Обзор денег

Обзор денег

Шаг вправо, шаг влево...

       Разорвать порочный круг "кредит — цены — кредит" сейчас пытаются все группировки, сформировавшиеся в среде экономических политиков. Исследовав парные связи и получив количественные меры воздействия денежных факторов друг на друга и на макроэкономическую динамику, можно просчитать, к каким последствиям приведет реализация той или иной концепции.
       Линия Геращенко. Позицию председателя ЦБ, видимо, можно квалифицировать как "полумягкую" поддержку производства. Как показали наши расчеты парных связей, Центробанк сегодня пытается удержать темп прироста денежной массы на уровне, близком к оптимальному для поддержания производства.
       Ежемесячный рост кредитов, уровень которого составляет примерно 17% в месяц (в апреле — менее 15%), приводит к изменению цен: через издержки — на +10%, через рост спроса на продукцию — примерно на +8,5%, через поддержание производства на постоянном уровне (преодоление тенденции к падению) — на -4,5%. Суммарный эффект составляет порядка +14%. Таким образом темпы роста кредитных вливаний оказываются почти равными темпу роста цен, вызванного этим кредитованием. По предварительным данным (хотя выводы, конечно, делать еще рано) рост оптовых цен в мае уже снизился до тех самых 17%. Кроме того, можно ожидать более мощного эффекта от стабилизации производства в будущем за счет снижения инфляционных ожиданий.
       Дальнейшим развитием этой линии могло бы стать сокращение темпов прироста кредитов по мере проявления стабилизационного эффекта от прекращения спада производства. Однако следует иметь в виду, что развитие ситуации в этом направлении может быть очень легко разрушено "со стороны". Инфляционная спираль может начать раскручиваться "от издержек" — за счет новых централизованных повышений цен на энергоресурсы, увеличения рентных платежей, повышения налогов. В этом случае рост спроса на кредиты и их сумма, необходимая для поддержания производства на постоянном уровне, будут расти независимо от денежной политики Банка России.
       Линия МВФ — Федорова. Основной фактор воздействия на экономику, предлагаемый Борисом Федоровым, — увеличение процентных ставок с целью ограничения роста кредита и инфляции спроса. В этом Федорова поддерживают специалисты Международного валютного фонда. В частности, заместитель директора МВФ г-н Эрнесто Эрнандес-Ката, возглавляющий подразделение фонда по республикам бывшего СССР, выступил в прессе с заявлением, что рефинансовую ставку в России надо повысить до текущего уровня инфляции, то есть, по его мнению, до 1000%.
       По нашим оценкам, повышение процентных ставок хотя бы на 100% обеспечит включение отрицательной связи "процент — кредит". Это воздействие может оказаться достаточно мощным, и объемы кредитов резко сократятся — процентов на пятьдесят. Спрос на продукцию в производственном секторе также значительно уменьшится, что будет содействовать снижению цен.
       Однако связь "процент — цены" слишком сильна. Рост цен за счет увеличения процентных ставок не может быть полностью компенсирован воздействием снижающегося совокупного спроса.
       Кроме того, резкое сокращение кредитов усилит промышленный спад до 5% в месяц (45% в годовом исчислении). Этот фактор будет способствовать повышению цен. Вероятно, что такой резкий дефляционный шок спровоцирует рост цен не менее чем на 50% в месяц.
       Таким образом, чем мощнее будет дефляционное воздействие на экономику путем повышения ставки, тем более разрушительными могут оказаться его последствия.
       Линия Лобова. На фоне жестких монетарных версий решения проблемы инфляции появились предложения резко — в два раза — увеличить инвестиции, по-видимому, посредством целевого выделения дешевых кредитов.
       Весьма вероятно, что на короткий период производство положительно отреагирует на масштабные денежные вливания. Однако уже среднесрочные последствия могут оказаться плачевными.
       По нашим оценкам, дополнительные (по сравнению с текущим уровнем) десятипроцентные кредитные вливания на протяжении нескольких месяцев подряд могут существенно ускорить рост цен — до 40% в месяц. В условиях столь быстрого роста цен дополнительных кредитов может не хватить на обслуживание производства, сработает усиленная положительная обратная связь "цены — спрос на кредиты" (см. схему). Попытка постоянно поддерживать темп роста кредитов выше темпа роста цен очень быстро приведет экономику к краху.
       Вместе с тем эти "чистые стратегии", которые пробивали себе дорогу в затяжных междоусобных боях, на прошлой неделе хотя бы формально были объединены под одной крышей — правительство и Центробанк подписали и направили в МВФ меморандум об экономической политике.
       
Меморандум правительства и Центробанка
       Прежде всего высокие стороны договорились об ограничении объемов кредитования по кварталам. В частности, из кредитного соглашения правительства и ЦБ на II квартал следует, что прирост кредитов не превысит 30%, то есть масса выданных экономике кредитов должна прирастать примерно на 9% в месяц. Рассмотрим вероятные последствия такого ограничения кредитования экономики, на случай, если оно будет пролонгировано до конца года.
       Во-первых, это сокращение вызовет уменьшение спроса в производственном секторе, которое, в свою очередь, повлияет на цены в сторону их снижения примерно на 4% в месяц.
       Во-вторых, оно окажет негативное влияние на объем промышленного производства (он сократится еще на 9% в годовом исчислении). Если исполнение обязательств по сокращению кредитования будет происходить за счет повышения рефинансовой ставки и сопровождаться ростом общего кредитного процента, то кредитная ставка процента должна возрасти по крайней мере на 10 пунктов. Это изменение повлияет на цены в сторону повышения тоже примерно на 10 пунктов — если не больше.
       Итак, при уменьшении кредитов на 8% по сравнению с вариантом Геращенко инфляция увеличится еще на 6% и составит таким образом 20%. В такой ситуации происходит уже существенное превышение роста цен по сравнению с ростом кредитов, что подключает обратную связь "цены — спрос на кредит": кредитов хронически не хватает для покрытия дефицита средств предприятий. К этому надо добавить влияние падения объема производства, которое примерно через полгода будет добавлять к росту цен еще 2,5% в месяц. Иными словами, в чистом виде подобная мера вряд ли приведет к победе над открытой инфляцией. Ее среднемесячные темпы будут, видимо, ниже, чем по итогам 1992 года и I квартала 1993-го, однако до 10%, как это объявлено в преамбуле меморандума, она не опустится.
       Тем не менее концепция меморандума вовсе не безнадежна.
       Дело в том, что, в отличие от всех остальных вариантов, реализация этой схемы сохраняет шанс на получение от МВФ специального кредита на небывало льготных по меркам фонда условиях. Вопрос лишь в том, как этот кредит будет получен и на что потрачен.
       Наиболее удачным для России был бы вариант, на котором на встрече с руководством СНГ настаивал Александр Шохин. По его мнению, часть кредита МВФ должна быть передана не непосредственно России, а другим странам — членам СНГ, которые импортируют из России сырьевые товары и имеют при этом хронический овердрафт на корсчете в ЦБ. Такой вариант кажется весьма привлекательным, ибо Россия в конечном итоге все равно получит эти деньги, но уже не в виде кредита, что избавит ее от необходимости выплаты процентов. В переговорах с МВФ вариант Шохина вполне может иметь шансы на успех, если удастся доказать, что Россия по существу является нетто-должником. (Иными словами, что она предоставляет скрытую торговую субсидию странам — членам СНГ, продавая им товары по ценам ниже мировых и предоставляя им займы в большем объеме, чем составляют ее ежегодные обязательства по обслуживанию внешнего долга развитым странам и международным организациям.) По расчетам экспертов Ъ, так оно и есть (подробнее см. обзор экономики стран СНГ в Ъ #8, стр. 16).
       Сложнее с вопросом о том, на что полученные деньги будут тратиться. Полуторагодовая неясность с приоритетами структурной политики дает все основания полагать, что этот кредит может быть бесславно распылен по итогам всероссийского "конкурса обещаний".
       Чуть менее бесславный конец ждет этот кредит, если при его помощи попытаются сбить курс доллара. Многие западные консультанты бывшего и нынешнего высшего эшелона экономического руководства полагают, что стабильный и высокий курс рубля создаст благоприятные условия для репатриации прибыли потенциальным западным инвесторам, что, собственно, и должно обеспечивать приток инвестиций в Россию. Таким образом будет достигнуто оживление производства, которое позволит снять навес инфляционного спроса и сбить динамику цен.
       Однако представители крупных западных концернов, планировавших осуществление в России миллиардных (речь идет, естественно, о долларах) инвестиций, имеют другой взгляд на проблему. Первый тезис сводится к тому, что репатриировать прибыль они согласились бы и "натурой" (квоты на экспорт продукции, произведенной с их участием, квоты на экспорт сырья и т. д.). Не нравится им только одно: конкуренция на внутреннем рынке России с собственной продукцией (или ее аналогами), импортируемой российскими фирмами из метрополии. Высокий же курс рубля как раз благоприятствует подобным операциям. Подтверждением этому тезису может служить нелегкая судьба инвестиционных проектов Reynolds Tobacco, Philip Moris, FIAT.