ECLI:NL:CBB:2005:AU1360, College van Beroep voor het bedrijfsleven, 28-07-2005, AWB 03/1360
College van Beroep voor het bedrijfsleven — Uitspraak 
Datum: 2005-07-28 00:00:00.000000
Rechtsgebied: Bestuursrecht

Samenvatting: Wet toezicht effectenverkeer 1995

College van Beroep voor het bedrijfsleven
    
    
    
    
      AWB 03/1360				28 juli 2005
      21500 Wet toezicht effectenverkeer 1995
    
    
    
    
       Uitspraak in de zaak van:
      ABN AMRO Bank N.V., te Amsterdam, appellante,
      tegen de uitspraak van de rechtbank te Rotterdam van 30 september 2003 in het geding tussen appellante
      en
      de Stichting Autoriteit Financiële Markten (hierna: AFM).
      gemachtigde van appellante: mr. M.A. Blom, advocaat te Amsterdam.
      gemachtigde van AFM: mr. H.J. Sachse, advocaat te Amsterdam.
    
     
    
    
      1.	De procedure
      Appellante heeft bij brief van 6 november 2003, bij het College binnengekomen op die zelfde datum, beroep ingesteld tegen de uitspraak van de rechtbank te Rotterdam van 30 september 2003, reg. nr. BC 02/2768-FRC. De uitspraak van de rechtbank is aan de onderhavige uitspraak gehecht.
      Op 3 december 2003 heeft het College de gronden van het beroep ontvangen.
      Bij brief gedateerd 26 maart 2004 heeft AFM een reactie op het beroepschrift ingediend.
      Op 21 januari 2005 heeft appellante een conclusie van repliek ingediend en AFM heeft hierop gereageerd bij conclusie van dupliek van 21 maart 2005.
      Op 7 april 2005 heeft het onderzoek ter zitting plaatsgehad, waarbij de gemachtigden van appellante en AFM hun standpunten nader hebben toegelicht.
    
    
    
      2. 	De grondslag van het geding in hoger beroep
      Voor een weergave van het ontstaan en de loop van het geding tot en met de beroepsfase, de relevante feiten en de toepasselijke regelgeving verwijst het College naar onderscheidenlijk rubriek 1, § 2.1 en § 2.2 van de aangevallen uitspraak.
      Op de door appellante in hoger beroep aangevoerde grieven met betrekking tot de feitenvaststelling van de rechtbank in § 2.2 van die uitspraak, zal het College hierna in § 4.1 ingaan.	
    
    
    
      3.	De uitspraak van de rechtbank
      Bij de aangevallen uitspraak heeft de rechtbank ongegrond verklaard het beroep van appellante tegen de beslissing op bezwaar van AFM van 10 september 2002, strekkende tot handhaving van de aan appellante bij het primaire besluit van 26 februari 2002 opgelegde boetes terzake van overtreding van:
      - artikel 35 Besluit toezicht effectenverkeer (Bte) 1995 in verbinding met artikel 32, derde lid, Nadere Regeling (NR) 1999 en artikel 6.2 van Bijlage 6 bij de NR 1999, 
      en
      - artikel 40, eerste lid, Bte 1995 in verbinding met artikel 44 NR 1999.
      De rechtbank heeft daartoe, voor zover in hoger beroep van belang en zakelijk samengevat, het volgende overwogen en geoordeeld:
      - de grief van appellante dat AFM het verbod van artikel 2:4, eerste lid, van de Algemene wet bestuursrecht (Awb) niet heeft nageleefd, faalt. Dat appellante en AFM verschillen van inzicht omtrent de interpretatie van de feiten in geding en de toepasselijkheid van relevante regelgeving op die feiten, houdt op zichzelf niet reeds in dat AFM haar taak met vooringenomenheid heeft vervuld en ook anderszins valt niet in te zien dat daarvan sprake zou zijn;
      - de Nederlandse wetgever in formele zin heeft beoogd met artikel 11, eerste lid, aanhef en onder a tot en met d, van de Wet toezicht effectenverkeer (Wte) 1995 een formeel wettelijke basis te bieden voor het bij lagere regelgeving voorzien in gedragsregels ter uitvoering van Richtlijn 93/22/EEG van de Raad van 10 mei 1993 betreffende het verrichten van diensten op het gebied van beleggingen in effecten (Pb 1993 L 141, blz. 27; hierna ISD-Richtlijn). Op grond hiervan bestaat aanleiding artikel 11 Wte 1995 niet te beperkt en in het licht van artikel 11 ISD-richtlijn op te vatten. Artikel 11, eerste lid, aanhef, onder a en d, Wte 1995 biedt een voldoende grondslag voor de regels, gesteld in de artikelen 35 en 40, eerste lid, Bte 1995. 
      Met het vaststellen van artikel 32 NR 1999 heeft de Stichting toezicht effectenverkeer (Ste, hierna evenals haar rechtsopvolger aan te duiden als AFM) de regelgevende bevoegdheid ingevolge artikel 35 Bte 1995 niet overschreden.
      Dat de formele wetgever er (vooralsnog) voor heeft gekozen in de Wte 1995 geen regels met betrekking tot koersstabilisatie op te nemen, staat er niet aan in de weg dat een lagere wetgever, voorzover diens bevoegdheid daartoe tot een formele wettelijke bepaling te herleiden valt, terzake wel regels stelt. De rechtbank heeft geconcludeerd dat artikel 32 NR 1999, dat zich slechts richt tot onder toezicht staande effecteninstellingen en daarmee gelijk te stellen ondernemingen, verbindend is;
      - Het enkele feit dat appellante op 17 maart 2000 transacties heeft verricht in aandelen World Online (hierna: WOL) levert reeds een overtreding op van het verbod een misleidende voorstelling van zaken te creëren; deze bepaling vereist niet dat het verrichten van dergelijke transacties plaatsvindt met het oogmerk een dergelijke voorstelling van zaken te creëren. 
      Appellante komt geen beroep toe op de uitzondering op evengenoemd verbod, als vervat in artikel 32, derde lid, NR 1999, omdat geen sprake is geweest van koersstabilisatie in de zin van dit artikellid en niet is voldaan aan de hierbij behorende voorwaarden die zijn opgenomen in Bijlage 6 NR 1999. De transacties van appellante op 17 maart 2000 hebben plaatsgevonden voor haar rekening en risico en niet voor het syndicaat waartoe zij behoorde, zodat niet is voldaan aan het voorschrift van artikel 6.2, derde lid, van Bijlage 6 bij NR 1999. Bovendien voldoen die transacties van appellante niet aan artikel 6.2, eerste lid, van Bijlage 6 en de toelichting daarop, aangezien aan koersstabilisatie geen andere doelstelling ten grondslag mag liggen dan het bevorderen van een stabiele prijsvorming met het oog op het instandhouden van een adequate functionering van de effectenmarkten ten behoeve van beleggers en uitgevende instellingen. Appellante, die wist dat sprake was van een aanbodoverschot, heeft met het bewerkstelligen van een openingskoers die aanzienlijk boven de emissiekoers lag, de suggestie gewekt dat sprake was van een vraagoverschot;
      - de overboeking van 5 miljoen aandelen WOL naar het stabilisatieboek door appellante ter uitvoering van de door haar met Goldman Sachs gesloten obligatoire (schikkings)overeenkomst moet worden aangemerkt als een juridische levering van aandelen en is als zodanig uitvoering van een transactie, die op grond van artikel 44, eerste en vijfde lid, NR 1999 op zo kort mogelijke termijn en in ieder geval voor het einde van de daarop volgende werkdag door appellante aan AFM gemeld had moeten worden. Nu dit niet is gebeurd, heeft appellante ook artikel 44 NR 1999 overtreden.
    
    
    
      4.	De beoordeling van het geschil
      4.1	Met betrekking tot de grieven van appellante tegen de feitenvaststelling van de rechtbank overweegt het College als volgt.
      Tussen appellante en AFM is niet in geschil en voor het College staat vast dat de bij de beslissing op bezwaar gehandhaafde boete wegens overtreding van artikel 32 van de NR 1999 juncto artikel 35 Bte 1995 uitsluitend betrekking heeft op de door appellante bij de opening van de handel in aandelen WOL gekochte aandelen. In hoger beroep gaan beide partijen ervan uit dat dit - ongeveer - 4.350.000 aandelen WOL betrof. 
      Evenmin is in geschil dat het vóór voormelde aankoop bestaande laatoverschot substantieel was (circa 3,9 miljoen) en uitsluitend of merendeels bestond uit bestens (verkoop)orders, zodat dit voor het College vaststaat. Het College acht deze erkende en vaststaande feiten voor de beoordeling van het hoger beroep met betrekking tot de wegens overtreding van artikel 32, tweede lid, NR 1999 opgelegde boete afdoende, zodat de hier aan de orde zijnde grief geen bespreking behoeft.
      4.2	De tweede grief van appellante houdt in dat de rechtbank ten onrechte de beroepsgrond  dat AFM het in artikel 2:4, eerste lid, Awb vervatte verbod van vooringenomenheid heeft overtreden, heeft verworpen. Volgens appellante is niet zozeer sprake van verschillen van inzicht omtrent de interpretatie van relevante feiten en regelgeving, maar getuigt het handelen van AFM van het - een overheidsorgaan niet passend - zoeken naar argumenten.
      Het College stelt in dit verband voorop dat het een (verwerende) overheidsinstantie in een bestuursrechtelijk geschil vrijstaat het ingenomen standpunt met argumenten te onderbouwen, ook indien die argumenten in de optiek van de wederpartij "gezocht" zijn en - al dan niet uit dien hoofde - volgens de wederpartij geen hout (kunnen) snijden. 
      De grief van appellante ziet er met name op dat AFM in haar ogen de vragen of sprake was van misleiding en/of van koersstabilisatie zou hebben verward en ziet voorts op het beroep dat AFM ter motivering van haar standpunt dat geen sprake was van koersstabilisatie heeft gedaan op het consultatiedocument van het Committee of European Securities Regulators (CESR), hoewel zij weet dat dit document dateert van lang na de beursintroductie van WOL. 
      Het antwoord op de vraag of AFM bij de beantwoording van de in dit geding cruciale vraag of appellante zich schuldig heeft gemaakt aan een misleidende voorstelling van zaken, een juiste uitleg aan het relevante recht heeft gegeven, betreft naar het oordeel van het College de materiële beoordeling van het geschil en kan, zoals de rechtbank terecht heeft overwogen, niet leiden tot de slotsom dat AFM het verbod van vooringenomenheid van artikel 2:4, eerste lid, van de Algemene wet bestuursrecht (Awb) heeft overtreden.
      Nu daar ook overigens niet van is gebleken, faalt de onderhavige grief.
      4.3	De derde grief van appellante houdt in dat de rechtbank ten onrechte op de in § 2.4.3 van de aangevallen uitspraak weergegeven gronden heeft geoordeeld dat artikel 32 NR 1999 verbindend is, waartoe appellante heeft aangevoerd dat
      1e ) de ISD-Richtlijn niet beoogt de regelgevers van de lidstaten te verplichten aan beleggingsondernemingen regels op te leggen met betrekking tot koersmanipulatie, en
      2e ) de formele wetgever zich dan ook terecht op het standpunt heeft gesteld dat de Wte 1995 (en de tot 31 december 1995 geldende Wet toezicht effectenverkeer, hierna: Wte) geen regels kon creëren betreffende koersmanipulatie, en
      3e ) de formele wetgever met artikel 11, eerste lid, onder a en d, Wte 1995 geen regeling tot stand heeft gebracht, noch heeft willen brengen die via het Bte 1995 aan AFM de bevoegdheid zou verlenen artikel 32 NR 1999 vast te stellen, terwijl 
      4e ) de rechtbank, voorzover zij zich heeft willen baseren op een richtlijnconforme uitleg van artikel 11, eerste lid, Wte 1995 in tegenspraak met de kennelijke bedoeling van de wetgever en de tekst van de wet een onjuiste uitleg heeft gegeven aan de ISD-Richtlijn en voorts de grenzen die voor richtlijnconforme uitleg van toepassing zijn heeft overschreden.
      Met betrekking tot de door appellante gestelde onverbindendheid van artikel 32 NR 1999 overweegt het College als volgt.
      Zowel met de Wte als de Wte 1995 is blijkens de wetsgeschiedenis beoogd  een wettelijk kader te bieden voor het toezicht op het effectenverkeer en daarbij in onderlinge samenhang twee (hoofd)doeleinden te dienen, namelijk een adequate functionering van de effectenmarkten en de bescherming van de positie van de beleggers op die markten.
      Vaststaat dat de op grond van artikel 11, eerste lid, Wte 1995 gestelde regels gelet op het vierde lid (voorheen zevende lid) van dat artikel op appellante van toepassing zijn.
      De gemachtigde van appellante heeft er terecht op gewezen dat artikel 7 Wte reeds een met artikel 11 Wte 1995 vergelijkbare bepaling bevatte. Het College wijst er voorts op dat in de Memorie van Toelichting (TK 1993-1994, 23 874, nr. 3, blz. 22) bij het wetsontwerp dat heeft geleid tot de Wte 1995 uitdrukkelijk is gesteld dat de bij en krachtens - het op artikel 7 Wte gebaseerde - artikel 20 Besluit toezicht effectenverkeer (Bte) gestelde regels reeds uitvoering gaven aan artikel 11 ISD-richtlijn. Wel zijn in artikel 11 Wte 1995 aanpassingen ten opzichte van artikel 7 Wte aangebracht, die voorzover hier van belang zagen op de aanwijzingsbevoegdheid ten opzichte van erkende beurzen en de verplichting van bij een erkende beurs aangesloten instellingen zich te houden aan de beursregels die zijn gesteld in het belang van een adequate functionering van de effectenmarkten of de positie van beleggers op die markten. De ratio hiervan is dat de ISD-richtlijn, in tegenstelling tot het nationale recht onder de Wte, behoudens enkele specifieke gevallen niet voorziet in een uitzondering op het vergunningvereiste voor leden van een erkende beurs.
      Anders dan appellante stelt, is voor de betekenis van artikel 7 Wte niet slechts de wetsgeschiedenis bij artikel 6 Wte van belang. Laatstgenoemde bepaling zag op het vergunningvereiste voor effectenbemiddelaars en behelsde in het tweede lid de eisen waaraan een vergunningaanvraag moest worden getoetst, terwijl uit de wetsgeschiedenis van artikel 7 Wte blijkt dat deze bepaling zag op regels waaraan een vergunninghouder zich na vergunningverlening dient te houden (onder meer nader rapport TK 1988-1989, 21 038, B onder 10). De verhouding van de artikelen 6, tweede lid, en 7, eerste lid, Wte is derhalve vergelijkbaar met die van artikel 7, vierde lid (vergunningvereisten), en artikel 11, eerste lid (regels voor vergunninghouders), Wte 1995.
      In de Memorie van Toelichting bij het wetsontwerp van de Wte (TK 1988-1989, 21 038, nr. 3, blz. 14) is bovendien ten aanzien van de bevoegdheden van de toezichthouder (thans AFM) gesteld dat het "teneinde de flexibiliteit van regelgeving en de onafhankelijkheid van de stichting ten opzichte van de overheid te bevorderen" de bedoeling was "haar binnen de grenzen van de wettelijke regeling ruimte te laten voor een zelfstandige uitwerking van de regelgeving" dat dit wordt bereikt "door in de wet enige algemeen geformuleerde regels en bevoegdheden vast te leggen, die in beperkte mate, voorzover nodig worden uitgewerkt in een algemene maatregel van bestuur" en dat de "invulling van deze algemene regels (…) aan de stichting [wordt] overgelaten".
      Het College concludeert hieruit dat het van meet af aan de bedoeling van de wetgever is geweest AFM door middel van delegatie een ruime regelgevende bevoegdheid toe te kennen.
      Hierbij komt dat zowel aan de Wte als de Wte 1995 (aanvankelijk) als gevolg van de reeds bestaande zelfregulering van de beurzen de gedachte ten grondslag lag, dat tot de beurs toegelaten instellingen reeds (privaatrechtelijk) waren onderworpen aan de beursregels en derhalve konden worden vrijgesteld van daarmee vergelijkbare regels die door AFM werden vastgesteld. 
      Deze gedachte is echter bij de op 1 februari 1999 in werking getreden wijziging van de Wte 1995 met het oog op de ontwikkelingen in de organisatie van het toezicht op het effectenverkeer (Stb. 1998, 483) verlaten; sedertdien zijn ook dergelijke instellingen (rechtstreeks) aan door de toezichthouder gestelde regels onderworpen (zie onder meer 
      TK 1997-1998, 25 670, nr. 3, blz 3). Het is laatstgenoemde wetswijziging die heeft geleid tot vaststelling van de NR 1999, waarin onder meer het voordien reeds in het algemeen reglement van de AEX voor tot de beurs toegelaten instellingen vervatte verbod om door middel van transacties of het verspreiden of bevorderen van geruchten of informatie de effectenmarkt te manipuleren, een plaats heeft gevonden in artikel 32.
      Op grond van het vorenstaande concludeert het College dat de wetgever in artikel 11, eerste lid, Wte 1995 de reeds aan artikel 7 Wte ten grondslag liggende mogelijkheid in ruime mate regelgevende bevoegdheid aan AFM te delegeren heeft gehandhaafd en dat die bevoegdheid met de op 1 februari 1999 in werking getreden wetswijziging en het daardoor grotendeels vervallen van zelfregulering door de beurs, aan betekenis heeft gewonnen.
      Daarbij dient de in artikel 11, eerste lid, aanhef en onder d, Wte 1995 genoemde, door een instelling aan onder meer het publiek te verstrekken informatie, naar het oordeel van het College te worden gezien in het verlengde van de in dat zelfde artikellid onder a, genoemde deskundigheid en - met name - betrouwbaarheid.  Beide artikelonderdelen bieden, bezien in het licht van de doelstellingen van de wet en het hiervoor overwogene, in hun onderlinge samenhang een toereikende grondslag voor de bevoegdheid van AFM artikel 32 NR 1999 vast te stellen.
      De conclusie is dat dit artikel, zij het op andere dan door de rechtbank gebezigde gronden, verbindend is.
      Het vorenoverwogene brengt mee dat voor de vraag of artikel 11, eerste lid, Wte 1995 voorziet in de bevoegdheid regels inzake martkmanipulatie vast te stellen, niet noodzakelijk is deze bepaling te interpreteren in het licht van de ISD-Richtlijn. 
      Appellante heeft weliswaar bestreden dat deze richtlijn zou verplichten tot een verbod van marktmisbruik of marktmanipulatie, maar heeft niet betoogd dat een regeling van dit onderwerp, zoals neergelegd in artikel 32 NR 1999, onverenigbaar zou zijn met de ISD-Richtlijn. Het stellen van een prejudiciële vraag aan het Hof van Justitie van de EG is niet noodzakelijk voor de beslechting van dit geschil.
      4.4	In haar vierde grief heeft appellante betoogd dat de rechtbank ten onrechte heeft geoordeeld dat artikel 32 NR 1999 door haar is overtreden.
      Het College stelt onder verwijzing naar § 4.1 van deze uitspraak voorop dat appellante terecht heeft aangevoerd dat de rechtbank bij de beoordeling van de in verband met deze overtreding opgelegde boete in de eerste alinea van § 2.4.4 van de aangevallen uitspraak ten onrechte is uitgegaan van het totaal aantal door appellante op 17 maart 2000 aangekochte aantal aandelen WOL van 7,7 miljoen, aangezien immers de bij de beslissing op bezwaar in zoverre gehandhaafde boete zag op de door appellante met het oog op een openingskoers van € 50,20 gekochte - 4,35 miljoen - aandelen WOL. Het College zal zich bij de beoordeling van de vraag of appellante zich aan overtreding van artikel 32 NR 1999 heeft schuldig gemaakt dan ook daartoe beperken.
      Appellante stelt eveneens terecht dat de rechtbank, door (in de tweede alinea van § 2.4.4 van uitspraak) te oordelen dat het enkele feit dat zij op 17 maart 2000 transacties in aandelen WOL heeft verricht, reeds een overtreding oplevert van het verbod een misleidende voorstelling van zaken te creëren, is uitgegaan van een onjuiste rechtsopvatting. Artikel 32, tweede lid, aanhef en onder b, NR 1999 bevat niet een absoluut verbod tot het verrichten van transacties in financiële instrumenten, doch verbiedt dergelijke transacties indien deze een misleidende voorstelling van zaken creëren.
      Wel onderschrijft het College het oordeel van de rechtbank dat bij de beoordeling of hiervan sprake is, niet is vereist dat sprake is van het oogmerk te misleiden.
      Het College dient derhalve - alsnog - te beoordelen of appellante zich op 17 maart 2000 heeft schuldig gemaakt aan het creëren van een voorstelling van zaken als hiervoor bedoeld. Hierbij zijn uitsluitend de in dit geding vaststaande feiten en omstandigheden van belang, zodat voorbij kan worden gegaan aan hetgeen appellante en AFM over en weer met betrekking tot mogelijk ander dan het daadwerkelijk plaatsgevonden handelen van appellante naar voren hebben hebben gebracht.
      In een markt die volledig bestaat uit gelimiteerde orders, vloeit de koers van een aandeel voort uit de prijs waarop sprake is van evenwicht tussen vraag en aanbod ten aanzien van dat aandeel. Indien echter, zoals in het onderhavige geval, zowel aan de vraag- als de aanbodzijde sprake is van (merendeels) bestens orders, en derhalve door de desbetreffende (aspirant)verkopers en (aspirant)kopers van dat aandeel geen limiet is gesteld aan de prijs die zij voor dat aandeel willen ontvangen, onderscheidenlijk betalen, is een dergelijk evenwicht niet rekenkundig te bepalen.  
      Gelet op de aangevallen uitspraak staat vast dat bij aankondiging van de emissie van de aandelen WOL een bandbreedte was gegeven van € 35 tot € 43 en dat de emissiekoers van deze aandelen € 43 bedroeg. Voorts staat gelet op hetgeen hiervoor (§ 4.1) is weergegeven vast dat appellante teneinde op 17 maart 2000 de opening van de handel in aandelen WOL tegen een koers van € 50,20 mogelijk te maken een vraag in de markt heeft gelegd van ruim 4,3 miljoen aandelen. Appellante wist op dat moment dat in absolute zin sprake was van een fors laatoverschot en dat dit (evenals de vraag) voor het overgrote deel bestond uit bestens orders.
      Naar het oordeel van het College heeft appellante onder deze omstandigheden een onjuist, want niet met de werkelijkheid overeenstemmend, signaal naar de markt gegeven dat bij een met de emissiekoers overeenkomende prijs per aandeel de vraag naar dat aandeel het aanbod - ruimschoots - overtrof, terwijl het tegendeel het geval was. Reeds het creëren van een onjuiste voorstelling ten aanzien van de verhouding op dat moment van vraag en aanbod  brengt, ongeacht de mate waarin de openingskoers de emissiekoers overtrof, mee dat sprake is van misleiding.
      De stelling van appellante dat ondanks het vorenstaande geen sprake was van misleiding kan niet worden worden worden aanvaard. 
      Reeds omdat aan zowel aanbod- als vraagzijde bij de opening van de handel in aandelen WOL in grote meerderheid sprake was van bestens orders, kan aan het door appellante gestelde evenwicht tussen een deel van de totale vraag en het totale aanbod, te weten uitsluitend de gelimiteerde orders geen, laat staan doorslaggevende, betekenis toe komen voor het bepalen van een juiste, althans in objectieve zin te verantwoorden koers. 
      Voorts komt aan het door appellante gestelde marktsentiment niet de betekenis toe die zij daaraan gehecht wil zien, reeds omdat hieraan nog geen enkele beurstransactie in het aandeel WOL ten grondslag lag. 
      Voor de beantwoording van de vraag of sprake is van koersmanipulatie is niet vereist dat  de betrokken instelling het oogmerk had een misleidende voorstelling van zaken te creëren, maar is gelet op de aan artikel 32, tweede lid, NR 1999 ten grondslag liggende doelstelling beslissend of de betreffende gedraging bij andere marktpartijen een onjuiste indruk teweeg kan brengen. Dit is anders met betrekking tot de hierna te bespreken vraag of artikel 32, derde lid, NR 1999 van toepassing is.
      Het College concludeert op grond van het vorenstaande dat het handelen van appellante bij de opening van de handel in aandelen WOL op 17 maart 2000 een misleidende, want niet met de werkelijkheid overeenstemmende voorstelling van zaken heeft gecreëerd en dat zij derhalve heeft gehandeld in strijd met het bepaalde in artikel 32, tweede lid, NR 1999.
      4.5	Vervolgens is aan de orde de vraag of appellante een gerechtvaardigd beroep kan doen op de "safe harbour" van koersstabilisatie van artikel 32, derde lid, NR 1999 en de daarop gebaseerde Bijlage 6 bij die NR, op grond waarvan transacties met het oogmerk onevenwichtigheden in vraag en aanbod uit de markt te nemen teneinde de prijs van effecten in het kader van een emissie te stabiliseren, onder bepaalde voorwaarden zijn toegestaan. 
      Gelet op het hiervoor in § 4.4 is overwogen met betrekking tot het handelen van appellante bij de opening van de handel in aandelen WOL, voldoet dit handelen niet aan de in artikel 6.2, eerste lid, van Bijlage 6 NR 1999 gestelde eis dat het gericht moet zijn op het bevorderen van een stabiele prijsvorming met het oog op het in stand houden van een adequate functionering van de effectenmarkten ten behoeve van beleggers en uitgevende instellingen, zodat voormelde vraag reeds om die reden ontkennend moet worden beantwoord. De vraag of het handelen is gericht op het bevorderen van stabiele prijsvorming moet worden beoordeeld aan de hand van objectieve feiten en omstandigheden; het subjectieve oogmerk van appellante dient in beginsel als niet relevant  buiten beschouwing te blijven.
      Ook overigens heeft appellante, zoals de rechtbank terecht heeft geoordeeld, niet aan de voorwaarden voor een rechtens geoorloofde koersstabilisatie voldaan.
      Voor een gegrond beroep op de "safe harbour" is gelet op artikel 6.2, derde lid, Bijlage 6 NR 1999 immers tevens vereist dat koersstabilisatie plaatsvindt voor rekening en risico van het syndicaat, welke voorwaarde naar het oordeel van het College dient om te voorkomen dat een - als stabilisator aangewezen - syndicaatslid op grond van andere motieven dan stabilisatie tot transacties in het desbetreffende aandeel zou kunnen overgaan. Niet in geschil is dat appellante de beslissing om de handel in aandelen WOL op 17 maart 2000 op een koers van € 50,20 te openen en daartoe ruim 4,3 miljoen aandelen te kopen, zonder voorafgaand overleg met de leden van het syndicaat en in het bijzonder de medestabilisator Goldman Sachs heeft genomen. Aangezien binnen het syndicaat vooraf geen afspraak was gemaakt omtrent koersstabilisatie en dus evenmin over de koers waarop die zou mogen plaatsvinden, mocht appellante er op 17 maart 2000 ook niet vanuitgaan dat haar handelen zou kwalificeren als koersstabilisatie voor rekening en risico van het syndicaat.
      Op grond van het vorenstaande concludeert het College met de rechtbank dat het handelen van appellante niet voldoet aan de voorwaarden voor een gerechtvaardigd beroep op artikel 32, derde lid, NR 1999, zoals nader uitgewerkt in de daarbij behorende Bijlage 6.  
      4.6	Het eigenmachtig handelen van appellante heeft geleid tot de schikking die zij op 20 maart 2000 is overeengekomen met Goldman Sachs, op grond waarvan zij 5 miljoen van de door haar totaal op 17 maart 2000 gekochte aandelen WOL tegen de op 20 maart 2000 geldende slotkoers per aandeel van € 37,50 ten laste van het stabilisatieboek mocht brengen en daarenboven een bedrag van € 12 miljoen heeft ontvangen. Vaststaat dat appellante de afwikkeling van deze schikking, die op 21 maart 2000 heeft plaatsgevonden, niet aan AFM heeft gemeld.
      Reeds gelet op hetgeen hiervoor in § 4.5 is overwogen, kan de overboeking naar het stabilisatieboek van de 5 miljoen aandelen WOL tegen de slotkoers van 20 maart 2000, vermeerderd met het bedrag van 12 miljoen euro, niet worden aangemerkt als de (administratieve) afwikkeling van een door het syndicaat verrichte koersstabilisatie. Evenmin is gebleken van afspraken met betrekking tot stabilisatie die dateren van voor of op 17 maart 2000, terzake waarvan meningsverschillen omtrent de inhoud zijn geregeld met de schikkingsovereenkomst. Hierbij komt dat het in de schikkingsovereenkomst overeengekomen aantal ten laste van het stabilisatieboek te brengen aandelen en de koers per aandeel niet overeenstemmen met de door appellante totaal op 17 maart 2000 gekochte aandelen WOL en de daarvoor door haar betaalde prijs. Met de rechtbank is het College van oordeel dat de overboeking naar het stabilisatieboek en de daarvoor door appellante ontvangen vergoeding uitsluitend zijn gebaseerd op de schikkingsovereenkomst en dat dit moet worden aangemerkt als de uitvoering van een transactie met betrekking tot aandelen, die ingevolge artikel 44, eerste lid, aanhef en onder a, NR 1999 door appellante aan AFM had moeten worden gemeld. Nu appellante dit heeft nagelaten, heeft de rechtbank op goede gronden geoordeeld dat appellante ook evengenoemd artikelonderdeel in verbinding met artikel 44, vijfde lid, NR 1999, op grond waarvan de melding op zo kort mogelijke termijn en in ieder geval voor het einde van de volgende werkdag moet plaatsvinden, heeft overtreden.
      4.7	Met betrekking tot de opgelegde boete heeft appellante in hoger beroep verwezen naar hetgeen terzake is opgenomen in de pleitnota, zoals die ter zitting van de rechtbank is voorgedragen.
      De daarin betrokken stelling van appellante, inhoudend dat het opleggen van de boete(s) nauwelijks is gemotiveerd temeer daar de overtreding van artikel 32 NR slechts van "technische" aard is omdat Bijlage 6 NR 1999 niet verbiedt dat er slechts één syndicaatslid is, in welk geval dat lid de stabilisatie voor zijn rekening mag nemen, kan niet niet tot het door haar beoogde gevolg leiden. Uit het hiervoor in § 4.4 en § 4.5 overwogene blijkt dat naar het oordeel van het College materieel sprake is van een door appellante op 17 maart 2000 gecreëerde misleidende voorstelling van zaken met betrekking tot de markt in aandelen WOL, dat dit handelen van appellante niet kan worden aangemerkt als een rechtens geoorloofde koersstabilisatie en dat zij evenmin ten tijde van belang gerechtvaardigd in de veronderstelling mocht verkeren dat dit wel het geval was.
      Voorts blijkt uit § 4.6 dat appellante eveneens het bepaalde in artikel 44, eerste lid, aanhef en onder a, in verbinding met het vijfde lid, NR 1999 heeft overtreden.
      Aangezien overigens geen feiten of omstandigheden zijn gesteld of gebleken, die AFM hadden moeten nopen tot het afzien van een boete of het opleggen van een lagere boete, heeft de rechtbank op goede gronden geoordeeld dat niet kan worden gezegd dat AFM niet in redelijkheid tot de opgelegde boetes heeft kunnen besluiten.
      4.8	Op grond van al het vorenstaande is het hoger beroep van appellante ongegrond en dient de aangevallen uitspraak, met verbetering van de gronden waarop zij rust, te worden bevestigd.
      4.9	Het College ziet geen aanleiding voor een proceskostenveroordeling op de voet van artikel 8:75 Awb.
    
    
    
      5. De beslissing
      Het College bevestigt de aangevallen uitspraak, met verbetering van de gronden zoals hiervoor in § 4.3 en § 4.4 overwogen. 
    
    
    Aldus gewezen door mr. M.A. van der Ham, mr. M.A. Fierstra en mr. M.J. Kuiper, in tegenwoordigheid van mr. I.K. Rapmund als griffier, en uitgesproken in het openbaar op 28 juli 2005.
    
    w.g. M.A. van der Ham				w.g. I.K. Rapmund