Показатели добавленной стоимости как инструмент управления топ-менеджментом компании

2. Бугаенко Л.В. Формализованная постановка задачи создания системы контроллинга на предприятии // Таврический научный обозреватель. — 2015. — № 2

3. Боргардт Е.А., Вишнякова М.В. Система контроллинга как современная концепция управления // Вектор науки ТГУ. — 2015. — №1 (31). — С.78-86.

4. Калинина Н.М. Методологические подходы к исследованию интегрированного контроллинга: теоретический анализ // Вестник ОмГУ. Сер.: Экономика. — 2013. — №3. — С.6-12.

5. Махметова А.Е. Проблемы процессного контроллинга в системе менеджмента качества // Вестник саратовского государственного социально-экономического ун-та. — 2014. — №4 (53). — С.54-57.

6. Анискин Ю.П., Павлова А.М. Планирование и контроллинг: учебник по специальности «Менеджмент организации». — 2-е изд. — М.: Омега-Л, 2005. — 280 с.

7. Попова Л.В., Исакова Р.Е., Головина Т.А. Контроллинг: учеб. пособие. — М.: Дело и Сервис, 2003. — 192 с.

8. Бобылева А.З. Финансовое оздоровление фирмы: теория и практика: учеб. пособие. 2-е изд., испр. — М.: Дело, 2004. — 255 с.

9. Коротков Э.М. Менеджмент: учебник. — М.: Изд-во Юрайт, 2010.- 640 с.

10. Фалько С.Г. Предмет контроллинга как самостоятельной научной дисциплины // Контроллинг. — 2005. — №1 (13). — С. 2-6.

ПОКАЗАТЕЛИ ДОБАВЛЕННОй сТОИМОсТИ КАК ИНсТРУМЕНТ УПРАВЛЕНИЯ ТОП-МЕНЕДЖМЕНТОМ КОМПАНИИ

А.В. Колышкин,

доцент кафедры экономики предприятия и предпринимательства Санкт-Петербургского государственного университета, кандидат экономических наук a.kolyshkin@spbu.ru

Н.Ю. Нестеренко,

доцент кафедры экономики предприятия и предпринимательства Санкт-Петербургского государственного университета, кандидат экономических наук n.nesterenko@spbu.ru

В статье речь идет о таких показателях добавленной стоимости, как экономическая, рыночная, денежная добавленная стоимость и их роли в оперативном управлении предприятием. Частным случаем применения показателя денежной добавленной стоимости CVA является стимулирование топ-менеджера, преимущество использования которого заключается в отсутствии возможности топ-менеджерами принимать такие управленческие решения, которые влияют на показатели стимулирования, но идут вразрез со стратегическим развитием предприятия. Кроме того, авторы предлагают провести модификацию показателя денежной добавленной стоимости с тем, чтобы нивелировать дисбаланс денежных потоков предприятия в связи с проведением активной инвестиционной политики.

Ключевые слова: стимулирование персонала, экономическая добавленная стоимость, денежная добавленная стоимость, инвестиции.

УДК 331.101.38 ББК 65.24

Проблема управления поведением высшего руководства компании становится довольно серьезной в свете открывающихся скандалов, связанных со злоупотреблениями и использованием инсайдерской информации в личных интересах. Проводимые исследования [1] свидетельствуют о том, что, вознаграждение топ-менеджеров, в основном, связано с показателями прибыли, выручки, рентабельности компании. Вместе с тем ориентация системы стимулирования на годовые показатели приводит к появлению именно краткосрочных приоритетов в принятии управленческих решений. В настоящей статье проводится анализ группы показателей добавленной стоимости в контексте оценки эффективности бизнеса для использования их в системах вознаграждения высшего руководства компании.

Концепция управления на основе добавленной стоимости ("value based management")* и используемые в этой связи показатели получили широкое распространение в конце XX — начале XXI века. Самым популярным методом, основанным на добавленной стоимости, является метод, в основе которого лежит показатель EVA (Economic Value Added) или экономической добавленной стоимости. Автор концепции Б. Стюарт [2] определяет

* Данный термин представляет собой дословный перевод англоязычного понятия «value added». В россий-ской экономической литературе под «добавленной стоимостью» принято понимать нечто иное, а именно «часть стоимости продукта, которая создается в данной организации». Однако, поскольку такую термино-логию уже можно считать устоявшейся, в настоящей статье мы будем ее придерживаться.

показатель экономической добавленной стоимости как разность между чистой операционной прибылью после налогообложения и затратами на привлечение капитала. EVA позволяет оценить реальную экономическую прибыль при требуемой ставке доходности, которую акционеры и кредиторы смогли бы получить, вложив свои средства в ценные бумаги с таким же уровнем риска.

С конца 1990-х годов в мировой практике стала использоваться целая группа показателей, основанных на добавленной стоимости, а именно экономическая прибыль, добавленная стоимость денежного потока CVA (cash value added), рыночная добавленная стоимость MVA (market value added), акционерная добавленная стоимость SVA (share holder value). С конца 1990-х годов такой подход к управлению применялся в компаниях Hewlett Packard, Cadbury, Coca Cola, Siemens.

Использование показателей добавленной стоимости для стимулирования топ-менеджеров отражается в работе А. Фате-ми, С. Десаи, Дж. Катц [3]. На основе выборки около 1000 фирм ученые исследовали связь между размером компенсаций топ менеджменту и различными показателями: размер капитала, уровнем риска, рентабельность активов. В результате была выявлена положительная роль показателей экономической добавленной стоимости и рыночной добавленной стоимости в формировании эффективного поведения топ-менеджеров исследуемых фирм.

Черемушкин С.В. [4] изучает подходы к оценке добавленной стоимости в различных контекстах: рыночной, акционерной, денежной. Автор предлагает использовать изучаемые показатели

дующие: поступления/выплаты денежных средств от основной деятельности, величину инвестиций, стоимость капитала и экономическую жизнь инвестиций. Увеличение притока денежных средств и продолжительности экономической жизни инвестиции ведет к увеличению показателя ^А, а рост остальных параметров приводит к его снижению. При этом необходимо отметить, что величина инвестиций, продолжительность их экономической жизни и стоимость капитала рассчитываются один раз перед реализацией инвестиционного проекта. Таким образом влиять на величину ^А менеджеры могут только путем увеличения притока денежных средств и сокращением их оттока на протяжении реализации инвестиционного проекта. Таким образом, возможность действий менеджеров, ведущих к увеличению показателя ^А и, при этом, способных повлечь за собой сокращение конкурентных преимуществ компании в будущем сводится, практически, к нулю. На наш взгляд, в этом состоит основное преимущество показателя ^А над остальными показателями, основанными на добавленной стоимости, в контексте стимулирования топ-менеджеров компании.

В тоже время при применении ^А может возникнуть проблема, состоящая в том, что модель не делает разницы между различными периодами реализации инвестиционного проекта. В то же время, очевидно и то, что денежные потоки на начальных стадиях реализации даже удачного инвестиционного проекта, как правило, меньше (а иногда и отрицательные), чем на более поздних. Таким образом, менеджер вряд ли может добиться более или менее достойной величины ^А. Рассмотрим сказанное на условном примере.

Предположим, реализуется инвестиционный проект со следующими денежными потоками (в номинальных ценах) (ОСИ, i = 10%.

Таблица 1

Параметры инвестиционного проекта компании и составляющие денежной добавленной стоимости

Показатели 0 1 2 3 4

(OCF) в номинальных ценах -10000 1000 3000 4000 10000

(OCFD) в номинальных ценах 3027 3118 3211 3308

^А (в номинальных ценах) -2027 -118 788 6692

Источник: составлено автором.

На этом примере видно, что инвестиционный проект приносит доход в третий и четвертый год его реализации. Соответственно, в эти периоды и растет благосостояние компании. Если же оценивать первые два года, то, очевидно, что решения менеджеров вряд ли способны повлиять на богатство компании. Рост продаж и снижение затрат могут, безусловно, привести к некоторому росту ^А, но вряд ли к значительному. Более того, подобная ситуация может демотивирующе повлиять на менеджера: раз добиться положительного ^А невозможно, то не стоит и стараться. Иными словами, закономерное отрицательное значение ^А в начальные периоды инвестиций не могут быть стимулом для роста производительности труда менеджеров, особенно в тех случаях, когда на предприятии реализуется множество разного рода инвестиционных проектов.

Следовательно, возникает вопрос о корректировке указанного показателя. Мы предлагаем создать на базе ^А два новых показателя: ^АМ1 и ^АМ2 (модифицированный показатель денежной добавленной стоимости), которые мы предлагаем рассчитывать по следующим методикам:

1) ^АМ1. В случае отрицательной величины ^А в какой-либо период, она считается равной нулю, а «непокрытая» часть OCFD переносится на следующий период. Отметим, что в данном случае при отсутствии отрицательной величины ^А какого-либо года (рассчитанной по «классической» формуле) этот способ дает идентичный «классической» формуле результат.

2) ^АМ2. Величина OCFD рассчитывается исходя из ожидаемого темпа роста денежных потоков по проекту.

Проведем расчет показателя ^АМ1 на данных все того же условного примера в таблице 2.

^АМ1 = OCF - OCFD1

OCFD рассчитана «классическим» способом.

OCFD1 представляет собой скорректированную величину OCFD (т.е. ту величину, которую необходимо покрыть с помощью денежного потока).

Для всех периодов, кроме последнего (в данном примере), она равна величине оперативного денежного потока OCF.

OCFD1 = min (OCF, OCFD*) CVAM1 = OCF - OCFD1

OCFD* представляет собой OCFD с «остатком» и вычисляется следующим образом:

OCFD*t = OCFDt + OCFD**t1 х

где OCFD** представляет собой «остаток» OCFD и рассчитывается следующим образом:

OCFD** = OCFD*t - OCFD1,

Таблица 2

Параметры модифицированной денежной добавленной стоимости CVAM1

Показатели 1 2 3 4

OCF 1000 3000 4000 10000

OCFD 3027 3118 3211 3308

OCFD с «остатком» (OCFD*) 3027 5347 5793 5280

OCFD1 1000 3000 4000 5280

CVAM1 0 0 0 4720

«остаток» OCFD (OCFD**) 2027 2347 1793

Источник: рассчитано автором.

В данном случае прирост стоимости наступает лишь в четвертом периоде. Однако, в отличие от «классического» варианта расчета, отрицательная величина CVAM1 «не сгорает». Таким образом, менеджеры заинтересованы в увеличении CVAM1 в каждом конкретном периоде.

CVAM2. Распределение величины OCFD по периодам в зависимости от планируемых денежных потоков

PV(OCF) представляет собой дисконтированную стоимость оперативного денежного потока при ставке дисконтирования 10%.

Индекс OCF рассчитывается по следующей формуле: PV

j -_V_а__

OCF = mm PV

где PV(OCF)t — настоящая стоимость оперативного денежного потока t-го периода;

min PV(OCF) — минимальная величина настоящей стоимости оперативных денежных потоков (в данном случае эта величина соответствует первому периоду).

OCFD в деньгах нулевого периода рассчитывается следующим образом:

OCFD0 - IX^ ,

^ jOCFj j-1

где I — первоначальные инвестиции

n

^ JoCFt — сумма всех индексов

j-i

OCFD, - OCFD0 х

Таблица 3

Расчет параметров CVAM2

Показатели 1 2 3 4

OCF 1000 3000 4000 10000

PV OCF 909 2479 3005 6830

Индекс OCF 1,0 2,7 3,3 7,5

OCFD в деньгах нулевого периода 687 1875 2273 5165

OCFD 756 2269 3025 7562

CVAM2 244 731 975 2438

Источник: рассчитано автором.

Дисконтирование показателей ^А, CVAM1 и CVAM2 позволит убедиться, что их приведенная стоимость одинакова и равна 3224 д.е. Сведем все результаты расчетов в одну таблицу 4.

Таблица 4

Обобщение расчетов табл. 1—3

Показатели 1 2 3 4

OCF 1000 3000 4000 10000

OCFD 3027 3118 3211 3308

CVA -2027 -118 789 6692

OCFD1 1000 3000 4000 5280

CVAM1 0 0 0 4720

OCFD2 756 2269 3025 7562

CVAM2 244 731 975 2438

Источник: рассчитано автором.

Предположим, что менеджер не сумел добиться плановой величины денежных потоков в первые два периода. Фактически, они оказались меньше на 20% в первый период и на 10% во второй (табл. 5).

Таблица 5

Фактический уменьшенный оперативный денежный поток компании

0 1 2 3 4

-10000 800 2700 4000 10000

Источник: составлено автором.

Рассчитаем величину ^А ,^АМ1 и ^АМ2. При этом величина OCFD для ^А и ^АМ2 пересчитываться не будет, поскольку эти показатели не зависят от введенных изменений. Сведем все результаты в таблицу 6.

Таблица 6

Результаты расчетов с уменьшенным

оперативным денежным потоком

Показатели 1 2 3 4

OCF 800 2700 4000 10000

OCFD 3027 3118 3211 3308

CVA -2227 -418 789 6692

OCFD (CVAM1) 800 2700 4000 5909

CVAM1 0 0 0 4091

OCFD (CVAM2) 756 2269 3025 7562

CVAM2 44 431 975 2438

Источник: рассчитано автором.

На основе сравнения таблицы 4 и таблицы 6 можно увидеть, что при расчете ^А положение менеджера (премируемого по результатам ^А) не ухудшается. Да, результаты в первые два периода хуже, чем были, однако они и изначально были отрицательными. Что касается предложенных нами вариантов, то величина как ^АМ1, так и ^АМ2 уменьшается и, как следствие, уменьшается база для расчета премии менеджера.

Отметим, что величина настоящей стоимости для всех трех вариантов по-прежнему одинакова и соответствует величине NPV проекта (2794 д.е.).

Проанализируем изменения ^А в случае, если фактическая величина оперативного денежного потока в первые два года оказалась на 10% выше плановой (табл. 7).

Таблица 7

Фактический увеличенный оперативный денежный поток компании

Показатель 1 2 3 4

OCF 1100 3300 4000 10000

OCFD 3027 3118 3211 3308

CVA -1927 182 789 6692

OCFD (CVAM1) 1100 3300 4000 4784

CVAM1 0 0 0 5216

OCFD (CVAM2) 756 2269 3025 7562

CVAM2 344 1031 975 2438

Источник: рассчитано автором.

В данном случае второй период при использовании ^А уже становится «прибыльным». Однако в первом периоде по-прежнему наблюдается отрицательная величина ^А. Таким образом, достижения менеджера по увеличению денежного потока остаются без вознаграждения. Чего нельзя сказать про два предложенных нами варианта ^АМ1 и ^АМ2. Предложенные нами показатели дают основание для вознаграждения усилий менеджера по увеличению оперативного денежного потока.

Выводы:

1) На наш взгляд, среди методов, основанных на так называемой добавленной стоимости, для целей оценки суммарного «богатства» компании за продолжительный период наибольшей объективностью характеризуется денежная добавленная стоимость СА).

2) Классическая модель расчета показателя денежной добавленной стоимости содержит недостаток, связанный с неравномерностью величины оперативного денежного потока, особенно остро проявляющейся в начальные периоды осуществления инвестиций. На наш взгляд, указанный недостаток можно решить либо переносом отрицательной величины ^А на следующий период, либо распределением величины OCFD по периодам в зависимости от планируемых денежных потоков. Таким образом, мы предлагаем использовать в данном случае либо показатель ^АМ1, либо ^АМ2

3) Сравнивая показатели ^АМ1 и ^АМ2 между собой, можно отметить, что величина OCFD для показателя ^АМ2 рассчитывается один раз, исходя из плановой структуры денежных потоков, тем самым, задавая ориентир на весь срок реализации проекта. При расчете ^АМ1 величина OCFD каждый период корректируется, позволяя, тем самым, вносить оперативные изменения в управленческую деятельность. Очевидно, что выбор одного показателя зависит от потребностей и условий конкретного предприятия.

Литература

1. Кузнецова Е. Вознаграждение руководителей высшего звена на примере компаний Восточной Европы http://www.hse.ru/ data/618/618/1234/19.06.07-Kuznecova.pdf

2. Эрбар А., Стюарт Дж.Б. Революция EVA // Российский журнал менеджмента — 2005. Т. 3. — №4. — С. 82.

3. Ali Fatemi, Anand S. Desai, Jeffrey P. Katz. Wealth creation and managerial pay: MVA and EVA as determinants of executive compensation. Global Finance Journal. Vol. 14, Issue 2, July 2003, P. 159-179.

4. Черемушкин С.В. Денежная добавленная стоимость CVA (cash value added) и остаточный денежный поток RCF (residual cash flow) // Управление корпоративными финансами. — 2008. — №3. — С.156-180.

5. Ивашковская И.В. Модель корпоративного управления на основе стоимости для стейкхолдеров // Вестник ФА. — 2010. — №2. — С. 29-35.

6. Запорожский А.И. Управление стоимостью компании и стратегический анализ на основе модели Modified Cash Value Added (MCVA) // Корпоративные финансы. — 2007. — №1. — С. 78-110.

7. Романов В.С., Кукина Е.Б. Исследование взаимосвязи показателя EVA и стоимости компании на российском рынке капитала // Корпоративные финансы. — 2008. — №4(8) — С.38-57.

8. George T. Friedlob, Lydia L. F. Schleifer, Franklin J. Plewa, Jr. Essentials of Corporate Performance Measurement. 2002. 224 p.

9. Грязнова А.Г., Федетова М.А. Оценка недвижимости / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. — М.: Финансы и статистика, 2005. — 496 с.