Развитие методов учета фактора времени при оценке экономической эффективности инвестиций

УДК 330.322.54

ЮП. Тихонов РАЗВИТИЕ МЕТОДОВ УЧЕТА ФАКТОРА

ВРЕМЕНИ ПРИ ОЦЕНКЕ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ

Аннотация. Обоснование управленческого решения о выборе приоритетных направлений инвестирования является одной из наиболее важных проблем современной отечественной экономики. Главным методическим документом, регламентирующим оценку экономической эффективности инвестиций, на данный момент является вторая редакция «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов», вышедшая в 2000 г. Заложенная в этом документе концепция учета фактора времени в обоснованиях инвестиций основывается на использовании метода дисконтирования денежных потоков. В статье рассматриваются главные недостатки используемой в практической деятельности методики оценки экономической эффективности инвестиционных проектов, а также основные противоречия и недостатки существующей концепции учета фактора времени в обоснованиях инвестиций, выдвигается проблема создания новых концепций учета фактора времени, альтернативных имеющейся. Ключевые слова: оценка экономической эффективности инвестиций, фактор времени, метод дисконтирования денежных потоков, норматив эффективности капиталовложений, ставка дисконтирования, чистый дисконтированный доход, индекс дисконтированной доходности.

Yuri Tikhonov DEVELOPMENT OF THE METHODS OF TIME

FACTOR ACCOUNTING IN THE EVALUATION OF ECONOMIC EFFICIENCY OF INVESTMENTS

Annotation. The substantiation of manager's decisions on the selection ofpriority areas for investing is one of the most important problems of the modern Russian economy. At present time the main methodological guidance for the evaluation of economic efficiency of investments is the second edition of "Methodical recommendations for the evaluation of efficiency of investment projects ", released in 2000. The concept of time factor accounting in the investment justification laid down in this document is based on the use of the discounted cash flow method. The article deals with the main disadvantages of the methods of the evaluation of economic efficiency of investment projects used in practice, as well as the basic contradictions and shortcomings of the existing concept of time factor accounting in the investment justification, putting forward the problem of creating new concepts of time factor accounting that are alternative for the available one. Keywords: evaluation of economic efficiency of investments, time factor, discounted cash flow method, standard efficiency of investments, discount rate, net present value, discounted profitability index.

Для современной экономики одной из наиболее важных проблем является обоснование управленческого решения о выборе приоритетных направлений инвестирования. Чтобы получить прибыль, необходимо не только иметь ресурсы, но и грамотно ими распорядиться. В практике используются специальные методы оценки экономической эффективности инвестиционного проекта, где обосновываются способы и средства достижения поставленной производственной задачи. Эти методы постоянно совершенствуются и дают возможность все более обоснованно принимать управленческие решения.

© Тихонов Ю.П., 2015

В настоящее время основным методическим документом, регламентирующим оценку экономической эффективности инвестиций, является вторая редакция «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов». Она вышла в свет в 2000 г. и сыграла важную роль в становлении методологии и методов оценки экономической эффективности инвестиций в России в условиях переходной экономики. Но так как с того момента в российской экономике происходили ощутимые изменения, возникла объективная потребность в дополнительной проработке алгоритмов принятия инвестиционных решений, отражающей новые условия инвестирования. В 20032004 гг. Минэкономразвития, Минфином и Минпромнауки России и Экспертным советом при Правительстве РФ была одобрена новая, третья, редакция «Методических рекомендаций...». Однако дальнейшее прохождение документа было прервано в связи с развернутой административной реформой, а попытки авторов проекта привлечь к нему внимание руководителей реструктурированных федеральных ведомств успехом так и не увенчались [2].

Анализируя категории эффективности инвестиций, принятые в «Методических рекомендациях...», и их содержание, многие исследователи сходятся во мнении, что документ имеет ряд недостатков и в необходимой полноте не раскрывает и не отражает показатель эффективности [9].

Среди основных недостатков действующей второй редакции «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов», можно выделить следующие [1; 3; 6].

1. Отсутствует норматив эффективности капиталовложений. Его функции «по совместительству» выполняет ставка дисконтирования. В результате критерием отбора инвестиционного проекта к реализации выступает его способность возместить кредит и проценты по нему, а не эффективность будущего производства.

2. Нечетко представлены отдельные положительные и отрицательные стороны показателей эффективности, специфические условия и особенности применения их на практике.

3. Не решена проблема установления индивидуальных норм дисконта для каждого субъекта инвестиционной деятельности.

4. Слабо проработан и не доведен до уровня конкретных практических рекомендаций вопрос учета налогов при оценке эффективности проектов, особенно актуальный в условиях реформирования налоговой системы.

5. Не разработана методика определения оптимальной длительности инвестиционного проекта.

6. Учет факторов неопределенности и риска ограничивается, в основном, качественным анализом. Отсутствуют конкретные предложения по способам учета неспецифических инвестиционных рисков.

7. Практически не разработан четкий механизм выбора лучшего из альтернативных проектов. Отсутствуют методические предложения по использованию многокритериального подхода при оценке альтернативных инвестиционных проектов. Во всех спорных случаях необоснованно предложено использовать критерий чистого дисконтированного дохода.

8. Сформулированные в методических рекомендациях принципы оценки эффективности инвестиционных проектов не отвечают основным требованиям, предъявляемым к понятию «принцип», и должны быть отнесены к категории основных правил.

Наличие вышеперечисленных недостатков в действующих «Методических рекомендациях.» вызывает настоятельную необходимость продолжения исследований по совершенствованию оценки эффективности инвестиционных проектов, разработке адаптивных методик оценки эффективности инвестиций, способных учесть специфические особенности и требования всех субъектов инвестиционной деятельности в современных российских условиях. Сами «Методические рекомендации.», регламентирующие основные процедуры оценки эффективности инвестиционных проектов, нуждаются в серьезной переработке.

Для устойчивого роста российской экономики и обеспечения экономической безопасности страны необходимо эффективное инвестирование. Для достоверной оценки эффективности инвестиционных решений требуется совершенная методика, которая бы предусматривала выявление эффективности инвестиционных проектов для каждого их участника, расчеты народнохозяйственной, региональной, отраслевой, коммерческой и бюджетной эффективности проектных решений. Определение любого вида эффективности должно базироваться на адекватных денежным потокам участников проектов объективных денежных же оценках, максимально возможном учете сложной совокупности влияющих факторов и т.д. [2].

Одним из наиболее актуальных направлений исследования и совершенствования существующей теории оценки эффективности инвестиций является проблема учета фактора времени. Эта проблема охватывает большой круг вопросов, имеющих огромное значение для определения стратегии инвестирования, составления долгосрочных строительных и инновационных программ, разработки долгосрочных прогнозов и т.д. Она требует также решения многих теоретических и методологических задач.

Как известно, система показателей оценки экономической эффективности инвестиционных проектов в условиях рынка включает две группы: простые показатели и дисконтированные показатели. Приоритетными считают дисконтированные показатели, так как расчетный срок их исчисления охватывает весь жизненный цикл индивидуальных проектов. К тому же, именно они учитывают фактор времени. Действующая концепция учета фактора времени в обоснованиях инвестиций основывается на использовании метода дисконтирования (приведения) денежных потоков и нахождении следующих основных дисконтированных показателей:

- чистого дисконтированного дохода (ЧДД);

- индекса дисконтированной доходности (ИДД) инвестиций;

- внутренней нормы доходности (ВНД) инвестиций;

- дисконтированного срока окупаемости инвестиций.

Суть метода дисконтирования заключается в приведении величин затрат и результатов к их стоимости на момент сравнения, за который, как правило, принимается дата начала реализации инвестиционного проекта. Приведение осуществляется путем умножения этих величин на коэффициент дисконтирования О, определяемый для постоянной нормы дисконта Е по формуле: at=1/(1+Е)t, где: 1 - время от момента получения результата (произведения затрат) до момента сравнения, измеряемое в годах. Норма дисконта Е - коэффициент доходности капитала (отношение величины дохода к капитальным вложениям), при которой другие инвесторы согласны вложить свои средства в создание предприятий и производств аналогичного профиля [8, с. 125-126].

Возникновение в 1960-х гг. метода дисконтирования денежных потоков было встречено экономистами с надеждой на гарантированное экономическое процветание. Однако такая изначальная эйфория сменилась периодом дискуссий и уныния. Причиной этого послужило заметное снижение темпов экономического роста и эффективности производства в США в сравнении с достигнутыми в первых трех четвертях XX в. Многие исследователи полагают, что первопричиной спада темпов экономического роста является широкое применение метода чистой дисконтированной стоимости, ответственное за снижение объемов и эффективности капиталовложений. По их мнению, методу дисконтирования присуща своего рода предрасположенность против инвестиций, так как он заставляет менеджеров смотреть в будущее через перевернутый телескоп дисконтированных денежных потоков, который отдаляет, измельчает и обесценивает это будущее [3]. Методология дисконтирования дезориентирует инвесторов и разработчиков проектов, ведет к принятию ими неэффективных и ошибочных инвестиционных решений, вызывающих кризисы, нестабильность и массовые банкротства [7, с. 132]. Сама процедура дисконтирования потоков реальных денег вызывает необоснованно быстрое

обесценивание будущих денежных поступлений по проекту, ценность которых быстро становится ничтожно малой величиной [10].

Некоторыми экономистами уже получены доказательства ошибочности действующей концепции учета фактора времени и обозначены контуры новой концепции. Метод дисконтирования и его показатели предлагается исключить из системы оценки эффективности инвестиций.

Так, в исследовании [5] выявлена несовместимость основных положений и выводов экономических обоснований, выполненных методами действующей теории количественного учета фактора времени, с общеэкономическими воззрениями и требованиями практики. Основные противоречия заключаются в следующем.

1. При оценке проектов с помощью показателя ЧДД возникают ситуации, в которых не только в отдельности, но и в совокупности дисконтированные потоки амортизации и чистой прибыли не возмещают капиталовложения за срок полезного использования основных средств.

2. Показатель ЧДД квалифицируется чистой прибылью инвестиционного проекта, однако в действительности он является сравнительным показателем (эффектом) - разностью результатов материальных и финансовых инвестиций.

3. Время наделено неприсущим ему свойством обесценивать деньги наравне с инфляцией.

4. В то же время, на финансовом рынке (который является альтернативой инвестиционному проекту), в отличие от остального экономического пространства, время множит деньги, а не обесценивает.

Огромным недостатком метода дисконтирования является отсутствие установления величины чистой прибыли инвестиционного проекта без вычета из нее кредитных обязательств, которых может и не быть, если проект реализуется за собственные средства. Другим отрицательным последствием действующей концепции учета фактора времени является несовместимость итоговых данных экономических обоснований инвестиций с данными практики [5].

Уже на первом этапе дисконтирования, когда определяется приведенная относительно текущего момента стоимость инвестиций, сметные затраты инвестиционного проекта уменьшаются. При взвешивании на чашу затрат попадает не только не утяжеленная замораживанием сметная стоимость, но и не сама стоимость, а ее дисконтированная часть. Поэтому при расчетах приведенные затраты проекта всегда меньше сметных, а его результат, приводящий механизм взвешивания в равновесие (ЧДД = 0), меньше требуемого для возмещения сметных затрат. В этом заключается причина больших количественных ошибок измерений [3].

Исследование экономико-математического аппарата учета фактора времени позволило предположить, что главным дефектом метода дисконтирования является использование одного (и к тому же произвольного) момента оценки. При расчете ЧДД относительно начала фазы эксплуатации принятие одного момента приведения приводит к логически необъяснимой ситуации, когда справедливо повышенные сметные инвестиционные затраты (с учетом замораживания) сопоставляются не с реальными денежными поступлениями и объективно достижимыми процентами на них (и даже не просто с денежными поступлениями), а со значительно сниженной дисконтированием их суммой. Произвольность выбора момента приведения приводит к тому, что при его срединном положении в фазах инвестиций и эксплуатации объективно существующий вектор нарастания потенциала годовых показателей подтверждается расчетами только до момента оценки, а после него происходит скачкообразная смена вектора измерений и измельчение показателей, противоречащие реалиям. Множественность возможных положений приведения денежных потоков в сопоставимый вид по фактору времени порождает неопределенность и сомнения, а некорректный учет потенциалов денежных потоков -уверенность в ошибочности измерений [4].

Показатель ЧДД представляет собой разность результатов материальных и финансовых инвестиций. Такой показатель нельзя назвать доходом материального инвестиционного проекта, так как

это сравнительный показатель. Но и даже как сравнительный показатель он ошибочен, ведь только разность доходов, а не результатов характеризует преимущества вариантов. ЧДД является случайной величиной, а состояние при ЧДД = 0 не означает ни равенства затрат и результатов материальных инвестиционных проектов, ни способность проекта справиться с кредитными обязательствами, ни равновыгодность с альтернативными финансовыми инвестициями, ни отсутствие остатка чистой прибыли и предел низкой эффективности [5].

Таким образом, совершенно очевидна экономическая несостоятельность показателя ЧДД, а с ней и некорректность теории обесценивания денег во времени.

Практика настоятельно требует совершенствования методов учета фактора времени. В частности, необходимо нахождение такого показателя, который бы однозначно показывал величину прибыли с учетом фактора времени, которую можно получить при реализации рассматриваемого инвестиционного проекта. Также целесообразно было бы спроектировать способ корректного сравнения финансового и материального инвестиционного проекта с получением обоснованного эффекта от реализации лучшего из них.

В целом, существует потребность в конструировании совершенно новой подсистемы показателей оценки экономической эффективности инвестиций с учетом фактора времени на новой методологической основе.

Библиографический список

1. Булгакова, О. А. Развитие методических подходов к оценке эффективности инвестиционных проектов / О. А. Булгакова // Проблемы современной экономики. 2008. - № 3 (27).

2. Виленский, П. Л. О методологии оценки эффективности реальных инвестиционных проектов / П. Л. Виленский, В. Н. Лившиц, С. А. Смоляк, А. Г. Шахназаров // Российский экономический журнал. 2006. - № 9 - 10.

3. Дасковский, В. Б. Актуальность совершенствования экономического обоснования инвестиций / В. Б. Дасковский, В. Б. Киселев // Инвестиции в России. 2014. - № 5.

4. Дасковский, В. Б. Концепция и метод пофазного учета фактора времени / В. Б. Дасковский, В. Б. Киселев // Инвестиции в России. 2014. - № 9.

5. Дасковский, В. Б. О некорректности положений и выводов теории учета фактора времени в экономических обоснованиях инвестиций / В. Б. Дасковский, В. Б. Киселев // Инвестиции в России. 2014. - № 8.

6. Лысова, М. А. Анализ действующих методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов / М. А. Лысова // Современные наукоемкие технологии. 2007. - № 1.

7. Маленков, Ю. А. Новые методы инвестиционного менеджмента / Ю. А. Маленков. - СПб : ИД «Бизнес-пресса», 2002. - 208 с. ISBN 5-8110-0047-2.

8. Серов, В. М. Инвестиционный менеджмент: учеб. Пособие / В. М. Серов - М. : ИНФРА-М, 2000. - 224 с. ISBN 5-16-000296-0.

9. Серов, В. М. О совершенствовании оценки экономической эффективности инвестиций в производственный капитал / В. М. Серов // Инвестиции в России. 2008. - № 7.

10. Шеховцова, Ю. А. К вопросу о совершенствовании методологии дисконтирования денежных потоков / Ю. А. Шеховцова // Менеджмент в России и за рубежом. 2011. - № 3. С. 12-17