Финансовый кризис и меры стабилизации

10 (22) - 2009

зарубежный опыт

ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС И МЕРЫ СТАБИЛИЗАЦИИ*

А. в. суворов,

доктор экономических наук, председатель ассоциации бухгалтеров и аудиторов «Феникс»

После введения экстренных мер для сдерживания кризиса начинается проблемная для правительства фаза по разрешению кризиса, которая должна привести к восстановлению системы кредитования и соответствующих юридических норм. В статье рассматриваются меры антикризисной политики, дифференцируются этапы сдерживания и разрешения системной реструктуризации. Определенный интерес представляет изучение опыта США и Великобритании по сдерживанию кризиса и поиску путей выхода из него.

Ключевые слова: финансовый, кризис, инвестиционный, деятельность, экстренный, мера, динамика, управление, проектный, финансирование, управление.

Монетарная политика правительства

Правительство каждой страны стремится изменить макроэкономическую политику, для того чтобы снизить негативное воздействие банковского кризиса на реальный сектор экономики. В дополнение к мерам по сдерживанию кризиса и политике по решению связанных с этим вопросов необходима информация относительно монетарной политики и финансового положения банков в течение первых трех лет кризиса. Несмотря на то, что эти меры недостаточно проработаны, их цель заключается в получении некоторого представления об этой политике.

Индекс монетарной политики показывает, является ли она экспансивной, если среднее изменение процента в резервных средствах в течение [^ t+3] лет находится в пределах от 1 до 5 %. Это выше,

* По материалам конференции Central Economic Working Conference 10.12.2008. References.

чем в течение ^—4, ^1] лет. Монетарная политика является сокращающейся, если среднее изменение процента в резервных средствах в течение [^ t+3] лет находятся в пределах от 1 до 5 %. Это ниже, чем в течение ^—4, ^1] лет.

Индекс финансовой политики указывает, является ли финансовая политика экспансивной, если средний финансовый баланс в течение [^ t+3] лет составляет менее чем — 1,5 % процента от ВВП, или сокращающейся, если средний финансовый баланс в течение [^ t+3] лет больше, чем 1,5 % от ВВП либо равен нулю.

Финансовые издержки обозначают чистые финансовые издержки, выраженные в процентах от ВВП за период [^ t+5], где t обозначает начальный год кризиса.

Снижение объемов производимой продукции рассчитывается путем экстраполяции трендов реального ВВП на основании трендов в росте реального ВВП за годы, предшествовавшие кризису, с учетом суммы разницы между действительным реальным ВВП и тенденцией реального ВВП, выраженной как процент тренда реального ВВП за период t+3], где t является начальным годом кризиса.

Нами были проанализированы данные, полученные по механизмам сдерживания кризиса и политике 42 системных банковских кризисов. Список стран, переживших кризис, включает: Аргентину (четыре раза), Боливию (два раза), Бразилию (два раза), Болгарию, Чили, Колумбию (два раза), Кот-д'Ивуар, Хорватию, Чешскую Республику, Доминиканскую Республику, Эквадор, Эстонию, Финляндию, Гану, Индонезию, Ямайку, Японию, Корею, Латвию, Литву, Малайзию, Мексику, Ника-

рагуа, Норвегию, Парагвай, Филиппины, Россию, Шри-Ланку, Швецию, Таиланд, Турцию, Украину, Соединенные Штаты Америки, Уругвай, Венесуэлу и Вьетнам. Следует отметить, что финансовый кризис в Великобритании и США все еще продолжается, поэтому анализ по сдерживанию кризиса и политике в отношении решения данных вопросов для этих двух стран является предварительным.

Макроэкономические условия банковского кризиса

Банковский кризис зачастую совпадает с валютным кризисом, однако редко приходится на период кризиса суверенных долговых обязательств. В 55 % случаев банковский кризис совпадает с валютным кризисом, и только в 7 % случаев — с долговым кризисом

Макроэкономические условия зачастую слабо влияют на экономическую ситуацию в стране до самого банковского кризиса. Тренды фискальных балансов в среднем на 2 % негативны, тренды текущих счетов в среднем на 3—4 % находятся в дефиците, а инфляция зачастую выше 137 %. Тем не менее роль макроэкономических изменений меняется по мере прохождения страной различных этапов кризиса. Кризисы в России 1998 г. и в Аргентине 2001 г. были в большей степени вызваны макроэкономическими дисбалансами и нежизнеспособными финансовыми политиками, тогда как природа азиатского кризиса больше относится к рискам валютного обмена, а не к государственному долгу и финансовому дефициту.

Неработающие кредиты, как правило, весьма значительны во время банковских кризисов и их объем достигает 75 % от всех выданных кредитов. Тем не менее до сих пор непонятно, был ли вызван резкий рост неработающих кредитов именно самим кризисом или это было просто отражением ужесточения пруденциальных требований, выдвигаемых государством во время самого кризиса. Например, во время банковского кризиса в Чили неработающие кредиты достигали 36 % от всех выданных кредитов в 1986 г.

Переход банков в государственную собственность является обычным делом в странах, где кризис уже разразился. Во многих случаях государственная собственность может стать самой большой проблемой для банков, поскольку последние могут стать главной причиной нестабильности при разворачивающемся финансовом кризисе. В Уругвае, например, на государственные банки República и

Hipotecario приходилось до 40 % всех активов финансовой системы страны, при этом неработающие активы у них достигали 39 % по состоянию на 2006 г. (по сравнению с 5,6 % в частных банках).

Во время банковского кризиса кредитные организации обычно испытывают одни и те же проблемы, связанные прежде всего с резким снижением количества депозитов. Самые значительные падения показателей составляли 11,2 % (а в некоторых случаях — до 26,7 %) в странах, переживающих кризис. Бегство капитала обычно происходит в масштабах всей финансовой системы, однако больнее всего эта проблема ударяет по небольшим и ненадежным банкам.

Во время индонезийского кризиса 1997 г. частные национальные банки потеряли 35 трлн рупий по депозитам в период с октября по декабрь 2007 г., в то время как государственные банки смогли заработать 12 трлн рупий, а иностранные банки — 2 трлн рупий (Batunanggar, 2002). Схожая ситуация сложилась и в Парагвае, где депозиты были переведены из частных банков в государственные, поскольку те рассматривались как более надежные.

Банковским кризисам зачастую предшествуют кредитные бумы, при этом рост кредитов составляет до 30 % в год. В среднегодовом исчислении рост кредитов к ВВП в докризисный период составляет порядка 8,3 %, а в случае с Чили этот показатель доходил до 34,1 %. Сами кредитные бумы являются результатом финансовой либерализации, примером которой может служить произошедшая в скандинавских странах в 1990-х гг.

Страны, пострадавшие от кризиса, имели слабые финансовые институты, которые не могли найти быстрого решения для проблемных активов. В целом первоначальные условия являются чрезвычайно важными, поскольку могут затруднить реакцию рынка и законодателей во время фазы сдерживания кризиса. Если макроэкономические условия являются нестабильными, то у регуляторов есть ограниченное количество сдерживающих средств, чтобы смягчить воздействие кризиса, тяжелое бремя которого падает на плечи людей, занимающихся выработкой политики сдерживания.

Более того, внезапные изменения в рыночных ожиданиях могут быстро набрать силу в зависимости от того, насколько плохими или хорошими были первоначальные условия в стране, в особенности в банковском секторе. Возьмем, к примеру, случай с Турцией в 2000 г. Началом кризиса послужил крах межбанковских кредитов со стороны крупных банков в конце ноября, в частности в пользу

ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА

проблемы и решения

DemirBank, который в большой степени зависел от кредитов «овернайт». Турция в 1990-х гг. была знаменита своей макроэкономической нестабильностью, при этом инфляция достигала 80 % годовых. Банки имели большие риски, значительные по размерам займы с небольшими сроками погашения и риски обменного курса, что делало их крайне уязвимыми к рыночному риску.

Когда кредитные линии на DemirBank были закрыты, некоторые небольшие банки были вынуждены продать свои государственные ценные бумаги. Это привело к резкому падению стоимости последних и вызвало панику среди иностранных инвесторов, что привело к оттоку иностранного капитала, резкому скачку процентных ставок и снижению курса турецкой лиры. В течение нескольких недель турецкое правительство объявило о всеобъемлющей гарантии, которая покрыла все обязательства.

Другим примером может служить экономика Аргентины в 1995 г., когда распространение кризиса, вызванного проблемами с текилой, было успешно остановлено значительной консолидацией банковского сектора и незначительными финансовыми издержками, но в большей степени благодаря хорошим макроэкономическим показателям, которые были в предыдущие годы.

Меры по сдерживанию кризиса

Поддержка ликвидности и всеобъемлющая гарантия являются двумя стандартными средствами сдерживания кризиса. Широкая поддержка ликвидности применяется гораздо чаще (порядка 70 % случаев кризиса), при этом всеобъемлющая гарантия была использована в 30 % случаев кризисных эпизодов.

Замораживание депозитов гораздо реже использовалось для сдерживания бегства капиталов из банков. Только в пяти случаях (или в 12 % от всех эпизодов) была использована такая практика: Аргентина в 1989 и 2001 гг., Бразилия в 1990 г., Эквадор в 1999 г. и Уругвай в 2002 г. Только в одном случае — Бразилия, 1990 г. — замораживанию депозитов предшествовали банковские выходные. Сами же банковские выходные были использованы только в 10 % финансовых кризисов. Во всех этих эпизодах имел место отток капитала из банков.

В среднем банковские нерабочие дни длятся около пяти дней, в то время как замораживание депозитов может быть более продолжительным (в отдельных случаях до 10 лет), а в среднем — до 41

месяца. Самое продолжительное замораживание депозитов было зарегистрировано в Аргентине в 1989 г. (план Bonex). Схожая ситуация сложилась и в Эквадоре, где вкладчики получили сертификаты так называемых «перепрограммированных» депозитов, которые торговались со значительным дисконтом в зависимости от благонадежности банка, который эмитировал эти бумаги. Более того, отток капитала возобновился, как только мораторий на замораживание истек.

Все эти случаи показывают, что подобные процедуры крайне разрушительны, убыточны для вкладчиков и поэтому должны применяться только в крайних случаях. С другой стороны, банковские выходные могут быть использованы для того, чтобы выиграть время для выработки ясной стратегии. Такой метод был, в частности, использован в Америке во время Великой депрессии 1930-х гг.

В отличие от плана Bonex, принятого в Аргентине в 1989 г., и замораживания депозитов в Уругвае в 2002 г., затронувшего срочные депозиты, деноминированные в долларах США и хранившихся в государственных банках, иные инструменты сдерживания банковского кризиса были также использованы в отношении не только срочных, но и других депозитов.

Замораживание в Аргентине в 2001 г., к примеру, началось с банка Corralito, который ограничил получение наличных средств до 250 долл. США в неделю, запретил переводы средств за рубеж и ввел маржинальные требования по резервированию, а также сократил количество операций, которые могли снизить объем депозитов.

Сразу же после этого другие банки также ввели у себя подобные программы перепрограммирования срочных депозитов со сроком их выдачи через пять лет. Подобно этому, в Бразилии в 1990 г. замораживанию подверглись федеральные ценные бумаги «M2 плюс», которые находились на руках у населения. Самое крупное замораживание депозитов было зарегистрировано в Эквадоре и включало сберегательные депозиты на сумму до 500 долл. США, соглашения обратного выкупа и все срочные депозиты.

Что касается всеобъемлющих гарантий, то они, как правило, вводятся на более длительный период (в среднем на 1—1,5 года). Такие гарантии являются еще одним инструментом, который при успешном применении может выиграть время, чтобы внедрить более надежный пакет действенных мер. Например, банки Laeven и Valencia (2008 г.) использовали всеобъемлющие гарантии для восстановления

доверия к депозитам со стороны населения. Они на практике убедились в том, что всеобъемлющие гарантии являются успешными (в том смысле, что они действительно восстанавливают доверие к банку). Тем не менее отток иностранного капитала не зависел от объявления о таких гарантиях, хотя большинство выплат были произведены именно за счет таких гарантий.

Всеобъемлющие гарантии довольно дороги с точки зрения финансовых издержек (пример банков Honohan и КН^еЫе1 — 2003 г.), однако следует признать, что такие гарантии лучше использовать в сочетании с основательной поддержкой ликвидности и только в условиях глубокого финансового кризиса.

Максимальная поддержка ликвидности довольно ощутима и в среднем достигает 28 % от всех депозитов. Поддержка ликвидности является первой ответной реакцией в кризисной ситуации: даже в случае с Аргентиной в 1995 г. подобные меры оправдали себя. Это стало возможным при изменении устава Центрального банка Аргентины в феврале 1995 г., что позволило продлить сроки погашения свопов и повторно дисконтированных кредитов при возможном ежемесячном обновлении.

В условиях жесточайшего кризиса, как правило, наблюдается позитивная корреляция в размере 30 % между предоставлением поддержки ликвидности и использованием всеобъемлющих гарантий. Всеобъемлющие гарантии зачастую используются для восстановления доверия, даже когда предыдущие депозитные гарантийные соглашения еще действуют (52 % кризисных случаев, когда такие всеобъемлющие гарантии были использованы). В некоторых случаях гарантии были предоставлены только для покрытия сегмента финансового рынка.

Предоставление отсрочки является общей характеристикой кризисного управления. Такая политика направлена на постепенное восстановление банковской системы в течение некоторого времени или на постепенный переход к более жестким пруденциальным требованиям, что является общим результатом при введении изменений в регуляторную базу.

В Эквадоре, например, банкам дали два года для того, чтобы они смогли полностью выполнить новые кредитные классификационные правила. В 2001 г. в Аргентине власти предоставили регулятор-ную отсрочку, которая включала новый механизм оценки для государственных облигаций и кредитов, позволяющий ввести постепенную конвергенцию до рыночной стоимости. Банкам также было разрешено временно снижать процентные

ставки. Продолжительная отсрочка применялась в 67 % рассмотренных нами кризисных эпизодов. В 35 % случаев отсрочка принимает форму проверок банков, даже если технически они становятся неплатежеспособными. И в 73 % случаев пруденциальное регулирование приостанавливается или применяется не полностью.

Тем не менее отсрочка не решает по-настоящему проблему неплатежей, и поэтому главным компонентом почти каждого банковского кризиса является план реструктуризации банков. В 86 % случаев имеют место широкомасштабные государственные интервенции в банковский сектор. При этом может происходить как закрытие банков, так и национализация или принудительные слияния.

Только в некоторых случаях банковская система смогла выжить без закрытия значительного числа банков. Например, в случае с Латвией банки, которые владели только 40 % активов, были закрыты, однако больше никакого государственного вторжения в банковскую деятельность не наблюдалось. В Аргентине в 1995 г. из 15 финансовых проблемных учреждений пять были ликвидированы (0,6 % от всех активов банковской системы), шесть были перепроданы (1,9 % от всех активов системы), и четыре банка были поглощены более крупными финансовыми учреждениями. Тем не менее наряду с этим имел место значительный процесс консолидации, приведший к 14 слияниям, в которых приняло участие 47 финансовых учреждений. Что касается акционеров, то зачастую они просто теряли деньги, когда банки закрывались, а иногда были вынуждены вкладывать новый капитал в банки, которыми они владели.

Закрытия применялись не только к банкам, но и к небанковским финансовым учреждениям. В Таиланде, например, проблемы с ликвидностью начались в финансовых компаниях в начале марта 1997 г., и 56 из них (то есть 11 % общих финансовых активов финансовой системы страны) были закрыты.

Продажи иностранцам зачастую видятся в качестве последнего прибежища для банковской реструктуризации, и поэтому это стало весьма распространенным делом в последних кризисах. В среднем в 51 % кризисных эпизодов наблюдались продажи банков иностранцам.

Реструктуризация банковской системы

Закрытие банков зачастую бывает связано с большими финансовыми затратами, а также с большим количеством неработающих кредитов,

ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА

проблемы и решения

доля которых иногда достигает 25 %. Специальные банковские агентства по реструктуризации часто занимаются санацией проблемных банков (48 % случаев), и поэтому были созданы компании по управлению активов (КУА), которые занимались управлением активов в 60 % кризисных ситуаций. Такие компании тяготеют скорее к тому, чтобы быть централизованными, нежели децентрализованными.

Изучая случаи с применением КУА, мы обнаружили, что их использование было связано с пиком неработающих кредитов и финансовыми затратами. При этом коэффициент корреляции в обоих случаях составлял примерно 15 %. Эти корреляции наглядно демонстрируют некоторую неэффективность КУА, по крайней мере в тех случаях, когда были созданы компании по управлению активами.

Помимо закрытия и санации для разрешения банковского кризиса проводится рекапитализация банков. В большинстве рассмотренных нами случаев банки были рекапитализированы правительством. Затраты на рекапитализацию составляют самую большую часть финансовых затрат банковского кризиса и имеют множество форм. В 12 случаях рекапитализация принимала форму наличных денежных средств; в 14 случаях она была проведена в форме государственных облигаций; в 11 случаях были использованы субординированные долговые инструменты; в семи случаях имела место покупка плохих кредитов; в двух случаях проблемным банкам была предоставлена государственная кредитная линия; в трех случаях государство само взяло на себя обязательства банков; и в четырех — государство выкупило обыкновенные акции банков. В некоторых случаях были использованы различные комбинации этих методов.

Рекапитализация обычно влечет за собой списание долгов в отношении акционерного капитала, а также значительные финансовые вливания. Программы рекапитализации обычно сопровождаются некоторой обусловленностью. Например, в случае с Чили была внедрена программа покупки неработающих кредитов, и в течение этого периода банки не могли выплачивать дивидендов, а вся прибыль и поступления должны были использоваться для выкупа кредитов.

Сходные обусловленности были применены и в программах рекапитализации в Турции в 2000 г. и в Таиланде в 1997 г. В Турции Фонд по страхованию депозитов (SDIF) помог увеличить капитал банков до уровня 5 %, но только для тех банков, рыночная

доля которых составляла по меньшей мере 1 %. SDIF также способствовал увеличению капитала банков через субординированные долговые инструменты. Аналогичная ситуация наблюдалась в Мексике, где в случае, когда коэффициент достаточности капитала опускался ниже 4 %, субординированные долговые инструменты могли быть конвертированы в акции.

В случае с Таиландом план рекапитализации включал «вливания» в капитал банков, при этом государство приводило в соответствие частные вклады с требованиями к финансовым учреждениям в отношении создания резервов по новым правилам. Кроме того, государство и новые инвесторы имели право изменять состав совета директоров и правления любого финансового учреждения. Помимо того государство имело право назначать по меньшей мере одного члена правления в каждое финансовое учреждение. Программа также включала «вливания» в капитал, которые равнялись как минимум всем списаниям, превышающим предыдущее резервирование или 20 % чистого роста в кредитовании частного сектора.

В среднем чистые издержки по рекапитализации для государства (после вычета поступлений от продажи активов) составляли до 6 % от ВВП по всем рассматриваемым странам, которые пережили кризис, и только в случае с Индонезией этот показатель достиг 37,3 % от ВВП. Рекапитализация, как правило, связана с потерями выпуска продукции. Корреляция между ними составляет около 15 %. Разумное объяснение, которое стоит за ней, представлено в Валенсии (2008 г.). Оно показывает, как продолжительный кредитный кризис может стать причиной значительных потерь продукции, следующих после изменений в банковском секторе. Поэтому в случае пополнения капитала банков предоставление кредитов скоро возвращается в нормальное русло, и потери производства снижаются. Главная задача заключается в определении пределов, до которых эта мера является достаточной с точки зрения общей перспективы установления экономического равновесия.

Другой интересный аспект заключается в том, что приблизительно в половине стран, испытывающих системный банковский кризис, к моменту начала кризиса действовала эксплицитная схема страхования депозитов (а в нескольких странах такая схема действовала в течение всего кризиса) и поэтому вкладчики пострадали незначительно. Простая схема зависимости показывает, что в тех случаях, когда бремя потерь во время кризиса

ложилось на плечи вкладчиков, потери объемов выпускаемой продукции были существенно выше (коэффициент корреляции был равен 25 %).

Анализируя денежную и финансовую политику, можно сделать вывод о том, что денежная политика остается нейтральной во время кризисов, в то время как финансовая политика становится экспансивной, что вряд ли может поддержать финансовый и реальный сектора экономики и способствовать реструктуризации долга и реорганизации банков. В среднем за первый год банковского кризиса фискальная позиция составляет около — 3,6 % ВВП.

Последствия банковского кризиса

Финансовые расходы (за вычетом возмещенных средств), связанные с антикризисным управлением, могут быть весьма значительными (в среднем — 13 %, а максимум—до 55,1 % ВВП). Восстановление финансовых сверхнормативных расходов значительно варьируется, а средний коэффициент возврата составляет 18 % валовых финансовых затрат. Те предприятия, которые для управления в период кризиса пользуются услугами специальных компаний, управляющих активами, имеют несколько больший коэффициент возврата. Однако взаимозависимость в этом случае небольшая: коэффициент корреляции едва достигает 7 %.

И, наконец, потери объемов выпускаемой продукции (измеряемые как отклонение от тренда ВВП) при системном банковском кризисе могут быть очень высокими — до 20 % ВВП в среднем за первые четыре года кризиса. При этом амплитуда колебаний указанных потерь весьма значительна — от 0 до 98 % ВВП. Существует отрицательная корреляционная зависимость между потерей объемов выпускаемой продукции и финансовыми затратами; при этом предполагается, что цена кризиса — это либо значительные финансовые расходы, либо рост потерь объемов выпускаемой продукции. Более того, если такая корреляция проявляется более или менее независимо от внешних факторов, то это говорит о том, что в отсутствие масштабных «вливаний» со стороны государства финансовые потери могут быть более значительными вследствие сокращения налоговых поступлений.

США и Великобритания: кризис ликвидности

Средние цены на недвижимость в США достигли своего пика к середине 2006 г. и начали снижаться с появлением первых признаков насту-

пающего финансового кризиса. С февраля 2007 г. финансовые учреждения начали терпеть убытки. Так, HSBC Finance — ипотечное отделение банка HSBC (один из крупнейший в США банков, предоставляющих субстандартные ссуды) — сообщил об убытке в размере 10 млрд долл., связанном с предоставлением этим банком ипотечных кредитов.

Плохие новости с рынков поступали и в апреле 2007 г., когда началась процедура банкротства банка New Century Financial. Через два месяца последовало спасение крупнейшего американского хеджевого фонда Bear Sterns. Ситуация усугубились с объявлением 16 августа 2007 г. о проблемах с ликвидностью в крупнейшем ипотечном банке США — Countrywide Financial — по причине снижения стоимости обеспеченных залогом ипотечных облигаций. Эта весть стала причиной массового оттока клиентских депозитов из упомянутого банка.

После этого Федеральный резервный банк снизил дисконтную ставку на 0,5 % и принял соглашения по ипотечным ценным бумагам на общую сумму в 17,2 млрд долл. в целях решения проблем с ликвидностью. В январе 2008 г. Bank of America купил банк Countrywide Financial за четыре миллиона долларов. До этого момента политика сдерживания кризисных явлений в США сводилась к снижению давления дефицита ликвидности посредством использования обращающихся на рынке финансовых инструментов.

В это время финансовый сектор Великобритании испытывал проблемы, связанные с ужесточением условий на финансовых рынках. В сентябре 2007 г. Northern Rock, британский ипотечный банк средних размеров, получил поддержку ликвидности от Банка Англии в связи с проблемами фундирования, связанными с кризисом на рынках кредитования, вызванным, в свою очередь, финансовыми неурядицами в сфере американских субстандартных ипотечных кредитов.

Начиная с 14 сентября 2007 г. вкладчики банка Northern Rock стали изымать депозиты, что продолжалось до тех пор, пока 17 сентября 2007 г. правительство Великобритании не объявило о выдаче общей государственной гарантии клиентских депозитов банку Northern Rock (и только банку ему).

Отток депозитов из банка свидетельствовал об общей слабости финансового сектора Великобритании, которая проявилась в неадекватной поддержке достаточности капитала финансовых учреждений, плохой отработке процедур принятия решений банками и недостатках системы страхования банковских вкладов.

ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА

проблемы и решения

Коммерческие банки Великобритании не слишком пострадали от массового оттока депозитов, но многие их них испытали сильный стресс в связи с кризисными явлениями на рынках оптовых финансов. Общая гарантия, выданная банку Northern Rock, явилась первым важным шагом, смысл которого заключался в отходе от традиционных рыночных инструментов, используемых для решения проблем с ликвидностью. Тем не менее в отличие от других исследованных нами кризисов, когда был использован механизм предоставления правительством общей гарантии в отношении банковских депозитов, на сей раз такая мера была принята своевременно.

Мы исследовали 29 случаев предоставления общей гарантии. Однако в большинстве своем гарантии были предоставлены в разгар кризиса, когда финансовый спад был уже значительным. Например, в азиатских странах о выдаче правительственных гарантий по банковским депозитам было объявлено лишь тогда, когда рынки уже находились в состоянии стресса, а кризис принял системный характер, распространившись на всю финансовую систему.

Следующим важным политическим шагом, осуществленным властями США и Великобритании, стало расширение диапазона финансовых инструментов, применяемых для поддержки ликвидности. В марте 2008 г. Федеральный резервный банк США ввел срочную линию кредитования ценными бумагами (Тегт Securities Lending Facility), в рамках которой он мог предоставить дилерам по правительственным облигациям государственные казначейские ценные бумаги на общую сумму до 200 млрд долл., обеспеченные на срок до 28 дней (а не овернайт, как предполагалось изначально) посредством залога других облигаций, включая облигации и ценные бумаги Федерального агентства, обеспеченные ипотечными кредитами, выдаваемыми под залог жилой недвижимости (MBS), а также неагентскими частными облигациями MBS. Также были увеличены валютные линии сделок «своп» с центральными банками других стран в попытке восстановить спокойствие на денежных рынках.

Аналогичные меры были приняты и Банком Англии. В апреле он объявил о принятии самых разных ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, в рамках новой Специальной схемы поддержки ликвидности (Special Liquidity Scheme) и обмене их на государственные ценные бумаги в течение одного года с целью решения проблемы с ликвидностью. Новая схема позволила банкам обменять

высококачественные, но неликвидные активы, обеспеченные ипотекой, и другие ценные бумаги на государственные облигации. Такие шаги являются общей мерой, которая принималась и в других исследованных нами кризисных эпизодах. В трудный период центральные банки, как правило, расширяют диапазон финансовых инструментов, предоставляемых кредитным организациям на более длительный срок и на более выгодных для них условиях, чтобы увеличить ликвидность банков.

После введения Федеральным резервным банком США мер по поддержке ликвидности произошло еще одно важное событие — крах банка Bear Sterns — пятого по величине инвестиционного банка Америки. Его потери, связанные с ипотечным риском, привели к массовому оттоку депозитов, и банку потребовалась срочная финансовая поддержка от правительства, чтобы его впоследствии (в марте 2008 г.) смог купить JP Morgan Chase — с государственными гарантиями по всем его обязательствам. Это был весьма противоречивый шаг, так как деятельность Bear Sterns не регулировалась Федеральной резервной системой США, однако ее гарантии были крайне необходимы банку, для того чтобы избежать банкротства.

Эта история в чем-то похожа на спасение от краха компаний Sanyo Securities и Yamaichi Securities во время кризиса в Японии. Обе они не были участниками государственной системы страхования депозитов, но подпадали под надзор министерства финансов. Коллапс Sanyo Securities стал первым дефолтом на межбанковском рынке Японии, приведшим к резкому ухудшению рыночной ситуации. Напротив, кризисные явления в Yamaichi Securities развивались постепенно.

Ввиду большого риска контрагента предполагалось, что «финансовые влияния» были оправданы в истории с Bear Sterns — для того, чтобы избежать срыва на рынке, подобного японскому, последовавшему после краха Sanyo Securities. В этом случае государство не предоставило общей гарантии банковских депозитов, но шаги, приведшие к фактическому спасению Bear Sterns (несмотря на то, что его акционеры понесли значительные убытки), оказались весьма эффективными.

Предварительный анализ, основанный на частичных корреляциях, указывает, что одни меры бывают более эффективны, чем другие, в восстановлении «здоровья» банковской системы и сдерживания непредвиденных последствий в области реальной экономики. Прежде всего кажется существенной скорость реакции. Как только бол ьшая

часть финансовой системы начинает демонстрировать признаки приближающегося банкротства и достигает системных кризисных пропорций, должны быть признаны потери банка и установлен масштаб проблемы, а также приняты меры, гарантирующие, что это учреждение подлежит соответственной капитализации. Успешные программы рекапитализации банков имеют тенденцию быть селективными в финансовой помощи, оказываемой банкам. Они определяются ясными количественными нормативами, которые ограничивают доступ к помощи через эмиссию привилегированных акций и предписывают регулирование капитала, устанавливающее значимые стандарты для капитала с учетом риска.

Принадлежащие правительству компании по управлению активами кажутся в значительной

степени неэффективными в работе с активами, находящимися в их распоряжении, в значительной степени из-за политических и юридических ограничений. Затем должно сдерживаться неблагоприятное воздействие напряжения на реальную экономику. Чтобы снять стресс с корпоративного сектора и сектора домашнего хозяйства, вызываемый нехваткой финансовых средств, и восстановить «здоровье» балансов банков, вмешательство государства в форме программ списания задолженности заемщикам и программ корпоративного реструктурирования кажется нам наиболее оптимальным и гарантирующим успех. Такие программы обычно требуют государственного финансирования и имеют тенденцию быть самыми успешными, если они целенаправленны и подкреплены адекватными гарантиями.

ФИНАНсовАя АНАлИТИкА

проблемы и решения