Понижаем как умеем

Решением совета директоров ЦБ ключевая ставка снижена до 14% годовых — глава Банка России Эльвира Набиуллина объявила, что «надбавка» к ставке, призванная ограничить риски финансовой стабильности, снята. Обновленный прогноз ЦБ предполагает нарастание рецессионных трендов и формальной инфляции в экономике к концу 2022 года. С 2023 года начнется восстановление, впрочем, говорить о полной адаптации и стабилизации в 2024 году не приходится. Денежно-кредитная политика (ДКП) в 2022 году, видимо, будет на границе нейтральной и жесткой, контроль за движением капитала предполагается существенно смягчить, российские активы в собственности нерезидентов останутся сильно ограниченны.

Председатель Банка России Эльвира Набиуллина не видит смысла в чрезмерно энергичной борьбе с инфляцией, с которой тоже все неоднозначно

Фото: Пресс-служба Банка России

Как пояснила на пресс-конференции в Банке России глава ЦБ, совет директоров регулятора 29 апреля обсуждал два варианта снижения ключевой ставки — с 17% до 15% или до 14%. Выбран более радикальный вариант — 30 процентных пунктов (п. п.) снижения, причем задачей ЦБ, судя по всему, было установление стартового для стабилизированной ситуации уровня нормальной ставки: по словам Эльвиры Набиуллиной, решение совета директоров сняло «надбавку» к ставке, которая была установлена для ограничения рисков финансовой стабильности. Очевидно, отсчет «надбавки» следует вести с 28 февраля, когда ставка была поднята до уровня 20% годовых, и она составляла 60 п. п. от определенного уровня, который можно считать краткосрочно равновесным в ситуации конца апреля — во всяком случае, курс рубля на объявление новой ставки отреагировал в моменте слабо, хотя значительная часть аналитиков ожидала, что ЦБ снизит ставку до 15% годовых.

14% на ближайшее время может считаться ориентиром на второй квартал 2022 года — хотя Банк России в пресс-релизе указывает на то, что «видит пространство» для снижения ставки в течение этого года, традиционное добавление о возможности снижения ставки на ближайших заседаниях совета директоров ЦБ отсутствует. В обновленном прогнозе Банка России в рамках базового сценария (прочие сценарии в ближайшее время будут опубликованы в докладе о ДКП) предполагается, что средний уровень ставки в 2022 году будет находиться в диапазоне 12,5–14% годовых, то есть с учетом низкой ставки в январе—феврале — 11,7–14%. При сохранении нынешних условий из этого следует довольно умеренный темп снижения ставки — во всяком случае, Банк России в этом году намерен оставить ее двухзначной.

Прогноз средней ставки в 2023 году — 9–11% годовых, в 2024 году — 6–8% годовых, и этот уровень сложно сопоставлять с инфляцией.

С одной стороны, ЦБ уверен, что инфляция в формате «декабрь к декабрю» 2022 года сохранится в диапазоне 18–23% годовых (средняя за год к предыдущему году — 18,2–20,9%). Пик ежемесячного прироста инфляции, по оценкам Банка России, пройдет в марте 2022 года, в дальнейшем темпы прироста инфляции будут снижаться, но в силу эффекта базы 2021 года инфляция «год к году» будет нарастать формально, достигнув пика спада в конце этого года. В это же время, пояснила Эльвира Набиуллина, де-факто речь идет об ослабевающей инфляции: «Годовая инфляция за следующие 12 месяцев на апрель 2023 года будет гораздо ниже, в рамках базового прогноза она будет находиться в диапазоне 10–12%». Банк России сейчас крайне осторожно относится к характеризации своей ДКП как «жесткой» или «мягкой» — в комментарии ЦБ «жесткими» названы лишь денежно-кредитные условия. Формально регулятор будет вести умеренно мягкую ДКП в ближайшие месяцы, фактически — предполагается ДКП на границе жесткой и нейтральной, во всяком случае, ожидается, что инфляционное давление будет ослабевать быстрее, чем снижаться ключевая ставка.

В это же время ЦБ будет по крайней мере пытаться облегчить режим валютного контроля — исходя из нынешнего представления о санкционном будущем РФ. Так, Банк России (без обязательств это сделать) видит возможность отмены обязательной продажи валютной выручки для несырьевого экспорта, снижение нормы продажи с 80% до 50% для сырьевых экспортеров, для них также могут быть введены вычеты на сумму импорта, кроме того, ЦБ хотел бы снять валютный контроль по сделкам в валютах «дружественных» стран. Нормы контроля по «недружественным» странам «в обозримой перспективе», по словам главы ЦБ, будут сохраняться.

Хотя глава Банка России мало говорила об этих аспектах ДКП, из действий и решений ЦБ очевидно, что регулятор воспринимает собственно валютный контроль исключительно как грубый инструмент для стабилизации валютного курса взамен невозможных (в силу ареста международных резервов) валютных интервенций, в отличие от контроля/запретов на движение капитала — они играют роль и стабилизатора ситуации, и «зеркала» санкционных ограничений США и ЕС, во всяком случае, выход из именно этих запретов возможен лишь в случае очень существенных изменений в санкционном режиме (хотя ЦБ приветствует, например, инвестиции в российские активы с нерезидентских счетов типа С).

Курс рубля в этой ситуации практически полностью определяется состоянием торгового баланса. Прогноз ЦБ платежного баланса, включающего торговый, на деле отличается от предположений большинства аналитиков. Регулятор ожидает очень умеренного (с $550 млрд в 2021 году до $505 млрд) падения экспорта в 2022 году и более существенного — в 2023 (до $432 млрд) и в 2024 году (до $405 млрд) — средние цены 2021 года на нефть, по его оценке, вернутся от уровня 2022 года (ожидается $75 за баррель) к 2023 году ($65), а в 2024 году упадут до $55 за баррель. Учитывая сильную долларовую инфляцию, Банк России де-факто ожидает отложенного и довольно сильного спада динамики мирового ВВП — он бы оправдал этот сценарий. Напротив, падение импорта, по оценке ЦБ, за три года будет меньшим: если экспорт должен сократиться на 26% (что предполагает снижение в том числе физических объемов экспорта), то импорт 2024 года к импорту 2021 года — на 10%. ЦБ ожидает импорт в размере $321 млрд в 2022 году и $340 млрд — в 2024 году. Из этого следует, что к 2024 году счет текущих операций, который достигнет пика в этом году ($145 млрд), сократится до $24 млрд в 2024 году: Банк России не прогнозирует курс рубля, но стоит ожидать долгосрочного ослабления курса, несмотря на его текущее укрепление.

Уровни безработицы в текущей версии прогноза ЦБ отсутствуют (пока Банк России видит только адаптацию рынка через временное сокращение занятости — простои, отпуска, хотя ожидаются в процессе структурной перестройки и масштабные перетоки рабочей силы и в отраслях, и между регионами), расходы домохозяйств на конечное потребление тем временем должны снизиться в 2022 году на 8,5–10,5%, в 2023 году — на 2–5%, с 2024 года ожидается рост (3–4%). Кредит населению по итогам 2022 года сократится на 1–4%, с 2023 года будет расти. Темпы роста ипотеки сократятся вдвое от докризисных — до 10–15% в год.

В свою очередь, главный удар санкции, видимо, нанесут по валовому накоплению: ожидается спад в 30–34,5% в 2022 году с «отскоком» в 11,5–15,5% в 2023 году (накопление основного капитала снизится в 2022 году на 16–20% с последующим ростом). Прирост кредита промышленности в 2022 году ожидается в диапазоне 0–5%. Отметим, на деле это очень пессимистичный прогноз — в него уже включены антикризисные действия правительства, в том числе отсрочка соцвзносов за второй—третий кварталы на год, кредиты регионам, докапитализация банков и секторальная поддержка. Но само по себе стимулирование экономики мерами бюджетной политики ЦБ тем не менее считает умеренным — иначе бы не было в пятницу ремарки Эльвиры Набиуллиной о том, что «пережатый спрос (возможное следствие слишком жесткой ДКП.— “Ъ”) затормозил бы структурную трансформацию». Стимулировать рост ЦБ не намерен — хотя в комментариях регулятора появилось обязательство учитывать особенности «структурной перестройки» в будущих решениях по ставке наряду с финрисками, но инфляция остается основной целью. Плавающий курс рубля сохраняется, и смену модели в ЦБ не обсуждают — например, идею обеспечения рубля золотом, о которой говорил секретарь Совбеза Николай Патрушев, глава ЦБ прокомментировала коротко: «Не обсуждается».

Проинфляционность начатых «спасательных» действий правительства и президента ЦБ воспринимает в целом как приемлемую. Регулятор, и это подтверждалось решениями, в целом не против несколько повышенной инфляции в процессе «структурной перестройки» экономики в ближайшие годы. Однако в Банке России, где в способности экономики РФ пройти эту адаптацию без огромных потерь уверены (и это очень позитивный сигнал для всех рынков), все же имеют более пессимистичный (чем, например, в Минэкономики) взгляд на темпы такой перестройки, на ее интенсивность и на ожидаемое стабильное состояние экономики РФ по итогам адаптации. Сам процесс адаптации также не будет безболезненным: в Банке России полагают, что пик спада ВВП придется на четвертый квартал 2022 года, предельно он составит 16,5% год к году (минимум 12,5%). Прогноз годового снижения ВВП в 2022 году, по оценкам ЦБ — 8–10%, предельный спад в 2023 году — 3%, но уже в четвертом квартале 2023 года рост «год к году» составит 4–5,5%. Напомним, все оценки ЦБ делаются исходя из текущих реалий и в предположении, что ничего более тяжелого, чем уже происходит, с РФ и ее экономикой уже не произойдет, но это лишь предположение.