Развитие системы статистических индексов в финансовом анализе инвестиций на рынке недвижимости

Финансы недвижимости

развитие системы статистических индексов в финансовом анализе инвестиций на рынке недвижимости

С. Г. СТЕРНИК, кандидат медицинских наук, генеральный директор ООО «Стерникс Консалтинг»

В статье изложена методология расчета среднестатистических индексов динамики различных показателей рынков недвижимости, актуальная для финансового анализа инвестиций. В том числе оригинальные авторские методики расчета индексов доходности локальных рынков и их функциональных сегментов.

Ключевые слова: инвестиционная деятельность, рынок недвижимости, анализ рынка, ценообразование на рынке, тенденции рынка.

Методология оценки доходности конкретных инвестиционных проектов на рынке недвижимости, оценки стоимости конкретного объекта доходным подходом детально проработана в мировой и отечественной экономической литературе. В то же время методология сравнительной оценки доходности в отдельных сегментах рынка недвижимости, необходимая при подготовке и обосновании стратегических инвестиционных решений (о входе в тот или иной сегмент рынка того или иного города), практически не разработана.

В экономике широко распространено применение индексов не только «вообще», как удобных безразмерных величин, но и специально как индикаторов развития рынков. Всемирно известны индексы фондовых рынков: Dow Jones (США), NASDAQ (Япония), РТС, ММВБ (Россия). Активно используются индексы и в более узких сегментах экономики, например, на рынке недвижимости.

Адаптацию индексных методов к рынку недвижимости впервые предложил Г. М. Стерник в 1995 г. [1], затем система индексов дорабатывалась и развивалась в течение 10 лет [2, 3, 4, 5, 6,7]. В настоящее время разработанная методология активно применяется многими аналитиками рынка, в том числе — в меж-

дународных организациях (СЕРЕАН — организация, объединяющая страны Восточной Европы по проблемам статистического мониторинга рынков недвижимости). Система индексов рынка недвижимости, сформированная в 1995 г и постоянно развиваемая, включала три группы индексов, в каждую из которых входит несколько показателей рынка:

— шесть ценовых индексов (Real Estate Price Index — REPI), отражающих средние удельные цены объектов — номинальные (в валюте номинирования, в национальной валюте) и реальные при фактической и постоянной структуре относительно базового периода;

—два или четыре объемных индекса (Real Estate Transaction Index — RETI), отражающих объем сделок (транзакций) в натуральных величинах (количестве объектов и/или площадей) относительно базового периода и того же периода прошлого года (с исключенной сезонностью);

—двадцать четыре индекса емкости рынка (Real Estate Flow Index — REFI), т. е. отношения ценового индекса к объемному индексу, отражающие денежный объем сделок на рынке (поток доходов);

Выбор одного или нескольких индексов — индикаторов рынка определяется решаемой задачей и особенностями сегмента рынка (например, на вторичном рынке квартир можно исключить индексы постоянной структуры, для каждого сегмента выбирается свой индекс доходности и т. д.).

Актуальным аспектом применения любых индексов в финансовом анализе инвестиций на рынке недвижимости является учет не только номинальных, но и реальных индексов цен и арендных ставок (индексы, очищенные от инфляции).

финансы и кредит

71

Индексы, рассчитанные относительно рублей (долларов), называются номинальными индексами изменения рублевых (долларовых) цен (арендных ставок). Как известно, динамика рублевых цен не вполне отражает реальное изменение стоимости недвижимости — ее необходимо скорректировать на инфляцию.

В условиях двухвалютности рынка недвижимости, когда во многих городах и регионах объекты выставляются на рынок с ценой предложения, выраженной в долларах, долларовую цену также необходимо корректировать — на инфляцию доллара в России. Она зависит от изменения курсового соотношения рубля к доллару и от рублевой инфляции.

Индексы рублевых и долларовых цен, очищенные от инфляции, называются индексами реальной цены, или реальными индексами.

Расчет производится по формулам:

— для цен, номинированных в рублях,

^ = 1цр / ^

где IGS — индекс изменения стоимости объектов относительно базового периода, очищенный от инфляции рубля; I — индекс рублевой цены; I — индекс инфляции рубля;

— для цен, номинированных в долларах,

^ = ^ / 1и

ид'

где 1цд _ индекс долларовой цены; 1ид — индекс локальной инфляции доллара в России.

В свою очередь, индекс локальной инфляции доллара рассчитывается по формуле

1ид = 1ир / 1др'

индекс девальвации рубля относительно

где 1др -доллара;

1 др К рдо / К рдб'

где К рдо — курс рубля к доллару в текущем периоде; К дб — курс рубля к доллару в базовом периоде. В зависимости от решаемой задачи в качестве индекса инфляции рубля могут использоваться либо индекс потребительских цен, либо индексы инфляции по различным группам товаров, например, по товарам повседневного спроса, по промышленным товарам, по строительной продукции и т. д. [8].

Ниже приведены примеры расчетов трех первых групп индексов рынка жилья России и Москвы, выполненных в 1998—2000 гг. На рис. 1—3 обозначены: 1) ценовые (стоимостные) индексы: — RGR-VN — индекс номинальных цен (отношение номинальной средней рублевой и/или

2 1,8 1,6 1,4 1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0

?Л

/ » V

/ Л - * Лк

\ , и 1 ' ♦ • <

/ \

\ Й У Л ,

г*1! Чг

ЬсЛ Г^й

/ ер / <У

-RGR-VR

-RGR-T

-RGR-IR

Рис. 1. Реальные индексы рынка жилья Москвы

Рис. 3. Динамика индекса RGR-VR в России МОСКВА в 1998-2000 гг.

-И-РОССИЯ-1

—Л— РОССИЯ-2

1,8 1,6 1,4 1,2

1 0,8 0,6 0,4

12.97 03.98 06.98 09.98 12.98 03.99 06.99 09.99 12.99 03.00 06.00 09.00 12.

долларовойцены в текущем периоде к цене базового периода);

— RGR-VR — индекс реальных цен (то же с поправкой на локальную инфляцию/дефляцию, т. е. изменение покупательной способности рубля и/или доллара в России);

2) индекс натурального оборота рынка:

— RGR-T — индекс объема сделок (транзакций) на рынке, т. е. отношение количества зарегистрированных продаж квартир в текущем периоде к той же величине базового периода;

3) индексы денежного оборота рынка:

— RGR-IN — произведение индекса номинальных цен на индекс номинального оборота;

— RGR-IR — произведение индекса реальных цен на индекс номинального оборота.

Ниже подробно раскрыта актуальная для финансового анализа инвестиционной привлекательности рынков и проектов методология расчета четвертой группы индексов — доходности локальных рынков недвижимости и их функциональных сегментов. В данную группу входят четыре индекса доходности (Real Estate Income Index — REII), отражающих текущую доходность сегментов недвижимости от роста среднерыночной цены реализации, арендной платы, изменения затрат на девелопмент.

Задача мониторинга доходности отдельных сегментов рынка недвижимости требует применения максимально простой унифицированной системы показателей, позволяющей не очень точно (в смысле погрешности оценки), но теоретически корректно учитывать состав сравниваемых операций по экономическому типу инвестиций, «бухгалтерскому» жизненному циклу и пониманию финансовых результатов.

Все инвестиционные операции на рынке недвижимости принципиально сводятся только к трем составным бизнес-процессам: • спекулятивное инвестирование в приобретение

готового объекта недвижимости на вторичном

или первичном рынке с целью дальнейшей дилерской продажи без внесения изменений в объект в расчете на рост рыночной стоимости (извлечение дохода только от роста капитала — дилерские операции);

• консервативное инвестирование в приобретение готового объекта недвижимости на вторичном рынке без внесения изменений в объект в течение инвестиционного срока с целью извлечения дохода от эксплуатации (например, сдачи в аренду) и последующей продажи (рентные операции);

• инновационное инвестирование в создание нового или изменение существующего объекта недвижимости с целью извлечения дохода от реализации на первичном рынке нового продукта в виде продажи, сдачи в аренду и др. (девелоперские операции).

В связи с изложенным была переработана из известных в экономической теории первичных показателей и применяется на практике система вторичных показателей доходности сегментов рынка недвижимости, включающая 4 показателя доходности инвестиций (в дилерские, рентные, смешанные и девелоперские операции) и их модификации.

1) Среднерыночный индекс доходности дилерских операций /дд. Показывает доходность в сегменте недвижимости от перепродажи приобретенных объектов при изменении среднерыночной цены. В наиболее чистом виде выражает понятие доходности как отношение прибыли Пр. (разности между выручкой В и затратами З) к затратам: /дд = Пр. /З = (В - З) /З = (Рс - Рб) / Рб = = Рс / Рб - 1, где Рс — средняя удельная цена недвижимости в текущем периоде (денежных единиц);

Рб — средняя удельная цена недвижимости в базовом периоде (денежных единиц).

Рекомендуется в качестве базового принимать тот же период прошедшего года и выражать в процентах годового дохода. Тогда

1дд =

2) Среднерыночный коэффициент капитализации Кк. Показывает валовую рентную доходность в сегменте недвижимости (от сдачи приобретенных объектов в аренду). Вычисляется как отношение суммы рентного дохода к сумме инвестиций в приобретение недвижимости. При некоторых допущениях (об отсутствии операционных затрат) равен отношению арендной ставки к средней удельной цене приобретения недвижимости в базовом периоде:

Кк = Ас /Рб • 100 %, %/год, где Рб — средняя удельная цена недвижимости в базовом периоде (денежных единиц);

Ас — средняя удельная арендная ставка в текущем периоде (денежных единиц за 1 кв. м в год).

Для снятия допущения об отсутствии операционных затрат можно использовать экспертные оценки о том, что на российском рынке приемлемый для арендаторов их уровень в разных сегментах рынка и в разных фазах развития локальных рынков составляет 15—50 % выручки. Поэтому при сравнительной оценке доходности различных операций используем усредненный поправочный коэффициент 0,7 к показанному выше среднерыночному коэффициенту капитализации ренты:

Кк = 0,7 Ас / Рб • 100 %, %/год.

В литературе и на практике широко используется в качестве среднерыночного показателя доходности рентных операций величина, обратная коэффициенту капитализации — среднерыночный валовой рентный мультипликатор ВРМ:

ВРМ = Рб / Ас, лет.

Этот показатель удобен при сопоставлении доходности рентных операций в различных локациях, для объектов недвижимости различного назначения и т. д. Однако при сравнении доходности различного вида операций (например, дилерских и рентных) целесообразно выражать ее в сопоставимых единицах (в процентах годовой доходности) и пользоваться формулой (2).

3) Среднерыночный индекс валовой доходности недвижимости (1вд) в текущем периоде. Показывает среднюю валовую доходность недвижимости при смешанных операциях — дилерских и сдачи в аренду. Выражается суммой показателей (1) и (2):

1вд = ((Рс + 0,7Ас) / Рб - 1) • 100 %, %/год.

4) Среднерыночный индекс доходности типового девелопмента (Твдд). Показывает валовую

доходность девелопмента недвижимости для операций продажи и/или сдачи в аренду и представляет собой оценку вознаграждения девелопера. В случае строительства объекта для продажи всех помещений в нем выражается формулой:

1вдд = (Рс / Рдп - 1) • 100 %, %/проект, где Рс — средняя удельная цена продажи всех помещений в объекте, дисконтированная к началу строительства;

Рдп — суммарные удельные затраты на деве-лопмент за весь период строительства, дисконтированные к началу строительства.

Необходимо напомнить, что доходность дилерских и рентных операций в течение всего периода владения объектом и его использования может быть одинаковой во времени до момента продажи и возврата инвестиций и зависит только от динамики рынка.

В отличие от этого, доходность девелопмента — это итоговая доходность за период строительства и использования объекта от начала инвестирования до полной продажи объекта (этот период может быть и менее, и более года). Здесь расчет необходимо вести только на всю продолжительность проекта, а затем приводить к годовому.

Приведение к годовой доходности — это осреднение доходности по годам проекта. Тогда среднегодовая доходность численно равна доходности за проект:

1вдд = (Рс / Рдп — 1) • 100 %, %/год.

Теперь усложним формулу на случай смешанного использования площадей в строящихся объектах — на продажу и в аренду. Формула среднегодовой доходности принимает вид: 1вдд = ((Рс • Кп + Ас • Кс) / Рдп — 1) • 100 %, %/год, где Кп — доля площадей в строящемся объекте, предназначенная для продажи;

Кс — доля площадей, сдающихся в аренду.

В этом варианте используется аналогичное допущение: арендные ставки в различных проектах в исследуемом периоде приводятся к средневзвешенной ставке на рынке. Что касается доли площадей в строящихся объектах для продажи и для аренды, то этот показатель подлежит исследованию применительно к данному городу, данному сегменту (жилое или коммерческое строительство) и данному состоянию рынка.

Таким образом, разработанная система индексов рынка недвижимости предоставляет аналитику широкий спектр возможностей для количественного исследования закономерностей динамики показателей рынка. В том числе индексы доходности

локальных рынков и их функциональных сегмен- 5. тов выступают объективными количественными критериями при исследовании сравнительной инвестиционной привлекательности рынков и проектов. 6.

Список литературы

1. Стерник Г. М., Ноздрина Н. Н., Каминский В. Н. 7. и др. Жилищный рынок России в 1994 году. Анализ и прогноз. Отчет РГР М. 1995. 135 с.

2. Стерник Г. М. Методические рекомендации по анализу рынка недвижимости. РГР, 1998. 60 с.

3. Гусев А. Ф, Стерник Г. М. Индексы рынка недвижимости. Научный электронный журнал 8. № 1, 2000.

4. Стерник Г. М.«Технология анализа рынка недвижимости». М.: изд. АКСВЕЛЛ, 2006. 203 с.

Стерник Г. М. Методология расчета индексов рынка недвижимости, единая для стран — членов СЕРЕАН. Доклад на конференции СЕРЕАН, Киев, сентябрь 2005. Стерник Г. М., Краснопольская А. Н, Мирон-чук Я. С. Система индексов рынка недвижимости. — Журнал «Имущественные отношения», 2006, с. 7.

Стерник Г. М. Методология расчета индексов рынка недвижимости. В Сборнике научных трудов РЭА им. Г. В. Плеханова «Современные проблемы экономики и управления развитием города (инвестиции, городское строительство, недвижимость, экология)». М.: 2006, с. 163-174.

Е. И. Тарасевич, Е. С. Павлова. К вопросу формирования системы статистических показателей для анализа рынка недвижимости. Проблемы недвижимости. № 2, 2000.