Тоже люди

Инвестор не машина, а человек. Странно, но большинство эмитентов действуют так, будто не понимают этой простой истины. Это неразумно и дорого.

А поцеловать?
В описаниях борцов за открытость и информационную прозрачность инвестор часто представляется чем-то вроде черного ящика, счетной машины с руками и ногами, безостановочно перемалывающей информацию, делая хладнокровный выбор. Понятно, что это не так. У инвестора есть свои амбиции, большая или меньшая возможность переваривать огромные потоки информации, да и просто свои «тараканы» в голове. То есть он, конечно же, обычный человек – и Кирк Керкорян, влиятельный миноритарий General Motors, и простой клерк, инвестиционный менеджер западного или российского инвестфонда.

Распространенные индикаторы оценки акций – прибыль и соответствующие коэффициенты рентабельности, данные о свободном денежном потоке и издержках, несомненно, имеют очень важное значение. Выполнять требования регулятора надо. Но не стоит забывать о том, что формальное следование этим требованиям не гарантирует благожелательного отношения инвесторов. Это умозаключение касается, как оказалось, самых развитых и хорошо регулируемых фондовых рынков, где объем раскрываемых сведений просто огромен.

В течение четырех лет – с 1996-го по 2000 год – компания PricewaterhouseCoopers (PwC) проводила исследование информационной прозрачности эмитентов и отношения к ней менеджеров компаний, аналитиков и инвесторов сразу в 14 странах.

Время для исследования и кое-какие компании в качестве примера выбраны были не очень удачно. Половину своих усилий исследователи потратили на изучение прозрачности высокотехнологичных компаний, то есть доткомов. А в качестве образца в одной из глав называлась компания Enron. Почти одновременно с публикацией схлопнулся интернет-пузырь, былая прозрачность множества «пустышек» стала неактуальной. А чуть погодя разорился сверхпрогрессивный Enron, после чего правила игры на американском рынке для корпораций были кардинально переписаны.

Некоторые из выводов исследования оказались почти банальны. Например, выяснилось, что большинство менеджеров переоценивают свои усилия по повышению прозрачности – «а не слишком ли быстро мы бежим?». При этом многие аналитики и инвесторы (в пропорции этак семь к трем) уверены, что двигаются те самые менеджеры слишком медленно и их усилия недостаточны. И все же, как кажется, это еще не повод отбрасывать результаты такого кропотливого исследования. Есть выводы и поинтереснее. Вот, например, вопрос мотивации. Менеджеры в большинстве своем уверены, что стараться стоит (точнее, стараться придется) ради высокой цены акций. Это классика: чем меньше неопределенности, толкуемой всегда не в пользу компании, тем сильнее снижаются риски, а цена растет. Вроде бы точно так же должны рассуждать и инвесторы. Но оказалось, что подавляющее их число, а также примкнувшие к ним аналитики ставят на первое место среди последствий прозрачности возникновение доверия к менеджменту. Оно появляется не на ровном месте, а в результате усилий, направленных менеджментом на разъяснение стратегии и текущей ситуации. Один раз не приукрасил, хотя хотелось, второй – честно рассказал о трудностях, в третий – быстро ответил на вопрос с подковыркой: вот и возникает доверие.

Похоже, что такая позиция является наиболее мудрой. Сухая цифра никогда не заменит доверия. Особенно это заметно, когда рынок падает и дела у компании плохи. Единственный якорь, способный удержать инвесторов от панического бегства «из акций»,– наличие хоть минимального доверия к менеджменту и его способности ситуацию быстро поправить. Ведь даже западная практика свидетельствует: никакие продвинутые стандарты раскрытия информации не гарантируют того, что после скандала с Enron называют «творческим подходом к бухгалтерии». Сенаторы Сарбейнс и Оксли решили, что стандартами не обойдешься,– и подвели CEO и финдиректоров под уголовные статьи за обман инвесторов, пусть даже за невольный. В итоге страховки директоров возросли до небес, а эмитенты переезжают в Лондон. И помогут ли новые жесточайшие стандарты – большой вопрос.

Чего стоишь, бери
В России проблемы во взаимоотношениях инвесторов и менеджеров похожи. Естественно, с учетом особенностей национального рынка. Ситуация позволяет применять манипуляции с отчетностью очень широко, поэтому «выезжать» приходится все равно на доверии.

Особенно это видно на примере российских акций второго и третьего эшелонов. Денис Матафонов из компании «Антанта капитал» так видит основной интерес инвесторов в этом случае: «Ключевой момент для любого инвестора – выводит ли компания (менеджмент либо контролирующие акционеры) финансовые потоки из компании. Все остальное вторично». Для инвесторов достаточно знать, что мажоритарные акционеры и менеджмент не воруют. Матафонов приводит пример «Сибнефти». Исторически она платила налоговую ставку 2%. Но инвесторы понимали: деньги не воруются, а возвращаются обратно в бизнес. Поэтому факт минимизации налогов никого особо не беспокоил.

Многие из 40 тыс. российских ОАО не имеют ни малейшего желания раскрывать информацию о себе. Известны случаи, когда российская компания пыталась запретить торговлю попавшими на рынок от миноритариев акциями. Впрочем, подавляющее большинство этих предприятий и сами неинтересны инвесторам.

Но компаниям надо понимать: без внимания к инвесторам – если уж приспичило стать публичной компанией – не обойтись. Если предприятие решило тем или иным способом «поднимать» деньги с рынка, одним выполнением требований ФСФР ограничиваться нельзя. Необходимы целенаправленные усилия по повышению доверия. Но специалист по общению с инвесторами – сегодня дорогое и, главное, редкое удовольствие. Сергей Хорошев, сотрудник экспертного канала Opec.ru, говорит, что когда раскрытие информации поручается юристам или бухгалтерам, их сообщения для рынка чаще всего носят исключительно формальный характер. Или же, наоборот, достоянием гласности становится совсем не предназначенная для этого информация. Например, по словам Сергея Хорошева, одна компания, механически подойдя к требованиям регулятора, опубликовала в системе раскрытия зарплату генерального директора, а также его паспортные данные и место жительства (о чем на следующий день газеты сообщили на первых полосах).

Восемь правил общения с инвесторами
Американский Национальный институт по связям с инвесторами (NIRI) предлагает «Стандарт практики в отношениях с инвесторами». Вот что рекомендуется компаниям:
1_Назначьте комитет, ответственный за раскрытие информации (юрист, CFO, IR- и PR- директора).
2_Уполномоченные должны знать обо всех важнейших событиях в компании, а не быть марионетками. Финансовые СМИ и сообщество инвесторов сразу это заметят.
3_Всем сотрудникам следует сообщить, кому они должны переадресовывать звонки и запросы по тематике IR.
4_Проверяйте все отчеты, составленные аналитиками. Исправляйте фактические ошибки, но не комментируйте расчетные показатели.
5_Выработайте политику в отношении комментирования оценок прибыли, которые дают аналитики. Эти расчеты официально не комментируются, но аналитикам обеспечивают доступ к информации, на основе которой они могут делать более точные оценки.
6_Выработайте политику реагирования на слухи. Иногда достаточно сказать «мы слухи не комментируем», иногда – если слухи настойчиво повторяются или кажутся обоснованными – прояснить ситуацию, сообщив факты.
7_Выработайте политику предоставления прогнозов, принципы распределения корпоративной информации и равного доступа к ней.
8_Выработайте политику и графики проведения встреч с аналитиками, теле- и интернет-конференций.
(Новые подходы к отношениям с инвесторами. М.: «Альпина бизнес букс», 2005)

Инвестобходительность
Какие же усилия необходимо предпринимать, чтобы удовлетворить инвесторов?

По словам Марии Елисеевой, директора по связям с инвесторами компании «Комстар–ОТС», инвесторы в первую очередь ориентируются на информацию, исходящую непосредственно от компании. Помимо раскрытия квартальной финансовой отчетности для построения моделей развития компании очень важна информация о приобретениях, капитальных вложениях, изменениях в топ-менеджменте – теоретически это может повлечь за собой изменения в стратегии развития компании.

Вообще, конечно, инвесторов может заинтересовать огромное количество вопросов. Дмитрий Уголков, начальник аналитического управления «Центринвест секьюритис», перечисляет: структура акционерного капитала, долг компании, сколько у компании акций обыкновенных, привилегированных, а главное – объявленных (они могут быть использованы для размывания доли миноритариев), методика расчета дивидендов, сколько было выпущено продукции в физическом выражении (и нет ли расхождений между выручкой и объемом выпуска), закупочная политика.

Компании, решившейся на активную публичную жизнь, скорее всего, придется иметь дело с иностранными инвесторами. По словам Кэмерона Брандта, старшего аналитика международных рынков Emerging Portfolio Fund Research (компании, изучающей инвестиции в развивающиеся рынки), на сегодняшний день 2% американцев напрямую владеют акциями российских компаний, а через взаимные и пенсионные фонды – 20%. По отзывам российских IR-менеджеров, чаще им приходится иметь дело именно с иностранными инвестиционными менеджерами. Как объясняет Мария Елисеева, «западные институциональные инвесторы больше ориентированы на долгосрочное развитие компании, российские – на краткосрочное».

Михаил Колосов, менеджер по отношениям с инвесторами ОАО «Аптечная сеть 36,6», считает, что всех без исключения инвесторов интересуют одни и те же вещи. Во-первых, точная, проверенная информация о текущей деятельности компании. А во-вторых, как выполняется та стратегия развития компании, которую они «купили» при приобретении акций.

Встречи IR-директора с потенциальными (чаще) и нынешними (реже) инвесторами происходят, по словам Марии Елисеевой, по три-четыре раза в неделю. Обычно инвесторы – один или несколько – приходят пообщаться в сопровождении сотрудника того инвестбанка, клиентом которого они являются. Встречи с аналитиками инвестиционных банков обычно проводятся после объявления квартальных результатов.

Михаил Колосов уточняет, что встречи с инвесторами не затягиваются надолго. Ведь они, как правило, совершают своеобразное роад-шоу наоборот. Во время размещения бумаг на рынке представители компании стараются за короткое время посетить максимальное количество инвесторов. А в этом случае инвесторы в сопровождении банкиров стараются посетить все предприятия, акции которых они могли бы купить. Именно поэтому IR-директор должен владеть полной информацией, быть убедителен и краток. По опыту Михаила Колосова, инвесторы, посетив головной офис, достаточно часто изъявляют желание посмотреть на аптеку «36,6» где-нибудь в Новосибирске или увидеть своими глазами производство «Верофарма».

Инвесторы оценят, если с ними встретятся руководители интересующей их компании – CEO, финдиректор или директор по стратегическому развитию. Денис Александров, до недавнего времени CFO золотодобывающей компании Highland Gold, рассказывал, что после IPO на AIM почти треть своего времени он стал тратить на общение с инвесторами. И это не исключение. Западная статистика свидетельствует: финдиректора публичных компаний от 10% до 20% своего рабочего времени расходуют именно на такое общение.

По словам Марии Елисеевой, руководители компании должны по возможности чаще посещать инвестиционные конференции. Одно из главных стандартных требований к общению с инвесторами и аналитиками: важную информацию все заинтересованные участники должны получать абсолютно одинаковую и главное – одновременно. Ни у кого нет преимущества. Естественно, проследить за выполнением этого требования весьма проблематично. И не только в России, где наказания за инсайд – пока вещь виртуальная. То же вышеупомянутое исследование PwC показывает: избежать фаворитизма среди аналитиков очень трудно – у компании всегда есть любимый и предпочитаемый исследователь.

Ну что ж, менеджеры – тоже люди.