Regeringens skrivelse

1995/96:13

Redovisning av Allmänna pensionsfondens

verksamhet år 1994

Regeringen överlämnar denna skrivelse till riksdagen.

Stockholm den 5 oktober 1995

Ingvar[REDACTED_EFTERNAMN]

 Göran[REDACTED_EFTERNAMN]

 (Finansdepartementet)

Skrivelsens huvudsakliga innehåll

I skrivelsen lämnar regeringen en redovisning av Allmänna pensionsfondens

verksamhet under år 1994. I redovisningen ingår bl.a. en sammanställning av

fondstyrelsernas årsredovisningar, en sammanfattning av fondstyrelsernas

utvärdering av den egna medelsförvaltningen samt regeringens utvärdering av

fondstyrelsernas förvaltning av fondkapitalet.

 I redovisningen ingår även en redogörelse för Fond 92-94:s verksamhet under år

1994.

 1

Innehållsförteckning

1 Inledning........................................3

2 AP-fondens verksamhet och organisation m.m.......3

 2.1 Historik....................................3

 2.2 Regeländringar..............................4

 2.3 Pensionsreformen............................4

3 Sammanställning av årsredovisningarna............5

 3.1 Bakgrund och grundläggande termer...........5

 3.2 Utvecklingen på de finansiella marknaderna under år

 1994........................................6

 3.3 AP-fondens samlade resultat.................7

 3.4 Resultaten i fondstyrelserna...............10

4 Utvärdering.....................................12

 4.1 Sammanfattning av första-tredje fondstyrelsernas

 resultatuppföljning........................12

 4.2 Sammanfattning av fjärde och femte fondstyrelsernas

 resultatuppföljning........................15

 4.3 Regeringens utvärdering av fondstyrelsernas resultat16

5 Fond 92-94......................................22

6 Fastställande av balansräkning..................23

Bilaga 1 Årsredovisning första-tredje fondstyrelserna

Bilaga 2 Årsredovisning fjärde fondstyrelsen

Bilaga 3 Årsredovisning femte fondstyrelsen

Bilaga 4 Årsredovisning Fond 92-92

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde

 2

1 Inledning

Regeringen skall årligen göra en sammanställning av de fem fondstyrelsernas

årsredovisningar och en utvärdering av styrelsernas förvaltning av fondkapitalet

enligt 45 § lagen (1983:1092) med reglemente för Allmänna pensionsfonden (AP-

fondsreglementet).

 I likhet med de senaste två årens skrivelser lämnar regeringen även en

redogörelse för avvecklingsstyrelsens (Fond 92-94:s) verksamhet och överlämnar

dess verksamhetsberättelse till riksdagen.

 De fem fondstyrelserna och Fond 92-94 har överlämnat sina årsredovisningar för

år 1994 till regeringen, se bilagorna 1-4. Vidare har fondstyrelserna överlämnat

en egen utvärdering av sin förvaltning av fondmedlen (resultatuppföljning).

Dessa utvärderingar, vars omfattning varierar mellan fondstyrelserna, har sin

utgångspunkt i de närmare mål för placeringsverksamheten som resp. styrelse har

fastställt.

 I skrivelsen lämnar regeringen i avsnitt 2 en redogörelse för Allmänna

pensionsfondens (AP-fondens) verksamhet och organisation och i avsnitt 3 en

sammanställning av årsredovisningarna. Därefter kommer i avsnitt 4 en

sammanfattning av resultatuppföljningarna samt regeringens utvärdering av me-

delsförvaltningen. Fond 92-94 redovisas separat under avsnitt 5.

 Som i förra årets skrivelse presenteras fondstyrelsernas resultat relativt

översiktligt i avsnitt 3. En mer detaljerad information kan erhållas genom de

årsredovisningar som finns bilagda skrivelsen.

2 AP-fondens verksamhet och organisation m.m.

2.1 Historik

Medelsförvaltningen inom AP-fonden handhas av fem fondstyrelser. Deras

verksamhet regleras i AP-fondsreglementet. Första-tredje fondstyrelserna har

sedan AP-fondens tillkomst år 1960 haft ett gemensamt kansli som sköter

förvaltningen. Fjärde och femte fondstyrelserna, som tillkom år 1974 resp. 1988,

har var sin förvaltning.

 AP-fonden tillkom som en följd av införandet av en allmän tilläggspension.

Trots att 1960 års pensionsreform formades som ett fördelningssystem (dvs. varje

års pensioner finansieras genom avgifter på den aktiva befolkningens inkomster

under samma år) fann man motiverat att en betydande fondbildning kom till stånd.

Skälen härför var dels ett samhällsekonomiskt intresse av att hålla uppe

sparandet i ekonomin, dels ett behov av att bygga upp en buffert för att klara

kortsiktiga skillnader mellan avgiftsinkomster och pensionsutbetalningar.

 När avgiftsuppbörden till ATP i form av arbetsgivaravgifter inleddes år 1960

delades förvaltningen mellan första, andra och tredje fondstyrelserna.

Fondstyrelserna skulle enligt lagen huvudsakligen placera medlen i svenska

räntebärande värdepapper. Förutom förvaltningen fick styrelserna i uppgift att

tillhandahålla de medel som behövs för utbetalning av ATP-pensionerna inkl.

kostnaderna för administrationen av ATP-systemet.

 För att ge möjlighet för fonden att bredda placeringsmöjligheterna till att

omfatta även aktier och andra värdepapper på riskkapitalmarknaden inrättades de

fjärde och femte fondstyrelserna.

 Vid halvårsskiftet 1993 genomfördes ett flertal förändringar i AP-

fondsreglementet av betydelse för denna skrivelses utformning. Bland annat

infördes enklare och mer generella placeringsregler för första-tredje

fondstyrelserna. Även rambestämmelserna som anger målen för styrelsernas för-

valtning ändrades genom att kraven på långsiktigt hög avkastning med iakttagande

av riskspridning renodlades för samtliga styrelser. För första-tredje fondsty-

relserna ställs därutöver krav på tillfredställande betalningsberedskap och

betryggande säkerhet. När det gäller frågan om utvärdering och redovisning av

förvaltningen infördes en skyldighet för styrelserna att fastställa närmare mål

för sin placeringsverksamhet. Med utgångspunkt i dessa målformuleringar skall

fondstyrelserna utvärdera sin egen förvaltning. Beträffande årsredovisningarna

infördes en uttrycklig bestämmelse om att dessa skall upprättas med iakttagande

av god redovisningssed samtidigt som skyldigheten att redovisa efter reala

principer togs bort.

2.2 Regeländringar

Under året har endast smärre ändringar gjorts i AP-fondsreglementet avseende

medelstilldelningen till första-tredje fondstyrelserna. Ändringarna sammanhänger

med förändringarna i finansieringen av det allmänna pensionssystemet (se prop.

1994/95:41).

 Härutöver har övergångsbestämmelserna som reglerar Fond 92-94:s verksamhet

ändrats och genom lag getts fortsatt giltighet (se prop. 1994/95:150).

2.3 Pensionsreformen

Pensionsarbetsgruppen lämnade i början av år 1994 sitt slutbetänkande (SOU

1994:20). Regeringen lade under våren fram ett förslag till ett reformerat

pensionssystem i en riktlinjeproposition (prop. 1993/94:250). Riktlinjerna

antogs av riksdagen. I propositionen utstakas en genomgripande reform av det

allmänna pensionssystemet. Reformen syftar till att göra systemet mer följsamt

mot den samhällsekonomiska och demografiska utvecklingen. Ett annat syfte är att

stärka sambandet för den enskilde mellan avgift och förmån. Systemet skall

därmed bli mer robust än dagens system.

 I det nya pensionssystemet skall huvuddelen av inbetalda avgifter - 16,5

procentenheter - användas till att finansiera utgående pensioner inom ramen för

ett fördelningssystem. Om det uppkommer överskott i denna del skall detta

fonderas i AP-fonden. På motsvarande sätt skall underskott även fortsättningsvis

finansieras ur fonden. AP-fonden kommer således även i fortsättningen att utgöra

en buffert inom fördelningssystemet. Den resterande delen av inbetalda avgifter

- 2 procentenheter - skall avsättas till en individuell premiereserv. Regeringen

har under året tillsatt en utredning som bl.a. skall föreslå hur förvaltningen

av premiereserven skall organiseras.

3 Sammanställning av årsredovisningarna

3.1 Bakgrund och grundläggande termer

AP-fonden har bl.a. till uppgift att förvalta de medel som bidrar till finans-

ieringen av de allmänna tilläggspensionerna. Målet för fondförvaltningen är att

i ett långsiktigt perspektiv maximera avkastningen på tillgångarna. För första-

tredje fondstyrelserna gäller att medlen skall förvaltas så att de ger en

långsiktigt hög avkastning samtidigt som kraven på tillfredsställande be-

talningsberedskap, god riskspridning och betryggande säkerhet tillgodoses.

Fjärde och femte fondstyrelserna skall placera medlen så att kraven på god av-

kastning, långsiktighet och riskspridning tillgodoses. Det åligger

fondstyrelserna att årligen lämna en egen utvärdering av verksamheten till

regeringen. Regeringen skall sammanställa fondstyrelsernas resultat och samman-

fatta och granska utvärderingarna samt lämna en egen bedömning av verksamheten

till riksdagen.

 Som nämnts i inledningen skapades AP-fonden dels för att kompensera en nedgång

i det privata sparandet, dels för att bygga upp en buffert för att klara

kortsiktiga skillnader i in- och utbetalningar i pensionssystemet. Kraven på

buffertfunktionen har har till följd av de växande underskotten i ATP-systemet

under senare år blivit allt större men har hittills klarats med den löpande

direktavkastningen. Denna utgörs av summan av alla inkomsträntor och övriga

räntor som kommer fonden till del under ett år. Det sparande som sker i AP-

fonden är beroende av hur väl fondstyrelserna klarar av att förvalta

tillgångarna. Pensionsutbetalningarna i fondsystemet överstiger numera

avgiftsinkomsterna varför endast avkastningen på kapitalet kan sägas bidra till

sparandet i ekonomin, under förutsättning att det överstiger avgiftsunderskot-

tet.

 Avkastningen på kapitalet kan jämföras med avkastningen på de marknader de

olika fondstyrelserna agerar eller också kan resultatet av förvaltningen

jämföras med de resultat som andra liknande förvaltare presterat. Vid

jämförelser och utvärdering bör man utgå ifrån det marknadsvärderade resultatet.

I detta resultat ingår direktavkastningen samt realiserade och icke realiserade

värdeförändringar i kapitalet. Resultatet ger således en aktuell bild av fondens

verkliga värdeförändring under året.

 Det som i andra sammanhang brukar betecknas som eget kapital benämns här

fondkapital. Fondkapitalet består av nettot av inbetalda pensionsavgifter och

pensionsutbetalningar och de ackumulerade överskotten/underskotten i placerings-

verksamheten.

 Utvärderingens utgångspunkt bör vara att särskilt studera avkastningen på de

medel som fondstyrelserna fått i uppdrag att förvalta. Ett sätt att mäta

avkastningen är att ställa det marknadsvärderade resultatet i relation till

fondkapitalet vid årets början. Ett relevant avkastningsmått erhålls då på de

medel resp. fondstyrelse förvaltar. En marknadsvärdering av tillgångarna medför

att resultatet på kort sikt kan påverkas kraftigt men sett över en längre period

utjämnas dessa fluktuationer.

 Utvärderingen måste ta hänsyn till de omvärldsfaktorer och restriktioner som

påverkar fondstyrelsernas avkastning. Således kan förvaltningen av kapitalet

vara lyckosam även om dess värde minskar realt beroende på att marknadens reala

avkastning varit negativ. Å andra sidan kan avkastningen visa på en betryggande

real värdesäkring av kapitalet utan att förvaltningen gått bra, vid en jämförel-

se med utvecklingen för relevanta index.

3.2 Utvecklingen på de finansiella marknaderna under år

1994

AP-fondens resultat är starkt beroende av utvecklingen på ränte-, aktie-och

fastighetsmarknaderna. En kort summering av utvecklingen på dessa marknader ges

innan sammanställningen över fondstyrelsernas förvaltning tar vid.

 Under år 1994 var utvecklingen på de finansiella marknaderna i många avseenden

den motsatta jämfört med 1993. En kraftig räntenedgång och starkt stigande

börskurser under år 1993 förbyttes i en kraftig ränteuppgång och måttligt

stigande aktiekurser under år 1994.

 Ränteuppgången år 1994 började med att den amerikanska centralbanken (Federal

Reserve Bank) i februari höjde styrräntan vilket omedelbart gav effekter på den

långa räntan. Styrräntan kom att höjas sex gånger under året vilket drev upp

räntenivåerna i både USA och Europa. Under senare år har det visat sig att sam-

variationen mellan industriländernas långa räntor har ökat. En följd av detta är

att ränteuppgången i USA påverkade de tyska räntorna som i sin tur har stor be-

tydelse för ränteutvecklingen i övriga Europa genom D-markens dominerande

ställning bland Europas valutor.

 I Sverige steg räntorna med ca 4 procentenheter. I jämförelse med andra länder

är det en mycket kraftig uppgång. Räntedifferensen mot den tyska räntan steg

från historiskt låga 1 procentenhet till ca 3,5 procentenheter. För en portfölj

av första-tredje fondstyrelsernas karaktär med stora andelar räntebärande

tillgångar innebär en sådan utveckling att stora negativa värdeförändringar

uppstår, eftersom värdet på dess tillgångar sjunker i takt med att räntorna

stiger. Å andra sidan nyinvesteras tillgångar till högre räntenivåer vilket kan

ge god avkastning på sikt.

 Fastighetsmarknaden har under några år haft stora problem som resulterat i

betydande förluster för kreditinstituten. Uppgången i fastighetspriserna var

exceptionell under andra hälften av 1980-talet. En lägre inflation och högre

realräntor tillsammans med en svag konjunktur gjorde att priserna började sjunka

tillbaka kraftigt år 1991. Sedan dess har tendensen för priserna varit vikande.

Först under år 1994 kan marknaden sägas ha börjat stabiliseras och i vissa

områden har t.o.m en viss ökning av prisnivån noterats. Det kan emellertid dröja

ytterligare en tid innan marknaden kan sägas vara helt återställd. Bankerna har

som en följd av fastighetskrisen dragit på sig stora fastighetsinnehav som inte

är långsiktiga. Detta kan skapa ett utbudstryck under de kommande åren. Första-

tredje fondstyrelserna har investerat stora belopp i fastigheter under 1990-

talet och blivit en av Sveriges största fastighetsförvaltare.

 Fjärde och femte fondstyrelserna har tillsammans ca 40 miljarder kronor i

aktier. Merparten är investerat på den svenska börsen men fondstyrelserna har

innehav i de flesta större industriländerna. På Stockholmsbörsen steg Veckans

Affärers totalindex med 5 % medan världsindex i stort sett var oförändrat under

året. Den relativt sett goda utvecklingen i Sverige beror i huvudsak på den

svaga kronkursen vilket drivit upp vinsterna i många av de indextunga

exportbolagen. Däremot har utvecklingen inte varit lika gynnsam för branscherna

bank och försäkring. De har i allmänhet stora portföljer med obligationer, ökade

finansieringskostnader och sämre värdeutveckling för fastighetsinnehaven vilket

drar ned resultatet när räntorna stiger.

3.3 AP-fondens samlade resultat

I det följande redovisas en sammanställning av varje fondstyrelses resultat,

tillgångar, placeringar och avkastning. Det ger en överskådlig bild av hela AP-

fondens samlade tillgångar. AP-fonden har drygt 90 % av tillgångarna investerade

i tillgångsslag som är direkt beroende av ränteutvecklingen. De höjda marknads-

räntorna under år 1994 innebar därför att marknadsvärdet på de räntebärande-

tillgångarna minskade med 7 %. Aktiedelen av AP-fondens tillgångar utvecklade

sig däremot bättre än den räntebärande delen eftersom utvecklingen på

börskurserna var mer gynnsam. Det påverkar emellertid inte fondens totala

avkastning i särskilt stor grad eftersom aktiedelen utgör endast en mindre del

av fondens kapital (ca 7 %).

 Det marknadsvärderade resultatet under år 1994 uppgick till 2,6 miljarder-

kronor. Det är drygt 90 miljarder kronor sämre än föregående år. Även årets

resultat, dvs. direktavkastningen minus omkostnader och värdeförändringar enligt

lägsta värdets princip, minskade kraftigt. De stora svängningarna i resultatet

beror främst på att under år 1993 var omständigheterna, med fallande räntor på 3

procentenheter och en ökning av Veckans Affärers totalindex på 54 %, lika

gynnsamma ur AP-fondens synvinkel som de var ogynnsamma under år 1994.

Historiskt har svängningarna från år till år inte varit lika stora. Resultatet

av fondens utveckling bör därför bl.a. ses på några års sikt.

 Avkastningen, beräknad som en andel av fondkapitalet vid årets början, var

under året 0,4 % inkl. icke realiserade värdeförändringar.

Tabell 1 Resultatsammanställning hela AP-fonden, mkr, marknadsvärden

 1994 1993 1992

Årets resultat 36 319 59 167 51 153

Ej realiserade kursvinster/

förluster -33 737 35 631 7 526

Marknadsvärderat resultat2 582 94 798 58 679

Fondkapital 562 436 586 044 512 316

Avkastning 0,4 % 18,5 % 8,3 %

 AP-fondens totala fondkapital uppgick vid årsskiftet 1994/95 till 562 miljar-

der kronor. Det förvaltas till 92 % av första-tredje fondstyrelserna och till 7

resp. 1 % av de fjärde och femte styrelserna. Kapitalets storlek påverkas av

vilka medel som tillförs fonden och av avkastningen. Endast det senare kan på-

verkas av fondstyrelserna själva. Sedan år 1991 har fonden haft ett underskott i

tillförda medel, dvs. pensionsutbetalningarna har överstigit pensionsavgifterna.

Under året var avgiftsunderskottet 26 miljarder kronor. Trots de senare årens

avgiftsunderskott har emellertid fonden fram t.o.m. år 1993 ökat i värde tack

vare att avkastningen har överstigit underskottet. Under år 1994 minskade dock

fondkapitalet med 24 miljarder kronor vid en marknadsvärdering av tillgångarna.

Avgiftsunderskottet täcktes dock även i år av avkastningen, eftersom fond-

kapitalet minskade mindre än storleken på avgiftsunderskottet. Sedan år 1990 har

kapitalet ökat med 155 miljarder kronor eller 38 %. Kompensation för in-

flationens urholkning av kapitalet har erhållits sedan början av 1980-talet.

 3

Tabell 2 Fondkapitalets utveckling 1970-1993

Marknadsvärde, mdkr

Första-tredje

fondstyrelserna 1970 1980 1990 1993 1994

Avkastning 2,0 10,4 45,5 82,6 -0,1

Tillskjutet kapital

Avgifter 6,1 22,2 77,7 81,0 82,7

Pensionsutbetalningar -1,2 -19,0 -77,4 -101,4-108,4

Överföring netto

från/till delfonder 1,1 0,4 -1,4

Administrationskostnader-0,1 -0,2 -0,5 -0,6 -0,5

Summa tillskjutet kapital4,8 3,0 0,9 -20,6 -27,6

Tillväxt i fondkapital 6,8 13,4 46,3 62,0 -27,7

Fondkapital 35,9 145,3 386,8 545,8 518,0

Övriga fondstyrelser

Realt fondkapital

4:e fondstyrelsen 1,4* 19,2 35,9 39,2

5:e fondstyrelsen 1,6 4,5 5,4

Summa samtliga fondstyrelser146,7 407,6 586,2 562,6

*Bokfört värde

AP-fondens placeringar

Sammansättningen av AP-fondens placeringar förändrades under året. Värdemin-

skningen på obligationsportföljen gjorde att dess andel av de totala till-

gångarna minskade. Andelen aktier ökade till följd av att värdet på aktierna

steg och att fjärde och femte fondstyrelserna fick ökad tilldelning av

grundkapital vilket investeras i aktier. Första-tredje fondstyrelserna gjorde

under året stora investeringar i fastigheter. Värdet på fastigheterna och aktier

i fastighetsbolag var vid årsskiftet 14 miljarder kronor, en ökning till följd

av nettoinvesteringar med 5 miljarder kronor från föregående år.

 Endast första-tredje fondstyrelserna får placera i fastigheter. Enligt AP-

fondsreglementet får de placera upp till 5 % av tillgångarnas marknadsvärde i

detta tillgångsslag. Beräknat utifrån marknadsvärdet var 2,6 % av deras

tillgångar placerat i fastigheter vid utgången av året. Andelen reala lån och

direktlån ökade något till följd av nettoinvesteringar i dessa tillgångsslag.

Andelen placeringar i valuta för AP-fonden i dess helhet utgör mindre än 1 % av

tillgångarna. Andelen ökade emellertid under året på grund av att första-tredje

fondstyrelserna gjorde sina första investeringar i utländska värdepapper. För de

övriga fondstyrelserna var utlandsinnehaven i stort sett oförändrade. Samtliga

fondstyrelser får investera 10 % av sitt kapital i utländska tillgångar.

 4

Tabell 3 Placeringar, samtliga fondstyrelser

Marknadsvärde mkr

 1994-12-31 1993-12-31

Räntebärande placeringar478 094 84,9 % 513 593 87,4 %

Direktlån 15 939 2,8 % 15 010 2,6 %

Reala lån 14 097 2,5 % 12 846 2,2 %

Aktier, konvertibla skuldebrev m.m.41 5227,4 %37 2656,3 %

Fastigheter, aktier i fastighetsbolag13 7902,4 %8 6821,5 %

Summa placeringar 563 442 100 % 587 396 100 %

Varav i valuta 4 483 1 508

 Under året gav placeringarna på penning- och obligationsmarknaderna och

placeringarna i reala lån en negativ avkastning. Aktiedelen hade en bättre ut-

veckling med en avkastning på 6,7 %. Fastigheter, inkl. aktier i fastighets-

bolag, hade en direktavkastning på 7 % och en värdetillväxt på 6 %. Således var

totalavkastningen för placeringsalternativet fastigheter 13 % under året.

Avkastningen på direktlån var 4,1 %. Placeringskategorin fastigheter hade den

högsta avkastningen i år på grund av att värderna på fastigheter kunde skrivas

upp. Sett över en längre period har dock fastigheterna haft en negativ

avkastning beroende på stora nedskrivningar av innehavet under föregående år.

Aktier hade i jämförelse med räntebärande tillgångar ett bra år.

Tabell 4 Avkastning på AP-fondens tillgångsslag

 1994 1993

Räntebärande

placeringar -0,3 % 17,9 %

Direktlån 4,1 % 13,8 %

Reala lån -1,9 % 9,5 %

Aktier, konvertibla

skuldebrev m.m. 6,7 % 42,8 %

Fastigheter, aktier

i fastighetsbolag 13,0 % -1,7 %

3.4 Resultaten i fondstyrelserna

Första-tredje fondstyrelserna

Årets resultat, dvs. direktavkastning på 51 miljarder kronor minus nedskriv-

ningar om 16 miljarder kronor (till följd av lägsta värdets princip) var 35 mil-

jarder kronor. Det marknadsvärderade resultatet för första-tredje fondstyrelser-

na år 1994 var - inkl. orealiserade förluster - minus 128 miljoner kronor,

vilket innebär en dramatisk minskning av resultatet från drygt 82 miljarder

kronor jämfört med föregående år. Resultatminskningen beror i huvudsak på att

obligationsportföljen minskade i värde. Den nominella avkastningen på fond-

kapitalet var 0,0 % (17,1 %) och den reala avkastningen uppgick till -2,3 %

(12,7 %). Den reala avkastningen erhålls genom att nominella avkastningen

justeras med hänsyn till utvecklingen av konsumentprisindex.

Tabell 5 Resultatsammanställning första-tredje fondstyrelserna

 1994 1993

Årets resultat 34 803 57 637

Ej realiserade kursvinster/förluster vid

marknadsvärdering -34 931 24 949

Marknadsvärderat resultat -128 82 586

Fondkapital 517 902 545 635

Avkastning 0,0 % 17,1 %

Konsumentprisindex förändring* 2,3 % 3,9 %

Real avkastning -2,3 % 12,7 %

*Dec-Dec

Fjärde och femte fondstyrelserna

Fjärde och femte fondstyrelserna har till uppgift att på aktiemarknaden placera

pensionsmedel som de rekvirerar från första-tredje fondstyrelserna. De

tilldelade medlen uppgår maximalt till 1 % av det sammanlagda anskaffningsvärdet

för de medel som första-tredje fondstyrelserna förvaltar. Vid årsskiftet

motsvarade det 5,1 miljarder kronor. De rekvirerade beloppen benämns grund-

kapital. Det sammanlagda grundkapitalet (summan av rekvirerade medel) i fjärde

och femte fondstyrelserna uppgår för närvarande till 5 resp. 4 miljarder kronor.

Senaste ökningen av grundkapitalet för fjärde och femte fondstyrelsen skedde i

början av året med 1 000 resp. 800 miljoner kronor. Avkastningskravet på fjärde

och femte fondstyrelserna är att de årligen skall leverera 3 % av det reala

grundkapitalet till första-tredje fondstyrelserna. Realt grundkapital erhålles

genom uppindexering och uppgår numera till 9,7 resp. 4,6 miljarder kronor. I år

överförs således 264 resp. 122 miljoner kronor till dessa fondstyrelser. Avkast-

ningen inom resp. fondstyrelse täcker väl det ålagda avkastningskravet.

 Årets resultat, dvs. aktieutdelningar, ränteintäkter och nettot av aktieför-

säljningar minus omkostnader och förändring i nedskrivningsbehov, i fjärde

fondstyrelsen var knappt 1,2 (1,4) miljarder kronor. Försämringen från fjolårets

resultat beror främst på minskade realisationsvinster. Även om man till

resultatet lägger förändringen av de icke realiserade vinsterna försämrades

resultatet från föregående år. Icke realiserade värdeökningar under året var 1,3

(9,6) miljarder kronor. Det marknadsvärderade resultatet var således 2,5

miljarder kronor vilket är en försämring med 8,5 miljarder kronor jämfört med

föregående år. Detta avspeglar, i jämförelse med året innan, den relativt

blygsamma börsutvecklingen. Fondkapitalet beräknat till marknadsvärde ökade med

3 miljarder kronor till 39 miljarder kronor. Avkastningen på fjärde

fondstyrelsens fondkapital var 6,9 % vilket är resultatet inkl. ej realiserade

kursvinster i förhållande till fondkapitalet vid årets början.

Tabell 6 Resultatsammanställning fjärde och femte fondstyrelserna

1994-12-31

 Fjärde Femte

Årets resultat 1 176 (1 376) 340 (154)

Förändring av ej realiserade kursvinster/

förluster vid marknadsvärdering 1 304 (9 563) -110(1 119)

Marknadsvärderat resultat 2 480(10 939) 230(1 273)

Fondkapital 39 157(35 940) 5 377(4 469)

Avkastning 6,9 %(43,3%) 4,8%(38,5%)

 Den femte fondstyrelsen hade under året en något annorlunda utveckling än den

fjärde. Årets resultat steg till 340 (154) miljoner kronor tack vare ökade

realisationsvinster. Däremot hade portföljen vid årsskiftet ett underskott i ej

realiserade realisationsvinster/förluster. Det drog ned det marknadsvärderade

resultatet till 230 (1 273) miljoner kronor. Fondkapitalet steg med 900 miljoner

kronor till 5,4 miljarder kronor. Till stor del förklaras ökningen i

fondkapitalet av årets tillskjutna medel om 800 miljoner kronor från

första-tredje fondstyrelserna. Avkastningen på fondkapitalet var 4,8 %.

4 Utvärdering

Inledningsvis sammanfattas varje fondstyrelses egen utvärdering av verksamheten

innan regeringen ger sin syn på resultatet.

4.1 Sammanfattning av första-tredje fondstyrelsernas

resultatuppföljning

Första-tredje fondstyrelserna har inkommit med en genomgripande utvärdering av

verksamheten som uppfyller de krav som ställs i prop. (1992/93:206 s. 40 ff).

Det grundläggande beslutet i 1994 års verksamhetsplan var att öka det reala

inslaget i portföljen genom såväl reallån som fastigheter. Fondstyrelserna menar

dock att investeringar i det senare tillgångsslaget inte kan ske i alltför snabb

takt eftersom fastigheterna skall förvaltas i egen regi. Den administrativa

hanteringen sätter gränser för hur snabbt ökningen av fastighetsbeståndet kan

ske även om fondstyrelserna bedömer att de ekonomiska förutsättningarna för att

öka fastighetsinnehavet föreligger.

 Styrelserna konstaterar att utvecklingen på räntemarknaden under året har

gjort att de nominella placeringarna har minskat i värde. Det reala inslaget av

tillgångar har ökat till följd av investeringar i fastigheter.

Riskprofil

Vid första-tredje fondstyrelsernas genomgång av riksprofilen konstateras - mot

bakgrund av att fondens placeringar är räntebärande och kreditrisken är

begränsad - att ränterisken är den ojämförligt största risken. Vidare anförs att

storleken på portföljen, ca en tredjedel av obligationsmarknaden, gör att det är

svårt för första-tredje fondstyrelserna att avvika från marknadens räntebind-

ningstid. Således blir också ränterisken i stort sett densamma som marknadens

genomsnittliga ränterisk. Avkastningen på de reala placeringarna mäts mot de

gällande realavkastningskraven. Dessa placeringar är mindre omfattande vilket

ger en större frihet för fonden att välja mellan relationen risk/avkastning.

Kreditrisken bedöms av styrelserna som låg även om statens åtagande att banker

och vissa andra kreditinstitut skall kunna infria sina förpliktelser i rätt tid

(prop. 1992/93:135) skulle upphöra.

 Den samlade valutaexponeringen uppgick vid årsskiftet till ca 4,3 miljarder

kronor. Fonden har under året investerat i utländska räntebärande värdepapper

för ca 2,9 miljarder kronor. Därutöver ger utländska fastighetsinnehav upphov

till en viss valutaexponering.

 Fastigheternas prisrisk mäts som ett procentuellt durationstal som visar

värdeförändringen på fastighetsinnehavet vid en procentenhets förändring i mark-

nadens realavkastningskrav. Risknivån mätt på detta sätt har ökat något under år

1994. Någon större hyresrisk i fastighetsbeståndet anses inte föreligga till

följd av god belägenhet, gott skick och låg vakansgrad. Slutligen konstaterar

första-tredje fondstyrelserna i sin riskbedömning att någon egentlig

likviditetsrisk inte föreligger och att säkerheten i de administrativa systemen

är god.

Avkastningsjämförelse och alternativa placeringsstrategier

Första-tredje fondstyrelserna har i sin utvärdering gjort en jämförelse med

avkastningen i livförsäkringsbolagen och lämnat exempel på alternativa place-

ringsstrategier. En jämförelse i avkastning kan aldrig göras helt rättvis

eftersom förutsättningarna i jämförelseobjekten skiljer sig åt. Fondstyrelserna

är styrda av ett placeringsreglemente som skiljer sig från försäkringsbolagens

placeringsregler i många avseenden. Sålunda är första-tredje fondstyrelserna i

stor utsträckning hänvisade till att placera i räntebärande papper på den

svenska marknaden, medan livförsäkringsbolagen bättre kan diversifiera sina

portföljer genom att placera i fler tillgångsslag och i annan valuta. De är inte

heller i samma grad hämmade av sin relativa storlek som AP-fonden.

 Totalavkastningen i fonden under år 1994 var 0 %. Den genomsnittliga ovägda

avkastningen för de livbolag med vilka jämförelse gjorts var 0,5 %. Sett över en

femårsperiod är totalavkastningen för första-tredje fondstyrelserna bättre än

för livbolagen. Den genomsnittliga avkastningen på 11,9 % för perioden 1990-1994

ligger 4,3 procentenheter i ovägt genomsnitt över de livbolagen. Under denna

femårsperiod har realräntorna varit på en historiskt hög nivå vilket gynnat

placeringar på räntemarknaden. Vid utgången av år 1994 bestod första-tredje

fondstyrelsernas portfölj till 94 % av räntebärande papper, medan livbolagen

hade 55 % av placeringstillgångarna investerade i obligationer.

Tabell 7 Genomsnittlig avkastning i ett antal livförsäkringsbolag och

AP-fonden 1-3

Totalavkastning %FolksamSkandiaTryggWASA SPP AP-

1990 - 1994 Liv Liv Hansa Liv Liv 1 - 3

Obligationer och

korta placeringar13,113,9 13,0 14,0 13,4 13,1

Lån 11,8 11,1 10,7 10,1 10,2 10,2

Aktier 5,8 8,0 8,0 8,8 10,0 -

Fastigheter -3,6 -4,6 -6,6 -7,0 -8,2 -9,5

Genomsnitt 1990-19947,57,7 7,3 7,2 8,2 11,9

Genomsnitt 1989-199310,510,9 9,7 10,0 9,9 13,1

 Genomsnittligt under en femårsperiod har alltså första-tredje fondstyrelserna

uppnått en bättre avkastning på det förvaltade kapitalet än de livbolag som man

jämfört med. Däremot är avkastningen på de enskilda tillgångsslagen något sämre.

Det beror bl.a. på att livbolagen i större utsträckning utnyttjat möjligheten

att investera i valuta vilket har gett en bättre avkastning i kronor räknat. De

har även - i jämförelse med första-tredje fondstyrelserna - större möjligheter

att ta positioner med en annan ränterisk än marknaden och därigenom uppnå en

högre avkastning. För tillgångsslaget lån ligger första-tredje fondstyrelsernas

avkastning i nivå med SPP och WASA men lägre än i Folksam, Trygg-Hansa och Skan-

dia. Fondstyrelsernas jämförelsevis låga avkastning för detta tillgångsslag

beror på att de har nedvärderat sina reala lån i takt med att realräntekravet

har ökat. Dessutom är kreditrisken i första-tredje fondstyrelsernas låneverksam-

het förhållandevis låg vilket ger lägre marginaler i jämförelse med livbolagen.

Avkastningen på fastighetsinvesteringarna har för första-tredje fondstyrelserna

varit lägre än för livbolagen. Sannolikt hänger det samman med att styrelserna

till stor del investerade i fastigheter åren 1989 och 1990. Värdefallet har

sedan dess varit betydande. Skälet till att den genomsnittliga avkastningen

trots allt varit hög är, som styrelserna konstaterar i sin utvärdering, att de

kunnat dra nytta av att reglementet föreskriver att placeringar främst skall

göras på räntemarknader.

 I redogörelsen för de alternativa placeringsstrategierna har fondstyrelserna

jämfört den faktiska portföljen med tre möjliga placeringsalternativ. I den

första har man avstått från att investera i fastigheter och i de två övriga

utnyttjat fastighetskvoten resp. valutakvoten fullt ut. Dessa strategier är i

viss mån hypotetiska eftersom det inte är praktiskt möjligt att under hela

mätperioden till fullo utnyttja fastighetskvoten eller ha maximal tillåten

exponering i valuta. Det kan emellertid konstateras att det under perioden 1990-

1994 hade varit bättre att avstå från fastighetsinvesteringar och lägga en

större andel av portföljen i valuta.

4.2 Sammanfattning av fjärde och femte fondstyrelsernas

resultatuppföljning

Fjärde fondstyrelsen har inkommit med en utvärdering som är mer utförlig än

fjolårets. Den redogör för de olika målsättningar som styrelsen har satt upp och

jämför avkastningen på styrelsens placeringar med indexutveckling på resp.

marknad.

 Den långsiktiga målsättningen angiven i utvärderingen är att "totalavkast-

ningen sedd över en femårsperiod skall något överträffa ett avkastningsindex för

Stockholmsbörsen". Fjärde fondstyrelsen har ca 90 % av tillgångarna placerade på

den svenska börsen, 2,6 % utomlands, ca 1 % i onoterade värdepapper och

resterande del i likvida tillgångar som kassahållning. Portföljens

totalavkastning påverkas därför mest av utvecklingen på Stockholmsbörsen.

 Under den senaste femårsperioden har fondkapitalets genomsnittliga avkastning

varit något mer än 10 % per år vilket styrelsen jämför med ett genomsnitt på den

svenska marknaden på 5 %. Denna, högre, avkastning motsvarar 8 miljarder kronor

eller mer än en femtedel av fondkapitalet vid utgången av år 1994. Även i

ettårsperspektivet konstaterar styrelsen att en meravkastning nåddes på 0,4

procentenheter över Findatas avkastningsindex. Avkastningen på fondens

totalkapital, som inkluderar utdelnings- och ränteintäkter, var 6,9 %.

 Placeringsinriktningen var i huvudsak oförändrad under år 1994. Fjärde fond-

styrelsen har en relativt stor andel av portföljen investerad i kemisk industri.

Det har starkt bidragit till den högre avkastningen under den senaste fem-

årsperioden. För det senaste året innebar det däremot en försämring av avkast-

ningen eftersom kemisk industri hade i jämförelse med andra tillverkande

industrier en relativt dålig utveckling. Av samma skäl ändrades portföljsamman-

sättningen något, så att värdet på andelen verkstadsaktier ökade och kemisk

industri minskade.

 Innehaven i utländska aktier är så små att de endast marginellt påverkar

totalavkastningen av portföljen. Den långsiktiga målsättningen är emellertid att

utlandsportföljen skall bidra positivt till totalavkastningen. Fondstyrelsen

framhåller att en icke mätbar men betydande effekt av den utländska

förvaltningen är att den ger kunskap om svenska företags konkurrenter och

branscher samt om utländska ekonomier. Under den senaste femårsperioden har den

genomsnittliga avkastningen på utländska aktier årligen varit ca 10 %, mätt i

svenska kronor.

 Investeringar i onoterade aktier har inte bidragit positivt till totalavkast-

ningen under den senaste femårsperioden. Fondstyrelsen bedömer det dock som

troligt att dolda reserver ligger i dessa investeringar, men någon beräkning har

inte gjorts. De likvida medlen har under de senaste fem åren gett en högre av-

kastning i jämförelse med ett index över 6 månaders statsskuldväxlar. Den

genomsnittliga avkastningen har varit 12,2 % för fondstyrelsen och 10,9 % för

marknaden uttryckt som genomsnittlig enkel årsränta. Likviditetshanteringen

under året var däremot mindre lyckosam. Årsavkastningen var 4,5 % vilket jämförs

med marknadens riskfria avkastning på ca 7,9 %.

 Femte fondstyrelsens resultatuppföljning består endast av två tabeller.

Fondens portfölj jämförs med Veckans Affärers index och avkastningen på likvida

medel jämförs med utvecklingen på statsskuldväxlar. Avkastningen på den

redovisade utvecklingen av portföljen under år 1994 är 2,7 procentenheter lägre

än index. Avkastningen på de likvida medlen var under året 7,2 % för fonden och

7,7 % för 6 månaders statsskuldväxlar.

4.3 Regeringens utvärdering av fondstyrelsernas resultat

Avkastningen som redovisas i tabellerna för de fem fondstyrelserna är beräknad

genom att det marknadsvärderade resultatet är satt i relation till fondkapitalet

vid årets början. För fjärde och femte fondstyrelserna har det ingående

fondkapitalet justerats med de under året rekvirerade medlen från första-tredje

fondstyrelserna. Hänsyn har därvid tagits till hur stor del av året som

kapitalet har varit disponibelt för styrelsen. Måttet på avkastningen är bara

ett sätt att mäta hur fondkapitalet har utvecklats i resp. styrelse. Det är

statiskt så till vida att det inte tar hänsyn till risknivån eller förutsätt-

ningarna för förvaltningen. En hög risknivå förväntas ge en hög avkastning men

ur ett teoretiskt perspektiv är det inte bättre än en låg avkastning med låg

risknivå. Förutsättningarna för AP-fondens placeringar skiljer sig, som nämnts

tidigare, från andra institutioner men också fondstyrelserna emellan. En

jämförelse mellan styrelserna haltar således, men med givna förutsättningar

visar avkastningsmåttet hur de olika styrelserna klarar av sin förvaltning.

 Över en femårsperiod kan i resultatet utläsas den långsiktiga utvecklingen

även om valet av period också kan påverka resultatet. Exempelvis kommer inte det

för aktiemarknaden dåliga året 1990 att vara med i utvärderingsperioden nästa år

vilket torde ge en stor effekt på resultatet. Genom att jämföra avkastningen med

relevanta index går det att se hur väl förvaltningen har lyckats i jämförelse

med marknadsutvecklingen.

Utvärdering av första-tredje fondstyrelsernas resultat

Första-tredje fondstyrelserna hade ett nollresultat under år 1994 vilket var

något bättre än index som hade negativ utveckling. Avkastningen har jämförts med

ett totalindex över statens upplåning på penning- och obligationsmarknaden samt

bostadsinstitutens obligationer. Jämförelsen är inte invändningsfri eftersom

fonden placerar i fastigheter och andra realtillgångar som inte finns i det

jämförda indexet. Den relativa storleken på de räntebärande placeringarna gör

emellertid att jämförelsen med det valda indexet är relevant.

 Det kan konstateras att avkastningen har varit god under 1990-talet. Avkast-

ningen har under perioden 1990 till 1994 varit i genomsnitt

11,3 %. Fondstyrelserna har med marginal klarat av att realsäkra kapitalet

under den inledande delen av 1990-talet då realavkastningen i genomsnitt har

varit 5,7 %. Under perioden har realräntorna legat på historiskt höga nivåer

vilket visat sig positivt för fondens utveckling. Jämförelseindex har haft en

procentenhets bättre avkastning. En förklaring härtill är att fastighetsin-

vesteringarna hittills inte har bidragit positivt till fondens avkastning.

Beloppsmässigt gjordes stora investeringar i fastigheter under åren 1989-1990.

Därefter har prisfallet varit drastiskt och medfört att totalavkastningen i

tillgångsslaget fastigheter i genomsnitt under åren 1990-1994 varit -9,5 %.

Fastigheter har köpts in för sammanlagt 13,3 miljarder kronor sedan 1989. Ned-

skrivningarna av fastigheterna enligt lägsta värdets princip uppgick vid

årsskiftet till sammanlagt 5 miljarder kronor. Det motsvarar ungefär 1 % av

fondkapitalet.

Tabell 8 Resultat i Första-tredje fondstyrelserna

1990-1994

Miljarder kronor

År 1990 1991 1992 1993 1994 1990-

 1994

Marknadsvärderat resultat45 57 55 83 0

Fondkapital 387 442 484 546 518

Avkastning i % 13,2 14,7 12,4 17,1 - 11,3

Index* 13,5 18,4 12,4 19,8 -1,0 12,3

Real avkastning** 2,2 6,2 10,3 12,7 -2,3 5,7

*Öhmans totalindex

** KPI-förändringen, Dec-Dec.

 Fondstyrelserna har under slutet av år 1994 börjat investera i utländska

obligationer och får därigenom en valutaexponering. Denna verksamhet är ny och

är ännu inte meningsfull att utvärdera.

 Regeringen finner att första-tredje fondstyrelsernas resultat är tillfreds-

ställande under utvärderingsperioden. Särskilt bra är utvecklingen av

obligationsportföljen. Fastighetsinvesteringarna har emellertid inte bidragit

till att förbättra avkastningen. Med hänsyn till den deprecierade kronan hade

det varit fördelaktigt med en större valutaexponering. Sammantaget har dock den

genomsnittliga avkastningen varit hög och verksamheten utvecklats på ett till-

fredsställande sätt. Den inlämnade utvärderingen är mycket genomgripande och ger

en god överblick av första-tredje fondstyrelsernas verksamhet.

Utvärdering av fjärde och femte fondstyrelsernas resultat

 Avkastningen jämförs med Findatas avkastningsindex som innehåller re-

investerade utdelningar. Jämförelsen är inte helt rättvis. Fondstyrelsernas av-

kastningskrav ger upphov till utflöde ur fonden. För femte fondstyrelsen blir

denna effekt större än för fjärde. Det beror på att dess grundkapital utgör en

större andel av fondkapitalet än motsvarande relation i fjärde fondstyrelsen. De

likvida medlens storlek, som utgör ca 10 % av fondkapitalet och är placerade på

räntemarknaden, gör också att jämförelsen med index haltar något eftersom index

bara innehåller aktieplaceringar. Styrelserna får vidare placera 10 % av sina

tillgångar i utländska aktier. I det jämförda indexet ingår emellertid endast

aktier noterade på Stockholms Fondbörs. Eftersom de utländska investeringarna

inte kan bli större än att de påverkar resultatet marginellt är ändå jämförelsen

med Findatas avkastningsindex relevant.

 Fjärde fondstyrelsen har under året något bättre avkastning på fondkapitalet

än index. Sett över en femårsperiod har man lyckats nå en genomsnittlig

avkastning på drygt 10 % vilket är ca 5 procentenheter bättre än index. Fond-

kapitalet beräknat till marknadsvärde uppgick vid årets slut till knappt 40

miljarder kronor. Fonden har sedan den inrättades sammanlagt fått tillskjutet 5

miljarder kronor. Beräknat i dagens penningvärde motsvarar det 9,7 miljarder

kronor. Skillnaden mellan fondkapitalet och det uppindexerade grundkapitalet, ca

30 miljarder kronor, motsvarar de ackumulerade vinsterna utöver den avkastning

som inbetalats till första-tredje fondstyrelserna. Kapitalet har under

mätperioden ökat sitt reala värde med i genomsnitt 4,5 % per år.

Tabell 9 Resultat i fjärde fondstyrelsen

1990-1994

Miljarder kronor

År 1990 1991 1992 1993 1994 1990-

 1994

Marknadsvärderat resultat-4,43 2,9 10,9 2,5

Fondkapital 19,3 22 25,2 35,9 39,1

Avkastning % -18,8 15,6 13,3 43,3 6,9 10,2

Index* % -30 8,4 2,3 56,3 6,5 5,3

Real avkastning** % -27,3 7,0 11,2 37,9 4,5 4,5

*Findatas avkastningsindex

** KPI-förändring, Dec-Dec

 Fjärde fondstyrelsernas utvärdering är mer utförlig och genomgripande än förra

året. Utvärderingen ger ett gott underlag för regeringens möjligheter till insyn

och analys av medelsförvaltningen. Utöver de komponenter fjärde fondstyrelsen

behandlat i utvärderingen vill regeringen i likhet med vad som angavs i

föregående års skrivelse endast peka på några ytterligare moment som kan vara

av värde för utvärderingen. Styrelsens utvärdering kan t.ex. innehålla en analys

av avkastningen vid alternativa placeringsstrategier samt en jämförelse med

andra kapitalförvaltare med motsvarande placeringsmöjligheter.

 Regeringen konstaterar att fjärde fondstyrelsen uppnått en mycket god avkast-

ning under perioden och att den med marginal har klarat avkastningskraven och

uppsatta mål.

 Femte fondstyrelsen hade under året 5 % avkastning på fondkapitalet vilket är

något lägre än index. Den reala avkastningen under året var 2,4 %. En svag

utveckling på aktiemarknaden har bidragit till att avkastningen är betydligt

lägre än föregående år. Över en femårsperiod har den genomsnittliga avkastningen

på fondkapitalet varit drygt 1 procentenhet högre än index. Den genomsnittliga

reala avkastningen var 1,2 % under mätperioden.

Tabell 10 Resultat i femte fondstyrelsen

1990-1994

Miljarder kronor

År 1990 1991 1992 1993 1994 1990-

 1994

Marknadsvärderat resultat-0,30,4 0,3 1,3 0,2

Fondkapital 1,6 2,6 3,3 4,5 5,4

Avkastning % -26 16,8 9,6 38,5 4,8 6,6

Index* % -30 8,4 2,3 56,3 6,5 5,3

Real avkastning** % -33,1 8,1 7,5 33,3 2,4 1,2

*Findatas avkstningsindex

** KPI-förändring, Dec-Dec

 Från femte fondstyrelsen saknas en egentlig utvärdering av den egna

förvaltningen.

 Skyldigheten att till regeringen lämna in en sådan utvärdering följer av 16

a § jämförd med 43 § AP-fondsreglementet. I förarbetena finns närmare angivet

vad utvärderingen bör innehålla (prop. 1992/93:206 s. 41). Regeringen lämnade i

förra årets skrivelse, med utgångspunkt i nämnda motiv, exempel på vilka moment

som kan beröras i en utvärdering. En beskrivning av de mål fonden har satt upp

samt en genomgång av medelsförvaltningen är av vikt för allmänhetens insyn i

förvaltningen av AP-fondsmedlen. En väl genomförd utvärdering kan också

förväntas bidra till en effektiv förvaltning. Sammanfattningsvis anser

regeringen att det är otillfredställande att femte fondstyrelsen, utan för-

klaring, inte har uppfyllt skyldigheten i AP-fondsreglementet.

Fjärde och femte fondstyrelsernas aktieportföljer

En aktieportföljs avkastning kan variera vid olika tidpunkter beroende på en

mängd icke påverkbara faktorer. Emellertid går det att med ganska stor säkerhet

utvärdera de strategiska besluten som ligger bakom sammansättningen under en

femårsperiod. Femte fondstyrelsen har under den senaste femårsperioden haft fyra

år med lägre avkastning än fjärde fondstyrelsen. Skillnaden i resultat kan bero

på många olika faktorer men nedan görs ett försök att förklara några av dessa.

 En högre avkastning än index kan uppnås om portföljens sammansättning avviker

från aktiemarknadens fördelning på branscher och bolag. Genom att koncentrera

innehaven på ett fåtal branscher eller genom att låta deras andel i

aktieportföljen vara en annan än branschernas andel på aktiemarknaden kan denna

högre avkastning uppnås. Både fjärde och femte fondstyrelserna har under 1990-

talet haft en mer koncentrerad portfölj. Denna koncentration, som är en medveten

strategi, är troligtvis en av förklaringarna till styrelsernas meravkastning i

förhållande till index. En sådan strategi innebär ett högre risktagande men med

rätt val av aktier kan meravkastningen uppnås. Den fundamentala analysen är

avgörande för att en sådan strategi skall lyckas.

 Fjärde fondstyrelsen har höga andelar av verkstads-, kemi- och skogsaktier.

Drygt 70 % av innehaven vid årsskiftet var inom dessa branscher. Femte

fondstyrelsen har valt en något annorlunda branschviktning av portföljen. De har

haft en relativt stor andel kemiska aktier (t.ex. läkemedel) och legat

underviktade i verkstads- och skogsaktier i förhållande till branschernas andel

på aktiemarknaden. Under en uppgångsfas i konjunkturen brukar generellt s.k.

cykliska aktier som verkstads- och skogsaktier utvecklas bättre än genomsnittet.

Kemisk industri är däremot mer stabil över konjunkturcyklerna. Överviktningen i

cykliska aktier hos fjärde fondstyrelsen har troligen under slutet av perioden

1990-1994 bidragit till en meravkastning eftersom ekonomin befinner sig i en

uppgångsfas. Valet av aktier inom branscherna påverkar givetvis också utfallet

även om en väl sammansatt portfölj normalt kan diversifiera bort risken som är

förknippad med enskilda bolag. Det bör nämnas i sammanhanget att aktier som

påverkas mindre av konjunktursvängningar anses ofta mindre riskfyllda och bör

därför också, i alla fall teoretiskt, ge en något lägre avkastning.

 5

Tabell 11 Fördelning på branscher i % av portfölj-

värdet 1990-1994

 Genomsnitt Genomsnitt Index

 i av för

 portföljen marknaden perioden*

 FjärdeFemte

Verkstadsindustri41 26 34 56 %

Kemisk industri24 37 20 110 %
[REDACTED_EFTERNAMN] 9 6 8 17 %

Övrigt 22 31 40

* Fondbörsens index

 Index för kemisk industri har utvecklat sig bäst under perioden. Det kan

förefalla märkligt att femte fondstyrelsens strategi med överviktning inom

läkemedelssektorn inte har gett en meravkastning i förhållande till den fjärde

fondstyrelsen. Förklaringen ligger i att index i tabellen enbart hänför sig till

den svenska börsen och i mycket hög grad är påverkat av Astras exceptionella

utveckling. Astras kursutveckling har genom bolagets storlek en stor påverkan på

index för kemisk industri. Femte fondstyrelsens största enskilda innehav är i

den schweiziska kemikoncernen Roche och utgör således en väsentlig andel av

deras viktning inom branschen kemisk industri. I den fjärde fondstyrelsen är det

största enskilda innehavet Astra. Denna skillnad är avgörande för att förklara

varför index i tabellen inte återspeglas i resp. fondstyrelses avkastning.

Vidare är fjärde fondstyrelsens stora innehav i Astra en ytterligare förklaring

till att den nått en högre avkastning än femte fondstyrelsen.

 Sammanfattningsvis kan det konstateras att första-tredje fondstyrelserna har

haft den högsta avkastningen under mätperioden. Dess genomsnittliga avkastning

är bättre än för fjärde resp. femte fondstyrelserna. Även index för en

räntebärande portfölj har utvecklat sig bättre än index för en aktieportfölj.

Det har således varit bättre att investera i räntebärande tillgångar än att

investera medlen i aktier mellan åren 1990 och 1994. Naturligtvis påverkar den

valda utvärderingsperioden resultatutfallet. Stora svängningar i ekonomin under

1990-talet har i hög grad påverkat resultaten i fondstyrelserna. Det gör också

att utfallet under en femårsperiod kan komma att förändras relativt kraftigt

från år till år framöver. Utvecklingen under år 1995 har hittills inneburit

stigande börskurser vilket redan nästa år kan ge den omvända bilden.

 Pensionskapitalet har varit realsäkrat under perioden vilket är viktigt med

tanke på att pensionsåtagandena är värdesäkrade för inflation.

 6

Tabell 12 Genomsnittlig årlig avkastning i Första-

femte fondstyrelserna 1990-1994

Procent

Fondstyrelse 1-3 4 5

Avkastning 11,3 10,2 6,6

Index 12,3 5,3 5,3

Real avkastning 5,7 4,5 1,2

5 Fond 92-94

I december 1983 beslutade riksdagen att inom AP-fondsystemet inrätta fem

löntagarfondstyrelser som skulle göra placeringar på riskkapitalmarknaden. Efter

riksdagsbeslut avvecklades löntagarfondstyrelserna år 1992. De tillgångar och

skulder som då förvaltades av styrelserna fördes över till gemensam förvaltning

av en nyinrättad avvecklingsstyrelse (Fond 92-94). Fond 92-94:s uppgift har

varit att förvalta medlen och förbereda en total utskiftning av dessa.

 När Fond 92-94 började sin verksamhet uppgick den marknadsvärderade

kapitalbehållningen till 20,1 miljarder kronor. Efter riksdagsbeslut har bl.a

följande utskiftningar gjorts. Under år 1992 utskiftades 6,5 miljarder kronor

till riskkapitalbolag. Under år 1994 utskiftades 10 miljarder kronor till tre

forskningsstiftelser och 1,7 miljarder kronor finansierade en övergång till

stiftelseform för Chalmers och Jönköpings högskolor. Vidare utskiftades - med

undantag för 0,8 miljarder kronor som utskiftades till staten - resterande medel

till sex forskningsstiftelser och en kulturstiftelse. Samtidigt med denna

utskiftning överfördes till Kammarkollegiets förvaltning en aktiepost i Svenska

Handelsbanken som undantagits från utskiftning för att täcka en under år 1987 av

tredje löntagarfondstyrelsen utställd köpoption rörande dessa aktier. Till

Kammarkollegiet överfördes även 7 miljoner kronor vilka avsågs täcka Fond 92-

94:s behov av medel för verksamheten t.o.m. juni 1995. Sammanlagt har Fond 92-94

betalat ut 28 miljarder kronor.

 I september 1994 lämnade Fond 92-94:s styrelse en slutrapport per den 31 juli

1994. Styrelsen ansåg sig därmed ha fullgjort sitt uppdrag och begärde därför

att bli entledigad från uppdraget. Eftersom AP-fonds-reglementet kräver att

redovisning sker per kalenderår tillsatte regeringen emellertid en ny styrelse.

 Vad gäller den faktiska förvaltningen under året utvecklade sig aktie-

portföljen väl under perioden 1 januari 1994 till den 31 juli 1994. Port-

följvärdet steg under perioden med 7,9 % jämfört med 4,4 % för Affärsvärldens

generalindex.

 I februari 1995 redovisade Kammarkollegiet till regeringen att det ovan nämnda

optionsavtalet delvis lett till lösen och inbringat ca 100 miljoner kronor samt

att den aktiepost som inte lösts, uppgående till ca 100 miljoner kronor,

förvarades hos kollegiet. Kammarkollegiet redovisade vidare i april att en

kvarstående fordran som Fond 92-94 haft på Finansor AB slutligen reglerats i

samband med en ackordsuppgörelse och att en likvid erhållits på drygt 0,7

miljoner kronor. Vid denna tidpunkt hade dessutom Riksgäldskontoret kvar ca 90

miljoner kronor, vilka hade reserverats för utbetalningar av sparpremier inom

det premiegrundande allemanssparandet. Slutligen hade Kammarkollegiet kvar ca 3

miljoner kronor av de medel som reserverats för Fond 92-94:s verksamhet. Samman-

fattningsvis fanns således tillgångar till ett marknadsvärde av ca 290 miljoner

kronor kvar som omfattades av riksdagens tidigare utskiftningsbeslut men som

ännu inte hade skiftats ut.

 Mot bakgrund av underskottet i statsfinanserna föreslog regeringen i

kompletteringspropositionen (1994/95:150 s. 122 f) att tidigare riksdagsbeslut

skulle ändras så att dessa medel inte skulle utskiftas utan behållas inom

Allmänna pensionsfonden och förvaltas av Fond 92-94. Regeringen föreslog också

att bestämmelserna som reglerade Fond 92-94:s verksamhet skulle fortsätta att

gälla efter den sista juni 1995. Regeringens förslag har antagits av riksdagen

(1994/95 NU28, rskr. 1994/95:444, SFS 1995:855 och 856). I propositionen angav

regeringen vidare att Fond 92-94:s förvaltning av dessa tillgångar är att se som

en temporär lösning och att regeringen senare skall återkomma med förslag om hur

en mer bestående förvaltning av tillgångarna bör ordnas (prop. 1994/95:150 s.

124).

6 Fastställande av balansräkning

Regeringen har denna dag fastställt balansräkningarna för första-femte

fondstyrelserna och Fond 92-94.

 7

Finansdepartementet

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 5 oktober 1995.

Närvarande: statsminister[REDACTED_EFTERNAMN], ordförande, och stadsråden[REDACTED_EFTERNAMN], Hjelm-
[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN], Freivalds,[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],
[REDACTED_EFTERNAMN], Heckscher, Hedborg,[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],
[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN]

Föredragande: statsrådet[REDACTED_EFTERNAMN]

Regeringen beslutar att till riksdagen övelämna skrivelse 1995/96:13 Redovisning

av Allmänna pensionsfondens verksamhet år 1994.

 8