Skr.

1996/97:13

Regeringens skrivelse

1996/97:13

Redovisning av Allmänna pensionsfondens verksamhet år 1995

Regeringen överlämnar denna skrivelse till riksdagen.

Stockholm den 10 oktober 1996

Göran[REDACTED_EFTERNAMN]

 Erik[REDACTED_EFTERNAMN]

 (Finansdepartementet)

Skrivelsens huvudsakliga innehåll

I skrivelsen lämnar regeringen en redovisning av Allmänna pensionsfondens

verksamhet under år 1995. I redovisningen ingår bl.a. en sammanställning av

fondstyrelsernas årsredovisningar, en sammanfattning av fondstyrelsernas

utvärdering av den egna medelsförvaltningen samt regeringens utvärdering av

fondstyrelsernas förvaltning av fondkapitalet.

 I redovisningen ingår även en redogörelse för avvecklingsstyrelsens verksamhet

under år 1995.

 1

Innehållsförteckning

1 Inledning 3

2 AP-fondens verksamhet och organisation m.m. 3

 2.1Historik 3

 2.2Regeländringar 4

 2.3Pensionsreformen 5

3 Sammanställning av årsredovisningarna 5

 3.1Bakgrund och grundläggande termer 5

 3.2Utvecklingen på de finansiella marknaderna under år

 1995 7

 3.3AP-fondens samlade resultat 8

 3.4Resultaten i fondstyrelserna 12

4 Utvärdering av fondstyrelsernas verksamhet 14

 4.1Första-tredje fondstyrelserna. 15

 4.1.1 Sammanfattning av första-tredje fondstyrelsernas

 resultatuppföljning 15

 4.1.2 Regeringens utvärdering av första-tredje

 fondstyrelsernas resultat. 18

 4.2Fjärde och femte fondstyrelserna. 21

 4.2.1 Sammanfattning av fjärde och femte fondstyrelsernas

 resultatuppföljningar. 21

 4.2.2 Regeringens utvärdering av fjärde och femte

 fondstyrelsernas resultat. 23

 4.3Sammanfattning 28

5 Fastställande av balansräkning 29

Bilaga 1 Årsredovisning första-tredje fondstyrelserna

Bilaga 2 Årsredovisning fjärde fondstyrelsen

Bilaga 3 Årsredovisning femte fondstyrelsen

Bilaga 4 Årsredovisning avvecklingsstyrelsen

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde

 2

1 Inledning

Regeringen skall årligen göra en sammanställning av fondstyrelsernas

årsredovisningar och en utvärdering av styrelsernas förvaltning av fond-

kapitalet. Detta framgår av 45 § lagen (1983:1092) med reglemente för Allmänna

pensionsfonden.

 I likhet med föregående års skrivelser kommer regeringen att lämna en

redogörelse för avvecklingsstyrelsens verksamhet i detta sammanhang och

överlämna dess verksamhetsberättelse till riksdagen. I årets utvärdering kommer

inte avvecklingsstyrelsen att redovisas separat utan tillsammans med första-

femte fondstyrelserna. I detta sammanhang bör nämnas att riksdagen den 6 juni

1996 beslutade att avvecklingsstyrelsen den 1 juli 1996 skulle ombildas till en

sjätte fondstyrelse (SFS 1996:697). Från halvårsskiftet 1996 omfattas alltså den

sjätte fondstyrelsen bl.a. av reglerna om årsredovisning och utvärdering.

 De fem fondstyrelserna och avvecklingsstyrelsen har överlämnat sina års-

redovisningar för år 1995 till regeringen, se bilagorna 1-4. Vidare har första-

femte fondstyrelserna överlämnat en egen utvärdering av sin förvaltning av

fondmedlen (resultatuppföljning). För avvecklingsstyrelsen har någon sådan

skyldighet inte funnits. Utvärderingarna har sin utgångspunkt i de närmare mål

för placeringsverksamheten som resp. styrelse har fastställt.

 I skrivelsen lämnar regeringen i avsnitt 2 en redogörelse för Allmänna

pensionsfondens (AP-fonden) verksamhet och organisation och i avsnitt 3 en

sammanställning av årsredovisningarna. Därefter kommer i avsnitt 4 en

sammanfattning av resultatuppföljningarna och regeringens utvärdering av

medelsförvaltningen.

 Fondstyrelsernas resultat presenteras översiktligt i avsnitt 3. En mer

detaljerad information kan erhållas genom de årsredovisningar som finns bilagda

skrivelsen.

2 AP-fondens verksamhet och organisation m.m.

2.1 Historik

Medelsförvaltningen inom AP-fonden handhas av fem fondstyrelser samt

avvecklingsstyrelsen. Deras verksamhet regleras i lagen med reglemente för

Allmänna pensionsfonden (APR).

 AP-fonden tillkom som en följd av införandet av en allmän tilläggspension.

Trots att 1960 års pensionsreform formades som ett rent fördelningssystem (dvs.

varje års pensioner finansieras genom avgifter på den aktiva befolk-ningens

inkomster under samma år) fann man det motiverat att en betydande fondbildning

kom till stånd. Skälen härför var dels ett samhällsekonomiskt intresse av att

hålla uppe sparandet i ekonomin, dels ett behov av att bygga upp en buffert för

att klara kortsiktiga skillnader mellan avgiftsinkomster och

pensionsutbetalningar.

 3

 När avgiftsuppbörden till Allmänna tilläggspensionen (ATP) i form av

arbetsgivaravgifter inleddes år 1960 delades förvaltningen mellan första, andra

och tredje fondstyrelserna. Fondstyrelserna skulle enligt lagen huvudsakligen

placera medlen i svenska räntebärande värdepapper och handha förvaltningen.

Första-tredje fondstyrelserna har sedan AP-fondens tillkomst haft ett gemensamt

kansli som sköter förvaltningen. Förutom förvaltningen fick styrelserna i

uppgift att tillhandahålla de medel som behövs för utbetalning av ATP-

pensionerna inkl. kostnaderna för administrationen av ATP-systemet.

 För att ge möjlighet för fonden att bredda placeringsmöjligheterna till att

omfatta även aktier och andra värdepapper på riskkapitalmarknaden inrättades en

fjärde fondstyrelse år 1974 och en femte fondstyrelse år 1988. Fjärde och femte

fondstyrelserna har separata förvaltningar.

 Efter riksdagsbeslut år 1992 avvecklades löntagarfondstyrelserna och de

tillgångar och skulder som då förvaltades av styrelserna fördes över till en

gemensam förvaltning av en avvecklingsstyrelse. Styrelsen fick i uppgift att

förvalta medlen och förbereda en total utskiftning av dessa.

 Vid halvårsskiftet 1993 genomfördes ett flertal förändringar i APR som fick

betydelse även för utformningen av regeringens skivelse om Allmänna

pensionsfondens verksamhet. Bland annat infördes enklare och mer generella

placeringsregler för första-tredje fondstyrelserna. Även rambestämmelserna som

anger målen för styrelsernas förvaltning ändrades genom att kraven på

långsiktigt hög avkastning med iakttagande av tillfredsställande riskpridning

renodlades för samtliga styrelser. För första-tredje fondstyrelserna ställs

därutöver krav på tillfredställande betalningsberedskap och betryggande

säkerhet. När det gäller frågan om utvärdering och redovisning av förvaltningen

infördes en skyldighet för styrelserna att fastställa närmare mål för sin

placeringsverksamhet. Med utgångspunkt i dessa målformuleringar skall

fondstyrelserna utvärdera sin egen förvaltning. För årsredovisningarna infördes

ett uttryckligt krav på att dessa skall upprättas med iakttagande av god

redovisningssed samtidigt som skyldigheten att redovisa efter reala principer

togs bort.

2.2 Regeländringar

Under året har endast smärre ändringar gjorts i övergångsbestämmelserna till APR

avseende avvecklingsstyrelsens verksamhet. Genom ändringarna har reglerna för

avvecklingsstyrelsens verksamhet getts fortsatt giltighet (SFS 1995:855). Vidare

har beslutats att de medel som fanns kvar i avvecklings-styrelsen vid utgången

av juni 1995 inte skall utskiftas utan behållas inom AP-fonden och förvaltas av

avvecklingsstyrelsen. I placeringsbestämmelserna för avvecklingsstyrelsen har

också smärre ändringar gjorts (SFS 1995:856).

 Den 6 juni 1996 beslutade riksdagen att avvecklingsstyrelsen skulle

permanentas inom ramen för AP-fonden och byta namn till sjätte fondstyrelsen

(prop. 1995/96:171, bet. 1995/96:NU24, rskr. 1995/96:284, SFS 1996:697). Vidare

beslutades att styrelsen skall förvalta de 10 miljarder kronor som riksdagen i

december 1995 beslutat omfördela från första-tredje fondstyrelserna till

placeringar på riskkapitalmarknaden. Dessa medel, liksom de medel som fanns kvar

i avvecklingsstyrelsen, skall huvudsakligen placeras i svenska aktier.

2.3 Pensionsreformen

Pensionsarbetsgruppen lämnade i början av år 1994 sitt slutbetänkande (SOU

1994:20). Regeringen lade under våren 1994 fram ett förslag till ett reformerat

pensionssystem i en riktlinjeproposition (prop. 1993/94:250). Riktlinjerna

antogs av riksdagen. I propositionen redovisas en genomgripande reform av det

allmänna pensionssystemet. Reformen syftar till att göra systemet mer följsamt

mot den samhällsekonomiska och demografiska utvecklingen. Ett annat syfte är att

stärka sambandet för den enskilde mellan avgift och förmån. Systemet skall

därmed bli mer robust än dagens system.

 I det nya pensionssystemet skall huvuddelen av inbetalda avgifter - 16,5

procentenheter - användas till att finansiera utgående pensioner inom ramen för

ett fördelningssystem. Om det uppkommer överskott i denna del skall detta

fonderas i AP-fonden. På motsvarande sätt skall underskott även fortsättningsvis

finansieras ur fonden. AP-fonden kommer således även i fortsättningen att utgöra

en buffert inom fördelningssystemet. Den resterande delen av inbetalda avgifter

- 2 procentenheter - skall avsättas till en individuell premiereserv. Regeringen

beslutade i september 1994 att tillsätta en utredning som bl.a. skulle lämna

förslag på hur premiereservsystemet tekniskt bör utformas. Utredningen, som

antog namnet Premiereservutredningen, har i juni 1996 överlämnat sitt

delbetänkande Allmänt pensionssparande (SOU 1996:83). Utredningen har

presenterat en modell, kallad Allmänt pensionssparande (APS). Enligt förslaget

skall förvaltningen av de sparade medlen ske i särskilda värdepappersfonder fram

till dess att den enskilde spararen går i pension. Vid pensioneringstillfället

skall, enligt förslaget, innestående medel användas för tecknande av

pensionsförsäkring hos den statliga försäkringsgivaren.

3 Sammanställning av årsredovisningarna

3.1 Bakgrund och grundläggande termer

AP-fonden har till uppgift att bl.a. förvalta de medel som bidrar till finansie-

ringen av de allmänna tilläggspensionerna. Målet för fondförvaltningen är att i

ett långsiktigt perspektiv maximera avkastningen på tillgångarna. För första-

tredje fondstyrelserna gäller att medlen skall förvaltas så att de ger en

långsiktigt hög avkastning samtidigt som kraven på tillfredsställande be-

talningsberedskap, riskspridning samt betryggande säkerhet tillgodoses. Fjärde

och femte fondstyrelserna skall placera medlen så att kraven på långsiktigt hög

avkastning och tillfredställande riskspridning tillgodoses. Det åligger

fondstyrelserna att årligen lämna en egen utvärdering av verksamheten till

regeringen. Regeringen skall sammanställa fondstyrelsernas resultat, sammanfatta

och granska utvärderingarna samt lämna en egen bedömning av verksamheten till

riksdagen.

 Som nämnts i inledningen skapades AP-fonden dels för att kompensera en

förväntad nedgång i det privata sparandet när ATP-systemet infördes, dels för

att bygga upp en buffert för att klara kortsiktiga skillnader i in- och

utbetalningar i pensionssystemet. Kraven på buffertfunktionen har, till följd av

de växande underskotten i ATP-systemet under senare år, blivit allt större.

Hittills har underskotten dock klarats med den löpande direktavkastningen.

Direkt-avkastningen utgörs av summan av alla inkomsträntor och övriga intäkter

som kommer fonden till del under ett år. Pensionsutbetalningarna i fondsystemet

överstiger numera avgiftsinkomsterna varför endast avkastningen på kapitalet kan

sägas bidra till sparandet i ekonomin, under förutsättning att det överstiger

avgiftsunderskottet.

 Avkastningen på kapitalet kan jämföras med avkastningen på de marknader där de

olika fondstyrelserna agerar eller också kan resultatet av förvaltningen

jämföras med de resultat som andra liknande förvaltare presterat. Vid

jämförelser och utvärdering bör man utgå ifrån det marknadsvärderade resultatet.

I detta resultat ingår direktavkastningen samt realiserade och icke realiserade

värdeförändringar i kapitalet. Resultatet återspeglar således fondens verkliga

värdeförändring under året.

 Den del av balansräkningen som i andra sammanhang betecknas som eget kapital,

dvs. tillgångarna minus skulderna, benämns här fondkapital. Fondkapitalet består

av nettot av inbetalda pensionsavgifter och pensions-utbetalningar samt de

ackumulerade överskotten/underskotten i placeringsverksamheten.

 Eftersom målen enligt APR är att fondstyrelserna långsiktigt skall uppnå en

hög avkastning bör utvärderingens utgångspunkt vara att särskilt studera avkast-

ningen på de medel som fondstyrelserna fått i uppdrag att förvalta. Ett sätt att

mäta avkastningen är att ställa det marknadsvärderade resultatet i relation till

det genomsnittliga fondkapitalet under året. Ett relevant avkastningsmått

erhålls då för de medel resp. fondstyrelse förvaltar. En marknadsvärdering av

tillgångarna medför att resultatet kan variera kraftigt från år till år men sett

över en längre period utjämnas dessa fluktuationer.

 Utvärderingen måste också ta hänsyn till de omvärldsfaktorer och restriktioner

som påverkar fondstyrelsernas avkastning. Således kan förvaltningen av kapitalet

vara framgångsrik även om fondens värde minskat beroende på att marknadens

genomsnittliga avkastning varit än lägre. Motsatsvis kan fondens avkastning visa

på en betryggande värdesäkring av kapitalet utan att förvaltningen gått bra

jämfört med utvecklingen för relevanta index.

 4

3.2 Utvecklingen på de finansiella marknaderna under år

1995

AP-fondens resultat är beroende av utvecklingen på ränte-, aktie- och

fastighetsmarknaderna. En kort summering av utvecklingen på dessa marknader ges

därför innan sammanställningen av fondstyrelsernas resultat redovisas.

 Jämfört med den internationella ränteuppgången och kronförsvagningen under år

1994 var utvecklingen på de finansiella marknaderna under år 1995 huvudsakligen

positiv i den bemärkelsen att räntorna sjönk och kronans värde stärktes mot

utländska valutor.

 Under året bromsades den ekonomiska aktiviteten i OECD-området och

inflationstakten sjönk från drygt 3 % till 2,5 %. De internationella

långräntorna sjönk och den amerikanska dollarn stärktes kraftigt mot yenen. Året

inleddes dock med en finansiell kris i Mexiko som påverkade de internationella

marknaderna negativt. Politisk osäkerhet i Italien och Spanien förstärkte den

negativa bilden och orsakade turbulens på de finansiella marknaderna. Under

dessa omständigheter försvagades valutorna och räntorna steg i de s.k. hög-

riskländerna, dit även Sverige räknades in. Kapital strömmade från dessa länder

till stabilare länder som Tyskland, vilket ökade spänningarna inom den

europeiska växelkursmekanismen (ERM). Centralbanken i Tyskland genomförde en rad

räntesänkningar under våren som bidrog till att turbulensen minskade. Med tiden

föll långräntorna tillbaka även i högränteländerna och spänningarna inom ERM

minskade, vilket gynnade också den svenska kronan. I takt med ett ökat

förtroende för Sveriges ekonomiska utveckling sjönk 10-årsräntan från nivåer

kring 11,5 % i april till ca 8,5 % vid slutet av året, vilket var en bättre

utveckling än för flertalet övriga högränteländer.

 För en portfölj av första-tredje fondstyrelsernas karaktär, med stora andelar

placerade i nominella räntebärande värdepapper, innebär en sådan utveckling att

stora positiva värdeförändringar uppstår, eftersom värdet på tillgångarna stiger

i takt med att marknadsräntorna sjunker. Dock innebär denna utveckling att

nyinvesteringarna sker i värdepapper till lägre räntenivåer vilket på sikt kan

ge sämre avkastning. Första-tredje fondstyrelsernas placeringar i nominella

räntebärande värdepapper uppgick vid utgången av år 1995 till 513 miljarder

kronor.

 Fastighetsmarknaden har under några år haft en negativ utveckling som

resulterat i stora förluster för kreditinstituten. Uppgången i fastig-

hetspriserna var exceptionell under andra hälften av 1980-talet. Skattereformen,

en lägre inflation och högre realräntor tillsammans med en svag konjunktur

gjorde att priserna sjönk kraftigt år 1990. Först under år 1994 började

marknaden stabiliseras med en prisuppgång i vissa områden. Under år 1995 har

värdet på fastigheter ökat i Stockholm och i viss mån även i Göteborg till följd

av stigande hyresnivåer. Även om aktiviteten på den svenska fastighets-

marknaden, framför allt i Stockholm, ökat under året så förefaller den inte ännu

vara helt återställd. Hos många fastighetsägare kvarstår behov av att

omstrukturera sina fastighetsinnehav.

 5

 Första-tredje fondstyrelserna har investerat stora belopp i fastigheter under

1990-talet och AP-fonden är nu en av Sveriges största fastighetsförvaltare.

Marknadsvärdet på fondstyrelsernas direktägda fastighetsinnehav uppgick till ca

16,7 miljarder kronor vid årsskiftet varav ca 2,3 miljarder avser fastigheter i

utlandet, företrädesvis i London.

 Fjärde och femte fondstyrelserna har tillsammans 50 miljarder kronor

investerade i aktier. Merparten har investerats i svenska aktiebolag på

Stockholms fondbörs, 4 % av fondstyrelsernas aktieinnehav avser aktier i

utländska bolag. På Stockholms fondbörs steg Veckans Affärers totalindex med

18,1 % under året, vilket motsvarar uppgången i världsindex. Flertalet större

utländska börser hade under år 1995 en mycket positiv utveckling med tvåsiffriga

värdeökningar. Ökad finansiell stabilitet och uppreviderade företagsprognoser

tillsammans med uppköp och sammanslagningar bidrog till den positiva

utvecklingen på Stockholms fondbörs. Utländskt intresse i Astra och

sammanslagningen av Pharmacia och Upjohn förklarar delvis läkemedelsbranschens

uppgång med 51 %. Den räntekänsliga bank- och försäkringsbranschen steg med 31 %

medan investmentbolagen steg med 24 %. Sämre gick det för verkstadsindustrin som

endast steg 9 % och för skogsbranschen som föll med 13 %, vilket delvis kan

förklararas av den starkare kronkursen.

3.3 AP-fondens samlade resultat

Marknadsvärdet på AP-fondens samlade fondkapital var vid årets utgång 618

miljarder kronor. Fondens marknadsvärderade resultat uppgick till 88,8 miljarder

kronor, vilket motsvarar en avkastning på 16,3 % på det genomsnittliga

fondkapitalet. Av detta resultat användes 33 miljarder kronor för att täcka 1995

års avgiftsunderskott i ATP-systemet.

I det följande redovisas en sammanställning av fondstyrelsernas resultat, till-

gångar, placeringar och avkastning. Avsikten är att ge en överskådlig bild av

AP-fondens samlade tillgångar.

 AP-fonden har drygt 90 % av tillgångarna investerade i tillgångsslag vars

marknadsvärde är direkt beroende av ränteutvecklingen. Sjunkande marknadsräntor

medförde att marknadsvädet på innehavet av nominella räntebärande värdepapper

ökade med 6,3 % vilket tillsammans med en direktavkastning på 10,2 % medförde

att den sammanlagda avkastningen på fondens nominella räntebärande värdepapper

uppgick till 16,5 % under år 1995. Aktiedelen av AP-fondens tillgångar

utvecklade sig ännu bättre och hade till följd av en gynnsam utveckling på

Stockholms fondbörs en avkastning på 20,5 %. AP-fondens totala avkastning,

beräknad som andel av det genomsnittliga marknadsvärderade fondkapitalet under

året, var dock bara 16,3 % på grund av att övriga tillgångsslag, dvs. reala

obligationer, fastigheter och direktlån, hade en betydligt lägre avkastning. Det

totala marknadsvärdet på dessa övriga tillgångar motsvarar marknadsvärdet på

aktierna.

 6

 Det marknadsvärderade resultatet under år 1995 uppgick till 88,8 miljarder

kronor. Detta resultat har svängt kraftigt under de senaste åren till följd av

de stora förändringarna i marknadsräntorna. Under år 1994 uppgick

marknadsvärderat resultat till endast 2,6 miljarder kronor, medan resultatet

under år 1993 var 94,8 miljarder kronor. Historiskt sett har svängningarna från

år till år inte varit lika stora. För att utvärdera fondens utveckling bör

därför en period om flera år studeras.

Tabell 1 Resultatsammanställning för hela AP-fonden,

marknadsvärde, miljarder kronor

 1995 1994 1993

Årets resultat 64,5 36,3 59,2

Ej realiserade kursvinster/förluster24,2-33,735,6

Marknadsvärderat resultat88,8 2,6 94,8

Fondkapital 618,4 562,4 586,0

Avkastning* 16,3 % 0,5 % 18,9 %

 AP-fondens totala fondkapital uppgick vid årets slut till 618 miljarder

kronor. Av fondförmögenheten förvaltas 91 % av första-tredje fondstyrelserna,

medan fjärde och femte styrelserna förvaltar 8 resp. 1 %. Kapitalets storlek

påverkas dels av vilka medel som tillförs fonden och dels av avkastningen.

Endast avkastningen kan påverkas av fondstyrelserna själva. Sedan år 1991 har

AP-fondsystemet haft ett underskott i tillförda medel, dvs.

pensionsutbetalningarna har överstigit pensionsavgifterna. Under år 1995 var

avgiftsunderskottet 33 miljarder kronor. Trots de senare årens avgifts-

underskott har emellertid fonden, med undantag av år 1994, ökat i värde till

följd av att fondens avkastning överstigit underskottet i pensionsystemet. Under

år 1995 ökade fondkapitalet med 56 miljarder kronor vid en marknadsvärdering av

tillgångarna. Sedan år 1990 har kapitalet ökat med 211 miljarder kronor eller 52

%. Kompensation för inflationens urholkning av kapitalet har erhållits sedan

början av 1980-talet.

 7

Tabell 2 Fondkapitalets utveckling 1960-1995,

marknadsvärde, miljarder kronor

 1960 1970 1980 1990 1994 1995

Första-tredje fondstyrelserna

Avkastning 0,0 2,0 10,4 45,5 -0,1 79,5

Tillskjutet kapital

Avgifter 0,5 6,1 22,2 77,7 82,7 80,7

Pensionsutbetalningar -1,2-19,0-77,4-108,4-113,2

Överföring netto från/till 4:e och 5:e

fondstyrelserna 1,1 -1,4 -0,1

Administrationskostnader -0,1 -0,2 -0,5 -0,5 -0,5

Summa tillskjutet kapital0,5 4,8 3,0 0,9-27,6 -33,1

Tillväxt i fondkapital 0,5 6,8 13,4 46,3-27,7 46,4

Fondkapital 0,5 35,9145,3386,8518,0 564,3

Övriga fondstyrelser

4:e fondstyrelsen 1,4* 19,2 39,2 46,8

5:e fondstyrelsen 1,6 5,4 7,0

Avvecklingsstyrelsen 0,4

Summa samtliga fondstyrelser 146,7512,3562,6 618,4

AP-fondens placeringar

Sammansättningen av AP-fondens placeringar ändrade sig under året. Trots

värdeökningen i den nominella obligationsportföljen minskade dess andel av de

totala tillgångarna något. Förändringen beror på nettoinvesteringar i reala

tillgångar, såsom fastigheter och reala obligationslån, men också att första-

tredje fondstyrelserna inte återinvesterat den del av avkastningen som använts

till att täcka avgiftsunderskottet i ATP-systemet. Andelen aktier ökade till

följd av värdestegring och genom att femte fondstyrelsen fick ökad tilldelning

av grundkapital som använts till aktieköp. Fjärde och femte fondstyrelserna får

vardera rekvirera grundkapital som uppgår till högst 1 % av det sammanlagda

anskaffningsvärdet på de medel som första-tredje fondstyrelserna förvaltar.

Första-tredje fondstyrelserna, som är de enda fondstyrelserna som får placera i

fastigheter, gjorde under året stora investeringar i fastigheter. Värdet på

direktinvesteringarna i fastigheter och aktier i fastighetsbolag var vid

årsskiftet 17 miljarder kronor, en ökning från föregående år med 3,5 miljarder

kronor.

 Beräknat utifrån marknadsvärdet var 3 % av första-tredje fondstyrelsernas

tillgångar placerade i fastigheter. Enligt APR får första-tredje fondstyrelserna

placera upp till 5 % av tillgångarnas marknadsvärde i fastigheter. Andelen reala

lån ökade till följd av netto-investeringar under året medan andelen direktlån

minskade efter förfall.

Tabell 3 Placeringar, samtliga fondstyrelser,

marknadsvärde, miljarder kronor

 1970 1990

Nominella förlags- och obligationslån

samt penningmarknadslån 516,683,6 % 478,184,9 %

Direktlån 14,42,3 % 15,92,8 5

Reala lån 20,63,3 % 14,12,5 %

Aktier, konvertibla skuldebrev m.m.50,18,1 %41,57,4 %

Fastigheter, aktier i fastighetsbolag17,02,7 %13,82,4 %

Summa placeringar 618,7100 % 563,4100 %

Varav i utländsk valuta 1,7 % 0,8 %

 Under år 1995 har placeringarna på penning- och obligationsmarknaderna gett en

god avkastning uppgående till 16,5 %. Aktiedelen hade en än bättre utveckling

med en avkastning på 20,5 %. Fastigheter, i vilket inbegrips aktier i

fastighetsbolag, hade en direktavkastning på 6,8 % och en förändring i

marknadsvärdet på -2,1 %. Således var totalavkastningen för placeringar i

fastigheter 4,7 % under året. Direktlånens avkastning var 12,7 %. Place-

ringskategorin fastigheter hade den lägsta avkastningen år 1995 på grund av en

nedvärdering av fastigheter förvärvade under åren 1994 och 1995 samt lägre värde

på vissa hyreskontrakt. Sett över perioden 1991-1995 har fastigheterna haft en

negativ avkastning till följd av stora nedskrivningar under tidigare år. Aktier

hade i jämförelse med övriga tillgångar en bra avkastning. Under åren 1991-1995

har tillgångsslaget aktier gett en högre avkastning än övriga tillgångar.

Tabell 4 Avkastning på AP-fondens placeringskategorier

 1994 1995

Nominella obligations- och förlagslån

samt penningmarknadslån 16,5 % -0,3 %

Direktlån 12,7 % 4,1 %

Reala lån 9,5 % -1,9 %

Aktier, konvertibla skuldebrev m.m.20,5 % 6,7 %

Fastgheter, aktier i fastighetsbolag4,07 % 13,0 %

 8

3.4 Resultaten i fondstyrelserna

Första-tredje fondstyrelserna

Årets bokföringsmässiga resultat, dvs. direktavkastning på 49,7 miljarder kronor

plus uppskrivningar om 12,2 miljarder kronor till följd av värdeföränd-ringar

enligt lägsta värdets princip, var 62,0 miljarder kronor. Det marknadsvärderade

resultatet, dvs. inkl. orealiserade vinster, år 1995 var 79,5 miljarder kronor,

vilket innebär en kraftig ökning jämfört med föregående års marknadsvärderade

resultat på -0,1 miljarder kronor. Resultatförbättringen beror i huvudsak på att

obligationsportföljen ökat i värde till följd av lägre marknadsräntor.

Avkastningen på fondkapitalet var 15,9 % (0,0 %). Den reala avkastningen, av-

kastningen justerad i förhållande till utvecklingen av konsumentprisindex,

uppgick till 13,0 % (-2,5 %). Konsumentprisindex steg 2,6 % under år 1995,

vilket innebär samma ökningstakt som under år 1994.

Tabell 5 Resultatsammanställning för första-tredje fondstyrelserna,

marknadsvärde, miljarder kronor

 1994 1995

Årets resultat 61 978 34 803

Ej realiserade kursvinster/förluster vid

marknadsvärdering 17 528 -34 931

Marknadsvärderat resultat 79 506 -128

Fondkapital 564 311 517 902

Avkastning* 15,9 % 0,0 %

Konsumentprisindex förändring** 2,6 % 2,6 %

Real avkastning 13,0 % -2,5 %

* På genomsnittligt fondkapital

** Förändring under dec-dec

Fjärde och femte fondstyrelserna

Fjärde och femte fondstyrelserna har till uppgift att på aktiemarknaden placera

pensionsmedel som de rekvirerar från första-tredje fondstyrelserna. De medel som

fjärde och femte fondstyrelserna kan rekvirera uppgår för var och en till

maximalt 1 % av första-tredje fondstyrelsernas sammanlagda fondkapital

(anskaffningsvärdet) vid utgången av närmast föregående år. De rekvirerade be-

loppen benämns grundkapital. Under år 1995 utökades grundkapitalet i femte

fondstyrelsen med 500 miljoner kronor. Fjärde fondstyrelsen valde att inte

rekvirera något nytt grundkapital för året. Det sammanlagda grundkapitalet

(summan av rekvirerade medel) i fjärde och femte fondstyrelserna uppgår därmed

till 5 resp. 4,5 miljarder kronor.

 9

 Avkastningskravet på fjärde och femte fondstyrelserna är att de årligen skall

leverera medel motsvarande 3 % av det reala grundkapitalet till första-tredje

fondstyrelserna. Realt grundkapital erhålls genom uppindexering av det

rekvirerade medlen i förhållande till konsumentprisutvecklingen och uppgick vid

utgången av år 1995 till 9,9 resp. 5,2 miljarder kronor. I år överförs således

297 resp. 146 miljoner kronor, varvid beaktats att femte fondstyrelsen

rekvirerat nytt grundkapital vid ett par tillfällen under året. Avkastningen

inom resp. fondstyrelse täcker väl det ålagda avkastningskravet.

 Årets resultat i fjärde fondstyrelsen, dvs. aktieutdelningar, ränteintäkter

samt nettot av aktieförsäljningar minus omkostnader och förändring i

nedskrivningsbehov var 2,0 (1,2) miljarder kronor. Resultatförbättringen beror

till största delen på ökade intäkter från aktieutdelningar och större

realisationsvinster. Lägger man till den orealiserade värdeförändringen erhålls

det mark-nadsvärderade resultatet, som steg från 2,5 miljarder kronor år 1994

till 7,9 miljarder kronor år 1995. Resultatökningen avspeglar den kraftiga

börsutvecklingen år 1995 jämfört med föregående år. Fondkapitalet beräknat till

marknadsvärde ökade med 7,6 miljarder kronor till 46,7 miljarder kronor efter

överföring till första-tredje fondstyrelserna. Avkastningen på fjärde

fondstyrelsens fondkapital var 20,2 % under år 1995 mätt som resultatet inkl. ej

realiserade kursvinster i förhållande till genomsnittligt fondkapital under

året.

Tabell 6 Resultatsammanställning fjärde och femte fondstyrelserna,

marknadsvärde, miljarder kronor

 Fjärde Femte

 1980 1990 1994 1995

Årets resultat 2 0361 176 390 340

Förändringar av ej realiserade kursvinster/

förluster vid marknadsvärdering 5 8591 304 861 -110

Marknadsvärderat resultat 7 8952 4801 250 231

Grundkapital 5 0005 0004 500 4 000

Fondkapital 46 75439 1576 9825 377

Avkastning* 20,2 %6,9 %22,6 %4,8 %

* Avkastning mätt på genomsnittligt fondkapital

 Den femte fondstyrelsen hade under året en liknande utveckling som den fjärde.

Årets resultat steg till 390 (340) miljoner kronor tack vare ökade

aktieutdelningar. Fondstyrelsen har också ökat orealiserade värdeförändringar i

portföljen, vilket har dragit upp det marknadsvärderade resultatet till 1 250

(231) miljoner kronor. Fondkapitalet steg med 1,6 miljarder kronor till

7 miljarder kronor. Till en del förklaras ökningen av fondkapitalet av årets

tillskjutna medel om 500 miljoner kronor från första-tredje fondstyrelserna.

Avkastningen på genomsnittligt fondkapital var 22,6 %.

Avvecklingsstyrelsen (Fond 92-94)

Avvecklingsstyrelsen bildades vid årsskiftet 1991/1992 för att överta

förvaltningen av de fem löntagarfondernas fondförmögenhet och att skifta ut

denna i enlighet med beslut som skulle komma att fattas av riksdagen.

Utskiftningen slutfördes den 1 augusti 1994 genom att de medel som inte

utskiftats tidigare överfördes till Kammarkollegiet för fortsatt förvaltning.

Senast den 1 juli 1995 skulle regeringen besluta om på vilket sätt de

återstående likvida medlen skulle återföras till staten. Kvar fanns också en

större post aktier i Handelsbanken om vilka regeringen senare skulle besluta

särskilt.

 I juni 1995 beslutade riksdagen, på förslag av regeringen, att av-

vecklingsstyrelsens verksamhet skulle fortsätta och att de tillgångar som inte

blivit slutligt utskiftade skulle behållas inom AP-fonden och förvaltas av

avvecklingsstyrelsen. I enlighet härmed övertog avvecklingsstyrelsen per den 1

juli 1995 ansvaret för tillgångar med ett bokfört värde av 258 miljoner kronor.

Under år 1995 såldes aktierna i Handelsbanken. Eftersom det inte förelåg något

beslut om för vilket ändamål avvecklingsstyrelsens tillgångar skulle användas

eller hur länge förvaltningen skulle pågå placerade fondstyrelsen

fondförmögenheten i räntebärande tillgångar med hög likviditet.

 Under år 1995 uppgick avvecklingsstyrelsens resultat till 108 miljoner kronor,

exkl. orealiserade värdeförändringar, varav 94 miljoner avser

realisationsvinster. Fondkapitalet uppgick vid årsslutet till 366 miljoner

kronor. Det marknadsvärder

Tabell 7 Resultatsammanställning avvecklingsstyrelsen, miljoner kronor

 1970

Årets resultat 108

Varav realisationsvinster/förluster94

Fondkapital 366

Marknadsvärderat fondkapital 375

4Utvärdering av fondstyrelsernas verksamhet

Enligt APR skall fondstyrelserna förvalta anförtrodda medel på sådant sätt att

de blir till största möjliga nytta för försäkringen för tilläggspension.

Fondmedlen skall placeras så att kraven på långsiktigt hög avkastning och

tillfredsställande riskspridning tillgodoses. För första-tredje fondstyrelserna

gäller även krav på tillfredsställande betalningsberedskap och betryggande

säkerhet. Fondstyrelserna skall, enligt APR, även fastställa närmare mål för sin

placeringsverksamhet. Första-femte fondstyrelserna är vidare skyldiga att till

regeringen överlämna en egen utvärdering av resp. styrelses förvaltning av

fondmedlen med utgångspunkt i de närmare mål för placeringsverksamheten som

fastställts. Avvecklingsstyrelsen har ingen skyldighet att inge någon

resultatutvärdering.

 De avkastningar som redovisas i tabellerna är beräknade genom att det mark-

nadsvärderade resultatet är satt i relation till genomsnittligt fondkapital.

Hänsyn har därvid också tagits till hur stor del av året som kapitalet har varit

disponibelt för resp. fondstyrelse.

 Avkastningen är ett mått på fondkapitalets tillväxt i resp. styrelse. Genom

att jämföra avkastningen med relevanta index går det att se hur väl

förvaltningen har lyckats i jämförelse med marknadsutvecklingen. En sådan

jämförelse har emellertid brister så till vida att den inte tar hänsyn till

risknivån eller förutsättningarna för förvaltningen. En högre avkastning behöver

inte vara resultatet av en skickligare förvaltning utan kan vara följden av en

högre risknivå. Förutsättningarna för AP-fondens placeringar skiljer sig från

andra institutioner, men också mellan fondstyrelserna. Vid en jämförelse mellan

fondstyrelserna och mellan fondstyrelserna och andra kapitalförvaltare måste

hänsyn tas till dessa faktorer.

 Den långsiktiga utvecklingen kan utläsas i resultatet över en femårsperiod.

En femårsperiod omfattar vanligtvis ett flertal konjunkturfaser och ger därför

ett bättre underlag för utvärderingen. Vid en längre utvärderingsperiod påverkar

strategibyten och andra förändringar i verksamheten inte den genomsnittliga

avkastningen i lika hög grad. Resultatet påverkas av vilken femårsperiod som

väljs. Exempelvis är det för aktiemarknaden dåliga året 1990 inte med i årets

femåriga utvärderingsperiod, vilket får en stor effekt på resultatet.

4.1 Första-tredje fondstyrelserna

4.1.1 Sammanfattning av första-tredje fondstyrelsernas

resultatuppföljning

Första-tredje fondstyrelserna har inkommit med en utvärdering av verksamheten

som väl uppfyller de krav som ställs i prop. 1992/93:206 s. 40 ff. Första-tredje

fondstyrelserna har, på grundval av målsättningen i reglementet, fastställt en

placeringspolicy och en kreditpolicy. Enligt fondstyrelsernas placeringspolicy

skall tillgångarna placeras så att avkastningen ger en realsäkring av

fondkapitalet. På längre sikt bör fondkapitalet även följa tillväxten i den

reala lönesumman. Det grundläggande beslutet i 1995 års verksamhetsplan var att

öka det reala inslaget i portföljen genom investeringar i reallån och

fastigheter, särskilt bostadsfastigheter. Fondstyrelserna menar dock att

investeringar i bostadsfastigheter inte kan ske i alltför snabb takt, eftersom

fastigheterna avses förvaltas i egen regi. De administrativa krav som en

bostadsförvaltning ställer samt kvarvarande regleringar på bostadsmarknaden har

enligt fondstyrelserna begränsat fastighetsinvesteringarnas ökningstakt. Vidare

har fondstyrelserna, för att sprida riskerna, beslutat att öka andelen pla-

ceringar i utländsk valuta.

 Fondstyrelserna konstaterar att utvecklingen på räntemarknaden under året

inneburit att de nominella placeringarna har ökat i värde. Inslaget av reala

tillgångar har ökat framför allt till följd av investeringar i fastigheter.

Riskprofil

Vid första-tredje fondstyrelsernas genomgång av verksamhetens riskprofil

konstateras - mot bakgrund av att fondens placeringar är räntebärande och

kreditrisken begränsad - att ränterisken jämte inflationsrisken är de

dominerande riskerna. Vidare anförs att storleken på portföljen, som motsvarar

ungefär en tredjedel av den inhemska obligationsmarknaden, gör det svårt för

första-tredje fondstyrelserna att i någon större utsträckning avvika från

marknadens räntebindningstid. Således blir ränterisken i stort sett densamma som

marknadens genomsnittliga ränterisk. Avkastningen på placeringar i reala

obligationer är relaterad till konsumentprisindex förändring och eliminerar

därigenom inflationsrisken. Avkastningen på reala obligationer varierar dessutom

normalt mindre än avkastningen på nominella obligationer då de senare även

inkluderar förändringar i inflationsförväntningar och inflationsriskpremierna.

Kreditrisken bedöms av styrelserna som låg, även efter det att statens åtagande

att banker och vissa andra kreditinstitut skall kunna infria sina förpliktelser

i rätt tid upphört.

 Marknadsvärdet för fondstyrelsernas utländska räntebärande värdepapper var 6,4

miljarder kronor. Därutöver ger det utländska fastighetsinnehavet på 2,3

miljarder kronor upphov till en valutaexponering. Fondstyrelserna har minskat

valutaexponeringen genom lån i utländsk valuta samt en viss försäljning av

valuta på termin.

 Beträffande fastighetsplaceringarna bedömer fondstyrelserna att det på kort

sikt inte föreligger någon större hyresrisk i beståndet till följd av god

belägenhet, gott skick och låg vakansgrad . Slutligen konstaterar första-tredje

fondstyrelserna i sin riskbedömning att någon egentlig likviditetsrisk inte

föreligger och att säkerheten i de administrativa systemen är god.

Avkastningsjämförelse och alternativa placeringsstrategier

Första-tredje fondstyrelserna har i sin utvärdering gjort jämförelser dels med

avkastningen i livförsäkringsbolagen, dels med index för den inhemska nominella

portföljen samt för de utländska obligationerna. Därutöver har fondstyrelserna

lämnat exempel på alternativa placeringsstrategier. En jämförelse med

livförsäkringsbolagen kan dock, enligt styrelserna, aldrig göras helt

rättvisande eftersom förutsättningarna för jämförelseobjekten är olika.

Fondstyrelserna är styrda av ett placeringsreglemente som skiljer sig från

försäkringsbolagens placeringsregler i många avseenden. Sålunda är första-tredje

fondstyrelserna i stor utsträckning hänvisade till att placera i räntebärande

papper på den svenska marknaden, medan livförsäkringsbolagen bättre kan

diversifiera sina portföljer genom att placera i fler tillgångsslag och i annan

valuta. De är inte heller i samma grad hämmade av sin relativa storlek som

första-tredje fondstyrelserna.

 Totalavkastningen i första-tredje fondstyrelserna under år 1995 var 15,9 %.

Den genomsnittliga ovägda avkastningen för de livbolag med vilka jämförelse

gjorts var 15,7 %. Sett över en femårsperiod är totalavkastningen för första -

tredje fondstyrelserna bättre än för livbolagen. Den aritmetiska genomsnittliga

avkastningen på 12,3 % för perioden 1991-1995 ligger 1,8 procentenheter över

livbolagens ovägda genomsnittsavkastning. Under denna femårsperiod har svenska

realräntor varit på en historiskt hög nivå vilket gynnat placeringar på den

svenska räntemarknaden. Vid utgången av år 1995 bestod första-tredje

fondstyrelsernas portfölj till 91 % av räntebärande papper, medan livbolagen

hade 52 % av placeringstillgångarna investerade i detta tillgångsslag.

Tabell 8 Genomsnittlig avkastning (aritmetiskt medelvärde) i ett antal

livförsäkringsbolag och första-tredje fondstyrelserna

Totalavkastning %FolksamSkandiaTrygg WASA SPP AP

1991-1995 Liv Liv Hansa livLiv 1-3

Obligationer och korta

placeringar 13,9 14,6 13,9 15,1 13,7 13,0

Lån 12,1 11,1 10,6 10,1 9,1 10,0

Aktier 13,8 16,0 17,2 16,9 18,9 -

Fastigheter -1,9 -4,1 -6,5 -7,3 -7,9 -7,1

Genomsnitt 1991-199510,510,5 11,3 10,1 9,9 12,3

Genomsnitt 1990-19947,5 7,7 7,3 7,2 8,2 11,9

 Genomsnittligt under en femårsperiod har första-tredje fondstyrelserna alltså

uppnått en bättre avkastning på det förvaltade kapitalet än de livbolag som man

jämfört med. Däremot är avkastningen på de enskilda tillgångsslagen något sämre.

Det beror bl.a. på att livbolagen i större utsträckning använt sig av möjlig-

heten att investera i valuta vilket gett en bättre avkastning i kronor räknat.

De har även större möjligheter än första-tredje fondstyrelserna att ta

positioner med en annan ränterisk än marknadens genomsnitt och därigenom uppnå

större avvikelser från marknadens genomsnittliga avkastning. Enligt första-

tredje fondstyrelsernas utvärdering har livförsäkringsbolagen haft en högre

ränterisk än fondstyrelserna. Under år 1995, då räntorna föll relativt kraftigt,

har en högre ränterisk lett till högre avkastning. Första-tredje fondstyrelserna

redovisar på motsvarande sätt en jämförelsevis högre avkastning än försäkrings-

bolagen på nominella ränteplaceringar under år 1994, då räntorna steg kraftigt.

 För tillgångsslaget lån, som inkluderar direktlån och realräntelån, ligger

första-tredje fondstyrelsernas avkastning i nivå med Wasas livbolag, högre än

SPP:s livbolag men lägre än avkastningen i Folksams, Trygg Hansas och Skandias

livbolag. SPP:s och fondstyrelsernas förhållandevis låga avkastning i detta

tillgångsslag beror på ett större innehav av realräntelån som, till följd av den

lägre inflationstakten, har haft en lägre avkastning än nominella

ränteplaceringar under år 1995. Livbolagens högre andel direktlån kännetecknas

också av högre kreditrisk och avkastning än vad som är fallet i första-tredje

fondstyrelsernas portföljer. Avkastningen på fastighetsinvesteringarna har för

första-tredje fondstyrelserna varit lägre än det ovägda genomsnittet för

livbolagen under den senaste femårsperioden.

 Skälet till att den genomsnittliga avkastningen, relativt livbolagen, trots

allt varit hög är, som fondstyrelserna konstaterar i sin utvärdering, att de

kunnat dra nytta av att reglementet föreskriver att placeringar främst skall

göras på räntemarknader.

 Första-tredje fondstyrelserna jämför även avkastningen från nominella

räntebärande placeringar med ett av fondstyrelserna fastställt index. Detta

index uppges vara mycket brett och omfatta i princip hela den svenska penning-

och obligationsmarknaden, inkl. icke benchmarkobligationer, industriobligationer

och bostadsobligationer. Regeringen anser det önskvärt att första-tredje

fondstyrelserna redovisar sammansättningen av detta interna index så att

regeringen har möjlighet att göra en bättre bedömning av fondstyrelsernas

avkastning på de nominella placeringarna. Enligt fondstyrelsernas utvärdering

har den genomsnittliga avkastningen på nominella räntebärande placeringar den

senaste femårsperioden marginellt överstigit avkastningen på detta interna

index, vilket resulterat i en betydande överavkastning i kronor räknat. År 1995

var fondstyrelsernas överavkastning i förhållande till index betydligt högre än

genomsnittet för den senaste femårsperioden.

 I redogörelsen för de alternativa placeringsstrategierna har fondstyrelserna

jämfört den faktiska portföljen med tre möjliga placeringsalternativ. I det

första har man avstått från att investera i fastigheter och i de två övriga har

man utnyttjat fastighetskvoten resp. valutakvoten fullt ut. Dessa två sistnämnda

strategier är i viss mån hypotetiska eftersom det inte vore praktiskt möjligt

att under hela mätperioden till fullo utnyttja fastighetskvoten eller att ha

maximal tillåten exponering i valuta. Det kan emellertid konstateras av

fondstyrelsernas utvärdering att det under perioden 1991-1995 hade varit bättre

att avstå från fastighetsinvesteringar och lägga en större andel av portföljen i

valuta.

4.1.2 Regeringens utvärdering av första-tredje fondstyrelsernas

resultat

Enligt APR är första-tredje fondstyrelsernas uppgift, liksom övriga fond-

styrelsers, att förvalta anförtrodda medel på sådant sätt att de blir till

största möjliga nytta för försäkringen för tilläggspension . Fondstyrelserna har

därutöver fastställt en placeringspolicy enligt vilken fondstyrelsernas

tillgångar skall placeras så att avkastningen ger en realsäkring av

fondkapitalet . På längre sikt bör, enligt fondstyrelserna, fondkapitalet även

följa tillväxten i den reala lönesumman.

 Eftersom APR inte föreskriver exakt med vilka proportioner olika tillgångsslag

skall ingå i portföljen är det svårt att fastställa en lämplig

riktmärkesportfölj för utvärderingen av fondstyrelsens totala avkastning. Inför

kommande utvärderingar vore det önskvärt att fondstyrelserna i sin utvärdering

gav förslag på hur en utvärdering av portföljens sammansättning mellan olika

tillgångsslag skall ske. Eftersom APR även ger vid handen att en

tillfredställande riskspridning skall gälla för placeringarna är det önskvärt

att sätta portföljens avkastning i relation till den risknivå som placeringarna

motsvarat under året, exempelvis genom att relatera avkastningen till den

historiska standardavvikelsen i avkastningen.

 Regeringen har i brist på lämplig metod för att bedöma avvägningen mellan

olika tillgångsslag valt att utvärdera varje tillgångsslag för sig.

 Regeringen har vid sin utvärdering av de nominella inhemska placeringarna valt

att jämföra första-tredje fondstyrelsernas avkastning med Öhmans totalindex,

vars sammansättning och utveckling löpande redovisas öppet, till skillnad mot

fondstyrelsernas interna index. Öhmans totalindex visar utvecklingen för

statliga benchmark-obligationer, statsskuldväxlar och en approximering av

bostadsobligationernas värdeutveckling baserad på Stadshypoteks

benchmarkobligationer. Avkastningen på första-tredje fondstyrelsernas nominella

räntebärande placeringar år 1995, dvs. alla placeringar utom direktlån, reala

lån, fastigheter och fastighetsaktier, uppgick till 16,5 %, vilket är något

bättre än tillväxten i Öhmans totalindex som var 16,4 %. Första-tredje

fondstyrelserna har emellertid stora innehav av icke benchmark-obligationer,

emitterade av staten och bostadsinstituten samt industriobligationer. Dessa

mindre likvida obligationer ingår inte i Öhmans totalindex, varför jämförelsen

inte är fri från invändningar.

 Fastighetsinvesteringarna har under perioden bidragit negativt till fondens

avkastning. Beloppsmässigt gjordes stora investeringar i fastigheter under åren

1989 och 1990. Därefter har prisfallet varit drastiskt och medfört att

totalavkastningen i tillgångsslaget fastigheter i genomsnitt under åren 1991-

1995 har varit -7,1 %. Fastigheter har köpts för sammanlagt 22,2 miljarder

kronor sedan år 1989. Dessa fastigheter har dock skrivits ned enligt lägsta

värdets princip med totalt 5,5 miljarder kronor. Denna nedskrivning motsvarar

ungefär 1 % av fondkapitalet. Under år 1994 kunde fondstyrelserna skriva upp

värdet av fastighetsinnehavet, men för år 1995 skrevs värdet åter ned något.

 10

Tabell 9 Resultat i första-tredje fondstyrelserna 1991-1995, miljarder kronor

 1991 1992 1993 1994 1995 1991-

 1995*

Marknadsvärderat resultat 57 55 83 0 80

Marknadsvärderat fondkapital442484 546 518 564

Avkastning i % 15,6 12,7 17,3 0,0 15,9 12,1

Index**, % 18,4 12,4 19,8 -1,0 16,4 12,8

Real avkastning***, % 6,9 10,5 12,7 -2,5 13,0 8,0

Reala lönesumman, % -5,4 -2,0 -6,4 1,9 2,2 -2,0

* Geometriskt medelvärde

** Öhmans totalindex

*** KPI-förändringar dec-dec

 Fondstyrelserna har sedan slutet av år 1994 även investerat i utländska

obligationer. I utvärderingen anger fondstyrelserna att avkastningen från

utländska obligationer jämförts med på Salomon Brothers G-5 index, uttryckt i

svenska kronor. Regeringen konstaterar att fondstyrelsernas avkastning, enligt

den egna utvärderingen, är i nivå med detta index. Under år 1995 var

avkastningen på tillgångarna i utländsk valuta lägre än för de inhemska

räntebärande tillgångarna, vilket främst beror på förstärkningen av kronkursen

under året. Det vore önskvärt att fondstyrelserna lämnade information om

storleken på valutatillgångarnas avkastning på sådant sätt att regeringen utan

vidare kan lämna denna information till riksdagen.

 Vad gäller de reala räntebärande placeringarna så konstaterar fondstyrelserna

att en utvärdering av dessa är svår att göra eftersom inget lämpligt index

finns. Regeringen ser dock gärna att första-tredje fondstyrelserna återkommer

med förslag på lämplig utvärderingsmetod för placeringar i reala obligationer.

 Det kan konstateras att den totala avkastningen i första-tredje fond-

styrelserna har varit god under 1990-talet. Det geometriska medelvärdet för den

årliga avkastningen har under perioden 1991-1995 varit 12,1 %. Fondstyrelserna

har med marginal klarat att realsäkra kapitalet under femårsperioden.

Portföljens realavkastning har varit i genomsnitt 8,0 % per år. I första-tredje

fondstyrelsernas målformulering anges att fondkapitalet på sikt bör följa

utvecklingen i den reala lönesumman. Den reala lönesumman (deflaterad med KPI-

förändringen) har sjunkit med i genomsnitt 2,0 % årligen under perioden. Även

denna målsättning har således överträffats med bred marginal.

 Under perioden har realräntorna legat på historiskt höga nivåer vilket

bidragit till fondstyrelsernas utveckling. Särskilt bra är utvecklingen av den

nominella obligationsportföljen. Fastighetsinvesteringarna har däremot inte

bidragit till att förbättra avkastningen. Med hänsyn till den starkare

kronkursen hade det, sett i efterhand, också varit fördelaktigt med en mindre

valutaexponering. Fastighetsinvesteringarna, exponeringen i valuta och även

innehavet av realränteobligationer medverkar dock till att sänka den totala

risken i första-tredje fondstyrelsernas tillgångar. Regeringen stödjer

fondstyrelsernas beslut att öka inslaget av reala tillgångar ytterligare för att

minska den totala portföljrisken. Fondstyrelserna anger den egna förvaltningens

bristande kapacitet som en anledning till att fastighetsinnehavet under 1995

vuxit långsammare än önskvärt. Mot bakgrund av att det står fondstyrelserna

fritt att välja om förvaltningen av fastigheterna skall ske i egen regi eller

med hjälp av externa förvaltare, anser regeringen att fastighetsförvaltningen

inte utgör någon begränsning för en fortsatt utökning av fastighetsrelaterade

investeringar, om fondstyrelserna bedömer detta lämpligt.

 Sammantaget har första-tredje fondstyrelsernas verksamhet utvecklats på ett

tillfredsställande sätt och den genomsnittliga avkastningen varit hög, även sett

i relation till den risknivå fondstyrelserna redovisat. Den inlämnade

utvärderingen är genomgripande och ger, trots de påpekanden som gjorts ovan, en

god överblick av första-tredje fondstyrelsernas verksamhet.

4.2 Fjärde och femte fondstyrelserna

4.2.1 Sammanfattning av fjärde och femte fondstyrelsernas

resultatuppföljningar

Fjärde fondstyrelsen har inkommit med en utvärdering av verksamheten under år

1995. Den redogör för styrelsernas målsättningar och jämför avkastningen på

fondstyrelsens placeringar med indexutvecklingen på resp. marknad.

 Det långsiktiga målet som formulerats av styrelsen är att "totalavkastningen

sedd över en femårsperiod skall något överträffa ett avkastningsindex för

Stockholmsbörsen". Vilket index som jämförelsen skall göras mot är inte angivet.

Som underordnade mål har fondstyrelsen tills vidare fastställt breda lokala

index för utländska aktier och 180 dagars riskfri ränta för likvida medel.

 Vid utgången av år 1995 hade fjärde fondstyrelsen 88,8 % av tillgångarna

placerade på Stockholms fondbörs, 2,3 % utomlands, 0,9 % i onoterade värdepapper

och resterande del, 8,0 %, i likvida tillgångar som kassahållning. Portföljens

totalavkastning påverkas därför mest av utvecklingen på Stockholms fondbörs.

 Under den senaste femårsperioden har fondkapitalets genomsnittliga avkastning,

mätt som ett geometriskt medelvärde, varit 19 % per år, vilket styrelsen jämför

med ett genomsnitt på den svenska aktiemarknaden som uppges vara 17 %. Denna

högre avkastning motsvarar enligt fondstyrelsen

4 miljarder kronor vid utgången av år 1995. Under år 1995 var dock avkastningen

marginellt sämre än för en genomsnittsportfölj på marknaden. Fondstyrelsens

totalavkastning år 1995, inkl. utdelnings- och ränteintäkter samt

förvaltningskostnader, blev 20,2 %. Findatas avkastningsindex för samma år steg

20,7 %.

 11

 Placeringsinriktningen var i stort oförändrad under år 1995. Fjärde fond-

styrelsen har en relativt stor andel av portföljen investerad i branscherna

kemisk industri och verkstäder. Innehavet i kemisk industri har i hög grad

bidragit till avkastningen under året, medan verkstadsindustriaktierna har

utvecklats sämre än genomsnittet. Sett under en flerårsperiod är det främst

fondens innehav av aktier i läkemedels- och verkstadsindustrin som bidragit med

en högre avkastning än genomsnittet. De förändringar som skett i

portföljsammansättningen är främst beroende av den relativa kursutvecklingen för

de olika branscherna. Nettoinvesteringar ligger dock till viss del bakom

ökningen av andelen bankaktier som ökat från 1 till 5 % av det totala innehavet

i noterade svenska aktier.

 Innehaven i utländska aktier är så små att de endast marginellt påverkar

totalavkastningen av portföljen. Den långsiktiga målsättningen är emellertid att

utlandsportföljen skall bidra positivt till totalavkastningen. Fondstyrelsen

framhåller att en icke mätbar men betydande effekt av den utländska

förvaltningen är att den ger kunskap om svenska företags konkurrenter och

branscher samt om utländska ekonomier. Denna kunskap har kommit till användning

vid förvaltningen av den inhemska portföljen. Under den senaste femårsperioden

har den genomsnittliga årliga avkastningen på det utländska innehavet varit ca

12 %, mätt i svenska kronor. Under det senaste året uppges de utländska

placeringarna ha hävdat sig väl på resp. delmarknad.

 Investeringar i onoterade aktier har inte bidragit positivt till total-

avkastningen under den senaste femårsperioden. Fondstyrelsen bedömer det dock

som troligt att dolda reserver ligger i dessa investeringar men någon beräkning

har inte gjorts.

 De likvida medlen har under de senaste fem åren gett en högre avkastning än

180 dagars statsskuldväxlar. Den genomsnittliga avkastningen på de likvida

medlen har under perioden varit 11,7 % för fondstyrelsen jämfört med 10,1 % för

marknaden, uttryckt som genomsnittlig enkel årsränta. Under år 1995 genererade

likvida medel en årsavkastning på 9,8 % vilket kan jämföras med 180 dagars

statsskuldväxlar som gav ca 9,1 % under året.

 Femte fondstyrelsen har inkommit med en utvärdering som är mer utförlig än

fjolårets. De långsiktiga målen som anges i utvärderingen är angivna i ett antal

punkter med följande innehåll:

- Placeringarna skall präglas av långsiktighet och stabilitet.

- Fonden skall ha en diversifierad portfölj av aktier i ett begränsat antal

 större svenska börsnoterade företag. Aktieinnehavet i ett enskilt börsbolag

 bör inte överstiga 15 % av aktieportföljens anskaffningsvärde.

- Placering i aktier i större utländska börsnoterade företag får ske inom de

 gränsvärden som gäller enligt reglementet för AP-fonden, dvs. 10 % av

 anskaffningsvärdet.

- Fondens likviditet skall inte vara högre än vad som är nödvändigt för att

 möjliggöra även större placeringar inom rimlig tid. Likviditeten skall kunna

 variera med hänsyn till ränteläge, inflation, och förväntad affärsvolym.

- Som avkastningsmål gäller att värdepappersportföljen under en fyraårsperiod,

 räknad från den första juli 1993, skall utvecklas bättre än Veckans Affärers

 index och att likvida medel varje år skall ge samma avkastning som sexmånaders

 statsskuldväxlar.

 Utöver dessa handlingslinjer uppges att prioriteringar skall ske av aktier

på A-listan, i första hand 16-listan (de mest omsatta aktierna) och av aktier

med låga beta-värden, dvs. aktier med relativt låg risk.

 Under den senaste femårsperioden har fondkapitalets genomsnittliga avkastning

varit 18,4 %, mätt som geometriskt medelvärde, jämfört med Findatas

avkastningsindex som visat en ökning med i genomsnitt 17,4 % och Veckans

Affärers index som stigit med 15,0 %. Under det senaste året var avkastningen på

fondkapitalet 22,6 % samtidigt som Findatas avkastningsindex steg 20,7 % och

Veckans Affärers index steg 18,1 %. Jämfört med sammansättningen på Stockholms

fondbörs har fondstyrelsen valt att placera en större andel i framför allt

kemisk industri och förvaltningsbolag. Samtidigt har fondstyrelsen underviktat

placeringar i banker och verkstadsindustri. Vid årsskiftet hade fondstyrelsen

placerat 7,5 % av portföljens totala anskaffningsvärde i utländska aktier. Mark-

nadsvärdet på det utländska innehavet motsvarar hela 14,8 % av portföljens

marknadsvärde. En stor andel av orealiserade vinster hänför sig till innehavet i

det schweiziska läkemedelsbolaget Roche.

 Likviditeten har sjunkit kraftigt från 1990-1992 då denna uppgick till mellan

24 och 32 %. Vid utgången av år 1995 var likviditeten 3,2 %. Fondstyrelsen

redovisar en aritmetiskt genomsnittlig avkastning på likvida medel på 10,5 %

under åren 1991-1995.

4.2.2 Regeringens utvärdering av fjärde och femte fondstyrelsernas

resultat

I detta avsnitt lämnas inledningsvis kommentarer som är relevanta för

utvärderingen av både fjärde och femte fondstyrelsens resultat. Därefter följer

regeringens utvärdering av resp. fondstyrelse. Slutligen jämförs fjärde och

femte fondstyrelsernas aktieportföljer för att belysa skillnader i avkastningen.

 Vid utvärderingen av fjärde och femte fondstyrelsernas resultat måste has i

åtanke att APR inte föreskriver exakt med vilka proportioner inhemska och

utländska aktier skall ingå i portföljen eller vilka utländska aktiemarknader

eller branscher som skall vara representerade. Inhemska aktier dominerar, men

fondstyrelserna kan även välja att placera i utländska aktier i syfte att minska

risken eller höja avkastningen. Fondstyrelserna bör, enligt regeringens mening,

i framtiden redovisa en närmare strategi för portföljsammansättningen med

utgångspunkt i avvägningen mellan risknivå och avkastning. I brist på ett bättre

verktyg för utvärderingen har regeringen i år valt att utvärdera

fondstyrelsernas avkastning utifrån ett avkastningsindex som enbart består av

aktier i noterade svenska bolag.

 Fjärde och femte fondstyrelserna refererar i sina årsredovisningar och

utvärderingar till både Veckans Affärers totalindex och Findatas

avkastningsindex. Veckans Affärers totalindex är enligt regeringens mening inte

en lämplig jämförelsenorm då detta index inte tar hänsyn till utdelningar och

därför inte visar den avkastning som en placerare erhåller genom utdelningar och

genom att återinvestera utdelningarna. Findatas avkastningsindex som innehåller

reinvesterade utdelningar är i detta sammanhang ett mer relevant jämförelseindex

och används därför i regeringens utvärdering. I Findatas avkastningsindex ingår

emellertid endast aktier noterade på Stockholms fondbörs A-lista.

 Fondstyrelserna har valt att utvärdera avkastningen på innehavet i utländska

bolag separat. Det kan diskuteras hur jämförelseindex i så fall skall

fastställas. Det kan anföras att då reglementet inte föreskriver någon speciell

viktning mellan placeringar i olika länder kan en jämförelse med ett världsindex

vara mer korrekt än en jämförelse med index för de lokala börser som

fondstyrelserna har valt att placera på.

 Regeringen vill, i likhet med föregående år, påpeka att fondstyrelsernas

utvärdering bör innehålla en jämförelse med andra kapitalförvaltare med liknande

placeringsmöjligheter, på samma sätt som första-tredje fondstyrelserna

redovisar.

 Vid utvärderingen är det viktigt att komma ihåg att målet för fjärde och femte

fondstyrelsens förvaltning enligt APR är att nå långsiktigt hög avkastning men

även tillfredställande riskspridning. De av fjärde och femte fondstyrelsernas

uppsatta avkastningsmålen anger inte till vilken risknivå målet skall uppfyllas.

Ej heller anger fondstyrelsernas utvärderingar till vilken risknivå erhållen

avkastning har uppnåtts. För att möjliggöra en korrekt jämförelse av

förvaltningen med andra aktieportföljer liksom en utvärdering mot uppsatta mål,

som ju anger att riskerna skall spridas, är det nödvändigt att ta hänsyn till

risknivån i den förvaltade portföljen. Exempelvis kan en s.k. Sharpe-kvot

beräknas som relaterar den uppnådda avkastningen till risken i portföljen genom

att portföljavkastningen (minus riskfri ränta) relateras till standardavvikelsen

i avkastningen.

 Fjärde fondstyrelsen uppvisade under året en något sämre avkastning på

fondkapitalet än Findatas avkastningsindex. Sett över en femårsperiod har man

dock lyckats nå en gensomsnittlig årsavkastning på 19,3 % vilket är två

procentenheter bättre än Findatas avkastningsindex. Fondkapitalets marknadsvärde

uppgick vid årets slut till knappt 47 miljarder kronor. Fondstyrelsen har sedan

den inrättades sammanlagt rekvirerat 5 miljarder kronor från första-tredje

fondstyrelserna. Beräknat i dagens penningvärde motsvarar det 9,9 miljarder

kronor. Skillnaden mellan fondkapitalet och det uppräknade grundkapitalet, 37

miljarder kronor, motsvarar de ackumulerade vinsterna utöver den avkastning som

inbetalats till förstatredje fondstyrelserna. Kapitalet har under mätperioden

ökat sitt reala värde med i genomsnitt 14,8 % per år.

 12

Tabell 10 Resultat i fjärde fondstyrelsen 1991-1995,

marknadsvärde, miljarder kronor

 1991 1992 1993 1994 1995 1991-

 1995*

Marknadsvärderat resultat 3 2,9 10,9 2,5 7,9

Marknadsvärderat fondkapital2225,2 35,9 39,1 46,7

Avkastning**, % 15,6 13,3 43,3 6,9 20,2 19,3

Index***, % 8,4 2,3 56,3 6,5 20,7 17,4

Real avkastning****, % 6,9 11,1 37,7 4,2 17,2 14,8

* Geometriskt medelvärde

** Baserat på genomsnittligt fondkapital

*** Findatas avkastningsindex

**** Deflator: KPI-förändringar dec-dec

 Fjärde fondstyrelsen har lämnat in en utvärdering av samma omfattning som för

år 1994. Utvärderingen ger regeringen möjligheter till insyn och fungerar som

underlag för analys av medelsförvaltningen. Utöver de gemensamma kommentarer

rörande fjärde och femte fondstyrelsernas utvärdering som givits ovan vill

regeringen peka på några ytterligare moment som skulle kunna underlätta

utvärderingen.

 Fondstyrelsens målsättning är att avkastningen skall överstiga ett

avkastningsindex för Stockholms fondbörs. Det vore ur utvärderingssynpunkt lämp-

ligt att i målformuleringen ange vilket detta index skall vara.

 Vad gäller de utländska tillgångarna bör, enligt regeringens mening, fjärde

fondstyrelsens innehav av depåbevis i Pharmacia & Upjohn redovisas som ett

innehav i utländskt bolag. Efter sammanslagningen är Pharmacia & Upjohn ett

utländskt aktiebolag. Vidare har fondstyrelsen i utvärderingen inte redovisat

vilka utländska index som används eller dessas utveckling under den senaste

femårsperioden, trots att användningen av breda index angetts i styrelsens

underordnade mål.

 Regeringen konstaterar dock att fjärde fondstyrelsen uppnått en god avkastning

under perioden och att den med marginal har klarat avkastningskraven och de

uppsatta målen.

 Femte fondstyrelsen hade under året 22,6 % avkastning på fondkapitalet,

inräknat orealiserade vinster, vilket är två procentenheter högre än Findatas

avkastningsindex. Den reala avkastningen under året var 19,5 %. Över en

femårsperiod har den årliga avkastningen på fondkapitalet varit 18,4 %, en

procentenhet högre än Findatas avkastningsindex.

 13

Tabell11 Resultat i femte fondstyrelsen 1991-1995,

marknadsvärde, miljarder kronor

 1991 1992 1993 1994 1995 1991-

 1995*

Marknadsvärderat resultat0,4 0,3 1,3 0,2 1,2

Marknadsvärderat fondkapital2,63,3 4,5 5,4 7,0

Avkastning**, % 19,2 9,6 38,5 4,8 22,6 18,4

Index***, % 8,4 2,3 56,3 6,5 20,7 17,4

Real avkastning****, % 10,3 7,5 33,0 2,1 19,5 14,0

* Geometriskt medelvärde

** Baserat på genomsnittligt fondkapital

*** Findatas avkastningsindex

**** Deflator: KPI-förändringar dec-dec

 Fondkapitalet beräknat till marknadsvärde uppgick vid årsslutet till 7,0

miljarder kronor. Fonden har sedan verksamheten startade i mitten av år 1989

sammanlagt rekvirerat 4,5 miljarder kronor från första-tredje fondstyrelserna.

Beräknat i dagens penningvärde motsvarar det 5,2 miljarder kronor. Skillnaden

mellan fondkapitalet och det uppräknade grundkapitalet, 1,8 miljarder kronor,

motsvarar de ackumulerade vinsterna utöver den avkastning som inbetalats till

första-tredje fondstyrelserna. Kapitalets reala värde har under femårsperioden

ökat med i genomsnitt 14,0 % per år.

 Femte fondstyrelsen har i år inlämnat en betydligt mer omfattande utvärdering

av den egna förvaltningen än föregående år. Det bör dock påpekas att styrelsen,

efter det att regeringen avlämnat föregående års skrivelse till riksdagen, lät

göra en kompletterande utvärdering som var av samma omfattning som årets.

Utvärderingen överlämnades till regeringen för kännedom.

 Utöver de synpunkter som inledningsvis lämnades gällande både fjärde och femte

fondstyrelserna kan det konstateras att femte fondstyrelsen beslutat att

prioritera aktier med låga betavärden. Trots detta har någon uppgift om

portföljens genomsnittliga betavärde, eller något annat mått på risknivån, inte

lämnats.

 Femte fondstyrelsen har som avkastningsmål fastställt att avkastningen på

värdepappersportföljen under en fyraårsperiod skall utvecklas bättre än Veckans

Affärers index. Detta mål är, som tidigare påpekats, väl försiktigt då Veckans

Affärers index inte inkluderar avkastningen från utdelningar under året. Av

jämförelseskäl vore det också lämpligare med en utvärderingsperiod på fem år.

 Vidare har femte fondstyrelsen uppsatt ett avkastningsmål för likvida medel i

förhållande till sexmånaders statsskuldväxlar. I utvärderingen saknas dock en

redovisning av avkastningen på sexmånaders statsskuldväxlar.

 Vad gäller utvärderingen av utländska innehav konstateras att någon särskild

målsättning inte anges speciellt för denna tillgång och att någon särredovisning

inte lämnas.

 Regeringen konstaterar att femte fondstyrelsen uppnått en god avkastning under

perioden och att den med marginal har klarat avkastningskraven och uppsatta mål.

En jämförelse mellan fjärde och femte fondstyrelsernas aktieportföljer

Femte fondstyrelsen har under den senaste femårsperioden haft tre år med lägre

avkastning än fjärde fondstyrelsen. Skillnaden i resultat kan bero på många

olika faktorer men nedan görs ett försök att förklara några av dessa.

 En högre avkastning än index kan uppnås om portföljens sammansättning avviker

från aktiemarknadens fördelning på branscher och bolag. Genom att låta

branschernas andel i aktieportföljen vara en annan än branschernas andel på

aktiemarknaden kan denna högre avkastning uppnås. Både fjärde och femte

fondstyrelserna har under 1990-talet koncentrerat innehavet till ett mindre

antal branscher. Denna koncentration, som är en medveten strategi, är troligtvis

en av förklaringarna till att styrelserna presterat en högre avkastning än

index. En sådan strategi innebär ett högre risktagande men med rätt val av

aktier kan en meravkastning uppnås. Den fundamentala analysen av branscher och

enskilda bolag är avgörande för att en sådan strategi skall lyckas och för att

meravkastningen skall motsvara den högre risk som blir följden.

 Fjärde fondstyrelsen har höga andelar av verkstads- och kemiaktier. Vid

årsskiftet var 70 % av innehaven placerade i bolag som tillhörde dessa bran-

scher. Femte fondstyrelsen har valt en något annorlunda branschviktning av

portföljen. De har placerat en relativt stor andel i kemiaktier (framför allt

läkemedel) samt förvaltningsbolag. Knappt hälften, eller 46 %, av

fondstyrelsens tillgångar är placerade i aktier i dessa två branscher. Den på

börsen största branschen, verkstadsindustrin, är underviktad i femte

fondstyrelsens portfölj liksom innehav av skogs- och bankaktier.

 Under en uppgångsfas i konjunkturen brukar generellt s.k. cykliska aktier som

verkstads- och skogsaktier utvecklas bättre än genomsnittet. Kemisk industri är

däremot mer stabil över konjunkturcyklerna. Överviktningen i cykliska aktier hos

fjärde fondstyrelsen har troligen under slutet av perioden 1991-1995 bidragit

till en meravkastning, eftersom ekonomin har befunnit sig i en uppgångsfas.

Valet av aktier inom branscherna påverkar givetvis också utfallet även om en väl

sammansatt portfölj normalt kan diversifiera bort risken som är förknippad med

enskilda bolag. Det bör nämnas i sammanhanget att aktier som påverkas mindre av

konjunktursvängningar också är mindre riskfyllda och bör därför ge en något

lägre förväntad avkastning.

 14

Tabell 12 Fördelning på branscher i % av portföljvärdet 1991-1995, oviktat

 Genomsnitt iGenomsnitt iIndex för

 portföljen marknaden perioden*

 FjärdeFemte

Verkstadsindustri 41 27 35 136 %

Kemisk industri 29 36 21 150 %
[REDACTED_EFTERNAMN] 9 5 8 30 %

Övrigt 21 32 36

4.3 Sammanfattning

AP-fonden har under utvärderingsperioden uppvisat en tillfredställande

avkastning. Det kan konstateras att fjärde fondstyrelsen har haft den högsta

avkastningen under den senaste femårsperioden jämfört med övriga fondstyrelser.

Avkastningen för femte fondstyrelsen hamnar på andra plats. Det har således

varit bättre att investera i aktier än att investera i räntebärande tillgångar

under perioden 1991-1995. Naturligtvis påverkar den valda utvärderingsperioden

resultatutfallet. Stora svängningar i ekonomin under 1990-talet har påverkat

resultaten i fondstyrelserna i hög grad. Det gör också att utfallet för en

femårsperiod kan komma att förändras relativt kraftigt från år till år framöver.

Om det svaga börsåret 1990 räknas in i mätperioden förändras utfallet

väsentligt.

Tabell 13 Årlig avkastning i första-femte fondstyrelserna 1991-1995,

geometriskt medeltal, procent

Fondstyrelse 1-3 4 5

Avkastning 12,1 19,3 18,4

Index 12,8* 17,4** 17,4**

Real avkastning*** 8,0 14,8 14,0

* Öhmans totalindex

** Findatas avkastningsindex

*** Deflator: KPI-

 Enligt regeringens mening finns det i vissa fall brister i de närmare mål för

verksamheten som fondstyrelserna beslutat och i resultatutvärderingen av dessa.

Fondstyrelserna bör således inleda arbetet med en översyn av såväl de

detaljerade målen för förvaltningen som metoderna för utvärderingen. Vid såväl

utvärdering som vid placering är det viktigt att ta fasta på APR:s regler om

riskspridning. Fondstyrelsernas avkastning bör relateras till risknivån för

placeringarna på samma sätt som placeringsbeslut bör präglas av en syn på

förväntad avkastning i förhållande till förväntad risk.

5 Fastställande av balansräkning

Regeringen har denna dag fastställt balansräkningarna för första-femte

fondstyrelserna och avvecklingsstyrelsen.

 15

Finansdepartementet

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 10 oktober 1996

Närvarande: statsministern[REDACTED_EFTERNAMN], ordförande, och statsråden, Hjelm-Wallén,
[REDACTED_EFTERNAMN], Freivalds,[REDACTED_EFTERNAMN], Tham,[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],
[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],[REDACTED_EFTERNAMN],
[REDACTED_EFTERNAMN]

Föredragande: statsrådet Erik[REDACTED_EFTERNAMN]

Regeringen beslutar skrivelse 1996/97:13 Redovisning av Allmänna pensionsfondens

verksamhet år 1995.