Trái phiếu chuyển đổi
Định giá

Về mặt lý thuyết, giá thị trường của trái phiếu chuyển đổi (convertible debenture) không bao giờ được giảm xuống dưới giá trị nội tại (intrinsic value). Giá trị nội tại đơn giản là số cổ phiếu có thể chuyển đổi ở mệnh giá nhân với giá thị trường hiện tại của cổ phiếu phổ thông.
Ba trạng thái chính của trái phiếu chuyển đổi là:
In-the-money: Giá chuyển đổi nhỏ hơn giá cổ phiếu.
At-the-money: Giá chuyển đổi bằng giá cổ phiếu.
Out-the-money: Giá chuyển đổi lớn hơn giá cổ phiếu.
---
Từ góc độ định giá, một trái phiếu chuyển đổi bao gồm hai tài sản: trái phiếu và chứng quyền (warrant). Việc định giá trái phiếu chuyển đổi yêu cầu các giả định:
Độ biến động của cổ phiếu cơ sở để định giá quyền chọn.
Chênh lệch tín dụng cho phần thu nhập cố định, tính đến hồ sơ tín dụng của công ty và thứ hạng của trái phiếu chuyển đổi trong cấu trúc vốn.
Dựa trên giá thị trường của trái phiếu chuyển đổi, người ta có thể xác định:
Độ biến động ngụ ý (giả định chênh lệch tín dụng) hoặc
Chênh lệch tín dụng ngụ ý (giả định độ biến động).
Sự kết hợp giữa độ biến động và tín dụng là cách tiếp cận tiêu chuẩn trong định giá trái phiếu chuyển đổi. Điều làm trái phiếu chuyển đổi trở nên thú vị là, ngoại trừ trường hợp trái phiếu "exchangeables" (đã đề cập ở trên), không thể hoàn toàn tách biệt độ biến động khỏi tín dụng. Độ biến động cao (một điểm tích cực) thường đi kèm với tín dụng yếu (một điểm tiêu cực). Trong trường hợp "exchangeables", chất lượng tín dụng của nhà phát hành có thể không liên quan đến độ biến động của cổ phiếu cơ sở. Những chuyên gia thực sự trong lĩnh vực trái phiếu chuyển đổi và "exchangeables" là những người biết cách cân bằng yếu tố này.
---
Một phương pháp đơn giản để tính giá trị của trái phiếu chuyển đổi là:
Tính giá trị hiện tại (PV) của các khoản thanh toán lãi và gốc trong tương lai tại chi phí nợ.
Cộng thêm giá trị hiện tại của chứng quyền.
Tuy nhiên, phương pháp này bỏ qua các yếu tố thực tế trên thị trường, chẳng hạn như:
Lãi suất và chênh lệch tín dụng thay đổi ngẫu nhiên,
Và không tính đến các tính năng phổ biến của trái phiếu chuyển đổi như quyền gọi của nhà phát hành, quyền bán của nhà đầu tư, và các điều chỉnh lại tỷ lệ chuyển đổi.
Các mô hình phổ biến nhất để định giá trái phiếu chuyển đổi có các tính năng này bao gồm:
Mô hình chênh lệch hữu hạn (finite difference models),
Cây nhị phân (binomial trees), và
Cây tam phân (trinomial trees).
Ngoài ra, cũng có các mô hình định giá dựa trên phương pháp Monte Carlo.
---
Kể từ năm 1991–1992, hầu hết các nhà tạo lập thị trường ở châu Âu đã sử dụng mô hình nhị phân để định giá trái phiếu chuyển đổi. Các mô hình này đến từ các nguồn như INSEAD, Trend Data của Canada, Bloomberg LP, hoặc các mô hình tự phát triển. Những mô hình này yêu cầu các đầu vào như:
Chênh lệch tín dụng,
Độ biến động để định giá (thường sử dụng độ biến động lịch sử), và
Lãi suất phi rủi ro.
Tính toán theo mô hình nhị phân giả định phân phối xác suất hình chuông (bell-shaped) cho giá cổ phiếu trong tương lai. Độ biến động cao hơn làm phẳng đồ thị hình chuông. Khi có các quyền gọi của nhà phát hành và quyền bán của nhà đầu tư, chúng sẽ ảnh hưởng đến khoảng thời gian kỳ vọng còn lại của tùy chọn ở các mức giá cổ phiếu khác nhau. Giá trị nhị phân là giá trị kỳ vọng có trọng số:
Lấy giá trị từ tất cả các nút trong một mạng lưới mở rộng từ giá hiện tại,
Tính đến khoảng thời gian kỳ vọng khác nhau tại các mức giá cổ phiếu khác nhau.
---
Ba yếu tố chủ quan lớn nhất trong định giá trái phiếu chuyển đổi là:
Tỷ lệ độ biến động được sử dụng, vì độ biến động không phải lúc nào cũng cố định.
Có nên tích hợp chi phí vay cổ phiếu vào mô hình hay không (dành cho các quỹ phòng hộ và nhà tạo lập thị trường).
Trạng thái cổ tức của cổ phiếu cơ sở, nếu trái phiếu bị gọi, vì nhà phát hành có thể điều chỉnh thời gian gọi trái phiếu để giảm thiểu chi phí cổ tức.