Затаенная акция

Для того чтобы акции отечественных металлургических компаний возобновили устойчивый рост, необходимо выполнение двух наиболее важных условий — уверенность инвесторов, что у властей есть четкое понимание вывода экономики России из кризиса, и стабилизация политической обстановки.

С начала года российский рынок акций показал существенное падение: индекс РТС снизился на 19%, а индекс ММВБ — на 12% (здесь и далее данные приведены на дату закрытия торгов — 6 мая). Основные причины — события на Украине и негативные макроэкономические тенденции. Наиболее сильно эта ситуация отразилась на акциях компаний машиностроительного, телекоммуникационного, финансового и электроэнергетического секторов. Ситуацию же, сложившуюся с котировками акций металлургических компаний, можно оценить как неоднозначную.

С одной стороны, индекс "ММВБ Металлургия", снизившись лишь на 2% с начала года, показал относительную устойчивость на фоне обвального падения некоторых других отраслей, например машиностроения (-27%) или компаний телекоммуникационного сектора (-22%). С другой стороны, этот рост обеспечили главным образом две бумаги из сектора цветной металлургии — ГМК "Норильский никель" и "Русал". Вес этих акций в индексе "Металлургия" составляет 16,68% и 7,03% соответственно. Так, РДР "Русала" с начала года выросли на 50%, "Норильского никеля" — на 19%.

Котировки же представителей сталелитейной отрасли и угольной промышленности, напротив, продемонстрировали весьма болезненное падение. Лидером выступили обыкновенные акции "Мечела", подешевевшие с начала текущего года на 43%. Основная причина — непомерно высокий долг компании и опасения инвесторов относительно возможной распродажи активов. Несильно отстали бумаги "Распадской": падение составило 38% вследствие слабой конъюнктуры рынка коксующегося угля. Расписки Evraz Group на London Stock Exchange снизились на 27%. В районе 20% оказалось снижение котировок НЛМК, ММК и ТМК.

Таким образом, котировки "Норильского никеля" и "Русала" своим движением против рынка фактически вытянули металлургический сектор из минуса. Бумаги "Русала" росли на ожиданиях высоких дивидендов от "Норильского никеля", которые могут помочь компании снизить долговую нагрузку. Кроме того, недавние решения Лондонского высокого суда относительно изменений в правилах торговли на Лондонской бирже металлов должно позитивно отразиться на ценах на алюминий и на спотовых премиях на металл.

Что касается "Норильского никеля", эта бумага росла прежде всего на ожиданиях высоких дивидендов и на росте цен на никель вследствие запрета экспорта никелевой руды из Индонезии. Так, если вспомнить обещание компании платить в виде дивидендов 50% EBITDA, то за 2013 год акционеры могут рассчитывать на $2 млрд совокупных выплат, учитывая, что EBITDA составила $4198 млн. Таким образом, дивиденд на акцию может составить около 480 руб., что соответствует доходности на цену закрытия 11 апреля около 7%.

Компании черной металлургии, даже несмотря на сезонное оживление в строительной отрасли и увеличение цен на стальной прокат, не смогли порадовать инвесторов ростом котировок. В условиях стагнации экономики, массового оттока капитала и высокой политической напряженности такие компании, характеризующиеся высоким коэффициентом beta, обычно показывают динамику, опережающую рынок вне зависимости от направления движения.

В отличие от "Норильского никеля" и "Русала", где есть четкие и понятные точки роста, в секторе черных металлов подобных драйверов не нашлось. Вместе с тем существует вероятность того, что во втором полугодии 2014 года этот сектор может выстрелить. Но для этого, во-первых, должна стабилизироваться политическая обстановка. Во-вторых, российские власти должны представить более изящные варианты выхода из экономического кризиса, чем девальвация рубля.

Соблюдение этих двух условий может остановить отток инвестиций из РФ и изменить направление движения денег на противоположное. В случае восстановления фондового рынка инвесторы будут смотреть на наиболее недооцененные истории с коэффициентом beta больше 1. В частности, компании черной металлургии РФ по мультипликатору EV/EBITDA`2015 выглядят дешевле аналогов с развитых рынков на 14%, а с развивающихся — на 21%. Плюс ко всему в мае--июне компании начнут публиковать отчетность за первый квартал 2014 года, где позитивный эффект девальвации рубля может проявиться в росте рентабельности. Что касается "Норильского никеля" и "Русала", то по мультипликаторам их акции торгуются существенно дороже аналогов вследствие роста котировок за последние несколько месяцев.

Сравнительная стоимость акций российских и зарубежных компаний цветной металлургии

Mcap

EV
EV/EBITDA
P/E
2014E
2015E
2014E
2015E
Норильский никель
28419
33129
7,2
6,5
11,6
10,1
Русал
6898
17022
19,0
13,6
16,4
9,0
Median
13,1
10,0
14,0
9,6
Developed markets
BHP Billiton
182448
215258
6,7
6,5
12,6
12,7
VALE
72137
99381
4,7
4,6
6,4
6,2
RIO Tinto
103401
127211
5,9
5,5
10,0
9,1
Xstrata
51647
70000
8,0
6,9
14,4
11,9
Anglo American
35831
51649
6,0
5,5
14,3
12,0
Median
6,0
5,5
12,6
11,9
Emerging markets
Freeport-McMoran
35234
59039
6,1
5,3
13,6
11,2
Antofagasta
13189
13817
5,6
5,3
15,9
15,6
Southern Copper
Corp
25173
27525
9,6
7,9
17,0
13,8
Jiangxi Copper
6362
7408
8,1
7,9
12,9
12,6
KGHM
7450
8184
5,1
5,1
9,7
9,7
Anglo Platinum
12804
13893
12,9
9,8
33,6
19,3
Impala Platinum
7129
7782
13,9
9,0
32,3
18,0
Northam
1574
1597
30,5
8,8
146,8
17,0
Aquarius Platinum
544
743
16,9
10,8
neg.
27,0
Median
9,6
7,9
16,5
15,6

Сравнительная стоимость акций российских и зарубежных компаний черной металлургии

Капитализация

EV
EV/EBITDA
2014E
2015E
НЛМК
7209
9939
5,8
5,3
Северсталь
6365
10039
4,8
4,3
ММК
1855
4869
4,8
4,5
Мечел
774
10602
12,5
10,1
Распадская
368
29814
9,5
4,9
Evraz Group
2035
8741
5,0
4,6
ТМК
2391
5991
5,9
5,5
Median
5,8
4,9
Developed markets
Nucor
16143
19305
9,3
7,1
US Steel
3888
7224
5,8
5,3
Mittal Steel
27167
46032
5,7
5,1
Voestalpine
7683
11968
6,2
5,7
Thyssen Krupp
15302
19824
6,5
5,3
Nippon Steel
24677
52546
8,3
7,3
Median
6,3
5,5
Emerging markets
POSCO
26313
44270
7,0
6,4
China Steel
13154
20272
10,4
9,8
Baoshan
10779
20008
5,9
5,5
Erdemir
4578
5972
6,3
6,1
Gerdau
9844
16656
6,3
5,8
Tata Steel
6759
15772
6,0
5,4
Median
6,3
5,9