ECLI:NL:RBROT:2003:AL6239, Rechtbank Rotterdam, 30-09-2003, 02/2768 BC
Rechtbank Rotterdam — Uitspraak 
Datum: 2003-09-30 00:00:00.000000
Rechtsgebied: Bestuursrecht

Samenvatting: ABN AMRO maakte deel uit van een syndicaat dat was opgericht om de aandelen van het fonds World Online N.V. te introduceren. ABN AMRO was in een samenwerkingsverband met Rothschild aangewezen als één van de twee Lead-Managers van het syndicaat. Goldman Sachs was de andere Lead-Manager. De emissiekoers van het aandeel was vastgesteld op € 43,-. Vlak voor de beursintroductie op 17 maart 2000 bleek er een zeer groot aanbodoverschot te zijn, bestaande uit bestens verkooporders. Bij de introductie heeft ABN AMRO vervolgens het gehele aanbodoverschot opgekocht teneinde een introductiekoers van € 50,20 te bewerkstelligen. Diezelfde dag heeft ABN AMRO nog meer stukken opgenomen teneinde koersval tegen te gaan. Binnen het syndicaat bestond nadien geen overeenstemming omtrent het antwoord op de vraag of ABN AMRO voor rekening en risico van het syndicaat had gehandeld of op eigen houtje de aandelen had opgekocht.

RECHTBANK TE ROTTERDAM
    
    	Meervoudige kamer voor bestuursrechtelijke zaken
    
    
    
    Reg.nr.: BC 02/2768-FRC
    
    
    
    Uitspraak
    
    in het geding tussen
    
    
      ABN AMRO Bank N.V., gevestigd te Amsterdam, hierna: eiseres,
      gemachtigde: mr. M.A. Blom, advocaat te Rotterdam,
    
    
    en
    
    
      de Stichting Autoriteit Financiële Markten, hierna ook: verweerster,
      gemachtigde: mr. H.J. Sachse, advocaat te Amsterdam.
    
    
    
    1. Ontstaan en loop van de procedure
    
    Met ingang van 1 maart 2002 is de naam van de Stichting Toezicht Effectenverkeer (hierna: STE) gewijzigd in: Stichting Autoriteit Financiële Markten (hierna: AFM). In dit geding treedt AFM derhalve op als verwerende partij, terwijl in deze uitspraak onder verweerster tevens wordt verstaan de STE.
    
    
      Bij besluit van 26 februari 2002 heeft verweerster eiseres drie boetes opgelegd wegens overtreding:
      - van artikel 35 van het Besluit toezicht effectenverkeer 1995 (hierna: Bte 1995) juncto artikel 32, derde lid, van de Nadere Regeling toezicht effectenverkeer 1999 (hierna: NR 1999) juncto artikel 6.2, onder 3, van Bijlage 6 bij de NR 1999;
      - van artikel 35 van het Bte 1995 juncto artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999, en
      - van artikel 40, eerste lid, van het Bte 1995 juncto artikel 44 van de NR 1999.
    
    
    Verweerder heeft elk der boetes bepaald op € 9.075,-.
    
    Tegen dit besluit (hierna: het primaire besluit) heeft eiseres bij brief van 3 april 2002 bezwaar gemaakt.
    
    Eiseres heeft haar bezwaar mondeling toegelicht tijdens de hoorzitting van 7 mei 2002.
    
    Bij besluit van 10 september 2002, verzonden op 11 september 2002, heeft verweerster het primaire besluit herroepen voorzover bij dit besluit eiseres op grond van artikel 32, derde lid, van de NR 1999 een boete is  opgelegd; voor het overige heeft verweerster bij dat besluit van 10 september 2002 het bezwaar ongegrond verklaard.
    
    Tegen dit besluit (hierna: het bestreden besluit) heeft eiseres bij brief van 16 oktober 2002, aangevuld bij brief van 14 november 2002, beroep ingesteld.
    
    Verweerster heeft bij brief van 20 februari 2003 een verweerschrift ingediend.
    
    Het onderzoek ter zitting heeft plaatsgevonden op 4 september 2003. Eiseres en verweerster hebben zich ieder laten vertegenwoordigen door hun gemachtigde.
    
    2. Overwegingen
    
    2.1 Wettelijk kader
    
    
      Ingevolge artikel 11, eerste lid, van de Wte 1995, zoals die bepaling tot 5 september 2001 luidde, houdt een effecteninstelling waaraan een vergunning als bedoeld in artikel 7, eerste lid, is verleend, zich aan bij of krachtens algemene maatregel van bestuur te stellen regels ten aanzien van:
      a. deskundigheid en betrouwbaarheid;
      b. financiële waarborgen, al dan niet tevens op geconsolideerde basis;
      c. bedrijfsvoering en vestiging van het hoofdkantoor;
      d. aan de Minister van Financiën en aan het publiek te verstrekken informatie; en
      e. waarborgen voor een adequaat toezicht op de naleving van de bij of krachtens deze wet gestelde regels.
      Ingevolge het vierde lid van dat artikel is - voorzover hier van belang - het eerste lid van overeenkomstige toepassing op onder meer een instelling als bedoeld in artikel 7, tweede lid, onder h.
    
    
    
      Het Bte 1995 bevat de bij algemene maatregel van bestuur te stellen regels als bedoeld in artikel 11, eerste lid, van de Wte 1995. Ingevolge artikel 35 van het Bte 1995 dient een instelling als eiseres zich bij het verrichten van haar werkzaamheden te houden aan door verweerster te stellen regels die ertoe strekken dat zij:
      a. handelt in het belang van haar cliënten en de adequate functionering van de effectenmarkten;
      b. in het belang van haar cliënten kennis neemt van hun financiële positie, ervaring en beleggingsdoelstellingen, voor zover dit redelijkerwijs van belang is met het oog op het verrichten van haar diensten;
      c. haar cliënten de gegevens en bescheiden verstrekt die nodig zijn voor de beoordeling van de door haar aangeboden diensten en de effecten waarop die diensten betrekking hebben;
      d. belangenconflicten tracht te voorkomen en, wanneer deze onvermijdelijk zijn, ervoor zorgt dat haar cliënten op billijke wijze worden behandeld;
      e. de bevoegdheden, die zij heeft gekregen ten behoeve van de door haar te verrichten diensten, niet gebruikt voor andere doeleinden dan die waarvoor zij aan haar zijn verleend; en
      f. een goede interne organisatie en controlemechanismen heeft ten behoeve van de naleving van de in de aanhef bedoelde regels.  
    
    
    
      Artikel 40, eerste lid, van het Bte luidt:
      "1. Een instelling houdt zich aan door de toezichthoudende autoriteit te stellen regels met betrekking tot door de instelling te rapporteren gegevens over door haar verrichte transacties in effecten die zijn toegelaten tot de notering aan een effectenbeurs.".
    
    
    De bij besluit van 7 januari 1999 door de STE vastgestelde en op 1 februari 1999 in werking getreden NR 1999 bevat (gedrags-)regels ter uitvoering van onder meer de artikelen 35 en 40 van het Bte 1995.
    
    
      Artikel 32 van de NR 1999 luidt:
      "1. ….
       2. Onverminderd het eerste lid onthoudt een effecteninstelling zich van het creëren van een misleidende voorstelling van zaken met betrekking tot financiële instrumenten, de handel daarin of door het beïnvloeden van transacties in financiële instrumenten door anderen, door middel van:
      a. …;
      b. het verrichten van één of meer transacties in de desbetreffende financiële instrumenten.
       3. Het tweede lid, onderdeel b, is niet van toepassing voor zover transacties in financiële instrumenten die zijn toegelaten of die worden toegelaten tot de officiële notering van een effectenbeurs als oogmerk hebben de prijs van die financiële instrumenten in het kader van een aanbieding van effecten bij uitgifte of herplaatsing te stabiliseren en hierbij wordt voldaan aan de in bijlage 6 opgenomen voorwaarden inzake koersstabilisatie, of naar het oordeel van de STE hieraan gelijkwaardige voorwaarden.".
    
    
    
      Bijlage 6 bij de NR 1999, strekkende tot uitvoering van artikel 32, derde lid, van die regeling, bevat 
      - voorzover hier van belang - de volgende voorschriften: 
    
    
    
      "6.1 Definities
      In deze bijlage wordt verstaan onder:
      a. koersstabilisatie: het verrichten van één of meer transacties in financiële instrumenten met als oogmerk onevenwichtigheden in vraag en aanbod uit de markt te nemen ten einde de prijs van die effecten in het kader van een emissie te stabiliseren;
      b. emissie: het aanbieden van effecten bij uitgifte of de herplaatsing van effecten die eerder bij uitgifte zijn geplaatst;
      c. stabilisatiekoers: de door het syndicaat vastgestelde koers waarop het syndicaat bij de emissie door middel van koersstabilisatie de prijs van de effecten probeert te stabiliseren;
      d. stabilisator: een effecteninstelling die met het oog op koersstabilisatie door een syndicaat is aangewezen om voor rekening en risico van het syndicaat effectentransacties te verrichten; 
      e. syndicaat: de effecteninstelling of groep van Effecteninstellingen die een emissie verzorgt;
      f. fonds: de effecten waarop de emissie betrekking heeft.
    
    
    
      6.2 Algemene uitgangspunten met betrekking tot koersstabilisatie
      1. De koersstabilisatie moet gericht zijn op het bevorderen van een stabiele prijsvorming met het oog op het in stand houden van de adequate functionering van de effectenmarkten ten behoeve van beleggers en uitgevende instellingen.
      2. Koersstabilisatie mag slechts plaatsvinden indien het fonds is toegelaten tot de officiële notering aan een effectenbeurs of indien het aannemelijk is dat het fonds daartoe spoedig zal worden toegelaten.
      3. Koersstabilisatie mag slechts plaatsvinden door middel van aan- en verkooptransacties die voor rekening en risico van het syndicaat in het desbetreffende fonds en in daaraan gerelateerde effecten worden verricht door Effecteninstellingen die als stabilisator zijn aangewezen.
      4. Koersstabilisatie mag slechts plaatsvinden vanaf het tijdstip dat de emissie is aangekondigd tot en met 30 dagen na de stortingsdatum.
    
    
    
      6.3 Gedragsregels voor Effecteninstellingen die als stabilisator optreden
      1. Een syndicaat kan per effectenbeurs één of meerdere Effecteninstellingen als stabilisator aanwijzen.
      2. Een effecteninstelling die als stabilisator is aangewezen voorziet in de administratieve vastlegging van tenminste de datum, het tijdstip, de prijs en het aantal effecten van de transacties als bedoeld in 6.2.3.
    
    
    …
    
    
      6.5 Stabilisatiekoers
      1. Indien bij koersstabilisatie effecten worden aangekocht, geldt vanaf het moment van aankondiging van de emissie tot en met de dag van sluiting van de emissie dat koersstabilisatie slechts is toegestaan onder of op de stabilisatiekoers dan wel, indien deze hoger is, de laatst gedane officiële notering.
      2. Bij het vaststellen van een stabilisatiekoers gedurende de in het eerste lid bedoelde periode dient:
      a. voor een tot de officiële notering aan een effectenbeurs toegelaten fonds aansluiting te worden gezocht bij de op het moment van aankondiging van de emissie laatst gedane officiële notering;
      b. voor een fonds dat nog niet is toegelaten tot de officiële notering aan een effectenbeurs aansluiting te worden gezocht bij de vastgestelde uitgifteprijs dan wel de vastgestelde bandbreedte.
    
    
    
      6.6 Informatieverstrekking
      1. Het syndicaat draagt er zorg voor dat het voornemen tot koersstabilisatie via een mededeling op een prominente plaats in het emissieprospectus en in een openbare mededeling van de effectenbeurs waar het fonds genoteerd is of zal worden, wordt aangekondigd.
      2.   …".
    
    
    
      Artikel 44 van de NR 1999 luidt:
      "1. Een effecteninstelling die transacties uitvoert met betrekking tot
      a. aandelen of andere instrumenten die toegang tot het kapitaal verlenen;
      b. …
      dient deze transacties bij de STE te melden.
       2. …
       5. De melding als bedoeld in het eerste lid dient op zo kort mogelijke termijn en in ieder geval voor het einde van de volgende werkdag plaats te vinden.
       6. De melding als bedoeld in het eerste lid dient tenminste de volgende gegevens te bevatten:
      a. de naam en het aantal van de gekochte of verkochte effecten;
      b. de prijs en het nominale bedrag;
      c. identificatie van de betrokken effecteninstelling;
      d. referentiecode of ander kenteken ter identificatie van de transactie.".
    
    
    Ingevolge artikel 48c, eerste lid, van de Wte 1995 kan de Minister van Financiën een bestuurlijke boete opleggen ter zake van overtreding van onder meer voorschriften, gesteld bij of krachtens artikel 11, eerste lid, van die wet. Deze Minister heeft die bevoegdheid op grond van artikel 40 van de Wte 1995 aan verweerster overgedragen. 
    
    
       Artikel 48d van de Wte luidt:
      "1. Het bedrag van de boete wordt bepaald op de wijze, voorzien in de bijlage, met dien verstande …
       2. De bijlage bepaalt bij elke daarin omschreven overtreding het bedrag van de deswege op te leggen boete.
       3. De bijlage kan bij algemene maatregel van bestuur worden gewijzigd.
       4. Onze Minister kan het bedrag van de boete lager stellen dan in de bijlage is bepaald, indien het bedrag van de boete in een bepaald geval op grond van bijzondere omstandigheden onevenredig hoog is.
       5. Voor overtreding van voorschriften, gesteld bij of krachtens algemene maatregel van bestuur op grond van de artikelen … 11, eerste lid, …, wordt het bedrag van de boete bepaald op de wijze als voorzien in die algemene maatregel van bestuur. Het eerste tot en met vierde lid is van overeenkomstige toepassing.".
    
     
    Ingevolge artikel 45a, eerste lid, van het Bte 1995 wordt de boete, bedoeld in artikel 48d, vijfde lid, van de Wte 1995, bepaald op de wijze, voorzien in Bijlage B bij het Bte 1995. Het tweede lid van dit artikel geeft verweerster de bevoegdheid het bedrag van de boete lager vast te stellen dan in die bijlage is bepaald, "indien het bedrag van de boete in een bepaald geval op grond van bijzondere omstandigheden onevenredig hoog is.".
    
    2.2 Feiten welke als vaststaand worden aangenomen
    
    Eiseres, een vennootschap naar Nederlands recht die beschikt over een vergunning als bedoeld in artikel 6 van de Wet toezicht kredietwezen 1992, maakte ten tijde hier van belang tezamen met het Britse Rothschild deel uit van een syndicaat van banken dat was gevormd om de aandelen World Online N.V. (hierna: WOL) op 17 maart 2000 op de toenmalige Amsterdamse Effectenbeurs AEX te introduceren. Het samenwerkingsverband handelde onder de naam ABN AMRO Rothschild en trad in dat verband tezamen met Goldman Sachs International Ltd., gevestigd te Londen (hierna: Goldman Sachs) op als Joint Global Coordinator, alsmede als Joint Lead-Manager voor zowel de internationale (waaronder Nederlandse) als de Amerikaanse underwriters. ABN AMRO Rothschild liep net als Goldman Sachs plaatsingsrisico voor 40% van alle aandelen wereldwijd, was samen met Goldman Sachs aangewezen als stabilisator, en ontving een management fee en een underwriting fee voor haar activiteiten in het kader van de emissie, te berekenen over de totale opbrengst van de emissie. 
    
    Bij de introductie van de aandelen konden de internationale beleggers inschrijven volgens de bookbuilding methode; anderen konden bestens inschrijven. De emissiekoers van de aandelen is bepaald op € 43,-, zijnde het maximum van de bij aankondiging van de emissie gegeven bandbreedte van € 35,- tot  € 43,-. 
    
    Op 17 maart 2000 heeft de hoekman (Van der Wielen & Co) bij de opening van de handel in aandelen WOL de openingskoers bepaald op € 50,20. Vóór opening van de handel in het fonds heeft deze hoekman op basis van de orders in het limietenboek en telefonische kontakten met eiseres een indicatie quote van rond € 50,- afgegeven. Om 12:30 uur, kort voor opening, heeft eiseres aan de hoekman aangegeven het volledige aanwezige aanbod op een koers van € 50,20 op te zullen nemen. Op dat moment bedroeg de zichtbare omvang van de laatkant (het aanbod) 4.458.258 aandelen, terwijl de biedkant (vraag) 552.276 aandelen bedroeg. Het laatoverschot bedroeg derhalve ongeveer 3,9 mln. aandelen en bestond voor 75% uit bestensorders. Dit overschot is met name het laatste halfuur voor opening van de beurs tot stand gekomen: om 11.59 uur waren bij eiseres nog "slechts" voor 1.849.013 aandelen bestens verkooporders ingelegd. Eiseres heeft op 17 maart 2000 bij de opening circa 4,2 mln. aandelen gekocht tegen een koers van € 50,20. In de loop van die dag bleef het verkoop aanbod groot; naast verkoop van aandelen heeft eiseres die dag nog meer aandelen aangekocht. Aan het eind van de handel op 17 maart 2000 had eiseres per saldo tegen een gemiddelde prijs per aandeel van € 48,97 7.771.944 aandelen WOL aangekocht, zijnde ongeveer 11,5% van het totaal aantal geëmiteerde aandelen.
    
    Op 20 maart 2000 bleek dat er geen eenstemmigheid tussen Goldman Sachs en eiseres bestond over de vraag of eiseres deze aankopen voor rekening en risico van het syndicaat had verricht. Goldman Sachs heeft in dit verband niet ingestemd met overboeking naar het stabilisatieboek van de door eiseres aangekochte aandelen. Nog op diezelfde dag hebben Goldman Sachs en eiseres een schikking getroffen, ingevolge welke schikking eiseres enerzijds op 21 maart 2000 vóór opening van de beurs 5 mln. aandelen naar het stabilisatieboek van het syndicaat heeft overgeboekt en anderzijds ten laste van dit boek een vergoeding van € 37,50 per overgeboekt aandeel - zijnde de slotkoers van 20 maart 2000 - vermeerderd met een bedrag van € 12 mln., heeft ontvangen. Eiseres heeft deze handeling niet aan verweerster gemeld. 
    
    Verweerster heeft op basis van haar bevoegdheid als bedoeld in artikel 29 van de Wte 1995 een onderzoek ingesteld naar de gang van zaken rond de beursgang van WOL, waarbij zij onder meer de rol van eiseres heeft betrokken. In de loop van het onderzoek hebben partijen stukken uitgewisseld, waaronder een verslag van telefoongesprekken die op 17 maart 2000 vóór opening van de handel in aandelen WOL tussen vertegenwoordigers van eiseres en Goldman Sachs hebben plaatsgevonden; ook zijn er in dit kader diverse gesprekken tussen medewerkers van eiseres en verweerster gehouden.
    
    Bij brief van 4 september 2001 heeft verweerster eiseres bericht voornemens te zijn haar boetes op te leggen terzake van een drietal overtredingen. 
    
    Op 27 september 2001 is eiseres naar aanleiding van dit boetevoornemen door verweerster gehoord.
    
    Bij brief van 10 oktober 2001 heeft verweerster haar boetevoornemen van aanvullende gronden voorzien.
     
    Op 31 oktober 2001 heeft naar aanleiding van deze brief een tweede hoorzitting plaatsgehad.
    
    
      Bij het primaire besluit heeft verweerster eiseres medegedeeld besloten te hebben haar drie boetes ten bedrage van elk € 9.075,- op te leggen, omdat eiseres (samengevat) naar het oordeel van verweerster de navolgende overtredingen heeft begaan:
      1. door op 17 maart 2000 ruim 2,5 mln. aandelen voor eigen rekening en risico en niet voor rekening en risico van het syndicaat te kopen, heeft eiseres de regels inzake koersstabilisatie niet nageleefd en heeft zij artikel 35 van het Bte 1995 juncto artikel 32, derde lid, van de NR 1999 juncto artikel 6.2 onder 3 van Bijlage 6 bij de NR 1999 overtreden;
      2. door op de eerste handelsdag een groot aantal aandelen WOL aan te kopen, is, gelet op het bij eiseres op dat moment bekende grote aantal bestens verkooporders, een niet reële openingskoers van € 50,20 tot stand gekomen, waardoor eiseres een misleidende voorstelling van zaken heeft  gecreëerd. Aldus heeft eiseres artikel 35 van het Bte 1995 juncto artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999 overtreden;
      3. eiseres heeft nagelaten de transactie van 21 maart 2000, zoals deze ingevolge de tussen haar en Goldman Sachs getroffen schikking heeft plaatsgevonden, bij verweerster te melden, zodat zij artikel 40, eerste lid, van het Bte 1995 juncto artikel 44 van de NR 1999 heeft overtreden.   
    
    
    In haar tegen dit primaire besluit gerichte bezwaarschrift en ter hoorzitting van 7 mei 2002 heeft eiseres betoogd dat en waarom zij generlei boete verschuldigd is. Bij het bestreden besluit heeft verweerster het primaire besluit herroepen voorzover het de zojuist als eerste vermelde boete betreft en heeft zij het bezwaar voor het overige ongegrond verklaard. Tegen dit bestreden besluit, voorzover daarbij het bezwaar ongegrond is verklaard, is het onderhavige beroep van eiseres gericht.
    
    Op 19 september 2002 heeft verweerster de boeteoplegging inzake overtreding van artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999 gepubliceerd.
    
    2.3 Standpunten van partijen
    
    2.3.1 Het standpunt van verweerster
    
    Bij het bestreden besluit zijn de bij het primaire besluit twee laatstvermelde boetes van elk € 9.075,- op goede gronden gehandhaafd. Ter toelichting op dit standpunt heeft verweerster samengevat het volgende gesteld.
    
    De overtreding van artikel 35 van het Bte 1995 juncto artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999 bestaat hieruit dat eiseres bij de introductie van het fonds WOL zich schuldig heeft gemaakt aan het creëren van een misleidende voorstelling van zaken met betrekking tot financiële instrumenten, de handel daarin of door het beïnvloeden van transacties in financiële instrumenten door anderen, door middel van: het verrichten van één of meer transacties in de desbetreffende financiële instrumenten.
     
    
      Eiseres heeft immers bij aanvang van de handel op 17 maart 2000 het gehele laatoverschot aangekocht, zodat ondanks het grote overschot aan bestens verkooporders een niet reële (en ruim boven de emissiekoers van € 43,- gelegen) openingskoers van € 50,20 gerealiseerd kon worden, welke koers deswege misleidend was.
      Eiseres treft ten aanzien hiervan een verwijt. De aankoop was niet gericht op het uit de markt nemen van een onevenwichtigheid tussen vraag en aanbod, maar op facilitering van de beleggers, zodat geen sprake was van stabilisatie als bedoeld in artikel 32, derde lid, van de NR 1999 en in Bijlage 6. Voor het geval er wel van stabilisatie in deze zin sprake was, geldt dat eiseres in strijd met artikel 32, derde lid, van de NR 1999 niet voor rekening en risico van het syndicaat, maar voor eigen rekening en risico heeft gehandeld. Eiseres kan zich dan ook niet met vrucht op de in dit artikellid vervatte "safe harbour"-bepaling beroepen.
    
    
    In het kader van de boete, opgelegd in verband met overtreding door eiseres van artikel 40, eerste lid, van het Bte 1995 juncto artikel 44 van de NR 1999, geldt dat nu eiseres voor eigen rekening en risico heeft gehandeld met welke handelwijze Goldman Sachs niet akkoord is gegaan, een schikking nodig was om een (groot) deel van de aandelen - voor een lagere dan de door eiseres betaalde prijs - alsnog voor rekening van het stabilisatieboek te brengen. De uitvoeringshandeling daartoe valt aan te merken als een transactie die ingevolge artikel 44, eerste en vijfde lid, van de NR 1999 in ieder geval vóór 22 maart 2000 bij verweerster gemeld had moeten worden. Eiseres heeft dit nagelaten.
    
    Gelet op de ernst van de beide gedragingen en de mate van verwijtbaarheid van eiseres bestaat geen aanleiding om af te zien van het opleggen van de boetes of om deze te matigen.
    
    2.3.2 Het standpunt van eiseres
    
    Het bestreden besluit kan geen stand houden, aangezien beide daarbij gehandhaafde boetes ten onrechte door verweerster aan eiseres zijn opgelegd. Ter adstruering van dit standpunt heeft eiseres, kort weergegeven, de volgende grieven aangevoerd.
    
    Grieven van procedurele aard
    
    
      1. Verweerder heeft het primaire besluit niet integraal op de grondslag van het bezwaar overwogen, doch volstaan met weerspreking van de in bezwaar aangevoerde grieven, zodat het bestreden besluit strijdt met artikel 7:11 van de Algemene wet bestuursrecht (hierna: de Awb);
      2. Deze weerspreking getuigt van vooringenomenheid, zodat het bestreden besluit strijdt met artikel 2:4, eerste lid, van de Awb.
    
    
    Grieven ten aanzien van de gestelde overtreding van artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999
    
    
      1. Artikel 32 van de NR 1999 is onverbindend, want (artikel 11 van) de Wte 1995 verleent verweerster noch blijkens haar tekst noch blijkens haar parlementaire geschiedenis de bevoegdheid dergelijke regels te geven en op te leggen, terwijl artikel 11 van Richtlijn 93/22/EEG bij afwezigheid van een formele nationale wettelijke bepaling geen zelfstandige grondslag voor een verbodsbepaling als artikel 32 van de NR 1999 kan vormen;
      2. Eiseres heeft artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999 niet overtreden. Door met haar stabilisatie-handelingen een openingskoers van € 50,20 te bevorderen, heeft zij geen misleidende voorstelling van zaken gecreëerd, althans dat is niet komen vast te staan:
      - gezien de situatie op 17 maart 2000 en de perceptie van de markt was € 50,20 een reële openingskoers;
      - het grote aantal bestens verkooporders doet er niet aan af dat op 17 maart 2000 het evenwicht tussen vraag en aanbod rond de € 50,- lag, ook al moest eiseres ter handhaving van deze koers meteen bij opening van de handel wel ruim 4 mln. aandelen kopen;
      - niet staat (voldoende overtuigend) vast dat de openingskoers van € 50,20 een misleidende voorstelling van zaken ten aanzien van de prijs creëerde. De meeste bestens verkooporders waren immers ingelegd door beleggers die net aandelen gekocht hadden; in redelijkheid kon dus niet verwacht worden dat deze beleggers van een koersdaling uitgingen;
      - het sentiment was ook overigens eerder gericht op stijging dan op daling van de koers. Het gegeven dat de aandelenemissie ruim 20 maal overtekend was, gaf aanleiding veel vraag in de namarkt te verwachten, terwijl  eiseres voorts concrete redenen had te verwachten dat professionele beleggers na de opening tenminste 3,5 mln. aandelen zouden kopen en - bij niet extreme koersstijgingen - waarschijnlijk nog eens 5 mln. aandelen;
      - om te voorkomen dat geopend werd op een misleidende en onzinnige koers van € 0,-, was stabilisatie vereist teneinde een ordelijk verloop van de handel en een adequaat functioneren van de markt te bewerkstelligen. Het gegeven dat er op 17 maart 2000 om 12.30 uur meer aanbod dan vraag was, maakt dit niet anders. Stabilisatie suggereert altijd een evenwicht tussen vraag en aanbod dat er zonder stabilisatie niet was geweest;
      - indien, zoals verweerster stelt, stabilisatie slechts op of onder de emissiekoers van € 43,- plaats had mogen vinden, had eiseres ter realisering van een dergelijke openingskoers ook ruim 2,9 mln. aandelen moeten kopen. Ook in dat geval doet zich de vraag voor of dit in de optiek van verweerster niet tot misleiding van de markt zou leiden. Overigens bevat de Nederlandse regelgeving geen verbod om op een hogere dan de emissiekoers te stabiliseren;
      - het prospectus vermeldt niet een koers waarbij gestabiliseerd zou worden; 
      - de theoretische waarde van de aandelen lag tweemaal zo hoog als € 43,-; 
      - uit gegevens van het Trading System Amsterdam is gebleken dat bij een koers van € 50,20 nagenoeg een evenwicht tussen vraag en aanbod van de gelimiteerde orders bestond. 
      3. Voor het geval eiseres wel een misleidende voorstelling van zaken gecreëerd zou hebben, kan eiseres zich wat betreft de in het kader van koersstabilisatie gedane aankopen van 17 maart 2000 op de strafuitsluitingsgrond van artikel 32, derde lid, NR 1999 beroepen, nu de stabilisatie ingevolge de toepasselijke overeenkomsten en het Memorandum of Understanding, gesloten tussen haar en Goldman Sachs, en ingevolge de strekking van artikel 32 van de NR 1999 voor rekening en risico van het syndicaat en niet van eiseres alléén kwam. Dat eiseres terzake de stabilisatie geen afspraken met Goldman Sachs heeft kunnen maken en dus noodgedwongen naar eigen bevinding moest handelen, valt haar niet toe te rekenen aangezien Goldman Sachs het overleg op het laatste moment heeft afgebroken. Het handelen van eiseres was gericht op het mogelijk maken van de opening van de handel en als zodanig en ook overigens redelijk;
      4. Indien niettemin sprake zou zijn van een misleidende voorstelling van zaken en eiseres niet reeds op grond van het voorgaande met vrucht een beroep op de strafuitsluitingsgrond van artikel 32, derde lid, van de NR 1999 zou kunnen doen:
      a. geldt dat "opzet" een bestanddeel vormt van artikel 32, tweede lid, van de NR 1999 en daarvan is in casu geen sprake, ook niet van voorwaardelijke opzet. Eiseres kan dan ook geen boete opgelegd worden;
      b. komt eiseres het beroep op afwezigheid van alle schuld toe.
      5. In het licht van de omstandigheden behoort eiseres geen straf opgelegd te worden.
    
    
    Grieven ten aanzien van de gestelde overtreding van artikel 44 van de NR 1999
    
    Er bestond geen meldingsplicht, aangezien de overboeking van de aandelen voortvloeide uit de overeenkomst van eiseres met Goldman Sachs dat stabiliseren voor rekening en risico van het syndicaat kwam en/of voortvloeide uit de getroffen schikking. Het uitvoeren van een overeenkomst c.q. de afwikkeling van een schikking vormt geen koop-/verkooptransactie in de zin van artikel 44, zesde lid, van de NR 1999.
    
    Overige grieven ten aanzien van beide gestelde overtredingen
    
    Gedeeltelijk onbegrijpelijk en overigens onvoldoende is de motivering die verweerder blijkens het bestreden besluit ten grondslag heeft gelegd aan haar besluit om gebruik te maken van haar discretionaire bevoegdheid om boetes op te leggen.
    
    2.4 Beoordeling
    
    2.4.1. Omvang van het geding
    
    Partijen houdt verdeeld het antwoord op de vraag of verweerder bij het bestreden besluit twee van de drie bij het primaire besluit opgelegde boetes heeft kunnen handhaven. De rechtbank zal zich bij haar beoordeling tot beantwoording van deze vraag beperken. 
    
    
      Zij merkt daarbij op dat zij met partijen (tussen wie dit immers niet in geschil is) van oordeel is:
      - dat de bij en krachtens artikel 11, eerste lid, van de Wte 1995 gestelde regelen in verband met het bepaalde in het vierde lid van dat artikel op eiseres van overeenkomstige toepassing zijn, nu eiseres over een vergunning als bedoeld in artikel 6 van de Wet toezicht kredietwezen 1992 beschikt; en
      - dat de gedragingen die verweerster aanleiding hebben gegeven tot het opleggen van twee boetes door eiseres zijn begaan. Zij maakte deel uit van het samenwerkingsverband ABN AMRO Rothschild, in welk samenwerkingsverband  (dat naar Nederlands recht als een maatschap te kwalificeren valt) eiseres het grootste aandeel had. 
    
    
    2.4.2 Grieven van procedurele aard
    
    De grief dat geen sprake is van een volledige heroverweging van het besluit van 26 februari 2002, kan de rechtbank niet onderschrijven. De in bezwaar aangevoerde grieven tegen het primaire besluit zijn dermate talrijk dat de gemotiveerde weerlegging daarvan reeds op zichzelf een volledige heroverweging op de grondslag van het bezwaar met zich brengt. Aan het bepaalde in artikel 7:11 van de Awb is dan ook voldaan.
    
    Evenmin kan de rechtbank eiseres volgen in haar grief dat het verbod van vooringenomenheid als bedoeld in artikel 2:4, eerste lid, van de Awb, niet door verweerster is nageleefd. Dat eiseres en verweerster verschillen van inzicht omtrent de interpretatie van de feiten in geding en de toepasselijkheid van de relevante regelgeving op die feiten, houdt op zichzelf niet reeds in dat verweerster haar taak met vooringenomenheid heeft vervuld. Ook anderszins wordt niet ingezien dat daarvan sprake zou zijn. 
    
    2.4.3 Verbindendheid van artikel 32 van de NR 1999
    
    Alvorens in te gaan op de vraag of eiseres zich schuldig heeft gemaakt aan overtreding van artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999 dient de vraag beantwoord te worden of die bepaling verbindend is. Deze vraag dient bevestigend beantwoord te worden, zodat (anders dan eiseres betoogt) geen aanleiding bestaat die bepaling in dit geval buiten toepassing te laten. In dit verband is het volgende overwogen.
    
    
      In artikel 11 van de Richtlijn 93/22/EEG wordt aan de lidstaten van de Europese Unie opgedragen  gedragsregels ten aanzien van beleggingsondernemingen op te stellen, waarbij minimaal uitvoering aan bepaalde beginselen moet worden gegeven. Tot deze beginselen behoort onder meer dat een beleggingsonderneming:
      - zich bij haar bedrijfsuitoefening op een loyale en billijke wijze inzet voor de belangen van haar cliënten en de integriteit van de markt;
      - zich met de nodige bekwaamheid, zorgvuldigheid en toewijding inzet voor de belangen van haar cliënten en de integriteit van de markt;
      - bij de onderhandelingen met haar cliënten op passende wijze alle dienstige informatie verstrekt;
      - belangenconflicten tracht te voorkomen en, wanneer deze onvermijdelijk zijn, ervoor zorgt dat haar cliënten op billijke wijze worden behandeld;
      - zich voegt naar alle voor de uitoefening van haar werkzaamheden geldende voorschriften ten einde de belangen van haar cliënten optimaal te behartigen en de integriteit van de markt optimaal te bevorderen.
    
    
    De Nederlandse wetgever in formele zin heeft beoogd met artikel 11, eerste lid, aanhef en onder a tot en met d, van de Wte 1995 een formeel-wettelijke basis te bieden voor het bij lagere regelgeving voorzien in gedragsregels ter uitvoering van die richtlijn (zie TK 1993-1994, 23 874, nr. 3 p. 20-22). De gedragsregels zijn opgenomen in het Bte 1995 en de daarop gebaseerde NR 1999. Nu de wetgever met artikel 11 Wte 1995 blijkens haar parlementaire geschiedenis uitdrukkelijk heeft beoogd een wettelijke basis te bieden voor het stellen van gedragsregels als bedoeld in artikel 11 van voornoemde Richtlijn, bestaat aanleiding de opsomming a t/m d van het eerste lid van artikel 11 van de Wte 1995 niet te beperkt en in het licht van evengeciteerd artikel 11 van de Richtlijn op te vatten. 
    
    Gelet hierop, biedt artikel 11, eerste lid, aanhef en onder a en d, van de Wte 1995 een voldoende grondslag voor de regels, gesteld in de artikelen 35 en 40, eerste lid, van het Bte 1995. Verweerster heeft voorts met het vaststellen van artikel 32 van de NR 1999 haar regelgevende bevoegdheid als bedoeld in artikel 35 van het Bte 1995 niet overschreden. Vastgesteld wordt daarom dat niet gezegd kan worden dat dit artikel 32 geen verbindende kracht toekomt.
    
    De formele wetgever heeft er (vooralsnog) voor gekozen in de Wte 1995 zelf geen regels met betrekking tot  koersstabilisatie op te nemen. Dit enkele feit staat er echter niet aan in de weg dat een lagere wetgever terzake regels stelt, indien en voorzover diens bevoegdheid daartoe althans tot een formele wettelijke bepaling te herleiden valt. Daarnaast wijst de rechtbank er met verweerster nog op dat de discussie, zoals die destijds omtrent het al dan niet opnemen van regels inzake stabilisatie in de Wte 1995 gevoerd werd, betrekking had op regelgeving die zich tot een ieder zou richten, net zoals de strafbepalingen inzake voorwetenschap. Artikel 32 van de NR 1999 richt zich echter slechts tot onder toezicht staande effecteninstellingen en daarmee gelijk gestelde ondernemingen.
    
    2.4.4 Overtreding van artikel 32 van de NR 1999
    
    Met betrekking tot de vraag of verweerster terecht tot het oordeel is gekomen dat eiseres op 17 maart 2000 door de aankoop van per saldo meer dan 7,7 mln. aandelen WOL heeft gehandeld in strijd met het bepaalde in artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999, wordt het volgende overwogen.
    
    Blijkens de tekst van dit artikellid levert reeds het enkele feit dat eiseres op 17 maart 2000 transacties heeft verricht in aandelen WOL, een overtreding op van het verbod om een misleidende voorstelling van zaken te creëren. Deze bepaling vereist niet dat het verrichten van dergelijke transacties plaatsvindt met het oogmerk een misleidende voorstelling te creëren.
     
    Ingevolge het derde lid van artikel 32 van de NR 1999 is dit verbod slechts dan niet van toepassing, voorzover die door eiseres verrichte transacties als oogmerk hadden de prijs van de aandelen WOL in het kader van de uitgifte van die aandelen te stabiliseren en hierbij voldaan is aan de in Bijlage 6 opgenomen voorwaarden inzake koersstabilisatie, of aan naar het oordeel van verweerster hieraan gelijkwaardige voorwaarden.
    
    Gelet op voorschrift 6.2, derde lid, van Bijlage 6 mag koersstabilisatie slechts plaatsvinden door middel van aan- en verkooptransacties die voor rekening en risico van het syndicaat in het desbetreffende fonds worden verricht door effecteninstellingen die als stabilisator zijn aangewezen. 
    
    Zowel ABN AMRO Rothschild als Goldman Sachs waren door het syndicaat aangewezen om als stabilisator voor rekening en risico van dat syndicaat effectentransacties te verrichten. Dit houdt onder meer in dat eiseres en Goldman Sachs, alvorens tot stabilisatie overgegaan zou worden, afspraken dienden te maken omtrent de voorwaarden waaronder gestabiliseerd zou worden. Uit de feitelijke gang van zaken - waaronder de telefoongesprekken tussen Wietze Huizinga (medewerker van eiseres) en Bob (medewerker van Goldman Sachs) - blijkt dat voorafgaande aan de aankoop van per saldo meer dan 7,7 mln. aandelen WOL door ABN AMRO Rothshild en Goldman Sachs geen afspraken zijn gemaakt omtrent stabilisatie. Reeds hierom kan niet gezegd worden dat de aankoop van aandelen van WOL door eiseres op 17 maart 2000 voor rekening en risico van het syndicaat hebben plaatsgevonden.  Dit klemt te meer nu Goldman Sachs na 17 maart 2000 niet met die aandeleninkoop heeft ingestemd en eiseres, nadat de getroffen schikking was uitgevoerd, meer dan 2,7 mln. van de door haar aangekochte aandelen WOL behield, aangezien zij ingevolge die schikking deze aandelen niet voor rekening van het syndicaat heeft kunnen brengen.
    
    De rechtbank is dan ook met verweerster van oordeel dat eiseres de transacties in aandelen WOL op 17 maart 2000 - in ieder geval voor een deel - voor eigen rekening en risico heeft verricht, zodat eiseres het voorschrift van artikel 6.2, derde lid, van Bijlage 6 heeft overtreden. 
    
    Hieraan doet niet af hetgeen van de zijde van eiseres is aangevoerd omtrent het op het laatste moment afbreken van overleg door de vertegenwoordiger van Golman Sachs. Voorts heeft verweerster niet ten onrechte (impliciet) geoordeeld dat geen sprake is van een situatie waarin voldaan is aan voorwaarden die gelijkwaardig zijn aan de voorschriften van Bijlage 6. Uit de toelichting bij artikel 32, derde lid, van de NR 1999 volgt immers dat een dergelijke situatie zich slechts kan voordoen indien een onder toezicht van verweerster staande instelling op een buitenlandse beurs een koers wil stabiliseren.
    
    Ingevolge artikel 6.2, eerste lid, van Bijlage 6 moet koersstabilisatie gericht zijn op het bevorderen van een stabiele prijsvorming met het oog op het in stand houden van de adequate functionering van de effectenmarkten ten behoeve van beleggers en uitgevende instellingen. Verweerster is van oordeel dat de door eiseres op 17 maart 2000 verrichte transacties niet hierop, maar op facilitering van de beleggers gericht was, zodat eiseres ook deze gedragsregel overtreden zou hebben.
    
    
      De toelichting bij voorschrift 6.2 van Bijlage 6 luidt onder meer:
      "Ten eerste moet de koersstabilisatie een stabiele prijsvorming bevorderen met het oog op het in stand houden van de adequate functionering van de effectenmarkten ten behoeve van beleggers en uitgevende instellingen. Andere doeleinden zijn niet toegestaan; de prijs opdrijven om redenen van commerciële aard of om bestaande pakketten in waarde te doen toenemen is als doelstelling niet toegestaan. Met het in stand houden van de adequate functionering van de effectenmarkten wordt in 6.2.1 meer specifiek ook op de in beurskringen veelal gebruikte term 'fair-and-orderly'- markt gedoeld.".
    
    
    Weliswaar volgt uit de voorschriften van Bijlage 6 niet zonder meer het verbod om bij opening te stabiliseren boven de emissiekoers, maar dit neemt niet weg dat, gelet op de strekking van artikel 6.2, eerste lid, van Bijlage 6 en de toelichting daarbij, niet snel aangenomen mag worden dat stabilisatie boven de emissiekoers geoorloofd is, indien - zoals in dit geval - sprake is van een veel groter aanbod van dan vraag naar aandelen. De vraag is derhalve of eiseres in casu door op 17 maart 2000 een stabilisatiekoers van € 50,20 te bewerkstelligen, heeft voldaan aan de doelstelling van stabilisatie.
    
    Eiseres heeft in dit verband onder andere aangevoerd dat, gelet op de gelimiteerde orders, op die koers een evenwicht zou zijn bereikt tussen vraag en aanbod. Zij stelt voorts onder meer dat op 17 maart 2000 (bijvoorbeeld uit de grote hoeveelheid bestens verkooporders) het marktsentiment op waardestijging van het aandeel WOL was gericht. 
    
    In het verweerschrift (waarin eiseres als ABN AMRO en verweerster als Autoriteit-FM wordt aangeduid) is in dit verband onder meer aangevoerd:
    
    "57.	Door 75% van het aanbod op te nemen, heeft ABN AMRO het totale extreme aanbodoverschot uit de markt gehaald. Daarmee heeft zij een opening bewerkstelligd op € 50,20, ruimschoots boven de uiterste grens van de vooraf gegeven bandbreedte (te weten 16,7% boven de emissieprijs van € 43). Daardoor is de markt misleid, omdat van die openingskoers de onjuiste suggestie uitging dat er veel vraag naar aandelen WOL was.
    
    	[..]
    
    60. 	ABN AMRO ziet bij haar gevolgtrekking "dat het sentiment dat uit deze orders naar voren kwam eerder gericht was op stijging dan op daling" (no. 92 Aanvullend Beroepschrift) naar de mening van de Autoriteit-FM dan ook over het hoofd dat er (in ieder geval ook) een ander sentiment uit het enorme overschot aan bestens verkooporders sprake, te weten dat er kennelijk bijzonder weinig animo bestond de aandelen WOL vast te houden. Dat zou wellicht nog anders kunnen zijn geweest, als er veel wholesale-vraag (vraag van institutionele beleggers) zou zijn geweest. ABN AMRO heeft dat echter desgevraagd niet kunnen aantonen, zodat moet worden aangenomen dat er - ook - geen of nauwelijks wholesale-vraag was. Juist ABN AMRO kon dus zien dat de stijgingsverwachting vals was.".
    
    De rechtbank onderschrijft dit betoog van verweerster en maakt dit tot het hare. Ook de rechtbank is van oordeel dat onder de omstandigheden van dit geval het ervoor moet worden gehouden dat eiseres, door een openingskoers aanzienlijk boven de emissiekoers te bewerkstelligen, de suggestie van een vraagoverschot heeft gewekt, terwijl eiseres wist dat er een aanzienlijk aanbodoverschot was. Het handelen van eiseres kan aldus niet aangemerkt worden als het uit de markt nemen van onevenwichtigheden in vraag en aanbod. Hetgeen eiseres in dit verband heeft aangevoerd, brengt haar niet tot een ander oordeel.
    
    Verweerster heeft dan ook terecht geoordeeld dat eiseres ook het voorschrift van artikel 6.2, eerste lid, van Bijlage 6 heeft overtreden.
    
    Uit al hetgeen hiervoor is overwogen, vloeit voort dat eiseres zich niet met vrucht kan beroepen op de "safe harbour"-bepaling van artikel 32, derde lid, van de NR 1999.
    
    2.4.5 Overtreding van artikel 44 van de NR 1999
    
    
      De toelichting bij artikel 44 van de NR 1999 luidt onder meer:
      "In de Richtlijn beleggingsdiensten is een bepaling opgenomen op basis waarvan Effecteninstellingen in de lidstaat van herkomst transacties in verschillende categorieën effecten op zo kort mogelijke termijn moeten melden. De melding door instellingen van verrichte effectentransacties aan de daartoe aangewezen autoriteiten, heeft tot doel de controle en onderzoeken in het kader van het effectentoezicht (onder meer gebruik voorwetenschap) te vergemakkelijken.".
    
    
    De overboeking van 5 mln. aandelen tegen de slotkoers van 20 maart 2000, verhoogd met € 12 mln. naar het stabilisatieboek kan naar het oordeel van de rechtbank niet als een transactie als bedoeld in artikel 44, eerste lid, aanhef en onder a, van de NR 1999 aangemerkt worden indien het slechts een administratieve handeling betrof waarbij de voor rekening en risico van het syndicaat gekochte aandelen naar dat stabilisatieboek werden overgeboekt. Nu evenwel aan die overboeking een obligatoire (schikkings-)overeenkomst ten grondslag heeft gelegen waarbij zowel het aantal als de prijs van de over te boeken aandelen werden bepaald, moet die overboeking als een juridische levering van aandelen worden aangemerkt. Als zodanig is die overboeking te zien als een uitvoeringshandeling in het kader van een transactie als bedoeld in artikel 44, eerste lid, van de NR 1999.
    
    Nu eiseres van deze transactie niet (tijdig) melding bij verweerster gemeld heeft, is verweerster terecht tot het oordeel gekomen dat eiseres de in artikel 44 van de NR 1999 bedoelde meldingsplicht heeft overtreden.
    
    2.4.6 Met betrekking tot (de hoogte van) de boetes
    
    Gelet op hetgeen hiervoor is overwogen, staat vast dat verweerster ingevolge artikel 48c, eerste lid, van de Wte 1995 de bevoegdheid toekomt tot het opleggen van een tweetal boetes aan eiseres.
    
    Met betrekking tot de vraag of verweerster in redelijkheid heeft kunnen besluiten van die bevoegdheid gebruik te maken, overweegt de rechtbank het volgende.
    
    Een beleid dat met het oog op een adequate functionering van de effectenmarkten en de bescherming van de beleggers op die markten uitgaat van handhavend optreden bij normovertredingen als hier aan de orde kan in beginsel de terughoudende rechterlijke toetsing aan artikel 3:4, tweede lid, van de Awb doorstaan. De rechtbank is niet gebleken van omstandigheden op grond waarvan verweerster had moeten afzien van het opleggen van een tweetal boetes. 
    
    In dit verband wordt nog overwogen dat de grief van eiseres als zou bij haar alle schuld afwezig zijn met betrekking tot de overtreding van artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, van de NR 1999, niet slaagt. Niet in te zien valt dat eiseres in de feitelijke onmogelijkheid heeft verkeerd om ter zake van de stabilisatiekoers tijdig met Goldman Sachs afspraken te maken. Het is overigens zelfs niet aannemelijk dat eiseres dergelijke afspraken heeft willen maken, nu in het geheel niet is gesteld of gebleken dat eiseres op enig moment gelegen vóór dan wel na de opening op 17 maart 2000, enig overleg met Goldman Sachs omtrent de bij stabilisering te hanteren koers heeft gevoerd. Voorts geldt in dit verband dat eiseres - zijnde een professionele effecteninstelling - had moeten voorzien dat zij door haar handelwijze de misleidende zou kunnen creëren dat het publiek kon en mocht denken dat er een vraag- in plaats van een aanbodoverschot was. 
    
    Met betrekking tot de overtreding van artikel 44 van de NR 1999 is gesteld noch gebleken dat iedere verwijtbaarheid aan de zijde van eiseres ontbreekt.
    
    Gelet op het vorenstaande kan niet worden gezegd dat verweerster niet in redelijkheid heeft kunnen besluiten tot oplegging van onderhavige boetes.
    
    De hoogte van beide boetes is door verweerster vastgesteld met inachtneming van artikel 48d, vijfde lid, van de Wte 1995 in verbinding met artikel 45a van het Bte 1995 en Bijlage B bij het Bte 1995. Ingevolge deze Bijlage behoren beide overtredingen van eiseres in categorie 2a als bedoeld in die Bijlage ingedeeld te worden. Bij deze categorie hoort blijkens artikel 1 van Bijlage B een boete van       € 1.815,-. Artikel 2 van de Bijlage B schrijft voor dat dit boetebedrag met een factor, waarvan de hoogte afhankelijk is van het eigen vermogen, vermenigvuldigd dient te worden. Gelet op het eigen vermogen van eiseres, heeft verweerder de factor 5 toegepast. Verweerster heeft aldus in overeenstemming met de regelgeving terzake elk der boetes op €  9.075,- bepaald.
    
    De rechtbank is van oordeel dat er in dit geval evenredigheid bestaat tussen enerzijds de ernst van de verweten gedragingen, de mate waarin eiseres deze gedragingen verweten kan worden en de omstandigheden waarin eiseres verkeert  en anderzijds de zwaarte van de opgelegde sanctie. Zij tekent hierbij aan dat, nu er geen sprake is van verminderde verwijtbaarheid met betrekking tot de aan eiseres verweten gedragingen en het bedrag van de boetes (ook in zijn totaliteit bezien) in elk geval niet onevenredig hoog is, verweerster geen der boetes behoefde te matigen. 
    
    2.4.7 Conclusie
    
    Het beroep van eiseres tegen het bestreden besluit dient ongegrond verklaard te worden. Voor een veroordeling in de proceskosten ziet de rechtbank geen aanleiding.
    
     3. Beslissing
    
    De rechtbank,
    
    recht doende:
    
    verklaart het beroep ongegrond.
    
    
    
      Deze uitspraak is gedaan door mr. J. van der Groen als voorzitter en mr. E.F.C. Francken en mr. L.A.C. van Nifterick als leden.
      De beslissing is, in tegenwoordigheid van mr. drs. R. Stijnen als griffier, uitgesproken in het openbaar op 30 september 2003.
    
    
    
    
    De griffier: De voorzitter:
    
    
    
    
    
    
    Afschrift verzonden op:
    
    
    Een belanghebbende - onder wie in elk geval eiseres wordt begrepen - en verweerster kunnen tegen deze uitspraak hoger beroep instellen bij het College van Beroep voor het bedrijfsleven, Postbus 20021, 2500 EA 's-Gravenhage. De termijn voor het indienen van het beroepschrift bedraagt zes weken en vangt aan met ingang van de dag na die waarop het afschrift van deze uitspraak is verzonden.