Деньгам не время дешеветь

Решение правительства повысить с 2019 года НДС не оставило Банку России выбора при принятии решения о ключевой ставке. Она была сохранена на уровне 7,25% годовых, ЦБ сделал довольно жесткое заявление о реализовавшихся инфляционных рисках, возможном сохранении ненейтральной денежно-кредитной политики (ДКП) до следующего года и о возврате инфляции к целевым 4% годовых лишь с 2020 года. Главная цель происходящего — ослабить возможный всплеск инфляционных ожиданий, поскольку никаких других реальных оснований для беспокойства у ЦБ нет.

По состоянию на утро четверга, 14 июня, мнения наблюдателей о том, будет ли Банк России снижать в пятницу ключевую ставку, разделились практически поровну. Половина считала, что снижение ставки до 7% безальтернативно на основании объективных расчетов — в том числе по инфляции, остающейся ниже расчетной,— а оставшиеся видели в апрельском ослаблении рубля достойный повод для ЦБ перенести снижение ставки на 27 июля. Впрочем, после того как Белый дом объявил о повышении НДС с 18% до 20% и о постепенном увеличении пенсионного возраста, вариантов у ЦБ не осталось. Сохранение ставки на уровне 7,25% годовых было единственным возможным способом давления Банка России на инфляционные ожидания, и без этого выросшие в мае 2018 года из-за всплеска цен на топливо.

Как менялся НДС в России

ЦБ в ДКП следует принципу контроля инфляции на основании так называемой новой кейнсианской кривой Филлипса, устанавливающей связь между инфляцией, потенциальным выпуском и безработицей с учетом инфляционных ожиданий. Решения Белого дома от 14 июня касаются формально и показателей безработицы, и инфляционных ожиданий. Причем повышение пенсионного возраста, увеличивающее предложение на рынке труда, действует скорее долгосрочно, а увеличение ставки НДС и направление полученных средств в размере около 0,5% ВВП в инвестиции с частичным нарушением бюджетного правила — в ближайшей и среднесрочной перспективе.

На пресс-конференции в ЦБ глава регулятора Эльвира Набиуллина сообщила, что проинфляционный эффект повышения НДС на 2 процентных пункта (вклад в инфляцию — около 1 процентного пункта) станет заметен уже в 2018 году, а полностью исчерпает себя в начале 2020 года. Численные оценки ЦБ, впрочем, заметно более сильны: согласно комментарию регулятора, по итогам 2018 года инфляция составит 3,5–4%, в 2019 году — 4–4,5%, в 2020 году вернется к 4% годовых. Регулятор объясняет происходящее тем, что в целом со второго полугодия баланс рисков изменился в сторону более высокой инфляции.

При этом главный момент в заявлении главы ЦБ фактически остался незамеченным за жесткими сигналами: Банк России по итогам обсуждения вообще не изменил свою оценку диапазона нейтральной ключевой ставки, она сохранилась на уровне 6–7% годовых. Эльвира Набиуллина специально отметила, что «один-два шага» снижения ставки (то есть до 6,75–7% годовых) до нейтральной ДКП у регулятора все еще остаются.

Тем не менее сейчас ЦБ считает свою политику ненейтральной («небольшая жесткость еще есть») и допускает, что переход к нейтральной может произойти и в 2019 году, хотя при сочетании благоприятных факторов может быть осуществлен и до конца 2018 года.

Банк России, и это не скрывается, имел все основания снизить ставку до 7%, мало того, в случае хорошего урожая (в целом это определится уже к июлю) инфляционный фон должен дополнительно снизиться. Видимо, единственная причина сохранять в июне ситуацию как есть — невозможность предсказать масштаб всплеска инфляционных ожиданий.

На ожидания, отметим, наверняка будут влиять не только увеличивающийся НДС, объективно влияющий на цены (стандартно половина эффекта от его роста реализуется до повышения, вторая половина — после, перенос повышения НДС на цены — 80–100%), но и рост пенсионного возраста — в силу субъективных причин.

В современной России практически любое активное действие правительства такого масштаба привлекает интерес к экономическим новостям и увеличивает опасения населения о будущих изменениях — по общему мнению, вряд ли благоприятных.

При этом сами по себе решения Белого дома ЦБ оценивает, скорее, позитивно: так, в отношении пенсионного возраста госпожа Набиуллина уверена в долгосрочном влиянии этой меры на потенциальный выпуск, а в случае с НДС — фактически целевое направление этих средств в инфраструктурные инвестиции также повышает потенциальный выпуск, при этом являясь лишь ограниченно проинфляционным. Кроме того, снятие Белым домом большей части неопределенности будущей бюджетной политики для расчетов ЦБ и рынков также достаточно важно, сами же принятые решения рассматриваются как умеренные и не требующие изменения ДКП.

Некоторые опасения ЦБ, которые, впрочем, не акцентируются, вызывает рост ВВП в первом квартале в 1,3%, что ниже плана (проблемы в основном в выпуске в строительстве и в инвестициях). Во втором квартале, впрочем, динамику ВВП поддержит чемпионат FIFA по футболу, который, по оценкам ЦБ, даст в годовую динамику ВВП вклад в 0,1–0,2%, что на деле довольно немало. Изменения на рынке труда мгновенного эффекта на ВВП не окажут, увеличение НДС, возможно, несколько снизит деловую активность в 2019 году.