Финансовая глобализация как фактор экономического влияния

Финансовая глобализация как фактор экономического влияния 

Д.М. Михайлов, директор Международного финансового института ФА, профессор кафедры "Мировая экономика и МВКО"

Влияние глобализации на финансовую систему развивающихся и "переходных" государств 

Финансовая взаимоувязка отдельных стран и территорий, основанная на возросшей степени международной свободы торговли товарами и услугами, отразилась на либерализации межстрановых финансовых потоков и движении капитала. Поскольку же либерализация является неотъемлемой составной частью международной экономики, она, в свою очередь, ведет к усилению экономической интеграции [1] *(Здесь и далее цифра указывает на источник или примечание в конце материала). Как результат, интеграция перешагнула очередной рубеж, приобретя поистине глобальный характер.

Взаимосвязь финансовых рынков отдельных стран и территорий нашла отражение в исключительных по своим объемам финансовых по-токах, направляемых в "переходные" экономики. Если в 70-80-х годах суммарный поток капитала в эти страны достигал 10-20 млрд дол. США в год, что составляло порядка 1% их общего ВНП, то уже в одном только 1991 г. эти потоки подскочили до 120 млрд дол. и в дальнейшем имели явно выраженную тенденцию к росту. В 1997 г. они достигли 280 млрд дол., или 4% их совокупного ВНП, хотя они несколько снизились (до 234 млрд дол.) в 1998 г. [2] в волну финансового кризиса, охватившего наиболее развитые из "переходных" государств.

Понятно, что возрастание значимости степени глобализации и межстрановые финансовые потоки, являющиеся ее следствием, с течением времени могут вести к более эффективному приложению сбережений, чем это было в прошлом, когда инвестиции в рамках национальной экономики формировались лишь за счет национальной базы сбережений (при крайне незначительном уровне внешних инвестиций).

Тем не менее опыт последних двух десятилетий показывает, что мировой финансовый рынок подвержен нестабильности, изменениям в направлениях и потоках движения капитала, кризисам издержек и т.д. К тому же, как показал кризис, поразивший Таиланд, Индонезию, Южную Корею во второй половине 1997 г., Россию и Бразилию в 1998-1999 гг., финансовая глобализация привносит в национальную экономическую среду большой риск [3], поскольку нестабильность в одной стране может практически одномоментно перекинуться на другие страны и территории.

С другой стороны, если проводить правильную политику, глобализация финансовых рынков может создать замкнутый круг, в рамках кото-рого рыночная дисциплина будет усиливаться, тем самым упрочиваться значимость финансовых систем развивающихся и "переходных" государств. На настоящий момент, однако, имеют место значительные рас-хождения в применении тех или иных методов управления национальными финансовыми системами упомянутых стран, а также информационные прорывы в цепи самих глобальных рынков. Поскольку глобализация как экономическое явление очень интересует международных инвесторов, регулирующие финансовые органы, экономическую элиту и правительства практически во всем мире - это, несомненно, может способствовать принятию строгих правил по укреплению финансовой стабилизации.

Базовым элементом прочной финансовой системы служит макроэкономическая инфраструктура, динамичный частный сектор, развитая система судопроизводства и законотворчества, которая дает возможность соче-тать государственное участие в работе внутренних финансовых институтов и внешнее дисциплинирующие рыночное влияние с жестким регули-рованием и контролем.

Следует однозначно понимать, что стабильные макроэкономические условия исключительно важны для устойчивости банковской и финансо-вой системы. По существу, не представляется возможным развивать на-дежную банковскую систему, пока не будет достигнута стабилизация цен и показателей экономического развития страны, что впоследствии и должно привести к росту экономики в целом (это особенно актуально для России). Наиболее важным в этой связи является уровень развития и значимости реального сектора экономики развивающихся и "переходных" стран, в которых производственная структура подвержена сильному влиянию не только внутренних, но в внешних кризисных явлений. В этом и причина, почему реальный сектор часто служит источником финансовой нестабильности в рассматриваемой группе стран. По этой же причине макроэкономическая стабилизация фигурирует в качестве основы для реструктуризации банковского сектора после краха плановой экономики.

Здоровая макроэкономическая среда (окружение) также важна для банковского сектора, как и для экономики в целом. Практически значи-мость и стабильность банковской системы определяется возможностью финансирования проектов и объектов кредитования банками, то есть не-обходимо наличие динамично развивающегося частного сектора, который оперирует в легальном юридическом поле и основывается на частной собственности. Это определяет значимость финансовых договоров, реальность возвратности ссуд и возможность реализации залогов.

Для развивающихся и "переходных" стран банки продолжают оста-ваться центральным звеном их финансовых систем. Более того, банки иг-рают в переходных экономиках еще бoльшую роль, чем во многих разви-тых и развивающихся государствах. Банки практически выступают "сбере-гательными страховщиками", поскольку отвечают за ликвидность и со-хранность депозитов, бoльшую часть которых они используют для креди-тования тех предпринимателей, которые не имеют возможности выйти на финансовый рынок со своими акциями для активной торговли ими в це-лях получения инвестиционных средств. Поскольку рынок для корпора-тивных акций в большинстве развивающихся и "переходных" стран доста-точно узок, большая часть кредитов несекьюритизирована. Это означает, что банки являются основными институтами, создающими, регулирующи-ми и принимающими на себя риск и возврат средств по финансовому посредничеству.

Оценивая кредитоспособность должника, банки дают оценку при-быльности проекта, предлагаемого к финансированию, используя методы и информацию часто отличную от той, которая имеется у заемщика. Так, в то время как перспективный должник может больше знать о структуре издержек по предлагаемому проекту, банк имеет преимущество в оценке бизнес-планов заемщика и качества управления фирмой. Кроме того, банк может обладать большей информацией об общих рыночных услови-ях и макроэкономических перспективах, а также условиях хозяйствования (к примеру, перспективы денежной политики и тенденции движения про-центной ставки, цен, экономической активности и обменных курсов). Ис-пользуя такие средства и информацию для расчета независимого показа-теля риска, банки помогают перспективным с точки зрения прибыльности инвестиционным проектам, отставляя вне поля своих операций не прино-сящие дохода вложения.

Влияние и устойчивость банковской системы в значительной степени за-висит от того, насколько банки эффективно осуществляют сопровождение своих кредитных операций. При этом особо хочется подчеркнуть роль и место рисков кредитного анализа и рисков, связанных с принятием реше-ния по выдаче ссуд. Также представляется важным, насколько финансо-вые структуры умеют распознавать и регулировать изменяющиеся во времени риски экономической конъюнктуры, которые принимают на себя их заемщики. Не следует забывать и о весьма значительной роли, кото-рую играют банки в качестве ключевых институтов при осуществлении клиринговых и платежных операций, а также в отношении валютообмен-ных сделок (форекс). Таким образом, банковский сектор является основ-ным механизмом "преобразования" денежной политики (государства) в политику рыночных процентных ставок, ликвидных акций - и в конечном итоге общей экономической активности и цен. На основе сказанного мож-но констатировать, что банковский сектор становится наиважнейшим элементом здоровой финансовой системы.

В свою очередь, эффективность исполнения банками своих функ-ций на практике зависит от конкуренции в названном секторе и уровня развития макроэкономики. По нашему мнению, основная причина, по ко-торой банковский сектор многих развивающихся и переходных экономик не является конкурентоспособным, заключена в государственном вмеша-тельстве. Намеренно или нет, правительства большинства развивающих-ся стран стимулировали чрезмерную концентрацию в банковской сфере посредством национализации или публичного владения, рестрикций на иностранное участие в капитале, вводя жесткие правила взаимоотноше-ний между местными банками и иностранными финансовыми или корпо-ративными структурами. Такого рода явления нередко сопровождались прямым государственным вмешательством в процесс принятия решения в кредитной сфере, что в конечном итоге негативно сказывалось на ба-лансовых показателях названных структур.

Когда небольшое число крупных банков доминирует в финансовой системе, что имеет место в большинстве развивающихся стран, в том числе и в России, эта группа банков имеет возможность ответить на вне-запное ухудшение их балансовых показателей или числа просроченных обязательств по выданным ссудам посредством увеличения спрэда меж-ду их депозитами и кредитными ставками. Кроме того, они могут отка-заться от кредитования новых действительно кредитоспособных заемщи-ков. Такие шаги ослабляют финансовую систему и в конечном итоге про-воцируют перетекание депозитной базы за рубеж; соответственно усили-вается финансовый пресс на заемщиков. Этот замкнутый круг замедляет рост экономической активности и приводит к обострению проблемы пло-хих долгов, а следовательно, и к финансовой нестабильности.

Макроэкономические шоки, которым подвержены развивающиеся и переходные экономики, могут в значительной степени снизить конкурен-тоспособность банков. Причина проста - становится меньше доходных проектов для прямого банковского кредитования, заемщики, которым предстоят выплаты по выданным кредитам, сталкиваются с проблемами снижения их доходной базы, соответственно возникают трудности по об-служиванию долгов. Фактически мы имели возможность наблюдать такую картину в Азии в результате возникшего там финансового кризиса. Тогда банки были вынуждены погашать просроченные кредиты за счет имею-щегося обеспечения, что привело к сильному снижению цен на активы, лежащие в основе выданных кредитов, - недвижимость, в первую оче-редь. Аналогичный процесс можно было наблюдать несколько ранее в Японии.

Если возможности должников рассчитываться по кредитам вызыва-ют законные подозрения, то вкладчики банков могут потерять уверен-ность в способности последних расплатиться по обязательствам, что в свою очередь может вызвать "набег" вкладчиков (инвесторов) на банки. Эта вероятность в сочетании с высокой рискованностью банковских опе-раций делает банковскую систему особенно уязвимой перед "приступами" нестабильности. Таким образом, неустойчивость банковского сектора ча-ще всего проявляется внезапно и в основном в развивающихся и "пере-ходных" государствах.

Представляется, что роли частного начала и конкуренции в банков-ском секторе упомянутых государств должно придаваться большее зна-чение. Ответственность по управлению банками и другими финансовыми институтами падает прежде всего на их владельцев, менеджеров, дирек-торов, председателей. Поскольку же собственники денеж-ных средств рискуют, вкладывая свой капитал, они в первую очередь заинтересованы в компетентности директоров и менеджеров, их профессионализме. Вот почему мы склоняемся к положительной оценке процессов приватизации, которые должны иметь место в банковском секторе. Другим аспектом в этом плане (хотя для России на начальном этапе это не было особенно актуальным) является либерализация условий вступления на рынок. Это должно сделать банковскую индустрию более прозрачной, что в конечном итоге усилит ее частную основу и конкурентоспособность всего сектора.

Можно также рассматривать слабость национального банковского сектора еще и через призму развития других финансовых посредников, которые с ним конкурируют. Примечательно, однако, что небанковские финансовые институты способны даже усилить значимость банковского секто-ра посредством прямой конкуренции не только в качестве инвесторов, но и кредиторов. Конкуренция делает посредничество более эффективным и расширяет сам рынок финансовых услуг, что придает ему большую со-противляемость шоковым явлениям.

Рынок государственных ценных бумаг, к примеру, для инвесторов представляет альтернативу банковским депозитам. Получается, что когда банки начинают конкурировать с государственными бумагами в целях привлечения инвесторов, их свобода к расширению спрэдов посредством снижения процентных ставок по депозитам ограничивается. С другой сто-роны, для активного рынка государственных ценных бумаг также имеются определенные преимущества. Они практически дают центральному банку возможность маневра в воплощении на практике денежной политики и также предлагают временное средство для обеспечения финансовой поддержки ликвидным банкам без создания морально-этических про-блем, которые могут возникнуть, если ликвидность предоставляется на-прямую конкретным финансовым институтам. Операции "Репо" по госу-дарственным бумагам могут также использоваться для развития надежно обеспеченного межбанковского кредитного рынка, что еще более усили-вает значимость и ликвидность банковской системы.

Рынок иностранных инвестиций и форекс операций. Свободный обмен национальной валюты на иностранную и наоборот расширяет спектр реальных операций, которые доступны инвесторам, поскольку да-ет возможность последним держать в своих руках иностранные активы. Увеличение числа и видов инструментов, которые могут выступать конку-рентом национальным банковским депозитам, делает более трудной для банков задачу взимания больших посреднических спрэдов. Развитие лик-видного межбанковского рынка форекс также представляется исключи-тельно важным для трейдеров и спекулянтов [4], особенно с точки зрения гибкости в принятии на себя позиций по споту и форвардам по операци-ям форекс. В действительности сильные национальные финансовые ин-ституты важны для местных властей в целях использования большей но-менклатуры инструментов денежной политики, включая рыночные про-центные ставки, регулирование потоков капитала и валютообменных операций.

Хорошо организованный рынок акций предлагает предпринимате-лям не только альтернативу банковским кредитам в качестве источника заимствования инвестиционного капитала, но также и своеобразный ме-ханизм "дисциплинирования" банковского сообщества. Если акции банков свободно торгуются на рынке, то посредством снижения рыночной стои-мости акций рынок может сделать банковские структуры со слабым со-ставом менеджеров весьма удобными целями для поглощения или слия-ния, тем самым спровоцировав полную или частичную замену владель-цев или изменение системы контроля над рассматриваемыми института-ми.

Следует отметить, что рынки акций в развивающихся и "переход-ных" государствах заметно выросли в последние годы - так, с 1992 по 1995 г. число фондов, работающих с ценными рыночными бумагами пе-реходных экономик, превысило 1200, а их суммарные активы составили более 110 млрд дол. США. Тем не менее они продолжают оставаться объектами высоко рискованных вложений, поскольку часто подвержены неликвидности, испытывают трудности с передачей и перераспределени-ем собственности, а также от отсутствия надежной информации.

В развивающихся и "переходных" государствах финансовым систе-мам часто недостает глубины и широты, поскольку достаточно долгий пе-риод в их жизнедеятельности связан с прямым государственным давле-нием и вмешательством, ограничениями на движение капитала и валюто-обменные трансакции. Кроме того, исключительно сильна традиционная привязка государства к монстрам банковского сообщества, неповоротли-вым и неконкурентоспособным. Это не дает возможности развиваться рыночно ориентированным структурам с прогрессивно настроенным вы-сокопрофессиональным менеджментским звеном.

Характерной слабостью современных финансовых систем разви-вающихся и "переходных" государств является требование центрального банка к коммерческим банкам кредитовать правительство [5] или приори-тетные сектора, часто по процентным ставкам, которые могут быть при-равнены к субсидиям (иногда даже себе в убыток). Такое отношение не только ослабляет банки, но и сужает рынок для государственных бумаг.

Другая слабость - недостаточный уровень свободно торгуемых на рынке ценных бумаг - акций финансовых институтов и небанковских фи-нансовых учреждений, что осложняет рыночную капитализацию и разви-тие названного рынка. 

Прямое давление на процентную политику банка снижает эффек-тивность финансо-вого посредничества, неправильно отражая действи-тельную доходность инвестиций. Ограничения на свободу перелива капи-тала вовне, в том числе носящего инвестиционную направленность, при-водят к сокращению рынка форекс и как следствие - к образо-ванию па-раллельного, "черного" рынка. Подобные явления замедляют развитие финансового рынка, что сказывается на его большей рискованности и отсут-ствии ликвидности.

Необходимо отметить, что ни одна из известных форм рыночной "дисциплины" не смогла стать реальной без юридической и регулирую-щей инфраструктуры, создавшей сильные стимулы для получения пер-вичной информации участниками рынка. Информация исключительно важна для эффективности рынков. В свою очередь рынок сам получит необходимую информацию, если потенциальные его участники будут иметь к ней доступ на разумных условиях. Хорошо информированные кредиторы с рисковыми активами, не защищенные государственными га-рантиями и поручительствами, сами тяготеют к распределению рисков между институтами, которые они кредитуют: на межбанке, в коммерче-ских бумагах, корпоративных облигациях, на денежных рынках, основы-ваясь на индивидуальном риске каждого заемщика. Информатизация и информативность рынка - вот что отличает сегодня развитые рынки от развивающихся и переходных.

Понятие "дисциплины" рынка приобретает все большее число сто-ронников еще и по той причине, что "переходные" государства имеют се-годня возможность оценивать перспективность включения в ту или иную ось мировой цивилизации. Глобализация экономики и финансового рынка помогает перенять прогрессивный опыт, а не "обжигаться" каждый раз самим. Венгрия и Польша, к примеру, уже сегодня адаптируют свои юри-дические и институциональные финансовые структуры к осуществлению финансовых операций в рамках единого рынка Европы с единой денеж-ной единицей. Для других развивающихся стран характерно усиление надзорных функций и институтов, хотя их эффективность еще предстоит выяснить.

В последние годы наблюдается растущая заинтересованность в развитии воплоща-ющей мировой опыт международной системы финан-совых и регулирующих стандартов, которые бы способствовали созданию устойчивых финансовых систем во всех стра-нах, включая и переходные. Примером подобной практики служат принципы, выработан-ные базель-ским Комитетом по банковскому надзору (1996 г.), которые могут быть ис-пользованы практически повсеместно.

Россия: поиск выхода из финансового кризиса

Какие имеются перспективы для правительства РФ и национального капитала? Видимы ли пути продвижения к цивилизованному обществу на современном этапе? На наш взгляд, их может быть несколько. В первую очередь государство должно завершить процесс трансформации, прекра-тить расценивать себя как основное звено в планировании, производстве и установлении цен, постепенно перевоплощаясь в созидателя и творца идей, правил, закона, и осознать свою первейшую задачу - служить дей-ствительным базисом социальной защищенности своих граждан. Основ-ной задачей, на наш взгляд, становится фокусировка государства на соз-дании своего рода окружающей оболочки, среды, где будет свободно развиваться частное предпринимательство. Хотелось бы особо подчерк-нуть, что приоритет малого предпринимательства может сыграть свою благотворную роль для всего экономического фундамента России.

Целью экономической политики в ближайшие годы для страны должно стать, во-первых, достижение достойного уровня конкурентоспо-собности на фоне вовлеченности и действительной интеграции в гло-бальные мировые процессы. Это в свою очередь подстегнет решение долгосрочных задач по структурной перестройке на уровне макроэконо-мики (включая реприватизацию), вызовет необходимость реформы в тор-говле и сбалансированного подхода к либерализации движения капитала.

Во-вторых, производственным и финансовым структурам следует отказаться от ориентации на "высокие сферы", чиновничество. Порочная практика поиска поддержки в правительственных инстанциях в целях по-лучения льгот, налоговых освобождений, субсидий и др. должна сменить-ся внятной политикой корпоративного управления, опирающегося прежде всего на закон. Законность, а не личный контакт и подкуп должна стать основой взаимоотношений и деятельности компаний в поле легальной экономики. С другой стороны, финансовой системе необходима бoльшая прозрачность, эффективность, понятный и прогнозируемый менеджмент, чтобы платежи не задерживались в пути, а потоки инвестиций быстрее находили прямой канал от частного инвестора, на руках которого сегодня в России насчитывается более 70 млрд дол. США, к производственным компаниям и частному предпринимательству. Одновременно, частное предпринимательство всех уровней - от индивидуального до финансово-промыш-лен-ных групп - вправе рассчитывать на действенную помощь со стороны государства. 

В-третьих, необходим переход к тому, что мы называем "социальный контракт". Это путь к регулированию понятия равенства в социально неустроенном общест-ве. Это же и путь к пресечению нечистоплотных действий коррумпированных чиновников в присвоении государственных активов или средств граждан. Суть должна своди-ться к тому, что население получает уверенность в равных правах в сфере образова-ния, здравоохранения, пенсионном обеспечении. Реальное соблюдение принципов соци-альной справедливости способно привести к превалированию в обществе корпоратив-ного начала. Но для этого государство должно иметь крепкие экономические основы. 

Однако ни одно из названных направлений, рассматриваемых в от-дельности, не может гарантировать поступательного развития страны. Экономический прогресс возможен, только если формируется единая структура подходов и приоритетов. Недоучет хотя бы одного из них может привести к нестабильности структуры и развалу базиса экономических реформ. Понятно, что успехи развития не могут быть достигнуты без продуманной экономической политики. Это, во-первых, макроэкономическая стабилизация (действенная фискальная политика, взвешенная денежная политика, экономически обоснованный курс национальной денеж-ной единицы), нацеленная на снижение инфляции и экономический рост. Во-вторых, структурные реформы, призванные элиминировать узкие места в экономике и усилить эффективность вложения активов и ресур-сов, либерализация рынка, стимулирование торговли и инвестиций и соз-дание действенного частного сектора (малого бизнеса), рассматриваемо-го в качестве принципиального элемента роста экономики.

Если проанализировать последствия азиатского кризиса примени-тельно к России, можно отметить следующее. Первое - ни одна страна мира не может в современных условиях осуществлять свою экономиче-скую политику в полном вакууме. В нашем все более интегрирующемся мире политика одной страны в той или иной степени подвержена влия-нию других государств. Возникает необходимость определенной коорди-нации экономической политики разных стран, то есть имеет место гло-бальная интеграция [6]. Второе - при наличии в мире нестабильных рын-ков свободный обмен товарами, услугами, идеями и мобильными капита-лами, продуманная экономическая политика дают гораздо больший эф-фект. Внятная, предсказуемая политика вознаграждается, тогда как поли-тика постоянных недомолвок, институциональных ошибок наказывается быстро и жестко.

И наконец, поскольку сама по себе экономическая политика не яв-ляется конечной целью, поскольку это лишь одна из приоритетных со-ставляющих развития страны, политикам следует почаще задаваться во-просом, насколько принимаемые ими решения отвечают идее "социаль-ного диалога" в обществе. Представители российского истеблишмента не должны терять чувства социальной справедливости и достаточности при лоббировании тех или иных решений, законов.

Уход от автократических систем управления, раздел властных пол-номочий, тенденции перехода к законодательно регулируемым институ-там, гарантирующим равные права граждан, становится определяющим для прогрессивных политических систем мира. Понятно, что действи-тельный переход на деле, а не на словах к институционализации полити-ческой власти дело не одного дня и даже не одного десятилетия. Однако такой переход, по нашему глубокому убеждению, ускорит начавшуюся ин-теграцию России в глобально интегрированную экономику, что в конеч-ном итоге скажется положительно на социально-экономическом развитии страны.

В заключение хотелось бы отметить, что усиление национальных и международных финансовых систем позволит укрепить рыночную дисцип-лину, надзорность, улучшит качество и скорость трансакций, что послужит сокращению пропасти между отдельными финансовыми рынками (в том числе развитых и "переходных" стран). Это в свою очередь будет способст-вовать построению более эффективной, чем сегодня, глобальной финансо-вой системы. Будем надеяться, что Россия не останется в стороне. Иначе…

Список литературы

Guitian Manuel. Economic policy implications of Global Financial Flows // Finance & Development. March 1999. P. 4.

Knight Malcolm. Developing and Transition Countries Confront Financial Globalization // Finance & Develop-ment. June 1999. Vol. 36. № 2 (источник: http: // www.imf.org/external/pubs/ft/fandd /199/06/knight.htm).

Российский финансовый кризис имел своего прародителя - исключительный по сво-им масштабам бюджетный дефицит. Наряду с этим высок был уровень внутреннего долга, который был распределен между внутренним и внешними инвесторами. Рос-сийское правительство, Министерство финансов РФ исключительно успешно рас-продавали ГКО/ОФЗ вплоть до конца 1997 г. На нерезидентов приходилась одна треть внутренних казначейских обязательств (20 млрд дол. США по данным на май 1998 г.).

В то время как ставки доходности по рубль-номинированным облигациям росли, вла-сти увеличили эмиссии доллар-номинированных евроблигаций, включая два боль-ших выпуска в июне - причем по очень выгодным ставкам.

К середине 1998 г. стало ясно, что правительство сталкивается с сильным давлени-ем амортизационных платежей по казначейским обязательствам, обращающихся на рынке. Сумма к погашению основной суммы и процентов по ГКО/ОФЗ в мае 1998 г. достигла практически 1 млрд дол. Попытки правительства, предпринятые в середине июня, удлинить срочность (сроки до погашения) инструментов по программе МВФ и добровольная реструктуризация внутреннего долга потерпели крах. Рынок потерял доверие к действиям государства и фактически ушел "в свободное плавание". Цен-тральный банк не предопределял ход событий, а "плелся в хвосте" рыночных спеку-лянтов и не-резидентов. Иногда создавалось впечатление прямого сговора неких кру-гов иностранных инвесторов, российских коммерческих банков и властных структур. К тому же лишь весьма незначительная часть долга была реструктурирована. Рос-сийское правительство конвертировало около 4,4 млрд дол. по ГКО в семи- и и два-дцатилетние доллар-номинированные еврооблигации. Аналитики предполагают, что около 45% этой трансакции приходилось на нерезидентов. Ниже приведены некото-рые показатели внутреннего и внешнего долга России (источник: World Economic Outlook and International Capital Markets. IMF, Washington, DC. December 1998. P. 18, 21).

Гистограмма 1. Расписание платежей по погашению внутреннего долга России (ГКО и ОФЗ в млрд руб. в период с августа 1998 г. по декабрь 1999 г.)



Гистограмма 2. Обслуживание внешнего долга России: проценты и основная сумма (в млрд дол. в период с августа 1998 г. по декабрь 1999 г.)



В то время как доверие инвесторов к рублевому рынку внутреннего госдолга падало, давление на него со стороны продавцов заметно возросло. Аналогичная тенденция охватила и другие сектора финансового рынка. Похожая ситуация стала складывать-ся на рынке акций, внешнего долга, рынке форекс. Постепенно ликвидность межбан-ковского рынка катастрофически снизилась, и он встал. Нарастал отток капитала из банков по линии изъятия депозитов. В дополнение ко всему давление на рубль уси-лилось, поскольку российские банки должны были погашать свои обязательства в иностранной валюте по операциям "Репо" и валютным форвардам. Правительство в этой ситуации приняло решение о девальвации и 90-дневном моратории на платежи по внешним долгам частного сектора (включая форвардные контракты); было объяв-лено также и о предполагаемой реструктуризации внутреннего долга.

Итогом замораживания рынка ГКО/ОФЗ и падения курсовой стоимости рубля более чем на 60% в две последние недели августа стали серьезные проблемы ликвидности национальной банковской системы и практический паралич платежной системы.

Национальные банки держали 27 млрд дол. США в казначейских обязательствах по номиналу на момент моратория. Большинство из крупных держателей этого пакета для покупки внутренних казначейских обязательств осуществляли заимствования за рубежом. Суммарные балансовые обязательства коммерческих банков составляли 19 млрд дол., из которых 16 млрд дол. имели срочность менее одного года. Забалан-совые же обязательства, в основном доллар-номинированные форвардные и рас-четные форвардные контракты, заключенные с нерезидентами, оценивались при-мерно в 10 млрд дол.

Россия, помимо всего прочего, имела в своем багаже еще и прямые обязательства по обслуживанию внешнего долга, которые составляли 20 млрд дол. Общая сумма невыплаченного государственного внешнего долга России достигает уже 160 млрд дол. При этом доля долгов, унаследованных от СССР, составляет половину; ранее она уже была реструктурирована. Правительством было принято решение о приори-тетности постсоветских платежей Парижскому и Лондонскому клубам кредиторов, при том что будут предприняты попытки реструктурировать советские долги, которые составляли к 1999 г. 87 млрд дол. США. Из них постсоветский долг включает 26 млрд дол. (МВФ и другим международным институтам - 19 млрд дол.), 9 млрд дол. - иностранным правительствам, 16 млрд дол. - по еврооблигациям и менее 0,5 млрд дол. - коммерческим кредиторам.

Как показывает опыт мирового рынка капиталов, еврооблигации являются наименее вероятным кандидатом на реструктуризацию - только процентные платежи, которые предстояло выплатить России в 1998 г., составляли 1,6 - 1,8 млрд дол. (или 10% всех платежей по обслуживанию долга). Тем более что переговоры и реструктуриза-ция долгов по еврооблигациям сами по себе представляются исключительно слож-ным процессом.

По глубокому убеждению автора, термин "спекулянт" не представляется правильным с точки зрения экономической теории. Под этой группой субъектов рынка мы понима-ет трейдеров и арбитражеров, основная цель которых состоит в принятии на себя или перераспределении между другими участниками рынка рисков по рассматривае-мым операциям. Использование термина "спекулянт" может быть обосновано лишь тем, что в российской экономической действительности оно приобрело иное значе-ние и определяет группу субъектов рынка, наживающихся на риске контрпартнеров по сделке. В реальности же исключительное положение на рынке этой группы по-средников состоит в их прежде всего хеджерской функции. Именно они улучшают ли-квидность рынка, его масштабы и глубину.

Наиболее явный пример этого - рынок ГКО, ОФЗ и фактическая "обязаловка" веду-щей двадцатки российской банковской элиты приобретать этот вид ценных бумаг.

6. The political Dimension of Economic Reforms - Conditions for Successful Adjustment. Keynote Address by Mr. Alassane D. Quattra Deputy Managing Director International Monetary Fund. Berlin, Federal Republic of Germany. 1999. June 9. P. 3 (источник: http://www.imf.org/external/np/speeches/1999 /061099. htm).