Бумага

Бумага

Большой Бумажный Бум

       Повышение мировых цен на бумагу сулит устойчивый рост акций российской целлюлозно-бумажной промышленности
       
       В начале года на фондовом рынке появился новый лидер — акции целлюлозно-бумажных комбинатов и лесопромышленных комплексов, имеющих в своем составе производство бумаги. Ситуация начала живо напоминать прошлогодний бум с "нефтяными" акциями. Акциями заинтересовались и признанные лидеры фондового рынка — читай, иностранные покупатели. Например у брокерской компании "Брансвик", известной своими хорошими контактами с иностранными инвесторами, из 9 предложений на покупку 4 приходятся сейчас именно на лесопромышленный комплекс. Директор компании Марлен Манасов в ответ на вопрос о причинах такого внимания к лесной отрасли пояснил: "Мы действуем исходя из общемировой ситуации, цены на бумагу, сами знаете, растут, а это обязательно скажется и на акциях производящих ее предприятий".
       Повышенный интерес к акциям не замедлил сказаться на их ценах (см. графики 1, 2). Менее чем за три месяца на "бумажных" акциях можно было получить почти 100% прибыли в СКВ. Пошли и прямые инвестиции в отрасль — практически одновременно стратегическими инвесторами были куплены контрольные пакеты трех целлюлозно-бумажных комбинатов (АО "Светогорск", АО "Волга" и Архангельского ЦБК), а в некоторые и вложены деньги в модернизацию.
       
------------------------------------------------
       Возникло едва ли не уникальное стечение обстоятельств, благодаря которым эти акции будут находиться в центре внимания еще довольно долго. ----------------------------------------------------
       
       Однако вспомним, "нефтянка", равно как и "металлические" акции, как разрослись, так затем благополучно и провалились. Дело для фондового рынка в общем-то обычное: колебаниям подвержены курсы любых бумаг. Тем более это относится к отраслям, ориентирующимся на очень неустойчивые мировые рынки, а рынки нефти и цветных металлов с действующими на биржах профессиональными спекулянтами именно таковы.
       С бумагой и, соответственно, с "бумажными" акциями ситуация принципиально иная. Здесь возникло едва ли не уникальное стечение обстоятельств, благодаря которому эти акции будут находиться в центре внимания еще довольно долго. Речь идет о согласованном влиянии трех факторов.
       Во-первых, мировая конъюнктура складывается для бумажного бизнеса крайне благоприятно: спрос и цены на бумагу устойчиво растут, причем контролируется эта ситуация производителями, а вовсе не спекулянтами. Во-вторых, расширение выпуска бумаги на Западе столкнулось с труднопреодолимыми препятствиями, тогда как в России — масса незадействованных (и нераскупленных) производственных мощностей. В-третьих, эти мощности пока можно купить очень дешево.
       
Мировая конъюнктура
       Всего за год с небольшим цены на бумажную массу NBSK (Northern Bleached Softwood Kraft — это отбеленная бумажная масса из древесины мягких пород — принята в мировой торговле за эталон) почти удвоились (см. график 3). Однажды цены на бумагу уже вырастали до $830/т, однако тогда на это потребовалось пять лет (с 1986 по 1990 год). После этого цены упали, а нынешний скачок (до более чем $900/т) следует считать возвратом к долгосрочной тенденции, которая, собственно, и делает перспективными инвестиции в российскую целлюлозно-бумажную промышленность. Это "техническое" предположение подтверждается и фундаментальными факторами.
       Во-первых, в 1994 г. резко увеличилось потребление бумаги странами Юго-Восточной Азии: в 1994 году 70% мирового спроса на нее обеспечили Япония, Индонезия, Корея и Тайвань. В результате поставки бумаги, скажем, из Канады в Японию, за 11 месяцев прошлого года выросли на 35%, а тихоокеанский регион перегнал Европу в потреблении канадской бумажной массы и занял второе место после США. Именно Азия и определяет прогнозируемый многими экспертами долгосрочный подъем мировой экономики, так что азиатский спрос будет оставаться высоким и надежным еще долго.
       Во-вторых, рост спроса произошел на фоне серьезных проблем, возникших у производителей, и без того снижавших объемы производства из-за падения цен в начале 1990-х гг. Поставщики бумажной массы из северо-западных районов Америки столкнулись с местными органами контроля за состоянием окружающей среды и производят (и, соответственно, вывозят) ныне меньше товара, чем прежде. Жесткий прессинг "зеленых" не позволяет надеяться не то что на рост производства, но даже на восстановление его объемов. Скандинавским бумажникам помимо экологических проблем пришлось столкнуться и с дефицитом сырья (отчасти это произошло из-за срыва российского импорта). Некоторые вынуждены теперь везти древесное волокно аж из Чили. Наконец к проблемам в западном мире прибавились и трудности в Азии: с серьезным опозданием в строй вошли два крупных ЦБК в Индонезии.
       К концу минувшего года цены достигли такого уровня, что многие эксперты уже начали поговаривать о приближении периода стабилизации цен, однако этот прогноз не оправдался ни в январе, ни в феврале 1995 года. Напротив, именно в феврале производители бумаги начали сообщать о готовящихся ими повышениях цен: первые заявления такого рода последовали от некоторых европейских производителей (они объявили о повышении отпускных цен с 1 марта до $825/т), затем — от американских и канадских (их отпускные цены повышаются с 1 июля до $910/т на североамериканском рынке и до $925/т в Европе). Последней из всех о повышении цен на бумажную массу сообщила потребителям шведская компания Stora, решившая поднять цены до $925/т — уже с 1 июня.
       Сейчас ситуация полностью находится под контролем производителей. О сокращении потребления бумаги речь не идет вовсе; напротив, происходит отчетливый рост спроса на бумажную массу. Система же торговли ею заведомо делает потребителей заложниками ЦБК: биржевой торговли нет, цены на продукцию производители устанавливают сами несколько раз в год, заблаговременно объявляя о предстоящих повышениях. И действуют единым фронтом. Все это делает прогноз развития ситуации делом весьма несложным: никак не менее $1000/т NBSK к концу года.
       
Российские мощности
       Исходя из вышесказанного производство целлюлозы и бумаги становится крайне привлекательным бизнесом. Однако на Западе на его пути находятся два препятствия: огромная капиталоемкость производства и жесткие экологические
       ограничения в большинстве стран. И тут российские целлюлозно-бумажные комбинаты — просто клад. Сегодня производством бумаги в стране занимаются, по данным Минэкономики, 103 предприятия. Три из них, правда, уже куплены, но остается еще ровно 100.
       Продаются они сейчас очень дешево. Средняя балансовая стоимость основных фондов одного ЦБК составляет (с учетом всех переоценок) 220 млрд руб., или $44 млн, тогда как капитализация (рыночная стоимость) крупнейших и лучших из них не превышает $10 млн. То есть даже с учетом нынешнего бума "бумажные" акции недооценены как минимум в 4-5 раз. Значит, для вторичного рынка акции ЦБК еще долго останутся привлекательными.
       На российских ЦБК существует резерв мощностей, который можно в случае надобности достаточно оперативно задействовать. Максимальный объем производства бумаги в России был достигнут в 1990 г., когда при почти полной загрузке мощностей было произведено 5 млн 240 тыс. т бумаги, в том числе 1 млн 722 тыс. т газетной. В 1994 г. выпуск составил 40-60% имеющейся мощности.
       Однако и проблем здесь более чем достаточно. Оборудование в целлюлозно-бумажной промышленности, как, впрочем, и в остальных отраслях, старое и изношенное. К тому же — уже в отличие от многих других отраслей — оно крайне дорогое: оснащение современного ЦБК требует сотен миллионов долларов. Положение дел усугубляется еще и тем, что бумажное производство относится к разряду так называемых градообразующих, то есть на обслуживание ЦБК замыкается целый город. И комбинат вынужден содержать жилье, соцкультбыт и прочее. Окупить эти издержки можно, но только в случае если производственные мощности будут загружены полностью, а ввести их в дело после недогрузки и в условиях проблем с сырьем (см. ниже) — дело небыстрое. Именно по такой причине, например, работающее исключительно на экспорт АО "Светогорск", по словам заместителя директора по экономике Александра Василькова, в прошлом году получило 7 млрд руб. убытков, а в I квартале этого года — еще 4,5 млрд руб.
       Другая проблема наших ЦБК — дефицит сырья. Для страны, значительная часть которой покрыта лесами, это звучит несколько диковато, но тем не менее это так. За границей лес валят механизмы. У нас сырьевая проблема решалась просто и дешево — лес валили зеки. Возможно, что так оно и было бы и посегодня, но после победы демократии местные власти многих лесозаготовительных областей добились закрытия колоний. И скажем, в Пермской области без сырья остались Соликамский и Вишенский комбинаты. "Вольняшки" же занимать освободившиеся бараки в лесных далях не рвутся.
       АО "Светогорск" стало жертвой другой крайности. Близлежащие лесные ресурсы оказались недоступны предприятию, так как окрестные леспромхозы работают исключительно на экспорт. Более удаленные поставщики остаются вне пределов досягаемости "благодаря" высоким железнодорожным тарифам.
       
Тактика инвесторов
       Все эти обстоятельства определяют и специфическую для отрасли тактику действий крупных покупателей комбинатов, получившую название "мягкое поглощение стратегическим инвестором". В этом случае инвестор покупает предприятие с ведома и при содействии его руководства и берет на себя заботы о его деятельности. Так, например, произошло с АО "Волга" (бывший Балахнинский ЦБК).
       Это довольно благополучное предприятие. По словам заместителя директора АО по экономике Владимира Кисловского, в 1994 г. производство на ЦБК выросло на 50% по сравнению с 1993 г. Одна из основных причин бурного роста — ввод в строй во второй половине 1994 г. новой бумагоделательной машины. Другая машина, начавшая работать уже в этом году, и пробудила основной интерес иностранных инвесторов.
       Этот проект стоимостью $100 млн остановился на стадии завершения работ (90-процентная готовность) из-за нехватки средств (Ъ писал о тогдашних злоключениях Балахнинского комбината в #22 за 1993 г.).
       И тут на предприятие "положила глаз" немецкая фирма Herlitz International Trading GmbH, закупавшая у "Волги" газетную бумагу. Знание обстановки позволило немецким специалистам быстро оценить, что они могут, воспользовавшись трудностями"Волги", очень недорого прибрать ее к рукам. По словам директора службы приватизации и оценки "Эрнст энд Янг" Уэйда Л. Харди III, Herlitz осенью 1994 г. обратился в их фирму за помощью в подготовке проекта для участия в тендере, объявленном "Волгой". Специалисты "Эрнст энд Янг" проанализировали состояние дел предприятия (благо администрация не чинила препятствий), дали положительное заключение и подготовили проект. В начале этого года Herlitz выиграл тендер, получив право купить 33-процентный пакет акций в обмен на обязательство инвестировать недостающие $12,1 млн в переоборудование предприятия. По свидетельству г-на Кисловского, деньги уже поступили. Сейчас "Волга" производит 520 тыс. т бумаги в год, после окончания реконструкции выпуск будет доведен до 800 тыс. т, из которых не менее 300 тыс. т планируется направить на экспорт.
       На примере "Волги" можно проследить основные условия "мягкого поглощения". Интерес для инвесторов представляют только те предприятия, которые начали переоборудование еще при советской власти и уже проделали львиную долю работы, однако не имеют средств на ее завершение. В этом случае запросы продавца минимальны, а инвестор, вложив небольшую сумму в развитие производства, получает и пакет акций, и быструю отдачу. Именно в таких условиях были куплены крупные пакеты акций АО "Светогорск" компанией Tetra-Laval и Архангельского ЦБК — холдингом "Северная целлюлоза". Начинать же инвестировать ЦБК с нуля — подчеркнем это — пока никто не решается, ведь речь в таких случаях идет о многих десятках, если не о сотнях миллионов долларов.
       Но надо решать еще и проблему сырья. Выход, найденный руководством АО "Светогорск" и его стратегическим инвестором, финско-шведским концерном Tetra-Laval, сегодня смотрится уже привычно: сырье завозится из-за рубежа (Финляндия), куда затем отправляется и готовая продукция — классическая толлинговая схема, уже хорошо отработанная в цветной металлургии.
       
---------------------------------------------
       На примере акций ЦБК стал ясен универсальный механизм покупки растущих акций
---------------------------------------------
       
       Кажется, только безумцы способны продавать акции, обладающие большим потенциалом роста. Однако рынок тем и хорош: то, что нужно одному, совершенно ни к чему другому. Взять, например, ЧИФ "Вятинвестфонд" (г. Киров). В период чековой приватизации он успел по дешевке скупить акции многих предприятий, в том числе и ЦБК. Однако теперь собранный инвестиционный портфель, по словам директора по управлению активами ЧИФа Константина Гусева, перестал удовлетворять фонд. В портфеле "Вятинвестфонда" оказались сравнительно мелкие пакеты (не более 1,5-2% от уставного капитала) предприятий, разбросанных по всей стране. С одной стороны, никаких надежд на участие в управлении, с другой — сложно проследить за результатами деятельности предприятий и оценить их перспективы. Поэтому фонд принял стратегическое решение: разменять свои акции на крупные пакеты акций предприятий своего региона. И с точки зрения руководства фонда, момент накануне годовых собраний акционеров для этого наиболее подходит, так как в это время акции, как правило, можно продать достаточно дорого. Все сказанное, заметим, относится не только к ЦБК.
       
       Дмитрий Гришанков, Николай Зубов, Андрей Шмаров
       Использовались материалы агентства "Скейт-пресс"