Пятьсот для полного счастья

Банк России обнародовал, как и обещал ранее, ориентиры по "комфортным" размерам международных резервов РФ — он намерен восстановить их до уровня декабря 2013 года, $500 млрд на горизонте от трех до пяти лет. Готовность ЦБ к покупке $30-50 млрд в год без пополнения Минфином Резервного фонда — второй ориентир для рынка после постоянного инфляционного ориентира, 4% динамики индекса потребительских цен к тому же 2017 году. Аналитики не верят в долгосрочные цели ЦБ по резервам: заявления о будущем их размере, считают они — следствие беспокойства ЦБ конъюнктурной нестабильностью рубля.

Заявление о том, что Банк России считает "комфортными" размеры международных резервов РФ под собственным управлением в $500 млрд, глава Банка России Эльвира Набиуллина сделала на Международном банковском конгрессе в Санкт-Петербурге. Напомним, тема "комфортного" размера резервов под управлением ЦБ возникла после начала приобретения Банком России долларов на открытом рынке с 13 мая 2015 года. Аналитики восприняли эти операции наряду с приобретением валюты казначейством Минфина как попытку властей остановить укрепление реального курса рубля, что свидетельствовало бы о фактическом отказе от чистой политики таргетирования инфляции. Тогда первые зампреды ЦБ Ксения Юдаева и Дмитрий Тулин сообщили в Госдуме, что в ближайшее время Банк России объявит о "комфортных" размерах резервов, к которым будет стремиться.

Госпожа Набиуллина пояснила в своем выступлении, что по международным меркам (в данном случае имеются в виду рекомендации МВФ.— "Ъ") резервы под управлением ЦБ более чем достаточны — необходимый расчетный уровень, то есть покрытие около 20% рублевой денежной массы по курсу, трехмесячного импорта или размера краткосрочного внешнего долга, составляет $188 млрд. Впрочем, пояснила глава ЦБ, "специфика России и ситуация таковы, что мы должны учитывать и покрытие спроса, связанного с ограничением доступа на рынки и оттоком капитала, на более длительные сроки, чем это предполагают стандартные подходы к достаточности резервов". Поэтому текущие уровни в $350 млрд для ЦБ пока недостаточны, и "длительные стрессовые ситуации", покрывающие двух-трехлетние оттоки капитала, требуют от Банка России наличия резервов в размере "до $500 млрд", причем повышение уровня резервов до этого уровня ЦБ намерен "растянуть" и сделать "неравномерным во времени".

Чуть позже Дмитрий Тулин дал более точный ориентир, подтвердив существование в ЦБ моделей поведения платежного баланса с целевым размером резервов. По его словам, "вилка" в приобретении Банком России недостающих сейчас резервов на $150 млрд, составляет три-пять лет — таким образом, среднегодовые объемы приобретения ЦБ валюты могут в среднем составить от $30 млрд до $50 млрд. Это соответствует средним ежемесячным рублевым интервенциям ЦБ на открытом рынке при расчетных курсах рубля, на которые до 2018 года ориентируются Минфин и Минэкономики в бюджетных проектировках, в 130-200 млрд руб. в месяц, на которые будут приобретаться ежемесячно $2,5-4 млрд.

Формально пополнение резервов даже до 2020 года в таких масштабах не требует от ЦБ увеличения темпов роста денежной массы (М2, сейчас — 32 трлн руб.) на дополнительные 1-2 процентных пункта к равновесной ситуации — ЦБ не требуется эмиссия дополнительных 2 трлн руб. в год для пополнения резервов при стабильном курсе. Скорее, заявлением о "комфортных" резервах в $500 млрд Банк России дает понять, что продолжит при сохранении цели по инфляции в 4% годовых к 2017 году долгосрочную политику сокращения предоставляемой банковской системе избыточной ликвидности. Впрочем, из заявлений ЦБ следует, что при сохранении существующих трендов — в том числе, при оттоке капитала — он все равно ориентируется на предстоящее укрепление рубля. Пополнение резервов в схожих сценариях — с апреля 2007 года по лето 2008 года и с лета 2009 года по конец 2010 года — происходили на укреплении реального курса рубля, причем во втором периоде на оттоке. Отметим и отличие: ЦБ намерен пополнять резервы в ситуации, когда Минфин будет продавать, а не наращивать валютные активы Резервного фонда, сейчас — части международных резервов РФ по управлением ЦБ.

При этом ЦБ довольно демонстративно сделал "вторую мишень", целевой ориентир по объемам резервов, неопределенным. Михаил Хромов из Института экономической политики имени Гайдара в силу этого считает, что заявлением о "комфортных" резервах команда Эльвиры Набиуллиной сейчас решает скорее проблему слишком быстрого, по мнению ЦБ, укрепления рубля. Сам ориентир он считает скорее "умозрительным". А Дмитрий Полевой из ING Russia по-прежнему считает "ошибкой" решение ЦБ о покупке валюты в мае и полагает, что оно уже привело к усилению волатильности рубля, ослаблению реального курса и как следствие — ограничению возможности ЦБ снизить ключевую ставку в июне 2015 года.