Оценка эффективности системы финансирования в девелоперском бизнесе

96

2014. Вып. 3

ВЕСТНИК УДМУРТСКОГО УНИВЕРСИТЕТА

ЭКОНОМИКА И ПРАВО

УДК 336.645

Т.В. Погодина, Н.А. Романова

ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ СИСТЕМЫ ФИНАНСИРОВАНИЯ В ДЕВЕЛОПЕРСКОМ БИЗНЕСЕ

Создание объектов коммерческой недвижимости на сегодняшний день остается высоко востребованным на рынке, однако девелоперские компании, занимающиеся непосредственной реализацией таких проектов, сталкиваются с серьезными проблемами, связанными с их финансовым обеспечением. Как показывает анализ деятельности девелоперов, финансирование проектов не всегда является эффективным, в том числе в отношении выбора источников, форм и методов, что в свою очередь, оказывает негативное влияние на результаты деятельности компаний и на инвестиционную привлекательность проектов. Предложена методика оценки эффективности системы финансирования, выделены критерии этой системы и определены показатели, характеризующие каждый из критериев. На примере крупнейших девелоперских компаний произведен анализ согласно предлагаемым критериям и разработана рейтинговая оценка компаний в рамках оценки эффективности системы финансирования.

Ключевые слова: система финансирования, критерии системы финансирования, девелопер, коммерческая недвижимость.

Создание объектов коммерческой недвижимости всегда требует больших капиталовложений. Как правило, компания, приняв решение о строительстве того или иного объекта, выделяет этот процесс в отдельный проект. За счет каких средств осуществляется финансирование и идет реализация каждого этапа проекта зависит в первую очередь от политики компании, ее предпочтений и возможностей, а также от ситуации на рынке.

Финансирование проектов в данной статье рассматривается с точки зрения девелопера как основного участника процесса создания объектов коммерческой недвижимости, одной из главных функций которого является привлечение финансирования для осуществления проекта.

Девелопер осуществляет процесс финансирования в несколько этапов:

Первый этап: предварительное изучение жизнеспособности проекта (определение его целесообразности посредством оценки затрат и планируемой прибыли).

Второй этап: разработка плана реализации проекта.

Третий этап: непосредственная организация финансирования.

Четвертый этап: контроль выполнения плана и условий финансирования [2].

Основными принципами формирования системы финансового обеспечения инвестиционного проекта, на наш взгляд, являются: сбалансированность, соответствие целям организации, комплексность, обеспечение эффективного контроля, гибкость и адаптивность.

Для оценки эффективности необходимо использовать критерии, характеризующие в комплексе понятие устойчивого развития компании, в качестве которых предлагается использовать финансовый, экономический, инновационный и социальный критерии.

Рассмотрим каждый критерий в отдельности на примере 4-х крупных девелоперских компаний:

1. ОАО «Галс Девелопмент» и его дочерних организаций;

2. «Рейвен Россия Лимитед» (Raven Russia);

3. ОАО «ОПИН» и его дочерние организации;

4. AFI Development.

Представленные компании занимают лидирующие позиции на рынке коммерческой недвижимости Москвы и Московской области.

Финансовая эффективность системы финансирования подразумевает под собой улучшение финансового состояния компании. Известно, что одним из основных показателей, характеризующих деятельность компании, является чистая прибыль, зависящая, в свою очередь, от ряда факторов.

Существует тесная взаимосвязь между изменением уровня прибыли и структурой финансовых ресурсов. Такую взаимосвязь характеризует категория финансового левериджа. Уровень финансового левериджа определяется соотношением заемного и собственного капиталов и показывает степень влияния на чистую прибыль при изменении объема и структуры заемного капитала.

Сравнивая две компании с идентичными показателями, за исключением способа финансирования (без заемных средств и с высокой долей заемных средств), можно наглядно проследить разницу в сумме полученной прибыли. При благоприятных условиях компания, использующая заемные средства, показывает более высокую рентабельность собственного капитала в отличие от компании, не привлекающей заемный капитал. Это связано со снижением суммы налога на прибыль за счет подлежащих вычету по процентам.

Однако финансовый леверидж может действовать в обратном направлении. Например, в связи с неблагоприятными экономическими условиями, соответственным снижением уровня продаж и повышением уровня расходов существенно снижается рентабельность собственного капитала. Компания, вынужденная выплачивать проценты за используемые заемные средства, может нести убытки, при этом у второй компании нет необходимости в дополнительных денежных средствах для обслуживания задолженности, и она может остаться «на плаву».

Таким образом, очевидно, что компания с высокой долей заемных средств имеет более высокий показатель рентабельности собственного капитала при нормальных рыночных условиях, в кризисных ситуациях она подвергается серьезному финансовому риску.

Для определения эффекта финансового левериджа (ЭФЛ, DFL - degree of financial leverage) существует два подхода: американский и европейский. Американская модель оценивает эффект финансового левериджа через соотношение темпов изменения чистой прибыли и прибыли до выплаты процентов и налогов согласно следующей формуле:

DFL = -Ш-,

EBIT -I

где EBIT - прибыль до выплаты процентов и налогов; I - сумма выплачиваемых процентов по кредитам и займам.

Проанализируем уровень финансового левериджа и динамику изменения рентабельности собственного капитала у рассматриваемых компаний.

Таблица 1

Уровень финансового левериджа в девелоперских компаниях

Показатели 2006 г. 2007 г. 2008 г. 2009 г. 2010 г. 2011 г. 2012 г.

Галс Девелопмент

Уровень финансового левериджа 1,05 1,36 0,60 0,70 0,49 -0,17 -5,58

Доля заемных средств 55 % 68 % 90 % н/с н/с н/с н/с

Рентабельность собственного 14 % 6 % отриц. отриц. отриц. отриц. отриц.

капитала знач. знач. знач. знач. знач.

Raven Russia

Уровень финансового левериджа 1,30 1,02 0,81 0,99 1,00 1,58 2,65

Доля заемных средств 8 % 17 % 43 % 61 % 57 % 59 % 66 %

Рентабельность собственного 4 % 10 % отриц. отриц. 7 % 13 % 4 %

капитала знач. знач.

ОПИН

Уровень финансового левериджа 1,16 1,11 0,69 0,95 0,93 1,32 0,73

Доля заемных средств 24 % 21 % 11 % 32 % 39 % 35 % 39 %

Рентабельность собственного 5 % 9 % отриц. отриц. отриц. 3 % отриц.

капитала знач. знач. знач. знач.

AFI Development

Уровень финансового левериджа 1,07 1,01 0,78 1,50 1,24 1,20 0,78

Доля заемных средств 14 % 18 % 21 % 27 % 29 % 35 % 41 %

Рентабельность собственного 19 % 10 % отриц. отриц. 1 % 9 % отриц.

капитала знач. знач. знач.

98 Т.В. Погодина, Н.А. Романова

ЭФЛ=

2014. Вып. 3 ЭКОНОМИКА И ПРАВО

Как видно из табл. 1, уровень финансового левериджа не имеет определенного тренда развития, значения варьируются, иногда опускаясь ниже единицы. В первую очередь на конечный итог влияет показатель операционной прибыли. В связи с высокими вложениями в проекты компании пока не выходят на положительный результат деятельности. Самые низкие значения приходятся на кризисные 2008-2009 гг. В это время по всем четырем компаниям рентабельность собственного капитала отрицательна. Можно в таком случае говорить о неоптимальности структуры капитала.

Доля заемных средств в основном растет, что должно приводить к росту уровня финансового левериджа и, соответственно, росту непредсказуемости изменения прибыли. Однако в настоящий момент такую тенденцию у девелоперов проследить достаточно сложно. Выделяется из общей картины ситуация с компанией «Галс Девелопмент», которая несет колоссальные убытки. Объем собственного капитала имеет отрицательные значения и продолжает расти. Такое положение не может не вызвать опасений со стороны инвесторов и кредиторов, уровень финансового риска можно считать критическим.

Европейский подход к оценке уровня финансового левериджа заключается в том, что рентабельность собственного капиталов меняется в зависимости от изменения соотношения заемного и собственного капитала и стоимости заемного капитала:

Рентабельность СК = Валовая рентабельность активов + ЭФЛ,

ЗК

)Х(КВР - ПК)Х-

СК

где Снп - ставка налога на прибыль,

КВРа - коэффициент валовой рентабельности активов,

ПК - средний размер процентов за кредит,

ЗК - сумма используемого заемного капитала,

СК - сумма используемого собственного капитала.

Выражение (1-СНП) называют налоговым корректором. Он показывает, в какой степени изменяется эффект финансового левериджа в зависимости от уровня налогообложения прибыли.

Разность (КВРа-ПК) называют дифференциалом финансового левериджа. Дифференциал является главным условием, влияющим на положительный эффект финансового левериджа, и проявляется в том случае, когда валовая прибыль превышает средний размер процентов за кредит.

Соотношение ЗК / СК называют плечом финансового рычага, усиливающим эффект, получаемый за счет дифференциала. Чем выше уровень заемного капитала, тем большую прибыль на собственный капитал получает компания.

Исходя из представленной выше формулы очевидно, что чем выше валовая рентабельность, тем более предпочтительным является заемное финансирование при условии положительного дифференциала. Рассмотрим на примере анализируемых компаний влияние финансового левериджа на результаты их деятельности (табл. 2).

Таблица 2

Влияние эффекта финансового левериджа на финансовые результаты деятельности

девелоперских компаний

Показатели 2006 г. 2007 г. 2008 г. 2009 г. 2010 г. 2011 г. 2012 г.

Галс Девелопмент

Коэффициент валовой рентабельности активов 9,4 % 2,8 % -6,6 % -31,6 % -6,9 % 0,8 % 3,7 %

Рентабельность собственного капитала 14,1 % 6,3 % -198,5 % н/с н/с н/с н/с

Плечо финансового левериджа 1,24 2,15 8,88 н/с н/с н/с н/с

Стоимость заемного капитала (процент за кредит) 9,0 % 9,3 % 12,7 % 12,0 % 12,0 % 12,0 % 12,0 %

Дифференциал финансового левериджа 0,4 % -6,5 % -19,3 % -43,6 % -18,9 % 11,2 % -8,3 %

Налоговый корректор 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76

Эффект финансового левериджа 0,3 % -4,9 % -14,7 % -33,2 % -14,4 % -8,5 % -6,3 %

Окончание табл. 2

Raven Russia

Коэффициент валовой рентабельности активов 0,9 % 7,6 % -12,7 % -8,1 % 6,8 % 12,4 % 7,2 %

Рентабельность собственного капитала 3,6 % 9,8 % -23,2 % -25,5 % 7,1 % 13,2 % 4,3 %

Плечо финансового левериджа 0,08 0,20 0,74 1,55 1,32 1,42 1,98

Стоимость заемного капитала (процент за кредит) 6,8 % 6,8 % 8,3 % 6,4 % 7,0 % 7,1 % 7,3 %

Дифференциал финансового левериджа -5,9 % 0,8 % -21,0 % -14,5 % -0,2 % 5,3 % -0,1 %

Налоговый корректор 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76

Эффект финансового левериджа -4,5 % 0,6 % -16,0 % -11,0 % -0,2 % 4,0 % 0,0 %

ОПИН

Коэффициент валовой рентабельности активов 5,0 % 3,1 % -2,7 % -41,4 % -32,1 % 5,4 % -4,7 %

Рентабельность собственного капитала 4,6 % 3,1 % -2,7 % -57,2 % -48,6 % 3,2 % -9,4 %

Плечо финансового левериджа 0,31 0,26 0,12 0,48 0,65 0,55 0,64

Стоимость заемного капитала (процент за кредит) 9,5 % 9,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 %

Дифференциал финансового левериджа -4,5 % -5,9 % -12,7 % -51,4 % -42,1 % -4,6 % -14,7 %

Налоговый корректор 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76

Эффект финансового левериджа -3,4 % -4,5 % -9,6 % -39,1 % -32,0 % -3,5 % -11,2 %

AFI Development

Коэффициент валовой рентабельности активов 17,1 % 10,5 % -4,5 % 2,8 % 3,6 % 10,2 % -8,1 %

Рентабельность собственного капитала 18,6 % 10,0 % -6,2 % -0,2 % 1,1 % 9,2 % -16,9 %

Плечо финансового левериджа 0,17 0,22 0,27 0,38 0,40 0,55 0,69

Стоимость заемного капитала (процент за кредит) 9,0 % 9,0 % 9,5 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,5 %

Дифференциал финансового левериджа 8,1 % 1,5 % -14,0 % -7,2 % -6,4 % 0,2 % -18,6 %

Налоговый корректор 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76 0,76

Эффект финансового левериджа 6,2 % 1,1 % -10,6 % -5,4 % -4,9 % 0,2 % -14,1 %

Из табл. 2 видно, что цена заемного капитала имеет тенденцию к росту. Это можно связать с увеличением плеча финансового левериджа. Небольшое снижение процентов за кредит в 2009 г. связано с реструктуризацией задолженности и переходом от долгосрочных займов к более дешевым краткосрочным. Вследствие снижения валовой рентабельности активов и удорожания заемных средств возникает отрицательный дифференциал, который также усиливается высоким плечом финансового левериджа.

На примере компании Raven Russia можно увидеть, что валовая рентабельность активов и рентабельность собственного капитала изменяются в одном направлении, но интенсивность изменения различна (рис. 1).

Для кредиторов важен показатель валовой рентабельности активов, при его низком уровне возможность привлечения дополнительных заемных средств существенно сокращается, так как понижается коэффициент покрытия процентов и, соответственно, увеличивается финансовый риск по невозврату процентов.

100 Т.В. Погодина, Н.А. Романова

2014. Вып. 3 ЭКОНОМИКА И ПРАВО

20,0% 10,0% 0,0% -10,0% -20,0% -30,0%

Рис. 1. Динамика изменения рентабельности активов и рентабельности собственного капитала

компании RavenRussia.

Таким образом, исходя из приведенной выше информации можно сделать вывод о том, что для определения финансовой эффективности компании в первую очередь стоит опираться на показатель рентабельности активов, демонстрирующий уровень прибыли на единицу вложенных средств, независимо от источника финансирования, а также на показатель финансового левериджа, характеризующий структуру источников финансирования и дающий представление об эффективности использования заемных средств и об уровне финансового риска, который несет компания.

Однако, согласно указанной концепции эффективной системы финансирования, для комплексной оценки состояния предприятия необходимо учитывать также экономический критерий, суть которого заключается в результатах деятельности, влияющих на рост или снижение объемов деятельности компании, а также на изменение доли компании на рынке. К показателям, позволяющим оценить такие результаты, можно отнести темп прироста выручки от продаж и размер доли рынка.

В девелоперском бизнесе возможны различные варианты реализации проектов: продажа объекта целиком по окончании строительства, продажа объекта по частям, сдача объекта в аренду, сдача объекта в аренду с дальнейшей продажей. Исходя из этого, выручка от продаж состоит из двух основных компонентов:

1) арендные поступления;

2) доход от реализации готовых объектов недвижимости.

Арендные поступления зависят как от внешних, так и от внутренних факторов. На рынке устанавливается равновесная арендная ставка, отвечающая спросу и предложению в конкретный момент времени. Для девелопера важно в процессе реализации проекта правильно спрогнозировать будущие поступления, оценить потребности рынка, возможности конкурентов и, исходя из прогноза, планировать будущую доходность. Зачастую компании переоценивают рынок и закладывают в расчеты завышенные арендные ставки и стопроцентный уровень заполняемости объекта арендаторами. Такие ошибки приводят к существенному снижению запланированного результата и, соответственно, к снижению или потере дохода от реализации проекта.

Арендные ставки на рынке коммерческой недвижимости на сегодняшний день устанавливаются по принципу triple net, что означает «очистка» ставки от дополнительных платежей: налогов, коммунальных платежей и эксплуатационных расходов. Такой подход делает более прозрачными и понятными денежные потоки для девелопера и арендатора.

Что касается продажи готового объекта, то здесь важно правильно оценить стоимость объекта недвижимости. Для определения стоимости используются традиционные методы оценки: сравнительный и доходный подходы. Затратный подход не применяется, так как он оценивает объект с точки зрения издержек, а данная информация не показывает уровень эффективности объекта и, соответственно, не имеет особого интереса у потенциальных покупателей и инвесторов.

При сравнительном подходе стоимость определяется путем сравнения цен по недавним сделкам с подобными объектами и сравнением этих объектов с оцениваемой недвижимостью. Различия в объектах корректируют цену продажи. К основным различиям относят объем передаваемых прав, условия финансирования, условия продажи, время продажи, местоположение, физические характеристики, экономические характеристики [1]. Считается, что данный метод позволяет наиболее точно

отразить мнение продавцов и покупателей о величине стоимости объекта. Однако процесс оценки могут осложнить отсутствие или небольшое количество проведенных подобных сделок, а также получение достоверной информации, что может существенно повлиять на точность результата оценки.

В рамках доходного подхода применяется в основном метод капитализации. Для определения текущей стоимости объекта необходимо чистый операционный доход поделить на соответствующую ставку капитализации. Ставка капитализации представляет собой ожидаемую инвестором норму дохода от инвестиций в объект недвижимости. Основной проблемой доходного подхода является неточность прогнозов о денежных поступлениях, которые существенно зависят от текущего состояния рынка. Данные по ставкам капитализации на регулярной основе оцениваются ведущими консультантами рынка недвижимости и публикуются в средствах массовой информации. Так, по состоянию на конец 2-го квартала 2013 г. ставки для офисов, торговых центров и складов составили 8,75 %, 9 % и 11 % соответственно. [4]

Предположение о нестабильности денежных потоков подтверждается на примере анализируемых девелоперских компаний (рис. 1). Объемы выручки компании «Галс Девелопмент» в первые два года имели тенденцию к росту, затем произошло резкое падение (с 450 млн долл. в 2007 г. до 9 млн долл. в 2011 г.). В 2007 г. были проданы несколько крупных завершенных проектов. В 2008-2012 гг. основная доля выручки состояла из арендных поступлений. В настоящее время наметилась тенденция к восстановлению прежнего уровня. Целый ряд объектов находится в стадии завершения строительства и потенциально может быть выставлен на продажу.

У компании «ОПИН» также наблюдаются достаточно резкие скачки в объемах денежных поступлений. Консолидированная отчетность группы подтверждает наличие продаж в годы роста и их отсутствие в годы снижения выручки. В целом темп прироста в 2012 г. по сравнению с 2006 г. составил порядка 67 %. Самыми стабильными в динамике изменения выручки оказались компании Raven Russia (увеличение объемов поступлений в 14 раз) и AFI Development(увеличение объемов в 42 раза).

500000 400000 300000 200000 100000

Рис. 2. Динамика изменения выручки девелоперских компаний за 2006-2012 гг., тыс. долл.

Оценка доли рынка девелоперских компаний - достаточно сложный и трудоемкий процесс. Это связано с тем, что строительный рынок считается одним из самых закрытых и обладает низкой прозрачностью. Однако консалтинговые агентства постоянно предпринимают попытки ранжировать де-велоперов по ряду признаков и определить удельный вес каждой компании в общем объеме рынка. Существует два подхода в оценке: по объему выручки или по количеству вводимых и введенных квадратных метров площадей.

Компании VescoConsalting и «Русский инвестиционный дом» предложили следующую методику определения доли рынка [3]. В первую очередь объекты группируются по сегментам. Затем они делятся на три группы: реализованные, строящиеся и находящиеся в стадии проекта. Было сделано предположение о том, что вероятность завершения строительства строящихся объектов равна 75 % и вероятность завершения строительства объектов, находящихся в проектной стадии, равна 30 %. Соответственно для реализованных объектов был принят весовой коэффициент - 1. Исходя из этих предположений и открытой информации по количеству строящихся и введенных объектов, рассчитывается суммарный удельный вес девелопера:

Удельный вес девелопера = IX + 0,75Y + 0,32,

где X - площадь построенных объектов; Y - площадь строящихся объектов; 2 - площадь объектов в стадии проектов.

102 Т.В. Погодина, Н.А. Романова

2014. Вып. 3 ЭКОНОМИКА И ПРАВО

Определим долю компании RavenRussia на рынке коммерческой недвижимости в складском сегменте по состоянию на конец 2012 г. Согласно информации, представленной в годовом отчете, портфель завершенных проектов компании составляет порядка 1,3 млн кв. м. Также идет активная фаза строительства складских комплексов в г. Климовск - 48000 кв. м и в г. Ногинск - 36000 кв. м. На стадии проекта находится объект по Новорижскому направлению общей площадью 197000 кв. м. Таким образом, удельный вес компании равняется 1422 тыс. кв. м.

По данным консалтинговой компании Knight Frank, общий объем качественных складских площадей составляет 5 245 тыс. кв. м. При этом планируется ввести в эксплуатацию в 2013 г. -955 тыс. кв. м [5]. В целом по рынку получаем емкость - 5914 тыс. кв. м. Таким образом, доля компании Raven Russia в сегменте складской недвижимости составляет 24 %. Такой высокий показатель дает право говорить о том, что компания является одним из лидеров в сфере строительства складских помещений.

Следующим критерием для оценки эффективности финансирования объектов коммерческой недвижимости следует рассмотреть инновационную составляющую в деятельности компаний. Инновационная эффективность финансирования выражается в повышении инновационно-технологического потенциала компании. Для появления инноваций на рынке коммерческой недвижимости необходимо сначала отработать типовые стандарты и технологии, а затем внедрять инновационные решения для дальнейшего совершенствования рынка. В России рынок коммерческой недвижимости находится все еще в стадии становления, до конца не сформировались четкие критерии рынка. Однако девелоперы в силу растущей конкуренции вынуждены уже сегодня разрабатывать свои собственные, новые, решения, которые позволят им быть конкурентоспособными.

Инновационные решения могут помочь экономить ресурсы, сохранять экологию, повышать уровень комфорта. Они могут применяться как на этапе проектирования и строительства объекта недвижимости, так и на этапе разработки концепции. Одним из инновационных решений в девелопмен-те, с которым соглашается большинство экспертов, является использование «зеленых технологий».

В странах, где развивается зеленое строительство, разрабатываются национальные стандарты, учитывающие специфику региона, социально-экономические и природные условия страны. Согласно таким стандартам проводится сертификация зданий и присваивается определенный рейтинг. Основными стандартами, на которые приходится порядка 80 % сертифицированных зданий, являются американский LEED и британский BREEAM. По этим стандартам в России построено всего несколько десятков зданий. Для сравнения: в США ежегодный прирост рынка составляет 19,5 %.

По мнению эксперта Риэлтерской группы «Капитал» Ольги Старковой, затраты на строительство и оснащение «зеленого» здания в среднем выше на 8-10 %, а операционные расходы на этапе эксплуатации ниже на 20 %. Это является существенным преимуществом для инвесторов и арендаторов. Однако «зеленый девелопмент» развивается в России очень медленно, для реализации инновационных решений требуются дополнительные затраты, а на рынке присутствует обратная тенденция, связанная с сокращением расходов и снижением себестоимости проектов.

Инновационные решения на рынке управления коммерческой недвижимостью являются серьезным конкурентным преимуществом. Объект с эффективной концепцией, позволяющей обеспечить высокую заполняемость и ставки аренды, обладает большей инвестиционной привлекательностью. Важным показателем является доля средств от оборота, направляемая на финансирование НИОКР. Крупные международные компании тратят на НИОКР 7-12 % от выручки, российские компании -0,5-3 %. Основными препятствиями в осуществлении инновационной деятельности компании называют высокую стоимость нововведений, недостаток собственных денежных средств, отсутствие финансовой поддержки со стороны государства и высокий экономический риск.

Последним критерием в рамках оценки устойчивого развития компании является социальный критерий. Реализация инвестиционных проектов подразумевает под собой вовлечение целого ряда различных специалистов: от менеджеров проектов и инженеров до специалистов вспомогательных подразделений (финансистов, юристов).

Для всех рассматриваемых компаний изначально характерна тенденция к росту фонда оплаты труда, затем в период 2008-2009 гг. происходит падение разной степени в зависимости от компании. За последние три года намечается тенденция к восстановлению докризисного уровня расходов на заработную плату сотрудников, однако сам тренд неравномерен и имеет некоторые колебания вверх и вниз.

Девелоперский бизнес, как, впрочем, и большинство других, остро нуждается в квалифицированных специалистах. К руководителям приходит понимание того, что сотрудник - это не только ре-

сурс, но и капитал, который требует вложений. Поэтому на сегодняшний день на рынке становится достаточно распространенной практика, где сотрудник проходит дополнительное обучение, повышает свою квалификацию, ему предоставляется ряд дополнительных социальных льгот. Самыми высокооплачиваемыми и, соответственно, самыми дорогими специалистами в девелоперских компаниях считаются руководители проектов. Наиболее ценятся специалисты, обладающие опытом реализации целого портфеля проектов, начатых с нуля и доведенных до сдачи Госкомиссии.

На основе приведенной выше системы критериев дадим сравнительную рейтинговую оценку эффективности системы финансирования объектов коммерческой недвижимости. Для этого необходимо рассчитать итоговый рейтинговый показатель путем сравнения компаний по каждому показателю оценки эффективности финансирования. Сравнение производится с условной эталонной компанией, имеющей наилучшие результаты по всем сравниваемым показателям. Таким образом, в основу для получения рейтинговой оценки положены сложившиеся в реальной рыночной конкуренции наиболее высокие результаты из всей совокупности сравниваемых объектов.

Представим исходные данные в виде таблицы с показателями согласно критериям по каждой компании, выбирая максимальное значение за рассматриваемый период 2006-2012 гг. По каждому показателю также найдем максимальное значение и занесем его в строку условной эталонной компании (табл. 3).

Таблица 3

Исходные показатели для определения рейтинговой оценки девелоперских компаний

Финансовый критерий Экономический критерий Иннов ационный критерий Социальный критерий

Компании Рентабельность активов Темп прироста Доля компании на рынке Индекс затрат на технологические инновации Темп

ЭФЛ выручки от про- офисы ТЦ Склады прироста реальной з/п

даж

Галс Девелопмент 9,4 % 0,3 % 60 % 5 % 3 % 1 % 0 % 109 %

Raven Russia 12,4 % 4,0 % 127 % 0 % 0 % 24 % 0 % 135 %

ОПИН 5,4 % -3,4 % 157 % 2 % 1 % 1 % 0 % 110 %

AFI Development 17,1 % 6,2 % 211 % 2 % 6 % 0 % 0 % 301 %

Эталонная компания 17,1 % 6,2 % 211 % 5 % 6 % 24 % 0 % 301 %

Исходные показатели стандартизируем в отношении соответствующего показателя эталонной компании (табл. 4).

Таблица 4

Стандартизация исходных показателей в соответствии с показателем эталонной компании

Компании Финанс крите овый жй Экономический критерий Иннов ационный критерий Социальный критерий

Рента-бель-ность активов ЭФЛ Темп прироста выручки от продаж Доля компании на рынке Индекс затрат на технологические инновации Темп прироста реальной з/п

офисы ТЦ Склады

Галс Девелопмент 0,55 0,05 0,28 1,00 0,50 0,04 0,00 0,36

Raven Russia 0,73 0,65 0,60 0,00 0,00 1,00 0,00 0,45

ОПИН 0,32 0,00 0,74 0,40 0,17 0,04 0,00 0,37

AFI Development 1,00 1,00 1,00 0,37 1,00 - 0,00 1,00

Эталон 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 1,00 0,00 1,00

104 Т.В. Погодина, Н.А. Романова

2014. Вып. 3 ЭКОНОМИКА И ПРАВО

Для расчета рейтинговой оценки вычислим среднее значение по всем показателям для каждой компании. Получаем следующие результаты: Галс Девелопмент - 0,40; Raven Russia - 0,49; ОПИН -

0.29. AFI Development - 0,77.

Таким образом, компании можно ранжировать в порядке убывания рейтинговой оценки. Наивысшим рейтингом обладает компания с максимальным значением сравнительной оценки. В нашем случае это AFI Development, которую можно назвать наиболее успешным из рассматриваемых деве-лоперов, формирующим эффективную систему финансирования.

Подводя итоги, можно сказать, что анализ четырех аспектов деятельности компании (экономического, финансового, инновационного и социального) позволяет получить данные о финансовом состоянии компании и сделать выводы о положительных или отрицательных тенденциях ее развития. Исходя из расчета показателей, характеризующих каждый из критериев, становится очевидно, будет ли компания являться в долгосрочной перспективе стабильно развивающейся, что в свою очередь считается основным индикатором для оценки эффективности системы финансирования.

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

1. Девелопмент в недвижимости: монография / М.А. Федотова, Т.В. Тазихина, А.А. Бакулина. М.: КНОРУС, 2010. 264 с.

2. Девелопмент: учеб. пособие / И.И. Мазур, В.Д. Шапиро, Н.Г. Ольдерогге; под общ. ред. И.И. Мазура. М.: Экономика, 2004. 521 с.

3. Рейтинг девелоперов недвижимости. URL: http://www.developery.ru/index.php?alias=about

4. Jones Lang LaSalle. Обзор рынка коммерческой недвижимости. 2 квартал 2013 г. URL: http://www.joneslanglasalle.ru/ Russia/RU-RU/Pages/Research.aspx

5. Knight Frank, Недвижимость в цифрах. 2013 г. URL: http://www.knightfrank.ru/research/page1/issue1479/

Поступила в редакцию 05.05.14

T. V. Pogodina, N.A. Romanova

APPRAISING THE EFFECTIVENESS OF THE SYSTEM OF FINANCING IN DEVELOPMENT

Commercial real estate remains one of the highly attractive market segments, however, the real estate developers often face serious difficulties in obtaining financing for the development of commercial real estate objects. Analysis of real estate developers shows that their chosen financing schemes are not always effective, especially regarding the choice of sources, format and methodology of financing. This, in turn, has a negative effect on the operating results of developers and the attractiveness of investing into their projects. This article offers a methodology for appraising the effectiveness of financing schemes, and specifies the criteria of this system and the specific results for each of these criteria. An analysis is carried out according to the proposed criteria and a rating score of companies, specifically the largest real estate companies, in evaluating the effectiveness of the financing system is developed.

Keywords: system of financing; criteria of the system of financing; developer; commercial real estate.

Погодина Татьяна Витальевна, доктор экономических наук, профессор кафедры «Инвестиции и инновации», E-mail: pogodina15@yandex.ru

Романова Наталья Александровна, аспирант кафедры «Инвестиции и инновации» E-mail: romanovana@hotmail.com

Финансовый университет при Правительстве РФ, 125993, Россия, г. Москва, Ленинградский проспект, 49

Pogodina T.V.,

Doctor of Economics, Professor of Department of Investments and Innovations E-mail: pogodina15@yandex.ru

Romanova N.A., postgraduate student of Department of Investments and Innovations E-mail: romanovana@hotmail.com

Financial University under the Government

of the Russian Federation

125993, Russia, Moscow, Leningradskij prosp., 49