"Сейчас хорошее время для того, чтобы войти на рынок"

Приостановка торгов на биржевых площадках на прошлой неделе стала первой мерой финансовых регуляторов, направленных на стабилизацию финансового рынка. Затем последовали временный запрет на торговлю в долг, анонсирование планов выкупа бумаг госкомпаний с рынка, покупка ВЭБом проблемного Связь-банка. Действенность всех этих мер для поддержания российского фондового рынка в интервью "Ъ" оценил генеральный директор фондовой биржи ММВБ АЛЕКСЕЙ Ъ-РЫБНИКОВ.

— Какие основные причины привели к обвалу российского рынка на прошлой неделе?

— Причин было несколько. Первопричина — это глобальные события, которые привели к драматическому падению цен на российские бумаги. В какой-то момент в условиях падающего рынка люди перестали исполнять ранее заключенные сделки, платить по обязательствам, в том числе и по сделкам репо. Дальше это пошло по цепочке и стало нарастать как снежный ком. Ты перестаешь платить, потом твой контрагент, который должен получить от тебя денежные средства, тоже начинает испытывать проблемы. Стоимость ценных бумаг в портфеле падает, а если ты не можешь еще перереповаться, ты вынужден продавать бумаги из портфеля. Все это сплелось и привело к паническим настроениям, которые мы видели. В результате во вторник 16 сентября индекс ММВБ упал более чем на 17% — такого снижения не было за последние десять лет.

— Некоторые крупные брокеры жалуются, что в начале прошлой недели сразу несколько крупных банков закрыли лимиты на Россию, в результате они остались с бумагами на руках и практически без средств для дальнейшей работы. То есть одну из определяющих ролей сыграл испуг западных контрагентов?

— Конечно, они тоже поддались панике, и поэтому даже кредитоспособные участники российского рынка оказались не в состоянии получать деньги для своих операций под залог ценных бумаг. Иностранцы толпами выходили с российского рынка еще в августе--начале сентября. Тем не менее еще три недели назад в Москву прилетали риск-менеджеры многих западных инвестиционных банков, чтобы посмотреть на ситуацию и определить, что делать дальше. Мы общались со многими из них и интересовались, будут ли они закрывать кредитные линии на Россию. Все в один голос говорили: нет. Конечно, линию закрыть легко, открывать ее потом будет очень сложно из-за серьезной конкуренции. Но, видимо, в какой-то момент соображения будущего развития бизнеса были отодвинуты на задний план, и западные банки спешно в массовом порядке позакрывали лимиты. В условиях паники это привело к тому, что наши участники рынка ценных бумаг остались без денег. Поэтому отсутствие иностранного фондирования послужило краткосрочным фактором обвала, а может быть, даже и триггером.

— Разве ситуация на российском рынке может стабилизироваться без иностранных кредиторов и инвесторов?

— Во-первых, лимиты закрыты не навсегда. Иностранные банки и инвесторы тоже начнут возвращаться на наш рынок, который сейчас довольно серьезно недооценен. Во-вторых, сейчас многим в России стало понятно, что развитием фондового рынка надо серьезно заниматься, и это создаст гораздо более долгосрочный задел для стабилизации.

— Как развивался рынок репо, который на самом деле таил в себе столько скрытых рисков?

— С экономической точки зрения репо — это получение денежных средств под залог ценных бумаг. Это механизм, десятки лет использовавшийся во всех странах мира, в том числе и в России. При этом, как свидетельствует международный опыт, размеры рынка репо гораздо больше, чем обороты на рынке активов, используемых для репо. Принятые в последние несколько лет в рамках группы ММВБ решения по развитию рынка репо позволили создать эффективный и удобный инструмент для участников рынка. В результате рынок репо вырос до размеров ежедневного оборота 100-150 млрд руб. только в рамках фондовой биржи ММВБ. Не следует также забывать и то, что именно через наши механизмы осенью прошлого года Банк России предоставлял основную часть ликвидности российской банковской системе. Причина понятна, ведь несомненным преимуществом российского рынка репо является его биржевой характер — большая часть сделок (хотя понятно, что не все) регистрируется на бирже и исполняется через систему клиринга и расчетов ММВБ. Кстати, именно эта транспарентность рынка и дала возможности и средства для борьбы с проблемами, так как мы быстро могли не только идентифицировать проблемных участников, но и видеть будущие обязательства.

— Неужели никогда ни у кого не возникало сомнений в безрисковости этого инструмента?

— В условиях нормального рынка участники, которые предоставляли деньги под залог ценных бумаг, считали этот инструмент безрисковым. Кредитный риск контрагентов интересовал участников гораздо меньше. Кредиторы понимали, что, если контрагент им не заплатил, у них остается портфель ценных бумаг, который был передан по первой части сделки репо. Все это работает в таком режиме ровно до той поры, пока цены на рынке не начинают падать. В условиях огромного падения цен, если контрагент не вернул деньги кредитору, он остается с портфелем ценных бумаг, который дешевеет на глазах и скорее всего не покроет те убытки, которые можно получить от его продажи.

— То есть чувство риска у участников этого рынка притупилось?

— Именно так. На рынке была ликвидность, и портфель всегда можно было реализовать без убытков. Риск-менеджеры обращают внимание и ставят лимиты на инструмент и контрагента, с которым ты можешь работать на рынке репо. Если проанализировать произошедшую ситуацию, складывается ощущение, что риск-менеджмент многих участников рынка репо ориентировался только на качество самого инструмента и не смотрел на качества заемщика.

— Но ведь цены акций начали падать с 20 мая. Почему такая чрезвычайная ситуация возникла на рынке репо только на прошлой неделе?

— Когда рынок падает плавно на 1-3% в день, дисконт цены ценной бумаги, по которой она идет в репо (так называемый haircut), позволяет отыгрывать это падение. Каждая последующая сделка заключалась дешевле. На прошлой неделе цены упали настолько, что даже в случае продажи портфеля кредиторы несли бы колоссальные убытки. В результате контрагенты оказались не в состоянии исполнять свои обязательства.

— На прошлой неделе свои обязательства не смогли исполнить только отдельные контрагенты или все?

— Отдельные. Проблема была локализована в нескольких банках и брокерских компаниях. Одним из них был "КИТ Финанс", который в понедельник 15 сентября не исполнил обязательства по сделкам репо на 7 млрд руб. Проблемы одного банка не означают, что нужно срочно бежать на рынок и вливать ликвидность. Правила работы на нашем рынке репо таковы, что после того как в надлежащую дату исполнения участники не исполнили свои обязательства по расчетам, у них есть еще один технический день для того, чтобы рассчитаться. Во вторник сумма неисполненных обязательств на рынке, по которым еще можно было рассчитаться, составляла 29 млрд руб., большая часть этой суммы приходилась на "КИТ Финанс". Тогда стало понятно, что существует большой риск неисполнения этих обязательств.

— Почему тогда в среду торги все-таки открылись?

— Хотя ситуация на рынке и исполнение обязательств по сделкам и связаны между собой, но связь эта непрямая. Решение не открывать рынок — это системное решение, которое может быть принято только на уровне регулятора. Для этого должны быть очень серьезные основания, в том числе и формальные.

— В каких случаях биржа может принять решение о приостановке торгов?

— Если технический индекс открытия упал более чем на 12%, но менее чем на 15% по сравнению со значением индекса на закрытие предыдущего торгового дня, то мы приостанавливаем торги на час. Если падение превышает 15%, то мы приостанавливаем торги и можем их возобновить не ранее чем через день или в случае получения предписания ФСФР.

— Вы не планируете менять эти правила?

— Эти правила задаются регулятором. На мой взгляд, правила работали эффективно, и нет необходимости их менять.

— Тем не менее в среду 17 сентября эти правила не позволили бирже остановить торги, и торги остановил сам регулятор...

— Та остановка, которая была в среду, была сложным, но очень важным системным решением ФСФР. Оно остановило рынок от паники и дальнейшего падения, позволив участникам рынка остановиться, отдышаться и попытаться развязать ситуацию с рынком репо. Именно это решение позволило участникам рынка собраться в среду, обсуждать ситуацию, наметить стабилизационные меры и в четверг начинать эти меры реализовывать. В четверг через госбанки — Газпромбанк, Сбербанк и ВТБ — на рынок начала поступать ликвидность, госбанки начали кредитовать участников рынка под залог портфелей ценных бумаг. В этот день работал только рынок репо — участники могли заключать новые сделки, пролонгировать существующие обязательства и исполнять свои обязательства по сделкам репо. После этого появилась информация о стабилизационных мерах правительства, серия положительных новостей из США, и у рынка появилась возможность восстановиться.

— Но ведь были некоторые недовольные участники рынка, которые полагали, что приостановить торги — это все равно, что спрятать голову в песок. Вы не разделяете их мнение?

— Я считаю принятое решение правильным и своевременным. Оно исходило из интересов рынка в целом.

— На прошлой неделе вы говорили, что четверг, когда происходило "расшитие" сделок репо, станет чистилищем для российского рынка. Каковы итоги? Рынок очистился от ненадежных контрагентов?

— Проблемные контрагенты стали видны, все эти имена были уже названы. Вопрос, кто из этих проблемных игроков будет куплен кем-то другим, а кто не будет куплен и, видимо, прекратит свое существование. На мой взгляд, окончательно ситуация разрешится в течение ближайших недель или даже дней. Но тот факт, что подавляющее большинство контрагентов исполнили свои обязательства, позволил закрыть проблему. Какие конкретно имена исчезнут с рынка, мы увидим.

— Помимо проблемных организаций, таких, как "КИТ Финанс", Связь-банк и "Антанта Капитал", у вас на сайте среди тех, кто не исполнил обязательства, числятся Номос банк, "Ди Си Кэпитал", "Центринвест Секьюритис", "Евразия-центр" и др. Можно сказать, что эти организации постигнет та участь, что и "КИТ Финанс" и Связь-банк?

— Пока не знаем. Они числятся в списке как не исполнившие обязательства. Но, может быть, они еще рассчитаются на двусторонней основе.

— А когда можно будет делать выводы, относить ли их к числу ненадежных контрагентов?

— На мой взгляд, это очень быстро станет понятно, потому что появление в списках не исполнивших обязательства, видимо, практически автоматически приведет к тому, что новые сделки с этими игроками заключаться не будут. Соответственно, если с ними не заключают новые сделки, не предоставляют ликвидность, а им нужно рефинансировать портфели, то им будет очень тяжело. Иногда в этих списках появляются и вполне приличные имена. Дело в том, что если контрагент перед тобой не исполняет обязательства, то на практике некоторые компании принимают решение тоже перед этим контрагентом не исполнять обязательства. Это все описывается термином "кросс-дефолт".

— Покупка Михаилом Прохоровым доли в "Ренессанс Капитале" — это спасание утопающего?

— Обе стороны действовали в своих экономических интересах, никто никого не спасал. Частный инвестор считает эту инвестицию интересной, вложил деньги в этот бизнес. Но, конечно, время для инвестиций выбрано интересное. Сейчас оценки стоимости банков и брокерских компаний сильно упали. Понятно, что сейчас в этот бизнес входить лучше, чем год назад. Хотя может быть, имеет смысл еще полгода подождать. Время покажет.

— Но ведь на следующий же день после сделки агентство Fitch понизило прогноз по рейтингу дефолта эмитента со "стабильного" на "негативный", объясняя это тем, что у банка могут быть серьезные проблемы, в частности с риск-менеджментом. Вы считаете, что эту инвестицию нельзя назвать рискованной даже после этого?

— Покупка инвестиционного банка даже на нормальном рынке — очень рискованная вещь. Как сделать так, чтобы команда, от которой все зависит, не разбежалась? В условиях, когда финансовая система находится в сложном положении, этот риск становится меньше, но возникают чисто финансовые и кредитные риски. Не сомневаюсь, что группа ОНЭКСИМ все это знает и хорошо просчитала.

— К каким негативным последствиям может привести запрет ФСФР на маржинальную торговлю?

— Как экстраординарная мера это было правильное решение, потому что это еще одно ведро холодной воды, вылитое на разгоряченных участников рынка. Но навсегда отменять маржиналку не стоит. Во-первых, российские активы торгуются и на других рынках — в Лондоне, на внебирже. Поэтому если запрещать маржиналку здесь, она будет вылезать через другой рынок. Во-вторых, маржинальная торговля дает бирже определенный элемент дополнительной ликвидности. Если ее запретить, ликвидность упадет. Кроме того, при длительном запрете клиенты будут отстраивать другие схемы кредитования и рефинансирования своих портфелей и принятия маржинальных позиций. Участники отстроят схему, только эта схема уже не будет подразумевать торги на фондовой бирже, и не факт, что она будет работать в России.

— Биржа планирует совершенствовать систему риск-менеджмента?

— Да, ММВБ сейчас активно занимается этой тематикой в разрезе срочного и валютного рынков, фондовый тоже стоит в плане.

— Какие изменения необходимо реализовать на рынке акций, чтобы не допустить таких сбоев, как в среду?

— Основной режим торгов у нас основан на стопроцентном предварительном депонировании активов. Проблема была в первую очередь с исполнением двусторонних обязательств, обеспечение по которым поставляется к моменту расчетов. Системное решение состоит в отходе от двусторонних обязательств и введению центрального контрагента. Центральный контрагент будет стороной по сделкам или обязательствам. В случае неисполнения обязательств участника рынка по отношению к центральному контрагенту тот должен будет все равно исполнять свои обязательства по отношению к добросовестным участникам.

— Если бы сейчас на российском рынке был центральный контрагент, кризис на рынке репо был бы не таким глубоким?

— На зарубежных биржевых площадках благодаря наличию центрального контрагента банки, заключавшие сделки с Lehman Brothers, которые были переданы в клиринг центральному контрагенту, не понесли убытки при его банкротстве. Центральный контрагент убирает из системы двусторонние риски. То есть при его наличии происходит замещение двусторонних рисков в системе на концентрацию риска в центральном контрагенте.

— Почему сейчас нельзя директивно ввести центрального контрагента в России?

— Потому что нужно вносить изменения в законы о залоге, скорее всего в Гражданский кодекс, в закон о банкротстве, в закон о банкротстве кредитных организаций, поправки в Налоговый кодекс и, судя по всему, еще дополнительные изменения в закон о рынке ценных бумаг.

— Как ситуация прошлой недели отразилась на самой бирже?

— Во-первых, у нас сильно — примерно в 2-2,5 раза — упал оборот в основном режиме. Это привело к снижению объема получаемых комиссий. На прошлой неделе у нас приостанавливались торги, то есть количество торговых часов по факту было меньше, что также выразится в недополученных доходах. По итогам квартала и по году в целом мы получим прибыль, но финансовый результат 2008 года по фондовой бирже ММВБ с высокой степенью вероятности окажется в несколько раз хуже, чем в прошлом году. По группе ММВБ в целом такого падения не прогнозируется.

— Считаете ли вы принятые на прошлой неделе стабилизационные меры достаточными?

— На прошлой неделе государство принимало меры по краткосрочной стабилизации ситуации. На мой взгляд, сейчас мы вступаем в полосу сначала среднесрочных, а потом уже более длинных мер. Среднесрочные меры уже были названы президентом, премьером, министром финансов — например, выкуп акций российских компаний. Но такие меры за два дня не реализуешь. Обсуждение механизмов уже началось, надеюсь, они будут реализованы в течение одного-двух месяцев. Долгосрочные меры — это концепция создания мирового финансового центра, стратегия развития финансового рынка, которую готовит ФСФР, концепция долгосрочного социально-экономического развития до 2020 года, в которой тоже есть глава о развитии российской финансовой системы. Но это даст эффект года через два-три.

— Вы по-прежнему считаете, что финансовым центром может стать страна, откуда массово бегут инвесторы?

— На мой взгляд, необходимость развития российской финансовой системы, которая сейчас всем абсолютно очевидна, будет реализована в конкретных шагах. Например, ММВБ как биржа заинтересована в том, чтобы у нас обращались иностранные ценные бумаги и работали иностранные инвесторы. У нас сейчас есть шансы двинуться в эту сторону, потому что сейчас обеспечено необходимое внимание к финансовой системе со стороны государства.

— Вы не разделяете мнение, что события последних месяцев — вокруг ТНК-ВР, "Мечела", в Грузии — распугали зарубежных инвесторов, и у них в корне изменилось отношение к России?

— В 1998 году казалось, что иностранные инвесторы ушли навсегда. Двух лет не прошло, как они начали возвращаться. А сейчас негативное влияние на рынок оказала чистая политика. Политика политикой, но инвесторам деньги-то надо зарабатывать.

— Чем нынешняя ситуация похожа на события 1998 года, а чем отличается от них?

— Отличается она тем, что фундаментально экономическая ситуация сейчас совершенно другая. Интенсивный экономический рост, высокие цены на нефть. Наверное, в тот день, когда индекс обвалился на 17%, психологически у многих состояние было примерно такое же, как десять лет назад. Но и сейчас мир не рухнул, финансовая система не рухнула.

— Не приведет ли выкуп государством акций госкомпаний к росту котировок пяти-шести "голубых фишек" при том, что остальной рынок продолжит снижаться?

— Выкупать можно по-разному. Покупателем может выступать государство, а могут и отдельные компании-эмитенты в целях управления своим капиталом и для работы с акционерами. У инвесторов, которые будут выступать продавцами, появятся свободные средства, и их надо будет куда-то вкладывать. И если они до этого инвестировали в российский рынок, то с высокой степенью вероятности они переложатся в российские же инструменты, только уже в расчете на повышение эффективности инвестиций.

— Кто именно будет инвестировать в российский рынок?

— Частные российские инвесторы. На прошлой неделе у нас был огромный приток новых брокерских счетов. За неделю мы зарегистрировали примерно 7 тыс. счетов при среднем показателе 1,5-2 тыс. Люди видят, что существующий кризис предоставляет им новые возможности. Сейчас хорошее время для того, чтобы войти на рынок. Наши докризисные социологические исследования показывали, что на временной дистанции примерно год-два можно было ожидать, что порядка 5-6 млн человек выйдут на фондовый рынок и начнут совершать на нем операции. Получилось так, что на прошлой неделе россияне получили гигантскую порцию пиара фондового рынка. Я не исключаю, что те самые 5-6 млн человек могут оказаться на фондовом рынке гораздо быстрее, чем мы предполагали. Есть и негативная сторона. До кризиса более 30% респондентов считало, что если они понесут убытки на фондовом рынке, то эти убытки им покроет государство. Вот если сейчас опросить тех же самых товарищей, то это будет уже не 30%, а гораздо больше, потому что — исходя из событий прошлой недели — со стороны может создаться впечатление, что именно государство покрывает убытки на фондовом рынке и всех спасает. Но это не так. Государство не убытки покрывало, а предоставляло через госбанки ликвидность для того, чтобы расшивать цепочку неплатежей. То есть сейчас может произойти неприятная ситуация, когда неподготовленная публика рванет на рынок с мыслью "налетай — подешевело". Но рынок-то есть рынок, гарантии постоянного роста рынка никто не дает. Поэтому, на мой взгляд, тема финансовой грамотности и финансовой культуры должна выдвигаться сейчас на первый план.

— Возможно ли в этом году повторение ситуации прошлой недели?

— В краткосрочном плане мы затушили пожар. Дали рынку ликвидность, возможность отдышаться и начать отыгрывать положительные новости. Но глобально проблема мировой финансовой системы не разрешена. При этом, на мой взгляд, в таких масштабах, как на прошлой неделе, скорее всего ситуация не повторится. Все получили хороший урок — сейчас риск-менеджеры банков и инвестиционных компаний десять раз подумают, давать ли возможность своим трейдерам рефинансировать портфели у какого-то конкретного контрагента, который может и не исполнить обязательства.

— Многие эксперты полагают, что российский рынок восстановится не раньше 2010 года. А каков ваш прогноз?

— Шансы есть, что это произойдет быстрее. Все будет зависеть от скорости восстановления доверия иностранных инвесторов и действий российских внутренних инвесторов. Кроме того, если государство будет настойчиво реализовывать свой план действий по развитию финансовой системы, это станет дополнительным очень позитивным фактором. Это все заметят и оценят, и все захотят сесть на этот поезд побыстрее.

— Какой наиболее пессимистичный сценарий развития российского рынка возможен в ближайшее время?

— Замедление экономики, потому что финансовый рынок отражает то, что творится в реальной экономике.