ECLI:NL:GHAMS:2016:5502, Gerechtshof Amsterdam, 20-12-2016, 200.183.517/01
Gerechtshof Amsterdam — Uitspraak 
Datum: 2016-12-20 00:00:00.000000
Rechtsgebied: Civiel recht; Ondernemingsrecht

Samenvatting: De primaire vordering, zijnde hoger beroep mbt de toepasselijkheid van de geschillenregeling is door de Ondernemingskamer afgewezen. Thans is aan de orde de subsidiaire vordering, kort gezegd inhoudende een verklaring voor recht dat de wederpartij onrechtmatig heeft gehandeld. Het vonnis waarvan beroep, voor zover daarbij de subsidiaire vordering is afgewezen, wordt vernietigd. Het hof verklaart dat de uitgifte van de (certificaten van) aandelen als gevolg van het besluit van de vennootschap jegens eiseres onrechtmatig, met verwijzing naar de schadestaatprocedure.

GERECHTSHOF AMSTERDAM
    
    
      afdeling civiel recht en belastingrecht, team I
    
    
    
      zaaknummer				: 200.183.517/01
    
    
    
      zaak-/rolnummer rechtbank Noord-Holland	: C/15/219294/HA ZA 14-533
    
    
    
      
        arrest van de meervoudige burgerlijke kamer van 20 december 2016
      
    
    
    
      inzake
    
    
    
      
        
          [A] ,
      
      gevestigd te [....] ,
      appellante,
      advocaat: mr. I.M.C.A. Reinders Folmer te Amsterdam,
    
    
    
      tegen
    
    
    
      
        ORTHOCENTER N.V.,
      
      gevestigd te Purmerend,
      geïntimeerde,
      advocaat: mr. E.P. Groenewegen-Caris te Den Haag.
    
    
    
  
  
    
      1Het geding in hoger beroep
    
    
    
      Partijen worden hierna Haarsma Beleggingen en Orthocenter genoemd.
    
    
    
      Haarsma Beleggingen is bij dagvaarding van 10 november 2015 in hoger beroep gekomen van een vonnis van de rechtbank Noord-Holland, onder bovenvermeld zaak-/rolnummer gewezen tussen Haarsma Beleggingen als eiseres en Orthocenter als gedaagde.
    
    
    
      Partijen hebben daarna de volgende stukken ingediend:
    
    - memorie van grieven, tevens houdende wijziging van eis, met producties;
    - memorie van antwoord, met producties.
    
    
      Partijen hebben de zaak ter zitting van de Ondernemingskamer/het hof van 7 juli 2016 doen bepleiten, Haarsma Beleggingen door mr. J.P. Koets en mr. M.W.J. Ariëns, advocaten te Haarlem, en Orthocenter door mr. Groenewegen-Caris voornoemd, ieder aan de hand van pleitnotities die zijn overgelegd. Haarsma Beleggingen heeft nog producties in het geding gebracht.
    
    
    
      Ten slotte is arrest gevraagd.
    
    
    
      Haarsma Beleggingen heeft, na wijziging van eis, geconcludeerd dat de Ondernemingskamer/het hof het bestreden vonnis zal vernietigen en - uitvoerbaar bij voorraad - alsnog 
      
        primair 
      
    
    1. Orthocenter zal veroordelen om de aandelen van Haarsma Beleggingen in Orthocenter op de voet van artikel 2:343 BW over te nemen tegen betaling van de koopprijs die de Ondernemingskamer zal vaststellen na deskundigenbericht en met toepassing van een zodanige billijke verhoging als de Ondernemingskamer in deze gerechtvaardigd acht, op straffe van verbeurte van een dwangsom van € 10.000,- per dag of gedeelte van een dag dat Orthocenter na betekening van het te wijzen arest in gebreke is aan haar verplichtingen uit hoofde van dat arrest te voldoen;
    2. Orthocenter zal veroordelen in de kosten van het deskundigenbericht;
    subsidiair
    3. zal verklaren voor recht dat de uitgifte van de (certificaten van) aandelen als gevolg van het besluit van Orthocenter van 11 november 2013 jegens Haarsma Beleggingen onrechtmatig is en Orthocenter jegens Haarsma Beleggingen aansprakelijk is voor alle als gevolg hiervan jegens Haarsma Beleggingen geleden en te lijden schade, nader op te maken bij staat en te vereffenen volgens de wet;
    primair en subsidiair
    4. Orthocenter zal veroordelen om al hetgeen Haarsma Beleggingen ter uitvoering van het bestreden vonnis aan Orthocenter heeft voldaan aan Haarsma Beleggingen terug te bealen, vermeerderd met wettelijke rente;
    5. Orthocenter zal veroordelen in de proceskosten met nakosten en rente. 
    
    
      Orthocenter heeft primair geconcludeerd tot bekrachtiging van het vonnis waarvan beroep en subsidiair tot het onthouden van uitvoerbaarheid bij voorraad aan een eventuele (gedeeltelijke) toewijzing van de vorderingen van Haarsma Beleggingen dan wel te bepalen dat Haarsma Beleggingen slechts mag executeren indien zij voldoende zekerheid stelt voor een eventuele terugbetalingsverplichting. 
    
    
    
      Beide partijen hebben in hoger beroep bewijs van hun stellingen aangeboden.
    
    
    
      Ter zitting van 7 juli 2016 is met partijen besproken dat voor het geval de Ondernemingskamer, evenals de rechtbank, de geschillenregeling in dit geval niet van toepassing acht en derhalve niet toekomt aan beoordeling van de primaire vordering, de van de Ondernemingskamer deel uitmakende raadsheren van het hof tevens zitting hebben in hun hoedanigheid van civiele raadsheren zodat deze zittingscombinatie vervolgens kan oordelen over de grieven van Haarsma Beleggingen die zich richten tegen de afwijzing van haar subsidiaire vordering, en dat ook arrest wordt gevraagd in de onderhavige appelprocedure.
    
    
    
      Bij arrest van 15 november 2016 heeft de Ondernemingskamer het vonnis van de rechtbank bekrachtigd voor zover daarbij de op artikel 2:343 BW gegronde primaire vordering van Haarsma Beleggingen is afgewezen, zich voor het overige onbevoegd verklaard en de zaak voor het overige verwezen naar de meervoudige burgerlijke kamer van dit hof voor de verdere beoordeling en beslissing van het hoger beroep, ook met betrekking tot de proceskosten.   
    
    
    
  
  
    
      2Feiten
    
    
      De rechtbank heeft in het bestreden vonnis onder 2 de feiten vastgesteld die zij tot uitgangspunt heeft genomen. Deze feiten zijn in hoger beroep op zichzelf niet in geschil, zij het dat Haarsma Beleggingen er met haar grief I op wijst dat de door de rechtbank in haar feitenvaststelling vermelde procedures inmiddels in een verder gevorderd stadium verkeren. Voor zover Haarsma Beleggingen met haar eerste grief klaagt over incompleetheid van de feitenvaststelling, ziet zij eraan voorbij dat de rechtbank niet gehouden was meer feiten vast te stellen dan zij voor haar beoordeling nodig achtte. De door de rechtbank vastgestelde feiten dienen ook het hof tot uitgangspunt. Waar nodig aangevuld met andere feiten die als enerzijds gesteld en anderzijds niet of onvoldoende betwist zijn komen vast te staan, komen de feiten neer op het volgende.
    
    
    
      2.1
      Orthocenter drijft een onderneming die zich met name bezig houdt met het opzetten, in stand houden en exploiteren van orthodontiepraktijken en (in beperkte mate) tandartspraktijken. De vestigingen van Orthocenter bevinden zich in het hele land. 
      
    
    
      2.2
      Aandeelhouders van Orthocenter zijn Dezet P en M Houdster B.V. (hierna: Dezet), Haarsma Beleggingen en de Stichting administratiekantoor Orthocenter N.V. (hierna: de Stak). Tot na te melden emissie op 10 december 2013 hield Dezet 45,29%, Haarsma Beleggingen 17,23% en de Stak 37,48% van de aandelen in het geplaatste kapitaal van Orthocenter. Van de certificaten van aandelen die door de Stak zijn uitgegeven, bezit Haarsma Beleggingen een aantal dat, voorafgaand aan de na te melden emissie, correspondeerde met ruim 5% van het geplaatste kapitaal.
      
    
    
      2.3
      D. Zijderlaan (hierna: Zijderlaan) is bestuurder van Dezet. Aandeelhouders van Dezet zijn de dochters van Zijderlaan. H.J. Haarsma (hierna: Haarsma) is bestuurder en enig aandeelhouder van Haarsma Beleggingen.
      
    
    
      2.4
      Statutair bestuurder van Orthocenter is Zijderlaan. Tot zijn na te melden ontslag op 11 december 2012 was ook Haarsma statutair bestuurder van Orthocenter.
      
    
    
      2.5
      Orthocenter heeft een raad van commissarissen die bestaat uit twee personen, te weten R. Veenenga Kingma en D. Veenvliet.
      
    
    
      2.6
      Haarsma is sinds 1987 werkzaam geweest voor Orthocenter, aanvankelijk als manager van diverse vestigingen, later ook als statutair bestuurder. Op 19 november 2012 is Haarsma door de raad van commissarissen van Orthocenter op de hoogte gesteld van het voornemen van de raad een buitengewone algemene vergadering van aandeelhouders van Orthocenter bijeen te roepen om onder meer het voorstel tot ontslag van Haarsma als statutair bestuurder en als werknemer te behandelen. Deze buitengewone algemene vergadering van aandeelhouders heeft plaatsgevonden op 11 december 2012. Op die vergadering is besloten tot ontslag van Haarsma als bestuurder en als werknemer. Bij brief van 14 december 2012 heeft Orthocenter de arbeidsovereenkomst met Haarsma opgezegd.  
      
    
    
      2.7
      Naar aanleiding van zijn ontslag als werknemer heeft Haarsma een procedure tegen Orthocenter aanhangig gemaakt, waarin hij onder meer schadevergoeding vordert wegens kennelijk onredelijk/onregelmatig ontslag. Van haar kant vordert Orthocenter in een andere procedure veroordeling van Haarsma tot terugbetaling van volgens Orthocenter ten onrechte over een periode van tien jaar ontvangen bedragen van in totaal ruim € 1 miljoen. In eerstgenoemde procedure zijn de vorderingen van Haarsma in twee instanties afgewezen. Laatstgenoemde procedure stond ten tijde van de pleidooien in de onderhavige zaak voor vonnis. 
      
    
    
      2.8
      
        Op 11 november 2013 heeft het bestuur van Orthocenter besloten tot een aandelenemissie. Bij brief van 12 november 2013 heeft het bestuur de aandeelhouders opgeroepen voor een buitengewone algemene vergadering van aandeelhouders, te houden op 27 november 2013. Agendapunt 4 luidde ´Herplaatsing en uitgifte van (certificaten van) aandelen tot een aantal van 5.000.000´. In de meegezonden toelichting op dit agendapunt staat, nadat melding was gemaakt van het sterk dalende resultaat van Orthocenter de laatste drie jaar en de ondervonden moeilijkheden bij de banken een aanvullend krediet te verkrijgen, onder meer:
        ´Deze teleurstellende opstelling van onze huidige bank (…) maakt dat wij verplichtingen uit hoofde van onze acquisities eind dit jaar niet kunnen betalen, als de kredietfaciliteit niet alsnog wordt aangepast.
        
          De acquisities waar het nu om gaat, betreffen twee orthodontiepraktijken in de provincie Groningen, daarvoor is ongeveer € 1,5 miljoen nodig, inclusief werkkapitaal. 
        
        
          Een aantal aandeelhouders en certificaathouders zijn gepolst om te weten of een emissie om dit bedrag op te halen een slagingskans heeft. Uit die bevraging is gebleken dat er animo lijkt te zijn.
        
        
          De inschrijving staat uitsluitend open voor degenen die aandelen/certificaten bezitten op 22 november 2013. De emissie/herplaatsing is voor 4.212.394 aandelen/certificaten – waardoor het totale aantal geplaatste aandelen van 787.606 op de statutaire limiet van 5.000.000 komt – voor het ophalen van een bedrag van bijna € 1.500.000,00. 
        
        
          De toewijzing zal plaatsvinden op pro rata parte basis naar gelang van het door inschrijven aangemelde belang. 
        
        
          Inschrijving vindt plaats door toezegging van betaling van €1,90 per certificaat voor maximaal het aantal in bezit zijnde (certificaten van) aandelen op 22 november 2013.
        
        
          (…)
        
        
          De uit te geven (certificaten van) aandelen worden verdeeld onder de inschrijvers pro rata parte. Indien niet op basis van alle geplaatste certificaten wordt ingeschreven, kunnen de houders daarvan hun recht op inschrijving overdragen aan andere certificaathouders (…).
        
        
          Bij 70% deelname zal de uitgifteprijs per verworven certificaat op € 0,25 komen te liggen, terwijl bij 100% deelname deze dan op € 0.36 ligt.
        
        
          Het belang van het slagen van de plaatsing is zo groot dat het bestuur met instemming van de Raad van Commissarissen gebruik maakt van de door de Algemene Vergadering in het voorjaar gegeven volmacht.”
      
      
    
    
      2.9
      Op 27 november 2013 heeft het bestuur van Orthocenter de voorgenomen uitgifte tijdens de buitengewone algemene vergadering van aandeelhouders nader toegelicht. Haarsma en zijn broer (zelf certificaathouder) hebben ter vergadering een groot aantal vragen gesteld. 
      
    
    
      2.10
      Op 10 december 2013 zijn 3.779.755 aandelen uitgegeven tegen een prijs van (afgerond) € 0,27 per aandeel. Haarsma Beleggingen heeft haar statutaire voorkeursrecht op een evenredig deel van de uit te geven aandelen niet uitgeoefend. Met uitzondering van Haarsma Beleggingen en de broer van Haarsma, hebben alle aandeelhouders/certificaathouders aan de emissie deelgenomen.
      
    
    
      2.11
      Als gevolg van de aandelenemissie is het aandelenbelang van Haarsma Beleggingen verwaterd tot circa 3%. Deze houdt sindsdien circa 57% van de aandelen in het geplaatste kapitaal van Orthocenter en de Stak circa 40%.
      
    
    
      2.12
      Bij brief van zijn advocaat van 13 december 2013 aan Orthocenter, heeft Haarsma Beleggingen zich op het standpunt gesteld dat de verstrekte schriftelijke toelichting op agendapunt 4 volstrekt onduidelijk is, dat een duidelijke onderbouwing van de emissie en de investering niet is gegeven, dat geen duidelijk antwoord is gegeven op gestelde vragen, dat alternatieven voor een emissie (inhoudelijk) niet zijn besproken en dat ook voor het overige de onderbouwing en informatie onduidelijk en onvoldoende is en dat daarnaast de formaliteiten inzake de emissie niet in acht zijn genomen, nu een te korte termijn voor het indienen van de inschrijfformulieren was gegeven. 
      
    
    
      2.13
      Op 22 mei 2014 heeft een algemene vergadering van aandeelhouders van Orthocenter plaatsgevonden, bij gelegenheid waarvan Haarsma nadere vragen over de (overname van) de praktijken in Groningen en de (noodzaak voor de) emissie heeft gesteld. In antwoord op vragen over de onderbouwing van de overnameprijs en de vraag of een afweging van belangen heeft plaatsgevonden tussen het mogelijk annuleren van de overnames en de emissie, is Haarsma verwezen naar hetgeen op de buitengewone vergadering van aandeelhouders was besproken.  
      
    
    
      2.14
      
        In een, bij een e-mail van 26 september 2014 gevoegde, brief, met de aanhef ‘Geachte belegger’, heeft Zijderlaan onder meer het volgende geschreven:
        “Na het verschijnen van het halfjaar bericht van Orthocenter N.V. zijn er enkele transacties geweest waarbij certificaten van aandelen Orthocenter N.V. van eigenaar verwisselden tegen een koers van € 2,00.
        
          De directie is met instemming van de Raad van Commissarissen van mening dat alle certificaathouders dezelfde mogelijkheid moeten krijgen hun stukken voor die prijs van de hand te doen. Orthocenter is daarom bereid om certificaten in te kopen tegen deze prijs, onder aftrek van de verschuldigde dividend belasting van € 0,22 per certificaat (…).”
      
      
    
    
      2.15
      In 2014 en in 2015 heeft Orthocenter € 0,10 per aandeel aan dividend uitgekeerd.
      
      
    
  
  
    
      3Beoordeling
    
    
      3.1
      Zoals reeds onder 1 is vermeld, is de primaire vordering van Haarsma Beleggingen op de voet van artikel 2:343 BW afgewezen omdat de rechtbank – op dit punt bekrachtigd door de Ondernemingskamer – de geschillenregeling van artikel 2:355 e.v. niet van toepassing achtte op Orthocenter. Haarsma Beleggingen heeft subsidiair een vordering ingesteld op grond van onrechtmatige daad. Zij stelde dat de informatieverschaffing door het bestuur van Orthocenter over het emissiebesluit van 11 november 2013 onvoldoende was zodat haar de mogelijkheid is ontnomen een weloverwogen beslissing over participatie te nemen en dat Orthocenter vanuit een oneigenlijk motief tot het emissiebesluit is gekomen. Ook de vordering op deze grondslag heeft de rechtbank afgewezen. De rechtbank overwoog dat het verweer van Orthocenter tegen het gestelde informatiegebrek voldoende gemotiveerd was en dat bovendien zonder nadere toelichting niet begrijpelijk was waarom Haarsma Beleggingen zich in november 2013 niet tot de Ondernemingskamer heeft gewend wanneer zij van mening was dat Orthocenter met het verschaffen van informatie in gebreke bleef. Met betrekking tot het gestelde oneigenlijke motief constateerde de rechtbank dat dit voornamelijk was gebaseerd op een in opdracht van Haarsma Beleggingen op 30 oktober 2014 uitgebracht rapport van drs. S. de Swart RA, verbonden aan Escourse B.V. te Utrecht (hierna: De Swart). Daartegenover beriep Orthocenter zich onder meer op een reactie op dat rapport van 17 december 2014 van J. de Bree, controller bij Orthocenter (hierna: De Bree). In samenhang beschouwd hield het verweer van Orthocenter volgens de rechtbank in dat Orthocenter in november 2013 gelet op haar teruglopende financiële positie voldoende redenen had om tot het aangevallen emissiebesluit te komen, dat dit besluit voor Haarsma Beleggingen niet als een verrassing kon zijn gekomen en dat haar bestuur overigens de vrijheid had dit besluit te nemen. De rechtbank overwoog dat, ervan uitgaand dat Orthocenter voldoende informatie aan Haarsma Beleggingen heeft verschaft dan wel gelegenheid heeft geboden voldoende informatie in te winnen, al met al niet kon worden gezegd dat De Swart met zijn rapport had aangetoond dat Orthocenter in november 2013 in redelijkheid niet tot het emissiebesluit had kunnen komen. Bij deze stand van zaken dienen de nadelen (zoals verwatering) die Haarsma Beleggingen stelt te ondervinden, geheel voor haar eigen rekening te komen, nu zij zelf heeft besloten (en ook kunnen besluiten) niet in de emissie te participeren, aldus de rechtbank. De rechtbank voegde hieraan toe dat Haarsma Beleggingen overigens niet aannemelijk had gemaakt dat haar aandelenpakket als gevolg van de emissie een waardedaling heeft ondergaan.
      
    
    
      3.2
      De grieven IV tot en met VII van Haarsma Beleggingen hebben betrekking op de afwijzing van de vordering van Haarsma Beleggingen op de subsidiaire grondslag onrechtmatige daad. Grief IV richt zich tegen het oordeel van de rechtbank omtrent de informatieverstrekking en betoogt voorts (als nieuwe pijler in hoger beroep) dat het emissiebesluit in strijd met wet en statuten is genomen, grief V bestrijdt de verwerping door de rechtbank van de stelling van Haarsma Beleggingen dat een oneigenlijk doel werd beoogd met de aandelenemissie en met grief VI voert Haarsma Beleggingen aan dat, anders dan de rechtbank heeft aangenomen, de emissie wel heeft geleid tot waardedaling van haar aandelenpakket in Orthocenter. Grief VII ten slotte betreft de kostenveroordeling en het dictum. 
      
    
    
      3.3
      Het hof ziet aanleiding de grieven V en VI het eerst te behandelen, die zich lenen voor gezamenlijke bespreking. 
      
    
    
      3.4
      Voor zover Haarsma Beleggingen met haar grieven betoogt dat Orthocenter onrechtmatig jegens haar heeft gehandeld door ervoor te kiezen de overname van de twee Groningse praktijken te financieren door middel van uitbreiding van het geplaatst kapitaal in plaats van op andere wijze, zijn zij ongegrond. Deze keuze valt binnen de marges van de beleidsvrijheid die Orthocenter toekomt. Ook indien een andere wijze van financiering op zichzelf mogelijk zou zijn geweest – zoals Haarsma Beleggingen stelt en Orthocenter betwist – maakt op zichzelf nog niet dat Orthocenter daar dan ook voor had moeten kiezen. De grieven slagen echter voor zover zij zich richten tegen de wijze waarop en de voorwaarden waaronder de emissie heeft plaatsgevonden. 
      
    
    
      3.5
      Voorop staat dat het bestuur van Orthocenter zich dient te richten naar het belang van de vennootschap en de met de vennootschap verbonden onderneming en tevens zorgvuldigheid dient te betrachten met betrekking tot de belangen van al degenen die bij de vennootschap en haar onderneming zijn betrokken. Het hof is van oordeel dat Orthocenter bij de emissie onvoldoende aandacht heeft besteed aan de positie van Haarsma Beleggingen en dat zij door de emissie te laten plaatsvinden zoals dit is gebeurd ten onrechte te zeer voorbijgaan is gegaan aan de belangen van Haarsma Beleggingen. De in het kader van de grieven verwoorde klacht dat de rechtbank ten onrechte heeft geoordeeld dat Orthocenter in redelijkheid tot het emissiebesluit heeft kunnen komen en dat Haarsma Beleggingen de waardedaling van haar aandelenpakket als gevolg van de emissie niet aannemelijk heeft gemaakt, is gegrond. Hieromtrent geldt voorts het volgende.
      
    
    
      3.6
      Ten tijde van de emissie was Haarsma Beleggingen minderheidsaandeelhouder van Orthocenter, kon zij niet vrijelijk over haar aandelen beschikken en bestond er een ernstig conflict tussen Haarsma en Orthocenter, dat reeds had geresulteerd in het ontslag van Haarsma als bestuurder/werknemer en in een door Haarsma aanhangig gemaakte gerechtelijke procedure (zie 2.7). Voor Orthocenter was, in het licht hiervan, voorzienbaar dat Haarsma Beleggingen zou besluiten in geval van een emissie van  aandelen geen nieuw uit te geven aandelen te verwerven en in ieder geval diende Orthocenter rekening te houden met de mogelijkheid dat Haarsma Beleggingen niet zou deelnemen aan de emissie. Orthocenter stelt weliswaar dat zij ervan uit ging dat Haarsma Beleggingen – net als de anderen – zou deelnemen, maar zij licht niet toe waar zij, gezien de hiervoor vermelde omstandigheden, deze verwachting op baseerde. Het had derhalve op de weg van Orthocenter gelegen de emissie zo te organiseren dat deze Haarsma Beleggingen geen onevenredige schade zou berokkenen als zij niet zou deelnemen. 
      
    
    
      3.7
      In de gegeven omstandigheden brengt vorenbedoelde verplichting mee dat het op de weg van Orthocenter had gelegen voorafgaand aan de emissie een deugdelijke waardering van de aandelen te laten uitvoeren en te waarborgen dat de waarde per aandeel voorafgaand aan de emissie en de uitgifteprijs tot elkaar in redelijke verhouding stonden en om, indien een (bij claimemissies niet ongebruikelijke) korting op de uitgifteprijs zou worden gehanteerd, een deugdelijke regeling te treffen voor (de verhandelbaarheid van) het claimrecht van Haarsma Beleggingen.
      
    
    
      3.8
      Gesteld noch gebleken is dat Orthocenter voorafgaand aan de emissie haar aandelen deugdelijk heeft laten waarderen. Het hof acht de stelling van Haarsma Beleggingen dat de uitgifteprijs niet in een redelijke verhouding stond tot de waarde van een aandeel voor emissie in het licht van de door Haarsma Beleggingen overgelegde deskundigenrapporten onvoldoende weersproken door Orthocenter. 
      
    
    
      3.9
      In het rapport van De Swart van 30 oktober 2014 wordt over de aandelenemissie, verkort weergegeven, onder meer het volgende vermeld. De financiële aspecten van de aandelenemissie zijn dat 3.779.755 nieuwe vermogenstitels zijn uitgegeven voor in totaal € 1.014.000. De techniek van de emissie bevatte een glijdende schaal die is gebaseerd op een vast aantal nieuw uit te geven aandelen van 3.779.755, waarvan de prijs daalde al naar gelang de belangstelling voor de emissie. Dat is economisch een onverklaarbare werkwijze nu geen sprake was van ‘noodfinanciering’. De nieuw uitgegeven aandelen vertegenwoordigen een belang van 75,6% van het totaal van de onderneming. Dat betekent dat de waardering van de onderneming na de emissie volgens de directie € 1.341.000 bedraagt. Het eigen vermogen van Orthocenter bedraagt vlak voor de emissie ongeveer € 9.031.000 als het resultaat na belastingen over de eerste 11 maanden van 2013 wordt meegenomen. Op basis van 778.006 aandelen die op dat moment geplaatst waren, is het eigen vermogen per aandeel € 11,60. Het eigen vermogen direct na de emissie bedraagt € 10.045.000. Op basis van 4.4567.761 aandelen die op dat moment geplaatst waren, is het eigen vermogen per aandeel € 2,19. Bij deze waarden is nog geen rekening gehouden met de goodwill. De waarde van een onderneming wordt in de moderne financieringstheorie bepaald door het verdisconteren/contant maken van de toekomstige jaarlijkse kasstromen. Zonder gedetailleerde berekening is duidelijk dat met de operationele kasstromen uit 2012, 2013 en de doorgaande stijging in het eerste halfjaar van 2014 de dan berekende waarde van de aandelen vele malen hoger is dan de € 1.341.000 die uit het advies van de directie voortvloeit. De Swart komt vervolgens tot de conclusie dat de techniek van prijsvorming bij de aandelenemissie vanuit de economische theorie onverklaarbaar is door het vaste aantal aandelen en de dalende prijscurve en dat de prijs waartegen de aandelen zijn uitgegeven in strijd is met de economische realiteit. 
      
    
    
      3.10
      
        In het rapport indicatieve waardering Orthocenter N.V. van 14 januari 2015 van R.A. van Bruggen RA RV VRAd (hierna: Van Bruggen) van RSM Evaluent B.V. (hierna: het rapport RSM) wordt de indicatieve waarde van 100% van de aandelen Orthocenter per 31 december 2012 bepaald op € 13.894.000. In het rapport van drs. P.C. van Prooijen RV (hierna: Van Prooijen) van Hermes Advisory B.V. (hierna: het rapport Hermes) van 3 februari 2016 wordt naar aanleiding van de vraag ‘is een indicatie te vormen dat de emissieprijs correct is geweest of had deze hoger moeten zijn waardoor de verwatering van het aandelenbelang van Haarsma Beleggingen beperkt zou zijn’ kort weergegeven onder meer het volgende vermeld. Uitgaande van een [door Van Prooijen onder meer aan de hand van de in het rapport RSM vermelde ondernemingswaarde beredeneerde] waarde van het aandelenkapitaal van € 12.879.885 met 788.006 uitstaande aandelen leidt dit tot een waarde per aandeel van € 16,34. Wij achten deze waarde zeer verdedigbaar en behoudend. Het is niet ongebruikelijk om kortingen te geven bij het uitgeven van nieuwe aandelen, maar aangezien de groep aandeelhouders/certificaathouders beperkt is, is het überhaupt de vraag of een korting noodzakelijk was. Na uitwerking van de range van kortingen (tussen de 0 en 40 %) die op de waarde van de aandelen zou kunnen worden toegepast om tot de emissieprijs te komen (benodigd zouden zijn tussen de 62.038 en 103.396 aandelen), varieert de waarde per aandeel na emissie met de gehanteerde kortingen tussen € 15,59 en € 16,34. De werkelijke emissieprijs was € 0,27 per aandeel. Deze uitgiftekoers impliceert dat de gehanteerde korting 98,36% bedroeg, waarbij geen reden voorhanden is waarom deze extreme korting is gehanteerd.
        In antwoord op verdere vragen naar de gevolgen van de emissie, staat in het rapport Hermes dat de waarde per aandeel door de emissie daalde van € 16,34 naar € 3,07 en dat door de zeer hoge korting een waardeverschuiving heeft plaatsgevonden van de niet deelnemende partijen aan de emissie naar de wel deelnemende partijen en dat de emissie heeft geleid tot een waardedaling van het aandelenpakket van Haarsma Beleggingen van € 2.915.595 naar € 542.745. 
      
      
    
    
      3.11
      Orthocenter heeft de bevindingen in de genoemde deskundigenrapporten betwist. In eerste aanleg heeft zij reeds de brief van 17 december 2015 van De Bree overgelegd, waarin De Bree het rapport De Swart weerspreekt. Deze weerspreking heeft echter geen betrekking op het hiervoor onder 3.9 verkort weergegeven onderdeel van het rapport van De Swart. Orthocenter heeft voorts aangevoerd dat het rapport slechts is gebaseerd op een beperkt aantal documenten en maar op één document dat al beschikbaar was ten tijde van de emissie, de jaarrekening 2012; alle andere gebruikte documenten (inclusief de jaarrekening 2013) dateren van na de emissie. Dit doet echter niet wezenlijk af aan de geconstateerde discrepantie tussen de waarde per aandeel en de uitgifteprijs. Orthocenter heeft – met uitzondering van de in 2.7 genoemde vordering van Haarsma op Orthocenter, waarover hieronder nader – onvoldoende aangevoerd op grond waarvan objectief gerechtvaardigd zou zijn dat het bestuur van Orthocenter eind 2013 rekening zou dienen te houden met aanzienlijk negatievere ontwikkelingen dan zich tot die tijd daadwerkelijk hebben voorgedaan. Het bericht van Orthocenter van 28 augustus 2014 waarin onder meer iets wordt gezegd over de cijfers van het eerste half jaar van 2014 speelt in het onderdeel van het rapport van De Swart dat handelt over de aandelenemissie slechts een beperkte rol. Daarbij komt dat De Swart zich ook uitlaat over een waarde per aandeel gerelateerd aan uitsluitend het eigen vermogen. Orthocenter acht de opmerkingen van De Swart over de prijs bij de emissie (veel) te kort door de bocht en onjuist. Zij stelt dat De Swart miskent dat het doel van de emissie slechts wordt bereikt als er aandeelhouders zijn die bereid zijn deel te nemen in de emissie. Klaarblijkelijk was Haarsma Beleggingen niet bereid deel te nemen, zelfs niet bij de ‘idioot lage prijs’ van € 0,27 per aandeel en waren de overige aandeelhouders niet bereid een (veel) hogere prijs te betalen, aldus Orthocenter. Dat de overige aandeelhouders niet bereid zouden zijn geweest een hogere prijs per aandeel te betalen als deze prijs de reële waarde van de aandelen weerspiegelde, legt Orthocenter echter niet verder uit. Voorts miskent Orthocenter met dit verweer dat de houding van Haarsma Beleggingen en de overige aandeelhouders haar geen vrijbrief geeft de belangen van Haarsma Beleggingen onevenredig te schaden. Met betrekking tot de verwijzing van Orthocenter naar recente transacties, ontbreken gegevens om vast te stellen op basis waarvan de koopprijs in die gevallen werd bepaald. Overigens zijn de in dat verband genoemde bedragen nog steeds vele malen hoger dan de bij de emissie gehanteerde uitgifteprijs. 
      
    
    
      3.12
      Bij haar betwisting van de rapporten RSM en Hermes (en overigens ook reeds met betrekking tot het rapport De Swart) voert Orthocenter aan dat bij het opstellen van deze rapporten geen hoor en wederhoor is toegepast. Het hof is zich er uiteraard van bewust dat het hier rapporten van partij-deskundigen betreft, waarbij sprake is van eenzijdige informatievoorziening, maar dat maakt deze rapporten niet reeds om die reden onbruikbaar. Het hof constateert dat de deskundigen – naast over processtukken – onder meer de beschikking hebben gekregen over van Orthocenter zelf afkomstige jaarrekeningen en financiële cijfers. Daarbij komt dat de advocaat van Orthocenter Van Bruggen en Van Prooijen bij brieven van 10 maart 2016 heeft aangeschreven, in haar brieven een aantal kritische kanttekeningen bij de rapporten geplaatst, hen aansprakelijk gesteld voor schade indien het hof gebruik zou maken van de rapporten en hun een tuchtklacht in het vooruitzicht gesteld. Van Bruggen heeft hierop bij brief van 24 maart 2016 laten weten dat hij geen aanleiding ziet op het rapport terug te komen. Ook Van Prooijen heeft, bij brief van eveneens 24 maart 2016, bericht dat hij geen reden ziet zijn opinie in te trekken dan wel de inhoud daarvan te wijzigen. Hij gaat ook nog verder inhoudelijk in op de brief van de advocaat van Orthocenter. Onder meer bericht hij dat hij de door RSM gegeven waarde van de aandelen hem niet als te hoog overkomt, eerder als te laag. Hij wijst er voorts op dat zijn opinie volledig traceerbaar is met gebruikte informatie en dat de berekeningen herleidbaar zijn. 
      
    
    
      3.13
      Ook met inachtneming van de behoedzaamheid die past bij het gebruik van rapporten van partij-deskundigen en rekening houdend met het feit dat waarderingen per definitie subjectieve elementen bevatten, blijft staan dat in dit geval drie deskundigen in gemotiveerde rapporten tot de slotsom zijn gekomen dat de uitgifteprijs in geen enkele verhouding staat tot de waarde van de aandelen voor emissie. Wat Orthocenter – die zelf noch voorafgaand aan de emissie, noch nadien haar aandelen heeft laten waarderen – daartegenover heeft gesteld, doet onvoldoende afbreuk aan de betekenis van deze constatering, waarbij in dit stadium van het geding in het midden kan blijven hoe groot de wanverhouding precies was. Het vorenstaande geldt ook indien in aanmerking wordt genomen dat in de waarderingen niet de vordering van € 10 miljoen is betrokken die Haarsma meende te hebben op Orthocenter. Ook indien deze vordering op basis van slagingskans bij de waarderingen had dienen te worden betrokken, kan er niet van worden uitgegaan dat de verhouding daarmee voldoende in evenwicht komt. Overigens is deze vordering inmiddels in twee instanties afgewezen.
      
    
    
      3.14
      Slotsom van het vorenstaande is derhalve dat Orthocenter onrechtmatig jegens Haarsma Beleggingen heeft gehandeld door (te besluiten tot) een emissie van aandelen tegen een uitgifteprijs waarvan zij wist of had moeten weten dat deze niet in redelijke verhouding stond tot de waarde van een aandeel voor emissie.  
      
    
    
      3.15
      Orthocenter heeft nog gewezen op de mogelijkheid voor Haarsma Beleggingen haar claimrechten te verzilveren. In dat verband heeft zij gewezen op een e-mail van Haarsma van 29 november 2013, waarin laatstgenoemde stelt te overwegen zijn claimrechten te verkopen, en het antwoord daarop van Zijderlaan van 1 december 2013 dat het Haarsma vrij staat claims uit hoofde van de door hem gehouden certificaten bij hem in te dienen. Uit de genoemde e-mail van 1 december 2013 van Zijderlaan volgt echter dat maximaal claims uit hoofde van de 42.534 in het bezit van Haarsma Beleggingen zijnde certificaten van aandelen (zie 2.2) konden worden ingediend. Naast deze certificaten bezat Haarsma Beleggingen voorafgaand aan de emissie echter tevens 135.899 aandelen. Van een deugdelijke regeling voor het claimrecht is derhalve evenmin sprake.  
      
    
    
      3.16
      Voor zover Orthocenter gevolgen wil verbinden aan het feit dat Haarsma Beleggingen niet eerder rechtsmaatregelen heeft getroffen (gang naar de Ondernemingskamer, verbod tot emissie, vernietiging emissiebesluit), geldt dat dit feit voor het onderhavige oordeel in ieder geval zonder betekenis is. 
      
    
    
      3.17
      Orthocenter heeft voorts nog aangevoerd dat Haarsma Beleggingen geen schade heeft geleden. Haarsma Beleggingen is nog steeds aandeelhouder en de waarde van haar aandelen fluctueert. Uit niets blijkt dat zij bij verkoop minder zal ontvangen dan wat zij voor de aandelen (minus aftrek van dividenden) heeft betaald en ook als dat zo zou zijn kan dat evenzeer het gevolg zijn van andere in- en externe factoren, aldus Orthocenter. Dit verweer faalt. Gelet op de wanverhouding tussen de waarde van de onderneming en de uitgifteprijs en op het ontbreken van een reële mogelijkheid voor Haarsma Beleggingen als niet participerende partij om door middel van het effectueren van claimrechten haar nadeel te beperken, is de mogelijkheid van schade aannemelijk. Deze constatering volstaat om verwijzing naar de schadestaatprocedure te rechtvaardigen. Welk schadebedrag toewijsbaar is, zal moeten worden bepaald in de schadestaatprocedure. 
      
    
    
      3.18
      Grief IV (inclusief de nieuwe pijler in hoger beroep, die betrekking heeft op de omvang van de volmacht die in de algemene vergadering van aandeelhouders van Orthocenter van 23 mei 2013 aan het bestuur is verstrekt om, onder goedkeuring van de raad van commissarissen, te besluiten tot uitgifte van aandelen) behoeft geen inhoudelijke bespreking. De grief betreft in de eerste plaats de informatieverstrekking door Orthocenter. Gesteld noch gebleken is echter dat Haarsma Beleggingen in geval van voldoende informatie daadwerkelijk zou hebben overwogen deel te nemen aan de emissie. Orthocenter heeft in dat verband gewezen op een uitlating van de raadsman van Haarsma Beleggingen ter comparitie in eerste aanleg: ‘Haarsma zat bovendien in een situatie waarin hij werd neergezet als een fraudeur. In een dergelijke situatie kun je niet van iemand verwachten dat Haarsma Beleggingen nog verder investeert in Orthocenter.’ Het door Haarsma Beleggingen gestelde gebrek aan informatie heeft derhalve niet tot andersoortige schade geleid dan de schade die door Haarsma Beleggingen is geleden als gevolg van de hiervoor jegens haar onrechtmatig bevonden emissie. Welke schade voor Haarsma Beleggingen het gevolg is geweest van de gestelde strijd met wet en statuten (welke stelling er, kort gezegd, op neerkomt dat het bestuur wel bevoegd was te besluiten tot uitgifte van aandelen maar niet om de voorwaarden te bepalen) heeft zij niet toegelicht. 
      
    
    
      3.19
      De gegrondheid van de grieven V en VI leidt ertoe dat het bestreden vonnis zal worden vernietigd voor zover daarbij de subsidiaire vordering van Haarsma Beleggingen is afgewezen. Deze vordering zal alsnog worden toegewezen, in voege als in het dictum vermeld. Orthocenter heeft – zonder verdere toelichting – verzocht aan toewijzing van de vordering uitvoerbaarheid bij voorraad te onthouden, dan wel te bepalen dat Haarsma Beleggingen in geval van executie zekerheid dient te stellen. Hiervoor ziet het hof onvoldoende grond, nog daargelaten dat het dictum van dit arrest – met uitzondering van de (terugbetaling van de) proceskosten – nog geen veroordeling tot betaling bevat. Orthocenter zal als de overwegend in het ongelijk gestelde partij worden veroordeeld in de kosten van de procedure in beide instanties. Conform de vordering van Haarsma Beleggingen zal Orthocenter tevens worden veroordeeld tot terugbetaling van hetgeen Haarsma Beleggingen ter uitvoering van het vonnis waarvan beroep aan Orthocenter heeft voldaan, vermeerderd met wettelijke rente. Gelet op het vorenstaande treft ook grief VI van Haarsma Beleggingen doel. 
      
      
    
  
  
    
      4Beslissing
    
    
      Het hof:
    
    
    
      vernietigt het vonnis waarvan beroep, voor zover daarbij de subsidiaire vordering van Haarsma Beleggingen is afgewezen
    
    
    
      en in zoverre opnieuw rechtdoende:
    
    
    
      verklaart voor recht dat de uitgifte van de (certificaten van) aandelen als gevolg van het besluit van Orthocenter van 11 november 2013 jegens Haarsma Beleggingen onrechtmatig is;
    
    
    
      veroordeelt Orthocenter tot betaling aan Haarsma Beleggingen van de als gevolg hiervan jegens Haarsma Beleggingen geleden en te lijden schade, nader op te maken bij staat en te vereffenen volgens de wet;
    
    
    
      veroordeelt Orthocenter in de kosten van het geding in beide instanties, in eerste aanleg aan de zijde van Haarsma Beleggingen begroot op € 608,00 aan verschotten en € 904,00 voor salaris en in hoger beroep tot op heden op € 718,00 aan verschotten en € 2.682,00 voor salaris, en op € 131,00  voor nasalaris, te vermeerderen met € 68,00 voor nasalaris en de kosten van het betekeningsexploot ingeval betekening van dit arrest plaatsvindt, te vermeerderen met de wettelijke rente, indien niet binnen veertien dagen na dit arrest dan wel het verschuldigd worden van de nakosten aan de kostenveroordeling is voldaan;
    
    
    
      veroordeelt Orthocenter tot terugbetaling van hetgeen Haarsma Beleggingen ter uitvoering van het vonnis waarvan beroep aan Orthocenter heeft voldaan, vermeerderd met wettelijke rente vanaf de dag van betaling tot de dag van algehele terugbetaling;
    
    
    
      verklaart dit arrest uitvoerbaar bij voorraad.
    
    
    
    
    
      Dit arrest is gewezen door mrs. G.C. Makkink, M.M.M. Tillema en A.J. Wolfs en door de rolraadsheer in het openbaar uitgesproken op 20 december 2016.