Deutsche Bahn не доехала до инвесторов

Год назад впервые было объявлено о возможности публичного размещения акций (IPO) ОАО РЖД после 2010 года. Руководство монополии во многом ориентировалось на пример немецких железных дорог Deutsche Bahn (DB), которые после многолетних дискуссий должны были предложить инвесторам 24,9% акций. Однако один из самых амбициозных проектов немецкого правительства стал жертвой финансового кризиса. Назначенное на 27 октября IPO отложено на неопределенный срок.

Немецкий пример заразителен

О том, что по завершении третьего этапа реформы железных дорог ОАО РЖД может быть частично приватизировано через IPO, прошлой осенью объявил президент компании Владимир Якунин. Государство, подчеркивал топ-менеджер, сохранит контроль над ОАО РЖД. Абсолютной новостью это назвать было нельзя. О возможности продажи акций ОАО РЖД упоминается во всех материалах по реформе железнодорожного транспорта. Однако теперь руководство компании начало уже реально и предметно обсуждать этот вопрос.

Как пояснял старший вице-президент ОАО РЖД Федор Андреев, тема зазвучала во многом потому, что этот же путь выбрали немецкие железные дороги. "Мы наблюдаем за их реформой, если все получится, это будет важным положительным сигналом",— говорил господин Андреев. Уже этим летом он добавлял, что государство в любом случае оставит за собой не менее 75% плюс одна акция ОАО РЖД. В рамках IPO, по словам Федора Андреева, компания может быть оценена исходя из коэффициента 8,5-9 к EBITDA. За 2007 год она составила 300 млрд руб., то есть компания могла быть оценена в 2,55-2,7 трлн руб.

ОАО РЖД планировало не просто учесть при подготовке своего IPO опыт размещения акций DB. В сентябре Владимир Якунин подтвердил, что монополия хотела принять участие в IPO немецких железных дорог. По словам главы ОАО РЖД, компания была заинтересована в приобретении до 5% акций DB. На тот момент пакет оценивался в €1 млрд.

Долгая дорога к бирже

Опыт DB по подготовке IPO нельзя назвать однозначно положительным. История приватизации немецких железных дорог шла долго, трудно и с самого начала была полна противоречий. Впервые эта идея появилась еще в 1994 году (реформирование DB началось в 1993 году), но еще десять лет прошло в спорах о том, что, когда и как лучше продавать. Процесс стартовал только в 2006 году. Тогда стали публичными данные о том, что с начала реформы государство вложило в DB €213 млрд. Общественное мнение было возмущено, и под его давлением власти заявили, что начинают подготовку к продаже компании.

В общих чертах приватизацию согласовали в ноябре 2006 года. Но только в августе 2007 года был представлен одобренный правительством проект, предусматривающий продажу 49% акций DB, в том числе IPO 25% акций в начале 2008 года. Немецкое общество защиты инвесторов (DSW) сразу выступило с резкой критикой проекта. Представитель DSW Юрген Курц отмечал, что правительство слишком запоздало с попытками реструктуризации железных дорог и что размещать на бирже надо всю госкомпанию, как это было с Deutsche Post и Deutsche Telekom. Помимо этого DSW ставило под сомнение рост DB на германском рынке из-за ценовой конкуренции с авиакомпаниями и заявляло, что развитие за пределами Германии потребует больших инвестиций.

Дискуссия вокруг приватизации DB продолжалась еще долгое время. Противники считали, что она может повлечь снижение качества услуг и сокращение рабочих мест. Особенно яростные споры в Германии вызывал вопрос, должна ли компания владеть сетью железных дорог. По плану правительства государство должно было остаться собственником сети, а DB продолжило бы ее эксплуатацию и сохранило бы ее в бухотчетности. Но это не устраивало власти федеральных земель Германии. Они опасались, что DB получит слишком обширные полномочия по управлению дорогами, из-за чего может снизить качество обслуживания путей и сократить объем услуг в малонаселенных районах. Земли также боялись потерять контроль над средствами налогоплательщиков, которые идут на обслуживание путей, и опасались, что DB может использовать €2,5 млрд, предоставляемые ежегодно правительством на обслуживание путей, на развитие более прибыльных направлений.

Социал-демократическая партия Германии, входящая в правящую коалицию, отказывалась одобрить проект по приватизации DB, считая, что правительство должно уменьшить продаваемую долю. Еще одним препятствием к запуску процесса приватизации DB стала забастовка инженеров в октябре 2007 года: профсоюз инженеров германских железных дорог (GDL) отказался подписать трудовой контракт с DB, требуя повышения заработной платы на 31%. В ноябре компания пошла на уступки. Окончательно уладить сложнейший за всю историю конфликт с профсоюзами ей удалось только в марте этого года.

В мае 2008 года компромисс был достигнут: правящая коалиция и бундестаг одобрили проект частичной приватизации DB, тем самым открыв путь для его реализации. По условиям частичной приватизации частные инвесторы смогут получить не более 24,9% пассажирского и грузового подразделений, а не 49,9%, как ожидалось. Доля в 24,9% была вычислена таким образом, чтобы ни один из частных инвесторов не владел блокирующим пакетом в 25%. Сеть железных дорог целиком останется в руках правительства. Как сообщает DB, 2/3 доходов от IPO могут быть инвестированы в инфраструктурные проекты или пойдут на укрепление капитала компании. Остальные средства пойдут в государственную казну.

Поезд дальше не идет

Власти планировали разместить на Франкфуртской фондовой бирже холдинговую компанию Deutsche Bahn Mobility and Logistics (DBML), в которую в мае этого года железнодорожная госкомпания выделила все свои подразделения по пассажирским и железнодорожным перевозкам, логистике и сервису. Покупателями 24,9% DBML должны были стать частные и институциональные инвесторы Германии, а также зарубежные институциональные инвесторы. По словам гендиректора DB Хартмута Медорна, с 50 крупнейшими из них госкомпания даже провела переговоры.

Источники в консорциуме банков, координирующих приватизацию DB, указывали на большой интерес к активам немецкого оператора, но отмечали, что из-за финансового кризиса инвесторы намерены выступать за снижение цены. Изначально аналитики прогнозировали, что в результате IPO немецкие власти смогут привлечь €8 млрд, оценивая всю компанию в €32 млрд. Но из-за резкого обострения мирового финансового кризиса они снизили прогноз до €5 млрд. Сами же власти рассчитывали привлечь по крайней мере €4,5 млрд.

Сомнения в правильности выбора времени проведения IPO усилились после падения мировых индексов (с начала года биржевой индекс Германии DAX упал на 39%). Ситуация осложнилась, когда власти выделили на спасение второго по величине ипотечного агентства Германии Hypo Real Estate €35 млрд. За этим последовали заявления Ангелы Меркель о готовности предоставить на поддержание банков страны от €300 млрд до €400 млрд. К тому же на фоне действий других стран, которые активно национализируют финансовые компании, сама идея продажи госпакета становится непопулярной. Власти опасаются, что кризис окончательно подорвет ее целесообразность.

Дата размещения акций была официально объявлена в конце сентября — IPO назначили на 27 октября. Но уже через неделю немецкие чиновники выразили сомнение по поводу правильности выбора времени. "Нужно задуматься, подходящий ли сейчас момент или нет",— заявил министр финансов Пеер Штайнбрук, указав на неблагоприятную ситуацию на мировых финансовых рынках.

Члены партии канцлера Ангелы Меркель (Христианско-демократический союз, ХДС) также призывали правительство отложить IPO, ссылаясь на продолжающееся падение интереса к ценным бумагам вообще и снижение цены, которую инвесторы будут готовы заплатить за акции DB. "Учитывая текущую ситуацию на рынке, я сомневаюсь в том, что октябрь или ноябрь — подходящее время для продажи акций",— отметил эксперт по вопросам транспортной политики ХДС Дирк Фишер.

Несмотря на эти призывы, руководство DB продолжало уверять, что IPO состоится вовремя. Но 9 октября оно все-таки было вынуждено объявить о переносе IPO на неопределенный срок. "Ввиду высокой уязвимости и неуверенности на финансовых рынках... мы приняли решение... скорректировать временные сроки",— отметил гендиректор DB Хартмут Медорн. Впрочем, министр финансов Пеер Штайнбрук поспешил заверить, что DB обязательно проведет приватизацию, как только рыночные условия позволят.

Свет в конце тоннеля

16 октября немецкая газета Rheinische Post со ссылкой на осведомленные источники в правительстве Германии сообщила, что власти могут попытаться реализовать проект частичной приватизации DB уже в конце ноября. По данным газеты, на следующей неделе Хартмут Медорн и финансовый директор DB Дитхельм Зак проведут переговоры в Азии и на Ближнем Востоке с потенциальными инвесторами. Как пишет Rheinische Post, правительство осведомлено об этом визите и полностью его поддерживает. Источник агентства Reuters, знакомый с ситуацией, также сообщил, что ноябрь значится в списке обсуждаемых дат. "Это вариант, но я настроен скорее пессимистично",— заявил он.

Однако власти Германии сразу опровергли эту информацию. "Частичное IPO DB не значится в повестке дня на ближайшее время ввиду нынешнего развития ситуации на рынках. Мы не выставим на продажу активы правительства в неподходящее время",— процитировал пресс-секретарь слова министра финансов Пеера Штайнбрука.

Впрочем, источники в DB, на которые ссылаются некоторые западные СМИ, говорят, что запустить долгожданную приватизацию удастся не раньше весны 2009 года. Но один из банкиров, принимающих участие в приватизации, отмечает, что провести IPO в следующем году будет еще труднее. Причиной, по его мнению, является наступающая рецессия, а гарантий того, что за шесть месяцев рынок оправится от кризиса и создаст приемлемые условия для притока инвестиций, нет.

В то же время немецкий еженедельник Der Spiegel пишет, что если DB не будет приватизировано не позднее середины февраля следующего года, то процесс будет снова приостановлен как минимум до апреля. Дело в так называемом "правиле 135 дней". Согласно этому правилу, финансовые инспекторы, проверяющие финансовые показатели (в этом случае это третий квартал 2008 года) выходящей на биржу компании, подтверждают корректность данных только на срок в 135 дней. После этого DB должна будет представить результаты деятельности за 2008 год, однако они будут готовы не раньше апреля.

Но если и в апреле приватизация DBML затянется, то она вполне может стать одной из важнейших тем предвыборной кампании (выборы в Германии должны состояться в сентябре 2009 года). Газета The Financial Times Deutschland отмечает, что если споры вокруг приватизации возобновятся (а это почти неизбежно в свете предвыборной кампании), то многие заинтересованные инвесторы просто отвернутся, а сама DB превратится в предмет политической игры.

Местные наблюдатели считают, что в большинстве своем приватизационные проекты в Германии нельзя назвать успешными. В качестве примера они приводят приватизацию бывшего монопольного оператора связи Deutsche Telekom. Оператор, чье частичное размещение состоялось в 1996 году, смог привлечь $11,5 млрд вместо прогнозируемых $15 млрд. Более того, частные инвесторы, купившие акции Deutsche Telekom, оказались в проигрыше. Через несколько лет, когда лопнул "технологический пузырь", акции компании резко подешевели. За несколько месяцев стоимость каждой акции Deutsche Telekom упала со €100 до €14.