Моделирование процентного канала денежно-кредитной трансмиссии в России

О. В. Коваленко

МОДЕЛИРОВАНИЕ ПРОЦЕНТНОГО КАНАЛА ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ТРАНСМИССИИ В РОССИИ

В статье рассмотрены некоторые аспекты анализа динамики показателей рыночных процентных ставок и выявлены основные закономерности, отражающие влияние отдельных факторов на уровень ставок российского финансового сектора. Особое внимание уделяется проблемам функционирования процентного канала трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики Банка России.

Ключевые слова: финансовый рынок, трансмиссионный механизм, денежно-кредитная политика, ценообразование, ставка рефинансирования, процентные ставки, экономико-математическое моделирование, векторная авторегрессия, алгоритм Гранжера.

Развитие финансового сектора российской экономики способствует повышению значимости и актуальности исследований в области тенденций изменения рыночных показателей, моделирования финансовых временных рядов, а также прогнозирования экономических индикаторов, характеризующих состояние отдельных сегментов финансового рынка.

Для целей теоретического моделирования современный финансовый рынок можно рассматривать как открытую экономическую систему, функционирование которой определяется влиянием большого количества экзогенных и эндогенных факторов. Это обстоятельство обусловливает рискованность финансовых операций, связанную как с конъюнктурой мирового финансового рынка, так и с состоянием финансового сектора национальной экономики. Динамика показателей финансового рынка, в том числе и рыночных процентных ставок, характеризуется, с одной стороны, наличием долговременных тенденций и инерционностью процессов, а с другой - локальными по времени колебаниями, вызванными неожиданными изменениями экзогенных факторов, что отражается на степени изменчивости рыночных показателей.

Дестабилизация мирового финансового рынка в последние годы повысила значимость операций центральных банков. В этих условиях особую роль стали играть экономико-математические модели, используемые центральными банками различных стран при принятии решений об осуществлении финансовых операций, в том числе проводимых в

рамках реализации денежно-кредитной политики. Возможный переход российской экономики к режиму инфляционного таргетирования вызывает необходимость построения макроэкономических моделей, описывающих закономерности функционирования ее финансового сектора.

В условиях кризиса действия монетарных властей, направленные на сохранение стабильности российской экономики, должны быть согласованными и эффективными. При этом следует учитывать скорость передачи импульсов от регулятора к реальному сектору экономики.

В практике современных экономических исследований финансового рынка большую популярность приобрели работы, посвященные анализу процентного канала трансмиссионного механизма1. В них довольно подробно отражены теоретические аспекты функционирования процентного канала, которые могут быть использованы в качестве основы для моделирования механизмов ценообразования на кредитно-депозитном рынке.

Процентный канал денежной трансмиссии отражает влияние инструментов Банка России на объем денежной массы и динамику рыночных процентных ставок. Одним из таких инструментов является ставка рефинансирования, изменение которой воспринимается участниками рыночных отношений как проявление монетарной политики Центрального банка.

Ставка рефинансирования выступает в роли ориентира для установления ставок по депозитным операциям и кредитам нефинансовому сектору экономики. Ее повышение приводит к «удорожанию» денег. В общем виде схему процентного канала денежной трансмиссии можно представить следующим образом:

г>>> Т г Т I I Б !=> I» I

где гге, - ставка рефинансирования Банка России; г - уровень рыночных процентных ставок; I - инвестиции; Б - спрос; 1ф - инфляция.

1 См.: Иванченко И. С., Наливайский Ю. В., Рыбчинская И. В. Особенности функционирования процентного канала денежно-кредитной трансмиссии в России // Финансы и кредит. - 2007. -№ 9; Корищенко К. Н. Проблемы перехода к инфляционному таргетированию в России. -СПб. : СПб. гос. ун-т экономики и финансов, 2006; Крючкова И. П., Сапьян М. Ю. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики в экономике Великобритании // Банковское дело. - 2003. - № 9; Моисеев С. Р. Правила денежно-кредитной политики // Финансы и кредит. - 2007. - № 9.

Эмпирическая проверка того, в какой степени ставка рефинансирования Банка России оказывает влияние на динамику рыночных процентных ставок, необходима для оценки эффективности функционирования процентного канала трансмиссионного механизма.

Подверженность ставок по кредитам нефинансовому сектору экономики влиянию изменений Банком России ставок по своим операциям оценивается на основе результатов теста Гранжера (Granger causality test) на наличие связи между переменными, в качестве которых выступают ставка рефинансирования и номинальные процентные ставки по кредитам и депозитам реального сектора экономики (население и нефинансовые организации), рассчитанные на основе данных коммерческих банков, за исключением ОАО «Сбербанк России»1.

Для проведения расчетов была использована информация о динамике краткосрочных (операции на срок до 1 года) и долгосрочных (операции на срок свыше 1 года) процентных ставок, сложившихся на временном интервале с мая 2003 по май 2008 г.

В основе теста Гранжера лежит идея о том, что между взаимосвязанными событиями всегда существует временное запаздывание: если переменная х влияет на переменную у, то изменения х должны предшествовать изменениям y, но не наоборот2. Проведение данного теста предполагает построение моделей векторной авторегрессии (VAR) для каждой пары переменных:

i i

yt = а0 + Z а-У*-i + Z в Xt-i + et ,

i=1 i=1

l l

х = а 0 + Z а х - i + Z P >yt - i +e t,

i=1 i=1

где ai и вi - коэффициенты;

xt - ставка рефинансирования; yt - рыночная процентная ставка;

et - стационарный вектор случайных шоков («белый шум»).

1 Различие между процентными ставками ОАО «Сбербанк России» и ставками прочих банков является довольно существенным, что в некоторой степени обусловлено высокой степенью доверия нефинансового сектора экономики к этому участнику рынка. По ряду категорий операций ОАО «Сбербанк России» характеризуется значительно более низкими ставками, чем другие кредитные организации. При этом его доля в общем объеме кредитно-депозитных операций российских банков велика. Включение данных ОАО «Сбербанк России» в базу для расчета средневзвешенных показателей ставок приводит к снижению общего уровня процентных ставок, изменяя итоговые характеристики условий рыночных операций.

2 См.: Иванченко И. С., Наливайский Ю. В., Рыбчинская И. В. Особенности функционирования процентного канала денежно-кредитной трансмиссии в России.

Проверка того, является ли х причиной у в смысле Гранжера или наоборот, сводится к проверке ограничений на параметры в,. Для этого

выдвигается гипотеза Н0: в1 = в2 = ... = в 1 = 0, а также альтернативная

ей гипотеза Н\. Рг- Ф 0.

Наиболее тесная взаимосвязь наблюдается между ставкой рефинансирования и ставками коммерческих банков по долгосрочным кредитам населению, кратко- и долгосрочным депозитам населения (коэффициенты корреляции равны соответственно 0,93; 0,93 и 0,95). Значения ставок по кредитам нефинансовым организациям также коррелируют с динамикой ставки рефинансирования. коэффициенты корреляции между этими переменными составляют 0,74 - для ставок по краткосрочным кредитам и 0,64 - для ставок по долгосрочным кредитам. Между динамикой ставки рефинансирования и ставками по депозитам нефинансовых организаций, а также ставками по краткосрочным кредитам населению наблюдается слабая положительная связь (коэффициенты корреляции лежат в диапазоне от 0,41 до 0,44). При этом сегмент депозитных операций с нефинансовыми организациями является растущим и характеризуется высокой конкуренцией, данные о процентных ставках не удовлетворяют условиям статистической однородности.

Таким образом, результаты корреляционного анализа не противоречат предположению о том, что Банк России путем целенаправленных изменений ставки рефинансирования воздействует на процесс установления уровня рыночных процентных ставок (рис. 1).

^^ Ставка рефинансирования -- Ставка по краткосрочным депозитам неф. орг.

Ставка по краткосрочным кредитам неф. орг. -Ж- Ставка по долгосрочным депозитам населения -е- Ставка по долгосрочным кредитам неф. орг.

Рис. 1. Динамика ставки рефинансирования и рыночных процентных ставок

Вместе с тем корреляционный анализ может использоваться только для выявления наличия статистической связи между переменными. Синхронность динамики анализируемых показателей может иметь место вследствие регулирования уровня ставки рефинансирования вслед за изменениями конъюнктуры финансового рынка, одним из показателей которой является уровень ставок коммерческих банков по привлекаемым и размещаемым денежным средствам.

Анализ причинно-следственной взаимосвязи между вышеназванными показателями, проведенный на основе теста Гранжера (табл. 1), показал, что изменения ставки рефинансирования предшествуют изменениям исследуемых рыночных показателей в случае ставок по долгосрочным кредитам населению, ставок по кредитам нефинансовым организациям и ставок по краткосрочным депозитам населения. В отношении ставок по депозитам нефинансовых организаций результаты проведенного тестирования свидетельствуют об отсутствии причинно-следственной взаимосвязи с изменениями учетной ставки Банка России, что также соответствует заключению, сделанному на основе корреляционного анализа.

Т а б л и ц а 1

Результаты теста Гранжера

Рыночные процентные ставки* Ста рефинанси вка рования**

Р-Б^Ис Р-Уа1ие Б^ИБИС Р-Уа1ие

Ставка по долгосрочным кредитам населению 5,94 0,02 1,35 0,25

Ставка по краткосрочным кредитам нефинансовым организациям 3,67 0,06 0,03 0,87

Ставка по долгосрочным кредитам нефинансовым организациям 11,96 0 0,27 0,61

Ставка по краткосрочным депозитам населения 8,56 0 0 0,97

* Гипотеза о том, что ставка рефинансирования не является причиной, по Гранжеру, рыночных процентных ставок.

** Гипотеза о том, что рыночные процентные ставки не являются причиной, по Гранжеру, ставки рефинансирования.

Наибольший вклад ставки рефинансирования в объяснение динамики рыночных процентных ставок наблюдается в случае ставок по долгосрочным кредитам нефинансовым организациям и ставок по краткосрочным депозитам населения (анализ производился на основе коэффициентов раздельной детерминации) (рис. 2). Исследование влияния

прочих факторов1 показало, что значимое влияние на динамику ставок по краткосрочным кредитам населению оказывают изменение курса доллара США за последние 6 месяцев, а также уровень межбанковских кредитных ставок (МТЛСЯ) по кредитам на срок от 31 до 90 дней.

краткосрочным долгосрочным краткосрочным долгосрочным краткосрочным долгосрочным кредитам кредитам кредитам неф. кредитам неф. депозитам депозитам

населению населению орг. орг. населения населения

Инерция  Ставка рефинансирования  Прочие факторы

Рис. 2. Вклад отдельных факторов в формирование рыночных процентных ставок

На ставки по краткосрочным кредитам нефинансовым организациям влияние оказывает динамика ставок М1ЛСЯ по рублевым кредитам на срок от 31 до 90 дней. Ставки по долгосрочным кредитам нефинансовым организациям в некоторой степени определяются динамикой ставок М1ЛСЯ по кредитам на срок от 181 дня до 1 года. На динамику ставок по краткосрочным депозитам населения влияние оказывает динамика ставок М1ЛСЯ по кредитам на срок от 91 до 180 дней.

Применение моделей векторной авторегрессии и алгоритма Гран-жера к анализу механизмов ценообразования на российском кредит-но-депозитном рынке, экономической основой которому послужила

1 Ставка МТЛСЯ (по рублевым межбанковским кредитам на срок 1 день, от 31 до 90 дней, от 91 до 180 дней, от 180 дней до 1 года), ставка ЫЪог (по кредитам в долларах США сроком 6 и 12 месяцев), изменение курса доллара США к рублю (за текущий месяц, за последние 6 месяцев, за последние 12 месяцев), изменение денежной массы (агрегат М2) (за последние 3 месяца, за последние 12 месяцев), ИПЦ.

теория процентного канала трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики, позволяет заключить, что ставка рефинансирования Банка России является значимым фактором, определяющим динамику рыночных процентных ставок. Модели УЛЯ, построенные на основе данных о динамике ставки рефинансирования и процентных ставок по долгосрочным кредитам населению, а также ставок по кратко- и долгосрочным депозитам населения, характеризуются высоким статистическим качеством и могут использоваться для анализа значений соответствующих показателей. Оценки коэффициентов моделей У ЛЯ (табл. 2) позволяют сделать вывод о значительной степени инерционности экономических процессов, лежащих в основе ценообразования на российском кредитно-депозитном рынке.

Т а б л и ц а 2

Оценки коэффициентов моделей УЛЯ

Оценки и показатели а 0 а1 в1 Я2 Р^аЙБЙс

Долгосрочные кредиты населению

Ставка по долгосрочным кредитам населению 0,92 0,78 0,24 0,94 467

Ставка рефинансирования 0,43 0,90 0,04 0,98 1605

Депозиты населения

Ставка по краткосрочным депозитам населения 0,67 0,70 0,17 0,94 427

Ставка рефинансирования 0,60 0,95 0 0,98 1568

Ставка по долгосрочным депозитам населения 0,74 0,89 0,03 0,98 1392

Ставка рефинансирования 0,52 0,92 0,03 0,98 1571

Список литературы

1. Петренко С. Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики в экономике Великобритании // Банковское дело. - 2003. -№ 9.

2. Тихомиров Н. П., Дорохина Е. Ю. Эконометрика : учебник для вузов. - М. : Экзамен. - 2003.