Роман Пивков: дорогие деньги начинают жечь банкам руки

Старший вице-президент, руководитель инвестиционного блока Номос-банка Роман Пивков считает, что меры российских властей по стабилизации банковского сектора дали эффект и уже в ближайшем будущем банкиры вновь начнут энергично вкладываться в инструменты финансового рынка. Об этом он рассказал в интервью корреспонденту "Денег" Павлу Чувиляеву.

Достаточно ли эффективны меры правительства и ЦБ по поддержке банковской системы?

— На мой взгляд, для российской банковской системы за последние полгода государство сделало больше, чем за предыдущие несколько лет. В пик кризиса принятых мер оказалось более чем достаточно, и реакция банковского сообщества на них была позитивной. Важным итогом этих действий стало то, что ЦБ, пожалуй, впервые превратился в по-настоящему рефинансирующий орган. Причем ставка рефинансирования стала адекватно отражать существующие рыночные условия.

Сейчас, когда ситуация на финансовом рынке более или менее стабилизировалась, мы видим, что даже те меры ЦБ и правительства, которые в момент их принятия, возможно, были не до конца понятны рынку, дали положительный эффект. А все макроэкономические результаты, которых ЦБ хотел добиться, полностью достигнуты: рубль стабилизировался на нужных ЦБ уровнях, уменьшение золотовалютных резервов прекратилось, ликвидность банковской системы восстановлена. При этом валютные спекулянты сейчас ведут себя очень тихо, потому что понимают, что рубль находится именно в том соотношении с мировыми валютами, в котором и должен находиться. И атаковать его бессмысленно — только деньги потеряешь. Кроме того, заслуга правительства и ЦБ еще и в том, что в условиях глубокого кризиса ликвидности рынок не увидел ни одного банкротства крупного банка. Все проблемные банки были тем или иным образом спасены. Это предотвратило эффект домино и коллапс системы, который в период ноября 2008-го — января 2009-го был реален. Конечно, не все полностью одобряют меры регуляторов, в том числе необходимость и способы предоставления банковской системе большого объема государственных средств. Но в целом эффективность действий финансовых властей оценивается весьма позитивно.

Какие механизмы увеличения ликвидности оказались наиболее востребованы рынком?

— Наибольший эффект дали не отдельные меры, а их совокупность. А именно то, что ЦБ предоставил участникам рынка возможность занимать у него самыми разными способами. Это и финансирование под залог ценных бумаг — репо или ломбардные аукционы, и рефинансирование кредитных портфелей банков, и самые дорогие деньги — беззалоговое кредитование. В результате участники рынка получили достаточно возможностей для кредитования в ЦБ, что и дало системный положительный эффект. Возможно, для некоторых из них стоимость денег ЦБ оказалась выше, но когда фактически закрылся рынок МБК и другие линии рефинансирования, средства ЦБ стали единственной возможностью быстрого получения коротких денег.

Наступила ли в результате действий монетарных властей стабилизация финансового и фондового рынков?

— В настоящий момент, безусловно, есть тенденция к стабилизации. Например, ставки МБК опустились с 25-30% годовых до 7-12%. Но о достижении стабилизации, на мой взгляд, говорить рано: тенденция непрочная и еще не устоявшаяся. Любое негативное изменение как внешней, так и внутренней обстановки может ее поколебать или даже сломать. А такое изменение вполне реально, мировой кризис еще не закончился. С другой стороны, главный признак стабилизации — это перестройка образа мыслей участников рынка. Люди уже привыкли работать, находясь "на военном положении", то есть в условиях нервного и потому волатильного рынка. Поэтому хотелось бы верить, что ужаса и паники, которые были на рынках в конце 2008 года, мы в обозримой перспективе не увидим. Самое страшное, видимо, все-таки позади.

Но подъем после кризиса обычно более долог, чем фаза падения. Хватит ли у правительства и ЦБ резервов?

— Понимаю, что вопрос волнует, но не согласен с его постановкой в виде простой альтернативы "хватит — не хватит". Потому что в течение трех лет — а именно столько, по некоторым оценкам, должен продлиться кризис — ситуация в российской экономике необязательно будет стабильно стагнирующей. Наоборот, я полагаю, что периоды стабилизации и некоторого подъема, когда государство будет накапливать резервы, будут чередоваться с периодами спада, когда оно будет вынуждено их тратить. Сейчас, например, наметилась тенденция к стабилизации, у резервов положительная динамика. Затем — в случае повторения атак спекулянтов на рубль, а также необходимости покрывать бюджетный дефицит — объем средств, находящихся в распоряжении государства, вероятно, станет уменьшаться, как и в начале этого года. Но он не будет уменьшаться все время, то есть российская экономика не будет весь период кризиса лишь проедать ранее накопленные резервы. Даже в случае реализации самого негативного сценария — критического ослабления российского экспорта и платежного баланса из-за ухудшения мировой конъюнктуры — все резервы мы не проедим. Просто придется жить по средствам, меньше тратить, в крайнем случае — секвестрировать бюджет.

Кроме того, в отечественной экономике есть громадные резервы повышения эффективности. Кризис имеет оздоровляющее влияние именно потому, что заставляет заниматься не тратой резервов, а повышением эффективности. Я уверен, что за год-три отечественная экономика начнет выправляться просто рыночными методами.

А разве они еще работают?

— Да. Несмотря на все разговоры о возрастании влияния государства на экономику и несмотря на объективные процессы проникновения государства в различные отрасли — работают. Может быть, не так, как в развитых странах, и по своеобразным правилам, но работают.

Мы это наблюдаем на примерах того, как наши клиенты борются с кризисом. Разумеется, предприятия рассчитывают, что им помогут. С другой стороны, сейчас не 1998 год, люди научились работать в рыночных условиях и только на господдержку предприятия уже не рассчитывают. По большей части они рассуждают так: дадут денег — хорошо, но рассчитывать надо в первую очередь на себя.

Кроме того, я хочу отметить, что менеджмент государственной системы сейчас осуществляется совсем по-другому, нежели десять лет назад. Первый, самый болезненный, шок от кризиса властям, конечно, удалось сгладить. Однако сейчас банкам, например, денег стали давать существенно меньше, их ограничивают в лимитах. А ряд крупных предприятий с очевидными лоббистскими возможностями либо не получили господдержки, либо получили ее отнюдь не в том объеме, на который рассчитывали и который, называя вещи своими именами, они пытались продавить в правительстве. Что уж говорить о предприятиях более мелких, которые попали в пресловутые списки типа стратегически значимых, но пока не получили ничего.

На мой взгляд, у тех, кто сейчас управляет государственными средствами, есть понимание того, что если просто раздать всем деньги, то недостаточно эффективная на момент начала кризиса экономическая система так и останется неэффективной к моменту его окончания. И есть желание использовать ситуацию кризиса для перестройки системы и повышения ее рыночной эффективности. Возможно, некоторые предприятия при этом погибнут, но перестройка мировоззрения коснется всех. Дешевых и больших денег в России нет, и неизвестно, будут ли они в будущем. Ни от государства, ни от банков.

Как эта неопределенность влияет на рынок — например, на рынок рублевых облигаций, где не прекращается череда дефолтов?

— На рынке облигаций не произошло ничего особенно катастрофического. Еще в октябре 2008 года было опасение, что рынок рублевых облигаций может прекратить существование. Но теперь видно, что кризис стал скорее очистительной волной, прокатившейся по рынку. Ясно, что предприятия с плохим менеджментом и неустойчивым бизнесом с этого рынка уйдут. Возможно, смоет и часть устойчивых эмитентов. Но для рынка важно, что возврата ситуации 2006-го — первой половины 2008 года в ближайшее время не будет. Тогда это был рынок эмитента, наблюдалась своеобразная гонка за заемщиком. Существовал огромный спрос на долговые обязательства. Оценкой рисков и кредитного качества эмитентов многие андеррайтеры занимались мало и, мягко говоря, неглубоко. Соответственно, качество портфелей у инвесторов тоже было не на высоте. С другой стороны, эмитенты стремились максимально использовать механизм дешевого и беззалогового кредитования, предоставляемый в тот момент облигационным рынком. К тому же практически никто из инвесторов не предъявлял купленные бумаги к оферте, и рынок к этому привык, эмитенты, видимо, решили, что так будет всегда.

Бешеный же спрос на инструменты возник во многом потому, что в 2006-2007 годах на рынок рублевых облигаций массово прорвались иностранные инвесторы. Как известно, в течение долгого периода рубль неизменно укреплялся. И возможность купить рублевые облигации с доходностью 6-7% годовых (даже при рублевой инфляции 9-11%) давала иностранному инвестору валютную сверхприбыль. Российским инвесторам с более дорогими деньгами оставалось подбирать на рынке то, что не скупили иностранцы, и гоняться за оставшимися заемщиками. Сейчас иностранцам явно не до нас, и на рынке происходит фильтрация эмитентов — необходимая, хотя и болезненная, через дефолты и реструктуризации.

И как же решается проблема реструктуризации долгов по облигациям?

— Здесь инвесторам надо искать золотую середину в переговорах с эмитентами. Многие банки, в том числе и мы, сейчас пытаются ее найти. Безусловно, к предложениям реструктурировать долги любой инвестор относится без энтузиазма. С другой стороны, надо понимать, что вложенные средства необходимо каким-то образом вернуть. И если реструктуризация является единственным способом — приходится на нее идти. Мы участвовали в нескольких реструктуризациях и каждый раз рассматривали ситуацию индивидуально. Основными критериями являются устойчивость бизнеса эмитента и желание менеджмента расплачиваться с долгами.

При этом неправильно было бы думать и рассчитывать на то, что банки готовы сейчас реструктурировать долги всем своим клиентам. Банкам необходимо следить за соответствием срочности своих активов и пассивов, поскольку они отвечают за средства вкладчиков. Поэтому всеобщей реструктуризации заемщикам ждать не приходится.

А как обстоит дело с размещениями новых бумаг? Кто-нибудь приходит с предложением, чтобы вы стали андеррайтером?

— Да, обращаются. В настоящее время мы ведем переговоры с потенциальным эмитентом об андеррайтинге. Причем эмитент достаточно адекватно понимает ситуацию и осознает, что разместить сейчас облигации ему, видимо, будет сложно. Тем не менее желание создать эти бумаги, зарегистрировать выпуск в надежде на то, что через некоторое время появится спрос, у эмитентов уже присутствует.

Кстати, мы также предполагаем, что спрос на облигационном рынке будет расти. Ведь в результате кризиса рынок рублевых облигаций оказался очень коротким: массовое, стопроцентное предъявление бумаг к офертам привело к тому, что многие выпуски вышли с рынка. Даже если, например, оферта закончилась дефолтом, все равно на рынке этого инструмента уже нет. Если в течение ближайших четырех-шести месяцев не будет новых размещений, к концу года от рынка ничего не останется. А это не нужно ни эмитентам, ни инвесторам. Банкам будет необходимо размещать краткосрочные ресурсы, а соответствующих инструментов, кроме рынка рефинансируемых облигаций, практически нет. Вымывание же выпусков приводит к тому, что оставшиеся и вновь размещаемые бумаги начинают пользоваться повышенным спросом.

Когда, по-вашему, начал появляться интерес к новым выпускам?

— Как только рубль перестал падать и появились некоторые признаки, возможно, временной, но стабилизации, рублевые активы стали интересны — при тех уровнях доходности, на которые они взобрались во время кризиса, разумеется. С другой стороны, у инвесторов сейчас появились какие-то деньги. Эти деньги стоят дорого. Причем, даже если банк за них ничего не платит, они все равно стоят дорого: не заработал — значит потерял. А если эти деньги пришли, например, с депозитов, МБК или даже из займов у ЦБ, то они стоят еще дороже. Дорогие деньги начинают жечь банкам руки — их надо размещать.

Некоторое время банки занимались выкупом собственных облигаций и простым накоплением средств. Но процентные расходы велики, что стимулирует зарабатывать. Банки понимают, что, с одной стороны, ситуация не столь стабильна, чтобы можно было переходить к массовому кредитованию: длинных денег по-прежнему нет. Но, с другой стороны, даже в период кризиса в России еще остаются надежные заемщики. Причем доходность по их облигациям весьма привлекательна.

А что бы вы сейчас посоветовали частному инвестору?

— К сожалению, на долговом рынке доходности надежных эмитентов в настоящий момент упали и лишь немного превышают предполагаемую инфляцию и ставки по депозитам. Таким образом, сверхприбыли на надежных бумагах уже не получишь. К тому же доходы от операций с ценными бумагами в отличие от депозита облагаются налогом. Если же брать третий эшелон с доходностями 300-400% годовых, то риски слишком велики. В последнее время в этом секторе активизировались физические лица, но это, как правило, те, кто обладает какой-то информацией о конкретном эмитенте, или же те, кто готов сделать ставку наудачу. В целом долговой рынок для частного инвестора, рассчитывающего на заметную разницу по сравнению с защищенными государством депозитами, сейчас особого интереса не представляет.

Я думаю, что скоро может прийти время инвестировать в реальные активы либо фьючерсы на них. Возможно, еще не поздно инвестировать в золото. Правительство США борется с кризисом теми же методами, которые его, кризис, породили: пытается наводнить рынок деньгами. И призрак инфляции в США рано или поздно материализуется, что может привести к обесценению доллара и других валют по отношению к реальным ценностям — золоту, нефти, металлам и продовольствию.

Тем не менее только реальными активами нельзя ограничиваться — нужна диверсификация, в том числе валютная. Ставки по валютным депозитам в банках снижаются, и можно рассмотреть вариант инвестирования в валютные облигации надежных российских эмитентов: там разрыв доходностей с банковскими депозитами пока существенный.

Частному инвестору можно задуматься и об акциях российских эмитентов. Ведь при том падении рынка, которое мы наблюдали осенью прошлого года, акции обесценились не только в рублевом выражении — их стоимость в долларах упала еще больше. При этом наши базовые отрасли никуда не исчезли и с большой степенью вероятности будут зарабатывать прибыль в среднесрочной перспективе. Соответственно, акции тоже являются реальным активом и в случае усиления глобальной инфляции могут подорожать. При этом эмитентов советую выбирать так: это те, кто, во-первых, и без господдержки выживет, а во-вторых, в случае чего обязательно эту господдержку получит.