Мировой опыт устройства и функционирования венчурного фонда

Ахмадеев А. М. Ahmadeev Л. Ы.

доктор экономических наук, профессор кафедры «Инновационная экономика» Института экономики, финансов и бизнеса, ФГБОУВО «Башкирский государственный университет», г. Уфа, Российская Федерация

Экономика и управление в отраслях и сферах деятельности

Евтушенко Е. В. Evtushenko Е. V

доктор экономических наук, проректор по экономике, профессор кафедры «Экономика и управление на предприятии нефтяной и газовой промышленности», ФГБОУ ВО «Уфимский государственный нефтяной технический университет», г. Уфа, Российская Федерация

УДК 336.714

МИРОВОЙ ОПЫТ УСТРОЙСТВА И ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ

ВЕНЧУРНОГО ФОНДА

В современных условиях венчурное инвестирование находит широкое распространение в большинстве развитых стран мира. При этом лидирующие позиции на рынке венчурного капитала занимают венчурные фонды как одна из действующих форм. Использование венчурного капитала, а именно финансирования от специализирующихся в области инвестиций профессиональных организаций, не получило большого распространения в нашей предпринимательской практике, что на данном этапе развития недопустимо. Наличие индустрии венчурного капитала служит признаком развитых рыночных отношений. В связи с этим создание оптимального устройства, функционирование венчурного фонда носят актуальный характер. В данной статье изучен мировой опыт устройства и функционирования венчурного фонда, обозначена цель создания такого фонда, выделены стимулы для предпринимателя, описываются возможные способы получения предпринимателями дополнительных стимулов повышения своей эффективности. Раскрывается схема функционирования венчурного фонда. Представлен пример из международной практики, а именно структура, идеально подходящая для венчурного фонда. Венчурное финансирование является высоко рисковым, а следовательно, требует создания подушки безопасности и распределения ответственности в случае спорных и конфликтных ситуаций. Описан мировой опыт создания и функционирования венчурных фондов, преимущества фондов, организованных как Limited Partnership, например. Расписана схема получения доходов и прибыли всех его участников. Описывается стандартная иерархия сотрудников управляющей компании, выделены ее основные ключевые звенья. Главной чертой венчурного инвестирования считается высокая степень контроля инвесторов за действиями управляющей компании, в связи с этим огромная роль отводится инвестиционным комитетам фонда, занимающимся утверждением всех финансовых решений управляющей компании. Важное значение в работе венчурного фонда имеет создание консультативного совета, включающего в себя экспертов отрасли и предоставляющих фонду консультационные услуги. В статье представлены две модели формирования венчурного фонда.

Ключевые слова: венчурный фонд, инвестиции, «старт-ап», капитал, диверсификация, дивиденды, инвестор, ассоциат, меморандум, партнер.

Economy and management ín branches and fíelds of actmty

THE WORLD EXPERIENCE OF THE DEVICE AND THE OPERATION OF VENTURE FUND

In modern conditions venture investment is widely spread in many developed countries. Thus the leading place in the market of venture capital owned by venture capital funds as one of the existing forms. Venture capital, i.e. funding from specializing in investment professional associations are not widespread in our business practice, at this stage of development is unacceptable. The presence of the venture capital industry is a symptom of developed market relations. In this regard, the creation of optimal devices, the functioning of the venture capital fund is relevant. This article studied the international experience of the device and functioning of a venture capital fund, the designated purpose of this fund allocated to incentives for the entrepreneur, describes the possible ways for entrepreneurs to additional incentives to increase its effectiveness. Reveals the scheme of functioning of the venture capital fund. An example from the international practice, namely structure, ideal for a venture capital fund. Venture capital is highly risky, and therefore requires the creation of a pillow of safety and responsibility in case of disputable and conflict situations. Described international experience of functioning of venture capital funds, advantage funds, organized as Limited Partnership, as an example. Painted scheme generate revenue and profit from all its participants. Described the standard hierarchy of the employees of the management company, highlighted its key links. The main feature of venture investment is considered to be a high degree of control of investors behind actions of the operating company, in this regard, a huge role is given to the investment committees of the Foundation responsible for approving all financial decisions of the management company. A huge role in the venture capital fund be allocated to create an Advisory Board that includes industry experts and providing Fund Advisory services. The article presents two models of the formation of a venture capital Fund.

Key words: venture fund, investments, «start-up», capital, diversification, dividends, investor, associate, memorandum, partner.

Венчурный фонд чаще всего формируется на срок 5-10 лет. Основными объектами вложения венчурного фонда выступают доли в компаниях на стадии «старт-ап». При этом целью создания фонда являются, с одной стороны, рост капитализации проинвестирован-ных компаний, с другой стороны, получение прибыли через продажу долей фонда в компаниях.

Нередко инвестиции в одну компанию происходят в несколько раундов. Такой способ помогает на ранней стадии оперативно выявить неудачные проекты и прекратить их финансирование. Предприниматели получают дополнительные стимулы повысить свою эффективность для инвестирования в следующем раунде. Промежуточные дивиденды от проинвестированных компаний, приходящиеся на фонд, обычно реинвестируются. Венчурные фонды вкладывают собранные средства в целях диверсификации рисков в большое число проектов (от 10 до 20) [1].

В целях финансовой оптимизации часть средств, которая передается венчурным

фондом компаниям-реципиентам, оформляется как долгосрочные долговые беззалоговые бумаги. Такие вложения рассматриваются обеими сторонами как инвестиции, и в случае неудачи проекта возврат кредита может не производиться.

Необходимо отметить, что отбор проектов для инвестирования в венчурных фондах — это стандартизированные бизнес-процессы deal flow («анализ потока проектов») и due diligence («тщательный анализ инвестиционной возможности»), поглощающие значительное время управляющей компании, чаще всего, в первые два года существования фонда.

Международная практика свидетельствует о том, что в англо-американском праве структура, которая идеально подходит для венчурного фонда, представляется в виде договора о партнерстве с ограниченной ответственностью — Limited Partnership, LP, коммандитное товарищество. При этом в случае неудачи участники теряют лишь свои инвестиции. Инвестор в данном случае выступает как партнер с ограниченной ответственностью в пре-

Экономика и управление в отраслях и сферах деятельности

делах инвестированных им средств. Управляющая компания (УК) является генеральным партнером (General Partner) с неограниченной ответственностью, принимающая управленческие решения. В конце инвестиционного цикла генеральный партнер получает вознаграждение за успех (carried interest) в размере от 20 % до 25 % от прибыли фонда. Чаще всего это происходит после выплаты инвесторам первоначальной суммы их вложений с заранее оговоренным доходом (с нормой доходности hurdle rate). Более того, на управленческие нужды и заработную плату УК получает management fee — 2-4 % от суммы активов под управлением ежегодно (или максимального задекларированного объема средств фонда). Вместе с тем вклад самой УК в фонд бывает очень незначительным — порядка 1 %. Нередко случается так, что менеджеры УК выступают одновременно в роли основных инвесторов фонда [2].

Возглавляющий УК партнер нередко называется венчурным капиталистом. Необходимо учесть, что венчурный капиталист не является владельцем большей части средств венчурного фонда. Огромным вкладом венчурного капиталиста в фонд являются, прежде всего, предпринимательские и управленческие знания, профессионализм, контакты. Ключевой особенностью венчурных фондов является активное участие УК в процессе управления проинвестированной компанией, в «жизни инвестора с компанией». Важным моментом является и одновременное и своеобразное обучение, поскольку основатели старт-апа овладевают необходимыми знаниями в области бизнеса, бухгалтерского учета, маркетинга, а чаще всего полезными связями и контактами. Благодаря известности венчурного капиталиста обеспечивается иногда выживаемость старт-апа в нелегкой конкурентной борьбе [3-6].

Общая схема функционирования фонда представлена на рисунке 1.

Фонды, организованные как Limited Partnership, имеют некоторые основные преимущества.

А. Возможность резервирования капитала (commitments). Инвесторы фонда, не вкладывая все средства сразу, предоставляют ему обязательства (commitments) для выделения

Рисунок 1. Схема функционирования венчурного фонда

средств по мере надобности в них в пределах заранее оговоренного лимита. Это позволяет избавить УК от обеспечения доходности еще не вложенных средств и дает возможность ей сосредоточиться на ключевом моменте, подразумевающем поиск перспективных компаний и управление уже проинвестированными проектами, что не противоречит принципу осуществления финансирования в несколько раундов.

Б. Налоговая прозрачность. Все налоги выплачиваются инвесторами, а не фондом, не являющимся налогооблагаемым юридическим лицом.

В. Организационная гибкость. Структура LP дает возможность указать в уставных документах условия управления фондом, а также существенно варьировать в зависимости от пожеланий инвесторов и управляющей компании.

Стоит отметить, что в процессе финансирования рискованных проектов важное значение имеет письменная фиксация «страховочных мер» и «подушек безопасности» каждой стороны при наступлении рисковых ситуаций, сопровождающихся конфликтом интересов. Это выступает защитой в рамках договорных отношений каждого участника от ошибочных или некорректных действий противоположной стороны. Основным принципом управления фондом является принцип целеориентированности каждой из сторон, подразумевающий достижение общей цели — получение максимальной прибыли на «выходе».

Фонды в форме LP организуются во многих странах мира (США, Израиль,

- 29

Economy and management in branches and fields of actmty

Финляндия, Великобритания). Но, наряду с «классическими» венчурными фондами, существуют венчурные фирмы, зарегистрированные в виде корпораций. Одной из форм считаются венчурные фонды и фирмы, акции которых торгуются на фондовых биржах. В качестве модельного примера последних в литературных источниках нередко упоминается британский Venture Capital Trust [7].

Стандартная иерархия сотрудников управляющей компании представляется таким образом:

— партнер (partner) — к этой категории можно отнести «венчурных капиталистов», руководящих процессом сбора средств в фонд (fundraising), подготовкой решений по сделкам, управлением портфельными компаниями. Целью партнеров является участие в прибыли carried interest;

— управляющий директор (managing director) — наемный сотрудник, не участвующий в прибыли. Его ключевые задачи — подготовка документов по сделкам и налаживание контактов с портфельными компаниями (в ведении может находиться целый портфель проектов, обычно относящийся к одному направлению;

— управляющий проектами (project manager) — наемный сотрудник, не участвующий в прибыли. Его задачи — осуществление подготовки документов по сделкам, контактирование с портфельными компаниями, решение проблем проинвестированных компаний на повседневном уровне. Под управлением может находиться меньшее число проектов, чем у управляющего директора;

— ассоциат (associate) — наемный сотрудник, не принимающий участия в прибыли. Основная задача — это анализ секторов и компаний. Иногда аналитики принимают участие в подготовке сделок и управлении компаниями [8].

Характерной чертой венчурного инвестирования считается высокая степень контроля инвесторов за действиями УК при низкой степени контроля за УК государственными регулирующими органами — соблюдение интересов инвесторов контролируется самостоятельно. В США венчурные фонды нередко освобождены от детального контроля за инвестициями со стороны Комиссии по

ценным бумагам (SEC) при условии, что большинство инвесторов фонда являются аккредитованными инвесторами. При этом основными критериями аккредитации являются состоятельность физических лиц или институциональных инвесторов и их опыт в сфере инвестирования. Это избавляет Комиссию по ценным бумагам защищать их интересы [2].

Деятельность УК контролируется со стороны представителей инвесторов и осуществляется инвестиционным комитетом фонда, занимающимся утверждением всех финансовых решений УК: выбор объектов инвестиций, объем выделяемых средств, время и порядок «выхода», раздел прибыли. Для УК обязательны решения инвестиционного комитета. Разграничение полномочий между УК и инвестиционным комитетом осуществляется по взаимной договоренности между сторонами, закрепленной в документах.

Нередко в процессе работы венчурного фонда создается консультативный совет, включающий в себя экспертов отрасли и предоставляющий фонду консультационные услуги. Участие известных лиц в консультативном совете резко повышает репутацию венчурного фонда.

Выделяют две модели формирования венчурного фонда:

1. Инициатива исходит от будущих инвесторов фонда — носителей венчурного капитала;

2. Процесс сбора средств (fundraising) запускает группа менеджеров будущей управляющей компании, которая готовит частное предложение квалифицированным инвесторам и информационный меморандум (чаще всего, это бывает в случае «классических» венчурных фондов в США). Направлен на привлечение инвесторов и включает в себя следующие разделы: описание инвестиционной стратегии фонда, описание отраслей инвестирования, описание стадии развития бизнеса компаний-реципиентов, послужного списка членов УК, прочей необходимой информации.

Нередко при этой модели управляющие компании предоставляют инвесторам уже списки готовых к инвестированию проектов.

В обеих ситуациях на этапе, когда определен круг инвесторов, прописывается инвести-

ционный меморандум, в котором указываются порядок создания и функционирования фонда, права и обязанности сторон, механизм разрешения спорных ситуаций. Инвестиционный меморандум не является юридически обязывающим документом, однако после согласования всеми сторонами отступать от него не принято. Часто инвестиционный меморандум имеет конфиденциальный характер.

В завершении составления инвестиционного меморандума наступает фаза подписания юридических документов о правах и обязанностях сторон и объемах commitments. Конечная стадия этого этапа называется closing, или закрытием фонда. Закрытие фонда — это окончание этапа сбора средств, но не прекращение деятельности венчурного фонда. Closing впоследствии лишь открывает процесс его инвестиционной деятельности.

Экономика и управление в отраслях и сферах деятельности

Вывод

Изучен мировой опыт устройства и функционирования венчурного фонда, обозначена цель создания такого фонда, выделены стимулы для предпринимателя, описываются возможные способы получения предпринимателями дополнительных стимулов повышения своей эффективности. Раскрывается схема функционирования венчурного фонда. Описан мировой опыт создания и функционирования венчурных фондов, преимущества фондов, организованных как Limited Partnership, например. Расписана схема получения доходов и прибыли всех его участников. Описывается стандартная иерархия сотрудников управляющей компании, выделены ее основные ключевые звенья.

Список литературы

1. Аммосов Ю.П. Венчурные инвестиции // Эксперт. 2013. № 4.

2. Европейская сеть бизнес-ангелов (EBAN) [Электронный ресурс]. URL: www. eban.org.

3. Каширин А.И., Семенов А.С. Инновационный бизнес: венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: учеб. пособие. М.: Издательский дом «Дело» РАНХиГС, 2012. 260 с.

4. Корчагин Ю.А. Инновационная политика и венчурный бизнес в России и регионе // Вестник Центра исследований региональной экономики. Воронеж, 2015. № 1.

5. Селезнева М.М. Венчурное финансирование в России: венчурные фонды и бизнес-ангелы // Приволжский научный вестник. 2015. № 4-1 (44).

6. Электронная библиотека портала «Венчурная Россия» http//www.allventure.ru/ lib/Обзор рынка прямых и венчурных инвестиций за 2009 г. СПб.: Феникс, 2010. 156 с.

7. Европейская ассоциация прямого и венчурного инвестирования [Электронный ресурс]. URL: www.evca.org.

8. Гулькин П.Г. Венчурные и прямые инвестиции в России: теория и десятилетие практики. С-Пб.: Аналитический центр «Альпари СПб», 2015.

References

1. Ammosov Yu.P. Venture Investments // Expert. 2013. № 4.

2. The European business angels network (EBAN) [Electronic Resource]. URL: www. eban.org.

3. Kashirin A.I., Semenov A.S. Innovation Business: Venture Capital and Business Angel Investing: Stud. Allowance. M.: Publishing House «Delo» RANEPA, 2012. 260 p.

4. Korchagin Yu.A. Innovation Policy and Venture Business in Russia and the Region// Bulletin of Regional Economy Research Center. Voronezh, 2015. № 1.

5. Seleznyova M.M. Venture Financing in Russia: Venture Capital Funds and Business Angels // Volga Research Bulletin. 2015. № 4-1 (44).

6. Electronic Library «Portal Venture Russia» http//www.allventure.ru/lib/market overview of direct and venture investments for 2009. Saint-Petersburg: Phoenix, 2010. 156 p.

7. European Association of Direct and Venture Investments [Electronic Resource]. URL: www.evca.org.

8. Gul'kin P.G. Venture and Direct Investments in Russia: Theory and Decade Practice. Saint-Petersburg: Analytical Center «Alpari Spb», 2015.