Инвестиционные инструменты рынка капитала: новации и стимулы

Попова Е.М., Руденко С.А.

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ РЫНКА КАПИТАЛА: НОВАЦИИ И СТИМУЛЫ

Аннотация. В статье представлен обзор инвестиционных возможностей, предоставляемых российским фондовым рынком в 2018 году. Рассмотрены новации рынка в части создания новых рыночных инструментов, новых правил налогообложения доходов инвесторов. Представлен критический взгляд на последние изменения в сфере налогообложения доходов от операций с ценными бумагами. Выдвигается гипотеза о том, что влияние исследованных факторов оказывает недостаточное воздействие на развитие российского фондового рынка. С этих позиций проводится анализ современного состояния российского рынка ценных бумаг за период 2017-2018 годов и выявляются сильные и слабые стороны его функционирования.

Ключевые слова. Рынок ценных бумаг, рынок акций, рынок облигаций, структурные облигации, эмитенты, паевые инвестиционные фонды, биржевые инвестиционные фонды, индивидуальный инвестиционный счет, налогообложение операций с ценными бумагами.

Popova E.M., Rudenko S.A.

INVESTMENT INSTRUMENTS OF CAPITAL MARKET: INNOVATIONS AND INCENTIVES

Abstract. The article presents an overview of investment opportunities provided by the Russian stock market in 2018. Innovations of the market in terms of creating new market instruments, new rules of taxation of investors ' income are considered. The article presents a critical look at the recent changes in the taxation of income from securities transactions. It is hypothesized that the influence of the studied factors has insufficient impact on the development of the Russian stock market. From these positions, the analysis of the current state of the Russian securities market for the period 2017-2018 is carried out and the strengths and weaknesses of its functioning are revealed.

Keywords. Securities market, stock market, bond market, structural bonds, issuers, mutual funds, exchange traded funds, individual investment account, taxation of securities transactions.

Современные инвесторы обладают широкими возможностями для инвестирования средств в инструменты фондового рынка. Сегодня национальная инфраструктура рынка ценных бумаг предлагает как минимум два варианта выхода на торговые площадки: можно совершать инвестиционные операции на международных рынках, используя национальную инфраструктуру, и можно совершать торговые

ГРНТИ 06.73.07

© Попова Е.М., Руденко С.А., 2019

Екатерина Михайловна Попова - доктор экономических наук, профессор, профессор кафедры банков, финансовых рынков и страхования Санкт-Петербургского государственного экономического университета. Светлана Анатольевна Руденко - кандидат экономических наук, доцент кафедры банков, финансовых рынков и страхования Санкт-Петербургского государственного экономического университета.

Контактные данные для связи с авторами (Руденко С.А.): 191023, Санкт-Петербург, Садовая ул., д. 21 (Russia, St. Petersburg, Sadovaya str., 21). Тел.: +7 (812) 310-26-91. Е-mail: SvRud2013@yandex.ru. Статья поступила в редакцию 07.02.2019.

операции через национальный фондовый рынок, предлагающий достаточно широкий спектр инструментов для инвестирования.

Авторы не умаляют значение высоких рисков, не позволяющих большинству инвесторов начать присматриваться к ситуации на российском фондовом рынке, однако нельзя не заметить, что сегодня национальный рынок ценных бумаг предлагает инвесторам вполне конкурентоспособный набор инструментов для инвестирования, и каждый год появляются новые рыночные инструменты, а также принимаются нововведения в налоговом законодательстве, стимулирующие выход на рынок ценных бумаг [1; 2; 4; 6; 8]. Рассматривая далее инвестиционные инструменты, предлагаемые российским фондовым рынком, остановимся на основных его рыночных сегментах.

Российский рынок акций демонстрирует сегодня скорее негативные тенденции, хотя в целом в 2018 году ситуация была далеко не худшей и, несмотря на санкционное давление, рынок не оказался в аутсайдерах. Если перевести результаты изменений индексов в долларовый эквивалент, то за год потери американских индексов составили 4-7%, европейские площадки потеряли порядка 11-22%, японский Nikkei 225 упал на 10%, китайский CSI 300 снижен на 29,3%. Российский индекс РТС за год снизился на 7,4%. Следовательно, можно констатировать, что российский фондовый рынок в 2018 году уступил только рынку США [6].

Количество эмитентов на российском рынке акций постоянно сокращается. Сегодня это 225 компаний. Наиболее интересными в последнее время являются акции компаний нефтяной отрасли: «Роснефть», «Газпром», «Лукойл», акции которых выросли значительно. Лидерами падения оказались ценные бумаги «Сбербанка», акции «Россетей» и «Магнита». Акции, безусловно являются интересным инвестиционным инструментом, привлекающим инвесторов возможностью значительного заработка, но это и один из наиболее рисковых рыночных сегментов, выход на который связан с большим напряжением даже для профессиональных участников рынка.

Анализ рынка акций чрезвычайно сложен. Совершая сделки на рынке акций, необходимо держать в поле зрения не только экономическую ситуацию РФ, но и отслеживать изменения на мировом фондовом рынке. Самостоятельно инвестору невозможно проанализировать такой поток данных, поэтому в макроэкономических вопросах приходится полагаться на результаты готовых аналитических исследований. А отслеживая положение конкретного эмитента, стоит обращать внимание на текущие новости (в том числе слухи) и основные финансовые показатели выбранного эмитента.

На сегодняшний день базой для любого исследования является оценка капитализации, выручки компании и рассмотрение базовых мультипликаторов (среди которых самыми популярными являются Р/Е, P/S, EV/EBITDA). Построим рейтинг наиболее значимых российских эмитентов. Ранжирование произведено по показателю выручки. В таблицу 1 вошли не все изученные показатели, использованные для целей отбора наиболее интересных инструментов. На момент написания статьи удалось найти финансовые показатели, подтвержденные отчетностью и связанные с деятельностью эмитента только за 2017 полный год.

Таблица 1

Наиболее успешные российские эмитенты в 2017-2018 гг.

Прирост Прирост

Компания Сектор Выручка за 2017 год, Прирост выручки в % от базового капитализации в 2017 г. в % капитализации в 2018 г. в %

млрд руб. периода от базового периода от базового периода

Газпром Нефть и газ 6546 +7 -11 -2,1

Лукойл Нефть и газ 5475 +15 +1,9 +9,9

Роснефть Нефть и газ 5030 +22 -23,7 +22,5

Сбербанк Финансы 3133 +2 +37,9 -31,4

Банк ВТБ Финансы 1330 +1 -33,1 -40,1

X5 Retail Group Торговля 1295 +25 +16,4 -34,4

Сургутнефтегаз Нефть и газ 1156 +15 -5,6 -19,7

Россети Электроэнергетика 948 +5 +23,1 -22,2

Составлено авторами на основе данных [3; 6].

Данные таблицы наглядно показывают ограниченность представленных на рынке секторов (в первую очередь, это сырьевой и финансовый сектор) и неочевидную связь между финансовыми показателями компании и направлением движения цен на акции, что характерно для нестабильных, развивающихся рынков. Этот факт значительно увеличивает риски инвесторов.

Инвестор, не готовый к риску рынка акций, может снизить риски, инвестируя в корпоративные облигации. Сегодня российский рынок корпоративных облигаций предлагает инвестору широкий спектр инвестиционных инструментов. Уже несколько лет рынок корпоративного долга стабильно растет в объемах привлеченных средств. Так, за первое полугодие 2018 года он вырос на 14%, достигнув 11,7 трлн руб. Средневзвешенная доходность рынка корпоративных облигаций по индексу 1РХСЬоМ8 в сентябре 2018 года сложилась на уровне 8,65% [9].

В 2018 году в сфере налогообложения российских корпоративных облигаций произошли существенные изменения. С января 2018 года государством введен новый порядок налогообложения корпоративных облигаций российских эмитентов, выпущенных после 1 января 2017 года и номинированных в рублях. Согласно п. 1 ст. 214.2 НК РФ в случае, если процентный доход (купон) не превышает размера ставки рефинансирования, увеличенной на 5 процентов, то этот доход не облагается налогом на доходы физических лиц. Если же превышение имеет место, то ставка налога установлена в размере 35%. Кроме того, если инвестор держал корпоративную облигацию до погашения, то он также освобождается от уплаты НДФЛ с разницы цен покупки и продажи.

Таким образом, инвестор должен учитывать, что размер необлагаемого купонного дохода непостоянен. Он будет зависеть от ставки рефинансирования, и чем она ниже, тем больше облигаций будут подпадать под налогообложение. Подчеркнем, что такая новация безусловно должна положительно сказаться на рынке и привлечь нового инвестора к покупке отечественных корпоративных облигаций.

Инвестор, минимально склонный к риску, в качестве инструмента инвестирования может выбрать государственные, субфедеральные или муниципальные ценные бумаги. В 2018 году объем внутреннего рынка государственных облигаций вырос на 20,7% до 7,4 трлн руб. [3; 6]. Министерство финансов регулярно делает заимствования в облигациях федерального займа (ОФЗ), и в первом квартале 2019 года планируется 11 выпусков ОФЗ на общую сумму 450,0 млрд руб. Отметим, что Министерство финансов, как эмитент, постоянно ищет новые формы предложения облигаций инвестору. Появившиеся недавно народные ОФЗ являются вполне привлекательным и удобным инструментом инвестирования, прежде всего, для физических лиц.

Рынок субфедеральных и муниципальных облигаций также открыт для российского инвестора, но следует отметить, что сегодня он находится в длительной стагнации и является самым неликвидным сектором внутреннего долга.

Традиционный интерес у инвесторов вызывает такой инвестиционный инструмент как еврооблигации. На фоне усиления слухов о повышении ставки ФРС, к концу 2018 года цены на еврооблигации снизились. Среди основных причин можно назвать снижение цен на нефть и желание большинства инвесторов переждать ситуацию с движением ставки ФРС. Также понижающее давление на рынок оказало новое размещение валютных бумаг Минфином, который 27 ноября 2018 года провел сбор заявок на размещение семилетних еврооблигаций в объеме 1 млрд евро (общий спрос превысил заявленный объем). Цена размещения составила 99,221% при ставке купона 2,875% годовых [6].

Рынок еврооблигаций требует от инвестора большого объема вложений, следовательно, далеко не каждый инвестор имеет возможность выйти на этот рыночный сегмент. Положительными свойствами еврооблигаций являются высокая ликвидность и низкие риски.

Сегодня на российском долговом рынке появляется новый финансовый инструмент - структурная облигация. В отличие от обычной облигации, структурная облигация не гарантирует возврат номинальной стоимости ее владельцу. А выплаты по этой облигации будут зависеть от наступления определенных обстоятельств (инфляции, изменения валютных курсов, биржевых котировок). В большинстве случаев, приобретать структурные облигации смогут только квалифицированные инвесторы. Ими могут быть все профессиональные участники рынка ценных бумаг, физические лица с подтвержденным статусом, кредитные компании и акционерные инвестиционные фонды, негосударственные фонды, управляющие компании, Банк России и др.

Сегодня появляются предложения расширить список участников торгов структурными облигациями на неквалифицированных инвесторов, что будет означать появление для них дополнительных

рисков [7]. Принятие решения о возможности расширения списка эмитентов возложено на Банк России. Основными характеристиками нового инвестиционного продукта являются:

• эмитентами структурных облигаций могут быть только банки, брокеры, дилеры и специализированные финансовые общества;

• брокеры, дилеры и специализированные финансовые общества могут размещать только структурные облигации, обеспеченные залогом;

• гарантии возврата номинала и получения дохода по облигации нет;

• выплаты могут осуществляться в денежном выражении либо иным имуществом;

• в общем случае, приобретать структурные облигации могут только квалифицированные инвесторы;

• договор на покупку структурных облигаций, которые разрешены к приобретению физическими лицами, может быть расторгнут в течение 10 рабочих дней с оплатой внесенных денежных средств (так называемый «период охлаждения»);

• государственную регистрацию выпусков структурных облигаций осуществляет Центральный банк.

Таким образом, структурная облигация не является публичным инструментом и, к сожалению, объем раскрытия информации по ним более чем недостаточен. Факт ограничения круга инвесторов не позволит активно развиваться рассматриваемому инвестиционному инструменту. На данный момент на Московской бирже зарегистрировано 2,3 млн клиентов, из них только 49 тыс. имеют статус квалифицированных. Инструменты без защиты еще не вполне привычны нашему рынку и, возможно, поэтому массовый инвестор пока не имеет доступа к структурным облигациям. Кроме прочего, сегодня не решены некоторые вопросы, связанные с налогообложением облигаций, выплаты по которым не гарантированы, что также будет тормозить их развитие.

Уже хорошо известным инструментом фондового рынка являются паи инвестиционных фондов. Сегодня отмечается значительный приток средств в открытые паевые инвестиционные фонды (прежде всего, ориентированные на долговые инструменты). В таблице 2 открытые паевые инвестиционные фонды (ОПИФ) ранжированы по стоимости чистых активов (СЧА). Из таблицы видно, что наиболее популярны у инвесторов фонды облигаций.

Таблица 2

Стоимость чистых активов ОПИФ за 1 полугодие 2018 г.

Категория ОПИФ СЧА на 30.06.2018

Фонд облигаций 225 459 482

Фонд акций 51 627 245

Смешанный фонд 13 911 775

Фонд фондов 9 388 042

Индексные фонды 2 245 853

Денежные фонды 978 956

Составлено авторами на основе данных [3; 6].

Отметим, что доходность открытых паевых инвестиционных фондов ранжируется в зависимости от категории фонда. Так в 2018 году наибольший разброс доходности (порядка 28 пунктов) показали смешанные фонды, а наименьший - фонды денежного рынка, которые совместно с индексными фондами показывали только положительную доходность.

В 2018 году вступили в силу новые нормативные акты, позволившие создать первый в истории российского рынка ценных бумаг биржевой паевой инвестиционный фонд. Плюсами этого способа инвестирования являются: возможность привязать свои инвестиции к определенному индексу (структура инструмента полностью соответствует индексу); относительная прозрачность (покупка и продажа осуществляется по текущим ценам на бирже); диверсификация вложений; высокая ликвидность (заявки на покупку и продажу по рыночной цене исполняются моментально).

В России возможна привязка вложений в российские индексы (индекс Московской биржи, индекс государственных облигаций) и в индексы мировых бирж (NASDAQ). Биржевые паевые инвестицион-

ные фонды часто сравниваются с зарубежными БТБ. Однако такое сравнение все же не в пользу российского аналога (прежде всего по критерию затрат, связанных с инвестированием), что обусловлено началом развития рынка биржевых ПИФов и с национальными особенностями фондового рынка в целом. Сегодня биржевые ПИФы на рынке предлагают управляющие компании «Сбербанк управление активами» и «Альфа-капитал».

Одной из значимых новаций российского фондового рынка является индивидуальный инвестиционный счет (ИИС). Вводя индивидуальные счета в практику инвестирования, законодатель рассчитывал на рост интереса к фондовому рынку у российских инвесторов. Основным преимуществом ИИС являются налоговые льготы. Правила открытия и работы с ИИС хорошо известны [2; 3; 5; 6]. Как инструмент инвестирования индивидуальный инвестиционный счет появился 1 января 2015 года и сразу стал активно использоваться инвесторами. Так, в 2015 году на Московской бирже было открыто порядка 89 тысяч счетов. Для абсолютно нового инструмента это - неплохой результат. Сегодня владельцами ИИС являются порядка 2,6 млн физических лиц (из них 524 тысячи человек совершили хотя бы одну сделку на рынке ценных бумаг в течение 2018 года) [5].

Распределение количества зарегистрированных инвестиционных счетов по годам (по данным Московской биржи) приведено в таблице 3. Мы видим ежегодное увеличение количества ИИС и довольно внушительные темпы прироста. При этом в 2018 году 55% счетов были открыты инвесторами, впервые вышедшими на рынок. Больше всего счетов открыто в Москве (13% от счетов, отрытых в стране), в Московской области (6%) и в Санкт-Петербурге (5%). Однако гораздо интереснее для исследования сравнить количество открытых счетов, например, на 1000 человек взрослого населения. Здесь мы увидим совсем другую активность инвесторов (см. табл. 4).

Таблица 3

Количество индивидуальных инвестиционных счетов, открытых на Московской бирже

Год 2015 2016 2017 2018

Количество ИИС (тыс. шт.) 88,9 195,2 302 502

Прирост кол-ва ИИС - 119,6% 54,42% 66,23%

Составлено авторами на основе данных [3].

Таблица 4

Доля инвесторов, зарегистрировавших ИИС в 2018 г., на 1000 человек взрослого населения

Регион Количество ИИС Доля инвесторов с ИИС

Республика Коми 5202 1,5%

Ямало-Ненецкий АО 4763 1,2%

Ханты-Мансийский АО 14563 1,2%

Магаданская обл. 1024 0,9%

Мурманская обл. 4656 0,8%

Составлено авторами на основе данных [3].

Для сравнения укажем, что в Москве этот показатель составляет 0,7%. Наименьший интерес к инвестиционным счетам проявила Ингушетия, где открыт 71 счет. Инвестируя средства в ценные бумаги, в 2018 году инвесторы, зарегистрировавшие счета на Московской бирже, отдавали предпочтение инструментам, перечисленным в таблице 5.

Таблица 5

Инструменты, являющиеся объектом инвестирования владельцами ИИС

Вид инструмента Акции Госу дарственные облигации Корпоративные облигации Биржевые фонды

Доля в портфелях ИИС 50% 27,4% 19,4% 3,2%

Составлено авторами на основе данных [ 3].

Сегодня 138 компаний России предлагают зарегистрировать индивидуальный инвестиционный счет, но большинство владельцев ИИС являются клиентами Сбербанка. Среди профессиональных участников рынка ценных бумаг, наиболее популярными среди инвесторов являются компании, указанные в таблице 6.

На базе приведенных данных можно сделать вывод, что цель привлечения физических лиц к инвестированию через российский фондовый рынок достигнута. Московская фондовая биржа опубликовала исследование, согласно которому большинство владельцев ИИС - это как раз новые инвесторы, не выходившие ранее на рынок. С точки зрения инфраструктуры, обслуживающей открытие инвестиционных счетов, российский рынок также выглядит достойно. Однако, опираясь на изложенные выше данные (табл. 3 и табл. 4), нельзя не отметить, что, учитывая масштабы страны, счетов открыто немного, процент участвующего населения в инвестировании в этот инструмент невысок.

Таблица 6

Финансовые компании, открывшие наибольшее количество ИИС в 2018 г.

Компания Количество ИИС

ПАО Сбербанк 256 527

БКС 58 719

Финам 54 269

УК «Открытие» 53 721

ВТБ 30 039

Составлено авторами на основе данных [3].

У этого явления есть базовые причины, они совершенно очевидны: снижающиеся доходы населения; остающаяся невысокой финансовая грамотность и информированность населения; сложная ситуация на рынке ценных бумаг (не только российском). Устранить указанные причины в ближайшем будущем в сложившихся социально-экономических условиях не представляется возможным. Однако, следует отметить, что и сама суть индивидуальных счетов содержит в себе некоторые изъяны.

Регулятор финансового рынка декларирует свою цель приблизить привлекательность и защищенность инструментов рынка ценных бумаг к инструментам банковского сектора, прежде всего, к депозитам. В том числе и с этой целью создавался механизм ИИС. Как известно, получить налоговые льготы по ИИС можно двумя путями: оформить налоговый вычет на сумму, не превышающую 52 тыс. рублей за три года или не уплачивать налоги на доходы от операций с ценными бумагами. С 2015 года максимальная сумма, которую можно было положить на счет, составляла 400 тыс. рублей.

С 2017 года внесены изменения в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» (ст. 10.2-1), в результате которых сумма вклада в ИИС увеличена до 1 млн рублей, что и декларировалось как этап сближения инструментов фондового рынка и банковского сектора. Однако размер максимального вычета сохранен на уровне 52 000 рублей. Учитывая, что среди инвесторов наибольшей популярностью пользуются счета, предусматривающие возврат НДФЛ, такое изменение мало повлияет на рынок.

К неоспоримо положительным налоговым новациям можно отнести и новый порядок налогообложения дохода от вложения в корпоративные облигации российских эмитентов, предоставленную возможность переносить убытки на будущие периоды в течение 10 лет, а также другие нововведения. Конечно, очевидно, что многие изменения в законодательстве сегодня можно охарактеризовать как полумеры, однако цифры свидетельствуют о том, что даже такие новации рынок воспринимает весьма положительно, откликаясь увеличением объемов инвестиций и ростом количества участников рынка.

ЛИТЕРАТУРА

1. Попова Е.М., Львова Ю.Н. Стимулирование инвестиционной деятельности на фондовом рынке России // Архитектура финансов: антикризисные финансовые стратегии в условиях глобальных перемен. СПб.: Изд-во СПбГЭУ, 2016. С. 480-484.

2. Руденко С.А. Бухгалтерский учет и налогообложение операций с ценными бумагами. СПб.: Изд-во СПбГЭУ, 2015. 117с.

3. Аналитические продукты и сервисы. [Электронный ресурс]. Режим доступа: https://www.moex.com (дата обращения 18.01.2019).

4. Инвестиции в российские облигации стали выгоднее. [Электронный ресурс]. Режим доступа: https://fingramota.econ.msu.ru/sys/modules/Links/Links-rpc.php?cmd=displayDocument&id=542:106.123:dbeb6bc1-3f66-4dd2-ba7c-1a1c7aa845b7 (дата обращения 02.02.2019).

5. Индивидуальные инвестиционные счета на фондовом рынке. [Электронный ресурс]. Режим доступа: http://www.cbr.ru/StaticHtml/File/44020/pres_sep_2817.pdf (дата обращения 05.02.2019).

6. Официальный сайт РБК. [Электронный ресурс]. Режим доступа: http://www.rbc.ru (дата обращения 03.02.2019).

7. С облигаций снимут квалификацию. [Электронный ресурс]. Режим доступа: https://www.kommer-sant.ru/doc/3739863 (дата обращения 03.02.2019).

8. Тринадцать тезисов об экономике. [Электронный ресурс]. Режим доступа: www.forecast.ru/_ARCHIVE/ Mon_13/2018/jan2018.pdf (дата обращения 01.02.2019).

9. Экономическая экспертная группа. Обзор экономических показателей. [Электронный ресурс]. Режим доступа: http://www.eeg.ru (дата обращения 01.02.2019).