Оценка инвестиционной привлекательности предприятия и ее роль в системе инвестиционного менеджмента (обзор)

Оценка инвестиций

оценка инвестиционной привлекательности предприятия и ее роль в системе инвестиционного менеджмента

Л. С. КАБИР, доктор экономических наук, профессор кафедры инвестиционного менеджмента

E-mail: lkabir@yandex.ru Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации

На заседании «круглого стола» в Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации, организованном кафедрой «Инвестиционный менеджмент», была рассмотрена проблема модернизации российской экономики. Одним из наиболее результативных направлений ее решения было признано применение надежных и практичных методов оценки потенциала объекта инвестирования. В обзоре обобщены итоги состоявшейся научной дискуссии.

Ключевые слова: инвестиции, проект, оценка, менеджмент.

Очередное заседание «круглого стола», организованное кафедрой «Инвестиционный менеджмент» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации (далее — Финакадемия), было посвящено изучению роли оценки инвестиционной привлекательности в системе инвестиционного менеджмента. Актуальность этой темы обусловлена положением дел в инвестиционной сфере России, переживающей экономический кризис и пытающейся преодолеть его негативные последствия.

В ходе развернувшейся дискуссии участники «круглого стола» затронули вопросы экономической оценки инвестиций и инвестиционной стратегии предприятия в современных условиях. Сформулированные докладчиками предложения по уточнению принципов формирования инфраструктуры инвестирования должны, по их мнению, способствовать решению всеобщей проблемы ме-

неджмента — заставить «работать» инвестиционную стратегию предприятия.

С вступительным словом к участникам «круглого стола» обратилась заведующая кафедрой «Инвестиционный менеджмент» Финакаде-мии, кандидат экономических наук, профессор Н. И. Лахметкина.

Было подчеркнуто, что необходимым условием позитивного развития национальной экономики сегодня являются быстро реализуемые эффективные инвестиции и в первую очередь — инвестиции в инновации. Однако принятие решений по конкретному высокорискованному инвестиционному проекту всегда сталкивается с жестким ограничением ресурсов. Только их концентрация на наиболее перспективных, профессионально отобранных проектах обеспечивает возврат средств. Такой подход может обеспечить соразмерность темпа и уровня извлечения доходов с ростом затратности и рискованности инвестиций. Вопрос заключается в том, как этого добиться в современных российских условиях.

В связи с этим структуризация проблем и особенностей распространенных в России подходов к оценке инвестиционной привлекательности предприятия с учетом специфики условий развития и функционирования российского бизнеса помогает сориентироваться в существующих возможностях его финансирования по инвестиционной или близкой к ней схеме.

В докладе кандидата экономических наук, профессора кафедры «Инвестиционный менеджмент» Финакадемии Г. П. Подшиваленко прозвучала мысль, что структуризация проблем инвестиционной привлекательности предприятия должна начинаться с изучения инвестиционного климата, поскольку одним из наиболее общих критериев принятия решения об инвестировании является оценка этого климата на макроуровне и инвестиционной привлекательности объекта инвестирования. Часто инвестиционный климат и инвестиционная привлекательность трактуются в экономической литературе как синонимы. Но инвестиционный климат более широкое и емкое понятие. Это базовая характеристика среды инвестирования в стране, регионе, экономическом районе, отрасли. Только с учетом рейтинговой оценки инвестиционного климата инвестору целесообразно переходить к оценке инвестиционной привлекательности конкретного объекта или инвестиционного проекта.

Что же понимается под инвестиционным климатом? Зачастую его определяют как совокупность экономических, политических, социальных и других условий, создающих определенный уровень привлекательности финансовых вложений. Есть определения, трактующие это понятие более конкретно. Представляется, однако, что наиболее корректным и полным является определение, приведенное в Финансово-кредитном энциклопедическом словаре: совокупность сложившихся в какой-либо стране политических, социально-культурных, финансово-экономических и правовых условий, определяющих качество предпринимательской инфраструктуры, эффективность инвестирования и степень возможных рисков при вложении капитала. Иначе говоря, баланс эффективности инвестирования и инвестиционного риска и определяет инвестиционный климат.

Инвестиционный климат — сложное, комплексное и многоуровневое понятие. Комплексность заключается в том, что он формируется под влиянием многих факторов (политических, экономических и др.), которые создают условия для осуществления инвестиционной деятельности. Многоуровневый характер инвестиционного климата означает его оценку на уровне страны, регионов, отраслей экономики. Но если рейтинг страны имеет принципиальное значение для иностранного инвестора, то рейтинг региона, отрасли важен и для иностранного, и для отечественного инвестора. С учетом рейтинга последних инвестор выбирает конкретный объект инвестирования, оценивая его инвестицион-

ную привлекательность. При этом подход к оценке объекта инвестирования различен в зависимости от того, идет ли речь о создании нового объекта или о действующем предприятии.

В заключение Г. П. Подшиваленко подчеркнула, что во всех случаях для инвестора важно (как и при оценке инвестиционного климата) оценить эффективность и риски инвестирования. Различны только подходы к решению этих проблем.

Заведующая кафедрой «Инвестиционный менеджмент» Финакадемии, кандидат экономических наук, профессор Н. И. Лахметкина предложила обсудить вопрос о сущности инвестиционной привлекательности предприятия. Свой доклад она начала с уточнения роли инвестиций. Они имеют существенное значение для функционирования и развития экономики, создают новые предприятия и дополнительные рабочие места, позволяют осваивать передовые технологии и обновлять основной капитал, способствуют интенсификации производства, обеспечивают выход на рынок новых видов товаров и услуг. Это приносит благо потребителям и производителям, инвесторам и государству в целом.

Привлечение инвестиций в экономику является ключевой задачей в современной ситуации. Эффективно решить ее можно путем повышения инвестиционной привлекательности объектов инвестирования для потенциальных инвесторов. Объектом инвестирования может выступать отдельный проект, предприятие в целом, корпорация, регион, страна.

Профессор Н. И. Лахметкина предложила рассмотреть понятие «инвестиционная привлекательность» применительно к предприятиям. Данное понятие в экономической литературе применяется, как правило, в вопросах, касающихся оценки качественных инвестиционных характеристик предприятий, эффективности инвестиционных объектов, рейтинговых сопоставлениях и сравнительном анализе процессов. Термин был введен относительно недавно, что объясняет достаточно слабую разработанность этой экономической категории и наличие большого количества трактовок ее сущности.

Некоторые экономисты трактуют инвестиционную привлекательность весьма узко и понимают ее как оценку структуры собственного и заемного капитала и его размещения между различными видами имущества либо как оценку эффективности использования собственного и заемного капитала, анализ платежеспособности и ликвидности. Другие специалисты определяют инвестиционную

привлекательность с точки зрения дохода и риска, понимая под данной категорией наличие дохода (экономического эффекта) от вложения средств при минимальном уровне риска.

Одной из наиболее распространенных точек зрения относительно сущности инвестиционной привлекательности является рассмотрение данного понятия с позиции инвестора, который сопоставляет инвестиционную привлекательность с целесообразностью вложения средств в интересующее его предприятие, исходя из целого ряда факторов, характеризующих деятельность субъекта.

Существует точка зрения, сторонники которой определяют экономическую сущность инвестиционной привлекательности шире и точнее, понимая под этим термином совокупность объективных признаков, свойств и возможностей, обусловливающих потенциальный платежеспособный спрос на инвестиции. Данное определение дает возможность учитывать интересы любого участника инвестиционного процесса.

Существуют и другие трактовки, характеризующие, например, инвестиционную привлекательность как комплекс экономико-психологических характеристик деятельности предприятия, определяющий для инвестора область предпочтительных значений инвестиционного поведения. Данный подход рассматривает инвестиционную привлекательность как структурную, воспроизводственную категорию. Она предполагает наличие такого облика предприятия, который способствует его непрерывному обновлению и прогрессивной реструктуризации.

Если анализировать экономическую сущность категории «инвестиционная привлекательность», то нельзя обойти вниманием единство двух понятий: «инвестиции» и «привлекательность». Понятие «инвестиции» по своей экономической природе весьма сложное и объективное. Современный взгляд на сущность инвестиций заключается в выделении двух сторон: ресурсов (капитальных ценностей, аккумулированных в целях накопления дохода) и вложений (затрат, использования ресурсов), которые обеспечивают прирост капитального имущества. Характерными чертами инвестиций являются:

— связь инвестиций с получением дохода как мотива инвестиционной деятельности;

— рассмотрение инвестиций в единстве ресурсов и вложений;

— анализ инвестиций в динамике, что позволяет объединить в категории инвестиций ресурсы, вложения и отдачу вложенных средств как мотива этого объединения;

— включение в состав объектов инвестирования любых вложений, дающих эффект.

Движение инвестиций, в процессе которого они последовательно проходят все фазы воспроизводства — от момента мобилизации инвестиционных ресурсов до получения дохода (эффекта) и возмещения вложенных средств, осуществляется посредством инвестиционной деятельности экономических субъектов. Основным субъектом инвестиций выступает инвестор как ключевая фигура инвестиционной деятельности. Инвестор осуществляет свою деятельность в инвестиционной среде, исходя из своих объективных экономических возможностей.

Понятие «привлекательность», скорее, является субъективным, определяется психологией и основано на субъективных оценках объективной действительности. Так, оценки степени благоприятности инвестиционной среды и экономических возможностей инвестора определяют его (инвестора) мотивацию к инвестированию. При этом единство рассматриваемых понятий «инвестиции» и «привлекательность» внутренне содержит и противоречие, которое раскрывается при определении инвестиционных целей, выборе объектов инвестирования и оценке их инвестиционных качеств, анализе инвестиционных альтернатив, оптимизации принимаемых решений с позиции риска, оценке эффективности результатов.

Таким образом, если инвестиции определяют уровень экономического развития объекта (предприятия) за счет расширения производства, обновления основных производственных фондов, разработки и внедрения новых технологий, повышения качества и конкурентоспособности продукции, то инвестиционная привлекательность характеризуется состоянием объекта (предприятия), его дальнейшим развитием, перспективами роста. Профессор Н. И. Лахметкина предложила охарактеризовать инвестиционную привлекательность как совокупность различных свойств объекта инвестирования, определяющих платежеспособную потребность в инвестициях.

Было подчеркнуто, что инвестор при выборе объектов инвестирования и оценке их инвестиционной привлекательности рассматривает ряд факторов. Эти факторы можно разделить на общие и точечные. Общие факторы определяют инвестиционный климат территории и могут быть подразделены на политические, правовые, экономические, инфраструктурные, ресурсные, институциональные, социально-демографические, природоохранные, природно-климатические. Под точечными подразумеваются факторы, связанные

с реализацией инвестиционного проекта и состоянием реципиента инвестиций. К ним относятся показатели эффективности инвестиций (срок окупаемости, чистая текущая стоимость, внутренняя норма доходности инвестиций и т. д.). Если предприятие действующее, то оценивается его финансовое состояние, квалификация кадров, состояние менеджмента, маркетинга, технологий.

В докладе кандидата экономических наук, доцента кафедры «Экономика и антикризисное управление» Финакадемии А. А. Сергеева инвестиционная привлекательность предприятия рассматривалась как фактор конкуренции.

Докладчик обратил внимание на тот факт, что основным направлением выхода из кризиса являются развитие и повышение эффективности реального сектора экономики России. По его мнению, конкурентоспособность — самая сложная проблема, стоящая на пути развития реального сектора экономики и повышения его эффективности.

Опираясь на результаты проведенного анализа, А. А. Сергеев констатировал, что в существующей российской и зарубежной литературе предлагаются различные методологии оценки конкурентоспособности компании. Исследователи в этой области разработали разные направления, методы и системы показателей. Существует большое разнообразие подходов: от системного до анализа отдельного направления конкурентоспособности организации. Наибольший интерес вызывают методики Р. А. Фатхутдинова (работа «Управление конкурентоспособностью организаций») и И. М. Лифице (работа «Теория и практика оценки конкурентности товаров и услуг»).

Уровень конкурентоспособности организации по методике профессора Р. А. Фатхутдинова выводится исходя из трех взаимосвязанных направлений: определение конкурентоспособности конкретных товаров на конкретных рынках; анализ эффективности деятельности организации по каждому товару на конкретном рынке; анализ устойчивости организации. Таким образом, конкурентоспособность организации может быть рассчитана как сумма произведений конкурентоспособности товара, удельного веса товара организации в объеме продаж за период и показателя значимости рынка.

По мнению докладчика, конкурентоспособность компании может быть обеспечена путем выполнения реальных стратегических целей, соответствующих запросам рынка. Используя метод реструктуризации целей (деление на более простые и соподчиненные по уровню цели) и определяя количественные показатели каждого анализируе-

мого направления, можно выявить несоответствие существующего положения и будущего состояния компании. Реструктуризация целей позволяет построить «дерево целей», где каждое направление (маркетинга, производства, финансов и др.) образует определенную ветвь. В конце каждой «ветви» стоит количественно определенная задача или инвестиционный проект, а «листочками» являются сами показатели выполнения (реализации) этих задач и проектов. Каждое направление обусловливает вложение инвестиционных ресурсов и, как правило, предполагает повышение инвестиционной привлекательности организации.

Выбор направлений уже во многом определяет систему показателей конкурентоспособности. К таким направлениям можно отнести: конкурентоспособность продукции; технологический уровень организации; возможность внедрения достижения науки и техники; конкурентоспособность технологии и организации производства; эффективность производства и сбыта продукции; анализ конкурентов и конъюнктуры рынка; инвестиционную привлекательность.

К сожалению, исследователи в этой области не включают инвестиционную привлекательность в группу взаимосвязанных направлений исследования конкурентоспособности, что резко снижает ценность проводимого анализа. Важно отметить, что финансовая устойчивость и эффективность деятельности являются основными направления исследования как конкурентоспособности, так и инвестиционной привлекательности организации. Для повышения инвестиционной привлекательности целесообразно проводить swot-анализ (определение сильных и слабых сторон организации с выявлением рисков, с точки зрения инвестора). Это необходимо, чтобы разработать рекомендации для развития конкурентоспособности, повышения эффективности деятельности и конкурентоспособности финансовой политики.

Изучив существующие подходы к сущности инвестиционной привлекательности, докладчик предложил систематизировать и сгруппировать исследования инвестиционной привлекательности в 4 группы (направления):

1) инвестиционная привлекательность как условие развития предприятия;

2) инвестиционная привлекательность как условие инвестирования предприятия;

3) инвестиционная привлекательность как показатель эффективности инвестиций;

4) инвестиционная привлекательность как совокупность показателей.

Оптимальным, по его мнению, является следующее определение инвестиционной привлекательности: система экономических отношений между субъектами хозяйствования по поводу эффективного развития предприятия, достижения и поддержания конкурентоспособности.

Результаты экономических отношений выражаются в системе показателей. Принцип построения системы показателей остается тот же, что и при реструктуризации целей. Только построение происходит в обратной последовательности: «от листочка — к стволу». То есть должны соблюдаться иерархия и соподчиненность показателей. В системе показателей выделены те из них, которые чаще всего встречаются при анализе конкурентоспособности и определяют сущность категории: рентабельность продаж; показатели финансового состояния и платежеспособности; доля прибыли от реализации товарной группы в общей прибыли предприятия; стоимость компании. Система показателей инвестиционной привлекательности предприятия соотносится с системой показателей конкурентоспособности продукции как частное с целым.

Предложенная система — не единственная и зависит от реструктуризации поставленных целей. Для выявления и достижения этих показателей требуется реализовать различные производственные проекты. К ним могут относиться проекты по освоению новых продуктов, совершенствованию старых, усилению продвижения продуктов предприятия, расширению производства в связи с выходом на новые рынки (захват новых рынков), внедрению более прогрессивных технологий для снижения издержек, модернизации старого оборудования и приобретению нового и т. д.

Несмотря на многообразие целей, на которые могут привлекаться инвестиционные средства, все же основной характеристикой инвестиций остается повышение финансовой эффективности и устойчивости предприятия. Источники финансирования существуют, но риски использования этих средств в условиях кризиса очень высоки. В случае кредитования возможна потеря бизнеса, в случае привлечения стратегического партнера — возникает угроза потери управления им. Вероятность изыскания внутренних резервов компании и повышения за счет этого инвестиционной привлекательности не является высокой, но зато не приводит к потере бизнеса.

В процессе анализа, проводимого по двум взаимосвязанным направлениям: повышение конкурентоспособности и повышение инвести-

ционной привлекательности, обычно выявляется необходимость изменения внутренней структуры управления и повышения эффективности системы финансового менеджмента, изменения схемы расчетов с поставщиками и потребителями. Возможности организаций при проведении такого анализа возрастают при внедрении комплексных информационных систем, систем поддержки принятия управленческих решений и специальных прикладных программных продуктов.

Для определения прогнозного финансового состояния и других показателей конкурентоспособности придется составить прогнозный финансовый план, прогнозный баланс и прогнозировать все промежуточные показатели для его расчета. Помощь в этих расчетах могут оказать программа Project Expert или ее аналоги. Одной из основных задач анализа финансовой устойчивости предприятия как аспекта инвестиционной привлекательности является определение запасов и затрат, собственных и заемных источников их формирования. Оценив их, легко выяснить размер собственных и заемных ресурсов для развития предприятия и обеспечения целей конкурентоспособности.

Все интегральные показатели, участвующие в расчете конкурентоспособности организации, должны быть достоверными и значимыми для достижения целей организации. Важным показателем, повышающим инвестиционную привлекательность компании, является показатель стоимости. До кризиса собственники компаний основным показателем конкурентоспособности фирмы считали ее стоимость. Это связано с тем, что стоимость компании интегрирует в себе показатели, отражающие внутреннюю ситуацию фирмы и ее внешнее окружение, и тем самым позволяет сопоставлять результаты деятельности различных экономических субъектов. Для собственников стоимость компании является единственным критерием оценки его финансового благополучия, который дает комплексное представление об эффективности управления бизнесом. Этот показатель в условиях кризиса отражает не фиктивное экономическое состояние предприятия, а фактическое. Стоимость организации, включающая и ее имидж, прибавляющий до 50 % стоимости активов, не всегда может служить правильным ориентиром конкурентоспособности предприятия. Кризис разрушил миф о том, что предприятия, имеющие высокую и постоянно увеличивающуюся стоимость активов, конкурентоспособны.

Докладчик отметил, что увеличение стоимости компании в динамике действительно является

существенным ориентиром в повышении ее инвестиционной привлекательности, но при условии отражения реальной, а не фиктивной стоимости. Системы показателей конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности компании взаимосвязаны. Повышение инвестиционной привлекательности дает предприятию существенное конкурентное преимущество.

Следующий докладчик — С. С. Леонтьева (научный руководитель — кандидат экономических наук, доцент С. Н. Малофеев) познакомила участников «круглого стола» с результатами анализа толкования понятия «инвестиционная привлекательность» различными инвесторами. Целью анализа было формулирование такого понятия, которое удовлетворило бы всех заинтересованных лиц.

Доклад специалиста отдела экономического анализа и международной отчетности ОАО «НТВ плюс» В. А. Афанасьевой обозначил проблему оценки инвестиционной привлекательности предприятия. Было отмечено, что практически любое направление бизнеса в настоящее время характеризуется высоким уровнем конкуренции. Для сохранения своих позиций и достижения лидерства компании вынуждены постоянно развиваться, осваивать новые технологии, расширять сферы деятельности. Основной и наиболее общей целью привлечения инвестиций является повышение эффективности деятельности предприятия. Это означает, что результатом любого выбранного способа вложения инвестиционных средств при грамотном управлении должен являться рост стоимости компании и других показателей ее деятельности. При этом основной целью инвестиционной деятельности является обеспечение реализации наиболее эффективных форм вложения капитала, направленных на расширение экономического потенциала предприятия. Следовательно, особое внимание каждый хозяйствующий субъект должен уделять своей инвестиционной привлекательности.

По мнению В. А. Афанасьевой, многие авторы научных работ очень узко формулируют определение «инвестиционная привлекательность», подразумевая под ней способность руководства компании использовать имеющиеся финансовые ресурсы для максимизации результата производственно-хозяйственной деятельности. Категория «инвестиционная привлекательность» является более масштабной и должна включать в себя расширенный спектр факторов, оказывающих на нее непосредственное влияние. В. А. Афанасьева предложила свою формулировку экономической категории «инвестиционная привлекательность». На ее взгляд, эта

категория представляет собой возможность предприятия создавать условия для привлечения инвестиционного капитала и максимизировать доход от его использования с минимальными для инвестора рисками путем оптимального применения имеющегося у предприятия инвестиционного потенциала. При этом под «инвестиционным потенциалом» понимается совокупность отдельных элементов производственно-хозяйственной деятельности предприятия: инновационный потенциал, финансовый потенциал, производственный потенциал и другие факторы.

В данном определении акцент ставится только непосредственно на возможности самого предприятия. Но для понимания сущности «инвестиционной привлекательности» необходимо рассмотреть данное понятие в трехмерной модели. Если представить инвестиционную привлекательность в трехмерном изображении, то по оси ОХ изображается показатель инвестиционной привлекательности региона, по оси OY — показатель инвестиционной привлекательности отрасли, по оси OZ — показатель инвестиционной привлекательности предприятия. Например, предприятие характеризуется показателем инвестиционной привлекательности, равным ОА, действует в отрасли с показателем инвестиционной привлекательности ОВ и находится в регионе, показатель инвестиционной привлекательности которого равен ОС. Само предприятие можно обозначить в системе координат точкой D, с координатами ОС, ОВ, ОА. Используя аксиомы пространственной геометрии, для определения показателя инвестиционной привлекательности предлагается использовать нулевые векторы.

Тогда вектор OF характеризует инвестиционную привлекательность отрасли в регионе, OG — предприятия в регионе, ОЕ — предприятия в отрасли. Вектор OD учитывает все три составляющие. Основное условие для расчета совокупной инвестиционной привлекательности — единство методологии определения показателей инвестиционной привлекательности региона, отрасли, предприятия.

При выборе наиболее значимых факторов инвестиционной привлекательности предприятия приходится учитывать две противоположные тенденции. Первая тенденция связана с естественным стремлением включить максимально возможное число факторов привлекательности из их бесконечного разнообразия. Другая тенденция заключается в том, что количество учитываемых факторов целесообразно уменьшить, так как возникает взаимная корреляция (взаимозависимость), что снижает

точность оценки и усложняет работу экспертов. Поэтому необходимостью является проведение исследования с целью выбора и оптимизации количества факторов, используемых для оценки.

Было предложено в процессе оценки рассматривать следующие факторы, оказывающие влияние на доходность и риск, связанные с инвестированием капитала: привлекательность продукции; информационная привлекательность; кадровая привлекательность; инновационная привлекательность; финансовая привлекательность; территориальная привлекательность; экологическая привлекательность; социальная привлекательность.

Привлекательность продукции компании — уровень качества продукции и уровень цен на нее в соотнесении с ценами конкурентов и ценами на товары-заменители, а также уровень диверсификации продукции.

Информационная привлекательность компании определяется ее внешним имиджем, на который существенно влияют деловые и социальные коммуникации, а также репутация брендов, которыми владеет компания.

Кадровая привлекательность компании зависит от деловых качеств руководителя и его команды; качества кадрового ядра; качества обновления персонала в целом.

Инновационная привлекательность компании определяется на основе оценки эффективности среднесрочных и долгосрочных инвестиций в нововведения компании.

Финансовая привлекательность компании для любого инвестора заключается в получении стабильного экономического эффекта от финансово-хозяйственной деятельности.

Территориальная привлекательность компании — это макроэкономическое положение города или региона, где она находится, в национальном и международном рыночном хозяйстве, а также микрогеографическое положение компании внутри города.

Экологическая привлекательность компании определяется на основе оценки экологической привлекательности природной среды, в которой она действует; производственного процесса; производимой продукции.

Социальная привлекательность компании: при анализе социального климата обращают внимание на условия труда, организацию и оплату труда, развитость социальной инфраструктуры.

В. А. Афанасьева сформулировала следующие выводы. В условиях рыночной экономики необходимо более активно исследовать актуальные

проблемы анализа инвестиционной привлекательности. Важно учесть, насколько полно и достоверно представлена вся существенная информация, необходимая инвесторам для проведения объективной оценки уровня инвестиционной привлекательности хозяйствующего субъекта. Также важно знать, каким образом раскрывается эта информация, какова трудоемкость (стоимость и затраты времени) сбора и обобщения требуемой инвестору информации.

Анализируя методологию оценки инвестиционной привлекательности, В. А. Афанасьева предложила выделять два подхода к оценке в зависимости от того, на какую перспективу она формируется. При оценке инвестиционной привлекательности предприятий на краткосрочную перспективу, как правило, приводятся показатели удовлетворительности структуры баланса (текущей ликвидности, обеспеченности собственными средствами и способности восстановления или утраты платежеспособности). При оценке инвестиционной привлекательности на долгосрочную перспективу приводятся: характеристика структуры источников средств; степень зависимости организации от внешних инвесторов и кредиторов и пр.

Отмечалось, что особый интерес представляет методика комплексной сравнительной рейтинговой оценки финансового состояния, рентабельности и деловой активности предприятия, предлагаемая А. Д. Шереметом, Р. С. Сайфулиным. Методика основана на теории финансового анализа предприятия в условиях рыночных отношений. Ее использование дает возможность ранжировать предприятия с позиции инвестиционной привлекательности. Итоговая рейтинговая оценка учитывает все важнейшие параметры (показатели) финансово-хозяйственной и производственной деятельности предприятия, т. е. хозяйственной активности в целом. При ее построении используются данные о производственном потенциале предприятия, рентабельности его продукции, эффективности использования производственных и финансовых ресурсов, состоянии и размещении средств, их источниках и другие показатели.

Предлагаемая система показателей базируется на данных публичной отчетности предприятий. Это требование делает оценку массовой, позволяет контролировать изменения в финансовом состоянии предприятия всеми участниками экономического процесса. Оно также помогает оценить результативность и объективность самой методики комплексной оценки. Исходные показатели для рейтинговой оценки объединены в четыре группы

(убыточные предприятия в данной системе не рассматриваются).

Таким образом, рассмотрение инвестиционной привлекательности необходимо производить не только с позиции инвестиционного потенциала, но и с учетом инновационного потенциала предприятия. Рассмотрение инновационного потенциала является необходимым элементом, так как именно при его оценке будущий инвестор может убедиться в возможности гибкого поведение хозяйствующего объекта в процессе реализации инвестиционного проекта.

Понятие «инновационный инвестиционный потенциал предприятия» также неоднозначно. Предлагается следующая формулировка: инновационный инвестиционный потенциал предприятия представляет собой совокупность возможностей в сфере инновационной деятельности, включая все имеющиеся у хозяйствующего объекта ресурсы, непосредственно влияющие на результат реализации инвестиционных проектов.

В. А. Афанасьева предложила метод оценки инновационного инвестиционного потенциала с использованием многокритериального метода измерения. Данная методика базируется на классической финансовой школе и известном подходе к принятию решений — методе Т. Саати. Целью использования данной методики является превращение частной, расстыкованной, дезагрегированной системы в многофакторную, состыкованную, агрегированную систему оценки инновационного инвестиционного потенциала, которая позволяет решить следующие задачи:

1) осуществлять постоянный комплексный контроль за готовностью предприятия к реализации инновационных инвестиционных проектов;

2) выявлять «проблемные зоны» в производственно-хозяйственной деятельности предприятия, влияющие на результаты его функционирования и инвестиционную привлекательность для потенциального инвестора;

3) моделировать возможные варианты изменения отдельных критериев и их влияние на общий показатель оценки инвестиционной привлекательности как производной от критерия инновационного инвестиционного потенциала.

Основные этапы проведения оценки инновационного инвестиционного потенциала определены в разрезе предлагаемой методики.

На первом этапе алгоритма необходимостью является определение условий для разработки критериев оценки инновационного инвестиционного потенциала как производной инвестиционной привлекательности.

Участникам «круглого стола» были представлены итоги апробирования данной методики на предприятиях НПК «Энергия» и ОАО «Электросигнал». Это крупные машиностроительные комплексы, которые выпускают широкий спектр продукции как производственного, так и бытового назначения. Для объектов исследования были сформированы следующие критерии, характеризующие их инвестиционную привлекательность, которые могут быть использованы потенциальным инвестором для выбора объекта инвестирования: балльная оценка кредитоспособности заемщика; рентабельность инвестиционного капитала; обеспеченность специалистами в области инновационной и инвестиционной деятельности; индекс производительности; индекс результативности персонала при разработке инновационных инвестиционных проектов; показатель фондоотдачи основных производственных фондов; выработка продукции на одного работника; контроль за фазами инвестиционной деятельности на предприятии (качественный показатель).

Для решения поставленной задачи рекомендуется использовать метод номинальной группы, который позволяет сопоставить и выявить индивидуальные суждения сотрудников предприятия с целью построения наиболее актуальной для конкретного объекта системы оценки инновационного инвестиционного потенциала. Для создания шкалы оценки результативности используется шкала от 0 до 10 баллов, которая была разработана Риггзом и Феликсом (1983 г.) применительно к процедуре матрицы целей. Таким образом, в создаваемой модели 0 означает наиболее низкий уровень результативности, 10 баллов — самое высокое значение какого-либо критерия. Важным аспектом является графическая разработка формы кривых, отражающих их динамику для отдельных свойств, т. е. показателей или критериев.

На следующем этапе оценивается относительная значимость критериев или показателей. Для реализации рассматриваемого этапа для объекта исследования также предлагается использование метода номинальных групп, в рамках которого специалисты оценивают важность каждого разработанного ими показателя по шкале от 100 %. При этом в зависимости от полученного результата критериям присваивались определенные ранги, т. е. места от первого до восьмого.

В результате произведенных расчетов был получен итоговый показатель инвестиционной привлекательности предприятий. У НПК «Энергия» он зафиксирован на уровне — 2,989, а у ОАО «Электросигнал» — 5,411. Следовательно, ОАО

«Электросигнал» является более привлекательным для потенциального инвестора по сравнению с НПК «Энергия», но при этом полученная им оценка также является не слишком высокой на шкале от 0 до 10. Можно рекомендовать следующие мероприятия, которые повлекут за собой повышение оценки инвестиционной привлекательности:

— разработка организационных мер в сфере использования основных производственных фондов;

— автоматизация процесса разработки инновационных инвестиционных проектов;

— создание группы специалистов с целью осуществления постоянного контроля за ходом проведения фаз инвестиционной деятельности на предприятии;

— создание проектных групп для разработки инновационных инвестиционных проектов для повышения качества их разработки.

Данная методика также может быть использована для оценки динамики инвестиционного потенциала в течение определенного периода времени. Это и было продемонстрировано на итогах деятельности ОАО «Электросигнал» за 1998—2008 гг. В соответствии с данной моделью были сформированы следующие показатели, характеризующие инвестиционную привлекательность компании: эффективность корпоративного управления; трудовой потенциал компании; эффективность деятельности (ARPU); балльный показатель платежеспособности; экономическая добавленная стоимость (EVA); коэффициент обновления (ОПФ); качество маркетинговой деятельности; степень внедрения бизнес-процессов на предприятии.

Данные критерии сформированы с учетом особенностей производственно-хозяйственной деятельности компании, а также учитывают макроэкономические риски, которые особо интересуют иностранного инвестора. Макроэкономический риск учитывается при расчете экономической добавленной стоимости: при формировании данного показателя используется значение средневзвешенной стоимости капитала, цену собственного капитала в данном случае рекомендуется рассчитывать с использованием модели ценообразования долгосрочных активов (CAPM). Также в модели используется специфический для данной отрасли показатель ARPU, экономическая сущность которого заключается в определении средней величины выручки на одного абонента. Обоснованность использования показателя коэффициента обновления ОПФ состоит в том, что для данной отрасли характерна высокая степень морального износа используемого оборудования. Это является предпосылкой для

постоянного обновления имеющихся объектов основных средств.

При анализе полученных результатов были отмечены относительно существенные скачки данного показателя за анализируемый период. Поэтому стоит отметить, что при использовании данного подхода предприятие имеет возможность анализировать «узкие» места в своей производственно-хозяйственной деятельности, которые в большей степени влияют на итоговый показатель инвестиционной привлекательности.

Предлагаемая методика оценки инвестиционной привлекательности должна постоянно подвергаться доработке, которая способствует наиболее точной характеристике ситуации, сложившейся в рамках данных предприятий и за их пределами. Рекомендуется производить совершенствование методики оценки каждые 6—7 мес. на основании комплексного анализа ситуации, в которой находится объект исследования. Совершенствование методики необходимо проводить в несколько этапов, которые включают в себя разработку кривых предпочтений для каждого критерия, оценку значимости показателей, определение фактической результативности деятельности предприятия в отдельных сферах. Допускается перестановка критериев оценки инновационного инвестиционного потенциала по значимости в зависимости от приоритетов, которые ставит перед собой предприятие в момент анализа.

Применение сбалансированной системы показателей в целях оценки инвестиционной привлекательности предприятия находилось в центре внимания кандидата экономических наук, доцента кафедры «Инвестиционный менеджмент» М. В. Макаровой.

Она обратилась к определению инвестиционной привлекательности, прозвучавшему в предшествующем выступлении: инвестиционная привлекательность связана с будущей деятельностью предприятия, его способностью генерировать доход в результате инвестиций. И заметила, что все методы оценки инвестиционной привлекательности основываются на анализе результатов деятельности в прошлом.

Нельзя прогнозировать будущие результаты без анализа ретроспективных показателей. Но выводы по результатам анализа делают не только инвесторы, но и сами предприятия, разрабатывая различные программы по повышению эффективности своей деятельности. Важно понимать, что выводы по результатам анализа хорошо использовать в условиях стабильной экономики. Однако экономический кризис показал, что оценки рейтинговых агентств,

построенные на результатах анализа показателей, оказались, мягко говоря, некорректными. Поэтому необходимо анализировать прогнозируемую деятельность предприятия. Иначе говоря, изучать его стратегию в целом и инвестиционную стратегию в частности.

В 1990 г. профессорами Гарвардской школы экономики Д. Нортоном и Р. Капланом предложена сравнительно новая технология разработки стратегии — сбалансированная система показателей (далее — ССП). Исследования проводились с единственной целью: выявить новые способы повышения эффективности в достижении целей бизнеса. Поэтому, по мнению докладчика, предприятие, применяющее эту систему, заслуживает того, чтобы изучать его инвестиционную привлекательность. Планирование и определение целей в общем процессе управления позволяют предприятию:

1) получить (обосновать) количественное выражение результатов, к которым оно стремится;

2) определить механизм и обеспечить ресурсами для достижения этих результатов;

3) установить краткосрочные вехи-прогнозы по финансовым и нефинансовым показателям в ССП. Именно поэтому система может быть использована для оценки инвестиционной привлекательности предприятия.

Авторы ССП предложили 4 направления оценки эффективности, отвечающие за самые значимые для успешной деятельности компании вопросы.

1. Финансы (каково представление о компании у акционеров и инвесторов). Финансовые показатели сохранены в ССП, так как они являются индикаторами соответствия стратегии компании общему плану усовершенствования предприятия в целом. Как правило, финансовые цели относятся к прибыльности и измеряются, например, операционной прибылью, доходностью занятого капитала (ROCE) или, как это было до недавнего времени, добавленной стоимостью.

2. Клиенты (какой компанию видят покупатели ее продуктов). В клиентскую составляющую входят: удовлетворение потребностей клиентов, сохранение потребительской базы, привлечение новых клиентов, а также объем и доля целевого сегмента рынка. Эта составляющая позволяет менеджерам сформулировать стратегию, ориентированную на потребителя и целевой сегмент рынка, таким образом, чтобы в будущем она обеспечила исключительную доходность.

3. Бизнес-процессы (какие бизнес-процессы требуют оптимизации, на каких организациях стоит сосредоточиться, от каких отказаться). Сбалансиро-

ванная система показателей рассматривает бизнес-процесс как инновационный процесс. Характерной чертой традиционного подхода является предоставление имеющихся продуктов и услуг имеющемуся клиенту. ССП, как правило, формулирует абсолютно новые процессы, с помощью которых компания должна достичь совершенства, решая финансовые задачи и выполняя желания потребителей.

Бизнес-процесс — это последовательность работ, соотнесенная с отдельным видом производственно-хозяйственной деятельности компании и ориентированная на создание новой стоимости. Например, выпуск продукции. Бизнес-процесс развития включает процессы, целью которых является получение прибыли в долгосрочной перспективе. Отличительной особенностью бизнес-процессов развития является то, что они на 80 % состоят из проектной деятельности, а проекты требуют иных подходов, которые называют технологиями управления проектами. Соответственно проекты выдвигают другие требования к сотрудникам компании, которые ими управляют и участвуют в их реализации. Проектный менеджер отличается от менеджера операционного по своим профессиональным и личностным навыкам.

4. Обучение и рост (какие возможности существуют для роста и развития компании). Организационное обучение и карьерный рост имеют три главных источника: люди, системы и организационные процедуры. Существует разрыв между этими составляющими и целями прорыва в деятельности. Чтобы ликвидировать этот пробел, предприятие должно инвестировать в переобучение персонала, усовершенствование информационных технологий и систем.

Четыре составляющие ССП позволяют достичь баланса между долговременными и краткосрочными целями, между желаемыми результатами и факторами их достижения.

Финансовые критерии отражают долгосрочные цели компании: обеспечить наибольшую доходность капитала, вложенного в бизнес-единицу. Все ССП выбирают в качестве финансовых целей выгодность, возвратность, повышение доходности. Это свидетельствует о связи ССП с долгосрочными задачами компании.

Однако основной системой оценки эффективности предприятия является финансовая отчетность, рассматривающая как краткосрочные затраты инвестиций в развитие способностей персонала, создание баз данных и информационных систем, связи с клиентами, систему качества, гибкость компании во взаимоотношениях с пот-

ребителями и партнерами, так и в инновационные продукты и услуги. Финансовая система отчетности не предоставляла инструмента оценки и управления стоимостью, создаваемой при расширении возможностей нематериальных активов.

Финансовые показатели необходимы, чтобы подводить итоги проделанного. Одновременно они дополняются нефинансовыми критериями трех дополнительных составляющих — клиентской, внутренних бизнес-процессов, а также обучения и роста, которые являются факторами достижения успеха и опережающими индикаторами будущих финансовых результатов. Все это составляет основу сбалансированной системы показателей эффективности предприятия.

В течение последних десятилетий наблюдается четкая смена тенденций развития: от экономики, основанной на материальных активах и сфокусированной на конечном продукте, — к созданию компании, ориентированной прежде всего на нематериальные активы: знания и услуги. После появления и бурного развития NASDAQ и множества виртуальных компьютерных сетей нематериальные активы, т. е. те, которые никак не отражаются в финансовой системе предприятия, составляют более 75 % стоимости компании. Средняя величина материальных активов компании составляет менее 25 % ее рыночной стоимости.

Стратегия компании описывает, каким образом производить ценность для акционеров, клиентов и членов общества вообще. Если более 75 % стоимости организации составляют нематериальные активы, то создание стратегии и ее реализация должны быть направлены на мобилизацию и стратегическое соответствие нематериальных активов.

То, что справедливо для предприятий, справедливо и для страны в целом. Такие государства, как Венесуэла и Саудовская Аравия имеют большие материальные ресурсы, но их инвестиции в людей и системы неоправданно малы. Как следствие, производство на душу населения и рост благосостояния значительно меньше, чем, к примеру, в Сингапуре или на Тайване, которые не так богаты природными ресурсами, но усиленно инвестируют в человеческий, информационный капитал и эффективные внутренние системы.

Чтобы создать систему оценки, которая смогла бы описать стратегию, необходимо иметь общую модель этой стратегии. ССП предлагает такую структуру для описания стратегий создания стоимости. Она состоит из нескольких элементов:

1) финансовая деятельность, запаздывающий индикатор — главный показатель успеха организа-

ции. Стратегия описывает, как компания собирается обеспечивать устойчивый рост стоимости для акционеров;

2) успешное сотрудничество с целевыми клиентами есть основной компонент улучшения финансовых результатов. Помимо оценки таких отложенных индикаторов, как удовлетворение клиента, сохранение и расширение клиентской базы клиентская составляющая определяет предложение потребительной стоимости для целевого сегмента рынка, а это является центральным элементом стратегии;

3) внутренние бизнес-процессы создают и предоставляют предложение ценности клиенту. Результат внутренних процессов — опережающий индикатор будущих улучшений параметров клиентской и финансовой составляющих;

4) нематериальные активы — это основной источник устойчивого создания стоимости. Составляющая обучения и развития описывает, как люди, технология и общая атмосфера компании способствуют реализации стратегии. Улучшение показателей данной составляющей является опережающим индикатором для составляющих внутренних бизнес-процессов — клиентской и финансовой.

Четыре взаимозависимых составляющих представляют собой цепь причинно-следственных связей. Стратегическая карта — это визуальное представление причинно-следственных связей между элементами стратегии компании — оказалась таким же важным и значимым явлением, как сама сбалансированная система показателей.

Стратегическая карта ССП представляет собой модель, демонстрирующую, как стратегия объединяет нематериальные активы и процессы создания стоимости. Финансовая составляющая описывает материальные результаты реализации стратегии при помощи традиционных финансовых понятий. Такие показатели, как ЛOI, стоимость для акционеров, прибыльность, рост доходов и удельные издержки, являются отсроченными индикаторами, свидетельствующими об успехе или провале стратегии компании. Клиентская составляющая определяет предложение потребительной ценности для клиентов. Потребительское предложение в данном случае — условие, при котором нематериальные активы создают стоимость.

Финансовая и клиентская составляющие описывают желаемые результаты стратегии. Обе имеют множество отсроченных индикаторов. Составляющая внутренних процессов или внутренняя составляющая определяет несколько важнейших процессов, которые имеют решающее значение в

реализации стратегии. Например, одна организация может увеличить инвестиции в разработку и продвижение на рынок новых продуктов и технологию их производства таким образом, что в результате клиенты получат высокотехнологичный инновационный продукт. Другая организация, пытаясь предоставить аналогичное предложение потребительной ценности, принимает решение создавать новые товары, используя совместные предприятия и партнерства.

Составляющая обучения и развития отражает те нематериальные активы, которые являются наиболее важными для стратегии. Цели этой составляющей устанавливают виды деятельности (человеческий капитал), системы (информационный капитал) и моральный климат (организационный капитал), необходимые для поддержки процессов создания стоимости. Все они должны быть взаимосвязаны и соответствовать основным внутренним процессам.

Цели всех четырех составляющих связаны друг с другом причинно-следственными отношениями. Все начинается с гипотезы о том, что финансовые результаты могут быть получены только в том случае, если удовлетворена целевая группа клиентов. Предложение потребительной ценности описывает, как увеличить объемы продаж и завоевать лояльность этой группы покупателей. Внутренние процессы создают и предоставляют это предложение. И, наконец, нематериальные активы, поддерживающие осуществление внутренних процессов, представляют собой основание для стратегии. Приведенные в стратегическое соответствие цели всех составляющих и есть основной инструмент создания стоимости, а следовательно — сфокусированной и последовательной стратегии.

Эта архитектура причины и следствия, связывающая четыре составляющие ССП, является структурой, вокруг которой строится стратегическая карта.

ССП представляет финансовую составляющую как конечную цель для компании, которая добивается получения максимально возможных прибылей. Финансовые цели обычно относятся к увеличению прибыльности, показателями которой являются, например, доход от основной деятельности предприятия и ЛО/. Финансовые результаты компании улучшаются посредством двух основных факторов — роста доходов (экстенсивный фактор) и производительности (интенсивный фактор).

Компания может добиться роста доходов, укрепляя отношения с существующими клиентами. Это позволяет увеличить объем продаж имеющихся

продуктов и услуг или их дополнительного ассортимента. Той же цели — увеличения доходов — можно достичь, продавая совершенно новые продукты. Рост производительности — второй фактор финансовой составляющей также достигается двумя способами. Во-первых, это снижение себестоимости посредством сокращения прямых и косвенных издержек, позволяющее компании производить то же количество продукции при более низких затратах на оплату труда, материалов, электроэнергии и поставок. Во-вторых, более эффективно используя свои финансовые и физические активы, предприятие сокращает свой оборотный и основной капитал, необходимый для поддержания данного уровня бизнеса.

Связь стратегии и финансовой составляющей ССП возникает в том случае, если организация устанавливает некоторое равновесие между двумя зачастую противоречащими друг другу факторами — ростом и производительностью. Главной финансовой целью должен быть устойчивый рост стоимости для акционеров. Именно поэтому финансовый компонент стратегии должен иметь и долгосрочный (рост), и краткосрочный (производительность) показатели.

Как подчеркнула М. В. Макарова, каждая компания приспосабливает модель стратегической карты для решения своих специфических задач. Обычно для достижения целей четырех составляющих стратегической карты требуется от 20 до 30 показателей ССП. Но это не набор изолированных показателей — они связаны причинно-следственными связями и превращают ССП в единую стратегию. Поэтому ССП позволяет изучать и анализировать не только стратегию предприятия в целом, но и инвестиционную стратегию в частности

Участникам «круглого стола» были представлены результаты применения методов оценки инвестиционной привлекательности предприятия в практической деятельности банка. Начальник отдела анализа рисков главного офиса ОАО «Транскредитбанк» Н. С. Зайцева указала на необходимость адаптации классических методик оценки инвестиционной привлекательности к реальным условиям функционирования национальных рынков и национальных предприятий.

Завершил дискуссию доклад доктора экономических наук, профессора кафедры «Инвестиционный менеджмент» Финакадемии Л. С. Кабир. Было предложено рассматривать инвестиционную привлекательность предприятия через оценку финансовой реализуемости инвестиционных проектов, принимая во внимание специфичность воздейс-

твующих факторов и учитывая их воздействие на трансформацию современных методик анализа.

Л. С. Кабир сосредоточилась на раскрытии взаимосвязи и взаимообусловленности процессов оценки и прогнозирования инвестиционной привлекательности отдельного рынка и процесса оценки инвестиционной привлекательности предприятия, действующего на этом рынке. В качестве отправных пунктов послужили три важнейших фактора.

Во-первых, целеполагание, т. е. определение цели инвестирования. Можно утверждать, что конечной целью инвестиционного решения является возвращение инвестированного капитала с приращением.

Во-вторых, рискованность инвестиций. Инвестируя в предприятия различных видов экономической деятельности, инвестор принимает обоснованное решение, базирующееся на анализе доходности проекта и учете возможных факторов и рисков, влияющих на успешную реализуемость инвестиций. Привлекательность инвестиций прямым образом связана с уровнем конкурентоспособности предприятия, который является главным фактором снижения рискованности инвестиций. Конкурентоспособность предприятия, в свою очередь, характеризуется конкурентоспособностью производимой предприятием продукции по цене, качеству, полезности свойств, степени рентабельности капитала.

Третье базовое положение — реальность рыночных ожиданий инвестора при принятии инвестиционного решения.

Для демонстрации важности этих трех факторов выбран рынок недвижимости. Это сделано не случайно, а по причине динамизма и силы воздействия кризиса рынка недвижимости на финансовую и банковскую системы, а по сути, на все сектора экономики как в национальном, так и в общемировом масштабе.

Характерным примером является кризис на рынке недвижимости США 2007г., который привел к кризису финансовому и длится по сегодняшний день. Суть связи рынка недвижимости и кредитного рынка в том, что в большинстве своем инвестиционные проекты осуществляются за счет привлеченных средств и в первую очередь — банковских кредитов. Кардинальные изменения классической модели банковского бизнеса, когда банк, являясь посредником, привлекает деньги у одних, передает их в виде кредитов другим, зарабатывая на марже, были вызваны мощным потоком иностранных капиталов в экономику США и политикой низкой процентной

ставки со стороны ФРС. Они привели к тому, что равновесие этих двух групп (депозиты—кредиты), которое и поддерживает банки и экономику в целом в сбалансированном состоянии, нарушилось. Подобный процесс можно было игнорировать до тех пор, пока ликвидность поддерживалась притоком денег извне и значительными бюджетными ассигнованиями. Когда приток прекратился, начался процесс банкротств и национализации.

То, что происходит сейчас на российском рынке недвижимости, демонстрирует нереальность рыночных ожиданий наших девелоперов, исходящих из неправильности структуры стимулов при анализе, слабой методологии анализа и неполного объема данных, характеризующих текущие рыночные условия. В совокупности это привело к неспособности девелоперов финансировать проекты, росту кредиторской задолженности, потребности реструктуризации банковских кредитов, санации и в ряде случаев — к банкротству.

Есть все основания утверждать, что сегодня происходит пересмотр инструментов инвестиционного анализа. Хотя методология оценки доходности конкретных инвестиционных проектов доходным подходом детально проработана в мировой и отечественной практике, но отсутствует методология, позволяющая теоретически корректно учитывать состав сравниваемых операций по экономическому типу инвестиций, «бухгалтерскому» жизненному циклу и пониманию финансовых результатов.

Сложности современного этапа развития зачастую приводят к тому, что инвестор ошибается в расчетах момента вхождения в определенный вид экономической деятельности и момента выхода из него. Из-за этого проект закрывается ранее, чем он будет завершен, а понесенные убытки означают для предприятия либо реструктуризацию с возможной сменой собственника, либо банкротство.

Если говорить о рынке недвижимости, то следует признать, что распространенный ныне инвестиционный анализ одного объекта с целью его оценки доходным подходом и статистический анализ рынка с целью индивидуальной или массовой оценки объектов сравнительным подходом сегодня не позволяют оценить реальную привлекательность инвестиций на этом рынке, поскольку не способны оценить воздействие региональных и локальных рынков на эффективность проектов.

Принятие верного решения требует изменения подходов к инвестиционному анализу и оценке. Оно должно опираться на системное исследование рынка и моделирование. Современная практика развития бизнеса в секторе недвижимости потребо-

вала взять на вооружение инструментарий финансового моделирования и подвергнуть его современной модернизации. Следует подробнее остановиться на сути новаций подобного подхода к оценке инвестиционной привлекательности проектов на рынке недвижимости.

Первая новация заключается в том, что рынок недвижимости рассматривается как место нахождения баланса следующих базовых экономических функций:

— экономически эффективного решения социальных задач, связанных с созданием и использованием полезных свойств недвижимости;

— экономического перераспределения инвестиционных потоков между конкурирующими способами использования земель по видам недвижимости;

— экономического перераспределения всех видов прав на объекты недвижимости от одного экономического субъекта к другому;

— экономической защиты возникающих у субъектов прав (обеспечения экономической ликвидности вещных и иных прав на недвижимое имущество);

— экономически свободного (саморегулируемого) формирования цен на объекты и услуги.

Вторая новация заключается в осознании воздействия на инвестиционный анализ специфических элементов. Таким элементом, усложняющим достижение баланса, признается необходимость учета фактора теневых доходов. В процессе достижения решения обозначенных базовых функций рынок недвижимости как сектор национальной экономики следует еще рассматривать и как макроэкономический инструмент возврата теневых доходов населения в массу ВВП страны. Данное обстоятельство оказывает существенное влияние на методологию сбора, научного анализа и оценки рыночных факторов.

Третья новация заключается в том, что рынок недвижимости обладает инфраструктурой, и именно — ее надо моделировать. Инфраструктура рынка недвижимости подразделяется на следующие элементы: объекты недвижимости; экономические субъекты, оперирующие на рынке; процессы функционирования рынка, т. е. процессы производства, потребления, обмена объектов недвижимости и управления; механизмы, обеспечивающие функционирование рынка (инвестиционная и правовая среда).

Центральным моментом математического моделирования признается процедура классифицирования объектов (создание информационной модели множества элементов, расчлененных на группы по

определенному признаку), которая зависит от цели классифицирования. Целью рыночного классифицирования объектов недвижимости принимается выделение сегментов рынка недвижимости, различающихся по закономерностям ценообразования и бизнес-процессов. При этом отмечается, что сегменты рынка образуются с помощью классифицирования всех элементов инфраструктуры рынка: объектов, субъектов, процессов.

В интересах рыночного анализа классификация объектов недвижимости как материальных (физических), и как объектов экономико-правовых и социальных отношений, а также по любой другой группе признаков должна быть адекватна цели последующего квалифицирования объектов по данному признаку как товаров на рынке недвижимости.

Следует подчеркнуть, что современная практика инвестиционного анализа предлагает только модели, построенные на классификации первого элемента инфраструктуры рынка недвижимости — объектов недвижимости по различным признакам.

Четвертая новация — формализация организационно-экономического механизма функционирования и инвестиционного развития рынка недвижимости. Центральным моментом является восприятие рынка недвижимости как сложной социально-экономической, управляемой и саморегулируемой системы. Отсюда вытекает определение рынка недвижимости как подсистемы национальной экономики, подвергающейся управляющему и регулирующему воздействию государства в трех аспектах: как сфера, объединяющая предприятия отрасли; как территориально-распределительная система; как элемент системы территориальных рынков.

Так происходит выявление свойств рынка недвижимости как динамической системы. Далее исследование проводится на основе принципов системного подхода к исследованию сложных объектов.

Пятая новация заключается в том, что на основе выявленного организационно-экономического механизма функционирования и инвестиционного развития рынка недвижимости определяются задачи финансового инвестиционного анализа рынка недвижимости и определяется алгоритм инвестиционного анализа рынка недвижимости и инвестиционной привлекательности. Этот алгоритм включает следующие этапы:

1) прогнозирование рыночной реализуемости инвестиций в недвижимость на основе концепции наилучшего и наиболее эффективного использо-

вания земельных участков/объектов (рыночная, ресурсная, финансовая реализуемость проектов);

2) прогнозирование инвестиционной привлекательности рынков. Осуществляется на основе построения дискретной пространственно-параметрической модели рынка, включающей объемные, ценовые и доходные показатели во всех фактически имеющихся или вновь образующихся на данном рынке сегментах.

Анализ модели позволяет определить: экономический тип рынка, степень развития рынка, фазу и стадию рыночного цикла, текущую и прогнозируемую стратегию основных участников рынка, тенденции зоны торговли (продуктами проекта);

3) прогнозирование разрывов рынка и темпов поглощения рынком продуктов инвестиционных проектов. Позволяет определить максимальные вероятные значения и минимальные вероятные значения спроса в зонах торговли.

Шестая новация состоит в том, что на основании полученных результатов анализа выявляются материальные и нематериальные характеристики отдельных сегментов рынка недвижимости и производится расчет индексов доходности в качестве критериев сравнительной инвестиционной привлекательности отдельных сегментов рынка недвижимости.

Под материальными характеристиками подразумевают те, которые можно выразить численно в виде данных и статистических показателей. Они подразделяются на две группы: определяющие уровень цен и определяющие темпы изменения цен (активность рынка).

Под нематериальными характеристиками подразумевают те, которые нельзя непосредственно измерить или подсчитать количественно. Поэтому они должны выражаться качественно: историческая, культурная, экологическая, эстетическая аура; социальный, культурный статус населения; стиль жизни.

Предлагаются модифицированные расчеты показателей доходности инвестиций (в дилерские, рентные, смешанные и девелоперские операции): среднерыночный индекс доходности дилерских операций; среднерыночный коэффициент капитализации; среднерыночный индекс валовой

доходности недвижимости в текущем периоде; среднерыночный индекс доходности типового де-велопмента. Суть вносимых в расчет показателей уточнений — применение сравнительной оценки доходности в отдельных сегментах рынка недвижимости, необходимой при подготовке и обосновании стратегических инвестиционных решений.

Л. С. Кабир сформулировала следующие выводы:

— устаревают не только техника и технологии, но и инструменты анализа процессов;

— анализ инвестиционной привлекательности широко известным доходным подходом сегодня должен применяться вслед за исследованием конкретного рыночного сегмента и состояния рынка. При этом необходимо уточнять показатели оценки доходности инвестиций;

— как показала дискуссия, первыми необходимость совершенствования методик анализа финансовой реализуемости инвестиционного проекта (что является одной из характеристик инвестиционной привлекательности) осознали наиболее рентабельные сектора экономики, испытавшие совсем недавно мощный приток капитала (недвижимость, телекоммуникации), а сегодня стоящие перед необходимостью оптимизации своих ресурсов и бизнес-процессов;

— классический инструментарий анализа инвестиционной привлекательности проекта (предприятия) должен, в перспективе, дополняться анализом отраслевой, региональной и национальной специфики. Эту специфику необходимо учитывать при расчете итоговых показателей доходности.

Подводя итоги заседания «круглого стола», его участники отметили важность подобных мероприятий, позволяющих открыто обсуждать современные проблемы состояния и развития инвестиционных процессов в национальной экономике, уточнять представление и понимание сути происходящих в инвестиционной сфере процессов. Было признано, что формирование эффективной инвестиционной стратегии предприятия — сложная научно-практическая задач, решение которой будет всемерно способствовать реализации инвестиционного потенциала России, повышению экономической отдачи инвестиций.