natgillin/translations-raw huggingface dataset:
Fordi de beregnede betaværdier afhænger af den type afkast (månedligt, årligt osv.), der anvendes ved beregningen heraf.
because calculated betas depend on what returns (monthly, yearly,…) are used to calculate them.
Fordi det meget ofte er uvist, om en given virksomheds beta er højere eller lavere end en anden virksomheds beta.
because very often we do not know if the beta of one company is lower or higher than the beta of another.
Fordi der er lav korrelation mellem de beregnede betaværdier og aktieafkastet.
because calculated betas have little correlation with stock returns.
Fordi de ved beregningen af betaværdierne anvendte regressioners korrelationskoefficienter (og spredning) er meget lave«.
because the correlation coefficients (and the R2) of the regressions used to calculate the betas are very small.’
Den citerede artikel indeholder talrige eksempler, der underbygger disse syv udsagn.
The paper provides numerous examples to support all of the seven statements.
Relevant tidshorisont
The relevant time frame
De vægtede gennemsnitlige kapitalomkostninger (WACC) ville være højere end i 2004 [3], dels fordi markedsrisikopræmien var højere (og at den ifølge de af Fernández indsamlede oplysninger skulle ligge i omegnen af 7 %, jf. afsnit 1.1), og dels fordi den risikofri rente ligeledes var højere (den lå i Spanien på 5,53 % i 2000 [4]).
The resulting WACC would be higher than in 2004 [3], due both to a higher market risk premium (which according to the information gathered by Fernández should be around 7 % — see section 1.1) and to a higher risk-free rate (which stood at 5,53 % for Spain in 2000 [4]).
Den interne afkastningsgrad (8,84 %) ville således fortsat være væsentligt lavere end kapitalomkostningen (helt nøjagtigt:
Hence, an internal rate of return of 8,84 % would still be much lower than the cost of capital (more precisely:
LECG er i sin rapport enig i vores synspunkt om, at Capital Asset Pricing-modellen er det korrekte instrument til vurderingen af ex ante kapitalomkostningen. Og ikke nok med det.
The LECG report agrees with our point of view that CAPM is the right instrument to assess the ex-ante cost of capital.
LECG fremfører ingen argumenter, som bestrider, at forrentningen af den investerede kapital (ROCE) kan anvendes som proxyvariabel for de vægtede gennemsnitlige kapitalomkostninger (WACC).
Moreover, the report does not provide any argument to rebut the use of the ROCE as a proxy for the WACC.
Det er således ikke nødvendigt at gentage den argumentation, som vi allerede har fremført i vores tidligere rapport.
Therefore, it is not necessary to repeat the reasoning already set out in the previous note.
Ikke desto mindre vil det være formålstjenstligt at minde om grundene til, at forrentningen af den investerede kapital er det mest egnede nøgletal.
However, it may still be worth recalling why the ROCE is the most appropriate ratio.
Idet en virksomheds økonomiske rentabilitet måles ex post gennem differencen mellem afkastet af den investerede kapital og kapitalomkostningen, må det formodes, at hvis man til beregningen af investorernes mindstekrav om afkast ønsker at anvende et sammenligningsgrundlag, som er baseret på konkurrenternes historiske data, vil den mest egnede proxyvariabel være den gennemsnitlige forrentning af den investerede kapital, som er registreret i den pågældende sektor.
Since the economic profitability of a company is measured ex-post by the difference between the return on capital employed and the cost of capital, then intuitively, if one were to construct a benchmark based on past data of competitors in order to determine the minimum return required by investors, then the appropriate proxy would be the average industry ROCE.
Udvidelse af investeringen til hoteller og kontorbygninger
The extension of the investment to hotels and office spaces
De fremførte påstande på dette punkt er baseret på nye beviser, nærmere bestemt seks vurderingsrapporter vedrørende grunde.
The assertions in this point are based on new evidence, namely six land valuation reports.
Som indledende bemærkning skal det påpeges, at disse beviser er blevet fremført ex post, hvorfor de ikke var en del af det informationsmateriale, som de potentielle investorer på daværende tidspunkt havde til rådighed [5].
As a preliminary remark, we note that this evidence is produced ex-post, and therefore was not part of the information available to a potential investor at the time [5].
Det skal ligeledes fremhæves, at Arthur Andersens rapport kun nævner muligheden for at opføre et hotelkompleks (i fase III) og et nærmere angivet kontorbyggeri (i fase IV).
Secondly, we note that the Arthur Andersen report only mentions the possibility of developing a hotel complex (in phase III) and certain office space (in phase IV).
Rapporten indeholder et skøn over de omkostninger, der er forbundet med opførelsen af hotellerne og kontorlokalerne, men ikke over de dertil knyttede indtægter.
The report contains an estimate of costs for developing hotels and offices but none of the associated revenues;
Den indeholder således ikke tilstrækkelige oplysninger til at vurdere rentabiliteten af grundenes bebyggelse.
hence the information to assess the profitability of developing the land is missing.
Der fremlægges heller ingen forretningsplan for gennemførelsen af fase III og IV.
Indeed, no business plan is provided for the development of phases III and IV.
I Consultia IT's forretningsplan findes kun en indirekte henvisning til hotellerne, idet der nævnes et område med supplerende tjenesteydelser. Derimod omtales kontorlokalerne på intet tidspunkt i forretningsplanen.
In the Consultia IT business plan, the reference to the hotels is made only indirectly through the mention of an area of complementary services, while offices are not even mentioned.
Desuden tages der ikke højde for disse aktiviteter i afsnittet om økonomiske og finansielle forventninger.
Furthermore, these activities are not considered at all in the section on the economic and financial forecasts.
Med andre ord ville de private investorer ikke på noget tidspunkt være blevet præsenteret for en forretningsplan for bebyggelse af disse grunde.
In other words, at no stage would the private investors have been presented with a business plan concerning the development of the land.
Dette betyder, at ex ante vurderingen af projektet kun ville kunne have været baseret på forretningsplanen for filmstudierne.
As such, this implies that the ex-ante assessment of the project should solely be based on the business plan concerning the film studios;
Endvidere indikerer alle de relevante beviser, at den oprindelige forretningsplan ikke omfattede bebyggelse af grundene. Og ikke nok med det.
indeed, all the relevant evidence indicates that land development was not part of the original business plan.
I rapporten fra april 2008 bemærkede LECG udtrykkeligt i afsnit 5 ( Driftsværdien af et hotelkompleks og et handelsområde i Ciudad de la Luz), at der ikke var foretaget nogen detaljeret analyse af investeringen i tjenesteydelsesfaciliteterne (hoteller og handelsområde) i nogen af de to forretningsplaner, fordi i) de ovennævnte tjenesteydelsesfaciliteter under alle omstændigheder først ville blive opført efter studiets opførelse, og ii) studiets rentabilitet var tilstrækkelig høj, hvorfor det på daværende tidspunkt ikke var nødvendigt at analysere de supplerende pengestrømme, som Ciudad de la Luz-projektet ville kunne generere.
In fact, the LECG submission of April 2008 explicitly stated, in section 5 (The operational value of a hotel complex and commercial area in Ciudad de la Luz) that the details of the investment in the services complex (hotels and commercial area) were not analysed in either of the two business plans because (i) the above mentioned services would in any event be built after the studio and (ii) the profitability of the studio was high enough and therefore it was not necessary to analyse at that moment the additional cash flows Ciudad de la Luz might generate.
Den eneste relevante oplysning til brug for vurderingen af grundene findes i de tilbud, som Ciudad de la Luz modtog i 2005 vedrørende opførelse og drift af hotellerne og et handelsområde, således som det fremgår af det tidligere nævnte afsnit 5.
The only pertinent information relevant for the assessment of the land is represented by the bids received by Ciudad de la Luz in 2005 for the construction and operation of hotels and a commercial area, which were presented in section 5 mentioned earlier.
Dette repræsenterer en vurdering foretaget af markedet i samme periode som investeringsbeslutningen, og denne periode er tilmed præget af boomet på boligmarkedet.
This represents an evaluation made by the market in a period contemporaneous with the investment decision, a period moreover characterised by the real estate boom.
Som det vil fremgå af følgende afsnit, tilbyder EUROVAL's vurderinger ingen egnede vejledninger med hensyn til grundenes værdi.
As will be explained in the next section, the Euroval valuations do not offer proper guidance regarding the value of the land plots.
Til beregning af nettonutidsværdien inklusive denne supplerende bebyggelse af grundene er det muligt at anvende markedsprisen (det forhold, at denne pris er relativt lav, hvilket vedkendes af de spanske myndigheder, er endnu et bevis på, at de private investorer ikke har fundet denne bebyggelse videre attraktiv).
For the purpose of calculating the NPV including this additional land development, it is possible to use the price set by the market (the fact that it is relatively low, as recognised by the Spanish, is indeed evidence that this property development did not seem to be very attractive for private investors).
Nedenstående tabel viser beregningerne af nettonutidsværdien inklusive bebyggelsen på grundlag af de faktisk fremsatte tilbud i 2005 (560000 EUR om året, korrigeret for inflation, som anført af LECG).
The following table provides NPV calculations that include the property development on the basis of the bids that were actually made in 2005 (EUR 560000 per year, adjusted for inflation, as stated by LECG).
Som det kan ses, fortsætter nettonutidsværdien med at være negativ.
As can be readily seen, the NPV remains negative.
FPI, hoteller
IPC hotels
Euroval udarbejdede et antal vurderingsrapporter vedrørende grunde.
A series of land valuation reports were prepared by Euroval.
Disse rapporter blev bestilt af Sociedad Proyectos Temáticos de la Comunidad Valenciana, som er det selskab, der investerede i Ciudad de la Luz-projektet (CDL-projektet).
These reports were commissioned by the Sociedad Proyectos Temáticos de la Comunidad Valenciana, the investor in Ciudad de la Luz (CDL).
Rapporterne havde til hensigt at give en objektiv vurdering af den grund, der var bestemt til opførelsen af hoteller og kontorlokaler i CDL-komplekset.
The reports purport to provide an objective valuation of the land that would be used for the construction of hotels and offices in the CDL complex.
én til brug for opførelsen af hotelkomplekset og én til kontorbygningerne. Der blev således udarbejdet seks rapporter i alt.
one destined for the development hotel complex, and the other for office blocks, making for a total of 6 valuation reports.
Eftersom rapporterne i store træk anvender de samme metoder, vil nogle af vores bemærkninger være af generel karakter.
Since the reports broadly follow the same methodologies, some of our comments are generic;
Når der henvises til specifikke udsagn, citeres den konkrete rapport, hvori pågældende udsagn er fundet.
whenever reference is made to specific assertions, the corresponding report is identified.
Nærværende notat beskriver begrænsningerne i de ovennævnte rapporter og konkluderer, at de vurderinger, der fremlægges i disse, ikke er pålidelige.
This memo describes the limitations of the aforementioned reports and concludes that the valuations presented therein are untrustworthy.
Endvidere påviser notatet, at vurderingsrapporten er uforenelig med nogle af påstandene i de dokumenter, som de spanske myndigheder tidligere har fremlagt.
In addition, the memo notes that the valuation report is not compatible with some of the claims found in the documents previously provided by Spanish authorities.
Endelig angives den type dokumentation, der kunne have været anvendt til beregningen af grundenes værdi.
Last, the memo indicates the kind of evidence that could have been used to obtain an estimate of the value of the land.
Rapporterne
The reports
Som det kan ses, har Euroval ikke underskrevet eller stemplet nogen af rapporterne, dvs. at der ikke findes noget bevis for, at virksomheden påtager sig noget ansvar for vurderingerne.
As can be seen, Euroval has not signed nor stamped any of these reports, i.e. there is no evidence at all that the entity takes responsibility for the valuations.
Det fremgår imidlertid ikke, hvilke justeringer og forudsætninger der helt konkret er tale om.
The aforementioned ministerial order is also mentioned in conjunction with Law 6/1998 on land valuation (p. 13 of the aforementioned report).
Rapporten med den aktuelle vurdering (2009) af den grund, der var bestemt til opførelse af kontorbygningerne, indeholder et endnu mere overraskende udsagn.
The report providing the current (2009) valuation of the plot destined for office blocks contains an even more surprising statement.
Således hævdes det, at de anvendelige vurderingsmetoder i henhold til den på nuværende tidspunkt gældende lovgivning kan tilpasses, fordi:
It is claimed that the valuation methods applicable according to the current legislation in force can be adapted because:
Det kan således ikke undre, at Euroval ikke officielt påtager sig noget ansvar for sine seks rapporter.
It is therefore no wonder that Euroval has not officially endorsed any of the six reports.
Rapporter vedrørende opførelsen af kontorbygninger (parcel NNT)
Reports pertaining to the building of office space (NNT plot)
Rapporterne burde ligeledes have givet en tydeligere forklaring på, hvad det indebærer, at grundene er klassificeret til »tertiær brug«.
The reports should have also explained more clearly what the qualification of ‘tertiary use’ for the land entails.
Den mest åbenlyse begrænsning i disse rapporter er måden, hvorpå de priser, der anvendes som sammenligningsgrundlag for kontorbygningerne i Ciudad de la Luz-komplekset, beregnes.
The most glaring limitation of these reports is the way they establish benchmark prices for office space in the Ciudad de la Luz complex.
På side 18 i rapporten for år 2000 opregnes ni transaktioner, inklusive den pris, der er betalt pr. kvadratmeter.
On p. 18 of the 2000 report, nine transactions are listed, including the price paid per square meter.
Ciudad de la Luz-komplekset er beliggende i udkanten af byen Alicante, i umiddelbar nærhed af et industrikvarter.
The Ciudad de la Luz complex is outside the city of Alicante and next to an industrial complex (polígono industrial).
Ovennævnte ni transaktioner vedrører imidlertid kontorer (med et gennemsnitligt areal på 115,26 kvadratmeter) beliggende i de mest eksklusive forretningsgader i Alicante.
By contrast, the nine transactions mentioned above involve offices (average size: 115,26 square meters) located in the most prestigious business streets in Alicante.
Det giver ganske enkelt ingen mening at anvende disse transaktioner som sammenligningsgrundlag for de 66576,54 m2, som der var planer om at opføre i Ciudad de la Luz.
Using these transactions to establish a benchmark for the 66576,54 m2 that would be built in Ciudad de la Luz simply does not make sense.
I rapporten benyttes det spanske forbrugerprisindeks (IPC) til at deflatere de løbende værdier.
The report uses the Spanish Consumer Price Index (CPI — Indice de Precios al Consumo, IPC) to deflate current values.
Nærmere bestemt anvendes IPC til at deflatere en løbende værdiansættelse af grundene frem til år 2000 (s. 24).
In particular, the IPC is used to deflate a current valuation of the land back to the year 2000 (p. 24).
Opmærksomheden henledes på, at forbrugerprisindekset, som navnet indikerer, ikke omfatter inflationen i priserne på aktiver.
We note that, as its name indicates, the CPI/IPC does not encompass asset price inflation;
Indekset beregnes på grundlag af et udvalg af forbrugsgoder.
the index is computed on the basis of a basket of consumer goods.
Af de årsager, der vil blive nævnt nedenfor, er det langt fra forsvarligt at anvende dette indeks til at deflatere værdien af grundene og/eller den faste ejendom.
Using the CPI/IPC to deflate land values and/or real estate values is far from being innocuous, for the reasons explained below.
Det er alment kendt, at Spanien oplevede et kraftigt boom i boligmarkedet, som varede i mere end et årti (de makroøkonomiske problemer, som landet gennemlever i dag, skyldes i høj grad denne boligboble).
As is well known, Spain experienced a housing boom that lasted more than 10 years (to a notable extent, its current macroeconomic woes are related to that bubble).
Som følge heraf steg grundpriserne i et langt højere tempo end det generelle forbrugerprisindeks.
As a consequence land prices increased much faster than the general CPI.
I henhold til statistikker udarbejdet af det spanske boligministerium (http://www.mviv.es/es/) steg boligpriserne i provinsen Alicante med 122,2 % i perioden fra første kvartal 2000 til tredje kvartal 2009 (denne periode er valgt, da den stemmer overens med den anvendte periode i Eurovals rapport fra 2000: fra januar 2000 til august 2009).
According to statistics gathered by the Ministry of Housing of the Spanish Government (Ministerio de Vivienda, http://www.mviv.es/es/), housing prices in the Alicante province increased by 122,2 % during the period spanning the first quarter of 2000 and the third quarter of 2009 (this time period has been chosen as it corresponds to the one used in the 2000 Euroval report: January 2000 to August 2009).
Eftersom priserne på de grunde, der kan anvendes til bymæssig bebyggelse, hænger nøje sammen med boligpriserne, er det muligt at foretage et skøn over deflatoren for boligpriserne i perioden fra første kvartal 2000 til fjerde kvartal 2003 ved hjælp af den inflation, som boligpriserne var udsat for i den pågældende periode.
Since the price of land that can be used for real development of urban land is closely correlated to housing prices, it is possible to obtain an approximation to the deflator for land prices during the period Q1 2000 – Q4 2003 by looking at house price inflation during the same period.
Ifølge boligministeriet steg boligpriserne i Alicante med 80,1 % fra første kvartal 2000 til tredje kvartal 2003.
According to the Spanish Housing Ministry, house prices in the Alicante province increased by 80,1 % over the period between the first quarter of 2000 and the third quarter of 2003.
Uanset om man tager udgangspunkt i den gennemsnitlige grundpris for hele provinsen (234 EUR/m2 i første kvartal 2004) eller den gennemsnitlige pris i de større kommuner (464,9 EUR/m2 i samme periode), vil anvendelsen af en deflator af en sådan størrelse (i omegnen af +/– 80 %) således resultere i en væsentligt lavere grundpris i første kvartal 2000 end den i Eurovals rapport angivne.
Thus, irrespective of whether one takes the average land price for the entire province (EUR 234/m2 in Q1 2004), or that for large municipalities (EUR 464,9/m2 in Q1), applying a deflator of that order of magnitude (+/- 80 %) would result in a land price in Q1 2000 much lower than that reported in the Euroval report.
Det er ligeledes værd at nævne, at rapporterne modsiger hinanden, for så vidt angår prisudviklingen.
It is also worth mentioning that, regarding the evolution of prices, the reports contradict each other.
Som tidligere nævnt bliver der på side 18 i rapporten for år 2000 opregnet ni transaktioner, inklusive den pris, der er betalt pr. kvadratmeter.
As mentioned above, on p. 18 of the 2000 report, nine transactions are listed, including the price paid per square meter.
I rapporten fra 2009 anvendes samme metode.
The 2009 report follows the same methodology.
Mellem første kvartal 2000 og andet kvartal 2008 (som er den periode, hvori størsteparten af de i rapporten fra 2009 nævnte transaktioner fandt sted) steg boligpriserne i provinsen Alicante med 152,1 %.
between the first quarter of 2000 and the second quarter of 2008 (the period of most of the transactions reported in the 2009 report), housing prices in the Alicante province increased by 152,1 %.
Det forhold, at tallene i rapporten fra 2009 er deflateret med 15 % for at beregne de løbende priser, ændrer ikke ved det overordnede billede, set i lyset af de involverede størrelser.
The fact that the figures found in the 2009 report are deflated by 15 % to establish current prices does not change the overall picture in view of the magnitudes involved.
Som sidebemærkning skal det desuden gentages, at det ikke giver nogen mening at anvende priserne på små kontorlokaler i centrum af Alicante som sammenligningsgrundlag for Ciudad de la Luz-komplekset.
As a by the way, we would also reiterate that using prices for small offices in the centre of Alicante to establish a benchmark for the Ciudad de la Luz complex does not make sense.
Der er to andre faktorer, som det også er nødvendigt at tage i betragtning.
Two further comments should be borne in mind.
For det første plejer grundpriserne at stige hurtigere end den endelige pris på boligerne, når der er højkonjunktur på boligmarkedet.
Firstly, during property boom periods, the price of land usually increases faster that final house prices.
Under alle omstændigheder undervurderer boligprisindekset inflationen i grundpriserne.
In any case, the house price index understates land price inflation.
For det andet er det sandsynligt, at den gennemsnitlige grundpris i de større kommuner ikke er repræsentativ for grundpriserne i et område som det, hvor CDL er beliggende.
Secondly, the average land price for large municipalities is probably not representative of land prices in a location such as that of CDL.
Endvidere hidrører størstedelen af de data, der er anvendt til at beregne den gennemsnitlige pris, fra grunde beliggende i byområder eller i umiddelbar nærhed heraf (f.eks. i forstadskvarterer).
Indeed, most of the underlying data used to construct this average price stems from land located in cities or their immediate vicinity (e.g. suburban ‘urbanizaciones’);
CDL ligger uden for byen i et område med få (eller ingen) beboelsesejendomme.
CDL is located outside the city in a location with little (if any) residential housing.
Endelig kan inflationen i boligpriserne findes i det materiale, der anvendes i undervisningen af de studerende på andet studieår på universitetet Carlos III i Madrid, og som er tilgængeligt på:
Lastly, house price inflation is illustrated by the material used to teach second-year undergraduates at Unversidad Carlos III de Madrid that can be found at:
http://www.eco.uc3m.es/~ricmora/ee/, under menupunkterne »materiales«, »Tema I«, »diapositiva 67«. Oplysningerne gengives nedenfor.
http://www.eco.uc3m.es/~ricmora/ee/, materiales, Tema I, slide 67, which we reproduce below.
Denne grafiske dokumentation er endnu et bevis på, at boligpriserne er steget i et væsentligt højere tempo end IPC.
This graphical evidence further confirms that house prices have increased much faster than the CPI/ICP.
Oprindelig kilde:
Original source:
I samtlige rapporter er de fremførte argumenter til støtte for påstanden om, at udgifterne til byggemodning er lig nul, ikke holdbare, eftersom det er nødvendigt at påregne visse supplerende udgifter.
In all the reports, the arguments used to show that the costs of land development are nil are rather thin, given that some additional costs would have to be borne.
Endelig er en difference, for så vidt angår kontorbygningerne (NNT), på 35 % (2002) eller på mere end 50 % (2000) mellem de værdier, der er fundet ved hjælp af de to værdiansættelsesmetoder (den dynamiske residualmetode og forhøjelsen af IPC), et udtryk for den stærkt spekulative karakter af det udførte arbejde.
Finally, in the case of the office complex (NNT) a difference of 35 % (2002) or more than 50 % (2000) between the values obtained from the two valuation methods (dynamic residual method and increase in CPI) is indicative of the highly speculative nature of the exercise.