natgillin/translations-raw huggingface dataset:
It is therefore necessary to examine whether the evidence and information dating from the time of the decision to reclassify the provisions without levying the tax submitted by France contain additional information which would have convinced a prudent private investor to make the alleged investment notwithstanding the apparent very low rate of return.
la ce valoare ar stabili statul capitalul social al unei viitoare societăți pe acțiuni, în special incluzând sau nu cvasicapitalul propriu, ceea ce determină capacitatea societății de a asigura dividende stabile;
These details may relate in particular to the capacity of EDF (i) to increase its long-term operating income; (ii) to improve its operating results through efficiency gains; (iii) to increase the net value of the productive assets of the undertaking;
care ar fi numărul de acțiuni în care ar fi divizat acest capital, știind că valoarea mai mult sau mai puțin crescută determină parțial atractivitatea lor pe piață;
or (iv) to provide a steady and adequate remuneration for its shareholder.
care ar fi forma eventuală a unei deschideri a capitalului prin emiterea de noi acțiuni și în ce valoare, ceea ce determină nivelul de diluare posibilă a participației sale;
These are factors which have the potential to create long-term value for the shareholder with a positive outlook, but destructive of value with a negative outlook.
în sfârșit, (iv) în ce moment ar fi pusă în aplicare operațiunea, ceea ce, din cauza perspectivelor reduse de valorificare pe care le prezentau rezultatele previzionale ale EDF până în anul 2000 (considerentul 167) nu putea fi preconizat decât într-un viitor îndepărtat.
In this respect, none of the documents forwarded by the French authorities contain a quantification, or even a qualitative assessment, of any potential creation of value for the shareholder that the French authorities examined and took into account for the period 1997-2000 or beyond.
Nimic din informațiile prezentate de autoritățile franceze pentru perioada anterioară presupusei investiții nu sugerează că aceste incertitudini ar fi putut fi eliminate în 1997.
There are only general references to taking better account of the interests of the state as shareholder.
Rezultă că un investitor privat avizat ar fi luat în considerare acest fapt atunci când ar fi trebuit să decidă dacă să investească sau nu.
This would indicate that the increase in the undertaking's value as an investment for the state as shareholder was not taken into account in deciding on the investment claimed.
Această lipsă de lichidități este de natură să reducă interesul față de o posibilă creștere a valorii întreprinderii.
In any event, examination of four factors that potentially create value for the shareholder does not justify a conclusion of foreseeable growth on the basis of the data available in 1997, in particular EDF's forecast operating account 1997-2000 and the financial scenario forecasts used by the supervising authorities (recital 92, Table 1, recital 96).
Mai mult, astfel cum s-a menționat în considerentul 144, testul investitorului privat avizat în economia de piață trebuie să se bazeze, în principal, pe informațiile și elementele transmise de statul membru în cazul în care a fost deja adoptată o decizie, întrucât statul membru este cel care susține că aceste elemente, și nu altele, mai ipotetice sau chiar contradictorii față de informațiile prezentate, au fost luate în considerare de către statul membru.
In terms of EDF's total revenue, the state as shareholder could expect to receive a very small increase of 0,64 %.
Or, Curtea solicită ca aplicarea principiului investitorului privat avizat în economia de piață să se bazeze pe evaluări care pot fi prevăzute la momentul la care a fost luată decizia (punctul 105 din hotărârea din 5 iunie 2012).
This virtual stagnation can be explained by the objective set by the state to contribute ‘to the competitiveness of French industry and the purchasing power of domestic consumers’, which resulted in an average reduction of […] % in EDF's tariffs over four years (recitals 89, 95-96), which represents an annual decrease of […] %.
Astfel, autoritățile franceze afirmau în 1997 că statutul EDF, care nu permitea crearea și vânzarea de acțiuni ale EDF, ar fi menținut ca o referință stabilă, inclusiv pe o piață europeană liberalizată (considerentul 95).
EDF conducted its business mainly in France since, for the period from 1997 to 2000, it was envisaged that more than 89 % of EDF's revenues would come from the French market.
Reținerea ipotezelor care contrazic afirmația autorităților franceze plasează testul într-o situație care nu este cea mai apropiată de cea a statului membru, contrar celor impuse de jurisprudență (considerentul 126).
Therefore, the majority of its revenue depended on the choices the state made in setting electricity tariffs.
Cu toate acestea, chiar dacă se presupunea, în scopurile analizei, că un investitor privat avizat ar fi putut lua în considerare o evaluare viitoare a valorii investiției sale la o dată nedefinită, în plus față de rentabilitatea regulată oferită, pentru a decide cu privire la presupusa investiție, investitorul ar fi reținut capacitatea întreprinderii de a genera dividende pe termen lung, respectând prin aceasta orizontul statului francez care controlează EDF începând din 1946.
A prudent private investor would not have failed to note that the setting of public policy objectives contrary to its interests as shareholder was prejudicial to its proprietorial interests.
Pentru a estima valoarea drepturilor sale de proprietate în cadrul EDF, investitorul privat avizat ar fi respins valoarea contabilă a activelor nete ale societății, chiar mizând pe reducerea gradului de îndatorare și pe generarea de resurse pe care o susțin autoritățile franceze (considerentul 84).
No prudent private investor would have agreed to lower earnings from its investment to foster the competitiveness of French undertakings.
Valoarea activelor, valoarea investiției sau reducerea gradului de îndatorare nu coincid în mod necesar cu valoarea economică reală în vederea stabilirii unui preț al tranzacției.
The item in the projected income statement 1997-2000 showing the income from EDF's core business was also set to decrease by 29 % during the period, from FRF 9,3 billion in 1997 to FRF 6,6 billion in 2000.
Prin urmare, nu este necesar să se țină seama de faptul că rambursarea integrală a datoriilor EDF în 1997 ar fi necesitat sume care depășesc de departe capitalul propriu al EDF (considerentul 177).
Operating expenses were, for their part, set to increase by 2,2 %, mainly owing to the increase in day-to-day operating expenditure, since financial charges, depreciation and interest, excluding return on capital, were set to decrease.
Pe termen lung, valoarea unei societăți depinde de capacitatea acesteia de a genera valoare pentru acționar sub formă de dividende sau apreciere a capitalului, mai degrabă decât de valoarea contabilă a activelor sau a patrimoniului său.
Adding depreciation and financial charges to the income from the core business, the outlook for the period 1997-2000 was also negative, because this aggregate was set to decrease from FRF 62,6 billion to FRF 53,9 billion, i.e. by 13,9 %.
Printre diferitele metode utilizate în finanțe pentru estimarea costului de oportunitate sau a rentabilității necesare a unui drept de proprietate transferabil cu titlu oneros în capitalul unei întreprinderi, cea mai utilizată este modelul de determinare a valorii activelor de capital (în limba engleză, Capital Asset Pricing Model – „CAPM”) [36].
However, it is the trend in income from everyday operations before depreciation and interest that determines the future capacity of the undertaking to generate value and a positive cash flow.
Astfel cum se arată în tabelul 5, aplicarea modelului CAPM unei investiții în capitalul EDF în 1997 determină o valoare țintă de rentabilitate necesară de aproximativ 12 %, putând ajunge până la 13,4 % pentru un activ lichid, cum ar fi o acțiune EDF.
In addition to the projected deterioration, in pursuit of economic policy or regulatory objectives, the state had set EDF the objective of allocating any earnings from efficiency and productivity gains to further reducing tariffs, which was to take priority over a better return for the shareholder (recital 95).
Cu toate acestea, această valoare țintă trebuie să fie considerată o valoare minimă de bază.
It follows that EDF's ongoing activities, weighed down by the state's economic policy objectives, would not have offered the prospect of satisfactory future earnings.
Aceasta presupune că nu doar un drept de proprietate asupra EDF, cum ar fi o acțiune, era posibil și transferabil, ci și, în plus, că ar exista o piață lichidă, întrucât statul deținea 100 % din capital, iar EDF nu putea emite acțiuni.
As the Commission pointed out in the extension decision, a prudent private investor would have taken account of the uncertainty about the amount and evolution of the pension financing charges facing EDF in 1997 under the specific scheme for the electricity and gas industries.
La rentabilitatea necesară pentru un activ lichid, trebuie să se adauge o primă între 0,5 și 1,5 % [37] pentru a reflecta marea incertitudine care rezultă din factorii examinați în considerentele 179 și 180 cu privire la lichiditatea titlurilor EDF pe care ar putea să o aibă un investitor privat avizat în 1997.
In the case of EDF in 1997, the cost of pensions and, a fortiori, the related off-balance-sheet commitments represented an encumbrance in anticipation of additional drains on the undertaking's already poor net result.
În orice caz, perioada de valabilitate a ordinului de mărime de 12 % în afara primei de lichiditate este apropiată, deși mai mică, de rentabilitatea curentă a fondurilor proprii de 14 %, cu care EDF remunerase statul francez între 1991 și 1996 (considerentul 102 tabelul 3).
Whereas EDF's pension bill amounted to FRF 12,2 billion in 1997, assuming no change in legislation, the pension bill for the entire scheme (including GDF and non-nationalised undertakings) was expected to grow significantly in the following years to reach FRF 20 billion in 2010 and FRF 25 billion in 2020 [34].
În mod normal, rentabilitatea reală obținută stă la baza așteptărilor de rentabilitate pentru viitor.
By applying an allocation key of 78,4 % for EDF, reflecting the weight of its wage bill in the industrial sector covered by the scheme, EDF's share would have been FRF 15,7 billion in 2010 and FRF 19,6 billion in 2020, without taking account of any provision made for future commitments, assuming no change in legislation [35].
Valabilitatea acestui ordin de mărime de 12 % este confirmată, de asemenea, de utilizarea altor parametri pe baza cifrelor disponibile la acel moment, inclusiv cele utilizate în studiul realizat în numele EDF prezentat la considerentul 70, care stabilește o valoare țintă în intervalul cuprins între 11,9 % și 13,5 %, cu o medie de 12,7 %.
The expected increase in pension costs was therefore bigger than net earnings, after remuneration of the state and tax, foreseen for the period 1997-2000, as illustrated in Table 1.
Având în vedere că rezultatele analizei nu se schimbă cu o primă de lichiditate în plus față de rentabilitatea țintă de aproximativ 12 %, sau aplicând, începând din 1997, cele 14 % reprezentând rentabilitatea reală din trecutul recent, nu este necesar să se ia în considerare această primă și rentabilitatea reală.
Therefore, any appraisal by a prudent private investor in a market economy in 1997 with, like the French state, a thorough knowledge of the situation of the undertaking, would have led the investor to accentuate the future liabilities of the undertaking and to downplay accordingly the profitability prospects of the investment.
Tabelul 5
In addition, the prudent private investor could expect a considerable reduction in EDF's debt, which was set to fall from FRF […] to FRF […] over four years (recitals 91 and 95).
Rentabilitatea țintă necesară pentru o investiție în acțiuni ale EDF în 1997:
However, it has been shown that between 1992 and 1996 EDF kept its Aaa credit rating by the credit rating agency Moody's with a debt ratio of 480 %.
valori de calcul
The French authorities also refer rather vaguely to the generation of resources of FRF 70 billion by EDF for the period 1997 to 2000 (recital 84).
Parametru
However, EDF's debt reduction and its automatic effect on the undertaking's net asset value was not to result in improved remuneration of the French state during the same period, but rather in a marked deterioration compared with the period between 1991 and 1996 (recital 134).
Valoare
As indicated by EDF, despite a deterioration in the rating assigned to EDF by credit rating agencies such as Moody's or Standard & Poor's, EDF still retained an excellent rating (recital 71).
Sursă
Moreover, one the objectives set between 1997 and 2000 was to reduce EDF's indebtedness to FRF […].
Rată fără risc
A substantial reduction in the total interest charges incurred by EDF was therefore expected to follow.
Media anuală în 1997 a ratei zilnice a împrumutului Phare al Republicii Franceze cu scadența la 30 și la 10 ani, sursa Banque de France:
Consequently, neither the reduction in EDF's total debt nor its cost, nor any advantages arising for the state as shareholder would have been compromised by a lesser contribution to capital of FRF 44,8 billion instead of FRF 50,7 billion.
Rata de referință a bonurilor de trezorerie și OAT, http://www.banque-france.fr/economie-et-statistiques/changes-et-taux)
A debt-to-equity ratio of 163 % instead of the 148 % foreseen as a result of the tax exemption would not have been detrimental to the interests of the shareholder.
Valoarea beta a EDF (îndatorată)
Indebtedness enabled EDF to finance its growth and its results without additional funds from the shareholder, using the leverage effect of the debt to increase the rate of return on the funds already invested by the state.
Datorie (%)
However, priority was given to debt reduction, even though EDF's credit rating was excellent before the envisaged debt reduction (recital 71).
Structura de capital a EDF după restructurarea din 1997
Moreover, the excellent credit rating before 1996, reflecting EDF's capacity to repay its creditors, is not incompatible with poor remuneration of the shareholder.
Valoarea beta a EDF (fără datorii)
On the contrary, the less drawn down by its shareholder, the better the credit rating of the debt instruments that EDF issued.
3/Studiul OXERA, Tabelul 3.8
Within the time-frame put forward in the projections submitted by the French authorities, the foreseeable reduction in the leveraging effect and, in any event, the low impact of the amount of tax on the debt ratio would have led a prudent private investor in a market economy either to reduce the profitability prospects of its investment or to not consider that the equity investment equivalent to the amount of tax was justified by the need to improve the debt situation of EDF in 1997.
Primă de risc al pieței
Finally, a prudent private investor would likely have based its investment decision on an assessment of the undertaking's capacity to provide it with stable and adequate remuneration.
2/Primă de risc anticipată în Franța, în medie, pentru perioada 1988-1996 (această primă era de 10,1 % în 1996).
In this regard, the remuneration for the state as shareholder for the period 1997-2000 described by the French authorities was well below the 6,35 % paid on French bonds during the same period.
„An examination of Equity Risk Premium Forecasts in the G-6 Countries”, Khorana, Moyer & Pattel, I/B/E/S Working Paper, august 1997, p. 25.
In addition, this remuneration could in practice be reduced to take account of the tax paid to the state as revenue collector (recitals 103 and 106).
Intervalul de rentabilitate țintă
The remuneration of the shareholder was also considerably reduced at the very time the state was making the alleged investment.
Calculul Comisiei
Any shareholder would have taken into account negatively the sudden and very significant reduction in the return on contributions of capital.
Rentabilitatea mediană
This return was to decrease from an actual average of 9,32 % over the period 1991-1996 to 4,64 % for the period 1997-2000, which is a reduction of more than half.
Prin urmare, se poate concluziona că investiția conferea dreptul de a primi 11 % din dividende (remunerația dotărilor cu capital, astfel cum se arată în tabelele 1 și 4) și din valoarea EDF.
In terms of equity capital, the rate of return fell from an average of 14,1 % at the end of 1996 to 2,94 % in the same period (recitals 92 and 102, Tables 1 and 3).
Pentru determinarea acestei valori, este necesar să se aplice un model de calcul al valorii pe termen lung a unei întreprinderi, și anume modelul de actualizare a dividendelor (în limba engleză, „dividend discount model” – „DDM”) [38].
Admittedly, a prudent private investor may accept a reduction in its current return in the expectation that the growth of the undertaking will result either in better future earnings or in an increase in the undertaking's value which is likely to generate a value-added on the sale of its asset reflecting an ownership right over the undertaking.
Rezultatele analizei utilizând modelul DDM a unei investiții de 5,88 miliarde FRF pe baza dividendelor prevăzute în contul de profit și pierdere previzional al EDF 19972000 (remunerația dotărilor cu capital și remunerația suplimentară din tabelul 1) sunt prezentate în tabelul 6, menționând rata internă a rentabilității (RIR) fluxurilor financiare și valoarea actualizată netă („VAN”) pentru rate de rentabilitate-țintă de 12 %, 6,35 % și 5,58 % [39].
In that regard, first, the current rate of return that could be expected in 1997 would not have been sufficient to offset the sharp reduction in the past rate of return.
Rezultatele sunt calculate pentru un scenariu de referință bazat pe practicile actuale de analiză (tabelul 6.1), cu trei analize de sensibilitate mai puțin plauzibile care lărgesc ipotezele scenariului de referință și, prin urmare, simulează o rentabilitate mai mare pentru acționar decât scenariul de referință (tabelele 6.2, 6.3 și 6.4).
Secondly, analysis of the four factors with the potential to create value for the shareholder identified in recitals 164 to 173 does not support the conclusion that growth in the value of the company was foreseeable by the shareholder from the data available in the documents forwarded by the French authorities.
Tabelul 6
Moreover, the available evidence does not support the conclusion that a prudent private investor acting in the place of the French state in 1997 could have counted on a capital appreciation to offset the low current rate of return paid to the state, in the light of the information available.
Estimare a rentabilității (VAN) unei investiții de 5,88 miliarde FRF utilizând modelul DDM pe baza contului de profit și pierdere previzional al EDF 19972000 (tabelul 1) [miliarde FRF)
The French authorities did not carry out any assessment of the value of EDF before and after reclassification of the provisions in 1997.
Scenariu central (Creștere a dividendelor prevăzută pentru sfârșitul perioadei 19992000)
Moreover, in 1997, EDF had, for more than fifty years, been a public industrial and commercial establishment and not a public limited company.
Pentru fluxurile financiare prevăzute între 1.1.1997 și 31.12.2000, VAN la o rată de actualizare de 12 % este de – 3,43 miliarde FRF (…), iar RIR este de – 13 %
Under Article 16 of Act No 46-628, its capital belonged to the French nation and could not be alienated (recital 18).
Investiții
Furthermore, it should be pointed out that, even after the restructuring of EDF's balance sheet under Act No 97-1026, in 1997 EDF's total net debt of FRF 118 billion far exceeded the value of its equity capital, which stood at FRF 79,8 billion (recital 101, Table 2).
Dividende
None of the documents shedding light on the alleged investment decision of the French authorities records a plan for a possible privatisation of EDF through the sale of all or part of the capital held by the state.
Valoarea DDM
This would have required the prior adoption of the status of public limited company and the abandonment of the status of publicly owned industrial and commercial establishment.
VAN la 12 %
On the contrary, the only reference to the status of EDF contained in those documents was the reaffirmation by the state of its intention to maintain the specific status of EDF ‘which should remain a stable point of reference for future developments’ within the internal market for electricity (recital 95).
VAN la 6,35 %
It is on the basis of this information that France claims the investment decision was taken.
VAN la 5,58 %
These facts must therefore remain the reference framework for analysis of the alleged decision.
RIR
Accordingly, it would not have been reasonable or wise for an investor to expect a capital gain which depended on the action by the legislature contrary to both the provisions of law adopted by the French authorities in 1946 and applied unfailingly and the express intention of the state, affirmed by the Minister responsible for state holdings at the material time in 1997, to maintain the specific legal status of EDF in a liberalised internal market for energy at EU level.
Sensibilitate 1 (ɗ dividende = 4,51 % rată anuală 1997-2000)
The assumptions underpinning EDF's conclusions as to the return on investment that a prudent private investor would have expected, based on the initial and future value of EDF's shares in 1997 (recitals 69 and 70), do not take account of the status of EDF in 1997, and are contradicted by the evidence submitted by the French authorities referring thereto.
Sensibilitate 2 (scenariu central + plus 11 % cvasicapital propriu)
As the French authorities emphasise, as a public industrial and commercial establishment, in 1997 EDF had no share capital, unlike, for example, a public limited company whose capital is owned by the shareholders (see recital 19), who may sell their shares at any time.
Sensibilitate 3 (sensibilitate 1 + plus 11 % cvasicapital propriu)
Thus, in 1997 the reference investor would have had in particular to determine a number of factors or make assumptions that were necessarily open to question; namely:
Pe baza estimărilor din tabelul 6 reiese că, în cazul în care suma de 5,88 miliarde FRF presupusă a fi investită ar fi acordat dreptul de a dispune de un procent proporțional din dividendele și din valoarea EDF, operațiunea ar fi prezentat o valoare actualizată netă puternic negativă (– 3,43 miliarde FRF).
the amount at which the state would set the share capital of a future public limited company, and in particular the inclusion or otherwise of quasi-own assets, which determines the company's capacity to provide a stable dividend;
Aceste concluzii nu se modifică din punct de vedere calitativ prin aplicarea, ca test de sensibilitate, a altor ipoteze care, deși mai puțin plauzibile, promovează mai mult presupusa investiție (tabelele 6.2-6.4) [40].
the number of shares into which this capital would be divided, bearing in mind that a greater or lesser number partially determines their attractiveness in the market;
Aceste evoluții previzibile și planificate în 1997 confirmă concluziile și extinderea acestora în perioada de după anul 2000, astfel cum putea să o prevadă un investitor privat avizat în 1997, pe baza informațiilor furnizate de către autoritățile franceze.
There is nothing in the information submitted by the French authorities for the period preceding the alleged investment to suggest that these unknowns could have been cleared up in 1997.
În această privință, observațiile EDF reproduse în considerentul 71, potrivit cărora scutirea de impozit nu ar fi avut niciun efect negativ asupra concurenței și nici nu ar fi avut drept rezultat vreun avantaj având în vedere faptul că EDF ar fi putut, în orice caz, să găsească o finanțare echivalentă pe piețele de capital, sunt contrazise de situația de fapt.