Оценка денежного потока инвестиционного проекта

Содержание



	Введение	2

	1. Теоретические аспекты и понятие инвестиционного проекта	3

	1. 1. Понятие инвестиционного проекта и проектного цикла	3

	1. 2. Классификация инвестиционных проектов	3

	1.3. Процесс принятия инвестиционного решения	3

	2.  Денежные потоки инвестиционного проекта	3

	2.1. Понятие денежного потока	3

	2.1.1. Денежный поток от инвестиционной деятельности	3

	2.1.2. Денежный поток от операционной деятельности	3

	2.2. Дисконтирование денежных потоков	3

	2.3.Влияние инфляции на денежные потоки инвестиционного проекта	3

	2.3.1. Общие положения и показатели, описывающие инфляцию	3

	2.3.2. Учет влияния инфляции. Дефлирование	3

		4.	Оптимизация денежного потока инвестиционного проекта	3

	Заключение	3






Введение



Инвестиции дают нам возможность получать прибыль от тех денег, которые мы заработали и сумели сберечь. Другими словами, инвестиции заставляют деньги работать на нас и для нас. Инвестиционная деятельность в той или иной степени присуща любому предприятию. Она представляет собой один из наиболее важных аспектов функционирования любой коммерческой организации. Причинами, обуславливающими необходимость инвестиций, являются обновление имеющейся материально-технической базы, наращивание объемов производства, освоение новых видов деятельности и т.д. 

Для того чтобы сделать правильный анализ эффективности намечаемых капиталовложений, необходимо учесть множество факторов, и это наиболее важная вещь, которую должен делать финансовый менеджер. Степень ответственности за принятие инвестиционного проекта в рамках того или иного направления различна. Нередко решения должны приниматься в условиях, когда имеется ряд альтернативных или взаимно независимых проектов. В этом случае необходимо сделать выбор одного или нескольких проектов, основываясь на каких-то критериях. Очевидно, что таких критериев может быть несколько, а вероятность того, что какой-то один проект будет предпочтительнее других по всем критериям, как правило, значительно меньше единицы.

Инвестиционный проект, как и любая финансовая операция, порождает движение денежных потоков. Расчет будущих денежных потоков, возникающих при реализации проекта, является одной из самых важных задач экономического анализа инвестиционных проектов.

 Целью настоящей работы является исследование методов оценки денежного потока инвестиционного проекта. Для чего следует решить следующие задачи:

- определить понятие инвестиционного проекта и этапы его реализации;

- рассмотреть критерии принятия инвестиционного решения;

- определить понятие потоков денежных средств в инвестиционном проекте и методы их оценки;

- выявить факторы, влияющих на формирование денежных потоков инвестиционного проекта; выделить этапы оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта; рассмотреть мероприятия по оптимизации денежных потоков.

В ходе исследования была изучена научная литература как зарубежных, так и отечественных авторов по данному вопросу. 

В трудах российских авторов (В.В. Бочарова, С.И.Абрамова., Г.Б. Поляка и других) комплексно рассмотрены теоретические и практические аспекты финансового менеджмента, методика анализа и прогнозирования движения денежных потоков, дается характеристика механизма функционирования предприятия и системы его управления, освещаются теоретические основы финансового менеджмента как системы и механизма управления финансами организации, раскрываются его функции. Также уделено внимание финансовым методам управления текущей деятельностью и инвестициями организации.

Проблемам управления денежными потоками инвестиционного проекта посвящены работы И.А Бланка, в которых проводится классификация денежных потоков по инвестиционной деятельности, формируются принципы управления денежными потоками, выделяются основные этапы управления, приводятся методы оптимизации дефицитного и избыточного денежных потоков. в публикациях А.С. абрамова разрабатывается совокупность планов поступления и расходования денежных средств реальных инвестиционных проектов.


















1. Теоретические аспекты и понятие инвестиционного проекта



1. 1. Понятие инвестиционного проекта и проектного цикла



В международной практике план развития предприятия представляется в виде специальным образом оформленного бизнес-плана, который, по существу, представляет собой структурированное описание проекта развития предприятия. Если проект связан с привлечением инвестиций, то он носит название “инвестиционного проекта”. Инвестиционный проект представляет собой комплекс взаимосвязанных мероприятий, предполагающий определенные вложения капитала в течение ограниченного времени с целью получения доходов в будущем. В то же время в узком понимании инвестиционный проект может рассматриваться как комплекс организационно-правовых, расчетно-финансовых и конструкторско-технологических документов, необходимых для обоснования и проведения соответствующих работ по достижению целей инвестирования. Назначение  инвестиционного  проекта  состоит  в  том, чтобы  помочь предпринимателям  и  экономистам  решить  четыре  основные  задачи:

изучить  емкость  и  перспективы  будущего  рынка  сбыта;

оценить те затраты,  которые будут необходимы для изготовления и сбыта нужной  этому  рынку  продукции,  и  соизмерить  их  с  теми  ценами,  по которым  можно  будет  продавать  свои  товары,  чтобы  определить потенциальную  прибыльность  задуманного  дела;

обнаружить  все  возможные  «подводные  камни»,  подстерегающие  новое дело;

определить  те  сигналы  и  те  показатели, на  основе  которых можно будет регулярно оценивать  деятельность  предприятия.

Проекты принято подразделять на тактические и стратегические. К числу последних обычно относятся проекты, предусматривающие изменение формы собственности (создание арендного предприятия, акционерного общества, частного предприятия, совместного предприятия и т.д.), или кардинальное изменение характера производства (выпуск новой продукции, переход к полностью автоматизированному производству, и т.п.). Тактические проекты обычно связаны с изменением объемов выпускаемой продукции, повышением качества продукции, модернизацией оборудования.

Принятие  фирмой  решения  об  инвестировании  проекта обусловливается целями, которые она ставит перед собой. Иерархия инвестиционных целей (в порядке убывания) выглядит следующим образом:

1. Прибыльность    инвестиционного мероприятия определяется как норма прибыли на инвестиции. Капитальные вложения осуществляются только в том случае, если прибыль от них достигает определенного, заранее задаваемого минимума.

2. Рост  фирмы путем ежегодного увеличения торгового оборота и доли контролируемого ею рынка.

3. Поддержание  высокой  репутации  фирмы среди  потребителей, сохранение контролируемой доли рынка.

4. Достижение высокой производительности труда.

5. Производство новой продукции

Суть инвестирования,  с точки зрения инвестора, заключается в отказе от получения прибыли "сегодня" во имя  получения прибыли "завтра". Для принятия решения о долгосрочном вложении капитала необходимо располагать информацией,  в той  или  иной степени подтверждающей два основополагающих предположения:

- вложенные средства должны быть полностью возмещены;

- прибыль,  полученная  в  результате  данной  операции, должна быть достаточно велика,  чтобы компенсировать  временный отказ от  использования средств,  а также риск,  возникающий в силу неопределенности конечного результата.

Общая процедура упорядочения инвестиционной деятельности предприятия по отношению к конкретному проекту формализуется в виде так называемого проектного цикла, который имеет следующие этапы:

Формулировка проекта (иногда используется термин “идентификация”). 

Разработка (подготовка) проекта.

	Экспертиза проекта. Перед началом осуществления проекта его квалифицированная экспертиза является весьма желательным этапом жизненного цикла проекта. Если финансирование проекта проводится с помощью существенной доли стратегического инвестора (кредитного или прямого), инвестор сам проведет эту экспертизу, например с помощью какой-либо авторитетной консалтинговой фирмы, предпочитая потратить некоторую сумму на этом этапе, нежели потерять большую часть своих денег в процессе выполнения проекта. Если предприятие планирует осуществление инвестиционного проекта преимущественно за счет собственных средств, то экспертиза проекта также весьма желательна для проверки правильности основных положений проекта.

	Осуществление проекта. Стадия осуществления охватывает реальное развитие бизнес идеи до того момента, когда проект полностью входит в эксплуатацию. Сюда входит отслеживание и анализ всех видов деятельности по мере их выполнения и контроль со стороны надзирающих органов внутри страны и/или иностранного или отечественного инвестора. Данная стадия включает также основную часть реализации проекта, задача которой, в конечном итоге, состоит в проверке достаточности денежных потоков, генерируемых проектом для покрытия исходной инвестиции и обеспечения желаемой инвесторами отдачи на вложенные деньги.

	Оценка результатов. Оценка результатов производится как по завершению проекта в целом, так и в процессе его выполнения. Основная цель этого вида деятельности заключается в получении реальной обратной связи между заложенными в проект идеями и степенью их фактического выполнения. Результаты подобного сравнения создают бесценный опыт разработчиков проекта, позволяя использовать его при разработке и осуществлении других проектов.

1. 2. Классификация инвестиционных проектов



	Существуют различные классификации инвестиционных проектов. В зависимости от признаков, положенных в основу классификации, можно выделить следующие виды инвестиционных проектов. 

1. По степени взаимной зависимости. Это значит, что проекты могут быть:

	полностью независимыми (решение о принятии проекта А не влияет на решение о принятии проекта Б);

	взаимодополняющими (выполнение проекта А способствует росту доходов по проекту Б);

	взаимоисключающими (если проект А выполняется, проект Б не может быть выполнен);

	взаимозаменяемыми (выполнение проекта А снижает денежные поступления от проекта Б).

2. По степени статистической взаимосвязи. Эта связь характеризует зависимость эффективности функционирования одного проекта от эффективности функционирования другого. Она может быть:

положительной;

отрицательной;

полностью отсутствовать

	3. По срокам реализации (создания и функционирования): 

	краткосрочные (до 3 лет); 

	среднесрочные (3-5 лет); 

	долгосрочные (свыше 5 лет). 

	4. По масштабам (чаще всего масштаб проекта определяется размером инвестиций): 

	малые проекты, действие которых ограничивается рамками одной небольшой фирмы, реализующей проект. В основном они представляют собой планы расширения производства и увеличения ассортимента выпускаемой продукции. Их отличают сравнительно небольшие сроки реализации; 

	средние проекты — это чаще всего проекты реконструкции и технического перевооружения существующего производства продукции. Они реализуются поэтапно, по отдельным производствам, в строгом соответствии с заранее разработанными графиками поступления всех видов ресурсов; 

	крупные проекты — проекты крупных предприятий, в основе которых лежит прогрессивно «новая идея» производства продукции, необходимой для удовлетворения спроса на внутреннем и внешнем рынках; 

	5. По основной направленности: 

	коммерческие проекты, главной целью которых является получение прибыли; 

	социальные проекты, ориентированные, например, на решение проблем безработицы в регионе, снижение криминогенного уровня и т.д.; 

	экологические проекты, основу которых составляет улучшение среды обитания; 

	другие. 

	6. В зависимости от степени влияния результатов реализации инвестиционного проекта на внутренние или внешние рынки финансовых, материальных продуктов и услуг, труда, а также на экологическую и социальную обстановку: 

	глобальные проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию на Земле; 

	крупномасштабные проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в отдельно взятой стране; 

	народнохозяйственные проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в стране, и при их оценке можно ограничиваться учетом только этого влияния; 

	региональные, городские (отраслевые) проекты, реализация которых существенно влияет на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в определенном регионе, городе (отрасли); 

	локальные проекты, реализация которых не оказывает существенного влияния на экономическую, социальную или экологическую ситуацию в определенных регионах и (или) городах, на уровень и структуру цен на товарных рынках. 

7. По типу денежных потоков.

Обычный денежный поток (ординарный) – это поток, у которого знак за рассматриваемый период (т.е. период, на который рассчитан проект) меняется только один раз:



Необычный поток (неординарный) – это поток, у которого знак меняется несколько раз:

 

	

	Особенностью инвестиционного процесса является его сопряженность с неопределенностью, степень которой может значительно варьироваться, поэтому в зависимости от величины риска инвестиционные проекты подразделяются таким образом: 

	надежные проекты, характеризующиеся высокой вероятностью получения гарантируемых результатов (например, проекты, выполняемые по государственному заказу); 

	рисковые проекты, для которых характерна высокая степень неопределенности как затрат, так и результатов (например, проекты, связанные с созданием новых производств и технологий). 

	На практике данная классификация не является исчерпывающей и допускает дальнейшую детализацию. 

	Реализация любого инвестиционного проекта преследует определенную цель. Для разных проектов эти цели могут быть различными, однако в целом их можно свести в четыре группы: 

	1) сохранение продукции на рынке; 

	2) расширение объемов производства и улучшение качества продукции; 

	3) выпуск новой продукции; 

	4) решение социальных и экономических задач.

	

1.3. Процесс принятия инвестиционного решения



Инвестирование в материальные активы имеет ряд особенностей, важнейшей из которых являются затраты на их прибритение.

а)  Они требуют больших расходов.

б) Фонды вкладываются на длительные периоды времени, причем решения об инвестициях нельзя (или очень трудно) изменить.

в) Решения об инвестициях, как правило, оказывают решающее влияние на способность фирмы достичь своих финансовых целей.

г) Решение о замене материальных активов определяет пути дальнейшего развития фирмы.

д) Инвестиции в материальные активы требуют соответствующих инвестиций и в оборотный капитал.

Разработка инвестиционного проекта в реальные активы – сложный процесс, который включает четыре стадии (рис.1).

		Исследование, планирование и разработка проекта.

		Реализация проекта.

		Текущий контроль и регулирование в ходе реализации проекта.

		Оценка и анализ достигнутых результатов по завершению проекта.

	Доход от инвестиций - это абсолютное увеличение богатства  в денежном выражении в результате реализации инвестиционного проекта. 

	Для сравнения альтернативных инвестиционных предложений используется относительный показатель дохода – норма доходности.	

Норма доходности за некоторый период t определяется выражением:

 ,

где ,  – стоимость актива соответственно в конце и начале                                  рассматриваемого периода; 

 - ежегодный приток реальных денег.

	

	



Рисунок 1. Стадии разработки инвестиционных проектов в реальные активы



Практически главная цель инвестиций – рост богатства - реализуется посредством притока денежных средств после реализации инвестиционного проекта или приобретения ценных бумаг. Этот приток является результирующей составляющей двух противоположно направленных денежных потоков:

притока, обусловленного запланированным результатом функционирования инвестиций;

оттока, обусловленного запланированными затратами на обеспечение функционирования инвестиций и возможными непредвиденными обстоятельствами.

Таким образом, центральное место в процессе принятия решения при выборе варианта инвестиционного проекта занимает определение связанных с этим проектом денежных потоков и их количественная оценка.

Учитывая все вышеизложенное, можно сформулировать следующие основные требования к методам, используемым для количественной оценки вариантов инвестиционных проектов.

При оценке денежных потоков, связанных с инвестиционным проектом, должна использоваться временная теория денег, поскольку все эти потоки разновременные. Следовательно, для сопоставления и анализа они должны быть путем дисконтирования приведены к одному моменту времени. 

Детерминированными величинами практически являются только капитальные вложения, осуществляемые в начальный момент времени. Все остальные потоки должны появиться в будущем и в момент принятия решения их величина может быть оценена лишь с некоторой степенью вероятности. Поэтому, используемые при выборе инвестиционных проектов методы, должны в той или иной степени учитывать неопределенность будущих ситуаций.

Система налогообложения играет исключительно важную роль при выборе инвестиционных проектов. Это также должно найти отражение в используемых для этого методах. Система налогообложения является важнейшим фактором, влияющим на принятие решения в сфере инвестирования – в материальные активы или в ценные бумаги.

Исключительно важную роль в инвестиционном процессе занимает стратегическое планирование.

Наиболее важная задача стратегического планирования фирмы – найти возможные сферы для инвестиций.

После того, как такие сферы найдены, следует проанализировать соответствие возможных инвестиционных проектов стратегическим целям фирмы, текущему состоянию ее активов и открывающимся перспективам выбора направления развития при реализации этих проектов. Принято считать, что у фирмы всегда есть возможность выбирать проекты с положительным NPV. Это в значительной мере справедливо для технических проектов, связанных с совершенствованием технологического процесса. Возможности (или условия) инвестирования следует разделить на два вида:

позволяющие осуществлять обязательные инвестиции технического характера для замены оборудования;

требующие выбора среди альтернативных вариантов инвестиций, определяющих дальнейшее направление развития фирмы.

Оценка проектов, осуществляемых в условиях первого вида, производится традиционными методами с использованием дисконтированных денежных потоков.

Для оценки инвестиционных проектов, осуществляемых в условиях второго вида, требуются специальные методы, учитывающие неопределенность будущих ситуаций и связанные с этим риски. Решающую роль здесь играет прогнозирование этих ситуаций. Решение всего комплекса возникающих здесь задач является важнейшим элементом стратегического планирования инвестиционных решений.

Таким образом, стратегическое планирование должно определить наиболее эффективные пути развития фирмы с учетом ее материальных и финансовых возможностей и динамики внешнего окружения.

Цель стратегического планирования – поиск инвестиционных возможностей, при которых фирма может получить экономическую отдачу. Для получения избыточной отдачи следует искать ситуации, в которых рассматриваемые инвестиционные проекты могут иметь NPV>0. Фирма должна получить некоторые преимущества по сравнению с конкурентами. Инвестиции в развитие фирмы должны создать эти преимущества и поддерживать их как можно дольше. Можно предложить следующий перечень вариантов инвестиций, способных обеспечить эти условия.

Инвестиции с большими первоначальными капитальными вложениями, поскольку они отпугивают конкурентов.

Инвестиции в разработку нового дифференцированного изделия высокого качества. В случае успешной сегментации рынка и правильного позиционирования изделия, можно полностью захватить рынок на длительный срок и не допустить на него конкурентов.

Инвестиции в каналы сбыта и распределения продукции.

Инвестиции, использующие преимущества, возникающие в результате введения мер государственного регулирования по охране окружающей среды, импорту, охране труда и т.д. Преимущества появляются в том случае, если необходимость соблюдать вводимые государством ограничения не требуют от фирмы дополнительных капиталовложений и, в то же время, создают барьер для конкурентов.

Инвестиции, учитывающие возможность снижения производственных издержек фирмы благодаря ее удачному территориальному положению, легкому доступу к сырью, способности оказывать влияние на цены некоторых факторов производства.

2.  Денежные потоки инвестиционного проекта

2.1. Понятие денежного потока

Эффективность инвестиционного проекта оценивается в течение расчетного периода, охватывающего временной интервал от начала проекта до его прекращения. Начало расчетного периода рекомендуется определять в задании на расчет эффективности инвестиционного проекта, например как дату начала вложения средств в проектно-изыскательские работы. 

Расчетный период разбивается на шаги — отрезки, в пределах которых производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей. Шаги расчета определяются их номерами (0, 1, ...). Время в расчетном периоде измеряется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента to = 0, принимаемого за базовый (обычно из соображений удобства в качестве базового принимается момент начала или конца нулевого шага; при сравнении нескольких проектов базовый момент для них рекомендуется выбирать одним и тем же). В тех случаях, когда базовым является начало нулевого шага, момент начала шага с номером т обозначается через tm; если же базовым моментом является конец нулевого шага, через tm обозначается конец шага с номером т. Продолжительность разных шагов может быть различной.

Проект, как и любая финансовая операция, т.е. операция, связанная с получением доходов и (или) осуществлением расходов, порождает денежные потоки (потоки реальных денег).

Денежный поток инвестиционного проекта — это зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного периода.

Значение денежного потока обозначается через ф(t), если оно относится к моменту времени t, или через ф(m), если оно относится к m-му шагу. В тех случаях, когда речь идет о нескольких потоках или о какой-то составляющей денежного потока, указанные обозначения дополняются необходимыми индексами.

На каждом шаге значение денежного потока характеризуется:

	притоком, равным размеру денежных поступлений (или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге;

	оттоком, равным платежам на этом шаге;

	сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.

Денежный поток ф(t) обычно состоит из (частичных) потоков от отдельных видов деятельности:

	денежного потока от инвестиционной деятельности фи(t);

	денежного потока от операционной деятельности ф°(t);

	денежного потока от финансовой деятельности фф(t)

К оттокам денежного потока от инвестиционной деятельности относятся капитальные вложения, затраты на пуско-наладочные работы, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды. К притокам — продажа активов (возможно, условная) в течение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.

	К притокам денежного потока от операционной деятельности относятся выручка от реализации, а также прочие и внереализаци
онные доходы, в том числе поступления от средств, вложенных в дополнительные фонды; к оттокам — производственные издержки, налоги.

	К финансовой деятельности относятся операции со средствами, внешними по отношению к инвестиционному проекту, т.е. поступающими не за счет осуществления проекта. Они состоят из собст
венного (акционерного) капитала фирмы и привлеченных средств.

Для денежного потока от финансовой деятельности:

	к притокам относятся вложения собственного (акционерного) капитала и привлеченных средств: субсидий и дотаций, заемных средств, в том числе и за счет выпуска предприятием собственных долговых ценных бумаг;

	к оттокам — затраты на возврат и обслуживание займов и выпущенных предприятием долговых ценных бумаг (в полном объеме независимо от того, были они включены в притоки или в дополнительные фонды), а также при необходимости — на выплату дивидендов по акциям предприятия.

	

Рисунок 2. Потоки денежных средств от финансовой деятельности.

Денежные потоки от финансовой деятельности учитываются, как правило, только на этапе оценки эффективности участия в проекте. Соответствующая информация разрабатывается и приводится в проектных материалах в увязке с разработкой схемы финансирования проекта.

Денежные потоки могут выражаться в текущих, прогнозных или дефлированных ценах в зависимости от того, в каких ценах выражаются на каждом шаге их притоки и оттоки.

Текущими называются цены, заложенные в проект без учета инфляции . Прогнозными называются цены, ожидаемые (с учетом инфляции) на будущих шагах расчета. Дефлированными называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции.

Денежные потоки могут выражаться в разных валютах. Рекомендуется учитывать денежные потоки в тех валютах, в которых они реализуются (производятся поступления и платежи), вслед за этим приводить их к единой, итоговой валюте и затем дефлировать, используя базисный индекс инфляции, соответствующий этой валюте. 

Наряду с денежным потоком при оценке ИП используется также накопленный денежный поток — поток, характеристики которого: накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо (накопленный эффект) определяются на каждом шаге расчетного периода как сумма соответствующих характеристик денежного потока за данный и все предшествующие шаги.

2.1.1. Денежный поток от инвестиционной деятельности

В денежный поток от инвестиционной деятельности в качестве оттока включаются прежде всего распределенные по шагам расчетного периода затраты по созданию и вводу в эксплуатацию новых основных средств и ликвидации, замещению или возмещению выбывающих существующих основных средств. Сюда же относятся некапитализируемые затраты (например, уплата налога на земельный участок, используемый в ходе строительства; расходы по строительству объектов внешней инфраструктуры и др.). Кроме того, в денежный поток от инвестиционной деятельности включаются изменения оборотного капитала, (если увеличение рассматривается как отток денежных средств, уменьшение — как приток). В качестве оттока включаются также собственные средства, вложенные на депозит, а также затраты на покупку ценных бумаг других хозяйствующих субъектов, предназначенные для финансирования данного ИП.

В качестве притока в денежный поток от инвестиционной деятельности включаются доходы от реализации выбывающих активов. В этом случае, однако, необходимо предусмотреть уплату соответствующих налогов (рис.2).





                              Рисунок 3. Потоки денежных средств от инвестиционной деятельности.

Оценка затрат на приобретение отдельных видов основных фондов может производиться также на основе результатов оценки соответствующего имущества . Распределение инвестиционных затрат по периоду строительства должно быть увязано с графиком строительства,

При оценке денежного потока от инвестиционной деятельности учитываются следующие обстоятельства.

	Проценты за кредит, взятый на финансирование строительства объектов, уплачиваемые до ввода объектов в эксплуатацию, в стоимость объектов не включаются, а учитываются отдельно и только при оценке эффективности проекта в целом.

	В таблицу заносятся как первоначальные капиталовложения, так и последующие, в; том числе — на рекультивацию земель после начала эксплуатации и на замену выбывающего оборудования, определяемую на основании его сроков службы, которые могут не корреспондироваться с нормами амортизации.

	На последних шагах расчета в составе капитальных вложений должны учитываться затраты, связанные с ликвидацией предприятия, включая затраты на демонтаж оборудования, защиту и восстановление среды обитания и т.д. (осуществление таких затрат может занимать несколько шагов).

Необходимо иметь в виду, что методы расчета величины оборотного капитала не всегда соответствуют системе расчета и планирования бухгалтерских показателей.





2.1.2. Денежный поток от операционной деятельности



Основным результатом операционной деятельности является получение прибыли на вложенные средства. Соответственно в денежных потоках при этом учитываются все виды доходов и расходов, связанных с производством продукции, и налоги, уплачиваемые с указанных доходов. В частности, здесь учитываются притоки средств за счет предоставления собственного имущества в аренду, вложения собственных средств на депозит, доходов по ценным бумагам других хозяйствующих субъектов.

Объемы производства рекомендуется указывать в натуральном и стоимостном выражении.

Помимо выручки от реализации в притоках и оттоках реальных денег необходимо учитывать доходы и расходы от внереализационных операций, непосредственно не связанных с производством продукции. К ним, в частности, относятся:

	доходы от сдачи имущества в аренду, или лизинга (если эта операция не является основной деятельностью);

	поступления средств при закрытии депозитных счетов (открытие которых предусмотрено проектом) и по приобретенным ценным бумагам других хозяйствующих субъектов;

	возврат займов, предоставленных другим участникам.

Текущие расходы, которые в момент осуществления не могут быть ни отнесены на себестоимость, ни включены в капиталовложения (расходы на ремонт основных средств, на освоение производства вносимая вперед арендная плата, и т.п.), в расчетах денежных потоков должны отражаться на том шаге, на котором они производятся. Схематично поток денежных средств от основной деятельности может быть представлен следующим образом (рис. 4).





Рисунок 4. Потоки денежных средств от операционной деятельности.





2.2. Дисконтирование денежных потоков

Дисконтированием денежных потоков называется приведение их разновременных (относящихся к разным шагам расчета) значений к их ценности на определенный момент времени, который называется моментом приведения и обозначается через f. Дисконтирование применяется к денежным потокам, выраженным в текущих или дефлированных ценах и в единой валюте.

Основным экономическим нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта (Е), выражаемая в долях единицы или в процентах в год.

Дисконтирование денежного потока на m-м шаге осуществляется путем умножения его значения фт на коэффициент дисконтирования ост, рассчитываемый по формуле:



где tm — момент окончания m-го шага.

Норма дисконта (Е) является экзогенно задаваемым основным экономическим нормативом, используемым при оценке эффективности инвестиционного проекта.

В отдельных случаях значение нормы дисконта может выбираться различным для разных шагов расчета (переменная норма дисконта). Это может быть целесообразно в случаях

	переменного по времени риска;

	переменной по времени структуры капитала при оценке коммерческой эффективности инвестиционного проекта.

Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная.

Коммерческая норма дисконта используется при оценке коммерческой эффективности проекта; она определяется с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала.

Норма дисконта участника проекта отражает эффективность участия в проекте предприятий (или иных участников). Она выбирается самими участниками. При отсутствии четких предпочтений в качестве нее можно использовать коммерческую норму дисконта.

Социальная (общественная) норма дисконта используется при расчетах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов. Она считается национальным параметром и должна устанавливаться централизованно органами управления народным хозяйством России в увязке с прогнозами экономического и социального развития страны.

Временно, до централизованного установления социальной нормы дисконта в качестве нее может выступать коммерческая норма дисконта, используемая для оценки эффективности проекта в целом.

В расчетах региональной эффективности социальная норма дисконта может корректироваться органами управления народным хозяйством региона.

Бюджетная норма дисконта используется при расчетах показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств. Она устанавливается органами, по заданию которых оценивается бюджетная эффективность инвестиционного проекта.



2.3.Влияние инфляции на денежные потоки инвестиционного проекта



2.3.1. Общие положения и показатели, описывающие инфляцию



Инфляция во многих случаях существенно влияет на величину эффективности инвестиционного проекта, условия финансовой реализуемости, потребность в финансировании и эффективность участия в проекте собственного капитала. Это влияние особенно заметно для проектов с растянутым во времени инвестиционным циклом (например, в добывающей промышленности), или (и) требующих значительной доли заемных средств, или (и) реализуемых с одновременным использованием нескольких валют (многовалютные проекты). Поэтому при оценке эффективности инфляцию следует учитывать. 

Учет инфляции осуществляется с использованием:

	общего индекса внутренней рублевой инфляции, определяемого с учетом
систематически корректируемого рабочего прогноза хода инфляции;

	прогнозов валютного курса рубля;

	прогнозов внешней инфляции;

	прогнозов изменения во времени цен на продукцию и ресурсы (в том числе
газ, нефть, энергоресурсы, оборудование, строительно-монтажные работы,
сырье, отдельные виды материальных ресурсов), а также прогнозов изме
нения уровня средней заработной платы и других укрупненных показате
лей на перспективу;

	прогноза ставок налогов, пошлин, ставок рефинансирования НБРБ и других финансовых нормативов государственного регулирования.

	Для описания влияния инфляции на эффективность инвестиционного проекта используются следующие показатели:

	общий индекс инфляции за период от начальной точки (точки 0, в качестве которой или можно принять момент разработки проектной документации, начало или конец нулевого шага, момент приведения t0 ) до конца n-го шага расчета. Он отражает отношение среднего уровня цен в конце m-го шага к среднему уровню цен в начальный момент времени. 

	общий индекс инфляции за n-й шаг, отражающий отношение среднего уровня цен i конце n-го шага к среднему уровню цен в конце шага n-1 (цепной общий индекс инфляции). 

	темп (уровень, норма) общей инфляции за этот шаг in, выражаемый обычно в процентах в год (или в месяц);

	средний базисный индекс инфляции на n-м шаге, отражающий отношение среднего уровня цен в середине m-го шага к среднему уровню цен в начальный момент.

	

Инфляция называется равномерной, если темп общей инфляции in не зависит от времени при дискретном расчете — от номера т шага.

Величины индексов и темпов инфляции зависят от вида используемой валюты (рубли или какой-либо вид инвалюты).

Для многовалютных проектов дополнительно необходимо знать базисные либо цепные индексы (или темпы) изменения валютного курса для всех шагов расчета

т или, что эквивалентно, индексы внутренней инфляции иностранной валюты для этих шагов. Базисный индекс внутренней инфляции иностранной валюты определяется формулой:







где

	 — базисный общий индекс рублевой инфляции;

	 — базисный индекс роста валютного курса для валюты данного вида  ;

	 — базисный индекс инфляции инвалюты данного вида.

Если в эту формулу вместо базисных индексов подставить цепные, получится формула цепных индексов внутренней инфляции иностранной валюты:





Если для некоторого шага расчета m этот индекс равен единице, изменение валютного курса на этом шаге соответствует соотношению величин рублевой и валютной инфляции; если он больше единицы, рост валютного курса отстает от этого отношения (валютный курс растет медленнее, чем внутренние цены по отношению к внешним); если он меньше единивши, рост валютного курса опережает рост внутренних цен (по отношению к внешним).

Инфляция называется однородной, если темпы (и, следовательно, индексы) изменения всех товаров и услуг зависят только от номера шага, но не от характера товара или услуги, однородной инфляции значения коэффициентов неоднородности для каждого продукта, а же цепных индексов внутренней инфляции инвалюты равны единице для любого шага.

		Если для какого-либо шага и/или продукта эти условия нарушаются, инфляция называется неоднородной.

		Если прогноз инфляции известен на весь расчетный период, то заданными являются общие индексы (или темпы) рублевой и валютной инфляции, индексы (или темпы) роста валютного курса (или индексы внутренней инфляции иностранной валюты) и коэффициенты неоднородности для всех продуктов.

2.3.2. Учет влияния инфляции. Дефлирование

Для того чтобы учесть влияние инфляции на показатели эффективности проекта "в целом", следует методами с использованием вычисленных прогнозных цен построить рублевую и валютную составляющие денежных потоков в прогнозных ценах, после чего привести их к единому (итоговому) потоку, выраженному в прогнозных ценах (фс(т)), используя прогнозный валютный курс. Единый (итоговый) поток следует выражать в той валюте, в которой в соответствии с заданием на проектирование и требованиями инвестора необходимо оценить эффективность проекта. 

На основании полученного потока в прогнозных ценах строится денежный поток в дефлированных ценах по формуле:

если единый поток (фс (m) ) выражен в рублях, и



если единый поток (фс (m) ) выражен в инвалюте.

Приведение к дефлированным ценам называется дефлированием.

Для получения более точных результатов как прогноз цен, так и дефлирование можно производить с использованием средних базисных индексов инфляции.









Оптимизация денежного потока инвестиционного проекта



Эффективное управление денежными потоками предприятия, в частности реализуемых им инвестиционных проектов – одно из составляющих успешного проекта. Оно должно быть направлено на максимальное достижение поставленных целевых показателей эффективности инвестиционных проектов, своевременное и полное поступление и расходование денежных средств, способствование бесперебойной реализации проектов, а также обеспечение ликвидности и платежеспособности предприятия.

Оптимизация инвестиционных денежных потоков предприятия представляет собой процесс выбора наилучших форм их организации на предприятии с учетом условий и особенностей осуществления его инвестиционной деятельности. Выделяют следующие цели оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта:

– обеспечение сбалансированности объемов инвестиционных денежных потоков;

– обеспечение синхронности формирования инвестиционных денежных потоков во времени;

– обеспечение роста чистого денежного потока предприятия по инвестиционной деятельности.

На рис. 5 представлены основные направления оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта.

Однако не всегда существуют возможности для выравнивания денежных потоков во времени. Данные ограничения могут быть обусловлены, например, сезонным характером деятельности, соответственно задача должна сводиться не к непосредственному выравниванию, а к тому, чтобы посмотреть, приведет ли выравнивание денежных потоков к максимизации показателей эффективности или нет. 

На формирование денежных потоков инвестиционного проекта влияет совокупность факторов. К совокупности внешних факторов относят: 

конъюнктуру фондового рынка; 

систему налогообложения предприятий; 

систему осуществления расчетных операций хозяйствующих субъектов;

доступность финансового кредита; 

доступность лизинга; 

возможность привлечения средств безвозмездного целевого финансирования; существующий механизм формирования амортизационных отчислений в налоговом и бухгалтерском учете; 

конъюнктура рынка сбыта; 

макроэкономические показатели развития страны; 

состояние финансово-кредитной системы страны / банковской системы.

Система внутренних факторов включает: 

жизненный цикл предприятия;


Рисунок 5. Основные направления оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта

продолжительность операционного цикла; 

финансовое состояние предприятий, осуществляющих инвестиционный проект; 

важность / срочность / неотложность инвестиционного проекта; амортизационную политику предприятия, осуществляемую в рамках инвестиционного проекта.

Оптимизацию, как процесс приведения в соответствие положительных и отрицательных денежных потоков инвестиционного проекта, можно рассматривать в 3-х вариантах:

	достижение чистым денежным потоком по проекту нулевого значения;

	достижение чистым денежным потоком заданного целевого значения;

	постепенный рост или уменьшение чистого денежного потока по инвестиционному проекту.

Рассмотрим 1-й вариант – достижение чистым денежным потоком по инвестиционному проекту нулевого значения. В соответствии с данным подходом оптимизация осуществляется посредством приведения в соответствие положительных и отрицательных денежных потоков инвестиционного проекта за каждый период времени и может быть описана следующей формулой:



	                            (1)

где , ,  – сумма чистого инвестиционного денежного потока, положительного инвестиционного денежного потока и отрицательного инвестиционного денежного потока за i-й период времени соответственно.

В процессе оптимизации денежных потоков по инвестиционному проекту на основании данных о положительных и отрицательных денежных потоках вычисляется чистый инвестиционный денежный поток, который можно представить и в дальнейшем проанализировать в форме графика (рис.6).







Рисунок 6. Графическое изображение чистого денежного потока инвестиционного проекта





Рассмотрим рис. 6. На графике представлены чистые денежные потоки за 15 периодов. как видно из приведенных данных, в течение 7-го, 8-го и 13-го периодов времени =0. в течение 3-го, 4-го, 5-го, 9-го, 10-го, 14-го и 15-го периодов  имел положительное значение. На первый взгляд, это положительная тенденция. С другой стороны, она свидетельствует о нерациональном использовании денежных средств, поскольку избыточная ликвидность приводит к снижению потенциальной доходности, рентабельности инвестиционного проекта. Примерами использования временно свободных денежных средств могут быть:

– финансирование других расходов по данному инвестиционному проекту;

– направление временно свободных денежных средств на покрытие временных дефицитов по другим инвестиционным проектам с целью избегания привлечения заемного капитала;

– направление временно свободных денежных средств на покрытие временных дефицитов финансовых ресурсов по операционной деятельности;

– краткосрочные финансовые инвестиции.

С другой стороны существуют 1-й, 2-й, 6-й, 11-й и 12-й временные интервалы, в течение которых  принимает отрицательные значения, что также имеет негативную тенденцию и свидетельствует о непокрытых потребностях в финансовых ресурсах. В данном случае у предприятия имеется два варианта:

– отложить расходы до поступления денежных средств;

– поиск источников финансирования.

Откложить расходование денежных средств не всегда возможно, что обусловлено следующими причинами: наличие законодательно обусловленных сроков; существование штрафов, пени, неустойки, обусловленных договорами; испорченные отношения с контрагентами; остановка технологического цикла.

В случае отсутствия возможностей откложть расходование средств осуществляется поиск источников покрытия. В качестве возможных источников финансирования отрицательных значений  можно назвать следующие:

– рост кредиторской задолженности;

–привлечение временно свободных денежных средств от других инвестиционных проектов;

– привлечение временно свободных денежных средств от других видов деятельности;

– привлечение заемного капитала;

– привлечение дополнительного собственного капитала.

Таким образом, в самом общем виде оптимизацию  можно представить в виде двух групп методов:

1-я группа – ускорение / замедление положительных и отрицательных денежных потоков – комплекс мероприятий, направленных на движение сумм  на графике вправо и влево;

2-я группа – поиск объектов краткосрочного инвестирования или источников финансирования.

Использование той или иной группы методов зависит как от возможностей предприятия, так и от их стоимости.

Приведение в соответствие сумм чистых денежных потоков будет сводиться к тому, чтобы дисперсия сумм чистого денежного потока после оптимизации была меньше, нежели до оптимизации.

В результате данного утверждения возникает вопрос – «Может ли дисперсия достичь нулевого значения?». Вероятно, не может, поскольку рассматриваемый нами чистый денежный поток представляет собой временной ряд, для которого будет существовать «белый шум» – стандартная ошибка и ее дисперсия. Таким образом, задача оптимизации денежных потоков по инвестиционному проекту сводится к тому, чтобы дисперсия стремилась к дисперсии стандартной ошибки  (2):

		              (2)

в таком случае формула (1) приобретает следующий вид:

		 (3)

отсюда мы можем вывести формулу накопленного денежного потока

		 (4)

где . – накопленный денежный поток по инвестиционному проекту в i-ом периоде; 

Ос – остаток денежных средств по инвестиционному проекту – в данном случае он равен нулю.

Усложним ситуацию и рассмотрим 2-й вариант – достижение чистым денежным потоком заданного целевого значения. Главная особенность данного метода заключается в том, что оптимизация сводится к достижению определенного целевого значения накопленного инвестиционного денежного потока. Данный метод оптимизации несколько снижает рентабельность от проведения оптимизации денежных потоков по инвестиционному проекту, но увеличивает его ликвидность, а следовательно, уменьшает риски.

В данном случае формула  будет совпадать с первым вариантом (см. формулу 3), а сумма накопленного денежного потока должна стремиться к неснижаемому остатку Ос:







Cоответственно оптимизация денежных потоков по инвестиционному проекту будет сводиться к минимизации чистых инвестиционных денежных потоков и достижению определенного целевого значения накопленного инвестиционного денежного потока.

Рассмотрим это на графическом примере. Представим, что для нашего условного примера на рис. 6 существует неснижаемый остаток, равный «2 единицам», для чего введем «первый период», а все остальные соответственно сместятся на 1-й период. Представим приведенные данные в виде графика (рис. 7).

Все, что выше некоторого неснижаемого остатка у=Ос, представляет собой временно свободные денежные средства – в нашем случае это область ABCDE. соответственно данная область представляет собой сумму денежных средств, которые могут быть направлены на другие цели. Мы можем посчитать убытки и недополученную прибыль предприятия от их неполного использования.

Рисунок 7. Графическое изображение накопленного денежного потока и остатка инвестиционного проекта



Рассмотрим другой случай – область KLMNOP. Она, соответственно, находится ниже прямой у=Ос и представляет собой такой случай, когда накопленный инвестиционный денежный поток меньше целевого значения остатка. Данную область мы можем соответственно разделить на 2 подобласти. Подобласть KLMOP представляет собой случай, при котором 0 <  < Ос.  В рамках данной подобласти, несмотря на отрицательное значение чистого инвестиционного денежного потока, не стоит остро потребность в оптимизации, поскольку текущие потребности покрываются за счет средств остатка денежных средств по инвестиционному проекту, который в дальнейшем будет покрываться положительными значениями чистого денежного потока.

В то же время существует подобласть MNO в рамках которой <0. В данном случае существует потребность в поиске источников финансирования временного дефицита денежных средств или откладывании расходов до поступления финансовых ресурсов.

Таким образом, можно сделать вывод о том, что данный метод оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта позволяет уменьшить уровень риска инвестиционного проекта, повышает его ликвидность, однако при этом происходит уменьшение уровня рентабельности, поскольку не все финансовые ресурсы направляются на краткосрочные финансовые инвестиции или иные цели – часть из них находится в форме остатка финансовых ресурсов.

Данный метод оптимизации напоминает процесс нормирования запасов. следует отметить, что предприятие самостоятельно вычисляет значение остатка финансовых ресурсов, исходя из собственных потребностей.

3-й вариант – постепенный рост или уменьшение чистого денежного потока по инвестиционному проекту. данная версия оптимизации денежных потоков включает в себя 2 варианта:

– постепенный рост 

– постепенное уменьшение 

В конечном счете, инвестиционный проект должен быть выполнен, и, соответственно, из него должны быть выведены финансовые ресурсы и направлены в другие проекты или на другие цели. То есть мы можем сказать, что постепенный рост  – это характеристика конечной стадии инвестиционного проекта, а постепенное уменьшение  – характеристика его начальной стадии.

В таком случае формула (1) приобретает следующий вид:



		(6)

	– некоторая функция, может быть как линейной, так и нелиней
ной.	и

Следует отметить, что, как и всякий временной ряд будет

обладать некоторой статистической ошибкой е., то есть формула (6) преобразуется в следующую:



		(7)



в таком случае сумма накопленного инвестиционного денежного потока будет равна:

      (8)

в данном случае оптимизация сводится в приближении данной линии к 0, то есть

		(9)

например, если  выражается линейной функцией – f(t)=at+b, то оптимизация будет сводиться к тому, чтобы а и b  0. В данном случае можно рассмотреть производную данной функции и искать способы ее уменьшения:

		(10)

На основании всего вышеизложенного мы выделяем следующие этапы оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта:

	распределение денежных потоков во времени;

	выявление чистых инвестиционных денежных потоков для каждого периода времени и построение графика чистых инвестиционных денежных потоков;

	расчет стандартного отклонения;

	поиск путей оптимизации денежных потоков:

– ускорение / замедление движения денежных средств;

– поиск объектов инвестирования и источников финансирования;

	расчет стандартного отклонения после оптимизации;

	анализ вариантов денежного потоков и оценка влияния каждого из вариантов на показатели эффективности инвестиционного проекта;

	выбор вариантов оптимизации денежных потоков инвестиционного проекта с учетом: целей инвестиционного проекта и его участников; требуемого уровня ликвидности; требуемого уровня риска; требуемого уровня доходности.

Выделяют следующие мероприятия по росту денежного потока инвестиционного проекта: вложение временно свободных денежных средств с целью получения доходов в краткосрочные финансовые инвестиции; рост объемов продаж; отказ от скидок или их видоизменение; проведение маркетинговых мероприятий.

Мероприятия по снижению объема отрицательного денежного потока инвестиционного проекта: получение различных скидок; перекредитование под более низкие ставки процентов; выкуп собственных долгосрочных ценных бумаг с дисконтом; поиск более дешевых материалов; поиск путей снижения стоимости заемного капитала; отказ от реализации ряда мероприятий в рамках инвестиционного проекта.






Заключение