Рынок коллективного инвестирования России в условиях финансового кризиса

Инвестиционная деятельность

рынок коллективного инвестирования россии в условиях финансового кризиса

А. С. КОЗЛОВСКИй, заместитель директора — контролер ЗАО УК «Сфера Капитал»

Современное состояние российского рынка коллективных инвестиций. К концу 2008 г. ситуация на финансовых рынках мира оставалась нестабильной и плохо предсказуемой. Меры, предпринятые властями, позволили избежать глобальных потрясений, но, тем не менее, экономика ежедневно сталкивается с новыми проблемами.

Мировой финансовый кризис поставил индустрию российского коллективного инвестирования на грань выживания. За 2008 г. лишь единицы ПИФов остались в плюсе, некоторые же потеряли более 80 % своей стоимости. Декабрь 2008 г. стал седьмым по счету негативным месяцем подряд для российского фондового рынка, который в целом за 2008 г. упал на 67,6 %.

Среднее снижение курса пая по открытым ПИФам составило 64,5 %, по смешанным — 49,9 %, и даже ПИФы облигаций, обычно показывающие стабильный прирост, в ситуации кризиса тоже показали снижение в среднем на 23,5 %.

Причины для беспокойства появились не в сентябре и даже не в августе. Розничный сегмент индустрии коллективных инвестиций начал сокращаться значительно раньше. снижение происходило как из-за обесценения активов, так и по причине вывода средств пайщиками. В итоге только 6 из более чем 400 открытых ПИФов показали прирост стоимости пая с начала года. Лучший результат (+6,3 %), худший (-85,7 %).

Если в предыдущие годы объем рынка ПИФов ежегодно увеличивался вдвое, то в 2008 г. он вырос лишь на 16 %. За 2008 г. фондовые индексы потеряли более 60 %. Удержать объемы средств в довери-

тельном управлении компаниям удалось главным образом за счет государственных средств — фонда реформирования ЖКХ (38 млрд руб.), накопительной части пенсий (более 47 млрд руб.), средств военной ипотеки (более 9 млрд руб.). Прирост активов управляющих компаний происходил и за счет средств коллективного инвестирования — закрытых паевых фондов (ЗПИФ), преимущественно фондов недвижимости.

Данные о ненулевых счетах клиентов открытых и интервальных фондов также свидетельствуют об «уходе» физических лиц с рынка коллективных инвестиций. Так, первое полугодие 2008 г. характеризовалось снижением количества ненулевых счетов в управляющих компаниях на 20 — 50 %. Данные третьего квартала свидетельствуют о том, что уменьшение числа пайщиков в худших случаях составляло 5 %, редко 10 %. В этот период большинство пайщиков фактически «застряли» в фондах, так как фондовые индексы упали слишком быстро и слишком глубоко. В четвертом квартале ситуация существенно не изменилась.

Однако, снижение стоимости паев инвестиционных фондов — это еще не самое худшее для инвесторов на сегодняшний день. Некоторые управляющие компании, обремененные длинными линейками ПИФов, начинают снижать расходы за счет сокращения числа фондов. В результате некоторые компании вынуждены идти на непопулярные меры: продавать или закрывать фонды, что, по сути, является «принудительным» погашением пая и фиксацией убытка пайщика. При этом сами компании несут только имиджевые риски, так как все финансовые

расходы по ликвидации фонда оплачиваются за счет средств фонда, т. е. пайщиков. Процесс ликвидации фондов может сократить число ПИФов на рынке как минимум на 10 %. Наибольший риск при этом несут пайщики фондов с невысокой стоимостью чистых активов, а также отраслевых фондов. Относительно спокойно могут себя чувствовать владельцы паев крупных фондов.

Сегодня уже сказывается эффект оттока средств из паевых фондов, который усиливает падение фондового рынка в целом. Некоторые управляющие компании уже обратились в Федеральную службу по финансовым рынкам с инициативой ввести мораторий на погашение паев, но служба пока игнорирует подобные предложения. Вместе с тем, некоторые паевые риски, которые всегда считались теоретическими, например, проблема отрицательной стоимости чистых активов фонда, начинают всерьез беспокоить рынок. Широко распространена сегодня ситуация, когда инвесторы небольшого фонда со слабо диверсифицированной клиентской базой в течение одного дня предъявляют к погашению 90 % паев, стоимость которых превышает кредиторскую задолженность фонда.

В сложившейся ситуации управляющие компании рискуют попасть в ситуацию, когда им придется выполнять обязательства за счет собственных средств, и вопрос, хватит ли этих средств, остается открытым. В этой ситуации компании вынуждены снижать свои издержки, а так как содержание персонала управляющей компании — основная статья ее расходов, многие компании уже официально объявили о 10 — 20 %, а в ряде случаев — 40 % сокращении штата сотрудников.

Управляющие отмечают и другие негативные аспекты работы в условиях экстремального рынка. Постоянные приостановки биржевых торгов, отсутствие ликвидности, высокая волатильность приводят к тому, что некоторые бумаги оказываются без признаваемой котировки. Чтобы не нарушать требования по структуре активов, главным образом это касается открытых ПИФов, портфельным менеджерам приходится в срочном порядке продавать активы за бесценок. Зачастую и это невозможно, так как заявки на их покупку в условиях финансовой нестабильности практически отсутствуют.

«Классические» ПИФы, оперирующие на фондовом и долговом рынках, — инструмент «быков», который эффективен в условиях восходящего тренда. Управляющие открытыми фондами акций обязаны держать в соответствующих активах минимум 50 % средств в течение не менее двух третей

рабочих дней квартала. То есть при затяжном падении потери стоимости активов будут неизбежны, «пересидеть» в деньгах долгое снижение стоимости ценных бумаг — прямое нарушение законодательства, тем более что при снижении котировок ценных бумаг доля уже имеющейся наличности постоянно увеличивается, требуя приведения состава и структуры активов портфеля ПИФа в соответствие с законом. Сложившаяся сложная ситуация заставляет менеджмент управляющих компаний прекращать работу своих фондов, сокращать издержки. Это объясняется низкой рентабельностью ПИФов, последовавшей за выводом активов большим количеством пайщиков.

Многие управляющие компании, особенно в условиях финансового кризиса, находятся в полной зависимости от настроений своих клиентов. Розничное направление становится неинтересным для управляющих компаний в отличие от работы с крупным частным капиталом. Именно поэтому некоторые компании намерены полностью отказаться от розничных продуктов и сосредоточиться на управлении средствами крупных частных и институциональных инвесторов. По мнению участников рынка доверительного управления, это тоже позволит сократить издержки.

таким образом, резкое обесценение активов, вывод средств пайщиками, внезапно проявившиеся пробелы в законодательном регулировании ставят российский рынок доверительного управления в затруднительное положение.

По мнению В. Миловидова — руководителя Федеральной службы по финансовым рынкам — стабильность паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов имеет приоритетное значение на фондовом рынке. Глава ФСФР отметил, что в нынешних условиях «происходят сдвиги в составе активов ПИФов и НПФ и их структуре» [2]. Данная тенденция вызывает беспокойство у ФСФР, которая намерена предпринимать действия для сохранения стабильности фондов.

В. Миловидов считает, что ситуация остается напряженной, но не безнадежной, и большая часть участников финансового рынка сможет выжить в условиях кризиса. Необходимость предоставления финансовой помощи инвестиционным и брокерским компаниям через ЦБ РФ путем допуска их к операциям рефинансирования, по его мнению, очевидна [3].

Развитие ПИФов в период финансового кризиса. В кризисной ситуации, наряду с негативными, начинают проявляться и позитивные тенденции

на рынке коллективного инвестирования. Если пайщики открытых и интервальных паевых фондов терпят убытки, то инвесторам закрытых фондов недвижимости удается «оставаться в плюсе». Более того, для некоторых фондов финансовый кризис может даже оказаться благом: например, становятся все более популярными рентные фонды недвижимости. В 2008 г. их количество выросло более чем в 1,5 раза, а стоимость чистых активов увеличилась в 2 раза. По мнению экспертов финансового рынка, именно закрытые ПИФы, в частности рентные фонды недвижимости, наиболее адаптированы к условиям кризисной экономики.

Долгое время деление фондов недвижимости на девелоперские и рентные являлось, по сути, условным — в законодательстве соответствующие понятия не были четко прописаны. В июне 2008 г. вступило в действие новое Положение ФСФР о составе и структуре активов [1], согласно которому рентные фонды были выделены в отдельную категорию в силу специфики вида деятельности. В отличие от девелоперских фондов, которые зарабатывают преимущественно на строительстве объектов недвижимости, рентные фонды получают доход от сдачи подобных объектов в аренду. Рентные фонды работают главным образом с коммерческой недвижимостью, реже в активах фондов имеются складские помещения и здания промышленного назначения, еще реже — жилые постройки.

Пайщикам фонда направляется около 85 % доходов, полученных от аренды. В последние годы рентные выплаты теряли привлекательность для дольщиков, так как доходность от сдачи коммерческих площадей в аренду снижалась. К примеру, если в 2003 г. доходность арендных платежей составляла порядка 15 — 18 %, то к началу 2008 г. — лишь 8 — 10 %.

Ситуация резко изменилась в 2008 г., когда у банков, кредитующих проекты девелоперов, возникли проблемы с ликвидностью. Эксперты начали прогнозировать возрастание дефицита коммерческой недвижимости, и арендные ставки в первом полугодии 2008 года сразу выросли более чем на 20 %. На сегодняшний день средняя доходность по промежуточным выплатам в рентных фондах коммерческой недвижимости составляет 12 — 13 %, в фондах жилой недвижимости — 7 %.

Поступления от аренды площадей — не единственный источник дохода рентных фондов. Подобные фонды формируются на 10 — 15 лет с возможной последующей продажей имущества, а значит, сегодняшний пайщик может рассчитывать

еще и на доход от роста цен на недвижимость, к которой привязана стоимость приобретенных им паев. По данным Investfunds. га, с конца октября 2007 г. по конец сентября 2008 г. стоимость паев рентных фондов выросла в среднем на 12 — 25 %, а у ряда фондов рост составил 40 — 50 %.

В развитых странах фонды недвижимости по капитализации сравнимы с рынком акций. В России они чаще используются как инструмент минимизации налогообложения, так как согласно действующему законодательству прибыль фонда, полученная в результате приобретения крупной коммерческой недвижимости, не облагается налогом. У пайщика нет никаких промежуточных налоговых платежей, он платит налог на прибыль с разницы в стоимости пая один раз при погашении или продаже своих инвестиционных паев.

Обычно минимальная сумма для инвестирования в рентные фонды довольно велика — от 1 до 5 — 6 млн руб. в разных фондах. Впрочем, есть управляющие компании, которые предлагают вполне демократичные условия, привлекая инвесторов с суммами менее 100 тыс. руб. В период финансового кризиса именно такие фонды могут занять ведущее место на рынке доверительного управления.

Рентные фонды традиционно считаются более надежными и менее рискованными по сравнению, например, с девелоперскими. В самом деле, рентные фонды всегда имеют реально существующий объект недвижимости с определенной стоимостью, что позволяет прогнозировать и осуществлять платежи в текущей и среднесрочной перспективе.

Финансовый кризис «толкает» многих де-велоперов на замораживание проектов. По мере того, как этот процесс будет набирать силу, часть инвесторов может переместиться из высокодоходных и рискованных строительных фондов в более консервативные, но менее рискованные рентные.

Несомненными достоинствами рентного бизнеса в кризисной экономике является независимость от заемных средств, отсутствие строительных рисков и рисков, связанных с продажей готовых объектов в условиях резкого снижения платежеспособного спроса населения. Можно предположить, что при низкой доступности кредитования все больше потенциальных покупателей квартир будут переориентироваться на аренду, а это открывает большие перспективы рентным фондам в сегменте жилой недвижимости. Конечно, при этом возникает риск снижения стоимости недвижимости, находящейся в активах, но рентные фонды являются долгосрочными, рассчитанными

на 10 — 15 лет с возможностью пролонгации, поэтому у управляющей компании нет необходимости быстрой реализации активов при снижении их рыночной стоимости.

Сегодня частные инвесторы могут рассматривать закрытые ПИФы как альтернативу открытым. Это обусловлено рядом факторов: закрытый фонд создается под определенный проект, под конкретный вид бизнеса, и пайщики закрытых фондов не просто присоединяются к денежно-имущественному пулу инвесторов, а становятся совладельцами бизнеса через институт паевых фондов. Такое преимущество ЗПИФов позволило их пайщикам даже в кризисном 2008 г. не только сохранить вложенные средства, но и получить определенный доход в отличие от инвесторов ОПИФов, «заработавших» только убытки.

Финансовый кризис поставил Россию на порог бума венчурных инвестиций. По мнению директора по инвестициям Российской венчурной компании (РВК), нынешняя обстановка в стране — идеальная «питательная среда» для бурного роста венчурного капитала. «Финансовый кризис, который мы сейчас наблюдаем, — удачный период для внедрения передовых технологий, использования новейших изобретений и создания новых технологических компаний», — убежден Ян Рязанцев. При участии государственной РВК уже создано два венчурных фонда с капитализацией по 3 млрд руб. каждый, и планируется сформировать еще пять объемом около 13 млрд руб.

Венчурные фонды предоставят своим инвесторам возможность зарабатывать на инвестициях в:

1. ИТ-компаниях, занимающихся созданием и развитием Интернет-проектов, в том числе:

— отбором и приобретением Интернет-проектов на ранних стадиях развития;

— управлением стоимостью Интернет-проектов, составляющих активы Фонда;

— продажей Интернет-проектов институциональным или отраслевым инвесторам после достижения уровня капитализации, обеспечивающего необходимый уровень доходности фонда.

2. Наукоемких организациях, в частности, в малых наукоемких предприятиях. В данном случае венчурные фонды создаются с целью поддержки малых компаний на стартовом этапе, когда есть идея или технология и необходимы инвестиции для ее дальнейшей разработки. Ранее такие компании предпочитали банковские кредиты, но в условиях финансового кризиса они получают возможность привлечения венчурного капитала.

3. Инновационном секторе. Инвестирование средств в компании, предлагающие инновационные, порой революционные решения в различных отраслях экономики.

Эксперты отмечают, что привлечение инвестиций в проекты в научно-технической сфере в сегодняшних условиях — вполне реальная задача. В кризисной экономике малые наукоемкие предприятия будут искать любые способы для выживания, а продажа долей компаний по приемлемым ценам весьма привлекательна для инвесторов. В данном случае бизнес заходит на предприятия не как рейдер, а как партнер.

Выводы и возможные сценарии посткризисного развития рынка коллективного инвестирования. Итоги 2008 г. оказались весьма негативными для рынка коллективного инвестирования России. Темпы его роста замедлились, количество клиентов существенно сократилось, уменьшился объем средств ПИФов, управление резервами НПФ и пенсионными накоплениями не приносит дохода. Управляющие готовятся к переделу рынка, однако они ожидают, что он будет происходить не за счет поглощения слабых игроков, а вследствие их ликвидации. Крупные компании воспользуются уходом с рынка розницы конкурентов для усиления своих позиций на рынке, им не имеет смысла закрывать фонды, так как в будущем инвесторы будут обращать внимание на историю и результаты работы компаний.

Сегодня эксперты считают, что по окончании финансового кризиса российский рынок доверительного управления существенно изменится как по составу игроков, так и по разнообразию продуктов. Мелкие и средние управляющие компании сейчас находятся за гранью безубыточности, и их текущих доходов не хватает, чтобы покрывать текущие расходы. Входной порог на рынок доверительного управления был невысоким, и в докризисный период на нем функционировало множество промышленных холдингов, страховых компаний, НПФ, банков и т. п. Однако пока процесс выбытия слабых игроков протекает довольно медленно. Российские управляющие компании могут быть неэффективными достаточно долго, и их акционеры готовы мириться с такой ситуацией. Пока лишь редкие управляющие компании закрывают свои ПИФы. Пропорции рынка сегодня сохраняются — небольшие компании уменьшились, крупные компании сократились, но остались крупными на фоне остальных. По мнению экспертов, ожидать каких-либо перемен можно будет в первом полугодии 2009 г. Замедленную ди-

намику этого процесса управляющие объясняют несколькими причинами.

Во-первых, общим ухудшением финансовых рынков. В период кризиса не стоит задача диверсификации бизнеса, компании думают о том, как выжить на рынке, и, сокращая издержки, экономят силы для будущего.

Во-вторых, российский рынок коллективного инвестирования слишком раздроблен. По данным ФСФР, в настоящее время около 580 компаний имеют лицензии на управление активами инвес-тфондов и НПФ. При этом, исходя из данных Национальной лиги управляющих (НЛУ), 292 компании управляют паевыми фондами, из которых треть управляют одним-единственным фондом. Компаний, по данным НЛУ, управляющих более чем десятью фондами, лишь около 30.

С другой стороны, кризис приведет к оздоровлению индустрии. Этому будет способствовать слияние ПИФов, полагают эксперты, хотя отработанная процедура таких операций на сегодняшний день отсутствует. Эти процессы осложнены необходимостью оповещения каждого пайщика лично. Поэтому механизм уведомления о слиянии фондов должен быть аналогичен изменению инвестиционной декларации.

Несмотря на слабость российских компаний, российские управляющие в ближайшие годы не ожидают появления конкурентов со стороны иностранных участников рынка управления активами. Сравнивая сегодняшний кризис с кризисом 1998 г., можно сказать, что тогда в России было хуже, чем на Западе. Сейчас же на Западе значительно хуже, чем в России. Приход иностранных компаний пока неактуален — на ближайшие два-три года у них нет стратегии по покупке российских финансовых институтов.

Список литературы

1. Приказ ФСФР от 20.05.2008 № 08-19/пз-н (ред. от 23.09.2008) «Об утверждении положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов».

2. Миловидов В. Для ФСФР стабильность ПИФов и НПФ имеет приоритетное значение. URL: http:// www. quote. ru/mf/news. shtml?2008/10/29/32183737.

3. Кризис тестирует опыт, квалификацию и выдержку профессионалов: интервью руководителя ФСФР России Миловидова В. порталу «Город финансов». 28.10.2008. URL: http:// www. gorodfinansov. ru.

Подписка eLIBRAIty»RU

Теперь журналы Издательского дома «Финансы и Кредит» стали доступны в электронном виде в Научной Электронной Библиотеке (eLIBRARY.RU).

На сайте eLIBRARY.RU можно оформить годовую подписку на текущие и архивные выпуски журналов, приобрести отдельные номера изданий или статьи.