Партнерский госкапитализм

Государственные нефтегазовые компании легко находят иностранных партнеров, а вот частным везет меньше. ЛУКОЙЛ потерял союзника по освоению Крайнего Севера — американскую ConocoPhillips. Российские акционеры ТНК-BP добиваются развода с BP. Показатель рейтинга долгосрочной инвестиционной привлекательности отечественных нефтегазовых компаний за прошедшие три месяца в сумме почти не изменился, достигнув уровня 347,96.

Проверка актива

ЛУКОЙЛ сообщил о приобретении у ConocoPhillips 30-процентной доли "Нарьянмарнефтегаза" (НМНГ), компании, владеющей среди прочего лицензией на нефтяное месторождение Южное Хыльчую. Сделка позволит ЛУКОЙЛу полностью консолидировать этот актив. ConocoPhillips сообщила, что в результате сделки планирует признать доходы в размере около $400 млн после вычета налогов.

Как указывает Елена Савчик из ИГ "Атон", нефтяное месторождение Южное Хыльчую на протяжении нескольких лет было источником разочарования для ЛУКОЙЛа. Из-за сложной геологической структуры оно оказалось не таким крупным, как ожидалось: доказанные запасы были понижены с 505 млн барр. нефтяного эквивалента (бнэ) на конец 2008 года до 142 млн бнэ на конец 2011 года. В итоге в 2011 году ЛУКОЙЛу пришлось списать убыток из-за переоценки запасов в размере $1,2 млрд.

Денис Борисов из Номос-банка также считает, что НМНГ после неудачи на Южном Хыльчую едва ли можно назвать высокоперспективным активом. Как следствие, он полагает, что приобретение оставшейся доли в НМНГ имело бы смысл только в том случае, если бы ЛУКОЙЛу удалось добиться хорошего дисконта за неконтрольный характер продаваемой доли и специфические горно-геологические риски проекта.

Эксперт отмечает, что в последние месяцы ЛУКОЙЛ несколько нивелировал обвальное снижение добычи НМНГ (с 2009 года добыча снизилась почти в четыре раза), однако вопрос долгосрочности таких тенденций остается открытым. Исходя из сложившихся мультипликаторов стоимости компании к резервам и добыче (EV/Reserves и EV/Добыча), сделка может повысить стоимость (value) ЛУКОЙЛа, только если ее величина не превысила $300 млн, полагает аналитик.

Справедливая цена

Еще один кандидат на выбывание из российского СП — англо-американская BP. Рейтинговое агентство Standard & Poor`s уже озаботилось судьбой "Роснефти" из-за намерения госкомпании рассмотреть вопрос о приобретении у BP половины акций ТНК-BP и поставило долгосрочный рейтинг "Роснефти" в список на пересмотр с негативным прогнозом. По мнению аналитиков агентства, сделка может ослабить профиль финансовых рисков "Роснефти" и, как следствие, показатели ее кредитоспособности.

По оценкам Дениса Борисова, цена вопроса составляет примерно $25 млрд, и в качестве возможных источников финансирования "Роснефть" может использовать не только заемные средства, но и собственные акции (более 12% от уставного капитала). В этом случае показатель Net Debt/EBITDA "Роснефти" увеличится с нынешних 0,9 до 1,8-1,9, что не выглядит критичным. Возможно и использование долей в проектах как способ снизить денежные выплаты.

Тем не менее эксперт проявляет сдержанность в оценке перспектив возможного приобретения "Роснефти". "Существенное влияние возможной сделки на отношение рынка к бумагам "Роснефти",— говорит он,— возможно только в случае, если компании удастся приобрести долю в ТНК-BP ниже ее справедливой стоимости либо убедить инвесторов в возникновении значительного синергетического эффекта. Что касается акций ТНК-BP, то основной риск заключается в возможном изменении дивидендной политики, что, впрочем, неочевидно".

Владислав Метнев из ФГ БКС уверен, что "Роснефть" способна и самостоятельно профинансировать покупку доли в ТНК-BP. "Если "Роснефть" решит заключить эту сделку, компания сможет использовать для ее финансирования собственные казначейские акции и синдицированный кредит,— комментирует аналитик.— Дивидендная история ТНК-BP не изменится, поскольку "Роснефть" будет заинтересована в возвращении расходов на сделку посредством дивидендов из прибыли ТНК-BP".

ГРР по-карски

Несмотря на негативные прогнозы Standard & Poor`s, "Роснефть" уверенно развивает отношения с иностранцами. Компания приступила к поисково-разведочным работам на лицензионных участках в Карском море — Восточно-Приновоземельском-1 и 2. Сейсмические исследования 2D и 3D подготовлены совместно с ExxonMobil и продолжатся до октября. Также компания объявила о начале геологоразведочных работ (ГРР) в Печорском море на Южно-Русском лицензионном участке.

Аналитик Номос-банка указывает, что проекты, реализуемые в Арктике "Роснефтью", в том числе в рамках созданных СП c компаниями ExxonMobil, Eni и Statoil, носят венчурный характер с длительными сроками реализации и говорить об их эффективности можно будет лишь по завершении геологоразведочных работ.

Тем не менее исследования позволят быстрее оценить перспективы нефтегазоносности арктического шельфа. Впрочем, эксперт напоминает, что проведение сейсмических исследований, первые результаты которых могут появиться уже к концу года, является лишь первым шагом на этапе ГРР и "Роснефти" потребуется не только оценить их результаты, но и в дальнейшем пробурить поисково-разведочные скважины. А, как известно, лучшим другом геолога является долото.

На руку "Роснефти" и интерес других зарубежных компаний к российским проектам. Индийская ONGC проявила интерес к арктическим проектам, намереваясь войти в одно из трех созданных СП с иностранными компаниями. По мнению аналитиков, расширение круга участников арктических проектов на российском шельфе позволит диверсифицировать как специфические геологические, так и управленческие риски.

"Хотя российские нефтяные проекты в Арктике вряд ли смогут выйти на коммерческий уровень добычи в ближайшие пять-семь лет,— говорит Екатерина Андреянова из ФГ БКС,— решение ONGC подтверждает заинтересованность индийской компании в российском нефтегазовом секторе, несмотря на неудачу с Imperial Energy, а также безуспешную попытку стать стратегическим инвестором "Башнефти"".

Оперативная ликвидация

"Башнефть" вряд ли испытывает разочарование из-за не сложившихся отношений с ONGC: компании сейчас нужно как можно быстрее разрешить ситуацию с месторождениями имени Требса и имени Титова. На одном из них — Требса — ликвидация последствий аварии, происшедшей в апреле, завершена досрочно. В связи с этим Денис Борисов напоминает, что разработка месторождений имени Требса и имени Титова весьма важна не только для создания стоимости компании, но и в посегментной балансировке бизнеса.

В настоящее время соотношение мощностей переработки к добыче (Refining/Production) "Башнефти" находится на уровне примерно 130%, и с учетом экспортных операций компания вынуждена закупать на рынке около 8 млн тонн нефти ежегодно. Эта диспропорция может быть нивелирована за счет запуска месторождений имени Требса и имени Титова (пик добычи составит 7-8 млн тонн в год), а значит, оперативная ликвидация последствий аварии снижает риски несвоевременного запуска проекта.

"Теперь рынок будет с нетерпением ждать дальнейшего разрешения ситуации с лицензией на месторождения, которая по решению Роснедр была возвращена компании от ее совместного предприятия с ЛУКОЙЛом "Башнефть-полюс",— комментирует аналитик.— В случае, если и эта ситуация разрешится благоприятным для "Башнефти" образом, мы можем увидеть прилив оптимизма по отношению к бумагам компании".

Совокупные резервы

Пока нефтяные гранды выясняют отношения, компании помельче решают свои насущные проблемы. "Русснефть" выплатила $400-450 млн ТНК-BP Holding за 100-процентную долю в "Новосибирскнефтегазе" и 71-процентную долю в "Северноенефтегазе", занимающихся разведкой и добычей. Компании были выставлены на продажу ТНК-BP Holding в рамках оптимизации активов.

Совокупные резервы (ABC1) обоих активов составляют 106 млн бар, это соответствует показателю отношения стоимости компании к резервам (EV/резервы) на уровне около 4.0, что является привлекательным уровнем для активов E&P с сокращающейся добычей.

По оценке Екатерины Андреяновой, поступления от продажи активов, которые компания может направить на выплату дивидендов и финансирование CAPEX greenfield-проектов, составляют около 8% свободного денежного потока ТНК-BP за 2012 год.

В составлении рейтинга принимают участие: Дмитрий Александров (IG UNIVER Capital), Денис Борисов (Номос-банк), Андрей Бородкин (ИФК "Солид"), Анна Знатнова (ИФК "Алемар"), Виталий Крюков (ИФД "Капиталъ"), Сергей Вахрамеев (ИФК "Метрополь"), Екатерина Андреянова, Владислав Метнев (ФГ БКС), Елена Савчик, Вячеслав Буньков (ИГ "Атон"), Василий Танурков (ИК "Велес Капитал").