Обзор инвестиций и приватизации

Обзор инвестиций и приватизации

Пилите, Шура, пилите...

       Инвестиционный климат в январе по-прежнему оставался довольно благоприятным. Но вот уже в феврале наметился перелом тенденции. Если он действительно произойдет, затормозится начавшееся перераспределение капитала из сферы обращения в производство. Вероятные в ближайшем будущем изменения в государственной амортизационной политике могут еще больше подавить инвестиции.
       Продолжает неторопливо пополняться правовая база приватизации. Зато темпы чековых аукционов нарастают быстро. Однако перспективы акционерных обществ, образуемых из государственных предприятий, по-прежнему туманны: чисто технические препятствия ограничивают возможности продажи акций, выплат дивидендов и даже проведения собраний акционеров.
       
Инвестиционная обстановка в январе--феврале
       Сложившийся в первой половине прошлого месяца благоприятный инвестиционный климат к середине февраля стал менее устойчивым. Появились и набирают силу факторы, как стимулирующие, так и подавляющие инвестиции. Их равнодействующая конкретных очертаний пока не приобрела, и речь может идти лишь о тенденции. Попробуем ее оценить.
       Прежде всего обратим внимание на любопытную динамику двух макроэкономических показателей — неплатежей и кредита, которые оказывают значительное влияние на инвестиционную активность. К началу текущего года объем неплатежей снизился на 20% по сравнению с концом прошлого года и достиг 1600 млрд руб. При этом в той же пропорции — на 20% — уменьшилась и кредитная эмиссия. Подобное сочетание противоречит расхожему представлению о том, что платежный кризис — явление, производное от кредитной политики. Действительно, стоило лишь приблизиться сроку составления годовых балансов, как деньги для расплаты с поставщиками вдруг откуда-то появились без всяких кредитов.
       Однако в январе ситуация стала прямо противоположной. Кредитная эмиссия, вопреки всем заявлениям Виктора Черномырдина и Бориса Федорова о твердой финансовой политике, возросла в 2,5 раза и достигла беспрецедентного размера — 1500 млрд руб. Казалось бы, тут-то намечающемуся платежному кризису и конец. Но произошло как раз обратное: объем неплатежей увеличился, достигнув прежних 2000 млрд руб.
       Как ни парадоксально, это обстоятельство косвенно свидетельствует об улучшении инвестиционного климата. Подобное соотношение в динамике показателей могло сложиться лишь в том случае, если кредиты предназначались не для пополнения оборотных средств, а для капиталовложений. Если учесть, что в начале года формируются строительные и инвестиционные программы, масштабный кредит под инвестиции как нельзя кстати.
       Однако другие показатели говорят о том, что далеко не все так хорошо. В январе вновь снизились физические объемы выпуска продукции. Спад составил 3%. Казалось бы, немного. Но надо учитывать, что январь — фаза сезонного подъема производства. Устранение же влияния сезонного фактора "добавляет" к спаду еще 2--3 пункта. Заметим также, что за последние четыре месяца прошлого года производство выросло почти на 15%. На этом фоне январский спад несколько охладил горячие головы инвесторов.
       Следует принять во внимание и тот факт, что в январе заметно ускорился темп роста цен. Биржевые цены выросли на 27% против 11% в декабре. Еще больше подорожала продукция промышленности: индекс оптовых цен составил 1,32 — рекордный рост за последние полгода. Причем наиболее значительно подорожала продукция именно инвестиционных отраслей: машиностроения (на 41%), деревообработки (36%), черной металлургии (34%).
       И тем не менее в январе климат для инвестирования оставался благоприятным. На рынок поступила произведенная в конце прошлого года продукция инвестиционного назначения, и в немалом количестве: оборудования и станков примерно на 14% больше, чем в декабре, грузовиков — на 10%, деловой древесины и пиломатериалов — на 30%, конструкционной стали — на 12%. Это, несомненно, оживило картину.
       О благоприятной для инвестора ситуации говорят и расчеты эффективности инвестиционных проектов в различных отраслях производства (см. таблицу 1). По условиям конца января — начала февраля срок окупаемости вложений в пищевую промышленность мог бы быть на 20--60% короче, чем по условиям начала года. Объясняется это тем, что к концу месяца цены на пищевую продукцию выросли больше, чем на факторы производства — оборудование, сырье, труд. Быстро окупились бы вложения в небольшие предприятия стройиндустрии и строительства — этот вид бизнеса обеспечивал и весьма высокую рентабельность. По анализируемым нами видам производства ухудшились лишь условия для вложения в деревообработку: оборудование подорожало, а спрос вырос не сильно — не сезон.
       В феврале условия для инвестирования могут ухудшиться. Прежде всего на это указывает динамика цен, точнее — государственная политика ценообразования на энергоносители. Газ подорожал почти в четыре раза, цены на нефть были фактически либерализованы. Учтем, что на фоне всего остального цены на топливо и энергию повысились в январе очень умеренно, на 6--9%. Поэтому общий ценовой шок может оказаться весьма болезненным. И он не заставил себя ждать: металлургические предприятия подняли отпускные цены, конструкционная сталь в начале февраля подорожала на 10--15%. Впрочем, это только начало. Следующие на очереди — кирпич и цемент, производство которых требует как непосредственно газа, так и большого количества энергии.
       Кроме того, рост цен на энергию и топливо по цепочке межотраслевых взаимодействий быстро отражается на издержках. Цены на продукцию растут, платежеспособность покупателей падает. В итоге готовая продукция либо поставляется и не оплачивается, либо остается на складе в виде запасов. Подобная тенденция уже была отмечена в декабре прошлого года, но январские кредиты "расшили" начавшееся затоваривание. Однако, когда выданные займы будут израсходованы, ситуация воспроизведется.
       
Инвестиционная обстановка в ближайшем будущем
       История имеет шанс повториться: появившиеся признаки инфляции издержек уже в ближайший месяц вновь выводят на первый план знакомый по событиям середины прошлого года инвестиционный кризис. Не спасут даже проиндексированные основные фонды: их восстановительная стоимость за время, прошедшее с середины лета, уже изрядно обесценилась. А это значит, что и амортизация, оказавшая в IV квартале прошлого года стимулирующее воздействие на инвестиционную активность, утратит свою роль источника капитальных вложений. К счастью, это понимают не только эксперты Ъ, но и главные специалисты Министерства экономики, призванные приказом Андрея Нечаева уже в марте подготовить постановление правительства об индексации основных фондов. Не следует, однако, радоваться заранее, здесь возможны варианты.
       Прежде всего надо иметь в виду, что индексация фондов — альтернатива индексации суммы амортизационных отчислений, о которой в последнее время говорят все чаще и чаще. Переоценка фондов — вещь цивилизованная, эта процедура с разумной частотой регулярно проводится в развитых странах. Поэтому желание Минэкономики переоценивать фонды можно было бы только приветствовать. К сожалению, воплощение в жизнь этого хорошего замысла малореально. В условиях высокой инфляции переоценка имеет смысл только в том случае, если она будет проводиться не реже раза в квартал. Однако дело это дорогое, требующее квалификации и технически сложно реализуемое. Поэтому Минэкономики, судя по информации, полученной из самого министерства, настойчиво предлагает индексировать накопленную амортизацию — для простоты.
       А какой вариант индексации будет выбран, отнюдь не безразлично, в особенности для потенциального инвестора. Ведь в случае индексации фондов вновь установленное оборудование дорожает в соответствии с инфляцией, а значит, и избавиться от него в случае необходимости можно по приемлемой цене. Если же переоценят амортизацию, продавать ненужные фонды придется либо по бросовой балансовой (первоначальной) стоимости, либо по рыночной и платить налог. Ни то, ни другое активности инвестору не прибавит.
       Кроме того, Минэкономики настаивает на зачислении амортизации на специальные счета — чтобы она могла расходоваться только на воспроизводство. С точки зрения инвестиционной обстановки это, может быть, и неплохо. Однако министерство идет дальше. Часть средств с этих счетов предлагается изымать для проведения государственной структурной политики.
       Вот это уже серьезно. Если предложение примут, инвестиционная база бизнеса будет серьезно подорвана. Ясно, что забрать заберут, но вот назад вернуть — это вряд ли. Поэтому, если постановление будет утверждено в подобной редакции, — а информация об этом распространится заранее — следует ожидать обвального сброса недоиспользованной амортизации. Затем последует всплеск спроса на практически всю продукцию производственно-технического назначения, оживление деловой активности, а потом — инвестиционный спад, во всяком случае для независимого предпринимательства. Для последнего это может стать полной неожиданностью.
       Данные опросов, проводимых исследовательской группой Института экономической политики (ИЭП), показывают, что к декабрю 1992-го — январю 1993 года в среде промышленников сложилось принципиально новое восприятие перспективы деловой обстановки, нежели еще минувшей осенью. Суть его — в резком росте оптимизма оценок.
       
       Исследовательская группа использует тот же метод опроса, что и ИНИОР при анализе умонастроений биржевых дилеров (см. Ъ #46 за 1992 год). В основе метода — анкета с вопросами о том, как промышленники оценивают перспективу на ближайшие три месяца: "лучше" или "хуже". Соотношение количества респондентов, давших разные ответы, позволяет рассчитать своего рода индекс оптимизма (таблица 2).
       
       Причины оптимизма ясны, не будем повторять их. Интрига в другом. Прогнозы респондентов (а это, как правило, опытные хозяйственники) относительно хозяйственной конъюнктуры нередко сбывались. Скажем, индекс оптимизма в оценках перспективы в октябре по сравнению с сентябрем заметно вырос. Прошло три месяца, и производство подтвердило прогноз хозяйственников: в декабре продукции произведено на 5% больше, чем в ноябре.
       Однако теперь подобные "попадания в цель" могут серьезно дезориентировать предпринимателей. Ведь самые радужные оценки складываются в отраслях отнюдь не "приоритетных" — легкой промышленности, деревообработке, пищевой отрасли. Именно в подобных некапиталоемких и ориентированных на конечный спрос отраслях концентрируются финансовые ресурсы независимого предпринимательства. А ведь если начнется перекачка амортизации, насос сработает отнюдь не в их пользу. В результате все инвестиционные проекты могут оказаться под угрозой.
       
Фондовый индекс
       Оживление инвестиционной обстановки конца прошлого — начала нынешнего года отразилось и на показателях фондового рынка. Динамика фондовых индексов — как банков, так и инвестиционных компаний — проявляла тенденцию к повышению. Вместе с тем особенности формирования котировок акций различных групп эмитентов были разными.
       Анализ колебаний реальных значений фондовых индексов вокруг их сглаженных трендов (см. рис. 1 и 2) показывает, что банковский индекс последние полгода демонстрировал, с одной стороны, тенденцию к довольно устойчивому росту, а с другой — уменьшение разброса фактических значений индексов вокруг тренда. На наш взгляд, это свидетельствует о двух обстоятельствах. Первое: акции банков относительно независимы от текущей общеэкономической конъюнктуры. Они стабильно росли как в периоды пика платежного кризиса и масштабной стагфляции, так и на этапах инфляционного оживления. Постоянное уменьшение разброса значений индексов вокруг тренда характеризует фонды банков как надежные активы с повышающейся устойчивостью. Второе: тренд бумаг инвестиционных компаний весьма чутко реагировал на события в народном хозяйстве, в частности, заметно "прогибаясь" в период неплатежей. Одновременно реальные значения индекса сильно "люфтили" вокруг тренда. Подобная динамика свойственна менее стабильным и устойчивым активам.
       Раз так, есть основания делать выводы о перспективе инвестирования в ценные бумаги эмитентов обоих типов. Портфель акций основных банков — фигурантов фондового индекса обеспечивает своему владельцу постоянный рост доходности (рассчитываемой только исходя из динамики курса, без учета дивидендов). Если этот пакет был приобретен полгода назад, инвестор, судя по сложившейся за этот срок динамике индекса, при его реализации сейчас заработает 40% годовых, если пакет приобретен в начале года — 52%, а если в начале февраля — 96%. Стабильность индекса показывает, что подобная закономерность вероятнее всего будет складываться и в перспективе, а устойчивость вокруг тренда накладывает ограничения на эффективность текущих спекуляций.
       Что же касается портфеля фондов инвестиционных компаний-фигурантов, то здесь картина не столь однозначна. Его доходность в текущем году упала, однако большой размах колебаний индексов вокруг сглаженной кривой делает прибыльными спекуляции активами портфеля.
       
Приватизационное законодательство пополняется документами
       За истекший месяц правовая база приватизации пополнилась несколькими документами, лишенными признаков сенсации. Правительство планомерно, хотя и не очень споро, заполняет оставшиеся лакуны в регламентации приватизационных процессов.
       Председатель Госкомимущества Анатолий Чубайс 29 января разослал циркулярное письмо с "разъяснениями о приватизации государственного, муниципального имущества, сданного в аренду". Эти разъяснения призваны истолковать и дополнить Указ Президента России от 14 октября 1992 года "О регулировании арендных отношений и приватизации имущества государственных и муниципальных предприятий, сданного в аренду".