Развитие методов противодействия манипулированию ценами на рынке ценных бумаг

РИСКИ БАНКОВСКОГО СЕКТОРА

Развитие методов противодействия манипулированию ценами на рынке ценных бумаг

Куликова Елена Ивановна,

канд. экон. наук,

доц. Департамента финансовых рынков и банков,

Финансовый университет

при Правительстве Российской Федерации

В статье анализируются ситуации использования инсайдерской информации на российском финансовом рынке и методы их выявления. Автором классифицируются не только методы манипулирования ценами на рынке ценных бумаг, но и методы противодействия подобным практикам.

Ключевые слова: манипулирование, инсайдерская информация, раскрытие информации, колебания цен, объем торгов, финансовые инструменты.

Одним из основополагающих условий справедливого ценообразования на активы является равный доступ всех участников рынка ценных бумаг к финансовой информации, поэтому фондовые рынки всех стран борются с недобросовестными торговыми практиками, приводящими к манипулированию ценами. Обычно манипулирование ценами трактуется как действия, в результате которых создается видимость повышения (понижения) цен или торговой активности на рынке ценных бумаг относительно настоящего уровня. Такого рода действия осуществляются с целью стимулировать инвесторов продавать или приобретать публично обращаемые ценные бумаги.

Основными действиями, относящимися к манипулированию рынком, согласно Федеральному закону от 27.07.2010 № 224-ФЗ «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» (далее - Закон № 224-ФЗ), считают такие, как [1]:

• умышленное распространение заведомо ложных сведений, в результате которого цена, спрос, предложение или объем торгов финансовым инструментом и (или) товаром отклонились от уровня или поддерживались на уровне, существенно отличающемся от того уровня, который сформировался бы без распространения таких сведений;

• совершение операций с финансовым инструментом и (или) товаром по предварительному соглашению между участниками торгов, за счет или в интересах которых совершаются указанные операции;

• выставление за счет или в интересах одного лица заявок, в результате которого на организованных торгах одновременно появляются две и более заявки противоположной направленности, в которых цена покупки финансового инструмента, иностранной валюты и (или) товара выше цены либо равна цене продажи;

• неоднократное в течение торгового дня совершение на организованных торгах сделок за счет или в интересах одного лица на основании заявок, имеющих на момент их выставления наибольшую цену покупки либо наименьшую цену продажи финансового инструмента, либо сделок в целях введения в заблуждение относительно цены финансового инструмента, иностранной валюты и (или) товара, в результате которых цена финансового инструмента, иностранной валюты и (или) товара поддерживалась на уровне, существенно отличающемся от уровня, который сформировался бы без таких сделок и пр. [1].

Виды манипулирования классифицируются, как правило, либо как манипуляции, основанные на

совершении сделок (технические), либо манипуляции с использованием информации (инсайдерской информации).

Манипулирование, основанное на совершении сделок (техническое), обычно является деятельностью брокера, дилера, другого заинтересованного лица, приводящей к изменению цен на рынке ценных бумаг.

К манипулированию на основе использования инсайдерской информации относится существенная, публично не раскрываемая служебная информация компании, в случае раскрытия которой возможно колебание цен на рынке ценных бумаг. Например, информация о смене руководства,

Таблица 1

формировании новой стратегии, внедрении новых технологий, материалы еще не опубликованной официально финансовой отчетности и т.д. Закон № 224-ФЗ дает определение инсайдерской информации как неправомерному использованию служебной информации на рынке ценных бумаг.

Лица, имеющие доступ к инсайдерской информации, именуются инсайдерами. Такими лицами обычно являются: руководство компании и ее сотрудники; лица, с которыми компания может обмениваться информацией в течение работы (аудиторы, адвокаты, финансовые консультанты) и т.д. Также по закону к инсайдерам относят другие группы лиц (табл. 1).

№ п/п Область взаимодействия инсайдера с компанией Категория инсайдеров

1 2 3

1 Лица, непосредственно участвующие в торговых сделках — эмитенты; — управляющие компании

2 Лица, относящиеся к организации торгов ценными бумагами — организаторы торговли; — клиринговые организации; — депозитарии и кредитные организации, которые осуществляют расчеты по результатам сделок, совершенных через организаторов торговли

3 Финансовые посредники — профессиональные участники рынка ценных бумаг, осуществляющие в интересах клиентов операции с финансовыми инструментами, иностранной валютой и (или) товарами, получившие инсайдерскую информацию от клиентов

4 Акционеры — лица, которые владеют не менее чем 25% голосов в высшем органе управления; — лица, которые в силу владения акциями в уставном капитале имеют доступ к инсайдерской информации на основании федеральных законов или учредительных документов; — члены совета директоров; — члены коллегиального исполнительного органа; — лицо, которое осуществляет функции единоличного исполнительного органа

5 Лица, входящие в органы исполнительной власти — руководители федеральных органов исполнительной власти, исполнительных органов государственной власти, выборные должностные лица местного самоуправления, работники Банка России

6 Сотрудники информационных и рейтинговых агентств — сотрудники информационных агентств, осуществляющие раскрытие или предоставление информации; — лица, осуществляющие присвоение рейтингов

7 Иные лица — физические лица, имеющие доступ к инсайдерской информации вышеупомянутых лиц на основании трудовых и (или) гражданско-правовых договоров, заключенных с соответствующими лицами

Инсайдер имеет значительное преимущество перед другими участниками рынка, так как, получив доступ к нераскрытой публично информации о состоянии компании, он имеет возможность первым предугадать изменение курса ценных бумаг этой фирмы.

Согласно пояснению ФСФР к перечню инсайдерской информации относится [8]:

1) информация эмитентов, чьи бумаги допущены к торгам;

2) информация управляющих компаний ПИФов;

3) информация компаний, которые занимают доминирующее положение на рынке ценных бумаг;

4) информация бирж, депозитариев, клиринговых организаций;

5) информация профессиональных участников рынка, которые проводят операции на рынке в интересах клиента (брокеры, доверительные управляющие).

Стоит отметить, что Мегарегулятор не раз заявлял о том, что торговая деятельность с использованием инсайдерской информации и манипулирование на российском рынке - далеко не редкость. Однако официально подтвержденных случаев не так уж много.

Впервые исполнительным органом государственной власти по рынку ценных бумаг (в данном случае - ФСФР) был доказан факт использования инсайдерской информации в России в 2013 г. Было обнаружено использование инсайдерской информации при покупке в больших количествах ак-

-&

О

о ш и-4 Н

Ы Н

01 Н

ций крупнейшего производителя косметики в стране - компании «Калина». Как выяснилось, инсайд применили лица, готовившие сделку по покупке контрольного пакета акций «Калины» компанией Unilever (нидерландская и британская компания, являющаяся одним из мировых лидеров на рынке продуктов и бытовой химии). Одним из участников был сотрудник «Калины», занимавший руководящий пост. Нарушители воспользовались инсайдерской информацией, которой они располагали, заранее купив акции «Калины».

О сделке покупки акций концерна было объявлено в середине октября 2011 г. Чуть ранее Unilever получил одобрения на сделку от Федеральной антимонопольной службы (ФАС) и других регулирующих органов [9]. Однако, по данным сайта Московской биржи, за несколько месяцев до сделки акции «Калины» резко подорожали. На ММВБ котировки концерна возросли на 70% и составили 3600 руб., что являлось абсолютным максимумом [10]. Именно такой резкий рост ценных бумаг насторожил ФСФР, и в феврале 2013 г. журнал «Профиль» написал, что сделка с концерном «Калина» находится на заметке у регулятора как возможный случай применения инсайдерской информации. Но давний срок дела не позволил привлечь виновных ни к административной, ни к уголовной ответственности, так как соответствующее законодательство вступило в силу лишь 27 июля 2013 г., а во время совершения рассматриваемой манипуляции это деяние не считалось преступлением.

Зачастую реакция рынка на какие-либо новости достаточно прогнозируема, этим и пользуются инсайдеры. Например, к списку новостей, которые приведут к повышению курса бумаги, можно отнести следующие:

• улучшение хозяйственно-финансового положения организации;

• увеличение размера дивидендов;

• выпуск новой, уникальной продукции;

• назначение на руководящий пост человека с высокой репутацией.

И соответственно противоположная информация будет предвещать падение курса.

Реакцией на эти новости может быть совершение инсайдерских сделок, среди которых наиболее часто встречающимися видами являются:

1) покупка инсайдером какой-либо бумаги при получении доступа к служебной информации, которая в ближайшем будущем будет позитивно интерпретирована рынком, что приведет к повышению курса бумаг (только при условии, что сделка совершается до публичного раскрытия информации);

2) продажа инсайдером какой-либо бумаги при получении доступа к служебной информации, которая в ближайшем будущем будет негативно интерпретирована рынком, что приведет к понижению курса бумаг (только при условии, что сделка совершается до публичного раскрытия информации);

3) использование инсайдерской информации при совершении манипулятивных сделок.

Таким образом, использование инсайдерской информации является одним из способов манипулирования рынком, и соответственно, считается незаконным. В связи с этим для управления системой противодействия манипулированию рынком и использованию инсайдерской информации были разработаны методы такого противодействия, имеющие свои особенности на различных уровнях регулирования деятельности на фондовом рынке. Такими уровнями являются:

• государственное регулирование;

• саморегулирование (стандарты деятельности финансовых посредников);

• уровень функционирования хозяйствующих субъектов.

К методам государственного регулирования, например, можно отнести законодательное регулирование, контроль рынков регулирующими органами (Мегарегулятор - Банк России).

Валютные, товарные и фондовые биржи (как финансовые посредники) также играют значительную роль в противодействии манипулированию, так как являются важными участниками рынков, организующими торги.

Вследствие того, что манипулирование рынком оказывает влияние не только на экономику в целом, но и на отдельные хозяйствующие субъекты, их роль в противодействии манипулированию также достаточно важна.

Существует и другая классификация методов -по цели применения:

1) методы выявления недобросовестных участников (манипуляторов и инсайдеров) - один из первостепенных методов;

2) профилактические методы обеспечивают экономичность функционирования механизма, минимизируют негативные последствия, возникающие при совершении правонарушений. Часто используются такие методы, как страхование информационных рисков, соблюдение определенной политики приема сотрудников на работу;

3) методы непосредственной борьбы используются, когда нарушение уже произошло. Сюда можно отнести множество государственных методов (пресечение нарушений и наказание правонарушителей), методы, которые используют хозяйствующие субъекты (применение теории для принятия управленческих решений, система наказаний/поощрений внутри организации);

4) методы оценки последствий совершения правонарушений.

Безусловно, для наиболее эффективного противодействия манипулированию и использованию инсайдерской информации следует использовать комплекс методов, и желательно, чтобы субъектами выступали сразу государство, биржи и хозяйствующие субъекты.

Существуют и другие классификации, по иным признакам, представленные в табл. 2.

Таблица 2

Классификации методов противодействия манипулированию ценами на активы на рынке ценных бумаг

Критерий Вид

1 2

Тип поведения — активные

Направленность воздействия — прямого воздействия

Отраслевой признак — правовые

Развитие методов противодействия манипулированию ценами на финансовые активы, применяемых различными субъектами управления фондового рынка, идет в направлении консолидации методов на различных уровнях регулирования.

На государственном уровне преимущественно используются профилактические меры противодействия, ведь правонарушения выгоднее предупреждать, нежели пресекать или бороться с их последствиями. Одним из основных профилактических методов является система обязательного раскрытия инсайдерской информации. Подобная система существует во всех странах, которые признали инсайдерскую торговлю незаконной. Суть этого метода состоит в том, что при максимально быстром раскрытии информации все участники рынка имеют одинаковый доступ к данной информации, и соответственно, инсайдеры практически не имеют возможности воспользоваться этой информацией для получения выгоды.

Существует и достаточно специфический метод -поощрение компаний за раскрытие инсайдерской информации. Эта мера применяется некоторыми информационными агентствами, чтобы компании стремились активнее раскрывать информацию. Например, международная информационная группа «Интерфакс» вместе с информационным агентством AK&M основали «Ежегодную премию за открытость для компаний-эмитентов» [6]. Помимо денежного вознаграждения, компания получает еще и общественное признание как наиболее прозрачная и открытая компания, а это, пожалуй, более ценное преимущество. И конечно, за этим следует увеличение интереса к этой компании со стороны инвесторов.

Еще один профилактический метод на государственном уровне - поощрение лиц, способствующих раскрытию правонарушений, связанных с манипулированием рынком и торговлей с использованием инсайдерской информации. Так, в США по закону «О фондовых биржах» лицу, помогшему привлечь нарушителя к ответственности, предусмотрена выплата, составляющая 10% прибыли, полученной инсайдером незаконно. Однако эта мера не была введена в России.

На биржевом уровне существует метод нормативного запрета торговли с использованием инсайдерской информации.

Другой мерой является мониторинг нетипичных сделок, таких как покупки больших пакетов акций незадолго до их резкого подорожания. Так, можно отследить и проверить, стала ли «подозрительная» сделка результатом правильного аналитического анализа рынка либо же результатом получения лицом, совершившим сделку, инсайдерской информации. Такой мониторинг осуществляется в ходе торгов автоматически с помощью различных программно-технических средств.

На хозяйственном уровне в отличие от государственного и биржевого, где предпочтение отдавалось профилактическим методам, используется весь комплекс мер.

Так, среди профилактических методов наиболее часто применяются организационные и психологические. Достаточно известным примером является «Китайская стена» - комплекс норм предупредительного характера по нераспространению инсайдерской информации. Применяется, когда один отдел (лицо) располагает не раскрытой публично коммерчески значимой информацией о ценных бумагах, тогда как другие отделы (лица), участвующие в заключении сделок с ценными бумагами, не имеют доступа к данной информации.

Еще одним, не менее важным профилактическим методом является метод антиинсайдерской кадровой политики. Сюда можно отнести проверку персонала при приеме на работу, подробное изучение деловых качеств и социальных аспектов кандидата, наведение справок с предыдущих мест работы. Помимо этого, сюда включают грамотную пользовательскую политику корпоративной сети -разграничение права доступа и использования некоторых видов информации, особенно той, что представляет коммерческую тайну, финансово-бухгалтерских отчетов.

Однако только профилактических методов оказывается недостаточно для эффективной борьбы и предотвращения манипулятивных и инсайдерских сделок, поэтому используются и другие, в первую очередь методы выявления. Преимущественно используются математические методы, с помощью которых можно вычислить инсайдеров, но нельзя точно сказать, совершают ли они правонарушения, используют ли данную информацию

-&

О

о ш

V

Н

Ы

01 Н

(теория графов) [3], психолого-математические методы, которые позволяют определить конкретно нарушителя (критериальный метод выявления инсайдеров) [7].

Помимо этого, хозяйствующими субъектами применяются и методы непосредственной борьбы. Но, не имея таких полномочий, как органы государственной власти и правоохранительные органы, хозяйствующие субъекты применяют некие специфичные методы, позволяющие минимизировать ущерб, нанесенный путем совершения мани-пулятивных и инсайдерских сделок.

Один из методов непосредственной борьбы -теоретико-игровая технология управления мерами защиты от инсайдерских угроз, позволяющая выбрать наиболее выгодную хозяйствующему субъекту стратегию поведения (предусматривает использование теории игр).

Следующий метод - применение индекса инсайдеров. Рассчитывается он как разность между суммой купленных и проданных инсайдерами акций собственной компании, где под инсайдерами понимаются лица, занимающие руководящий пост, так как зачастую они лучше остальных знают финансовую ситуацию компании, события, происходящие внутри нее, поэтому являются первоочередными инсайдерами.

Так, на сайте republic.ru [5] можно найти рассчитанные индексы инсайдеров. На данный момент в рассматриваемом индексе учитываются сделки с 50 наиболее ликвидными акциями, которые входят в индекс ММВБ, совершаемые высшими руководителями.

Наконец, используются и методы оценки последствий. Первый - определение дохода от неправомерного использования инсайдерской информации и манипулирования рынком. По специальным формулам рассчитывается сумма доходов, полученных посредством совершения правонарушений или убытков, которые удалось избежать. Второй - оценка причиненного ущерба от правонарушений.

Таким образом, очевидно развитие методов противодействия недобросовестным торговым практикам на рынке ценных бумаг, однако, по словам М.В. Ясуса1, закон об инсайдерской информации не может полноценно работать, пока в стране отсутствует эффективная система исполнительного производства и адекватный режим раскрытия информации на фондовом рынке. Исключительно на организованном рынке, где полноценно действуют стандарты раскрытия информации, инвесторы и профессиональные участники рынка могут абсолютно точно отличить колебаний цен, вызванные экономическими факторами, от колебания цен, спровоцированных манипулятивными действиями. Без правдивого раскрытия информации о владельцах ценных бумаг и лицах, контролирующий деятельность компании, эффективное действие закона попросту невозможно [11].

1 Профессор права и финансов Колумбийского университета США.

Литература

1. Федеральный закон от 27.07.2010 № 224-ФЗ (ред. от 03.07.2016) «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации».

2. Выявленные случаи неправомерного использования инсайдерской информации и манипулирования рынком. Официальный сайт Банка России - http://www.cbr.ru/finmarkets/default. aspx?Prtid=inside_detect&ch=IncFile_48576#Ch eckedltem

3. Кавун С.В., Сорбат И.В. Математическая интерпретация задачи выявления инсайдеров в организации (предприятии) // Економка: про-блеми теорп та практики: Збiрник наукових праць. Днтропетровськ : ДНУ, 2008. Випуск 246: В 5 т. Т. IV.

4. Куликова Е.И. Экономическая безопасность в контексте защиты инвестиций населения на рынке ценных бумаг // Национальная безопасность / nota bene. 2018. № 2. С. 69-75.

5. Метелица Е. Индекс инсайдера: привычка покупать // Republic. URL : https://republic.ru/ economics/indeks_insaydera_privychka_pokupat-788661.xhtml

6. Положение о ежегодной премии за информационную открытость для компаний-эмитентов // Центр раскрытия информации. Интерфакс. URL : https://www.e-disclosure.ru/servisy-dlya-kompanij/premiya-za-otkrytost'/o-premii

7. Сорбат И.В. Критериальный метод выявления инсайдеров // Управлшня розвитком. 2011. № 5. С.209-211.

8. ФСФР расшифровала инсайд. // gazeta.ru. URL: https://www.gazeta.ru/financial/2010/12/27/ 3478610.shtml

9. Unilever закрыл сделку по покупке «Калины» // rbc.ru. URL: http://www.rbc.ru/society/06/12/ 2011/5703eff79a79477633d3acf5

10. Unilever покупает 82% концерна «Калина» за €390 млн // forbes.ru. URL : http://www.forbes.ru/ news/75137-unilever-pokupaet-82-kontserna-kalina-za-390-mln

11. Ясус М.В. О новом Законе об инсайдерской информации и манипулировании рынком // Вестник высшего арбитражного суда РФ. 2011. № 2, 25 февр. URL : http://www.szrf.ru/doc.phtml ?nb=edition07&issid=2011002000&docid=20

DEVELOPMENT OF METHODS TO COUNTERACT PRICE MANIPULATION IN THE SECURITIES MARKET

Kulikova E.I.,

Financial University under the Government of the Russian Federation

The article analyzes the situation of using insider information in the Russian financial market and methods of their detection. The author classifies not only methods of manipulating prices on the securities market, but also methods of counteracting such practices.

Keywords: manipulation, insider information, disclosure, price fluctuations, trading volume, financial instruments.

References

1. Federal law No. 224-FZ of 27.07.2010 (as amended on 03.07.2016) "on countering unlawful use of insider information and market manipulation and on amending certain legislative acts of the Russian Federation".

2. Identified cases of illegal use of insider information and market manipulation. Official website of the Bank of Russia -http://www.cbr.ru/finmarkets/default.aspx7PrtidHnside_detect &ch=IncFile_48576#CheckedItem

3. Kavun S.V., Sorbat I.V. Mathematical interpretation of the problem of identifying insiders in the organization (enterprise) / / Ekonomika: Pro-blemi teorii TA praktiki: Zbirnik naukovikh Prats. Dnipropetrovsk : DNU, 2008. The issue 246: In 5 t. T. IV.

4. Kulikova E.I. Economic security in the context of protection of investments of the population in the securities market / / national security / nota bene. 2018. No. 2. Pp. 69-75.

5. Metelitsa E. Index insider: habit to bathe / / Republic. URL : https://republic.ru/econom-ics/indeks_insaydera_privychka_ pokupat-788661.xhtml

6. Regulations on the annual award for information openness for issuing companies / / center for information disclosure. Interfax. URL : https://www.e-disclosure.ru/servisy-dlya-kompanij/premiya-za-otkrytost'/o-premii

7. Sorbat I.V. Criterion method of identifying insiders. 2011. No. 5. Pp. 209-211.

8. FSFR deciphered the inside. // gazeta.ru. URL: https://www.gazeta.ru/financial/2010/12/27/3478610.shtml

9. Unilever closed the deal to buy "Kalina" // rbc.ru. URL: http://www.rbc.ru/society/06/12/2011/5703eff79a79477633d3a cf5

10. Unilever buys 82% of Kalina concern for €390 million // forbes.ru. URL : http://www.forbes.ru/news/75137-unilever-pokupaet-82-kontserna-kalina-za-390-mln

11. ASUS M.V. About the new Law on insider information and market manipulation // Bulletin of the Supreme arbitration court of the Russian Federation. 2011. No. 2, 25 Feb. URL : http://www.szrf.ru/doc.phtml?nb=edition07&issid=2011002000 &docid=20

-&

0 o

ud u-4 H

3

H