Биржевые индексы: обоснование дефиниции

разработанные руководством показатели, поэтому оценка состояния внутреннего финансового контроля осуществляется зачастую на основе собственных представлений руководителя.

1. Методика проведения органами государственной финансовой инспекции государственного финансового аудита субъектов хозяйствования: утверждено приказом ГКРУ Украины от

04.08.2008 г. р. № 300 // Официальный вестник Украины. 2008. № 83. Ст. 2801.

2. Об основных принципах осуществления государственного финансового контроля в Украине: Закон Украины от 26.01. 1993 г. р. № 2939-XI. С последующими изменениями. URL : http:// zakon.nau.ua/doc/?uid=1085.178.18&nobreak=1.

3. Сонин А.М. Внутренний аудит: современный подход. М.: Финансы и статистика, 2007.

удк336.76 Алексей Олегович Колесников,

аспирант кафедры финансов,

kolesnikov7alex@yandex.ru СГСЭУ

БИРЖЕВЫЕ ИНДЕКСЫ: ОБОСНОВАНИЕ ДЕФИНИЦИИ

Несмотря на широкое распространение индексов в практической деятельности участников как российского, так и зарубежных рынков ценных бумаг, теоретические подходы к пониманию сущности биржевых индексов, преобладающие в современной российской литературе, являются достаточно ограниченными, так как не уделяют должного внимания отдельным областям их практического применения и особенностям методологии расчета данных показателей. В статье предпринята попытка теоретического обоснования сущности биржевых индексов. С этой целью автор раскрывает следующие особенности, присущие индексам, рассчитываемым на рынке ценных бумаг: 1) использование информации, получаемой с биржевого рынка ценных бумаг при расчете индексов; 2) ограниченность набора ценных бумаг, на основании которых рассчитываются индексы; 3) индексы являются обобщающими средними величинами. Анализ этих особенностей и теоретическая проработка сущности индексов, рассчитываемых на рынке ценных бумаг, позволили сформулировать авторское определение биржевого индекса.

Ключевые слова: биржевой индекс, рынок ценных бумаг, фондовая биржа.

A.O. Kolesnikov BASIS FOR STOCK MARKET VALUATION

The paper states that despite widespread use of indices in business practices of both Russian and foreign securities market players, theoretical approaches to understanding the essence of stock market indices that prevail in business literature in Russia are quite limited as they do not pay enough attention to individual areas of their practical applications and valuation methodology. The paper presents an original theoretical understanding of the essence of stock market indices. The author examines the following features of securities market indexes: 1) the use of information obtained from the securities exchange market, 2) the limited set of securities which form the basis for market indexes valuation and 3) the fact that indexes are summary averages. Having analyzed these features and having studied the essence of indexes the author puts forward an original approach to the definition of the stock market index.

Keywords: stock market index, stock market, stock exchange.

Для текущего этапа развития как мирового, так и российского рынков ценных бумаг характерно наличие большого количества разнообразных финансовых инструментов, широкий спектр операций с которыми имеют возможность совершать как частные, так и институциональные инвесторы. Многообразие финансовых инструментов объективно порождает необходимость теоретической разработки, внедрения и систематического практического использования обобщающих показателей (индикаторов), дающих возможность для получения достаточно объективной и одновременно оперативной информации о текущем состоянии отдельных сегментов фондового рынка (рынка акций, облигаций и других инструментов рынка ценных бумаг), а также их динамике в течение определенного периода времени.

В настоящее время в качестве подобных индикаторов используются индексы, рассчитываемые для отдельных сегментов рынка ценных бумаг, причем наиболее широкое распространение среди них получили индексы рынка акций. В подавляющем большинстве случаев индексы

применяются в качестве обобщающих показателей динамики, отражающих среднее изменение рыночной стоимости определенного набора финансовых инструментов.

Необходимо отметить, что в последнее время интерес со стороны отечественных исследователей к данной проблематике значительно возрос, чему в немалой степени способствовал мировой финансовый кризис 2008 г., который чрезвычайно болезненно отразился на состоянии мирового рынка ценных бумаг [9, с. 139; 11, с. 154], однако с точки зрения содержательной интерпретации индексов кардинальных изменений фактически не произошло.

Кроме того, имеет место расширение трактовки индексов в этом направлении: если ранее они рассматривались как показатели динамики некоторого (пусть и достаточно широкого) набора финансовых инструментов, то в настоящее время все чаще их интерпретируют как индикаторы динамики определенного сегмента рынка [8, с. 131 - 134].

♦

♦

По нашему мнению, подобный подход к пониманию индексов, преобладающий в современной научной литературе, сам по себе является достаточно ограниченным, так как практически не уделяет внимания отдельным областям их практического применения и довольно сложной методологии расчета данных показателей. В частности, он не учитывает того факта, что индексы зачастую используются в качестве своеобразного структурного ориентира при формировании инвестиционных портфелей, а при их расчете помимо цен финансовых инструментов используют и различные дополнительные (как правило, корректирующие) коэффициенты.

Необходимо отметить, что для большинства экономических исследований, в которых затрагивается данная тематика, характерна непоследовательность и сегмен-тарность. Так, во многих работах прямо или опосредованно освещаются вопросы классификации индексов, но при этом их сущность практически не рассматривается (чаще всего, авторы приводят одно или несколько определений индексов из различных отраслей знаний, не подвергая их критическому осмыслению и анализу). В целом же весьма интересным представляется тот факт, что при всей популярности индексов на российском рынке ценных бумаг на текущий момент степень теоретической разработанности этой группы проблем остается чрезвычайно низкой.

Например, история расчета каждого из двух основных отечественных индексов рынка акций (индекса ММВБ и индекса РТС) насчитывает более 15 лет, однако в теоретическом плане до сих пор серьезные дискуссии вызывают даже вопросы общего терминологического характера. Об отсутствии единого понимания сущности индексов в научной литературе можно судить по множеству терминов, используемых для их обозначения: «биржевые индексы», «фондовые индексы», «индексы рынка ценных бумаг», «индексы, рассчитываемые фондовыми биржами», «индексы фондового рынка», «индексы наиболее ликвидных бумаг», «индексы "широкого" рынка», «рыночные индексы» и др.

Например, В.М. Аскинадзи использует термин «индекс рынка ценных бумаг», указывая, что «исследование величин, имеющих большие объемы характеризующих их показателей, проводят с помощью индексов - условных цифровых статистических показателей, выражающих (обычно в процентах) последовательное изменение каких-либо явлений» [1, с. 89].

Другие исследователи, в частности Т.А. Батяева и И.И. Столяров, применяют термин «фондовый индекс», трактуя его как «показатель, который определяется как средняя величина курсов акций на конкретную дату по представительной группе компаний по отношению к их базовой величине, которая рассчитывается на более раннюю дату» [2, с. 171].

В.А. Галанов использует определение «фондовый индекс», понимая под ним «статистический показатель, отражающий изменение рыночных цен выбранной совокупности ценных бумаг во времени»; при этом ученый акцентирует внимание на том, что «фондовый индекс представляет собой безразмерную величину» [3, с. 285].

Сторонником применения этого термина выступает и А. А. Мишарев, который указывает на то, что фондовый индекс - «статистическая средняя величина, рассчитанная на основании курсовой стоимости ценных бумаг, составляющих индекс» [4, с. 244].

Достаточно обобщенное определение встречается у Н.Л. Маренкова, который считает, что «фондовые индексы дают общую оценку состояния рынка ценных бумаг» [5, с. 81].

В.Д. Никифорова предлагает использовать термин «биржевой индекс», определяя его через понятие «биржевой конъюнктуры». По ее мнению, «биржевая конъюнктура - это совокупность основных характеристик биржевого рынка на определенный момент времени по таким показателям, как объем ценных бумаг, выставленных на торги, объем совершенных сделок, курсы ценных бумаг и их динамика и т.п. Биржевые индексы отражают биржевую конъюнктуру в виде определенных числовых значений» [6, с. 99 - 100].

Некоторые исследователи одновременно используют несколько терминов в своих научных трудах: в частности, Е.Ф. Жуков применяет термины «фондовые индексы» и «биржевые индексы» [7, с. 39, 64]. Полная синонимиза-ция этих терминов имеет место и в работах Е.Б. Старо-дубцевой, которая пишет, что «развитие фондового рынка и экономики в целом отражают фондовые (биржевые) индексы, являющиеся обобщающим показателем динамики курсов ценных бумаг» [10, с. 120].

Примечательно, что в официальных документах ОАО «Московская биржа», которая в настоящее время осуществляет расчет двух наиболее популярных индексов - индекса ММВБ и индекса РТС, - вообще используется термин «индексы Московской биржи». В «Методике расчета Индексов Московской биржи» под ними понимаются «композитные индексы российского фондового рынка, рассчитываемые ЗАО " ФБ ММВБ" на основе цен сделок, совершаемых с наиболее ликвидными и капитализированными ценными бумагами, допущенными к обращению на бирже» [12].

Мы считаем, что все представленные выше определения обладают определенными недостатками, так как не принимают во внимание некоторые особенности, объективно присущие индексам.

1. Первой особенностью индексов, по нашему мнению, является то, что они рассчитываются на основании информации, получаемой с биржевого рынка ценных бумаг, причем в большинстве случаев при расчете индексов учитываются фактически сложившиеся рыночные цены. Необходимо заметить, что ориентированность именно на биржевой рынок является особенностью расчета индексов, которая характерна не только для российского, но и для большинства зарубежных рынков ценных бумаг. Мы полагаем, что данная особенность обусловлена влиянием трех основных факторов.

Во-первых, на биржевом рынке объективно существует возможность оперативного сбора информации, ее систематизации и постоянного обновления, что представляется крайне важным, если учесть, что, как правило, индексы на биржах рассчитываются в режиме реального времени. Современные фондовые биржи, одновременно выступающие в качестве организаторов торговли на рынке ценных бумаг и непосредственно осуществляющие расчет индексов, имеют возможность очень быстро и качественно обрабатывать колоссальные объемы информации (прежде всего, информации о ценах сделок), сразу же учитывая новую информацию при расчете индекса.

Во-вторых, биржевой рынок отличается высокой информационной транспарентностью (прозрачностью).

♦

♦

В частности, на Московской бирже совершение сделок с ценными бумагами осуществляется по принципу встречного аукциона: при его реализации продавцы выставляют заявки на продажу ценных бумаг, а покупатели - на их покупку, причем при совпадении цен спроса и предложения сделки совершаются автоматически.

В течение торговой сессии на официальном сайте Московской биржи с пятнадцатиминутной задержкой обнародуется информация о ходе торгов ценными бумагами, а по окончании каждой сессии биржа публикует бюллетень по итогам торгов [12].

В-третьих, в большинстве стран, в том числе и в России, уровень ликвидности биржевого рынка является достаточно высоким, что обеспечивает высокий уровень достоверности рассчитываемых индексов.

Можно заметить, что теоретически расчет индексов может осуществляться и на основании информации, получаемой с внебиржевого рынка ценных бумаг, но мировая практика свидетельствует о том, что отсутствие единой инфраструктуры, низкая информационная прозрачность и недостаточный уровень ликвидности существенно затрудняют процедуру расчета индексов.

2. Второй особенностью индексов, на наш взгляд, выступает ограниченность набора ценных бумаг, на основании которых они рассчитываются. Дело в том, что по своей природе индексы, применяемые на рынке ценных бумаг, являются выборочными показателями, т.е. для расчета каждого индекса на основании того или иного критерия (как правило, уровня ликвидности) формируется выборочная совокупность ценных бумаг. Соответственно, все остальные ценные бумаги, представленные на биржевом рынке, но не вошедшие в выборочную совокупность, при расчете индекса не учитываются.

Важно заметить, что величина выборочной совокупности (по количеству выпусков ценных бумаг, входящих в ее состав) может быть относительно небольшой по сравнению с общим количеством ценных бумаг, обращающихся на рынке. Говоря об ограниченном объеме выборочной совокупности, нельзя не отметить и тот факт, что ее состав не остается неизменным на протяжении всего периода, в течение которого осуществляется расчет соответствующего индекса. Как правило, она пересматривается с определенной периодичностью (чаще всего ежеквартально), что позволяет не только корректно учесть происходящие на рынке структурные изменения (в частности, прекращение торгов отдельными выпусками ценных бумаг или появление на фондовой бирже новых выпусков), но и принимать во внимание уровень ликвидности ценных бумаг.

3. Третьей особенностью индексов, как мы полагаем, следует считать тот факт, что они априори являются обобщающими средними величинами (вне зависимости от конкретной методики их расчета). Соответственно, каждый индекс позволяет получить лишь максимально обобщенное представление о динамике рыночных цен ценных бумаг, входящих в соответствующую выборочную совокупность. Фактические изменения рыночных цен отдельных ценных бумаг могут кратно отличаться от изменения индекса в целом как в большую, так и в меньшую сторону, причем, чем выше рыночная волатильность, тем более масштабными могут быть эти отклонения.

Говоря об индексах как о средних величинах, нельзя забывать и о том, что в подавляющем большинстве случаев они являются взвешенными, т.е. каждый выпуск

ценных бумаг, входящих в базу для расчета конкретного индекса, учитывается с определенным весом (или весовым коэффициентом).

На практике существуют и применяются две основные методики расчета индексов на рынке ценных бумаг:

1) методика, предполагающая равные веса всех ценных бумаг, входящих в базу расчета индекса («простая методика»);

2) методика, предполагающая различные веса ценных бумаг, входящих в базу расчета индекса («взвешенная методика»).

Основное отличие между ними заключается в разной степени влияния изменения рыночных цен отдельных бумаг на изменение значения индекса в целом: при использовании простой методики влияние всех ценных бумаг, включенных в базу расчета индекса, на изменение его значения будет одинаковым (равноценным), а при использовании взвешенной методики его расчета оно будет непосредственно зависеть от веса, который присвоен отдельной ценной бумаге (соответственно, чем более высоким будет ее вес, тем сильнее она будет влиять на значение индекса).

На российском рынке ценных бумаг, как, впрочем, и на большинстве зарубежных рынков, применяются обе методики, хотя более широкое распространение получила взвешенная методика, считающаяся более точной (позволяет более корректно учитывать характеристики отдельных выпусков).

По нашему мнению, рассмотренные выше особенности, присущие индексам, рассчитываемым на рынке ценных бумаг, позволяют обоснованно выбрать один из применяемых для их обозначения теоретических терминов и сформулировать его определение. Мы полагаем, что с теоретической точки зрения наиболее корректным является термин «биржевой индекс», так как только он отражает факт использования информации, поступающей с биржевого рынка ценных бумаг, при его расчете. Другие же термины («индекс рынка ценных бумаг» и «фондовый индекс») фактически игнорируют данную особенность (по сути, они предполагают возможность использования информации как с биржевого, так и с внебиржевого рынков), что является их серьезным недостатком. Данный термин представляется наиболее точным еще и потому, что в настоящее время большинство индексов рассчитываются биржами, обладающими для этого всей необходимой инфраструктурой.

Что же касается определений термина, предлагаемого другими авторами, то все они характеризуются чрезмерной обобщенностью; при этом, на наш взгляд, биржевой индекс не может быть единственной числовой характеристикой биржевой конъюнктуры. В связи с этим мы считаем возможным предложить следующую его трактовку: биржевой индекс - это обобщающий динамический условный индикатор, рассчитываемый для выборочной совокупности ценных бумаг, сформированной по определенному признаку, с использованием процедуры взвешивания.

Следует особо отметить динамический характер биржевых индексов (с точки зрения общей теории статистики индексы по своей внутренней природе являются именно показателями динамики), но нельзя ограничивать область их применения исключительно отслеживанием динамики рыночных котировок некой совокупности ценных бумаг. Мы полагаем, что в современных экономических услови-

ях область применения биржевых индексов существенно расширилась, поэтому сейчас они должны расцениваться как комплексные экономические индикаторы.

1. Аскинадзи В. М. Рынок ценных бумаг: учеб.-метод. комплекс. М.: Изд-во ЕАОИ, 2008.

2. Батяева Т.А., Столяров И.И. Рынок ценных бумаг: учеб. пособие. М.: ИНФРА-М, 2006.

3. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг: учебник. М.: ИНФРА-М, 2007.

4. Мишарев А.А. Рынок ценных бумаг: учеб. пособие. СПб.: Питер, 2007.

5. Маренков Н.Л. Ценные бумаги: учеб.-метод. пособие. 2-е изд. Ростов н/Д: Феникс, 2005.

6. Никифорова В.Д. Рынок ценных бумаг: учеб. пособие. СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2010.

7. Рынок ценных бумаг: учебник для студентов вузов, обучающихся по экономическим специальностям / под ред. Е.Ф. Жукова. 3-е изд., перераб. и доп. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2009.

8. Семернина Ю.В. Основные индикаторы российского рынка ценных бумаг // Вестник СГСЭУ. 2010. № 2 (31).

9. Семернина Ю.В. Глобальные тенденции мирового рынка облигаций // Вестник СГСЭУ. 2012. № 1 (40).

10. Стародубцева Е.Б. Рынок ценных бумаг: учебник. М.: ИД «ФОРУМ»; ИНФРА-М, 2006.

11. Якунина А.В. Финансовая стабильность: теоретический анализ // Вестник СГСЭУ. 2012. № 1 (40).

12. Официальный сайт ОАО «Московская биржа». 1^1.: http://moex.com.

удк 658.14 Никита Александрович Ларионов,

. v „ аспирант кафедры финансов,

ivonoiral@gmail.com СГСЭУ

РАЗВИТИЕ НОВЫХ МОДЕЛЕЙ ВЕНЧУРНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ

В связи с модернизацей экономики России возникает необходимость дополнительных финансовых ресурсов на развитие высокотехнологичных сфер деятельности и инновационных проектов. Рассмотрены традиционные и новые источники финансирования рисковых инвестиций. Целью статьи является оценка возможностей развития альтернативных инструментов венчурного финансирования на основе краудфандинга. Сделан вывод о необходимости поддержки малого бизнеса с целью формирования в России инновационной экономики. Обосновано выделение краудфандинга как одной из распространенных альтернативных форм финансирования в развитых странах благодаря возможностям привлечения средств большого количества людей в новые высокорисковые перспективные проекты. Проведен ретроспективный анализ развития системы краудфандинга и его направленности на поддержку передовых инвестиционных проектов. В ходе исследования приведена сравнительная характеристика мирового и российского опыта, рассмотрены правовые аспекты вопроса, выявлены тенденции развития института краудфандинга. По результатам исследования систематизированы проблемы, ограничивающие внедрение новых моделей венчурного финансирования в России, сделаны выводы и рассмотрены перспективы развития.

Ключевые слова: инновации, венчурный капитал, венчурный фонд, краудфандинг.

N.A. Larionov

DEVELOPMENT OF NEW MODELS FOR VENTURE FUNDING

The paper studies modernization of the Russian economy and states that there is a need for additional financial resources for the development of high-tech sectors and innovative projects. The author considers traditional and new sources of venture investments. The paper aims to assess the potential to develop alternative instruments of venture capital financing based on crowd-funding. The author argues that state support for small businesses is necessary for creating innovative economy in Russia, and discusses crowd-funding as one of the most common alternative forms of financing in developed countries because it provides opportunity to raise funds from a large number of people and invest in new high-risk projects. Retrospective analysis of the development of the crowd-funding system and its focus on supporting hightech investment projects is given. The study contains a comparative analysis of global and Russian experience, discusses the legal aspects, and identifies major trends in the development of the crowd-funding institution. The author highlights the problems limiting the introduction of new models of venture financing in Russia, makes necessary conclusions and considers the prospects of crowd-funding development.

Keywords: innovation, venture capital, venture fund, crowd-funding.

В выступлениях и указах Президента РФ В.В. Путина поставлена задача осуществления модернизации и новой индустриализации российской экономики, ее перевода на инновационный путь развития. Сегодня в России, как и во всем мире, актуальны проблемы перехода к новой модели экономического развития, которая позво-

лит нашей стране избавиться от сырьевой зависимости и преодолеть накопившееся технологическое отставание [3]. Среди приоритетных направлений формирования национальной финансово-инвестиционной системы, способной обеспечить переток капитала в развитие новых производств, можно выделить формирование