Оперативни процедури на ФЕД
---------------------------

### Ран период-дисконтната политика како примарен инструмент

Кога ФЕД бил создаден, примарен инструмент на монетарната политика бил менувањето на каматната стапка. Во тоа време, ФЕД сè уште не открил дека операциите на отворен пазар се далеку помоќен инструмент за дејствување на понудата на пари, а Законот за федерални резерви немал одредби за промени кај задолжителната резерва. Водечко начело при спроведувањето на монетарната политика било дека сè додека заемите се одобруваат за продуктивни цели (за поддршка на производството на стоки и услуги) обезбедувањето резерви на банкарскиот систем преку такви заеми нема да биде инфлаторно. Таа теорија што денес е целосно отфрлена била позната како *доктрина на реални пари*. Тоа значело дека ФЕД ќе одобри заеми на комерцијалните банки преку дисконтниот прозорец врз основа на прифатливи хартии од вредност, заеми за поддршка на производството и продажбата на стоки и услуги. Одобрувањето на заеми на банките од страна на ФЕД било наречено *редисконтирање*, бидејќи првобитните банкарски заеми биле доделени преку дисконтирање на номиналната вредност на заемот, а потоа биле повторно дисконтирани од ФЕД.

Кон крајот на Првата светска војна, политиката на ФЕД за редисконтирање на прифатливи хартии од вредност и одржување на ниски каматни стапки за да му помогне на Министерството за финансии да ја финансира војната довело до галопирачка инфлација, при што просечната стапка на инфлација изнесувала 14%. ФЕД одлучил дека не е можно да ја води политиката што ја налагала доктрината на реални пари, бидејќи не била во согласност со целите за ценовна стабилност и за првпат прифатил одговорност за поактивна улога во економијата. Во јануари 1920 година, ФЕД ја зголемил дисконтната стапка од 4,75% на 6%, за потоа повторно да ја зголеми на 7% во јуни 1920 година, ниво коешто останало речиси една година. Резултатот од таквата политика бил остро опаѓање на паричната маса и остра рецесија во тој период. Иако вината за таквата состојба му се препишува на ФЕД, во одредена смисла, ваквата политика била многу успешна - по почетното опаѓање на нивото на цените, стапката на инфлација опаднала на нула.

### Откривање на операциите на отворен пазар

ФЕД ги открил операциите на отворен пазар во раните 1920-ти. Кога ФЕД бил формиран, неговите приходи доаѓале исклучиво од каматата што ја добивал од дисконтните заеми, одобрени на комерцијалните банки. По рецесијата во периодот 1920-1921 година, обемот на дисконтните заеми значително се намалил, а тоа довело до намалување на приходите на ФЕД. ФЕД го решил овој проблем со купавање хартии од вредност, но забележал дека таквата активност доведува до зголемување на резервите во банкарскиот систем и дека води кон мултипликација на банкарските заеми и депозити. На тој начин се создал нов инструмент кој до крајот на 1920-тите претставувал најмоќното оружје на ФЕД.

### Големата депресија

Главна статија: Големата криза
Подемот на берзата во 1928 и 1929 година предизвикал дилема кај ФЕД. ФЕД сакал да го ублажи растот со зголемување на дисконтната стапка, но не бил подготвен на таков чекор, бидејќи тоа подразбирало дека ќе мора да се зголемат каматните стапки и за стопанството и за поединците. Во август 1929 година, ФЕД ја зголемил дисконтната стапка, но веќе било премногу доцна, бидејќи се прошириле шпекулативните напади на берзата, а активнотите на ФЕД го забрзале падот на берзата и ја втурнале економијата во рецесија.

### Задолжителната резерва како монетарен инструмент

Томасовиот амандман за регулирање на земјоделството од 1933 година му овозможил на Одборот на гувернери на федералните резерви вонредно средство - промена на задолжителната резерва со одобрение на претседателот на САД. Со Законот за банки од 1935 година, промената на задолжителната резерва може да се врши и без одобрение на претседателот. Првичната употреба на задолжителната резерва како инструмент за монетарна контрола покажал дека Системот на федерални резерви бил способен да ги повтори истите грешки како и за време на банкарските паники во раните триесетти години. До крајот на 1935 година, банките го згоемиле вишокот на резерви на дотогаш невидено ниво, и увиделе дека треба да се заштитат од банкарска паника преку чување на значителен износ на вишок резерви. Меѓутоа, ФЕД таквиот вишок на резерви го гледал како непогода што ја отежнува монетарната контрола, односно бил загрижен дека тој вишок резерви можат да бидат позајмени и во иднина и да предивикаат неконтролирана експанзија на кредити. За да ја подобри монетарната контрола, ФЕД ја зголемил задолжителната резерва во три наврати - август 1936, јануари 1937 и мај 1937 година. Како последица од таа акција, при крајот на 1936 дошло до забавување на монетарниот раст, а потоа и опаѓање во 1937 година. Рецесијата од 1937-1938 била остра и особени ја вознемирила американската јавност, бидејќи и на нејзиниот почеток невработеноста била висока. ФЕД не само што бил виновен за таа контракција за време на Големата депресија од 1929 до 1933 година, туку бил одговорен и за прекинувањето на последователните заздравувања. Тоа несреќно искуство со промените на задолжителната резерва го направил ФЕД уште попретпазлив при користење на овој монетарен инструмент.

### Военото финансирање и врзувањето на каматните стапки

Со вклучувањето на САД во Втората светска војна, буџетската потрошувачка нагло се зголемила, а за да ја финансира Министерството за финансии издало огромен број на обврзници. ФЕД се согласил да му помогне на Министерството за финансии во финансирањето на војната со врзување на каматните стапки на ниско ниво, какво што преовладувало пред војната: 0,375% за трезорски записи и 2,5% за долгорочни трезорски обврзници. Кога каматните стапки се зголемувале над тоа и цените на обврзниците се намалувале, ФЕД спроведувал купувања на отворен пазар, со тоа ги зголемувал цените на обврзниците, додека каматните стапки се намалувале. Тоа довело до нагло ззголемување на монетарната база и понудата на пари. Значи, ФЕД се откажал од контролата над монетарнита политика за да ги задоволи финансиските потреби на државата.

По завршувањето на војната, ФЕД продолжил да ги врзува каматните стапки, а ваквата активност не довела до пораст на понудата на пари. Со избувнувањето на Корејската војна во 1950 година, каматните стапки почнале да растат, а ФЕД увидел дека е повторно присилен да ја зголеми монетарната база. Оттука, ФЕД одлучил дека е време да ја преземе контролата над монетарната политика со напуштање на врзувањето на каматните стапки. Така, настанала жестока дебата меѓу ФЕД и Министерството за финансии, кое сакало неговите каматни трошоци да ги одржува на ниско ниво и се залагало за продолжување на врзувањето на каматните стапки на ниско ниво. Во март 1951 година, ФЕД и Министерството за финансии склучиле договор познат како *спогодбата* (*The Accord*) со кој се напуштило таргетирањето на каматните стапки, но ФЕД ветил дека нема да дозволи нагло зголемување на каматните стапки. По изборот на Ајзенхауер за претседател во 1952 година, ФЕД се здобил со целосна слобода за спроведување на целите на монетарната политика.

### Таргетирање на условите на пазарот на пари

Со повратената слобода, Системот на федерални резерви, тогаш под водство на Вилијам Макчесни зазел став дека монетарната политика треба да се потпира на интуитивна оценка, заснована на истражување на пазарот на пари. Оперативните процедури биле во насока на таргетирање на условите на пазарот на пари од страна на ФЕД, а особено на каматните стапки. Значајна одлика на тие оперативни процедури била тоа што воделе кон побрз раст на понудата на пари кога економија растела и забавување на понудата на пари кога економијата би била во рецесија. Процикличната монетарна политика се објаснува на следниот начин: пораст на националниот доход (Y↑) ведува до пораст на пазарните каматни стапки (i↑), а со порастот на каматните стапки, ФЕД би купил обврзници за да ја зголеми нивната цена и да ги намали каматните стапки. Ова зголемување на монетарната база предизвикува пораст на понудата на пари и побрза стапка на монетарен раст.

```
                                   Y↑►i↑►MB↑►M↑  

```

При рецесија, доаѓа до обратен тек на настаните, а опаѓањето на доходот би било придружувано од побавна стапка на раст на понудата на пари ( Y↓►M↓).

Друг проблем при користењето на каматните стапки како примарен оперативен инструмент е тоа што тие можат да придонесат за излегување од контрола на инфлаторната спирала. Кога инфлацијата, а со тоа и очекуваната инфлација, се зголемува, номиналните каматни стапки се зголемуваат преку *Фишеровиот ефект*.Ако ФЕД се обиде да го спречи ова преку купување обврзници, тоа ќе доведе до пораст на монетарната база и на понудата на пари. Значи, повисоката инфлација може да доведе до зголемување на понудата на пари, при што уште повеќе ќе го зголеми инфлаторниот притисок.

### Таргетирање на конетарните агрегати

Во 1970 година, по назначувањето на Артур Барнс за претседател на Одборот на гувернерите, ФЕД преминал кон таргетирање на монетарните агрегати. Притоа, на секои шест недели, Федералниот комитет за отворен пазар одредувал опсег на таргетите за стапката на раст на различни монетарни агрегати и одредувал која стапка на федералните фондови е во согласност со тие цели. Опсегот на таргетите за раст на монетарните агрегати бил широк - за растот на М1 се движел од 3% до 6%, додека опсегот на стапката на федералните фондови бил тесен - од 7,5% до 8,25%. На одделот за тргување на Банката на федерални резерви на Њујорк му било наложено да ги постигне и двете групи таргети. Доколку двата таргета не биле во склад на пример, стапката на федералните фондови да почне да се искачува над горната граница на нејзиниот таргет, кога М1 расте премногу брзо - одделот за тргување добивал инструкции да даде предност на таргетираната стапка на федералните фондови. Тоа би значело дека иако растот на М1 бил премногу висок, одделот за тргување би спровел купување на отворен пазар за да ја одржи стапката на федералните фондови во рамките на таргетот.

Всушност, ФЕД ја користел стапката на федералните фондови како негов оперативен таргет. За време на шестнеделниот период помеѓу седниците на Федералниот комитет за отворен пазар, неочекуваниот раст на производството поттикнувал купување на отворен пазар и брз раст на понудата на пари. Кога Федералниот комитет повторно ќе се состанел, тој се обидувал да го смири растот на понудата на пари преку зголемување на опсегот на таргетот на стапката на федералните фондови. Меѓутоа, ако доходот продолжел неочекувано да се зголемува, монетарниот раст повторно ги преминувал границите. Токму ова се случило во периодот од јуни 1972 до јуни 1973 година, кога растот на М1 значително го надминал неговиот таргет и достигнал стапка на раст од речиси 8%, додека стапката на федералните фондови се зголемила од 4,5% на 8,5%. Наскоро економијата се прегреала и се појавиле инфлаторни притисоци. Обратна низа на настани се случила при крајот на 1974 година, кога економската контракција била многу посериозна од она што се предвидувало. Стапката на федералните фондови опаднала од над 12% на 5% и постојано се движела под долната граница на таргетот. Одделот за тргување спровел продажба на отворениот пазар за да го спречи опаѓањето на стапката на федералните фондови, а монетарниот раст поднал под нула на почетокот на 1975 година. Користењето на стапката на федералните фондови како оперативен инструмент придонела за проциклична монетарна политика и покрај залагањето на ФЕД за монетарно таргетирање. Каматната стапка била избрана како оперативен инструмент бидејќи ФЕД сè уште бил насочен кон постигнување на стабилност на каматните стапки и не сакал да се откаже од контролата врз нивното движење.

### Новите оперативни процедури на ФЕД

Во октомври 1979 година, два месеци откако Пол Волкер бил назначен за претседател на Одборот на гувернери, ФЕД конечно го намалил акцентот врз стапката на федералните фондови како оперативен инструмент преку проширување на опсегот на таргетот за повеќе од пет пати. Примарен оперативен инструмент станале непозајмените резерви што ФЕД ги одредувал откако ќе го пресметал обемот на дисконтни заеми што банките ќе го позајмеле. Стапката на федералните фондови претрпела големи флуктуации по намалувањето на акцентот на стапката на федерални фондови како оперативен инструмент. Намалувањето на значењето на таргетираната стапка на федералните фондови не довела до подобрување на монетарната контрола - по октомври 1979 година, флуктуациите кај стапката на раст на понудата на пари се зголемиле наместо да се намалат. Освен тоа, ФЕД не го остварил таргетираниот раст на М1 во сите три години по периодот од 1979 до 1982 година. Причина за непогодувањето на таргетот било тоа што Волкер не гледал сериозно на контролирањето на монетарните агрегати, туку сакал да ги избегне обвинувањата за високите каматни стапки, што биле неопходни за смирување на инфлацијата.

По соопштението издадено во октомври 1979 година, краткорочните каматни стапки се зголемиле за речиси пет проценти, а во март 1980 година надминале 15%. Со наметнувањето на кредитните контроли во март 1980 и брзото опаѓање на реалниот БДП во вториот квартал на 1980 година, ФЕД ја олабавил монетарната политика и дозволил нагло опаѓање на каматната стапка. Кога во јули 1980 година почнало закрепнувањето, инфлацијата сè уште траела, надминувајќи 10%. Бидејќи битката со инфлацијата не била добиена, ФЕД повторно ги затегнал конците, со зголемување на краткорочните каматни стапки над нивото од 15%. Рецесијата од 1981 до 1982 година, проследена со голем пад на производството и висока невработеност, почнала да ја спушта инфлацијата. Со смирувањето на инфлаторната психологија, каматните стапки почнале да опаѓаат. Антиинфлаторската стратегија на ФЕД во периодот од октомври 1979 до октомври 1982 година немала за цел, ниту пак можела да придонесе за рамнотежен раст на монетарните агрегати. Големите флуктуации на каматните стапки и бизнис циклусот, заедно со финансиските иновации влијаеле во насока на променлив монетарен раст.

### Намалување на значењето на монетарните агрегати

Во октомври 1982 година, кога инфлацијата била ставена под контрола, ФЕД се вратил на политиката на стабилно движење на каматната стапка. Тоа го направил на тој начин што се пренасочил од таргетирањето на монетарните агрегати и се свртил кон дисконтните заеми како оперативен таргет. Порастот на каматните стапки (i↑) ги стимулира банките да позајмуваат повеќе од ФЕД и тоа доведува до пораст на позајмените резерви (DL↑). ФЕД, за да спречи пораст на позајмените резерви над таргетираното ниво ги зголемува каматните стапки, преку зголемување на цената на обврзниците, а тоа го прави преку операциите на отворен пазар, односно ФЕД се јавува во улога на купувач на отворениот пазар. Резултатот од таквата политика во тоа време бил тоа што ФЕД успеал да спречи зголемување на каматните стапки. Но, на овој начин се зголемува монетарната база (MB↑), а исто така, се зголемува и понудата на пари (M↑) што упатува на позитивен однос помеѓу парите и националниот доход.

```
                                Y↑►i↑►DL↑►MB↑►M↑
```

Ваквото таргетирање на позајмените резерви довело до многу помали флуктуации на стапката на федерални фондови по октомври 1982 година, но флуктуациите продолжиле и кај растот на понудата на пари. Напуштањето на таргетирањето на М1 било оправдувано поради брзото темпо на финансиски иновации и либерализацијата, кои го отежнале дефинирањето на парите и поради тоа што дошло до прекинување на стабилната врска меѓу М1 и економската активност. Како резултат на тоа, ФЕД се насочил кон поширокиот монетарен агрегат М2, за кој се сметало дека покажува постабилна врска со економската активност. Но, во раните 1990-ти дошло до прекинување на оваа стабилна врска а во јули 1993 година, претседавачот на Одборот на гувернери, Алан Гринспен зборувал пред Конгресот дека ФЕД нема да користи монетарен агрегат како водич за спроведување на монетарната политика. Со измените на Законот за федералните резерви се укинала одредбата со која ФЕД го известува Конгресот за опсегот на таргетите на монетарните агрегати.

### Навраќање на таргетирањето на федералните фондови

Со напуштањето на монетарните агрегати како водич за монетарната политика, Системот на федерални резерви се вратил на користењето на таргетираната стапка на федералните фондови. Всушност, од крајот на 1992 до февруари 1994 година, ФЕД го одржувал таргетот на стапката на федерални фондови на константна стапка од 3%, што било најниско ниво од 1960-тите. Објаснувањето за одржување на стапката на федералните фондови на толку ниско ниво за толку долг временски период се наоѓал во ставот на Системот на федерални резерви дека кредитната криза ја кочи економијата, која бавно заздравувала од рецесијата од 1990-1991 година. Почнувајќи од февруари 1994 година, откако економијата почнала брзо да расте, ФЕД почнал со превентивни мерки за да ги спречи идните инфлаторни притисоци, со постепено зголемување на стапката на федералните фондови на 6% до почетокот на 1995 година. ФЕД не само што се зафатил со превентивни мерки против зголемувањето на инфлацијата, туку дејствувал превентивно во однос на негативните шокови на страната на побарувачката. Кон почетокот на 1996 година, ФЕД ја намалил стапката на федералните фондови за да се справи со потенцијалното забавување на економијата и ја намалил стапката на федерални фондови за 0,75 процентни бодови, кога пропаѓањето на "*Лонг терм капитал менаџмент*", во есента 1998 година, довело до загриженост за здравјето на финансискиот систем.

Со силниот раст на економијата во 1999 година и зголемената загриженост за инфлација, ФЕД ја променил насоката и повторно почнал да ја зголемува стапката на федерални фондови. Навремената акција на ФЕД придонела за правилно функционирање на економијата, овозможувајќи го најдолгиот период на експанзија во американската историја. Со ослабната економија во јануари 2001 година (токму пред почнувањето на рецесијата во март 2001 година), ФЕД повторно ја сменил насоката и почнал со нагло намалување на стапката на федерални фондови од 6,5% на речиси 1%.

Во февруари 1994 година, по првата промена на стапката на федералните фондови во период од година и половина, ФЕД вовел нова оперативна процедура. Наместо да ја држи во тајност таргетираната стапка на федералните фондови, што било случај претходно, ФЕД почнал да ги објавува промените на таргетираната стапка на федералните фондови. По секоја седница на федералниот комитет на отворен пазар, ФЕД објавувал дали има зголемување или намалување на таргетираната стапка на федералните фондови или пак ја задржува на исто ниво. Овој потег кон поголема транспарентност на монетарната политика на ФЕД бил проследен со друг таков потег кога во февруари 1999 година ФЕД најавил дека во иднина ќе ја објавува насоката на движење на стапката на федералните фондови. Меѓутоа незадоволството од конфузијата кај пазарните учесници што го создало ова објавување на насоката на движење довело до ревизија на монетарната политика на ФЕД и почнувајќи со февруари 2000 година, ФЕД се пренасочил кон објавување на оценка за ризиците - кон повисока инфлација или кон послаба економија. Како резултат на ваквите соопштенија, одлуките на седницата на федералниот комитет станале главни вести, а медиумите посветувале поголемо внимание на седниците на федералниот комитет, бидејќи соопштувањето на промените на стапката на федералните фондови влијаело на движењето на останатите каматни стапки во економијата, што влијаеле на потрошувачите и на бизнисот.

### Меѓународни околности

Поголемата важност на меѓународната трговија за американската економија ги ставила меѓународните околности во преден план при создавањето на политиките на ФЕД. До 1985 година, цврстиот долар придонел за опаѓање на конкурентноста на американскиот извоз. Претседавачот на ФЕД, Волкер и другите раководни лица ставиле до знаење дека доларот има премногу висока вредност и дека има потреба од негово намалување. Бидејќи експанзивната монетарна политика е еден од начините за намалување на вредноста на доларот, ФЕД ја забрзал стапката на раст на монетарните агрегати во 1985 и во 1986 година и дошло до опаѓање на вредноста на доларот. До 1987 година, ФЕД се согласил дека доларот значително опаднал и почнало забавување на монетарниот раст на САД. Таквите активности на ФЕД биле охрабрени од процесот на меѓународна координација (спогодбите помеѓу земјите за соработка при спроведувањето на политиките) што довело до *Спогодбата од Плаза* во 1985 година и *Спогодбата од Лувр* во 1987 година. Меѓународните околности, исто така, одиграле улога во одлуките на ФЕД за намалување на стапката на федералните фондови за 0,75 процентни бодови во есента 1988 година. Загриженоста од можна светска финансиска криза како последица од колапсот на рускиот финансиски систем и слабеењето на светските економии, особено во Азија, го поттикнале ФЕД да преземе драстични чекори за смирување на пазарите. Така с епокажало дека меѓународните околности, иако не се од примарен интерес на Системот на федерални резерви, претставуваат главен фактор при спроведувањето на американската монетарна политика.

Наводи
------

1. 1 2 3 4 5 6 7 8  Фредерик С. Мишкин, *Економија на парите, банкарството и финансиските пазари*, 2010, стр.420-428.