대공황의 원인

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섬네일|right|1929년 10월 24일 검은 목요일과 1933년 3월 은행 휴일 사이에 통화량이 급격히 감소했는데, 이는 미국 전역에서 대규모 뱅크런이 발생했기 때문이다.

20세기 초 미국에서 대공황의 원인()은 경제학자들에 의해 광범위하게 논의되어 왔으며, 여전히 활발한 논쟁의 대상이다. 이는 경제위기와 경기후퇴에 대한 더 큰 논쟁의 일부이다. 대공황 기간 동안 발생한 주요 경제 사건들은 널리 동의되지만, 주간 및 월간의 미세한 변동은 역사 문헌에서 종종 덜 탐구된다. 이는 집계 해석이 현대 거시경제학 모델링 및 통계적 계측의 공식 요구 사항과 더 깔끔하게 일치하는 경향이 있기 때문이다.Romer, Christina D. "What Ended the Great Depression?" *The Journal of Economic History* 52, no. 4 (1992): 757-784.

초기 주식 시장 붕괴는 자산의 "공황 매도"를 촉발했다. 이어서 자산 및 일상재 가격의 디플레이션, 수요와 경제 전체 통화량의 급격한 감소, 무역 중단이 발생하여 궁극적으로 광범위한 실업(1932년까지 1,300만 명 이상이 실업)과 빈곤으로 이어졌다. 그러나 경제학자들과 역사가들은 대공황의 원인 또는 완화에 있어 다양한 사건과 정부 경제 정책 간의 인과 관계에 대해 합의에 도달하지 못했다.

현재 주류경제학 이론은 크게 두 가지 주요 관점으로 분류될 수 있다. 첫째는 케인스 경제학 및 제도 경제학자들의 수요 주도 이론으로, 대공황이 광범위한 신뢰 상실로 인해 투자 감소와 지속적인 과소소비가 발생하여 초래되었다고 주장한다. 수요 주도 이론은 1929년 붕괴 이후의 금융위기가 소비 및 투자 지출의 갑작스럽고 지속적인 감소를 초래하여 이어진 공황을 유발했다고 주장한다. 일단 공황과 디플레이션이 시작되자 많은 사람들은 시장에서 멀리 떨어져 있으면 더 이상의 손실을 피할 수 있다고 믿었다. 따라서 가격이 계속 하락하고 주어진 금액으로 더 많은 상품을 구매할 수 있게 되면서 현금을 보유하는 것이 수익성이 높아져 수요 감소를 더욱 악화시켰다.

둘째는 통화론자들로, 대공황이 평범한 경기후퇴로 시작되었지만 통화 당국(특히 연방준비제도)의 심각한 정책 실수로 인해 통화량이 급격히 축소되었다고 주장한다. 이들은 이것이 경기 침체를 장기적인 경기후퇴로 전환시켰다고 주장한다. 관련 설명은 부채 디플레이션의 역할을 강조하는데, 이는 물가 하락이 가계와 기업의 실질적인 부채 부담을 증가시켰음을 의미한다.

케인스주의 및 통화론적 관점 외에도 여러 다른 사상 학파가 대안적인 설명을 제시한다. 오스트리아 학파 경제학자들은 대공황이 1920년대 동안 지속 불가능한 신용 주도 호황의 피할 수 없는 조정이었으며, 이후의 정책 개입이 위기를 연장시켰다고 주장한다. 실물적 경기순환이론 지지자와 일부 새고전학파 거시경제학자들은 공급 측 충격, 임금 및 가격 경직성, 노동 시장 정책 및 규제와 같은 제도적 요인을 강조한다. 이러한 견해들은 강조하는 바가 다르지만, 대공황의 원인과 심각성에 대한 더 넓고 논쟁적인 이해에 기여한다.

 일반적인 이론적 추론 
대공황에 대한 두 가지 고전적인 경쟁 이론은 케인스주의(수요 주도)와 통화주의 설명이다. 또한 케인스주의자와 통화론자들의 설명을 경시하거나 거부하는 다양한 이단적 이론들도 있다.

경제학자들과 경제사학자들은 통화적 요인이 대공황의 주요 원인이라는 전통적인 통화적 설명이 옳은지, 아니면 자율 지출, 특히 투자의 감소가 대공황 발생의 주요 설명이라는 전통적인 케인스주의적 설명이 옳은지에 대해 거의 균등하게 나뉘어 있다.Robert Whaples, "Where Is There Consensus Among American Economic Historians? The Results of a Survey on Forty Propositions", Journal of Economic History, Vol. 55, No. 1 (March 1995), p. 150 in JSTOR. 오늘날 이 논쟁은 중요성이 덜한데, 밀턴 프리드먼과 애나 슈워츠의 통화적 설명에 비통화적 설명을 추가하는 부채 디플레이션 이론과 기대 가설에 대한 주류의 지지가 있기 때문이다.

연방준비제도가 통화 디플레이션과 은행 붕괴 과정을 중단시켰어야 했다는 데에는 합의가 있다. 만약 연방준비제도가 그렇게 했다면 경제 침체는 훨씬 덜 심각하고 훨씬 짧았을 것이다.Robert Whaples,  "Where Is There Consensus Among American Economic Historians? The Results of a Survey on Forty Propositions", Journal of Economic History, Vol. 55, No. 1 (March 1995), p. 143 in JSTOR.

 주류 이론 
 케인스주의 

영국의 경제학자 존 메이너드 케인스는 그의 저서 고용, 이자 및 화폐의 일반 이론(1936)에서 대공황을 설명하는 데 도움이 되는 개념들을 도입했다. 그는 많은 경제학자들이 경기 침체 시 작동해야 한다고 주장했던 자정 메커니즘이 작동하지 않을 수 있는 이유가 있다고 주장했다.

경기후퇴 동안 비개입 정책을 옹호하는 한 가지 주장은 소비가 부로 인해 감소하면 저축이 이자율을 하락시킬 것이라는 것이었다. 고전파 경제학자들에 따르면, 낮은 이자율은 투자 지출 증가로 이어지고 수요는 일정하게 유지될 것이었다. 그러나 케인스는 이자율 하락에 대한 반응으로 투자가 반드시 증가하지는 않는 합당한 이유가 있다고 주장한다. 기업은 이익 기대에 따라 투자를 한다. 따라서 소비 감소가 장기적일 것으로 보이면, 추세를 분석하는 기업들은 미래 판매에 대한 기대를 낮출 것이다. 따라서 그들이 가장 관심이 없는 것은 자본이 저렴하더라도 미래 생산 증가에 투자하는 것이다. 이 경우 경제는 소비 감소로 인해 전반적인 침체에 빠질 수 있다.Keen 2000, p. 198. 케인스에 따르면, 이러한 자기 강화적 역동성이 대공황 동안 극심하게 발생했으며, 파산이 흔하고 낙관적인 태도를 필요로 하는 투자는 거의 이루어지지 않았다. 이 견해는 경제학자들에 의해 종종 세의 법칙에 반대되는 것으로 특징지어진다.

자본 투자 감소가 대공황의 원인이었다는 생각은 장기 불황 이론의 핵심 주제이다.

케인스는 정부가 소비자와 기업이 일반적으로 지출하는 돈을 회복하기 위해 더 많은 돈을 지출한다면 실업률이 하락할 것이라고 주장했다. 해결책은 연방준비제도가 "국가가 빌리고 지출할 새로운 돈을 창출"하고, 소비자들이 더 많이 지출하고 다른 유익한 요인들을 위해 세금을 인상하기보다는 삭감하는 것이었다.Caldwell, J., & O'Driscoll, T. G. (2007). What Caused the Great Depression?. Social Education, 71(2), 70-74 후버는 케인스가 해결책이라고 생각한 것과 반대로 행동하여 연방 정부가 공황으로 인한 예산 부족을 줄이기 위해 과도하게 세금을 인상하도록 허용했다. 케인스는 이자율을 낮추어 기업들이 더 많은 돈을 빌리고 더 많은 제품을 만들도록 장려함으로써 더 많은 노동자를 고용할 수 있다고 선언했다. 고용은 소비자들이 지출할 금액을 늘림으로써 정부가 더 이상 돈을 지출할 필요가 없도록 할 것이었다. 케인스의 이론은 미국 내 대공황의 기간과 지속적인 실업률에 의해 확인되었다. 정부 지출 증가로 인해 제2차 세계 대전을 준비하면서 고용률이 상승하기 시작했다. "이러한 발전의 빛에 비추어, 대공황에 대한 케인스주의적 설명은 경제학자, 역사가 및 정치인들에 의해 점차적으로 받아들여졌다."

 통화주의 

섬네일|통화적 관점에서 본 대공황
밀턴 프리드먼과 애나 슈워츠는 1963년 저서 미국 통화 역사, 1867–1960에서 대공황에 대한 다른 설명을 제시했다. 본질적으로 그들의 관점에서는 대공황이 통화량 감소로 인해 발생했다는 것이다. 프리드먼과 슈워츠는 "1929년 8월의 경기 정점에서 1933년 3월의 경기 저점까지 통화량이 3분의 1 이상 감소했다"고 기술했다. 그 결과는 프리드먼과 슈워츠가 "대수축"이라고 불렀던 시기, 즉 제한된 통화량으로 인한 질식 효과로 인해 소득, 물가 및 고용이 하락하는 기간이었다. 프리드먼과 슈워츠는 사람들이 연방준비제도가 공급하는 것보다 더 많은 돈을 보유하기를 원했다고 주장했다. 그 결과 사람들은 덜 소비함으로써 돈을 쌓아 두었다. 이는 가격이 즉시 하락할 만큼 충분히 유연하지 않았기 때문에 고용과 생산의 위축을 초래했다. 연방준비제도의 실패는 무슨 일이 일어나고 있는지 깨닫지 못하고 시정 조치를 취하지 않은 것이었다.Paul Krugman (February 3, 2007), "Who Was Milton Friedman?", New York Review of Books 프리드먼과 슈워츠를 기리는 연설에서 벤 버냉키는 다음과 같이 말했다.

대공황 이후, 대공황에 대한 주요 설명들은 통화량의 중요성을 무시하는 경향이 있었다. 그러나 통화주의적 관점에서 대공황은 "실제로 통화적 힘의 중요성에 대한 비극적인 증언"이었다. 그들의 견해로는 연방준비제도가 대공황에 대처하지 못한 것은 통화 정책이 무능하다는 신호가 아니라, 연방준비제도가 잘못된 정책을 시행했다는 것을 의미했다. 그들은 연방준비제도가 공황을 유발했다고 주장한 것이 아니라, 경기후퇴가 공황으로 변하는 것을 막을 수 있는 정책을 사용하지 못했다고 주장했다.

대공황 이전에는 미국의 경제가 이미 여러 차례의 공황을 겪었다. 이러한 공황은 종종 은행 위기로 인해 발생했으며, 가장 중요한 것은 1873년 공황, 1893년 공황, 1901년 공황 및 1907년 공황에 발생했다. 연방준비법에 따른 연방준비제도의 1913년 설립 이전에, 은행 시스템은 예금을 통화로 전환하는 것을 중단함으로써 미국 내 이러한 위기(예: 1907년 공황)에 대처했다. 1893년부터 금융 기관과 사업가들은 이러한 위기 동안 개입하여, 뱅크런으로 어려움을 겪는 은행에 유동성을 공급하려는 노력을 강화했다. 1907년 은행 공황 동안, J. P. 모건이 조직한 임시 연합은 성공적으로 이러한 방식으로 개입하여 공황을 중단시켰는데, 이는 은행 공황 이후 통상적으로 뒤따를 공황이 이번에는 발생하지 않은 이유였을 가능성이 크다. 일부에서 이러한 해결책의 정부 버전을 요구하면서 연방준비제도가 설립되었다.* 

그러나 1929년부터 1932년까지 연방준비제도는 뱅크런으로 고통받는 은행에 유동성을 공급하기 위해 조치를 취하지 않았다. 사실, 그 정책은 통화량의 갑작스러운 위축을 허용함으로써 은행 위기에 기여했다. 광란의 20년대 동안 중앙은행은 주요 목표를 "물가 안정"으로 설정했는데, 부분적으로는 뉴욕 연방준비은행 총재 벤자민 스트롱이 물가 안정을 통화 목표로 대중화시킨 대단히 인기 있는 경제학자 어빙 피셔의 제자였기 때문이다. 중앙은행은 사회의 상품 가격이 안정적으로 보이도록 달러의 양을 유지했다. 1928년 스트롱이 사망하면서 이 정책은 끝나고, 모든 통화나 증권이 실물 상품을 뒷받침해야 한다는 실물 어음론으로 대체되었다. 이 정책은 미국 통화량이 1929년부터 1933년까지 3분의 1 이상 감소하는 것을 허용했다.

이러한 돈 부족으로 인해 은행에 뱅크런이 발생하자, 연방준비제도는 진성 어음 정책을 유지하며, 1907년 공황을 중단시켰던 방식으로 은행에 돈을 빌려주기를 거부하고, 대신 각 은행이 치명적인 뱅크런을 겪고 완전히 파산하도록 내버려 두었다. 이 정책으로 인해 전체 은행의 3분의 1이 사라지는 일련의 은행 파산이 발생했다.Randall E. Parker (2003), Reflections on the Great Depression, Elgar Publishing , p. 11 벤 버냉키에 따르면, 이후의 신용 경색은 연쇄적인 파산을 초래했다.Ben Bernanke (1983), "Non-monetary effects of the financial crisis in the propagation of the Great Depression", American Economic Review . Am 73#3 257–76. 프리드먼은 1930년 말 은행 공황 시 1907년과 유사한 정책이 시행되었다면, 아마도 저조한 가격으로 자산을 강제로 청산하는 악순환을 막을 수 있었을 것이라고 말했다. 결과적으로 1931년, 1932년, 1933년의 은행 공황은 발생하지 않았을 수도 있으며, 마치 1893년과 1907년의 전환 중단이 당시의 유동성 위기를 빠르게 종식시켰던 것과 같았을 것이라고 덧붙였다."Friedman 2007, p. 15.

통화론적 설명은 새뮤얼슨의 저서 경제학에서 거부되었는데, 그는 다음과 같은 내용을 이렇게 썼다: "오늘날 연방준비제도의 통화 정책이 경기 순환을 통제하는 만능 해결책이라고 생각하는 경제학자는 거의 없다. 순수하게 통화적인 요인들은 원인이라기보다는 증상으로 간주되지만, 완전히 무시할 수 없는 악화 효과가 있는 증상이기는 하다." 케인스주의 경제학자 폴 크루그먼에 따르면, 프리드먼과 슈워츠의 연구는 1980년대까지 주류 경제학자들 사이에서 지배적이었지만, 1990년대 일본의 잃어버린 10년을 고려할 때 재고되어야 한다고 말했다.Paul Krugman, blog (December 14, 2009), "Samuelson, Friedman, and monetary policy", The New York Times 금융 위기에서 통화 정책의 역할은 2008년 금융 위기와 관련하여 활발한 논쟁 중이다.(2007–2008년 세계 금융 위기 원인을 참조)

 추가적인 현대 비통화론적 설명 
통화적 설명에는 두 가지 약점이 있다. 첫째, 1930-31년 초기 경기 침체 동안 돈에 대한 수요가 왜 공급보다 더 빠르게 감소했는지 설명할 수 없다.Robert Whaples, "Where Is There Consensus Among American Economic Historians? The Results of a Survey on Forty Propositions", Journal of Economic History, Vol. 55, No. 1 (March 1995), p. 150, in JSTOR 둘째, 1933년 3월에 단기 이자율이 거의 0에 머물고 통화량이 여전히 감소하고 있었는데도 회복이 왜 일어났는지 설명할 수 없다. 이러한 질문들은 밀턴 프리드먼과 애나 슈워츠의 통화적 설명을 기반으로 하지만 비통화적 설명을 추가하는 현대적 설명들에 의해 다루어진다.

 부채 디플레이션 
섬네일
섬네일|대공황 초기에 뱅크런으로 인해 뉴욕 아메리칸 유니언 은행에 모인 군중
섬네일|1929년 월스트리트 대폭락 이후 월가에 모인 군중

대공황 당시 미국의 총 GDP 대비 부채 수준은 거의 300%에 달했다. 이 부채 수준은 20세기 말까지 다시는 초과되지 않았다. GDP 대비 총 부채에 대한 여러 그래프는 인터넷에서 찾을 수 있다.

제롬(1934)은 제1차 세계 대전 이후의 위대한 산업 확장을 가능하게 한 금융 상황에 대한 익명의 인용문을 제시했다.

또한 제롬은 1922년부터 1929년까지 새로운 자본 발행량이 연 7.7%의 복합 성장률로 증가했으며, 이 시기에 Standard Statistics Co.의 60개 고품질 채권 지수는 1923년 4.98%에서 1927년 4.47%를 기록했다고 말한다.

1920년대, 특히 플로리다주에서는 1925년에 터진 부동산 및 주택 거품이 있었다. 앨빈 한센은 1920년대 10년간 주택 건설이 인구 증가를 25% 초과했다고 밝혔다. 또한, 1920년대 플로리다 토지 붐을 보면 쿡 카운티, 일리노이 주에서 보관된 통계에 따르면 시카고 지역에 100만 개 이상의 빈 주택 필지가 있었는데, 이는 시카고의 폭발적인 인구 증가와 부동산 거품의 결과로, 95만 개의 필지만이 점유되었다.

어빙 피셔는 대공황을 초래한 주요 요인은 과잉 부채와 디플레이션이었다고 주장했다. 피셔는 느슨한 신용을 과잉 부채와 연결시켰고, 이는 투기와 자산 거품을 부추겼다. 그는 이후 부채와 디플레이션 상황에서 서로 상호작용하여 호황에서 불황으로 이어지는 메커니즘을 만들어내는 아홉 가지 요인을 설명했다. 일련의 사건은 다음과 같이 진행되었다.

 부채 청산과 긴급 매도
 은행 대출 상환에 따른 통화량 감소
 자산 가격 수준 하락
 기업 순자산의 더 큰 폭 하락, 파산 촉진
 이익 감소
 생산, 무역 및 고용 감소
 비관주의와 신뢰 상실
 화폐 비축
 명목 이자율 하락 및 디플레이션 조정 이자율 상승

대공황 이전의 1929년 월스트리트 대폭락 기간 동안 마진 요구액은 단 10%에 불과했다. 다시 말해, 증권 중개 회사들은 투자자가 예치한 10달러당 90달러를 대출해 주었다. 시장이 폭락하자 중개인들은 이러한 대출금의 상환을 요구했고, 이는 상환될 수 없었다. 채무자들이 부채를 불이행하고 예금자들이 대규모로 예금을 인출하려고 시도하면서 은행들은 파산하기 시작했고, 이는 여러 뱅크런을 촉발했다. 이러한 공황을 막기 위한 정부 보증과 연방준비제도 은행 규제는 효과가 없거나 사용되지 않았다. 은행 파산은 수십억 달러의 자산 손실로 이어졌다.

미상환 부채는 더욱 무거워졌는데, 물가와 소득이 20~50% 하락했지만 부채는 같은 달러 금액으로 유지되었기 때문이다. 1929년 공황 이후, 1930년 처음 10개월 동안 744개의 미국 은행이 파산했다. (전체적으로 1930년대 동안 9,000개의 은행이 파산했다) 1933년 4월까지 약 70억 달러의 예금이 파산한 은행 또는 3월 은행 휴일 이후 무허가 상태로 남은 은행에 동결되었다.Friedman and Schwartz, A Monetary History of the United States, p.352

은행 파산은 절박한 은행가들이 대출금을 회수하면서 눈덩이처럼 불어났고, 차용자들은 상환할 시간이나 돈이 없었다. 미래 수익이 좋지 않아 자본 투자와 건설은 둔화되거나 완전히 중단되었다. 부실 대출과 악화되는 미래 전망에 직면하여 살아남은 은행들은 대출에 더욱 보수적이 되었다. 은행들은 자본 준비금을 늘리고 대출을 줄였으며, 이는 디플레이션 압력을 강화시켰다. 악순환이 전개되었고 하향 나선은 가속화되었다.

부채 청산은 그로 인해 발생하는 물가 하락을 따라잡지 못했다. 청산을 서두르는 대중의 영향으로 인해, 감소하는 자산 보유 가치에 비해 부채 달러당 가치가 증가했다. 개인이 부채 부담을 줄이려는 노력 자체가 오히려 부담을 증가시켰다. 역설적으로, 채무자들이 더 많이 갚을수록 더 많이 빚을 지게 되었다. 이 자기 증폭 과정은 1930년의 경기후퇴를 1933년의 대공황으로 만들었다.

피셔의 부채-디플레이션 이론은 처음에는 주류의 영향력이 부족했는데, 부채-디플레이션이 한 집단(채무자)에서 다른 집단(채권자)으로의 재분배에 불과하다는 반론 때문이었다. 순수한 재분배는 거시경제에 중대한 영향을 미치지 않아야 한다.

밀턴 프리드먼과 애나 슈워츠의 통화 가설과 어빙 피셔의 부채 디플레이션 가설을 바탕으로 벤 버냉키는 금융 위기가 생산에 영향을 미치는 대안적인 방식을 개발했다. 그는 물가 수준과 명목 소득의 급격한 감소가 실질 부채 부담을 증가시키고, 이는 다시 채무자의 지불 불능으로 이어져 궁극적으로 총수요를 감소시키며, 이후의 물가 수준 하락은 부채 디플레이션 악순환을 초래한다는 피셔의 주장을 기반으로 한다. 버냉키에 따르면, 물가 수준의 작은 하락은 경제에 해를 끼치지 않고 단순히 채무자에서 채권자로 부를 재분배할 뿐이다. 그러나 디플레이션이 심각할 때, 자산 가격 하락과 채무자 파산은 은행 대차대조표상 자산의 명목 가치 하락으로 이어진다. 은행은 신용 조건을 강화하여 대응할 것이며, 이는 결국 신용 경색을 초래하여 경제에 심각한 해를 끼친다. 신용 경색은 투자와 소비를 감소시키고 총수요 감소를 초래하며, 이는 추가적으로 디플레이션 악순환에 기여한다.Randall E. Parker (2003), Reflections on the Great Depression, Edward Elgar Publishing , pp. 14-15

경제학자 스티브 킨은 대공황 분석을 기반으로 2008년 경기후퇴를 정확하게 예측한 후 부채 재설정 이론을 부활시켰고, 최근 의회에 미래 금융 사태를 피하기 위해 부채 탕감 또는 시민에게 직접 지불할 것을 조언했다. 일부 사람들은 부채 재설정 이론을 지지한다.

 기대 가설 
기대는 경제학 주류가 새고전파 종합을 받아들인 이후 거시경제 모형의 중심 요소였다. 수요 부족이 공황을 지속시켰다는 것을 부정하지는 않지만, 피터 테민, 배리 위그모어, 가우티 B. 에거트슨, 크리스티나 로머에 따르면 회복과 대공황 종식의 핵심은 대중 기대의 성공적인 관리였다. 이 가설은 수년간의 디플레이션과 매우 심각한 경기후퇴 이후, 프랭클린 D. 루스벨트가 취임하자마자 1933년 3월에 중요한 경제 지표들이 긍정적으로 전환되었다는 관찰에 기반한다. 소비자 물가는 디플레이션에서 완만한 인플레이션으로 전환되었고, 산업 생산은 1933년 3월에 바닥을 찍었으며, 투자는 1933년 3월에 전환점을 맞아 1933년에 두 배로 증가했다. 이러한 전환을 설명할 통화적 요인은 없었다. 통화량은 여전히 감소하고 있었고 단기 이자율은 거의 0에 머물렀다. 1933년 3월 이전에는 사람들이 추가적인 디플레이션과 경기후퇴를 예상했기 때문에 이자율이 0이라도 투자를 자극하지 못했다. 그러나 루스벨트가 주요 정권 변화를 발표하자 사람들은 인플레이션과 경제 확장을 기대하기 시작했다. 이러한 기대로 인해 0%의 이자율은 계획대로 투자를 자극하기 시작했다. 루스벨트의 재정 및 통화 정책 정권 변화는 그의 정책 목표를 신뢰할 수 있게 만드는 데 도움이 되었다. 더 높은 미래 소득과 더 높은 미래 인플레이션에 대한 기대는 수요와 투자를 자극했다. 이 분석은 금본위제, 위기 시 균형 예산, 작은 정부라는 정책 도그마의 제거가 1933년부터 1937년까지 생산과 가격의 회복의 약 70~80%를 차지하는 기대의 큰 변화로 이어졌음을 시사한다. 만약 정권 변화가 일어나지 않고 후버 정책이 계속되었다면, 경제는 1933년에 자유 낙하를 계속했을 것이고, 1937년의 생산량은 1933년보다 30% 낮았을 것이다.Gauti B. Eggertsson, Great Expectations and the End of the Depression, American Economic Review 2008, 98:4, 1476–1516The New York Times, Christina Romer, The Fiscal Stimulus, Flawed but Valuable, October 20, 2012Peter Temin, Lessons from the Great Depression, MIT Press, 1992, , p. 87-101

대공황으로부터의 경제 회복을 늦춘 1937년~1938년 경기 침체는 1937년 통화 및 재정 정책의 완만한 긴축이 1933년 3월 이전 정책 체제의 복원으로 이어지는 첫 단계가 될 것이라는 대중의 우려로 설명된다.Gauti B. Eggertsson, Great Expectations and the End of the Depression, The American Economic Review, Vol. 98, No. 4 (Sep. 2008), S. 1476–1516, p. 1480

 이단적 이론 
 오스트리아 학파 

오스트리아 학파 경제학자들은 대공황이 1920년대 연방준비제도의 통화 정책의 불가피한 결과였다고 주장한다. 중앙은행의 정책은 "쉬운 신용 정책"이었으며, 이는 지속 불가능한 신용 주도 호황으로 이어졌다. 이 기간 동안의 통화량 인플레이션은 자산 가격(주식 및 채권)과 자본재 모두에서 지속 불가능한 호황을 초래했다. 연방준비제도가 1928년에 뒤늦게 통화 정책을 긴축했을 때는 이미 심각한 경제 수축을 피하기에는 너무 늦었다.Murray Rothbard, America's Great Depression (Ludwig von Mises Institute, 2000), pp. 159–63. 오스트리아 학파는 1929년 붕괴 이후의 정부 개입이 시장의 조정을 지연시키고 완전한 회복의 길을 더 어렵게 만들었다고 주장한다.Rothbard, America's Great Depression, pp. 19–21"

대공황의 주요 원인에 대한 오스트리아 학파의 설명을 수용하는 것은 통화주의적 설명을 수용하거나 부정하는 것과 양립 가능하다. 미국의 대공황 (1963)을 쓴 오스트리아 학파 경제학자 머리 로스바드는 통화주의적 설명을 거부했다. 그는 중앙은행이 통화 공급을 충분히 늘리지 못했다는 밀턴 프리드먼의 주장을 비판하면서, 대신 연방준비제도가 1932년에 11억 달러의 국채를 매입하여 총 보유액을 18억 달러로 늘렸을 때 인플레이션 정책을 추구했다고 주장했다. 로스바드는 중앙은행의 정책에도 불구하고 "총 은행 준비금은 2억 1200만 달러만 증가했지만, 총 통화량은 30억 달러 감소했다"고 말한다. 그 이유는 미국 국민이 은행 시스템에 대한 신뢰를 잃고 현금을 더 많이 비축하기 시작했기 때문이며, 이는 중앙은행이 통제할 수 없는 요인이라고 그는 주장한다. 은행 뱅크런의 가능성으로 인해 지방 은행가들은 준비금을 빌려주는 데 더 보수적이 되었고, 이는 로스바드의 주장에 따르면 연방준비제도가 인플레이션을 일으킬 수 없었던 원인이었다.Rothbard, A History of Money and Banking in the United States, pp. 293–94.

프리드리히 하이에크는 1930년대에 연방준비제도와 잉글랜드 은행이 더 긴축적인 입장을 취하지 않은 것을 비판했다.존 커닝햄 우드, 로버트 D. 우드, 프리드리히 A. 하이에크, 테일러 & 프랜시스, 2004, , p. 115 그러나 1975년에 하이에크는 1930년대에 중앙은행의 디플레이션 정책에 반대하지 않은 것이 실수였음을 인정하고 그가 모호했던 이유를 밝혔다: "당시 저는 단기적인 디플레이션 과정이 기능하는 경제와 양립할 수 없다고 생각했던 임금의 경직성을 깨뜨릴 수 있다고 믿었습니다."White, Clash of Economic Ideas, p. 94.  See also 1978년에 그는 통화론자들의 관점에 동의한다고 분명히 밝혔으며, "저는 밀턴 프리드먼과 마찬가지로 공황이 발생한 후 연방준비제도 시스템이 어리석은 디플레이션 정책을 추구했다는 데 동의합니다"라고 말하며 인플레이션에 반대하는 만큼 디플레이션에도 반대한다고 덧붙였다.F. A. Hayek, interviewed by Diego Pizano July 1979 published in: Diego Pizano, Conversations with Great Economists:  Friedrich A. Hayek, John Hicks, Nicholas Kaldor, Leonid V. Kantorovich, Joan Robinson, Paul A.Samuelson, Jan Tinbergen (Jorge Pinto Books, 2009). 이에 따라 경제학자 로렌스 화이트는 하이에크의 오스트리아 경기순환이론이 통화량의 심각한 수축을 허용하는 통화 정책과 일치하지 않는다고 주장한다.

 마르크스주의 

마르크스주의 경제학자들은 일반적으로 대공황을 자본주의 생산 양식의 내부 모순에서 발생하는 구조적 위기로 해석한다. 이러한 관점에서, 대공황은 단순히 잘못된 정책이나 외부 충격의 결과가 아니라, 과잉 축적, 이윤율 하락, 그리고 과소소비의 불가피한 결과였다. 마르크스는 자본주의 경제가 이윤 추구 투자와 생산과 소비의 분리에 의존하기 때문에 주기적인 경기순환 위기에 취약하다고 주장했다.Marx, Karl. Capital: Volume 1. Penguin Classics, 1990 [1867].

특히, 카를 마르크스는 이미 19세기에 경제 위기 이론을 개발하여 자본주의의 '버그'가 아닌 '특징'으로서 주기적인 경기순환을 예상했다. 많은 마르크스주의 사상가들에게 대공황은 이 틀을 입증하는 것처럼 보였고, 예측력을 부여하는 것처럼 보였다.Sweezy, Paul M. The Theory of Capitalist Development. Monthly Review Press, 1942. 공황의 심각성과 지속 기간은 마르크스가 수십 년 전에 이론화했던 시스템 불안정성의 역사적 실현으로 간주되었다.

폴 스위지와 에르네스트 만델과 같은 영향력 있는 마르크스주의 학자들은 나중에 독점, 스태그네이션, 제국주의와 같은 요인들을 강조하며 이 기반을 확장했다. 로버트 브레너와 데이비드 하비를 포함한 더 최근의 이론가들은 금융화, 글로벌 자본 흐름, 후기자본주의의 모순과 같은 렌즈를 통해 대공황을 해석했다.Mandel, Ernest. "Late Capitalism". Verso, 1975. 포브스에 따르면, "자본주의가 대공황을 일으켰다는 생각은 수십 년 동안 지식인과 대중 사이에서 널리 퍼져 있었다."

마르크스주의적 관점은 비판적 정치경제학에서 여전히 영향력을 유지하고 있지만, 20세기 중반 이후 주류경제학 내에서는 그 중요성이 감소했다.Blaug, Mark. "The Methodology of Economics: Or How Economists Explain". Cambridge University Press, 1990. 이는 부분적으로 경제학에서 실증주의적이고 경험론적으로 테스트 가능한 모델로의 전환 때문인데, 이러한 모델은 시스템적 마르크스주의적 비판을 전통적인 계량경제학 및 데이터 기반 방법을 사용하여 형식화하거나 반증하기 어렵다고 종종 간주한다. 정치경제학에 대한 마르크스의 산문적 비판과 신고전파 경제학 또는 케인스 경제학 패러다임 간의 광범위한 방법론적 차이는 대부분의 학술 경제학과 내에서 그 주변화에 기여했다.Lawson, Tony. "The Nature of Heterodox Economics." Cambridge Journal of Economics. 30.4 (2006): 483-505.

 특정 원인 이론 
 비부채 디플레이션 
부채 디플레이션 외에도 19세기 마지막 분기의 대디플레이션 이후 발생했던 생산성 디플레이션 요소도 있었다. 또한 제1차 세계 대전으로 인한 급격한 인플레이션에 대한 조정이 계속되었을 수도 있다.

유가는 하위 48개 주에서 발견된 가장 큰 유전인 동텍사스 유전에서 생산이 시작되면서 1930년대 초에 사상 최저치에 도달했다. 석유 시장이 과잉 공급되면서 현지 가격은 배럴당 10센트 미만으로 떨어졌다.

 생산성 또는 기술 충격 
20세기 첫 30년 동안 생산성과 경제 산출량은 부분적으로 전기화, 대량생산, 운송 및 농기계의 모터화 증가로 인해 급증했다. 전기화와 포드주의와 같은 대량생산 기술은 경제 산출량 대비 노동 수요를 영구적으로 낮추었다. 1920년대 후반에 제조업의 생산성과 투자에 대한 결과적인 빠른 성장은 상당한 초과 생산 능력을 의미했다.Beaudreau (1996) cites capacity utilization at 84-86%, which would be a decent number today; however, there were some industrial leaders who complained of overcapacity, as did Senator Smoot.

1923년 경기순환의 정점을 찍은 후, 1925년 이후 실업률이 서서히 증가하면서 고용 시장의 성장이 충족할 수 있는 것보다 생산성 향상으로 인해 더 많은 노동자가 대체되었다. 또한, 공황 이전 10년 동안 주간 근무 시간이 약간 감소했다. 임금은 생산성 증가를 따라잡지 못했고, 이는 과소소비 문제로 이어졌다.

헨리 포드와 에드워드 A. 필렌은 과잉생산과 과소소비에 대해 우려했던 저명한 사업가들이었다. 포드는 1914년에 직원들의 임금을 두 배로 인상했다. 과잉생산 문제는 의회에서도 논의되었는데, 리드 스무트 상원의원이 수입 관세를 제안했고, 이는 스무트-홀리 관세법이 되었다. 스무트-홀리 관세법은 1930년 6월에 제정되었다. 이 관세는 미국이 1920년대 동안 무역 흑자를 기록하고 있었기 때문에 잘못된 것이었다.

급격한 기술 변화의 또 다른 영향은 1910년 이후 자본 투자율이 둔화되었는데, 이는 주로 사업 구조에 대한 투자 감소 때문이었다.

공황은 추가적인 대규모 공장 폐쇄를 초래했다.

전미경제연구소가 후원한 서적 '산업 기계화'에서 제롬(1934)은 기계화가 생산량을 증가시키는 경향이 있는지 또는 노동력을 대체하는 경향이 있는지는 제품 수요의 탄력성에 달려 있다고 언급했다. 또한, 감소된 생산 비용이 항상 소비자에게 전가된 것은 아니었다. 제롬은 제1차 세계 대전 이후 말과 노새가 무생물 동력원으로 대체됨에 따라 동물 사료의 필요성이 감소하여 농업이 불리한 영향을 받았다고 덧붙였다. 관련하여 제롬은 또한 "기술적 실업"이라는 용어가 공황기 동안의 노동 상황을 설명하는 데 사용되고 있었다고 언급했다.

미국 주요 산업의 생산성 급증과 생산성이 생산량, 임금 및 주간 노동 시간에 미치는 영향은 브루킹스 연구소 후원 도서에 논의되어 있다.

기업들은 판매되지 않는 제품의 양 때문에 상품 생산을 줄이기 위해 근로자를 해고하고 제품 생산에 필요한 원자재 구매량을 줄이기로 결정했다.

조지프 스티글리츠와 브루스 그린월드는 비료, 기계화 및 개량 종자를 통한 농업의 생산성 충격이 농산물 가격 하락을 야기했다고 제안했다. 농부들은 토지에서 쫓겨났고, 이는 과잉 노동 공급에 더욱 기여했다.

농산물 가격은 제1차 세계 대전 이후 하락하기 시작했으며, 결국 많은 농부들이 사업에서 퇴출되었고, 수백 개의 작은 시골 은행들이 파산했다. 트랙터, 비료, 교잡 옥수수로 인한 농업 생산성은 문제의 일부에 불과했다. 다른 문제는 말과 노새에서 내연 기관 운송으로의 전환이었다. 말과 노새의 개체수는 제1차 세계 대전 이후 감소하기 시작했으며, 이전에 동물 사료로 사용되던 막대한 양의 토지를 해방시켰다.전체 토지의 6분의 1에서 4분의 1이 동물 사료 재배에 사용되었다.

내연 기관의 부상과 자동차 및 버스의 증가 또한 전철의 성장을 멈추게 했다.

1929년부터 1941년은 미국 역사상 가장 높은 총요소 생산성 성장을 기록했는데, 이는 주로 공공 서비스, 운송 및 무역의 생산성 증가 덕분이었다.

 부와 소득 불균형 
와딜 캐칭스, 윌리엄 트루팬트 포스터, 렉스포드 터그웰, 아돌프 벌레 (그리고 나중에 존 케네스 갤브레이스)와 같은 경제학자들은 프랭클린 D. 루스벨트에게 어느 정도 영향을 미친 이론을 대중화했다. 이 이론은 소비자들이 충분한 소득이 없기 때문에 경제가 소비자들이 구매할 수 있는 것보다 더 많은 상품을 생산했다고 주장했다.Dorfman,1959 이 관점에 따르면, 1920년대에는 임금 상승률이 높은 생산성 증가율보다 낮았다. 증가된 생산성의 대부분의 혜택은 이윤으로 돌아갔고, 이는 소비자 구매보다는 주식 시장 거품으로 흘러 들어갔다. 따라서 노동자들은 추가된 많은 생산 능력을 흡수할 만큼 충분한 소득이 없었다.

이 관점에 따르면, 대공황의 근본 원인은 전 세계적인 과잉 투자였으며, 임금 수준과 독립 사업의 소득은 충분한 구매력을 창출하지 못했다. 정부는 부자에게 세금을 더 많이 부과하여 소득을 더욱 평등하게 만들도록 개입해야 한다고 주장되었다. 증가된 세수를 통해 정부는 고용을 늘리고 경제를 '재시동'하기 위해 공공 사업을 창출할 수 있었다. 미국에서는 1932년까지 경제 정책이 정반대였다. 후버 대통령의 마지막 해에 도입되어 루스벨트가 채택한 1932년 세입법과 공공 사업 프로그램은 구매력의 재분배를 일부 창출했다.The Road to Plenty (1928)

주식 시장 붕괴는 미국인들이 의존하던 은행 시스템이 신뢰할 수 없다는 것을 분명히 보여주었다. 미국인들은 자신들의 유동성 공급을 위해 실체가 없는 은행 단위에 의존했다. 경제가 파탄나기 시작하면서, 이러한 은행들은 더 이상 자산에 의존하는 사람들을 지원할 수 없게 되었다. 그들은 대형 은행만큼의 힘을 가지고 있지 않았다. 공황 기간 동안, "세 차례의 은행 파산 물결이 경제를 뒤흔들었다."Chapter 15: The Great Depression. (1999). Growth of the International Economy 1820–2000 (pp. 226–34). Taylor & Francis Ltd / Books. 첫 번째 물결은 1930년 말과 1931년 초에 경제가 회복 방향으로 가고 있을 때 발생했다. 두 번째 은행 파산 물결은 1931년 말경 "연방준비제도 시스템이 금 유출을 막기 위해 재할인율을 인상한 후" 발생했다. 1932년 중반에 시작된 마지막 물결은 가장 심각하고 파괴적이었으며, "1932년~1933년 겨울에는 거의 은행 시스템의 완전한 붕괴 직전까지" 계속되었다. 준비 은행들은 1931년에서 1933년 사이에 미국 경제를 더욱 깊은 공황으로 몰아넣었는데, 이는 돈을 창출할 수 있는 그들이 보유한 권한을 인식하고 사용하지 못했기 때문이며, "이 기간 동안 그들이 추구한 부적절한 통화 정책" 때문이었다.

 금본위제도 

대공황의 금본위제 이론에 따르면, 대공황은 제1차 세계 대전 이후 대부분의 서방 국가들이 전전 금 가격으로 금본위제로 복귀하기로 결정한 데서 크게 비롯되었다. 이 견해에 따르면, 통화 정책은 이로 인해 디플레이션적인 환경에 놓이게 되었고, 이는 다음 10년 동안 많은 유럽 경제의 건강을 서서히 갉아먹었다.Ben Bernanke, Studies on the Great Depression, Princeton University Press, 2009.

이 전후 정책 이전에 제1차 세계 대전 동안 인플레이션 정책이 있었는데, 전쟁의 막대한 비용으로 인해 많은 유럽 국가들이 금본위제를 포기할 수밖에 없었다. 이는 새로운 돈의 공급이 전쟁에 사용되었고, 인플레이션을 중화했을 총공급을 증가시키는 생산성 투자에 사용되지 않았기 때문에 인플레이션을 초래했다. 새로운 돈의 양이 인플레이션율을 크게 결정하며, 따라서 인플레이션의 치료법은 파괴적이거나 낭비적이며 경제 성장을 이끌지 않는 목적으로 생성되는 새로운 통화의 양을 줄이는 것이라는 견해이다.

전쟁 후, 미국과 유럽 국가들이 금본위제로 돌아갈 때, 대부분의 국가들은 전전 가격으로 금본위제로 복귀하기로 결정했다. 예를 들어, 영국이 1925년 금본위제 법안을 통과시켜 영국을 금본위제로 복귀시켰을 때, 파운드화가 당시 외환시장에서 훨씬 낮은 가격에 거래되고 있었음에도 불구하고 파운드 스털링의 새로운 가격을 전전 가격과 동등하게 설정하는 중요한 결정이 내려졌다. 당시 이 조치는 존 메이너드 케인스와 다른 사람들에게 비판을 받았는데, 그들은 그렇게 함으로써 아무런 균형 경향 없이 임금의 재평가를 강요하고 있다고 주장했다. 케인스가 윈스턴 처칠 재무장관의 금본위제 복귀 형태에 대해 비판한 것은 베르사유 조약의 결과와 간접적으로 비교하는 것이었다.

화폐를 전쟁 전 가격과 동등하게 설정한 이유 중 하나는 당시 디플레이션은 위험이 아니며, 특히 바이마르 공화국의 초인플레이션과 같은 인플레이션은 견딜 수 없는 위험이라는 지배적인 의견이었다. 또 다른 이유는 명목 금액으로 대출했던 사람들이 빌려준 것과 동일한 금 가치를 회수하기를 바랐기 때문이다. 바이마르 공화국이 프랑스 제3공화국에 지불해야 했던 제1차 세계 대전의 배상금 때문에 독일은 배상금을 지불하기 위해 충분한 상품을 해외로 수출하고 판매하여 금을 얻기 위해 신용 주도 성장 기간을 시작했다. 세계의 금 흡수처였던 미국은 독일에 돈을 빌려 독일의 통화를 안정시켰고, 이는 독일이 추가 신용에 접근할 수 있게 하여 프랑스에 돈을 갚고, 프랑스는 영국과 미국에 대출금을 갚는 데 필요한 성장을 촉진할 수 있었다. 대출 및 배상금 일정은 도스 플랜에 명시되었다.

어떤 경우에는, 높은 이자율로 깊은 부채에 시달리고 재융자를 할 수 없거나, 낮은 이자율을 이용할 수 없을 때 자본재 조달을 위해 대출에 의존하는 농업과 같은 경제 부문에는 디플레이션이 어려울 수 있다. 디플레이션은 상품 가격을 침식하면서 부채의 실질 부채를 증가시킨다. 디플레이션은 현금 자산을 가진 사람들과 자산을 투자하거나 구매하거나 돈을 빌려주려는 사람들에게는 이롭다.

테민, 벤 버냉키, 배리 아이켄그린과 같은 경제학자들의 최근 연구는 대공황 당시 정책 입안자들이 처해 있던 제약에 초점을 맞추었다. 이 관점에 따르면, 전간기 금본위제의 제약은 초기 경제 충격을 확대시켰고, 커져가는 공황을 완화할 수 있는 어떤 행동에도 상당한 장애물이었다. 그들에 따르면, 초기 불안정화 충격은 미국에서 1929년 월스트리트 대폭락으로 시작되었을 수 있지만, 그 문제를 전 세계로 전파한 것은 금본위제 시스템이었다.Eichengreen 1992, p. xi

그들의 결론에 따르면, 위기 시 정책 입안자들은 통화 정책과 재정 정책을 완화하고 싶었을 수도 있지만, 그러한 행동은 계약된 환율로 금을 교환할 국가의 능력을 위협할 것이었다. 금본위제는 국가들이 금으로 외국 자산을 구매한 국제 투자자들을 유치하기 위해 높은 이자율을 유지하도록 요구했다. 따라서 경제가 붕괴되는 동안 정부는 통화의 금 연동을 포기하지 않는 한 손쓸 도리가 없었다. 금본위제를 채택한 모든 국가의 환율을 고정시키는 것은 외환 시장이 이자율을 통해서만 균형을 이룰 수 있도록 보장했다. 공황이 악화되면서 많은 국가들이 금본위제를 포기하기 시작했고, 이를 먼저 포기한 국가들은 디플레이션의 영향을 덜 받고 더 빨리 회복하는 경향이 있었다.Bernanke 2002, p. 80

자유은행 학파의 경제학자이자 밀턴 프리드먼의 제자인 리처드 팀버레이크는 그의 논문 "미국 통화 정책에서 금본위제와 진성 어음 교리"에서 이 입장을 구체적으로 다루었다. 그는 1923년에서 1928년 사이에 뉴욕 연방준비은행 총재 벤자민 스트롱의 물가 안정 정책이 입증했듯이, 연방준비제도가 금본위제 하에서도 실제로 상당한 여유가 있었다고 주장했다. 그러나 1928년 말 스트롱이 사망하자, 연방준비제도에서 지배력을 장악한 파벌은 모든 돈이 실물 상품으로 대표되어야 한다는 진성 어음 교리를 옹호했다. 이 정책은 달러의 30% 디플레이션을 강요하여 필연적으로 미국 경제에 해를 끼쳤는데, 팀버레이크는 이를 자의적이고 피할 수 있는 것이라고 주장했으며, 기존의 금본위제는 이러한 정책 없이도 계속될 수 있었다고 말했다.

이러한 통제권의 전환은 결정적이었다. 스트롱이 금본위제의 족쇄에 개의치 않고 안정적인 물가 수준 정책을 추진했던 선례에 따라, 진성 어음 옹호자들은 자신들의 정책 이상을 구현하는 데 똑같이 제약받지 않을 수 있었다. 결과적으로 1928-29년의 시스템 정책은 물가 수준 안정화에서 수동적인 진성 어음으로 전환되었다. "그" 금본위제는 그대로 남아 있었으며, 적절한 시기에 다시 나타나기를 기다리는 형식적인 장식에 불과했다.Gold Standards and the Real Bills Doctrine in U.S. Monetary Policy, RICHARD H. TIMBERLAKE http://www.econjournalwatch.org/pdf/TimberlakeIntellectualTyrannyAugust2005.pdf 

 금융 기관 구조 
섬네일|400px|뉴욕 증시 지수

경제사학자들(특히 프리드먼과 슈워츠)은 수많은 은행 파산의 중요성을 강조한다. 파산은 대부분 미국 시골 지역에서 발생했다. 시골 경제의 구조적 약점은 지역 은행을 매우 취약하게 만들었다. 이미 깊은 부채에 시달리던 농부들은 1920년대 후반에 농산물 가격이 폭락하고 암묵적인 실질 대출 이자율이 급등하는 것을 보았다.

그들의 토지는 이미 과도하게 저당 잡혀 있었고(1919년 토지 가격 거품의 결과로), 작물 가격은 너무 낮아 빚을 갚을 수 없었다. 소규모 은행, 특히 농업 경제와 연결된 은행들은 실질 이자율의 갑작스러운 상승으로 인해 고객들이 대출을 불이행하면서 1920년대 내내 끊임없는 위기에 처해 있었다. 이들 소규모 은행들 사이에서는 10년 내내 꾸준히 파산이 이어졌다.

도시 은행들도 충격에 취약하게 만드는 구조적 약점을 겪고 있었다. 일부 국내 최대 은행들은 적절한 준비금을 유지하지 못하고 주식 시장에 막대한 투자를 하거나 위험한 대출을 하고 있었다. 뉴욕시 은행들의 독일 및 라틴 아메리카 대출은 특히 위험했다. 다시 말해, 은행 시스템은 대규모 경기후퇴의 충격을 흡수할 준비가 제대로 되어 있지 않았다.

경제학자들은 유동성 함정이 은행 파산에 기여했을 수 있다고 주장했다.

경제학자들과 역사가들은 1929년 월스트리트 대폭락에 얼마나 많은 책임을 할당해야 하는지에 대해 논쟁한다. 시기는 적절했고, 미래 번영에 대한 기대에 대한 충격의 강도는 높았다. 대부분의 분석가들은 1928~29년 시장이 근본적인 요인으로 정당화되는 것보다 훨씬 높은 가격을 가진 "거품"이었다고 믿는다. 경제학자들은 어떻게든 일부 책임이 있다는 데 동의하지만, 그 정도는 아무도 추정하지 못했다. 밀턴 프리드먼은 "1929년 주식 시장의 붕괴가 초기 경기후퇴에 영향을 미쳤다는 것을 한순간도 의심하지 않는다"고 결론 내렸다.Parker, p. 49.

그러나 제1차 세계 대전 동안 자유채권 발행이 장려되면서 투자자들에게 국채를 소유하는 것이 처음에는 이상적으로 여겨졌다. 이러한 지배력 추구는 1920년대에도 지속되었다. 제1차 세계 대전 이후 미국은 세계의 채권국이 되었고, 많은 외국 국가들이 미국에 의존했다. "전 세계 정부는 대출을 위해 월가를 바라보았다." 이후 투자자들은 추가 투자를 위해 이러한 대출에 의존하기 시작했다. 미국 상원 은행, 주택 및 도시 문제 위원회의 수석 고문인 페르디난드 페코라는 내셔널 시티 경영진이 주식 손실에 대한 안전망으로 특별 은행 기금의 대출에 의존하고 있었으며, 미국 은행가 앨버트 H. 위긴은 "자신의 은행 주식을 공매도하여 수백만 달러를 벌었다"고 폭로했다.

경제학자 데이비드 흄은 경기후퇴가 국제적인 규모로 확산되면서 경제가 불균형해졌다고 밝혔다. 국제 무역이 감소하던 시기에 상품 가격은 너무 오랫동안 너무 높게 유지되었다. 일부 국가에서 "자국 통화 가치를 유지"하기 위해 설정한 정책은 은행 파산이라는 결과를 초래했다. 금본위제를 계속 따르던 정부들은 은행 파산으로 이어졌고, 이는 정부와 중앙 은행가들이 공황으로 가는 디딤돌 역할을 했다는 의미이다.

이 논쟁에는 세 가지 측면이 있다. 한 그룹은 붕괴가 미래에 대한 기대를 급격히 낮추고 막대한 투자 자본을 제거함으로써 공황을 야기했다고 말한다. 두 번째 그룹은 경제가 1929년 여름부터 침체하고 있었고 붕괴가 이를 확증했다고 말한다. 세 번째 그룹은 어떤 시나리오에서든 붕괴가 경기후퇴 이상을 야기할 수 없었다고 말한다. 1930년 4월까지 시장은 잠시 회복되었지만, 이후 가격은 꾸준히 다시 하락하기 시작하여 1932년 7월에 최종 바닥을 찍었다. 이는 어떤 측정으로도 가장 큰 장기적인 미국 시장 하락이었다. 1930년의 경기후퇴에서 1931-32년의 깊은 공황으로 전환하려면 완전히 다른 요인들이 작용했어야 했다.White, 1990.

 보호무역 

미국의 스무트-홀리 관세법과 같은 보호무역은 대공황의 원인으로 자주 지목되며, 국가들이 보호무역 정책을 시행하여 beggar thy neighbor 결과가 나타났다고 한다.Protectionism and the Great Depression, 폴 크루그먼, 더 뉴욕 타임즈, 2009년 11월 30일The protectionist temptation: Lessons from the Great Depression for today, VOX, 배리 아이켄그린, 더글러스 어윈, 2009년 3월 17일 스무트-홀리 관세법은 농부들이 대출금을 불이행하게 만들었기 때문에 특히 농업에 해로웠다. 이 사건은 미국 중서부와 미국 서부에서 이어진 뱅크런을 악화시키거나 심지어 유발하여 은행 시스템의 붕괴를 초래했을 수 있다. 1,000명 이상의 경제학자들이 서명한 청원서가 스무트-홀리 관세법이 재앙적인 경제적 파급 효과를 가져올 것이라고 경고하며 미국 정부에 제출되었지만, 이는 법안이 서명되는 것을 막지 못했다.

전 세계 정부들은 다음과 같이 외국 상품에 대한 지출을 줄이기 위해 다양한 조치를 취했다: "관세, 수입 할당량 및 외환 통제 부과". 이러한 제한은 무역 국가들 사이에 많은 긴장을 형성하여 공황 기간 동안 주요 감소를 초래했다. 모든 국가가 동일한 보호주의 조치를 시행한 것은 아니었다. 일부 국가들은 관세를 급격히 인상하고 외환 거래에 심각한 제한을 가한 반면, 다른 국가들은 "무역 및 외환 제한을 소폭"만 강화했다:
"금본위제를 유지하고 통화를 고정한 국가들은 대외 무역을 제한할 가능성이 더 높았다." 이러한 국가들은 "국제수지를 강화하고 금 손실을 제한하기 위해 보호주의 정책에 의존했다." 그들은 이러한 제한과 소진이 경제 침체를 막을 것이라고 기대했다.
금본위제를 포기한 국가들은 통화 가치를 하락시켰고, 이는 국제수지를 강화시켰다. 또한 통화 정책을 자유롭게 하여 중앙은행이 이자율을 낮추고 최종 대부자 역할을 할 수 있도록 했다. 이들은 공황에 대처할 가장 좋은 정책 수단을 보유하고 있었고 보호주의가 필요하지 않았다.
"한 국가의 경제 침체의 길이와 깊이, 그리고 회복의 시기와 강도는 그 국가가 금본위제를 얼마나 오래 유지했는지와 관련이 있다. 금본위제를 비교적 일찍 포기한 국가들은 비교적 가벼운 경기후퇴와 이른 회복을 경험했다. 대조적으로, 금본위제를 유지한 국가들은 장기적인 침체를 경험했다."

1995년 미국 경제사학자들을 대상으로 한 설문조사에서 응답자의 3분의 2가 스무트-홀리 관세법이 적어도 대공황을 악화시켰다는 데 동의했다.Robert Whaples, "Where Is There Consensus Among American Economic Historians? The Results of a Survey on Forty Propositions", Journal of Economic History, Vol. 55, No. 1 (Mar. 1995), pp. 139–54 in JSTOR 그러나 많은 경제학자들은 스무트-홀리 관세법이 대공황의 주요 원인이 아니라고 믿는다. 경제학자 폴 크루그먼은 "보호무역이 정말 중요했던 것은 생산이 회복되었을 때 무역 회복을 막은 것이었다"고 주장한다. 그는 배리 아이켄그린과 더글러스 어윈의 보고서를 인용한다. 이 보고서의 그림 1은 1929년부터 1932년까지 무역과 생산이 함께 감소했지만, 1932년부터 1937년까지는 생산이 무역보다 더 빠르게 증가했음을 보여준다. 저자들은 금본위제에 대한 고수가 많은 국가들이 통화를 평가절하했어야 할 때 관세에 의존하도록 강요했다고 주장한다. 피터 테민은 인기 있는 주장과는 달리 관세의 수축 효과가 작았다고 주장한다. 그는 1929년 GNP의 7%를 차지했던 수출이 다음 2년 동안 1929년 GNP의 1.5%만큼 감소했으며, 이 감소는 관세로 인한 국내 수요 증가로 상쇄되었다고 언급한다.Temin, P. 1989. Lessons from the Great Depression, MIT Press, Cambridge, Mass 

 국제 부채 구조 
1918년 전쟁이 끝났을 때, 미국과 동맹을 맺었던 모든 유럽 국가들은 미국 은행에 막대한 금액의 돈을 빚지고 있었는데, 이는 그들의 파괴된 국고로는 상환하기에는 너무나 큰 금액이었다. 이것이 연합국이 (우드로 윌슨의 불만에도 불구하고) 독일과 오스트리아-헝가리에 배상금 지급을 주장한 이유 중 하나이다. 그들은 배상금이 자신들의 빚을 갚는 방법이 될 것이라고 믿었다. 그러나 독일 제국과 오스트리아-헝가리 자체도 전쟁 후 심각한 경제적 어려움에 처해 있었고, 그들은 연합국이 빚을 갚을 수 있는 것 이상으로 배상금을 지불할 수 없었다.

채무국들은 1920년대에 미국에 부채를 탕감하거나 최소한 줄여달라고 강력하게 압력을 가했다. 미국 정부는 이를 거부했다. 대신 미국 은행들은 유럽 국가들에 대규모 대출을 하기 시작했다. 따라서 부채(및 배상금)는 오래된 부채를 늘리고 새로운 부채를 쌓음으로써만 지불되었다. 1920년대 후반, 특히 1929년 이후 미국 경제가 약화되기 시작한 후, 유럽 국가들은 미국에서 돈을 빌리기가 훨씬 더 어려워졌다. 동시에 높은 미국 관세는 그들이 미국 시장에서 상품을 판매하는 것을 훨씬 더 어렵게 만들었다. 외환 수입원이 없어 대출금을 갚을 수 없게 되자 그들은 채무 불이행에 빠지기 시작했다.

1920년대 후반부터 유럽의 미국 상품 수요는 감소하기 시작했다. 이는 부분적으로 유럽 산업과 농업이 더욱 생산적이 되었기 때문이기도 하고, 부분적으로 일부 유럽 국가(특히 바이마르 공화국)가 심각한 금융 위기를 겪고 해외에서 상품을 구매할 여유가 없었기 때문이기도 했다. 그러나 1920년대 후반 유럽의 경제를 불안정하게 만든 핵심 문제는 제1차 세계 대전의 여파로 나타난 국제 부채 구조였다.

스무트-홀리 관세법과 같은 높은 관세 장벽은 전쟁 부채 상환을 심각하게 방해했다. 높은 미국 관세의 결과로, 배상금과 전쟁 부채 지불이 계속될 수 있었던 것은 일종의 순환 때문이었다. 1920년대 동안, 이전 동맹국들은 주로 독일 배상금 지불에서 얻은 자금으로 미국에 전쟁 부채 할부금을 지불했고, 독일은 미국과 영국의 대규모 민간 대출 덕분에만 이 지불금을 지불할 수 있었다. 마찬가지로, 미국의 해외 투자는 외국 국가들이 미국 수출품을 구매할 수 있도록 하는 달러를 제공했다.

스무트-홀리 관세법은 리드 스무트 상원의원과 윌리스 C. 홀리 하원의원이 제정하고 후버 대통령이 서명하여 1930년 6월부터 미국 수입품에 대한 세금을 약 20% 인상했다. 이 세금은 이미 줄어들고 있던 미국의 소득과 과잉 생산에 더해져 미국인들이 외국 상품에 더 적은 돈을 쓰도록 하는 데만 이로웠다. 대조적으로, 유럽 무역 국가들은 특히 "미국이 국제 채권국이었고 미국 시장으로의 수출이 이미 감소하고 있었기 때문에" 이 세금 인상을 비난했다.EICHENGREEN, B., & IRWIN, D. A. (2010). "The Slide to Protectionism in the Great Depression: Who Succumbed and Why?" Journal of Economic History, 70(4), 871–97. 스무트-홀리 관세법에 대한 대응으로, 미국의 주요 생산자이자 최대 무역 파트너 중 하나인 캐나다는 미국인들이 선호하는 수입 상품의 재정 가치를 높임으로써 보복을 모색했다.

1929년 주식 시장 붕괴 이후 유동성 확보를 위한 경쟁에서 자금은 유럽에서 미국으로 다시 유입되었고, 유럽의 취약한 경제는 무너졌다.

1931년까지 세계는 최근 기억상 최악의 공황에 시달렸고, 배상금과 전쟁 부채의 전체 구조는 붕괴되었다.

 인구 역학 
1939년에 저명한 경제학자 앨빈 한센은 공황과 관련하여 인구 증가율 감소에 대해 논의했다.
같은 아이디어가 1978년 매니토바 대학교 경제학자 클래런스 바버의 저널 기사에서 논의되었다. 해로드 모형의 한 형태를 사용하여 공황을 분석한 바버는 다음과 같이 말했다.

바버는 1920년대 동안 "생산성 성장률"의 감소에 대한 "명확한 증거"는 없지만, 같은 기간 동안 인구 성장률이 감소하기 시작했다는 "명확한 증거"는 있다고 말한다. 그는 인구 성장률 감소가 "자연 성장률"의 감소를 야기했을 수 있으며, 이는 심각한 공황을 유발할 만큼 충분히 중요했다고 주장한다.

바버는 인구 증가율 감소가 주택 수요에 영향을 미칠 가능성이 높으며, 이는 1920년대 동안 실제로 일어난 일이라고 주장했다. 그는 다음과 같은 결론을 내렸다.

인구 통계에 기인할 수 있는 주택 건설 감소는 1933년 28%에서 1940년 38%로 추정된다.

1920년대 인구 증가율 감소의 원인 중에는 1910년 이후 출생률 감소와 이민 감소가 있었다. 이민 감소는 주로 1920년대 이민에 대한 더 큰 제한을 가하는 법률의 결과였다. 1921년에 의회는 긴급 할당량법을 통과시켰고, 이어서 1924년 이민법을 통과시켰다.

1925년 이후 경제 침체에 크게 기여한 요인들은 주거용 및 비주거용 건물 건설 모두의 감소였다. 전쟁으로 인한 부채, 가족 형성의 감소, 그리고 1928-29년 모기지 상환 및 대출의 불균형이 주로 주택 건설 감소에 기여했다. 이로 인해 인구 증가율이 둔화되었다. 비주거용 건물은 "10년 내내 높은 비율로" 계속 건설되었지만, 그러한 단위에 대한 수요는 실제로 매우 낮았다.

 경제 정책의 역할 
 캘빈 쿨리지 (1923~29) 

캘빈 쿨리지 대통령의 자유방임주의적인 방임 태도가 대공황에 어느 정도 기여했는지에 대해서는 역사가들 사이에서 계속 논쟁이 되고 있다. 은행 파산율이 증가하고 있었음에도 불구하고, 그는 은행 규제 부족이 잠재적으로 위험하다고 예측하는 목소리에 귀 기울이지 않았다. 그는 주식 투기가 지나치다고 경고하는 의회 의원들의 말을 듣지 않았고, 광란의 20년대의 번영에 노동자들이 충분히 참여하지 못한다는 비판을 무시했다.

 방임적 청산주의 (1929~33) 

 개요 
섬네일|450px|국제적 맥락에서 본 대공황
오늘날의 주류 경제학파 관점에서 볼 때, 정부는 어떤 광범위한 명목 집계를 안정적인 성장 경로에 유지하기 위해 노력해야 한다(새고전파 거시경제학 및 통화주의 지지자들에게는 명목 통화량이 기준이며, 케인스 경제학자들에게는 명목 총수요 자체가 기준이다). 공황 기간 동안 중앙은행은 은행 시스템에 유동성을 공급해야 하고, 정부는 명목 통화량과 총 명목 수요가 붕괴되는 것을 막기 위해 세금을 인하하고 지출을 늘려야 한다.

미국 정부와 연방준비제도는 1929년에서 1932년까지 대공황으로의 하락 기간 동안 그렇게 하지 않았다. "청산주의"의 존재는 다가오는 대공황에 맞서 싸우지 않는 공공 정책 결정에 핵심적인 역할을 했다. 경제사학자들 사이에서는 일부 연방준비제도 정책 입안자들이 청산주의 논리를 고수한 것이 비극적인 결과로 이어졌다는 견해가 점점 더 일반화되고 있다. 후버 대통령의 정책과 관련하여 경제학자 배리 아이켄그린과 J. 브래드포드 드롱은 후버 행정부의 재정 정책이 청산주의 경제학자들과 정책 입안자들의 지도를 받았으며, 후버는 앤드루 멜런 재무장관에 대한 신뢰를 잃고 교체한 1932년까지 연방 예산을 균형 있게 유지하려고 노력했다고 지적한다.Randall E. Parker, Reflections on the Great Depression, Elgar publishing, 2003, , p. 9 후버는 회고록에서 자신이 청산주의자들과 동조하지 않았지만, "상황을 완화하기 위해 정부의 권한을 사용해야 한다"고 조언한 그의 내각의 "경제적 책임"을 가진 로버트 P. 라몽 상무장관과 아서 M. 하이드 농업장관 편에 섰다고 썼다.Hoover, Herbert. The Memoirs of Herbert Hoover, p. 31  그러나 동시에 그는 1932년 2월까지 앤드루 멜런을 재무장관으로 유지했다. 1932년에 후버는 대공황에 대처하기 위한 더욱 적극적인 조치들을 지지하기 시작했다.Bradford DeLong, What Was Herbert Hoover's Fiscal Policy? 그의 회고록에서 후버 대통령은 대공황으로의 하락 기간 동안 무활동을 조언했던 그의 내각 구성원들에 대해 씁쓸하게 썼다.

케인스 혁명 이전에 이러한 청산주의 이론은 경제학자들이 일반적으로 취하는 입장이었으며, 프리드리히 하이에크, 라이어널 로빈스, 조지프 슘페터, 시모어 E. 해리스 등과 같은 경제학자들이 지지하고 발전시켰다. 청산주의자들에 따르면 공황은 좋은 약이다. 공황의 기능은 실패한 투자와 기술 발전에 의해 쓸모없게 된 사업을 청산하여 생산 요소(자본과 노동)를 비생산적인 용도에서 해방시키는 것이다. 그러면 이들은 기술적으로 역동적인 경제의 다른 부문에 재배치될 수 있다. 그들은 디플레이션 정책이 대규모 청산을 용인함으로써 1920-21년 공황의 기간을 최소화했으며, 이는 이후 수십 년 동안 경제 성장을 창출했다고 주장했다. 그들은 자본과 노동을 비생산적인 활동에서 해방시켜 새로운 경제 호황의 토대를 마련하는 데 도움이 될 것이라고 생각하는 디플레이션 정책(1921년에 이미 실행됨)을 추진했다. 청산주의자들은 경제의 자가 조정이 대규모 파산을 수반하더라도 그것이 필요하다고 주장했다. 청산 과정을 연기하는 것은 사회적 비용만 증폭시킬 뿐이다. 슘페터는 다음과 같이 썼다.

청산주의자들의 기대와는 달리, 대공황 초기 몇 년 동안 자본 스톡의 상당 부분은 재배치되지 않고 사라졌다. 올리비에 블랑샤르와 로런스 서머스의 연구에 따르면, 경기후퇴는 1933년까지 순 자본 축적을 1924년 이전 수준으로 떨어뜨렸다.

 비판 
존 메이너드 케인스와 밀턴 프리드먼과 같은 경제학자들은 청산주의 이론에서 비롯된 무대책 정책 처방이 대공황을 심화시키는 데 기여했다고 주장했다. 케인스는 조롱하는 수사로 청산주의적 견해를 불신시키려 했으며, 하이에크, 로빈스, 슘페터를 다음과 같이 묘사했다.

밀턴 프리드먼은 시카고 대학교에서는 그러한 "위험한 헛소리"가 결코 가르쳐지지 않았으며, 그러한 헛소리가 가르쳐졌던 하버드 대학교에서는 왜 총명한 젊은 경제학자들이 스승의 거시경제학을 거부하고 케인스주의자가 되었는지 이해한다고 말했다. 그는 다음과 같이 썼다.

경제학자 로렌스 화이트는 하이에크와 로빈스가 1930년대 초반의 디플레이션 정책에 적극적으로 반대하지 않았다는 것을 인정하면서도, 밀턴 프리드먼, J. 브래드포드 드롱 등의 하이에크가 청산주의의 지지자였다는 주장에 이의를 제기한다. 화이트는 하이에크와 로빈스의 경기순환 이론(이후 현재의 오스트리아 경기순환이론으로 발전)이 통화량의 심각한 수축을 허용하는 통화 정책과 실제로는 일치하지 않았다고 주장한다. 그럼에도 불구하고 화이트는 대공황 당시 하이에크가 "1929-32년의 명목 소득 감소와 급격한 디플레이션에 대해 모호함을 표현했다"고 말한다.Lawrence White, The Clash of Economic Ideas: The Great Policy Debates and Experiments of the 20th Century (Cambridge University Press), p. 94. 1975년 연설에서 하이에크는 40년 전 중앙은행의 디플레이션 정책에 반대하지 않은 실수를 인정하고, 그가 "모호했던" 이유를 다음과 같이 밝혔다: "당시 저는 단기적인 디플레이션 과정이 기능하는 경제와 양립할 수 없다고 생각했던 임금의 경직성을 깨뜨릴 수 있다고 믿었습니다." 1979년 하이에크는 대공황 초기의 연방준비제도의 긴축 통화 정책과 은행에 유동성을 제공하지 못한 것에 대해 강력히 비판했다.

섬네일|350px|1910–60년 미국 실업률, 대공황 시기(1929–39) 강조; 정확한 데이터는 1939년부터 시작하며 파란색 선으로 표시된다.

 경제 정책 
역사가들은 후버가 공황에 맞서 싸우기 위해 지칠 줄 모르고 노력했으며, 조기 노화한 채 정부를 떠났다는 점을 인정했다. 그러나 그의 정책은 대공황을 해결하기에는 충분히 광범위하지 못했다고 평가된다. 그는 무언가를 할 준비는 되어 있었지만, 결코 충분하지 않았다.Peter Clemens, Prosperity, Depression and the New Deal: The USA 1890–1954, Hodder Education, 4. Auflage, 2008, , pp. 110–11 후버는 자유방임주의의 옹호자가 아니었다. 그러나 그의 주요 철학은 자발주의, 자조, 그리고 강인한 개인주의였다. 그는 직접적인 연방 개입을 거부했다. 그는 정부가 그의 직전 전임자들(워런 G. 하딩, 캘빈 쿨리지)이 믿었던 것보다 더 많은 일을 해야 한다고 믿었다. 그러나 그는 프랭클린 D. 루스벨트가 나중에 한 것만큼 나아갈 의지는 없었다. 따라서 그는 "새로운 대통령 중 첫 번째"이자 "옛날 대통령 중 마지막"으로 묘사된다.Peter Clemens, Prosperity, Depression and the New Deal: The USA 1890–1954, Hodder Education, 4. Auflage, 2008, , p. 120

후버의 첫 번째 조치는 기업들이 인력을 줄이거나 임금을 삭감하지 않도록 하는 자발주의에 기반을 두었다. 그러나 기업들은 선택의 여지가 거의 없었고 임금은 삭감되었으며, 근로자들은 해고되었고, 투자는 연기되었다. 후버 행정부는 1930년에서 1932년 사이에 1억 달러 이상의 긴급 농업 대출과 약 9억 1,500만 달러의 공공 사업 프로젝트를 확대했다. 후버는 은행가들에게 국민신용회사를 설립하여 대형 은행들이 파산하는 은행을 돕도록 촉구했다. 그러나 은행가들은 파산하는 은행에 투자하기를 꺼려했고, 국민신용회사는 문제 해결에 거의 아무것도 하지 못했다.Peter Clemens, Prosperity, Depression and the New Deal: The USA 1890–1954, Hodder Education, 4. Auflage, 2008, , p. 113 1932년 후버는 마지못해 은행을 구제하고 금융 기관에 대한 신뢰를 회복하기 위해 최대 20억 달러를 대출할 권한을 가진 연방 기관인 재건금융공사를 설립했다. 그러나 20억 달러는 모든 은행을 구할 만큼 충분하지 않았고, 뱅크런과 은행 파산은 계속되었다.Peter Clemens, Prosperity, Depression and the New Deal: The USA 1890–1954, Hodder Education, 4. Auflage, 2008, , p. 114

 연방 지출 
섬네일|350px|1910–60년 연방 지출(백만 달러). 후버 행정부, 뉴딜 및 제2차 세계 대전 기간이 강조되어 있다.
J. 브래드포드 드롱은 후버가 정상적인 시기에는 예산 삭감자였고 지속적으로 예산 균형을 맞추려 했다고 설명했다. 후버는 대공황이 시작된 후 2년 반 동안 정부 지출을 늘리려는 강력한 정치적 세력에 맞서 예산 라인을 지켰다. 공황의 첫 2년(1929년과 1930년) 동안 후버는 실제로 국내총생산(GDP)의 약 0.8%에 해당하는 예산 흑자를 달성했다. 1931년 경기후퇴가 크게 악화되고 GDP가 15% 감소했을 때, 연방 예산은 GDP의 0.6%에 불과한 작은 적자를 기록했다. 후버가 지출을 늘리는 조치들(재건금융공사, 연방 주택 대출 은행법, 주 공황 구호 프로그램에 대한 직접 대출)을 추진한 것은 1932년(GDP가 1929년 수준 대비 27% 감소했을 때)이 되어서야였다. 그러나 동시에 그는 예산 균형을 다시 맞추기 위해 세금을 대폭 인상하는 1932년 세입법을 추진했다.

여러 경제학자들이 주장한 바와 같이, 불확실성은 공황의 악화와 장기화에 기여한 주요 요인이었다. 또한 경제학자 폴 R. 플라코와 랜달 E. 파커에 의해 대공황 초기의 "소비의 초기 감소"를 야기한 원인으로 지목되기도 했다. 경제학자 루드비히 라크만은 비관주의가 회복을 방해하고 공황을 악화시켰다고 주장한다.Houck, D. W. (2000). "RHETORIC AS CURRENCY: HERBERT HOOVER AND THE 1929 STOCK MARKET CRASH". Rhetoric & Public Affairs, 3(2), 155–81. 후버 대통령은 눈앞의 현실을 외면한 채 행동했다고 한다.

경제학자 제임스 듀센베리는 경제 불균형이 제1차 세계 대전의 결과일 뿐만 아니라 20세기 첫 분기 동안 발생한 구조적 변화의 결과라고 주장한다. 그는 또한 국가 경제의 여러 부문이 축소되었고, 주택 수요가 많지 않았으며, 주식 시장 붕괴가 "이전 어떤 금융 공황보다 소비에 더 직접적인 영향을 미쳤다"고 말한다.Barber, C. L. (1978). "On the Origins of the Great Depression". Southern Economic Journal, 44(3), 432.

경제학자 윌리엄 A. 루이스는 미국과 그 주요 생산국들 사이의 갈등을 다음과 같이 설명했다.

주식 시장 붕괴는 대공황의 첫 징후가 아니었다. "붕괴 훨씬 이전부터 지역 은행들은 하루에 한 개씩 파산하고 있었다." 1920년대에 투자자들이 연방 은행을 안전망으로 신뢰하도록 오도한 것은 연방준비제도의 발전이었다. 그들은 주식을 계속 매수하고 어떤 변동도 간과하도록 장려되었다. 경제학자 로저 밥슨은 투자자들에게 다가올 결함을 경고하려고 했지만, 1929년 여름 경제가 악화되기 시작했을 때에도 비웃음을 당했다. 영국과 독일이 전쟁 후 금 통화의 압력에 시달리는 동안, 경제학자들은 상당히 안정적이고 성공적이라고 여겼던 지속 불가능한 '새로운 경제'에 눈이 멀었다.

미국이 더 이상 금본위제를 준수하지 않기로 결정한 이후, "달러의 가치는 날마다 자유롭게 변할 수 있었다."Temin, P. (2010). The Great Recession & the Great Depression. Daedalus, 139(4), 115–24. 비록 이러한 국제적 불균형이 위기로 이어졌지만, 국내 경제는 안정적으로 유지되었다.

이후 공황은 국제적인 규모로 모든 국가에 영향을 미쳤다. "독일 마르크는 총리가 현명한 재정보다 국내 정치를 우선시하자 붕괴되었고, 잉글랜드 은행은 이후의 투기적 공격 후 금본위제를 포기했으며, 미국 연방준비제도는 1931년 10월 달러 가치를 보존하기 위해 재할인율을 극적으로 인상했다." 연방준비제도는 미국 경제를 더욱 깊은 공황으로 몰아넣었다.

 조세 정책 
1929년 후버 행정부는 경제 위기에 대응하여 일시적으로 소득세율과 법인세율을 인하했다.Roy G. Blakey, Gladys C. Blakey, The Federal Income Tax, 2006, p. 301 1931년 초, 세금 신고는 경기 침체로 인해 소득이 엄청나게 감소했음을 보여주었다. 소득세 수입은 1930년보다 40% 적었다. 동시에 미국의 정부 지출은 예상보다 훨씬 많았다. 그 결과, 예산 적자가 엄청나게 증가했다. 앤드루 멜런 재무장관은 세금 인상을 촉구했지만, 1932년이 선거의 해였기 때문에 후버는 그렇게 할 의사가 없었다.Roy G. Blakey, Gladys C. Blakey, The Federal Income Tax, 2006, pp. 302–03 1931년 12월, 모든 경제 지표가 지속적인 하락 추세를 가리키면서 경제 침체가 끝날 것이라는 희망은 사라졌다.Roy G. Blakey, Gladys C. Blakey, The Federal Income Tax, 2006, p. 304 1932년 1월 7일, 앤드루 멜런은 후버 행정부가 세금 인상을 통해 공공 부채의 추가 증가를 막을 것이라고 발표했다.Roy G. Blakey, Gladys C. Blakey, The Federal Income Tax, 2006, p. 305 1932년 6월 6일, 1932년 세입법이 발효되었다.

 프랭클린 D. 루스벨트 (1933~45) 

lang=en|섬네일|1920–40년 미국 GDP 연간 추이 및 장기 추세 (수십억 불변 달러).

루스벨트는 회복을 추진하겠다고 공약하며 1932년 미국 대통령 선거에서 승리했다.Walsh, Kenneth T. (September 10, 2008) The Most Consequential Elections in History: Franklin Delano Roosevelt and the Election of 1932 – U.S. News & World Report. Usnews.com. Retrieved on July 14, 2013. 그는 사회 보장, 은행 개혁, 금본위제 중단을 포함하는 일련의 프로그램들을 제정했는데, 이를 통틀어 뉴딜이라고 한다.

대다수의 역사가와 경제학자들은 뉴딜이 회복에 유익했다고 주장한다. 웨이크포리스트 대학교 경제학 교수인 로버트 왦스가 실시한 경제사학자 설문조사에서 경제사학회 회원들에게 "전체적으로 뉴딜 정부 정책은 대공황을 연장하고 심화시키는 데 기여했다"는 진술에 대해 동의, 반대 또는 단서와 함께 동의하는지 물었다. 대학 역사학과에 근무하는 경제사학자의 6%만이 이 진술에 동의했지만, 경제학과에 근무하는 학자의 27%는 동의했다. 두 그룹의 거의 동일한 비율(21%와 22%)이 "단서와 함께" 진술에 동의했으며, 역사학과에 근무하는 학자의 74%와 경제학과에 근무하는 학자의 51%는 이 진술에 전적으로 반대했다.

 회복의 핵심에 대한 주장 
피터 테민, 배리 위그모어, 가우티 B. 에거트슨, 크리스티나 로머에 따르면, 뉴딜이 경제에 미친 가장 큰 주요 영향과 회복 및 대공황 종식의 핵심은 대중 기대의 성공적인 관리에 의해 이루어졌다. 첫 번째 뉴딜 정책 이전에 사람들은 수축적인 경제 상황(경기후퇴, 디플레이션)이 지속될 것이라고 예상했다. 루스벨트의 재정 및 통화 정책 정권 변화는 그의 정책 목표를 신뢰할 수 있게 만드는 데 도움이 되었다. 기대는 확장적인 발전(경제 성장, 인플레이션)으로 바뀌었다. 더 높은 미래 소득과 더 높은 미래 인플레이션에 대한 기대는 수요와 투자를 자극했다. 이 분석은 금본위제, 균형 예산, 작은 정부라는 정책 도그마의 제거가 1933년부터 1937년까지 생산과 가격의 회복의 약 70~80%를 차지하는 기대의 큰 변화로 이어졌음을 시사한다. 만약 정권 변화가 일어나지 않고 후버 정책이 계속되었다면, 경제는 1933년에 자유 낙하를 계속했을 것이고, 1937년의 생산량은 1933년보다 30% 낮았을 것이다.

 대공황 장기화에 대한 주장 
새고전파 거시경제학 관점에서 대공황의 큰 부정적 충격은 1929-33년의 경기 침체를 야기했지만(통화 충격, 생산성 충격, 은행 충격 포함), 1933년 이후에는 통화 및 은행 개혁 정책으로 인해 이러한 발전이 긍정적으로 바뀌었다. 콜-오하니안 모델에 따르면, 장기 불황의 주요 원인은 노동 마찰과 생산성/효율성 마찰이었다(아마도 덜 중요한 정도). 금융 마찰이 장기 불황을 야기했을 가능성은 낮다.Cole, Harold L., and Lee E. Ohanian. "The Great Depression from a Neoclassical Perspective" N.p., n.d.Chari, V. V., Patrick J. Kehoe, and Ellen R. McGrattan. "Accounting for the Great Depression" N.p., n.d.

콜-오하니안 모델에서는 평소보다 느린 회복이 나타나는데, 그들은 이를 독점과 부의 분배 경향이 있다고 평가한 뉴딜 정책으로 설명한다. 대공황과 관련하여 이러한 진단적 출처를 다룬 핵심 경제 논문은 콜과 오하니안의 연구이다. 콜-오하니안은 뉴딜 정책 중 두 가지 정책, 즉 국가산업부흥법과 국가노동관계법(NLRA)을 지목하는데, 후자는 NIRA의 노동 조항을 강화했다. 콜-오하니안에 따르면, 뉴딜 정책은 적어도 제조업과 일부 에너지 및 광업에서 카르텔화, 높은 임금, 높은 가격을 초래했다. 프랭클린 D. 루스벨트의 공황 심각성에 대처하기 위한 정책, 예를 들어 각 산업에 대한 "공정 경쟁 규정"인 NIRA는 심각한 디플레이션 기간 동안 과도한 경쟁을 줄이는 것을 목표로 했는데, 이는 수요와 고용 감소의 원인으로 여겨졌다. NIRA는 반독점법을 유예하고, 산업이 청산 수준 이상으로 임금을 인상하고 노동 조합과의 단체 협상을 수락하는 경우 일부 부문에서 담합을 허용했다. 카르텔화의 효과는 독점의 기본 효과로 볼 수 있다. 주어진 기업은 너무 적게 생산하고, 너무 높은 가격을 부과하며, 노동력을 과소 고용한다. 마찬가지로, 노동 조합의 힘이 증가하면 독점과 유사한 상황이 발생한다. 조합원에게는 임금이 너무 높기 때문에 기업은 더 적은 사람을 고용하고, 더 적은 생산량을 생산한다. 콜-오하니안은 추세와 실제 생산량 간의 차이 중 60%가 카르텔화와 조합 때문임을 보여준다. 차리, 케호, 맥그라튼도 콜-오하니안 모델과 일치하는 설명을 제시한다.

이러한 유형의 분석에는 대공황에 대한 균형 경기순환의 적용 가능성 등 수많은 반론이 있다.De Vroey, Michel R. "Real Business Cycle Theory and the Great Depression: The Abandonment of the Abstentionist Viewpoint" N.p., n.d.

1933년 3월, 프랭클린 루스벨트 대통령은 연방 정부가 통화 시스템에 대한 권한을 잃을 것을 우려하여 모든 추가적인 유통지폐 및 지방 통화 발행을 금지했다. 이는 대공황을 장기화시켰다고 주장된다.

 같이 보기 
 1933년 은행법과 1935년 은행법: 대통령이 임명한 7명의 연방준비제도 이사회에 의결권을 부여했으며, 총 12명의 연방공개시장위원회 위원이 있다.
 대수축
 연방준비제도에 대한 비판
 정치철학
 대공황 연표

 내용주 

 각주 


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