natgillin/translations-raw huggingface dataset:
Kommissionen er nødt til at udvise stor forsigtighed i sin tilgang til dem.
The Commission has to approach them with great caution.
De generelle konklusioner af […]-undersøgelsen rejser spørgsmål, eftersom […] anfører, at »det er underforstået, at forudsætningerne og den indledende konklusion som skitseret i denne præsentation er baseret på PI’s oplysninger (og opfattelsen deraf hos […]).
The general conclusions of the […] study raise questions, as […] states that ‘it is understood that the assumptions and the initial conclusion, as outlined in this presentation, are based on the informations (and their understanding by […]) provided by PI.
Disse oplysninger kan fortolkes forskelligt, og analysen vil derfor kunne føre til forskellige løsninger og konklusioner«.
Such information may be subject to different interpretation; therefore the analysis could lead to different solutions and conclusions’.
Renten i henhold til aftalen indekseres efter variabelt forrentede parametre.
The interest rate provided for in the Agreement is indexed to parameters with floating rates.
Finansministeriet og PI har selv besluttet at bruge disse parametre, der således ikke er pålagt ved lov.
The use of these parameters was decided freely by the Treasury and PI, and is not a consequence of any legal constraint.
Kommissionen er enig med de italienske myndigheder i, at valget af variabelt forrentede parametre var et rationelt valg for parterne på det tidspunkt, hvor aftalen blev forhandlet på plads.
The Commission shares the view of the Italian authorities that the choice of floating-rate parameters was a rational choice for the parties at the time the Agreement was negotiated.
[…]-undersøgelsen er imidlertid hovedsagelig baseret på en sammenligning mellem parametrene i henhold til aftalen og fastforrentede instrumenter.
The […] study, however, is based mainly on a comparison between the parameters of the Agreement and instruments with fixed interest rates.
Variable renter har været lavere end faste renter med tilsvarende levetid [71].
Floating rates have been lower than fixed rates of similar lifetime [71].
Som illustration viser nedenstående tabel de årlige gennemsnitsrenter for fem- og tiårige flerårsstatsobligationer (BTP’er) udstedt af finansministeriet og fastforrentede, og statskreditcertifikater (CCT’er), som er syvårige instrumenter, der er variabelt forrentede [72].
As an illustration, the table below indicates the annual average rates of Treasury issues of five- and 10-year multiannual Treasury bonds (BTPs), which have a fixed interest rate, and Treasury credit certificates (CCTs), which are seven-year instruments with a floating interest rate [72].
BTP 5-årig
BTP 5 years
BTP 10-årig
BTP 10 years
CCT 7-årig
CCT 7 years
Undersøgelsen sammenligner desuden indeståendet hos finansministeriet og aktive kapitalforvaltningsstrategier (se nedenfor) og tager i PI’s implicitte afkast højde for kapitalgevinster.
Furthermore, the study makes a comparison between the deposit with the Treasury and active fund management strategies (see below), and in the implicit return achieved by PI takes account of capital gains.
Aftalemekanismen kan dog ikke generere kapitalgevinster (eller kapitaltab) som følge af dens indeksering efter variabelt forrentede parametre.
But the Agreement mechanism cannot generate capital gains (or capital losses), because of its indexation to floating-rate parameters.
Ifølge Italiens ræsonnement skulle en korrekt sammenligning for at fastslå, om forpligtelsen har været til ugunst for PI, have været baseret på variabelt forrentede parametre.
In the reasoning put forward by Italy, a correct comparison for determining whether PI has been penalised by the Obligation would have to be based on floating-rate parameters.
De renter, som PI i teorien kunne have opnået ifølge undersøgelsen, er irrelevante — og sandsynligvis overvurderede — navnlig fordi de er baseret på fastforrentede instrumenter [73].iv) Endelig sammenligner […]-undersøgelsen og brevene forskellige instrumenter med forskellige risici.
The interest rates that PI might theoretically have been able to achieve according to the study are irrelevant – and probably overestimated – notably because they rely on fixed-rate instruments [73].(iv) Finally, the […] study and the letters compare instruments which carry different risks.
Som det allerede er forklaret (afsnit 7.4.2), er det for eksempel sådan, at PI’s likviditetsrisiko er nul, når pengene investeres i henhold til aftalen, hvorimod PI bærer en likviditetsrisiko, når virksomheden investerer under normale omstændigheder.
For instance, as already explained (Section 7.4.2), the liquidity risk borne by PI is nil when the money is invested pursuant to the Agreement, whereas PI does bear a liquidity risk when it invests under normal circumstances.
Tilsvarende indebærer investeringer i forsikringsprodukter en markedsrisiko [74], medens markedsrisikoen for indeståender hos finansministeriet (eller en privat låntager) har begrænset betydning.
Similarly, investments in insurance products bear a market risk [74], while for the deposit with the Treasury (or private borrower) the market risk is of limited relevance.
Disse risikorelaterede aspekter bliver aldrig påpeget eller kvantificeret eller underbygget i brevene.
These risk-related aspects are never pointed out or quantified in a substantiated manner in the letters.
Kommissionen kan følgelig hverken ud fra brevene fra finansielle formidlere eller undersøgelsen konkludere, at PI bringes i en ugunstig position af forpligtelsen.
The Commission consequently cannot conclude either from the letters from financial intermediaries or from the study that PI is penalised by the Obligation.
Sammenligning med forsikringsaktiviteter
Comparison with insurance activities
Selv når der tages højde for forpligtelsen, er Kommissionen ikke enig med de italienske myndigheder i, at klasse I-livsforsikringspolicer, som sælges af Poste Vita SpA, er produkter, der kan betragtes som sammenlignelige med anfordringskonti, eftersom midlerne har forskellig beskaffenhed.
Even taking the Obligation into account, the Commission does not share the Italian authorities’ view that class I life assurance policies sold by Poste Vita SpA are products that can be considered comparable to postal current accounts, because the nature of the resources is different.
Det er for eksempel sådan, at:
For instance:
livsforsikringspolicer er kapitaliseringsprodukter, medens anfordringskonti mest bruges til at overføre penge pr. telefon, elektronisk eller via indsættelse af kontanter ved en ekspeditionsskranke på et posthus; desuden kan kunder generelt ikke erstatte anfordringskonti med andre bankprodukter,
life assurance policies are capitalisation products, whilst postal current accounts serve mostly to transfer money, by telephone, electronically or through deposits of cash at a post office counter; moreover, customers cannot generally replace current accounts with other banking products,
rentabiliteten af livsforsikringspolicer er meget større end for anfordringskonti,
the profitability of life assurance policies is much higher than that of postal current accounts,
beskatningsordningerne for indtægter fra livsforsikringspolicer kan være anderledes end for renter af indeståender på anfordringskonti.
the tax arrangements for income from life assurance policies can be different from those for interest on postal current accounts.
Som følge heraf er en sammenligning mellem renterne i henhold til aftalen og renter fra forvaltning af livsforsikringsprodukter ikke relevant for den nærværende analyse.
As a consequence, a comparison between the interest rates resulting from the Agreement and those deriving from the management of life assurance products is not relevant to the present analysis.
Selv om det ikke var strengt nødvendigt, har Kommissionen sammenlignet afkastet i henhold til aftalen og Posta Piùs gennemsnitlige afkast. Posta Più er et forsikringsprodukt knyttet til separat forvaltede klasse I-konti hos Poste Vita SpA, og som Italien har præsenteret som en alternativ investeringsmulighed, der er til rådighed for PI, hvis der ikke fandtes nogen forpligtelse.
Though it was not strictly necessary, the Commission has compared the return obtained under the Agreement with the average return on the management of Posta Più, an insurance product linked to separately managed class I accounts of Poste Vita SpA, and which Italy has presented as an alternative investment available to PI in the absence of the Obligation.
Afkastet fra Posta Più som anført af Italien er udtrykt i bruttotal (inden forvaltningsomkostninger) [75] og kan ikke betragtes som ækvivalent med det, PI kunne have opnået på markedet i fravær af forpligtelsen.
The yield of Posta Più indicated by Italy is expressed in gross terms (before management costs) [75], and cannot be considered equivalent to what PI might have obtained on the market in the absence of the Obligation.
Det er Kommissionens opfattelse, at lånerenten i henhold til aftalen mere svarer til en nettorente, som tilbydes investoren efter fradrag af alle forvaltningsomkostninger [76].
The Commission is of the view that the loan rate provided for in the Agreement is more in the nature of a net rate, which is offered to the investor with all management costs deducted [76].
I den følgende analyse har Kommissionen undersøgt tallene år for år og også set på gennemsnitstal, bl.a. for at begrænse effekten af rentevolatilitet.
In the following analysis the Commission has examined the figures year by year, and has also considered average figures, in order for example to limit the effect of rate volatility.
Kommissionen har sammenlignet renterne i henhold til aftalen for perioden 2005-2007 med nettoafkastet af forsikringsprodukter fra Poste Vita SpA i tilknytning til de separat forvaltede klasse I-konti (Posta Più og Posta Valore [77].
The Commission has compared the rates stemming from the Agreement over the period 2005-2007 with the net yields of insurance products of Poste Vita SpA linked to the separately managed class I accounts (Posta Più and Posta Valore [77].
Nettoafkast for Posta Più [78]
Net yields of Posta Più [78]
Nettoafkast for Posta Valore [78]
Net yields of Posta Valore [78]
Aftale-renter
Agreement rates
Privat låntagers renter
Private borrower rates
Renterne i henhold til aftalen er betydeligt højere end nettoafkastet fra Posta Più, der af Italien betragtes som en alternativ investeringsmulighed, der står åben for PI i fravær af forpligtelsen.
The rates defined by means of the Agreement are significantly higher than the net yields of Posta Più, which are regarded by Italy as an alternative investment policy open to PI in the absence of the Obligation.
Renterne i henhold til aftalen er også højere end nettoafkastet fra Posta Valore.
The rates defined by means of the Agreement are also higher than the net yields of Posta Valore.
Forskellen ville være endnu større, hvis der skulle tages hensyn til markeds- og likviditetsrisici.
The difference would be even bigger if proper account were to be taken of the market and liquidity risks.
Det kan konkluderes, at en sammenligning mellem renterne i henhold til aftalen og fra forvaltning af livsforsikringsprodukter ikke påviser, at aftalen ikke giver PI nogen fordel.
In conclusion, a comparison between the interest rates resulting from the Agreement and those deriving from the management of life assurance products does not demonstrate that the Agreement confers no advantage on PI.
For 2005 er afkastet i henhold til privat låntager-metoden og fra Posta Più og Posta Valore i det store og hele ens [79] og ændrer derfor ikke Kommissionens samlede vurdering vedrørende relevansen af privat låntager-metoden.
In 2005, the yields deriving from the private borrower methodology and those of Posta Più and Posta Valore are broadly similar [79], and therefore do not change the overall assessment made by the Commission regarding the relevance of the private borrower methodology.
Det gennemsnitlige afkast for perioden 2005-2007 i henhold til privat låntager-metoden er sammenligneligt med afkastet fra Posta Più og Posta Valore.
On average, over the period 2005-2007, the yields deriving from the private borrower methodology are comparable to those of Posta Più and Posta Valore.
Alternative investeringsstrategier
Alternative investment strategies
[…]-undersøgelsen viser, at forpligtelsen genererer offeromkostninger, navnlig i tilknytning til den manglende mulighed for at investere i en blandet portefølje af aktiver på grundlag af kreditrisici.
The […] study indicates that the Obligation generates opportunity costs, associated in particular with the impossibility of investing in a diversified portfolio of assets on the basis of credit risks.
Obligationer udstedt af europæiske selskabs- og finansnavne med en AA-kreditvurdering giver for eksempel renter, der er mindst 60 bp højere og højst 150 bp højere end for statsobligationer.
For example, bonds issued by European corporate and financial names with an AA rating bear interest rates higher than government bonds by a minimum of 60 bp and a maximum of 150 bp.
Det påpeges først og fremmest, at Italien i en anden sag om statsstøtte med relation til PI [80] har påpeget, at forskellen i prissætning for forskellige udstedertyper (staten, finansforetagender, banker og selskaber) er meget lille: ved samme risikovurdering er forskellen i finansieringsomkostning mellem de to mest forskellige udstedere, staten og selskaber, ca. 5-6 bp, og forskellen mellem finansforetagender og selskaber er ca. 2-3 bp.
It should be pointed out, first of all, that in another State aid case relating to PI [80] Italy has indicated that the difference in pricing between different types of issuer (State, financial, banking and corporate) is very small: at the same risk rating, the difference in the cost of funding between the two extreme ranges, sovereign and corporate, is about 5-6 bp, and the difference between financial and corporate is about 2-3 bp.
For det andet anerkendes det i […]-undersøgelsen selv, at porteføljeinvesteringsstrategier med spredning på grundlag af kreditrisiko indebærer for en større kreditrisiko end den for statsobligationer eller -indeståender.
Second, the […] study itself acknowledges that portfolio investment strategies diversified by credit risk are exposed to a credit risk higher than that of government bonds or deposits.
[…]-undersøgelsen kvantificerer ikke denne større risiko.
The […] study does not quantify this greater risk.
Selv om der fremlægges visse data for spredningen mellem stats-, finans- og selskabsobligationer (med en AA-kreditvurdering), mener Kommissionen for det tredje, at disse investeringer også er udsat for andre risici, der ikke findes i forbindelse med indeståendet hos finansministeriet i henhold til aftalen.
Third, even if some data are provided on the spreads between government, financial and corporate bonds (with an AA rating), the Commission considers that these investments are also exposed to other risks which do not exist in the case of the deposit with the Treasury provided for in the Agreement.
PI bærer for eksempel ingen likviditetsrisiko for indeståenderne, eftersom likviditetsrisikoen alene bæres af finansministeriet.
For example, PI does not bear any liquidity risk on the funds deposited, since the liquidity risk is borne entirely by the Treasury.
Dette nævnes ikke i […]-undersøgelsen, men er relevant for en vurdering af sagen.
This is not mentioned in the […] study, but it is relevant to an assessment of the case.
Undersøgelsens kortfattede henvisning til én teoretisk investeringsstrategi påviser således ikke, at PI ikke bibringes en fordel som følge af aftalen, navnlig hvad angår risiko og afkast.
Thus the brief reference in the study to one theoretical investment strategy does not demonstrate that no advantage is conferred on PI as a consequence of the Agreement, notably in terms of risk and return.
Aktive kapitalforvaltningsstrategier
Active fund management strategies
Sammenligning med den franske operatør La Poste
Comparison with the French operator La Poste
Med hensyn til sammenligningen med det afkast, der blev opnået i 2005 af Efiposte, den finansielle gren af den franske postoperatør La Poste, bemærker Kommissionen, at:
Regarding the comparison made with the yield achieved in 2005 by Efiposte, the financial arm of the French postal operator La Poste, the Commission would observe that:
Kommissionen for at fastslå, om en virksomhed bibringes en fordel, ikke sammenligner situationer i forskellige medlemsstater,
in order to determine whether an advantage is conferred on an undertaking, the Commission does not compare situations in different Member States,
den påståede levetid på fem år for Efipostes investeringer bekræftes ikke klart af årsrapporten [81] for La Poste/Efiposte, Efipostes investeringer ser ud til at have risikoprofiler, som er forskellige fra PI’s.
the alleged lifetime of five years for Efiposte’s investments is not clearly confirmed by the La Poste/Efiposte annual report [81],
Navnlig er Efiposte udsat for likviditetsrisiko, hvilket PI ikke er [82],Italiens sammenligning vedrører kun ét år, hvilket er for kort tid til at muliggøre meningsfulde konklusioner i det foreliggende tilfælde, og sammenligningen i […]-undersøgelsen dækker perioden 2004-2005, som er en anden end den periode, aftalen dækker.
Efiposte’s investments appear to have risk profiles different from those of PI; in particular, Efiposte is exposed to liquidity risk, which PI is not [82],the comparison made by Italy concerns one year only, which is too short to allow meaningful conclusions in the present case; and the comparison made in the […] study concerns the period 2004-2005, which differs from the period covered by the Agreement.
Hvert af de ovennævnte punkter er i sig selv tilstrækkeligt til at påvise, at Italiens sammenligning ikke er endegyldig.
Each of the above points is by itself sufficient to show that the comparison made by Italy is not conclusive.
Aktiv forvaltning af handelssystemtypen
Trading system active management
Italien hævder, at aktiv forvaltning af handelssystemtypen med investeringer i statsobligationer kan generere væsentlige ekstra afkast i forhold til indlånsmarkedet eller obligationsmarkedet.
Italy argues that active management of the trading system type, investing in government bonds, can generate substantial extra returns above the deposit market or the bond market.
Kommissionen afviser ikke, at visse former for aktiv forvaltning i teorien kan generere afkast, som er højere end for andre former for kapitalforvaltning, men den mener af følgende årsager ikke, at […] gør det muligt at drage nogen konklusioner, som er relevante for det foreliggende tilfælde:
The Commission does not deny that some forms of active management may, in theory, generate returns higher those of other forms of fund management; but it considers that the […] does not allow any conclusions to be drawn that are relevant to the present case, for the following reasons:
generelt anerkendes det i […]-undersøgelsen, at det er vanskeligt at evaluere effekten af at begrænse rammerne for aktiv forvaltning af en portefølje.
As a general remark, the […] study acknowledges that the effect of limiting the scope for actively managing a portfolio is difficult to evaluate.
Som nævnt i betragtning 85 sammenligner undersøgelsen en referenceinvesteringsstrategi (»benchmark-strategi«), som består af en blanding af tiårige flerårsstatsobligationer (60 %) og ordinære tremånedersstatsgældsbeviser (40 %), med et aktivt handelssystem, hvor der anvendes en langsigtet signaleringsmetode (omtalt som den »taktiske portefølje«) [83].
As mentioned in recital 85, the study compares a baseline investment strategy (benchmark strategy), consisting of a mixture of 10-year multiannual Treasury Bonds (60 %) and of three-month ordinary Treasury bills (40 %), with an active trading system using a long-term signalling approach (referred to as the ‘tactical portfolio’) [83].
Metrikken vedrører benchmark-porteføljen.
The performance metric relates to the benchmark portfolio.
Porteføljerne er sammensat af fast forrentede værdipapirer.
The portfolios are composed of fixed interest rate securities.
I denne forbindelse hævder Italien, at investeringsporteføljer baseret på variable renter (såsom renten i henhold til aftalen) over en tiårsperiode kan sammenlignes med investeringsporteføljer baseret på faste renter (såsom den benchmarking, der fastlægges i […]), eftersom kapitalgevinster vil opveje kapitaltab.
In this context, Italy argues that, over a 10-year period, investment portfolios based on floating rates (such as the rate provided for in the Agreement) can be compared to investment portfolios based on fixed rates (such as the benchmark defined by […]), because capital gains will offset capital losses.
Over en tiårsperiode, hævdes det, er der en tendens til, at afkast af fast forrentede porteføljer svarer til afkast af variabelt forrentede porteføljer.
Over a 10-year period, it is argued, returns on fixed-rate portfolios tend to be in line with returns on floating-rate portfolios.
Ifølge Italien skal sammenligningen mellem den forrentning, der er anført i aftalen, og den forrentning, der er resultatet af aktive kapitalforvaltningsstrategier, foretages over en betydelig tidshorisont — ti år — for at dække en hel økonomisk cyklus.
Moreover, according to Italy, the comparison between the remuneration provided for in the Agreement and the remuneration offered by active management fund strategies has to consider a significant time horizon – 10 years – in order to cover a full economic cycle.
I perioden fra 2005 til midten af 2007 steg renterne, og alternative investeringsstrategier baseret på faste renter såsom dem, der anvendes af […], gav som følge af kapitaltab et lavere afkast end afkastet i henhold til aftalen.
During the period from 2005 to the first half of 2007, interest rates rose, and alternative investment strategies based on fixed interest rates, like the ones used by […], provided a return lower than that provided for in the Agreement, because of capital losses.
Kommissionen kan dog hverken acceptere de italienske myndigheders metode eller konklusioner af følgende årsager:
But the Commission cannot accept the methodology or the conclusions of the Italian authorities, for the following reasons.
Kommissionen finder derfor, at der her ikke bør ses på kapitalgevinster eller -tab, men at fokus i stedet bør ligge på de afkast, som PI kunne forventes at opnå på en ex ante-basis (dvs. renteelementet i samlede afkast) [85].
The Commission therefore takes the view that capital gains or losses should not be considered here, but that instead the focus should be on the yields that PI could be expected to achieve on an ex ante basis (that is to say the interest rate component in total returns) [85].
Selv hvis det årlige gennemsnitsafkast for en tiårshorisont kunne anvendes til en relevant sammenligning af de forskellige investeringer (som de italienske myndigheder påstår), ville det forventede resultat for de alternative investeringsporteføljer i aftaleperioden stadig skulle indgå i sammenligningen (se også punkt iii)).
Even if the annual average return over a 10-year horizon could be used in order meaningfully to compare the different investments (as the Italian authorities claim), the comparison would still have to address the expected performance of the alternative investment portfolios over the period for which the Agreement was concluded (see also point (iii)).
Som vist nedenfor (punkt iii)) er det meget usandsynligt, at risiko ved og afkast fra porteføljer med aktiv forvaltning ville svare til aftalens.
As shown below (point (iii)), it is very unlikely that the risk-return performance of the active management portfolios would match that of the Agreement.
Porteføljer baseret på benchmark-strategi og taktisk strategi omfatter ikke likviditetsrisikoaspektet.
Benchmark and tactical strategy portfolios do not incorporate the liquidity risk aspect.
I det foreliggende tilfælde bæres likviditetsrisikoen alene af låntager og ikke af PI.
In the present case, the liquidity risk is borne entirely by the borrower, and not by PI.