Организационно-экономические подходы при формировании корпоративных образований

9. Жариков В.В., Истомин М.А. Оценка конкурентоспособности промышленной продукции // Организатор производства. 2007. № 32.

Поступила в редакцию 5.03.2009 г.

Kriventseva M.K., Istomin M.A. The quality and competitiveness of polyethylene pipes. In this paper the

quality exponents of pipes made of polyethylene, and also identifies the factors affecting the competitiveness of these products are formulated. A diagram of the factor analysis of competitiveness of pipes made of polyethylene is offered.

Key words: quality and competitiveness, the polymeric industry, polyethylene pipes.

УДК 338.4

ОРГАНИЗАЦИОННО-ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ ПРИ ФОРМИРОВАНИИ КОРПОРАТИВНЫХ ОБРАЗОВАНИЙ

© С.С. Сараев

Рассмотрена специфика механизмов формирования корпоративных образований в агрегированных звеньях промышленности, организационно-экономические подходы к формированию различных форм российских интегрированных образований, предложена методика определения стоимости контроля собственности в промышленных корпоративных образованиях.

Ключевые слова: корпоративные образования, формирование.

Производство товаров и услуг требует соединения экономических ресурсов, которое происходит в рамках предприятия. Предприятие является особым институтом, в котором посредством определенной организационно-правовой формы взаимодействуют собственники, менеджеры, организуется

производственный процесс. Но сегодня как никогда необходим поиск эффективных организационных форм и механизмов формирования корпоративных образований.

Основными механизмами формирования корпоративных образований и совершенствования их организационно-правовых форм являются дружественные слияния, жесткие поглощения, выкупы долговым финансированием, а также выделения, разделения, дивестиции и их вариации с особенностями в российской экономике.

Механизмом формирования корпоративных образований для удаления эффекта анергии является сокращение бизнеса в виде разделения, выделения, дивестиций. При этом необходимо оценить эффективность организационных мероприятий по структурированию бизнеса и прав контроля собственности в выделившихся юридических лицах, т. е. управляемости корпоративного образования.

При формировании и функционировании корпоративных образований возникает вопрос стоимости контроля прав собственности (а значит и управляемости) в интегрированных промышленных образованиях.

В мировой практике накоплен достаточно обширный опыт в этой области. Данная проблема освещена в трудах таких исследователей, как Ю. Бригхем, Л. Гитман, Ш. Пратт, Дж. Фридман, У. Шарп и др.

Вопросы эффективности различных организационно-правовых форм собственности и их интегрированных образований отражены в работах В. Андреева, А. Бусыгина, И. Кононова, С. Могилевского, Ю. Перева-лова и других ученых.

В российской практике практически отсутствуют работы, раскрывающие смысл операций, связанных с совершенствованием форм хозяйствования в интегрированных образованиях. Наибольшее освещение эти вопросы получили в работе Н. Рудыка и Е. Семенковой.

Каждая из организационно-правовых форм предпринимательства обладает рядом преимуществ и недостатков. Одним из недостатков индивидуального бизнеса является неограниченная ответственность. Другой заключается в ограничении на привлечение

заемных финансовых средств для инвестирования своего развития. Поэтому индивидуальный бизнес испытывает затруднения в долгосрочном финансировании капитального строительства, реконструкции производства, его технического перевооружения.

Альтернативной собственному делу формой собственности является ее коллективный вид, который в зависимости от масштабов объединенного капитала и числа пайщиков (собственников) организуется и юридически оформляется или как товарищество (партнерство), или как акционерное общество (корпорация).

Согласно Федеральному закону РФ № 115-ФЗ от 18 февраля 1999 г. акционерное общество (корпорация) открытого типа представляет собой одну из форм организации хозяйственной деятельности, потенциал которой проявляется тогда, когда существует потребность объединить средства многих тысяч людей и создать крупную негосударственную коллективную собственность. При этом весь капитал общества и доля каждого из его участников так или иначе переводится в акции.

Анализируя информацию о комбинации факторов, условий и характеристик функционирования различных форм негосударственных предприятий для выбора рациональной организационной структуры, можно отметить, что корпоративная собственность (акционерные общества) является лучшей формой организации в том случае, когда технология производства предполагает высокую степень интенсивности использования капитала, количество существующих фирм гарантирует конкурентную среду, а внешние условия относительно стабильны. Преимущество корпораций перед другими формами организации бизнеса состоит в возможности аккумулирования значительных финансовых ресурсов в результате эмиссии и обращения ценных бумаг, в ограничении ответственности, в непрерывности существования.

Частная (индивидуальная) собственность, по сравнению с корпоративной, предпочтительна, когда степень риска в бизнесе и интенсивность использования капитала ниже. Коллективный, демократический вид собственности (товарищества) предполагает более высокую степень солидарности работников предприятия, а интенсивность исполь-

зования капитала и риск должны быть ниже, чем в случае с индивидуальным бизнесом.

К недостаткам корпоративной организации бизнеса по сравнению с малыми формами предпринимательства относятся ее меньшая гибкость и маневренность в оперативном принятии определенных решений.

Стремление ограничить ответственность вызвало необходимость учреждения объединений предпринимателей, которые могли бы гарантировать им экономическую безопасность. Такой формой объединения выступает корпорация. Для осуществления многих предпринимательских проектов стало недостаточно индивидуального капитала. Возникла необходимость объединения индивидуальных капиталов для их реализации.

При рассмотрении различных организационно-экономических форм интегрированных образований выявлено, что при создании холдинговых компаний путем приобретения и консолидации пакета акций в уставном капитале действует механизм жесткого поглощения [1]. Финансово-промышленные группы в форме «мягких нехолдинговых корпораций» основаны на механизмах дружественных слияний. Основным механизмом образования конгломератов являются дружественные слияния и жесткие поглощения фирм различной производственной и коммерческой ориентации. При образовании трестов используется механизм слияния различных фирм в единый производственный комплекс.

В настоящее время интенсивный процесс обращения акций существенно меняет состав собственников предприятий, активизируя передел собственности. Современная ситуация на отечественном фондовом рынке характеризуется снижением объема операций, формирующих портфельные инвестиции, и увеличением масштабов выкупа акций с целью передела собственности.

В качестве механизмов формирования эффективных корпоративных образований используются слияния и поглощения.

В экономической литературе поглощение рассматривается как оплаченная сделка, в результате проведения которой происходит переход прав собственности на корпорацию, чаще всего сопровождающийся заменой менеджмента купленной корпорации и изменением ее финансовой и производственной политики. Термин «слияние» употребляется,

когда речь идет о дружеском поглощении, а не в смысле финансовой сделки, в результате которой происходит объединение двух или более корпораций в одну, сопровождающееся конвертацией акций сливающихся корпораций, сохранением состава собственников и их прав. Хотя дружеское поглощение может быть успешно отнесено и на счет слияний (в смысле объединения двух корпораций в одну).

Любая компания начинает свою деятельность как небольшое и, как правило, достаточно узкоспециализированное предприятие с ограниченным ассортиментом продукции. В ходе своего развития такая компания постоянно сталкивается с проблемой недостаточности собственных средств и уязвимостью своих конкурентных позиций на рынке.

Оценка эффективности слияния представляет собой достаточно трудную задачу для любой корпорации-покупателя. Это связано с тем, что покупателю приходится прогнозировать величину будущих потоков денежных средств, учитывая риски, присущие тем или иным потокам. В процессе оценки сделки корпорации-покупателю необходимо оценить стратегические преимущества, которые несет в себе слияние с определенной ею корпорацией-целью, эффект, который окажет слияние на ее структуру капитала, уровень доходности ее операций и многое другое.

Доказано, что горизонтальные и вертикальные слияния могут потенциально предоставить корпорации-покупателю реальные экономические выгоды от получения возможной синергии.

Рассмотренные механизмы слияний, дружественных и жестких поглощений являются техниками корпоративной экспансии.

Техники сжатия представляют собой противоположное явление, их применение приводит к «сжатию» корпорации и образованию корпорации меньшего размера. Техники сжатия - это сделки рынка корпоративного контроля, связанные с передачей / продажей прав собственности (обыкновенных акций) на часть или все активы корпорации, в результате которых размеры активов и операций корпорации значительно уменьшаются или она вообще прекращает свое существование в качестве отдельной целостной юридической единицы.

При всем разнообразии существующих на сегодняшний день техник корпоративного сжатия можно выделить три основные, все остальные представляют собой их вариации: продажа, выделение, дивестиция.

Экономика современной России унаследовала структуру, в которой ресурсы недоиспользуются на крупных промышленных предприятиях. Поэтому повышение эффективности неразрывно связано с ее структурными изменениями - реструктуризацией.

Определение цены на вхождение в корпоративный бизнес (стоимости предприятия как действующего) предполагает последующий расчет стоимостей каждого актива (группы активов), используемого в процессе функционирования предприятия, с последующим их суммированием. Стоимость для бизнеса определенного актива измеряется меньшей из двух величин - чистых текущих затрат на замещение и эффективной стоимости актива.

При этом подходе каждый актив рассматривается с точки зрения альтернативных возможностей его использования на дату оценки:

1) если стоимость актива для бизнеса равна стоимости актива в использовании, то принимается решение о сохранении данного актива на балансе;

2) если стоимость актива для бизнеса равна чистой стоимости реализации актива, собственник принимает решение о продаже актива;

3) если стоимость актива для бизнеса равна чистым текущим затратам на замещение данного актива, собственник заменяет этот актив на другой.

То есть при определении стоимости функционирующего предприятия как суммы стоимостей в использовании активов предприятия необходимо к полученной итоговой стоимости прибавить рыночную или иную стоимость избыточных активов с альтернативным текущему вариантом использования.

При определении цены на вхождение при добровольном слиянии и поглощении принимается метод дисконтированных денежных потоков с внесением поправок: поправка на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.

Затраты на реорганизацию можно рассматривать как вариант капиталовложений: имеются стартовые затраты и в будущем ожидается прибыль (поток доходов). Независимо от того, расходует фирма денежные средства или акции, она должна приложить все усилия, чтобы добиться оптимального распределения капитала и обеспечить в долгосрочном периоде благосостояние акционеров.

Выявлено, что слияния и поглощения происходят не на добровольной основе, а вынуждено. Другим механизмом формирования корпоративного образования является вынужденное слияние.

Вынужденный процесс слияний и поглощений в российских условиях чаще всего рассматривается в качестве возможного антикризисного механизма. То есть расширение бизнеса происходит вследствие банкротства какого-либо предприятия.

Оценка ликвидационной стоимости предприятия в ситуации банкротства обладает рядом особенностей, обусловленных, в основном, характером самой чрезвычайной ситуации.

Стоимость цены на вхождение в целях реорганизации подразумевает оценку исходя из данных о текущем состоянии предприятия и оценку предполагаемого проекта реструктуризации на основе прогнозируемых денежных потоков с учетом синергетического эффекта.

В процессе исследования обоснован вариант (проект) наиболее эффективной вынужденной реорганизации ОАО «Уваровский химический завод» («УХЗ»).

Предприятие расположено в центральной части России и относится к отрасли «химическая и нефтехимическая промышленность».

ОАО «УХЗ» в соответствии с определением Арбитражного суда Тамбовской области признано банкротом и принудительно ликвидируется. На предприятии введено конкурсное производство.

Для ведения переговоров с потенциальными покупателями активов предприятия необходимо определить цену на вхождение в корпоративный бизнес.

Реструктуризацию предприятия можно рассматривать как вариант капиталовложений с первоначальными затратами и ожидаемой в будущем прибылью. Поэтому необхо-

димо определить инвестиционную привлекательность проекта реорганизации в форме вынужденного слияния или поглощения, для того чтобы выяснить выгодность данного проекта. Необходимо оценить: насколько предполагаемые результаты отвечают требованиям инвестора по уровню доходности и сроку окупаемости.

Для запуска производства на ОАО «УХЗ» при смене собственника необходимо газифицировать предприятие, расширить номенклатуру выпускаемой продукции с одновременным наращиванием объемов выпуска минеральных удобрений.

Покупателю, приобретающему ОАО «УХЗ», следует инвестировать в проект: на первом этапе - 247,9 млн руб.; на втором этапе - 46,8 млн руб., итого 294,7 млн руб. Срок окупаемости проекта 4,6 года.

Основной целью проекта является получение прибыли за счет наращивания объемов экспорта и продаж на внутреннем рынке сложных фосфорных и азотно-фосфорных минеральных удобрений, а также расширения номенклатуры выпускаемых минеральных удобрений при одновременном снижении себестоимости производства на базе существующих восстанавливаемых и вновь вводимых мощностей завода.

Целесообразность проекта определяется наличием перспективного рынка минерального удобрения в Центрально-Черноземном районе, доступностью сырья, подготовленной собственной промышленной базы, гибкостью технологии, позволяющей производить на одних и тех же мощностях различные виды и марки фосфорных и азотнофосфорных удобрений квалифицированными кадрами, положительным опытом организации производства и продаж сложных азотнофосфорных удобрений, как на внутреннем, так и на внешних рынках.

Поэтапность реализации проекта позволяет гибко реагировать на позитивные и негативные изменения ситуации на внутреннем и мировом рынках, государственной политики в агропромышленной, инвестиционной и налоговой сферах, оптимизировать объемы производства и продаж, номенклатуру продукции.

В результате расчетов сделан вывод, что инвестиционный проект является прибыль-

ным, что является основой для реструктурирования деятельности ОАО «УХЗ».

В работе приведен расчет стоимости имущества предприятия двумя методами. Поскольку продается действующее предприятие, которое при условии определенных капвложений способно приносить прибыль в будущем от основной производственнохозяйственной деятельности, доходному

подходу присваивается коэффициент весомости 0,65, а, соответственно, сравнительному - 0,35.

Предприятия-аналоги были отобраны по предприятиям-конкурентам: «Минудобре-

ния» г. Балаково, ОАО «Воскресенские минеральные удобрения» г. Воскресенск, ОАО «Фосфорит» г. Кингисепп.

Рыночная стоимость предприятия ОАО «УХЗ» на 1 января 2008 г. с учетом ограничительных условий и сделанных допущений составляет 180,84 млн руб.

Другим механизмом формирования корпоративных образований для уменьшения налогового бремени является переход на упрощенную систему налогообложения, т. е. сокращение (разделение, выделение) бизнеса.

На практике многим субъектам предпринимательской деятельности достаточно сложно преодолеть нормативные ограничения по объему работ и численности, установленные законодательством. Вследствие этого некоторые экономические организации дробят бизнес, чтобы каждое подразделение могло соответствовать установленным меркам для перехода на льготный режим налогообложения по критериям специального налогового режима. И если какая-либо организация предусматривает выделение из своего состава малых предприятий и перевода их на льготный режим налогообложения, требуется первоначально, а затем и в процессе текущей деятельности, обеспечить соблюдение указанных лимитов и нормативов.

Следовательно, прежде чем разделить бизнес и начать переход на упрощенную систему налогообложения (УСН), требуется правовое обеспечение указанных проблем, их достаточно глубокое рассмотрение с целью снижения налоговых рисков. В данном случае возникает вопрос об экономическом эффекте, который может быть получен предприятием при его реорганизации в форме разделения и выделения других юридических

лиц. Обычно экономический интерес у работодателя выражается в снижении налоговой нагрузки. Поэтому следует сравнивать суммы налогов, которые будут уплачены этим предприятиям, в т. ч. и через вновь созданные структурные подразделения.

Один из вариантов организационной схемы разделения ЗАО «ТМБ», предлагаемый нами для снижения налоговых платежей в рамках УСН, имеет следующую систему построения.

После разделения за ЗАО «ТМБ» остается лишь владение имуществом и землей. Оно занимается арендной деятельностью, а также охраной принадлежащих ему территорий и имущества. Сдается имущество в аренду вновь организованным на базе цехов и торгующих подразделений ЗАО «ТМБ» малым предприятиям - производителям. Всего таких предприятий будет одиннадцать, исходя из принципа соблюдения ограничительных требований к предприятиям, перешедшим на УСН.

Каждое из вновь организованных предприятий производит законченную продукцию (т. е. разделение будет происходить на основе специализации по продуктам, а не по технологическим стадиям). Организационная форма этих одиннадцати предприятий - общество с ограниченной ответственностью (ООО «1»; ООО «2»; ... ООО «11»).

Формально каждое предприятие становиться самостоятельным. Однако ЗАО «ТМБ» сохраняет на каждом предприятии для контроля прав собственности в уставном капитале блокирующий пакет обыкновенных акций в 25 %. Это дает возможность оставить за ЗАО «ТМБ» контроль прав собственности и общее стратегическое управление бизнесом.

Также, по нашему мнению, такое разделение позволит сосредоточить управляющее воздействие на технологию производства одного товара по всем звеньям. Как следствие можно ожидать роста качества продукции и конкурентоспособности на рынке.

При взаимодействии всех структурных образований с целью снижения налоговых рисков целесообразно проведение следующих основных мероприятий:

- для сохранения бизнес-процесса персонал всех ООО должен быть размещен в том же месте, где и персонал ЗАО «ТМБ»,

т. е. на одной территории, для удобства управления;

- фактически учетные работы по всем

ООО должны осуществляться под единым руководством со стороны главного бухгалтера ЗАО «ТМБ»;

- предприятия ООО должны открываться каскадно (последовательно) в сжатые сроки с целью минимизации совокупной налоговой нагрузки всей организационной структуры бизнеса.

Полученные результаты показывают возможное снижение налогового бремени на 40,2 % и увеличение за счет этого чистой прибыли в полтора раза.

При формировании и функционировании корпоративных образований в первую очередь возникает вопрос стоимости контроля прав собственности в интегрированных промышленных образованиях.

Законодательно в России закреплена необходимость оценки пакетов акций при осуществлении выкупа обществом у акционеров принадлежащих им акций (жесткое поглощение), в случае дополнительной эмиссии акций, при внесении неденежного вклада в уставный капитал, при продаже пакетов акций, остававшихся в собственности государства. Кроме того, оценка может производиться по инициативе самого акционерного общества, собственника пакета, инвестора для обоснования цены сделки (дружественные слияния). Владение пакетом акций - это не только вопрос поддержания статуса собственника. Речь идет о доходности или эффективности отдельно взятой акции в составе контрольного или блокирующего пакетов (т. е. конкретного пакета) как инструмента владения собственностью всей компании.

Стоимость находится в прямой зависимости от прав и возможностей, предоставляемых акционеру, обладающему определенным пакетом акций. Фактически возможность оказания влияния на деятельность акционерного общества определяется размерами пакетов акций, принадлежащим акционерам.

Разработан алгоритм оценки контроля прав собственности через конкретный пакет акций корпоративного образования.

Итогом расчета по модели дисконтированного денежного потока является рыночная стоимость акционерного капитала пред-

приятия с учетом долгосрочной задолженности компании.

Для выведения окончательной величины стоимости прав контроля собственности через пакет 100 % обыкновенных акций оцениваемой компании необходимо внести ряд поправок. Полученная величина представляет собой цену вхождения в корпоративный бизнес, которая не включает стоимость избыточных и нефункционирующих активов, непосредственно не принимающих участия в генерировании дохода. Такие активы оцениваются отдельно, а результат добавляется к стоимости компании. Выделяют четыре типа объектов, подлежащих отдельной оценке и учету в стоимости: собственный оборотный капитал; обязательства, связанные с проведением природоохранных мероприятий; объекты социальной сферы; основные фонды, находящиеся на консервации.

Величина стоимости контроля прав собственности, полученная после внесения поправок, определяет стоимость 100 % контрольного пакета акций. Стоимость пакетов акций любого меньшего объема представляет собой стоимость ликвидного пакета акций с учетом премии за контроль.

В случае использования метода капитализации прибыли получают стоимость пакета на уровне обладания контролем прав собственности. Объясняется это тем, что оценивать часть предприятия по его чистым доходам разумно лишь для того, кто в состоянии в любых формах изъять зарабатываемые им доходы. Данный метод основан на том, что стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность.

Этот метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства российских предприятий.

В случае, если непосредственно невозможно определить стоимость конкретного пакета акций для получения итоговой величины стоимости, в процессе оценки в зависимости от характера рассматриваемого пакета учитываются:

- премия за приобретение контрольного пакета акций;

- скидка за меньшую долю или неконтрольный характер;

- скидка за недостаточную ликвидность ценных бумаг.

Премия за контроль представляет собой стоимостное выражение преимущества, связанного с владением контрольным пакетом акций, и отражает дополнительные возможности контроля над компанией.

Премии, в зависимости от степени контроля, который обеспечивается оцениваемым пакетом акций, следует вводить в расчет по той причине, что инвестор, приобретающий контроль над компанией, в состоянии использовать любой из существующих каналов доступа к капиталу, который вложен в предприятие, и к доходам, заработанным предприятием с этого капитала.

Объектом оценки являются блокирующий пакет акций в размере 28220 штук и контрольный пакет акций в размере 56430 штук ОАО «ТПМ».

Уставный капитал общества составляет 75223 руб. Он состоит из 112836 обыкновенных акций и 37610 привилегированных акций номинальной стоимостью 50 коп. Общее количество акционеров - 4335. Распределение долей владения обыкновенными акциями свидетельствует об отсутствии контрольного пакета, находящегося в руках одного акционера, имеется блокирующий пакет. В целом распределение акций характеризуется значительной «распыленностью».

По результатам проведенного анализа сделаны следующие выводы.

Производственная деятельность предприятия стабильна, показатели платежеспособности удовлетворительны. Для поддержания и роста эффективной деятельности предприятия необходимо существенное наращение темпов роста обновления основных фондов. Предприятие рентабельно. Имеет место стабильный рост показателей реализации продукции.

Проведена оценка стоимости контроля прав собственности через пакет обыкновенных акций в размере 28220 штук (25,01 %).

Пропорциональная доле пакета стоимость равна 28161 тыс. руб.

Данная величина определяет оценку стоимости пакета акций при обладании контролем над предприятием. Контрольным же пакетом акций считается пакет в размере 50% обыкновенных акций плюс одна обыкновенная акция. Поэтому для определения

наиболее вероятной рыночной стоимости рассматриваемого пакета акций необходимо внести поправки с учетом степени контроля над компанией, которую дает данный пакет; в зависимости от фактора ликвидности акций завода сделать скидку на неразмещение на фондовом рынке.

Скидка за неконтрольный характер пакета является производной от премии за контроль. По оценкам, основанным на международной статистике фондовых рынков, премия за контроль достигает 35 % от предварительной оценки пакета акций, не учитывающей возможности осуществления контроля. Исходя из этого, средняя величина скидки за неконтрольный характер пакета составит 26 %.

Пакет 28220 обыкновенных акций представляет собой блокирующий пакет акций для данного промышленного корпоративного образования, а не обычный миноритарный пакет, поэтому применение к нему средней скидки невозможно. Для определения скидки проанализируем основные, определяемые владением данного пакета, элементы контроля.

Концентрация в руках одного акционера данного пакета акций дает ему возможность влиять на исход голосования по вопросам повестки дня собрания акционеров, выделенных в качестве элементов контроля в практике оценки. Кроме того, основываясь на Выписке из реестра акционеров и Справке

0 количестве акционеров ОАО «ТМП» на

1 марта 2008 г., можно утверждать, что данный пакет является максимальным по размеру, находящимся в руках одного акционера. Рассматриваемое акционерное общество насчитывает большое количество акционеров, значительна часть инвесторов - мелкие вкладчики, которые представляют собой раздробленную массу. Поэтому они не выступают как организованная сила.

Общее количество обыкновенных акций, определенное в Уставе, - 112836 штук, общее количество директоров - 7, следовательно, для избрания одного директора необходимо 14105 акций.

То есть владелец 28220 обыкновенных акций может единолично избрать двух директоров.

Другим фактором, снижающим скидку, является выявленное в ходе финансового анализа наличие у предприятия значительной величины кредиторской задолженности,

здесь часть стоимости премии за контроль, а следовательно, и скидки за недостаток контроля теряется.

Таким образом, необходимо снизить среднюю скидку на неконтрольный характер для этого пакета на 10 %. Следовательно, стоимость этого пакета с учетом обеспечиваемого им контроля над предприятием равна 23655 тыс. руб.

Контрольный же пакет обыкновенных акций составляет 50 % плюс одна голосующая акция. То есть владелец 56430 обыкновенных акций может единолично избрать четырех директоров (из семи).

Стоимость контрольного пакета составляет 56311,26 тыс. руб. Надбавка за контроль составляет 30 %. Поэтому предварительная стоимость контрольного пакета акций составит 73204,6 тыс. руб.

Принимая во внимание тот факт, что, как определено выше, владелец 28220 обыкновенных акций может оказывать весомое влияние на деятельность предприятия, обладает самым большим по размеру пакетом, сконцентрированным в руках одного акционера, фактором ликвидности в данном случае можно пренебречь.

Поскольку акции ОАО «ТМП» не обращаются на фондовом рынке, то необходимо внести скидку на неразмещенность акций на фондовом рынке. Данная скидка определена экспертами в размере 10 % от стоимости пакета акций, ранее уже скорректированной с учетом фактора степени обеспечиваемого данным пакетом акций контроля над предприятием и степени ликвидности акций.

Таким образом, скидка на неразмещен-ность на фондовом рынке равна 23655 тыс. руб.

Следовательно, итоговая рыночная стоимость пакета 25,01 % обыкновенных акций ОАО «ТМП», рассчитанная в соответствии с методами доходного подхода, определена как пропорциональная доля средневзвешенной стоимости 100 % обыкновенных акций за минусом скидки на неконтрольных характер пакета и скидки на неразмещенность на фондовом рынке или 21289 тыс. руб.

Стоимость контрольного пакета с учетом скидки за неразмещенность на фондовом рынке составит 50680,134 тыс. руб. Это в 2,38 раза превышает стоимость блокирующего пакета обыкновенных акций. Поэтому необхо-

дима выработка оптимальной стратегии обладания правом контроля собственности в корпоративных промышленных образованиях.

Проведем оценку меры управляемости собственностью на уровне контрольного пакета ОАО «ТМП».

Между желаемым и реальным уровнем управляемости собственности возникает в каждый момент времени разрыв, который позволяет судить о мере самооценки значимости подведомственной группе собственности. В данном случае - на уровне контрольного пакета.

По экспертным оценкам получено, что субъективно воспринимаемая разница в полезности единицы собственности на уровне блокирующего и контрольного пакетов измеряется соотношением 0,88 или 88 %. Этот коэффициент отражает понижение полезности рассматриваемого пакета по отношению к контрольному.

В соответствии с проведенным экспертным опросом коэффициент ожидаемого снижения полезности единицы собственности (акции) при ее переходе из состава контрольного пакета в состав блокирующего измеряется соотношением 0,81, или 81 %. Это означает, что полезность владения собственностью на уровне блокирующего пакета оценивается на 19 % ниже по сравнению с полезностью владения собственностью ОАО «ТМП» на уровне контрольного пакета.

При нормальной наполненности рынка свободными денежными средствами рост полезности имеет тенденцию трансформироваться в такой же рост стоимости.

1. Проблемы и перспективы развития корпораций в современной России: монография / под общ. ред. Т.Н. Толстых. Тамбов, 2009.

Поступила в редакцию 2.04.2009 г.

Saraev S.S. Management and economic approaches in forming of corporate establishments. Specific of mechanisms of forming of corporate establishments in the aggregated units of industry, economic-organizational approaches to the forming of different forms of Russian integrated establishments was issued, the method of estimation of property control in the industrial corporate establishments was proposed.

Key words: corporate establishments, forming.