Научные основы развития теории стоимостного менеджмента

Е. С. Палкина

Научные основы развития теории стоимостного менеджмента

В данной статье рассмотрены основные научные проблемы теории стоимостного менеджмента. В частности, исследованы существующие подходы к определению стоимости и предложена авторская трактовка этого понятия; обоснована целевая модель максимизации рыночной стоимости компании; определено место системы управления стоимостью компании в общей системе менеджмента организации; исследованы и формализованы взаимосвязи между стоимостью компании и экономическим ростом. Это является научными предпосылками дальнейшего развития теории стоимостного менеджмента.

This article covers main scientific problems of the value-based management theory. In particular, the existing approaches to calculating the value are analyzed; the original interpretation of the concept is proposed; the target model of maximization of the company’s market value is substantiated; the place of value-based management in the general management system of the organization is identified; the interrelations between the company’s value and the economic growth are studied and formalized. These are scientific prerequisites for further development of the value-based management theory.

Ключевые слова: стоимость; понятие стоимости; теория стоимостного менеджмента; целевая модель максимизации рыночной стоимости компании; экономический рост.

Key words: value, definition of value, value-based management theory, target model of maximization of the company’s market value, economic growth.

n w w

В настоящее время для россииских компании весьма актуальна проблема формирования внутрифирменной системы комплексного управления стоимостью компании для достижения экономического роста. Это требует от науки и практики разработки и внедрения на предприятиях новых подходов к управлению стоимостью бизнеса для реализации стратегий роста, адекватных современному состоянию и тенденциям развития рыночных отношений.

В этой связи, к числу научных проблем, требующих решения в первую очередь, по нашему мнению, относятся следующие:

• исследование экономического содержания понятия стоимости;

• обоснование модели максимизации рыночной стоимости компании;

© Палкина Е. С., 2012

• определение места и роли системы управления стоимостью компании в общей системе менеджмента организации;

• исследование и формализация взаимосвязей между стоимостью компании и экономическим ростом.

Экономическое содержание понятия стоимости компании. Научная трактовка понятия «стоимость» составляет методологическую основу формирования системы управления стоимостью компании. Этот термин достаточно широко используется в экономической литературе [5, 6, 7, 8], однако содержание данного понятия продолжает оставаться дискуссионным. В результате анализа публикаций нами были выявлены существенные различия в определении стоимости, понимании ее сущности, структурных элементов, ее взаимосвязи с такими экономическими категориями, как: «цена», «затраты», «прибыль», «ценность». Можно выделить три основных подхода к пониманию сущности стоимости, представленных в экономической литературе, формирование которых относится к XVII-XIX вв. (рис. 1).

А

ПОДХОД 1

- воплощенный в товаре общественный труд товаропроизводителей

ПОДХОД 2

- результат оценки полезности данного товара со стороны покупателей и продавцов

ПОДХОД 3

- результат взаимодействий рыночных сил, лежащих на стороне спроса в виде предельной полезности, и предложения в виде издержек производства

Рис. 1. Подходы к пониманию сущности стоимости

\

_ -X

Подход к определению стоимости как совокупности общественно необходимых затрат труда для производства продукта отражен в теории трудовой стоимости [1, 3]. Согласно научным выводам ее авторов, стоимость определяет процессы производства и товарообмена. При этом индивидуальные затраты на производство товара

не должны превышать общественно необходимые, иначе не будут признаны обществом в полном объеме.

Отождествление терминов «стоимость» и «предельная полезность» прослеживается в работах основателей теории маржина-лизма: Л. Вальраса, Г. Госсена, У. С. Джевонса, К. Менгера и др. [1, 4], которые считали, что стоимость товара определяется предельной полезностью и редкостью. В случае если запасы материальных благ прирастают, происходит убывание предельной полезности, а значит, и снижение их стоимости. Кроме того, маржиналисты выделяли субъективную и объективную ценность материального блага. Под субъективной ценностью они понимали цену на товар, сформированную исходя из представлений конкретного индивида, а под объективной - рыночную цену товара. Основное внимание экономистов уделялось субъективной ценности товара. Это позволило развить теорию предельной полезности посредством исследования взаимосвязей множественных субъективных оценок товара как со стороны покупателей, так и со стороны продавцов.

Третий подход - стоимость как баланс, равновесие предельной полезности и предельных издержек - прослеживается в трудах неоклассиков (А. Маршалла и др.) [2]. Стоимость товара формируется под воздействием рыночной конъюнктуры (баланса спроса и предложения). При этом спрос на товар и максимальная цена, которую готов оплатить продавцу потребитель, определяется его предельной полезностью и влияет на предложение, которое, в свою очередь, формирует издержки производства и цену на товар.

Все вышеперечисленные теории имеют определенную практическую значимость. Однако их применение в современной экономике по ряду объективных причин ограничено. Так, первый подход к определению стоимости может быть использован, например, при планировании затрат и определении себестоимости товара. Но это не эквивалентно его цене, которая определяется в том числе под воздействием экзогенных рыночных факторов. Постулаты, положенные в основу маржиналистской и неоклассической теорий, ориентированы на текущее состояние среды и не учитывают прогностику (особенно это актуально для товаров, приобретаемых на длительный срок). Принимая во внимание, что прогнозирование будущего состояния сопряжено с высокой степенью неопределенности, целесообразно дополнительно ввести понятие риска.

В связи с вышеизложенным возникает необходимость формирования нового подхода к определению стоимости, основанного, с одной стороны, на синтезе существующих теорий, с другой - на базовых научных положениях прогностики. Именно этот подход, на

наш взгляд, должен стать фундаментальной научной основой для развития теории стоимости.

Исходя из вышеназванного подхода, нами предложена авторская трактовка стоимости, отражающая многоаспектный характер данного понятия.

Под стоимостью понимается определенный субъектом на момент времени совокупный результат квантификации сформированных признаков объекта, оценки потенциала их использования и прогноза изменений в будущем под воздействием эндогенных и экзогенных факторов с учетом поправки на риск.

Данное определение в полной мере, на наш взгляд, отражает сущность стоимости, поскольку, во-первых, вводит понятия «субъект» (тот, кто оценивает стоимость) и «объект» (то, чья стоимость подлежит оценке); во-вторых, характеризует не только текущее состояние объекта, но и ожидаемые изменения его признаков в будущем под влиянием внешней и внутренней среды; в-третьих, включает принципиальное условие - использование объекта как источника удовлетворения потребности посредством максимального задействования определяющих его факторов. Кроме того, подчеркивается изменчивость стоимости вследствие динамичности среды (стоимость - это результат, полученный «на момент времени»), степень которой определяет величину отклонений стоимости во времени от полученного исходного результата оценки, и в дополнение вводится рисковая составляющая, которая формирует итоговую оценку стоимости с учетом приведения будущих ожиданий к настоящему (посредством дисконтирования).

В современных условиях развития финансового рынка и усиления конкурентной борьбы между компаниями за инвестиционные ресурсы на рынке капитала наибольшее развитие получает система управления организацией, нацеленная на рост стоимости компании как ключевой индикатор повышения её инвестиционной привлекательности.

Модель максимизации рыночной стоимости компании как

главной целевой функции её развития предполагает, что все управленческие решения в любой сфере деятельности компании должны быть направлены в первую очередь на максимально возможный прирост реальной рыночной её цены, т. е. обеспечивать непрерывный рост её стоимости на рынке.

Основные особенности целевой модели максимизации рыночной стоимости компании показаны на рис. 2.

Определяет собственников как главных субъектов в системе экономических интересов, связанных с деятельностью компании

Гармонизирует экономические интересы основных субъектов, связанных с деятельностью предприятия

1

Служит одним из наиболее эффективных средств контроля инвесторов за действиями менеджеров пре дприятия

г

РЫНОЧНАЯ

СТОИМОСТЬ

КОМПАНИИ

Является наиболее ^ всеобъемлющим критерием эффективности использо вания капитала предприятия

I

Полностью отражает весь спектр финансовых отношений и основных финансовых решений компании

Реализует наиболее полную информацию о функционировании организации в сравнении с другими оценочными показателями

тегрирует основные цели и задачи эффективного функционирования различных подразделений организации

Обладает более широким и более глубоким потенциалом роста в сравнении с другими целевыми ориентирами

Гармонизирует текущие и перспективные цели развития предприятия

1

Обеспечивает возможность оцен ки, более отдален ной перспективы в сравнении с дру гими целевыми ориентирами

Рис. 2. Характеристика основных особенностей целевой модели максимизации

рыночной стоимости компании

Следует отметить, модель максимизации рыночной стоимости компании отражает одну из важнейших концептуальных идей современной парадигмы теории фирмы, выражающейся в том, что основной целью функционирования предприятия является максимизация благосостояния его владельцев. В течение последнего двадцатилетия эта концепция получила приоритетное развитие в

181

США, Европе и Японии, ее поддерживает большинство руководителей компаний в странах с развитой рыночной экономикой.

Место и роль системы управления стоимостью компании в общей системе менеджмента организации. Системный подход к управлению стоимостью компании требует определения ее места в среде функционирования организации. Установлено, что стоимость организации является интегрирующим компонентом основных функциональных возможностей компании (рис. 3).

Рис. 3. Стоимость фирмы в системе функциональных возможностей компании

Формирование и использование стоимости компании связано со всеми видами деятельности организации - операционная и финансовая деятельность, являясь поставщиками инвестиционных ресурсов, формируют стоимость компании, которая реализуется через инвестиционную и операционную деятельность (рис. 4).

Таким образом, система управления стоимостью компании занимает центральное место в менеджменте организации и является основой для принятия эффективных управленческих решений, направленных на реализацию стратегии экономического роста.

Условные обозначения:

граница деления экзогенной и эндогенной среды компании

------ процессы формирования стоимости компании

------ процессы использования роста стоимости компании

Рис. 4. Стоимость фирмы в функциональной среде организации

Взаимосвязь экономического роста и стоимости компании. Стоимость компании и экономический рост взаимосвязаны и взаимообусловлены. Так, увеличение стоимости компании приводит к экономическому росту, а экономический рост компании, в свою очередь, способствует повышению ее стоимости. Вместе с тем, по нашему мнению, понятие «экономический рост» более обобщенное, чем понятие «стоимость компании». Так, экономический рост не всегда приводит к росту стоимости компании. Ограничивающий фактор роста стоимости бизнеса - степень эффективности использования инвестированного капитала. Идеальной является такая ситуация, при которой компания обеспечила доход на вложенный капитал, или рентабельность инвестированного капитала (ROIC), превышающую ожидания инвесторов (акционеров, кредиторов и других), формализованные в показателе «средневзвешенная стоимость капитала (WACC)». В этом случае компания не только достигла экономического роста, но и обеспечила прирост стоимости бизнеса. В случае же если ROIC < WACC по итогам деятельности компании в отчетном периоде, то показатель добавленной экономической стоимости компании (EVA), представляющий собой индикатор изменения стоимости бизнеса, отрицателен или равен нулю. Вместе с тем цель экономического роста может быть достигнута при условии, что, например, акционеры - собственники капитала приняли решение о снижении уровня дивидендных выплат и направлении нераспределенной прибыли на развитие компании, т. е. на формирование и

реализацию ее инвестиционного потенциала для обеспечения экономического роста.

Таким образом, принципиально связь между экономическим ростом и стоимостью компании (EV) выражается функцией от двух ключевых индикаторов стоимости

EV = f

Ввиду того, что достичь увеличения рентабельности инвестированного капитала (ROIC) можно посредством повышения эффективности операционной деятельности (воздействуя на производительность активов и рентабельность продаж); а снижения средневзвешенной стоимости капитала - путем управления структурой капитала (воздействуя на финансовый рычаг и коэффициент реинвестирования чистой прибыли), то связь между экономическим ростом и стоимостью компании в итоге трансформируется в функцию от четырех основных индикаторов экономического роста:

EV = f

где 1) рентабельность продаж (ROS), определяемая как отношение чистой прибыли к объему продаж; ROS = ЧП/В;

2) производительность активов (Па), рассчитываемая как отношение объема продаж к активам; Па = В/А;

3) коэффициент реинвестирования (кр), характеризующий долю чистой прибыли компании, направляемой на развитие;

4) финансовый рычаг (ЗК/СК, FL) - соотношение заемного (ЗК) и собственного капитала (СК).

Управление ростом бизнеса требует баланса между ростом продаж, эффективностью деятельности компании и финансовыми ресурсами. Рост объема продаж, который может быть достигнут исходя из сложившейся конъюнктуры рынка, требует соответствующего роста активов (как минимум оборотных средств, а чаще - и основных) и дополнительного финансирования. Поэтому главный ограничитель роста (при благоприятной конъюнктуре рынка продукции) - способность фирмы финансировать новые инвестиции для увеличения производства как за счет собственных средств (прибыли), так и заемных.

В качестве решения вышеназванной задачи предлагается индикативный метод управления стоимостью для достижения экономического роста компании, теоретическую основу которого составляют результаты исследований взаимосвязи между ними, индикаторы стоимости, модели экономического роста. Предлагаемый метод позволяет моделировать экономический рост организации - внутренний, устойчивый, достижимый (в зависимости от прогнозных

условий функционирования компании) - путем варьирования ключевых индикаторов стоимости (рис. 5).

Стоимость компании и экономический рост

Внутренний

экономический

рост

экономическии

рост

Г да (СКо + АСК

Во

1- ЯОБ-а +------) Па

ск

ВОБ-Ь (! + —) <

IVр С^тг

Д05 = 1/(1 + — )-П -(СК+&СК - —^£)/(1 + — )-В„ СК "ЧИ П

АВ *ОЯ'ПЛР

Во \-ROS- Па кр

АВ Во

- КОЗ-Ь .

р СК

§ • Цз> с к- - жщ + (доад,+лад

чп

Инвестиционный потенциал

Рис. 5. Индикативные модели управления стоимостью компании для обеспечения экономического роста

Внутренний рост сужает возможности создания стоимости компании до самофинансирования, что в дальнейшем приводит к сдерживанию темпов экономического роста. Устойчивый рост предполагает, что формирование стоимости организации ограничено необходимостью сохранения на неизменном уровне ее ключевых индикаторов. Динамичность внешних и внутренних условий функционирования компании учитывается при моделировании темпов экономического роста через изменение эффективности производства и финансовой политики организации путем определения достижимого роста. Главным преимуществом модели достижимого роста является возможность управлять всеми факторами стоимости, добиваясь ее увеличения для достижения необходимых темпов экономического роста компании. В дополнение можно варьировать ее основные переменные, добиваясь сбалансированного экономического роста, что позволит избежать проблем, связанных с ограничениями рыночного, производственного или финансового потенциалов. В целом, индикативное моделирование позволяет рассматривать разные сценарии развития компании, выявлять и устранять несогласованность различных индикаторов формирования стоимости, а также несбалансированность стоимости и экономического роста организации.

Вышеперечисленные выводы и положения являются научными предпосылками дальнейшего развития теории стоимостного менеджмента.

Список литературы

1. Гукасьян Г.М., Маховицкая Г.А., Амосова В.В. Экономическая теория. -М., 2008.

2. История экономики и экономических учений: учеб.-метод. пособие / под ред. А.И. Сурин - М.: Финансы и статистика, 2003.

3. Маркс К. Капитал. - М.: Политиздат, 1973. - Т. 1.

4. Негиши Т. История экономической теории. - М.: АО Аспект-Пресс, 1995.

5. Рассказова А.Н. Финансовые аспекты корпоративного управления. Расчет добавленной стоимости собственного капитала // Финанс. менеджмент. -№ 5. - 2002. - С. 11-37.

6. Creating Value through Financial Management. Prepared by: Matt H. Evans, CPA, CMA, CFM. Published December, 1999. URL: http:// www.exinfm.com/training

7. Madden B.J. The CFROI Valuation Model // The Journal of Investing. Spring, 1998. - P. 31-44.

8. Peterson Pamela P. and David R. Peterson. Company Performance and Measures of Value-added / Reserrth Foundation of the Institute of Chartered Financial Analysts, 1996.