Норма прозрачности

Чтобы обрести желанный статус публичной компании, предприятию нужно навести порядок в своей юридической структуре, отчетности и управленческих процедурах. Но, как показал опыт Новолипецкого металлургического комбината, который уже прошел все стадии подготовки к публичному размещению ценных бумаг, существует целый ряд возможностей облегчить эту подготовительную работу – и все же максимально подогреть интерес рынка к акциям предприятия.

Компания, стремящаяся выйти на зарубежные финансовые рынки, должна продемонстрировать три вещи: готовность раскрывать информацию о себе, качественное корпоративное управление и понимание принципов международного финансового учета, говорит Джон Эдвардс, старший менеджер по развитию бизнеса в Центральной Европе и Азии Лондонской фондовой биржи. Если эти проблемы решены, никаких иных препятствий для привлечения зарубежного акционерного капитала не существует. При этом наиболее болезненным является именно раскрытие информации. Ведь отчетность помогают составить консультанты, и они же помогут «подтянуть» управление. А свое стремление закрыться от внешнего мира компания должна побороть в одиночку.

Подробно рассказать о себе, но при этом о многом умолчать,– это своего рода искусство, особенно ценное на рынке капитала, чувствительном к плохим новостям и скрытности эмитентов. Этим искусством, судя по всему, вполне овладели многие российские компании, в том числе и Новолипецкий металлургический комбинат (НЛМК). Это третье по величине предприятие в отрасли, выручка которого в прошлом году составила $45 млрд, а объем произведенного проката – 8,6 млн тонн. В прошлом году Новолипецкий металлургический комбинат объявил о своем решении провести первичное размещение акций на Лондонской фондовой бирже. Активная подготовка к IPO началась в июне. Она шла по классическому сценарию «открывающихся» компаний, которые, с одной стороны, должны соблюдать жесткие требования финансовых рынков, с другой – стремятся завоевать благосклонность акционеров. Это «чистка» структуры активов и их консолидация, устранение сомнительных схем и отношений собственности, раскрытие состава акционеров и подготовка консолидированной отчетности по западным стандартам, ввод независимых директоров в состав совета и, что немаловажно, принятие весьма щедрой дивидендной политики.

Консолидация покажет
Структура НЛМК, что вообще характерно для отечественных крупных предприятий, была крайне запутанна: многочисленные «дочки», «внучки» и разные родственные фирмы. Ясно, что для показа инвесторам она не годилась, поэтому компания первым делом занялась «причесыванием» своих активов. За год НЛМК консолидировал на своем балансе почти 100% акций дочерних компаний, наиболее «ценной» из которых является Стойленский ГОК. Основным принципом юридической реорганизации в компаниях, собирающихся стать публичными (комментирует Леонид Никитин из «Бейкер Тилли русаудит»), является создание инвестиционного ядра – одной или нескольких компаний, по которым можно будет формировать отчетность и раскрывать информацию. Желательно, чтобы подобное раскрытие информации не лишало бы группу в целом ее конкурентных преимуществ. А сводный баланс формируется путем консолидации результатов отдельных компаний, и он будет соответствовать ожиданиям инвесторов в отношении доходности, ликвидности и других показателей. То есть позволит показать товар лицом и при этом не афишировать каких-либо щекотливых статей.

В конце мая НЛМК обнародовал консолидированную отчетность по стандартам US GAAP за 2002–2004 годы, которая пролила свет на предыдущую деятельность комбината. Как известно, консолидированная отчетность за три последних финансовых года – это обязательное требование для выхода на фондовые биржи. Здесь очень важно, чтобы цифры управленческих отчетов не расходились с данными официального бухгалтерского учета. Удобнее всего, считают эксперты, строить управленческий учет на основании данных бухгалтерского учета (например, консолидировать данные по нескольким организациям с устранением внутреннего оборота) и нефинансовых показателей оперативного учета. В противном случае, резюмирует Леонид Никитин, компании-эмитенту придется объяснять сотням инвесторов, почему в управленческих отчетах данные одни, а в балансе и отчете о движении средств – совсем иные.

Полупрозрачность
Кроме того, в «джентльменский набор» компании, готовящейся выпустить свои акции в свободное обращение, входит и обязательное раскрытие сведений о составе акционеров. НЛМК обнародовал названия своих номинальных владельцев – это компании Silener Management (19%), Castella Investments (16%), Merobel Investments (19%), Ultimex Trading (18%), Veft Enterprises (16%), Radley Enterprises (8%), ЗАО «ЛКБ Инвест» (4%). Однако комбинат все же умолчал о фактических собственниках. Правда, рынку и так известно, что эти компании подконтрольны председателю совета директоров НЛМК Владимиру Лисину, которому, по оценкам аналитиков, сегодня принадлежит около 95% акций.

Другое обстоятельство, раскрытие которого чрезвычайно болезненно для эмитентов,– это сбытовая структура, которая часто используется для налогового планирования. Это особенно характерно для многих компаний, ведущих экспортные операции. Так, в своем отчете НЛМК впервые назвал своих ведущих трейдеров (партнеров по сбыту). Оказалось, что в 2002–2003 годах три офшорных компании, экспортировавшие около 90% продукции комбината, являлись и крупными бенефициарами НЛМК. Это кипрская Steelco Mediterranean Trading и британские Tuscany Intertrade и Moorfield Commodities Company, которые, как говорилось в отчете, опосредованно являлись акционерами группы. В 2002 году эти три компании контролировали 22,77% акций НЛМК, год спустя – 12,43%. Правда, с прошлого года, как утверждается в отчете, эти компании перестали быть бенифициарами, но остались трейдерами группы.

Любая компания, собирающаяся стать публичной, сразу же оказывается в центре внимания, что иногда создает ей совсем не ту репутацию, которую она рассчитывает иметь среди инвесторов. Так, после публикации сводок НЛМК в прессе сразу же развернулась дискуссия о том, использовала ли компания трансфертные цены, и если да, то в каком масштабе. Аналитики стали сравнивать НЛМК с «Евразхолдингом», который в своем прошлогоднем отчете признал, что в 2002–2003 годах на счетах его гибралтарского и британского трейдеров оседало до 75% прибыли группы. НЛМК же предусмотрительно защитил себя от пристального внимания финансовой общественности, так как не консолидировал этих трейдеров в своей отчетности. Поэтому оценить, какая часть прибыли компании Владимира Лисина оседала в сбытовых офшорах, оказалось невозможно.

Если раньше, комментируют эксперты, владельцы компаний тщательно скрывали свои налоговые схемы, то сейчас многие готовы показать потенциальному инвестору эту часть бизнеса. Это вовсе не означает, что инвесторы с одобрением отнесутся к налоговой политике компании. Однако нельзя утверждать и обратное – будто их реакция обязательно будет негативной. По-настоящему держателей акций заботит лишь одно – чтобы прибыль, которая формально исчезает из баланса предприятия, не исчезала на самом деле, потерявшись в хитросплетениях налоговых схем и лишив инвесторов законных дивидендов. Поэтому схема движения денег в процессе минимизации налогов, по идее, должна быть прозрачной как для владельцев предприятия, так и для инвестора.

Так что, в конечном счете, инвесторов, которым НЛМК скоро предложит купить свои акции, история с трейдерами вряд ли сильно обеспокоит. Для рынка главное – результаты деятельности НЛМК, а они у компании отличные. Чистая консолидированная прибыль по стандарту US GAAP за прошлый год выросла в 2,7 раза по сравнению с 2003 годом, составив $1,77 млрд, а выручка увеличилась на 84% ($45 млрд). На конец года у НЛМК на балансе находились $1,3 млрд свободных средств и нулевой долг, к тому же рентабельность EBITDA – 54% – почти вдвое превысила показатель основных конкурентов металлургического гиганта.

К тому же комбинат изо всех сил старается заслужить благосклонность потенциальных инвесторов. Например, он вдвое увеличил представительство «независимых» в составе совета директоров. Два прежних независимых директора – представитель компании «Уникор» (у которой НЛМК в прошлом году приобрел Стойленский ГОК) и топ-менеджер компании «Ренессанс капитал», которая является финансовым консультантом НЛМК, сохранили свои места. Но теперь к ним присоединились научный руководитель Института металлургии и материаловедения РАН и бывший топ-менеджер американской Reynolds Metals. Правда, поговаривают, что независимые директора комбината не являются статусными персонами в отличие от членов совета конкурирующей металлургической группы «Евразхолдинг». Об этом можно судить хотя бы по тому обстоятельству, что размер вознаграждения «независимым» в НЛМК весьма скромен – $50 тыс. в год – и им не предлагаются никакие опционы на выкуп акций НЛМК, подобные тем, которые дает тот же «Евразхолдинг».

Но самый весомый для инвесторов аргумент – НЛМК не скупится на дивиденды. Так, компания утвердила дивидендную политику, которая предусматривает выплату как минимум 15% чистой прибыли по US GAAP в виде дивидендов. Более того, комбинат впервые выплатил промежуточные дивиденды в размере $200 млн. Таким образом, опыт НЛМК показывает: прозрачность нужна, но если у компании все в порядке с рентабельностью и выручкой, вряд ли потенциальных инвесторов смутят отдельные «островки» или пропуски в «белой» биографии. Ведь прозрачность – не самоцель, а инструмент для привлечения финансирования.