Себестоимость кредита

ОК "Русал" в рамках программы увеличения объемов производства алюминия планирует возобновить строительство Тайшетского алюминиевого завода. С этой целью компания впервые после кризиса намерена взять синдицированный кредит — около $3,5 млрд. Что, конечно, является знаковым поступком для компании, чистый долг которой превышает $10 млрд.

ОК "Русал" — лидер мировой алюминиевой отрасли. На долю компании приходится около 11% мирового рынка алюминия и 13% глинозема. Компания присутствует в 19 странах мира на пяти континентах, реализуя свою продукцию преимущественно на рынках Европы, Северной Америки, Юго-Восточной Азии, в Японии и Южной Корее, России и странах СНГ. В начале 2010 года компания стала публичной, выйдя одновременно на биржевые площадки в Гонконге и Париже. К концу 2010 года капитализация компании выросла с $16-18 млрд до $32-35 млрд. По состоянию на начало октября 2010 года чистый долг "Русала" составлял $11,75 млрд.

Дорогой проект

На прошлой неделе агентство "Прайм-ТАСС" распространило сообщение о том, что ОК "Русал" близка к завершению переговоров о получении синдицированного банковского кредита (до $4 млрд) с целью возобновления строительства Тайшетского алюминиевого завода. И это лишь подтвердило соответствующее заявление директора "Русала" по рынкам капитала Олега Мухаметшина, сделанное им еще в начале текущего года. По словам господина Мухаметшина, это станет возможным, потому что компания погашает долги "с опережением графика".

И в дальнейшем компания не намерена снижать темпа долговых выплат, тем более что прогнозы в целом на текущий год у менеджмента "Русала" вполне оптимистичные: цены на алюминий будут превышать $2500 за тонну, чему будет способствовать рост спроса на металл, а также интерес со стороны инвесторов к вложениям в физические активы на фоне ослабления курса доллара США. В будущем году цена может достичь уже $2700 за тонну, полагают в компании.

Мировая конъюнктура не предвещает ухудшения на рынке алюминия. Благодаря высокому спросу в Китае и восстановлению спроса в США, Европе и Японии мировое потребление алюминия в 2011 году может увеличиться на 8% по сравнению с уровнем 2010 года и достигнуть 43,8 млн тонн. В Китае, где объемы нового строительства заметно увеличились и продолжают расти с учетом тенденции к урбанизации в стране, рост потребления алюминия в 2011 году может составить 12% и достигнуть 18,5 млн тонн. Рост потребления алюминия в Северной Америке может составить 4,5%, достигнув 5,4 млн тонн по итогам года. Несмотря на катастрофу, рынок алюминия в Японии продолжит рост: объем потребления может увеличиться на 4% — до 1,98 млн тонн. Спрос на алюминий в Западной Европе вырастет на 2% и составит 6,2 млн тонн, в первую очередь благодаря повышению экономической активности в Германии. По прогнозам крупнейшей алюминиевой компании Alcoa, эта тенденция установится на длительное время и мировое потребление алюминия к 2050 году увеличится в 50 раз от текущего уровня.

В "Русале" убеждены, что продажи алюминия в России и странах СНГ вырастут на 22% — до 900 тыс. тонн в связи с уверенным восстановлением машиностроения, строительной отрасли и упаковочной промышленности. Запасы алюминия в 2011 году останутся стабильными, поскольку по-прежнему возможны финансовые инвестиции в алюминий. В настоящее время большая часть алюминия, находящегося на складах LME, выступает обеспечением по финансовым сделкам и не будет доступна до конца текущего года. Кроме того, ожидается, что в 2011 году будет создан ряд алюминиевых инвестиционных фондов (ETF) с физическим обеспечением, которые в случае создания поддержат цены на алюминий за счет альтернативного механизма поставки алюминия.

Что касается цен на сырье, то в текущем году, по мнению директора по стратегии и корпоративному развитию ОК "Русал" Максима Сокова, цены на глинозем заметно вырастут на фоне увеличения глобальными игроками продаж глинозема на свободный рынок по спотовым ценам и отмены привязки к цене на алюминий. В 2011 году цена на глинозем на спотовом рынке может достигнуть $450 за тонну в результате роста спроса в Китае и других регионах мира.

Как следствие, "Русал" объявил о намерении с 1 июля 2011 года восстановить работу рудника и глиноземного завода Kirkvine, входящих в состав компании Windalco на Ямайке, мощностью 600 тыс. тонн глинозема в год (за полгода планируется успеть выпустить порядка 250 тыс. тонн).

Руководитель отдела корпоративных и инвестиционных рейтингов департамента рейтингов ЗАО "Эксперт РА" Павел Митрофанов разделяет оптимизм компании: "У "Русала" есть согласованный с кредиторами план по снижению уровня долговой нагрузки, которому компания аккуратно следует. Целевой показатель — соотношение чистого долга к EBITDA на уровне 3,1; по итогам 2010 года этот показатель составил около 4,4".

Важное конкурентное преимущество "Русала" перед другими производителями алюминия — доступ к дешевой электроэнергии. Благодаря этому себестоимость продукции компании ниже, чем у конкурентов. В результате даже при несильном росте цен на алюминий "Русал" оказывается в сильном плюсе. Неслучайно чистая прибыль компании за 2010 год увеличилась в три с половиной раза по сравнению с 2009 годом.

Исправный плательщик

И хотя эксперты не считают текущую долговую нагрузку компании критической, в ближайшие годы она неминуемо будет оказывать давление на развитие компании в целом.

Аналитик металлургического сектора ИК "Арбат Капитал" Артем Бахтигозин замечает, что большая часть выплат "Русала" придется на конец 2013 года. Именно в этот период, по его мнению, можно ожидать повышенную необходимость компании в рефинансировании. Тем не менее требования кредиторов не являются окончательными. В частности, заем Сбербанка подразумевает возможность пролонгации еще на полтора года.

Важным ограничением для "Русала" является уровень инвестиций — в соответствии с условиями реструктуризации в 2011 году общий лимит инвестиций не должен превышать $315 млн, в 2012-м — $264 млн, в 2013-м — $236 млн. Дополнительные инвестиции допускаются только на условиях проектного финансирования. В этой связи аналитику более разумным кажется ускоренное погашение долга перед иностранным пулом, в том числе за счет рефинансирования.

"Амбициозная программа развития "Русала" на сегодняшний день ограничена соглашением о реструктуризации обязательств, которое до 2013 года диктует компании помимо прочего и допустимый объем инвестиций",— поясняет аналитик Номос-банка Игорь Голубев. Не ожидает он и резкого удорожания алюминия: "Наш прогноз на ближайшие несколько лет — $2000-2200 за тонну алюминия".

Более оптимистичен Павел Митрофанов, который прогнозирует рост цены на алюминий уже к 2012 году до $2600-2800 за тонну. При этом он видит потенциал "Русала" в дальнейшем снижении себестоимости производства алюминия после ввода Богучанской ГЭС. "Сочетание низкой себестоимости и относительно высоких цен на алюминий помогает и будет помогать в будущем "Русалу" четко исполнять условия кредитных договоров",— убежден эксперт.

Начальник аналитического отдела ЗАО "Инвестиционная компания ЛМС" Дмитрий Кумановский и вовсе уверен, что при сохранении программ стимулирования восстановления национальных экономик возможен дальнейший рост цен на алюминий к 2016 году вплоть до докризисных значений — $3200-$3400 за тонну. Однако при ускорении мировой инфляции, полагает он, возможны жесткие меры центральных банков, которые будут сворачивать программы стимуляции, следствием чего станет замедление мировой экономики. "В такой ситуации возможно снижение роста цен на алюминий или даже коррекция, если темпы роста потребления в Азии не оправдают ожидания производителей",— заключает господин Кумановский.

В то же время Игорь Голубев замечает, что по итогам девяти месяцев 2010 года "Русалу" удалось вернуть себе утраченные в 2008-2009 годах кредитные метрики. Так, операционная маржа составила 18%, что неплохо для сырьевого сегмента. Заслугой здесь является прежде всего низкая стоимость электроэнергии за счет близости к сибирской гидрогенерации. "Такой особенностью на сегодняшний день не могут похвастаться ключевые конкуренты "Русала"",— констатирует господин Голубев.

Тем не менее до завершения реструктуризации долга, по мнению аналитика, вряд ли стоит ожидать серьезных сделок на рынке M&A с участием российского алюминиевого монополиста.

"Новые приобретения в наступившем году компания вряд ли будет осуществлять еще и потому, что рынок сейчас растет, а значит, мало активов, которые могут быть предложены к продаже,— добавляет ведущий эксперт УК "Финам Менеджмент" Дмитрий Баранов.— К тому же в возможной стоимости предлагаемых активов сейчас заложена весьма существенная премия за растущий рынок, что также делает невыгодным приобретение сейчас".

Тем не менее, полагает господин Баранов, "Русал" уже сейчас может начать присматриваться к некоторым активам, а в конце текущего года или в начале следующего принять решение о целесообразности тех или иных приобретений. "Это могут быть как энергокомпании, которые обеспечат производственные мощности дешевой электроэнергией, так и сырьевые компании и предприятия по производству первичного алюминия. Одним из наиболее вероятных регионов, где могут состояться такие приобретения, следует считать Юго-Восточную Азию и Латинскую Америку".

В целом же основное внимание "Русала" в ближайшие несколько лет будет сосредоточено на двух инвестиционных проектах — создании Богучанского энерго-металлургического объединения (БЭМО) и Тайшетского алюминиевого завода (ТАЗ). Первая очередь Богучанского алюминиевого завода (БоАЗ) будет введена в строй в 2013 году. После запуска БоАЗа и ТАЗа производственная мощность "Русала" увеличится на 1,2 млн тонн алюминия в год.