natgillin/translations-raw huggingface dataset:
I sin dom i Stardust Marine-sagen fastslog Domstolen, »at der ved bedømmelsen af, om en stat har iagttaget en handlemåde, som en fornuftig investor ville have fulgt under markedsøkonomiske vilkår, og af, om statens handlemåde er økonomisk rationel, skal foretages en vurdering af situationen, som den var på det tidspunkt, da de finansielle støtteforanstaltninger blev truffet, og at der ikke må tages hensyn til omstændighederne, som de har udviklet sig sidenhen« [31].
In its ‘Stardust Marine’ judgment, the Court declared that ‘in order to examine whether or not the State has adopted the conduct of a prudent investor operating in a market economy, it is necessary to place oneself in the context of the period during which the financial support measures were taken in order to assess the economic rationality of the State’s conduct, and thus to refrain from any assessment based on a later situation’ [31].
I den foreliggende sag er det relevante tidspunkt den dag ( 5. december 2008), hvor aftalen om salget af ÖIAG’s ejerandel i Austrian Airlines på 41,56 % til Lufthansa blev indgået.
In the present case, the decisive point in time is the day (5 December 2008) on which the sale to Lufthansa of ÖIAG’s 41,56 % shareholding in Austrian Airlines was contractually agreed.
Austrian Airlines’ going concern-værdi
Going-concern value of Austrian Airlines
Som allerede nævnt har Østrig fremlagt en vurdering af Austrian Airlines’ egenkapitalværdi på stand alone-basis pr. 5. december 2008, som blev udarbejdet af Deloitte ud fra den antagelse, at aktiviteterne videreføres, og ved hjælp af discounted cash flow-metoden (i det følgende benævnt »DCF«).
As previously mentioned, Austria submitted an evaluation of Austrian Airlines’ equity value on a stand-alone basis as at 5 December 2008, which was prepared by Deloitte based on a going-concern assumption and using the discounted cash flow method (hereinafter DCF).
På grundlag af denne vurdering, herunder oplysninger fra forretningsplanen, var Kommissionen med bistand fra sin uafhængige ekspert i stand til at undersøge, om den pris, som Lufthansa har betalt, svarer til markedsprisen.
On the basis of this evaluation, including the business plan data, the Commission, assisted by its independent expert, was able to review whether the price paid by Lufthansa corresponds to the market price.
Deloitte har foretaget sin DCF-vurdering i overensstemmelse med østrigske professionelle vurderingsnormer og i den forbindelse anvendt Austrian Airlines-ledelsens forretningsplan, som blev tilpasset for at tage højde for det ændrede erhvervsklima og de omkostningsbesparelser, som ledelsen havde givet tilsagn om.
Deloitte produced its DCF valuation in accordance with Austrian professional valuation standards, using the business plan drawn up by the management of Austrian Airlines, adjusted to reflect the change in economic climate and the cost savings the management had agreed to.
Den forretningsplan, der forelå den 5. december 2008, var baseret på, at selvstændigheden blev bibeholdt (»stand alone-basis«), og tager ikke hensyn til potentielle synergier, som kunne opnås med en strategisk partner.
The business plan available on 5 December 2008 had been drawn up on a stand-alone basis and does not take account of any potential synergies which might be achieved with a strategic partner.
Forretningsplanen omfatter optimeringsforanstaltninger (som […]) på i alt […] EUR. Desuden antages det, at […].
The business plan includes optimisation measures (such as […]) totalling EUR […]. Furthermore, it is assumed that […].
For at beregne indvirkningerne af disse foranstaltninger på Austrian Airlines’ cash flow har Deloitte anvendt følgende tre faser for nutidsværdien (net present value, i det følgende benævnt »NPV«) i sin vurdering:
In order to determine the impact of these measures on the cash flow of Austrian Airlines, Deloitte used the following three net present value (hereinafter NPV) phases in its evaluation:
fase I (12/2008–12/2012) på grundlag af ledelsens forretningsplans efter tilpasning foretaget af Deloitte
Phase I (12/2008-12/2012), based on the management business plan as adjusted by Deloitte,
fase II (2013–2021) på grundlag af […] for at tage hensyn hertil samt antagelse af en vækstrate på […] % årligt og
Phase II (2013 to 2021), which incorporated the […] to reflect this and assumes a growth rate of […] % per year, and
fase III (fra 2022) som teminalværdi ud fra den antagelse, at virksomheden har opnået sin konstante, langsigtede vækstrate på […] % pr. år.
Phase III (2022 onwards), which is the terminal value and is based on the assumption that the business has reached its steady long-term growth rate of […] % per year.
Kommissionen konstaterer, at de antagelser, der ligger til grund for basisscenariet i dette specifikke tilfælde, er begrundede, navnlig med hensyn til […].
The Commission notes that, in this specific case, the assumptions underpinning the baseline scenario are justified, particularly with regard to the […].
Desuden har Austrian Airlines’ flypark en gennemsnitsalder på ca. […] år, hvilket er […] i forhold til konkurrenterne.
Furthermore, the average age of Austrian Airlines’ fleet is approximately […] years, which is […] compared with that of its competitors.
Forskellene med hensyn til arten og alderen af Austrian Airlines’ flypark kan til dels henføres til selskabets overtagelse af to konkurrenter (Lauda og Tyrolean), endvidere udviser flyparken en stor diversitet sammenlignet med konkurrenter af samme størrelse.
The mix of aircraft types and ages in Austrian Airlines’ fleet is partly the result of its acquisition of two competitors (Lauda and Tyrolean). Furthermore, the fleet is very diverse in comparison with competitors of a similar size.
Kommissionen konstaterer, at der på grundlag af disse to faktorer i basisscenariet skal tages hensyn til […], også selv om virksomheden er kriseramt og i betragtning af betydningen af besparelser ved genoprettelsen af rentabiliteten i denne branche.
The Commission notes that, on the basis of these two factors, […] should be taken into account in the baseline scenario, even if the company is in financial difficulties and given the importance of savings in restoring profitability in the industry.
Nedenstående tabel giver en oversigt over resultaterne af beregningen af egenkapitalværdien.
The following table summarises the results of the equity value calculation.
Beregningen er baseret på af det af Østrig forelagte forretningsscenario, hvor der bl.a. lægges en vejet gennemsnitlig kapitalomkostning (weighted average cost of capital, i det følgende benævnt »WACC«) til grund på […] % i fase I og II samt […] % [32] i fase III.
This calculation is based on the business scenario submitted by Austria, which assumes, among other things, that the weighted average cost of capital (hereinafter WACC) is […] % in phases I and II and […] % [32] in phase III.
Beregning af Austrian Airlines’ selskabsværdi — basisscenario
Calculation of the value of Austrian Airlines — baseline scenario
Kilde: Evalueringsrapport fra Deloitte af 19. marts 2009
Source: Deloitte valuation report dated 19 March 2009
i mio. EUR [33]
(in EUR million [33])
Fase III dec.
Phase III
Faktisk
Ist
fra 2022
2022 onwards
Skat på EBIT
Adjusted tax
Driftsresultat efter skat på EBIT
Net Operating Profit Less Adjusted Tax
+ afskrivning
+ Depreciation
+/– ændring kapitaludgifter
+/– Change in capital expenses
+/– ændring driftskapital
+/– Change in working capital
Frit cash flow (FCF)
Free Cash Flow (FCF)
NPV fase I + II + III
NPV Phase I + II + III
NPV i alt
Total NPV
NPV fremført underskud
NPV loss carried forward
Ikke-erhvervsmæssige aktiver
Non-operating assets
Markedsværdi af samlet kapital
Entity value
Nettogæld
Net debt
Eigen kapitalværdi
Equity value
Den kumulative NPV af de frie cash flows i fase I, II [36] og III, værdien af fremført underskud og markedsværdien af ikke-erhvervsmæssige aktiver fører til en markedsværdi af Austrian Airlines’ samlede kapital (»Entity Value«) på […] EUR. Markedsværdien af gælden pr. 5. december 2008 på […] EUR skal fratrækkes markedsværdien af den samlede kapital, hvorved der fremkommer en negativ egenkapitalværdi på […] EUR.
The accumulated NPV of the free cash flows for phases I, II [36] and III, the value of the loss carried forward and the market value of non-operating assets result in an entity value for Austrian Airlines amounting to EUR […]. The market value of liabilities as at 5 December 2008, which amounts to EUR […], must be deducted from the entity value in order to arrive at the negative equity value of EUR […].
Kommissionen tager til efterretning, at der i forbindelse med WACC-satsen, der anvendes som diskonteringssats til at beregne NPV af de frie cash flows, blev lagt en gældsrisikopræmie på […] basispoint for Austrian Airlines’ gæld til grund.
The Commission notes that the WACC used as a discount rate for calculating the NPV of the free cash flows assumed a debt risk premium of […] basis points for Austrian Airlines’ debts.
Denne følger af den risikopræmie, som blev anvendt af bankerne i forbindelse med det redningslån, der blev ydet i begyndelsen af 2009.
This resulted from the risk premium applied by the banks for the rescue loan granted at the beginning of 2009.
Kommissionen bemærker, at der i december 2009 for en credit default-swap [37] fra Lufthansa krævedes en risikopræmie på […] basispoint.
The Commission notes that, in December 2009, a credit default swap [37] by Lufthansa required a risk premium of […] basis points.
En risikopræmie på […] basispoint synes derfor ret lav og afspejler ikke fuldstændig risikosituationen i forbindelse med Austrian Airlines.
Therefore, a risk premium of […] basis points appears to be rather low and does not fully reflect the risk situation of Austrian Airlines.
Kommissionens ekspert har derfor fulgt Deloittes beregning med en WACC-sats på […] % og […] %.
The Commission’s expert has therefore reviewed Deloitte’s calculation using a WACC of […] % and […] %.
Kommissionen bemærker, at den anvendte WACC-sats — for at afspejle den risikopræmie, som Austrian Airlines’ aktionærer og kreditorer kunne kræve — forhøjer Austrian Airlines’ negative egenkapitalværdi betydeligt (se nedenstående tabel).
The Commission notes that the WACC used — in order to reflect the risk premium which might be required by Austrian Airlines’ shareholders and creditors — significantly increases the negative equity value of Austrian Airlines (see table below).
Analyse af følsomheden af WACC-satsen for Austrian Airlines’ egenkapitalværdi
Sensitivity analysis of the WACC on the equity value of Austrian Airlines
Egenkapitalværdi
Equity Value
Forskel mht. egenkapitalværdi
Difference in the equity value
[…] % i fase I og II og […] % i fase III
[…] % in Phase I and II and […] % in Phase III
Kommissionens ekspert vurderede desuden en kombination af den mest pessimistiske og den mest optimistiske kombination af hændelser og disses indvirkninger på Austrian Airlines’ egenkapitalværdi.
In addition, the Commission’s expert evaluated a combination of worst- and best-case combinations of events and their impact on the equity value of Austrian Airlines.
Eksperten foretog en vurdering på grundlag af Austrian Airlines’ forretningsplan og Deloittes evalueringsmodel og beregnede »best case«- og »worst case«-scenarierne ved at anvende en gældsrisikopræmie, som markedet efter hans vurdering ville anvende.
The expert carried out an evaluation based on Austrian Airlines’ business plan and Deloitte’s evaluation model and has identified best- and worst-case scenarios by applying a debt risk premium he believes the market would apply.
Resultaterne af disse følsomhedsanalyser er sammenfattet i nedenstående tabel.
The results of these sensitivity analyses are summarised in the table below.
Analyse af følsomheden for Austrian Airlines’ egenkapitalværdi
Sensitivity analysis of the equity value of Austrian Airlines
Forskel mht. egenkapitalværdi i %
Difference in the equity value (%)
»Best case« (»optimistisk«) scenario
‘Best-case’ (‘optimistic’) Scenario
Basisscenario (Deloitte)
Baseline scenario (Deloitte)
»Worst case«-scenario
‘Worst-case’ scenario
Disse antagelser fører til en egenkapitalværdi på […] mio. EUR, hvilket er […] mio. EUR eller […] % mere positivt end det af Deloitte beregnede basisscenario.
These assumptions lead to an equity value of EUR […] million, which is EUR […] million or […] % more positive than in the baseline scenario calculated by Deloitte.
I forbindelse med »worst case«-scenariet har Kommissionens ekspert taget udgangspunkt i en lavere vækst i omsætningen, som er i overensstemmelse med BNP-skønnene for Austrian Airlines’ målmarkeder (dvs. […] % vækst i 2011 i stedet for […] % og […] % i 2012 i stedet for […] %), og i, at ledelsen i perioden 2011-2012 kun vil være i stand til at holde drifts- og personaleomkostningerne på en konstant procentsats i stedet for at indføre foranstaltninger til nedsættelse af omkostningerne.
In the worst-case scenario, the Commission’s expert assumes lower sales growth, which is in line with GDP estimates for Austrian Airlines’ target markets (i.e. a growth rate of […] % instead of […] % in 2011 and […] % instead of […] % in 2012), and assumes that the management will only be able to maintain material and personnel costs at a constant percentage of revenues from 2011 to 2012 rather than introducing cost cutting measures.
Dette fører til en egenkapitalværdi på […] mio. EUR, hvilket er […] mio. EUR eller […] % mere negativt end i forbindelse med basisscenariet.
This leads to an equity value of EUR […] million, which is EUR […] million or […] % more negative than in the baseline scenario.
På grundlag heraf kan Kommissionen konkludere, at Austrian Airlines’ egenkapitalværdi ud fra den antagelse, at aktiviteterne videreføres (»going concern-værdi«), på salgstidspunktet udgjorde mellem […] mio. EUR og […] mio. EUR, dvs. i gennemsnit […] mio. EUR.
On this basis, the Commission can conclude that, at the time of the sale, Austrian Airlines’ equity value, calculated on a going-concern assumption (going-concern value), was between EUR […] million and EUR […] million, with a mid-range value of EUR […] million.
Andel af egenkapitalværdien, som køberen skal betale for
Share of the equity value that the buyer should pay
Kommissionen konstaterer, at denne egenkapitalværdi svarer til 100 % af kapitalandelene i Austrian Airlines.
The Commission notes that this equity value corresponds to 100 % of the shares in Austrian Airlines.
ÖIAG besidder kun 41,56 % af disse kapitalandele.
ÖIAG holds only 41,56 % of those shares.
I henhold til § 22, stk. 2, i den østrigske overtagelseslov er en direkte kontrollerede ejerandel imidlertid en direkte ejerandel i et selskab, som giver ejeren over 30 % af stemmerettighederne i forbindelse med de permanent stemmeberettigede aktier.
However, under Section 22(2) of the Austrian Takeover Act, a direct controlling interest is a direct interest held in a company which gives the holder more than 30 % of the shares with permanent voting rights.
I den foreliggende sag kan ÖIAG derfor anses som kontrollerende aktionær.
Thus, in the present case, ÖIAG can be regarded as the controlling shareholder.
Der er ingen anden aktionær, der ligeledes kunne anses som kontrollerende aktionær eller i det mindste som minoritetsaktionær med spærreminoritet (25 % og 1 aktie).
There is no other shareholder who could also be considered a controlling shareholder or even a blocking minority shareholder (25 % plus one share).
Kommissionen konstaterer, at der normalt pålægges en kontrolpræmie, som afspejler den værditilvækst, der er betinget af fordelen ved kontrolmuligheden, når den oprindelige værdiindikation ikke afspejler denne mulighed.
The Commission notes that a control premium is usually imposed to reflect the increase in value as a result of the benefit of control where the initial indication of value does not reflect this capacity.
Dette bekræftes i den foreliggende sag af den omstændighed, at Lufthansa gennem erhvervelsen af en kontrollerende ejerandel i Austrian Airlines overtager hele ansvaret for omstruktureringen af virksomheden, og fordelen ved kontroludøvelsen ikke udgør en fordel for køberen, men snarere en byrde.
This is confirmed in the present case by the fact that, by obtaining a controlling interest in Austrian Airlines, Lufthansa assumes full responsibility for restructuring the undertaking, and the benefit of control does not constitute a benefit for the purchaser but rather a burden.
Kommissionen er også enig med de østrigske myndigheder i, at en procentsats på 58,44 % udgør en negativ kontrolpræmie, som skal overtages af ÖIAG som kontrollerende aktionær, når selskabet sælger sine kapitalandele.
The Commission also agrees with the Austrian authorities that a percentage of 58,44 % is a negative control premium which has to be assumed by ÖIAG as the controlling shareholder when selling its shareholding.
Dette forklarer, hvorfor Lufthansa betaler en mere negativ pris end 41,56 % af going concern-prisen.
This explains why Lufthansa will pay a more negative price than 41,56 % of the going-concern price.
Der kan også tages udgangspunkt i et »blokafslag« med hensyn til ÖIAG’s kapitalandele.
In addition, a ‘blockage discount’ must also be assumed for ÖIAG’s shareholding.
Dette afslag kan fastsættes for at afspejle de negative indvirkninger på aktiekursen, når en stor blok af kapitalandele udbydes til salg på samme tid, markedet oversvømmes med salgsordrer, og den utilstrækkelige efterspørgsel ikke opvejer udbuddet.
This discount may be imposed to reflect the negative effect on share price when a large block of shares is offered for sale all at once and the market is flooded with sell orders and demand is insufficient to take up supply.
I den foreliggende sag svarer ÖIAG’s ejerandel i Austrian Airlines til 36626875 af i alt 88134724 aktier.
In the present case, ÖIAG’s stake in Austrian Airlines corresponds to 36626875 shares out of a total of 88134724.
Der skal også tages højde for, at kun 47,94 % af Austrian Airlines’ aktiekapital handles på børsen.
It must also be taken into account that only 47,94 % of Austrian Airlines’ share capital is traded on the stock exchange.
Det er derfor logisk, at ÖIAG ville acceptere en lavere pris for at kunne sælge sine kapitalandele »en bloc«.
It is therefore logical that ÖIAG would accept a lower price in order to be able to sell its shares en bloc.
På grundlag heraf kan Kommissionen konkludere, at prisen for ÖIAG’s ejerandel, der udgør 41,56 %, svarer til 100 % af egenkapitalværdien.
On this basis, the Commission can conclude that the price for ÖIAG’s 41,56 % shareholding corresponds to 100 % of the equity value.
Uanset de fremførte argumenter og de ovenfor anførte konklusioner konstaterer Kommissionen desuden, at værdien for 41,56 % uden hensyntagen til kontrolpræmien og »blokafslaget« vil udgøre mellem […] EUR og […] EUR, dvs. i gennemsnit […] EUR.
Furthermore, and without prejudice to the arguments set out and the conclusions reached above, the Commission notes that, without taking into account the control premium and blockage discount, the value for 41,56 % would be between EUR […] and EUR […], with a mid-range value of EUR […].
Pris, som Lufthansa har betalt for ÖIAG’s kapitalandele i Austrian Airlines
Price paid by Lufthansa for ÖIAG’s shareholding in Austrian Airlines
Som allerede anført består den pris, som Lufthansa har betalt, af tre dele: a) 366268,75 EUR (0,01 EUR pr. aktie), b) et gældsbevis og c) et bidrag fra ÖIAG på 500 mio. EUR.
As previously explained, the price paid by Lufthansa is made up of three elements: (a) EUR 366268,75 (EUR 0,01 per share), (b) a debtor warrant and (c) ÖIAG’s contribution of EUR 500 million.
Kommissionens ekspert har undersøgt den mulige udbetaling på grundlag af gældsbeviset.
The Commission’s expert carried out a review of the potential payout under the warrant.
Denne konstaterede, at gældsbeviset forfalder til betaling efter undertegnelsen af Austrian Airlines’ regnskabsdokumenter for det regnskabsår, der slutter i 2011.
He noted that the warrant becomes payable following the signing of Austrian Airlines’ financial statements for the year ending 2011.
Ifølge vilkårene for gældsbeviset kan den højest mulige yderligere betaling ikke overstige det beløb pr. aktie, der betales til minoritetsaktionærerne i henhold til den østrigske overtagelseslov, såfremt Lufthansa ikke forhøjer sig tilbud til minoritetsaktionærerne.
Under the terms of the warrant, the maximum possible additional consideration cannot exceed the amount per share paid to minority shareholders under the Austrian Takeover Act unless Lufthansa increases its offer to the minority shareholders.
Det maksimumsbeløb, som ÖIAG kan modtage, udgør derfor 164,1 mio. EUR.
Thus the maximum ÖIAG can receive is EUR 164,1 million.
Gældsbeviset omfatter to komponenter: […] [38].
The warrant is made up of two components: […] [38].
Kommissionens ekspert har undersøgt den rapport, som ÖIAG’s rådgiver Merrill Lynch har udarbejdet, og hvori den mulige udbetaling på grundlag af gældsbeviset blev analyseret.
The Commission’s expert looked into the report prepared by ÖIAG’s advisors, Merrill Lynch, which analysed the potential payout under the debtor warrant.
Moore Stephens konkluderede, at Merrill Lynchs tilgang til vurderingen af udbetalingen på grundlag af gældsbeviset er baseret på fornuftige antagelser, og at der blev anvendt anerkendte og etablerede metoder til vurdering af kapitalmarkederne.
Moore Stephens concluded that Merrill Lynch’s approach to estimating the payout under the debtor warrant was based on reasonable assumptions and used recognised and established capital market valuation techniques.
Alligevel foretog Kommissionens ekspert en følsomhedsanalyse for at fastslå udbetalingen på grundlag af forskellige […].
Nevertheless, the Commission’s expert carried out a sensitivity analysis in order to determine the payout depending on various […].
Resultaterne er gengivet i nedenstående tabel.
The results are summarised in the table below.
Følsomhedsanalyse for […]
Sensitivity analysis of […]
Følsomhed […]
Sensitivity […]
kumulativ […]
Cumulative […]
kumulativ korrigeret konsolideret […]
Cumulative adjusted consolidated […]
udbetaling
Payout
Med hensyn til […], som beregnes på grundlag af […], konstaterer Kommissionen, at der på grund af forringelsen af situationen på det europæiske passager- og luftfragtmarked er risiko for, at […].
As regards the […], which is calculated on the basis of […], the Commission notes that, due to the deterioration in the European air passenger and cargo market, there is a risk that the […]
På grundlag af ovenstående synes […].
Based on the foregoing, it would appear that the […].
I betragtning heraf kan Kommissionen konkludere, at den pris, som Lufthansa har betalt, udgør mellem […] mio. EUR og […] mio. EUR, afhængigt af udbetalingen på grundlag af gældsbeviset (se tabel 11).
In view of the above, the Commission can conclude that the price paid by Lufthansa is in the range between EUR […] million and EUR […] million, depending on the payout under the debtor warrant (see Table 11 below).
Tabel 11:
Table 11
Oversigt over den pris, som Lufthansa har betalt
Summary of the price paid by Lufthansa
Pris, som Lufthansa har betalt for ÖIAG’s kapitalandele
Price paid by Lufthansa for ÖIAG’s shareholding
Maksimumspris
Maximum price
Pris for ÖIAG’s kapitalandele
Price for ÖIAG’s shareholding
Gældsbevis ([…])
Debtor warrant ([…])
ÖIAG’s bidrag
ÖIAG grant
I alt (1) + (2) + (3)
Total amount (1) + (2) + (3)
Den pris, der er betalt til minoritetsaktionærerne
Price paid to minority shareholders
Med hensyn til den omstændighed, at Lufthansa vil betale en anden pris for de spredte aktier end for ÖIAG’s kapitalandele, konstaterer Kommissionen, at offentlige overtagelser af virksomheder, der er børsnoteret i Østrig, er underlagt overtagelsesloven, som administreres af Übernahmekommission.
In relation to the fact that Lufthansa will pay a price for the free-float shares that differs from that paid for ÖIAG’s stake, the Commission notes that public takeovers of companies quoted on the Austrian stock exchange are governed by the Takeover Act, which is implemented by the Takeover Commission.