Обзор денег

Обзор денег

Возрастает опасность нового платежного кризиса

       Отметив количественную параллель в темпах роста денежной массы в начале этого и прошлого года и придя к выводу о том, что монетарные факторы в эти периоды воздействовали скорее в сторону дефляции, эксперты Ъ не смогли обойти стороной вопрос о параллелях. Решено было провести расчеты и оценить вероятность того, насколько реально сегодня повторение кризиса неплатежей. То, что неплатежи в абсолютном выражении прирастают сейчас достаточно бурно, очевидно из данных таблицы 2. Однако для того чтобы оценить, может ли прирост задолженности достичь критической фазы — парализующего экономику кризиса, который вызывает обвальный спад производства — необходимо обратиться к относительным показателям, характеризующим остроту проблемы.
       На рис. 3. представлено изменение реального количества денег в обращении (агрегат М1) и уровня денежной емкости рынка.
       
       Показатель реальной денежной емкости рынка характеризует количество денег, которое могут поглотить имеющиеся на рынке товары и услуги. Этот показатель определяется уровнем производства. В первом приближении для характеристики динамики емкости внутреннего рынка можно принять реальный индекс объема промышленного производства.
       Дефицит денежных средств определяется как отношение индекса реального количества денег (т. е. количества денег с поправкой на индекс цен) к индексу емкости рынка.
       
       За точку равновесия принят май 1991 года. К этому времени повышение оптовых, а затем и розничных цен, а также изъятие из обращения некоторого количества наличных денег в ходе павловской реформы сняло избыток денежных средств — при сравнительно небольшом скачке розничных цен потребительский рынок несколько месяцев находился в более или менее стабильном состоянии, а запасы на производственных складах предприятий росли.
       Скачок цен в январе 1992 года был эквивалентен очень сильному денежному сжатию; в течение шести месяцев применения ортодоксальных методов управления экономикой количество денег в обращении составляло приблизительно 30% от уровня емкости рынка. Этот разрыв в какой-то мере мог бы компенсироваться увеличением скорости обращения денег, однако нарастание массы взаимных неплатежей свидетельствует о том, что по крайней мере в той части хозяйства, которая относится к промышленному производству, компенсационного эффекта в полной мере не наблюдалось; скорость обращения денег увеличилась недостаточно.
       Одновременно с увеличением относительного дефицита денежных средств происходило увеличение неплатежей, что видно из рисунков 3 и 4. О пагубных последствиях таких событий в денежной сфере Ъ подробно в свое время писал, и повторяемся мы лишь потому, что ситуация становится похожей на ситуацию весны--лета 1992 года.
       Резкий скачок неплатежей произошел в мае 1992 года, когда показатель дефицитности денег приблизил я к уровню 70%. В июне--июле дефицитность денег оставалась слишком высокой, неплатежи продолжали нарастать. Перелом наступил в августе, а к октябрю неплатежи существенно снизились. Дефицитность денег к этому времени уменьшилась до 45%: во-первых, за счет принятых ЦБ мер по разрешению платежного кризиса, а во-вторых, за счет сильного спада производства (спровоцированного платежным кризисом), значительно уменьшившего емкость рынка.
       С января 1993 года реальное количество денег убывает, дефицит денежных средств растет, одновременно растут и неплатежи в промышленности, хотя пока невысокими темпами. Сейчас уровень дефицита составляет чуть более 60%, причем скорость его нарастания падает — с 14% в феврале до 5% в мае. Учитывая, с одной стороны, что ценовая инфляция не замедлится, а скорее будет возрастать, с другой стороны — политика в денежной сфере направлена на ограничение количества денег, можно предположить, что предельный уровень дефицитности денежных средств (70%) скоро будет достигнут.
       Это обязательно произойдет, если в течение еще двух месяцев рост количества денег будет более чем на 5-7% отставать от роста цен. По итогам пяти месяцев, как видно из таблицы 2 это отставание составило около 6%.
       Экономика вновь близка к критическому уровню неплатежей, что может послужить катализатором усиления спада производства и пресловутой инфляции, так как явный недостаток денег делает более агрессивной ценовую политику каждого, кто в состоянии влиять на свои цены.
       
Есть ли шанс изобрести "ценовой якорь"
       Многие, в том числе и эксперты Минфина, высоко оценивают шансы стабилизации в ближайшее время обменного курса доллара. Еще с большим энтузиазмом рассматриваются возможности позитивного влияния биржевых тенденций на инфляционные процессы. Как нам кажется, есть смысл подробнее остановится на анализе этих обстоятельств.
       Действительно, довольно неожиданное падение курса доллара на ММВБ, начавшееся на торгах 16 июня, продолжается уже 8 торгов подряд. Это падение обусловлено огромными объемами предложения валюты, выставляемой на торги. Например, 23 июня предложение составило $57,51 млн, что с учетом нынешних пяти торгов в неделю почти вдвое превысило прошлые рекордные значения предложения.
       Однако по всей видимости, спрос на валюту со стороны коммерческих банков резко снизился. Это доказывает анализ совместной динамики спроса и предложения.
       Как уже ранее отмечали эксперты Ъ, биржевой рынок достаточно сильно зарегулирован Центральным банком. Если реальное предложение валюты значительно меньше спроса (как это бывает почти всегда), ЦБ выставляет на продажу такой объем валюты, чтобы сократить разницу между спросом и предложением до небольшой величины, обеспечивающей плавный рост курса. В результате таких действий ЦБ спрос и предложение меняются синхронно, что хорошо видно на графиках (см. рисунок 5).
       Однако случались и нарушения этой закономерности. Это происходило, когда предложение банков резко сокращалось. Тогда ЦБ "позволял" курсу резко возрасти, проводя такую интервенцию, которая сохраняла значительный разрыв между спросом и предложением. В эти моменты динамика начальных спроса и предложения на торгах оказывалась разнонаправленной.
       По-видимому, аналогичная ситуация (но с обратным знаком) наблюдалась на торгах 18 июня (см. рисунок 5). Наблюдавшаяся до этого синхронность движения спроса и предложения была нарушена. Это позволяет предположить, что спрос со стороны коммерческих банков резко сократился. Восстановившаяся затем синхронность движения спроса и предложения (при очень высоком уровне предложения) свидетельствует о том, что ЦБ проводит массированные рублевые интервенции.
       По нашему мнению, нынешнее падение курса доллара не связано с глубокими макроэкономическими факторами, скорее всего, его причины имеют локальный характер.
       Инструкция ЦБ от 28 мая, обязывающая банки соблюдать лимиты открытой валютной позиции, оказалась действенной. Банки начали сбрасывать избытки закупленной ранее валюты, спровоцировав тем самым падение курса. Покупатели, в свою очередь, стали ожидать момента, когда курс достигнет минимума, и сократили спрос. По оценкам Ъ, в отсутствие рублевых интервенций ЦБ курс доллара мог бы упасть до уровня 900 R/$. Вероятно, ЦБ решил не допускать такого падения курса, опасаясь ухудшения торгового баланса вследствие резкого возрастания импорта, и руководствовался лишь целью обеспечения максимально плавной динамики курса.
       Рисунок 6 позволяет сделать оценку объема сброшенной банками валюты. Средний уровень объема операций без интервенций ЦБ, сложившийся за последние месяцы с учетом перехода на пятиторговый режим работы биржи, составляет примерно $12 млн за торги. На рисунке хорошо видно колоколообразное превышение нормального уровня объемами операций 16-25 июня.
       Суммарный сброс составил уже примерно $180 млн. Поскольку максимум, похоже, уже пройден, высокий уровень предложения сохранится еще двое--трое торгов. Общий объем "излишков" составит примерно $200 млн, а банки получат в свое распоряжение дополнительно свыше 200 млрд рублей. Затем следует ожидать возвращения на нормальный уровень и спроса. После чего восстановится повышательная тенденция курса доллара (рисунок 7).
       В этот момент не исключен ажиотажный взрыв спроса на валюту, аналогичный январскому (после того, как в декабре 1992 г. курс доллара падал), однако ЦБ, располагающий значительными валютными резервами, к тому же за последнюю неделю резко возросшими, вряд ли допустит резких скачков курса.