«Пионер» пошел не тот

Приход на российский рынок управления активами компании Pioneer Global Asset Management — уже вторая ее попытка покорить Россию. В своей прошлой реинкарнации компания создавала этот рынок. И, как многие первопроходцы, серьезно пострадала.

Летом прошлого года Pioneer Global Asset Management (PGAM) получила лицензию и заняла свое место среди 270 управляющих компаний (УК) на российском рынке. Запустив в декабре 2007-го три классических фонда (акций, облигаций и смешанных инвестиций), УК распечатала вторую тысячу российских ПИФов.

Из общего ряда эти события выделяют два факта. PGAM — игрок международного уровня. В феврале 2008 года под ее управлением находилось около $312 млрд. А это по объему как-никак 12 нынешних российских рынков. Кроме того, компания уже пыталась прийти в Россию в середине 1990-х. Тогда эта попытка довела ее до поглощения более сильным конкурентом.

Тот еще "Пионер"

Однако в прошлой жизни, когда PGAM звалась Pioneer Group и имела штаб-квартиру в Бостоне, ее история повторяла историю рынка управления активами (asset management) в целом, а заодно и российского рынка в частности — историю пионерских прорывов и ошибок.

Pioneer Group впервые пришла в Россию еще в 1995 году и была в числе настоящих покорителей "дикого Востока". В апреле того года за $10 млн Pioneer купила 51% Первого ваучерного фонда, а в ноябре 1996-го фонд принял заявку на покупку первого российского пая. В Восточной Европе Pioneer освоилась еще раньше: в 1992 году был создан первый в Польше паевой фонд. В 1994-м он выстрелил: полмиллиона инвесторов принесли $950 млн (на тот момент Pioneer Group в общей сложности управляла $15 млрд). Еще до того как Марк Мебиус, легендарный управляющий Franklin Templeton, объявил в середине 1990-х годов развивающиеся рынки новым Эльдорадо, руководители Pioneer пришли к такому же выводу.

Они и не подозревали, что это ловушка. В 1993 году компания начала работать в Индии. Два года спустя был учрежден фонд Pioneer в Чехии, и эта страна подтвердила догадку американцев, оказавшись для них настоящим золотым дном. А вот в России успех повторить не удалось: блицкриг сорвался. Сперва русские по обыкновению долго запрягали. Начало было положено летом 1995 года президентским указом "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики РФ", который сделал принципиально возможным появление инвестфондов. Но документы, позволившие создать паевую индустрию, появились лишь в начале 1996-го: это была калька с американских актов о взаимных фондах, mutual funds. Целый год ушел на лицензирование, создание спецдепозитариев, набор кадров и прочие оргвопросы. На разных этапах (создание УК, лицензирование, начало подписки — размещение паев, начало работы фонда) первенствовали разные иностранные компании: Pioneer Group (КУИФ), Credit Suisse (УК "Кредис") и State Street Global Advisors (УК "Паллада").

До кризиса всем вместе российским УК так и не удалось переступить порог в $20 млн активов. Лидировал Credit Suisse, собравший $8,8 млн, на второе место вышла компания РИНАКО ($5 млн). Активы под управлением Pioneer "болтались" в районе полумиллиона долларов (заметим, что по правилам, установленным ФКЦБ, именно эту сумму должны были собрать первые фонды на этапе размещения, чтобы им позволили просто начать работу). На фоне польского успеха результат, мягко говоря, разочаровывал.

Это сейчас понятно, что попытка построить бизнес по управлению активами в России в те годы была безнадежным предприятием. Конфискационная денежная реформа, крах МММ, "Чары" и "Хопра" надолго превратил россиян в пессимистов. Азиатско-российский кризис угробил первые ростки этого бизнеса.

Акции Pioneer Group на бирже в 1998 году резко упали в цене. Когда восточно-европейские миражи растворились в воздухе и началось бегство иностранных компаний с развивающихся рынков, выяснилось, что Pioneer прошляпила важные события на родном рынке. Конкуренты в 1990-х отстраивали дистрибуцию в США, наращивали сети продаж, а Pioneer бездействовала. В итоге на основном рынке компания-легенда со своими $24 млрд стала проходить по категории "скорее мелких, чем средних" УК.

Джон Кэри, управляющий старейшим и самым главным фондом компании — Pioneer Fund, в 1999 году на ежегодной встрече руководителей Pioneer взял слово: "В 1960-е Pioneer была больше, чем Prudential. В 1970-е — больше, чем Putnam. А сейчас мне стыдно смотреть вам в глаза. И это результат плохого управления компанией". В конце 1990-х годов Prudential и Putnam — игроки рынка asset management — уже обогнали Pioneer по размерам активов в несколько раз. И Кэри мог позволить себе такие горькие слова: в компании он с 1979 года (а фондом управляет до сих пор).

Маленький да удаленький

Так думал не только он. Роберт Монкс, один из идеологов движения shareholder activism, автор книги Watching the Watchers ("Наблюдение за наблюдающими"), был согласен с Кэри. К несчастью для менеджмента Pioneer Group, созданная Монксом компания Lens Investment Management владела 4% акций управляющей компании PG. Миноритарии-"активисты" добиваются изменений в компании, убеждая остальных акционеров в том, что их деньги используются менеджментом неэффективно. В 1990-е годы в США и в нынешнем столетии в Европе они заменили гринмэйлеров и рейдеров, став главным источником головной боли CEO корпораций. Один из самых свежих примеров: британский хедж-фонд The Children's Investment Fund, владея лишь 1% акций голландского ABN AMRO, в 2006 году одним-единственным письмом-ультиматумом довел этот банк до продажи.

Lens Investment Management ту же самую операцию проделала с Pioneer Group. Джон Коган, президент Pioneer с 1963 года, был обвинен в чрезмерном увлечении заграничными инвестициями. В качестве "вопиющих примеров" убыточных инвестиций приводились покупка золотого рудника в Гане и лесопильного производства в Хабаровске. Сработало: весной 2000 года было объявлено о продаже Pioneer Group второй по размерам в Италии банковской группе Unicredito за $1,2 млрд. Сумма сделки превысила 5% от стоимости активов под управлением, что было великолепным результатом: на развитых рынках средний коэффициент составляет 3-3,5% (надо еще учесть и то, что менее чем через год вся американская индустрия серьезно просела во время схлопывания интернет-пузыря). Монкс оказался не так уж и неправ: его возмущала биржевая цена $17 за акцию, итальянцы же заплатили по $43.

Российское подразделение Pioneer как пример неудачной инвестиции в сделку не попало. Был произведен так называемый spin-off (выделение): его вместе с тем самым рудником в Африке и польским фондом прямых инвестиций выделили в компанию Harbor Global Company, которую возглавил Джон Коган. Именно тогда российское подразделение стало называться PioGlobal. Время жизни Harbor Global было ограничено: актив должны были продать в течение пяти лет (с возможной пролонгацией еще на три года).

Андрей Успенский, гендиректор PioGlobal, считает, что инвестиции в Россию были решением верным, но опередившим время лет на пять. Судьба активов Harbor это подтверждает: в 2000 году акция компании стоила $3, после продажи в начале 2007-го PioGlobal "Антанте" акционеры получили за каждую бумагу $12 (не считая $18 дивидендов, выплаченных за шесть лет существования компании).

А в это время в России...

Сразу после кризиса 1998 года в российской Pioneer было сокращено 200 позиций: в банке "Пионер", компании Pioneer Securities (до кризиса входила в десятку ведущих брокерских компаний), КУИФ, в акционерном фонде и в спецдепозитарии. Андрей Успенский, в то время Chief investment officer, вспоминает, что компания выжила лишь благодаря наличию среди ее активов офисной недвижимости. Акционерный фонд управлял офисным помещением, в котором квартировали, например, Shell и Halliburton. Договоры заключались на четыре-пять лет — именно они позволили Pioneer удержаться на плаву в нашей стране.

Четыре года Андрей Успенский потратил на санацию активов. Хозяйство, доставшееся от Первого ваучерного фонда, состояло из акций 230 компаний. "Инвестиции в начале 1990-х делались по принципу "палец — пол — потолок". Компаний десять или пятнадцать мы так и не смогли найти, а по остальным я в 1998-2002 годах провел около 200 выходов в той или иной форме",— вспоминает Успенский. В результате акционерный фонд по сути превратился в фонд недвижимости.

Активы паевых фондов сразу после кризиса составляли около $100 тыс.— микроскопическая по международным меркам сумма. Андрей Успенский упоминает об одном эпизоде, который теперь кажется ему забавным. Он уговаривал менеджеров AIG проинвестировать его фонд: "Долго и красиво рассказывал, уговорил. Последний вопрос — о размере фонда. $300 тыс., говорю я. Они мне: "Издеваешься? У нас минимальный лот — $3 млн. В такие крохотные фонды мы не инвестируем". Да у нас вся российская индустрия была $2 млн, какое уж тут издевательство".

"Мертвый штиль" прекратился в 2001 году. Тогда же, все еще очень осторожные, оживились инвесторы, тогда же был принят новый закон "Об инвестиционных фондах". "Хоть какой-то интерес к жизни тогда проявляли считанные единицы УК. Мы между собой называли себя "клубом четырех". В него входили "Тройка Диалог", "Альфа-капитал", "Уралсиб" и PioGlobal",— рассказывает Успенский.

В то время PioGlobal решилась на экстравагантный, учитывая активность пайщиков, шаг — инвестировала в развитие дистрибуции. Компания арендовала часть офиса Росбанка на Тверской улице, рядом с мэрией. Успенский вспоминает: "Сотрудники Росбанка сначала посмеивались. Но через год наши обороты были вдвое больше, чем у них".

Жизнь продолжалась. В 2003 году компания создала первый в России индексный фонд, одной из первых вывела свои паи на биржу. Наконец, стала первой компанией, чьи паи начал распространять Citibank. "Мы потратили на это больше двух лет",— замечает Успенский.

Он до последнего момента надеялся на воссоединение Pioneer и PioGlobal. Все предпосылки для этого были и большинство решений в начале 2000-х годов принимались с учетом именно такого желательного будущего. Но судьба распорядилась иначе.

Новейшая история

В прошлом году Pioneer Investments решила начать свою российскую историю с чистого листа. Правда, у Unicredito было несколько шансов купить ее бизнес asset management в России, но почему-то ни одним из них банковская группа не воспользовалась.

В 2000 году банк не проявил никакого интереса к российским активам Pioneer. Но уже через пять лет Дарио Фриджерио, глава PGAM, пересмотрел свои взгляды на развивающиеся рынки. Для этого понадобилась сделка по продаже индийского бизнеса Pioneer. Еще в 1993-м совместное предприятие Pioneer и семьи местных предпринимателей Котари стало первым в Индии частным фондом. В 2002 году доля западной стороны в нем была продана компании Templeton, и произошло это за два года до того, как компания резко набрала обороты, став второй по размеру на местном рынке.

Так или иначе, в 2005 году PGAM уже пыталась купить российскую УК "Паллада", однако в результате закулисных интриг проиграла "Русским фондам". В 2006-м, приобретя за $424 млн компанию "Атон-брокер", Unicredito, по свидетельству источника, знакомого с ходом переговоров, не проявил никакого интереса к атоновскому подразделению asset management. Хотя, если судить по самым благоприятным для акционеров "Атона" коэффициентам, на тот момент оно стоило не более $10 млн. В самом конце 2006 года Unicredito опять не воспользовался возможностью купить готовый бизнес, уступив PioGlobal "Антанте-капитал". Тогда же, по-видимому, было принято решение о гринфилде — и в марте 2007-го увидела свет "Пионер инвестмент менеджмент".

В этом варианте несомненно есть свои плюсы. Имея в тылу глобальную Pioneer (с ее аналитиками и портфельными менеджерами, уже управляющими 1,5 млрд евро, вложенными в российские ценные бумаги), в Москве — сеть отделений банка Unicredit и его подразделение private banking, а также брокерские возможности компании "Unicredit-Атон", УК может не спешить со строительством полнофункциональной модели. "Мы чувствуем себя более защищенными, даже если команда не полностью набрана",— говорит гендиректор управляющей компании Елена Логинова, до прошлого года занимавшая аналогичную позицию в управляющей компании DWS Investments, созданной "Дойче банком". Поэтому формирование команды, начатое в прошлом году, закончится лишь в конце 2008 года.

Форсировать создание максимально широкой линейки инвестиционных продуктов московский офис Pioneer тоже не собирается. "У Pioneer Investments уже достаточно широкая линейка — 180 фондов, инвестирующих в разные рынки и в разные стратегии. Там есть и классика, и экзотика. Все эти продукты доступны российским клиентам",— уверена Елена Логинова.

На сегодняшний день фонды недвижимости не являются специализацией глобальной Pioneer, не будет их пока и в России. Услуги доверительного управления (ДУ) клиентами востребованы, и Pioneer собирается их предложить. Однако, по замечанию Елены Логиновой, международная практика показывает, что долгосрочных перспектив у этого направления бизнеса нет. "В последнее время большая часть этого бизнеса в мире не только у Pioneer, но и у других ведущих компаний сокращается. Во-первых, индивидуальный счет, индивидуальное управление — это дорого. А во-вторых, ДУ с точки зрения возможностей контроля и прозрачности — менее клиентоориентированный инструмент",— констатирует Логинова.

В ближайшее время все усилия нового игрока будут направлены на создание максимально широкой сети дистрибуции. Ставка будет сделана на банки. Как считает Елена Логинова, у России здесь нет никакого особого пути, так что продаваться фонды будут точно так же, как и во всем мире. А в мире 60-70% продаж всех инвестпродуктов делают банки, основная часть оставшихся 30-40% распространяется стараниями независимых финансовых консультантов УК и через интернет. Карен Кесоян, директор "Пионер инвестмент менеджмент" по маркетингу и PR, уверен, что для выхода на рынок компания выбрала удачное время: "Российский рынок паевых фондов — в терминах процентов от ВВП — очень маленький. Даже в странах Восточной Европы этот показатель достигает 12% ВВП. В России, если взять вообще все паевые фонды — традиционные, прямых инвестиций, недвижимости и венчурные — это чуть более 2% от ВВП. Только в Румынии цифра меньше. Этот потенциал, так или иначе, будет реализован".

У Pioneer, входящей в мощную международную финансовую группу, по идее, в России должна быть хорошая и длинная история. Но в любом случае эта история будет новой.

досье

13 февраля 2008 года Pioneer Investments отмечала свое 80-летие. В 1928 году основатель компании Филипп Карей, бывший военный летчик и финансовый журналист, собрал $25 тыс. и создал Pioneer Fund. Филипп был другом отца Уоррена Баффета, а для самого Уоррена — кумиром, во многом сформировавшим его инвестиционные предпочтения.

До продажи Pioneer в 2000 году за все время существования компании у нее было два генеральных директора: сам Карей и Джон Коган. Как и положено отцу-основателю, Филипп Карей прожил долгую и счастливую жизнь и умер в 1998 году в возрасте 101 года.

Долгое время компания, как и вся индустрия, не была заметным игроком на рынке. Например, в 1951 году фонд собрал от 500 инвесторов $1 млн ($8 млн в ценах 2008 года — не впечатляющая сумма). Бурный рост индустрии начался в 1970-х, когда был отменен золотой стандарт и резко увеличилась волатильность рынков. При этом американским банкам была установлена верхняя граница ставки, по которой они могли платить проценты по депозиту, и инвесторы потянулись к более гибким фондам. Расцвет индустрии и Pioneer Investments приходится на 1980-е годы, когда благодаря изменению пенсионного законодательства на рынок США хлынули огромные деньги пенсионных фондов.

ноу-хау

Компания Pioneer Investments, выходя на российский рынок:

— рассчитывает на максимально быстрый рост сети дистрибуции (основным каналом распространения паев станут банки);

— для снижения стоимости входа значительную часть задач отдает на аутсорсинг работающим в России подразделениям банка Unicredit и глобальной УК;

— не будет делать ставку на модные, но малоперспективные направления бизнеса — ЗПИФН и ДУ.

рынок

Pioneer Global Asset Management — не единственный глобальный игрок, вышедший на российский рынок. На "поляне" управления активами уже играют Allianz (свыше $1,5 трлн активов под управлением на начало 2008 года), Deutsche Bank (более $800 млрд) и Fortis (свыше $300 млрд). Достаточно заметным локальным игроком на рынках Восточной Европы является Raiffeisen International (но активы под управлением не превышают $10 млрд).

Однако в российской табели о рангах компании расположились в ином порядке. На первом месте совместное предприятие банка "КИТ финанс" и Fortis, на втором "Альянс РОСНО управление активами", на третьем — УК Райффайзен-банка; замыкает список "ДВС инвестмент".