Дорогой рубль не дает ценам расти

Октябрьский бюллетень «О чем говорят тренды» содержит результаты исследования Центробанком «эффекта переноса», влияния курсовой динамики на розничные цены. Предположения о том, что в значительной степени аномально низкая инфляция осени 2017 года вызвана не особенностями реализации денежно-кредитной политики (ДКП), а случайными факторами, в частности летне-осенним укреплением рубля, уже высказывались представителями ЦБ. Напомним, инфляция 3% «год к году», фиксируемая в сентябре—октябре, является аргументом сторонников более активного снижения ключевой ставки: если они правы, то степень жесткости ДКП сейчас избыточна, если верны предположения ЦБ — она адекватна.

В основе работы аналитиков ЦБ простая VAR-модель и оценка «коинтеграционных соотношений» переменных, влиявших в последние шесть лет на динамику индекса потребительских цен (ИПЦ). Согласно данным моделирования, факторы, в разной степени влиявшие на ИПЦ, в трех периодах — январь 2012-го — сентябрь 2014 года (до шока нефтяных цен), январь 2012-го — февраль 2015-го (тот же период, захватывающий шок) и март 2015-го сентябрь 2017-го (постшоковое укрепление рубля) — были разными. Сам по себе «эффект переноса» оказался асимметричным, на ослабление рубля ИПЦ реагирует сильнее, чем на его укрепление. Тем не менее два компонента ИПЦ — цены на плодоовощную продукцию и на сахар — действуют, по оценке ЦБ, симметрично с точки зрения «эффекта переноса». Кроме того, аналитики ЦБ исследовали взаимосвязи базового ИПЦ, трендовой инфляции и валютного курса. Расчеты ЦБ показывают асимметричность не только самого «эффекта переноса» (он существенно ослабился по масштабам за последние пять лет) в обе стороны, но и временных лагов, с которыми эффект действует — при ослаблении рубля он действует в течение шести месяцев, при укреплении — девяти. По мнению ЦБ, восстановительное укрепление рубля в течение 2017 года внесло в ИПЦ чуть более минус одного процентного пункта — соответственно, по состоянию на сентябрь 2017 года годовая инфляция, очищенная от влияния курса (см. график), составляет 4%, то есть соответствует таргету ЦБ. Отметим, что, несмотря на политику «плавающего курса», действия ЦБ все же влияют на курс, а исследований, показывающих долгосрочное равновесие рубля и прогнозирующих его дальнейшее неукрепление, почти нет.