Оценка бизнеса на основе дисконтирования денежных потоков методом затрат

Краткая характеристика предприятия «ЮТэйр»

Общество учреждено 28 октября 1992 г. в соответствии с Указом Президента Российской Федерации «Об организационных мерах по преобразованию государственных предприятий в акционерные общества и зарегистрировано с наименованием – акционерное общество открытого типа Тюменская авиационная транспортная компания «Тюменьавиатранс».

30 мая 2002 года на прошедшем общем годовом собрании акционеров ОАО «Авиакомпания «Тюменьавиатранс» принято новое наименование авиакомпании – UTаir. Согласно принятого решения, новое название вступило в силу 1 октября 2002 года.

Полное фирменное наименование Общества на русском языке - открытое акционерное общество Авиакомпания ЮТэйр.

Сокращенное фирменное наименование Общества на русском языке – ОАО Авиакомпания ЮТэйр.

Полное фирменное наименование Общества на английском языке - UTair Aviation Joint-Stock Company.

Сокращенное фирменное наименование Общества на английском языке - UTair Aviation JSC.

 Место нахождения Общества: 628012, Российская Федерация, Тюменская область, город Ханты-Мансийск, аэропорт.

Основной целью Общества является получение прибыли.

 Основными видами деятельности Общества являются:

1) воздушные перевозки пассажиров, багажа, грузов, почты;

2) продажа перевозок;

3) летная и техническая эксплуатация авиационной техники в соответствии с установленными

нормами, правилами и стандартами;

4) планирование, организация и обеспечение полетов воздушных судов;

5) организация и управление воздушным движением;

6) эксплуатация средств связи и радиотехнического обеспечения полетов, обеспечение авиационной электросвязи;;

7) техническое обслуживание и ремонт авиационной техники в соответствии с установленными

нормами, правилами и стандартами;

8) эксплуатация аэродромов и их оборудования, аэровокзалов и их оборудования, наземных зданий

и сооружений, котлов, очистительных сооружений;

9) хранение и контроль качества топлива, масел, специальных жидкостей и газов, заправка ими

воздушных судов;

10)эксплуатация специальной наземной техники с использованием грузоподъемных кранов, паровых и водогрейных котлов, воздушных и азотно-кислородных станций и объектов газоснабжения;

11)покупка и продажа, аренда, лизинг воздушных судов в установленном порядке;

12)защита пассажиров от актов незаконного вмешательства, обеспечение авиационной безопасности, участие в урегулировании чрезвычайных ситуаций, связанных с захватом и угоном воздушных судов и иными проявлениями терроризма на воздушном транспорте;

13)осуществление предполетного и послеполетного досмотра пассажиров и багажа, в том числе вещей, находящихся при пассажирах, членов экипажей воздушных судов, авиационного персонала гражданской авиации, бортовых запасов воздушных судов, грузов и почты;

14)строительно-монтажные и геологоразведочные работы с использованием вертолетов;

15)выполнение авиационных работ;

16) поисково-спасательное, аварийно-спасательное обеспечение полетов;

17)противопожарное обеспечение полетов и объектов инфраструктуры аэропорта;

18)осуществление проектной, научно-исследовательской деятельности, проведение технических, технико-экономических и иных экспертиз и консультаций;

Авиакомпания "ЮТэйр" осуществляет свою деятельность на основе принципов рыночной экономики, стремится к максимальной открытости и прозрачности и ставит целью достижение качественно нового уровня обслуживания клиентов и сохранение позиции современного, первоклассного, конкурентоспособного авиационного оператора.

Авиакомпания последовательно работает над созданием системы, устойчивой к возможным неблагоприятным сценариям развития экономики в России и за рубежом, путем оптимального распределения пропорций между тремя основными направлениями деятельности:

  выполнение вертолетных работ на территории России; 

  выполнение вертолетных работ за рубежом; 

  осуществление пассажирских перевозок (пассажирские и грузовые перевозки на внутренних и международных авиалиниях самолетами различных типов).

Миссия бизнес-направления вертолетных работ в России и за рубежом заключается в выполнении по заказу клиентов авиационных работ оптимального качества и сложности в любое время года и суток в любой точке земного шара силами современной и надежной вертолетной техники.

Миссия бизнес-направления пассажирских перевозок заключается в предоставлении пассажирам транспортных услуг на самолетах различного типа, по разумным ценам и на удобных маршрутах, с обеспечением высокого уровня безопасности, комфорта и сервиса.

Объединяет миссии этих направлений стремление Авиакомпании предоставлять клиентам услуги максимально высокого качества и обеспечивать рост доходов акционеров. 

Каждое бизнес-направление Авиакомпании имеет четкие стратегические цели и задачи, которые она последовательно реализует на основе своих конкурентных преимуществ.

Стратегические цели и задачи:

Вертолетные работы

укрепление занимаемого положения в числе лидеров мирового рынка вертолетных работ – глобальных вертолетных операторов;

интеграция в мировое вертолетное сообщество путем унификации стандартов и кооперации с мировыми вертолетными операторами;

выход на новые мировые рынки, прежде всего, в Юго-Восточной Азии и Европе; сохранение доминирующего положения на региональном российском рынке в Западной Сибири;

освоение и предложение клиентам новых услуг в рамках наиболее перспективных и доходных видов вертолетных работ, прежде всего, для компаний нефтегазового сектора

2. Пассажирские перевозки

закрепление на рынке внутренних пассажирских авиаперевозок на уровне не ниже третьего места среди национальных авиакомпаний с долей рынка не ниже 10%;
достижение 10%-го уровня рентабельности;

выход на новые рынки на внутренних и международных линиях путем создания и предложения новых продуктов;

обновление парка воздушных судов путем приобретения новых ближнемагистральных и среднемагистральных самолетов.

Конкурентные преимущества:

Вертолетные работы

более чем 35-летний опыт осуществления вертолетных работ всех видов и любой сложности, в том числе в особо сложных климатических и географических условиях;

мобильная система базирования по месту выполнения вертолетных работ;

конкурентоспособный парк вертолетов различной грузоподъемности и функционального назначения, в том числе крупнейший в мире парк самого грузоподъемного в мировой авиации вертолета Ми-26;

собственная база ремонта и технического обслуживания вертолетов;
наличие квалифицированного персонала и собственного центра подготовки персонала.

Пассажирские перевозки

наличие развитой и диверсифицированной сети маршрутов;

заслуженная репутация надежной, современной, безопасной авиакомпании;

высококвалифицированный авиационный персонал, подготавливаемый в собственном Центре подготовки персонала;

собственная база ремонта и технического обслуживания для самолетов;
эффективная система продаж услуг;

развивающаяся система интерактивного бронирования через web-портал Авиакомпании в Интернет, по телефону.

Успешная реализация основными бизнес-направлениями Авиакомпании своих стратегических целей и задач и выполнение ими своих миссий зависит от деятельности авиационных сервисов Авиакомпании, которыми являются следующие: 

  ремонт и техническое обслуживание авиационной техники; 

  подготовка авиационного персонала; 

  продажа клиентам услуг Авиакомпании; 

  оказание услуг по обеспечению пассажиров бортовым питанием; 

  аэропортовая деятельность.

Для снабжения запчастями и агрегатами в структуре авиакомпании "ЮТэйр" была cоздана специализированная организация материально-технического снабжения «Тюменьавиатехснаб» (г. Тюмень, аэропорт Рощино), включающая в себя комплекс складских помещений, подъездные пути, транспорт, погрузочно-разгрузочное оборудование.

На сегодняшний день рынок авиауслуг и высокий уровень конкуренции предъявляет авиаперевозчикам всё более жесткие требования к обеспечению безопасности полетов, регулярности и качеству предоставляемого сервиса. Сохранение и повышение уровня данных показателей в значительной степени определяется наличием высококвалифицированного персонала. 

Именно поэтому одной из приоритетных задач руководства авиакомпании "ЮТэйр" является проведение целенаправленной кадровой политики, построенной на принципе постоянного и регулярного повышения уровня профессиональной подготовки сотрудников и привлечении молодых специалистов, способных эффективно реализовать свои знания и потенциал. 

Авторитет авиакомпании, её многолетняя приверженность лучшим традициям гражданской авиации России, высокие требования к профессионализму работников и возможность его совершенствования, в значительной степени способствует формированию позитивного психологического климата в коллективе, укреплению корпоративных принципов и привлечению молодых перспективных сотрудников.

Благодаря продуманной кадровой политике в авиакомпании сложился высокопрофессиональный, динамично развивающийся коллектив, который насчитывает более 8500 высококлассных специалистов.

Обслуживанием и эксплуатацией вертолетного и самолетного парка авиакомпании занимаются специалисты летного состава, общая численность которых - 2085 человек. Более 50% специалистов летного состава имеют допуск к выполнению международных полетов.

В настоящее время в Авиакомпании работает более 8500 высококвалифицированных специалистов. 















Оценка бизнеса на основе метода дисконтирования денежных потоков



За период 2002-2007г. предприятие получило следующие доходы:

Таблица 1 – выручка от реализации, тыс.руб.

№ ретроспективного периода

Год

Выручка от реализации продукции, тыс.руб.

1

2002

5463896

2

2003

6635987

3

2004

8611523

4

2005

11272595

5

2006

16140247

6

2007

21870006



На основе данных таблицы 1 для прогнозирования выручки от реализации используем трендовый анализ. 









Исходя из проведенного анализа, мы получили следующие значения прогнозируемой выручки от реализации, представленные в таблице 2.



Таблица 2- Прогнозируемая выручка от реализации за 2008-2010гг.

№ периода

год

Выручка от реализации

7

2008

22986149

8

2009

26220561

9

2010

29454972

Остаточный период

2011

32689384



За период 2002-2007гг. себестоимость реализованной продукции составила:

№ периода

Год

Себестоимость реализованной продукции

1

2002

5275225

2

2003

5463896

3

2004

8131961

4

2005

11043508

5

2006

15275885

6

2007

20506507



На основе данных таблицы 3 для прогнозирования себестоимости  реализации продукции используем трендовый анализ:













Исходя из проведенного анализа, мы получили следующие значения прогнозируемой, представленные в таблице 4





Таблица 4-  прогнозируемая себестоимость  реализации продукции, тыс.руб. на 2007 – 2210гг.

№ периода

год

Выручка от реализации

7

2008

21643611

8

2009

24643258

9

2010

27642905

Остаточный период

2011

30642552





Исходя из того, что в отчетности предприятия за анализируемые периоды отсутствуют данные о коммерческих и  управленческих расходах, сделаем вывод о том, что данные виды расходов включаются в состав себестоимости. Таким образом, в прогнозируемых периодах данные виды расходов, также предположим включенными в себестоимость.

Далее мы считаем налоговую нагрузку. Для этого мы рассчитываем  сумму всех налогов, которое уплачивает предприятие, затем находим их долю в выручке.

Для прогноза мы умножаем данную долю на прогнозируемую выручку.

Сумма налогов (расчеты с внебюджетными фондами, расчеты по налогам и сборам, отложенные налоговые обязательства) в 2007 году составила 789077тыс .руб.

Сумма налогов к общей выручке - 789077/ 21870006= 0.036 -3,6%- относительная налоговая нагрузка.

 Так как нет информации об инвестиционной программе предприятия, то и отсутствует  прирост долгосрочной задолженности.

Для функционирования предприятия считаем целесообразно определить размер необходимого оборотного капитала в размере 42%, так как исходя из текущей отчетности видно, что 42% оборотного капитала было достаточно для функционирования  предприятия. Требуемый объем оборотного капитала составляет 42% от выручки прошлого года, а действительный размер оборотного капитала имеющегося у предприятия составляет 42% от выручки текущего года. Расчет оборотного капитала представим в таблице № 5.



Таблица 5 - Расчет оборотного капитала



Показатели

2008

2009

2010

Постпрогнозный период

Требуемый(42% от выручки)

9185403 

9654182,677

11012635,5

12371088,3

Действительный(42% от выручки)

9654182,677

11012635,5

12371088,3

13729541,2

Избыток/дефицит  

468779,6766

1358452,826

1358452,83

1358452,83





Обоснование ставки дисконтирования на предприятии

Расчет ставки дисконта произведем по модели кумулятивного построения. В данном методе суммируют безрисковую ставку и оцененные экспертным путем риски. Оценочная шкала для каждого риска о 0 до 5 %.

За безрисковую ставку мы приняли ставку по валютным депозитам Сберегательного банка РФ, равную 7,5%.

Руководство фирмы состоит из специалистов, имеющих высшее образование, хорошо знающих данную отрасль. Поэтому надбавка за качество менеджмента определена в 1,5 %.

Предприятие не способно переориентироваться на продажу других товаров, надбавка за производственную диверсификацию определена в 5 %.

Исходя из отчетности предприятия отношение заемного капитала к собственному капиталу составляет 0.8 при нормативном значении 0.5. , следовательно, имеет неудовлетворительную структуру капитала при недостаточном обеспечении оборота собственными оборотными средствами, поэтому риск по данному фактору определен в 5%.

Клиентура фирмы  очень широко диверсифицирована. Надбавка по данному фактору составила 1%.

Фирма получает стабильные доходы, поэтому мы использовали надбавку за этот фактор в размере 1%.

Итак, ставка дисконта составила 21%.

Обобщим расчет ставки дисконта в виде таблицы (таблица №6)

Таблица 6 – расчет ставки дисконта кумулятивным методом

Знак

Этапы определения ставки дисконта

Значение, в %

 

безрисковая ставка дохода на капитал

7,5

+

риск, связанный с состоянием управления на п/п

1,5

+

риск, связанный со структурой капитала

5

+

риск, связанный с диверсификацией деятельности

5

+

риск, связанный с диверсификацией клиентуры

1

+

риск, связанный с колебанием прибыли 

1

=

Ставка дисконтирования

21





Стоимость продажи фирмы в последний прогнозный год была определена по модели Гордона.

Стоимость в постпрогнозный период = денежный поток за первый год постпрогнозного периода / (ставка дисконта – темпы роста денежного потока).

На основе прогнозных оценок среднегодовые темпы роста денежного потока в постпрогнозный период были определены на уровне 6 %. Капиталовложения в постпрогнозный период отсутствуют.

Выручка от продажи фирмы в последний прогнозный период равна: 

5525587,27/ (0,21 – 0,06) =  36837248,6 тыс. рублей.

Эта величина затем дисконтируется по ставке дисконта 21%. Таким образом, текущая стоимость остаточной стоимости  равна 17184848,28 тыс.  рублей.

Отсюда можно рассчитать обоснованную рыночную стоимость собственного капитала до внесения поправок: 

сумма текущих стоимостей + текущая стоимость остаточной стоимости: 10217661,64 + 17184848,28  = 27402509,92 тыс. рублей. 

Для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести  итоговую поправку 

Необходимо отметить, что в модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственного оборотного капитала, привязанная к прогнозному уровню реализации. Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие, может не совпадать с требуемой. Соответственно необходима коррекция. В расчете оборотного капитала у нас получился избыток оборотного капитала, поэтому корректируем на избыточные активы.

Таким образом, обоснованная рыночная стоимость собственного капитала равняется: 27402509,91 + 1358452,83  = 28760962,74 тыс. рублей.







Метод капитализации

Определим стоимость предприятия на основе проведения следующих мероприятий:

		Выбор показателя, который будет капитализирован;

		Расчет адекватной ставки капитализации;

		Определение предварительной величины стоимости;

		Внесение поправок.

		1 этап:  Выбор показателя, который будет капитализирован.

Этап выбора величины, которая будет капитализирована, подразумевает выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы. Оценщик может выбирать между несколькими вариантами:

прибыль последнего отчетного года;

прибыль первого прогнозного года;

средняя величина за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

В качестве капитализируемой величины может выступать либо чистая прибыль после уплаты налогов, либо прибыль до уплаты налогов, либо величина денежного потока.

		Данный этап фактически подразумевает выбор периода текущей производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы.

		В данном случае воспользуемся величиной чистого дохода, рассчитанного при использовании метода дисконтирования денежных потоков. Определим среднегодовой денежный поток как 

		(3454752,9+3393642,33+4370198,88+5525587,27)/4=4186045,34 тыс.руб.

		2 этап. Расчет адекватной ставки капитализации.

		При известной ставке дисконта определим ставку капитализации по следующей формуле:

		R = d – g, 

		где R – ставка капитализации;

		      d -  ставка дисконта;

		      g -  долгосрочные темпы роста денежного потока.

		R = 0,21-0,06 = 0,15

		Исходя из расчета, определена ставка капитализации в 15%.

		3 этап.  Определение предварительной величины стоимости.

		Предварительная величина стоимости рассчитывается по приведенной формуле:

		V = I/R, 

		где V –оцененная стоимость 

		       I – периодический доход

		       R – ставка капитализации.

		Предварительная величина стоимости составит: 

		4186045,34 /0,15=27906968,96тыс.руб.

		4 этап. Внесение поправок

В результате корректировки предварительной стоимости на величину оборотного капитала получена текущая стоимость предприятия в размере 29 265 421,78 тыс. руб.( 27906968,96 тыс.руб. +1358452,826 тыс.руб.). 

Найдем средневзвешенную стоимость предприятия и представим расчет данных в таблице №7



Таблица 7 - Средневзвешенная стоимость предприятия

Доходный подход

Стоимость метода(V)

Весовой коэффициент(k)

V*k

Метод дисконтированных денежных потоков

28760962,74

0,6

17256577,64

Метод капитализации прибыли

29265421,78

0,4

11706168,71

Средневзвешенная стоимость предприятия

28962746,35



































Приложение 1



Оценка бизнеса на основе метода дисконтирования денежных потоков 

Показатели

1 год

2 год

3 год

Остаточный период

Выручка от реализации продукции

22986149,23

26220560,72

29454972,21

32689383,70

Себестоимость реализованной продукции:

21643610,59

24643257,76

27642904,93

30642552,10

Износ

3408495,30

4118732,38

4976963,42

6014026,31

Валовая прибыль

1342538,64

1577302,96

1812067,28

2046831,60

Расходы на продажу, общие и административные расходы

0,00

0,00

0,00

0,00

Прибыль до уплаты процентов и налогообложения

1342538,64

1577302,96

1812067,28

2046831,60

Процент

 

 

 

 

Прибыль до налогообложения

1342538,64

1577302,96

1812067,28

2046831,60

Налоги

827501,37

943940,19

1060379,00

1176817,81

(относительная налоговая нагрузка)

0,036

0,036

0,036

0,036

Чистый доход

515037,27

633362,77

751688,28

870013,79

 

 

 

 

 

Расчет денежного потока

 

 

 

 

Чистый доход

515037,27

633362,77

751688,28

870013,79

+ начисление износа

3408495,30

4118732,38

4976963,42

6014026,31

+ прирост долгосрочной задолженности

0,00

0,00

0,00

0,00

- прирост оборотного капитала

468779,68

1358452,83

1358452,83

1358452,83

- капитальные вложения

0,00

0,00

0,00

0,00

Итого денежный поток

3454752,90

3393642,33

4370198,88

5525587,27

Коэффициент дисконтирования (ставка дисконта)

0,83

0,68

0,56

0,47

Текущая стоимость денежных потоков

2855167,68

2317903,38

2466863,34

2577727,24

Сумма текущих стоимостей

10217661,64

Текущая стоимость остаточной стоимости

17184848,28

36837248,46

Обоснованная рыночная стоимость собственного капитала до внесения поправок

27402509,91

Минус: дефицит оборотного капитала

 

Плюс: избыточные активы

1358452,83

Обоснованная рыночная стоимость собственного капитала

28760962,74

Расчет оборотного капитала

Требуемый (% от товарной выручки прошлого года)

9185403

9654182,677

11012635,5

12371088,33

Действительный (% от выручки)

9654182,677

11012635,5

12371088,33

13729541,15

Избыток (дефицит)

468779,6766

1358452,826

1358452,826

1358452,826







4.2. Затратный подход



Затратный (имущественный подход) к оценке бизнеса рассматривает стоимость предприятия с точки зрения понесенных издержек. Балансовая стоимость активов и обязательств предприятия вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате необходимо проведение корректировки баланса предприятия. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.

Базовой формулой в имущественном (затратном) подходе является: Собственный капитал = Активы – Обязательства.

Данный подход представлен двумя основными методами:

методом стоимости чистых активов;

методом ликвидационной стоимости.

Поскольку оцениваемое предприятие ближайшие шесть лет останется действующим, то в нашей оценке мы будем использовать метод чистых активов, который позволяет оценить предприятие с учетом издержек на его создание.

Расчет методом стоимости чистых активов в оценке ООО «Феликс-Коми» включает в себя следующие этапы:

1. изучение бухгалтерского баланса ООО «Феликс-Коми» за 2006 год;

2. составление экономического баланса ООО «Феликс-Коми» путем пересчета отдельных элементов актива и пассива по рыночным ценам;

3. определение стоимости активов и обязательств на основе экономического баланса;

4. определение стоимости ООО «Феликс-Коми» как разницы между экономической стоимостью активов и экономической стоимостью обязательств.

В таблице 19 проведем корректировку показателей баланса

Метод чистых активов

Таблица 19

Корректировка показателей баланса

Баланс

Отчет на 31.12.2006

Экономич.

баланс

Актив





1. Внеоборотные активы, всего

7

5348

в т.ч.

 гудвилл



-



5 341

прочие внеоборотные активы

7

7

2. Оборотные активы, всего

5119

4 703

в т.ч.

товары для перепродажи



4007



3 757

дебиторская задолженность со сроком платежей менее 12 мес.

1008

842

краткосрочные финансовые вложения

93

93

денежные средства

11

11

Баланс

5126

10 051

Пассив





3. Капитал и резервы, всего

77

77

в т.ч.

уставный капитал



10



10

нераспределенная прибыль прошлых лет

67

67

4. Долгосрочные пассивы

-

-

5. Краткосрочные пассивы, всего

5 049

5 049

в т.ч. заемные средства

1 500

1 500

кредиторская задолженность

1 285

1 285

задолженность перед учредителями

2 264

2 264

Баланс

5 126

5 126



Гудвилл был рассчитан следующим образом: 

Чистая прибыль, обеспечиваемая гудвиллом предприятия, равна:

Чистая прибыль – суммарная стоимость активов, скорректированная на ставку капитализации (была рассчитана выше): 1 400 000 – 5 126 000*0,13375 = 714 398. Т.е. стоимость гудвилла равна 714 398/ 0,13375 = 5 341 000 рублей

Показатель «товары для перепродажи» переоценены по результатам последней инвентаризации и беседам с руководством предприятия: на складе предприятия находятся неликвидные остатки товаров на общую сумму 250 000 рублей.

Пассивы предприятия не корректируются, т.к. они обязательны к выплате.

Т.о. стоимость ООО «Феликс-Коми» в соответствии с затратным подходом и  на основании данных таблицы 19 составляет разницу между экономической стоимостью активов и экономической стоимостью обязательств:

10 051 000 – 5 126 000 = 4 925 000 рублей



4.3. Обобщение и выводы



Метод ДДП позволяет учесть перспективы развития предприятия. Этот метод в наибольшей степени отражает интересы инвестора.

Метод стоимости чистых активов базируется на рыночной стоимости реальных активов предприятия, однако не отражает будущие доходы бизнеса.

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для предприятий, получающих примерно одинаковую величину прибыли в течение длительного срока, однако для российских предприятий характерны значительные колебания величин как прибыли, так и денежных потоков. В связи с этим данным методам были присвоены следующие удельные веса:

Метод ДПП – 70%

Метод капитализации прибыли – 15%

Метод чистых активов – 15%.

Исходя из этого, стоимость оцениваемого предприятия равна:

5 345 345*0,7 + 10 467 290*0,15 + 4 925 000*0,15 =.