Некоторые проблемы регулирования рынка производных финансовых инструментов в России

УДК 336.76

НЕКОТОРЫЕ ПРОБЛЕМЫ РЕГУЛИРОВАНИЯ РЫНКА ПРОИЗВОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ В РОССИИ

DERIVATIVE FINANCIAL TOOLS MARKET IN RUSSIA: ADJUSTMENT ISSUES

Н.В. Огорелкова N.V. Ogorelkova

Омский государственный университет им. Ф.М. Достоевского

Статья посвящена проблемам становления российского рынка производных финансовых инструментов и анализу последних изменений российского законодательства в области регулирования рынка производных финансовых инструментов.

The article deals with the emerging market in Russia of the derivative financial tools and the last changes of Russian legislation in the area of the regulation of those ones.

Ключевые слова: производные финансовые инструменты, срочный рынок, клиринг, неттинг.

Key words: derivatives, forward market, clearing, netting.

Отличие российского рынка производных финансовых инструментов от зарубежных срочных рынков заключается в следующих его особенностях:

- повышенный риск совершения операций;

- узкий спектр и низкая ликвидность торгуемых инструментов, а именно: преобладание сделок с поставочными производными инструментами на фондовые активы, неразвитость сегмента процентных деривативов и товарных инструментов (табл. 1), незначительная доля сделок с опционами (90 % биржевого оборота на срочном рынке занимали фьючерсы) [1, с. 7];

- спекулятивные интересы большинства участников срочного рынка;

- отсутствие единого регулятора и значимой деятельности саморегулируемых организаций в данном направлении;

- низкие объемы российского внебиржевого рынка (по сравнению с зарубежными аналогами) и перенос центра активности по внебиржевым операциям за пределы страны [2, с. 17].

В настоящее время биржевые срочные инструменты, базовым активом которых являются фондовые активы, сосредоточены на срочном рынке РТС FORTS. Помимо этих срочных инструментов, на рынке FORTS предлагаются также контракты на золото, валюту, нефть, платину и пр. Доля объемов торгов срочными контрактами, базовым активом которых не являются фондовые ценности, в 2G1G г. составлял около 16 % (см. табл. 2).

Т аблица 1

Среднедневные обороты на российском рынке производных финансовых инструментов в 2008 г. [3, с. 11]

Виды производных финансовых инструментов Млн руб. %

Внебиржевые процентные 2G3 G,7G

Биржевые процентные 182 G,63

Внебиржевые валютные 8 783 3G,29

Биржевые валютные 5 177 17,85

Внебиржевые фондовые 12G G,41

Биржевые фондовые 14 268 49,21

Кредитные 7 G,G2

Товарные 257 G,89

ИТОГО 28 997 1GG,GG

© Н.В. Огорелкова, 2G11

Т аблица 2

Объем торгов на рынке FORTS*

Базовый актив срочных контрактов 2009 2010

Фьючерсы Опционы Всего Фьючерсы Опционы Всего

Млн руб.

Индексы 9 бб4 G33 328 586 9 992 619 2G 682 278 1 196 629 21 878 9G8

Акции 2 Ш 27G 1G7 5G5 2 237 776 2 574 523 119 143 2 693 667

Облигации G G G G G G

Валюта 1 595 38б 7G 299 1 665 686 4 16G 899 42 361 4 2G3 259

Товарные контракты 2б1 G84 2 668 263 753 557 379 6 122 563 5G1

Процентные ставки 9 388 G 9 388 11 G98 G 11 G97

ИТОГО 13 66G 1б2 5G9 G61 14 169 223 27 986 177 1 364 255 29 35G 432

%

Индексы 7G,7 64,5 7G,5 73,9 87,7 74,5

Акции 15,6 21,1 15,8 9,2 8,7 9,2

Облигации G G G G G G

Валюта 11,7 13,8 11,8 14,9 3,1 14,3

Товарные контракты 1,9 G,5 1,9 2,G G,4 1,9

Процентные ставки G,1 G,G G,1 G,G G,G G,G

ИТОГО 1gg,g 1gg,g 1gg,g 100,0 100,0 1GG,G

* Составлено по: [4].

Срочный рынок ММВБ в основном до

2009 г. был ориентирован на валютные и товарные активы. В 2009 г. после введения в оборот новых контрактов объем сделок на ФБ ММВБ со срочными контрактами, базовым активом которых являются инструменты фондового рынка, вырос более чем в 70 раз и достиг 61,8 млрд руб. [1, с. 28]. Срочный рынок ФБ ММВБ на базовые активы, связанные с фондовыми активами, находится на этапе активного развития, и объем открытых позиций растет чрезвычайно быстрыми темпами, в течение 2009 г. - первой половины 2010 гг. средний поквартальный рост открытых позиций составил при торговле активами в денежном выражении 1 433 %, а количество заключенных контрактов выросло на 1 812 %. Доля фондовых индексов в общем объеме открытых позиций составляет 75 % [5, с. 26].

Выделим некоторые особенности развития биржевого рынка срочных инструментов

Т аблица 3

Инструменты организованного рынка срочных контрактов на фондовые активы [1, с. 29; 5, с. 23]

Год ФБ ММВБ РТС

Фьючерсы Опционы Итого Фьючерсы Опционы Итого

2GG5 G G G 9 6 15

2GG6 G G G 15 7 22

2GG7 1 G 1 4G 18 58

2GG8 1 G 1 29 17 46

2GG9 5 G 5 21 14 35

1 полугодие 2G1G 5 G 5 21 1G 31

на ценные бумаги и фондовые индексы за период 2008-2010 гг.

1. В 2008-2009 гг. в результате общего сокращения инструментов спот-рынка количество торгуемых типов контрактов снижается в среднем на 20 % в год (табл. 3).

Структура базовых активов срочных контрактов существенно меняется. Доля облигаций как базового актива к 2009 г. оказалась нулевой (см. табл. 2). Также значительно изменилось соотношение долей объемов торговли производными инструментами на фондовые индексы и на акции. В 2005-2008 гг. интерес к срочным контрактам на фондовые индексы постоянно рос и объем сделок с контрактами на фондовые индексы стал доминирующим. При этом сузился рынок срочных контрактов на отдельные акции (см. табл. 2).

2. Позитивная динамика роста биржевого рынка срочных контрактов в 2009 г. была обеспечена за счет фьючерсных контрактов. Для опционных контрактов значительное снижение продолжилось: количество сделок за год в денежном выражении снизилось на 75 %, а число контрактов сократилось на 60 %. Только 2010 г. дал положительную динамику рынка опционов - прирост 167 % по объему торгов в рублях и 19 % по количеству контрактов (по данным FORTS) (см. табл. 2).

3. Соотношение объемов рынка срочных контрактов, базовым активом которых являются акции и фондовые индексы на акции, и объемы спот-рынка акций существенно изменилось. Влияние кризисных явлений на объемы операций на срочном рынке оказалось более существенным, чем на спот-рынке акций. Так, если срочный рынок по объему сделок в денежном выражении к концу 2008 г. вырос до уровня 82,8 % от оборотов спот-рынка (без учета сделок РЕПО), то к 2009 г. наблюдается определенное уменьшение этого соотношения до 76,7 %. Однако в начале 2010 г. объем сделок на срочном рынке впервые превысил объем сделок на спот-рынке, а по итогам первого полугодия 2010 г. соотношение срочного и спот-рынка превысило 150 % [5, с. 25].

4. Важным показателем устойчивости рынка является соотношение объемов открытых позиций и объемов сделок. Если величина данного отношения значительна, т. е. сумма открытых позиций высока по сравнению с объемами торговли, то это свидетельствует о ценовой стабильности, заинтересованности в средне- и долгосрочных вложениях, потребности в рациональном управлении самими активами, а не манипулировании ими с целью получения спекулятивной прибыли, об осознании необходимости развития уже имеющихся инструментов и их компонентов [6].

Соотношение объемов открытых позиций и объемов сделок для фьючерсов и опционов имеет существенные различия. Для фьючерсов это соотношение достаточно стабильно и находится в диапазоне от 1 до 5 %. Для опционов, наоборот, оно было подвержено значительным изменениям: в 2005-2006 гг. соотношение объемов открытых позиций и объемов сделок не превышало 10 %, в первом квартале 2007 г. резко выросло до 55 %, а затем стало снижаться, достигнув уровня 16 %. В 2008 г. наблюдалась обратная тенденция - это соотношение росло с 30 % в первом квартале до 64 % в четвертом. В 2009 г. и до конца первого полугодия 2010 г. соотношение объемов открытых

позиций и объемов сделок для опционов составляет в среднем 20 % [1, с. 30-31; 5, с. 26].

Рассмотрим некоторые проблемы государственного регулирования рынка производных финансовых инструментов.

1. Развитие законодательства и нормативно-правовой базы по рынку производных финансовых инструментов в целом серьезно отстает по сравнению с регулированием остальных сегментов финансового рынка в России.

Ситуация до принятия Федеральным законом от 25.11.09 № 281-ФЗ «О внесении изменений в части первую и вторую Налогового кодекса Российской Федерации и отдельные законодательные акты Российской Федерации» в области законодательного и нормативно-правового обеспечения складывалась следующим образом.

Основы законодательного регулирования отношений устанавливал принятый в 1991 г. и действующий по настоящее время Федеральный закон «О товарных биржах и биржевой торговле». Закон регулировал отношения, возникающие при заключении биржевых сделок с биржевыми товарами, и не распространялся на регулирование сделок с валютными ценностями и ценными бумагами. Последующее вступление в силу Гражданского кодекса РФ, совершенствование валютного законодательства и законодательства о рынке ценных бумаг сделало прямое применение большинства норм указанного закона проблематичным. Хотя этот закон и создал правовую основу для обращения биржевых деривативов, устанавливая общие требования к правилам бирж, регулирующим обращение фьючерсов и опционов, и к порядку лицензирования биржевых посредников и их трейдеров, все же он достаточно общий и в настоящий момент в значительной степени морально устарел.

Самые общие требования к фондовым биржам, организующим торговлю производными инструментами, содержались в Законе «О рынке ценных бумаг». Но наиболее существенные положения, в том числе понятийный аппарат, был прописан только в Налоговом кодексе РФ. Для определения производных финансовых инструментов в нем был введен термин «финансовые инструменты срочных сделок».

На уровне подзаконных актов более или менее системное регулирование в тот период сложилось только в секторе фьючерсов и опционов на ценные бумаги и фондовые индексы. В части валютных, процентных и товарных деривативов такие нормативно-правовые акты отсутствовали, и данные инструменты оказались вне поля регулирования.

Важным шагом в развитии законодательства в области производных финансовых инструментов стало принятие в начале 2007 г. Госдумой РФ поправок в ст. 1062 ч. 2 ГК РФ о судебной защите срочных сделок на рынке ценных бумаг. Данные поправки были связаны с тем, что до их введения часть срочных сделок (так называемые «расчетные производные финансовые инструменты», исполнение по которым осуществляется путем выплаты ценовой разницы) обладала признаками, которые позволяли квалифицировать их как сделки пари, и поэтому они не подлежали судебной защите. Это приводило к тому, что зарубежные инвесторы, для которых в соответствии с их законодательством хеджирование рисков обязательно, отказывались торговать на российских рынках и уходили на западные площадки.

Следующим важным шагом стало внесение Федеральным законом от 25.11.09 № 281-ФЗ изменений в ФЗ «О рынке ценных бумаг», которыми были введены понятия: «финансовый инструмент» и «производный финансовый инструмент»; установлены особенности заключения договоров, являющихся производными финансовыми инструментами. Впервые в российском законодательстве появилось единое понятие производного финансового инструмента.

В ФЗ № 281-ФЗ от 25.11.09 г. определены особенности заключения договоров, являющихся производными финансовыми инструментами. Заключение участниками торгов на фондовой бирже договоров, являющихся производными финансовыми инструментами, допускается при условии, что другой стороной по таким договорам является клиринговая организация. Заключение договоров, являющихся производными финансовыми инструментами, предназначенных для квалифицированных инвесторов, может осуществляться только через брокеров [5, с. 57].

В продолжение Федерального закона № 281-ФЗ Приказом ФСФР России от

4.03.2010 г. № 10-13/ГО-Н были впервые определены виды договоров (контрактов), являющихся производными финансовыми инструментами: опционный договор (контракт), фьючерсный договор (контракт), биржевой и внебиржевой форвардный договор (контракт) и договор своп (контракт). Здесь же было введено понятие базисного (базового) актива, установлена возможность наличия у производного финансового инструмента иметь более одного базисного актива. Положением установлен также перечень базисных активов - ценные бумаги, товары, валюта, процентные ставки, уро-

вень инфляции, официальная статистическая информация, физические, биологические и/или химические показатели состояния окружающей среды, обстоятельства, свидетельствующие о неисполнении или ненадлежащем исполнении одним или несколькими юридическими лицами, государствами или муниципальными образованиями своих обязанностей, договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами, обстоятельства, которые предусмотрены федеральными законами или нормативными правовыми актами ФСФР и относительно которых неизвестно, наступят они или не наступят, и т. д. [7].

Федеральным законом № 281-ФЗ был внесен ряд изменений в Налоговый кодекс. В частности, уточнен порядок ведения налогового учета по срочным сделкам при применении метода начисления. Значительные изменения внесены в порядок налогообложения доходов физических лиц по операциям с финансовыми инструментами срочных сделок. Порядок налогообложения, установленный для срочных сделок, базисным активом которых являются ценные бумаги, распространен на операции с иными финансовыми инструментами срочных сделок. Предусмотрено сальдирование доходов и расходов по операциям с финансовыми инструментами срочных сделок и по сделкам с соответствующим базисным активом. Налогоплательщикам предоставлено право перенести полученные в текущем налоговом периоде убытки по операциям с обращающимися на организованном рынке ценными бумагами и финансовыми инструментами срочных сделок на следующие налоговые периоды (в течение 10 лет) для уменьшения соответствующей налогооблагаемой базы. Поправки в гл. 25 Налогового кодекса исключили из налоговой базы по налогу на прибыль организаций операции с финансовыми инструментами, совершаемые клиринговыми организациями, обеспечивающими клиринг и расчеты по таким операциям. Кроме того, поправками установлен одинаковый режим налогообложения для биржевых и внебиржевых производных финансовых инструментов, а также обеспечивается возможность отнесения на финансовый результат убытков от таких сделок вне зависимости от того, совершены операции в целях хеджирования или нет [1, с. 74].

С марта 2010 г. в соответствии с Постановлением Правительства РФ от 02.03.2010 г. № 111 ужесточились требования к лицензированию биржевых посредников на срочном рынке. В качестве лицензионного введено требо-

вание к капиталу биржевого посредника в размере не менее 2 млн руб., требование о наличии в штате не менее одного работника, в обязанности которого входит ведение внутреннего учета совершаемых в биржевой торговле биржевых сделок, и не менее одного контролера, осуществлявшего внутренний контроль соответствия деятельности посредника законодательству и его внутренним документам [8].

2. Еще одной проблемой государственного регулирования рынка производных финансовых инструментов является отсутствие эффективной системы регулирования российского рынка производных финансовых инструментов. В России сложилась трехуровневая система регулирования рынка производных финансовых инструментов, а именно: государственные регуляторы, срочные биржи и саморе-гулируемые организации. При этом отсутствует адекватный объем регулирования и ответственности на всех его уровнях. Налицо пересечение регулирующих функций между ЦБ и ФСФР. Так, деятельность коммерческих банков на срочном рынке регулируется ЦБ РФ, в то время как контроль над выполнением законодательства в сфере обращения срочных финансовых инструментов входит в компетенцию ФСФР.

Федеральным законом от 25.11.09 № 281-ФЗ были расширены права ФСФР в части регулирования рынка производных финансовых инструментов, однако данный закон не решил проблему единого регулятора, а только уточнил сферу деятельности ФСФР. Так, ФСФР теперь имеет право: «...2) квалифицировать ценные бумаги и производные финансовые инструменты и определять их виды;. 13) определять ценные бумаги и производные финансовые инструменты, предназначенные для квалифицированных инвесторов, а также устанавливать требования к порядку предоставления информации, связанной с совершением сделок с такими ценными бумагами и заключением договоров, являющихся такими производными финансовыми инструментами; 14) устанавливать требования к ценным бумагам, товарам и показателям, в зависимости от изменения цен на которые (значений которых) определяются обязанности сторон договоров, являющихся производными финансовыми инструментами» [9]. Однако не решены вопросы регулирования организации торговли и клиринга по производным инструментам, в состав базисных активов которых не входят фондовые ценности, а также регулирования рисков срочной биржи при торговле данными инструментами. Открытыми ос-

таются вопросы привлечения саморегулируе-мых организаций к регулированию рынком.

3. Также следует отметить полное отсутствие специального законодательного регулирования по внебиржевым сделкам с деривативами. Развитие госрегулирования в области внебиржевых сделок с производными инструментами должно идти в соответствии с последними международными договоренностями и разрабатываемыми стандартами. Так, предложения Европейской комиссии по финансовому регулированию (сентябрь 2010 г.) содержат меры по государственному регулированию внебиржевого рынка производных финансовых инструментов. К ним относятся: стандартизация контрактов о производных финансовых инструментах (для снижения операционных рисков увеличения прозрачности и сравнимости рынка внебиржевых контрактов), установление центрального клиринга для внебиржевых инструментов, введение отчетности о контрактах, заключаемых в отношении производных финансовых инструментов, и т. д. Если некоторые вышеуказанные параметры не выполняются, то к капиталу участников рынка производных финансовых инструментов должны предъявляться более высокие требования.

4. Развитие рынка ПФИ сдерживает отсутствие возможности использования механизма ликвидационного неттинга в отношении всех финансовых сделок, заключенных в рамках единого договора, в случае введения процедур банкротства в отношении одной из сторон по договору. Имеется в виду невозможность единовременного исполнения обязательств по срочной сделке со стороны контрагента, в отношении которого начата процедура банкротства, поскольку механизм ликвидационного неттинга вступает в противоречие с теми нормами российского законодательства о несостоятельности (банкротстве), которые регулируют порядок расчетов несостоятельного контрагента с кредиторами. Так, соответствующие договорные положения входят в противоречие с неотъемлемым правом временной администрации и конкурсного управляющего самостоятельно выбирать из числа договоров с еще не наступившим сроком исполнения обязательств те, которые должны быть исполнены. Временная администрация (или конкурсный управляющий) может потребовать продолжения договорных отношений только по тем действующим деривативам, которые имеют положительную текущую рыночную стоимость и по этой причине позволяют ожидать будущего увеличения конкурсной массы и в то же время, от-

казаться от исполнения сделок кредитной организации, имеющих отрицательную рыночную стоимость.

ФСФР разработан проект закона, направленный на введение механизма ликвидационного неттинга. Законопроектом устанавливаются основные требования к порядку определения нетто-обязательств. В частности, установлен порядок расчета денежных обязательств, связанных с неисполнением обязательств по финансовой сделке, поставкой товара, ценных бумаг, валюты или иного имущества. При определении нетто-обязательства предлагается применять общую процедуру, в соответствии с которой определение нетто-обязательства будет осуществляться кредитором путем заявления соответствующих требований в рамках процедуры банкротства должника либо арбитражным управляющим путем предъявления к третьим лицам, имеющим задолженность перед должником, требования о ее взыскании. Предлагаемый ФСФР подход при регулировании ликвидационного неттинга в значительной мере основывается на опыте международных организаций и ведущих иностранных государств в сфере регулирования соответствующих процедур, но в то же время содержит ряд отличий, направленных на снижение возможности злоупотреблений при использовании данного института на практике [10, с. 47].

По данным 18БЛ на ноябрь 2004 г. ликвидационный неттинг был признан в национальном праве всех стран с развитыми финансовыми рынками и в праве подавляющей части стран, обладающих развивающимися финансовыми рынками [11, с. 28].

5. Говоря о практике налогообложения,

О. Иванов отмечает противоречия в ст. 31 Налогового кодекса, принятой в ноябре 2009 г. В ней сказано, если компания использует дериватив, который не подлежит судебной защите с точки зрения законодательства РФ, то, по сути, он с точки зрения расчета налогов оказывается невидимым.

Например, крупная нефтяная компания хеджирует практически свою валютную выручку, заключая договоры с западными банками. Поскольку ни один российский банк не может взять на себя этот риск того объема валют, который продуцируют крупнейшие российские компании, то компания хеджирует свою валютную выручку, заключая договоры с западными банками, которые находятся за пределами РФ. Если она хеджировала валютную выручку, зафиксировав рублевую выручку на год вперед, и получила по такому контракту убыток (это

совершенно нормально, поскольку она хеджировала свою валютную позицию), то уменьшить налоговую базу компания не может. Это происходит потому, что согласно ст. 1062 Гражданского кодекса судебной защите подлежат только те сделки, которые осуществляет юридическое лицо, получившее лицензию на осуществление банковских операций. Директива ЕС о признании банковских лицензий на Россию не распространяется. Это означает, что статья ГК говорит только о лицензиях, которые выдает ЦБ РФ, которыми зарубежные банки не обладают [12].

Согласно Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 г. для повышения эффективности правового регулирования обращения на финансовом рынке производных финансовых инструментов необходимо:

- обеспечить учет прав на финансовые инструменты, не являющиеся ценными бумагами, и обращение этих инструментов по правилам учета и обращения ценных бумаг;

- распределить риски, связанные с деятельностью посредников на рынке финансовых инструментов;

- обеспечить защиту прав владельцев финансовых инструментов [13].

Данный документ признает нецелесообразным установление на законодательном уровне исчерпывающего перечня производных финансовых инструментов и их определений и утверждает необходимость закрепить за ФСФР право утверждать примерный перечень производных финансовых инструментов и требования к базисным активам производных финансовых инструментов, устанавливать требования к публичному предложению производных финансовых инструментов, а также наделить биржи и саморегулируемые организации правом квалифицировать производные финансовые инструменты. Кроме этого, он предполагает предусмотреть процедуру классификации таких инструментов с точки зрения возможности их обращения среди неквалифицированных инвесторов, а также порядок раскрытия информации о финансовых инструментах [13].

Законодательство в области рынка производных финансовых инструментов, скорее всего, будет развиваться в дальнейшем по следующим направлениям:

- совершенствование законодательства о биржах и организаторах торговли в части развития системы управления и регулирования рисками срочных бирж (клиринг, финансовое обеспечение, гарантийные фонды);

- дальнейшее совершенствование правил учета и налогообложения сделок с производными инструментами;

- введение механизмов ликвидационного неттинга при банкротстве контрагента;

- пресечение злоупотреблений на рынке производных инструментов;

- развитие саморегулирования и возрастания роли ассоциаций и объединений участников рынка.

1. Российский фондовый рынок 2009. События и факты. Обзор рынка за 2009 г. - URL: http://www.naufor.ru.

2. Киселев М. В. Российский рынок срочных финансовых инструментов: проблемы и перспективы развития : автореф. ... д-ра. экон. наук. - Саратов, 2010. - 41 с.

3. Аванесян А. В. Формирование рынка финансовых деривативов в Российской Федерации : автореф. ... канд. экон. наук. - СПб., 2010. - 19 с.

4. FORTS: итоги 2010 года. - URL: http:// www.rts.ru/a21594/?nt=4.

5. Российский фондовый рынок за первое полугодие 2010. События и факты. - URL: http://www.naufor.ru.

6. Федеральный закон от 25 ноября 2009 г. № 281-ФЗ «О внесении изменений в части первую и вторую Налогового кодекса Российской Федерации и отдельные законодательные акты Российской Федерации». - Доступ из справочно-правовой системы «КонсультантПлюс».

7. Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР России) от 4 марта

2010 г. № 10-13/пз-н г. Москва «Об утверждении Положения о видах производных финансовых инструментов». - Доступ из справочноправовой системы «КонсультантПлюс».

8. Постановление Правительства РФ от

02.03.2010 г. № 111 «Об утверждении Положения о лицензировании деятельности биржевых посредников и биржевых брокеров, заключающих в биржевой торговле договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами, базисным активом которых является биржевой товар». - Доступ из справочно-правовой системы «КонсультантПлюс».

9. Чекмарев К. С. Российский рынок ПФИ: вопросы устойчивости. - URL: http:// finanal.ru/012/rossiiskii-rynok-proizvodnykh-fi-nansovykh-instrumentov-voprosy-ustoichivosti?

page=0,0.

10. Петрова И. А. Государственное регулирование рынка производных финансовых инструментов как условие его успешного развития // Финансы и кредит. - 2010. - № 39. -С. 44-49.

11. Иванов О. Задачи регулирования внебиржевых деривативов: новое законодательство - новым инструментам // Рынок ценных бумаг. - 2007. - № 19. - С. 26-28.

12. Иванов О. Большого прогресса в регулировании рынка деривативов мы не достигли. - URL: http://www.asros.ru/ru/about/news/ detail/?id=1426.

13. Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года. - URL: http://www.fcsm.ru/ru/press/russia 2020/strategy2020.