Бумага дороже денег

       На вопрос, какие российские бумаги надо покупать в следующем году, ответить проще простого: покупать надо все. Не потому что российская экономика такая хорошая. Просто денег на рынке будет явно больше, чем бумаг. А значит, бумаги подорожают.

    Трудно быть провидцем: всегда есть риск, что в случае чего побьют. Но сейчас ситуация, судя по всему, нестандартная. Практически со 100-процентной вероятностью можно сказать, что в 2003 году российские бумаги будут расти в цене. Иного выбора просто нет.

     Судите сами. В этом году на всех без исключения рынках наблюдался уверенный рост. Вызван он был тривиальной причиной. После денежного голода прошлого десятилетия ситуация кардинально изменилась. В связи с ростом цен на нефть в Россию потекли нефтедоллары. Центробанк печатал рубли, чтобы их скупать, и эти рубли поступали в экономику.

     С другой стороны, в самой этой экономике особых успехов не наблюдалось. До сих пор большинство российских предприятий оцениваются инвесторами как весьма сомнительные заемщики — и денег им никто давать не рискует. Просто потому, что до сих пор в России успешно осваивали средства только крупные экспортно-ориентированные корпорации; долгосрочная же стабильность всех остальных вызывала серьезные сомнения.

     Все это привело к парадоксальной ситуации. С одной стороны, деньги экономике нужны. С другой — предприятий, способных отработать заемные средства, немного. Результат мог бы предсказать и младенец. Деньги должны были пойти надежным заемщикам, и для них кредитные ресурсы резко бы подешевели.

     Правда просто? Не совсем. Избыток денег — это, как учила марксистская наука, лишь "объективная причина". Субъективные же, судя по всему, были несколько иные. Представьте, что вы директор крупной корпорации, которой нужен крупный кредит. И вы беседуете с директором среднего банка, которому вроде как денег некуда девать, стремясь уговорить его этот кредит выдать. Что он вам скажет? Он скажет: "Конечно, дам — но по нормативам Центробанка я могу выделить только 50 млн руб. одному заемщику, а вам нужен 1 млрд руб.". Тогда вы идете к другому банкиру, более крупному, который может вам дать требуемую сумму. Но здесь опять проблема — этот банкир знает, что таких, как он, единицы, а таких заемщиков, как вы, сотни. Что поделать — неразвитость финансового сектора. И тогда вы приходите к логичному выводу: нужно занять понемногу у мелких кредиторов. Собственно, так и родился в России рынок облигаций.

     А дальше начался лавинообразный процесс. Если на начало этого года объем рынка облигаций оценивался в 65 млрд руб., то в настоящее время — уже в 97 млрд руб. Объем находящихся в обращении векселей оценивается в 150 млрд руб.

     Вместе с тем говорить о том, что рынок достаточно ликвиден, пока рано. Как потому, что многие выпуски по сути заменяют собой кредиты (банки раскупают их и держат в портфелях до погашения), так и потому, что на рынок пока не вышел массовый частный инвестор (понятно, что вторая причина во многом следует из первой). Причем предпосылки для выхода на рынок массового инвестора явно есть: количество свободных денег на руках у населения постоянно увеличивается (достаточно сказать, что остатки на банковских депозитах физлиц с начала года выросли примерно на 30%), а процентные ставки по облигациям выше, чем по банковским вкладам.

     Но опять-таки, и в данной сфере уже в начале будущего года возможны серьезные изменения. В частности, интерес к облигационному рынку в целом может значительно активизироваться, если Минфин сдержит обещание начать выпуск гособлигаций для населения в виде пластиковых карт.

     Также отметим, что до сих пор развитие этого сегмента рынка сдерживалось двумя факторами: наличием 0,8-процентного регистрационного сбора на эмиссию облигаций (де-факто это налог) и сложностью самой процедуры регистрации эмиссии. В результате экономически выгодными оказались только крупные (от 300 млн руб.) облигационные займы, что закрыло путь на рынок предприятиям среднего размера.

     Но уже в следующем году ситуация должна измениться. Во-первых, депутаты профильных комитетов Госдумы уже заявили о намерении снизить налог на эмиссию по крайней мере в три-четыре раза. Во-вторых, со следующего года ФКЦБ обещала приступить к программе так называемых краткосрочных облигаций (возможно, все выпуски, кроме первого, пойдут вообще без регистрации, что означает отмену регистрационного сбора). Их регистрация будет происходить по упрощенной схеме, и это должно снизить порог выхода предприятий на рынок.

     Но даже если власти не пойдут навстречу рынку, уже предложены схемы, позволяющие, например, обойти 0,8-процентный налог. Так, недавно инвесторы и биржевики предложили РАО ЕЭС разбивать свои эмиссии — 1/4 объема эмиссии выпускать в виде облигаций, а 3/4 — в виде векселей с аналогичными параметрами. Публичное размещение облигаций должно задать объективный уровень цен, после чего инвесторы раскупят векселя на тех же условиях. Из этого примера, кстати, видно, что все большую популярность на рынке приобретают так называемые финансовые векселя — то есть векселя, выполняющие ту же роль, что и облигации.

     Что из всего этого следует? Да вывод прост. Посмотрите на программу заимствований Минфина, которую излагает замминистра финансов Белла Златкис (см. стр. 50). Из нее следует, что особо большого количества денег Минфин в 2003 году не привлечет. Правда, госпожа Златкис обещает рост ставок на рынке госдолга; но это трудновыполнимая задача в условиях бюджетного профицита — ведь заемные деньги, по большому счету, государству девать некуда.

     А теперь оценим ситуацию. Насколько же выгодно купить российские бумаги сейчас? За такое решение — рынок госдолга, где уже и так отрицательные (с учетом инфляции) доходности, плюс рынок корпоративных облигаций, где больше инвесторов, чем эмитентов. А это явные предвестники падения доходности, а значит, повышения цен. Плюс к этому — дополнительный приток денег на рынок в связи с реализацией пенсионной реформы, согласно которой каждый гражданин найдет себе пенсионный фонд, а каждый фонд будет искать, куда эти деньги вложить. Против — абстрактное желание Минфина поднять ставки и вероятность того, что США помирятся с Ираком, что приведет к резкому падению цен на нефть. Но лично я на примирение Джорджа Буша с Саддамом Хусейном не поставил бы.

ПЕТР РУШАЙЛО