Российский валютный рынок: движение к мировым стандартам

ФИНАНСОВЫЕ ПРОБЛЕМЫ

В.Ю. Мишина

РОССИЙСКИЙ ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК: ДВИЖЕНИЕ К МИРОВЫМ СТАНДАРТАМ

Российская статистика валютных операций имеет определенную специфику в методологии расчета показателей, характеризующих объем и структуру рынка. Корректное сопоставление данных о валютных рынках различных стран возможно на основе обзора «Foreign Exchange and Derivatives Market Activity», характеризующего основные показатели и тенденции развития мирового валютного рынка (Forex) и выпускаемого Bank for International Settlement (далее - BIS) раз в три года. Благодаря опубликованному в сентябре 2007 г. очередному обзору BIS [1] возникает реальная возможность оценить последствия либерализации российского валютного рынка и определить, насколько тенденции его развития соответствуют мировым. Сопоставление со статистикой BIS в целом и с отдельными странами позволяет понять, насколько, стремясь к полной конвертируемости рубля, Россия приблизилась к мировым стандартам не только по снятию ограничений на движение капитала, но и по объему, структуре и технологиям валютного рынка.

Темпы и факторы роста. Обзор BIS зафиксировал беспрецедентный рост оборотов мирового валютного рынка: темп прироста среднедневного оборота за три года составил 71%. Увеличению объема операций на рынке Forex способствовали рост мировой экономики, интерес инвесторов к иностранной валюте как альтернативе вложениям на фондовом рынке и возрастающая роль управляющих компаний и хедж-фондов. Свою положительную роль сыграло развитие электронной торговли, вышедшей на новые уровни автоматизации и эффективности. Сужение спредов, прозрачность и демократичность доступа в торговые системы помогли привлечь новый круг индивидуальных инвесторов - по экспертным оценкам, на розничную торговлю (retail sector) уже приходится более 10% валютного спот-рынка. Кроме того, расширению рынка способствовал опережающий рост сделок с валютами развивающихся стран и игры на разнице процентных ставок (операции carry trade). В результате действия всех перечисленных факторов среднедневной оборот мирового валютного рынка вырос с 1,88 трлн. долл. в 2004 г. до 3,2 трлн. долл. в апреле 2007 г. [1]. По оценкам участников, в августе-сентябре 2007 г. среднедневной объем торгов на Forex увеличился еще на 20-30% и достиг 4-5 трлн. долл [2].

Доля российского сегмента на мировом валютном рынке пока невелика. Среднедневной объем операций в апреле 2007 г., по данным BIS, находился на уровне 50 млрд. долл., составив 1,3% мирового валютного рынка. По спот-операциям роль российского рынка значительно выше: на него приходится более 3% мирового оборота, а по срочным сделкам и валютным свопам удельный вес российских операций составляет менее 1% мирового оборота. Несмотря на невысокие удельные показатели, необходимо отметить устойчивый рост доли российского сегмента. По сравнению с Forex темпы роста российского валютного рынка выше (рис. 1). Увеличению интереса инвесторов к российским активам способствовали: либерализация валютного регулирования, развитие российского фондового рынка, рост нефтяных цен и укрепление рубля. За 2006-2007 гг. чистый приток частного капитала в Россию составил более 120 млрд. долл.1 По данным ЦБ РФ, среднедневной оборот межбанковских кассовых конверсионных операций за по-

1 По данным платежного баланса, сальдо чистого притока капитала в 2006г. составило 41,9млрд. долл., по итогам 2007 г. — 81,2 млрд. долл. [3].

следние три года увеличился в 3,1 раза: до 98 млрд. долл. в I кв. 2008 г. Еще более высокими темпами рос российский биржевой рынок: среднедневной оборот валютного рынка Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) за это время возрос в 4,3 раза, превысив в I кв. 2008 г. 7,9 млрд. долл.

Раз

7

6 5 4 3 2 1 0

2001/1998 2004/2001 2007/2004

Рис. 1. Темпы роста мирового ( ), российского ( щ ) и биржевого (Ш) валютных рынков за трехлетний период, рассчитанные путем сопоставления среднедневного объема торгов в апреле 1998, 2001, 2004 и 2007 гг.

От простых конверсионных операций к денежному рынку. Итоги 2007 г. подтверждают, что основные направления изменения структуры российского валютного рынка находятся в русле мировых тенденций. Валютные пропорции все более определяются не столько потоками экспортной выручки, сколько движением международного капитала, ликвидностью финансовой системы, развитием законодательства. В соответствии с тенденциями мирового рынка доля прямых конверсионных спот-операций на российском межбанковском рынке за четыре года снизилась с 78,8 до 62,1%2 за счет роста «денежного» и «страхового» сегментов (своп-операций и срочных валютных сделок). На биржевом рынке эти процессы также шли интенсивно: удельный вес кассовых сделок снизился с 60,6% в среднем за 2006 г. до 57,9% в I кв. 2008 г. (табл. 1).

Таблица 1

Структура оборота валютного рынка по видам операций, %

Вид операций Мировой валютный рынок* Российский валютный рынок** Валютный рынок ММВБ

2006 г. 2007 г. I кв. 2008 г.

Спот-операции 33 62,1 60,6 56,5 57,9

Валютные свопы 56 35,2 36,1 38,1 35,8

Форварды и фьючерсы 12 2,7 3,3 5,4 6,3

* Источник: [1].

** Рассчитано по данным ЦБ РФ по методологии BIS за март 2008 г.

2 Сравниваются данные за апрель 2004 г. и март 2008 г. С августа 2007 г. ЦБ РФ начал ежемесячно публиковать основные показатели оборота валютного рынка Российской Федерации по методологии BIS с разбивкой по видам операций и контрагентам.

Отношение

На структуру валютных операций наложил отпечаток кризис ликвидности. Резкий рост ставок межбанковского кредитного рынка в августе-сентябре 2007 г. (за III кв. средняя ставка MIACR составила примерно 5%, что почти в 1,5 раза выше уровня I полугодия) привел к росту потребности в операциях рефинансирования. После длительного перерыва (с декабря 2006 г.) в августе-ноябре заключались сделки своп с Банком России на общую сумму 7,6 млрд. долл. В результате во II полугодии доля своп-операций на валютном рынке ММВБ увеличилась до 40-42%.

Рост волатильности курсов основных валют, формирование нормативно-правового поля срочного рынка и привлечение новых участников способствовали дальнейшему росту доли валютных фьючерсов, достигшей в I кв. 2008 г. 6,3% валютного оборота ММВБ, но еще отстающей от 12-процентной среднемировой величины.

Свободная конвертируемость и роль рублевых операций. Снятие валютных ограничений и движение к свободной конвертируемости рубля пока не привели к существенному росту роли российской валюты на международной арене. По данным BIS, доля операций с рублем в общем обороте мирового рынка увеличилась с 0,7% в 2004 г. до 0,8% в 2007 г. Значительно опережают рубль по использованию в мировой торговле валюты не только развитых, но и развивающихся стран: гонконгский доллар (рост с 1,9 до 2,8%) новозеландский доллар (с 1 до 1,9%), мексиканский песо (с 1,1 до 1,3%) и др.

Падение курса доллара и либерализация движения капитала стимулируют процессы дедолларизации и диверсификации валютных операций, которые происходят на мировом рынке. Основные валюты теряют свое влияние: доля доллара в обороте мирового рынка за 2001-2007 гг. снизилась с 90,3 до 86,3%, евро - с 37,6 до 37%, японской йены - с 22,7 до 16,5%3.

В связи с продолжающейся дедолларизацией экономики на российском межбанковском валютном рынке наиболее быстро снижается доля операций «доллар-рубль»: с 64,9% в среднем за 2006 г. до 49,9% в I кв. 2008 г. (табл. 2). Если в 2006 г. вклады в валюте составляли примерно 20% всех депозитов населения, то в декабре 2007 г. их доля снизилась до 13%. «Девалютизация» характерна и для депозитов предприятий: удельный вес валютных депозитов, большинство из которых традиционно были долларовыми, снизился с 34% в среднем за 2006 г. до 23,8% в конце 2007 г.

Таблица 2

Структура межбанковского валютного рынка по валютным парам, %

Валютная пара 2005 г. 2006 г. 2007 г. I кв. 2008 г.

Доллар-рубль 72,2 64,9 52,1 49,9

Евро-рубль 0,8 1,6 1,7 1,4

Евро-доллар 18,9 24,4 29,2 31,2

Прочие 8,1 9,1 17,0 17,4

Источник: ЦБ РФ.

Преодоление курсом доллара осенью 2007 г. знаковой отметки 25 руб./долл. стимулировало валютообменные операции предприятий и населения. Однако следует учитывать, что курс доллара устойчиво падает с начала 2006 г. и большинство держателей долларовых активов уже избавилось от них при пересечении рубежей 28, 27 и 26 руб./долл. По экспертным оценкам, долларовая масса у населения сократилась с 50-60 млрд. долл. в 2001-2002 гг. до 10-20 млрд. долл. в настоящее время, поэтому интерес к массовому обмену валюты имеет все меньшую количественную основу.

3 По методологии BIS, оборот мирового рынка по всем валютам принимается за 200%.

На российском рынке интенсивно идут процессы диверсификации валютных операций. Три года подряд доля «прочих» валют (не входящих в бивалютную корзину) в обороте межбанковских конверсионных операций устойчиво растет: с 8,1% в 2005 г. до 17,4% в I кв. 2008 г. (см. табл. 2). Резкий рост оборота по прочим валютам связан с развитием операций carry trade. Рост объемов торгов с «высокодоходными» валютами - австралийским (AUD), новозеландским (NZD) и канадским (CAD) долларами - характерная общемировая тенденция в последнее время. Например, согласно статистике BIS, доля операций с австралийской валютой на Forex возросла за три последних года с 5,5 до 6,7%.

По данным ЦБ РФ, по сравнению с 2005 г. на российском рынке практически удвоился оборот по операциям с японской йеной, британским фунтом и канадским долларом. Причем сделки с использованием этих валют заключаются преимущественно в паре с долларом или евро, что обусловливает снижение удельного веса рублевых операций (рис. 2)4. При общей доле операций с фунтом стерлингов или иеной на межбанковском рынке в 4-5%, объемы операций в парах «фунт-рубль» и «иена-рубль» составляют в среднем 1-2 млн. долл. в день, или 0,001% оборота.

%

Рис. 2. Доля сделок с рублем (-) в общем обороте межбанковских кассовых

конверсионных операций;------линейный тренд

В 2003-2007 гг. и на межбанковском, и на биржевом рынке РФ опережающими темпами рос объем операций с европейской валютой - удельный вес сделок «евро-рубль» на межбанковском валютном рынке за это время увеличился с 0,7 до 1,7%. Однако в I кв. 2008 г. доля этих операций вновь снизилась до 1,4%, уступив в динамике другим валютным парам. На биржевом рынке, где евро конкурирует только с долларом, рост удельного веса операций с европейской валютой продолжился, впервые превысив в среднем за квартал 4%.

В последние годы на межбанковском рынке значительно более существенный рост наблюдался в сегменте «евро-доллар», привычном для растущих трансграничных операций. Однако, достигнув среднестатистического мирового показателя 27-30%, доля операций «евро-доллар» на российском рынке также стабилизировалась5.

Либерализация и рост активности нерезидентов. Наблюдаемое на российском рынке увеличение доли операций нерезидентов отражает рост доверия к нему со стороны иностранных инвесторов. Расширению их активности способствовали

4 Согласно обзору BIS, в 2007 г. операции с долларом составляли 86,3% оборота мирового валютного рынка, операции с евро — 37%. По данным ЦБ РФ, на российском рынке в декабре 2007 г. операции с долларом составляли 96,5%, с евро — 37,8%, с рублем — 49,5% общего объема межбанковских валютных операций.

5 По данным BIS, в среднем по всем странам доля операций «евро-доллар» — достаточно устойчива, она составила 28% мирового валютного рынка в 2004 г. и 27% — в 2007 г.

либерализация валютного регулирования, совершенствование законодательства и развитие финансовой инфраструктуры.

На 1 марта 2008 г. в России зарегистрировано 204 банка с иностранным участием, в начале 2007 г. их было 153. Доля капитала нерезидентов в совокупном зарегистрированном уставном капитале российских банков к 1 апреля 2008 г. возросла до 25,7% по сравнению с 15,9% на 1 января 2007 г.

По данным ФБ ММВБ, доля инвесторов-нерезидентов на фондовом рынке выросла с 11% в 2004 г. до 34% в I кв. 2008 г. (рис. 3). Причем тенденция к увеличению доли нерезидентов в 2007 г. заметно усилилась, что нашло отражение в изменении структуры валютообменных операций, обеспечивающих движение капиталов.

% Млрд. долл.

Год

2004 2005 2006 2007 2008

Рис. 3. Среднедневной объем торгов ( ) (правая шкала) и доля операций нерезидентов (-О-) на рынке акций фондовой биржи ММВБ

Мировой валютный рынок практически не имеет территориальных ограничений, и операции со свободноконвертируемыми валютами носят трансграничный характер. По данным BIS, в 2004 и 2007 гг. на рынке Forex 38% объема торгов приходилось на сделки между операторами внутреннего рынка, а 62% - на операции с зарубежными партнерами (рис. 4).

Рис. 4. Структура мирового и российского валютного рынков по операциям с резидентами и нерезидентами в 2007-2008 гг.

В 2004 г. структура российского рынка была противоположной: 67% операций российские участники проводили между собой и только 33% - с нерезидентами. Процессы либерализации и снятие ограничений на движение капитала приблизили эту пропорцию к среднемировому уровню (табл. 3). Как добиться того, чтобы свои валютные операции растущее число нерезидентов проводило на российском рынке?

Таблица 3

Структура оборота валютного рынка по операциям с резидентами и нерезидентами, %

Операции Российский рынок Forex

апрель 2004 г. апрель 2007 г. декабрь 2007 г. март 2008 г. апрель 2007 г.

С резидентами С нерезидентами 67,2 32,8 54,7 45,3 50.0 50.0 43,9 56,1 38.0 62.0

Источник: данные ЦБ РФ по методологии BIS.

Рост числа нерезидентов и увеличение объема операций российских участников за рубежом все больше влияют на конкурентоспособность российского рынка. Центр ликвидности по операциям «евро-доллар» и с «прочими валютами» находится за рубежом - в этих секторах в 80% сделок стороной является участник-нерезидент - и «перетянуть» эту активность на внутренний рынок достаточно сложно. Задача, скорее, состоит в том, чтобы, по меньшей мере, свои рублевые операции растущее число нерезидентов проводило с помощью российской финансовой инфраструктуры. Несмотря на растущий объем трансграничных операций, пока можно с уверенностью считать, что курс «доллар-рубль» и «евро-рубль» определяется внутри страны - в этих сегментах 60,7 и 66,9% объема торгов приходится на операции между российскими участниками-резидентами (табл. 4).

Таблица 4

Доля операций банков с резидентами и нерезидентами на различных сегментах российского валютного рынка в марте 2008 г., %

Операции Валютный рынок Доллар-рубль Евро-рубль Евро-доллар Прочие валюты

С резидентами С нерезидентами 43,9 56,1 60,7 39,3 66,9 33,1 20.5 79.5 17,6 82,4

Источник: данные ЦБ РФ по методологии BIS.

Изменение структуры участников и конкурентоспособность российского рынка. За рубежом среди важнейших тенденций развития валютного рынка выделяется тенденция к снижению доли межбанковского оборота. Согласно статистике BIS, на Forex наиболее быстрыми темпами - более чем в 2 раза за последние три года - росли операции между банками и другими финансовыми институтами, что свидетельствует о возрастающей роли на валютном рынке управляющих компаний и хедж-фондов. В результате доля операций между банками и небанковскими финансовыми организациями возросла с 33 до 40% (табл. 5). Трехгодичный обзор BIS показал увеличение до 17% удельного веса операций банков с нефинансовыми организациями-клиентами. Участники рынка объясняют это существенным расширением деятельности хедж-фондов и индивидуальных инвесторов. Фактором роста активности

институциональных инвесторов на валютном рынке является формирование ими более долгосрочных диверсифицированных и мультивалютных инвестиционных портфелей.

Таблица 5

Структура оборота мирового и российского валютного рынков по видам контрагентов, %

Операции с контрагентаи Мировой рынок Операции с контрагентами Российский рынок

2001 г. 2004 г. 2007 г. 2004 г. 2007 г.

С банками-респондентами 58,7 52,8 42,8 С банками-респондентами 54,2 59,8

С другими финансовыми С другими кредитными ор-

институтами 28,0 33,0 40,1 ганизациями 29,0 17,4

С нефинансовыми орга- С финансовыми и нефи-

низациями (клиентами) 13,3 14,2 17,1 нансовыми организа-

циями (клиентами) 16,8 22,9

Источник: данные BIS и ЦБ РФ по методологии BIS

При этом доля межбанковской торговли на Forex снизилась до 43%, в то время как десять лет назад на операции банков друг с другом приходилось примерно 60% оборота. Отчасти этому способствовали продолжающиеся процессы консолидации банковского сектора.

Российский валютный рынок по-прежнему остается преимущественно межбанковским: на него приходится 3/4 всех валютных операций. Процессы консолидации выражаются на нем в сокращении доли операций «с прочими кредитными организациями»: за последние три года с 29 до 17%, при этом до 60% выросла доля операций крупных банков-респондентов, в том числе с нерезидентами.

Жесткая привязка к межбанковскому рынку сдерживает дальнейшее развитие российского валютного рынка, ограничивает расширение его клиентуры. В то время как в международной электронной торговой системе EBS Prime примерно 25% участников составляют небанковские организации, включая хедж-фонды.

Статистика ЦБ РФ отражает умеренный рост доли операций российских банков с финансовыми и нефинансовыми организациями: с 17% в 2004 г. до 21% в 2007 г.6 Однако невозможно определить, сколько российских клиентов за это время предпочли прямой доступ на более демократичный внешний рынок, поскольку, по методике BIS, эти операции попадают в валютные обороты финансовых организаций других стран. Имеющиеся односторонние ограничения (обязательной стороной по сделке должен быть уполномоченный банк) сдерживают рост активности в российском сегменте валютного рынка.

Вектор развития - электронные технологии. Российский валютный рынок видоизменяется в русле мировых тенденций развития технологий торговли. Согласно опросам BIS, электронные торговые системы и особенно алгоритмическая торговля, имеют наибольшие темпы роста. Однако единой методики отнесения систем к той или иной технологической группе в настоящее время нет. Еще сложнее распределить операции по категориям внутри сложных торговоинформационных систем, дающих участникам право выбора: заключать сделки с помощью «стакана заявок» в электронной системе или воспользоваться режимом переговорных сделок. Поэтому при общем увеличении роли электронной торговли количественные масштабы этой экспансии сильно различаются в зависимости от выборки, целей и методов проводимых исследований. По оценкам Towergroup на 2007 г., через электронные торговые системы проходит 44%

6В среднем за апрель, август-декабрь 2007 г., по которым имеются данные.

оборота валютного рынка [4]. Согласно исследованию ClientKnowledge [5], на электронные операции приходится около 45% клиентских потоков и примерно 67% всего валютного рынка, поскольку большая часть междилерских операций (около 80%) осуществляется с помощью электронных систем, к которым в данном исследовании относились EBS, Reuters, Hotspot, Currenex, FXall и другие многосторонние и двусторонние e-systems.

На российском рынке, согласно опросу ЦБ РФ7, главенствующая роль принадлежит прямому двустороннему трейдингу с использованием наиболее распространенных информационных систем Reuters и Bloomberg. В результате на две группы - «Межбанк напрямую» и «Напрямую с клиентом» - в совокупности приходится 55% оборота российского валютного рынка, из которых 33% составляют сделки крупнейших банков-респондентов друг с другом, а 22% - их оборот с клиентами (другими кредитными, финансовыми и нефинансовыми организациями). Изучение распределения используемых технологий по видам операций показало, что валютные свопы пользуются большим спросом в клиентском секторе (35% объема этих операций), а кассовые сделки и форвардные контракты в основном фигурируют среди межбанковских операций крупнейших банков (примерно 40% оборота по каждому инструменту) (табл. 6).

Таблица 6

Распределение оборота валютного рынка России по используемым технологиям заключения сделок в разрезе отдельных видов операций и контрагентов, %

Показатель Межбанк напрямую Напрямую с клиентом Электронные брокеры Электронные торговые системы Голосовые брокеры Дневной оборот, млрд. долл.

Операции / Инструменты

Кассовые сделки (ТОЭ,ТОМ) 39,0 17,2 4,3 29,9 9,6 41,9

Срочные контракты 39,8 16,8 1,4 35,7 6,4 1,1

Валютные свопы 19,1 35,2 1,0 34,4 10,3 18,3

Опционы 77,7 22,3 - - - 0,02

Контрагенты / Стороны по сделкам

Банки-респонденты 55,3 - 3,6 30,0 11,0 36,7

Прочие кредитные организации - 55,1 3,2 30,8 10,8 10,6

Финансовые и нефинансовые организации

(клиенты) - 56,9 2,3 35,1 5,7 14,0

В целом по российскому валютному рынку 33,1 22,6 3,3 31,3 9,7 61,4

Источник: данные ЦБ РФ по методологии BIS за апрель 2007 г.

Сопоставление впервые опубликованных экспертных оценок российских банков с аналогичной статистикой американских валютных дилеров свидетельствует о существенных расхождениях в используемых технологиях заключения сделок. Если на российском рынке брокерские системы обеспечивают порядка 13% общего объема торгов (9,7% составляют голосовые брокеры и 3,3% электронные), то на американском рынке этим способом проводится более 40% валютных операций, причем на Electronic Brokering Systems приходится 22,1%, а на Voice Broker - 18,2% (табл. 7) [6].

7 Опрос по используемым на валютном рынке технологиям был приурочен к проводимому раз в три года обзору BIS и осуществлялся Банком России впервые. Тем не менее результаты обобщения экспертных оценок банков-респондентов дают общее представление о применяемых технологиях и системах торговли с распределением по видам операций и контрагентам.

Таблица 7

Распределение оборота валютного рынка США по используемым технологиям заключения сделок в разрезе отдельных видов операций и контрагентов, %

Показатель Межбанк напрямую Напрямую с клиентом Электронные брокеры Электронные торговые системы Голосовые брокеры Дневной оборот, млрд. долл.

Операции / Инструменты

Кассовые сделки (ТОЭ,ТОМ) 7,2 26,4 30,1 24,6 11,7 319,7

Срочные контракты 4,1 41,0 7,5 28,7 18,7 109,1

Валютные свопы 7,8 24,8 21,2 17,0 29,2 221,0

Опционы 20,3 51,1 10,2 6,6 11,8 66,3

Контрагенты / Стороны по сделкам

Банки-респонденты 29,7 - 34,0 12,6 23,8 195,9

Банки/другие дилеры - 29,5 29,5 19,5 21,5 264,2

Другие финансовые клиенты - 48,1 4,4 34,8 12,8 195,6

Нефинансовые организации (клиенты) - 75,8 8,5 12,5 3,2 60,5

В целом по валютному рынку США 8,1 30,4 22,1 21,2 18,2 716,1

Прямые сделки с клиентами составляют 22,6% на российском рынке и 30,4% -на американском. Принципиальная разница по удельному весу двусторонних меж-дилерских операций: на российском валютном рынке прямые межбанковские сделки в среднем составляют 33%, а на американском - 8%.

Примечательной тенденцией развития мировой финансовой инфраструктуры в последние годы является увеличение популярности так называемых «exchangestyle systems». На валютном рынке нет устоявшегося определения «биржи». С формальной точки зрения, к биржам на Forex могут быть отнесены в основном срочные биржи: CME, Euronext, BM&F и др.

Однако в большинстве исследований основным принципом отнесения той или иной электронной торговой системы к «exchange-style systems» является анонимность торгов . В ряде случаев этот принцип дополняется подачей заявок в режиме реального времени (CME, Hotspot, Currenex) или соответствующей системой расчетов (CLS, FXMarketSpace), в других сужается до объемов алгоритмической торговли. По экспертным оценкам, доля «биржевой» и «псевдобиржевой» торговли на Forex составляет от 15 до 25%. Например, в США через различные электронные торговые системы в 2007 г. проходило 21,2% валютных операций.

В России роль биржевого валютного рынка значительно выше. Он создавался в 1990-е годы как центр рыночного курсообразования. В условиях финансовых катаклизмов организованный, технологически продвинутый биржевой сегмент выполнял стабилизирующие функции. Согласно экспертным оценкам, полученным по результатам апрельского опроса Банка России, банки-респонденты проводят через электронные торговые системы (российские и зарубежные) 31,3% своих валютных операций, из них на биржевые системы приходится 29,3%, и только 2% сделок обеспечивают собственные электронные торговые системы банков (в том числе через Интернет). Традиционно доля биржевого рынка несколько выше для срочных валютных сделок (около 36% этого вида операций). Вполне объясним и повышенный интерес к

8 Согласно методологии ЦБ РФ по форме №0409701 «Отчет о конверсионных операциях», к биржевым операциям относятся все обезличенные (анонимные) сделки, заключенные в торговой системе — как системные, так и внесистемные биржевые сделки, зарегистрированные в ней для проведения расчетов через специализированную организацию.

более прозрачному и демократичному (с точки зрения доступа) биржевому сегменту со стороны более мелких контрагентов - других кредитных организаций и клиентов. Опрос показал, что более 34% общего объема клиентских заявок банки-респонденты реализуют через биржевую инфраструктуру.

Биржевой рынок — центр ликвидности рублевых операций и прозрачного курсообразования. В 2007-2008 гг. доля российского биржевого рынка в общем объеме межбанковских рублевых операций достигла в среднем 18-21%, по сравнению с 6-10% тремя годами ранее9. Максимум доли биржевых операций наблюдался в условиях кризиса ликвидности осенью 2007 г.: по операциям доллар-рубль -26,5%, по сделкам евро-рубль - 34,5%. Поэтому в настоящее время можно реально говорить о прозрачном, рыночном определении курса рубля на значительном (2530%) сегменте российского валютного рынка10 (рис. 5).

Млрд. долл.

%

- 21

- 18

- 6

Год,

месяц

24

Рис. 5. Оборот торгов доллар/рубль на ММВБ

В 2007 г. усиление роли организованного биржевого рынка стабилизировалось, что обусловлено внешними факторами. В начале года торможение было связано с аккумулированием банками и конвертированием средств для участия в размещении акций Сбербанка и в аукционах по продаже активов ЮКОСа. Летом негативную роль сыграл отток капитала из-за кризиса ликвидности на мировом рынке, который составил в августе-сентябре 2007 г. более 10 млрд. долл.

Сдерживающим фактором для более существенного роста оборотов на валютном рынке ММВБ выступает высокая активность на межбанковском рынке, где, как уже отмечалось, наблюдается опережающий рост операций «евро-доллар» и

9 После публикации ЦБ РФ подробной и структурированной статистики российского валютного рынка по методологии BIS расчет доли биржевого сегмента стал более корректным. Стандартные ежемесячные данные ЦБ РФ об объемах кассовых конверсионных операций учитывают оба плеча сделок своп, а данные по методологии BIS и статистика ММВБ — только одно плечо. Наиболее правильным было бы отслеживать конкурентную позицию биржевого рынка отдельно по спот- и своп-операциям, однако статистика ЦБ РФ по методологии BIS, содержащая подобную разбивку, ежемесячно публикуется только с августа 2007 г.

10 Показатели доли биржевого рынка, полученные в результате расчетов, в целом соответствуют экспертным оценкам российских участников, приведенным в табл. 6.

операций с «прочими» валютами за счет снижения доли традиционного биржевого сегмента «доллар-рубль».

Кроме того, в условиях валютной либерализации на конкурентоспособность биржевого рынка все большее влияние оказывает изменение структуры участников российского рынка. Снятие ограничений на движение международного капитала привело к существенному росту операций с нерезидентами на межбанковском рынке. Однако соответствующего расширения доступа на биржевой рынок не произошло: на нем по-прежнему могут работать только российские банки. Поэтому наблюдаемое на российском рынке резкое увеличение операций «резидент-нерезидент» ограничивает рост доли биржевого рынка, где подобные сделки невозможны.

Либерализация валютного регулирования и глобализация мировой экономики способствуют усилению конкуренции между российским организованным рынком и мировыми торговыми системами. ММВБ в условиях растущей конкуренции действует сразу по нескольким направлениям: проводит стимулирующую тарифную политику, снижая ставки комиссионного сбора; увеличивает время торгов для выравнивания условий работы участников на внутренних и внешних рынках; расширяет спектр торгуемых инструментов (предполагается введение инструмента EUR/USD и сделок своп типа TOM/NEXT); совершенствует торговую инфраструктуру.

Как и во всем мире, все более актуальным становится развитие так называемых «посттрейдинговых» технологий. Группа ММВБ активно работает над их совершенствованием. Общепринятая мировая практика предполагает специализацию, т.е. клиринг и организация торговли отделены друг от друга. В конце 2007 г. ММВБ осуществила один из самых крупных проектов последнего времени - передала клиринговые функции на биржевом валютном рынке специально созданной в рамках Группы ММВБ банковской организации ЗАО АКБ «Национальный клиринговый центр» (НКЦ). В новой схеме НКЦ выступает в качестве центрального контрагента по всем сделкам, заключаемым на ЕТС. Основное преимущество работы через НКЦ — отсутствие необходимости устанавливать лимиты на каждого из примерно 500 участников валютных торгов. Исполнение сделок гарантируется фондами, кредитными линиями коммерческих банков и использованием механизмов рефинансирования у Банка России. Реализация перспективного проекта НКЦ по установлению единого торгового лимита позволит проводить операции со всеми инструментами биржевого валютного рынка на основании предварительного депонирования любой из трех валют (российские рубли, доллары США, евро). В дальнейшем планируется реализовать схему приема ценных бумаг в качестве обеспечения операций на валютном рынке.

Перспективы рубля как валюты международных расчетов. Чтобы рубль стал валютой международных расчетов, должны выполняться три условия: 1) отсутствие валютных ограничений, 2) популярность национальной валюты на мировом рынке, 3) готовность национальной финансовой инфраструктуры осуществлять трансграничные операции.

Отметим, что далеко не все валюты могут широко использоваться в мире. В настоящее время к этой категории валюты по классификации МВФ относятся лишь четыре: американский доллар, евро, японская йена и английский фунт стерлингов. Порядка 16-30 валютных пар включены в крупнейшие торговые системы Forex. Однако по ликвидности эти операции значительно уступают основным валютам.

В 2006-2007 гг. формально к свободно конвертируемым валютам присоединился рубль. В этих условиях зарубежные финансовые институты расширяют спектр своих услуг за счет введения операций «доллар-рубль» и «евро-рубль». В 2007 году о таких операциях заявили Saxo Bank, LavaFX и крупнейшая брокерская компания ICAP/EBS. С начала 2007 г. международные трейдеры через системы

Clearstream и Euroclear могут проводить расчеты в рублях по ценным бумагам. Расширение рублевого сегмента имеет большой потенциал, однако пока наталкивается на определенные проблемы и узкие места.

Реализуемость этой задачи зависит от фундаментального фактора - роли России в мировой экономике и на мировых финансовых рынках. Макроэкономические предпосылки для усиления роли рубля на мировом рынке уже имеются. Так, по объему золотовалютных резервов (530 млрд. долл., т.е. более 8% мировых ЗВР) Россия вышла на третье место в мире. Хотя доля России в мировом ВВП составляет порядка 3%, положительная динамика этого показателя безусловна.

Однако не меньшее значение для выхода рубля на международную арену имеют инфраструктурные факторы. Либерализация валютного регулирования сняла ограничения, касающиеся специальных счетов и резервирования. На этой волне российский фондовый рынок достиг крупных успехов - по объему торгов ФБ ММВБ вошла в число 20-ти крупнейших бирж мира. Однако до сих пор имеются определенные операционные и налоговые сложности, особенности денежных переводов, которые серьезно ограничивают работу нерезидентов. Это относится и к действующей системе рейсовых платежей, и к трудностям русско-английского перевода при использовании системы SWIFT. Нет в России и единого, законодательно закрепленного и обязательного механизма расчетов «поставка против платежа» (DVP) [7]. Нет многого из того, к чему привыкли западные участники. Поэтому развитие инфраструктуры можно считать необходимым условием позитивной динамики российского рынка, его интеграции в мировую финансовую систему.

Пока доля российского валютного рынка не превышает 2% мирового рынка Forex, а доля рублевых операций меньше 1%. Дальнейшее правовое и технологическое развитие российского рынка, способствующее росту ликвидности рублевых операций, должно стать одним из основных факторов свободной конвертируемости рубля.

Литература

1. Triennial Central Bank Survey of Foreign Exchange and Derivatives Market Activity in April 2007. BIS, December 2007.

2. Euromoney. October 2007. P. 34.

3. www.cbr.ru

4. www.towergroup.com

5. ClientKnowledge, March 2007.

6. USA Foreign Exchange Committee, FX Volume survey, April 2007.

7. Сидорова Н. Трудности перевода //ВестникНАУФОР. 2007. № 7-8.