"В 'голубых фишках' ловить уже нечего"

О своих главных идеях по поводу развития российского фондового рынка корреспонденту BUSINESS GUIDE ПЕТРУ РУШАЙЛО рассказал гендиректор УК "ПиоГлобал Эссет Менеджмент" АНДРЕЙ УСПЕНСКИЙ.

АНДРЕЙ УСПЕНСКИЙ: Если бы пять-шесть месяцев назад меня спросили, существует ли одна большая интересная инвестиционная идея для российского рынка, я бы ответил: "Конечно, да". Это была просто идея покупки ликвидных российских акций в условиях, когда существует достаточно сильный дисконт российского рынка к другим развивающимся рынкам. Он был в среднем на уровне 15-20%, доходил порой до 30-40%, к развитым рынкам — до 50-60%. Сейчас, к сожалению, этого дисконта нет. И по большому счету именно в идеях, связанных с "голубыми фишками", мне кажется, ловить уже нечего. Поэтому реальный интерес представляют точечные вложения в акции второго-третьего эшелона. Проблема, правда, в том, что действовать надо оперативно: денежная масса в стране очень большая, и второй-третий эшелон очень быстро отторговывается. Рынок мгновенно разгоняет эти бумаги, и их дисконт относительно "голубых фишек" может исчезнуть буквально за месяц.

BUSINESS GUIDE: То есть инвестор может не успеть собрать портфель?

А. У.: В общем — да. Предложение акций во втором и третьем эшелоне ограниченно, там небольшие объемы сделок и недостаток предложений акций ведут к тому, что цены очень быстро взлетают. То есть можно разогнать одну акцию на десятки процентов буквально за неделю, за несколько дней, и консервативный инвестор просто может не успеть среагировать. Поэтому я думаю, что в этом году в секторе акций консервативному инвестору вообще делать нечего. Ему лучше работать с корпоративными и государственными облигациями. Понятно, что там не очень большой доход. Но дело в том, что когда рынок — я имею в виду рынок акций — растет и за последний год вырос на 83%, то почему-то хочется сразу говорить о некой потере чувства реальности. Тем более когда дисконты к развивающимся рынкам уже стерты, а порой и к развитым. Мое личное ощущение, что большинство российских нефтяных компаний уже переоценены.

BG: Хорошо, с рынком в целом все понятно. А как принимать решения по упомянутым вами точечным инвестициям?

А. У.: Прежде всего необходимо понять, что сейчас уже не будет идеи покупки всего рынка, а будут идеи покупки неких фундаментальных показателей, то есть покупки различных историй. Удалось сделать прорыв в том или ином направлении, выросли у некой компании показатели выше ожидаемых — акции этой компании имеет смысл покупать. Обычно покупают на слухах, а продают на фактах. Поэтому если брать брокерскую философию, если смотреть на горизонт два, три, четыре года, то очень важен момент, когда проясняется стратегия, с которой выходит та или иная компания. И если стратегия внятная и люди, которые претворяют ее в жизнь, адекватны и компания более или менее прозрачна, то эту идею стоит купить.

BG: Вы говорите о горизонте два-четыре года. А какой сейчас, по-вашему, оптимальный горизонт для планирования инвестиций?

А. У.: Я думаю, что сейчас эффективный горизонт планирования именно два-четыре, может быть, три-пять лет, то есть не очень большой. Дело здесь в следующем. Проблема в том, что цены на российские активы всегда были очень сильно завязаны на цены на сырье. Не секрет, что наша экономика — это на 85% экспорт леса, металла, нефти и газа. Не берусь утверждать, что сейчас мы находимся на пике цен на сырье, но все-таки нынешние цены — это 20-30-летние исторические максимумы для никеля, черного металла, нефти, газа и т. д. И эти цены на ресурсы уже заложены в ценах на акции соответствующих компаний. И любое смещение цен на ту же нефть, конечно, сразу приведет к изменению котировок акций российских нефтяных компаний, а они, в свою очередь, потянут за собой весь рынок. И поскольку цены на сырье предсказать на срок более четырех-пяти лет сейчас не возьмется, пожалуй, никто, планировать более долгосрочные инвестиции на российском рынке не имеет особого смысла.

BG: Понятно. А какие именно компании, по-вашему, сейчас наиболее интересны?

А. У.: Есть ряд компаний второго и третьего эшелона, которые наверняка фундаментально недооценены. Я бы отнес к ним машиностроительные компании, трубные предприятия. У них еще есть достаточно сильный дисконт к рынку, дисконт за непрозрачность, за то, что они не такие большие, за то, что они не такие раскрученные. Вместе с тем у этих компаний есть идеи развития, к которым стоит присмотреться. Фундаментально они очень хорошие.

BG: Что значит фундаментально хорошая компания?

А. У.: Это значит, что у нее все в порядке со стратегией, с показателями и есть видение дальнейшего развития ситуации, то есть перспектива долгосрочного роста.

BG: Хорошо. А если она, идя навстречу пожеланиям инвесторов, станет прозрачной и выяснится, что там активов — ноль, все давно выведены?

А. У.: Бывают и такие истории. Но обычно сейчас рынок достаточно эффективный. Есть огромное количество брокеров, управляющих и аналитиков, которые исследуют эти компании, и они просто так рекомендации не дают. Обратите внимание: если, например, в начале 1990-х рекомендации на покупку акций американских компаний содержались примерно в 50% аналитических отчетов и еще процентов по 25 приходилось на рекомендации "держать" и "продавать", то в последние пять-семь лет эта пропорция резко изменилась и составляет примерно 90:8:2. Логика здесь проста: зачем вообще тратить время на написание и выпуск отчета, если акции компании нельзя покупать.

BG: Какие конкретно сектора рынка вы считаете наиболее интересными?

А. У.: Телекоммуникационный рынок — очень интересная тема, конечно же, и я считаю, что она еще не отыграна. Особенно в части региональных телекомов. Как только будет проведена приватизация "Связьинвеста", это даст некий дополнительный плюс данному сектору.

BG: С чем это связано?

А. У.: Прежде всего с приходом западных денег. Появится много потенциальных и весьма перспективных объектов для поглощения, что даст инвесторам возможность заработать.

BG: Эта идея присутствует на рынке не первый год — все время, пока идут разговоры о скорой приватизации "Связьинвеста".

А. У.: Да, но она пока еще не до конца отыграна, поскольку самого факта приватизации пока не произошло. Хотя если посмотреть на декабрь, там телекомы выросли больше всего. Но резервы роста еще есть — в отличие от той же нефтянки.

Если говорить о точечных инвестициях во втором-третьем эшелоне, интересные идеи есть в машиностроении. Автомобилестроение, например, очень интересная тема, она только начинает играть. Приходят западные компании, начинают покупать акции ГАЗа, АвтоВАЗа.

BG: Только начинают?

А. У.: Только начинают. А перспективно данное направление вложения средств потому, что продукция этих предприятий очевидно не удовлетворяет потребителя. Поэтому чаще всего, если существует возможность выпуска западных моделей на наших автозаводах либо существует возможность потенциальной покупки того или иного предприятия стратегическим западным инвестором, покупка подобных бумаг оправдывается.

BG: Кстати, а какую роль здесь играет государственная инвестиционная политика? Вот, скажем, недавно АвтоВАЗ перешел под контроль государственного "Рособоронэкспорта". Это плюс или минус, с точки зрения мелкого инвестора?

А. У.: С точки зрения развития эффективности бизнеса я считаю, что это, конечно, минус. Любая холдинговая компания, а тем более под государственным влиянием,— это, безусловно, менее эффективное образование. Подобные компании более эффективны только в одном случае — когда политические риски большие и частные компании менее эффективны. А во всех остальных ситуациях наоборот.

BG: Почему же тогда росли акции АвтоВАЗа? Или это из серии "с пола нельзя упасть"?

А. У.: Да, просто идет небольшая скупка. Там же были очень маленькие объемы торгов. И на малых объемах рынок просто раскачивали местные трейдеры. Это тоже, я бы сказал, такая брокерская идея.

BG: Опять мы пришли к такому положению, что на такие вещи, как рост в третьем эшелоне, ориентироваться нельзя.

А. У.: Конечно.

BG: Так что же делать инвестору? Ждать появления стратегии нового собственника?

А. У.: Да. И не просто стратегии типа "мы больше не выпускаем 'Волги'", а внятной стратегии. Я вот четыре года просидел на ГАЗе в совете директоров. И там же проблема не только в ассортименте и качестве продукции. Обслуживание социальной инфраструктуры, например, его же никуда не денешь. Кстати, в то время на заводе работало 110 тыс. человек, и в среднем один человек в год выпускал две машины — "замечательный" показатель.

BG: А другие машиностроительные предприятия, не автозаводы?

А. У.: Там существует ряд интересных компаний — "Силовые машины", предприятия, которые производят строительные краны.

BG: Скажите, а как вообще может прийти в голову идея покупать акции "Силовых машин", когда "Интеррос" не первый год не может от них избавиться? И Siemens в свое время не дали там долю купить, то есть государство еще и по своему разумению стратегических инвесторов отсекает.

А. У.: С этой точки зрения выбор действительно не самый лучший, но если посмотреть на фундаментальные показатели компании, они хорошие. А те риски, о которых вы говорите, они уже заложены в цену бумаг. И как только один из подобных рисков снимается, акции растут, поскольку появляется ожидание того, что что-то будет меняться.

BG: А в металлургии?

А. У.: Точно такие же принципы и в металлургии. Там существуют компании с достаточно прозрачными стратегиями, например "Северсталь", в цветной — "Норникель". Правда, к сожалению, в этом секторе помимо эффективности управления и стратегии крайне важна цена на сырье. Потому что, например, те же трубные компании делают существенную добавочную стоимость своим трудом. А прибыль сталелитейных компаний очень высоко коррелирует с конъюнктурой сырьевого рынка.

BG: У меня такое впечатление, что, рассказывая о потенциальных объектах инвестирования, вы намеренно не упоминаете мелкие компании. Это связано со спецификой работы именно вашей управляющей компании?

А. У.: Нет, не намеренно. Наоборот, я считаю, что это очень перспективная сфера. Другое дело, что у мелких компаний просто увеличенный риск при инвестировании. Но там огромный выбор инвестиционных идей. Пищевая промышленность уже давно вызывает интерес. Косметика, бытовая химия — это те сектора, где существуют предприятия, которые в принципе пока даже не замечены. Возьмем, к примеру, бытовую химию. Там существует "Калина", она замечена рынком два года назад. Но там существует еще "Невская косметика", ряд других компаний, совершенно неизвестных инвесторам. Проблема в том, что они малы. Объем продаж большинства из них составляет менее $100 млн.

BG: Малы для кого? Для инвесторов — управляющих компаний?

А. У.: Для выхода на IPO. Большинство из них частные, пока закрытые.

BG: То есть вы, как управляющая компания, считаете, что покупать можно только предприятие, уже вышедшее на IPO?

А. У.: Да.

BG: Но мы же говорим об инвесторах вообще, у которых нет ограничений типа тех, которые должны соблюдать управляющие на рынке коллективных инвестиций.

А. У.: Если говорить об этого рода инвесторах, конечно, им интереснее купить акции предприятия до IPO. У многих западных компаний даже существовала подобная практика скупки бумаг.

BG: До IPO — это когда уже известно о подготовке IPO?

А. У.: Да. Если есть возможность выкупить долю менеджмента, например.

BG: Но вы же сами сказали, что данные компании малы для IPO.

А. У.: Действительно, чаще всего нет смысла выходить на IPO, если объем продаж компании составляет меньше $150-200 млн. По объективным причинам. Но, с другой стороны, эти мелкие компании сейчас набирают обороты, и я думаю, что в ближайшее время в данном секторе начнется активный процесс слияний и поглощений, за которым и последуют IPO. В этом, собственно, и состоит идея покупки акций подобных предприятий.

BG: А почему, если все так здорово, у нас нет большого числа венчурных фондов, занятых подобными инвестициями?

А. У.: Очень сложно с венчурными фондами, там большие проблемы с регистрацией.

BG: Это из-за жесткой конструкции законодательства, созданной в свое время под паевые фонды?

А. У.: Да. Плюс еще, что касается фондов, очень маленький набор проектов. В свое время у нас была идея сделать фонд прямых инвестиций или венчурный фонд. И мы весьма основательно прорабатывали некоторые проекты, разговаривали с менеджерами. И вдруг в процессе этих переговоров приходят банки, взращенные на нефтяных деньгах, совершенно потерявшие чувство реальности, которые платят в два-три раза большую цену просто потому, что это интересный проект, а деньги девать некуда, потому что гособлигации много не принесут, и все. Интересные проекты стоимостью до $50 млн все так и раскупаются. То есть просто денежная масса в России очень велика, а проектов интересных мало.

Заказ второго рода

С 10 по 31 января 2006 года суммарный объем торгов по зарегистрированным в системе RTS Board сделкам составил $47 млн, что на 40% больше, чем в декабре 2005 года. За это же время объем торгов на классическом рынке акций составил $1,85 млрд, что более чем в 2,5 раза больше объема торгов за декабрь 2005 года. Объем торгов на биржевом рынке РТС в январе составил 1,96 млрд руб. В феврале объемы торгов на классическом и биржевом рынке и в RTS Board составили соответственно $1,57 млрд, 2,15 млрд руб. и $55,4 млн. В марте — $1,94 млрд, 1,87 млрд руб. и $55,15 млн, в апреле — $2,096 млрд, 1,74 млрд руб. и $64,076 млн.

Таким образом, по сравнению с январем в апреле объем торгов на биржевом рынке сократился на 11,2%, на классическом рынке вырос на 13,3%, а в RTS Board возрос на 36,3%. По сравнению с декабрем 2005 года объем сделок на классическом рынке РТС в апреле вырос на 184%, а объем торгов на биржевом рынке РТС за тот же период сократился на 85,5%. Эксперты объясняют эту статистику тем, что инвесторы сокращают объем покупок в акциях первого эшелона из-за высоких цен и больше денег инвестируют в еще недооцененные акции второго эшелона.