Докладные расходы

На прошлой неделе Минэкономразвития опубликовало доклад, в котором утверждается, что еще в мае российская экономика преодолела наметившийся было в апреле спад и демонстрирует отличные темпы роста. Чуть ранее Банк России объявил, что вдвое увеличивает свой прогноз объема притока капитала в отечественную экономику, а Росстат — о рекордном росте доходов граждан, также являющихся потенциальными инвесторами. Почему такое сочетание благоприятных факторов пока не привело к росту российского фондового рынка и приведет ли вообще?

Волны оптимизма

В докладе, озаглавленном "Основные тенденции социально-экономического развития в январе--мае 2007 года", Министерство экономического развития и торговли (МЭРТ) рапортует о наметившемся начале очередного витка российского экономического роста.

"В мае 2007 года российская экономика преодолела некоторое замедление роста, имевшее место в апреле, и вновь достигла ускорения, характерного для первого квартала 2007 года. По оценке Минэкономразвития России, в январе--мае 2007 года прирост ВВП к соответствующему периоду 2006 года составил 7,7% (против 6% в январе--мае 2006 года). Очищенный от сезонного и календарного факторов месячный прирост ВВП оставался на высоком и стабильном уровне (0,7% в среднемесячном исчислении). Высокие темпы роста экономики в январе--мае обусловлены высокими темпами роста инвестиционного спроса, строительства, обрабатывающих производств, поддерживались высоким уровнем потребительского спроса при замедлении темпов роста экспорта и усилении конкуренции со стороны импорта. В целом этот комплекс важнейших факторов роста характерен для всех пяти месяцев начала 2007 года",— пишут эксперты министерства.

Высокие темпы роста притока инвестиций недавно отметил и Банк России, увеличивший свой прогноз чистого притока частного капитала в нашу страну в 2007 году вдвое — до $70 млрд — в связи с "ожидаемым увеличением объема публичного размещения акций российскими компаниями". Об этом говорится в проекте основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2008 год, одобренном советом директоров ЦБ РФ 18 июня 2007 года.

Что же касается упомянутого МЭРТом высокого уровня потребительского спроса, он находит простое объяснение в опубликованных 27 июня данных Росстата, согласно которым в структуре ВВП по источникам доходов резко (на 5% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года) выросла доля оплаты труда наемных работников. В первом квартале 2007 года она достигла 51,4%. До сих пор столь высокие показатели отмечались лишь с 1996 года до середины 1998 года. Такие данные даже дали повод некоторым экспертам предположить, что по структуре потребления Россия в ближайшие годы приблизится к развитым странам, где частное потребление сильно превалирует над государственным.

Участники рынка с оптимистическими настроениями властей в принципе согласны, хотя и с некоторыми оговорками. "Действительно, последние макроэкономические данные свидетельствуют об ускорении темпов роста российской экономики. Если в первом квартале это во многом связывали с низкой базой прошлого года, то во втором квартале стали очевидны другие факторы ускорения — высокая инвестиционная активность и мощный внутренний спрос. Однако рост реальных доходов населения сделал более очевидной старую проблему — низкую конкурентоспособность отечественных товаров. В этом году темпы роста импорта превысили аналогичный показатель по экспорту примерно в четыре раза",— говорит ведущий аналитик ГК "Регион" Константин Гуляев.

"Приток капитала за первые пять месяцев этого года уже превысил $60 млрд, и особых препятствий для того, чтобы добрать еще $10 млрд до конца года, я не вижу. Более того, приток будет существенно больше, что очень осложнит жизнь Центробанку, так как из-за такого притока средств растет денежное предложение и, соответственно, инфляция",— отмечает экономист ИГ "Атон" Владимир Осаковский.

Павел Пикулев, аналитик ИБ "Траст", полагает, что "в целом с прогнозами МЭРТа и ЦБ можно согласиться. За цифрами притока капитала стоит несколько факторов. Первый — активное привлечение средств на внешних рынках российским финансовым сектором. Второй — продажа активов ЮКОСа и привлечение денег 'Роснефтью' и другими компаниями--участниками аукционов: практически все покупки финансировались из-за рубежа. Кроме того, бум IPO на российском рынке, который продолжается уже второй год подряд. Конечно, ключевую роль здесь играют крупные госпредприятия — 'Роснефть', Сбербанк и ВТБ, но при этом существует еще множество мелких компаний, которые уже привлекают или собираются привлекать средства".

Вечные вопросы

Итак, представители государства констатируют, а независимые эксперты подтверждают резкое ускорение общего роста экономики, а также всех основных показателей, характеризующих инвестиционную привлекательность отечественных предприятий.

Так, например, по оценкам МЭРТа, прирост инвестиций в основной капитал в январе--мае 2007 года составил 20,8% относительно января--мая 2006 года, тогда как годом ранее аналогичный показатель был на уровне 9,8%. Рост реальных располагаемых доходов населения (читай: потенциальных инвесторов и потребителей) при сравнении тех же периодов составил 12% против 8,9% в 2006 году.

Больше всего порадовала промышленность. "Прирост промышленного производства в январе--мае 2007 года относительно января--мая 2006 года составил 7,4%. Для сравнения: прирост промышленного производства за январь--май 2006 года составил 4,8%. В мае 2007 года ускорение роста промышленного производства относительно апреля в основном связано с ускорением роста обрабатывающих производств",— говорится в докладе МЭРТа. Учитывая бурный рост импорта и укрепление рубля в последние годы, такая ситуация вполне может свидетельствовать о том, что, воспользовавшись благоприятной макроэкономической ситуацией, наши предприятия закупили импортное оборудование и технологии и наконец-то начинают выпускать конкурентоспособную продукцию.

Казалось бы, это та самая ситуация, когда нужно покупать акции российских предприятий: есть рост, есть внутренний спрос, существующие владельцы наращивают объемы инвестиций. Однако российский фондовый рынок пока не склонен демонстрировать адекватные темпы роста. Возникает резонный вопрос: почему? И как долго это продлится?

Оценочная комиссия

Эксперты отвечают на эти вопросы, как водится, неоднозначно. Приведем их мнения.

Константин Гуляев настроен ждать: "Рекордный рост иностранных инвестиций по большей части обусловлен масштабным проведением IPO наших компаний, аукционов по продаже российских активов в сфере ТЭКа, а также привлечением финансирования отечественными компаниями, в частности, на сделки M&A. Большинство этих факторов влияют на рост капитализации российского рынка либо экстенсивно (за счет появления новых эмитентов), либо в долгосрочном плане (компании получат средства, которые могут вложить в повышение своей капитализации). Так что, несмотря на формально высокий прирост иностранных инвестиций в Россию, реального притока средств нерезидентов на российский фондовый рынок не наблюдалось. Напротив, в апреле--мае был характерен нетто-отток средств в связи с возросшими политическими рисками и слабыми финансовыми данными компаний нефтегазового сектора. Однако мы ожидаем возобновления спроса со стороны нерезидентов осенью-зимой после прояснения ситуации в предстоящей предвыборной гонке".

Владимир Осаковский дополняет: "Экономический рост последних нескольких кварталов практически полностью обусловлен внутренним рынком, в то время как экспортный сектор стагнировал. Так, в четвертом квартале прошлого года и первом квартале этого цены на нефть снижались, что и привело к снижению цен нефтяных акций. А поскольку их в РТС около 60%, это и привело к тому, что рынок в целом не рос. Компании же, ориентированные на внутренний рынок, росли очень неплохо и имеют все перспективы дальнейшего роста. Во втором квартале цены на нефть подросли, и можно ожидать оживления роста котировок нефтяных акций. Так что перспективы неплохие".

Олег Соломин, начальник аналитического управления банка "Петрокоммерц", ждет роста в дальнейшем: "Позитивные макроэкономические показатели должны неизбежно сказаться на фондовом рынке, но с лагом не менее полугода-года, когда показатели инвестиций в собственный капитал начнут оказывать влияние на рентабельность и объемы продаж российских компаний. Изначально же они традиционно рассматриваются преимущественно как капитальные затраты. Причиной этого является далеко не всегда эффективное использование инвестированного капитала, что, в свою очередь, не позволяет считать приток внешнего капитала однозначным позитивом как из-за того, что этот приток в значительной степени оформляется в виде внешнего долга компаний — а это в случае резкого падения цен на российский экспорт может негативно сказаться даже на макроэкономической стабильности,— так и из-за того, что компании не всегда могут быстро переварить крупные инвестиционные потоки (приведу пример Сбербанка, инвестировавшего в очень низкодоходные облигации Банка России практически всю сумму, привлеченную в ходе допэмиссии)".

Дмитрий Дзюба, аналитик ИФК "Солид", напоминает о политических рисках: "Большое количество облигационных размещений, а также организация зарубежных кредитов обеспечили серьезный денежный приток. В текущих условиях хорошая ликвидность, которую мы наблюдаем на российском рынке, не находит отражения в котировках бумаг. По всей видимости, отношение иностранных инвесторов к развивающимся рынкам стало более осторожным. Вызывает опасение состояние китайского рынка; кроме того, высока вероятность роста процентных ставок в Европе. Для российского рынка характерен еще один фактор — близость президентских выборов. Поскольку зарубежные инвесторы расценивают политические риски в России как достаточно высокие, влияние данной составляющей особенно велико".

Павел Пикулев называет еще несколько сдерживающих факторов: "Что касается фондового рынка, то те деньги, которые приходят, в основном концентрируются в руках нескольких участников. Именно крупные государственные предприятия привлекают основную массу средств. И этот объем средств не может так быстро перераспределиться. Сбербанк привлек средства, но он не может их моментально выдать в качестве кредитов. С ВТБ то же самое. Эти деньги просто лежат на корсчетах и депозитах в ЦБ. Поэтому не стоит ожидать, что этот поток средств в ближайшее время пойдет на фондовый рынок. Сейчас наш фондовый рынок следует за динамикой мировых индексов и отражает глобальный аппетит к рискам на мировых рынках. Это более важный фактор, чем рублевая ликвидность. Кроме того, в последние годы акции российских компаний очень выросли в цене, и рынок еще должен привыкнуть к текущим ценовым уровням. Поэтому прогнозировать немедленный рост рынка я бы не стал, хотя в долгосрочной перспективе мы остаемся оптимистами".

Простые истины

Итак, резюмируя, можно отметить два основных фактора, тормозящих рост цен на отечественном рынке. Первый: по мнению экспертов, масштабный приток капитала в страну не оказал особого влияния на динамику российских фондовых индексов нынешней весной, поскольку все деньги пошли на скупку распродававшихся в то время госкорпораций. Второй: инвесторы (вне зависимости от происхождения) боятся идти на наш фондовый рынок из-за близости президентских выборов и нарастающей политической неопределенности.

Рискнем предположить, что эти факторы вскоре исчезнут, причем одновременно. Идея проста: одновременная распродажа крупных пакетов акций — как частных, так и государственных компаний — шаг явно невыгодный. Говоря языком уличных торговцев, это явное сбивание цены. Причем, если речь идет о государстве, демпингом занимается сам владелец. Однако в целом причина одна: продавец не уверен в собственном светлом будущем в случае смены власти в стране. Поэтому частный инвестор стремится вывести хотя бы часть средств за рубеж, получив в обмен на акции наличные в твердой валюте, а чиновники... да, по сути, то же самое, хотя доказать их заинтересованность в таких сделках трудно.

Но такое положение дел выгодно только уходящей власти. "Новой метле" сначала необходима инвентаризация, что автоматически означает полную отмену как политической неопределенности (иначе какой разговор о новой власти), так и активных усилий в сфере приватизации госкомпаний (зачем свое отдавать). Как результат — вероятный рост стоимости российских активов. Риск же в том, что новая власть, например, пойдет на прямую политическую конфронтацию с Западом, и российские ценные бумаги станут вообще никому не нужны, кроме российского же государства.

И это не просто фантазии. В прошлую среду, например, один из главных кандидатов в преемники Владимира Путина Сергей Иванов в очередной раз выступил с заявлением, вполне отвечающим духу холодной войны. "У России уже есть асимметричный и эффективный ответ в случае, если США не примут ее предложение по противоракетной обороне",— цитирует его слова "Интерфакс". "Предложения России реализуемы только в одном случае — если американская сторона сочтет целесообразным их рассмотреть и принять,— цитирует первого вице-премьера уже ИТАР-ТАСС.— Если планы по размещению элементов ПРО в Чехии и Польше останутся в силе, одно с другим не сочетается, плохо сочетается, никак не сочетается". Дело здесь, понятно, не в том, кто прав, а кто виноват. Основной вопрос, как водится, в специфической интонации.

Ставки на лучшее

Рекомендации экспертов в отношении выбора инвестиционных стратегий в случае отсутствия данного риска были очень схожи. Большинство из них полагает, что наибольшую привлекательность для инвесторов сохраняет все то, что работает на внутренний рынок: банки, сталь, энергетика, связь. "В наибольшем выигрыше останутся предприятия тех секторов, которые выигрывают от укрепления курса рубля, при этом не конкурируют с импортом,— говорит Павел Пикулев.— Это сфера услуг, инфраструктура, пищевая промышленность, возможно, металлургия и машиностроение. От отраслей, которые напрямую конкурируют с импортом (легкая промышленность, автомобилестроение, бытовая техника), блестящего будущего и бурного роста ожидать сложно".

Инвестиции в бумаги потребительского сектора, ритейла и банков — наиболее выигрышная стратегия для долгосрочных инвестиций, говорят аналитики. Резкий рост доходов населения по-прежнему обеспечивает высокую привлекательность инвестирования в эти бумаги. "Наилучшие перспективы сохраняются у акций банковского сектора за счет роста реальных располагаемых доходов населения и, как следствие, роста объемов ипотечного и потребительского кредитования в РФ, а также роста объемов кредитования предприятий,— полагает Олег Соломин.— Наивысший потенциал роста среди бумаг банковского сектора, на наш взгляд, имеют обыкновенные акции ВТБ. Существенный потенциал роста по-прежнему сохраняют и обыкновенные акции Сбербанка".

Наибольшую прибыль в среднесрочной перспективе, по прогнозам экспертов, инвесторам могут принести бумаги электроэнергетики. Продолжение реформы и запущенные проекты по модернизации энергообъектов по-прежнему будут отыгрываться участниками рынка, несмотря на уже приблизившиеся к мировым аналогам цены на активы генерации.

"В краткосрочном плане мы особенно бы отметили нефтегазовый и металлургический секторы — ЛУКОЙЛ, 'Газпром', 'Газпром нефть', ММК, 'Северсталь',— говорит Константин Гуляев.— В так называемом втором эшелоне сейчас очень много относительно дешевых акций: горнодобывающая промышленность, производство удобрений, нефте- и газосбытовые компании, кабельная промышленность и т. д. Однако пока спрос там очень фрагментарный. Игроков, способных серьезно сыграть на повышение котировок, мало".

"Мы по-прежнему считаем, что российские компании нефтегазового сектора, учитывая фундаментальные факторы, имеют очень хорошие перспективы. Среди компаний несырьевого сектора необходимо выделить МТС, 'Комстар', 'Лебедянский' и энергетику — ТГК-8, ОГК-6. При этом срок инвестирования, на который, мы считаем, необходимо ориентироваться,— год-полтора. К сожалению, хорошая диверсификация вложений на российском рынке с сохранением высокой ликвидности вложений по-прежнему проблематична",— считает Дмитрий Дзюба.