Денежно-кредитные механизмы стимулирования импортозамещающего экономического роста в Республике Таджикистан

УДК 336.02

Д.А. Алиджанов

ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНЫЕ МЕХАНИЗМЫ СТИМУЛИРОВАНИЯ ИМПОРТОЗАМЕЩАЮЩЕГО ЭКОНОМИЧЕСКОГО РОСТА В РЕСПУБЛИКЕ ТАДЖИКИСТАН

Alidzhanov Dzamshed A.

MONETARY AND CREDIT MECHANISMS OF STIMULATING OF IMPORT-SUBSTITUTING GROWTH IN REPUBLIC OF TAJIKISTAN

Импортозамещающий экономический рост, рассматриваемый как средство снижения импортной зависимости и повышения уровня экономической безопасности, предусматривает эффективное использование всех факторов производства. Между тем, импортозамещающий экономический рост возможет при условии взаимодействия многих факторов: экономических, политических, социальных и т.д., которые определяют общие условия воспроизводства в национальной экономике.

Импортозамещающий экономический рост предполагает наличие и эффективное использование основных факторов экономического роста, как инвестиции, трудовые ресурсы, наличие природных ресурсов, использование результатов технологического прогресса и т.д. Эти и другие факторы стимулирования импортозамещения увеличивают и улучшают средства производства, способствуют повышению производительности труда и создают новые конкурентные преимущества национальной экономики.

При этом следует принять во внимание тот бесспорный факт, что для эффективной реализации импортозамещающей стратегии одного наличия отмеченных выше факторов недостаточно. Практика развития стран мирового сообщества демонстрирует, что инвестиционные, трудовые и технологические факторы могут быть использованы эффективно только в том случае, если будут созданы необходимые условия для реализации заложенных в них возможностей. Такие условия эффективного использования существующих и привлекаемых в производство ресурсов, как правило создаются посредством реализации государственной экономической политики. В этом контексте особое положение занимает разработка и реализация эффективной денежно-кредитной политики.

По своей природе денежно-кредитная политика реализуется через действие определенных инструментов, среди которых основными являются норма обязательных резервов, учетная ставка процента (ставка рефинансирования) и операции на открытом рынке. Отмеченные инструменты денежно-кредитной политики призваны обеспечивать стабилизацию денежного обращения и опосредованно воздействовать на деловую актив-

ность в целях макроэкономической стабилизации и общего экономического развития.

Необходимо подчеркнуть, что денежно-кредитная политика, как и сама денежно-кредитная сфера, традиционно считается эффективным механизмом регулирования рыночной экономики.

Несмотря на стратегическую важность реализации денежно-кредитной политики в функционировании экономической системы и стимулировании экономического роста в частности, в начале рыночных трансформаций в Таджикистане данная стабилизационная политика столкнулась с проблемой зависимости.

Современная денежно-кредитная политика Таджикистана формировалось под натиском трудностей переходного периода. По неопытности в самостоятельном проведении денежно-кредитной политики в Республике Таджикистан одним из последних была осуществлена эмиссия национальной валюты (в середине 1995г.). До этого периода в республике в обращении находились денежные знаки Советского Союза, а с началом 1994 г. стали обращаться денежные знаки Российской Федерации. Такое обстоятельство породило множество проблем социально-экономического характера. Из-за нехватки наличных денег возрастали долги по выплатам заработной платы, пенсий и т.д., в результате финансирование экономики попросту прекратилось, начали развиваться бартерные отношения. Экономика республики столкнулась с неизвестным ранее феноменом для командно-административной экономики - гиперинфляцией. В 1992 г. индекс потребительских цен резко возрос, и по отношению к 1991 г. достиг 1420%1.

Отсутствие собственной национальной валюты в этом периоде породило беспрецедентное падение макроэкономических показателей и послужило тормозом для адаптации производственных предприятий к новым, рыночным условиям.

Период с 1991 по 1995 гг. в реализации денежно-кредитной политики отличается применением механизмов жесткого монетаризма. Все усилия Национального банка Таджикистана в этот период направлялись на обуздание высокого уровня инфляции, не придавая при этом внимания поддержанию деятельности производственных предприятий.

Ключевым моментом в реализации денежно-кредитной политики в Республике Таджикистан по праву считается 1995г., когда была осуществлена эмиссия национальной валюты. Ввод в обращение национальной валюты, который проходил под пристальным вниманием МВФ, для дальнейшего социально-экономического развития Республики Таджикистан имел очень важное значение. Первая национальная денежная единица в новейшей истории Таджикистана наряду с заключением мирного соглашения с объединённой оппозицией (1997г.) оставило свой отпечаток на макроэкономической стабилизации и создало необходимые условия для

функционирования подлинной денежной системы и соответствующей денежно-кредитной политики.

Создавшиеся предпосылки позволили правительству ввести в обращение денежную единицу в духе национального колорита. Таким образом, с 30 октября 2000 года была введена в обращение новая национальная валюта Таджикистана - сомони.

Необходимо отметить, что до введения в обращение национальной валюты Таджикистан не имел возможности в самостоятельной реализации денежно-кредитной политики. Ввод в обращение национальной валюты создал почву для реализации собственной, независимой денежно-кредитной политики. Однако вопреки всем ожиданиям, даже после введения национальной валюты в стране продолжалось проведение зависимой денежно-кредитной политики, преимущественно под сценарием МВФ.

Проводимая зависимая денежно-кредитная политика оказала влияние на все составляющие социально-экономического развития. Прежде всего, это касается стабильности уровня цен, инвестиционной активности субъектов хозяйствования, уровня занятости, функционирования производственных предприятий, кредитования отраслей народного хозяйства и т.п.

По причине постоянного снижения реального курса национальной валюты по отношению к иностранным валютам и потерянного доверия населения к банковской системе, в республике наблюдается низкая активность населения в депозитных операциях в национальной валюте. Потерянное доверие населения к банкам, возникшее в начале 90-х годов, послужили причиной низкой активности населения в депозитных операциях в национальной валюте. Согласно данным Национального банка Таджикистана в 2014 году удельный вес депозитов в национальной валюте к общему объему депозитов составил 63,9%, по депозитам населения - 33,5% и юридических лиц 57,3% (таблица 1).

Если потерянное доверие является одной из причин снижения депозитов населения в национальной валюте, то другой причиной высокой доли депозитов в иностранной валюте является тот факт, что источниками этих депозитов преимущественно являются денежные переводы трудовых мигрантов. Как правило, эти переводы осуществляются в иностранной валюте (особенно в долларах США и рублях Российской Федерации).

По данным таблицы 1 видно, что депозиты юридических лиц в иностранной валюте составляют больше третьи общей суммы депозитов. Такой феномен может быть объяснен тем, что функционирующие на территории республики фирмы и организации из-за нестабильности курса национальной валюты и во избежание непредвиденных потерь и оперативной закупки импортных товаров вынуждены держать часть своих депозитов в иностранной валюте.

Несмотря на меньший удельный вес депозитов в иностранной валюте по сравнению с депозитами в национальной валюте, в общем объеме

привлечённых банковской системой депозитов доля виданных кредитов в иностранной валюте по Республике Таджикистан все еще превосходит аналогичные показатели в национальной валюте (рис. 1).

Таблица 1. Соотношение депозитов в национальной и иностранной валюте в % к общему объему2

Показатели Годы

2009 2010 2011 2012 2013 2014

Депозиты в национальной валюте 62,0 63,7 60,3 60,0 61,8 63,9

Депозиты в иностранной валюте 38,0 36,3 39,7 40,0 38,2 36,1

Депозиты населения в национальной валюте 28,2 29,7 25,4 26,3 32,6 33,5

Депозиты населения в иностранной валюте 71,8 70,3 74,6 73,7 67,4 66,5

Депозиты юридических лиц в национальной валюте 55,5 56,2 53,2 53,2 55,7 57,3

Депозиты юридических лиц в иностранной валюте 44,5 43,8 46,8 46,8 44,3 42,7

Рассчитано по: Банковский статистический бюллетень// №2 (235) 2015 г. С. - 29.

Согласно диаграмме рисунка 1, начиная с 2011г. доля выданных кредитов в иностранной валюте к общему объему выданных кредитов со стороны банковской системы увеличивается. Абсолютно все банки второго уровня (коммерческие банки, небанковские финансовые организации, микродепозитные организации, микрокредитные организации и микрозаемные фонды) не заинтересованы в выдаче кредитов в национальной валюте.

I Кр едиты в национальной в а.тпоте  Кр едиты в ино стр аннон в а люте

Рис. 1. Соотношение кредитов в национальной и иностранной валюте к общему объему выданных кредитов. Составлено по: Банковский статистический бюллетень // №2 (235) 2015 г. С. - 34-35.

Такой подход банков второго уровня к организации кредитования отраслей народного хозяйства может быть объяснен тем положением, что Национальный банк Таджикистана не считает нужным кредитовать банки второго уровня. Прислушиваясь к рекомендациям международных финансовых институтов, особенно МВФ, Национальный банк Таджикистана не предпринимает никаких усилий для увеличения национальной денежной массы по мере роста макроэкономических показателей. В результате экономика Республики Таджикистан приобрела демонетизированный характер (таблица 2).

Таблица 2. Динамика уровня монетизации в Республике Таджикистан

Показатели Годы

2009 2010 2011 2012 2013 2014

Уровень монетизации по М2 (М2/ВВП) 12,6 13,0 14,5 13,9 13,9 12,8

Уровень монетизации по ШПДМ (ШПДМ/ВВП) 18,2 18,0 19,7 19,6 20,9 19,9

Банковский статистический бюллетень. // №2 (235) 2015г.С. - 11, 17-18.

В таблице 2 нами приводится уровень монетизации экономики республики по двум показателям, по денежному агрегату М2 и широкому показателю денежной массы. По обоим показателям уровень монетизации национальной экономики Республики Таджикистан по сравнению с критическим уровнем находится на достаточно низком уровне. Общепринято, что уровень монетизации ниже 50% характеризуется как демонетизиро-ванная экономика.

Теория денежного обращения свидетельствует, что с увеличением объема ВВП должна увеличиваться и денежная масса. Однако, вопреки всяким теоретическим основам, с увеличением объема ВВП за последние два года на 7,5 %, степень монетизации национальной экономики Республики Таджикистан снизилась на 1 процентный пункт.

Низкий уровень монетизации национальной экономики республики в экономических кругах классифицируется как денежное голодание. Основной причиной денежного недостатка в Республике Таджикистан является тот факт, что НБТ не допускает денежно-кредитную экспансию, дабы сдержать темпы инфляции. Однако практика развития рыночных социально-экономических систем свидетельствует, что при правильной политике денежно-кредитной экспансии у предприятий и мелких предпринимателей появляется больше возможностей для получения кредитов, а также денежно-кредитная экспансия создает благоприятный климат для накопления и инвестирования. Нехватка или же сжатая денежная масса порожда-

ет неустойчивость экономики, а ажиотажный спрос на деньги охватывает большое количество субъектов хозяйствования и дестабилизирует деловую активность. В целом нехватка денежной массы сдерживает товарооборот между субъектами национальной экономики, что способствует сдерживанию развития рыночных механизмов. Из-за несамостоятельности проведения денежно-кредитной политики, основанной на принципах жесткого монетаризма, повлекших за собой снижение денежной массы, большая часть производственных предприятий, которые в начале 90-х годов были обеспечены соответствующими техникой и оборудованиями, из-за отсутствия оборотных средств для приобретения производственного сырья и выдачи заработной платы оказались не способными продолжать свою деятельность. Рабочие этих предприятий пополняли ряды безработных.

Низкий уровень монетизации национальной экономики оказал прямое воздействие на кредитование банками отраслей народного хозяйства. Динамика банковских кредитов к объему ВВП показывает, что участие банковской системы в социально-экономическом развитии республики все еще находится на низком уровне. Следует заметить, что даже в отсталых странах показатель банковского кредита намного превышает аналогичный показатель в Республике Таджикистан. Статистика развитых стран свидетельствует, что банковский кредит составляет 140,4% ВВП. В странах, где темпы роста составляют средний показатель, банковский кредит составляет 52,9% ВВП, а в странах с низкими темпами экономического роста этот показатель достигает 37,4%.

Из рис. 2 видно, что в 2009 г. удельный вес банковских кредитов к объему ВВП имеет резкое увеличение, которое объясняется резким ростом количества микрофинансовых организаций. Если в 2008 г. в республике функционировало 92 микрофинансовых организаций, то в 2009 г. их численность возросла до 116 и в 2015г. их число насчитывает уже 120 организаций.3 Несмотря на некоторые резкие скачки анализируемого показателя, его уровень по отношению к другим странам все еще остается достаточно низким.

Денежно-кредитная политика, реализуемая в Республике Таджикистан, несмотря на некоторые позитивные моменты, все еще оперирует основами жесткого монетаризма, не позволяющего дополнительной денежной эмиссии в цивилизованных рамках. В итоге в стране развиваются товарно-денежные отношения с использованием иностранной валюты. Если в начале рыночных преобразований это было необходимой мерой, то на данном этапе, когда мы имеем свою национальную валюту, это обстоятельство оказывает свое негативное влияние на всю национальную экономику также как и применяемые механизмы необоснованной монетаристской денежно-кредитной политики.

Сдерживающий эффект экономического развития реализуемой денежно-кредитной политикой в Республике Таджикистан может быть объяснен

20,0» о 18,60 о

18,00/о

16,0%

14,0% 12,8%

1995 1996 1997 1998 1999 2000 20012002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20112012 2013

Удельный в ее банковских кредитов по отношению к объему ВВП

Рис. 2. Динамика удельного веса банковских кредитов по отношению к ВВП соответствующих лет. Источник: Таджикистан: 20-лет Государственной независимости. Статистический ежегодник. Душанбе-2011. Статистический ежегодник Республики Таджикистан 2014. Душанбе, 2014. С. 453.

посредством анализа денежно-кредитной трансмиссии. Суть такого подхода заключается в том, что трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики представляет собой прямую и обратную связь между решениями денежных властей и развития реального сектора экономики.

Впервые понятие механизма денежно-кредитной трансмиссии был введен английским ученым-экономистом Дж. М. Кейнсом4. Под механизмом денежно-кредитной трансмиссии Дж. М. Кейнс подразумевал взаимосогласованную систему индикаторов, через которую денежное предложение влияет на деловую активность. В рамках классической теории денежно-кредитной политики такого понятия не было, так как в этой теории особое внимание уделялось воздействию денежно-кредитной политики на валовый выпуск путем проверки взаимосвязи изменений в денежном предложении. По образному мнению Дж. Кейнса, в результате изменения реального денежного предложения происходит изменение процентной ставки, что в итоге ведет к сдвигу объема инвестиций в экономике. Согласно предположениям Дж. Кейнса, данная зависимость отрицательно, т.е. при условии снижения процентной ставки по долгосрочным кредитам происходит увеличение объемов инвестиций в основной капитал, и наоборот. Соответственно накопление инвестиций дает прирост общих расходов, и, следовательно, согласно основам кейнсианской теории это приводит к наращиванию совокупных доходов в национальной экономике.

Дальнейшие исследования, проведенные в рамках кейнсианских принципов, показали, что предложенный Дж. Кейнсом механизм работает не

только через инвестиционные расходы фирм, но также через потребительское поведение населения относительно своих расходов и сбережений. В этом контексте особо следует отметить исследования М. Фридмана, который показал влияние цен на другие активы при анализе трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. В развитие исследований в области трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики большой вклад также внесли Ф. Модильяни, У. Джек Боумоль, Дж. Тобин и ряд других ученых-экономистов.

В современном понимании содержание понятия трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики подразумевает совокупность каналов, по которым механизмы данной политики, генерируемые центральными банками (в нашем случае Национальным банком Таджикистана), воздействуют на главные макроэкономические переменные (объем реального производства, уровень занятости, инфляция и т.п.), характеризующие основные цели экономической политики государства, направленные на макроэкономическую стабилизацию.

Трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики начинает действовать посредством изменений механизмов данной политики. Так как денежно-кредитная политика выступает в качестве косвенного механизма государственного регулирования экономики, Национальный банк способен влиять на макроэкономическую ситуацию посредством изменения параметров используемых им инструментов. Изменяя параметры инструментов денежно-кредитной политики, Национальный банк тем самым способствует изменению денежного предложения (при рестрикционной денежно-кредитной политике НБ сдерживает рост денежного предложения, а в условиях применения экспансионистской политики наоборот способствует ее увеличению). В свою очередь изменение денежного предложения влияет на изменения уровня процентных ставок, что приводит к изменению объемов инвестиций, потребления, чистого экспорта и пр., в конечном итоге все это сказывается на изменениях в объеме валового выпуска.

Макроэкономическая теория утверждает, а практика подтверждает, что в целях макроэкономической стабилизации центральные банки могут применять политику дорогих или дешевых денег.

При перегреве деловой активности и в целях обуздания высокой инфляции целесообразным является применение политики дорогих денег. В этих целях центральные банки повышают ставку рефинансирования, увеличивают норму обязательных резервов и продают государственные ценные бумаги на открытом рынке. Все это через действие трансмиссионного механизма приводит к сокращению денежного предложения. Соответственно происходит удорожание кредитов, т.е. увеличиваются процентные ставки по кредитам.

В условиях стагнации производственных предприятий, согласно теоретическим положениям, центральные банки прибегают к политике дешевых

денег. Для урегулирования стагнационной ситуации центральные банки снижают ставку рефинансирования, сокращают норму обязательных резервов и закупают на открытом рынке государственные ценные бумаги. Согласно теоретическим положениям такие действия центральных банков приводит к удешевлению кредитов и их доступности большинству предприятий. В обоих случаях, изменение процентной ставки по кредиту происходит через механизм денежно-кредитной трансмиссии.

В реальности эти общетеоретические положения действия трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики могут наблюдаться частично, а то и вовсе не наблюдаться.

В таблице 3 мы привели динамику основных показателей денежного сектора Республики Таджикистан за последние 10 лет и рассчитали долю наличности в общем объеме денежной массы, норму депонирования, банковский и денежный мультипликаторы. Данные таблицы 3 демонстрируют тенденцию постоянного роста денежных агрегатов, за исключением агрегата М0 в 2014г. Не смотря на снижение объема наличных денег в обращении в 2014г., их доля в общем объеме денежного обращения все еще остается на достаточно высоком уровне.

Таблица 3. Динамика основных показателей денежного сектора Республики Таджикистан

Показатели Годы

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

М0 (млн. сомони) 537 824 1019 1403 1771 2005 2711 3406 4144 4051

М1 (млн. сомони) 669 1027 1410 1955 2192 2525 3267 4093 4789 4882

М2 (млн. сомони) 669 1027 1410 1955 2527 2972 3864 4743 5626 5822

Отношение М0 к М2 80,3% 80,2% 72,3% 71,8% 70,1% 67,5% 70,2% 71,8% 73,6% 69,6%

Депозиты (М2-М0) (млн. сомони) 132 203 391 552 756 967 1153 1337 1482 1771

Норма депонирования 4,07 4,06 2,61 2,54 2,34 2,07 2,35 2,55 2,80 2,29

Норма обязательных резервов 15 12 12 9 7 7 7 7 5 5

Рассчитано по: Банковский статистический бюллетень № 9. 2013 с..21; Банковский статистический бюллетень № 2 2014 с. 18. Банковский статистический бюллетень № 2 2015. С. 18, 63, 64. Официальный сайт Национального банка Таджикистана: www.nbt.tj.

Необходимо подчеркнуть, что высокая доля наличности в совокупном денежном обращении сужает возможности действия трансмиссионного механизма. Это происходит за счет снижения коэффициента денежного мультипликатора. Известно, что величина денежного мультипликатора зависит от нормы обязательных резервов и нормы депонирования: чем они выше, тем величина данного мультипликатора снижается и вместе с тем сужается возможности денежной базы в увеличении общей денежной массы. Причина такого действия заключается в том, что чем больше доля резервов, которые банки не выдают в кредит, и чем выше доля наличности, которую хранит население на руках, не вкладывая ее на банковские счета, тем величина мультипликатора меньше. В свою очередь сужение возможностей денежной базы увеличивать денежную массу приводит к повышению процентных ставок по кредитам и соответственно сокращению инвестиционных расходов. Следует отметить, что не смотря на существенное отличие между банковским (депозитным) и денежным мультипликатором, некоторые авторы при анализе денежно-кредитной политики допускают методическую ошибку. Например, Муртазокулов М.Р., рассчитывая банковский мультипликатор, выдает его за денежный мультипликатор5. На наш взгляд такой подход искажает значение денежного мультипликатора. Формула расчета денежного мультипликатора выглядит следующим образом:

ст +1

Мтик = ——

сг + ТТ

где: МиЫЪапк - денежный мультипликатор;

сг - норма депонирования (отношение наличности к депозитам); гг - норма обязательного резервирования.

А расчет банковского или депозитного мультипликатора производится по следующей формуле:

МикЬапк = —

где: МиЫЪапк - банковский мультипликатор; гг - норма обязательного резервирования.

Используя формулу 1 и 2, на основе данных таблицы 3, в таблице 4 мы произвели расчеты банковского и денежного мультипликатора.

Таблица 4. Динамика банковского и денежного мультипликатора

Показатели Годы

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Банковский мультипликатор 6,7 8,3 8,3 11,1 14,3 14,3 14,3 14,3 20 20

Денежный мультипликатор 1,20 1,21 1,32 1,35 1,42 1,54 1,54 1,41 1,34 1,4

Рассчитано по данным таблицы 3.

Рассчитанный нами денежный мультипликатор или мультипликатор денежной базы, показывает, что ее значение по Республике Таджикистан, хотя имеет неопределенную тенденцию изменения, из-за высокой доли наличности в денежной массе характеризуется как низкий.

Расчеты банковского мультипликатора за анализируемый период демонстрируют тенденцию к увеличению в связи с поэтапным снижением нормы обязательных резервов. Как известно, использование нормы обязательного резервирования предусматривает регулирование денежной массы посредством манипулирования мультипликационным эффектом расширения депозитов путем воздействия на объем свободных ресурсов коммерческих банков. Будучи вооруженным инструментом обязательного резервирования, Национальный банк Таджикистана посредством регулирования денежной массы воздействует и процентную ставку процента. Именно этими обстоятельствами объясняется регулирующая роль обязательных резервов, так как с их помощью НБТ может воздействовать на уровень экономической активности и темпы инфляции.

В условиях Республики Таджикистан издержки обязательного резервирования, связанные с навязыванием банкам недополученного дохода, способствуют повышению стоимости привлеченных ресурсов. Это явление снижает конкурентоспособность банков по сравнению с кредитными организациями, на которые не распространяется резервные требования (особенно это касается микрокредитных организаций, к которым не применяется норма обязательных резервов). Для компенсации потери части дохода коммерческие банки вынуждены поднимать процентные ставки по выдаваемым кредитам. В итоге между коммерческими банками и микрокредитными организациями возникает нездоровая, неравная конкуренция. В целях удержания своих клиентов коммерческие банки вынужденно идут на всевозможные ухищрения. Например, посредством получения более дешевых кредитов из зарубежных кредитных организаций они тоже организовывают микрокредитование и/или передают депозиты на баланс небанковским посредникам, входящие вместе с банками в одни финансовые конгломераты6. Таким образом, у коммерческих банков появляется

возможность обойти резервные требования. За последние годы параметры инструментов денежно-кредитной политики претерпели некоторые изменения (поэтапное снижение нормы обязательных резервов, изменения в уровне ставки рефинансирования), которые на первый взгляд свидетельствуют о некотором смягчении проводимой политики. Такие изменения лишь видимость того, что Национальный банк Таджикистана намеревается как-то поддержать реальный сектор экономики. На самом деле ни один из традиционных инструментов денежно-кредитной политики, используемый НБТ, никак не способствует поддержанию развития реального сектора. Все свои усилия главный денежный регулятор направляет на поддержание курса сомони, что дается с большими трудностями, о чем свидетельствует конъюнктура валютного рынка в республике.

Все дело в том, что изменяющиеся параметры инструментов денежно-кредитной политики не способствуют существенному снижению процентных ставок по кредитам. Данное утверждение можно доказать посредством расчета коэффициента чувствительности процентной ставки по кредитам к изменению ставки рефинансирования, которая рассчитывается с помощью следующей формулы:7

<р=^Т.

Т к *

Ат

где, ф - коэффициент чувствительности процентной ставки по кредитам к изменению ставки рефинансирования;

Аг - изменение процентной ставки по кредитам, вызванное изменением

ставки рефинансирования;

Аг* - изменение ставки рефинансирования.

Величина данного коэффициента может быть как положительным, так и отрицательным, так как согласно теоретическим положениям между ставкой рефинансирования и процентной ставкой по кредитам существует прямая связь, т.е. повышение ставки рефинансирования приводит к повышению процентной ставки по кредитам и наоборот. Соответственно этому положительный показатель данного коэффициента свидетельствует о реальном воздействии ставки рефинансирования на уровень процентной ставки по кредитам посредством передаточного механизма. Если показатель коэффициента отрицательный, то такой факт свидетельствует о нейтральности ставки рефинансирования в структуре механизмов денежно-кредитной политики. Под нейтральностью ставки рефинансирования здесь подразумевается фиктивный характер изменения ставки рефинансирования.

Таблица 5. Динамика ставки рефинансирования, процентной ставки по кредитам и коэффициент чувствительности процентной ставки по кредитам к изменению ставки рефинансирования

Показатели Годы

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Ставка рефинансирования в среднем на период 9,12 9,01 12,95 14,54 9,74 8,05 9,09 7,65 5,5 5,6

Процентная ставка по кредитам в национальной валюте 25,55 26,53 21,94 19,23 22,35 21,95 22,5 20,62 23,97 23,99

Процентная ставка по кредитам в иностранной валюте 21,06 22,76 21,42 17,8 24,73 22,17 21,89 24,17 25,83 23,67

Коэффициент чувствительности процентной ставки по кредитам в национальной валюте к изменению ставки рефинансирования - -8,91 -1,16 -1,70 -0,65 0,24 0,53 1,31 -1,56 0,20

Коэффициент чувствительности процентной ставки по кредитам в иностранной валюте к изменению ставки рефинансирования - -15,5 -0,3 -2,3 -1,4 1,5 -0,3 -1,6 -0,8 -21,6

Источник: Банковский статистический бюллетень № 9 2012. С-90; Банковский статистический бюллетень № 2 2014 С. 69-70. Банковский статистический бюллетень № 2 2015. С.63,64, 66. Официальный сайт Национального банка Таджикистана: www.nbt.tj.

В таблице 5 приведены изменение ставки рефинансирования, процентной ставки по кредитам в национальной и иностранной валюте и расчеты отмеченного коэффициента чувствительности.

По данным таблицы 5 можно видеть, что в динамике ставки рефинансирования нет четкой тенденции. Такая же картина наблюдается и в динамике процентной ставки по кредитам. Тем не менее, это не помешало нам определить эффективность использования ставки рефинансирования в качестве инструмента денежно-кредитной политики Национальным банком Таджикистана. Рассчитанный коэффициент чувствительности за период с 2006 по 2014 гг. показывает преимущественно отрицательное значение, кроме 2010, 2011, 2012 и 2014 гг. по кредитам в национальной валюте.

А по процентным ставкам по кредиту в иностранной валюте положительный коэффициент сложился только в 2010 г. Подчеркнём, что отрицательная величина данного коэффициента свидетельствует о том, что изменение ставки рефинансирования не влияют на процентную ставку по кредитам.

Традиционно считается, что если центральный банк повышает ставку рефинансирования, то и коммерческие банки вынуждены повышать ставку процента своим клиентам. Если же центральный банк снижает ставку рефинансирования, то и коммерческие банки должны снизить свои ставки процента. Если банк не снижает в этой ситуации свою ставку, то его клиенты могут обратиться в другой банк, в котором ставка ниже. Таким образом, центральный банк может воздействовать на всю экономику, делая деньги более дешевыми или более дорогими, стимулируя или охлаждая экономику. Ставка рефинансирования выполняет роль важного индикатора денежно-кредитной политики.

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Рис. 3. Динамика ставки рефинансирования и процентной ставки по кредитам в национальной и иностранной валюте.

Несмотря на это, если сопоставить динамику ставки рефинансирования и динамику процентной ставки по кредитам, как в национальной, так и иностранной валюте, получается очень интересная картина (рис.3).

В принципе согласно существующим теоретическим воззрениям, траектория изменения процентной ставки по кредитам должна соответствовать траектории изменения ставки рефинансирования. Несмотря на это в Республике Таджикистан траектория изменения процентной ставки по кредитам и ставки рефинансирования не соответствуют основным принципам использования последней как одного из ключевых инструментов денежно-кредитной политики.

Таким образом, можно отметить, что сложившаяся картина динамики коэффициента чувствительности, вопреки всем существующим теоретическим и практическим положениям, объясняется тем, что НБТ не считает нужным кредитовать банки второго уровня по устанавливаемым им же ставкам рефинансирования. Такими действиями Национальный банк

3" 2 2 1 1

0

•Динамика ставки рефинансирования

•Динамика пр оценгной ставки по кр едигам в национальной валюте

Таджикистана вынуждает коммерческие банки прибегать к иностранным кредитам для пополнения своего кредитного портфеля.

Другим не менее важным инструментом реализации денежно-кредитной политики считаются операции национального банка на открытом рынке, который представляет собой мощный и оперативный механизм. Участие национального банка на открытом рынке выполняет своего рода сигнальную функцию. Дело в том, что хозяйствующие субъекты, особенно коммерческие банки, следят за подобными операциями национального банка в целях выявления изменений в денежно-кредитной политике. Несмотря на важность данного инструмента в проведении денежно-кредитной политики, Национальный банк Таджикистана участвует на открытом рынке в усеченном виде, т.е. периодически обеспечивая краткосрочной ликвидностью банки второго уровня и функционирование деятельности рынка ценных бумаг. В этих целях Национальным банком Таджикистана периодически выпускаются депозитные сертификаты, которые по мнению специалистов Национального банка Таджикистана являются эффективным инструментом реализации денежно-кредитной политики8. В целях купли продажи депозитных сертификатов, Национальный банк Таджикистана систематически проводит аукционы по ценным бумагам. Национальный банк Таджикистана путем проведения таких аукционов, согласно своему предположению, содействует размещению государственных казначейских векселей Министерства финансов Республики Таджикистан, которые выступают на рынке ценных бумаг как инструмент привлечения внутренних средств и формирования финансового сектора.

Рассматривая операции Национального банка Таджикистана на открытом рынке следует отметить, что к такому роду операциям относятся: купля-продажа иностранной валюты с целью воздействия на обменный курс национальной валюты; операции по купле-продаже ценных бумаг; краткосрочные кредиты коммерческим банкам (в случае необходимости поглощения избыточной ликвидности); купля продажа депозитных сертификатов; размещение государственных казначейских векселей Министерства финансов Республики Таджикистан с целью привлечения внутренних средств и формирования финансового сектора.

Согласно публикуемым официальным данным Национального банка Таджикистана, его участие во вторичном рынке по большому счету характеризуется проведением аукционов по продаже облигаций и казначейских векселей. Однако следует отметить, что данные действия Национального банка Таджикистана не имеют под собой никакой регулирующей логики.

Таким образом, обобщая проведенный анализ реализации денежно-кредитной политики можно сделать вывод, что в данном виде она не способна обеспечить создание соответствующих предпосылок для стимулирования импортозамещающего экономического роста. Применяемые

инструменты денежно-кредитной политики, несмотря на некоторые позитивные изменения, все еще не имеют положительного эффекта. Особенно это касается астрономически высоких процентных ставок по кредитам, которые, несмотря на приближение параметров денежно-кредитной политики к экспансионистскому направлению, в течение последних десяти лет не имеют тенденции к снижению. Отметим, что высокие процентные ставки не только не способствуют развитию отечественного производства, но и поддавливают его конкурентоспособность В целях координации реализации денежно-кредитной политики с целями стимулирования импортозамещающего роста пока не поздно можно предпринять соответствующие меры. Особенно это касается действенного использования ставки рефинансирования в области кредитования банков второго уровня. Национальному банку Таджикистана пора уже осознать тот факт, что, не предоставляя коммерческим банкам кредиты по установленным ставкам рефинансирования, он тем самым сужает их кредитные возможности. В результате абсолютно все коммерческие банки в своих подразделениях наладили микрокредитную деятельность посредством получения долларовых кредитов под очень низкие проценты. Такой феномен, наряду с зависимостью НБТ от международных финансовых институтов, повышает степень зависимости всей банковской системы.

В целях снижения монетарной зависимости национальной экономики и всяческого стимулирования импортозамещающего роста, считаем целесообразным принять меры по предоставлению коммерческим банкам кредитных ресурсов по ставкам рефинансирования, ограничивая при этом потолок процентных ставок по кредитам, выдаваемым со стороны коммерческих банков. Это мероприятие особенно важно при нынешней ситуации реального сектора экономики, для снижения импортной зависимости и развития отечественного производства.

Другим механизмом совершенствования реализации денежно-кредитной политики в направлении импортозамещающего экономического роста, является предоставление НБТ целевых кредитов для предприятий, способных к погашению избыточных трудовых ресурсов и занимающихся реальным импортозамещением, через коммерческие банки по официальным ставкам рефинансирования. Полагаем, что такой подход позволит за счет действия передаточных механизмов денежно-кредитной политики обеспечить довольно значительные объемы льготных кредитов при небольшой эмиссии. При этом очень важно, чтобы при инвестиционном кредитовании ограничиваться традиционными показателями, такими как «чистая приведенная стоимость», «коэффициент покрытия» и т.д. Реализации дифференцированной формы денежно-кредитной политики в среднесрочной и долгосрочной перспективе может поспособствовать ускорению развития наиболее перспективных отраслей и производств, имеющих общенациональное значение.

Примечания

1 Алиджанов Д.А. Особенности переходной экономики Республики Таджикистан. // Вестник Таджикского национального университета № 7(71). Душанбе 2011. - С.158

2 Банковский статистический бюллетень// №2 (235) 2015г.

3 http://nbt.tj

4 Кейнс Дж. М. Общая теория занятости, процента и денег. М.: Прогресс, 1978.

5 Муртазокулов М. Т. Роль и особенности денежно-кредитного регулирования в переходной экономике (на примере Республики Таджикистан). Автореферат диссертации на соискание ученой степени к.э.н. с.18.

6 Симановский А.Ю. Надзорные и контрольные функции Банка России: краткий экскурс// Деньги и кредит. 2001. № 5. С. 12-19.

7 Алиджанов Д.А. Алиджанова С.А. Оценка действий механизмов денежно-кредитной политики и их влияние на макроэкономическую динамику переходной экономики (на примере Республики Таджикистан. // Вестник ТГУ ПБП № 1, 2014. Худжанд, 2014. С. 106-115. С. - 112.

8 Прогноз денежно-кредитной политики Республики Таджикистан на 2015nwww/ http/ nbt.tj.

References

1 Alidzhanov D.A. Osobennosti perehodnoj jekonomiki Respubliki Tadzhikistan. // Vestnik Tadzhikskogo nacional'nogo universiteta № 7(71). Dushanbe 2011. S.-158

2 Bankovskij statisticheskij bjulleten'// №2 (235) 2015g.

3 http://nbt.tj

4 Kejns J. M. Obshhaja teorija zanjatosti, procenta i deneg. M.: Progress, 1978.

5 MurtazokulovM.T. Rol' i osobennosti denezhno-kreditnogo regulirovanija v perehodnoj jekonomike (na primere Respubliki Tadzhikistan). Avtoreferat dissertacii na soiskanie uchenoj stepeni k.je.n. s.18.

6 Simanovskij A.Ju. Nadzornye i kontrol'nye funkcii Banka Rossii: kratkij jekskurs// Den'gi i kredit. 2001. № 5. S. 12-19.

7 Alidzhanov D.A. Alidzhanova S.A. Ocenka dejstvij mehanizmov denezhno-kreditnoj politiki i ih vlijanie na makrojekonomicheskuju dinamiku perehodnoj jekonomiki (na primere Respubliki Tadzhikistan. // Vestnik TGU PBP № 1, 2014. Hudzhand, 2014. S. 106-115. S. 2 112.

8 Prognoz denezhno-kreditnoj politiki Respubliki Tadzhikistan na 2015g.www/http/ nbt. tj.

Автор, аннотация, ключевые слова

Алиджанов Джамшед Абдукаюмович - кандидат экономических наук, Институт экономики и торговли Таджикского государственного университета коммерции, доцент Кафедры экономической теории. Email: alijonov_ jamshed@mail.ru

Статья посвящена системному анализу действия механизмов денежно-кредитной политики в условиях переходной экономики Республики Таджикистан. Через призму эмпирического анализа механизмов денежно-кредитной политики автор статьи делают теоретический вывод о том, что в переходной экономике Республики Таджикистан проводится необоснованная рестрикционная денежно-кредитная политика, способствующая сдерживанию импортозамещающего роста. Установлено, что низкий уровень монетизации национальной экономики оказал прямое воздействие на кредитование банками отраслей народного хозяйства.

В результате исследования установлено, что денежно-кредитная политика в Республике Таджикистан реализуется преимущественно по сценариям международных финансовых институтов. В целях снижения монетарной зависимости национальной экономики и всяческого стимулирования импортозамещающего роста, доказано целесообразность принятия мер по предоставлению коммерческим банкам кредитных ресурсов по ставкам рефинансирования, ограничивая при этом потолок процентных ставок по кредитам, выдаваемым со стороны коммерческих банков. Это мероприятие особенно важно при нынешней ситуации реального сектора экономики, для снижения импортной зависимости и развития отечественного производства.

Денежно-кредитная политика, ставка рефинансирования, норма обязательных резервов, операции на открытом рынке, импортозамещающий рост.

Author, Abstract, Key words

Alidzhanov Dzamshed Abdukayumovich - Ph.D., PhD, Associate Professor, Department of Economic Theory of Institute of Economy and Trade of Tajik State University of Commerce. Email: alijonov_jamshed@mail.ru

The given article is devoted to the system analysis of monetary and credit mechanisms functioning in the conditions of transit economy in the Republic of Tajikistan. Through the prism of empirical analysis of the mechanisms of credit policy the author of the article makes a theoretical conclusion that in the transit economy of Republic of Tajikistan there is held the groundless restriction monetary and credit policy which favors the controlling of import-substituting growth. It is

determined that the low level of monetization of national economy made a direct impact on crediting of economy branches by banks.

In the result of the investigation it is determined that the monetary and credit policy in the Republic of Tajikistan is realized mostly on the scenarios of international finance institutions. For purposes of lowering of monetary dependence of national economy and all kinds of stimulation of import-substituting growth it is proved to take measures on offering of credit resources on refinancing rates to commercial banks, at the same time limiting the interest rates on loans, given by commercial banks. This event is important in the modern situation of real sector of economy, for lowering of import dependence and the development of national production.

Monetary and credit policy, refinancing rates, norms of mandatory reserves, operations in the open market, import-substituting growth.