Сравнительный анализ дивидендной политики нефтяных компаний России

Сравнительный анализ дивидендной политики нефтяных компаний России

Воронина Евгения Васильевна кандидат экономических наук, доцент Сургутский государственный университет ХМАО - Югры

ugine_v @mail. ru

Аннотация: В статье проведен сравнительный анализ дивидендной политики крупнейших нефтяных компаний России: ОАО «Газпром», ОАО «НК «Роснефть», ОАО «ЛУКОЙЛ» и ОАО «Сургутнефтегаз». Представлено содержание дивидендной политики, состав и структура акционерного капитала нефтяных компаний, показатели дивидендной политики в 2010 г., рассчитаны темпы роста чистой прибыли и дивидендов нефтяных компаний в 2006-2010 гг. - на основе чего проведена типология дивидендной политики.

Ключевые слова: дивиденд, дивидендная политика, акционерный капитал, чистая прибыль.

Abstract: The article deals with the comparative analysis of the dividend policy of the largest oil companies of Russia: OJSC "Gazprom", OJSC "NK "Rosneft", OJSC "LUKOIL" and OJSC "Surgutneftegas". Presented the content of dividend policy, the composition and structure of the share capital of the oil companies, the dividend policy in 2010, the calculated growth rate of net income and dividends of the oil companies in 2006-2010. On the basis of which the author made a typology of the dividend policy.

Keywords: the dividend, dividend policy, equity, net profit.

Предприятия, созданные в форме акционерных обществ вправе по результатам первого квартала, полугодия, девяти месяцев финансового года и (или) по

результатам финансового года принимать решения (объявлять) о выплате дивидендов по размещенным акциям [1, ст. 42]. Дивиденд - это часть имущества акционерного общества, изымаемая его акционерами пропорционально их долям в уставном капитале в размере, не превышающем совокупного объема не изъятой ранее чистой прибыли [2, с. 872].

Источником выплаты дивидендов является прибыль акционерного общества после налогообложения (чистая прибыль общества). Дивиденды по привилегированным акциям определенных типов также могут выплачиваться за счет ранее сформированных для этих целей специальных фондов общества [1, ст. 42].

Таким образом, дивидендная политика акционерного общества связана с распределение прибыли, полученной по итогам отчетного периода или нераспределенной. Мы согласны с определением термина «дивидендная политика», приведенном в источнике [3, с. 266] - это составная часть общей политики управления прибылью, заключающаяся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

Дивидендная политика оказывает влияние на положение компании на рынке капитала (поскольку акции обращаются именно там), на средневзвешенную стоимость капитала акционерного общества (поскольку дивиденды есть стоимость акционерного капитала), на благосостояние акционеров и долю реинвестируемой прибыли (поскольку выплачивая дивиденды, предприятие отказывается от нераспределенной прибыли).

Наиболее капитализированными компаниями на отечественном рынке ценных бумаг являются нефтяные компании ОАО «Газпром», ОАО «НК «Роснефть», ОАО «ЛУКОЙЛ», ОАО «Сургутнефтегаз», ОАО «ТНК-ВР Холдинг» -на их долю приходится почти 38% капитализации по итогам 2010 г. (по мате-

риалам официального сайта ММВБ). В то же время, дивидендная политика указанных компаний характеризуется скорее различиями, нежели сходством.

Формирование дивидендной политики как направление управления прибылью акционерных обществ стало актуальным относительно недавно в связи с внедрением правил (кодексов) корпоративного управления: ОАО «ЛУКОЙЛ» утвердило Положение «О дивидендной политике» в 2003 г., ОАО «НК «Роснефть» - в 2006 г., ОАО «Газпром» - в 2010 г. ОАО «Сургутнефтегаз» до настоящего времени не имеет соответствующего документа. Рассмотрим основные положения, составляющие основу дивидендной политики нефтяных компаний (см. табл. 1).

Таблица1

Содержание дивидендной политики нефтяных компаний

Признак ОАО «Газпром» ОАО «ЛУКОЙЛ» ОАО «НК «Роснефть»

Утверждение Положения «О дивидендной политике» Решение Совета директоров от 27.10.2010 г. №1665 Протокол заседания Совета директоров от 29.08.2003 г. №37 Решение Совета директоров от 17.05.2006 г.

Цель Соблюдение прав и повышение доходов акционеров через: - выплату дивидендов; - увеличение капитализации. Баланс интересов Компании и ее акционеров, повышение инвестиционной привлекательности Компании и ее капитализации. Увеличение размера выплачиваемых дивидендов. Оптимальное сочетание интересов Общества и его акционеров. Повышение инвестиционной привлекательности. Рост капитализации. Стремление обеспечивать ежегодный рост дивидендов.

Принципы расчета размера дивидендов (условия выплаты) - прозрачность; - сбалансированность краткосрочных (получение доходов) и долгосрочных (развитие) интересов акционеров; - нацеленность на повышение инвестиционной привлекательности и капитализации. - наличие чистой прибыли за год; - отсутствие ограничений на выплату дивидендов*; - рекомендация Совета директоров о размере дивидендов; - решение общего собрания акционеров. Дивиденды выплачиваются исключительно - при наличии прибыли ее ограниченная часть ежегодно направляется на выплату дивидендов; - остающаяся в распоряжении Общества прибыль используется для реинвестирования; - уважение и строгое соблюдение прав акционеров; - прозрачность.

денежными средствами.

Порядок расчета размера дивидендов На выплату дивидендов направляется от 17,5% до 35% чистой прибыли при условии, что полностью сформирован резервный фонд. На выплату дивидендов направляется не менее 15% чистой прибыли, определяемой на основе консолидированной финансовой отчетности, составленной в соответствии с ОПБУ США и пересчитанной в рубли по курсу ЦБ РФ на конец отчетного периода. Сумма дивидендных выплат определяется на основе финансовых результатов деятельности по итогам года, но, как правило, составляет не менее 10% от чистой прибыли.

Таблица составлена автором по материалам официальных сайтов компаний: www.gazprom.ru (ОАО «Газпром»), www.lukoil.ru (ОАО «ЛУКОЙЛ»), www.rosneft.ru (ОАО «НК «Роснефть»).

* Общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов по акциям в следующих случаях [1, ст. 43]:

- до полной оплаты всего уставного капитала;

- до выкупа всех акций, которые должны быть выкуплены;

- если общество отвечает признакам несостоятельности (банкротства) на день принятия такого решения или если указанные признаки появятся у общества в результате выплаты дивидендов;

- если стоимость чистых активов общества на день принятия такого решения меньше его уставного капитала, и резервного фонда, и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше их размера в результате принятия такого решения;

- в иных случаях.

Как показывают приведенные в таблице данные, существуют определенные сходства дивидендной политики рассмотренных нефтяных компаний:

- направлена на увеличение капитализации компаний и рост дивидендов с соблюдением баланса интересов акционеров и предприятия;

- основана на определенных принципах;

- предполагает установление минимальной границы прибыли, направляемой на выплату дивидендов (от 10 до 35%).

В то же время, некоторые противоречия можно заметить в Положении о дивидендной политике ОАО «Газпром»: в одном из пунктов указывается, что на выплату дивидендов направляется только 10% чистой прибыли (тогда как до этого указаны границы от 17,5% до 35% чистой прибыли). «Расчет размера дивидендов производится следующей последовательности:

- часть чистой прибыли направляется на формирование резервного фонда соответствии с Уставом Общества; распределение чистой прибыли на формирование резервного фонда прекращается по достижении им размера, установленного Уставом Общества;

- часть чистой прибыли в размере 10% направляется на выплату дивидендов;

- часть чистой прибыли в размере до 75%, но не менее 40%, резервируется для использования на инвестиционные цели Общества;

- часть чистой прибыли, оставшаяся после отчислений, направляется поровну на выплату дивидендов и резервирование для использования на инвестиционные цели».

Рассмотрим, как нефтяные компании на практике реализуют дивидендную политику, для чего приведем данные о составе и структуре их акционерного капитала, рассчитаем некоторые относительные показатели (см. табл. 2).

Таблица 2

Состав и структура акционерного капитала нефтяных компаний

Показатель ОАО «Г азпром» ОАО «НК «Роснефть» ОАО «Сургутнефтегаз» ОАО «ЛУКОЙЛ»

Уставный капитал на 31.12.2010 г., тыс. руб. 118367564,50 105981,78 43427992,94 21264,08

Число акций, шт., в том числе 23 673 512 900 10 598 177 817 43 427 992 940 850 563 255

- обыкновенных 23 673 512 900 10 598 177 817 35 725 994 705 850 563 255

- привилегированных нет нет 7 701 998 235 нет

Номинальная стоимость акций, руб. 5 0,01 1,00 0,025

Доля государства в уставном капитале, % 50,002 75,16 нет нет

Число членов Совета директоров, из них 11 9 9 11

держателей акции 4 4 7 4

Доля членов Совета директоров в уставном капитале, % 0,00890295 0,05355 0,385 2,307

Таблица составлена автором по материалам официальных сайтов компаний: www.gazprom.ru (ОАО «Газпром»), www.lukoil.ru (ОАО «ЛУКОЙЛ»), www.rosneft.ru (ОАО «НК «Роснефть»).

Большинство корпораций нефтегазовой отрасли осуществили в середине 2000-х гг. переход на единую акцию; привилегированные акции в обращении имеются только у ОАО «Сургутнефтегаз». Из четырех крупнейших нефтяных компаний России две находятся под контролем государства. Наибольшая доля государственного участия в уставном капитале (75,16%) наблюдается у ОАО «НК «Роснефть». Отметим, что указанная доля принадлежит ОАО «РОСНЕФТЕГАЗ», которое находится в 100%-ной федеральной собственности. Прямая доля государства (в лице Федерального агентства по управлению государственным имуществом) в ОАО «НК «Роснефть» составляет всего

0,000000009%. Кроме этого, 9,53% акций компании принадлежит ООО «РН-Развитие», и здесь имеет место перекрестное владение акциями: 100%-ая доля в уставном капитале ООО «РН-Развитие» принадлежит ООО «РН-Трейд», участниками которого являются ОАО «НК «Роснефть» (99,9999%) и ЗАО «РН-Шельф-Дальний Восток» (0,0001%), на 100% принадлежащее ОАО «НК «Роснефть». Таким образом, ОАО «НК «Роснефть» косвенно контролирует 100% уставного капитала ООО «РН-Развитие». Акции ОАО «НК «Роснефть», принадлежащие ООО «РН-Развитие», отражаются в консолидированной бухгалтерской (финансовой) отчетности Компании по ОПБУ США как казначейские. Также 12,67% акций - во владении ОАО Сбербанк России (тоже государственного). Следовательно, в совокупности доля прямого и косвенного участия государства в уставном капитале ОАО «НК «Роснефть» составляет 97,36%.

Рассчитаем основные показатели, характеризующие дивидендную политику нефтяных компаний (см. табл. 3).

Показатели дивидендной политики нефтяных компаний в 2010 г.

Показатель ОАО «Г азпром» ОАО «НК «Роснефть» ОАО «Сургутнефтегаз» ОАО «ЛУКОЙЛ»

Чистая прибыль, млн. руб. 364577,26 191915,58 128391,7 274225,31

Прибыль, направленная на выплату дивидендов, млн. руб. 91143,02 29251,0 26951,4 50183,23

Доля дивидендных выплат в чистой прибыли, % 25 15,2 20,99 18,3

Дивиденды, руб. 3,85 2,76 0,50*/1,18** 59

Капитализация, млрд. долл. 150,7 76,4 41,4 48,7

Доля эмитента в общей капитализации ММВБ, % 15,8 8,0 4,3 5,1

Дивидендная доходность***, % 1,99 1,26 1,57*/7,53** 3,4

Таблица составлена автором по материалам официальных сайтов компаний: www.gazprom.ru (ОАО «Газпром»), www.lukoil.ru (ОАО «ЛУКОЙЛ»), www.rosneft.ru (ОАО

«НК «Роснефть»).

* По обыкновенным акциям.

** По привилегированным акциям.

*** Рассчитана автором как отношение суммы дивиденда, выплаченного в отчетном году, к средневзвешенной рыночной цене акций эмитента на ММВБ.

Теоретически собственники фирмы могут распорядиться заработанной прибылью тремя способами [2, с. 873]:

1) полностью использовать на выплату дивидендов;

2) в полном объеме оставить прибыль реинвестированной;

3) часть прибыли использовать на выплату дивидендов, а оставшуюся часть оставить как источник финансирования.

Все рассмотренные нефтяные компании придерживаются третьего пути, т.е. ежегодно распределяют прибыль между потреблением (выплаты дивидендов) и накоплением (источник финансирования - нераспределенная прибыль).

Наибольшая доля дивидендных выплат в чистой прибыли по итогам 2010 г. имеет место у ОАО «Газпром» - 25%, наименьшая - у ОАО «НК «Роснефть» (15,2%).

Размер дивидендов в абсолютном выражении - показатель неинформативный, поэтому необходимо рассчитать относительную доходность акций: наибольший ее размер (7,53%) - по привилегированным акциям ОАО «Сургутнефтегаз». Данный факт является специфической особенностью нефтяной компании - несоразмерно высокий уровень дивидендной доходности по привилегированным акциям, сохраняется на протяжении всего периода существования компании (не характерный для зарубежных компаний).

По обыкновенным акциям максимальная доходность у ОАО «ЛУКОЙЛ» -3,4%. По остальным компаниям показатель колеблется от 1,26% до 1,99%.

Для проведения типологии дивидендной политики нефтяных компаний необходимо провести расчеты темпов роста дивидендов, чистой прибыли и сопоставить их (см. табл. 4).

Таблица 4

Темпы роста чистой прибыли и дивидендов нефтяных компаний в 2006-2010 гг.

Компания 2006 2007 2008 2009 2010

Темпы роста чистой прибыли

ОАО «Газпром» 1,69 1,05 0,48 3,61 0,58

ОАО «ЛУКОЙЛ» 1,16 1,27 0,96 0,77 1,28

ОАО «Сургутнефтегаз» 0,67 1,15 1,62 0,79 1,13

ОАО «НК «Роснефть» 3,76 0,76 0,87 1,47 0,92

Темпы роста дивидендов

ОАО «Газпром» 1,69 1,05 0,14 6,64 1,61

ОАО «ЛУКОЙЛ» 1,15 1,11 1,19 1,04 1,13

ОАО «Сургутнефтегаз» 0,66*/0,68** 1,13*/1,15** 1 */1,62** 0,75*/0,79** 1,11 */1,25**

ОАО «НК «Роснефть» 1,06 1,20 1,20 1,20 1,20

Соотношение темпов роста чистой прибыли и темпа роста дивидендов

ОАО «Газпром» 1 1 3,43 0,54 0,36

ОАО «ЛУКОЙЛ» 1 1,14 0,81 0,74 1,13

ОАО «Сургутнефтегаз» Обыкновенные акции 1 1 1,62 1,05 1

Привилегированные ак- 1 1 1 1 0,90

ции

ОАО «НК «Роснефть» 3,55 0,63 0,73 1,23 0,77

Показатели рассчитаны автором по материалам официальных сайтов компаний: www.gazprom.ru (ОАО «Газпром»), www.lukoil.ru (ОАО «ЛУКОЙЛ»), www.rosneft.ru (ОАО

«НК «Роснефть»).

* По обыкновенным акциям.

** По привилегированным акциям.

На протяжении рассмотренного периода темпы роста чистой прибыли компаний характеризуются неравномерностью. Интересна динамика показателя в кризисный период: в 2009 г. положительный темп роста чистой прибыли сохранили только компании с преобладающим государственным участием: у ОАО «Газпром» она увеличилась относительно предыдущего периода на 261%, у ОАО «НК «Роснефть» - на 47%. Напротив, частные нефтяные компании имели снижение чистой прибыли: ОАО «ЛУКОЙЛ» - на 23%, ОАО «Сургутнефтегаз»

- на 21%.

В то же время, результаты расчетов автора свидетельствуют о том, что наименьшая волатильность чистой прибыли имеет место у ОАО «ЛУКОЙЛ» -здесь минимальное стандартное отклонение, т.е. разброс значений чистой прибыли относительно ее среднего значения за период 2005-2010 гг., далее следует ОАО «Сургутнефтегаз», ОАО «НК «Роснефть». ОАО «Газпром» имеет максимальное стандартное отклонение среди рассмотренных компаний, а, следовательно - максимальный риск изменения чистой прибыли.

Основываясь на типологии дивидендной политики, приведенной в источнике [3, с. 270-271], и результатах расчетов, можно сделать следующие выводы о типе дивидендной политики рассмотренных компаний.

Для ОАО «Газпром» наиболее «тяжелым» стал 2008 г.: произошло значительное сокращение чистой прибыли - на 52%, тогда как дивиденды сократились на 86%. Соответственно, в 2009 г. компании пришлось «компенсировать» низкий уровень дивидендов предыдущего года: при росте чистой прибыли на 261% дивидендные выплаты выросли сразу на 564%. Ситуацию пришлось «исправлять» и в 2010 г.: при сокращении чистой прибыли на 42% дивиденды выросли на 61%. Дивидендная политика компании характеризуется непредсказуемостью дивидендных выплат в предстоящих периодах, при этом в 2009-10 гг. наблюдается отказ от инвестиционных вложений в пользу выплат акционерам,

что позволяет отметить близость дивидендной политики к остаточному ее типу. Однако, если в источнике [3, с. 268-269] как преимущество дивидендной политики остаточного типа отмечается удовлетворения потребностей в собственных финансовых ресурсах, то в ОАО «Г азпром» мы имеем обратную ситуацию - когда компания отказывается от реинвестирования прибыли в пользу выплат акционерам. Данный факт можно объяснить преобладающей долей государства в уставном капитале компании.

ОАО «ЛУКОЙЛ» является единственной из рассматриваемых компаний, имеющей положительные темпы прироста дивидендных выплат (от 4% в 2009 г. до 19% в 2008 г.). И только в 2008 и 2009 гг. прирост чистой прибыли не превысил прироста дивидендов - на 19% и 26% соответственно, что свидетельствует об использовании компанией на выплату дивидендов нераспределенной прибыли прошлых лет в кризисный период. Данный факт позволяет охарактеризовать дивидендную политику компании как политику стабильного размера дивидендных выплат, предполагающую выплату неизменной их суммы с корректировкой, например, на темпы инфляции. Преимуществом этой политики является надежность, создающая у акционеров чувство уверенности в неизменности размера текущего дохода. Недостаток - слабая связь с финансовыми результатами.

ОАО «Сургутнефтегаз» преследует политику стабильного уровня дивидендов, которая предусматривает установление нормативного коэффициента распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую части (существенное превышение темпа роста чистой прибыли над темпом роста дивидендов наблюдается только в 2008 г. - на 62%). Преимуществом такой политики является простота ее формирования и тесная связь с размером формируемой прибыли. Основной недостаток - нестабильность размеров дивидендных выплат в связи с нестабильностью получаемой прибыли.

ОАО «НК «Роснефть» придерживается политики постоянного возрастания размера дивидендов, предполагающей, что темп роста дивидендов неизме-

нен на протяжении продолжительного периода (2007-2010 гг. в твердо установленном проценте - 20%). Преимуществом подобной политики является надежность, которая создает у акционеров чувство уверенности в неизменности размера текущего дохода независимо от конъюнктуры внешней среды, а так же определяет стабильность котировок акций компании на фондовом рынке. Недостаток - слабая связь с финансовыми результатами, отсутствие гибкости, возрастание финансовой напряженности, недостаточное финансирование инвестиционной деятельности в периоды неблагоприятной конъюнктуры (только в 2006 г. и 2009 г. темп роста чистой прибыли превышал темп роста дивидендных выплат). Компании можно рекомендовать понизить темп роста дивидендов, чтобы минимизировать риск снижения (потери) финансовой устойчивости из-за недостаточных темпов прироста собственного капитала.

Таким образом, применяемая в отечественных нефтяных компаниях дивидендная политика характеризуется большим разнообразием. Большинство компаний к настоящему моменту регламентировали принципы, порядок расчета, условия выплаты дивидендов, разработав и утвердив соответствующие Положения.

Проведенный сравнительный анализ показал, что все рассмотренные нефтяные компании ежегодно распределяют прибыль между потреблением (выплаты дивидендов) и накоплением (источник финансирования - нераспределенная прибыль). Наибольшая доля дивидендных выплат в чистой прибыли по итогам 2010 г. имеет место у ОАО «Газпром» - 25%, наименьшая - у ОАО «НК «Роснефть» (15,2%).

Наибольший размер дивидендной доходности акций (7,53%) наблюдается по привилегированным акциям ОАО «Сургутнефтегаз». По обыкновенным акциям максимальная доходность у ОАО «ЛУКОЙЛ» - 3,4%, по остальным компаниям показатель колеблется от 1,26% до 1,99%.

Темпы роста чистой прибыли компаний в 2006-2010 гг. характеризуются неравномерностью: в кризисный период положительный темп роста сохранили только компании с преобладающим государственным участием (ОАО «Газпром» и ОАО «НК «Роснефть»). Основываясь на проведенных расчетах соотношения темпа роста чистой прибыли и темпа роста дивидендов, можно сделать вывод, что все рассмотренные компании имеют разные типы дивидендной политики: у ОАО «Газпром» политика остаточного типа с отказом от инвестиционных вложений в пользу выплат акционерам, у ОАО «ЛУКОЙЛ» - политика стабильного размера дивидендных выплат, ОАО «Сургутнефтегаз» преследует политику стабильного уровня дивидендов, ОАО «НК «Роснефть» придерживается политики постоянного возрастания размера дивидендов.

Библиографический список:

1. Об акционерных обществах: Федеральный закон от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ (с изменениями от 28.12.2010 г.) // Справочно-правовая система «Гарант»: [Электронный ресурс] / НПП «Гарант-Сервис».

2. Ковалев, В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика / В.В. Ковалев. - 2-е изд., перераб. и доп. - Москва: Проспект, 2010. - 1024 с.

3. Бланк, И.А. Управление формированием капитала / И.А. Бланк. - К.: «Ника-Центр», 2000. - 512 с. - (Серия «Библиотека финансового менеджера»; Вып. 4).