ECLI:NL:GHSHE:2012:BV0971, Gerechtshof 's-Hertogenbosch, 10-01-2012, HD 103.004.042 T3
Gerechtshof 's-Hertogenbosch — Uitspraak 
Datum: 2012-01-10 00:00:00.000000
Rechtsgebied: Civiel recht

Samenvatting: Voortzetting van LJN BM9516
        Financieel advies; bevoorschottingspercentage.
        Tussenarrest. Nader onderzoek door partijen

GERECHTSHOF ‘s-HERTOGENBOSCH
      Sector civiel recht
    
    
    zaaknummer HD 103.004.042
    
    arrest van de eerste kamer van 10 januari 2012
    
    in de zaak van
    
    
      [Appellant],
      wonende te [woonplaats] (België),
      appellant, 
      geïntimeerde in incidenteel appel,
      advocaat: mr Ph.C.M. van der Ven,
    
    
    tegen:
    
    
      ABN AMRO BANK NV, 
      voorheen genaamd ABN AMRO BANK II N.V.,
      als rechtsopvolger van ABN AMRO BANK N.V. ,
      (thans genaamd THE ROYAL BANK OF SCOTLAND),
      gevestigd te [vestigingsplaats],
      geïntimeerde,
      appellante in incidenteel appel,
      advocaat: mr M.B.C. Kloppenburg,
    
    	
    
      in vervolg op de door het hof gewezen tussenarresten van 22 juni 2010 en 21 december 2010 in het hoger beroep van het door de rechtbank Maastricht op 28 juni 2006 onder zaaknummer 103320/HA ZA 05-762 gewezen vonnis. 
      Het hof zal de nummering van die arresten voortzetten.
    
    
    10. Het tussenarrest van 21 december 2010 
    
    Bij genoemd arrest heeft het hof een deskundige benoemd ter beantwoording van de in dat tussenarrest geformuleerde vragen. Verder is iedere beslissing aangehouden.
    
    11.Het verdere procesverloop
    
    
      De door het hof benoemde deskundige A.J.C.C.M. Loonen heeft een deskundigenrapport uitgebracht, gedateerd 12 mei 2011.
      Partijen hebben hierop een memorie na deskundigenbericht genomen.
      Vervolgens hebben partijen gefourneerd voor arrest.
    
    
    12.De verdere beoordeling van het geschil
    
    
      12.1.In rechtsoverweging 8.5 van het tussenarrest van 21 december 2010 heeft het hof [appellant] in de gelegenheid gesteld te reageren inzake de overgang van de vordering naar (de nieuwe) ABN AMRO Bank N.V. en de in dat verband aangezegde schorsing en het verzoek tot hervatting. [appellant] heeft in zijn memorie na deskundigenbericht opgemerkt dat hij instemt met genoemde schorsing en hervatting. 
      De procedure wordt dus hervat tussen ABN AMRO Bank N.V. (nieuw) en [appellant].
    
    
    het deskundigenbericht
    
    
      12.2.Aan de deskundige waren de volgende vragen voorgelegd:
      a) Zou een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank in 2002 bij een portefeuille als die van [appellant] (die toen voor 60% bestond uit aandelen Stork) een lager dekkingspercentage hebben gehanteerd dan het door de bank gebruikte percentage van 70%?
      b) Zo ja, welk percentage zou door een dergelijke bank in die situatie dan wel ten hoogste zijn aangehouden?
      c) Zijn er nog andere opmerkingen die u in het kader van dit onderzoek van belang acht?
    
    
    12.3.De deskundige heeft de vragen op basis van een uitvoerig toegelicht en gemotiveerd onderzoek als volgt beantwoord:
    
    
      "Antwoord op vraag 3a 
      Geraadpleegde literatuur maakt onvoldoende aannemelijk dat een bevoorschotting op een relatief eenzijdige portefeuille als van [appellant] niet toegestaan zou zijn. In de literatuur wordt regelmatig gesproken over bevoorschottingspercentages van 70% of zelfs meer. Ook in het schrijven van ABNAMRO van 18 oktober 1999 en in het Informatieblad Effectendienstverlening van maart 2002, wordt melding gemaakt van een 'onderpandwaarde' van 70% (van de beurswaarde voor courante fondsen (aandelen en obligaties) genoteerd aan officiële door ABNAMRO daartoe aangewezen beurzen). Desondanks zijn de beleggingstechnische omstandigheden van [appellant] dusdanig dat er sprake is van een verhoogd risico. In het bijzonder het idiosyncratische risico van de belegging in Stork N.V. maakt een hoge bevoorschotting, in casu 70%, ongewenst. Dit dient los gezien te worden van de beleggingswensen van [appellant] om eenzijdig te willen beleggen in Stork NV dan wel de verstrekte (schriftelijke) waarschuwingen. Een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank had (ook in 2002) een differentiatie (lees: lager bevoorschottingspercentage) aangebracht in de bevoorschotting voor dergelijke eenzijdig gespreide effectenportefeuilles.
      Antwoord op vraag 3b.
      Indien de portefeuille van [appellant] (min of meer gelijkwaardig) over minimaal 12 posities verspreid zou zijn geweest, dan zou over deze posities 70% bevoorschot hebben kunnen worden. Daarbij dient aangetekend te worden dat dit percentage alleen zou gelden bij goed verhandelbare – in euro's – genoteerde aandelenbeleggingen. Dit brengt met zich mee dat er maximaal € 570.613 aan dekking gehanteerd zou mogen worden.
      [Volgt tabel]
      Voor – redelijk tot goed verhandelbare – buitenlandse aandelen, genoteerd in een andere valuta dan euro's, mits wederom afdoende gespreid in een portefeuille aanwezig, kan een bevoorschottingspercentage gehanteerd worden van 60%.
      Dit bevoorschottingspercentage is hierbij lager dan voor Nederlandse (of in landen binnen de eurozone) genoteerde aandelen, aangezien naast het gangbare risico van een belegging in aandelen, er tevens een valutarisico gelopen wordt.
      Voor een eenzijdige belegging in het aandeel Stork N.V. (minus € 86.256 dat tegen 70% bevoorschot kan worden) kan € 663.443 tegen 50% bevoorschot worden. Voor de portefeuille van [appellant], zoals mij bekend per 21 juni 2002 zou een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank in 2002 een dekkingspercentage hanteren van 55,1%.
    
    
    
      Antwoord op vraag 3c. 
      Er zijn verder geen andere opmerkingen."
      Blijkens bijlage 4 bij het rapport was de waarde van de totale portefeuille van [appellant] op 21 juni 2002 € 1.035.077,83. 
    
    
    12.4.[appellant] verenigt zich met de conclusies van de deskundige.
    
    12.5.De Bank merkt in de eerste plaats op dat zij de deskundige Loonen in reactie op diens aan haar toegezonden conceptrapport heeft verzocht rekening te houden met de beleidsvrijheid van banken. Loonen heeft opgemerkt dat het benadrukken van beleidsvrijheid niet paste bij de hem door het hof verstrekte opdracht.
    
    
      12.6.Het hof deelt het oordeel van de deskundige dat het feit dat rekening zou moeten worden gehouden met beleidsvrijheid van een bank niet tot een andere uitkomst leidt. 
      Aan de deskundige was immers gevraagd te onderzoeken welk percentage door een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank in 2002 ten hoogste zou worden gehanteerd. De beleidsvrijheid van een individuele bank – die wel moet blijven binnen de grenzen van wat een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank mag doen – is daarmee in de vraagstelling tot uiting gebracht. De beleidsvrijheid komt dan daarin tot uiting, dat een individuele bank ook een lager percentage kan hanteren dan het ten hoogste toelaatbare; hanteert deze een hoger percentage dan gaat zij de grenzen van wat van een redelijk handelende en bekwame Nederlandse bank mag worden verlangd te buiten. Het hof verwijst in dit verband naar hetgeen het heeft overwogen in rechtsoverweging 4.26 van het tussenarrest van 22 juni 2010 en rechtsoverweging 8.7 van het tussenarrest van 21 december 2010. Anders dan de Bank in §2.11 van de memorie na deskundigenbericht stelt, betekent dit alles niet "dat de bank die het hoogste dekkingspercentage hanteert reeds per definitie fout zit"; die bank zit alleen fout wanneer het door haar gehanteerde percentage hoger is dan het percentage dat een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank ten hoogste zou hebben gehanteerd.
    
    
    12.7.De Bank keert zich voorts tegen het oordeel van de deskundige dat het aandeel Stork als volatiel moet worden aangemerkt.
    
    
      12.8.Het hof merkt hierover in de eerste plaats op, dat het enkele feit dat ook andere aandelen volatieler zijn dan de AEX-index zelf (waarvan het Stork aandeel overigens geen deel uitmaakt) niet betekent dat de deskundige de volatiliteit – die hij nader heeft geïllustreerd in schema 1 van zijn rapport – daarmee onjuist heeft beoordeeld. Dat het voor zich zou spreken dat de koers van een individueel aandeel volatieler is dan de koers van het gemiddelde van een mandje van aandelen als de AEX index (zoals de Bank in §3.6 aanvoert) kan het hof niet volgen. Als sommige aandelen volatieler zijn dan het gemiddelde aandeel, kan het niet anders zijn dan dat andere aandelen juist minder volatiel zijn dan dat gemiddelde. Derhalve heeft de bank onvoldoende bestreden dat aandelen Stork volatieler zijn dan de AEX-index. Ook naar het oordeel van het hof is deze volatiliteit relevant.
      Daar komt bij dat de deskundige het beleggingstechnisch oordeel niet slechts baseert op de volatiliteit van het aandeel Stork, maar ook ingaat op de verhandelbaarheid van het aandeel Stork; die is volgens de deskundige beperkt. 
    
    	
    
      12.9.Voorts merkt de Bank nog op dat uit de berekening van de deskundige niet blijkt in hoeverre de door hem genoemde risico's niet reeds zijn verdisconteerd in de 30% marge die reeds bestaat als een bevoorschottingspercentage van 70% wordt gehanteerd.
      Ook dit bezwaar gaat niet op. Het hanteren van een bevoorschottingspercentage van 70% wordt kennelijk als voldoende zorgvuldig beschouwd bij belegging in gemiddelde aandelen, met gebruikelijke risico's en bij voldoende spreiding. Uit het oordeel van de deskundige vloeit voort dat bij aandelen die kennelijk van dat gemiddelde afwijken (zoals het aandeel Stork) de percentages die voor gemiddelde aandelen (en dus voor een gemiddelde risico) gelden naar beneden moeten worden bijgesteld, terwijl bovendien de te beperkte spreiding ook van invloed is op het bevoorschottingspercentage.
    
    
    12.10.Gelet op het voorgaande verwerpt het hof de bezwaren van de Bank tegen het oordeel van de deskundige; het neemt dit oordeel over en maakt het tot het zijne gelet op de door deze deskundige gebezigde motivering, welke motivering het hof overtuigend voorkomt.
    
    12.11.Gelet op hetgeen hiervoor is overwogen en beslist moet ervan worden uitgegaan dat de Bank ten aanzien van de effectenportefeuille van [appellant] bij de berekening van de beschikbare dispositieruimte op 21 juni 2002 een te hoog bevoorschottingspercentage heeft gehanteerd, terwijl bij het toen te hanteren dekkingspercentage van 55,1% er onvoldoende dispositieruimte was en de Bank de opdracht van 21 juni 2002 niet (in volle omvang) had mogen uitvoeren.
    
    12.12.Grief VIII in principaal appel slaagt derhalve; de rechtbank heeft ten onrechte de stelling van [appellant] dat een lager bevoorschottingspercentage had moeten worden gehanteerd zonder nader onderzoek verworpen. 
    
    de consequenties van het oordeel van de deskundige voor de stellingen van partijen
    
    
      12.13.Beide partijen zijn ingegaan op de consequenties van het oordeel van de deskundige over het bevoorschottingspercentage voor de door hen ingenomen stellingen. 
      12.13.1. De Bank had al in haar akte na het tussenarrest van 31 augustus 2010 onder 1.5 aangevoerd – hetgeen zij thans heeft herhaald – dat ook al zou komen vast te staan dat op de Bank een verplichting rustte om een lager bevoorschottingspercentage vast te stellen, dan nog zou gelden dat
      (1) het causaal verband ontbreekt tussen het niet terugbrengen van de bevoorschotting en de daardoor geleden schade, nu banken (en dus ook de ABN AMRO Bank) in dergelijke situaties een (vast) overgangskrediet mogen verstrekken en de Bank dat dan ook zou hebben gedaan; met dit overgangskrediet zou het dekkingstekort weer tijdelijk en naar aan te nemen valt tot de liquidatie van de portefeuille in januari 2003 zijn opgeheven;
      (2) het causaal verband ontbreekt voor wat betreft schade als gevolg van het bij een dekkingstekort niet (eerder) liquideren van de portefeuille, nu aannemelijk is dat [appellant] zich in die situatie (zoals hij volgens de Bank ook in werkelijkheid heeft gedaan) tegen liquidatie zou hebben verzet en zou hebben aangegeven het dekkingstekort met een lening elders te kunnen lossen, welke pogingen de Bank bij dekkingstekorten mag afwachten;
      (3) [appellant] de vaststelling en voortzetting van de bevoorschotting, en derhalve ook de daaruit voortvloeiende schade, volledig aan zichzelf te wijten heeft. Volgens de Bank heeft [appellant] steeds geweigerd het percentage Stork in zijn portefeuille af te bouwen en bovendien zelf steeds nieuwe opdrachten voor transacties gegeven, terwijl hij wist voor hoeveel hij werd bevoorschot.
      Volgens de Bank zou het gelet hierop in feite geen verschil gemaakt hebben of de Bank nu een bevoorschottingspercentage hanteerde van 70% dan wel van 55,1%.
      12.13.2. [appellant] heeft opgemerkt dat, hoewel bij een bevoorschottingspercentage van 55,1% in theorie 9 opties AEX  jul02 440 hadden kunnen worden geschreven, bij een koersdaling van 2% al onderdekking zou zijn gevolgd, en dat een redelijk handelende en zorgvuldige Nederlandse bank in 2002 bij een dergelijke portefeuille het in het geheel niet zou hebben toegestaan om put-opties te schrijven. [appellant] heeft wat dat betreft aan de deskundige te stellen aanvullende vragen gesuggereerd zowel wat betreft het aantal opties dat toelaatbaar zou zijn in de gegeven omstandigheden, als wat betreft de schade als gevolg van het hanteren van een te hoog bevoorschottingspercentage.
    
    
    
      12.14.Het hof verwerpt de in rechtsoverweging 12.13.1 onder (1) en (2) genoemde stellingen van de Bank. 
      De Bank heeft stelling (1) nauwelijks onderbouwd en ook niet te bewijzen aangeboden. De stelling gaat in tegen het stelsel van de margeverplichtingen, welk stelsel met zich meebrengt dat alleen bij voldoende dekking transacties mogen worden uitgevoerd. Wanneer de bank het in eigen hand heeft door het verstrekken van een overgangskrediet weer voor voldoende dekking te zorgen wordt de bescherming die dit stelsel de belegger biedt verregaand uitgehold.
      Wat betreft stelling (2) merkt de Bank terecht op dat [appellant] in eerdere situaties waarin zijn dispositieruimte onvoldoende was, nadere dekking heeft weten te verkrijgen, zodat in die gevallen zijn dispositieruimte alsnog toereikend werd. Vast staat evenwel dat [appellant] op het moment dat hij de hier bedoelde transactie van juli 2002 wilde plaatsen, niet over de benodigde dispositieruimte beschikte. Weliswaar heeft [appellant] in oktober 2002 jegens de Bank aangegeven in gesprek te zijn met Delta Lloyd in Lanaken inzake een kredietaanvraag van € 650.000, maar gesteld noch gebleken is dat [appellant] die lening daadwerkelijk heeft verkregen; integendeel, de Bank heeft bij brief van 2 januari 2003 (productie 8 bij akte inbreng producties van 27 juli 2005), onder meer met een beroep op de meest recente correspondentie met Delta Lloyd, beslist de positie van onvoldoende dekking zo spoedig mogelijk te beëindigen omdat [appellant] over onvoldoende dispositieruimte beschikte.
    
    
    
      12.15.Inzake stelling (3) van de Bank - [appellant] heeft de vaststelling en voortzetting van de bevoorschotting, en derhalve de schade geheel aan zichzelf te wijten – overweegt het hof als volgt. 
      Het gaat hier om de vraag of sprake is van eigen schuld bij [appellant], en zo ja welk percentage van de schade in verband daarmee voor zijn rekening dient te blijven. De rechtbank heeft een percentage gehanteerd van 25%; [appellant] vindt dit te hoog en de Bank te laag. 
      Een bank die van haar particuliere cliënten opdrachten tot het uitvoeren van optietransacties ontvangt is als professionele en op dit terrein bij uitstek deskundig te achten dienstverlener tot een bijzondere zorgplicht gehouden, gelet op de zeer grote risico's die aan dergelijke transacties verbonden kunnen zijn. Deze zorgplicht – die naar zijn aard tot strekking heeft de cliënt te beschermen tegen het gevaar van eigen lichtvaardigheid of gebrek aan inzicht, zodat, indien dat gevaar zich verwezenlijkt, bij de toepassing van de in artikel 6:101 BW opgenomen maatstaf fouten van de cliënt die uit die lichtvaardigheid of dat gebrek aan inzicht voortkomen in beginsel minder zwaar wegen dan fouten van de bank waardoor deze in die zorgplicht is tekortgeschoten – vloeit voort uit hetgeen de eisen van redelijkheid en billijkheid meebrengen. De omvang van die zorgplicht hangt af van de omstandigheden van het geval, waaronder de eventuele deskundigheid van de cliënt, diens inkomens- en vermogenspositie, de vraag of de bank heeft toegezien op naleving van de margeverplichtingen en de cliënt daarover regelmatig heeft ingelicht, en de vraag of de bank terstond na het ontstaan van margetekorten aanvullende dekking heeft verlangd (HR 23 mei 1997, NJ 1998, 192; HR 11 juli 2003, NJ 2005, 103) 
      Gelet op het uit de hiervoor geciteerde jurisprudentie blijkende belang van de omstandigheden van het geval zal het hof over dit percentage pas beslissen als alle omstandigheden duidelijk zijn. Derhalve dient over alle nog bestaande geschilpunten tussen partijen te zijn geoordeeld voordat hierover kan worden beslist.
      de verdere beoordeling van de grieven
    
    
    
      12.16.Het hof bespreekt vervolgens grief 1 in incidenteel appel voor zover nog niet behandeld in rechtsoverweging 4.6 van het tussenarrest van 22 juni 2010.
      Volgens deze grief heeft de rechtbank ten onrechte overwogen dat op 21 juni 2002 sprake was van een dekkingstekort en dat de bank niet had mogen toestaan dat [appellant] op die datum 20 putopties AEX jul 02/440 schreef.
    
    
    
      12.17.Blijkens hun memorie na deskundigenbericht (memorie na deskundigenbericht [appellant] §27; in §4.1 van de memorie van de Bank wordt dat niet weersproken) staat tussen partijen vast dat bij het op 21 juni 2002 geldende dekkingspercentage van 55,1% er geen ruimte was voor het schrijven van 20 putopties AEX jul 02/440, maar slechts voor 9 van dergelijke opties.
      [appellant] heeft daaraan evenwel toegevoegd dat dan bij een koersdaling een onderdekking zou kunnen ontstaan, zodat de Bank volgens hem nog wat extra veiligheidsmarge in acht had moeten nemen. [appellant] heeft dan ook voorgesteld de deskundige de vraag voor te leggen hoeveel opties AEX jul02 440 (tot een maximum van 20) een redelijk handelende en bekwame Nederlandse bank op 21 juni 2002, bij een dekking van 55,1% op de portefeuille van [appellant] en gelet op de samenstelling van diens portefeuille, op dat moment zou hebben toegestaan te schrijven. 
      Daarnaast heeft [appellant] voorgesteld dat de deskundige de schade berekent die [appellant] heeft geleden doordat de Bank op 21 juni 2002 meer optiecontracten heeft toegestaan dan het volgens de deskundige toelaatbare aantal.
      De bank heeft bestreden dat er reden zou zijn een extra veiligheidsmarge in te bouwen, omdat die al besloten ligt in het bevoorschottingspercentage.
    
    
    12.18.Het hof deelt wat dit betreft het standpunt van de Bank. Gelet op het eerdere aankoopgedrag van [appellant] moet er naar het oordeel van het hof van worden uitgegaan dat [appellant], als de Bank op 21 juni 2002 hem erop zou hebben gewezen dat hij geen 20, maar slechts 9 opties had mogen schrijven, zich weliswaar zou hebben moeten neerleggen bij het feit dat hij de gewenste 20 opties niet kon schrijven, maar opdracht zou hebben gegeven om dan in ieder geval de 9 nog mogelijke opties te schrijven. De Bank dient zich weliswaar strikt te houden aan de margeverplichtingen, maar cliënten mogen verlangen dat opdrachten worden uitgevoerd voor zover dat strookt met de margeverplichtingen. De stelling van [appellant] dat de Bank een extra veiligheidsmarge had moeten inbouwen naast het bevoorschottingspercentage is onvoldoende onderbouwd. De omstandigheden die [appellant] wat dat betreft heeft gesteld acht het hof niet voldoende.
    
    
      12.19.De rechtbank heeft in haar vonnis het nadelig effect van de transactie van 21 juni 2002 in rechtsoverweging 3.10.1 – overeenkomstig de berekeningen van de Bank in haar brief van 15 december 2004 (productie 26 akte [appellant]) – begroot op € 88.298.
      [appellant] heeft weliswaar in de memorie van grieven gesteld dat het verlies op andere wijze moet worden berekend (middels de door hem uitgewerkte scenario's; het hof komt daarop hierna nog terug) maar dat neemt niet weg dat hij onvoldoende heeft betwist dat de rechtstreekse verliezen die op de 20 opties geleden zijn de door de Bank berekende som zijn bedragen. Die verliezen vormen dan ook in beginsel de door [appellant] geleden schade.
      Het hof gaat er van uit dat deze schade evenredig lager wordt wanneer de Bank [appellant] mocht toestaan weliswaar niet 20 maar wel 9 opties te schrijven. De schade geleden op de 11 teveel geschreven opties bepaalt het hof dan ook voorshands op 11/20 × 88.298 = € 48.563,90. 
      Partijen kunnen zich hierover desgewenst in hun eerstvolgende memorie nog uitlaten.
    
    
    12.20.Grief 1 in incidenteel appel slaagt dan ook ten dele. De rechtbank heeft, nu de Bank de transactie ten aanzien van 9 opties wel had mogen toestaan, wat de transactie van 21 juni 2002 betreft een te groot bedrag aan schade toegewezen.
    
    
      12.21. Het hof gaat vervolgens over tot de bespreking van grief IX in principaal appel. Deze grief betreft de overweging van de rechtbank dat de stelling van [appellant] dat al eerder dan op 15 juli 2002 sprake was van dekkingstekorten onvoldoende is onderbouwd.
      [appellant] merkt in de toelichting op deze grief op dat het door de Bank aangehouden bevoorschottingspercentage van 70% ook in deze periode te hoog was, hetgeen wanprestatie dan wel een onrechtmatige daad oplevert van de Bank jegens [appellant]. Indien een lager percentage zou zijn gehanteerd, dan zou de Bank [appellant] eerder hebben moeten weerhouden van het innemen van ongedekte optieposities, en dan zou [appellant] daarop ook geen schade hebben geleden. Volgens [appellant] is het uitermate moeilijk te bepalen in welke gevallen de Bank [appellant] wat dit betreft teveel transacties heeft toegestaan, en hij verzoekt het hof dan ook een deskundige in te schakelen om dit te berekenen. 
      De Bank heeft deze grief (slechts) weersproken door te verwijzen naar haar weerspreking van grief VIII. 
    
    
    12.22. Nu grief VIII in principaal appel slaagt, slaagt ook grief IX in ieder geval in zoverre, dat niet uit te sluiten valt dat de Bank ook al eerder dan in juni 2002 transacties heeft toegestaan dan bij een juist bevoorschottingspercentage toelaatbaar zou zijn. De bank is immers steeds uitgegaan van een percentage van 70%, terwijl uit het rapport van de deskundige blijkt dat dat onder omstandigheden (afhankelijk van de samenstelling van de portefeuille op het desbetreffende moment en de aard van de daarin op dat moment opgenomen aandelen) beduidend te hoog kan zijn.
    
    
      12.23. Het hof is voorshands van oordeel dat partijen zelf aan het hof kunnen voorrekenen of eerdere transacties eveneens door de Bank ten onrechte zijn toegestaan hoewel het toen aan te houden bevoorschottingspercentage tot gevolg had dat er onvoldoende ruimte was voor die transactie.
      [appellant] dient in de door hem te nemen memorie in de eerste plaats de transacties van vóór 21 juni 2002 aan te duiden waarbij volgens hem sprake was van een margetekort dat de Bank ertoe had moeten nopen deze transactie niet toe te staan. [appellant] en de Bank dienen vervolgens per transactie aan te geven hoe op de transactiedatum de samenstelling van de portefeuille van [appellant] was, en welk bevoorschottingspercentage dan dus, gelet op die samenstelling en op de berekeningswijze zoals aangegeven in het rapport van de deskundige, was toegestaan. Vervolgens dienen partijen dan te berekenen of de transactie van die dag geheel of ten dele ontoelaatbaar was vanwege dekkingstekort.
      Indien sprake blijkt te zijn van transacties die niet hadden mogen plaatsvinden wordt partijen tevens verzocht de directe schade geleden door deze transacties te berekenen op dezelfde wijze als de Bank dat in haar brief van 15 december 2004 heeft gedaan ten aanzien van de transacties van juni, juli en september 2002.
      Mochten partijen wat dit betreft niet tot dezelfde conclusie komen dan zal de deskundige alsnog worden gevraagd dit uit te rekenen, zulks op basis van de hiervoor bedoelde door [appellant] op te geven transacties die volgens hem niet hadden mogen worden uitgevoerd.
    
    
    
      12.24. Het hof behandelt nu eerst grief XII in principaal appel. 
      Met deze grief keert [appellant] zich tegen overweging 3.13 in het bestreden vonnis, waarin de rechtbank oordeelt dat de Bank jegens [appellant] niet toerekenbaar tekort is geschoten of onrechtmatig heeft gehandeld door in januari 2003 de aandelen in de portefeuille van [appellant] te liquideren en de opbrengst ervan te verrekenen met het debetsaldo op zijn effectenrekening.
    
    
    
      12.25. Het hof overweegt hierover als volgt. 
      In haar toelichting op voornoemd oordeel heeft de rechtbank overwogen dat ten behoeve van de Bank pandrecht is gevestigd op de effecten van [appellant], en dat [appellant] begin januari 2003 een dekkingstekort had van circa € 200.000, terwijl [appellant] in de periode vanaf 15 juli 2002 tot en met 3 januari 2003 steeds in mindere of meerdere mate dekkingstekort had. Weliswaar heeft [appellant] geprobeerd een hypothecair krediet van Delta Lloyd te verkrijgen, maar dat heeft uiteindelijk niet tot resultaat geleid, waarna de Bank [appellant] opnieuw heeft gewezen op het bestaande dekkingstekort. Gezien de omvang van het dekkingstekort in januari 2003 was de Bank naar het oordeel van de rechtbank op grond van haar pandrecht gerechtigd tot het treffen van maatregelen strekkende tot liquidatie van de effectenportefeuille. Dat daarbij van overkill sprake is geweest is de rechtbank niet gebleken, nu de Bank in eerste aanleg onweersproken had gesteld dat na de verkoop tijdelijk nog een beperkt dekkingstekort is blijven bestaan. De rechtbank heeft voorts de verweren van [appellant] op grond van de artikelen 3:248 en 3:249 BW verworpen.
    
    
    
      12.26. Het hof constateert dat [appellant] zich in de toelichting op zijn grief niet keert tegen deze overwegingen van de rechtbank, zodat het hof aan deze overwegingen gebonden is. 
      Als nieuw argument voert [appellant] aan dat gelet op de op de Bank rustende verplichting de schade van [appellant] te beperken, de Bank de aandelenportefeuille niet zonder meer had mogen liquideren. Desnoods had, aldus [appellant], de Bank de optieposities van [appellant] moeten doorrollen of langer moeten aanzien dat er marge- en/of dekkingstekorten ten laste van [appellant] zouden blijven bestaan.
      Het hof acht dit nader verweer van [appellant] onvoldoende steekhoudend. Doorrollen van de optieposities van [appellant] zou betekenen dat de Bank opnieuw aan [appellant] zou hebben toegestaan dat hij transacties zou verrichten terwijl er sprake was van een margetekort. [appellant] verwijt de Bank nu juist, dat deze in de periode juni – september 2002 zich niet gehouden heeft aan deze margeverplichtingen. Van de Bank kon naar het oordeel van het hof dan ook niet worden verlangd dat zij in januari 2003 wel in strijd met de tussen de Bank en [appellant] geldende afspraken nieuwe transacties zou toestaan. Dan zou immers opnieuw het risico ontstaan dat deze transacties verlies zouden opleveren dat ten laste van het banksaldo van [appellant] zou komen. Ook is het, nu vaststaat dat er in elk geval vanaf 21 juni 2002 dekkingstekorten waren, niet onzorgvuldig van de Bank te achten dat ze niet nog langer heeft toegestaan dat van onderdekking sprake was. 
    
    
    12.27. Daarnaast heeft [appellant] aangevoerd dat de Bank [appellant] optieposities heeft toegestaan die hij eigenlijk niet had mogen innemen, en waardoor [appellant] forse schade heeft geleden. Terwijl de Bank deze schade heeft veroorzaakt heeft zij door de liquidatie van de portefeuille in januari 2003 (volgens [appellant] op het laagste punt van de beurs) de tot dan toe virtuele verliezen van [appellant] definitief gemaakt, zonder enige kans op herstel, en heeft zij – zo begrijpt het hof de stellingen van [appellant] – in strijd gehandeld met de contractuele en/of maatschappelijke zorgvuldigheid die onder de gegeven omstandigheden geboden was.
    
    
      12.28. Naar het oordeel van het hof kan van een dergelijke onzorgvuldigheid sprake zijn wanneer de in december 2002 bestaande debetpositie van [appellant] die de Bank tot liquidatie heeft gebracht is toe te rekenen aan de transacties in 2002 die de Bank niet aan [appellant] had mogen toestaan gelet op de tussen partijen afgesproken dispositieruimte. 
      Wat dit betreft staat tussen partijen vast, dat de Bank in juni, juli en september een aantal transacties heeft toegestaan terwijl daarvoor onvoldoende dekking aanwezig was. Deze transacties hebben, zoals uit het voorgaande blijkt, tot verliezen voor [appellant] geleid, en dit heeft dan ook zijn debetsaldo negatief beïnvloed.
      Het hof is voorshands, gelet op de thans beschikbare informatie, echter van oordeel dat deze beïnvloeding niet zodanig was dat de Bank niet tot liquidatie had mogen overgaan en [appellant] langer een debetstand had moeten toestaan. 
      Tussen partijen is niet in het geding dat de verliezen die [appellant] heeft geleden door de transacties in de periode 15 juli 2002 tot en met 17 september 2002 € 57.204 bedragen (vonnis rechtbank, rechtsoverweging 3.10). De schade door de deels ten onrechte toegestane transactie van 21 juni 2002 bedraagt, zoals het hof hiervoor in rechtsoverweging 12.19 heeft overwogen, € 48.563,90. In totaal is dit € 105.767,90.
    
    
    
      12.29. Uit het overzicht dat de Bank in de conclusie van antwoord in §11.3 heeft gegeven van de dekkingstekorten – van welk overzicht de juistheid door [appellant] niet is bestreden – blijkt dat op 31 december 2002 de door de Bank aangehouden dekkingswaarde van de aandelenportefeuille € 455.683,39 bedroeg, het debetsaldo op de bankrekening € 651.643,33 en het dekkingstekort € 195.959,94. 
      Het dekkingstekort van € 195.959,94 was dus beduidend hoger dan het hiervoor genoemde bedrag van € 105.767,90. 
    
    
    
      12.30. Hierbij tekent het hof aan, dat het ervan uitgaat dat de dekkingswaarde door de Bank is berekend op grond van een bevoorschottingspercentage van 70%. Uit het voorgaande volgt evenwel, dat de Bank een percentage had moeten aanhouden van 55,1%. 
      Voorshands is het hof van oordeel dat dat dan ook moet doorwerken in het in rechtsoverweging 12.29 genoemde, door de Bank gegeven overzicht en dat dus de dekkingswaarde hieraan - naar beneden - moet worden aangepast.
      Partijen wordt verzocht op dit voorshandse oordeel te reageren, en zo nodig een aangepaste versie van het in rechtsoverweging 12.29 bedoelde overzicht te maken en over te leggen.
    
    
    
      12.31. Voorshands moet dus, nog afgezien van de eventuele consequenties van de in de vorige overweging bedoelde aanpassing, worden geoordeeld dat, ook als rekening wordt gehouden met de verliezen die [appellant] niet zou hebben geleden als de bank zich strikt had gehouden aan de margeverplichting, eind december 2002 nog steeds sprake zou zijn geweest van een aanzienlijk tekort. Dit tekort rechtvaardigde – gelet op hetgeen de rechtbank wat dit betreft heeft overwogen (hiervoor in rechtsoverweging 12.25 is weergegeven) en door [appellant] niet met een grief is bestreden – ook naar het oordeel van het hof liquidatie van de portefeuille. 
      Dit tekort is voor een belangrijk deel kennelijk veroorzaakt door de vermindering van de dekkingswaarde (naar het hof begrijpt als gevolg van de daling van de waarde van de in pand gegeven aandelen). Deze betrof immers op 28 juni 2002 volgens het door de Bank gegeven overzicht € 750.481,52 en op 31 december 2002 € 455.683,39. Dat de Bank hiervan enig verwijt kan worden gemaakt is door [appellant] niet aangevoerd. Het gaat hier om een risico waarmee een belegger bekend wordt verondersteld en dat voor diens rekening komt.
    
    
    
      12.32. Niet uit te sluiten valt evenwel dat er nog meer transacties niet hadden mogen plaatsvinden, gelet op hetgeen het hof heeft overwogen in rechtsoverweging 12.23 en volgende. 
      Dit zou ertoe kunnen leiden dat een zo groot deel van het debetsaldo dat [appellant] in december 2002 had aan die transacties moet worden toegerekend, dat  wanneer de door deze transacties ontstane verliezen zouden worden weggedacht er een zodanig saldo zou hebben geresteerd dat de Bank in redelijkheid niet had kunnen overgaan tot liquidatie van de portefeuille. 
      Een definitief oordeel over de vraag of de Bank de portefeuille van [appellant] had mogen liquideren op grond van de eind december 2002 bestaande financiële situatie van [appellant] moet dan ook worden uitgesteld totdat duidelijk is welke andere dan de hiervoor genoemde verliezen door [appellant] niet zouden zijn geleden indien de Bank zich aan haar verplichtingen tot het bewaken van de marge had gehouden en met een lagere dekkingswaarde had gerekend.
    
    
    
      12.33.Grief X in principaal appel betreft de berekening van de schade. De Bank heeft als schade van de ten onrechte (bij onvoldoende dispositieruimte) toegestane transacties aangemerkt de rechtstreekse verliezen ontstaan als gevolg van de transacties die niet hadden mogen worden uitgevoerd. De rechtbank heeft deze wijze van schadeberekening in haar vonnis overgenomen. 
      Op zich heeft [appellant], naar het hof begrijpt, de rekenkundige juistheid van deze berekeningen niet betwist. 
      Als alternatief voor de schadeberekening zoals door de Bank verricht heeft [appellant] evenwel een viertal scenario's uitgewerkt, die volgens hem de door de ten onrechte toegestane transacties geleden schade beter benaderen (memorie van grieven §82 e.v.). Ook wat betreft de schade geleden door het liquideren van de aandelenportefeuille van [appellant] doet [appellant] een beroep op deze scenario's (memorie van grieven §135). 
      De Bank heeft deze wijze van schadeberekening bestreden.
    
    
    
      12.34. Naar het hof begrijpt gaat [appellant] bij deze scenario's uit van schadeberekening middels een vermogensvergelijking, te weten het vermogen dat [appellant] feitelijk bij de Bank had per 30 september 2002 (volgens [appellant] € 105,54 negatief) en het vermogen dat hij volgens deze 4 scenario's op 27 december 2006 steeds zou hebben gehad, uiteenlopend van € 193.960,44 (scenario 1) tot € 1.667.909,03 (scenario 4). 
      Wat de datum 27 december 2006 betreft heeft [appellant] in §100 van de memorie van grieven opgemerkt dat dat de datum is waarop de berekening is gemaakt, en dat die berekening moet worden aangepast tot op de datum van de uitbetaling van de schadevergoeding (afhankelijk van de koersontwikkeling na 27 december 2006 van de aandelen die zich in de portefeuille bevonden kan de uiteindelijke schade dan hoger of lager zijn dan per 27 december 2006).
    
    
    12.35. Bij de beoordeling van de vraag of de door [appellant] aangeboden alternatieve schadeberekening de voorkeur verdient boven de door de rechtbank gehanteerde berekeningswijze zal het hof onderscheid maken tussen de schade ontstaan door het (in verband met margetekort) ten onrechte toestaan van transacties in 2002 en de schade ontstaan door de liquidatie van de portefeuille van [appellant].
    
    12.36. De methodiek van [appellant] komt er, naar het hof begrijpt, op neer dat wordt berekend hoe de situatie zou zijn geweest wanneer [appellant] zelf zijn beslissingen zou hebben genomen over het te gelde maken van zijn portefeuille (en hij deze niet volledig zou hebben geliquideerd) vergeleken met het feit dat de Bank wel tot volledige liquidatie is overgegaan. [appellant] berekent immers de waarde van zijn portefeuille op 30 september 2002 (toen zijn portefeuille nog ongerept was) en de waarde van de in die portefeuille opgenomen aandelen per datum van de eindbeslissing door de rechter.
    
    12.37. Een schadeberekening middels een vermogensvergelijking als door [appellant] gesuggereerd kan mogelijk een alternatief zijn voor de berekening die de rechtbank heeft gehanteerd. Daarbij dient naar het oordeel van het hof dan als begindatum niet 30 september 2002 te worden gehanteerd ([appellant] verduidelijkt ook niet waarom hij van deze datum uitgaat), maar de datum van liquidatie van de aandelenportefeuille (januari 2003), omdat op dat moment – zoals [appellant] ook in §131 van de memorie van grieven aangeeft – de tot dan toe virtuele verliezen van [appellant] definitief zijn geworden. 
    
    12.38. Op grond van het voorgaande kan, als de situatie bedoeld in rechtsoverweging 12.32 zich zou voordoen, de schade als gevolg van het liquideren van de portefeuille zelf worden berekend op grond van de hiervoor bedoelde vermogensvergelijking. 
    
    
      12.39. Het hof acht de berekening middels vermogensvergelijking voorshands niet adequaat voor wat betreft de schade ontstaan door de ten onrechte in 2002 toegelaten transacties. 
      Bij de berekening van de schade als gevolg van de ten onrechte toegelaten transacties door [appellant] is de liquidatie van de volledige portefeuille naar het hof begrijpt uitgangspunt. Voorshands staat echter geenszins vast dat deze liquidatie (enkel en alleen dan wel in belangrijke mate) het gevolg is van de transacties die niet hadden mogen worden verricht. 
    
    
    
      12.40. Bij de beoordeling van de vraag of de Bank de portefeuille mocht liquideren heeft het hof reeds geoordeeld dat de als gevolg van de ten onrechte toegestane transacties geleden verliezen voorshands van onvoldoende omvang zijn om aan die liquidatie in de weg te staan. Het hof herhaalt, dat het dekkingstekort zoals dat eind 2002 bestond kennelijk voor een groot deel werd veroorzaakt door de daling van de dekkingswaarde van de portefeuille zelf (van € 750.481,52 op 28 juni 2002 tot € 355.683,39 op 31 december 2002), welke dan het gevolg is van de waardedaling van de aandelen in de portefeuille. 
      Het hof is derhalve van oordeel dat voorshands onvoldoende is gebleken van causaal verband tussen de transacties in de periode juni 2002 (of eerder) – september 2002 en de daaropvolgende liquidatie van de portefeuille. Dat betekent ook, dat de door deze transacties ontstane schade niet kan worden berekend door hantering van (een van) de door [appellant] aangereikte scenario's. Naar het oordeel van het hof heeft ten aanzien van deze schade dan ook de door de rechtbank gehanteerde berekeningswijze voorshands de voorkeur.
    
    
    
      12.41. Uit het voorgaande volgt anderzijds, dat indien aan de Bank wél een verwijt zou kunnen worden gemaakt van het liquideren van de portefeuille – dit omdat het daartoe nopende debetsaldo in belangrijke mate was veroorzaakt door transacties die de Bank niet had mogen toestaan (daaronder in dit verband ook begrepen transacties van vóór 21 juni 2002) – het aangewezen zou kunnen zijn de schade te berekenen door de situatie te vergelijken waarin ten onrechte is geliquideerd (in januari 2003) en de situatie waarin de portefeuille niet zou zijn geliquideerd. 
      Wat dat betreft heeft [appellant] primair herstel gevraagd van de portefeuille, hetgeen erop neerkomt dat de Bank de waarde dient te vergoeden van de aandelen op het moment dat door het hof einduitspraak wordt gedaan. In dat geval dient dus een vergelijking te worden gemaakt tussen de waarde van de portefeuille op het moment van de liquidatie daarvan in januari 2003 en de waarde van de aandelen zoals in de portefeuille opgenomen per datum einduitspraak.
    
    
    
      12.42. Het voorgaande leidt tot de slotsom dat vooralsnog moet worden geoordeeld dat de rechtbank op juiste wijze de schade heeft berekend die [appellant] heeft geleden door het ten onrechte toestaan van transacties in 2002, terwijl de rechtbank evenzeer terecht de vordering inzake schade als gevolg van de liquidatie van de portefeuille heeft afgewezen.
      Dit voorshandse oordeel zou evenwel kunnen veranderen, wanneer zou blijken dat al voor juni 2002 door de Bank transacties zijn toegestaan terwijl dat bij een juist (op basis van een verantwoord bevoorschottingspercentage) berekende dispositieruimte niet had mogen 
    
    
    gebeuren en bovendien daardoor door [appellant] zo aanzienlijke verliezen zijn geleden, dat de liquidatie van de portefeuille mede moet worden toegerekend aan die verliezen.
    
    
      12.43. Alvorens hierover tot een definitief oordeel te komen zullen partijen zich nader dienen uit te laten zoals in rechtsoverweging 12.19, 12.23 en 12.30 nader omschreven. Het hof zal de zaak daartoe naar de rol verwijzen.
      Behandeling van grief XI en XIII in principaal appel en grief 2 in incidenteel appel wordt aangehouden.
    
    
    5. De uitspraak
    
    Het hof:
    
    alvorens verder te beslissen:
    
    verwijst de zaak naar de rol van 7 februari 2012 opdat partijen, eerst [appellant] en vervolgens de Bank, zich (kunnen) uitlaten zoals nader omschreven in rechtsoverweging  12.19, 12.23 en 12.30.
    
    Dit arrest is gewezen door mrs. J.Th.Begheyn, Th.C.M. Hendriks-Jansen en S.Riemens en in het openbaar uitgesproken door de rolraadsheer op 10 januari 2012.