Услуги профессиональных субъектов рынка ценных бумаг в российской и зарубежной теории и практике

СОВРЕМЕННЫЕ ПРОБЛЕМЫ ФИНАНСОВ И КРЕДИТА

Вестник Омского университета. Серия «Экономика». 2009. № 4. С. 119-122. © И.Г. Горловская, 2009

УДК 336.76

УСЛУГИ ПРОФЕССИОНАЛЬНЫХ СУБЪЕКТОВ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ В РОССИЙСКОЙ И ЗАРУБЕЖНОЙ ТЕОРИИ И ПРАКТИКЕ

STOCK MARKET BUSINESS IN RUSSIA AND ABROAD

И.Г. Г орловская

I.G. Gorlovskaya

Омский государственный университет им. Ф.М. Достоевского

В статье рассматриваются подходы российских и зарубежных авторов к исследованию услуг профессиональных субъектов рынка ценных бумаг. Дан сравнительный анализ законодательства Российской Федерации и Евросоюза относительно понятия финансовых и инвестиционных услуг, а также определения состава профессиональных субъектов, оказывающих эти услуги. Выявлены противоречия и недостатки государственного регулирования услуг на рынке ценных бумаг в России и предложен подход к их разрешению через исследование признаков и свойств ценных бумаг.

The article considers Russian and foreign concepts of classifying security market traders and gives the comparative analysis of financial and investment legislation in RF and the EU. The paper also analyses SM entities providing the financial and investment services. On revealing the weaknesses of the government regulation at RF SM, the article offers the way out by means of researching security features.

Ключевые слова: рынок ценных бумаг, услуги профессиональных субъектов рынка ценных бумаг, ценная бумага.

Key words: security market, security, stock market traders’ service.

Растущая сложность рынка ценных бумаг и его значимость в экономике обусловливает необходимость расширения научных представлений о субъектах рынка, предмете их деятельности и взаимосвязях.

Теория и практика рынка ценных бумаг свидетельствует о том, что на рынке ценных бумаг взаимодействуют четыре основных группы участников:

• эмитенты ценных бумаг (заемщики, реципиенты, потребители капитала) как субъекты, нуждающиеся в капитале;

• инвесторы (кредиторы, доноры, поставщики капитала) как поставщики денежных ресурсов;

• государство, которое является регулятором рынка и может выступать как эмитентом, так и инвестором;

• профессиональные субъекты рынка ценных бумаг (инфраструктура, посредники, финансовые организации).

Первые три группы участников достаточно исследованы отечественными и зарубежными учеными. Четвертой группе участников рынка ценных бумаг уделяется меньшее внимание. Вопросы теории услуг профессиональных субъ-

ектов являются недостаточно разработанными. Например, не выработан единый термин, применимый к данной группе субъектов рынка: профессиональные субъекты рынка ценных бумаг в теории и практике разных стран называются инвестиционными институтами, финансовыми посредниками, инфраструктурными элементами, профессиональными участниками рынка ценных бумаг, инвестиционными компаниями. Они отличаются составом, разной степенью регулируемости. Не исследованы содержание, технологические аспекты, услуг, предоставляемых на рынке ценных бумаг. Не выделены типологические критерии, согласно которым можно было бы выстроить классификации, необходимые для регламентации деятельности субъектов рынка. В то же время профессиональные субъекты рынка ценных бумаг обладают следующими общими признаками (характеристиками): специализируются на оказании услуг, связанных с выпуском, обращением, погашением ценных бумаг; являются клиентоориентированными организациями; перераспределяют риски, связанные с ценными бумагами; работают на основе возмездных договоров; являются предпринимательскими структурами.

В специализированной литературе можно выделить следующие наиболее часто встречающихся подходы к исследованию указанных субъектов рынка ценных бумаг. В работах зарубежных авторов особая профессиональная группа участников рынка ценных бумаг определяется в рамках финансового и торгового посредничества [6; 14; 15]. Исследователи основной упор делают на рассмотрении деятельности субъектов, обеспечивающих обмен ценных бумаг на деньги. В данном подходе не принимается во внимание тот факт, что на рынке ценных бумаг действуют такие услугодатели, как, например, регистраторы, депозитарии. Без них современный рынок ценных бумаг не может функционировать, но отнести их к финансовым или торговым посредникам было бы не правомерно. Особое значение в зарубежной литературе придается сервисному аспекту. Услуги профессиональных субъектов рассматриваются с точки зрения возможности снижения трансакционных издержек и преодоления асимметрии информации при принятии инвестиционных решений [7; 9].

В отечественной литературе доминирующим является описательный подход, согласно которому рассматривается деятельность профессиональных субъектов на рынке ценных бумаг в соответствии с национальными особенностями рынка ценных бумаг [3; 5]. Этот подход не является универсальным: он ограничен пересказом действующего законодательства и комментариями к нему, поскольку экономические явления рассматриваются исключительно в юридических рамках. До 1996 г. в качестве профессиональных субъектов рынка ценных бумаг рассматривались инвестиционные институты [8], а после принятия Федерального закона № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» - профессиональные участники рынка ценных бумаг, оказывающие услуги в рамках определенных законом семи видов деятельности [2]. Для отечественных исследований характерно рассмотрение особенностей деятельности профессиональных участников по сравнению с другими видами деятельности на финансовых рынках. При этом акцент делается не на профессиональных услугах, а на сделках с ценными бумагами и операциях, которые сопровождают заключение и исполнений этих сделок [1; 4].

Различия подходов в отечественной и зарубежной экономической литературе можно объяснить использованием разной теоретической базы, лежащей в основе исследований деятельности профессиональных субъектов рынка ценных бумаг. Преобладающая часть отечест-

венных авторов основывается на постулатах классической экономической теории, для которой характерен акцент на производственную сферу, а также классической теории финансов. При этом в большинстве случаев применяется метод описания новых явлений без анализа их сущности и содержания. Зарубежные исследователи рассматривают участников рынка ценных бумаг с позиции неоинституционализма и неоклассической теории финансов. Это означает, что признается растущая роль сектора услуг в экономике, в частности, финансовых услуг. Инструментарий неоинституционализма дает возможность исследовать профессиональных субъектов рынка ценных бумаг с точки зрения не только классического перераспределения денежных ресурсов в экономике, но и с точки зрения содержательного сервисного аспекта их деятельности.

В рамках классической теории финансов родовым понятием для услуг профессиональных субъектов рынка ценных бумаг является дефиниция «финансовые услуги», а в рамках неоклассической теории финансов - «инвестиционные услуги». Разница заключается в том, что в рамках неоклассической теории финансов четко разделяются понятия финансирования и инвестирования. Акцент в содержании деятельности профессиональных субъектов делается на инвестировании как процессе управления денежными средствами [12; 13], в то время как классическая теория финансов делает упор на исследовании источников финансовых ресурсов. Теоретические и терминологические различия находят свое проявление в законодательстве разных стран.

В Федеральном законе № 135-ФЗ «О защите конкуренции» услуги на рынке ценных бумаг определены как разновидность финансовых услуг наряду с банковскими, страховыми услугами, услугами по договору лизинга, услугами, оказываемыми финансовыми организациями и связанными с привлечением и (или) размещением денежных средств юридических и физических лиц [10]. Перечень финансовых услуг является исчерпывающим, но при этом содержание услуги не раскрывается. Федеральный закон № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг», рассматривая деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг, также не детализирует понятие услуги на рынке ценных [11]. Принципиально другой подход к определению услуги характерен для зарубежных рынков ценных бумаг.

Законодательство Европейского союза использует термин «инвестиционные услуги». Ди-

ректива 2004/39/ЕС от 21 апреля 2004 г. «О рынках финансовых инструментов» распространяется не только на ценные бумаги, но и на другие финансовые инструменты. Инвестиционные услуги разделены на основные и дополнительные, что позволяет детализировать содержание сервисной деятельности профессиональных субъектов. К основным услугам относятся получение и передача приказов в отношении финансовых инструментов; выполнение поручений от имени клиентов; заключение сделок за свой счет; управление портфелями ценных бумаг; инвестиционное консультирование; андеррайтинг финансовых инструментов и(или) размещение финансовых инструментов с обязательством их выкупа; размещение финансовых инструментов без обязательств по их выкупу; управление многосторонними торговыми системами. Дополнительные инвестиционные услуги включают хранение финансовых инструментов и управление ими за счет клиента, включая депозитарные услуги и услуги по управлению залогами или наличными денежными средствами; предоставление кредитов или займов инвестору для совершения сделки с финансовыми инструментами, если инвестиционная фирма, предоставляющая кредит или заем, является стороной сделки; консультации в отношении структуры капитала, стратегии предпринимательской деятельности и связанных с ней вопросов, а также консультации и услуги по слиянию и приобретению предприятий; инвестиционные исследования и финансовый анализ в отношении сделок с финансовыми инструментами [16].

В соответствии с законодательно закрепленным понятием финансовых и инвестиционных услуг определяются профессиональные субъекты как услугодатели. В Российской Федерации перечню финансовых услуг соответствует перечень финансовых организаций. В Европейском союзе состав услугодателей строго не закреплен, профессиональными субъектами являются инвестиционные компании, предоставляющие один или несколько видов инвестиционных услуг третьим лицам на профессиональной основе. Таким образом, логично установлена взаимосвязь между услугами и услу-годателями.

В российской практике государство регулирует деятельность профессиональных участников, исходя из исчерпывающего перечня видов профессиональной деятельности и невнятного определения услуги на рынке ценных бумаг. В результате «пробелов» законодательства часто появляются финансовые пирамиды,

предлагающие услуги по инвестированию средств финансовые инструменты. На фоне недостаточной финансово-инвестиционной грамотности населения вне государственного контроля и регулирования остается деятельность по оказанию консультационных услуг по вопросам инвестирования средств в ценные бумаги. Корень противоречий между правовой базой и практикой предоставления услуг на рынке ценных бумаг лежит в слабо разработанной теории. На наш взгляд, целесообразно обратиться к анализу объекта услуг на рынке ценных бумаг - самой ценной бумаге, поскольку без ценных бумаг понятие услуг на рынке ценных бумаг теряет смысл. Обобщив точки зрения в отечественных и зарубежных источниках относительно понятия ценной бумаги, автор пришел к выводу, что к основным характеристикам ценной бумаги относятся:

1) признаки ценной бумаги - те черты, по которым можно определить ее как самостоятельное экономико-правовое явление. Признаками классической документарной ценной бумаги являются документальность, удостоверение прав, вытекающих из ценной бумаги, абстрактность закрепленного в ценной бумаге обязательства, презентация. Признаки современных бездокументарных ценных бумаг модифицированы: документальность проявляет себя как документированность информации об обязательствах эмитента, а презентация - как способ удостоверения права на ценную бумагу. Общим значимым признаком для ценных бумаг выступает фиксация экономических отношений по поводу обмена денежных средств инвестора на обязательства эмитента;

2) свойства ценной бумаги как товара особого рода - те особенности, которые отличают ценную бумагу от традиционных товаров (пре-вращенность, регулируемость и признание со стороны государства, стандартность и серийность, обращаемость);

3) базовые потребительные свойства ценной бумаги - те особенности, которые отражают ее потребительные качества (риск, надежность, доходность, ликвидность);

4) форма выпуска и способ передачи прав по ценной бумаге.

Анализ признаков и свойств ценных бумаг показывает, что необходимость эмитентов в услугах профессиональных субъектов (потребность в финансовых услугах) вытекает из признаков и свойств ценной бумаги как товара особого рода, тогда как необходимость услуг для инвесторов (потребность в инвестиционных услугах) преимущественно обусловлена

базовыми потребительными свойствами ценной бумаги. Услуги для государства могут вытекать из тех и других свойств в зависимости от того, какую роль на рынке ценных бумаг играет государство: выступает как эмитент или инвестор.

Таким образом, исследование услуг на рынке ценных бумаг через признаки и свойства ценных бумаг позволит в дальнейшем определить содержание этой разновидности финансово-инвестиционных услуг, их количественные и качественные показатели, а также даст основание для более точного определения видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг в целях государственного регулирования этого сегмента финансового рынка.

1. Батяева Т.А., Столяров И.И. Рынок ценных бумаг: учеб. пособие. - М.: ИНФРА-М, 2006. - 304 с.

2. Боровкова В.А. Рынок ценных бумаг. -СПб.: Питер, 2005. - 320 с.

3. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг. - М.: ИНФРА-М, 2007. - 379 с.

4. Едронова В.Н., Новожилова Т.Н. Рынок ценных бумаг: учеб. пособие. - М.: Магистр, 2007. - 684 с.

5. Ивасенко А.Г., Никонова Я.И., Павленко В. А. Рынок ценных бумаг: Инструменты и механизмы функционирования: учеб. пособие.

- 2-е изд., перераб. - М.: КНОРУС, 2005. - 272 с.

6. Кидуэлл Д.С., Петерсон Р.Л., Блэкуэлл Д. У. Финансовые институты, рынки и деньги: пер. с. англ. - СПб.: Изд-во «Питер», 2000.

- 752 с.

7. Колб Р.В., Родригес Р.Дж., Блэкуэлл Д. У. Финансовые институты и рынки: учебник: пер. 2-го америк. издания. - М.: Изд-во «Дело и Сервис», 2003. - 688 с.

8. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок: Профессиональный курс в Финансовой Академии при Правительстве РФ: учебник. - М.: Перспектива, 1995. - 536 с.

9. Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков: учеб. пособие для вузов / пер. с. англ. Д.В. Виноградова; под ред. М.Е. Дорошенко - М.: Аспект Пресс, 1999. - 820 с.

10. О защите конкуренции: Федеральный закон Российской Федерации от 26 июля 2006 г. № 135-ФЗ // Справочная правовая система «КонсультантПлюс».

11. О рынке ценных бумаг: Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ // Справочная правовая система «КонсультантПлюс».

12. Тьюлз Р., Брэдли Э., Тьюлз Т. Фондовый рынок: пер. с. англ. - М.: ИНФРА-М, 2000.

- ХХУШ, 932 с.

13. Фабоцци Ф. Управление инвестициями: пер. с. англ. - М.: ИНФРА-М, 2000. - ХХУШ, 932 с.

14. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции: учебник: пер. с англ. - М.: ИНФРА-М, 1997. - ХП, 1024 с.

15. Энг М.В., Лис Ф.А., Мауэр Л.Дж. Мировые финансы: учебник: пер. с англ. - М.: ООО Издательско-консалтинговая компания «ДеКА», 1998. - 768 с.

16. Directive 2004/3 9/EC of the European Parliament and of the Council of 21 April 2004 on markets in financial instruments amending Council Directives 85/611/EEC and 93/6/EEC and Directive 2000/12/EC of the European Parliament and of the Council and repealing Council Directive 93/22/EEC // Official Journal of the European Union EN. - L 145. - 2004. - 30 апреля. - Р. 1-61.