פירמידת שליטה

פירמידת שליטה היא מבנה החזקות של חברות ציבוריות, שנוצר במטרה להשיג שליטה בחברה בצורה עקיפה ותוך כדי מינוף. לרוב, מדובר בשליטה שלא ניתן היה להשיג בצורה ישירה. בנוסף לבעל השליטה בראש הפירמידה יש אפשרות ואינטרס לבצע הזרמות הון בין החברות שבשליטתו. לדוגמה להעביר את הרווחים מחברה בתחתית הפירמידה בו יש לו החזקה נמוכה לחברה בה יש לו החזקה גדולה יותר. העברות הרווחים האלה פוגעות בבעלי המניות שאינם בעלי השליטה.
אטימולוגיה
טעות נפוצה היא, שפירמידת שליטה מורכבת מחברות בנות שלהן חברות נכדות (רבות יותר) כך שבתרשים המבנה ייראה כפירמידה. פירמידה יכולה להיות מורכבת משרשור יחיד. הכוונה במינוח פירמידה, נגזר מהיחס הפירמדיאלי – יחס ההשקעה לעומת יחס השליטה. במילים פשוטות כמות כסף (או לחלופין מניות) קטנה שולטת על כמות כסף (או מניות) גדולה.
דוגמה למימוש פירמידת שליטה
200px|ממוזער|תרשים המתאר את פירמידת השליטה של מוטי
על מנת לפשט ולהבהיר את הדברים (ולהימנע ממושגים פיננסיים מורכבים בשלב זה) תובא דוגמה להלן:
איש העסקים מוטי שואף להשתלט על חברת "טלפוניה לישראל" שערכה מוערך בכ-800 ש"ח.
אם היה בידיו הון עצמי של 400 ש"ח היה יכול לבצע זאת בצורה ישירה, תוך הגשת הצעת רכש או רכישת מניות ישירה של מה שמכונה "גרעין שליטה" של למעלה מ-50% ממניות החברה (ניתן להשיג גם שליטה ישירה באמצעות גרעיני שליטה נמוכים יותר, אך הדבר פחות נפוץ בשוק הישראלי. שוב, לצורכי הדוגמה ומטעמי פשטות נניח שיש צורך בגרעין שליטה של 50% לפחות). 
למוטי כאמור, הון עצמי של 51 ש"ח בלבד, אשר מאפשרים לו רכישה ישירה של 6.25% בלבד מסך מניותיה של "טלפוניה לישראל". אלו לא יאפשרו לו להשיג גרעין שליטה מספק בחברת "טלפוניה לישראל".

לכן, מוטי מחליט להשיג שליטה באמצעות מבנה פירמידאלי.
מוטי מקים את חברת "מוטי החזקות" – שהונה ההתחלתי הוא 51 – כספו של מוטי. הוא מנפיק מניות לציבור בשווי 49 ש"ח, כך שהוא עדיין נותר הרוב ששולט בחברה, ונוטל הלוואה (לדוגמה באמצעות הנפקת אג"ח) בסך 100 ש"ח. בעקבות הגיוסים, סך הכסף שבשליטת מוטי צומח ל-201 ש"ח.
"מוטי החזקות" מקימה חברת בת בשם "אלינור החזקות" – "אלינור החזקות" מקבלת לקופתה 201 ש"ח מהחברה האם ומגייסת הון נוסף בסך 200 ש"ח באמצעות הנפקת מניות לציבור (יש לשים לב שהיא מותירה בידיה למעלה מ-50% מהמניות). 

נתבונן במבנה עד כה. גרעין השליטה של "אלינור החזקות" (מעל 50% מסך המניות) נמצא בידי חברת "מוטי החזקות". גרעין השליטה של "מוטי החזקות" נמצא בבעלותו הישירה של מוטי. כעת הוא שולט ב-401 ש"ח באמצעות 51 ש"ח (מינוף של פי 8) ולמרות שסך המניות האמיתי שלו ב"אלינור החזקות" הוא 25%.
חברת "אלינור החזקות" משתלטת על חברת "טלפוניה לישראל" – כעת חברת "אלינור החזקות" שבקופתה 401 ש"ח ורוכשת מניות בשווי 401 ש"ח שמהוות באותו הרגע מעל 50% ממניותיה של "טלפוניה לישראל". כעת למוטי החזקה ישירה ב-12.5% אחוז ממניות "טלפוניה לישראל" אך בה בעת יש לו גרעין שליטה בחברה. יחס המינוף כעת הוא 1:16, באמצעות 51 ש"ח השיג מוטי שליטה על חברה בשווי 800 ש"ח.

 בישראל 
מחקר שערך פרופסור אסף חמדני בשנת 2009 מצא כי 50% מהחברות הציבוריות הגדולות בישראל נשלטות על ידי בעלי שליטה ריכוזיים, באמצעות פירמידות שליטה וכי "שליטתה של קבוצה מצומצמת יחסית של משפחות במגזר העסקי, באמצעות פירמידות שליטה טומנת בחובה חשש לפגיעה במשקיעים מהציבור, בהתפתחות הכלכלה ואף באיכות השלטון והדמוקרטיה". מחקר שערך בנק ישראל בשנת 2011 מצא כי עשר פירמידות שולטות בכ-40% משווי שוק החברות הציבוריות בישראל.

במסגרת המסקנות וההמלצות של הוועדה להגברת התחרותיות במשק, שפורסמו ב-22 בפברואר 2012, הומלץ בין השאר על השטחת מבנה הפירמידות העסקיות בישראל, איסור יצירת פירמידות חדשות וחיזוק הרגולציה עליהן. בנוסף הומלץ כי השליטה בהצבעה ובהון בחברות פירמידה יאוחדו, כך שלא יהיה ניתן לשלוט באמצעות הון מועט בחברות-נכדות. בעקבות כך חוקק בשנת 2013 החוק לקידום התחרות ולצמצום הריכוזיות שמטיל מגבלות על הקמת פירמידות שליטה. החוק חייב חברות לצמצם את מספר השכבות בפירמידה ל-3 שכבות עד לדצמבר 2017, ול-2 שכבות עד לדצמבר 2019.

קישורים חיצוניים


הערות שוליים

קטגוריה:כלכלה
קטגוריה:קבלת החלטות
קטגוריה:שוק ההון