Оптимизация внутренних и внешних источников финансирования инновационного развития (на примере предприятий черной металлургии)

Инновационная деятельность

оптимизация внутренних и внешних источников финансирования инновационного развития

А.В. САМАРИн Финансовая академия при Правительстве РФ

Масштабы инновационного развития, осуществляемого посредством инвестиций, определяются наличием инвестиционных ресурсов — собственных, и достаточно дешевых — заемных, и их эффективным использованием.

Главными источниками формирования собственных средств являются нераспределенная прибыль, амортизационный фонд, доходы от продажи собственности, средства, полученные от ускоренного взимания долгов.

Выбор конкретных источников финансирования, внутренних или внешних, определяется комплексом факторов и неразрывно связан с общей стратегией развития каждой компании и ее важнейшими составляющими — инновационной и инвестиционной политикой.

Общая стратегия металлургической компании включает ряд составляющих:

• обоснование рынков сбыта продукции;

• развитие производственного потенциала компании;

• обеспеченность развития топливно-сырьевы-ми ресурсами на условиях необходимой прогнозируемой экономической эффективности [14].

Инновационное развитие может выступать и как самостоятельная составляющая стратегии развития и как элемент всех блоков производственно-экономической стратегии.

Инвестиции же, посредством которых реализуются как инновационные решения, так и обычные мероприятия по строительству и реконструкции, являются ресурсным блоком, обеспечивающим долговременное развитие компании.

В общем виде значение инновационно-инвестиционной составляющей общей стратегии компании показано на рис. 1.

Инновационно-инвестиционная составляющая общей стратегии развития компании является, с одной стороны, составной частью отдельных блоков общей стратегии развития компании, обеспечивая достижение определенных социально-экономических результатов, с другой — возможности ее реализации определяются достигаемым экономическим потенциалом компании и формируемыми на его основе источниками финансирования.

Проведенный анализ показывает, что структура источников финансирования инвестиций в переходный период к рыночной экономике формировалась в черной металлургии в зависимости от конъюнктурно складывающейся в отрасли рентабельности.

При наличии прибыли масштабы инвестиций резко увеличивались, при снижении рентабельности, напротив, сокращались.

Научно обоснованная система формирования источников финансирования инвестиций, определяемая комплексом общеэкономических факторов и применимая к отрасли с учетом особенностей ее развития, по существу не задействована металлургическими компаниями.

Анализ источников динамики инвестиций в черную металлургию в 2000 — 2006 гг., в период, когда отрасль получила большое инвестиционное развитие (табл. 1), показывает, что рост инвестиций был обеспечен в основном за счет высокой прибыли, полученной металлургическими компаниями [13].

Из приведенных в табл. 1 данных следует, что если в 2000 — 2003 гг. среднегодовой размер ин-

Стратегия сбыта металлопродукции на внутреннем и внешнем рынках

Стратегия обеспечения сырьем, материалами, транспортными услугами

Стратегия развития производственного и инновационного потенциала

Внутренние источники

Прибыль

Социально-экономические результаты реализации стратегии производственного и инновационного развития

Социальная политика

Инвестиционная деятельность

Экологическая стратегия

Развитие интеграционных отношений

Внешние источники

Коммерческие кредиты

Облигационные займы

рис. 1. Иерархия взаимосвязи основных блоков, формирующих стратегию компании и ее инновационно-инвестиционную деятельность

Таблица 1

Инвестиции в черную металлургию России за 2000 — 2006 гг.

Инвестиции, В валюте Справочно: средне-

Год млрд руб. США, годовой валютный

млн долл. курс, руб. /долл.

2000 23,4 885,0 28,10

2001 31,0 1 083,0 30,14

2002 28,0 880,0 31,78

2003 34,1 1 176,0 29,45

2004 81,1 2 922,5 27,75

2005 102,0 3 714,3 28,0

2006 122,3 4 615,1 26,5

Примечание', инвестиции даны в ценах текущих лет, перевод в долл. США — по среднегодовому курсу.

вестиций составлял немногим более 1 млрд долл. (1 017 млн долл.), то в 2004 — 2006 гг. он составил 3 750 млн долл., т. е. вырос в 3,7 раза.

Прибыль в 2003 — 2006 гг. явилась основным источником инвестиций — более 50 %, тогда как в условиях низкой рентабельности ее доля составляла порядка 35 %.

При этом рост прибыли явился в основном следствием роста цен на черные металлы на мировом рынке — в 1,5 — 2 раза.

В результате более чем в 2 раза выросла рентабельность в 2006 г. по сравнению с 2001 г.: если в 2001 г. рентабельность в целом по черной металлургии составляла 12,5 %, 2002 г. — 16,5 %, 2003 г. —

21,8 %, то в 2004 г. она выросла до 36 %, в 2005 г. -26 %, а в 2006 г. - 24 % [13].

Проведенный анализ показывает, что в период 1993 — 2006 гг. соотношение отдельных источников финансирования определялось изменениями в общеэкономической ситуации в стране и отрасли, конкретными условиями функционирования каждого предприятия, эффективностью формирования средств за счет каждого источника.

Основные экономические факторы, влияющие на формирование собственных источников инвестиций, показаны на рис. 2.

В сумме всех возможных собственных источников финансирования инвестиций металлургических компаний наиболее естественным и выгодным источником по своему экономическому содержанию являются амортизационные отчисления. Это обусловлено следующим главным фактором - амортизационные отчисления включаются в себестоимость продукции как издержки производства, оплачиваемые покупателем продукции. Такое понимание соответствует и толкованию, используемому в международных стандартах бухгалтерского учета, в соответствии с которым амортизация основных средств, хотя и рассматривается в потоке денежной наличности как приход, но с учетом того, что этот приход (доход) формируется в соответствии с понесенными расходами в результате износа основных фондов [3,4,6,7,8,9,10,11].

Стоимость основных фондов переносится на стоимость вновь созданной продукции (товаров, услуг) постепенно, накапливаясь для их дальнейшего воспроизводства. Этот процесс сопровождается путем регулярных амортизационных отчислений [1,2].

Размеры амортизационных отчислений как источника финансирования инвестиций определяются действующими законодательными нормами, фондо-оснащенностью предприятия и финансово-учетной политикой, проводимой предприятиями (рис. 2).

Нами выполнено исследование условий формирования амортизации по каждому из указанных факторов.

Проведенный анализ законодательства в области формирования амортизационных отчислений показывает, что законодательные и другие правовые акты дают достаточно возможностей для увеличения амортизационных отчислений по сравнению с их фактическим уровнем [1, 2].

Металлургические компании, во всяком случае, до 2002 — 2003 гг., не были заинтересованы в полной оценке основных фондов, что привело бы к увеличению их стоимости. Это было обусловлено тем, что до 2003 — 2004 гг. у металлургических компаний не было уверенности в том, что в условиях нестабильности экономической ситуации в стране, а в отдельные годы низкой рентабельности производства, заложенные в учетной политике высокие амортизационные отчисления, на основе повышения стоимости основных фондов, не приведут к убыточности.

Очевидно, что размеры амортизационных отчислений и прибыли находятся в полной взаимозависимости: при увеличении амортизационных

отчислений увеличивается себестоимость продукции и сокращается прибыль.

В условиях непредсказуемости экономической ситуации металлургические компании предпочитали не связывать себя никакими решениями, которые могли уменьшить их прибыль в течение года и действовали по принципу: при наличии благоприятной экономической ситуации финансировали инвестиции за счет прибыли.

Тем более, что использование прибыли для инвестиций в годы высокой рентабельности производства было целесообразно не только благодаря наличию большой массы прибыли, но и благодаря условиям законодательной базы.

В соответствии с российским законодательством по налогу на прибыль предприятий и организаций, действующим до 2002 г., т. е. до ввода в действие ст. 25 Налогового кодекса РФ, прибыль предприятия, фактически направленная на финансирование капитальных вложений производственного и непроизводственного назначения, подлежала освобождению от налогообложения, при условии, что эта льгота не уменьшала фактической суммы налога, исчисленной без ее учета, более чем на 50 %. Эта льгота давала предприятию возможности использовать в полной мере 50 % прибыли для финансирования инвестиций.

Таким образом, в условиях неустойчивой экономической ситуации и действующего до 2002 г. налогового законодательства использование прибыли как источника инвестиций имело ряд преимуществ: • в определенных пределах прибыль была для компаний таким же бесплатным источником инвестиций, как и амортизационные отчисления;

• в отличие от амортизации, условия формирования которой должны быть заранее регламентированы, и по главным параметрам — норме амортизации и стоимости основных фондов, не могли быть изменены в течение года, размеры формирования и использования прибыли полностью зависели от складывающихся и постоянно меняющихся как внутренних, так и внешних условий работы металлургических компаний. Кроме того, до 2004 г. стоимость основных фондов отрасли объективно не могла быть достаточно большой величиной вследствие низкого объема инвестиций. Стоимость основных фондов на начало 2006 г. составила 385 млрд руб., или 13,7 млрд долл. (курс 28 руб. /долл.) [5].

Эта величина соответствует размеру инвестиций за 13 лет — 1991 — 2004 гг. Фактически же в отрасли действует большой объем основных фондов со сроком службы более 13 лет, т. е введенных в действие в период 1970 — 1980-х гг.

Об этом свидетельствуют показатели по обновлению и выбытию основных фондов и степени их износа (табл. 2).

Таблица 2

Показатели выбыт ия, обновления и износа основных фондов черной металлургии, % [5]

Год Коэффициент Степень износа

выбытия обновления

1995 1,0 2,1 41,3

2000 0,6 0,8 53,4

2001 0,9 1,4 52,7

2002 1,2 1,6 50,0

2003 1,1 1,1 49,3

2004 1,4 2,0 49,4

Крупные инвестиции в черную металлургию за последние годы, обеспечивающие значительный рост стоимости основных фондов в условиях благоприятной конъюнктуры на рынке, создали объективные предпосылки для увеличения стоимости основных фондов и на этой основе роста размера амортизационных отчислений и их доли в источниках финансирования инвестиций.

Такой подход тем более обоснован, так как реальная капитализация крупнейших металлургических компаний превышает стоимость их основных фондов.

Так, капитализация трех крупнейших металлургических компаний — ОАО «Северсталь», ОАО «НЛМК» и ОАО «ММК» на фондовой бирже превышала в 2005 г. 17 млрд долл. (в 2006 г. она достигла 26 млрд долл.) [13].

Для того чтобы построить три таких комбината мощностью более 30 млн т стали в год, требуется при

минимальных удельных капиталовложениях — 800 долл. /т, около 24 млрд долл. инвестиций, т. е. почти в 2 раза больше стоимости основных фондов отрасли.

Нами обоснована модель расчета инвестиционных ресурсов в целом по отрасли и по отдельным компаниям на основе оценки возможных размеров амортизационных ресурсов исходя из расчетной по-годовой динамики стоимости основных фондов.

Стоимость основных фондов каждого последующего года определяется следующим образом: стоимость базового года за минусом уменьшения ее стоимости на стоимость выбывающих основных фондов плюс увеличение на стоимость введенных за счет инвестиций основных фондов.

Ф = ф -ф , +ф ,

посл.г. пр.г. выб. вв'

где Фпос г. — основные фонды последующего года;

Фпр г. — основные фонды предыдущего (базового) года;

Фвыб — стоимость выбывающих фондов;

Фвв — стоимость вновь введенных фондов.

При этом предлагается увеличение стоимости основных фондов за счет инвестиций принимать следующим образом: в 1-й год вводится в действие 80 % годовых инвестиций, ввод оставшейся части основных фондов (15 %) в следующем году; 5 % инвестиций (малоценный инвентарь и пр.) не переходит, как правило, в основные фонды.

Для проверки обоснованности такой методики по ней была определена расчетная стоимость основных фондов за период 2000 — 2005 гг., которая сопоставлена с фактической динамикой. Такой поверочный расчет подтвердил правильность обоснованной методики. Погрешность не превысила 10 %.

По этой методике был произведен расчет стоимости основных фондов по каждому году до 2015 г.

Рассчитанная таким образом стоимость основных фондов была использована для расчета амортизационных отчислений.

Для расчета амортизационных отчислений был принят коэффициент выбытия, равный 4 %, почти в три раза превышающий фактический. Исходя из определенной с помощью этого коэффициента стоимости основных фондов, рассчитан объем амортизационных отчислений.

Чистая прибыль, которая может быть использована на инвестиции, определена как разница общего объема инвестиций и той его части, которая финансируется за счет амортизационных отчислений.

При этом годовой размер инвестиций в период 2007 — 2015 гг. принят в соответствии с расчетами к Стратегии развития черной металлургии до 2015 г., утвержденной Правительством России в мае 2007 г.

Соотношение долей финансирования инвестиций за счет амортизационных отчислений и прибыли показано в табл. 3.

При этом норма амортизационных отчислений принята в расчете в двух вариантах: 6 % в год и 7 % в год (фактически в 2005 — 2006 гг. она составляла 4,5 %).

Из приведенного расчета данных следует, что доля амортизационных отчислений в финансировании инвестиций выйдет на уровень 50 % при уровне амортизации 7 % начиная с 2010 г. и с 2013 г., при уровне амортизации 6 %, соответственно к 2015 г. может достичь 64 %.

В целом проблема использования свободных капиталов предполагает альтернативы их использования:

• на инвестиции в целях строительства нового объекта или реконструкции действующих и получения эффекта от их эксплуатации;

• на приобретение акций профильного или иного предприятия (в целях прямого использования с получением прибыли или перепродажи с учетом роста цен на акции);

• размещение на депозит в банке или кредитование других компаний.

Поэтому, с учетом обоснованных выше методических особенностей, каждая металлургическая компания должна определять целесообразные собственные источники финансирования инвестиций с учетом всей суммы факторов и условий.

Привлечение внешних ресурсов связано с их платностью. Однако из этой аксиомы неочевидно, что использование заемных средств всегда менее выгодно, чем использование собственных. Это обусловлено тем, что собственные ресурсы также могут быть использованы как заемные. Поэтому выбор источников финансирования, собственных или заемных, определяется комплексом факторов.

Очевидно, что если ставка ссудного процента за получаемый кредит (Ркп) ниже ставки ссудного процента при предоставлении собственных средств в кредит (Ркпр), т. е. Ркп <Ркпр), то выгоднее использовать для финансирования инвестиций заемные средства. Именно по этому пути в последние годы — 2005 — 2007 гг. — идет ряд металлургических компаний, особенно при схеме проектного финансирования, когда компании — поставщики оборудования финансируют оплату этого оборудования на льготных кредитных условиях.

Основными заемными источниками финансирования являются банковские кредиты и облигационные займы.

В мировой практике банковский кредит является наиболее используемой формой привлечения внешних финансовых ресурсов. В странах с развитыми финансовыми рынками использование заемного капитала является обычной деловой практикой финансирования проектов. В США в среднем собственный капитал корпорации составляет 60 %, заемные средства — 40 %, в том числе банковские и коммерческие кредиты — 22 %, облигации — 13 %, выпуск новых акций — 5 % [11].

В черной металлургии России доля привлеченных средств в финансирование инвестиций в 2003 — 2005 гг. составляла от 17 до 25 % от общего объема финансирования [5].

Необходимым условием кредитного финансирования является обеспеченность возврата кредитных ресурсов.

При этом главной формой обеспечения возврата кредитов является залог, при котором кредитор приобретает право в случае неисполнения должником обязательств получить удовлетворение за счет заложенного имущества. На тот период эта сумма составляла почти 50 % балансовой стоимости ОАО «ММК», и при жестких условиях возврата кредита

Таблица 3

Прогноз соотношения финансирования инвестиций за счет амортизационных отчислений и прибыли, %

Год инвестиции, % источник финансирования

Амортизационные отчисления при годовой норме 7 % Необходимый размер чистой прибыли, направляемой на инвестиции Амортизационные отчисления при годовой норме 6 % Необходимый размер чистой прибыли, направляемой на инвестиции

2006 100 37,6 62,4 32,2 67,8

2007 100 38,4 61,6 32,9 67,1

2008 100 40,0 60,0 34,3 65,7

2009 100 44,9 55,1 38,5 61,5

2010 100 49,8 50,2 42,6 57,4

2011 100 50,4 49,6 45,7 54,3

2012 100 54,9 45,1 47,1 52,9

2013 100 59,4 40,6 50,9 49,1

2014 100 63,7 36,3 54,6 45,4

это могло привести к потере собственником контроля за компанией. Именно требование залога в размере стоимости кредита вынудило ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат» отказаться в 1997 г. от кредита Дрезденер Банка на строительство стана холодной прокатки листа в размере 400 млн долл.

Вместе с тем в этой области есть и положительный опыт: за счет привлечения банковских кредитов, в том числе западных банков, одна из крупнейших металлургических компаний — ОАО «Оскольский электрометаллургический комбинат», реализовала один из самых крупных за последние 10 лет проект в черной металлургии России стоимостью более 450 млн долл. США—строительство мелкосортно-среднесортного стана 350 мощностью 1 млн т проката в год.

Однако банковское кредитование имеет ряд недостатков: до 2005 г. достаточно высокий ссудный процент, необходимость предоставления гарантий в виде залога имущества и др.

Поэтому у ряда металлургических компаний в последнее время получили широкое развитие облигационные займы как источник заемного финансирования долгосрочных инвестиций. При этом следует подчеркнуть, что эмитировать облигации имели возможность только известные акционерные компании (корпорации), платежеспособность которых не вызывает сомнений у кредиторов.

Проведенные сопоставительные расчеты показывают, что в определенных условиях привлечение внешних ресурсов за счет облигационных займов оказывается выгоднее коммерческих кредитов.

Существенным преимуществом привлечения внешних ресурсов за счет облигационных займов по сравнению с кредитным заимствованием являются: отсутствие, как правило, залогового обеспечения, не ограничиваемые какими-либо условиями возможности использования заемных средств, а также уверенность в сохранении контроля за активами, в отличие от продажи крупных пакетов акций.

Облигации имеют большую возможность распространения, чем акции предприятия, в силу меньшего уровня их риска для инвесторов.

В целом, практика черной металлургии подтверждает, что корпоративные облигации — долговой инструмент, являющийся альтернативой банковским кредитам.

Лидером по количеству рублевых займов является ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат», разместившее свой первый выпуск весной 2000 г

Такие крупные компании, как ООО «Евразхол-динг», ОАО «ММК», ОАО «Северсталь», разместили также в период 2002 — 2004 гг. еврооблигации в

среднем с купонной ставкой 8 — 10 % («Евразхол-динг» - 8,875 %, ММК - 8 и 10 %).

Выпуск облигаций российскими металлургическими компаниями в период 2000 — 2005 гг. представлен в табл. 4.

Анализ показывает, что крупным металлургическим компаниям выгоднее занимать на европейском рынке, так как там можно размещать большие объемы облигаций, которые российский рынок, ввиду его определенной ограниченности, пока не в состоянии «переварить».

В последние годы значительно возросла активность металлургических компаний России на мировых фондовых рынках.

В 2006 — 2007 гг. получило развитие привлечение инвестиций за счет эмиссии ценных бумаг, т. е. продажи собственных активов.

Успешный выход металлургических компаний на международные фондовые рынки в форме IPO обеспечил многоразовое повышение их капитализации, существенно приближенное к уровню международной оценки, и получение значительных сумм средств от продажи ценных бумаг. Так, выход ОАО «ММК» во втором квартале 2007 г. на

Таблица 4

Выпуск облигаций металлургических компаний

(черная металлургия) с 2000 г.

Эмитент Суммарный объем

выпущенных займов

Рублевые облигации

ОАО «Выксунский металлургичес- 1 млрд руб.

кий завод»

ОАО «Волжский трубный завод» 500 млн руб.

ООО» Евразхолдинг» 1 млрд руб.

ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат» 2,9 млрд руб.

«МАИР-инвест» 500 млн руб.

ОАО «Михайловский ГОК» 1,5 млрд руб.

ОАО «Нижнетагильский металлур- 350 млн руб.

гический комбинат»

ОАО «Липецкий металлургический завод «Свободный Сокол» 350 млн руб.

ОАО «Северсталь» 3 млрд руб.

ОАО «Северский трубный завод» 600 млн руб.

ОАО «Таганрогский металлургичес- 50 млн руб.

кий завод»

Трубная металлургическая компания 2 млрд руб.

ОАО «Тулачермет» 2,6 млрд руб.

«Углемет-Трейдинг» (ТД «Мечел») 3 млрд руб.

Еврооблигации

ООО» Евразхолдинг» $475 млн

ОАО «ММК» $400 млн

ОАО «Северсталь» $700 млн

Лондонскую фондовую биржу с предложением по реализации 10 % акций компании удвоил капитализацию компании с 5,6 млрд долл. до 11 млрд долл. и позволил привлечь компании около 1 млрд. долл. для инвестиций (по цене 0,96 долл. за 1 акцию).

На основе анализа соотношения различных источников финансирования в черную металлургию России за период с 1999 г., когда была завершена в основном приватизация металлургических компаний и определились ключевые собственники, по настоящее время, можно выделить три этапа:

1-й этап — 1999 — 2001 гг. — преимущественное финансирование за счет собственных средств, в основном из прибыли. Размеры амортизации были относительно невелики как вследствие заниженной оценки основных фондов, так и недостаточного их пополнения ввиду относительно небольшого объема инвестиций.

Привлечение прибыли для инвестирования было выгодно ввиду налоговой льготы на прибыль (до 50 %), используемой на инвестиции.

Кредиты, особенно российских банков, были достаточно дороги, а иностранные банки, ввиду нестабильности как общеэкономической ситуации в России, так и положения отдельных российских металлургических компаний, неохотно шли на предоставление кредитов.

Рентабельность отрасли в 2001 г. составляла 12,5 %.

2-й этап - 2002 - 2003 гг.

Ряд металлургических компаний активно пошли на привлечение внешних инвестиционных ресурсов за счет выпуска корпоративных облигаций. Этому способствовало улучшение общеэкономической ситуации и экономического положения отдельных компаний. Рентабельность отрасли последовательно повышалась, составив в 2002 г. 16,5 %, в 2003 г. - 21,8 %, а в 2004 - 36,2 %.

Улучшились условия и для привлечения кредитных ресурсов благодаря снижению кредитной ставки.

Рост цен на металлопродукцию создал условия для скачкообразного роста размера инвестиций в отрасли.

3-й этап - с 2004 г. по настоящее время - резкий рост объема финансирования в отрасли и повышение рентабельности компаний за счет прибыли в результате коренного улучшения как общеполитической ситуации, так и экономического положения компаний.

Создаются предпосылки для наращивания амортизационных отчислений за счет увеличения стоимос-

ти основных фондов в результате утроения в период 2004 - 2006 гг. размера ежегодных инвестиций.

Многократное повышение размеров капитализации металлургических компаний, выход на мировые фондовые рынки создали условия для привлечения инвестиций за счет продажи на мировых фондовых биржах крупных пакетов акций.

Совершенно очевидно, что создаются условия для кардинального повышения влияния в финансировании инвестиций таких источников, как амортизационные отчисления и реализация акций (4-й этап).

У металлургических компаний формируются крупные инвестиционные ресурсы, позволяющие им в больших масштабах диверсифицировать свою инвестиционную деятельность (приобретение зарубежных компаний, российских непрофильных активов и т. д.), что является предметом отдельных исследований.

Литература

1. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть первая) от 05.08.2000 № 117-ФЗ.

2. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 05.08.2000 № 117-ФЗ.

3. Андрианов А. Ю. и др. Инвестиции. Учебник / Под ред. В. В. Ковалева // М.:ТК Велби, Изд-во «Проспект», 2007.

4. Валдайцев С. В. Оценка бизнеса, Изд-во «Проспект» // М.: 2006.

5. Инвестиции в России (официальное издание). Статистический сборник, Росстат//М.:2006, 287 с.

6. Инновационный менеджмент: Учеб. пособие / Под ред. проф., д. э. н. Оголевой Л. Н. //М.: ИНФРА-М, 2001, 236 с.

7. Завлин П. Н, Васильев А. В. Оценка эффективности инноваций//СПб.: 1998, 215 с.

8. Ковалев В. В. Методы оценки инвестиционных проектов // М.: Финансы и статистика, 2000, с. 54.

9. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция). Официальное издание // М.: «Экономика», 2000, 421 с.

10. Оголева Л. Н. Инновационный менеджмент. Инфра-М // М.: 2006.

11. Оголева Л. Н, Радиковский В. М., Анисимов С. А., Самарин А. В. Инновационная деятельность.

12. Царев В. В. Оценка экономической эффективности инвестиций. //СПб.:Питер, 2004, 464 с.

13. Штанский В. Прибыль как источник инвестиций. Металлы Евразии. 2006. № 5. С. 34 - 37.

14. Штанский В. А., Ефашкин И. Г., Самарин А. В. Формирование модели оптимизации металлургическими компаниями России источников инновационных инвестиций. Бюллетень «Черная металлургия». ОАО «Черметинформация». 2006. № 12. С. 71 - 76.