"Большинство оценок компаний неадекватно"

Никита Патрахин,

начальник управления корпоративного финансирования и инвестиционно-банковских операций Райффайзенбанка

— Российским компаниям становится все тяжелее рефинансировать задолженности. Учитывает ли справедливая оценка стоимости российских компаний их долговую нагрузку?

— Долговая нагрузка и стоимость долга — это не те показатели, которые можно исключить при оценке стоимости компании. Соответственно, невозможность в текущих условиях адекватно оценить рефинансирование ставит под сомнение правильность любой "справедливой" оценки бизнеса. Банковские кредиты стали доступны только для качественных заемщиков. Но и для них процентные ставки по кредитам, выдаваемым сейчас и полгода назад, могут различаться в несколько раз. При этом любой аналитик для получения справедливой оценки должен учитывать и средневзвешенную стоимость капитала компании, а рассчитать это сейчас просто невозможно. Уверенно можно сказать одно: стоимость заемного капитала в текущих условиях равна или выше стоимости акционерного капитала.

— Тем не менее справедливые оценки компаний существуют, и аналитики продолжают с ними работать. Насколько они адекватны?

— Похоже, что большинство таких оценок абсолютно неадекватно. Мне кажется, аналитики берут за основу прошлые показатели компаний и делают предположения о будущем изменении этих показателей с учетом информации, доступной только до настоящего момента. Однако в текущих условиях это все равно что попасть пальцем в небо, поскольку на рынке царит полная неопределенность. Например, можно часто слышать, что фундаментально российские компании сейчас сильно недооценены, и в качестве доказательства аналитики приводят часто используемый при оценке компаний коэффициент P/E (капитализация / прибыль). Но, по-моему, говорить о том, что компании недооценены, неправильно. Все рынки, и финансовые, и товарные, меняются очень быстро, причем движение сейчас только в сторону ухудшения. В таких условиях прогнозировать будущий cash flow компаний или пробовать посчитать ее будущую прибыль просто нереально. Очевиден тренд понижения цен практически всех сырьевых товаров, причем значительное падение может произойти даже в короткие сроки. Соответственно, невозможно точно оценить денежный поток даже у компаний, занятых в нефтяном секторе.

— Есть ли секторы, в которых прогноз возможен?

— По-моему, это телекоммуникации, энергетика и ритейл. Причем речь идет только о качественном ритейле, без учета компаний, которые занимались активным строительством магазинов за счет краткосрочных кредитов и не сильно заботились о своей операционной эффективности.

— Значит всем остальным придется очень тяжело, поскольку банки резко ограничили выдачу кредитов?

— Тяжело придется вообще всем. Не будет компаний, которые кризис обойдет стороной. Просто кого-то он затронет в меньшей степени, кого-то в большей, а какие-то компании перестанут существовать. Ведь почему банки резко ограничивают выдачу кредитов? Дело не в том, что у банков закончились деньги. Более того, государство в лице ЦБ и Минфина сейчас активно старается предоставлять средства в банковскую систему, и в целом им это удается. Проблема в том, что, по моему мнению, накопилась критическая масса плохих кредитов, и банки сейчас это осознают и стараются ограничить выдачу новых займов. А дальше все развивается по спирали: из-за недоступности банковских кредитов компании задерживают оплату поставщикам, те в свою очередь стараются придержать деньги и отсрочить оплату своих поставщиков, банки, видя это, начинают ограничивать кредитование и хороших заемщиков и так далее. В результате участниками кризиса становятся все без исключения.

— $50 млрд, выделяемые государством для погашения внешней задолженности, помогут снизить долговую нагрузку российских компаний и кто на них может рассчитывать?

— Учитывая, что минимальная планка по предоставлению денег ВЭБом на рефинансирование установлена на уровне $100 млн, можно говорить, что эти $50 млрд могут достаться крупным компаниям и, возможно, некоторым банкам. Причем, конечно же, большая часть этих средств пойдет государственным компаниям.

Поможет ли это снизить долговую нагрузку? Нет. Ведь долг останется, и только сменится кредитор. При этом необходимо понимать, что эти $50 млрд просто уйдут из нашей финансовой системы, будут выплачены иностранным банкам.

— Получается, остальные не смогут исполнить свои обязательства по задолженностям?

— Все банки и все компании государству спасти не удастся, но, похоже, оно к этому и не стремится и в принципе не должно этого делать. Что будет с остальными, зависит от конкретной ситуации. Есть бизнесы более устойчивые к кризису, есть менее устойчивые. Есть компании, которые готовились к текущей ситуации, есть те, для которых кризис оказался полной неожиданностью. Соответственно, вопрос исполнения обязательств скорее зависит от правильности бизнес-модели компании, эффективности ее менеджмента и акционеров. Мы видим, что есть компании, которые могут даже в текущих условиях привлекать деньги, некоторые договариваются о реструктуризации и прочее. Безусловно, будут и те, которые не просто готовились к кризису, но еще и с выгодой воспользуются ситуацией.