Трансграничные слияния и поглощения

Д. РУСАКОВ,

Всероссийская академия внешней торговли

ТРАНСГРАНИЧНЫЕ СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ

Слияния и поглощения сегодня - это один из самых эффективных инструментов конкурентной борьбы. В настоящее время использование компаниями механизмов слияний и поглощений в качестве стратегии дает важные конкурентные преимущества. Успешность любой компании зависит от ее места на рынке, а эффективность стратегии развития во многом зависит от того, насколько быстро компания сможет занять определенную рыночную нишу, что позволит ей диктовать свои условия рынку. В этом смысле стратегия слияний и поглощений как нельзя лучше способствует достижению поставленных целей.

Слиянием принято называть любое объединение компаний, в результате которого из нескольких объединяющихся юридических лиц образуется одно новое. Поглощение - это объединение двух или нескольких компаний, в результате которого к одной из компаний переходят активы и обязательства поглощаемых компаний. При этом поглощаемые компании либо прекращают свое существование, либо контролируются путем владения контрольным пакетом акций или долей капитала. В основе слияний и поглощений лежит стремление компаний улучшить показатели своей деятельности и получить конкурентные преимущества. Специфика заключается в том, что достижение этих целей планируется не за счет использования внутренних возможностей компании, а за счет внешних источников путем приобретения активов других компаний. Причем, приобретение осуществляется в тот момент, когда оно экономически более выгодно, чем развитие собственных возможностей компании.

На наш взгляд, возможны следующие результаты проведения сделок по слияниям и поглощениям:

• размещение финансовых ресурсов в ожидании получения прибыли;

• создание конкурентных преимуществ за счет возможностей партнера по слиянию или поглощению;

• диверсификация рисков - выполняется в случае приобретения компаний из отраслей, не связанных с основной сферой деятельности компании-покупателя;

• более рациональное использование активов в случае их перехода от менее эффективного собственника к более эффективному;

• повышение эффективности работы компаний, участвующих в слияниях или поглощениях, за счет приобретения опыта более сильного партнера по сделке, а также за счет получения доступа к его ресурсам.

Существует множество теорий, объясняющих процесс слияния и поглощения какой-то одной причиной. Однако в большинстве случаев причин совершения сделки бывает несколько. Довольно часто слияния и поглощения объясняют стремлением добиться синергии. Понятие синергии отражает тот факт, что в результате объединения двух компаний их стоимость для акционеров окажется больше, чем их стоимость до объединения. Различают два основных вида синергии: операционную и финансовую. Операционная синергия состоит из экономии за счет масштабов производства и экономии за счет охвата. Финансовая синергия - снижение затрат на привлечение капитала в результате стабилизации денежных потоков, финансовой экономии за счет масштабов деятельности или лучшей увязки инвестиционных возможностей с имеющимися у компании ресурсами. Диверсификация - еще одна причина проведения

сделок по слияниям и поглощениям. Она достигается за счет покупки компаний в отраслях, не связанных с основной сферой деятельности поглощающей компании. К остальным причинам относятся: желание выхода на новые географические или продуктовые рынки, покупка интеллектуальной собственности, технологий, финансовые инвестиции (на определенный срок с целью дальнейшей выгодной перепродажи).

Вместе с тем и у акционеров компаний-мишеней в большинстве случаев имеется заинтересованность в поглощении их более крупными компаниями. Эти причины вызваны либо невозможностью дальнейшего самостоятельного эффективного функционирования, либо благоприятной конъюнктурой, когда продажа компании оказывается выгодной для владельцев.

Третьей стратегией горизонтальной интеграции являются стратегические альянсы. К ним также относятся совместные предприятия, лицензионные соглашения, договоры франшизы и инвестиционная деятельность. Стратегические альянсы не приводят к созданию отдельного юридического лица. Компании-участницы стратегического альянса могут заключить соглашение о продаже продукции каждой из фирм клиентам другой или же о совместной разработке новой технологии, продукции или процесса. Такое соглашение можно расторгнуть без каких-либо серьезных негативных последствий. Его условия могут быть либо юридически обязательными, либо, как бывает чаще, необязательными. Главная движущая сила партнеров по альянсу заключается в желании реализовать общие цели. Расширение основного бизнеса на внутреннем рынке зачастую является самой привлекательной стратегией.

Однако для многих компаний из высокоразвитых отраслей добиться этого невозможно. Альтернативой является расширение деятельности за рубежом. Этот вариант является более предпочтительным, поскольку в международных альянсах партнеры могут избежать издержек, связанных с приобретением, объединяя при этом свои сильные стороны и нацеливаясь на профилирующие или смежные виды деятельности, где больше возможностей получить добавленную стоимость, нежели в смежном бизнесе. Главное достоинство этой формы объединения компаний по сравнению с прямым поглощением состоит в том, что каждый партнер может получить доступ к навыкам, продукции и рынкам другого с небольшими затратами времени, управленческих и финансовых ресурсов. Совместные предприятия также позволяют распределить текущие операционные расходы между участниками.

К основным недостаткам этих форм объединения компаний относятся: неполный контроль; независимость управляющих и их подотчетность разным собственникам; необходимость раздела прибыли между всеми сторонами; риск разглашения коммерческой тайны. Заметим, что риск наиболее высок для лицензионных соглашений, при которых контроль обычно бывает очень ограниченным.

Для конца ХХ - начала XXI века был характерен всплеск активности в сфере трансграничных слияний и поглощений. Этот период ознаменовался большим количеством покупок высокотехнологичных компаний и компаний финансового сектора в ожидании сверхприбылей. Однако после того, как «интернет-пузырь» лопнул, закончился и период повышенной активности в сфере трансграничных слияний и поглощений. 2005 г. ознаменовался резким увеличением по сравнению с 2004 г. как числа сделок (на 20%), так и их стоимости (на 88%), когда трансграничных сделок по слияниям и поглощениям было заключено на сумму 716 млрд. долл. Это значение является близким к 1999 г. - году начала последнего бума, что и дает основание говорить о наличии второй за последние десять лет волны трансграничных слияний и поглощений. Ежегодно растет количество мегасделок, которые составляют порядка 60% суммарной стоимости всех трансграничных сделок. Наибольшее увеличение стоимости трансграничных сделок

произошло в секторе добычи полезных ископаемых (113 596 млн. долл. в 2005г. против 18 169 млн. долл. в 2004). Однако уже в 2006 г. это значение сократилось до 86 133 млн. долл. Лидеры предыдущего бума трансграничных сделок - финансы, коммуникации и транспорт - отошли на второй план. Тем не менее, лидерство по стоимости сделок на протяжении XXI века занимает сектор услуг (58,5%), на втором месте находится промышленность (30,1%), на третьем - добыча полезных ископаемых (11,4%). Наиболее активными игроками были компании из США, Великобритании и Германии. Значительный рост продемонстрировали страны Ближнего Востока - с 575 млн. долл. в 2004 г. до 14 134 млн. долл. в 2005.1

Анализ проявленных тенденций даёт основания предполагать, что основным мотивом заключения сделок было стремление обеспечить экономический рост компаний в рамках общей стратегии развития. Еще одной примечательной особенностью является появление на рынке новых игроков - инвестиционных фондов. Возникшая в 2005 г. волна активности в области трансграничных слияний и поглощений угасла под воздействием ипотечного кризиса во второй половине 2007 г. Внушительный рост слияний и поглощений был отмечен в начале 2007 г., а затем в третьем и четвертом кварталах наблюдался серьезный спад.

Стоимость сделок, заключаемых российскими компаниями, составляет

приблизительно 1% от общемирового объема всех сделок. Следует отметить, что в 2005 г. в России наметился спад количества приобретений (69% от уровня 2004 г.). Вместе с тем, стоимость продаж российских компаний резко возросла (671% от уровня 2004 г.). Это наблюдение позволяет сделать вывод о том, что в период активизации ТНК в сфере слияний и поглощений российские компании остались в стороне, и что этот период привел лишь к усилению экспансии иностранцев на российском рынке. Однако затем ситуация выровнялась, и объем сделок, заключаемых российскими фирмами за рубежом, превышал объем сделок, совершаемых иностранцами на российской территории на протяжении 2006 и 2007 гг.

По нашему мнению, 2008 г. не сможет повторить рекорда 2007 г. Причиной тому являются: во-первых, мировой финансовый кризис, во-вторых, возврат к протекционизму в развитых странах. Ежегодно, начиная с 2005 г., в законодательство различных стран, регулирующее сферу слияний и поглощений, вносится порядка 40 поправок. Эти поправки, как правило, затрудняют доступ иностранцам в стратегические отрасли. На наш взгляд, подобная тенденция свидетельствует об отходе от либерализации в международных экономических отношениях и возврату к протекционизму.

Проблемой эффективности сделок по слияниям и поглощениям ученые всего мира стали заниматься с середины XX века. Различные исследователи пытались установить процент успешности трансграничных сделок. Полученные результаты расходились по проценту неудачных сделок, исследователи получали значение от 50% до 75%2. К наиболее распространенным причинам неудач сделок относятся: некачественная

проверка чистоты сделки, переплата за компанию-мишень, медленная интеграция после совершения сделки, неудачная стратегия развития, неправильный выбор формы оплаты, конфликты после заключения сделки, различия корпоративных культур, проблемы в основной сфере деятельности. По нашему мнению, большинство этих причин связано с человеческим фактором.

1 World Investment Report 2007.

2 Блейки Дж., Эрнст Д. Как достичь успеха в международных альянсах. // Стратегические альянсы: Пер. с англ. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2008. С. 202.

В основе исследований лежал критерий неудачности сделок как неполучение синергетического эффекта. Однако, на наш взгляд, следует подразделить понятие «неудачи» сделок на две категории. К первой категории сделка причисляется в случае неполучения синергетического эффекта или недостижения поставленных целей. При этом поглощенная компания, тем не менее, не выставляется на продажу. Ко второй категории можно причислить сделки, результаты которых подвигли компанию-покупателя избавиться от поглощенной фирмы. Такая градация позволяет проследить тенденции и выявить критерии, которые заведомо обрекают сделку на серьезные убытки для поглощающей компании с последующей продажей поглощенной компании.

После анализа ряда сделок были получены следующие результаты. Общим фактором, обусловившим провал всех рассмотренных сделок, была неправильно или некачественно проведенная оценка мишени, что привело к переплате. Вторым общим моментом является стратегический просчет. В случаях, когда сделки были заключены поспешно, это приводило не только к просчетам при оценке, но и к отсутствию представления об использовании поглощенных компаний. Это наблюдение позволяет сделать вывод о том, что переплата за мишень в связке с ошибками в стратегии в подавляющем большинстве случаев обрекает сделку на провал, приводящий к перепродаже поглощенной компании с одновременной фиксацией значительного размера убытков.

Стратегические альянсы также зачастую не приводят к достижению поставленных целей. Причинами являются: пересечение сфер деятельности партнеров, необоснованные надежды на упрощение доступа к финансовым ресурсам, стремление нескольких слабых компаний заключить стратегический альянс с целью создания совместными усилиями сильной компании, неравнозначность вступающих в стратегический альянс компаний, неправильно организованное взаимодействие.

Факторы, определяющие успешность трансграничных слияний и поглощений, можно разделить на две категории - на факторы внешней среды и факторы внутренней среды. К первой категории можно отнести следующие.

Имидж страны компании-покупателя на международной арене определяет, будут ли создаваться различные преграды, препятствующие осуществлению сделки, или нет. К примеру, желание китайских, индийских, арабских и российских компаний приобрести активы в Европе или США зачастую вызывают негативную реакцию у правительственных и деловых кругов этих стран, поскольку европейцы и американцы не хотят мириться с тем, что их крупные компании теперь будут находиться в собственности представителей развивающихся стран.

Доступ к кредитным ресурсам. Поскольку значительная часть компаний предпочитает осуществлять сделки на заемные средства, немаловажными являются условия получения кредитов в банках и ситуация на рынке облигаций. Начавшийся в 2007 г. ипотечный кризис значительно осложнил доступ к кредитным ресурсам: повысились процентные ставки и ужесточились требования к заемщикам. Дороговизна привлеченных денежных средств негативно сказывается на результате сделки, поскольку может нивелировать ожидаемый синергетический эффект.

Состояние законодательства страны. Нормативно-правовым путем может быть ограничен доступ иностранных компаний в те или иные отрасли экономики. В законодательстве также может быть закреплена необходимость прохождения различных процедур, из-за которых у компании могут возникнуть дополнительные обязательства и увеличены временные затраты на осуществление сделки.

Ситуация на рынке также играет большую роль, поскольку, если одна компания осуществляет приобретение другой компании при благоприятной рыночной конъюнктуре, а через некоторое время после завершения сделки рыночная ситуации

меняется и приводит к снижению стоимости компаний данной отрасли, то это приводит к переплате за компанию-мишень и синергетический эффект в данном случае будет недостижим.

К факторам внутренней среды можно отнести следующие.

Качество оценки компании-мишени. Как показало исследование, многим компаниям-покупателям по разным причинам не удалось провести надлежащего качества оценку, что привело в некоторых случаях к значительным расходам в процессе интеграции, поскольку при поверхностной оценке многие слабые места и недостатки выявлены не были. Это объясняется либо небрежностью, либо отсутствием времени.

Эффективность менеджмента. Слияния и поглощения предполагают проведение процесса интеграции после оформления сделки. После завершения объединения компаний необходимо составить конкретный план интеграции, в котором предусматривается смена всего или части менеджмента, выплата компенсаций прежнему руководству, минимизация культурных различий, установление эффективных коммуникаций внутри объединенной компании, сокращение издержек и многие другие вопросы.

Сходство корпоративных культур. Европейская, американская или японская корпоративные культуры различаются во многих аспектах, и компании, принадлежащие к разным их типам, трудно поддаются объединению друг с другом. Как показало исследование, культурные различия обусловили провал значительного количества трансграничных слияний и поглощений.

Размер премии, выплачиваемой акционерам компании-мишени за продажу их долей. Размер этой премии может быть чрезмерно большим, он увеличивает затраты на осуществление сделки и приводит к уменьшению синергетического эффекта.

Необходимость реформирования компании-мишени. При трансграничных слияниях и поглощениях у сотрудников компании-мишени возникает неприязнь к действиям иностранной компании-покупателя. Эта неприязнь может еще больше усилиться при необходимости сокращения издержек, влекущей за собой перестановки в менеджменте компании, а в некоторых случаях и сокращения персонала.

Для успешности стратегических альянсов фирмам необходимо принять во внимание следующие факторы. Наиболее успешными оказываются международные альянсы, заключаемые для выхода в смежный бизнес или на новые территориальные рынки. Стратегические альянсы целесообразно заключать между равными по мощи компаниями. Необходимо четко оговаривать условия партнерства, чтобы избежать ситуаций, при которых один партнер полностью использует преимущества другого, не предоставляя другому практически ничего взамен. Следует обеспечить защиту технологий. Если в партнерском соглашении не предусмотрена их передача партнеру, то доступ к ним должен быть надежно защищен. Желательно стремиться к дальнейшему развитию альянса, выходящему за рамки первоначально поставленных целей и ожиданий.

Трансграничные слияния и поглощения играют важную роль в развитии российской экономики. Стратегии интеграции в российской истории берут свое начало в середине 1990-х годов. В эпоху всеобщего развития предпринимательства сделки по слияниям и поглощениям осуществлялись без продуманной стратегии, зачастую предпринимались сумбурные шаги в стремлении завоевать «место под солнцем». Тогда же с западными фирмами были заключены сотни совместных предприятий, деятельность которых нанесла ущерб российской экономике. Иностранцы получили доступ к доставшимся с советских времен передовым технологиям, не предоставив при этом ничего взамен. Практически, ни одно совместное предприятие не достигло заявленных при их создании

целей. Поэтому, по мнению большинства аналитиков, слияния и поглощения в цивилизованном виде начали развиваться лишь с 1998 г. На наш взгляд, можно выделить три этапа становления сделок: 1991 - 1998 годы - период приватизации; 1998 - 2003 годы -период активного передела собственности, активизация рейдерства; 2003 год - н. в. -период концентрации капитала и глобализации сферы слияний и поглощений. В последнее время объем сделок по слияниям и поглощениям в России растет ежегодно большими темпами. В прошлом году он достиг показателя в 10% от ВВП, что, по мировым стандартам, является приемлемым уровнем для опережающей структурной перестройки экономики.

Иностранные компании активно работают на российском рынке, предпочитая покупать, вместо создания с нуля производственной базы, готовые российские предприятия, занимающие лидирующие места на разных сегментах рынка. Этому способствует готовность многих российских бизнесменов продать с выгодой свой бизнес иностранным инвесторам. Воздействие этих факторов привело к тому, что на некоторых рынках (например, соков, табачной продукции и алкоголя) иностранные ТНК, благодаря поглощениям российских компаний, занимают лидирующие позиции, а в некоторых случаях и конкурируют исключительно между собой. В сложившихся обстоятельствах государство предпринимает шаги по ограничению доступа иностранцев в отдельные отрасли. В этих целях был принят закон, регламентирующий условия доступа иностранных компаний в стратегические отрасли. В то же время в России остается еще достаточно отраслей, для развития которых требуются значительные инвестиции, и иностранные инвесторы не намерены инвестировать свои средства в эти отрасли. Одним из немногих исключений является соглашение между Иепаик и АвтоВАЗ, призванное помочь ведущему российскому производителю выйти из кризиса. Однако первые шаги этих компаний пока не дают уверенности в возможности достижения этой цели.

С другой стороны, российские компании также весьма активно осуществляют сделки по трансграничным слияниям и поглощениям за рубежом. Сравнительный анализ трансграничных сделок по приобретению иностранными компаниями российских и российскими компаниями иностранных показывает, что российские компании заключили больше сделок и сделки эти были крупнее по размеру. Однако следует отметить, что эти сделки, в основном, были осуществлены компаниями сырьевого сектора российской экономики. Достигнув предела внутри России, они заинтересованы в покупке конкурентов за границей. Многие из отечественных компаний наталкиваются на противодействие за границей в их стремлениях приобретать активы. Такое отношение к российскому бизнесу является следствием РИ акций, очерняющих репутацию России, и отсутствием необходимого опыта деятельности по покупке активов на международной арене. Положительным моментом является активность компаний средней капитализации, которые осуществляли приобретения в различных отраслях хозяйства - в сфере высоких технологий, в банковском бизнесе, в автомобильной промышленности. Тем не менее, нынешняя активность российских компаний слабо способствует решению стоящей перед Россией задачи структурной перестройки экономики. К примеру, в 2007 г. лишь 3% сделок было осуществлено с целью приобретения технологий. Раньше это значение находилось практически на нулевом уровне (в 2004 г. - 0,08%3).

По нашему мнению, слияния и поглощения оказывают на экономику России как позитивное, так и негативное воздействие. К положительным сторонам относятся:

3 Готова Н. Модель для сборки // Профиль № 5 2008. С. 18.

повышение конкурентоспособности национальной экономики; внедрение прогрессивных технологий и разработок, а также привлечение квалифицированных трудовых ресурсов; увеличение налоговых поступлений за счет увеличения масштабов деятельности компаний; повышение качества ведения бизнеса (в т. ч. общего уровня менеджмента и прозрачности бизнеса); развитие рынка капитала, а также сопутствующих рынков товаров, работ и услуг; формирование крупных игроков мирового уровня, способных противостоять экспансии зарубежных компаний на российский рынок; возможность реализации крупных инвестиционных программ в направлениях, приоритетных для всей экономики (инфраструктура, образование); возможность реализации социальных программ.

Что касается отрицательных сторон, то они заключаются в следующем: ослабление конкуренции; усиление дифференциации основных рыночных игроков; снижение стоимости отдельных компаний, которые лишаются возможности получения инвестиций из-за отсутствия перспектив роста.

Стратегии горизонтальной интеграции могут быть использованы для целей трансформации российской экономики в трех направлениях: поглощение крупными российскими фирмами компаний из высокотехнологичных отраслей за рубежом в целях диверсификации своей деятельности; вступление российских высокотехнологичных компаний в партнерства с равнозначными западными фирмами; участие российских ТНК в стратегических альянсах с менее финансово устойчивыми высокотехнологичными иностранными компаниями.

Современное российское законодательство, по нашему мнению, не в полной мере соответствует потребностям современного бизнеса. В этой связи необходимо изменить отдельные положения федеральных законов, которые в настоящее время требуют значительных временных затрат на смену владельцев акций, создают дополнительные обязательства реорганизуемым компаниям и усложняют взаимоотношения с контрагентами. Более того, государство должно оказывать более серьезную поддержку российским организациям, стремящимся приобретать компании за рубежом, путем лоббирования их интересов по линии Государственной Думы и отраслевых министерств с коллегами из иностранных государств.

Проведенное исследование позволяет сделать следующие выводы о развитии слияний и поглощений с участием российских компаний в краткосрочной перспективе:

• замедление роста объема сделок по слияниям и поглощениям из-за мирового финансового кризиса;

• снижение темпов роста мировой экономики и осложнение доступа к кредитным ресурсам вынудит компании внимательнее подходить к сделкам по слияниям и поглощениям, что приведет к повышению их эффективности;

• увеличение числа трансграничных сделок по слияниям и поглощениям с участием российских компаний;

• повышение вклада трансграничных слияний и поглощений в формирование инновационной экономики России;

• усиление активности в области слияний и поглощений в сегменте компаний средней капитализации;

увеличение доминирования государственных компаний в высокодоходных и стратегических отраслях экономики, их выход на публичные рынки вследствие активности в области слияний и поглощений.