natgillin/translations-raw huggingface dataset:
The resulting parameter range is then compared to the ex-post performance of a representative sample of CDL’s competitors.
Det parameterintervall som räknas fram på detta sätt jämförs sedan med resultatet i efterhand för ett representativt urval av Ciudad de la Luz konkurrenter.
This is the approach adopted by LECG in its submission, namely to use ex-post performance to establish a benchmark for the opportunity cost of capital for this type of projects.
Detta är den metod som LECG använde i sin skrivelse, nämligen att använda efterhandsresultat för att fastställa ett riktmärke för alternativkostnaden för kapital för den här typen av projekt.
As will be seen below, the measure of ex-post performance chosen by LECG is not the correct one to establish a benchmark.
Som visas nedan är det mått för efterhandsresultat som LECG har valt inte det korrekta måttet för att fastställa ett riktmärke.
More importantly, any ex-post performance metric is an imperfect proxy for ex-ante required returns.
Framför allt är alla efterhandsmått bristfälliga proxyvariabler för avkastningskrav som ställs i förväg.
We find that the opportunity cost of capital for this project should be around 14,91 %.
Vi konstaterar att alternativkostnaden för kapital för detta projekt borde ligga kring 14,91 %.
Hence, a private investor would require an internal rate of return of more than 14,91 %.
En privat investerare skulle alltså kräva en internränta på mer än 14,91 %.
According to the business plan proposed by CDL in 2004 (which is the most recent financial information on which the present project is based), the internal rate of return for the investment in CDL was 5,74 % [4].
Enligt den affärsplan som Ciudad de la Luz lade fram 2004 (som är den nyaste finansiella information som det nuvarande projektet bygger på) var internräntan för investeringen i Ciudad de la Luz 5,74 % [4].
Consequently, a private investor would not have invested in the CDL project since its internal rate of return is lower than the opportunity cost of capital.
En privat investerare skulle alltså inte ha investerat i Ciudad de la Luz-projektet, eftersom dess internränta är lägre än alternativkostnaden för kapital.
The Cost of Equity Capital [5]
Kostnaden för eget kapital [5]
The cost of equity capital is the minimum required rate of return CDL must offer to its shareholders to compensate them for:
Kostnaden för eget kapital är den lägsta avkastning som Ciudad de la Luz måste erbjuda sina aktieägare för att ersätta dem för
the time value of money;
pengars tidsvärde,
the risk associated with investing in CDL.
risken i samband med en investering i Ciudad de la Luz.
It is important to stress that the relevant rate of return is an expected future return, not a historical return.
Det är viktigt att betona att den berörda avkastningen är en förväntad kommande avkastning, inte en historisk avkastning.
In what follows, we apply a widely accepted method of estimating the cost of equity capital, namely the Capital Asset Pricing Model (CAPM):
I det följande tillämpar vi en brett erkänd metod för att beräkna kostnaden för eget kapital, nämligen prissättningsmodellen för kapitaltillgångar (CAPM),
Ke the cost of equity capital, expressed in %;
Ke är kostnaden för eget kapital uttryckt i %,
Rf is the risk-free rate, expressed in %;
Rf är den riskfria räntan uttryckt i %,
(Rm – Rf) is the market risk premium, expressed in %;
(Rm – Rf) är marknadsriskpremien uttryckt i %,
β is the ‘Beta’, a measure of the systematic (non-diversifiable) risk associated with CDL’s stock, which reflects both the business and financial risk.
ß är ”betavärdet”, ett mått på den systemiska (icke-diversifierbara) risk som är förknippad med aktierna i Ciudad de la Luz, vilket avspeglar både affärsrisk och finansiell risk.
For the risk-free rate, market practice suggests taking the long-term (typically 10-year) government bond rate in the country of operations.
För den riskfria räntan används enligt marknadens praxis den långsiktiga (normalt sett den tioåriga) räntan på statsobligationer i verksamhetslandet.
It is common market practice to take the difference between the historical return on a diversified equity index in the country of operations, and the risk-free rate.
Gängse marknadspraxis är att ta skillnaden mellan den historiska avkastningen på ett diversifierat kapitalindex i verksamhetslandet och den riskfria räntan.
Application to Ciudad De La Luz
Tillämpning på Ciudad De La Luz
The average annual return on 10 year government bonds in Spain was 4,1 % in 2004 [6].
Den genomsnittliga årliga räntan på tioåriga statsobligationer i Spanien var 4,1 % 2004 [6].
According to Fernández (2004) [7], the historical market risk premium over government bonds in Spain (during the period 1991-2003, which corresponds approximately to the period prior to our investment) is between 6,8 % and 9,3 % (the difference lies in the method to calculate the average — arithmetic versus geometric).
Enligt Fernández (2004) [7] ligger den historiska marknadsriskpremien jämfört med spanska statsobligationer (under perioden 1991–2003, som i stort sett motsvarar perioden före vår investering) på 6,8 %–9,3 % (skillnaden ligger i den metod som används för att beräkna genomsnittet – aritmetisk mot geometrisk).
We consider the lower bound of this interval for our estimation of the market risk premium.Rm
Vi använder den lägre gränsen för detta intervall vid vår beräkning av marknadsriskpremien.Rm
Finally, for the estimate of beta, we use publicly available information pertaining to companies that have been identified as direct competitors to CDL by the Spanish authorities.
För beräkningen av betavärdet använder vi slutligen offentligt tillgänglig information för företag som de spanska myndigheterna har identifierat som direkta konkurrenter till Ciudad de la Luz.
In 2001, KBC Securities provided a report containing the necessary information to calculate the net present value of a 10-year investment in the Carrere Group.
År 2001 lämnade KBC Securities en rapport med den information som behövs för att beräkna nettonuvärdet på en tioårig investering i Carrere Group.
Note that both the date and the investment’s maturity roughly coincide with the case at hand.
Lägg märke till att både tidpunkten och löptiden för investeringen i stort sett sammanfaller med det aktuella fallet.
The discount rate used in the KBC report was 12 %, while the reported beta stood at 1,8.
Den diskonteringsränta som används i KBC-rapporten var 12 %, medan det rapporterade betavärdet var 1,8.
Taking into account that the financial risk profile of Carrere is different from that of CDL (Carrere’s capital structure includes debt), we have to adjust this beta and compute the unlevered beta in order to isolate the business risk profile.
Eftersom Carreres finansiella riskprofil skiljer sig från profilen för Ciudad de la Luz (Carreres kapitalstruktur omfattar skuld) måste vi justera detta betavärde och beräkna ett betavärde utan skuldsättning för att isolera affärsriskprofilen.
The formula to obtain the unlevered beta is given by:
Följande formel används för att beräkna betavärdet utan skuldsättning:
where T is the applicable tax rate.
där T är den skattesats som ska tillämpas.
The tax rate for France, where Carrere is established, is around 33 %, and the debt to equity ratio data can be found in the original KBC report.
Skattesatsen för Frankrike, där Carrere är etablerat, ligger på cirka 33 % och uppgifterna om skuldsättningsgrad finns i KBC-rapporten.
Using these parameter values, we obtain the following value for the unlevered beta:
Med hjälp av dessa parametrar får vi följande betavärde utan skuldsättning:
That report assumed a cost of equity of 12 %, and a beta of 1,5.
I den rapporten förutsattes en kapitalkostnad på 12 %, och ett betavärde på 1,5.
At the time the report was published, Studio Babelsberg was a debt-free company, meaning that its capital structure was identical to CDL’s; hence there is no need to adjust the beta in this case.
När rapporten offentliggjordes var Studio Babelsberg ett skuldfritt företag, vilket innebär att dess kapitalstruktur var identisk med Ciudad de la Luz struktur, varför betavärdet inte behöver justeras i detta fall.
This direct evidence obtained from detailed reports pertaining to two direct competitors indicates that the beta applicable to CDL is (at least) in the 1,5-1,68 range.
Denna direkta bevisning från detaljerade rapporter om två direkta konkurrenter visar att det betavärde som bör tillämpas på Ciudad de la Luz (minst) ligger inom intervallet 1,5–1,68.
In addition, the investment in CDL is likely to involve a higher degree of idiosyncratic risk for the reasons already expounded by the Commission.
Dessutom omfattar investeringen i Ciudad de la Luz förmodligen en större idiosynkratisk risk av de skäl som kommissionen redan har beskrivit.
In other words, CDL’s beta is probably higher than that of its competitors.
Betavärdet för Ciudad de la Luz är alltså sannolikt högre än konkurrenternas.
In what follows, we take the arithmetic average between these two figures and assign it to CDL (despite the fact that the idiosyncratic risk associated with CDL is probably higher).
I det följande tar vi det aritmetiska genomsnittet mellan dessa båda siffror och använder det för Ciudad de la Luz (trots att den idiosynkratiska risk som är förknippad med Ciudad de la Luz troligen är större).
It should be noted that these figures were provided by financial analysts who carried an in-depth analysis of Carrere and Studio Babelsberg.
Det bör påpekas att dessa siffror lämnades av finansiella analytiker som gjort en ingående analys av Carrere och Studio Babelsberg.
Thus, the lower bound of the expected return on equity for a private investor would be:
Den lägre nivån av den förväntade avkastningen på kapital för en privat investerare skulle alltså vara
Obtaining this number is useful, as it implies that a value for the WACC substantially below 14,91 % can be dismissed out of hand.
Det är användbart att ta fram denna siffra eftersom den tyder på att ett värde för viktad genomsnittlig kostnad för kapital som ligger avsevärt lägre än 14,91 % kan avfärdas direkt.
Pitfalls in the Methodology of LECG
Fallgropar i LECG:s metod
The estimation made by the LECG study, leading to a discount factor of 5,15 %, is methodologically flawed.
Beräkningen i LECG:s undersökning, som ledde fram till en diskonteringsfaktor på 5,15 %, är metodiskt felaktig.
LECG claimed that the right proxy for the weighted average cost of capital (WACC) is the realised Return on Assets (ROA) of one, or possibly two, competitors (Pinewood and Babelsberg).
LECG hävdade att den korrekta proxyvariabler för den viktade genomsnittliga kostnaden för kapital är den uppnådda avkastningen på kapital för en eller möjligen två konkurrenter (Pinewood och Babelsberg).
First of all, the accounting returns, such as ROA, should in general not be considered as a correct measure for an investor’s expected average return for at least three reasons [8].
För det första ska redovisad avkastning som avkastning på kapital normalt sett inte betraktas som ett korrekt mått på en investerares förväntade genomsnittliga avkastning av minst tre skäl [8].
Accounting returns are calculated on an annual basis, whereas a rational investor will consider the return over the entire life time of the project.
Redovisad avkastning beräknas på årsbasis, medan en rationell investerare kommer att ta hänsyn till avkastningen under projektets hela livstid.
Secondly, accounting information is historical information about the company and therefore better adapted to evaluate ex post performance of the firm than ex ante expected performance on the investments.
För det andra är redovisningsuppgifter historiska uppgifter om företaget och alltså mer lämpliga för att göra en bedömning i efterhand av företagets resultat än för att förutse framtida resultat för investeringarna.
The WACC measure refers to the total capital, i.e. equity and financial debt.
Måttet på den viktade genomsnittliga kostnaden för kapital gäller det totala kapitalet, dvs. både eget kapital och finansiell skuld.
However, in the liabilities side of a typical balance sheet, you find not only equity and financial debt but also current liabilities, i.e. payables to suppliers.
På skuldsidan i en vanlig balansräkning hittar man dock inte bara eget kapital och finansiella skulder utan även kortfristiga skulder, dvs. leverantörsreskontra.
Therefore, total assets are equal to or higher than total capital and for a given return, ROA is lower than or equal to ROCE [9].
De totala tillgångarna är alltså lika med eller större än det totala kapitalet och för en viss avkastning är avkastningen på kapital lägre än eller lika med avkastningen på sysselsatt kapital.
Hence, it is the ROCE that should be compared with the WACC and not the ROA.
Därför borde den viktade genomsnittliga kostnaden för kapital jämföras med avkastningen på sysselsatt kapital, inte avkastningen på kapital.
A project realises positive value if and only if the realised return on capital employed is equal to or greater than the WACC.
Ett projekt medför ett positivt värde om, och endast om, den uppnådda avkastningen på sysselsatt kapital är lika med eller större än den viktade genomsnittliga kostnaden för kapital.
Competitors data
Uppgifter om konkurrenter
Before turning to market data, we would emphasise again that the relevant benchmark is the ex-ante cost of equity capital.
Innan vi går vidare med uppgifter om marknaden vill vi än en gång betona att det relevanta riktmärket är förhandskostnaden för eget kapital.
Ex-post observed returns are only an imperfect proxy for ex-ante expectations, as ex-post realised returns are not necessarily equal to ex-ante required returns.
Avkastning som observeras i efterhand är en bristfällig proxyvariabel för förväntningar i förväg, eftersom uppnådd avkastning i efterhand inte nödvändigtvis motsvarar den förväntade avkastningen.
If investors are interested in the past performance of an industry, they should look at the ROCE, an ex-post return relatively neutral to the capital structure of different firms, since it includes both debt and equity.
Om investerare är intresserade av de tidigare resultaten inom en bransch bör de titta på avkastningen på sysselsatt kapital, som är ett efterhandsmått på avkastning som är förhållandevis neutralt i förhållande till olika företags kapitalstruktur, eftersom det omfattar både skulder och kapital.
As the level of leverage in a company increases, the return on equity for shareholders increases, as compared to the ROCE.
I takt med att ett företags skuldsättningsgrad ökar, ökar avkastningen på kapital för aktieägare, jämfört med avkastning på sysselsatt kapital.
In what follows, we analyse data on the ROCE of a representative group of competitors from various sources and observe that results are not out of line with our calibration exercise.
I det följande analyserar vi uppgifter om avkastning på sysselsatt kapital för en representativ grupp av konkurrenter från olika källor och konstaterar att resultaten inte står i stred med vår kalibrering.
Amadeus data
Uppgifter från AMADEUS
Amadeus is a comprehensive, pan-European database containing financial information on over 11 million public and private companies in 41 European countries provided by Bureau van Dijk (BvD) Electronic Publishing.
AMADEUS är en omfattande alleuropeisk databas med finansiell information om mer än 11 miljoner börsnoterade och privata företag i 41 europeiska länder från Bureau van Dijk (BvD) Electronic Publishing.
BvD is one of the world’s leading providers of firm level balance sheet data, with Europe being most extensively covered.
BvD är en av världens ledande leverantörer av balansräkningsuppgifter på företagsnivå, där täckningen av Europa är mest omfattande.
The median is the number separating the higher half of a sample from the lower half.
Medianvärdet är den siffra som separerar den högre halvan i ett urval från den lägre halvan.
If the observed values are arranged in either ascending or descending order, the median is the value in the middle.
Om de observerade värdena sorteras i stigande eller fallande ordning är medianvärdet det värde som ligger i mitten.
The arithmetic mean (average) is the sum of all the observations divided by the number of observations.
Det aritmetiska medelvärdet (genomsnittet) är summan av alla observationer dividerad med antalet observationer.
For many distributions, the median and mean coincide.
För många fördelningar sammanfaller medianvärdet och medelvärdet.
Empirically, the two may differ substantially if, despite large sample size, the observed distribution is skewed (e.g. because it contains a number of outliers, i.e. extreme observations).
Empiriskt sett kan de båda värdena skilja sig åt avsevärt, om den observerade fördelningen är skev (t.ex. innehåller ett antal avvikande värden, dvs. extrema observationer), trots ett stort urval.
The data we present below is characterised by values for the mean that are higher that the median (positive skewness).
De uppgifter vi presenterar nedan utmärks av medelvärden som är högre än medianvärdena (positiv skevhet).
Since the mean is sensitive to outliers, we focus on the median instead.
Eftersom medelvärdet är känsligt för extremvärden fokuserar vi på medianvärdet i stället.
Note that this choice leads to a finding of lower returns as compared to using the sample average.
Notera att detta val leder till en slutsats om lägre avkastning jämfört med om man använder genomsnittet för urvalet.
Peer group analysis
Analys av jämförelsegrupp
If we consider a very broad sample comprising all NACE 921 (Motion picture and video activities), this yields more than 11000 observations for the period 1994-2008.
Om vi använder ett mycket brett urval som omfattar hela Nace 921 (film- och videoverksamhet) ger detta fler än 11000 observationer för perioden 1994–2008.
Return on capital employed (ROCE)
Avkastning på sysselsatt kapital (ROCE)
Pinewood-Shepperton, Carrere Group and Barrandov Studio belong to the narrower four-digit NACE code 9211 (Motion picture and video production).
Pinewood-Shepperton, Carrere Group och Barrandov Studio tillhör den snävare fyrsiffriga Nace-koden 9211 (film- och videoproduktion).
In addition to the NACE classifications, Amadeus provides a finer definition of peers by grouping firms within the same NACE code according to their size.
Utöver Nace-klassificeringarna ger AMADEUS en noggrannare definition av jämförelseföretag genom att gruppera företag med samma Nace-kod efter deras storlek.
Pinewood-Shepperton, Carrere Group and Barrandov Studio belong to the group of ‘very large companies’ in NACE 9211 (‘very large’ is not an absolute measure, but relative to other firms belonging to NACE 9211).
Pinewood-Shepperton, Carrere Group och Barrandov Studio tillhör gruppen ”mycket stora företag” i Nace 9211 (”mycket stor” är inte ett absolut mått, utan anges i förhållande till andra företag som ingår i Nace 9211).
The median [10] for this peer group of 45 companies over the period 2000-2006, in the cases where data were available, is as follows:
Medianvärdet [10] för denna jämförelsegrupp av 45 företag under perioden 2000–2006 är följande, i de fall uppgifter finns tillgängliga:
Studio Babelsberg is listed in Amadeus under the same NACE code as the previous three companies, but is considered only as ‘a large company’.
Studio Babelsberg är registrerad i AMADEUS under samma Nace-kod som de föregående tre företagen, men betraktas endast som ett ”stort företag”.
The ‘large company’ peer group for NACE 9211 is formed by 133 companies.
Jämförelsegruppen ”stora företag” för Nace 9211 består av 133 företag.
The median of the group over the same period (2000-2006) is:
Medianvärdet för gruppen under samma period (2000–2006) är följande:
Cinecitta Studios is listed under the ‘advertising’ NACE code meaning that the peer group is inadequate for comparison purposes.
Cinecitta Studios är registrerat under Nace-koden för ”reklam” vilket innebär att jämförelsegruppen inte är lämplig för jämförelser.
CDL, too, has been assigned to a peer group with NACE code 7413 (Market research and public opinion pooling), in our opinion not relevant for our assessment.
Ciudad de la Luz har också hänförts till en jämförelsegrupp med Nace-kod 7413 (marknads- och opinionsundersökningar), som vi inte anser är relevant för vår bedömning.
ORBIS data [11]
Uppgifter från ORBIS [11]
In order to obtain information on firms mentioned in the submission provided by the Spanish authorities, it was necessary to turn to ORBIS.
För att få uppgifter om företag som nämns i informationen från de spanska myndigheterna var vi tvungna att använda oss av ORBIS.
In ORBIS, information was available for the following companies:
I ORBIS fanns information tillgänglig om följande företag:
The median over these companies and over the period 2002-2007 is:
Medianvärdet för dessa företag och perioden 2002–2007 är följande:
Since this group of companies is made-up of clearly identified competitors, there is no risk of including an ‘outlier’ that is not really active in the same segment as CDL (which may be the case for the peer groups that have been constructed in Amadeus).
Eftersom denna grupp av företag består av tydligt identifierade konkurrenter finns det ingen risk för att företag i ”ytterkanten”, som egentligen inte är verksamma inom samma segment som Ciudad de la Luz, tas med (vilket kan inträffa för de jämförelsegrupper som har upprättats i AMADEUS).
We therefore also report the average for that group over the 2000-2007 period.
Därför rapporterar vi också genomsnittet för den gruppen under perioden 2000–2007.
Our calibrated opportunity cost of capital for the investment in CDL stands at 14,91 %.
Vår justerade alternativa kostnad för kapital för investeringen i Ciudad de la Luz ligger på 14,91 %.
If we accept at face value the 2004 business plan proposed by CDL and LECG’s analysis, the internal rate of return of this project is 5,74 %.
Om vi godtar den affärsplan som Ciudad de la Luz lade fram 2004 och LECG:s analys är internräntan för detta projekt 5,74 %.
However, we stress that the cash flows forecasted in the 2004 business plans appear as unduly optimistic, especially taking into account the actual losses incurred by the company during the period 2002-2004 [12].
Vi betonar dock att de kassaflöden som förväntas enligt 2004 års affärsplan verkar vara orimligt optimistiska, särskilt med hänsyn till företagets faktiska förluster 2002–2004 [12].
Consequently, an investor in CDL would have required a much higher internal rate of return (i.e. at least 14,91 %) in order to invest in this project.
En investerare i Ciudad de la Luz skulle alltså ha begärt en mycket högre internränta (dvs. minst 14,91 %) för att investera i projektet.
We can conclude that the investment made in CDL did not fulfil the market economy investor principle.
Vi kan konstatera att investeringen i Ciudad de la Luz inte uppfyllde principen om en privat investerare i en marknadsekonomi.
With a WACC = 14,91 %, and assuming that the 2004 cash flow forecasts represent an upper limit, we computed the NPV of the project as the sum of discounted cash flows.
Med en viktad genomsnittlig avkastning på kapital (WACC) som är lika med 14,91 % och med ett antagande om att prognoserna för kassaflöden 2004 är en övre gräns, har vi beräknat projektets nettonuvärde som summan av de diskonterade kassaflödena.
Where Dt stands for the dividend to pay in year t, g is the dividend growth rate and r the discount rate.
där Dt står för den utdelning som ska betalas ut år t, g är utdelningens tillväxt och r är diskonteringsgraden.
This expression is highly sensitive to the parameters Dt and g. Obtaining accurate estimates for Dt and g is beyond the purpose of this note.
Detta värde är mycket känsligt för parametrarna Dt och g. Att få fram korrekta beräkningar för Dt och g går utöver syftet med denna rapport.
For this reason, we use as a benchmark the values proposed by the Spanish authorities, namely Dt =8651 (last period cash flow) and g = 2,553 % (the inflation rate).
Som riktmärke använder vi därför de värden som de spanska myndigheterna föreslagit, dvs. Dt =8651 (senaste periodens kassaflöde) och g = 2,553 % (inflationen).