⊙光大银行 盛宏清 ○编辑 杨晓坤货币汇率走势主要受经济基本面(贸易差额、经济增长)、政策需求、货币制度、突发事件等多重因素，以及多重因素相互交织的影响。从经济基本面的贸易差额看，全球贸易不平衡主要体现在美国和德国、日本、中国身上。最近10年，美国贸易逆差占GDP比重持续运行在3%-6%的水平；而德国贸易顺差占GDP比重约在2%-10%的水平，日本贸易顺差/GDP约在3%以内的水平，中国贸易顺差/GDP约在2%-7%的水平。目前，美国GDP年度总量和德国、日本、中国相当，美国的贸易逆差规模及GDP占比基本上等于三国的贸易顺差。由此，如果单纯考虑贸易差额的表现及其发展态势，美元将呈现弱势，而欧元、日元、人民币具有升值压力。从经济增长和政策需求看，后危机时代各国的复苏进程出现分化，由此导致各国的利率政策出现分化，而且对汇率政策的态度也更加政治化。就目前看，美国经济复苏过程仍充满艰难曲折，2010年1-3季度GDP增长环比折年率分别为3.7%、1.7%和2.0%，低于年初官方预计的4.6%，并且经济增长前景也不容乐观，美联储已将2011年美国GDP增长率从年初预计的3.5%-4.2%下调至3.0%的水平。当前日本经济也面临严峻挑战，通货紧缩仍在持续，经济增长乏力，1季度-3季度GDP同比增长分别为1.8%、0.7%与2.3%；贸易顺差/GDP缓慢下降，在1%范围内徘徊；制造业受日元升值困扰，纷纷表示要将生产基地转移至海外。但德国和中国经济表现良好，德国GDP在2季度同比增长4.1%，3季度同比增长3.9%，通货膨胀在1%-2%范围，失业率由年初7.6%下降至6.7%水平，今年前3季度贸易顺差/GDP为6.21%。中国前三季度GDP增长10.6%，通货膨胀呈现加剧态势。由此，美国希望美元汇率保持相对弱势，以增加出口来带动国内经济复苏，并在人民币汇率上频举大棒；日本希望日元不要过度升值，且政府以80为底线进行干预；尽管德国经济增长较好，但考虑到整个欧元区经济复苏出现分化，一些小国主权债务危机时不时沉渣泛起，欧洲也不希望欧元走强；中国人民币汇率存在较大升值压力，但为平衡内需与外需，仍采取渐进可控的措施。从国际货币制度看，美元、日元和人民币都属于主权货币，且在后布雷顿体系时代，美元本位仍占据主导地位，尽管美元本位不断面临挑战。然而，欧元是区域联盟货币，区内财政纪律松弛、财政支付转移不畅和劳动力市场缺乏流动性和弹性是欧元的硬伤，在危机时代该问题表现尤为突出。因此，在全球经济步入正轨之前，只要欧元区的主权债务危机风吹草动，避险动机将促使国际机构在国际外汇市场抛欧元购美元。从突发事件看，近期的朝韩军事冲突，以及可能再次爆发的中东冲突将彰显美元的保险作用，主权货币地位和美国强大的政治军事力量赋予美元在国际军事危机期间巨大的“保险费”。由此，在国际军事冲突燃起当口，美元汇率短暂反弹是较为正常的事情。综合四大因素交织情况和“避免货币竞争性贬值”的G20承诺看，笔者认为，后市货币四角整体进入“横盘震荡”，其中，三大货币——美元、欧元、日元汇率将进一步减少波动幅度，而人民币汇率尽管主要面临美国压力，但升值幅度依然在三大货币波动幅度范围之内。经过测算，我们预计，美元汇率指数在75至85的区间以80为中轴波动；欧元对美元汇率在1.30至1.40的区间波动；日元对美元汇率上顶80的压力依然较大，最终要看日本政府干预日元的态度。在货币四角中，无论从相对经济基本面比较，还是从美国压力看，人民币汇率总体单边升值压力仍存在。