ECLI:NL:GHAMS:2019:4531, Gerechtshof Amsterdam, 19-12-2019, 200.259.025/01 OK
Gerechtshof Amsterdam — Uitspraak 
Datum: 2019-12-19 00:00:00.000000
Rechtsgebied: Civiel recht; Ondernemingsrecht

Samenvatting: OK, enquêterecht, afwijzing van het verzoek een onderzoek te bevelen naar het beleid en de gang van zaken en tot het treffen van een onmiddellijke voorziening

beschikking
      ___________________________________________________________________ 
    
    
    
      
        GERECHTSHOF AMSTERDAM
      
      
        ONDERNEMINGSKAMER
      
    
    
    
    
      zaaknummer: 200.259.025/01 OK
    
    
    
      beschikking van de Ondernemingskamer van 19 december 2019
    
    
    
      inzake
    
    
    
  
  
    
      1 [A] ,
    wonende te [....] ,
    2. de vennootschap naar het recht van Singapore
    
      
        TETRA HOUSE PRIVATE LIMITED,
      gevestigd te Singapore,
      
        VERZOEKERS,
      advocaat: mr. T.S. Jansen, kantoorhoudende te Amsterdam,
    
    
    
    
      t e g e n
    
    
    
    
      de naamloze vennootschap
      
        FYBER N.V.,
      gevestigd te Amsterdam,
      
        VERWEERSTER,
      advocaat: mr. A.F.J.A. Leijten, kantoorhoudende te Amsterdam,
    
    
    
    
      e n  t e g e n 
    
    
    
    
      de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid
      
        SAPINDA HOLDING B.V.,
      gevestigd te Amsterdam,
      
        BELANGHEBBENDE,
      niet verschenen.  
    
    1. Het verloop van het geding
    
    
      1.1
      In het vervolg zullen partijen, belanghebbenden en andere (rechts)personen (ook) als volgt worden aangeduid:
      
        
          verzoekers afzonderlijk met [A] en Tetra en gezamenlijk met [B] ;
        
        
          verweerster met Fyber;
        
        
          belanghebbende met Sapinda.
        
      
      
    
    
      1.2
      
        [B] hebben bij op 7 mei 2019 ter griffie van de Ondernemingskamer ingekomen verzoekschrift met producties de Ondernemingskamer verzocht, bij beschikking uitvoerbaar bij voorraad, een onderzoek te bevelen naar het beleid en de gang van zaken van Fyber over – naar de Ondernemingskamer begrijpt – de periode vanaf 2018. Daarbij hebben zij tevens verzocht – zakelijk weergegeven – bij wijze van onmiddellijke voorzieningen voor de duur van het geding een derde persoon te benoemen tot commissaris van Fyber met beslissende stem, dan wel een andere voorziening te treffen die de Ondernemingskamer juist acht, alsmede om Fyber te veroordelen in de kosten van het geding.
      
    
    
      1.3
      Fyber heeft bij op 20 juni 2019 ter griffie van de Ondernemingskamer ingekomen verweerschrift met producties de Ondernemingskamer verzocht [B] niet ontvankelijk te verklaren dan wel hun verzoek af te wijzen en hen te veroordelen in de kosten van het geding.
      
    
    
      1.4
      Het verzoek is behandeld ter openbare terechtzitting van de Ondernemingskamer van 11 juli 2019. Bij die gelegenheid hebben de advocaten de standpunten van de onderscheiden partijen toegelicht aan de hand van – aan de Ondernemingskamer en de wederpartij overgelegde – aantekeningen en onder overlegging van op voorhand aan de Ondernemingskamer en de wederpartij gezonden nadere producties. Partijen en hun advocaten hebben vragen van de Ondernemingskamer beantwoord en inlichtingen verstrekt.
      
      
    
  
  
    
      2De feiten
    
    
      De Ondernemingskamer gaat uit van de volgende feiten:
    
    
    
      2.1
      Fyber is op 23 februari 2012 door Sapinda opgericht, destijds onder de naam RNTS Media N.V. De door Fyber uitgegeven aandelen worden sinds 1 augustus 2013 verhandeld op de beurs, aanvankelijk op de Luxemburgse Euro MTF market en vanaf 12 augustus 2015 op de Frankfurt Stock Exchange. Sapinda is grootaandeelhouder van Fyber. [B] hielden voorafgaand aan de hierna te bespreken uitgifte van aandelen op 6 mei 2019 gezamenlijk 2,36% van de aandelen Fyber; de aandelen die [A] persoonlijk (mede) houdt, vallen in de huwelijksgemeenschap die bestaat tussen hem en zijn echtgenote, met wie hij naar Belgisch recht in gemeenschap van goederen is gehuwd. Het totaal aantal geplaatste aandelen Fyber bedroeg vóór 6 mei 2019 114.533.333; de nominale waarde is € 0,10. 
      
    
    
      2.2
      
        [C] , [D] en [E] (hierna: [E] ) vormen samen het bestuur van Fyber en zijn als bestuurders elk zelfstandig bevoegd Fyber te vertegenwoordigen. De raad van commissarissen van Fyber bestaat uit [F] (sinds 21 februari 2019), [G] (sinds 29 mei 2018) en [H] (sinds 13 juni 2019). [A] was lid van de raad van commissarissen van 30 juni 2014 tot 29 mei 2018. [I] (hierna: [I] ) was voorzitter van de raad van commissarissen van 8 januari 2013 tot 1 januari 2019. [J] was commissaris van 26 september 2017 tot 3 januari 2019.
      
    
    
      2.3
      Fyber drijft een onderneming die zich bezig houdt met het bieden van een technologisch platform voor uitgevers en adverteerders; zij exploiteert onder meer een geautomatiseerde ad exchange waarbij adverteerders worden gekoppeld aan ontwikkelaars van applicaties die advertenties willen plaatsen. Fyber is mede door een converteerbare obligatielening van € 150 miljoen en aandeelhoudersleningen van in totaal € 15 miljoen in staat gesteld tot het doen van overnames. De obligatielening expireert in juli 2020. 
      
    
    
      2.4
      Bij overeenkomsten van 31 januari 2018 en 8 augustus 2018 heeft Fyber respectievelijk € 8 miljoen en € 4 miljoen geleend van Sapinda.
      
    
    
      2.5
      In de stukken voor de vergadering van de raad van commissarissen van 6 september 2018 wordt onder meer genoemd dat “the current cash flow situation is fragile and need[s] to be handled immediately” en “Immediate steps are necessary in order to improve our capital structure”, waarna een debt to equity swap process bestaande uit zeven stappen wordt beschreven. In de vergadering heeft de raad van commissarissen de eerste drie stappen daarvan goedgekeurd (waaronder approval to kick-off a capital structure improvement process through a debt to equity swap en het peilen van de obligatiehouders of zij daarin geïnteresseerd zijn); daarna diende besloten te worden “what is the right conversion price that doesn’t hurt the minority shareholders as the bondholders will want to get the lowest conversion price”. In een persbericht van dezelfde dag heeft Fyber aangekondigd dat zij van plan is verschillende opties te onderzoeken om haar kapitaalverhouding te verbeteren en dat één daarvan een aandelenuitgifte is teneinde de per 27 juli 2020 converteerbare obligaties te ruilen tegen nieuwe aandelen.
      
    
    
      2.6
      Ook in de volgende vergadering van de raad van commissarissen, op 6 november 2018, werd aandacht gevraagd voor de precaire liquiditeitspositie van Fyber; het vooruitzicht werd geschetst dat Fyber in 2019 een cashtekort van € 19 miljoen zou hebben. In deze vergadering zijn in het kader van de financiële herstructurering vijf financieel adviseurs en hun diensten en bijbehorende kosten besproken, waaronder M.M. Warburg & Co (AG & Co.) KGaA (hierna: Warburg). Het bestuur heeft de raad van commissarissen voorgesteld Warburg aan te stellen als corporate finance adviseur.
      
    
    
      2.7
      Op 7 november 2018 heeft Fyber haar obligatiehouders uitgenodigd voor een vergadering, waarin zou worden voorgesteld de rentebetalingen uit te stellen tot de expiratiedatum in ruil voor een hoger rentepercentage. Ondanks het feit dat twee derde van de aanwezigen op de vergadering van obligatiehouders van 4 december 2018 vóór stemde, kon dit voorstel toen niet worden aangenomen omdat het daartoe benodigde quorum niet werd behaald. Een dag later werd daarom een nieuwe vergadering gepland, en wel op 19 december 2018, op welke tweede vergadering een veel lager quorum zou gelden (zie hierna 2.10).
      
    
    
      2.8
      Op 7 december 2018 heeft Fyber aangekondigd dat zij opnieuw een leningsovereenkomst is aangegaan met Sapinda, ditmaal ten bedrage van maximaal € 6 miljoen, onder meer om aan de uit de obligaties voortvloeiende couponverplichting van januari 2019 te kunnen voldoen, en verder dat zij van plan is obligatiehouders de mogelijkheid te bieden hun obligaties tegen nieuw uit te geven aandelen om te wisselen. Het persbericht houdt verder in: “Sapinda has committed to support such Swap and to assure the contribution of Bonds in the amount of at least € 70 million into such Swap. The support by Sapinda for the Swap (…) are conditioned upon the agreement on a rate of exchange between the Bonds and shares with Sapinda and an external expert validating such rate of exchange”.  Onder de lening is uiteindelijk € 3 miljoen getrokken.
      
    
    
      2.9
      Bij e-mail van 18 december 2018 heeft het bestuur (“EB”) de raad van commissarissen (“SB”) de indicatieve bedrijfswaardering van Warburg toegezonden (hierna: het Warburg Rapport), waarin geconcludeerd wordt tot een conversiekoers tussen € 0,18 en € 0,30 per nieuw uit te geven aandeel. Het begeleidend schrijven van het bestuur hield onder meer het volgende in:
      
      
        
          “After your approval for signing the loan agreement with Sapinda Holding B.V. including the related debt-to-equity swap we concentrated on stipulating a fair price for this transaction. As agreed, we mandated German private bank M.M. Warburg to conduct a valuation of Fyber based on professional valuation methods typically used by investment banks in comparable transactions. The valuation was based on publicly available information and especially on non-public, confidential information regarding our current trading and financial situation, the current budget (which you approved following the last board meeting), and the current mid-term planning of Fyber, to provide an indicative exchange ratio in the context of the planned debt-to-equity swap of the Bonds.
        
        
          Based on their in-depth analysis, Warburg concludes that a fair exchange rate of Bonds and shares in an intended swap process would leave the existing shareholders with 12.5% - 18.6% of holdings in the Company. That reflects a swap price ranging between €0.18 and €0.30. (…) It should be emphasized, that this range is much higher than current share price of 10 cent. (…)
        
        
          The EB is of the opinion that a Swap price at the higher end would be a fair proposal to the EGM [buitengewone algemene vergadering van aandeelhouders] taken into account the interests of the shareholders and the bondholders. Based on the calculations with Warburg, we started negotiating the swap with Sapinda, also stating that Fyber’s EB as well as SB would feel more comfortable with a Swap price at the higher end of the range. Subject to your approval we are sure that we can agree with Sapinda on a Swap price of €0.30 which we would then propose to the EGM for voting. Please bear in mind that sending out the invitation to the EGM with the agreed and validated Swap price is a condition to the payment of the first tranche of the loan by Sapinda in the beginning of January.”.
      
      
    
    
      2.10
      Op 19 december 2018 heeft een ruime meerderheid van de ter vergadering verschenen obligatiehouders ingestemd met het voorstel de couponverplichtingen uit te stellen tot de expiratiedatum van de obligaties in ruil voor een hoger rentepercentage (zie 2.7).
      
    
    
      2.11
      Op 20 december 2018 heeft de raad van commissarissen telefonisch vergaderd over het Warburg Rapport; het bestuur heeft deelgenomen aan die vergadering. De discussie over de conversiekoers mondde uit in een stemming, waarover de notulen het volgende inhouden:
      
      
        
          “The Chairman then tabled the following resolutions for approval by the Supervisory Board: (1) Approve the convocation of an EGM with the conversion price for the debt-to-equity swap of EUR 0.30; (2) Approve the agenda for the EGM to be held on 21 February 2019
        
        
          The Chairman points out that the SB is approving the EGM invitation in order to comply with the condition of the loan agreement with Sapinda but that it remains the ultimate decision of the EGM to approve the debt-to-equity swap at a conversion price of EUR 0.30 or to reject it. [ [E] ] is emphasizing that it is in the interest of Fyber to convert as many of its debt into equity in order to improve the capital structure of the Company, not purely as a condition of the ban agreement. 
        
          Given the above, the Chairman notes that all members of the SB voted in favor of proceeding with convocation of an Extraordinary General Meeting to be held on 21 February 2019, with items and agenda substantially in form as outlined above, and that (1) and (2) have therefore be adopted unanimously.” 
        
      
      
      
        
          [I] gaf aan het einde van de vergadering te kennen dat hij zich op zijn functie zou gaan beraden, “being unable to recommend the EGM proposition to the shareholders”. 
      
      
    
    
      2.12
      
        Eveneens op 20 december 2018 heeft Fyber een oproep verstuurd voor een buitengewone vergadering van aandeelhouders (“EGM”), te houden op 21 februari 2019, met als agendapunten onder meer:
        “2. Refinancing:
        
           a. Bond Conversions: Issuance of new Shares and exclusion of pre-emptive rights (vote), 
        
        
          b. Debt Conversion: Issuance of new Shares and exclusion of pre-emptive rights (vote) (…)” 
        
        Als toelichting op deze agendapunten waren Explanatory Notes toegevoegd die met betrekking tot agendapunt 2 onder meer het volgende inhouden:
        
          “The Company is presently financed through, amongst other facilities, a debt financing in the form of publicly traded convertible bonds in the principal amount of EUR 150,000,000 (the Bonds), and shareholder loans in the aggregate amount of EUR 15,000,000 (the Loans). Following the bondholders meeting from 19 December 2018, the outstanding interest payments have been delayed until final maturity date of the Bonds in July 2020. The refinancing risk of repaying the principal and the aggregated interest poses a burden for the Company and hinders the Company’s ability to access financing options on the capital markets or attract new investors.
        
        
          	The Company has therefore been negotiating with a number of larger bondholders and shareholders to refinance this debt ahead of the original maturity date of July 2020. Moreover, the early conversion is also a condition of the latest shareholder loan the Company entered into to bridge short-term liquidity needs in 2019, as communicated in the ad hoc notification from 7 December 2018. These bondholders (…) have committed to an equity investment by means of a swap of their Bonds representing a nominal value of EUR 70,000,000 in the aggregate (together with the swaps by other holders of Bonds into equity as set out below: The Bond Conversion) (…) for ordinary shares (Shares) in the capital of the Company (the Refinancing). The Refinancing significantly improves the Company’s balance sheet and financial position and aims to enable the Company to successfully pursue its business objectives and strategy.
        
        
          (…)
        
        
          The Shares for purposes of exchanging the Bonds into equity will be issued at a price per share representing the current fair value of the Company as concluded by the Company and based on valuation work by German private bank M.M. Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, Hamburg, Germany, who provided the Company with an indicative range of exchange ratios in the context of the planned debt-to-equity swap of the Bonds. The price per share (Issue Price) set forth here for approval by the shareholders is EUR 0.30 per Share.”
        
      
      
    
    
      2.13
      Na een persbericht van die dag met dezelfde strekking steeg de beurskoers van € 0,10 op 20 december 2018 naar € 0,23 op 23 januari 2019. Vervolgens nam de beurskoers weer geleidelijk af naar € 0,10 halverwege april 2019. 
      
    
    
      2.14
      Per 1 januari 2019 is [I] als commissaris van Fyber uitgeschreven uit het handelsregister. Op 3 januari 2019 is [J] afgetreden als commissaris.
      
    
    
      2.15
      In de buitengewone vergadering van 21 februari 2019 is gesproken over de noodzaak van de debt-to-equity swap en de wijze waarop de besluitvorming daarover is verlopen. In de notulen is daarover onder meer het volgende opgenomen: “[ [E] ] referred (…) to the Company’s capital needs and adds the negative impact the negative equity has on the Company’s business relations, ability to attract new clients, new employees and ability to raise capital. The negative equity needs to be solved as fast as possible. In the management’s view the conversion price represents the value of the Company” en: “The boards are aware of the dilution but considering that the loan and related swap have been the only available financing options, it is considered a viable option. It was the boards’ goal to equip the Company with capital, solve the negative equity issue and avoid total loss of capital for shareholders - the said dilution had to be accepted when putting this suggestion up for decision by shareholders”. Met alleen de stemmen van [B] tegen heeft de algemene vergadering gestemd vóór de uitgifte van aandelen ten behoeve van de debt-to-equity swap tegen een koers van € 0,30 per aandeel. 
      
    
    
      2.16
      Op 14 maart 2019 heeft Fyber vervolgens haar obligatiehouders een debt-to-equity swap aangeboden tegen een conversiekoers van 30 eurocent per aandeel.
      
    
    
      2.17
      Op 25 april 2019 heeft Fyber aangekondigd dat 742 obligaties van nominaal € 100.000 zijn aangeboden in het kader van de debt-to-equity swap, met als gevolg dat daarvoor 247.333.086 nieuwe aandelen zullen worden uitgegeven, naar verwachting op of rond 10 mei 2019.
      
    
    
      2.18
      Op 6 mei 2019 werden de voor debt-to-equity swap benodigde nieuwe aandelen uitgegeven. Dezelfde maand zijn de 742 obligaties ingeruild voor die nieuwe aandelen. Na de emissie bedraagt het totaal aantal geplaatste aandelen 361.866.419; de nominale waarde is nog altijd € 0,10.
      
    
    
      2.19
      Sapinda heeft [B] bij brief van 16 mei 2019 aangeboden aan hen zoveel aandelen te verkopen als nodig is om de verwatering ongedaan te maken, tegen € 0,30 per aandeel. [B] zijn niet op het aanbod ingegaan.
      
    
    
      2.20
      Fyber is in het tweede kwartaal van 2019 een nieuwe kredietfaciliteit met Sapinda overeengekomen om in een nieuw tekort in het werkkapitaal te voorzien. De lening bedraagt € 5 miljoen en daarenboven eventueel, afhankelijk van de kapitaalbehoefte, nog € 10 miljoen.
      
      
    
  
  
    
      3De gronden van de beslissing
    
    
      3.1
      
        [B] hebben aan hun verzoek ten grondslag gelegd dat de wijze waarop en de omstandigheden waaronder Fyber tot de debt-to-equity swap heeft besloten gegronde redenen opleveren voor twijfel aan een juist beleid en een juiste gang van zaken van Fyber en dat gelet op de toestand van de vennootschap onmiddellijke voorzieningen dienen te worden getroffen. Ter toelichting hebben [B] – kort samengevat – het volgende naar voren gebracht. Fyber heeft zich door Sapinda de debt-to-equity swap op laten leggen als voorwaarde voor het verstrekken van een grotendeels onnodig overbruggingskrediet: het lag immers in de lijn der verwachting dat de obligatiehouders op 19 december 2018 zouden instemmen met het voorstel de couponbetalingen uit te stellen, zodat er wat dat betreft geen acute financieringsbehoefte bestond. Ook overigens is het onaannemelijk dat er behoefte was aan liquiditeit, gegeven het feit dat er eind 2018 blijkens de jaarcijfers ruim € 9 miljoen in kas was. De besluitvorming betreffende de leningsovereenkomst in december 2018 is niet na te gaan, bijvoorbeeld omdat notulen van de vergadering van de raad van commissarissen van 5 december 2018 niet zijn gedeeld. Bovendien lijkt de conversiekoers te zijn opgedrongen door Sapinda; hoe het bestuur en de raad van commissarissen van Fyber zich ervan hebben kunnen overtuigen dat de koers van € 0,30 “fair” was ten opzichte van de zittende aandeelhouders is onduidelijk. Het Warburg Rapport is slechts indicatief, ging uit van verkeerde aannames en houdt geen fairness opinion in. Warburg is bovendien onvoldoende afhankelijk omdat zij zelf de debt-to-equity swap ging begeleiden en ook actief is als liquidity provider van Fyber. Het was aan de raad van commissarissen om de conversiekoers al dan niet goed te keuren, maar in plaats daarvan hebben de commissarissen dat aan de vergadering van aandeelhouders overgelaten. Verder heeft Sapinda althans haar bestuurder [K] een dubieuze reputatie; het is niet in het belang van de onderneming dat Sapinda nog meer controle over Fyber krijgt dat zij nu al heeft. Ten slotte kwalificeren de huidige commissarissen niet als onafhankelijk in de zin van de best practice bepaling 2.1.8 van de Corporate Governance Code en is de governance van Fyber gebrekkig; haar bestuur en commissarissen richten zich onvoldoende naar de belangen van alle stakeholders.
      
    
    
      3.2
      Fyber heeft allereerst aangevoerd dat [B] niet ontvankelijk zijn in hun verzoek, nu zij ten tijde van de indiening van het verzoekschrift met hun aandelen de drempel van artikel 2:346 BW niet halen. Inhoudelijk heeft zij het volgende betoogd. De besluitvorming over de debt-to-equity swap is zorgvuldig geweest. De markt voor advertentietechnologie is zeer dynamisch en bijzonder competitief. Vanaf 2017 had Fyber te kampen met een dalende omzet en aanhoudende liquiditeitsproblemen. In de halfjaarcijfers van de eerste helft van 2018 rapporteerde Fyber voor het eerst een negatief eigen vermogen. Met de drie genoemde leningen van Sapinda is het liquiditeitstekort ondervangen; ook de laatste lening van 2018 was daartoe noodzakelijk omdat het tekort in het eerste kwartaal het meest nijpend is en de beschikbare hoeveelheid cash tegen die achtergrond onvoldoende was. Er zijn medio 2018 meerdere opties onderzocht om aanvullende liquiditeit aan te trekken, maar Sapinda stelde de voor Fyber gunstigste voorwaarden. Al in haar persbericht van 6 september 2018 heeft Fyber bekendgemaakt dat zij een conversie van obligaties in aandelen overwoog. In november 2018 werd het Fyber duidelijk dat er geen verdere financieringsopties zouden zijn zonder een herstructurering van de obligaties en een positieve ontwikkeling van het eigen vermogen. De schuldenlast moest worden verlaagd om het bestendige succes van de onderneming te waarborgen en haar concurrentiepositie te verstevigen. De door Sapinda gestelde voorwaarde bij haar lening in december 2018 paste in de door Fyber uitgezette strategie om de balans van de vennootschap voor 2020 te versterken en de debt-to-equity swap was aldus in haar belang; de omvang van deze lening is naar beneden bijgesteld na het besluit van de obligatiehouders van 19 december 2018. Het bestuur en de raad van commissarissen hebben zorgvuldig en in het belang van de continuïteit van de onderneming gehandeld en hadden geen betere optie; het realistische alternatieve scenario was uiteindelijk een faillissement geweest. Warburg is geen liquidity provider van Fyber en heeft evenmin een zakelijke relatie met Sapinda. Warburg heeft een uitstekende reputatie en is wel onafhankelijk. Haar rapport volstond voor de besluitvorming, een verdergaande waardering was daartoe niet noodzakelijk. Over de samenstelling van de raad van commissarissen tot eind 2018, de periode waarin de besluitvorming plaatshad, klagen [B] niet. Fyber streeft ernaar om haar raad van commissarissen op korte termijn uit te breiden met één of twee onafhankelijke commissarissen. 
      
      
        
          Bevoegdheid
        
      
    
    
      3.3
      Ten aanzien van de enquêtebevoegdheid van [B] oordeelt de Ondernemingskamer als volgt. [A] is, evenals zijn echtgenote, naar Belgisch recht als deelgenoot van de (niet ontbonden) huwelijksgoederengemeenschap gerechtigd tot het besturen van het gemeenschappelijk vermogen en daarmee tot het uitoefenen van de bevoegdheden verbonden aan alle aandelen die deel uitmaken van dat gemeenschappelijk vermogen, waaronder ook het indienen van een enquêteverzoek. Het verweer van Fyber dat [A] slechts gerechtigd is tot de helft van die aandelen wordt daarom verworpen. Bij gebreke van aanwijzingen voor het tegendeel gaat de Ondernemingskamer er verder van uit dat het aandelenbezit van [B] sinds 24 januari 2019, de datum waarop de in het geding gebrachte overzichten van hun effectenrekeningen zijn afgegeven, niet is veranderd, zoals [B] hebben bevestigd.
      
    
    
      3.4
      Sinds de emissie van 6 mei 2019 bedraagt het geplaatste kapitaal van Fyber meer dan € 22,5 miljoen, te weten ruim € 36 miljoen. Op grond van dat gegeven vertegenwoordigen de aandelen die [B] houden op 7 mei 2019, de datum van indiening van het verzoekschrift, minder dan een honderdste van het geplaatste kapitaal van Fyber en zouden zij niet bevoegd zijn een enquête te verzoeken. Voorafgaand aan de emissie bedroeg het geplaatste kapitaal van Fyber echter minder dan € 22,5 miljoen, waren [B] rechthebbenden op een bedrag van aandelen tot een nominale waarde van ruim € 270.000 en waren zij daarom op grond van artikel 2:346, aanhef en onder b, BW nog wel bevoegd een verzoek als het onderhavige te doen. [B] voeren in hun verzoekschrift aan dat de manier waarop en de omstandigheden waaronder zij zijn verwaterd gegronde redenen opleveren om te twijfelen aan een juist beleid of juiste gang van zaken van Fyber. Doel en strekking van het enquêterecht brengen volgens vaste jurisprudentie mee dat aan minderheidsaandeelhouders die ten gevolge van een emissie niet langer voldoen aan het vereiste van artikel 2:346 BW en die om een onderzoek naar het beleid en de gang van zaken van de betrokken vennootschap verzoeken op gronden die die emissie betreffen, de bevoegdheid tot het doen van een enquêteverzoek niet behoort te worden ontzegd op de grond dat zij ten gevolge van die emissie niet langer het vereiste gedeelte van het geplaatste kapitaal vertegenwoordigen. Het enquêterecht strekt immers mede ter bescherming van minderheidsaandeelhouders tegen (mogelijk) machtsmisbruik door de meerderheid. Het feit dat [B] hun verzoek al eerder, voorafgaand aan de emissie, hadden kunnen indienen, doet daaraan niet af. Bij persbericht van 25 april 2019 (zie 2.17) heeft Fyber aangekondigd dat tot de uitgifte van de nieuwe aandelen zou worden overgegaan, te weten op of rond 10 mei 2019. Op basis van die mededeling mochten [B] redelijkerwijs menen dat zij hun verzoekschrift op 7 mei 2019 nog tijdig zouden kunnen indienen.
      
      
        
          Emissie 
        
      
    
    
      3.5
      De klachten van [B] stellen in de kern aan de orde dat het bestuur en de raad van commissarissen van Fyber niet op goede gronden hebben kunnen besluiten de aan de obligatiehouders voor te stellen debt-to-equity swap ter goedkeuring voor te leggen aan de algemene vergadering. De Ondernemingskamer stelt voorop dat haar terughoudendheid past bij de beoordeling van een dergelijk besluit van een orgaan van een rechtspersoon en de vraag of bij het nemen van dat besluit alle in aanmerking komende belangen naar redelijkheid en billijkheid zijn afgewogen en of daarbij de nodige zorgvuldigheid in acht is genomen. Het bestuur en de raad van commissarissen komt in dat kader de nodige beleidsvrijheid toe, zodat geen gegronde reden voor twijfel aan een juist beleid en een juiste gang van zaken bestaat indien zij bij afweging van alle betrokken belangen in redelijkheid tot het door hen genomen besluit hebben kunnen komen. 
      
    
    
      3.6
      Fyber heeft gemotiveerd aangevoerd dat de onderneming te kampen had met een fors negatief eigen vermogen, een structureel liquiditeitstekort en een tijdlijn waarop in juli 2020 de maturity date van de obligaties ter waarde van een bedrag van oorspronkelijk – zonder rente – € 150 miljoen zou verstrijken, in de wetenschap dat zij (bij lange na) niet beschikte over voldoende middelen of mogelijkheden om aan de daaruit voor haar voortvloeiende verplichtingen te voldoen. Bij die stand van zaken kan niet worden gezegd, dat Fyber onjuist handelde door te kiezen om aan de obligatiehouders een debt-to-equity swap voor te stellen; het bestuur en de raad van commissarissen hebben onder de gegeven omstandigheden in redelijkheid tot die keuze kunnen komen. Die beslissing behoort tot de beleidsvrijheid van de ondernemer en doorstaat de te dezen door de Ondernemingskamer aan te leggen terughoudende toetsing. Dat Fyber de maturity date ruim voor heeft willen zijn maakt haar handelen, gelet op de aanzienlijke betalingen die per juli 2020 zouden moeten worden voldaan, niet voorbarig. Fyber heeft uitgebreid geschetst hoe de besluitvorming over de emissie is verlopen en over welke informatie het bestuur en de raad van commissarissen op welk moment beschikten (zie 2.5 tot en met 2.12) en welke alternatieven zijn bezien. Tegenover het gemotiveerde verweer van Fyber is de feitelijke onderbouwing van het verwijt van [B] dat de besluitvorming onzorgvuldig is geweest, te weinig concreet gebleven. Dat Fyber zich onnodig door Sapinda de debt-to-equity swap heeft laten opdringen, als voorwaarde voor een – eveneens onnodige – lening, is in het licht van het voorgaande onvoldoende aannemelijk geworden. Los van de vraag of de verwachting inderdaad gerechtvaardigd was dat de obligatiehouders op 19 december 2018 zouden instemmen met het voorstel de couponbetalingen uit te stellen, was het voorziene liquiditeitstekort in het eerste kwartaal van 2019 voor Fyber nijpend. Het bestuur en de raad van commissarissen hebben onder de gegeven omstandigheden in redelijkheid kunnen besluiten dat de benodigde liquiditeit veiliggesteld diende te worden. De lening van december 2018 voorzag in dat probleem. De wijze waarop de daarbij gemaakte afwegingen en keuzes telkens zijn toegelicht levert evenmin een gegronde reden op te twijfelen aan een juist beleid of een juiste gang van zaken.
      
    
    
      3.7
      De Ondernemingskamer volgt [B] niet waar zij stellen dat bij het besluit tot de emissie ten onrechte niet alle belangen zouden zijn meegewogen. Blijkens het hiervoor onder de feiten overwogene (zie 2.15) heeft het bestuur en de raad van commissarissen zich terdege rekenschap gegeven van het feit dat de belangen van de zittende aandeelhouders als gevolg van de emissie zouden verwateren. Tegen die achtergrond hebben zij besloten om de met Sapinda uit te onderhandelen conversieprijs extern te laten valideren door Warburg. [B] hebben niet aannemelijk gemaakt dat Warburg zich daarbij zou hebben laten leiden door de belangen van Sapinda. De raad van commissarissen heeft vervolgens om de effecten van de verwatering te minimaliseren aangedrongen op de hoogste conversiekoers binnen de range die Warburg had genoemd. De dept-to-equity swap is vervolgens tegen deze hoogste conversiekoers aan de algemene vergadering ter goedkeuring voorgelegd. De algemene vergadering, aan wie het laatste woord was, heeft deze in overgrote meerderheid geaccepteerd. Dat het Warburg Rapport is gebruikt als basis voor de conversiekoers, terwijl dat rapport niet gelijk te stellen is aan een fairness opinion, levert geen gegronde reden op te twijfelen aan een juist beleid of een juiste gang van zaken. Warburg heeft blijkens haar rapport de onderneming gewaardeerd op basis van de discounted cash flow methode en de uitkomst daarvan vervolgens gevalideerd aan de hand van een analyse van de trading multiples. De netto schuldenlast van de onderneming is becijferd op € 187,1 miljoen. Vervolgens heeft Warburg de aandeelhouderswaarde en de conversieverhouding berekend. Waarom deze wijze van berekening niet zou kunnen dienen als voldoende onderbouwing van een billijke conversiekoers hebben [B] onvoldoende onderbouwd. Weliswaar stellen zij dat in het Warburg Rapport geen rekening wordt gehouden met het besluit van 19 december 2018 om de couponbetalingen onder obligaties uit te stellen, maar dat en zo ja in welke mate dat tot een andere waardering zou hebben moeten leiden, hebben zij niet toegelicht. Ook de stelling dat de aannames die aan de discounted cash flow berekening ten grondslag liggen niet zijn te verifiëren is onvoldoende concreet om tot de slotsom te kunnen leiden dat het bestuur en de raad van commissarissen in redelijkheid niet hebben kunnen besluiten om, mede op basis van het Warburg Rapport, in verband met het aanzienlijke negatief eigen vermogen, de naderbij komende maturity date van de converteerbare obligaties en het dreigende liquiditeitstekort de debt-tot-equity swap tegen een conversiekoers van € 0,30 ter goedkeuring aan de aandeelhoudersvergadering voor te leggen. Dit besluit en de wijze waarop het tot stand is gekomen leveren dan ook geen gegronde reden op te twijfelen aan een juist beleid en een juiste gang van zaken bij Fyber. 
      
    
    
      3.8
      Fyber constateert terecht dat [B] niet klagen over de samenstelling van de raad van commissarissen tot eind 2018, de periode waarin de besluitvorming plaatshad. Fyber heeft gemotiveerd aangevoerd dat zij bezig is met versterking van de raad van commissarissen met twee onafhankelijke commissarissen. Tegen die achtergrond levert de huidige samenstelling van de raad van commissarissen evenmin een reden op te twijfelen aan een juiste gang van zaken van Fyber. 
      
    
    
      3.9
      Het verzoek zal worden afgewezen. De Ondernemingskamer zal [B] als de overwegende in het ongelijk gestelde partij veroordelen in de kosten van het geding.
      
      
    
  
  
    
      4De beslissing
    
    
      De Ondernemingskamer:
    
    
    
      wijst het verzoek van [A] en Tetra House Private Limited af;
    
    
    
      veroordeelt [A] en Tetra House Private Limited in de kosten van het geding tot op heden aan de zijde van Fyber N.V., begroot op € 3.963;
    
    
    
      verklaart deze beschikking uitvoerbaar bij voorraad;
    
    
    
      wijst af hetgeen meer of anders is verzocht.
    
    
    
    
    
      Deze beschikking is gegeven door mr. A.W.H. Vink, voorzitter, mr. A.J. Wolfs en mr. H.J. Vetter, raadsheren, en drs. P.R. Baart en mr. D.E.M. Aleman MBA, raden, in tegenwoordigheid van mr. F.L.A. Straathof, griffier, en in het openbaar uitgesproken door mr. A.J. Wolfs op 19 december 2019.