Формирование системы финансового менеджмента на микроуровне

Н.И. Кравцова

ФОРМИРОВАНИЕ СИСТЕМЫ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА

НА МИКРОУРОВНЕ

В бюджетном послании Президента Российской Федерации Федеральному Собранию Российской Федерации о бюджетной политике в 2006 году отмечается, что в последние годы усилились риски замедления темпов инфляции и снижения качества экономического роста. Основной проблемой, требующей решения в 2006-2008 гг., будет являться совершенствование действующего налогового законодательства, которое не в полной мере обеспечивает благоприятные условия для эффективного развития отечественного бизнеса, реализации долгосрочных инвестиционных проектов [1].

Переход российской экономики к рынку связан с необходимостью становления и развития стратегического и тактического финансового менеджмента коммерческих предприятий. В результате реформирования многие предприятия решали задачи краткосрочного тактического финансового менеджмента и антикризисного финансового управления, нацеленного на прогнозирование банкротства. Вместе с тем финансовая стратегия роста предполагает долгосрочное развитие предприятий, основанное на постановке стратегического финансового менеджмента. В связи с этим является важ-

ным проведение научных исследований теоретических основ финансового менеджмента, выработка и реализация рекомендаций по оптимизации финансового менеджмента коммерческих предприятий.

Интерес ученых как зарубежных, так и отечественных к проблемам финансового менеджмента, связан с необходимостью синтеза таких наук, как экономическая теория, менеджмент, бухгалтерский учет, финансы предприятий, экономический анализ с целью развития нового направления научной мысли. С одной стороны, наука возникла и была развита в зарубежной финансовой теории и практике, в частности в трудах Г. Марковица, Ф. Модильяни, М. Миллера, У Шарпа и других и может представлять интерес в рамках анализа мирового опыта. С другой стороны, особенности экономики России приводят к невозможности механического копирования этого опыта и к необходимости его адаптации для российских коммерческих предприятий. Вместе с тем современный этап развития экономики России предполагает появление качественно новых элементов в системе финансового менеджмента с целью обеспечения долгосрочного расширенно-

2006 № 2

Вестник Ростовского государственного экономического университета «РИНХ»

го воспроизводства российских предприятий различных организационно-правовых форм и видов деятельности.

Финансовые решения коммерческих предприятий можно условно разделить на две группы: решения инвестирования, нацеленные на образование и использование активов, и решения финансирования, связанные с консолидацией и использованием пассивов. Для коммерческих предприятий приоритетной является инвестиционная политика, так как для них основной целью выступает получение дохода от эффективного вложения капитала.

По нашему мнению, охарактеризовать сущность финансового менеджмента можно следующим образом:

1) С учетом финансовых решений на предприятии, финансовый менеджмент — это форма управления процессами инвестирования и финансирования предпринимательской деятельности, которые рассматриваются в неразрывном единстве. На практике это единство выражается в разработке и реализации инвестиционных проектов.

2) Поскольку решения инвестирования и финансирования в бухгалтерском балансе отражены в денежной форме, финансовый менеджмент представляет собой систему управления денежными потоками фирмы в целях обеспечения доходов ее собственникам.

3) Финансовый менеджмент представляет собой стратегию и тактику финансового обеспечения предпринимательства. Стратегия означает финансовое обеспечение расширенного воспроизводства, а тактика направлена на финансовое обеспечение простого воспроизводства предприятия.

На наш взгляд, в структуре финансового менеджмента можно выделить две классификации. Во-первых, структура финансового менеджмента тесно связана со структурой бухгалтерского баланса, как основной формой, отражающей имущественное и финансовое состояние предпри-

ятия. Структура финансового менеджмента включает управление активами и пассивами. Под управлением активами понимают: управление основными средствами (инвестиционное проектирование) и оборотным капиталом. Управление пассивами включает: управление собственным и заемным капиталом.

Во-вторых, в структуре финансового менеджмента выделяют стратегический и тактический финансовый менеджмент, что позволяет принимать и реализовывать финансовые решения. Стратегический финансовый менеджмент представляет собой систему управления финансовыми потоками предприятия, нацеленную на реализацию его долгосрочных финансовых целей и позволяющую обеспечить финансирование расширенного воспроизводства. Основными элементами стратегического финансового менеджмента являются: управление основным капиталом, управление структурой капитала (долгосрочными источниками финансирования), антикризисный финансовый менеджмент, банкротство и финансовое оздоровление, реорганизация (в том числе слияние, поглощение, реструктуризация) предприятий; анализ финансовых результатов и финансового состояния предприятия, управление финансовыми рисками предприятий, стратегическое финансовое планирование (бизнес-планирование), международный финансовый менеджмент.

Наряду со стратегическим финансовым менеджментом, важную роль играет тактический финансовый менеджмент, который представляет собой систему управления, нацеленную на финансовое обеспечение простого воспроизводства. Базовыми звеньями тактического финансового менеджмента являются: управление оборотным капиталом, выбор наиболее выгодных краткосрочных источников заемного финансирования, снижение суммарных затрат предприятия, анализ безубыточности (расчет эффекта операционного рычага), текущее

финансовое планирование (в том числе бюджетирование) и оперативная финансовая работа на предприятии.

Управление движением капитала в рамках фирмы предполагает определение цели ее развития, что дает возможность оценить эффективность того или иного финансового решения. Во всех случаях финансовое решение должно быть принято на основании определенных стандартов. Целью финансового менеджмента является оптимизация решений финансирования и инвестирования. Согласно Гражданскому кодексу все предприятия делятся на две группы: коммерческие и некоммерческие. Основная цель финансовой деятельности коммерческого предприятия — получение прибыли [2]. В рыночной экономике приоритетным направлением становится постоянное увеличение благосостояния ее владельцев через максимизацию прибыли, создание стоимости, увеличение рыночной стоимости обыкновенных акций акционерного общества.

Так как финансовый менеджмент — составная часть системы управления на предприятии, то основной его задачей является достижение общих целей управления предприятием. Ключевое значение имеют следующие цели финансового менеджмента: финансовое обеспечение воспроизводственного процесса коммерческого предприятия, выработка оптимальной финансовой политики предприятия, включающей разработку финансовой стратегии и тактики.

Система целей финансового менеджмента коммерческого предприятия в рыночной экономике включает в себя следующие основные элементы:

1. Стратегические (главные или конечные) цели финансового менеджмента — четко выраженные намерения предприятия, которыми оно руководствуется в своей деятельности и формулируются главным образом основными собственниками (владельцами) фирмы, генеральным директором или Советом директоров.

2. Тактические (частные или текущие) цели или задачи финансового менеджмента происходят от распределения стратегических целей между отделами и филиалами предприятия. Задачи — оперативное выражение стратегических целей в контексте финансовых подразделений предприятия.

3. Нормативы (критерии) — ограничения, которым должны соответствовать результаты в ходе решения задач.

Условием функционирования финансового менеджмента является существование рынка во всем его многообразии, в том числе: многообразие форм собственности и организационно-правовых форм предприятий; рыночное ценообразование; существование различных видов рынка: труда, товаров, капиталов.

К объектам финансового менеджмента относятся: финансовые отношения и финансовые показатели.

Первая группой объектов обусловливает финансовые отношения, которые складываются между предприятием и его собственниками, предприятием и работниками, поставщиками и покупателями, предприятием и органами государственной власти на федеральном, региональном и местном уровне, предприятием и кредитной системой, предприятием и другими финансовыми звеньями.

Вторая группа объектов включает в себя финансовые показатели, в первую очередь, показатели рентабельности всех активов, рентабельности реализации, рентабельности чистых активов и рентабельности собственного капитала.

К субъектами финансового менеджмента внутри предприятия относятся: собственник, предприниматель, финансовый менеджер. Функциями собственника является разработка и контроль за реализацией стратегического финансового менеджмента. Предприниматель (генеральный директор) контролирует реализацию стратегического и тактического финансового менеджмента. Финансовый менеджер и финансовая служба

предприятия занимаются анализом и планированием финансового положения предприятия, обеспечением предприятия финансовыми ресурсами (управление источниками средств), распределением финансовых ресурсов (инвестиционная политика). Как внутри предприятия, так и за его пределами основным субъектом финансового менеджмента на предприятии выступает инвестор.

Финансовый менеджмент базируется на ряде взаимосвязанных фундаментальных концепций, развитых в рамках теории финансов. Концепция (от лат. con-ceptio — понимание, система) представляет собой определенный способ понимания и трактовки какого-либо явления. С помощью концепции или системы концепций выражается основная точка зрения на данное явление, задаются некоторые конструктивистские рамки, определяющие сущность и направление развития этого явления [3, с. 63].

Базовые концепции определяют логику организации финансового менеджмента и использование его прикладных приемов и методов на практике. Необходимость их идентификации и выделения определяется стохастичностью и вариабельностью любого управленческого решения, в том числе и решения, имеющего финансовую подоплеку.

Основными концепциями, на которых базируется финансовый менеджмент, являются: концепция идеальных рынков капитала, концепция временной стоимости денег или дисконтированного денежного потока, концепция стоимости (цены) капитала, компромисса между риском и доходностью, теория портфеля, модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) и агентских отношений.

Большинство ранних теорий финансового менеджмента было основано на допущении существования идеальных рынков капитала (perfect capital markets). Идеальный (совершенный) рынок капиталов — рынок, на котором обмен ценными бумагами и движение денежных

средств совершаются свободно, без затруднений и не связаны с дополнительными капитальными затратами. Большинство условий идеального рынка капиталов на практике не выполняется, но тем не менее данная концепция позволила создавать теории, объясняющие реальность.

Концепция временной стоимости денег или дисконтированного денежного потока (Time Value of Money, TVM) была сформулирована в 1930 г. Ирвином Фишером (Irving Fisher^ работе «Теория процента: как определить реальный доход в процессе инвестиционных решений» (The Theory of Interest: as Determined by impatience to Spend Income and Opportunity to Invest). Данная концепция позволяет принимать как решения инвестирования, так и решения финансирования. Анализ дисконтированного денежного потока основан на понятии временной стоимости денег. Смысл этого понятия в том, что денежная единица сегодня и денежная единица, ожидаемая через какое-то время, неравноценны.

Временная стоимость денег — это функция, зависящая от времени возникновения денежных доходов или расходов. Стоимость денег во времени затрагивает широкий круг деловых решений и знание того, как правильно воплощать расчеты стоимости денег во времени, что чрезвычайно важно для финансового менеджера.

Для разработки модели «деньги-время» используются алгоритмы, позволяющие ориентироваться в истинной цене будущих доходов с позиции текущего момента.

При характеристике «временной стоимости денег» используются следующие основные символы:

CF — денежный поток;

r — норма доходности (годовая процентная ставка, ставка дисконтирования);

n — количество периодов инвестирования капитала;

lGl

БУ — будущая стоимость денежных потоков;

РУ — настоящая (приведенная, текущая) стоимость денежных потоков.

В любой финансовой сделке речь идет о движении денежных потоков в двух направлениях: от настоящего к будущему, от будущего к настоящему.

Движение денежного потока от настоящего к будущему называется процессом наращения, или компаундинга. Экономический смысл процесса наращения заключается в определении величины той суммы, которой будет располагать инвестор по окончании операции. Эта величина называется будущей стоимостью денежных потоков и обозначается БУ

Движение денежного потока от будущего к настоящему называется процессом дисконтирования. Экономический смысл процесса дисконтирования заключается во временном упорядочении денежных потоков различных временных периодов с точки зрения настоящего (текущего) момента. Сумма, которой располагает инвестор в начале периода инвестирования, называется настоящей (приведенной, текущей) стоимостью денежных потоков и обозначается РУ

Для управления финансами предприятия чрезвычайно важна оценка денежных потоков. Перед инвестором постоянно стоит задача оценки денежного потока СБьСБ2...СБп, генерируемого в течение п временных периодов в результате осуществления инвестиционного проекта. Оценка денежного потока может производиться: прямым методом на основе использования схемы наращения и определения суммарной оценки будущей стоимости денежного потока; обратным методом на основе использования схемы дисконтирования и определения суммарной оценки настоящей стоимости денежного потока.

Методы вычисления различны в зависимости от вида денежного потока. В основе движения денежных потоков лежит использование различных схем на-

числения процентов. Инвестиции на условиях простых процентов предполагают начисление очередного процентного дохода только с исходной величины инвестированного капитала, без учета уже начисленных в предыдущие периоды процентов. На практике схема простых процентов используется в банковских расчетах при начислении процентов по краткосрочным ссудам со сроками погашения менее одного года.

В конце п-го периода будущую стоимость на условиях простых процентов можно определить по формуле:

РУ = РУ

Инвестирование осуществляется на условиях сложных процентов, если очередной доход начисляется с общей суммы исходной величины инвестированного капитала и величины начисленных процентов. При оценке денежных потоков инвестиционных проектов, как правило, используется схема сложного процента. Начисление процента на проценты называется компаундингом. Использование в расчетах сложных процентов более логично, поскольку в этом случае капитал, генерирующий доходы, постоянно возрастает. Считается, что по мере получения любых денежных поступлений, в силу требования рациональности, последние должны наращиваться либо в ходе данного инвестиционного проекта, либо в других инвестиционных проектах.

В конце п-ого периода будущую стоимость на условиях сложных процентов можно определить по следующей формуле:

ру = ру

Формула является базовой формулой финансового менеджмента и называется стандартной формулой сложного процента (компаундинга).

Для того чтобы рассчитать настоящую стоимость, вспомним базовую формулу финансового менеджмента. Из этой формулы следует:

PV = FV--1--

(1 + r)n

Настоящую стоимость часто называют дисконтированной стоимостью будущих денежных потоков. Процентная ставка r, которая используется в формуле, известна как ставка дисконтирования. Для того чтобы найти настоящую стоимость, необходимо дисконтировать буду -щую стоимость.

С учетом концепции временной стоимости денег позднее были разработаны различные модели дисконтирования денежных потоков. Концепция анализа дисконтированного денежного потока (Discounted Cash Flow, DCF) была разработана Джоном Бэрром Уильямсом. Майрон Гордон впоследствии применил этот метод для управления финансами корпораций, а также использовал в исследованиях цены капитала. Анализ DCF проводится в четыре этапа:

1) расчет прогнозируемых денежных потоков. Например, для облигаций прогнозируемый денежный поток будет определяться обязательствами эмитента по выплате купонов и номинала;

2) оценка степени риска для денежных потоков;

3) включение оценки риска в анализ. Применяют один из двух методов учета степени риска: метод безрискового эквивалента и скорректированной на риск ставки дисконтирования. При использовании первого метода непосредственно корректируются ожидаемые денежные потоки — чем выше риск, тем ниже значение элементов денежного потока. Второй метод предполагает корректировку ставки дисконтирования, то есть чем выше риск, тем выше ставка;

4) определение текущей стоимости денежного потока. Техника расчета основана на временной ценности денег.

Основоположниками концепции стоимости (цены) капитала (Cost of Capital Conception) были Франко Модильяни (Franco Modigliani) (Нобелевская премия по экономике 1985 г.) и Мертон Миллер

(Merton Miller) (Нобелевская премия по экономике 1990 г.). В статьях «Стоимость капитала, финансы корпораций и теория инвестиций» («The Cost of Сapital, Corporation Finance and the Theory of Investment») (1958 г.) и «Налог на корпорации и стоимость капитала: корректировка теории» («Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction») (1963 г.) они развили и обновили классические финансовые теории М. Дж. Гор -дона и Линтнера. Концепция Модильяни и Миллера первоначально была основана на теории идеального рынка капиталов. В своих работах они пришли к заключению, что стоимость предприятия зависит от его будущих доходов, но не зависит от соотношения между заемным и собственным капиталом, то есть стоимость фирмы не зависит от структуры капитала предприятия. Этот вывод имел масштабные, практические последствия и оказал на практику управления финансами сильное влияние.

Статьи содержали доказательство трех теорем. В теореме 1 была описана рыночная стоимость компании и способ ее определения; в теореме 2- модель оценки стоимости акционерного капитала; в теореме 3 — метод оценки инвестиционных решений.

Уравнение теоремы 1 выглядит следующим образом:

VHS;D?-p

к

для любой фирмы j из класса k, где V j — рыночная стоимость фирмы

или полная стоимость всех ценных бумаг, выпущенных компанией;

S j — рыночная стоимость акций

компании;

D} — рыночная стоимость долга

компании;

Х j — ожидаемый доход на все активы компании или ожидаемая прибыль компании до вычета процентов по долговым обязательствам;

р — ожидаемая норма доходности (дивиденд) акций класса к [4; с.44].

Это означает, что рыночная стоимость фирмы не зависит от структуры ее капитала и определяется нормой капитализации ожидаемого дохода в фирмах ее класса. Иначе говоря, средние затраты фирмы на капитал вовсе не зависят от его структуры и равны норме капитализации потоков доходов от акций в этом классе фирм.

Теорема 2 Модильяни и Миллера описывает стоимость акционерного капитала при наличии финансового «рычага» и ее налоговые свойства. Модель явилась логическим развитием теоремы 1 (1963) в условиях, когда есть налоги. Из теоремы 1 авторы концепции вывели следствие, касающееся доходности обыкновенных акций левериджных фирм, а именно: уровень ожидаемой доходности 1 по акциям компании _], относящейся к классу к, является линейной функцией используемого ею кредитного рычага:

г, - Р.+(Р .-г) |-

где г] - уровень ожидаемой доходности 1 по акциям компании ], относящейся к классу к;

р — ожидаемая норма доходности (дивиденд) акций класса к;

Г - рыночная процентная ставка;

А - рыночная стоимость долга

компании;

^ , — рыночная стоимость акций

компании [4; с.47].

Иначе говоря, ожидаемый доход на акцию представляет собой сумму нормы капитализации акционерного потока капитала в данном классе и премии за финансовый риск, который равен разности ( р - г ) между указанным потоком и рыночной процентной ставкой, умноженной на относительную величину

кредитного рычага. Рыночная цена акции определяется уровнем капитализации ожидаемого на нее дохода при непрерывно изменяющейся доходности.

Теорему 3 Ф. Модильяни и М. Миллер сформулировали следующим образом: если фирма класса к действует в интересах собственных инвесторов, то она должна использовать те, и только те, инвестиционные возможности, уровень

*

доходности которых (назовем его р ) не ниже величины р . Иначе говоря, минимальная величина доходности инвестиций в фирму в любом случае не должна быть меньше р , и она абсолютно не зависит

от типа используемых фирмой финансовых инструментов. Этот вывод можно сформулировать иначе, сказав, что независимо от способа финансирования предельные капитальные издержки фирмы равны средним, которые, в свою очередь, представляют собой не что иное, как уровень капитализации нелевериджного потока в данном классе фирм [4; с. 64].

В дальнейшем Ф. Модильяни и М. Миллер модифицировали концепцию, учли фактор налогообложения и пришли к выводу, что по мере роста заемного капитала стоимость фирмы растет благодаря экономии от снижения налогов за счет вычета процентов из налогооблагаемой прибыли. Однако когда достигается оптимальная структура капитала, рост задолженности ведет к снижению стоимости фирмы, поскольку экономия от снижения налогов перекрывается растущими затратами, связанными с поддержанием высокой доли заемного капитала.

В статье «Налоги и долги» (1977 г.) М. Миллер учел влияние личных и корпоративных налогов на стоимость компании и показал, что если, наряду с корпоративным налогом на доход, учесть и личный подоходный доход акционеров, то получаемый ими выигрыш ^ от левериджа может быть представлен следующей формулой:

1 -

1 -т

PB

Br

где GL — получаемый акционерами выигрыш от левериджа;

Тс — ставка корпоративного налога;

— ставка личного подоходного налога с дохода от обыкновенных акций;

Трв — ставка личного подоходного налога с дохода от облигаций;

B L — рыночная стоимость долга левериджной фирмы [4; с.151].

Концепция стоимости (цены) капитала позволяет оптимизировать решения финансирования на предприятии.

Основоположником теории портфеля является Г. Марковиц, получивший за свои труды в 1990 г. Нобелевскую премию по экономике. Теория портфеля приводит к следующим выводам: 1) для минимизации риска инвесторам следует объединять рисковые активы в портфели; 2) уровень риска по каждому отдельному виду активов следует измерять не изолированно от остальных активов, а с учетом его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля.

Теория портфеля учит инвесторов тому, как следует измерять уровень риска, но не конкретизирует взаимосвязь между уровнем риска и требуемой доходностью. Данную взаимосвязь конкретизирует модель оценки доходности финансовых активов (САРМ), разработанная У Шарпом, Дж. Линтнером и Дж. Моссином. Ее смысл состоит в том, что требуемая доходность для любого рискового актива представляет функцию из трех факторов: безрисковой доходности, средней доходности на рынке ценных бумаг, индекса колеблемости данного финансового актива по отношению к доходности на рынке в целом.

Прежде чем перейти к рассмотрению модели оценки доходности финан-

совых активов (САРМ), перечислим ряд существенных для нее предположений об инвесторах на фондовом рынке: инвесторы стараются избегать риска; модель рассчитана на один период, так как предполагается, что инвесторы стремятся максимизировать богатство на конец каждого периода; у инвесторов одинаковые представления о доходности и рискованности активов; портфели и ценные бумаги имеют среднюю доходность и одинаковое среднеквадратическое отклонение доходности; существуют безрисковые активы с определенной ставкой, которые доступны каждому инвестору; все активы продаются на рынке, в том числе и поштучно, объем каждого актива ограничен; трансакционные издержки равны нулю; торговля не ограничена налогами и ограничивающими правилами.

Исходя из этих предпосылок модель оценки доходности финансовых активов можно представить следующим образом:

E к)-Rf+Р,[Б Ю- ^

где

е к)

— ожидаемая доходность 1-го

актива;

к — доходность безрискового

актива;

в

показатель систематическо-

го риска для 1-го актива;

е к) — ожидаемая доходность

рыночного портфеля [5, с 175].

Модель оценки доходности основных активов (САРМ) предполагает, систематический риск по активу (в) — это

единственно достоверный показатель риска как для отдельных активов, так и для портфелей. Совокупный риск по портфелю можно представить как сумму систематического и несистематического риска.

Р і.пР і

в

і

2

(У„

(Уп

где Д

показатель систематического

риска для 1-го актива;

у. — ковариация доходности

актива;

2

у — дисперсия доходности со-

^ т

вокупного рыночного портфеля;

у — срднеквадратическое отклонение рыночной ставки доходности;

Р — коэффициент корреляции

• г,т

Я1 и Яш;

уу — среднеквадратическое отклонение 1-го актива [5, с. 180].

Из формулы (8) следует, что рискованность каждого актива зависит от отношения между ковариацией его доходности и дисперсией доходности совокупного рыночного портфеля. Значит, если коэффициент корреляции равен 1, то риск по активу равен риску по совокупному рыночному портфелю. Иными словами, дисперсия доходности актива равна в этом случае дисперсии доходности рынка в целом. А если коэффициент корреляции равен нулю, то премия за риск также равна нулю, поскольку актив не добавляет риска в совокупный риск рынка.

Теория портфеля и модель оценки доходности финансового актива позволяют оптимизировать решения инвестирования или управления активами.

Концепция агентских отношений становится актуальной в условиях рыночной экономики по мере усложнения форм организации бизнеса. Под агентскими отношениями понимают отношения двух участников, один из которых (заказчик, принципал) передает другому (агенту) свои функции. Принципал — собственник, от лица которого действует агент [6, с. 18]. Большинству коммерческих предприятий присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, смысл которого состоит в том, что владельцы компании вовсе не обязаны вникать в тонкости текущего управления ею. Интересы собственников

компании и ее менеджеров не всегда совпадают. Интересы собственников рассчитаны на долгосрочную перспективу и на поддержание финансовой устойчивости предприятия, а интересы менеджеров направлены на краткосрочный период и связаны с максимизацией их дохода. Надо отметить, что агентский конфликт не является обязательным в агентских отношениях. Если отсутствует неопределенность, то есть отсутствует свобода выбора решений агентом и принципал способен оценить действия агента, то конфликта не возникает. За плохую работу агент будет уволен или лишен части вознаграждения. Агентский конфликт можно разрешать наделением менеджеров функциями владения через передачу им части акций предприятия в собственность.

Рассмотренные ранее базовые концепции финансового менеджмента имеют нормативный и позитивный характер. Нормативный характер означает, что теория устанавливает правила поведения финансовых менеджеров. Позитивный характер означает, что теория старается находить взаимосвязь между различными финансовыми явлениями и изучать практическую деятельность финансовых менеджеров, с целью разработки для них рекомендаций и предложений. При практическом использовании теории финансового менеджмента часто не приносят положительного результата, следовательно, возникает дилемма: или теория является неверной, или финансовые менеджеры действуют неправильно. Причины, по которым возникают затруднения при практическом использовании теорий: возможно упрощение практической ситуации из-за принятых допущений, которые не соответствуют реальности (например, концепция идеальных рынков капитала); в некоторых случаях применение рекомендаций невозможно из-за отсутствия необходимых данных. Концепция может быть правильна, но применение ее возможно лишь косвенным образ-

ом (например, теория портфеля Марковица); велика вероятность возникновения ситуации, когда существуют верные теории финансового менеджмента, но финансовые менеджеры поступают по-старому; теория и практика имеют противоречия, которые неустранимы; суще -ствуют различные трактовки одного явления явления по-разному. Например, теория дивидендов и трактовка влияния дивидендной политики на цену акций и капитала. Гордон считал, что дивидендная политика важна и что держатели акций предпочитают дивиденды капитализации. Модильяни и Миллер считают, что дивидендная политика не важна и она не влияет на стоимость капитала предприятия. Финансовые менеджеры должны изучить различные теории финансового менеджмента и принять решение, какой теории придерживаться.

Большой вклад в развитие финансового менеджмента как науки в России внесли такие ученые, как: Балабанов И.Т., Бланк И.А., Золотарев В.С., Ковалев В.В., Крейнина М.Н., Павлова Л.Н., Стоянова Е.С., Шохин Е.И. и другие.

В дореволюционной России успешно развивались финансовые вычисления и анализ баланса благодаря трудам русского математика, финансиста и бухгалтера Лунского Н.С. Получила развитие техника процентных вычислений; обращение векселей, дисконт; техника вычислений по процентным бумагам и акциям; техника вычислений по финансовым операциям с краткосрочными вкладами и ссудами.

С началом рыночных преобразований в России началось формирование финансового менеджмента на микроуровне, объясняющего финансовую дея-

тельность коммерческих предприятий. Основными разделами современной теории финансового менеджмента являются: управление инвестированием, управление финансированием, риск-менеджмент, финансовое планирование, антикризисный финансовый менеджмент (банкротство и финансовое оздоровление) и международный финансовый менеджмент.

Таким образом, в настоящее время идет выработка категориального аппарата финансового менеджмента, как науки, адаптация зарубежных концепций финансового менеджмента к финансовой деятельности хозяйствующих субъектов в России и формирование системного подхода к теории финансового менеджмента.

Библиографический список

1. Бюджетное послание Президента Российской Федерации Федеральному Собранию Российской Федерации о бюджетной политике в 2006 году — СПС «Консультант Плюс».

2. Гражданский кодекс Российской Федерации: части I и II — М.: «Проспект», 2003.

3. Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. — М.: Финансы и статистика, 2004.

4. Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ: Пер. с англ. — М.: Дело, 1999.

5. Ченг Ф.Ли, Джозеф И. Фин-нерти. Финансы корпораций: теория, методы и практика. Пер. с англ. — М.: ИН-ФРА-М, 2000.

6. Теплова Т.В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями: Учебник для вузов. — М.: Гу ВШЭ, 2000.