natgillin/translations-raw huggingface dataset:
The rates defined by means of the Agreement are significantly higher than the net yields of Posta Più, which are regarded by Italy as an alternative investment policy open to PI in the absence of the Obligation.
De räntor som fastställs i enlighet med överenskommelsen är markant högre än nettoavkastningen från Posta Più, som Italien ser som en alternativ investering för PI om inte skyldigheten finns.
The rates defined by means of the Agreement are also higher than the net yields of Posta Valore.
De räntenivåer som fastställs i enlighet med överenskommelsen är även högre än nettoavkastningen från Posta Valore.
The difference would be even bigger if proper account were to be taken of the market and liquidity risks.
Skillnaden skulle bli ännu större om man tog vederbörlig hänsyn till marknads- och likviditetsriskerna.
In conclusion, a comparison between the interest rates resulting from the Agreement and those deriving from the management of life assurance products does not demonstrate that the Agreement confers no advantage on PI.
Sammanfattningsvis visar inte en jämförelse mellan räntenivåerna i enlighet med överenskommelsen och räntenivåerna vid förvaltningen av livförsäkringsprodukter att överenskommelsen inte skulle ge PI några fördelar.
In 2005, the yields deriving from the private borrower methodology and those of Posta Più and Posta Valore are broadly similar [79], and therefore do not change the overall assessment made by the Commission regarding the relevance of the private borrower methodology.
Avkastningen 2005 enligt metoden med privata låntagare och avkastningen från Posta Più och Posta Valore är som helhet likartade [79], och ändrar därför inte kommissionens generella bedömning av relevansen i metoden med privata låntagare.
On average, over the period 2005-2007, the yields deriving from the private borrower methodology are comparable to those of Posta Più and Posta Valore.
Under åren 2005–2007 är avkastningarna från metoden med privata låntagare i genomsnitt jämförbara med avkastningarna för Posta Più och Posta Valore.
Alternative investment strategies
Alternativa investeringsstrategier
The […] study indicates that the Obligation generates opportunity costs, associated in particular with the impossibility of investing in a diversified portfolio of assets on the basis of credit risks.
[…]-studien visar att skyldigheten ger alternativkostnader förknippade framför allt med att det inte går att investera i en diversifierad portfölj med utgångspunkt från kreditrisker.
For example, bonds issued by European corporate and financial names with an AA rating bear interest rates higher than government bonds by a minimum of 60 bp and a maximum of 150 bp.
AA-klassade obligationer som utfärdas av europeiska företag och finansbolag ger minst 60 och högst 150 baspunkter (bp) högre räntor än statsobligationer.
It should be pointed out, first of all, that in another State aid case relating to PI [80] Italy has indicated that the difference in pricing between different types of issuer (State, financial, banking and corporate) is very small: at the same risk rating, the difference in the cost of funding between the two extreme ranges, sovereign and corporate, is about 5-6 bp, and the difference between financial and corporate is about 2-3 bp.
Det bör först och främst påpekas att i ett annat ärende som gällde statliga stöd och PI [80] uppgav Italien att skillnader i kurser beroende på vem som är emittent (stat, finansbolag, bank eller företag) är mycket små: med samma risknivå är skillnaden i kostnader för finansieringen mellan de två ytterligheterna – stat och företag – omkring 5–6 bp, medan skillnaden mellan finansbolag och företag är omkring 2–3 bp.
Second, the […] study itself acknowledges that portfolio investment strategies diversified by credit risk are exposed to a credit risk higher than that of government bonds or deposits.
För det andra bekräftar […]-studien själv att portföljinvesteringar som diversifieras med kreditrisk utsätts för högre kreditrisker än statsobligationer eller insättningar.
The […] study does not quantify this greater risk.
I […]-studien kvantifieras inte denna högre risk.
Third, even if some data are provided on the spreads between government, financial and corporate bonds (with an AA rating), the Commission considers that these investments are also exposed to other risks which do not exist in the case of the deposit with the Treasury provided for in the Agreement.
För det tredje anser kommissionen att även om vissa uppgifter lämnas om marginalen mellan obligationer från stat, finansbolag eller företag (AA-rankade) utsätts även dessa investeringar för andra risker som inte föreligger i det fall med insättningar hos den statliga finansförvaltningen som fastställs i överenskommelsen.
For example, PI does not bear any liquidity risk on the funds deposited, since the liquidity risk is borne entirely by the Treasury.
PI löper till exempel inga likviditetsrisker för insatta medel eftersom det är den statliga finansförvaltningen som helt och hållet löper denna likviditetsrisk.
This is not mentioned in the […] study, but it is relevant to an assessment of the case.
Detta nämns inte i […]-studien, men det är relevant för att kunna göra en bedömning i ärendet.
Thus the brief reference in the study to one theoretical investment strategy does not demonstrate that no advantage is conferred on PI as a consequence of the Agreement, notably in terms of risk and return.
Den korta hänvisning som i studien görs till en teoretisk investeringsstrategi visar inte att PI inte har fått några förmåner till följd av överenskommelsen, framför allt i fråga om risk och avkastning.
Active fund management strategies
Strategier för aktiv kapitalförvaltning
Comparison with the French operator La Poste
Jämförelse med den franska operatören La Poste
Regarding the comparison made with the yield achieved in 2005 by Efiposte, the financial arm of the French postal operator La Poste, the Commission would observe that:
Beträffande jämförelsen med avkastningen som Efiposte, den franska postoperatören La Postes finansiella del, uppnådde 2005 konstaterar kommissionen att
in order to determine whether an advantage is conferred on an undertaking, the Commission does not compare situations in different Member States,
kommissionen i syfte att bedöma om ett företag gynnats inte jämför situationen i olika medlemsstater,
the alleged lifetime of five years for Efiposte’s investments is not clearly confirmed by the La Poste/Efiposte annual report [81],
det inte tydligt framkommer av La Postes/Efipostes årsredovisning att Efipostes investeringar löper över fem år, vilket har angivits [81],
Efiposte’s investments appear to have risk profiles different from those of PI; in particular, Efiposte is exposed to liquidity risk, which PI is not [82],the comparison made by Italy concerns one year only, which is too short to allow meaningful conclusions in the present case; and the comparison made in the […] study concerns the period 2004-2005, which differs from the period covered by the Agreement.
Efipostes investeringar verkar ha riskprofiler som avviker från PI:s; Efiposte är särskilt utsatt för likviditetsrisk, vilket PI inte är [82],den italienska jämförelsen endast gäller ett år, vilket är för kort tid för att man i det här fallet ska kunna dra meningsfulla slutsatser, och jämförelsen i studien gäller perioden 2004–2005, vilket avviker från den period som omfattas av överenskommelsen.
Each of the above points is by itself sufficient to show that the comparison made by Italy is not conclusive.
Samtliga ovannämnda punkter är i sig tillräckliga för att visa att den italienska jämförelsen inte är relevant.
Trading system active management
Aktiv förvaltning genom ett handelssystem
Italy argues that active management of the trading system type, investing in government bonds, can generate substantial extra returns above the deposit market or the bond market.
Italien hävdar att aktiv förvaltning genom ett system för handel, såsom investering i statsobligationer, kan generera betydande extra avkastning utöver insättnings- eller obligationsmarknaden.
The Commission does not deny that some forms of active management may, in theory, generate returns higher those of other forms of fund management; but it considers that the […] does not allow any conclusions to be drawn that are relevant to the present case, for the following reasons:
Kommissionen förnekar inte att vissa former av aktiv förvaltning i teorin kan generera större avkastning än andra former av kapitalförvaltning, men den anser att […] inte tillåter att man drar slutsatser som är relevanta för det aktuella fallet, av följande orsaker:
As a general remark, the […] study acknowledges that the effect of limiting the scope for actively managing a portfolio is difficult to evaluate.
Som en allmän kommentar bekräftar […]-studien att det är svårt att bedöma effekten av att man begränsar omfattningen av aktiv portföljförvaltning.
As mentioned in recital 85, the study compares a baseline investment strategy (benchmark strategy), consisting of a mixture of 10-year multiannual Treasury Bonds (60 %) and of three-month ordinary Treasury bills (40 %), with an active trading system using a long-term signalling approach (referred to as the ‘tactical portfolio’) [83].
Som nämns i skäl 85 jämför man i studien en investeringsstrategi som fungerar som baslinje (referensvärdesstrategi), bestående av en blandning av tioåriga statsobligationer (60 %) och tremånaders ordinarie statsskuldväxlar (40 %) med ett system för aktiv förvaltning genom handel där man tillämpar en långfristig strategi (den ”taktiska portföljen”) [83].
The performance metric relates to the benchmark portfolio.
Måttet för resultatet hänför sig till referensportföljen.
The portfolios are composed of fixed interest rate securities.
Portföljerna består av värdepapper med fast avkastning.
In this context, Italy argues that, over a 10-year period, investment portfolios based on floating rates (such as the rate provided for in the Agreement) can be compared to investment portfolios based on fixed rates (such as the benchmark defined by […]), because capital gains will offset capital losses.
De italienska myndigheterna hävdar i det här sammanhanget att investeringsportföljer som bygger på rörliga räntor (liksom räntan i överenskommelsen) under en tioårsperiod kan jämföras med investeringsportföljer som bygger på fast avkastning (liksom det referensvärde som fastställts av […]), eftersom realisationsvinster och -förluster tenderar ta ut varandra.
Over a 10-year period, it is argued, returns on fixed-rate portfolios tend to be in line with returns on floating-rate portfolios.
Man hävdar att avkastningen på portföljer med fast ränta under en tioårsperiod i stort sett ligger i linje med avkastningen från portföljer med rörlig ränta.
Moreover, according to Italy, the comparison between the remuneration provided for in the Agreement and the remuneration offered by active management fund strategies has to consider a significant time horizon – 10 years – in order to cover a full economic cycle.
Enligt de italienska myndigheterna måste en jämförelse mellan den ersättning som angavs i överenskommelsen och den ersättning som erbjuds genom strategier för aktiv kapitalförvaltning dessutom ta hänsyn till en betydande tidshorisont – tio år – för att omfatta en fullständig konjunkturcykel.
During the period from 2005 to the first half of 2007, interest rates rose, and alternative investment strategies based on fixed interest rates, like the ones used by […], provided a return lower than that provided for in the Agreement, because of capital losses.
Under perioden från 2005 till halvårsskiftet 2007 steg räntorna, och alternativa investeringsstrategier som bygger på fast ränta, som den som tillämpas av […], gav realisationsförluster och genererade en avkastning som var lägre än den som angavs i överenskommelsen.
But the Commission cannot accept the methodology or the conclusions of the Italian authorities, for the following reasons.
Kommissionen kan dock inte godkänna de italienska myndigheternas metoder eller slutsatser av följande skäl:
The Commission therefore takes the view that capital gains or losses should not be considered here, but that instead the focus should be on the yields that PI could be expected to achieve on an ex ante basis (that is to say the interest rate component in total returns) [85].
Fokus bör i stället riktas mot den avkastning som PI kan förväntas uppnå i efterhand (dvs. räntekomponenten i form av total avkastning) [85].
Even if the annual average return over a 10-year horizon could be used in order meaningfully to compare the different investments (as the Italian authorities claim), the comparison would still have to address the expected performance of the alternative investment portfolios over the period for which the Agreement was concluded (see also point (iii)).
Även om den årliga genomsnittliga avkastningen över en tioårsperiod kan användas för att på ett meningsfullt sätt jämföra olika investeringar (som de italienska myndigheterna påstår), skulle man trots det vara tvungen att inrikta jämförelsen på det förväntade resultatet av de alternativa investeringsportföljerna under den period då överenskommelsen ingicks (se även punkt iii).
If account were also to be taken of the capital gains (and losses) derived ex post, as Italy suggests, one would necessarily also have to consider the risk factors associated with these capital gains and losses.
Om man dessutom skulle beakta realisationsvinsterna (och realisationsförlusterna) i efterhand, som Italien föreslår, skulle man även vara tvungen att beakta de riskfaktorer som är förknippade med dessa realisationsvinster och realisationsförluster.
In comparing the performance of different portfolios, return cannot be dissociated from risk.
När man jämför utvecklingen för olika portföljer kan avkastning inte separeras från risk.
As shown below (point (iii)), it is very unlikely that the risk-return performance of the active management portfolios would match that of the Agreement.
Som nedan visas (punkt iii), är det mycket osannolikt att risk-avkastningsresultatet för de aktivt förvaltade portföljerna skulle överensstämma med den i överenskommelsen.
Benchmark and tactical strategy portfolios do not incorporate the liquidity risk aspect.
Referensportföljer och taktiska strategiportföljer innefattar inte likviditetsrisksaspekten.
In the present case, the liquidity risk is borne entirely by the borrower, and not by PI.
I det aktuella fallet bärs likviditetsrisken enbart av låntagaren, inte av PI.
More specifically, in the hypothetical case that depositors were all to withdraw their deposits at once, the funds needed to meet the demand would have to be provided by the borrower, that is to say the Treasury, and PI would not need to refinance itself at high rates or with substantial capital losses.
I det hypotetiska fallet att alla som sätter in pengar skulle ta ut sina insättningar samtidigt, borde med andra ord de medel som behövs för att möta efterfrågan tillhandahållits av låntagaren, det vill säga den statliga finansförvaltningen, och PI skulle inte behöva återfinansiera sig själv till hög ränta eller med betydande realisationsförluster.
According to Italy, the parties (PI and the Treasury) could not be aware of the future trend of the rate curve [86].
Enligt Italien kunde parterna (PI och ekonomi- och finansministeriet) inte vara medvetna om räntekurvans framtida utveckling [86].
Italy therefore considers that the choices made in the Agreement were rational.
Därför anser Italien att de val som gjordes i överenskommelsen var rationella.
The Commission agrees that at the time the Agreement was negotiated, on the basis of the information available, the choice of variable parameters was a rational one for the parties to make.
Kommissionen instämmer i att då man förhandlade om överenskommelsen var parternas val av variabla parametrar rationellt på grundval av den information som fanns tillgänglig.
By choosing variable parameters the parties protected themselves against the risk of capital loss.
Genom att välja variabla parametrar garderade sig parterna mot risken för realisationsförluster.
The choice of parameters in the Agreement is not a consequence of any legal constraint.
Valet av parametrar i överenskommelsen beror inte på rättsliga krav.
Moreover, as Italy has acknowledged, the Agreement allows either party to withdraw from the contract if market conditions no longer guarantee the consistency of the mechanism of calculating the remuneration of the deposit.
Därtill har Italien medgivit att överenskommelsen tillåter båda parter att säga upp avtalet om marknadsförhållandena inte längre kan garantera en överensstämmelse med mekanismerna för beräkning av avkastningen på insättningen.
These clauses are intended to protect both parties from the risk that during the three-year period special conditions might arise, linked to the market or to the characteristics of postal current accounts, which might alter the rationale of the remuneration mechanism.
Dessa klausuler syftar till att skydda båda parter från risken att vissa marknadsförhållanden eller förändringar i checkkontonas egenskaper kan uppkomma under treårsperioden och eventuellt påverka förutsättningarna för ersättningsmekanismen.
If the choice of floating-rate parameters had proved inappropriate the Agreement could have been amended.
Om valet av parametrarna för rörlig ränta hade visat sig vara olämpligt hade överenskommelsen kunnat ändras.
This did not happen.
Detta gjorde man inte.
The Commission considers, therefore, that from a methodological point of view the use of portfolios based on fixe-rate securities in the […] study is not correct.
Kommissionen anser därför att det från en metodologisk synpunkt inte är korrekt att tillämpa portföljer baserade på säkerheter med fast ränta i […]-studien.
The Commission takes the view that each of the above arguments is by itself sufficient to show that the findings of the […] study regarding active management cannot be viewed as supporting the claim that the remuneration that PI obtains under the Agreement is in line with the market.
Kommissionens ståndpunkt är att vart och ett av ovanstående argument i sig är tillräckligt för att påvisa att resultatet av […]-studien i fråga om aktiv förvaltning inte kan anses stödja påståendet att ersättningen som PI erhåller enligt överenskommelsen ligger i linje med marknaden.
As a complement to point (ii) above, if the Commission were to accept the approach used by […] – which it does not – the results obtained by the model over the last 10 years would have been the following:
Som ett tillägg till punkt ii ovan: om kommissionen skulle godkänna den strategi som […] tillämpar – vilket den inte gör – skulle resultatet av modellen under de senaste tio åren ha varit följande:
Cash return
Kontant avkastning
Benchmark total return
Referensvärde, total avkastning
Tactical strategy total return
Taktisk strategi, total avkastning
Average return
Genomsnittlig avkastning
Volatility of return
Volatilitet
Sharpe ratio
Sharpekvot
From Table 8 it will be seen that the tactical strategy model generates a return substantially higher (176 bp higher) than the benchmark return, with only a modest increase in risk.
Av tabell 8 framgår att den taktiska strategimodellen garanterar en betydligt högre avkastning (176 bp högre) än referensvärdet, med endast en liten ökning av risken.
According to Italy, this confirms that active management can be more efficient than the benchmark portfolio.
Enligt Italien bekräftar detta att aktiv förvaltning kan vara effektivare än referensportföljen.
But the benchmark portfolio is not the deposit with the Treasury under the Agreement.
Men referensportföljen innebär inte några insättningar hos den statliga finansförvaltningen enligt överenskommelsen.
The risk-return profile is completely different.
Riskavkastningsprofilen är helt annorlunda.
The Sharpe ratios [88] of the benchmark portfolio and of the tactical strategy portfolio are significantly lower than the ratio of the Agreement.
Sharpekvoterna [88] i referensportföljen och i den taktiska strategiportföljen är betydligt lägre än kvoterna i överenskommelsen.
This is not surprising, because the greater returns on the benchmark and tactical strategy portfolios, as compared with the returns under the Agreement, come at the cost of a sharp increase in the volatility of the returns themselves.
Detta är inte överraskande, eftersom de större avkastningarna från referensportföljen och den taktiska strategiportföljen, jämfört med avkastningen enligt överenskommelsen, erhålls på bekostnad av en stark ökning av avkastningarnas volatilitet.
Furthermore, the benchmark and tactical strategy portfolios do not incorporate the liquidity risk, as they would need to;
Dessutom innefattar referensportföljen och den taktiska strategiportföljen inte likviditetsrisksaspekten, vilket de borde göra.
Looking at the period relevant to the Agreement, the annual returns under the Agreement – and under the private borrower methodology – are higher than those deriving from the active funds management outlined by […]:
När man granskar den period som är relevant för överenskommelsen är de årliga avkastningarna enligt överenskommelsen – och enligt den privata låntagarmetoden – högre än dem som härstammar från den aktiva kapitalförvaltning som […] dragit upp riktlinjerna för.
Trading strategy total return [89]
Handelsstrategi totalavkastning [89]
Trading strategy interest income [90]
Handelsstrategi ränteinkomst [90]
In 2007, the first year of real active fund management conducted by PI, the portfolio had an average life of […] years, and its implicit return was 5,13 %, made up of 4,13 % in yield on the portfolio and 1 % in implicit capital gain.
År 2007, det första året PI tillämpade aktiv kapitalförvaltning, hade portföljen en genomsnittlig livslängd på […] år och dess implicita avkastning var 5,13 %, bestående av 4,13 % avkastning på portföljen och 1 % implicit realisationsvinst.
The Commission would point out, however, that capital gains (or capital losses) cannot be considered in an analysis ex ante.
Kommissionen påpekar dock att realisationsvinster (eller realisationsförluster) inte kan betraktas i en analys i efterhand.
Thus no meaningful comparisons can be made between the total returns on the benchmark and tactical portfolios and the total returns under the Agreement.
Därmed kan inga meningsfulla jämförelser göras mellan den totala avkastningen på referensportföljen och den taktiska portföljen och den totala avkastningen enligt överenskommelsen.
If anything, the 4,13 % return on active management in 2007 (fixed, without capital gains, and apparently without transaction costs) is lower than the 4,70 % rate obtained under the Agreement and the 4,23 % rate computed by the private borrower methodology.
Uppenbart är 4,13 %s avkastning på aktiv förvaltning 2007 (fast, utan realisationsvinster, och uppenbarligen utan transaktionskostnader) lägre än räntan på 4,70 som erhålls enligt överenskommelsen och räntan på 4,23 % beräknad enligt den privata låntagarmetoden.
Moreover, in 2005, and on average over the period 2005-2007, the rates achieved by means of the private borrower methodology compare positively to those of the trading strategy.
År 2005, och i genomsnitt under perioden 2005–2007, är räntorna som uppnåddes genom den privata låntagarmetoden bättre än räntorna enligt handelsstrategin.
Italy claims that the Agreement is subject to a repricing risk [91] higher than that of the benchmark and the tactical strategy.
Italien hävdar att överenskommelsen är utsatt för en större risk för sjunkande kurser [91] än referensvärdet och den taktiska strategin.
However, while it is true that for a 10-year period the average return on a fixed-rate bond with a 10-year maturity is known in advance, Italy’s reasoning depends critically on an equality between the investment horizon and the asset portfolio maturity.
Trots att det stämmer att man under en tioårsperiod på förhand kan förutse den genomsnittliga avkastningen på en obligation med fast ränta med en löptid på tio år, är Italiens slutsats på ett avgörande sätt beroende av att investeringsperioden motsvarar tillgångsportföljens löptid.