검은 월요일 (1987년)

**검은 월요일**(, 시간대 차이로 인해 일부 지역에서는 **검은 화요일**()로도 알려져 있음)은 1987년 10월 19일 월요일에 발생한 세계적이면서도 심각할 정도로 대부분 예상치 못한 주가 대폭락이었다. 전 세계 손실액은 1조 7,100억 미국 달러로 추정된다. 그 심각성은 장기적인 경제 불안정 또는 대공황의 재연에 대한 두려움을 불러일으켰다.

주식 가격 하락의 초기 원인으로는 주식이 크게 고평가되어 조정을 겪을 것이라는 우려, 지속적인 미국의 무역 및 재정 적자, 그리고 이자율 상승 등이 있다. 검은 월요일에 대한 또 다른 설명은 달러 가치 하락에 이은 정부의 달러 가치 하락 방지 노력에 대한 신뢰 부족에서 비롯된다. 1987년 2월, 주요 산업국들은 통화 정책 조정을 통해 국제 통화 시장을 안정화하기를 바라며 루브르 합의에 서명했지만, 합의의 실행 가능성에 대한 의구심이 신뢰 위기를 초래했다. 하락은 포트폴리오 보험 헤징 (다양한 주식 시장 상황에서 지수 선물을 사고 파는 컴퓨터 기반 모델 사용) 또는 자기 강화적인 공포의 전염으로 인해 가속화되었을 수 있다.

주식 시장 붕괴가 광범위한 ("실질적인") 경제로 확산된 정도는 각국이 대응하여 추구한 통화 정책과 직접적으로 관련이 있었다. 미국, 서독, 일본의 중앙은행은 금융 기관 간의 채무 불이행을 막기 위해 시장 유동성을 제공했으며, 실물 경제에 미치는 영향은 비교적 제한적이고 단기적이었다. 그러나 뉴질랜드 준비은행이 통화 정책 완화를 거부한 것은 금융 시장과 실물 경제 모두에 급격하게 부정적이고 비교적 장기적인 결과를 초래했다.

## 미국
### 배경
[upright=1.5|섬네일|미국 [연방준비제도가 작성한 날짜별 상황도]]

강력한 5년간의 강세장 동안, 다우 존스 산업평균지수 (DJIA)는 1982년 8월 776에서 1987년 8월 2,722로 최고치를 기록했다. 이와 같은 강세 추세는 이 기간 동안 전 세계 시장 지수를 끌어올렸으며, 19개 주요 시장은 평균 296% 상승을 기록했다.

1987년 10월 14일 수요일 아침, 미국 하원 세입세출위원회는 합병 및 차입매수 자금 조달과 관련된 세금 혜택을 줄이는 법안을 도입했다. 미국 상무부가 10월 14일에 발표한 예상외로 높은 무역 적자 수치는 미국 달러 가치에 추가적인 부정적인 영향을 미쳤으며, 동시에 이자율을 상승시키고 주가를 하락시켰다. 그날 계속해서 DJIA는 95.46포인트(3.81%) 하락하여 2,412.70을 기록했으며, 다음 날에는 57.61포인트(2.39%) 더 하락하여 8월 25일 사상 최고치에서 12% 이상 하락했다. 10월 16일 금요일에는 DJIA가 108.35포인트(4.6%) 하락했다. 14일의 하락은 나중에 검은 월요일의 영향을 받을 모든 국가들 중에서 가장 빠른 중요한 하락이었다.

주말 동안 시장은 문을 닫았지만, 상당한 매도 압력은 여전히 존재했다. 포트폴리오 보험사의 컴퓨터 모델은 계속해서 매우 큰 매도를 지시했다. 더욱이, 일부 대형 뮤추얼 펀드 그룹은 고객이 주말 동안 금요일 장 마감 시점에 존재했던 가격과 동일한 가격으로 주식을 쉽게 환매할 수 있도록 하는 절차를 가지고 있었다. 이러한 환매 요청 금액은 회사의 현금 보유액보다 훨씬 많았기 때문에 다음 월요일 시장이 열리자마자 대량의 주식 매각을 요구했다. 마지막으로 일부 트레이더들은 이러한 압력을 예상하고 월요일에 예상되는 가격 하락 전에 일찍 공격적으로 매도하여 시장에 앞서 나가려고 했다.

### 폭락
1987년 10월 19일 뉴욕 증권거래소 (NYSE)가 열리기 전에는 매도 압력이 쌓여 있었다. 시장이 열리자 매도 주문과 매수 주문의 양 사이에 큰 불균형이 발생하여 가격 하락 압력을 가했다. 당시 규정은 지정된 마켓 메이커 (또는 "전문가")가 주문 불균형이 전문가의 질서 있는 이행 능력을 초과할 경우 주식 거래를 지연하거나 중단할 수 있도록 했다. 10월 19일의 불균형은 너무 커서 S&P 500 지수 (S&P)에 상장된 95개 주식이 늦게 개장했으며, DJIA 30개 주식 중 11개도 마찬가지였다. 그러나 중요한 것은 선물시장은 전반적으로 제시간에 개장했으며, 대량 매도가 있었다는 점이다.

그 월요일, DJIA는 508포인트(22.6%) 하락했으며, 선물 및 옵션 시장의 붕괴가 동반되었다. 이는 DJIA 역사상 가장 큰 일일 퍼센트 하락이었다. DJIA는 개장 시 2,246.74에서 마감 시 1,738.74로 떨어졌다. 상당한 매도는 특히 거래 마지막 90분 동안 하루 종일 가파른 가격 하락을 야기했다. 매도 주문이 쇄도하면서 NYSE에 상장된 많은 주식은 거래 중단 및 지연에 직면했다. 그날 NYSE에 상장된 2,257개 주식 중 195건의 거래 지연 및 중단이 있었다. 총 거래량은 너무 많아서 컴퓨터와 통신 시스템이 압도되어 주문이 한 시간 이상 미처리 상태로 남았다. 대규모 자금 이체가 지연되고 Fedwire와 NYSE SuperDot 시스템이 장시간 중단되어 트레이더들의 혼란을 더욱 가중시켰다.

### 마진 콜 및 유동성
프레데릭 미쉬킨은 가장 큰 경제적 위험은 붕괴 당일의 사건 자체가 아닌 증권 업계의 장기적인 유동성 위기가 증권사와 전문가의 지불 능력과 생존 가능성을 위협하기 시작할 경우 "증권 회사들의 확산적인 붕괴" 가능성이었다고 말했다. 이러한 가능성은 붕괴 다음 날 처음으로 나타났다. 적어도 처음에는 이러한 기관들이 실패할 수 있다는 매우 현실적인 위험이 있었다. 만약 그렇게 된다면, 파급 효과가 전체 금융 시스템을 휩쓸 수 있었고, 이는 실물경제 전체에 부정적인 결과를 초래할 수 있었다. 로버트 R. 글라우버가 말했듯이, "브래디 위원회 관점에서 검은 월요일은 무서웠을지 모르지만, 화요일의 자본 유동성 문제가 더 끔찍했습니다."

이러한 유동성 문제의 원인은 마진 콜의 전반적인 증가였다. 이는 평균 규모의 약 10배였고 이전 최고 수준보다 3배나 높았다. 여러 회사들은 고객 계좌에 충분한 현금이 없었다 (즉, "분리 부족"이었다). 자체 자본에서 자금을 인출하여 부족분을 메운 회사들은 때때로 자본 부족 상태가 되었다. 11개 회사는 단일 고객에 대한 마진 콜이 해당 회사의 조정된 순자본을 초과했으며, 때로는 최대 2배에 달하기도 했다. 투자자들은 10월 19일에 발생한 마진 콜을 10월 20일 시장 개장 전에 상환해야 했다. 청산소 회원사들은 대출 기관에 이러한 갑작스럽고 예상치 못한 비용을 충당하기 위해 신용을 연장하도록 요청했지만, 추가 신용을 요청하는 증권사들은 신용 한도를 초과하기 시작했다. 은행들도 혼란스러운 시장에 대한 참여와 노출을 늘리는 것을 우려했다. 은행에 가해진 신용 요구의 규모와 긴급성은 전례가 없었다. 일반적으로, 거래 상대방의 신용도와 담보로 제공된 담보물의 가치가 매우 불확실해지면서 거래 상대방 위험이 증가했다.

### 연방준비제도의 대응
경제학자 마이클 무사에 따르면, "통화 정책의 폭락에 대한 대응은 대규모적이고 즉각적이며 적절했다." 폭락 다음 날, 연방준비제도 (연준)는 위기에 대응하기 위해 최종 대부자 역할을 하기 시작했다. 연준의 위기 관리 접근 방식에는 간결하고 결정적인 공개 성명 발표, 공개시장운영을 통한 유동성 공급 은행이 증권사에 대출하도록 설득, 그리고 몇몇 특정 사례에서는 소수 기업의 필요에 맞춘 직접적인 조치가 포함되었다.

10월 20일 아침, 연준 의장 앨런 그린스펀은 짧은 성명에서 "연방준비제도는 국가 중앙은행으로서의 책무에 따라, 오늘 경제 및 금융 시스템을 지원하기 위한 유동성 공급원으로서의 준비 태세를 확인했다"라고 밝혔고 연준 소식통은 오해를 피하기 위해 간결함을 의도했다고 밝혔다. 이 "예외적인" 발표는 유동성에 대한 전례 없는 수요와 즉각적인 유동성 위기 가능성에 직면한 시장에 진정 효과를 주었을 것이다. 이 발표 후 시장은 약 200포인트 상승하며 반등했지만, 그 반등은 오래가지 못했다. 정오까지 상승분은 사라지고 하락세가 다시 시작되었다.

연준은 그 후 유동성을 공급하고 위기가 다른 시장으로 확산되는 것을 막기 위한 조치를 취했다. 연준은 즉시 공개 시장 매입을 통해 금융 시스템에 준비금을 주입하기 시작했다. 10월 20일, 연준은 공개 시장을 통해 은행 시스템에 170억 달러를 주입했는데, 이는 은행 준비금 잔고의 25% 이상, 전국 본원통화의 7%에 해당하는 금액이었다. 이는 연방기금금리를 0.5% 급격히 하락시켰다. 연준은 몇 주 동안 확정적인 공개 시장 증권 매입을 계속했다. 연준은 또한 정기적인 시간보다 한 시간 일찍 이러한 개입을 반복적으로 시작했으며, 전날 저녁 딜러들에게 일정 변경을 통지했다. 이 모든 것은 그린스펀의 초기 발표와 유사하게 매우 눈에 띄고 공개적인 방식으로 이루어져, 유동성이 곧 공급될 것이라는 시장의 신뢰를 회복시켰다. 연준의 보유 자산은 시간이 지남에 따라 상당히 증가했지만, 그 증가 속도는 과도하지 않았다. 또한 연준은 장기적인 정책 목표가 부정적인 영향을 받지 않도록 나중에 이 보유 자산을 처분했다.

연준은 긴장한 은행들이 증권사에 대출하도록 동기를 부여하는 도덕적 설득 전략과 더불어 은행에 유동성을 적극적으로 공급하여 안심시키는 조치를 취함으로써 전례 없는 신용 수요를 성공적으로 충족시켰다. 훗날 연방준비제도 이사회 의장이 된 경제학자 벤 버냉키는 다음과 같이 썼다.

연준의 양방향 전략은 완전히 성공적이었다. 시카고와 특히 뉴욕의 대형 은행들이 증권사에 대한 대출을 크게 늘려 종종 거의 두 배로 증가했기 때문이다.

## 해외 증권 시장
23개 해외의 주요 증권 시장 모두 1987년 10월에 급격한 하락을 경험했다. 주식 시장은 전 세계적으로 폭락했으며, 일본을 제외한 아시아 시장에서 먼저, 그 다음 유럽, 그 다음 미국, 그리고 마지막으로 일본에서 일어났다. 미국 달러로 측정했을 때 8개 시장은 20%에서 29% 하락했으며, 3개 시장은 30%에서 39% 하락했고 (말레이시아, 멕시코, 뉴질랜드), 3개 시장은 40% 이상 하락했다 (홍콩, 호주, 싱가포르). 가장 적은 영향을 받은 곳은 오스트리아 (11.4% 하락)였고, 가장 큰 영향을 받은 곳은 홍콩으로 45.8% 하락했다. 23개 주요 산업 국가 중 19개국에서 20% 이상의 하락이 있었다. 전 세계 손실액은 1조 7,100억 미국 달러로 추정된다. 붕괴의 심각성은 장기적인 경제 불안정 또는 심지어 대공황의 재연에 대한 두려움을 불러일으켰다.

### 영국
[섬네일|250px|[런던 증권거래소의 FTSE 100 지수 (1987년 6월 19일~1988년 1월 19일)]]
10월 16일 금요일, 1987년 대폭풍으로 인해 런던의 모든 시장은 예상치 못하게 문을 닫았다. 시장이 다시 열리자마자 폭락의 속도는 가속화되었다. 정오까지 파이낸셜 타임스 스톡 익스체인지 100 지수 (FTSE 100)는 296포인트, 즉 14% 하락했다. 이틀 만에 23% 하락했는데, 이는 붕괴 당일 뉴욕 증권거래소가 하락한 것과 거의 같은 비율이었다. 이후 주가는 하락세를 이어갔지만, 11월 중순에는 붕괴 전 최고점보다 36% 낮은 최저점에 도달했다. 주가는 1989년까지 회복되기 시작하지 않았다.

### 일본

일본에서는 1987년 10월 폭락이 시간대 차이 때문에 때때로 "블루 화요일"이라고 불리며, 그 영향은 비교적 미미했다. 경제학자 울리케 셰이드에 따르면, 초기 시장 붕괴는 심각했다. 도쿄 시장은 하루 만에 14.9% 하락했으며, 전 세계 총 손실액 1조 7천억 달러 중 일본의 손실액은 4210억 미국 달러로 뉴욕의 5000억 달러 다음이었다. 그러나 미국과 일본 금융 시스템 간의 체계적인 차이로 인해 10월 20일 화요일 붕괴 중과 이후에 상당히 다른 결과가 나타났다. 일본에서는 뒤이은 공황이 기껏해야 경미한 수준에 불과했다. 닛케이 225 지수는 불과 5개월 만에 붕괴 전 수준으로 돌아왔다. 다른 세계 시장은 붕괴 이후 뉴욕, 런던, 프랑크푸르트 모두 동일한 수준의 회복을 달성하는 데 1년 이상이 필요했다.

경제학자 데이비드 헤일에 따르면, 당시 일본에 이미 갖춰져 있던 몇 가지 독특한 제도적 특성들이 변동성을 완화하는 데 도움이 되었다. 여기에는 주식 가격 변동에 대한 10~15%를 초과하는 급격한 제한과 같은 거래 제한; 국내외 거래자들의 공매도에 대한 제한 및 제도적 장벽; 변동성 변화에 따른 증거금 요구사항의 빈번한 조정; 뮤추얼 펀드 상환에 대한 엄격한 지침; 그리고 일본 재무성의 총 주식 통제 및 증권 업계에 대한 도덕적 설득 행사 등이 포함되었다. 후자의 예로는 재무부가 붕괴 당일 이른 오후에 4대 증권사 대표들을 차에 초대했을 때 발생한 일이 있다. 재무부 방문 후 이들 기업은 일본전신전화 주식을 대량 매입했다.

### 홍콩

세계 시장에서 가장 큰 하락을 보인 곳은 홍콩으로, 주식 가치가 45.8% 하락했다. 홍콩 증권거래소의 항셍지수는 사상 최대의 단일 하락폭인 420.81포인트 하락하여 홍콩 달러 650억 (10%)의 주식 가치를 날려버렸다. 다음 거래일에도 뉴욕 시장의 지속적인 하락을 목격하고 자체 거래소의 급락 또는 전면적인 붕괴를 우려한 홍콩 증권거래소 위원회와 선물거래소 위원회는 다음 날 아침 두 거래소 모두 폐쇄될 것이라고 발표했다. 이들의 폐쇄는 4영업일 동안 지속되었다. 이들의 결정은 부분적으로 시장 붕괴가 홍콩 전체 금융 시스템에 심각한 결과를 초래하고 어쩌면 폭동을 야기할 수 있다는 높은 위험과, 중국 인민해방군의 개입 위협까지 더해진 것에 의해 동기 부여되었다. 닐 거닝엄에 따르면, 추가적인 동기는 상당한 이해 상충에서 비롯되었다. 이들 위원회 구성원 중 상당수가 선물 중개인이었고, 이들의 회사들은 고객들의 상당한 채무 불이행 위험에 처해 있었다.

증권 거래소는 어려움에 처했지만, 당시 미국 외 세계에서 가장 활발하게 거래되던 선물 거래소의 구조적 결함이 더 큰 금융 위기의 핵심이었다. 홍콩 선물 거래소의 구조는 전 세계 다른 많은 거래소와는 크게 달랐다. 많은 국가에서는 대형 기관 투자자들이 시장을 지배한다. 이들의 선물 거래 주요 동기는 헤징이다. 홍콩에서는 시장 자체와 많은 거래자 및 중개인이 경험이 부족했다. 주로 정보가 부족하고 세련되지 않은 소규모 현지 투자자들로 구성되어 있었으며, 시장에 대한 단기적인 약속만 가지고 있었고, 목표는 주로 헤징보다는 투기적인 것이었다. 관련된 모든 당사자들은 붕괴 또는 급격한 하락 가능성이나 그러한 하락의 결과에 대한 기대나 이해가 거의 없었다. 실제로, 강세장이 계속될 것이라는 기대를 바탕으로 한 투기적 투자는 개인 투자자들, 종종 중개인들 사이에서도 만연했다.

그러나 선물 거래소의 핵심적인 단점은 잘못된 관리와 규제 감독 및 설계의 실패였다. 이러한 실패는 특히 신용 통제 분야에서 심각했다. 홍콩의 신용 접근 방식은 마진 및 마진 콜 시스템과 보증 기금으로 뒷받침되는 보증 회사로 구성되었다. 홍콩 거래소의 마진 요구 사항은 서류상으로는 다른 주요 시장과 일치했지만, 실제로는 중개인들이 위험을 거의 고려하지 않고 정기적으로 신용을 연장했다. 느슨하고 자유분방하며 치열하게 경쟁하는 환경에서 마진 요구 사항은 일상적으로 절반으로 줄어들었고 때로는 완전히 무시되기도 했다. 홍콩은 또한 중개인들이 고객의 채무 상환 능력을 심사하도록 강제하는 적합성 요구 사항도 없었다. 감독의 부재는 도덕적 위험으로 인한 위험 불균형을 초래한다. 현금 보유액이 적은 거래자들은 선물에 투기하여 제대로 투기하면 이익을 얻지만, 추측이 틀리면 단순히 채무 불이행을 하게 된다. 만약 부도난 계약이 쇄도하면 중개인들은 고객의 손실에 대한 책임을 지게 되어 잠재적으로 파산에 직면할 수 있다. 마지막으로 보증 회사는 자본금이 1,500만 홍콩 달러 (200만 미국 달러)에 불과하여 심각한 자금 부족 상태였다. 이 금액은 하루에 약 14,000건의 계약이 거래되고 기초 가치가 43억 홍콩 달러에 달하는 시장에서 많은 고객의 채무 불이행을 처리하기에는 부적절했다.

이 충돌로 인해 처음에는 홍콩달러 67억 달러(미화 10억 달러) 상당의 미결제 계약이 약 36,400건 남았다. 1988년 4월까지도 홍콩달러 8억 달러는 결제되지 않았다. 닐 거닝햄에 따르면, 누적된 영향은 홍콩 선물 시장에 거의 치명적이었다. "세계 다른 지역의 선물 거래소는 소규모 피해만 입고 위기에서 벗어났지만, 홍콩의 위기는 적어도 단기적으로는 선물 거래소를 거의 완전히 파괴하는 결과를 낳았다." 결국, 당시 영국 식민 정부는 정치적 안정과 공공 질서 유지를 위해 홍콩달러 40억 달러 규모의 구제 금융 패키지를 제공하여 보증 기금을 구제할 수밖에 없었다.

### 뉴질랜드

뉴질랜드 주식 시장의 붕괴는 특히 길고 깊었으며, 다른 글로벌 시장이 회복된 후에도 장기간 하락세를 이어갔다. 더욱이 다른 국가들과는 달리 뉴질랜드에서는 1987년 10월 붕괴의 영향이 실물 경제로 확산되어 장기 불황에 기여했다.

1980년대 중반의 전 세계적인 경제 호황의 영향은 뉴질랜드에서 외환 통제 완화와 은행 규제 완화의 물결로 증폭되었다. 특히 규제 완화는 금융 기관에 대출에 대한 훨씬 더 많은 자유를 갑자기 부여했지만, 그들은 그렇게 하는 데 경험이 거의 없었다. 금융 산업은 환희에 가까운 낙관주의가 고조되는 상태였다. 이는 주식 시장과 부동산에 대한 투기 증가를 포함하여 더 큰 금융위험을 감수하는 데 유리한 분위기를 조성했다. 외국인 투자자들도 뉴질랜드의 상대적으로 높은 이자율에 이끌려 참여했다. 1984년 말부터 검은 월요일까지 상업용 부동산 가격과 상업용 건설은 급격히 상승했으며, 주식 시장의 주가는 세 배로 뛰었다.

뉴질랜드의 주식 시장은 첫날 거의 15% 하락했다. 이후 3개월 반 동안 주식 가치는 절반으로 줄었다. 1988년 2월 최저점에 도달했을 때, 시장은 가치의 60%를 잃었다. 금융 위기는 거시 경제에 심각한 영향을 미치는 부채 축소의 물결을 촉발했다. 투자 회사와 부동산 개발업체들은 주가 손실을 상쇄하고, 부분적으로는 붕괴로 인해 과잉 건설이 드러났기 때문에 부동산 염가 판매를 시작했다. 더욱이, 이들 기업은 증가하는 차입을 위해 부동산을 담보로 사용하고 있었다. 부동산 가치가 붕괴되자, 대출 기관의 재무상태표 건전성이 손상되었다.

뉴질랜드 준비은행은 디플레이션 기조를 유지하면서 통화 정책 완화를 거부했다. 이는 기업들이 의무를 이행하고 운영을 유지하는 데 도움이 되었을 것이다. 다음 몇 년 동안 해로운 영향이 확산되면서 주요 기업과 금융 기관이 파산했고, 뉴질랜드와 호주의 은행 시스템이 손상되어 "장기 불황"에 기여했다. 신용 접근성이 감소했다. 실제로, 뉴질랜드 준비은행이 1993년까지 인플레이션율을 2% 이하로 달성하도록 요구하는 법률 때문에 이자율은 여러 차례 인상되면서 변동성이 심했다. 이러한 요인들의 조합은 1987년부터 1993년까지 이어진 장기 불황에 크게 기여했다.

## 원인
검은 월요일 폭락의 원인에 대한 논의는 외생적 또는 내생적 변수에 중점을 두는 두 가지 이론적 모델에 초점을 맞춘다. 첫 번째는 투자자 행동에 영향을 미치거나 "촉발"하는 중요한 뉴스 이벤트와 같은 외생적 요인을 찾는다. 두 번째는 "캐스케이드 이론" 또는 "시장 붕괴"로, 질서 불균형이 가격 변화로 이어지고, 이 가격 변화가 다시 질서 불균형으로 이어지며 이는 다시 가격 변화로 이어지는 등 나선형 캐스케이드와 같은 내생적 내부 시장 역학 및 시스템 변수 또는 거래 전략의 상호 작용을 식별하려고 시도한다. 만약 트리거가 캐스케이드를 촉발한다면 둘 다 발생할 수 있다.

### 시장의 힘
몇 가지 사건들이 주가 초기 하락의 잠재적 요인으로 언급되었다. 그중 하나는 기업 인수 비용을 증가시키는 세금 변경 제안이었다. 그러나 노벨 경제학상 수상자 로버트 J. 실러는 붕괴 직후 889명의 투자자(개인 투자자 605명, 기관 투자자 284명)를 대상으로 당시 경험의 여러 측면에 대해 설문조사를 실시했다. 세금 법안 제안에 대한 뉴스가 붕괴의 원인이라고 믿은 기관 투자자는 단 3명뿐이었고, 개인 투자자는 아무도 없었다.

자주 언급되는 다른 요인으로는 주식이 고평가되어 조정이 확실시된다는 일반적인 인식, 달러 가치 하락, 지속적인 무역 및 재정 적자, 그리고 이자율 상승 등이 있다. 실러에 따르면, 그의 설문조사에 대한 가장 일반적인 답변은 당시 투자자들의 일반적인 사고방식, 즉 과도한 부채로 인해 발생했을지 모르는 임박한 붕괴에 대한 "직감"과 관련이 있었다. 이는 경제학자 마틴 펠트스타인이 제시한 설명과 일치한다. 그는 이러한 여러 제도적 및 시장 요인들이 일반적인 불안감 속에서 압력을 가했다고 주장했다. 펠트스타인은 주식 시장이 "역사적이고 지속 가능한 기준에 비해 너무 높게" 가격을 유지하는 투기 거품 상태였다고 제안한다. 실물경제는 잘 돌아가고 있었고, 이익과 수익은 증가하고 있었지만, 주가는 기초적인 이익보다 더 빠르게 상승하고 있었다. 이러한 자본 이득은 유지할 수 없는 높은 주가수익비율을 만들어냈다. 시장이 고평가되어 조정이 반드시 일어날 것이라는 일반적인 인식이 있었다. 동시에 긴축 통화 정책과 지속적인 긴축에 대한 시장의 기대는 이자율을 상승시키고 있었다. 8월의 나쁜 무역 수치는 10월에 발표되었다. 이는 연준이 이자율을 다시 인상할 것이라는 기대를 불러일으켰다. 주식 시장이 과도하게 확장되고 이자율이 상승하는 상황에서 주식에서 채권으로의 전환이 점점 더 매력적으로 보이기 시작했다. 그러나 투자자들은 또한 이러한 움직임을 망설였다. "...모두가 시장이 고평가되어 있다는 것을 알았지만, 모두가 탐욕스러웠고 연초부터 계속되어 온 멋진 상승세를 놓치고 싶지 않았다. 그러나 그들은 매우, 매우 불안해했다." 마지막 촉매제로서, 포트폴리오 보험이 일단 시작되면 어떤 하락도 눈사태처럼 크게 가속화할 것이라는 우려도 있었다. 따라서 균형으로의 회복은 불가피했지만, 거품이 터졌을 때 포트폴리오 매도와 상당한 시장 불안정이 결합되어 급격한 폭락을 가져왔다.

붕괴에 대한 두 번째 설명은 루브르 합의의 실행 가능성에 대한 불확실성으로 인해 발생한 달러에 대한 신뢰 위기에 있다. 장기 강세장에서 미국 주식 시장에 대한 국제 투자는 상당히 확대되었다. 그러나 무역 및 재정 적자는 달러에 하방 압력을 가하고 높은 이자율에 대한 기대를 불러일으켰다. 이러한 요인들과 기타 요인들은 산업 국가들 (특히 미국, 일본, 서독)이 여러 관련 목표를 염두에 두고 루브르 협정을 체결하도록 동기를 부여했으며, 그 중 하나는 달러 가치를 지지하면서 환율을 서로 지정된 범위 또는 참조 범위 내로 유지하는 것이었다. 그러나 시장은 정부가 이러한 합의를 준수하려는 의지에 대해 제한적인 신뢰를 가지고 있었다. 일본과 서독의 중앙은행들은 인플레이션 상승에 대한 우려를 표명했다. 이는 이들 국가가 유동성을 줄이고 인플레이션 압력을 억제하기 위해 이자율을 인상할 것이라는 기대를 불러일으켰다. 만약 이들 국가가 금리를 인상한다면, 모든 국가를 합의된 범위 내에 유지하기 위해 미국도 금리를 인상할 것으로 예상될 것이다. 분데스방크가 발언을 이행하고 단기 이자율을 인상하기 위한 조치를 취하자, 미국 재무장관 제임스 베이커는 독일인들과 공개적으로 충돌했으며, 이는 달러를 평가 절하하겠다는 위협으로 해석되었다. 정상적인 상황에서도 약한 달러는 외국인 투자자들에게 미국 주식을 덜 매력적으로 보이게 할 것이다. 그러나 이러한 발언은 미국 이외의 투자자들 사이에서 충격과 공황을 불러일으켰다. 이들은 통화전쟁 또는 심지어 달러 붕괴의 가능성을 제기했다. 익명의 레이건 행정부 고위 관계자는 베이커의 성명 이후 투자자들의 마음에 자리잡은 두려움과 불확실성을 나중에 요약했다.

이 설명에서 그 결과는 아시아에서 시작되어 시장이 전 세계적으로 개장하면서 유럽과 미국으로 확산된 강력한 매도세였다.

### 시장 붕괴
#### 분리된 시장 및 지수 차익 거래
정상적인 상황에서 주식 시장과 주요 파생상품인 선물 및 옵션 시장은 기능적으로 단일 시장이다. 특정 주식의 가격이 선물 및 옵션 시장에서 해당 상품의 가격과 밀접하게 연결되어 있기 때문이다. 파생 시장의 가격은 일반적으로 기초 주식의 가격과 밀접하게 연결되어 있지만 약간 다르다 (예를 들어, 선물의 가격은 일반적으로 특정 현물 주식의 가격보다 높다). 위기 동안 이 연결은 끊어졌다.

선물시장이 열렸을 때 주식시장은 닫혀 있었는데, 이는 가격 불균형을 야기했다. 늦게 개장한 주식의 상장 가격은 전날의 종가에서 변할 기회가 없었다. 따라서 인용된 가격은 "낡은" 것이었고 현재의 경제 상황을 반영하지 않았다. 일반적으로 마땅히 있어야 할 가격보다 (그리고 일반적으로 주식보다 높은 해당 선물보다 훨씬 더) 높게 상장되었다.

이러한 시장들의 분리는 선물 가격이 가격 발견의 수단으로서 일시적으로 유효성을 잃었음을 의미했다. 더 이상 트레이더들에게 주식 시장 기대치의 방향이나 정도를 알려주는 데 의존할 수 없었다. 이는 해로운 영향을 미쳤다. 투자자 신뢰가 절실히 필요한 시기에 불확실성과 혼란을 더했고, 선물 시장의 할인이 논리적으로 투자자들이 기다렸다가 더 낮은 가격에 주식을 매수할 수 있음을 암시했기 때문에 투자자들이 "역풍에 맞서" 주식을 매수하는 것을 막았으며, 포트폴리오 보험 투자자들에게 주식 시장에서 매도하도록 장려하여 주가에 더 큰 하방 압력을 가했다.

선물과 주식 간의 격차는 지수 차익거래 트레이더들에 의해 빠르게 포착되었고, 이들은 시장가 매도 주문을 통해 이익을 얻으려 했다. 프로그램 트레이딩의 한 형태인 지수 차익거래는 혼란과 가격 하락 압력을 가중시켰다.

지수 선물과 주식 간의 차익거래가 가격에 하방 압력을 가했지만, 가파른 가격 하락을 가져온 매도 주문 급증이 애초에 왜 시작되었는지는 설명하지 못한다. 더욱이 시장은 지수 차익거래 프로그램 트레이딩이 이러한 시장들 간에 생성하는 연결고리가 끊어졌을 때 가장 "혼란스럽게" 작동했다.

#### 포트폴리오 보험 헤지
포트폴리오 보험은 헤징 기법으로, 시장 펀더멘털 변화가 아닌 시장 가격 변화에 반응하여 금융상품 (예: 주식 또는 선물)을 사고 파는 방식으로 위험을 관리하고 손실을 제한한다. 구체적으로, 시장이 상승할 때는 매수하고, 시장이 하락할 때는 매도하며, 시장이 상승하거나 하락하는 근본적인 이유에 대한 어떠한 정보도 고려하지 않는다. 따라서 이는 "정보 없는 거래"의 예시로 시장 불안정을 야기하는 피드백 루프를 생성할 수 있다.

이 전략은 포트폴리오 보험사들의 컴퓨터 모델이 주식이 하락하여 가파른 가격 하락을 계속하자 하방 압력의 원인이 되었다. 모델은 더 많은 매도를 권고했다. 이러한 헤지가 만들어내는 컴퓨터 생성 피드백 루프의 가능성은 붕괴의 심각성을 가중시키는 요인으로 논의되었지만, 초기 촉발 요인은 아니었다. 경제학자 헤인 릴런드는 이러한 해석에 반대하며, 포트폴리오 헤징이 주가에 미치는 영향은 아마도 비교적 작았을 것이라고 제안한다. 유사하게, 시카고 상업거래소의 보고서는 붕괴 동안 "다른 투자자들(뮤추얼 펀드, 브로커-딜러, 개인 주주)의 영향이 포트폴리오 보험사의 영향보다 3배에서 5배 더 컸다"는 것을 발견했다. 수많은 계량경제학 연구들이 포트폴리오 보험이 붕괴를 악화시켰는지 여부를 판단하기 위해 증거를 분석했지만, 결과는 불분명하다. 포트폴리오 보험 거래가 없었던 전 세계 시장도 미국 시장만큼 많은 혼란과 손실을 경험했다. 더 정확히 말하면, 리처드 롤의 시장 분석은 (포트폴리오 보험을 포함한) 컴퓨터 기반 거래가 더 널리 퍼진 시장이 실제로는 그렇지 않은 시장보다 상대적으로 덜 심각한 손실(퍼센트 기준)을 경험했음을 발견했다.

#### 노이즈 트레이딩
이 기간 동안 시장 간의 동시 인과성 및 피드백 행동이 극적으로 증가했다. 변동성이 크고 불확실한 시장에서 전 세계 투자자들은 주가 변화와 다른 투자자들과의 소통으로부터 정보를 추론하고 있었다. 이는 공포의 자기 강화적인 전염이었다. 시장 심리에 기반하여 거래 결정을 내리는 이러한 패턴은 종종 "노이즈 트레이딩"의 한 형태로 언급되는데, 이는 정보가 부족한 투자자들이 "노이즈를 뉴스처럼 거래"할 때 발생한다. 상당한 양의 거래는 확인되지 않은 소문이나 "직감"과 같이 정량화할 수 없고 잠재적으로 관련 없는 정보에 기반하여 이루어진다. 투자자들은 "주고받음 사이에서, 위험과 수익 사이에서 길을 찾기 위해 고군분투하며, 한 순간에는 냉정한 계산을 하고 다음 순간에는 감정적인 충동에 굴복한다"는 점에서 합리적인 행동과 비합리적인 행동 사이를 오간다. 만약 노이즈가 의미 있는 뉴스로 잘못 해석된다면, 위험 회피 거래자들과 차익 거래자들의 반응은 시장을 편향시켜 기초 주식의 근본적인 상태를 정확하게 반영하는 가격을 설정하는 것을 방해할 것이다. 예를 들어, 10월 19일 뉴욕 증권거래소가 폐쇄될 것이라는 소문은 추가적인 혼란을 야기하고 가격을 더욱 하락시켰으며, 다음 날 두 시카고 상업거래소 청산소가 파산했다는 소문은 일부 투자자들이 그 시장에서 거래하는 것을 막았다.

노이즈 유발 변동성의 피드백 루프는 일부 분석가들에 의해 폭락의 심각한 깊이에 대한 주요 이유로 언급되었다. 그러나 이는 시장 붕괴를 처음 촉발한 원인을 설명하지 못한다. 더욱이 로렌스 A. 커닝햄은 노이즈 이론이 "상당한 경험적 증거와 잘 발달된 지적 기반에 의해 뒷받침되지만", 1987년 10월의 폭락과 같은 사건들을 설명하는 데 부분적으로만 기여한다고 제안했다. 심리적 또는 감정적 요인에 영향을 받지 않는 정보에 기반한 트레이더들은 위험이 덜한 거래를 할 여지가 있다.

## 여파
검은 월요일 이후, 규제 당국은 주요 시장 상품에 대한 통일성을 기하기 위해 거래 청산 프로토콜을 전면 개편했다. 그들은 또한 "거래 제한" 또는 "서킷 브레이커"로 알려진 새로운 규제 도구를 개발하여, 예를 들어 다우 존스 산업평균지수와 같이 예외적으로 큰 가격 하락이 발생하는 경우 거래소의 거래를 일시적으로 중단할 수 있도록 했다. 이 제한은 2020년 주가 대폭락 기간 동안 여러 차례 시행되었다.

아마도 폭락의 두 번째 결과는 루브르 합의의 종말이었다. 그 의도는 이미 그 해 4월부터 시장의 힘에 의해 좌절되고 있었다. 그 후 레이건 행정부의 폭락에 대한 대응은 유동성을 제공하기 위해 의도적으로 이자율과 달러 가치를 모두 하락시키는 것이었다. 그들은 1988년 12월까지 달러를 위해 일부 개입을 재개했지만, 결국 "어떤 종류의 국제 통화 협력도, 목표 구역을 포함하여, 불가능하다"는 것이 분명해졌다.

1987년의 폭락은 금융 옵션 가격 책정에서 발생하는 내재 변동성 패턴을 변화시켰다. 미국 시장에서 거래되는 주식 옵션은 폭락 전에는 변동성 스마일을 보이지 않았지만, 그 후에는 보이기 시작했다.

## 같이 보기
* 2010년 순간 폭락
* 다우 존스 산업평균지수의 일간 최대 변동치 목록
* 홍콩의 주가 폭락 사건 목록
* 1929년 월스트리트 대폭락
* 검은 월요일 (TV 시리즈)
* 2020년 주가 대폭락
* 2025년 주가 대폭락
* 월 스트리트 (1987년 영화)

## 내용주

## 각주

## 출처

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## 더 읽어보기

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## 외부 링크

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* CNBC Remembering the Crash of 1987
* Black Monday photographs

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분류:1987년 경제
분류:1987년 국제 관계
분류:월요일