Обзор инвестиции и приватизации

Обзор инвестиции и приватизации

Доходность фондового портфеля: шаг в неизвестное

       Сегодняшняя ситуация на фондовом рынке существенно изменилась по сравнению с прошлым годом и даже с началом нынешнего. На рынке появились новые субъекты — крупные инвестиционные фонды; в скором времени к ним могут примкнуть и трастовые компании. По мнению большинства наблюдателей, стратегия их поведения на рынке после первоначального формирования уставных фондов и активов будет базироваться не на краткосрочных спекулятивных операциях с ценными бумагами, а на стратегическом управлении портфелем ценных бумаг. Инициация деятельности инвестиционных фондов, оптимизирующих доходность фондового портфеля, в ближайшее время будет происходить и в рамках управления портфелями более высокого порядка. Классический инвестиционный портфель состоит из четырех отделений — недвижимость, валюта, ценные бумаги и финансирование (в том числе и венчурное) прибыльных производственных проектов.
       Некоторые акционерные компании уже объявили размеры дивидендов за 1992 год, и это позволяет сделать оценки доходности вложений в акции. Традиционно доходность ценных бумаг оценивается по двум параметрам: прямым выплатам дивидендов с учетом курса, по которому были приобретены акции, и доходам за счет изменения котировок.
       Размеры объявленных дивидендов говорят о том, что для тех акционеров, которые приобрели акции по номиналу, непосредственные доходы по акциям в основном составили 100-120% годовых.
       
Таблица 3
       Размеры дивидендных выплат АО
       МАКБ "Возрождение" 120%
       Инкомбанк 130%
       "Пермавиа" 210% (IV кв.) 125% (за год)
       Уникомбанк 100%
       Российский национальный коммерческий банк 100%
       Всероссийский биржевой банк 100%
       "Гермес-Союз" (транснациональная нефтяная корпорация) 200%
       НТЦ "Гермес и К°" 210%
       "Империал" (банк) 277%
       НИПЕК 100%
       Банк "Кредит-Москва" 100%
       Инвестбанк (Калининград) 75%
       Мытищинский коммерческий банк 100%
Промстройбанк (С.-Петербург) 110%
       
       Для тех кто приобретал акции на вторичном рынке в середине прошлого года, доходы за счет выплаты дивидендов могут быть ниже, если акции были приобретены дороже номинала, и выше в противоположном случае. Так, реальные дивиденды по акциям НИПЕК, приобретенным в июле по курсу 1,1 номинала, составят приблизительно 90% годовых, а по акциям Инкомбанка, приобретенным тогда же по курсу 0,85 номинала, дивиденды составят 153% годовых.
       Оценки потенциальной доходности акций за счет изменения котировок довольно широко варьируются для разных акций. Однако отметим: к этим оценкам следует относиться особенно осторожно. Они делаются для того, чтобы проранжировать фигурирующие на вторичном рынке акции по возможной доходности игры на разнице котировок на участках среднесрочного роста курсов.
       Необходимо иметь в виду, что игра на краткосрочных колебаниях (даже в пределах одного биржевого дня) и региональных различиях в курсах может принести гораздо больший доход. Однако игра на краткосрочных колебаниях и spot-курсах гораздо более рискованна и, кроме того, чревата тем, что сам факт предъявления спроса в минимальной точке падения курса или выставления акций на продажу в максимальной точке взлета может изменить тенденцию котировки, которая при малых объемах спроса и предложения на каждых конкретных торгах крайне неустойчива.
       Игра на среднестрочной тенденции менее рискованна: спады и подъемы котировок циклических акций продолжаются по 3-6 месяцев. Это позволяет заранее подготовиться к принятию стратегического решения и "растянуть во времени" акт продажи (покупки) акций в районе максимума (минимума) среднесрочной тенденции как минимум на 7-10 дней, задействовав при этом несколько брокерских контор на разных биржах и в разные дни. Следует отметить, что игра на среднесрочных колебаниях повышает и ликвидность крупных пакетов, и соответственно КПД стратегических решений. Дело в том, что в период, близкий к экстремуму среднесрочной тенденции, краткосрочные колебания будут иметь свои минимумы и максимумы. В итоге ликвидность сделок повысится, если, скажем, в районе минимума среднесрочной тенденции покупать акции на максимуме конъюнктурных колебаний. Прибыль будет несколько ниже, но такая стратегия (согласно теории игр) даст наибольшую гарантию ее (прибыли) получения.
       Надо, однако, иметь в виду, что биржевая фортуна более благосклонна к игрокам с менее крепкими нервами, нежели к жадным. Иными словами, риск будет выше, если ждать экстремума среднесрочной тенденции "до последнего". Лучше начать сбрасывать акции еще на взлете котировок, а покупать — когда падение котировок еще не закончилось. В противном случае есть риск пропустить точку перелома тенденции и вообще выпасть из игры: покупка большого количества акций в момент, когда после низшей точки спада котировки начали рост, крайне затруднительна.
       Таблица 4
       Эффективность игры на росте котировок, % в годовом исчислении
       Устойчивые акции
       Мосбизнесбанк 70%
       Банк "Санкт-Петербург" 120%
       АвтоВАЗбанк 70%
       Торибанк 110%
       Неустойчивые акции
       "Пермавиа" 320%
       НИПЕК 350%
Инкомбанк 250 420%
       
       За прошлый год (в основном за вторую его половину) выделились компании, для которых характерен устойчивый рост котировок. Прежде всего это старые банки типа Мосбизнесбанка и банка "Санкт-Петербург". Такая же устойчиво растущая динамика котировок была характерна и для акций некоторых новых компаний, например, Московского акционерного банка "Гермес-Центр" и Торибанка. Однако их акции реже фигурируют в списках реальных сделок и, следовательно, их меньшая ликвидность снижает вероятность получения участниками фондового рынка дохода за счет изменения котировок. Эти доходы для такого типа акций (пока устойчиво растущих) варьируются в диапазоне 70-120% в годовом исчислении.
       Значительно выше могут быть доходы от акций, имеющих нестабильную динамику — например, акций "Пермавиа", НИПЕК, Инкомбанка. Но для того чтобы получить доходы за счет игры на их котировках, инвестор должен тщательно следить за колебаниями курса. Курсы этих акций могут настолько же быстро расти, насколько быстро падать. Так, имея возможность получить доход в размере 420% в годовом исчислении за счет скачков котировок акций Инкомбанка за два зимних месяца (январь--февраль), инвестор, не продав акции вовремя, мог и вообще ничего не получить.
       Оценки потенциальных доходов на растущих участках для неустойчивых акций варьируются в диапазоне 320-420% в годовом исчислении.
       Следует не забывать, что, имея вложения в акции первого, и особенно второго типа, нельзя быть уверенным в том, что будет возможность получить и годовой дивиденд, и максимальный доход за счет разницы в котировках.
       Учитывая большое число условий, от которых зависит реальный процент доходности вложений в акции, разумно оценивать реальный потенциал суммарного дохода на реальных примерах.
       Рассмотрим простой случай. В июне инвестор приобретает акции Мосбизнесбанка по курсу 1,35 номинала. Дожидается выплаты дивидендов, доход от которых составляет 78%. Затем инвестор продает акции, реализуя доход за счет роста котировок. При условии, что после выплаты дивидендов котировки акции остаются на прежнем уровне, этот доход составляет 48%. Таким образом, суммарный доход инвестора — 122%.
       Оценки по вложениям в другие устойчиво растущие акции дают диапазон дохода в размере 115-130%.
       Доход от вложений в акции может быть существенно выше, если разумно распределить свои вложения в акциях разных компаний, совместив несколько сильно колеблющихся акций и одну устойчивую. Рост доходности происходит здесь за счет повторяющихся резких скачков котировок, которые отслеживает инвестор, регулируя в соответствии с ними структуру своего фондового портфеля. Приведем гипотетический пример такого портфеля, который можно было бы признать оптимальным с точки зрения научных принципов (см. рисунки).
       Инвестор размещает свои вложения (300 тыс. руб.) в акциях (по реальным данным котировок акций на российском фондовом рынке в 1992-1993 годах) четырех компаний. Для акций трех компаний — Инкомбанка, "Пермавиа" и НИПЕК характерны разные колебания котировок, поэтому есть смысл включать их в портфель как рисковый актив высокой доходности. Анализ их колебаний показывает, что акции НИПЕК и "Пермавиа" по отношению к акциям Инкомбанка являются контрфазными — их минимумы соответствуют максимумам акций Инкомбанка и наоборот (см. рис. 1). При этом такое соответствие не является четким во времени (плюс-минус 1 месяц), что на самом деле хорошо, поскольку расширяет возможность временного маневра и дает возможность сосредоточиться на покупке акций одного эмитента.
       Акции банка "Санкт-Петербург" характеризуются устойчивым ростом котировок, и они включаются в портфель как стабилизирующий элемент, который дает устойчивый прирост доходности как по росту котировок, так и по дивидендным выплатам. Дальнейшие шаги по управлению портфелем заключаются в следующем: в апреле--мае приобретаются акции НИПЕК, "Пермавиа" и банка "Санкт-Петербург", каждый пакет на 100 тыс. рублей. В июне, в момент перелома тенденций изменения котировок, продаются акции "Пермавиа" и покупаются акции Инкомбанка. Далее процедура неоднократно повторяется: колеблющиеся акции покупаются в точках минимума и продаются в точках максимума.
       Резкий рост доходности достигается изменением структуры портфеля в пользу быстро растущих акций "Пермавиа" в августе и акций Инкомбанка в декабре (см. рис. 2). Акции неустойчивых компаний надо продавать не дожидаясь выплаты дивидендов, а акции банка "Санкт-Петербург" — после выплаты дивидендов. В результате всех этих манипуляций на 300 тыс. вложенных рублей инвестор получает доход 645 тыс. рублей. Таким образом за счет создания и управления портфелем доходность от вложений в акции поднимается со 120 до 215%.
       Очевидно, что такая доходность кажется невысокой на фоне исключительно эффективных краткосрочных операций. Однако, во-первых, акции и не должны с ними конкурировать. В цивилизованных странах акции прежде всего являются инструментом, позволяющим широкому кругу потенциальных инвесторов делать вложения, среднесрочные доходы по которым выше, чем по простым и вовсе не обременительным банковским депозитам. По сравнению с теми типами сбережений, доходы по которым оцениваются в среднесрочной перспективе, акции оказываются на своем месте. Они значительно уступают вложениям в валюту, еще больше — вложениям в недвижимость, но превосходят по эффективности банковские и даже аукционные депозиты.
       Во-вторых, уровень доходности приведенного в качестве примера инвестиционного портфеля позволяет привлекать к операциям на фондовом рынке кредиты: полученный процент перекрывает текущий кредитный (в 1992 году он составлял максимум 140%), а это, в свою очередь, может повысить эффективность игры на рынке ценных бумаг.
       В-третьих, фондовый рынок — достаточно сложный объект для спекулятивной игры, и накопление опыта работы с инвестиционными портфелями на рынке с простой структурой с лихвой окупится позднее, когда структура рынка усложнится и притормаживание инфляции поднимет относительный уровень его доходности.
       
Таблица 5
       Эффективность различных форм сбережений (1992--1993 гг.)
       Вложения в недвижимость 400-500%
       Вложения в валюту 850%
       Суммарный доход акционеров за счет вложений в фондовый портфель 200-230%
       Процент по банковским депозитам 40-90%
       Процент по аукционным депозитам 100-135%
       Средний дивиденд по акциям 100-120%
Суммарный доход акционеров за счет вложений в акции одной компании 115-130%
       
       
       
       
       
       
ВЫНОСЫ НА ЭТУ ПОЛОСУ
Принципы управления фондовым портфелем
       
— Включайте в портфель ликвидные акции — которые постоянно обращаются на рынке.
       — В качестве стабилизирующего элемента возьмите акции с постоянно растущей котировкой и с высоким предполагаемым дивидендом.
       — Включите в портфель "игровые активы" — акции с большой амплитудой курса.
       — Играйте на курсовых колебаниях контрфазных акций.
       — Начинайте операции по купле-продаже акций, не дожидаясь точки перелома среднесрочной тенденции.