Финансовая глобализация и национальная экономическая безопасность

ФИНАНСОВАЯ ГЛОБАЛИЗАЦИЯ И НАЦИОНАЛЬНАЯ ЭКОНОМИЧЕСКАЯ БЕЗОПАСНОСТЬ

Вопросы обеспечения экономической безопасности России, в том числе в валютно-финансовой сфере, приобрели новый аспект в связи с активным включением страны в систему мирового хозяйства. С одной стороны, оно несет в себе явные выгоды (инвестиции и кредиты, доступ к новым технологиям, развитие кооперационных связей и т.п.). С другой стороны, российская экономика начинает все сильнее ощущать на себе влияние мировой финансово-экономической конъюнктуры, импортируя не только товары и технологии, но и спекулятивный капитал, сильную внешнеэкономическую зависимость от цен на нефть, в итоге — серьезные риски дестабилизации в валютно-финансовой сфере. Исследование влияния процессов глобализации на национальную экономику с позиции обеспечения экономической безопасности, в частности в валютно-финансовой сфере, направлено на выявление условий и факторов, способных оказывать дестабилизирующее воздействие на финансово-банковскую систему страны, что в сочетании с анализом зарубежного опыта позволяет определить подходы к регулированию государством валютно-финансовых отношений.

Процессы глобализации сопровождаются стремительным разрастанием валютно-финансовой сферы и быстрым ростом масштабов операций на мировых финансовых рынках. В последние полтора десятилетия движение финансовых потоков через национальные границы росло настолько быстро, что перестало укладываться в привычное понятие экспорта капитала. В значительной своей массе это спекулятивный капитал, не связанный с реальными экономическими процессами. Такого явления не было ни в начале, ни в середине XX века. По оценкам специалистов, ежегодный объем операций на мировых валютно-финансовых рынках превышает 300 - 400 трлн дол. США, в то время как межстрановой перелив капитала не превышает 1,5 - 2 трлн дол. США в год.

С позиции обеспечения экономической безопасности финансовую глобализацию отличают такие черты, как существенное повышение объемов трансграничных финансовых операций, усиление давления спекулятивного капитала на на-

Д.Е. ПЛИСЕЦКИЙ, центр «Банки и кредитная политика», Институт Европы РАН

циональные валютно-финансовые рынки, быстрое развитие финансово-банковских операций в офшорных центрах, увеличение объемов легализации капиталов, полученных преступным путем, бурный рост операций с производными финансовыми инструментами, наконец, резкое усиление неустойчивости валютно-финансовой сферы как результат глобализации экономических отношений, ее растущей оторванности от реальной экономики и расширения открытости национальных валютно-финансовых рынков.

Существенному повышению объемов трансграничных финансовых операций во многом способствует политика либерализации доступа иностранного капитала на национальные финансовые рынки. Причем если западные страны открыли свои финансовые рынки, уже имея развитые и устойчивые финансово-банковские системы, то развивающиеся страны и страны с переходной экономикой открывали свои финансовые рынки, обладая гораздо более слабыми и менее развитыми финансово-банковскими системами. Открытию национальных валютно-финансовых рынков способствовала активная деятельность как МВФ, так и ВТО, правила вступления в которую предусматривают постепенный отказ стран-членов от ограничений на деятельность иностранного капитала в сфере финансовых услуг.

В настоящее время свыше 70 стран-членов ВТО приняли на себя обязательства по дальнейшей либерализации рынков финансовых услуг, включающие, в частности, увеличение лимитов иностранных инвестиций в банковском и страховом секторах (Индонезия, Республика Корея, Малайзия, Мексика, Филиппины), увеличение лимитов на выдачу лицензий иностранным банкам (Индия) или их филиалам (Филиппины), отмену части требований в отношении экономической целесообразности допуска иностранного капитала на финансово-банковский рынок, либерализацию системы процентных ставок и депозитных вкладов (Республика Корея), отмену государственных монополий на предоставление финансовых услуг и снижение степени государственного вме-

J.

ательства в деятельность банковского сектора ((Бразилия), снятие дискриминационных ограничений для иностранного капитала (Индонезия).

Наибольшее число обязательств по дальнейшей либерализации рынков финансовых услуг Приняли развитые страны, меньше всего — развивающиеся государства. При этом если развитые страны свыше 80 обязательств взяли в полном объеме и свыше 1000 — частично, то страны с переходной экономикой, несмотря на более слабые валютно-финансовые системы, приняли в полном объеме 231 обязательство и 768 — частично1.

Рост объемов спекулятивного капитала стал серьезным источником дестабилизации национальных финансово-банковских систем. Все более активной становится деятельность крупных международных финансовых спекулянтов, в частности таких, как хеджевые фонды. Их главной особенностью является то, что они могут осуществлять операции, многократно превышающие размер их собственного капитала. Операции банков также выходят за рамки их капитала, однако хеджевые и другие подобные фонды, как правило, концентрируют свои операции на нескольких узких сегментах и инструментах рынка. Это позволяет им оказывать сильное влияние на состояние валютно-финансовых рынков, оставаясь при этом непрозрачными и практически независимыми от национального регулирования2 . Кроме того, банки в дополнение к традиционным функциям финансового посредничества все чаще берут на себя функции операторов на валютно-финансовых рынках, в результате чего их основная функция - инвестирование в реальный сектор экономики вытесняется финансовыми операциями спекулятивного характера3.

Более свободные условия проведения валютно-финансовых операций, мягкое регулирование и контроль, льготный режим налогообложения способствовали переводу значительного объема финансовых операций с национальных рынков в офшорные центры. В юрисдикциях с льготным налогообложением зарегистрировано свыше 1 млн компаний со всего мира, через которые проходит примерно половина мировой торговли, причем на долю самих офшорных стран приходится менее 3% мирового ВВП4. По имеющимся оценкам, еже-

1 Присоединение России к ВТО для сектора услуг. Финансовые услуги. Информационные материалы // http:// www.wto.ru/ra/content/docurnents/docs/finuslug.doc.

г Пата Ж. Финансовая стабильность - новый вызов // Бизнес и банки. - 2002. - № 5. - С. 4.

3 Синев М. Влияние глобализации на банковский бизнес / / Деньги и кредит. - 2003. - № 3. — С. 54.

4 Сердинов Э. Борьба с отмыванием капиталов и финанси-

рованием международного терроризма // Банковское дело. -

2003. - № 6. - С. 36.

годный оборот офшорных финансовых центров превышает 7 трлн дол. США, а размер их активов оценивается в 11 трлн дол. США. Ведущее положение в офшорном финансовом секторе занимают банковские учреждения, на долю которых приходится примерно 85% всех размещенных там активов. В офшорах присутствуют практически все крупнейшие банки мира. Размер денежных средств, находящихся на депозитах офшорных банков, составляет более 1,5 трлн дол. США. В последние годы офшорные центры активно используются для создания различного рода инвестиционных фондов. Сегодня на их территории зарегистрировано свыше 10 тыс. инвестиционных фондов. Как следствие, в офшорных центрах сосредоточены значительные средства институциональных инвесторов. К примеру, объем инвестиционных активов, находящихся под управлением на Каймановых островах, превышает 250 млрд дол. США.

Для стран с развивающимися рынками офшорные центры стали одним из основных каналов вывода национального капитала за рубеж. Исследования показывают, что офшорные банки активно используются для легализации незаконно вывезенного капитала и его последующего реинвестирования на национальном финансовом рынке. Согласно данным ФАТФ, ежегодно на счетах в офшорных банках оседают десятки миллиардов долларов незаконно вывезенных капиталов. Поэтому деятельность офшорных центров дает повод многим специалистам рассматривать их в качестве угрозы финансовой стабильности стран с развивающимися рынками.

По оценкам МВФ, совокупный объем ежегодно отмываемых в мире капиталов достигает 1,5-2 трлн дол. США, что составляет 4-5% мирового ВВП5. Наибольшее количество капиталов отмывается в США — более 300 млрд дол. США в год. Рост числа международных финансово-банковских операций и появление новых способов перевода денежных средств в значительной степени облегчили криминальным структурам отмывание грязных капиталов, которые затем интегрируются в экономику и финансовую систему наравне с обычными активами, полученными законным путем. Они могут быть размещены в инвестиционных фондах, вложены в недвижимость, использованы в предпринимательской деятельности.

По мнению специалистов, из-за этого значительные риски ложатся на банковский сектор. Так, нередко возникают ситуации, когда кредитное учреждение, выполняя финансово-банковские операции по поручению клиентов другого банка, может получать о них недостоверную или непол-

3 Там же. С. 34.

л

ную информацию от банка-респондента. Последний может быть расположен в такой юрисдикции, где существуют либеральное корпоративное законодательство, мягкий регулирующий режим и отсутствует необходимый надзор банковских учреждений со стороны местных органов. Это создает угрозу вовлечения нормально работающих банков в цепочку по отмыванию преступных капиталов. Серьезность проблемы вовлечения банков в процесс отмывания грязных денег нашла особое отражение в рекомендациях ФАТФ по борьбе с этим явлением.

Как известно, сделки с производными финансовыми инструментами позволяют разделять на составные части риски, присущие лежащим в их основе финансовым активам, отделять эти риски и торговать ими отдельно от базисных активов. Дери-вативы, являясь инструментом страхования рисков для одних участников рынка, для других выступают исключительно как спекулятивный инструмент. При этом деривативы остаются инструментами, не обеспеченными реальными активами, ведь в их основе лежат главным образом процентные ставки и курсы валют. В этом состоит их серьезная опасность. Имея тенденцию к неограниченному росту, обязательства по деривативам концентрируются у ограниченного круга крупных участников финансового рынка. В результате возникшие в силу тех или иных причин трудности с исполнением обязательств одного из участников рынка могут за короткое время породить «эффект домино» и дестабилизировать ва-лютно-финансовый рынок.

По мнению многих экономистов, рынок производных финансовых инструментов таит в себе серьезные опасности, способные нанести существенный вред не только валютно-финансовым системам развитых стран, где обращается основной объем всех производных инструментов, но и мировой экономике в целом. Известный американский финансист У. Баффета полагает, что производные финансовые инструменты являются финансовым оружием массового поражения и несут катастрофический риск для мировой экономики6. На его взгляд, проблемы, связанные с ними, могут превратиться в системные, поскольку огромные рыночные риски, захеджированные производными инструментами, в настоящее время сконцентрированы у относительно небольшого количества участников рынка. Если производные финансовые инструменты могут снизить риски отдельно взятого участника рынка, то в рамках финансовой системы они лишь перекладываются на другого участника, выступающего противоположной стороной по контракту.

' Lashinsky A. Buffet to Investors: Do Nothing. - Fortune. 2003. March 7.

По состоянию на начало 2003 г. общий объем обязательств семи банков - ведущих операторов рынка производных финансовых инструментов США превышал 50 трлн дол. США при размере их совокупного собственного капитала в 460 млрд дол. По оценкам специалистов, если бы банк J.P. Morgan Chase потерпел убытки по 15% открытых позиций по производным финансовым инструментам, ему понадобилось бы израсходовать весь собственный капитал7.

В последней четверти XX в. произошло резкое усиление неустойчивости мировой валютно-финансовой системы8. Существенно возросли число, масштабы и скорость распространения ва-лютно-финансовых кризисов. С конца 1970-х гг. по настоящее время крупные валютно-финансовые кризисы произошли более чем в 70 странах мира, включая развитые, развивающиеся и государства с переходной экономикой, причем в отдельных странах они случались неоднократно.

Согласно общепринятому подходу, к валют-но-финансовым кризисам относят собственно валютный кризис (или кризис платежного баланса), финансовый кризис (или кризис государственного долга), банковский кризис (или долговой кризис частных заемщиков). Такая классификация во многом основана на подходе, предложенном американским экономистом П. Кругманом9.

Причиной возникновения валютного кризиса является фундаментальное несоответствие между сложившимся уровнем обменного курса, состоянием платежного баланса и характером денежно-кредитной политики. Под валютным кризисом в литературе обычно понимается резкое падение курса национальной валюты (более 25-30% в течение нескольких месяцев) и такое же значительное сокращение валютных резервов. В мировой экономике валютные кризисы происходят в среднем два-три раза в год10.

По мнению ряда экспертов, в 1998 г. в России имел место прежде всего кризис платежного баланса, последствия которого были усилены неадекватной бюджетной политикой государства" . Укрепление рубля, вызванное введением с 1995 г. валютного коридора, способствовало увеличению

7 Забулонов А. Производные финансовые инструменты: теоретический подход с учетом реалий рынка // Вопросы экономики. - 2003. - № 8. - С. 37.

8 Ершов М. Валютно-финансовые механизмы в современном мире: кризисный опыт конца 90-х. - М.: Экономика, 2000.- С. 7.

9 Krugman P. A Model of Balance of Payments Crises // Journal of Money, Credit and Banking. - 1979. - № 11. - P. 31 1-325.

111 Моисеев С. Валютные кризисы: как им противостоять? //

Бизнес и банки. - 2001. - № 20. - С. 2.

" Подробнее см., например: Попов В. Уроки валютного кризиса в России и других странах // Вопросы экономики. - 1999.-№6.

иационные ожидания и отток капитала из страны, следствием чего стали быстрое сокращение валютных резервов и существенная девальвация рубля.

Финансовый кризис связан с чрезмерным накоплением государственного долга и появлением у его держателей сомнений в способности правительства бесперебойно обслуживать свою задолженность, вели долг номинирован в иностранной валюте, то возникают прямые предпосылки для валютного кризиса. Отток капитала в ожидании дефолта и девальвации ведет к истощению резервов и обесценению национальной валюты. Предпосылки для оттока капитала и девальвации могут возникнуть и в случае, когда обязательства правительства номинированы в национальной валюте, если значительная часть держателей является иностранными инвесторами, как это случилось в России. Эксперты полагают, что мексиканский песо и валюты других латиноамериканских стран в 1994 - 1995 гг. оказались подорванными вследствие долгового кризиса.

Значительная часть российских экономистов полагают, что в России произошел в первую очередь долговой кризис, вызванный чрезмерным накоплением государством дорогостоящей краткосрочной задолженности12. Жесткая денежно-кре-дитная политика Банка России не могла компенсировать мягкую бюджетную политику правительства, результатом которой являлся значительный хронический дефицит бюджета. Неблагоприятное стечение обстоятельств на внешних рынках, свя-зайное с кризисом в Юго-Восточной Азии и падением мировых цен на нефть, увеличили сомнения зарубежных инвесторов в способности государства обслуживать свои обязательства и ускорили отток иностранного капитала из страны.

Банковский кризис вызван образованием значительной проблемной задолженности в частном секторе. Такой кризис определяется как стремительное и масштабное, по мнению специалистов Всемирного банка, не менее 2% национального дохода, ухудшение качества банковских активов под влиянием неблагоприятных факторов макроэкономического, институционального, регулятивного характера. Системный банковский кризис проявляется в неспособности значительного числа кредитных организаций осуществлять свои базовые функции - расчеты и трансформацию сбережений в инвестиции.

Банковский кризис может иметь мало общего с проблемами равновесия платежного баланса

12 Подробнее см., например: Алексашенко С. Битва за рубль. М.: Alma Mater, 1999.

ПЕРИОДИЧНОСТЬ - 2 РАЗА В МЕСЯЦ

_ ---------------па цлапапсивом рЫНКе И

рынке недвижимости. При последующем сжатии этих рынков в банковском секторе начинается быстрый рост проблемной задолженности. С подобным банковским кризисом столкнулись в начале 1990-х гг. Япония и Скандинавские страны.

Анализируя природу возникновения современных валютно-финансовых кризисов в развивающихся странах, экономисты особо выделяют фактор трансграничного движения спекулятивного капитала в сочетании со стадным поведением участников финансовых рынков. Так, в странах Юго-Восточной Азии кризис 1997 - 1998 гг. разразился на фоне хороших макроэкономических показателей: высокая норма сбережений и инвестиций, значительный экономический рост, недооцененные валюты, низкая инфляция, почти полное отсутствие бюджетных дефицитов, умеренная государственная задолженность. Это дало основания ряду экспертов предположить, что ключевую роль в азиатском кризисе сыграл транснациональный спекулятивный капитал, который дестабилизировал и потянул вниз валютно-фи-нансовые рынки этих стран14.

Валютная либерализация, способствуя расширению присутствия на развивающихся рынках международного спекулятивного капитала, может иметь крайне негативные последствия для национальных экономик. Как отмечают специалисты, стратегия спекулятивного капитала заключается в извлечении прибыли на основе дестабилизации экономик отдельных стран за счет последовательного чередования периодов притока и оттока капитала. В период ввоза в страну иностранного спекулятивного капитала создается мощная повышательная волна на рынке ценных бумаг и недвижимости. Приток иностранного капитала провоцирует также повышение реального обменного курса национальной валюты. Скупая национальные активы в начальной фазе роста финансового рынка, спекулятивно настроенные иностранные инвесторы участвуют в его последующем разогреве, а затем продают ранее купленные активы по существенно возросшим ценам, заблаговременно приступая к выводу капиталов из страны.

К этому времени в активный рост рынка ценных бумаг и рынка недвижимости вовлекаются национальные банки, которые вкладывают в бы-

13 Krugman P. What happened to Asia? January 1998. http:// wcb.mit.edu/ krugman/www/disinter.html.

14 Montes M. Currency Crisis in Southeast Asia. Updated Edition.

Singapore, Institute of Southeast Asian Studies, 1998. — P. 48.

91

строрастущие активы привлеченные, в том числе у населения, средства и наращивают объемы кредитования под залог растущих в цене активов. Выручив значительные средства от продажи выросших в цене национальных активов, спекулятивно настроенные зарубежные инвесторы приобретают в значительных объемах подешевевшую иностранную валюту, истощая валютные резервы страны. В какой-то момент на перегретом финансовом рынке происходит разворот и начинается обесценение чрезмерно раздутых в цене активов. Страна сталкивается с валютно-финансовым кризисом, в который оказываются серьезным образом вовлечены национальные банки, предприятия, население и государство. После существенного обесценения рынка ценных бумаг и национальных активов в целом, значительной девальвации национальной валюты иностранный спекулятивный капитал вновь возвращается в страну, скупая подешевевшие активы и начиная новую игру на повышение. В итоге, не производя никакого полезного эффекта для развития соответствующей страны, иностранный спекулятивный капитал получает огромные прибыли, дестабилизируя при этом ее экономическое положение15.

Как отмечает ряд экспертов, расширению участия иностранного капитала в экономиках развивающихся стран активно способствует МВФ. Выражая преимущественно интересы крупного международного капитала, МВФ до сих пор никоим образом не содействует ограничению движения спекулятивного капитала и не поддерживает инициативы создания подобного механизма. МВФ продолжает выступать за либерализацию финансовых рынков и ослабление контроля над трансграничным движением капитала. Кроме того, ряд экспертов полагает, что МВФ своими действиями может способствовать выводу крупного спекулятивного капитала с кризисных валютно-финансовых рынков16. Оказывая финансовую помощь странам, столкнувшимся с кризисной ситуацией, МВФ за счет средств, формально предназначенных для поддержания курса национальной валюты, фактически финансирует вывоз иностранного капитала из страны. Проведение валютных интервенций национальными денежными властями оттягивает девальвацию и позволяет иностранным инвесторам без значительных потерь продать национальную валюту. При этом сама помощь МВФ трансформируется в государственный долг, обслуживание которого ложится допол-

15 Глазьев С. Грядет ли новый финансовый кризис // Вопросы экономики. - 2000. -№ 6. - С. 26-28.

" Навой А. Валютные кризисы: сущность, причины, последствия //Деньги и кредит. -2003. -№ 2. - С. 65.

нительной нагрузкой на экономику и оборачивается увеличением ее зависимости от международных финансовых организаций. Так, при участии МВФ Мексике был предоставлен пакет финансовой помощи в виде гарантий и кредитов в размере 52 млрд дол., Бразилии - 41, 5 млрд дол. США, Индонезии - 42 млрд дол. США, Южной Корее -58 млрд дол. США17.

Особенностью валютно-финансовых кризисов последнего десятилетия становится глобальный характер их распространения18. В экономической литературе это явление получило название «заражение» (contagion). Среди его причин -растущая открытость национальных валютно-финансовых рынков и глобальные масштабы деятельности иностранных инвесторов, а также усиливающаяся взаимозависимость экономик развивающихся стран, ориентированных на выпуск схожей экспортной продукции. С одной стороны, после наступления валютно-финансового кризиса в одной из стран глобальные портфельные инвесторы начинают пересматривать вложения в схожих экономиках других стран, увлекая за собой рынки вниз. С другой стороны, девальвация валют одной из стран подрывает конкурентоспособность аналогичной экспортной продукции в других странах, что ухудшает для последних состояние торгового баланса и негативно сказывается на ожиданиях инвесторов.

Международные финансовые организации и экспертное сообщество отреагировали на волну кризисов 1997 - 1998 гг. серией предложений, известных под названием «совершенствование международной финансовой архитектуры», включающих более активное применение стандартов в финансовом секторе, повышение его прозрачности, введение МВФ механизма дополнительного финансирования и условных кредитных линий, улучшение методологии прогнозирования кризисных ситуаций и возможностей обслуживания государственного долга. Однако важнейшие предложения в этом направлении натолкнулись на серьезное сопротивление в деловых финансовых кругах. После 1999 г. со снижением валютно-фи-нансовой нестабильности на развивающихся рынках обсуждение инициатив по вопросам совершенствования международной финансовой архитектуры было постепенно свернуто.

С позиции обеспечения национальной экономической безопасности финансовая глобализация требует выработки взвешенного подхода

17 Аникин А. История финансовых потрясений. От Джона Jlo до Сергея Кириенко. - М.: Олимп-Бизнес, 2000. - С. 277 - 285.

18 Forbes К., Rigobon R. Measuring Contagion: Conceptual and

Empirical Issues. - IFC, Kluwer Academic Publishers. 2001.

при открытии национальных валютно-финансо-вых рынков. Негативные проявления процессов финансовой глобализации подталкивают страны, прежде всего с развивающимися рынками, к принятию защитных мер, способствующих повышению стабильности в валютно-финансовой сфере. Мировой опыт показывает, что ряд развивающихся стран целенаправленно старается ограничивать присутствие зарубежных компаний и банков на национальном валютно-финансовом рынке, приток краткосрочного иностранного капитала в финансово-банковский сектор и свободу совершения трансграничных операций с капиталом.

Так, при вступлении в ВТО многие развивающиеся страны прибегали к использованию различных механизмов защиты национальных экономик, уделяя особое внимание финансовым услугам ввиду их важности для поддержания экономической безопасности. При этом следует учитывать, что правила ВТО позволяют странам сохранять к моменту вступления в эту организацию имеющиеся ограничения на деятельность иностранного капитала в сфере финансовых услуг при условии их постепенной отмены в будущем, однако после вступления в ВТО запрещают им вводить новые ограничения на деятельность иностранного капитала. Поэтому страны, готовящиеся к вступлению в ВТО, стараются заблаговременно разработать и внедрить надежные системы защиты национальной экономики и финансов, в том числе установить более жесткие требования в отношении доступа иностранного капитала на национальный финансовый рынок, чтобы в дальнейшем по мере повышения конкурентоспособности национального капитала постепенно снимать введенные ранее ограничения.

В настоящее время более 100 стран-членов ВТО сохраняют те или иные ограничения на доступ иностранного капитала на национальный рынок финансовых услуг. По имеющимся оценкам, более 75% всех ограничений приходится на банковские услуги. Примерно две трети этих ограничений относятся к деятельности «дочек» и фи4иалов иностранных банков и компаний19.

В частности, в Китае в ходе переговоров по присоединению к ВТО была разработана поэтапная5 программа либерализации национального финансового рынка, в соответствии с которой банки-нерезиденты получают право осуществлять все виды операций в национальной и иностранной валюте со всеми клиентами, в том числе с местным населением, лишь через пять лет после

" Присоединение России к ВТО для сектора услуг. Финансовые услуги. Информационные материалы // http:// www.wto.ru/ru/content/docurnents/docs/finuslug.doc

вступления КНР в ВТО. При вступлении в ВТО китайские власти применили также принцип территориальной ограниченности операций, осуществляемых иностранными банками в местной валюте. Действующие географические ограничения на операции банков-нерезидентов с юанем предполагается снимать постепенно и окончательно отменить их лишь в 2007 г.20.

Несмотря на то, что власти КНР обязались предоставить иностранным банкам национальный режим с 2007 г., ряд ограничений по-прежнему останется. Так, после открытия филиала иностранный банк должен ждать 1 год, прежде чем ему позволят открыть следующий филиал. Филиалы иностранных банков не могут сразу приступать к работе с юанем. Филиал должен быть прибыльным в течение двух лет, прежде чем сможет подать заявку на лицензию для работы с национальной валютой. Филиал иностранного банка обязан иметь минимальный операционный капитал в размере около 70 млн дол. и соблюдать коэффициент достаточности капитала в 8%.

По мнению экспертов, данные защитные меры затруднят иностранным банкам доступ к дешевой депозитной базе и заставят их опираться на кредиты китайских банков. К тому же, для развития собственной филиальной сети иностранные банки будут вынуждены покупать китайские кредитные организации. Правительство КНР не скрывает, что таким образом планирует обновить технологическую базу местных банков, а также расширить их операции в области розничного бизнеса, ипотеки и потребительского кредитования.

Мировой опыт свидетельствует, что страны, широко открывшие национальный финансово-банковский рынок для иностранного капитала, могут сталкиваться с серьезными проблемами, в частности, в сфере кредитования экономики. Так, в Мексике, которая на протяжении 1980-х гг. проводила жесткую регламентацию деятельности иностранных банков, в 1990-х гг. был взят курс на либерализацию финансовой сферы в связи с вступлением страны в ВТО и НАФТА, повлекший за собой приход иностранных кредитных учреждений и рекапитализацию местных банков. В частности, к 1998 г. были отменены практически все ограничения на участие иностранных банков в капитале национальных кредитных организаций. И если в 1998 г. доля активов нерезидентов в суммарных активах банковской системы Мексики составляла 20%, в 2000 г. - 45-50%, то в 2002 г. она

20 Tinghuan L. The entry of foreign banks into the Chinese banking sector. The banking industry in the emerging market economies: competition, consolidation and systemic stability. BIS Papers. № 4. August 2001,- P. 54-56.

достигла 70-80%. Причем более половины этих активов оказались под контролем всего двух иностранных банков - HSBC и Citigroup. Приход западных банковских групп привел к сокращению кредитования экономики Мексики. Например, если в 1996 г. на эти цели приходилось 65% вложений банков, то к 2002 г. этот показатель снизился до 40%. Соотношение банковских кредитов реальному сектору национальной экономики к ВВП снизилось с 26% в 1996 г. до 15% в 2002 г., тогда как аналогичный показатель по странам Латинской Америки в среднем превышает 50%, а в ряде стран Юго-Восточной Азии - более 70-80%21.

Учащение валютно-финансовых кризисов поставило вопрос о целесообразности усиления контроля за трансграничным движением капиталов, который уже давно является объектом острых дискуссий и споров среди экономистов. Азиатский кризис дал повод ряду известных на западе экспертов подвергнуть критике повсеместно насаждаемую идеологию открытости национальных финансовых рынков. Так, специалист по международной торговле Я. Бхагвати заявил, что любая страна, которая намерена согласиться со свободным движением капиталов, не должна недооценивать связанные с этим издержки и принять во внимание вероятность кризиса. Несмотря на гипотезу о том, что в реальном мире потоки капиталов свободны, очевидные факты и логика ориентируются в противоположном направлении - к ограничению потоков капитала22. По мнению П. Кругмана, существующий среди западных экономистов консенсус относительно того, что валютный контроль действует плохо, на фоне кризиса в Юго-Восточной Азии показал всю свою несостоятельность. Дж. Сорос, в свою очередь, полагает, что любая форма контроля за движением капитала была бы предпочтительнее, чем нестабильность, даже если этот контроль и не является политикой, желательной для идеального мира23.

Основные подходы к контролю за движением капитала были разработаны во время Первой мировой войны, когда правительства нуждались в поддержании соответствующей налоговой базы для финансирования расходов на военные цели. Сразу после войны контроль за движением капи-

21 Yacamdn J. Competition and consolidation in the Mexican banking industry after the 1995 crisis. The banking industry in the emerging market economies: competition, consolidation and systemic stability. BIS Papers. №. 4. August 2001,- P. 102-113.

22 BhagwatiJ. The Capital Myth // Foreign Affairs. - 1998. -

May/June. - P. 49.

25 Cohen B. Contrôle des capitaux: pourquoi les gouvernements

hesitent-ils? Reconstruire l'architecture du systeme financier international // Revue économique. - 2001. - № 2. - P. 219.

тала начал исчезать, но уже в 30-х гг. XX в. прочно занял место в системе государственного регулирования. Главной целью его использования в то время было предотвращение угрозы бегства капитала с национального рынка. В течение всего периода существования Бреттон-Вудской валютной системы, особенно в послевоенное время, страны, в том числе развитые, продолжали активно использовать ограничения по капитальным операциям. Возможность использования мер контроля, необходимых для регулирования международного движения капитала, была специально оговорена в Уставе МВФ (разд. 3 ст. VI «Капитальные трансферты»), один из разработчиков которого Дж. Кейнс был открытым сторонником контроля за движением капитала.

Сторонники контроля считают, что он позволяет защитить национальный валютно-финансо-вый рынок от внешних шоков, связанных с трансграничными потоками капитала, в частности, от повышения реального курса национальной валюты, инфляционных последствий больших притоков капитала и недооценки банковской системой курсовых и кредитных рисков. Контроль служит способом защиты относительно слабых экономик развивающихся стран от валютно-финансовых кризисов, а также смягчает их последствия. При этом сторонники контроля выступают главным образом за ограничение трансграничного движения спекулятивного капитала в форме портфельных инвестиций. По мнению ряда экспертов, применительно к развивающимся странам не существует положительной корреляции между экономическим ростом, увеличением объемов инвестиций в основной капитал, снижением инфляции и либерализацией операций, связанных с движением портфельных инвестиций.

Известно, что на протяжении последних нескольких десятилетий практически все страны мира в той или иной степени использовали меры по контролю за движением капитала. Так, в большинстве развитых стран он сохранялся вплоть до конца 1970-х гг. Во Франции и Италии он был снят только в конце 1980-х гг. В 1950-1970-е гг. западноевропейские страны активно применяли широкий спектр инструментов контроля за движением капитала, в том числе административные барьеры, делавшие все международные инвестиционные операции незаконными, если резиденты предварительно не были уполномочены на их проведение, различные формы налогообложения притока или оттока капитала (например, обязательные резервы под валютные обязательства), двойные валютные курсы и раздельные валютные рынки для текущих и капитальных операций

платежного баланса, компенсационные сделки, делавшие возможным приобретение резидентом иностранных активов только при покупке нерезидентом внутренних финансовых активов. Вместе с тем введение ограничений на движение капитала Малайзией в ответ на разразившийся валютно-финансовый кризис натолкнулось на ожесточенную критику со стороны западных экономистов и международных финансовых организаций.

Противники контроля считают, что он неэффективен и неосуществим. Эффективность мер по ограничению движения капитала имеет лишь временный характер, и участники рынка со временем находят средства, чтобы обойти их. Вывоз капитала может осуществляться, например, посредством завышения стоимости импорта или занижения стоимости экспорта, покупки активов у нерезидентов по завышенным ценам, оплаты фиктивного импорта, совершения бартерных сделок, неадекватных штрафных санкций за несоблюдение контрактных условий. Для ввоза капитала могут быть задействованы те же каналы, но направленные в противоположную сторону: завышение стоимости экспорта, оказание резидентами фиктивных услуг, продажа активов нерезидентам по завышенным ценам и т.п.

Подобно свободе торговли мобильность капитала приводит к восполнению дефицита внутренних инвестиций, способствует привлечению капитала по низкой процентной ставке, диверсификации источников финансирования, росту конкуренции в финансовом секторе, более эффективному использованию инвестиционных ресурсов, расширению возможности управления рисками, выравниванию уровней потребления и, в конченом итоге, повышению благосостояния24. В свою очередь, введение контроля за движением капитала приводит к возникновению экономических диспропорций. По словам президента ФРС США А. Гринспена, все более быстрая экспансия глобальных финансов способствует расширению трансграничной торговли товарами и услугами, облегчает финансирование вложений в реальный капитал с меньшими издержками, а также позволяет расширять международный обмен и повышать уровень жизни25.

В ответ сторонники контроля заявляют, что открытость финансовых рынков может оптими-

24 Effects of Financial Globalization on Developing Countries. Some Empirical Evidence. - IMF. Occasional papers. № 220. September 2003. - P. 7-8.

25 Cohen B. Contrôle des capitaux: pourquoi les gouvernements hesitent-ils? Reconstmire l'architecture du systwme financier international // Revue économique. 2001. № 2. - P. 214.

зировать благосостояние только в идеальном мире чистой конкуренции, полной информации и рациональных ожиданий участников рынка. Однако в реальной экономике существуют диспропорции, асимметрия информации и склонность к нерациональному поведению участников финансовых рынков, что не позволяет достичь ожидаемых результатов. Мобильность капитала в таких условиях может приводить к его неравномерному распределению и резким изменениям в направлении движения инвестиций, что негативно отражается на экономиках стран-импортеров капитала. Анализ природы финансовых рынков показывает, что они сами по себе могут быть предрасположены к кризисам26. Поэтому контроль выступает способом выравнивания диспропорций, порождаемых несовершенством рынков.

Согласно оценке экспертов МВФ, чаще всего контролю за движением капитала подвергаются сделки с ценными бумагами и связанными с ними производными инструментами, коммерческие и финансовые кредиты, гарантии по ссудам и долговым ценным бумагам, покупка недвижимости, финансовые операции, проводимые банками и институциональными инвесторами. В числе основных причин поддержания ограничений на движение капитала эксперты МВФ выделили проблемы платежного баланса и трудности макроэкономического регулирования, неразвитость рынков капитала и финансовых институтов, слабость системы внутреннего регулирования, значительное присутствие государства в экономике, уровень развития и размеры экономики27.

Международный опыт показывает, что меры в области контроля за движением капитала могут носить административный (или прямой) и рыночный (или косвенный) харктер. Административный контроль ограничивает операции с капиталом и связанные с ними платежи и трансферты денежных средств посредством прямого запрещения, количественных ограничений и разрешительного порядка проведения финансовых операций. Обязательства по осуществлению административного контроля возлагаются на банковскую систему. Косвенный контроль препятствует перемещению капитала и связанным с ним операциям посредством системы издержек. Рыночный контроль осуществляется в нескольких формах, основными из которых являются множественность валютных курсов, явное и скрытое на-

26 Подробнее см., например: Сорос Дж. Кризис мирового капитализма. Открытое общество в опасности. Пер. с англ. -М.: ИНФРА-М, 1999.

27 Capital Controls: Country Experiences with Their Use and Liberalization. IMF. Occasional Paper. № 190. May 2000.

логообложение, а также ценовые методы регулирования. Косвенный контроль может влиять как на цену, так и на объем финансовых операций.

Множественность валютных курсов заключается в том, что для разных типов операций платежного баланса (текущих и капитальных) используются различные обменные курсы, а валютный рынок обычно разделяется на два сектора. Валютные операции, связанные с внешней торговлей и прямыми инвестициями, обычно выводятся из-под контроля. Множественность валютных курсов увеличивает издержки спекулянтов при попытках атаки на валютный курс, а также создает предпосылки для притока капитала и предотвращения переоценки валютного курса по счету текущих операций.

Явное налогообложение потоков капитала предполагает взимание налогов или сборов с держателей внешних финансовых активов. Тем самым для резидентов ограничивается привлекательность зарубежных активов, а для нерезидентов - внутренних, так как при выводе капиталов они понесут дополнительные издержки. Налоговые ставки обычно различаются в зависимости от типа операции и ее срочности. Скрытое налогообложение осуществляется в форме беспроцентных резервных обязательств или депозитных требований. Данная форма контроля за движением капитала является наиболее распространенной в международной практике. Ее суть заключается в том, что инвесторы обязаны бессрочно депонировать на счетах центрального банка часть денежных средств (в национальной или иностранной валюте), равную определенной доле вложений на внутреннем рынке или нетто-позиции в иностранной валюте. Депозитные требования позволяют контролировать как приток, так и отток капитала из страны. В последнем случае инвестор должен зарезервировать часть экспортируемого капитала. В случае усиления давления на курс национальной валюты центральный банк обычно повышает требования по иностранным активам вплоть до 100% от объема вложений.

Другие методы косвенного регулирования могут принимать форму как ценового, так и количественного контроля. Все они основываются на дискриминации по отношению к различным типам операций и инвесторам. К таким методам относятся, в частности, дополнительные резервные требования к чистым иностранным активам банков, ограничения на открытую валютную позицию, определенные требования к кредитному рейтингу резидентов при осуществлении внешних заимствований, дополнительные требования к отчетности по операциям с производными инст-

рументами и неторговым операциям с нерезидентами.

В ряде исследований по проблемам государственного регулирования валютно-финансовых отношений отмечается, что контроль за притоком капитала показывает большую эффективность, нежели ограничения по его вывозу28. Так, контроль за притоком позволяет снизить объем присутствия в экономике спекулятивного транснационального капитала, тогда как у крупных участников рынка всегда имеются возможности обойти ограничения, установленные на вывоз капитала. Более того, ограничения на вывоз капитала порождают коррупцию и создают дополнительные стимулы для его бегства за рубеж. Представляется, что это верно лишь отчасти. Во-первых, при слабом контроле будет возможен как приток, так и отток из страны спекулятивного капитала. Во-вторых, издержки на ввоз капитала всегда рассматриваются его владельцами вкупе с издержками на его вывоз, а потому ограничения на приток капитала в страну, не подкрепленные соответствующими ограничениями на вывоз, могут оказаться недостаточными для сдерживания притока спекулятивного капитала.

Успешным примером использования контроля за притоком капитала считается опыт Чили29. С начала 1990-х гг. Чили проводила в отношении иностранных инвестиций избирательную политику, суть которой сводилась к принятию мер рыночного характера, направленных на ограничение притока краткосрочных капиталов и на одновременное стимулирование притока долгосрочных вложений, необходимых для реализации стратегии развития, главными элементами которой являются увеличение объема и диверсификация экспорта.

Приток краткосрочного спекулятивного капитала в экономику Чили был вызван снижением страновых рисков, более высокими в сравнении с рынками западных стран процентными ставками и ожиданиями укрепления реального курса национальной валюты. Ограничения на приток краткосрочного капитала объяснялись стремлением органов денежно-кредитного регулирования избежать как быстрого и чрезмерного укрепления реального курса национальной валюты, так и повышения реальных процентных ставок, вызванного покупкой центральным банком страны поступающей на рынок иностранной валюты с последующей стерилизацией появившейся денежной массы.

28 См., в частности: Edwards S. How effective are capital controls? NBER. Working paper. № 7413. 1999.

29 Valdes-Prieto S., Soto M. The effectiveness of capital controls: Theory and evidence from Chile. Empirica. 1998. - P. 133 - 164.

штиъш VI ЛГЬДИ1

4 (142) 2004

Ключевое место среди введенных ограничений занимало создание обязательного резервного фонда в 20% от суммы получаемых за границей кредитов - начиная с кредитов, связанных с прямыми иностранными инвестициями, и заканчивая коммерческими кредитами. Этот резервный фонд принимал форму беспроцентного депозита $ центральном банке на срок от 90 дней до 1 года $ зависимости от продолжительности иностранных вложений. Если инвестор уходил с рынка менее чем через год, то с него взимался штраф в размере 3% от объема инвестиций. Кроме того, Внешние займы, равно как и внутренние, предоставляемые на срок до 1 года, облагались налогом в 1-2% годовых. В числе других мер центральный банк установил лимиты на вложения банков в Иностранную валюту. Кроме того, для регулирования притока капиталов чилийские власти активно использовали валютный коридор. Когда нужно было затормозить приток капиталов, они расширяли пределы колебаний обменного курса.

Позже для среднесрочных кредитов была предложена альтернатива созданию обязательных резервов: кредитор мог уплатить центральному банку сумму, эквивалентную стоимости обязательного депозита. Последняя рассчитывалась путем умножения размера возможного депозита на процентную ставку, представлявшую собой ставку ЛИБОР плюс 2,5%. Эти меры позволили удорожить переводы краткосрочных финансовых средств в Чили.

Поскольку приток капиталов не прекращался, требование создания обязательных резервов было постепенно распространено почти на все международные финансовые транзакции. Норма обязательных резервов по внешним займам была повышена до 30%, а затем была распространена на срочные вклады в иностранной валюте и покупку акций чилийских компаний иностранными инвесторами. Продолжительность обязательных резервов была увеличена до 1 года, независимо от срока кредита, а процентная ставка для определения стоимости обязательного резерва ста-ла составлять сумму ставки ЛИБОР плюс 4%.

Чтобы исключить возможность обойти установленные ограничения, органы денежно-кредитного регулирования занялись проверкой прямых иностранных инвестиций, которые освобождались от создания обязательных резервов. Если устанавливалось, что под видом прямых инвестиций в страну проникает краткосрочный спекулятивный капитал, то разрешение на такие инвестиции ликвидировалось. В этом случае иностранный инвестор должен был регистрировать свои фонды в центральном банке как финансовый инвестор и

создавать в нем обязательный резерв в форме срочного депозита.

Нестабильность, охватившая валютно-финан-совые рынки развивающихся стран в 1997 -1998 гг., и острая нехватка внешнего финансирования заставили чилийские власти снизить норму обязательных резервов до 10%, а затем и вовсе ее отменить. При этом они объявили, что подобный инструмент экономической политики в случае необходимости снова будет использован.

Как считают эксперты, предпринятые меры в целом достигли своих целей. Повышение валютного курса песо и объем дефицита текущих операций в Чили были гораздо меньшими, чем в соседних странах, получивших больший объем иностранного капитала, а доля прямых иностранных инвестиций в общем притоке капиталов выше. Несмотря на то, что возможность обхода действующих ограничений всегда остается, опыт Чили показывает, что принятые меры действительно способствовали сокращению притока краткосрочных капиталов.

В качестве примера эффективной политики в области контроля за оттоком капитала можно привести опыт Малайзии30. Столкнувшись в 1998 г. с девальвацией национальной валюты ринггита и началом масштабного бегства капитала из страны, власти Малайзии ввели контроль за движением капитала, обвинив в валютном кризисе международных спекулянтов. При этом они отвергли рекомендации МВФ, предложившего для остановки падения фондовых индексов и валютных курсов странам азиатского региона дальнейшую либерализацию финансовых рынков, увеличение процентных ставок, сокращение бюджетных расходов и другие подобные меры.

Действия, предпринятые малайзийскими властями, оцененные экономистами МВФ как «неортодоксальные», состояли в том, чтобы исключить любые потенциальные выгоды от спекуляции национальной валютой, предотвратить отток капитала за счет устранения офшорного рынка ринггита, ставшего центром спекулятивной активности, повысить свободу денежно-кредитной политики и изолировать экономику от влияния дальнейшего ухудшения мировой финансовой конъюнктуры. Запрет налагался на движение денежных средств между счетами в национальной и иностранной валюте, а также между счетами резидентов в иностранной валюте за рубежом. Были закрыты все каналы трансферта ринггитов за границу на офшорные рынки, введено требование

30 Моисеев С. Эффективность управления и контроля над движением капитала // Бизнес и банки. - 2001. - № 26. - С. 4.

репатриации рииггитов на внутренний рынок и запрещена для нерезидентов торговля финансовыми активами в национальной валюте. В течение года действовал запрет на репатриацию иностранных инвестиций. Политика валютного курса была изменена с управляемого плавания на привязку к доллару. Конверсионные операции совершались исключительно с санкции властей, для получения которой необходимо было доказать торговый характер сделки или доказать, что речь идет о прямых инвестициях.

Позже двенадцатимесячное ограничение на репатриацию иностранных капиталов было заменено системой налогов на отток капитала. По мнению властей, эта мера должна была подтолкнуть портфельных инвесторов занять более длинную инвестиционную позицию в Малайзии, привлечь новые денежные средства в страну и в то же самое время обезвредить дестабилизирующие краткосрочные потоки капитала. Налогообложению подвергались дивиденды, процентные и прочие доходы, полученные от портфельных инвестиций.

Через год власти смягчили введенные ограничения. Однако вопреки прогнозам западных аналитиков ни падения валютного курса, ни бегства капитала не произошло. Система ограничений в целом способствовала повышению доверия инвесторов. Однако ряд западных экономистов выразил скептицизм в отношении итогов контроля за движением капитала, указывая на то, что в Южной Корее, Таиланде и Индонезии, не вводивших дополнительных ограничений на движение капитала, экономическая ситуация также стабилизировалась. Однако представляется, что в случае более затяжного характера кризиса в регионе эффективность политики малазийских властей, которые целенаправленно снижали давление спекулятивного капитала на валютный курс и национальный финансовый рынок, оказалась бы выше по сравнению с соседними странами.

Многочисленные валютно-финансовые кризисы 1990-х гг., в особенности 1997-1998 гг., показали необходимость пересмотра политики финансовой либерализации и контроля за трансграничным движением капитала для стран с развивающимися рынками. Опыт Индии и Китая, нацеленных на постепенное открытие своих валютно-финансовых рынков и сохранение практики использования валютных ограничений, показывает, что они сумели менее болезненно пережить кризис в Юго-Восточной Азии. ряде развивающихся стран радикальный взгляд на процесс валют-но-финансовой либерализации уступил место более взвешенному подходу, в том числе в вопро-

се оценки связанных с ней последствий. В настоящее время наличие тех или иных ограничений на проведение валютно-финансовых операций, в том числе связанных с трансграничным движением капитала, является характерной чертой большинства развивающихся стран.

Анализ положительных и отрицательных сторон либерализации позволяет заключить, что в условиях развитых рыночных механизмов либерализация валютно-финансовых операций является позитивным моментом и выгодна вводящим ее странам. Свободное движение капитала способствует более эффективному распределению финансовых ресурсов и ускорению темпов экономического развития за счет привлечения иностранного капитала в период интенсивного роста. С притоком капитала в форме прямых инвестиций связаны инновации и технологический прогресс. Портфельные инвестиции обеспечивают развитие и рост ликвидности финансового сектора, что, в свою очередь, повышает эффективность финансового посредничества и снижает стоимость заемных средств для предприятий реального сектора экономики. В то же время в условиях несовершенства рыночных механизмов и слабости рыночных институтов возросшая мобильность капитала может многократно усиливать существующие в национальной экономике диспропорции. Именно в этом состоит главная опасность поспешной либерализации валют-но-финансовой сферы для стран с развивающимися рынками.

Для развивающихся стран приток и отток капиталов могут приобретать масштабы, несопоставимые с размерами их экономики. Пассивность экономической политики в отношении движения капиталов может приводить к значительным колебаниям валютного курса, процентных ставок и показателей развития финансово-банковской системы. Эти колебания оказывают сильное отрицательное воздействие на долгосрочные темпы роста и уровень занятости.

Введение ограничений и усиление контроля является ответом на возникающие или существующие в экономике диспропорции. Однако введение и сохранение ограничений не являются самодостаточными, так как сами по себе не решают проблемы ускоренного развития институциональной базы экономики и устранения в ней структурных диспропорций. Валютно-финансовый контроль никогда не сможет заменить взвешенной макроэкономической политики. Эффективность мер контроля за движением, даже временная, во многом зависит от экономической политики, которая их сопровождает. Контроль за движением

капиталов позволяет лишь выиграть время, которое власти могут использовать для проведения структурных реформ, призванных уменьшить уязвимость страны перед лицом внешних шоков и кризисов. Ограничения никак не могут компенсировать несостоятельную экономическую политику властей. Контроль может способствовать реформированию экономики, но не является альтернативой экономической политике. Для стран с ¡серьезными макроэкономическими диспропорциями он не может служить защитой от валют-но-финансового кризиса. Сохранение контроля за движением капитала в длительной перспективе мржет нанести экономике больше вреда, чем пользы. Так, ограничения на движения капитала могут сдерживать развитие финансово-банковс-кого сектора и лишать экономику возможностей, которые открывает более свободный перелив капитала. Валютно-финансовый контроль нельзя рассматривать как постоянную меру.

Действенность контроля и ограничений с течением времени значительно снижается. В силу быстрой адаптации участников рынка к вводимым ограничениям требуется эффективная система контроля и принуждения к соблюдению установленных правил. Успешный опыт применения финансовых ограничений в таких странах, как Чили, стал результатом кропотливой работы, в ходе которой тщательно анализировалась эффективность тех или иных ограничений, непрерывно выискивались и устранялись пути их обхода, а также постоянно совершенствовалась работа государственного аппарата, в результате уровень коррупции был чрезвычайно низок. Власти сумели добиться того, что контроль за движением капитала стал максимально лоялен по отношению к бизнесу. В противном случае он навязывал бы излишние бюрократические процедуры, что могло бы способствовать снижению эффективности.

Для каждой страны существуют своя оптимальная скорость и степень либерализации. Не существует универсальных схем открытия валют -но+финансовой сферы. Аналогично в разных странах и в разные периоды времени одни и те же защитные меры будут иметь разную эффективность, так как их действенность зависит от широкого круга факторов, включающих степень развития рыночных институтов и структурные особенности экономики. Очевидно лишь то, что ограни-

чения, основанные на рыночных принципах, более действенны на развитых финансовых рынках. Прямое регулирование более успешно применяется в странах с менее развитой финансово-банковской системой и более закрытой экономикой. В странах с менее развитыми финансовыми рынками может требоваться более жесткий контроль за движением капитала. При достижении определенной зрелости валютно-финансовых рынков политика в области регулирования и надзора за деятельностью участников становится главным условием обеспечения стабильности национальной финансовой системы.

Для сохранения устойчивости в валютно-финансовой сфере целесообразно использование комплекса регулирующих мер. Например, в Чили одновременно использовались такие меры, как создание обязательных резервов, введение «коридора» колебаний обменного курса песо, вмешательство центрального банка на валютном рынке с целью стерилизации эффектов притока капиталов, установление налога на перевод за границу процентных доходов, позволяющее сократить сумму краткосрочных займов, получаемых за границей, ограничение доступа национальных предприятий со слабой финансовой базой на международные финансовые рынки, установление минимальных рейтингов для иностранных активов, приобретаемых резидентами, снижающих рискованное поведение национальных инвесторов и т.п.

Либерализация должна проводиться постепенно и осторожно. Наиболее безопасным и эффективным с точки зрения развития экономики считается приток прямых инвестиций. За ним следуют вложения в акции и долгосрочные заимствования. Потоки краткосрочного капитала, подверженные наиболее сильным и зачастую не связанным с экономической ситуацией в стране колебаниям, признаются самыми рискованными. Ограничение и регулирование потоков краткосрочного капитала считается желательным, а в некоторых случаях даже необходимым. Эффективный контроль за движением капитала отличается тем, что, с одной стороны, препятствует проникновению спекулятивного иностранного капитала на внутренний рынок, позволяет изменить его структуру в пользу долгосрочных инвестиций, а с другой — снижает объемы оттока национального капитала из страны.