שוק המניות

ממוזער|250x250 פיקסלים|אולם מסחר בנפט ביוסטון ארצות הברית
שוק המניות הוא חלק בשוק ההון העוסק באופן ספציפי במסחר במניות, המייצגות חלקים מבעלות על חברות עסקיות. בשוק המניות נסחרים ניירות ערך של חברות ציבוריות הרשומות בבורסה ציבורית. דרך אחרת לרכוש ולמכור מניות היא באופן פרטי, מחוץ לבורסה. במקרה זה, מדובר לרוב במניות של חברות פרטיות הנמכרות למשקיעים דרך פלטפורמות מימון המונים – מהלך הנקרא "השקעות המונים".

 היסטוריה 
ממוזער|אחת מתעודות המניות הידועות העתיקות ביותר, שהונפקה על ידי סניף חברת הודו המזרחית ההולנדית בעיר אנקהאוזן, מתוארכת ל-9 בספטמבר 1606
ממוזער|התאספות קהל בוול סטריט שבניו יורק לאחר ההתרסקות הגדולה של 1929, שהייתה אחת מקריסות הבורסה הקשות בהיסטוריה
בצרפת של המאה ה-12 עסקו אנשי ה-courtiers de change בניהול והסדרת חובות של קהילות חקלאיות בשם הבנקים. כיוון שאנשים אלו גם סחרו בחובות, ניתן לראות בהם כבר אז את הברוקרים הראשונים. ההיסטוריון האיטלקי לודוביקו גוויצ'ארדיני תיאר כיצד בסוף המאה ה-13 ברוז', בלגיה, התאספו סוחרי סחורות באוויר הפתוח בכיכר שוק, שכללה פונדק בבעלות משפחת ואן דר בורס (Van der Beurze), ובשנת 1409 הפכו למוסד בשם "בורסת ברוז'" (Brugse Beurse), ובכך הפכו את ההתכנסות הבלתי פורמלית לממוסדת. הרעיון התפשט במהרה ברחבי פלנדריה והמדינות השכנות, ו"בורסות" נוסדו בגנט וברוטרדם. סוחרים בין-לאומיים, ובמיוחד הבנקאים האיטלקים שהיו נוכחים בברוז' כבר מתחילת המאה ה-13, לקחו עימם את המושג חזרה למדינותיהם לציון מקום למסחר בשוק ההון: תחילה האיטלקים (Borsa), ולאחר מכן גם הצרפתים (Bourse), הגרמנים (börse), הרוסים (birža), הצ'כים (burza), השוודים (börs), הדנים והנורווגים (børs). ברוב השפות, המילה מזוהה עם שק כסף, שמקורה בלטינית bursa – ממנה נגזר ככל הנראה גם שמה של משפחת ואן דר בורס.

באמצע המאה ה-13 החלו בנקאים מוונציה לסחור באיגרות חוב ממשלתיות. בשנת 1351 אסרה ממשלת הרפובליקה של ונציה על הפצת שמועות שמטרתן להפחית את ערכן של קרנות ממשלתיות. בנקאים בערים פיזה, ורונה, ג'נובה ופלורנציה החלו גם הם לסחור באיגרות חוב ממשלתיות במהלך המאה ה-14. הדבר התאפשר משום שערים אלו היו ערי-מדינה עצמאיות שנשלטו על ידי מועצות אזרחים בעלי השפעה, ולא על ידי דוכסים. החברות האיטלקיות היו גם הראשונות שהנפיקו מניות. חברות באנגליה ובארצות השפלה הלכו בעקבותיהן במאה ה-16. בתקופה זו הופיעה גם חברת מניות בע"מ – כלומר חברה שהמניות שלה בבעלות משותפת של בעלי המניות – והפכה לגורם חשוב בתהליך הקולוניזציה של מה שהאירופאים כינו "העולם החדש".

בעת המודרנית, קיימים שוקי מניות כמעט בכל מדינה מפותחת וברוב המדינות המתפתחות. שוקי ההון הגדולים בעולם נמצאים בארצות הברית, בריטניה, יפן, הודו, סין, קנדה, גרמניה, צרפת, דרום קוריאה והולנד.

 גודל השוק 
שווי השוק הכולל של כל המניות הנסחרות בבורסות ברחבי העולם עלה מ-2.5 טריליון דולר אמריקאי בשנת 1980 ל-111 טריליון דולר עד סוף שנת 2023. נכון לשנת 2016, קיימות 60 בורסות לניירות ערך בעולם. מתוכן, 16 בורסות מחזיקות בשווי שוק של טריליון דולר או יותר, והן מהוות כ-87% משווי השוק העולמי – אף אחד מהן לא באפריקה או בדרום אמריקה.

לפי מדינות, שוקי המניות הגדולים ביותר נכון לינואר 2022 נמצאים בארצות הברית (כ-59.9%), אחריה יפן (כ-6.2%) ובריטניה (כ-3.9%).
 בורסה 
ממוזער| אולם פנימי של בורסת הלסינקי בהלסינקי, פינלנד, 1965
בורסה לניירות ערך היא בורסה שבה סוכני מניות (ברוקרים) וסוחרים יכולים לקנות ולמכור מניות, אג"ח וניירות ערך נוספים. רבות מהחברות הגדולות רושמות את מניותיהן למסחר בבורסה. רישום זה הופך את המניה לנזילה יותר, ולכן לאטרקטיבית יותר עבור משקיעים רבים. לעיתים, הבורסה גם משמשת כערובה להשלמת העסקה. מניות אלה ואחרות יכולות להיסחר גם "מעבר לדלפק" (OTC), כלומר, דרך מתווך מחוץ לבורסה. ישנן חברות גדולות שרושמות את מניותיהן במספר בורסות במדינות שונות, כדי למשוך משקיעים בין-לאומיים. בורסות עשויות לכלול גם סוגים נוספים של ניירות ערך, כמו ניירות ערך בעלי ריבית קבועה (אג"ח) או, לעיתים פחותות, נגזרים – אשר בדרך כלל נסחרים מחוץ לבורסה. מסחר בשוק המניות משמעותו העברת מניה או נייר ערך מהמוכר לקונה תמורת כסף. לשם כך, שני הצדדים צריכים להסכים על מחיר. מטרתה של בורסה היא להקל על מסחר בניירות ערך בין קונים למוכרים, ובכך לשמש כשוק. הבורסות מספקות מידע בזמן אמת על המסחר בניירות הערך הרשומים, וכך מאפשרות קביעת מחירים.

המשתתפים בשוק המניות נעים ממשקיעים פרטיים קטנים ועד גופים מוסדיים גדולים, שיכולים להיות מבוססים בכל מקום בעולם, כולל בנקים, חברות ביטוח, קרנות פנסיה וקרנות גידור. פקודות הקנייה או המכירה שלהם עשויות להתבצע באמצעות סוחר בבורסה. קונה פוטנציאלי מציע מחיר מסוים למניה, ומוכר פוטנציאלי מבקש מחיר אחר. קנייה או מכירה ב"מחיר שוק" פירושה קבלה של כל מחיר מבוקש או מוצע. כאשר מחירי ההיצע והביקוש תואמים – מתבצעת עסקה, על בסיס של "הגיע ראשון, נסחר ראשון", במקרה שיש כמה מציעים לאותו מחיר.

בדרך כלל, אנשים הסוחרים במניות יעדיפו בדרך כלל את הבורסה הפופולרית ביותר, כי שם יש את מספר ההזדמנויות הגדול ביותר האפשרי לעסקה, ולכן סביר שתתקבל גם עסקה במחיר הטוב ביותר. עם זאת, תמיד היו חלופות, כמו ברוקרים שניסו לחבר בין צדדים לעסקה מחוץ לבורסה. שווקים חיצוניים פופולריים היו Instinet ובהמשך Island ו-Archipelago (האחרונים נרכשו בהמשך על ידי נאסד"ק והבורסה לניירות ערך בניו יורק, בהתאמה). יתרון אחד הוא חיסכון בעמלות הבורסה. אולם, יש בכך גם בעיות כמו סיכון ל"בחירה לרעה" (Adverse Selection), כאשר למוכרים יש מידע שאין לקונים, או להפך, לגבי היבט כלשהו של המנייה הנסחרת.

חלק מהבורסות הן מקומות פיזיים, שבהם עסקאות מתבצעות על רצפת מסחר, בשיטה הנקראת "קריאה פומבית" (). בשיטה זו, סוחרים צועקים הצעות קנייה ומכירה. לעומת זאת, קיימות בורסות אחרות שבהן המסחר מתבצע דרך רשת מחשבים, באופן אלקטרוני – לדוגמה, בורסת נאסד"ק.

 דוגמאות 
הבורסה לניירות ערך בניו יורק (NYSE) היא בורסה פיזית, עם שוק היברידי שמאפשר מסחר גם דרך מחשבים וגם על רצפת המסחר. פקודות שמבוצעות על רצפת המסחר עוברות דרך חברי הבורסה, ומשם לברוקר, שמגיש את הפקודה לעמדת מסחר עבור הסוחר הייעודי (DMM) של אותה מניה. תפקידו של הסוחר הייעודי הוא לשמור על שוק דו-צדדי, ולהציע קנייה או מכירה כשאין קונים או מוכרים אחרים. אם יש פער בין הביקוש להיצע – ייתכן שה-DMM ישתמש במשאבים שלו כדי לסגור את הפער. לאחר ביצוע עסקה, פרטי העסקה מדווחים ל"טייפ" (סרט הדיווחים), נשלחים לחברת הברוקראז', והיא מדווחת למשקיע שביצע את הפקודה. מחשבים ממלאים תפקיד חשוב במיוחד במסחר ממוחשב.

נאסד"ק היא בורסה אלקטרונית, שכל המסחר בה מתבצע דרך רשת מחשבים. התהליך דומה לבורסת ניו יורק, אך שונה בכך שאחד או יותר מ"מובילי שוק" (Market Makers) של נאסד"ק מספקים תמיד הצעות קנייה ומכירה למניה מסוימת.

בורסת פריז, שכיום חלק מבורסת "Euronext" הפאן אירופית, היא בורסה אלקטרונית המבוססת על פקודות מחשב. היא עברה אוטומציה בסוף שנות ה-80. לפני כן, פעלה בשיטת הקריאה הפומבית – סוחרים נפגשו על רצפת המסחר של ארמון ברוניאר (). בשנת 1986 הוכנסה לשימוש מערכת "CATS", ומערכת ההתאמה בין פקודות הפכה לאוטומטית לחלוטין.

 חשיבות 
שוק המניות הוא אחד האמצעים החשובים ביותר לגיוס הון על ידי חברות, יחד עם שוקי האג"ח – אשר לרוב מאפשרים יותר אך אינם נסחרים בפומבי. זה מאפשר לעסקים להפוך לחברות ציבוריות, ולגייס הון נוסף לצמיחה באמצעות מכירת מניות ולמכור לציבור בעלות מסוימת על החברה. הנזילות שמספקת הבורסה מאפשרת למשקיעים למכור ניירות ערך בקלות ובמהירות – יתרון לעומת השקעות אחרות שאינן נזילות, כמו נדל"ן.

היסטורית, הוכח שמחירי מניות ונכסים אחרים הם מרכיב חשוב בדינמיקת הפעילות הכלכלית, והם יכולים להשפיע או להעיד על מצב הרוח החברתי. כלכלה שבה שוק המניות נמצא בעלייה נחשבת ככלכלה מתפתחת. הבורסה נתפסת לעיתים קרובות כאינדיקטור הראשי לעוצמתה הכלכלית של מדינה ולהתפתחותה. לדוגמה, עליית מחירי מניות נוטה להתלוות להשקעות עסקיות מוגברות – ולהפך. המחירים גם משפיעים על עושר משקי הבית ועל הצריכה שלהם. לכן בנקים מרכזיים עוקבים אחרי התנהלות שוק ההון כחלק מהשמירה על תפקוד תקין של המערכת הפיננסית. יציבות פיננסית היא הסיבה המרכזית לקיומם של בנקים מרכזיים.

הבורסות גם משמשות כגוף מתווך ונאמן לעסקאות, כלומר הן מבטיחות מסירה של המניות ותשלום למוכר – מה שמפחית את הסיכון לאי-עמידה מצד אחד הצדדים לעסקה. תפקוד תקין של כל הפעילויות הללו תורם לצמיחה כלכלית – על ידי הפחתת עלויות וסיכוני יזמות, מה שמוביל לייצור מוגבר ולפעמים גם להעסקה. המערכת הפיננסית נחשבת כתורמת לשגשוג, אם כי יש מחלוקת אם עדיף שמערכת פיננסית תהיה מבוססת-בנק או מבוססת-שוק. שינוי מרכזי במערכת המודרנית הוא המעבר למסחר אלקטרוני במקום מסחר פיזי שמתבצע על ידי בני אדם.

אירועים כמו משבר הסאבפריים ובעקבותיו המשבר הכלכלי העולמי (2008) הביאו לבדיקה מדוקדקת יותר של מבנה שוקי ההון (כלומר מיקרו-מבנה שוק), במיוחד לגבי יציבות המערכת הפיננסית והעברת סיכונים מערכתיים.אפילו בימים שלפני הפרסטרויקה, הסוציאליזם מעולם לא היה מקשה אחת. בתוך מדינות הקומוניזם, הספקטרום של הסוציאליזם נע מהמערכת הכמעט-שוקית והכמעט-סינדיקליסטית של יוגוסלביה, ועד לטוטליטריות הריכוזית של אלבניה השכנה. פעם אחת שאלתי את פרופסור פון מיזס, המומחה הגדול לכלכלת הסוציאליזם, באיזו נקודה על הספקטרום של מדינתנות היה מגדיר מדינה כ"סוציאליסטית" או לא. בזמנו לא הייתי בטוח שקיים קריטריון חד-משמעי שיכול לאפשר שיפוט ברור כזה. ולכן הופתעתי לטובה מהבהירות והנחרצות של תשובתו של מיזס:

 "בורסת מניות", ענה מיד. "בורסה היא קריטית לקיומו של קפיטליזם וקניין פרטי. משמעותה היא קיומו של שוק פעיל בחילופי בעלות פרטית על אמצעי הייצור. לא יכולה להיות בעלות פרטית אמיתית על הון בלי שוק מניות: לא יכול להיות סוציאליזם אמיתי אם שוק כזה קיים".

 — מארי רות'בארד, מתוך Making Economic Sense (2006) 

 תרומת שוק המניות לצמיחה 
שוקי המניות ממלאים תפקיד חשוב בצמיחת תעשיות שמשפיעות בסופו של דבר על הכלכלה, בכך שהם מעבירים הון מגופים בעלי עודף כספים (חיסכון) לאלו הסובלים ממחסור (לווה). תהליך זה מגביר את זמינות המשאבים, ותורם לצמיחה כלכלית.

מחקרים טוענים שמחירי מניות מושפעים ממגמות מקרו-כלכליות – תמ"ג, אינפלציה, אבטלה, הכנסה לאומית, השקעות, חדשנות, דמוגרפיה, סחר בינ"ל ועוד. גורמים כמו עלייה ברווחיות חברות, ירידה בשיעורי השקעה, ירידה בפריון, והזדקנות אוכלוסייה – משפיעים גם הם.

 התנהגות שוק מניות 
הגורמים המשפיעים על השתתפות בשוק המניות הם רבים ומגוונים. בין הגורמים המרכזיים נמצאים אינפלציה, דירוגי שוק, מידע על דינמיקות הבורסה, בנקים ומוסדות פיננסיים אחרים, אשר כולם משפיעים על החלטת היחידים והחברות להשתתף בשוק. אחד הגורמים הבולטים הוא האטרקטיביות של בעלות על מניות, בזכות הפוטנציאל לרווח גבוה יותר לעומת כלים פיננסיים אחרים, מה שמושך משקיעים רבים. בנוסף, גורמים אזוריים וארציים משחקים תפקיד חשוב בשיעור ההשתתפות בשוק המניות. לדוגמה, בארצות הברית ישנם פערים משמעותיים בין מדינות שונות בשיעורי ההשתתפות, שלא תמיד ניתנים להסבר רק לפי עלות ההשתתפות, מה שמעיד על השפעת גורמים נוספים, כמו תרבות אזורית, זמינות של מידע או רגולציות מקומיות. גורמים התנהגותיים הם גם שחקן חשוב בהשתתפות בשוק, כפי שנראה משיעורי השתתפות נמוכים בשוק המניות בגאנה, שם התנהגות המשקיעים עשויה להיות קשורה לאי יציבות כלכלית או למודעות פחותה להזדמנויות השקעה. בנוסף, משתנים כמו משאבים טבעיים, מיקום גאוגרפי, יציבות פוליטית, מדיניות סחר ליברלית, השקעות חוץ ויכולת תעשייה מקומית יכולים להשפיע על רמות ההשתתפות בשוק המניות, כשלכל אחד מהם תפקיד חשוב בקביעת מידת הגישה והנגישות למשקיעים.

שינויים במחירי מניות לרוב נובעים מגורמים חיצוניים כמו מצב סוציו-אקונומי, אינפלציה, שערי חליפין. ההון האינטלקטואלי של חברה לא משפיע על הרווחים הנוכחיים, אבל כן על הצמיחה העתידית של התשואה. תאוריית השוק היעיל טוענת שמחירי נכסים משקפים את כל המידע הזמין באותו רגע. התאוריה נחלקת לשתי גרסאות:
 הגרסה ה"קשוחה" – לא מסבירה אירועים כמו הקריסה של 1987, אז נפל מדד דאו ג'ונס ב-22.6% ביום אחד – הירידה היומית הגדולה בתולדות ארצות הברית. מחקר מעמיק לא הצליח למצוא גורם סביר אחד לכך – דבר שמרמז שמחירים יכולים להשתנות בצורה קיצונית גם בלי מידע חדש או סיבה נראית לעין.
 גרסה "רכה" – טוענת שלא ניתן להרוויח באופן עקבי מהתנהגות לא תקינה של השוק, גם אם השוק עצמו לא תמיד נמצא בשיווי משקל. למרות זאת, מחקרים מראים שהשוק נוטה להתנהגות מגמתית לאורך זמן, ולא אקראית לחלוטין.

יש הסברים חלופיים לכך, כמו תגובות יתר לשינויי סיכון מוערך, שימוש באסטרטגיות כמו סטופ-לוס, ומודל הערכת סיכונים. ההסבר הסביר ביותר הוא שהתפלגות מחירי השוק אינה גאוסיאנית – מה שמערער את תקפות תאוריית השוק היעיל. למשל, ניתן משקל להשפעת גורמים פסיכולוגיים. מחקרים פסיכולוגיים מראים שהתנהגות משקיעים מושפעת מרגשות ותפיסות מוטעות. לדוגמה, סדרה של חדשות חיוביות עשויה לגרום לתגובה מוגזמת ולעליית מחירים. רווחים טובים מגבירים ביטחון עצמי, ומפחיתים את הסיכון הנתפס. תופעה נוספת היא "חשיבה קבוצתית", צורת ביטוי של קונפורמיות המקשה על אנשים להחזיק בדעה השונה באופן קיצוני מהקבוצה. מחקר אחר השווה את התנהגות השוק להימורים: בזמנים רגילים השוק מתנהג כמו רולטה – הסתברויות ידועות, לא תלויות בהחלטות שחקנים. בזמני לחץ, השוק הופך למשחק פוקר – התנהגות עדרית.

לעיתים השוק מגיב בצורה שנראית לא רציונלית לחדשות כלכליות, גם אם אלו אינן אמורות להשפיע על הערך הפנימי של ניירות הערך. לעיתים זו רק נראית כך – כי השוק כבר ציפה לחדשות. בטווח הקצר, מחירי מניות יכולים להיות תנודתיים מאוד, והם מושפעים מאירועים מהירים ומרגשות. אנשים לא תמיד רציונליים כפי שהם חושבים, ורוב פעולות הקנייה והמכירה מבוססות על תחושות ולא על ניתוח קר. תומכי הגישה ההתנהגותית טוענים שמשקיעים פועלים לעיתים קרובות בצורה לא רציונלית, מה שגורם למחירים לא להיות מדויקים – וזה יוצר הזדמנויות לרווח. אך לפי תאוריית השוק היעיל, כל תגובות לא רציונליות כאלה מתאזנות בשוק, ולכן המחירים נשארים רציונליים בטווח הארוך.

 משתתפי שוק 
משתתפי שוק כוללים משקיעים קמעונאיים פרטיים, משקיעים מוסדיים (למשל, קרנות פנסיה, חברות ביטוח, קרנות נאמנות, קרנות מדדים, קרנות סל, קרנות גידור, קבוצות משקיעים, בנקים ומוסדות פיננסיים אחרים), וכן תאגידים ציבוריים הסוחרים במניות של עצמם. גם יועצים רובוטיים (robo-advisors), שמבצעים השקעות אוטומטיות עבור משקיעים פרטיים, מהווים משתתפים מרכזיים בשוק. בשנת 2021, שווי שוקי המניות בעולם עלה ב-26.5%, והגיע ל-22.3 טריליון דולר. כלכלות מתפתחות תרמו 9.9 טריליון דולר, בעוד שכלכלות מפותחות תרמו 12.4 טריליון דולר. אסיה ואוקיאניה היוו 45%, אירופה 37%, אמריקה 16% ואפריקה 2% מהשוק העולמי.

 השקעה ישירה מול עקיפה 
השקעה עקיפה מתבצעת דרך החזקת מניות באמצעות קרנות נאמנות או קרנות סל. השקעה ישירה פירושה בעלות ישירה על מניות.

בעלות ישירה על מניות בארצות הברית עלתה מ-17.8% ב-1992 ל-17.9% ב-2007, כאשר הערך החציוני של ההחזקות עלה מ-14,778 ל-17,000 דולר. השתתפות עקיפה דרך חשבונות פנסיה עלתה מ-39.3% ל-52.6%, כשהערך החציוני של החשבונות עלה מ-22,000 ל-45,000 דולר.

ההבדל בין גידול ההשקעות הישירות לעקיפות מיוחס למבנה המס: השקעות בקרנות פנסיה אינן ממוסות עד למשיכה, בעוד שמניות בבעלות ישירה ממוסות גם על הרווחים וגם על הדיבידנדים, ולכן הקוד המס הנוכחי מעודד השקעה עקיפה.
 השתתפות לפי רמת הכנסה ועושר 
קיימים הבדלים ניכרים בשיעורי השתתפות ובשווי ההחזקות בין שכבות הכנסה. בחמישון התחתון רק 5.5% מחזיקים מניות ישירות ו-10.7% מחזיקים מניות בעקיפין (חשבונות פנסיה). לעומת זאת, בעשירון העליון 47.5% משתתפים ישירות ו-89.6% משתתפים בעקיפין.

השווי החציוני של מניות בבעלות ישירה בחמישון התחתון הוא 4,000 דולר, בעוד שבעשירון העליון הוא 78,600 דולר. מבחינת השקעות עקיפות – 6,300 דולר מול 214,800 דולר בהתאמה.

מאז המשבר הכלכלי של 2008, שיעורי ההשתתפות של משקי הבית במחצית התחתונה ירדו מ-53.2% ל-48.8%, בעוד שבעשירון העליון עלו קלות מ-91.7% ל-92.1%.
 השתתפות לפי גזע ומגדר 
נמצא כי בתים שבראשם עומדים לבנים מחזיקים מניות בשיעורים גבוהים בהרבה מאפרו-אמריקאים והיספנים. ב-2011, שיעור ההשתתפות הישירה הארצי היה 19.6%, אצל לבנים – 24.5%, אצל שחורים – 6.4% ואצל היספנים – 4.3%.

בהשתתפות עקיפה דרך 401k, השיעור הכללי עמד על 42.1%, אצל לבנים – 46.4%, אצל שחורים – 31.7%, ואצל היספנים – 25.8%.

משקי בית של זוגות נשואים משתתפים יותר מהממוצע: 25.6% ישירות ו-53.4% בעקיפין. אצל גברים – 14.7% ישירות ו-33.4% בעקיפין; אצל נשים – 12.6% ישירות ו-28.7% בעקיפין.
 גורמים להשתתפות בשוק 
מאמר מ-2003 של ויסינג-יורגנסן טוען כי עלות קבועה שנתית של 200 דולר מספיקה להסביר מדוע כמעט חצי ממשקי הבית בארצות הברית אינם משתתפים בשוק. שיעורי השתתפות נמצאו כקשורים חזק לרמות השכלה – מה שמחזק את ההשערה כי עלויות המידע והעסקה נספגות טוב יותר אצל משקי בית משכילים. מחקרים של כלכלנים התנהגותיים מצביעים גם על כך שסוציאליזציה וקהילות משפיעות על החלטות השקעה – אנשים חברותיים החיים באזורים עם השתתפות גבוהה צפויים להשתתף ב-5% יותר מהממוצע. מדובר בהפחתת עלויות דרך העברת ידע קהילתי.

 קישורים חיצוניים 

 הערות שוליים 

קטגוריה:הולנד: המצאות
קטגוריה:הון
קטגוריה:שוק ההון