natgillin/translations-raw huggingface dataset:
Za těchto podmínek nenesl veřejný a soukromý akcionář stejná rizika, protože soukromého akcionáře nešlo označit z hlediska předmětné investice za nezávislého.
The Commission points out that its doubts did not concern the conditions under which FSIH had acquired its stake in Duferco US.
Pokud jde o cenu aktiv, která měla nabýt společnost DLP, Komise vyjádřila pochybnosti zejména ohledně metody zvolené pro ohodnocení společností DLLPL a Duferco Trebos a zásob odkoupených od společnosti Duferco La Louvière Sales.
On the other hand, the Commission doubted whether the conditions under which FSIH had allowed its stake in Duferco US to be terminated were in line with the market economy investor principle.
SLUČITELNOST
It put forward several arguments in support of its concerns.
Komise zjistila, že na zkoumaná opatření zřejmě nelze uplatnit žádný rámec či pokyny Komise týkající se kritérií slučitelnosti v oblasti státní podpory.
First, the sale price in euros was the same in 2006 as the acquisition price in 2003, which suggests mediocre profitability over the holding period.
Pokud jde konkrétně o možnost regionální podpory, relevantní dokumenty stanovily, že taková podpora v odvětví ocelářství není slučitelná s vnitřním trhem.
The Commission was surprised by this, given the positive results obtained by Duferco US between 2003 and 2006, and the consequent increase in its own funds.
PŘIPOMÍNKY BELGIE
In this respect, the Commission challenged Belgium's opinion that the return on the stake should be evaluated in US dollars (the functional currency of Duferco US) and not in euros (the functional currency of FSIH).
Pokud jde o zásadu soukromého investora v tržním hospodářství, Belgie se domnívá, že vzhledem ke zvláštním souvislostem, za nichž byl prodej akcií společnosti Duferco US uzavřen, nelze soudit, že by tato transakce nebyla provedena za tržní cenu.
Second, the Commission was surprised that no valuation had been made before the option exercise price was set.
Belgie v prvé řadě poznamenává, že funkční měnou společnosti Duferco US, tedy podniku sídlícímu ve Spojených státech, je americký dolar, což je v souladu s mezinárodním účetním standardem IAS 21.9.
The Commission also questioned the motives behind FSIH's withdrawal, particularly its perception of an economic downturn for the coming years.
Belgie potvrzuje, že na základě částek vyjádřených v amerických dolarech byla návratnost investice ve výši 6,81 % za rok.
In this respect, the Commission doubted that a private investor would have agreed to such a long option (almost 10 years), even though they claimed to anticipate an imminent economic downturn.
Belgie dále odmítá, že by se při zhodnocení společnosti Duferco US měla zohledňovat hodnota vlastního kapitálu.
It also noted that the agreements of 2005 and 2006, concluded with Duferco and […] respectively, reduced the exposure of Duferco US to market fluctuations and therefore helped make it more attractive.
Za prvé tvrdí, že růst vlastního kapitálu má sice dopad na účetní hodnotu společnosti, ale nevede automaticky k navýšení její tržní hodnoty.
Finally, the Commission was surprised that the purchase option had been granted at no cost when it had a certain economic value for the Duferco Group, which could exercise it to suit its interests.
Za druhé zdůrazňuje výrazné výkyvy v zisku společnosti během roků zvažovaných Komisí.
MEASURE 2
V tomto ohledu Belgie nesouhlasí s tvrzením Komise, podle něhož bylo období 2003–2006 pro společnosti Duferco US a Farrell „celkově ziskové“.
The Commission doubted that the conditions under which FSIH had ended its stake in DPH were in line with the market economy investor principle.
Belgie zastává názor, že místo ohodnocení na základě vlastního kapitálu je nutno zvolit metodiku zhodnocení založenou na násobku EBITDA (zisk před úroky, zdaněním a odpisy).
Aside from the Commission's challenging the use of the US dollar to estimate the profitability of the investment in DPH, its main concerns related to the validity of the method for setting the sale price.
Popírá hodnotu násobku použitého Komisí a vychází z nezávislé databáze S&P Capital IQ.
It was particularly surprised by the difference between the price adopted by the parties and the independent evaluation carried out by Ernst & Young in 2006.
Tvrdí, že průměrný násobek podniků, které jsou srovnatelné se společností Duferco US (od […] do […]), je nižší než násobek Komise ([…]).
During the preliminary investigation phase, Belgium had justified this difference by taking into account five haircuts.
Výsledkem je nižší zhodnocení než 49,9 % u společnosti Duferco US.
The Commission questioned whether these haircuts had actually featured in the negotiation between [the company that controlled DPH at the time] and FSIH and, beyond this formal challenge, had reservations about their economic validity.
Prodejní cena, na niž se strany dohodly ([…] milionů USD), podle Belgie výrazně přesahuje zhodnocení postoupeného podílu ([…] milionů USD při násobku […] a […] milionů USD při násobku […]).
Finally, the Commission had concerns about the motives behind FSIH's withdrawal.
Zdůrazňuje, že prodejní cena, která byla nakonec dohodnuta ([…] milionů USD), výrazně přesahuje tato zhodnocení.
In conclusion, the Commission put forward the idea that, far from acting as a private investor, FSIH had merely sought to recover its initial stake of EUR 80 million, increased only by a dividend of EUR 4 million due for 2005 but which had not yet been distributed.
Pokud jde o vystoupení holdingu FSIH, Belgie uvádí různé důvody: i) uzavření dohod o dodávkách bram se společností […] sice stabilizovalo hospodářské výsledky, ale mohlo také omezit možné zisky společnosti Duferco US; ii) probíhající jednání ohledně postoupení 50 % holdingu SIF skupině NLMK, při nichž se uvažovalo o zahrnutí společnosti Duferco US do rozsahu působnosti partnerství s ruskou skupinou; iii) dojem, který měl údajně holding FSIH, o brzkém zvratu hospodářské konjunktury v ocelářství; iv) existence hojné likvidity v rámci skupiny Duferco, čímž vznikla příležitost, aby holding FSIH postoupil své podíly ve společnosti Duferco US.
MEASURE 3
Pokud jde o cenu a lhůtu pro uplatnění opce na zakoupení, Belgie tvrdí, že cena opce byla zahrnuta do vyjednané realizační ceny a lhůtu v délce téměř deseti roků odůvodňovaly nejistoty ohledně dne, kdy dojde k provedení zvažované transakce mezi skupinami Duferco a NLMK.
The Commission doubted whether the conditions under which FSIH had invested in DSIH were in line with the market economy investor principle.
V reakci na první pochybnost Komise trvá Belgie na nutnosti posuzovat investici v holdingu DPH v amerických dolarech a nikoliv v EUR, protože americký dolar je funkční měnou holdingu DPH.
In response to Belgium's claim concerning the pari passu nature of the operation, the Commission noted that, at the time of investment, DSIH was already under the control of Duferco and that the assets brought to this new subsidiary were also already held by Duferco (at 50 %, through SIF).
Použití USD jako referenční měny by údajně umožnilo u podílu v holdingu DPH dospět k roční návratnosti ve výši 8,81 %.
Under these conditions, only the new (public) shareholder took on new risks and the operation could not be considered pari passu.
Pokud jde o ostatní pochybnosti Komise, Belgie odůvodňuje rozdíl mezi prodejní cenou a rozmezím zprávy Ernst&Young zohledněním pěti diskontů.
Concerning the valuation of Duferco Diversification and its subsidiaries:
DISKONT č. 1 – ZHODNOCENÍ DIVIZE TRADING HOLDINGU DPH
the Commission was sceptical that one would want to put a price of EUR […] million on a project at such an early stage as the […] project,
Holding DPH je mateřskou společností dvou divizí: divize Trading (obchodování) a divize Industry (výroba).
the Commission expressed doubts as to the valuation of the Marcinelle project, given the underlying assumptions on which it was based.
Dne 29. září 2003, tj. několik měsíců poté, co holding FSIH vstoupil do kapitálu holdingu DPH, prodal tento holding 50 % podílů své divize Trading (Duferco International Trading Holding – […]) společnosti […].
Lastly, the Commission had reservations about the consequences for FSIH of the resale of Duferco Diversification to DLP in 2011, given that FSIH held only 49,7 % of DLP, but held all the shares minus one share in DSIH.
K tomuto prodeji došlo na základě účetní hodnoty divize Trading v tom smyslu, že prodejní cena byla vypočtena při zohlednění poloviny vlastního kapitálu Duferco International Trading Holding, tj. 40,83 milionu USD, což odpovídá 36,01 milionu EUR podle průměrného ročního směnného kurzu USD/EUR v roce 2003.
MEASURES 4 AND 5
Podle Belgie představuje tato cena cenu tržní.
The Commission had reservations about Belgium's claim that the rate adopted for the two loans did not contain any element of aid since it was much higher than the average variable interest rate applied by banks to [the parent company of the Duferco Group at the time] and the SIF group, i.e. 1,31 % and 1,92 % respectively.
Belgie naopak nevznáší námitky, aby divize Industry byla oceňována metodou zvanou poměr „price/earnings“.
Consequently, the Commission was not in a position to definitively rule out the possibility that the loans granted to [the parent company of the Duferco Group at the time] and SIF had included elements of State aid.
Zhodnocení divize Trading odpovídající její účetní hodnotě znamená, že je nutno uplatnit na ohodnocení podle zprávy Ernst&Young z roku 2006 diskont ve výši 20 až 31 milionů USD.
MEASURE 6
Belgie dále zdůrazňuje, že i v případě, že by se na celou skupinu měla použít metoda poměru „price/earnings“, poměr použitý ve zprávě Ernst&Young by neodrážel profil rizika holdingu DPH.
The Commission expressed doubts about the whether the EUR 100 million capital increase in DLP complied with the market economy investor principle.
I při použití takové metody je totiž nutno ohodnocovat divizi Trading a divizi Industry odděleně, protože na každou z nich se musí uplatnit jiný poměr.
The Commission noted that the investment could not be regarded a priori as pari passu since it was made for Duferco in a company already held by the group.
Zpráva Ernst&Young z roku 2006 údajně pochybila, když na celou skupinu (včetně divize Trading) uplatnila poměr odvozený od srovnatelných podniků, které působí pouze v odvětví průmyslu.
Under these conditions, the public and private shareholders did not bear the same risks, because the latter could not be deemed independent in relation to the investment in question.
Podle Belgie je ale obchodování rizikovější činnost než výroba.
Concerning the price of the assets to be acquired by DLP, the Commission had particular concerns about the method used to value DLLPL, Duferco Trebos and the stock acquired from Duferco La Louvière Sales.
Na tento typ činností by se proto měl uplatnit nižší poměr „price/earnings“, který by vyjadřoval menší sklon investorů k tomuto profilu rizika (na podporu tohoto zjištění poskytla Belgie údaje z databáze S&P Capital IQ).
COMPATIBILITY
Společnost Ernst&Young přecenila holding DPH, protože tento postup nepoužila.
The Commission noted that no framework or guidelines from the Commission concerning the compatibility criteria relating to State aid seemed to apply to the measures under investigation.
DISKONT č. 2 – CYKLIČNOST TRHU S OCELÍ
In terms of the possibility of regional aid in particular, the relevant legislation provided that such aid in the steel sector was not compatible with the internal market.
Belgie zastává názor, že období, které si společnost Ernst&Young zvolila pro odhad zisku a poměru „price/earnings“ při ohodnocení společnosti Duferco US, neodráží přiměřeným způsobem cykličnost odvětví oceli.
COMMENTS BY BELGIUM
Strany proto přidaly do své analýzy rok 2001 a 2002 a pro každý rok stanovily vyvážení, která byla odlišná od vyvážení použitých společností Ernst&Young.
Belgium notes first that the functional currency of Duferco US, an undertaking established in the United States, is the US dollar pursuant to International Accounting Standard (IAS) 21.9.
Hodnoty a vyvážení zvolená stranami vedou k ohodnocení holdingu DPH ve výši […] milionů USD (oproti […] milionům USD v referenčním případě společnosti Ernst&Young).
Consequently, it believes that FSIH's investment and the calculation of its return should be analysed in US dollars and not in euros after conversion.
Tento výrazný rozdíl v ohodnocení, ke kterému by se měl přidat důsledek dalších diskontů a úprav, má představovat důkaz o přecenění holdingu DPH společností Ernst&Young v roce 2006.
It adds that FSIH took the risk of not hedging against exchange-rate fluctuations because cover was very difficult to obtain, given the nature of the operation and particularly because of the uncertainty surrounding the date of exit from the investment.
DISKONT č. 3 – NEDOSTATEČNÁ LIKVIDITA PODÍLŮ
Belgium confirms that the return on the investment, based on amounts in US dollars, was 6,81 % per year.
Podle Belgie by se měl uplatnit diskont vyjadřující nedostatečnou likviditu podílů holdingu DPH v držení holdingu FSIH.
Belgium then disputes that the value of own funds should be taken into account in the valuation of Duferco US.
Obecně zohledňované faktory při posuzování likvidity akcií určité společnosti mají být tyto:
It argues, first, that although an increase in own funds naturally has an impact on the book value of a company, this does not necessarily lead to an increase in its market value.
opce na prodej: disponuje akcionář opcí, která mu umožňuje prodat své akcie za předem dohodnutou cenu?
Second, it highlights how very volatile the company's profits were over the years under investigation by the Commission.
Taková opce, která v tomto konkrétním případě neexistuje, by měla mít za následek zvýšení likvidity akcií;
In this regard, Belgium disagrees with the Commission's claim that the 2003-2006 period had been ‘on the whole a profitable period’ for Duferco US and Farrell.
doložky omezující přitažlivost podílu: holding FSIH měl stejně jako [společnost, která tehdy kontrolovala holding DPH] předkupní právo („first refusal right“) v případě plánů na prodej podílů třetí straně.
Belgium maintains that it is better to use a valuation based on a multiple of EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation, and amortisation) rather than on own funds.
Tento typ doložky výrazně snižuje u třetí strany zájem vstoupit s jedním ze stávajících akcionářů do dlouhého a nákladného jednání o akvizici podílů.
It disagrees with the multiple the Commission used on the basis of the independent S&P Capital IQ database.
Na nabídku, která by z tohoto jednání vyplynula, by totiž jiný stávající akcionář mohl uplatnit své předkupní právo;
It argues that the average multiple of companies similar to Duferco US (between […] and […]) is below that of the Commission ([…]).
výše dividend: holding FSIH mohl v budoucnu očekávat vyplácení pouze poměrně nízkých dividend, jež představovaly roční výnosnost ve výši 4,8 % (dividenda ve výši 4 milionů EUR za rok).
Consequently, the valuation of Duferco US is reduced by 49,9 %.
Nízká úroveň dividend je přitom škodlivá pro likviditu akcie;
According to Belgium, the sale price agreed by the parties (USD […] million) would be significantly higher than the valuation of the stake sold (USD […] million if the adopted multiple were […] and USD […] million if the multiple were […]).
rizikové faktory ovlivňující investory: z velké cykličnosti odvětví oceli a z výkyvů v ziscích holdingu DPH vyplývá, že holding působil ve velmi rizikovém prostředí.
To refine its valuation process, Belgium then refers to the influence of the supply contracts concluded by Farrell, Duferco and […] in September 2005 and January 2006.
Taková úroveň rizika negativně působí na likviditu podílu;
It argues that the stabilisation of Farrell's EBITDA resulting from these contracts, leading to a reduced risk/return on investment profile, supported a sale price for FSIH's stake in Duferco US of between USD […] million and USD […] million.
výhledy růstu: v roce 2006 se soudilo, že se trh dostal na vrchol cyklu, a výhledy na růst v následujících rocích byly proto omezené.
It stresses that the sale price that was finally agreed (USD […] million) was significantly higher than these valuations.
Takový faktor opět zvyšuje nedostatečnou likviditu akcií;
Lastly, Belgium puts forward several reasons as to why FSIH withdrew: (i) the conclusion of the slab supply agreement with […] which, while stabilising the results, still risked limiting the potential gains of Duferco US; (ii) the ongoing negotiations for the sale of 50 % of SIF to NLMK, which envisaged the integration of Duferco US into the partnership with the Russian group; (iii) the feeling FSIH had about a future downturn in the steel sector; (iv) the abundance of liquid assets in the Duferco Group, which created a window of opportunity for FSIH to sell its stake in Duferco US.
rozsah podílu: čím je podíl větší, tím se snižuje počet možných nabyvatelů.
With regard to the price and maturity of the purchase option, Belgium claims that the option price was included in the negotiated exercise price and that the uncertainties surrounding the date of execution of the planned operation between Duferco and NLMK justified for duration of almost 10 years.
Platí to tím spíše, je-li podíl velký, ale zůstává minoritní, jako tomu bylo v tomto konkrétním případě;
In response to the Commission's first concern, Belgium stresses that it is necessary to value the investment in DPH in US dollars and not in euros given that US dollar is the functional currency of DPH.
velikost a finanční situace podniku: ze zprávy Ernst&Young z roku 2006 vyplývá, že holding DPH měl vlastní kapitál ve výši […] milionů EUR, a bylo ho proto možno považovat za malý až střední podnik.
Using the US dollar as the reference currency would result in an annual return of 8,81 % on the stake in DPH.
Akcie malého a středního podniku, které navíc nejsou kotovány, se postupují obtížněji než akcie velké společnosti.
With regard to the Commission's other concerns, Belgium justifies the difference between the sale price and the range in the Ernst & Young 2006 Report by taking into account five haircuts.
Vzhledem k těmto faktorům a s ohledem na „nezájem o tento podíl ze strany jiných subjektů“ se strany údajně dohodly na uplatnění diskontu kvůli nedostatečné likviditě ve výši 40 % oproti 30 % doporučovaným ve zprávě Ernst&Young.
HAIRCUT 1 — VALUATION OF THE TRADING DIVISION OF DPH
Belgie se domnívá, že nemusí dále odůvodňovat dodatečné diskonty, protože se pohybují v obvykle uplatňovaném rozmezí a protože zvolený diskont ve výši 40 % je výsledkem jednání mezi stranami.
DPH is the parent company of two large divisions: the Trading division (trade) and the Industry division (production).
DISKONT č. 4 – REZERVA TÝKAJÍCÍ SE PŘEDNOSTNÍCH DIVIDEND HOLDINGU FSIH
On 29 September 2003, i.e. several months after FSIH acquired a stake in its capital, DPH sold 50 % of the shares in its Trading division (Duferco International Trading Holding — […]) to […].
Holding FSIH si pro hospodářská období od roku 2005 do roku 2012 vyjednal přednostní dividendu ve výši 4 milionů EUR.
This sale was made on the basis of the book value of the Trading division in that the sale price was calculated by taking into account half of the own funds of Duferco International Trading Holding, i.e. USD 40,83 million or EUR 36,01 million using the annual average USD-EUR exchange rate for 2003.
Společnost Ernst&Young zohlednila tento nárok ve svém ohodnocení z roku 2006 a usoudila, že holding FSIH mohl očekávat, že bude dostávat 4 miliony USD [12] během sedmi roků, které zbývaly do roku 2012 (tj. aktualizovanou částku ve výši 26,3 milionu USD).
Belgium believes this price is a market price.
Společnost Ernst&Young nezahrnula tuto aktualizovanou částku jako takovou do svého ohodnocení.
It therefore had to be taken into account when, around three years later, the whole group was valued.
Poradce na ni uplatnil diskont ve výši 6,2 %, protože se domníval, že riziko nevyplacení této přednostní dividendy je srovnatelné s rizikem znehodnocení dluhopisu s ratingem BBB.
Belgium believes that the Ernst & Young 2006 Report should have taken into account the book value of the Trading division rather than applying its valuation method, i.e. the price/earnings ratio, to the whole Group.
Zpráva Ernst&Young z roku 2006 proto přidala k získané hodnotě u 25 % podílů v holdingu DPH částku 22,2 milionů USD.
A contrario, Belgium does not object to the fact that the Industry division is still valued using the price/earnings ratio.
Podle Belgie se tehdy strany domnívaly, že tento diskont ve výši 6,2 % nedostatečně odráží riziko nevyplacení přednostní dividendy.
Valuing the Trading division at its book value involves applying a haircut of between USD 20 and 31 million on the valuation from the Ernst & Young 2006 Report.
Belgie v tomto ohledu zdůrazňuje, že vyplacení přednostní dividendy záviselo na volném uvážení společnosti.
Finally, Belgium underlines that, even if one wanted to apply the price/earnings ratio method to the whole Group, the ratio adopted in the Ernst & Young 2006 Report does not reflect the risk profile of DPH.
Druhý argument se týká organizace skupiny Duferco: u společnosti vyplácející dividendy se jednalo o holdingovou společnost (DPH) a zisky na její úrovni představovaly pouze konsolidaci zisků vytvořených jejími dceřinými společnostmi.
Choosing this kind of method does not remove the need to assess the Trading division and the Industry division separately, given that a different ratio should apply to each of them.
Avšak z různých důvodů (zejména kvůli daňovým předpisům, finančním a smluvním závazkům) nebyl vždy přenos zisků z dceřiných společností na holdingovou společnost jednoduchý a dokonce možný.
The Ernst & Young 2006 Report erred in applying a ratio derived from comparable undertakings operating only in one industry to the whole Group (including the Trading division).
Všechny tyto faktory byly zdrojem skutečné nejistoty ohledně budoucího vyplácení přednostní dividendy holdingu DPH.
Belgium believes that trade is a riskier activity than production.
Podle Belgie musel být proto uplatněný diskont nutně vyšší než diskont, který by byl uplatněn na budoucí výnosnost dluhopisů s ratingem BBB.
Therefore a lower price/earnings ratio should be applied to this type of activity, reflecting investors' reduced appetite for this risk profile (Belgium has provided data taken from S&P Capital IQ to support this conclusion).
Strany se údajně dohodly na diskontu ve výši 14 %, což představuje oproti ohodnocení společností Ernst&Young diskont ve výši 4 milionů USD.
By not doing so, Ernst & Young overvalued DPH in 2006.
DISKONT č. 5 – PRÉMIE ZA OVLÁDÁNÍ
HAIRCUT 2 — THE CYCLICAL NATURE OF THE STEEL MARKET
Zpráva Ernst&Young z roku 2006 se proto domnívá, že je nutno přidat určitou prémii za ovládání, která by se měla pohybovat od 0 do 10 % hodnoty podílu.
Belgium maintains that the period selected by Ernst & Young to estimate the profits and the price/earnings ratio to use in the valuation of Duferco US does not adequately reflect the cyclical nature of the steel sector.
Podle Belgie se strany rozhodly takovou prémii za ovládání neuplatnit, protože zvláštní práva, o něž se jedná, neměla ve skutečnosti žádnou tržní hodnotu v rámci postoupení třetí straně nebo [společnosti, která tehdy kontrolovala holding DPH].
This period covers only the four years from 2003 to 2006, so it includes three good years (2004, 2005 and 2006) and only one bad year (2003).
Podle Belgie by se totiž [společnost, která tehdy kontrolovala holding DPH] mohla za předpokladu postoupení třetímu akcionáři postavit proti postoupení práv zanesených v akcionářské úmluvě holdingu DPH.
The parties therefore added 2001 and 2002 to their analysis and established different ratings than those of Ernst & Young for each year.
[Společnost, která tehdy kontrolovala holding DPH] proto nemusela zaplatit určitou částku, aby získala zpět všechny pravomoci.
The values and weightings adopted by the parties result in a valuation of USD […] million for DPH, (compared with USD […] million in the Ernst & Young reference case).