Инвестирование малых венчурных предприятий как приоритет России

инвестирование малых венчурных предприятий как приоритет россии

Н. В. тулайков,

кандидат экономических наук, доцент кафедры «Экономика и финансы» E-mail: NITUL@OREL. ru Н. В. ивлева,

кандидат экономических наук, доцент кафедры «Экономика и финансы» E-mail: ivleva_nv@mail. ru Орловская региональная академия государственной службы

Переход России на инновационный путь развития является предметом дискуссий как на уровне исполнительной и законодательной власти, так и среди экспертов, аналитиков, предпринимателей. Особое место занимает вопрос о будущем развитии национальной венчурной системы — одной из основных компонент инновационной инфраструктуры. Объем венчурных инвестиций в России еще остается незначительным, находится в стадии становления. Авторами раскрыта специфика процесса венчурных инвестиций в малый бизнес.

Ключевые слова: инновационные проекты, малые предприятия, венчурная система, венчурное инвестирование, малый бизнес.

Аналитики опасаются, что серьезнее всего финансовый кризис скажется на основных макроэкономических показателях России, реальном секторе экономики. Исходя из предпосылки, что сегодня российская экономика в значительной мере зависит от спроса на энергоносители, можно сделать вывод, что одной из основных причин кризиса, в упрощенном виде, можно считать слабое влияние инновационных процессов в бизнесе.

Эмпирически доказано, что венчурный капитал является важнейшим источником инвестирования малого бизнеса, связанного с разработкой и реализацией инновационных технологий, а значит — эффективным антикризисным инструментом. Появление венчурного капитала в коммерциализации научно-технической продукции может значительно упростить доступ инновационных компаний к финансовым ресурсам.

Так, практика инновационного развития передовых стран свидетельствует о том, что от половины до двух третей передовых производственных технологий были разработаны малыми инновационными фирмами в рамках венчурного инвестирования. Актуальность рассматриваемой проблемы определяется необходимостью активизации инвестиционной деятельности в инфраструктуре малого предпринимательства как важнейшего условия научно-технического реформирования современной российской экономики.

В мировой практике венчурное инвестирование представляет собой основной источник финансирования инновационной деятельности малых предприятий. Его объем достигает десятков миллиардов долларов. Отдельные малые инновационные компании, обладая уникальными технологиями и продуктами, быстро растут и меняют рынок (Cisco sistems, Yahoo, Coogle и др.), становятся новыми лидерами мировой экономики [3, с. 36]. Малое инновационное предприятие функционирует в определенной среде, которая оказывает воздействие как на условия его возникновения, так и на условия его деятельности. При этом ключевыми элементами такой среды являются организации, определяющие создание и становление малых инновационных предприятий, а также совокупность факторных условий (национальная и рыночная макросреда), определяющих само их существование.

Для того чтобы определить истинное место венчурного бизнеса в структуре малых предприятий, следует отметить, что целью управления венчурными

- 15

фондами являются планирование и коммерческая реализация портфелей инновационных проектов. Как правило, основными принципами управления проектами венчурного фонда являются:

• принцип селективного управления (составление проектов по приоритетным направлениям развития;

• принцип целевой ориентации — установление взаимосвязей между потребностями в проектах и возможностями их осуществления);

• принцип обеспеченности — обеспечение проекта необходимыми и достаточными для его реализации финансовыми, информационными и материальными ресурсами;

• принцип вариативности — необходимость выбора и обоснования включения инновационного проекта в портфель фонда в результате сопоставления альтернативных вариантов. Анализируя процессы формирования института венчурных инвестиций в малый бизнес в России на основе партнерства общества и бизнеса, можно сделать некоторые выводы. Например, создание инновационного бизнеса всегда связано с рядом проблем и трудностей.

Одна из таких проблем — где взять деньги для старта? Дело в том, что банки очень неохотно работают с начинающими предпринимателями. И это естественно, ведь риск, что деньги не вернутся, в данном случае очень велик. Каковы же проблемы кредитования венчурного малого бизнеса сегодня? Практика подсказывает, что в первую очередь, это следующие проблемы:

1) отказы банков предоставлять кредиты начинающим предпринимателям ввиду высокой степени риска;

2) отказы банков предоставлять кредиты начинающим предпринимателям из-за невозможности оценить платежеспособность заемщика;

3) высокие процентные ставки для начинающих предпринимателей.

Тем не менее, в настоящее время достаточно инвесторов, которые занимаются кредитованием начинающих предпринимателей, поскольку российская практика венчурного инвестирования противоречива и неоднозначна, а именно:

• в России впервые создаются модель государственного стимулирования инноваций и институт венчурного бизнеса такого масштаба;

• частный бизнес адаптируется к глобальной венчурной модели — учится увеличивать стоимость инновационных компаний и ориентироваться на капитализацию как главный критерий успеха.

При этом видятся наиболее эффективными с точки зрения стимулирования развития венчурного предпринимательства в России следующие виды государственной поддержки:

• государственные прямые инвестиции в приоритетные проекты;

• страхование и другие формы обеспечения инвесторов венчурных фондов, вкладывающих средства в эти компании;

• поддержка развития финансирования ранних стадий, например, путем покрытия некоторых расходов фондов, таких как расходы на экспертизу или текущие расходы, что поможет увеличить доход от портфельных инвестиций и снизить риски инвестирования;

• интегрированная, четкая и эффективная система по защите прав на интеллектуальную собственность;

• обучение и подготовка предпринимателей, формирование эффективной коммуникативной среды.

Если говорить о перспективах дальнейшего партнерства государства и частных инвесторов, то представляется, что государству, обществу и бизнесу целесообразно уже сегодня приступить к формированию среднесрочной стратегии развития венчурного предпринимательства как одного из существенных источников финансирования инновационного сектора в России или ее отдельных регионов. Одним из основных шагов на ближайшем этапе может стать совместная разработка прогноза, с тем чтобы оценить возможности и понять цели, которые могли бы быть достигнуты при различных внешних условиях и инвестициях. Этим целям может служить разработка программ реализации сформулированных целей как стратегического плана. Методы оценки компаний в венчурном бизнесе представлены в табл. 1.

Анализ деятельности отечественных компаний показывает, что в целом российский бизнес постепенно осваивает общепринятые в мировой практике подходы к венчурному инвестированию научно-технических проектов. В частности, создана Российская венчурная компания, во многих регионах образованы венчурные фонды.

Тем не менее к недостаткам развития рынка инноваций в России можно отнести отток научных кадров из сферы исследований и разработок: по сравнению с 1982 г. число исследователей в 2000 г. сократилось в 1,7 раза и составило 887,7 тыс. человек, а в 2008 г. — 807,1 тыс. человек. Причем следует отметить, что сокращение численности персонала неуклонно падает во всех федеральных округах. Однако данная ситуация протекает на

Таблица 1

Методы оценки малых предприятий в структуре венчурного бизнеса

Метод Описание

Договорный Стоимость компании определяется на базе субъективных мнений ее основателей и инвестора

Метод сопоставимых оценок Используются коэффициенты отношения стоимости к операционным показателям для компаний, аналогичных оцениваемой по отрасли, уровню риска, размерам, темпам роста

Метод дисконтируемого денежного потока (DCF) Будущие чистые денежные потоки за прогнозный период (5—10 лет) дисконтируются по формуле сложных процентов. Используется коэффициент дисконтирования, равный средневзвешенной стоимости капитала для компании. Дисконтированная стоимость на «выходе» (терминальная) также учитывается в качестве слагаемого

Венчурный метод Прогнозируется продажная стоимость компании на «выходе». Данная стоимость дисконтируется по специальной («венчурной») ставке 40—75 % годовых для определения текущей стоимости

Метод реальных опционов Используются методы теории опционов. Учитывается возможность прекращения финансирования неудачного проекта после начальных раундов

фоне роста внутренних затрат на исследования и разработки венчурных проектов по секторам деятельности (табл. 2).

Проведя анализ приведенных данных, приходим к выводам:

• число организаций, выполнявших исследования и разработки сократилось в 1,3 раза. Соответственно во всех федеральных округах имела место тенденция к снижению числа организаций, выполнявших исследования и разработки;

• в 2008 г. активность в импорте технологий проявляет сектор операций с недвижимым имуществом, арендой и предоставлением услуг (из них, в том числе, научные исследования и разработки), далее лидируют предприятия обрабатывающих производств, причем лидируют по импорту операций с продажей патентной лицензии на изобретение, продажей ноу-хау, товарного знака, предоставлением инжиниринговых услуг, проведением научных исследований;

• в России сложилась весьма специфическая, не похожая на мировую ситуация в области накоплений и финансирования: аккумулированные в торговом, банковском и страховом секторах капиталы не поступают в производственную и инновационную сферы, так как финансирование идет либо через венчурные фонды и в рамках государственных программ, либо в меньшей степени благодаря венчурному капиталу неформальных инвесторов — «бизнес-ангелов».

Однако отметим, что с каждым годом финансирование из федерального бюджета имеет тенденцию к увеличению. Этим вопросом озабочены и муниципальные органы. Например, в Орловской области паевой инвестиционный фонд особо рисковых (венчурных) инвестиций «Региональный венчурный фонд инвестиций в малые предприятия в научно-технической сфере» был сформирован 31. 12.2006 как проявление частно-государственно-

Таблица 2

Внутренние затраты на исследования и разработки венчурных проектов по секторам деятельности в 1998—2008 гг.

Распределение средств 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Всего, млрд руб. 12,1 24,4 25,1 48,1 76,7 105,3 135,0 169,9 196,0 230,8 288,8

(в 1995 г. —

трлн руб.)

В том числе:

государственный 3 165,4 6 902,5 6 465,9 12 094,3 18 748,6 25 580,3 33 020,0 42 944,9 49 545,3 60 158,2 77 950,6

сектор

предпринима- 8 323,9 16 216,9 17 296,6 33 607,5 54 288,8 73 976,2 94 336,3 116 247,9 135 408,7 156 880,0 192 484,8

тельский сектор

сектор высшего 657,4 1 314,8 1297,1 2 292,5 3 489,3 5 487,7 7 322,9 10 297,7 10 696,1 13 338,0 17 639,2

профессиональ-

ного образования

сектор неком- 2,7 15,5 22,4 56,2 170,4 216,5 325,3 371,9 389,8 409,0 730,6

мерческих

организаций

Источник: Россия в цифрах 2008: крат. стат. сб. / Росстат. М., 2008. С. 275, 349.

го партнерства в сфере инвестиций в высокотехнологические разработки и венчурные компании.

Цель деятельности указанного фонда — предоставление инвестиций в виде вклада в акционерный или уставный капитал Орловской области, которые ориентированы на высокотехнологическую продукцию. Размер фонда при формировании — 200 млн руб. Ожидаемый период жизни — 7 лет. Что касается области инвестирования, то основное внимание направлено на TMT (telecom, media and technologies), включая: информационные технологии; мультимедиа и связь; Интернет; нанотехно-логии; новые материалы и другие инновационные проблемы. При этом критериями отбора объектов инвестирования являются:

• внедрение и коммерциализация результатов НИОКР, изобретений, усовершенствований и инноваций в научно-технической сфере;

• наличие продуманного плана реализации проекта в виде оформленного бизнес-плана;

• наличие прав интеллектуальной собственности, патентов, авторских прав или реальная возможность получения таких прав на результаты научно-технической деятельности;

• возможность реализации проекта в течение не более 6 лет;

• готовность инициаторов проекта к партнерству с венчурным фондом, участие фонда в акционерном капитале предприятия (фонд приобретает контрольный или блокирующий пакет). Вместе с тем развитие венчурной индустрии

в российских условиях сопровождается неопределенностью финансовых отношений между венчурными фондами и малыми инновационными предприятиями, несовершенством законодательной базы в сфере венчурного инвестирования, что в конечном счете приводит к неэффективному использованию венчурного капитала.

В этой связи целесообразно, прежде чем инвестировать венчурный капитал в инновационный проект малого предприятия, проанализировать, насколько он спланирован, финансово и экономически эффективен. В значительной степени решение данной проблемы зависит от возможности и умения использовать современные инструменты финансового планирования и анализа. Исходя из этой цели, решение основных задач венчурного инвестирования возможно при соблюдении следующих условий:

• раскрытие сущности венчурного капитала как экономической категории и определение принципов управления венчурным инвестированием;

18 -

• применение научно обоснованных подходов к совершенствованию стратегии управления венчурным инвестированием малых инновационных предприятий;

• определение современных тенденций, закономерностей и проблем в организации венчурного капитала в России;

• выявление особенностей формирования финансовых отношений венчурного фонда с малыми инновационными предприятиями;

• использование механизмов оценки и минимизации рисков венчурного инвестирования малого инновационного предприятия в условиях современной экономики России;

• создание социально-экономических условий и возможностей для развития системы венчурного инвестирования на региональном уровне. Следует отметить, что в настоящий момент на

российском рынке сложился спектр финансовых инструментов инвестирования инновационной деятельности малых предприятий: государственные средства прямой поддержки инноваций; средства специализированных государственных фондов; бизнес-ангелы; венчурные фонды; фонды прямых инвестиций; инвестиционные банки; собственные средства предприятий.

При этом российская экономическая наука учитывает, что каждая инновационная компания при своем становлении проходит следующие стадии развития [1, с. 32]:

1) накопление знаний, защита интеллектуальной собственности;

2) образование компании, создание опытного образца;

3) организация производства и продаж инновационного продукта;

4) увеличение объема продаж;

5) стабилизация объема продаж.

В этой связи следует согласиться с мнением, что венчурное инвестирование целесообразно производить на стадии начального роста становления малого инновационного предприятия, так как на данной стадии нивелируются технические риски производимой продукции, и на первый план выходят финансовые риски продаж.

Таким образом, системный анализ позволяет сделать вывод, что малые инновационные предприятия, как правило, активизируют венчурный капитал за счет инвестирования средств в наукоемкие проекты, которые в силу высокого риска, отсутствия залогового имущества, гарантий не получают финансовой поддержки от традиционных кредитных учреждений.

При этом можно утверждать, что в целях определения стратегии управления венчурным инвестированием малых инновационных предприятий необходимо использовать методики, позволяющие экспертам венчурного фонда определить и оценить вероятность наступления рисковых событий рассматриваемого венчурного проекта. Исходя из этого, наиболее приоритетными направлениями для государства могут быть:

1) поэтапные инвестиции в компании ранних стадий развития (консервативная модель);

2) инвестиции, реализуемые в течение первого года. В этом случае объектами инвестиций являются технологические проекты более поздних стадий развития (активная модель).

Под ранними стадиями развития понимается состояние проекта, когда он состоит из идеи, коллектива — носителя идеи, прототипов и лабораторных технологий, иногда патентов и технической документации.

Под поздними стадиями развития — состояние проекта, когда он вышел на создание опытно-промышленного участка, проведены или заканчиваются испытания и сертификация продукции, оформлено или заканчивается оформление всей разрешительной документации, начались первые продажи.

Однако прежде чем инвестировать венчурный капитал в инновационный проект малого предприятия, целесообразно проанализировать, насколько он спланирован, финансово и экономически эффективен. В значительной степени решение данной проблемы зависит от возможности и умения использовать современные инструменты финансового планирования и анализа.

Для определения генеральной цели оптимизации венчурного инвестирования следует отметить, что лучшим основанием для определения «инновационный старт-ап» в рамках российского законодательства является понятие «малое предприятие». Получение этого статуса выгодно для компании, поскольку подразумевает ряд налоговых льгот. Данная классификация дает предприятиям доступ к ряду государственных программ поддержки, например, к получению «посевных» грантов Фонда содействия [2, с. 26].

Тем не менее сложным вопросом при регистрации предприятия в России является и способ предоставления инвестиций. Дело в том, что уставные капиталы малых российских предприятий близки к минимальным размерам, определенным законами, что вызвано следующими факторами: • соображениями налоговой оптимизации;

• малым объемом активов и наличных средств у основателей компаний (чаще всего основной актив предпринимателей — интеллектуальная собственность, которая на баланс не ставится);

• возможностью того, что получение крупной инвестиции может вывести предприятие из льготного режима налогообложения (УСН, льготы для малых предприятий по налогу на прибыль).

Из этого следует вывод, что, успешное функционирование малых инновационных предприятий в значительной степени зависит от обеспеченности предпринимателей инвестиционными ресурсами как долгосрочного, так и краткосрочного характера. При этом важная составляющая, которая определяет соотношение между экономическими отношениями по поводу привлечения инвестиций в сферу малого предпринимательства и мерами их хозяйственного регулирования, доказывает сущес -твование сложных взаимосвязей. Это объективно требует теоретического анализа сущности управления инвестиционной деятельностью в малом венчурном бизнесе, выяснения противоречий, негативно сказывающихся на расширении доступа малых предприятий к инвестиционным ресурсам.

Охарактеризовав положение дел, отметим, что индустрия венчурного капитала в России пока находится на ранней стадии своего развития. В результате можно придти к выводу, что достижение поставленной цели объективно требует решения следующих задач:

• исследовать теоретические проблемы управления инвестиционными процессами в малом предпринимательстве, в том числе с использованием механизма венчурного инвестирования;

• изучить современное состояние и проблемы венчурного инвестирования малого предпринимательства за рубежом и в России;

• обосновать направления совершенствования управления инвестиционной деятельностью в малом предпринимательстве на основе развития венчурного капитала;

• на основе исследования теоретических вопросов, раскрывающих сущность управления инвестиционными процессами, доказать необходимость рассмотрения категории «инвестиционная поддержка малого предпринимательства» как элемента системы финансово-экономической поддержки деятельности малых предприятий;

• раскрыть экономическую сущность венчурного капитала как составной части системы инвести-

- 19

ционной поддержки малого предпринимательства и на этой основе обосновать особенности венчурного инвестирования инновационной инфраструктуры малого бизнеса;

• обобщить результаты исследования проблем венчурного инвестирования зарубежных и отечественных предприятий для последующего определения основных направлений совершенствования управления инвестиционной деятельностью в инновационной инфраструктуре малого предпринимательства на основе развития венчурного капитала;

• разработать методику социально-экономического моделирования региональной институциональной системы поддержки венчурного инвестирования малого предпринимательства как института в механизме взаимодействия субъектов инвестиционного рынка;

• предложить эффективную методику оценки риска вложений венчурного капитала в инновационные проекты субъектов малого предпринимательства, предусматривающую поэтапного экспертно-аналитическую и статистическую оценку факторов внешней и внутренней среды. При этом, с точки зрения авторов, перспективным для России может быть применение венчурного капитала в таких сферах, как биотехнология и фармацевтика, информационные технологии и телекоммуникации, энергетика и энергосбережение, индустрия наносистем.

В этой связи следует отметить, что системный характер рисков венчурного капитала малого инновационного предприятия требует соответствующего механизма его оценки и минимизации в разрезе качественных и количественных видов риска. Например, для оценки количественных рисков венчурного капитала можно предложить экономико-математическую модель, основанную на расчете вероятности временного и финансового рассогласования денежного потока венчурного проекта с прогнозной оценкой изменения основных финансовых показателей проекта (физический объем продаж на рынке, переменные издержки, постоянные издержки, рыночная цена, требуемый объем инвестиций). Так, в случае применения этого метода главным предметом спора выступает «венчурный» дисконт и премия за риск п.

При обсуждении «венчурного» дисконта инвестор может напомнить, что в нем должны быть учтены не только возврат и риск, но и стоимость тех услуг, которые он предоставляет компании — опыт, связи, репутация, а также вероятность «разводнения». Это служит дополнительным аргументом для

20 -

повышения п. Таким образом, преимущество «венчурного» метода — его легкость и традиционное использование многими венчурными инвесторами. «Узкими местами» метода являются следующие обстоятельства:

• в выборе коэффициента дисконтирования возможен значительный произвол;

• не учитывается финансирование в несколько этапов, возможность досрочного прекращения инвестиций в случае неудачи;

• не учитываются промежуточные дивиденды. После того, как значения стоимости компании pre-money и post-money будут определены и согласованы обеими сторонами, становится возможным рассчитать долю инвестора исходя из его вклада. Простейшей формулой для этой цели является [2, с. 19]:

Investment

Investment + Value„

Investment Value

= InvestorShare,

post - money

где Investment — оценка объема инвестиций в компанию;

Valuepre_money — pre-money стоимость компании; Value . — post-money стоимость компании;

post-money * J '

InvestorShare — доля инвестора. Иногда, в случае большой вероятности «понижающего» раунда и «разводнения» доли инвестора, исходную долю инвестора определяют исходя из того, какую долю он хочет сохранить после «разводнения». Это может быть сделано по формуле:

CurrentShare = ShareAfterDilution х х(1 + DilutionShare), где CurrentShare — доля ( %), передаваемая инвестору в настоящий момент; ShareAfterDilution—доля (%), которую инвестор желает сохранить после «разводнения»; DilutionShare — количество новых акций, выпускаемых в процессе «разводнения» в процентах от первоначального количества акций. Проведенный анализ позволяет сделать вывод, что, как правило, банковские кредиты венчурные фирмы не привлекают, на начальном этапе своего существования большого объема собственных средств малые предприятия не имеют. Поэтому для их финансирования в ряде стран сложился неформальный бизнес — ангельский сектор, нишей которого являются небольшие инвестиции, а также ряд частных фирм, накопивших значительный опыт размещения денежных средств в инновационные компании по венчурной схеме [3, с. 31].

Из этого следует, что венчурный сектор в России находится лишь на пути становления, а инвестирование в венчурные старт-апы в России еще не структурировалось в единый сектор со своими стандартами, критериями доходности. Причем «экзотикой» являются пулы опытных управляющих компаний, специализированные юридические и консалтинговые фирмы, биржевые площадки для инновационных компаний.

Все еще существует и ряд юридических сложностей, затрудняющих создание инновационных компаний и инвестирование в них, а также процесс объединения капиталов в фонды для диверсификации рисков, что требует скорейшего решения. Для решения указанных проблем видится целесообразным принять следующие меры:

• развитие системы стандартов инвестирования венчурного малого бизнеса. Государству желательно разработать единую методологию определения малого бизнеса, анализа рентабельности предприятия, оценки его платежеспособности. Необходимо пересмотреть систему оценки рисков от операций кредитования венчурных предприятий, а также определить уровень ликвидности залогового обеспечения, достаточный для минимизации инвестиционных рисков и приемлемый для малого бизнеса. Гибкая политика в этом плане будет способствовать принятию конкретных мер и механизмов поддержки венчурного малого бизнеса, развитию федеральных программ, направленных на стимулирование его инвестирования;

• постепенное улучшение условий кредитования. Основные усилия необходимо направить на упрощение процедуры получения кредита, улучшение сервиса, увеличение сроков кредитования, а затем уже на снижение процентных ставок. В настоящее время предпринимателей больше интересует скорость, комфорт и удобство кредитования. В перспективе ставки должны снизиться вследствие конкуренции и увеличения объемов кредитного рынка;

• развитие «start up» проектов. Инвестирование в венчурный малый бизнес в будущем будет тесно связано с развитием «стартовых» проектов и постепенным заполнением этой кредитной ниши банками. Здесь значительную поддержку должны оказать фонды содействия инвестированию в венчурный бизнес, выступив в качестве гаранта начинающих и перспективных проектов. Исходя из данной цели, регуляторам следует проводить политику активного раз-

вития деятельности указанных фондов через принятие государственных законопроектов, предусматривающих механизмы формирования капитала кредитных организаций;

• развитие кредитных бюро. Одна из главных проблем, с которыми сталкиваются кредиторы в России — это отсутствие информации о заемщике, его кредитной истории. Если на Западе любой банк может в течение получаса запросить и узнать кредитную историю заемщика, у нас деятельность кредитных бюро далека от совершенства. На запросы и ответы уходит значительное время, затягивается процедура получения кредита заемщиком;

• повышение доверия между банками и венчурным бизнесом. Этого можно добиться только путем тесного сотрудничества. Банки должны вести активную рекламу своих кредитных продуктов, объяснять их преимущества и просвещать таким образом представителей инновационного бизнеса. Очень важны в этом вопросе грамотная информационная поддержка бизнесменов и консультирование их по всем возникающим вопросам. Все это необходимо для устранения периодически возникающих стереотипов среди предпринимателей о недоступности кредитов для венчурного бизнеса. Наряду с этим банкам необходимо развивать льготные программы кредитования инновационного малого бизнеса для клиентов с положительной кредитной историей.

Таким образом, несмотря на то, что предложенный анализ не претендует на исчерпывающую характеристику состояния венчурного бизнеса, можно предположить, что малые инновационные предприятия сами будут заинтересованы в долгосрочном сотрудничестве с инвесторами.

Список литературы

1. Губин К. Привлечение инвестиций в технологическую компанию. Презентация Центра предпринимательства США — Россия. Конференция ETEC (R) «Предпринимательство и Новые Технологии в России 2006». Москва, 2006.

2. Гуриев С. М. Уроки экономики: не продается вдохновенье // Ведомости, 2008. № 236 (1276), декабрь.

3. Кэмпбелл К. Венчурный бизнес: новые подходы. М.: Альпина Бизнес Букс, 2008.

4. Осипович А. Рискованный бизнес. Delta Private Equity Partners. M.: Альпина Бизнес Букс, 2007.