Консервативный держите шаг

---

Консервативный держите шаг

---

Журнал "Деньги" подвел итоги управления пенсионными накоплениями граждан за первое полугодие 2006 года. Обвал фондового рынка в мае--июне заставил почти все управляющие компании скорректировать свои вложения в пользу более консервативных инструментов. Реакция управляющих на это падение отразила и два подхода к управлению пенсионными деньгами. Одни УК пытались играть на падении, другие оставались пассивными инвесторами. За результатами этих действий наблюдали корреспонденты "Денег" Алексей Лампси и Дмитрий Ладыгин.

Анализ итогов управления пенсионными активами выявляет ряд интересных закономерностей. Как и в прошлом году, частные УК показали существенно более высокую доходность, чем государственная управляющая компания (ГУК) "Внешэкономбанк СССР", имеющая жесткие ограничения по набору инвестиционных инструментов, которые она вправе использовать. Впрочем, нельзя сказать, что у ГУК положение совершенно безнадежное: за два с лишним года ее средняя доходность составила 9,4%, что лишь немногим ниже уровня инфляции. За последние 12 месяцев средняя доходность ГУК составила 9%, что уже выше уровня инфляции за этот период (8,9%). При этом шесть инвестиционных портфелей частных управляющих компаний показали результаты хуже ГУК — как за 12 месяцев, так и по итогам полугодия. В то же время вновь появились УК ("Петровский фондовый дом", "Менеджмент. Инвестиции. Развитие", НВК), показавшие по итогам полугодия отрицательную доходность. Судя по всему, это было связано с организационными изменениями, происходящими в этих компаниях.

     Стоит отметить, что каждая вторая управляющая компания показала снижение стоимости чистых активов (СЧА) по итогам второго квартала. С учетом того, что поступления новых средств в этот период не происходило, этот показатель и является, по сути, показателем доходности за второй квартал. Впрочем, в большинстве случаев это снижение произошло из-за отрицательной переоценки активов. То есть управляющие оставались верны своим инвестиционным декларациям и в большинстве случаев не фиксировали убытки либо не доводили их до значительных величин.

     При этом падение российского фондового рынка все-таки заставило управляющих скорректировать свои стратегии. В большинстве случаев они увеличили доли консервативных активов в своих портфелях — в первую очередь за счет облигаций, однако не забывая при этом и о депозитах.

     Мы проанализировали действия управляющих компаний с пенсионными средствами в управлении объемом не менее 100 млн руб. Так, если у УК "Уралсиб" на начало года доля акций и облигаций в портфеле была равной (на уровне 44%), то в конце второго квартала доля акций сократилась до 30%, а доля облигаций выросла до 55%. УК "РФЦ Капитал" сократила за тот же период долю акций с 8 до 4%, одновременно повысив долю облигаций с 72 до 74%. Аналогичные действия предприняли УК "Лидер" и "Капиталъ". А вот в портфеле УК НВК за полугодие резко выросла доля как облигаций (с 58 до 79%), так и депозитов (с 0 до 10%) при пропорциональном снижении доли акций (с 26 до 5%). УК Росбанка также увеличила долю депозитов (с 13 до 19%) при небольшом увеличении доли облигаций (с 51 до 56%) и снижении доли акций (с 14 до 10%).

     Впрочем, были и другие примеры. Так, УК "Солид Менеджмент" в первом полугодии не только увеличила долю облигаций в портфеле (с 52 до 60%), но и заметно повысила долю акций (с 23 до 33%). УК "Атон Менеджмент" за тот же период повысила долю акций с 25 до 27%, одновременно сократив вложения в облигации (с 74 до 69%).

     При этом компании разделились на те, что проводили агрессивно-спекулятивную политику, стараясь сыграть на падении рынка, и те, что выступили с более консервативных позиций, исходя из того, что пенсионные накопления являются "длинными инвестициями", а "рынок свое возьмет".

     "В первые дни мая наша аналитическая программа выдала команду на продажу,— отметил координатор пенсионного портфеля ФК 'Уралсиб' Александр Головцов.— В дальнейшем мы восстановили свои позиции по акциям, но уже по более низким ценам". "Весной мы пришли к выводу, что наш рынок переоценен,— заявил начальник отдела доверительного управления УК 'Универ' Сергей Плосконосов.— Соответственно, доля облигаций выросла минимум до 65%, а доля акций в портфеле была сведена к минимуму". Таким образом, УК фактически сменила стратегию портфеля со сбалансированной на консервативную, хотя при этом показала один из самых высоких результатов. По словам ее представителей, восстанавливать долю акций в портфеле до прежнего объема компания не намерена, "пока рынок не покажет устойчивый рост, чего сейчас не происходит".

     Однако не все управляющие сочли нужным продавать акции в столь больших масштабах даже в период фондового кризиса. Так, по словам главы совета директора УК "Тройка Диалог" Павла Теплухина, "конечно, часть портфеля была переведена в облигации и деньги, но речь идет всего о нескольких процентах". "К сожалению, на российском рынке редко встретишь облигации сроком погашения свыше трех лет, которые были бы интересны с точки зрения доходности,— считает господин Теплухин.— Поэтому наш портфель состоит из акций крупнейших российских предприятий (так как они наиболее консервативны и подвержены наименьшему риску), которые разбавлены максимально длинными облигациями". При такой структуре портфеля менять ее из-за текущих изменений на рынке, по мнению господина Теплухина, неразумно.

     "Гениев на этом рынке нет,— уверен управляющий директор УК 'Атон Менеджмент' Вадим Сосков.— Мы не видим ни одной компании, которая на протяжении хотя бы двух лет показывала стабильно высокий рост, основанный на росте или падении фондового рынка". "Те, кто являлся лидером в прошлом году, в этом году уже в их число не входят,— считает господин Сосков.— То же относится к лидерам по доходности в позапрошлом году. Это доказывает, что агрессивная стратегия может выстрелить несколько раз, а в долгосрочной перспективе компании, придерживающиеся более консервативной политики, показывают не худшие результаты". При этом, по его мнению, "всегда есть риск, что в итоге провалы на бирже перевесят удачные периоды". С ним солидарен гендиректор УК ТРИНФИКО Роман Соколов: "Пенсионные деньги длинные, поэтому логично их вкладывать в длинные бумаги — грубо говоря, с ними позволительно покупать и держать акции длительный срок". Тем более что, по мнению господина Соколова, "ни один трейдер не угадает всех точек верха и всех точек низа, не 'оближет' индекс, соответственно, неизбежен момент, когда рынок сыграет против него".

     По мнению Александра Головцова, "чтобы накупить акций и держать их 10-15 лет, называя это долгосрочной стратегией, много ума не надо. Мнение о том, что в перспективе акции всегда приносят прибыль, не всегда оправдывается. В мировой истории были периоды, и довольно долгосрочные, когда акции показывали нулевую доходность, а с учетом инфляции так и вовсе отрицательную. К примеру, так было в США в 70-80-е годы. Можно, конечно, ничего не делать и ждать, когда тебя волна вынесет наверх, но если есть возможность дополнительного заработка на колебаниях рынка, то ее не надо упускать". Впрочем, по словам генерального директора УК "Капиталъ" Алексея Шкрапкина, "долгое время считалось, что агрессивная стратегия в долгосрочной перспективе приносит больший доход, и большинство пенсионных программ в мире ей следовали до конца 90-х годов, то есть до падения американского фондового рынка в 1998 году". Итогом следования такой стратегии, по мнению Алексея Шкрапкина, стало то, что "многие западные корпорации стоят на грани банкротства, как, к примеру, General Motors".

     В число компаний, которые придерживались во время кризиса более консервативной стратегии и предпочли не перетряхивать портфель, входят почти все компании из первой десятки по объему находящихся под их управлением пенсионных средств. Это вполне резонно. За исключением УК "Уралсиб" и УК "Тройка Диалог", все компании, управляющие большими объемами пенсионных накоплений, придерживаются консервативных стратегий, то есть вкладывают значительную долю средств в облигации и депозиты. По словам Алексея Шкрапкина, "большинство компаний, работающих с пенсионными деньгами, составляют целевые планы управления, исходя из того, чтобы в конце года ни в коем случае не показать отрицательную доходность". "Поэтому многие даже не до конца выбирают разрешенный лимит акций",— считает он. А так как облигационный рынок продолжал приносить доход, то и необходимости в активном пересмотре портфеля не было. При этом ведь и реструктурировать крупный портфель акций сложнее. По словам Александра Головцова, "рисков при реструктуризации крупного портфеля больше. Так как, пока ты будешь его продавать, цена при падении рынка может уйти до 10%".

     Если говорить о минусах и рисках для клиентов, то таковые имеются в обоих случаях. "При агрессивной стратегии доходность растет вместе с риском. На первый взгляд она более эффективна, но если не смотреть на то, обладает ли рынок признаками пузыря или нет, то можно получить существенные неприятности",— считает Алексей Шкрапкин. А с точки зрения Александра Головцова, "при агрессивной стратегии управляющие добавляют клиентам профессиональные риски, а при пассивной рыночные риски имеют клиенты".

     Таким образом, главным минусом консервативного управления для клиентов является упущенная выгода, а при агрессивной стратегии возрастает риск проигрыша управляющих. По мнению Алексея Шкрапкина, "агрессивно-спекулятивная стратегия может присутствовать в пенсионном портфеле, но ее доля не должна превышать 20%, так как управлять пенсионными деньгами исключительно в таком ключе невозможно".

     Стоит отметить, что итоги первого полугодия — это все-таки промежуточные показатели. Граждане же будут делать выбор в пользу той или иной компании ближе к концу года. И уже тогда управляющим придется доказывать потенциальным клиентам, что лучше — получать ежегодно небольшой, но стабильный доход либо, рассчитывая на подъем российского рынка в долгосрочной перспективе, не обращать внимания на краткосрочные провалы.