Сущность слияний и поглощений: современная практика в России и за рубежом

ЮРИДИЧЕСКИЕ НАУКИ

17

УДК 347

I СУЩНОСТЬ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ: СОВРЕМЕННАЯ ПРАКТИКА В РОССИИ И ЗА РУБЕЖОМ

Ю.Н. Чернышева*

Аннотация. Раскрывается понятие поглощения и слияния; анализируется опыт слияния и поглощения в России и за рубежом.

Ключевые слова: экономический рост, корпоративное управление, поглощение, управление фирмой.

ESSENCE OF MERGES AND ABSORPTION: MODERN PRACTICE IN RUSSIA AND ABROAD Yu.N. Chernysheva

Abstract. The author opens concept of absorption and merge; analyzes experience of merge and absorption in Russia and abroad.

Keywords: economic growth, corporate management, absorption, management of firm.

Научная специальность 12.00.03 — Гражданское право; предпринимательское право; семейное право; международное частное право

Особенностью развития современной мировой экономики в целом и российской экономики в частности является рост сделок в сфере корпоративных слияний и поглощений — одной из актуальных проблем в теории управления фирмой. Это обусловлено рядом факторов, в том числе тем, что юридические лица на определенном этапе своего развития становятся перед выбором дальнейшего пути экономического роста. Как правило, они стремятся расширить сферу своей деятельности либо с учетом конкурентных и других обстоятельств могут стать объектами поглощений, выбирая тем самым революционный (внешний) тип экономического роста, который подразумевает под собой перераспределение собственности от менее эффективных собственников к более эффективным за счет слияний и поглощений. В этой связи возникает необходимость в исследовании основных особенностей процессов слияний и поглощений в России и за рубежом.

Одной из характерных особенностей интеграционных процессов является широко проявляющееся разнообразие форм хозяйственных ситуаций, в которых про-

исходят данные процессы. В этой связи нам представляется целесообразным рассмотреть американские, европейские и российские варианты трактовок терминов «слияние» и «поглощение».

Согласно третьей директиве Совета Европы от 9 октября 1978 г., основанной на пп. q п. 3 ст. 54 Договора «О слиянии акционерных компаний» под слиянием понимается с одной стороны «слияние путем поглощения» (merger by acquisition), а с другой стороны — «слияния путем образования новой компании» (merger by formation of a new company) [6, c. 20]. Термин «поглощение» в праве ЕС неразрывно сопровождает термин «слияние» и является скорее экономическим. «Предложение о поглощении» (takeover bid) согласно Директиве «О предложениях о поглощении» определяются как публичное предложение, сделанное держателем ценных бумаг компании, о поглощении всех или некоторых ценных бумаг либо по желанию, либо принудительно, которое преследует цель получения контроля над поглощаемой компанией в соответствии с национальным законодательством. Таким образом, можно сделать вывод, что слия-

© Чернышева Ю.Н., 2012

* ЧЕРНЫШЕВА ЮЛИЯ НИКОЛАЕВНА,

адъюнкт кафедры экономики и управления социально-экономическими процессами Санкт-Петербургский университет МВД России

Контакты: ул. Партизана Германа, д. 7, Санкт-Петербург, Россия, 198329 E-mail: cher-yuly@yandex.ru

18 I ЮРИДИЧЕСКИЕ НАУКИ

Европейское право

Третья директива Совета от 9 октября 1978 г., основанная на пп. q п. 3 ст. 54 договора «О слиянии акционерных компаний»

Слияние путем поглощения

Слияние путем образования новой компании

Присоединение Слияние

П

Российское право ГК, ч. 1 ст. 57, 58 ФЗ «Об акционерных обществах», ФЗ «Об обществах с ограниченной ответственностью»

И

Присоединение Слияние

М И

Подчиняющее слияние Статутное слияние

1 1

США

Рис. 1. Соотношение подходов к определению слияний и поглощений в России, Европе и США

ние, согласно европейскому праву, представляет собой реорганизацию компаний; при поглощении речь идет о продаже (покупке) акций с целью получения контроля.

В Соединенных Штатах, стране англосаксонской модели корпоративного управления, слияния и поглощения — традиционный механизм корпоративного контроля. Этому способствует развитый (возможно, даже гипертрофированный по сравнению с реальным сектором экономики) фондовый рынок, распыленность акционерного капитала, культурные традиции («предприятие — всего лишь пакет акций для собственника») [8, с. 65]. В

связи с этим некоторые американские авторы определяют слияние как процесс объединения двух или более компаний, в результате которого активы и пассивы продающей компании приобретаются покупающей стороной, а поглощение — как приобретение активов, таких как земля, здания, подразделения, или даже всей компании [17]. Другие американские авторы говорят о «статутном слиянии» (аналог «слияния путем образования новой компании») и «подчиняющем слиянии» (аналог «слияния путем поглощения»), а под поглощением понимают недружественные сделки, приводящие к слиянию компаний [5, с. 36]. Таким образом, определения, которые применяются в ЕС, либо несколько шире американских трактовок терминов «слияние» и «поглощение», либо соответствуют им.

Между тем, в российском праве акценты в общепринятых в мире терминах «слияние» и «поглощение» расставлены несколько иначе. Определение слияний и поглощений дано в ГК РФ [1, ст. 57, 58], ФЗ «Об акционерных обществах» [3, ст. 16, 17] и ФЗ «Об обществах с ограниченной ответственностью» [2, ст. 52, 53]. Согласно ГК РФ, слияния и присоединения — формы реорганизации юридического лица, при этом под слиянием понимается передача всех прав и обязанностей двух или более компаний новому юридическому лицу. Соответственно, присоединением считается прекращение деятельности одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому юридическому лицу. Таким образом, слияние в российском законодательстве представляет собой аналог «слияния, путем образования новой компании» в ЕС и «статутного слияния» в США, а присоединение — «слияние путем поглощения» в ЕС или «подчиняющее слияние» в США (рис. 1). Однако если

Табл. 1. Слияния и поглощения: динамика процессов в России за период 2001—2011 гг.

Год Количество сделок Рыночная стоимость сделок, млн долл. Темп роста количества сделок,% Темп роста рыночной стоимости сделок, %

2001 436 12 421 — —

2002 540 18 051 124 145

2003 693 32 350 128 179

2004 1228 27 116 177 84

2005 1383 60 213 113 222

2006 1443 61 948 104 103

2007 1367 128 034 95 207

2008 1302 116 995 95 91

2009 769 55 648 59 48

2010 893 55 143 116 99

2011 1070 90 251 120 164

ЮРИДИЧЕСКИЕ НАУКИ

точка зрения российского законодательства частично соответствует трактовке процессов слияний, принятых в Европе и США, то термин «поглощение» российским законодательством не рассматривается.

Для того чтобы определить специфику развития российского рынка слияний и поглощений, мы обратились к материалам ряда авторитетных исследований и провели анализ основных показателей рынка корпоративного контроля — количественного и стоимостного объема сделок. В таблице 1 приведена динамика российского рынка слияний и поглощений за последние десять лет [18].

Анализ таблицы 1 позволил выявить тенденцию роста российского рынка слияний и поглощений вплоть до 2008 г. Резким падением активности по количеству сделок на 41% и по рыночной стоимости сделок на 52% ознаменовался 2009 г., что связано с мировым финансовым кризисом в этот период. Однако уже в 2011 г. было отмечено 1070 завершенных сделок, что на 20% больше результата 2010 г.

В целом, таблица 1 наглядно демонстрирует разно-

сделок слияний и поглощений за последние десять лет. В 2011 г. российский рынок слияний и поглощений находился на стадии умеренного роста: еще далек от количественных значений 2004—2008 гг., но рубеж в 1000 сделок в год уже пройден.

Между тем, с нашей точки зрения, правовой подход интерпретации процессов слияния и поглощения является неполным, поскольку, изучая механизмы интеграции и устанавливая их рамки, не раскрывается экономическая сущность этих процессов. Для решения этой задачи необходимо исследовать термины «слияния» и «поглощения» на экономическом уровне.

Существуют различные точки зрения на сущность сделок слияния и поглощения. Результаты систематизации существующих подходов к определению ключевых характеристик данных процессов представлены в таблице 2.

Анализ перечисленных в таблице 2 подходов к экономической сущности сделок слияний и поглощений дает основание для вывода об отсутствии единой терминологии в этой области. Однако обобщив все выше-

направленную тенденцию развития объемов российских

Табл. 2. Обобщенные подходы к определению ключевых характеристик процессов слияний и поглощений

Источник Подход к определению ключевых характеристик слияний и поглощений Пояснение

ст. 57, 58 ГК РФ Реорганизация Реорганизация юридического лица состоит в изменении структуры и содержании прав, определяющих самостоятельность и независимость юридического лица на обособленное имущество вследствие изменения самой структуры имущества и (или) изменения структуры собственников (учредителей) юридического лица [6, с. 20].

Р. Пайк, Б. Нил Инвестиционный процесс Специфика слияний и поглощений (по отношению к инвестиционному процессу): 1) отсутствие полной, достоверной информации о компании — цели слияний и поглощений; 2) долгосрочные стратегические цели [12, с. 708].

В.Г. Крыжановский Реструктуризация Реструктуризация — это структурная перестройка в целях эффективного распределения и использования всех ресурсов организации, заключающаяся в создании комплекса бизнес-единиц на основе разделения, соединения, ликвидации [11, с. 3].

С. Росс, Р. Брейли, С. Майерс, П.П. Лапшин, А.Е. Хачатуров, Н.Б. Рудык, Е.В. Семенкова, А.Д. Радыгин, Р.М. Энтов, Ю.В. Игнатишин, П. Гохан Процесс установления корпоративного контроля Получение контроля над компанией (переход контроля от одной группы акционеров к другой) [13, с. 628].

Ю.В. Иванов Трансформация Трансформация — организационно-экономическое преобразование организации, при котором меняется состав юридических лиц — организаций, в ней участвующих [9, с. 55].

М.А. Козодаев Интеграция с возникновением синергического эффекта Слияние/поглощение — суть формы объединения (интеграции) [10, с. 59].

Т.Дж. Галпин, М. Хэлдон Стратегия в рамках менеджмента изменений Менеджмент изменений — процесс преобразований компании, позволяющий противостоять негативным экономическим, технологическим и прочим факторам, стремящимся вытеснить ее с рынка [4, с. 55].

20 ЮРИДИЧЕСКИЕ НАУКИ

перечисленные точки зрения можно утверждать, что сделки слияний и поглощений направлены на достижение конкурентных стратегических преимуществ в рамках менеджмента изменений, характеризуются высокой динамикой и осуществляются через механизмы реорганизации, реструктуризации, трансформации и установления корпоративного контроля.

Мы полагаем, что следует подробнее остановиться на рассмотрении совокупности интеграционных процессов, включающих сделки слияния и поглощения, в качестве некоторого института.

В экономической теории существуют различные взгляды на природу института. Так в рамках неоинституционального подхода одни ученые рассматривают институты как правила, другие — как равновесия. Целесообразно подробно рассмотреть каждую из теорий и выявить ее взаимосвязь с процессами слияний и поглощений.

Согласно теории, рассматривающей институты как правила (В. Хофелд, Дж. Коммонс, Д. Норт, Э. Остром) в большинстве своем институты существуют отдельно от конкретных индивидов, представляя собой правила игры, а не конкретных игроков. По определению Д. Нор-та, любой институт — экономический, социальный, культурный — есть правило игры в обществе, дополненное механизмом принуждения к его исполнению.

Как утверждает Э. Остром, правила определяют, какие действия или ситуации для участников взаимоотношений являются необходимыми, запрещенными или разрешенными. Цель правил — упорядочить

конкретные взаимоотношения и сделать их предсказуемыми.

Теория, изучающая институты в качестве равновесия (Э. Шоттер), определяет «институты» как свойства равновесного состояния игры, а не свойства самой игры. В данном случае важно не содержание правил, а то, как их выполняют игроки.

В рамках процессов слияний и поглощений действуют определенные правила как на законодательном уровне, так и на уровне деловой этики. К примеру, в Великобритании существует Кодекс сити (City code), который устанавливает «правила хорошего тона», определяющие тактику и процедуры проведения слияний и поглощений [15, с. 214]. Представляя всю совокупность интеграционных процессов в виде института, отметим, что при нарушении указанных правил, возникают враждебные поглощения (рейдерство), которые являются составным элементом института слияний и поглощений.

Как правило, в рамках изучения проблем сделок слияния и поглощения, наиболее актуальной классификацией является разделение соглашений в зависимости от отношения управленческого персонала компаний к данному процессу [7, с. 47]:

1) дружественные слияния — слияния, при которых руководящий состав и акционеры поддерживают данную сделку;

2) недружественные поглощения (рейдерство) — слияния и поглощения, при которых руководящий состав целевой компании (компании-мишени) не согласен

Табл. 3. Сравнительная характеристика элементов института слияний и поглощений

Характеристика Институт слияний и поглощений

Дружественные слияния и поглощения Недружественные поглощения

Характер соответствия закону В соответствии с законом Значительные или незначительные нарушения закона

Цели Рост конкурентоспособности, эффективности производства, издержек, привлечение инвестиций Перераспределение прав собственности, производственных активов, ликвидация бизнеса конкурента, собственное развитие

Мотив Увеличение прибыли и стоимости компании, синергия, диверсификация, мотив монополии «Теория гордыни», завладение чужой собственностью, синергетический эффект, получение сверхприбыли

Влияние на эффективность операций компаний, а также на экономику в целом Оздоровление экономики в рамках «естественного отбора» Негативное, выражающееся в возникновении угроз экономической безопасности государства

Характер воздействия на оппонентов Воздействия нет Применение силы или угроз ее применения

Уровень риска и доходности Средний уровень риска и доходности Высокий уровень риска и доходности

Механизм реализации Реорганизация, реструктуризация, инвестирование, объединение без организационно-правовых изменений Мошенничество с реестром или акциями, подделка документов, «силовые» методы, преднамеренное фиктивное банкротство, коррупция

ЮРИДИЧЕСКИЕ НАУКИ

с соглашением и осуществляет ряд мероприятий, направленных против захвата.

Критериями разделения сделок слияния и поглощения на дружественные и недружественные также являются «используемая в слиянии и поглощении технология» [16, с. 56] и «согласованность» [6, с. 37]. Однако в рамках данной работы нам представляется важным рассматривать дружественные слияния и поглощения и рей-дерство в качестве составляющих элементов института слияния и поглощения.

В современной России корпоративными конфликтами охвачены все значимые отрасли экономики. Причем с учетом конфликтов скрытых, а также малых по стоимости, но многочисленных по числу участвующих в них предприятий, масштабы этого охвата впечатляющи. Сюда следует добавить присутствие на рынке слияний и поглощений специализированных рейдеров, осуществляющих силовой захват предприятий, активную разработку и быстрое распространение новых технологий захвата, имеющих внешне законную форму, несовершенство законодательных норм регулирования этого рынка, присутствие на нем значительного коррупционного ресурса.

Н.Б. Рудык в своих исследованиях сравнил по некоторых критериям дружественные и недружественные поглощения [14, с. 9]. Так дружественные поглощения, как правило, проводятся на переговорной основе и реакция управленческого звена на реорганизацию положительная. На недружественные, менеджмент организации реагирует отрицательно, что связано с отсутствием пере-

говорного процесса и высокой степенью неожиданности для рынка. Также акцент делается на размер премии в результате совершения сделки: для дружественных поглощений она ниже среднего размера премии по сделкам, связанным с поглощением аналогичных фирм; для недружественных — выше среднего.

Сравнительная характеристика дружественных и недружественных поглощений Н.Б. Рудык не в полном объеме раскрывает все существенные различия между основными элементами института слияний и поглощений. Это связано с тем, что в российских условиях недружественные поглощения протекают, как правило, в виде рейдерских захватов. Авторское видение наиболее важных характерных особенностей элементов института слияний и поглощений, отражающих современные российские реалии, представлено в таблице 3.

Предложенная авторская сравнительная характеристика дружественных и недружественных поглощений, на наш взгляд, характеризуется полнотой, комплексностью и позволяет дать взвешенную оценку основных элементов института слияний и поглощений.

Сказанное выше дает основание для вывода о том, что слияния и поглощения в условиях глобализации экономики становятся инструментом, обеспечивающим достаточно быстрое решение целого ряда задач и проблем, стоящих перед российскими компаниями: увеличение размера компаний, выход на новые рынки, диверсификация, повышение устойчивости бизнеса, улучшение структуры капитала.

Литература

1. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30 ноября 1994 г. № 51-ФЗ // РГ. 1994. № 238—239.

2. Федеральный закон от 8 февраля 1998 г. № 14-ФЗ (ред. от 6 декабря 2011 г.) «Об обществах с ограниченной ответственностью» // РГ. 1998. № 30.

3. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ (ред. от 30 ноября 2011 г.) «Об акционерных обществах» // РГ. 1995. № 248.

4. Галпин Т.Дж. Полное руководство по слияниям и поглощениям компаний: методы и процедуры интеграции на всех уровнях организационной иерархии. М.-СПб.-Киев, 2005.

5. Гохан П.А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. М., 2007.

6. Ендовицкий А.А. Экономический анализ слияний/поглощений компаний. М., 2010.

7. Захват предприятий и защита от захвата. М., 2007.

8. Зименков Р.И. Процессы слияний и поглощений: опыт США и России // Канада, США. 2010. № 2.

9. Иванов Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса. М., 2002.

10. Козодаев М.А. Оценка бизнеса при слияниях и поглощениях // Аудитор. 2004. № 9.

11. Крыжановский В.Г. Реструктуризация предприятия. М., 1998.

12. ПайкР. Корпоративные финансы и инвестирование; 4-е изд. СПб., 2006.

13. Росс С. Основы корпоративных финансов: ключ к успеху коммерческих организаций. М., 2000.

14. Рудык Н.Б. Методы защиты от враждебного поглощения: Учеб.-практ. пособие; 2-е изд. М., 2008.

15. Словарь по экономике / Пер. с англ. и под ред. П.А. Ватника. СПб., 2004.

16. Федоров А.Ю. Рейдерство и корпоративный шантаж (организационно-правовые меры противодействия): Монография. М., 2010.

17. Mergers & acquisitions from A to Z / Andrew J. Sherman and Milledge A. Hart. 2nd ed., American Management Association, 2006, printed in the United States of America.

18. Обзор российского рынка слияний и поглощений. URL://http://www.old.mergers.ru/netcat_files/File/Bul-letin_2011.pdf