa

 uppgifter.

 5 §

 Börsen eller den

 auktoriserade marknadsplatsen

 får besluta att ett

 offentliggörande enligt 4 §

 inte behöver ske om

 1. det strider mot något

 allmänt intresse,

 2. det kan allvarligt skada

 aktiebolaget, såvida inte ett

 underlåtande att offentliggöra

 skulle kunna vilseleda

 allmänheten om bolagets

 ställning,

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 3. ett värdepappersinstitut

 förvärvat eller överlåtit

 aktierna i sin

 värdepappersrörelse.

 Börsen eller marknadsplatsen

 skall omedelbart underrätta

 aktiebolaget om ett beslut om

 undantag enligt första stycket.

 Beslutet skall också omedelbart

 tillställas finansinspektionen

 som har att pröva om offentlig-

 görande ändå skall ske.

 Beslutar inspektionen att

 uppgifterna skall

 offentliggöras, skall börsen

 eller marknadsplatsen göra

 detta omedelbart.

 5 kap.

 2 §

Finansinspektionen får vid vite förelägga den som deltar eller

medverkar i handel med ett finansiellt instrument att upphöra

därmed, om

 1. handeln strider mot 1 kap. 2 §,

 2. kravet enligt 2 kap. 1 §

på en betydande handel med

tillförlitlig kurssättning inte

är uppfyllt, 2. föreskrifterna om

 3. föreskrifterna om förfoganden över någon annans

förfoganden över någon annans finansiella instrument i 3 kap.

finansiella instrument i 3 kap. 1 och 3 §§ inte iakttas.

1 och 3 §§ inte iakttas.

 3 §

 Finansinspektionen får vid

 vite förelägga någon att göra

 rättelse om han inte fullgör

 skyldigheten att

 1. upprätta och till

 finansinspektionen lämna in

 prospekt enligt bestämmelserna

 i 2 kap.,

 2. göra anmälan till

 aktiebolag och till börs eller

 auktoriserad marknadsplats

 enligt 4 kap. 1 §,

 3. offentliggöra uppgifterna

 i en anmälan enligt 4 kap. 4 §.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

16 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse

 Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1991:981) om

värdepappersrörelse

 dels att 3 kap. 8 § och 4 kap. 5 § samt rubriken närmast före 3

kap. 8 § skall ha följande lydelse,

 dels att det i lagen skall föras in två nya paragrafer, 1 kap.

3 a och 7 a §§ samt närmast före 1 kap. 7 a § en ny rubrik av

följande lydelse.

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

 1 kap.

 3 a §

 Tillstånd enligt 3 § 2 krävs

 inte för verksamhet som bedrivs

 med stöd av en auktorisation

 som börs eller marknadsplats

 enligt lagen (1992:000) om

 börs- och clearingverksamhet.

 Rapporteringsskyldighet

 7 a §

 Om ett värdepappersinstitut

 utanför en börs har gjort ett

 avslut för egen eller någon

 annans räkning i fondpapper som

 är inregistrerade vid den

 börsen, skall institutet

 omedelbart anmäla avslutet till

 börsen. Någon anmälan behövs

 dock inte om avslutet har

 gjorts vid någon annan svensk

 eller utländsk börs.

Börs- eller noteringsstopp Avbrytande av handel

 3 kap.

 8 §

Under den tid, då sådant beslut Under den tid, då ett sådant

om avbrytande av handel och beslut om avbrytande av handel

notering som avses i 25 § lagen som avses i 10 kap. 1 eller 2 §

(1979:749) om Stockholms lagen (1992:000) om börs- och

fondbörs gäller, får ett clearingverksamhet gäller, får

värdepappersinstitut inte ett värdepappersinstitut inte

handla eller medverka vid handla eller medverka vid

handel med ett finansiellt handel med ett finansiellt

instrument som beslutet avser. instrument som beslutet avser.

En tidigare avtalad affär får En

Nuvarande lydelse Föreslagen lydelse

dock genomföras. tidigare avtalad affär får dock

 Första stycket skall genomföras.

tillämpas också under den tid Första stycket skall

då ett beslut enligt 26 § lagen tillämpas också under den tid

om Stockholms fondbörs gäller, då ett beslut enligt 10 kap. 5

om inte regeringen föreskriver § lagen om börs-och clearing-

annat. verksamhet gäller, om inte

 regeringen föreskriver annat.

 4 kap.

 5 §

 Ett värdepappersbolag och ett Ett värdepappersbolag och ett

svenskt bankinstitut som har svenskt bankinstitut som har

tillstånd att driva tillstånd att driva

värdepappersrörelse enligt 1 värdepappersrörelse enligt 1

kap. 3 § 3 eller 5 får, trots kap. 3 § 3 eller 5 får, trots

förbuden i 7 kap. 1 § förbuden i 7 kap. 1 §

aktiebolagslagen (1975:1385) aktiebolagslagen (1975:1385)

och 6 kap. 9 § och 6 kap. 9 §

bankaktiebolagslagen bankaktiebolagslagen

(1987:618), förvärva egna (1987:618), förvärva egna

aktier och aktier i moderbolag aktier och aktier i moderbolag

för att underlätta rörelsen. för att underlätta rörelsen.

Detta gäller dock endast aktier Detta gäller dock endast aktier

som är inregistrerade vid som är noterade vid en svensk

Stockholms fondbörs eller som eller utländsk börs, en

har utbjudits till försäljning auktoriserad marknadsplats

under sådana förhållanden att eller någon annan reglerad

det är sannolikt att de inom marknad.

ett år kommer att inregistreras

vid fondbörsen och aktier som

omfattas av sådant avtal som

avses i 2 § första stycket 3

insiderlagen (1990:1342).

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

17 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.

Härigenom föreskrivs att 3 § lagen (1992:000) om utländska

filialer m.m. skall ha följande lydelse.

Lydelse enligt prop. 1991/92:88 Föreslagen lydelse

 3 §

Om rätt för vissa utländska företag att driva verksamhet i

Sverige finns särskilda bestämmelser, nämligen

 1. för bankföretag 1 kap. 4 §

 bankrörelselagen (1987:617),

 2. för värdepapperföretag 2 kap. 7

 § lagen (1991:981) om värdepap-

 persrörelse,

 3. för finansbolag 5 a § lagen

 (1988:606) om finansbolag,

 4. för utländska

 försäkringsföretag 1 § lagen

 (1950:272) om rätt för

 utländska försäkringsföretag

 att driva försäkringsrörelse i

 Sveige.

 5. för börser, auktoriserade

 marknadsplatser och clearing-

 organisationer 2 kap. 7 §,

 7 kap. 2 § respektive 8 kap.

 3 § lagen (1992:000) om börs-

 och clearingverksamhet.

 Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare

dag som regeringen bestämmer.

Finansdepartementet

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 19 mars 1992

Närvarande: statsministern[REDACTED_EFTERNAMN], ordförande, och statsråden

B.[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN], Laurén,[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN], af
[REDACTED_EFTERNAMN], Dinkelspiel,[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],
[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN], P.[REDACTED_EFTERNAMN],

Föredragande: statsrådet[REDACTED_EFTERNAMN]

Proposition om ny börslagstiftning m.m.

1 Inledning

År 1987 tillkallades med stöd av regeringens bemyndigande en

kommitté, värdepappersmarknadskommittén (Fi 1987:11), under

justitierådet Staffan Vängbys ordförandeskap, för att göra en

översyn av lagstiftningen på värdepappersmarknaden. Kommittén

skulle allsidigt belysa och överväga Stockholms fondbörs

ställning och organisation, normbildning och kontroll på

värdepappersmarknaden, reglerna för börsverksamhet, fondkom-

missionärernas verksamhet, insiderhandel och fristående

optionsrätter. Kommittén skulle också försöka att göra en

bedömning av vilka problem som kan uppstå i framtiden och om

möjligt lämna förslag till hur dessa skall lösas. I

tilläggsdirektiv (Fi 1987:03) fick kommittén också till uppgift

att dels - med anledning av Optionsutredningens (Fi 1987:01, ut-

redare numera departementsrådet Magnus Lundeberg) då avlämnade

betänkande (SOU 1988:13) Handel med optioner och terminer -

 lämna förslag till hur handeln med standardiserade optioner och

terminer bör vara organiserad, dels ägna uppmärksamhet åt

effekter av börsraset i oktober 1987.

 Kommittén avgav i oktober 1989 betänkandet (SOU 1989:72) Värde-

pappersmarknaden i framtiden. Betänkandet har remissbehandlats.

Kommitténs förslag till ny insiderlagstiftning togs upp i prop.

1990/91:42 om insiderhandel. Propositionen antogs av riksdagen

(NU15, rskr. 84). Insiderlagen (1990:1342) trädde i kraft den 1

februari 1991. I prop. 1990/91:142 om handel och tjänster på

värdepappersmarknaden behandlades ytterligare delar av

kommitténs betänkande, nämligen avsnitten om handelsregler för

fondpapper och andra finansiella instrument (kap. 8) och om

fondkommissionärer och andra aktörer på värdepappersmarknaden

(kap. 10). I propositionen föreslogs två nya lagar, nämligen

lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument och lagen

(1991:981) om värdepappersrörelse. Dessa trädde i kraft den 1

augusti 1991 (NU37, rskr. 349).

 I det här ärendet tas upp de avsnitt i betänkandet som återstår

att behandla, nämligen de om börs- och clearingorganisationer

(kap. 6), inregistrering av fondpapper och aktiehandeln vid

Stockholms fondbörs (kap. 7), grundläggande regler för

aktiebolag med allmänt spridda aktier (kap. 9), sanktioner och

disciplinnämnd (kap. 11), börsetikens former och innehåll (kap.

13), gränsöverskridande värdepappershandel (kap. 14) samt

bankinspektionens resurser (kap. 15).

 Vidare tar jag upp frågan om en ombildning av Stockholms

fondbörs till aktiebolag. Denna fråga väcktes i en skrivelse

till finansdepartementet den 3 oktober 1990 från styrelsen för

Stockholms fondbörs. Skrivelsen har remissbehandlats.

 Under beredningen av lagstiftningsärendet har

finansdepartementet den 16 december 1991 hållit en hearing med

företrädare för finansinspektionen, riksgäldskontoret,

riksbanken, Stockholms fondbörs, Svenska Fondhandlareföreningen,

Svenska Bankföreningen, Sparbanksgruppen Aktiebolag, Sveriges

Aktiesparares Riksförbund, Aktiefrämjandet,

Obligationsfrämjandet, Sveriges Försäkringsförbund,

Näringslivets Börskommitté, Sveriges Industriförbund, Stockholms

Handelskammare, OM Stockholm Aktiebolag,

Penningmarknadsinformation Aktiebolag, Värdepapperscentralen VPC

Aktiebolag, Sveriges Advokatsamfund, Transvik Ltd och Stockholm

Börs bl.a. har

det vid sidan av aktiemarknaden vuxit fram två nya marknader,

nämligen penning- och obligationsmarknaden och derivatmarknaden.

En beskrivning av den svenska värdepappersmarknaden och

internationella förhållanden finns i bilaga 10.

 För handeln på aktiemarknaden har sedan länge funnits en

ingående reglering genom lagstiftningen om Stockholms fondbörs,

medan lagregler i det närmaste helt saknas för de nytillkomna

marknaderna. I kommitténs betänkande lämnas förslag till ny,

generell börslagstiftning som reglerar handel med alla slags

finansiella instrument.

 Nya marknader, en dramatisk ökning av volymen i värdepappers-

handeln och kraftiga kurssvängningar har medfört ett ökat

intresse för hur betalning för och leverans av värdepapper är

organiserade. Inträde som motpart gentemot köpare och säljare,

hantering av betalnings- och leveransrutiner samt uträkning av

eventuella säkerhetskrav brukar i Sverige benämnas

clearingverksamhet. I förevarande ärende kommer jag beträffande

clearingverksamhet, i likhet med kommittén, att begränsa mig

till derivatmarknaden. Regeringen har nyligen tillsatt en

utredning (Dir. 1991:111) med uppgift att utreda frågor om bl.a.

clearing och avveckling (betalning och leverans) omfattande hela

värdepappersmarknaden.

 Jag avser att i det följande redovisa mina allmänna

utgångspunkter för nu aktuell lagstiftning; behovet av offentlig

reglering (avsnitt 2.2) och regleringens inriktning (avsnitt

2.3). I samband med lagstiftningen om handel och tjänster på

värdepappersmarknaden, som trädde i kraft den 1 augusti 1991,

redovisades utförligt utgångspunkterna för den lagstiftningen

(prop. 1990/91:142 s. 73-83). Mycket av vad som då anfördes

gäller generellt för hela värdepappersmarknaden och äger därför

aktuali

tet även för de funktioner som nu kommer att avhandlas, nämligen

börs-och clearingverksamhet.

2.2 Behovet av offentlig reglering

2.2.1 Internationell anpassning

Med en ökad internationalisering av värdepappershandeln följer

krav på ökad samordning av nationella lagar och andra

föreskrifter som reglerar denna handel. En förutsättning för att

Sverige skall kunna delta i en sådan samordning är att det även

här finns någon form av lagreglering av de grundläggande

funktionerna börs och clearingverksamhet. Vid utformningen av

det svenska regelsystemet är det viktigt att detta i alla

väsentliga delar anpassas till vad som gäller i andra länder.

 Sverige har tillsammans med övriga EFTA-länder deltagit i

förhandlingarna med EG för att skapa ett europeiskt ekonomiskt

samarbetsområde (EES). Vidare har Sverige ansökt om medlemskap i

EG. En anpassning av det svenska regelverket till de normer för

samordning av börs- och värdepapperslagstiftningen som har

antagits inom EG är därför av särskilt intresse. Stora delar av

det regelverk som i dag finns inom EG avses ligga till grund för

det samarbete som EES-avtalet skall skapa. Avsikten är att EFTA-

länderna - med vissa undantag - skall ha implementerat detta

regelsystem i nationell lagstiftning till den 1 januari 1993.

För Sveriges del kommer ett sådant åtagande bl.a. att innebära

att bestämmelserna i de EG-direktiv som finns för börs- och

värdepappershandel skall ha integrerats i vår lagstiftning till

nämnda datum.

 Av betydelse för den nya lagstiftning som här föreslås är också

de åtaganden som Sverige gjort inom OECD och de riktlinjer för

nordiskt samarbete som dragits upp inom Nordiska rådet.

2.2.2 Omfördela sparande och risk

Värdepappersmarknaden svarar för i princip samma

samhällsekonomiska funktion som andra delar av det finansiella

systemet, nämligen att omfördela sparande och risk. Denna

omfördelning till för samhällsekonomin mest gynnsamma

investeringar avgörs ytterst av den avkastning som erbjuds. Ju

större risk investeringen innebär, desto högre avkastning kräver

investeraren. Eftersom investerare är beredda att ta på sig

olika stora risker, har varje investering ett pris. Det finns

ingen reglering som kan ersätta eller styra denna

marknadsfunktion. En reglering bör i stället präglas av

flexibilitet och en hög grad av valfrihet så att det finns ut-

rymme för marknaden att fastställa priset på olika

investeringar.

2.2.3 Erbjuda likviditet

Särskiljande för värdepappersmarknaden vid jämförelse med det

finansiella systemet i övrigt är framför allt förekomsten av en

andrahandsmarknad. Investerare kan på denna marknad vid behov,

på ett enkelt sätt, förändra sitt innehav av värdepapper eller

omvandla det till likvida

medel. Andrahandsmarknaden kan därför sägas erbjuda likviditet

genom att många investerare är beredda att handla med

värdepapperen. Ju bättre likviditeten är i marknaden, desto

lättare kan investerarna omfördela sina kapitalplaceringar.

Detta är ett kännetecken på en effektiv marknad.

 Likviditeten kan inte styras av regleringar, utan när köpare

och säljare har fått uppfattningen att en marknad är likvid styr

de sina transaktioner dit. Detta brukar uttryckas som att

likviditet stimulerar likviditet. Baksidan av denna

koncentration av transaktioner är att den kan leda till en

monopolsituation. I sådana fall har regleringen en uppgift att

fylla, om inte för att bryta sådana "naturliga" monopol så i

vart fall för att se till att det finns en potentiell

konkurrens. Jag återkommer till detta i avsnitt 2.3.2.

2.2.4 Tillhandahålla information

I likhet med andra marknader sker handeln på

värdepappersmarknaden till priser som bestäms av utbud och

efterfrågan. För att priset skall bli "rätt" måste all relevant

information om tillgångarna vara känd för aktörerna på

marknaden. Man kan därför säga att värdepappersmarknaden liksom

andra marknader tillhandahåller information. Ju mer information

som lämnas desto säkrare kan aktörerna bedöma t.ex. hur

effektivt ett bolag är och utifrån detta sätta ett marknadsvärde

på de värdepapper som bolaget gett ut. Emellertid är det inte

bara omfattningen och innehållet i informationen som är av

betydelse. Minst lika viktigt är att informationen sprids

effektivt till alla aktörer på marknaden.

 Om informationen skulle vara felaktig eller ofullständig, finns

det risk för att investerarnas förtroende för marknaden minskar.

Detta kan i sin tur medföra att marknadens effektivitet

försämras och att t.ex. statens och näringslivets

kapitalanskaffning fördyras. Brister i informationen kan så-

ledes skada såväl kapitalanskaffare som investerare, vilket

också får en negativ inverkan på samhällsekonomin. Det behövs

därför höga krav på information inte bara från utgivare av

värdepapper utan även om själva handeln med värdepapper.

2.2.5 Skyddsintressen

Handeln på värdepappersmarknaden genomförs i allmänhet via olika

mellanhänder som bl.a. för investerarnas räkning ombesörjer

betalning för och leverans av värdepapper, antingen direkt

mellan mellanhänderna eller via clearingorganisationer. Det

finns flera latenta riskmoment för dem som investerar sitt

kapital i värdepapper, och för att upprätthålla förtroendet för

värdepappersmarknaden bör det finnas ett rimligt investerar-

skydd. Krav på information är en del av detta skydd.

 Mellanhändernas verksamhet regleras numera genom värdepappers-

rörelselagen, som trädde i kraft den 1 augusti 1991. Den lagen

föreskriver tillståndsplikt för alla typer av yrkesmässigt

verksamma mellanhänder på värdepappersmarknaden. Genom de olika

krav som i lagen ställs på mellanhänderna och den verksamhet som

de bedriver, har in

vesterarnas behov av rimligt skydd vad avser det ledet i

värdepappershandeln tillgodosetts.

 Betalning och leverans vid värdepappersaffärer är en viktig men

också riskfylld verksamhet, som ofta utförs av en

clearingorganisation. En betalningsinställelse eller utebliven

leverans från en deltagare kan i värsta fall fortplanta sig och

leda till problem för clearingorganisationen och övriga

deltagare i clearingen, vilket till slut kan drabba bl.a.

investerarna. För clearingverksamhet infördes samtidigt med den

nya regleringen för mellanhänderna vissa bestämmelser om

säkerhetskrav vid clearing av optioner och terminer (se 2 kap.

lagen om handel med finansiella instrument). Någon reglering av

det slag som gäller för mellanhänder finns emellertid ännu inte

för clearingorganisationer. Den centrala ställning på marknaden

som en clearingorganisation har talar för att en övergripande

reglering av sådana institut bör genomföras.

 Värdepappersmarknaden är känslig för störningar. Förändringar i

den allmänna ekonomiska utvecklingen kan ge upphov till både

plötsliga och kraftiga prisförändringar. Ett kraftigt kursfall

kan exempelvis utsätta en clearingorganisation för betydande

risker. Regler om krav på information är därvid inte nog för att

tillgodose behovet av en stabil marknad. Det bör också finnas

vissa grundläggande verksamhetsregler för sådana företag. Frågan

om hur en reglering av clearingverksamhet avseende optioner och

terminer bör se ut tar jag upp i avsnitt 3.3.

2.2.6 Ny teknik

Ny dator- och informationsteknik har under senare år närmast

inneburit en revolution för värdepappershandeln i många länder.

Tekniska landvinningar har, tillsammans med den internationella

kapitalliberaliseringen, skapat ökade möjligheter för

gränsöverskridande handel. Modern kapitalförvaltning kräver

system som är kostnadseffektiva, säkra och uppkopplade direkt

till alla större finansiella marknader världen över.

Automatiserade handelssystem kopplas i ökad utsträckning ihop

med datoriserade och automatiska system som hanterar clearing

och avveckling.

 Den tekniska utvecklingen har samtidigt som den effektiviserat

själva handeln öppnat möjligheter för att öka stabilitet och

sundhet på marknaderna, särskilt på två nivåer - mellanhänder

resp. clearing och avveckling. Genom datoriseringen har det

blivit lättare att kontinuerligt följa handeln och att upptäcka

onormala kursrörelser, som kan vara en indikation på otillåten

insiderhandel. Mot denna bakgrund är det enligt min mening nöd-

vändigt att regelverket är flexibelt och lämnar utrymme för en

anpassning av handelsteknik m.m. till den fortgående tekniska

utvecklingen.

2.3 Regleringens inriktning

2.3.1 Sundhetskrav

I den gällande lagstiftningen betonas att handel och

verksamheter på värdepappersmarknaden skall bedrivas så att

allmänhetens förtroende för marknaden upprätthålls och enskildas

kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras. Det är närmast en

självklarhet att denna förhållningsregel bör gälla även för dem

som bedriver börs- och clearingverksamhet. Även i övrigt bör

dessa verksamheter bedrivas på ett sunt sätt. Jag avser att här

närmare ange vad som enligt min mening främst bör inrymmas i

begreppen sund börsverksamhet och sund clearingverksamhet.

 Principen om sund värdepappersrörelse infördes i lagen om

värdepappersrörelse efter förebild i banklagstiftningen. Därvid

gjordes i förarbetena uttalanden om vilka krav som bör ställas

på de företag som driver värdepappersrörelse, och det sades att

innebörden av begreppet sund värdepappersrörelse inte är statisk

utan kan variera beroende på hur värdepappersmarknaden utvecklas

(se prop. 1990/91:142 s. 156).

 De krav som uppställs på en sund värdepappersrörelse bör också

i tillämpliga delar gälla för börsverksamhet och

clearingverksamhet. För dessa tillkommer ytterligare några

grundläggande krav som jag anser bör vara uppfyllda för att

verksamheten skall kunna betraktas som sund. Vissa av dessa bör,

som framgår i det följande, gälla för såväl börsverksamhet som

clearingverksamhet medan andra endast för det ena verk-

samhetsslaget. Som jag senare kommer till föreslås

börsverksamhet kunna bedrivas i två alternativa

auktorisationsformer, börs och auktoriserad marknadsplats. De

grundläggande krav som beskrivs i det följande, och som anges

vara tillämpliga i fråga om börser, bör i allt väsentligt även

gälla auktoriserade marknadsplatser.

Säkra tekniska system (börs och clearing)

Det torde för såväl börser som clearingorganisationer i och för

sig vara en grundläggande förutsättning för att över huvud taget

kunna bedriva någon verksamhet att de kan tillhandahålla

tekniska system som är säkra. Det är trots detta av stor

betydelse att sådana system som får tillstånd eller på annat

sätt godkänns av staten utsätts för en grundläggande prövning

innan de tas i drift.

 I dag bedrivs börs- och clearingverksamhet med hjälp av

datoriserade system. Sådana system innehåller många olika

funktioner med varierande grad av teknisk komplexitet. Det

gäller allt från datorn (hårdvaran) och dataprogrammet

(mjukvaran) till datorkopplingar och arbetsstationer. Det är

inte ändamålsenligt att i lagstiftning lägga fast tekniska krav

som med hänsyn till den snabba utvecklingen inom en kort tid kan

bli inaktuella. Enligt min mening är det i stället lämpligt att

tillsynsmyndigheten prövar om de tekniska systemen är utformade

så att de uppfyller de krav som man från tid till annan bör

ställa.

Fritt tillträde (börs och clearing)

Tidigare har konstaterats betydelsen av en effektiv

värdepappersmarknad som kan tillhandahålla en hög likviditet.

Det finns således ett samhällsekonomiskt intresse av att så

många aktörer som möjligt är beredda att köpa och sälja

värdepapper på värdepappersmarknaden. Ett sätt att skapa

gynnsamma förutsättningar för marknadens aktörer är att bereda

dem tillträde till börser. Således bör den som önskar tillträde

till en av staten godkänd börs och som uppfyller vissa grundkrav

också ges denna möjlighet. Även denna princip bör vara ett

uttryck för kravet på en sund börsverksamhet.

 Emellertid kan denna princip inte tillämpas urskillningslöst

med hänsyn till att handeln på en börs numera kan ske i

datorsystem utan möjlighet för en part att före ett avslut

kontrollera vem som är motpart. En part kan därför råka ut för

en motpart som inte har förmåga att fullfölja affären. Det måste

vara en grundläggande förutsättning för en effektiv börs att

medlemmarna i största möjliga utsträckning kan lita på sina

motparter. Det bör därför i lag finnas bestämmelser som anger

vilka aktörer som får uppträda vid en börs. Dessa bestämmelser

får naturligtvis utformas så att de inte är diskriminerande i

något avseende. I detta sammanhang vill jag erinra om våra

internationella åtaganden, bl.a. gentemot andra OECD-länder att

inte vägra företag som där är börsmedlemmar att också få

tillträde till svenska börser, under förutsättning att dessa

företag uppfyller samma krav som i lag ställs upp för andra

medlemmar.

 I lagrådsremissen var här ej angivet att principen om fritt

tillträde också bör gälla i fråga om clearingverksamhet. Detta

framgick emellertid av senare avsnitt, liksom lagförslag. Var

och en som uppfyller vissa grundkrav bör få delta i clearing som

anordnas av en av staten godkänd clearingorganisation. För

säkerheten i clearingen är det väsentligt att deltagarna häri

har ekonomiska möjligheter att fullgöra sina åtaganden. Därför

bör krävas att de som deltar i clearingen har erforderlig

finansiell styrka och i övrigt är lämpliga. De krav som

uppställs i angivna avseenden måste bygga på objektiva grunder.

Neutralitet (börs och clearing)

Såväl börser som clearingorganisationer bör i sin verksamhet

upprätthålla principen om neutralitet vid behandling av

medlemmar/kunder. Inga medlemmar får särbehandlas, positivt

eller negativt, utan alla kontakter som förekommer med

medlemmarna skall följa uppställda regler för verksamheten.

Sanktioner eller andra åtgärder mot sådana medlemmar som inte

följer uppställda regler eller handelsbruk och sedvänja skall

tillämpas på samma sätt oavsett vem det är. Börser och

clearingorganisationer skall alltså agera utan hänsynstagande

till t.ex. ägarintressen. Neutralitet kan sägas råda när

företaget tillämpar uppställda regler för hur handeln resp.

clearingen skall gå till på ett likformigt sätt. Däremot bör det

inte vara ett hinder mot att tillämpa olika, i förväg uppställda

och godkända regler,

t.ex. om differentierad prissättning eller om att order av viss

storlek behandlas med förtur. Likabehandlingen ligger i att

samtliga medlemmar eller kunder har samma möjligheter att

erhålla eventuell fördelaktigare behandling. Detta kan också

uttryckas så att lika fall skall behandlas på lika sätt.

 I neutralitetskravet ligger att börsen eller

clearingorganisationen skall se till att alla medlemmar som har

adekvat utrustning får likvärdiga möjligheter att kommunicera

med börsen resp. organisationen. Detta krav innebär även bl.a.

att alla order eller uppdrag av ett visst slag, oberoende av

från vem de kommer, i princip skall få samma behandling. En för-

utsättning för att denna likabehandling kommer till stånd är att

det finns klara och entydiga regler för hur inkomna order och

uppdrag skall behandlas. För att neutralitet skall kunna

upprätthållas måste börser och clearingorganisationer uppträda

självständigt vid hanteringen av order och uppdrag och kunna stå

emot otillbörliga påtryckningar från medlemmar och ägare.

God genomlysning (börs)

Som framgått tidigare (avsnitt 2.2) är fullständig och korrekt

information grundläggande för en effektiv värdepappersmarknad.

Det kan vara direkt samhällsekonomiskt skadligt med en marknad

som lämnar ofullständig eller felaktig information. Det kan

gälla information dels från börsen vad gäller t.ex. köp- och

säljkurser, avslutskurser och omsättning, dels från företag som

emitterat fondpapper som handlas på värdepappersmarknaden vad

gäller deras ekonomiska ställning eller andra förhållanden som

påverkar värdet av företaget. En börs måste därför ha sådana

handelsregler och rutiner som säkerställer att information i

dessa avseenden omedelbart kommer till marknadens kännedom. I

syfte att säkerställa att handeln vid en börs präglas av god

genomlysning bör det finnas en vittgående skyldighet för

aktörerna att till börsen rapportera affärer som avslutas

utanför börsen.

Betalnings- och leveransrutiner (börs)

Riskerna på värdepappersmarknaden är särskilt tydliga vid

betalning för och leverans av värdepapper. Det är inte möjligt

för en börs att helt eliminera dessa risker. Däremot bör enligt

min mening ett rimligt krav vara att varje börs som godkänts av

staten har regler som tydligt beskriver hur hanteringen av

likvider och leveranser för de värdepapper som handlas på den

börsen skall ske. Aktörer som överväger att ansluta sig till en

börs kan då själva avgöra om dessa regler är acceptabla.

Säkerhetskrav (clearing)

Vid betalning för och leverans av värdepapper (avveckling)

föreligger vissa risker. Det faktum att tidpunkten för en affär

inte sammanfaller med tidpunkten för avvecklingen gör att

parterna riskerar att motparten inte fullföljer affären. Detta

är av särskild betydelse på en derivat

marknad, men risken föreligger även på de s.k. avistamarknaderna

eftersom det även där förflyter en viss tid mellan affärsavslut

och betalning och leverans.

 Riskerna med en affär kan överflyttas från de ursprungliga

parterna till någon annan, t.ex. en clearingorganisation som

inträder som part eller som på annat sätt garanterar

fullgörandet av avtalet. Riskerna i handeln koncentreras därmed

till clearingorganisationen. För att kunna garantera

fullgörandet av avtalen måste organisationen skydda sig mot

dessa risker. Detta sker i första hand genom att organisationen

kräver att aktörerna skall ställa säkerhet för sina åtaganden.

Förutom säkerhet från aktörerna kan de som deltar vid clearingen

påta sig ett ansvar för att täcka eventuella förluster som kan

uppkomma i verksamheten. Det kan ske genom tillskapande av en

fond eller åtagande att vid behov tillskjuta nytt kapital.

Sådana arrangemang kan också ersättas av eller kompletteras med

en försäkring eller en bankgaranti.

 Krav på säkerhet är av avgörande betydelse för

clearingverksamhet som hanterar risker i samband med betalning

och leverans. För att verksamheten skall kunna anses som sund

bör det finnas säkerhetsarrangemang som ger ett tillförlitligt

skydd för de risker verksamheten är utsatt för.

2.3.2 Slopat börsmonopol och konkurrens

Det faktum att det på värdepappersmarknaden finns

stordriftsfördelar innebär att det uppstår en tendens att

handeln koncentreras till ett fåtal marknadsplatser. Det kan

leda till att någon eller några marknadsplatser kommer i

monopolställning som kan utnyttjas för att ta ut högre avgifter

än vad som skulle vara möjligt på en marknad med flera

konkurrerande marknadsplatser. För emittenter och placerare

innebär höga kostnader en minskad benägenhet att utnyttja de

tjänster som erbjuds på marknaden. Om handeln till följd härav

minskar i omfattning kan det vara negativt ur samhällsekonomisk

synpunkt. Stordrift behöver med andra ord inte enbart vara

positivt.

 Jag kan till skillnad mot kommittén, som framhåller

stordriftsfördelar som ett argument för att begränsa

etableringsfriheten för nya marknadsplatser, inte se att detta

utgör något skäl för att skapa eller vidmakthålla legala

monopol. I den mån det existerar sådana fördelar finns det skäl

att tro att monopol uppstår även utan något samhällsingripande,

fast då i form av s.k. naturliga monopol.

 Ett annat argument mot legala monopol är enligt min mening att

verksamheter som drivs med stöd av monopol, på grund av

bristande konkurrens, saknar incitament att anpassa verksamheten

till marknadens förändringar och att utveckla nya tekniker och

produkter. Denna form av ineffektivitet har kunnat observeras på

marknader som är mer eller mindre skyddade från konkurrens,

vilket bl.a. framgår av konkurrenskommitténs betänkande (SOU

1991:59) Konkurrens för ökad välfärd (se bl.a. Del 1 s. 80-87

och Del 2 s. 17-23).

 Det nuvarande s.k. börsmonopolet kommer till uttryck i 2 §

första stycket lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs, där

fondbörsen ges ensamrätt att bedriva fondbörsverksamhet i

Sverige. Andra stycket i samma paragraf innehåller en

bestämmelse som möjliggör handel med OTC-aktier i fondbörsens

lokaler. Börsverksamhet enligt den gällande definitionen i lagen

om Stockholms fondbörs avser enbart fondpapper, dvs. aktie och

obligation samt sådana andra delägarrätter eller fordrings-

rätter som är utgivna för allmän omsättning, andel i

värdepappersfond och aktieägares rätt gentemot den som för hans

räkning förvarar aktiebrev i ett utländskt bolag (depåbevis).

 Handeln vid OM Stockholm Aktiebolag (OM) med standardiserade

optioner och terminer har kunnat fortgå vid sidan av

börsmonopolet eftersom dessa finansiella instrument inte utgör

fondpapper. Inte heller handeln på penning- och

obligationsmarknaden har berörts av börsmonopolet, eftersom

bl.a. avslutskurser inte noteras i informationssystemen på denna

marknad.

 Kommittén föreslår att det legala börsmonopolet för Stockholms

fondbörs tas bort och att det införs en generell

börslagstiftning som reglerar handeln i alla typer av

finansiella instrument. Förslaget är dock förbundet med

väsentliga reservationer eftersom en behovsprövning skall göras

av alla nya börser. Med utgångspunkt i önskemålet om en effektiv

och likvid andrahandsmarknad för värdepapper kommer kommittén

fram till att det här i landet för närvarande finns utrymme

endast för en börs för handel med aktier och därmed besläktade

fondpapper, nämligen Stockholms fondbörs. I realiteten skulle

alltså fondbörsen få behålla sin ensamrätt som marknadsplats

för aktiehandeln. Vad däremot gäller handeln med penning- och

obligationsinstrument samt derivatinstrument kan kommittén tänka

sig andra börser än Stockholms fondbörs.

 Det är uppenbart att den nuvarande börslagstiftningen inte

ligger i linje med de tankegångar om bättre förutsättningar för

konkurrens på börsområdet som jag tidigare har utvecklat. Inte

heller den av kommittén föreslagna särregleringen av Stockholms

fondbörs med behovsprövning för andra börser kan sägas utgöra en

tillfredsställande lösning i konkurrenshänseende. Dessutom

uppfyller kommitténs förslag inte kravet på likabehandling,

eftersom Stockholms fondbörs i betydande utsträckning

särbehandlas i förhållande till andra börser. Kommitténs förslag

bryter också mot den konsekvent negativa hållning som under

senare tid intagits till behovsprövning vid etablering av nya

institut inom den finansiella sektorn. Jag ser inte heller några

hållbara skäl av principiell natur för att hålla fast vid ett

monopolsystem vad gäller bedrivande av börsverksamhet för

aktier, när motsvarighet därtill saknas i fråga om tjänsteutbud

inom andra delar av den finansiella sektorn. Internationellt

sett är det också sällsynt med legala monopol för

värdepappersbörser.

 Det kan mycket väl förhålla sig så att en koncentration av

börsverksamhet på en eller ett fåtal händer, i linje med vad

kommittén föreslår, ur flera aspekter kan vara tilltalande. Det

kan inte heller bortses från att det i många länder kan iakttas

utvecklingstendenser i riktning mot en

koncentration av värdepappershandeln till ett mindre antal

marknadsplatser. Jag menar emellertid att en sådan utveckling

inte bör styras lagstiftningsvägen, exempelvis genom

behovsprövning av nya börser.

 Jag förordar i stället en ordning där flera marknadsplatser

tillåts att organisera handel med fondpapper och andra

finansiella instrument. Därigenom får aktörerna en möjlighet att

välja vilka alternativ som bäst främjar en effektiv marknad.

Detta bör kunna bidra till en mer dynamisk utveckling inom

börsområdet. Förutsatt att marknadsunderlag finns kan marknads-

platser av varierande storlek och med olika inriktning bildas.

Bl.a. kan man tänka sig mindre marknadsplatser med regional

anknytning och särskilda marknadsplatser för aktier m.m. i

mindre och medelstora företag.

 En sådan ordning bör enligt min mening åtminstone på sikt leda

till att i huvudsak endast börser som är effektiva och som har

marknadens förtroende kommer att vara verksamma. Någon

behovsprövning av nya börser bör därför inte förekomma. En ny

börslagstiftning bör i stället baseras på principen om

etableringsfrihet.

 På många marknader krävs det stora investeringar i anläggningar

och kunskaper för att sätta upp en ny verksamhet, vilket i många

fall fungerar som ett etableringshinder. Visserligen utgör

kunskaper en viktig resurs på värdepappersmarknaden, men den

viktigaste tillgången utgörs sannolikt av investerarnas

förtroende. Ett förtroendekapital kan ta lång tid att bygga upp

och ett statligt godkännande av att verksamheten uppfyller vissa

grundläggande krav kan då utgöra en värdefull förtroendeskapande

komponent, som bidrar till att underlätta nyetableringar. En

sådan möjlighet till statligt godkännande bör därför tillskapas.

2.3.3 Börser och marknadsplatser

Börs

Lagstiftningen om börsverksamhet bör med hänsyn till mina

allmänna utgångspunkter få ett flexibelt innehåll och bygga på

principen om etableringsfrihet. Reglerna måste uppfylla

internationella krav samt tillgodose grundläggande skydd för

investerarna. Staten bör skapa gynnsamma förutsättningar för

etablering av nya börser och, som jag nyss har antytt kan

frivillig auktorisation därvid utgöra en lämplig ordning (se

vidare avsnitt 3.1.1).

 För att få ställning som en officiell börs bör verksamheten

naturligtvis uppfylla kraven på en sund börsverksamhet. Vid en

börs skall emittenter kunna inregistrera fondpapper i syfte att

erhålla marknadsnotering, och lagstiftningen bör säkerställa att

dessa fondpapper håller en viss standard. Detta har betydelse,

inte minst i ett internationellt perspektiv, för investerare som

då vet att fondpapperen och emittenten uppfyller vissa

grundkrav, med andra ord en standardisering. Möjligheten att få

börsauktorisation bör enligt min mening inte vara förbehållen

endast börser där handel sker med aktier, obligationer och andra

fondpapper, utan det finns ett samhällsekonomiskt intresse av

att också andra finansiella instrument, t.ex. optioner och

terminer (derivat), kan erhålla en officiell börsnotering.

 Den närmare utformning av de krav som bör ställas för att få

auktorisation som börs återkommer jag till i avsnitt 3.1.

Auktoriserad marknadsplats

Med mitt förslag om frivillig börsauktorisation skapas

förutsättningar att bedriva börser som har en internationell

standard med förhållandevis höga krav på dels själva börsen,

dels de finansiella instrument som handlas där och utgivarna av

dessa instrument.

 Med hänsyn till rådande förhållanden på den svenska

värdepappersmarknaden och den internationella utvecklingen finns

det enligt min mening starka skäl att i börslagstiftningen,

utöver auktoriserad börs, lämna utrymme för ytterligare en

officiellt godkänd marknadsplats. Min tanke är att kraven på en

sådan auktoriserad marknadsplats i vissa avseenden skall kunna

sättas lägre än vad som gäller för en auktoriserad börs, t.ex.

vad beträffar godkännande för notering och handel. En auk-

toriserad marknadsplats bör också kunna få större frihet att

bestämma vilka aktörer som skall ha direkttillträde till

marknadsplatsen.

 De närmare motiven för att ha en ytterligare auktorisationsform

utöver börs och vilka krav som bör ställas upp för en

auktoriserad marknadsplats återkommer jag till i avsnitt 3.2.

2.3.4 Ägandebegränsning

Värdepappersmarknadskommittén har i syfte att förhindra att

börser och clearingorganisationer kommer att domineras av en

eller ett fåtal ägare eller en intressesfär föreslagit att vissa

ägandebegränsningar skall införas för andra än Stockholms

fondbörs.

 Det finns i och för sig alltid en risk att dominerande ägare

kan missbruka sin ställning. Emellertid anser jag att de regler

som gäller för företag i allmänhet också bör gälla för börser

och clearingorganisationer. Jag lägger därför inte fram något

förslag om ägandebegränsningar.

2.3.5 Avgiftskontroll

Kommitténs förslag innehåller krav på att kostnaderna i börs-

och clearingverksamhet skall hållas nere och att de avgifter som

börser och clearingorganisationer tar ut av de till verksamheten

anslutna aktörerna inte skall ge mer än en skälig avkastning på

företagets egna kapital. Kravet på låga avgifter skall ses bl.a.

mot bakgrund av kommitténs principiella syn att börsverksamhet

inte bör drivas i vinstsyfte. Dock har man valt att avstå från

att ställa upp ett direkt förbud häremot. I stället skall

vinstintresset hållas under uppsikt genom att kravet på låga

avgifter skall beaktas vid tillståndsprövningen och att

inspektionsmyndigheten under verksamhetens gång fortlöpande

skall granska avgiftssättningen.

 Även om mina tankegångar om etableringsfrihet syftar till att

stärka förutsättningarna för en god konkurrens på börsområdet

går det inte att helt bortse från att det kan utvecklas

marknadsplatser med faktiskt monopol. Om konkurrensen inte

fungerar och det således uppstår monopol

eller monopolliknande situationer kan detta få effekt på

avgiftssättningen. Visserligen får man ta i beaktande att det

säkert kommer att föreligga en potentiell inhemsk konkurrens och

ett konkurrenstryck från utländska marknadsplatser som verkar

återhållande på avgiftssättningen, men det går inte att blunda

för att oskäliga avgifter ändå kan komma att tas ut. Detta kan

hämma effektiviteten på marknaden. Jag anser emellertid att det,

innan man sett hur utvecklingen gestaltar sig, inte finns skäl

att införa en formaliserad kontroll av företagens

avgiftssättning, varken för börs- eller clearingverksamhet.

 Finansinspektionen bör som tillsynsmyndighet följa utvecklingen

inom detta område vad gäller den allmänna konkurrenssituationen

och därvid särskilt uppmärksamma avgiftssättningen. Vidare bör

påpekas att konkurrenslagens möjligheter till ingripande mot

skadliga konkurrensbegränsningar omfattar även börsverksamhet.

Skärpningar av konkurrenslagstiftningen med utgångspunkt i de

förslag som finns i konkurrenskommitténs huvudbetänkande (SOU

1991:59) Konkurrens för ökad välfärd kan dessutom förutses.

3 Börs- och clearingverksamhet

3.1 Börs

3.1.1 Auktorisation

 Mitt förslag: Företag som driver verksamhet i syfte att åstad-

 komma regelbunden handel med finansiella instrument mellan

 till verksamheten anslutna medlemmar och som uppfyller vissa

 kvalitetskrav skall kunna få auktorisation som börs. Något

 auktorisationstvång skall inte föreligga.

 Frågor om auktorisation skall prövas av finansinspektionen.

 Kommitténs förslag: Kommittén föreslår ett system med

tillståndsplikt för den som driver verksamhet som omfattas av

kommitténs definition av börsverksamhet. Endast viss mindre,

lokal börsverksamhet som avser fondpapper utgivna av aktiebolag

med anknytning till den ort där verksamheten bedrivs undantas

från tillämpningsområdet. Tillstånd för börsverksamhet skall

enligt kommittén meddelas av regeringen.

 Remissinstanserna: Bl.a. bankinspektionen,

riksbanksfullmäktige, bankorganisationerna och Svenska

Fondhandlareföreningen kritiserar den av kommittén föreslagna

definitionen av börsverksamhet. De uttrycker farhågor för att

den skall ge upphov till gränsdragningsproblem.

Bankorganisationerna och Svenska Fondhandlareföreningen

framhåller att det i lagstiftningen måste göras en klar

åtskillnad mellan informationssystem och börsverksamhet. De

anser det vara nödvändigt förknippat med börsverksamhet att

någon form av avslutsfunktion är kopplad till handelssystemet

eller marknadsplatsen. De anmärker vidare att det kan

uppstå problem med att avgöra om en verksamhet har sådan

begränsad omfattning och lokal anknytning att den faller utanför

tillämpningsområdet. Riksbanksfullmäktige framför liknande

synpunkter och menar att definitionen kan komma att hämma

utvecklingen av handeln i räntebärande värdepapper. Även andra

remissinstanser hävdar att kommitténs börsdefinition är oklar

och synes kunna omfatta även system för marknadsinformation.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund ifrågasätter om något

koncessionsförfarande för börsverksamhet behövs, eftersom

konkurrensen på marknaden medför att börser som inte uppfyller

aktörernas krav snabbt försvinner. Stadshypotekskassan förordar

en fri etableringsrätt - utan koncessionsförfarande - för

börsverksamhet i räntebärande värdepapper.

 Skälen för mitt förslag: Kommittén ansluter sig till den

tidigare i olika sammanhang uttalade uppfattningen att

fondbörsverksamhet, med hänsyn till de betydande ekonomiska

värden det rör sig om, bör bedrivas i former som ger den

enskilde kapitalplaceraren och allmänheten bästa möjliga skydd i

samband med börstransaktioner och att sådan verksamhet därför

endast får äga rum med statlig auktorisation och under statlig

kontroll (jfr SOU 1973:60 s. 48, prop. 1978/79:9 s. 161 och 162

och SOU 1988:13 s. 26).

 I kommitténs lagförslag intar definitionen av börsverksamhet en

central roll. Med hjälp av denna drar kommittén en skiljelinje

mellan verksamheter som är tillståndsbundna - och därmed

underkastade lagens olika krav - och sådana som inte är det. Med

börsverksamhet skall, enligt kommittén, avses "att köp- och

säljanbud samt uppgifter om betalkurs beträffande fondpapper och

andra finansiella instrument regelbundet genom automatisk

databehandling eller vid auktion eller på annat liknande sätt

sammanförs och att på grundval härav information ges om

marknadsläget i syfte att åstadkomma handel, allt under

förutsättning att verksamheten inte endast är knuten till viss

ort och drivs i mindre omfattning samt avser fondpapper utgivna

av aktiebolag med anknytning till orten". Detta skall jämföras

med den nuvarande definitionen av fondbörsverksamhet i 1 § lagen

om Stockholms fondbörs som säger att med sådan verksamhet

förstås "att köp- och säljanbud beträffande fondpapper

regelbundet vid offentligt upprop eller på liknande sätt samman-

förs för handel och notering av kurs".

 Enligt den av kommittén föreslagna definitionen fordras inte

att avsluten sker på börsen utan det är tillräckligt att

kursinformation, som inkluderar betalkurser, sammanförs för

information i syfte att åstadkomma handel. Kommittén har fäst

särskild vikt vid förhållandena på Londonbörsen. Där sker

insamling och spridning av information om handeln via

datorsystem, medan avsluten sker vid sidan av datorsystemet.

Londonbörsen administrerar således inte själva sammanförandet av

köp-och säljanbud. Kommittén anser att en sådan verksamhet som

drivs av Londonbörsen, dvs. löpande information om förekommande

anbud och avslut på en marknad, skall vara tillräckligt för att

börsverksamhet skall anses föreligga. Enligt kommittén bör

dessutom krävas att insamling och spridning av informationen

sker i syfte att åstadkomma handel.

 Låt mig till en början konstatera att förhållandena i andra

länder inte ger någon tydlig vägledning när det gäller att

klargöra innebörden av börsbegreppet. Det existerar inte någon

internationell enighet om hur en börs bör definieras eller vilka

regler som bör omgärda denna verksamhet. Härtill kommer att de

legaldefinitioner som finns i vissa av de länder som har en

betydande värdepappershandel är föga upplysande. En orsak till

denna oklarhet kan naturligtvis vara att det faktiskt är

problematiskt att åstadkomma en adekvat utformad definition som

samtidigt är användbar. På det nationella planet kan det också

förhålla sig så att lagstiftningen på denna punkt ej anpassats

till den tekniska utvecklingen och den globalisering av

värdepappershandeln som skett under senare år. EG:s regler inom

börsområdet ger ej heller något svar på vad som konstituerar en

börs (stock exchange). Det är dock knappast förvånande eftersom

EG-reglerna över huvud taget inte behandlar frågor som rör

organisation och auktorisation av börser.

 Som jag tidigare varit inne på går utvecklingen på börsområdet

mot en allt högre grad av datorisering av handel och

marknadsinformation. Datorsystemens funktioner kan också i

ständigt ökad omfattning anpassas efter individuella önskemål

och behov. Dessa faktorer försvårar avsevärt möjligheterna att i

en lagtext åstadkomma en precis och funktionell avgränsning av

börsverksamhet. Riskerna är enligt mitt förmenande uppenbara

att, oberoende av hur förfinad en sådan avgränsning görs, så

kommer möjligheterna att sätta den ur spel ändå att vara

betydande. Möjligheterna härtill lär inte heller bli mindre om

den tekniska utvecklingen av handeln fortskrider i samma takt

som nu. Det finns också risk för att en alltför tekniskt

betingad definition av börsverksamhet kan medföra att handeln

tar former som är mindre effektiva eller säkra än vad de annars

skulle behöva vara. Redan av nämnda skäl finns anledning att

ifrågasätta om den av kommittén valda metoden för att skilja ut

sådan verksamhet som skall omfattas av lagstiftningen är

lämplig.

 Det finns andra faktorer som också är av betydelse för

avgränsningsfrågan. En sådan omständighet är vilken typ av

auktorisationssystem som skall gälla, ett som är baserat på

tillståndstvång eller ett som bygger på frivillighet. Med den

senare lösningen minskar uppenbarligen behovet av en tydlig

definition och avgränsning av börsverksamhet. Detta har också

anmärkts av bankorganisationerna och Svenska

Fondhandlareföreningen i deras gemensamma remissvar.

 Enligt lagen om värdepappersrörelse (1 kap. 3 § 2) fordras

tillstånd för sådan yrkesmässig verksamhet som består i

förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av finansiella

instrument eller medverkan i annat fall vid transaktioner

avseende sådana instrument. Denna definition är så vitt utformad

att den även inrymmer typisk börsverksamhet som består i att

sammanföra säljare och köpare av finansiella instrument, vare

sig detta sker på traditionellt sätt i en börslokal eller i ett

datoriserat handelssystem. I förarbetena till bestämmelsen

(prop. 1990/91:142 s. 108 och 109) finns inget som motsäger

denna tolkning även om tillståndskravet naturligtvis i första

rummet är tänkt för sådan mer utpräglad förmedlingsverksamhet

som bedrivs av interbank-brokers och andra liknande mäklare. Om

inte bestämmelsen i lagen om Stockholms fondbörs om

ensamrätt för fondbörsen att driva börsverksamhet med fondpapper

fanns, skulle tillståndsplikt enligt lagen om

värdepappersrörelse föreligga för var och en som driver en

marknadsplats för handel med finansiella instrument, oavsett

vilka slag av sådana instrument som handlas där. Som jag senare

kommer till föreslås i detta ärende att Stockholms fondbörs om-

bildas till aktiebolag och att lagen om Stockholms fondbörs

upphävs.

 Med utgångspunkt i att verksamhet av börskaraktär, oavsett

vilka slag av finansiella instrument den avser, i grunden är

tillståndspliktig enligt lagen om värdepappersrörelse

tillgodoses det allmänna intresset av att sådan verksamhet inte

skall kunna bedrivas i former som står helt utanför insyn och

kontroll. Jag ser det därför inte som nödvändigt att i den nya

börslagstiftningen införa auktorisationsplikt, utan

auktorisation bör ske på frivillig basis. Därmed minskar, i

enlighet med vad jag tidigare sagt, behovet av en otvetydig

börsdefinition.

 Företag som får auktorisation enligt den nya börslagstiftningen

bör inte samtidigt vara skyldiga att ha tillstånd enligt lagen

om värdepappersrörelse.

 Att definitions- och gränsdragningsfrågorna inte sätts i

förgrunden på det sätt som följer av kommitténs förslag kan

också ha en del allmänna positiva effekter. En av grundtankarna

med den lagstiftning som nu föreslås är, som tidigare anförts,

att stimulera nyetableringar och därmed främja en ökad

konkurrens på börsområdet. Incitamentet för den som avser att

bedriva börsverksamhet bör därför vara att skaffa sig auktorisa-

tion och därmed få en värdefull kvalitetsstämpel på

verksamheten.

 Det finns också faktorer utanför börslagstiftningens ram som

ger incitament att få en värdepappersbörs auktoriserad. Många av

de stora investerarna är på grund av författningsregler eller

bestämmelser i annan form, t.ex. stadgar, hänvisade att göra

alla eller betydande delar av sina placeringar i sådana

värdepapper som noteras på börs eller annan reglerad

marknadsplats. Detta gäller bl.a. de s.k. institutionella

placerarna till vilka räknas försäkringsbolag, AP-fonden och

värdepappersfonderna. För dessa är de angivna

placeringsbegränsningarna tillkomna i syfte att skydda dem för

vilka tillgångarna förvaltas. Motsvarande gäller ofta också för

utländska investerare av denna typ. För att locka till sig denna

betydelsefulla kategori av investerare måste marknadsplatsen

därför vara auktoriserad.

 Med de angivna utgångspunkterna är det enligt min mening

tillfyllest att den verksamhet som skall kunna bli föremål för

auktorisation anges i tämligen vida termer. Sådan verksamhet som

i andra länder betraktas som börsverksamhet bör därmed också i

princip kunna auktoriseras här i landet. Mitt förslag är att den

auktoriserbara verksamheten anges som verksamhet som drivs i

syfte att åstadkomma regelbunden handel med finansiella

instrument mellan till verksamheten anslutna medlemmar.

Den nya lagstiftningen bör erbjuda två auktorisationsformer för

företag som organiserar handel med finansiella instrument, varav

börs skall vara den som underställs de strängaste kraven.

 Det förhållandet att verksamhet av börskaraktär, för vilken

auktorisation inte erhållits, i grunden blir tillståndspliktig

som förmedlingsverksamhet enligt lagen om värdepappersrörelse

innebär att finansinspektionen kan ingripa med vitesföreläggande

mot den som bedriver sådan verksamhet utan tillstånd. Mot

företag som fått tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse

för börsliknande verksamhet kan inspektionen ingripa med stöd av

bestämmelserna i den lagen. Detta gäller bl.a. om rörelsen inte

bedrivs på ett sunt sätt. Vad som skall betraktas som sund

verksamhet får därvid naturligtvis bedömas utifrån de

verksamhetsregler som finns i nämnda lag.

 Det finns också indirekta vägar att komma till rätta med osunda

marknadsplatser. Enligt 6 kap. 8 § lagen om värdepappersrörelse

kan finansinspektionen förelägga ett värdepappersinstitut att

upphöra med verksamhet som innefattar handel med finansiella

instrument på en marknad, om det med hänsyn till reglerna för

eller tillsynen över marknaden framstår som uppenbart olämpligt

att institutet bedriver handel där. Av motiven framgår att

bestämmelsen avser handel på såväl utländska som svenska

marknadsplatser (se prop. 1990/91:142 s. 173 och 174).

I 1 kap. 2 § lagen om handel med finansiella instrument finns en

allmänt utformad förhållningsregel som föreskriver att handel

med finansiella instrument skall bedrivas så att allmänhetens

förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas

kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras. Finansinspektionen

kan förelägga den som deltar i handel som inte uppfyller nämnda

krav att upphöra med detta.

 Till skillnad från kommittén anser jag det inte vara nödvändigt

att auktorisation meddelas av regeringen, utan den uppgiften bör

ligga på finansinspektionen. Hos inspektionen finns den

kompetens och de resurser som krävs för att göra den aktuella

prövningen. Det är också inspektionen som skall utöva tillsynen

över börserna. Några invändningar mot den föreslagna ordningen

har inte framförts vid hearingen.

 I det följande tar jag bl.a. upp de grundläggande krav som bör

ställas på den som vill ha koncession att driva börsverksamhet

och vilka krav som bör ställas på sådan verksamhet.

3.1.2 Associationsform

 Mitt förslag: En börs skall drivas i någon av associations-

 formerna aktiebolag och ekonomisk förening.

 Kommitténs förslag avviker från mitt endast på så sätt att

kommittén vill tillåta Stockholms fondbörs att behålla sin

nuvarande associationsform.

 Remissinstanserna: De invändningar remissinstanserna har gäller

särbehandlingen av Stockholms fondbörs.

 Skälen för mitt förslag: Den enda börs som regleras i den

nuvarande börslagstiftningen är Stockholms fondbörs. Fondbörsens

rättsliga status är inte så enkel att fastslå. I prop. 1978/79:9

s. 301 har fondbörsen karakteriserats som en privaträttslig

sammanslutning som genom åren har fått en alltmer

offentligrättslig karaktär till följd av ingripanden från det

allmännas sida.

 I den lagstiftning som reglerar de företag som agerar på

kapitalmarknaden finns föreskrifter om i vilken associationsform

verksamheten får bedrivas. Aktiebolagsformen är därvid den

dominerande. Sålunda skall bl.a. finansbolag och

värdepappersbolag vara aktiebolag.

 Föreskrifter om associationsform motiveras ofta av att endast

sådana företagsformer som innebär någon garanti för viss

varaktighet vad gäller kapitalinsats, tillfredsställande

revision och en rimlig tillsyn bör få användas. I grunden syftar

sådana regler till att tillvarata allmänhetens intressen. Vad

som nu sagts bör i lika hög grad gälla en börs. Detta talar för

att någon eller några av de associationsformer som regleras i

särskild lagstiftning bör väljas. Härigenom vinner man också

fördelen att den lag som reglerar själva börsverksamheten kan

inskränkas till vissa specialbestämmelser som har direkt samband

med sådan verksamhet, medan de grundregler som gäller för

associationsformen i fråga anges i den särskilda lagstiftningen.

 Några skäl som talar emot att börsverksamhet drivs i

aktiebolagsform eller av ekonomisk förening kan inte anses

föreligga. När det däremot gäller handelsbolag och

kommanditbolag finns en del bestämmelser i lagen (1980:1102) om

handelsbolag och enkla bolag som ter sig vanskliga, om dessa

företagsformer skulle tillåtas; enligt huvudregeln skall t.ex.

ett handelsbolag träda i likvidation om en bolagsman går i

personlig konkurs eller dör. Vidare saknar denna lag särskilda

regler om styrelse. Den tar dessutom närmast sikte på

företagsformer som kännetecknas av fåtalsägande.

Företagsformerna handelsbolag och kommanditbolag bör därför inte

accepteras för börsverksamhet.

3.1.3 Auktorisationskraven

 Mitt förslag: För att få auktorisation som börs skall

 företagets verksamhet kunna antas komma att uppfylla vissa

 grundläggande kvalitetskrav som kännetecknar en sund handel

 med finansiella instrument. Detta innebär bl.a. att det skall

 finnas ändamålsenliga regler för hur handeln vid börsen skall

 gå till och att börsen skall ha nödvändiga säkerhets- och

 kontrollsystem för handeln. För att en börsverksamhet skall

 anses sund skall också iakttas principerna om fritt tillträde,

 neutralitet och god genomlysning.

 Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.

 Remissinstanserna reser inga invändningar mot de aktuella

kraven.

 Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund

framhåller att

det av en börs bör krävas att allmänheten skall kunna utföra

sina värdepappersaffärer där till rimliga kostnader; om

allmänheten av kostnadsskäl hindras att delta i börshandeln

leder detta till en sämre likviditet.

 Skälen för mitt förslag: Granskningen av företag som söker

auktorisation för börsverksamhet bör avse förhållanden av såväl

formell som materiell natur. I den på formalia inriktade

granskningen ingår att undersöka bl.a. att bolagsordning eller

stadgar överensstämmer med lagens krav, att företaget har en

styrelse och en organisation som uppfyller i lagen angivna

formella krav och att rätta och formellt riktiga handlingar

fogats till ansökan. Den materiella prövningen innebär en

bedömning av huruvida i lagstiftningen angivna kriterier för

verksamhetens innehåll och inriktning kan anses uppfyllda.

Enligt min mening bör vid denna prövning avgöras om verksamheten

kan förväntas komma att uppfylla de krav på en sund verksamhet

som är rimliga att ställa. Granskningen bör omfatta företagets

organisatoriska uppbyggnad samt företagets ledning, dvs.

styrelsen och verkställande direktören.

 Kraven på företagets organisation bör vara flexibla i den

mening att de sätts i relation till den planerade

börsverksamhetens omfattning och art. Det faller sig t.ex.

naturligt att ställa större krav i fråga om tydlig

organisationsstruktur på en börs i den storleksklass som

Stockholms fondbörs representerar än på en mindre börs som

kanske bara organiserar handel med vissa typer av obligationer

eller ett relativt litet antal bolags aktier. Höga krav ställs

på verksamheten i en börs och därför bör styrelsen bestå av

minst fem personer och företaget ha en verkställande direktör.

 När det gäller sakkunskapen hos företagsledningen bör inte

några formella krav på kunskap eller erfarenhet ställas upp i

lagen. Det får prövas från fall till fall om företagsledningen,

med hänsyn till kravet på att verksamheten bedrivs på ett

korrekt och omdömesgillt sätt, har den erfarenhet som behövs.

Naturligtvis ingår också ett krav på att personalen på lägre

nivåer har erforderlig utbildning och erfarenhet.

 Auktorisationsprövningen bör även inrymma en bedömning av

ägarnas lämplighet. Det faller sig naturligt att den prövningen

utifrån ett sundhetskrav endast behöver avse ägare som kan ha

ett icke oväsentligt inflytande i företaget.

 När det sedan gäller krav på själva verksamheten bör till en

början krävas att det finns ändamålsenliga regler för hur

handeln vid börsen skall gå till. Dessa regler bör i skriftlig

form finnas tillgängliga för dem som önskar att få veta hur

handeln, inkl. betalning och leveranser för utförda affärer, är

organiserad. Jag ser det inte som lämpligt att i lagen närmare

ange hur ett sådant regelsystem skall vara utformat. Den för-

hållandevis öppna beskrivning av en börs som jag föreslår

innebär att det inte finns några fasta gränser för vilka

uppgifter som skall ligga på medlemmarna eller en

clearingorganisation. Redan av nämnda skäl finns det en klar

risk att en lagreglering av själva handeln skulle skapa onödiga

låsningar för framtiden.

 För att auktorisation som börs skall få beviljas bör av det

sökande företaget också krävas att det kommer att iaktta vissa

allmänna principer som kännetecknar en sund handel med

finansiella instrument. Jag avser här principerna om fritt

tillträde, neutralitet och god genomlysning. Dessa begrepp har

tidigare förklarats (avsnitt 2.3.1). Jag vill här endast göra

några tillägg och samtidigt poängtera att de angivna principerna

bör vara tillämpliga i all börsverksamhet oavsett vilka

finansiella instrument som noteras på börsen.

 I principen om god genomlysning ligger att en börs måste se

till att dess medlemmar och allmänheten får en korrekt, samtidig

och snabb information om handeln vid börsen. En viktig

förutsättning för att uppnå en tillfredsställande genomlysning

av handeln är att avslut i de värdepapper som noteras på börsen

inrapporteras dit. Denna fråga tar jag upp särskilt i ett senare

avsnitt (se avsnitt 3.1.12).

 Det viktiga är att det skapas garantier för att man från börsen

lämnar relevanta uppgifter om handeln till samtliga medlemmar

samtidigt. Datatekniken är i dag sådan att det inte är

nödvändigt att befinna sig på ett börsgolv för att veta vad som

händer på börsen. Därför torde det vanliga bli att olika

elektroniska informationssystem utnyttjas. Används sådana system

måste även på dessa ställas krav på säkerhet och tillgänglighet

så att flödet av information inte avbryts. Även allmänhetens

behov av information måste tillgodoses av börsen. Detta kan

tillfredsställas genom att allmänheten får tillträde till börsen

eller genom att börsen tillhandahåller en effektiv information

via media eller elektroniska system. Frågan om när och i vilken

omfattning börsen bör sprida information till börsmedlemmar och

allmänheten om handeln vid börsen behandlas utförligare i ett

senare avsnitt (3.1.12).

 Kravet på kursövervakning på börs och andra marknadsplatser ut-

vecklades i samband med tillkomsten av insiderlagen. I

propositionen som föregick insiderlagen beskrevs det samarbete

som sker mellan finansinspektionen, åklagare och Stockholms

fondbörs i syfte att upptäcka och beivra insiderbrott (prop.

1990/91:42 s. 60-65). I samband därmed anfördes bl.a. följande.

Liknande kursövervakning som den som Stockholms fondbörs har bör

kunna anordnas på andra börser och marknadsplatser. Naturligtvis

bör omfattningen av den löpande övervakningen anpassas till

varje marknadsplats unika förhållanden och det får ankomma på

inspektionsmyndigheten att med varje marknadsplats komma fram

till en lämplig organisation av kursövervakningen. En av dess

viktigaste funktioner bör vara att snabbt få kännedom om

onaturliga kursrörelser. Jag delar denna uppfattning. I

kursövervakningen får också anses ingå att till

finansinspektionen rapportera fall där misstanke om otillåten

insiderhandel föreligger. Det ankommer sedan på inspektionen att

avgöra vilka vidare åtgärder som skall vidtas.

 Inom en börs bör det också finnas ett säkerhets- och

kontrollsystem som bl.a. motverkar möjligheterna till

prismanipulation och andra otillbörliga beteenden i handeln. Vid

datoriserad handel är säkerhets- och sårbarhetsfrågorna av

vitalt intresse. Bl.a. måste krävas att tillfredsstäl

lande skydd finns för att förhindra att obehöriga ingrepp sker i

datasystemen och att kapaciteten och driftssäkerheten hos dessa

är tillräcklig för att hålla riskerna för driftsavbrott och

andra störningar i handeln på en låg nivå.

 Vid auktorisationsprövningen bör även kontrolleras att

företaget har ställt upp regler om sanktioner mot medlemmar och

andra som deltar i börshandeln.

 Sveriges Aktiesparares Riksförbund har framhållit att

värdepappersaffärer över en börs måste kunna utföras till en

rimlig kostnad. Frågan om kostnaden för att genomföra en affär

över en börs har samband med dels avgifter som börsen tar ut,

dels courtage hos mellanhanden. Jag har tidigare (avsnitt 2.3.5)

anfört att det för närvarande inte finns skäl att införa sådan

kontroll av börsföretagens avgiftssättning som kommittén

föreslagit. I samband med införandet av lagen om

värdepappersrörelse behandlades kommitténs förslag att lämna

regeringen möjlighet att meddela föreskrifter om courtagets

storlek, dock utan att någon lagregel härom infördes (prop.

1990/91:142 s. 138). Föredraganden anförde däremot att han, om

det skulle visa sig att kostnaden för mindre värdepappersaffärer

blir omotiverad hög, var beredd att ompröva sin ståndpunkt. Min

inställning är densamma. Emellertid kan i dag ses tecken på en

ökande priskonkurrens inom mellanhandsledet, t.ex. har vissa

mellanhänder slopat avgifter för depåhantering. Min förhoppning

är att de förbättrade konkurrensmöjligheterna på börsområdet

även kommer att ha effekt på prissättningen inom detta område.

Med hänsyn härtill är jag inte beredd att införa någon

prisreglering för börshandeln.

3.1.4 Finansiella resurser

 Mitt förslag: Börs som är aktiebolag skall ha ett aktiekapital

 som med hänsyn till verksamhetens art och omfattning är

 tillräckligt stort. För ekonomisk förening skall motsvarande

 krav avse summan av gjorda medlemsinsatser och

 förlagsinsatser.

Kommitténs förslag: Kommittén föreslår att ett aktiebolag som är

börs skall ha ett aktiekapital som uppgår till minst 10 milj.

kr. För ekonomisk förening föreslås att summan av gjorda

medlemsinsatser och förlagsinsatser skall uppgå till minst samma

belopp.

 Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser kommenterar inte

förslaget eller lämnar det utan erinran. Bankorganisationerna

och Svenska Fondhandlareföreningen efterlyser dock en möjlighet

att medge lägre belopp i enskilda fall.

 Skälen för mitt förslag: En börs tillhandahåller en marknadsplats

för handel med finansiella instrument. Det företag som driver

börsen deltar inte i handeln. Följaktligen utsätts företaget

inte för de risker som hör samman med handeln. Börsen ansvarar

normalt heller inte för hanteringen av betalningar och

värdepapper. Ansvaret härför ligger på medlem

marna och clearingorganisationen, om någon sådan finns. Något

behov av att på en börs ställa sådana kapitaltäckningskrav som

gäller för t.ex. banker finns därför inte. För det fall ett

företag utöver börsverksamhet även bedriver clearingverksamhet

ställs andra och i vissa hänseenden hårdare krav på företaget

(avsnitt 3.3.3).

 Däremot förekommer andra typer av risker som gör att en börs

kan behöva visst reservkapital. Exempelvis kan börsen ådra sig

ersättningsskyldighet för olika fel som uppstår i verksamheten.

Det kan röra sig om fel som begås av anställda vid börsen eller

tekniska fel för vilka börsen inte kan få ersättning av någon

utomstående. En annan tänkbar källa till skadeståndskrav kan

vara felaktiga beslut om att avföra emittenters värdepapper från

notering på börsen. Det får anses viktigt att ett företag som

erhåller statlig auktorisation har tillräckligt kapital för att

klara av skadeståndskrav som kan uppkomma i verksamheten. Av ett

börsdrivande företag bör därför krävas att ett visst kapital,

som står i rimlig proportion till risken, finns bundet i

företaget.

 Även från mer allmänna synpunkter finns det skäl att ställa

krav på god finansiell styrka hos företag som får statlig

auktorisation för börsverksamhet. Detta ökar utsikterna för att

verksamheten får viss varaktighet och stabilitet och kan klara

av t.ex. tillfälliga nedgångar i omsättningen. Därmed stärks

också den allmänna tilliten till börsverksamhet.

 Jag kan instämma i att en regel med ett i lagtext bestämt

belopp i fråga om krav på kapitalstyrka onekligen har fördelen

av att vara enkel att tillämpa. Nackdelen är bristen på

flexibilitet. Det får förutsättas att de börser som auktoriseras

kan variera avsevärt i fråga om storlek och inriktning. Det

finns ett behov av att kunna anpassa kravet på kapitalstyrka

efter förhållandena i det enskilda fallet. Det bör därför

överlåtas på regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

finansinspektionen att vid behov meddela närmare föreskrifter i

saken.

 Prövning av det börsdrivande företagets kapital bör ske inte

bara vid auktorisationstillfället utan fortlöpande under

verksamhetstiden. Finansinspektionen bör därför kunna kräva att

kapitalet i ett företag som driver börsverksamhet ökas när det

växer i storlek eller ändrar inriktning på sin verksamhet. Å

andra sidan bör inspektionen också kunna medge att kravet sänks

när utvecklingen av verksamheten gör det motiverat.

 Bedömning av vilket krav på kapitalstyrka som skall ställas i

det enskilda fallet bör göras utifrån börsverksamhetens

omfattning och art. I en sådan bedömning bör även andra

finansiella resurser som börsen har eller kan utnyttja vägas in.

Det kan vara förekomsten av försäkringar, garantier, fonderade

medel eller säkerheter som helt eller delvis tar hand om någon

eller några av de risker som det börsdrivande företagets kapital

annars kan få tas i anspråk för.

3.1.5 Sidoverksamhet m.m.

 Mitt förslag: En börs får, utöver själva börsverksamheten, ägna sig endast

 åt verksamheter som har nära samband med denna. Om särskilda skäl finns,

 skall tillstånd dock kunna ges även till andra verksamheter. Förvärv av

organisationsaktier m.m. kräver finansinspektionens tillst

 Kommitténs förslag: Kommittén tillåter att börsverksamhet och

clearingverksamhet bedrivs inom samma företag. I övrigt

behandlas inte frågan.

 Remissinstanserna invänder inte mot kommitténs förslag.

 Hearingsynpunkter: Finansinspektionen framhåller att det bör

krävas tillstånd från inspektionen för att en börs skall få

bedriva annan verksamhet jämte börsverksamheten.

Skälen för mitt förslag

Sidoverksamhet

Lagen om Stockholms fondbörs ger inget besked i frågan huruvida

fondbörsen får ägna sig åt annan verksamhet än den som regleras

i lagen, nämligen fondbörsverksamhet. Emellertid driver

fondbörsen ett externt informationssystem (SIX) som bl.a.

erbjuder kursinformation från flera utländska marknadsplatser.

 Liksom kommittén anser jag att börsverksamhet och

clearingverksamhet bör få bedrivas i ett och samma företag.

Verksamheterna är intimt förknippade med varandra och det kan

finnas uppenbara fördelar från både kostnads- och

effektivitetssynpunkt med att integrera dem inom ett företag. I

säkerhetshänseende kan en sådan integrering också vara för-

delaktig. Härtill kommer att det i andra länder accepterats att

börs- och clearingverksamhet får bedrivas i ett och samma

företag.

 Vad gäller andra med börsverksamhet närliggande verksamheter

ser jag inget hinder mot att börser får ägna sig åt sådana

marknadsinformationstjänster som fondbörsen i dag erbjuder

allmänheten och utbildningsverksamhet med anknytning till den

handel som bedrivs vid börsen. Det bör även kunna godtas att en

börs bedriver annan verksamhet som har nära samband med driften

av marknadsplatsen, än de nu nämnda. Det är emellertid inte

möjligt att i lag ange exakt vilka verksamheter som därvid kan

komma i fråga. Behovet av annan verksamhet kan skifta med hänsyn

till företagets organisation, men också den tekniska och den

allmänna utvecklingen inom börsområdet kan spela en stor roll.

Något särskilt tillståndsförfarande för verksamheter som har

nära samband med börsverksamheten anser jag inte behövligt, utan

det får ankomma på finansinspektionen att vid

auktorisationsprövning och tillsyn av varje enskild

börs bedöma vilka sambandsverksamheter som är lämpliga och

därmed acceptabla utifrån kravet på en sund verksamhet.

 Däremot är det tveksamt om ett företag som driver

börsverksamhet samtidigt skall få syssla med verksamhet av helt

annat slag, t.ex. industriell verksamhet eller försäljning av

varor och tjänster som inte har någon anknytning till

börsverksamhet. Det finns enligt min mening flera viktiga skäl

som talar mot en sådan ordning. För det första kan en sådan

verksamhet komma att påverka den ekonomiska stabiliteten i

börsverksamheten på ett icke önskvärt sätt. För det andra finns

uppenbar risk att det allmänna förtroendet för börsverksamhet

skulle påverkas i negativ riktning om detta tilläts obehindrat.

Slutligen måste också beaktas att auktorisationsprövningen och

tillsynen av en börs kan kompliceras på ett sätt som inte kan

överblickas. Det kan uppstå betydande svårigheter för

finansinspektionen när det gäller bl.a. bedömningen av

företagets finansiella resurser och avgränsningen av tillsynen.

 Mot bakgrund av vad som angetts finns anledning att inta en

restriktiv hållning vad gäller möjligheterna för en börs att

ägna sig åt verksamhet som inte har ett påtagligt samband med

börsverksamheten. Jag vill dock inte helt utesluta att det kan

finnas förutsättningar för att tillåta en börs att driva sådan

verksamhet. Vilken annan verksamhet som kan tillåtas avgörs

lämpligen av finansinspektionen från fall till fall. För

tillstånd bör krävas särskilda skäl.

Förvärv av organisationsaktier m.m.

En börs kan vilja förvärva större eller mindre andelar i andra

företag som ett led i organisationen av verksamheten.

Organisationsförvärv kan exempelvis ske i samband med att en

börs för över eller förlägger delar av själva börsverksamheten,

eller sådan verksamhet som har nära samband med denna, till ett

företag som inte står under tillsyn. Det är angeläget att

finansinspektionen kan få insyn även i ett sådant företag och

har möjlighet att få uppgifter om detta. Dessutom bör

kontrolleras att sådana engagemang inte får en omfattning och

inriktning som kan äventyra börsens stabilitet och styrka. Det

bör därför krävas tillstånd till förvärv i organisationssyfte av

aktie eller andel i företag.

 En börs bör inte vara betagen möjligheten att förvärva aktier

och andra finansiella instrument i placeringssyfte och jag ser

det inte heller som nödvändigt att kräva tillstånd för sådana

förvärv. Förvärv av finansiella instrument kan t.ex. ingå som

ett naturligt led i förvaltningen av börsens likvida medel.

Risken för intressekonflikter bör dock observeras. Det kan

knappast anses som lämpligt att en börs annat än för långsiktiga

innehav, gör placeringar i finansiella instrument som är

noterade vid börsen. Eftersom börsen i sin verksamhet får

tillgång till icke offentliggjorda upplysningar om de emittenter

som har fondpapper inregistrerade vid börsen, kan misstanke

uppkomma att börsen utnyttjar dessa vid sina

värdepappersaffärer. Det spelar ingen roll om en sådan misstanke

har fog för sig eller inte. Redan risken för att den kan

uppkomma är skäl nog för börsen att hålla sig borta från

transaktioner med sådana finansiella

instrument som är föremål för notering vid börsen, om affärerna

inte sker för en långsiktig placering. Finansinspektionens

löpande tillsyn av en börs bör inrymma en kontroll av att

börsens eventuella innehav av finansiella instrument inte tar

sådana proportioner och former att dess stabilitet och styrka

kan hamna i farozonen.

3.1.6 Börsmedlemskap

 Mitt förslag: En börs får som medlemmar ha endast

 1. riksbanken,

 2. värdepappersinstitut med tillstånd att driva kommissions-

 handel, förmedlingsverksamhet eller handel för egen räkning,

 och

 3. utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i

 börshandel av liknande slag och som där står under tillsyn av

 myndighet eller annat behörigt organ.

 Den som antas som medlem skall ha tillräckliga finansiella

 resurser och i övrigt vara lämplig att delta i handeln vid

 börsen.

 Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.

 Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag i stort sett utan

erinran. Svenska Försäkringsbolags Riksförbund anför att en

alltför ensidig begränsning av kretsen som har rätt till

börsanslutning kan ge bilden av ett skråväsende som inte är

ägnat att uppehålla allmänhetens förtroende. Invik ansökan om medlemskap prövas

av börsens styrelse. Börsstyrelsens lämplighetsprövning kan

omfatta även annat än vad som varit föremål för prövning i

tillståndsärendet hos finansinspektionen (prop. 1978/79:9 s.

165).

 För att en börs skall fungera väl, måste dess medlemmar

motsvara högt ställda krav på kompetens och finansiella

resurser. Så länge endast sådana aktörer är anslutna till en

börs föreligger goda förutsättningar för att de

värdepappersaffärer som görs upp på börsen kan fullföljas. Detta

skapar en trygghet i handeln som är av fundamental betydelse

eftersom parterna i datoriserade handelssystem oftast inte får

reda på varandras identitet förrän avslut redan är träffat. En

möjlighet att uppnå detta mål kan vara att som villkor för

börsanslutning kräva att sökanden har tillstånd att driva

värdepappersrörelse.

 Eftersom det enligt lagen om värdepappersrörelse går att få

särskilt tillstånd för olika sorters verksamheter inställer sig

frågan vilket eller vilka av dessa tillstånd som bör kunna ligga

till grund för börsmedlem

skap. Denna fråga berördes i motiven till vissa ändringar i

lagen om Stockholms fondbörs i samband tillkomsten av lagen om

värdepappersrörelse (prop. 1990/91:142 s. 180). Där

konstaterades bl.a. att de uppgifter som fondkommissionärerna

utför i handeln på börsen hänför sig till två av de verksamheter

som enligt värdepappersrörelselagen är tillståndspliktiga,

nämligen kommissionsverksamhet och handel för egen räkning. Det

ansågs inte nödvändigt att kräva att båda dessa tillstånd måste

innehas av ett värdepappersinstitut som vill bli medlem vid

fondbörsen. Därvid konstaterades att tillståndet att handla för

egen räkning endast behövdes om institutet skulle fungera som

marknadsgarant (på engelska market maker) i OTC-handeln.

 Av de verksamheter som enligt lagen om värdepappersrörelse är

tillståndspliktiga är det de som avser kommissionsverksamhet,

handel för egen räkning och förmedlingsverksamhet som normalt

sett bör ge den kompetens som behövs för börsmedlemskap.

Kommittén har övervägt om även andra aktörer än de nu nämnda

skall ha möjlighet att få bli börsmedlemmar och därigenom kunna

handla direkt på en börs utan att behöva gå via en mellanhand.

Det kan gälla t.ex. industriföretag, försäkringsbolag,

finansbolag m.fl. företag eller t.o.m. privatpersoner. Tanken

härpå avvisas emellertid av kommittén, som anser att nackdelarna

med en sådan ordning skulle bli större än fördelarna.

 För egen del är jag i och för sig inte främmande för att göra

börsmedlemskap öppet även för andra aktörer än sådana som har

tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse, förutsatt att de

uppfyller nödvändiga krav i fråga om bl.a. kompetens och

finansiella resurser. Emellertid finns en internationell aspekt

på frågan om börsmedlemskap. Vid utländska börser gäller överlag

att inga andra än yrkesmässigt verksamma, och i regel

auktoriserade, mellanhänder - dvs. kommissionärer, förmedlare,

de som handlar för egen räkning etc. - och i vissa länder även

banker tillåts att agera direkt på börserna. Det finns en viss

risk för att tilltron i utlandet till de svenska börserna kan

påverkas negativt om vi i detta hänseende avviker från den

utomlands gällande ordningen. En sådan osäkerhet kring det

svenska börssystemet kan försvåra det internationella samarbetet

inom börsområdet. Detta bör undvikas. Framtiden får utvisa om

det på internationell nivå kan ske en attitydförändring i

börsmedlemskapsfrågan. Innan det har visats några tecken härpå

anser jag det inte lämpligt att i Sverige införa en ordning som

avviker från det internationella mönstret.

 Mot bakgrund av vad som anförts anser jag att - av aktörerna

inom landet - endast sådana som fått tillstånd enligt

värdepappersrörelselagen till kommissionsverksamhet,

förmedlingsverksamhet eller handel för egen räkning bör få komma

i fråga för börsmedlemskap.

 Riksbanken kan som aktör på penningmarknaden vilja delta i en

eventuell börs på denna marknad och bör därför ingå bland dem

som får antas som börsmedlem.

 Medlemskap vid en börs har traditionellt endast varit aktuellt

för företag som har haft en egen organisation uppbyggd på eller

i direkt anslutning till börsen. Genom införande av elektroniska

handelssystem möjliggörs deltagande i börshandeln från

etableringar i andra länder. Denna utveckling avspeglar sig i

det förslag till direktiv om investeringstjänster på

värdepappersområdet (COM(89)629) som utarbetats inom EG. Enligt

bestämmelserna i direktivförslaget skall företag som i sitt

hemland fått auktorisation för endera mäklarverksamhet, handel

för egen räkning eller verksamhet som marknadsgarant ha rätt att

ansluta sig till en börs eller annan organiserad marknadsplats i

ett annat EG-land. I fråga om anslutning till elektroniska

handelssystem skall detta vara möjligt utan att företaget

behöver ha någon etablering i det medlemsland där handels-

systemet har sin bas.

 I framtiden kan komma önskemål från utlandsbaserade företag om

medlemskap vid svenska börser. För den svenska

värdepappersmarknaden finns det anledning att se positivt på

arrangemang som ökar möjligheterna att samla handel till svenska

marknadsplatser. Börsmedlemskap bör därför vara tillgängligt för

sådana utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i

börshandel av liknande slag. En ytterligare förutsättning bör

vara att det utländska företaget i sitt hemland står under

tillsyn av myndighet eller annat behörigt organ. Till skillnad

från kommittén anser jag att det, på samma sätt som för svenska

företag, bör ligga på den aktuella börsen att pröva om

förutsättningarna är uppfyllda när ett utländskt företag söker

medlemskap där. En sådan medlem skall naturligtvis följa de

likvid- och leveransregler som gäller här i landet. Det bör

påpekas att börsmedlemskap för ett utlandsbaserat företag inte

innefattar rätt att driva värdepappersrörelse i Sverige. För

detta fordras särskilt tillstånd enligt lagen om

värdepappersrörelse.

 Utöver dessa krav av formell art bör det gälla ett allmänt

lämplighetskrav för börsmedlemskap. En börs bör alltså inte

kunna nöja sig med att en sökande t.ex. har tillstånd enligt

lagen om värdepappersrörelse utan bör härutöver vara skyldig att

göra en prövning av om sökanden är lämplig som medlem.

 Ett led i denna prövning bör avse sökandens finansiella styrka.

En börsmedlem måste uppfylla de krav på finansiell styrka som är

befogade att ställa med hänsyn till hur handeln är organiserad

och i vilken omfattning medlemmen avser att delta i handeln. Han

måste bl.a. kunna medverka till att ingångna avtal fullföljs och

avvecklas i vederbörlig ordning, även om han t.ex. inte får

överenskommen betalning från en uppdragsgivare.

 Prövningen skall också avse sökandens allmänna lämplighet.

Denna prövning måste ske på objektiva och sakliga grunder. Den

får naturligtvis inte vara diskriminerande i något avseende,

t.ex. på grund av nationalitet.

 Börser skall således tillämpa en princip om fritt tillträde.

Denna kan emellertid inte tillämpas utan urskillning. I vissa

fall kan det vara orimligt och kanske t.o.m. direkt olämpligt

att begära att en börs alltid skall vara skyldig att låta alla

som uppfyller villkoren delta i börshandeln.

Inskränkningar i tillträdet kan vara motiverade på grund av

fysiska eller tekniska hinder. Om handeln på börsen utförs på

ett börsgolv med kringutrymmen är det inte säkert att alla

intresserade aktörer kan beredas plats där. Detta kan medföra

att sådana som i och för sig är behöriga att ansluta sig till

börsen inte kan få detta. Också olika tekniska hinder kan

medföra en begränsning i tillträdet till börsen, t.ex. att ett

datoriserat handelssystem inte har kapacitet som är tillräcklig

för att tillåta samtliga intresserade att delta. Nu nämnda typer

av hinder bör dock endast temporärt kunna inskränka tillträdet.

Jag menar nämligen att det av en marknadsplats med offentlig

auktorisation bör krävas att den vidtar åtgärder så att den

volym- och resursmässigt anpassar sig till det intresse för del-

tagande i handeln som finns.

 Om anslutningsmöjligheterna är begränsade på grund av fysiska

eller tekniska hinder bör regler som rör begränsningssituationen

vara neutralt utformade och naturligtvis även tillämpas på detta

sätt.

Som jag tidigare antytt är jag inte främmande för att i

framtiden öppna för att även andra aktörer än

värdepappersinstitut och deras utländska motsvarigheter skall

kunna bli börsmedlemmar, förutsatt att de uppfyller nödvändiga

krav i fråga om bl.a. kompetens och finansiella resurser. Även

med den lösning som nu har valts kan man ifrågasätta om det är

nödvändigt att helt utestänga t.ex. försäkringsbolag, fondbolag

och större industriföretag från att mer direkt delta i handeln

än vad som nu sker.

 När handeln vid en börs sker på elektronisk väg bör enligt min

mening i vart fall inte lagstiftningen utgöra hinder mot att

börsmedlemmar låter kunder av nämnda slag genomföra sina affärer

över egna terminaler. Eftersom medlemskapet vid börs bygger på

ett avtalsförhållande får det ankomma på varje enskild börs att

avgöra om och i så fall under vilka förutsättningar medlemmarna

skall kunna överlåta på sina kunder att på detta sätt direkt

delta i börshandeln. En given förutsättning är härvid att det ej

görs avkall på de krav som börsen annars ställer upp för del-

tagande i handeln, vilket är särskilt betydelsefullt i sådana

system där avslut sker automatiskt utan att parterna känner till

vem som är motpart. Det kan inte komma i fråga att kundföretaget

tillåts utföra annat än egna affärer eftersom det annars skulle

bli fråga om verksamhet som fordrar tillstånd enligt lagen om

värdepappersrörelse. Börsen bör endast ge en medlem tillåtelse

att låta kundföretaget genomföra sina egna värdepappersaffärer

om handeln kan ske under betryggande former, såväl

säkerhetsmässigt som i övrigt, och under förutsättning att

kundföretaget har personal som är kompetent och ordentligt

utbildad på det handelssystem som används vid börsen. Självklart

får börsmedlemmen bära det fulla ansvaret gentemot börsen för

eventuella felaktigheter som kan uppstå när kunden på egen hand

genomför sina värdepappersaffärer och för att utförda affärer

fullföljs på vanligt sätt, vilket sannolikt kräver att

kundföretaget har acceptabel kapitalstyrka. Det kan tänkas att

begränsningar införs för kundföretagen i fråga om hur stora

affärer som får utföras. Ett sätt att garantera att affärer

fullföljs kan t.ex. vara att kräva att företaget ställer

säkerhet.

 Finansinspektionen har vid hearingen hävdat att en

delegationsregel likt den som finns i 3 kap. 1 § tredje stycket

aktiekontolagen bör införas, om börsmedlem skall kunna överlåta

på en kund att utföra sina egna affärer i ett datoriserat

handelssystem. I anledning härav vill jag anföra följande.

Den nämnda bestämmelsen innebär att kontoförande institut efter

tillstånd - som meddelas av finansinspektionen - får sätta annan

i sitt ställe i fråga om rätten att vidta registreringsåtgärder

i avstämningsregistret hos värdepapperscentralen. För att bli

kontoförande institut krävs tillstånd enligt aktiekontolagen.

Den nämnda delegationsrätten tillkom för att dåvarande

Föreningsbankernas Bank och Sparbankernas Bank skulle ha möj-

lighet att delegera vissa av sina kontoförande funktioner till

de lokala föreningsbankerna resp. sparbankerna trots att dessa

var fristående rättssubjekt (prop. 1991/91:106 s. 44, 45 och 80,

LU33, SFS 1991:205). Syftet var att likställa samtliga banktyper

när det gäller hantering av aktier och andra rättigheter enligt

aktiekontolagen.

 Jag menar att bestämmelsen i aktiekontolagen inte kan användas

som mönster i detta fall. Den börslagstiftning som här föreslås

innehåller inte några bestämmelser om vilka förutsättningar och

regler som skall gälla för börsmedlemmars deltagande i ett

datoriserat handelssystem. Det ankommer alltså i första hand på

börsen att på egen hand eller i avtal med börsmedlemmarna

bestämma vad som skall gälla. Det skulle vara en uppenbar

inkonsekvens att med en sådan ordning ta in en bestämmelse i

lagen som inskränker börsens bestämmanderätt enbart med avseende

på frågan om börsmedlem bör tillåtas att låta kundföretag utföra

sina egna värdepappersaffärer i börsens handelssystem.

3.1.7 Finansiella instrument som får noteras och handlas vid en

börs

 Mitt förslag: Notering och handel vid en börs skall kunna avse

 alla typer av finansiella instrument.

 Notering av och handel med ett visst finansiellt instrument

 får inte inledas förrän börsen lämnat sitt godkännande till

 detta.

 Kommitténs förslag avviker från mitt så till vida att kommittén

- vad gäller fondpapper - endast vill tillåta notering av och

handel med sådana fondpapper som har inregistrerats vid börsen.

 Remissinstanserna: Styrelsen för Stockholms fondbörs,

bankorganisationerna, Svenska Fondhandlareföreningen, Sveriges

Industriförbund och Svenska Handelskammarförbundet framhåller

att det finns behov av att ha kvar någon form av motsvarighet

till O-listan, en s.k. väntelista.

 Skälen för mitt förslag: Handel och notering av kurs vid

Stockholms fondbörs får enligt 18 § lagen om Stockholms fondbörs

avse endast fondpapper som är inregistrerade vid fondbörsen. I 2

§ andra stycket samma lag finns en bestämmelse som möjliggör

handel även med aktier som inte är inregistrerade vid

fondbörsen, nämligen de s.k. OTC- och O-listeaktierna.

 Jag delar kommitténs uppfattning att börslagstiftningen i

princip bör omfatta handel med alla typer av finansiella

instrument.

Fondpapper

Kommittén vill genomföra en renodling av börshandeln med

fondpapper, dvs. väsentligen aktier och obligationer, genom att

avgränsa denna handel till sådana fondpapper som är

inregistrerade vid börsen. Vilka krav som skall ställas för att

fondpapper skall få inregistreras vid en börs och vilka

förpliktelser som skall åvila emittenten av inregistrerade

fondpapper tar jag upp i nästa avsnitt. Här kan dock kort anges

att inregistrering av fondpapper förutsätter bl.a. att

emittenten och fondpapperen uppfyller vissa grundkrav samt att

emittenten upprättar ett börsprospekt och underkastar sig

skyldighet att informera om viktiga beslut och händelser som

gäller den egna verksamheten eller fondpapperen.

 Kommitténs förslag betyder att den handel i s.k. OTC- och O-

listeaktier som i dag förekommer vid Stockholms fondbörs måste

avvecklas, om fondbörsen får auktorisation som börs enligt den

nya lagstiftningen. Dessa aktier är nämligen, som tidigare

nämnts, inte inregistrerade vid fondbörsen.

 OTC-marknaden infördes år 1982 för att underlätta mindre

företags kapitalförsörjning. Den har på senare tid omfattat ett

50-tal företag med ett marknadsvärde som för närvarande uppgår

till drygt 5 miljarder kronor. Som jämförelse kan nämnas att

marknadsvärdet för de inregistrerade aktierna på fondbörsens A-

lista (tidigare AI- och AII-listorna) är ca 580 miljarder

kronor. Handeln i OTC-aktier har emellanåt varit relativt

livlig. Omsättningshastigheten - dvs. den andel av aktiestocken

som omsätts under ett år - för OTC-aktierna har dock på senare

tid sjunkit och är för närvarande ca 20 %, vilket är i nivå med

omsättningshastigheten på A-listan.

 Den inofficiella handeln (O-listan) omfattar ett 50-tal bolag

som inte uppfyller kraven för vare sig inregistrering eller OTC-

notering. Det totala marknadsvärdet på O-listeföretagen är drygt

16 miljarder kronor. Den nuvarande omsättningshastigheten för O-

listeaktierna är knappt 25 %. För inträde på O-listan är kraven

lägre ställda än för övriga listor. Många företag på O-listan

har som mål att bli inregistrerade. O-listan används därför

också som väntelista under den period som fondbörsen behöver för

sin utredning inför inregistrering eller till dess att företaget

har hunnit uppfylla fondbörsens krav.

 Handeln med OTC- och O-listeaktierna sker numera i fondbörsens

datoriserade handelssystem (SAX-systemet) på samma sätt som för

inregistrerade aktier.

 En väsentlig fråga när det gäller OTC- och O-listeaktierna är

förmögenhetsbeskattningen. Vid denna har det betydelse om en

aktie som är noterad vid fondbörsen är inregistrerad där eller

inte. Aktier som inte är inregistrerade, dvs. OTC- och O-

listeaktierna, har beskattats lindrigare. Sådana aktier fick tas

upp till 30 % av det noterade värdet. För inregistrerade aktier

gäller att de tas upp till 75 % av det noterade värdet.

Motsvarande värderingsregler finns i arvs- och

gåvoskattelagstiftningen. Riksdagen har nyligen antagit

regeringens förslag i propositionen om Skattepolitik för

tillväxt, att den allmänna förmögenhetsbeskattningen skall

avvecklas successivt och slopas helt fr.o.m. 1995 års taxering

(prop. 1991/92:60, SkU10, SFS 1991:1850).

Förmögenhetsbeskattningen av de OTC- och O-listeaktier som i dag

omfattas av nyss nämnda skattelättnader upphör enligt förslaget

redan fr.o.m. 1992 års taxering. De noterade eller onoterade

aktier som vid utgången av år 1991 var föremål för

lättnadsreglerna skall behålla sin skattefrihet vid en in-

registrering på börsen. Vid värderingen av onoterade aktier

skall endast egendom som är hänförlig till kapital- och

fastighetsförvaltning räknas med. I propositionen har

framhållits att det principiellt är olämpligt att inregistrering

av ett företag på en officiell börslista medför högre

beskattning och att i ett längre perspektiv bibehållna lättnader

för en viss noteringsform inte kan försvaras. Reglerna för

värdering av aktier o.d. vid arvs- och gåvobeskattningen lämnas

dock oförändrade.

 Med de nyligen beslutade ändringarna av

förmögenhetsbeskattningen kommer frågan om hur aktier är

noterade vid en börs inom några år att förlora i betydelse från

skattesynpunkt. Redan av detta skäl saknas egentlig anledning

att vid utformning av den nya börslagstiftningen beakta be-

skattningsfrågan. Den nya börslagstiftningen bör i sig inte

medföra förändrade regler för värderingen av aktier o.d. vid

förmögenhets-, arvs- eller gåvobeskattningen.

 Beträffande OTC-marknaden konstaterar kommittén bl.a. följande.

OTC-marknaden fungerar i praktiken som en tredje börslista där

börsledningen utför samma uppgifter som beträffande de

inregistrerade aktierna. Formerna för aktiehandel och

informationsspridning, noteringsstopp, kurs- och

informationsövervakning och ingripanden av olika slag är lika.

Särdragen för OTC-företagen är av formellt slag, t.ex. används

marknadsgarantsavtal i stället för inregistreringskontrakt och

börschefen och inspektionsmyndigheten fattar beslut i stället

för börsstyrelsen. I den självreglerande verksamheten

likabehandlas börsbolag och OTC-bolag. Sålunda riktar sig

Näringslivets Börskommittés rekommendationer till båda

grupperna. Aktiemarknadsnämnden kan ta upp ärenden som väckts av

börs- eller OTC-bolag, deras aktieägare eller den som lämnat ett

offentligt erbjudande att förvärva aktier i sådana bolag samt

bolag som planerar för marknadsnotering.

 Kommittén drar den slutsatsen att det varken från

aktiemarknadens eller de berörda bolagens utgångspunkter finns

anledning att särbehandla OTC-aktier. Även beträffande O-

listeföretagen görs detta konstaterande.

 Kommittén framhåller att en begränsning av börshandeln till

endast inregistrerade fondpapper skapar klarhet i handeln genom

att dessa håller en viss gemensam standard. Det finns emellertid

även nackdelar med den ordning som kommittén förordar. Enligt

min mening talar såväl kostnads-som säkerhetsskäl för att de

datoriserade handelssystem som en modernt utrustad börs kan

antas ha, bör kunna utnyttjas även för handel i andra än

inregistrerade fondpapper. Det kan här vara värt att notera att

det i många länder sker en ökad integrering av olika marknader

just för att

mer effektivt utnyttja de tekniska resurser som finns. Av

effektivitetshänsyn bör också marknadsplatsens inneboende

fördel, nämligen att aktörerna finns samlade där, kunna

utnyttjas för denna handel. Härigenom kan likviditeten i de icke

inregistrerade fondpapperen förbättras.

Om även andra än inregistrerade fondpapper kan inordnas i börs-

handeln ger detta allmänt sett börsen och emittenterna ett

större mått av handlingsfrihet. Därigenom skapas möjlighet att

bl.a. påbörja handel med aktier som är föremål för ansökan om

inregistrering, vilket underlättar för bolaget att nå den

spridning av aktierna bland allmänheten som krävs för

inregistreringen. Fondbörsens O-lista fyller en sådan funktion i

dag. Flera remissinstanser har också efterlyst en ersättning

för denna noteringsform.

 Om andra än inregistrerade aktier kan få noteras och handlas på

en börs så innebär detta att möjligheterna för sådana bolag som

i dag hör hemma på fondbörsens OTC- eller O-lista att ordna sin

riskkapitalförsörjning inte behöver försämras. Som

riksbanksfullmäktige i sitt remissvar framfört kan det ur

samhällsekonomisk synvinkel vara värdefullt med en organiserad

aktiehandel i företag som inte vill eller kan uppfylla in-

registreringskraven. Dessutom bortfaller behovet av sådana

särskilda övergångsarrangemang för OTC- och O-listenoterade

aktier som kommittén föreslagit.

 Jag anser således att fördelarna med att tillåta börshandel

även i sådana fondpapper som inte är inregistrerade vid börsen

klart överväger nackdelarna. Jag föreslår därför att handeln vid

en börs skall få avse även icke inregistrerade fondpapper.

 Naturligtvis kan oklarheter uppstå om det vid en börs noteras

och handlas aktier, obligationer eller andra fondpapper för

vilka olika krav gäller. Det kan vara svårt för investerarna att

avgöra dels vilka krav som gäller, dels vilka värdepapper som är

underställda högre resp. lägre krav. Sådana olägenheter är

emellertid möjliga att avhjälpa. Genom att exempelvis - på sätt

som nu sker vid fondbörsen - notera värdepapperen på olika

listor kan de hållas åtskilda. Skillnaderna kan också

tydliggöras genom karakteristiska namn på listorna eller genom

olika former av rangsystem. Möjlighet finns självfallet att inom

en börs skapa separata delmarknader för fondpapper som är

underställda olika krav. Därvid kan handeln drivas i olikartade

former och med skilda regler.

 Det bör krävas att börsen på olika sätt informerar om eller på

annat sätt klargör vilka skillnader som kan föreligga

beträffande de värdepapper som noteras och handlas på börsen.

Finansinspektionen bör vid sin auktorisationsprövning och i den

löpande tillsynen beakta att börsen på ett lämpligt sätt

uppfyller detta krav.

 Vid en börs skall möjlighet till inregistrering av fondpapper

finnas. Detta medför att en marknadsplats för fondpapper som i

princip består av enbart ett handelssystem utan några

inregistreringsfunktioner inte kan auktoriseras som börs.

Andra finansiella instrument än fondpapper

I likhet med kommittén anser jag att det vid en börs skall kunna

handlas med alla typer av finansiella instrument, således även

bl.a. derivatinstrument som optioner och terminer. För

derivatinstrumenten finns inte någon motsvarighet till

inregistreringsförfarandet för fondpapper, som bl.a. inrymmer en

prövning av om det kan ske en regelbunden handel med papperen.

Någon uppdelning av derivatinstrumenten i inregistrerade och

icke inregistrerade är därmed ej möjlig att göra. Emellertid kan

- vad gäller optioner och terminer - en gränsdragning göras

mellan sådana instrument som är standardiserade och sådana som

inte är det. Standardiseringen innebär att villkoren för

optionerna och terminerna görs enhetliga. Syftet härmed är att

underlätta handeln med instrumenten. Vanligtvis är det den

marknadsplats eller clearingorganisation som administrerar

handeln som anger de standardiserade villkoren. Såvitt gäller

optioner avser standardiseringen oftast den tillgång som

optionen gäller för och mängden därav, lösenpriset samt avtalets

giltighetstid (löptid). Vidare anges naturligtvis om det är

fråga om en köp- eller säljoption. Det enda parterna normalt

fritt avtalar om är priset (premien). Beträffande terminer avser

standardiseringen vanligtvis den tillgång som omfattas och

mängden därav samt kontraktets giltighetstid. Det parterna fritt

kan avtala om är priset och huruvida leverans skall ske eller

inte.

 En standardisering av villkoren är i praktiken en förutsättning

för att en väl fungerande handel i optioner och terminer skall

kunna uppstå. Standardiseringen medför att aktörerna på

marknaden hänvisas till klart definierade kontrakt, att

kontrakten lätt kan omsättas, dvs. att likviditeten ökar, och

att transaktionskostnaderna blir lägre eftersom nya avtal ej be-

höver skrivas inför varje avslut. Allmänt sett bidrar

standardiseringen av villkoren till att skapa större

överskådlighet i handeln.

 Att det krävs en viss standardisering av villkoren torde gälla

även andra finansiella instrument som inte kan hänföras till

någon av kategorierna fondpapper, optioner eller terminer.

Godkännande för notering och handel

Kommittén har föreslagit att notering av och handel med ett

visst finansiellt instrument inte skall få inledas förrän börsen

tillåtit detta. Jag ansluter mig till det förslaget. I fråga om

fondpapper kan godkännandet ske genom beslut om inregistrering

av fondpapperen vid börsen. För fondpapper som inte

inregistreras kan ett klartecken till notering och handel ges

efter det att en prövning skett av bl.a. marknadsförhållandena

för fondpapperen. Frågan om vad som skall rymmas inom en sådan

prövning tar jag upp senare (avsnitt 3.1.11).

 Även beträffande andra finansiella instrument måste en viss

granskning göras innan de släpps fram för notering och handel

vid en börs. En generell förutsättning bör vara att

kurssättningen blir tillförlitlig. I nuvarande 2 kap. 1 § lagen

om handel med finansiella instrument finns en regel som syftar

till att motverka möjligheterna till otillbörlig

prismanipulation och främja en tillförlitlig kurssättning på

optioner och terminer. Enligt bestämmelsen krävs för att

optioner och terminer skall få handlas på en reglerad marknad

att det förekommer en betydande handel med tillförlitlig

kurssättning i den eller de tillgångar som optionen eller

terminen grundas på. Denna regel bör flyttas över till den nya

lagen om börs- och clearingverksamhet.

3.1.8 Inregistreringskrav och informationsskyldighet

 Mitt förslag: För att fondpapper skall få inregistreras vid en

 börs skall fondpapperen och utgivaren av dessa uppfylla vissa

 minimikrav. Utgivaren av inregistrerade fondpapper skall vara

 skyldig att fortlöpande informera börsen om sin verksamhet och

 att offentliggöra sådana uppgifter.

 Börsen beslutar i frågor om inregistrering.

 Sakinnehållet i inregistreringsbestämmelserna anpassas till

 minimireglerna i EG:s första börsdirektiv.

 Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.

Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

 Hearingsynpunkter: Finansinspektionen och Stockholms fondbörs

framhåller vikten av att det utrymme för självreglering av

förhållandet mellan börs och emittenter som kommitténs förslag

ger inte inskränks. Liknande synpunkter framförs även av

Sveriges Försäkringsförbund och Sveriges Industriförbund.

Bakgrund

Nuvarande regler

De bestämmelser som i dag gäller för inregistrering av

fondpapper, dvs. väsentligen aktier och obligationer, och för

börsbolagens informationsskyldighet finns i författningarna om

Stockholms fondbörs och i fondbörsens inregistreringskontrakt

samt i inregistreringsregler fastställda av fondbörsen.

 Beslut om inregistrering av fondpapper vid Stockholms fondbörs

meddelas av börsstyrelsen. Enligt lagen om Stockholms fondbörs

skall vid prövning av frågan om inregistrering hänsyn tas till

utgivarens ekonomiska ställning, marknadsförhållandena för de

fondpapper som avses och andra omständigheter av betydelse för

en ändamålsenlig handel.

 För att börsstyrelsen skall få en bild av dessa förhållanden

finns i förordningen om Stockholms fondbörs föreskrifter om

vilka handlingar som skall fogas till en ansökan om

inregistrering. Innehållet i dessa föreskrifter varierar något

beroende på om det är fråga om aktier, andelar i en

värdepappersfond eller obligationer. Bestämmelserna för

obligationer gäller i tillämpliga delar även för förlagsbevis,

konvertibla skuldebrev, skuldebrev förenade med optionsrätt till

nyteckning och liknande skuldebrev avsedda för allmän

omsättning.

 I börsförordningen anges vissa krav på utgivaren och

fondpapperen för att en inregistrering skall kunna ske. För att

nämna några exempel krävs, vad gäller aktier, att bolaget skall

ha ett aktiekapital på minst 2 milj.kr. och ett eget kapital på

minst 4 milj.kr. För att ett obligationslån skall få

inregistreras krävs t.ex. att lånet är av viss storlek, minst

10 milj.kr.

 Börsförordningens bestämmelser kompletteras av

inregistreringsregler som fondbörsen ställt upp. Dessa regler

har ändrats under år 1991 vad gäller aktier. Efter de senaste

ändringarna krävs för svenska bolag bl.a. att det finns minst

1 000 börspostägare (en börspost motsvarar i värde ungefär ett

halvt basbelopp) och att minst 25 % av bolagets aktiekapital och

10 % av röstetalet är i "allmän ägo". Med aktier i "allmän ägo"

avses i huvudsak aktier som inte ägs av någon som direkt eller

indirekt äger mer än 10 % av aktiekapitalet. Vidare fordras att

bolagets aktier har ett marknadsvärde som uppgår till minst 500

basbelopp och i normala fall att bolaget skall ha varit verksamt

i minst fem år.

 I inregistreringsärendet prövas om bolaget uppfyller

börsmässiga krav på soliditet, likviditet och lönsamhet samt i

fråga om informationsgivning, ekonomisk kontroll och styrning.

Till belysning av angivna förhållanden anlitar börsstyrelsen

revisorer. För vissa aktier utgivna av utländska emittenter görs

dock inte den nämnda kvalitetsprövningen. Detta gäller aktier

som redan är officiellt noterade på en etablerad börs eller

annan likvärdig marknadsplats i utlandet. Registreringen vid

fondbörsen kan i dessa fall sägas vara sekundär till den på den

utländska marknadsplatsen ("hemmabörsen"). I de sist nämnda

fallen begränsar fondbörsen sin inregistreringsprövning till att

omfatta kraven på information till marknaden m.m. Något krav på

spridning av bolagets aktier i Sverige uppställs inte. I stället

krävs att det i samband med börsintroduktionen här finns

tillfredsställande internationell ägarspridning och aktie-

handel.

 För utländska aktieemittenter i övrigt, dvs. när fondbörsen är

primärmarknaden, gäller i princip samma krav och prövning som

för de svenska bolagen.

 För inregistrering av aktier krävs enligt 19 § lagen om

Stockholms fondbörs en utfästelse av utgivaren eller den som

trätt i hans ställe att offentliggöra upplysningar om

verksamheten. Enligt 11 § 6 förordningen om Stockholms fondbörs

skall till en ansökan om inregistrering av aktier fogas en

utfästelse av bolaget att enligt formulär som fastställs av

börsstyrelsen bl.a. offentliggöra upplysningar om bolaget.

 Det formulär som omtalas i förordningen har kommit att kallas

för inregistreringskontrakt. Kontraktet är att betrakta som ett

civilrättsligt avtal mellan Stockholms fondbörs och dem som har

sina värdepapper inregistrerade på fondbörsen och blir som

sådant ett komplement till lagstiftningen.

 Det inregistreringskontrakt som gäller fr.o.m. år 1989 består

av ett baskontrakt jämte tre bilagor. Baskontraktet innehåller

vissa grundläggande regler om informationsskyldighet, sekretess,

delgivning och offentliggörande samt om vad som skall ske vid

åsidosättande av avtalet.

Bilagorna innehåller mer detaljerade bestämmelser liksom

hänvisning till Näringslivets Börskommittés rekommendationer

avseende offentligt erbjudande om aktieförvärv samt

offentliggörande vid förvärv av större aktieposter m.m. (s.k.

flaggningsregler). Till den första rekommendationen har under år

1991 gjorts vissa tillägg avseende fall då offentliga

erbjudanden lämnas av ledande befattningshavare i det bolag som

är föremål för uppköp (det s.k. målbolaget).

Flaggningsrekommendationen har reviderats under år 1991, varvid

bl.a. dess tillämpningsområde utvidgats till att avse

värdepapper som i ett senare skede kan leda till aktieägande.

 De nämnda förändringarna i Näringslivets Börskommittés

rekommendationer har tillfogats det nya

inregistreringskontraktet. Detsamma gäller fondbörsens

rekommendation från år 1991 rörande vissa utköp av rörelse eller

aktier från aktiemarknadsbolag m.m. (s.k. management buyouts,

MBO). Denna kompletterar Näringslivets Börskommittés rekommenda-

tion rörande offentligt erbjudande om aktieförvärv.

 Inregistreringskontraktets syfte är bl.a. att garantera en

snabb och god informationsspridning. I enlighet härmed

innehåller kontraktet en uppräkning av olika beslut och

händelser som bolaget omedelbart skall informera börsen om och i

de flesta fall även offentliggöra direkt. Detta gäller bl.a.

delårsrapporter, resultatprognoser, årsbokslut, anmärkningar

från revisorer, beslut om emissioner och viktigare

personförändringar i bolaget. Vidare föreligger en allmän

uppgiftsskyldighet för bolaget att omedelbart underrätta börsen

om, och snarast offentliggöra, beslut eller inträffad händelse i

övrigt som i icke oväsentlig grad kan påverka den bild av

bolaget som skapats av föregående årsredovisning, delårsrapport

eller annan uppgift om bolaget. Detsamma gäller om bolaget är

moderbolag i en koncern och den nya omständigheten kan påverka

bilden av koncernens situation. Skyldigheten att underrätta

börsen och offentliggöra saken gäller även andra händelser eller

beslut som kan påverka värderingen av de aktier som bolaget har

inregistrerade vid börsen.

 Motsvarighet till inregistreringskontraktet saknas vid

inregistrering av andra fondpapper än aktier. Detta innebär att

det för närvarande saknas närmare regler om

informationsskyldighet när det gäller bl.a. emittenter av

obligationer. Någon handel på Stockholms fondbörs i de

obligationer som är inregistrerade där har dock, frånsett

premieobligationslånen, inte förekommit förrän i slutet av år

1991 då en handel baserad på fondbörsens SAX-system inleddes.

Denna handel avser ännu så länge främst obligationer emitterade

av bostadslåneinstitut.

EG:s regler

EG:s bestämmelser motsvarande våra inregistreringsregler finns i

direktiv 79/279/EEG av den 5 mars 1979 om samordning av

villkoren för upptagande av värdepapper till officiell notering

vid fondbörs - det s.k. första börsdirektivet, se bilaga 11.

 Direktivet ställer upp olika minimivillkor som skall vara

uppfyllda för att värdepapper skall få noteras officiellt vid

fondbörs; officiell notering

motsvarar det i Sverige använda begreppet inregistrering.

Dessutom föreskrivs att emittenterna skall lämna information om

viktiga beslut och händelser som gäller den egna verksamheten

eller värdepapperen i fråga. Också de senare kraven har formen

av minimivillkor. Avsikten med minimikraven för officiell

notering och informationsgivning är att ge dem som investerar i

officiellt noterade värdepapper ett enhetligt grundskydd.

Regelharmonisering skall också bidra till utvecklandet av en

gemensam europeisk kapitalmarknad.

 Direktivet är tillämpligt på värdepapper som antingen upptagits

till officiell notering vid fondbörs inom EG eller är föremål

för en ansökan om sådan notering.

 De enskilda medlemsländerna har möjlighet att från direktivets

tillämpningsområde undanta värdepapper utgivna av ett

medlemsland eller dess offentliga myndigheter samt andelar i

värdepappersfonder och bevis om delaktighet i liknande

kollektiva investeringsformer.

 Varje medlemsland skall utse en eller flera behöriga

myndigheter (competent authorities) att fatta beslut i frågor om

bl.a. upptagande av värdepapper till officiell notering och

utföra andra uppgifter som direktivet anger. En börs kan utses

till sådan behörig myndighet.

 I bilagor till direktivet preciseras minimikraven för officiell

notering och för emittentens informationsskyldighet m.m.

Enskilda medlemsländer tillåts att ställa såväl strängare som

ytterligare villkor för officiell notering än de som anges i

bilagorna, under förutsättning att dessa villkor gäller

generellt för samtliga emittenter eller grupper härav. Undantag

från sådana hårdare eller ytterligare villkor får göras om

likabehandlingsprincipen upprätthålls även vad gäller

undantaget.

 För officiell notering vid en fondbörs gäller i huvudsak

följande villkor.

 - Värdepapperen skall kunna fritt överlåtas.

 - Värdepapper som getts ut av företag hemmahörande i ett annat

EG-land skall, om papperen har fysisk form, överensstämma med de

normer härför som uppställts i hemlandet. Värdepapper utgivna av

företag från ett icke EG-land måste ha en sådan fysisk form att

den innefattar ett tillräckligt skydd för investerarna.

 - Det uppskattade värdet av aktier, för vilka officiell

notering söks skall normalt motsvara minst en miljon ecu (ca 7,5

milj.kr.). Kan marknadsvärdet inte uppskattas, skall värdet i

stället gälla företagets egna kapital, inkl. vinst eller förlust

för det senaste räkenskapsåret. Den angivna värdegränsen får

underskridas om det finns en tillräcklig marknad för aktierna.

För räntebärande värdepapper, t.ex. obligationer, gäller som

huvudregel att lånebeloppet inte får understiga 200 000 ecu (ca

1,5 milj.kr.).

 - Företag som söker officiell notering av aktier skall enligt

huvudregeln ha bedrivit verksamhet under minst tre räkenskapsår.

 - Aktier skall vid tidpunkten för den officiella noteringen i

tillräcklig mängd vara spridda bland allmänheten i ett eller

flera EG-länder. Tillräcklig spridning skall alltid anses

föreligga när minst 25 % av de

aktieslag som ansökan avser innehas av allmänheten; lägre

spridningsandel tillåts om marknaden kan fungera utan

störningar.

 - Ansökan om officiell notering av aktier skall normalt avse

alla utgivna aktier av samma slag.

 - Aktier utgivna av företag i ett annat EG-land behöver inte

vara officiellt noterade i hemlandet eller på annat håll. Aktier

i företag utanför EG får däremot inte annat än i undantagsfall

noteras inom EG om de inte är officiellt noterade antingen i

hemlandet eller i det land där majoriteten av aktierna handlas.

 I direktivet uppställda regler för företag och andra emittenter

av officiellt noterade värdepapper innebär i huvudsak följande.

 Företagen skall iaktta likabehandling av aktieägare och

innehavare av andra värdepapper. Aktieägarna skall informeras om

bolagsstämmor. Företagen skall också publicera förslag om

utdelningar, nyemissioner m.m. Den behöriga myndigheten skall

underrättas om bl.a. tilltänkta ändringar i bolagsordningar.

Årsredovisningar skall offentliggöras så snart som möjligt. En

allmän informationsplikt gäller beträffande verk-

samhetsförändringar som kan påverka företagets finansiella

ställning eller värdepapperskurser. Emittenter, vars värdepapper

är officiellt noterade både inom och utanför EG, skall se till

att det i vederbörande EG-land offentliggörs information som är

minst likvärdig med den som lämnas i icke-medlemsländer.

 En behörig myndighets beslut att avslå en ansökan om officiell

notering eller att avföra ett värdepapper från sådan notering

skall kunna gå att få prövat av domstol. Detsamma gäller när

beslut om godkännande för officiell notering inte har fattats

inom sex månader från det att en fullständig ansökan härom getts

in.

 Personer som är eller har varit anställda vid en behörig

myndighet skall vara underkastade tystnadsplikt beträffande all

konfidentiell information som de fått i sin tjänst, om inte

annat anges i lag. Direktivet föreskriver ett nära samarbete

mellan medlemsländernas behöriga myndigheter. Tystnadsplikten

hindrar inte det informationsutbyte mellan dessa myndigheter som

därvid förutsätts äga rum. Den behöriga myndighet som mottar

konfidentiell information skall se till att sekretessen för

denna bevaras.

 Ett direktiv från år 1988 om sådana uppgifter som skall

offentliggörs vid förvärv eller avyttring av ett större innehav

i ett bolag vars aktier är officiellt noterade vid en fondbörs

(flaggningsdirektivet, se avsnitt 6) innehåller vissa tillägg

till det första börsdirektivet. Dessa tillägg rör, vilket

framgår redan av direktivets rubricering, bolagens informations-

plikt i s.k. flaggningsfall.

 Skälen för mitt förslag: Som tidigare nämnts skall

inregistrering av fondpapper kunna ske vid en börs. Det

dominerande syftet med inregistreringskraven är att tillförsäkra

investerarna utförlig och riktig information om fondpapperen och

dess utgivare. Detta uppnås genom att krav ställs på utgivarna

att fortlöpande offentliggöra uppgifter om sin verksamhet och

fondpapperen, att upprätta och offentliggöra prospekt i samband

med inregistreringen (se avsnitt 3.1.9) och, om inregistreringen

avser aktier, upprätta och offentliggöra halvårsrapporter (se

avsnitt 3.1.10). För att det skall kunna uppstå en regelbunden

handel med fondpapperen ställs också vissa andra grundkrav på

utgivaren och fondpapperen. Vid inregistrering av aktier krävs

bl.a. att bolaget är av viss storlek och att aktierna har

tillräcklig spridning. Vid inregistrering av obligationer krävs

att lånet har viss minsta storlek.

 Som värdepappersmarknadskommittén konstaterat överensstämmer de

regler som i dag tillämpas för inregistrering av fondpapper vid

Stockholms fondbörs till största delen med vad som gäller inom

EG. En anpassning av sakinnehållet i dessa regler till EG:s

minimikrav framstår därmed inte som särskilt komplicerad. Det är

t.o.m. så att inregistreringskraven vid fondbörsen i vissa

avseenden går längre än EG-direktivets. I direktivet finns t.ex.

ingen motsvarighet till fondbörsens krav att aktiebolag skall

uppfylla börsmässiga krav på soliditet, likviditet och

lönsamhet. EG-direktivet kräver således inte någon egentlig

kvalitetsprövning av utgivaren eller hans verksamhet. Å andra

sidan finns det i direktivet föreskrifter som fondbörsen saknar.

Fondbörsen har t.ex. inga regler om att utgivare av obligationer

skall lämna information om sin verksamhet m.m. I likhet med

kommittén anser jag att en anpassning av inregistreringsreglerna

till EG:s minimikrav bör ske och att de nya reglerna skall gälla

lika för alla börser.

 Kommittén har valt att ta in fullständiga

inregistreringsvillkor i sitt förslag till lag om börs- och

clearingverksamhet. Således innehåller lagförslaget inte bara de

grundläggande principerna utan även sådana detaljföreskrifter

som i dag återfinns i förordningen om Stockholms fondbörs.

Kommitténs tanke med den ändrade ordningen är att emittenten och

börsen direkt av lagen skall kunna utläsa vilka regler som

gäller för att inregistrering skall få ske. Detta anser man vara

särskilt viktigt med hänsyn till att även privatägda börser

kommer att omfattas av bestämmelserna.

 För egen del anser jag att den av kommittén valda systematiken

innebär vissa olägenheter eftersom varje liten ändring i

detaljreglerna måste underställas riksdagens prövning. De

praktiska nackdelarna med en sådan lösning är enligt min mening

större än de av kommittén angivna fördelarna med att ha samtliga

inregistreringsregler samlade i lagen. Jag förordar därför att

den nuvarande ordningen med allmänt hållna regler i lagen

bibehålls. Således anges i mitt lagförslag den allmänna ramen

för inregistreringskraven medan det överlämnas åt regeringen

eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen att

utforma detaljföreskrifterna. Dessa måste minst hålla den

minimistandard inom detta område som EG har ställt upp. Det blir

sedan en sak för varje enskild börs att avgöra om man vill

tillämpa inregistreringskrav som är strängare än vad

föreskrifterna anger.

 De närmare bestämmelserna om emittenternas

informationsskyldighet återfinns i dag i

inregistreringskontrakten. Kommittén vill behålla denna ordning

och därmed bevara den typ av självreglering som samspelet mellan

börsen och emittenterna vilar på. Enligt kommitténs tolkning ger

dock inte EG:s regler utrymme för en ordning som innebär att

emittenterna tillåts att påverka de informationsföreskrifter som

avses i det första börsdirektivet. En sådan lösning som att

informationsskyldigheten detaljregleras i författning avfärdas

emellertid av kommittén. Härvid framhålls bl.a. att detaljerade

regler på värdepappersmarknaden av effektivitetsskäl bör

utarbetas så nära marknaden som möjligt och i samarbete med där

verksamma organisationer. Också den möjligheten att börsen

ensidigt får fastställa kontraktsinnehållet menar kommittén vara

förenad med nackdelar.

 Den lösning kommittén stannat för innebär att

inspektionsmyndigheten -efter delegation - får möjlighet att

medverka vid kontraktsförändringar dels för att kunna eventuellt

påskynda en förändring, dels för att vid behov kunna påverka

innehållet i kontraktet, om det inte skulle överensstämma med de

krav som ställs upp inom EG. I ytterlighetsfall, där enighet

inte kan nås mellan parterna och en ändring är angelägen, menar

kommittén att inspektionen skall kunna ensidigt fastställa

informationsskyldighetens innehåll.

 Jag delar kommitténs uppfattning så långt, att grunden för

emittenternas informationsplikt bör finnas i lagen. I fråga om

detaljföreskrifterna förordar jag emellertid en annan modell än

den kommittén stannat för. Här liksom i andra frågor är det

viktigt att en smidig anpassning till EG:s minimivillkor kan

komma till stånd. Det är också av vikt att det i detalj-

föreskrifterna uppställs krav som verkligen når upp till den

minimistandard som EG-direktivet anger. Härom får inte råda

någon tvekan. Sådan osäkerhet skulle kunna uppstå om varje

enskild börs fick utforma regler som i alla enskildheter måste

uppnå EG:s minimistandard. Därvid är att märka att man, som

kommittén gjort, inte kan förutsätta att det kommer att finnas

endast en börs för handel med aktier. Modellen måste kunna

fungera även för det fall flera sådana börser etableras. För att

säkerställa en smidig och tillförlitlig anpassning till EG-

standarden bör därför regeringen eller, efter regeringens

bemyndigande, finansinspektionen utfärda föreskrifter om

informationslämnandet. Den grundläggande nivån på informa-

tionsskyldigheten, som måste iakttas vid alla börser, kommer

därmed att läggas fast i dessa föreskrifter.

 Med tanke på den kritik som framförts vid hearingen mot den

lösning jag valt vill jag framhålla att utrymmet för

självreglering när det gäller inregistreringsvillkor eller

informationsskyldighet inte behöver bli mindre med mitt förslag

än med den lösning kommittén förordat. Oavsett vilken

regleringsmodell som väljs så måste EG:s minimistandard iakttas.

Det är bara om föreskrifter meddelas som det sker någon

inskränkning av området för självreglering jämfört med

kommitténs uppläggning. Ett flertal remissinstanser har pekat på

de goda erfarenheter av självreglering som vi har i Sverige och

ansett att denna modell bör kunna förekomma även

fortsättningsvis. Jag anser att detta är väl värt att pröva,

vilket innebär att föreskrifter som meddelas med stöd av

börslagstiftningen åtminstone inledningsvis bör följa EG:s

minimistandard och inte mer, om inte särskilda skäl talar för

strängare föreskrifter.

 Utvecklingen av självregleringen bör följas noga av

finansinspektionen. Om det skulle visa sig att det uppstår behov

av att få till stånd en generell höjning av

inregistreringskraven eller en förbättring av informa-

tionsgivning från emittenterna, bör inspektionen i första hand

verka för att detta löses genom självreglering och, först om

detta inte är genomförbart, ta initiativ till att föreskrifter

meddelas.

 Det ligger närmast till hands att finansinspektionen tilldelas

uppgiften att närmare utforma detaljföreskrifterna både vad

gäller inregistreringsvillkoren och informationsskyldigheten.

Ett sådant förfarande har valts tidigare när det gällt att

anpassa ett svenskt regelsystem till EG-normer med detaljerat

och omfattande innehåll. Jag tänker här på den nya lagstiftning

om värdepappersfonder som trädde i kraft vid årsskiftet 1990/91.

Förfarandet har praktiska fördelar; bl.a. kan finansinspektionen

relativt enkelt och snabbt utfärda föreskrifter. Denna

flexibilitet kan visa sig värdefull framöver med den ökande

internationella integreringen.

 Finansinspektionen får förutsättas följa den utveckling av

reglerna som kan komma att ske inom ramen för det avsedda EES-

samarbetet och därvid se till att föreskrifterna fortlöpande

anpassas till de regeländringar som sker.

 Om inregistrerings- och informationskraven nu preciseras i

föreskrifter, så hindrar detta naturligtvis inte att systemet

med inregistreringskontrakt lever vidare. I kontrakten kan

behöva tas in bestämmelser som kompletterar föreskrifterna eller

anger högre krav än vad dessa innehåller. Det finns naturligtvis

också möjlighet att i inregistreringskontrakten ta in

bestämmelser i andra frågor än de nu nämnda som börsen och

emittenterna kan ha intresse av att få reglerade sinsemellan

såsom avgiftsuttag, sanktionsbestämmelser och hur eventuella

tvister skall lösas.

 Som tidigare anförts (avsnitt 3.1.7) skall varje enskild börs

besluta om inregistrering av fondpapper där. I konsekvens härmed

bör även beslut om avregistrering fattas av börsen. Även i fråga

om sanktioner mot emittenter som bryter mot

informationsskyldigheten bör börsen ha beslutanderätten. Denna

fråga behandlas närmare i ett senare avsnitt (3.6)

 En anpassning av den svenska börslagstiftningen till EG:s

regler kräver att det införs en rätt att få börsers beslut om

avslag på ansökan om inregistrering och om avregistrering

domstolsprövade. En regel härom bör tas in i börslagstiftningen.

Ett vanligt förekommande villkor vid obligationslån som tas upp

på den allmänna marknaden, bl.a. av

bostadsfinansieringsinstituten, är att obligationerna skall

inregistreras vid Stockholms fondbörs. Villkoret har sin grund i

att vissa placerare får förvärva obligationerna endast om de är

inregistrerade vid fondbörsen. Inregistrering kan också utgöra

en förutsättning för att obligationerna skall vara möjliga att

pantsätta. I en skrivelse till finansdepartementet den 21

december 1990 (dnr 6855/89) har Svenska Bankföreningen - med

hänvisning till att börsmonopolet upphävs och möjlighet skapas

för etablering av nya börser - hemställt att

det i den nya börslagstiftningen tas in en övergångsregel som

gör det möjligt för emittenter av obligationslån med angivet

villkor att i stället inregistrera obligationerna vid annan

svensk börs än Stockholms fondbörs, om detta skulle vara mer

fördelaktigt från ekonomiska och marknadsmässiga synpunkter.

Härigenom skulle också, enligt föreningen, kvardröjande effekter

av börsmonopolet undvikas. OM har anslutit sig till

bankföreningens förslag. I övrigt har ingen yttrat sig över

detta.

 Obligationsvillkoren utgör ett privaträttsligt avtal mellan

emittenten och långivarna, dvs. köpare av obligationerna.

Ändring av villkoren kräver normalt godkännande från samtliga

obligationsinnehavare. En lagregel av det slag som

bankföreningen önskar skulle innebära att ingrepp gjordes i

avtalsförhållandet mellan emittenten och obligationsinnehavarna.

I och för sig kan den nya börslagstiftningen medföra att

förutsättningarna för det ifrågavarande villkoret om

inregistrering vid Stockholms fondbörs ändras, om nya börser

etableras. Frågan är dock om dessa omständigheter verkligen kan

motivera att lagstiftaren griper in i enskilda avtals-

förhållanden, särskilt som det inte kan uteslutas att den

efterfrågade ändringen, om den genomförs, riskerar att medföra

försämringar för obligationsinnehavarna. Inregistrering vid en

"mindre" börs än fondbörsen skulle kunna innebära minskad

likviditet i handeln med obligationerna, vilket betyder att de

som innehar obligationerna får svårare att omsätta dem och att

prisbildningen blir mer osäker. Detta skulle visserligen också

drabba emittenten på så sätt att det kan bli svårare för honom

att finna avnämare till nya obligationslån om det visar sig att

andrahandsmarknaden för tidigare lån inte fungerar

tillfredsställande. Å andra sidan kan emittenten välja

inregistrering på en annan mer likvid marknad för de nya lånen.

Härtill kommer att möjlighet alltid finns för emittenten att

inhämta godkännande från obligationsinnehavarna till en ändring

av det aktuella lånevillkoret, även om det beträffande vissa lån

med större spridning, skulle innebära en del administrativa

problem.

 Enligt min mening föreligger det inte tillräckligt starka skäl

för att ta in en sådan övergångsregel som bankföreningen

förordat.

Börsverksamhet skall enligt mitt förslag kunna drivas av bl.a.

aktiebolag. En fråga som följer härav är om aktierna i ett

börsdrivande bolag skall kunna inregistreras vid en börs och

därmed bli föremål för handel där. Ur bolagets synvinkel kan det

finnas flera väsentliga fördelar med en inregistrering av

aktierna, bl.a. kan detta underlätta bolagets kapitalförsörjning

och bidra till en ökad spridning av ägandet i bolaget. Jag ser

heller inte några hinder av allmän karaktär mot att en

inregistrering av och börshandel med ett börsdrivande bolags

aktier sker. Dock uppstår speciella problem om inregistrering

skulle göras vid den egna börsen. Av vad som tidigare anförts

framgår att det skall åligga börsen att bl.a. besluta om

avregistrering av aktier och om sanktioner mot bolag som inte

iakttar inregistreringsvillkoren. Om det börsdrivande bolagets

egna aktier fick inregistreras vid börsen så skulle det innebära

att börsen fick besluta i nämnda frågor rörande de egna

aktierna. Detta vore enligt min mening

uppenbart olämpligt. Detsamma gäller om aktier i det

börsdrivande bolaget, utan inregistrering, skulle noteras vid

den egna börsen. Däremot torde den här typen av

intressekonflikter inte uppstå om börsens aktier noteras vid en

annan marknadsplats här i landet eller i utlandet.

Aktiebolagskommittén har bl.a. mot bakgrund av kravet i EG:s

första börsdirektiv på att officiellt noterade värdepapper skall

kunna fritt överlåtas föreslagit att systemet med bundna aktier

avskaffas (SOU 1992:13).

3.1.9 Börsprospekt

 Mitt förslag: Skyldigheten för en emittent att vid

 inregistrering av värdepapper upprätta och offentliggöra en

 särskild redogörelse för sina förhållanden, s.k. prospekt,

 utvidgas till att omfatta samtliga emittenter av fondpapper

 utom staten. Prospekt behöver inte heller upprättas vid

 inregistrering av andelar i en värdepappersfond.

 Inregistrering av fondpapperen vid börsen får inte ske förrän

 prospektet har godkänts av börsen och därefter

 offentliggjorts.

 Sakinnehållet i prospektbestämmelserna anpassas till minimi-

 reglerna i EG:s andra börsdirektiv.

 Kommitténs förslag överensstämmer i princip med mitt.

 Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

Bakgrund

Nuvarande regler

Enligt 13 § förordningen om Stockholms fondbörs skall aktiebolag

i samband med ansökan om inregistrering av bolagets aktier vid

fondbörsen offentliggöra en särskild redogörelse för bolagets

förhållanden. Denna redogörelse kallas introduktionsprospekt.

Ett prospekt behöver bara lämnas om börsstyrelsen finner skäl

till det.

 Introduktionsprospektet skall innehålla de uppgifter som skall

finnas i ett emissionsprospekt enligt 4 kap. 20-22 och 24 §§

aktiebolagslagen. Detta betyder i korthet att prospektet skall

innehålla bl.a. balansräkningar för de tre senaste åren,

koncernresultat, upplysningar av betydelse för en bedömning av

bolagets verksamhetsresultat, uppgifter om bolagets

styrelseledamöter, revisorer, och ledande befattningshavare samt

redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om

bolagets aktier. Uppgifterna skall granskas av bolagets

revisorer och deras berättelser över granskningen skall tas in i

prospektet. Vid utformningen av ett introduktionsprospekt

beaktas också regelmässigt Näringslivets Börskommittés

rekommendation från år 1986 om utformning av prospekt. Styrel-

sen för börsen har möjlighet att medge partiell befrielse från

skyldigheten att lämna uppgifter och kan också kräva ytterligare

upp

gifter. För utländska bolag vilkas aktier redan är officiellt

noterade vid en etablerad börs eller annan likvärdig

marknadsplats i utlandet tillämpar fondbörsen något flexiblare

regler.

EG:s regler

Inom EG antogs år 1980 ett andra börsdirektiv, dvs. direktiv

80/390/EEG av den 17 mars 1980 om samordning av kraven på upp-

rättande, granskning och spridning av prospekt som skall

offentliggöras vid upptagande av värdepapper till officiell

notering vid fondbörs, se bilaga 12.

 Det andra börsdirektivet syftar till att underlätta för företag

inom EG att notera sina värdepapper vid börser i flera

medlemsländer. De aktuella kraven syftar också till att

garantera att investerarna i de olika medlemsländerna får

tillgång till likvärdig information om företagen och dess

värdepapper. Denna information skall hålla viss standard och

vara så objektiv som möjligt.

 Direktivet är tillämpligt på värdepapper som är föremål för

ansökan om officiell notering vid en fondbörs i ett EG-land.

Undantagna är dock statspapper samt andelar i värdepappersfonder

och bevis om delaktighet i likartade kollektiva

investeringsformer.

 Varje EG-land skall utse en eller flera behöriga myndigheter

(competent authorities) med uppgift att granska de ifrågavarande

prospekten. En börs kan utses till behörig myndighet.

 Ansökan om officiell notering får inte bifallas förrän ett

prospekt har godkänts av den behöriga myndigheten och

offentliggjorts. Godkännande får endast lämnas om prospektet

innehåller minst de uppgifter som anges i direktivet. Om

revisionsberättelse skall ingå i prospektet skall även den

granskas.

 Enligt direktivets allmänna regel skall prospektet innehålla

den information som allt efter slaget av utgivare och arten av

de värdepapper för vilka inregistrering söks, fordras för att

investerare och deras rådgivare skall kunna bilda sig en

välgrundad uppfattning om utgivarens tillgångar och skulder,

finansiella ställning, vinster och förluster och

framtidsutsikter. Generellt gäller att prospektets innehåll

skall vara lätt analyserbart och så utförligt som möjligt. I

särskilda bilagor till direktivet redovisas i detalj de

uppgifter som skall finnas med i ett prospekt. Separata

uppräkningar görs däri för aktier, skuldebrev (obligationer

m.m.) och bevis som representerar aktier. Bl.a. skall prospektet

innehålla uppgifter om vilka som är ansvariga för introduktionen

och för revisionen av utgivaren, allmänna upplysningar om

utgivaren och hans ekonomiska ställning och verksamhet samt mer

ingående uppgifter om de ekonomiska förhållandena under de tre

senaste åren.

 Ett medlemsland har möjlighet att ge den behöriga myndigheten

befogenhet att medge undantag från prospektskyldigheten, helt

eller delvis, i vissa särskilt angivna fall.

 En behörig myndighet kan tillåta att viss information inte

redovisas. Bl.a. gäller detta upplysningar som är av ringa

betydelse och information vars offentliggörande skulle strida

mot allmänna intressen eller skada utgivaren. I det senare

fallet får dock utelämnande inte ske om detta kan antas

vilseleda allmänheten rörande förhållanden som är nödvändiga att

känna till vid en uppskattning av de ifrågavarande

värdepapperens värde.

 Direktivet lämnar också utrymme för de behöriga myndigheterna

att i särskilda fall medge att prospektets innehåll görs mindre

omfattande.

 Prospekten skall, som nämnts, normalt offentliggöras innan

officiell notering kan ske. I vilka former offentliggörandet

skall ske regleras i direktivet.

 Innehållet i det andra börsdirektivet har ändrats genom två

senare direktiv. Det första är direktiv 87/345/EEG av den 22

juni 1987 om ändring av direktiv 80/390/EEG om samordning av

kraven på upprättande, granskning och spridning av prospekt som

skall offentliggöras vid upptagande av värdepapper till

officiell notering vid fondbörs, se bilaga 13, innehåller regler

om ömsesidigt godtagande av börsprospekt mellan medlemsländer.

Vidare finns bestämmelser som anger vilket lands behöriga

myndighet som skall granska och godkänna ett prospekt i de fall

ansökan om officiell notering vid fondbörs görs samtidigt i

flera EG-länder. Här finns också regler om sekretess hos de

behöriga myndigheterna och om överenskommelser med icke EG-

länder om ömsesidigt godtagande av prospekt.

 Det andra ändringsdirektivet är direktiv 90/211/EEG av den 23

april 1990 om ändring av direktiv 80/390/EEG såvitt avser

ömsesidigt godtagande av prospekt för erbjudande till

allmänheten som prospekt för notering av värdepapper vid

fondbörs, se bilaga 14. Syftet med direktivet är att prospekt

vid erbjudanden av värdepapper till allmänheten, som uppfyller

fordringarna enligt 1989 års prospektdirektiv (se avsnitt 5),

skall kunna godtas som prospekt vid ansökan om officiell

notering vid fondbörs.

 Prospekt över värdepapper som bjuds ut till allmänheten

(public-offer prospectus) och som är högst tre månader gammalt

skall godtas som börsprospekt (listing particulars) i övriga EG-

länder, oavsett i vilket medlemsland prospektet godkänts som

prospekt vid offentligt erbjudande. Dock kan den behöriga

myndigheten kräva att prospektet översätts och även kompletteras

med viss information som är specifik för det land där den

officiella noteringen skall ske.

 Skälen för mitt förslag: En anpassning till EG:s regler kräver

att skyldigheten att upprätta prospekt vid inregistrering av

värdepapper vid börs utvidgas till att avse alla typer av

fondpapper. I överensstämmelse med EG:s regler undantas dock

staten från denna skyldighet. Detsamma gäller i fråga om sådana

fondpapper som utgör andelar i en värdepappersfond; behovet av

information om värdepappersfonder och andelar i dessa är redan

tillgodosett genom de bestämmelser som finns i lagen om

värdepappersfonder.

 I övrigt bör bestämmelserna om prospektet anpassas till

föreskrifterna i EG:s andra börsdirektiv. Enligt dessa skall

prospektet granskas och godkännas samt därefter offentliggöras

innan inregistrering får ske. Granskningen och godkännandet

skall avse att prospektet innehåller de uppgifter som krävs. Det

är således inte fråga om att kontrollera huruvida sakuppgifterna

är riktiga. Som nämnts skall börsen besluta om inregistrering av

fondpapper vid börsen. Uppgiften att granska och godkänna

prospekt bör därför tilldelas börsen.

 I den nuvarande lagstiftningen har den aktuella typen av

prospekt åsatts beteckningen introduktionsprospekt. För att

lättare skilja dessa prospekt från dels sådana som skall

upprättas enligt bestämmelserna i aktiebolagslagen

(emissionsprospekt), dels sådana som, enligt vad som nedan fram-

går, föreslås bli obligatoriska vid erbjudanden till

allmänheten, anser jag att ifrågavarande prospekt i stället bör

benämnas börsprospekt. Härigenom framgår också tydligare

sambandet med inregistreringen av värdepapperen vid börs, vilket

otvivelaktigt är en väsentlig information. Det finns även

anledning att undvika ordet introduktion i prospektnamnet

eftersom skyldigheten att upprätta prospekt inte endast gäller

då en emittent för första gången (introduktionen) låter

inregistrera värdepapper vid en börs utan även vid senare

inregistreringar av nyemitterade fondpapper.

 I överensstämmelse med den ordning som förespråkats beträffande

inregistreringsreglerna bör lagen innehålla enbart den

grundläggande ramen för skyldigheten att upprätta prospekt vid

inregistrering och för innehållet i sådant prospekt. När det

gäller detaljföreskrifterna bör regeringen eller, efter

regeringens bemyndigande, finansinspektionen utfärda sådana.

 Det ligger närmast till hands att finansinspektionen också på

det här området får uppgiften att närmare utforma

föreskrifterna, vilka minst skall vara i nivå med minimikraven

i EG:s andra börsdirektiv.

 Kommittén har, bl.a. för sådana fall där emission av fondpapper

sker i samband ansökan om inregistrering vid börs, föreslagit

att det prospekt som skall offentliggöras vid inregistreringen

också skall innehålla en presentation av underlaget för kursens

bestämmande och uppgift om vilka principer som gäller för

fördelningen av fondpapperen (se 36 § andra stycket i kommitténs

förslag till lag om börs- och clearingverksamhet). Förslaget är

inte påkallat av EG-anpassningen av prospektreglerna. Om det

skulle visa sig att sådana upplysningar behövs i ett

börsprospekt, kan ett krav på detta lämpligen tas in i

detaljföreskrifterna om prospektinnehållet.

3.1.10 Halvårsrapporter

 Mitt förslag: Aktiebolag vilkas aktier är inregistrerade vid

 en börs skall avge halvårsrapporter om verksamheten och

 resultatet avseende de första sex månaderna av varje

 räkenskapsår.

 Sakinnehållet i reglerna anpassas till minimireglerna i EG:s

 tredje börsdirektiv.

 Kommitténs förslag: Kommittén föreslår att bolag vilkas aktier

är inregistrerade vid en börs skall följa aktiebolagslagens

regler om delårsrapporter.

 Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

 Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund invänder

mot kravet på halvårsrapporter, och menar att två

delårsrapporter bör kunna ersätta en halvårsrapport, samt mot

att en börs skall få medge anstånd i vissa fall.

Bakgrund

Nuvarande regler

Enligt 11 kap. 12 § första stycket aktiebolagslagen skall

aktiebolag som är skyldiga att ha en auktoriserad revisor - dvs.

större aktiebolag, däribland de bolag som har aktier eller

skuldebrev noterade vid Stockholms fondbörs - avge minst en

delårsrapport under räkenskapsår som omfattar mer än tio

månader. Skyldigheten att avge delårsrapporter har införts

därför att en rapportering av de större bolagens verksamhet

endast en gång per år inte ansetts tillgodose behovet av

information i tillräcklig grad.

 Delårsrapporterna skall avse bolagets verksamhet från

räkenskapsårets början. Minst en av delårsrapporterna skall

omfatta minst 1/2 och högst 2/3 av räkenskapsåret.

 I delårsrapporten skall översiktligt redogöras för verksamheten

och resultatutvecklingen i denna samt för investeringar och

förändringar i likviditetet och finansiering sedan det

föregående räkenskapsårets utgång. Vidare skall lämnas

beloppsuppgift om omsättningen och resultatet före

bokslutsdispositioner och skatt under rapporttiden. Om särskilda

skäl föreligger, får en ungefärlig beloppsuppgift beträffande

resultatet lämnas. Motsvarande uppgifter för samma rapportperiod

under föregående räkenskapsår skall lämnas om inte särskilda

hinder möter mot detta. Rapporten skall sändas till de

aktieägare som begär det.

 För bankaktiebolag finns bestämmelser om delårsrapport i 4 kap.

12-14 §§ bankrörelselagen (1987:617). Dessa bestämmelser

överensstämmer i stort med aktiebolagslagens regler.

EG:s regler

EG:s tredje börsdirektiv, dvs. direktiv 82/121/EEG av den 15

februari 1982 om information som regelbundet skall

offentliggöras av bolag vars aktier har upptagits till officiell

notering vid fondbörs, se bilaga 15, innehåller bestämmelser om

halvårsrapporter. Reglerna syftar till att säkerställa att

investerare i aktier får en korrekt och regelbunden information

från bolag vars aktier är börsnoterade.

 Direktivet föreskriver att bolag vilkas aktier är officiellt

noterade vid fondbörs skall offentliggöra halvårsrapporter som

innehåller uppgifter om verksamheten och resultatet under de

första sex månaderna av räkenskapsåret. De krav som ställs

beträffande offentliggörande och innehåll i rapporterna har

formen av minimikrav, vilket innebär att medlemsländerna kan

besluta om bestämmelser som är strängare förutsatt att de

tillämpas generellt.

 Halvårsrapporten skall avse det första halvåret av varje

räkenskapsår. Den skall innehålla siffermaterial och en

förklarande redogörelse för bolagets verksamhet samt

rörelseresultat. I tabellform skall redovisas bolagets

nettoomsättning samt rörelseresultat före eller efter skatt.

 Varje medlemsland skall utse en eller flera behöriga

myndigheter (competent authorities) att handlägga frågor som

direktivet föreskriver. Medlemsländerna får medge att

deras egna behöriga myndigheter tillåter bolag att lämna endast

uppskattade belopp för rörelseresultatet. Detta är dock tillåtet

endast i de fall då värdepapperen inte är officiellt

börsnoterade i fler än ett EG-land.

 För varje sifferuppgift skall redovisas motsvarande siffror för

samma period under det föregående räkenskapsåret. Rapporten

skall i förekommande fall innehålla uppgifter om interimistisk

utdelning. Vidare skall en prognos lämnas för företagets

utveckling under det pågående räkenskapsåret.

 I fall då den redovisade informationen varit föremål för

revision skall revisionsberättelsen med eventuella anmärkningar

i sin helhet tas in i halvårsrapporten.

 Efter medgivande av den behöriga myndigheten får ett bolag

utelämna vissa annars obligatoriska uppgifter i

halvårsrapporten. Sådan dispens får ges endast om ett

offentliggörande av uppgifterna bedöms strida mot allmänna

intressen eller allvarligt skada bolaget. I det senare fallet

får dock information inte undanhållas, om detta skulle kunna

vilseleda allmänheten rörande förhållanden som är viktiga att

känna till vid en uppskattning av värdet på bolagets aktier.

 Halvårsrapporten skall offentliggöras i varje EG-land där

aktierna är börsnoterade. Detta skall ske i någon av de former

som beskrivs i direktivet. En kopia av rapporten skall samtidigt

sändas in till den behöriga myndigheten i avsedda länder.

Offentliggörandet skall ske inom fyra månader från utgången av

den aktuella halvårsperioden.

 Om ett företag från ett icke EG-land offentliggör en

halvårsrapport i ett land utanför EG får den behöriga

myndigheten i ett EG-land där företagets aktier är noterade

tillåta företaget att offentliggöra denna rapport i stället för

den halvårsrapport som direktivet föreskriver. Detta

gäller dock endast under förutsättning att informationen är

likvärdig med den som skulle ha presenterats ifall direktivets

regler följts.

 Bolag som lämnar koncernredovisning får offentliggöra sina

halvårsrapporter antingen i konsoliderad eller icke-konsoliderad

form, dvs. avseende koncernen eller enbart bolaget.

 Skälen för mitt förslag: I fråga om detaljinnehållet i

delårsrapporter överensstämmer aktiebolagslagens krav i huvudsak

med EG-direktivets. Till skillnad mot aktiebolagslagen ger EG-

direktivet ingen möjlighet att variera den tidsperiod som

rapporten avser, utan rapporten skall alltid avse de första sex

månaderna av räkenskapsåret. En fördel med att rapporterna avser

samma tidsperiod är att det blir lättare för investerarna att

jämföra olika bolags resultat.

 Reglerna i den nya börslagstiftningen bör även på denna punkt

anpassas fullständigt till vad som gäller inom EG. Det kan

noteras att de svenska bolag vilkas aktier är officiellt

börsnoterade inom EG-området redan i dag är skyldiga att avge

halvårsrapporter som uppfyller EG-direktivets krav, eftersom

skyldigheten omfattar inte bara bolag från EG-länderna utan även

bolag från ett icke-medlemsland. Att, som Sveriges Aktiesparares

Riksförbund föreslår, ersätta halvårsrapporten med två delårs-

rapporter är med andra ord inte möjligt. Anledning att helt

avhända en börs möjligheten att medge anstånd med

offentliggörande av en halvårsrapport i särskilda fall, vilket

EG:s direktiv ger utrymme för, finns enligt min mening inte.

Inte heller i det avseendet bör därför förbundets önskemål

villfaras.

 Att skyldigheten att avge halvårsrapporter enligt lagen

begränsas till bolag vilkas aktier är inregistrerade vid en börs

bör inte avhålla börsen från att ställa samma krav även

beträffande andra bolag vilkas aktier noteras där. Om samma krav

gäller för alla noterade bolag så underlättar det för

investerarna att göra jämförelser mellan bolagens rapporter.

 I likhet med den lagstiftningsteknik som valts beträffande

bestämmelserna om inregistrering och börsprospekt bör i lagen

endast finnas en allmänt hållen regel om skyldighet att avge

halvårsrapporter. Regeringen eller, efter regeringens

bemyndigande, finansinspektionen bör utforma de

detaljföreskrifter som behövs för en harmonisering med EG-

direktivets regler. Även på det här området ligger det närmast

till hands att lägga uppgiften att utforma detaljföreskrifterna

på finansinspektionen.

3.1.11 Förutsättningar för notering och handel med ej

inregistrerade fondpapper

 Mitt förslag: En börs får tillåta notering och handel vid

 börsen med fondpapper som inte inregistreras endast om det med

 hänsyn till marknadsförhållandena för fondpapperen i fråga och

 omständigheterna i övrigt föreligger förutsättningar för en

 ändamålsenlig börshandel med dessa.

 Utgivaren av fondpapperen skall fortlöpande informera börsen

 om sin verksamhet och offentliggöra upplysningar om verksam-

 heten och fondpapperen som är av betydelse för bedömning av

 kursvärdet på fondpapperen.

 Kommittén har inget förslag i denna del.

 Remissinstanserna uttalar sig inte i frågan.

 Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund hävdar

att kraven för fondpapper som inte inregistreras bör vara högre

än de som gäller för sådana som inregistreras. Som motiv härför

anger förbundet att det är just beträffande företag som

emitterar fondpapper som inte inregistreras som problem

uppkommer.

 Skälen för mitt förslag: Kvalitet i börshandeln kretsar i hög

grad kring frågan om likviditetsaspekten, dvs. frågan om

värdepapperens omsättningsbarhet. En god likviditet -

tillsammans med fullödig information - utgör förutsättningar för

att den prisbild som lämnas av börsen är rimligt tillförlitlig.

Beträffande sådana fondpapper som inregistreras vid börsen

fungerar det tidigare avhandlade inregistreringsförfarandet som

en kontroll där de nämnda aspekterna vägs in.

 En sund börsverksamhet kräver enligt min mening att det även

beträffande fondpapper som ej blir föremål för inregistrering

görs en viss prövning av om förutsättningar föreligger för att

det skall kunna utvecklas en regelbunden handel i fondpapperen.

Denna prövning måste göras innan börsen ger tillåtelse att

fondpapperen får upptas till notering.

 Den avsedda prövningen skall utgå från samma grunder som den

prövning som görs vid en inregistrering. Det kan därför vara

lämpligt att ramen för dessa prövningar anges på liknande sätt.

Således bör vid prövningen av fondpapper som ej är föremål för

inregistrering hänsyn tas till marknadsförhållandena för det

fondpapper som avses och andra omständigheter av betydelse för

en ändamålsenlig handel. Den huvudsakliga skillnaden mellan

inregistrerade och icke-inregistrerade fondpapper torde komma

att avse storleken på företaget som gett ut fondpapperen och

spridningen av dessa. Beträffande krav på information från

utgivaren av fondpapperen bör i huvudsak samma krav kunna

ställas som för utgivare av inregistrerade fondpapper.

 Det bör överlämnas åt varje enskild börs att - med utgångspunkt

i den angivna ramen - närmare ange vilka krav som skall vara

uppfyllda för att fondpapperen skall upptas till notering och

meddela bestämmelser om utgivarens informationsskyldighet. På

finansinspektionen får ankomma att

vid auktorisationsprövningen och den löpande tillsynen av börsen

kontrollera att dessa krav är tillfredsställande utformade och

att de sedan också efterlevs.

3.1.12 Rapporteringsskyldighet och information om handeln

 Mitt förslag: Varje börsmedlem skall till börsen rapportera

 avslut i vid börsen noterade finansiella instrument som han

 har gjort utanför börsen för egen eller annans räkning. I

 fråga om inregistrerade fondpapper skall samma skyldighet

 gälla även för värdepappersinstitut som inte är medlemmar vid

 den börs där fondpapperen är inregistrerade.

 Om det vid en auktoriserad marknadsplats förekommer handel

 med fondpapper som är inregistrerade vid en börs, skall mark-

 nadsplatsen till börsen rapportera avslut i dessa fondpapper

 som gjorts vid marknadsplatsen eller som anmälts dit.

 En börs skall offentliggöra information om köpanbud,

 säljanbud, betalkurser och omsättning beträffande de

 finansiella instrument som noteras vid börsen.

 Kommitténs förslag överensstämmer, frånsett

rapporteringsskyldigheten för auktoriserad marknadsplats, med

mitt.

 Remissinstanserna: Några invändningar mot kommitténs förslag i

denna fråga framförs inte.

 Skälen för mitt förslag: Handel med fondpapper som är

inregistrerade vid Stockholms fondbörs kan ske också utanför

fondbörsen. Detta gäller även de aktier som inte är officiellt

noterade vid fondbörsen, dvs. OTC-och O-listeaktierna. Som

tidigare nämnts sker all aktiehandel vid fondbörsen i dess

datorbaserade system för automatiskt sammanförande av köp- och

säljorder till avslut (SAX-systemet). Övergången till handel i

SAX-systemet innebär att en viss form av börstvång kan sägas ha

blivit införd vid fondbörsen. Med börstvång avses skyldighet att

genomföra värdepappersaffärer över börsen. Enligt de

handelsregler som gäller för SAX-systemet är den som är ansluten

till detta och vill göra affärer som volymmässigt understiger

100 börsposter skyldig att lägga in ordern i det automatiska

handelssystemet. Vidare gäller att avslut som avser affärer på

mellan 100 och 500 börsposter får göras utanför systemet men

priset får inte ligga utanför kursintervallet, dvs. fr.o.m. den

högsta köpkurs t.o.m. den lägsta säljkurs som vid var tid finns

registrerad i SAX orderbok för visst aktieslag. Avslut som rör

affärer överstigande 500 börsposter får ske utanför systemet och

till vilka priser som helst. För mindre bolag gäller lägre

börspostnivåer än de här angivna. Rapportering av den handel som

sker utanför SAX-systemet måste - under tid då systemet är öppet

för handel - ske inom fem minuter från det att avslut skett.

Rapportering av avslut som skett under tid då SAX är stängt

skall ske inom 30 minuter från marknadens öppnande närmast

följande börsdag.

 Handel utanför marknadsplatsen är också tillåten vid OM. De

avslut som görs utanför marknadsplatsen rapporteras till

clearingorganisationen under dagen eller kvällen. Alla avslut

registreras i det elektroniska informationssystemet och blir

därmed kända för marknaden samma dag. Sådana efteranmälda

affärer får i regel inte avvika från aktuella köp- resp.

säljkurser.

 Kommittén har övervägt frågan om införande av börstvång men

stannat för att inte lägga fram något förslag härom. Nackdelarna

med ett sådant system har ansetts väga över fördelarna. Detta är

också min uppfattning. Emellertid finns starka skäl att försöka

skapa en ordning som ökar genomlysningen av handeln med

börsnoterade värdepapper eftersom information om handeln, som

jag inledningsvis anförde, är av stor betydelse för aktörernas

investeringsbeslut. I likhet med kommittén anser jag att

ansträngningarna i stället för börstvång bör inriktas på att

förbättra informationen om den handel som äger rum utanför

börserna. Detta kan ske genom föreskrifter om skyldighet att

till börsen rapportera de avslut som skett utanför denna. En

sådan rapporteringsskyldighet underlättas av att rapporteringen

i regel torde kunna ske på elektronisk väg till börsens handels-

 eller informationssystem. Eftersom börsinformationen i dag

sprids via olika data- och kommunikationssystem finns

förutsättningar för att den också snabbt kan göras allmänt känd.

 Jag föreslår därför att börsmedlemmar skall vara skyldiga att

till börsen rapportera avslut i finansiella instrument som

gjorts utanför börsen för egen eller annans räkning och som

avser sådana finansiella instrument som noteras vid börsen.

 Fråga är om rapporteringsplikt också bör åläggas den som inte

är börsmedlem. En emittent som låter inregistrera sina

fondpapper vid en börs har ett intresse av att få kunskap om

handeln med dessa, eftersom handeln, både pris- och

volymmässigt, speglar marknadens uppfattning om emittenten i

olika avseenden. Samma intresse har naturligtvis marknaden i

övrigt. För fondpapper som är inregistrerade vid en börs bör

därför enligt min mening högsta möjliga genomlysning

eftersträvas. För att detta skall kunna åstadkommas bör även

värdepappersinstitut som inte är börsmedlemmar inrapportera

avslut i sådana fondpapper till den eller de börser där

fondpapperen är inregistrerade.

 Som jag senare kommer till (avsnitt 3.2.1) skall notering och

handel vid en auktoriserad marknadsplats kunna avse även sådana

fondpapper som samtidigt är noterade vid en börs. För att

säkerställa intresset av att informationen om handeln i

inregistrerade fondpapper blir så koncentrerad och fullständig

som möjligt, bör även avslut i sådana fondpapper som sker vid en

auktoriserad marknadsplats eller som anmälts dit inrapporteras

till börsen. Denna rapportering bör ombesörjas av marknads-

platsen.

 Som huvudprincip för börsmedlemmars rapportering till börsen av

värdepappersaffärer som ägt rum utanför denna bör gälla att

rapporteringen skall ske omedelbart eller inom viss kortare tid.

Hur lång tid som kan tillåtas att förflyta mellan avslutet och

inrapporteringen kan variera beroende på hur handeln är

organiserad och vilka tekniska hjälpmedel

som börsen och medlemmarna disponerar. Självfallet har det också

betydelse när under dygnet som sidoaffären genomförs. Det får

ankomma på varje börs att ställa upp de regler för

rapporteringen som behövs. En uppgift för finansinspektionen är

att vid auktorisationsprövning och tillsyn av börserna

kontrollera att rapporteringsrutinerna är tillfredsställande ur

marknadssynpunkt.

 Av värdepappersinstitut som inte är börsmedlemmar kan inte

krävas samma omedelbarhet i rapportering som för börsmedlemmar,

eftersom dessa värdepappersinstitut i allmänhet inte torde ha

lika effektiva kommunikationsvägar med börsen.

 Inrapportering av avslut från auktoriserad marknadsplats till

börs bör ske vid åtminstone ett eller ett par tillfällen per

dag. En grund för att kräva tätare inrapportering än så kan vara

att handeln vid en auktoriserad marknadsplats i inregistrerade

fondpapper är omfattande. Om datorförbindelser eller liknande

kommunikationer finns mellan marknadsplatsen och börsen bör

t.o.m. en i princip löpande rapportering kunna fordras.

 Inrapporteringsskyldigheten bör vad gäller börsmedlemmar och

auktoriserade marknadsplatser framgå av börslagstiftningen,

medan skyldigheten för värdepappersinstitut som inte är

börsmedlemmar bör tas in i lagen om värdepappersrörelse.

Till en börs centrala uppgifter hör att sprida information i

olika avseenden om handeln vid börsen. Den avslutsinformation

som här är av intresse är betalkurser och omsättningsuppgifter,

men även köp- och säljkurser för de finansiella instrument som

är föremål för handel vid börsen är av intresse för alla aktörer

på marknaden. Som Sveriges Försäkringsförbund framhållit är det

lika viktigt för stora placerare som för små placerare att

handeln präglas av god genomlysning. Den nämnda informationen

bör således lämnas till såväl börsmedlemmar som marknaden i

övrigt. Som huvudregel bör gälla att informationen skall lämnas

omedelbart, dvs. så snart den finns tillgänglig för börsen. Är

handeln vid en börs organiserad som orderdriven marknad, t.ex. i

datorsystem med automatisk avslutsfunktion, torde informationen

kunna lämnas i princip omedelbart.

 Avvikelser från huvudregeln om en omedelbar redovisning av

information om handeln kan dock tänkas om kravet på omedelbarhet

skulle minska handelns effektivitet. Handel som är organiserad

som en marknadsgarantsmarknad förutsätter i regel en viss

tidsförskjutning av avslutsinformationen för att det skall

finnas tillräckligt incitament för deltagande marknadsgaranter

att förbinda sig att köpa och sälja värdepapper för egen

räkning. En omedelbar redovisning av betalkurser och omsätt-

ningsuppgifter skulle försämra eller rent av omöjliggöra handeln

för marknadsgaranter. Handeln vid en börs bör kunna organiseras

på många olika sätt och jag ser inget skäl att lagstiftningen

skall sätta onödiga hinder för t.ex. marknadsgarantshandel vid

en börs, om den typen av handel kan bedrivas under effektiva

former. Kravet på god genomlysning får därför vägas mot

intresset av att börshandel skall kunna bedrivas effektivt och i

olika former.

 Med vilken tidsfördröjning avslutsinformationen kan lämnas till

övriga aktörer och allmänheten är något som varje börs får

avgöra. Vid såväl auktorisationsprövning som tillsyn bör

finansinspektionen förvissa sig om att genomlysningen av handeln

vid varje enskild börs är så god som det kan krävas med hänsyn

till hur handeln är organiserad.

 Information om handeln, utöver kurser och volymer, som börsen

lämnar till medlemmarna behöver inte nödvändigtvis spridas också

till en vidare krets. Det är enligt min mening tillräckligt att

det krav på offentliggörande av information om handeln som bör

ställas på en börs begränsas till nämnda förhållanden. Således

bör det t.ex. tillåtas att information om vilka börsmedlemmar

som står bakom avgivna köp- och säljanbud

(kontrahentinformationen) förbehålls medlemmarna. En sådan

selektiv destinering av informationen förekommer i dag vid

Stockholms fondbörs.

3.2 Auktoriserad marknadsplats

3.2.1 Auktorisationskrav m.m.

 Mitt förslag: På en auktoriserad marknadsplats får finansiella

 instrument noteras och handlas. Inregistrering av fondpapper

 kan dock inte ske där. För att få auktorisation som

 marknadsplats skall det företag som driver marknadsplatsen,

 liksom dess verksamhet, uppfylla vissa grundläggande

 kvalitets- och sundhetskrav. Bl.a. skall det finnas

 ändamålsenliga regler för hur handeln på marknadsplatsen skall

 gå till och tillfredsställande säkerhets- och kontrollsystem

 för handeln.

 Notering av och handel med finansiella instrument vid en auk-

 toriserad marknadsplats får inte ske förrän marknadsplatsen

 gett sitt tillstånd till detta. Notering av och handel med

 fondpapper får endast tillåtas om det med hänsyn till

 marknadsförhållandena för fondpapperen i fråga och

 omständigheterna i övrigt föreligger förutsättningar för en

 ändamålsenlig handel med dessa. Utgivaren av fondpapperen

 skall fortlöpande informera marknadsplatsen om sin verksamhet

 och offentliggöra upplysningar om verksamheten och

 fondpapperen som är av betydelse för en bedömning av

 kursvärdet på fondpapperen.

 Kommitténs förslag innehåller inte någon annan

auktorisationsform än börs.

 Remissinstanserna berör inte frågan.

 Hearingsynpunkter: Finansinspektionen, Stockholms fondbörs,

Svenska Fondhandlareföreningen och Svenska Bankföreningen

ifrågasätter om det finns behov av en ytterligare

auktorisationsform jämte börs. Stockholms fondbörs invänder mot

att reglerna för de båda auktorisationsformerna ej är

konkurrensneutrala och framhåller därvid bl.a. att det vid en

auktoriserad marknadsplats inte bör få förekomma handel med

värdepapper som är inregistrerade vid en börs. Svenska

Fondhandlare

föreningen och Svenska Bankföreningen efterlyser ytterligare

anpassning av verksamhetskraven till penningmarknadens behov.

Riksbanken, Sveriges Industriförbund, Stockholms Handelskammare,

OM och Transvik Ltd uttalar sig i positiva ordalag om en

alternativ auktorisationsform. Därvid framhålls bl.a. fördelen

av att kunna pröva handel i olika former. Emellertid anmärks

från flera håll att skillnaderna mellan de båda

auktorisationsformerna bör tydliggöras ytterligare. Enligt

Sveriges Försäkringsförbunds uppfattning saknas skäl att

motsätta sig att lagstiftaren skapar möjlighet till

auktoriserade marknadsplatser på sätt som föreslås. Som

förutsättning bör enligt förbundet gälla att de grundläggande

kraven för handel med finansiella instrument iakttas också vad

avser en auktoriserad marknadsplats.

 Skälen för mitt förslag: Den nya börslagstiftningen bör utgå

från etableringsfrihet och präglas av flexibilitet när det

gäller de närmare formerna för verksamhetens bedrivande.

Flexibilitet är nödvändig dels för att inte sätta omotiverad

hämsko på verksamheter som förekommer redan i dag, dels för att

hålla regelsystemet öppet även för nya, framtida

verksamhetsformer. Enligt min mening ger en börsauktorisation

med de krav som i olika avseenden är nödvändiga att ställa på en

sådan inte ett tillräckligt mått av flexibilitet. Bl.a. kan inte

handelssystem som NASDAQ i USA (se bilaga 8 avsnitten 1.2.2 och

1.2.3) bli föremål för auktorisation som börs. Börsformen kan

inte heller sägas passa speciellt väl in på handel som sker

efter den modell som tillämpas på den svenska penningmarknaden.

 En i och för sig tänkbar metod att uppnå större flexibilitet i

lagstiftningen vore att öppna möjlighet för partiella undantag

från de krav som, i enlighet med vad jag tidigare redovisat, bör

ställas på företag med börsauktorisation. Resultatet av detta

kan bli olika börser där vissa grundläggande regler skulle

skilja sig avsevärt från varandra. Min bedömning är emellertid

att två auktorisationsformer med skilda beteckningar innebär en

klarare ordning. Sett ur ett internationellt perspektiv finns

också fördelar med att formen börs reserveras, dels för

verksamhet med deltagare (medlemmar) som tillhör den kategori av

aktörer som accepteras vid börser i andra länder, dels för

verksamhet som enligt lag omfattas av EG:s samtliga regler inom

börsområdet. Jag ser det heller inte som någon

tillfredsställande lösning att den som vill driva marknads-

platsverksamhet och som inte kan uppfylla kraven för börs

hänvisas till att driva verksamheten med stöd av tillstånd för

förmedlingsverksamhet enligt 1 kap. 3 § 2 lagen om

värdepappersrörelse. Den lagen innehåller inte några regler som

är avpassade för en regelbunden och varaktig börsverksamhet ens

i mindre omfattning. Samtidigt kan det finnas intresse från den

som driver sådan verksamhet att få en officiell stämpel som

marknadsplats för värdepappershandel, vilket ett tillstånd

enligt lagen om värdepappersrörelse inte kan ge.

 En invändning som framförts från flera håll är att det inte

skulle finnas något dokumenterat behov av ytterligare en

auktorisationsform. Det kan visserligen vara sant att det inte

framförts några krav på inrättande av en sådan

auktorisationsform, men jag kan samtidigt konstatera att andra

ser positivt på att lagstiftningen öppnar möjlighet för olika,

valfria alternativ. En omständighet som talar för att behov kan

finnas är den utveckling mot ökad handel utanför de

traditionella börserna som kan iakttas i flera länder. En annan

viktig faktor är att lagstiftningen i sig kan ha en viss

dynamisk effekt och ge incitament till att anordna handel i

former som ännu inte prövats här i landet. En sådan utveckling

ter sig alls inte främmande mot bakgrund av att det rådande

börsmonopolet säkert haft en återhållande verkan på innovativa

krafter. Under alla förhållanden behöver knappast befaras att en

friare auktorisationsform som alternativ till börs skulle ha en

negativ verkan på utvecklingen av den svenska

värdepappersmarknaden. Jag anser därför att lagstiftningen inte

bör lägga hinder i vägen för ett system där även andra marknads-

platser än traditionella börser kan auktoriseras.

 I enlighet med vad jag anfört bör det alltså skapas en

alternativ auktorisationsform till börs för företag som driver

verksamhet som syftar till att åstadkomma handel med finansiella

instrument mellan andra. Även denna verksamhetsform skall vara

underkastad offentlig tillsyn. Meningen är emellertid att den

skall vara underställd en mindre omfattande

författningsreglering och därigenom ha utrymme för ett större

mått av självbestämmande. Som redan framgått har för den mindre

krävande auktorisationsformen valts beteckningen auktoriserad

marknadsplats.

Prövningen av om ett företag skall kunna få auktorisation som

marknadsplats bör ske enligt det mönster som utvecklats

beträffande börsverksamhet (avsnitt 3.1.3). Liksom för börser

bör frågor om auktorisation hanteras av finansinspektionen. Även

tillsynen över auktoriserade marknadsplatser bör skötas av

inspektionen.

 Av samma skäl som anförts beträffande börsverksamhet bör en

auktoriserad marknadsplats drivas i någon av

associationsformerna aktiebolag eller ekonomisk förening.

 Även hos en auktoriserad marknadsplats måste finnas finansiella

resurser som ger stadga åt verksamheten. Det saknas anledning

att anlägga något annat synsätt i fråga om en auktoriserad

marknadsplats kapitalstyrka än vad som anförts beträffande

börser i detta avseende. Därmed ges även i fråga om

auktoriserade marknadsplatser möjlighet att göra en individuell

bedömning av detta krav utifrån omfattningen och arten av den

aktuella verksamheten. Större flexibilitet än så kan knappast

uppnås.

 För en auktoriserad marknadsplats bör tillämpas samma principer

som för börs vad gäller sidoverksamhet och förvärv av

organisationsaktier m.m. (se avsnitt 3.1.5).

 Liksom för börs bör handel med alla typer av finansiella

instrument kunna förekomma på en auktoriserad marknadsplats.

Någon inregistrering av fondpapper skall dock inte kunna ske

där. En auktoriserad marknadsplats blir därmed inte att betrakta

som fondbörs i den mening som avses i EG-direktiven och kan

därför inte ingå i det system med bl.a. samarbete och ömsesidigt

godtagande av prospekt som kan ske mellan börser inom EG- och

EFTA-områdena på grundval av ett EES-avtal.

 Beträffande fondpapper som skall noteras vid en auktoriserad

marknadsplats bör göras en prövning av om förutsättningar

föreligger för att det skall kunna utvecklas en regelbunden

handel med fondpapperen, innan notering får påbörjas. För denna

prövning svarar marknadsplatsen själv. Prövningen bör ha samma

inriktning som den prövning som en börs skall göra beträffande

sådana fondpapper som inte är föremål för inregistrering (se

avsnitt 3.1.11). Generellt sett bör dock något lägre krav i

fråga om exempelvis spridning och likviditet kunna accepteras

för fondpapper som förekommer på en auktoriserad marknadsplats.

Detta kan vara aktuellt t.ex. för lokala bolag och medelstora

företag som ändå önskar en marknadsnotering av aktier eller

andra fondpapper som de ger ut. I samband med ansökan om

auktorisation som marknadsplats bör redovisas vilka krav som

företaget avser att tillämpa. Förändringar i de krav som

marknadsplatsen sätter upp som villkor för notering och handel

bör anmälas till finansinspektionen.

 Det är viktigt att tillfredsställande information lämnas även

beträffande fondpapper som noteras vid en auktoriserad

marknadsplats. Utgivare av sådana fondpapper skall därför

fortlöpande informera marknadsplatsen om sin verksamhet och

offentliggöra upplysningar om verksamheten och fondpapperen som

är av betydelse för en bedömning av kursvärdet på fondpapperen.

Marknadsplatsen får bestämma det närmare innehållet i

informationsskyldigheten. Liksom noteringskraven bör

informationsreglerna granskas av finansinspektionen.

 Även handeln vid en auktoriserad marknadsplats bör präglas av

god genomlysning. Vad som tidigare anförts (se avsnitt 3.1.12) i

fråga om offentliggörande av kurser och omsättningsuppgifter är

i princip gällande även beträffande en auktoriserad

marknadsplats. Med tanke på att den auktorisationsformen skall

ges något friare former för verksamheten bör emellertid i lagen

ställas upp ett krav på att information om kurser och

omsättningsuppgifter skall offentliggöras. När offentliggörandet

skall ske får bedömas från fall till fall beroende på hur

handeln är organiserad. Ytterst är detta en fråga som

finansinspektionen får avgöra vid auktorisationsprövningen och

tillsynen.

Det har gjorts gällande att det inte skulle vara

konkurrensneutralt att tillåta handel vid auktoriserad

marknadsplats med fondpapper som är inregistrerade vid en börs.

Därvid har framförts farhågor för att en auktoriserad

marknadsplats, som inte belastas med kostnader för den

organisation som inregistreringsfunktionen kräver, skulle kunna

konkurrera ut börsen i fråga om handeln och dessutom att

likviditeten i dessa fondpapper skulle försämras om handeln på

så sätt splittrades mellan börs och auktoriserad marknadsplats.

 Låt mig först konstatera att konkurrensneutralitet i den

meningen att samma regler skall gälla för alla företag som

organiserar handel med finansiella instrument skulle, om

principen tillämpades strikt, innebära att en ordning med fler

än en enhetlig auktorisationsform skulle vara utesluten. Detta

är enligt min mening inte rimligt, särskilt inte som det

föreslagna auktorisationssystemet bygger på frivillighet och

innebär att

ett företag i princip kan välja vilken auktorisationsform som

verksamheten skall bedrivas i. Den som finner att endera av de

bägge formerna, från egna utgångspunkter, skulle vara mer

fördelaktig än den andra har alltså möjlighet att välja just

denna form.

 Inregistreringsfunktionen hos en börs kan, om man så vill, ses

som en separat del av verksamheten som är skild från börsens

handelssystem. Det är fullt möjligt för börsen att av de

emittenter som söker inregistrering ta ut de kostnader som är

direkt hänförliga till inregistreringen. Således behöver börsens

kostnader för att upprätthålla inregistreringsfunktionen inte

alls belasta handelsdelen av rörelsen. Förutsättningar för en

börs att med sitt handelssystem kostnadsmässigt konkurrera med

handeln vid en auktoriserad marknadsplats finns därmed. Om

Svenska Bankföreningens ståndpunkt, att börsens kostnader för

inregistreringsfunktionen bör belasta handelsfunktionen, bygger

på rådande förhållanden kan det t.o.m. ifrågasättas om det inte

från placerarnas sida är önskvärt med en reglering som

eventuellt leder till att de rena transaktionskostnaderna vid

börshandel kan minskas.

 Jag ser det inte som en uppgift för lagstiftaren att styra

likviditeten i handeln med fondpapper, eller andra finansiella

instrument, till just börs. Det medel som i så fall skulle

behöva tillgripas vore ett lagstadgat monopol för börser, eller

rent av en enda börs, att organisera handel med inregistrerade

fondpapper. Det skulle strida mot en av grundtankarna med den

nya lagstiftningen, nämligen att öka förutsättningarna för

konkurrens på börsområdet. Enligt min mening bör det ligga på

marknaden och dess aktörer att avgöra var de vill förlägga sina

värdepapperstransaktioner, vilket borgar för att handeln bedrivs

i former som är kostnadseffektiva och fungerar väl. Detta kan

mycket väl vara via en börs. Det får heller inte glömmas bort

att det ytterst är utgivaren av värdepapperen som avgör om de

skall noteras på flera ställen. I utgivarens intresse ligger

naturligtvis att likviditeten i värdepapperen inte försämras.

 Om auktoriserade marknadsplatser förbjöds att organisera handel

med fondpapper som är inregistrerade vid en börs, så skulle det

innebära en sorts börstvång. Jag har tidigare avvisat tanken på

att i lagstiftningen införa en sådan ordning (se avsnitt

3.1.12). Om handeln med inregistrerade fondpapper reserverades

för börser skulle också en viss komplikation uppstå om

penningmarknaden lät auktorisera sig som marknadsplats. Detta

skulle i så fall innebära att handeln med obligationer på

penningmarknaden riskerade att lamslås, eftersom alla

obligationslån som för närvarande handlas på penningmarknaden är

inregistrerade vid Stockholms fondbörs.

 Även om ett förbud mot handel med inregistrerade fondpapper vid

auktoriserad marknadsplats skulle införas så innebär detta

ändock ingen som helst garanti för att börsen skulle få all

handel i dessa papper. Handeln kan ändå komma att söka sig andra

vägar, såväl inom som utom landet, om affärer över börsen inte

kan genomföras effektivt och till priser som är

konkurrenskraftiga. Den internationella konkurrensen inom

börsområdet ökar ständigt och kan förväntas skärpas än mer när

Sverige får delta i EG:s gemensamma marknad för finansiella

tjänster. Redan nu

förekommer betydande handel med svenska värdepapper vid

utländska börser och närmandet till EG kommer att avsevärt

underlätta kapitalrörelser inom EG- och EES-området och därmed

även för svenska bolag att låta notera sina aktier utomlands.

För att kunna möta konkurrensen från utländska marknadsplatser

och handelssystem fordras enligt min uppfattning att det

föreligger konkurrens, åtminstone en potentiell sådan, även på

den inhemska, svenska marknaden. Detta är ytterligare ett skäl

mot att lagstiftningsvägen låsa handeln med fondpapper till den

börs där inregistrering av papperen skett.

 Om det på marknaden finns intresse av att samla handeln i

fondpapper till den börs där fondpapperen inregistrerats, kan

börsen i och för sig genom avtal med emittenterna tillförsäkra

sig att notering inte kommer att ske på annan marknadsplats

eller genom avtal med börsmedlemmarna få dem att förbinda sig

att inte handla med inregistrerade fondpapper utanför börsen.

Anmärkas bör dock att sådana exklusivitetsavtal kan komma att

bedömas som konkurrensbegränsning med skadlig verkan enligt

generalklausulen i 2 § konkurrenslagen (1982:729).

 En god genomlysning av handeln i inregistrerade fondpapper

skall kunna upprätthållas - även om denna skulle komma att

spridas mellan börs och auktoriserad marknadsplats - i och med

att auktoriserad marknadsplats, enligt mitt förslag (avsnitt

3.1.12), skall vara skyldig att inrapportera avslut i sådana

fondpapper till börsen.

3.2.2 Deltagande i handeln

 Mitt förslag: För deltagande i handeln vid en auktoriserad

 marknadsplats ställs ej - i lagen - krav på medlemskap eller

 särskilda kvalifikationer. Vilka som skall få delta i handeln

 avgörs av marknadsplatsen utifrån av denna uppställda krav.

 Kommittén behandlar inte frågan.

 Remissinstanserna behandlar inte frågan.

 Hearingsynpunkter: Stockholms fondbörs hävdar - med instämmande

av Svenska Fondhandlareföreningen och Svenska Bankföreningen -

att andra aktörer än de som kan bli börsmedlemmar ej bör få

delta i handeln vid auktoriserad marknadsplats. Bankföreningen

anför som skäl bl.a. att det är en konkurrensfördel om de stora

aktörerna får handla utan mellanhand.

 Skälen för mitt förslag: Som framgått (avsnitt 3.1.6) skall det

krävas medlemskap för att få delta i handeln vid en börs. Som

medlemmar skall kunna antas riksbanken och vissa

värdepappersinstitut samt sådana utländska företag som i sitt

hemland har rätt att delta i börshandel av liknande slag och som

där står under tillsyn av myndighet eller annat behörigt organ.

Av avgörande betydelse för att börsmedlemskretsen begränsats

till nämnda aktörer har varit hänsynen till internationella

förhållanden. Denna gör sig inte lika starkt gällande i fråga om

andra typer av reglerade marknader. Vid en auktoriserad

marknadsplats bör

därför även andra än de uppräknade aktörerna kunna delta.

Härigenom öppnas möjlighet för t.ex. institutionella placerare

att utföra sina värdepappersaffärer utan anlitande av

mellanhänder. Det kan enligt min mening inte vara lagstiftarens

uppgift att tvinga alla aktörer att handla genom mellanhand.

Tvärtom anser jag att en frihet i detta avseende kan vara ett

viktigt inslag i den framtida strukturutvecklingen inom värde-

pappershandeln. Det bör påpekas att aktörerna i fråga får handla

endast för egen räkning; allt annat kräver tillstånd enligt

lagen om värdepappersrörelse. Jag ser heller ingen anledning att

i lagstiftningen kräva att de som får handla vid en auktoriserad

marknadsplats måste vara anslutna till denna genom medlemskap.

 Marknadsplatsen bör själv få bestämma vilka förutsättningar som

skall gälla för att få delta i handeln där. De kriterier för

deltagande som ställs upp måste bygga på sakliga och objektiva

grunder. Den som uppfyller de villkor som har bestämts skall

accepteras av marknadsplatsen. Detta följer av att principen om

fritt tillträde också skall iakttas av en auktoriserad

marknadsplats. Det är inte meningen att en marknadsplats med

statlig auktorisation skall vara tillgänglig enbart för vissa i

förväg utvalda personer.

 Även om det i lagen ej ställs krav på medlemskap kan detta

ändå, beroende på hur handeln vid marknadsplatsen är

organiserad, vara en lämplig ordning. I sådana fall kan

naturligtvis förhållandena mellan marknadsplatsen och

medlemmarna behöva regleras i särskilda avtal

(anslutningsavtal). Exempel på sådana frågor som kan behöva

regleras närmare är medlemmarnas upplysningsskyldighet gentemot

marknadsplatsen, avgiftsuttag, förutsättningarna för vidtagande

av disciplinära åtgärder och sanktioner mot medlemmar och deras

ombud och hur eventuella tvister skall lösas.

3.2.3 Skillnader mellan auktoriserad marknadsplats och börs

Som framgått skall huvuddelen av de grundläggande regler och

principer som skall gälla för börser också tillämpas beträffande

auktoriserade marknadsplatser. I flera viktiga avseenden finns

emellertid skillnader.

 Inregistrering av fondpapper skall endast kunna ske vid börser.

Detta innebär, som jag tidigare förklarat (se avsnitt 3.2.1),

att EG:s regelsystem för börser (stock exchanges) inte kan

tillämpas på auktoriserade marknadsplatser. Det spelar härvid

ingen roll om en auktoriserad marknadsplats självmant skulle

använda sig av samma inregistreringsregler som avses gälla för

börser. En auktoriserad marknadsplats kan inte uppnå "EG:s

börsstatus" på annat sätt än genom att söka auktorisation som

börs.

 De till inregistreringssystemet hörande reglerna om

börsprospekt och halvårsrapporter gäller inte vid notering av

fondpapper vid en auktoriserad marknadsplats.

 För börser krävs att de som deltar i handeln är medlemmar där.

Till medlemmar får antas endast vissa angivna aktörer, nämligen

riksbanken, värdepappersinstitut och utländska företag med

börstillträde i hemlandet. För deltagande i handeln vid

auktoriserad marknadsplats ställs ej i

lagstiftningen något krav på medlemskap där. Ej heller behöver

den som deltar tillhöra den begränsade krets av aktörer som kan

bli börsmedlemmar.

 Auktoriserade marknadsplatser medges större frihet än börser

när det gäller kraven för notering av fondpapper och tidpunkten

för offentliggörande av uppgifter om handeln.

 Ett börsdrivande företag skall ha minst fem styrelseledamöter.

Ett sådant krav uppställs inte för företag som driver en

auktoriserad marknadsplats, utan för dessa kommer den minsta

styrelsestorlek som föreskrivs i aktiebolagslagen eller lagen om

ekonomiska föreningar att gälla.

3.2.4 Penningmarknaden

En naturlig målsättning med den nya börslagstiftningen är att

den skall kunna vara möjlig att applicera på var och en de tre

delmarknader som den svenska värdepappersmarknaden för

närvarande består av. Stockholms fondbörs kan förväntas söka

auktorisation som börs. Detta skulle i så fall medföra -

förutsatt att auktorisation beviljas - att vi för aktiehandeln

och en del av obligationshandeln får åtminstone en börs som kan

omfattas av EG:s regelsystem inom börsområdet. Mycket talar för

att det på derivatmarknaden genom OM också blir en auktoriserad

börs. OM har regelmässigt vid sina utlandsetableringar strävat

efter att få auktorisation som börs, t.ex. OM London Ltd. OM kan

därför förmodas vilja ha sådan auktorisation i Sverige, när det

blir möjligt.

 I fråga om penningmarknaden ter sig förhållandena måhända inte

lika förutsägbara. Redan i anledning av

värdepappersmarknadskommitténs förslag framfördes invändningar

av grundläggande karaktär mot att låta penningmarknaden inordnas

under en generell börslagstiftning som, enligt de kritiska

remissinstanserna, i alltför hög grad dikterats av förhållandena

på aktiemarknaden. Farhågor har också uttryckts över mitt

förslag, varvid bl.a. framförts att det allvarligt skulle

försämra förutsättningarna för en väl fungerande penningmarknad

i Sverige. Med anledning av den icke obetydliga kritik som förts

fram vill jag ge en samlad och mer utförlig beskrivning av

penningmarknadens organisation, dess funktion och vilka

skyddsintressen som gör sig gällande där. Avslutningsvis avser

jag att kommentera vad den föreslagna auktorisationsmodellen kan

innebära för den handel som i dag förekommer på

penningmarknaden.

 Penningmarknaden har kommit att bli den samlande benämningen

för vad som egentligen är två marknader; penningmarknaden och

obligationsmarknaden. Skillnaden mellan dessa två är i huvudsak

löptiderna på de räntebärande värdepapper som är föremål för

handel. På penningmarknaden förekommer handel med värdepapper

som har en löptid på upp till ett år, t.ex. statsskuldväxlar och

certifikat av olika slag. På obligationsmarknaden är löptiderna

längre än ett år. Samma gränsdragning görs i många andra länder

där man skiljer mellan "money market" och "bond market". På

penning- och obligationsmarknaden förekommer också handel med

derivativa instrument, främst terminer. Något som ibland brukar

förknippas med penningmarknaden är den s.k. "deposit-

marknaden". Deposit är det engelska ordet för inlåning. På

"deposit-marknaden" förekommer vanlig in- och utlåning från en

dag upp till ett år, men på standardiserade villkor. "Deposit-

marknaden" är alltså ingen värdepappersmarknad.

 Emittenterna på penningmarknaden är - sett till andel av

uteliggande lån - huvudsakligen staten (50 %), bostadsinstitut

(25 %), företag (11 %), finansbolag (6 %), banker (3 %) och

övriga (5 %). På obligationsmarknaden utgör bostadsobligationer

den största delen (63 %), därefter följer statsobligationer

(25 %) och övriga obligationer (12 %).

 Själva handeln med räntebärande värdepapper skiljer sig inte

nämnvärt åt mellan penning- och obligationsmarknaden. Den

svenska penningmarknaden, som en gemensam benämning, är en

marknadsgarantsmarknad där köp och försäljning görs upp på

telefon mellan marknadens aktörer. Dessa aktörer utgörs av dels

banker och värdepappersbolag som har tillstånd enligt 1 kap. 3 §

3 lagen om värdepappersrörelse att handla med finansiella

instrument för egen räkning, vilket tillstånd inbegriper

verksamhet som marknadsgarant (på engelska market maker), dels

stora placerare såsom allmänna pensionsfonden, värde-

pappersfonder, försäkringsbolag och andra företag. Handeln på

penningmarknaden brukar delas upp mellan interbank-handel, dvs.

handel mellan marknadsgaranter, och kundhandel, dvs. affärer där

den ena parten är en "slutlig" placerare. Denna uppdelning

brukar de som är marknadsgaranter också göra av sin egen

organisation, innebärande att vissa anställda bara handlar

interbank och andra bara med "slutliga" placerare, dvs. kunder.

En marknadsgarant måste också göra samma uppdelning av sitt eget

innehav av värdepapper; en del för handel som marknadsgarant,

den s.k. trading-portföljen, och en annan för egna placeringar.

 Information om prisläget på penningmarknaden sker sedan hösten

1989 bl.a. genom det s.k. PMI-systemet, i vilket varje

marknadsgarant anger till vilka priser han är beredd att köpa

eller sälja ett värdepapper. Dessa priser är endast indikativa

och är således inte förpliktande för marknadsgaranten. Priset

anges som ränta, och inte som kurs. Någon information om

avslutspriser finns inte i PMI-systemet, vilket är den främsta

anledningen till att denna handel har ansetts falla utanför

gällande börsdefinition. Handeln sker som regel i poster från 10

milj.kr. och uppåt. Varje dag genomförs omkring 1 000 affärer.

Den dagliga omsättningen i statspapper uppgick under år 1991

till i genomsnitt ca 30 miljarder kronor. Betalning för och

leverans av värdepapper sker fortfarande manuellt genom att

banker och värdepappersbolag träffas en gång per dag och

avvecklar gjorda affärer.

 En generell förutsättning för en marknadsgarantsmarknad är att

de som agerar som marknadsgarant kan tjäna pengar på att köpa

till ett lägre pris (billigt) och sälja till ett högre (dyrt),

vilket är resultatet av olika uppfattningar om dels den framtida

prisutvecklingen (ränteläget), dels kreditrisken med en viss

placering. Genom att köpa och sälja värdepapper tar

marknadsgaranten ofta en inte obetydlig risk, i avvaktan på att

positionen neutraliseras genom att ett värdepapper säljs vidare

eller andra värdepapper köps. Om en marknadsgarant skall vara

beredd att ta dessa

positioner, vilket gynnar likviditeten i marknaden, kan det inte

krävas att han skall offentliggöra sina egna affärer omedelbart.

Ju mindre kreditrisken är desto större betydelse för

prissättningen har uppfattningen om den framtida

prisutvecklingen. Om samtliga marknadsgaranter skulle ha

tillgång till exakt samma information och tolka den på samma

sätt saknas det huvudsakliga incitamentet för dessa att köpa och

sälja värdepapper sinsemellan. Förutsättningen för en renodlad

marknadsgarantsmarknad har då upphört.

 Penningmarknaden, liksom värdepappersmarknaden i övrigt, fyller

flera viktiga funktioner i samhällsekonomin: att omfördela

sparande och risk, att erbjuda likviditet och att tillhandahålla

information (se avsnitt 2). Penningmarknaden svarar därutöver

för en annan mycket viktig funktion, nämligen att möjliggöra för

riksbanken att bedriva en effektiv penningpolitik. Förenklat kan

den beskrivas som att riksbanken genom att påverka det svenska

ränteläget försvarar den svenska valutans fasta växelkurs.

Riksbanken påverkar ränteläget genom att på penningmarknaden

köpa och sälja av staten - genom riksgäldskontoret -emitterade

värdepapper, varvid riksbanken i princip agerar under samma

förutsättningar som övriga aktörer. Således föreligger ett

betydande samhällsekonomiskt intresse av att det existerar en

väl fungerande penningmarknad.

 Ju mer information som lämnas om ett värdepapper och dess

emittent desto säkrare kan marknaden åsätta värdepapperet "rätt"

marknadsvärde. Tillgång till utförlig och relevant information

utgör en del av skyddet för dem som placerar sitt kapital i

värdepapper. Detta gäller också penningmarknaden, även om

informationsbehovet för de finansiella instrument som omsätts

där inte kan anses vara fullt lika omfattande som för aktier.

För att kunna bedöma ett penningmarknadsinstruments värde räcker

det oftast med att känna till avkastningen på alternativa

placeringar under instrumentets löptid och riskerna för att

emittenten inte skall kunna uppfylla sina skyldigheter gentemot

instrumentets innehavare. En aktie innebär rätt till andel i all

framtida avkastning på ett företags tillgångar, efter det att

andra kontrahenter fått sina avtal med företaget uppfyllda.

Värdet av andelsrätten blir därmed beroende av en mångfald av

faktorer i och kring företagets verksamhet. Informationsbehovet

beträffande aktier kan därför i princip karaktäriseras som

obegränsat.

 Värdepapper emitterade av staten anses inte vara förenade med

någon kreditrisk och därför speglar prissättningen av

statspapper ganska väl marknadens bedömning av det allmänna

ränteläget. Bristande information från penningmarknaden om

handeln kan medföra att de bedömningar av ränteläget som görs på

värdepappersmarknaden i övrigt blir osäkra. Detta kan innebära

att kostnaden för att låna kapital blir högre än vad den annars

kunde ha blivit. Om så blir fallet påverkas i sin tur t.ex.

statens kostnad för statsskulden, kostnaden för bostadsbyggande

och industriella investeringar. Riksbanksfullmäktige,

riksgäldskontoret, styrelsen för Stockholms fondbörs,

Stadshypotekskassan och dåvarande Svenska Försäkringsbolags

Riksförbund har i sina remissvar på kommitténs betänkande

framhållit behovet av ökad genomlysning av penningmarknaden,

särskilt vad avser avslutsinformation.

Som nämnts har staten ett starkt intresse av en väl fungerande

penningmarknad för att kunna finansiera statsskulden genom lån

på marknaden och för att bedriva penningpolitik. Samtidigt finns

krav på en väl genomlyst marknad för att minimera såväl statens

som andra emittenters upplåningskostnad. Jag kan inte se att

dessa olika intressen skulle vara oförenliga. Enligt min mening

ligger i kravet på information från själva penningmarknaden att

ränteläget på marknaden blir allmänt känt. Detta kan uppnås

genom att även uppgifter från marknadsplatsen om avslutspriser

och omsatt volym blir offentliga. Något krav på att det även

skall redovisas vilka parterna är i det enskilda transaktionerna

avses ej att ställas i lagstiftningen (se avsnitt 3.1.12). Sådan

information skulle i och för sig kunna vara av intresse och

eventuellt ge en tydligare bild av marknadsförhållandena, men om

den typen av information offentliggörs riskerar grunden för en

marknadsgarantsmarknad att ryckas undan.

 I flera av remissvaren på kommitténs betänkande anförs som en

grund för betänkligheterna mot en lagreglering av

penningmarknaden att denna - till skillnad från aktiemarknaden -

 enbart är en grosshandelsinriktad marknad och att handeln

bedrivs av professionella aktörer som själva kan tillvarata sina

intressen. Detta är förvisso riktigt. Emellertid är intresset

kring penningmarknaden, som framgått, inte koncentrerat till

enbart aktörerna på denna marknad. Vad som sker på

penningmarknaden styr i stor utsträckning det allmänna

ränteläget i den svenska ekonomin. Marknaden får därmed -

åtminstone indirekt - betydelse för praktiskt taget samtliga

personer i landet. Detta förhållande talar i sig för en större

genomlysning av penningmarknaden, särskilt som denna enligt min

mening kan förverkligas utan att marknadens funktion skall

behöva försämras.

 Den typ av informationsgivning som förekommer på

penningmarknaden genom PMI utgör enligt min mening inte en sådan

förmedlingsverksamhet som kräver tillstånd enligt lagen om

värdepappersrörelse. Detta grundas på att PMI är ett rent

informationssystem. Om den nuvarande organisationen av

penningmarknaden behölls skulle den alltså inte träffas eller

omfattas av tillståndsplikt enligt nämnda lag.

 Den föreslagna börslagstiftningen ger möjlighet att söka

auktorisation som börs eller marknadsplats. Penningmarknaden

borde, om det finns önskemål om detta, med vissa förändringar

kunna bli möjlig att auktorisera som marknadsplats. De

viktigaste förändringarna som måste vidtas är följande. För att

kunna få en auktorisation som marknadsplats måste det till att

börja med finnas ett företag som kan stå som organisatör av

marknaden och som därmed kan söka auktorisation. Detta skulle

exempelvis kunna vara PMI som i dag svarar för ett väl

fungerande informationssystem på penningmarknaden. Möjlighet

finns naturligtvis också att bilda ett nytt företag för

ändamålet. Aktörer vid marknadsplatsen skulle, med hänsyn till

principen om fritt tillträde, de som uppfyller av

marknadsplatsen uppställda generella krav kunna bli. Det innebär

för penningmarknaden att det kan bli nödvändigt att utvidga

kretsen av aktörer på marknaden. Auktorisation som marknadsplats

innebär också

att mer utförlig information om handeln måste lämnas. Utöver

uppgifter om köp- och säljpris som för närvarande lämnas, måste

avslutspriser och omsättningsuppgifter, avseende marknaden som

helhet, offentliggöras av marknadsplatsen inom viss tid. Vidare

kommer det krävas att marknadsplatsen upprättar skriftliga

regler om hur handeln är organiserad och avsedd att bedrivas.

Sådana regler kan mycket väl upprättas i samråd med på

marknadsplatsen verksamma aktörer, eller deras branschorganisa-

tioner. På aktiemarknaden fyller Aktiemarknadsbolagens Förening

en liknande uppgift vid förhandlingar om

inregistreringskontraktet vid Stockholms fondbörs.

Marknadsplatsen skall också se till att dessa regler följs och

samtidigt ha en viss kontroll av prisutvecklingen för att kunna

upptäcka onormala prisförändringar som kan vara resultat av

otillåten insiderhandel.

 Min bedömning är att de förändringar av penningmarknaden som

krävs för auktorisation som marknadsplats inte är av så

genomgripande slag att dess funktion och nytta på den svenska

värdepappersmarknaden skulle komma att äventyras. Tvärtom bör

det med föreslagen reglering vara förhållandevis enkelt att

inlemma penningmarknaden i regelsystemet utan att man över huvud

taget påverkar den existerande strukturen på marknaden.

Regelverket är därför enligt min mening snarare en möjlighet än

ett hot när det gäller marknadens framtida utveckling.

 Här har angetts vilka förändringar som är nödvändiga för att

penningmarknaden skall kunna auktoriseras som marknadsplats.

Avsikten härmed har inte varit att utesluta auktorisationsformen

börs för penningmarknaden. För en sådan auktorisation krävs

emellertid en del ytterligare förändringar utöver de nu

redovisade.

 En fråga som jag vill beröra i detta sammanhang är själva

auktorisationsförfarandet. Som framgått ovan bedriver riksbanken

penningpolitiken bl.a. genom att på penningmarknaden köpa och

sälja av staten utgivna värdepapper. Det finns därför ett starkt

intresse av en väl fungerande marknad för statspapper, som

naturligtvis också bör tillgodose de övriga samhällsintressen

jag tidigare nämnt. Staten är också som emittent mån om att det

finns klara regler för hur handeln med statspapper går till och

att handeln sker i sådana former att förtroendet för dessa

värdepapper kan upprätthållas. Jag anser därför att

finansinspektionen vid auktorisation av en börs eller

marknadsplats, där avsikten är att notera och handla med

statspapper, bör samråda med riksbanken, som därvid kan granska

handelsregler och andra förhållanden som kan vara av betydelse

för möjligheten för banken att bedriva penningpolitik. Vidare

har riksbanken möjlighet att fortlöpande hos finansinspektionen

påtala förhållanden på marknaden som med hänsyn till riksbankens

krav på en väl fungerande marknad behöver åtgärdas. Jag vill

dock poängtera att det på en marknad för statspapper även kan

förekomma handel med andra räntebärande instrument, t.ex. bo-

stadsobligationer och olika typer av certifikat, men det

förutsätter naturligtvis medverkan av emittenterna av dessa

värdepapper.

Frågan om penningmarknadens framtida status har omedelbar

relevans vad gäller möjligheten för värdepappersfonder att

placera sina tillgångar i sådana finansiella instrument som

förekommer på denna marknad. Värdepappersfonder får nämligen

till största delen placera sina tillgångar enbart i finansiella

instrument som är eller avses bli inregistrerade vid en fondbörs

eller föremål för handel vid någon annan reglerad marknad som är

öppen för allmänheten (18 § lagen om värdepappersfonder). Denna

regel, som överensstämmer med EG:s direktiv på området, innebär

att penningmarknadsinstrument skulle falla utanför en

värdepappersfonds placeringsalternativ om inte penningmarknaden

anses som "annan reglerad marknad" - frånsett högst 10 % av

fondens tillgångar som får placeras fritt. I motiven till lagen

om värdepappersfonder behandlades frågan om handeln på

penningmarknaden kunde anses ske på en reglerad marknad (prop.

1989/90:153 s. 62 och 63). Mot bakgrund av ett resonemang som

utmynnade i att handeln på penningmarknaden omgärdas av regler,

både direkt genom avtal och indirekt genom inspektionens

tillsyn, konstaterade föredragande statsrådet att det fanns fog

för att hävda att penningmarknaden i detta sammanhang var att

anse som en reglerad marknad. Föredraganden underströk dock att

därmed inte tagits ställning till värdepappersmarknadskommitténs

förslag om en eventuell reglering av penningmarknaden, utan den

frågan skulle tas upp vid beredningen av kommitténs förslag.

 Vid hearingen har det framförts att bedömningen att

penningmarknaden är att anse som reglerad inte kan förändras

enbart på grund av den lagstiftning som nu föreslås. Enligt min

mening har det mindre betydelse vilken bedömning ett enskilt

land gör, utan den avgörande frågan är vad man inom EG lägger i

begreppet "another regulated market ... which operates regulary

and is recognized and open to the public" (artikel 19 i EG:s

Ucits-direktiv) vilket i den svenska lagen om värdepappersfonder

motsvaras av "reglerad marknad som är öppen för allmänheten".

Syftet med begränsningen för värdepappersfonderna till sådan

marknad är att fonden dels omedelbart skall kunna sälja

värdepapper, för vilket behövs en likvid marknad, dels att

värdet på fondens tillgångar lätt skall kunna fastställas med

ledning av noteringar på en marknad. Enligt vad jag har inhämtat

innebär uttrycket "öppen för allmänheten" att en marknad måste

vara bredare än att bara bestå av transaktioner mellan

centralbank och särskilt utvalda institut. Vidare anses det

uteslutet att en självreglerad marknad ryms inom begreppet

"reglerad marknad"; marknaden måste vara föremål för en

offentlig reglering.

 Slutsatsen i nämnda proposition att penningmarknaden var att

betrakta som reglerad byggde på att en av aktörerna,

riksgäldskontoret, tecknade återförsäljaravtal med

marknadsgaranter i statsskuldväxlar och att inspektionen har

tillsyn över vissa av aktörerna på marknaden. Detta måste

närmast ses som en självreglering. Dessutom begränsas

regleringen till dels institut under tillsyn, dels

marknadsgaranter med återförsäljaravtal. Mot bakgrund av vad som

tycks vara tolkningen inom EG kan jag inte komma till annan

slutsats, oberoende av vad som sagts tidigare, än att

penningmarknaden i nuvarande form inte kan anses som en sådan

"reglerad marknad som är öppen för allmänheten" som föreskrivs i

Ucits-direktivet. Detta betyder att värdepappersfonder som

önskar tillträde till EG:s marknad och därför måste uppfylla 18

§ lagen om värdepappersfonder, och därmed Ucits-direktivet, inte

får placera i penningmarknadsinstrument, om man bortser från

fria kvoten på 10 % av fondens värde och obligationer som är

inregistrerade på börs. Däremot torde det vara möjligt för ett

företag som har en värdepappersfond som t.ex. placerar

övervägande del av sina tillgångar på den svenska

penningmarknaden, att söka särskilt tillstånd med stöd av 3 §

lagen om värdepappersfonder. Detta förutsätter att företaget

står under tillsyn och att placeringsbestämmelserna i mer

väsentlig omfattning skiljer sig från vad som gäller enligt 17-

25 §§ nämnda lag (se prop. 1989/90:153 s. 37 och 38).

Svenska Bankföreningen har i en skrivelse till lagrådet

(Lagrådets dnr 16/92) framfört synpunkter på regeringens

ställningstagande i frågan om penningmarknaden skall anses som

en reglerad marknad i den mening som avses i 18 § lagen om

värdepappersfonder. Bankföreningen har därvid bl.a. hänvisat

till två yttranden som getts in till finansdepartementet under

lagstiftningsarbetet. Det ena av dessa yttranden har avlämnats

gemensamt med Svenska Fondhandlareföreningen och Fondbolagens

Förening. Jag vill här ge några kommentarer till skrivelsen.

 Som även framgick av lagrådsremissen är ändringen i den nämnda

paragrafen en följd av att det i Sverige vid sidan av börs

införs en annan form av reglerad marknad, auktoriserad

marknadsplats. Ändringen i 18 § är således inte, såsom

bankföreningen i skrivelsen till lagrådet påstår, föranledd av

regeringens bedömning i frågan om penningmarknaden kan anses

vara en sådan reglerad marknad som avses i paragrafen. Denna

bedömning bygger på uppgifter som inhämtats från EG-

kommissionen om innebörden av begreppet reglerad marknad i EG:s

Ucits-direktiv. Bl.a. på grundval av dessa uppgifter har

regeringen, som också framgick av lagrådsremissen, kommit till

slutsatsen att marknaden för att uppfylla direktivets krav måste

vara föremål för en offentlig reglering på ett sätt som inte är

fallet nu. Föreningarna delar inte den angivna bedömningen utan

menar att penningmarknaden innehåller tillräckliga element av

offentlig reglering.

 Föreningarna efterlyser härutöver besked om vilka förändringar

av penningmarknaden som måste till för att den skall uppfylla

kraven på en reglerad marknad. Den nya börslagstiftningen kommer

som framgått att erbjuda två former av offentligt reglerade

marknader i Sverige och det har ansetts att båda dessa former

bör anges uttryckligen i 18 § lagen om värdepappersfonder.

Liknande följdändringar görs för övrigt även i andra lagar, se

t.ex. 15 § lagen om allemanssparande och 8 kap. 7 § konkurs-

lagen. Av den nya lagstiftningen framgår vilka krav som ställs

för att erhålla auktorisation som börs eller marknadsplats. I

fråga om penningmarknaden har dessutom, tidigare i detta

avsnitt, preciserats vilka

huvudsakliga ändringar som måste vidtas för auktorisation som

marknadsplats. Utöver vad jag redan har angett ser jag ingen

anledning att vid sidan av den nya börslagstiftningen närmare

ange regler eller krav som måste vara uppfyllda för att en

svensk marknad, som inte har auktorisation som börs eller

marknadsplats, skall betraktas som en reglerad marknad. En sådan

precisering skulle dessutom innebära att det skapades något

slags tredje auktorisationsform enbart med tanke på

värdepappersfondernas placeringar.

 Vidare ifrågasätts om inte regeringens förslag strider mot

Ucits-direktivet, eftersom en auktoriserad marknadsplats kan

vara en liten marknad som inte tillgodoser behovet av

likviditet. Jag vill med anledning härav påpeka att fondpapper

inte får noteras vid en auktoriserad marknadsplats, om det inte

föreligger förutsättningar för att det skall kunna utvecklas en

regelbunden handel med fondpapperen (se avsnitt 3.2.1). För att

en fond skall få göra placeringar på en auktoriserad

marknadsplats, annat än i begränsad omfattning, krävs dessutom

att marknadsplatsen finns angiven i fondbestämmelserna - vilka

skall vara godkända av finansinspektionen - eller har godkänts

av regeringen eller finansinspektionen för sådana placeringar

(18 § lagen om värdepappersfonder).

 Det görs också gällande att regeringens förslag skulle innebära

en mer långtgående reglering av penningmarknaden än vad som

gäller i andra EG-länder. Jag delar inte den uppfattningen.

Auktorisation som marknadsplats är frivillig och några

genomgripande förändringar av handeln på penningmarknaden torde,

som framgått, inte erfordras för sådan auktorisation. Dessutom

utgör lagstiftningen inte något hinder för värdepappershandel

som bedrivs inom en grupp av aktörer som slutit sig samman för

att handla med varandra, t.ex. i formen av en interbankmarknad

(se specialmotiveringen till 1 kap. 1 § första stycket). Sådan

verksamhet är nämligen ej möjlig att få auktorisation för och

den är inte heller tillståndspliktig enligt lagen om

värdepappersrörelse. Detta skall jämföras med penningmarknaderna

i t.ex. England, Tyskland och Frankrike, som är underställda

omfattande offentlig reglering och föremål för tillsyn. Om man

ser till förhållanden utanför EG kan nämnas att det i USA finns

en särskild lagstiftning som reglerar marknaden för statliga

värdepapper.

3.3 Clearingverksamhet

3.3.1 Clearing av optioner och terminer

 Mitt förslag: Nya, utvidgade regler för företag som bedriver

 clearingverksamhet avseende optioner och terminer införs.

 Bestämmelser om optioner och terminer i lagen om handel med

 finansiella instrument förs över till den nya lagen om börs-

 och clearingverksamhet.

 Kommitténs förslag överensstämmer med mitt.

 Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

 Hearingsynpunkter: Svenska Bankföreningen och OM anför att

lagstiftningen om clearingverksamhet inte bör begränsas till

optioner och terminer utan avse samtliga typer av finansiella

instrument.

 Skälen för mitt förslag: Regeringen har nyligen tillsatt en

clearingutredning (Dir 1991:111) som har fått i uppgift att göra

en översyn av clearing samt betalning och leverans av

värdepapper på den svenska värdepappersmarknaden. En

huvuduppgift för utredningen är att överväga vilka lagändringar

och andra åtgärder som är påkallade för att dessa verksamheter

skall ske på ett effektivt och säkert sätt samt uppfylla

internationellt ställda krav. Resultatet av denna utredning

måste enligt min mening avvaktas innan det är möjligt att skapa

ett heltäckande regelsystem för clearing och avveckling. Därför

behandlas i det här ärendet endast den typ av clearingverksamhet

som omfattas av kommitténs förslag och som det därmed finns

beslutsunderlag för, nämligen clearing av optioner och terminer.

Några missförhållanden som gör det nödvändigt med en omedelbar

lagreglering även av clearingverksamhet avseende andra

finansiella instrument har inte heller framträtt eller ens

påståtts föreligga.

 I Sverige är det för närvarande bara OM som bedriver clearing

av optioner och terminer. OM:s clearing kan beskrivas enligt

följande. Sedan ett options- eller terminsavtal träffats på OM:s

marknadsplats, överlämnas det till clearingen. OM inträder

därefter som part i avtalet varigenom partsförhållandet mellan

den ursprungliga säljaren och köparen bryts. Ansvaret för att

avtalet fullföljs övergår därmed på OM. När en part önskar

utnyttja t.ex. en option utser OM genom ett slumpmässigt

förfarande den motpart som har att fullfölja det han genom

avtalet har utfäst sig. För att försäkra sig om att en part kan

fullfölja en affär kräver OM säkerhet för gjorda åtaganden.

Options- och terminsavtal kan också lämnas till OM:s clearing

utan att ha träffats på OM:s marknadsplats. Så är fallet med

exempelvis terminskontrakt avseende vissa räntebärande papper

som handlas direkt mellan penningmarknadens aktörer.

 Ett liknande system var tänkt att tillämpas av

penningmarknadscentralen avseende räntebärande värdepapper. I

stället för att inträda som part i alla avtal var tanken där att

centralen mot säkerhet i sålda värdepapper skulle garantera att

avtalen fullföljdes.

 En förutsättning för en effektiv handel i större skala med

optioner och terminer är att en clearingorganisation tar på sig

ansvaret för att avtalen infrias. Genom att

clearingorganisationen på ett eller annat sätt garanterar att

samtliga avtal kommer att fullföljas övertar den också de risker

som är förbundna med avtalen. Samtidigt innebär detta att

riskerna koncentreras till en part, vilket gör systemet sårbart.

Dessa risker kan vara betydande och är dessutom inte kända vid

avtalstillfället, eftersom fullföljandet av options- och

terminsavtal ofta sker långt efter det att det ursprungliga

avtalet träffats. För att upprätthålla allmänhetens förtroende

för värdepappersmarknaden är det enligt min mening angeläget att

försöka minimera de risker som finns i denna typ av

clearingverksamhet. I detta syfte infördes i lagen om handel med

finansiella instrument bestämmelser om krav på betryggande

säkerhet vid options- och terminshandel. Riskerna kan begränsas

ytterligare bl.a. genom att det ställs krav på de medlemmar som

får anslutas till en clearingverksamhet.

 Emellertid är det inte möjligt att helt eliminera riskerna vid

clearingverksamhet. Det är inte heller önskvärt att tillgripa en

reglering som kan hämma effektiviteten på värdepappersmarknaden.

För att ändå tillgodose ett rimligt krav på stabilitet på

marknaden bör enligt min mening vissa krav ställas på

clearingorganisationer, bl.a. vad gäller eget kapital. Jag

återkommer i det följande till hur dessa krav närmare bör

utformas.

 Genom mitt förslag skapas en särskild reglering för företag som

bedriver clearingverksamhet med optioner och terminer. Sådana

centrala bestämmelser för clearingverksamhet som nu finns i 2

kap. lagen om handel med finansiella instrument bör därför föras

över till den lag som här föreslås.

3.3.2 Tillståndskrav m.m.

 Mitt förslag: Tillståndsplikt införs för verksamhet som går ut

 på att i options- eller terminsavtal inträda som part eller på

 annat sätt garantera fullgörandet av avtalet.

 För tillstånd fordras att den planerade verksamheten kan

 antas komma att uppfylla vissa grundläggande kvalitets- och

 sundhetskrav. Bl.a. skall det finnas ändamålsenliga regler för

 hur clearingen skall gå till. Vidare skall tillfredsställande

 säkerhets- och kontrollsystem finnas.

 Tillstånd får meddelas aktiebolag eller ekonomisk förening.

 Frågor om tillstånd prövas av finansinspektionen.

 Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.

 Remissinstanserna reser inga invändningar mot kommitténs

förslag.

 Hearingsynpunkter: Finansinspektionen framhåller att det bör

krävas tillstånd från inspektionen för att en

clearingorganisation skall få bedriva annan verksamhet jämte

clearingverksamheten.

 Skälen för mitt förslag: Liksom beträffande auktorisation av

börser och marknadsplatser bör i lagen ställas upp vissa

grundläggande krav på företagen och deras verksamhet för att

tillstånd skall kunna meddelas. Till frågan vilka krav som bör

ställas för tillstånd återkommer jag i det följande.

 Den typ av clearing som innebär att clearingorganisationen

inträder som part i avtalet eller på annat sätt garanterar att

avtalet fullgörs, är förenad med speciella risker för

clearingorganisationen. Eftersom ett fallissemang hos

clearingorganisationen kan få allvarliga skadeverkningar för

kunderna, är det inte tillräckligt att lagstiftningen innehåller

krav i fråga om ställande av säkerheter och om likviditeten hos

de finansiella instrument som är föremål för den angivna typen

av clearingverksamhet. Det är också nödvändigt att det sker en

kvalitativ prövning av de företag som driver verksamheten. Detta

kan åstadkommas genom att verksamheten blir föremål för

tillståndsprövning och tillsyn. Jag föreslår därför att sådan

clearingverksamhet som nu diskuterats - dvs. clearing av

optioner och terminer där clearingorganisationen inträder som

part eller på annat sätt garanterar att avtalet fullgörs - skall

få drivas bara efter särskilt tillstånd och stå under tillsyn.

Liksom för börser bör tillståndsprövning och tillsyn ombesörjas

av finansinspektionen.

 Med undantag för principen om god genomlysning bör

tillståndsprövningen i huvudsak ske utifrån de grunder som

angetts för auktorisation av börser och marknadsplatser (se

avsnitt 3.1.3). Härav följer bl.a. att det skall finnas

ändamålsenliga regler för hur clearingen skall gå till. Sådana

regler bör - utöver vad som framgått av vad som anförts be-

träffande motsvarande regler för börs - innehålla föreskrifter

om risk-och säkerhetshanteringen. Dessa regler bör vara

tillgängliga för den som vill ta del av dem.

 Av samma skäl som anförts beträffande börsverksamhet anser jag

att clearingverksamhet bör få bedrivas enbart av aktiebolag och

ekonomiska föreningar.

 För en clearingorganisation bör tillämpas samma principer som

för en börs vad avser sidoverksamhet och förvärv av

organisationsaktier m.m. (se avsnitt 3.1.5). Det bör dock ägnas

särskild uppmärksamhet åt att företag som bedriver

clearingverksamhet inte bedriver annan verksamhet som kan

riskera att kapitalet till skydd för clearingen går förlorat.

3.3.3 Finansiella resurser

 Mitt förslag: Ett aktiebolag som bedriver clearingverksamhet

 skall ha ett aktiekapital som är tillräckligt stort med hänsyn

 till verksamhetens art och omfattning. För ekonomisk förening

 gäller motsvarande krav summan av gjorda medlemsinsatser och

 förlagsinsatser.

 En clearingorganisation skall ha kapital, garanti, försäk-

 ring eller liknande som ger kunderna ett tillfredsställande

 skydd mot förluster som kan drabba dem till följd av

 clearingen.

 Kommitténs förslag: För andra än Stockholms fondbörs föreslår

kommittén följande. Om clearingverksamhet bedrivs av ett

aktiebolag skall detta ha ett aktiekapital på minst 25 milj.kr.

Om verksamheten i stället bedrivs av en ekonomisk förening skall

summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser uppgå till

samma belopp. I de fall ett bolag eller en ekonomisk förening

driver både börs- och clearingverksamhet skall aktiekapitalet

resp. insatserna uppgå till minst 35 milj.kr.

 Härutöver föreslår kommittén att en clearingorganisation skall

ha ett eget kapital som motsvarar lägst fem procent av det

sammanlagda behovet av säkerhet för samtliga kunder under en dag

beräknat genomsnittligt för den senast förflutna

sexmånadersperioden.

 Remissinstanserna: De flesta remissinstanserna kommenterar inte

förslaget eller lämnar det utan erinran. Bankorganisationerna

och Svenska Fondhandlareföreningen efterlyser dock, beträffande

kravet på kapitaltäckning på fem procent av det totala

säkerhetssaldot, en möjlighet för bankinspektionen att sätta ned

kravet om det inte är sakligt motiverat i det enskilda fallet.

Man framhåller dock att konkurrensneutraliteten måste

upprätthållas. OM framför liknande synpunkter.

 Skälen för mitt förslag: Enligt 2 kap. 2 § lagen om handel med

finansiella instrument skall en clearingorganisation se till att

betryggande säkerhet för gjorda åtaganden ställs och att sådan

säkerhet vidmakthålls så länge åtagandet består. Säkerheten

skall anses betryggande om det kan antas att åtagandet kan

avvecklas utan att ytterligare kapital behöver tillskjutas. I

lagen anges inte närmare hur stor säkerheten bör vara, utan det

åligger clearingorganisationen att se till att säkerhetssystemet

får en lämplig utformning. Det ankommer på finansinspektionen

som tillsynsmyndighet att övervaka att detta följs. Lagen ger

också möjlighet för regeringen eller, efter regeringens

bemyndigande, finansinspektionen att meddela föreskrifter om

säkerhetskravets utformning.

 Säkerhetssystemet hos en clearingorganisation skall vara så

betryggande utformat att risken för att organisationen skall

behöva infria sitt garantiåtagande gentemot kunderna minimeras.

Man kan emellertid aldrig helt utesluta att sådana situationer

ändå uppstår. I dessa fall utgör clearingorganisationens eget

kapital den yttersta säkerheten för att dess garantiåtagande

uppfylls.

 Clearingorganisationen kan också ådra sig ersättningsskyldighet

för olika fel som uppstår i verksamheten. Det kan vara fel som

begås av anställda eller tekniska fel för vilka

clearingorganisationen inte kompenseras av någon utomstående.

Sådan ersättningsskyldighet kan naturligtvis uppkomma i

allehanda typer av verksamheter och är därför i och för sig inte

något speciellt för clearingverksamhet. En statlig auktorisa-

tion motiverar emellertid, enligt min mening, särskilda

hänsynstaganden även i detta avseende. Ett auktoriserat företag

bör ha större ekonomiska möjligheter att klara av

ersättningskrav än vad som gäller företag i allmänhet. Visst

reservkapital bör därför finnas hos clearingorganisationen även

för angivna typer av anspråk.

 I analogi med vad som anförts beträffande börser finns det även

från mer allmänna synpunkter skäl att ställa krav på god

finansiell styrka hos företag som får tillstånd för

clearingverksamhet. Detta bör bidra till att verksamheten får

viss varaktighet och stabilitet. Därmed kan det allmänna

förtroendet för clearingverksamhet också lättare upprätthållas.

 Det kapitalkrav som kommittén ställer upp för

clearingorganisationer består av två komponenter, dels ett fast

minimibelopp för bolagets eller den ekonomiska föreningens

aktiekapital resp. medlems- och förlagsinsatser (25 milj.kr.),

dels ett krav på att företagets egna kapital skall motsvara en

viss minsta andel (5 %) av det genomsnittliga säkerhetsbehovet

per dag för samtliga kunder under det senaste halvåret. Metoden

är utformad efter mönster i finländsk lagstiftning. Tanken med

det senare ledet är naturligtvis att kapitalkravet löpande skall

anpassas till volymförändringar i verksamheten. Därvid har

kommittén valt en genomsnittsmetod för att inte

clearingorganisationens kapital skall behöva höjas vid enbart

tillfälliga variationer och för att organisationen vid bestående

förändringar skall få rimlig tid på sig att vidta erforderliga

åtgärder för att höja kapitalet. Kravet på ett visst minsta

aktiekapital kan ses som ett uttryck för att vissa av de risker

som belastar clearingorganisationen är oberoende av omfattningen

av verksamheten. Detta förslag är enligt min bedömning inte helt

tillfredsställande.

 Jag anser att kravet på kapitalstyrka bör, som redan tidigare

framhållits, sättas med utgångspunkt från de risker som

verksamheten faktiskt belastas av. Det är nödvändigt att beakta

både de risker som uppkommer till följd av att

clearingorganisationen står som garant för avtalen och sådana

risker som är förenade med själva verksamheten. Omfattningen av

dessa risker är inte bara beroende av omfattningen av

verksamheten, utan också verksamhetens art, liksom förekomsten

av olika säkerhetsarrangemang, försäkringar och andra avtal som

bidrar till att begränsa clearingorganisationens risktagande.

Det är därför nödvändigt att anpassa kapitalkraven till

verksamhetsförhållandena i varje enskilt fall.

 För att få en uppfattning om omfattningen av de risker

clearingen belastas med till följd av sitt garantiåtagande, är

det till att börja med nödvändigt att försöka bedöma

sannolikheten för att någon clearingmedlem inte förmår att

infria sina förpliktelser mot clearingorganisationen. Det

förutsätter bl.a. en bedömning av clearingdeltagarnas

finansiella

styrka. Den får sedan vägas samman med en bedömning av

omfattningen och värdet av de säkerhetskrav

clearingorganisationen tillämpar visavi clearingmedlemmarna.

 På samma sätt krävs det en systematisk genomgång av de risker

som är förbundna med den operativa verksamheten. Det gäller att

identifiera vilka risker det finns för att det uppstår fel som

kan leda till att det uppkommer ersättningsanspråk och försöka

bedöma storleken på dessa risker. Denna bedömning får sedan

kompletteras med en bedömning av i vilken utsträckning

ansvarsförsäkringar och liknande avtal täcker eventuella

ersättningsanspråk.

 När så en samlad bild av alla typer av risker erhållits är det

möjligt att göra en bedömning av vilken kapitalstyrka som krävs

i det enskilda fallet. Det är naturligtvis inte tillfyllest att

det görs en sådan bedömning endast i samband med

tillståndsprövningen, utan den erforderliga kapitalstyrkan måste

bli föremål för en återkommande granskning allteftersom

verksamheten ökar eller minskar i volym eller förhållandena

ändras i övrigt.

 Det förhållandet att kraven skall baseras på en individuell

prövning gör det olämpligt att i lagen försöka ange hur kraven

skall utformas. I stället bör det överlåtas på regeringen eller,

efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen att meddela

närmare föreskrifter om vilka krav på aktiekapital resp.

medlems- och förlagsinsatser som skall tillämpas för företag som

bedriver clearingverksamhet i optioner och terminer.

 En clearingorganisation bör ha kapital, garanti, försäkring

eller liknande som ger kunderna ett tillfredsställande skydd mot

förluster som kan drabba dem till följd av clearingverksamheten.

3.3.4 Clearingmedlemskap

 Mitt förslag: Medlemskap i en clearingorganisation får endast

 beviljas den som har betryggande kapitalstyrka och som i

 övrigt bedöms vara lämplig att delta i clearingen.

 Kommitténs förslag innebär att medlemskretsen begränsas på

samma sätt som för börs (se avsnitt 3.1.6).

 Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

 Hearingsynpunkter: OM efterlyser en ändring av sekretesslagen

som skulle möjliggöra för börser och clearingorganisationer att

av finansinspektionen erhålla upplysningar om sina medlemmar

rörande deras förmåga att fullgöra sina skyldigheter mot börsen

resp. clearingorganisationen. Härvid anförs att det är särskilt

viktigt att en clearingorganisation som inträder som motpart och

kontraktsgarant får reda på när en medlem har svåra ekonomiska

problem.

 Skälen för mitt förslag: Vid clearing av optioner och terminer

åligger det clearingorganisationen att se till att det ställs

betryggande säkerhet för gjorda åtaganden och att sådan säkerhet

vidmakthålls så länge åtagandet

består. Bestämmelser härom finns för närvarande i 2 kap. 2 §

lagen om handel med finansiella instrument men föreslås bli

överflyttade till nu aktuell lagstiftning.

 I regel är det clearingmedlemmen som gentemot en

clearingorganisation bär ansvaret för krav på säkerhet som

ställs i clearingen. Ansvaret kan vara mer eller mindre

långtgående. Det kan innebära en fullständig garanti gentemot

clearingen med avseende på samtliga affärer som clearas via

medlemmen. Ansvaret kan också vara begränsat på så sätt att

garantin endast avser att slutkunden initialt ställer

föreskriven säkerhet. Uppkommer därefter ytterligare krav på

säkerhet är i sådant fall endast slutkunden ansvarig härför.

Även olika mellanformer kan tänkas.

 Oavsett hur ansvaret är utformat är det för stabiliteten i

clearingen angeläget att det ställs krav på god soliditet hos

den som är medlem hos en clearingorganisation. De aktörer för

vilka börsmedlemskap skall kunna komma ifråga, nämligen -

förutom riksbanken - vissa värdepappersinstitut och utländska

företag som har börstillträde i hemlandet och som där står under

tillsyn, har naturligtvis ofta erforderliga finansiella resurser

för att kunna delta i clearing av det slag som här avses, men

man kan inte utgå från att så alltid är fallet. Oavsett hur det

förhåller sig med detta saknas enligt min mening skäl för att,

på det sätt kommittén föreslagit, i lagen begränsa

medlemskretsen till de nu angivna aktörerna. Den internationella

aspekten gör sig här ej gällande på samma sätt som för del-

tagande i börsverksamhet. Det behöver knappast befaras att en

utvidgning av medlemskretsen skulle leda till komplikationer i

det internationella samarbetet på clearingområdet.

 Det bör därför överlåtas till varje enskild

clearingorganisation att avgöra vilka som skall få delta i den

clearing som organisationen anordnar. Vid beviljande av

medlemskap måste dock prövas huruvida den som ansöker om

medlemskap har betryggande kapitalstyrka och om han i övrigt är

lämplig att delta i clearingen. En sådan prövning ligger

givetvis också i clearingorganisationens eget intresse om

verksamheten skall kunna bedrivas effektivt och säkert.

 Några särskilda bestämmelser för utländska rättssubjekts

deltagande i clearingverksamhet här i landet erfordras inte. I

principen om fritt tillträde ligger att utländska rättssubjekt

som söker medlemskap skall prövas efter samma grunder som

svenska subjekt.

 Med anledning av OM:s önskemål om ändring i sekretesslagen vill

jag anföra följande. Börs- eller clearingmedlem som står under

finansinspektionens tillsyn omfattas av sekretesskyddet i 8 kap.

5 § sekretesslagen. Enligt bestämmelsen gäller sekretess för

uppgift om hans affärs- och driftförhållanden som finns hos

inspektionen, om det kan antas att han lider skada om uppgiften

röjs. Sekretess gäller också för uppgift om ekonomiska och

personliga förhållanden för annan, som har trätt i affärs-

förbindelse eller liknande förbindelse med den som står under

tillsyn av inspektionen.

 Enligt min mening finns inte skäl att begränsa det

sekretesskydd som sekretesslagen ger den som står under tillsyn

av finansinspektionen enbart för att tillgodose börsers eller

clearingorganisationers - i och för sig berättigade - intresse

av att få veta om en börs- resp. clearingmedlem befinner sig i

ekonomiskt trångmål. I första hand bör i stället väljas

möjligheten att enligt 14 kap. 4 § sekretesslagen inhämta

samtycke från den som sekretesskyddet gäller till förmån för. Av

förarbetena till lagen (prop. 1979/80:2 Del A s. 331) framgår

nämligen att ett samtycke kan ges i förväg med tanke på en

kommande situation även om ett sådant samtycke inte får ges ett

så generellt innehåll att den enskilde allmänt förklarar sig

avstå från sekretessen hos en viss myndighet.

3.4 Utländska företags verksamhet i Sverige

 Mitt förslag: Utländska företags filialer i Sverige kan få

 auktorisation som börs eller marknadsplats. Utländska företag

 kan också få tillstånd att bedriva clearingverksamhet via

 filial här i landet.

 Kommitténs förslag bygger på tillståndskrav för börs- och

clearingverksamhet. Sådant tillstånd föreslås kunna beviljas

endast svenskt aktiebolag eller svensk ekonomisk förening.

 Remissinstanserna berör inte frågan.

 Skälen för mitt förslag: Enligt lagen om värdepappersrörelse

kan utländskt företag få tillstånd att från filial bedriva

värdepappersrörelse i Sverige. Motsvarande ordning gäller också

beträffande t.ex. utländska banker och finansbolag. Allmänna

bestämmelser om utländska företags etablering i Sverige och om

formerna för detta finns för närvarande i lagen (1968:555) om

rätt för utlänning och utländskt företag att idka näring här i

riket. Regeringen har i en proposition till riksdagen (prop.

1991/92:88) föreslagit att det nuvarande kravet på

näringstillstånd avskaffas och ersätts av ett

registreringsförfarande. Alla utländska företag och utomlands

bosatta svenska eller utländska medborgare som lämnar begärda

uppgifter blir registrerade och får driva näring i Sverige.

Utländska företag får således möjlighet att fritt välja

etablering genom svenskt dotterföretag eller genom filial. I en

föreslagen ny lag om utländska filialer m.m. finns bestämmelser

som främst gäller hur verksamhet genom filial skall bedrivas.

Dessa bestämmelser innebär inga större förändringar i

förhållande till gällande rätt.

 Det saknas anledning att göra andra överväganden i dessa

avseenden beträffande utländska företag som genom

filialetablering här i landet vill bedriva börs- eller

clearingverksamhet. Auktorisation som börs eller marknadsplats

eller tillstånd till clearingverksamhet bör beviljas om

företaget bedriver samma slags verksamhet i hemlandet och där

står under tillsyn av myndighet eller annat behörigt organ, och

den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att

uppfylla kraven på en sund verksamhet på det berörda området. En

förutsättning är således att

det finns en tillfredsställande tillsyn och kontroll i hemlandet

och att finansinspektionen har möjlighet att samarbeta med

tillsynsorganet där. För en utländsk filial bör de bestämmelser

som gäller för svenska företag gälla i tillämpliga delar.

Filialer bör stå under finansinspektionens tillsyn. I likhet

med den lösning som valts beträffande utländska banker och

värdepappersföretag anser jag att det inte bör ställas krav på

ett särskilt avskilt kapital för de i Sverige etablerade

filialerna. Emellertid bör auktorisation eller tillstånd ges

bara till företag som är underkastade ett regelsystem som ger

väsentligen samma garantier för företagets soliditet som de

svenska reglerna.

 Utländska börser, auktoriserade marknadsplatser och

clearingorganisationer som bedriver verksamhet här i landet bör,

utöver reglerna i börs- och clearinglagen, liksom tidigare

omfattas av de generella bestämmelserna om utländska företags

etablering i Sverige.

3.5 Tillsyn och sekretess

 Mitt förslag: Börser, auktoriserade marknadsplatser och

 clearingorganisationer skall stå under tillsyn av

 finansinspektionen och skall lämna inspektionen de uppgifter

 om verksamheten som inspektionen begär.

 Finansinspektionen får förordna revisor samt sammankalla

 styrelse eller stämma i en börs, auktoriserad marknadsplats

 eller clearingorganisation. Företrädare för finansinspektionen

 får också närvara vid sådan sammankomst och delta i

 överläggningarna.

 Möjligheten till sekretess för uppgifter från utlandet

 utvidgas. Sekretess skall, i den utsträckning regeringen

 föreskriver det, gälla för uppgifter som finansinspektionen

 erhåller enligt avtal med utländska tillsynsorgan.

 Kommitténs förslag överensstämmer vad gäller

informationsskyldighet och insynsmöjligheter i allt väsentligt

med mitt förslag. I fråga om sekretess för uppgift från utländsk

myndighet är kommitténs förslag begränsat till sådan uppgift som

erhållits i enlighet med ett av riksdagen godkänt avtal med

främmande stat.

 Remissinstanserna: De flesta remissinstanserna lämnar förslagen

utan erinran eller avstår från att kommentera dem.

Bankinspektionen betonar vikten av att vid samarbete med

utländska tillsynsmyndigheter kunna garantera sekretess för

erhållna uppgifter.

 Skälen till mitt förslag: Finansinspektionen svarar i dag för

tillsynen över olika institut inom den finansiella sektorn,

bl.a. på värdepappersmarknaden. Denna marknad är ett område där

den internationella utvecklingen går mycket snabbt, såväl på den

tekniska sidan som när det gäller offentliga regleringar. Det

senare gäller inte minst utvecklingen inom EG.

 Handeln med värdepapper blir mer och mer internationell genom

utländska företag som etablerar sig här i landet, svenska

företag som söker sig utomlands samt en ökad handel över

gränserna. Denna utveckling medför att regleringen särskilt på

värdepappersmarknaden måste utformas med hänsynstagande till vad

som händer utomlands. Som jag tidigare föreslagit skall börser,

auktoriserade marknadsplatser och clearingorganisationer

auktoriseras resp. erhålla tillstånd av finansinspektionen samt

stå under dess tillsyn. I fråga om auktorisationsprövningen ger

den föreslagna lagstiftningen finansinspektionen förhållandevis

vida ramar att hålla sig inom. Avsikten är att inspektionen

skall göra en individuell bedömning av sökanden utifrån arten

och omfattningen av den aktuella verksamheten. Den valda

lagstiftningstekniken att i föreskrifter - utfärdade av

regeringen eller finansinspektionen - meddela de detaljregler

som följer bl.a. av EG:s direktiv, ger enligt min mening

önskvärd flexibilitet. Härigenom blir det möjligt att snabbt

anpassa nödvändiga detaljregler till internationella krav. Det

kan förutses att finansinspektionen genom den nu föreslagna

lagstiftningen kommer att få till uppgift att meddela

föreskrifter på värdepappersmarknaden i större utsträckning än

vad som för närvarande är fallet. Självfallet är det viktigt att

sådana föreskrifter utformas med beaktande av såväl

lagstiftningens syften som marknadens villkor. Det ter sig

därför naturligt att inspektionen vid utarbetandet av

föreskrifter normalt inhämtar synpunkter från berörda företag

och branschorganisationer.

 Tillsynen över instituten på värdepappersmarknaden förutsätter

att inspektionen har möjlighet att fortlöpande följa

verksamheten och får den information som behövs. Nu aktuella

institut - börser, auktoriserade marknadsplatser och

clearingorganisationer - bör därför vara skyldiga att, i likhet

med vad som gäller enligt bl.a. lagen om värdepappersrörelse, i

föreskriven omfattning hålla handlingar tillgängliga för

inspektionen och även i övrigt lämna de upplysningar

inspektionen begär. Dessutom bör inspektionen ha rätt att kalla

till styrelsemöte eller stämma i ett företag av berört slag, om

detta behövs för att vinna klarhet i något förhållande som rör

verksamheten och detta inte kan ske i andra former. Vid sådana

sammanträden får företrädare för inspektionen närvara och delta

i överläggningarna.

Värdepappersmarknadens internationalisering ställer som nämnts

nya krav på tillsynens inriktning och utformning. En effektiv

tillsyn förutsätter vid dessa förhållanden ett utökat och väl

fungerande samarbete mellan tillsynsorgan i olika länder. En

viktig del i ett sådant samarbete är möjligheten att utbyta

information mellan myndigheterna.

 I bilaga 10 har som bakgrund lämnats en redogörelse för

internationellt samarbete i tillsynsfrågor (se avsnitt 1.2.8 i

bilagan). Det bör betonas att de EG-direktiv som är aktuella på

detta område föreskriver samarbete mellan tillsynsorganen i

medlemsländerna. Direktiven innehåller i anslutning härtill även

regler om sekretess i mottagarlandet för lämnade uppgifter.

 Nu gällande sekretessregler, bl.a. 8 kap. 5 § sekretesslagen,

är utformade så att de vid ikraftträdande av ett EES-avtal eller

ett svenskt medlemskap i EG, ger sådant sekretesskydd som är en

förutsättning för ett samarbete i förhållande till de andra

stater som omfattas av sådana avtal eller som är medlemmar i EG.

Detsamma gäller även i förhållande till andra stater med vilka

Sverige träffat av riksdagen godkända avtal om utbyte av

information i de fall sekretess föreskrivs i avtalet. För fram-

tiden föreligger emellertid ett behov av att i smidigare former

kunna utsträcka ett sådant informationssamarbete även till andra

stater. Detta sker normalt genom upprättande av ett s.k.

Memorandum of Understanding (MOU) men kan också ske genom mer

informella kontakter. Dåvarande bankinspektionen betonade i sitt

remissvar vikten av att kunna bedriva ett sådant samarbete och

påtalade att, om inspektionen skall kunna erhålla information

från ett annat land, det normalt är en förutsättning att

erhållna uppgifter behandlas konfidentiellt.

 Som inspektionen anfört är det med den ökande

internationaliseringen av de finansiella marknaderna av stor

vikt att inspektionen i sitt tillsynsarbete inte utestängs från

möjligheten att erhålla uppgifter från myndigheter och organ med

motsvarande uppgifter i andra länder. Härvid måste beaktas att

flertalet andra länder har strängare sekretessregler än de

svenska. Mot denna bakgrund är enligt min mening de nu gällande

reglerna om sekretess för uppgifter från utlandet alltför

begränsade.

 Det kan enligt min mening inte anses rubba den svenska

offentlighetsprincipen eller stå i strid med något annat

väsentligt svenskt intresse, om uppgifter som finns i ett annat

land och där inte är tillgängliga för allmänheten inte heller

blir offentliga här i landet om de som ett led i ett

tillsynssamarbete lämnas till svensk myndighet. Jag är

emellertid för närvarande inte beredd att föreslå ett absolut

sekretesskydd för alla utländska uppgifter. Sekretesskyddet

borde dock under vissa förutsättningar kunna utsträckas till

uppgifter som erhållits enligt avtal, även om detta inte har

godkänts av riksdagen. Jag avser då i första hand sådana avtal

som finansinspektionen med bemyndigande av regeringen enligt 10

kap. 3 § regeringsformen kan träffa med tillstånds- eller

tillsynsorgan i främmande stat. Det bör ankomma på regeringen

att med stöd av bemyndigande enligt 2 kap. 2 § andra stycket

tryckfrihetsförordningen genom förordning meddela närmare

föreskrifter om sekretessbestämmelsens tillämplighet. Sekretess

bör således gälla endast i den mån regeringen föreskriver det

beträffande ett visst avtal.

 Jag föreslår därför sammanfattningsvis att uppgift om affärs-

eller driftförhållanden eller ekonomiska och personliga

förhållanden som finansinspektionen erhåller enligt avtal med

ett tillstånds- eller tillsynsorgan i en främmande stat, i den

mån regeringen föreskriver det, skall omfattas av sekretess här.

 Jag vill här även beröra en annan fråga rörande 8 kap. 5 §

sekretesslagen. I paragrafens första stycke anges bank- och

försäkringsväsendena som generella områden medan den tredje

delen - värdepappersmarknaden - numera definieras som vissa

bolag och institut samt fondbörsväsendet. Den ursprungliga

formuleringen "fondkommissions- och fondbörs

väsendet" var mer i linje med lydelsen i övrigt. Enligt

förslaget till börs-och clearinglag ersätts begreppet fondbörs

av begreppen börs resp. auktoriserad marknadsplats. Enligt min

mening är det nu lämpligt att i stället för att komplettera

paragrafen med ytterligare institut såsom börs, auktoriserad

marknadsplats och clearingorganisation, ange det generella

området för finansinspektionens tillstånds- och

tillsynsverksamhet, nämligen värdepappersmarknaden.

Inom finansdepartementet planeras en översyn av de bestämmelser

för finansinspektionens tillsynsverksamhet som finns i olika

lagar för instituten på finansmarknaden. Frågan om en sådan

översyn har tagits upp i en skrivelse från finansinspektionen

till finansdepartementet i januari 1992. I skrivelsen påpekas

bl.a. att det finns väsentliga formella och sakliga olikheter i

de aktuella lagarna vad avser inspektionens befogenheter och att

det föreligger behov av enhetligare regler. I skrivelsen anmäls

också behov av en översyn av de bestämmelser enligt vilka

inspektionen kan förordna revisorer i de finansiella instituten.

 I avvaktan på en översyn av reglerna inom hela tillsynsområdet

bör de bestämmelser för finansinspektionens tillsyn som här

föreslås inte avvika från det mönster som finns i nyligen

tillkommen lagstiftning på värdepappersmarknadsområdet, nämligen

lagen om värdepappersfonder och lagen om värdepappersrörelse.

Tillsynsbestämmelserna kan dock komma att ändras senare beroende

på resultatet av den aktualiserade översynen.

3.6 Sanktioner

 Mitt förslag: Finansinspektionen får beträffande en börs, auk-

 toriserad marknadsplats eller clearingorganisation

 1. förbjuda att beslut verkställs,

 2. förelägga företaget att göra rättelse, om detta är

 möjligt,

 3. meddela varning,

 4. återkalla auktorisationen eller tillståndet och

 beträffande en clearingorganisation förena återkallelsen med

 förbud att fortsätta verksamheten,

 5. vid återkallelse av tillstånd till clearingverksamhet

 besluta om hur avvecklingen av rörelsen skall ske.

 Börsen och clearingorganisationen skall utesluta medlem som

 inte längre uppfyller förutsättningarna för medlemskap. I

 övrigt får företagets sanktionsmöjligheter mot en medlem

 regleras i avtal.

 En börs skall besluta om avregistrering av ett finansiellt

 instrument om utgivaren allvarligt brustit i sina

 förpliktelser och om det inte är olämpligt ur allmän synpunkt.

 Övriga sanktionsmöjligheter mot utgivare av inregistrerade

 fondpapper får regleras i avtal. Avförande av icke

 inregistrerade fondpapper från notering och andra sanktioner

 mot utgivare av sådana fondpapper får regleras genom avtal.

 Motsvarande skall gälla i fråga om fondpapper som är noterade

 vid en auktoriserad marknadsplats.

 Någon disciplinnämnd inrättas inte.

 Kommitténs förslag: Kommittén föreslår att

sanktionsmöjligheterna även i fortsättningen skall regleras i

lag och i stort överensstämma med de nuvarande.

Tillsynsmyndigheten föreslås vid vite kunna förelägga den som

driver börsverksamhet utan tillstånd att upphöra med detta.

Börsstyrelsens sanktionsmöjligheter gentemot börsmedlemmar

föreslås även innefatta en tidsbegränsad återkallelse och

föreläggande av vite. Samma sanktioner föreslås gälla för

clearingorganisationer. Kommittén föreslår att en disciplinnämnd

tillskapas. Denna skall handlägga sanktionsfrågor som härrör

från börser och clearingorganisationer.

 Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser tillstyrker

förslagen eller lämnar dem utan erinran. Svea hovrätt anser att

det liksom enligt gällande rätt bör vara förenat med

straffansvar att driva börsverksamhet utan tillstånd. Förslaget

att inrätta en disciplinnämnd lämnas utan erinran eller

tillstyrks av remissinstanserna. Ett flertal remissinstanser

invänder mot de föreslagna reglerna för klander och

sammansättningen av nämnden. Hovrätten pekar på den föreslagna

nämndens domstolsliknande karaktär och vilka följder en

tillämpning av förvaltningslagen kan få i olika hänseenden.

Hovrätten och kammarrätten i Stockholm är kritiska till att

ärenden skall kunna föras till nämnden på initiativ endast av

börs eller clearingorganisation. Sveriges Aktiesparares

Riksförbund anser att varje börs bör ha sin egen disciplinnämnd.

 Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund

framhåller att det bör övervägas ett krav på att varje börs

eller marknadsplats där allmänheten handlar har någon form av

klagomålsinstans. OM hävdar att en förutsättning för

börsauktorisation bör vara att företaget har fungerande och

tillförlitliga rutiner för hantering av klagomål från kunder och

allmänheten.

Skälen för mitt förslag

Sanktioner mot börser m.fl.

Det finns för närvarande ingen anledning att ändra de

sanktionsmöjligheter som finansinspektionen disponerar över. Om

en ändring skall göras så bör den omfatta inspektionens hela

tillsynsområde, och det är, som tidigare nämnts, inte aktuellt i

detta ärende. Nuvarande sanktioner får enligt min mening anses

vara väl lämpade även för tillsynen av börser och

marknadsplatser. Eftersom jag föreslår att auktorisation skall

kunna meddelas ett företag som organiserar regelbunden handel

med finansiella instrument, ligger det i sakens natur att

finansinspektionen kan återkalla en sådan auktorisation.

Återkallelse bör kunna ske när företaget överträder

börslagstiftningen eller föreskrift som meddelats med stöd av

denna eller på annat sätt visat sig olämplig att utöva sådan

verksamhet som auktorisationen avser. Återkallelse bör även

kunna ske om företaget inte driver sådan verksamhet som

auktorisationen avser. Inspektionen bör vid lindrigare

överträdelser av reglerna i stället kunna meddela varning.

 Det ovan anförda gäller även beträffande tillstånd till

clearingverksamhet. I fråga om sådan verksamhet bör ett beslut

om återkallelse kunna förenas med förbud att fortsätta

verksamheten. Inspektionen bör vid återkallelse av tillstånd

till clearingverksamhet också kunna besluta om hur avvecklingen

av rörelsen skall ske.

 Den omständigheten att auktorisation som börs eller

marknadsplats föreslås bli frivillig innebär inte att

organiserad handel med finansiella instrument kan ske utan

offentlig kontroll. Som jag tidigare har redogjort för (avsnitt

3.1.1) blir verksamhet av börskaraktär, för vilken auktorisa-

tion inte erhållits, i grunden tillståndspliktig som

förmedlingsverksamhet enligt lagen om värdepappersrörelse.

Finansinspektionen får enligt 6 kap. 10 § denna lag ingripa mot

den som organiserar tillståndspliktig handel med finansiella

instrument genom att förelägga den ansvarige att upphöra med

verksamheten. Sådant föreläggande får förenas med vite. Samma

sanktion kan tillgripas mot värdepappersinstitut som i strid med

6 kap. 8 § samma lag deltar i uppenbart olämplig handel.

Inspektionen kan även med stöd av 4 kap. 2 § 1 lagen om handel

med finansiella instrument tillgripa samma sanktionsmöjligheter

mot var och en, alltså inte bara värdepappersinstitut, som

deltar i handel med ett finansiellt instrument, om handeln inte

bedrivs så att allmänhetens förtroende för värdepappers-

marknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte

otillbörligen äventyras. Detta torde ge tillfredsställande

möjligheter att stoppa en olämplig marknad.

 Här har förutsatts att tvekan inte råder om att verksamheten

bedrivs i Sverige. Det är emellertid långt ifrån alltid

självklart huruvida en viss verksamhet kan anses bedriven i

Sverige. Detta gäller i första hand olika former av elektroniska

handels- och clearingsystem, som inte behöver ha fastare

anknytning till Sverige än en telefon- eller datalinje eller

vilkas signaler sänds via satellit. Något generellt svar på när

en verksamhet skall anses bedriven i Sverige kan inte lämnas,

utan detta måste bedömas från fall till fall. I de fall

verksamheten inte anses bedriven i Sverige får frågor om tillsyn

lösas genom internationellt samarbete. Det kan anmärkas att

möjligheten att förelägga ett värdepappersinstitut att upphöra

med handeln på en marknad föreligger även beträffande en från

utlandet bedriven verksamhet av olämpligt slag.

Sanktioner mot medlemmar

Jag har tidigare redovisat vilka förutsättningar som bör gälla

för medlemskap vid en börs eller clearingorganisation. Om en

medlem inte längre uppfyller dessa förutsättningar, bör börsen

eller clearingorganisationen vara skyldig besluta att

medlemskapet skall upphöra. Återkallelse av medlemskapet skall

också ske om medlemmen genom att bryta mot lag som är av

betydelse för värdepappersmarknaden eller mot föreskrift som

meddelats med stöd av den lagstiftningen eller på annat sätt

visar sig olämplig. Sanktionen upphörande av medlemsskap bör

komma till användning vid grova överträdelser. Om det fattats

beslut om upphörande av medlemskap bör den som avses med

beslutet ändå få vidta vissa åtgärder för att skydda

uppdragsgivare mot förlust.

 Ett tillstånd att driva värdepappersrörelse upphör inte

automatiskt vid ett återkallande av börsmedlemskap. Det får

emellertid antas att finansinspektionen i sådana fall omprövar

tillståndet. Det bör dock inte uteslutas att enbart en

återkallelse av börsmedlemskap i vissa situationer kan vara en

tillräcklig åtgärd. Eftersom medlemskap kan komma att föreligga

vid flera börser och clearingorganisationer kan den situation

uppstå att medlemmen överträtt regler vid t.ex. en börs men

skött sig klanderfritt vid en annan. Berörda företag kan då

komma att göra olika bedömningar. En börs vid vilken den

aktuelle medlemmen skött sig klanderfritt kan t.ex. finna att

det ifrågasatta beteendet saknar relevans i medlemmens

förhållande till den börsen.

 Det bör liksom för närvarande finnas utrymme att, vid

överträdelser som inte är så allvarliga att medlemskapet skall

upphöra, tillämpa andra sanktioner. Såväl börs som

clearingorganisation bör tillförsäkra sig möjligheten att

ingripa mot medlemmar som inte följer uppställda regler. Även en

auktoriserad marknadsplats kan ha behov av att ha sanktions-

möjligheter mot de aktörer som deltar i handeln även om de inte

skulle vara medlemmar. Sådana sanktioner bör regleras i avtal

mellan medlemmarna och den berörda börsen eller

clearingorganisationen resp. i avtal mellan deltagande aktörer

och marknadsplatsen. Det bör ankomma på finansinspektionen att

vid sin auktorisations- eller tillståndsprövning granska

utformningen av sådana sanktionsregler.

Avregistrering m.m.

Avregistrering av ett bolags aktier torde vara den allvarligaste

sanktionen mot ett börsbolag. Sanktionen har endast tillämpats

vid ett mindre antal tillfällen under det senaste årtiondet.

Avregistrering innebär också i många avseenden en minskad insyn

i bolaget genom att dess informationsskyldighet enligt

inregistreringskontraktet upphör. Dessutom kan en legitim handel

med aktien försvåras eller i praktiken helt upphöra. En

avregistrering innebär i dessa avseenden en nackdel för

aktieägarna och presumtiva köpare av aktier. Jag föreslår att

det införs en lagstadgad skyldighet att vidta avregistrering för

att de krav för inregistrering som ställs i lag skall kunna

upprätthållas och för att hindra att aktier eller andra

fondpapper utgivna av bolag eller andra som inte respekterar

dessa regler blir föremål för organiserad handel. Avregistrering

bör dock inte ske om det är olämpligt från allmän synpunkt. I

övrigt kan ytterligare sanktioner regleras i avtal.

Disciplinnämnd

Kommittén föreslår att en disciplinnämnd tillskapas. Denna skall

enligt förslaget handlägga sanktionsfrågor som uppstår vid

börser och clearingorganisationer. Härigenom uppnås enligt

kommittén en renodling av beslutsfunktionerna och en minskad

risk för misstanke att ovidkommande hänsyn till den egna

verksamheten påverkat beslut i ett sanktionsärende. Vidare

erhålls en prejudikatinstans vars avgöranden kan tjäna till

ledning för den etikskapande verksamheten på hela

värdepappersmarknaden. Kommittén föreslår en särskild lag som

reglerar nämndens verksamhet.

 Som kommittén framför måste det krävas av sanktionssystemen på

värdepappersmarknaden att de garanterar rättssäkerheten för

marknadens aktörer. Marknaden måste präglas av förutsägbarhet

och likabehandling både vad gäller handel och sanktioner. Att

införa ett för värdepappersmarknaden gemensamt organ för

hantering av sanktionsfrågor skulle kunna vara ett sätt att

säkerställa detta. Det är emellertid osäkert vilken omfattning

verksamheten vid ett sådant organ skulle få. Medlemmarna får

normalt antas ha ett intresse av att rätta sig efter gällande

regler. Flertalet av de åtgärder och företeelser som skulle

kunna leda till ett senare disciplinärende torde på ett tidigt

stadium kunna lösas genom påpekanden eller i samförstånd mellan

de berörda parterna. Det måste mot denna bakgrund ifrågasättas

om det antal disciplinärenden som skulle aktualiseras motiverar

skapande av ett nytt organ enbart för detta ändamål. Rent

allmänt bör också försiktighet iakttas med inrättande av

ytterligare nämnder och domstolsliknande organ för olika

rättsområden. Dessutom kan ifrågasättas om kostnaden för en

sådan organisation är försvarbar; i och för sig skulle kostnaden

inte drabba staten men å andra sidan skulle

värdepappersmarknadens totala kostnader öka och i slutändan

drabba investerarna. Enligt min mening bör därför inte föreslås

lagstiftning om inrättande av en disciplinnämnd.

 Det bör i stället ankomma på det berörda företaget att utforma

en organisation för detta ändamål. Detta kan ske genom att varje

företag, liksom för närvarande, själv handlägger sådana frågor.

Andra alternativ kan vara inrättande av enskilda fristående

nämnder eller branschvisa organ. Finansinspektionen bör vid sin

bedömning av frågor om auktorisation och tillstånd beakta hur

företaget organiserat de regelskapande, utredande och

ansvarsutkrävande funktionerna. Av företag som erhåller

auktorisation eller tillstånd bör krävas att de har

tillfredsställande rutiner för att ta hand om klagomål från

kunder och allmänheten. Det ankommer på finansinspektionen att

bedöma om företagen uppfyller detta krav.

Överklagande m.m.

Stockholms fondbörs beslut kan enligt nuvarande regler inte

överklagas på administrativ väg. Beslut som en börs,

auktoriserad marknadsplats eller clearingorganisation fattar i

en sanktionsfråga kommer inte heller enligt mitt förslag att

kunna överklagas administrativt. Den som inte godtar ett beslut

som fattats av en börs i fråga om avslag på ansökan om

inregistrering av fondpapper eller om avregistrering föreslås

dock med hänsyn till EG:s regler kunna klandra beslutet genom

att inom tre månader väcka talan mot börsen vid allmän domstol.

 Finansinspektionen bör i egenskap av tillsynsmyndighet ingripa

om ett beslut strider mot börs- eller clearinglagstiftningen

eller mot andra författningar eller föreskrifter som styr

verksamheten eller mot bolagsordningen. En medlem i ett nu

aktuellt institut eller en emittent kommer liksom för närvarande

att kunna fästa finansinspektionens uppmärksamhet på ett beslut

som uppfattas som felaktigt eller olämpligt. Givetvis kommer

frågor rörande avtal med en börs, auktoriserad marknadsplats

eller clearingorganisation enligt allmänna regler att kunna

göras till föremål för prövning i allmän domstol eller genom

skiljeförfarande.

3.7 Avgifter till finansinspektionen

 Mitt förslag: För finansinspektionens prövning av ansökan om

 auktorisation av börs eller marknadsplats eller tillstånd för

 clearingverksamhet skall sökanden betala avgift. Om inspek-

 tionen för bedömning av viss fråga behöver anlita någon med

 särskild fackkunskap, skall kostnaden för detta ersättas av

 sökanden.

 Företag som fått auktorisation eller tillstånd skall med

 årliga avgifter bekosta finansinspektionens tillsyn.

 Avgifter för prövning av ansökan om auktorisation eller

 tillstånd och för den löpande tillsynen skall betalas enligt

 de närmare föreskrifter regeringen meddelar.

 Kommitténs förslag överensstämmer vad gäller avgifter för den

löpande tillsynsverksamheten med mitt förslag. Kommitténs

förslag, som

innebär tillståndsplikt för såväl börs- som clearingverksamhet,

innehåller inga regler om särskilda avgifter för

tillståndsprövning.

 Remissinstanserna: De flesta remissinstanserna lämnar

kommitténs förslag utan erinran. Svenska Fondhandlareföreningen

och bankorganisationerna anger som sin principiella uppfattning

att inspektionens verksamhet - även efter en utökning av

densamma - bör finansieras över statsbudgeten. Sveriges

Aktiesparares Riksförbund är av samma åsikt.

 Hearingsynpunkter: Finansinspektionen pekar på att kostnaderna

för inspektionens auktorisations- och tillståndsprövning kan bli

stora, att detta gäller särskilt om utomstående konsulter måste

anlitas för granskning av datorsystem m.m. och att frågan om vem

som skall betala dessa kostnader bör regleras i lagen.

 Skälen för mitt förslag: Finansinspektionens verksamhet

finansieras enligt nu gällande regler genom årliga avgifter från

tillsynsobjekten. Bestämmelser härom finns beträffande

Stockholms fondbörs i 34 § lagen om Stockholms fondbörs och

beträffande clearingorganisationer i 4 kap. 3 § lagen om handel

med finansiella instrument. Motsvarande bestämmelser finns bl.a.

i insiderlagen och lagen om värdepappersrörelse. Avgifternas

storlek m.m. regleras i förordningen (1991:1384) om finansiering

av finansinspektionens verksamhet.

 En eventuell förändring av den nuvarande formen för

finansiering av inspektionens verksamhet i enlighet med vad

några av remissinstanserna förspråkat bör enligt min uppfattning

omfatta hela tillsynsområdet vilket nu inte är aktuellt.

 Såvitt gäller kostnaderna för den löpande tillsynen innebär

således mitt förslag ingen saklig ändring i förhållande till vad

som gäller i dag.

 Beträffande kostnaderna för auktorisations- och

tillståndsprövning bör emellertid övervägas en annan ordning än

den nuvarande. Riksdagen har under våren 1990 fattat beslut om

riktlinjer för ett nytt system för avgiftssättning i

tillståndsärenden vid statliga myndigheter (prop. 1989/90:138,

FiU38, rskr. 289). Riktlinjerna innebär att full kostnads-

täckning i princip skall gälla som ekonomiskt mål inom det

område där avgiften tas ut och att avgifterna skall bestämmas

med utgångspunkt i en schablonmässigt beräknad kostnad för

handläggningen av ett tillståndsärende. Inom regeringskansliet

bereds denna fråga utifrån de riktlinjer riksdagen beslutat om.

Som underlag vid beredningen finns kostnadsberäkningar som

utförts av riksrevisionsverket i samråd med berörda myndigheter

(Beräkning av ansöknings- och expeditionsavgifter vid statliga

myndigheter, RRV 1991-05-31, Dnr 20-90-1113). Nya regler för

avgiftssättningen i tillståndsärenden vid statliga myndigheter

beräknas kunna träda i kraft under år 1992. Det kan förväntas

att även finansinspektionens tillståndsverksamhet kommer att

omfattas av dessa nya regler.

 Jag har tidigare redovisat (se avsnitten 3.1.3, 3.2.1 och

3.3.2) vilka formella och materiella krav som bör vara uppfyllda

för att auktorisation som börs eller marknadsplats och tillstånd

till clearingverksamhet skall beviljas. Kravens omfattning och

arten av de överväganden som måste göras i dessa ärenden innebär

att prövningen av om förutsättningar för

auktorisation eller tillstånd föreligger, kommer att bli mycket

arbetskrävande och medföra stora kostnader för

finansinspektionen. De avgifter för beslut i tillståndsärenden

som för närvarande tas ut enligt expeditionskungörelsen är i

storleksordningen några hundra kronor och täcker endast

obetydligt kostnaden för tillståndsprövningen. Skillnaden mellan

avgiftens storlek och den verkliga kostnaden för inspektionen

skulle komma att bli ännu mycket större vid prövning av t.ex. en

ansökan om auktorisation av en börs. Eftersom

finansinspektionens verksamhet finansieras genom avgifter från

tillsynsobjekten innebär en sådan ordning att kostnader som

hänför sig till tillståndsprövning i realiteten kommer att

betalas av samtliga avgiftspliktiga institut. Detta framstår

enligt min mening som olämpligt, särskilt som t.ex. en befintlig

börs skulle riskera att genom löpande avgifter få svara för en

del av vad som egentligen är en etableringskostnad för en

tillkommande konkurrerande börs. Jag föreslår i stället att den

som ansöker om auktorisation som börs eller marknadsplats eller

tillstånd för clearingverksamhet skall betala en ansöknings-

avgift som motsvarar den faktiska kostnaden för prövningen.

Närmare bestämmelser om sådana ansökningsavgifter bör meddelas

av regeringen.

 Finansinspektionens auktorisations- och tillståndsprövning

skall i enlighet med vad jag tidigare föreslagit i förekommande

fall omfatta även granskning av datorsystem, bl.a. vad gäller

säkerhet mot intrång och manipulationer, kapacitet och

driftsäkerhet. För prövning av sådana och andra särskilda frågor

som det inte rimligen kan krävas att inspektionen har

detaljkunskaper om, kan inspektionen behöva anlita någon med

särskild fackkunskap, t.ex. en datakonsult. I de fall detta blir

aktuellt är det skäligt att kostnaden härför bör bäras av

sökanden. Ett sådant kostnadsansvar är också ägnat att inskärpa

vikten av att till ansökan fogas så komplett och överskådlig

dokumentation rörande t.ex. datorsystem som möjligt.

3.8 Ingripanden mot den som saknar tillstånd, m.m.

 Mitt förslag: Finansinspektionen får vid vite förelägga den

 som driver clearingverksamhet utan tillstånd att upphöra med

 verksamheten.

 Den som i handel med finansiella instrument använder någon av

 beteckningarna börs eller auktoriserad marknadsplats utan att

 vara auktoriserad som sådan, får föreläggas att upphöra med

 detta.

 Kommitténs förslag överensstämmer med mitt såvitt gäller rätt

för finansinspektionen att ingripa med vitesföreläggande mot den

som driver clearingverksamhet utan tillstånd. Eftersom kommittén

föreslår tillståndstvång för börsverksamhet, omfattar den nämnda

möjligheten att ingripa - i kommitténs förslag - även sådan

verksamhet. Kommittén föreslår att den som erhållit tillstånd

till börs- eller clearingverksamhet skall vara skyldig att i sin

firma använda ordet börs eller clearing eller avledning

därav eller utländsk form av ordet börs. Annan som vid

verksamhet på värdepappersmarknaden använder någon av de nämnda

beteckningarna skall kunna drabbas av straffansvar.

 Remissinstanserna: Patent- och registreringsverket pekar på att

tillämpningsproblem kan uppstå vad gäller vissa av de nästan 200

bolag i aktiebolagsregistret som har ordet börs i sin firma.

Enligt verket finns ett ganska stort antal bolag som har sin

huvudsakliga verksamhet klart utanför området

värdepappersmarknaden men som ägnar sig även åt att äga och

förvalta aktier. Svea hovrätt anser att det bör vara förenat med

straffansvar att driva koncessionspliktig verksamhet utan

tillstånd. Riksåklagaren ifrågasätter nödvändigheten av att ha

straffansvar för den som vid verksamhet på värdepappersmarknaden

bryter mot namnskyddet.

 Skälen för mitt förslag: Liksom kommittén anser jag att

finansinspektionen bör ha möjlighet att genom vitesföreläggande

stoppa den som bedriver clearingverksamhet utan tillstånd. En

motsvarande rätt för inspektionen finns i 44 § lagen om

värdepappersfonder och 6 kap. 10 § lagen om värdepappersrörelse.

Eftersom jag inte föreslår något tillståndstvång för den som

organiserar handel med finansiella instrument, är det inte

aktuellt att förse inspektionen med en rätt att ingripa med

vitesföreläggande i syfte att stoppa sådan verksamhet. Om

verksamheten är att anse som tillståndspliktig

förmedlingsverksamhet enligt 1 kap. 3 § 2 lagen om

värdepappersrörelse kan dock ingripande ske med stöd av den

lagen (se även avsnitt 3.1.1).

 I motsats till kommittén anser jag det inte nödvändigt att

föreskriva en skyldighet för börser och clearingorganisationer

att i sin firma använda orden börs resp. clearing. Ej heller bör

en auktoriserad marknadsplats vara skyldig att använda orden

auktoriserad marknadsplats i firmanamnet. Företagen i fråga får

alltså själva bestämma ett lämpligt namn för sin verksamhet.

Däremot bör den som saknar auktorisation som börs eller auk-

toriserad marknadsplats inte få använda sig av dessa

beteckningar vid handel med finansiella instrument, eftersom

detta skulle kunna ge sken av att verksamheten är auktoriserad.

Inspektionen bör ha rätt att ingripa med vitesföreläggande. För

ordet clearingorganisation ser jag emellertid inte något

motsvarande behov av ensamrätt, bl.a. därför att det kan finnas

företag som - utanför det tillståndsbundna området - sysslar med

clearing av finansiella instrument. Ordet får på grund därav

inte samma särskiljande betydelse som börs och auktoriserad

marknadsplats.

4 Stockholms fondbörs

4.1 Behov av en ombildning och utgångspunkter för denna

 Mitt förslag: Stockholms fondbörs ombildas till aktiebolag.

 Kommitténs förslag innebär att Stockholms fondbörs behåller sin

nuvarande juridiska form och organisation.

 Fondbörsstyrelsens förslag överensstämmer med mitt förslag.

Remissinstanserna

Kommitténs förslag

Flera remissinstanser, däribland bankinspektionen,

riksgäldskontoret, näringsfrihetsombudsmannen (NO),

riksbanksfullmäktige, styrelsen för Stockholms fondbörs,

bankorganisationerna och Svenska Fondhandlareföreningen menar

att lika regler bör gälla för alla börser och att någon

särreglering avseende Stockholms fondbörs således inte bör

finnas kvar.

Fondbörsstyrelsens förslag

Remissinstanserna är genomgående positiva till att en ombildning

av Stockholms fondbörs genomförs. Enighet råder om att

aktiebolagsformen därvid är den lämpligaste och att verksamheten

bör bedrivas under den generella börslagstiftningen.

 Skälen för mitt förslag: Fondbörsen är en självständig juridisk

person. Det är emellertid oklart vad för slags association den

utgör. I förarbetena till lagen om Stockholms fondbörs (prop.

1978/79:9 s. 301) har fondbörsen karakteriserats som en

privaträttslig sammanslutning som genom åren fått en alltmer

offentligrättslig karaktär till följd av ingripanden från det

allmännas sida (jfr Tjernberg: Stockholms fondbörs rättsliga

ställning och möjligheterna att överpröva vissa beslut, SvJT

1991 s. 40-56). Det torde vara så att fondbörsen i sin nuvarande

skepnad varken är ett privaträttsligt eller ett

offentligrättsligt subjekt utan befinner sig i gränslandet

mellan dessa båda typer av juridiska personer. Ett utslag härav

är att det föreligger oklarhet om huruvida fondbörsen har några

ägare och vilka dessa i så fall är.

 Värdepappersmarknadskommitténs förslag innebär att Stockholms

fondbörs behåller sin nuvarande juridiska form och, med vissa

mindre förändringar, sin organisatoriska uppbyggnad. Detta löses

i kommitténs förslag till börs- och clearinglag genom en

särreglering av fondbörsen i fråga om organisation och

förvaltning. Fondbörsen särbehandlas också genom att den redan i

lagen får rätt att driva börsverksamhet med fondpapper och andra

finansiella instrument. Fondbörsen skulle således inte behöva

söka auktorisation för börsverksamhet.

 Börsverksamhet skall enligt kommitténs förslag kunna drivas av

antingen aktiebolag eller ekonomisk förening. Kommittén tar dock

inte upp frågan om en eventuell ombildning av Stockholms

fondbörs till någon av dessa associationsformer. Detta görs

emellertid i den förut nämnda skrivelsen från styrelsen för

fondbörsen i oktober 1990 (se avsnitt 1). Sådana tankegångar

framfördes också, som framgått, i några av remissvaren på

kommitténs betänkande. Det förslag som fondbörsstyrelsen

presenterar i den nämnda skrivelsen innebär att verksamheten

förs över till ett aktiebolag som i likhet med andra

börsdrivande företag skall lyda under en ny generell

börslagstiftning.

 I skrivelsen lämnas i korthet följande synpunkter på

ombildningsfrågan. Fondbörsen bör framdeles ges möjligheter att

bedriva börsverksamhet på samma villkor som presumtiva

konkurrenter. Inga särskilda uppgifter av myndighetskaraktär bör

läggas på fondbörsen som inte åläggs andra marknadsplatser.

Oklarheterna kring fondbörsens rättsliga ställning och

huvudmannaskapet behöver undanröjas. Ett tydligt och aktivt

ägande av fondbörsen skapar de bästa förutsättningarna för

effektivitet och konkurrenskraft. En lämplig lösning är att

huvudmannaskapet och ägandet delas mellan fondbörsens medlemmar

och emittenter. Verksamheten bör föras över till ett aktiebolag.

Denna associationsform ger de bästa förutsättningarna i fråga om

kapitalanskaffning och flexibilitet för framtida ändrade behov.

Initialt bör ägandet av bolaget begränsas till medlems- och

emittentkretsarna. Vid överförandet av fondbörsens verksamhet

till bolaget kan det bli nödvändigt att bilda en stiftelse, vars

huvudändamål skulle vara att verka för utvecklingen av Stockholm

som ett livskraftigt finansiellt centrum och för andra med

börsverksamhet sammanhängande frågor. Stiftelsen skulle,

eventuellt temporärt, kunna inträda som ägare av en mindre del

av den nya organisationen. På sikt bör ägandet inte genom

direktiv eller föreskrifter begränsas till vissa kategorier.

Kraven på det allmännas insyn i och inflytande över verksamheten

bör tillgodoses genom att denna underkastas den kommande

lagstiftningens generella krav. Ansvaret för förvaltningen av

det nya bolaget bör läggas på en styrelse som i enlighet med

aktiebolagslagens regler utses av ägarna.

 Som tidigare anförts är ett av de viktigaste syftena med den

föreslagna generella börslagstiftningen att underlätta

etablering av nya börser och andra marknadsplatser för

värdepappershandel. Detta bör bana väg för en effektivare

konkurrens på det här området än vad som ter sig möjligt med

kommitténs förslag.

 Frågan om en ombildning av Stockholms fondbörs måste ses i

ljuset av den inriktning som jag menar att den nya

lagstiftningen inom börsområdet skall ha. Det slopade

börsmonopolet och friheten att etablera nya marknadsplatser

innebär med all sannolikhet att Stockholms fondbörs, förutom den

redan befintliga konkurrensen från utländska börser, kommer att

utsättas för inhemsk konkurrens. Hur denna inledningsvis kommer

att gestalta sig kan emellertid vara svårt att säga något

närmare om. Även om fondbörsen i kraft av sin nuvarande

nationella ensamställning kommer att befinna sig i ett gott

utgångsläge kan de förväntade

inhemska förändringarna i förening med en allt mer hårdnande

internationell konkurrens förmodas ganska snart placera

fondbörsen i en ny och mer utsatt situation. Jag ser det mot den

bakgrunden som nödvändigt att fondbörsen får möjlighet att

bedriva sin verksamhet på samma villkor som blivande

konkurrenter. Detta kan knappast ske på annat sätt än att

fondbörsen omstruktureras på ett sätt som säkerställer dess

konkurrenskraft. Kommitténs förslag att fondbörsen skall behålla

sin nuvarande egna associationsform och vara föremål för viss

särreglering är alltså inte någon lämplig lösning. Jag ansluter

mig i stället till fondbörsstyrelsens förslag att börsen skall

ombildas till ett aktiebolag.

4.2 Ombildningens huvuddrag

 Mitt förslag: Fondbörsens rörelse överlåts till ett nybildat

 aktiebolag.

 Fondbörsens medlemmar och emittenter erbjuds att teckna

 hälften var av aktierna i aktiebolaget. Teckningsrätten

 fördelas mellan de enskilda medlemmarna och emittenterna i

 proportion till hur mycket var och en under senare år betalat

 i avgifter till fondbörsen.

 Fondbörsstyrelsens förslag: Medlemmar och emittenter får genom

ett nybildat aktiebolag förvärva fondbörsens rörelse.

 Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser delar

fondbörsstyrelsens uppfattning att ägandet i det tilltänkta

aktiebolaget bör delas mellan börsmedlemmarna, dvs. de

värdepappersinstitut som är anslutna till börsen, och

emittenterna, dvs. de som har sina fondpapper inregistrerade vid

börsen. Vissa anser dock att ägarkretsen bör göras vidare. Bank-

inspektionen anser att även den aktiesparande allmänheten bör

kunna få teckna aktier i bolaget. Riksbanksfullmäktige menar att

ägandet inte onödigtvis bör begränsas till vissa kategorier och

ser det inte som självklart att emittenterna ges någon

särställning. OM tycker att aktierna i det nya bolaget bör

bjudas ut på den allmänna marknaden och motsätter sig därför en

begränsning av ägandet till börsmedlemmar och emittenter.

Landsorganisationen (LO) hävdar att staten bör ikläda sig ett

betydande ägaransvar för att säkerställa en fungerande statlig

insyn och kontroll. LO vill också ha någon form av

ägandebegränsningsregler som förhindrar att ett fåtal kan skaffa

sig kontroll över börsen. Detta, menar man, skulle kunna

äventyra börsens neutralitet. Även TCO förordar att någon form

av ägandebegränsning införs.

 Hearingsynpunkter: Svenska Fondhandlareföreningen, Sveriges

Industriförbund och Stockholms Handelskammare hävdar att den

förmögenhet som finns samlad i fondbörsen tillkommer börsmedlem-

marna och emittenterna, eftersom de genom sina avgifter till

fondbörsen skapat denna förmögenhet. Förmögenheten bör därför

vederlagsfritt tillföras dem i form av aktier i det tilltänkta

bolaget. Något behov av att bilda en stiftelse föreligger därmed

inte.

 Skälen för mitt förslag: I den nuvarande lagstiftningen om

Stockholms fondbörs finns inga bestämmelser som säger hur det

skall förfaras vid ett upphörande eller en ombildning av

verksamheten i fondbörsen. I 1969 års börsordning fanns dock en

bestämmelse som gällde användandet av börsens tillgångar för den

händelse fondbörsen skulle upphöra. Enligt denna skulle

tillgångarna, efter beslut av börsstyrelsen, användas för

ändamål som står börsverksamheten nära. Börsstyrelsens beslut i

saken fordrade regeringens godkännande.

 Den nämnda bestämmelsen berördes av fondbörsutredningen (se SOU

1973:60 s. 118). Där konstaterades att det enligt utredningens

förslag skulle tillkomma fondbörsen att bedriva börsverksamhet.

Detta ansågs inte bara vara en rättighet utan även en

skyldighet. Följaktligen skulle fondbörsen inte kunna upphöra

med sin verksamhet utan att det utfärdades en lag om detta.

Utredningen slog därför fast att det skulle få bli i ett sådant

sammanhang som frågan om användningen av fondbörsens tillgångar

vid ett upphörande av verksamheten löstes.

 Svaret på frågan om vilken ställning fondbörsen har och hur

dess tillgångar kan hanteras är inte helt klart. Av detta följer

att en ombildning av fondbörsen och hantering av förmögenheten

bör underställas riksdagen. Jag redovisar därför här de

riktlinjer och ramar som jag anser bör gälla vid ombildningen av

fondbörsen. Däremot är det enligt min mening inte ändamålsenligt

att här gå in i detaljfrågor som är förknippade med hela

ombildningsprocessen.

Bildandet och ägandet av ett aktiebolag

Det första steget i en ombildning blir att bilda det aktiebolag

som skall överta börsverksamheten. Liksom många andra uppgifter

i ombildningsprocessen måste det ankomma på fondbörsen att lösa

de praktiska frågorna i samband därmed.

 Det andra steget blir att avgöra vilka som skall vara ägare av

det nya bolaget. De värdepappersbolag och banker som är

medlemmar vid fondbörsen har genom betalning av avgifter

bidragit till fondbörsens finansiering och därmed till den

förmögenhet som nu finns samlad där. Detsamma gäller de

emittenter vilkas fondpapper är registrerade vid fondbörsen. Det

faller sig enligt min mening naturligt att både medlemmar och

emittenter - i enlighet med vad börsstyrelsen föreslagit och

flertalet remissinstanser instämt i - får möjlighet att teckna

aktier i det bolag som skall överta börsverksamheten. För en

sådan lösning talar även det förhållandet att de som i dag är

medlemmar eller emittenter med inregistrerade fondpapper har ett

betydande intresse av att den verksamhet som fondbörsen nu

driver upprätthålls. Dessa båda grupper bör därför bli de som

initialt äger det nya bolaget.

 Det skulle mot en sådan lösning i och för sig kunna invändas

att det inte bara är medlemmar och emittenter som bidragit till

fondbörsens förmögenhet utan att också den aktieägande

allmänheten genom sina avgifter till medlemmarna har bidragit

till denna. Jag betraktar emellertid avgifterna till medlemmarna

som en kostnadsersättning för utförda

tjänster åt aktieägarna, vilken ersättning påverkar medlemmarnas

rörelsevinst, och är därför inte benägen att biträda en sådan

ståndpunkt.

 Frågan inställer sig då hur rätten att teckna aktier i det

nybildade bolaget skall fördelas mellan medlemmar och emittenter

och inom dessa båda grupper. Under fondbörsens fortsatta

behandling av ombildningsfrågan har fördelningsfrågan dryftats.

En fördelningsmodell som därvid diskuterats är att medlemmarna

och emittenterna skulle få teckna hälften var av aktierna. Den

efterföljande fördelningen inom de båda grupperna av

teckningsrätten skulle baseras på storleken av de avgifter som

de enskilda medlemmarna resp. emittenterna erlagt till

fondbörsen under en viss period tillbaka i tiden.

 En fördelning av aktierna enligt angivna grunder förefaller

enligt min uppfattning godtagbar. Enligt vad jag erfarit skulle

också medlemmarna och emittenterna vara beredda att acceptera en

fördelning enligt sådana huvudlinjer. Fondbörsen bör få bestämma

de närmare principerna för hur teckningsrätten skall fördelas.

 En ombildning av fondbörsen med de stora ägarförändringar som

här föreslås är inte helt riskfri. Jag tänker då närmast på hur

utländska aktörer uppfattar omställningen, vilket med hänsyn

till fondbörsens dominerande ställning har stor betydelse för

förtroendet för hela den svenska värdepappersmarknaden.

Ombildningen bör därför genomföras på ett sätt som ger det

nybildade aktiebolaget goda förutsättningar att snabbt och utan

några störningar komma igång med verksamheten i den nya formen.

Fondbörsen har själv i den tidigare nämnda skrivelsen framkastat

tanken att en stiftelse, eventuellt temporärt, skulle gå in som

ägare i det nya bolaget. Jag kan i och för sig hålla med om att

en stiftelse, eller till och med staten, som delägare under en

övergångsperiod skulle kunna ha en stabiliserande inverkan på

bolaget. Som jag anfört bör i görligaste mån ett statligt

ägande, även under själva ombildningsprocessen, undvikas. Detta

gäller enligt min mening också ägande genom en stiftelse utan

egentliga huvudmän.

 Flera remissinstanser har framhållit att det vid ombildningen

vore lämpligt att sprida aktieägandet i det nya aktiebolaget

till en bredare allmänhet. Som jag tidigare anfört bör

börsmedlemmar och emittenter få teckna aktier vid ombildningen.

En senare spridning av ägandet bör emellertid inte förhindras

och därför bör hembudsklausul i bolagsordningen inte få

förekomma. Jag vill här erinra om vad jag anfört om det

uppenbart olämpliga med att börsens aktier noteras på den egna

börsen, vilket skulle medföra att en börs så att säga får

kontrollera sig själv (avsnitt 3.1.8).

Överlåtelsen av fondbörsens rörelse till aktiebolaget

Som jag tidigare anfört bör de som i dag är börsmedlemmar och

emittenter få rätt att teckna aktier i det nya bolaget. Detta

bolag kommer att ansöka om auktorisation som börs enligt den nya

lagstiftningen, enligt vilken det uppställs krav på finansiella

resurser. De som får rätten att teckna aktier kommer därför att

få tillskjuta det kapital som behövs. Hur

stort detta kapital skall vara är dock en fråga som

finansinspektionen har att avgöra i samband med auktorisationen.

 Vid överlåtelsen av fondbörsens rörelse till det nya bolaget

uppkommer frågan om och i så fall hur mycket de nya ägarna skall

betala. Det är inte självklart att det nya bolaget skall få

överta rörelsen vederlagsfritt och därigenom kunna tillgodoräkna

sig den förmögenhet som finns i fondbörsen. Visserligen har, som

tidigare nämnts, de tilltänkta ägarna av bolaget genom betalning

av avgifter bidragit till att skapa denna förmögenhet. Denna har

dock byggts upp under nära 130 år, vilket innebär att även

sådana som inte längre tillhör medlems- och emittentkretsen har

bidragit till förmögenhetsuppbyggnaden. Det kan heller inte

bortses från att staten genom särbehandlingen av fondbörsen i

lagstiftningen har skapat utrymme för förmögenhetsuppbyggnaden

och att det är oklart om det finns någon ägare till fondbörsen.

Mot bakgrund härav är det skäligt att bolaget får utge visst

vederlag till fondbörsen vid övertagandet av rörelsen. För

vederlaget finns ingen given beräkningsgrund utan detta bör

fastställas till ett skäligt belopp och därvid får angivna

förhållanden vägas in.

 Det är vidare att märka att vederlagets storlek har betydelse

för bolaget på så vis att det får högre kostnader i sin rörelse

ju större vederlaget är. Dessa kostnader försöker bolaget

naturligtvis täcka med motsvarande intäkter vilket betyder att

bolagets tjänster blir dyrare - dvs. den aktiesparande

allmänheten drabbas av högre kostnader för de transaktioner som

görs över börsen. Detta är inte en från allmänna synpunkter

önskvärd effekt. Om bolagets kostnader inte skulle täckas av

högre intäkter blir vinsten lägre. Detta skulle minska

förutsättningarna för bolaget att självfinansiera

nyinvesteringar. Dessutom skulle konkurrenskraften försämras.

Detta är inte heller önskvärda effekter. Tvärtom bör

eftersträvas att ge bolaget goda verksamhetsförutsättningar,

särskilt under de inledande åren, vilket är till nytta för hela

den svenska värdepappersmarknaden och därmed också

samhällsekonomin. Att bolaget får en stabil ekonomisk grund i

starten är viktigt för dess konkurrenskraft såväl på den

inhemska marknaden som internationellt.

 Som utgångspunkt för bedömningen av vederlagets storlek bör an-

vändas det bokförda värdet av fondbörsens nettotillgångar. Detta

värde är också enkelt att fastställa. Med beaktande av de

nackdelar som uppstår om vederlaget sätts allt för högt och med

hänsynstagande till de blivande ägarnas bidrag till den

nuvarande förmögenheten i fondbörsen, anser jag att hälften av

nettotillgångarnas bokförda värde är ett skäligt vederlag. Med

utgångspunkt i de tillgångsvärden som redovisats i fondbörsens

balansräkning för räkenskapsåret 1990 bör dock en understa gräns

för vederlaget vara 8 milj.kr.

 Fråga uppkommer då vad som skall ske med de medel som

fondbörsen erhåller vid överlåtelsen av rörelsen till bolaget.

Som tidigare nämnts fanns i 1969 års börsordning en bestämmelse

som innebar att fondbörsens tillgångar, i händelse av

fondbörsens upphörande, skulle användas för ändamål som står

börsverksamheten nära. Enligt min mening bör medlen användas på

ett sätt som i ett internationellt perspektiv främjar den

svenska kapitalmarknaden på lång sikt. Nyligen har bildats

Stiftelsen Kapitalmarknadsgruppen med ändamål att främja

forskning i kapitalmarknadsfrågor, främst rörande sparande,

kapitalanvändning samt kapitalmarknadens funktion och

internationalisering. Stiftelsen äger främja sitt ändamål genom

anslag till olika forskningsprojekt samt genom att sammanföra

forskare med företrädare för kapitalmarknaden. Jag finner att en

lämplig användning av medlen är att föra dessa till stiftelsen.

Teckning av aktier i det nya bolaget

Som framgått avses börsmedlemmar och emittenter få rätt att

teckna aktier i det nya bolaget. Statens obligationslån är

inregistrerade vid fondbörsen, vilket innebär att staten - genom

riksgäldskontoret - får teckningsrätt. Denna rätt bör utnyttjas.

Enligt vad som upplysts mig avses det nya bolaget få ett

aktiekapital om ca 50 milj.kr. Med den tidigare angivna

fördelningsprincipen, enligt vilken teckningsrätten fördelas

inom de två grupperna medlemmar och emittenter efter hur stora

avgifter som erlagts till fondbörsen, kan statens andel av

aktiekapitalet i runda tal komma att uppgå till 10 %. För att

staten skall kunna delta i aktieteckningen bör riksdagen

bemyndiga regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

riksgäldskontoret att för statens räkning teckna aktier i det

nya bolaget. Det belopp som behövs för aktieteckningen bör göras

tillgängligt genom ianspråktagande av medel inom det under

sjunde huvudtiteln för budgetåret 1992/93 föreslagna

förslagsanslaget D2 Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning

och låneförvaltning. Regeringen utgår från att beloppet ryms

inom nu budgeterad anslagsnivå.

5 Prospekt utanför börs, m.m.

 Mitt förslag: För att skapa garantier för god och utförlig

 information när fondpapper och andra finansiella instrument

 bjuds ut till allmänheten införs generella regler om

 skyldighet att upprätta en särskild redogörelse för

 erbjudandet (prospekt).

 Prospekt skall upprättas såväl när en utgivare vid emission

 av fondpapper riktar erbjudande till allmänheten som när någon

 erbjuder allmänheten att köpa eller sälja finansiella

 instrument.

 Förslaget innebär en anpassning till EG:s prospektdirektiv.

 Kommitténs förslag: Kommittén föreslår utvidgade regler om

informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier och vissa

andra fondpapper utan att vara inregistrerade vid en börs är

spridda bland minst 200 ägare. Enligt kommittén bör dessa bolag

utge särskilda emissionsprospekt vid erbjudande och också avge

delårsrapport. Vidare bör de krav på bokslutskommuniké, särskild

information om viktiga händelser och offentliggörande av

anmärkningar i revisionsberättelse, som i dag gäller bolag på

den s.k. O-listan lagfästas för nämnda aktiebolag.

 Remissinstanserna: Flera remissinstanser, däribland Svea hovrätt,

bankinspektionen, konsumentverket och LO ställer sig positiva till den

utökade informationsskyldigheten för nu aktuella aktiebolag.

Emellertid är flertalet av de remissinstanser som närmare

behandlat förslaget kritiska och pekar på flera svårigheter med

de föreslagna bestämmelserna. Bankorganisationerna och Svenska

Fondhandlareföreningen samt Sveriges Industriförbund och Svenska

Handelskammarförbundet är kritiska mot att ytterligare en grupp av

företag skall särbehandlas. Riksbanksfullmäktige anser det

principiellt felaktigt att finansinspektionen, som är en

tillsynsmyndighet för finansiella institutioner, får tillsyn

över ett stort antal icke-finansiella företag. Även styrelsen för

Stockholms fondbörs liksom bankorganisationerna och Svenska

Fondhandlareföreningen är skeptiska mot att finansinspektionen skall

utöva tillsyn över nämnda företag. Bankinspektionen anser det

tillräckligt att det i lag anges att ifrågavarande bolag är

skyldiga att upprätta prospekt med visst innehåll och

offentliggöra viss information utan att det i lagen ställs krav

på att efterlevnaden av bestämmelserna skall övervakas av en

myndighet.

 Hearingsynpunkter: Riksbanken vidhåller kritiken mot att ge

finansinspektionen ansvar för icke-finansiella företag. Enligt

riksbanken bör, för det första, granskningen ges en så liten

omfattning som möjligt. För det andra bör den institutionella

lösningen vara sådan att granskningen inte ger intryck av

kvalitetsprövning från myndigheternas sida. En förnyad prövning

av alternativet att ge patent- och registreringsverket ansvar

för denna verksamhet bör därför göras. Finansinspektionen anser

att principen bör vara att prospekt som berör bolag som har

något värdepapper inregistrerat eller noterat vid en börs

hanteras av börsen; andra prospekt ges in till inspektionen.

Vidare har inspektionen påpekat att den som ger in ett prospekt

till inspektionen bör betala en avgift för detta. Enligt

inspektionen är det inte rimligt att hanteringen av prospekt

skall bekostas av institut under tillsyn.

Bakgrund

Gällande regler

Syftet med prospekt vid t.ex. emission eller introduktion på

börs är att förmedla information på vilken placerarna skall

kunna grunda sina placeringsbeslut. I flertalet fall är dessa

beslut av stor ekonomisk betydelse för placerarna. Det är

följaktligen av stor vikt att uppgifterna i ett prospekt är

korrekta och på ett tillförlitligt sätt visar risktagandet med

investeringen.

 Enligt 4 kap. 18 § aktiebolagslagen (1975:1385), 4 kap. 19 §

bankaktiebolagslagen (1987:618) och 4 kap. 20 §

försäkringsrörelselagen (1982:713) är vissa bolag skyldiga att

upprätta en särskild redogörelse för bolagets förhållanden

(emissionsprospekt) när bolaget offentliggör eller på annat sätt

till en vidare krets riktar inbjudan att förvärva aktier eller

teckningsrätter i bolaget. Skyldighet att upprätta

emissionsprospekt föreligger dels om tillgångarnas nettovärde i

bolaget enligt fastställda

balansräkningar för de två senaste räkenskapsåren överstiger ett

gränsbelopp som motsvarar 1 000 basbelopp, dels om antalet

anställda hos bolaget under de två senaste räkenskapsåren i

medeltal överstigit 200, dels om bolagets aktier eller

skuldebrev är noterade vid Stockholms fondbörs. Dessutom krävs

att vederlaget kan komma att uppgå till minst 1 milj.kr.

Skyldighet att upprätta prospekt föreligger också vid inbjudan

att förvärva vissa typer av skuldebrev eller optionsbevis eller

vinstandelsbevis.

 Skyldighet att upprätta emissionsprospekt föreligger vidare när

en aktieägare i ett sådant bolag ämnar sälja aktier,

teckningsrätter, vissa typer av skuldebrev eller vinstandels-

bevis under sådana former att prospekt skall upprättas. Även i

dessa fall åligger det bolaget att upprätta prospektet. För att

ett bolag i tid skall kunna upprätta ett prospekt skall

aktieägaren underrätta styrelsen i bolaget om planerna senast

sex veckor före den dag då inköp tidigast avses kunna ske.

 Regler om innehållet i emissionsprospekt finns i 4 kap. 20-24

§§ aktiebolagslagen. Ett emissionsprospekt skall bl.a. innehålla

balans- och resultaträkningar avseende de tre senaste

räkenskapsåren. Vidare skall lämnas upplysning om sådana för

bedömning av bolagets verksamhetsresultat och ställning viktiga

förhållanden och om händelser i övrigt av väsentlig betydelse

för bolaget vilka hänför sig till tiden efter utgången av de tre

senaste räkenskapsåren. Prospektet skall även innehålla en

kortfattad historik över bolaget och dess verksamhet,

redogörelse för bolagets och, om dotterföretag finns, koncernens

verksamhet, råvarutillgångar, produkter och driftställen samt

för dess ställning inom branschen, uppgifter om bolagets

styrelseledamöter, revisorer och ledande befattningshavare samt

redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i bolaget.

Börsbolag har till skillnad från övriga bolag rätt att utelämna

den historiska beskrivningen av verksamheten.

 I samband med ansökan om inregistrering av ett bolags aktier

vid Stockholms fondbörs skall bolaget offentliggöra ett

introduktionsprospekt. Enligt 13 § förordningen om Stockholms

fondbörs skall ett sådant prospekt innehålla de uppgifter som

anges i aktiebolagslagen, om börsstyrelsen inte bestämmer annat

(se närmare avsnitt 3.1.9 om börsprospekt).

 Vid sidan av lagbestämmelserna finns branschregler om prospekt.

Näringslivets Börskommitté (NBK) har gett ut en rekommendation

rörande utformningen av prospekt. Rekommendationen, som är från

år 1986, utgör ett komplement till de regler som

aktiebolagslagen uppställer om ett emissionsprospekts innehåll.

Den tar i första hand sikte på det fall när allmänheten inbjuds

att teckna aktier i bolag som tidigare inte haft aktier

inregistrerade vid Stockholms fondbörs eller vars aktier inte

varit omsatta på OTC-marknaden. Rekommendation om utformningen

av prospekt omfattar inte obligationer och liknande

fordringsrätter.

 NBK har även gett ut en rekommendation rörande offentligt

erbjudande om aktieförvärv (1988). Denna rekommendation är

tillämplig i samband med att en svensk eller utländsk juridisk

person offentligt erbjuder aktieägare i ett svenskt aktiebolag

med spritt ägande (målbolaget) att på generella villkor överlåta

sina aktier till den juridiska personen.

Bestämmelserna om prospekt i denna rekommendation bygger i stor

utsträckning på NBK:s tidigare nämnda rekommendation om

utformning av prospekt. NBK har i ett tillägg till

rekommendationen rörande offentligt erbjudande behandlat fallen

då erbjudandet lämnas av ledande befattningshavare i målbolaget.

 Lagen (1987:464) om vissa riktade emissioner i

aktiemarknadsbolag, m.m., den s.k. Leo-lagen, är avgränsad till

aktiemarknadsbolag, dvs. börsbolag och OTC-bolag, eller

dotterbolag till sådana bolag. Bestämmelserna i Leo-lagen

reglerar situationen när denna typ av bolag fattar beslut om

nyemission av t.ex. aktier och emissionen är riktad till

bolagets ledning eller anställda eller vissa närstående

personer.

EG:s regler

EG har antagit ett direktiv 89/298/EEG av den 17 april 1989 om

samordning av kraven på upprättande, granskning och spridning av

prospekt som skall offentliggöras när överlåtbara värdepapper

erbjuds till allmänheten, se bilaga 16. Prospektdirektivet

innehåller bestämmelser om minimikrav för prospekt angående

värdepapper som i ett eller flera EG-länder bjuds ut till

allmänheten och som inte redan är officiellt noterade vid en

fondbörs. Syftet med prospektdirektivet är att bereda möjlighet

för investerare att göra en korrekt bedömning av riskerna med en

investering i ett värdepapper. En investerare skall kunna fatta

ett beslut om investering i ett värdepapper med full kännedom om

sakförhållandena. Enligt direktivet bidrar sådan information

även till att öka förtroendet för värdepapper och att

värdepappersmarknaderna fungerar och utvecklas på ett

tillfredsställande sätt. Med värdepapper avses i direktivet

aktier i bolag och andra med sådana aktier jämställda överlåt-

bara värdepapper, skuldebrev med en löptid av minst ett år och

andra därmed jämställda överlåtbara värdepapper och alla andra

överlåtbara värdepapper som ger rätt att förvärva sådana

överlåtbara värdepapper genom teckning eller utbyte.

 Direktivet omfattar inte följande erbjudanden:

 a) erbjudanden av överlåtbara värdepapper till personer inom

ramen för deras förvärvsverksamhet, och/eller

 b) erbjudanden av överlåtbara värdepapper till personer inom en

begränsad krets, och/eller

 c) erbjudanden där försäljningspriset för samtliga de

överlåtbara värdepapper som erbjuds inte överstiger 40 000 ecu,

och/eller

 d) erbjudanden där de överlåtbara värdepapper som erbjuds kan

förvärvas endast för ett vederlag av minst 40 000 ecu per

investerare.

 Direktivet omfattar inte heller värdepapper av följande slag:

 a) överlåtbara värdepapper som erbjuds med ett nominellt värde

om vardera minst 40 000 ecu,

 b) andelar emitterade av sådana företag för kollektiva

investeringar som inte är av sluten typ,

 c) överlåtbara värdepapper emitterade av en stat eller av en

stats regionala eller lokala myndigheter, eller av ett

internationellt offentligt organ i vilket en eller flera

medlemsstater är medlemmar,

 d) överlåtbara värdepapper som erbjuds i samband med ett anbud

om övertagande ("take-over bid"),

 e) överlåtbara värdepapper som erbjuds i samband med en fusion,

 f) aktier som utan vederlag tilldelas aktieägare,

 g) aktier eller därmed jämställda överlåtbara värdepapper som

erbjuds i utbyte för aktier i samma bolag, om erbjudandet av

sådana nya värdepapper inte innebär någon total ökning av

bolagets aktiekapital,

 h) överlåtbara värdepapper som av arbetsgivaren eller ett

anknutet företag erbjuds till eller till förmån för nuvarande

eller tidigare anställda,

 i) överlåtbara värdepapper som tillkommit vid konvertering av

konvertibla skuldebrev eller vid utnyttjande av optionsrätt till

nyteckning, eller aktier som erbjuds i utbyte mot utbytbara

skuldebrev, under förutsättning att ett prospekt för erbjudande

till allmänheten eller ett börsprospekt avseende dessa

konvertibla eller utbytbara skuldebrev, eller dessa

optionsrätter till nyteckning har offentliggjorts i samma

medlemsstat,

 j) överlåtbara värdepapper som emitterats av statligt erkända

sammanslutningar vars verksamhet är författningsreglerad eller

drivs utan vinstsyfte, i de fall emissionen sker för att

anskaffa medel nödvändiga för uppnående av sammanslutningens

oegennyttiga ändamål,

 k) aktier eller därmed jämställda överlåtbara värdepapper,

vilka berättigar ägaren att bli medlem i eller utnyttja de

tjänster som utförs av sammanslutningar som "building

societies", "Crédits populaires", "Genossenschaftsbanken" eller

"Industrial and Provident Societies",

 l) euro-värdepapper som inte är föremål för allmän

marknadsföring genom annonsering eller personlig hänvändelse.

 De enskilda medlemsländerna får medge undantag från

skyldigheten att upprätta prospekt beträffande vissa i

direktivet angivna typer av räntebärande värdepapper.

 Enligt direktivet skall prospektet innehålla den information

som allt efter slaget av emittent och arten av de värdepapper

för vilka inregistrering söks, fordras för att investerare och

deras rådgivare skall kunna bilda sig en välgrundad uppfattning

om emittentens tillgångar och skulder, finansiella ställning,

vinster och förluster och framtidsutsikter. Generellt gäller att

prospektets innehåll skall vara lätt analyserbart och så

utförligt som möjligt. Direktivet innehåller en detaljerad

uppräkning av de uppgifter som skall ingå i prospektet av vilka

kan nämnas följande:

 a) uppgift om vilka som är ansvariga för prospektet,

 b) villkoren för emissionen samt uppgifter om de värdepapper

som erbjudandet omfattar,

 c) uppgifter om emittenten,

 d) emittentens huvudsakliga verksamhet,

 e) emittentens tillgångar och skulder, finansiella ställning

samt balans- och resultaträkning,

 f) emittentens förvaltning, ledning och kontroll,

 g) i den mån sådana uppgifter inverkar på bedömningen av

emittenten skall anges den senaste utvecklingen i fråga om

emittentens affärsverksamhet och framtidsutsikter.

 Varje ny omständighet eller felaktighet i ett prospekt, som är

av beskaffenhet att påverka bedömningen av värdepapperen och som

inträffar eller uppmärksammas mellan offentliggörandet av

prospektet och sista dagen för erbjudandet skall uppges och

rättas enligt samma förfarande som gäller för det ursprungliga

prospektet.

 Prospektdirektivet innehåller vidare regler om hur

offentliggörande m.m. av prospekten skall ske och om

tystnadsplikt för anställda vid de myndigheter som har i uppgift

att granska prospekt. Direktivet innehåller även regler om

ömsesidigt godtagande av prospekt mellan medlemsländerna. Som

villkor för godtagande av ett prospekt från ett medlemsland

krävs att landet i fråga föreskriver generell förhandsgranskning

av prospekt.

Skälen för mitt förslag

Prospekt

En anpassning till EG:s regelsystem kräver att även

bestämmelserna i prospektdirektivet iakttas. Det är därvid inte

tillräckligt att, som kommittén föreslagit, begränsa reglerna om

prospekt till fondpapper utgivna av vissa aktiebolag. Skyldighet

att upprätta prospekt bör, i enlighet med direktivet, föreligga

vid alla erbjudanden till en öppen krets att förvärva

fondpapper, om det sammanlagda vederlaget för dessa uppgår till

300 000 kr. och fondpapperen inte är inregistrerade vid en börs

och vid utgivningen inte heller avses att inregistreras.

 I enlighet med EG:s bestämmelser bör undantag göras från

skyldigheten att upprätta prospekt för fordringsrätter med en

löptid på mindre än ett år och andelar i en värdepappersfond.

Dessutom bör staten inte omfattas av skyldigheten att upprätta

prospekt.

 Samma krav på saklig och korrekt information bör enligt min

mening kunna ställas även på andra offentliga erbjudanden till

allmänheten än emissioner. Det är också väsentligt för

förtroendet för värdepappersmarknaden att ingen grupp på ett

otillbörligt sätt gynnas i förhållande till andra grupper i

samband med ett offentligt erbjudande om köp eller försäljning

av aktier m.m. Det förekommer många olika typer av offentliga

erbjudanden. Beroende på erbjudandets komplexitet ställs olika

krav på innehållet i ett prospekt. En reglering bör enligt min

mening därför ske även av erbjudanden till allmänheten om köp

eller försäljning av finansiella instrument, varvid de grund-

läggande reglerna om sådana prospekt och innehållet i dessa ges

i lag med utrymme även fortsättningsvis för självreglering av

typ NBK:s rekommendationer.

 Aktiebolagslagen innehåller som tidigare berörts regler om

emissionsprospekt. Dessa regler omfattar dock endast aktiebolag

samt vissa typer av fondpapper. Reglerna i aktiebolagslagen om

emissionsprospekt överensstämmer, som kommittén påpekat,

relativt väl med bestämmelserna i EG:s prospektdirektiv.

Emellertid är reglerna i direktivet något

annorlunda utformade och mer detaljerade än aktiebolagslagens.

En anpassning till EG:s regelsystem genom utnyttjande av

befintliga bestämmelser i aktiebolagslagen skulle kräva

åtskilliga ändringar i den lagen. Dessutom skulle dessa

bestämmelser behöva kompletteras med regler för sådana utgivare

som inte är aktiebolag. Till detta skall läggas att väsentliga

delar av aktiebolagsrätten för närvarande är under utredning.

Jag föreslår därför att anpassningen till EG:s regler skall ske

genom att bestämmelser om prospekt som omfattar alla typer av

utgivare samlas på ett ställe. Jag delar den i prop. 1990/91:142

s. 82 framförda uppfattningen att dessa bestämmelser, som tar

sikte på samtliga aktörer på värdepappersmarknaden, bör tas in i

lagen om handel med finansiella instrument.

 Prospektdirektivet föreskriver inte någon obligatorisk

förhandsgranskning av nu aktuella prospekt. För att ett prospekt

upprättat i ett EG-land skall kunna godtas i ett annat EG-land

krävs dock enligt direktivet att prospektet har godkänts av

behörig myndighet i det första landet. Ett sådant godkänt

prospekt skall godtas som prospekt i samband med officiell

notering av värdepapper vid fondbörs i övriga EG-länder, om det

inte är äldre än tre månader (se avsnitt 3.1.9 om börsprospekt).

Förhandsgranskning och godkännande medför således i det

internationella perspektivet fördelar för den som ger ut ett

prospekt.

 En obligatorisk förhandsgranskning med efterföljande

godkännande innebär emellertid en icke obetydlig arbetsbörda för

den granskande myndigheten. Risk föreligger att ett godkännande

baserat på en formell granskning kan komma att uppfattas som en

statlig kvalitetsprövning av erbjudandets materiella innehåll.

Som framgår av avsnitt 3.1.9 föreslås, att skyldigheten att

upprätta och offentliggöra prospekt vid inregistrering av

fondpapper vid börs skall utvidgas till att omfatta alla

utgivare med undantag för staten och värdepappersfonder. Jag kan

inte se att det finns så stora behov för företag som inte är

börsnoterade att rikta erbjudanden till utlandet, att det på

denna grund föreligger skäl för en obligatorisk

förhandsgranskning. Jag är således för närvarande inte beredd

att föreslå en sådan regel.

 Enligt prospektdirektivet föreskrivs generell

förhandsgranskning av prospekt om ett EG-land önskar att

prospekt därifrån, utan vidare granskning, skall accepteras i

andra EG-länder. Något utrymme att införa en frivillig

förhandsgranskning föreligger inte. Enligt min mening bör ett

enkelt och smidigt förfarande införas. I stället för en

obligatorisk förhandsgranskning bör prospekten ges in och

registreras hos en myndighet. Registreringen bör endast föregås

av en kontroll av att prospektet innehåller föreskrivna

uppgifter. Något officiellt godkännande bör således inte ges.

Tyngdpunkten på tillsynsverksamheten bör i likhet med vad som

föreskrivits om t.ex. nya finansiella instrument (se prop.

1990/91:142 s. 90-92) ligga på en efterhandskontroll. En

efterhandsgranskning kan, utöver en prövning av om ett prospekt

uppfyller de formella kraven, även komma att innehålla en

granskning av sakuppgifterna i prospekt. Eftersom

finansinspektionen har tillsyn över värdepappersmarknaden bör

uppgiften att registrera och, för det fall skäl uppkommer,

efterhandsgranska prospekt läggas på inspektionen.

 I likhet med den lagstiftningsteknik som valts tidigare bör i

lag anges endast de grundläggande bestämmelserna om skyldighet

att upprätta prospekt avseende emissioner och andra erbjudanden.

Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

finansinspektionen bör utforma de detaljföreskrifter som behövs

för att uppfylla kraven i prospektdirektivet. För andra prospekt

som inte avser emissioner finns från EG:s sida inga krav på

prospektets innehåll och därför anser jag att det i huvudsak bör

överlämnas till självreglering, t.ex. genom NBK, att närmare

utforma detaljreglerna för vad ett sådant prospekt skall

innehålla

Övriga förslag om informationsskyldighet

I den av kommittén föreslagna lagen om informationsskyldighet

för aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda ingick utöver

regler om emissionsprospekt bl.a. bestämmelser om skyldighet för

dessa bolag att utge bokslutskommuniké, särskild information om

viktiga händelser och offentliggörande av revisionsanmärkning.

Därutöver föreslog kommittén att dessa bolag skulle vara

skyldiga att avge delårsrapport samt att den s.k. Leo-lagen

skulle omfatta även dessa bolag.

 Flera remissinstanser har ställt sig positiva till kravet på

att dessa bolag skall lämna utförlig och korrekt information om

sin ekonomiska ställning och andra förhållanden som påverkar

värdet av bolaget. Som jag framhållit i avsnitt 2.2.4 är en

fullständig och korrekt information från bl.a. emittenter ett

grundläggande krav för en effektiv värdepappersmarknad. Regler

bör därför finnas som säkerställer att emittenter, vars

fondpapper handlas på värdepappersmarknaden, lämnar sådan

information. Sverige bör i denna fråga inte ha lägre ambitioner

än andra länder.

 Förslagen i detta ärende innebär bl.a. att det införs en

skyldighet att upprätta prospekt förutom avseende fondpapper som

inregistreras vid börs även beträffande icke inregistrerade

fondpapper som erbjuds allmänheten. Med hänsyn härtill är det

tveksamt om det finns skäl för ytterligare lagstiftning i

enlighet med kommitténs förslag. En särskild lag om

informationsskyldighet för vissa aktiebolag skulle innebära att

en grupp av företag särbehandlas. I likhet med flera

remissinstanser anser jag dessutom att den föreslagna

avgränsningen, bolag med minst 200 ägare, medför en uppenbar

risk för tillämpningsproblem. Därtill kommer att

finansinspektionen, som riksbanken påpekat, skulle få ett

tillsynsansvar för ett stort antal icke-finansiella företag. Jag

är därför inte beredd att lägga fram något förslag till lag om

informationsskyldighet för aktiebolag vars aktier är allmänt

spridda. Inte heller bör kommitténs förslag beträffande

delårsrapporter genomföras. Det bör härvid emellertid framhållas

att med mitt förslag till ändring i insiderlagen så kommer

begreppet aktiemarknadsbolag att få en vidare innebörd, eftersom

det även kommer att avse alla bolag som har sina aktier noterade

vid en börs eller auktoriserad marknadsplats. (se avsnitt 9)

6 Flaggningsregler

 Mitt förslag: Skyldighet införs för såväl fysiska som

 juridiska personer att informera om förvärv av större

 aktieposter (flaggningsskyldighet). Förslaget överensstämmer

 med de minimivillkor inom detta område som EG ställt upp.

 Kommitténs förslag: Kommittén har, med hänvisning till de goda

erfarenheter av självreglering som föreligger på detta område,

inte funnit skäl att föreslå lagfästa flaggningsregler.

 Hearingsynpunkter: Finansinspektionen och Svenska

Bankföreningen anmärker att det bör klargöras om aktielån

omfattas av flaggningsreglerna. Enligt finansinspektionen bör

reglerna för offentliggörande utformas av börsen, inte

inspektionen.

Bakgrund

Nuvarande regler

Med flaggningsregler menas regler som innebär skyldighet för

förvärvare/överlåtare att informera allmänheten och/eller börs

vid förvärv eller avyttring av större aktieposter i börsbolag. I

början av 1980-talet diskuterades på vilket sätt

flaggningsregler skulle införas i Sverige. Näringslivets

Börskommitté (NBK) gav år 1983 ut en rekommendation rörande

offentliggörande vid förvärv av större aktieposter m.m. (NBK:s

flaggningsrekommendation). Detta föranledde regering och riksdag

att inte följa värdepappersmarknadsutredningens förslag om

lagstadgad flaggningskyldighet (prop. 1984/85:157, NU29).

 Enligt NBK:s flaggningsrekommendation bör en fysisk eller

juridisk person som förvärvar eller säljer en aktiepost av viss

storlek i ett börs-eller OTC-bolag offentliggöra transaktionen

via Stockholms fondbörs senast nästa morgon. Flaggning bör ske

dels när innehavet uppnår resp. underskrider 10 % av antalet

aktier eller röster i ett bolag, dels när ett innehav förändras

med två procentenheter uppåt eller nedåt. Därvid skall innehavet

sammanräknas för ägare som tillhör samma koncern, annat företag

över vilket förvärvaren/överlåtaren har bestämmande inflytande,

vissa anhöriga samt annan om förvärvet/överlåtelsen grundar sig

på avtal eller i annat fall sker i samförstånd med denne.

 NBK:s flaggningsrekommendation har reviderats under år 1991

varvid bl.a. dess tillämpningsområde utvidgats till att avse

fondpapper och vissa andra finansiella instrument som i ett

senare steg kan leda till aktieägande. Således omfattar

flaggningsrekommendationen numera även s.k. icke standardiserade

optioner och terminer samt inköpsrätter. Vidare omfattas

fordringsrätter, optionsrätter och teckningsrätter som kan leda

till aktieägande. En ytterligare utvidgning har skett i och med

att rekommendationen nu omfattar - utöver börsbolag och OTC-

bolag - även de bolag som finns noterade på fondbörsens lista

för oregistrerade aktier

(O-listebolag). Fr.o.m. år 1989 är rekommendationen en del av

Stockholms fondbörs inregistreringskontrakt.

Flaggningsrekommendationen är således bindande för börs-, OTC-

och O-listebolags köp och försäljningar av aktier i andra börs-

, OTC- och O-listebolag. Däremot är den inte juridiskt bindande

för övriga aktörer på marknaden.

 Enligt insiderlagen har en fysisk person som äger aktier i ett

aktiemarknadsbolag, dvs. för närvarande börs- och OTC-bolag,

motsvarande minst 10 % av aktiekapitalet eller av röstetalet för

samtliga aktier i bolaget s.k. insynsställning i bolaget. Med

aktier jämställs i insiderlagen bl.a. emissionsbevis,

aktieoptioner och aktieterminer (2 § andra stycket

insiderlagen). Insynsställningen medför att denna person är

skyldig att anmäla innehav av aktier och ändring av innehavet

till värdepapperscentralen. Anmälan skall ske senast 14 dagar

efter den anmälningsskyldige förvärvat eller överlåtit aktier i

bolaget eller annan ändring skett av innehavet.

Värdepapperscentralen skall föra register (insiderregister) över

anmälningarna. Registret är offentligt. Finansinspektionen är

tillsynsmyndighet och övervakar efterlevnaden av bestämmelserna

i insiderlagen.

 I Norge och Danmark har i lag nivån för

informationsskyldighetens inträde satts till 10% av aktierna i

ett börsbolag. Därefter skall information lämnas vid alla

ytterligare ändringar på 5 %. I Danmark föreligger

informationsskyldighet även vid gränserna 33 1/3 % och 66 2/3 %.

De finländska gränserna för flaggningsskyldighet överensstämmer

med EG:s minimiregler, vilka beskrivs i det följande.

 Kommittén har övervägt frågan om införande av lagstadgade

flaggningsregler men stannat för att inte lägga fram något

sådant förslag. Kommittén har därvid hänvisat bl.a. till de goda

erfarenheter som finns av självregleringen genom NBK:s

rekommendation.

EG:s regler

EG har antagit ett direktiv 88/627/EEG av den 12 december 1988

om sådana uppgifter som skall offentliggöras vid förvärv eller

avyttring av ett större innehav i ett börsnoterat bolag, se

bilaga 17. Direktivet innebär kortfattat att den som genom

förvärv eller överlåtelse passerar någon av i direktivet angivna

nivåer för rösträttsandel i börsbolaget inom viss tid skall

informera det berörda bolaget och tillsynsmyndigheten. Därefter

skall det berörda bolaget informera allmänheten.

 EG:s flaggningsdirektiv gäller alla fysiska och juridiska

personers förvärv av aktier i bolag som är officiellt noterade

vid en börs inom EG. Det är inte tillämpligt på innehav i

företag för kollektiva investeringar, t.ex. värdepappersfonder.

EG:s regler är minimikrav och de enskilda medlemsländerna är

oförhindrade att ställa strängare krav under förutsättning dessa

tillämpas generellt eller gäller för en viss kategori av

transaktioner eller börsnoterade bolag.

 Den som förvärvar aktier i ett bolag skall, om hans

rösträttsandel till följd av förvärvet eller avyttringen når upp

till, överskrider eller nedgår under något av gränsvärdena 10 %,

20 %, 1/3, 50 % eller 2/3 av samtliga röster, meddela bolaget

och vederbörande tillsynsorgan i bolagets

hemland inom sju dagar från transaktionen om hur stor

rösträttsandel han innehar efter förvärvet eller avyttringen.

Ett enskilt EG-land får ersätta gränsvärdena 20 % och 1/3 med

25 % samt byta ut gränsvärdet 2/3 mot 75 %.

 Vid bestämmande av om en fysisk eller juridisk person är

skyldig att lämna underrättelse om sitt rösträttsinnehav skall

följande anses som rösträtt som innehas av den fysiska eller

juridiska personen:

 - Rösträtt som innehas av annan i eget namn men för den fysiska

eller juridiska personens räkning.

 - Rösträtt som innehas av ett företag som står under

ägarkontroll av den fysiska eller juridiska personen.

 - Rösträtt som innehas av annan med vilken den fysiska eller

juridiska personen har träffat en skriftlig överenskommelse som

förpliktar parterna att genom samordnat utövande av sin rösträtt

inta en långsiktig gemensam hållning i fråga om bolagets

förvaltning.

 - Rösträtt som innehas av annan med stöd av ett skriftligt

avtal som han träffat med den fysiska eller juridiska personen

eller med ett företag som står under denna persons ägarkontroll,

där avtalet medger tillfällig överflyttning av rösträtten mot

ersättning.

 - Rösträtt som följer med aktier som ägs av den fysiska eller

juridiska personen och vilka denne deponerat som säkerhet, utom

då rösträtten kan disponeras av den hos vilken säkerheten

ställts och denne förklarar sig ha för avsikt att utöva den, i

vilket fall rösträtten skall anses tillkomma den sistnämnde.

 - Rösträtt som följer med aktier till vilka den fysiska eller

juridiska personen har en livsvarig dispositionsrätt.

 - Rösträtt som den fysiska eller juridiska personen eller någon

annan av de personer som avses i föregående strecksatser har en

självständig rätt att förvärva på grund av ett uttryckligt

avtal.

 - Rösträtt som följer med aktier som deponerats hos den fysiska

eller juridiska personen, där denne i avsaknad av särskilda

instruktioner kan utöva rösträtten efter eget gottfinnande.

 Vid förvärv eller avyttring av aktier som innehas av ett

dotterbolag behöver underrättelse lämnas endast av moderbolaget.

 Ett bolag som mottagit en underrättelse om förändringar av

större aktieinnehav skall i sin tur inom nio dagar efter

mottagandet offentliggöra underrättelsen i vart och ett av de av

EG:s medlemsländer där aktierna är officiellt noterade vid en

fondbörs. Ett medlemsland får föreskriva att offentliggörande

skall ske genom vederbörande tillsynsorgans försorg. I

direktivet anges hur offentliggörandet skall gå till, t.ex.

genom publicering av underrättelsen i en rikstäckande tidning

eller på annat likvärdigt sätt som godkänts av tillsynsorganet.

 I undantagsfall får ett tillsynsorgan befria ett bolag från

skyldigheten att publicera en mottagen underrrättelse om ändrat

innehav, nämligen om offentliggörandet skulle strida mot

allmänna intressen eller allvarligt skada bolaget. I det senare

fallet får offentliggörande inte underlåtas om detta skulle

vilseleda allmänheten rörande förhållanden som är nödvändiga att

känna till vid en uppskattning av aktiernas värde.

 Medlemsstaterna skall föreskriva adekvata sanktioner för

överträdelse av direktivbestämmelserna.

 Skälen för mitt förslag: EG:s flaggningsdirektiv liksom NBK:s

flaggningsrekommendation syftar till att öka genomlysningen när

det gäller ägarförhållandena i börsnoterade bolag. Sådana regler

anses befrämja placerarnas förtroende för en börs. NBK:s

flaggningsrekommendation innehåller betydligt strängare regler

än EG:s direktiv. Jag avser därvid de gränser vid vilka

flaggning skall ske och den tidsfrist som gäller för

offentliggörande. Därtill kommer att EG:s direktiv i huvudsak

enbart avser aktier medan NBK:s rekommendation efter utvidg-

ningen i april 1991 även omfattar sådana fondpapper och andra

finansiella instrument som i ett senare steg kan leda till

aktieägande.

 Reglerna i insiderlagen om anmälningsskyldighet för personer

med insynsställning i aktiemarknadsbolag uppfyller i princip

kraven i EG:s flaggningsdirektiv. Bl.a. föreligger samma nedre

gräns, nämligen 10 % för flaggnings- resp.

anmälningsskyldighetens inträde. Enligt insiderlagen skall

anmälan ske till värdepapperscentralen senast 14 dagar efter

förvärvet eller överlåtelsen. Direktivet föreskriver emellertid

att anmälan skall ske till bolaget och den behöriga myndigheten

inom sju dagar från förvärvet eller överlåtelsen. Därefter skall

bolaget som mottagit underrättelsen om förvärvet eller

överlåtelsen snarast möjligt och senast nio dagar efter

mottagandet offentliggöra dess innehåll i varje medlemsstat där

dess aktier är officiellt börsnoterade. Den bärande tanken bakom

anmälningsskyldigheten i insiderlagen är, förutom betydelse för

kontrollen av förbuden i insiderlagens efterlevnad, att den

förmodas minska intresset för otillåten handel.

 De svenska flaggningsreglerna skiljer sig från

flaggningsdirektivet främst genom att de är bindande bara för

bolag som är bundna av Stockholms fondbörs

inregistreringskontrakt jämte OTC- och O-listebolagen.

Rekommendationen är dessutom endast tillämplig på aktier i

svenska bolag. Det innebär att förvärv och överlåtelser av

utländska aktier som är inregistrerade på fondbörsen eller

annars handlas i landet inte omfattas.

 För att uppnå en anpassning till EG:s flaggningsregler är det

inte tillräckligt att nöja sig med nuvarande rekommendation av

NBK, vilket kommittén valt. Som tidigare nämnts överensstämmer

reglerna i insiderlagen om anmälningsskyldighet för fysiska

personer relativt väl med EG:s flaggningsdirektiv. Insiderlagens

regler om anmälningsskyldighet har emellertid ett annat syfte än

reglerna om flaggning och är dessutom i vissa avseenden

strängare än EG:s regler. Insiderlagens regler bör därför hållas

isär från bestämmelser om flaggning, även om EG:s direktiv i och

för sig tillåter att strängare krav för flaggningsskyldighet får

ställas om de tillämpas generellt. De flaggningsregler som jag

föreslår bör omfatta alla fysiska och juridiska personer och

avse aktier som är noterade vid en börs eller auktoriserad

marknadsplats. Med hänsyn till de goda erfarenheter som

föreligger av självreglering på detta område genom NBK:s

rekommendation bör utrymme även i fortsättningen föreligga för

börser att uppställa strängare krav än enligt EG:s direktiv vad

gäller flaggning i börsbolag. Jag anser därför att

lagstiftningen bör anpassas till EG:s minimivillkor.

Bestämmelserna om flaggningsskyldighet kan lämpligen tas in i

lagen om handel med finansiella instrument. I likhet med den

lagstiftningsteknik som valts tidigare bör i lag anges de

grundläggande bestämmelserna om flaggningsskyldighet. Regeringen

eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen bör

utforma de detaljföreskrifter som behövs för en harmonisering

med flaggningsdirektivets regler.

Aktielån

En särskild fråga är, som finansinspektionen och Svenska

Bankföreningen har påpekat, om flaggningsskyldighet inträder vid

s.k. värdepappers- eller aktielån. I samband med den nya

lagstiftningen om handel och tjänster på värdepappersmarknaden

upphävdes blankningsförbudet för fondkommissionärer, numera

värdepappersbolag (se prop. 1990/91:142 s. 100-105 och

beträffande begreppet aktielån s. 147).

 I avstämningsregistret hos värdepapperscentralen registreras

ett aktielån på samma sätt som en överlåtelse av aktierna.

Låntagaren registreras således som ny ägare av aktierna.

Aktielånet innebär i realiteten att långivaren efter utlåningen

inte kan göra gällande några ur ett aktieinnehav härflytande

rättigheter, exempelvis rösträtt. Rätten att delta vid en

bolagstämma i ett avstämningsbolag tillkommer den som upptagits

i värdepapperscentralens utskrift av aktieboken, vilken avser

förhållandena tio dagar före stämman. Eftersom låntagaren hos

värdepapperscentralen kommer att registreras som ägare till

aktierna och således enligt registret förfogar över rösträtten

bör flaggningsskyldighet inträda även vid s.k. aktielån. Det kan

nämnas att enligt direktiven till utredningen om

clearingverksamhet och kontosystem (Dir 1991:111) utredaren har

fått i uppgift att bl.a. pröva om det finns skäl att registrera

aktielån på särskilt sätt.

7 Ändring i 22 § skuldebrevslagen

 Mitt förslag: Ett värdepappersbolags eller ett utländskt

 värdepappersföretags försäljning av löpande skuldebrev och

 vissa andra värdepapper blir genom en ändring i

 skuldebrevslagen gällande mot överlåtarens fordringsägare även

 om skuldebrevet lämnas kvar hos värdepappersbolaget eller det

 utländska värdepappersföretaget för förvaring.

 Bakgrunden till mitt förslag: Enligt 22 § första stycket lagen

(1936:81) om skuldebrev krävs för att en överlåtelse av ett

löpande skuldebrev skall vara giltig mot överlåtarens

fordringsägare, att besittningen av skuldebrevet överförts till

förvärvaren. I fråga om överlåtelse från en bank finns

emellertid ett undantag i paragrafens andra stycke som

innebär att sådan överlåtelse har verkan mot bankens

fordringsägare även om skuldebrevet för förvaring har

kvarlämnats hos banken. Bestämmelsen gäller enligt 10 § samma

lag även i fråga om pantsättning och enligt 3 kap. 6 §

aktiebolagslagen (1975:1385) också för aktiebrev, emissions-

bevis och optionsbevis.

 I en framställning den 23 april 1987 till regeringen

(finansdepartementets dnr 1163/91) har en arbetsgrupp med

anknytning till penningmarknadscentralen hemställt om att ett

motsvarande undantag från kravet på besittningsöverföring som

gäller för banker införs även för fondkommissionsbolag. Grunden

för framställningen var främst att man då planerade ett

dokumentbaserat penningmarknadssystem och att det inom detta

system skulle innebära en avsevärd nackdel från konkurrenssyn-

punkt för fondkommissionsbolagen att i motsats till bankerna

vara underkastade kravet i 22 § skuldebrevslagen på

besittningsöverföring. Framställningen har remissbehandlats.

Flertalet remissinstanser har ställt sig positiva till förslaget

eller lämnat det utan erinran. Riksbanksfullmäktige har ansett

att frågan om ändring i skuldebrevslagen borde anstå till

penningmarknadssystemet utvecklats ytterligare.

 Skälen för mitt förslag: Genom aktiekontolagen (1990:827) har ett

kontobaserat värdepapperssystem införts för aktier i

avstämningsbolag och vissa andra värdepapper. Den problematik

som berörts i framställningen finns således inte beträffande

dessa kontobaserade värdepapper. Det penningmarknadssystem som

riksbanken hänvisat till har inte införts. En stor del av

handeln på den svenska värdepappersmarknaden i Sverige sker

därför alltjämt med värdepapper i fysisk form.

 Såväl värdepappersbolag (tidigare fondkommissionsbolag) som

bankinstitut uppträder som mellanhänder på värdepappersmarknaden

och dessa säljer ibland egna värdepapper. Liksom bankerna skall

värdepappersbolagen för verksamheten ha tillstånd enligt lagen

om värdepappersrörelse. Förutsättningarna för att bedriva

värdepappersrörelse är i princip desamma för dessa båda

företagsformer. De måste ha finansinspektionens tillstånd och

står under tillsyn. Även utländska företag kan få tillstånd att

bedriva värdepappersrörelse i Sverige. Verksamheten är ingående

reglerad i nämnda lag, bl.a. vad avser kapitalkrav och handel

med finansiella instrument för egen räkning. Sådana företag får

som ett led i rörelsen ta emot värdepapper för förvaring.

 Enligt min mening finns det i fråga om borgenärsskyddet vid

överlåtelse av företagets egna värdepapper inga skäl att göra

skillnad mellan banker och andra företag som bedriver

tillståndspliktig värdepappersrörelse. Tvärtom finns det

anledning att sträva mot ett regelsystem som befrämjar

konkurrens i handeln med värdepapper. Jag anser därför att

skuldebrevslagen bör ändras så att även värdepappersbolag och

utländska värdepappersföretag undantas från kravet på

besittningsöverföring.

8 Ändringar i lagen om värdepappersfonder

 Mitt förslag: Ett förbud införs för fondbolag som handlar för en

 värdepappersfonds räkning att sälja fondpapper som fonden inte för-

 fogar över.

 Bestämmelsen innebär en

 anpassning till EG:s direktiv för kollektiva investeringar i

 värdepappersfonder.

 Bakgrunden till mitt förslag: Den 1 januari 1991 trädde lagen

(1990:1114) om värdepappersfonder i kraft vilken ersatte

aktiefondslagen (1974:931). Ett av lagens huvudsyften angavs

vara en anpassning till minimikraven i det inom EG år 1985

antagna direktivet om samordning av lagar och andra

författningar som avser företag för kollektiva investeringar i

överlåtbara värdepapper (s.k. Ucits-direktivet; Council

Directive of 20 December 1985 on the coordination of laws,

regulations and administrative provisions relating to

undertakings for collective investment in transferable

securities, UCITS, 85/611/EEC).

 Frågan om ett fondbolags möjligheter att för en

värdepappersfonds räkning utföra s.k. blankning berördes i prop.

1989/90:153 om värdepappersfonder. Föredragande statsrådet ansåg

emellertid att den frågan skulle avgöras i samband med den

slutliga beredningen av värdepappersmarknadskommitténs förslag

(prop. s 60).

 Skälen för mitt förslag: I EG:s Ucits-direktiv föreskrivs i

artikel 42 att varken förvaringsinstitut eller vissa andra

företag som handlar för en värdepappersfonds räkning får sälja

överlåtbara värdepapper som fonden inte innehar. I lagen om

värdepappersfonder bör därför införas ett förbud för ett

fondbolag att sälja fondpapper som en värdepappersfond inte

innehar, dvs. förfogar över. Förbudet bör tas in i 13 § lagen om

värdepappersfonder som en ny punkt.

 I lagrådsremissen angavs i detta avsnitt att förbudet att sälja

fondpapper som fonden inte förfogar över bör omfatta såväl oäkta

som äkta blankning. Som lagrådet påpekat innebär äkta blankning

en försäljning av värdepapper som man fått med förfoganderätt

genom en försträckning, medan en oäkta blankning avser

försäljning av värdepapper som man över huvud taget inte

innehar. I fråga om den äkta blankningen har lagrådet anmärkt

att uttalandet om förbudets omfattning i allmänmotiveringen

torde strida mot den föreslagna lagtexten (13 §). Lagrådets

påpekande är riktigt. Jag vill därför klargöra att förbudet inte

träffar äkta blankning. Ett fondbolag skall således för en

värdepappersfonds räkning kunna utföra försäljning av fondpapper

- exempelvis aktier - som erhållits genom en försträckning.

Även om blankningsaffärer av detta slag således ej är förbjudna,

är viss försiktighet i fråga om sådana affärer påkallad. Vid ett

köp av värdepapper måste fonden erlägga vederlag motsvarande

fondpapperens värde. Vid en blankningsaffär däremot kan fonden

förfoga över värdepapperen genom en betydligt mindre kapital

insats, nämligen den avgift som erläggs till den som försträcker

(lånar ut) värdepapperen. Därigenom kan fonden komma att

utsättas för risker som är jämförbara med dem som kan föreligga

vid handel med optioner och terminer. I fråga om sådan handel

gäller särskilda restriktioner för värdepappersfonderna. I

nuläget anser jag det inte erforderligt att införa liknande

restriktioner för fondernas blankningsaffärer. Emellertid bör

finansinspektionen vid sin tillsyn av fonderna ägna sådana

transaktioner särskild uppmärksamhet. Om det skulle visa sig att

blankningsaffärer hos värdepappersfonderna får sådan utbredning

och inriktning att en sund utveckling av fondverksamheten sätts

i fara, bör inspektionen fästa regeringens uppmärksamhet på

detta.

 Ett alltmer vanligt sätt för kapitalförvaltare att öka

avkastningen på sina värdepapper är att låna ut värdepapper till

andra aktörer. Sådan utlåning kan ske i former som i princip är

riskfria, bl.a. genom krav på säkerhet, och bör därför kunna

bedrivas även av värdepappersfonder. Denna placeringsform

aktualiserar emellertid en lagteknisk fråga i 13 §. Enligt punkt

2 i paragrafen råder ett förbud för ett fondbolag att i

fondverksamheten "ta upp eller bevilja lån". För att undvika

eventuella tolkningsproblem bör den bestämmelsen förtydligas så

att ordet "lån" ersätts med "penninglån". Detta är också i

överensstämmelse med EG:s Ucits-direktiv.

 Vidare föreslås en ändrad lydelse av 18 § lagen om

värdepappersfonder som en följd av att den nya

börslagstiftningen inrymmer en alternativ auktorisationsform

till börs. Den ändringen behandlas närmare i special-

motiveringen.

9 Ändringar i insiderlagen m.m.

 Mitt förslag: Definitionen i insiderlagen av

 aktiemarknadsbolag ändras så att begreppet omfattar

 bolag som har aktier noterade på en börs eller

 auktoriserad marknadsplats. Tidsfristen i 13 § 1

 insiderlagen för anmälan av aktieinnehav skall räknas

 från tidpunkten för notering.

 Kommitténs förslag: I förslaget till lag om insynshandel på

värdepappersmarknaden, vilket låg till grund för insiderlagen

(1990:1342), användes inte begreppet aktiemarknadsbolag. Enligt

förslaget skulle kretsen av personer med skyldighet att anmäla

aktieinnehav omfatta personer med insynsställning i svenska

aktiebolag vars aktier var allmänt spridda. Samma avgränsning

skulle gälla i fråga om vilka bolag som skulle vara skyldiga att

göra anmälan om personer med insynsställning i bolaget. "Allmänt

spridda" aktier definierades som aktier som innehas av minst

tvåhundra ägare.

 Remissinstanserna lämnade förslaget i huvudsak utan erinran.

 Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund noterar

med tillfredsställelse att begreppet aktiemarknadsbolag

utvidgas. Finansinspektionen ifrågasätter om uttrycket "annan

organiserad marknadsplats" i 2 § första stycket 1 insiderlagen

skall bibehållas vid genomförande av förslaget till lag om börs-

 och clearingverksamhet.

 Skälen för mitt förslag: Den ändring av definitionen av aktie-

marknadsbolag som jag föreslår är en följd av att ensamrätten

för Stockholms fondbörs att bedriva fondbörsverksamhet upphör

och att notering av icke inregistrerade fondpapper tillåts vid

börser och auktoriserade marknadsplatser. Ändringen av

innebörden i begreppet aktiemarknadsbolag påverkar emellertid

också omfattningen av den straffsanktionerade

anmälningsskyldigheten enligt insiderlagen. Även vissa andra

lagar där begreppet förekommer får ett något ändrat

tillämpningsområde. Min redovisning av skälen för mitt förslag

skall ses mot denna bakgrund. Insiderlagen innehåller dels

regler om förbud i vissa fall mot handel med fondpapper på

värdepappersmarknaden, vilka även gäller t.ex. O-listeaktier,

dels regler om skyldighet för aktiemarknadsbolag att anmäla

vilka personer som har insynställning i bolaget och för sådana

personer att anmäla aktieinnehav. Vid utarbetandet av lagen

frångicks kommitténs förslag i fråga om avgränsningen av

anmälningsskyldighetens omfattning. I stället användes det från

den då gällande lagen om värdepappersmarknaden hämtade begreppet

aktiemarknadsbolag, dvs. bolag vars aktier är inregistrerade vid

Stockholms fondbörs samt OTC-bolag. I förarbetena till

insiderlagen (prop. 1990/91:42 s. 53 och 54) angavs som motiv

för denna lösning bl.a. att kommitténs förslag skulle kunna

medföra svårigheter att bedöma vilka personer och bolag som vid

varje tid omfattades av anmälningsskyldigheten. Definitionen av

aktiemarknadsbolag har inneburit att s.k. O-listebolag och vissa

andra bolag samt aktieägare i sådana bolag inte omfattas av

anmälningsskyldighet enligt insiderlagen. Sveriges Aktiesparares

Riksförbund har i en framställning till finansdepartementet (dnr

2638/91) betecknat detta förhållande som otillfredsställande och

hemställt om lagändringar så att alla bolag som har allmänt

spridda aktier kommer att omfattas av insiderreglerna.

 Den nya definitionen av aktiemarknadsbolag som är en konsekvens

av ny börslagstiftning innebär att den tidigare begränsningen

till börsbolag och OTC-bolag försvinner och att i stället alla

bolag med aktier noterade vid en börs eller auktoriserad

marknadsplats kommer att innefattas i begreppet. I praktiken

innebär detta vid nuvarande förhållanden att det femtiotal bolag

som i dag noteras på den s.k. O-listan blir att anse som

aktiemarknadsbolag och att sådana bolag och personer med

insynsställning i dessa kommer att omfattas av insiderlagens

regler om anmälningsskyldighet. Beroende på hur marknaderna

utvecklas kan detsamma komma att gälla andra bolag; i första

hand kanske sådana som nu noteras på "inofficiella listan", "C-

listan" etc. Självfallet kommer också alla i dag onoterade bolag

vars aktier i framtiden blir föremål för notering vid en börs

eller auktoriserad marknadsplats att falla in under

definitionen.

 Genom att definitionen av aktiemarknadsbolag ändras kommer

tillämpningsområdet för vissa andra författningar där detta

begrepp förekommer att utvidgas. Detta gäller aktiebolagslagen

(1975:1385), aktiebolagsför

ordningen (1975:1387), försäkringsrörelselagen (1982:713),

försäkringsrörelseförordningen (1982:790), lagen (1987:464) om

vissa riktade emissioner i aktiemarknadsbolag, m.m. (den s.k.

LEO-lagen), bankaktiebolagslagen (1987:618) och

bankrörelseförordningen (1987:647). Utvidgningen ställer krav på

följdändringar i bl.a. kommunalskattelagen (jfr avsnitt 12).

 Enligt 13 § 1 insiderlagen skall anmälan om aktieinnehav eller

ändring i innehavet anmälas senast fjorton dagar efter det att

aktie i bolaget inregistrerats vid Stockholms fondbörs eller

OTC-avtal antecknats hos finansinspektionen. Utgångspunkten för

denna tidsfrist bör i enlighet med förslaget till lag om börs-

och clearingverksamhet ändras till tidpunkten för notering vid

en börs eller auktoriserad marknadsplats.

 Uttrycket "annan organiserad marknad" i den definition av

"handel på värdepappersmarknaden" som finns i 2 § första stycket

1 insiderlagen är avsett att träffa all organiserad handel på

värdepappersmarknaden som inte sker på en börs eller genom en

mellanhand som yrkesmässigt bedriver handel med fondpapper. Det

har ifrågasatts om inte i konsekvens med förslaget till lag om

börs- och clearingverksamhet i stället ett annat begrepp borde

användas. Närmast till hands ligger då uttrycket "auktoriserad

marknadsplats". Därvid måste emellertid beaktas att de två

uttrycken inte har helt överensstämmande betydelse. Det är i och

för sig ett krav för auktorisation att marknaden i fråga är

organiserad i den mening som avses i insiderlagen. Auktorisation

är däremot inte en förutsättning för en organiserad marknad.

Auktorisation är enligt lagförslaget frivillig. Därtill kommer

att en verksamhet som saknar en egentlig huvudman inte kommer

att kunna auktoriseras. Om begreppet auktoriserad marknadsplats

användes i definitionen av handel på värdepappersmarknaden

skulle viss handel som i dag omfattas av insiderlagen falla

utanför lagens tillämpningsområde. Ett exempel på en sådan

marknad är den svenska penningmarknaden såsom den nu är

organiserad. Jag anser mot denna bakgrund att lagens nuvarande

uttryck "annan organiserad marknad" bör behållas.

10 Emissionsmedverkan av advokater och revisorer

 Min bedömning: Den medverkan vid emissioner av fondpap-

 per eller erbjudanden om köp eller försäljning av

 finansiella instrument som lämnas av advokater och

 revisorer omfattas normalt inte av tillståndsplikt

 enligt lagen om värdepappersrörelse. Någon lagändring

 behövs därför inte.

 Skälen för min bedömning: Enligt 1 kap. 3 § lagen (1991:981) om

värdepappersrörelse får värdepappersrörelse drivas bara efter

tillstånd av finansinspektionen. Tillstånd får ges bl.a. för

sådan verksamhet som avser "garantigivning eller annan medverkan

vid emissioner av fondpap

per eller erbjudanden om köp eller försäljning av finansiella

instrument som är riktade till en öppen krets".

 Under beredningsarbetet efterlystes från advokat- och

revisorshåll ett klargörande av att tillståndsplikten inte

omfattar rådgivning eller annat biträde som advokater och

revisorer lämnar klienter som förbereder emissioner eller

erbjudanden om köp eller försäljning. Det är inte ovanligt att

sådant biträde i vissa fall utgör en stor del av åtminstone

advokaters verksamhet. Några uttalanden som direkt tog sikte på

sådan verksamhet gjordes emellertid inte i lagstiftningsärendet.

Det har därför ifrågasatts om det behövs ett undantag i lagen

för dessa yrkeskategorier.

 I förarbetena till lagen (prop. 1990/91:142 s.107) uttalades

att verksamhet som består i att erbjuda allmänheten tjänster på

värdepappersmarknaden bör bedrivas så att allmänhetens

förtroende för marknaden inte rubbas och att aktörer som

bedriver yrkesmässig verksamhet som kan påverka allmänhetens

intressen inom handeln bör stå under det allmännas tillsyn och

kunna bli föremål för korrigerande ingripanden från en statlig

myndighets sida. I fråga om medverkan i samband med emissioner

uttalades (s. 112) att det behövs ett utökat skydd för

investerarna och att det inträffat att erbjudanden till

allmänheten saknat de mest grundläggande uppgifter som bör ingå

i ett prospekt, trots att en emissionsförmedlare medverkat.

 Enligt förarbetena tar lagens regler alltså sikte på företag

som genom sin medverkan i emissioner och andra erbjudanden utåt

framstår som garanter för att de till allmänheten riktade

erbjudandena är utformade i enlighet med gällande normer. Den

gransknings- och rådgivningsverksamhet som revisorer och

advokater bedriver gentemot sina klienter är normalt av en annan

typ. När ett företag som skall upprätta ett prospekt anlitar en

advokat eller revisor, uppträder denne som konsult på före-

tagets sida, inte som en oberoende mellanhand i förhållande till

allmänheten.

 Mot denna bakgrund står det enligt min mening klart att

tillståndskravet i värdepappersrörelselagen inte tar sikte på

advokaters eller revisorers verksamhet som den här är beskriven.

Saken kommer i ett annat läge om en advokat eller revisor i ett

prospekt framhålls som medverkande vid emissionen eller

erbjudandet och kanske rent av undertecknar prospektet. En

regelbunden verksamhet av det slaget omfattas - och bör

omfattas -av tillståndskravet. Någon lagändring är således inte

påkallad.

11 Ekonomiska effekter av mitt förslag

Mina framlagda förslag innebär bl.a. att etableringsfrihet i

princip införs för börser, auktoriserade marknadsplatser och

clearingorganisationer. Clearingverksamheten lagregleras, vilket

innebär ökad säkerhet i handeln eftersom en stor del av de

potentiella riskmomenten är koncentrerade till clearingledet.

Dessa förändringar får förväntas leda till en ökad konkurrens

och till att värdepappersmarknaden blir mer effektiv. Det är

emellertid svårt att i mer exakta termer förutsäga de ekonomiska

effekterna av dessa reformer.

 Finansinspektionen åläggs nya och delvis arbetskrävande

uppgifter. Kostnaderna för dessa bör täckas av att nya

tillsynsobjekt blir tillståndspliktiga. Även i övrigt bör

inspektionens kostnader såsom föreslås täckas av avgifter.

 Mitt förslag innebär också att nuvarande ansvarsregel ersätts

med ett vitesförfarande. Sådant vite döms ut av länsrätt. Mot

vissa beslut av en börs skall klandertalan kunna föras vid

allmän domstol. Vidare föreslås att finansinspektionens beslut

skall kunna överklagas till kammarrätten i stället för som

enligt gällande rätt regeringen. Nämnda lagändringar torde

medföra endast obetydlig ökning av domstolarnas

arbetsbelastning. För denna bedömning talar de erfarenheter som

vunnits av motsvarande ändringar i annan lagstiftning på

värdepappersmarknadsområdet, nämligen de för värdepappersfonder

och värdepappersinstitut. Lagen om värdepappersfonder trädde i

kraft den 1 januari 1991 och lagen om värdepappersrörelse den 1

augusti samma år. Under den tid dessa lagar varit i kraft har

inga överklaganden av finansinspektionens beslut förekommit. Ej

heller har några mål om utdömande av vite anhängiggjorts av

inspektionen. Härvid kan noteras att det antal institut som

berörs av angivna lagar är avsevärt fler än de som kan förväntas

beröras av den nya lagen om börs- och clearingverksamhet.

12 Ikraftträdande och vissa följdändringar

Den nya börslagstiftningen bör, framför allt med hänsyn till de

åtaganden som Sverige avser att göra i EES-avtalet, träda i

kraft senast den 1 januari 1993. En ombildning av Stockholms

fondbörs enligt de riktlinjer som föreslagits i avsnitt 4 är

givetvis inte helt okomplicerad att genomföra och en viss

osäkerhet föreligger följaktligen om den tidpunkt då

ombildningen kan vara helt genomförd. Möjligheterna att starta

börsverksamhet enligt den föreslagna lagstiftningen bör vara

lika för fondbörsen och andra företag. Ombildningen av

fondbörsen bör därför vara klar när den generella lagstiftningen

träder i kraft. Annars skulle det bli nödvändigt att låta

fondbörsen driva sin verksamhet med stöd av gällande regler

medan andra börser följde de nya reglerna. Tidpunkten för den

nya börslagstiftningens ikraftträdande bör därför synkroniseras

med tidpunkten för ombildningens slutförande. Detta kan lösas

praktiskt om det överlämnas åt regeringen att bestämma när den

nya lagstiftningen skall träda i kraft. Lagstiftningen skall

dock, som nyss nämnts, träda i kraft senast den 1 januari 1993.

 Omfattande föreskrifter skall meddelas med anledning av den nya

börslagstiftningen och de nya regler som införs i lagen om

handel med finansiella instrument. Dessa föreskrifter måste vara

färdigställda vid ikraftträdandet. Även med hänsyn härtill är

det lämpligt att regeringen får bestämma om ikraftträdandet.

 Den ändring av lagen om skuldebrev som föreslås i avsnitt 7

saknar samband med den nya börs- och clearinglagstiftningen.

Ikraftträdandet för denna ändring kan därför bestämmas till viss

tidpunkt, lämpligen den 1 september 1992.

 Den nya börslagstiftningen föranleder ändringar i ett flertal

andra författningar. De lagar som nu föreslås ändrade redovisas

i avsnitt 13. Det föreligger emellertid behov av ändringar också

på skattelagstiftningens område. Detta gäller främst

kommunalskattelagen (1928:370), lagen (1941:416) om arvskatt och

gåvoskatt och lagen (1947:576) om statlig inkomstskatt. De

ändringar i dessa lagar som kan aktualiseras fordrar emellertid

ytterligare överväganden. Jag avser därför att vid en senare

tidpunkt återkomma med förslag på detta område.

13 Upprättade lagförslag

I enlighet med det anförda har inom finansdepartementet

upprättats förslag till

 1. lag om börs- och clearingverksamhet,

 2. lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev,

 3. lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse,

 4. lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385),

 5. lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av

eldistributionsanläggning m.m.,

 6. lag om ändring i sekretesslagen (1980:100),

 7. lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713),

 8. lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729),

 9. lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande,

 10. lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för

allmänna pensionsfonden,

 11. lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618),

 12. lag om ändring i konkurslagen (1987:672),

 13. lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder,

 14. lag om ändring i insiderlagen (1990:1342),

 15. lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella

instrument,

 16. lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse,

 17. lag om ändring i lagen (1992:000) om utländska filialer

m.m.

 Samråd har skett med chefen för justitiedepartementet

beträffande lagförslagen 2, 4, 6 och 12 och med chefen för

näringsdepartementet beträffande lagförslagen 3, 5, 8 och 17.

 Lagrådet har granskat samtliga lagförslag utom lagförslag 17.

14 Specialmotivering

14.1 Förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet

Inledande bestämmelser

1 kap. Tillämpningsområde m.m.

1 kap. 1 §

(Jfr 2 och 3 §§ i kommitténs förslag)

 Paragrafen anger lagens tillämpningsområde.

Första stycket

Av första stycket framgår att lagen anvisar två

auktorisationsformer för företag som driver verksamhet i syfte

att åstadkomma regelbunden handel med finansiella instrument,

nämligen börs och auktoriserad marknadsplats. Börser är i lagen

underställda något mer långtgående krav än auktoriserade

marknadsplatser. Grundreglerna för de bägge verksamhetsformerna

är dock i många stycken gemensamma. De mest utmärkande skill-

naderna mellan verksamhetsformerna har angetts i

allmänmotiveringen (avsnitt 3.2.3).

 Något tvång att söka auktorisation som börs eller marknadsplats

föreligger inte. Emellertid kräver sådan yrkesmässig verksamhet

som består i förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av

finansiella instrument eller medverkan i annat fall vid

transaktioner avseende sådana instrument tillstånd enligt 1 kap.

3 § 2 lagen om värdepappersrörelse. Som konstaterats i

allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.1) är verksamhet av börskaraktär

i princip tillståndspliktig enligt nämnda bestämmelse. För att

inte företag som får auktorisation som börs eller marknadsplats

skall vara tvungna att samtidigt ha tillstånd också enligt lagen

om värdepappersrörelse föreslås en ändring i den lagen.

Ändringen innebär att den som har auktorisation enligt

förevarande lag som börs eller marknadsplats skall vara

undantagen från tillståndsskyldigheten enligt 1 kap. 3 § 2 lagen

om värdepappersrörelse.

 Utanför både lagen om värdepappersrörelse och förevarande lag

faller däremot sådan verksamhet som bara avser handel för egen

räkning inom en sluten krets. Om ett antal placerare träffar

avtal om att regelbundet göra värdepappersaffärer med varandra,

så kan de inte få auktorisation som börs eller marknadsplats för

den verksamheten. Detta gäller även om de har bildat ett

särskilt bolag för att organisera handeln, dvs. förmedla kontakt

mellan säljare och köpare av värdepapper. Normalt måste ett

sådant bolag emellertid ha tillstånd enligt lagen om

värdepappersrörelse (jfr prop. 1990/91:142 s. 110).

 Kravet på regelbundenhet innebär att verksamhet som är av så

liten omfattning att den kan förutses leda till endast sporadisk

handel med finansiella instrument inte är möjlig att få

auktorisation för. Kravet på periodicitet innebär med andra ord

att verksamheten måste ha viss omfattning. Detta är också

nödvändigt för att en börs eller en auktoriserad marknadsplats

skall kunna erbjuda likviditet i de finansiella

instrument som handlas där. Några bestämda gränser för hur

omfattande handeln måste vara för att den skall kunna betraktas

som regelbunden kan inte anges närmare. Detta måste bli en fråga

för finansinspektionen att avgöra från fall till fall vid

auktorisationsprövningen. Här kan dock så mycket sägas att den

omständigheten att handeln avser ett fåtal eller kanske t.o.m.

endast ett visst finansiellt instrument inte i sig bör utgöra

hinder för auktorisation. För att kravet på regelbundenhet skall

vara uppfyllt bör normalt krävas att verksamheten upprätthålls

dagligen under vardagar.

 Som framgår av 4 § 9 har begreppet finansiellt instrument samma

betydelse som i lagen om handel med finansiella instrument (1

kap. 1 §).

Andra stycket

Bestämmelserna om clearing i denna lag omfattar enbart sådan

verksamhet som går ut på att i options- eller terminsavtal

inträda som part eller på annat sätt garantera fullgörande av

avtalet (clearingverksamhet). Vad som avses med

clearingverksamhet samt optioner och terminer framgår av 4 §.

Tredje stycket

Av bestämmelsen framgår att finansinspektionen svarar för

auktorisation av såväl börser som marknadsplatser och för

tillståndsgivning vad gäller clearingorganisationer. Även

tillsynen över dessa företag utövas av finansinspektionen (11

kap. 1 §).

1 kap. 2 §

(Jfr 3 § andra stycket i kommitténs förslag)

 De som har möjlighet att få auktorisation som börs eller

marknadsplats eller att få tillstånd som clearingorganisation är

svenska aktiebolag och svenska ekonomiska föreningar samt

utländska företag.

 Kraven i fråga om associationsform för svenska företag har

behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.2). För aktiebolag

eller ekonomisk förening som fått auktorisation eller tillstånd

enligt den förevarande lagen gäller vad som är föreskrivet om

aktiebolag resp. ekonomiska föreningar i allmänhet, om inte

annat följer av den förevarande lagen.

 Auktorisation eller tillstånd för utländska företag kräver

filialetablering (2 kap. 7 § resp. 8 kap. 3 §). Med utländskt

företag avses en juridisk person som är bildad enligt lagen i en

främmande stat. Ett svenskt aktiebolag som fått auktorisation

eller tillstånd kan naturligtvis vara dotterföretag till ett

utländskt företag.

1 kap. 3 §

(Saknar motsvarighet i kommitténs förslag)

 Lagen är indelad i fem avdelningar med sammanlagt 12 kapitel. I

paragrafen anges vilka kapitel som särskilt avhandlar börs,

auktoriserad marknadsplats resp. clearingorganisation.

 Vissa grundläggande regler som gäller för en börs gäller också

för en auktoriserad marknadsplats. I 7 kap., som behandlar

auktoriserad marknadsplats, har därför valts tekniken att göra

hänvisningar till bestämmelserna i börskapitlen i fråga om

sådana regler som är gemensamma för båda verksamhetsformerna. De

bestämmelser vartill hänvisas i börskapitlen får - med avseende

på auktoriserad marknadsplats - läsas som om där stod

auktoriserad marknadsplats i stället för börs. Även 8 kap., som

behandlar clearingorganisation, innehåller sådana hänvisningar

till börskapitlen och får följaktligen hanteras på samma sätt.

 De tre avslutande kapitlen (10-12) innehåller bestämmelser om

avbrytande av handel, tillsyn och överklagande som i huvudsak är

gemensamma för samtliga verksamhetsformer.

1 kap. 4 §

(Jfr 2 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen innehåller definitioner av flera i lagen centrala

begrepp. Innebörden av begreppen utvecklas i det följande i den

ordning de förekommer i paragrafen.

 Med börs avses företag som har fått auktorisation enligt be-

stämmelserna i 2 kap. för sådan verksamhet som anges i 1 §

första stycket med den preciseringen att den handel som

organiseras av börsen skall ske mellan till börsen anslutna

medlemmar. Av 2 § framgår att auktorisation som börs kan

meddelas enbart svenska aktiebolag och svenska ekonomiska

föreningar samt utländska företag.

 Till skillnad från kommitténs lagförslag innehåller den

förevarande lagen inte någon definition av börsverksamhet. Det

har inte ansetts nödvändigt att explicit ange en sådan i lagen.

Börsverksamhet enligt den av kommittén valda definitionen (se 2

§ 1 i kommitténs förslag) torde för övrigt rymmas inom den i den

här lagen valda beskrivningen "verksamhet i syfte att åstadkomma

regelbunden handel med finansiella instrument mellan till

verksamheten anslutna medlemmar".

 Med börsmedlem avses den som av en börs har fått tillåtelse att

delta i handeln vid börsen. Kännetecknande för börsmedlemmen är

att han kan utföra värdepappersaffärer på börsen utan att behöva

anlita någon mellanhand. Han har med andra ord direkttillträde

till börsen. Bestämmelser om börsmedlemmar finns i 3 kap. Där

anges bl.a. vilka typer av aktörer som kan ifrågakomma för

börsmedlemskap.

 Eftersom börsverksamhet kan drivas av en ekonomisk förening,

bör påpekas att börsmedlemsbegreppet ej är detsamma som

medlemsbegreppet i lagen om ekonomiska föreningar. En ekonomisk

förening har till ändamål att främja medlemmarnas ekonomiska

intresse genom ekonomisk verksamhet i vilken medlemmarna på

olika sätt deltar. Deltagande i verksamheten kan bl.a. ske genom

att föreningens tjänster begagnas (1 kap. 1 § lagen om

ekonomiska föreningar). Den som är börsmedlem kan sägas utnyttja

börsens tjänster. Därmed är det också möjligt för en börsmedlem,

om börsverksamheten drivs av en ekonomisk förening, att även

vara medlem i föreningen. För ekonomiska föreningar gäller

öppenhetsprincipen och inträde som medlem får inte vägras någon,

om det inte finns särskilda skäl med hänsyn till arten eller

omfattningen av föreningens verksamhet eller föreningens syfte

eller annan orsak (3 kap. 1 §). Särskilda skäl att vägra den som

uppfyller förutsättningarna för börsmedlemskap medlemskap i den

ekonomiska föreningen torde i allmänhet inte föreligga. Det

ligger snarare närmare till hands att en ekonomisk förening som

driver en börs kräver att medlemmarna i föreningen skall

uppfylla förutsättningarna för börsmedlemskap enligt den

förevarande lagen. Ett sådant krav torde vara befogat och utgöra

sådana särskilda skäl som enligt den nämnda bestämmelsen i lagen

om ekonomiska föreningar kan ligga till grund för vägran att

medge inträde som medlem i föreningen (jfr prop. 1986/87:7 s.

87).

 Det föreligger inte något krav i lagstiftningen att alla

börsmedlemmar också skall vara medlemmar i den ekonomiska

föreningen, eftersom det inte finns något allmänt krav att en

ekonomisk förening får erbjuda sina tjänster osv. uteslutande

till medlemmarna. Däremot kan en börs som är ekonomisk förening

- om den så önskar - ställa upp ett sådant krav.

 Med auktoriserad marknadsplats avses företag som har fått

auktorisation enligt 7 kap. att driva sådan verksamhet som anges

i 1 § första stycket. Till skillnad från börs krävs ej att den

handel som organiseras måste äga rum mellan personer som är

knutna till marknadsplatsen genom medlemskap. Av 2 § framgår att

auktorisation som marknadsplats kan meddelas enbart svenska

aktiebolag och svenska ekonomiska föreningar samt utländska

företag genom filialetablering.

 En definition av clearingverksamhet finns för närvarande i 1

kap. 1 § lagen om handel med finansiella instrument.

Definitionen av sådan verksamhet ändras samtidigt som den förs

över till den förevarande lagen. Den nya definitionen av

clearingverksamhet omfattar endast options- och terminsavtal och

är således inte lika vid som tidigare då den omfattade samtliga

typer av finansiella instrument (se prop. 1990/91:142 s. 144).

De materiella regler för clearingverksamhet som finns i lagen om

handel med finansiella instrument gäller emellertid enbart

clearing avseende optioner och terminer (se 2 kap. nämnda lag).

I samband med att samtliga regler för clearingverksamhet i lagen

om handel med finansiella instrument förs över till den nya

lagen, som också tar sikte på enbart dessa slag av

derivatinstrument, saknas för närvarande behov av att ha kvar en

så vid definition av clearingverksamhet som den nu gällande. Som

nämnts i allmänmotiveringen har regeringen tillsatt en utredning

(Dir 1991:111) som har till uppgift att bl.a. se över lagstift-

ningen om clearingverksamhet på hela värdepappersmarknaden.

Definitionen av clearingverksamhet kan, liksom regelverket i

övrigt, komma att ändras med anledning härav.

 I kravet på yrkesmässighet ligger att det skall vara fråga om

mer än bara enstaka clearinguppdrag.

 Med clearingorganisation avses företag som har fått tillstånd

enligt 8 kap. att driva clearingverksamhet. Av 2 § framgår att

sådant tillstånd kan meddelas enbart svenska aktiebolag och

svenska ekonomiska föreningar samt utländska företag genom

filialetablering.

 Med clearingmedlem avses den som av en clearingorganisation har

fått tillåtelse att delta i clearingen hos organisationen. Den

som är clearingmedlem kan delta i clearingen utan att behöva gå

via någon mellanhand. Av 8 kap. 6 § framgår att endast den som

har betryggande kapitalstyrka och som i övrigt bedömts vara

lämplig kan bli clearingmedlem.

 Clearingverksamhet kan drivas av ekonomisk förening (se 2 §).

Detta aktualiserar frågan om förhållandet mellan

medlemsbegreppet i den förevarande lagen och det i lagen om

ekonomiska föreningar. Beträffande denna fråga hänvisas till vad

som ovan anförts i fråga om börsmedlem, eftersom samma

synpunkter kan anföras även i fråga om clearingmedlem.

 Definitionerna av option och termin har - utan några ändringar

- flyttats över från lagen om handel med finansiella instrument

(1 kap. 1 §). Angående innebörden av dessa begrepp hänvisas till

förarbetena till den lagen (prop. 1990/91:142 s. 88, 89, 143 och

144).

 Med finansiellt instrument avses enligt lagen om handel med

finansiella instrument, fondpapper och annan rättighet eller

förpliktelse avsedd för handel på värdepappersmarknaden.

Fondpapper definieras i samma lag som aktie och obligation samt

sådana andra delägarrätter eller fordringsrätter som är utgivna

för allmän omsättning, andel i värdepappersfond och aktieägares

rätt gentemot den som för hans räkning förvarar aktiebrev i ett

utländskt bolag (depåbevis). Vad gäller den närmare innebörden

av nämnda begrepp hänvisas till förarbetena till nämnda lag

(prop. 1990/91:142 s. 85-88 och 141-143).

Börs

2 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

2 kap. 1 §

(Jfr 4 § andra stycket i kommitténs förslag)

 Paragrafen innehåller en allmän förhållnings- och sundhetsregel

för börser.

Första stycket

Regler av liknande typ finns för närvarande i 1 kap. 2 § lagen

om handel med finansiella instrument och 1 kap. 7 § lagen om

värdepappersrörelse. Dessa utgör i viss mån förebild för den här

intagna bestämmelsen.

Andra stycket

De principer som anges i andra stycket har behandlats i

allmänmotiveringen (avsnitten 2.3.1, 3.1.3 och 3.1.6).

Svenska företag

2 kap. 2 §

(Jfr 4 § första stycket i kommitténs förslag)

 I paragrafen föreskrivs vissa villkor för att auktorisation som

börs skall få meddelas svenska aktiebolag och svenska ekonomiska

föreningar.

 Punkten 1 har sin förebild i bl.a. 2 kap. 1 § lagen om

värdepappersrörelse. Det är angeläget att bolagsordningen resp.

stadgarna granskas i auktorisationsärendet.

 I fråga om det för börsverksamhet centrala sundhetskravet

hänvisas i punkt 2 till 1 §. Med utgångspunkt i detta krav skall

göras en övergripande prövning av verksamheten.

 Av punkten 3 följer att finansinspektionen vid prövning av

auktorisationsärenden måste förvissa sig om att övriga

förutsättningar i lagen är uppfyllda.

 Det får ankomma på det företag som söker auktorisation att ta

fram och presentera den utredning och de handlingar som

finansinspektionen behöver för sin prövning.

2 kap. 3 §

(Första stycket: Jfr 5 § i kommitténs förslag. Andra stycket:

Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

Bestämmelsen innebär att möjlighet öppnas för finansinspektionen

att meddela auktorisation innan bolaget eller föreningen har

registrerats hos patent- och registreringsverket resp.

länsstyrelsen.

Andra stycket

Bestämmelsen har tillkommit efter förebild i banklagstiftningen

och lagen om värdepappersrörelse. Prövningen av en ansökan om

auktorisation skall innefatta bl.a. en allmän bedömning av

omfattningen och beskaffenheten av den planerade verksamheten.

En sådan bedömning avses bl.a. ligga till grund för det

kapitalkrav som bör ställas på företaget. Syftet med uppgifterna

i verksamhetsplanen är att de skall komplettera de uppgifter om

den tilltänkta verksamheten som finns i bolagsordningen.

 I likhet med vad som gäller beträffande ansökan att bedriva

värdepappersrörelse bör det kunna överlämnas åt inspektionen att

ange vilka uppgifter som skall finnas med i en verksamhetsplan.

En verksamhetsplan enligt lagen om värdepappersrörelse skall

enligt inspektionens föreskrifter (FFS 1991:2 och 3), såvitt här

är av intresse, bl.a. innehålla en organisationsplan samt

uppgifter om regelansvarig befattningshavare, verksamhet som

uppdragits åt annat företag och användningen av datorstöd i

verksamheten.

2 kap. 4 §

(Jfr 8 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen har sina förebilder i banklagstiftningen och lagen

om värdepappersrörelse. Ett aktiebolags bolagsordning skall

enligt 2 kap. 4 § aktiebolagslagen ange bl.a. föremålet för

bolagets verksamhet, angivet till sin art. Motsvarande regel för

ekonomiska föreningar finns 2 kap. 2 § lagen om ekonomiska

föreningar. Där sägs att föreningens stadgar skall ange

ändamålet med föreningens verksamhet och verksamhetens art.

Redan av de uppgifter som skall lämnas enligt dessa bestämmelser

framgår vilken verksamhet bolaget resp. föreningen skall

bedriva. Av den verksamhetsplan som enligt 3 § andra stycket

skall fogas till en ansökan om auktorisation skall därutöver

framgå verksamhetens omfattning mer i detalj.

Första stycket

Enligt första stycket ankommer det på finansinspektionen att i

samband med auktorisationsprövningen godkänna bolagsordningen

resp. stadgarna.

Andra stycket

Enligt andra stycket prövar finansinspektionen även ändringar i

bolagsordning eller stadgar. Patent- och registreringsverket

eller länsstyrelsen får inte registrera beslut om ändringar i

dessa handlingar förrän finansinspektionen har godkänt beslutet.

Detta innebär att stämmans beslut bör fattas med uttryckligt

förbehåll för inspektionens godkännande.

2 kap. 5 §

(Jfr 6 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.4). Där framgår bl.a. vad som kan hänföras till "andra

finansiella resurser".

2 kap. 6 §

(Jfr 9 § i kommitténs förslag)

 Av 8 kap. 1 och 3 §§ aktiebolagslagen framgår att ett

aktiebolags styrelse skall bestå av minst tre ledamöter om

aktiekapitalet eller maximikapitalet uppgår till minst 1

milj.kr. och att det i sådana bolag skall utses en verkställande

direktör. Vilka som skall utses till styrelseledamöter avgörs av

aktieägarna. Huruvida styrelsens ledamöter helt eller delvis

skall rekryteras ur ägarkretsen blir därmed också en sak för

aktieägarna att avgöra.

 Styrelsen i en ekonomisk förening skall enligt bestämmelsen i 6

kap. 1 § lagen om ekonomiska föreningar ha minst tre ledamöter.

I bestämmelsen sägs också att styrelsen väljs av

föreningsstämman, om det inte föreskrivs i stadgarna att en

eller flera styrelseledamöter skall utses på annat sätt.

Styrelseledamöterna skall vara medlemmar i föreningen, om inte

stadgarna i särskilt angivna fall tillåter annat (6 kap. 4 §).

 Av 8 kap. 3 § aktiebolagslagen framgår att den verkställande

direktören utses av styrelsen. Detsamma gäller för ekonomiska

föreningar. Av 6 kap. 3 § lagen om ekonomiska föreningar framgår

vidare att verkställande direktör skall utses om antalet

anställda i föreningen under vart och ett av de två senaste

räkenskapsåren i medeltal överstigit 200. Styrelsen kan också

utse verkställande direktör i annat fall, om stadgarna

föreskriver detta.

 Styrelsen i företag som driver börsverksamhet bör med hänsyn

till sådan verksamhets betydelse ha en viss minsta storlek som

överstiger vad som gäller för aktiebolag resp. ekonomiska

föreningar i allmänhet. Som minsta antal styrelseledamöter har,

i likhet med kommitténs förslag, fem funnits lämpligt. Någon

översta gräns för antalet styrelseledamöter anges inte. Detta

får bestämmas i bolagsordningen eller stadgarna och kan därmed

anpassas efter börsens särskilda förhållanden. Börsdrivande

företag bör av samma skäl ha en verkställande direktör.

 Kommittén anger i sitt lagförslag att beslut i vissa för

börsverksamheten viktiga frågor skall fattas av börsens

styrelse; bl.a. gäller detta antagande och uteslutning av

medlemmar, in- och avregistrering av fondpapper och beslut om

handelsstopp. Förevarande lag innehåller inte något sådant krav.

Härav kan emellertid inte dras den slutsatsen att styrelsen inte

behöver befatta sig med de aktuella besluten. Enligt reglerna i

aktiebolagslagen och lagen om ekonomiska föreningar svarar

styrelsen för bolagets organisation och förvaltningen av

bolagets angelägenheter, medan verkställande direktören handhar

den löpande förvaltningen enligt riktlinjer och anvisningar som

styrelsen meddelar. De aktuella frågorna kan inte anses ingå i

den löpande förvaltning av verksamheten som en verkställande

direktör normalt handhar. Emellertid bör uppmärksammas

möjligheten för verkställande direktören att i brådskande fall

vidta åtgärder av osedvanlig beskaffenhet om styrelsens beslut

inte kan avvaktas (se 8 kap. 6 § aktiebolagslagen resp. 6 kap.

6 § lagen om ekonomiska föreningar). Detta kan vara fallet vid

t.ex. beslut att avbryta handeln med ett visst finansiellt

instrument.

 Beslut om avregistrering kräver enligt kommitténs förslag

kvalificerad majoritet i styrelsen. Eftersom förevarande lag

inte innehåller föreskrifter om att vissa beslut skall fattas av

börsens styrelse, saknas följaktligen även regler om hur

besluten fattas i styrelsen. I stället gäller bestämmelserna om

styrelsebeslut i aktiebolagslagen (8 kap. 9 §) och lagen om

ekonomiska föreningar (6 kap. 9 §).

 I finansinspektionens auktorisationsprövning och tillsyn bör

ingå att granska huruvida fördelningen inom börsens organisation

av beslutanderätten i olika frågor anordnats på ett lämpligt

sätt.

Utländska företag

2 kap. 7 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

I första stycket anges förutsättningarna för att ett utländskt

företag skall kunna meddelas auktorisation för börsverksamhet

som bedrivs här i landet från en filial.

 De i punkten 1 upptagna förutsättningarna hänför sig till

företagets förhållanden i hemlandet. Det ankommer på

finansinspektionen att bedöma huruvida företaget i sitt hemland

bedriver samma typ av verksamhet som auktorisationsansökan avser

och huruvida det finns en tillfredsställande tillsyn av

företaget där. Som framgår av allmänmotiveringen så innebär den

vida beskrivning som valts för den auktoriserbara verksamheten

att i praktiken all verksamhet som utomlands betecknas som

börsverksamhet också skall vara möjlig att få auktorisation för

här i landet.

 För auktorisationsprövningen och den tillsyn som följer om

auktorisation meddelas är det av vikt att det kan etableras ett

tillfredsställande informationsutbyte mellan inspektionen och

den utländska tillsynsmyndigheten.

 Som ytterligare förutsättning för att ett utländskt företag

skall kunna få auktorisation anges i punkten 2 att den planerade

verksamheten här i landet kan antas komma att uppfylla

sundhetskriteriet. Kraven härvidlag är avsedda att vara i

princip desamma som svenska företag måste uppfylla för att få

auktorisation (se avsnitten 2.3.1 och 3.1.3).

 Utländska företag som söker auktorisation för filialetablering

i Sverige skall givetvis inte missgynnas i förhållande till de

svenska företagen. Det är emellertid av vikt att stor omsorg

ägnas åt den kvalitativa prövningen av ansökningar som avser

filialer till utländska företag. Även om den verksamhet som

skall bedrivas här i landet kommer att vara underkastad svenska

rörelseregler och svensk tillsyn så är det ofrånkomligt att vid

auktorisationsprövningen värdera de förhållanden under vilka

företaget verkar i hemlandet. Det måste därför krävas att

lagstiftning och övriga normer som i hemlandet styr företagets

verksamhet är i rimlig utsträckning tillgängliga och

överskådliga.

Andra stycket

I prop. 1991/92:88 om ändrade regler om utlänningars rätt att

idka näring i Sverige har föreslagits att lagen (1968:555) om

rätt för utlänning och utländskt företag att idka näring här i

riket skall ersättas av en ny lag, lagen om utländska filialer

m.m. Genom den nya lagen, som föreslås träda i kraft den 1 juli

1992, avskaffas kravet på näringstillstånd. Detta ersätts med

ett registreringsförfarande. I övrigt innehåller de nya

bestämmelserna inga större förändringar i förhållande till

gällande rätt.

 I andra stycket av förevarande paragraf anges att också

bestämmelserna i lagen om utländska filialer m.m. gäller för de

utländska företagens filialverksamhet här i Sverige. Av dessa

bestämmelser framgår bl.a. att ett utländskt företag skall

bedriva sin näringsverksamhet här genom ett avdelningskontor med

självständig förvaltning, s.k. filial. Filialen skall stå under

ledning av en verkställande direktör för den svenska rörelsen.

Det utländska företagets verksamhet här skall drivas under firma

som innehåller företagets namn med tillägg av ordet filial som

också tydligt anger företagets nationalitet. Firman tecknas av

den verkställande direktören. Filialen skall ha en bokföring som

är helt skild från det utländska företagets bokföring i övrigt.

Sekretess

2 kap. 8 §

(Jfr 54 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen motsvarar 36 § lagen om Stockholms fondbörs.

Lydelsen har dock anpassats till ett modernare språkbruk.

 I motiven till bestämmelsen om tystnadsplikt för vissa personer

knutna till Stockholms fondbörs (prop. 1975/76:175 s. 25 och 26)

anges att en förutsättning för att ansvar skulle kunna utkrävas

är att yppandet eller nyttjandet av vad som meddelats skett

obehörigen. Som exempel härpå nämns, att den som omfattas av

tystnadsplikten i sina privata aktieaffärer utnyttjar en uppgift

om ett börsbolag som erhållits i förtroende inom fondbörsen. I

motiven framhålls vidare, att tystnadsplikten kan brytas av

vittnesplikt eller annat tvingande skäl samt att obehörigt

yppande eller nyttjande inte torde föreligga om den som berörs

av åtgärden lämnat medgivande till den eller uppenbarligen inte

kan lida skada därigenom. I motiven påpekas också att revisorer

som utsetts för att granska fondbörsens räkenskaper omfattas av

tystnadsplikten.

 Den som bryter mot bestämmelsen kan dömas för brott mot

tystnadsplikt enligt 20 kap. 3 § brottsbalken. Av den paragrafen

framgår att den som uppsåtligen röjer vad han till följd av lag

eller annan författning är skyldig att hemlighålla eller

olovligen utnyttjar sådan hemlighet kan dömas till böter eller

fängelse i högst ett år. Gärning som begås av oaktsamhet kan

medföra böter. I ringa fall skall inte dömas till ansvar.

 Om de hemliga uppgifterna utnyttjas för privata aktieaffärer

eller på annat sätt så att brott mot insiderlagen föreligger

skall emellertid dömas till ansvar enligt den lagen. Detta

följer av reglerna om brottskonkurrens i 21 § insiderlagen.

3 kap. Börsmedlemmar

3 kap. 1 §

(Jfr 19 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen har delvis sin förebild i 11 § lagen om Stockholms

fondbörs. Den har behandlats ingående i allmänmotiveringen

(avsnitt 3.1.6).

Första stycket

Vad gäller punkten 3 bör uppmärksammas att den inte omfattar

utländska företag som är värdepappersinstitut med något av de i

punkten 2 angivna tillståndsslagen, utan den gäller endast

utländska företag som inte etablerat sig i Sverige och således

agerar från utlandet. Till skillnad från kommitténs förslag

krävs inte att ett utländskt företag som söker börsmedlemskap

förprövas av regeringen eller finansinspektionen. Det ankommer

på börsen att pröva både om de formella förutsättningarna före-

ligger och om företaget är lämpligt som börsmedlem. Den senare

bedömningen skall ske på samma grunder som för

värdepappersinstituten. Om det för börsen skulle råda

tveksamhet vad gäller ett företags lämplighet som börsmedlem kan

börsen naturligtvis inhämta synpunkter från eller samråda med

finansinspektionen på informell väg innan börsen fattar sitt

beslut i saken.

Andra stycket

I bestämmelsen ligger att börsen skall, utöver en bedömning av

de finansiella resurserna, göra en viss diskretionär prövning av

lämpligheten hos företag som söker medlemskap. En sådan

lämplighetsprövning måste vara opartisk och ske utifrån

objektiva grunder. Detta följer av att de i allmänmotiveringen

behandlade principerna om neutralitet och fritt tillträde måste

iakttas (se avsnitten 2.3.1 och 3.1.6).

 Den nämnda principen om fritt tillträde är av betydelse även

när det gäller en börs möjligheter att på annan grund än

olämplighet, t.ex. tekniska eller fysiska hinder, kunna neka

någon medlemskap. Denna fråga har utvecklats i

allmänmotiveringen.

3 kap. 2 §

(Jfr 21 och 72 §§ i kommitténs förslag)

 Paragrafen anger ramen för den mest ingripande sanktion som en

börs kan tillgripa mot ett till börsen anslutet företag, dvs.

beslut om upphörande av medlemskapet.

 I fråga om hanteringen av disciplinära åtgärder avviker den

förevarande lagens bestämmelser väsentligt från kommitténs

förslag. Som framgår av den allmänna motiveringen (avsnitt 3.6)

har valts att lägga prövningen av disciplinärenden hos resp.

börs i stället för att, såsom kommittén föreslagit, samla sådana

ärenden hos en särskild disciplinnämnd. Den här valda ordningen

för disciplinfrågor överensstämmer med vad som nu gäller enligt

lagen om Stockholms fondbörs. En annan avvikelse från kommitténs

förslag är att endast den mest ingripande sanktionsformen,

nämligen indragning av medlemskapet, regleras i lagen.

Första stycket

På motsvarande sätt som börser i princip måste godta som medlem

var och en som uppfyller uppställda krav, är börsen enligt

förevarande paragrafs första stycke skyldig att utesluta den som

inte uppfyller kraven.

 Av 1 § följer att medlemskretsen - förutom riksbanken - endast

får bestå av värdepappersinstitut som har tillstånd för någon av

de angivna typerna av värdepappersrörelse och utländska företag

som har börstillträde i hemlandet och där står under tillsyn.

Skulle brist i de nämnda formella förutsättningarna uppkomma

beträffande företag som antagits som medlem vid en börs medför

det att börsen inte längre kan tillåta företaget att delta som

medlem i verksamheten.

 Medlemskapet skall även bringas att upphöra om börsmedlemmen

inte längre har de finansiella resurser som behövs eller på

annat sätt visat sig olämplig som sådan medlem. Så kan vara

fallet om medlemmen tidigare vid flera tillfällen ådragit sig

anmärkningar för begångna fel av mindre allvarlig beskaffenhet

och trots detta fortsätter att begå sådana fel.

 Beslut om upphörande av medlemskap skall meddelas bl.a. om med-

lemmen visat sig olämplig genom att bryta mot någon bestämmelse

i den förevarande lagen. Så kan vara fallet om medlemmen

underlåter att rapportera avslut till börsen på sätt som han är

skyldig att göra eller i övrigt allvarligt brister i sin

upplysningsskyldighet mot börsen. Beslut om upphörande av

medlemskap skall också meddelas om medlemmens olämplighet

dokumenterats genom att han brutit mot lagen om handel med

finansiella instrument eller lagen om värdepappersrörelse eller

mot föreskrift som har meddelats med stöd av någon av dessa

lagar eller den förevarande lagen. Det naturliga i sådana fall

torde dock vara att finansinspektionens bedömning huruvida

tillståndet för medlemmen att bedriva värdepappersrörelse skall

återkallas eller inte kommer att föregå ett ståndpunktstagande

från börsens sida. Om tillståndet återkallas av inspektionen så

medför det att börsen inte längre kan ha företaget som medlem.

 Sanktionsåtgärder av mindre ingripande karaktär än upphörande

av börsmedlemskapet överlämnas åt börsen att reglera i de avtal

som får förutsättas bli träffade med medlemmarna i samband med

att de ansluts till verksamheten. Kravet på neutralitet talar

för att avtalen i detta hänseende får ett standardiserat

innehåll.

 Att sanktionsreglerna får en lämplig och tydlig utformning i

anslutningsavtalen blir en uppgift för finansinspektionen att

kontrollera i samband med auktorisationsprövningen. Vid ändring

av avtalen bör finansinspektionen informeras. Något formellt

underställningsförfarande är inte påkallat utan det får anses

ingå i inspektionens löpande tillsyn av börsernas verksamhet att

granska ändringar i avtalen och påtala eventuella brister och

oklarheter.

 Som anförts i specialmotiveringen till 1 kap. 4 § kan, om

börsen drivs av en ekonomisk förening, börsmedlem också vara

medlem i föreningen. Vid upphörande av ett börsmedlemskap

uppkommer i ett sådant fall frågan om medlemmen då kan kvarstå

som medlem i föreningen. Enligt 3 kap. 4 § tredje stycket lagen

om ekonomiska föreningar kan en ekonomisk förening ta in

bestämmelser i sina stadgar om att en medlem kan uteslutas, om

de förutsättningar för uteslutning som anges i stadgarna

föreligger. Det synes lämpligt att en ekonomisk förening som

driver börsverksamhet tar in bestämmelser i sina stadgar som

möjliggör uteslutning av föreningsmedlem vars börsmedlemskap

bringats att upphöra.

Även om stadgarna skulle sakna sådan bestämmelse torde

emellertid uteslutning ändå kunna ske, om det för medlemskap i

föreningen förutsätts deltagande i den handel med värdepapper

som föreningen i egenskap av börs organiserar. Det ligger då i

sakens natur att föreningsmedlem på grund av att

börsmedlemskapet upphört inte längre kan vara medlem i före-

ningen (jfr prop. 1986/87:7 s. 90).

Andra stycket

Bestämmelsen i andra stycket är avsedd att förhindra att en

börsmedlems uppdragsgivare i onödan drabbas vid

börsmedlemskapets upphörande.

 Ett beslut om att medlemskapet upphör innebär att medlemmen i

princip är stoppad från vidare deltagande i den börshandel som

medlemskapet är kopplat till. Detta kan i vissa fall få

besvärliga konsekvenser för medlemmens uppdragsgivare.

Bestämmelsen öppnar möjlighet att lösa detta problem genom att

medlemmen tillåts att utföra köp- eller säljorder vid börsen åt

sin uppdragsgivare, om särskilda skäl föreligger. Sådana skäl

kan vara för handen om medlemmens uppdragsgivare står i begrepp

att köpa värdepapper för att kunna fullgöra en

leveransskyldighet i ett tidigare ingånget options- eller

terminsavtal och saken är så brådskande att det inte kan krävas

att uppdragsgivaren vänder sig till annan medlem vid börsen för

att få köpet utfört. Liknande situationer kan också uppkomma vid

blankningsaffärer. Särskilda skäl kan vidare föreligga om upp-

dragsgivaren inlett värdepapperstransaktioner som ingår i en

särskild affärsstrategi och genomförandet av denna skulle

riskera att omintetgöras, om uppdragsgivaren tvingades att vända

sig till en ny mellanhand.

 Det ankommer på börsen att avgöra om särskilda skäl föreligger

eller inte.

3 kap. 3 §

(Jfr 25 § i kommitténs förslag)

 Paragrafens förebilder finns i 23 § lagen om Stockholms

fondbörs och 8 § förordningen om Stockholms fondbörs.

 Med stöd av denna bestämmelse kan en börs bl.a. avkräva en

börsmedlem uppgift om slutkund i avslut som avser ett

finansiellt instrument som är noterat vid börsen. En sådan

uppgift kan behövas t.ex. vid utredning av misstänkt

överträdelse av insiderreglerna (jfr prop. 1990/91:42 s. 63 och

64). Inhämtade uppgifter omfattas av sekretess enligt 2 kap. 8

§. Beträffande medlem som är värdepappersinstitut kan

finansinspektionen med stöd av 18 § första stycket insiderlagen

begära in vissa uppgifter direkt från institutet.

4 kap. Börsens verksamhet

Godkännande för notering och handel

4 kap. 1 §

(Första och andra styckena: Jfr 26 § i kommitténs förslag;

Tredje stycket: Jfr 11 § i kommitténs förslag till lag om handel

med fondpapper och andra finansiella instrument)

Första stycket

Som anförts i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.7) skall notering

och handel vid en börs kunna avse alla typer av finansiella

instrument. Detta innebär en utvidgning jämfört med vad som för

närvarande gäller enligt lagen om Stockholms fondbörs, som

endast tillåter notering och handel beträffande fondpapper.

Såväl svenska som utländska finansiella instrument kan noteras

och handlas på en svensk börs.

 I första stycket slås fast att varken notering eller handel får

påbörjas förrän börsen lämnat sitt godkännande till detta. Av 5

kap. 1 § (inregistrerade fondpapper) och 6 kap. 1 § (ej

inregistrerade fondpapper) framgår att notering av eller handel

med fondpapper inte kan komma till stånd utan initiativ från den

som har gett ut fondpapperen.

Andra stycket

I fråga om fondpapper måste börsen göra en viss prövning innan

godkännande för handel och notering kan lämnas. För denna

prövning finns två alternativ. Fondpapper som är föremål för

ansökan om inregistrering vid börsen skall prövas i enlighet med

de kriterier som anges i 5 kap. 1 §. Innan inregistreringen kan

ske av fondpapper måste utgivaren av dessa i regel också ha

upprättat ett börsprospekt, som skall ha granskats och godkänts

av börsen (se 5 kap. 5 §). För fondpapper som inte är föremål

för inregistrering måste en prövning ske i enlighet med vad som

anges i 6 kap. 1 §.

Tredje stycket

Bestämmelsen har förts över från 2 kap. 1 § lagen om handel med

finansiella instrument. Därvid har gjorts några redaktionella

ändringar för att den skall passa in i börslagstiftningen.

Dessutom har kravet att optioner och terminer bara får bli

föremål för clearingverksamhet om det förekommer en betydande

handel med tillförlitlig kurssättning i den eller de tillgångar

som optionen eller terminen grundas på tagits bort.

 Bestämmelsen syftar till att motverka möjligheterna till

otillbörlig prismanipulation och främja en tillförlitlig

kurssättning på optioner och terminer. Bestämmelsen har

kommenterats i prop. 1990/91:142 s.145 och 146.

Handelsregler

4 kap. 2 §

(Första stycket: Liknande bestämmelse saknas i kommitténs

förslag; Andra stycket: Jfr 33 § i kommitténs förslag)

Första stycket

I första stycket ställs krav på att en börs skall ha

ändamålsenliga regler för den handel som bedrivs på börsen.

Handelssystemet och handelsreglerna utgör så att säga navet i

börsverksamheten. Det är därför nödvändigt att reglerna för

handeln är tydliga och väl anpassade till det handelssystem som

tillämpas för den enskilda börsen. Det har inte ansetts

ändamålsenligt att i lagen ge närmare föreskrifter om vad

handelsreglerna skall innehålla. En självklar utgångspunkt är

emellertid att börsens interna regler för handeln skall stå i

överensstämmelse med sundhetsprincipen och de övriga krav som i

lagen uppställs för börsverksamhet.

 Handelsregler skall ha upprättats när ett företag ansöker om

auktorisation för börsverksamhet. En granskning av reglerna

utifrån de angivna huvudkriterierna måste ingå i

auktorisationsprövningen.

 Den som vill ta del av en börs handelsregler skall kunna göra

det. Börsen måste därför hålla dessa tillgängliga för

allmänheten.

Andra stycket

Genom bestämmelsen, som har sin förebild i 22 § lagen om

Stockholms fondbörs, fastslås börsens skyldighet att bedriva

marknads- och kursövervakning. En viktig del i denna övervakning

är insiderbevakningen. En effektiv övervakning av handeln och

kursbildningen på börsen ökar möjligheterna att snabbt upptäcka

misstänkt insiderhandel. I motiven till insiderlagen betonades

också vikten av att marknadsplatsernas kursövervakning utnyttjas

vid tillsynen av insiderlagens efterlevnad (prop. 1990/91:42 s.

65). Som där anfördes bör omfattningen av den löpande

övervakningen anpassas till varje marknadsplats förhållanden,

bl.a. karaktären och volymen på den handel som bedrivs där.

 I nämnda motiv sades också att det torde få ankomma på

tillsynsmyndigheten att med varje marknadsplats komma fram till

en lämplig organisation av kursövervakningen. Som ett moment i

auktorisationsprövningen bör ingå att finansinspektionen

granskar hur det sökande företaget tänkt lösa sin

kursövervakande uppgift. Givetvis skall även den löpande

tillsynen omfatta den kursövervakande funktionen hos börsen.

 Av andra stycket framgår vidare att börsen skall se till att

handeln vid börsen sker i överensstämmelse med författning och

god sed på värdepappersmarknaden. Häri ligger ett ansvar på

börsen att ingripa mot medlemmar som inte följer uppställda

regler. Ansvaret begränsas till vad börsen kan kontrollera.

Handel utanför börsen, t.ex. direkt mellan två medlemmar, ligger

således inte inom börsens ansvarsområde.

Kursnotering och information

4 kap. 3 §

(Jfr 31 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen har sin förebild i 21 § lagen om Stockholms

fondbörs. Till denna bestämmelse har lagts att

omsättningsuppgifter skall offentliggöras.

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.12).

 Med kurser som rapporteras till börsen avses avslut som skett

utanför börsen och som skall rapporteras dit enligt 4 §

(börsmedlemmar) och 7 kap. 3 § (auktoriserad marknadsplats) samt

1 kap. 7 a § lagen om värdepappersrörelse

(värdepappersinstitut). Inrapportering enligt de två senare

lagrummen avser enbart vid börsen inregistrerade fondpapper.

 Ansvaret för att kurser noteras och att omsättningsuppgifter

sammanställs vilar på börsen. Detsamma gäller offentliggörandet

av dessa uppgifter.

 Offentliggörandet skall enligt huvudregeln ske omedelbart.

Finansinspektionen får emellertid tillåta avvikelse från

omedelbarhetsprincipen om det är väl motiverat med hänsyn till

effektiviteten i handeln. Detta avgörs i samband med

inspektionens prövning av de handelsregler som börsen upprättat.

Rapportering av avslut

4 kap. 4 §

(Jfr 32 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen överensstämmer i huvudsak med 25 § första stycket

förordningen om Stockholms fondbörs.

 Börsmedlemmar skall till börsen anmäla de avslut i vid börsen

noterade fondpapper och andra finansiella instrument som

medlemmarna - utanför börsen - har gjort för egen eller annans

räkning. Rapporteringen skall ske i den ordning och omfattning

som börsen bestämmer. Det ankommer på börsen att ange hur lång

tid som får förflyta mellan avslut och rapportering. Denna

tidsutdräkt kan naturligtvis variera beroende på hur handel och

rapporteringssystem är upplagda och vilka tekniska hjälpmedel

som börsen är utrustad med. I de fall handeln sker i ett

datoriserat system som hålls öppet dygnet runt bör

inrapportering i princip kunna ske inom samma tidsrymd oavsett

vid vilken tidpunkt på dygnet affärerna görs upp. Om systemet

hålls öppet bara under del av dygnet, får affärer som görs upp

efter öppethållandet inrapporteras så snart systemet öppnas

igen.

 I den nuvarande regeln i 25 § andra stycket förordningen om

Stockholms fondbörs anges att börsstyrelsen bestämmer hur sådana

anmälningar skall offentliggöras och att anmälningar som enligt

börsstyrelsen skulle vara missvisande eller utan väsentlig

betydelse för en bedömning av marknadsläget inte behöver

offentliggöras. En bestämmelse av samma innehåll har tagits in i

kommitténs lagförslag. Det har dock inte ansetts vara nödvändigt

att ha med en sådan regel i lagen. Det får ankomma på varje

enskild börs att utifrån principen om god genomlysning (2 kap.

1 §)

avgöra hur och i vilken omfattning de ifrågavarande

anmälningarna skall offentliggöras. Inte heller har det ansetts

nödvändigt att, såsom kommittén föreslagit, i lagen föreskriva

att det av anmälan om avslut skall framgå om avslutet avser

blankade fondpapper. Sådana detaljer i anmälningsskyldigheten

får bestämmas av varje enskild börs.

 Avslut i fondpapper som är inregistrerade vid en börs skall in-

rapporteras även av värdepappersinstitut som inte är

börsmedlemmar. En bestämmelse med sådant innehåll införs i lagen

om värdepappersrörelse. Dessutom är, enligt 7 kap. 3 §, en

auktoriserad marknadsplats, vid vilken förekommer notering av

fondpapper som är inregistrerade vid en börs, skyldig att till

börsen rapportera avslut i dessa fondpapper som sker vid

marknadsplatsen eller som anmäls dit.

 Det kan uppkomma situationer då en börsmedlem blir skyldig att

anmäla samma avslut till flera börser. Detta gäller om det

finansiella instrument som avslutet avser är noterat vid flera

börser, som han är medlem vid. Låt oss säga att rapportering

skall ske till två börser. Om medlemmen anmäler avslutet till

dessa - utan att för någon av dem nämna att avslutet samtidigt

anmälts till annan börs - kommer omsättningsuppgifterna för det

aktuella instrumentet att bli missvisande. Problemet bör lösas

så att medlemmen i sin rapportering till en av börserna, vilken

bör medlemmen själv få välja, inte nämner något om att avslutet

anmälts också till annan börs, medan han för den andra talar om

att anmälan till annan börs skett. Den senare börsen har då att

undanta rapportering i sina omsättningsuppgifter. Däremot

hindrar inget att priset, dvs. betalkursen, kan redovisas.

 En motsvarande situation kan uppkomma om en börsmedlem också

deltar i handeln vid en auktoriserad marknadsplats som noterar

fondpapper som är inregistrerade vid börsen. Av 7 kap. 3 §

framgår att marknadsplatsen är skyldig att till börsen

rapportera avslut i där inregistrerade fondpapper som sker vid

marknadsplatsen eller som anmäls dit. Om börsmedlemmen har gjort

ett avslut i sådana fondpapper vid marknadsplatsen behöver

rapportering inte ske till börsen. Detta framgår av den

förevarande paragrafens andra mening. Detta avslut kommer att av

marknadsplatsen rapporteras till börsen. Om ett avslut sker

utanför såväl börsen som marknadsplatsen, skall börsmedlemmen

anmäla avslutet till börsen. Skulle rapporteringsskyldighet

enligt avtalsförhållande föreligga även gentemot

marknadsplatsen, får börsmedlemmen vid den rapporteringen

upplysa marknadsplatsen om att han rapporterar även till börsen.

Marknadsplatsen har då att undanta avslutet vid sin rapportering

av avslut till börsen.

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.12).

Sidoverksamhet

4 kap. 5 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.5).

Organisationsförvärv

4 kap. 6 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.5).

5 kap. Inregistrering av fondpapper

Förutsättningar för inregistrering

5 kap. 1 §

(Första stycket: Jfr 27 § i kommitténs förslag; Andra stycket:

Jfr 28 § i kommitténs förslag; Tredje stycket: Jfr 43 § första

stycket 8 i kommitténs förslag; Fjärde stycket: Jfr 43 och 44 §§

i kommitténs förslag)

 Paragrafen anger de allmänna riktlinjer som skall gälla för

inregistrering av fondpapper vid en börs.

Första stycket

Inregistrering av fondpapper sker på ansökan av den som har gett

ut fondpapperen. Motsvarande bestämmelser finns för närvarande i

11, 17 och 18 §§ förordningen om Stockholms fondbörs.

 Ansökan kan också göras av den som har trätt i utgivarens

ställe (jfr specialmotiveringen till 3 § första stycket).

Andra stycket

Frågan om inregistreringsvillkoren har behandlats i

allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.8).

 Närmare upplysningar om utgivarens ekonomiska förhållanden som

ger möjlighet för investerare att bedöma dennes soliditet,

lönsamhet och framtidsutsikter skall finnas med i det

börsprospekt som utgivaren skall upprätta och offentliggöra i

samband med inregistreringen (se 5 §).

 I likhet med vad som nu gäller enligt lagen om Stockholms

fondbörs är detaljkraven för inregistrering av fondpapper inte

intagna i lagen. Dessa finns för närvarande i 19 § förordningen

om Stockholms fondbörs.

 Av 2 § första stycket framgår att en ansökan om inregistrering

inte får avslås utan att sökanden har fått del av det

utredningsmaterial i ärendet som tillförts av annan, såvida

detta inte är obehövligt.

Tredje stycket

I de fall skyldighet att upprätta och offentliggöra börsprospekt

föreligger enligt 5 § får börsen inte inregistrera de aktuella

fondpapperen förrän prospektet har godkänts av börsen och

därefter offentliggjorts av utgivaren.

Fjärde stycket

De inregistreringsvillkor som föreskrivs skall uppfylla de

minimikrav som gäller inom EG, dvs. de som föreskrivs i det

första börsdirektivet från år 1979 (se bilaga 11); innehållet i

detta har beskrivits i allmänmotiveringen (3.1.8). EG:s

minimivillkor skall således utgöra basen för de

detaljföreskrifter som skall utarbetas. Föreskrifterna kan

innehålla strängare villkor än de som utgör EG:s minimistandard,

men som framhålls i allmänmotiveringen bör de åtminstone

inledningsvis som regel inte ställa upp strängare krav än EG:s

minimistandard. Om strängare regler sätts upp, måste villkoren

utformas så att de gäller generellt för samtliga emittenter av

fondpapper eller för kategorier av sådana emittenter. Det kan

finnas behov av att förtydliga och fylla ut de villkor som anges

i EG-direktivet. Även i dessa fall måste den nämnda principen om

generell tillämpning iakttas.

5 kap. 2 §

(Jfr 27 § och 28 § andra stycket i kommitténs förslag)

Första stycket

Av första stycket följer att ansökan om inregistrering av

fondpapper vid en börs inte får avslås förrän sökanden fått ta

del av utredningsmaterialet. Kommunikationen med sökanden

behöver dock inte ske om detta är uppenbart obehövligt.

Andra stycket

Bestämmelsen är ny och har tillkommit för att anpassa reglerna

om inregistrering till vad som gäller inom EG. Meddelas inget

beslut i inregistreringsfrågan inom sex månader från det att en

komplett ansökan om inregistrering förelåg hos börsen, likställs

detta med att ansökan lämnats utan bifall. Sökanden har då

möjlighet att väcka talan mot börsen vid allmän domstol (se 12

kap. 2 §). Börsen är oförhindrad att meddela beslut i

inregistreringsfrågan efter sexmånadersfristen. Detta gäller

även om talan skulle ha väckts.

Utgivarens informationsplikt

5 kap. 3 §

(Jfr 28 § första stycket och 34 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen, som i huvudsak motsvarar 19 § andra stycket och

23 § lagen om Stockholms fondbörs, utgör grunden för den

informationsskyldighet som åvilar utgivare av inregistrerade

fondpapper. Regelbunden information om verksamheten skall

självmant lämnas till börsen. Utgivaren skall dessutom - på

begäran av börsen - lämna sådana upplysningar som börsen i

övrigt behöver för att kunna fullgöra sina uppgifter. Härvid

måste börsen kunna få tillgång till även till sådan information

som inte behöver offentliggöras. Sådana uppgifter omfattas av

sekretesskyddet i 2 kap. 8 §.

 Förutom att lämna information till börsen skall utgivare av in-

registrerade fondpapper också offentliggöra upplysningar om sin

verksamhet. Ett väsentligt syfte med detta är att ge allmänheten

underlag för en välgrundad bedömning av utgivarens ekonomiska

situation.

 I motsvarande regler i lagen om Stockholms fondbörs sägs att

informationsplikten i fråga gäller även den som har trätt i

utgivarens ställe. Det har emellertid inte ansetts nödvändigt

att ta in en sådan passus i den nya lagen. Det får nämligen

anses självklart att förpliktelserna enligt paragrafen gäller

även den som har trätt i utgivarens ställe utan att detta

behöver anges uttryckligen.

 Beträffande utgivarens informationsskyldighet hänvisas i övrigt

till vad som anförts i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.8).

 Detaljföreskrifter om skyldigheten att informera börsen och of-

fentliggöra upplysningar skall meddelas av regeringen eller,

efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen. Dessa skall

uppfylla de minimiregler om informationsskyldighet som finns i

EG:s första börsdirektiv från år 1979 (se bilaga 11); innehållet

i detta har beskrivits översiktligt i allmänmotiveringen

(avsnitt 3.1.8). Detaljreglerna skall kunna innehålla strängare

krav än de som utgör EG:s minimistandard, men även här är det

lämpligt att föreskrifterna åtminstone inledningsvis lämnar

utrymme för självreglering. Om strängare eller kompletterande

krav införs, måste informationskraven utformas så att de gäller

generellt för samtliga utgivare av fondpapper eller för

kategorier av sådana utgivare.

Avregistrering

5 kap. 4 §

(Jfr 35 och 75 §§ i kommitténs förslag)

 Paragrafen har sin förebild i 24 § lagen om Stockholms

fondbörs. Av den bestämmelsen framgår uttryckligen att reglerna

om avregistrering gäller även den som har trätt i utgivarens

ställe. Det har emellertid inte ansetts nödvändigt att ta in en

sådan passus i den nya lagen. Det får nämligen anses självklart

att paragrafen gäller även den som har trätt i utgivarens

ställe, utan att detta behöver anges (jfr specialmotiveringen

till 3 § första stycket).

Första stycket

Enligt den nuvarande regeln i lagen om Stockholms fondbörs får

börsstyrelsen besluta om avregistrering om marknadsförhållandena

eller annan omständighet föranleder det och det ej är olämpligt

från allmän synpunkt. Samma regel anger också att utgivaren -

eller den som ersatt honom - kan föreläggas att vidta viss

åtgärd vid påföljd av att avregistrering annars kan komma att

ske. I mindre allvarliga fall kan varning meddelas.

 Enligt första stycket är en börs skyldig att besluta om

avregistrering om utgivaren av de inregistrerade fondpapperen

själv begär det eller om han allvarligt åsidosatt sina

förpliktelser enligt lag eller annan författning, såvida det

inte är olämpligt från allmän synpunkt att avregistrering sker.

Avgörandet av om det är olämpligt från allmän synpunkt med en

avregistrering får ske utifrån en helhetsbedömning där både för-

 och nackdelar i det enskilda fallet vägs in. Härvid måste

börsen självmant beakta bl.a. de olägenheter som en

avregistrering kan medföra för innehavare av de aktuella

fondpapperen.

 Avregistrering på egen begäran skall kunna nekas endast i klara

fall. Ett sådant kan vara att det pågår en icke obetydlig handel

vid börsen med de fondpapper som begärs avregistrerade,

exempelvis ett bolags aktier, och någon notering inte sker eller

avses att ske vid någon annan börs eller vid en auktoriserad

marknadsplats. En omedelbar avregistrering kan i ett sådant fall

slå hårt mot aktieägarna. Om aktierna inte marknadsnoteras

försämras möjligheterna att omsätta dem, vilket också normalt

innebär att aktiernas värde sjunker. Om en avregistrering

ansetts olämplig från allmän synpunkt och därför nekats, innebär

detta givetvis inte att börsen kan hålla kvar aktierna någon

längre tid. Härvid måste bl.a. beaktas att utgivaren får betala

avgifter till börsen under den tid inregistreringen kvarstår.

Åtgärden är temporär och det får avgöras från fall till fall hur

lång tid som inregistreringen tvångsvis skall kunna bestå. I

normalfallet torde en tid om några månader vara försvarbar och,

i undantagsfall, upp till ett halvår, men knappast längre tid.

 Om utgivaren begär en omedelbar avregistrering av fondpapperen

för att han ämnar notera dem vid en annan börs eller vid en

auktoriserad marknadsplats, skall börsen inte kunna neka detta,

om det inte i inregistreringsavtal mellan börsen och utgivaren

finns bestämmelser som säger att viss uppsägningstid måste

iakttas eller att inregistreringen gäller en viss avtalad

tidsperiod.

 I de fall fråga om avregistrering uppkommer på grund av att

utgivaren har allvarligt åsidosatt sina förpliktelser enligt lag

eller annan författning får beaktas de konsekvenser som en

avregistrering medför för utgivaren och innehavarna av

fondpapperen. Det måste dock till mycket starka skäl för att det

skall kunna anses olämpligt från allmän synpunkt att vidta

avregistrering i dessa fall. Som exempel på åsidosättande som

bör föranleda avregistrering kan nämnas att utgivaren gjort sig

skyldig till grova eller upprepade överträdelser av

informationsplikten.

 Någon särskild bestämmelse om rätt för börsen att besluta om

av

registrering i de fall handeln i ett fondpapper inte längre har

den regelbundenhet och omfattning som krävs har inte ansetts

behövlig. Sådan rätt får anses föreligga utan att detta behöver

anges särskilt i lagen. Däremot kan det vara på sin plats att i

avtal med utgivaren reglera förfarandet i dessa fall. Det kan

nämnas att EG:s första börsdirektiv (artikel 14) anger att

avnotering får beslutas om normal regelbunden handel med ett

värdepapper på grund av särskilda omständigheter inte längre är

möjlig.

 Mot beslut om avregistrering av fondpapper får talan föras vid

allmän domstol (12 kap. 2 §).

 När det gäller andra åtgärder med avseende på inregistrerade

fondpapper och sanktionsformer av lindrigare natur än

avregistrering får det ankomma på resp. börs att i

inregistreringsavtal med utgivarna reglera sådana frågor. En

sådan ordning förekommer redan i dag vid Stockholms fondbörs

genom det s.k. inregistreringskontraktet. I inregistrerings-

kontraktet har fondbörslagens bestämmelser om avregistrering och

meddelande av varning kompletterats med en möjlighet för

fondbörsen att ålägga utgivaren (bolaget) vite eller meddela

erinran om han åsidosätter informationsskyldigheten enligt

kontraktet.

 Vid auktorisationsprövningen skall finansinspektionen granska

det eller de inregistreringsavtal som är tänkta att tillämpas

vid börsen. Därvid får bedömas om de angivna frågorna reglerats

på ett lämpligt sätt i avtalen. Vid den löpande tillsynen av en

börs bör ingå att granska de eventuella ändringar som sker av

avtalen i berörda hänseende.

Andra stycket

Enligt andra stycket måste som huvudregel

kommunikationsprincipen iakttas. Avsteg kan dock göras om

kommunikation är uppenbart obehövlig eller beslutet inte kan

uppskjutas.

Tredje stycket

Beslut om avregistrering skall omedelbart offentliggöras av

börsen.

Börsprospekt

5 kap. 5 §

(Jfr 36 § i kommitténs förslag)

 En liknande bestämmelse finns för närvarande i 13 §

förordningen om Stockholms fondbörs. Den redogörelse som enligt

denna bestämmelse skall offentliggöras i samband med

inregistrering av ett aktiebolags aktier benämns där

introduktionsprospekt. Av skäl som angetts i allmänmotiveringen

har i den föreslagna lagen valts att i stället kalla den

redogörelse som skall presenteras vid inregistrering av

fondpapper för börsprospekt. Reglerna om börsprospekt har

behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.9).

Första stycket

I första stycket anges att utgivare av fondpapper till ansökan

om inregistrering skall foga en särskild redogörelse för sina

förhållanden (börsprospekt). I dag gäller regeln om prospekt vid

inregistrering endast av aktier. För att nå överensstämmelse med

vad som gäller inom EG har bestämmelsen utvidgats till att avse

alla typer av fondpapper.

 Ansökan om inregistrering kan göras av någon som har trätt i

utgivarens ställe (se specialmotiveringen till 1 § första

stycket). I sådant fall gäller naturligtvis skyldigheten att

upprätta börsprospekt inte utgivaren utan den som har trätt i

hans ställe.

 Första stycket anger också ramen för innehållet i ett

börsprospekt. Denna ram är avsedd att täcka åtminstone de

uppgifter som ett börsprospekt skall innehålla för att det skall

uppfylla den minimistandard som föreskrivs i EG:s andra

börsdirektiv (se bilaga 12); innehållet i direktivet har

beskrivits översiktligt i allmänmotiveringen.

 Närmare föreskrifter skall meddelas om innehållet i

börsprospekt och om hur sådana prospekt skall offentliggöras (se

tredje stycket). Dessa föreskrifter skall, såsom påpekats i

allmänmotiveringen, utformas så att minst den minimistandard

beträffande prospektinnehåll och krav på offentliggörande som

gäller inom EG uppnås.

 Om ett aktiebolag i samband med inregistrering av aktier bjuder

ut aktierna till "en vidare krets" så föreligger samtidigt

skyldighet att upprätta emissionsprospekt enligt

aktiebolagslagens regler. Det kan då vara lämpligt att ett enda

prospekt upprättas som innehållsmässigt uppfyller kraven för

både börsprospekt och emissionsprospekt.

Andra stycket

Här anges direkt i lagen två generella undantag från

skyldigheten att upprätta börsprospekt. Fondpapper utgivna av

svenska staten omfattas inte av prospektkravet. Inregistrering

av t.ex. obligationer utgivna av staten behöver således inte

föregås av ett börsprospekt. Undantaget gäller däremot inte

statligt ägda företag. Utgivare är då företaget, inte staten.

Det andra undantaget gäller andelar i en värdepappersfond.

 Vidare lämnas åt regeringen eller, efter regeringens

bemyndigande, finansinspektionen att i föreskrifter meddela

ytterligare undantag från skyldigheten att upprätta prospekt. I

artikel 6 i EG:s andra börsdirektiv anges ett flertal olika fall

i vilka undantag, helt eller delvis, från skyldigheten att

offentliggöra prospekt kan göras. Här kan nämnas några exempel.

Prospekt behöver inte offentliggöras beträffande värdepapper som

varit föremål för emission till allmänheten eller som erhållits

i samband med ett uppköpserbjudande och då handling, som

innehåller information som är likvärdig med den som krävs i ett

börsprospekt, offentliggjorts högst ett år före ansökan om

börsnotering av värdepapperen. Något prospekt behöver heller

inte offentliggöras om börsnoteringen avser aktier som utan

vederlag tilldelas innehavare av aktier som redan är noterade

vid börsen i fråga, under förutsättning att viss information

beträffande aktierna redan offentliggjorts. De närmare

föreskrifterna om

undantag från skyldigheten att upprätta börsprospekt tar sikte

på sådana fall som räknas upp i EG-direktivets artikel 6.

Tredje stycket

Börsprospektet skall ges in till den börs där inregistreringen

av fondpapperen sker. Samma börs svarar för granskning och

godkännande av prospektet. Någon kontroll av att uppgifterna i

prospektet är riktiga behöver inte göras. Det är med andra ord

frågan om en formaliagranskning. Om börsen vid sin granskning av

prospektet upptäcker uppenbara felaktigheter, bör man dock

självfallet se till att rättelse sker.

 Efter det att prospektet har godkänts skall det offentliggöras

av utgivaren. Beslut om inregistrering får inte fattas förrän

prospektet har offentliggjorts. Detta framgår av 1 § tredje

stycket.

Halvårsrapport

5 kap. 6 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen innebär en anpassning till reglerna i EG:s tredje

börsdirektiv. Den har kommenterats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.10). Första stycket ger besked om att det är bolaget som

svarar för att rapporten offentliggörs. Samtidigt med

offentliggörandet skall rapporten ges in till börsen.

 Skyldigheten att offentliggöra halvårsrapport inskränker inte

bolagens skyldighet att avge delårsrapport i enlighet med

bestämmelserna i 11 kap. 12-14 §§ aktiebolagslagen. Detta

betyder att ett bolag vars aktier är inregistrerade vid en börs

i princip skall avge två slags rapporter under ett räkenskapsår.

Emellertid torde det mest rationella vara att bolaget förenar

rapporterna i en och samma handling, naturligtvis under förut-

sättning att såväl den förevarande lagens som aktiebolagslagens

krav beträffande innehållet och tidpunkten för avlämnande av

rapporten iakttas.

 Detaljföreskrifter skall meddelas om innehållet i

halvårsrapporter och om hur sådana rapporter skall

offentliggöras. Dessa föreskrifter måste utformas så att minst

den minimistandard i fråga om innehållet i halvårsrapporter som

ställs i EG:s tredje börsdirektiv (se bilaga 15) uppnås;

innehållet i direktivet har beskrivits översiktligt i

allmänmotiveringen.

6 kap. Fondpapper som inte inregistreras

Förutsättningar för notering

6 kap. 1 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

Även i fråga om fondpapper som inte är föremål för

inregistrering vid börsen är det en förutsättning att utgivaren

av fondpapperen ansöker om notering av dem. Börsen kan således

inte självmant uppta fondpapperen till notering, vilket grundar

sig på att börsen måste kunna garantera att utgivaren lämnar den

information som krävs enligt 2 §.

 Ansökan kan också göras av den som har trätt i utgivarens

ställe (jfr specialmotiveringen till 5 kap. 1 § första stycket).

I sådant fall blir det denne som har att fullgöra

informationsplikten enligt 2 §.

Andra stycket

I det andra stycket anges ramen för den prövning som börsen

skall göra av fondpapper som inte är föremål för inregistrering

innan notering tillåts. Det ankommer på varje enskild börs att

på egen hand bestämma vilka krav som skall gälla för notering av

sådana fondpapper vid börsen. Här föreligger alltså en skillnad

gentemot fondpapper som inregistreras, eftersom grundvillkoren

för notering av dessa skall bestämmas i föreskrifter som

regeringen eller finansinspektionen meddelar. Bestämmelsen har

behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.11).

Utgivarens informationsplikt

6 kap. 2 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Som angetts i allmänmotiveringen bör den informationsplikt som

åvilar utgivare av fondpapper gentemot börsen och allmänheten

vara av ungefär samma omfattning oavsett om fondpapperen är

inregistrerade eller inte. När bestämmelser om

informationsplikten utformas av börsen, eventuellt i samråd med

utgivarna, kan de föreskrifter härom som kommer att meddelas med

stöd av 5 kap. 3 § tjäna som förebild.

 Informationsplikten enligt paragrafen gäller även den som har

trätt i utgivarens ställe (se specialmotiveringen till 1 §).

Auktoriserad marknadsplats

7 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

7 kap. 1 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 I paragrafen finns en allmän förhållnings- och sundhetsregel

som till sitt innehåll i princip överensstämmer med motsvarande

regel för börser (se 2 kap. 1 §). Skillnaderna i ordalydelse är

betingade av att det för auktoriserad marknadsplats inte finns

några bestämmelse som motsvarar börsformens regler om

börsmedlemskap (se 3 kap.).

Tillämpliga bestämmelser

7 kap. 2 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Paragrafen anger vilka av bestämmelserna för börser som skall

tillämpas även beträffande auktoriserade marknadsplatser. Härav

framgår att 3 kap. om börsmedlemmar och 5 kap. om inregistrering

av fondpapper över huvud taget inte är tillämpliga i fråga om

auktoriserade marknadsplatser.

 De bestämmelser i börskapitlen vartill hänvisas i paragrafen

får med avseende på auktoriserad marknadsplats läsas med den

teknik som beskrivits i specialmotiveringen till 1 kap. 3 §.

 Genom hänvisningen i första stycket och de undantag som görs i

andra stycket är följande bestämmelser för börser tillämpliga

även för auktoriserade marknadsplatser.

 De i 2 kap. 2 § angivna villkoren för att ett svenskt

aktiebolag eller en svensk ekonomisk förening skall få meddelas

auktorisation gäller även för auktoriserad marknadsplats.

 Vidare gäller bestämmelsen i 2 kap. 3 § första stycket som

tillåter finansinspektionen att meddela auktorisation innan

bolaget eller föreningen har registrerats. Enligt andra stycket

i samma paragraf skall till en ansökan om auktorisation fogas en

plan för den tilltänkta verksamheten.

 Hänvisningen till 2 kap. 4 § innebär att en auktoriserad

marknadsplats bolagsordning eller stadgar skall godkännas av

finansinspektionen i samband med att auktorisation beviljas och

att beslut om ändring av dessa inte får registreras innan

beslutet har godkänts av inspektionen.

 I fråga om finansiella resurser ställs i grunden samma krav på

en auktoriserad marknadsplats som på en börs (2 kap. 5 §).

Bestämmelsen för börs har behandlats i allmänmotiveringen

(avsnitten 3.2.1 och 3.1.4).

 Auktorisation för utländskt företag att driva verksamhet som

auktoriserad marknadsplats från filial här i landet kan meddelas

under de förutsättningar som anges i 2 kap. 7 §.

 Sekretessregeln i 2 kap. 8 § gäller även för auktoriserade

marknadsplatser.

 I överensstämmelse med vad som gäller för börser får ett

finansiellt instrument inte noteras eller handlas vid en

auktoriserad marknadsplats innan marknadsplatsen gett sitt

godkännande därtill. Det är alltså marknadsplatsen som bestämmer

vilka finansiella instrument som skall få förekomma där. Av 4

kap. 1 § följer vidare att upptagande av ett fondpapper till

notering vid en auktoriserad marknadsplats skall föregås av

samma typ av prövning som åligger en börs beträffande sådana

fondpapper som inte omfattas av inregistreringsreglerna.

 Regeln i 4 kap. 1 § tredje stycket, som har förts över från 2

kap. 1 § lagen om handel med finansiella instrument, gäller även

för notering av optioner och terminer vid en auktoriserad

marknadsplats. Bestämmelsen har kommenterats i prop. 1990/91:142

s. 145 och 146.

 Hänvisningen till bestämmelsen i 4 kap. 2 § innebär att även en

auktoriserad marknadsplats skall ha ändamålsenliga regler för

handeln där och att marknadsplatsen skall vaka över handeln och

kursbildningen. Det närmare innehållet av dessa förpliktelser

framgår av specialmotiveringen till den nämnda paragrafen.

 Bestämmelserna om sidoverksamhet och organisationsförvärv i 4

kap. 5 § resp. 4 kap. 6 § gäller även för auktoriserad

marknadsplats. Bestämmelserna har behandlats i

allmänmotiveringen (avsnitten 3.2.1 och 3.1.5).

 De förutsättningar som enligt 6 kap. 1 § gäller för notering av

fondpapper vid en börs gäller även för en auktoriserad

marknadsplats. Denna fråga har behandlats i allmänmotiveringen

(avsnitten 3.2.1 och 3.1.11). Av vad som anförts där framgår att

det generellt sett bör accepteras att en auktoriserad

marknadsplats ställer lägre krav för notering än vad som kan

godtas i fråga om en börs. För t.ex. notering av aktier vid en

auktoriserad marknadsplats kan därför accepteras något lägre

krav i fråga om bl.a. värdet av de aktier som avses att noteras

och spridningen av dessa. När det gäller utgivarens

informationsskyldighet (6 kap. 2 §) skall dock i princip ingen

skillnad föreligga mellan de båda auktorisationsformerna. Den

närmare omfattningen av utgivarens informationsskyldighet och

hur den skall praktiseras kan i huvudsak bestämmas av

marknadsplatsen på egen hand eller - i enlighet med det mönster

som i dag gäller vid Stockholms fondbörs - i

inregistreringsavtal mellan marknadsplatsen och utgivaren.

 För en auktoriserad marknadsplats gäller vad som föreskrivs i

aktiebolagslagen eller lagen om ekonomiska föreningar

beträffande styrelsens minsta storlek och utseende av

verkställande direktör. Detta följer av att 2 kap. 6 § enligt

andra stycket inte skall tillämpas för auktoriserade

marknadsplatser.

Rapporteringsskyldighet

7 kap. 3 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.1.12).

 Hur rapporteringen av de aktuella avsluten till börsen skall

ske blir en fråga som marknadsplatsen och börsen i första hand

själva får komma överens om. Detsamma gäller med vilken frekvens

rapportering skall ske. Det ankommer på finansinspektionen att

vid tillsynen av de berörda företagen kontrollera att

rapporteringsrutinerna är tillfredsställande och att

rapporteringen sker med den snabbhet som kan krävas med hänsyn

till den tekniska utrustning som marknadsplatsen har.

 Ett företag som är börsmedlem kan komma att delta även i

handeln vid en auktoriserad marknadsplats. För att förhindra att

avslut som en börsmedlem gör vid en auktoriserad marknadsplats i

fondpapper som är inregistrerade vid börsen dubbelrapporteras

till börsen, är medlemmen enligt särskilt undantag i 4 kap. 4 §

befriad från den annars gällande skyldigheten att anmäla

avslutet till börsen.

Kursnotering och information

7 kap. 4 §

(Jfr 31 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.2.1). Samma stränga krav på omedelbart offentliggörande av

kurser och omsättningsuppgifter som föreskrivs för börs ställs

ej för auktoriserade marknadsplatser. Syftet härmed är att ge

större mått av flexibilitet vid organisationen av handel på en

auktoriserad marknadsplats.

Clearingorganisation

8 kap. Förutsättningar för tillstånd m.m.

Sundhetskrav

8 kap. 1 §

(Jfr 4 § andra stycket i kommitténs förslag)

 Paragrafen innehåller en allmän förhållnings- och sundhetsregel

för clearingorganisationer. Den har motsvarande funktion som den

liknande regel som uppställts för börser i 2 kap. 1 §.

 De grundläggande krav som ställs i paragrafen har behandlats i

den allmänna motiveringen (avsnitten 2.3.1 och 3.3.2).

Svenska företag

8 kap. 2 §

(Jfr 4 § första stycket i kommitténs förslag)

 I paragrafen föreskrivs vissa villkor för att tillstånd att

driva clearingverksamhet skall få meddelas svenska aktiebolag

och svenska ekonomiska föreningar.

 Punkten 1 har sin förebild i bl.a. 2 kap. 1 § lagen om

värdepappersrörelse. Det är angeläget att bolagsordningen resp.

stadgarna granskas i tillståndsärendet.

 Punkten 2 innehåller liknande slag av sundhetsprövning som

gäller för värdepappersinstitut och börser. Häri ligger att en

allmän kvalitetsprövning skall göras av den tilltänkta

verksamheten.

 Av punkten 3 följer att finansinspektionen vid prövning av

tillståndsärendet måste förvissa sig om att övriga

förutsättningar i lagen är uppfyllda.

 Det ankommer på det företag som söker tillstånd att ta fram och

presentera den utredning och de handlingar som

finansinspektionen behöver för sin prövning.

Utländska företag

8 kap. 3 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

De utländska företag som här avses är sådana som i sitt hemland

bedriver clearingverksamhet avseende optioner och terminer. Om

företaget vill etablera sig i Sverige genom filial krävs

tillstånd av finansinspektionen.

Andra stycket

I andra stycket anges förutsättningarna för att ett utländskt

företag skall kunna få tillstånd för clearingverksamhet som

bedrivs här i landet från en filial.

 De i punkten 1 upptagna förutsättningarna hänför sig till

företagets förhållanden i hemlandet. Det ankommer på

finansinspektionen att bedöma huruvida företaget i sitt hemland

bedriver den typ av verksamhet som tillståndsansökan avser och

huruvida det finns en tillfredsställande tillsyn av företaget

där. För tillstånd och den tillsyn som följer därav, är det av

vikt att det kan etableras ett tillfredsställande

informationsutbyte mellan inspektionen och den utländska

tillsynsmyndigheten.

 Som ytterligare förutsättning för tillstånd anges i punkten 2

att den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att

uppfylla sundhetskriteriet. Kraven härvidlag är avsedda att vara

i princip desamma som för svenska företag.

 Utländska företag som söker tillstånd för filialetablering i

Sverige skall givetvis inte missgynnas i förhållande till de

svenska företagen. Det är emellertid av vikt att stor omsorg

ägnas åt den kvalitativa prövningen av ansökningar som avser

filialer till utländska företag. Även om den verksamhet som

skall bedrivas här i landet kommer att vara underkastad svenska

rörelseregler och svensk tillsyn, är det ofrånkomligt att vid

tillståndsprövningen värdera de förhållanden under vilka

företaget verkar i hemlandet. Det måste därför krävas att

lagstiftning och övriga normer som i hemlandet styr företagets

verksamhet är i rimlig utsträckning tillgängliga och

överskådliga.

Tredje stycket

I prop. 1991/92:88 om ändrade regler om utlänningars rätt att

idka näring i Sverige har föreslagits att lagen (1968:555) om

rätt för utlänning och utländska företag att idka näring här i

riket skall ersättas av en ny lag om utländska filialer m.m.

Genom den nya lagen, som föreslås träda i kraft den 1 juli 1992,

avskaffas kravet på näringstillstånd. Detta ersätts med ett

registreringsförfarande. I övrigt innehåller den nya lagen inga

större förändringar i förhållande till gällande rätt.

Övrigt

8 kap. 4 §

(Jfr 5, 6, 8, 9 och 54 §§ i kommitténs förslag)

 Att bestämmelsen i 2 kap. 3 § skall tillämpas även i fråga om

clearingorganisationer innebär dels att finansinspektionen har

rätt att meddela tillstånd för clearingverksamhet innan bolaget

eller föreningen har registrerats, dels att en ansökan om

tillstånd skall åtföljas av en plan för den tilltänkta

verksamheten.

 Hänvisningen till 2 kap. 4 § innebär att en

clearingorganisations bolagsordning eller stadgar skall

godkännas av finansinspektionen i samband med att tillstånd

beviljas och att beslut om ändring av bolagsordning eller

stadgar inte får registreras innan beslutet har godkänts av

inspektionen.

 Det grundläggande kravet på en clearingorganisation i fråga om

finansiella resurser överensstämmer enligt lagtexten med

motsvarande krav för börser i och med hänvisningen till 2 kap. 5

§. Således förekommer inte heller för clearingorganisationer

något i lagtext till beloppet bestämt krav på kapitalstyrka. En

bedömning av vilket krav på kapitalstyrka som skall ställas får

göras från fall till fall av finansinspektionen. Härvid skall

ses till verksamhetens omfattning och art. De risker som är

förenade med clearingverksamhet är dock typiskt sett betydligt

större än de risker som förekommer i börsverksamhet, varför det

finns anledning att överlag ställa högre krav på finansiella

resurser i clearingverksamhet. Kravet på finansiella resurser

för företag som bedriver clearingverksamhet har behandlats

ingående i den allmänna motiveringen (avsnitt 3.3.3).Vid behov

kan regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finans-

inspektionen också i fråga om clearingorganisationer meddela

föreskrifter om storleken av aktiekapitalet resp. summan av

gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

 En clearingorganisations styrelse skall ha minst fem ledamöter

och företaget skall ha en verkställande direktör. Detta följer

av hänvisningen till 2 kap. 6 §.

 Sekretessregeln i 2 kap. 8 § gäller även för

clearingorganisationer.

8 kap. 5 §

(Jfr 50 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.3.3).

Clearingmedlemmar

8 kap. 6 §

(Jfr 19 och 72 §§ i kommitténs förslag)

Första stycket

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt

3.3.4).

Andra stycket

Liksom för börser föreligger skyldighet för en

clearingorganisation att utesluta medlem som visar sig vara

olämplig. Vad som i specialmotiveringen till motsvarande

bestämmelse för börser, 3 kap. 2 § första stycket, anförts i

fråga om sanktionsåtgärder av mindre ingripande slag än ute-

slutning gäller även i fråga om clearingorganisationer. Därav

följer bl.a. att det är en sak för clearingorganisationen att i

anslutningsavtal med medlemmarna ange närmare regler i denna

fråga.

Tredje stycket

Bestämmelsen i tredje stycket är avsedd att förhindra att en

clearingmedlems uppdragsgivare inte i onödan drabbas då en

clearingmedlem förlorar sitt medlemskap.

 Ett beslut om att medlemskapet upphört för en clearingmedlem

innebär att denne i princip är stoppad från vidare deltagande i

clearingen. Om clearingmedlemmen exempelvis är ett

värdepappersinstitut kan detta få besvärliga konsekvenser för

institutets kunder. Bestämmelsen öppnar en möjlighet att lösa

den typen av problem genom att medlemmen tillåts att vidta

åtgärder gentemot clearingorganisationen, om särskilda skäl

föreligger. Sådana skäl bör anses vara för handen bl.a. då den

tidigare medlemmen behöver tid på sig för att hjälpa sin

uppdragsgivare att via någon annan medlem cleara sina options-

eller terminsavtal eller att ställa säkerhet gentemot

clearingorganisationen.

 Det ankommer på clearingorganisationen att avgöra om särskilda

skäl föreligger eller inte.

8 kap. 7 §

(Jfr 25 § i kommitténs förslag)

 De medlemmar som är anslutna till clearingverksamhet är

skyldiga att lämna clearingorganisationen de uppgifter

organisationen behöver för att fullgöra sina uppgifter enligt

den förevarande lagen eller annan författning.

9 kap. Clearingorganisationens verksamhet

Inledande bestämmelse

9 kap. 1 §

(Första stycket: Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs

förslag; Andra stycket: Jfr 47 § 5 i kommitténs förslag)

Första stycket

Kravet på att det skall finnas ändamålsenliga regler för hur

clearingen hos en clearingorganisation skall gå till har

behandlats i den allmänna motiveringen (avsnitt 3.3.2).

Andra stycket

Enligt bestämmelsen skall clearingverksamheten drivas i

överensstämmelse med denna lag och annan författning, samt med

iakttagande av god sed på värdepappersmarknaden.

Clearingorganisationen är ansvarig för verksamheten och skall

övervaka att verksamheten uppfyller nämnda krav.

Säkerhetskrav m.m.

9 kap. 2-4 §§

Bestämmelserna har, med vissa redaktionella ändringar, förts

över från 2 kap. 2-4 §§ lagen om handel med finansiella

instrument. Vad gäller den närmare innebörden av bestämmelserna

hänvisas till prop. 1990/91:142 s. 93-97, 146 och 147.

9 kap. 5 §

(Jfr 49 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen har betydelse för sådan clearing där

clearingorganisationen inträder som part. Den ställer krav på

att en clearingorganisations riskmässiga ställning i handeln

alltid skall vara balanserad. Innebörden härav är att

clearingorganisationens risk skall vara neutraliserad genom att

en av clearingorganisationen innehavd option balanseras av en

likadan utfärdad option och en köpt termin balanseras av en

likadan termin som sålts. Uppstår obalans så innebär det att

clearingorganisationen själv har en nettoposition. Detta skall

normalt inte förekomma, men om så skulle bli fallet måste

organisationen omedelbart vidta åtgärder för att återställa

balansen.

Sidoverksamhet

9 kap. 6 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Samma principer som för börs gäller för en

clearingorganisations sidoverksamhet (se avsnitt 3.1.5). Dock

skall större uppmärksamhet ägnas åt att en clearingorganisation

inte bedriver annan verksamhet som kan riskera att kapitalet

till skydd för clearingen går förlorat.

Organisationsförvärv

9 kap. 7 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Samma principer som för börs gäller för en

clearingorganisations förvärv av organisationsaktier (se avsnitt

3.1.5).

Gemensamma bestämmelser

10 kap. Avbrytande av handel

Handelsstopp

10 kap. 1 §

(Jfr 51 § första stycket i kommitténs förslag)

Paragrafen har sin motsvarighet i 25 § första stycket lagen om

Stockholms fondbörs.

 Bestämmelsen ålägger en börs eller auktoriserad marknadsplats

att besluta om avbrytande av handeln med ett visst finansiellt

instrument som är noterat där (handelsstopp), om särskilda skäl

föreligger. Motivet till bestämmelsen är att trygga att

kursbildningen sker under riktiga förutsättningar. Rent allmänt

kan sägas att handelsstopp är avsett att tillgripas för att

eliminera eller förebygga en väsentlig snedvridning av kursbild-

ningen som har sin grund i att intressenterna på värdepappers-

marknaden inte på lika villkor eller i tillräcklig omfattning

har tillgång till relevanta upplysningar om utgivaren eller det

finansiella instrumentet. Detta återspeglas i de exempel på

särskilda skäl som anges i bestämmelsen. (Jfr prop. 1975/76:175

s. 21.)

 Ett handelsstopp kan användas som påtryckningsmedel för att

förmå en emittent, t.ex. ett börsnoterat bolag, att

offentliggöra viktig information som rör verksamheten.

Handelsstopp kan emellertid även tillgripas i situationer där

bristande information inte kan läggas emittenten till last.

Handelsstoppet ger då börsen eller marknadsplatsen en möjlighet

att undersöka förhållanden som har betydelse för kursbildningen.

Ett exempel på en sådan situation är att det har uppstått ett

visst rykte om en förestående händelse och att kraftiga

kursrörelser med anledning därav inträffat eller förväntas

inträffa.

 Handelsstopp skall också kunna användas om t.ex. en börsmedlem

bryter mot de normer som gäller för honom eller handlar i strid

mot vad god affärssed bjuder och därigenom framkallar en

snedvridning av börskurserna. Handeln i ett visst finansiellt

instrument skall också kunna tillfälligt avbrytas om

kursstörningar eller väntade sådana beror på åtgärder från en

person som står utanför börsen eller marknadsplatsen. Det kan

exempelvis vara fallet då en aktör använder sig av insiderin-

formation för att göra otillåtna börsaffärer. Under den tid

handelsstoppet varar får börsen eller marknadsplatsen undersöka

vad som framkallat kursstörningen och därefter lämna marknaden

den information som kan finnas att ge.

 På en derivatmarknad kan det föreligga skäl att stoppa handeln

i indexinstrument om det index som är föremål för handel inte

kan fastställas fortlöpande. Så kan vara fallet om aktuell

kursinformation avseende flera aktier som ingår i ett aktieindex

inte går att få fram därför att handeln i aktierna avbrutits på

grund av tekniskt fel. Det kan också förhålla sig så att aktuell

kursinformation inte finns tillgänglig på grund av

kommunikationsavbrott.

 En annan situation då det finns skäl att avbryta handeln med

ett derivatinstrument kan vara när det av skilda orsaker inte

går att upprätthålla en rättvis och ordnad marknad i det

instrumentet. Detta kan inträffa när priserna på instrumentet

rör sig så snabbt att det uppstår panikartade beteenden i

handeln.

 Att handeln med ett visst derivatinstrument måste avbrytas om

handeln i det underliggande finansiella instrumentet avbrutits

framgår av 2 §.

 Förbud för värdepappersinstitut att handla eller medverka vid

handel med ett finansiellt instrument som omfattas av beslut om

handelsstopp föreligger enligt 3 kap. 8 § lagen om

värdepappersrörelse. I dess nuvarande lydelse avser förbudet

finansiellt instrument som handlas på eller noteras vid

Stockholms fondbörs. Bestämmelsen ändras så att den omfattar

beslut om handelsstopp enligt det förevarande kapitlet i

stället.

10 kap. 2 §

(Jfr 52 § första-tredje styckena i kommitténs förslag)

 Paragrafen saknar motsvarighet i nuvarande lagstiftning.

Första stycket

Av bestämmelsen i första stycket följer att handeln med en viss

option eller termin måste stoppas om det underliggande

finansiella instrumentet blivit föremål för handelsstopp.

 Premiens storlek vad gäller optioner och prisbildningen vad

avser terminskontrakt är starkt knuten till priset på

avistamarknaden. Om den underliggande tillgången utgörs av

fondpapper som är föremål för handel på en börs eller en

auktoriserad marknadsplats och denna handel stoppas blir

prissättningen på derivatmarknaden ytterst osäker. Skulle

handeln på derivatmarknaden få fortgå under tid då handeln på

avistamarknaden stoppats är risken uppenbar för en osund

spekulation i handeln med

derivat. Genom att avistamarknaden och derivatmarknaden är

starkt knutna till varandra skulle syftet med ett handelsstopp i

ett finansiellt instrument, nämligen att stoppa all yrkesmässig

handel i instrumentet, motverkas om handeln får fortgå med

derivat som är baserade på det handelsstoppade instrumentet.

 Det kan ifrågasättas om inte handeln i indexoptioner eller

indexterminer skulle på motsvarande sätt stoppas så snart

handelsstopp råder för en aktie som ingår i indexet. Så har

hittills inte skett. I stället har man låtit senast kända

betalkurs för den handelsstoppade aktien ingå vid beräkningen av

indexvärdet. Det skulle tala för att handelsstopp inte är

nödvändigt i ett sådant fall. Även om marknadsvärdet för den

handelsstoppade aktien är osäkert kan detta förhållande knappast

leda till någon osund spekulation, detta sagt med utgångspunkt i

det förhållandet att de indexserier som för närvarande är

föremål för handel är baserade på ett stort antal aktier. När

handelsstoppet för aktien sedan hävs kan den nya aktiekursen

inte ensam påverka indexet i sådan utsträckning att det finns

skäl att införa en lagregel om obligatoriskt handelsstopp i nu

beskrivet fall. Å andra sidan finns situationer där handelsstopp

för indexbaserade instrument kan vara motiverade. Detta gäller

exempelvis om indexet är smalt, dvs. baserat på ett fåtal

aktier, och en i indexet dominerande aktie handelsstoppats.

 Även med den indexserie som för närvarande är föremål för

handel vid OM kan det i vissa situationer vara motiverat att

handeln med indexoptioner och indexterminer stoppas, om flera av

de aktier som indexserierna är baserade på är föremål för

handelsstopp. Det är svårt att säga var en sådan gräns går.

Utgångspunkten bör vara att om indexvärdet kan påverkas kraftigt

från det att handelsstoppet inträder till dess att det hävs, så

skall handeln med indexderivat också avbrytas under tid då

handelsstoppet råder. En kraftig inverkan på indexvärdet kan bli

följden om en betydande del av det totala kapitalvärde som

indexserien är baserad på har stoppats. I USA har man infört en

bestämmelse som säger att handeln med indexoptioner skall

avbrytas när handeln i underliggande aktier, vilkas viktade

värde representerar mer än 20 % av det totala kapitalvärde som

indexserien är baserad på, har stoppats. Som en illustration kan

nämnas att t.ex. Astra i indexet OMX representerar ca 20 % av

det totala kapitalvärde som OMX baseras på.

 Underliggande tillgång för optioner och terminer behöver inte

vara andra finansiella instrument utan kan även vara bl.a.

råvaror, exempelvis olja och kaffe, och valutor samt index eller

liknande värde som baseras på sådana tillgångar (se prop.

1990/91:142 s. 145 och 146). Om tillförlitligt marknadsvärde

saknas för underliggande tillgång av nu nämnt slag skall börsen

också stoppa handeln med optionen eller terminen.

 Handeln med optionerna eller terminerna får inte återupptas

förrän handeln med det underliggande finansiella instrumentet

startat igen eller, om den underliggande tillgången utgörs av

annan egendom, det föreligger ett tillförlitligt marknadsvärde

för egendomen.

Andra stycket

I andra stycket har öppnats en möjlighet att, om särskilda skäl

föreligger, göra undantag från bestämmelsen i första stycket.

Initiativet till att ett sådant undantag görs bör tas av börsen

eller marknadsplatsen. Av paragrafen framgår att dispens

meddelas av finansinspektionen.

 Särskilda skäl att medge undantag från huvudregeln bör endast

komma i fråga om det kan antas att handelsstoppet inte kommer

att vara helt kortvarigt eller om slutdagen för optionerna eller

terminerna infaller under handelsstoppet. Syftet med att medge

dispens från huvudregeln skall endast vara att bereda parterna i

options- eller terminsaffärer tillfälle att avveckla eller

neutralisera sina positioner för att de på det sättet skall

kunna förhindra att onödiga förluster uppstår. Därvid kan det

vara tillräckligt att dispensen avser en viss options- eller

terminsserie och att dispensen tidsbegränsas.

 I lagrådremissens lagförslag fanns en andra mening i andra

stycket som angav att inspektionens medgivande får begränsas

till viss tid och förenas med villkor. Efter påpekande från

lagrådet har den meningen strukits. Som lagrådet anfört följer

av allmänna förvaltningsrättsliga principer att medgivandet får

förenas med villkor som ligger inom ramen för de syften som

ligger till grund för undantaget.

 Bestämmelser om offentliggörande och underrättelse om beslut om

avbrytande av handel och återupptagande av denna enligt den

förevarande paragrafen finns i 6 §.

10 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen har införts för att förhindra att handel med ett

visst finansiellt instrument, som har avbrutits med stöd av 1

eller 2 §, fortgår vid någon annan börs eller auktoriserad

marknadsplats. Beslut av en börs att avbryta handeln med ett

visst finansiellt instrument får alltså automatisk verkan för

andra börser och marknadsplatser, vid vilka handel med samma

instrument förekommer.

10 kap. 4 §

(Jfr 51 § andra stycket i kommitténs förslag)

 Det är viktigt att börser och auktoriserade marknadsplatser

inte av konkurrensskäl underlåter att stoppa handeln med ett

visst finansiellt instrument, när skyldighet att göra det

föreligger enligt någon av de tidigare paragraferna i kapitlet.

Därför har införts en bestämmelse som ger finansinspektionen

möjlighet att ingripa genom att i börsens eller marknadsplatsens

ställe fatta beslut om att avbryta handeln med det finansiella

instrumentet. Har inspektionen fattat ett sådant beslut i de

situationer som avses i 1 § måste börsen eller marknadsplatsen i

samråd med inspektionen besluta om återupptagande av handeln.

 I sin tillsyn över börser och auktoriserade marknadsplatser

skall inspektionen kontrollera att bestämmelserna i detta

kapitel efterlevs. Självfallet skall inspektionen därvid också

kontrollera att beslut om handelsstopp är befogade. Det får

t.ex. inte förekomma att en börs eller en marknadsplats

missbrukar möjligheten att stoppa handeln i ett visst

finansiellt instrument för att störa handeln vid en

konkurrerande börs eller marknadsplats.

Stängning

10 kap. 5 §

(Jfr 53 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen motsvarar i huvudsak 26 § lagen om Stockholms

fondbörs med den justeringen att en börs eller en auktoriserad

marknadsplats beslut att avbryta all handel (stängning) skall

underställas regeringen.

 Stängning av en börs eller en auktoriserad marknadsplats kan

bara komma i fråga vid krig, krigsfara eller andra onormala

förhållanden. En händelse som den som inträffade på

aktiemarknaden under oktober 1987 då kurserna under en dag föll

med mer än åtta procent är naturligtvis på ett sätt att betrakta

som ett onormalt förhållande. I princip bör emellertid börsen

eller marknadsplatsen hållas öppen även när fråga är om mycket

häftiga kursrörelser. Om marknaden inte fortlöpande får finna

sitt rätta läge, kan resultatet när börsen eller marknadsplatsen

öppnar igen bli värre än om den hela tiden hållits öppen. Det

bör dock inte anses som uteslutet att med stöd av paragrafen

förordna om stängning vid en alldeles extrem kursutveckling.

 En börs eller en marknadsplats kan komma att vara stängd även

av andra orsaker, t.ex. då elavbrott inträffar eller andra

tekniska hinder uppstår. Någon särskild bestämmelse om detta har

inte ansetts erforderlig. Likaväl som börsen eller

marknadsplatsen kan besluta om sina öppettider kan den besluta

att stoppa verksamheten av nämnda skäl utan att det behövs något

lagstöd. Om en börs eller marknadsplats hålls stängd av andra

orsaker än som nu nämnts föreligger givetvis inte något hinder

mot att handel med de finansiella instrument som börsen eller

marknadsplatsen har noterade hos sig bedrivs vid annan börs

eller auktoriserad marknadsplats, förutsatt att de är noterade

även där.

 Offentliggörande och underrättelse av beslut om stängning skall

ske i enlighet med bestämmelserna i 6 §.

Offentliggörande av beslut om handelsstopp eller stängning

10 kap. 6 §

(Jfr 51 § tredje stycket, 52 § fjärde stycket och 53 § andra

stycket kommitténs förslag)

 Beslut om handelsstopp och stängning av en börs eller en

auktoriserad marknadsplats samt om hävande av sådana beslut

skall offentliggöras. För detta ansvarar den som fattat

beslutet. Offentliggörandet kan därmed komma att ombesörjas av

en börs eller en marknadsplats, eller av

finansinspektionen. I de fall börsen eller marknadsplatsen

fattat beslutet skall - utöver offentliggörandet - särskild

underrättelse ske till finansinspektionen.

11 kap. Tillsyn

Upplysningsskyldighet

11 kap. 1 och 2 §§

(Jfr 58 § och 60 § i kommitténs förslag)

 Paragraferna överensstämmer i huvudsak med 3 och 30 §§ i lagen

om Stockholms fondbörs.

 Tillsynsbestämmelserna har utformats efter mönster från lagen

om värdepappersrörelse. Avsikten härmed är bl.a. att

finansinspektionen skall kunna bedriva tillsynen på ett

effektivt sätt och med ett större mått av flexibilitet än

hittills så att den kan anpassas efter ändrade förhållanden på

värdepappersmarknaden. I linje härmed har undvikits att införa

onödiga detaljbestämmelser. Inspektionens allmänna tillsyn av

börser, auktoriserade marknadsplatser och clearingorganisationer

sker genom granskning av de uppgifter som inspektionen har rätt

att begära in. Inspektionen har vidare rätt att göra

undersökningar hos dessa företag.

Hur tillsynen skall bedrivas

11 kap. 3 §

(Jfr 59 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen svarar mot 29 § lagen om Stockholms fondbörs.

Lydelsen har dock ändrats så att den överensstämmer med

motsvarande regel i lagen om värdepappersrörelse (6 kap. 4 §).

 För samtliga verksamhetsformer gäller krav på sundhet (se 2

kap. 1 §, 7 kap. 1 § och 8 kap. 1 §). Vad som avses härmed har

utvecklats i allmänmotiveringen.

11 kap. 4 §

(Jfr 63 § i kommitténs förslag)

 Motsvarigheter till bestämmelsen finns i bl.a. 6 kap. 5 § lagen

om värdepappersrörelse och 7 kap. 3 § första och tredje styckena

bankrörelselagen.

Första stycket

Enligt första stycket har finansinspektionen rätt att avgöra om

en av inspektionen förordnad revisor behövs eller inte. Med

hänsyn till att de verksamheter som står under tillsyn kan vara

av skiftande karaktär och omfattning kan det inte förutsättas

att förhållandena i varje företag är sådana att de kräver en av

inspektionen särskilt förordnad revisor.

 Något krav på att revisor som utses av inspektionen skall vara

auktoriserad ställs inte upp. Det ankommer därmed på

inspektionen att avgöra om den revisor som utses skall vara

auktoriserad.

 I aktiebolagslagen (10 kap. 3 §) ställs krav på att minst en

utsedd revisor skall vara auktoriserad. Något motsvarande krav

finns inte för revisor i ekonomisk förening.

Andra stycket

I andra stycket anges - i överensstämmelse med vad som gäller

för bl.a. värdepappersinstitut och banker - att de företag som

står under tillsyn skall betala arvodet till sådan revisor som

utses med stöd av första stycket och att finansinspektionen

bestämmer arvodets storlek.

11 kap. 5 §

(Jfr 62 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen svarar mot 32 § i lagen om Stockholms fondbörs.

Lydelsen har dock ändrats något så att den harmonierar med

motsvarande bestämmelse i lagen om värdepappersrörelse (6 kap. 6

§) och bankrörelselagen (7 kap. 4 §).

Ingripanden mot företag som står under tillsyn

11 kap. 6 §

(Jfr 61 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelsen motsvarar 31 § första stycket lagen om Stockholms

fondbörs. Lydelsen har dock ändrats något så att den harmonierar

med motsvarande bestämmelse i lagen om värdepappersrörelse (6

kap. 7 §) och bankrörelselagen (7 kap. 8 §).

 Bestämmelsen ger finansinspektionen möjlighet att på ett tidigt

stadium ingripa mot felaktiga beslut. Sådant ingripande kan

t.ex. ske mot beslut att tillåta notering och handel med ett

visst finansiellt instrument i strid med bestämmelserna i 4 kap.

1 § andra och tredje styckena. Föreläggande om rättelse av

beslutet får enligt 10 § förenas med vite.

Återkallelse av auktorisation m.m.

11 kap. 7 §

(Jfr 68 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen reglerar återkallelse av auktorisation eller

tillstånd som har meddelats enligt denna lag. Den har utformats

efter förebild i 6 kap. 9 § lagen om värdepappersrörelse.

Första stycket

I första stycket anges de fall då återkallelse av auktorisation

eller tillstånd skall ske.

 För återkallelse enligt punkten 1 fordras att företaget visat

sig olämpligt att bedriva den typ av verksamhet som

auktorisationen eller tillståndet avser. Detta kan, som särskilt

anges, ha skett genom överträdelse av bestämmelse i den

förevarande lagen eller av föreskrift som har med

delats med stöd av sådan bestämmelse. Naturligtvis kan

olämpligheten också ha uppenbarat sig genom överträdelse av

andra lagar och föreskrifter.

 Underlåter en börs eller en auktoriserad marknadsplats att

besluta om handelsstopp trots att förutsättningarna härför är

för handen eller underlåter en clearingorganisation att

kontrollera att betryggande säkerhet ställs enligt

bestämmelserna i 9 kap. 2 §, eller uppfyller de ifrågavarande

företagen inte sundhetskravet, kan det bli aktuellt att

återkalla auktorisationen resp. tillståndet.

 Bestämmelsen i punkten 2 syftar till att förhindra att det

uppstår oklarheter gentemot marknaden och tillsynsmyndigheten

beträffande ett auktoriserat företags verksamhet.

 Enligt punkten 3 skall auktorisation eller tillstånd som

meddelats ett svenskt aktiebolag återkallas om bolagets egna

kapital reducerats till en nivå som understiger 2/3 av det

registrerade aktiekapitalet och bristen inte täcks inom tre

månader. När denna tid löpt ut skall auktorisationen eller

tillståndet återkallas.

 Gränsen för tvångslikvidation enligt aktiebolagslagen är

hälften av aktiekapitalet.

Andra stycket

Även om grund för återkallelse föreligger enligt första stycket

1, dvs. företaget har visat sig olämpligt att driva sådan

verksamhet som auktorisationen eller tillståndet avser, har

finansinspektionen möjlighet att i stället för att genast

återkalla auktorisationen eller tillståndet meddela företaget en

varning.

Tredje stycket

Genom denna bestämmelse överlämnas åt finansinspektionen att i

sitt beslut om återkallelse av tillstånd att bedriva

clearingverksamhet ge anvisningar om hur rörelsen bör avvecklas.

Därigenom ges utrymme att ta hänsyn till individuella

förhållanden hos den clearingorganisation som beslutet avser.

 Någon motsvarande regel avseende börser och auktoriserade

marknadsplatser erfordras inte, eftersom någon

auktorisationsplikt för dessa inte föreligger enligt den

förevarande lagen. Företag som får sin auktorisation som börs

eller marknadsplats indragen kan dock, om det skall kunna fort-

sätta verksamheten, bli tvunget att söka tillstånd för

förmedlingsverksamhet enligt lagen om värdepappersrörelse.

Fjärde stycket

När finansinspektionen återkallar ett tillstånd att driva

clearingverksamhet får samtidigt ges ett förbud att fortsätta

verksamheten. Att ett sådant förbud får förenas med vite framgår

av 10 §.

Ingripanden mot den som saknar tillstånd m.m.

11 kap. 8 §

(Jfr 11, 70 och 81 §§ i kommitténs förslag)

Paragrafen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.8).

Första stycket

För clearingverksamhet krävs tillstånd. Saknas tillstånd får

finansinspektionen förelägga ett företag att upphöra med

verksamheten.

 Värdepappersinstitut kan komma att driva börsliknande

verksamhet med stöd av tillstånd enligt 1 kap. 3 § 2 lagen om

värdepappersrörelse. Om ett sådant institut skulle använda sig

av ordet börs eller auktoriserad marknadsplats i sin firma eller

som beteckning på verksamheten kan finansinspektionen ingripa

mot detta även med stöd av lagen om värdepappersrörelse (se

prop. 1990/91:142 s. 160).

 Av 10 § framgår att föreläggande enligt första stycket kan

förenas med vite.

Andra stycket

Enligt andra stycket har finansinspektionen rätt att begära in

upplysningar från ett företag om det är osäkert huruvida den

verksamhet som företaget bedriver omfattas av lagens

bestämmelser om tillståndsplikt för clearingverksamhet.

Inspektionen skall kunna rikta en formell förfrågan till före-

tag som kan misstänkas ägna sig åt tillståndspliktig

clearingverksamhet.

 Föreläggande att lämna upplysningar får enligt 10 § förenas med

vite.

Tredje stycket

Ett föreläggande med stöd av första eller andra stycket som

avser ett utländskt företag får riktas både mot företaget och

den som här i landet är verksam för företagets räkning.

Avgifter m.m.

11 kap. 9 §

(Första stycket: Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs

förslag; Andra stycket: Jfr 64 § i kommitténs förslag)

 Bestämmelserna i paragrafen har behandlats i allmänmotiveringen

(avsnitt 3.7).

Första stycket

För finansinspektionens prövning av auktorisations- och

tillståndsärenden skall sökanden betala avgift. Avgifterna är

utformade som ansökningsavgifter. Detta innebär att erläggande

av avgift är en förutsättning för att en ansökan skall prövas.

Sökanden kan inte undandra sig avgiften genom att återkalla sin

ansökan om prövningen befaras leda till avslag. Avgifterna, som

skall motsvara den verkliga kostnaden för inspektionens

prövning, skall beräknas enligt de närmare bestämmelser

regeringen meddelar.

 Om bedömningen i vissa avseenden fordrar särskild fackkunskap

kan inspektionen uppdra åt någon utanför myndigheten, t.ex. en

konsult, att utreda frågan. En sådan person skall för att

garantera en objektiv bedömning anlitas och betalas av

inspektionen. Kostnaden skall ersättas av sökanden. Innan en

konsult anlitas bör inspektionen genom inhämtande av offert

eller liknande skaffa sig en uppfattning om den förväntade

kostnaden. Sökanden bör ges tillfälle att yttra sig och i

förekommande fall komplettera ansökan eller vidta andra åtgärder

för att minska kostnaden.

Andra stycket

Stycket motsvarar 34 § lagen om Stockholms fondbörs.

Bestämmelser med samma innehåll i detta avseende finns i bl.a.

bankrörelselagen, försäkringsrörelselagen och lagen om

värdepappersrörelse. Avgifter skall erläggas enligt de närmare

bestämmelser regeringen meddelar.

Vite

11 kap. 10 §

(Jfr 70 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen har sin förebild i bl.a. 6 kap. 12 § lagen om

värdepappersrörelse. De situationer i vilka finansinspektionen

kan tillgripa föreläggande eller förbud regleras i 6-8 §§.

Finansinspektionen skall inte få döma ut förelagt vite. Därmed

kommer lagen (1985:206) om vite att bli tillämplig. Detta

innebär att inspektionen får ansöka hos länsrätten om utdömande

av vite.

12 kap. Överklagande

12 kap. 1 §

(Jfr 77 § i kommitténs förslag)

 Paragrafen har utformats efter förebild i 7 kap. 1 § lagen om

värdepappersrörelse.

Första stycket

Finansinspektionens beslut enligt denna lag bör med två undantag

kunna överklagas. Undantagen gäller beslut enligt 11 kap. 5 §

och 11 kap. 8 § andra stycket. Om möjlighet till överklagande

fanns i där angivna situationer skulle den som vill tredskas

kunna fördröja inspektionens utredning i onödan.

Andra stycket

I de lagar för värdepappersmarknaden som tillkommit under de två

senaste åren har införts bestämmelser om att finansinspektionens

beslut enligt resp. lag skall överklagas till kammarrätten.

Tidigare har gällt att tillsynsmyndighetens beslut skall

överklagas till regeringen. Ett huvudmotiv för denna ändring av

instansordningen har varit att regeringen inte bör belastas med

ärenden som inte av någon speciell orsak bör prövas av

regeringen. Inte heller ärendena enligt den förevarande lagen är

av sådan speciell karaktär. Därför har den numera antagna

instansordningen med överklagande till kammarrätten valts.

 Av allmänna principer om överklagande följer att även ett

beslut om varning kan överklagas.

Tredje stycket

Enligt bestämmelsen har finansinspektionen rätt att i vissa

angivna fall bestämma att dess beslut skall gälla med omedelbar

verkan.

12 kap. 2 §

(Jfr 78 § i kommitténs förslag)

 Enligt EG:s första börsdirektiv skall beslut om avslag på

ansökan om officiell notering av värdepapper vid en fondbörs och

beslut om avförande av värdepapper från sådan notering gå att få

prövade av domstol. Paragrafen innebär en anpassning till dessa

regler i det första börsdirektivet.

 Av 5 kap. 2 § andra stycket framgår att en ansökan om

inregistrering skall anses ha lämnats utan bifall om något

beslut om inregistrering inte fattats inom sex månader från det

att ansökan eller komplettering av denna gavs in till börsen.

Även denna bestämmelse utgör en anpassning till EG:s regler.

 Det får förutsättas att börsens beslut innehåller utförlig

motivering. Börsen skall underrätta sökanden eller - vid

avregistrering - den utgivare vars fondpapper avregistreras om

beslutet.

 I andra fall då någon vill angripa beslut som fattats av en

börs, auktoriserad marknadsplats eller clearingorganisation

gäller allmänna civil- och processrättsliga regler.

Övergångsbestämmelser

Ikraftträdandebestämmelsen i punkten 1 och upphävandet av lagen

om Stockholms fondbörs i punkten 2 har behandlats i den allmänna

motiveringen (avsnitt 12).

 Efter lagrådsgranskningen har punkten 2 tillförts en andra

mening. Även sedan lagen om Stockholms fondbörs upphävts finns

uppgifter som skall fullgöras av fondbörsstyrelsen. Främst är

det fråga om att för räkenskapsåret 1992 upprätta och avge

årsredovisning samt självdeklaration. Det kan också finnas

kvarstående avvecklingsfrågor att besluta om.

Genom tillägget ges möjlighet att låta fondbörsstyrelsen ta hand

om dessa uppgifter.

 Bestämmelsen i punkten 3 behövs för att företag som fortfarande

driver verksamhet med stöd av fondkommissionstillstånd enligt

fondkommissionslagen skall kunna bli börsmedlemmar.

 Av praktiska skäl medges i punkten 4 att auktorisations- och

tillståndsfrågor får prövas redan före ikraftträdandet.

 Efter lagrådsgranskningen har punkten 5 försetts med ett andra

stycke. Bestämmelsen har tillkommit för att skydda dem som

innehar fondpapper som är inregistrerade vid Stockholms fondbörs

i de fall emittenten av fondpapperen inte begär inregistrering

av dessa vid den nya börs som avses överta fondbörsens rörelse.

Sådana fall träffas ej av den nya lagens bestämmelser om

avregistrering (5 kap. 4 §), som innebär att avregistrering inte

får ske om det är olämpligt från allmän synpunkt. Som framgår av

specialmotiveringen till den nämnda paragrafen är möjligheten

att hålla kvar en inregistrering mot emittentens vilja avsedd

att kunna användas enbart temporärt. I övergångsregeln har den

tid under vilken den nya börsen - i anslutning till övertagandet

av fondbörsens rörelse - tvångsvis kan hålla fondpapperen

inregistrerade begränsats till tre månader. I överensstämmelse

med vad som anförts i anslutning till bestämmelsen i 5 kap. 4 §

skall den nya börsen inte kunna utnyttja möjligheten att hålla

fondpapperen inregistrerade mot emittentens vilja, om han ämnar

notera papperen vid en annan börs eller vid en auktoriserad

marknadsplats.

14.2 Förslaget till ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev

22 §

I paragrafens första stycke stadgas att en överlåtelse av ett

löpande skuldebrev inte är gällande mot överlåtarens borgenärer

om inte förvärvaren fått skuldebrevet i sin besittning. Från

denna regel görs i andra stycket undantag i fråga om överlåtelse

från en bank. Bestämmelsen gäller enligt 10 § samma lag även i

fråga om pantsättning och enligt 3 kap. 6 § aktiebolagslagen

(1975:1385) även för aktiebrev, emissionsbevis och optionsbevis.

Ändringen innebär att undantagsregeln utvidgas till att gälla

även överlåtelser från företag som enligt 1 kap. 2 § lagen

(1991:981) om värdepappersrörelse är värdepappersinstitut. En

bank kan också vara värdepappersinstitut, men behöver enligt 1

kap. 4 § lagen om värdepappersrörelse inte tillstånd enligt den

lagen när banken handlar med vissa räntebärande fordringsbevis

för egen räkning.

14.3 Förslagen till ändring i lagen (1949:722) om pantlåne-

rörelse, aktiebolagslagen (1975:1385) och lagen (1976:240) om

förvärv av eldistributionsanläggning m.m.

Ändringarna föranleds av att ensamrätten för Stockholms fondbörs

att bedriva börsverksamhet upphör och att möjlighet öppnas att

bedriva handel med finansiella instrument, förutom vid börs,

även vid auktoriserad marknadsplats.

 Lagrådet har beträffande de föreslagna följdändringarna i

gällande lagar anmärkt att det föreligger viss oklarhet om - och

i vilka fall - ändringarna inbegriper även utländska börser

eller marknader. Med anledning härav har förtydliganden gjorts i

lagförslagen. I de fall bestämmelserna enbart tar sikte på

företag med auktorisation enligt lagen om börs- och

clearingverksamhet används skrivningen "en börs eller

auktoriserad marknadsplats". Om även utländska företeelser utan

sådan auktorisation omfattas så uttrycks detta med "en svensk

eller utländsk börs, en auktoriserad marknadsplats eller någon

annan reglerad marknad".

14.4 Förslaget till ändring i sekretesslagen (1980:100)

8 kap. 5 §

Ändringarna har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.5)

Första stycket

Ändringen innebär att uppräkningen av tillsynsobjekt på

värdepappersområdet ersätts med det sammanfattande begreppet

"värdepappersmarknaden". Beträffande begreppet

värdepappersmarknaden se bl.a. prop. 1984/85:157 s. 20 och 21,

prop. 1990/91:42 s. 39, 43, 49 och 50 samt prop. 1991/92:142 s.

86.

 Finansinspektionen utövar tillsyn över värdepappersmarknaden

samt över institut och andra aktörer på marknaden enligt bl.a.

följande bestämmelser: 1 kap. 4 § aktiekontolagen (1989:827), 39

§ lagen (1990:1114) om värdepappersfonder, 17 § insiderlagen

(1990:1342), 5 kap. 1 § lagen (1991:980) om handel med

finansiella instrument, 6 kap. 1 § lagen (1991:981) om

värdepappersrörelse samt 11 kap. lagen om börs- och

clearingverksamhet.

Tredje stycket

I stycket läggs till en ny bestämmelse som innebär att samma

sekretess som gäller för uppgifter som erhållits enligt ett av

riksdagen godkänt avtal, skall gälla även för uppgift som

finansinspektionen erhållit från motsvarande utländsk myndighet

enligt ett annat avtal. Det är då i första hand fråga om sådana

avtal som finansinspektionen ingått med stöd av 10 kap. 3 §

regeringsformen. Sådan sekretess gäller endast i den mån

regeringen föreskriver det. Regeringen får med stöd av 2 kap. 2

§ andra stycket tryckfrihetsförordningen genom förordning

meddela närmare föreskrifter om bestämmelsens tillämplighet.

Sådana föreskrifter om att sekretessbestämmelsen skall tillämpas

i fråga om visst avtal bör tas in i sekretessförordningen. Det

lämnas i lagen inga anvisningar om hur uppgifter skall inhämtas.

Detta bör i stället regleras i de avtal som träffas. Ett allmänt

krav bör därvid vara att förutsättningarna och formerna för

utlämnandet dokumenteras på lämpligt sätt, eftersom detta är av

betydelse för en senare prövning av om uppgiften är offentlig

eller inte.

14.5 Förslagen till ändring i försäkringsrörelselagen

(1982:713), konkurrenslagen (1982:729), lagen (1983:890) om

allemanssparande, lagen (1983:1092) med reglemente för allmänna

pensionsfonden, bankaktiebolagslagen (1987:618) och konkurslagen

(1987:672)

Ändringarna föranleds av att ensamrätten för Stockholms fondbörs

att bedriva börsverksamhet upphör och att möjlighet öppnas att

bedriva handel med finansiella instrument - förutom vid en börs

- även vid auktoriserad marknadsplats. I lagen om

allemanssparande utmönstras begreppet OTC-bolag eftersom

legaldefinitionen av detta tas bort. Hänvisningen i konkurslagen

till lagen om Stockholms fondbörs utgår eftersom den senare

upphävs.

 Efter anmärkning från lagrådet har förtydliganden av

följdändringarna gjorts på det sätt som angetts i avsnitt 14.3.

Dessutom har bestämmelsen i 37 § lagen med reglemente för

allmänna pensionsfonden om begränsning av fjärde och femte

fondstyrelsernas förvärv av aktier i ett aktiebolag ändrats så

att begränsningen gäller enbart med avseende på svenska bolag.

Regeln i fråga tillkom under tid då placeringar fick göras

enbart i svenska värdepapper och har inte ändrats i samband med

att placeringsmöjligheterna utvidgats till att avse även aktier

m.m. i utländska företag. Skäl saknas emellertid att låta

begränsningen avse annat än förvärv i svenska företag.

14.6 Förslaget till lag om ändring lagen (1990:1114) om

värdepappersfonder

13 §

Punkt 2

Ändringen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 8).

18 §

I och med den nya börslagstiftningen kommer det mot bakgrund av

vad som sagts i allmänmotiveringen (avsnitt 3.2.4) att i Sverige

finnas två former av reglerade marknader för värdepappershandel,

nämligen börs och auktoriserad marknadsplats. Uttrycket "någon

annan reglerad marknad som är öppen för allmänheten" syftar

därför i första hand på i utlandet förekommande marknader.

Lagtexten håller emellertid öppet att det kan uppstå andra

marknader än börser och auktoriserade marknadsplatser vilka

uppfyller EG-direktivets krav på reglerad marknad som är öppen

för allmänheten. Bestämmelsen i första stycket lämnar utrymme

för att finansiella instrument som handlas på en sådan marknad

skall kunna ingå i en värdepappersfonds portfölj i vidare mån än

vad 10 %-regeln i andra stycket tillåter.

 I punkt 1 i första stycket har gjorts en följdändring till den

nya börslagstiftningen genom att begreppet fondbörs ersatts med

börs. Efter påpekande från lagrådet har ett förtydligande av

lagtexten skett så att häri uttryckligen anges att såväl svensk

som utländsk börs avses. Detta är dock ingen ändring av

materiell innebörd. Även för närvarande är placering i

värdepapper som är börsnoterade utomlands tillåten (jfr prop.

1989/90:153 s. 34 och 63).

 Vidare har i samma punkt ordet inregistrering bytts ut mot

notering. Detta har gjorts för att även finansiella instrument

som är noterade vid en börs utan att vara inregistrerade där

skall rymmas under den punkten, i stället för att som nu

hänföras till annan punkt, dvs. nuvarande punkten 2 (se nämnda

proposition s. 62). Placeringar i finansiella instrument

noterade vid en auktoriserad marknadsplats har förts in som en

särskild punkt för att tydliggöra att det är fråga om en

reglerad marknad enligt de kriterier som finns i EG-direktivet

om värdepappersfonder. Detta har i sin tur medfört att den

nuvarande punkten 2 i stället blivit punkten 3.

 Ett nytt andra stycke har tagits in i paragrafen. Motsvarande

bestämmelse återfinns för närvarande i första stycket.

14.7 Förslaget till lag om ändring i insiderlagen (1990:1342)

Ändringarna föranleds av att ensamrätten för Stockholms fondbörs

att bedriva börsverksamhet upphör och att möjlighet öppnas att

bedriva handel med finansiella instrument, förutom vid en börs,

även vid auktoriserad marknadsplats. Ändringen av definitionen

av aktiemarknadsbolag medför att den anmälningsskyldighet m.m.

som nu gäller för personer med insynsställning i vissa bolag

utsträcks så att den omfattar

personer med insynsställning i samtliga bolag som har aktier

noterade på en börs eller auktoriserad marknadsplats. Den nya

definitionen innebär också att vissa andra författningar där

begreppet aktiemarknadsbolag förekommer får ett utökat

tillämpningsområde. De aktuella författningarna har redovisats i

allmänmotiveringen. Anmälningsskyldigheten enligt 13 § 1

inträder 14 dagar efter det att aktie noterats. Med "noterats"

avses första dagen för notering och inte den dag då börsen resp.

marknadsplatsen beslutar om att godkänna upptagande till

notering.

14.8 Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:980) om handel

med finansiella instrument

1 kap. 1 §

Definitionerna av option, termin, clearingverksamhet och

clearingorganisation har, som framgår av allmänmotiveringen (se

avsnitt 3.3.1), förts över till lagen om börs- och

clearingverksamhet.

2 kap. Prospekt

2 kap. 1 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs lagförslag)

Första stycket

Första stycket anger att skyldighet enligt denna lag att

upprätta prospekt föreligger vid emission av fondpapper och

erbjudande om köp eller försäljning av finansiella instrument

till en öppen krets. Begreppet öppen krets finns i lagen om

värdepappersrörelse och med det avses ett obestämt antal

personer (prop. 1990/91:142 s. 113). Om ett erbjudande riktas

till samtliga eller i vart fall flertalet av aktieägarna i ett

aktiebolag är erbjudandet riktat till en öppen krets eftersom

antalet aktieägare kan skifta när som helst. Enligt den lagen

krävs tillstånd för sådan verksamhet som består i medverkan vid

emissioner av fondpapper eller erbjudande om köp eller

försäljningar av finansiella instrument till en öppen krets,

s.k. marknadserbjudande. Prospektdirektivet är tillämpligt på

erbjudande till allmänheten men innehåller inte någon definition

av detta begrepp. Däremot anges i direktivet vilka erbjudanden

som inte omfattas, bl.a. erbjudanden till personer inom en

begränsad krets. Genom begreppet öppen krets omfattas inte

sådana erbjudanden av förevarande lag. Begreppet öppen krets är

förenligt med prospektdirektivet men skiljer sig från det i

bl.a. aktiebolagslagen (4 kap. 18 §) utnyttjade begreppet "en

vidare krets" som tar sikte på antalet mottagare av erbjudandet

(se t.ex. SOU 1989:72 s. 464).

 Skyldighet att upprätta prospekt föreligger om summan av de

belopp som till följd av emissionen eller erbjudandet kan komma

att erläggas uppgår till 300 000 kr. Skyldighet föreligger även

om emissionen eller erbjudandet sker i utländsk valuta.

 I första stycket anges vidare det grundläggande kravet på ett

prospekt. Syftet med ett prospekt är att ge marknaden och

presumtiva köpare och säljare ett underlag för bedömning av

erbjudandet och den risk som är förknippad med en investering i

de finansiella instrument som prospektet avser. Ett prospekt

skall därför innehålla sådana uppgifter som kan antas vara av

betydelse för en bedömning av erbjudandet.

 Vilka uppgifter som skall ingå i ett prospekt är givetvis

beroende av emissionens eller erbjudandets art och omfattning.

Som exempel på nödvändig information i ett prospekt kan nämnas

fullständiga och klara uppgifter om villkoren för erbjudandet

samt bakgrunden till erbjudandet. För en bedömning av

erbjudandet krävs också relevant information om utgivaren och

utgivarens verksamhet. De senaste årens årsredovisningar utgör

väsentlig information för en presumtiv investerare. Dessa bör

kompletteras med upplysningar om sådana för bedömningen av

bolagets resultat och ställning viktiga förhållanden och

händelser i övrigt av betydelse för bolaget, avseende tiden

efter avlämnandet av de redovisningshandlingar som återges i

prospektet. Det skall vidare framgå vem som medverkat vid

framtagandet av prospektet. De närmare detaljerna om vilka

uppgifter som skall ingå i ett prospekt och hur dessa skall

offentliggöras skall meddelas av regeringen eller, efter

regeringens bemyndigande, finansinspektionen. Om skyldighet även

föreligger att upprätta prospekt enligt aktiebolagslagen (se

härom i avsnitt 5) kan det vara lämpligt att ett enda prospekt

upprättas som uppfyller kraven i både denna lag och

aktiebolagslagen.

Andra och tredje styckena

I andra stycket anges fyra undantag från skyldigheten att

upprätta prospekt. Finansiella instrument utgivna av staten,

andelar i en värdepappersfond och s.k. korta papper, dvs.

fordringsrätter med löptid på mindre än ett år, är uttryckligen

undantagna i prospektdirektivet. Om lägsta belopp som skall

erläggas per investerare vid emissionen är 300 000 kr.,

föreligger inte heller skyldighet att upprätta prospekt.

 Enligt tredje stycket lämnas åt regeringen eller, efter

regeringens bemyndigande, finansinspektionen att i föreskrifter

meddela ytterligare undantag från skyldigheten att upprätta

prospekt. Som närmare redovisats i allmänmotiveringen (avsnitt

5) innehåller prospektdirektivet undantag för ett antal typer av

erbjudanden. De närmare föreskrifterna om ytterligare undantag

från skyldigheten att upprätta prospekt tar sikte på sådana fall

som räknas upp i direktivet.

2 kap. 2 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Som utvecklats i allmänmotiveringen tar dessa regler sikte på

emissioner utanför börs. Skyldighet att upprätta prospekt enligt

denna paragraf föreligger vid emission av fondpapper som inte är

inregistrerade och inte heller avses att inregistreras vid en

auktoriserad börs. I lagen om börs-och clearingverksamhet finns

bestämmelser om prospekt vid inregistre

ring av ett fondpapper vid en börs. Vid emission av fondpapper

som, utan att vara inregistrerade, noteras vid en börs eller som

noteras vid en auktoriserad marknadsplats skall prospekt

upprättas enligt förevarande lag.

 Med fondpapper avses, enligt 1 kap. 1 § denna lag, aktie eller

obligation samt sådana andra delägarrätter eller fordrings-

rätter som är utgivna för allmän omsättning, andel i

värdepappersfond och s.k. depåbevis. Av förarbetena framgår att

utöver i lagtexten angivna instrument även s.k. mellanformer av

delägarrätt och fordringsrätt, t.ex. konvertibla skuldebrev,

skuldebrev förenade med optionsrätt och vinstandelsbevis, ingår

i fondpappersdefinitionen liksom presumtiva delägarrätter såsom

emissionsbevis och interimsbevis (prop. 1990/91:142 s. 141-

143).

 Finansinspektionens möjligheter att ingripa mot den som inte

lämnar in prospekt till inspektionen, eller som inlämnar

bristfälligt prospekt, behandlas i specialmotiveringen till 4 §.

 EG:s prospektdirektiv innehåller en detaljerad och omfattande

uppräkning av de uppgifter som skall ingå i ett prospekt.

 I överensstämmelse med den ordning som förespråkats i

allmänmotiveringen beträffande bestämmelserna om inregistrering,

börsprospekt och halvårsrapporter skall regeringen eller, efter

regeringens bemyndigande, finansinspektionen utfärda

föreskrifter om innehållet i prospekt och hur dessa skall

offentliggöras.

2 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Prospekt skall även upprättas när någon riktar ett erbjudande

om köp eller försäljning av finansiella instrument till en öppen

krets. Det kan vara en större aktieägare som riktar ett

erbjudande till en öppen krets att köpa aktier eller ett

erbjudande från en person att förvärva aktier från allmänheten.

Bestämmelsen omfattar alla finansiella instrument.

 Med finansiellt instrument avses, enligt 1 kap. 1 § i denna

lag, fondpapper och annan rättighet eller förpliktelse avsedd

för handel på värdepappersmarknaden. Detta innebär att även

erbjudande avseende s.k. derivatinstrument omfattas av

skyldigheten att upprätta prospekt. Exempelvis är en derivatbörs

skyldig enligt denna paragraf att upprätta prospekt vid

lanseringen av ett nytt instrument. Vid ett erbjudande att köpa

eller sälja optioner eller terminer kan det belopp som initialt

skall erläggas, t.ex. premien eller avgiften till derivatbörsen,

vara relativt ringa. Det underliggande värdet för optionen eller

terminen kan emellertid vara betydande. Det slutliga beloppet

kommer att kunna beräknas först vid tidpunkten för lösen. Om det

kan antas att det slutliga beloppet kommer att uppgå till minst

300 000 kr. föreligger skyldighet att upprätta prospekt vid

lansering av ett finansiellt instrument till en öppen krets. Det

bör härvid observeras att finansinspektionen med stöd av den nya

5 kap. 2 § 1 kan ingripa mot handel med ett finansiellt

instrument som strider mot den grundläggande regeln i 1 kap. 2

§.

 Finansinspektionens möjligheter att ingripa mot dem som inte

lämnar in prospekt eller som lämnar in bristfälliga prospekt

behandlas i specialmotiveringen till 4 §.

 Patent- och registreringsverket (PRV) har i sitt remissvar

påpekat att tillämpningsproblem kan uppstå om en emittent riktar

ett erbjudande till exempelvis en bank som tecknar hela

emissionen med avsikt att aktierna därefter skall

vidareförsäljas till en vidare krets. Detta är ett inte ovanligt

förfarande och formellt innebär det att banken säljer redan

emitterade aktier. Utåt, mot allmänheten, märks dock ingen

skillnad i förhållande till en vanlig emission från bolaget

direkt till allmänheten. Ett sådant förfarande där aktierna

vidareförsäljs på oförändrade villkor är att jämställa med en

emission och skall därför följa reglerna i 2 §. En föreskrift

härom bör lämpligen beslutas av regeringen.

 Behov av ytterligare föreskrifter kan exempelvis uppkomma om

finansinspektionen vid genomgång av registrerade prospekt finner

att dessa relativt frekvent visar på allvarliga brister. Som

anförts i allmänmotiveringen föreligger beträffande innehållet i

prospekt vid erbjudande om köp eller försäljning av finansiella

instrument utrymme för självreglering, exempelvis av det slag

som NBK:s rekommendationer utgör.

2 kap. 4 §

Första stycket

(Jfr 3 och 13 §§ i kommitténs förslag till lag om

informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är allmänt

spridda)

 Enligt paragrafen skall prospekt före offentliggörandet lämnas

in med ansökan om registrering till finansinspektionen. Detta

gäller för det första prospekt vid emission av fondpapper som

inte är inregistrerade och inte heller avses att inregistreras

vid en auktoriserad börs (2 §). Även prospekt vid erbjudande om

köp eller försäljning av finansiella instrument skall lämnas

till finansinspektionen (3 §). Förutsättningen för att inspek-

tionen skall registrera ett prospekt är att det innehåller

föreskrivna uppgifter. Däremot skall det inte göras någon

förhandsgranskning av prospektet (se avsnitt 5). Om ett prospekt

inte upprättas, inte uppfyller kraven i denna lag eller

föreskrift som meddelats med stöd av denna lag eller inte lämnas

in till finansinspektionen får inspektionen enligt 5 kap. 3 § 1

förelägga den ansvarige, dvs. utgivaren eller, vid köp eller

försäljning, den som lämnar erbjudandet att vidta rättelse.

 Enligt 1 kap. 2 § skall handel med finansiella instrument

bedrivas så, att allmänhetens förtroende för

värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser

inte otillbörligen äventyras. Ett prospekt med så allvarliga

brister att en investerare inte kan göra en välgrundad bedöm-

ning av erbjudandet kan strida mot såväl bestämmelserna i detta

kapitel som regeln i 1 kap. 2 §. Som exempel på sådana brister

kan nämnas att villkoren för erbjudandet saknas eller är mycket

oklart formulerade och att uppgifter om t.ex. utgivarens

verksamhet eller ekonomiska ställning saknas eller innehåller

väsentliga brister.

 Finansinspektionen övervakar efterlevnaden av bestämmelserna i

denna lag, däribland skyldigheten att upprätta och till

inspektionen lämna in prospekt. Inspektionen skall således

övervaka att utgivare och de som lämnar erbjudande om köp eller

försäljning av finansiella instrument uppfyller sina

skyldigheter enligt prospektreglerna.

 Prospekt innehåller ofta känsliga uppgifter, t.ex. innehållet i

ett "take-over"-erbjudande, villkoren vid en förmånlig emission,

uppgift om en ny uppfinning eller nya siffror om ett företags

lönsamhet. Om sådana uppgifter blir kända i förtid kan det antas

att den som lämnar erbjudandet skadas. Enligt 8 kap. 5 §

sekretesslagen gäller i sådant fall sekretess för prospekt som

innehåller uppgift om affärs- eller driftförhållanden hos den

som myndighetens verksamhet avser, i detta fall således den som

lämnar erbjudandet. Sekretess gäller till dess prospektet

offentliggörs.

Andra stycket

Finansinspektionens verksamhet finansieras genom avgifter och

bidrag från de institut som anges i förordningen (1991:1384) om

finansiering av finansinspektionens verksamhet. Reglerna om

prospekt medför att inspektionen får arbetsuppgifter avseende

bl.a. företag som normalt inte ingår i inspektionens

tillsynskrets och inte heller är medtagna i nyss nämnda

förordning. Finansinspektionens kostnader för registrering och

övrigt arbete med prospekt skall därför täckas av en särskild

avgift som tas ut vid ansökan om registrering av prospekt.

4 kap. Offentliggörande av aktieinnehav

4 kap. 1 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Bestämmelserna om flaggningsskyldighet avser aktiebolag,

svenska eller utländska, som har aktier noterade vid en börs

eller auktoriserad marknadsplats. Det räcker att ett bolag har

noterat ett aktieslag för att bestämmelserna om flaggning skall

bli tillämpliga på köp eller försäljningar av aktier tillhörande

annat aktieslag.

 Till skillnad från reglerna om anmälningsskyldighet i

insiderlagen och NBK:s flaggningsrekommendation omfattar

skyldigheten enligt förevarande bestämmelse att anmäla innehav

huvudsakligen aktier. Ett undantag föreligger, nämligen om avtal

träffats om ett framtida förvärv av aktier, t.ex. ett options-

eller terminsavtal, vilket framgår av 2 § och motiveringen till

den paragrafen.

 Skyldighet att anmäla innehav av aktier i aktiebolag och

förändringar av sådant innehav föreligger för alla fysiska och

juridiska personer. Det innebär att, förutom bolag och

föreningar, även t.ex. staten, kommun, stiftelse, dödsbo och

konkursbo är anmälningsskyldiga. Även utländska, fysiska och

juridiska, personer som förvärvar eller överlåter aktier i ett

bolag som är noterat vid börs eller auktoriserad marknadsplats i

Sverige omfattas av bestämmelsen.

 Anmälan skall ske vid alla förvärv och överlåtelser av aktier.

Alla fång omfattas, såväl onerösa som benefika. Köp eller

försäljning av ett företag som äger aktier i ett noterat bolag

kan medföra anmälningsskyldighet, om det förvärvande bolagets

sammanlagda innehav påverkas av affären.

 En skriftlig anmälan skall inom sju dagar ske till såväl

bolaget som den börs eller auktoriserad marknadsplats där

bolagets aktier noteras. Som framgår av 4 § är bolaget ytterst

ansvarigt för att uppgifterna i anmälan offentliggörs.

 Skyldigheten att anmäla aktieinnehav inträder när röstandelarna

av innehavet uppgår till minst 10 % av rösterna för samtliga

aktier i bolaget. Därefter skall anmälan ske varje gång när i

paragrafen angivna gränsvärden uppnås eller överstigs. Enligt

punkt 2 gäller motsvarande anmälningsskyldighet när dessa

gränsvärden underskrids.

 Gränsvärdena i punkterna 1 och 2 överensstämmer med

minimikraven i EG:s flaggningsdirektiv. Som framgår av

allmänmotiveringen (avsnitt 6) föreligger inte något hinder för

en börs eller auktoriserad marknadsplats att uppställa strängare

krav än de lagstadgade. Vid sidan av de lagstadgade reglerna kan

således t.ex. Stockholms fondbörs även fortsättningsvis tillämpa

NBK:s rekommendation angående flaggningskyldighet.

4 kap. 2 §

Första stycket

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 I paragrafen anges i vilka fall aktier som tillhör någon annan

vid tillämpning av 1 § skall likställas med förvärvarens eller

överlåtarens egna. Punkterna 1-4 utgör en anpassning till EG:s

flaggningsdirektiv.

 Enligt såväl insiderlagen som NBK:s flaggningsrekommendation

skall sammanläggning ske med sådana aktier som ägs av den

anmälningsskyldige resp. förvärvarens eller överlåtarens make,

sambo eller omyndiga barn. Punkterna 5 och 6 utgör en samordning

med dessa regler.

 Sammanläggningsreglerna syftar till att upplysa marknaden om de

faktiska ägarförhållandena i aktiebolag som utgivit aktier vilka

är noterade vid en börs eller auktoriserad marknadsplats. Utöver

koncern-och släktskapsförhållandena kan en aktieägare genom ett

avtal med en annan aktieägare om samverkan ha ett betydligt

större inflytande än vad aktieboken utvisar. En aktieägare kan

också genom ett avtal ha erhållit en ensidig rätt att köpa

aktier i bolaget, t.ex. ett options- eller terminsavtal. Nu

nämnda situationer är av betydelse för en bedömning av

ägarförhållandena i bolaget.

 Enligt aktiebolagslagen tillkommer rätten att delta i och rösta

på bolagstämma varje legitimerad aktieägare. För att vara

legitimerad måste aktieägaren vara införd i aktieboken. Det

gäller således att både vara aktieägare och legitimerad som

sådan ägare. De svenska börsbolagen är s.k. avstämningsbolag

vilket bl.a. innebär att värdepapperscentralen för bolagens

aktieböcker. I avstämningsbolag tillkommer rätten att delta i

bolagstämma den som upptagits som aktieägare i

värdepapperscentralens

utskrift av aktieboken som avser förhållandena tio dagar före

stämman. Aktiebolagslagen utgår således från att endast den som

är aktieägare skall ha rätt att delta i beslut på bolagstämman.

Någon sanktion mot exempelvis bulvaner innehåller emellertid

inte aktiebolagslagen (se Kedner-Roos, Aktiebolagslagen, del 1,

3:e upplagan s. 225). I förhållande till aktieboken kommer

sammanläggningsreglerna att medföra en bättre genomlysning av de

faktiska ägar- och maktförhållandena i de noterade bolagen.

 Punkt 1 avser aktier i ett noterat bolag, vilka ägs av ett

eller flera företag inom samma koncern som förvärvaren eller

överlåtaren.

 Punkt 2 omfattar fall där aktierna i bolaget innehas för annans

räkning. Det kan således vara fråga om ett s.k.

bulvanförhållande.

 Punkt 3 avser fall då någon har träffat ett skriftligt avtal

med förvärvaren eller överlåtaren om ett samordnat utövande av

rösträtt för att inta en långsiktig gemensam hållning rörande

bolagets förvaltning.

 Punkt 4 motsvarar följande uppräkning i flaggningsdirektivet.

 - Rösträtt som innehas av annan med stöd av ett skriftligt

avtal som han träffat med den fysiska eller juridiska personen

eller med ett företag som står under denna persons ägarkontroll,

där avtalet medger tillfällig överflyttning av rösträtten mot

ersättning.

 - Rösträtt som följer med aktier som ägs av den fysiska eller

juridiska personen och vilka denne deponerat som säkerhet, utom

då rösträtten kan disponeras av den hos vilken säkerheten

ställts och denne förklarar sig ha för avsikt att utöva den, i

vilket fall rösträtten skall anses tillkomma den sistnämnde.

 - Rösträtt som följer med aktier till vilka den fysiska eller

juridiska personen har en livsvarig dispositionsrätt.

 - Rösträtt som den fysiska eller juridiska personen eller någon

annan av de personer som avses i det föregående har en

självständig rätt att förvärva på grund av ett uttryckligt

avtal. I sådant fall skall den föreskrivna underrättelsen lämnas

den dag då avtalet ingås.

 - Rösträtt som följer med aktier som deponerats hos den fysiska

eller juridiska personen, där denne i avsaknad av särskilda

instruktioner kan utöva rösträtten efter eget gottfinnande.

 Punkt 5 och 6 överensstämmer vad gäller kretsen med 10 § 1 och

2 insiderlagen.

 Flaggningskyldighet i samband med s.k. aktielån har behandlats

i allmänmotiveringen (avsnitt 6).

Andra stycket

Koncernbegreppet är detsamma som i aktiebolagslagen. Motsvarande

koncernregel finns i bankaktiebolagslagen och

försäkringsrörelselagen vilka tillämpas om det är fråga om bank

eller försäkringsbolag.

4 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Paragrafen reglerar vilka uppgifter den anmälningsskyldige

skall lämna till bolaget och till börsen eller den auktoriserade

marknadsplatsen. Som framgår av 1 § skall anmälan ske

skriftligen. Uppgift om person- eller organisationsnummer kan

endast lämnas om sådant har tilldelats den anmälningsskyldige.

Om t.ex. personnummer inte kan lämnas, skall i stället annat

identifieringsnummer anges, t.ex. den anmälningsskyldiges

födelsedatum.

4 kap. 4 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Paragrafen anger av vem och när offentliggörande skall ske.

Utgångspunkten är att börsen eller den auktoriserade

marknadsplatsen vanligtvis offentliggör, men skulle det inte ske

åligger det bolaget att offentliggöra uppgiften. En samordning

bör kunna ske med reglerna om anmälningsskyldighet enligt

insiderlagen och börsens eller marknadsplatsens egna regler, så

att offentliggörande av samma affär endast behöver ske en gång.

 Bolaget är ansvarigt för att offentliggörandet sker. Ett bolag

kan vara noterat på flera olika börser, t.ex. Stockholms

fondbörs, Londonbörsen och Parisbörsen. Enligt

flaggningsdirektivet är bolaget ansvarigt för offentliggörandet

av uppgifterna om ägarförändring. När exempelvis ett bolag har

säte i Frankrike skall anmälan ske till bolaget i Frankrike. För

kontroll av att uppgiftskyldigheten iakttas av aktörerna på den

svenska marknaden skall anmälan även ske till den börs eller

auktoriserade marknadsplats i Sverige där bolaget har sina

aktier noterade. För det fall det noterade bolaget har säte i

Sverige, åligger det börsen eller marknadsplatsen att övervaka

att bolaget offentliggör uppgifter såväl i Sverige som i övriga

länder där bolaget finns officiellt noterat på en fondbörs.

Detaljföreskrifter om offentliggörande skall lämnas av

regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

finansinspektionen.

4 kap. 5 §

Första stycket

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Paragrafen innehåller undantag från flaggningsskyldigheten.

Enligt artikel 11 i flaggningsdirektivet får en behörig

myndighet i undantagsfall medge befrielse från skyldigheten att

offentliggöra uppgifterna i en anmälan, om myndigheten finner

att detta skulle stå i strid med allmänhetens intresse eller

allvarligt skada de berörda bolagen. I det senare fallet får

undantag medges endast om det inte kan antas vilseleda allmän-

heten beträffande sakuppgifter och förhållanden som är av

väsentlig betydelse för värderingen av värdepapperen i fråga.

Undantag från flaggningsskyldigheten får enligt artikel 9

föreskrivas även för förvärv eller avyttring som görs av

yrkesmässigt verksam fondhandlare, förutsatt

att han handlar i denna sin egenskap och inte utnyttjar

förvärvet för att ingripa i förvaltningen av det berörda

bolaget. För att komma i fråga för undantaget i artikel 9 krävs

att fondhandlaren står under tillsyn av behörig myndighet. I

Sverige är undantaget tillämpligt på värdepappersinstitut.

Andra stycket

Med hänsyn till att bestämmelserna om flaggningsskyldighet

syftar till att öka genomlysningen av aktiebolag med noterade

aktier vad avser ägarförhållanden och att ett undantag från

denna skyldighet utgör ett avsteg från denna princip, skall

börsens eller marknadsplatsens beslut om undantag från

anmälningsskyldigheten omedelbart tillställas bolaget och

finansinspektionen. För det fall inspektionen inte delar

bedömningen skall uppgifterna offentliggöras av börsen eller

marknadsplatsen.

5 kap. 2 §

Lagtexten till paragrafen var inte medtagen i lagrådsremissen,

vilket uppmärksammats av lagrådet. Paragrafen har samma innehåll

som nuvarande 4 kap. 2 § med undantag av punkten 2 som utgått

till följd av att bestämmelserna för handel med optioner och

terminer (nuvarande 2 kap.) förts över till den nya lagen om

börs- och clearingverksamhet.

5 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

 Punkt 1 har behandlats i motiveringen till 2 kap. 4 §.

 Med stöd av punkt 2 kan finansinspektionen ingripa mot den som

inte anmäler en ägarförändring eller lämnar bristfälliga

uppgifter.

 Punkt 3 ger finansinspektionen rätt att förelägga ett bolag som

inte följer bestämmelserna i 4 kap. 4 § om offentliggörande av

uppgifter i en anmälan om förändring av aktieinnehav att göra

rättelse. Har inspektionen med stöd av 4 kap. 5 § omprövat och

ändrat ett beslut om att göra undantag från

anmälningsskyldigheten kan inspektionen förelägga den börs eller

marknadsplats som inte följer finansinspektionens beslut att

vidta rättelse.

 Ett föreläggande kan förenas med vite.

14.9 Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:981) om

värdepappersrörelse

1 kap. 3 a §

I paragrafen undantas företag som erhållit auktorisation som

börs eller marknadsplats enligt lagen om börs- och

clearingverksamhet från kravet på tillstånd för verksamhet som

avses i 3 § 2. Sådana företag skall i stället omfattas av

verksamhets- och tillsynsreglerna i lagen om börs- och

clearingverksamhet. En konsekvens av bestämmelsen är att företag

vars auktorisation upphör kan bli tillståndspliktiga enligt

förevarande lag, om de fortsätter sin verksamhet.

Sanktionsbestämmelserna i denna lag blir då tillämpliga.

1 kap. 7 a §

(Jfr 32 § tredje stycket i kommitténs förslag till lag om börs-

och clearingverksamhet)

 I paragrafen föreskrivs skyldighet för värdepappersinstitut som

utanför en börs gör avslut i fondpapper vilka är inregistrerade

vid en börs att inrapportera detta till den berörda börsen.

Inrapporteringen skall ske omedelbart. Detta innebär att

inrapportering skall göras så snart det är praktiskt möjligt.

Görs avslut under tid då börsen är stängd bör rapport lämnas

omedelbart efter börsens öppnande påföljande börsdag. Som

framgår av andra meningen behöver någon rapportering inte ske om

avslutet har gjorts vid någon annan börs, svensk eller utländsk.

 Paragrafen har fått en ändrad lydelse jämfört med

lagrådsremissen. Anledningen härtill är den allmänna anmärkning

lagrådet framfört om vad som i ändringarna i gällande lagar

avses med börs, dvs. om det uteslutande är svenska börser eller

om även utländska börser åsyftas.

3 kap. 8 § och 4 kap. 5 §

Ändringarna föranleds av att lagen om börs- och

clearingverksamhet ersätter lagen (1979:749) om Stockholm

fondbörs.

15 Hemställan

Jag hemställer att regeringen föreslår riksdagen att

 dels anta förslagen till

 1. lag om börs- och clearingverksamhet,

 2. lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev,

 3. lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse,

 4. lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385),

 5. lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av

eldistributionsanläggning m.m.,

 6. lag om ändring i sekretesslagen (1980:100),

 7. lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713),

 8. lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729),

 9. lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande,

 10. lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för

allmänna pensionsfonden,

 11. lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618),

 12. lag om ändring i konkurslagen (1987:672),

 13. lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder,

 14. lag om ändring i insiderlagen (1990:1342),

 15. lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella

instrument,

 16. lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse,

 17. lag om ändring i lagen (1992:000) om utländska filialer

m.m.,

 dels godkänna de riktlinjer för en ombildning av Stockholms

fondbörs till aktiebolag som har redovisats i avsnitt 4,

 dels bemyndiga regeringen eller, efter regeringens

bemyndigande, riksgäldskontoret att teckna aktier i det

aktiebolag som avses överta Stockholms fondbörs rörelse (avsnitt

4.2),

 dels medge att kostnaden för aktieteckningen får belasta det

under sjunde huvudtiteln för budgetåret 1992/93 föreslagna

förslagsanslaget D2 Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning

och låneförvaltning (avsnitt 4.2).

16 Beslut

Regeringen ansluter sig till föredragandens överväganden och

beslutar att genom proposition föreslå riksdagen att anta de

förslag som föredraganden har lagt fram.

Sammanfattning av värdepappersmarknadskommitténs betänkande SOU

1989:72 (kap. 6, 7, 9, 11 och 13-15)

Regler för börs- och clearingverksamhet

I kap. 6 beskriver vi våra närmare förslag när det gäller börs-

och clearingverksamhet. Vi anser det vara av mycket stor vikt

att handeln sker i organiserade, av samhället kontrollerade

former och under stor öppenhet. Av vikt är då att regleringens

tillämpningsområde preciseras på ett adekvat sätt genom att en

tidsenlig beskrivning skapas av vad som är börsverksamhet. Den

definition som återfinns i gällande svensk börslagstiftning tar

inte hänsyn till de nya former för värdepappershandel som har

vuxit fram under 1980-talet.

 Vi föreslår följande nya definition. Med börsverksamhet förstås

att köp- och säljanbud samt uppgifter om betalkurser beträffande

fondpapper och andra finansiella instrument regelbundet genom

automatisk databehandling eller vid auktion eller på annat sätt

sammanförs för information om marknadsläget i syfte att

åstadkomma handel.

 Värdepappershandelns organisatoriska former har också stor

betydelse i andra avseenden. I första hand den svenska handeln

med aktier har under senare år utsatts för en stark konkurrens

från marknadsplatser i vissa andra länder. Likviditeten på

marknaden och möjligheterna till snabb och samlad information om

marknadsläget är en viktig konkurrensfaktor. För att i så hög

grad som möjligt fylla kraven på dessa områden bör man enligt

vår mening förhindra att aktiehandeln splittras på olika del-

marknader, oavsett om dessa är organiserade i börsform eller

inte. Internationellt tycks också utvecklingen spontant gå i

riktning mot ökad koncentration av marknadsplatserna på grund av

stordriftsfördelarna i verksamheten.

 En annan faktor av betydelse är framväxten av organiserad

börshandel i derivatinstrument som optioner och terminer. Denna

handel har inte samma stora omfattning och samhällsekonomiska

betydelse som handeln med aktier och räntebärande värdepapper.

Konkurrensen från utlandet synes inte heller vara lika stark.

Enligt vår uppfattning finns därför inte samma behov av

kraftsamling till en marknadsplats inom options- och

terminshandeln.

 Vår samlade bedömning är att tillräckliga skäl saknas för ett

legalt monopol i handeln med optioner och terminer. Av bland

annat lagtekniska orsaker är det olämpligt att i detta avseende

särbehandla handeln i olika slag av värdepapper. Det legala

börsmonopolet bör därför inte bibehållas. En förutsättning för

att börsverksamhet skall tillåtas föreslås vara koncession för

verksamheten. Koncession skall kunna meddelas, om regeringen

finner att den tilltänkta börsverksamheten kan antas bli till

nytta för det allmänna.

 Beträffande börshandel i aktier anser vi att konkurrensen

gentemot utlandet förutsätter en koncentration av handeln till

en marknadsplats här i landet. Det kan inte förutses att någon

ytterligare marknadsplats för

aktier skulle kunna vara till nytta. Stockholms fondbörs kommer

därmed även i fortsättningen att inta en dominerande position

inom aktiehandeln. Först om fondbörsen skulle misslyckas att

bedriva en fungerande handel, bör tillstånd meddelas en annan

organisation att påbörja börshandel i aktier.

 Av skäl som redovisas i kapitlet anser vi att det inte är

lämpligt att tillstyrka de då och då i den allmänna debatten

framförda önskemålen om regionala och lokala börser. Den mycket

begränsade handel som förekommer på vissa platser i landet kan

dock enligt vår mening inte karakteriseras som börsverksamhet

och den bör därför kunna få fortsätta. I definitionen av

börsverksamhet i vårt förslag till ny lag om börs- och

clearingverksamhet ingår ett uttryckligt undantag från

definitionen av börsverksamhet för verksamhet som endast är

knuten till viss ort och drivs i mindre omfattning samt avser

fondpapper utgivna av aktiebolag med anknytning till orten.

 En följd av våra förslag är också att Stockholms fondbörs -

till skillnad från vad som nu gäller - får rätt att starta

clearingverksamhet i egen regi eller i samarbete med annan

organisation och att fondbörsen får bedriva handel med optioner

och terminer.

 Förhållandena inom handeln med obligationer och andra

räntebärande värdepapper är f.n. under stark förändring och

därför svårbedömda. Trots monopol för Stockholms fondbörs har

denna handel sedan flera decennier alltså i praktiken helt skett

utanför börsen. Med hänsyn till detta är det inte självklart att

sådan handel för all framtid skall vara förbehållen fondbörsen.

Vi kan med andra ord se en möjlighet att även en annan huvudman

skulle kunna få koncession för denna handel.

 Vårt förslag till reviderad definition av börsverksamhet

utesluter att spridning i efterhand av till exempel enbart

avslutsnoteringar från börserna kan betraktas som

börsverksamhet. För friheten att förmedla upplysningar är det av

vikt att sådana media inte omfattas av koncessionsplikt eller

andra restriktioner från samhällets sida.

 Vi har ingående övervägt frågan om lämplig huvudmannaform för

en börs. Inom derivathandeln i Sverige har det under senare år -

vid sidan om lagstiftningen men med tillsynsmyndighetens

provisoriska godkännande - etablerats privatägda marknadsplatser

med eget vinstsyfte. Dessa företagsbildningar avviker från det i

svenska och internationella börssammanhang normala förhållandet

med en marknadsplats uppbyggd kring medlemmar och utan

självständigt vinstintresse.

 Principiellt anser vi att det är olämpligt att börsverksamhet

drivs med vinstsyfte. Det kan bland annat inte uteslutas att

otillbörliga hänsyn av olika slag tas i en sådan organisation.

Dessa risker bör dock kunna minskas i tillräckligt hög grad

genom regler på olika områden. Vi anser därför att fortsatt

verksamhet hos privatägda företag i denna handel kan godtas

under förutsättning att de av oss föreslagna reglerna införs.

 Börs- eller clearingverksamhet - vid sidan om Stockholms

fondbörs - skall enligt våra förslag bedrivas i aktiebolagsform

eller som ekonomisk förening. För att främja ett spritt ägande

bör ingen enskild ägare få inneha mer än 20 procent av

aktiekapitalet eller det sammanlagda röste

talet i företaget. Företaget bör vidare ha ett eget kapital av

viss storlek. Det allmänna bör också få rätt att utse ett visst

antal styrelseledamöter och att godkänna styrelsens ordförande.

Verksamheten skall stå under tillsyn av bankinspektionen.

 En av flera grundläggande förutsättningar för en effektiv

börsverksamhet är att avgifterna hålls på en rimlig nivå. Vad

gäller privatägda börser har vi funnit att bankinspektionen bör

få rätt att i efterhand granska att avgifterna är skäliga.

Avgiftssystemet vid Stockholms fondbörs bör reformeras så att

avgifterna innehåller en fast del och en del som är beroende av

marknadsutvecklingen. Förutom av börsmedlemmar och emittenter

bör avgifter få tas ut av andra som begagnar sig av fondbörsens

tjänster.

 Den blockorderhandel som förekommer vid OM, där buden lämnas

per telefon och endast OM:s personal är närvarande på

marknadsplatsen, kan föranleda betänkligheter från principiella

utgångspunkter. Å andra sidan tyder inget på att OM:s personal

inte följer de regler som har ställts upp. Regelverket har

accepterats av marknaden och ett särskilt kontrollsystem har

införts. Skulle förhållandena i olika avseenden förändras, bör

dock koncessionen för OM omprövas.

 Inom handeln med optioner och terminer påtar sig en

clearingfunktion ansvaret för att samtliga kontrakt uppfylls.

Clearingen kontrollerar också bland annat att kraven på

säkerheter från deltagarna i handeln är uppfyllda. En typisk

optionsbörs - så också OM - omfattar alltså en marknadsplats och

en clearing. Det kan dock även förekomma konstruktioner med en

från marknadsplatsen fristående clearingorganisation.

 I likhet med vad som gäller för börsverksamhet bör även

clearingverksamhet få äga rum endast efter statlig auktorisation

och under statlig kontroll och eljest under förutsättningar som

närmare beskrivs i kapitlet och i vårt förslag till

lagbestämmelser om börs- och clearingverksamhet. Bland annat

föreslår vi att det allmänna skall utse ett visst antal

styrelseledamöter och godkänna valet av styrelsens ordförande.

 Beträffande styrelsen för Stockholms fondbörs förordar vi en

minskning av antalet ledamöter från elva till nio och antalet

suppleanter från elva till tre.

 Vi föreslår att en helt ny lag införs om börs- och

clearingverksamhet, delvis efter mönster av den nuvarande lagen

om Stockholms fondbörs. Vårt förslag innehåller ett stort antal

bestämmelser på olika områden som närmare utvecklas i kapitlet

samt i lagförslag och specialmotivering.

 Beträffande vissa av förslagen i detta kapitel är vi inte

eniga. Tre av oss i kommittén (Kjell A[REDACTED_EFTERNAMN], Per[REDACTED_EFTERNAMN]

och Olle Wästberg) reserverar sig mot övervägandena beträffande

börsmonopolet, föreskrifter om avgifternas höjd och statligt

inflytande i styrelserna för börserna.

 Reservanterna anser att majoritetens förslag i praktiken

innebär att börsmonopolet för aktier bibehålls. Monopol är inte

ett bra medel att åstadkomma god likviditet, god service,

förmåga att utveckla nya produkter och låga kostnader.

Reservanternas grundläggande uppfattning är att det är marknaden

som skall styra behovet av marknadsplatser. Om det blir en

överetablering av börser skulle detta snabbt leda till att de

minst effektiva slogs ut. Vilka börser som bäst tillgodoser

kundernas behov är rimligen kunderna bättre på att avgöra än

regeringen.

 Marknaden verkar i sig för en koncentration i

värdepappershandeln. Det är endast när en börs inte fungerar bra

som det kommer att vara möjligt att starta nya börser.

Stockholms fondbörs behöver knappast det skydd som ett monopol

ger. Behovsprincipen bör därför ersättas av ett skaderekvisit

vilket också ligger väl i linje med t.ex. kraven för tillstånd

för fondkommissionsrörelse resp. försäkringsrörelse.

 Reservanterna delar inte heller majoritetens uppfattning om

regionala och lokala börser. Tvärtom kan det vara ett väsentligt

inslag i en regions ekonomiska utveckling att aktier i företag

inom regionen kan handlas på en regional börs.

 Reservanterna anser inte att särskilda föreskrifter behövs vad

gäller avgifternas höjd. Nivån på transaktionskostnaderna kommer

att bestämmas av konkurrenssituationen.

 Reservanterna menar att ett dominerande statligt inflytande i

styrelsen för Stockholms fondbörs kan ha klart negativa effekter

och föreslår att regeringen inte längre skall utse

styrelseledamöter. Bl.a. bör börsmedlemmarna få ett något

utvidgat inflytande. För andra börser och för clearing-

organisationer behövs inga särskilda bestämmelser om styrelse-

sammansättningen. Lagstiftning, tillsyn och konkurrens är den

bästa garantin för en god verksamhet.

Aktiehandeln vid Stockholms fondbörs

Kap. 7 behandlar våra överväganden och förslag i lagen om börs-

och clearingverksamhet, när det gäller inregistrering av

fondpapper och aktiehandeln vid Stockholms fondbörs.

 En omfattande handel sker i dag utanför Stockholms fondbörs med

aktier i företag som enligt nuvarande bestämmelser inte kan

börsregistreras. En mellanform utgörs av aktierna på

OTC-marknaden och på den s k O-listan. Stor osäkerhet torde råda

hos allmänheten i fråga om vad som gäller för olika slag av

reguljärt handlade aktier. Även för åtskilliga aktier som idag

inte är formellt börsregistrerade anser vi det vara angeläget

att fondbörsen blir den centrala marknadsplatsen. I förhållande

till nuvarande praxis föreslår vi därför att de formella kraven

för börsregistrering sänks och att börsstyrelsen ges en friare

prövningsrätt i de enskilda fallen.

 För närvarande är den aktiehandel som på något sätt har

anknytning till Stockholms fondbörs uppdelad i tre olika former,

de officiella börslistorna (AI och AII), OTC och den s k

O-listan. Ett fullständigt praktiskt genomförande av vårt

principiella synsätt att alla dessa - och även vissa andra -

aktier bör vara börsregistrerade försvåras dock av nuvarande

skatteregler. Vid beskattning av realisationsvinst, förmögenhet,

arv och gåva gäller för närvarande olika regler för aktier

noterade på fondbörsen, OTC och O-listan. Bolagens val av

notering på olika listor styrs därför i hög grad av

skatteöverväganden.

 Enligt vår uppfattning är det mindre ändamålsenligt att val av

noteringsform styrs av skatteregler. Speciellt olämpligt är det

om konsekvensen av inregistrering på en officiell lista blir

såväl högre beskattning

för aktieägarna som striktare krav av olika slag på det aktuella

bolaget. Därmed skapas starka negativa incitament för berörda

parter till notering på börsen vilket går stick i stäv med vår

allmänna strävan. En utgångspunkt för beskattningen bör vara att

den skall vara neutral mellan olika noteringsformer. Härvid bör

beaktas att skattesystemet inte får försvåra mindre och

medelstora företags möjligheter att anskaffa riskkapital via

aktiemarknaden.

 Till dess att skattefrågorna har kunnat lösas bör

övergångsbestämmelser gälla med innebörd att handeln med aktier

på OTC- och O-listorna får fortgå på i princip samma sätt som

sker nu men under börsstyrelsens ansvar. Handel med andra aktier

bör inte få ske i fondbörsens lokaler eller i börsens

SAX-system.

 Vid börsstyrelsens beslut om inregistrering av nya bolags

aktier bör presenteras ett underlag för emissionskursens

fastställande och anges efter vilka principer fördelningen av

aktier på marknaden skall ske. Detta underlag skall enligt vårt

förslag godkännas av börsstyrelsen som också skall kontrollera

att dessa principer överensstämmer med god sed på aktie-

marknaden. Även prospekt i andra fall skall godkännas av börs-

styrelsen.

 Kraven på löpande information m från de börsnoterade bolagen

regleras i fondbörsens inregistreringskontrakt som upprättas

efter förhandlingar mellan börsen och berörda bolag.

Bankinspektionen bör få möjlighet att påverka innehållet i

kontraktet, så att det överensstämmer med till exempel

EG-reglerna, genom att påkalla samråd med fondbörsen och bolagen

om kontraktet. I undantagsfall där en förändring är särskilt

angelägen bör inspektionen ges rätt att ensidigt fastställa

innehållet i en ny informationsskyldighet.

 Klandertalan mot beslut som har fattats av styrelsen för en

börs eller en clearingorganisation skall enligt vårt förslag

kunna föras vid Stockholms tingsrätt.

Regler för ej börsregistrerade företag med spritt ägande

Övervägandena i kap. 9 utgår från att det även efter

genomförandet av våra förslag enligt kap. 7 kommer att förekomma

allmän handel med aktier och konvertibler i ett relativt stort

antal företag som inte är börsregistrerade. Enligt vad vi har

konstaterat torde antalet sådana företag f.n. uppgå till ett

hundratal. Informationen om även dessa företag måste vara

utförlig och vederhäftig. Vi föreslår därför vissa utvidgade

regler för företag vilkas aktier o dyl är spridda på minst 200

ägare men vilka inte är börsregistrerade. Det är dock inte någon

förutsättning att en regelbunden handel i dessa aktier faktiskt

förekommer.

 De nämnda aktiebolagen bör åläggas att vid erbjudanden till

allmänheten ge ut särskilda emissionsprospekt med i kapitlet

närmare angivet innehåll. Prospekten bör förhandsgranskas av

bankinspektionen. Detta förslag ansluter till den inom EG

föreslagna ordningen.

 Bolag med spritt ägande bör vidare avge delårsrapport, även om

detta inte skulle erfordras enligt nuvarande bestämmelser i

aktiebolagslagen.

Den s k Leolagen som reglerar vissa typer av riktade emissioner

och de av oss i kap. 12 föreslagna reglerna om insynshandel

("insiderhandel") bör också omfatta dessa bolag.

 Vissa av de krav som uppställs i den förbindelse som har

undertecknats av företagen på den s.k. O-listan bör enligt vår

mening lagfästas för den aktuella kategorin av företag, eftersom

det där inte finns någon ram för självreglering. Vi syftar på

kraven på bokslutskommuniké, särskild information om viktiga

beslut och händelser och offentliggörande av anmärkningar i

revisionsberättelse.

 Bankinspektionen bör utfärda riktlinjer för tillämpningen av

bestämmelserna och utöva tillsyn över bolagen så att reglerna

efterlevs. Inspektionen bör få möjlighet att förelägga bolagen

vid vite att följa föreskrifterna. I egenskap av

tillsynsmyndighet bör bankinspektionen också få rätt att införa

stopp i handeln med ett bolags aktier, om till exempel

missförhållanden har kunnat konstateras avseende informationen i

ett prospekt eller en årsredovisning.

 Bestämmelserna föreslås lagtekniskt i form av dels ändringar i

aktiebolagslagen m fl gällande lagar, dels en ny lag om

informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är allmänt

spridda.

Sanktioner och sanktionsbeslut

Kap. 11 avhandlar sanktioner vid överträdelser av reglerna på

värdepappersmarknaden. Efter en genomgång av för- och nackdelar

med olika sanktionsformer föreslår vi införandet av en ny

möjlighet, tillfällig avstängning av medlem från börs eller

clearingorganisation. En sådan sanktion kan i vissa fall vara

smidigare än återkallelse av medlemskap.

 Önskemålen om en enhetlig och effektiv tillämpning av marknads-

platsernas sanktionsmöjligheter har föranlett oss att föreslå

att fondbörsstyrelsens sanktionsbeslut överförs till ett nytt

organ, kallat disciplinnämnd, som bör fatta motsvarande beslut

även med avseende på andra marknadsplatser. Därmed kan

börsstyrelsernas arbete renodlas till organisation och

övervakning av handeln samt regelutveckling. Disciplinnämndens

fem ledamöter bör utses av regeringen. Sanktionsärenden förs av

marknadsplatserna till nämnden.

 Vi har vidare diskuterat huruvida aktieägarnas möjligheter att

föra skadeståndstalan mot ett aktiebolags funktionärer behöver

förbättras. En hindrande faktor torde vara aktieägarens

kostnader för målet och risken att han får svara även för

motpartens rättegångskostnader. Från principiella synpunkter är

det tveksamt att särbehandla aktieägare i rätte-

gångskostnadshänseende. I stället föreslår vi att medel skall

ställas till förfogande när den enskilde saknar egen förmåga att

bekosta processen, övriga möjligheter saknas och frågan är av

allmänt intresse. I vårt förslag till lag om börs- och

clearingverksamhet finns därför en bestämmelse att regeringen

kan meddela föreskrifter om att börser och clearingorganisa-

tioner skall avsätta medel för att kunna lämna bidrag till

rättegångskostnader i mål om ersättning för skador som enskild

person har lidit på värdepappersmarknaden. Vi utgår från att, om

en sådan föreskrift införs,

marknaden kommer att inrätta en särskild styrelse för beslut om

fördelning om sådana medel utan att ytterligare lagstiftning

måste ske.

Börsetikens former och innehåll

Kap. 13 innehåller en genomgång och våra överväganden när det

gäller börsetikens former och innehåll. Uttrycket börsetik som

används i den allmänna debatten är oprecist och saknar

vedertagen och exakt definition. Vi har valt att ge begreppet en

relativt vid innebörd, nämligen det skrivna och oskrivna

normsystem som - vid sidan om lagstiftningen - påverkar eller

bör påverka beteendet hos de olika parterna på värdepap-

persmarknaden, dvs. investerare, emittenter av värdepapper,

mäklare och andra förmedlare av värdepapper, rådgivare m.fl.

 Efter en genomgång av den börsetiska debatten i Sverige under

1980-talet presenteras en allmän översikt över förhållandena i

några länder av särskilt intresse samt inom EG. Vi redogör

vidare för den etikskapande verksamheten inom bankinspektionen,

Stockholms fondbörs och olika privata svenska organisationer som

representerar parter på marknaden.

 Vi lämnar vissa allmänna riktlinjer för det framtida arbetet i

dessa frågor. Sammanfattningsvis ser vi självreglering av

privata organisationer som en viktig och nödvändig komponent i

utvecklingen av ett effektivt och förtroendeskapande regelverk

på värdepappersmarknaden. Självreglering och lagstiftning fyller

olika behov och skall därför utvecklas hand i hand och inte ses

som antingen - eller.

 När det gäller bankinspektionen fäster vi stort avseende vid

dess roll som övervakande organ också när det gäller etiken på

marknaden. Enligt vår mening är det viktigt att bankinspektionen

aktivt medverkar till att en självreglering kommer till stånd

när det behövs. Om så inte sker, bör inspektionen påverka

utvecklingen genom att ge ut rekommendationer i form av allmänt

råd i sin författningssamling eller vid behov hos regeringen

hemställa om lagstiftning. I syfte att följa och värdera den

självreglerande verksamheten på marknaden kan det vara

värdefullt för bankinspektionen att till sig knyta särskild

kompetens, till exempel i form av ett kontaktorgan med

företrädare för olika parter på marknaden för att diskutera

olika aktuella börsetiska frågor.

 Den arbetsfördelning som har utvecklats mellan bankinspektionen

och börsstyrelsen är enligt vår mening ändamålsenlig och bör

bibehållas. Börsstyrelsens övervakande och etikskapande

verksamhet bör alltså i huvudsak inriktas på förhållandena i de

emitterande börsbolagen medan bankinspektionen bör koncentrera

sig på fondkommissionärerna samt i framtiden - som en följd av

våra förslag på olika områden - övriga mellanhänder samt icke

börsnoterade bolag vilkas aktier har fått en allmän spridning.

Bankinspektionen har dessutom tillsyn över börserna och kan på

så sätt ytterst påverka även deras etikskapande verksamhet.

 Vad gäller börsetikens sakliga innehåll begränsas

framställningen i kapitlet till några huvudfrågor. I direktiven

åläggs det oss att förutsättningslöst överväga huruvida regler

bör införas i Sverige om s k er

bjudandeplikt. Med detta avses att den som förvärvar mer än en

viss andel av aktierna (röstetalet) i ett marknadsnoterat bolag

skall vara skyldig att erbjuda samtliga aktieägare i detta bolag

att till honom försälja sina aktier till samma pris. Vid en

samlad bedömning har vi funnit att övervägande skäl talar emot

införandet av en lagstadgad erbjudandeplikt i Sverige.

Utvecklingen inom EG bör dock följas uppmärksamt, eftersom

mycket talar för att ett direktiv med detta innehåll kommer att

antas.

 När det gäller insynen i ägarförhållandena bland börsnoterade

bolag m fl behandlar vi bl.a. vissa frågor om de aktieböcker som

förs av Värdepapperscentralen VPC AB.

 Det kan enligt vår mening vara befogat att höja

offentlighetsgränsen för rutinmässiga utskrifter av aktieboken

till en promille av aktiekapitalet eller röstetalet. Samtidigt

öppnas genom det nya VP-systemet möjligheter att framställa

sådana sammanställningar oftare än vad som för närvarande

gäller. Vi föreslår att sådana utskrifter över de största

aktieägarna tas fram varje månad.

 Den av oss föreslagna promillegränsen bör dock inte omöjliggöra

insyn även i mindre innehav. Vi har stannat för att föreslå att

allmänheten bör tillhandahållas uppgifter var sjätte månad om

innehav med ett marknadsvärde om mer än fyra basbelopp, dvs

drygt 100.000 kr. Den nu gällande gränsen om 500 aktier framstår

som mindre ändamålsenlig.

 Vissa mindre - i förhållande till våra övriga uppgifter -

sakfrågor överlämnas till den översyn av aktiebolagslagen som

planeras inom justitiedepartementet. Det gäller bland annat

huruvida fristående optionsrätter skall kunna emitteras.

Gränsöverskridande värdepappershandel

I kap. 14 ges en samlad behandling av problemställningar samt

våra överväganden och förslag när det gäller olika frågor som

aktualiseras av den framväxande gränsöverskridande

värdepappershandeln.

 Vi konstaterar att finansiella tjänster av olika slag numera i

stigande omfattning presteras mellan olika länder. Detta kan ske

med eller utan egen etablering i mottagarlandet. För svensk del

tillkommer de allmänna önskemålen att i större utsträckning än

tidigare medge utländska aktörer av olika slag tillträde till

den svenska värdepappersmarknaden.

 Utvecklingen öppnar nya perspektiv för nationell reglering och

tillsyn. Därvid måste en ledstjärna vara samma grundläggande

krav på sunda förhållanden på marknaden som för inhemska

aktörer. Vår strävan har vidare varit att så långt som möjligt

infoga reglering av och tillsyn över de gränsöverskridande

verksamheterna i befintliga nationella arrangemang.

 På olika håll förekommer eller planeras organiserad överföring

på elektronisk väg av information om kursnoteringar mellan

fondbörser, senast mellan Oslo börs och Stockholms fondbörs. Det

måste enligt vår mening anses ingå i börsstyrelsens ansvar för

den löpande börsverksamheten att välja lämpliga former för

distribution av kursinformation såväl inom som utom landet.

 En principiellt viktig frågeställning gäller utländska

datoriserade handelssystem som vänder sig direkt till

fondkommissionärer och andra mellanhänder i Sverige utan

samarbete med svensk marknadsplats. Det bör införas en möjlighet

för bankinspektionen att förbjuda svenska fondkommissionärer och

andra mellanhänder att ansluta sig till ett utländskt system som

anses ha en olämplig utformning. En sådan möjlighet finns i vårt

förslag till fondkommissionslag. Fondkommissionärers och

marknadsgaranters rätt från svenska utgångspunkter att ansluta

sig till utländska börser eller clearingorganisationer regleras

i vårt förslag till lag om börs- och clearingverksamhet.

 Genom införandet av elektroniska handelssystem möjliggörs

deltagande i börshandeln via terminaler från etableringar i

andra länder. Önskemål kan i framtiden komma om sådant

börsmedlemskap även vid Stockholms fondbörs, dvs anslutning till

SAX-systemet. För den svenska värdepappersmarknaden finns det

anledning att se positivt på arrangemang som ökar möjligheterna

att samla handel till svenska marknadsplatser. En förutsättning

är givetvis att kravet på en sund handel kan upprätthållas.

Behandlingen av ansökningar från utländska företag bör ske i två

steg. Företagets allmänna lämplighet är en fråga som det

tillkommer bankinspektionen att bedöma. Därefter är det

börsstyrelsens sak att avgöra om företaget är lämpligt som

börsmedlem. Därvid bör gälla att medlemskap får beviljas om

företaget i fråga i sitt hemland äger rätt att ansluta sig till

en börs eller en clearingorganisation. Om det utländska

företaget bryter mot svensk lag eller föreskrift eller på annat

sätt visar sig olämpligt som börsmedlem, skall disciplinnämnden

- efter ansökan av börsstyrelsen - givetvis kunna besluta att

medlemskapet skall upphöra, på exakt samma sätt som för svenska

börsmedlemmar. En bestämmelse med denna innebörd har intagits i

vårt förslag till lag om börs- och clearingverksamhet.

 Man har anledning att anta att motsvarande tillvägagångssätt

kan bli tillämpligt för svensk fondkommissionärs medlemskap vid

utländsk börs utan etablering i detta land. En sådan ansökan

kommer med andra ord att prövas av börsstyrelse och eventuellt

tillsynsmyndighet i det aktuella värdlandet. Vi kan inte se

behov av någon prövning från den svenska bankinspektionens sida.

Svenska värdepapper kan komma att utgöra underlag för

derivathandel i utlandet. Lagstiftning och myndigheter i Sverige

kan sannolikt inte förhindra eller påverka sådan handel. Inte

heller berörda emittenter i Sverige torde ha formella

möjligheter att påverka upptagande av sådan handel. Däremot kan

man förvänta sig att tillsynsmyndigheten i det land där handeln

skall ske kan ha synpunkter på vilka svenska värden som lämpar

sig för handel och hur handeln organiseras.

 Utländska värdepapper kan komma att utgöra underlag för

organiserad derivathandel i Sverige. Därvid kan bankinspektionen

i sin tillsyn över derivatbörsen vaka över att de handlade

optionerna och terminskontrakten är lämpligt utformade.

 Planer har tidigare funnits på ett långtgående samarbete mellan

en svensk och en utländsk optionsbörs ( den svenska

marknadsplatsen SOFE och optionsbörsen European Options Exchange

- EOE - i Amsterdam)

innefattande ett betydande utländskt minoritetsägande i det

svenska företaget. Det finns därför skäl att något beröra

huruvida och på vilka villkor utländskt ägande kan tillåtas i

svenska aktiebolag som har erhållit koncession för

börsverksamhet. Liksom beträffande svenska fondkommissionsbolag

(kap. 10) har vår slutsats blivit att frågor om utländskt ägande

i svenska aktiebolag som har erhållit koncession för

börsverksamhet bör falla under den allmänna förvärvskontroll som

stadgas i företagsförvärvslagen och tillstånd lämnas om

förvärvet inte strider mot något väsentligt allmänt intresse och

om ägarkonstellationen framstår som lämplig.

 I kap. 10 konstaterar vi att det inte finns anledning att se

principiellt annorlunda på utländska än på svenska företags

etableringar på den svenska marknaden. Beträffande det omvända

förhållandet, nämligen svenska bankers och fondkommissionsbolags

etableringar utomlands, anser vi att kravet på tillstånd från

svensk sida åtminstone tills vidare bör bibehållas. Skälet är

att tillsyn på grundval av hemlandsauktorisation först då kan

bli effektiv. En uttrycklig bestämmelse med denna innebörd har

intagits i vårt förslag till fondkommissionslag. Principen om

hemlandskontroll utesluter dock inte att den svenska

bankinspektionen bör ha ett visst överinseende över utländska

företags verksamhet i Sverige resp. tillsynsmyndigheten i ett

främmande land över ett svenskt dotterbolag i detta land. Skulle

en svensk firmas fondkommissionstillstånd i Sverige återkallas,

måste även verksamheten i det främmande landet upphöra.

 En delvis annan frågeställning gäller mäklartjänster etc som

utbjuds utan egen etablering i det land där kunden eller

marknadsplatsen finns, dvs tjänster som tillhandahålls genom

telefon- och/eller dataförbindelser. Enligt vår bedömning bör

principen om hemlandsauktorisation och hemlandskontroll kunna

tillämpas även i dessa fall. Eftersom frågan om tillstånd av

svenska myndigheter inte är aktuell, bör en anmälningsplikt

införas. Bankinspektionen bör därvid ta ställning till om

hemlandet för den som yrkesmässigt erbjuder mäklartjänster etc

på den svenska marknaden har godtagbara regler för auktorisation

och tillsyn och om hemlandsauktorisationen därmed kan godtas i

Sverige. Om godtagbar hemlandsauktorisation saknas, bör

yrkesmässig mäklarverksamhet riktad till den svenska marknaden

vara förbjuden, oavsett var etableringen finns. I så fall bör

svenska auktoriserade handlare inte heller få medverka. Förbudet

kan kompletteras genom att tillsynsmyndigheten för ett

offentligt register över utländska förmedlarföretag som anses

bryta mot förbudet och vägrar följa inspektionens föreläggande

att upphöra med verksamheten.

 Genom avvecklingen av valutaregleringen kommer med all säkerhet

omfattningen av utländska emissioner i Sverige att öka. I

allmänhet torde sådana erbjudanden även i framtiden komma att

ske genom fondkommissionär med sikte på börsnotering. Man kan

dock inte utesluta att även andra utländska företag kan vara

intresserade av att placera aktier på den svenska marknaden.

Utbjudande av aktier i utländska företag till en vidare krets i

Sverige bör enligt vår uppfattning i princip medföra samma krav

på prospekt och löpande information därefter som för motsvarande

svenska företag. De bestämmelser som vi har föreslagit i kap. 9

bör

därför tillämpas även på utländska företag. Den svenska

tillsynsmyndigheten bör informera den svenska marknaden om vilka

utländska företag som avviker från svenska informationsregler.

 I flertalet av de nämnda situationerna kan man förutse behov av

utökade kontakter och informationsutbyte mellan den svenska

tillsynsmyndigheten och dess motsvarigheter i andra länder.

 Utvecklingen på värdepappersmarknaderna sker för närvarande

mycket snabbt. Inom reglerings- och tillsynsområdena pågår ett

omfattande arbete i många olika sammanhang, såväl nationellt som

internationellt. Enligt vår mening krävs därför aktiva och

kontinuerliga ansträngningar från alla berörda svenska organs

sida att följa och påverka utvecklingen.

Bankinspektionens uppgifter och resurser

I kap. 15 behandlas bankinspektionens uppgifter och resurser. En

summering görs av inspektionens nuvarande och - enligt våra

förslag - tillkommande tillsynsuppgifter. Vi konstaterar att

dessa kommer att utvidgas avsevärt samtidigt som karaktären av

tillsynen kommer att ändras på områden som redan nu omfattas av

inspektionens verksamhet Bankinspektionen bör därför tillföras

kraftigt utökade resurser. En översyn av inspektionens

organisation kan också bli nödvändig.

1 Förslag till

Lag (1990:000) om börs- och clearingverksamhet

 Härigenom föreskrivs som följer.

Inledande bestämmelse

1 § Denna lag innehåller bestämmelser om börs- och

clearingverksamhet som avser fondpapper och andra finansiella

instrument.

Definitioner

2 § I denna lag förstås med

 1. börsverksamhet: att köp- och säljanbud samt uppgifter om

betalkurs beträffande fondpapper och andra finansiella

instrument regelbundet genom automatisk databehandling eller vid

auktion eller på annat liknande sätt sammanförs och att på

grundval härav information ges om marknadsläget i syfte att

åstadkomma handel, allt under förutsättning att verksamheten

inte endast är knuten till viss ort och drivs i mindre om-

fattning samt avser fondpapper utgivna av aktiebolag med

anknytning till orten,

 2. börs: den som driver börsverksamhet enligt 1,

 3. clearingverksamhet: att i options- eller terminsavtal eller

annat liknande avtalsförhållande inträda som säljare gentemot

köparen och som köpare gentemot säljaren eller på annat liknande

sätt garantera fullgörandet av avtalet,

 4. clearingorganisation: den som bedriver clearingverksamhet

enligt 3,

 5. börsmedlem: den som är medlem av Stockholms fondbörs eller

ansluten till annan börs,

 6. clearingmedlem: den som är ansluten till en

clearingorganisation,

 7. fondpapper: aktie eller annan delägarrätt i en juridisk

person, obligation eller annan fordringsrätt som utgivits av en

juridisk person eller av staten för allmän omsättning samt andel

i aktiefond,

 8. finansiellt instrument: fondpapper och annan rättighet eller

förpliktelse avsedd för handel på värdepappersmarknaden,

 9. option: ett avtal, som för den ena parten (innehavaren) mot

vederlag (premie) medför en rätt att, till en i avtalet bestämd

kurs eller ränta, köpa (köpoption) eller sälja (säljoption)

fondpapper eller andra finansiella instrument eller valutor

eller råvaror eller andra tillgångar eller en rätt att i

framtiden få betalning, som räknas ut på grundval av ändringar i

ett index som beskriver prisutvecklingen för de tillgångar

indexet baseras på eller annat liknande värde och som för den

andre parten (utfärdaren) medför en skyldighet att på anfordran

fullgöra vad han åtagit sig enligt

avtalet,

 10. termin: ett avtal om köp av fondpapper eller andra

finansiella instrument eller valutor eller råvaror eller andra

tillgångar vid en vid avtalstillfället bestämd framtida tidpunkt

och till en vid samma tillfälle bestämd kurs eller ränta eller

ett motsvarande avtal som ömsesidigt berättigar till betalning

som räknas ut på grundval av ändringar i ett index

som beskriver prisutvecklingen för de tillgångar indexet baseras

på eller annat liknande värde.

Tillstånd

3 § Börs- och clearingverksamhet får endast drivas av Stockholms

fondbörs eller av annan som erhållit tillstånd därtill av

regeringen.

 Tillstånd enligt första stycket får meddelas svenskt aktiebolag

och svensk ekonomisk förening.

 För en börs eller en clearingorganisation som erhållit

tillstånd enligt första stycket gäller vad som är föreskrivet om

aktiebolag eller ekonomiska föreningar i allmänhet, om inte

annat följer av denna lag.

4 § Tillstånd för ett aktiebolag eller en ekonomisk förening att

driva börs- eller clearingverksamhet får meddelas endast om

 1. bolagsordningen eller stadgarna ej strider mot denna lag

eller annan författning,

 2. företaget ej är olämpligt att driva sådan verksamhet,

 3. verksamheten kan antas bli till nytta för det allmänna samt

 4. företaget uppfyller de villkor som i övrigt anges i denna

lag.

 För tillstånd krävs utöver vad som sägs i första stycket att

det på goda grunder kan antas att bolaget eller föreningen i sin

verksamhet kommer att upprätthålla grundläggande

förutsättningar för börs- och clearingverksamhet, nämligen

 neutralitet i det att börs- eller clearingmedlemmar behandlas

lika såväl i handeln som i andra hänseenden,

fritt tillträde i det att var och en som uppfyller uppställda

krav får bli börsmedlem eller clearingmedlem,

 god genomlysning i det att börs- eller clearingmedlemmar ges en

snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att

allmänheten bereds tillfälle att ta del av information om

marknadsläget samt

 låga avgifter i det att kostnaderna hålls nere och avgiften

inte ger mer än en skälig avkastning på eget kapital.

5 § Ansökan om tillstånd får göras innan bolaget eller föreningen

har registrerats. Har sådan ansökan gjorts av ett aktiebolag

inom sex månader från stiftelseurkundens undertecknande, räknas

den i 2 kap 9 § första stycket aktiebolagslagen (1975:1385)

föreskrivna tiden från tillståndsbeslutet. Har sådan ansökan i

stället gjorts av en ekonomisk förening inom sex månader från

det att beslut om att bilda föreningen fattats, räknas den i

2 kap 3 § första stycket lagen (1987:667) om ekonomiska

föreningar föreskrivna tiden från tillståndsbeslutet.

6 § Tillstånd enligt 3 § för ett aktiebolag får ges endast om

aktiekapitalet uppgår till minst tio miljoner kronor om fråga är

om börsverksamhet och till minst tjugofem miljoner kronor om

fråga är om clearingverksamhet.

 Tillstånd enligt 3 § för en ekonomisk förening får ges endast

om summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser uppgår

till minst

tio miljoner kronor om fråga är om börsverksamhet och till minst

tjugofem miljoner kronor om fråga är om clearingverksamhet.

 Drivs börs- och clearingverksamhet inom samma bolag eller

förening skall aktiekapitalet eller gjorda insatser uppgå till

minst trettiofem miljoner kronor.

7 § I en börs eller en clearingorganisation som drivs som

aktiebolag får en aktieägare inneha aktier motsvarande högst

tjugo procent av aktiekapitalet eller av röstetalet för samtliga

aktier i bolaget. Dessutom skall fördelningen av ägandet även i

övrigt framstå som lämplig.

 I en börs eller en clearingorganisation som drivs som ekonomisk

förening får en medlen inneha högst så många andelar som svarar

mot tjugo procent av det totala andelstalet eller röstetalet för

samtliga andelar i föreningen. Dessutom skall fördelningen av

ägandet även i övrigt framstå som lämplig.

 Om särskilda skäl föreligger får regeringen eller, sedan

tillstånd givits, efter regeringens bemyndigande

bankinspektionen medge att en aktieägare innehar en större andel

eller ett större röstetal än som sägs i första stycket eller att

en medlem innehar fler andelar eller fler röster än som sägs i

andra stycket.

8 § Regeringen godkänner börsens och clearingorganisationens

bolagsordning eller stadgar i samband med att tillstånd meddelas

enligt 3 §.

 Regeringen eller efter regeringens bemyndigande

bankinspektionen skall godkänna beslut om ändring i

bolagsordningen eller stadgarna. Ändringen får ej registreras

innan godkännande lämnats.

9 § Styrelsen för en börs eller en clearingorganisation skall ha

minst fem ledamöter. Styrelsen skall förvalta företagets

angelägenheter i enlighet med vad som föreskrivs i denna lag.

 Styrelsen väljs av bolags- eller föreningsstämman eller på

annat sätt som sägs i aktiebolagslagen (1975:1385) eller lagen

(1987:667) om ekonomiska föreningar. Regeringen får dock utse

högst två ledamöter i styrelsen (offentliga styrelseledamöter)

med uppgift att särskilt verka för att samhällets intressen

beaktas i verksamheten.

10 § Inom styrelsen skall en av

ledamöterna vara ordförande. Val av styrelsens ordförande

förrättas på sätt som sägs i 8 kap 8 § aktiebolagslagen

(1975:1385) eller 6 kap 8 § lagen (1987:667) om ekonomiska före-

ningar. Den som är anställd av börsen eller clearing-

organisationen får inte vara ordförande.

 Valet av ordförande skall utan dröjsmål underställas regeringen

för godkännande. Regeringen skall godkänna valet, om den valde

kan förväntas verka för att såväl börsens eller

clearingorganisationens som samhällets intressen beaktas i

verksamheten. Om valet inte godkänns, skall regeringen i stället

utse en annan ledamot av styrelsen till ordförande.

 Regeringens godkännande enligt andra stycket gäller tills

vidare. Vid omval av en ordförande som har godkänts av

regeringen krävs inte ny

underställning. Regeringen får återkalla sitt godkännande, om

ordföranden inte längre uppfyller de villkor för godkännande som

anges i andra stycket. Om regeringen utsett ordföranden får

uppdraget återkallas när som helst.

 Om ett godkännande har återkallats skall nyval förrättas enligt

första stycket. Detsamma gäller om ett uppdrag upphört av annan

orsak.

 Intill dess att valet av ordförande har prövats av regeringen,

skall den enligt första stycket utsedde ledamoten vara

ordförande.

11 § Aktiebolag och ekonomisk

förening som erhållit tillstånd att driva verksamhet enligt

denna lag skall i sin firma använda ordet börs eller clearing

eller avledning därav eller utländsk form av ordet börs. Med

undantag av Stockholms fondbörs får annan inte i sin firma eller

i övrigt vid beteckning av verksamhet på värdepappersmarknaden

använda något av angivna uttryck.

Stockholms fondbörs organisation och förvaltning

12 § För Stockholms fondbörs skall finnas en styrelse, som

leder verksamheten och förvaltar fondbörsens angelägenheter. Den

dagliga ledningen och förvaltningen av fondbörsen handhas av en

börschef.

13 § Börsstyrelsen skall bestå av nio ledamöter. Börschefen

skall vara ledamot av styrelsen. Fyra ledamöter, däribland

ordföranden och vice ordföranden, utses av regeringen, en

ledamot av Svenska handelskammareförbundet och Sveriges

industriförbund gemensamt, två ledamöter av medlemmarna av

fondbörsen samt en ledamot av en organisation som tillvaratar de

enskilda aktiespararnas intressen. Regeringen utser den eller de

organisationer som skall välja sistnämnd ledamot. Finnes ej

sådan organisation vid den tidpunkt då val skall ske utses

ledamoten av regeringen.

 För ledamöterna skall finnas tre suppleanter. Som suppleant för

börschefen fungerar hans ställföreträdare. I övrigt utses en

suppleant av regeringen och en suppleant av de tre övriga

intressegrupper som anges i första stycket. Har ledamot utsetts

på sätt som sägs i första stycket sista meningen deltar

ledamoten vid valet av suppleant i stället för organisation som

tillvaratar aktiespararnas intressen. Som suppleant för ledamot

utsedd av regeringen inträder den som regeringen utsett och som

suppleant för ledamot utsedd av övriga intressegrupper inträder

den som dessa gemensamt utsett.

Sker ej val enligt första eller andra stycket utser regeringen

ledamot eller suppleant som skulle ha utsetts genom sådant val.

 Börsstyrelsens ledamöter och suppleanter för dem utses för tre

kalenderår. Avgår någon i förtid, utses efterträdare för

återstående tid. Vad nu sagts gäller ej börschefen och hans

ställföreträdare.

 Regeringen bestämmer arvoden för ledamöter och suppleanter.

14 § Börsstyrelsen tillsätter och entledigar börschefen samt

utser och entledigar ställföreträdare för honom.

 Beslut om tillsättande och entledigande av börschef samt

ställföreträdare för honom skall ha biträtts av minst sex

ledamöter.

15 § Börsstyrelsen kan uppdra åt ordföranden och börschefen att

gemensamt, var för sig eller i förening med en eller flera av

styrelsens ledamöter avgöra ärende eller grupp av ärenden, som

ej är av sådan vikt att prövningen bör ankomma på styrelsen,

samt fatta beslut i fråga som ej tål uppskov.

16 § Börsstyrelsen är beslutför med ordförande och minst fyra

andra ledamöter.

 Beslut fattas med enkel röstövervikt, om ej annat följer av 14

eller 35 §. Vid lika röstetal gäller den mening som ordföranden

biträder.

17 § Bestämmelserna om jäv i 11 och 12 §§ förvaltningslagen

(1986:223) skall tillämpas i fråga om ledamöterna av

börsstyrelsen.

18 § För granskning av fondbörsens räkenskaper samt

börsstyrelsens och börschefens förvaltning skall finnas två

revisorer. Bankinspektionen utser den ene revisorn, som skall

vara auktoriserad, och medlemmarna av fondbörsen den andre.

Revisorernas uppdrag gäller ett kalenderår.

 För varje revisor skall utses en suppleant. Vad som sägs i

första stycket om revisor skall gälla även suppleant för honom.

Börs- och clearingmedlem samt börs- och clearingombud

19 § Till börsmedlem eller

clearingmedlem får om inte annat följer av andra stycket antas

endast den som enligt fondkommissionslagen (1990:000) har

tillstånd att driva fondkommissions- eller marknadsgarantrörelse

och i övrigt är lämplig som börs- eller clearingmedlem.

 Efter regeringens eller enligt regeringens bemyndigande

bankinspektionens godkännande får till börs- eller

clearingmedlem antas utländskt företag som enligt lagen i det

land där styrelsen har sitt säte äger rätt att i det landet

ansluta sig till en börs eller en clearingorganisation och som i

övrigt är lämpligt som börs- eller clearingmedlem.

 Ansökan om medlemskap prövas av styrelsen för börsen eller

clearingorganisationen.

20 § Ett aktiebolag eller ett

bankinstitut som enligt 3 § fondkommissionslagen (1990:000)

erhållit tillstånd att driva fondkommissions- eller

marknadsgarantrörelse får ansluta sig till en utländsk officiell

börs eller en utländsk officiell clearingorganisation efter

godkännande av regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,

av bankinspektionen.

21 § Återkallas börs- eller

clearingmedlems tillstånd att driva fondkommissions- eller

marknadsgarantrörelse, upphör medlemskapet.

 Återkallas börs- eller clearingmedlems rätt till anslutning som

avses i 19 § andra stycket upphör medlemskapet.

22 § Som ombud för börsmedlem

(börsombud) eller clearingmedlem (clearingombud) får godkännas

endast den som är fast anställd hos medlemmen eller hos ett

värdepappersförmedlarbolag och i övrigt är lämplig för

uppdraget.

 Börsens eller clearingorganisationens styrelse bestämmer

antalet börsombud eller clearingombud för varje medlem.

 Ansökan om godkännande skall göras av börs- eller

clearingmedlemmen och prövas av styrelsen för börsen eller

clearingorganisationen.

23 § Upphör en börs- eller

clearingmedlems medlemskap förfaller samtidigt godkännande för

medlemmens ombud. Upphör ett ombuds anställning hos den medlem

som har ansökt om hans godkännande, förfaller detta godkännande.

Är ombudet anställd hos ett värdepappersförmedlarbolag och

upphör anställningen där eller återkallar börs- eller clearing-

medlemmen hans fullmakt att företräda medlemmen som börs- eller

clearingombud förfaller hans godkännande som ombud.

 En börs- eller clearingmedlem skall omedelbart anmäla till

börsen eller clearingorganisationen när ett börs- eller

clearingombuds anställning har upphört eller när ett förut

anmält förhållande annars har ändrats. Samma

anmälningsskyldighet gäller för ett värdepappersförmedlarbolag

som har någon anställd som uppträder som börs- eller

clearingombud.

24 § Styrelsen för en börs eller en

clearingorganisation får ej meddela beslut utan att sökanden

eller annan som berörs av beslutet har beretts tillfälle att

yttra sig över det som har tillförts ärendet genom annan än

honom själv, om beslutet avser

 1. avslag på ansökan om medlemskap,

 2. upphörande av medlemskap utan ansökan,

 3. tillfällig avstängning av medlem,

 4. avslag på ansökan om godkännande som ombud,

 5. återkallelse av godkännande som ombud,

 6. tillfällig avstängning av ombud.

 Styrelsen får dock meddela beslut utan att åtgärd enligt första

stycket har vidtagits, om åtgärden är uppenbart obehövlig eller

om beslutet ej kan uppskjutas.

25 § Börs- eller clearingmedlem eller börs- eller clearingombud

skall lämna styrelsen för börsen eller clearingorganisationen de

upplysningar som styrelsen anser behövliga för att den skall

kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag eller annan

författning.

Börsens verksamhet

26 § Handel och information om

marknadsläget vid en börs får ej avse andra fondpapper än sådana

som är inregistrerade vid börsen.

 Handel och information om marknadsläget vid en börs som avser

andra finansiella instrument än fondpapper får förekomma först

efter beslut av styrelsen för börsen.

27 § Beslut om inregistrering av

fondpapper meddelas av styrelsen för börsen efter skriftlig

ansökan av utgivaren, om inte annat följer av 39 §. Beslutet

skall meddelas snarast och senast sex månader efter det att an-

sökningen inkom till börsen eller, om ansökningen kompletteras,

senast sex månader efter det att kompletteringen inkom till

börsen. Meddelas inte beslut inom angiven tid skall det anses

som om ansökningen lämnats utan bifall.

28 § Vid prövning av fråga om

inregistrering av fondpapper skall hänsyn tas till utgivarens

eller, om annan har trätt i hans ställe, dennes ekonomiska

ställning, marknadsförhållandena för det fondpapper som avses

och andra omständigheter av betydelse för en ändamålsenligt

börshandel. För inregistrering skall vidare krävas en skriftlig

utfästelse av utgivaren eller den som har trätt i hans ställe

att fortlöpande hålla börsen informerad om verksamheten och att

offentliggöra upplysningar om verksamheten.

 Ansökan om inregistrering får ej avslås utan att sökanden har

beretts tillfälle att yttra sig över det som har tillförts

ärendet genom annan än honom själv, om ej åtgärden är uppenbart

obehövlig eller beslutet ej kan uppskjutas.

29 § Om särskilda skäl föreligger

får regeringen eller efter regeringens bemyndigande

bankinspektionen meddela föreskrifter om skyldighet för ut-

givare av fondpapper eller den som trätt i hans ställe att lämna

information om verksamheten.

30 § Handel vid en börs får ske

endast genom börsombud.

31 § Marknadsläget för ett

fondpapper eller ett annat finansiellt instrument framgår av de

köpanbud, säljanbud och betalkurser som förekommer på eller som

rapporteras till börsen. Information om marknadsläget och

omsättningsuppgifter offentliggörs omedelbart.

32 § En börsmedlem skall i den

ordning och omfattning som styrelsen för börsen bestämmer

omedelbart till börsen anmäla alla avslut som medlemmen vid

eller utanför börsen har gjort för egen eller någon annans räk-

ning i fondpapper och andra finansiella instrument, som är

föremål för handel på börsen.

 Styrelsen för börsen bestämmer hur sådana anmälningar skall of-

fentliggöras. Därvid får utelämnas anmälningar som skulle vara

missvisande eller utan väsentlig betydelse för en bedömning av

marknadsläget.

 Första och andra styckena gäller också avslut som gjorts av ett

fondkommissions- eller marknadsgarantbolag som inte är

börsmedlem eller av annat aktiebolag eller bankinstitut som

erhållit tillstånd att driva rörelse enligt fondkommissionslagen

(1990:000).

 Av anmälan som anges i första stycket skall framgå om avtalet

rör sådan försäljning eller sådant förvärv som anges 2 § 5 lagen

(1990:000) om handel med fondpapper och andra finansiella

instrument.

33 § Styrelsen för en börs skall

följa kursbildningen vid börsen och se till att handeln sker

under förhållanden som överensstämmer med denna lag och annan

författning samt med god affärssed.

34 § Den som har utgivit fondpapper,

vilket har inregistrerats vid börsen, eller annan som har trätt

i utgivarens ställe skall lämna styrelsen för börsen de

upplysningar som styrelsen anser behövliga för att den skall

kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och annan

författning.

35 § Styrelsen för en börs får

besluta om avregistrering av fondpapper, om

marknadsförhållandena eller annan liknande omständighet

föranleder det och det ej är olämpligt från allmän synpunkt.

Börsstyrelsen kan även i sådant fall förelägga utgivaren av ett

fondpapper eller den som trätt i hans ställe att vidta viss

åtgärd. Därvid får börsstyrelsen i beslutet ange att åtgärden

skall vidtas vid påföljd av att avregistrering annars kan komma

att ske. Beslut om avregistrering eller föreläggande skall

omedelbart offentliggöras.

 Beslut om avregistrering av fondpapper utan ansökan av

utgivaren eller av den som har trätt i hans ställe och om

föreläggande skall ha biträtts av minst två tredjedelar av

styrelsens ledamöter.

 Avregistrering enligt andra stycket eller föreläggande får ej

beslutas utan att utgivaren eller den som har trätt i hans

ställe har beretts tillfälle att yttra sig över det som har

tillförts ärendet genom annan än honom själv, om ej åtgärden är

uppenbart obehövlig eller beslutet ej kan uppskjutas.

 Om avregistrering och föreläggande i disciplinärende meddelas

föreskrifter i 75 §.

Närmare föreskrifter om inregistrering av fondpapper

36 § Annan utgivare av fondpapper än

staten skall i samband med ansökan om inregistrering

offentliggöra en särskild redogörelse för sina förhållanden

(introduktionsprospekt). Om särskilda skäl föreligger och för-

hållandena inte är sådana som sägs i andra stycket får styrelsen

för börsen medge undantag från denna skyldighet.

Introduktionsprospektet skall innehålla de uppgifter som skall

anges i ett emissionsprospekt enligt 4 kap. 20-22 och 24 §§

aktiebolagslagen (1975:1385), om inte annat följer av andra

stycket eller styrelsen för börsen bestämmer annat.

 Sker en emission av fondpapper eller ämnar en aktieägare sälja

fondpapper under former som innebär att emissionsprospekt skall

upprättas enligt aktiebolagslagen (1975:1385),

försäkringsrörelselagen

(1982:713) eller bankaktiebolagslagen (1987:618) i samband med

en ansökan om inregistrering skall introduktionsprospektet

dessutom innehålla en presentation av underlaget för kursens

bestämmande samt uppgift om efter vilka principer fördelningen

av fondpapperen sker.

 Ett introduktionsprospekt samt däri ingående

revisionsberättelse får inte offentliggöras förrän de blivit

godkända av styrelsen för den börs där inregistrering söks.

 Sker emission eller utförsäljning av fondpapper enligt andra

stycket får styrelsen för börsen godkänna

introduktionsprospektet endast om underlaget för kursens

bestämmande är sådant att investerarna kan göra en till-

fredsställande bedömning av erbjudandet och om de principer som

gäller för fördelningen av fondpapperen överensstämmer med god

sed på värdepappersmarknaden.

 Om godkännande av emissionsprospekt i visst fall meddelas

föreskrifter i 45 §.

37 § Ansökan om inregistrering av

aktier görs av styrelsen för det bolag vars aktier

inregistreringen avser.

 I fråga om aktier i svenska aktiebolag skall till ansökan fogas

 1. bolagsordningen,

 2. bevis att aktiekapitalet till fullo har betalats in,

 3. uppgifter om aktiernas ungefärliga marknadsvärde och

spridning bland allmänheten samt en redogörelse för

ägarförhållandena i fråga om bolagets aktier,

 4. uppgifter om antalet fria aktier om bolaget utfärdat sådana

aktier,

 5. årsredovisningar och revisionsberättelser för de tre senaste

räkenskapsåren, emissionsprospekt som har givits ut under denna

tid samt delårsrapporter som avser tiden efter den senaste

årsredovisningen,

 Andra stycket 4 gäller inte i fråga om aktier i bolag som inte

är avstämningsbolag som avses i 3 kap. 8 § aktiebolagslagen

(1975:1385). Ett sådant bolag skall lämna uppgifter om

aktienummer och aktiernas fördelning på aktiebrev, nummer eller

årtal för närmast förfallande kupong och, om bolaget har

utfärdat fria aktier, särskild uppgift om numren på dessa.

 Om det finns särskilda skäl, får inregistrering ske även om

sådana handlingar som avses i andra stycket 5 kan företes endast

för färre än tre räkenskapsår.

38 § För inregistrering av aktier i

utländska bolag gäller vad som föreskrivs för aktier i svenska

bolag. Bestämmelserna i 37 § gäller dock endast i tillämpliga

delar.

39 § Har aktierna i ett bolag

inregistrerats vid en börs och ökas därefter aktiekapitalet, får

styrelsen för börsen utan ansökan besluta om inregistrering av

de aktier som svarar mot ökningen.

 Om det finns särskilda skäl, får aktier inregistreras vid en

börs utan ansökan även i andra fall än som anges i första

stycket. Sådana beslut får ej meddelas innan den som har givit

ut aktierna eller den som har trätt i hans ställe har beretts

tillfälle att yttra sig.

40 § Sådana emissionsbevis som

grundas på innehav av inregistrerade aktier anses som

inregistrerade, om styrelsen för börsen inte bestämmer annat.

Detsamma gäller sådana interimsbevis enligt 3 kap. 5 § aktie-

bolagslagen (1975:1385) som utfärdas i samband med konvertering

enligt 5 kap. samma lag.

41 § Ansökan om inregistrering av

andelar i en aktiefond görs av styrelsen för det fondbolag som

förvaltar aktiefonden.

 Till ansökan skall fogas

 1. tillstånd av bankinspektionen att utöva

aktiefondsverksamheten,

 2. fondbestämmelserna,

 3. uppgifter om fondandelarnas ungefärliga marknadsvärde och

spridning bland allmänheten

 4. kvartalsredogörelser, årsrapporter och revisionsberättelser

för de två senaste räkenskapsåren,

 I fråga om aktiefond, för vilken inte förs register över

fondandelarna skall utöver vad som sägs i andra stycket 1-4 till

ansökningen även fogas uppgifter om fondandelarnas fördelning på

fondandelsbevis vid tiden för ansökningen och om nummer eller

årtal för närmast förfallande kupong för fondandelsbevis med

utdelningskuponger.

 Om det finns särskilda skäl, får inregistrering ske även om

sådana handlingar som avses i andra stycket 4 kan företes för

endast ett räkenskapsår.

42 § Ansökan om inregistrering av

obligationer görs av den som har givit ut obligationerna eller

den som har trätt i utgivarens ställe. Sådan ansökan kan även

göras av en börsmedlem.

 Till ansökan skall fogas

 1. emissionsprospekt som har givits ut med anledning av lånet,

 2. uppgift om totalbeloppet av de obligationer som ansökan

gäller,

 3. uppgift om obligationernas spridning på marknaden.

 Om en ansökan avser obligationer som har givits ut av ett bolag

vars aktier inte är inregistrerade vid börsen, skall till

ansökan fogas bolagsordningen och, om styrelsen för börsen inte

finner särskilda omständigheter föranleda annat,

årsredovisningar och revisionsberättelser för de två senaste

räkenskapsåren, sådana prospekt om emission av aktier och

obligationer som bolaget har givit ut under denna tid samt

delårsrapporter som avser tiden efter den senaste

årsredovisningen.

 Bestämmelserna i denna paragraf gäller i tillämpliga delar även

för andra fondpapper än som anges i första stycket eller i 37-

41 §§ om dessa är avsedda för allmän omsättning.

43 § Inregistrering vid en börs får

med undantag av vad som sägs i 44 § ej ske av

 1. aktier i bolag vars samtliga aktier har ett marknadsvärde

understigande tio miljoner kronor eller, om marknadsvärdet av

aktierna inte kan uppskattas, vars balansomslutning för det

senaste räkenskapsåret understiger tio miljoner kronor,

 2. aktier tillhörande emission som inte har blivit helt

inbetald,

 3. andelar i aktiefond, om aktiefondens värde är under fyra

miljoner kronor,

 4. obligationer eller andra fordringsrätter om det nominella

beloppet av det lån eller den del av lånet som inregistreringen

avser understiger tio miljoner kronor,

 5. obligationer eller andra fordringsrätter om de som är

ansvariga för det lån fondpapperen avser inte har fullgjort sina

förpliktelser i fråga om fondpapperen,

 6. konvertibla skuldebrev, skuldebrev förenade med optionsrätt

till nyteckning, optionsrätt till nyteckning utan samband med

skuldebrev (teckningsoption) eller vinstandelsbevis som har

givits ut av aktiebolag, vars aktier inte är registrerade vid

börsen,

 7. fondpapper vars utgivare eller den som trätt i hans ställe

har inställt sina betalningar, försatts i konkurs eller trätt i

likvidation.

 8. fondpapper för vilka introduktionsprospekt utfärdats men ej

godkänts av styrelsen för börsen,

 9. aktier som är spridda till allmänheten i mindre omfattning

än som motsvarar 25 procent av det tecknade aktiekapitalet för

samtliga aktier av samma slag.

 Om de fondpapper som avses i första stycket 1, 3 och 4 lyder på

utländskt myntslag, skall valutan omräknas till svenska kronor

enligt växelkursen vid den tid då frågan om inregistrering

avgörs.

44 § Om särskilda skäl föreligger

får inregistrering av fondpapper ske vid en börs oaktat de krav

som ställts upp i 43 § första stycket 1 eller 9 inte uppfyllts.

Godkännande av emissionsprospekt i visst fall

45 § Ämnar en aktieägare sälja

fondpapper som är inregistrerade vid en börs under former som

innebär att emissionsprospekt skall upprättas enligt

aktiebolagslagen (1975:1385), försäkringsrörelselagen (1982:713)

eller bankaktiebolagslagen (1987:618) skall styrelsen för den

börs där fondpapperen är inregistrerade godkänna prospektet.

 Godkännande som avses i första stycket får lämnas endast om

emissionsprospektet innehåller ett underlag för kursens

bestämmande och detta är sådant att investerarna kan göra en

tillfredsställande bedömning av erbjudandet och att det i

prospektet anges de principer som skall gälla för fördelningen

av fondpapperen och dessa principer överensstämmer med god sed

på värdepappersmarknaden.

Grundfond

46 § Av Stockholms fondbörs kapital

skall en miljon kronor avsättas till en grundfond.

 Fonden får användas endast för att täcka förlust som har

uppkommit i fondbörsens verksamhet och som ej kan täckas av

andra medel.

 Nedgår fonden under en miljon kronor, skall börsstyrelsen

vidtaga åtgärder som syftar till att den snarast åter uppgår

till föreskrivet belopp.

Clearingorganisationens verksamhet

47 § En clearingorganisation skall

 1. fortlöpande registrera de transaktioner som är föremål för

clearingverksamhet,

 2. fortlöpande i handeln med optioner och terminer beräkna

storleken av de säkerheter som kunderna är skyldiga att ställa

enligt 5 eller 8 § lagen (1990:000) om handel med fondpapper och

andra finansiella instrument och underrätta kunderna om deras

skyldigheter samt kontrollera att säkerheter ställs i

föreskriven utsträckning,

 3. ange hur antalet utestående kontrakt (öppna balansen) och

omsättningen beräknas,

 4. fortlöpande offentliggöra uppgifter om öppna balansen och om

omsättningen,

 5. fortlöpande övervaka att verksamheten bedrivs under

förhållanden som överensstämmer med denna lag, lagen (1990:000)

om handel med fondpapper och andra finansiella instrument och

med god affärssed.

48 § Clearingverksamhet vid en clearingorganisation får ske

endast genom clearingombud.

49 § Styrelsen för en

clearingorganisation skall se till att clearingorganisationens

ställning i handeln som köpare och säljare eller liknande

avtalspart är balanserad. Uppstår obalans skall styrelsen

omedelbart vidta åtgärder för att återställa jämvikten.

50 § En clearingorganisation skall

till kundernas skydd ha ett eget kapital som motsvarar lägst fem

procent av det sammanlagda behovet av säkerhet för samtliga

kunder under en dag beräknat genomsnittligt för den senast

förflutna sexmånadersperioden.

 Är det egna kapitalet lägre än vad som sägs i första stycket

skall clearingorganisationens styrelse snarast och senast inom

ett år vidta åtgärder så att det egna kapitalet åter motsvarar

det belopp som anges i första stycket.

 Driver Stockholms fondbörs clearingverksamhet enligt denna lag,

skall fondbörsen avsätta medel i egna fonder eller disponera

över garantier till belopp som motsvarar vad som anges i första

stycket. Uppgår inte egna fonder eller erhållna garantier till

angivet belopp skall börsstyrelsen snarast och senast inom ett

år vidta åtgärder så att egna fonder eller erhållna garantier

åter motsvarar det belopp som anges i första stycket.

Börsstopp

51 § Om särskilda skäl föreligger

får styrelsen för en börs besluta att handel och information om

marknadsläget vid börsen skall avbrytas i fråga om fondpapper

eller annat finansiellt instrument av visst slag (börsstopp).

Sådant beslut får ej gälla längre än som oundgängligen behövs.

 Underlåter styrelsen för en börs att avbryta handeln och

informationen om marknadsläget trots att särskilda skäl därtill

föreligger får bankinspektionen meddela beslut som avses i

första stycket. Har handeln och informationen om marknadsläget

avbrutits genom sådant beslut ankommer det på styrelsen för

börsen att efter samråd med bankinspektionen besluta om

återupptagande av handel och information om marknadsläget.

 Styrelsen skall omedelbart offentliggöra ett beslut om

börsstopp eller om återupptagande av handel och information om

marknadsläget. Om sådant beslut skall styrelsen samtidigt

underrätta bankinspektionen och dem som har tillstånd att driva

rörelse enligt fondkommissionslagen.

52 § Om handeln och informationen om

marknadsläget vid en börs avbrutits genom beslut av börsens

styrelse eller av bankinspektionen i fråga om fondpapper eller

annat finansiellt instrument av visst slag och detta instrument

utgör den underliggande tillgången för optioner eller terminer

som är föremål för börsverksamhet vid samma eller annan börs,

skall även handeln med och informationen om marknadsläget för

dessa optioner eller terminer omedelbart avbrytas.

 Har handel och information om marknadsläget med optioner och

terminer avbrutits vid en börs, på grund av förhållande som

anges i första stycket, får handeln och informationen om

marknadsläget återupptas först när börshandeln i det

underliggande fondpapperet eller finansiella instrumentet

återupptagits.

 Om särskilda skäl föreligger, får bankinspektionen medge

undantag från andra stycket. Sådant medgivande kan begränsas

till viss tid och förenas med villkor.

 I fråga om beslut enligt första - tredje styckena skall

styrelsen för börsen tillämpa 51 § tredje stycket.

Börsstängning

53 § Under utomordentliga

förhållanden får regeringen besluta att all handel och

information om marknadsläget vid en börs skall avbrytas. Är fara

i dröjsmål får sådant beslut meddelas av styrelsen för en börs

efter medgivande av bankinspektionen. Styrelsens beslut får avse

högst en vecka.

 I fråga om beslut enligt första stycket skall styrelsen för

börsen tillämpa 51 § tredje stycket.

Tystnadsplikt

54 § Den som är eller har varit

styrelseledamot, styrelsesuppleant eller befattningshavare vid

en börs eller en clearingorganisation får ej obehörigen röja

eller utnyttja vad han under uppdraget eller i tjänsten har fått

veta om annans affärsförhållanden eller personliga förhållanden.

Förbud mot handel i vissa fall

55 § Befattningshavare vid en börs

eller en clearingorganisation får inte för egen räkning genom

köp, byte eller därmed jämförligt fång förvärva fondpapper eller

förvärva eller sälja andra finansiella instrument annat än för

långsiktig förmögenhetsförvaltning.

56 § Den som avses i 54 § skall till börsen eller

clearingorganisationen ofördröjligen anmäla innehav av

fondpapper och andra finansiella instrument och ändring i

innehavet. Börsen och clearingorganisationen skall föra

förteckning över anmälningarna och hålla den tillgänglig för

bankinspektionen.

 Anmälningsskyldighet enligt första stycket omfattar fondpapper

och andra finansiella instrument som ägs av:

 1. den anmälningsskyldige,

 2. make eller sambo till den anmälningsskyldige,

 3. omyndiga barn som står under den anmälningsskyldiges vårdnad

 4. juridisk person över vars verksamhet den anmälningsskyldige

har ett väsentligt inflytande och i vilken den

anmälningsskyldige eller någon som avses i 2 eller 3 eller flera

av dem tillsammans har en ägarandel, uppgående till tio procent

eller mer av aktiekapitalet om den juridiska personen är ett

aktiebolag eller av andelarna om den juridiska personen är av

annat slag eller ekonomisk andel, innefattande rätt att uppbära

tio procent eller mer av avkastningen eller röstandel, uppgående

till tio procent eller mer av röstetalet för samtliga aktier om

den juridiska personen är ett aktiebolag eller av röstetalet hos

det högsta beslutande organet om den juridiska personen är av

annat slag.

 Om flera personer är anmälningsskyldiga för samma innehav av

ett finansiellt instrument eller för ändring i innehavet,

behöver anmälan endast göras av en av dem.

57 § Styrelsen för en börs eller en

clearingorganisation eller börschefen hos Stockholms fondbörs

eller verkställande direktören hos en annan börs eller en

clearingorganisation skall skyndsamt skriftligen erinra den som

avses i 55 § första stycket om hans anmälningsskyldighet enligt

denna lag.

Tillsyn

58 § Börser och

clearingorganisationer står under tillsyn av bankinspektionen.

59 § Bankinspektionen skall övervaka

att verksamheten vid börser och clearingorganisationer utövas i

enlighet med denna lag och lagen (1990:000) handel med

fondpapper och andra finansiella instrument samt med de

föreskrifter som har meddelats med stöd av dessa lagar. Inspek-

tionen skall vidare verka för att verksamheten vid börser och

clearingorganisationer sker på ett tillfredställande sätt och

med uppmärksamhet följa verksamheten i den mån det behövs för

kännedom om förhållanden som är av betydelse för en sund

utveckling av verksamheten.

60 § Styrelsen för en börs eller en

clearingorganisation skall hålla protokoll och övriga handlingar

tillgängliga för bankinspektionen. Styrelsen skall även i övrigt

lämna inspektionen de upplysningar om sin verksamhet och därmed

sammanhängande omständigheter som inspektionen begär. Styrelsen

är också skyldig att lämna inspektionen de upplysningar som den

begär om förhållanden som avses i 7 §.

 När bankinspektionen anser det behövligt eller när regeringen

beslutar om det skall undersökning av en börs eller en

clearingorganisation äga rum.

61 § Har styrelsen för en börs eller

en clearingorganisation fattat beslut som strider mot denna lag

eller lagen (1990:000) handel med fondpapper och andra

finansiella instrument eller mot föreskrift som har meddelats

med stöd av någondera av dessa lagar, får bankinspektionen

förbjuda att beslutet verkställs. Har beslutet redan

verkställts, får inspektionen förelägga styrelsen att göra

rättelse, om det kan ske. Inspektionen kan även förelägga

styrelsen för en börs eller en clearingorganisation att fullgöra

skyldighet enligt denna lag eller lagen (1990:000) om handel med

fondpapper och andra finansiella instrument eller föreskrift som

meddelats med stöd av någondera av dessa lagar.

 Meddelar bankinspektionen förbud eller föreläggande enligt

första stycket får inspektionen utsätta vite.

62 § Om särskilda skäl föreligger,

får bankinspektionen kalla till sammanträde med styrelsen för en

börs eller en clearingorganisation. Vid sådana styrelsers

sammanträden får företrädare för inspektionen närvara och

deltaga i överläggningarna.

63 § Bankinspektionen skall förordna

en revisor att med övriga revisorer delta i revisionen av en

annan börs än Stockholms fondbörs eller en clearingorganisation.

Inspektionen kan när som helst återkalla sådant förordnande och

i stället utse ny revisor.

 Börsen eller clearingorganisationen skall till revisor som

förordnats enligt första stycket utge ersättning med belopp som

bankinspektionen bestämmer.

Avgift för tillsyn

64 § För att täcka kostnaden för

bankinspektionens tillsynsverksamhet enligt denna lag skall

börser och clearingorganisationer årligen betala bidrag enligt

de närmare föreskrifter som regeringen meddelar.

Bidrag till rättegångskostnader

65 § Regeringen eller efter regeringens bemyndigande

bankinspektionen får meddela föreskrifter om att börser och

clearingorganisationer skall avsätta medel i sin verksamhet för

att lämna bidrag till rättegångskostnader i mål om ersättning

för skada som enskild person lidit på värdepappersmarknaden.

Avgifter vid börser och clearingorganisationer

66 § För att täcka kostnaden för Stockholms fondbörs verksamhet

får uttas avgifter av börsmedlemmar och dem vilkas fondpapper

har inregistrerats vid fondbörsen samt andra som använder sig av

fondbörsens tjänster i enlighet med de närmare föreskrifter

börsstyrelsen meddelar.

67 § Regeringen eller efter

regeringens bemyndigande bankinspektionen får meddela

föreskrifter om de avgifter som en annan börs än Stockholms

fondbörs eller en clearingorganisation får uppbära för de

tjänster som den tillhandahåller enligt denna lag.

Återkallelse av tillstånd m.m.

68 § Regeringen får återkalla

tillståndet för en börs eller en clearingorganisation om

 1. den i sin verksamhet i väsentligt hänseende brutit mot denna

lag eller lagen (1990:000) om handel med fondpapper och andra

finansiella instrument eller mot föreskrift som meddelats med

stöd av någondera av dessa lagar eller

 2. det annars föreligger förhållanden som motverkar en sund

utveckling av börs- eller clearingverksamheten eller

 3. de för tillstånd stadgade förutsättningarna inte längre är

för handen.

 I beslut om återkallelse skall regeringen ange vid vilken

tidpunkt verksamheten senast skall upphöra.

 Föreligger förhållanden som sägs i första stycket får

regeringen i stället för att återkalla tillståndet meddela

börsen eller clearingorganisationen skriftlig erinran, om det

kan antas att börsen eller clearingorganisationen låter sig

rättas därav. Skriftlig erinran får förenas med föreskrift om

rättelse.

69 § Föreligger annat

missförhållande än som sägs i 68 § får regeringen eller efter

regeringens bemyndigande bankinspektionen i särskilt beslut göra

anmärkning om det.

70 § Bankinspektionen får vid vite förelägga den som driver

börs- eller clearingverksamhet utan tillstånd att upphöra med

verksamheten.

Disciplinärenden

71 § För prövning av

disciplinärenden på värdepappersmarknadens område finns en

disciplinnämnd. Bestämmelser om nämndens verksamhet finns i

lagen (1990:000) om disciplinnämnd för värdepappersmarknaden.

 Styrelsen för en börs eller en clearingorganisation skall hos

disciplinnämnden ansöka om nämndens prövning av alla vid börsen

eller clearingorganisationen förekommande disciplinärenden.

72 § Om en börs- eller en

clearingmedlem genom att bryta mot denna lag eller lagen

(1990:000) om handel med fondpapper och andra finansiella

instrument eller mot föreskrift som har meddelats med stöd av

någondera av dessa lagar eller på annat sätt visar sig olämplig

som sådan medlem får disciplinnämnden besluta att medlemskapet

skall upphöra.

 Föreligger förhållanden som avses i första stycket men framstår

ett upphörande av medlemskapet som en alltför ingripande åtgärd

och bedöms en skriftlig erinran enligt fjärde stycket inte som

en tillräcklig åtgärd får disciplinnämnden under en

tidsbegränsad period avstänga medlemmen från börsen eller

clearingorganisationen. Sådan avstängning får inte avse längre

tid än en månad.

 Har medlemskap upphört på grund av diciplinnämndens beslut

enligt första stycket eller har medlemmen tillfälligt avstängts

enligt andra stycket får medlemmen ändock vidta åtgärd i

förhållande till börsen eller clearingorganisationen för att

fullgöra ingångna avtal eller för att skydda uppdragsgivare mot

förlust.

 Föreligger förhållande som avses i första stycket får

disciplinnämnden i stället för att fatta beslut enligt första

eller andra stycket meddela medlemmen skriftlig erinran, om det

kan antagas att denne låter sig rättas därav.

 Föreligger missförhållande av mindre allvarlig beskaffenhet i

fråga om medlemmen eller dennes verksamhet får disciplinnämnden

göra anmärkning om det.

73 § Disciplinnämnden får återkalla

ett godkännande av ett börs- eller clearingombud eller besluta

om tidsbegränsad avstängning eller meddela ombudet skriftlig

erinran eller anmärkning i enlighet med vad som gäller för börs-

 och clearingmedlem enligt 72 §.

74 § Kan disciplinnämndens beslut i

fråga om upphörande av medlemskap eller tillfällig avstängning

av medlem eller återkallande av godkännande av ombud eller

tillfällig avstängning av ombud inte avvaktas, får styrelsen för

en börs eller en clearingorganisation fatta sådant beslut. I

sådant fall gäller bestämmelserna i 72 § tredje stycket.

 Beslutet skall omedelbart underställas disciplinnämnden.

Beslutet och handlingarna i ärendet skall tillställas nämnden.

 Har beslut enligt första stycket inte underställts

disciplinnämnden senast dagen efter det att beslutet fattades är

beslutet utan verkan.

75 § Disciplinnämnden får besluta om

avregistrering av fondpapper, om utgivaren av fondpapperet eller

den som trätt i hans ställe allvarligt brustit i sina

förpliktelser enligt lag eller avtal som gäller för in-

registreringen och det ej är olämpligt från allmän synpunkt.

Disciplinnämnden kan i sådant fall i stället förelägga utgivaren

eller den som trätt i hans ställe att vidta viss åtgärd. Därvid

får disciplinnämnden ange att åtgärden skall vidtas vid påföljd

av att avregistrering annars kan komma att ske. Är en så pass

ingripande åtgärd som avregistrering inte behövlig får

disciplinnämnden i stället tilldela utgivaren eller den som

trätt i hans ställe en varning.

76 § Disciplinnämnden prövar fråga

om uttagande av vite eller annan påföljd som angivits i avtal

mellan börsen eller clearingorganisationen, å den ena sidan, och

utgivare av fondpapper eller börs- eller clearingmedlem, å den

andra sidan.

Hur man överklagar

77 § Bankinspektionens beslut enligt

denna lag överklagas hos regeringen. Inspektionens beslut skall

gälla omedelbart, om inte regeringen förordnar annat.

78 § Den som inte godtar ett beslut

av styrelsen för en börs eller en clearingorganisation får

klandra beslutet genom att väcka talan mot börsen eller

clearingorganisationen vid Stockholms tingsrätt inom tre veckor

från den dag beslutet meddelades. Klandras inte beslutet inom

denna tid är rätten till talan förlorad.

79 § Föreskrifter om hur

disciplinnämndens beslut klandras finns i lagen (1990:000) om

disciplinnämnd på värdepappersmarknaden.

Ansvar

80 § Styrelseledamot eller

befattningshavare hos en börs eller en clearingorganisation som

uppsåtligen eller av oaktsamhet genom oriktig bokföring eller på

annat sätt lämnar bankinspektionen felaktiga upplysningar om

verksamheten döms till böter eller fängelse i högst ett år. I

ringa fall döms ej till ansvar.

81 § Den som uppsåtligen eller av

oaktsamhet bryter mot 11 § döms till böter eller fängelse i

högst sex månader.

 1. Denna lag träder i kraft den 1 januari 1991 då lagen

(1979:749) om Stockholms fondbörs skall upphöra att gälla.

 2. Den som vid ikraftträdandet driver börs- eller

clearingverksamhet och som senast en månad därefter till

regeringen inkommer med ansökning om tillstånd får fortsätta

verksamheten under den tid ansökningen prövas.

 3. Förekommer vid Stockholms fondbörs vid lagens ikraftträdande

handel med ej inregistrerade fondpapper vilka noteras på en ej

officiell kurslista skall börsstyrelsen ha ansvar jämväl för

denna handel på samma sätt som gäller för inregistrerade

fondpapper. Därvid skall bestämmelserna i 26 § första stycket,

29-35 §§, 51-53 §§, 66 § samt 71-79 §§ gälla i tillämpliga

delar.

 4. Fondpapper som avses i 43 § första stycket 6 får

inregistreras vid Stockholms fondbörs om det utgivits av ett

aktiebolag vars aktier omfattas av bestämmelsen under 3.

Sammanställning av remissyttranden över värde-

pappersmarknadskommitténs betänkande SOU 1989:72 såvitt avser

frågorna om regler för börs- och clearingverksamhet och regler

för aktiebolag med allmänt spridda aktier.

Efter remiss har yttrande över betänkandet -- i de i rubriken

angivna frågorna -- avgetts av Svea hovrätt, kammarrätten i

Stockholm, bankinspektionen (numera finansinspektionen),

försäkringsinspektionen (numera finansinspektionen),

länsskattemyndigheten i Stockholms län, konsumentverket,

riksgäldskontoret, kommerskollegium, näringsfrihetsombudsmannen

(NO), riksbanksfullmäktige, styrelsen för Stockholms fondbörs,

allmänna pensionsfonden (1-3:e fondstyrelserna), allmänna

pensionsfonden (2:a löntagarfondstyrelsen), Svenska

Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen, Svenska

Sparbanksföreningen (numera Sparbanksgruppen Aktiebolag),

Sveriges Föreningsbankers Förbund (numera Sveriges

Föreningsbank, central föreningsbank), Sveriges Aktiesparares

Riksförbund, Svenska OTC-föreningen, Fondbolagens förening,

Svenska Försäkringsbolags Riksförbund (numera Sveriges

Försäkringsförbund), Föreningen Auktoriserade Revisorer (FAR),

Svenska Revisorssamfundet, Sveriges Finansanalytikers Förening,

Aktiemarknadsnämnden, Sveriges Industriförbund, Svenska

Handelskammarförbundet, Småföretagens Riksorganisation (numera

Företagarnas Riksorganisation), Företagareförbundet (numera

Företagarnas Riksorganisation), Landsorganisationen i Sverige

(LO), Tjänstemännens Centralorganisation (TCO), Stockholms

Optionsmarknad OM Fondkommission Aktiebolag (numera OM Stockholm

Aktiebolag), Konungariket Sveriges Stadshypotekskassa,

Finansbolagens Förening, Svensk Industriförening, Sveriges

Advokatsamfund, Invik 

frågan om olika handelssystem

Till följd av OMs engagemang i olika länder, medlemsskap i

internationella sammanslutningar samt deltagande i olika

internationella konferenser har OM givits en bred bild av hur

finansiell handel bedrivs i olika länder och avseende olika

produkter, vare sig dessa är s.k. avistaprodukter eller

derivativa produkter.

 Varje sådan finansiell handel har präglats av omgivande legal

och ekonomisk miljö, målgruppens behov, övriga

handelstraditioner, teknikens utveckling och grundläggande

faktorer som rör marknadens storlek, orderstorlek, orderfrekvens

m.m. Över tiden skapar dessa faktorer grundförutsättningar till

vilka handeln anpassar sig. Att med anspråk på någon grad av

allmängiltighet eller långfristighet värdera vad som är en

"rätt" eller "fel" är vanskligt.

 Vissa normer rörande finansiell handel upphöjs gärna till

allmängiltiga honnörsord, många gånger lika självklara som

oprecisa. Exempelvis skall handelssystemen vara rättvisa,

likabehandlande, neutrala m.m. Det är normer som alla

beredvilligt omfattar. Sedan kan man i den praktiska tappningen

likväl konstatera att visst gäller samma anslutningsregler och

visst gäller samma tariffer/kostnader för medlemsskap men om

likabehandling är för handen kan diskuteras. En stor

grundkostnad för medlemsskap kan för en liten förmedlare vara

mycket kännbar medan den för en större förmedlare är närmast

försumbar. Då rör sig det i alla fall inte om ekonomisk

likabehandling. När en viss fysisk placering av hävd till-

erkänts en mäklarfirma på ett golv eller i ett börshus med

bättre läge än vad som erbjuds en nytillkommen, kan

likabehandlingen också ställas ifråga. En lokalisering

"utsocknes" med osäkrare telekommunikationer, längre svarstider

etc. ger inte likabehandling i ett övrigt neutralt elektroniskt

system.

 En ärlig strävan efter likabehandling och oväld i

upprätthållandet av de normer som fastslagits för viss handel

måste alltid föreligga, men vetskapen om att inget system är

absolut rättvist till yttersta decimalen måste också erkännas.

Verkligheten är helt enkelt sådan. Exempelvis kan beslut fattade

av majoritetsintressen i en börs dominerad av stora medlemmar

uppfattas stå i strid med vad de mindre anser vara sin rätt till

likabehandling. Det är inget konstigt i det, sådana

väsentlighetsöverväganden kommer alltid till uttryck i fria

ekonomiska system, som har att göra med handel och distribution

i vid bemärkelse och baseras på grundläggande

kostnads/intäktsfaktorer. Därvidlag är börsverksamhet eller

clearingverksamhet inte avvikande från annan ekonomisk verksam-

het.

 Enligt värdepappersmarknadskommitténs uppfattning måste regle-

ringen sträva efter att uppfylla vissa övergripande mål för att

värdepappersmarknaderna skall kunna fullgöra sina uppgifter på

ett från alla synpunkter tillfredsställande sätt. Enligt

kommittén kvarstår kanske med ännu större tyngd idag att

marknaderna skall åtnjuta allmänhetens förtroende. Till detta

krav vill kommittén lägga att verksamheten på marknaderna skall

bedrivas effektivt och säkert samt att börsverksamhet skall

kunna drivas varaktigt och uthålligt i Sverige, oavsett

marknadsutvecklingen.

 Värdepappersmarknadskommitténs arbete präglas av en önskan om

effektivitet och konkurrenskraft i svensk värdepappershandel,

och det är en gemensam värdering. Frågan gäller medlen att

åstadkomma detta. Kommittén nämner att "regleringen" skall

uppfylla vissa mål, dvs. utgångspunkten är att reglering skapar

effektivitet. Däremot talas mindre om andra

effektivitetsfrämjande åtgärder för att skapa/stärka konkurrens-

kraften. Börs och clearing skall "bedrivas effektivt och säkert

med låga kostnader och samtidigt "varaktigt och uthålligt i

Sverige, oavsett marknadsutvecklingen". Hur skall detta tolkas?

Om marknadsutvecklingen är negativ, dvs. volymen fortsätter att

minska så går naturligtvis ekvationen inte ihop. Det finns stora

och fasta kostnader för infrastrukturen. Dessa kostnader måste

på något sätt bäras av den hanterade volymen (om inte det

allmänna vill bestrida kostnaderna). Det kan med andra ord

föreligga en uppenbar målkonflikt mellan kravet på varaktighet

och uthållighet oavsett marknadsutveckling och önskan om

kostnadseffektivitet genom att den volym som skall bära

kostnaden kan minska. Reglering kan ingalunda skapa

förutsättningar för effektivitet om inte även andra förutsätt-

ningar ges för dynamisk konkurrens och positiv volymutveckling i

Sverige.

 I en sådan ekonomisk verksamhet som under de senaste

decennierna blivit avlastad detaljregleringar (bruttoprisförbud

etc.), är det naturligt att pris länkas samman med prestation

och att konkurrens främjas. En liten order förorsakar fasta

grundkostnader, ofta av samma storlek som för en stor order.

Dessa kostnader totalt måste bäras av den volym det är fråga om.

Varje rationellt debiteringssystem utgör en rimlig avvägning

mellan grundkostnader och direkt rörliga kostnader och utmynnar

i vad som skall bäras av avnämarna för enskilda order eller tas

ut på annat sätt. Att för finansiell handel/distribution

axiomatiskt hävda att priset för en enhet (detaljdistribution)

skall vara lika med priset för tusen enheter (grossist-

distribution) är ingen självklarhet. Detta diskuteras närmare i

SNS-studien "Strategier för en bättre kapitalmarknad", Stockholm

1989 ("SNS-studien"), sid 73-74, i de svenska ekonomernas

kommentar till Millers och Uptons uppsats.

 I begreppet marknad och handel ligger också erkännandet av att

kunskapen och intentionerna hos marknadens aktörer inte

nödvändigtvis skall vara allmänt tillgänglig kunskap. Här

hänvisas till SNS-studien sid. 48-53. För den som av olika skäl

önskar eller tvingas utbjuda stor volym är det inte självklart

att andra än de potentiella köparna ska få ta del av kunskapen

om att den volymen finns, och ej heller att volymen kommer från

samma aktör. En sådan kunskap alltför vitt spridd kan orsaka en

kännbar välfärdsförlust för den som önskar utbjuda volymen just

emedan det inte rör sig om en normal "standardpost", som med god

frekvens föreligger för en viss marknad och som kan matchas utan

riskerna av en tidsutdräkt. Rätten att undanhålla viss del av

informationen eller att selektivt söka vad som bedöms vara

realistiska motparter är lika försvarbar som den lille aktörens

rätt att med omedelbarhet kunna handla standardposter.

Anonymiteten i marknaden är m.a.o. en faktor som i vissa

sammanhang värderas och i andra ej önskas. Förekomsten av anonym

matchning dels i elektroniska system som sådana, dels i OM''''s

blockorderhandel och hos internationellt verksamma, s.k.

interbankbrokers som inte tar egna positioner, visar de facto på

behovet. Att andra marknadsplatser, t.ex. Stockholms fondbörs, i

huvudsak redovisar vilka motparterna är i ett elektroniskt

system, innebär inte att det är en allmängiltig sanning att så

ska ske.

 I kontakter med många utländska handelssystem har vi i vår

erfarenhet just kunnat konstatera att några allmängiltiga

sanningar inte existerar. Jämför t.ex. specialistsystemet på

American Stock Exchange och på New Stock Exchange där

specialisten har både ansvaret och förtroendet att hålla marknad

i vissa bestämda aktier eller optionsserier. Det innebär inte

endast att han ska ställa priser och hålla reda på en orderbok,

utan också genom egna köp och försäljningar ta positioner för

att utjämna överskott eller underskott i utbud och efterfrågan.

Annorlunda uttryckt blandar han egna affärer med kundaffärer på

ett sätt som på andra håll, exempelvis inom Chicago Board

Options Exchange, anses felaktig.

 I vår värdepapperstradition har vi haft kommissionshandel

parallellt med egenhandel och ofta utförd av samma personer för

samma organisation. Vi har ingen anledning att anta annat än att

det sköts på ett ansvarsfullt sätt, men huruvida det är neutralt

eller ej och ger resultat som för kunden är det bästa beror just

på hanteringen hos dessa personer. I det åtgärdsprogram OM tog

initiativ till hösten 1987 ingick bland annat att

Bankinspektionen, för att tillgodose kundintresset, skulle kräva

att fondkommissionären tidsstämplade mottagna uppdrag från

slutkunder för att kunna länka det till utförandet av uppdragen.

Det och andra råd kom sedan också att ingå i Bankinspektionens

författningssamling som gavs ut i början av 1988, medan

likartade normer, såvitt vi vet, ej är på motsvarande sätt

påbjudna för avistahandeln. Hos OM är också föreskrivet att

kommissionshandel och egen handel skall utföras på olika konton,

för att sammanblandning skall undvikas.

 Samtidigt som vi tycker att en sådan regel normalt är riktig

för derivathandeln, så har vi respekt för att det kan finnas en

riskabsorberande funktion hos fondkommissionären som också

tillgodoser kund

intresset. Om exempelvis en kund önskar en viss bestämd volym i

ett värdepapper eller en optionsserie och marknaden är tunn så

att det är svårt att få fram volymen, kan fondkommissionären

behöva tid för att överbrygga bristen på marknadskapacitet. Han

kan kanske reducera osäkerheten för kunden genom att ta den

position marknaden inte omedelbart kan tillgodose för att senare

avlasta sin portfölj, när marknadens kapacitet är sådan att det

går. Alternativt vill kunden ha en s.k. oddlot, en bruten

standardpost, och då kan fondkommissionären fullgöra en

växlingsfunktion. Fondkommissionären har, i det fallet, reellt

agerat i affär mot kunden och därigenom absorberas en risk

kunden slipper. Kunden får omgående ett fast pris för den

begärda volymen, medan fondkommissionären kanske tillgodogör sig

ett pålägg för sin positionsrisk jämfört med ett gällande

marknadspris för vad volym som fanns tillgängligt då ordern kom.

Skillnaden utgör ersättning för att han tar risken att

överbrygga tidsglappet mellan utbud och efterfrågan eller en

volymdiskrepans. Det går inte att entydigt hävda att förfarandet

är oneutralt eller oändamålsenligt; den specifika situationen

måste värderas. Den förmedlare som konsekvent ger sig

oberättigade fördelar på kundens bekostnad tappar i längden

affärerna, så länge konkurrens befrämjas.

 Frågan om vilken information som skall vara kontinuerligt given

till marknaden är inte heller enkel att svara på. På alla

marknader ges bästa pris medan kvantitet ofta inte ges vare sig

som total volym eller volymuppskattningar. På andra marknader

finns möjlighet att få detaljerad kunskap om djupet. Kutymerna i

detta avseende är ofta relaterat till vad som är praktiskt

görligt på ett tillförlitligt sätt, och till marknadsaktörernas

värdering. I diskussioner med den engelska tillsynsmyndigheten

Securities and Investments Board ("SIB") med anledning av

tillståndsprövningen av OMs dotterbolag OM London LTD ("OML")

som engelsk börs ifrågasattes initialt om djupet i marknaden

skall lämnas för de priser som inte utgör aktuellt bästapris,

medan ett sådant förfarande på andra marknader anses riktigt.

 Ovanstående exemplifierar att marknadens behov måste styra

handelsystemets utformning. Av det skälet är det

tillfredsställande att kommittén i sitt förslag givit utrymme

för OM''''s handelssystem, såväl det elektroniska som det

telefonbaserade blockordersystemet. Att frågan om block-

ordersystemet likväl tilldragit sig så stort intresse under

kommitténs arbete och även ägnats så mycket plats i

skrivningarna, är kanske mer ett uttryck för den begränsade

kartläggningen av hur varierande internationella handelssystem

kan vara utformade än uttryck för mer bestående sanningar. Det

är enligt vår uppfattning en brist i denna utredning att man

ägnat så mycket kraft åt en specifik detalj utan att i övrigt

haft ambitionen att kartlägga handelsteknikfrågor i ett inter-

nationellt perspektiv eller jämföra graden av neutralitet ur

kundens synpunkt i en s.k. handlarmarknad (market maker), där

kundens ekonomiska intresse står i direkt motsatsförhållande

till motparten - en avgörande principiell skillnad mot

marknadsplatsmodellen, oavsett ägarförhållande eller eventuell

förekomst av vinstintresse.

 Under det engelska regelverket (Financial Services Act) har OM

fått såväl sin clearingmodell som handelssystemen i övrigt

godkända av en mycket erfaren tillsynsmyndighet med tillsyn över

sex börser och tusentals organisationer verksamma inom

förmedling, rådgivning, market making etc. SIB har vid värdering

av OM''''s modell inte haft anledning till erinringar eller krav på

modifieringar. Tvärtom har sådana faktorer som att OM drivs i

vinstsyfte samt att på marknadsplatsen förekommer en

blockorderfunktion, betjänad av OMs egna tjänstemän, bedömts som

positiva och intressanta inslag i börsverksamheten. Det kan för

övrigt noteras att den börsauktoriserande myndigheten under de

olika rättsordningarna i Finland, Frankrike, Spanien och Norge

också godkänt OMs modell för de OM-baserade börserna Suomen

Optiomeklarit Oy, OM France S.A, OM Iberica S.A respektive för

Norsk Opsjonsmarked A/S-NOM.

 Även om flertalet börser i allt högre omfattning börjar använda

datorbaserade hjälpmedel för att rationalisera verksamheten och

underlätta informationsspridning m.m. så är det på intet sätt

oomtvistat vad för handelssystem som bäst gynnar avnämnarna.

Utredningen antyder en närmast rörande tilltro till

elektronikens välsignelser i handeln. Har man bara elektronik så

blir allt bra. Detta sker utan någon analys av elektronikens

för- och nackdelar. På många börser anses "Open-out-cry-

systemet" vara överlägset elektroniska system.

 I OMs utveckling har vi kunnat konstatera att elektroniken är

bra och nödvändig för rationell hantering av clearing och att

den också har många förtjänster i marknadsplatsens

småorderhantering. Vi utvecklar också modernare och effektivare

marknadsplatssystem att kopplas samman i ett öppet nätverk.

Därmed är det inte en självklar slutsats att elektroniken löser

alla problem. OMs blockordersystem, som i sina marknadsplats-

funktioner f.n. ej är byggt på elektronisk hantering, har rönt

mycket stor uppskattning i Sverige och på andra håll på grund av

att den på ett effektivt sätt tillgodoser handelns behov. Som

privat börs med effektivitet och avkastning som ledstjärna kan

man vara förvissad om att OM-börser kommer att sträva efter att

använda de system som gynnar ifrågavarande handel bäst.

Teoretisk dogmatism bör underordnas avnämarintressena. Bred

erfarenhet av olika handelssystem förefaller hos SIB och Depart-

ment of Trade and Industry ha danat en ödmjukhet för mångfaldens

betydelse och en begränsad ambition att i detalj föreskriva hur

handeln skall gå till. Samma insikt finns i den amerikanska

debatten. (Se kopia av intervju med professor M. Miller i

tidsskriften "Fortune", mars 1990. Bilaga 2.) Ovanstående skall

på intet sätt tolkas som att investerarnas skydd och rättigheter

skulle vara urvattnade vare sig i Storbritannien eller i USA.

Konsumentskyddet är en bärande tanke i Storbritannien (liksom i

USA) och understöds av långtgående uppföljning av relationen

marknadsplats - clearingorganisation - förmedlare - kund -

placeringsrådgivare - kund osv. Även dessa frågor är dock inte

föremål för lagreglering i alla detaljer utan till stor del

delegerade till SIB och till de under SIB stående Self

Regulatory Organizations ("SRO").

 Syftet med Financial Services Act lämnas som information och

kan sammanfattas i följande punkter (Utdrag ur "Guide to the

Financial Services Act", London, 1986).

 - Skapa effektivitet inom den finansiella sektorn

 - Främja konkurrens inom landet och internationellt

 - Skapa förtroende hos emittenter och placerare för att den

finansiella sektorn är ordnad

 - Åstadkomma ett ramverk, som är tillräckligt flexibelt och

klart för att styra men ej hindra strukturella och andra

förändringar.

 För att åstadkomma detta har enligt "Guide to the Financial

Services Act" följande principer följts:

 - Den viktigaste garantin för att kundernas behov och

förväntningar tillgodoses är marknadskrafterna

 - Dessa skall främjas genom bättre och rikligare information

 - Lagen skall garantera likabehandling

 I "Guide to the Financial Services Act" sägs vidare följande

beträffande regleringsbehovet:

 "Regeringen var medveten om behovet av förbättring av de lagar

som rör placerarskydd samtidigt som man var på det klara med

risken för överreglering. Regleringen skulle utgöra ej mer än

det minimum som erfordras för att skydda placeraren. Regeringen

gör samtidigt klart att reglering ej kan eliminera risk och att

element av risk är inneboende i placeringar till skillnad från

sparande."

 Vad gäller detaljeringsgraden i Financial Services Act rörande

förutsättningarna för att driva börsverksamhet framgår de av

Bilaga 3 "Lagregler för engelska börser" till detta yttrande.

Den finansiella rapporteringen från de företag som är verksamma

på marknaden i olika funktioner mot allmänheten är emellertid

mycket utvecklad i regelverkan från aktuella SRO för att

tillgodose investerarnas ekonomiska grundskydd.

 Sammanfattningsvis har den breda internationella utblick OM

erhållit givit en övertygelse om sanningen i att "handeln finner

sina vägar". Dessa vägar omfattar innovationer såväl vad gäller

produkter som handelssätt. I SNS-studien, sid. 35-37, och i

internationell fackpress har OM:s på normal företagsekonomisk

grund byggda börs- och clearingverksamhet fått starkt stöd. Det

är viktigt även på dessa områden att genom etableringsfrihet ge

andra företag möjligheten att pröva sina innovationer på den

marknad OM är verksam eller på andra områden av den finansiella

handeln. På sid. 56 i SNS-studien säger Miller och Upton

följande:

 "Utöver detta finns det kanske en enda viktig läxa att lära av

den stora mängden färsk akademisk forskning om

marknadsstrukturer - en enkel och självklar läxa:

värdepappersbranschen måste ha möjlighet att snabbt anpassa sig

till ny transaktionsteknologi, nya produkter och nya kund-

kategorier. Utvecklingstakten på det finansiella området visar

inga tecken på att mattas. Behovet av flexibilitet blir allt

större allteftersom ''''globaliseringen'''' av kapitalmarknaderna blir

verklighet, och det gäller i synnerhet för ett relativt litet

land som Sverige."

Delta Government Options-fallet

I USA finns uppemot ett 40-tal börser registrerade.

Börsbegreppet har sin historiska grund i vad som var börs på 30-

talet när nuvarande värdepapperslagar skrevs. Delta Government

Options Corporation ("Delta") ägs av en stor internationell

broker, RMJ Options Trading Corporation ("RMJ"), tillsammans med

Security Pacific National Trust Company. Företaget har efter

lång tids utveckling och legala förpostfäktningar, i januari

1989, ansökt hos Securities and Exchange Commission, ("SEC"), om

möjligheten att starta handel i derivatprodukter. Denna skulle

baseras på obligationer med clearing hos Delta och handel genom

ett system tillhandahållet av RMJ. SEC lämnade i början av 1989

ett "No Action letter" vilket innebar att det var fritt fram att

starta. Två etablerade Chicago-börser ansökte om stämning på SEC

för att man ansåg att SEC genom sitt "No Action Letter" frångått

en skyldighet att uttala sig mer specifikt. Domstolen beslöt i

september 1989 att SEC måste besluta huruvida verksamheten i

Delta och genom RMJ var en verksamhet som kunde tillåtas. SEC

lämnade i början av 1990 klartecken för företaget att verka som

clearingorganisation och att tillhandahålla sitt handelssystem

genom RMJ (vilket de etablerade börserna med stor snabbhet har

överklagat).

 Det som är intressant med hänsyn till kommitténs synpunkter

kring behov av börser och clearingorganisationer även ur svensk

horisont är, för det första, att de etablerade intressena så

kraftfullt försöker förhindra en nyetablering som innebär en

innovation. Vidare att ägarfrågan, dvs. att ett par

organisationer äger ett clearing- och handelssystem och det

faktum att det är vinstinriktat, inte utgjort något principiellt

bekymmer i den diskussion som förts av SEC, samt att det på

många håll, däribland USA, finns en grundläggande positiv

inställning att pröva nya vägar för handel i tillägg till redan

etablerade. Materialet om rättsfallet tillställs

Finansdepartementets värdepappersenhet separat. Vad gäller

vinstfrågan kan konstateras att flertalet av de nya börser som

växer fram i dag baseras på uppfattningen att börsen

självständigt skall kunna drivas i vinstsyfte (jfr även

resonemangen i SNS-studien). Med de ofta mycket stora ekonomiska

risker som idag är förknippade med kostsam och ofta riskfylld

teknisk utveckling, som vidlåder upprättandet av elektroniska

handelssystem m.m. har den ursprungliga traditionen att de av

användarna som är mellanhänder finansierar börsen på många håll

ersatts av insikten att börsen i sig måste ha en

resultatgenererande förmåga som gottskrivs börsen som

organisation, och att börsen också har andra användare, som

kanske önskar ägande och inflytande och inte bör utestängas från

det. Speciellt accentuerat blir nödvändigheten därav om

nyttjarna och finansiärerna ej är samma personer eller utnyttjar

börsen i mycket olika omfattning (jfr diskussionen i

Reservationen).

1.1.18 Konungariket Sveriges Statshypotekskassa

Betänkandet innefattar en mycket grundlig genomgång av aktie-

marknaden. Penning- och obligationsmarknaden har getts en

knappare och ofull

ständigare behandling. Enligt kassastyrelsens mening har

kommittén (VMK) inte tillräckligt beaktat skillnaderna mellan

aktiemarknaden och obligationsmarknaderna utan mekaniskt

föreslagit att ett regelsystem anpassat till den förra skall

gälla även den senare.

1.1.19 Invik marknaden måste själv visa

det. Vissa aktier skulle således med fördel kunna handlas

regionalt med en vitalisering av näringslivet som följd.

 Enligt kommittén är ett offentligt monopol att föredra "om man

har avgifternas storlek för ögonen" (avsnitt 6.2.4.6).

Föreningarna har en motsatt uppfattning. Det finns inga belägg

för att kommitténs uppfattning skulle vara riktig. En korrekt

avgiftsnivå kan endast uppnås genom marknadens reaktion under

konkurrens.

 I sina slutsatser (6.2.6) anger kommittén en ordning, enligt

vilken Stockholms fondbörs får en faktisk monopolställning inom

avistahandeln i aktier och aktierelaterade instrument samt en på

lagstiftning grundad rätt att driva börsverksamhet också med

andra instrument. I det senare avseendet skall fondbörsen

således ha en sådan rätt att utan att, när marknaden öppnas i

sådana instrument, behöva visa sin lämplighet för uppgiften.

 Föreningarna har respekt för Stockholms fondbörs förmåga och är

helt klara över att den kompetens som börsen har, och dess

centrala ställning, kommer att leda till att den behåller sin

centrala funktion som handelsplats för aktier under en

överblickbar framtid. En effektiv svensk värdepappersmarknad i

konkurrens med utlandet är dock inte betjänt av de låsningar som

en särreglering av fondbörsen enligt kommitténs förslag skulle

leda till. Stockholms fondbörs måste i stället behandlas på

samma sätt som andra liknande organisationer och måste driva sin

verksamhet på de meriter börsen kan visa upp och tåla att bli

prövad på marknadens villkor. En konkurrens med utländska börser

är ändå för handen med den internationalisering som marknaden

fått.

 Någon särlagstiftning rörande Stockholms fondbörs bör således

inte förekomma. I stället borde det vara möjligt att lagtekniskt

behandla Stockholms fondbörs neutralt och utan att ange den

särskilt.

 Tidigare har framhållits att någon särlagstiftning inte bör

förekomma rörande Stockholms fondbörs. Vidare har uttalats att

frågor om styrelsesammansättning bör följa av den

associationsrättsliga lagstiftning som gäller för det enskilda

fallet. Eftersom kommittén behandlat styrelsen i Stockholms

fondbörs mer detaljerat, skall också föreningarna göra det.

Frågorna behöver dock inte lagregleras utan kan ingå i börsens

associationsrättsliga statuter.

 Såsom redan framhållits har föreningarna den inställningen att

offentliga ledamöter inte bör förekomma inom den aktuella

samhällssektorn. Det gäller även i styrelsen för Stockholms

fondbörs.

 Föreningarna anser att börsstyrelsen bör utgöras av företrädare

för börsmedlemmarna, emittenterna (i första hand de noterade

bolagen genom industriförbundet och handelskamrarna men också

emittenter av andra börsnoterade papper. t.ex. staten i den

egenskapen genom riksbanken eller riksgäldskontoret) och

placerarna (med företrädare för investmentbolag,

försäkringsbolag/fonder och de privata aktiespararna). Vardera

gruppen bör företrädas av tre ledamöter med suppleanter. Börs-

medlemmarna föreslås, som de närmast ansvariga, inom sin

representation ha att utse ordföranden.

 I ett partssammansatt organ, såsom det såväl här som av

kommittén föreslagna, är det enligt föreningarnas uppfattning

inte lämpligt att den i organisationen anställde ansvarige

tjänstemannen ingår i styrelsen. Börschefen bör således inte

vara styrelseledamot utan ansvara för verksamheten inför

styrelsen och för att styrelsens beslut verkställs samt i dess

arbete fungera som huvudföredragande.

 Det nu sagda reser frågan om en översyn av organisationsformen

för Stockholms fondbörs. Det måste således finnas en symmetri

mellan ägande och ansvar. Till den delen är Svenska

Fondhandlareföreningen, såsom företrädare för de nuvarande

börsmedlemmarna, beredd att verka för att dessa tar ett

ägaransvar för fondbörsen vid en eventuell organisa-

tionsförändring.

1.2.9 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

SARF anser det vara positivt att det legala börsmonopolet

slopas. Emellertid framstår denna förändring som meningslös när

man samtidigt inför ett koncessionssystem med ett uttalat

nyttorekvisit och fastslår att någon ytterligare marknadsplats

utöver Stockholms Fondbörs ej kan antas bli till nytta.

 I takt med den starka utvecklingen av automatiserade, globala

handels-och informationssystem uppstår svårigheter att definiera

vad som är börsverksamhet. Det kan exempelvis ifrågasättas hur

effektivt ett svenskt koncessionsförfarande är på verksamhet som

bedrivs utomlands.

 SARF anser det vara påkallat att ställa mycket höga krav på nya

marknadsplatser. Enighet torde råda vad gäller de krav som avses

kunna ställas på börsverksamhet, dvs. effektivitet (hög

likviditet till lägsta möjliga transaktionskostnad),

neutralitet, samtidig och korrekt information samt genomlysning.

Konkurrensen på marknaden kommer att medföra att börser som ej

uppfyller för aktörerna nödvändiga krav snabbt försvinner. SARF

ifrågasätter därför om något koncessionsförfarande behövs.

 Skulle ett koncessionsförfarande införas anser SARF att man som

grund för prövning bör införa ett skaderekvisit istället för det

av VMK föreslagna nyttorekvisitet.

 VMK hävdar att det skulle vara principiellt olämpligt att driva

börsverksamhet med vinstsyfte. SARF delar inte denna åsikt.

Utgångspunkten för ett principiellt ställningstagande bör

istället vara det sätt på vilket börsverksamheten fungerar och

den effektivitet den kan erbjuda en marknadsplats som motsvarar

högt ställda krav anser SARF detta ej vara principiellt

olämpligt.

1.2.10 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet delar VMK:s uppfattning att det är av största vikt

att börs-och clearingorganisationernas verksamhet åtnjuter

allmänhetens förtroende. Detta utesluter dock inte enligt

riksförbundets mening att det kan finnas flera med varandra

konkurrerande börser och clearingorganisationer. Marknaden bör

avgöra om t.ex. en eller flera börser behövs. Privatägda börser

drivna i vinstsyfte bör få finnas och konkurrera med varandra på

marknaden. Det är viktigt att nya produkter fritt får utvecklas

och föras ut på marknaden. OM:s tillkomst och utveckling är ett

exempel på hur värdepappersmarknaden kan förnyas på ett positivt

sätt genom enskilda initiativ. Insyn över verksamheten från det

allmännas sida behövs givetvis och möjligheterna till sådan

insyn ökar på flera sätt enligt VMK:s förslag.

 VMK föreslår visserligen upphävande av börsmonopolet men före-

språkar samtidigt ett koncessionsförfarande där regeringen skall

meddela koncession endast om behov anses föreligga för en ny

börs. När det gäller denna prövning uttalar kommitténs majoritet

dessutom som sin mening att det inte kan förutses behov av någon

ytterligare marknadsplats för aktier än Stockholms fondbörs.

Monopolet för fondbörsen skulle således bestå. Enligt

riksförbundets mening är behovsprövning vid koncessionsgivning

ett alltför hårt krav. Regeringens bedömning bör i stället utgå

från ett skaderekvisit, dvs. koncession bör ges om den inte

bedöms leda till skada för det allmänna. Denna form av prövning

gäller i dag vid beviljande av koncession för bl.a. försäkrings-

 och fondkommissionsrörelse och är enligt riksförbundets mening

fullt tillfredsställande. Riksförbundet delar i denna fråga den

uppfattning som anförs av utredningens minoritet i deras

reservation. -En annan sak är att behovet av koncentration på

den svenska marknaden kanske ändå i dagens läge leder till att

inga andra börser för aktiehandel kommer att etableras. Det är i

så fall marknadskrafterna som har avgjort detta i en fri

prövning.

1.2.11 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammar-

förbundet

Förslaget från kommitténs majoritet betyder i praktiken att

monopolet för Stockholms fondbörs att bedriva börshandel i

aktier bibehålls. Kravet på att verksamheten skall vara till

nytta för det allmänna gör tillsammans med kommitténs allmänna

uttalanden att koncession egentligen aldrig skulle kunna

beviljas för någon annan.

 Organisationerna menar att ett sådant förslag går tvärt emot

alla strävanden mot liberalisering, internationell anpassning

och effektivise

ring av marknadens funktionssätt. Vi delar därför i allt

väsentligt det synsätt som redovisas i reservanternas

skrivningar.

 Enligt organisationernas uppfattning är det felaktigt att som

majoriteten tro att effektivitet, likviditet och ett sunt

funktionssätt skapas genom monopol. Det är organisationernas

bestämda uppfattning att dessa önskemål tillgodoses bättre genom

att ensamrätten för Stockholms fondbörs slopas. Historien visar

genom otaliga exempel att konkurrens, om än potentiell, leder

till ökad effektivitet och därmed till ett bättre

tillvaratagande av "konsumenternas" intressen.

Värdepappersmarknaden är härvidlag inte något undantag.

 I och för sig finns inte anledning att tro annat än att den

svenska marknaden, även efter monopolets avskaffande, självmant

kommer att verka för en koncentration av aktiehandeln. Detta

kommer att ske bl.a. i syfte att skapa en så god likviditet som

möjligt. Detta är dock något helt annat än en lagligt skyddad

monopolställning. Om det nämligen skulle visa sig att

marknadsplatsen inte är tillräckligt serviceinriktad, kreativ,

kostnadseffektiv etc. finns alltid möjligheten att någon startar

en konkurrerande börs. Under alla förhållanden är det en fördel

för emittenter, placerare m.fl. att veta att marknadsplatsen

lever under detta potentiella konkurrenstryck.

 Det finns inte heller anledning att på allvar befara att ett

slopande av börsmonopolet skulle leda till att handeln kommer

att bedrivas i osunda former eller inom ett regelverk som inte

kan anses acceptabelt. Alla intressenter på marknaden har ett i

grunden gemensamt intresse av att spelreglerna på

marknadsplatsen är sådana att de vinner tilltro hos placerarna,

antingen de är små eller stora, svenskar eller utlänningar.

Marknadsplatsen själv har sålunda ett behov av att kunna visa på

ett handels- och regelsystem som tillfredsställer marknadens

aktörer, som annars inte söker sig till den aktuella börsen.

Organisationerna menar därför att mycket med förtroende kan

överlåtas åt marknadsplatsernas egna åtgärder och

självreglering.

 Också i ett internationellt perspektiv framstår det som klart

förfelat att genom lagstiftarens åtgärder skapa en

ensamställning för Stockholms fondbörs. Värdepappersmarknaderna

är i många avseenden internationella. För att kunna attrahera

emittenter, placerare och ett alltmer globaliserat kapital är

det viktigt, att Sverige kan erbjuda börser med effektivitet och

konkurrenskraft. En sådan situation skapas bäst genom att

svenska börser arbetar i ett konkurrensutsatt klimat. Konkurrens

leder till nyskapande och kreativitet och bör öka

förutsättningarna för att den svenska finanssektorn också kan

erbjuda sina tjänster utomlands.

 I den internationella analysen måste också beaktas

händelseutvecklingen inom EG och den harmonisering med

Gemenskapens regelverk som regeringen vid upprepade tillfällen

har uttalat sig för. Liksom på så många andra områden går EG

inom den finansiella marknaden mot liberalisering, fri rörlighet

för kapitalet och konkurrensneutralitet. Organisationernas

uppfattning om att börsmonopolet måste avskaffas ligger därför i

linje med utvecklingen inom EG.

 Mot bakgrund av vad som nu sagts menar organisationerna att

kommittémajoritetens förslag om en behovsprövning av nya

aktiebörser inte bör genomföras. Det bör vara fullt tillräckligt

om den skadeprövning som föreslås av reservanterna läggs till

grund för koncessionsprövningen.

 VMK föreslår i vissa avseenden särskilda regler för Stockholms

fondbörs. I enlighet med det resonemang som organisationerna

redovisat tidigare menar vi att några särskilda regler inte

skall finnas för Stockholms fondbörs. Den allmänna lagstiftning

som reglerar börsverksamhet bör behandla alla börser lika.

Kraven på kapital, styrelsesammansättning m.m. bör vara desamma

för alla börser.

 För Stockholms fondbörs del innebär detta att nuvarande

förhållanden måste förändras väsentligt. Med tanke på att denna

situation inte är analyserad i VMKs betänkande är det rimligt

att de närmare detaljerna i en sådan ordning blir föremål för

mer ingående överväganden mellan berörda parter innan ett

slutligt lagförslag läggs fram.

 Helt allmänt vill organisationerna dock redan nu ge uttryck för

följande. Såväl associationsformen ekonomisk förening som

aktiebolag torde vara möjlig vid en skisserad inriktning av

huvudmannaskapet för Stockholms fondbörs. Ägandet av den

juridiska personen blir i viss mån beroende av den

finansieringsform som väljs men bör närmast ankomma på

fondkommissionärer och emittenter.

 I enlighet med vad organisationerna tidigare anfört bör

börsstyrelsens sammansättning helt spegla de ägarintressen som i

framtiden kommer att stå bakom börsen. Någon representant för

det allmänna bör sålunda inte ingå i styrelsen för Stockholms

fondbörs.

 I detta sammanhang vill organisationerna slutligen mycket

bestämt understryka den absoluta nödvändigheten av att

Stockholms fondbörs på alla sätt behandlas lika med andra börser

och ges möjlighet att bedriva sin verksamhet på samma villkor

som tänkbara konkurrenter. Organisationerna har anledning att

värna om Stockholms fondbörs framtida utvecklingsmöjligheter. Om

inte fondbörsen får likvärdiga konkurrensförutsättningar i fråga

om de finansiella instrument som kan erbjudas, avgiftssättning,

en tydlig ägarroll med åtföljande styrelsesammansättning m.m.

riskerar man att konkurreras ut av andra marknadsplatser.

1.2.12 Småföretagens Riksorganisation

Kommitténs bedömning är att det legala börsmonopolet inte bör

bibehållas. Stockholmsbörsen föreslås vara den enda

marknadsplats som inledningsvis får bedriva aktiehandel.

Koncession att få bedriva börsverksamhet skall kunna meddelas om

den kan antas bli till nytta för det allmänna. I realiteten

bibehålls således börsmonopolet.

 Organisationen anser att det måste vara marknadens behov som

styr antalet börsplatser och att fri etableringsrätt skall gälla

för börs- och clearingverksamhet. Vi vill här också understryka

vikten av att även regionala alternativ tillåts växa upp. Vi

avstyrker därför kommitténs förslag om behovsprincip vad gäller

koncessionstillstånd. Organisationen har funnit ledmöterna Kjell

A Mattsons, Per Westerbergs och Olle

Wästbergs förslag om skaderekvisit som ett fullgott alternativ.

Koncession skall således lämnas om verksamheten inte skadar det

allmännas intresse.

1.2.13 Landsorganisationen i Sverige (LO)

När det gäller börsmonopolet anser LO att utredningen funnit en

lösning som innebär en likabehandling av olika marknadsplatser

och samtidigt tillgodoser kraven på offentlig insyn och kontroll

över verksamheten.

 Den särställning som enligt utredningens förslag även i

framtiden förutsätts för Stockholms fondbörs är enligt LOs

uppfattning väl motiverad. Den svenska aktiemarknaden är för

liten för att kunna splittras upp på flera olika separata

system, om marknaden skall kunna förbli likvid och även i övrigt

fungera väl. Alternativet till en sammanhållen svensk fondbörs

är sannolikt inte flera svenska aktiebörser utan att handeln

flyttar till internationella marknadsplatser med större

kapacitet.

 En sådan utveckling vore ur svensk synpunkt på många sätt

negativ. Bl.a. skulle möjligheterna till insyn och kontroll av

verksamheten försvåras, liksom servicen till främst mindre och

medelstora företag skulle försämras.

 Den särställning som Stockholms fondbörs både som följd av

koncessionskravet, men också av marknadskrafterna kommer att få

på den svenska värdepappersmarknaden motiverar också de

särskilda krav som utredningen ställer på denna marknadsplats

vad gäller insyn och kontroll (styrelsens sammansättning m.m.).

 LO anser att dessa särskilda krav bör kompletteras med ett krav

på Stockholms fondbörs att ge en fullgod service till kunder i

hela landet via det nya datoriserade handelssystem som börsen

nyligen infört. Detta är ett bättre sätt att ge företag utanför

Stockholmsregionen tillgång till en väl fungerande

värdepappersmarknad än de krav som de borgerliga resevanterna i

utredningen rest på införande av regionala, från Stockholms

fondbörs fristående aktiebörser. Sådana måste med nödvändighet

få svårt att bli tillräckligt likvida för att en fungerande

prisbildning skall kunna upprätthållas.

1.2.14 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

Kommittén föreslår att det formella börsmonopolet upphävs och

ersätts av ett koncessionsförfarande. Tanken är att olika

värdepapper skall kunna handlas med på var sin börs. Kommittén

är däremot inte beredd att släppa på det reella börsmonopol som

finns idag för affärer i aktier på Stockholms Fondbörs.

 TCO tillstyrker att det formella börsmonopolet upphävs. Detta

beslut måste emellertid följas av att alla börser läggs under

myndighetstillsyn. Börser för derivatpapper (optioner och

terminer) samt obligationer kan därigenom skapas under tillsyn

av Bankinspektionen.

 TCO är positiv till att börser skall ha koncession från

regeringen innan man får starta värdepappershandel. TCO anser

dock till skillnad från kommittén att det inte finns

tillräckliga skäl för att inte tillåta regionala

börser. En förutsättning måste dock vara att handeln i en

enskild aktie bara sker på en börs inom landet. Vidare måste

tillsynen av handeln på dessa regionala börser kunna garanteras.

1.2.15 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB (OM)

Som tidigare nämnts stöder OM de resonemang som förts i denna

fråga i Reservationen och i ovannämnda organisationers

remissvar. OM önskar även peka på de resonemang de svenska

ekonomerna för i SNS-studien, sid. 88-96, i avsnittet

"Etableringsfrihet för börser eller börsmonopol".

 I Reservationen har framförts flera goda skäl mot kommitténs

förslag att i praktiken behålla fondbörsens monopol på

aktiehandel. Det kan konstateras att de skäl som kommittén anför

inte är särskilt bärkraftiga. Detta pekar också reservanterna

på. Vissa ytterligare synpunkter kan anföras.

 Ett skäl som kommittén anför till stöd för fondbörsens faktiska

monopol på aktiehandel är att det vore stötande om en aktie som

p.g.a. misskötsel från bolagets sida avfördes från t.ex.

fondbörsen känns inte övertygande. Kommittén föreslår nämligen

samtidigt att avförande av en aktie från en börs p.g.a.

misskötsel från bolagets sida endast får ske efter beslut av en

disciplinnämnd på ansökan av börsen. Denna disciplinnämnd skall

vara gemensam för alla börser. Ett beslut i nämnden om avförande

av en aktie skulle med hänsyn härtill rimligtvis resultera i att

övriga börser hos nämnden ansökte om avförande av samma aktie

från handel hos dem. Ännu enklare och naturligare, vore att ett

beslut av disciplinnämnden att avföra en aktie från en börs

skulle avse samtliga börser hos vilka aktien handlas. Så är

emellertid inte kommitténs förslag upplagt.

 När det gäller aktiehandel finns inte, enligt kommittén, behov

av ytterligare en börs så länge Stockholms fondbörs på ett

korrekt sätt sköter börsverksamheten avseende sådana instrument.

Samma gäller i princip då en privat börs bedriver handel i andra

instrument. Avsikten är nämligen att det inte skall etableras

fler börser än som kan vara till nytta för samhällsekonomin.

Detta leder enligt betänkandet visserligen inte till att det

automatiskt endast kan finnas en börs i varje instrument. Finns

det ett verkligt behov av två börser i samma instrument bör

tillstånd kunna ges till en konkurrent. Detta kan vara fallet om

den börs som först etablerades inte fungerar tillfredsställande.

Värdepappersmarknadskommittén har således, för att motivera det

faktiska monopolet i aktiehandel för fondbörsen, valt en modell

för samtliga börsetableringar som kan betecknas som "först till

kvarn". Modellen ger upphov till följande frågeställningar.

 Antag att en börs handlar med ett index avseende de trettio

mest omsatta aktierna. Antag vidare att en ny börs vill etablera

handel i ett index omfattande de 16 mest omsatta aktierna. Är

detta ett nytt instrument eller skall det ses som ett instrument

som redan är föremål för handel och därmed, om denna handel

sköts på ett tillfredsställande sätt, skyddat av ett faktiskt

monopol? Antag vidare att en börs får enligt kommittén själv

besluta om introduktion av nya instrument. Antag att börsen

därefter be

slutar att etablera handel i ett index kopplat till de 16 mest

omsatta aktierna och att handel med sådant index redan sker på

annan börs. Vad gäller då? Förfarandet skulle möjligen kunna

bedömas som ett förhållande som motverkade en sund utveckling av

börsverksamheten och därmed kunna föranleda ett återkallande av

börstillståndet. Alternativt skall en börs i sin bolagsordning

eller vid ansökan noga specificera vilka produkter som skall

handlas på börsen men detta motsägs av kommitténs förslag att

det är styrelsen för respektive börs som beslutar om vilka

instrument som skall handlas på börsen.

 I detta sammanhang bör också, i konsekvens med att även andra

börser än Stockholms fondbörs skall kunna bedriva aktiehandel,

nämnas att samma regler borde gälla för alla aktiebörser.

Stockholms fondbörs rättsliga ställning måste därför tas upp

till ny prövning. Det närmast liggande alternativet är att

omvandla fondbörsen till en ekonomisk förening eller ett

aktiebolag. Fondbörsens kapitalbas skulle också då kunna

stärkas.

1.2.16 Konungariket Sveriges Stadshypotekskassa

Kommittén föreslår att det, för andra än Stockholms fondbörs,

skall krävas koncession för börshandel med aktier.

Behovsprövningen skall visa om en ytterligare marknadsplats

skulle vara "till nytta för det allmänna". Eftersom kommittén

anser det vara en stor fördel för landet att handeln i aktier

koncentreras till en plats och Stockholms fondbörs anses

uppfylla det behov som finns, får fondbörsen de facto monopol i

aktier.

 Även när det gäller handeln med räntebärande värdepapper skall

det enligt förslaget krävas koncession och behovsprövning. Här

kan dock kommittén tänka sig andra huvudmän än Stockholms

fondbörs. Stockholms fondbörs skall dock få en på lagstiftning

grundad rätt att driva börsverksamhet också med andra instrument

dvs. räntebärande värdepapper och derivat av dessa.

 Det framgår dock inte på vilket sätt en börs i obligationer kan

etableras utanför Stockholms fondbörs och vem eller vilka som

skall kunna få vara huvudmän för en sådan börs. Skillnaden i

synsätt när det gäller huvudmannaskap mellan aktiemarknaden och

obligationsmarknaden är enligt kommittén att marknaden för

räntebärande värdepapper befinner sig i stark utveckling och

därför är mer svårbedömbar. Detta talar enligt kassastyrelsen,

tillsammans med svårigheterna att definiera begreppet börs,

snarast för att avskaffa koncessionsförfarandet och behovs-

prövningen för handeln med penning- och obligationsinstrument.

 VMK skriver på s. 282: "Trots monopol för Stockholms fondbörs

har denna handel (handeln med räntebärande värdepapper) sedan

flera decennier --- i praktiken helt skett utanför börsen. ---

Med hänsyn till att en fungerande penningmarknads- och

obligationshandel inte har kommit till stånd på Stockholms

fondbörs är det inte självklart att sådan handel för all framtid

skall vara förbehållen fondbörsen."

 När det gäller handeln i räntebärande värdepapper medger

kommittén (s. 281-282) att frånvaron av en fungerande

organiserad börshandel i

räntebärande värdepapper är ett "negativt inslag i bilden".

Detta torde dock inte bero på att konkurrerande handelsformer

saknas på detta område utan snarare på denna marknads struktur

och svårigheterna att samla berörda parter som banker,

fondkommissionärer och emittenter kring en gemensam lösning."

 Kassastyrelsen anser att VMK:s beskrivning av förhållandena är

ofullständig. Det förhåller sig så att behovet av en

obligationsbörs har diskuterats intensivt under de senaste fem

åren. Från Stadshypoteks sida har vid upprepade tillfällen

ställts krav på att fondbörsen skulle etablera en reell och inte

bara - som nu - en formell obligationsbörs. Börsledningen har

dock inte tagit erforderliga initiativ för att etablera en sådan

börs. Fondbörsens dominerande intresse har helt naturligt gällt

aktiehandeln. Genom Stockholms fondbörs monopol att bedriva

börshandel i obligationer har detta de facto inneburit ett

hinder att etablera en fungerande obligationsbörs i Sverige.

 Eftersom börsmonopolet inte omfattade derivatinstrument för

räntebärande värdepapper kunde Stockholms Optionsmarknad OM

Fondkommission AB starta sådan handel i terminer och

ränteoptioner. Att dessa instrument inte innefattades i

börsmonopolet beror inte, som kommittén antyder, på att det var

samhällsekonomiskt mindre betydelsefullt, utan på att man inte -

 när den nuvarande lagstiftningen tillkom - förutsåg den mycket

snabba utvecklingen av de finansiella marknaderna.

 I Sverige har vi därför fått den egendomliga situationen att

det uppstått en väl fungerande börs för derivatinstrument men

ingen börs för avistahandeln i obligationer.

 Om inte börsmonopolet funnits hade redan initiativ tagits av

intresserade parter att starta en börs för obligationer, som

lämpligen har drivits i nära anslutning till en börs i

derivatinstrumenten. Det är således inte sant att börsmonopolet

inte utgjort något hinder för etablering av en börs.

 Det allvarliga med börsmonopolet är, som kommittén också

antyder, att negativa uppfattningar hos vissa intressenter

förhindrat uppkomsten av en börs. Ett återkommande argument i

börsstyrelsens diskussion om en börs i räntebärande värdepapper

har varit att det inte finns något behov. Frågan om behov kan

inte och skall inte avgöras av intressentgrupper som kanske har

ett eget intresse av att en börshandel inte kommer till stånd.

 Endast fri etableringsrätt kan garantera att alla som är

intresserade av att en börs kommer till stånd får rätt att

försöka göra detta på det sätt som de finner ändamålsenligt.

 Av den redovisade utvecklingen under 1980-talet anser

kassastyrelsen att två slutsatser kan dras.

 Det är för det första nödvändigt att det råder fri

etableringsrätt för börsverksamhet i räntebärande värdepapper.

Redan svårigheten att dra en gräns mellan informations- och

avslutssystem gör detta nödvändigt. Det behövs inget

koncessionsförfarande och ej heller någon behovsprövning.

Bankinspektionen bör dock vara tillsynsmyndighet över den börs

eller de börser som etableras.

 För det andra bör inte Stockholms fondbörs vara huvudman för en

börs i räntebärande värdepapper. Stadshypotekskassan är i sig

intresserad av att medverka i tillkomsten av en sådan börs och

göra vissa ekonomiska åtaganden, dock endast under förutsättning

att en särskild styrelse tillskapas för en sådan börs. Utan en

särskild styrelse bestående av aktiva intressenter har inte en

börs i räntebärande värdepapper förutsättningen att bli

framgångsrik.

1.2.17 Svensk Industriförening

I princip anser föreningen att fri etableringsrätt bör råda vad

gäller börs-och clearingverksamhet. Kommitténs majoritet

föreslår regler som i praktiken innebär att monopolet vad gäller

börsverksamhet kommer att finnas kvar. Först om Stockholms

Fondbörs misslyckas att bedriva en fungerande handel skall

tillstånd kunna meddelas annan att påbörja börshandel i aktier.

Föreningen har viss förståelse för de argument som majoriteten

anför, men är av den uppfattningen att dessa inte är till-

räckligt starka för ett sådant starkt skydd av monopolet.

Koncession att bedriva börsverksamhet bör enligt föreningens

uppfattning ges när det kan anses att verksamheten inte skadar

det allmännas intresse eller hämmar effektiviteten i

värdepappershandeln. Beslut i sådana ärenden bör fattas av

lämplig myndighet och ej av regeringen.

1.2.18 Sveriges Advokatsamfund

Enligt förslaget kommer handeln med aktier och aktierelaterade

fondpapper i praktiken endast att kunna bedrivas av Stockholms

Fondbörs. En sådan ordning avstyrkes. Den är såväl principiellt

som praktiskt otillfredsställande - monopol skapar i längden

icke en effektiv och väl fungerande marknad.

1.3 Definitionsfrågor

1.3.1 Riksgäldskontoret

VMK föreslår en ny definition av börsverksamhet. Den nya

definitionen av börshandel är enligt kommittén en mer tidsenlig

precisering av verksamheten.

 Liberaliseringen och avregleringen av finansmarknaderna har

tillsammans med den tekniska utvecklingen starkt förändrat

förutsättningarna för Stockholms Fondbörs. Monopolställningen

har omskurits och nya konkurrerande marknadsplatser har med

framgång etablerats. Avregleringarna har, speciellt vad gäller

handeln i de större bolagens aktier, medfört att börsen står

under internationell konkurrens. Det är ur detta perspektiv

väsentligt att definitionen av börsverksamhet och börsens mono-

polställning inom landet ses över.

 Ett flertal olika aktiviteter associeras vanligtvis med

börsverksamhet. Dessa aktiviteter är bl.a. följande.

 - Genomlysning av marknaden genom spridning av information om

avslutsvillkor och handelsvolymer.

 - Inregistrering av låneprospekt och övervakning av

informationsspridning om låntagarna.

 - Övervakning och normgivning i värdepappershandeln.

 - Drift av handelssystem typ börsgolv, anbudssystem, etc.

 - Clearing och settlement.

 Stockholms Fondbörs nuvarande verksamhet på aktiemarknaden om-

fattar samtliga ovan nämnda aktiviteter utom den sistnämnda.

 Enligt riksgäldskontorets uppfattning är det inte nödvändigt

att definiera börsverksamhet. Om en definition görs är det av

vikt att avgränsa börsverksamheten ytterligare. Sålunda bör ej

myndighetslika översyns-och övervakningsuppgifter ingå i

börsdefinitionen. I stället kan med börsverksamhet avses allmän

handel mellan ett flertal köpare och säljare av värdepapper i

ett och samma system eller på en och samma marknadsplats där

affärsavslut sker på grundval av ett samlat anbudsförfarande.

 Riksgäldskontoret vill bestämt hävda att den av kommittén

föreslagna definitionen av börsverksamhet varken är relevant

eller tillämpbar på räntemarknaden. Skulle den tillämpas skulle

verksamheter som PmI/PmC samt vissa s.k. inter-bank brokers

verksamhet behöva inordnas i det föreslagna regelverket.

Kontoret ser inte nyttan av detta. Om däremot börsdefinitionen

slopas eller ges den alternativa inskränkta betydelsen kan dessa

problem undvikas.

1.3.2 Patent- och registreringsverket

PRV har ingen erinran mot att börs och clearingorganisation ges

ensamrätt att använda orden börs eller clearing och delar

utredningens förslag att ensamrätten inskränker sig till

verksamhet på värdepappersmarknaden. Vissa tillämpningsproblem

kan dock tänkas uppstå, framför allt vad gäller ordet börs. För

närvarande finns 195 bolag med ordet börs i firman registrerade

i aktiebolagsregistret. Det stora flertalet av dessa bolag

bedriver ej verksamhet på värdepappersmarknaden och utgör därmed

inget problem. Några av bolagen är utan tvekan verksamma på

värdepappersmarknaden och för dem måste övergångsbestämmelser

ges. Som exempel kan nämnas Stockholms Optionsbörs Aktiebolag,

vars verksamhet är handel med värdepapper och konst samt

fastighetsförvaltning.

 I andra fall kan det vara svårt att avgöra om ett bolag skall

anses bedriva verksamhet på värdepappersmarknaden. Ett ganska

stort antal bolag har sin huvudsakliga verksamhet klart utanför

området värdepappersmarknaden men ägnar sig även åt att "äga och

förvalta aktier". PRV anser att det vore rimligt att dessa bolag

finge behålla sin firma. Verket föreslår därför att dessa bolag

skall söka dispens hos bankinspektionen som då får avgöra

huruvida bolaget bedriver sådan verksamhet på

värdepappersmarknaden att firmaändring bör ske.

1.3.3 Riksbanksfullmäktige

I sina förslag till offentlig reglering av

värdepappersmarknaderna tar kommittén i mycket aktiemarknaden

som utgångspunkt. Detta i förening med kommitténs ambition att

åstadkomma en enhetlig lagstiftning för

värdepappersmarknaderna har lett till förslag som kan få

negativa konsekvenser på penning- och obligationsmarknaderna.

 Aktiehandeln måste i flera avseenden uppfattas som mycket

speciell. Det gäller exempelvis de informationsproblem som

fullmäktige berörde i avsnitt 2, men även det sätt på vilket

handeln är organiserad. Aktiemarknaden är unik genom den

blandning av gross- och detaljhandel som följer av ambitionen

att i samma handelssystem och till i huvudsak samma villkor

hantera både mångmiljontransaktioner och småorder på ett fåtal

aktier.

 Anledningen till denna blandning av detalj- och grosshandel på

aktiemarknaden är svår att utröna och det kan inte uteslutas att

det enbart är en följd av historiska förhållanden, dvs. att

aktiehandeln växte fram som en detaljhandelsmarknad. Frågan om

distributionssystemets egenskaper uppmärksammas över huvud taget

inte av kommittén. Utgångspunkten är att utsträcka

aktiemarknadens handelssystem till andra värdepapper och de

problem som det är förknippat med, t.ex. avseende

"likabehandling" av order oavsett storlek, spelar en viktig roll

i de generella krav på värdepappershandel som kommittén ställer

upp. Enligt fullmäktiges uppfattning hade en mer

förutsättningslös analys av dessa frågor varit på sin plats, där

andra alternativ än att överföra aktiehandelns struktur till

alla marknader hade övervägts. Som nämnts ovan kan investerarna

även få tillgång till värdepapper via ömsesidiga fonder, vilket

gör att de aldrig kommer i kontakt med marknadsplatsen.

 Dessa frågor har också stor betydelse för synen på penning- och

obligationsmarknaden. Handeln i räntebärande värdepapper sker i

Sverige mestadels genom marknadsgaranter. Information om

indikativa köp- och säljräntor sprids via skärmar. Det finns

flera företag som förmedlar denna information, bl.a. PmI och

Reuters. Avslut sker genom telefonkontakter. Kommittén finner

dock att detta inte kan karakteriseras som börsverksamhet, bl.a.

därför att avslutsinformation saknas.

 Penning- och obligationsmarknaderna skulle vinna på förbättrad

genomlysning, i synnerhet genom att avslutsinformation snabbt

förmedlades till aktörerna. Snabbare och mer tillförlitlig

prisinformation minskar riskerna i handeln och förbättrar

möjligheterna att omfördela sparande på ett effektivt sätt. Det

är dock inte säkert att detta bör åstadkommas genom övergång

till börshandel med räntebärande värdepapper. Denna typ av

information kan exempelvis även förmedlas via ett datoriserat

handels- och informationssystem baserat på marknadsgaranter.

 Det finns därför risk för att den av kommittén föreslagna

börsdefinitionen kan komma att hämma utvecklingen av handeln i

räntebärande värdepapper. Kommittén påpekar att "kommunikations-

 och handelsteknikens framsteg har skapat en flytande gränszon

mellan ren nyhetsförmedling och börsverksamhet. De ovan nämnda

PmI och PmC och framförallt den vidareutveckling av systemen som

har skisserats befinner sig i ett sådant gränsland." (s. 1:284).

Sedan en tid tillbaka lämnar aktörer anslutna till dessa system

sådan information om avslut att företagen enligt kommitténs

definition skulle klassificeras som börser. Fullmäktige anser

dock inte att informationsföretagens verksamhet på grund av

denna utveckling bör underkastas samma regler som exempelvis

gäller för Stockholms fondbörs. Det är uppenbart att

dataskärmarna eller de företag som ansvarar för driften inte

blir mer skyddsvärda genom att den information som de förmedlar

förändras. En börsdefinition som leder till detta resultat kan

inte användas som utgångspunkt för regelsystemet. Mycket talar

för att marknadsaktörerna själva har störst möjlighet att bedöma

den lämpliga utformningen av handelssystemet på penning- och

obligationsmarknaden. Från statsmakternas sida kan det finnas

anledning att uppmuntra förbättrad genomlysning, men knappast

att föreskriva att detta skall åstadkommas med hjälp av

börshandel.

 Fullmäktige anser därför att den föreslagna börsdefinitionen

inte är tillämpbar på handel med räntebärande värdepapper.

Aktiemarknadens handelssystem är inte nödvändigtvis lämpligt för

penning- och obligationsmarknaden och regel- och tillsynssystem

måste anpassas till de skillnader i skyddsintressen som finns

mellan marknaderna. Däremot bör clearingverksamhet även på

penning- och obligationsmarknaderna stå under tillsyn i enlighet

med vad fullmäktige anfört i avsnitt 2.

1.3.4 Styrelsen för Stockholms fondbörs

VMK har med förebild i gällande lagstiftning föreslagit att med

börsverksamhet förstås att köp-, sälj- och betalkurser

regelbundet förs samman och att på grundval härav information

lämnas om marknadsläget, allt i syfte att åstadkomma handel.

 Enligt börsstyrelserns mening finns det risk för att den av VMK

föreslagna definitionen kan föra alltför långt. Förhållandena på

den svenska penningmarknaden - som berörts av kommittén - kan

vara ett belysande exempel. Det är sannolikt och önskvärt att

den svenska penning- och obligationsmarknaden förändras genom

ökad genomlysning och bredare information också avseende avslut.

Härigenom skulle verksamheten enligt VMKs definition kunna vara

att anse som börsverksamhet. Börsstyrelsen är för sin del inte

övertygad om att denna marknad - åtminstone såsom den f.n. ser

ut - skulle vara betjänt av detta.

 Å andra sidan kan VMKs definition från andra utgångspunkter

anses som alltför snäv genom att handelssystem av s.k. dealer-

typ, dvs. system utan avslutsinformation, faller utanför

definitionen. Detta skulle kunna få konkurrenssnedvridande

effekter genom att i praktiken konkurrerande handelssystem var

underkastade skilda regler.

 Mot bakgrund av angivna förhållanden anser börsstyrelsen att

VMKs förslag behöver övervägas ytterligare. Skiftande

förhållanden på olika marknader, snabb förändringstakt och den

varierande styrka varmed skyddsintressena gör sig gällande torde

leda till att det blir svårt att finna en lämplig generell legal

definition.

1.3.5 Allmänna pensionsfonden (1-3:e fondstyrelserna)

Betänkandet utmynnar i långtgående förslag om formerna för

värdepappersmarknadens organisation och tillsyn. Förslagen

baseras på resonemang, som utgår från en bred definition av vad

som skall menas med börsverksamhet. Enligt kommittén skall med

börsverksamhet förstås att genom automatisk databehandling eller

auktion regelbundet sammanföra information om köp- och säljanbud

samt uppgifter om betalkurser. Undantag görs för verksamhet av

mindre omfattning.

 Definitionen har hängts upp på själva verksamhetstekniken dvs.

"automatisk databehandling" och "auktion". Därför kan införandet

av ny teknik komma att förskjuta gränserna. Områden som idag

inte omfattas av verksamhetsdefinitionen kan komma att göra det

i framtiden. Kommittén hoppas icke desto mindre att

övervakningen av gränserna för när börsverksamhet föreligger

eller ej, inte bör "bli en omöjlig uppgift för

bankinspektionen". (Del 1, sid. 299). Detta är dessutom bara en

av många nya uppgifter, som bankinspektionen förutsättes komma

att åtaga sig.

 Gränsdragningen har avgörande betydelse för vilka verksamheter

som kommer att falla inom resp. utom det föreslagna

regelsystemet. Att klassas som börsverksamhet drar med sig

särskilda kostnader bl.a. i form av tillsynsavgifter. Detta kan

förväntas fördröja inträdet och därmed hämma utvecklingen på de

områden som med den givna definitionen idag inte kan anses

bedriva börsverksamhet.

1.3.6 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,

Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers

Förbund

När kommittén diskuterar marknadsplatsernas roll i

värdepappershandeln diskuteras också frågan om PmI och PmC

faller utanför eller innanför kommitténs börsdefinition. Utan

att svara på detta föreslår kommittén (s. 282) att "regeringen

och bankinspektionen uppmärksamt följer den fortsatta

utvecklingen och ingriper, om det skulle visa sig nödvändigt."

Kommittén fortsätter på s. 284: "Samtidigt vill vi påpeka att

kommunikations- och handelsteknikens framsteg har skapat en

flytande gränszon mellan ren nyhetsförmedling och

börsverksamhet. De ovan nämnda PmI och PmC och framför allt den

vidareutveckling av systemen som har skisserats befinner sig i

ett sådant gränsland. Det får ankomma på bankinspektionen att

uppmärksamt följa utvecklingen och ingripa om det skulle bli

nödvändigt".

 Det är enligt föreningarna självklart att det finns -och även i

lagstiftningen måste stipuleras - en skillnad mellan information

och börsverksamhet. Någon gråzon kan aldrig existera. En klar

och fullständig definition av börsverksamhet är visserligen

svårformulerad, men med ett auktorisationskrav måste en klar

definition krävas. Föreningarna anser det därvid nödvändigt

förknippat med börsverksamhet att någon form av avslutsfunktion

är kopplad till systemet eller marknadsplatsen.

 Föreningarna anser att när, i ett och samma system eller på en

och samma marknadsplats, affärsavslut kan ske på grundval av ett

samlat anbudsförfarande, först då är fråga om börsverksamhet.

För börsverksamhet måste således krävas en organiserad ordning

för avslut i systemet eller på marknadsplatsen. I de fall då de

som utnyttjar ett informationssystem, som innehåller

prisuppgifter, förbundit sig att för publicering i systemet ange

fullständig avslutsinformation innefattande både avslutspris och

affärsvolymer anses ingå som en integrerad del i systemet.

 Bara det förhållandet att kommittén själv så påtagligt svävar

på målet visar det ohållbara i att lägga kommitténs förslag till

grund för en monopolinriktad lagstiftning. När det i betänkandet

beträffande penningmarknads- och obligationshandeln sägs att det

inte är självklart att sådan handel för all framtid skall vara

förbehållen fondbörsen utan att kommittén, med andra ord, kan se

en möjlighet att även en annan huvudman skulle kunna få

koncession för denna handel (s. 282-283) är detta alltför

höggradigt vinklat till förmån för fondbörsen. Mot bakgrund av

de strävanden som förekommer att få till stånd en bredare väl

fungerande obligationsmarknad i Sverige, eventuellt i samband

med tillkomsten av en handelsplats, måste föreningarna ta

bestämt avstånd från detta sätt att resonera. Självklart skall

den eller de marknadsplatser som visar sig mest funktionsdugliga

och kostnadseffektiva tillåtas förekomma, om lagstiftarens

övriga krav på en börs är uppfyllda. Stockholms fondbörs har i

den delen varken erfarenhetsmässigt eller i övrigt något försteg

framför andra tänkbara organisatörer av marknadsplats.

 I det fortsatta lagstiftningsarbetet måste således göras helt

klart under vilka förutsättningar man har att göra med

börsverksamhet, vilken enligt föreningarnas uppfattning bör vara

auktorisationskrävande. Alternativet måste annars vara att man

släpper etableringen mer fri och låter auktorisationen utgöra en

frivilligt anskaffad "kvalitetsstämpel". Med en sådan ordning

kan man ge efter något på kravet på en helt entydig avgränsning

av verksamheten i lagtexten.

 Med hänvisning till svårigheten för kommittén att definiera

börsverksamhet (s. 298) vidhåller föreningarna vad som sagts i

anslutning till kap. 5 om vad som skall konstituera en börs. Det

förhållandet att londonbörsen numera administrerar ett

informationssystem och inte ett avslutssystem får inte leda till

oklarheter och gränsdragningsproblem i den svenska

lagstiftningen.

 Eftersom kommittén inte vill hindra uppkomsten av små lokala

"börser" har den måst ange att börsverksamhet förutsätter

verksamhet i relativt stor skala. I lagförslaget anges därför

att verksamhet i mindre omfattning med lokal anknytning av det

bolag vars aktier är föremål för handel skall ligga utanför

börsverksamheten.

 Detta synes ge upphov till komplicerade gränsdragningsfrågor

rörande såväl frågan när verksamheten skall anses vara stor

eller liten som frågan om den lokala anknytningen. Med

elektroniska system är den geografiska belägenheten oftast

ointressant, och man kan väl inte tänka sig att kundorder per

telefon från annan ort skulle förringa den lokala anknytningen.

 Det grundläggande kravet på en klar och tydlig lagstiftning

måste upprätthållas. Då måste man också konstatera att även

lokala "börser" verkligen är börser. Det finns heller inget skäl

varför inte också dessa skulle vara underkastade den reglering

och tillsyn som följer med börsegenskapen. De skyddsbehov som

kan finnas är inte nödvändigtvis mindre bara därför att handeln

är av mindre omfattning. Den enda storleksförutsättningen bör

vara att handeln är öppen för ett så stort antal köpare och

säljare att den medger ett samlat anbuds- och acceptförfarande.

Att det finns andra marknader där samma egendom prissätts utgör

inget hinder; det sker f.n. när aktier i samma bolag omsätts på

flera börser i samma eller olika länder.

 Med denna utgångspunkt och med en etableringsrätt sådan som

föreningarna redan föreslagit - med "omvänt skaderekvisit" - bör

en fungerande reglering kunna åstadkommas.

1.3.7 Konungariket Sveriges Stadshypotekskassa

Kommittén föreslår i betänkandet en ny definition av vad som

menas med börsverksamhet. Därmed skall förstås att genom

automatisk databehandling eller auktion regelbundet sammanföra

information om köp- och säljanbud samt uppgift om betalkurser.

 Handeln i räntebärande värdepapper sker i Sverige mestadels via

market makers. Information om indikativa köp- och säljräntor

visas på bildskärmar. Sådan information förmedlas i dag framför

allt av PmI och Reuters. Avslut sker genom telefonkontakter.

Kommittén finner dock att detta inte kan karakteriseras som

börsverksamhet bl.a. därför att avslutsinformation saknas.

 Från Stadshypoteks sida har länge efterlysts betydligt bättre

information om betalkurser och omsatt volym i realtid. Skulle

dagens informationssystem kompletteras med sådan information,

skulle det enligt den föreslagna definitionen finnas betydande

risk att telefonhandeln kom att klassificeras som börs och

därmed kom att underkastas krav på auktorisation m.m.

 När kommittén diskuterar marknadsplatsernas roll i

värdepappershandeln diskuteras också frågan om PmI och PmC

faller utanför eller innanför kommitténs börsdefinition. Utan

att svara på detta föreslår kommittén (s. 282) att "regeringen

och bankinspektionen uppmärksamt följer den fortsatta

utvecklingen och ingriper, om det skulle visa sig nödvändigt."

Kommittén fortsätter på s. 284: "Samtidigt vill vi påpeka att

kommunikations- och handelsteknikens framsteg har skapat en

flytande gränszon mellan ren nyhetsförmedling och

börsverksamhet. De ovan nämnda PmI och PmC och framför allt den

vidareutveckling av systemen som har skisserats befinner sig i

ett sådant gränsland. Det får ankomma på bankinspektionen att

uppmärksamt följa utvecklingen och ingripa, om det skulle bli

nödvändigt."

 Enligt kassastyrelsens mening, är det viktigt att skilja mellan

informationssystem och avslutssystem. Kassastyrelsen anser att

det är fråga om börsverksamhet först när affärsavslut kan ske på

grundval av ett samlat

anbudsförfarande i ett och samma system eller på en och samma

marknadsplats. För börsverksamhet måste således krävas en

organiserad ordning för avslut i systemet eller på

marknadsplatsen.

 Det är dock mycket svårt att finna någon entydig definition av

begreppet börs för räntebärande värdepapper. Den tekniska

utvecklingen kommer hela tiden att ändra formerna för handeln.

Detta talar starkt för att helt avskaffa det krav på

auktorisation av börshandel för räntebärande värdepapper som

kommittén förordar. Det är inte en framkomlig väg att låta

bankinspektionen ständigt pröva alla nya tänkbara former för

handelsverksamhet på detta område. Det framstår som en för

bankinspektionen mindre angelägen uppgift.

1.3.8 Invik att skapa en möjlighet

för små och medelstora företag att skaffa kapital för sin

expansion på ett ordnat och kontrollerat sätt.

 Föreningen menar dock samtidigt att det är av stor vikt att

inte betänkandet trots denna bedömning resulterar i åtgärder som

för framtiden allvarligt försvårar de mindre företagens

försörjning med kapital för fortsatt utveckling.

 En föreslagen harmonisering med AI och AII-listorna får inte

innebära förändringar i beskattningen som gör det omöjligt för

företag i de nuvarande OTC-bolagens situation att söka

börsnotering.

 OTC-marknaden skapades 1982 som en aktiemarknad för de mindre

och medelstora företagen. Särskilda skatteregler skapade

möjligheter för den tidigare ägarkretsen att sprida ägandet och

därigenom tillföra företaget kapital för utveckling och

expansion. Skattereglerna bidrar också till att undanröja många

av de problem som normalt uppstår vid generationsskiften i

liknande företag.

 OTC-noterade bolag har under tiden sedan 1982 utvecklats

snabbare än näringslivet i övrigt. Det gäller vinstutveckling,

investeringsbenägenhet, sysselsättning m.m. Företagen på OTC-

listan omsatte 1989 ca 23 miljarder kronor och sysselsatte ca

26.000 personer. Börsvärdet uppgår till ca 20 miljarder.

 Det låter sig väl sägas att OTC-listan visat sig ha stor

betydelse för att bidra till utvecklingen av många nya starka,

svenska företag. Förhoppningen om att OTC-listan skulle bli

"framtidsföretagens vagga" har till stora delar infriats.

 OTC-listans regler för förmögenhets-, arvs- och gåvoskatt har

varit så konstruerade att de gjort det möjligt för tidigare

huvudägare att våga ta steget till en börsintroduktion.

Företagen har genom detta steg tillförts kapital som i hög grad

bidragit till att stärka företagets utveckling, och i flera fall

varit nödvändigt för förtagets fortsatta existens.

 Det är värt att betona, att huvudägaren i OTC-företaget ofta är

entreprenören, ledaren och grundaren i samma förtag. När denna

person/dessa personer har att fatta viktiga beslut i frågor som

rör företagets kapitalförsörjning och framtida utveckling är det

en självklarhet att skattereglernas utformning kan ha en

avgörande betydelse.

 För att en entreprenör skall välja att utveckla sitt företag

med hjälp av en börsintroduktion får skatteeffekterna av

noteringen inte vara alltför oförmånliga, vare sig för företaget

eller för privatpersonerna/ägarna.

 Värdepappersmarknadskommittén har fastslagit att OTC-listan

fungerar bra, i alla hänseenden.

 Slutsatsen av detta konstaterande blir att listan inte längre

behövs, och att OTC-företagen kan inlemmas i AI och AII-

listorna.

 OTC-föreningen har inga principiella invändningar mot

resonemanget i sig, men hävdar med skärpa att en sådan

samordning inte får medföra skatteskärpningar som motverkar

framtida börsnotering av mindre och medelstora företag,

respektive inte får medföra att nuvarande OTC-företag lämnar

börsen.

 En harmonisering i skattehänseende med reglerna för börsbolagen

på AI och AII-listorna får ofrånkomligen sådana effekter.

 Skattesituationen för starka huvudägare i OTC- företagen skulle

bli helt ohållbar. Den tidigare lindrigare beskattningen är

bl.a. motiverad av OTC-bolagens karaktär av familjeföretag. En

ny, tung skattebelastning på huvudägarna skulle säkerligen

medföra att många skulle känna sig tvungna att återigen bli rena

familjeföretag - och en expansiv del av svenskt näringsliv

skulle därmed få sämre förutsättningar till en framtida

utveckling.

 Även utomståendes placeringar i OTC-aktier skulle komma att

påverkas negativt av en skattemässig harmonisering. Den

nuvarande "rabatten" kan sägas vara den stimulans som behövs för

att placerare skall välja investeringar i OTC-företag, med den

ökade risk detta innebär:

 * OTC-företagen är oftast begränsade till en specialiserad

 marknadsnisch och därigenom mera utsatta för "svängningar" på

 marknaden.

 * Aktierna är ofta mindre "likvida", genom att mindre antal

 aktier är föremål för handel.

 Kommittén hävdar i generella ordalag att något behov av en

särskild marknad för aktier i små och medelstora företag, för

att underlätta dessa företags försörjning med riskkapital, inte

längre skulle föreligga.

 Skälet för detta skulle - enligt kommittén - vara, att det

numera finns "acceptabelt fungerande marknader för emissioner av

aktier även i mycket små resp. nystartade eller på annat sätt

riskfyllda företag som av dessa skäl inte längre uppfyller

kraven på börsregistrering. Uppskattningsvis ett hundratal

sådana företag har under senare år kunnat skaffa riskkapital i

betydande kvantiteter från utomstående, med eller utan medverkan

av en fondkommissionär."

 Den form av kapitalanskaffning som kommittén avser torde främst

vara s.k. "private placements" d.v.s. placeringar i företag

eller projekt från privatpersoner eller företag. Flertalet av

dessa "private placements" har enligt vad föreningen inhämtat

skett genom förmedling av fondkommissionärer, banker och

finansieringsinstitut.

 Föreningen har av de företrädare för nyssnämnda kategorier som

föreningen tillfrågat erhållit besked utvisande att en

förutsättning för kapitalanskaffning genom "private placement" i

små företag varit att företaget ifråga inom viss angiven tid

skulle söka introduktion av företagets aktier på OTC- eller O-

listan. Att notering endast kan vara aktuell på dessa listor är

dels beroende av företagets storlek, dels av det faktum att

ägaren/ledaren av företaget ifråga främst av skatteskäl är

hänvisad till dessa listor.

 Enligt föreningens bestämda mening är kommitténs ståndpunkt i

detta avseende därför felaktig.

 Av samma orsaker som förelåg vid OTC-listans tillkomst är den

enda praktiska möjlighet som föreligger för små och medelstora

företag att få tillgång till riskkapitalmarknaden fortfarande en

introduktion på en ordnad och kontrollerad OTC-lista.

 Redan nuvarande skattebelastning skapar problem för stora ägare

i OTC-bolag. Flera företag har under senare tid valt att lämna

börsen på grund av skattebelastningen (Svedbergs, Pendax, Allhus

m.fl.). En ytterligare skatteskärpning skulle tvinga fram en

flykt från börsen som inte kan önskas av någon.

 En annan oönskad effekt skulle med stor sannolikhet bli att en

ny oreglerad aktiemarknad uppstår, med det främsta syftet att

undgå höjd förmögenhets-, arvs- och gåvoskatt.

 OTC-föreningen vill inte se en sådan utveckling, och det är

svårt att se vem som skulle vara betjänt av den.

Sammantaget syns den mest praktiska ordningen för att även i

fortsättningen främja tillväxt och utveckling i mindre och

medelstora företag vara att bibehålla OTC-listan i sin nuvarande

utformning. De samhällsekonomiska mål som en gång styrde listans

tillkomst är inte någonstans ifrågasatta. Då finns det inte

heller anledning att motverka dem.

1.11.6 Föreningen Auktoriserade Revisorer (FAR)

Kommittén anser att beskattningen mellan olika noteringsformer

bör vara neutral. FAR anser dock att kommittén inte tillräckligt

beaktat de synpunkter som legat till grund för nuvarande

differentierade förmögenhetsbeskattning.

1.11.7 Svenska Revisorssamfundet

Samfundet har inget att erinra mot utredningens förslag att

inordna "OTC-listan" under fondbörsen. Detta ställningstagande

förutsätter dock att en sådan samordning inte utan ytterligare

överväganden leder till att skattesituationen för huvudägaren

väsentligen ändras. Då skattefrågorna för närvarande övervägs i

annat sammanhang vill samfundet här enbart framhålla att det

finns starka skäl för att förmögenhets- samt arvs- och

gåvobeskattningen inte bör skärpas jämfört med vad som nu gäller

för företag på "OTC-listan".

1.11.8 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarför-

bundet

Enligt VMKs förslag måste verksamheten vid en börs begränsas

till handel med och information om fondpapper som är

inregistrerade vid börsen. VMKs syfte med förslaget är att göra

begreppet börsregistrering tydligt. Detta är i och för sig

vällovligt men leder samtidigt till negativa praktiska

konsekvenser.

 Från många utgångspunkter är det viktigt, att det finns

möjligheter att successivt slussa ut familjeägda företag på en

större kapitalmarknad med många intressenter. Börsen ger härvid

en tillväxtmöjlighet, som både företag och samhället i övrigt

har nytta av.

 Under sådana förhållanden är det viktigt, att en börs har

möjlighet att erbjuda olika "noteringsformer" för bolagen. Något

slags "väntelista" bör därför fortfarande få finnas kvar.

 VMK föreslår att OTC-listan på sikt avskaffas, men att handeln

får fortgå som hittills till dess att skattefrågorna lösts.

 Principiellt delar organisationerna VMKs uppfattning att den

typ av lista som bolagen är noterade på inte bör vara styrande

för den beskattning som företagets ägare blir utsatta för.

Skattesystemet bör inte heller vara så konstruerat att det

missgynnar ägarna om bolaget går till börsen för att skaffa mer

kapital. Utgångspunkten bör istället vara att det överlag skapas

en rimligt låg nivå i fråga om förmögenhetsbeskattningen och

arvs- och gåvobeskattningen.

 I avvaktan på att så sker bör OTC-listan behållas. Om OTC-

listan i dagens läge skulle integreras med AI- och AII-listorna

synes det inte möjligt att skapa ett system där OTC-bolagen får

behålla sin förmånliga skattesits. Detta i sin tur skulle med

all sannolikhet leda till att flertalet OTC-företag lämnar

börsen. Många gånger är OTC-listan den enda praktiska

möjligheten för mindre företag att komma in på riskkapital-

marknaden. Om detta alternativ inte längre står till buds kommer

företagen att avstå från expansion av sin verksamhet med

åtföljande negativa konsekvenser för produktion och

sysselsättning.

1.11.9 Småföretagens Riksorganisation

De börsnoterade företagen har traditionellt haft en rad

möjligheter att erhålla riskvilligt kapital. Aktiemarknaden är

för dessa företag en väsentlig källa för försörjning av

riskkapital. När små företag startas är det ägaren som skjuter

till kapital. Företagsägarens privatekonomi ger sällan utrymme

för några större kapitaltillskott till bolaget under löpande

verksamhet. För flertalet småföretag är inte heller en

börsintroduktion ett realistiskt alternativ.

 Likartade effekter som en börsintroduktion medför skulle uppnås

om privatpersoners intresse att satsa pengar i småföretag

stimulerades. Flertalet länder i Västeuropa har infört speciella

system för att stimulera det privata utbudet av riskkapital till

småföretag. Systemen varierar till sin utformning men har i

allmänhet det gemensamt att de grundas på en skattepremiering.

Småföretagens Riksorganisation har i yttrande 1989-09-15 till

Industridepartementet över finansieringsutredningens betänkande

föreslagit att ett liknande system införs i Sverige.

 Att som kommittén hävda att behovet av en marknad för små och

medelstora företags aktier inte längre finns är en felaktig

slutsats, anser organisationen.

 Kommittén föreslår att beskattningen skall vara neutral mellan

olika noteringsformer. Den risk en placerare tar är dock inte

neutral mellan olika bolag. De särskilda skattereglerna för OTC-

bolag är en stimulans för placerare att välja OTC-företag. Att

en sådan stimulans behövs beror bl.a. på att bolagen ofta är

nischföretag och då också mera riskutsatta.

 Organisationen hävdar att det är av yttersta vikt att inga

skatteskärpningar införs som försvårar börsnotering av mindre

och medelstora företag.

 Den särskilda OTC-listan, i kombination med de särskilda

värderingsreglerna, är nödvändig för en fungerande

riskkapitalmarknad för medelstora företag. OTC-noteringen i sig

utgör ett informationsmedel för allmänheten. Utan denna

särskilda aktielista skulle inte företagen uppmärksammas på

samma sätt. Emissioner riktade till allmänheten skulle i så fall

försvåras. Noteringar på OTC-listan ger även en allmän

information om företaget. Jämfört med företag noterade på AI-

eller AII-listorna är det normalt mindre företag med mindre

spridning av aktierna och ofta en dominerande ägare. Risken är

ofta större. Därför avvisar organisationen bestämt ett slopande

av OTC- och O-listorna.

1.11.10 Företagarförbundet

Därtill understryker förbundet den av OTC-föreningen framförda

synpunkten att en samordning av OTC-listan med AI- och AII-

listorna inte får medföra skatteskärpningar som motverkar

framtida börsnoteringar av mindre och medelstora företag,

respektive inte får medföra att nuvarande OTC-företag lämnar

börsen.

1.11.11 Svensk Industriförening

Värdepappersmarknaden har på senare år fått en ökande betydelse

för riskkapitalförsörjningen inom de mindre och medelstora

företagen. Införandet av den s.k. OTC-listan 1982 har därvidlag

givetvis haft mycket stor betydelse och blivit något av en succé

bland såväl företag som placerare. OTC-listan har således mycket

väl uppfyllt sitt syfte och fungerar från alla synpunkter sett

bra, vilket också konstateras av kommittén, som utifrån detta

drar den något underliga slutsatsen att listan inte längre

behövs. OTC-företagen skall, liksom företagen på O-listan,

enligt kommitténs förslag noteras på AI- och AII-listorna. Däri

ligger även att skattereglerna harmoniseras med de som gäller

för dessa listor. En omläggning av detta slag skulle enligt

föreningens uppfattning medföra mycket allvarliga skattemässiga

konsekvenser för många mindre företag och deras ägare. Även

placerarnas intresse för OTC-företag skulle påverkas negativt

enär stimulansen försvinner för att utsätta sig för de ökade

riskerna, som det innebär att placera kapital i ett mindre

företag.

 Ovanstående innebär i praktiken att företag kommer att tvingas

bort från börsen samtidigt som intresset för nyintroduktioner

kommer att minska. Det grundläggande målet med OTC-listan,

nämligen att förbättra och underlätta riskkapitalförsörjningen

för de mindre företagen, kan därmed inte längre uppfyllas, med

en mängd från samhällsekonomisk synpunkt sett negativa

konsekvenser som följd.

 Svensk Industriförening är mot bakgrund av ovanstående av den

bestämda uppfattningen att de skatte- och värderingsprinciper

som idag gäller för företag noterade på OTC- och O-listorna bör

behållas. Av praktiska skäl bör därför även dessa företag

noteras separat från AI- och AII-listorna.

1.11.12 Sveriges Advokatsamfund

Samfundet delar uppfattningen att det är mindre ändamålsenligt

att val av noteringsform styrs av skatteregler. Eventuella

ändringar avseende de olika listorna (fondbörs, OTC och O) får

ej ske på sådant sätt att mindre och medelstora företag avstår

från notering eller blir uppköpta av skatteskäl.

1.12 Vite och övriga sanktioner

1.12.1 Svea hovrätt

Enligt hovrättens mening måste det från samhällets synpunkt sett

anses vara så allvarligt att driva den här typen av

koncessionspliktig verksamhet utan tillstånd att en ekonomisk

sanktion inte kan anses tillfyllest. Vidare skall anmärkas att

det inom ett förhållandevis närliggande område, bankväsendet,

inte föreslås någon ändring i detta hänseende; det är alltjämt

kriminaliserat att bedriva bankrörelse utan oktroj. Därtill

kommer att utredarnas förslag till fondkommissionslag innebär

att det är kriminaliserat att bedriva de enligt den lagen

omfattade verksamheterna

utan tillstånd. Hovrätten kan inte se någon anledning till att

det just beträffande börs- och clearingverksamhet skulle kunna

räcka med en ekonomisk sanktion. Förfarandet bör alltså även

framdeles vara förenat med straffansvar. Detta hindrar i och för

sig inte att också den av utredarna föreslagna vitesmöjligheten

införes.

1.12.2 Bankinspektionen

VMK föreslår i likhet med vad som gäller i dag enligt

fondkommissionslagen att den som bedriver tillståndspliktig

rörelse enligt lagen utan tillstånd döms till böter eller

fängelse i högst ett år.

 VMK har i förslaget till börs- och clearingverksamhet

föreslagit en annan lösning. Där sägs att bankinspektionen får

vid vite förelägga den som bedriver sådan verksamhet utan

tillstånd att upphöra med verksamheten.

 Bankinspektionen anser att sanktionssystemet bör vara

likformigt utformat i dessa båda situationer.

 Såsom kommittén framhållit i specialmotiveringen till 70 § i

förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet innebär en

straffbestämmelse ett mindre effektivt sanktionsmedel än en

kraftfull ekonomisk sanktion genom vite. Inspektionen förordar

därför att den föreslagna straffbestämmelsen i förslaget till

fondkommissionslag ersätts med en bestämmelse som innebär att

inspektionen får vid vite förelägga den som uppsåtligen eller av

oaktsamhet utan tillstånd driver rörelse enligt 2 § 1-6 att

upphöra med verksamheten.

1.12.3 Riksåklagaren

I det löpande lagstiftningsarbetet bör frågan om en handling

eller underlåtenhet nödvändigtvis måste vara förenad med

straffansvar ständigt uppmärksammas. I första hand bör prövas om

annan sanktion än straffansvar lämpligen bör komma i fråga.

 I 70 § förslaget till börs- och clearinglag ges

bankinspektionen befogenhet att förelägga vite som sanktion mot

verksamhet utan tillstånd. Kommittén anger i specialmotiveringen

till paragrafen att en straffbestämmelse inte innebär någon

effektiv metod att förhindra olaga börs- och clearingverksamhet.

Enligt kommittén bör en kraftfull ekonomisk sanktion i form av

ett vite kunna ha en avhållande effekt. När det gäller

motsvarande överträdelse i fondkommissionslagen (58 §) föreslår

kommittén böter eller fängelse i högst ett år. Jag förordar att

vitesinstitutet används även vid överträdelse av denna paragraf.

 Jag vill även ifrågasätta nödvändigheten av att ha ett

straffansvar i 81 § förslaget till lag om börs- och

clearingverksamhet samt i 59 § förslaget till

fondkommissionslag. De överträdelser som här är aktuella torde

effektivt kunna motverkas genom andra åtgärder från

tillsynsmyndighetens sida.

 Det straffbara området i speciallagstiftningen skulle med en

sådan ordning kunna begränsas till lämnandet av oriktiga

uppgifter till tillsynsmyndigheten (80 § lagen om börs- och

clearingverksamhet och 60 § fondkommissionslagen) samt till s.k.

insiderbrott.

1.13 Överklagande av börs- och clearingorganisationers beslut

1.13.1 Svea hovrätt

Överklagande av beslut fattat av styrelse för en börs- eller

clearingorganisation.

 Hovrätten måste till en början konstatera att regeln har fått

en alldeles för vidsträckt lydelse. Sålunda synes

överklagandekretsen vara obegränsad och en naturlig läsning av

lagtexten ger närmast vid handen att alla olika slag av beslut

som fattas av berörda styrelser kan överklagas.

 Vad gäller överklagandekretsen anser hovrätten att det i

förtydligande syfte borde framgå att endast de som berörs av

beslutet och som beslutet gått emot skall vara berättigade att

klaga.

 Vad sedan gäller frågan om vilka beslut som är överklagbara

utgår hovrätten från att det inte kan vara utredarnas mening att

börsstyrelsens interimistiska ställningstaganden enligt 74 §

lagförslaget skall kunna klandras samtidigt som angelägenheten

är anhängig vid disciplinnämnden ävensom att beslut om

börsstängning inte skall gå att överpröva vid domstol.

 Hovrätten ifrågasätter vidare starkt om beslut om börsstopp och

derivathandelsstopp skall kunna överprövas vid domstol. I den

mån detta skulle vara utredarnas avsikt är det i sådant fall

ganska ologiskt att ett av börsstyrelsen fattat beslut om

börsstopp skall överklagas till domstol medan ett beslut om

börsstopp fattat av bankinspektionen överprövas av regeringen.

 Sammanfattningsvis anser hovrätten alltså att överklagande-

bestämmelserna bör förtydligas, lämpligen genom en uttrycklig

uppräkning av de överklagbara besluten. Därvid bör i

tydlighetens namn framgå att jämväl de formlösa avslagsbesluten

till följd av att en ansökan om inregistrering av fondpapper

inte avgjorts inom sex månader (27 § lagförslaget) går att få

överprövade av domstol.

 Vad sedan slutligen gäller frågan om var i

domstolsorganisationen målen hör hemma är ändamålsenligheten med

att dessa administrativa beslut överprövas av allmän domstol

inte påtaglig. För att måltypen hör hemma inom

förvaltningsdomstolarna talar förutom den administrativa

karaktären hos besluten även att börsstyrelser, oaktat de är

enskilda organ, i viss mån är besläktade med

förvaltningsmyndigheter. Att inte heller utredarna torde vara

främmande för att vissa typer av beslut av de slag som

styrelserna fattar enligt denna lag kan tänkas höra hemma på

förvaltningsdomstolssidan framgår om en jämförelse görs mellan

börsstyrelsernas godkännande enligt förevarande lagförslag av

emissionsprospekt för börsnoterade bolag och bankinspektionens

godkännande av motsvarande prospekt för de icke börsnoterade

bolagen enligt lagförslaget om informationsskyldighet för

aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda. Enligt sistnämnda

lagförslag överklagas nämligen besluten till kammarrätten,

vilket förefaller naturligt mot bakgrund av att bankinspektionen

är en central förvaltningsmyndighet. Det är naturligt att mål

med samma typ av problemställningar handläggs av samma slag av

domstolar. Det före

faller därför allmänt sett riktigt att förvaltningsdomstolarna

handlägger överprövningen av styrelsernas administrativa beslut.

Mot bakgrund av att börsstyrelsernas prövning har många drag

gemensamt med den prövning som bankinspektionen gör enligt flera

lagar i förslaget förefaller kammarrätt vara den lämpligaste

överprövningsinstansen.

1.13.2 Kammarrätten i Stockholm

Besvär över bankinspektionens beslut skall enligt förslagen till

lag om handel med fondpapper och andra finansiella instrument,

lagen om informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är

allmänt spridda, fondkommissionslagen samt lagen om insynshandel

på värdepappersmarknaden anföras hos kammarrätt. Domstolen anser

sig kunna utgå från att det blir fråga om ett mycket begränsat

antal mål och att de är av brådskande natur. Det synes då

rationellt att samtliga mål förs till en kammarrätt. Såväl

bankinspektionen som marknadsplatserna är belägna i Stockholm.

Det är därför naturligt och rationellt att kammarrätten i

Stockholm blir exklusiv domstol vid besvär över

bankinspektionens beslut enligt nämnda lagar. Detta följer också

av 1 § förordningen (1977:397) om kammarrätternas domkretsar

m.m.

 Som kammarrätten har föreslagit (ovan s. 6) om ärenden, som

överklagats från disciplinnämnden, bör domstolen i här aktuella

mål tillföras två särskilda sakkunniga ledamöter.

 Besvärsreglerna i de aktuella lagförslagen bör kompletteras i

enlighet med vad som har sagts nu. En erinran bör i så fall

också tas in i 12 § fjärde stycket lagen (1971:289) om allmänna

förvaltningsdomstolar.

 Enligt kommitténs förslag skall bankinspektionens beslut gälla

omedelbart även om det inte har vunnit laga kraft. Kammarrätten

utgår från att inhibition skall kunna meddelas med stöd av 28 §

förvaltningsprocesslagen (1971:291).

 De föreslagna lagarna saknar särskilda bestämmelser om

besvärstid. I detta hänseende kommer därför bestämmelserna i

förvaltningslagen (1986:223) att gälla.

 Enligt betänkandet utökas bankinspektionens möjligheter att vid

vite förelägga part att rätta sig efter gällande bestämmelser.

Eftersom förslaget inte innehåller några bestämmelser om

utdömande av vite, förutsätter kammarrätten att det är avsett

att lagen (1985:206) om viten skall vara tillämplig. Detta

medför bl.a. att det ankommer på bankinspektionen att ansöka om

utdömande av vitet (jfr 6 § nyssnämnda lag).

 I detta sammanhang kan påpekas, att det i förslaget till lag om

disciplinnämnd för värdepappersmarknaden saknas rubrik före

besvärsreglerna. Jfr häremot t.ex. rubrikerna före 77 §

förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet liksom före

19 § förslaget till lag om handel med fondpapper och andra

finansiella instrument.

1.14 Disciplinnämnd

1.14.1 Svea hovrätt

Hovrätten noterar att disciplinnämndens verksamhet finansieras

på ett för förvaltningsmyndigheter mindre vanligt sätt.

Finansieringssättet kan dock inte frånta nämnden dess karaktär

av myndighet. Hovrätten delar utredarnas uppfattning att en

specialreglering av nämndens verksamhet är behövlig utöver

förvaltningslagens regelsystem. Enligt hovrättens mening har

emellertid utredarna inte tillräckligt beaktat nämndens

domstolsliknande karaktär och vilka följder en tillämpning av

förvaltningslagen kan få i olika hänseenden. Sålunda torde inte

förvaltningslagens snävare och fakultativa jävsregler passa för

disciplinnämnden. I stället bör en hänvisning till

rättegångsbalkens absoluta jävsregler intas i lagförslaget.

6 §

Hovrätten delar utredarnas uppfattning att det måste anses

erforderligt med en kvalificerad majoritet vid de beslut som rör

de mer ingripande lagstadgade sanktionerna. Av regeln bör

framgå att ledamöterna skall kallas till sammanträdena. Enligt

förvaltningslagen kan ärenden avgöras efter cirkulation mellan

beslutsfattarna. Detta förfarande kan emellertid inte godtas i

den domstolsliknande disciplinnämnden. Utredarna synes mena att

förvaltningslagens omröstningsregler skall gälla i disciplin-

nämnden. Hovrätten vill i detta sammanhang påpeka att de

förvaltningsrättsliga reglerna, med ett acklamationsförfarande

som huvudregel, inte passar i ett domstolsliknande organ. Detta

framgår också av att det för ett flertal förvaltningsmyndigheter

med domstolsliknande funktioner finns specialbestämmelser som

hänvisar till rättegångsbalkens kollegiala omröstningsregler. Så

är t.ex. fallet med överförmyndarnämnder, vapenfrinämnden och

koncessionsnämnden för miljöskydd. Med tanke på att dis-

ciplinnämnden har att tillämpa olika sanktioner kan måhända en

hänvisning till reglerna i 29 kap. rättegångsbalken med vissa

justeringar vara lämplig.

7 §

Hovrätten finner det i viss mån olyckligt att endast styrelse

för börs- eller clearingorganisation skall ha talerätt vid

disciplinnämnden. Mot bakgrund av att de enskilda aktörerna har

möjlighet att via bankinspektionen mer eller mindre tvinga

styrelserna att hänskjuta disciplinärenden anser sig hovrätten

dock kunna godta utredarnas förslag i denna del.

8 §

Hovrätten godtar i och för sig såväl att disciplinnämndens

prövning skall vara inskränkt till de sakförhållanden som

påtalas av styrelserna som att det skall stå nämnden fritt att

välja lämplig sanktion. I den mån nämnden har denna valfrihet

anser hovrätten dock att rättssäkerheten påfordrar att

disciplinnämnden, för det fall den avser att välja strängare

sanktion än den föreslagna, får avgöra ärendet först efter

muntligt sammanträde med parterna. Anledningen till detta är att

det inte kan förväntas av svaranden att denne regelmässigt går i

svaromål beträffande alla tänkbara sanktioner när motparten

endast yttrat sig om en sanktion. Detta är så mycket allvar-

ligare som praxis på området i initialskedet är obefintlig eller

i vart fall inskränkt till Stockholms fondbörs'''' tidigare

avgöranden. Därtill kommer att lagförslaget även introducerar en

del sanktioner som inte funnits vid fondbörsen. Hovrätten

föreslår därför att det av lagen om disciplinnämnden skall

framgå att nämnden skall ha hållit muntliga sammanträden med

parterna om strängare sanktion än styrelserna påfordrat skall

bestämmas.

 Mot bakgrund av att 7 § förvaltningslagen tillåter att

myndigheter inhämtar upplysningar och yttranden från andra håll

än hos parterna förordar hovrätten att disciplinnämndslagen får

en regel av innebörd att nämndens möjlighet att inhämta

ytterligare material är inskränkt till att förelägga parterna

att komplettera vad de förut anfört.

9 § och 10 §

Mot bakgrund av de stora ekonomiska värden som kan stå på spel i

den här typen av ärenden tillstyrker hovrätten utredarnas

förslag om snabb handläggning. Hovrätten finner det

anmärkningsvärt att disciplinnämnden inte ges någon möjlighet

att inhibera styrelsernas interimistiska beslut. Som

lagförslaget är uppbyggt innehas den rätten enkom av bankinspek-

tionen enligt 61 § förslaget till lag om börs- och

clearingverksamhet. Hovrätten utgår från att detta beror på ett

rent förbiseende och föreslår att disciplinnämnden ges möjlighet

att inhibera styrelsernas interimistiska beslut medan

bankinspektionen fråntas motsvarande möjlighet.

 Betänkandet klargör inte vilken typ av utredning som kan komma

i fråga vid disciplinnämnden. Utredarna har således inte tagit

ställning till hur nämnden skall ställa sig då någon av parterna

påkallar att någon utomstående skall yttra sig i ärendet.

Hovrätten ställer sig tveksam till om nämnden skall ges rätt att

ta upp muntlig bevisning. Frågan om hur utredning skall kunna

tillföras ärendet bör dock övervägas i det fortsatta arbetet.

 Därvid kan då först noteras att förvaltningslagen inte

innehåller några regler om bevisupptagning. Att

disciplinnämnden, i likhet med t.ex. hyresnämnderna, skulle ges

lagstadgad rätt att ta upp bevisning kan inte anses lämpligt med

hänsyn till disciplinnämndens ställning av halvoffentligt organ.

En annan variant står att återfinna i reglerna för såväl hälso-

och sjukvårdens ansvarsnämnd som statens ansvarsnämnd (33 § lag

1980:11 om tillsyn över hälso- och sjukvårdspersonalen m.fl.

respektive 14 kap. 2 § LOA) vari nämnderna ges möjlighet att

begära bevisupptagning vid allmän domstol. Den sistnämnda

varianten framstår emellertid som verklighetsfrämmande

omständlig med tanke på skyndsamhetskravet vid berörd

ärendekategori. Slutligen finns givetvis också möjligheten att

nämnden bereds möjlighet att låta annan än parterna yttra sig i

en mer

formlös ordning utan att krav uppställs på bevisupptagning (jmf.

14 kap. 1 § 2 st. LOA och 13 § förordning 1988:1102 med

instruktion för statens ansvarsnämnd). Mot bakgrund av

utredarnas intentioner att disciplinnämnden i det stora

flertalet fall skall utgöra första och enda instans utgår

hovrätten från att det fortsatta lagstiftningsarbetet inriktas

på att lösa den nu angivna problematiken.

16 - 17 §§

Hovrätten ifrågasätter till att börja med anledningen till att

disciplinnämndens beslut skall angripas genom klandertalan.

Måhända har förslaget tillkommit som en följd av utredarnas

förslag att allmän domstol skall överpröva besluten. Emellertid

finns det redan nu i rättsordningen exempel på att

förvaltningsbeslut kan överklagas hos allmän domstol genom

vanligt rättsmedel. Sålunda överklagas militära disciplinbeslut

hos allmän underrätt, och över länsstyrelsens gåvoskattebeslut

anföres besvär hos hovrätten. Oavsett var i

domstolsorganisationen överprövningen av disciplinnämndens

beslut skall äga rum anser hovrätten således att besvär bör vara

tillämpligt rättsmedel.

 Med hänsyn till nämndens sammansättning och ställning av

förvaltningsmyndighet framstår det som mindre lämpligt med

underrätt som överinstans. Det bör bl.a. observeras att

ordföranden i nämnden torde hämtas bland landets främsta domare.

Det är då inte lämpligt med en överprövning av besluten i

underrätt. Hovrätten anser övervägande skäl tala för att

överprövningen bör ske i förvaltningsdomstolarna. Börs-

styrelserna må visserligen vara enskilda organ men har detta

till trots flera offentligrättsliga drag med bl.a. en verksamhet

som ligger myndighetsutövningen nära. Mot denna bakgrund och då

disciplinnämnden är att anse som förvaltningsmyndighet anser

hovrätten att nämndens beslut bör överklagas till

förvaltningsdomstol. Med hänsyn till vad som tidigare anförts

förefaller således kammarrätt vara den lämpliga instansen.

 Sammanfattningsvis föreslår hovrätten att disciplinnämndens

beslut skall överklagas genom besvär till kammarrätt.

 Enligt den föreslagna lydelsen av 17 § saknas möjligheter för

den överprövande domstolen att inhibera disciplinnämndens

beslut. Såvitt gäller utdömda viten spelar detta mindre roll

eftersom nämndens beslut därvidlag inte är direkt exigibla.

Emellertid träder några av de mest ingripande sanktionerna,

såsom upphörande av medlemskap och avregistrering av fondpapper,

omedelbart i kraft. Från rättssäkerhetssynpunkt är det

tillrådligt att införa en inhibitionsmöjlighet i lagen.

Hovrätten erinrar om att det enligt nu gällande lagstiftning

finns en möjlighet för bankinspektionen att under vissa

förhållanden förbjuda verkställighet av fondbörsstyrelsens

beslut. Inspektionen har därvid även möjlighet att förelägga

styrelsen att vidta rättelse av beslut.

19 §

Hovrätten utgår från att utredarna med den föreslagna lagregeln

inte avser att utesluta JO och JK från deras

tillsynsbefogenheter över

förvaltningsmyndigheter. Överhuvudtaget förefaller det

besynnerligt att en förvaltningsmyndighet skall utöva tillsyn

över en annan. Första stycket av den föreslagna lagregeln bör

lämpligen utgå.

1.14.2 Kammarrätten i Stockholm

Kommittén föreslår (del 2 s. 125 f.) att sanktionsärenden inte

längre skall handläggas av börsstyrelsen. I stället skall

prövningen ankomma på ett fristående organ som kommittén

benämner disciplinnämnden. Kammarrätten tillstyrker förslaget i

denna del.

 I syfte att förebygga misstanken om partiskhet o.dyl. bör

enligt kommittén nämnden inta en självständig ställning i

förhållande till börser och clearingorganisationer. Syftet är

enligt betänkandet (del 2 s. 129) inte att skapa en klagoinstans

för enskilda aktieägare. Endast börser och

clearingorganisationer skall därför få anhängiggöra ärenden hos

nämnden. Kammarrätten sätter i fråga om inte en disciplinnämnd,

som endast skall uppta ärenden på initiativ av börs eller

clearingorganisation, kan komma att av marknaden betraktas som

en del av börsstyrelsen, dess förlängda arm. Med en sådan

konstruktion ligger det med andra ord nära till hands att

nämndens opartiskhet framstår som tveksam. Det får i så fall

antagligen till följd att nämndens beslut kan komma att klandras

i onödan, vilket skulle vara beklagligt. Ett överklagande leder

nämligen i många fall endast till tidsutdräkt och onödiga

kostnader.

 I syfte att markera disciplinnämndens självständighet i

förhållande till börs och clearingorganisationer bör övervägas

om inte nämndens verksamhetsområde lämpligen kan utvidgas till

att även avse ärenden som anhängiggörs av enskilda aktieägare

som anser sig ha blivit felaktigt behandlade på

värdepappersmarknaden. Även med en sådan ordning är emellertid

vissa risker förenade. Nämnden skulle nämligen kunna komma att

belastas med okynnesärenden. En lösning skulle kunna vara att ge

mer etablerade organisationer på området talerätt. Förslaget

till lag om disciplinnämnd bör ytterligare prövas med

utgångspunkt i vad som har anförts här.

 Kammarrätten tillstyrker kommitténs förslag att parterna skall

svara för sina egna kostnader i disciplinnämnden. Om

kompetensområdet för nämnden vidgas i enlighet med vad domstolen

har anfört, bör kostnadsregleringen avse även de tillkommande

ärendena.

 Enligt förslaget kan disciplinnämndens beslut klandras hos

Stockholms tingsrätt och fullföljas därifrån enligt

instansordningen för de allmänna domstolarna. I betänkandet

uttalas (del 2 s. 135) att vissa åtgärder kan vidtagas, utan att

rättssäkerhetskravet åsidosätts, för att minska handlägg-

ningstiden för mål av förevarande slag. En sådan åtgärd som

föreslås är att Stockholms tingsrätt skall bli exklusiv första

besvärsinstans.

 Uppdelningen av mål mellan de allmänna domstolarna och de

allmänna förvaltningsdomstolarna har i stort sett gjorts så att

till allmän domstol hänförs tvister mellan enskilda, medan

tvister mellan det allmänna och enskilda prövas av allmän

förvaltningsdomstol. Undantag gäller dock för brottmål som

handläggs av allmän domstol. De ärenden varom här är

fråga är inte av brottmåls natur även om påföljden bär tycke av

straff. Det senare gäller dock också beträffande många

förvaltningsmål, t.ex. mål enligt lagen (1980:11) om tillsyn

över hälso- och sjukvårdspersonalen m.fl. Mot denna bakgrund

synes det mest naturligt att hänföra de aktuella ärendena till

allmän förvaltningsdomstol. Härför talar också att enligt

kommitténs förslag besvär i en del andra frågor skall anföras

hos sådan domstol (se nedan s. 9 under Besvärsreglerna).

 Besvär över centrala organs beslut överprövas normalt direkt av

kammarrätt. Med hänsyn härtill samt till disciplinnämndens

kvalificerade sammansättning och dess arbetsformer kan sättas i

fråga om inte dess beslut bör kunna klandras hos kammarrätt som

första domstolsinstans. Å andra sidan uttalas i direktiven för

den nyligen tillkallade domstolsutredningen sympatier för att

skjuta ner prövningen i större omfattning än nu till första

instans (dir. 1989:56 s. 8). Detta talar för att resultatet av

domstolsutredningens arbete vägs in vid ställningstagandet till

instansordningen i här aktuellt sammanhang.

 De aktuella ärendena torde bli av speciell och ofta tekniskt

betingad natur. Det synes därför motiverat att kammarrätten vid

handläggningen, utöver de tre lagfarna domarna, tillförs två

marknadssakkunniga ledamöter. En sådan sammansättning är ägnad

att medföra att domstolen i mindre utsträckning behöver inhämta

utredning utifrån än vad som annars skulle bli fallet. Därmed

förkortas handläggningstiderna.

 I betänkandet föreslås (del 2 s. 137) att bankinspektionen

skall vara tillsynsmyndighet över disciplinnämnden. Det är

enligt kommittén härvid inte meningen att bankinspektionen skall

styra verksamheten utan endast kontrollera att den inte strider

mot lag. Kammarrätten anser att det är mindre lämpligt att

bankinspektionen ges en sådan uppgift i förhållande till

nämnden, som i en del hänseenden tänks indirekt kunna styra

inspektionens verksamhet. Som exempel nämns (del 2 s. 129) i

betänkandet det fallet att en aktör förlorar sitt börsmedlemskap

eller rätten att vara direkt ansluten kund till

optionsmarknaden. Det bör vara möjligt för bankinspektionen att

utöva erforderlig kontrollerande verksamhet på grundval av den

information som inspektionen inhämtar i sin tillsynsverksamhet

över börs, clearingorganisationer och andra parter på marknaden.

Kammarrätten avstyrker förslaget i denna del.

1.14.3 Bankinspektionen

VMK föreslår att ett nytt organ, disciplinnämnden, inrättas på

marknaden. Nämndens uppgift är att avgöra sanktionsärenden som

uppkommer vid börser eller clearingorganisationer. Nämndens

ledamöter utses av regeringen.

 I och med att börsmonopolet avskaffas uppstår ett behov att

inrätta en särskild instans där de sanktionsärenden som nu

handläggs av Stockholms fondbörs kan avgöras. Om det finns flera

börser som själva äger rätt att avgöra sina sanktionsärenden kan

knappast berättigade krav på förutsebarhet och likabehandling

upprätthållas. Genom att ledamöterna utses av regeringen får

disciplinnämnden karaktär av myndighet. Detta är en

fördel eftersom nämndens ställning som ett i förhållande till

emittenter och andra aktörer på marknaden oberoende organ därmed

inte kan ifrågasättas. Bankinspektionen tillstyrker förslaget.

 Bankinspektionen delar kommitténs uppfattning att

disciplinnämndens avgörande borde vara slutgiltigt och sålunda

inte överklagbart. Härför talar onekligen nämndens

sammansättning och arbetsformer men också det

rättssäkerhetsintresse som ligger i ett slutligt avgörande utan

tidsutdräkt av hänsyn till såväl parterna som marknadens behov

av prejudikat.

 När nu främst av hänsyn till harmonisering med EG en

överklagandemöjlighet införs kan inspektionen inte dela

kommitténs uppfattning att - för att inte

överklagandemöjligheten i praktiken skall komma att utnyttjas -

disciplinnämndens beslut bör överklagas hos Stockholms tingsrätt

som exklusiv första instans med HD som sista instans, dvs.

teoretisk möjlighet till prövning i fyra instanser. Inspektionen

tror inte heller att, i den alltmer internationaliserade

marknaden med gränsöverskridande handel, kommitténs antagande om

att part kommer att avstå från att överklaga är hållbart.

 Betydelsen av sakkunskap hos den överprövande instansen har

enligt inspektionens uppfattning stor betydelse för ett

materiellt riktigt resultat av en överprövning. Inspektionen

anser därför, som kommittén diskuterar men avvisar, att

marknadsdomstolen med vissa ändringar i fråga om samman-

sättningen framstår som en bättre lösning än den kommittén för-

ordar.

 Enligt den föreslagna fondkommissionslagen skall

bankinspektionens beslut enligt den lagen av bl.a. hänsyn till

EG överklagas till kammarrätten i stället för som nu till

regeringen. Samma instans för överprövning föreslår kommittén i

sitt förslag till lag om handel med fondpapper och andra

finansiella instrument. Även i sådana fall talar enligt inspek-

tionens mening av skäl som förut anförts intresset av ett

relativt snabbt avgörande för ett tvåinstanssystem. Med hänsyn

till behovet av sakkunskap för att nå ett materiellt riktigt

resultat vill inspektionen förorda att lösningen med

marknadsdomstolen med en särskild sammansättning prövas även

här.

1.14.4 Näringsfrihetsombudsmannen (NO)

NO anser att det är välmotiverat att införa en disciplinnämnd

för handläggning av sanktionsärenden i enlighet med vad

kommittén föreslår.

 NO vill i denna del endast något beröra frågan om hur

disciplinnämndens beslut skall kunna överklagas till allmän

domstol. Detta innebär teoretiskt att en sanktionsfråga kan

komma att prövas i fyra instanser. Detta synes vara onödigt

omständligt. En bättre ordning vore enligt NOs uppfattning att

låta mellaninstans, närmast kammarrätt, bli den domstol till

vilken disciplinnämndens beslut kan överklagas.

 I likhet med kommittén avvisar NO tanken att låta

marknadsdomstolen pröva besluten. Med hänsyn till bl.a.

karaktären av den lagstiftning som marknadsdomstolen i övrigt

tillämpar framstår en sådan ordning som olämplig.

1.14.5 Styrelsen för Stockholms fondbörs

VMK har föreslagit inrättande av en disciplinnämnd för

värdepappersmarknaderna, till vilket organ marknadsplatsernas

och clearingorganisationernas disciplinärenden hänskjuts till

avgörande. På skäl som redovisas i betänkandet anser

börsstyrelsen att handläggningen av börsens s.k.

anmärkningsärenden bör flyttas från börsstyrelsen. Genomförs den

av börsstyrelsen förordade renodlingen och marknadsanpassningen

av börsverksamheten, framstår förändringen som än mer motiverad.

Börsstyrelsen lämnar förslagen om nämndens sammansättning och

organisation utan erinran. Skulle fråga uppkomma i nämnden om

avregistrering av fondpapper eller annat finansiellt instrument,

om upphörande av börs- eller clearingmedlemskap eller om

återkallande av godkännande som ombud, bör nämnden innan

beslutet meddelas inhämta yttrande från respektive börs- eller

clearingorganisation.

 Det förefaller sannolikt att gränsdragningsproblem kan uppstå

när det gäller att avgöra vad som skall förstås med

"disciplinärende". Börsstyrelsen utgår från att detta kan lösas

genom samråd mellan nämnden och respektive marknadsplats eller

clearingorganisation, eventuellt under medverkan av den

gemensamma tillsynsmyndigheten.

1.14.6 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,

Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers

Förbund

Disciplinnämndens sammansättning

Kommittén har föreslagit att samtliga ledamöter i

disciplinnämnden skall utses av regeringen. Bakgrunden till

förslaget är att ledamöterna skall känna sig obundna av

särskilda partsintressen på marknaden. Man måste emellertid

undvika risken för att vederbörlig sakkunskap om förhållandena

på marknaden inte kommer att finnas representerad i nämnden. Av

denna anledning bör i vart fall några av nämndens ledamöter

hämtas från marknaden. Dessa ledamöter bör dock inte verka såsom

särskilda partsrepresentanter. Deras uppdrag som nämndledamöter

bör enbart ha sin grund i den särskilda sakkunskap som de

besitter, och de bör utses av regeringen efter förslag från

organisationerna på marknaden.

Klander av disciplinnämndens beslut

Kommittén har - med hänsyn till sin önskan att åstadkomma en

harmonisering med EG - infört en möjlighet att överklaga

disciplinnämndens avgöranden. Detta skall enligt förslaget göras

hos Stockholms tingsrätt med rätt till överprövning av hovrätt

och högsta domstolen som sista instans.

 Enligt föreningarna bör man inte öppna en möjlighet till

prövning av disciplinnämndens avgöranden i de allmänna

domstolarnas samtliga instanser. För att disciplinnämnden skall

utöva en normbildande verksamhet på marknaden måste dess beslut

vinna laga kraft inom rimlig tid efter nämndens beslut. Det rör

sig om en marknad med snabbt

växlande förhållanden. Att anvisa en möjlighet till överprövning

i tre instanser kan enligt föreningarnas mening medföra en

oacceptabel fördröjning av beslut. En bättre lösning är att låta

hovrätt utgöra första instans vid ett överklagande, med högsta

domstolen som sista instans.

1.14.7 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att fondbörsstyrelsens sanktionsbeslut överförs

till ett nytt organ, en disciplinnämnd, som bör fatta

motsvarande beslut även med avseende på andra marknadsplatser.

 SARF tillstyrker VMK:s förslag. Att renodla Fondbörsens och

andra börsers verksamhet till en marknadsplats och att bryta ut

den disciplinära verksamheten till en disciplinnämnd är positivt

i så måtto att börsernas myndighetsliknande karaktär minskas.

Varje börs bör emellertid ha sin egen disciplinnämnd. Eftersom

olika marknader har olika regelkomplex bedömer SARF att en enda

gemensam disciplinnämnd aldrig kan uppnå den specialistkompetens

som erfordras.

1.14.8 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet är i princip positivt till de förslag VMK framför

i detta kapitel.

 Inrättande av en fristående disciplinnämnd som övertar

fondbörsstyrelsens nuvarande roll som sanktionsorgan och som

skall omfatta verksamheten vid alla marknadsplatser är ett

förslag som är väl ägnat att skapa förtroende för

verksamheterna. Riksförbundet delar uppfattningen att nämnden

inte bör vara en klagoinstans för enskilda aktieägare utan ute-

slutande handlägga ärenden som förs till nämnden av börser eller

clearingorganisationer och gälla överträdelser av för dem

uppställda regler. Mot den föreslagna sammansättningen av

nämnden har riksförbundet ingen erinran. Riksförbundet finner

det riktigt att nämndens beslut skall kunna klandras till allmän

domstol.

1.14.9 Aktiemarknadsnämnden

Aktiemarknadsnämnden tillstyrker förslaget att inrätta en

disciplinnämnd. Den prövning det här är fråga om bör utföras av

ett organ med annan sammansättning än den börsstyrelsen har.

Disciplinnämnden bör dock inte stå under bankinspektionens

tillsyn.

1.14.10 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarför-

bundet

Kommittén föreslår att en särskild disciplinnämnd, gemensam för

alla marknadsplatser, inrättas. Nämndens fem ledamöter skall

utses av regeringen.

 Organisationerna tillstyrker att en särskild disciplinnämnd

inrättas. Erfarenheterna visar att det är olyckligt från alla

parters synpunkter att sanktionsärenden handläggs direkt hos

marknadsplatsen.

 Vi anser det också riktigt att ledamöterna i nämnden utses av

regeringen. Ledamöterna bör inte tillvarata något särskilt

partsintresse. Däremot är det lämpligt att regeringen, vid

utnämnande av ledamöter, ser till att nämnden får en sådan

sammansättning, att den kan anses besitta goda kunskaper om och

praktiska erfarenheter av marknadens funktionssätt.

 Ett beslut av disciplinnämnden som innebär att ett fondpapper

skall avregistreras eller att en lika ingripande åtgärd skall

vidtas mot en börsmedlem får stora konsekvenser. Detta gäller

inte bara för bolaget som sådant utan även för dess aktieägare.

Också när en medlem utesluts får det effekter på dennes kunder.

 Med tanke på de marknadsmässiga aspekter som finns på de nu

diskuterade sanktionerna menar organisationerna, att

disciplinnämnden bör åläggas att, före sitt beslut, inhämta

yttrande från berörd marknadsplats om avregistrering eller

uteslutning är aktuell.

1.14.11 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

I och med att kommittén föreslår en delning av funktionerna i

dagens börsstyrelse till den framtida börsstyrelsen och en

särskild disciplinnämnd, så kommer det allmännas intresse att

något förändras vad gäller behov av representation. Kommittén

föreslår att börsstyrelsen bantas något på ledamotsidan och

avsevärt på suppleantsidan. TCO accepterar denna förändring men

vill göra två kommentarer kring sammansättningen.

 För det första anser TCO att det är en olycklig begränsning som

kommittén gör när man föreslår att ordföranden i börsstyrelsen

måste vara jurist. Det torde vara möjligt att finna lämpliga

personer även med annan bakgrund och utbildning än den

juridiska.

 För det andra så anser TCO att de styrelseledamöter som

regeringen föreslås utse vid sidan om ordförande och vice

ordförande bör komma från riksdagen. Detsamma bör gälla den

suppleant som regeringen föreslås utse. Börsstyrelsen måste dock

kompletteras med en personalrepresentant.

 Disciplinnämnden som föreslås tillstyrkes av TCO, som återigen

vill peka på vad som framförts ovan om redovisningsfrågor. I

övrigt tillstyrker TCO förslagen kring disciplinnämndens

ställning och ansvar.

1.15 Bidrag till rättegångskostnader

1.15.1 Svea hovrätt

Hovrätten anser det vara en god idé att en möjlighet skapas för

enskilda aktieägare att få viss ersättning för

rättegångskostnader i mål mot aktiebolaget eller dess ledning.

Domstolen delar vidare utredarnas synpunkter att det förefaller

mindre lämpligt att den möjligheten tillskapas genom ändringar i

18 kap. rättegångsbalken eller i rättshjälpslagen. Mot

utredarnas förslag om inrättandet av en fristående styrelse med

uppgift att fördela de på marknaden insamlade medlen ställer sig

hovrätten skep

tisk. Konstruktionen som sådan torde nämligen medföra en risk

för att mer eller mindre godtyckliga, inte överklagbara, beslut

av denna styrelse framdeles får viss betydelse för vilka mål som

förs till domstolarna. En sådan indirekt prägling av

rättsbildningen är inte eftersträvansvärd. En konstruktion som

ger mindre anledning till betänkligheter är att beslut om

ersättning beslutas i efterhand av en av bankinspektionen

inrättad fond.

1.15.2 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,

Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers

Förbund

Kommittén har föreslagit att en särskild fond skall inrättas för

att garantera bidrag till rättegångskostnader för aktieägares

skadeståndstalan mot ett aktiebolag eller mot dess ledning.

 Något bärande motiv för att införa en regel om subventionerade

rättegångskostnader just på värdepappersmarknaden har inte

anförts av kommittén. Enligt föreningarna innebär förslaget ett

avsteg från den normala ordningen enligt svensk processrätt. De

personer som deltar i denna handel kan inte anses vara mer

utsatta och beroende av samhällets skydd inför rättsliga tvister

än vad man är inom andra affärsområden. Det rör sig här om en

marknad som är föremål för en genomgripande reglering och

dessutom satt under tillsyn av offentlig myndighet. Om man

önskar erbjuda ett skydd för enskilda som engagerar sig på

aktiemarknaden bör detta kunna åstadkommas genom t.ex. ett

försäkringssystem. Mot denna bakgrund avstyrker föreningarna

förslaget om bidrag till aktieägares rättegångskostnader.

1.15.3 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att medel skall ställas till förfogande av börser

och clearingorganisationer, när ärendet är av allmänt intresse

och den enskilde aktieägaren saknar egen finansiell förmåga att

bekosta en process mot ett aktiebolags funktionärer.

 SARF anser att de senaste årens händelser visar att ett stort

behov finns för denna typ av riskfond. Möjligheten att inleda en

skadeståndsprocess mot ett aktiebolags funktionärer är idag för

flertalet aktieägare illusorisk.

1.15.4 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammar-

förbundet

Kommittén föreslår att regeringen skall kunna meddela

föreskrifter om att börser och clearingorganisationer skall

avsätta medel för att kunna lämna bidrag till

rättegångskostnader i mål om ersättning för skador som enskild

person har lidit på värdepappersmarknaden.

 Organisationerna har svårt att se att aktieägare utgör en så

speciell grupp att den bör behandlas annorlunda och

fördelaktigare än andra parter som uppträder i rättegångar.

 Till denna principiella inställning kommer de praktiska

omständigheterna att aktieägare kan få allmän rättshjälp, att

Aktiespararnas

Riksförbund inrättat en egen fond för samma ändamål som VMK

åsyftar samt att aktieägarna har möjlighet att - utan kostnad -

vända sig till Aktiemarknadsnämnden för ett uttalande. Nämndens

uttalande blir visserligen inte ett exigibelt domslut men torde

vara av stor betydelse vid en rättslig prövning av ärendet.

 Organisationerna avstyrker förslaget om att särskilda bidrag

för rättegångskostnader skall ställas till aktieägarnas

förfogande.

1.15.5 Sveriges Advokatsamfund

Samfundet avstyrker de föreslagna arrangemangen och anser att

modifieringar i reglerna om allmän rättshjälp i stället bör

införas. Att genom lagstiftning framtvinga att en viss grupp i

samhället - aktieägarna - får särskilda fördelar i

rättegångsavseende förefaller direkt olämpligt. Generella system

är att föredra.

1.16 Tillsyn

1.16.1 Riksbanksfullmäktige

Kommittén har högt ställda ambitioner när det gäller att med

hjälp av regler och tillsyn rätta till missförhållanden som kan

tänkas uppstå på marknaderna. Kommittén skriver exempelvis: "Vår

strävan har (...) varit att (...) utnyttja regler som förhindrar

att icke önskvärda konsekvenser överhuvudtaget uppstår."

(s. 1:276). Kombinerade med effektiv tillsyn och kontroll räknar

kommittén med att dess förslag skall leda till att alla typer av

problem elimineras.

 Ambitionen att eliminera missförhållanden är naturligtvis i sig

lovvärd. Det finns emellertid anledning att ifrågasätta

realismen i detta mål. I vart fall är det nödvändigt att ställa

fördelarna i form av ökat investerarskydd mot de direkta och

indirekta kostnader som ett omfattande regel- och tillsynssystem

ger upphov till. De indirekta kostnaderna, t.ex. i form av

försämrad förnyelseförmåga och effektivitet, har fullmäktige

berört i tidigare avsnitt. Det finns dock även anledning att

diskutera tillsynens direkta kostnader.

 Det är brukligt att på andra samhällsområden göra en avvägning

mellan kostnaderna för att minska risker av olika slag och

värdet av de insatser som görs, dvs. den reella ambitionen är

inte att eliminera alla risker. Kommittén tycks obenägen att

göra motsvarande avvägningar på värdepappersmarknaden.

Kostnaderna för tillsynsverksamheten diskuteras inte utöver

konstaterandet att bankinspektionen kommer att behöva omfattande

resurstillskott. När det gäller finansieringen föreslår

kommittén att denna skall ske på samma sätt som hittills, dvs.

med hjälp av avgifter på de företag och marknadsplatser som står

under tillsyn.

 Det förhållandet att de direkta kostnaderna belastar instituten

får dock inte undanskymma att det ytterst är kunderna, dvs.

placerare och emittenter, som på olika sätt betalar huvuddelen.

Det är oundvikligt att ett kostsamt tillsynssystem fördyrar

värdepappershandeln. Det är därför

viktigt att väga kostnaderna mot de fördelar som tillsynen kan

tänkas ge. Om det blir alltför kostsamt att använda sig av dessa

marknader, kommer både emittenter och placerare att söka andra

alternativ. Till skillnad från vad kommittén hävdar är mer

omfattande tillsyn inte nödvändigtvis ett konkurrensmedel.

 Det är inte självklart att kommitténs förslag ger den grad av

trygghet som placerarna efterfrågar. Att göra en korrekt

avvägning är inte lätt inom ramen för ett system där

statsmakterna tar på sig uppgiften att bedöma vad som är en

rimlig grad av säkerhet. En överskattning av kundernas

betalningsvilja gör att handeln flyttar utomlands och marknaden

fungerar sämre. Med det system kommittén förespråkar finns inga

naturliga mekanismer för att rätta till detta. Förändringar

kräver nu lagstiftning eller åtminstone ändrade föreskrifter

från tillsynsmyndigheten. Från denna synpunkt är det inte

självklart att det föreslagna tillsynssystemet är förenligt med

kommitténs mål att se till att värdepappershandel även i

framtiden kan bedrivas i Sverige.

 Detta är svåra avvägningsproblem och fullmäktige kan inte

anvisa några enkla lösningar. Fullmäktige vill dock betona att

kostnaderna för tillsynsverksamheten måste ges större vikt än de

har fått i kommitténs betänkande.

 Flertalet tillsynsuppgifter skall enligt kommitténs förslag

skötas av bankinspektionen. Ett problem med att ge

bankinspektionen omfattande nya arbetsuppgifter är att den

traditionella tillsynen av kreditinstituten kan få stå tillbaka

även om utökade resurser tillförs inspektionen. Från riksbankens

synpunkt framstår det som särskilt allvarligt om övervakningen

av banksystemet skulle försvagas. Bankinspektionen bör ges

möjlighet att koncentrera sig på tillsynen av banken, andra

kreditinstitut och de skyddsvärda delarna av värdepappershandeln

och får inte belastas med resurskrävande uppgifterna vid sidan

av detta område.

 Detta gäller inte minst tillsynen av insiderhandeln, som

riskerar att störa bankinspektionens reguljära arbete, trots att

detta i ett samhällsekonomiskt perspektiv inte tillhör

inspektionens viktigaste uppgifter. Insiderfrågorna passar också

dåligt in i det finansieringssystem med avgifter som tillämpas

för inspektionens verksamhet.

 Fullmäktige vill i detta sammanhang påpeka att den

disciplinnämnd som kommittén föreslår skall hantera vissa

ärenden mellan marknadsplatsernas och tillsynsmyndighetens

ansvarsområden framstår som en olycklig kompromiss. Den tänkta

uppdelningen mellan inspektion, disciplinnämnd och börsstyrelser

kommer att ge upphov till svåra gränsdragningsproblem. Ett av

kommitténs viktigaste motiv för att föreslå denna lösning är en

önskan att få en enhetlig behandling av etikfrågor på olika

börser. Mot bakgrund av fullmäktiges bedömning att en enhetlig

reglering för alla typer av marknadsplatser och instrument inte

är motiverad, framstår emellertid detta inte som en särskilt

angelägen fråga. Fullmäktige avvisar därför förslaget att

inrätta en disciplinnämnd.

 Fullmäktige finner det också angeläget att ta upp en av de nya

arbetsuppgifter som kommittén föreslår skall åläggas

bankinspektionen. Det gäller övervakningen av företag vars

aktier inte är börsnoterade, men

ändå föremål för vad som betecknas som allmän handel. Kommitténs

motiv för detta är att allmänhetens kapitalskyddsintresse måste

tillvaratas även om de väljer att köpa icke börsnoterade aktier.

Bankinspektionen skall därför regelbundet granska dessa företags

redovisning och informationsgivning till allmänheten. Eftersom

det inte finns något utrymme för självreglering via en

marknadsplats, blir de lagstadgade bestämmelserna för dessa

företag i vissa avseenden hårdare än för de börsnoterade.

Kommittén uppskattar att ett hundratal företag på detta sätt

skulle komma under bankinspektionens tillsyn.

 Detta förslag bör bestämt avvisas. Det måste från såväl

principiell som praktisk synpunkt uppfattas som orimligt att

förvandla bankinspektionen, som är tillsynsmyndighet för

finansiella institutioner, till en allmän företagsinspektion med

tillsynsansvar för ett stort antal icke-finansiella företag. Som

fullmäktige noterade i avsnitt 2 kan det anföras motiv för en

granskning av börsnoterade företag, där det viktigaste är att

allmänheten inte ska behöva göra helt självständiga

riskbedömningar. Att utsträcka detta "typgodkännande" även till

företag som inte är börsnoterade framstår emellertid som

omotiverat. De etablerade börserna erbjuder ett tillräckligt

utbud av aktier för privatpersoner som är intresserade av aktier

och de som väljer att investera i icke börsnoterade företag

måste få göra det på egen risk. Fullmäktige avvisar därför

förslaget om tillsyn av företag vars aktier inte är

börsnoterade.

 Även andra tillsynsuppgifter som kommittén föreslår skall

läggas på bankinspektionen kan förtjäna en mer allsidig

prövning, där de grundläggande skyddsintressena preciseras

bättre än i kommitténs betänkande. Som fullmäktige ovan betonat

är det inte rimligt att utgå från att all verksamhet som har

beröring med värdepappershandel är lika skyddsvärd. Ett område

där kommittén utsträcker tillsynsambitionerna väl långt är

förslaget om auktorisation av placeringsrådgivare. Kommittén

sätter här likhetstecken mellan rådgivning och

portföljförvaltning. Det är emellertid klart att risken för den

enskilde att råka illa ut är långt större i samband med att han

eller hon överlåter hanteringen av tillgångar till någon annan

än då råd om valet av placering inhämtas.

 Kommitténs argument för att kräva auktorisation är att sådan

verksamhet bör "få bedrivas endast av ansvarsfulla personer med

tillräckliga kunskaper" (s. 2:31). Det konkreta förslaget gäller

emellertid företaget och innebär ett krav på viss kapitalbas.

Det finns möjligen vissa paralleller mellan placeringsrådgivare

och t.ex. advokater och auktoriserade revisorer. De krav som

uppställs för dessa yrkesgrupper är kopplade till enskilda

individers erfarenheter och kompetens. Auktorisationen sköts

dock av privata branschorganisationer, under viss offentlig

tillsyn. En sådan lösning ligger närmare till hands även för

placeringsrådgivare. Fullmäktige föreslår därför att förslaget

att bankinspektionen skall auktorisera placeringsrådgivare

avvisas. Detta innebär ett avsteg från EG:s regler, men

fullmäktige anser att detta är motiverat i det aktuella fallet.

1.16.2 Allmänna pensionsfonden (1-3:e fondstyrelserna)

Betänkandets förslag om breddning av området dels för

lagstiftningens tillämpning och dels för skyddsintressen leder

fram till ett ökat behov av tillsyn. Denna skall enligt

betänkandet utövas av bankinspektionen som härigenom skulle få

utökade och delvis helt nya arbetsuppgifter. Det är i senare

fallet inte småsaker det rör sig om:

 "att kontrollera fördelningen av ägareandel av en börs eller en

clearingorganisation och meddela undantag från reglerna om

ägandebegränsningar, godkänna beslut om ändring av en börs,

eller en clearingverksamhets bolagsordning eller stadgar".

 "att meddela beslut om börsstopp när särskilda skäl föreligger

och att meddela undantag från börsstopp för handel med optioner

eller terminer när det underliggande fondpappret är föremål för

börsstopp".

 "att efter bemyndigande meddela föreskrifter om avgifter som en

annan börs än Stockholms Fondbörs eller clearingorganisation

uppbär,

 "att förutom fondkommissionärer även marknadsgaranter,

emissionsförmedlare, värdepappersförmedlare, placeringsrådgivare

och portföljförvaltare skall vara skyldiga att söka tillstånd

hos bankinspektionen,

 "att bankinspektionen skall kunna förbjuda handel med

finansiella instrument om handeln innebär att allmänhetens

förtroende för värdepappersmarknaden äventyras,

 "att bankinspektionen skall vara ansvarig för att misstänkta

fall av insiderhandel blir utredda,

 "att bankinspektionen skall övervaka efterlevnaden av den

föreslagna lagen om informationsskyldighet för aktiebolag vilkas

aktier är allmänt spridda,

 "att bankinspektionen bör aktivt medverka till att

självreglering kommer till stånd.

(Del 2, sid. 289-290).

Uppräkningen - som inte är fullständig - visar att det av

kommittén föreslagna regelsystemet sannolikt överskrider de

gränser, där kostnaderna överväger de vinster tillsynen kan

tillföra samhällsekonomin. Förslagen präglas av ett synsätt, som

är dåligt anpassat till marknader under avreglering och i snabb

utveckling.

 För bankinspektionen skulle förslaget innebära att dess

traditionella övervakning av kreditinstituten utvidgas till hela

nya områden. Kreditmarknadskommittén ansåg att bankinspektionen

behövde kraftigt ökade resurser redan för att kunna fylla sina

traditionella uppgifter. Värdepapperskommitténs förslag skulle

nödvändiggöra ytterligare förstärkning, alternativt uttunning av

bevakningen på traditionella områden. Fondstyrelserna anser att

det är viktigt att någon myndighet tar det samlade ansvaret för

den tillsyn som kan anses bli nödvändig och ges de resurser som

erfordras härför. För närvarande är gränserna oklara mellan

riksbanken, riksgäldskontoret, Stockholms Fondbörs,

bankinspektionen och rättsliga myndigheter. Inte minst gäller

detta förhållandet på marknaden för räntebärande papper.

1.16.3 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska bankföreningen,

Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers

Förbund

I tidigare sammanhang har framförts att bankinspektionens

verksamhet bör finansieras över statsbudgeten. De ytterligare

tillsynsuppgifter som blir aktuella för bankinspektionen - om

kommitténs förslag genomförs -innebär betydande kostnadsökningar

för inspektionen. Föreningarnas principiella uppfattning är att

verksamheten - även efter en utökning av densamma - bör

finansieras över statsbudgeten.

1.16.4 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att alla aktörer som bedriver yrkesmässig

verksamhet som interbankbrokers eller market makers eller

sysslar med förmedling av aktielån, emissionsverksamhet,

placeringsrådgivning, portföljförvaltning eller förvaring av

fondpapper och andra finansiella instrument skall få utöva

verksamhet först efter särskilt tillstånd och stå under tillsyn

av Bankinspektionen.

 SARF tillstyrker i detta hänseende VMK:s förslag endast i vissa

delar. En effektiv konkurrens med väl fungerande

konsumentupplysning lär bäst tillgodose kravet att

kapitalmarknadens aktörer bedriver en seriös verksamhet. Olika

aktörernas egen självreglering är alltid att föredra på grund av

dess närhet till marknaden, kostnadseffektivitet och kollegiala

övervakning. Tillsynsmyndighetens uppgifter kan därför begränsas

till att tjäna som konkurrensövervakare och som yttersta

kontrollorgan. SARF ifrågasätter dock förslaget till de delar

det avser placeringsrådgivning och portföljförvaltning.

Visserligen talar EG:s direktivförslag för en reglering men

svårigheterna att definiera samt på ett meningsfullt sätt

övervaka denna typ av verksamhet skall inte underskattas.

2 Regler för aktiebolag med allmänt spridda aktier m.m.

2.1 Svea hovrätt

Hovrätten tillstyrker i allt väsentligt utredarnas förslag.

Möjligen kan ifrågasättas om bestämmelserna inte kunde inarbetas

i aktiebolagslagen i stället för att utgöra en egen lag.

2.2 Bankinspektionen

Bankinspektionen ansluter sig till kommitténs bedömning att även

aktiebolag vars aktier fått eller kommer att få en viss

spridning men som inte är noterade vid en börs i princip bör ha

krav på sig att ge en utförlig och vederhäftig information om

verksamheten och att detta garanteras genom lagstiftning.

Sverige bör inte i denna fråga ha en liberalare lagstiftning än

dem som finns i andra länder främst inom EG. Enligt lagförslaget

skall bankinspektionen förhandsgranska och godkänna emis

sionsprospekt som utges av sådana aktiebolag och i övrigt tillse

att bolagen uppfyller de informationskrav som ställs upp.

 I lagförslaget åläggs inspektionen att spela en roll på

marknaden som i jämförelse med inspektionens övriga uppgifter

inte framstår som naturlig. Inspektionen förordar därför att det

söks en annan lösning.

 Stockholms fondbörs har erfarenhet av att övervaka att

börsbolagen uppfyller sin informationsskyldighet gentemot börsen

och allmänheten. Enligt förslaget till lag om börs- och

clearingverksamhet skall börsen också godkänna

emissionsprospekt. En lösning skulle vara att fondbörsen

tilläggs motsvarande uppgifter vad gäller bolag som inte är

börsnoterade. Börsens ansvar innefattar naturligt endast

börsnoterade företag och det vore därmed lika främmande för

börsen som för inspektionen att ta på sig den uppgiften. Mot

bakgrund härav synes inte heller fondbörsen vara ett realistiskt

alternativ.

 Enligt inspektionens mening finns det inte någon organisation

där denna typ av övervakningsverksamhet naturligt hör hemma. Det

bör därför övervägas om det inte är tillräckligt att det i lag

anges att ifrågavarande bolag är skyldiga att upprätta prospekt

med visst innehåll och offentliggöra viss information utan att

det i lagen ställs krav på att prospekt skall godkännas och att

efterlevnaden av bestämmelserna i lagen skall övervakas av en

myndighet eller annan organisation.

2.3 Konsumentverket

Verket tillstyrker även förslaget om att företag, som inte är

börsregistrerade men har allmänt spridda aktier, ska omfattas av

kraven på bättre information.

2.4 Kommerskollegium

Vidare föreslår kommittén utvidgade regler för aktiebolag vilkas

aktier o. dyl. är allmänt spridda (eller i vissa fall kan väntas

bli allmänt spridda) men inte är börsnoterade. Dessa företag

skall åläggas en relativt långtgående informationsplikt, bl.a.

innefattande skyldighet att upprätta emissionsprospekt vid

erbjudanden till allmänheten. Sådan lagstadgad skyldighet har

idag endast de bolag som måste utse minst en auktoriserad

revisor dvs. är av viss storlek eller är börsnoterade.

Betänkandet innehåller inte något uttalande om huruvida icke

börsnoterade företag med allmänna spridda aktier skall ha minst

en auktoriserad revisor. (Det är idag oklart om aktienotering på

OTC- resp. O-listorna medför skyldighet för bolaget att utse

auktoriserad revisor.) Kollegiet vill i detta sammanhang påpeka

att dagens reglering innebär att erfarenhet av att granska

emissionsprospekt och av revision i företag med informations-

plikt till fondbörsen finns främst hos de auktoriserade

revisorerna. Vidare torde enbart auktoriserade revisorer ha

granskningserfarenhet av företag som omfattas av Leo-lagen,

vilken enligt betänkandet bör göras tillämplig på företag vilkas

aktier är allmänt spridda utan att vara börsnoterade.

 Kraven för godkännande som revisor har under senare år höjts

stegvis. Trots att kraven för godkännande fortfarande är lägre

än för auktorisation, är det tänkbart att tilldela godkända

revisorer uppgifter som tidigare varit förbehållen de

auktoriserade revisorerna. Utan att ta ställning i sak finner

dock kollegiet att skillnaderna i kompetenskrav och erfarenhet

mellan dessa revisorskategorier bör beaktas vid den fortsatta

behandlingen av kommitténs olika förslag.

2.5 Patent- och registreringsverket

PRV är positivt till att kraven på emissionsprospekt föreslås

omfatta en större krets av aktiebolag och delar utredningens

uppfattning att informationsbehovet är minst lika stort

beträffande den nya grupp av bolag som föreslås omfattas av

regleringen. Den föreslagna lagstiftningen innebär en

förbättring på så sätt att det blir enklare att avgöra när ett

bolag är skyldigt att upprätta emissionsprospekt.

 PRV är däremot tveksamt till att ett bolags aktier skall anses

vara allmänt spridda endast när aktier "av ett visst slag"

innehas av minst tvåhundra personer. Ett aktiebolag som ger ut

aktier av flera olika slag kan av den anledningen falla utanför

reglernas tillämpningsområde. Det kan tänkas inträffa att bolag,

genom att emittera flera slag av aktier, söker undvika att

regleringen blir tillämplig. Enligt PRVs uppfattning bör i

stället ett bolags aktier anses vara allmänt spridda, när de

innehas av minst tvåhundra personer. Det finns ingen anledning

att göra en åtskillnad mellan bolag som bara har ett aktieslag

och bolag som har flera.

 De praktiska konsekvenserna av förslaget att i vissa fall kräva

emissionsprospekt beträffande bolag, som inte är skyldigt att ha

auktoriserad revisor och vars aktier inte är allmänt spridda, är

oklara. Tillämpningsproblem kan uppstå, om ett dylikt bolag

riktar erbjudandet exempelvis till en bank som tecknar hela

emissionen, men med avsikt att aktierna därefter skall

vidaresäljas till en vidare krets. Under dessa förutsättningar

kan det råda tveksamhet om huruvida bolaget är skyldigt att

upprätta prospekt; emissionen tecknas ju av endast en

aktietecknare, nämligen banken. PRV vill därför förorda att

bestämmelsen utformas så att prospekt skall upprättas så snart

aktier tecknas av bank eller liknande institution, om det inte

framgår att aktierna inte skall säljas vidare.

 PRV skall granska emissionsprospektet i samband med

handläggningen av anmälan av ökning av aktiekapital. Enligt

förslaget skall utkast till emissionsprospekt förhandsgranskas

av bankinspektionen, som skall kontrollera att prospektet

uppfyller de krav som ställs i aktiebolagslagen. Då

bankinspektionens och PRVs granskning sammanfaller till stora

delar, torde det endast undantagsvis bli aktuellt att vägra

registrering på grund av brister i ett prospekt, som är godkänt

av bankinspektionen. Däremot kan PRV ha en uppgift att fylla när

det gäller att kontrollera att de aktiebolag som skall upprätta

emissionsprospekt har iakttagit denna skyldighet. Registrering

av nyemission bör med andra ord vägras, om prospekt ej inskickas

i ärendet. Enligt PRV:s uppfattning bör det framgå av insänt

emissionsprospekt att det är godkänt av bankinspektionen,

förslagsvis genom bankinspektionens påteckning av prospektet.

PRV föreslår att en sådan regel införs i

aktiebolagsförordningen.

 PRV anser att de aktiebolag som är skyldiga att lämna boksluts-

kommuniké skall insända ett exemplar av kommunikén till PRV.

Syftet med kommunikén är att snabbt informera marknaden om

innehållet i årsbokslutet. Då PRV lämnar allmänheten information

i många andra frågor avseende aktiebolag, bör verket kunna

tillhandahålla upplysning även om innehållet i

bokslutskommuniké.

2.6 Riksbanksfullmäktige

Fullmäktige finner det också angeläget att ta upp en av de nya

arbetsuppgifter som kommittén föreslår skall åläggas

bankinspektionen. Det gäller övervakningen av företag vars

aktier inte är börsnoterade, men ändå föremål för vad som

betecknas som allmän handel. Kommitténs motiv för detta är att

allmänhetens kapitalskyddsintresse måste tillvaratas även om de

väljer att köpa icke börsnoterade aktier. Bankinspektionen skall

därför regelbundet granska dessa företags redovisning och

informationsgivning till allmänheten. Eftersom det inte finns

något utrymme för självreglering via en marknadsplats, blir de

lagstadgade bestämmelserna för dessa företag i vissa avseenden

hårdare än för de börsnoterade. Kommittén uppskattar att ett

hundratal företag på detta sätt skulle komma under

bankinspektionens tillsyn.

 Detta förslag bör bestämt avvisas. Det måste från såväl

principiell som praktisk synpunkt uppfattas som orimligt att

förvandla bankinspektionen, som är tillsynsmyndighet för

finansiella institutioner, till en allmän företagsinspektion med

tillsynsansvar för ett stort antal icke-finansiella företag. Som

fullmäktige noterade i avsnitt 2 kan det anföras motiv för en

granskning av börsnoterade företag, där det viktigaste är att

allmänheten inte ska behöva göra helt självständiga

riskbedömningar. Att utsträcka detta "typgodkännande" även till

företag som inte är börsnoterade framstår emellertid som

omotiverat. De etablerade börserna erbjuder ett tillräckligt

utbud av aktier för privatpersoner som är intresserade av aktier

och de som väljer att investera i icke börsnoterade företag

måste få göra det på egen risk. Fullmäktige avvisar därför

förslaget om tillsyn av företag vars aktier inte är

börsnoterade.

2.7 Styrelsen för Stockholms fondbörs

VMK har föreslagit att aktiebolag vars aktier eller

aktierelaterade instrument är spridda på minst 200 ägare skall

underkastas krav på att lämna grundläggande information om sin

verksamhet (t.ex. i emissionsprospekt, prel.

bokslutskommunikéer, delårsrapporter och liknande) med förebild

i vad som gäller för börsbolag och därjämte föras in under

tillämpningsområdet för insiderhandelsreglerna och den s.k.

Leolagen. Bankinspektionen föreslås utöva tillsyn över de nya

reglernas efterlevnad.

 Börsstyrelsen är inte övertygad om att fördelarna med den

föreslagna regleringen väger över nackdelarna. Det torde enligt

börsstyrelsen vara uppenbart, att det föreligger stor risk för

att tillsynen av reglerna - med hänsyn till bankinspektionens

traditionella roll och funktion - blir mindre effektiv. Vidare

kan ej bortses från att bolagen skulle kunna marknadsföra sin

"listning" i mindre lämpliga former. Börsstyrelsen avstyrker

därför förslagen.

2.8 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,

Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers

Förbund

Föreningarna delar kommitténs uppfattning att det inte minst

från investerarsynpunkt finns anledning att ställa vissa

ytterligare krav ifråga om information och insyn på aktiebolag

som har allmänt spridda aktier utan att vara noterade vid börs.

Kommittén föreslår som gräns för den vidgade informationsplikten

att bolagets aktier eller av bolaget utgivna aktierelaterade

instrument innehas av minst 200 ägare. Från principiella

utgångspunkter kan kritik riktas mot den valda gränsdragningen

med hänsyn till att det därigenom skapas ännu en kategori av

aktiebolag. Det kunde ifrågasättas om inte i stället en

samordning borde ske med kriterierna för utseende av

auktoriserad revisor i aktiebolag.

 I vissa situationer, t.ex. bolag med ett fåtal aktieägare men

med konvertibla skuldebrev utgivna till 200 anställda i bolaget,

uppkommer frågan om den offentliga information som efterfrågas

såväl enligt aktiebolagslagen som enligt den nya lagen om

särskild informationsskyldighet är meningsfull. Föreningarna

utgår från att den dispensmöjlighet som antytts skulle kunna

utnyttjas då spridningen av aktuella värdepapper hålls så att

säga inom familjen.

 Enligt förslaget åläggs bankinspektionen att granska och

godkänna bl.a. emissionsprospekt. Det är en uppgift som enligt

föreningarna inte naturligen låter sig förena med

bankinspektionens normala tillsynsfunktioner. En olycklig

konflikt med skyldigheten för börser att granska prospekt kan

också uppstå i vissa fall. Föreningarna anser därför att en

samordning med börsens granskning måste göras så att

likformighet i bedömningarna i hithörande frågor åstadkoms.

 En samordning med prospektkraven inom EG bör göras.

 Det bör slutligen påpekas att rubriken till den särskilda lagen

blir missvisande, eftersom lagen tar sikte inte bara på bolag

med spridda aktier utan också på allmänt spridda andra

värdepapper, liksom på situationer då sådana värdepapper avses

bli spridda till en vidare krets.

2.9 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att företag vars aktier är spridda bland

allmänheten men inte är föremål för notering på någon till

fondbörsen knuten lista bör omfattas av vissa utvidgade regler

om bland annat informationsgivning. Även insiderregler samt LEO-

lagstiftning är exempel på regler som kommer att omfatta en

vidare krets av bolag. SARF förutser vissa svårigheter att

effektivt tillämpa en sådan lagstiftning men vill ändå

tillstyrka förslaget.

2.10 Föreningen Auktoriserade Revisorer

Kommittén föreslår vissa regler för förhandsgranskning av

emissionsprospekt. FAR finner att den föreslagna ordningen

innebär avsevärd tidsutdräkt och betydande merarbete. Det bör i

stället övervägas om den

föreslagna granskningen inte kan ersättas av granskning utförd

av de valda revisorerna.

 FAR har i och för sig inget att erinra mot att högre krav än nu

ställs på bolag med spritt ägande. Med de föreslagna reglerna

kommer dock även bolag där någon allmän handel i aktierna inte

förekommer att omfattas. Det kan handla om bolag som ägs av de

anställda (större konsultföretag och revisionsbyråer) eller där

ägandet är begränsat till ett geografiskt område. FAR föreslår

att undantagsbestämmelser inarbetas i lagen eller, i andra hand,

att det klart utsägs att dispens skall lämnas till dessa slag av

bolag.

2.11 Svenska Revisorssamfundet

Grundläggande regler för aktiebolag med allmänt spridda aktier

(9).

 Samfundet delar i allt väsentligt utredningens överväganden och

förslag. Med hänsyn till den förestående översynen av

aktiebolagslagen menar samfundet att den närmare utformningen av

reglerna bör samordnas med denna översyn.

 Vad särskilt gäller reglerna om emissionsprospekt (9.4.3)

noterar samfundet att förslaget inte innebär någon ändring när

det gäller behörighetskrav på revisor som skall granska

emissionsprospektet. Samfundet delar utredningens bedömning i

detta hänseende och tillstyrker förslaget.

 Den föreslagna utvidgningen av lagen (1987:464) om vissa

riktade emissioner i aktiemarknadsbolag m.m. tillstyrks. (9.4.5)

Samfundet menar dock att regleringen kan utvidgas ytterligare

och omfatta samtliga aktiebolag (jämför samfundets

remissyttrande över "Riktade emissioner av aktier m.m." "Ds Fi

1986:21").

2.12 Aktiemarknadsnämnden

Nämndens verksamhetsområde omfattar f.n. aktiemarknadsbolag och

bolag som vidtagit åtgärd för att bli aktiemarknadsbolag. Enligt

nämndens mening är det önskvärt att även andra bolag med ett

spritt ägande underkastas bl.a. ökade informationskrav. Den

avgränsning som förslaget innebär förefaller vara allmänt

accepterad.

 Vissa tillämpningsproblem kan uppkomma på grund av svårigheten

att från dag till dag avgöra om bolaget har ett - i lagens

mening - spritt ägande. Med hänsyn till de rättsverkningar som

är knutna till misstag i denna del, kan problemen i regel lämnas

därhän. Eftersom "insiderlagen" görs tillämplig även på de nu

aktuella bolagen och överträdelser av lagen i vissa fall är

straffbelagda, anser nämnden dock att det i detta fall är

nödvändigt med en klarare gräns än den förslaget innehåller.

2.13 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarförbundet

Kommittén föreslår att icke börsnoterade företag där något av

vissa angivna fondpapper innehas av minst 200 ägare, åläggs

informationsplikter och dessutom förs in under insiderreglerna

och den s.k. Leolagens tillämpningsområde.

 Organisationerna har i och för sig förståelse för att VMK

diskuterar frågan om också andra bolag än de som är börsnoterade

bör åläggas utökade informationsplikter.

 Flera skäl kan dock anföras mot det förslag som kommittén nu

presenterat. Först kan konstateras att ett införande av de av

VMK föreslagna skyldigheterna skulle komplicera systemet genom

att ytterligare en grupp av företag skulle särbehandlas i

informationshänseende. Därtill kommer att VMKs förslag omfattar

alla bolag där något fondpapper har mer än 200 ägare, oavsett om

det bara finns några enstaka aktieägare. Förslaget borde under

alla förhållanden ha begränsats till bolag med ett visst minsta

aktiekapital respektive eget kapital.

 I detta sammanhang måste också erinras om att den form av

tillsyn av reglernas efterlevnad som enligt VMK skulle fullgöras

av bankinspektionen knappast ligger inom ramen för inspektionens

normala verksamhet.

 Kommitténs redovisning av internationella förhållanden talar

inte heller för att det i Sverige skulle finnas behov av några

särskilda regler för de nu aktuella bolagen.

 Organisationerna föreslår som tidigare nämnts att börsen bör

kunna få erbjuda någon form av väntelista. Accepteras detta

innebär det att vissa företag, förutom de inregistrerade

börsbolagen, underkastas en längre gående informationsplikt än

andra.

 Mot bakgrund härav samt på de skäl organisationerna i övrigt

anfört avstyrker vi VMKs förslag vad avser ökade

informationskrav. I fråga om att utsträcka insiderreglernas

tillämpningsområde till nu aktuella bolag har vi i och för sig

inga principiella invändningar mot förslaget. Däremot

ifrågasätter vi om värdet av regleringen är så stort, att det

uppväger de praktiska svårigheter som inryms i ett sådant

system. De särskilda förteckningar över bolagen som måste

upprättas kan bli relativt komplicerade att hantera, bl.a.

eftersom den fixerade ägargränsen gör att företagen i ena

stunden är ett "kontrollsubjekt" för att i nästa läge inte

omfattas av reglerna.

 Slutligen menar vi att Leolagens innehåll bör tas upp till

behandling i samband med den aviserade översynen av 1975 års

aktiebolagslag. Leolagen har lett till avsevärda praktiska

svårigheter som bör föranleda förändringar av reglerna.

Organisationerna kommer att utveckla detta i annat sammanhang. I

avvaktan på en sådan översyn bör lagens tillämpningsområde inte

utvidgas på det sätt som VMK föreslagit.

2.14 Småföretagens Riksorganisation

Kommittén föreslår skärpta informationskrav för företag vars

aktier är spridda på minst 200 ägare men vilka inte är

börsregistrerade. Aktierna i bolaget behöver inte regelbundet

vara föremål för handel. Ingen åtskillnad skall göras mellan små

och stora bolag.

 Sammanfattningsvis är organisationen mycket tveksam till de

förslag som kommittén lämnat angående denna grupp företag.

Gruppen är liten, men vi menar att fler mindre företag behöver

externt kapital och att detta bör underlättas.

 Vi har förståelse för kommitténs önskan att underlätta för

placerarna att erhålla en god information om de aktiebolag som

söker kapital. De mycket långtgående informationskraven kan

emellertid innebära stora hinder för expansiva företag som

behöver riskkapital, eftersom det ofta är fråga om så små

företag att dessa krav ses som alltför resurskrävande.

 Organisationens utgångspunkt är att lagstiftning sällan är ett

bra sätt att komma till rätta med den här typen av problem. Det

krävs i stället andra metoder som tillfredsställer det allmännas

intresse utan att därmed leda till negativa konsekvenser för

företagen. Inte minst viktigt är också tillsynsmöjligheterna vid

lagstiftning. Det gäller till exempel kommitténs förslag att

låta denna grupp aktiebolag omfattas av insider-reglerna.

 Vid varje tillfälle när allmänheten (en vidare krets) inbjuds

att investera kapital skall krav ställas på god information om

placeringen oavsett det slutligt tecknade beloppets storlek.

Kommittén föreslår således att enmiljongränsen i nuvarande

reglering slopas. Regleringen skall också gälla bl.a.

konvertibla skuldebrev och vinstandelsbevis.

 Organisationen föreslår att enmiljongränsen ersätts av annan

regel som klart definierar vad som menas med vidare krets. Till

exempel skulle detta kunna innebära att aktiebolagen vänder sig

till minst 100 personer. Härigenom skulle de mindre emissionerna

fortfarande vara undantagna.

 EGs direktiv reglerar skyldigheten att avge halvårsrapporter

för börsnoterade företag. I betänkandet föreslås att svenska

aktiebolag med allmänt spridda aktier skall avge

delårsrapporter. De svenska kraven skulle således vara högre än

inom EG. Organisationen menar att kraven för mindre och

medelstora företag inte skall vara strängare än vad som är

reglerat inom EG och avstyrker därför förslaget.

 I betänkandet föreslås att en ny lag skall stiftas gällande

aktiebolag med allmänt spridda aktier, vilken skall reglera

övriga informationskrav. Bland annat skall bolagen åläggas att

offentliggöra bokslutet i en bokslutskommuniké. Undantag skall

kunna göras för små företag och för företag där aktierna innehas

av de anställda.

 Det föreslås vidare att bankinspektionen skall kunna ålägga

bolagen att informera om kommunikén genom annons i dagspressen.

Risken är nämligen, anser kommittén, att massmedia inte tycker

att kommunikéerna har något nyhetsvärde!

 Organisationen har svårt att tänka sig ett system där de mindre

bolagen, förutom att de skall följa samma informationskrav som

de stora börsnoterade bolagen, skall tvingas till högre

kostnader. Organisationen avstyrker med kraft förslaget om

annonstvång.

2.15 Landsorganisationen i Sverige (LO)

Även förslaget om att skärpa kraven på information från icke

börsnoterade företag med spritt ägande tillstyrkes. Detta

innebär i praktiken att kraven på dessa företag närmar sig de

som gäller för börsbolagen.

2.16 Sveriges Advokatsamfund

Även andra bolag än börs- och OTC-bolag med ett spritt ägande

föreslås omfattade av bland annat "Leo-lagen" och

"insiderlagen". Med hänsyn till sanktionerna i dessa lagförslag

bör övervägas en tydligare avgränsning mellan ogiltigt och

giltigt respektive straffbart och straffritt än det

spridningsrekvisit som utredningen föreslår.

2.17 Invik till

de intressentgrupper som i framtiden bör vara representerade i

styrelsen hör emittenter, fondkommissionärer och investerare.

Styrelsen bör ha en av regeringen utsedd representant för det

allmänna. Därutöver bör styrelsens sammansättning återspegla

intressenternas ägarandel i börsen efter en ombildning.

 Riksgäldskontoret kan konstatera att de förslag som framförs i

den nu remitterade skrivelsen till stor del står i

överensstämmelse med de synpunkter som kontoret framförde i det

ovan angivna remissvaret.

 Riksgäldskontoret ansluter sig till börsstyrelsens uppfattning

att aktiebolagsformen är den lämpligaste associationsformen.

 Beträffande den framtida ägarkretsen är det lämpligt att

riksgäldskontoret, i dess egenskap av emittent av

statsobligationer som handlas på börsen, ingår i ägarkretsen.

Därför bör kontoret erhålla bemyndigande att teckna aktier i

bolaget.

 Avslutningsvis anser riksgäldskontoret att ett framtida

avkastningskrav inte får sättas för högt, eftersom detta kan

komma i konflikt med intresset av att hålla låga avgifter för

börsens tjänster.

3 Riksbanksfullmäktige

Sammanfattning

Fullmäktige välkomnar börsstyrelsens initiativ i frågan om

ombildning av fondbörsen. Att klarlägga fondbörsens rättsliga

ställning och att ge den samma verksamhetsförutsättningar som

andra marknadsplatser är viktigt, dels principiellt, dels som

ett led i att effektivisera börsens verksamhet och stärka dess

konkurrenskraft.

 Fullmäktige delar börsstyrelsens uppfattning att

aktiebolagsformen har klara fördelar, men för att dessa skall

kunna utnyttjas fullt ut bör ägandet inte onödigtvis begränsas

till vissa ägarkategorier. Samtidigt kan det finnas ett värde i

att ta till vara de motiv för att stärka börsens effek

tivitet och konkurrenskraft som finns hos börsmedlemmarna.

Därför anser fullmäktige att aktierna kan fördelas så att

fondkommissionärerna får en roll som ägare i fondbörsen.

 Frågan kan däremot resas om emittenterna är en grupp som bör

ges en särställning när det gäller ägandet i fondbörsen. Det

finns, oberoende av vilka ägare börsen får, inte någon självklar

grund för att bestämma vilken andel av aktierna som bör

förbehållas en viss ägarkategori. Det är dock av väsentlig vikt

att börsstyrelsen inte på nytt blir ett forum för parts-

intressen.

 Börsstyrelsen nämner - utan att förorda en sådan lösning - att

en stiftelse kan behöva bildas som ett led i omvandlingen av

fondbörsen och att denna eventuellt kan tänkas stå kvar som

ägare till aktier i börsen. Denna lösning är dock inte utan

problem. En stiftelse av detta slag kan inte förväntas ta ett

reellt ägaransvar. Följaktligen anser fullmäktige att den inte

bör ges en ägarroll i den ombildade fondbörsen.

 Frågan om en stiftelse över huvud taget bör bildas är

svårbedömd. Generellt är det, enligt fullmäktiges uppfattning,

olyckligt om i och för sig vällovliga organisationsförändringar

i olika delar av samhällslivet leder till att det skapas

stiftelser med ofta klara ändamål. Är stiftelsen ett nödvändigt

led i omvandlingen av Stockholms fondbörs får dessa reserva-

tioner mot stiftelseformen stå tillbaka. Fullmäktige vill dock

betona att behovet av att bilda en stiftelse för detta ändamål

bör prövas mycket noga.

Bakgrund

Styrelsen för Stockholms fondbörs har i en skrivelse till

finansdepartementet föreslagit att fondbörsen skall omvandlas

till ett aktiebolag. Bakgrunden till detta förslag är bl.a. att

fondbörsens rättsliga ställning och huvudmannaskapet för börsen

hittills varit oklara. Ett klarläggande av dessa förhållanden

skulle, för det första, göra det möjligt att i fortsättningen

bedriva börsverksamhet vid Stockholms fondbörs enligt samma

villkor som är tänkta att gälla för andra marknadsplatser.

Börsstyrelsen hänvisar här till värdepappersmarknadskommitténs

förslag att tillstånd att bedriva börsverksamhet

fortsättningsvis skall kunna ges till aktiebolag eller ekonomisk

förening som uppfyller vissa preciserade krav och står under

offentlig tillsyn. För det andra skulle ett klarare

huvudmannaskap göra det möjligt att skapa ett aktivt ägande i

fondbörsen, vilket, enligt börsstyrelsen, skulle ge de bästa

förutsättningarna för att förbättra effektiviteten och stärka

börsens konkurrenskraft.

 Om det visar sig vara nödvändigt för att genomföra bytet av as-

sociationsform, kan börsstyrelsen tänka sig att det bildas en

stiftelse. I frånvaro av en klart definierad huvudman för den

nuvarande fondbörsen skulle stiftelsen träda in som ägare till

aktierna i det nybildade bolaget. Den skulle därefter sälja ut

aktierna till andra intressenter. Börsstyrelsen utesluter inte

att stiftelsen kan stå kvar som ägare i börsen genom att be-

hålla en viss andel av aktierna, men stiftelsens huvuduppgift

tänks vara att förvalta det kapital som den får in vid

utförsäljning av aktierna.

Stiftelsens ändamål föreslås vara "att verka för utvecklingen av

Stockholm som ett livaktigt finansiellt centrum och för andra

med börsverksamhet sammanhängandet frågor".

FULLMÄKTIGES SYNPUNKTER

Fondbörsens ställning

I sitt remissvar på värdepappersmarknadskommitténs betänkande

(SOU 1989:72) påpekade fullmäktige att fondbörsens rättsliga

ställning borde omprövas och föreslog att möjligheterna att

omvandla fondbörsen till ett aktiebolag eller en ekonomisk

förening skulle utredas. Utöver en anpassning till de regler som

kommittén föreslog skulle gälla för andra börser pekade

fullmäktige på att detta skulle göra det möjligt att ge börsen

en mer stabil kapitalbas.

 Fullmäktige välkomnar därför börsstyrelsens initiativ i denna

fråga. Att ge fondbörsen samma verksamhetsförutsättningar som

andra marknadsplatser är viktigt, dels principiellt, dels som

ett led i att effektivisera börsens verksamhet. Börsen är redan

nu utsatt för konkurrens från marknadsplatser i andra länder.

För att ge Stockholms fondbörs bättre förutsättningar att möta

denna konkurrens, liksom eventuell framtida konkurrens från nya

inhemska aktiebörser, är det viktigt att det finns möjlighet att

uppställa och genomdriva klara mål för verksamheten.

Erfarenheterna pekar på att i konkurrensutsatt verksamhet är en

aktiv ägarfunktion av stor betydelse för att främja effektivitet

och långsiktighet. I sista hand är det ägarna som har störst

intresse av verksamhetens konkurrenskraft och

överlevnadsförmåga. Detta bör kunna tas till vara även i syfte

att effektivisera Stockholms fondbörs.

 En stärkt roll för ägare i börsen gör att det kommer att

ställas lönsamhetskrav på verksamheten, vilket, givet den

konkurrens från andra marknadsplatser som finns, bör bidra till

ökad effektivitet.

 Ett exempel på hur en klarare definition av ägarrollen skulle

kunna effektivisera börsens arbete är styrelsens sammansättning

och arbetssätt. För närvarande är börsstyrelsen sammansatt av

representanter för ett stort antal partsintressen.

Styrelseledamöter utsedda på detta sätt kan inte utan vidare

förväntas sätta börsens intressen främst utan kommer i många

fall agera som ombud för sina respektive huvudmän. Detta gör

börsstyrelsen till ett organ för förhandlingar mellan

partsintressen, vilket inte kan främja vare sig ett effektivt

styrelsearbete eller börsens verksamhet i stort. Styrelsen för

fondbörsen bör ha en sådan sammansättning att den kan ta ett

entydigt ansvar för börsens långsiktiga intressen.

 En omvandling av fondbörsen till aktiebolag innebär att den i

framtiden kan underställas samma regler för auktorisation,

kapitalbas etc. som andra handelsplatser för aktier. Som

fullmäktige betonade i sitt remissvar på

värdepappersmarknadskommitténs betänkande bör lagstiftningen

vara generell och inte särbehandla Stockholms fondbörs.

 Verksamheten på fondbörsen kommer även om den bedrivs i aktie-

bolagsform att stå under bankinspektionens tillsyn. I detta

avseende innebär ett klarläggande av börsens ställning att

statsmakternas inflytande

över fondbörsen kan renodlas till att gälla fastställande av

ramarna för verksamheten och tillsyn. Däremot skulle det inte

omfatta direkt medverkan i interna beslut. Fondbörsen skulle

därmed hanteras utifrån samma principer som tillämpas för annan

finansiell verksamhet. När det gäller omfattningen av denna

tillsyn och vilka krav som bör ställas på olika verksamheter

hänvisar fullmäktige till de synpunkter som framfördes i

riksbankens remissvar på värdepappersmarknadskommitténs

betänkande.

Associationsform och ägande

Enligt värdepappersmarknadskommitténs förslag skall

börsverksamhet kunna bedrivas av aktiebolag eller ekonomisk

förening. Börsstyrelsen föreslår i sin skrivelse att börsen

skall omvandlas till ett aktiebolag. Det viktigaste argumentet

för detta är att aktiebolagsformen ger bättre möjligheter när

det gäller att stärka börsens kapitalbas.

 Frågan om den lämpliga organisationsformen kan inte ses

oberoende av vilka som skall träda in som ägare i börsen. Om

fondbörsen skulle organiseras som en ekonomisk förening,

framstår det som naturligt att de som för närvarande betecknas

som fondbörsens medlemmar, dvs. fondkommissionärerna, också

skulle bli medlemmar i den förening som skulle driva

börsverksamheten. Det skulle således bli en renodlad

medlemsbörs, där ägandet utövas av de företag som är verksamma

på börsen. Detta alternativ har fördelen att det ger inflytandet

till en part som har ett starkt intresse av att bevara

fondbörsens konkurrenskraft som handelsplats. Börsmedlemmarna

har sin utkomst på själva marknadsplatsen och gör förluster om

handeln minskar, t.ex. genom att kunderna väljer att handla på

utländska börser. Däremot kan det vara förenat med vissa

svårigheter för en ekonomisk förening att skaffa fram nytt

kapital.

 I ett aktiebolag är det å andra sidan möjligt att låta ägandet

utövas av intressenter som inte är direkt verksamma på börsen.

Fondkommissionärerna skulle i så fall vara en kategori av

kunder, som i likhet med emittenter och placerare köper tjänster

av fondbörsen, medan ägarrollen kan utövas av i princip vilka

intressenter som helst. I jämförelse med

medlemsbörsalternativet, där medlemmarna kan tjäna pengar både

via sin verksamhet som fondkommissionärer och som ägare till

börsen, innebär det en renodling av intresset att driva

fondbörsens verksamhet på ett vinstgivande sätt. Stockholms

Optionsmarknad, OM, kan sägas vara organiserad utifrån denna

princip.

 Börsstyrelsen har i sin skrivelse stannat vid en lösning som

kan uppfattas som en kompromiss mellan dessa båda alternativ.

Ägandet i det föreslagna aktiebolaget är tänkt att utövas av

nuvarande börsmedlemmar och emittenter, även om överlåtelse av

aktier till andra parter inte utesluts. Något motiv för detta

val av ägarkrets anförs inte utöver konstaterandet av den

framstår som "ändamålsenlig och lämplig".

 Fullmäktige delar börsstyrelsens uppfattning att

aktiebolagsformen har klara fördelar, men för att dessa skall

kunna utnyttjas fullt ut bör ägandet inte onödigtvis begränsas

till vissa ägarkategorier. Samtidigt kan det

finnas ett värde i att ta till vara de motiv för att stärka

börsens effektivitet och konkurrenskraft som finns hos

börsmedlemmarna. Därför anser fullmäktige att aktierna kan

fördelas så att fondkommissionärerna får en roll som ägare i

fondbörsen. Frågan kan däremot resas om emittenterna är en grupp

som bör ges en särställning när det gäller ägandet i fond-

börsen.

 Det finns, oberoende av vilka ägare börsen får, inte någon

självklar grund för att bestämma vilken andel av aktierna som

bör förbehållas en viss ägarkategori. Det är dock av väsentlig

vikt att börsstyrelsen inte på nytt blir ett forum för

partsintressen. Under förutsättning att, i enlighet med

börsstyrelsens förslag, ingen hembudsskyldighet införs kan

emellertid aktierna handlas fritt. Därmed kan frågan om

aktiernas fördelning vid bolagets bildande få något mindre

betydelse.

Stiftelsekonstruktionen

Börsstyrelsen nämner - utan att förorda en sådan lösning - att

en stiftelse kan behöva bildas som ett led i omvandling av

fondbörsen och att denna eventuellt kan tänkas stå kvar som

ägare till aktier i börsen. Denna lösning är dock inte utan

problem, i synnerhet om stiftelsen skall ta ett ägaransvar.

 Den tänkta stiftelsen skulle inte ha någon huvudman och ärver i

detta avseende de problem som fondbörsen för närvarande har. En

stiftelse av detta slag kan därför inte förväntas ta ett reellt

ägaransvar. Följaktligen anser fullmäktige att den inte bör ges

en ägarroll i den ombildade fondbörsen. Det framstår snarast som

angeläget att, när bolagsbildningen är genomförd och aktierna

sålda, markera att stiftelsen inte har någon koppling till

fondbörsen. Såväl organisatoriskt som personellt bör stiftelsen

således separeras från Stockholms fondbörs.

 Frågan om en stiftelse över huvud taget bör bildas är

svårbedömd. Vid en omvandling av fondbörsen till ett aktiebolag

och utförsäljning av aktierna måste intäkterna tillfalla någon,

men oklarheten om huvudmannaskapet gör att det är svårt att

avgöra hur de skall fördelas. De kan inte tillåtas stå kvar i

det nybildade bolaget, då detta vore liktydigt med att börsen

skänktes till de nya ägarna. Fullmäktige inser, utan att ha

tagit del av det material som börsstyrelsen hänvisar till,

svårigheterna att finna en i någon mening rättvis grund för att

fördela dessa pengar. Likartade problem uppstår i samband med

omvandlingen av vissa hypoteksinstitut till aktiebolag, där

motsvarande oklarhet om ägandet till det kapital som samlats i

den tidigare verksamheten ansetts råda. Att överföra det till en

stiftelse är en väg ur detta dilemma.

 En strävan efter rättvisa får dock inte leda till att det

skapas institutioner med oklar ställning och

verksamhetsinriktning och utan kontroll från vare sig ägare

eller myndigheter. Detta utgör inte en god grund för effektiv

hantering av det kapital som binds i stiftelserna och kan därmed

leda till långsiktiga effektivitetsförluster.

 Generellt är det, enligt fullmäktiges uppfattning, olyckligt om

i och för sig vällovliga organisationsförändringar i olika delar

av samhällslivet leder till att det skapas stiftelser med ofta

klara ändamål. Fullmäktige vill här hänvisa till

riksrevisionsverkets nyligen redovisade utredning, Stiftelser

för statliga verksamheter (Revisionsrapport 1990-08-31, Dnr

1989:422). Där pekas bl.a. på svårigheterna att avveckla

stiftelser som fullgjort sitt syfte, samt på de begränsade

möjligheterna för en huvudman att få insyn i eller styra en

stiftelses verksamhet. Dessa problem blir inte mindre i en

stiftelse där, som i det aktuella fallet, en klart definierad

huvudman saknas.

 Samtidigt får inte oklarheter i rådande ägarförhållanden

förhindra förändringar som kan leda till viktiga

effektiviseringar av de berörda verksamheterna. Är stiftelsen

ett nödvändigt led i omvandlingen av Stockholms fondbörs får

således dessa reservationer mot stiftelseformen stå tillbaka.

Fullmäktige vill dock betona att behovet av att bilda en

stiftelse för detta ändamål bör prövas mycket noga.

4 Svenska Bankföreningen

I sitt, tillsammans med Svenska Fondhandlareföreningen och

övriga bankorganisationer, avgivna yttrande över

värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU 1989:72)

Värdepappersmarknaden i framtiden behandlade föreningen frågan

om börsens organisation. Föreningen framförde därvid en

uppfattning som nära ansluter till vad börsstyrelsen nu uttalat.

Bl.a. anfördes i yttrandet att en översyn av organisationsfor-

men för Stockholms fondbörs borde ske mot bakgrund bl.a. av en

efterlyst symmetri mellan ägande och ansvar.

 Vad som uttalades i detta yttrande gäller alltjämt.

 Bankföreningen vidhåller således sin uppfattning att Stockholms

fondbörs bör inordnas under en generell börslagstiftning utan

särbehandling. De skyddsregler som krävs för en ur alla

synpunkter väl fungerande börs bör i första hand åstadkommas

genom en sådan generell lagstiftning. Det ändamål som en

fondbörs bör fylla synes enligt föreningen kunna uppnås även om

börsen organiseras som ett aktiebolag. Härav följer emellertid

att det formella börsmonopolet måste upphävas utan att ersättas

av den typ av monopolistisk reglering som

värdepappersmarknadskommittén föreslog. Föreningen vill dock

understryka att det inte finns anledning att sträva efter en

förändring av den centrala börsroll som Stockholms fondbörs

spelar för aktiehandeln.

 Bankföreningen har sammanfattningsvis ingen erinran mot

förslaget om en ombildning av Stockholms fondbörs till

aktiebolag.

5 Svenska Sparbanksföreningen

Fondbörsen föreslår i skrivelsen att det för börsen tillskapas

en ny fondbörsorganisation med fondbörsens medlemmar och

emittenter som huvudmän och att börsen ombildas till aktiebolag

med i första hand medlems- och emittentkretsarna som ägare.

Förslaget, som har till syfte att öka fondbörsens effektivitet

och konkurrenskraft på den framtida värde

pappersmarknaden, skall ses mot bakgrund av

Värdepappersmarknadskommitténs förslag till bl a ny

börslagstiftning.

 Sparbanksföreningen har tidigare tillsammans med övriga

bankorganisationer och Svenska Fondhandlareföreningen yttrat sig

över de förslag som Värdepappersmarknadskommittén lagt fram i

betänkandet (SOU 1989:72) "Värdepappersmarknaden i framtiden". I

detta gemensamma yttrande anförde organisationerna bl a att

Stockholms fondbörs måste behandlas på samma sätt som andra

liknande organisationer och driva sin verksamhet på de meriter

som börsen kan visa upp och att fondbörsen måste tåla att bli

prövad på marknadens villkor. Organisationerna ansåg att det

inte borde förekomma någon särlagstiftning rörande Stockholms

fondbörs. Vidare uttalade sig organisationerna om hur styrelsen

för Stockholms fondbörs borde vara sammansatt. Organisationerna

motsatte sig därvid tanken på statlig styrelserepresentation och

krav på regeringsgodkännande av styrelseordförande.

Organisationerna uttalade för fondbörsen måste finnas symmetri

mellan ägande och ansvar.

 Sparbanksföreningen kan mot ovan angivna bakgrund ansluta sig

till de tankegångar på vilka de nu av fondbörsen framlagda

förslagen vilar.

 Föreningen finner det angeläget att fondbörsen i framtiden får

förutsättningar att bedriva börsverksamhet på samma villkor som

eventuella konkurrenter och att fondbörsen inte åläggs uppgifter

av myndighetskaraktär som inte samtidigt läggs på fondbörsens

konkurrenter.

 Sparbanksföreningen anser det viktigt att rådande oklarhet

ifråga om fondbörsens rättsliga ställning och huvudmannaskap

undanröjs. Sparbanksföreningen, som delar uppfattningen att ett

tydligt och aktivt ägande av fondbörsen skapar de bästa

förutsättningarna för konkurrenskraft och effektivitet, finner

de framlagda förslagen om förändrat huvudmannaskap och ändrad

organisationsform rimliga och ändamålsenliga.

 Föreningen vill dock uttrycka viss tveksamhet till förslaget om

att bilda en stiftelse som skulle ha till huvudändamål att bl a

verka för utvecklingen av Stockholm som ett finansiellt centrum

och som skulle kunna inträda som ägare av en del av den nya

fondbörsorganisationen. Sparbanksföreningen har svårt att på

nuvarande stadium och utan mera ingående utredning inse i vad

mån en sådan lösning är behövlig och ändamålsenlig.

 Sparbanksföreningen finner således innehållet i fondbörsens

skrivelse vara väl ägnat att ligga till grund för ett fortsatt

arbete med att förändra fondbörsens organisatoriska form och

uppbyggnad i den riktning som marknaden och utvecklingen kräver.

6 Sveriges Föreningsbankers Förbund

Rent principiellt är SFF av den åsikten att fondbörsens formella

monopol skall tas bort. Det skall inte finnas någon

särlagstiftning för fondbörsen utan den skall kunna utsättas för

konkurrens. Detta innebär också att fondbörsen inte skall ha

några begränsningar gentemot utländska börser. Om fondbörsen

inte fungerar effektivt eller rationellt finns det därigenom

incitament att starta konkurrerande börser. Ur

effektivitetssynpunkt är det bäst med konkurrens eller

åtminstone möjlighet till konkurrens.

 Så långt möjligt bör börsen få sköta sig själv utan statlig

reglering. Om börsen skulle ägas av emittenterna och placerarna

garanterar detta effektiviteten på ett bättre sätt än dagens

situation.

 SFF anser liksom börsstyrelsen att ägandet inte bör begränsas

av statliga direktiv. Det bör vara intressenterna i börsen -

medlemmarna och emittenterna - som bör vara ägare.

 Enligt skrivelsen föreslås börsen drivas i aktiebolagsform. SFF

har inget att erinra mot detta.

 SFF ansluter sig således till börsstyrelsens förslag om

ombildning av fondbörsen.

7 Svenska Fondhandlareföreningen

Allmänna synpunkter

Svenska Fondhandlareföreningen delar börsstyrelsens uppfattning

att Stockholms fondbörs bör organiseras om och ansluter sig i

allt väsentligt till vad börsstyrelsen anför om hur detta bör

ske.

 I sitt, tillsammans med de olika bankorganisationerna, avgivna

yttrande över värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU

1989:72) Värdepappersmarknaden i framtiden tog föreningen upp

dessa frågor och framförde uppfattningar som nära ansluter till

vad börsstyrelsen nu uttalat. Bl a anfördes i yttrandet att en

översyn av organisationsformen för Stockholms fondbörs borde ske

mot bakgrund bl a av en efterlyst symmetri mellan ägande och

ansvar. Fondhandlareföreningen uttalade i yttrandet, såsom

företrädare för de nuvarande börsmedlemmarna, sig beredd att

verka för att dessa tar ett ägaransvar för fondbörsen vid en

eventuell organisationsförändring.

 Vad som uttalades i detta yttrande gäller alltjämt.

 Fondhandlareföreningen vidhåller således - i överensstämmelse

med börsstyrelsen - sin uppfattning att Stockholms fondbörs

skall inordnas under en generell börslagstiftning utan

särbehandling. Samma legala ramar bör alltså gälla för

Stockholms fondbörs som för annan eventuellt förekommande

börsverksamhet. Det betyder att lagstiftningen bör hållas

neutral och inte explicit ange någon viss börs utan behandla

börsverksamhet i generella termer.

 Som ett led i detta måste det formella börsmonopolet upphävas

utan att ersättas av den typ av monopolistisk reglering som

värdepappersmarknadskommittén föreslog. När detta sker är det

inte längre behov av en exakt definition i lagtexten av

börsverksamhet. Man kan alltså lämna åt sidan de ganska

komplicerade resonemang i denna fråga som fördes av kommittén,

liksom till följd därav av fondhandlareföreningen och bank-

organisationerna i det nämnda yttrandet.

 Föreningen vill dock understryka att det inte finns anledning

att sträva efter en förändring av den centrala börsroll som

Stockholms fondbörs spelar. Med en ändrad organisation bör

fondbörsen tvärtom stå starkare när det gäller att värna sin

position såväl nationellt som internationellt. Det är dock

angeläget att möjlighet till konkurrens erbjuds för att fond-

börsen på bästa sätt kan ta sin nya roll till vara.

Huvudmannaskapet för fondbörsen

Som redan framgått har fondhandlareföreningen den uppfattningen

att börsmedlemmarna lämpligen bör få ett ägande av börsen. Detta

skapar förutsättningar för ett tydligt förhållande mellan

ägande, ansvar och ekonomiskt utbyte av verksamheten.

 Föreningen anser vidare att det på samma grunder är naturligt

att låta de på börsen representerade bolagen få bli ägare.

 I anslutning till börsstyrelsen anser föreningen att ägandet av

börsen inte bör styras av föreskrifter eller begränsas.

 Föreningen är dock tveksam till behovet av att, för att

underlätta en ägarreformering, bilda en särskild stiftelse.

Skulle detta i det fortsatta arbetet visa sig nödvändigt kan

föreningen dock acceptera detta. Det är emellertid snarast en

praktisk fråga, som får lösas i det fortsatta arbetet på en

omläggning.

Fondbörsens framtida associationsform

Fondhandlareföreningen delar uppfattningen att aktiebolagsformen

är den som bör väljas med ett initialt ägande av medlemmar och

emittenter. För aktiebolagsformen talar också att fondbörsen,

såsom ovan sagts, bör inordnas i en generell börslagstiftning,

vilken lämpligen bör bygga på aktiebolagsformen som form för

rörelsen.

 Kopplingen mellan ägande, ansvar och ekonomiskt beroende av

verksamheten talar starkt för ett direkt ägande av de berörda

företagen.

 Börsbolagets styrelse bör på sedvanligt sätt utses av

bolagsstämman.

8 Svenska OTC-föreningen

Föreningen har inga principiella invändningar mot de förslag som

framförts i ifrågavarande skrivelse.

 Föreningen förutsätter emellertid att små och medelstora bolag

noterade på fondbörsen icke blir förfördelade i ekonomiskt

avseende genom att det i skrivelsen angivna bolaget, på grund av

avkastningskrav eller andra orsaker, påför nyssnämnda bolag

alltför höga avgifter och kostnader.

9 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

SARF ställer sig i allt väsentligt bakom de analyser och

slutsatser som styrelsen för Stockholms Fondbörs gör i ovan

rubricerade skrivelse.

 I strävandena att skapa de bästa förutsättningarna för

effektivitet och konkurrenskraft utgår SARF ifrån att

likabehandling av olika typer av aktörer sker samt att

handelssystem utvecklas som på ett bättre sätt än idag beaktar

mindre placerares behov.

 Mot bakgrund av remissyttrandena över VMK utgår SARF från att

förslag kommer att läggas som innebär att det formella

börsmonopolet avskaffas, utan att något koncessionsförfarande av

den typ VMK förordat införs i dess ställe.

 Vid i princip fri etablering är det väsentligt att Stockholms

Fondbörs ges möjlighet att konkurrera på lika villkor med andra

aktörer som kan

komma att etablera börs i Sverige. För att möjliggöra detta

anser SARF det vara av stor vikt att de inslag av

myndighetsutövning som idag åvilar börsen övertas av andra.

 Vad gäller huvudmannaskapet accepterar SARF att börsmedlemmarna

och emittenterna inledningsvis blir ägare av börsen. SARF ser

inga skäl till att införa några ägarbegränsningar. Beträffande

associationsformen talar övervägande skäl för aktiebolagsformen.

Den föreslagna lösningen med en stiftelse kan endast accepteras

om det av juridiska skäl skulle visa sig absolut nödvändigt och

då endast som en övergångslösning.

 Vid övergången till den nya associationsformen anser SARF att

viss mängd aktier bör erbjudas intressenter utanför kretsen av

de nu tilltänkta ägarna. Andra intressenter bör också ges insyn

i börsverksamheten mot bakgrund av verksamhetens betydelse i

samhällsekonomin. På så sätt skulle även individuella placerare

ha möjlighet att ingå i delägarkretsen, om än i begränsad

omfattning.

 Med de föreslagna ägarändringarna anser SARF att Stockholms

Fondbörs kommer att kunna erbjuda såväl nationella som

internationella placerare en effektiv och väl fungerande

marknadsplats.

10 Aktiefrämjandet

Efter överläggning i styrelsen tillstyrker Stiftelsen

Aktiefrämjandet Stockholms fondbörs'''' förslag under förutsättning

att

 - det formella börsmonopolet upplöses

 - ägandet av fondbörsen förblir väl spritt bland fondhandel och

 värdepappersemittenter

 - ägandeformen inte förhindrar eller försvårar nytillträde av

 fondhandels- och emittentföretag på den svenska

 värdepappersmarknaden.

11 Fondbolagens Förening

Föreningen delar börsstyrelsens uppfattning att ett tydligt och

aktivt ägande av fondbörsen skapar de bästa förutsättningarna

för börsens effektivitet och konkurrenskraft.

12 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

I rubricerade skrivelse anför börsstyrelsen att fondbörsens

nuvarande rättsliga ställning är oklar samt att detta

förhållande också gäller frågan om huvudmannaskapet.

Riksförbundet delar börsstyrelsens uppfattning att det är

nödvändigt att undanröja dessa oklarheter. I syfte att råda bot

på bristerna har börsstyrelsen föreslagit att fondbörsen skall

reorganiseras till ett aktiebolag med en ägarkrets som närmare

preciserar i skrivelsen.

 Ytterligare skäl som redovisas för att vidta omorganisationen

är behovet av ökad effektivitet, affärsmässighet och

konkurrenskraft. Riksförbundet konstaterar att börsstyrelsen

genom de nämnda faktorerna har pekat på det som är avgörande för

om det i Sverige fortsättningsvis skall finnas en livaktig

marknadsplats. Enligt riksförbundet har börsstyrelsen

presenterat ett förslag som innebär att Stockholms fondbörs på

ett effektivt sätt kan möta den internationella konkurrensen.

 Riksförbundet har mot bakgrund av det nu sagda inget att erinra

mot den föreslagna ombildningen av Stockholms fondbörs.

13 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammareförbundet

Svenska Handelskammareförbundet och Sveriges Industriförbund

tillstyrker skrivelsen och menar i likhet med börsstyrelsen att

det är nödvändigt för fondbörsens effektivitet och

konkurrenskraft att det skapas möjligheter för ett tydligt och

aktivt ägande av fondbörsen.

 Organisationerna vill mot bakgrund av bland annat

värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU 1989:72)

understryka vikten av att Stockholms fondbörs inte blir föremål

för särskild lagstiftning. En särreglering eller särställning i

övrigt för Stockholms fondbörs i förhållande till andra börser

skulle kunna leda till att etablering av andra marknadsplatser

försvåras eller förhindras, eller, vilket är lika allvarligt,

medföra att Stockholms fondbörs får sämre

konkurrensförutsättningar än presumtiva konkurrenter.

 Organisationerna anser det vidare viktigt att erforderlig

tillsyn och kontroll utövas genom tillsynsorganet. Statligt

ägande och styrelserepresentation bör undvikas.

 I övrigt vill organisationerna hänvisa till sitt gemensamma

yttrande över värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU

1989:72) Värdepappersmarknaden i framtiden.

14 Landsorganisationen i Sverige (LO)

Det har under årens lopp varit en viktig funktion för

börsstyrelsen att garantera marknadsplatsens neutralitet

gentemot placerare, emittenter och fondkommissionärer samt att

spelreglerna på börsen följer högt ställda etiska krav. I ett

antal fall har ingripanden krävts från börsstyrelsen för att

korrigera överträdelser i olika avseenden. För upptäckten av

dessa överträdelser har börsadministrationens nära kontakt med

den dagliga verksamheten varit av stor betydelse. Den nuvarande

börsen har också haft en viktig roll när det gäller att hävda

kraven på fullgod information från börsföretagen och lika

tillgång för alla aktörer till marknadsinformation.

 Frågan om statlig insyn i och kontroll över börsverksamheten är

av stor betydelse, inte minst med tanke på att börsverksamheten

har starka inslag av naturligt monopol.

 Om insyn och kontroll skall skötas av utomstående, finns risken

att den i praktiken blir väsentligt mindre effektiv än vad som

är fallet idag.

 Ett bättre alternativ är att i ett system utan legalt

börsmonopol låta staten ta ett betydande ägaransvar för

Stockholms fondbörs, och därigenom få möjligheter att direkt via

marknadsplatsen påverka utveckligen i önskvärd riktning. En

sådan lösning skulle kunna förena kraven på en ökad operativ

effektivitet hos Stockholms fondbörs med en smidigt fungerande

statlig insyn och kontroll.

 Ett minimikrav är att staten behåller ett sådant inflytande i

Stockholms fondbörs att man även i fortsättningen effektivt kan

garantera börsens neutralitet och att inte etikkraven

åsidosätts.

 Det är särskilt olämpligt att överlåta ägarskapet i Stockholms

Fondbörs till de två ägargrupperna börsbolag och

fondkommissionärer, utan någon begränsning av ägandet. Det

skulle kunna leda till att några få stora intressenter kan

skaffa sig kontroll över börsen, vilket kan äventyra börsens

neutralitet mot andra företag som i olika avseenden är konkur-

renter till dessa.

15 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

TCO anser att det är viktigt att handeln med värdepapper är

effektiv och internationellt konkurrenskraftig. Att en ny

ägarform i sig skulle garantera effektivitet och

konkurrensförmåga är, enligt TCO, inte självklart.

 TCO delar reservantens oro för tillsyn av marknadsplatsen om

offentliga representanter inte bereds möjlighet att på nära håll

följa Fondbörsens verksamhet, inte minst då denna verksamhet har

starkt inslag av naturligt monopol. TCO förutsätter därför att

staten kommer att få utse representanter till en ombildad

Fondbörs styrelse på samma sätt som idag sker i bankerna.

 TCO anser vidare att om Fondbörsen ombildas till aktiebolag så

bör någon form av ägarbegränsningar införas. Vidare bör graderad

rösträtt inte tillåtas. Det är dessutom viktigt att ägandet av

Fondbörsen blir stabilt, då trovärdigheten som marknadsplats

förutsätter att marknadsplatsen inte själv utsätts för

spekulation.

 Fondbörsen bör enligt TCOs uppfattning även fortsättningsvis,

och oberoende av ägarform, stå under Bankinspektionens tillsyn.

 TCO anser vidare att det är av stor betydelse att de anställda

vid Fondbörsen fortsättningsvis får representation i

Börsstyrelsen enligt de regler som gäller för bolag.

16 Svenska Arbetsgivareföreningen (SAF)

Utgångspunkter

Utgångspunkter för skrivelsen från styrelsen för Stockholms

fondbörs är, att ett övergripande mål bör vara att göra Sverige

till en konkurrenskraftig finansplats i sin del av världen. En

konkurrenskraftig finansplats i Sverige är en viktig

förutsättning för tillförseln av kapital till svenska företag på

internationellt marknadsmässiga villkor. SAF instämmer i börs-

styrelsen uppfattning att det är ett oavvisligt krav att

fondbörsen framdeles ges möjlighet att bedriva börsverksamhet på

samma villkor som presumtiva konkurrenter och att inga särskilda

uppgifter av myndighetskaraktär läggs på fondbörsen som inte

samtidigt åläggs andra marknadsplatser.

Ägande och huvudmannaskap

Fondstyrelsen föreslår mot denna bakgrund att Stockholms

fondbörs omorganiseras till ett aktiebolag med medlems- och

emittentkretsen som initiala ägare. Därmed skulle nuvarande

oklarheter om fondbörsens rättsliga ställning och huvudmannaskap

försvinna. Fondstyrelsen framhåller, att ett tydligt och aktivt

ägande av börsen skapar de bästa förutsättningarna för

effektivitet och konkurrenskraft. Börsstyrelsen framhåller det

som självklart, att ansvaret för förvaltningen av det nya

fondbörsbolaget läggs på en styrelse som i enlighet med

aktiebolagslagens regler utses av ägarna. SAF delar till fullo

dessa bedömningar.

Generell börslagstiftning

Börsstyrelsen anför i sin skrivelse, att kraven på det allmännas

insyn i och inflytande över verksamheten vid fondbörsen bör

tillgodoses genom att denna, liksom andra marknadsplatser,

inordnas under en generell börslagstiftnings krav på koncession,

kapital o.s.v. SAF delar också i detta hänseende börsstyrelsens

bedömning. Samma legala regler bör gälla för Stockholms fondbörs

som för annan eventuellt förekommande börsverksamhet.

17 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB

OM delar den i skrivelsen framförda uppfattningen att

fondbörsens rättsliga ställning är oklar och att detsamma även

gäller ifråga om fondbörsens huvudmannaskap. OM får även

instämma i börsstyrelsens förslag att en omvandling av

fondbörsen till ett aktiebolag undanröjer dessa oklarheter.

Aktiebolaget som associationsform har också visat sig överlägsen

när det gäller kapitalanskaffningen och till dess större flexi-

bilitet för anpassning till framtida ändrade behov.

 Genom aktiebolagsformen möjliggörs ett aktivt ägande av

fondbörsen, vilket är de bästa förutsättningarna för att

fondbörsen skall kunna drivas med största möjliga effektivitet

och konkurrenskraft. Detta är särskilt viktigt mot bakgrund av

värdepappersmarknadens internationalisering och en framtida

avveckling av fondbörsens monopolställning.

 OM har självt, allt sedan starten av marknadsplats och

clearingverksamheten avseende standardiserade optioner och

terminer i juni 1985, drivits som ett aktiebolag. OM har idag ca

2 000 aktieägare och är noterat på fondbörsens O-lista. OMs

expansion och utveckling under de ca fem år OM varit verksamt

skulle varit otänkbar med en annan associationsform än

aktiebolagets. Det spridda ägandet i OM har i detta avseende

också varit en viktig faktor.

 Börsstyrelsens skrivelse föranleder emellertid OM att göra

några ytterligare påpekanden vad gäller dels den tilltänkta

aktieägarkretsen i det föreslagna fondbörsaktiebolaget, dels

behovet av statliga representanter i bolagets styrelse.

 Enligt OMs mening finns det ingen anledning att begränsa

ägandet i Stockholms fondbörs till medlems- och

emittentkretsarna. Investerare och andra finansiärer bör kunna

medverka till att täcka verksamhetens kapitalbehov. De

representerar också indirekt andra nyttjarkategorier än

emittenterna och förmedlarna. Börsen är lika mycket till för

placerare som för emittenter och förmedlare. Allmänheten borde

därför inbjudas till aktieteckning i fondbörsen i samband med

ombildningen till aktiebolag. Detta kan exempelvis ske genom

någon form av auktionsförfarande och/eller genom att förmedlarna

åläggs en skyldighet att sprida en del av de aktier de tecknat

till sina respektive kunder. Sistnämnda förfarande användes bl a

i samband med OMs marknadsintroduktion och erfarenheterna härav

är positiva. Det viktiga är att uppnå en möjlighet till

omsättning i aktien så att en riktig prissättning kan

åstadkommas.

 I en reservation till betänkandet av

värdepappersmarknadskommittén "Värdepappersmarknaden i

framtiden" (SOU 1989:72) har ledamöterna Kjell A[REDACTED_EFTERNAMN], Per
[REDACTED_EFTERNAMN] och Olle[REDACTED_EFTERNAMN] framfört starka skäl mot statlig

representation i börser och clearingorganisationer. OM ställer

sig helt bakom vad reservanterna härvid anfört. Stockholms

fondbörs är föremål för en laglig reglering samt även en

effektiv tillsyn av Bankinspektionen. Med ett statligt

styrelseinflytande vid sidan av denna lagstiftning och tillsyn

finns det en risk att den senare inte får fullgod effektivitet.

Frågan är om tillsynsmyndigheten, Bankinspektionen, över huvud

taget kan reagera i känsliga eller svårbedömbara fall mot beslut

som fattas av samhälleliga representanter. För det fall

fondbörsen omvandlas till ett aktiebolag bör därför enligt OMs

mening styrelsen väljas i enlighet med aktiebolagslagens regler

av aktieägarna. Det är dessa som kommer att mobilisera

riskkapital i bolaget. Som tidigare nämnts tillförsäkrar

lagstiftning och Bankinspektionens tillsyn att verksamheten

bedrivs i ordnade former.

 Med hänsyn med vad som ovan anförts tillstyrker OM således att

fondbörsen omvandlas till ett aktiebolag. Aktieägandet i bolaget

borde emellertid göras möjligt för envar samt tillsättandet av

styrelse ske i enlighet med vad som ankommer på bolagets

aktieägare och inte på staten.

Minnesanteckningar förda vid hearing den 16 december 1991

angående lagrådsremiss om ny börslagstiftning m.m.

1 Generella synpunkter på uppdelningen mellan börs ochmarknadsplats

Stockholms fondbörs: Förslaget om inrättande av auktoriserade

marknadsplatser är en viktig nyhet om den genomförs.

Lagförslagets utgångspunkt är att det är bra med konkurrens även

på en marknad för börsverksamhet. Viktigt är emellertid att

kravet på konkurrensneutralitet kan upprätthållas mellan de

olika former för handel som inrättas på denna marknad. I

praktiken kan skillnaderna bli stora mellan börs och auk-

toriserad marknadsplats. Kritik kan riktas mot förslagets

entydigt endimensionella konkurrensbegrepp. En sammanblandning

föreligger också mellan effektivitetsbegreppet mellan

börsdrivande företag och marknader. Det är viktigt med

effektivitet men också med likviditet. En effektiv marknad är en

koncentrerad marknad. Av förslaget framgår inte klart om en

auktoriserad marknadsplats skall kunna erbjuda handel med papper

som är inregistrerade vid en auktoriserad börs. I så fall

föreligger ett ingrepp mot konkurrensneutraliteten. Villkoren

för en auktoriserad marknadsplats är en mycket viktig fråga för

fondbörsen.

Finansinspektionen: Mellanformen auktoriserad marknadsplats är

onödig. Det ifrågasätts om något behov härav föreligger.

Förslaget ger inte svar på denna punkt. Lagen om

värdepappersrörelse ger möjlighet att driva viss verksamhet och

därefter är steget till auktoriserad börs naturligt.

Svenska Bankföreningen: Det är svårt att se bevekelsegrunderna

för en auktoriserad marknadsplats. En analys saknas om hur

situationen på market maker- marknaden och penningmarknaden

påverkas. Klarare riktlinjer krävs. Det räcker med formen

auktoriserad börs men med något lindrigare krav för

penningmarknaden vad gäller kraven på medlemskap och

genomlysning.

Svenska Fondhandlareföreningen: Det finns inte någon efterfrågan

på auktoriserad marknadsplats. Det synes som om kraven från pen-

ningmarknaden styrt begreppet auktoriserad marknadsplats. Denna

form är dock inte tillräckligt liberal för penningmarknaden, som

är en market maker-marknad med stora positioner som man inte

vill visa upp. Kraven på en auktoriserad marknadsplats måste

anpassas till penningmarknadens krav.

Riksbanken: Rent allmänt sett är denna lösning elegant. Det är

en fördel om man kan införa en handel som omfattas av olika

formkrav. Av motiv och lagtext framgår dock inte skillnaderna

mellan börs och auktoriserad marknadsplats i tillräcklig grad.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: En auktoriserad

marknadsplats får inte bli ett eldorado för mindre seriösa

aktörer. Minimikrav bör införas beträffande de aktier som är

föremål för handel på en auktoriserad marknadsplats med

iakttagande av VPC-registrering, insiderlagstiftning, Leo-

lagstiftning m.m.

Transvik Ltd: Ett antal argument kan anföras för en auktoriserad

marknadsplats. Denna form kan främja den tekniska utvecklingen.

Om marknaden inte vill ha denna form kommer den inte att

överleva. Även i England finns denna nivå i form av

auktoriserade serviceföretag.

Stockholms handelskammare: Det kan finnas anledning att införa

en företeelse även om det inte finns något konstaterat behov.

Det är viktigt att pröva olika former för handel. Skillnaderna i

förslaget mellan börs och marknadsplats är emellertid för små.

Syftet med auktoriserad marknadsplats är inte helt klart. Man

bör överväga utrymme för fler modeller bl.a. för anpassning till

penningmarknadens behov.

OM: Delar den uppfattning som framförts från handelskammarens

sida. Möjligen förhåller det sig så att avslutsinformation måste

accepteras även om det inte önskas av alla.

Svenska Bankföreningen: Förslaget är mycket inriktat på aktie-

marknaden. Man bör analysera konsekvenserna för

penningmarknaden, vilken uppfyller högt ställda krav. Detta

framgår inte av lagrådsremissen. Vidare måste frågan om kraven

på handel med aktier på börs resp. marknadsplats noga utredas.

Stockholms fondbörs: Det föreligger en risk med att bara inrikta

sig på penningmarknaden. Snart kommer andra marknader med krav

på genomlysning. Förslaget med auktoriserad marknadsplats

uppfattas som ett tillgodoseende av behovet av en regional börs.

Ställning måste tas till konkurrensneutraliteten.

Sveriges Industriförbund: Det är viktigt att börsen har hög

status. Samtidigt är det bra att ha olika kvalitetsformer och

att handel kan ske på en marknad där risktagandet är något högre

än normalt.

Ordföranden: Kärnfrågan bakom förslaget är nödvändigheten av att

gentemot EG och andra länder kunna säga att vi har en reglerad

marknad, inte att reglera penningmarknaden. En viktig fråga är

huruvida handel på en marknadsplats skall kunna ske med på en

börs inregistrerade fondpapper (s.k. free riders).

Sveriges Industriförbund: Detta är ofrånkomligt med den

föreslagna uppdelningen.

Stockholms fondbörs: Vad gäller en auktoriserad marknadsplats

skall vissa kvalitetskrav vara uppfyllda för att auktorisation

skall kunna lämnas. Etablering kan emellertid uppkomma utan

auktorisation. Kvalitetsstämpel saknas då, vilket inte är bra.

Om en auktoriserad marknadsplats kan erbjuda handel med papper

som inregistrerats vid en börs innebär det att marknadsplatsen

slipper undan en del skyldigheter som åvilar en börs. En annan

viktig bit är kostnadsaspekten. Börsen har stora kostnader för

inregistrering och bör därför ha ensamrätt i fråga om handel med

nu aktuella fondpapper. Konkurrensneutralitet bör föreligga även

i detta fall. Bristande neutralitet uppkommer om en auktoriserad

marknadsplats skaffar sig större delen av marknaden i ett

inregistrerat papper med förbigåeende av mellanhanden. Det finns

dock inte något självklart svar.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Vissa gemensamma minimikrav

bör gälla oavsett var man handlar. Det skulle leda till

orimligheter att inte tillåta handel med inregistrerade papper

på en auktoriserad marknadsplats. Förutsättningen är emellertid

att handeln sker under ordnade former. Detta går dock inte att

garantera på en auktoriserad marknadsplats.

Svenska Bankföreningen: Får en bank eller försäkringsbolag söka

medlemskap på en auktoriserad marknadsplats?

Ordföranden: Detta är tanken.

Stockholms fondbörs: Det är ej konkurrensneutralt om

auktoriserade marknadsplatser får större frihet i fråga om

medlemskretsen än börser. Vad gäller börsmedlemskretsen saknas

anledning för Sverige att ställa sig utanför vad som gäller i

andra länder.

Riksbanken: Riksbanken ifrågasätter hur skillnaden mellan kund

och nuvarande medlem skall definieras om en kund blir medlem i

en auktoriserad marknadsplats. Måste verksamheten omdefinieras?

Ett klarläggande krävs i förslaget i denna fråga.

Svenska Fondhandlareföreningen: Handeln med fondpapper består av

en hel kedja åtgärder, i vilken handeln på en marknadsplats

utgör den första länken. En aktör måste kunna fullfölja hela

kedjan, varför ribban för medlemskap bör läggas högt.

2 Allmänna utgångspunkter

Stockholms fondbörs: De allmänna utgångspunkterna är väl

beskrivna och fondbörsen ansluter sig till det mesta som

framförts i denna del, även om slutsatserna i förslaget inte

logiskt följer dessa grundläggande utgångspunkter. Lagförslaget

utgör en glidning från självreglering mot myndighetsreglering.

Många av de frågor som nu bestäms av fondbörsen

övergår till finansinspektionen. Är anledningen till detta en

EG-anpassning? Tillsynsmyndigheten får därvid en ökad makt över

marknaden. Om minimikraven blir lägre än de krav som uppställs

av fondbörsen och om andra börser därefter inrättas som bara

följer dessa minimikrav, så tvingas fondbörsen att sänka sig

till dessa krav. Beträffande ägandebegränsning uppkommer frågan

om varje börs skall reglera sådant i sin bolagsordning. I så

fall bör detta antydas av lagstiftaren.

Ordföranden: Förslaget innebär tvärtom en glidning från myn-

dighetsreglering till självreglering och utgör i denna del en

ren EG-anpassning. Utöver denna anpassning föreligger ett stort

utrymme för självreglering.

Sveriges Industriförbund: Börsens uppfattning att förslaget

utgör en markant svängning mot myndighetsreglering delas. Vi har

en tradition som visar att självreglering fungerar väldigt bra

och man bör hålla fast vid den på marknaden redan existerande

självregleringen eller t.o.m. ge större utrymme för

självreglering. Om finansinspektionen skall befinna sig i toppen

av tillsynsorganisationen bör det skrivas in att föreskrifter

skall meddelas i nära samarbete med marknadens aktörer.

Svenska Fondhandlareföreningen: I förslaget bör anges att

finansinspektionen bör utnyttja berörda branschers kunnande vid

utarbetandet av riktlinjer.

Stockholms fondbörs: Enligt förslaget skall fondbörsen inte

längre fatta beslut om börsstopp, sanktioner m.m. Det är oklart

huruvida finansinspektionen skall meddela föreskrifter i dessa

frågor. Om så är fallet föreligger en risk att dessa blir så

allmänna att de leder till en nivellering av marknaden.

Finansdepartementet: Av lagförslaget framgår att börsen

bestämmer om börsstopp utan föreskrifter från

finansinspektionen.

Finansinspektionen: Inspektionen är för självreglering. En annan

ordning skulle innebära att inspektionen skulle ge ut för mycket

detaljregler. Självregleringen har fungerat bra hittills och det

föreligger därför inte någon anledning till ändring. En fråga

som inte nämnts i förslaget är vem som skall betala kostnaderna

för finansinspektionens auktorisationsprövning. Kostnaderna kan

bli stora, eftersom utomstående konsulter måste anlitas för

granskning av datorsystem m.m. Kostnadsfrågan bör tas upp i

förslaget.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Bedömningen att

självreglering fungerat väl delas inte. Det bör åläggas

finansinspektionen att se till att självregleringen fungerar och

verka pådrivande i denna fråga. Ett ökat skydd för investerarna

efterlyses. Aktiemarknaden fungerar i dag inte särskilt väl för

den enskilde aktiehandlaren, som successivt trängs ut från

handeln. Lagstiftaren skall slå fast att allmänheten skall ges

tillfälle

att delta i handeln på rimliga villkor. Det kan inträffa att

enskilda aktiesparare vid försäljning av udda poster tvingas

till en uppdelning av posten och därigenom drabbas av dubbla

courtage. Bankerna avråder t.o.m. enskilda från att köpa

individuella aktier och förordar i stället engagemang i

aktiefonder m.m. Detta leder till färre aktörer på aktie-

marknaden och försämrad likviditet.

Svenska fondhandlareföreningen: Vissa krav, såsom beträffande

medlemskap, måste upprätthållas. Däremot kan exempelvis kravet

på genomlysning variera något beroende på marknaderna. Något mer

nyanserade krav gäller för market maker-marknaden. Det bör

ankomma på börs och finansinspektionen att lägga ribban så högt

som möjligt.

OM: Man bör överväga att i lagförslaget ange vissa grundläggande

principer, såsom att registrering skall ske av alla affärer i

börsen och att börsen bör ansvara för att transaktionen

genomförs. Vidare bör de rutiner anges som skall gälla för

hantering av klagomål från kunder.

Stockholms fondbörs: Värdepappersmarknaden styrs allt mer av

professionella aktörer, med vars intressen det är förenligt med

ett lägre krav på genomlysning. Det kan ifrågasättas om det är

rimligt att låta en mindre marknads krav i fråga om

genomlysningen styra hela marknaden och att uppställa samma krav

för alla delmarknader. En annan fråga gäller den i lagförslaget

behandlade bestämmelsen om börsstängning. Hur skall denna regel

tillämpas i paktiken? I en krissituation kan det vara svårt att

få finansinspektionens medgivande. Den nu gällande bestämmelsen

bör därför bibehållas.

3 Börs

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Skrivningen i förslaget

angående handel vad gäller sundhetskravet bör förstärkas.

Allmänhetens tillgång till information är för dåligt skyddad. En

börs skall säkerställa information till allmänheten. Allmänheten

skall kunna handla på rimliga villkor vid en börs. Vidare bör

uppmärksammas frågan om vilken annan affärsverksamhet som en

börs bör få ägna sig åt. Kretsen av finansiella instrument bör

breddas. Man bör med hänsyn till att nya finansiella instrument

utvecklas dagligen undvika att skriva fast sig med en alltför

snäv definition. Fråga uppkommer om t.ex. råvaruhandeln faller

utanför. Vidare bör högre krav ställas beträffande fondpapper

som är noterade men inte inregistrerade. Det är sådana företag

som skapar problem varför strängare regler borde gälla för dessa

papper. Aktierna bör vara VPC-registrerade. Vad gäller

bestämmelsen om kursnoteringar i 4 kap. 4 § bör anges att

information skall lämnas omedelbart, eventuellt med tillägget

"om inte synnerliga skäl föreligger".

Finansinspektionen: Vad gäller möjligheten för börsmedlem att

"delegera börsskärm" till kund bör denna möjlighet anges direkt

i lagen i likhet med 3 kap. 1 § aktiekontolagen.

Svenska Bankföreningen: Utländska aktörers kapitalstyrka kan

vara svårutredd. Eventuellt borde övervägas att införa villkor

för att förhindra sådana motpartsrisker som finns i dag.

OM: Termen finansiella instrument bör användas i stället för

enbart optioner och terminer.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: I förslaget anges att

halvårsrapport vid offentliggörandet skall ges in till börsen,

vilket är en olycklig skrivning. Det vore bättre att skriva att

halvårsrapport skall offentliggöras och samtidigt delges börsen.

Börsen skall inte ha möjlighet att få lämna anstånd. Det

föreligger en risk med att endast föreskriva halvårsrapporter.

Eventuellt ligger vi längre fram på detta område än EG. En annan

fråga är det förhållandet att det förekommer börsstopp i Sverige

medan handeln fortsätter i exempelvis London. Detta går inte att

göra något åt, däremot det motsatta förhållandet.

Stockholms fondbörs: Fondbörsen har förbundit sig att följa

övriga börsers hemmastopp. Den föreslagna lagstiftningen

påverkar inte detta förhållande. En viktig fråga är däremot om

ett börsstopp på den inhemska marknaden gäller samtliga börser i

landet. Klart är att derivatmarknaden följer med ett börsstopp

liksom handeln på en auktoriserad marknadsplats.

Svenska Bankföreningen: Kräver EG halvårsrapporter även av

banker?

Finansdepartementet: EG kräver detta av börsnoterade bolag. Om

en bank är ett börsnoterat bolag gäller således detta krav.

4 Auktoriserad marknadsplats

Riksbanken: En hårdare differentiering i fråga om kraven på börs

resp. marknadsplats bör göras. Penningmarknaden är lika mycket

reglerad som tidigare. Den nya börslagstiftningen utgör inte

anledning att ompröva tidigare ställningstaganden i

värdepappersfondspropositionen.

Svenska Fondhandlareföreningen och finansinspektionen:

Regleringen av penningmarknadens aktörer går längre både vad

gäller tillståndskravet enligt lagen om värdepappersrörelse och

finansinspektionens tillsyn.

Svenska Bankföreningen: Lagtekniken med hänvisningar till

paragrafer beträffande vad som gäller för en auktoriserad

marknadsplats är svåröverskådlig. Lämpligare vore att

specifisera vilka börsparagrafer som inte är tillämpliga.

5 Clearingverksamhet

OM: Det finns andra instrument som borde inordnas såsom swappar,

aktielån m.m. Lagstiftningen bör utvidgas till att omfatta

finansiella instrument, inte bara optioner och terminer.

Svenska Bankföreningen: Definitionen av clearing bör vara

central och innefatta alla finansiella instrument.

6 Utländska företag

OM: Lösningen med utländska medlemmar är bra.

7 Börsens verksamhet

OM: Några principiella skäl mot att samma företag får bedriva

såväl börs- som clearingverksamhet föreligger inte. Detta kan

t.o.m. vara praktiskt.

Stockholms fondbörs: Fondbörsen delar OM:s uppfattning. Det

saknas anledning att reglera vilka andra verksamheter en

auktoriserad börs bör få ägna sig åt.

Finansinspektionen: Finansinspektionen ser inte något fel i att

börs och clearing drivs samtidigt av samma företag. Vad gäller

andra verksamheter vill finansinspektionen gärna ha ett ord med

i laget.

Svenska Fondhandlareföreningen: Delar finansinspektionens

uppfattning.

8 Prospekt utanför börs

Svenska Fondhandlareföreningen: Förslaget innehåller alltför

detaljerade föreskrifter om vad som skall vara med i prospektet.

Vidare bör börsen ha tillräckliga resurser för att kunna klara

av offentliggörandet.

Finansinspektionen: Ett bolag vars aktier är inregistrerade vid

börs kan ge ut ett obligationslån som inte skall inregistreras

vid börsen. Prospektet anmäls då till finansinspektionen, vilket

inte är lämpligt. Finansinspektionen vill ha en klar uppdelning

mellan börsen och finansinspektionen, dvs. börsen bör ta hand om

alla prospekt som ges ut av börsregistrerade företag.

Stockholms fondbörs: Detta är inte en börsfråga. Börserna skall

inte påläggas myndighetsliknande uppgifter.

Finansdepartementet: Fråga är inte om en förhandsgranskning utan

om en registrering hos finansinspektionen. Inspektionen kan dock

ingripa mot felaktigheter i prospektet. Bestämmelsen vore i

annat fall tandlös.

Stockholms fondbörs: Godkännande från börs av prospekt fritar

inte bolaget från ansvar för sakinnehållet.

Finansinspektionen och riksbanken: Det framstår som märkvärdigt

att i lagtexten ange värdet direkt i ecu. Hur skall detta belopp

beräknas? Begreppet måste definieras ordentligt.

9 Flaggningsregler

Finansinspektionen: Aktielån bör omfattas av flaggningsreglerna.

Vidare bör observeras att personnummer och organisationsnummer

inte finns i utlandet, varför undantag bör göras härför.

Offentliggörandet bör ligga på börs och inte finansinspektionen.

OM: Vid aktielån bör man kunna flagga upp och ned vid samma

tillfälle.

10 Omvandlingen av Stockholms fondbörs

Svenska Fondhandlareföreningen: Föreningen ansluter sig till

förslaget utom såvitt avser bildandet av en stiftelse.

Äganderätten till kapitalet kan ifrågasättas. Fråga är här om

att vederlagsfritt återföra förmögenheten till medlemmar och

emittenter. Eventuellt överskott tillhör medlemmarna.

Sveriges Industriförbund: Förbundet ansluter sig till

fondhandlareföreningens uppfattning. En stiftelse behövs inte.

Om kapitalet överförs till det aktiebolag som skall driva

fondbörsen värnar man om en effektiv kapitalmarknad. Fråga är

här inte om att ta ut pengar utan att tillföra bolaget pengar

genom kapitaltillskott.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Det framstår som onödigt med

en stiftelse. Om en sådan ändå föreslås, bör ändamålet

preciseras bättre. Det framstår som olyckligt att lägga krav på

de nya ägarna att tillskjuta medel till stiftelsen.

10 Övrigt

I. Finansdepartementet redogör för innehållet i Svenska

Bankföreningens skrivelse av den 21 december 1990. Inga

synpunkter lämnas på innehållet.

II. Avsnittet angående emissionsmedverkan av advokater och

revisorer

Sveriges Advokatsamfund: Det är ett bra klargörande. Undantag

för advokater som uppträder som rådgivare till bolag är

tillräckligt.

Finansinspektionen: Ett uttryckligt undantag i lagen vore

bättre. Enbart motivering i en proposition är mindre lämpligt.

Skriftliga synpunkter med anledning av hearingen

1 Finansinspektionen

1.1 Generella synpunkter på uppdelning mellan marknadsplats och

börs

Inspektionen ifrågasätter behovet av mellanformen marknadsplats.

Marknaden blir onödigt komplicerad och kan leda till

instabilitet.

 De legala kraven på fritt tillträde, neutralitet och god

genomlysning är desamma för en börs och en auktoriserad

marknadsplats. Även på en börs kan enligt förslaget andra

fondpapper än inregistrerade förekomma. Den som önskar starta

börsverksamhet kan göra det med stöd av 1 kap 3 § 2 lagen om

värdepappersrörelse. Därifrån kan man ta steget upp till

auktoriserad börs. Mellanformen marknadsplats verkar onödig.

Behovet av lokala börser löses genom lagen om

värdepappersrörelse.

 Skillnaden mellan börsverksamhet enligt

värdepappersrörelselagen och börslagen bör dock klargöras.

1.2 Allmänna utgångspunkter

Enligt förslaget ges inspektionen en omfattande föreskriftsrätt

som innebär att inspektionen skall utfärda detaljerade regler på

områden som i dag är föremål för självreglering. Inspektionen

ifrågasätter om detta är nödvändigt av EG-skäl. Principen bör

vara att så mycket som möjligt läggs på självreglering.

 På sid 8-10 talas om säkra tekniska system, neutralitet samt

betalnings-och leveransrutiner. Där sägs bl a att en

grundläggande förutsättning för att bedriva börs- och

clearingverksamhet är att det sker med tekniska system som är

säkra. Det är av stor betydelse att sådana system som godkänns

av staten utsätts för en grundläggande prövning. Kontroll skall

göras av hårdvaran, mjukvaran, datorkopplingar och

arbetsstationer. Systemen får inte särbehandla någon medlem.

Börsen skall ha regler för likvider och leveranser. (jfr också

sid 21-22).

 En sådan prövning som förutsätts ske kräver betydande insatser

från inspektionens sida. Det kan förutses att inspektionen måste

anlita utomstående mycket kvalificerade konsulter för att bistå

vid prövningen. Det kan således förväntas ta betydande

ekonomiska resurser i anspråk. Det bör anges varifrån dessa

medel skall tas.

Säkerhetskrav (clearing)

Sid 9-10. Det som sägs i det stycket tyder på att lagstiftaren

anser att säkerhet bör ställas inte bara vid handel med optioner

och terminer utan också i avistahandeln. I texten sägs att

avistatransaktioner är korta terminsavtal. Innebörden är oklar.

Betyder det som sägs att regelsystemet i 9 kap skall omfatta

avistaaffärer.

1.3 Börs

Lägsta aktiekapital för börs och clearing bör kunna skrivas in i

lagen.

 Huruvida samma papper kan vara inregistrerat eller noterat vid

flera börser bör analyseras. Om så är fallet bör klargöras hur i

den situationen inrapportering av affärer gjorda utanför

börserna skall ske.

 I 4 kap 1 § sägs att de standardiserade villkoren skall vara

bestämda av börsen. Varför? Meningen är onödig. 4 kap 2 § första

och sista stycket är tillräckligt.

 Även första meningen i 4 kap 1 § verkar onödig. Om förslaget om

marknadsplats inte genomförs bör det väl kunna finnas börser med

endast noterade ej inregistrerade finansiella instrument.

 Av 5 kap 4 § följer att börsen kan besluta om avregistrering av

fondpapper. Bör en börs inte också kunna besluta om avnotering

av finansiella instrument. I så fall bör ett avslag på notering

eller avförande av notering få klandras enligt 11 kap 2 §.

 6 kap 4 § borde ha en egen rubrik.

 Det sägs i motiven s. 25 att börsmedlemmen skall kunna tillåta

kunder att genomföra affärer direkt på börsen över egna

terminaler. Enligt aktiekontolagen krävs för att ett KI skall

kunna delegera möjligheten att göra registreringar i VP-systemet

till annan ett särskilt tillstånd från inspektionen.

 En motsvarande tillståndsplikt bör införas för börsmedlemmar

som önskar delegera möjligheten till direkt access till börsen.

 I vart fall måste en sådan delegationsmöjlighet anges i lag.

 Om en börs önskar bedriva någon annan verksamhet vid sidan av

börsverksamheten bör detta få ske först efter tillstånd från

inspektionen.

1.5 Clearingverksamhet

Definitionen av clearingverksamhet omfattar optioner, terminer

och andra liknande avtalsförhållanden. Av 9 kap framgår att

säkerhet skall ställas i clearingverksamheten. I förhållande

till vad som gäller enligt motsvarande bestämmelser i lagen om

handel med finansiella instrument har det skett en inskränkning

av begreppet clearingverksamhet och en utvidgning vad gäller

kravet på säkerhet genom att det även för annat än optioner och

terminer skall ställas säkerhet. Texten i avsnitt 3.1.1

korresponderar inte helt med lagförslaget. Jfr också vad som

sagts ovan under rubriken Säkerhetskrav (clearing).

 Det är av vikt att ovan redovisade oklarheter klarläggs, dvs

skillnaderna mellan gällande lag och föreslagen lag bör

analyseras vad är "annat liknande avtalsförhållande"

(standardiserade värdepapperslån?) vad innebär uttalandet att

avistaaffärer är korta terminsavtal?

 Inspektionen bör ha möjlighet att kräva att en clearingmedlem

avstängs.

 Om en clearingorganisation önskar bedriva någon annan

verksamhet vid sidan av clearingverksamheten bör detta få ske

först efter tillstånd från inspektionen. 9 kap 6 § bör

kompletteras i enlighet härmed.

1.7 Prospekt utanför börsen

Principen bör vara att allt som berör bolag som har något papper

inregistrerat eller noterat vid en börs hanteras av börsen.

Andra prospekt ges in till inspektionen.

 Den som ger in ett prospekt till inspektionen bör betala en

avgift för detta. Det är inte rimligt att detta bekostas av

institut under tillsyn.

 Är det lämpligt att i lagtext 2 kap 2-3 §§ förslag till lag om

ändring i lagen om handel med finansiella instrument ange "ett

belopp motsvarande 40.000 ECU". Bör i stället anges som "ett

belopp i svenska kronor som motsvarar 40.000 ECU" eller ett

antal basbelopp eller liknande.

 Hur beräknas värdet 40.000 ECU om t ex OM introducerar en ny

lång option. Är det underliggande värdet, premien eller avgiften

till OM som utgör underlag för beräkningen. Vilken tidsperiod

skall vara avgörande?

1.8 Flaggningsregler

Det bör klargöras om aktielån omfattas av flaggningsreglerna.

 Det sägs i 4 kap 3 § att person- resp org.nummer skall anges.

Utlänningar saknar sådana nummer.

 Reglerna om offentliggörande av uppgifter bör utformas av

börsen ej inspektionen. 4 kap 4 §.

1.10 Övrigt

Vitesmöjligheter

5 kap 3 § 1 bör ändras så att den täcker situationen att

föreskrifterna inte följts och p 4 att offentliggörandet sker i

strid med meddelande föreskrifter.

Insiderlagen

Det bör klargöras om aktielån omfattas av

anmälningsskyldigheten.

 I 2 § talas om organiserad marknadsplats. Är det rätt?

 Genom den föreslagna utvidgningen av begreppet

aktiemarknadsbolag kommer anmälningsskyldigheten enligt

insiderlagen att utvidgas till betydligt flera bolag. Innan

förslaget genomförs bör kontakt tas med VPC för att utreda vad

förslaget har för inverkan på insiderregistret både i tekniskt

hänseende och i kostnadshänseende.

Värdepappersfonder

Det bör klargöras att fonderna får låna ut papper och att p g a

EG-regler blankning både äkta och oäkta är förbjuden.

 På s. 51 sägs att penningmarknaden inte längre kan anses vara

en reglerad marknadsplats och att värdepappersfonderna därför

inte kan placera på penningmarknaden mer än i begränsad

utsträckning. Det ifrågasätts dels om det formellt är möjligt

att på detta sätt ändra den skrivning som finns i propen till

lagen om värdepappersfonder och dels om det är så klokt i sak.

Bankaktiebolagslagen

I 4 kap 1 § talas om aktier inregistrerade vid en börs eller

auktoriserad marknadsplats. Inregistrerad på marknadsplats går

inte.

Sekretesslagen

I lagen talas alltjämt om fondbörsväsendet. Bör i stället

relateras till börs och clearing.

Lagen om värdepappersrörelse

Advokater och revisorer bör undantas från tillståndsplikten

enligt 1 kap 3 § 5 lagen om värdepappersrörelse.

 På s. 154 i prop. 90/91:142 står att den som är emittent

behjälplig med t.ex. utformandet av villkor m vid en emission är

tillståndspliktig. Därmed kan lagen knappast tolkas på annat

sätt än att advokater och revisorer som medverkar som rådgivare

omfattas av tillståndsplikten. Det är därför nödvändigt med ett

undantag i lag.

 Undantaget kan utformas enligt följande.

 Tillstånd enligt 3 § 5 krävs inte när en advokat eller

auktoriserad eller godkänd revisor genom rådgivning eller annat

liknande biträde medverkar vid utformandet av prospekt.

2 Riksbanken

2.1 Generella synpunkter rörande börser resp. auktoriserade

marknadsplatser

Den lösning med frivillig auktorisation som föreslås är elegant

och undviker de gränsdragningsproblem som förelåg i VMK:s

förslag. Det är vidare bra att det införs en möjlighet att

bedriva värdepappershandel i olika former. Därigenom kan de

skillnader i risker och skyddsintressen som uppträder i samband

med instrument av olika karaktär, t.ex. aktier resp.

räntebärande instrument, tillåtas påverka kraven på information,

granskning av emittenter osv.

 I motiv- och lagtexten bör de kvalitativa skillnaderna mellan

börser och marknadsplatser dock kunna markeras tydligare än i

det föreliggande förslaget. Ett sätt att tydliggöra dessa

skillnader är att i det avsnitt i lagen som behandlar

marknadsplatser inte genomgående hänvisa till motsvarande

bestämmelser för börser utan ange villkoren separat. Därigenom

skulle det exempelvis vara möjligt att ställa krav på omedelbart

offentliggörande om kurser och omsättningsuppgifter, liksom

skyndsam anmälan av avslut som gjorts utanför handelssystemet om

det är fråga om en börs, men nöja sig med att kräva att denna

information publiceras en gång per dag på en auktoriserad

marknadsplats. Villkoren bör naturligtvis på vanligt sätt

utformas med hänsyn till formerna för handeln och egenskaperna

hos de instrument som handlas. I ett system baserat på mark-

nadsgaranter kan dessa hamna i ett informationsmässigt underläge

gentemot slutkunder om de tvingas offentliggöra sina

transaktioner omedelbart

och därmed avslöja storleken på sitt handelslager. Hänsyn till

denna typ av faktorer bör tas i samband med den bedömning av

ändamålsenligheten hos handelssystemet som skall göras vid

auktorisationsprövningen.

2.2 Granskning av emittenter

Det bör understrykas tydligare att den granskning av en

emittents ekonomiska ställning som skall ske på både börser och

marknadsplatser inte innebär ett lagstadgat krav på

kreditvärdering från marknadsplatsens sida. Beteckningen

"kvalitetsprövning" kan här vara vilseledande. Granskningen bör

gälla att papperet kan antas vara anpassat för handel på den

aktuella marknadsplatsen och att den information som emittenten

lämnar är komplett och korrekt. Därutöver bör det stå en

marknadsplats fritt att i sina regler lägga fast vissa

minimikrav (t.ex. i from av rating). Lagen bör dock inte

förhindra auktoriserad handel i t.ex. "junk bonds". Dess syfte

skall vara att säkerställa att de som handlar på en marknads-

plats med auktorisation får information om vad de ger sig in på,

inte i sig att förhindra handel med vissa typer av instrument.

2.3 Förslagets effekter på penningmarknadshandeln

I lagrådsremissen diskuteras ingående den nya

börslagstiftningens inverkan på penningmarknadshandeln. Det

konstateras att den verksamhet som för närvarande bedrivs av

informationsföretag som PmI och Reuter''''s inte är

tillståndspliktig. Lagstiftningen som sådan påverkar således

inte penningmarknadshandeln. Det skulle dock vara möjligt för

exempelvis dessa båda företag att söka auktorisation som

marknadsplats under förutsättning att de vidgar sin verksamhet

till att omfatta spridning av avslutsinformation, prövning av

kvaliteten på de papper som handlas i systemet etc. Denna

möjlighet finns naturligtvis även för andra aktörer. En sådan

etableringsfrihet bör i sig välkomnas.

 I lagrådsremissen dras emellertid mycket långtgående slutsatser

om vad införandet av begreppet auktoriserad marknadsplats skulle

innebära för synen på penningmarknaden i dess nuvarande

utformning. Det sägs att den föreslagna lagen gör att det inte

längre är rimligt att hävda att den uppfyller kraven på en s.k.

reglerad marknad enligt placeringsreglerna för

värdepappersfonder. Riksbanken vänder sig mot denna tolkning.

Att det tillkommer en ny form i vilken värdepappershandel kan

auktoriseras kan rimligen inte i sig göra att penningmarknaden

blir mindre reglerad än tidigare. Skälen för att uppfatta

statspappersmarknaden som en reglerad marknad, t.ex. det

förhållandet att marknadsgaranterna står under tillsyn och

omsättningsstatistik offentliggörs, kvarstår därför.

Slutsatserna i avsnitt 3.2.4 om att begränsningar av

värdepappersfonders placeringar i penningmarknadspapper måste

införas bör därför utgå.

2.4 Prospekt utanför börs

Med hänvisning till EG:s regelsystem föreslås att prospekt för

värdepapper som inte är avsedda för handel på börs eller

auktoriserad mark

nadsplats skall inlämnas till finansinspektionen för granskning.

 Tillsynen är mindre omfattande än i VMK:s förslag som innebar

att inspektionen skulle bedriva en fortlöpande övervakning av

företag vars aktier är föremål för "allmän handel". Den

principiella kritik som framfördes i riksbankens remissvar mot

att ge finansinspektionen ansvar för icke-finansiella företag är

dock giltig även i detta fall. Till detta kommer att

inspektionens knappa resurser bör koncentreras till områden som

är av större betydelse för finansmarknadernas funktionssätt och

stabilitet än icke noterade värdepapper. Tesen att denna typ av

värdepapper skulle spela någon väsentlig roll för verksamheten

på auktoriserade marknadsplatser är inte övertygande.

 En ytterligare nackdel med att ge finansinspektionen ansvar för

denna verksamhet är att de oinformerade investerare som

bestämmelsen avser att skydda kan komma att misstolka

formuleringar i prospekt om att det granskats av

finansinspektionen. Detta kan komma att uppfattas som mer eller

mindre likvärdigt med den tillsyn som inspektionen normalt

bedriver gentemot finansiella företag, vilket ökar snarare än

minskar sannolikheten att allmänheten skall råka illa ut.

 Det kvarstår att EG:s regler, trots de svaga motiv som

föreligger, uppställer ett krav på granskning av prospekt av

denna karaktär. På principiella grunder skulle förslaget

avvisas, men om avsteg från EG-bestämmelserna är otänkbara bör,

för det första, granskningen ges en så liten omfattning som

möjligt. För det andra bör den institutionella lösningen vara

sådan att granskningen inte ger intryck av kvalitetsprövning

från myndigheternas sida. En förnyad prövning av alternativet

att ge Patent- och registreringsverket ansvar för denna

verksamhet bör därför göras.

3 Stockholms fondbörs

1. Förslaget om auktoriserade marknadsplatser torde kräva

ytterligare överväganden och analys. För fondbörsen framstår

följande frågor som obesvarade:

 a) Vilka behov avser förslaget tillgodose?

 b) Vilka risker är förenade med förslaget (t ex fragmentering

av och försämrad likviditet i marknaden, konkurrens genom

prutningen i regelverket)?

 c) Bör handel och notering på börs- och marknadsplats bedrivas

på enahanda villkor? Om inte, vilka är skälen för att tillåta

konkurrens på olika villkor?

 d) Vilka regler är nödvändiga om handel och notering i samma

instrument får förekomma på börs- och marknadsplats?

 Enligt fondbörsens mening är oklarheten och riskerna med

förslaget om auktoriserade marknadsplatser så betydande att det

ej bör genomföras.

 Skulle likväl möjligheten öppnas, bör på börs- och

marknadsplats ej få förekomma handel och notering i samma

instrument.

2. Föreliggande förslag avseende regelutveckling och kontroll

präglas av ett förstärkt myndighetsinflytande. Det kan med visst

fog göras gällande

att självregleringen på värdepappersområdet i vårt land ännu

ligger i sin linda. Emellertid skulle i detta

lagstiftningsärende - utan att EG-kraven träds för när - mycket

kunna göras. Med nuvarande skrivning finns en uppenbar risk att

EGs minimikrav kommer att bli normerande. På åtskilliga punkter

finns möjligheter att genom departementschefsuttalande skapa

incitament för fortsatt självreglering.

4 Svenska Fondhandlareföreningen

4.1 Utkast till lagrådsremiss ang ny börslagstiftning m m

Vid den hearing rörande rubricerade utkast som ägde rum den 16

december 1991 gavs de närvarande tillfälle att efter hearingen

inkomma med skriftliga synpunkter.

 Svenska Fondhandlareföreningen har per telefax överfört en icke

underskriven promemoria daterad 1991-12-16 med ett antal

synpunkter på utkastet till lagrådsremiss och några synpunkter

av sidoordnat slag. Denna promemoria biläggs detta brev och

utgör föreningens synpunkter.

 Föreningen kommer vidare att tillsammans med Stockholms

Handelskammare och Sveriges Industriförbund ge in en skrivelse

rörande ombildningen av Stockholms fondbörs med synpunkter som

överensstämmer med vad fondhandlareföreningen anfört i den

nämnda promemorian.

 Till utveckling av vad fondhandlareföreningen anfört i den

nämnda promemorian och i skrivelsen vill föreningen lämna

följande kompletterande synpunkter.

4.2 Auktoriserad marknadsplats

I promemorian har fondhandlareföreningen uttalat viss tvekan

till den konstruktion med en särskild form för auktoriserad

marknadsplats, som tas upp i utkastet till lagrådsremiss. När

föreningen nu haft ytterligare tillfälle att överväga utkastet

har tveksamheten ökat. Såsom angavs i promemorian får inte

frågan om tillkomsten av den nya formen av marknadsplats inverka

på förutsättningarna för att driva penningmarknadsverksamhet i

Sverige. Förutsatt att någon negativ inverkan på penning-

marknaden inte sker om ordningen med en auktoriserad mark-

nadsplats inte genomförs anser föreningen att det inte finns fog

för den nya formen av marknadsplats.

 Om man, såsom föreningen angav på sidan 3 i bifogad promemoria,

släpper kravet på att endast en mindre del av handeln på en börs

skall få avse icke inregistrerade instrument, torde något som

helst behov av en särskild form av marknadsplats vid sidan om

börsverksamhet inte föreligga, om ett sådant behov alls är för

handen.

 Skulle formen med auktoriserad marknadsplats likväl införas,

vill föreningen nu återkomma till en fråga som togs upp vid

hearingen, dock utan att den berördes av någon företrädare för

föreningen, nämligen frågan om handel på en auktoriserad

marknadsplats skall få äga rum i finansiella instrument

(fondpapper) som samtidigt är registrerade på en börs.

Fondhandlareföreningen hyser i denna fråga förståelse för den

uppfattning som börschefen Bengt[REDACTED_EFTERNAMN] framförde vid hearingen,

innebärande att detta ej bör få förekomma. Om denna princip blir

fullt genomförd, skulle emellertid den svenska penningmarknaden

lamslås helt såvitt avser instrument registrerade på en börs.

Det bör därvid framhållas att alla obligationslån som f n

handlas på penningmarknaden är registrerade på Stockholms

fondbörs. Detta visar, att frågan om auktoriserad marknadsplats,

om den överhuvudtaget skall bli aktuell, måste analyseras mera

noggrant än som hittills skett.

4.3 Medlemskap

Föreningen vill understryka det som framhölls vid hearingen och

som sägs i den bilagda promemorian om kraven på medlemskap på en

börs. Om ordningen med auktoriserad marknadsplats skulle införas

trots det sagda, bör motsvarande krav på medlemskap vid en sådan

marknadsplats i huvudsak kunna ställas. Det är således viktigt

att medlemmarna måste ha en dokumenterad förmåga att uppfylla de

krav som måste ställas med hänsyn till marknadens funktion. Däri

ligger att de måste ha förmåga att stå för de motpartsrisker som

kan uppkomma i handeln och att de har förmåga att medverka till

en fullgången affärsavveckling. Det bör därför inte komma ifråga

att låta andra än värdepappersinstitut bli medlemmar.

4.4 Tillsyn

Under rubriken "Utländska företag, tillsyn och sanktioner

(avsnitt 3 i övrigt)" tar föreningen helt kort i den bilagda

promemorian upp frågan om finansieringen av finansinspektionens

verksamhet. Föreningen gör det med en hänvisning till att

inspektionen enligt förslaget kommer att få avsätta resurser för

det s k inregistreringskontraktet, vilket primärt angår företag,

vilka inte står under inspektionens tillsyn och således inte

bidrar till finansieringen av inspektionens verksamhet. En

översyn av finansieringen av inspektionsverksamheten understryks

ytterligare, om inspektionen också skall syssla med granskning

av prospekt m med "uppdragsgivare" också utanför kretsen av

företag som står under tillsyn.

 Kostnaderna för finansinspektionens verksamhet har redan fått

en sådan omfattning att det inte kan accepteras att de företag

som hittills stått för inspektionens kostnader skall belastas

ytterligare, dessutom med kostnader som avser verksamhet

hänförlig till andra företag.

SVENSKA FONDHANDLAREFÖRENINGEN

1991-12-16

Några huvudsakliga synpunkter på utkast till lagrådsremiss om ny

börslagstiftning m m

Svenska Fondhandlareföreningen har följande huvudsakliga

synpunkter på rubricerade utkast. Här tas upp dels frågor som

behandlades vid hearingen den 16 december 1991 i anledning av

utkastet, dels ytterligare några frågor som har samband med

utkastet. På slutet tas upp ett par sidoordnande frågor.

1. Generella synpunkter på uppdelningen mellan börs och

marknadsplats

Skillnaden mellan börs och marknadsplats är enligt förslaget

ganska små. Frågan är därför om uppdelningen får en praktisk

betydelse, som rimligen måste vara avsedd för att ordningen

skall införas. Det är således enligt föreningens uppfattning

tveksamt om det är motiverat med auktoriserade marknadsplatser i

den form som förslaget anger. Om marknadsplatsen är tänkt för

penningmarknaden, måste större hänsyn tas till att det är en

market maker marknad. Föreningen återkommer till detta under 4.

nedan. Skulle man inte uppnå en ordning som tillgodoser penning-

marknaden ser inte föreningen att det finns något uttalat behov

av en ordning med särskild auktoriserad marknadsplats.

Eventuella lokala arrangemang borde kunna klaras inom ramen för

börsverksamhet.

2. Allmänna utgångspunkter

Föreningen kan väsentligen instämma i vad som sägs i avsnitt 2 i

utkastet, dock med följande synpunkter.

 På sidan 9 (överst) sägs beträffande börsers och

clearingorganisationers lika behandling av medlemmar att "i

detta ligger att medlemmarna skall kunna disponera över

likvärdig teknisk utrustning, som tillhandahålls av börsen eller

clearingsorganisationen". Detta kan i vissa fall vara en lämplig

ordning, men det är inte självklart att börsen eller clearing-

organisationen i konkurrens med andra leverantörer skall

tillhandahålla utrustning, eftersom sådan konkurrens lätt blir

ojämlik och därmed i princip till nackdel för marknaden. Det

tekniska s k gränssnitt, genom vilket medlemmarna kan ansluta

sig, bör vara öppet och generellt så att olika

systemleverantörer i konkurrens kan erbjuda utrustning till

medlemmarna. Den utveckling som detta för med sig kommer hela

marknaden till nytta. Det tekniska gränssnittet för medlemmar

får däremot inte gynna eller missgynna någon eller några

medlemmar. Ett alternativt sätt att uttrycka saken i motivtexten

skulle kunna vara: "I detta ligger att börsen eller

clearingorganisationen har att beakta att medlemmarna har

möjlighet att disponera över utrustning, som ger dem likvärdiga

möjligheter att hålla kontakt med börsen eller clearingorganisa-

tionen. Det kan t ex ske genom att börsen eller

clearingorganisationen tillhandahåller teknisk utrustning, eller

i vart fall förvissar sig om att sådan utrustning finns att lätt

tillgå på marknaden."

 Beträffande genomlysning (s 9) återkommer föreningen under

avsnitt 3 och 4 nedan.

 På sidan 13 (överst) talas om att det skall säkerställas att

fondpapper med viss standard handlas på börs. En differentierad

standard bör dock godtas, t ex i den formen att aktier av olika

"kvalitet" förs in på olika listor.

3. Börs (avsnitt 3.1)

Föreningen instämmer i vad som sägs i avsnitt 3.1, dock med

följande synpunkter.

 Beträffande associationsformen (3.1.2) anser föreningen att

aktiebolagsformen är att föredra, men har inte anledning att

motsätta sig att verksamhet kan förekomma också i ekonomisk

förening.

 Det bör beträffande medlemskap (3.1.5) betonas att samma krav

för medlemskap måste kunna ställas på utländska medlemmar som på

inhemska. Beträffande såväl svenska medlemmar som utländska är

det därvid av största vikt att de uppfyller den svenska

marknadens krav på likvid och leverans. Om leveransreglerna är

annorlunda i utlandet och ett utländskt företag följer dessa och

inte de svenska, kan det få ytterst negativa konsekvenser för

marknaden. Samtliga börsmedlemmar måste vara beredda att göra

affärer med varje annan börsmedlem och skall inte behöva ta

risken att annan medlem inte iakttar förutsättningarna på den

svenska marknaden. Det vore av värde om dessa förhållanden

betonas i motivtexten. Det kan ske i anslutning till diskussion

av lämplighetsrekvisitet i 3 kap 1 § andra stycket och i

anslutning till 3 kap 2 §.

 På sidan 26 (sista stycket) sägs att medlemskap endast i

undantagsfall skall kunna nekas med hänvisning till olämplighet.

Även om föreningen instämmer i principen om fritt tillträde,

måste olämpliga parter alltid kunna hållas utanför. Om detta

sker undantagsvis eller inte är därvid ovidkommande. Meningen

bör utgå.

 I rutan på sidan 27, liksom i texten på sidan 31, talas endast

om optioner och terminer som derivatinstrument. Texten borde

vara öppnare så att också andra derivat (swaps, värdepapperslån

etc) räknas in i förekommande fall. Man kunde t ex använda

begreppet finansiella instrument i lagtext.

 På sidan 30 talas om att "en mindre del" av handel på en börs

skall få avse icke inregistrerade fondpapper, resp att

"huvuddelen" skall avse inregistrerade värdepapper. För att

undvika praktiska gränsdragningssvårigheter vore det bra om

detta - även i lagtexten i 4 kap 1 § - angavs som ett mål och

inte som ett absolut krav.

 I avsnittet 3.1.11 behandlas rapporteringsskyldigheten, varvid

(t ex på sidan 47) sägs att börsmedlemmar skall vara skyldiga

att omedelbart till börsen inrapportera avslut i finansiella

instrument som gjorts vid eller utanför börsen för egen eller

annans räkning och som avser sådana finansiella instrument som

noteras vid börsen. Detta berör den s k genomlysningen, om

vilken enighet råder. Det är således av vikt för en god marknad

att genomlysningen är god. Den måste emellertid anpassas med

hänsyn till marknadssituationen. Vid market making är det

således uppenbart att de olika market makers exponerar sig för

risker beroende på de positioner de tar. En fullständig,

momentan genomlysning skulle därvid kunna accentuera denna risk.

Genomlysningen motsvaras av det förhållandet att market makers

är villiga att göra avslut till angivna priser. På stora

utländska marknader har därför rapporteringskraven anpassats

härtill, eftersom resultatet annars förmodats bli att market

maker handeln skulle fungera sämre eller inte alls, då market

makers inte skulle vara villiga att utsätta sig för riskerna.

För att värna möjligheterna till en god market maker marknad i

Sverige bör lagrådsremissen därför ändras så att det anges att

rapporteringsskyldigheten och/eller offentliggörandet av de

rapporterade uppgifterna måste anpassas till de marknads-

förutsättningar, som gäller, varvid det t ex kan anges att

finansinspektionen skall se till att en så god genomlysning som

möjligt upprätthålls. Beträffande orderdriven handel finns det

inget som hindrar en absolut genomlysning, dvs sådan som anges i

utkastet. 4 kap 5 § kan t ex ändras enligt följande: "En

börsmedlem skall inom den tid och i den ordning och omfattning

som börsen bestämmer anmäla avslut..... som noteras vid börsen.

Tidpunkten för rapportering skall ligga i så nära anslutning

till tidpunkten för avslut som kan krävas med hänsyn till

marknadsförutsättningarna."

4. Auktoriserad marknadsplats (avsnitt 3.2)

Föreningen har redan uttalat viss tvekan till konstruktionen med

auktoriserad marknadsplats. Denna tvekan hänger samman med den

diskussion som förs på sidorna 52-53 om penningmarknaden. Denna

är en market maker marknad och för en sådan skulle kraven på

omedelbar rapportering av affärer vara omöjlig. Med en jämkning

av kravet på genomlysningen som nyss nämnts, vore det dock

möjligt att lägga rapporteringskravet på en nivå som tar hänsyn

till att det är en market maker marknad. Därvid skulle

eventuellt penningmarknaden kunna utnyttja en marknadsplats, om

ordningen med auktoriserad sådan införs.

 Såsom beskrivs i utkastet (s 53) har den svenska

penningmarknaden hittills ansetts som en reglerad marknad. Det

låter sig givetvis inte göra att - såsom sker på sidan 53 -

underkänna denna ståndpunkt med hänvisning till den nya formen

av auktoriserad marknadsplats. Det gäller oavsett om den nya

formen auktoriserad marknadsplats införs eller inte. En annan

ordning skulle kunna bli mycket besvärande för den viktiga

svenska penningmarknaden, eftersom fonder i endast begränsad

utsträckning skulle få placera i penningmarknadsinstrument.

 Som en ytterligare synpunkt till frågan om penningmarknaden är

en reglerad marknad kan läggas det förhållandet att många

penningmarknadsinstrument är börsregistrerade, i vart fall alla

papper som inte är helt kortfristiga. Vidare gäller att alla

market markers i marknaden numera skall ha tillstånd enligt

lagen om värdepappersrörelse och stå under tillsyn.

 Oavsett om ordningen med auktoriserad marknadsplats införs

eller inte bör således penningmarknaden i nuvarande skepnad

alltjämt kunna anses som en reglerad marknad.

 På sidan 51 talas om jämförelsevis lägre krav på sakkunskap och

erfarenhet på ledning och personal vid en auktoriserad

marknadsplats än vid en börs. Det synes föreningen olämpligt att

ange detta i lagmotiv.

5. Clearingverksamhet (avsnitt 3.3)

Föreningen har inget att invända mot avsnitt 3.3 i utkastet.

6. Utländska företag, tillsyn och sanktioner (avsnitt 3 i

övrigt)

Föreningen vill här endast lägga några synpunkter på tillsynen.

 Det kan i anslutning till avsnitt 3.5 konstateras att

finansinspektionen -i många fall efter bemyndigande - kommer att

ha att utfärda föreskrifter. I motiven bör noteras att det är

viktigt att beslut om sådana föreskrifter föregås av samråd med

företrädare för berörda företag. I fråga om in-

registreringskontrakt bör samråd därvid ske med företrädare för

de inregistrerade bolagen. Bl a detta föranleder frågan om

finansiering av inspektionens verksamhet när denna kommer att

riktas in på nya områden.

 Finansinspektionen skall enligt utkastet bl a ha ett viktigt

inflytande när det gäller informationsskyldigheten till börs.

Det synes därvid svårt att tänka sig att inspektionen skall

ställa formella krav som går längre än informationsskyldigheten

på "EG-nivå". Det är emellertid viktigt att den nya friheten att

driva börsverksamheten inte leder till att den etiska nivån

stannar där, t ex därför att nyetablerade börser konkurrerar med

"miniminivåer". Finansinspektionen bör därför främja en

självreglering som leder till att informationsnivån blir så god

som möjligt och alltså ligger över miniminivån enligt EG.

7. Prospekt utanför börs (avsnitt 5)

Här tas upp några frågor rörande prospekt i allmänhet, dvs inte

bara prospekt utanför börs.

 Enligt 5 kap 5 § tredje stycket (observera att på sidorna 109-

111 felaktigt anges 3 kap) skall börsprospekt innehålla en

presentation av underlaget för kursens bestämmande samt uppgift

om principerna hur fördelningen skall ske. Det synes onödigt

detaljerat att kräva detta i lagtexten, eftersom det är risk att

beskrivningar i prospekten av dessa båda förhållanden med

nödvändighet blir intetsägande.

 Enligt motiven till fjärde stycket i samma paragraf (s 111) får

det ankomma på börsen att bestämma hur lång erbjudandetiden bör

vara. Det är emellertid parterna som enligt aktiebolagslagen har

ansvaret för besluten. Den mening i motivtexten på sid 111 som

hänvisar beslutanderätten till börsen bör därför utgå.

 Det måste tillses att den prospektgranskning som skall utföras

av finansinspektionen resp i förekommande fall av börsen kan

göras så att det inte blir en "trång sektor" i emissions- och

introduktions-verksamheten, vilken ofta är tidspressad.

 Enligt 5 kap 6 § skall aktiebolag, vars aktier är registrerade

på börs, offentliggöra halvårsrapport. Det måste beaktas att

banklagstiftningen därvidlag har andra krav.

8. Flaggningsregler (avsnitt 6)

På sidan 85 behandlas den anmälan som person med s k

insynsställning skall göra till VPC enligt insiderlagen. Enligt

uppgift från finansinspektionen fungerar anmälningsskyldigheten

till VPC inte tillfredsställande. Detta bestyrker grunden för

den framställning som fondhandlareföreningen tillsammans med

Svenska Bankföreningen gjort om ett alternativ med möjlighet

till förvaltarregistrering också för person med insynsställning.

Den framställningen bör nu tas upp till behandling av

finansdepartementet.

9. Ombildning av Stockholms fondbörs (avsnitt 4)

Fondhandlareföreningen ansluter sig till de synpunkter på

ombildning av Stockholms fondbörs som anförs i utkastet utom

såvitt avser den stiftelse som det talas om i motiven.

 I utkastet föreslås att det kapital som under åren har byggts

upp inom Stockholms fondbörs skall tillfalla en stiftelse med

ett allmänt kapitalmarknadsfrämjande syfte. Mot detta vill

föreningen anföra följande synpunkter.

 1. Bortsett från frågan om den enskilda äganderätten till

kapitalet torde börsen själv vara den institution som har mest

att vinna på en effektiv svensk kapitalmarknad. Det vore således

mycket svårt att se att en stiftelse med dess diffusa

representation och huvudmannaskap skulle kunna göra detta mer

effektivt än marknaden själv.

 2. Till frågan om äganderätten till Stockholms fondbörs kapital

kan först hänvisas till förarbetena till den börslagstiftning

som föregick den nuvarande, i vilken angavs att för det fall

Stockholms fondbörs skulle upphöra med sin verksamhet, skulle

kapitalet tillfalla medlemmarna. Detta kom ej med i den nu

gällande lagen, då situationen ej ansågs kunna inträffa. Detta

är att beklaga då dagens debatt om en stiftelse eller inte hade

blivit överflödig. Emellertid anser föreningen att den

principiella inställningen alltjämt gäller, dvs överskottet

tillhör medlemmarna.

 3. Medlemmarnas rätt till kapitalet framstår som så mycket mer

logisk, då de ensamma har det slutliga finansiella ansvaret för

verksamheten. Situationen kan jämföras med statens

garantiförpliktelse mot Stadshypotekskassan med den skillnaden

att någon ersättning ej utgår till medlemmarna för deras

förpliktelser mot börsen.

 4. Förslaget om att kapitalet skall tillfalla en stiftelse

förefaller än mindre berättigat om man tar hänsyn till att

börsverksamheten under de senaste åren har subventionerat

börsens marknadsinformationsverksamhet. Den del av verksamheten

som har karaktär av public utility har alltså subventionerat den

kommersiella verksamheten! Konsekvensen av detta är att börsens

finansiärer snarare borde få en återbetalning än att få köpa

tillbaka sitt eget överskott.

 Emittenter och medlemmar har emellertid enats om att ta ett

gemensamt finansiellt ansvar för den nya Stockholms fondbörs

trots uppfattningen om medlemmarnas rätt till verksamheten.

Fördelningen skall vara 50/50. Andelarna skall baseras på

avgifterna under den senaste 5-10-

årsperioden. Då börsens nuvarande finansiärer därmed är överens,

är det svårt att se vem som i övrigt skulle ha avvikande

synpunkter.

 Detta innebär alltså att talet om en vederlagsfri överlåtelse

av börsen till de blivande ägarna som en förmögenhetsöverföring

är felaktigt. Av det tidigare sagda framgår att det i stället är

en förmögenhetsåterföring.

 Enligt föreningens uppfattning bör alltså börsmedlemmar och de

börsnoterade företagen ta över fondbörsen verderlagsfritt,

eftersom dessa båda företagsgrupper under åren bekostat börsens

verksamhet.

 Någon stiftelse behövs således inte.

 Från ekonomisk utgångspunkt är det långt viktigare att tillse

att de nya ägarna är beredda att tillskjuta det riskkapital som

behövs i det nya börsbolaget.

 De rättviseargument som anförs mot att överföra börsens

tillgångar vederlagsfritt till medlemmar och emittenter har

ingen bärkraft, eftersom medlemmar och emittenter stått för

uppbyggnaden av börsen. Även om rättviseargumentet kunde anföras

måste det vara av helt underordnad betydelse vid en ombildning

av en väsentlig funktion för svensk kapitalmarknad. Det är

således av största vikt att ombildningen av fondbörsen kan ske i

enkla former och att man inte belastar ombildningen med onödiga

kostnader i ett läge då fondbörsen skall utsättas för

konkurrens. Balansräkningen i den nya börsen och ägarnas

kostnader i samband med ombildningen måste därför tillåtas få

den omfattning att de medverkar till högsta möjliga

kostnadseffektivitet. Ombildningsproceduren får inte motverka

detta.

 Det kan tilläggas att det knappast har någon betydelse för en

effektiv svensk kapitalmarknad med en verksamhet som den

föreslagna stiftelsens. Avgörande är i stället den faktiska

konkurrensförmågan hos marknadens olika delar, däribland börsen.

10. Övrigt

Börs och clearing och sidoverksamheter

I kallelsen till hearingen den 16 december 1991 noteras frågan

om en börs skall få bedriva verksamhet vid sidan av

börsverksamheten samt, som en utvidgning därav, om börs och

clearing skall få drivas i samma företag.

 Föreningen anser att en börs vid sidan av börsverksamheten bör

få driva sådan verksamhet som har ett naturligt samband med

börsverksamheten. Finansinspektionen har anledning att tillse

att detta inte stör börs-resp. clearingfunktionen.

 Fondhandlareföreningen anser att det bör vara möjligt att driva

börs- och clearingverksamhet i samma företag.

Lagen om värdepappersrörelse

I utkastet till lagrådsremiss tas upp vissa ändringar i lagen om

värdepappersrörelse. Det vore anledning att i det sammanhanget

samtidigt göra några förtydliganden av denna lag. Det kan ske i

lagtext, eller eventuellt

genom förtydligande motivuttalanden. I den hittillsvarande

tillämpningen har således bestämmelsen i 1 kap 10 § ställt till

bekymmer. Det har inte kunna avgöras om en affär med en

närstående i alla avseenden skall behandlas som ett s k

självinträde eller inte. Det bör klargöras att affären skall

vara att se som ett självinträde. Vidare bör hänvisningen i den

nämnda paragrafen till 6 kap 3 § klargöras så att det klart

framgår vilka som är att anse som närstående.

Skuldebrevslagen

Fondhandlareföreningen noterar med tillfredsställelse förslaget

rörande 22 § skuldebrevslagen. Detta är så väsentligt, och är så

fristående från lagstiftningen i övrigt att ikraftträdandet

beträffande denna lagändring bör ske med förtur, t ex den 1 juli

1992.

5 Svenska Fondhandlareföreningen, Sveriges Industriförbund och

Stockholms Handelskammare

5.1 Ombildning av Stockholms fondbörs

I det utkast till lagrådsremiss, som var föremål för en s k

hearing i finansdepartementet den 16 december 1991, behandlas

bl a (i avsnitt 4) hur en ombildning av Stockholms fondbörs

skall gå till. Undertecknade organisationer representerar de

grupper av företag, som i utkastet till lagrådsremiss anges som

de blivande ägarna till börsen. Organisationerna har därför

funnit det angeläget att gemensamt redovisa följande uppfatt-

ningar rörande ombildningen.

 Först kan sägas att organisationerna i allt väsentligt ansluter

sig till den ordning för ombildning av börsen som beskrivs i

utkastet till lagrådsremiss. Det gäller dock inte i fråga om det

vederlag som i utkastet antyds böra utgå vid överlåtelsen och

den i samband därmed förordade stiftelsen.

 Stockholms fondbörs har under årens lopp kapitalmässigt byggts

upp genom avgifter från börsmedlemmarna och de börsregistrerade

bolagen (emittenterna). Det betyder att medlemmarna och

emittenterna rent faktiskt agerat som om de hade varit ägare

till börsen och tagit ett ägaransvar trots att den formella

äganderätten saknats. Härtill kan läggas att medlemmarna haft

ett åtagande att täcka underskott som kunnat uppkomma i börsens

verksamhet.

 Det är nu dessa båda grupper av företag som skall ges möjlighet

att med ägande ta över och driva börsen. Undertecknade

organisationer har i samråd och enighet kommit överens om hur

detta i stora drag skall gå till. Fördelningen av det initiala

ägandet av börsen på femtio/femtio-basis ingår som ett led i

detta. Ägarandelarna för varje enskilt företag inom resp grupp

baseras på avgifterna under de senaste åren. Medlemmar och

emittenter kommer att ta ett gemensamt finansiellt ansvar för

den nya Stockholms fondbörs, bl a genom att tillskjuta

erforderligt riskkapital.

 Som ett led i rekonstruktionen av börsen är det naturligt att

de båda företagsgrupperna skall ta över börsen vederlagsfritt.

Förslaget om att en stiftelse skall bildas i samband med

omorganisationen kan därför inte accepteras.

 De rättviseargument som i utkastet till lagrådsremiss anförts

mot att överföra börsens tillgångar vederlagsfritt till

medlemmar och emittenter har ingen bärkraft, eftersom medlemmar

och emittenter stått för uppbyggnaden av börsen. Även för det

fall ett rättviseargument förelegat, måste detta vara av helt

underordnad betydelse. Det är i stället av största vikt att

ombildningen av fondbörsen kan ske i enkla former och att man

inte belastar ombildningen med onödiga kostnader i ett läge då

fondbörsen skall utsättas för konkurrens. Balansräkningen i den

nya börsen och ägarnas kostnader i samband med ombildningen

måste därför få den omfattningen att de medverkar till högsta

möjliga kostnadseffektivitet. Den viktigaste ekonomiska

förutsättningen för en ombildning är att ett tillräckligt

riskkapital kan tillskjutas.

 Att bilda en stiftelse av föreslagen modell förutsätter

aktiverade organisationskostnader alternativt good will, vilket

belastar balansräkningen och medför väsentliga

avskrivningsbehov. Detta är olyckligt i ett skede när börsen

skall stå på egna ben och utsättas för konkurrens.

 Det kan tilläggas att det knappast har någon betydelse för en

effektiv svensk kapitalmarknad med en verksamhet som den

föreslagna stiftelsens. Såsom den beskrivs i utkastet till

lagrådsremiss har den ett alltför oklart syfte. I

stiftelseformen ligger dessutom i sig otydliga ägar- och

styrfunktioner. Det kan inte vara ändamålsenligt att i en

modernisering av börsverksamheten bygga in sådana otidsenliga

förhållanden.

 Undertecknade organisationer har således sammanfattningsvis den

uppfattningen att medlemmarna och emittenterna skall överta

börsen vederlagsfritt och att någon stiftelse inte skall bildas.

Organisationerna är beredda att under dessa förutsättningar

medverka till att omorganisationen av börsen kan ske i den

ordning som i övrigt skisserats.

6 Svenska Bankföreningen

Lagrådsremissen om ny börslagstiftning m m

Svenska Bankföreningen har tagit del av Svenska

Fondhandlareföreningens skrivelse den 16 december 1991 med

synpunkter på utkastet till lagrådsremiss om ny börslagstiftning

m. Vi delar i allt väsentligt de synpunkter som kommit fram i

denna skrivelse. Därutöver vill vi, som en komplettering till de

synpunkter som vi lämnade vid hearingen ang lagrådsremissen den

16 december 1991, anföra följande.

6.1 Generella synpunkter på uppdelningen mellan börs och mark-

nadsplats

Vi ifrågasätter den uppdelning som gjorts mellan börs och

auktoriserad marknadsplats i lagförslaget. Med hänsyn till att

skiljelinjerna mellan de två organen inte är klart definierade i

förslaget har vi svårt att förstå

bevekelsegrunderna för uppdelningen. Så långt är klart att

inregistrering av fondpapper skall kunna ske endast vid en börs.

Däremot anser vi att förslaget inte klart uttrycker vilka krav

som ställs på aktörerna vid en auktoriserad marknadsplats i

fråga om kunskapsnivå och kompetens. Att lägre krav skulle

ställas på aktörerna vid en auktoriserad marknadsplats än vid en

börs anser vi vara oacceptabelt. Andra oklarheter är vilka

aktörer som skall kunna bli medlemmar vid en auktoriserad

marknadsplats, hur genomlysningen skall ske där samt vad som

skall gälla beträffande värdepappersfondernas

placeringsmöjligheter. Att t ex försäkringsbolag och

industriföretag skall få ingå i medlemskretsen fick vi besked om

vid hearingen. Som framgår av det följande är vi kritiska till

en sådan ordning. Under alla förhållanden bör lagstiftarens

avsikt härvidlag klart framgå av lagförslaget.

 Orsaken till oklarheten när det gäller skillnaderna mellan en

börs och en marknadsplats är troligtvis att någon grundläggande

analys av penningmarknadens villkor inte har gjorts i

lagrådsremissen. Vi saknar en beskrivning av såväl inter bank-

handeln som market maker funktionen ävensom en analys av hur

förhållandena på penningmarknaden bör styra den nya

lagstiftningen på området. Detta är en brist i förslaget.

Förslaget innebär samtidigt att den egentliga

penningmarknadshandeln föreslås förbli oreglerad, vilket enligt

remissen skulle få den effekten att värdepappersfonderna för

framtiden inte skulle tillåtas placera medel i den utsträckning

som behövs där. Detta är en klart oacceptabel lösning.

 Det skulle för övrigt inte heller vara konkurrensneutralt att

tillåta handel med inregistrerade fondpapper på en auktoriserad

marknadsplats, som ju själv slipper kostnaden för inregistrering

av fondpapper.

 Ett av motiven bakom förslaget om auktoriserad marknadsplats

synes ha varit att tillgodose behovet av handel på

penningmarknaden i ordnade former. Eftersom lagstiftaren trots

allt försummat att ta hänsyn till de speciella krav som bör

ställas på en fungerande market maker marknad fyller förslaget

om auktoriserad marknadsplats inte någon vettig funktion. Det

eventuella behovet av en marknadsplats för sådan handel bör i

stället kunna tillgodoses genom en börs, dock med den

reservationen att reglerna om genomlysning av handeln bör

anpassas till de speciella förutsättningar som krävs för en

market maker marknad. Dessutom bör man vid en börs för

penningmarknadshandeln ha större frihet att besluta om

medlemskretsen. Vår inställning är alltså att man kan undvara

mellansteget auktoriserad marknadsplats. Dessutom anser vi att

handeln på penningmarknaden även fortsättningsvis bör kunna

bedrivas i friare former vid sidan av en börs och att den

tillsyn och kontroll av handeln som redan finns även framgent

skall innebära att marknaden bedöms vara en reglerad marknad

enligt 18 § lagen om värdepappersfonder.

6.2 Börs (avsnitt 3.1)

På sid 16 ff i lagrådsremissen uttalas att det inte är

nödvändigt att i den nya börslagstiftningen införa

auktorisationsplikt. Auktorisation av börs bör enligt vad som

uttalas ske på frivillig basis. Man kan av denna skriv

ning få intrycket av att det kan finnas såväl auktoriserade som

icke auktoriserade börser. Att detta inte kan ha varit avsikten

framgår av 1 kap 4 § punkt 1 i själva lagen. Börs definieras där

som ett "företag som har fått auktorisation enligt 2 kap att

driva verksamhet som" ...... Detta innebär att börsstatusen

kräver auktorisation. Ett klarläggande bör därför göras på denna

punkt.

6.3 Auktoriserad marknadsplats (avsnitt 3.2)

Förslaget innebär, som redan konstaterats, att även

industriföretag, försäkringsbolag och andra stora aktörer skall

kunna ingå som medlemmar i en auktoriserad marknadsplats och

handla utan mellanhänder. Denna ordning innebär en

konkurrensfördel för företagen i förhållande till andra

placerare. Dessutom innebär den en avvikelse från den

internationella standarden när det gäller placerare. Även dessa

förhållanden gör förslaget om auktoriserad marknadsplats

oacceptabelt.

6.4 Clearingverksamhet (avsnitt 3.3)

Definitionen på clearingverksamhet har flyttats över till den

nya lagen från lagen om handel med finansiella instrument. Vid

inlemmandet av bestämmelsen i lagen om börs- och

clearingverksamhet har definitionen av clearingverksamhet

begränsats till att gälla clearing av options- och terminsavtal.

I lagen om handel med finansiella instrument omfattar clearing-

definitionen handel med finansiella instrument utan någon

begränsning till vissa instrument. Vi anser det vara av största

vikt att clearingverksamhet i nya börs- och clearinglagen får

omfatta allehanda finansiella instrument. En lagstiftning bör

vara generell och möjlig att anpassa till de förändringar som

med kort varsel kan inträda på marknaden. Det bör istället

överlåtas åt finansinspektionen att göra en bedömning av om

tillstånd till clearingverksamhet skall lämnas eller ej i det

enskilda fallet.

6.5 Flaggningsregler (avsnitt 6)

Det framgår inte klart av lagrådsremissen om aktielån omfattas

av flaggningsreglerna. Ett klargörande bör ske på denna punkt.

6.6 Ombildning av Stockholms Fondbörs (avsnitt 4)

Vi hänvisar i detta avsnitt till vad fondhandlareföreningen

anfört i sin skrivelse.

6.7 Övrigt

6.7.1 Börs- och clearingverksamhet i ett och samma företag

I kallelsen till hearingen ställs frågan, om samma företag bör

få bedriva både börs- och clearingverksamhet. Vi besvarar denna

fråga jakande.

6.7.2 Självreglering

Vårt intryck av den nya lagstiftningen är att man tagit ett steg

bort från principen om självreglering, som tidigare har varit

vägledande för en sund utveckling av värdepappersmarknaden.

Förslaget saknar enligt vår mening en avvägning mellan

myndighetsreglering och självreglering. Tillsynsmyndigheten får

en ökad makt. Det framgår inte klart på vilken nivå

regleringskraven kommer att ligga på de olika marknadsplatserna.

Föreskriftsrätten bör enligt vår mening i betydligt större

utsträckning ligga på börsen och marknadsaktörerna i stället för

på finansinspektionen. På denna punkt krävs en revidering av

förslaget, som medger ett betydligt större utrymme för

självreglering.

6.7.3 Börsstopp

Vi saknar ett uttalande i lagrådsremissen om vad som skall gälla

vid en börs när en annan börs har börsstopp. Det enda rimliga är

enligt vår mening att andra börser följer efter och inför

börsstopp under samma förutsättningar som den börs som

ursprungligen införde börsstoppet.

6.7.4 Motpartrisk

Enligt lagrådsremissen skall, förutom riksbanken,

värdepappersinstitut med tillstånd att bedriva kommissionshandel

och förmedlingsverksamhet eller handel för egen räkning liksom

utländskt företag, som i sitt hemland har rätt att delta i

börshandel av liknande slag och som där står under tillsyn av

myndighet eller annat behörigt bolag, kunna antas som medlem vid

en börs. Detta innebär att en börs kommer att ha medlemmar med

olika krav på finansiell styrka beroende på de nationella regler

som gäller för börsföretaget.

 I det handelssystem som förekommer vid Stockholm fondbörs, SAX-

systemet, är motparten i en börsaffär okänd till dess avslut har

skett. Man tar således vid avslutstillfället en risk på sin

motpart, motpartsrisk, som inte är övervägd, till dess affären

är klar för leverans i VPC. Det förtjänar att påpekas att man

inte kan betrakta motpartsriskerna affär för affär utan snarare

som en pågående och kontinuerlig risk, eftersom det ligger i

sakens natur att nya affärer ständigt görs vid en börs.

 Eftersom man kan räkna med att SAX-systemet kommer att användas

även i framtiden vid börsen med den motpartsrisk som systemet

medför är det av största vikt att börslagstiftningen ställer upp

ett krav på viss finansiell styrka på ett företag som där söker

medlemskap. Detsamma bör givetvis gälla för ett företag som blir

medlem vid en auktoriserad marknadsplats. Om ett sådant krav

inte uppställs för medlemskap vid börs eller auktoriserad

marknadsplats finns en uppenbar risk för att en dominoeffekt kan

uppstå på marknaden då ett företag inte klarar av en affär.

Detta kan ge allvarliga störningar på marknaden. Konsekvensen av

att en affär inte genomförs, är vidare att säljande part får stå

för eventuell kurs-förlust beträffande berörd post.

 Förutom kravet på viss finansiell styrka är det av största vikt

att den svenska marknadens krav på likvid och leveranser

tillgodoses. Utländska företag som ansluter sig till en svensk

börs måste alltså följa även de likvid- och leveransregler som

gäller i Sverige. Vi ansluter oss till fondhandlareföreningens

uppfattning att nu nämnda krav på en utländsk börsmedlem bör

komma till klart uttryck i lagrådsremissen.

6.7.5 Lagstiftningstekniken

Den lagstiftningsteknik som har använts i lagrådsremissen

innebär att i vart fall bestämmelserna om auktoriserad

marknadsplats och clearingorganisation, dvs. 7 resp. 8 kap i

lagen om börs- och clearingverksamhet, har blivit

svåröverskådliga. Kapitlen innehåller ett stort antal

hänvisningar till bestämmelser om framför allt börs. I lagtexten

bör i enlighet med anvisningar från Statsrådsberedningen om

utformning av lagtext en kort beskrivning ges av innehållet i de

bestämmelser till vilka hänvisning sker.

 I lagförslagets 1 kap 1 § bör en hänvisning göras till 1 kap 1

§ lagen om handel med finansiella instrument för att i börs- och

clearinglagen klargöra innebörden av orden "finansiella

instrument". Att uttrycket skall ha samma betydelse där som i

lagen om handel med finansiella instrument framgår ju av

förarbetena.

 I lagförslagets 1 kap 4 § punkt 3 saknas orden "med finansiella

instrument" efter ordet "handel".

6.7.6 Sekretessen

Den kan ifrågasättas om inte sekretessbestämmelsen i 2 kap 8 §

börs- och clearinglagen bör ha en med sekretessbestämmelsen i 1

kap 8 § lagen om värdepappersrörelse överensstämmande lydelse.

6.7.7 Lagen om ändring i lagen om värdepappersfonder

Lagen om ändring i lagen om värdepappersfonder innehåller ett

förslag om att fondbolaget inte får sälja fondpapper som fonden

inte förfogar över. Enligt muntlig uppgift vid hearingen skall

denna lagändring utgå ur lagrådsremissen. Det är emellertid

oklart vad som gäller beträffande möjligheten för ett fondbolag,

som förvaltar en värdepappersfond, att låna ut värdepapper till

viss procentandel av fondens värde. Ett klargörande bör göras på

denna punkt.

7 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

Det är bra att börsmonopolet föreslås bli avskaffat. De

juridiska formerna för att bedriva börs i form av aktiebolag

eller ekonomisk förening förefaller också vara bra. Det är bra

att man inte reglerar ägandet av börserna och att man inte

heller t ex via Finansinspektionen reglerar avgiftsättningen på

respektive börs. Vidare är det bra att nuvarande OTC-lista och

O-lista tillåts noteras även fortsättningsvis på Stockholms

Fondbörs, dvs att man tillåter att även icke inregistrerade

aktier får noteras på Stockholms Fondbörs.

 Det som är mindre bra i förslaget är att allt vackert tal om

effektivitet på börsen, behovet av hög likviditet, fritt

tillträde till marknaden, neutralitet och genomlysning inte får

något praktiskt genomslag i lagstiftningen. Det är en mycket

allvarlig brist. Jag anser att lagstiftaren bör ställa betydligt

högre krav på börsens funktionssätt. Likaså talas det mycket om

behovet av ett fullgott investerarskydd i utkastet. Med det får

inte heller något praktiskt genomslag i lagstiftningen.

Förslaget om riskfond och disciplinnämnder är helt slopat och

inte heller ställs det några krav på ej börsregistrerade aktier

som noteras på börs eller på auktoriserad marknadsplats. I

synnerhet det sistnämnda är en allvarlig brist i förslaget.

7.1 I förslagets 2:a kapitel § 1

anges ett antal sundhetskrav som skall ställas på en

auktoriserad börs. I denna paragraf skulle jag vilja att

lagstiftaren på ett betydligt tydligare sätt uttryckte ett krav

på att en auktoriserad börs måste säkerställa att allmänheten

kan handla med aktier på rimliga villkor och att allmänheten

inte diskrimineras visavi större institutioner eller andra

större aktörer.

 Likaså är det oerhört viktigt att man säkerställer att

allmänheten tillförsäkras samma information som övriga aktörer

på marknaden. Som det nu är formulerat i förslaget verkar det

snarare som att allmänheten i nåder skall ges tillgång till viss

information. Med detta vill jag betona att det är oerhört

viktigt för att allmänhetens förtroende för marknaden skall

kunna upprätthållas och att allmänheten verkligen får samma

villkor som övriga aktörer.

 I det här sammanhanget tycker jag det också är angeläget att

peka på en annan problematik, nämligen vilken annan

affärsverksamhet som en auktoriserad börs får ägna sig åt. I det

här fallet tänker jag på börsens försäljning av information till

marknadens aktörer. Min erfarenhet säger mig att det föreligger

en ganska ordentlig intressekonflikt mellan å ena sidan börsens

önskan att göra affärer på sin informationsgivning och å andra

sidan det krav som allmänheten har på att information skall

lämnas från börsen. Jag menar att lagstiftaren måste slå fast

att den här intressekonflikten måste alltid lösas på så sätt att

allmänhetens intressen av information går före en auktoriserad

börs'''' intressen att göra business på sin

informationsförsäljning.

7.2 Kommentar avseende 4:e kapitlet, BÖRSENS VERKSAMHET

§ 1 notering av finansiella instrument

Som § 1 har formulerats, är jag rädd att lagstiftaren har

definierat börsens verksamhet alltför snävt. Det finns redan

idag i USA finansiella instrument som med fördel kan noteras på

även en svensk börs men som skulle falla utanför definitionen i

§ 1. Jag menar alltså att man måste hitta ett vidare begrepp än

optioner och terminer. Dessutom tror jag man bör tänka igenom

gränsdragningen, t ex mot råvaruoptioner och råvaruterminer.

7.3 I § 2 4:e kapitlet

ges regler avseende handel i ej inregistrerade aktier. De krav

som ställs upp i denna paragraf är enligt mitt förmenande

alldeles otillräckliga. Vår erfarenhet är att de flesta klagomål

och problem uppstår just på O-listan och OTC-listan. Det är

enligt mitt förmenande helt nödvändigt att man sätter ribban

högre än vad lagstiftaren har gjort i detta förslag. Man bör t

ex överväga att även för de ej inregistrerade aktierna som

noteras på auktoriserad börs kräva att de skall följa NBKs

rekommendationer, t ex NBKs take over-regler. Dessa bolag bör

dessutom inordnas under LEO-lagstiftningen och insider-

lagstiftningen. VPC-registrering av aktierna är en självklarhet

och likaså vill jag i det här sammanhanget peka på att idag är

börsledningen ensam ansvarig för övervakningen av handeln i ej

inregistrerade papper på Stockholms Fondbörs. Självklart måste

man i framtiden ändra detta så att börsstyrelsen får det

övergripande ansvaret även för denna handel.

7.4 § 4:e kapitlet BÖRSENS VERKSAMHET

Beträffande kursnotering m m stadgas i § 4 att information om

kurser och omsättningsuppgifter skall offentliggöras. Min

bestämda åsikt är att denna mening bör ändras enligt följande:

"Information om kurser och omsättningsuppgifter skall omedelbart

offentliggöras". Eventuellt med tillägget att om särskilda

omständigheter är för handen kan avsteg från denna princip

göras, men huvudprincipen måste ändå vara att informationen

offentliggörs omedelbart.

7.5 Kommentar till 5:e kapitlet SÄRSKILDA BESTÄMMELSER FÖR

INREGISTRERADE FONDPAPPER

§ 6 avseende halvårsrapport

Bestämmelsen att om särskilda skäl föreligger få börsen medge

anstånd med offentliggörandet, bör utgå. Det kan aldrig ankomma

på en börs att medge anstånd med offentliggörandet av en

delårsrapport. En delårsrapport måste alltid offentliggöras.

Vidare sägs i § 6 "vid offentliggörandet skall halvårsrapporten

ges in till börsen". Den formuleringen är direkt olämplig

eftersom den kan innebära att den auktoriserade börsen övertar

ansvaret för vidaredistributionen av bolagens halvårsrapporter.

I stället bör det stå att "halvårsrapport skall offentliggöras

och samtidigt delges börsen".

 Den nya regeln om halvårsrapporter riskerar att leda till att

vi får en försämring av bolagens informationsgivning till

marknaden. Som förslaget nu ligger är risken överhängande för

att bolag som idag publicerar tertialrapporter övergår till att

bara publicera halvårsrapporter. Därför anser jag att § 6 också

bör innehålla en regel som säger att i de fall ett bolag

publicerar mer än en delårsrapport, dvs halvårsrapport, bör inte

bolaget vara bundet att publicera en rapport avseende sex

månader. Detta innebär t ex att det skulle vara tillåtet liksom

tidigare att publicera två tertialrapporter plus en

bokslutskommuniké. Detta är ett förfarande som är vida

överlägset en halvårsrapport plus en bokslutskommuniké.

7.6 Kommentar till 6 kapitlet AVBRYTANDE AV BÖRSHANDEL § 1

I § 1 6 kap fattas det en bestämmelse som stadgar att en

auktoriserad börs är skyldig att börsstoppa aktie som är

börsstoppad på sin "hemmamarknad". Det bör inte heller vara

möjligt att handla en aktie t ex i London som är börsstoppad i

Stockholm.

7.7 Kommentar till 7 kapitlet AUKTORISERAD MARKNADSPLATS

Jag anser att större institutioner inte bör få driva en egen

blockhandel i aktier på en "egen" marknad. Likviditet,

neutralitet och genomlysning går förlorad på en sådan marknad.

 På en auktoriserad marknadsplats där aktier handlas bör också

krav ställas på omedelbar publicering av kursuppgifter och

omsättning.

 Frågan om aktier som inregistrerats på auktoriserad börs skall

kunna handlas på en auktoriserad marknadsplats är inte så lätt

att besvara. Jag tenderar dock att säga nej. Risken är annars

stor att den auktoriserade börsen blir kostnadsmässigt

utkonkurrerad av den auktoriserade marknadsplatsen, dvs man få

konkurrens på icke neutrala villkor.

 Bolag med aktier som noteras på en auktoriserad marknadsplats

bör också underställas vissa minimikrav. I minimikraven bör

ingå:

 * VPC-registrering

 * Insiderlagstiftning som för inregistrerade bolag

 * LEO-lagstiftning som för inregistrerade bolag

 * NBK-rekommendationer följs.

 Även för en auktoriserad marknadsplats bör gälla som krav för

auktorisationen att allmänheten garanteras tillgång till

information på lika villkor samt att allmänheten till rimliga

villkor ges möjlighet att handla på en sådan marknad.

7.8 Kommentar till 10 kap 9 § AVGIFTER TILL FINANSINSPEKTIONEN

Dessa avgifter bör definitivt finansieras över statsbudget.

Nuvarande ordning ger utrymme för en massa godtycke och skapar

missämja mellan Finansinspektionen och aktörer på marknaden.

7.9 Kommentar till slopande av riskfond och disciplinnämnd

Förslaget innebär att VMKs förslag att inrätta en riskfond och

disciplinnämnd slopas. Sett från allmänhetens skyddsintressen är

detta inte bra. Ett minimikrav som bör övervägas är att varje

börs/marknadsplats där allmänheten handlar får någon form av

klagomålsinstans där de kan få sina ärenden prövade och rättade.

8 Sveriges Försäkringsförbund

8.1 Allmänna utgångspunkter för lagstiftningen

Försäkringsförbundet ställer sig bakom de i remissen angivna

grunderna vilka bör bilda utgångspunkt för ny lagstiftning på

området. Här bör understrykas att det är av avgörande betydelse

att få till stånd en reglering som medför att marknaden blir

effektiv. En av förutsättningarna härför är att det

tillhandahålls fullständig och korrekt information. Det är

därför nödvändigt att, såsom också sägs i remissen, handeln

präglas av god genomlysning. Enligt Försäkringsförbundets

uppfattning är det rimligt att i dessa avseenden ställa mycket

höga krav. Att handeln präglas av god genomlysning är lika

viktigt för stora placerare som för små placerare.

8.2 Börs- och clearingverksamhet

Försäkringsförbundet kan inte se något hinder mot att börs- och

clearingverksamhet skall få bedrivas av ett och samma företag.

8.3 Auktoriserad marknadsplats

Det föreslås att, vid sidan av börser, möjlighet skall finnas

att etablera auktoriserade marknadsplatser. Enligt förslaget får

en auktoriserad marknadsplats anta som medlemmar dem som

marknadsplatsen själv bedömer lämpliga. Enligt

Försäkringsförbundets uppfattning saknas skäl att motsätta sig

att lagstiftaren skapar möjlighet till etablering av aukto-

riserade marknadsplatser på sätt som föreslås. Som förutsättning

bör gälla att de grundläggande kraven för handel med finansiella

instrument iakttas också vad avser en auktoriserad

marknadsplats.

8.4 Självreglering

Den självreglering på området som utövas för närvarande måste

betraktas som mycket värdefull. Den har stor betydelse för

marknaden och det finns inget som talar för att den bör

inskränkas och ersättas med myndighetsreglering.

Självregleringen bör därför bibehållas i vart fall i sin

nuvarande omfattning.

9 OM Stockholm Aktiebolag

9.1 Distribution av finansiella tjänster

Det senaste årens utveckling inom telekommunikationsområdet samt

inom informationsspridning och informationsöverföring kommer

inom de närmaste åren även revolutionera marknaden för

distribution och tillhandahållandet av finansiella produkter och

tjänster. Börser och andra handelssystem kommer att erhålla

tekniska möjligheter att tillhandahålla andras produkter inom

sitt eget geografiska område för att tillgodose behov hos sin

primära intressentkrets - medlemmarna - och deras kunder. I

vissa fall kan en börs komma att notera andra börsers produkter,

i

andra fall kan tillhandahållandet begränsas till tekniska

tjänster i vidarekopplingen till medlemmarna.

 Detta påverkar ej de grundläggande krav som ställs på börs- och

clearingverksamhet enligt lagförslaget men

utvecklingstendenserna finns och kommer sannolikt att accelerera

på likartat sätt som skett i övrig distribution. Lagstiftning

och auktorisationskrav bör därför utformas så att sådana

distributionssamarbeten underlättas och ej förhindras eller

försvåras.

9.2 Angivande av ytterligare minimikrav för börsauktorisation

respektive clearingauktorisation

Lagtexten i förslaget anger följande minimikrav för

auktorisation som börs:

 A Fritt tillträde

 B Neutralitet

 C God genomlysning

 OM instämmer i att dessa principer utgör minimikrav på en väl

fungerande börs och att dessa principer därför bör anges i

lagtexten som auktorisationskrav. Härutöver bör emellertid

övervägas huruvida de i lagtexten angivna auktorisationskraven

bör utökas. Viss vägledning kan härvidlag hämtas från brittiska

Financial Services Act, 1986. Följande tillkommande krav bör

enligt OMs förmenande utgöra förutsättning för

börsauktorisation.

 D Att börsen ansvarar för att samtliga transaktioner vilka har

utförts på börsen registreras på ett tillförlitligt sätt utan

fördröjning.

 E Att börsen ansvarar för att samtliga transaktioner vilka har

utförts på börsen avvecklas på ett ordnat sätt. Detta kan ske i

börsens egen regi eller genom avtal med annan organisation.

 F Att börsen har rutiner för att övervaka efterlevnaden av det

egna regelverket.

 G Att börsen har fungerande och tillförlitliga rutiner för

hantering av klagomål från kunder och allmänhet.

 Vissa av ovanstående krav omnämns i lagrådsremissen under den

allmänna motiveringen i kap 2 och 3. OM anser att även

ovannämnda auktorisationskrav är av sådan vikt att de bör framgå

av lagtexten och ytterligare utvecklas i lagmotiveringen.

 De under punkterna E, F och G ovan föreslagna

auktorisationskraven bör även uppställas som förutsättning för

tillstånd att bedriva clearingverksamhet.

9.3 Undantag från principen om fritt tillträde

Som angivits under punkt 9.2 ovan instämmer OM i att principen

om fritt tillträde bör gälla som krav för auktorisation.

 Detta innebär emellertid inte att vissa minimiavgifter av

börsens medlemmar inte kan krävas. Skälet härtill är främst att

en medlemsanslutning är förenad med vissa fasta kostnader för

börsen vilket motiverar krav på viss minimiavgift eller på viss

minimiomsättning. Nämnda

avgifts- eller omsättningskrav skall gälla lika för alla

medlemskategorier inom samma geografiska område. Ökade kostnader

t ex p g a uppkoppling av utländska medlemmar måste dock kunna

påverka minimiavgiftens storlek.

 Vidare skall en börs inom ramen för principen om fritt

tillträde kunna uppställa krav på t ex teknisk utrustning

och/eller vissa administrativa rutiner såsom förutsättning för

medlemskap.

9.4 Begreppen optioner och terminer bör ersättas av begreppet

finansiella instrument

I syfte att undvika att nyskapade finansiella produkter faller

utanför lagens tillämpningsområde redan från början bör

begreppen optioner och terminer ersättas med begreppet

finansiella instrument, såsom detta begrepp definieras i lagen

om handel med finansiella instrument. Detta gäller såväl

reglerna om börs- som clearingverksamhet.

 Vad gäller börsverksamhet anges på sid 31 (jmf lagtexten 4 kap

1 §) att av en börs som organiserar handel med derivatinstrument

bör krävas att handel skall avse enbart optioner eller terminer

med standardiserade villkor, som bestämts av börsen i fråga. Ett

standardiseringskrav uppställs sålunda för derivatinstrumenten

optioner och terminer men inte för övriga derivatinstrument.

Detta är en brist. På OMs marknadsplats handlas idag, förutom

optioner och terminer, även aktielån och inom en snar framtid

kan andra derivatinstrument som exempelvis swappar komma att

handlas. Samma standardiseringskrav för samtliga derivat-

instrument bör alltså gälla.

 Enligt förslaget (sid 31) skall nuvarande bestämmelser i 2 kap

1 § lagen om handel med finansiella instrument flyttas över till

den nya lagen om börs- och clearingverksamhet (jmf 4 kap 2 §

sista stycket). I nämnda lagrum finns en regel som syftar till

att motverka möjligheterna till otillbörlig kurssättning på

optioner och terminer. Enligt bestämmelsen krävs för att

optioner och terminer skall få handlas på en reglerad marknad

att det förekommer en betydande handel med tillförlitlig kurs-

sättning i den eller de tillgångar som optionen eller terminen

grundas på. I konsekvens med vad som anförts ovan bör detta krav

gälla för samtliga derivatinstrument, alltså inte bara för

optioner och terminer. Det kan vara lämpligt att göra denna

ändring nu när bestämmelsen utmönstras ur lagen om handel med

finansiella instrument för att istället flyttas över till den

nya börs- och clearinglagen.

 Vad härefter gäller clearingverksamheten skapas genom förslaget

en särskild reglering för företag som bedriver

clearingverksamhet med optioner och terminer. I den allmänna

motiveringen (sid 53-54) samt i specialmotiveringen (sid 94-95)

hänvisas till den nyligen tillsatta clearingutredningen och att

ett heltäckande regelsystem för clearing får vänta till dess att

utredningen lagt ett förslag.

 Enligt OMs mening är det av stor vikt att regelsystemet om

clearingverksamhet inte begränsas till endast optioner och

terminer utan avser samtliga finansiella instrument där behov av

clearing kan förekomma. I

dagsläget omfattar t ex inte reglerna om ställande av säkerhet

den av OM tillhandahållna aktielåneprodukten. Reglerna kommer

inte heller att omfatta swap-kontrakt. Av samma skäl som krav på

säkerhet ställs upp för optioner och terminer bör sålunda även

för andra derivatinstrument säkerhet ställas.

 På motsvarande sätt som beträffande börsverksamheten avses

vissa centrala bestämmelser om clearing i lagen om handel med

finansiella instrument att flyttas över till den föreslagna

börs- och clearinglagen.

 Det är enligt OMs mening ett väl valt tillfälle att även på

detta område nu göra erforderliga ändringar. Det framstår som

närmast olämpligt att avvakta clearingutredningens resultat med

ett förmodat förslag om utvidgning av regelsystemet i enlighet

med OMs riktlinjer. Det skulle då dröja kanske ända upp till 2

år innan ändringen kunde göras.

 I själva lagtexten (1 kap 4 § p 4) talas visserligen under

definitionen av clearingverksamhet om "annat liknande

avtalsförhållande" men lagmotiveringen ger inte stöd för

uppfattningen att andra finansiella instrument än optioner och

terminer skulle kunna inrymmas häri.

9.5 Börs och clearing i samma bolag m m

OM kan inte se några skäl till varför börs- och

clearingverksamhet inte skulle kunna bedrivas i samma juridiska

person. Internationellt finns exempel på båda modellerna. OM har

under sin verksamhetstid bedrivit clearingverksamheten i samma

juridiska person som börsverksamheten utan att några nackdelar

framkommit härav eller någon kritik riktats häremot.

 OM redogjorde utförligt för sin ståndpunkt i denna fråga i sitt

remissvar till Optionsutredningens betänkande SOU 1988:13.

 I detta sammanhang tar OM tillfället i akt att nämna den

närmast självklara principen att en börs respektive ett

clearinghus måste, vid sidan av den ordinarie verksamheten, få

bedriva sådan verksamhet som ej negativt påverkar börs- och

clearingverksamheten.

9.6 Börsregistrering av obligationslån

OM ansluter sig till Svenska Bankföreningens förslag i skrivelse

till finansdepartementet daterad 1990-12-21 om en övergångsregel

med avseende på börsregistreringskravet för redan emitterade

obligationslån.

9.7 Informationsutbyte mellan Finansinspektionen och börs

respektive clearinghus

Enligt nuvarande regler i sekretesslagen är Finansinspektionen

förhindrad att lämna ut upplysningar till börs respektive

clearinghus om förhållanden som rör börsens respektive

clearinghusets medlemmar. Enligt OMs mening bör erforderliga

ändringar göras i sekretesslagen och eventuell annan

lagstiftning så att sådan information kan lämnas ut som rör med-

lemmarnas förmåga att kunna fullgöra sina skyldigheter gentemot

börsen respektive clearinghuset. Det är särskilt viktigt att ett

clearinghus, som

inträder som motpart och kontraktsgarant, får kännedom om en

medlem har svåra ekonomiska problem till undvikande av s.k.

dominoeffekter i marknaden.

9.8 Förändringar i den löpande texten

Sid 4. Beskrivningen av vad som i Sverige brukar benämnas

clearingverksamhet bör även innehålla clearingorganisationens

garantiansvar, hantering av betalnings- och leveransrutiner och

beräkning och administration av säkerheter. Meningen bör därför

ha följande lydelse, "Inträde som motpart gentemot köpare

respektive säljare, hantering av betalnings- och leveransrutiner

samt uträkning av eventuella säkerhetskrav brukar i Sverige

benämnas clearing.

 Sid 46. Regeln om att efteranmälda affärer i regel ej får

avvika från aktuell köp respektive säljkurs gäller även då OMs

marknadsplats ej är öppen. Meningen "Regeln gäller under tid då

marknadsplatsen är öppen men ej därefter." bör därför utgå.

 Sid 4, Bilaga 7. Under punkt 1.1.3 bör "New York" ändras till

"Chicago" samt OM Stockholms firma ändras till "OM Stockholm

AB".

 Sid 9, Bilaga 7. Under punkt 1.1.2 bör noteras att Oslo

Fondbörs sedan den 30/8 1991 ej längre noterar valutor.

 Sid 10, Bilaga 7. Under beskrivningen av

värdepappersmarknaderna i Storbritannien bör noteras att det i

London finns fler än två auktoriserade marknadsplatser för

finansiella derivat. En av dessa marknadsplatser är svenskägda

OM London Ltd.

 Sid 11, Bilaga 7. Under beskrivningen av

värdepappersmarknaderna i USA bör andra meningen förtydligas så

att det klart framgår att handel i aktier förekommer vid

ytterligare åtta börser.

10 Sveriges Advokatsamfund

Samfundet har tidigare pekat på att innebörden av uttrycket

"annan medverkan" i lag om värdepappersrörelse (1 kap 3 § 5) är

oklar och att sådan rådgivning som advokat lämnar till klient i

fråga rörande en emission eller ett offentligt erbjudande om

aktieförvärv eventuellt omfattas av tillståndsplikten.

 Genom uttalanden i utkastet till lagrådsremiss undanröjs i viss

utsträckning denna oklarhet och osäkerhet om lagens innebörd (se

sid. 89-90). Emellertid kvarstår viss tveksamhet om innebörden

genom uttalanden på annan plats i utkastet (se sid. 129).

 För att undanröja varje tvekan om lagens innebörd bör enligt

samfundets mening i lagen om värdepappersrörelse göras ett

uttryckligt undantag för medverkan av advokat och revisor i

berört hänseende.

11 Stockholm Börs aktiemarknaden, penning- och

obligationsmarknaden och derivatmarknaden. I det följande lämnas

först en redogörelse för resp. marknads uppkomst och utveckling.

Därefter behandlas system för information och clearing, som är

av betydelse för värdepappersmarknaden i sin helhet. Slutligen

ges en översikt över nuvarande lagstiftning.

1.1.1 Aktiemarknaden

På aktiemarknaden sker handel med aktier, dvs. andelsrätter i

aktiebolag, och andra aktierelaterade värdepapper. Handeln sker

huvudsakligen vid Stockholms fondbörs, som sedan år 1979 har

ensamrätt att bedriva fondbörsverksamhet i Sverige.

 Handel med värdepapper av olika slag har förekommit i Sverige

under lång tid. Under 1800-talets första hälft förekom i

Stockholm en relativt omfattande börshandel med bl.a. reverser

och växlar. Sådan handel förekom också på andra orter. Börserna

ombesörjde under denna tid en avsevärd del av den

kreditförmedling som affärsbankerna sedermera övertog. I mitten

av århundradet gav ökningen av aktiebolagsbildningen ett ökat

underlag för handel med aktier. Grunden till Stockholms fondbörs

lades genom ett reglemente som utfärdades av regeringen år 1862.

Reglementet ersattes år 1901 av en kungörelse angående fond-

mäklare i Stockholm. Genom lagen (1919:240) om fondkommissions-

rörelse och fondbörsverksamhet tillkom den första egentliga

börslagstiftningen. Denna ersattes år 1979 av den nu gällande

lagen om Stockholms fondbörs.

 Under 1900-talets början präglades börsen av kraftiga

kurssvängningar och tidvis omfattande handel. Omsättningen

dämpades i slutet av 1930-talet och förblev länge relativt

obetydlig. Under 1980-talet skedde en markant förändring.

Börsens omsättning ökade från 8 miljarder kronor under år 1980

till 142 miljarder kronor under år 1986. Omsättningen har

därefter varit lägre och uppgick under år 1991 till 125

miljarder kronor. Även börskurserna och emissionsaktiviteten

ökade kraftigt. Vid slutet av år 1991 uppgick börsvärdet för

aktierna på AI- och AII-listorna till 540 miljarder kronor mot

44 miljarder kronor vid utgången av år 1979.

Nyemissioner och introduktioner av nya bolag omfattade under

perioden 1981-1990 närmare 60 miljarder kronor.

 Stockholms fondbörs började redan år 1974 att i mindre

omfattning utnyttja datorer. Sedan år 1989 bedrivs handeln vid

Stockholms fondbörs i det datoriserade SAX-systemet (Stockholm

Automated Exchange). Systemet medger börsombuden att delta i

handeln via datorer på valfri plats. Ombuden behöver därför inte

längre vara fysiskt närvarande på börsen och den traditionella

handeln vid upprop i börssalen upphörde under år 1990. I SAX kan

ombuden registrera köp- och säljorder, inrapportera affärer som

genomförts utanför systemet och ta del av information. Alla

affärer av normal omfattning skall utföras i SAX. Större affärer

får under vissa förutsättningar göras utanför systemet och skall

då inrapporteras till SAX. Stockholms fondbörs driver även ett

satellitbaserat informationssystem, SIX (Stockholm Information

Exchange).

 Genom lagstiftning år 1982 lades grunden för en särskild

marknad för mindre och medelstora företag, ofta huvudsakligen

familjeägda, med mindre aktiespridning, den s.k. OTC-listan.

Syftet var att underlätta sådana företags

riskkapitalförsörjning. Ett hundratal bolag har sedan starten

introducerats på denna marknad. Hösten 1991 återstod ca 50 bolag

på OTC-listan. Handeln ägde till en början rum helt utan fond-

börsens medverkan men sker sedan juni 1990 i SAX-systemet. Under

år 1991 omsatte OTC-handeln 1,6 miljarder kronor.

 Under 1980-talet lockades även vissa andra bolag, som inte

kunde påräkna notering vid fondbörsen eller på OTC-marknaden,

att rikta erbjudanden om aktieteckning till allmänheten. Med

tiden uppstod en relativt omfattande handel med sådana papper

vid sidan av fondbörsen. Stockholms fondbörs införde år 1988 en

särskild s.k. O-lista för oregistrerade värdepapper, där

flertalet av dessa aktier noteras. Sedan år 1990 sker även

handeln på O-listan i SAX-systemet. Under år 1991 omsatte denna

handel 4,1 miljarder kronor.

 Det finns även ett relativt stort antal andra företag som har

en så vid ägarkrets att en mer eller mindre regelbunden handel i

deras aktier har uppstått. Handeln i vissa av dessa aktier

rapporteras i massmedia under benämningar som "inofficiella

listan", "C-listan", "D-listan" m.fl.

1.1.2 Penning- och obligationsmarknaden

Aktiebolag brukar utöver aktiekapitalet låna kapital för sin

rörelse. Detta kan ske genom lån i bank eller annat

kreditinstitut. De fordringsrätter som uppstår är inte avsedda

att överlåtas och ligger därför utanför

värdepappersmarknadsområdet. Större bolag och andra stora

låntagare som staten, kommuner och bostadsfinansieringsinstitut

kan i stället låna kapital genom att ge ut skuldebrev.

Lånevillkoren är standardiserade och varierar främst i fråga om

ränta och löptid. Penning- och obligationsmarknaden har

traditionellt setts som två skilda delmarknader, men skillnaden

har kommit att bli diffus - i huvudsak är skillnaden endast

skuldebrevens löptid. I dagligt tal används penningmarknaden som

samlande benämning. Långfristiga lån kallas obligationslån. Vid

kortare lån benämns skuldebreven certifikat. Inom grupperna

förekommer särskilda beteckningar för olika typer av skuldebrev.

Skuldebreven ges som regel ut genom ett emissionsinstitut,

vanligen en bank eller ett värdepappersbolag, som bistår bl.a.

med upprättande av prospekt.

 Praktiskt taget all obligationshandel har sedan länge skett

utanför börsen. Nästan alla obligationslån är dock

inregistrerade vid börsen. Skälet är att det i

placeringsbestämmelserna för stora placerare ofta föreskrivs att

placeringar endast får ske i sådana fondpapper som är

börsnoterade.

 Under 1980-talet växte fram en fristående marknad för handel

med kortfristiga räntebärande värdepapper. Grunden för handeln

var s.k bankcertifikat och av riksgäldskontoret utgivna

statsskuldväxlar.

 Information om marknadsläget sprids genom datoriserade infor-

mationsnät. I dessa visas endast s.k. indikativa kurser, dvs.

information utan förpliktelse för avsändaren. Handeln sker genom

telefonkontakter mellan banker, värdepappersbolag och ett fåtal

större placerare. Det förekommer även att emissionsinstitut

gentemot låntagaren åtar sig att köpa och sälja skuldebrev och

därmed upprätthålla en marknad i skuldebrevet. Ett sådant

institut brukar kallas market maker.

 På penningmarknaden omsätts mycket stora belopp. Tillförlitlig

statistik över den totala omsättningen saknas. Under år 1991 har

emellertid omsättningen av statspapper, som dominerar marknaden,

normalt uppgått till flera tiotals miljarder kronor per dag.

 Stockholms fondbörs inledde i slutet av år 1991 handel med

obligationer på en särskild obligationsbörs, SOX.

 Under lång tid har staten som ett led i sin upplåning emitterat

premieobligationer, där avkastningen fördelas genom utlottning

av vinster. Premieobligationslånen är noterade på Stockholms

fondbörs, där också en stor del av handeln sker; numera i SAX-

systemet. Omsättningen i börshandeln med premieobligationer har

sjunkit under senare år och uppgick under år 1991 till 4,3

miljarder kronor. Handeln utanför börsen uppgår enligt gjorda

beräkningar till 10-25 % av den registrerade börshandeln.

1.1.3 Derivatmarknaden

På derivatmarknaden är det som görs till föremål för handel inte

en ekonomisk tillgång som sådan, utan ett avtal som medför en

rätt eller skyldighet att i framtiden köpa eller sälja en

tillgång till ett visst pris. Avtalet kan således härledas till

eller sägas vara ett derivat av en underliggande tillgång.

Avtalets värde varierar med marknadspriset på den underliggande

tillgången. Denna kan i princip vara vad som helst; råvaror,

valuta eller värdepapper som aktier och obligationer. Numera

finns även derivatinstrument som baseras på index över t.ex.

aktier, obligationer eller råvaror. De viktigaste

derivatinstrumenten är optioner och terminer.

 En option är ett avtal som ger den ena parten

(optionsinnehavaren) rätt men inte skyldighet att köpa eller

sälja något till ett visst pris. För motparten

(optionsutfärdaren) medför avtalet en motsvarande skyldighet att

vid anfordran sälja eller köpa det avtalet avser. En termin är

ett avtal som innebär skyldighet för båda parter att vid en viss

framtida tidpunkt köpa eller sälja det avtalet avser till ett

vid avtalstillfället överenskommet pris. Optioner och terminer

kan användas för att omfördela, minska eller eliminera risker

som följer med ett värdepappersinnehav, men kan också vara ett

sätt för ägaren att öka avkastningen. Sett från motsatt håll kan

någon genom att ta på sig en risk spekulera i hög avkastning i

förhållande till det satsade kapitalet.

 Options- och terminsliknande avtal har under vissa tidsperioder

spelat en betydande roll på marknader av börsliknande slag.

Särskilt terminshandel har under lång tid förekommit på

internationella valuta- och råvarumarknader. Ursprunget till

dagens handel är de options- och terminsmarknader för

jordbruksprodukter som uppstod i USA under 1800-talet. Den

moderna derivatmarknaden för värdepapper skapades i Chicago år

1973, då standardiserade options- och terminskontrakt, ursprung-

ligen utformade för handel i grismagar och majs, började

användas på aktiemarknaden.

 I Sverige påbörjades handel med standardiserade aktieoptioner

år 1985. Handeln har senare utvidgats till såväl optioner som

terminer avseende aktier, aktieindex och räntebärande

värdepapper. Hösten 1991 introducerades även standardiserade

aktielån. Verksamheten bedrivs av OM Stockholm Aktiebolag (OM).

En del av handeln sker direkt i OM:s datasystem genom att

värdepappersinstitut lämnar köp- och säljorder via egna

terminaler. Den övriga handeln sker genom order per telefon till

OM. I OM:s verksamhet ingår även clearing (se avsnitt 2.1.5).

 Under år 1991 omsattes aktierelaterade derivatinstrument för

sammanlagt drygt 10 miljarder kronor. Det underliggande värdet

var emellertid betydligt högre. Av den totala dagsomsättningen

av statspapper, som under år 1991 uppgick till i genomsnitt 30

miljarder kronor, utgör terminshandeln numera normalt 30-40 %.

 OM har flera intressebolag utomlands som är godkända options-

och terminsbörser. Ett helägt dotterbolag, OM London Ltd, har

etablerat en i London auktoriserad börs (Recognized Investment

Exchange) för handel med och clearing av optioner och terminer.

OM London är länkad till handeln i Sverige och därigenom erhålls

en i princip gemensam marknad.

1.1.4 Informationssystem

En väl fungerande värdepappersmarknad förutsätter att

investerarna har tillgång till uppgifter om t.ex. kurser och

omsättning. Sådan information har sedan länge spritts genom

dagspressen, men också genom radio och numera även televisionen.

Teknikens utveckling har under senare år öppnat möjligheter att

genom elektroniska nätverk och liknande få tillgång till mer

aktuell och ibland omedelbar (i realtid) information om

marknadsläget. De elektroniska handelssystem som beskrivits

tidigare

ger även den information som behövs för den omedelbara handeln.

Hit hör t.ex. SAX, där informationen kan presenteras både i form

av orderböcker och som marknadssammanfattningar.

 En översikt över de i Sverige mest använda fristående

elektroniska informationssystemen finns i prop. 1990/91:142 s.

59-61.

1.1.5 Clearing m.m.

Handeln på värdepappersmarknaden förutsätter rutiner eller

system både för uträkning av parternas förpliktelser och för

betalning och leverans. Dessa funktioner har i Sverige

traditionellt sammanfattats i begreppet clearing. I

internationellt språkbruk avser termen clearing uträkningen av

parternas förpliktelser medan beräkningen av

nettoförpliktelserna, eller utjämningen, vanligen benämns

netting. Den faktiska leveransen och betalningen kallas

internationellt för settlement. Den svenska termen clearing

motsvaras således internationellt av uttrycket "clearing and

settlement". I direktiven (dir 1991:111) till utredningen om

clearingverksamhet och kontosystem används uttrycken "clearing

och avveckling" resp. "betalning och leverans".

 Clearingverksamhet kan ha olika omfattning, från enbart

registerhållning och uträkning av parternas förpliktelser till

centraliserad leverans av värdepapper och i vissa fall även

betalning. Den som gör en värdepappersaffär löper en risk att

motparten inte fullgör sina förpliktelser. Det förekommer därför

att en clearingorganisation övertar dessa s.k. motpartsrisker

antingen genom att träda in som part mellan köpare och säljare

eller genom att ställa garantier gentemot parterna.

 Huvuddelen av aktiehanteringen på den svenska aktiemarknaden

sker i ett kontobaserat värdepapperssystem, VP-systemet, vilket

handhas av Värdepapperscentralen VPC AB (VPC). Inom VP-systemet

saknas aktiebrev och andra andels- eller fordringsbevis och de

rättsverkningar som var förbundna med sådana värdepapper knyts i

stället till en registrering på ett s.k. VP-konto. Systemet

tillämpas sedan den 1 januari 1991 fullt ut på aktierelaterade

instrument. Obligationer och andra fordringsrätter kan också

registreras. Alla ändringar av registreringar, t.ex. vid köp,

försäljning och pantsättning, görs av s.k. kontoförande institut

(KI), främst banker och värdepappersbolag, som fungerar som

ombud för ägaren. En värdepappersinnehavare kan ha ett eget VP-

konto eller vara förvaltarregistrerad hos ett

värdepappersinstitut. VP-systemet innehåller även

clearingfunktioner. VPC tar fram uppgifter om vilka likvider som

skall erläggas för gjorda affärer och kontrollerar att betalning

erlagts innan omregistrering sker. Betalningen sker emellertid

via de kontoförande instituten och VPC har inte något ansvar för

den delen av avvecklingen av affärer.

 På penningmarknaden finns inget utbyggt system för clearing.

Utbyte av värdepapper och likvider sker i stället direkt mellan

parterna, utom beträffande sådana obligationer som är

registrerade hos VPC. De stora aktörerna på marknaden har

bedrivit ett långt framskridet arbete med att skapa en

clearingorganisation, Penningmarknadscentralen PMC.

Penningmarknadssystemet har emellertid inte tagits i bruk. För

detta ändamål beslutad lagstiftning har inte heller trätt i

kraft.

 På derivatmarknaden ombesörjer OM clearingen av alla instrument

som handlas i OM:s system. OM ansvarar även för betalning och

leverans och eliminerar de s.k. motpartsriskerna. Detta sker

genom att OM inträder som part mellan köpare och säljare. OM

erbjuder också clearing av instrument som handlas utanför OM:s

system.

1.1.6 Gällande lagstiftning

Värdepappersmarknaden regleras genom författningar,

myndighetsföreskrifter, börsregler, allmänna avtalsvillkor och

rekommendationer från branschorgan. Här redovisas de viktigaste

författningarna rörande bl.a. Stockholms fondbörs och

värdepappersrörelse m.m.

 Lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs innehåller bestämmelser

om ensamrätt till fondbörsverksamhet och om börsens organisation

och förvaltning, börsens verksamhet och börsmedlemskap m.m. I

förordningen (1979:996) om Stockholms fondbörs finns regler om

bl.a. inregistrering av fondpapper och om hur handeln vid börsen

skall bedrivas.

 Lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument, som

trädde i kraft den 1 augusti 1991, innehåller bestämmelser

riktade till samtliga aktörer på värdepappersmarknaden om hur

handeln på marknaden skall bedrivas, däribland regler om

förfoganden över finansiella instrument som tillhör någon annan.

All handel med finansiella instrument skall enligt lagen

bedrivas så att allmänhetens förtroende för värdepappers-

marknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte

äventyras. I lagen finns även grundläggande bestämmelser för den

tidigare inte lagreglerade handeln med optioner och terminer

samt vissa regler om clearing av sådana instrument, bl.a

beträffande krav på ställande av säkerhet. Om clearing i övrigt

saknas särskilda bestämmelser. Detsamma gäller

informationssystem.

 Fondkommissionslagen (1979:748) ersattes den 1 augusti 1991 av

lagen (1991:981) om värdepappersrörelse. Lagen innehåller regler

för företag som bedriver verksamhet på värdepappersmarknaden

(värdepappersrörelse). För sådan rörelse gäller samma allmänna

sundhetskrav som föreskrivs i lagen om handel med finansiella

instrument. Tillstånd av finansinspektionen fordras för företag

som yrkesmässigt tillhandahåller någon av följande tjänster.

 - Handel med finansiella instrument i eget namn för annans

räkning (kommissionshandel).

 - Förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av

finansiella instrument eller i annat fall medverkan vid

transaktioner avseende sådana instrument.

 - Handel med finansiella instrument för egen räkning.

 - Förvaltning av annans finansiella instrument.

 - Garantigivning eller annan medverkan vid emissioner av

fondpapper eller offentligt erbjudande om köp eller försäljning

av finansiella instrument.

 Tillstånd att bedriva värdepappersrörelse får ges till svenska

aktiebolag, bankinstitut och utländskt företags filial. Dessa

kallas med en gemensam benämning värdepappersinstitut. Företag

som beviljats tillstånd får inom ramen för tillståndet bedriva

finansiell rådgivning, ta emot värdepapper för förvaring, ta

emot medel med redovisningsskyldighet samt, efter särskilt

tillstånd från finansinspektionen, mot betryggande säkerhet

lämna kredit och ta emot kunders medel på konto (inlåning).

Lagen innehåller vidare regler om bl.a. kapitalstorlek,

kapitaltäckning och ansvarsförsäkring.

 Bestämmelserna om VP-systemet, som beskrivits i avsnitt 1.1.5,

återfinns i aktiekontolagen (1989:827).

 Bestämmelser om insiderhandel fanns tidigare i lagen (1985:571)

om värdepappersmarknaden. Dessa har ersatts av insiderlagen

(1990:1342) som trädde i kraft den 1 februari 1991. Insiderlagen

innehåller betydligt strängare regler mot insiderhandel. Var och

en som genom anställning, uppdrag eller annan befattning har

fått kunskap om en icke offentliggjord väsentligt kurspåverkande

omständighet förbjuds att utnyttja denna kunskap för handel på

värdepappersmarknaden. Den som i sin handel använder ett tips

erhållet från en sådan person kan också straffas för

insiderbrott. Insiderlagen är en anpassning till reglerna i EG:s

direktiv om insiderhandel.

 Lagen (1990:1114) om värdepappersfonder innebär en anpassning

till EG:s regler om sådana fonder och medför bl.a. att fonder i

större omfattning än tidigare åläggs att informera om sin

verksamhet.

 I aktiebolagslagen (1975:1385), som innehåller de grundläggande

reglerna om aktiebolag, finns regler om bl.a. emission av aktier

m.m. och om prospekt. Därutöver kan nämnas lagen (1987:464) om

vissa riktade emissioner i aktiemarknadsbolag, m.m., den s.k.

LEO-lagen.

 Den 1 juli 1989 upphävdes i huvudsak de återstående svenska

valutarestriktionerna. Avvecklingen skulle dock ske så att

skattekontroll och statistikinsamling kunde upprätthållas. I

detta syfte tillkom lagen (1990:750) om betalningar till och

från utlandet m.m. som bl.a. innehåller regler om att

betalningar till eller från Sverige och köp eller försäljningar

av utländska fondpapper i utlandet skall ske genom en auk-

toriserad valutahandlare resp. ett av riksbanken godkänt

värdepappersinstitut.

1.2 Internationella förhållanden

1.2.1 Den internationella utvecklingen

Under de senaste årtiondena har den tekniska utvecklingen och

den alltmer omfattande ekonomiska integrationen mellan olika

länder medfört en ökad internationalisering av

värdepappersmarknaderna. Dessa har knutits samman i ökad

omfattning och i former som tidigare delvis varit okända.

Tidigare legala hinder som valutaregleringar har i stor

utsträckning avvecklats.

 På åtskilliga marknadsplatser sker värdepappershandeln numera

helt eller delvis i datoriserade system. Information om köp- och

säljkurser samt avslut sprids i realtid, dvs. helt utan

tidseftersläpning, till mottagare runt världen. Detta innebär

att finansiella transaktioner som tidigare har förutsatt fysisk

närvaro vid marknadsplatsen i allt större omfattning kan utföras

från andra länder. Även beträffande clearing har utvecklingen

varit snabb. Registrering av innehav och överlåtelser av

värdepapper samt utbyte av likvider sker numera på många håll i

datasystem.

 De tekniska och organisatoriska framstegen har allmänt sett

medfört väsentligt lägre kostnader för bearbetning av

information och genomförande av värdepappersaffärer. Framväxten

av elektronisk handel har också lett till påtagliga

koncentrationstendenser i länder som av tradition haft

börshandeln spridd på flera marknadsplatser. Bl.a. har

utvecklats gemensamma system för informationsspridning och annat

samarbete. I vissa länder har genomförts eller planeras

samgåenden mellan konkurrerande marknadsplatser.

 Internationaliseringen av värdepappersmarknaderna sker på olika

plan.

 Den vanligaste formen av internationalisering är utländska

inslag på nationella marknader. Förekomsten av utländska

värdepapper samt utländska kunder och förmedlare på enskilda

nationella marknader har successivt ökat i de västliga

industriländerna. Ett viktigt inslag är emissioner av

värdepapper i andra länder än emittentens hemland. Sådana

emissioner och övriga utländska inslag är principiellt av

relativt okomplicerad natur eftersom de utländska aktörerna

normalt arbetar inom ramen för värdlandets institutioner och

regler.

 En längre gående internationalisering brukar benämnas

gränsöverskridande verksamhet, dvs. verksamhet som bedrivs från

ett land till ett annat. Gränsöverskridande verksamhet kan avse

en eller flera funktioner såsom informationsspridning,

marknadsplatser, mäklarverksamhet m.m.

 Mellan fondbörser i flera länder förekommer eller planeras

överföring på elektronisk väg av information om kursnoteringar

och handeln i övrigt. Avsikten är i första hand att lämna

information "för kännedom" till de egna börsmedlemmarna. Detta

kan sägas vara en passiv form för sammankoppling av

marknadsplatser. En aktivare form är samarbete som ger möjlighet

till handel direkt på en annan marknadsplats. Gränsöver-

skridande handel har gett upphov bl.a. till tidsmässiga

anpassningar. Vissa amerikanska börser har t.ex ändrat sitt

öppethållande så att det passar marknadsplatser i andra

tidszoner såsom Fjärran Östern och Europa.

 Ännu längre gående internationalisering kan ske i s.k.

övernationella system. Vanligen är detta marknader utan någon

direkt anknytning till nationella system. Den första

övernationella marknaden av detta slag var den s.k.

Eurobondmarknaden (se vidare avsnitt 1.2.3) för handel i vissa

obligationer.

 För framtiden kan för värdepappersmarknaden förväntas framväxt

av delvis skilda marknader. På en internationell marknad kommer

att noteras värdepapper från emittenter av högsta

internationella kvalitet. I övrigt kan handeln komma att bli av

huvudsakligen nationell karaktär, men med vissa internationella

inslag.

 Allmänt kan konstateras att innovationer på värdepappersområdet

har en tendens att snabbt sprida sig över världen, även till

Sverige. Sådana innovationer kommer även i fortsättningen att få

snabbt genomslag här. Tänkbara nyheter är t.ex. ny handelsteknik

och nya typer av finansiella instrument.

1.2.2 Förhållandena i vissa andra länder

Värdepappershandelns organisation, regelverkets utformning och

sätten för tillsyn m.m. varierar på grund av historiska och

andra skäl mellan olika länder. Nedan lämnas en kortfattad

beskrivning av förhållandena i vissa andra länder. En mer

omfattande och detaljerad beskrivning finns i

värdepappersmarknadskommitténs betänkande Värdepappersmarknaden

i framtiden (SOU 1989:72).

Danmark

Köpenhamns fondbörs är en självägande institution av

offentligrättslig karaktär liknande den status Stockholms

fondbörs för närvarande har. Fondbörsen har som en av mycket få

börser i världen monopol på handel med alla slags värdepapper

och på information om kurser och omsättning. Handel och

kurssättning skall ske "på en redelig och genomskuelig måde" och

så att likabehandling av alla berörda kan säkerställas. För

clearing av derivatinstrument finns en särskild organisation.

Verksamheten vid fondbörsen regleras av en börslagstiftning som

trädde i kraft år 1987. Denna kompletteras av kungörelser

utfärdade av industriministern och bestämmelser som utfärdas av

börsstyrelsen. Tillsyn över värdepappersmarknaden utövas av

myndigheten Finanstilsynet.

Norge

Även Oslo fondbörs är en självägande institution av

offentligrättslig karaktär. Verksamheten regleras i en särskild

börslag från år 1988 som bl.a. föreskriver tillståndsplikt för

börsverksamhet. För sådan verksamhet finns särskilda

föreskrifter som fastställs av regeringen. I en lag från år 1985

om värdepappershandel regleras bl.a fondmäklarföretagens upp-

gifter. Handel med derivatinstrument sker vid Oslo fondbörs.

Clearing av sådana instrument ombesörjs av två separata bolag.

Tillsyn över värdepappersmarknaden, liksom över banker,

finansbolag och försäkringsbolag utövas av myndigheten

Kredittilsynet.

Finland

Helsingfors fondbörs drivs sedan år 1984 som ett s.k. andelslag,

motsvarande en svensk ekonomisk förening. Till skillnad från de

övriga nordiska fondbörserna är Helsingfors fondbörs en rent

privaträttslig sammanslutning. Värdepappershandeln regleras av

lagstiftning från år 1989. Bestämmelserna omfattar fondbörsens

och börsmäklarföretagens verksamhet samt vissa föreskrifter för

börsbolagen. En stor del av de konkreta reglerna utfärdas av

fondbörsen. Handel med derivatinstrument

förekommer vid två privata börser och regleras i en särskild lag

från år 1988. Tillsyn över värdepappersmarknaden utövas av

bankinspektionen.

Frankrike

Aktiebörser finns förutom i Paris i en rad städer. Parisbörsen

har emellertid en helt dominerande ställning. En successiv

samordning av de olika börserna har skett. I Frankrike finns två

marknadsplatser för derivatinstrument, MATIF (Marché Terme

International de France) och MONEP (Marché des Options

Négociables de Paris). Tillsynen är uppdelad på flera organ på

olika nivåer. Finansministern lämnar och återkallar tillstånd

för marknadsplatser att utöva handel och stadfäster de regler

som utfärdas av styrelserna för aktiebörserna och MATIF. Där-

utöver finns två statliga tillsynsmyndigheter.

Storbritannien

De organisatoriska formerna för aktiehandeln omdanades radikalt

år 1986; denna omvandlingen brukar kallas "the Big Bang". Bl.a.

sammanslogs den gamla Londonbörsen och en sammanslutning av

utländska mäklarfirmor med verksamhet utanför börsen.

Värdepappersmarknaden vid Londonbörsen är den största i Europa

och den tredje största i världen. För finansiella

derivatinstrument finns flera marknadsplatser, bl.a.

Londonbörsens särskilda avdelning LTOM (London Traded Options

market), LIFFE (London International Financial Futures Exchange)

och tidigare nämnda OM London Ltd. Beträffande de två

förstnämnda sker clearing inom särskilda organisationer knutna

till resp. marknadsplats. Värdepappersmarknaden regleras av ett

lagkomplex, the Financial Services Act, som i sina huvuddelar

trädde i kraft år 1988. Systemet kan beskrivas som en långt

driven självreglering inom en omfattande ramlagstiftning.

Handels- och industriministern har det formella ansvaret för

investerarskydd och sunda förhållanden på marknaden. Ministerns

ansvar och befogenheter har dock i hög grad delegerats till en

privaträttslig "paraplyorganisation", the Securities and

Investment Board (SIB), som i sin tur godkänt s.k.

självreglerande organisationer.

Tyskland

I Tyskland finns åtta aktiebörser, varav den i Frankfurt är den

helt dominerande. Ett par av börserna leds av lokala

handelskammare, men de övriga är självständiga privata

institutioner. Samarbete mellan börserna sker genom en gemensam

organisation. Handel med derivatinstrument sker vid Deutsche

Terminbörse (DTB). En ny börslag trädde i kraft år 1989. Tillsyn

över marknaden handhas av den federala bankinspektionen,

centralbanken (Deutsche Bundesbank), finansdepartementet i Bonn

samt delstatsregeringarna.

USA

Den amerikanska aktiemarknaden får ofta representeras av New

York Stock Exchange (New Yorkbörsen eller NYSE). Handel med

aktier förekommer emellertid vid ytterligare åtta börser.

American Stock Exchange i New York har samma heltäckande

inriktning som NYSE, medan de övriga har regional karaktär.

Handelssystemet NASDAQ (National Association of Securities

Dealers Automatic Quotation), som är ett elektroniskt

handelssystem för den amerikanska OTC-marknaden, är världens

största enskilda värdepappersmarknad med ca 4 500 företags

aktier noterade. De amerikanska börserna är privata

organisationer. Handel med derivatinstrument förekommer vid elva

renodlade börser. Vissa instrument handlas även på flera

aktiebörser. Den största optionshandeln sker på Chicago Board

Options Exchange (CBOE). Världens största börs för terminshandel

i obligationer m.m. anses vara Chicago Board of Trade (CBOT). En

annan viktig marknadsplats för derivatinstrument är Chicago

Mercantile Exchange (CME). Värdepappersmarknaden regleras

huvudsakligen av tre lagar, the Securities Act, the Securities

Exchange Act och the Commodity Exchange Act. Marknaden övervakas

av två tillsynsmyndigheter, Securities and Exchange Commission

(SEC) och Commodity Futures Trading Commission (CFTC). Den

amerikanska regel- och tillsynsapparaten är vid en

internationell jämförelse mycket omfattande.

1.2.3 System för information och handel

De nedan beskrivna systemen har -- i den mån de ger möjlighet

till elektronisk handel -- samma grundläggande syfte som en

traditionell börs, dvs. att sammanföra anbud från ett större

antal aktörer. Tekniken har numera även gjort det möjligt för

stora enskilda förmedlare att driva handel i sina egna system

där avslut sker på grundval av order direkt från de egna

kunderna. Följande system och kopplingar kan illustrera ut-

vecklingen på detta område.

 Instinet är ett handelssystem med ca 1 000 anslutna terminaler.

I systemet, som huvudsakligen används för större blockorder,

noteras ca 10 000 olika amerikanska och brittiska värdepapper.

 SEAQ (The Stock Exchange Automated Quotations system) är

Londonbörsens helt datoriserade system för marknadsinformation

om såväl den brittiska aktiemarknaden som vissa internationella

aktier. Handeln sker genom telefonkontakter. Sedan ett par år

finns även ett automatiskt avslutssystem som gör

telefonkontakter onödiga.

 Mellan Londonbörsen och det amerikanska handelssystemet NASDAQ

finns ett utbyte av kursinformation för ett stort antal aktier

från de två marknaderna. Samarbetet är avsett att utvidgas även

till avsluts- och bekräftelsefunktioner.

 Eurobondmarknaden är en internationell marknad för

obligationer. Handeln har hittills skett på ungefär samma sätt

som på den svenska penningmarknaden med budgivning i

elektroniska informationssystem och avslut per telefon. Avsluten

kan numera bekräftas i ett datoriserat system,

TRAX, som också innehåller information om avslutskurser och

omsättning. För den internationella handeln har bildats ett

självreglerande organ, AIBD (Association of International Bond

Dealers; fr.o.m. den 1 januari 1992 International Securities

Market Association eller ISDA), med medlemmar i ca 40 länder.

 Länkar eller kopplingar mellan marknadsplatser i olika länder

och världsdelar har upprättats även för options- och

terminshandel. Sådana länkar finns t.ex. mellan USA och

Storbritannien och mellan USA och Asien. OM i Stockholm och OM

London i Storbritannien har också länkats samman så att en

gemensam marknadsplats för dessa kan erbjudas.

1.2.4 System för clearing och avveckling

Som tidigare framgått är en förutsättning för en väl fungerande

värdepappershandel att det finns system för betalning och

leverans. I det följande redovisas några exempel på sådana

nationellla och internationella system.

Under 1980-talet har i en rad länder införts s.k.

värdepapperslösa system för registrering av värdepapper. Som

exempel kan nämnas SICOVAM i Frankrike, VPS-systemet i Danmark

och VP-systemet i Norge. Ovan har behandlats det svenska VP-

systemet. I Tyskland finns två system; ett för leveranser inom

landet och ett för leveranser över gränserna. Vid

Amsterdambörsen hanteras ungefär en tredjedel av de utländska

aktieslagen i ett kontobaserat system.

 Ett omfattande system för leverans av aktier finns vid

Londonbörsen. En leveranslänk upprättades år 1986 mellan London

och Midwest Securities Clearing Corporation (MSCC) i Chicago.

Härigenom kan Londonbörsens medlemmar leverera amerikanska

värdepapper. Samma år skapades en länk även med International

Securities Clearing Corporation (ISCC) i New York som möjliggör

för amerikanska mäklare att koppla sig till Londonbörsens system

för brittiska aktier. Motsvarande arrangemang finns med

clearingföretag i Frankrike, Tyskland och Japan.

 Inom den internationella värdepappershandeln arbetar även

Euroclear och Cedel. Euroclear, som är baserat i Bryssel, svarar

för leverans av vissa obligationer, aktier och icke

standardiserade derivatinstrument. Euroclear ägs av ett större

antal internationella banker och mäklarföretag. Cedel i

Luxemburg hanterar i första hand obligationsaffärer mellan ett

antal europeiska banker utanför Storbritannien. Ett hundratal

finansiella institutioner utnyttjar clearingfunktionen.

1.2.5 De europeiska gemenskaperna (EG)

EG:s mål är att före utgången av år 1992 ha skapat en gränslös

inre marknad för varor, tjänster, kapital och personer. Ett

viktig led i skapandet av denna inre marknad är harmoniseringen

av medlemsländernas regelsystem inom olika områden.

 Det övergripande syftet med regelharmoniseringen vad gäller

handeln med värdepapper är att åstadkomma en gemensam marknad

där olika aktörer kan emittera och handla med värdepapper över

gränserna

samtidigt som investerarna i de olika medlemsländerna får ett

likvärdigt grundskydd. De närmare bestämmelserna framgår av ett

antal utfärdade direktiv. Flertalet av de aktuella direktiven

innehåller bestämmelser knutna till börsnoterade värdepapper.

Kärnan utgörs av de tre börsdirektiven.

 1979 års direktiv om samordning av villkoren för upptagande av

värdepapper till officiell notering vid fondbörs (första

börsdirektivet) innehåller dels bestämmelser om minimivillkor

för att ett värdepapper skall få noteras officiellt vid en

fondbörs, dels minimikrav i fråga om den information som

emittenter av börsnoterade värdepapper skall offentliggöra.

 I 1980 års direktiv om kraven på upprättande, granskning och

spridning av prospekt som skall offentliggöras vid upptagande av

värdepapper till officiell notering vid fondbörs (andra

börsdirektivet) anges när prospekt måste offentliggöras i

samband med börsnotering av aktier, obligationer m.m. och vilka

uppgifter ett sådant prospekt skall innehålla.

 Direktivet från år 1982 om information som regelbundet skall

offentliggöras av bolag vars aktier har upptagits till officiell

notering vid fondbörs (tredje börsdirektivet) ställer krav på

att börsnoterade bolag skall lämna halvårsrapporter om sin

verksamhet, omsättning och rörelseresultat.

 Innehållet i det andra börsdirektivet har ändrats genom två

senare direktiv. Det ena är från år 1987 och innehåller

bestämmelser om ömsesidigt godtagande av börsprospekt, som i

huvudsak innebär att börsprospekt som godkänts i ett medlemsland

skall godtas också vid officiell notering av värdepapperet i ett

annat medlemsland. Det andra ändringsdirektivet är från år 1990

och föreskriver att sådant prospekt som godkänts för erbjudande

av värdepapper till allmänheten - i enligt med reglerna i det

nedan nämnda prospektdirektivet - skall godtas som prospekt vid

officiell börsnotering av samma värdepapper.

 Till börsområdet får också hänföras ett direktiv från år 1988

om sådana uppgifter som skall offentliggöras vid förvärv eller

avyttring av ett större innehav i ett börsnoterat bolag

(flaggningsdirektivet). Direktivet syftar till att garantera att

investerarna och allmänheten informeras om när större aktieägare

i börsnoterade bolag ökar eller minskar sina innehav och

passerar vissa i direktivet stipulerade gränser, varav den

lägsta utgörs av 10% av rösterna i bolaget.

 Utöver de nu redovisade direktiven med anknytning till

börsnoterade värdepapper är slutligen av intresse ett direktiv

från år 1989 om samordning av kraven på upprättande, granskning

och spridning av prospekt som skall offentliggöras när

överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten

(prospektdirektivet). Detta direktiv kan sägas komplementera det

andra börsdirektivet och anger i vilka fall prospekt skall

offentliggöras när värdepapper som inte är börsnoterade eller

föremål för ansökan om sådan notering utbjuds till allmänheten.

Beträffande innehållet i dessa prospekt uppställs krav som är

likartade med dem som gäller enligt andra börsdirektivet. Kraven

är dock något mindre omfattande i prospektdirektivet.

 Det kan noteras att det inom EG inte har antagits några

gemensamma regler om etablering av finansiella företag. Således

finns inte några direktiv som tar sikte på den som driver

börsverksamhet och som anger t.ex. förutsättningarna för att

driva börsverksamhet och rörelseregler för sådan verksamhet.

Detsamma gäller clearingverksamhet. Det föreligger emellertid

förslag bl.a. till direktiv beträffande "investment services".

Beroende på hur direktiven på detta område slutligt utformas kan

en anpassning av de svenska reglerna bli nödvändig.

 Sverige ingav den 1 juli 1991 sin ansökan om att upptas som

medlem av EG. Den svenska målsättningen är att ett medlemskap

skall kunna förverkligas fr.o.m. år 1995.

 I oktober 1991 träffades en preliminär överenskommelse om ett

avtal mellan EG och dess medlemsländer och EFTA-länderna,

däribland Sverige, om skapandet av ett europeiskt ekonomiskt

samarbetsområde, EES. Avtalet innebär att EFTA-länderna kommer

att delta i EG:s inre marknad och att det skapas ett gemensamt

samarbetsområde där varor, tjänster, kapital och personer kan

röra sig fritt över gränserna. Avtalet innebär också att det

regelsystem som finns inom EG skall ligga till grund för

samarbetet. Detta regelsystem skall EFTA-länderna - med vissa

undantag - ha implementerat i nationell lagstiftning till den 1

januari 1993. För Sveriges del innebär detta åtagande bl.a. att

bestämmelserna i de ovan redovisade direktiven för

värdepappershandel skall ha integrerats i vår lagstiftning till

nämnda datum.

1.2.6 OECD

Inom OECD (Organisation for Economic Co-operation and

Development) bedrivs kontinuerligt ett arbete som syftar till

att åstadkomma fria kapitalrörelser mellan medlemsländerna och

att avskaffa inbördes restriktioner i fråga om handel med varor

och tjänster. Dessa målsättningarna utvecklas i två av OECD

beslutade stadgar, nämligen kapitalliberaliseringsstadgan (Code

of Liberalisation of Capital Movements) och stadgan för

liberalisering av löpande osynliga transaktioner (Code of

Liberalisation of Current Invisible Operations). Genom

stadgarna, som har bindande verkan, åläggs medlemsländerna dels

att inte vidta åtgärder som begränsar den frihet i fråga om

kapitalrörelser och löpande osynliga transaktioner som redan har

uppnåtts, dels att sträva efter ytterligare liberalisering inom

dessa områden.

 Väsentliga utvidgningar av de båda stadgarna beslutades i maj

1989 med avseende på bankverksamhet och finansiella tjänster.

Därvid utvidgades kapitalliberaliseringsstadgan till att omfatta

bl.a. penningmarknadstransaktioner och transaktioner med olika

nya finansiella instrument såsom terminer och optioner. Vidare

gjordes tillägg i "invisiblestadgan" som kompletterar

kapitalliberaliseringsstadgans etableringsregler. Genom dessa

tillägg innehåller "invisiblestadgan" bestämmelser om etablering

av bl.a. filialer och agenturer till olika finansiella företag.

Till sådana räknas bl.a. banker och andra kreditinstitut men

också företag som driver olika typer av värdepappersrörelse

liksom företag som sysslar med clearing och settlement. Företag

som driver börsverksamhet ingår dock inte.

 De aktuella bestämmelserna innebär i huvudsak att

medlemsländerna skall tillåta etablering av filialer och

agenturer till utländska företag av nämnda slag och att sådana

etableringar skall åtnjuta behandling som är likvärdig med vad

som gäller för inhemska företags filialer inom det egna landet

("equivalent treatment"). I det fall auktorisation för den

utländska etableringen krävs skall vissa i tillägget till

"invisiblestadgan" angivna föreskrifter iakttas.

 Medlemsländerna har möjlighet att avge reservationer till de

nya stadgereglerna. En genomgång av medlemsländernas förslag

till sådana reservationer har nyligen slutförts.

1.2.7 Norden

Nordiska ministerrådet (finansministrarna) har på anmodan av

Nordiska rådet antagit en ekonomisk handlingsplan för perioden

1989-1992. I handlingsplanen anges bl.a. att de nordiska

länderna bör införa etableringsfrihet för finansiella

verksamheter från andra OECD-länder. Vidare sägs att man bör

sträva efter att koppla samman fondbörserna i de nordiska

länderna och att en sammankoppling av börsernas informations-

system därvid utgör ett betydelsefullt första steg. På längre

sikt bör också noteringar och handel över de nordiska ländernas

gränser möjliggöras. En förutsättning anges vara att länderna

accepterar att börsmäklarföretagen får utföra tjänster utan

geografiska hinder.

 En under ministerrådet lydande arbetsgrupp har - med

utgångspunkt i den ekonomiska handlingsplanens riktlinjer och

ett uttalande av ministerrådet om att liberalisering av de

finansiella tjänsterna i de nordiska länderna bör ses i

sammanhang med förhandlingarna mellan EG och EFTA - sammanställt

en rapport om nordiskt börssammarbete (Rapport vedrörende

börssammarbejde i Norden, Nordiska Seminar- og Arbejdsrapporter

1991:537). Arbetsgruppen har studerat EG:s regler för

värdepappershandel och motsvarande bestämmelser inom de nordiska

länderna samt lämnat förslag om vad som bör göras för att främja

ett närmare börssamarbete i Norden.

 I rapporten föreslås att de nordiska ländernas börs- och

värdepapperslagstiftningar anpassas till EG:s regler. Därutöver

föreslås bl.a. att samarbetet mellan de nordiska

tillsynsmyndigheterna utvidgas och att vissa åtgärder vidtas som

syftar till att underlätta leverans av värdepapper mellan de

nordiska länderna. Arbetsgruppen framför också önskemål om att

det sker en harmonisering av de nordiska börsernas

handelsregler.

 De nordiska finans- och ekonomiministrarna har i juni 1991

gemensamt uttalat att de är eniga om att arbeta vidare med

arbetsgruppens förslag.

1.2.8 Internationellt tillsynssamarbete

Internationaliseringen av värdepappersmarknaderna har ställt

lagstiftare och tillsynsmyndigheter över hela världen inför nya

problem. I många länder har genomförts eller förbereds

omfattande förändringar av regel

verken. Gemensamt för de flesta av dessa synes vara en ökad ton-

vikt på lagstiftning och en förstärkning av tillsynens roll.

Därutöver sker en kontinuerlig översyn av praktiskt taget alla

marknader. Delvis har detta framtvingats som en anpassning till

ändrade förhållanden. En annan strävan har varit att minska

konflikter mellan regelsystem i olika länder.

 EG:s arbete för att förverkliga den inre marknaden har skett

med utgångspunkt i harmonisering av regler som bas för

medlemsstaternas ömsesidiga erkännanden av vad var och en av dem

gör för att skydda allmänheten. Harmoniseringen vägleds av en

princip om hemlandskontroll. På senare tid har även framhållits

principen om hemlandsauktorisation. Den innebär att om ett

institut getts auktorisation i ett EG-land skall denna vara

tillräcklig för att etablera filialer och erbjuda tjänster inom

hela EG-området. Principen bygger på medlemsstaternas

godkännande av vissa väsentliga verksamhets- och

informationsregler och förtroende för den kontroll som utövas av

de enskilda staterna.

 EG-direktiven på börs- och värdepappersområdet innehåller

således regler om tillsyn och tillsynssamarbete. I direktiven

föreskrivs att varje medlemsland skall utse och bemyndiga ett

eller flera tillsynsorgan (competent authorities).

Tillsynsorganen skall antingen vara offentliga eller organ som

är officiellt godkända. I direktiven föreskrivs uttryckligen en

skyldighet för dessa "competent authorities" att samarbeta och

utbyta information när så erfordras.

 Även arbetet inom OECD omfattar överläggningar om samarbete be-

träffande tillsyn över värdepappersmarknaderna.

 År 1974 bildades en sammanslutning för samarbete mellan

tillsynsmyndigheter i Nord- och Sydamerika. Fr.o.m. år 1986

utvidgades organisationen till tillsynsmyndigheter från hela

världen och antog då namnet International Organisation of

Securities Commissions (IOSCO). Ett trettiotal myndigheter är

fullvärdiga medlemmar, däribland den svenska finansinspektionen.

Flera börser, bl.a. Stockholms fondbörs, deltar som observatörer

vid IOSCO:s årskonferenser. Vid sidan av konferenserna sker

IOSCO:s arbete i olika grupper. Bl.a. arbetar en teknisk

kommitté med frågor om internationella

värdepapperstransaktioner.

 Inom Norden finns sedan år 1988 en överenskommelse mellan

ländernas tillsynsmyndigheter om principer för samarbete.

Avtalet behandlar utbyte av information mellan myndigheterna,

men förpliktar inte till detta. Informationsutbyte skall ske

endast i den utsträckning det kan ske med rimliga arbetsinsatser

och kostnader och endast om de upplysningar som lämnas omfattas

av samma tystnadsplikt som i avsändarlandet. Överenskommelsen

öppnar inte möjlighet till gränsöverskridande tillsyn. I den

ovan nämnda rapporten om börssamarbete i Norden föreslås att

samarbetet på tillsynsområdet fortsätter och utvidgas, t.ex

genom att ett nytt eller fördjupat samarbetsavtal träffas.

Arbetsgruppen har därvid hänvisat till motsvarande avtal för

tillsyn över banker, som föreskriver informationsutbyte och ger

möjlighet till gränsöverskridande tillsyn.

 1. Senaste lydelse 1991:983.

 2. Lagen omtryckt 1982:739. Senaste lydelse av 12 kap. 8 § 1990:367.

 3. Senaste lydelse 1991:985.

 4. Senaste lydelse 1982:629.

 5. Lagen omtryckt 1989:713.

 6. Senaste lydelse 1991:987.

 7. Senaste lydelse 1991:1767.

 8. Lagen omtryckt 1986:522.

 9. Senaste lydelse 1991:991.

 10. Lagen omtryckt 1991:1857.

 11. Senaste lydelse 1989:1087.

 12. Senaste lydelse 1990:1307.

 13. Senaste lydelse 1991:999.

 14. Senaste lydelse 1991:999.

 15. Senaste lydelse av 18 §

 1991:1005.

 16. Senaste lydelse 1991:1005.

 17. Senaste lydelse 1991:1005.