Риски и инструментарий финансового инжиниринга в системе управления государственным внутренним долгом

Зарубежный опыт

риски и инструментарий финансового инжиниринга в системе управления государственным внутренним долгом

научно-

Важнейшими составляющими работы по управлению государственным долгом являются учет и снижение возникающих рисков. Можно сказать, что эффективное решение задачи управления государственным долгом напрямую зависит от достижения оптимального соотношения затрат и рисков.

Именно значимость работы по управлению рисками вызвала необходимость создания в рамках управляющих органов звена, основными функциями которого являются анализ, отслеживание и проработка рисков, связанных с портфелями долговых обязательств, а также оценка результативности работы управляющих долгом на основе установленных критериев. По данным опроса, проведенного Международным валютным фондом (ВМФ) и Всемирным банком, 67% опрошенных стран имеют отдельное подразделение по управлению рисками1. Подобное разделение функций с «фронт-офисным» звеном, выполняющим функции по организации аукционов и других форм заимствований, и «бэк-офисным» звеном, осуществляющим расчеты по сделкам, и ведением финансовой отчетности, способствует установлению независимости в деятельности всех звеньев, ответственных за управление долгом, и делает, в конечном счете, эту работу более эффективной.

По классификации МВФ2 к основным рискам на рынке государственного долга относятся: рыночный риск, риск пролонгации, риск ликвидности, кредитный, расчетный и операционный риски.

К рыночным рискам относятся риски, связанные с изменением рыночных ценовых характеристик, таких как процентная ставка, обменный курс, кото-

1 www.imf.Org

2 Материалы третьей международной конференции по управле-

нию долгом. Н-И, Женева, 2003. С. 159.

л.в. стахович,

кандидат экономических наук,

г.э. шахназарян,

старший научный сотрудник исследовательский институт Минфина России

рые ведут к возрастанию стоимости обслуживания долга. Любые изменения в процентных ставках отражаются на расходах по обслуживанию долга: при росте процентных ставок увеличиваются расходы по обслуживанию обязательств с плавающей ставкой, в условиях снижения процентных ставок при обслуживании уже обращающихся обязательств с фиксированной ставкой — это упущенные возможности по снижению расходов государства на обслуживание долга.

Считается, что наиболее рискованными с точки зрения возрастания затрат являются обязательства в иностранной валюте, а также обязательства с плавающей ставкой купона. В целом с возрастанием масштабов государственного заимствования в странах с формирующимися рынками, особо уязвимых с точки зрения экономических потрясений, возрастает потенциальный риск потерь в результате финансового кризиса, следовательно, в соотношении риск/затраты первостепенное значение в этих странах приобретает снижение не издержек, а рисков. Подобные кризисные ситуации возникли в Мексике, Бразилии, Корее, Индонезии, Таиланде и России в 90-х гг. минувшего столетия.

В развитых странах, имеющих емкий и ликвидный рынок государственных ценных бумаг, в условиях относительной экономической стабильности больший акцент делается на снижении затрат на обслуживание при приемлемом уровне риска. снижению рыночных рисков служит активное использование правительствами развитых стран таких производных финансовых инструментов, как процентные и кроссвалютные свопы (например, в Канаде)3. С той же целью практикуется покупка

3 Б.ИЛлехин. Государственный долг. М., 2003. С. 80.

активов, совпадающих с обязательствами по валюте и дюрации.

Валютный риск таит в себе размещение государством обязательств, выраженных в иностранной валюте, поэтому рядом развитых стран практикуется ограничение объемов таких заимствований. Так, Германия, Япония, США и Швеция не имеют государственной задолженности в иностранной валюте, Франция, Великобритания и Канада лишь незначительную часть заимствований размещают за рубежом, а в Испании валютный риск, возникающий при заимствовании в иностранной валюте, хеджируется операциями с производными финансовыми инструментами.

Оценка ожидаемой стоимости долга через призму прогнозируемых финансовых последствий для бюджета в результате изменения процентных ставок или обменных курсов, учет возможных потерь в результате увеличения расходов на обслуживание долга или неспособности пролонгировать свой долг, выявление и оценка масштабов рисков и разработка предпочтительной стратегии управления с точки зрения достижения оптимального соотношения затраты/риск является важнейшей функцией управляющего долговыми обязательствами в странах с развитыми рынками. Совершенствованию национальных систем управления долгом способствует практика управления рисками на основе применения тестирования, различных программ по оценке сложных моделей портфелей, новейших методов компьютерного моделирования, с помощью которых предполагаемые долговые стратегии правительства проверяются с учетом всевозможных вариантов изменения процентных ставок, курсов валют. Это позволяет строить эффективную долговую стратегию и снижать затраты на обслуживание государственного долга.

К пролонгационному риску относятся риски повышения расходов на обслуживание долга при возникновении необходимости удлинения сроков обращения государственных обязательств или невозможность проведения такой операции в принципе. Потенциальная возможность возникновения кризисных ситуаций в результате недооценки данных рисков при построении долговой стратегии позволяет выделить их в отдельную группу рисков. Управление этим риском приобретает особое значение для стран с формирующимся рынком. Снижению данного риска способствуют предсказуемая заемная политика, меры по обеспечению ликвидности рынка и прозрачности деятельности по выпуску ценных бумаг, в совокуп-

ности ведущие к росту доверия к государству как эмитенту.

Риск ликвидности связан с потерями, которые несут стороны сделки в условиях недостаточной емкости рынка. Снижению данного вида риска способствуют все меры по повышению ликвидности, практикуемые в развитых странах: использование института первичных дилеров, повышение емкости рынка за счет регулярного повторного открытия выпусков после первоначального аукциона, формирование индикативных выпусков, прозрачность и предсказуемость заемной деятельности правительства. Учет данного вида риска особенно актуален при использовании производных инструментов.

Кредитный риск связан с возможностью неисполнения обязательств заемщиком. Значимость этого риска возрастает в тех случаях, когда управление долгом включает в себя управление ликвидными активами. Формирование эффективного рынка государственных обязательств позволяет значительно снизить этот вид риска.

Под расчетным риском понимаются потенциальные потери государства в случае неосуществления расчетов другим контрагентом. Снижению данного риска способствует постоянное сужение расчетного периода по государственным ценным бумагам, в большинстве развитых стран он не превышает трех дней. Так, в США и Великобритании он составляет один день (Т+1), Японии — (Т+3), Германии — (Т+2),Франции — (Т+1; Т+3), Канаде - (Т+2, Т+3), Италии - (Т+2, Т+3), Бельгии — (Т+3), Нидерландах — (Т+3), Швеции — (Т+2, Т+3), Швейцарии — (Т+3)4. Важнейшим средством контроля за риском является политика сглаживания ежегодных платежей по долгу через установление годовой суммы погашения, как, например, это делается в Канаде. Это позволяет исключить возникновение пиковых ситуаций по долговым платежам в периоды неблагоприятных изменений процентных ставок.

Операционный риск связан с возникновением ошибок и сбоев на различных этапах совершения и регистрации сделок. Опыт развитых стран показывает, что стандартизированные, четкие правила торгов, надежная и четко работающая инфраструктура рынка государственных облигаций (торговая, клиринговая, депозитарная и расчетная системы) составляют основу его нормального функциониро-

4 По данным Structure of Government Securities markets: Table of questionnaire results // Bank of International Settlements — May 1999, стр.11.

вания. Снижению операционного риска способствует также создание более надежного программного обеспечения, повышение согласованности в действиях всех звеньев, связанных с совершением и регистрацией сделок.

Анализ мировой практики показал, что в признанных мировых центрах идет процесс централизации расчетно-клиринговой и депозитарной инфраструктур фондового рынка путем создания центральных депозитариев и специализированных клиринговых центров, осуществляющих комплексное обслуживание всех групп участников рынка: эмитентов, инвесторов, профессиональных участников, регистраторов и кастодиальных депозитариев.

Так, фондовый рынок США имеет в своей инфраструктуре единую холдинговую компанию (The Depository Trust & Clearing Corporation), осуществляющую клиринг, расчеты и оказывающую депозитарные услуги по государственным, муниципальным и корпоративным долговым инструментам и другим активам на биржевом и внебиржевом фондовом рынке.

В Европе в рамках процессов централизации клиринга, расчетов и депозитарного обслуживания в последние годы сформировались два основных расчетных депозитария — Clearstream International и Euroclear.

Процессы централизации охватили и британский фондовый рынок. В июне 2003 г. было объявлено о слиянии London Clearing House и Clearnet и образовании объединенной клиринговой компании LCH.Clearnet.

Следует заметить, что интеграция рынков ценных бумаг европейских стран выдвинула новые требования к обслуживающей эти рынки инфраструктуре. В настоящее время учетная система не всегда отвечает текущим потребностям рынка и нуждается в реструктуризации, направленной на минимизацию национальных различий, а также построение эффективной общеевропейской системы клиринга и расчетов по ценным бумагам.

Сейчас ярко прослеживается стремление элементов инфраструктуры рынков разных стран к объединению — как юридически, так и технологически, и созданию новых институтов, одновременно обслуживающих рынки нескольких стран по единым правилам.

Рассмотрим инфраструктуру национальных рынков государственных ценных бумаг ряда европейских стран.

торговлю государственными облигациями в Австрии обеспечивает фондовая биржа (Wiener

Boerse). Кроме того, активно функционирует внебиржевой рынок. Клиринг и расчеты по операциям, проводимым на бирже, осуществляет национальный центральный депозитарий, который обслуживает как биржевой, так и внебиржевой рынки, и является негосударственной организацией. Следует отметить, что биржа выступает в качестве стороны по всем сделкам с деривативами, гарантируя, таким образом исполнение этих сделок.

Расчеты по государственным долговым ценным бумагам в Бельгии проводятся в расчетной системе Национального банка. Расчеты по бумагам с фиксированной доходностью осуществляются путем переводов ценных бумаг по счетам депо, открытым участниками в национальном банке Бельгии.

В Германии не существует независимой организации, обеспечивающей централизованный клиринг по сделкам, проводимым на фондовых биржах. Эту роль выполняет Clearstream Bank Frankfurt (CBF), осуществляя клиринг по операциям с ценными бумагами на биржах Германии и на внебиржевом рынке ценных бумаг.

Торговля государственными ценными бумагами в Греции проводится на электронном рынке, находящемся под управлением Банка Греции. следует заметить, что в Греции нет независимой клиринговой палаты. Расчеты по сделкам с ценными бумагами осуществляются путем перевода бумаг по счетам в Центральном депозитарии или по счетам участников в системе BOGS, предназначенной для расчетов по сделкам с государственными ценными бумагами. BOGS находится под управлением Банка Греции и не имеет совместных систем для расчетов по ценным бумагам с иностранными расчетно-клиринговыми центрами или центральными депозитариями.

В Дании торговля ценными бумагами осуществляется в объединенной торговой системе Копенгагенской и Стокгольмской бирж SAXESS.

на фондовом рынке дании не существует независимой организации, осуществляющей централизованный клиринг по сделкам. Единственной организацией на фондовом рынке, которая осуществляет клиринг по сделкам с ценными бумагами, является Датский фондовый центр (the Danish Securities Center — VP). Указанная организация, кроме клиринговых услуг, также производит расчеты по ценным бумагам на датском фондовом рынке.

Возможность проведения операций на национальном рынке государственных облигаций Ирландии обеспечивает фондовая биржа.

Центрального контрагента по сделкам с ирландскими облигациями не существует. Клиринг осуществляется соответствующей расчетной системой.

С момента закрытия в декабре 2000 г. отделения Центрального банка Ирландии, обслуживавшего операции с государственными облигациями, расчеты по сделкам с указанными бумагами обеспечивает Euroclear Bank.

В Испании государственные ценные бумаги и долговые инструменты, выпущенные государственными организациями и учреждениями, торгуются на рынке государственных долговых обязательств Caje General de Depositos (CADE), который контролируется Банком Испании. Торговля деривативными контрактами осуществляется в электронной системе производных инструментов MEFF (Mercado Español de Futuros Financieros). клиринг и расчеты по операциям с производными инструментами также сосредоточены в MEFF, который выступает центральным контрагентом на рынке деривативов.

следует отметить, что испанские расчетные системы несут ответственность за клиринг и нет-тинг денежных операций на рынках, которые они обслуживают, однако эти системы не принимают на себя риска по расчетам.

Торги на итальянской фондовой бирже проводятся в нескольких секциях, каждая из которых обслуживает определенный сегмент рынка ценных бумаг. Торговля небольшими лотами государственных и корпоративных облигаций осуществляется на рынке MOT; торги крупными лотами по государственным ценным бумагам осуществляются на рынке MTS.

В Люксембурге торги по облигациям проходят на Люксембургской фондовой бирже, там не существует независимого клирингового дома. клиринг и расчеты по сделкам с ценными бумагами осуществляются через Clearstream Banking (CBL), являющийся международным центральным депозитарием. CBL входит в структуру Clearstream International.

Так же, как и в Люксембурге, в Финляндии нет независимого клирингового дома. Большинство же сделок с облигациями в Финляндии совершаются на внебиржевом рынке.

Данный обзор инфраструктуры клиринга и расчетов в странах Евросоюза показывает высокую степень ее фрагментарности. В то время как инфраструктура клиринга и расчетов, несомненно, находится в стадии консолидации, главным образом, в результате изменений в сфере торговли, число

разнообразных национальных и международных организаций, предоставляющих услуги клиринга и расчетов, по-прежнему велико. В мире уже существует 19 центральных депозитариев и международных центральных депозитариев, предоставляющих разнообразные виды услуг и имеющих различную структуру управления. В некоторых странах — членах Евросоюза клиринговые дома функционируют отдельно от центральных депозитариев, в то время как в других странах клиринг и расчеты совмещаются в рамках одной организации. В отдельных странах организации, предоставляющие услуги централизованного клиринга и расчетов, являются частными, в то же время в других странах такие организации находятся в собственности государства. начавшийся процесс создания единого торгового пространства будет способствовать дальнейшей консолидации инфраструктуры рынка ценных бумаг в сфере клиринга и расчетов.

Подводя итоги, следует отметить, что надежные и эффективные системы платежей, расчетов и клиринга помогают свести к минимуму издержки на рынках государственных ценных бумаг и ограничить системный риск в финансовой системе, тем самым способствуя снижению стоимости финансирования для правительства.

Снижению всех видов рисков способствует также создание современных надежных компьютерных программ, которые позволят:

- осуществлять комплексный учет долговых

обязательств;

- оперативно контролировать структуру долга;

- планировать потоки будущих платежей;

- составлять прогноз ключевых долговых показателей;

- автоматически формировать аналитические

таблицы и отчеты.

Для эффективного выполнения управленческих функций, экономии стоимости обслуживания долга, минимизации рисков система управления государственными обязательствами должна в полной мере опираться на современные научные достижения и имеющийся в мировой практике инструментарий финансового инжиниринга.

Исследования показали, что в процессе управления государственным долгом в зарубежных странах серьезное внимание уделяется современной технике финансового инжиниринга. В практику управления активно подключаются производные инструменты (в том числе процентные и валютные свопы, фьючерсные и опционные контракты), гибридные инструменты, конвертируе-

мые облигации, облигации с правом досрочного погашения, инструменты типа стрипов и пр., что позволяет уменьшить как текущую, так и перспективную стоимость долга, обеспечить контроль за уровнем риска.

В мировой практике получили широкое распространение и популярность новые инструменты, основанные на механизме стрипинга (разделения на отдельные составляющие как купона облигации, так и самой облигации). «Стрип» является авангардной финансовой инновацией конца ХХ в., благодаря которой обе стороны сделки получают дополнительные возможности. Для инвесторов — это возможность заменить одну длинную бумагу на несколько бумаг с различными сроками обращения и тем самым формировать портфель исходя из собственных инвестиционных предпочтений, для эмитента — возможность расширить оборот рынка облигаций, не увеличивая расходов на его обслуживание, а также частично решить проблему избыточной ликвидности.

Современные финансовые технологии ввели в практику пестрое многообразие производных финансовых инструментов на исторически сформировавшиеся базисные ценные бумаги, каковыми являются облигации. Необходимо отметить, что развитие производных инструментов является абсолютно необходимым условием как развития фондового рынка в целом, так и рынка государственных ценных бумаг, в частности. Однако следует учитывать основанные на обобщении мирового опыта рекомендации МВФ и Всемирного банка, в которых особо подчеркивается, что стимулирование рынка краткосрочных капиталов и управления рисками, в частности инструментов «репо», а также процентных фьючерсов и свопов, целесообразно проводить на более поздних этапах развития, когда создана система регулирования и рыночная инфраструктура5.

Финансовые деривативы — сравнительно недавняя инновация в сфере продуктов и инструментов, предлагаемых на денежном рынке и рынке капитала. Они представляют собой различные возможности реализации прав или принятия обязательств в соответствии с отдельными параметрами базисного финансового инструмента.

Предмет рынка деривативов — это торговля экономическими рисками (процентными, валютными, кредитными). В развитых экономиках потребность в таких операциях является поисти-

5 Материалы третьей международной конференции по управлению долгом. Н-И, Женева, 2003. С. 183.

не всеобъемлющей, без них не обходится ни одна хозяйственная деятельность. В Европе и Америке самым крупным рыночным сегментом является именно рынок деривативов. Основными дери-вативами являются форвардные и фьючерсные контракты, опционы и свопы, а уже на их основе могут строиться более сложные субдеривативные инструменты.

Развитие рынка производных инструментов, в основе которых лежат курсы государственных ценных бумаг, либо доходности по таким бумагам, способствует ликвидности данного сектора финансового рынка и расширению возможностей управления риском. Использование деривативов на корзину облигаций позволяет реализовывать множество инвестиционных стратегий, начиная от пассивного хеджирования входящих в корзину выпусков облигаций, до динамического хеджирования коррелирующих облигаций, спекуляции, управления дюрацией портфеля, арбитража.

В настоящее время ключевое положение в мире ценных бумаг занимают фьючерсы и опционы. В мировой практике они используются для страхования от ценовых рисков и как инструмент планирования, интегрированный в рыночную экономику.

Фьючерс представляет собой обязательство на поставку ценной бумаги в определенный срок в будущем. Хеджирование с помощью фьючерсов на процентную ставку по государственным ценным бумагам — чрезвычайно удобный инструмент снижения процентного риска.

Держатель государственных облигаций, ожидающий роста банковских процентных ставок или будущей распродажи облигаций по сниженным ценам, может продать фьючерсы на государственные облигации, чтобы защитить себя от падения стоимости облигаций. Торговый агент по денежному рынку, имеющий намерение внести через некоторое время определенное количество облигаций в качестве уплаты долга, может купить облигационные фьючерсы, для того чтобы защитить себя от риска снижения процентных ставок на оставшееся время до покупки облигаций.

Широкое распространение и большие перспективы имеет такой производный инструмент, как опцион, при котором предполагается возможность выбора времени принятия решения и (или) варианта действий из совокупности заранее заданных вариантов. Опцион представляет собой право на продажу или покупку ценной бумаги в определенный срок по фиксированной цене в

обмен на премию. Основными разновидностями этого финансового инструмента являются опционы покупки и продажи (колл и пут), которые разграничиваются сущностью получаемых прав — соответственно, купить или продать базисные активы по фиксированной цене. Существует опцион, при котором права можно предъявлять в любое время в течение будущего периода, и опцион, который можно активировать только на конкретную указанную дату (погашения), называемые американский и европейский варианты опционов.

Цена любой облигации непосредственно зависит от уровня существующей на рынке безрисковой процентной ставки. Снижение же безрисковых процентных ставок заставляет расти цены на долгосрочные облигации, а повышающиеся банковские ставки в свою очередь являются причиной снижения цены облигаций. Учитывая это, опционные контракты на облигации заключаются в предположении уловить благоприятное изменение ставки процента, или, наоборот, застраховаться от неблагоприятного изменения ставки.

Все опционы на краткосрочные депозиты и на долгосрочные облигации являются опционами европейского стиля с расчетом за наличные и основаны на доходности. При истечении контракта с держателем опциона производится расчет наличными, основанный на разности между величиной индекса базисной доходности и ценой исполнения опциона. Индекс базисной доходности равен годовой доходности при погашении облигации с ближайшим по времени выпуском и с указанным сроком до погашения, умноженной на 10. для казначейского векселя при расчете индекса базисной доходности используется годовая дисконтная ставка векселя ближайшего по времени выпуска. например, если годовая ставка Векселя Казначейства 8,715%, индекс базисной доходности был бы 87,156.

Совокупная премия одного опционного контракта равна котировочной премии, умноженной на множитель, установленный биржей для данного опциона.

Полная расчетная сумма при исполнении опциона равна разности цены в последний операционный день перед истечением контракта и зафиксированной в контракте цены исполнения, умноженной на множитель опциона.

Если инвестор ожидает повышения долгосрочных банковских процентных ставок, то для возмещения возможного снижения стоимости

6 www.nsu.ru/icen/grants/etfm/Options/content.htm

своего портфеля долгосрочных государственных облигаций он может купить опционы купли на 30-летние облигации. Напомним, что премии опционов, основанных на процентной ставке, двигаются в одном направлении с процентными ставками, в то время как цены базисных векселей и облигаций — в противоположном.

При покупке опционов купли, основанных на доходности, инвестиции будут защищены от больших потерь, не исключая роста стоимости портфеля при снижении процентных ставок.

наибольшее распространение, в частности в странах Евросоюза, имеют облигации со «встроенным опционом» на покупку (продажу), предоставляющие право досрочного погашения облигации эмитенту (инвестору). Предоставление такого права оборачивается более высокой доходностью по сравнению с аналогичной облигацией без встроенного опциона. Передача этого права инвестору соответственно сулит более низкую доходность. Таким образом, возникающая в случае выпуска облигаций со встроенным опционом разница в доходности является не чем иным, как платой за риск досрочного погашения облигации.

неуклонный рост роли производных инструментов на мировом финансовом рынке, наличие мощного математического аппарата, возросшая конкуренция, поиск более гибких форм хеджирования являются толчком к созданию как новых производных инструментов, так и их разнообразных вариаций. так, в последнее время наблюдается все более широкое использование экзотических опционов, что позволяет выделить в их числе опционы, характеристики которых с успехом могут быть использованы при конструировании государственных облигаций со встроенными опционами. К их числу относятся опционы с заданным направлением изменения:

• цены базового актива:

- барьерные опционы, выплата по которым (или само существование опциона) связаны с достижением цены базового актива некоторого заданного уровня;

- опционы, позволяющие ее владельцу приобрести или продать базовый актив по наиболее подходящей ему цене, достигнутой в период до исполнения опциона (опционы Lookback, Rachet, Shout);

- опционы, предполагающие возможность их исполнения по усредненной (средней арифметической, средневзвешенной или средней геометрической) цене на протяжении всего периода

до исполнения или погашения (разновидности опционов «Average»);

• процентной ставки:

- установлением максимального или минимального размера выплачиваемой процентной ставки (соответственно опционы «cap» и «floor»);

• времени принятия решения об исполнении:

- опционы, имеющие только определенную дату исполнения (европейские опционы);

- опционы, которые могут быть исполнены в любое время до исполнения опциона (американские опционы);

- опционы, исполнение которых возможно только в определенные, заранее оговоренные в контракте даты в период до исполнения.

Биржевой рынок опционов на фьючерсы стал активно развиваться лишь в конце 80-х гг. ХХ в. В настоящее время доля опционов на фьючерсы в общем объеме опционного рынка невелика. Наибольшая активность наблюдается по опционам на те активы, по которым поставка фьючерса существенно более дешева и удобна, чем поставка непосредственно актива. Это, прежде всего, относится к фьючерсам на государственные долговые обязательства, по которым существует возможность поставки различных наборов бумаг.

Участниками рынка опционов на фьючерсы являются в основном профессиональные финансовые организации, которые фактически берут на себя роль маркет-мейкеров этого рынка. В таблице приведены данные о доле основных участников рынка опционов на фьючерсы на государственные облигации на примере биржи EUREX по итогам 2000 г.

доля основных участников рынка опционов на фьючерсы на государственные облигации

Базовый актив EUREX- опционы на фьючерсы. Доля участников, %

Агент Принципал Маркет-мейкер/ специалист

Euro-bund (10-летние) 73,6 8,7 17,7

Euro-bobl (5-летние) 87,8 2,5 9,7

Euro-schatz (2-летние) 74,6 7,9 17,5

Фьючерсные контракты и биржевые опционы чаще всего используются для управления краткосрочными и относительно стандартными рисками. Однако в настоящее время самым объемным и динамично развивающимся сегментом срочного рынка является рынок свопов. Так, по данным Международной ассоциации своп-дилеров, общая сумма обязательств по процентным валют-

ным свопам на конец 2001 г. более чем в 16 раз превышала сумму обязательств по государственным ценным бумагам стран Европейского союза7.

Своп представляет собой комбинацию реальной покупки/продажи данного финансового инструмента (т.е. на условиях «спот») и будущей покупки/продажи того же актива (т.е. на условиях «форвард»). В более широком смысле своп можно охарактеризовать как соглашение о встречном обмене финансовых инструментов в предварительно уточненном временном интервале, не исключая при этом одновременной замены активов.

В общем виде своповые контракты предусматривают обмен процентных выплат по различным видам долговых обязательств, при котором происходит трансформация рисков. например, при ожидании роста процентных ставок обязательства с плавающей ставкой целесообразно обменять на обязательства с твердой ставкой. В этом случае открывается возможность для получения дохода за счет спрэда между платежами по фиксированной и плавающей ставкам. При возможности предвидеть динамику процентных ставок либо валютных курсов свопы активно используются и для спекулятивных сделок. Свопы также активно используются для увеличения доходности финансовых операций и при создании новых финансовых инструментов.

Традиционно свопы обращаются вне биржи. В последние годы на американском и европейском рынках появились новые инструменты, функционирующие на биржах и основанные на курсе процентных свопов. Их создание позволило снизить как базисный риск за счет стандартизации условий контрактов, так и кредитный риск, связанный с участием в сделках Расчетной палаты биржи.

Предназначение всех упомянутых выше дери-вативных продуктов — хеджирование (страхование) или защита от ценовых, процентных и/или валютных колебаний финансовых рынков.

Высокая рискованность операций с производными финансовыми инструментами, гибкость и техническая сложность операций с ними, необходимость осуществления постоянного мониторинга рынка, большой объем аналитической работы способствовали выделению деятельности по управлению финансовыми риска в самостоятельную сферу экономической науки, требующую обширных и комплексных знаний не только механизма рынка производных инструментов, но и

7 htp//www.rcb.ru

особенностей и тенденций развития первичных рынков. Финансовый инжиниринг занимается разработкой специальных решений комплексных проблем управления риском через использование различных сложных комбинаций производных ценных бумаг, учет разнообразных факторов, способных воздействовать на рынок. Именно поэтому долговые офисы развитых стран, хеджирующие риски проведением операций с производными финансовыми инструментами, нередко вынуждены прибегать к услугам «сторонних» специалистов в области риск-менеджмента, имеющих опыт работы с данными инструментами. Иногда, как, например, во Франции, такой специалист по оценке рыночного риска входит в штат государственного долгового агентства.

В настоящее время на рынке государственных ценных бумаг стали появляться так называемые гибридные инструменты. Гибридные инструменты рынка капитала отчасти соответствуют ориги-

нальным характеристикам базовых ценных бумаг. Одной из разновидностей таких инструментов являются конвертируемые облигации, которые носят заложенный внутри их опцион трансформации в акции. Часто это их качество становится удобным для эмитентов как средство «бегства» от приближающегося погашения облигационного займа, а также способом привлечения потенциальных инвесторов.

Еще одним представителем указанной группы являются недатированные (бессрочные) облигации, которые также имеют часть характеристик, присущих акционерному капиталу, в области долгосрочного привлечения ресурсов. Всевозможные разновидности процентных купонов облигации в зависимости от прибыли эмитента напоминают результативный характер дивидендов.

Следует заметить, что как гибридные инструменты, так и деривативы стали серьезным шагом в развитии мирового финансового рынка.

Не успели оформить

подписку на 2006 год?

Оформить подписку на журналы Издательского дома «Финансы и Кредит» можно с любого номера в редакции или в одном из агентств альтернативной подписки.

Полный список агентств альтернативной подписки можно посмотреть на сайте : www.financepress.ru.

Тел./факс: (495) 621 -69-49, Http://www.financepress.ru

(495) 621-91 -90 E-mail: post@financepress.ru