Стратегии развития национальных финансовых систем в условиях глобализации

стратегии развития национальных финансовых систем в условиях глобализации

и. н. ефременко

кандидат экономических наук,

доцент кафедры «Международные финансово-кредитные отношения» Ростовский государственный экономический университет «РИНХ»

Экономико-социальное развитие современных национальных финансовых систем происходит на фоне глобальных мировых интеграционных процессов встраивания в мировую финансовую архитектуру. Различия в уровне финансового развития стран зависят во многом от сложившихся в них институтов. Исследуя особенности адаптации национальных финансовых систем к процессам финансовой глобализации, автор обосновывает необходимость анализа данного процесса с учетом критерия стресс-устойчивости.

Ключевые слова: финансовая глобализация, финансовые институты, национальные финансовые системы, адаптация финансовой системы.

Инновационный характер развития национальных финансовых систем в условиях глобализирующейся мировой экономики предполагает изменение институционального пространства, которое в значительной степени определяет спектр возможного выбора целей экономических субъектов, а также способов и издержек достижения этих целей. Реализуя поставленные цели, экономические субъекты определяют новые правила игры, которые могут быть формально признанными и использоваться неформально. При этом вводимые правила игры могут создавать благоприятные возможности для одних субъектов и блокировать их для других.

Каждая страна развивается во взаимозависимости с остальным миром, заимствуя те или иные институциональные системы. Состояние трансформации, переходного периода открывает благоприятные возможности для того, чтобы использовать наиболее удачные и продуктивные институциональные решения. Использование этих

инноваций становится императивом проводимых реформ и преобразований. Трансформационный потенциал развития национальных финансовых систем в контексте активизации влияния глобализации предполагает ее качественные изменения.

С точки зрения финансовой теории общепризнанным является мнение о том, что понятие «финансовая система» представляет собой развитие общего понятия «финансы». Система финансов в целом, по мнению отечественных ученых, — это совокупность различных сфер финансовых отношений, в процессе которых организуются и используются различные денежные фонды [2, с. 31]. Из этого следует, что непременным условием функционирования финансовой системы следует считать наличие относительно обособленных сфер и звеньев финансовых отношений, носящих объективный характер и выражающих денежные отношения по поводу образования и использования фондов финансовых ресурсов, формируемых в процессе распределения и перераспределения стоимости валового общественного продукта, национального дохода и части национального богатства.

Для анализа состояния национальных финансовых систем и направлений их трансформации в условиях глобализации особое значение, на наш взгляд, имеет методологический подход Манделла-Флеминга, называемый им «трилемма». В рамках своего исследования ученый утверждал, что страна одновременно может выбрать любые две из следующих трех целей: независимость денежно-кредитной политики, устойчивость валютного курса и финансовая интеграция (рис. 1). Вершина треугольника — «закрытые рынки» — например, связаны с автономией денежно-кредитной поли-

Рис. 1. «Трилемма» в стратегии развития национальных финансовых систем

тики и режимом твердого валютного курса, но не с финансовой интеграцией, что было основным выбором большинства развивающихся стран с середины и до конца 1980-х гг.

Таким образом, авторы методологического подхода определили три основных критерия оценки модели стратегического развития и трансформации финансовых систем:

Первый критерий: гибкость (стабильность) режимов валютного курса. В конце 1990-х гг. перед странами, особенно развивающимися, встает вопрос выбора режимов валютного курса: фиксированный обменный курс, плавающий обменный курс или режим с промежуточной степенью гибкости (такой, как валютный союз). Каждый из вариантов имеет свои преимущества и недостатки с учетом особенностей сов-

Уругвай Боливия Грузия

Разница в валютных курсах

Парагвай Гондурас Молдова Сальвадор  Разница в процентных ставках на внутреннем рынке

ременного этапа развития глобали-зационных процессов. Рассмотрим каждый из указанных вариантов.

С. Эдвардс и И. Мэджендзо находят, что выбор такого режима, как официальная долларизация с установлением твердой фиксации курса при помощи механизма полного золотовалютного обеспечения определил более низкий уровень инфляции в данных странах, при этом повысилась волатильность процентных ставок [5, 6] (рис. 2).

Одним из преимуществ устойчивой фиксации валютного курса указывают создание предпосылок благоприятного развития внутренних институтов, предотвращение хронической монетизации финансовых дефицитов, которая уничтожила множество предыдущих попыток макроэкономической стабилизации [6]. Механизм полного золотовалютного обеспечения Аргентины, например, отлично работал в течение большей части десятилетия. Считалось, что этот «план свободного обмена валюты» определил успешность проводимых реформ, которые к концу 1990-х гг. превратили банковскую систему Аргентины в одну из лучших среди всех развивающихся рынков. Однако, в условиях разразившегося кризиса в Аргентине в 2001 г. ни ресурсы иностранных инвесторов, которые являлись субсидиариями местных банков, ни любая из инновационных реформ страны не смогли защитить ее банковскую систему. Данный _ пример в значительной степени снизил привлекательность данного выбора.

Положительным аргументом за установление режима с промежуточной степенью гибкости или валютного союза стали эмпирические результаты Эндрю К. Роуза и его соавторов, доказывающие значительное увеличение двусторонней торговли в условиях выбора данного режима [8]. Многими исследователями приводятся аргументы в

Аргентина

Источник: Составлено автором по данным официального сайта МВФ (см. International Financial Statistics) — www. imf. org1

Рис. 2. Разница в процентных ставках финансовых посредников, производящих операции с местной и иностранной валютой, среднемесячные данные за 1997—2007 гг.

34 -

1 Выбор стран произведен на основании данных доклада МВФ в отношении

стран с самыми высокими уровнями долларизации экономики.

пользу режима плавающих курсов, при этом большинство стран, пострадавших в результате кризисов развивающихся рынков в конце 1990-х гг., увеличило гибкость обменного курса. Одно из преимуществ состоит в том, что плавающие курсы частично изолированы от колебаний на мировом рынке при их экспорте.

Таким образом, можно утверждать, что определенный фактический выбор режима установления валютных курсов стран (фиксированный, плавающий и промежуточное звено) отличается на практике от официальной классификации. Например, страны, заявляющие о плавающем курсе, в действительности часто таковым не обладают. Следовательно, четкая классификация невозможна. То, что Аргентина была вынуждена отказаться от механизма полного золотовалютного обеспечения в 2001 г., доказывает то, что выбор режима установления курса не является постоянным. Выбор режима должен иметь эндогенный характер, соотноситься с эффективностью работы сложившихся институтов, а не наоборот.

Для анализа устойчивости валютного курса в рамках методологического подхода Манделла-Флеминга может быть использован показатель ежегодного значения корреляции ежемесячных процентных ставок между рассматриваемой страной и страной, взятой в качестве базы сравнения (данный индекс изменяется между нолем и единицей) [9]:

^ =_001__

0,01 + stdev

Применение указанной формулы может помочь создать нисходящий тренд в индексе, что преувеличивает «гибкость» обменного курса особенно в узком коридоре, но это происходит нечасто 2. Чтобы избежать такого нисходящего тренда, устанавливается, что если норма ежемесячного изменения курса является незначительной, обменный курс считается «фиксированным». Более высокие значения индекса означают более высокую степень устойчивости валютного курса рассматриваемой страны.

Второй критерий: степень финансовой интеграции (независимость денежно-кредитной политики).

Либерализация финансовой сферы усиливается региональной интеграцией, она осуществляется на основе решений стран Большой Восьмерки,

2 В таком случае среднее число ежемесячного изменения в обменном курсе было бы настолько маленьким, что малейшие изменения могли бы сделать стандартное отклонение большим и таким образом уменьшить значение ERS.

многосторонних договоренностей в рамках Всемирной торговой организации, Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР), Международного валютного фонда и других.

Региональная финансовая интеграция возникает в результате экономической взаимозависимости стран одного региона и проявляется в создании общего финансового рынка в рамках стран данного региона. В отличие от глобальной интеграции, снимающей административные и экономические барьеры в части трансграничного движения капитала и оказания финансовых услуг, в результате региональной финансовой интеграции финансовые рынки стран-участников интеграции могут быть закрыты для третьих стран в силу тех или иных политических или экономических причин.

Исходя из методики, используемой МВФ, индекс степени денежно-кредитной независимости рассчитывается по следующей формуле корреляции ежемесячных процентных ставок3:

согг

MI=1--

1 -

где ежемесячные процентные ставки I относятся к рассматриваемым странам и у к стране, взятой в качестве базы сравнения. Максимальные и минимальные значения 1 и 0, соответственно. Более высокие значения индекса означают более высокую степень денежно-кредитной независимости.

Страна, взятая в качестве базы сравнения, определена как страна, с которой денежно-кредитная политика рассматриваемой страны наиболее близко связана.

Третий критерий: уровень свободы движения

капитала.

Несомненно, чрезвычайно трудно измерить степень свободы движения капитала. Хотя существует много показателей, характеризующих степень и интенсивность открытости движения капитала, принято считать, что такие меры были не в состоянии полностью охватить управление движением капитала.

Увеличение потоков финансового капитала в форме прямых иностранных инвестиций может рассматриваться как главный индикатор стратегий глобализации в силу тесной связи с другими формами международного инвестиционного сотрудничества [10]. В связи с ускорением глобализаци-онных процессов в последние два десятилетия наблюдалось заметное увеличение как числа потоков

3 Индекс выравнивается с применением трехлетних скользящих средних значений, охватывающих предшествовавшие, параллель-

ные и следующие годы (t — 1, t, t+1) наблюдений.

прямых иностранных инвестиций, так и их объемов (свыше 3 трлн долл. к середине 1990-х гг.).

В течение 1990-х гг. постоянно расширялся круг стран, принимавших значительные меры по либерализации режима в отношении ПИИ. Несмотря на быстрый рост потоков ПИИ в развивающиеся страны, инвестиции остаются высококонцентрированными более чем в десяти из этих стран (Китай, Бразилия, Мексика, Гонконг, Сингапур, Аргентина, Малайзия, Бермудские острова, Чили, Таиланд, Южная Корея, Венесуэла).

Для анализа степени финансовой открытости в соответствии с методологическим подходом Манделла-Флеминга, Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn, и Hiro Ito. [4, р. 191—214] использован индекс Чинн-Ито открытости счета капитала, или KAOPEN. KAOPEN основан на информации из Годового отчета Международного валютного фонда по средствам обмена и ограничениям на обмен валюты (AREAER). Определенно, KAOPEN — первый показатель, который оценивает наличие ограничений по текущим операциям, ограничений по капитальным операциям и требований по репатриации валютной выручки. Индекс Чинн-Ито изменяется также между нолем и единицей. Более высокие значения индекса означают более высокую степень открытости страны для международных операций с капиталом.

Развивая методологический подход Манделла-Флеминга, ученые Кембриджского университета Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn и Hiro Ito доказывают, что за прошедшие два десятилетия все большее число стран, особенно развивающихся, выбрали гибридные режимы валютного курса — например, управляемое колебание курса валюты, страхуемое через увеличение накопления золотовалютных резервов (ЗВР) [4]. Глобализация финансовых рынков определяет высокие темпы финансовой интеграции и взаимозависимости всех стран. При этом в период до 1980-х гг. золотовалютным резервам отводилась роль резервного запаса, важного с точки зрения управления режимом валютного курса. Однако в

36 -

рамках данного подхода невозможно объяснить активное накопление ЗВР развитыми странами в последние два десятилетия, поскольку в условиях усиления гибкости валютных курсов запасы должны были сокращаться. Несмотря на введение режима плавающих валютных курсов и либерализацию валютного регулирования, во второй половине 1990-х гг. наблюдалось резкое увеличение как в абсолютном измерении, так и, по отношению к ВВП размеров ЗВР в развивающихся странах (рис. 3), глобальные запасы увеличились приблизительно с 1 трлн долл. до больше чем 5 трлн долл. за период с 1990 по 2006 гг.

Темпы роста золотовалютных резервов отличались в различных группах стран: в то время как показатель ЗВР/ВВП индустриальных стран был относительно устойчив (около 4 %), отношение ЗВР/ВВП развивающихся стран увеличилось в некоторых случаях до 27 %. Сегодня приблизительно три четверти глобальных запасов ЗВР сформированы развивающимися странами. Большая часть накоплений находится в Азии, где доля золотовалютных резервов в ВВП составляла 5 % в 1980 г. и была увеличена до 37 % в 2006 г. (32 % в Азии, исключая Китай).

Наиболее быстрыми темпами увеличивались золотовалютные резервы Китая: показатель ЗВР/ ВВП составлял приблизительно 1 % в 1980 г., а уже к 2006 г. увеличился до 41 % (и приближается к 50 % в 2008 г.). Китай является самым крупным в мире держателем ЗВР, в настоящее время объем которых

45,00 1

15,00

10,00

5,00

0,00

1980 1981 1982 1983 19841985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

Развивающиеся страны

Индустриальные страны

Азия, кроме Китая

Китай

Источник: составлено автором по данным IMF — www. imf. org.

Рис. 3. Отношение ЗВР/ВВП за период с 1980 по 2006 гг.

1.200

SO О

400

достигает около 2 трлн долл., 30 % от общего количества золотовалютных резервов в мире. На конец 2008 г. на 10 стран — самых крупных держателей ЗВР (включая Китай, Россию, Тайвань и Корею) приходилось более 55 % запасов ЗВР в мире. При этом можно заметить несколько структурных изменений в способах накопления запасов: 1) резкое снижение объема золотовалютных резервов в период 1997—1998 гг. (Восточно-азиатский кризис); 2) беспрецедентное увеличение накопления запасов золота и иностранной валюты Китаем начиная с 2000 г.

Aizenman, J. и Lee J. объясняют резкий прирост запасов с углублением финансовой интеграции развивающихся стран и рассматривают ЗВР как средство самострахования против внезапных остановок экономики вследствие разрастания глобальных финансовых кризисов [3, р. 191—214]. Увеличивающаяся важность финансовой интеграции как детерминанты ЗВР предлагает связь между изменяющимися конфигурациями «трилеммы» и уровнем ЗВР. Действительно, размер внутреннего долга, финансовая открытость, способность получить доступ к иностранным капиталам через рынки ссудного капитала и валютная политика — все это причины накопления золотовалютных резервов национальными финансовыми системами. Гипотетически можно было утверждать, что страны считают массивные ЗВР возможностью уравновесить устойчивость валютного курса, независимость денежно-кредитной политики и либерализацию движения капиталов. Таким образом, введение дополнительного (четвертого) критерия — объем золотовалютных резервов — к критериям «трилеммы» Манделла-Флеминга можно считать обоснованным.

По нашему мнению, события и особенности разрастания современного глобального финансового кризиса определяют необходимость введения дополнительного критерия оценки развития национальных финансовых систем в условиях глобализации — стресс-устойчивость финансовых систем к влиянию негативных последствий финансовой глобализации. Согласно оценкам, приводимым в последнем «Докладе по вопросам глобальной финансовой стабильности» МВФ (IMF, 2008 г.), потери по инструментам, связанным с ипотечными продуктами в США, и другим кредитам составили 1,4 трлн долл. на основе рыночных цен на середину сентября 2008 г. В долларовом выражении эти потери превысят убытки в ходе любого финансового кризиса за послевоенное время (рис. 4).

1.600

Потери банков

40

30

20

10

Ссудо-сберегательный кризис в США

Банковский кризис в Я пони и

Банковский кризис в Азии

Кризисна рынке непервокпассных ипотек в США

Источник: Коллинз Ч. Кризис через призму истории //Финансы и развитие, декабрь 2008. С. 19.

Рис. 4. Потери стран в результате финансовых кризисов

Введение в качестве оценки пятого критерия стресс-устойчивости финансовой системы индекса финансового стресса, рассчитываемого по методике МВФ, позволит определить степень рыночного напряжения в сочетании с определенной моделью развития (критерии «трилеммы» Манделла-Флеминга плюс дополнительный критерий Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn и Hiro Ito). Индекс также изменяется от нуля до единицы, что позволяет провести сопоставление приведенных выше показателей.

В октябрьском выпуске 2008 г. «Перспективы развития мировой экономики» МВФ (Lall, Cardarelli, and Elekdag, 2008 г) приводятся расчеты индекса финансового стресса, калиброванного для 17 стран с развитой экономикой за период с 1980 г. Этот индекс, который охватывает период по сентябрь 2008 г и включает такие переменные, как межбанковские спреды и показатели рынков акций и облигаций, достиг уровня, сопоставимого с предыдущими пиковыми периодами стресса в целом ряде стран. Еще более поразительным является то, что степень стресса удерживается на высоком уровне уже почти год и сказывается на всех странах в выборке.

Основанный на индексе, введенном для стран с развитой экономикой в октябрьском выпуске 2008 г аналитического резюме МВФ «Перспективы развития мировой экономики», индекс финансового стресса для стран с формирующимся рынком охватывает изменения на фондовых и валютных рынках и в банковском секторе. Он имеется по странам с формирующимся рынком на ежеквартальной основе с 1996 г. Сравнение уровней финансового стресса между развитыми странами и странами с формирующимся рынком приведено на рис. 6.

Сравнение уровней финансового стресса по группам стран показал, что в анализируемый пе-

0,6

0,4

0,2

Обвал индекса Никкей/спекулятивных

облигаций Обвал фондового I рынка

I 1 U

19SQ

90

Банковский - кризис в Скандинавских странах

>S

Кризис механизма валютных курсов

95

- Обвал хеджевого фонда LTCM

/

2000

0!5 0S:Q3

Источник: Haver Analytics; аналитическая база данных ОЭСР; OECD, Economic Outlook (2008 г.); расчеты персонала МВФ

Рис. 5. Изменение индекса финансового стресса для 17 стран с развитой экономикой за период с 1980 г.

риод финансовые кризисы в странах с развитой экономикой мощно и быстро воздействовали на страны с формирующимся рынком. В соответствии с этой устоявшейся схемой беспрецедентное повышение уровня финансового стресса в странах с развитой экономикой в 2008 г. оказало сильное влияние на страны с формирующимся рынком.

Масштабы передачи финансового стресса связаны с глубиной финансовых связей между странами с развитой экономикой и странами с формирующимся рынком вследствие активизации глобализационных процессов. В среднем динамика стресса в странах с формирующимся рынком

Крах LTCM

Обвал NASDAQ

World Com, Enron, Arthur, Andersen

Истраны сформирующимся рынком

Источник: составлено автором по данным официального сайта МВФ — www. imf. org.

Рис. 6. Сравнение уровней финансового стресса между развитыми странами и странами с формирующимся рынком

почти полностью совпадает с динамикой стресса в странах с развитой экономикой. Эмпирический анализ совместной динамики стресса показывает, что более прочные финансовые связи (то есть через банковские, портфельные и прямые иностранные инвестиции) со странами с развитой экономикой связаны с более высоким коэффициентом передачи воздействия финансового стресса. По мнению экспертов МВФ, основным фактором такой взаимозависимости передачи кризисных импульсов, стали объемы банковских кредитов предоставленных банкам стран с формирующимся рынком. С середины 1990-х гг. западноевропейские банки доминировали в потоках банковских кредитов в страны с формирующимся рынком. К концу 2007 г. активы этих банков достигли 10 % ВВП стран с развитой экономикой по сравнению с 2,5 % ВВП (в общей сложности) для банков Канады, Японии и США [1] (рис. 7).

Для предотвращения дальнейшего нарастания и распространения финансового стресса необходимо координировать стратегии финансового развития стран с развитой экономикой и стран с формирующимся рынком. Уменьшение факторов уязвимости отдельных стран не может обеспечить защиту стран с формирующимся рынком от воздействия крупного финансового потрясения в странах с развитой экономикой. Таким образом, введение дополнительного (пятого) критерия — стресс-устойчивости финансовой системы — к критериям «трилеммы» Манделла-Флеминга и критерию, введенному Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn и Hiro Ito, можно считать обоснованным (см. таблицу).

Графическое отображение стратегий развития финансовых систем в форме «Алмазных диаграмм» позволит наглядно проследить

развитые страны

1,00

0,90

0,80

0,70

0,60

0,50

0,40

0,30

0,20

0,10

0,00

Страны Африки к Югу от Сахары

Ближний Восток и Сев. Африка

Латинская Америка

СНГ и Россия

Страны Европы с формирующимся рынком

Страны с формирующимся рынком

Б

США и Канада  Япония  Зап. Европа

Источник: Составлено по данным Аналитического резюме экспертов МВФ - www. imf. org.

апрель, 2009.

Рис. 7. Обязательства перед банками развитых стран на 2007 г.

их изменение. Применяя данную методологию, мы строим для каждой страны вектор трилеммы, конфигураций ЗВР и индекса стресс-устойчивости, которые измеряют каждую страну относительно ее денежно-кредитной независимости, устойчивости валютного курса, ЗВР и финансовой интеграции. Все эти показатели нормализованы между нолем и единицей. Конфигурация каждой страны получена в виде «обобщенного алмаза», чьи пять вершин измеряют три части «трилеммы» Манделла-Флеминга, значение ЗВР (как отношение к ВВП) — критерия, введенного Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn и Hiro Ito, а также индекса стресс-устойчивости, введенного автором (рис. 8, 9).

Проводя анализ развития финансовых систем, используя данный методологический подход, можно сделать следующие выводы:

1) эволюция «трилеммы-индексов» иллюстрирует, что на протяжении всего анализируемого периода 1990-х гг. для промышленно развитых стран были характерны углубление финансовой открытости и снижение денежно-кредит-но й независимости. При этом сокращение степени независимости денежно-кредитной политики и одновременное резкое усиление устойчивости валютного курса создало институциональные предпосылки для изменения режима курсообразования и введения евро. Напротив, развивающиеся страны преследовали устойчивость валютного курса как их ключевой приоритет до конца 1990-х гг.;

2) развивающиеся страны на протяжении анализируемого периода стремились к промежуточным уровням всех трех индексов (сбалансированию комбинаций трех макроэкономических целей): сохраняя относительную управляемую гибкость валютного курса, некоторую степень автономии денежно-кредитной политики и ускорение степени финансовой открытости. При этом последняя тенденция поддержана использованием значительных международных резервов. Таким образом, данные

Критерии оценки стратегии развития национальных финансовых систем в 1983—2006 гг. *

Группы стран Критерии оценки 1983—1990 1991—2000 2001—2006

Индустриальные страны *** Валютная независимость 0,40 0,36 0,13

Стабильность обменного курса 0,48 0,51 0,72

Финансовая открытость 0,58 0,75 0,95

ЗВР/ВВП 0,03 0,04 0,04

Стресс-устойчивость** — 0,08 0,17

Страны с развивающимся рынком *** Валютная независимость 0,47 0,51 0,39

Стабильность обменного курса 0,54 0,52 0,61

Финансовая открытость 0,19 0,28 0,48

ЗВР/ВВП 0,07 0,11 0,19

Стресс-устойчивость** — 0,21 0,21

* Данные отображают средневзвешенные значения индексов за указанные периоды.

** Для расчета среднего значения индекса стресс-устойчивости финансовых систем были использованы данные за период с 1996— 2002 гг.

*** Для группировки стран при расчете был использован критериальный подход экспертов МВФ.

Источник: показатели рассчитаны на основе данных, приведенных в исследовании Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn и Hiro Ito (2008 г.); аналитического исследования МВФ (апрель, 2009 г.), дополнено расчетами автора

Валютная независимость 1,00 ,

Стресс-устойчивость*

Стабильность обменного курса

Финансовая открытость

Рис. 8. Графическое отображение стратегии развития финансовых систем развитых стран

Валютная независимость 0,70 ,

Стресс-устойчивость

Финансовая открытость

Рис. 9. Графическое отображение стратегии развития финансовых систем стран с развивающимся рынком

показывают, что эта группа стран достигла некоторого компромисса среди всех трех индексов в сочетании с четвертым критерием;

3) в течение прошлого десятилетия, начиная с Азиатского кризиса 1997—1998 гг., развивающиеся страны, особенно в Восточной Азии и на Ближнем Востоке, быстро увеличивали ЗВР. Китай — самый крупный в мире держатель ЗВР (приблизительно 2 трлн долл. запасов, 30 % общемирового показателя). На конец 2008 г. 10 самых больших держателей ЗВР — развивающиеся страны (за исключением Японии), и эти девять развивающихся стран (включая Китай, Россию, Тайвань и Корею) — это

более чем 55 % запасов ЗВР в мире. Одна из главных причин для быстрого накопления ЗВР — желание стран стабилизировать движение валютного курса. Гипотетически можно было утверждать, что страны считают массивные ЗВР возможностью уравновесить устойчивость валютного курса, автономию денежно-кредитной политики и финансовую открытость. Таким образом, очевидно, нельзя рассматривать «трилемму», не включая эффект накопления ЗВР;

4) продолжающийся кризис прояснил, что финансовое развитие в условиях глобализации несет в себе новые риски — усиление «шоков» в экономике. Так, например, Китай является представителем «закрытых рынков» с устойчивым валютным курсом в качестве предупредительной меры защиты его финансовой системы. При этом такой выбор финансового развития затронул макроэкономическое функционирование его экономики, что привело к низкой оценке его стресс-устойчивости;

5) финансовая глобализация, распространяясь с беспрецедентной скоростью, определяет необходимость для большинства стран снижать ограничения движения капиталов. Данная тенденция предполагает

мониторинг не только оттока, но и притока капитала из других стран. Изменение типа и интенсивности движения капитала должно стать основным критерием в выборе цели развития финансовых систем. При этом необходимо находить компромисс между издержками и прибылью конфигураций «трилеммы» в сочетании с объемами внешнего притока капитала в форме прямого финансирования, портфельных инвестиций и банковских ссуд.

Существующие диспропорции в экономическом развитии стран являются следствием глобализации. Процесс глобализации, открывая экономику для свободного перетока всех видов ресурсов, ломая

Стабильность обменного курса

1983-1990

2001-2006

1983-1990

1991-2000

2001-2006

локальные системы защиты национальных интересов, должен сопровождаться созданием новых и модернизацией действующих институтов международной глобальной экономической безопасности, способных пересмотреть систему регулирования международных инвестиций и использовать преимущества глобализации в целях стабильного социально-экономического развития национальных финансовых систем.

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

1. Аналитическое резюме экспертов МВФ, апрель, 2009. — www. imf. org

2. РомановскийМ. Ф, Врублевская О. В., Сабан-ти Б. М. Финансы. М.: Издательство «Перспектива», издательство «Юрист», 2000. С. 31.

3. Aizenman J., Lee J. International reserves: precautionary versus mercantilist views, theory and evidence // Open Economies Review. 2007. № 18 (2), pp 191—214.

4. Aizenman J., Menzie D. Chinn, and Hiro Ito. Assessing the Emerging Global Financial Architecture:

Measuring the Trilemma's Configurations over Time/ // NBER Working Paper. 2008. № 14533.

5. Edwards S. andMagendzo1.1. Strict Dollarization and Economic Performance: An Empirical Investigation // NBER Working Paper № 9820. July 2003.

6. Edwards S. and Magendzo 1.1. A Currency of One's Own? An Empirical Investigation of Dollarization and Independent Currency Unions // NBER Working Paper № 9514. February 2003.

7. Mendoza E. G. Why Should Emerging Economies Give up National Currencies: A Case for 'Institutions Substitution'// NBER Working Paper № 8950. May 2002.

8. Frankel J. A, Rose A. K. Estimating the Effects of Currency Unions on Trade and Output // Quarterly Journal of Economics. 2002.

9. Shambaugh, Jay C. The Effects of Fixed Exchange Rates on Monetary Policy. // Quarterly Journal of Economics. 119. 2004, pp. 52—301.

10. Nunnenkemp Peter, Gundlach Erich, AgarvalP. Jamuna. Globalization of Production and Markets // Kieler Studien 262. 1994.