Стратегический мониторинг создания стоимости для всех стейкхолдеров компании

Ф КОРПОРАТИВНЫЕ ФИНАНСЫ

Ы.73- Ывашковская,

профессор, зав. кафедрой «Экономика и финансы фирмы»,

Т^ыаией школы экономики

СТРАТЕГИЧЕСКИЙ МОНИТОРИНГ СОЗДАНИЯ СТОИМОСТИ ДЛЯ ВСЕХ СТЕЙКХОЛДЕРОВ КОМПАНИИ

Б условиях перехода к экономике знаний изменяется парадигма анализа компании, и эти сдвиги вызваны растущей ролью интеллектуального капитала и качества отношений со стейкхолдерами компании в достижении эффективности бизнес-моделей. Смену парадигмы необходимо учитывать в процессе разработки в компании стратегического видения, ответственность за качество которого несут советы директоров. Каковы векторы перемен в финансовом анализе фирмы? Каким образом их следует учитывать в реализации стратегической функции советов директоров?

Смена парадигмы финансового анализа компании

Трансформация контекста и инструментария финансового анализа компании связана с переходом к экономике знаний. Основополагающая особенность такого перехода заключается в сдвигах, происходящих в составе ключевых ресурсов, определяющих конкурентоспособность и эффективность бизнес-моделей. В свою очередь, эти кардинальные сдвиги предопределяют цепочку перемен в анализе капитала, конфликтов интересов, возникающих при его использовании, и в конечном счёте — в агрегированном финансовом результате компании. Эти векторы перемен отражены на рис. 1. В сегменте 1 рисунка показаны векторы анализа капитала. От привлечённого финансового капитала акцент смещается прежде всего в область интеллектуального капитала (ИК). Интеллектуальный капитал включает как накопленные знания, так и способности их трансформации и создания новых знаний, в которых выделяют два разных типа. Первый тип — неформализованное знание, полученное из опыта, имеет субъективный и аналоговый характер, опирается на конкретную практику, осуществляемую здесь и сейчас. Второй тип — это фор-

малиаованное знание, полученное путём теоретического анализа. В трактовках состава компонентов интеллектуального капитала в академической литературе пока нет единого мнения, Гак, Л. Эдвинсон и М. Мелоун рассматривают четыре компонента первого уровня — человеческий капитал, партнёрский капитал, клиентский капитал, структурный капитал, и компоненты второго уровня — организационный, инновационный и процессный капиталы, которые входят в структурный капитал1. В работах Б. Лева выделяются три компонента: человеческий, клиентский и организационный капиталы, причём в последний включены компоненты второго уровня: инновационный и инфраструктурный2.

Рис.1. Векторы изменений в финансовом анализе фирмы в условиях перехода к экономике знаний

В других исследованиях предлагается более дробная классификация компонентов двух уровней3. Накопление в компании трансформационных компетенций, составляющих ядро интеллектуального капитала, зависит от креативных спо-

Edvinsson L., Мalone.М., Intellectual Capital: Realizing your Company’s True Value by linding its Hidden Brainpower. New York.HarperCollins,1997. P.25.

2 Lev B. Intangibles: Management, Measurement, and Reporting. Washington DC. 2001. Brooking Institute Press,

J Подробнее см.: Э.Р. Байбурина, И.В. Ивашковская. Роль интеллектуального капитала в создании стоимости в российских компаниях. Вестник Финансовой академии, 2007, №3.

собностей её стейкхолдеров как носителей знаний и от качества сформированных с ними связей. Исследование таких взаимосвязей с позиций системного подхода, как отмечает Г. Клейнер, предполагает формирование и анализ конфигурации коллективных действующих лиц, поведение которых образует устойчивый кластер в пространстве факторов и результатов принятия решений, и при этом этот анализ будет охватывать как отношения собственности, так и управленческие и исполнительские ресурсы1. Поэтому устойчивые сети стейкхолдеров как особую форму организации таких кластеров «коллективных действующих лиц», на наш взгляд, необходимо рассматривать как стратегический фактор увеличения стоимости компании. Формирование стейкхол-дерских сетей связано с ростом роли «портфеля отношений»2 как новой группы конкурентных преимуществ. Поэтому второй вектор в анализе капитала (в сегменте 1) указывает на необходимость смещения внимания в сторону роли социального капитала.

Известная работа3 Ф. Фукуямы вызвала обсуждение роли взаимного доверия участников процессов в развитии современного бизнеса, а не только общества в целом. В академической литературе существуют многообразные определения социального капитала. Плодотворным и ёмким представляется подход, предложенный D. Cohen и L. Prusak. В их трактовке социальный капитал состоит «в накопленных активных взаимосвязях между людьми: доверии, взаимном понимании, разделённых ценностях и стилях поведения, которые связывают членов живых сетей и объединений и тем самым создают возможность для сотрудничества»4. Важнейший признак высокого уровня развития социального капитала в компании — доверие между сторонами-участницами комплекса отношений, что многими исследователями считается неотъемлемой характеристикой социального капитала3 и начинает изучаться в ракурсе поиска измерителей (индикаторов) уровня доверия и уровня развития социального капитала6. При этом важно, что особое внимание этим вопросам уделено

1 Клейнер Г.Б.Стратегия предприятия. М., Дело. 2008.

2 Venkatraman N., Subramanian М. Theorizing the Future of Strategy: Questions for Shaping Strategy Research in the Knowledge Economy//Pettigrew A., Thomas H„Whittington i?.(eds.) Handbook of Strategy and Management. Sage Publications: London.2002.

3 Fukuyama F. The Great Disruption: Human Nature and the Reconstitution of Social Order. New York. The Free Press.1999.

4 D.Cohen, L.Prusak. In Good Company. How Social Capital Makes Organizations Work. Harvard MA: Harvard Business School Press.2000, p. 25..

5 M.Bercera, A.К. Gupta. Trust Within the Organization: Integrating the Trust Literature with Agency Theory and Transaction Cost Economics. «Public Administration Quarterly»,vol. 23, n.2, p.177.

6 C.Leana, D.M.Rousseau,eds.Relational Wealth.New York.Oxford,2000.

в академических работах именно в области стратегического менеджмента, где и изучаются условия создания и применения конкурентных преимуществ.

В сегменте 2 рис.1 схематично отражены векторы изменений в анализе, вызванные сдвигами в бизнес-моделях фирмы. В экономике знаний среди факторов успеха в конкуренции на первый план выходят динамические способности фирмы, заключающиеся в интегрировании, создании и реконфигурации внутренних и внешних компетенций для достижения ею соответствия динамичной среде1. Необходимость поиска инструментария анализа таких способностей формирует новый вектор для развития аналитических методов и технологий. Наряду с ним требуется смещение усилий в область оценки эффективности в креативной деятельности, поскольку в экономике знаний фирмы должны быть эффективны не столько в размещении привлечённого капитала, сколько в распознавании новых возможностей бизнеса, реконфигурации компетенций под новые возможности и в создании новых компетенций.

В сегменте 3 рис.1 суммированы новые вызовы теории финансового анализа. Необходимо переосмысление роли агентских конфликтов, введённых в теорию корпоративных финансов в условиях доминирования экономики индустриального типа. Агентский конфликт первого уровня вытекает из противоречий интересов, целей и временных горизонтов при принятии решений между наёмными исполнителями и собственниками. Эти конфликты не могут быть ликвидированы путём заключения полного и верифицируемого контракта и систематически воспроизводятся из-за невозможности полноценного контроля за его исполнением. Агентские конфликты иных уровней охватывают комплекс противоречий интересов между разными категориями инвесторов (акционеры против кредиторов), собственников (например, мажоритарных и миноритарных) и ведут к росту издержек на их мониторинг. В рамках агентского подхода теоретический финансовый анализ нацелен на выявление агентских издержек или утраченной части стоимости фирмы для собственника. Между тем в экономике знаний агенты являются носителями интеллектуального и социального капиталов, и это позволяет ставить вопрос об изменении качества агентского конфликта: он утрачивает былую роль центрального узла противоречий, возникающего в процессе создания стоимости компании. Поэтому нужен новый вектор усилий, нацеленный на анализ более обширного и сложного пространства интересов «коллективных действующих лиц».

Наконец, в сегменте 4 схемы векторов перемен в современном финансовом анализе {рис.1) обобщены направления поиска теоретических и прикладных

1 Тис Д., Пизано Г., Шуен Э. Динамические способности фирмы и стратегическое управление// Вестник Санкт-Петербургского университета. Серия «Менеджмент». 2003. №4.

решений в области целевой функции фирмы и оценки её результатов. Стейк-холдерская парадигма предполагает, что оценка деятельности компании должна быть осуществлена с точки зрения всех групп стейкхолдеров, а не только собственников. Это предполагает иной взгляд на процессы и на результаты в компании по сравнению с устоявшейся концепцией максимизации стоимости капитала акционеров (shareholder value, SHV). В условиях формирования экономики знаний при проведении анализа фирмы необходима оценка приращения (изменения) стоимости, созданной для всех стейкхолдеров (stakeholder value added, STVA). Появление этого нового вектора потребует разработки инструментов выявления вклада разных категорий стейкхолдеров в создание стоимости фирмы как необходимого условия максимизации стоимости акционерного капитала в долгосрочном периоде и достижения устойчивости приращения стоимости фирмы. Кроме того, ещё одно направление приложения усилий — оценивание меры удовлетворения интересов носителей интеллектуального и социального капиталов, накапливаемых в фирме. А это требует развития анализа ценности, создаваемой для них в процессе реализации бизнес-модели и корпоративной стратегии.

Происходящие в экономике знаний объективные сдвиги в финансовом анализе фирмы рождают новые вызовы для мониторинга создания добавленной стоимости для стейкхолдеров. Такой мониторинг необходим для текущего контроля процесса формирования стоимости, силы и направления влияния факторов стоимости, ключевых для конкретных компаний. Его организация в компании — важная часть деятельности стратегически ориентированных советов директоров. Существенную роль в процессе мониторинга создания стоимости для всех стейкхолдеров выполняет отчётность о стоимости, позволяющая специальным образом структурировать информацию и подводить итоги.

Финансовые отчёты о стоимости компании

В условиях перехода к экономике знаний формируются причины и условия для появления новой модели информации о компании, концентрирующей результаты создания стоимости для стейкхолдеров (stakeholder’s value added, STVA). Предлагаемая нами модель стратегической отчётности

о стоимости,созданной для всех стейкхолдеров (stakeholder value reporting, STVR), отражена на рис. 2.

Цель модели стратегической отчётности о стоимости — консолидация данных для выявления вектора долгосрочных изменений в стоимости, создаваемой для всех стейкхолдеров компании. Для её реализации необходимы как периодический анализ уже сложившихся фактических тенденций, так и оценка

движущих сил изменений в краткосрочной и долгосрочной перспективе. Решение первой задачи предполагает составление отчёта, фиксирующего фактические результаты, поэтому потребуются определённые форматы таких отчётов. Предлагаемая модель отчётности включает два элемента: финансовый и нефинансовый отчёты о стоимости. Обобщённые в них данные составляют основу для управленческих воздействий, разработки краткосрочных мер реагирования, а также взаимосвязанных политик, направленных на достижение заданных целевых ориентиров в наращивании стоимости компании с учётом интересов «кластера коллективных действующих лиц».

УРОВЕНЬ УПРАВЛЕНИЯ ФАКТОРАМИ СТОИМОСТИ

<

CL £

< е к £ is

И

< о о. н с и >

УРОВЕНЬ АНАЛИЗА ПРОЦЕССОВ

НЕФИНАНСОВЫМ ОТЧЕТ О СТОИМОСТИ

О Метод платформы стоимости О Метод сегментов стоимости

УРОВЕНЬ РЕЗУЛЬТАТОВ

ФИНАНСОВЫЙ ОТЧЕТ О СТОИМОСТИ

♦Метод совокупной доходности акционерного капитала

♦ Метод экономической прибыли

♦ Метод капитализации интеллектуального капитала

Рис. 2. Модель стратегической отчётности о стоимости в системе мониторинга стоимости для стейкхолдеров компании

Финансовый отчёт о стоимости может быть подготовлен, на наш взгляд, несколькими методами. Прежде всего это метод экономической прибыли (residual income, RI). -Экономическая прибыль как критерий оценки результата (формула 1) опирается на оценку альтернативных издержек инвесторов, а, следовательно, предполагает определение требуемых ими ставок доходностей и их сопоставление с результатами в форме бухгалтерской прибыли, полученной из стандартной финансовой отчетности:

ÑOPA Т

Ш =(—------------WACC)xCE,

СЕ 0)

где NOPA Г — net operating profit after tax — чистая прибыль от основной деятельности;

СЕ — capital employed — инвестированный капитал;

WACC — weighted average cost of capital — средневзвешенная ставка затрат на капитал.

Такой критерий увязывает профиль операционных (деловых и рисков корпоративного управления) и финансовых рисков (рисков неплатежа) с результатом от всех операций за рассматриваемый период и поэтому он отвечает характеру формирующейся экономики знаний, где растут скорости изменений и роль фактора риска и неопределенности. Именно эта концепция должна быть задействована в работе Советов директоров, в реализации их стратегической функции и функции надзора за деятельностью менеджмента. Новый критерий предопределяет необходимость дополнения прикладного инструментария финансовой аналитики системой показателей экономической прибыли. И они должны найти отражение в отчётах о стоимости.

В качестве критерия оценки результата экономическая прибыль должна быть применена к анализу как публичных, так и закрытого типа компаний. Для публичных компаний наиболее простой вариант — связать новый формат финансового отчёта о стоимости с показателем совокупной доходности для акционера или TSR (total shareholder return), который рассчитывается следующим образом:

TSR =

divM+

Р,

где сИ\>м — ожидаемые будущие дивиденды;

— ожидаемый курс акции;

Р( — курс акции в момент анализа.

Для подведения итогов и анализа основных компонентов совокупной доходности для акционера (TSR) можно предложить два отчёта: специальный отчёт о совокупном доходе (результате) для собственников и скорректированный отчёт о потоках денежных средств. Рассмотрим оба отчёта во взаимосвязи. Для компаний открытого типа специальный отчёт о совокупном доходе (результате) для собственника должен описывать два источника дохода акционера: выплаты дивидендов и прирост капитала за счёт роста курса акций. Совокупный доход в расчёте на все обращающиеся акции конкретной компании (total business return, TBR) для целей составления отчёта может быть представлен как:

TBR = CFOshareholder + 0ШСар CEsmn ),

СЕ рун — CFOshakeholder Dll + Emw ,

где СР08ттшж^т — поток денежных средств, созданный для акционеров,

в основной деятельности;

АМСар — прирост рыночной капитализации акционерного капитала;

CESFIN — поток денежных средств от финансирования за счёт акционеров; Emw ~ дополнительно внесённый акционерами капитал;

DIV — дивиденды на обыкновенные акции.

На совокупный доход акционера влияют поток денежных средств, создава-емых в основной деятельности компании для акционеров СРЮ8НАКЕ1^тщ > так как он выступает источником дивидендов, и прирост капитализации ДАdCcip так как он даёт курсовой доход на акцию. 11ри этом прирост капитализации является отражением положительных ожиданий рынка капитала и они формируются вокруг ожидаемых положительных экономических прибылей. Положительные ожидания устойчивы, если не только текущие, но и будущие экономические прибыли выше нуля. Поэтому результирующий показатель такого отчёта должен быть увязан со спрэдом доходности капитала (ROCE-WACC), где ROCE — это доходность на инвестированный капитал. Экономическая прибыль положительна, если спрэд доходности имеет знак плюс.

1 огда специальный отчёт о показателях дохода акционеров можно представить следующим образом (рис. 3):

СОВОКУПНАЯ ДОХОДНОСТЬ КАПИТАЛА СОБСТВЕННИКОВ за период :

Лоток денежных средств, созданный для собственников в основной деятельности

ПЛЮС: изменения в капитализации акционерного капитала за период

МИНУС: Поток денежных средств от финансирования за счет собственников:

Поток денежных средств, созданный для собственников в основной деятельности:

Минус: дивиденды на обыкновенные акции

Плюс: внесенный собственниками дополнительный капитал

ИТОГО; СОВОКУПНЫЙ ДОХОД СОБСТВЕННИКОВ

СОВОКУПНАЯ ДОХОДНОСТЬ В РАСЧЕТЕ НА 1 АКЦИЮ на конец периода

ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПРИБЫЛЬ :

Спрэд доходи ост инвестированного капитала

Индексы экономической прибыли

Рис. 3. Финансовый отчет о стоимости для стейкхолдеров,

Составленный методом экономической прибыли

Как показано выше, совокупный доход акционеров связан с движением потоков денежных средств. Целесообразность подготовки скорректированного отчёта о потоках денежных средств (рис. 4) объясняется несколькими причинами.

СКОРРЕКТИРОВАННЫЙ ОТЧЕТ О ДВИЖЕНИИ ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ

I. Поток денежных средств от основной деятельности:

Поток денежных средств от ключевых видов деятельности

Плюс: Поток денежных средств от других операционных видов деятельности

Минус: Уплаченные налоги

II, Поток денежных средств от инвестиционной деятельности:

Чистый поток денежных средств от инвестиций в ключевые активы:

Плюс: Чистый поток денежных средств от инвестиций в финансовые активы ///. Поток денежных средств от деятельности по финансированию:

Поток денежных средств от основной деятельности Минус: выплаченные проценты Минус: дивиденды на привилегированные акции Минус: дивиденды на обыкновенные акции

= Поток денежных средств от основной деятельности, накапливаемый в компании

Плюс: дополнительные инвестиции акционерного капитала = Поток денежных средств от финансирования за счет акционеров Плюс: чистый долгосрочный заемный капитал

Плюс: дополнительные инвестиции владельцев привилегированных акций

Совокупный поток денежных средств

Рис. 4. Скорректированный формат отчёта о потоках денежных средств

Во -первых, он требует более аккуратного анализа характера инвестиций и природы расходов компании, чтобы отделить ключевые инвестиции в активы, необходимые для обеспечения корневых видов продукции, с которыми компания связывает своё будущее, от инвестиций в другие активы. Э'тр необходимо потому, что стоимость компании создаётся именно в ключевых видах деятельности, на которые распространяются коренные компетенции её персонала. Кроме того, именно в ключевых видах деятельности формируются устойчивые отношения со стейкхолдерами. Поэтому ключевые виды деятельности обеспечивают движение потоков денежных средств между компанией и её нефинансовыми стейкхолдерами. Их выделение в анализе движения денежных средств отвечает задаче анализа стоимости с позиций стейк-холдерского подхода. Инвестиции и результаты от иных видов деятельности, не являющихся ключевыми, не должны смазывать общую картину, так как эти виды деятельности не являются областью формирования факторов стоимости и устойчивых стейкхолдерских сетей. Вторая причина связана с тем, что для оценки и анализа стоимости компании необходимо чётче выделить наиболее важный аспект движения денежных средств — формирование потоков свободных для изъятия собственниками денежных средств и их использование. Поэтому в нём показаны шаги распределения потока денежных средств,

созданного в операционной деятельности компании. Поток денежных средств от инвестиционной деятельности практически должен совпадать с величиной потока денежных средств от деятельности по финансированию.

Третий раздел скорректированного отчёта о движении денежных средств (см. рис.4) перестроен по сравнению с традиционным форматом отчёта о движении денежных средств, рассмотренным по Международному стандарту финансовой отчётности, и концентрированно отражает поток денежных средств от основной деятельности, накапливаемый в компании. В свою очередь, показанные в нём новые потоки по финансированию, предоставленному самими акционерами для развития компании, можно сопоставить с приростом рыночной капитализации. Если прирост рыночной капитализации выше, чем приток денежных средств от акционеров за год, то это можно интерпретировать как результат положительных ожиданий рынка по поводу эффективности использования денежных средств, предоставленных акционерами, и совокупного капитала в целом. Иными словами, эти положительные ожидания основаны на оценках перспектив получения экономических прибылей в компании в будущем. Тогда в формуле экономической прибыли (формула 1) спрэд имеет положительный знак. Положительные ожидания, подталкивающие рыночную капитализацию к росту, приведут к тому, что совокупная доходность для акционеров на акцию (TSR) возрастёт. Если же, напротив, спрэд формируется с отрицательным знаком, то это означает, что ожидания рынка относительно дополнительных притоков денежных средств, полученных от акционеров, и использования совокупного капитала невысоки. Поэтому естественно, что совокупная доходность для акционеров (TSR) снижается. Иными словами, показатель совокупной доходности для акционеров (TSR) выражается через движение денежных средств и одновременно связан с изменениями в экономической прибыли. И в этом — преимущество предлагаемых специальных отчётов. В итоговом разделе «Экономическая прибыль» целесообразна детализация вклада стейкхолдеров в форме специальных годовых индексов экономической прибыли1.

Проблема моделирования коэффициентов на основе экономической прибыли ещё ждёт своего решения. В данной статье лишь подчеркнём, что это может быть сделано путём разработки годовых показателей, выражающих результаты прямого сопоставления годовой экономической прибыли и средних фактических расходов за год на взаимосвязи с разными категориями стейкхолдеров поочерёдно, как, например, предлагается

1 Подробнее см.: И.В. Ивашковская. Модель стратегического стоимостного анализа фирмы//Экономическая наука современной России. 2008. №3.

в финансовых моделях, используемых для стратегического консультирования глобальной компанией Boston consulting group1. Индексы экономической прибыли второго типа — для среднесрочного периода составляют неотъемлемую часть системы ключевых показателей добавленной стоимости для стейкхолдеров (STVA) и рассматриваются в следующем разделе.

Рассмотренный выше вариант финансового отчёта о стоимости (см. рис. 3) соответствует особенностям публичных компаний. Для компаний закрытого типа необходим второй вариант: вместо отчёта о совокупном доходе акционеров как основы отчёта о финансовом результате использовать непосредственно отчёт об экономической прибыли, представленной в форме показателя, фиксирующего прирост или, напротив, убывание стоимости для компаний любого типа. Для решения этой задачи удобно привязать формат отчёта, например, к экономической добавленной стоимости (economic value added, EVA).

В рамках первого элемента модели отчётности о стоимости, как показано на рис. 2, ещё один подход к построению финансового отчёта о стоимости для всех стейкхолдеров основан на методе капитализации интеллектуального капитала. Использование в этом методе прямого включения интеллектуального капитала в финансовые отчёты предполагает модификацию баланса, отчёта о прибылях и убытках и отчёта о движении денежных средств. Эти скорректированные формы могут служить для стратегического анализа и выявления потенциала роста стоимости. Задача капитализации интеллектуального капитала может решаться с помощью разных технологий: либо путём оценивания его стоимости на базе доходного подхода (то есть капитализации прибылей), либо путём выделения инвестиционной части связанных с его созданием расходов и их капитализации. Первая группа технологий существенно сложнее, требует обоснования не только прироста прибыли, полученного за счёт интеллектуального капитала, но и ставок их капитализации. Данный путь можно упростить, если заменить его на метод капитализации «прибыли от знаний» (knowledge earnings), предложенный Б. Левом. По данным его исследований, доходность интеллектуального капитала выше, чем средневзвешенная ставка затрат на капитал у многих компаний обширного круга отраслей промышленности, и составляет около 17 % (в посленалоговом выражении), в то время как типичная доходность долгосрочных материальных активов, как правило, не превышает средневзвешенной ставки затрат на капитал промышленных компаний, которая колеблется вокруг 8-10%2. Выявленные типичные ставки доходности разных

1 Strack R.yuiis U. RAVE™: Integrated Value Management for Customer, Human, Supplier and Invested Capital.// European Management Journal, vol.20, №2.

2 Lev.B. Intangibles. Management, Measurement and Reporting. Brookings Institution Press.

2001. P. 54.

категорий материальных и финансовых активов используются для определения «прибыли от знаний» как разновидности избыточных прибылей. Однако в любом случае доходный подход связан с оценками достаточно неопределённых данных, и даже при условии капитализации «интеллектуальных прибылей» необходимы исследования типичных ставок доходности разных групп активов. Поэтому, на наш взгляд, решение задачи анализа изменений в стоимости компании методом капитализации интеллектуального капитала может быть основано на упрощённом варианте — капитализации расходов на создание интеллектуального капитала. Предлагаемая упрощённая технология исходит из следующего допущения: у компании, регулярно прибегающей к таким целенаправленным расходам, ожидаемые выгоды от расходования средств на компоненты интеллектуального капитала не могут быть ниже, чем собственно расходы, если компания остаётся эффективной. Капитализация расходов на компоненты интеллектуального капитала предполагает, во-первых, выделение в них инвестиционной части расходов, во-вторых, их суммирование и, наконец, оценку периода и величины амортизации капитализированных расходов1.

Возможный баланс с учётом капитализации интеллектуального капитала может быть проиллюстрирован, например, форматом, предложенным исследовательской группой В. Lev. Выделенные на рис. 5 элементы отражают на стороне активов — компоненты интеллектуального капитала, функционирующего в компании, а на стороне обязательств и капитала — детализированную структуру формирования капитала с выделением вклада стейкхолдеров компании.

Таким образом, введение интеллектуального капитала в финансовый отчёт увязано с отражением спектра отношений со стейкхолдерами и их вклада в развитие компании. Балансу с капитализированными компонентами интеллектуального капитала должен соответствовать и новый формат отчёта о финансовом результате, вариант которого представлен на рис. 6.

Безусловно, спектр методов формирования финансового отчёта о стоимости может быть расширен. Их подготовка прежде всего должна рассматриваться как направление развития внутренней управленческой отчётности с перспективой вывода решения проблемы на уровень публичной отчётности. Выбор адекватного метода и формата отчёта должен быть отнесен к компетенции советов директоров.

1 Подробнее см.: И.В. Ивашковская. Финансовые измерения корпоративных стратегий. Аудит и финансовый анализ, 2007. №5.

АКТИВЫ

• ИНВЕСТИЦИИ в ИНТЕЛЛЕКТУАЛЬНЫЙ КАПИТАЛ И ДРУГИЕ НЕМАТЕРИАЛЬНЫЕ АКТИВЫ

В исследования и разработки В создание бренда В человеческий капитал В клиентскую базу В организационный капитал

• ИНВЕСТИЦИИ В МАТЕРИАЛЬНЫЕ ДОЛГОРОЧНЫЕ АКТИВЫ

• ИНВЕСТИЦИИ В ФИНАНСОВЫЕ АКТИВЫ

• ИНВЕСТИЦИИ В ОБОРОТНЫЙ КАПИТАЛ

В материальную инфраструктуру: запасы, расходы будущих периодов В финансовую инфраструктуру: дебиторы, денежные средства

ОБЯЗАТЕЛЬСТВА И КАПИТАЛ

• СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ:

Уставной капитал:

Капитал, принадлежащий институциональным инвесторам Капитал, принадлежащий индивидуальным инвесторам

Капитал, принадлежащий менеджменту Капитал, принадлежащий другим категориям персонала Капитал, принадлежащий другим категориям «заинтересованных лиц» Выкупленные акции

Резервы

Нераспределенная прибыль

• ОБЯЗАТЕЛЬСТВА:

Краткосрочные

Долгосрочные:

Финансовым институтам Деловым партнерам

Провизии: краткосрочные, долгосрочные

Рис. 5. Новый балансовый отчёт компании для экономики знаний

ВЫРУЧКА ОТ РЕАЛИЗАЦИИ

- РАСХОДЫ НА СОЗДАНИЕ ПРОДУКТА:

Традиционные производственные, включая амортизацию производственных основных средств

Амортизация нематериальных активов: капитализированные расходы на создание /развитие сети поставок

Расходы на разработку продукта и на внедрение продукта на рынки, включая амортизацию капитализированных расходов на:

- исследование и разработки

- создание бренда

- развитие бизнеса

= ПРИБЫЛЬ ОТ СОЗДАНИЯ ПРОДУКТА

- РАСХОДЫ НА ОБСЛУЖИВАНИЕ ПОТРЕБИТЕЛЯ:

-Традиционные расходы на обслуживание потребителя

Расходы на создание клиентской базы в отчетном периоде, включая амортизацию капитализированных расходов на создание долгосрочных отношений с клиентами

= ПРИБЫЛЬ ПО РЕЗУЛЬТАТАМ РАБОТЫ С КЛИЕНТАМИ

- расходы на управление человеческим капиталом

- расходы на управление альянсами

- расходы на управление информационными технологиями

- расходы на управление финансовыми ресурсами

= ПРИБЫЛЬ ОТ ОСНОВНОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

- другие управленческие расходы

= ПРИБЫЛЬ ДО НАЛОГА НА ПРИБЫЛЬ

Рис. 6. Отчет о финансовом результате с учётом интеллектуального капитала

Нефинансовый отчёт о стоимости

Второй элемент предлагаемой модели стратегической отчётности о стоимости, как показано на рис. 2, связан с обобщением преимущественно нефинансовой информации о факторах, повлиявших на изменения в стоимости для стейкхолдеров и определяющих её в будущем. Данный элемент важен, так как он не только является инструментом анализа и объяснения текущих результатов, но и служит базой для перехода к уровню управления ключевыми в будущем факторами. На наш взгляд, нефинансовые отчёты о стоимости можно строить как путём систематизации совокупности разнообразных данных, характеризующих «дерево факторов стоимости» как целое, так и путём концентрации данных об отдельных, ключевых факторах, определяющих тенденцию изменения стоимости для всех стейкхолдеров в перспективе. Первый путь можно условно назвать методом платформы наращивания стоимости (см. рис. 2). Примером воплощения такого метода в реальной практике является формат отчётности о стоимости, или Value reporting™, разрабатываемый компанией PricewaterhouseCoopers1 в качестве дополнений к годовой отчётности и применяемый многими её клиентами. Её вариант представляет собой самостоятельный публичный и аудируемый нефинансовый отчёт, состоящий из двух разделов: о внешних процессах в конкуренции на рынках сбыта и о внутренних инструментах создания стоимости. В варианте, разработанном консультантами PricewaterhouseCoopers, помимо анализа рынка и оценки планок отсчёта, раскрывающих тенденции развития отрасли, в самостоятельном блоке предлагается дать концентрированный обзор стратегических задач, часть которых должна быть сформулирована с помощью целевых среднесрочных количественных показателей, а остальные — в качестве ключевых рубежей. Этот блок основан на понимании менеджментом таких параметров стоимости, как риск, доходность и рост. При этом риск необходимо формулировать через оценку ставки затрат на капитал, доход, через показатели ожидаемых потоков денежных средств. Для многопрофильных компаний эти параметры должны быть рассмотрены не только на корпоративном уровне, но и в ракурсе отдельных сегментов бизнеса.

Метод платформы стоимости предполагает, что отчёт охватывает как стратегические и операционные факторы стоимости, так и подытоживает результаты в построении устойчивых отношений со стейкхолдерами и поэтому вовлекает показатели и индикаторы, отражающие качество этих отношений.

Альтернативный путь построения нефинансового отчёта о стоимости, как показано на рис. 2, — это метод сегментов стоимости. Под сегментом сто-

1 Eccles R. G, Herz R.H.,Keegan E.M. Philipps D.M.H. The Value Reporting Revolution. Moving Beyond the Earnings Came. Wiley&Sons,Inc.2001; DiPiazza S.J.,Eccles R.G. Building Public Trust. Future of Corporate Reporting. Wiley&Sons,Inc.2002.

имости в данном случае понимают обобщённую оценку добавленной стоимости с позиций стейкхолдерского подхода (STVA), созданной, с одной стороны, конкретными видами «коллективных действующих лиц», с другой — для них в компании. Для этого можно воспользоваться разными инструментами. Вклад стейкхолдеров в создание стоимости может быть проанализирован и показан с помощью системы ключевых показателей добавленной стоимости для стейкхолдеров, которая, как представляется, может включать прежде всего специально разработанные коэффициенты экономической прибыли. Возможное направление моделирования подобных показателей экономической прибыли связано с расчётом специальных коэффициентов, например индекса вклада стейкхолдеров (stakeholder value index, STVI). Индекс может отражать соотношение накопленного потока экономической прибыли компании и накопленных издержек на выстраивание отношений со стейкхолдерами определённого вида, также измеренных в единицах наращенной (будущей) стоимости за среднесрочный период наблюдения:

¿W,x(l + r)'

STVI = —-----------------

¿¿TC,x(l + r)'

t= 1

где STVI — stakeholder value index — индекс вклада стейкхолдеров;

— экономическая (остаточная) прибыль в году t; г — затраты на капитал;

STCt — stakeholder costs — издержки на определённую категорию стейкхолдеров в году t;

П — продолжительность периода оценки.

Показатель STCt может быть аппроксимирован через годовые расходы на соответствующие категории стейкхолдеров, рассмотренные поочерёдно. В качестве процентной ставки целесообразно использовать ставку затрат на капитал.

Второй возможный способ моделирования добавленной стоимости для стейкхолдеров (STVA), на наш взгляд, может быть основан на капитализированном интеллектуальном капитале, как показано в общем виде в формуле 6 :

¿Л/,х(1 + г)'

sm,c = J=L—^-------------

где STVI — индекс стоимости для стейкхолдеров на основе интеллектуального капитала;

— экономическая прибыль в год t;

1C — капитализированный интеллектуальный капитал;

Г — ставка затрат на капитал;

П — период оценки.

Интеллектуальный капитал, как показано выше, может быть определён упрощённым путём капитализации инвестиционной части соответствующего вида расходов, и в каждый данный момент анализа в нём также учтена накопленная амортизация. Эта альтернатива моделирования позволяет рассматривать индексы накопленной экономической прибыли за выбранный период оценки ( S I VI г ) и в то же время определять годовые коэффициенты экономической прибьи/с В этом случае годовая экономическая прибыль будет сопоставлена не с фактическими расходами данного года на создание определённого компонента интеллектуального капитала, а с расходами на амортизацию данного компонента интеллектуального капитала. Как подчёркивалось выше, годовые индексы экономической прибыли могут быть использованы в финансовом отчёте о стоимости.

Ещё один инструмент для реализации этого метода построения нефинансового отчёта о стоимости, на наш взгляд, — это построение карты сегментов стоимости, включающей индикаторы отношений с разными категориями стейкхолдеров. Возможный вариант такой карты показан на рис. 7. Добавленная стоимость компании, рассмотренная через парадигму стейкхолдерского подхода (STVA), может анализироваться с двух сторон: вклад данного «кластера коллективных действующих лиц» в совокупный результат и, напротив, вклад самой компании в удовлетворение интересов и ожиданий этой группы стейкхолдеров.

Разработки подобного типа целесообразно увязать с результатами усилий в области создания стандартов нефинансовой отчётности, например, по линии «Глобальной инициативы в области отчётности» (Global reporting Initiative, GRI), а также, результатами исследований, обобщающими имеющийся корпоративный опыт анализа отношений со стейкхолдерами1. Очевидно, что в построении структуры нефинансового отчёта о стоимости важную роль могут сыграть и разработки в области отчётов об интеллектуальном капитале, такие, как, например, «цепочка ценности интеллектуального капитала» (value chain scoreboard) В. Lev, и модели эффективности интеллектуального капитала, например модель индекса добавленной стоимости интеллектуального капитала, предложенная Е. Pulik (value added intellectual capital,VAIC™ ).

1 K.Gazdar. Reporting Non-Financials. John Wiley & Sons, Ltd.2007.

Рис. 7.Карта сегментов стоимости Таким образом задача устойчивого наращивания стоимости компании неразрывно связана с активизацией подхода с позиций «кластеров коллективных действующих лиц» и требует решения новых аналитических проблем, обобщённых в понятии добавленной стоимости для стейкхолдеров (8 I \). Мониторинг создания стоимости с этих позиций — неотъемлемая часть стоимостного мышления, необходимого советам директоров для разработки стратегического видения развития компании в условиях перехода к экономике знаний. Рассмотренные выше векторы изменений связаны с анализом более широкого, чем в традиционном варианте, спектра ресурсов, форм капитала и пространства интересов. Для построения в компании необходимой системы мониторинга, учитывающей рассмотренные векторы, нужны несколько взаимосвязанных инструментов. Первый инструмент — это система количественных показателей и индикаторов для отражения и измерения новых ведущих факторов стоимости, связанных с интеллектульным и социальным капиталами и ролью стейкхолдерских сетей. Второй необходимый инструмент — это новая модель отчётности, предполагающая иные акценты в обобщении данных, в их структуре. В дополнение к рассмотренным в данной статье подходам к разработке двух инструментов системы мониторинга, второй также предполагает адекватную для компании систему ответственности. Применение инструментария мониторинга добавленной стоимости для всех стейкхолдеров будет способствовать идентификации факторов стоимости, распознаванию формирующихся тенденций в изменении стоимости для всех стейкхолдеров компании, разработке политики управления факторами стоимости и в конечном счёте — приданию устойчивого характера положительным процессам.