Методы оценки эффективности инвестиций в недвижимость

УДК: 330.322

ББК: 65.5

Слепак Б.Э., Покрытан Л.А

МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ В НЕДВИЖИМОСТЬ

Slepak B.E., Pokrytan L.A.

ASSESSMENT METHODS OF THE EFFECTIVENESS OF INVESTMENT

IN REAL ESTATE

Ключевые слова: недвижимость, инвестиции, инвестиционный проект, промышленная недвижимость, экономическая эффективность, оценка эффективности, девелопмент, нормативные показатели, регрессивные показатели, показатели эффективности.

Keywords: real estate, investment, investment project, industrial estate economic efficiency, evaluation of the effectiveness, development, standard indicators, regression indicators, financial and economic indicators, performance indicators.

Аннотация: в статье в общем виде изложена методика оценки эффективности инвестиций в недвижимость применительно к промышленным объектам. Предлагается методика, состоящая из расчета нормативных показателей эффективности, регрессивных показателей эффективности, нормативной арендной платы, норматива дополнительной площади и расчета финансово -экономических показателей. Приведены результаты экспериментальных расчетов, которые позволяют получить финансово -экономические показатели при различных вариантах реализации проекта, подтверждающих практическую эффективность предлагаемой методики.

Abstract: the article in broad terms the methodology for evaluating the effectiveness of real estate investments in relation to industrial objects. The technique, consisting of the calculation of regulatory performance indicators, regression performance indicators, regulatory rents, of the requirement for additional space and calculation of financial-economic indicators. The results of experimental calculations are shown the practical effectiveness of the proposed methods.

Вложение средств в недвижимость, как и любая другая форма инвестиций, заключает в себе некоторые «плюсы» и «минусы». Процесс принятия решения об инвестировании в недвижимость связан с тщательным взвешиванием всех «за» и «против», анализом обширных массивов информации экономического и правового характера, а также сопоставлением множества альтернативных вариантов.

По мнению отечественных и зарубежных экспертов1, финансовые выгоды от инвестиций в недвижимость можно подразделить на четыре основные категории: приток ликвидных средств, возможность получения льгот в налогообложении, прирост суммы основного капитала (в том числе в качестве средства защиты от инфляции), прирост чистых активов.

Одновременно достижение всех четырех перечисленных выше целей при операциях с

1 Pistolese С. Defensive real estate investing: 10 principles for succeeding whether your market is up or down. - New York. Kaplan Publishing, 2007; Матвеев М.Ю. Методологический подход к анализу инвестиций на рынке недвижимости [Текст]: научное издание / М.Ю. Матвеев, Р.О. Чернов. - М.: Маска, 2012.

одним объектом недвижимости крайне маловероятно, поэтому инвестор должен выбрать одну или две важнейшие для себя цели и ориентироваться на них в своих действиях.

Приток ликвидных средств представляет собой превышение рентных поступлений над совокупными эксплуатационными расходами и выплатами по обслуживанию долга. Только это может обеспечить норму прибыли на чистые активы, которая окажется привлекательной по сравнению с другими вариантами инвестирования.

Мировой опыт показал, что помимо страхования от инфляции для инвестора в недвижимость имеются хорошие перспективы увеличения стоимости земли и других объектов недвижимости. Так, землевладельцы могут получить выгоду от удорожания земли по мере урбанизации территории, а собственники - от роста восстановительной стоимости принадлежащих им зданий и помещений. При этом одним из важнейших инструментов ускоренного накопления денежных средств, связанных с недвижимостью, является наращивание не обремененной обязательствами доли собственности.

Среди других выгод от вложения денеж-

ных средств в недвижимость следует выделить широкие возможности использования, наряду с собственными, заемных средств для повышения отдачи инвестиций и, в идеале, нормы прибыли. Инвестиции в недвижимость, как правило, приносят более высокую норму прибыли, чем банковская ставка, что является весомым аргументом для заимодателей. Умелое использование кредитных ресурсов для инвестиций в недвижимость также может существенно приумножить капитал инвесторов.

Среди других «плюсов» инвестиций в недвижимость зарубежные эксперты единодушно отмечают высокую степень безопасности таких вложений по сравнению с покупкой акций и облигаций1.

Говоря о надежности инвестиций, стоит упомянуть о том, что пенсионные фонды и страховые компании - своеобразный символ осторожности в инвестиционной политике - в западных странах вкладывают средства во многие объекты различной отраслевой принадлежности (жилье, административные помещения, торговые точки и т.п.), расположенные в различных районах.

Поскольку каждый объект недвижимости обладает одному ему присущими особенностями, инвестиции в недвижимое имущество заключают в себе возможность извлечение монопольной сверхприбыли.

К трудностям, связанным с вложением средств в недвижимость, зарубежные эксперты относят низкую ликвидность активов (операции с недвижимостью требуют значительных затрат времени и труда специалистов, что существенно замедляет оборот), необходимость отвлечения сил и средств на эксплуатацию объекта и сбор рентных платежей с арендаторов. В России к этому добавляется отсутствие стабильности в регулировании данного рынка (через земельное, природоохранное, жилищное и другие законодательства), неполного нормативно-правовой базы, а также недостаток информации. Кроме этого, вследствие снижения активности инвесторов под давлением слабой экономики и ограниченности долгового финансирования инвестиционный рынок России в 2015 году продемонстрировал неутешительную динамику - за этот год объем инвестиций сократился на 38%, что является рекордно низким результатом с 2005 года (рисунок 1).

10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0

8,5

8,8

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Составлено по данным компании JLL

Рисунок 1 - Динамика инвестиций в недвижимость России, млрд.долл.

1 Мак-Лин Э. Элдред Г. Инвестирование в недвижимость [пер. с англ. О.Л. Пелявского, О.Л. Чернявской]. 5-е изд. М.: Диалектика, 2008.

Однако на сегодняшний день наблюдается высокая активность со стороны как российских, так и иностранных инвесторов, изучающих активы во всех сегментах рынка недвижимости, для международных игроков, ориентированных на среднесрочную и долгосрочную перспективу, текущий период предоставляет интересные возможности для выхода на рынок, и уже в 2016 году ожидается увеличение инвестиций до 4 млрд. долл.

Важнейшим этапом в процессе принятия решения об участии в инвестиционном проекте является оценка экономической эффективности реализации проекта. И здесь методы оценки играют немаловажную роль. Например, некоторые отечественные экономисты рассматривают проблему определения экономической эффективности инвестиционных проектов на стадии инициации, в частности, корректной оценки среднерыночной доходности отдельного сегмента рынка на предпро-ектной стадии, когда об объекте строительства еще нет полной информации1.

При оценке эффективности инвестиций в недвижимость, опираясь на зарубежную практику, традиционно используются следующие методы.

1. Нормативные - основаны на применении относительных показателей (ratio), определяемых как отношение различных финансовых характеристик. Такими показателями являются валовой рентный мультипликатор (GRM), общая норма прибыли (OAR), норма дивиденда на чистые активы (EDR), норма чистого свободного дохода (NSI), норма безубыточности (BER), норма обеспечения платежей по обслуживанию долга (DSCR).

2. Регрессивные - базируются на показателях приведенных доходов (yield), определенных путем дисконтирования, т.е. приведения к сопоставимому по времени виду. К таковым относятся текущая стоимость недвижимости (NPV) и внутренний коэффициент окупаемости (IRR) первоначальных активов2.

Целью применения указанных выше методов является получение укрупненной оценки возможных результатов при различных вариантах реализации инвестиционных проектов.

Специфика девелопмента объектов недвижимости в России не позволяет с помощью этих показателей получить исчерпывающие характеристики процессов реализации инвестици-

1 Стерник Г.М., Поплевина Д.В. Методика оценки среднерыночной доходности инвестиций в недвижимость. // Имущественные отношения в Российской Федерации. - 2015. - №8. - С. 55-66.

2 См., например: Фридман Дж., Ордуэй Ник.

Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. Пер. с англ. - М.: Дело, 1997.

онных проектов по таким объектам.

Под термином «девелопмент» в России понимается совокупность следующих мероприятий3 :

- анализ вариантов инвестиционных проектов;

- юридическое обеспечение и сопровождение проектов;

- организация финансирования;

- организация проектирования и строительства объектов;

- продажа и сдача в аренду завершенных объектов.

Учитывая специфику девелопмента объектов недвижимости в России, а также фактическое отсутствие ипотечного кредитования, ограниченность объемов и сроков кредитов, высокую инфляцию и нестабильное законодательство, очевидно, что критерием эффективности инвестиций в объекты недвижимости мсжет служить минимум срока окупаемости инвестиций. Как правило, сокращение таких сроков можно достигнуть, используя предоплату (при сдаче в аренду реконструированного объекта) за несколько лет вперед. Разновидностью этого способа ускорения окупаемости инвестиций является предоплата с авансовым платежом, осуществляемым после возведения «коробки» здания на стадии «fit out», т. е. до установки перегородок и отделки здания для сдачи заказчику.

Обычно размер предоплаты составляет сумму трехлетнего арендного платежа, а величина авансовой части предоплаты - сумму годового арендного платежа.

Необходимость предоплаты вызвана также решением Правительства Москвы о сохранении в своем распоряжении не менее 50 процентов реконструируемой коммерческими структурами муниципальной собственности В этом случае себестоимость реконструкции для девелопера возрастает вдвое, что делает практически невозможным достижение окупаемости проекта сразу после его завершения, даже с предоплатой в указанных размерах В этом случае условие быстрой окупаемости может быть выполнено только при увеличении общей площади объекта (путем достройки) и распределении дополнительных площадей преимущественно в пользу инвестора.

3 Сервейинг и профессиональный девелопмент недвижимости: аспекты экономики, организации и управления в строительстве: монография / М -во образования и науки РФ, Московский гос. строительный ун-т, Пензенский гос. ун-т архитектуры и строительства, Межотраслевой науч.-информ. центр Пензенской гос. с.-х акад.; под общ. ред.: П.Г. Грабового и С.А. Баронина. -Пенза: РИО ПГСХА, 2010; Максимов С.Н. Девелопмент. Развитие недвижимости. Организация. Управлгние. Финансирование. - СПб.: Питер, 2003.

В связи с вышеизложенным представляется целесообразным использовать наряду с общепринятыми дополнительные оценочные показатели:

- норматив арендной платы На, определяемый как минимально допустимое отношение размера арендной платы за 1 кв. м площади, переходящей в пользование девелопера (инвестора) к общим затратам девелопера (инвестора), отнесенным на 1 кв. м этой площади, при условии, что окупаемость проекта достигается сразу после его завершения (формулы расчета представлены в таблице 1);

- норматив дополнительной площади Н^ определяемый как минимально допустимое отношение размера дополнительно введенной площади к размеру первоначальной площади объекта, обеспечивающее окупаемость инвестиций в объект после его сдачи (формулы расчета представлены в таблице 2).

Динамика изменения экономических и финансовых показателей по этапам и срокам выполнения инвестиционных проектов может быть определена по различным методикам. Представляется целесообразным использование методики, подготовленной Международным центром промышленных исследований ЮНИ-ДО1. Этот документ, названный «Руководство по подготовке промышленных технико-экономических исследований»2, стандартизирует технико-экономические исследования, широко используемые в правительственных организациях и банках многих развитых стран при оценке инвестиционных проектов. Отчетные материалы, полученные с использованием этой методики, признаются международными экономическими организациями, Международным банком реконструкции и развития и другими крупными международными банками.

1 Организация Объединенных Наций по промышленному развитию

2 Manual for the preparation of industrial feasibility studies. - UNIDO, Vienna.1995.

В соответствии с указанной методикой экономическая и финансовая оценка инвестиционного проекта состоит из следующих этапов:

- расчет инвестиционных издержек;

- определение источников и условий финансирования;

- расчет финансово-экономических результатов проекта.

Следует отметить, что указанная методика разработана в достаточном общем виде применительно к промышленным объектам и не учитывает специфики инвестиций в недвижимость непроизводственного назначения.

Предлагается модифицированная схема использования вышеизложенной методики, включающей пять основных блоков.

1. Расчет нормативных показателей эффективности.

2. Расчет регрессивных показателей эффективности.

3. Расчет нормативной арендной платы (в соответствии с таблицей 1).

4. Расчет норматива дополнительной площади (в соответствии с таблицей 2).

5. Расчет финансово-экономических показателей по модифицированной схеме методики ЮНИДО.

Эти расчеты позволяют получить:

- величину планируемой прибыли от реализации инвестиционного проекта (включает расчет издержек и доходов);

- нормативы показателей движения финансовых ресурсов (притока и оттока капитала) при реализации инвестиционного проекта (включает анализ использования источников и условий финансирования);

- балансовый план инвестиционного проекта (как общая финансовая оценка проекта).

Таблица 1 - Определение норматива арендной платы при различных условиях финансирования

Условия финансирования и расчетов с пользователем Расчетные формулы

1 2 3

1. Финансирования работ за собственный счет. Расчет с арендатором - предоплата при сдаче объекта н S3- B а Sk-Na

2. Финансирования работ за собственный счет. Расчет с арендатором - аванс до сдачи объекта, предоплата при сдаче объекта н S3-в а Sk •

3. Финансирование работ за счет заемных средств. Расчет с арендатором - предоплата при сдаче объекта Н S3 'Zk а Sk-Na

Продолжение таблицы 1

1 2 3

4. Финансирование работ за счет заемных средств. Расчет с арендатором - аванс до сдачи объекта Н ^ " Sk •

Таблица 2 - Определение норматива дополнительной площади при различных условиях финансирования

Условия финансирования и расчетов с пользователем Расчетные формулы

1. Финансирования работ за собственный счет. Расчет с арендатором - предоплата при сдаче объекта н Б-КГ ИАП • Ма ' Б-Кз- Ма

2. Финансирования работ за собственный счет. Расчет с арендатором - аванс до сдачи объекта, предоплата при сдаче объекта н Б-КГ Нап  (Б1) " Б-Кз- Ма

3. Финансирование работ за счет заемных средств. Расчет с арендатором - предоплата при сдаче объекта Н гк~К1-НАП '^а 1 ?к-Кз- ма

4. Финансирование работ за счет заемных средств. Расчет с арендатором - аванс до сдачи объекта, предоплата при сдаче объекта н 1к-К1-НАП-{Ыа+Ыа-Вс1) 1 ?к-Кз- Ма

В приведенных формулах S3 = К +1, Sk = К + К2К3, где К1 - доля первоначальной площади объекта, переходящая в пользование деве-лопера; К2 - доля дополнительной площади объекта (достроенной части здания), переходящая в пользование девелопера; К3 - соотношение дополнительной и первоначальной площадей.

г г

В = (1 + — )тп Ва={\ + —Ут" 2т 2т

где г - нормированная ставка банковского депозита,

т - частота реинвестирования в год, п - количество лет инвестирования, Па - количество лет между получением аванса и сдачей объекта.

N3 - количество лет аренды, за которое осуществляется предоплата;

N - количество лет аренды между поступлениями аванса и сдачей объекта,

НАП - отношение планируемой арендной платы за 1 кв.м к затратам на реконструкцию (строительство) в расчете на 1 кв. м.

к _

(строительство) в расчете на 1 кв.м;

- стоимость 1-го этапа работ в расчете на 1 кв.м;

п1 - продолжительность использования средств для финансирования 1-го этапа работ; [п1] - целая часть числа пь р - норма ссудного процента по кредитам, К - количество этапов работ, финансируемых в кредит.

На базе данных корпорации «Город»1 проведены экспериментальные расчеты по проверке экономической эффективности разработанной методики, которые позволяют получить финансово-экономические показатели при различных вариантах реализации проекта.

Условия расчета: предоплата за три года аренды, в т.ч. аванс в размере годовой арендной платы за три месяца до сдачи объекта; норма депозитного процента - 15% годовых; распределение первоначально введенных площадей -50% первоначальному собственнику, 50% деве-лоперу.

Результаты расчетов (рисунок 2) подтверждают практическую эффективность предлагаемой методики.

7-1

где 21 - затраты на реконструкцию

1 Название изменено.

Вестник Волжского университета имени В.Н. Татищева № 1, том 2, 2016

Рисунок 2 - Изменение норматива арендной платы при различных условиях реализации

инвестиционных проектов

БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК

1. Компания JLL (финансовые и комплексные профессиональные услуги в области недвижимости) [Электронный ресурс]. - URL: http://www.jll.ru/russia/ru-ru (дата обращения 25.12.2015).

2. Мак-Лин, Э. Элдред Г. Инвестирование в недвижимость [пер. с англ. О.Л. Пелявского, О.Л. Чернявской]. - 5-е изд. - М.: Диалектика, 2008.

3. Максимов, С.Н. Девелопмент. Развитие недвижимости. Организация. Управление. Финансирование. - СПб.: Питер, 2003.

4. Матвеев, М.Ю. Методологический подход к анализу инвестиций на рынке недвижимости: научное издание / М.Ю. Матвеев, Р.О. Чернов. - М: Маска, 2012.

5. Организация Объединенных Наций по промышленному развитию (ЮНИДО) // URL: http://www.unido.org (дата обращения 25.12.2015).

6. Сервейинг и профессиональный девелопмент недвижимости: аспекты экономики, организации и управления в строительстве: монография / М-во образования и науки РФ, Московский гос. строительный ун-т, Пензенский гос. ун-т архитектуры и строительства, Межотраслевой науч. -информ. центр Пензенской гос. с.-х. акад.; под общ. ред.: П.Г. Грабового и С.А. Баронина. - Пенза: РИО ПГСХА, 2010.

7. Стерник, Г.М., Поплевина Д.В. Методика оценки среднерыночной доходности инвестиций в недвижимость // Имущественные отношения в Российской Федерации. - 2015. - №8. - С. 55-66.

8. Фридман, Дж., Ордуэй Ник. Анализ и оценка приносящей доход недвижимости / пер. с англ. - М.: Дело, 1997.

9. Manual for the preparation of industrial feasibility studies. - UNIDO, Vienna. 1995.

10. Pistolese С. Defensive real estate investing: 10 principles for succeeding whether your market is up or down. - New York. Kaplan Publishing, 2007.