Трудные деньги 2007

Время дешевых кредитов для большинства отечественных компаний закончилось. Сегодня самая актуальная дилемма — или размещать акции, или сворачивать инвестпрограммы.

Ньюсмейкеры года
Несмотря на глобальный кризис ликвидности, расстроивший инвестиционные планы многих российских предприятий, по итогам прошедших 12 месяцев отечественным компаниям удалось выжать из инвесторов и кредиторов больше денег, чем за предыдущий отчетный период. Если в ноябре 2006-го минимальным порогом для кандидатов в топ-200 крупнейших инвестиционных сделок (кредитов, облигационных займов и размещений акций) были $37 млн, то в нынешнем году в рейтинг попали лишь компании, которым удалось привлечь не менее $58 млн.
Наиболее заметно повлияли на общую инвестиционную картину, как водится, самые активные заемщики — нефтегазовые компании и металлурги, лидирующие если не по количеству, то по объему сделок. «Роснефть» отличилась взятым весной рекордным кредитом на $22,5 млрд, который был потрачен на приобретение активов ЮКОСа и выкуп ее пакета акций у того же ЮКОСа, а «Газпром» выпустил одних только еврооблигаций почти на $10 млрд. Лишь эти две госкомпании собрали сумму, сопоставимую с внешним госдолгом РФ. В триумвират гигантов входит и любимец международных банковских синдикатов ГМК «Норильский никель» ($12,45 млрд кредитов и кредитных линий).
В то же время среднестатистический размер инвестиций вырос не за счет нескольких мегасделок, а благодаря множеству займов и размещений акций в отраслях, ранее мало представленных на публичных рынках акционерного и долгового капитала. Так, в числе лидеров по объему привлеченных инвестиций по итогам прошедших 12 месяцев оказались банки, энергетики, строители и девелоперы, а также транспортные компании.
Одним из главных ньюсмейкеров года оказался банковский сектор, и прежде всего благодаря рекордным народным IPO Сбербанка и ВТБ — на $8,8 млрд и $7,9 млрд соответственно. Но не только. Внушительные допэмиссии разместили УРСА банк ($408 млн), Банк Москвы ($268,2 млн), Росбанк ($258 млн), МДМ-банк ($184 млн) и банк «Возрождение» ($177 млн). А в ноябре на рынке публичного акционерного капитала дебютировал банк «Санкт-Петербург», которому IPO принесло $274,3 млн. Дружно активизировались и лизинговые компании, получившие крупные ссуды и выпустившие облигации. В числе новых имен — «Бизнес альянс» с еврооблигациями на $322 млн, а также «ВТБ-лизинг» с рублевыми облигациями на $310 млн. Всего в нашем рейтинге фигурируют 22 крупные сделки в финансовом секторе.
Как и ожидалось, за финансистами в списке отраслей, «поднявших» больше всего денег, следуют электроэнергетики. Только продажа допэмиссий оптовых и территориальных генерирующих компаний — ОГК-2, ОГК-3, ТГК-1, ТГК-3, ТГК-5 и ТГК-8 («осколков» реформы РАО ЕЭС) — стратегическим и портфельным инвесторам принесла эмитентам около $11 млрд. Кроме того, еще $8 млрд государство получило от продажи госпакетов в этих компаниях. Поступления от госпакетов остались за рамками рейтинга, так как они не предназначаются самим эмитентам, а по большей части будут потрачены на инвестиционные программы других энергокомпаний — ФСК ЕЭС и ГидроОГК. Небольшая часть этих денег уже пришла в ФСК ЕЭС. Компания продала допэмиссию на $870 млн государству и РАО ЕЭС, тем самым обеспечив себе место в двадцатке крупнейших размещений акций. Кроме того, компании электроэнергетической индустрии по итогам прошедших 12 месяцев вошли в тройку крупнейших эмитентов рублевых облигаций с общим показателем 54 млрд руб. против 42,5 млрд руб. годом ранее, уступив лишь банкам и торговым предприятиям.
Год назад, комментируя итоги рейтинга инвестиционных сделок, финансовый директор компании «Миэль-недвижимость» Евгений Плаксенков отмечал, что риэлтеры и строители мало пользуются публичными инструментами привлечения денег, то есть облигационными выпусками и размещениями акций. Он сказал: «Капитал ждет, когда отрасль откроется для новых инвесторов». И словно напророчил. Начиная со второй половины ноября прошлого года размещения, первичные и вторичные, пошли в отрасли одно за другим: в 2006 году дебютировали Центр международной торговли и RGI, а в 2007-м — AFI Development, РТМ, группы ПИК и ЛСР. Рекордсменами по объему средств, привлеченных в компании вследствие IPO, оказались AFI Development Льва Леваева ($1,4 млрд) и группа ПИК ($925 млн). А пионер фондового рынка «Открытые инвестиции» ухитрился провести целых три SPO суммарным объемом $1 млрд. Более того, строители и девелоперы за год почти втрое увеличили и свои облигационные займы — с 14,4 млрд руб. до 34,8 млрд руб.
Прошедшие 12 месяцев ознаменовались и подъемом транспортной отрасли, хотя крупных «сборщиков инвестиций» пока единицы. Наибольших успехов достигли пароходства. Взять хотя бы две крупные эмиссии Дальневосточного морского пароходства почти на $420 млн или займы на $424 млн, полученные Приморским морским пароходством. А рекордсменом стал Новороссийский морской торговый порт (НМТП). Недавно основной собственник порта — фирма Kadina, принадлежащая председателю совета директоров НМТП Александру Пономаренко, депутату Госдумы Александру Скоробогатько и членам их семей,— продал на Лондонской фондовой бирже 19,4% уставного капитала НМТП за $955 млн. Даже в условиях финансового кризиса IPO НМТП вызвало ажиотаж у инвесторов: книга заявок была переподписана в несколько раз, а само размещение прошло практически по верхней границе ценового коридора. Аналитики говорят, что НМТП разместился на 30% дороже справедливой цены, и это несмотря на плохую рыночную конъюнктуру. Вот что значит, когда отрасль перспективна, а выбирать не из чего.

Отпущение долгов
Глобальный кризис ликвидности омрачил нашим бизнесменам лето и осень, перекрыв важные каналы получения легких и «дешевых» денег — выпуск еврооблигаций, а главное, получение кредитов. Проблема в том, что российские компании привыкли залезать в долги: именно кредиты и облигации до сих пор считались важнейшим инструментом привлечения длинных денег. Так, только внешние займы предприятий небанковской сферы в 2007 году выросли по сравнению с предыдущим годом со $160 млрд до $235 млрд, причем отношение внешнего долга к ВВП увеличилось с 16,2% до 18,9%.
Вместе с тем самые агрессивные заемщики — банки. Например, в текущем году, по прогнозам, финансовые конторы только на внешнем рынке займут $145 млрд, то есть лишь на 60% меньше, нежели все нефинансовые отрасли, вместе взятые. А в промышленности сильнее прочих обременены займами ритейлеры, агропромышленные предприятия, а также авиаперевозчики. Особенно торговые организации: еще в прошлом году долги ритейлеров превышали EBITDA в среднем в четыре-шесть раз, а в нынешнем уже никого не удивляет разница в семь-десять раз. За минувшие 12 месяцев торговые компании «сняли» с рынка облигаций на 40% больше денег, нежели годом ранее (68,9 млрд против 54,8 млрд руб.). И сегодня по объему рублевых облигационных выпусков торговые компании уступают лишь банкам.
Из-за мирового кризиса ликвидности рефинансировать обязательства новыми займами не получается: занять негде, к тому же ставки по кредитам для рефинансирования существующих долгов взлетели до небес. В частности, кредит для обязательного выкупа облигаций с доходностью 12% годовых, предъявленных инвесторами по офертам, обойдется компании в 17% годовых. Облигационные займы в последние месяцы тоже заметно подорожали: например, купонные ставки по облигациям второго эшелона выросли на 1,5%, а по бумагам третьего эшелона — аж на 2–3%.
Вторая половина 2007-го ознаменовалась негативными событиями на долговом рынке. Для предприятий, без оглядки занимавших в предыдущие годы, настало время расплачиваться по счетам. Из-за того, что кредиторы все чаще стали требовать досрочного погашения выданных кредитов, а инвесторы начали предъявлять компаниям практически все выпуски облигаций целиком к обязательному выкупу, многие, казалось бы, благополучные структуры очутились на грани банкротства.
Осенью нынешнего года, рассказывает аналитик дирекции корпоративных финансов ИК «Ист кэпитал» Виктор Орешкин, средний объем досрочного погашения составил рекордные 50–99%, тогда как в прошлом году предельными показателями были 20–30%. Инвесторы принесли на выкуп по офертам 31 млрд руб., до конца года они вернут долговых бумаг еще на столько же. Здесь прославились банки «Союз» и «Русский стандарт» и «Главмосстрой», которому принесли на выкуп 75% эмиссии, а также МДМ-банк, выкупивший почти 99% своих долговых бумаг. Кредиторы авиакомпании «Красэйр» и вовсе подали на нее в суд. А производитель стали «Макси-групп» вообще оказался на грани дефолта, не выдержав двойного удара: сначала инвесторы принесли ему обратно по оферте почти весь выпуск облигаций, потом Сбербанк потребовал досрочного погашения кредита на 4 млрд руб.
Вот неминуемые последствия того, что последние два года эмитенты третьего эшелона, можно сказать, жили не по средствам, уверены эксперты. Так, с 2005 года доля третьего эшелона в общем объеме облигационных выпусков выросла с 29% до 39%. Этим компаниям, резюмирует Орешкин, не остается ничего другого, кроме как свернуть инвестиционные программы и всерьез приняться за улучшение своего кредитного качества.

Срочно требуются акционеры
На общем фоне долгового негатива одной из важнейших тенденций прошлого года стала диверсификация источников финансирования. Компании ринулись размещать акции, чтобы рефинансировать набранные кредиты и удовлетворить свои инвестиционные аппетиты. «Долги российские компании сейчас размещают очень сложно. Они привыкли к ставкам на уровне 7–8% и думают, что эти времена вернутся. Однако теперь инвесторы не хотят вкладываться в низкодоходные инструменты,— говорит глава инвестиционного блока „Тройки Диалог” Жак дер Мегредичян.— Зато сейчас очень хорошее время с точки зрения акционерного капитала. Если у компании уже нет возможности занимать, поскольку все заложено, а развиваться хочется, то самое время продать акции или провести IPO».
Самым ярким примером такого образа действий стало недавнее вторичное размещение акций «Аптечной сети 36,6», в ходе которого она продала на ММВБ допэмиссию на $109 млн. Судя по официальным заявлениям, поступления от SPO компания собирается частично потратить на расширение розничной сети, частично вложить в сегмент медицинских услуг. Однако аналитики уверены, что на самом деле большая часть средств пойдет на погашение краткосрочных займов. Тем более что отношение долга к EBITDA у компании составляет 9,6 — очень высокий уровень, учитывая нынешние жесткие условия на кредитных рынках, говорит Егор Федоров, начальник отдела анализа долговых рынков Банка Москвы.
Многие компании все же предпочли не рисковать. Размещения отложили лесоперерабатывающая Russian Timber Group, Россельхозбанк, металлотрейдер «Инпром», фонд New Russian Generation, с допэмиссией решил повременить ритейлер X5 Retail Group. Но тех, кто разместился, столько, что можно сделать вывод: «бегство в акции» приобрело массовый характер. В частности, за первое полугодие 2007 года прошло 14 первичных размещений в общей сложности на $18,65 млрд. То есть больше, чем за весь 2006 год (23 публичных размещения на $17,7 млрд). После летнего затишья поднялась новая волна IPO и SPO: SPO «Уралкалия», IPO «Синергии» и «М.Видео», SPO «Разгуляя», IPO банка «Санкт-Петербург», IPO девелоперов ЛСР, RGI, Eastern Property Holding, SPO «Открытых инвестиций» и др. И это не считая мелких сделок по продаже акций по закрытой подписке (private placements), каковых, по оценкам инвестбанкиров, за прошедшие 12 месяцев было заключено около 800.
«Проблемы с рефинансированием? Привлекай акционерный капитал — на нашем жаргоне это называется „разводкой дебилов”»,— шутит Александр Разуваев, глава аналитического департамента Собинбанка.
Не все, конечно, так просто. Например, «развести» инвесторов на покупку акций золотодобывающей компании «Высочайший» и УК «Арсагера» так и не удалось. А, например, размещения энергокомпании ОГК-2 и девелоперской группы РТМ прошли благополучно, но не принесли ожидаемых денег. В одних случаях инвесторов отпугивает невысокая доля компании от рынка, в других — чрезмерная долговая нагрузка и низкая рентабельность.

Социальное расслоение
Минувшие 12 месяцев показали, что с каждым годом все заметнее расслоение: с одной стороны, крупнейшие «сборщики инвестиций», с другой — все остальные. Уже сегодня кредитные ставки для таких суперзаемщиков, как «Роснефть», фактически вдвое меньше, нежели для машиностроителей и торговцев средней руки. А начавшееся несколько месяцев назад вторжение гигантов, традиционно ориентированных на западные деньги, на рынок рублевых займов ускорит размежевание. В последние недели несколько компаний объявили о радикальном расширении своих рублевых инвестиционных программ. Назывались астрономические суммы: в 2008 году РЖД планирует привлечь 140 млрд руб., «Газпром» — 40 млрд руб., «Роснефть» — 45 млрд руб. Удивил финансовую общественность и «Связьинвест», анонсировавший масштабную программу капвложений для своих семи «дочек» на 2008–2012 годы — по 60 млрд руб. на каждую ежегодно. Даже записной «иностранец» МТС собирается разместить рублевых облигаций на 30 млрд руб.
Именно эти монстры будут собирать весь урожай с рублевого рынка, а значит, менее крупные игроки окажутся перед нелегким выбором: или на время отказаться от планов развития, или брать дорогие кредиты, или уступить часть акционерного капитала сторонним инвесторам. Но какой бы источник финансирования ни выбрало предприятие, в любом случае деньги эти будут трудными.

Таблицы ТОП 200 компаний.