Анализ управления и оценки совокупного финансового риска

УДК 336:33а131.7

А.в. Чернявская АНАЛИЗ УПРАВЛЕНИЯ И ОЦЕНКИ СОВОКУПНОГО

ФИНАНСОВОГО РИСКА

Аннотация. В работе раскрыта сущность операционного и финансового рычага, оценена их взаимосвязь и влияние на результаты деятельности предприятия. Предложена схема анализа управления и оценки совокупного финансового риска.

Ключевые слова: операционный рычаг, финансовый рычаг, собственный капитал, заемный капитал, прибыль.

Anna Chernyavskaya ANALYSIS OF THE MANAGEMENT AND EVALUATION

OF THE TOTAL FINANCIAL RISK

Abstract. In the work of the essence of operating and financial leverage, assessed their interaction and influence on the company's results. The scheme of the analysis of the management and evaluation of cocoeKynnozo financial risk.

Keywords: operational lever, financial leverage, equity capital, loan capital, profit.

Существенное влияние на эффективность функционирования предприятия оказывает финансовый риск, обусловленный структурой источников средств финансирования его деятельности. При этом чем выше доля заемного капитала, тем выше уровень финансового риска, наличие и параметры которого необходимо выявлять, оценивать и в последующем оптимизировать. Одним из наиболее эффективных критериев оценки финансовых рисков являются показатели левериджа, которые характеризуют соотношение «доходность - ликвидность - риск» в разрезе операционной и финансовой деятельности предприятия, а также комплексно отражают результаты обоснованности принятия и реализации управленческих решений.

Рычаг, леверидж (leverage) - финансовый механизм управления формированием прибыли, основанный на обеспечении необходимого соотношения отдельных видов капитала или отдельных видов затрат [2, с. 211]. Различают

— финансовый рычаг - механизм воздействия на уровень рентабельности собственного капитала за счет изменения соотношения собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием;

— операционный рычаг - механизм воздействия на сумму и уровень прибыли за счет изменения соотношения постоянных и переменных расходов.

Таким образом, совокупный финансовый риск предприятия можно выразить сочетанием финансового и операционного рисков. Соответственно, финансовый риск связан с действием финансового левериджа (рычага), а операционный риск - с воздействием операционного левериджа (рычага). Их произведение, или операционно-финансовый леверидж, характеризует совокупный финансовый риск в системе.

Следует отметить, что концепция левериджа исследована многочисленными зарубежными (И. Ансофф, Р. Брейли, Б. Коласс, Э. Хелферт и другие) и отечественными учеными (И.А. Бланк, О.В. Ефимова, М.Н. Крейнина, J1.H. Павлова, Е.С. Стоянова, H.H. Тренев, Э.А. Уткин и другие), с этим связано многообразие трактовок действия финансового и операционного левериджа и наличие значительного числа методик расчета этого критерия, а также различных результатов анализа исходных данных с его применением. В целях понимания сущности финансового рычага и последующей оценки его воздействия на эффективность развития предприятия считаем целесообразным рассмотреть все виды левериджа через динамический и факторный подходы к его анализу.

В результате проведенных теоретических обобщений выявлено, что финансовый леверидж в

© Чернявская A.B., 2014

рамках динамического подхода определяется как эластичность чистой прибыли предприятия по отношению к валовой прибыли (прибыли до уплаты процентов за пользование заемными средствами и налога на прибыль). Так, зарубежные авторы, такие как А. Коласс, Ю Бригхем, Н. Галенски, Д. Хэмптон, и отечественные ученые - В. Ковалев, Н. Тренев, И Бланк, В. Вяткин, А. Казак, Е. Стоянова, М. Крейнина, рассматривают показатели левериджа в виде коэффициентов эластичности, измеряющих чувствительность финансового результата деятельности предприятия в динамике. Полагаем, что с учетом действующей финансовой отчетности финансовый леверидж (рычаг) следует рассчитывать как отношение коэффициента прироста чистой прибыли, то есть результата после финансовых расходов (прибыль от продаж, уменьшенная на величину процентов к уплате и текущего налога на прибыль) к коэффициенту прироста прибыли от продаж по формуле:

ДПЧ /Пц Кфр =• 0

ДП / П0

где Кфр - коэффициент финансового рычага; дПч - абсолютное отклонение чистой прибыли за отчетный период по сравнению с базисным; дПп _ абсолютное отклонение прибыли от продаж за отчетный период п0 сравнению с базисным; дПч0 - величина чистой прибыли в базисном периоде; дПп0 -величина прибыли от продаж в базисном периоде.

В данном случае результат расчета показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при увеличении прибыли от продаж на 1 %.

Золотое правило экономики предприятия, при котором реализуется оптимальное соотношение (2), выглядит следующим образом:

Тп>Тв>Ти>100 %,

где Тп - темп роста прибыли, %; Тв - темп роста выручки от продаж (работ, услуг), %; Ти- темп роста среднегодовой стоимости имущества, %.

Согласно выражению (2) опережающий темп роста чистой прибыли по сравнению с прибылью от продаж является положительным, причем увеличение эффекта левериджа свидетельствует о более высокой эффективности использования заемных финансовых ресурсов. В то же время повышение финансового рычага сопровождается возрастанием степени рискованности организации.

Отметим, что, несмотря на возможность получения определенного представления об изменении финансового риска при использовании динамического подхода к расчету показателя левериджа, данный метод имеет ряд недостатков, которые не позволяют, на наш взгляд, раскрыть содержание финансового рычага и использовать его для формирования эффективной политики управления риском. Среди таких недостатков следует выделить, во-первых, необходимость использования данных отчетного и предыдущего периодов для расчета показателя, по которому можно сделать вывод об эффективности применения заемного капитала ранее, но сложно принять решение об изменении структуры источников финансирования в будущем, и, во-вторых, невозможность прямого выделения и исследования факторов, влияющих на текущее значение и динамику финансового рычага.

Исследование изучаемой проблемы на основании анализа имеющихся научных работ показало, что в рамках факторного подхода к раскрытию сущности финансового левериджа, он рассматривается как приращение к рентабельности собственных средств, получаемое за счет использования заемного капитала. Данный подход менее распространен, он находит поддержку у ряда отечествен-

ных и зарубежных исследователей. В упрощенном виде формула расчета показателя финансового рычага выглядит в этом случае так:

Кфр = Пч/ СК - Пп/ (СК + ЗК),

Кфр = Рск-Р

где СК - собственный капитал; ЗК - заемный капитал; Рек - рентабельность собственного капитала в исследуемом периоде; Р(ск+зк) - рентабельность использования всего капитала предприятия в исследуемом периоде (или экономическая рентабельность - Рк(а))-

Смысл соотношений в формулах (3) и (4) состоит в том, что рентабельность собственного капитала растет с ростом задолженности при прочих равных условиях до тех пор, пока экономическая рентабельность активов выше процентной ставки по кредитам и займам. Этот эффект возникает в том случае, когда предприятие имеет задолженность или располагает источником финансирования, который представляет собой выплату постоянных затрат. Он воздействует на чистую прибыль предприятия и, таким образом, на рентабельность собственного капитала. Для измерения такого воздействия коэффициент финансового рычага считаем целесообразным определять по следующим формулам:

а-(р-у)-нг

Кфр= / л „/

Ц.  (Р _ V) - ИХ -

Кфр =—---,

где q - количество проданной продукции; р - цена единицы продукции; V - удельные переменные расходы; НХ - сумма постоянных расходов; IX - финансовые расходы (проценты по кредитам и займам и налоги); - выручка от объема продажи продукции; к - коэффициент соотношения переменных затрат и выручки от объема продажи продукции.

Значения, полученные при использовании вышеприведенных выражений, показывают, насколько изменится рентабельность собственного капитала при приросте прибыли до финансовых расходов и налогов (прибыли от продаж) на 1 %. Отсюда следует, что рост задолженности приводит к увеличению коэффициента финансового рычага и одновременно финансового риска предприятия.

Таким образом, проведенный в ходе исследования анализ методов оценки воздействия финансового левериджа на рискованность развития предприятия показал связь между экономической рентабельностью и рентабельностью собственного капитала, которая имеет место, когда в структуре источников формирования капитала организации содержатся обязательства с фиксированной ставкой процента. В этом случае образуется эффект финансового рычага (ЭФР), который показывает достигнутый уровень рентабельности, при использовании платных заемных средств, относительную величину которого можно определить по формуле [4, с. 55]:

ЗК

ЭФР = (1-Кн)  (РК(А) -Цзк) ==,

СК

где Кн - коэффициент налогообложения прибыли; Цзк - средневзвешенная цена заемных средств (определяется как отношение расходов организации по обслуживанию заемных источников к средней

балансовой величине заемного капитала); ЗК - средняя балансовая величина заемного капитала;

СК - средняя балансовая величина собственного капитала.

Наглядно видно из представленной формулы, что эффект финансового рычага состоит из трех взаимосвязанных элементов:

- налоговый корректор (1-Кн) - необходим для приведения в сопоставимый вид уровня ЭФР и уровня рентабельности собственного капитала;

- дифференциал финансового рычага (Рща) - Цзк) - разница между рентабельностью всего капитала (Рща))> вложенного в активы (как собственного, так и заемного), и средневзвешенной ценой заемных средств (Цзк);

- коэффициент финансового рычага (ЗК / СК ) - показывает, сколько заемных средств приходится на каждый рубль собственного капитала.

Между дифференциалом и плечом финансового левериджа (рычага) существует неразрывная связь и глубокое противоречие: привлечение заемных средств позволяет предприятию быстрее и масштабнее выполнять свои задачи, но в то же время приводит к увеличению средней расчетной ставки процента и сокращению дифференциала. Поэтому эффективное управление финансовыми рисками состоит в том, чтобы не исключать, а принимать экономически обоснованные, оправданные риски в пределах дифференциала финансового левериджа (рычага).

Отметим, что финансовый риск при использовании только финансового левериджа трактуется узко, как невозможность расплатиться по своим долгам и связан лишь с финансовой политикой предприятия, ориентированной на привлечение долгосрочного кредита. Поэтому, на наш взгляд, эффект финансового рычага характеризует один из видов финансовых рисов - кредитный, а не совокупный финансовый риск предприятия в целом. На величину последнего оказывает влияние не только структура капитала и эффективность его использования, но и соотношение между постоянными и переменными расходами. Для раскрытия этой взаимосвязи рассмотрим аналогично концепции финансового левериджа два основных подхода к определению коэффициента операционного рычага -динамический и факторный, которые позволяют раскрыть действие операционного левериджа.

Обобщение различных научных взглядов как отечественных, так и зарубежных ученых показало, что динамический подход определяет операционный леверидж как эластичность прибыли предприятия (прибыли до уплаты процентов за пользование заемными средствами и налога на прибыль) по отношению к объему реализации в отчетном периоде. В этом случае коэффициент операционного рычага (Копр) с учетом действующей финансовой отчетности следует рассчитывать как отношение относительного изменения прибыли от продаж (Пп) к относительному изменению объема продаж (О) по формуле:

ДПп/Пп

Копр= .

АО/О

Экономический смысл показателя Копр, рассчитанного по формуле (8), состоит в том, что он выражает чувствительность прибыли от продажи к изменению объема продаж, то есть показывает, на сколько процентов изменится прибыль при изменении объема продаж на 1 %.

Коэффициент операционного рычага отражает коммерческий риск предприятия. Коммерческий риск - это неопределенность, связанная с получением прибыли и обусловленная двумя факторами: изменением объемов продажи продукции (товаров) и уровнем условно-постоянных расходов. Последние отражают эффективность управления хозяйственной деятельностью. Чем выше удельный вес постоянных расходов, тем больше коэффициент операционного рычага, тем выше коммерческий риск предприятия.

Таким образом, результаты проведенных теоретических обобщений позволили выявить сходство между операционными и финансовыми рычагами, которое заключается в том, что оба они представляют возможность выиграть от постоянной величины, не меняющейся при изменении масштаба производственной деятельности. При этом преимущество финансового рычага заключается в том, что

капитал, взятый организацией в долг под фиксированный процент, можно использовать в процессе деятельности таким образом, что он станет приносить прибыль, более высокую, чем уплаченный процент. Разница накапливается как прибыль организации. Полагаем, что эффект финансового и операционного рычагов можно объединить для получения общего эффекта. Такое соединение считаем возможным, поскольку рассматриваемый нами совокупный финансовый риск предприятия представляет собой систему рисков, неразрывно связанных между собой, поэтому характеризующие их показатели левериджа могут рассматриваться взаимосвязано. Это позволит усилить влияние колебаний прибыли до финансовых расходов и налогов на рентабельность собственного капитала. В этом случае общий эффект будет соответствовать произведению двух эффектов:

где К0бщ - коэффициент общего эффекта рычага (комбинированный леверидж).

Комбинированный леверидж отражает влияние изменения объема продаж на динамику чистой прибыли. Результаты расчета отражают уровень совокупного финансового риска предприятия и характеризуют, насколько изменится чистая прибыль при изменении объема продаж на 1 %. При этом отметим, что если у предприятия высокие значения эффекта операционного и финансового рычагов, то любое небольшое увеличение годового оборота будет ощутимо отражаться на значении рентабельности совокупного капитала:

Однако крайне важно заметить и обратное воздействие комбинированного левериджа, отражающего совокупный финансовый риск. Сочетание мощного финансового рычага с аналогичным операционным рычагом может оказаться губительным для предприятия, поскольку экономический и финансовые риски взаимно умножаются, мультиплицируя негативный эффект.

Сочетание основных преимуществ финансового и операционного левериджей в комбинированном позволяет его рассматривать в качестве обоснованного критерия оценки совокупного финансового риска предприятия и использовать при формировании механизмов управления риском.

В этих условиях необходима разработка приоритетных направлений методического развития системы риск-менеджмента, реализация которого позволила бы, ориентируясь на реальные условия конкретных предприятий, обеспечить новую и достаточно специфическую, но крайне необходимую сторону их деятельности современными технологиями оценки и управления финансовыми рисками.

В соответствии с рассмотренными методическими рекомендациями по выявлению и измерению совокупного финансового риска и факторов, определяющих его уровень, проанализировать текущее состояние любой организации можно по схеме, представленной на рис.

Одним из наиболее важных этапов управления финансовыми рисками является количественная оценка спрогнозированных рисков, поскольку при этом выявляются возможные убытки от операций, принимаются решения относительно того, насколько стоит уделять внимание имеющимся рискам.

Таким образом, методика оценки финансовых рисков становится неотъемлемой частью целостной системы управления всей деятельностью хозяйствующего субъекта, поскольку на основе ее результатов разрабатываются меры по нейтрализации риска и его последствий в изменчивых рыночных условиях. При этом решение данной проблемы должно основываться на полной и достоверной оценке процессов, происходящих на уровне хозяйствующих субъектов, что является предпосылкой

Кобщ = Кфр • Копр,

Копр

ЛИ /II

АО/О

для разработки основ их без рискового развития. Это и определило целесообразность анализа современного состояния предприятий и уровня рискованности их развития в регионе.

Рис. Схема анализа управления и оценки совокупного финансового риска

Библиографический список

1. Анализ финансовой отчетности: учеб. / Под ред. М.И. Бахрушиной, Н.С. Пласковой. - М.: Вузовский учебник, 2009. - 367 с.

2. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента: учеб. В 2 т. / И.А. Бланк. - НИКА-центр, 1999. - Т. 1. - 512 с.

3. Вятки В.Н. Управление риском в рыночной экономике / В.Н. Вяткин, Д, Хэптон, В.А. Гамза. - М.: Экономика, 2002. - 195 с.

4. Донцова Л.В. Анализ финансовой отчетности: учеб. / Л.В. Донцова, H.A. Никифорова. - 6-е изд., перераб. и доп. - М.: Издательство «Дело и Сервис», 2008. - 368 с.

5. Уотшем Т.Дж., Паррамоу К. Количественные методы в финансах: учеб. пособие для вузов; пер. с англ. / Под ред. М.Р. Ефимовой. - М.: Финансы, ЮНИТИ, 1999. - 527с.