Искусство отложенного

Глава Банка России Эльвира Набиуллина анонсировала начало процедуры «обзора», или пересмотра, практики денежно-кредитной политики. По ее итогам предположительно в 2022 году ЦБ может изменить форму цели по инфляции и установленный порядок пересмотра ключевой ставки. Глава ЦБ привела новые оценки текущей ситуации: в ней есть риск быстрого отказа крупнейших центробанков от мягкой ДКП, риски нефинансовых вложений банков в собственные экосистемы, риски структурных изменений на рынке труда после пандемии и риски «зеленого перехода». Все это Банку России предстоит анализировать при возможной коррекции своих правил.

Пока можно лишь предполагать, как после объявленного главой Банка России Эльвирой Набиуллиной обзора ДКП будет выглядеть цель ЦБ по инфляции

Фото: Игорь Иванко, Коммерсантъ / купить фото

В выступлении председателя ЦБ в среду на Международном финансовом конгрессе главной новостью стало сообщение о готовности Банка России приступить к monetary policy review — Эльвира Набиуллина предложила свой перевод этого термина, предполагающего плановый пересмотр целей и инструментария денежно-кредитной политики (ДКП) — «обзор денежно-кредитной политики». Стандартно рекомендуемый для таких пересмотров срок — пять лет, ЦБ перешел к новой модели ДКП в конце осени 2014 года. Впрочем, это достаточно долгая процедура, требующая не менее полугода исследовательской работы и консультаций. Глава Банка России не называла сроков (с большой вероятностью решения могут быть приняты не ранее начала 2022 года), но подробно рассказала о том, что может поменяться с учетом новых оценок ЦБ явно не самой стандартной ситуации на финрынках.

В первую очередь возможна смена формы таргета — об этом Эльвира Набиуллина говорила прямо.

Текущая жесткая цель ЦБ по инфляции (4% годовых) избрана в свое время как альтернатива «коридору» (например, 3–5%), хотя он значительно расширяет свободу действий регулятора. Жесткий таргет, задачей которого, как признала глава ЦБ, в период дезинфляции было в основном заякоривание инфляционных ожиданий, делает ДКП чуть более механистичной и предсказуемой для рынка — у этого есть и плюсы, и минусы.

От политики же таргета в «коридоре» ЦБ отказался, опасаясь закрепления ожиданий на верхней границе,— сейчас этого риска, по сути, нет. Банк России также может скорректировать саму операционную процедуру, исходя из новой структуры рынка,— впрочем, тут Эльвира Набиуллина подробностей не давала.

На практике все это может означать, что в ближайшие годы отклонение инфляции от цели, например на 1% в обе стороны, в общем случае не будет считаться ЦБ поводом для реагирования, то есть сохранение инфляции и в 2022 году на уровне около 5% годовых не повлечет за собой удерживания относительно высокой ключевой ставки. Отметим, что ЦБ придется обсуждать коррекцию своей политики (де-факто она уже есть — после его решения публиковать прогноз изменения ставки с лета 2021 года) в сложных условиях: об этом Эльвира Набиуллина говорила подробно.

Принципиально новые моменты в краткосрочных и среднесрочных ожиданиях Банка России уже есть.

Так, это предупреждение главы ЦБ о возможности очень быстрой смены ДКП крупнейших мировых центробанков — ФРС, ЕЦБ, банков Англии, Канады, Австралии и Японии. «Ужесточение их политики приведет к оттоку капитала с развивающихся рынков. Возрастающая волатильность, конечно, повлияет на экономику» — фактически это описание возможного шока для развивающихся рынков, в том числе для РФ, на среднесрочном горизонте: сейчас большинство аналитиков предполагают, что «мгновенный» разворот от ультрамягкой к по крайней мере нейтральной ДКП в США и ЕС маловероятен и уход ключевых ставок ФРС и ЕЦБ в положительную зону будет очень плавным. «Всплеск инфляции имеет разную природу в разных странах: в одних его можно считать временным эффектом, который можно просто переждать. В других, где (как, например, у нас) выросли инфляционные ожидания, отсутствие реакции центрального банка однозначно приведет к раскручиванию инфляционной спирали, а вот эффект от мягкой политики на рост уже практически исчерпан»,— пояснила глава ЦБ.

Среди других новых риск-факторов, потенциально влияющих на ДКП,— структурные изменения рынка труда после пандемии: регулятор впервые обсуждает структурную безработицу (дефицит труда в одних отраслях при безработице в других в силу быстрой цифровизации, смены приоритетов и моделей компаний и т. п.) в посткризисный период: она может создавать давление на инфляцию даже при сохранении докризисной безработицы («Это, похоже, не временный фактор»,— подчеркнула глава ЦБ). Также названы риски «зеленого перехода» в ЕС и США, изменяющие структуру внешней торговли РФ. Наконец, это риски массированных инвестиций банковской системы РФ в собственные экосистемы — Эльвира Набиуллина оценила объем нефинансовых инвестиций в «иммобилизованные», по ее словам, активы в 2 трлн руб. при покрытии их капиталом в 15% и провозгласила подход Банка России: вкладывать в экосистемы следует средства акционеров банковских групп, но не вкладчиков. Глава ЦБ сообщила и о подготовке регуляторного доклада о будущем переходе к надзорным требованиям на финрынке не к юрлицам, а к видам деятельности — это среднесрочно большие изменения для всех его игроков.

Судя по всему, ситуация 2020–2021 годов заставила ЦБ откладывать запланированные ранее изменения — и они будут актуализованы.

Вряд ли следует ждать этого очень скоро: так, свежий график обследований ЦБ на второе полугодие 2021 года большого числа новых элементов не содержит, и принципиально новых данных Банк России со своих поднадзорных структур пока не запрашивает. Кроме того, до стабилизации ситуации с инфляционными ожиданиями в РФ, то есть самое ранее до осени 2021 года, резкие движения в этих сферах для ЦБ очевидно противопоказаны.