Сети тонут в долгах

В 2007 году крупнейшие ритейлеры по-прежнему росли быстрее рынка (см. таблицу на стр. 20). Но многим участникам рейтинга пришлось расплатиться за этот рост долей в бизнесе: из-за кризиса ликвидности долговые инструменты для них подорожали настолько, что иначе привлечь средства они не могли. Особенно сложно пришлось уже закредитованным под завязку "Евросети", "Дикси", "Копейке", "Патэрсону", "36,6" — они замедлили расширение и стараются повысить эффективность "старых" магазинов.

По данным Росстата, оборот розничной торговли в России в 2007 году вырос по сравнению с прошлым годом на 15,2%, до $457,1 млрд. Продовольственный сегмент вырос на 12,3%, до $206,9 млрд, непродовольственный на 17,6%, до $250,2 млрд. Ритейлеры, попавшие в рейтинг "Ъ", в прошлом году росли быстрее — на 25-220%. Но вместе с выручкой росла и долговая нагрузка торговых сетей. Причем у многих она достигла критического уровня в самый неподходящий момент: из-за мирового финансового кризиса банки сократили лимиты по кредитам, лишив сети возможности рефинансировать займы.

Несколько лет подряд банки охотно кредитовали розничную торговлю, отмечает начальник отдела организации облигационных займов Райффайзенбанка Олег Гордиенко: "Даже у сравнительно небольших ритейлеров долговые коэффициенты сейчас выглядят достаточно агрессивно. Например, соотношение долга к EBITDA башкирской сети "Матрица" по итогам 2007 года равнялось 9, у сети "Гроссмарт" — более 6. Хотя даже быстрорастущей компании этот коэффициент лучше поддерживать на уровне немногим больше 3". "Сейчас банкиры стараются выбирать заемщиков с меньшей долговой нагрузкой и предпочитают работать с крупными сетями",— добавляет управляющий директор департамента операций на рынке капитала Банка Москвы Денис Гаевский. Илья Тимченко, гендиректор компании "Белый ветер — Цифровой" говорит, что для его сети ставки по рублевым кредитам выросли с 9-10% годовых в 2007 году до 11-12% в 2008 году. "Банки стали внимательнее относиться к предмету залога, общему объему задолженности сети. К концу 2008 года мы ожидаем увеличение ставок еще на 0,5-1 процентный пункт",— прогнозирует он.

Подорожали абсолютно все долговые инструменты, говорит аналитик "Ренессанс Капитала" Алексей Булгаков. Например, облигации разных серий Х5 на начало 2007 года торговались в среднем с доходностью 7,75% годовых, а в конце года — 8,81%, а для "Копейки" доходность выросла соответственно с 9,4% до 17%, для "36,6" — с 10,5% до 16%, отмечает портфельный управляющий "ДВ-инвестментс" Дмитрий Дудкин. "Если бы эти компании вышли на рынок облигаций сейчас, доходность могла бы быть еще выше",— предполагает эксперт.

Что касается менее крупных ритейлеров, то "стоимость долга для них вещь вообще теоретическая", рассуждает господин Булгаков: "Они борются уже за деньги в принципе, а не за их стоимость. Им просто необходимо получить деньги для рефинансирования старых долгов". По его словам, стоимость таких заимствований доходит до 25% годовых. Кризис ликвидности стал для ритейла "своеобразным фильтром", считает Дмитрий Дудкин: "Кто не сможет выжить — обанкротится или продаст бизнес. Останутся только сильные игроки".

Но даже ритейлеры "первого эшелона", под завязку закредитованные, иногда не видят иного способа привлечь деньги, кроме как продать активы — часть недвижимости, отдельные магазины, долю в головной компании или даже всю сеть. Одной из крупнейших сделок в этом ряду стала продажа сети "Дикси" Олега Леонова группе "Меркурий" в декабре 2007 года. На начало 2007 года "Дикси" имела очень высокую долговую нагрузку — отношение долга к EBITDA было равно 6,5. В ходе IPO прошлой весной "Дикси" выручила $360 млн за 41,72% ОАО "Дикси групп". Этих средств хватило, чтобы снизить коэффициент долговой нагрузки до 2,5, но их было недостаточно для финансирования дальнейшего развития. Летом 2007 года господин Леонов обсуждал слияние с "Магнитом" и X5 Retail Group, но стороны не договорились. Сейчас продать "Дикси" было бы еще сложнее, говорит совладелец другой сети: "Даже у богатейших бизнесменов страны наличных денег немного — основные средства уже вложены, а крупные инвестфонды настороженно относятся к малопрозрачным компаниям. Если бы "Дикси" не продала бизнес, ее владельцам пришлось бы провести доразмещение на бирже и, скорее всего, расстаться с контрольным пакетом".

Меньше повезло владельцам холдинга "Марта". В 2007 году коэффициент долг/EBITDA розничного подразделения, включающего сети "Гроссмарт", Billa и Pur Pur, превысил 6. Сначала владельцы "Марты" Георгий Трефилов и Борис Васильев рассматривали возможность частного размещения сети "Гроссмарт", но, не найдя покупателя, предложили выкупить сеть своему партнеру по проекту Billa — немецкой Rewe Group. Сделка должна закрыться не позже осени 2008 года, но может не состояться, так как Rewe требует от "Марты" погашения хотя бы облигационных займов. Для исполнения оферты господам Трефилову и Васильеву пришлось продать принадлежащие им 50% девелоперской компании РТМ. Высокий долг и ограниченные возможности его рефинансирования заставили также владельцев "Копейки", "Патэрсона", "Самохвала", "Матрицы", "Купца" и "Кировского" задуматься о полной или частичной продаже бизнеса — эти сети наняли финансовых консультантов для организации соответствующих сделок в 2007 году или в начале 2008 года.

Наименее безболезненной ритейлерам представляется продажа части торговой недвижимости с последующей арендой. Эту возможность рассматривает, например, "Копейка", чей кредитный рейтинг S&P по итогам 2007 года был снижен до уровня CC (означает вероятность дефолта компании): по словам замдиректора департамента регионального развития "Копейки" Александра Тарасова, всего в собственности у сети — около 250 тыс. кв. м, их можно продать за $400-500 млн. Продать недвижимость в 2007 году хотел и "Самохвал" (отношение долга к EBITDA в 2007 году — больше 5). Сейчас, по словам владельца сети Дмитрия Кувшинова, продолжаются переговоры с инвестфондами. "Патэрсон" готов продать несколько магазинов сети на сумму до $120 млн, говорит топ-менеджер компании, попросивший не упоминать его имени. Крупнейший сибирский ритейлер "Холидей Классик" может продать по схеме sale-lease-back свои торговые центры, если остро понадобятся деньги, говорит Олег Царьков, управляющий директор фонда "Ренова Капитал", который владеет блокпакетом "Холидея". В 2006 году "Холидей" имел показатель долг/EBITDA в размере 5,7, а в 2007 году, после слияния с кемеровской сетью "Кора", этот показатель еще больше вырос, признает господин Царьков. "В Европе и США ритейлеры часто продают недвижимость с последующей арендой. В России этот инструмент не распространен в первую очередь из-за отсутствия фондов, специализирующихся на недвижимости ритейлеров",— объясняет менеджер. Среди тех, кто мог бы выкупить недвижимость отечественных магазинов, по его словам, ПИФы "Ренессанс Капитала" и "Тройки Диалог". "Западные фонды, представленные в России, предпочитают вкладывать деньги в офисы, склады, моллы. А магазины на первых этажах жилых домов, например, им не очень интересны",— поясняет он.

Если занимать уже невозможно, а покупатель на часть активов еще не найден, сети вынуждены замедлять темпы расширения. Например, сеть "36,6" в июле 2007 года перешагнула рубеж 1 тыс. аптек, но уже через несколько месяцев заявила о приостановлении экспансии: по итогам года консолидированные продажи сети составили $673,6 млн (всего холдинга — $871,9 млн), а чистый долг — $271 млн. В планах компании "36,6" — снижение долговой нагрузки за счет реализации паев в ЗПИФ "Ренессанс-Бизнес-Недвижимость" (туда передана недвижимость аптек "36,6") и продажи Европейского медицинского центра.

В условиях кризиса ритейлеры вынуждены больше внимания уделять повышению доходности своего бизнеса. "Большинство сотовых ритейлеров, например, сосредоточились на повышении операционной эффективности: сокращении издержек на маркетинг и персонал, закрытии нерентабельных салонов, уходе с неинтересных рынков, освоении новых форматов магазинов",— делится управляющий партнер Most Marketing Виктор Ларионов. "Евросеть" (к концу 2007 года долговая нагрузка составила $840 млн), напоминает он, объявила, что параллельно с открытием новых салонов будет закрывать убыточные. Поэтому за год общее число точек продаж "Евросети" выросло всего на 1% — с 5087 до 5145, тогда как в 2006 году этот рост составил 64%. Долговая нагрузка Dixis тоже высока: на начало октября 2007 года — 6,7 млрд руб. И Dixis, и "Евросеть" ищут покупателя на 20-25% бизнеса.

Трудности российских ритейлеров только на руку западным сетям и инвесткомпаниям: на рынке ждут падения мультипликаторов для оценки стоимости покупки небольших региональных сетей, считает господин Царьков. "Если раньше эти сети могли продать бизнес за 0,8-1 годовой выручки, то сейчас средний мультипликатор — 0,5-0,7",— рассказывает он. Нестабильное финансовое положение отечественных торговцев делает их более податливыми в переговорах с западными ритейлерами: в прошлом году о выходе в Россию заявляли такие розничные гиганты, как Wal-Mart, Carrefour, Tesco, H&M и др. Наиболее перспективными секторами розничной торговли в России, согласно исследованию Ernst & Young, инвесторы считают продовольственные товары (57% участников), стройматериалы и товары для ремонта (55%), одежду (47%) и обувь (33%). При этом российские респонденты сочли наиболее перспективным продовольственный сегмент (61%), а иностранцы выделили стройматериалы (50%).