Денежная теория: основные идеи, проблемы и тенденции развития (Окончание)

Экономическая наука современной России

№ 3, 2003 г.

Денежная теория: основные идеи, проблемы и тенденции развития

(окончание)*

© О.Г. Голиченко, 2003

Рассматривается развитие теории, начиная с работ классической и неоклассических школ, кембриджских теоретиков, Викселля, Кейнса, Хикса, Фридмана до работ современных исследователей теоретического и прикладного плана. Выделяются два фундаментальных свойства денег - обладать непосредственной и отложенной пользой. Эти характеристики анализируются с позиций моделей мотивации поведения экономических агентов при формировании трансакционного спроса и спроса на деньги как на экономический актив. Исследуется возможность интеграции данных моделей в рамках теории портфеля экономических активов. Особое внимание уделяется классической дихотомии - возможности разделения денежной и реальной сторон экономики.

4. Классическая дихотомия

Возможность разделения денежной и реальной сторон экономики, или то, что позже, в 1956 г., было названо Патинки-ным (Райпкт, 1956) классической дихотомией, всегда вызывало жаркие дебаты среди экономистов. Истоки классической дихотомии лежат в узком понимании роли денег - быть неким средством - «вуалью» для сделок («масло в машине», как гово-

рил Д. Хьюм). Согласно принципу дихотомии, реальные экономические переменные определяются исключительно реальными факторами, а параметры монетарных институтов зависят от денежных, а не от реальных факторов (например, от общего уровня цен, денежной базы, различных денежных агрегатов). Если имеет место дихотомия, то тогда становится понятной и идея нейтральности денег, поскольку изменения уровня роста де-

* Начало см.: Экономическая наука современной России, 2003. №2.

нежной массы не влияют на реальные экономические переменные4. Это означает, что всякое изменение денежной массы («монетарный шок») в несколько раз при прочих равных условиях приводит к экви-пропорциональному росту или снижению цен на все товары. И только реальный шок - изменения вкусов, технологий и ресурсов - вызывает изменение относительных цен, ставки процента и реальных переменных (реального дохода, реального богатства и, следовательно, реального объема производства).

Ясно, что денежный рынок влияет на рынок товаров через совокупный спрос. Если это влияние не проявляется, то ситуацию на рынке товаров определяет совокупное предложение, под которое подстраивается совокупный спрос. Именно это утверждает известный закон Сэя, согласно которому в реальной экономике предложение создает спрос, а поскольку деньги, следуя количественной теории, не более чем «институциональный» инструмент обмена, то их увеличение может вызвать в конечном итоге лишь рост общего уровня цен. Поэтому избыточный совокупный спрос на труд и товары оказывается равным нулю, иными словами

{№-№) +

где № и № - совокупный спрос и совокупное предложение на рынке труда, а ^и Р - совокупный спрос и совокупное предложение на рынке товаров.

С другой стороны, в неоклассической системе должен действовать закон Валь-раса, который гласит: пусть рассматривается п рынков; если на (п - 1)-м рынке имеет место равновесие, то оно достигается и на п-и рынке. Среди этих рынков могут быть не только рынки труда, товаров и услуг, но и рынки финансовых активов. Пусть единственным финансовым активом выступают деньги. Тогда будет справедливым соотношение

где Md и Ms- соответственно спрос и предложение денег. Но если верно (6) и (7), то рынок денег «обречен» на равновесие, поскольку Ms = Md.

Мало кто из экономистов сомневался в том, что в чистом виде дихотомии не существует5. Представители классического направления сходятся в том, что всякие отклонения имеют временный характер и объясняются в основном недостатками в институциональной организации системы. Поэтому, по их мнению, в конце концов деньги выполнят трансакционную роль, и реальные переменные (реальные спрос и предложение товаров, доход, кассовые остатки, богатство и т.п.) вернутся к исходному значению. Описание процесса отклонения от дихотомии и возращения к ней было предложено в свое время Ирвингом Фишером (Fisher, 1963). Если предложение денег превысит спрос на них, то у экономических агентов появляется избыток денег, кото-

4 В данной работе мы не будем останавливаться на понятии «супернейтральность». Заинтересованного читателя мы отсылаем к статье (Patinkin, 1992).

5 Фишер в работе «The Purchasing Power of Money» сформулировал следующие пять основополагающих принципов количественной теории: 1) эквипропорциональность денег и цен, 2) причинно-следственная связь деньги - цены, 3) отсутствие краткосрочной нейтральности денег и их долгосрочная нейтральность, 4) независимость спроса и предложения денег, 5) независимость относительных цен от изменений абсолютного уровня цен, вызванного монетарными причинами.

рый, считал он, порождает у них денежную иллюзию6. Растет спрос на товары (реальные), а предложение остается фиксированным. Поэтому начинается война цен, она продолжается до тех пор, пока рост цен не сведет избыточное предложение денег к нулю. В конечном итоге деньги оказываются нейтральными: рост их предложения приводит к пропорциональному росту цен, а совокупные спрос и предложение в реальном выражении с учетом роста цен на товарных рынках оказываются прежними. Иными словами, если сравнивать состояние экономической системы до начала переходного процесса и после его окончания, то окажется, что система проявляет свойство дихотомии: изменения номинальных величин не повлекли изменения реальных.

На нарушение дихотомии в результате возникновения устойчивой несбалансированности сбережений и инвестиций впервые указывал Кнут Викселль. Прежде чем проанализировать его аргументацию, обратимся к уравнению (7). Для полной занятости оно примет вид

Важное следствие этого уравнения состоит в том, что в условиях полной занятости и равновесия на денежном рынке сбережения должны быть равными инвестициям. Действительно, представим совокупный спрос в виде У'* = С +1 + О, а совокупное предложение - Р = С + 5 + Т, где

С- потребление домашних хозяйств, / -инвестиции, О - правительственные расходы, Я - сбережения и Т - налоги. Тогда из условия (8) вытекает, что инвестиции равны совокупным сбережениям, т.е. сумме сбережений частного и государственного секторов / = 5 + С - Т. При сбалансированном бюджете {О = Т) инвестиции оказываются равными сбережениям домашних хозяйств, / = Из вышесказанного следует, что если инвестиции оказываются больше сбережений, то это вызвано превышением предложения денег над спросом.

Идея Викселля (1898, 1906) (\Vicksell, 1965; ^юквеИ, 1978) состояла в следующем. Он считал, что существенную часть предложения денег составляют «внутренние деньги» - кредиты банков. Именно банки, предоставляя «избыточные» займы предпринимателям, фактически обеспечивают превышение инвестиций над сбережениями. Поэтому для анализа влияния этих избыточных займов на состояние реальных экономических переменных Викселль специально рассматривал так называемую кредитную экономику, в которой все расчеты проводятся через банки, а наличные деньги как таковые отсутствуют7. Здесь, по сути, Викселль рассматривает два вида эффекта - статический и динамический.

Статический эффект заключается в следующем. В кредитной экономике все товары продаются под обязательства расплатиться через определенный промежуток

«Денежная иллюзия: типичная ошибка, когда изменения номинальных показателей принимаются за реальные изменения». (Толковый словарь..., 2000).

В современной экономической теории вопрос об актуальности рассмотрения подобной модели экономики возник в конце 1960 гг. (см., например: Fama, 1970). Именно в это время начавшееся бурное развитие компьютерных и коммуникационных технологий и применение их в банковском деле привело к возможности совершения покупок не путем передачи осязаемого средства обмена (например, национальной денежной валюты или чеков), а посредством передачи соответствующих сигналов по электронным путям, увеличивающих и соответственно уменьшающих банковские счета продавцов и покупателей.

CP

О X

о 2

О ш о л 2 m х X

о s<

-о

о о

Г) 5 5

ГО О О со

времени (например, год). Продавец, получив подобное обязательство, может учесть его в банке под определенный процент. При учете обязательства он получает сумму, обозначенную в обязательстве за вычетом определенного процента (учетной ставки, которую мы будем считать равной ставке процента). Тогда снижение ставки процента означает для продавца дополнительную прибыль, что равнозначно повышению цены на товар. Такое повышение цены имеет статический характер. Цена больше не меняется, если ставка процента остается неизменной, и возвращается к прежнему значению, если ставка процента принимает начальное значение. Но эта логика взаимодействия ставки процента и цен, по утверждению Викселля, не подтверждалась статистикой того времени: высокие цены на оптовых рынках Франции и Англии соответствовали высоким ставкам процента, а низкий уровень цен имел место одновременно с низким уровнем ставки процента.

Ситуация приобретает динамический характер, если мы имеем дело с капитальным товаром {capital goods). Развертывается динамический процесс, который для этого случая можно, согласно Викселлю, представить следующим образом.

В реальном секторе формируется так называемая естественная ставка процента г, равная, например, предельному продукту нового капитала. В банковском секторе, в свою очередь, определяется кредитная, так называемая денежная, ставка /. Пусть сначала инвестиции равны сбережениям и обе ставки совпадают. Но стоимость новых единиц капитала оказывается ниже ожидаемого от них дохода, и спрос на инвестиции превышает сбережения. Испытывая

дефицит финансовых средств, предприниматели обращаются в банк, где кредитная ставка (плата за кредит) оказывается ниже естественной ставки (платы за капитал): / < г. Банки создают для заемщиков «новые деньги» (депозиты), заемщики берут кредиты и инвестируют их в реальный сектор. В результате возникшей у заемщиков денежной иллюзии инвестиции оказываются больше сбережений. Дополнительные инвестиции обрушиваются на рынок капитальных товаров. Более высокий уровень доходности капитала по сравнению с банковским процентом делает инвестирование в капитал чрезвычайно выгодным. При дефиците физического капитала эти вложения вызывают рост цен на инвестиционные товары. Рост цен на рынке капитальных товаров становится причиной их увеличения и на рынке потребительских товаров. Стартует инфляционная спираль.

Иными словами, всякое рассогласование между естественной и денежной ставками процента (чем бы оно ни было вызвано - рассогласованием действий монетарных властей или внезапными колебаниями естественной ставки процента) приводит к соответствующему движению цен. Однако, для того чтобы действовала подобная причинная связь, необходимо отсутствие свободных производственных мощностей в экономике (т.е. должно иметь место состояние полной занятости или близкое к нему). В этой ситуации если достаточно длительное время сохраняется низкая (относительно естественной) денежная ставка процента, то цены растут, банковские резервы тают и возникает угроза банковского кризиса.

Процесс быстро закончится, если банки, увидев ограничение возможностей предо-

ставлять кредиты, повысят денежную ставку хотя бы до уровня естественной. Это может произойти, например, вследствие того, что с ростом инфляции возрастает потребность экономических агентов в деньгах для трансакций. Чтобы расплатиться за купленный товар, они вынуждены обращаться в банк - начинается отток депозитов. Дополнительным стабилизирующим фактором является рост цен на инвестиционные товары, который должен снижать доходность инвестиций и тем самым вызывать снижение естественной ставки. Но вопрос состоит в том, когда наступит этот момент выравнивания ставок (и наступит ли он вообще). Если этот момент наступил не скоро, то успеет раскрутиться кумулятивный инфляционный процесс. Так называемый «демон Викселля» выйдет на свободу. Причем даже если, в конце концов, через некоторое время денежная и естественная ставки уравняются, и возвратятся к прежнему уровню, то цены все равно останутся выше первоначального уровня.

Какие формализованные модели поведения на микроуровне могли описывать подобные процессы? Могла ли это быть традиционная модель Вальраса? Ведь в ней деньги играют тоже только трансакци-онную роль. Именно поэтому в этой модели деньги не входят в качестве переменной в функцию полезности экономических агентов. В результате спрос экономических агентов определяется относительными, а не абсолютными ценами и реальной

величиной запаса товара, продав который, агент может получить новый желаемый набор товаров. Такая модель не может описывать переходный процесс, в основе которого лежит денежная иллюзия, о которой говорил Ирвинг Фишер.

В свое время Патинкин (1956) предложил модификацию модели Вальраса, которая, казалось бы, позволяла применить эту модель для описания переходного процесса. Патинкин предложил в качестве переменной ввести в функцию полезности реальный кассовый остаток8. Тогда рост предложения денег увеличивает спрос на рынках товаров. Повышение спроса на товары заставляет аукционера рынка повышать цены. В результате рост общего уровня цен, свою очередь, снижает реальную стоимость кассовых остатков, которыми обладает экономический агент. Стремясь восстановить прежнюю (в реальном выражении) величину кассового остатка, экономический агент тем самым восстанавливает прежний спрос на товары. Этот эффект реальных кассовых остатков сохранял § принцип дихотомии для положений равно- § весия. В частности, рост номинального <§ кассового остатка в начальный момент да- | вал старт переходному процессу, в конце 5 которого система приходила в положение 1 равновесия, когда реальные величины (в § том числе и реальный кассовый остаток) 1 оказывались теми же, что и в прежнем по- | ложении равновесия. Причем цены росли * в той же пропорции, что и денежная масса. Я

8 Наличие спроса на реальный кассовый остаток у экономических агентов предполагал в работе «Interest *

" rate and Prices» Викселль, рассматривая модель монетарной экономики, основанной на твердых деньгах 10 (экономики без кредита). Здесь, справедливости ради, следует отметить, что и сам Вальрас пытался вве-

сти реальный кассовый остаток в функцию полезности в качестве переменной. Причем данный остаток g

он трактовал как средства, предназначенные скомпенсировать разрыв между временем получения дохо- g да от продажи товаров и покупки в будущем желаемого количества товара (см.: Walras, 1954).

Иными словами, имеет место «равновесная» дихотомия. В подобной модели деньги выполняли не только трансакцион-ную роль, они становились элементом богатства, который желали иметь агенты.

Подводя итог, можно утверждать, что, независимо от того, существует классическая дихотомия или нет, ее нельзя считать текущей характеристикой экономической системы. Классическая дихотомия, а следовательно, и нейтральность денег следует рассматривать как сравнительную характеристику двух положений экономического равновесия системы, связанных между собой некоторым переходным процессом.

Вопрос о классической дихотомии -это, по сути, вопрос о том, какая из ролей денег доминирует в экономической системе. Являются ли деньги преимущественно «вуалью» или «смазкой» системы, а такие функции денег, как средства сохранения отложенной пользы (или стоимости) и единицы счета, служат лишь основанием для запуска процесса отклонения от первоначального положения равновесия? Что лежит в основе отклонения от равновесия и движения к новому равновесию? Быть может, денежная иллюзия? Но в современных промышленно развитых странах параметры кредитно-денежной и бюджетно-фискальной политики не скрываются, они публикуются в официальной печати. Поэтому денежная иллюзия, если и содействует появлению положительной связи между ростом денежной массы и увеличением уровня производства, то лишь отчасти и только на первом этапе процесса распространения воздействий. Ответ на вопрос, какие факторы могут лежать в основе отклонений от положений равновесия, мы попробуем дать в следующем разделе.

5. Равновесная классическая дихотомия: иллюзия или реальность ?

Воздействие государства на рост денежного предложения может осуществляться двумя основными путями. Во-первых, путем непосредственной передачи денег экономическим агентам за счет увеличения государственных расходов на социальные и оборонные нужды или путем выкупа государством своих долговых обязательств, денежной экспансией на валютном рынке. Во-вторых, опосредованным путем, когда в результате денежной экспансии государства на финансовых рынках или объявлений о снижении минимальной ссудной ставки или норм обязательных резервов, для банков начинают действовать два значимых фактора - снижение ставки процента и увеличение стоимости рыночного портфеля рисковых активов. Первый напрямую способствует росту совокупного спроса и приводит в действие прямой монетарный канал передачи воздействия изменения уровня денежной массы (о котором говорилось выше, при описании модели Вальраса-Патинкина). Второй, дополняющий первый, вызовет активизацию, вообще говоря, двух взаимозависимых каналов передачи воздействий - кредитно-денежного канала и канала рыночных активов (биржевого канала). Действие каждого канала в конечном итоге опять-таки приводит к изменению денежной массы за счет роста спроса на кредитные ресурсы (улучшается финансовое положение агентов) и роста их предложения.

Ниже мы подвергнем достаточно подробному анализу действие монетарного и кредитно-денежного каналов. Рассматри-

вать детально действие канала рыночных активов мы не будем, но попробуем учесть его влияние на передачу воздействий при рассмотрении кредитно-денежного канала. Наш анализ будет основываться в основном на литературе последних 20 лет, поскольку именно этот период времени, наступивший после кейнсианской контрреволюции 1970-х годов, принято считать этапом активизации теоретических и прикладных исследований микрооснов теории, во многом направленных на активное и аргументированное исследование роли «несовершенств» в экономике промыш-ленно развитых стран, которые свидетельствовали бы о наличии в экономической системе не (нео)классических, а скорее (нео)кейнсианских свойств9.

Многие из теоретических схем, рассмотренных ниже, могут быть весьма полезными и при исследовании процессов передачи воздействий изменения уровня денежной массы в России. Но при этом нельзя забывать, что возможность адаптации данных схем к условиям российской экономики, где рыночные механизмы имеют недолгую историю, может потребовать специальных обоснований и дополнительных исследований.

Монетарный канал передачи воздействий. Продолжая идеологию вальрасов-ской модели, усовершенствованной Па-тинкиным, можно было бы предложить примерно следующее описание переходного процесса, соответствующего реализа-

ции состояния равновесной дихотомии, а следовательно, и равновесной нейтральности денег. Пусть имел место прирост денежной массы, который вызвал увеличение совокупного спроса, а значит, и спроса на отдельные виды товаров. В условиях полной занятости, если бы производитель решил расширить производство, чтобы удовлетворить возросший спрос на свой товар, то это привело бы к увеличению предельных издержек. Рост предельных издержек должен побудить вальрасовского аукционера рынка повысить цены на товар. Если рост цен на товар произойдет одновременно для всех производителей, то попытки каждого из них добиться преимуществ за счет роста своей цены относительно цен других производителей должны провалиться. Тогда повысившийся уровень цен адаптируется к возросшей денежной массе, и спрос снизится до прежнего уровня, а новый уровень производства возвратится к прежнему.

Действие монетарного канала, согласно (нео)классической модели, предполагает прежде всего наличие гомогенного денежного процесса установления цен и зарплат. Но оказывается, что в развитых странах послевоенных лет имеет место гетерогенный процесс ценовых корректировок (см.: Taylor, 1998). Так, например, в США кривая распределения частоты изменения цен имеет параболическую форму - товары с более низкой и более высокой частотой изменения цены более распространены по

ü>

8 I

о

3 5 .с

Кейнс, по сути, выступил против системы Вальраса, предлагая рассматривать более общую теорию (отсюда и название работы 1936 г. - «Общая теория занятости, процента и денег») и включив в рассмотрение ряд возможных «несовершенств» или «усложнений», которые, в частности, могли бы оказывать влияние на ход событий таким образом, чтобы изменение количества денег в системе частично обеспечивало бы повышение степени использования ресурсов, а следовательно, и уровня производства и лишь отчасти способствовало бы повышению уровня цен в системе.

0 и •о

(О

5

(О

1 X

о з<

43 о о о 5 S

Z

10 „w

ю о о ы

сравнению с товарами со средней частотой ценовых корректировок. Цены на свою продукцию изменяют раз в год около 40% фирм, с большей частотой - только 10%, а оставшиеся 50% корректируют их реже раза в год (Blinder, 1994). Не синхронизированы и процессы корректировок ставок заработной платы. Действительно, в США около 10% ставок заработной платы меняются раз в квартал, 25% - раз в два квартала и 65% - раз в год. Кроме того, нет достаточных оснований говорить о существовании непосредственной связи между процессами корректировки цен и зарплат. Аналогичные выводы можно сделать, например, и для таких промышленно развитых стран, как Германия, Канада, Швеция, Япония (см.: Taylor, 1998).

Одно из первых объяснений гетерогенности ценового процесса (его дискретности) и запаздывания было предложено Лукасом (1973). Оно основывалось на гипотезе неполной информированности экономических агентов о причинах, вызвавших рост цен (увеличения спроса за счет непредвиденного прироста денежной массы). В качестве аналитического средства установления цен использовались модели пересекающихся поколений. Но, к сожалению, эмпирические проверки гипотез Лукаса применительно к данным моделям поставили под сомнение их реалистичность (см., например, дискуссию в работе Taylor, 1998).

Достаточно хорошо эконометрически обоснованными оказались так называемые модели смещенных контрактов (см.: Taylor, 1980; Taylor, 1998). Под термином «смещенные контракты» здесь понимаются контракты, имеющие периоды, вообще говоря, пересекающиеся для разных фирм, в начале которых фирма меняет цену на

свою продукцию или заработную плату, а затем фиксирует ее (цену или заработную плату) на весь соответствующий период. Цена (или заработная плата) при этом устанавливается данной фирмой исходя из прошлых и прогнозируемых будущих ценовых решений, принимаемых другими фирмами. Но, к сожалению, в данных моделях не находит применения принцип оптимизации принятия экономических решений. Может быть, от данного недостатка удастся избавиться, если осуществится синтез идеологии упомянутого подхода и подхода, предложенного в свое время Бланшаром совместно с Кийотаки (Blanchard, Kiyotaki, 1987) и развитого Бланшаром впоследствии совместно со Стенли Фишером (Blanchard, Fisher, 1989). Основная интрига в этом подходе развивается вокруг присутствующих на рынке монополистов, поведение которых определяется стремлением к оптимизации прибыли в условиях действия меню стоимости. Если действует меню стоимости (см.: Mankiw, 1985; Akerlof, Yellen, 1985) и денежная масса увеличивается незначительно, то монополистам, имеющим предельную себестоимость ниже цен на производимые товары, оказывается выгодным не повышать цены, а расширять производство. Такая модель поведения производителей во многом объясняет возникновение достаточно низкой эластичности желаемых цен по отношению к изменениям спроса (реальных жесткостей) и, как следствие, медленной реакции уровня цен в ответ на изменения денежной массы (номинальных жесткостей). В то же время существенной проблемой такого подхода является переход от микро- к макроуровню. Процедура этого перехода (в указанных

работах) не была в достаточной степени разработанной, она достаточно громоздкая и имеет в лучшем случае частный характер. В общем виде формализованное описание способов агрегации взаимодействий экономических агентов на макроуровень, связей (включая обратные) переменных микро- и макроуровня предложено в работе автора (Голиченко, 1999).

В случае когда, не действует меню стоимости или денежная масса значительно увеличивается, могут возникать совсем другие эффекты. Даже дискретное регулирование индивидуальных цен может привести к полной их гибкости и высокой инфляции (см., например: Caplin, Spulber, 1987). В этой ситуации вид реакции уровня производства на изменение денежной массы определяется тем, как производители прогнозируют изменение спроса на свою продукцию в зависимости от роста цен. Условия, при которых в данной ситуации инфляция служит тормозом производства, а когда - стимулом роста, рассматриваются в упоминавшейся работе автора (Голиченко, 1999), где, в частности, исследовался механизм влияния роста денежной массы на уровень производства и инфляцию в российской экономике 1992 и 1995 гг.

Среди других факторов, определяющих нарушение неоклассического механизма передачи воздействия роста денежной массы через монетарный канал, можно выделить обычно не учитываемый в неоклассическом подходе эффект масштаба, или возрастающей отдачи!0. Действительно может случиться, что возрастающий масштаб отдачи оказывается достаточным,

чтобы (при фиксированном объеме основных фондов) обеспечить поддержание на постоянном уровне себестоимости или даже ее снижение с ростом объема производства. Тогда фирмы, заинтересованные в расширении производства, увеличивают производство в ответ на рост спроса, несмотря на то что причиной этого роста служит увеличение денежной массы. В результате этого система перемещается из точки равновесия, соответствующей низкому уровню производства, в точку равновесия более высокого уровня производства (Kiyotaki, 1988; Diamond, 1982).

Еще одним важным фактором, который может воздействовать на отклонение от положения равновесия, является состояние рынка труда, в частности степень его децентрализации. Специально на действии данного фактора мы останавливаться не будем, а заинтересованного читателя мы отсылаем, например, к работе Писсаридес (Pissarides, 1999). Следует отметить, что фрикцион-ность уровня заработной платы (ее замедленная реакция на изменение экономического положения фирмы) может быть вызвана и другими причинами. Например, Полтерович (Полтерович, 1993) обосновывал фрикционность ставки заработной платы (ее замедленную реакцию на изменение экономических условий) российской спецификой производственного традиционализма, т.е. распространением так называемых артельных монополий, в которых существует сильная взаимозависимость собственников, менеджеров и рабочих.

И наконец, необходимо еще раз подчеркнуть, что для экономики переходного

10 Впервые концепция эффекта возрастающей отдачи была четко сформулирована Маршалом в книге «Principles of Economics. 8th edition. Macmillan and Co., Ltd, 1920» (First edition published 1890).

периода действие монетарного канала может отличаться от описанного выше. Это во многом может быть связано со стереотипами поведения экономических агентов, связанных с наличием институциональных ловушек переходного периода (см.: Полте-рович, 1999). Анализ наличия и действия таких ловушек должен быть предметом специального рассмотрения.

Кредитно-денежный канал. Идеальное, в духе неоклассики, действие денежно-кредитного канала могло бы быть описано так. Пусть действия монетарных властей на открытом рынке послужили причиной падения ставки рефинансирования и, как следствие, снижения процентной ставки. Это улучшит финансовое состояние (платежный баланс и состояние совокупного портфеля активов) экономических агентов. Действительно, если у экономических агентов уже была краткосрочная задолженность (ситуация типичная для производителя, поскольку, как правило, оборотные фонды финансируются за счет краткосрочных банковских кредитов), то снижение ставки процента приведет к сокращению расходов на обслуживание долга. В то же время снижение ставки процента, как правило, связано, с ростом цен на другие активы, и, следовательно, произойдет также рост стоимости рыночного портфеля активов экономических агентов. Укрепление платежного баланса производителя и повышение стоимости рыночного портфеля активов экономических агентов расширит их возможности заимствования денежных средств. В итоге произойдет дополнительное11 увеличение массы денег у

экономических агентов и заработает монетарный канал передачи воздействий. Дополнительный рост потребительского спроса агента, если он выступает в роли домашнего хозяйства, или спроса на оборотный капитал (инвестиционные товары), если он является производителем, вызовет повышение совокупного спроса на товары, и производитель повысит цены. Аналогичным образом - только с «обратным знаком» - может быть описана модель действия этого канала и для случая, когда в результате действия монетарных властей на открытом рынке денежная масса сжимается, и это вызывает рост ставки процента. И в том и другом случае предполагается отсутствие значительных лагов при передаче воздействий.

Возможные отклонения, причем значительные, от подобного идеального действия канала передачи воздействий, как уже говорилось выше, в свое время были описаны Викселлем. В современных условиях в промышленно развитых странах возникают отклонения совсем другого вида. Об этом свидетельствуют эмпирические исследования воздействия сжатия (уплотнения) денежной массы в результате операций монетарных властей на открытом рынке (проведенные на данных США с 1965 по 1993 г. (см.: Bernanke, Getier, 1995). Оказывается, что процентная ставка рефинансирования на денежный шок достаточно быстро откликается - она достигает пика уже примерно через месяц после денежного шока. За 8-9 месяцев она возвращается к своему дошоковому тренду. Материальные запасы предприятий

11 Нельзя забывать, что действия монетарных властей на открытом рынке, которые в данном случае сводятся к покупке ценных бумаг, ранее уже привели к увеличению кассовых остатков у экономических агентов.

продолжают расти в течение 3-4 месяцев. Фиксированные инвестиции реагируют с запаздыванием - только примерно через 6 месяцев они начинают сокращаться, и процесс их сокращения длится после этого еще примерно 18 месяцев. Ценовая реакция на изменение ставки процента запаздывает еще больше: дефлятор ВВП становится отрицательным только через 14-15 месяцев.

Возникает вопрос: почему реакция производителей на изменение ставки процента оказывается сглаженной? Ведь, согласно вышеизложенному, производители несут ощутимые потери, с одной стороны, вследствие сжатия спроса на их продукцию, а с другой - из-за возросшей стоимости краткосрочного банковского кредита, который они вынуждены активно использовать в условиях дефицита денежных средств для пополнения оборотных средств. Кроме того, повышение ставки процента на практике обычно сопровождается оттоком средств с рынков рисковых капиталов, падением цен на многие виды активов и, следовательно, ухудшает состояние портфеля активов производителей. Это создает трудности в финансировании производства за счет продажи или дополнительной эмиссии ценных бумаг и затрудняет доступ производителей к банковским кредитам (Kiyotaki, Moor, 1997). Усилению этих трудностей способствует и то обстоятельство, что современные схемы размещения банковских обязательств (см. подробнее, например: Bernanke, Getier, 1995) не позволяют банку при сжатии денежной массы в результате действий монетарных властей и последующего оттока депозитов полностью восполнить возникший дефицит ссудных средств за счет размещения

на рынках долговых обязательств («демону» Викселля трудно выйти на свободу). Но, тем не менее, оказывается, что и в этих обстоятельствах производство в целом не спешит сокращать свои оборотные средства и снижать уровень выпуска продукции, и уж тем более снижать цены.

Наиболее вероятное объяснение этой ситуации (см., например: Gertler, Gilchrist, 1993), как и ранее, когда речь шла о монетарном канале передачи, - наличие на рынке крупных компаний (олигополистов). Именно они, надеясь на то, что ситуация имеет временный характер, могут выдержать снижение корпоративной прибыли на 40% в результате таких шоков. Они достаточно долго поддерживают даже прежний уровень производства и занятости и при этом, имея хорошую кредитную историю, продолжают активно использовать банковские кредиты, несмотря на рост ставки процента и трудности банков в привлечении дополнительных ссудных средств. Начало сокращения производства сразу не влечет за собой снижения цен на свой то- § вар. На снижение цен крупные производи- g тели идут с большим запаздыванием после <§ начала процесса сокращения производст- | ва. В противоположность этому неболь- g шие фирмы (чьи активы оцениваются ме- 1 нее чем 250 млн долл. в ценах 1991 г.) об- § ладают гораздо меньшей финансовой ус- 1 тоичивостью и ограниченным доступом к 1 кредитным ресурсам, поэтому они быст-рее реагируют на снижения ставки процен- 8 та, понижая цены и уровень выпуска своей I продукции. Окончательная картина реак- * ции на шок денежной массы зависит от то- 10 го, в какой пропорции делят рынок данные классы предприятий. В США, например, в § обрабатывающей промышленности не- г>

большие фирмы занимают не более 30% рынка, в то время как в розничной и оптовой торговле, строительстве они занимают большую часть рынка.

Говоря о кредитном канале передачи воздействий, нельзя не упомянуть и возможность появления ликвидной ловушки, «засоряющей» данный канал. Эта тема недавно вновь привлекла к себе особое внимание (см. например: Krugman, 1998) в связи с недавним Азиатским кризисом. Именно тогда упорные усилия Центрального банка Японии добиться снижения ставки процента за счет агрессивной денежной экспансии на открытом рынке не приводили к желаемым результатам.

И наконец, завершая тему рассмотрения каналов передачи воздействий в краткосрочной перспективе, следует отметить, что эконометрические исследования (см., кроме упомянутой выше работы Бернанка и Гертлера (Bernanke, Getier, 1995), также работы Лоренса, Айхенбаума и Эванса (Lawrence, Eichenbaum, Evance, 1998), Стока и Уатсона (Stock, Watson, 1998)) подтверждают, что:

денежные шоки вызывают продолжительное влияние (с достаточно большим лагом) на уровень производства;

процесс распространения воздействия длится дольше периода самого шока;

существует положительная корреляция между уровнем производства в ближайшей перспективе и будущей инфляцией.

Отметим, что то, насколько данные выводы могут быть применимы в стране с переходной экономикой, с неразвитым кредитно-денежным каналом, который к тому же может быть парализован рядом стопоров (см., например: Маневич, 2000), остается пока вопросом, требующим ответа.

Долгосрочные последствия денежных шоков. Отсутствие мгновенной ценовой реакции экономических агентов на изменение денежной массы может породить процесс продолжительного роста цен, т.е. устойчивую инфляцию. Возможны три очевидных варианта влияния устойчивой инфляции на уровень производства: долгосрочная инфляция стимулирует производство, вызывая его рост; вызывает его падение; не влияет на уровень производства. Если следовать экономическим моделям так называемой предсказуемой (или предвидимой) инфляции (Parkin, 1993), то ответ на вопрос, какой из перечисленных вариантов реализуется, зависит от того, вызывает ли инфляция к жизни процессы взаимного замещения или дополнения между деньгами и капиталом, или обе эти компоненты рыночного портфеля экономических агентов остаются нейтральными один относительно другого.

Эффект замещения реализуется в моделях, в основе которых лежат работы Ман-дела (Mündel, 1963) и Тобина (Tobin, 1965) (см.: Fisher, 1979), поскольку предполагается, что рост стоимости хранения в портфеле реального кассового остатка приводит к смещению предпочтений экономических агентов к такому активу, как физический капитал. Возникающий поток дополнительных инвестиций вызывает увеличение производственных фондов и повышение соотношения «капитал - труд», а следовательно, и рост уровня производства в долгосрочном плане. Правда, здесь неявно предполагается эффективность экономического механизма, демпфирующего появление паразитных процессов роста спекулятивного капитала (например, финансовых пирамид) или процессов, о которых писал еще Викселль («демон» Викселля).

Модели второй группы, в которых работает противоположный эффект - дополнения денег и капитала, можно подразделить на две подгруппы. К первой из них можно отнести модели пересекающихся поколений (у истоков которых стоят Саму-эльсон (Samuelson, 1958) и Уаллес (Wallace, 1980)), ко второй - модели «деньги заранее» (cash-in-advance), прародителем которой является работа Клауэра (Clower, 1967) (см., также: Stockman, 1981). В рамках первой подгруппы экономические агенты, столкнувшись с инфляцией, начинают экономить на сбережениях. Во второй подгруппе моделей повышение уровня цен и рост стоимости хранения денег вызывают повышение стоимости трансакций. Каждый фактор вызывает падение производства.

И наконец, остается третья группа моделей, когда темп прироста денежной массы никак не влияет на уровень производства, т.е., имеет место супернейтральность денег (см., например: Sidrauski, 1973).

Согласно последним эконометричес-ким исследованиям (см., например: Lawrence, Eichenbaum, Evance, 1998; Stock, Watson, 1998), существует отрицательная корреляция между инфляцией и объемом производства в долгосрочной перспективе. Если подходить к этим эмпирическим результатам с позиций теоретических моделей так называемой предвидимой инфляции, то их можно было бы трактовать как свидетельство реализации на практике теоретических принципов второй группы моделей. Иными словами, можно было бы утверждать, что инфляция приводит в действие процессы взаимодополнения денег и капитала. Но, к сожалению, указанным эконометрическим исследованиям, как до-

вольно часто случается, не сопутствует сколько-нибудь значимый анализ микроэкономических корней эмпирических результатов, который позволял бы интерпретировать полученные результаты. Кроме того, существует еще одна методологическая трудность корректного проведения подобных расчетов. Это требование элиминировать действия технологических, ресурсных изменений и изменений вкусов на весь рассматриваемый период. Такое требование трудно удовлетворить. Поэтому неудивительно, что история развития макроэкономической науки знает множество примеров, когда на основе эмпирических исследований на макроуровне разным авторам удавалось обосновать противоположные гипотезы (см., например: Sargent, 1978; Fisher, 1980).

Подведем итоги. Ясно, что денежные и реальные переменные связаны между собой. Иными словами, равновесная дихотомия и нейтральность денег в краткосрочной перспективе для современной экономики места не имеют. Денежные шоки (экспансия или сжатие) оказывают значительное краткосрочное (разное по силе и с разным лагом) воздействие на уровень производства, занятость, уровень цен и заработной платы, ставки процента и доступность кредита. Сила и направление воздействия на перечисленные переменные и лаг зависят от масштабов денежного шока, институционального устройства конкретной экономики, в том числе и уровня ее зрелости. Что же касается долгосрочного влияния денежных шоков, то здесь не удается достичь хотя бы такой же степени теоретической ясности и достаточного обоснования получаемых эмпирических расчетов.

6. Резюме

Деньги, по выражению Маршалла, обладают двумя важными свойствами - непосредственной и отложенной пользой. История развития теории денег показывает, что все разногласия и споры происходят вокруг того, каким образом сочетаются эти два свойства денег и какое из них доминирует в определенных состояниях экономической системы. Эти споры имеют не только теоретический, но и глубоко практический смысл. Их разрешение позволит ответить на вопрос, является регулирование денежной массы эффективным (и в каких условиях) орудием экономической политики правительства, которая смогла быть направлена на стимулирование экономического роста и смягчение спадов и кризисов экономической системы.

Сегодня никто не оспаривает того факта, что деньги, обладая непосредственной пользой, являются счетной единицей и выступают в роли того «масла», которое, как говорил Хьюм еще в XVIII в., позволяет «торговли колесам крутиться без скрипа и остановок». Благотворное влияние транс-акционной роли денег на возникновение и развитие среды равновесного экономического обмена, улучшение благосостояния экономических агентов подтверждаются теоретическими исследованиями ряда современных авторов, выполненных в рамках так называемых вальрасовских микрооснов денежной теории.

Но даже в достаточно простой модели поведения экономического агента уже оказывается трудно отделить мотивы спроса на деньги как на средство для трансакций от спроса на деньги как на экономический актив, обладающий отложенной пользой.

Необходимо учитывать имеющуюся у рационального экономического агента возможность использовать отложенную на покупки товаров сумму денег (как элемента богатства) для получения дополнительного дохода. Уже это обстоятельство вносит существенные коррективы в классические соотношения, определяющие трансакцио-ный спрос на деньги. Так, рассматривая трансакционную роль денег в уравнении Ньюкома-Фишера, нетрудно видеть, что эластичность спроса на деньги по объему соответствующих трансакций оказывается равной единице. В то же время пересечение свойств денег - обладать непосредственной и отложенной пользой, т.е. быть не только средством обмена, но и приносить доход, - приводит ряд исследователей к другому выводу. Оказывается, что, если экономические агенты при наличии соответствующих монетарных институтов используют трансакционные деньги для получения дополнительного дохода, то эластичность (даже без учета других мотивов спроса на деньги) необязательно равна единице. Она должна принимать значения между одной второй и единицей.

На дополнительные мотивы спроса на деньги как на актив, обладающий отложенной пользой, указывали теоретики кембриджского подхода денежных остатков. Свойство денег быть элементом богатства, т.е. быть временным хранилищем покупательной способности, вызывает к жизни, по их мнению, еще два мотива хранения денег - предосторожности и авантюрный (выражение Маршалла). Последний был назван Кейнсом спекулятивным мотивом. Именно эти мотивы, по мнению Кейнса, порождают у экономических агентов ту часть спроса на деньги (как на элемент

портфеля активов), на которую государство может влиять путем операций на рынке своими долговыми обязательствами.

Современная теория динамического портфеля стремится связать процессы определения затрат на потребление (транс-акционный спрос на деньги) и формирование портфеля активов в рамках одной задачи - распределения экономическим агентом имеющихся или будущих средств и активов. Теория динамического портфеля активов указывает: если экономический агент стремится распределить имеющиеся средства между затратами на потребление и на создание гарантий своего будущего, то его оптимальный портфель должен состоять из трех агрегированных отделений. В первое - денежное, кроме кассового остатка, - входят другие высоколиквидные активы, во второе - активы, хеджирующие колебания нормы дохода от денежной части портфеля, и в третье - остальные активы рискового рыночного портфеля. Результаты, полученные данной теорией, открывают перспективу достаточно глубокого изучения воздействий кредитно-денежной политики государства на поведение экономических агентов путем перераспределения богатства между альтернативными активами. Но это пока лишь перспективы, поскольку, к сожалению, несмотря на заметные успехи развития портфельной теории в 1950-1980-х гг., говорить о том, что она дает эффективное орудие анализа и принятия решений по оптимизации государственной кредитно-денежной политики, пока еще рано.

Центральным вопросом денежной теории, волнующим экономистов вот уже не одно столетие, является вопрос о том, что происходит с таким экономическим акти-

вом, как деньги, если их количество в системе меняется. Казалось бы, вполне логично полагать, что всякое увеличение количества денег, не обеспеченное ростом производства, т.е. увеличением количества товаров и услуг, должно оставлять прежней ценность денег как актива, иными словами, приводить к пропорциональному росту цен и не влиять на уровень производства. Против данной (нео)классической точки зрения трудно возражать, если считать процесс статичным. Если же учитывать динамику процесса, его протяженность во времени и пространстве, различные мотивы поведения экономических агентов, то оказывается, что ценность денег как экономического актива может возрастать.

Эконометрические исследования последних лет в основном подтверждают, что денежные шоки в краткосрочной перспективе положительно влияют на уровень производства. Возникает вопрос, какие модели мотивации экономических агентов могут лежать в основе объяснения такой реакции экономической системы? Следуя § классикам, можно было бы предположить, | что это денежная иллюзия экономических » агентов. Но в современных промышлен- | ных странах параметры кредитно-денеж- § ной и бюджетно-фискальной политики не 1 скрываются, они публикуются в офици- § альной печати. Поэтому денежная иллю- § зия если и содействует формированию по- § ложительной связи между ростом денеж- * ной массы и повышением уровня произ- 8 водства, то лишь в известной мере, и то I только на первом этапе процесса распрост- * ранения воздействий, тем более что про- 10 должительность всего процесса, как пра- " вило, значительно превышает продолжи- 8 тельность самого денежного шока. у

Опираясь на результаты исследований последних 20-30 лет, можно предложить следующую версию действия механизма положительного воздействия относительно небольших денежных шоков в развитых странах. Как отмечалось ранее, передача воздействий денежного шока (монетарного, кредитно-денежного или биржевого) приводит - в случае положительного прироста денежной массы - к росту совокупного спроса экономических агентов. В этих условиях мотивы роста предложения товаров со стороны предпринимателей, обладающих достаточной рыночной властью, т.е. являющихся олигополистами, могут быть следующими. Первый: у такого производителя - в силу его положения на рынке и с учетом меню цен - предельная себестоимость ниже цен. Вторым существенным стимулом расширения производства может оказаться эффект масштаба, если специфика производства такова, что увеличение выпуска позволяет сократить издержки производства. И третий - рост спроса позволит производителю при своевременном расширении предложения занять большую долю рынка. Такое поведение крупных производителей может усиливаться передаточными механизмами кредитно-денежного и биржевого каналов, улучшающими финансовое положение этих производителей и открывающими им доступ к новым финансовым ресурсам. В то же время производители, у которых доля рынка относительно мала, могут действовать по-другому. У них, как правило, нет ни достаточно большого положительного разрыва между ценой и предельной себестоимостью, ни резервных мощностей, ни достаточной финансовой устойчивости. Для расширения производства им требует-

ся время и дополнительные финансовые ресурсы. Поэтому у них есть мотив для неоклассической ценовой реакции аукционера Вальраса - в ответ на повышение спроса они повышают цены на свою продукцию. Итак, в современных промыш-ленно развитых странах краткосрочная динамика реакции уровня производства и цен на денежный шок во многом определяется пропорциями между долями рынка, которыми обладают два типа производителей - крупные и мелкие компании. Фактором, во многом определяющим лаги этой реакции, служит гетерогенность экономических агентов и асинхронность изменения ими своих уровней производства, цен и заработной платы. В результате, как, например, показывает статистика США, процессу роста производства с большим лагом сопутствует инфляция.

Данная картина краткосрочных воздействий денежных шоков (даже для экономики промышленно развитых стран) конечно же нуждается в дальнейшей детализации и развитии. Необходимы аналитические модели, в достаточно полной мере отображающие действие совокупности указанных факторов. Хотелось подчеркнуть, что основой нарисованной картины служит гипотеза рациональных действий экономических агентов при сравнительно небольших денежных шоках в условиях экономики с развитыми монетарными институтами. В случае нарушения хотя бы одного из этих условий, т.е. при отсутствии привычных для традиционной экономической теории рациональности действий экономических агентов, при достаточно сильных денежных шоках и/или недостаточно развитых монетарных институтах, поведение экономических агентов, а следовательно, и реак-

ция производства на денежные шоки могут быть совсем иными.

Что же касается долгосрочных механизмов передачи воздействий денежных шо-ков, то здесь пока не достигнута та же степень прозрачности. Теория здесь говорит следующее. Инфляция может: (1) стимулировать развитие производства, если имеет место эффект замещения денежной части портфеля активов производительным капиталом, а также (2) вызвать сокращение уровня производства, если имеет место соответственно эффект взаимодополнения денежной части портфеля активов и капитала. Эконометрические исследования последних лет, проведенные на материалах статистики США, говорят о том, что в долгосрочной перспективе существует отрицательная корреляция между инфляцией и выпуском. Но, к сожалению, указанным исследованиям не сопутствует серьезный микроэкономический анализ, который позволил бы обосновать результаты. Иными словами, механизм долгосрочного воздействия денежных шоков на экономический рост даже развитых стран пока по-прежнему, остается «черным ящиком».

И наконец, хотелось еще раз бы подчеркнуть, что все, о чем шла речь, касалось модели экономики, где действуют рациональные схемы поведения экономических агентов в условия развитых экономических и монетарных институтов. Найти границы и возможности применения подобных схем макро- и микроэкономического анализа для российской экономики, где существуют институциональные ловушки и не развиты экономические и монетарные институты, является, на наш взгляд, достойной и актуальной задачей для российского экономического сообщества. Применение технологий экономических исследований, подобных описанным выше, проведение сравнительного анализа экономики России с экономиками развитых стран помогла бы нащупать «узкие» места в институциональном устройстве отечественного хозяйства и ускорить процесс формирования современных экономических основ развития России.

В заключение мне хотелось бы выразить благодарность профессору В.Е. Мане- § вичу за ряд ценных замечаний, высказан- | ных им при обсуждении данной работы. <§

Литература

Голиченко О.Г. Экономическое развитие в условиях несовершенной конкуренции: подходы к многоуровневому моделированию. - М.: Наука, 1999.

Маневич В.Е. Макроэкономическая ситуация и политика денежных властей России // Бизнес и банки, 2000. №16.

Полтерович В.М. Экономическая реформа 1992: Битва правительства с трудовыми коллективами // Экономика и мат. методы, 1993. Т.29. Вып.З.

Полтерович В.М. Институциональные ловушки и экономические реформы // Экономика и мат. методы, 1999. Т.35. Вып.2.

в

Толковый словарь Экономика. / Под ред. И.М. Осад- ^ чей - М.: ИНФРА-М, Весь Мир, 2000. С. 482 (Пере- 1 вод с английского Dictionary of Economics. Oxford: g Oxford University Press, 1997). s'

"ТЭ

Akerlof G., Yellen J.A. Near Rational Model of the Busi- Я ness Cycle and the Wage and Price Inertia // Quarterly | Journal of Economics, 1985. V.100. P. 823-828.

Bernanke В., Getler M. Inside the Black Box: The Credit z

10

Channel of Monetary Policy Transmission // Journal of w Economic Perspectives, 1995. V. 9. №4. P. 27-48.

ro

Blanchard O.J., Fisher S. Lectures on macroeconomics, о - Cambridge: MIT Press, 1989. w

Blanchard O.J., Kiyotaki N. Monopolistic Competi-tion and the Effect s of Aggregate Demand. // American Economic Review, 1987. V.77. №4. P. 647-666.

Blinder A. On Sticky Prices: Academic Theories Meet in the Real World. In: N. G. Mankiw eds. Monetary Policy.

- Chicaco: University of Chicago Press, 1994.

Caplin A., Spulber Dan. Menu Costs and the Neutrality of Money // Quarterly Journal of Economics, 1987. V.102. №3. P. 703-726.

Clower R.W. A Reconsideration of the Microfoundation of Monetary Theory // Western Economic Journal, 1967. V. 6. December. P. 1-8.

Diamond P. Aggregate Demand Management in Search Equilibrium. // Journal of Political Economy, 1982. V.90. №5. P. 881-894.

Fama E.F. Multiperiod Consumption-Investment Decisions // American Economic Review, 1970. V.60. №1. P. 163-174.

Fisher I. The Purchasing Power of Money: Its Determination and Relation to Credit, Interest and Crises.

- London: Macmillan, 1911a. Reprinted New York: Augustus M. Kelley, 1963.

Fisher I. The Equation of Exchange // American Economic Review, 1911b. V.l. №2. P. 296-305.

Fisher S. An Active Monetary Policy with Rational Expectations. In: Fisher S. eds. Rational Expectation and Economic Policy. - Chicago: University of Chicago Press, 1980.

Fisher S. Anticipation and the Non-neutrality of Money // Journal of Political Economy, 1979. V.85. №2. P. 191-205.

^ Geriler M, Gilchrist S. The Role of Credit Market

0 Imperfections in the Transmission of Monetary Policy: § Argument and Evidence. // Scandinavian Journal of

Economics, 1993. V.95. №1. P. 43-64.

2 Kiyotaki N. Multiple Expectational Equilibrium under

» Monopolistic Competition. // Quarterly Journal of

s Economics, 1988. V.102. №4. P. 695-714. s

u Kiyotaki N., Moor J. Credit Cycles // Journal of Political Economy, 1997. V. 105. №2. P. 214-248.

>s

g Krugman P. It's Baaak! Japan's Slump and Return of the

3 Liquidity Trap, 1998. http://web.mit.edu.krugman/www/ g. bpeajp.pdf

m

8 Lawrence C., Eichenbaum M., Evance C. Monetary

S Policy Shocks: What We Leaned and to What End? In:

§ J.B. Taylor & M. Woodford eds. Handbook of

1 Macroeconomics. - Amsterdam. Stock, 1998.

K

§ Mankiw N.G. Small Menu Costs and Large Business

| Cycles: Macroeconomic Model // Quarterly of Journal of

s Economics, 1985. V. 100. №2. P. 529-539. x

s

m

Mundel R.A. Inflation and Real Interest // Journal of Political Economy, 1963. V.71. №3. P. 280-283.

Parkin M. Inflation. In: Eatwill M., Milgate and P. Newman eds. The New Palgrave Dictionary of Money & Finance. -L.: MacMilan Press Limited, 1993. V.3. P. 394-400.

Patinkin D. Money, Interest and Prices: An Integration of Monetary and Value Theory. Second Edition. - N.Y.: Harper&Row, 1965.

Patinkin D. Neutrality of Money. In: Eatwill M., Milgate and P. Newman eds. The New Palgrave Dictionary of Money & Finance. - L.: MacMilan Press Limited, 1992. V.3. P. 17-28.

Pissarides C. Equilibrium Unemployment Theory. -Cambridge, Mass: MIT Press, 1999.

Samuelson PA. An Exact Consumption Loan Model of Interest with or without the Social Contrivance of Money // Journal of Political Economy, 1958. V.66. №6. P. 467-482.

Sargent T.A. Classical Macroeconometric Model for The United States // Journal of Political Economy, 1978. V. 84. №2. P. 207-237.

Sidrauski M. Inflation and Economic Growth // Journal of Political Economy, 1973. V. 75. №6. P. 796-810.

Stock J., Watson M. Buisness Cycle Fluctuation in U.S. Macroeconomic Time Series. - Ibid.

Stockman A.S. Anticipated Inflation and the Capital Stock in a Cash-in Advance Economy // Journal of Monetary Economics, 1981. V. 8. №3. P. 387-393.

Taylor J. Aggregate Dynamics and Staggering Cont-racts // J. Political Economy, 1980. V.88. 1. P. 1-24.

Taylor J. Staggering Price and Wage Setting in Macroeconomics // NBER WP 7550, 1998.

Tobin J. Money and Economic Growth. // Econometrica, 1965. V. 32. №4. P. 506-518.

Wallace N. The Overlapping Generations Model of Fiat Money. In: J.H. Kareken & N. Wallace eds. Models of Monetary Economics. - Minneapolis: Federal Reserve Bank of Minneapolis, 1980.

Walras L. Elements of Pure Economics. 1874. Reprinted Homewood: Irvin, 1954.

Wicksell K. Interest rate and Prices. Translated by R. F. Kahn in 1898. - L.: Macmillan, 1936. Rreprinted -N.Y.: Augustus M. Kelley, 1965.

Wicksell K. Lectures on Political Economy. Translated by E. Classen in 1906. Edited by Lionel Robbins. - L.: Routledge and Kegan Paul, 1935. Vol.2. Money. Reprinted. N.Y.: Augustus M. Kelley, 1978.

Рукопись поступила в редакцию 4.11.2002 г.