Последствия роста

Российская золотодобывающая отрасль стоит на пороге больших перемен. По оценке экспертов, взлетевшие в крутое пике цены на золото скоро пойдут вниз. Этому будет способствовать ожидаемая стабилизация на финансовых рынках, а также постепенное насыщение спроса на драгметалл. Однако сейчас золото уверенно исполняет роль инструмента хеджирования от падения цен на другие инвестиционные продукты, а от удешевления металл может защитить его более активное использование в промышленности.

Позолоченная перспектива

Последние десять лет цена золота росла из-за того, что падал объем добычи. "Отрасль инерционная, на развитие одного месторождения уходит до семи лет. В то же время золоторудные объекты достаточно компактны, они обрабатываются максимум за десять лет. Поэтому объекты, которые были построены в конце 90-х годов, сейчас прекращают существование, и спрос на золото остается неудовлетворенным. Однако в скором времени начнут давать отдачу инвестиции, вложенные в освоение крупных рудных проектов в ряде стран, и цены неизбежно пойдут вниз",— утверждает руководитель компании "НБЛзолото" Михаил Лесков.

Пессимистично в отношении золотых перспектив настроен старший аналитик ИК "Проспект Русские фонды" Дмитрий Парфенов, который считает, что золото оказалось не столь эффективным инструментом хеджирования рисков, как это традиционно считалось: "При падении на финансовых рынках золото должны были смести инвесторы, однако такого ажиотажного спроса не наблюдалось. Возможно, золото перестало работать как защитный актив. Доля золота в портфелях центральных банков многих стран существенно не выросла, сейчас наиболее серьезным держателем этого металла остается Банк Японии. Другие государства предпочитают вкладываться в суверенные фонды, те инвестируют в ипотечные обязательства, страховые компании, а золото таким большим успехом в качестве инвестиций у них не пользуется. Таким же образом падает популярность инвестиций в массовый сегмент рынка алмазов (сегмент больших драгоценных камней стабильно растет на 30-40% в год.— BG). А вот такие популярные в промышленности металлы, как платина и палладий, наоборот, стали пользоваться популярностью в качестве хеджевых инструментов".

В свою очередь, аналитик ИК "Юникредит Атон" Марат Габитов полагает, что общемировой объем производства золота будет падать, поскольку в мире не растет спрос на этот металл со стороны индустрии: он в основном используется в качестве инструмента финансовых инвестиций. По его словам, "рынок могли бы поддержать центральные банки КНР и ОАЭ, у которых большие золотовалютные резервы с незначительной долей золота". Правда, Дмитрий Парфенов замечает, что в последнее время и Китай, и Эмираты не только покупают, но и продают большие объемы золота из ЗВР.

Однако на глобальном уровне увеличение объемов добычи, возможно, будет незначительным. Поэтому к концу года цена может подрасти до $950 за унцию (31,1 г) или даже до $1 тыс. за счет рождественских распродаж. Кроме того, очень важно, насколько массовым будет спрос в Юго-Восточной Азии и в Индии — странах, где традиционная культура предусматривает ношение большого количества золотых украшений. В частности, примерно из 2 тыс. тонн золота, которые в прошлом году были произведены в мире, 400-800 тонн может потребить Индия, 250-300 тонн КНР, Камбоджа, Вьетнам, Индонезия, Малайзия, Лаос. Так что итоговый спрос в первую очередь будет связан с экономической ситуацией в этих государствах.

Но бизнес уже достаточно много средств инвестировал в разведку и разработку новых золоторудных месторождений. В итоге предложение просто обязано вырасти и снизить цену. Насколько резким станет падение цен, будет определять ситуация на финансовых рынках — если кризис продолжится, то снижение будет незаметным.

Аналитик DBM Capital Partners Дарья Федорова не исключает, что по итогам 2008 года мировой объем производства золота вообще останется на уровне 2007 года: "В традиционных золотодобывающих регионах — ЮАР, Австралии, Канаде — добыча падает, в Китае, Перу и России — растет. Судя по результатам первого полугодия, темпы роста в России выше и чем в Китае — плюс 5,6% к прошлому году,— который, по оценкам GFMS, вышел на первое место по производству золота в мире, и чем в Перу — около 5%. Тенденция роста в "новых" золотодобывающих регионах, таких как Россия и Китай, и снижения в традиционно лидирующих регионах — ЮАР, Канада, Австралия — скорее всего, сохранится и в будущем". По оценкам экспертов, в этом году добыча золота в России вырастет на 12%, и в следующие годы благодаря запуску таких крупных проектов, как рудники на месторождениях Купол, Березитовое, Пионер, будет расти еще больше. В 2007 году золотопромышленники добыли 165-170 тонн, в 2009 году — 15-20 тонн, а к 2012-2015 годам, несмотря на ухудшение мировой ценовой конъюнктуры, объем добычи золота в России превысит 200 тонн. При этом у страны есть шансы выйти на уровень 250-300 тонн в год за счет извлечения попутного золота из комплексных месторождений, в частности медных. У добычи меди хорошая конъюнктура, поскольку этому металлу так и не нашлось равной по качеству и цене замены для электроэнергетической отрасли.

Сейчас в России объемы добычи попутного золота занимают небольшую долю, но в ближайшие пять-десять лет именно этот сегмент может стать основным источником роста в отрасли. В ближайшие несколько лет наверняка снизится процентная доля россыпной добычи: "Если цена на золото будет падать, а на нефть и на труд расти, то россыпная добыча может перестать быть самостоятельным видом бизнеса",— считает Михаил Лесков.— Однако совсем она не исчезнет, в этот сегмент будут заходить геологоразведочные компании, предприятия дорожного строительства — в общем, все те, кто будет "копать по соседству"". По его оценкам, несмотря на снижение его доли в общих объемах добычи, физический объем добываемого россыпного золота в России и через несколько лет останется на уровне 40-60 тонн в год.

Затянуть пояса

Итак, в ближайшие несколько лет российские золотодобывающие компании окажутся на той стадии развития, когда одновременно будет введено в строй несколько крупных объектов, а ценовая конъюнктура на мировых рынках ухудшится. Как изменится стратегия отраслевого бизнеса в результате падения цен? Длительный период роста цен на золото привел к тому, что компании начали вовлекать в отработку месторождения (или зоны месторождений) с более высокими затратами на производство — с более низким содержанием золота в руде или более сложные технологически, которые были нерентабельны при падении цен. Ухудшение ценовой конъюнктуры вынудит компании вернуться к отработке месторождений с богатыми рудами и более низкими затратами на производство. Что, в свою очередь, приведет к замораживанию некоторых проектов, снижению инвестиций в геологоразведку, снижению добычи.

Марат Габитов из "Юникредит Атона" полагает, что в такой ситуации важен размер компании. Небольшим компаниям сложно финансировать геологоразведку, на них ложится слишком большая доля административных расходов, по найму дорогих специалистов, это неизбежно отражается на рентабельности бизнеса. Того же мнения и Дмитрий Парфенов из "Проспекта": "Ключевым трендом 2009 года, скорее всего, станет консолидация. Сейчас отрасль очень сегментирована, 45% приходится на пять первых участников рынка, остальное раздроблено. Понятно, что большая часть независимых производителей добывает не рудное, а россыпное золото, но тем не менее среди них тоже есть интересные компании. Я считаю, что сделки M&A будут проводиться не сейчас, а через полгода, когда ситуация на финансовых рынках станет более стабильной".

В перспективе компании начнут проводить IPO для получения финансирования слияний и поглощений или использовать продажу акций для оплаты сделок. Михаил Лесков считает, что будут случаи банкротств, досрочного закрытия проектов, часть компаний начнет распродавать свои активы, возникнут ситуации, когда крупные компании будут распадаться на части, продавать часть своих активов или разделять на разные бизнесы геологоразведку и золотодобычу. "Это принципиально разные активы: один — это центр расходов, а второй — доходов",— говорит он.

Обсуждая стратегию крупнейших и наиболее быстрорастущих игроков российского рынка, эксперты отмечают, что с наибольшими проблемами может столкнуться "Полюс Золото". "Большое число активов этой компании входит в одну и ту же затратную фазу строительства. В условиях падения цен окупаться это будет сложнее. Я уверен, что все кончится хорошо, компания нормально устоит на ногах, но, возможно, ей придется провести ревизию своих планов по добыче и расстаться с частью активов",— полагает Михаил Лесков. Марат Габитов тоже считает, что крупнейшая российская компания более других подвержена рискам из-за падения цен на золото: "Только на Наталку инвестиции составили $2,5 млрд, при этом содержание золота в руде этого месторождения низкое — по ГКЗ запасы защищены на уровне 1,6 г, по JORC — 1,1 г. Если вырастут капзатраты на сталь, нефть, а цена на золото упадет ниже $900, это будет для компании достаточно чувствительно — добывать золото на Наталке станет нерентабельно".

"Заметных успехов могут добиться Peter Hambro Mining (PHM) и "Полиметалл". В частности, PHM готовит к пуску проект "Пионер", это позволит существенно увеличить добычу, а контроль за затратами в этой компании традиционно находится на высоком уровне. "Полиметалл", возможно, также сможет достигнуть целей по увеличению добычи золота в этом году. Это довольно стабильная компания, она единственная в России смогла с нуля запустить сразу семь проектов, тогда как другие участники рынка в лучшем случае один-два проекта. "Полиметалл" генерирует неплохой денежный поток и мог бы проводить сделки M&A с компаниями, у которых кончились деньги для реализации инвестпроектов",— рассуждает Марат Габитов. Дмитрий Парфенов отмечает, что у "Полиметалла" тоже произошла смена акционеров, однако в отличие от "Полюс Золота" она не вызывает беспокойства, потому что операционное руководство осталось прежним. "Не думаю, что в планах развития компании произойдут кардинальные изменения",— говорит он.

Аналитики прогнозируют, что наиболее активными в сделках M&A могут стать компании, которым необходимо оперативно нарастить объемы, чтобы устоять в условиях падения цен и стать привлекательными для инвесторов. По мнению Марата Габитова, это "Северсталь", которой пока удалось занять крайне малую долю в сегменте золотодобычи. "Сейчас они добывают только 120 тыс. унций, или 900 кг золота в год, а как показывает практика, инвесторы считают привлекательными компании с объемом не менее 0,3-1 млн унций". Марат Габитов не исключает активности "Альфа-групп", которая недавно приобрела 32% High River Gold. Причем из-за раздробленности акционеров компании пакет фактически дает возможность контроля. Пока Альфа-групп намерена развивать крупное серебряное месторождение Прогноз, и, возможно, будет консолидировать активы через сделки M&A.

Также эксперты предполагают увеличение активности со стороны золотодобывающих компаний, входящих в "Ренову". Директор горно-геологического управления "Урал Платина Холдинг", член совета директоров "Золота Камчатки" Сергей Минеев на это замечает: "Новые покупки не являются нашей самоцелью, мы приобретаем на аукционах лицензии на новые месторождения и вкладываем в разведку, в максимальный прирост качества и стоимости при минимальных затратах. На сегодня у нас не было задачи наращивать стоимость за счет сделок M&A, но мы не закрываем для себя эту возможность".

Максим Семеновых из Альфа-банка напоминает про разговоры о возможном объединении "Полиметалла" и Highland Gold Mining. Крупные акционеры обеих компаний — предприниматели Роман Абрамович и Александр Мамут — находятся в хороших деловых отношениях, кроме того, у "Полиметалла" и HGM есть много активов в одном и том же Хабаровском крае. В частности, "Полиметалл" запускает там проект "Албазино" и строит в Амурске обогатительную фабрику, где планирует перерабатывать руду и других компаний, работающих неподалеку. При слиянии компаний может наблюдаться синергетический эффект также на экономии по снабжению удаленных месторождений обеих компаний расходными материалами.

В качестве перспективных и быстрорастущих компаний специалисты называют "Интергео" Михаила Прохорова, которая может активизироваться в приобретении золотодобывающих активов, Angara Mining (основной актив — Васильевский рудник в Красноярском крае), компанию "Высочайший", а также "Золото Селигдара". Стать крупным участником рынка в один момент сможет также победитель аукциона по продаже лицензии на разработку месторождения Сухой Лог в Иркутской области. На него могут претендовать как российские или иностранные мейджоры, так и металлургические компании, добывающие золото как попутное,— UC Rusal или УГМК.