Сценарии взаимодействия денежно-кредитной политики и экономической динамики РФ

^.Р. Ахмерова

СЦЕНАРИИ ВЗАИМОДЕЙСТВИЯ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ И ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ДИНАМИКИ РФ

Одной из основных целей деятельности органов денежнокредитного регулирования является согласование денежно-кредитной, бюджетной, налоговой, тарифной политики при достижении поставленных ориентиров по инфляции, стабильности национальной валюты и др. Определение денежных ориентиров, как и других параметров внутренней политики, непосредственно связано с общим представлением о тенденциях макроэкономического развития в тех или иных внешних условиях.

При определении целевых денежных ориентиров значимо также адекватное представление о реальном влиянии на предложение денег экономике инструментов денежного регулирования, которыми обладают Центральный банк (ЦБ) и Правительство РФ. Несоответствие целевых денежных ориентиров и их реальной динамики может негативно сказаться на общем развитии экономики. Важна поэтому и точность определения этих ориентиров. Так, недостаточная ликвидность может тормозить рост экономики, а ее избыток - приводить к инфляционным процессам.

Прогноз развития макроэкономических процессов зависит от внешних и внутренних сценарных условий. Необходимо, чтобы прогнозная экономическая динамика и внутренние сценарные ориентиры соответствовали друг другу.

Поэтому в макроэкономической квартальной модели был разработан денежно-кредитный блок, который отражает взаимное влияние денежной сферы и экономической динамики, иными словами, взаимодействие банковской системы и сферы производства, доходов и цен.

Это позволило провести анализ современных инструментов воздействия на денежно-кредитную сферу со стороны ЦБ, Правительства РФ, а также в зависимости от параметров внешнеэкономической ситуации.

С помощью расширенной модели (базовой версии и денежнокредитного блока) был построен прогноз развития экономики в соответствии со сценарными условиями МЭРТ РФ. По каждому из сценариев

были рассчитаны макроэкономические показатели, в том числе темпы экономического роста, инвестиций в основной капитал, доходов населения, инфляции. В результате проведено сравнение некоторых рассчитанных по модели оценок денежной программы и показателей ЦБ.

Анализ взаимодействия денежно-кредитной

политики и экономической динамики РФ

Инструментарий. Для анализа прогнозирования изменений в денежно-кредитной сфере на базе квартальной макроэкономической квартальной модели QUMMIR разработан денежно-кредитный блок.

Денежно-кредитный блок модели QUMMIR позволяет рассчитывать спрос экономики на денежные средства, оценивать количественные показатели денежно-кредитной политики ЦБ с точки зрения обеспечения согласованного предложения денежной ликвидности и меры влияния банковской системы на перераспределение финансовых ресурсов.

Итоговыми прогнозными показателями расчетов по модели QUMMIR с денежно-кредитным блоком являются:

• денежная масса и ее компоненты: о наличность в обращении;

о срочные вклады населения и предприятий в рублях; о вклады до востребования населения и расчетные счета предприятий в рублях;

• денежная база в широком определении: о наличность (кроме кассы ЦБ);

о ликвидные средства банковской системы в ЦБ; о обязательные резервы по вкладам в рублях и иностранной валюте;

• иностранные активы органов денежно-кредитного регулирования;

• счета Правительства РФ в ЦБ;

• срочные и до востребования вклады населения и предприятий в рублях;

• срочные и до востребования вклады населения и предприятий в иностранной валюте;

• резервы банков в ЦБ;

• кредиты населению в рублях и иностранной валюте;

• кредиты предприятиям в рублях и иностранной валюте;

• требования к государству.

В разработанном денежно-кредитном блоке обеспечено взаимодействие аналитических счетов ЦБ, Правительства РФ и кредитных организаций. Основными связующими статьями балансов являются резервы кредитных организаций в ЦБ; объем привлеченных банковской системой средств, определяющий предпочтение населения в банковских сбережениях, что непосредственно влияет на объем востребованной рублевой наличности; объем государственных ценных бумаг в портфеле кредитных организаций, определяющий изменение счетов Правительства в ЦБ. Описанное взаимодействие позволяет более полно отразить развитие макроэкономических процессов и их взаимодействие с банковской системой страны.

Денежно-кредитный блок включает в себя 20 регрессионных уравнений, объединенных основными монетарными тождествами, и управляется при помощи 11 экзогенных параметров. Уравнения регрессии рассчитываются для следующих параметров: наличность в обращении, наличность в кассах банков, ликвидные средства коммерческих банков, иностранные активы органов денежно-кредитного регулирования, требования к органам государственного управления со стороны ЦБ и счетов органов государственного управления в ЦБ, банковские вклады населения и предприятий в рублях и иностранной валюте, кредиты банков населению, предприятиям и государственному сектору.

Экзогенными параметрами для разработанной версии денежнокредитного блока являются: ставка рефинансирования, ставки кредитования населения и организаций, ставка по государственным ценным бумагам, ставка облигаций Банка России, курс доллара, нормативы обязательного резервирования (для трех видов привлеченных средств), фактические выплаты по внешнему долгу Правительства, выплаты по обслуживанию внешнего долга, экспорт нефти в натуральном выражении, цена на нефть марки Brent. Помимо перечисленных показателей, экзогенными являются некоторые статьи балансов органов денежнокредитного регулирования и кредитных организаций, в том числе: требования ЦБ к правительству (ссуды Минфину, ценные бумаги правительства РФ) и кредитным организациям, счета капитала органов денежно-кредитного регулирования, счета капитала банковской системы, инструменты денежного рынка, иностранные пассивы банков и ЦБ.

Статистические данные, используемые при построении уравнений регрессии, представлены в виде квартальных динамических рядов со 2-го кв. 1995 г. по 4-й кв. 2005 г. Основой для формирования базы данных финансовых показателей являются официальные отчеты Банка России, а также информация Международного Валютного Фонда (МВФ).

В модели денежная масса используется для расчета индекса потребительских цен, который, в свою очередь, применяется для расчета индексов цен элементов конечного спроса и, в результате, определяет реальную динамику большинства переменных модели, а также ориентиры по экзогенной динамике банковских ставок. Отдельно темпы роста денежной массы и ее составляющих использовались при расчете индекса роста заработной платы. Моделируемые кредиты населению дополнительно расширяют потребительский спрос, а кредитование бизнеса воздействует на темп роста инвестиций в основной капитал. Посредством денежного предложения, обеспеченного банковской системой страны, финансовый блок взаимодействует с остальными блоками модели, что позволяет учитывать взаимное влияние денежной сферы и реального сектора, их обоюдное воздействие на будущее развитие экономической ситуации.

Результаты расчетов. С использованием денежно-кредитного блока была проведена оценка взаимного влияния денежно-кредитной политики и экономической динамики (табл. 1).

Таблица 1

Эластичность денежной базы по основным инструментам ЦБ и другим показателям

Эластичность предложения узкой денежной базы Эластичность спроса на узкую денежную базу

Курс доллара Цена на нефть марки Brent Цена отсечения на нефть Физический экспорт нефти и газа Нормативы обязательного резервирования Ставка рефинансирования Ставка ГКО Ставка облигаций ЦБ -1,074 2,139 0,697 1,228 -0,017 -0,001 -0,073 -0,025 Курс доллара Цена на нефть марки Brent Цена отсечения на нефть Физический экспорт нефти и газа Реальные расходы населения 0,623 0,729 0,074 0,497 3,599

Эластичность предложения узкой денежной базы была рассчитана по наиболее важным инструментам денежно-кредитного регулирования. В настоящее время применение ЦБ стандартных инструментов регулирования ликвидности ограничено. Это связано с «естественным» ростом предложения денег в условиях высокого притока иностранной валюты, обеспеченной благоприятной внешней ситуацией на мировых рынках.

Одним из основных инструментов регулирования денежного предложения выступает курс рубля по отношению к бивалютной

корзине доллара и евро. Плавное регулирование курса национальной валюты ставит своей целью исключить возможное негативное влияние резкого и непредсказуемого изменения курса, снижающего доверие к рублю. Политика «управляемого плавающего валютного курса» подразумевает сдерживание чрезмерного укрепления реального курса рубля, с целью уменьшить конкурентную нагрузку на товары отечественного производства со стороны импорта. Снижение курса доллара при прочих равных условиях увеличивает прирост иностранных активов ЦБ, поскольку укрепление рубля вызывает дополнительный спрос на национальную валюту и увеличивает продажи иностранной валюты. С другой стороны, падение курса доллара снижает и номинальный показатель объема иностранных активов. Тем не менее, расчеты указывают на преобладание обратной зависимости между курсом доллара и иностранными активами. Снижение курса доллара на 1% вызывает уменьшение предложения денег за счет покупок валюты на 1,07%.

Рост курса доллара и ослабление национальной валюты могут повысить скорость обращения денег, и тем самым спровоцировать рост инфляции. Такой результат демонстрирует положительная эластичность спроса на деньги при повышении курса доллара. При прочих равных условиях, возникшее несоответствие, возможно, потребует дополнительного рефинансирования банковской системы со стороны ЦБ.

Еще более значимым фактором влияния на предложение валюты является «случайный» инструмент внешнеэкономической ситуации -цена на нефть на мировом рынке. Увеличение валютной выручки от экспорта нефти при росте цены на нефть на 1% увеличивает продажи валюты на 2,1%. С другой стороны, увеличение цены на нефть на 1% приподнимает доходы населения, а с ними и спрос на деньги, только на 0,7%. Аналогичная ситуация с физическим ростом экспорта нефти и газа - рост экспорта на 1% увеличивает предложение денег за счет покупок валюты на 1,2%. Спрос же при этом возрастает только на 0,5 %. При снижении цены отсечения на нефть на 1% предложение денег экономике за счет расходов бюджета увеличивается на 0,7% (эластичность по спросу намного ниже - 0,074). Подобная разбалансированность отражает инерционные процессы формирования предложения денег и их отражение в модели.

Применение стандартных инструментов денежно-кредитного регулирования оказывает на предложение денег в десятки и сотни раз меньшее влияние. Наиболее значимые - ставка ГКО (при росте на 1% снижается предложение денег на 0,07%), ставка ОБР (снижение на 0,03%). В условиях неразвитого рефинансирования банковской системы ставка рефинансирования практически не играет никакой роли в предложении денег.

Дополнительно был произведен обратный счет. Исследовалось воздействие предложения дополнительной ликвидности на экономику. К примеру, повышение цены отсечения на нефть увеличивает расходы бюджета, и в экономике появляется дополнительная ликвидность.

При прочих равных условиях, рост цены отсечения на нефть на 1% вызывает рост реального ВВП на 0,002%. В основном этот рост опирается на увеличение потребления домашних хозяйств (0,015%), частично покрываемое возросшим импортом (0,016%). Возрастают и государственные расходы (0,001%). Снижаются инвестиции в основной капитал (на 0,007%) вследствие снижения прибыли предприятий (на -0,087%). Это происходит в результате увеличения заработной платы в целом по экономике, вызванной ростом зарплаты бюджетников. Эта связь присутствует в модели и, возможно, несколько завышена. Также с ростом наличности увеличиваются цены - ИПЦ растет на 0,007%, дефлятор потребления домашних хозяйств - на 0,011%, дефлятор ВВП -на 0,012%. По мере увеличения доходов населения и отчислений в бюджет доходы бюджета возрастают на 0,001%.

Возможно, в модели существуют некоторые несбалансированные связи, слишком грубо описывающие реальные взаимодействия в экономике. В любом случае, они прозрачны и объяснимы, открыты для изменений и улучшений.

Итак, конечный результат расчета по модели указывает на реальное положительное воздействие увеличения предложения денег экономике (табл. 2).

Таблица 2

Эластичность основных макропоказателей по объему наличности

Показатель Эластичность

Эластичность элементов реального конечного спроса от предложения наличности

ВВП 0,002

Потребление домашних хозяйств 0,015

Реальные расходы населения 0,02

Инвестиции в основной капитал -0,007

Государственное потребление 0,001

Импорт 0,016

Эластичность цен от предложения наличности

Дефлятор ВВП 0,012

Дефлятор потребления домашних хозяйств 0,011

ИПЦ 0,007

Эластичность доходов от предложения наличности

Доходы населения 0,042

Доходы бюджета 0,008

Валовая прибыль экономики -0,087

Сценарии взаимодействия денежно-кредитной

политики и экономической динамики рф

Макроэкономическая модель позволяет в практических целях оценить варианты изменения экономической динамики в зависимости от среднесрочных сценариев развития, а также определить уровень денежных показателей, с оответствующий полученным оценкам реального спроса.

В «Основных направления денежно-кредитной политики на 2006 год» ЦБ использует четыре основных сценария развития экономики в зависимости от цены на нефть марки Urals - 28, 40, 50 и 60 долл./барр. Заложив эти сценарии в квартальную модель QUMMIR, был получен прогноз денежных показателей по каждому из вариантов, который сравнивался с оценками ЦБ. Подобное сравнение позволяет выявить причины несоответствия наших представлений об экономической динамике (согласно тому или иному сценарию) и выводов ЦБ.

При помощи квартальной макроэкономической модели были рассчитаны количественные показатели экономического роста и объемы денежных агрегатов в зависимости от выбранных сценариев. Были просчитаны и неактуальные на сегодняшний день сценарии, а именно первые два сценария по ценам на нефть марки Urals в 2006 г. - 28 и 40 долл./барр.

В каждом сценарном варианте экзогенные показатели, такие как курс доллара, экспорт и добыча нефти и газа, внешние цены на газ, курс евро к доллару, внутренние цены естественных монополий, выплаты по государственному внешнему долгу, демографическая ситуация были заданы в соответствии со сценарием МЭРТ РФ. Все налоговые ставки и пошлины, цена отсечения на нефть и другие параметры бюджетной политики были заданы постоянными. Так, ставка подоходного налога составляет 13%, НДС - 18%, налога на прибыль - 24%.

Отдельно была задана величина структурного профицита: поквартально на уровне 2%, минус 2%, 2% и минус 4%.

Два варианта денежной программы ЦБ разрабатывались согласно «старым» сценариям МЭРТ РФ, изданным летом 2005 г. После этого МЭРТ РФ несколько раз пересматривал внешние и внутренние сценарные условия в соответствии с изменениями мировых цен на нефть. Вместе с ростом цен на нефть в «новых» условиях подразумевалось существенное укрепление рубля (с 29,8 руб./долл. в варианте низких цен на нефть до 27,9 руб./долл. в 2006 г.). Отмечается ослабление курса доллара и к рублю, и к евро в 2007-2008 гг.: курс евро/долл. подрастает с 1,24 в «старых» сценарных условиях до 1,26-1,30 в «новых». В 2006 г. ситуация обратная - курс евро/долл. падает с 1,23 в «старых» до 1,22 в

«новых» сценарных условиях. В 2006 г. укрепление курса национальной валюты происходит одновременно к наиболее важным для нашей экономики иностранным валютам - евро и доллару, что не замедлит сказаться на росте импорта. Также были пересмотрены цены естественных монополий: в 2006 г. приостановлен рост внутренних цен на энергию до 8% (с 11%), а цены на газ растут до 11% (с 8%). Цены на железнодорожные перевозки остаются неизменными (на уровне 7,5%). Несмотря на рост цен, сократились объемы экспорта нефти и газа (с 278 до 263 млн. т и с 208 до 195 млрд. куб. м соответственно), а также объемы их добычи (с 487 до 482 млн. т и с 649 до 646 млрд. куб. м). К значительным изменениям в сценариях нужно отнести снижение объемов выплат по внешнему долгу и по его обслуживанию. Досрочная выплата долга Парижскому клубу кредиторов в размере 15 млрд. долл. позволила сократить будущие внешние выплаты по государственным обязательствам. На периоде до 2008 г. они составят в среднем 7,5 и 4,5 млрд. долл. в год (основной долг и его обслуживание соответственно), в то время как раньше их ежегодные объемы составляли 9 и 5 млрд. долл. Пересмотрены цены на газ для дальнего зарубежья - они выросли практически в полтора раза и достигли 231 долл./тыс. куб. м (по сравнению с 163 долл./тыс. куб. м в предыдущей версии сценария МЭРТ РФ).

Подробное описание всех экзогенных переменных по четырем сценариям представлено в Приложении.

Для двух вариантов (3 и 4) высоких мировых цен на нефть - 50 и 60 долл./барр. - все экзогенные переменные были выбраны в соответствии с последними прогнозными оценками МЭРТ РФ. Это допущение основывается на том, что ЦБ и МЭРТ РФ согласовывают сценарии друг с другом. Есть основания полагать, что недавно предложенные МЭРТом сценарии развития экономики при высоких ценах на нефть во многом отражают взгляды ЦБ на ближайшую перспективу. В «новых» сценарных условиях МЭРТ отталкивается от цены на нефть марки Urals 54 долл./барр. в 2006 г., и не рассматривает отдельно другие варианты. Дальнейшая динамика цен на нефть задается в 2007-2008 гг. выше и ниже этого уровня - 55-57 долл. и 42-35 долл. соответственно. В то же время, для сравнения денежных ориентиров ЦБ, нами построен прогноз при ценах на нефть 50 и 60 долл. в 2006 г. и дальнейшей динамике в 2007-2008 гг. от 50 до 55-57 долл. (согласно одному из сценариев МЭРТ), а также от 60 до 60,3 долл. Все остальные параметры сценария в обоих просчитанных нами вариантах одинаковы и в точности соответствуют сценарию высоких цен на нефть МЭРТ.

Конечно, различие цен на нефть (55-57 долл. и 60,3 долл.) предполагает и некоторые различия других параметров сценария. Однако в вариантах МЭРТ даже предельные цены на нефть подразумевают слабое изменение большинства показателей, поэтому нами сделано такое же допущение. К тому же учитывая, что курс доллара является параметром государственной экономической политики, небольшое превышение цен на нефть в ближайшей перспективе может быть нивелировано действиями Правительства и ЦБ по достижению намеченного курса доллара и сдерживанию чрезмерного укрепления рубля.

В вариантах высоких цен на нефть цена отсчения была задана на уровне 26 долл., в вариантах низких цен - на действующем уровне 20 долл.

Если судить по предложенным Банком России результатам, то в основу его расчетов входят не только сценарии МЭРТ, но и просчитанные самим МЭРТом макроэкономические показатели по каждому из собственных сценариев. Темпы экономического роста, располагаемых доходов населения, инвестиций в основной капитал и другие составляющие конечного спроса используются ЦБ из расчетных оценок МЭРТ. Курс доллара по МЭРТу выступает в качестве главного ориентира для ЦБ и присутствует в его расчетах. На основе этих данных ЦБ рассчитывает достижимый уровень инфляции, опираясь на эмпирическую инерционную динамику скорости обращения денег, и в соответствии с ожидаемой инфляцией прогнозирует узкую денежную базу. На этом остановимся чуть позже, сначала изучив различия в темпах роста основных макроэкономических показателей по прогнозу ЦБ (а точнее, МЭРТ) и по квартальной модели QUMMIR.

Обратимся к расчетным данным по каждому из сценариев.

Сценарий 1 - цена на нефть марки Urals составляет 28 долл./барр. В условиях столь сильного падения цены на нефть прогнозные оценки ЦБ, тем не менее, указывают на продолжающийся реальный рост располагаемых доходов населения и ВВП. Рост располагаемых доходов населения достигает 7,3%, а реального ВВП - 4,0%.

В наших расчетах реальный рост доходов населения, а также ВВП, начинают существенно замедляться в 2006 г.. Это можно объяснить многими причинами.

Во-первых, резкое снижение цен на нефть замедляет физическую динамику экспорта, что непосредственно отражается на объемах ВВП.

Во-вторых, сужение экспортной выручки снижает инвестиции в основной капитал, поскольку основным источником инвестиций для российских предприятий по-прежнему остаются собственные ресурсы. Добавим сюда и резкое снижение притока иностранного капита-

ла в условиях понижения инвестиционного рейтинга страны, который определяется на данный момент состоянием платежного баланса. Текущее положительное сальдо платежного баланса несомненно сожмется вместе с падением цен на экспортируемые энергоносители. Снижению положительного сальдо будет способствовать и по-прежнему сильный рост импорта (11% в 2006 г., 17% - в 2005 г.), обусловленный растущими доходами населения, выраженными в долларах. Это происходит вследствие усилий ЦБ по поддержанию номинального курса доллара на объявленном уровне 29-29,8 руб./долл. и 9%-го уровня инфляции, что укрепляет реальный курс рубля в течение года на 6,8%. В итоге, по нашим расчетам, реальный рост инвестиций в 2006 г. составит 5,7%.

В-третьих, происходит замедление роста потребления населения, связанное с падением роста реальных доходов. Здесь ключевым моментом является снижение роста прибыли основного «поставщика» денег в экономику - сырьевого сектора. Исследования указывают на прямую зависимость практически всех секторов народного хозяйства от нефтегазовой и других сырьевых отраслей (металлургической, лесной и т.д.) [6]. При прочих равных условиях сокращение роста прибыли ТЭК приведет к сокращению роста доходов работников в этой и смежной с ней сферах, а опосредованно и во всей экономике. В то же время расходы государства на зарплату бюджетников останутся на том же уровне благодаря неизменной норме структурного профицита. Вызванное этим увеличение доли фонда заработной платы бюджетников в общей структуре доходов, возможно, в некоторой степени расширит долю отечественной продукции на потребительском рынке. Тем не менее, итоговый рост потребления домашних хозяйств падает до уровня 3,7%. Учитывая, что рост реальных располагаемых доходов составит лишь 1,5%, приходим к существенному сокращению реального прироста сбережений - на 25% (на 20 и 43% в 2007 и 2008 гг.). Среднегодовая норма сбережений в общих доходах населения падает с 9,7% в 2005 г. до 7% в 2006 г., 5 и 3% в 2007 и 2008 гг.

По расчетам ЦБ инфляция ожидается в пределах 7,5-8%. По нашим расчетам, уровень инфляции находится в диапазоне 9-10,4% в зависимости от варианта. В этом сценарии инфляция составит 9%. Этот результат получен согласно установленным при моделировании взаимосвязям между инфляцией потребительских цен и ростом цен естественных монополий, ростом текущих расходов населения на покупку товаров и услуг, ростом денежного предложения, а также инерционного влияния самой инфляции предыдущего периода. При этом установлено, что наибольшее влияние цен монополий на инфляцию наблюдается с лагом в 3 квартала. Аналогично воздействует темп

роста наличной составляющей денежной массы - с лагом в 3 квартала. Таким образом, уже в настоящий момент, зная темпы роста наличности и цен монополий, можно предопределить нижний порог годового уровня инфляции, и, согласно нашим расчетам, она будет не ниже 9% с учетом реальных темпов роста расходов населения 3,7%.

В результате проведенных расчетов получаем реальный годовой рост экономики на уровне 2,6%. Спрос на денежную базу в узком определении составит лишь 13%, что связано с низким реальным ростом доходов на уровне лишь 1,7%.

Обратимся к формированию предложения денег ЦБ. В рассматриваемой ситуации резко снижаются валютные поступления в страну, что само по себе влияет на снижение продажи валюты на открытом рынке. Косвенное воздействие на снижение продаж валюты оказывает плохая экономическая ситуация, низкий рост экономики, доходов населения, все еще высокий уровень инфляции, что проявляется в усилении вывоза капитала, снижении привлеченного иностранного капитала. Попытка ЦБ поддержать объявленный курс доллара на уровне 29,8 руб./долл. при инфляции 9% будет провоцировать укрепление национальной валюты с темпом 6,9%. ЦБ будет вынужден поддерживать курс рубля на открытом рынке за счет роста продаж иностранной валюты из собственных резервов. Иначе дефицит валюты на рынке повлечет ослабление курса рубля, а как следствие - резкое удорожание импорта и последовательное повышение цен на внутреннем рынке, отказу населения от рублевых сбережений в пользу иностранной валюты. Вызванное этим увеличение скорости обращения денег повлечет инфляционные процессы, которые элиминируют номинальный рост денежных доходов.

Когда ломается привычная схема предложения денег посредством покупок валюты на открытом рынке, ЦБ предлагает иные способы увеличения предложения денег - расширяя операции рефинансирования банковской системы. В этом варианте, при существенном сокращении поступлений валюты на рынок, ЦБ отмечает необходимость дополнительного кредитования банков в 2006 г. на сумму 40 млрд. руб., поскольку рост экономики остается высоким.

В рассматриваемой модели государственные расходы моделируются с учетом нормы структурного профицита. В соответствии с ними профицит бюджета в 2006 г. растет незначительно (10%), а в 2007-2008 гг. начинает сокращаться. Прогнозируемые накопления в стабилизационном фонде, несмотря на низкую цену отсечения на уровне 20 долл., растут умеренно, и его объем на конец 2006 г. составляет 1,8 трлн. руб., 2,29 трлн. руб. и 2,64 трлн. руб. на конец 2007 и 2008 гг. соответст-

венно. В условиях низкого предложения денег роль стабилизационного фонда в стерилизации ликвидности остается значительной за счет покупок иностранной валюты ЦБ. В результате низкий прирост иностранных активов органов денежно-кредитного регулирования не покрывает существующий спрос на деньги без дополнительных операций рефинансирования. Поэтому, по нашим оценкам, уже в 2006 г. понадобится дополнительное финансирование экономики на сумму 120 млрд. руб., а в 2007 г. - около 270 млрд. руб. (в 2008 г. эта цифра превышает 650 млрд. руб. в связи с дополнительным ростом реальных доходов населения и инфляции). Важно отметить, что приведенная оценка была произведена при «замораживании» остальных элементов баланса органов денежно-кредитного регулирования, таких как капитал ЦБ, иностранные пассивы (предполагая, что государство не будет привлекать внешние заимствования).

По результатам наших расчетов, действия ЦБ по укреплению рубля в условиях резкого замедления реального роста экономики до 2,6% позволяют удержать инфляцию на уровне 9%. Обладая достаточно высокими объемами золотовалютных резервов, ЦБ может проводить такую валютную политику с целью стабилизации инфляции. При этом скорость обращения денег ниже, чем в текущей ситуацией: 3,53 по сравнению с 3,02 в 2006 г. (2,71 по сравнению с 2,45 в 2007-2008 гг.).

Денежная политика ЦБ будет иметь лишь точечный эффект. Без кардинального изменения структуры экономики уже в следующие несколько лет, при низких мировых ценах на нефть, валютных ресурсов ЦБ может быть недостаточно для поддержания крепкого рубля, а его неизбежное ослабление приведет к сокращению импорта и последовательному общему снижению уровня жизни населения в связи с неразвитостью и слабостью внутренних производств. В Приложении сопоставлены расчеты Банка России и по квартальной модели QUMMIR по первому сценарию (табл. 2).

Сценарий 2 - цена на нефть марки Urals составляет 40 долл./барр. В этом сценарии цена на нефть значительно возрастает по сравнению с первым вариантом, что влечет за собой общую положительную тенденцию в динамике экономики. Реальный рост располагаемых доходов населения составил 5,3%, темп прироста инвестиций в основной капитал - 7,5%, рост ВВП - 4%.

Повышение прибыльности предприятий нефтегазовой отрасли является важнейшим источником роста инвестиций в основной капитал. При этом возрастают реальные доходы населения, занятого в нефтяной отрасли, а также в целом по экономике в силу естественного перераспределения денежных ресурсов в смежные отрасли. Бо-

лее благополучная ситуация в стране позволяет ожидать больших объемов привлеченного иностранного капитала. Счет текущих операций с капиталом достигает 78 млрд. долл., итоговое изменение валютных резервов - 80 млрд. долл. Увеличение валютных поступлений заставляет ЦБ поддерживать реальный курс рубля на более высоком уровне по сравнению с предыдущим сценарием - укрепление рубля за год составит 10% (в 2005 г. - 12%). Уровень инфляции оказывается несколько выше, чем для сценария 1 - 9,7%. Во многом это объясняется увеличением спроса на наличность и текущих потребительских расходов населения. Рост потребления населения составил 5,9% и был обеспечен более высоким уровнем кредитов населению, связанным с ростом доходов населения и повышенным объемом привлеченных банковской системой ресурсов. Дополнительное увеличение инфляции вызвано увеличением внутренних цен на газ. Превышение роста расходов над доходами снижает реальные сбережения населения на всем прогнозном периоде.

Понижательное воздействие на рост ВВП оказал возросший импорт, темп роста которого составил 14%, что обусловлено увеличением реальных доходов населения и одновременным укреплением рубля.

Востребованная экономикой денежная база в узком определении растет темпом 25% (по сравнению с 13% в предыдущем варианте). Счета предприятий в условиях более высокой прибыли и оборотов растут темпом 26%, существенно превышая динамику в предыдущем сценарии (16%), но замедляясь относительно 2005 г., когда их рост составил 42%. Динамика рублевых вкладов населения падает с 42 до 19%, вклады в иностранной валюте замедляются сильнее (с 29 до 11%), что указывает на интерес населения к национальной валюте в связи с ее дальнейшим укреплением.

Повышение совокупных доходов населения и бизнеса приводит к увеличению доходов бюджета, а, следовательно, и к росту профицита бюджета, большую часть которого составляет Стабилизационный фонд. Благодаря используемой в модели норме структурного профицита, соответственно доходам возрастают бюджетные расходы, что влечет за собой повышение доходов занятых в бюджетной сфере. Объем Стабилизационного фонда при заданной цене на нефть 40 долл./барр., по нашим оценкам, составит 2,4; 3,2 и 4 трлн. руб. соответственно в 2006, 2007 и 2008 гг. В расчетах предполагается, что расходы его средств нулевые. В итоге, рассчитанный объем средств на счетах государства составит 3,1; 3,5 и 3,9 трлн. руб. на конец 2006, 2007 и 2008 гг. Покупки иностранной валюты ЦБ не обеспечивают достаточного предложения денег экономике. По нашим оценкам, при по-

лученной прогнозной динамике основных статей баланса органов денежно-кредитного регулирования, ЦБ потребуется дополнительно рефинансировать порядка 78 млрд. руб. в 2006 г. и около 200 млрд. -в 2008 г. В Приложении сопоставлены расчеты Банка России и по квартальной модели QUMMIR по втором сценарию (табл. 2).

Сценарии 3 и 4 - цена на нефть марки Urals составляет 50 и 60 долл./барр. По своей логике два сценарии очень схожи между собой. Оба варианта развития экономики, предложенные ЦБ, фактически подразумевают незначительные отклонения в сторону снижения и превышения тренда динамики цены на нефть на мировых рынках.

Рост экономики при цене на нефть 50 долл./барр. достигнет 4,1%, а при 60 долл./барр. - 5,3%. Темпы роста реальных доходов населения составят 7,7 и 10,7% соответственно. Укрепление национальной валюты увеличивает рост рублевых вкладов населения темпами (24,5 и 24,7% соответственно). А рост прибыли и оборота предприятий увеличивает спрос бизнеса на рублевые вклады (на 28 и 33%). Инфляция по вариантам составляет 10 и 10,5%. В результате спрос на денежную массу в узком определении по вариантам достигает темпов роста 32 и 43%. В каждом из вариантов в результате продолжающегося укрепления национальной валюты, значительного роста отечественного производства и в целом благоприятной внешнеэкономической ситуации продолжается рост продаж валюты ЦБ для удовлетворения растущего спроса на рублевые средства. Объемы стерилизации денежной массы со стороны Правительства, за счет растущего профицита и накоплений Стабилизационного фонда, в обоих вариантах оказываются недостаточными. Следовательно, возникает необходимость в дополнительном абсорбировании денежных средств, составляющих в 2006 г., по нашим оценкам, около 230 млрд. руб. и 160 млрд. руб. соответственно по вариантам (цена на нефть 50 и 60 долл.). На периоде 2007-2008 гг. эта цифра возрастает до 500-700 млрд. руб. по вариантам.

Возможно, как предлагает ЦБ в направлениях денежно-кредитной политики, функция по стерилизации дополнительной ликвидности будет отнесена к Правительству РФ, поскольку инструменты ЦБ ограничены в своих действиях по многим параметрам, в том числе относительно низкими процентными ставками, во избежание дополнительного притока иностранного спекулятивного капитала, а также неблагоприятного отвлечения из банковской системы потенциальных кредитов экономике. Во главу угла ставится проблема изъятия этих средств у нефтяного сектора, где они могут недостаточно эффективно использоваться.

Интересны различия между вариантами с ценами на нефть 40 и 50 долл./барр. При существенно более высоких показателях роста доходов населения в сценарии 3, ВВП растет практически тем же темпом. Несмотря на более высокий рост потребления домашних хозяйств в сценарии 3, составившем 7,3% по сравнению с 5,9% в сценарии 2, импорт возрастает гораздо сильнее (16% по сравнению с 11%), догнав уровень 2005 г. (17% рост). Основной причиной является очень высокий темп укрепления реального курса рубля. Он сохраняется на уровне 2005 г. и составляет 12%, что обусловлено более высокой инфляцией (10%) и пониженным курсом доллара (27,9 руб./долл. по сравнению с 28,6 руб. за долл.).

Результаты прогнозных расчетов

Существенные различия полученных на основе квартальной макроэкономической модели QUMMIR расчетов и расчетов ЦБ отмечены, в первую очередь, в оценке реального роста основных макроэкономических показателей: ВВП, инвестиций в основной капитал, располагаемых денежных доходов населения.

Предложенные ЦБ варианты развития экономики отличаются достаточно узким диапазоном изменения. Так, рост реальных доходов населения варьируется от 7,3 до 9,3% при изменении цены на нефть от 28 до 60 долл. за барр. Рост ВВП в то же время оказывается высоким даже при двукратном снижении цены на нефть относительно текущего уровня и достигает 4%, а при сохранении этого уровня - 6,1%. В модели QUMMIR результаты расчетов по каждому из сценариев существенно различаются - рост реальных доходов пробегает значения от 1,7 до 10,7% при росте ВВП от 2,6 до 5,3%. Результаты ЦБ описывают гораздо более стабильную экономику, менее подверженную внешним факторам. В квартальной модели влияние мировых цен на энергоресурсы на экономику, скорее всего, несколько завышено. Возможно, что полученные нами эластичности являются довольно грубыми, а многие связи не отражены. Тем не менее, разработанная модель достаточно прозрачна, в целом отражает основные взаимосвязи, сложившиеся в российской экономике, и позволяет объяснить полученные результаты расчетов, тогда как предложенные сценарии МЭРТа являются в некотором смысле «черным ящиком».

В сценариях низких цен на нефть рассчитанные по модели показатели спроса на денежную базу примерно соотносятся с предложенными ЦБ. В данных расчетах (в отличие от расчетов ЦБ) спрос на деньги был подкреплен значительно меньшим реальным спросом и большей инфляцией: при сравнимых уровнях инфляции (у нас -

9%, у ЦБ - диапазон от 7,5 до 8%) и существенном различии реального роста доходов (1,7% по модели, 7,3% - у ЦБ) спрос на денежную базу примерно одинаков. Иными словами,. количественные ориентиры ЦБ по сути ниже полученных при расчетах по квартальной модели. Нагляднее это проявляется в вариантах высоких цен на нефть, особенно в варианте цены на нефть 50 долл., поскольку здесь полученные нами результаты практически сопоставимы с результатами ЦБ в первом варианте (при цене на нефть 28 долл.). Здесь реальные доходы населения составляют 7,7% (7,3% у ЦБ), а темп роста ВВП - 4,1% (4% у ЦБ). В то же время рассчитанный по квартальной модели спрос на деньги на 20% превышает результат ЦБ (2,6 трлн. руб.) в основном за счет 10% инфляции, что на 20% превышает предельно допустимый 8% уровень инфляции, объявленный ЦБ.

Несоответствие «модельного» и предложенного ЦБ уровней инфляции, по мере роста (от варианта к варианту) прогнозируемых реальных доходов, обусловливает различия перспективных оценок спроса на деньги, полученных по квартальной модели и предложенных ЦБ.

В вариантах низких цен на нефть, по нашим оценкам, необходимо применять операции рефинансирования в результате недостаточного предложения денег экономике при покупке валюты и высокой стерилизационной функции Стабилизационного фонда. ЦБ предполагает расширение кредитования банковской системы только в условиях предельно низких цен на нефть.

В вариантах высоких цен на нефть расчеты по модели показывают необходимость стерилизации избыточной ликвидности. По расчетам ЦБ, счета государства в этих вариантах существенно превосходят наши оценки, что объясняется, вероятно, изменением в наших расчетах цены отсечения на нефть с 20 до 26 долл. Использование нами цен отсечения 20 долл. привело бы к увеличению счета Правительства на 400 и 300 млрд. руб. (соответственно вариантам цен на нефть 50 и 60 долл.). Эти оценки близки к показателям ЦБ. В то же время, по нашим расчетам, необходимые объемы стерилизации в вариантах высоких цен ниже этих объемов, и при сохранении цены отсечения на уровне 20 долл. ЦБ возможно потребуется применять механизмы рефинансирования экономики.

Сравнительный результат денежных показателей ЦБ и рассчитанных по модели QUMMIR на 2006 г. по каждому варианту прогноза представлена в Приложении (табл. 2).

На основе квартальной макроэкономической модели был разработан денежно-кредитный блок. Блок представляет собой систему

уравнений, отражающих взаимодействие динамики банковской системы и экономической динамики:

• в сфере доходов и расходов субъектов экономики - государства, населения, бизнеса;

• в сфере цен - дефляторов элементов конечного спроса, индекса потребительских цен;

• в области реального сектора - реальные показатели конечного спроса.

Денежно-кредитный блок позволяет прогнозировать динамику основных статей балансов аналитических счетов органов денежнокредитного регулирования и кредитных организаций, а также обеспечивает взаимодействие этих балансов между собой.

При помощи квартальной модели с развитым денежно-кредитным блоком был произведен анализ влияния инструментов ЦБ, Правительства РФ, параметров внешнеэкономической ситуации на предложение денег экономике. Выяснилось, что в текущей ситуации наиболее значимыми параметрами, оказывающими воздействие на предложение ликвидных средств экономике, выступают показатели внешнеэкономической ситуации: цена на нефть на мировых рынках и объемы физического экспорта энергоносителей (нефти и газа).

Значимость непосредственно инструментов ЦБ и Правительства РФ (регулируемый курс доллара по отношению к рублю и цена отсечения на нефть для определения поступлений в Стабилизационный фонд РФ), по итогам исследования текущей ситуации, несколько ниже.

В условиях избыточного предложения денежных средств основным инструментом абсорбирования ликвидности становится Стабилизационный фонд. В то же время подобная ситуация провоцирует стагнацию в развитии и использовании системы рефинансирования. В связи с этим значимость стандартных инструментов ЦБ и Правительства РФ в десятки-сотни раз ниже. Список этих стандартных инструментов по убыванию воздействия на регулирование ликвидности следующий: ставка ГКО; ставка облигаций Банка России (ОБР); нормативы обязательного резервирования; ставка рефинансирования.

Анализ воздействия дополнительного предложения денег экономике показал, что его увеличение оказывает положительное влияние на реальный рост экономики, несмотря на вызываемый рост цен.

В целях практического применения разработанного денежнокредитного блока и проверки его результатов при помощи квартальной макроэкономической модели был построен среднесрочный прогноз развития экономики по четырем сценариям, используемым ЦБ для расчета показателей денежной программы. Сравнительный анализ

предложенных ЦБ и рассчитанных по модели денежных показателей выявил несоответствия прогнозных характеристик основных макроэкономических показателей (темпов экономического роста, реальных темпов роста располагаемых доходов, индекса потребительских цен), а через них и количественных оценок денежных показателей.

В целом прогноз по рассматриваемой в статье модели представляется реалистичным и достаточно адекватно отражает современные взаимодействия в экономике. Дальнейшее расширение внутренних и внешних связей в предложенной модели позволит использовать ее при составлении прогнозов экономической динамики и разработке денежных программ.

Литература и информационные источники

1. Узяков РМ., Ланцова НМ. Квартальная макроэкономическая модель Российской Федерации //Научные труды ИНП. М.: МАКС Пресс, 2005.

2. Ахмерова А.Р. Разработка финансового блока в квартальной макроэкономической модели Российской Федерации // Научные труды ИНП РАН. М.: МАКС Пресс, 2005.

3. Основные направления денежно-кредитной политики на 2006 год. ЦБ РФ. www.cbr.ru

4. Министерство экономического развития и торговли. Сценарные условия социальноэкономического развития РФ на 2007год и на период до 2009 года. www.economy.gov.ru

5. Приложение к Заявлению Правительства РФ и ЦБ РФ от 5 апреля 2005 года «Стратегия развития банковского сектора РФ на период до 2008 года».

6. Белоусов А.Р. Бизнес-идея развития //Эксперт. №38(484), 10 октября 2005.

7. Говтвань О.Дж. Перспективы развития российской финансовой системы // Проблемы прогнозирования. 2004. № 2.

8. Ассоциация Российских банков. Стратегия повышения конкурентоспособности национальной банковской системы РФ. http://www.arb.ruJ

9. Центральный банк Российской Федерации. http://www.cbr.ru/

10. Журнал «Эксперт». http://www.expert.ru/

11. Сайт, посвященный российской межотраслевой модели. http://www.macroforecast.ru/

Приложение

Таблица 1

Основные параметры сценарных условий

Показатель по сценариям Внешние условия МЭРТ

2005 г. 2006 г. 2007 г. 2008 г.

Цена на нефть марки Urals

1 48,0 28,0 28,0 28,5

2 48,0 40,0 35,0 36,0

3 50,6 50,0 55,0 57,0

4 50,6 60,0 60,3 60,3

Курс доллара

1 28,3 29,8 31,7 31,7

2 28,3 28,6 28,6 28,5

3 28,3 27,9 27,0 26,2

4 28,3 27,9 27,0 26,2

Цена Brent

1 53,4 31,2 31,2 31,7

2 53,4 44,5 39,0 40,1

3 56,3 53,9 59,2 61,9

4 56,3 64,6 65,0 65,0

Цена на газ (дальнее зарубежье), долл./тыс. куб. м

1 149,1 140,0 97,5 98,8

2 149,1 163,2 118,5 117,9

3 181,5 231,6 208,5 157,4

4 181,5 231,6 208,5 157,4

Погашение основной суммы внешнего долга, млрд. долл.

1 28.9 8,7 10,9 9,2

2 28.9 8,7 10,9 9,2

3 32.2 6,9 8,0 7,3

4 32.2 6,9 8,0 7,3

Обслуживание внешнего долга, млрд. долл.

1 5,6 5,1 5,0 4,3

2 5,6 5,1 5,0 4,3

3 5,4 4,6 4,5 4,5

4 5,4 4,6 4,5 4,5

Темпы роста мировой экономики, %

1 4,3 4,4 4,4 4,3

2 4,3 4,4 4,4 4,3

3 4,3 4,4 4,4 4,3

4 4,3 4,4 4,4 4,3

Темп роста ВВП ЕС, %

1 1,4 2,2 2,4 2,2

2 1,4 2,2 2,4 2,2

3 1,2 1,9 2,2 2,3

4 1,2 1,9 2,2 2,3

Темп роста ВВП США, %

1 3,5 3,5 3,6 3,6

2 3,5 3,5 3,6 3,6

3 3,5 3,5 3,2 3,6

4 3,5 3,5 3,2 3,6

Экспорт нефти, млн. т

1 269 272 279 287

2 269 278 285 292

3 253 263 275 278

4 253 263 275 278

Экспорт газа, млрд. куб. м

1 203 204 244 250

2 208 208 249 256

3 199 195 197 207

4 199 195 197 207

Добыча нефти, млн. т

1 474 480 488 495

2 474 487 495 503

3 470 482 495 500

4 470 482 495 500

Добыча газа, млрд. куб. м

1 640 646 653 667

2 640 649 656 673

3 638 646 652 656

4 638 646 652 656

Курс евро

1 1,25 1,23 1,24 1,24

2 1,25 1,23 1,24 1,24

3 1,24 1,22 1,26 1,30

4 1,24 1,22 1,26 1,30

Внутренние условия МЭРТ Цены на электроэнергию

1 1,095 1,110 1,080 1,070

2 1,095 1,110 1,080 1,070

3 1,095 1,075 1,065 1,055

4 1,095 1,075 1,065 1,055

Цены на газ

1 1,128 1,075 1,075 1,055

2 1,128 1,075 1,075 1,055

3 1,230 1,110 1,080 1,070

4 1,230 1,110 1,080 1,070

Цены на ж/д перевозки

1 1,128 1,075 1,075 1,055

2 1,128 1,075 1,075 1,055

3 1,128 1,075 1,075 1,055

4 1,128 1,075 1,075 1,055

Цена отсечения на нефть, долл.

1 20 20 20 20

2 20 20 20 20

3 26 26 26 26

4 26 26 26 26

Таблица 2

Сравнительная динамика ключевых макроэкономических показателей по вариантам

Вариант 1 Вариант 2 Вариант 3 Вариант 4

Показатель Urals 28 Urals 40 Urals 50 Urals 60

ЦБ QUMMIR ЦБ QUMMIR ЦБ QUMMIR ЦБ QUMMIR

Темп прироста

Инвестиции в основной капитал, % 5,7 5,7 11,1 7,5 12,0 7,7 12,2 9,1

Реальные располагаемые денежные доходы, % 7,3 1,7 8,9 5,3 9,2 7,7 9,3 10,7

Темпы экономического роста, % 4,0 2,6 5,8 4,0 6,0 4,1 6,1 5,3

Инфляция, % 9,1 9,7 10,0 10,5

Счет текущих операций, млрд. долл. 35,2 47,0 65,8 78,1 92,9 91,0 118,6 116,5

Счет операций с капиталом и финансовыми ин-

струментами, млрд. долл. -14,2 1,8 -14,2 2,1 -14,2 2,6 -14,2 4,1

Изменение валютных резервов, млрд. долл. -21,0 -36,0 -51,6 -80,2 -78,7 -93,6 -104,4 -120,6

Узкая денежная база, млрд. руб. 2658 2589 2702 2868 2724 3043 2791 3298

Темп прироста, % 17 13 19 25 20 32 23 43

Наличность в обращении, млрд. руб. 2531 2434 2573 2698 2594 2865 2657 3104

Обязательные резервы по рублевым счетам,

млрд. руб. 127 155 129 170 130 178 134 194