Облигациям нашли представителя

Российский рынок облигаций переживает небывалый наплыв частных инвесторов, однако у такого быстрого роста есть и обратная сторона — риск дефолта эмитента. Не растеряться в условиях кризиса и максимально снизить риск дефолта инвестору поможет представитель владельцев облигаций — фигура, сравнительно новая для российских сделок. О влиянии этого института на российский рынок долгового капитала, психологии участников заемных отношений и способах разрешения конфликтов между эмитентами и сообществом инвесторов рассказывает партнер юридической фирмы РКТ Иван Гулин.

Партнер юридической фирмы РКТ Иван Гулин

Фото: Предоставлено "РКТ"

Рост вопреки кризисам

Российский рынок облигаций сравнительно молод. После распада СССР публичными займами занималась государственная власть — к примеру, в 1995 году Москва выпускала жилищные облигации совместно с Инкомбанком, а годом позже государство поручилось по облигациям РАО ВСМ для строительства высокоскоростной железнодорожной магистрали. Однако этот инструмент не оправдал ожиданий инвесторов: приведя к дефолтам, отказам от исполнения поручительств и громким судебным процессам, облигации государственного займа подорвали веру бизнеса в долговой рынок, и после памятного экономического кризиса 1998 года их выпуск почти прекратился.

В целях возрождения рынка правительство РФ в июне 1999 года выпустило Постановление №696 — по нему налоговые ставки для эмитентов снижались на сумму процентов, которые они выплачивали владельцам облигаций. Такие налоговые послабления позволили выйти на фондовый рынок банкам и голубым фишкам.

Компаниям второго эшелона также требовались средства на модернизацию бизнеса, однако банки не были готовы выдавать долгосрочные кредиты по приемлемым ставкам. На фоне низкой доходности банковских вкладов и государственных займов, которая к тому же съедалась инфляцией, корпоративные облигации казались частному инвестору привлекательными. Так рынок облигаций получил новую жизнь и сравнительно мирно просуществовал до 2008–2009 годов, пока не грянул мировой экономический кризис. Тогда множество эмитентов, среди которых были как банки, так и небанковские финансовые организации, прекратили платить по своим обязательствам. Ужесточение государственного регулирования на ситуацию не повлияло.

Следующим драйвером роста стал выход на фондовый рынок инвесторов-нерезидентов. После того как в 2012 году усилиями НРД и клиринговых компаний Euroclear и Clearstream российская фондовая биржа была интегрирована с рынками Лондона и Нью-Йорка, объемы торгов увеличились — доля нерезидентов—владельцев государственных облигаций выросла с 3,7% до 25% и по сей день остается таковой.

Балансировка риска и весомые преимущества

По данным Московской биржи, количество частных инвесторов за последние шесть лет выросло в десять раз: с 1,1 млн человек в 2016 году до 10,3 млн человек в 2021 году, а лидерами по количеству открытых для них брокерских счетов стали «Сбер», «Тинькофф», ВТБ, БКС и Альфа-банк. В прошлом году число частных инвесторов, зарегистрировавшихся на Мосбирже, составило рекордные 5 млн человек. В такой активности отчасти повинен налоговый вычет, который за счет инвестиций в фондовый рынок позволяет вернуть до 52 тыс. руб. уплаченного НДФЛ в год. Дополнительным стимулом можно назвать и большую работу по борьбе с инвестиционными стереотипами, которую брокеры «Тинькофф» и Альфа-банка провели с населением. Ведь сегодня как никогда просто получить доступ к бирже, установив удобное приложение и заключив договор с брокером, больше не нужно посещать офис и проходить утомительные процедуры установки торгового терминала.

10,5% — такова сегодняшняя доля частных инвесторов в объеме торгов облигациями. Инвесторы используют этот инструмент в качестве балансировки риска: в облигациях их привлекает доходность, которая выше банковских вкладов, а также относительно невысокий риск потери средств по сравнению с акциями или деривативами.

За последние десять лет объемы выпуска корпоративных облигаций на рынке выросли вдвое: с 13% от ВВП в 2009 году (2,5 трлн руб.) до 29% в 2020 году (16,3 трлн руб.). Согласно исследованиям Мосбиржи, облигации укрепляют свои позиции и среди других инструментов займа — кредитов и векселей: в 2009 году доля облигаций по сравнению с кредитами составляла в займах компаний всего 16%, а в прошлом году взлетела до 29%. В то же время на вторичном рынке облигаций объемы торгов за несколько лет упали почти в два раза, что свидетельствует о его недоразвитости.

Рост первичного рынка объясняется рядом факторов: отсутствием зависимости от одного кредитора, который может переуступить долг недружественной структуре, возможностью привлекать средства на очень длительный срок и управлять долгом через досрочное погашение и плавающую ставку. Выпуск облигаций создает публичную кредитную историю, повышает узнаваемость бренда и не требует обеспечения (как правило, хватает лишь поручительства). Корпоративные облигации позволяют быстро и просто получить доступ к рынку капитала, не изменяя и не перераспределяя владение бизнесом.

Благодаря своим преимуществам рынок облигаций сегодня привлекает как эмитентов, так и инвесторов.

Стресс инвестору не товарищ

Однако статистически рост облигационного рынка ведет и к росту числа дефолтов, в том числе окончательных: согласно данным Мосбиржи, их количество за последние два года увеличилось с 12 до 68. Причинами могли послужить нестабильная экономика, политическая обстановка и пандемия COVID-19.

При дефолте многими инвесторами овладевает страх потерять вложенное. Для тревоги бывает достаточно одних лишь слухов о банкротстве эмитента. Они приводят к паническим продажам и падению стоимости облигаций, что только усугубляет ситуацию: инвесторы перестают верить, что компания вернет им обещанное. Например, летом прошлого года на слухах о банкротстве виртуального мобильного оператора и СМС-агрегатора «Дэни Колл» можно было наблюдать повышенные объемы торгов при падении стоимости облигации в три раза, что говорит о массовой продаже бумаги.

Среди инвесторов встречаются и такие, кто видит шанс преумножить свой капитал, получив в распоряжение имущество компании как в мировом порядке, так и путем враждебного поглощения или в процедуре банкротства. Наша компания столкнулась с ситуацией, когда инвестор целенаправленно приобретал облигации эмитента-банкрота с дисконтом свыше 95% от их номинальной стоимости: в результате этого плана он стал мажоритарным кредитором и получил контроль над банкротством эмитента, а затем в ходе банкротной процедуры — почти все деньги, вырученные от продажи его имущества. Прибыль инвестора превысила расходы в десятки раз, что с лихвой окупило приобретение облигаций.

Подобные бумаги относятся к категории «мусорных» — высокорисковых, не имеющих рейтинга, необеспеченных или преддефолтных. Истории заработка на них производили фурор в биржевом сообществе. К примеру, за счет сделок с ними один из трейдеров Goldman Sachs Group Inc. в 2016 году заработал более $100 млн прибыли для банка, а основатель рынка «мусорных облигаций» финансист и филантроп Майкл Милкен к середине 1980-х стал причиной волны враждебных слияний и поглощений на американском рынке.

Поэтому в условиях кризиса эмитента владельцы облигаций встают перед выбором: избавляться от облигаций на вторичном рынке, продавая их по дешевке и фиксируя убыток, либо наращивать долю, выкупая их с дисконтом. Выбирая второй путь, владелец рассчитывает взыскать с эмитента больше, чем потратил на приобретение бумаг.

Обезвредить эмитента

Приближаясь к дефолту, эмитент оценивает расстановку сил: кто владеет облигациями? Есть ли иные кредиторы? Каковы их цели и объединили ли они свои усилия? На основе ответов разрабатывается стратегия очистки имущества от облигационного долга — зачастую его приобретают по заниженной стоимости через контролируемое банкротство.

Если владелец облигаций не получает обещанного от эмитента, он обращается в суд. От подачи иска до получения исполнительного листа проходит не менее полугода, и эмитент может пытаться затянуть разбирательство. К моменту обращения к приставам возможны два сценария: либо имущества уже нет, а эмитент начал ликвидацию, либо он находится в банкротстве, в котором уже выстроилась очередь из кредиторов — как подконтрольных ему, так и независимых.

Чтобы увеличить шансы на победу, владельцы облигаций могут заранее объединить свои усилия и действовать сообща. Вначале стоит проанализировать текущее положение эмитента: взыскивают ли кредиторы задолженность, кто они и аффилированы ли они с эмитентом; взыскивает ли дебиторскую задолженность сам эмитент? Это поможет определить, какой стратегии придерживается эмитент: бездействует, готовится к банкротству или планирует погасить долг. Затем нужно выработать тактику: владельцы могут скоординированно обратиться с исками или в качестве временной меры попросить запретить ликвидацию компании и наложить арест на деньги и имущество. Также они могут подать совместное заявление о банкротстве. Но самостоятельная защита займет много времени, потребует опыта по возврату активов, подготовки, значительных затрат ресурсов и сил.

Представитель спешит на помощь

Оптимальный вариант — воспользоваться гарантированной законом квалифицированной юридической поддержкой представителя владельцев облигаций. Сведения о его существовании есть в сети Интернет, но по факту о нем знают немногие. Представитель проводит собрания владельцев, информирует их о нарушенных правах, защищает их интересы в суде, при этом его услуги оплачиваются за счет эмитента.

Представителя назначает эмитент, иногда — в обязательном порядке, однако владельцы облигаций могут переизбрать его в любой момент. Если представитель зависим от эмитента и назначается им в расчете на возможное банкротство, он будет играть роль барьера между сторонами конфликта: взыщет с эмитента долг и подаст заявление о банкротстве только ради того, чтобы контролировать судебный и банкротный процессы, не допуская владельцев к участию. В подобных случаях и может потребоваться переизбрание.

Представитель с опытом в банкротстве, действующий в интересах владельцев, понимает психологию эмитента: от признаков подготовки к банкротству до способов спрятать активы компании. Обладая познаниями, ресурсами и опытом, он способен выстроить стратегию возврата долга: заблокировать или отклонить план эмитента, оспорить сомнительные сделки, найти утраченные активы, определить конечных выгодоприобретателей и привлечь их к ответственности, а кроме того, не допустить в банкротство кредиторов с «нарисованными» требованиями. Есть вероятность, что представитель поможет путем замещения активов создать на основе имущества эмитента новый бизнес, собственниками которого могут стать владельцы облигаций. Такая помощь позволит владельцам получить то, на что они рассчитывали, а возможно, и заработать, следуя завету Уоррена Баффетта: «Правило номер один для всех инвесторов: никогда не терять свои деньги. Правило номер два: ни при каких обстоятельствах не забывать правило номер один».