Анализ капитализации публичной компании и оценка ее инвестиционной привлекательности

инвестиционная политика

АНАЛИЗ КАПИТАЛИЗАЦИИ ПУБЛИЧНОЙ КОМПАНИИ И ОЦЕНКА ЕЕ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ

Д.А. ЕНДОВИЦКИй,

доктор экономических наук, профессор, проректор Воронежского государственного университета, заведующий кафедрой экономического анализа и аудита

В.А. БАБУШКИН

Воронежский государственный университет

В статье проанализирована роль рыночной капитализации в качестве индикатора инвестиционной привлекательности компании. Была выдвинута гипотеза о влиянии изменения определенных факторов на изменение капитализации. На основании статистических данных ОАО «НЛМК» за 5лет были построены эконометрические модели, проведен корреляционно-регрессионный анализ, который показал, какие факторы оказали наибольшее влияние на изменение капитализации НЛМК за 2003 - 2007гг. В статье также систематизированы факторы риска, присущие долгосрочному инвестированию, и методы управления ими, наиболее часто применяемые российскими коммерческими организациями.

Ключевые слова: инвестиции, капитализация, модель, анализ, риск, управление.

В деловых кругах общераспространенным является мнение о том, что рыночная капитализация — это суммарная стоимость выпущенных акций компании. Согласно одному из научных определений рыночная капитализация является оценкой экономической ценности акций компании, допущенных к официальной торговле на фондовой бирже (включенных в котировальные листы)1. То есть считается, что капитализация компании — это условная расчетная величина, отражающая возможную стоимость продажи компании. Рыночная

1 Федорович Т. В. Финансовая отчетность как индикатор инвестиционной привлекательности корпорации // Экономический анализ: теория и практика. 2008. № 12 (117). С. 32.

капитализация эмитента рассчитывается как произведение числа обыкновенных акций и рыночной стоимости одной акции. Финансовые инструменты большинства отечественных публичных компаний котируются и обращаются на ведущей российской фондовой бирже РТС (Российская торговая система), поэтому для целей экономического анализа капитализации мы предлагаем использовать информацию биржи РТС. Информация о капитализации часто публикуется в финансовой отчетности публичной компании, также эти данные доступны в различных финансово-аналитических изданиях, информационных сайтах сети «Интернет».

Темпы роста рыночной стоимости компании не могут не сказываться на ее инвестиционной привлекательности (ИП). Очевидно, что компания, стоимость которой растет, является привлекательной как для инвестирования в эмитируемые ею финансовые инструменты, так и для проектного инвестирования; как для венчурного инвестирования (в случае ожидания еще более резкого роста капитализации), так и для операций слияния / поглощения. Поэтому мы полагаем, что рыночная капитализация и ее изменение во времени является индикатором, косвенно отражающим уровень инвестиционной привлекательности компании.

В соответствии с этим мы считаем, что для принятия управленческого решения инвестору важно знать, в какую сторону и насколько сильно изменит-

ся рыночная капитализация, для чего необходимо проанализировать факторы, оказывающие на нее влияние. Это обусловливает актуальность проведения корреляционно-регрессионного анализа, направленного на выявление силы влияния тех или иных факторов на результирующий показатель.

Предположим, изменение капитализации зависит от изменения финансовых коэффициентов, наиболее ярко отражающих уровень инвестиционной привлекательности (это коэффициенты текущей ликвидности, финансовой независимости, оборачиваемости совокупных активов, рентабельности активов, рентабельности по EBITDA, отношения стоимости чистых активов к уставному капиталу и прибыли на акцию). Для проверки гипотезы о связи рыночной капитализации с финансовыми инструментами мы будем использовать статистические данные по ОАО «Новолипецкий металлургический комбинат» (НЛМК) за 5 лет, взятые из открытых источников (табл. 1).

Как видно из данных табл. 1, явная связь между капитализацией компании и финансовыми коэффициентами, участвующими в расчете интегрального показателя инвестиционной привлекательности, отсутствует; в течение пяти лет наблюдается постоянный рост капитализации, при этом коэффициенты в этот период времени изменяются разнонаправленно, не всегда в лучшую сторону. Например, в 2007 г. по сравнению с 2006 г. значения почти всех

показателей (за исключением рентабельности по EBITDA и отношения чистых активов к уставному капиталу) заметно снизились, но капитализация ОАО «НЛМК» выросла почти вдвое с 13,9 до 24,5 млрд долл. (темп роста составил 176,26 %).

Исходя из экономической сущности рыночной капитализации, выдвинем гипотезу, что на капитализацию компании влияют другие показатели, значения которых раскрываются в консолидированной финансовой отчетности: совокупная стоимость активов, собственный капитал, выручка от продаж, операционная прибыль, чистая прибыль, EBITDA, операционный денежный поток, суммы, направляемые на приобретение или модернизацию активов (CAPEX), общая сумма объявленных дивидендов. Рассмотрим изменение указанных показателей за последние пять лет деятельности ОАО «НЛМК» по сравнению с изменением капитализации (табл. 2).

Из данных табл. 2 видно, что все абсолютные финансовые показатели, отобранные из финансовых отчетностей ОАО «НЛМК», находятся в целом в положительной динамике, как и капитализация. Поскольку все эти факторы оказывают влияние на капитализацию, то возникает возможность проведения регрессионного анализа для выявления тесноты этой взаимосвязи. Мы располагаем необходимым числом наблюдений для построения регрессионной модели (пять наблюдений, данные

Таблица 1

Финансовые коэффициенты, участвующие в расчете интегрального показателя инвестиционной привлекательности, и капитализация

Финансовый коэффициент 2003 г. 2004 г. 2005 г. 2006 г. 2007 г.

Коэффициент текущей ликвидности 8,6734 7,8352 9,9323 3,7789 2,6390

Коэффициент автономии 0,9112 0,9235 0,9353 0,9197 0,8101

Коэффициент оборачиваемости активов 1,2445 1,3593 0,9439 0,8995 0,7792

Коэффициент рентабельности активов 0,3744 0,5370 0,3943 0,3238 0,2678

Рентабельность по EBITDA 0,41 0,53 0,48 0,44 0,44

Отношение чистых активов к уставному капиталу 10 591,55 17,15 21,25 26,20 29,94

Прибыль на акцию, руб. 3,77 8,32 5,87 8,43 6,74

Капитализация, млрд долл. 1,9 5,8 8,6. 13,9 24,5

Таблица 2

Абсолютные показатели, взятые из финансовой отчетности ОАО «НЛМК», млн долл.

Абсолютный финансовый показатель 2003 г. 2004 г. 2005 г. 2006 г. 2007 г.

Совокупная стоимость активов (СА) 3 085 5 166 6 211 8 717 13 076

Собственный капитал (СК) 2 610 4 220 5 114 6 809 8 992

Выручка от продаж (ВП) 2 468 4 460 4 376 6 046 7 719

Операционная прибыль (ОП) 882 2 197 1 844 2 243 2 998

Чистая прибыль (ЧП) 656 1 773 1 381 2 066 2 247

EBITDA 1 007 2 379 2 083 2 631 3 366

Операционный денежный поток (ОДП) 668 1 669 1 524 1 585 2 524

CAPEX 239 269 580 619 958

Общая сумма объявленных дивидендов (ДИВ) 124,834 385,556 659,573 683,267 732,483

за 2003 — 2007 гг.), что позволяет сделать вывод о достоверности проводимого анализа.

Поскольку на изменение капитализации всегда влияет активность рынка, то фактор рыночной среды следует также учитывать при построении модели. В качестве данного фактора мы используем индекс РТС, рассчитываемый биржей по данным капитализаций 50 крупнейших акционерных компаний биржи. Состав компаний, по которым рассчитывается индекс, пересматривается каждые три месяца. Значения индекса РТС на конец каждого года приведены в табл. 3.

При построении регрессионных моделей мы будем анализировать зависимость капитализации от двух переменных: индекса РТС и каждого из девяти рассматриваемых факторов (см. табл. 2), в виде линейной функции:

K = f

При помощи компьютерного программного приложения «Пакет анализа» Microsoft Excel были составлены 9 моделей зависимости капитализации от отобранных финансовых показателей:

K = - 5,59358 - 0,00011*RTSI + 0,0023*СА;

Таблица 4

Коэффициенты детерминации моделей

К6 = - 7,24147 + 0,007287*RTSI +

0,004785*EBITDA; K7 = - 7,22747 + 0,007152*RTSI +

0,005547*0ДП; Ks = - 4,22567 + 0,004444*RTSI +

0,017829*CAPEX; Kg = - 4,27988 + 0,010441*RTSI +

0,001424*ДИВ.

Для определения степени влияния факторов на изменение рыночной капитализации необходимо проанализировать точность составленных моделей (2 — 10). Большее влияние оказывает тот фактор, по которому модель зависимости точнее. Для того чтобы сделать вывод о точности моделей, необходимо знать коэффициент детерминации каждой модели. Коэффициент детерминации отражает тесноту связи между результативным показателем и факторными показателями и показывает, на сколько процентов изменение капитализации объясняется изменением двух факторов, участвующих в модели.

Изменение индекса РТС за 2003-2007 гг.

Год 2003 2004 2005 2006 2007

Индекс РТС (RTSI) 567,25 614,11 1 125,6 1 921,92 2 290,51

Коэффициент Место в рейтинге

Фактор детерминации влияния на

(R2*100) капитализацию

Совокупная стоимость 99,81 1

активов

Собственный капитал 97,78 3

Выручка от продаж 96,19 4

Операционная прибыль 95,70 5

Чистая прибыль 92,21 7

EBITDA 95,11 6

Операционный денеж- 97,88 2

ный поток

CAPEX 94,39 8

Общая сумма объявлен- 90,61 9

ных дивидендов

Таблица 4

При этом, так как один из факторов (индекс РТС) присутствует в каждой из разработанных нами моделей и помимо весовых коэффициентов в них изменяется лишь второй фактор, будем считать, что его изменение и обусловливает изменение значения результирующего показателя рыночной капитализации. Значения рассчитанных коэффициентов детерминации и их ранжирование приведены в табл. 4.

Из данных табл. 4 видно, что наибольшее влияние на изменение капитализации НЛМК за 2003 — 2007 гг. оказало изменение совокупной стоимости активов, операционного денежного потока и собственного капитала. Большое влияние также оказал рост выручки от продаж, операционной прибыли и EBITDA.

Такая ситуация является вполне объяснимой и с экономической точки зрения — увеличение стоимости НЛМК за анализируемый период времени было связано с постоянными процессами модернизации, вводом в эксплуатацию нового оборудования и производственных цехов, с приобретением новых активов. Так, в рамках программы технического перевооружения в 2003 г. введен в эксплуатацию первый в России агрегат подготовки и инспекции холоднокатаных полос, в цехе горячей прокатки НЛМК введена в строй печь нового поколения, в 2004 г. завершена реконструкция линии горячего цинкования и химического блока коксовых батарей и т. д. Общая сумма затрат на приобретение и строительство основных средств в период 2003 — 2007 гг. составила 2,7 млрд долл.2. В области слияний / поглощений в 2004 г. НЛМК консолидировал в составе своих активов более 96 % акций ОАО «Стойленский ГОК» и 100 % акций ОАО «ТМТП»

! Годовой отчет ОАО «НЛМК» за 2007 год/ URL:www.nlmk. ru.

(Туапсинский морской торговый порт), в декабре 2005 г. НЛМК приобрел 100 % акций датского производителя стали DanSteel A/S, в 2006 г. были приобретены группа угольных компаний «Прокопьевскуголь», ведущий российский производитель кокса, компания «Алтай-Кокс», ООО «ВИЗ-Сталь», один из крупнейших производителей трансформаторного электротехнического проката, в 2007 г. был приобретен производитель сортового проката ОАО «Макси-Групп». Активные действия компании по приобретению стратегически важных активов, повышению интеграции компании, модернизации производственного оборудования, а следовательно, и наращиванию совокупной стоимости активов, безусловно, повышают привлекательность всей группы НЛМК.

Таким образом, можно сделать некоторые выводы по доказательству гипотезы: рыночную капитализацию допустимо рассматривать как показатель ИП, и наиболее сильное влияние на его изменение оказывает изменение совокупной стоимости активов, операционного денежного потока и собственного капитала. Необходимо заметить, что далеко не всегда рост совокупной стоимости активов влияет на увеличение капитализации и, следовательно, на рост инвестиционной привлекательности. Необходимо детально анализировать, чем был обусловлен такой рост и к каким последствиям (положительным и отрицательным) он может привести.

Помимо перечисленных факторов, имеющих количественную оценку и отражающихся в консолидированной финансовой отчетности (внутренних финансовых факторов), на рыночную капитализацию влияют прочие факторы, не зависящие от значений финансовых показателей (прочие внутренние факторы), и зачастую от функционирования самого хозяйствующего субъекта (внешние факторы) (рис. 1). Так, к внутренним нефинансовым факторам, влияющим на капитализацию, мы предлагаем отнести следующие:

1 ) информационная прозрачность деятельности компании;

2) диверсификация сфер деятельности;

3) наличие у компании развитых транснациональных связей, договоров с различными инос-

Рис. 1. Факторы, оказывающие влияние на рыночную капитализацию

транными поставщиками сырья и покупателями продукции.

К внешним по отношению к функционированию хозяйствующего субъекта факторам можно отнести следующие:

1) рыночная конъюнктура, уровень деловой активности на рынках сбыта продукции, покупательная способность валюты;

2) политическая ситуация в стране, возможность угрозы национализации компании, возникновения забастовок.

При этом, если отсутствуют резкие изменения внешней по отношению к хозяйствующему субъекту среды, рынок развивается равномерно, то влияние внешних факторов сводится к минимуму и его можно не принимать во внимание при оценке инвестиционной привлекательности компании. Но в случае резкого изменения внешней среды, которой принадлежит тот или иной фактор, их влияние может существенно возрасти и перекрыть по своей силе влияние всех остальных внешних и внутренних факторов.

Вместе с начавшимся мировым финансовым кризисом, всего за 3 месяца 2008 г. капитализация ОАО «НЛМК» упала более чем на 70 % (табл. 5) в результате обвала курса акций НЛМК (рис. 2) 3. Такое падение капитализации является явным доказательством влияния факторов внешней среды в период ее резкого изменения. В связи с этим нужно сказать, что разработанная нами модель зависи-

1 Официальный сайт ОАО «НЛМК» / URL: www. nlmk. ru.

Таблица 5

Изменение стоимости акций НЛМК за период 01.01.2008 — 01.01.2009

Инструмент Максимальная, Минимальная, Закрытие, Изменение, Объем,

долл. долл. долл. США % штук

Акции(РТС) 5,65 0,63 1,15 -73,19 6 185 696

Цена, долл 6

2008-12-01

2008-06-02 2008-07-08 2008-08-14 2008-09-20 2008-10-;

Рис. 2. Изменение стоимости акций НЛМК за 1 год

мости капитализации от финансовых показателей, раскрываемых в консолидированной финансовой отчетности компании, справедлива для стабильных, не кризисных, ситуаций.

Одним из последствий неблагоприятной конъюнктуры мирового рынка черных металлов для НЛМК, как и для прочих производителей, стало вынужденное снижение объемов производства. Положительным является тот факт, что структура экспорта продукции НЛМК достаточно широка. Металлопродукция группы НЛМК в 2007 г. экспортировалась более чем в 80 стран мира, при этом материнская компания отгружала продукцию в 60 стран мира4. Поэтому, по нашему мнению, у НЛМК достаточно возможностей и финансовых ресурсов эффективно противостоять кризису и преодолеть проявившиеся последствия кризисных явлений.

Важнейшим фактором, воздействующим на решение конкретного инвестора, является уровень риска, связанный с инвестированием. Проблемы, связанные с идентификацией факторов неопределенности, количественной оценкой и контролем уровня риска, остаются актуальными на каждом этапе подготовки и реализации управленческих инвестиционных решений.

В современной финансовой теории под риском подразумевается существование возможности полной или частичной потери активов или капи-

тала. При долгосрочном инвестировании в ценные бумаги риск характеризуется также вероятностью неполучения желаемых инвестором результатов в виде роста стоимости вложений5.

При осуществлении предпринимательской деятельности хозяйствующие субъекты сталкиваются со многими видами риска. В наиболее общем виде их можно объединить в группы: отраслевые, финансовые, имущественные, региональные, валютные и прочие риски. Инвестор в процессе инвестирования сталкивается с частью этих рисков, а также с некоторыми дополнительными, возникающими в процессе осуществления инвестиционной деятельности в условиях неопределенности (табл. 6).

Для хозяйствующих субъектов, функционирующих на рынках России и стран СНГ, характерно увеличение степени отдельных рисков, как, например, имущественные, страновые и региональные, валютные риски. Такие обстоятельства связаны с тем, что рыночная экономика все еще находится на этапе своего становления в этих странах, ее инструментарий еще не получил достаточного развития.

Минимизация рисков — одна из основных задач финансового менеджмента компании. Многообразие способов управления рисками ученые-экономисты объединяют в несколько основных групп6:

1) избежание (уклонение от риска) реализуется в форме отказа от связанного с риском инвестиционного проекта и предпочтения ему менее рискованных;

2) страхование риска, т. е. передача определенных рисков страховой компании в целях защиты своих имущественных интересов от финансовых последствий в случае наступления неблагоприятных событий;

3) компенсация (резервирование риска) заключается в создании целевых резервных фондов, формировании системы страховых запасов мате-

4 Годовой отчет ОАО «НЛМК» за 2007 год/ URL: www. nlmk. ru. С. 18.

5 Ендовицкий Д. А. Инвестиционный анализ в реальном секторе экономики: Учеб. пособие / Под ред. Л. Т. Гиляровской. Воронеж: Изд-во Воронежского государственного университета, 2001. 216 с. С. 93.

6 Гончаренко Л. П., Филин С. А. Риск-менеджмент: Учеб. пособие / Под ред. д. т. н., проф., засл. деятеля науки РФ Е. А. Олейникова. М.: КНОРУС, 2006. 216 с. С. 81.

ЭКОНОМИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ: теория и практика

Таблица 6

Риски, присущие долгосрочному инвестированию

Вид риска Содержание

А 1

Отраслевые риски Связаны с изменением рыночной конъюнктуры. Они заключаются в возможности возникновения потерь из-за срыва поставок, просроченной дебиторской задолженности, непредвиденном росте цен на сырье или тарифов на транспортировку, других негативных явлениях, происходящих как на рынках сырья, так и на рынках сбыта готовой продукции

Имущественные риски Связаны с возможностью потери имущественных ценностей компанией. К данным рискам относится вероятность возникновения актов диверсии, захвата активов, прерывания технологических процессов. В последнее время все более актуальным становится риск вероятности пересмотра итогов приватизации

Страновые и региональные риски Такие риски связаны с возможными потерями из-за неудачного географического расположения хозяйствующего субъекта, с возможными военными конфликтами, введением чрезвычайного положения и забастовками. Включают риски потерь в результате политических решений руководства страны, в которой функционирует объект инвестирования

Финансовые риски Связаны со снижением эффективности управления деятельностью компании. Это риск роста задолженности компании, уменьшения ликвидности, кредитоспособности, снижения финансовой устойчивости, риск возникновения финансовой несостоятельности, вызванные экономически неграмотными действиями руководства компании

Валютные риски Риски связаны с изменением курсов иностранных валют, устанавливаемых ЦБ РФ. Данному риску подвержены компании, которые в ходе осуществления своей деятельности производят расчеты в валюте, а также имеют вложения, номинированные в иностранной валюте

Риск получения неправильной оценки роста инвестиций Если эффективность вложений оценивается инвестором самостоятельно, то данный риск заключается в возможности неверного подбора методики оценки роста инвестиций. В случае если инвестор обращается за помощью к независимым аналитикам, то возникает проблема предоставления ошибочной рекомендации. При этом аналитик может давать неверную рекомендацию в случае, если он действительно допустил ошибку, проводя оценку, или из корыстных побуждений. Для повышения доверия к аналитику он не должен иметь никаких имущественных интересов по отношению к анализируемой им компании

риальных и финансовых ресурсов хозяйствующего субъекта, формировании резервных сумм финансовых ресурсов в системе бюджетов;

4) хеджирование представляет собой форму страхования возможных потерь (в основном от сделок на фондовой бирже) путем заключения уравновешивающей сделки, в результате которой риск переносится с одного лица на другое;

5) локализация риска путем переноса связанной с риском хозяйственной деятельности в пределы нового дочернего хозяйствующего субъекта;

6) распределение риска, которое достигается диверсификацией деятельности, расширением рынка сбыта, расширением поставщиков, созданием венчурных фондов, объединяющих множество финансовых источников и распределяющих риски через поддержку проектов, относящихся к разным областям приложения.

Систему рисков, присущих инвестированию, и мер воздействия руководства организации можно представить в виде блок-схемы (рис. 3.). Данная блок-схема иллюстрирует, что к каждому виду риска может быть применен любой способ управления в зависимости от профессионального суждения финансового менеджера.

Компания, пытающаяся привлечь инвестиции, не должна скрывать от потенциальных инвесторов риски, связанные с вложением в нее финансовых ресурсов, в том числе специфические, присущие в силу определенных обстоятельств только ей риски. При подготовке отчетности менеджмент публичной компании должен с особой тщательностью подходить к раскрытию существующих рисков, связанных с инвестированием, и предпринимаемых мер воздействия на них.

В декабре 2005 г. в ряде центральных газет Великобритании появились публикации об опасности, которую несут британскому рынку ценных бумаг компании из стран СНГ. Поводом для возникновения подобных публикаций стал проспект эмиссии ОАО «НЛМК», предоставленный западным инвесторам для ознакомления с компанией перед выводом IPO на Лондонской фондовой бирже. Прочитав его, западные инвесторы обнаружили, что в нем необычайно много места уделено описанию рисков. «Вчитайтесь в страницы с 7-й по 32-ю под заглавием «Факторы риска», — говорится в статье The Observer. — Если после этих ужасов вы согласны покупать акции НЛМК — удачи. Вы действительно смелый инвестор». Как пишет выдержанная Financial Times, «страницы проспекта

Рис. 3. Управление инвестиционными рисками хозяйствующего субъекта

Новолипецкого комбината более драматичны, чем сюжеты книг Достоевского. Самое страшное — «факторы риска» занимают 26 страниц» 7. Такое подробное раскрытие рисков в то же время положительно влияет на инвестиционную привлекательность хозяйствующего субъекта, на основании этого можно сделать вывод, что компания анализирует все возможные риски, а значит, и проводит работу по управлению ими.

Таким образом, в данной статье была проанализирована роль рыночной капитализации в процессе анализа инвестиционной привлекательности. Исходя из экономической сущности капитализации, мы предположили, что на капитализацию компании влияют определенные внутренние факторы, значения показателей которых доступны в консолидированной финансовой отчетности. Влияние факторов рассматривалось неразрывно с влиянием активности рынка. Были построены регрессионные модели в виде линейных функций зависимости капитализации от двух переменных (индекса РТС и каждого из факторов). Для определения силы влияния факторов на изменение рыночной капитализации мы проанализировали степень точности составленных моделей при помощи расчета коэффициента детерминации по каждой из них. На основании расчетов было выявлено, что наибольшее влияние на изменение капитализации НЛМК за 2003 — 2007 гг. оказали изменения совокупной стоимости активов, операционного денежного

7 Молина М. Лисин показался англичанам хуже Достоевского. URL: www.rbcdaily.ru.

потока и собственного капитала. Данные выводы подтверждаются увеличением стоимости НЛМК за анализируемый период времени, которое было связано с постоянными процессами модернизации, вводом в эксплуатацию нового оборудования и производственных цехов, с приобретением новых активов. В статье были также систематизированы внешние факторы, влияющие на изменение капитализации компании, факторы риска, присущие долгосрочному инвестированию, и методы управления рисками, наиболее часто применяемые российскими коммерческими организациями.

Список литературы

1. Годовой отчет ОАО «НЛМК» за 2007 год. URL: / www.nlmk.ru.

2. ГончаренкоЛ. П., Филин С. А. Риск-менеджмент: Учеб. пособие / Под ред. д. т. н., проф., засл. деятеля науки РФ Е. А. Олейникова. М.: КНОРУС, 2006. 216 с.

3. Ендовицкий Д. А. Инвестиционный анализ в реальном секторе экономики: Учеб. пособие / Под ред. Л. Т Гиляровской. Воронеж: Изд-во Воронежского государственного университета, 2001. 216 с.

4. Молина М. Лисин показался англичанам хуже Достоевского. URL: www.rbcdaily.ru.

5. Официальный сайт ОАО «НЛМК» / URL: www nlmk.ru.

6. Федорович Т. В. Финансовая отчетность как индикатор инвестиционной привлекательности корпорации // Экономический анализ: теория и практика. 2008. № 12 (117). С. 29 - 35.

7. Шарп У. Инвестиции: Пер. с англ. / У. Шарп, Г. Алек-сандер, Дж. Бэйли. М.: ИНФРА-М, 2004. XII. 1028 с.